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Graz, 24.04.2014
>>> Herzlich Willkommen!
>>> Begrüßung durch VÖWA Steiermark LGF Dr. Michael Hierzenberger
>>> Grundfragen der Unternehmensbewertung Assoc. Prof. Dr. Ewald Aschauer (WU Wien)
>>> Das neue Fachgutachten KFS BW 1 em. Univ.-Prof. Dr. Gerwald Mandl (Uni Graz)
>>> Fragen bzw. Diskussion und Buffet
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VÖWA Steiermark
Fachvortrag Unternehmensbewertung 24. April 2014, Graz, 19.00 Uhr Programm:
Grundfragen der Unternehmensbewertung
Bewertungsverfahren und aktuelle Parameter Assoc. Prof. Dr. Ewald Aschauer (WU Wien, University of Southern Denmark)
ewald.aschauer@wu.ac.at
Inhaltsübersicht
§ Inhaltsübersicht § Methoden der Unternehmensbewertung
§ Überblick
§ DCF-Verfahren
§ Ermittlung des Kapitalisierungszinssatzes mittels CAPM
§ Multiplikator-Verfahren
§ Aktuelle Parameter der Unternehmensbewertung
§ Basiszinssatz
§ Marktrisikoprämie
§ Beta-Faktor
SEITE 2 DR. EWALD ASCHAUER
Methoden der Unternehmensbewertung
Grundlagen der Unternehmensbewertung
§ Rahmenbedingungen der Betriebswirtschaft § Der Wert eines Unternehmens ergibt sich aus dem erwarteten
zukünftigen finanziellen Nutzen
§ Die reale Bewertungssituation muss durch Modelle immer vereinfacht werden
§ Die zu treffenden Modellannahmen richten sich nach dem Zweck der Bewertung
§ Methoden der Unternehmensbewertung sind durch die notwendigen Vereinfachungen immer angreifbar
§ Konsequenzen bei der Bewertung:
§ Eine vollständige Einschränkung des Bewerter-Ermessens ist nicht möglich
§ Ein Wert kann nur in Bandbreiten bestimmt werden. Eine Verdichtung auf einen Punktwert führt zu keiner höheren Genauigkeit.
DR. EWALD ASCHAUER SEITE 4
Grundlagen der Unternehmensbewertung
Marktpreisorientierte
Verfahren
(Market Approach)
Kapitalwertorientierte
Verfahren
(Income Approach)
Kostenorientierte
Verfahren
(Cost Approach)
Marktpreise
aktiver Markt
(Börsenkurse)
Analogie-
methoden
(Vergleichs-
verfahren)
Marktwert
(DCF-
Verfahren)
Entscheidungs-
wert
(Ertragswert-
verfahren)
Liquidations-
wert
Reproduktions-
wert
Zeitgemäße Methoden der Unternehmensbewertung
Vergleichs-
verfahren ieS
vereinfachtes
Multiplikatoren-
verfahren
Reproduktions-
kosten ieS
(exaktes Duplikat)
Wiederbeschaffungs-
kosten
(nutzenäquivalentes
Duplikat)
WACC Equity APV
Similar Public
Company
Methode
Recent
Acquisition
Methode
Gesamtbewertungsverfahren Einzelbewertungsverfahren
DCF-Verfahren
§ DCF-Verfahren (Theoretischer Hintergrund)
§ Hat die Kapitalstruktur (EK vs. FK) einen Einfluss auf den UW?
§ Renditeeffekt (Fremdkapital günstiger als Eigenkapital)
§ Risikoeffekt (Fremdkapital erhöht das Risiko für Eigenkapitalgeber)
§ Modigliani/Miller:
§ Modigliani/Miller I (1958): Renditeeffekt und Risikoeffekt heben sich auf (Irrelevanzthese)
§ Modigliani/Miller II (1963): Positiver steuerlicher Effekt von Fremdkapital durch die Abzugsfähigkeit (Tax Shield)
§ DCF-Verfahren unterscheiden sich durch die Art und Weise der Berücksichtigung des Tax Shields
DR. EWALD ASCHAUER SEITE 6
DCF-Verfahren
§ DCF-Verfahren § APV-Verfahren (autonome Finanzierungsstrategie)
§ WACC-Verfahren (wertorientierte Finanzierungsstrategie)
§ Equity Ansatz (kein eigenständiges Lösungspotential)
DR. EWALD ASCHAUER SEITE 7
FKi
siFK
k
FCFEK k
tte
u
t -××
++
=å¥
=1 )1(
FKwacc
FCFEK
tt
t -+
=å¥
=1 )1( GK
EKk
GK
FKskwacc e
vk
f +-= )1(
å¥
= +=
1 )1(tte
v
t
k
FtEEK
EK
FKsikkk kr
e
u
e
u
e
v )1()( -×-+=
DCF-Verfahren
§ Ermittlung des Kapitalisierungszinssatzes § Capital Asset Pricing Model (CAPM):
§ Mindestrendite (= risikoloser Zinssatz)
§ Risikozuschlag für Geschäftsrisiko (=Marktrisikoprämie x Beta unverschuldet)
§ Risikozuschlag richtet sich danach wieviel systematisches Risiko (Marktrisiko) mit einer Anlage getragen wird
§ Nichtsystematisches Risiko (bspw. Risiko durch Managemententscheidungen) ist in dem Risikozuschlag nicht enthalten
§ Risikozuschlag für Finanzierungsrisiko (Anpassung Beta-Faktor)
§ Eigenkapitalgeber passen Renditeforderung an höheren Fremdkapitalstand an, da sie mir Risiko tragen
§ Anpassungsformel:
DR. EWALD ASCHAUER SEITE 8
ur
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CAPMu MRPik b×+=,
X
EK
FKskuuv ×-×+= )1(bbb
Vergleichsverfahren/ Multiplikatorverfahren
§ Idee von Multiplikatorverfahren § Gleiche (oder ähnliche) Vermögensgegenstände weisen
gleiche (oder ähnliche) Werte auf.
§ Funktionsweise
§ Ermittlung der Multiplikatoren § Recent transaction method
§ Similiar public company method
§ Initial public offerings
DR. EWALD ASCHAUER SEITE 9
Vergleichsverfahren/ Multiplikatorverfahren
§ Bsp: Zusammenhang Multiplikator-, DCF-Verfahren
§ Achtung: Der Zinssatz in der Rentenphase k* beinhaltet die Berücksichtigung
von Wachstum g: k*=k-g
DR. EWALD ASCHAUER SEITE 10
EK =FtE
kÿ
EK
FtE=
1
kÿ=m
EK = FtE×m
500 =40
8%
500
40=
1
8%=12, 5
500 = 40×12, 5
Zinssatz Multiple
5% 20
6% 16,67
7% 14,29
8% 12,5
9% 11,11
10% 10
11% 9,09
Überleitung: Zinssatz - Multiple
Vergleichsverfahren/ Multiplikatorverfahren
DR. EWALD ASCHAUER SEITE 11
Wacc Methode APV Methode Equity Methode
Operative Multiples
Umsatz Multiple
EBIT/Noplat Multiple
EBITDA Multiple CF-
Multiple
OperativeMultiples
UmsatzUmsatzMultiple
EBIT/NoplatMultiple
EBITDAMultiple FCF-
ultipleMu
Wacc MethodeAPV MethodeEquity Methode
Multipleverfahren DCF-Verfahren
Aktuelle Parameter - Basiszinssatz - Marktrisikoprämie - Beta-Faktor
Aktuelle Parameter in der Unternehmensbewertung
§ Basiszinssatz
DR. EWALD ASCHAUER SEITE 13
ur
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CAPM MRPik b×+=
Aktuelle Parameter in der Unternehmensbewertung
§ Basiszinssatz
SEITE 14
ur
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CAPM MRPik b×+=
Aktuelle Parameter in der Unternehmensbewertung
§ Basiszinssatz § Ableitung aus der Zinsstrukturkurve
§ (aktuelle Zahlen werden regelmäßig unter www.kwt.or.at veröffentlicht od direkt unter www.bundesbankd.de/download/statistik/stat_zinsstruktur.pdf )
DR. EWALD ASCHAUER SEITE 15
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CAPM MRPik b×+=
Aktuelle Parameter in der Unternehmensbewertung
§ Marktrisikoprämie
§ Vorgaben der Praxisstandards
§ KFS BW 1 (vor Steuern): 5,5%-7,0%
§ IDW S 1 (vor Steuern): 5,5%-7%
§ IDW S 1 (nach Steuern): 5%-6%
§ Änderungen aufgrund Finanzkrise!
DR. EWALD ASCHAUER SEITE 16
ur
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CAPM MRPik b×+=
Aktuelle Parameter in der Unternehmensbewertung
§ Ermittlung des Betafaktors bei börsennotierten Unternehmen
§ Wahl des Index § liquider Index vs breiter Index?
§ In Österreich üblicherweise: ATX
§ Zeitraum bzw Stichprobenumfang § Täglich, wöchentlich, monatlich?
§ Zumindest 50-60 Stichproben
§ Statistische Überprüfung § Liquidität: Handelsvolumen, Handelsumsatz
§ Standardfehler
§ Bestimmtheitsmaß (R²)
DR. EWALD ASCHAUER SEITE 17
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CAPM MRPik b×+=
Aktuelle Parameter in der Unternehmensbewertung
§ Betafaktoren § Bei nicht börsennotierten Unternehmen: Rückgriff auf Vergleichsunternehmen
(Quelle Damodaran: www.damodaran.com) § (Auszug aus Damodaran (2011))
DR. EWALD ASCHAUER SEITE 18
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CAPM MRPik b×+=
Aktuelle Parameter in der Unternehmensbewertung
§ Betafaktoren § Bei nicht börsennotierten Unternehmen: Rückgriff auf Vergleichsunternehmen
(Quelle www.finexpert.info)
DR. EWALD ASCHAUER SEITE 19
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CAPM MRPik b×+=
Aktuelle Daten - Multiplikatoren
DR. EWALD ASCHAUER SEITE 20 Quelle: FinExpert.info
Aktuelle Daten - Multiplikatoren
DR. EWALD ASCHAUER SEITE 21 Quelle: FinExpert.info
Department of Finance, Accounting and Statistics Financial Accounting & Auditing Group Welthandelsplatz 1, 1020 Vienna, Austria Assoc. Prof. Dr. Ewald Aschauer T +43-1-313 36-4191 F +43-1-313 36-904191 ewald.aschauer@wu.ac.at www.wu.ac.at
SEITE 22 DR. EWALD ASCHAUER
Vielen Dank für die Aufmerksamkeit
o.Univ.Prof. Gerwald Mandl 1
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Das neue Fachgutachten KFS BW1
em.o.Univ.-Prof. Dr. Gerwald Mandl
Graz, 24.4.2014
VÖWA Steiermark
o.Univ.Prof. Gerwald Mandl 2
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Inhalt
KFS BW1 (2014)
KFS BW1 als Richtlinie
Bewertungsanlässe und Bewertungszwecke
Objektivierter Unternehmenswert
Bewertungsverfahren
Ermittlung der finanziellen Überschüsse
Diskontierung der finanziellen Überschüsse
Multiplikatorverfahren
o.Univ.Prof. Gerwald Mandl 3
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Fundamentale Bewertungsunterschiede
m Kauf eines Unternehmens
l Parteien: Käufer und Verkäufer
¢ Käufer oder Verkäufer können sich nicht einigen
Transaktion kommt nicht zustande
mSqueeze-Out (=Zwangsweises Ausscheiden aus einem Unternehmen)
l Parteien: Minderheitsaktionäre und Hauptgesellschafter (90%)
¢Minderheitsaktionäre können nicht ablehnen
Transaktion kommt zustande
Angemessene Barabfindung gem § 2 Abs 1 GesAusG
Objektivierter Unternehmenswert
o.Univ.Prof. Gerwald Mandl 4
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KFS BW1 als Richtlinie
Dieses Fachgutachten legt vor dem Hintergrund der in Theorie, Praxis und Rechtsprechung entwickelten Standpunkte die Grundsätze dar, nach denen Wirtschaftstreuhänder Unternehmen bewerten (Tz 2).
o.Univ.Prof. Gerwald Mandl 5
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Vorerhebungen
m Bewertungsanlässe
lKauf /Verkauf von Unternehmen, Ein- und Austritt von Gesellschaftern, Einbringung, Abfindung usw.
m Bewertungszwecke
lErmittlung eines subjektiven Unternehmenswerts
lErmittlung eines objektivierten Unternehmenswerts
lErmittlung eines Schiedswerts
o.Univ.Prof. Gerwald Mandl 6
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KFS-BW1
Schwerpunkt: Objektivierter Unternehmenswert
Der objektivierte Unternehmenswert wird unter typisierenden
Annahmen mit Hilfe eines Diskontierungsverfahrens ermittelt. Er repräsentiert jenen Unternehmenswert, der sich bei Fortführung des Unternehmens auf Basis des bestehenden Unternehmenskonzepts (Tz 16).
lTypisierung Abstellen auf typisierte Verhältnisse
z.B. Investor auf dem Kapitalmarkt
lObjektivierung Erschränkung des Bewerterermessens
z.B. Basis des bestehenden Unternehmenskonzeptes
o.Univ.Prof. Gerwald Mandl 7
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Objektivierter Unternehmenswert
Bestehen rechtliche Vorgaben für die Wertermittlung, richten sich der Blickwinkel der Bewertung, sowie der Umfang der erforderlichen Typisierungen und Objektivierungen nach dem Zweck der für die Wertermittlung relevanten rechtlichen Regelungen (Tz 16).
z.B.: Angemessene Abfindung gem § 2 Abs 1 GesAusG
Positive Verkehrswert gem § 12 Abs 1 UmgrStG
Beizulegender Wert von Beteiligungen gem § 204 Abs 2 UGB
o.Univ.Prof. Gerwald Mandl 8
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Bewertungsverfahren
Bei Diskontierungsverfahren ergibt sich der Unternehmenswert aus dem Barwert finanzieller Überschüsse…………..
Die Berechnung des Barwerts erfolgt mit jenem Diskontierungssatz, der der Renditeforderung der Kapitalgeber entspricht. Zu den Diskontierungsverfahren zählen die Discounted Cash-Flow-Verfahren (s. Tz 35ff) und das Ertragswertverfahren (s. Tz 50ff).
Renditeforderung: Risikoloser Zinsfuß + Risikoprämie
o.Univ.Prof. Gerwald Mandl 9
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Bewertungsverfahren
neu Tz 12
m Bei Marktpreis-orientierten Verfahren (Multiplikatorverfahren)
wird der Unternehmenswert als potentieller Marktpreis unter Anwendung von Multiplikatoren ermittelt, die aus Börsenkursen vergleichbarer Unternehmen, Transaktionspreisen für vergleichbare Unternehmen abgeleitet werden oder Erfahrungssätzen entsprechen (s.Tz 118ff).
Anwendung
bei sehr kleinen Unternehmen (§ 189 UGB)
zur Plausibilitätsbeurteilung
o.Univ.Prof. Gerwald Mandl 10
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Plausibilitätsbeurteilung
neu TZ 17
Die Plausibilität des auf Basis eines Diskontierungsverfahrens ermittelten Ergebnisses ist zu beurteilen. Dies kann u.a. durch Anwendung eines Multiplikatorverfahren erfolgen. Notieren Anteile am zu bewertenden Unternehmen an einer Börse oder liegen für das zu bewertende Unternehmen Informationen über realisierte Transaktionspreise in zeitlicher Nähe zum Bewertungsstichtag vor, ist die Plausibilität des Bewertungsergebnisses durch eine Analyse dieser Börsenkurse oder Transaktionspreise zu beurteilen.
o.Univ.Prof. Gerwald Mandl 11
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Ermittlung der künftigen finanziellen Überschüsse
Erhebliche Ausweitung und Vertiefung
Tz 53 – 95
Phasenmethode
Detailplanungsphase (Phase I)
periodenspezifische Planung
Grobplanungsphase (Phase II)
Herstellung eines Gleichgewichtszustandes (Steady State)
z.B. Berücksichtigung von Investitionszyklen
Rentenphase (Phase III)
Thesaurierungen, Renditeerwartungen und Wachstumsrate
o.Univ.Prof. Gerwald Mandl 12
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Ausgewählte Bewertungsfälle Deutschland
Unternehmen Detail-planung
Wachstums-abschlag
Zinssatz ewige Rente
Anteil Restwert an Ertragswert
ricardo.de AG 8 Jahre 2 % 7 % 75,3 %
P-D Interglas AG 9 Jahre 1 % 6,72 % 97,3 %
PRIMACOM AG 10 Jahre 2 % 7,9 % 100 %
ersol AG 10 Jahre 1 % 11,9 % 34,8 %
Schwarz Pharma AG 22 Jahre 1 % 5,13 % 6,9 %
Jerini AG 25 Jahre 2 % 4,46 % 5,4 %
o.Univ.Prof. Gerwald Mandl 13
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Ermittlung der künftigen finanziellen Überschüsse
Rentenphase (Phase III)
Anwendung nach Literatur (Entspricht IDW S1)
a.Thesaurierung zur Substanzerhaltung
b.Thesaurierungsbedingtes Wachstum durch Thesaurierung
c. Inflationsbedingtes Wachstum (= Wachstumsabschlag)
o.Univ.Prof. Gerwald Mandl 14
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Ermittlung der künftigen finanziellen Überschüsse
Rentenphase (Phase III)
Anwendung nach Gordon/Shapiro (Literatur)
Wachstumsrate in der Rentenphase =
= Thesaurierungsquote x Return on Invested Capital
erfasst sowohl thesaurierungs- als auch inflationsbedingtes Wachstum
o.Univ.Prof. Gerwald Mandl 15
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Ermittlung der künftigen finanziellen Überschüsse
neu Tz 68 und 69
mDie zu diskontierenden zukünftigen finanziellen Überschüsse sollen Erwartungswerte repräsentieren. Die Erwartungswerte können auch aus Szenarien abgeleitet werden, denen Eintrittswahrscheinlichkeiten zugeordnet werden. Der wahrscheinlichste Wert (Modalwert) der zukünftigen finanziellen Überschüsse kann vom Erwartungswert abweichen.
mBei der Ermittlung der Erwartungswerte ist zu untersuchen, inwieweit das Unternehmen bewertungsrelevanten Insolvenzrisiken ausgesetzt ist. Die Berücksichtigung von Insolvenzrisiken kann durch den Ansatz von Insolvenzwahrscheinlichkeiten erfolgen, die u.a. aus Ratings abgeleitet werden können.
Die Arbeitsgruppe Unternehmensbewertung wird zur Berücksichtigung von
Insolvenzrisiken eine Empfehlung abgeben
o.Univ.Prof. Gerwald Mandl 16
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Ermittlung der künftigen finanziellen Überschüsse
m Plausibilitätsbeurteilung
lFormelle Plausibilität
¢ z.B. rechnerrisch richtig, methodische Anforderungen wie Abstimmung der Teilpläne
lMaterielle Plausibilität
¢ z.B. zugrunde liegenden Annahmen, Soll-Ist-Vergleich von in der Vergangenheit vom Unternehmen erstellten Planungsrechnungen
o.Univ.Prof. Gerwald Mandl 17
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Ermittlung der künftigen finanziellen Überschüsse
m Mangelhafte Planungsrechnung
lMängel sind durch die Unternehmensleitung zu beseitigen
lKeine Mängelbeseitigung durch die Unternehmensleitung
Beseitigung der Mängel durch den Wirtschaftstreuhänder
– Vorgenommenen Anpassungen und Annahmen sind im Bewertungsgutachten zu explicit zu beschreiben
– Hinweis auf die Mangelhaftigkeit der vom Management erstellten Planungsrechnung
– Hinweis auf die allenfalls eingeschränkte Verlässlichkeit des Bewertungsergebnisses
o.Univ.Prof. Gerwald Mandl 18
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Ermittlung der künftigen finanziellen Überschüsse
m Fehlende Planungsrechnung
lDer Wirtschaftstreuhänder kann eine Planung der finanziellen Überschüsse nach Maßgabe der unter Tz 60 definierten Anforderungen (integrierte Planungsrechnung) erstellen.
lDie eigenständig getroffenen Annahmen sind im Bewertungsgutachten explizit zu beschreiben.
lAuf das Fehlen der Planungsrechnung und eine damit allenfalls verbundene eingeschränkte Verlässlichkeit des Bewertungsergebnisses im Bewertungsgutachten hinzuweisen.
o.Univ.Prof. Gerwald Mandl 19
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Ermittlung der künftigen finanziellen Überschüsse
m Berücksichtigung von Ertragsteuern
m Kapitalgesellschaften
lVereinfachend nur Unternehmenssteuern
m Einzelunternehmen und Personengesellschaften
lGenerell Berücksichtigung der Einkommensteuer
neu
m Einzelunternehmen und Personengesellschaften können so bewertet werden, als läge eine Kapitalgesellschaft vor
o.Univ.Prof. Gerwald Mandl 20
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Ermittlung der künftigen finanziellen Überschüsse
neu
m Synergieeffekte
lEntstehen durch den Verbund zweier oder mehrere Unternehmen
lRealisierte Synergieeffekte
¢ zum Bewertungsstichtag bereits eingeleitet
lNicht realisierte Synergieeffekte
¢ Lassen sich nur bei Umsetzung der konkreten, den Bewertungsanlass bildenden Unternehmenskombination realisieren
o.Univ.Prof. Gerwald Mandl 21
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Diskontierung der künftigen finanziellen Überschüsse
m Berücksichtigung des Risikos bei Ermittlung des objektivierten Unternehmenswertes
lRisikozuschlagsmethode
¢Risikozuschlag zum risikolosen Zinssatz (Basiszinssatz)
lMarktorientierte Risikozuschläge
¢ Aus Kapitalmarktdaten abgeleitet
¢ i.d.R. nach CAPM (Capital Asset Pricing Model)
lMobilitätsrisiko
¢ Bei begrenzter Haltedauer
– Empfehlung der Arbeitsgruppe „Unternehmensbewertung“ zur Mobilität
o.Univ.Prof. Gerwald Mandl 22
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Diskontierung der künftigen finanziellen Überschüsse
m Renditeforderung der Eigenkapitalgeber beim Objektivierten Unternehmenswert
m CAPM
lBasiszinsfuß und Marktrisikoprämie
¢Empfehlung der Arbeitsgruppe „Unternehmensbewertung“
lBeta-Faktor
¢ unternehmensindividuell oder aus
¢ vergleichbaren Unternehmen (Peer Group)
o.Univ.Prof. Gerwald Mandl 23
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Diskontierung der künftigen finanziellen Überschüsse
m Renditeforderung der Eigenkapitalgeber beim Objektivierten Unternehmenswert
m CAPM
lRisikoprämien nach CAPM erfassen
¢ Geschäftsrisiko (Business Risk) und
¢ Kapitalstrukturrisiko (Financial Risk)
l Beta-Faktor und Kapitalstruktur
¢ Je höher die Verschuldung umso höher der Beta-Faktor
¢ Kann mit Anpassungsformeln berechnet werden
o.Univ.Prof. Gerwald Mandl 24
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Diskontierung der künftigen finanziellen Überschüsse
m Renditeforderung der Eigenkapitalgeber beim Objektivierten Unternehmenswert
m Peer-Group-Beta
lAuswahl der vergleichbaren Unternehmen
lErmittlung der Beta-Faktoren der Peer-Group-Unternehmen
lAnpassung des Beta-Faktor der Peer-Group-Unternehmen an die Kapitalstruktur des zu bewertenden Unternehmen
¢ Unlevering und Relevering
o.Univ.Prof. Gerwald Mandl 25
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Diskontierung der künftigen finanziellen Überschüsse
m Renditeforderung der Eigenkapitalgeber beim Objektivierten Unternehmenswert
m Bewertung nach persönlichen Ertragsteuern
lFinanzielle Überschüsse nach persönlichen Ertragsteuern
lDiskontierung mit der Renditeforderung nach persönlichen Ertragsteuern
¢ Tax-CAPM (nach persönlichen Ertragsteuern) anstelle CAPM (vor persönlichen Ertragsteuern)
(Verpflichtende Anwendung des Tax-CAPM in Deutschland bei Bewertungsfällen wie Squeeze-Out)
o.Univ.Prof. Gerwald Mandl 26
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Diskontierung der künftigen finanziellen Überschüsse
m Renditeforderung der Eigenkapitalgeber beim Objektivierten Unternehmenswert
Neu
m CAPM ist vorrangig anzuwenden
m Abweichung vom CAPM möglich
lÜbliche und Anerkannte Verfahren
l Begründung erforderlich
(Empfehlung der Arbeitsgruppe „Unternehmenswertung“ geplant)
o.Univ.Prof. Gerwald Mandl 27
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Diskontierung der künftigen finanziellen Überschüsse
m Renditeforderung der Eigenkapitalgeber bei Ermittlung eines subjektiven Unternehmenswerts
m Individuelle Verhältnisse bzw. Vorgaben
l Individuelle Renditevorgaben
l Renditeerwartungen
l aus Kapitalmarktdaten abgeleitete Renditen
o.Univ.Prof. Gerwald Mandl 28
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Plausibilitätsbeurteilung durch Multiplikatorverfahren
neu
Multiplikatorverfahren
lKonzept
Multiplikatorverfahren ermitteln den Unternehmenswert als potentiellen Marktpreis durch Multiplikation des Multiplikators mit einer Bezugsgröße (Überschussgröße, Referenzgröße). Das Ergebnis der Bewertung ist entweder der potentielle Marktpreis des Eigenkapitals oder der potentielle Marktpreis des Gesamtkapitals. Durch Abzug der Nettofinanzverbindlichkeiten (Net Debt) vom potentiellen Marktpreis des Gesamtkapitals erhält man den potentiellen Marktpreis des Eigenkapitals. (Tz 119)
m
o.Univ.Prof. Gerwald Mandl 29
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Plausibilitätsbeurteilung durch Multiplikatorverfahren
neu Auswahl der Bezugsgrößen und Ergebnis
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Plausibilitätsbeurteilung durch Multiplikatorverfahren
neu
Multiplikatorverfahren
l Ermittlung und Anwendung der Multiplikatoren
¢Börsenmultiplikatoren
¢Transaktionsmultiplikatoren
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Zusammenfassung
Wesentliche Neuerungen
Multiplikatorverfahren
l Plausibilitätsbeurteilungen
l Bewertung sehr kleiner Unternehmen
Zwingende Plausibilitätsbeurteilung von Bewertungen durch Diskontierungsverfahren
Ermittlung der künftigen finanziellen Überschüsse
¢Wesentliche Ausweitung und Vertiefung
¢3-Phasen-Methode
¢Berücksichtigung von Insolvenzwahrscheinlichkeiten
¢ Plausibilitätsbeurteilung der Planung
¢ Mangelhafte oder fehlende Planungsrechnung
¢Einzelunternehmen und Personengesellschaften können wie Kapitalgesellschaften bewertet werden.
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Zusammenfassung
Wesentliche Neuerungen
Synergieeffekte
Renditeforderung der Eigenkapitalgeber beim Objektivierten Unternehmenswert
l Ausweitung und Vertiefung
l Vorrangig CAPM
l Alternativen zum CAPM möglich
l Bewertung nach persönlichen Steuern durch Tax-CAPM
Multiplikatorverfahren
l Konzept
l Bezugsgrößen
l Anwendung zur Plausibilitätsbeurteilung bzw. Bewertung kleiner Unternehmen
o.U
niv
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f. G
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ald
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33 Institut für Unternehmensrechnung und Wirtschaftsprüfung
Anhang
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mBewertungspraxis (D) nach persönlichen Steuern
Einzahlungsüberschuss („Rentenphase“)
o.Univ.Prof. Gerwald Mandl 35
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mBewertungspraxis (D) nach persönlichen Steuern
Kapitalkosten
o.Univ.Prof. Gerwald Mandl 36
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Rentenphase
m Vergleich der Methoden (Ö) – Vor persönlichen Steuern
Gordon/ IDW IDW
Shapiro Var 1 Var 2
Jahresüberschuss 1.000 1.000 1.000
- Thesaurierung zur Substanzerhaltung -100 -100
Ausschüttungsfähiger Gewinn 1.000 900 900
Thesaurierung 30% -300 -270 -270
Ausschüttung 70% 700 630 630
+ Wertbeitrag aus Thesaurierung 270
Zu diskontierende Größe 700 900 630
Eigenkapitalkosten 10,0% 10,0% 10,0%
Wachstumsabschlag -3,0% -1,0% -3,7%
Kapitalisierungssatz 7,0% 9,0% 6,3%
Continuing Value (MW EK) 10.000 10.000 10.000
Gordon/ Shapiro 1.000 1.000 10% 10% 10.000
Übereinstimmung der Methoden unter bestimmten Annahmen
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Small Size Premium
Duff & Phelps: 8 Size Measures – 25 Portfolios
Kleine Unternehmen weisen höhere Rendite auf höhere Risikoprämien (USA)
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Small Size Premiums
FAUB des Instituts der Wirtschaftsprüfer (D) lehnt Small Size Premiums ab
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Literatur
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