27 Ekim 2005

27 Ekim 200527 Ekim 2005

TBB TBB

MAKRO EKONOMİ ALT MAKRO EKONOMİ ALT ÇALIŞMA GRUBUÇALIŞMA GRUBU

Gündem...Gündem...

Global Dengesizlikler Nedir ?Global Dengesizlikler Nedir ?

Sonuçları ?Sonuçları ?

Neden Bu Kadar Korkuluyor ?Neden Bu Kadar Korkuluyor ?

Çıkış Yolu ?Çıkış Yolu ?

Finansal Piyasalara Yönelik ÇıkarımlarFinansal Piyasalara Yönelik Çıkarımlar

Global Dengesizlikler Nedir ?Global Dengesizlikler Nedir ?

SourceSource: DenizBank : DenizBank , US Dept. Of Commerce , US Dept. Of Commerce

Dengesizlik 1:Dengesizlik 1: ABD’de Çok Düşük Tasarruf... ABD’de Çok Düşük Tasarruf...

Net Savings (% GDP)

0%

2%

4%

6%

8%

1990

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

SourceSource: DenizBank : DenizBank , IMF , IMF

-800

-700

-600

-500

-400

-300

-200

-100

0

100

1990

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

-7

-6

-5

-4

-3

-2

-1

0

C/A $

C/A %

Current Account Deficit

Yüksek Cari Açık... Yüksek Cari Açık...

SourceSource: DenizBank : DenizBank , IMF , IMF

0

100

200

300

400

500

1990

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

Gov't = $4.4 tr

Household = $10.3 tr

Corporates = $7.8 tr

Financial Sector = $11.7

GROWTH of US DEBT ($37 tr) by Buyer

Arkasında Özel Tüketim... Arkasında Özel Tüketim...

SourceSource: DenizBank : DenizBank , Bloomberg , Bloomberg

Neden: Ucuz ve Bol Likidite... Neden: Ucuz ve Bol Likidite...

0%

2%

4%

6%

8%

2000 2001 2002 2003 2004

US Interest Rates

Fed Funds

10 yr

SourceSource: DenizBank: DenizBank, Bloomberg, Bloomberg

1%

2%

3%

4%

5%

2000 2001 2002 2003 2004

G7 Policy Rates (Weighed by GNP)

Ucuz ve Bol Likidite Her Yerde... Ucuz ve Bol Likidite Her Yerde...

SourceSource: DenizBank : DenizBank , IMF, IMF

Neden: Gevşek Bütçe Politikası... Neden: Gevşek Bütçe Politikası...

US Budget Balance (% GDP)

-6%

-4%

-2%

0%

2%

2000 2001 2002 2003 2004 2005

SourceSource: DenizBank: DenizBank, IMF, IMF

““Pump Priming” Her Yerde... Pump Priming” Her Yerde...

-10%

-8%

-6%

-4%

-2%

0%

2%

4%

US Germany France Italy Japan

Budget Deficit % GDP

2000 2000 → 2004→ 2004. .

SourceSource: DenizBank: DenizBank, IIF, IIF

Gelişmekte Olan Ülkelere Yönelen Bol Likidite... Gelişmekte Olan Ülkelere Yönelen Bol Likidite...

-

70

140

210

280

350

2000 2001 2002 2003 2004 2005

Equity Total Private$ bn

SourceSource: DenizBank: DenizBank, IIF, IIF

...Gelişmekte Olan Ekonomileri Havalandırıyor ... ...Gelişmekte Olan Ekonomileri Havalandırıyor ...

GDP Growth

6%

3%4%

5%

7%

8% 8%8%

10% 10%

0%

2%

4%

6%

8%

10%

2000 2001 2002 2003 2004

EM China

SourceSource: DenizBank: DenizBank, IIMF, IIMF

...Diğer Ülkeleri de... ...Diğer Ülkeleri de...

World GDP Growth

4.7%

2.2%

3.0%

4.0%

5.1%

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

2000 2001 2002 2003 2004

SourceSource: DenizBank: DenizBank, IIMF, IIMF

...Global Ticareti de... ...Global Ticareti de...

Global Trade $8.8 tril18%

5

6

7

8

1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004

Tril $

$7.5 tril 16%

SourceSource: DenizBank : DenizBank , IMF , IMF

Dengesizlik 2:Dengesizlik 2: Gelişmekte Olan Ülkelerde Aşırı Gelişmekte Olan Ülkelerde Aşırı Tasarruf... Tasarruf...

Current Account BalanceEast Asia (excl. Japan)

-2%

-1%

0%

1%

2%

3%

4%

5%

1990

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

SourceSource: DenizBank : DenizBank , IMF , IMF

Yüksek Tasarruf Her Yerde... Yüksek Tasarruf Her Yerde...

Current Account BalanceLatin America

-5%

-4%

-3%

-2%

-1%

0%

1%

2%

1990

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

SourceSource: DenizBank : DenizBank , IMF , IMF

Belki de Her Yerde Değil !... Belki de Her Yerde Değil !...

Current Account BalanceEast Europe (excl. Russia)

-6%

-5%

-4%

-3%

-2%

-1%

0%

1%

2%

1990

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

SourceSource: DenizBank : DenizBank , IMF , IMF

Rezervler Hızla Yükseliyor... Rezervler Hızla Yükseliyor...

Asia Reserve Increase

0

250

500

2000 2001 2002 2003 2004 2005

$ bn

SourceSource: DenizBank: DenizBank, IIF, IIF

Rezerv Artışı Her Yerde... Rezerv Artışı Her Yerde...

-10

10

30

50

70

2000 2001 2002 2003 2004

L. America E. Europe$ bn

SourceSource: DenizBank : DenizBank , IMF , IMF

Bu Sayede ABD Cari Açığı Finanse Ediliyor... Bu Sayede ABD Cari Açığı Finanse Ediliyor...

0

200

400

600

800

2000 2001 2002 2003 2004 2005/9

EM+OPEC+Russia Reserve IncreaseUS CA Deficit

$ bn

Global Dengesizlikler Özeti...Global Dengesizlikler Özeti...

ABD’deki Düşük Tasarruf OranıABD’deki Düşük Tasarruf Oranı

Diğerlerindeki Yüksek Tasarruf OranıDiğerlerindeki Yüksek Tasarruf Oranı

ABD Cari Açığının Kırılgan FinansmanıABD Cari Açığının Kırılgan Finansmanı

Sonuçları ?Sonuçları ?

SourceSource: DenizBank : DenizBank , IMF, OFHEO , IMF, OFHEO

Sonuç 1:Sonuç 1: Yatırım Araçlarındaki Hızlı Değerlenme... Yatırım Araçlarındaki Hızlı Değerlenme...

SourceSource: DenizBank : DenizBank , JPMOrgan , JPMOrgan

Sonuç 1:Sonuç 1: Yatırım Araçlarındaki Hızlı Değerlenme... Yatırım Araçlarındaki Hızlı Değerlenme...

0

4

8

12

16

2000 2001 2002 2003 2004 2005

Emerging Markets Spreads

TR

EMBIG

%

RU

SourceSource: DenizBank : DenizBank , Bloomberg , Bloomberg

Sonuç 1:Sonuç 1: Yatırım Araçlarındaki Hızlı Değerlenme... Yatırım Araçlarındaki Hızlı Değerlenme...

50

100

150

200

2000 2001 2002 2003 2004 2005

World

MSCI ($) Indeces

EM

SourceSource: DenizBank : DenizBank , Bloomberg , Bloomberg

Sonuç 2:Sonuç 2: Yüksek Petrol & Enerji Fiyatları... Yüksek Petrol & Enerji Fiyatları...

0

10

20

30

40

50

60

70

80

2000 2001 2002 2003 2004 2005

0

2

4

6

8

10

12

14Oil N. Gas

$/bl $/BTU

Sonuç 3:Sonuç 3: Yabancıların ABD Cari Açığını Geçmişe Göre Farklı Şekilde Yabancıların ABD Cari Açığını Geçmişe Göre Farklı Şekilde

Finanse Etmesi...Finanse Etmesi...

-100

0

100

200

300

400

2000 2001 2002 2003 2004

FDI UST$ bn

SourceSource: DenizBank: DenizBank, Federal Reserve, Federal Reserve

SourceSource: DenizBank: DenizBank, Federal Reserve, Federal Reserve

PolitikPolitik Korku:Korku: Merkez Bankalarının ABD Devlet Merkez Bankalarının ABD Devlet Tahvillerine Artan İlgisi... Tahvillerine Artan İlgisi...

-100%

0%

100%

2000 2001 2002 2003 2004

Official Private$ bn

Sonuç 4:Sonuç 4: Ünlü “Conundrum”... Ünlü “Conundrum”...

SourceSource: DenizBank: DenizBank, Reuters, Reuters

0

2

4

6

8

2000 2001 2002 2003 2004 2005

UST Benchmark

Fed Funds

% US Interest Rates

SourceSource: DenizBank : DenizBank , IMF , IMF

Sonuç 5:Sonuç 5: Çin’deki Hızlı Kredi Genişlemesi ve Yatırım Patlaması... Çin’deki Hızlı Kredi Genişlemesi ve Yatırım Patlaması...

0

10

20

30

40

1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004

Investment % Domestic credit %

Neden Bu Kadar Korkuluyor ?Neden Bu Kadar Korkuluyor ?

Korku # 1:Korku # 1: USD Krizi... USD Krizi...

Yabancı merkez bankalarının US cari açığını finanse Yabancı merkez bankalarının US cari açığını finanse etmeyi durdurmasıetmeyi durdurması

USD’nin cari açığı düzeltmek için hızla değer USD’nin cari açığı düzeltmek için hızla değer kaybetmesikaybetmesi

FED’in durumu kurtarmak için faizleri daha agresif FED’in durumu kurtarmak için faizleri daha agresif yükseltmesiyükseltmesi

Emlak balonunun patlaması ve birçok hedge fonun iflas Emlak balonunun patlaması ve birçok hedge fonun iflas etmesi etmesi

ABD’de durgunlukABD’de durgunluk

Çin’de deflasyonÇin’de deflasyon

Korku # 2:Korku # 2: Stagflasyon... Stagflasyon...

Yatırım Araçlarındaki Hızlı Değerlenme Yatırım Araçlarındaki Hızlı Değerlenme

►► Mal Fiyatları EnflasyonuMal Fiyatları Enflasyonu

FED’in Faiz Oranlarını Daha Hızlı ArttırmasıFED’in Faiz Oranlarını Daha Hızlı Arttırması

Likidite Akışının Terse DönmesiLikidite Akışının Terse Dönmesi

Global Büyümenin YavaşlamasıGlobal Büyümenin Yavaşlaması

Çıkış Yolu Var mı ? Çıkış Yolu Var mı ?

““The Blame Game”The Blame Game”

““The Blame Game”...The Blame Game”...

Amerikalılar çok tüketiyorAmerikalılar çok tüketiyor

Asyalılar çok fazla tasarruf edip, çok az Asyalılar çok fazla tasarruf edip, çok az yatırım yapıyoryatırım yapıyor

Çin (ve Asya) kurları manipüle ediyor Çin (ve Asya) kurları manipüle ediyor

Avrupa ve Japonya ABD’nin tüketim yükünü Avrupa ve Japonya ABD’nin tüketim yükünü paylaşmıyorpaylaşmıyor

Greenspan aşırı gevşek politikalar izliyorGreenspan aşırı gevşek politikalar izliyor

Gerekli Olan: Politika Koordinasyonu...Gerekli Olan: Politika Koordinasyonu... ABD =ABD = Bütçe açığı Bütçe açığı , Özel tasarruf , Özel tasarruf

Asya =Asya = Kur esnekliği Kur esnekliği

Avrupa/Japonya =Avrupa/Japonya = İç talebi harekete geçirmek için İç talebi harekete geçirmek için İşgücü/Bankacılık/Hizmet Sektörü/Vergi reformlarıİşgücü/Bankacılık/Hizmet Sektörü/Vergi reformları

ABD’de daha düşük büyümeABD’de daha düşük büyüme USD değer kaybıUSD değer kaybı

““Dengesizlikler sonsuza kadar devam edemez, geç Dengesizlikler sonsuza kadar devam edemez, geç gelecek düzeltme daha maliyetli olabilir”gelecek düzeltme daha maliyetli olabilir”

Finansal Piyasalara Finansal Piyasalara Yönelik ÇıkarımlarYönelik Çıkarımlar

Enflasyon Artmadığı Sürece Sorun Yok: Enflasyon Artmadığı Sürece Sorun Yok: Dengesizlikler Devam Edebilir... Dengesizlikler Devam Edebilir...

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

2000 2001 2002 2003 2004

%

KaynakKaynak: DenizBank: DenizBank, IMF, IMF

Global InflationGlobal Inflation

Enflasyon Artmayabilir Çünkü Yeni Bir Düzen Var... Enflasyon Artmayabilir Çünkü Yeni Bir Düzen Var...

Globalizasyon Globalizasyon →→ Çin ve Hindistan ekonomilerinin Çin ve Hindistan ekonomilerinin dünyaya entegre olması dünyaya entegre olması

Daha itibarlı merkez bankalarıDaha itibarlı merkez bankaları

Global verimlilik artışıGlobal verimlilik artışı

Gelişmekte olan ülkelerde yapısal değişim ve Gelişmekte olan ülkelerde yapısal değişim ve şoklara karşı daha dayanıklı yapışoklara karşı daha dayanıklı yapı

Gelişmekte Olan Ülkelerdeki Değişim... Gelişmekte Olan Ülkelerdeki Değişim... 19951995 20042004

Toplam GSYİH (trilyon $)Toplam GSYİH (trilyon $) 3.93.9 6.06.0

Toplam Döviz Rezervleri (mia $)Toplam Döviz Rezervleri (mia $) 330330 1,3231,323

GSYİH’ya OranıGSYİH’ya Oranı% 8% 8 % 22% 22

Toplam Cari Denge Açığı (mia $)Toplam Cari Denge Açığı (mia $) - 51- 51 147147

GSYİH’ya OranıGSYİH’ya Oranı - % 1.3- % 1.3 % 2.5% 2.5

Enflasyon (ortalama)Enflasyon (ortalama) % 29% 29 % 6% 6

Bütçe Açığı (GSYİH’ya Oranı)Bütçe Açığı (GSYİH’ya Oranı) - % 1.7- % 1.7 - %2.0- %2.0

Bütçe Gelirleri (GSYİH’ya Oranı)Bütçe Gelirleri (GSYİH’ya Oranı) % 21% 21 % 24% 24

Bütçe Giderleri (GSYİH’ya Oranı)Bütçe Giderleri (GSYİH’ya Oranı) % 22% 22 % 24% 24

Enflasyon Artmayabilir Çünkü Yeni Bir Düzen Var... Enflasyon Artmayabilir Çünkü Yeni Bir Düzen Var...

Globalizasyon Globalizasyon →→ Çin ve Hindistan ekonomilerinin Çin ve Hindistan ekonomilerinin dünyaya entegre olması dünyaya entegre olması

Daha itibarlı merkez bankalarıDaha itibarlı merkez bankaları

Global verimlilik artışıGlobal verimlilik artışı

Gelişmekte olan ülkelerde yapısal değişim ve Gelişmekte olan ülkelerde yapısal değişim ve şoklara karşı daha dayanıklı yapışoklara karşı daha dayanıklı yapı

Türev enstrümanların artmasıyla dünya genelinde Türev enstrümanların artmasıyla dünya genelinde daha fazla finansal derinlikdaha fazla finansal derinlik

Türev Enstrümanların Popülaritesi... Türev Enstrümanların Popülaritesi...

KaynakKaynak: DenizBank: DenizBank, BBA, BBA

0.20.9 1.2

2.0

5.0

8.2

3.5

0.4 0.6

0

2

4

6

8

10

1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2006(E)

USD trilCredit Derivatives Market Size

Çekirdek vs. Toplam Enflasyon Tartışması... Çekirdek vs. Toplam Enflasyon Tartışması...

0%

1%

2%

3%

4%

5%

2000 2001 2002 2003 2004 2005

CPI CPI Core

KaynakKaynak: DenizBank: DenizBank, Fed, Fed

Üretici Fiyat Enflasyonu Zirvede...Üretici Fiyat Enflasyonu Zirvede...

KaynakKaynak: DenizBank: DenizBank, Fed, Fed

PPI Inflation

-12%

-8%

-4%

0%

4%

8%

12%

1990

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

Merkez Bankaları Tetikte...Merkez Bankaları Tetikte...

““Upside risks to inflation appear to have Upside risks to inflation appear to have increased”increased” Fed Minutes, Sept 20Fed Minutes, Sept 20

““Consumer price levels are set to rise as a trend”Consumer price levels are set to rise as a trend”BOJ Governor Fukui, Sept 29BOJ Governor Fukui, Sept 29

““Strong vigilance with regard to upside risks to Strong vigilance with regard to upside risks to price stability is warranted”price stability is warranted”

ECB President Trichet, Oct 6ECB President Trichet, Oct 6

2006’da: Ana Senaryo... 2006’da: Ana Senaryo... Petrol fiyatları $45 - $60 AralığındaPetrol fiyatları $45 - $60 Aralığında

Çekirdek Enflasyon Yükselecek Çekirdek Enflasyon Yükselecek 3% 3%

Fed Funds 2006’da Biraz Daha Yükselecek Fed Funds 2006’da Biraz Daha Yükselecek 5 % 5 %

ABD’de Verim Eğrisi Daha Yatay Hale GelecekABD’de Verim Eğrisi Daha Yatay Hale Gelecek

Emlak Fiyatlarındaki Artış Duracak, Büyüme Yavaşlayacak Emlak Fiyatlarındaki Artış Duracak, Büyüme Yavaşlayacak ≈ 3 %≈ 3 %

ECB faiz oranlarını %2.5 ÇıkaracakECB faiz oranlarını %2.5 Çıkaracak

USD EURO’ya Karşı Değerlenmeye Devam EdecekUSD EURO’ya Karşı Değerlenmeye Devam Edecek

Japonya’da “Quantitative Easing” bitecek, Verim Eğrisi Daha Dikleşecek Japonya’da “Quantitative Easing” bitecek, Verim Eğrisi Daha Dikleşecek (uzun vadeli faiz oranları (uzun vadeli faiz oranları ≈≈ 2%) 2%)

Petrol Üretenler ve Cari Denge Fazlası Verenler Dışındaki Gelişmekte Olan Petrol Üretenler ve Cari Denge Fazlası Verenler Dışındaki Gelişmekte Olan Ülkeler Kur Düzeltmeleri YaşayabilirlerÜlkeler Kur Düzeltmeleri Yaşayabilirler