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Institut für Banken und Finanzen
Markt, Zukunft und Prognoseno. Univ.-Prof. Dr. Klaus Schredelseker
Frage 1: Sind Wirtschaftswissenschaftler dümmer als andere (z.B. als Meteorologen)?
Prinzip Fachmann: Der Automechaniker versteht mehr vom Auto
als der nette Bub von nebenan Man sollte sich lieber von einem Chirurgen
operieren lassen als von einem Metzger Die Wetterprognose eines Meteorologen ist
zuverlässiger als die eines Rechtsanwalts Die Finanzprognose eines Anlageberaters ist
zuverlässiger als die meines Hundes
Prinzip Fachmann!
Der Automechaniker versteht mehr vom Auto als der nette Bub von nebenan
Man sollte sich lieber von einem Chirurgen operieren lassen als von einem Metzger
Die Wetterprognose eines Meteorologen ist zuverlässiger als die eines Rechtsanwalts
Die Finanzprognose eines Anlageberaters ist zuverlässiger als die meines Hundes ?
Eine deutsche Bank:
Wir übernehmen für Sie die Optimierung Ihrer Kapitalanlage. Unsere Fachkenntnisse über die Märkte, unser Informations-vorsprung durch modernste technische Kommunikationssysteme, die internationale Streuung des Kapitals und die permanente Reaktionsfähigkeit ermöglichen ein Optimum an Rendite.
Eine österreichische Bank:
Unsere Philosophie ist, Ihnen optimale Veranlagungen und damit das Beste für Ihr Geld bieten zu können. Ihre individuellen Ver-mögensziele sollen durch erstklassige Veranlagungsprodukte und Portfoliooptimierung erreicht werden.
Eine schweizerische Bank:
Sie haben nicht die notwendige Erfahrung, um die richtige und rechtzeitige Entscheidung für die beste Anlageform treffen zu können. Sie suchen deshalb eine Vermögensverwaltung, die Ihnen Qualität und Kontinuität in der Beratung bietet..
Hoher Anspruch
Finanzen und Wetter
oder
?
Unbestrittenermaßen ist die Qualität von Wetterpro-gnosen in den letzten Jahren deutlich besser gewordenBessere Beobachtungssysteme (Satelliten), bessere und schnellere In-formationsübermittlung, bessere Theorien, leistungsfähigere Rechner
oder
?Die Qualität von finanzwirtschaftlichen Pro-gnosen ist nicht besser geworden
Auch Finanzwirtschaftler haben bessere und schnellere Informations-übermittlungen, bessere Theorien, leistungsfähigere Rechner... (oder nicht?)
Finanzen und Wetter
Fazit:
In der Meteorologie gibt es einen nachweisba-ren wissenschaftlichen Fortschritt
In der Finanzwirtschaft gibt es einen solchen wissenschaftlichen Fortschritt nicht
Oder:
Meteorologen sind kluge Leute
Finanzwirtschaftler sind dumme Leute
Europäischer Meteorologenkongress in Bozen
Wettbewerb der Südtiroler Sparkasse:
Wer die Temperatur, die am nächsten Sonntag um 10 Uhr auf der der Sonne abgewandten Seite der Walthersäule herrscht, am besten abschätzt, wird von Luis Durnwalder zum Törggelen eingeladen.
Alle wollen gewinnen!
Durchschnittliche Expertenschätzung
(Median): 18,2°
Am Abend in einer Bozner Weinstube
Ich sitze mit vier Meteorologen in einer Weinstube. Als Laie fra-ge ich sie, ob es am Sonntag-morgen wärmer oder kälter als 18,2° sein wird. Alle vier erklä-ren mir sehr überzeugend, es sei höchstwahrscheinlich wär-mer.
Was soll ich davon halten?
Unterschiedliche Sichtweisen: Der Naturwissenschaftler
Wenn Du als Laie von vier anerkannten Fachleuten gut begründete und jeweils gleich lautende Antworten be-kommst, wirst Du dem natürlich Glauben schenken müssen.
Wenn Dir die Mechaniker in vier unabhängigen Werk-stätten erklären, Deine Bremsen seien nicht mehr ver-kehrstüchtig, so solltest Du sie besser reparieren lassen.
Unterschiedliche Sichtweisen: Der Wirtschaftswissenschaftler
Du weißt doch, dass die eine Hälfte der Meteorologen der Meinung ist, es sei wärmer, und die andere Hälfte, es sei kälter als 18,2°. Wenn Dir daher vier Meteorolo-gen versichern, es sei wärmer, so weißt du lediglich, dass du die falschen Leute (eine ‚verzerrte Stichprobe‘) befragt hast. Über die Temperatur am nächsten Sonn-tag weißt Du buchstäblich nichts.
Was ist ein Börsenkurs (Aktien, Fremdwährung etc.)?
Ein Kurs liegt stets genau da, wo die eine Hälfte des Marktvolumens der Mei-nung ist er sei zu hoch und die andere Hälfte die Meinung vertritt, er sei zu niedrig.
Kurs = ökonomischer Ort der maximalen Verwirrung
Argu- mente
Argu- mente
Finanzwirtschaftliche Beratung
Jemand benötigt aus geschäftlichen Gründen eine Auskunft über den Verlauf des Dollars im nächsten Jahr. Er geht zu fünf Banken, die alle mit einem Anstieg des Dollarkurses rechnen.
Was weiß er jetzt??
Nichts, außer, dass er bei den falschen
Banken war!
Wäre er weltweit bei allen Banken gewesen, so hätte er höchstwahr-
scheinlich gleichviel solche wie solche Antworten bekommen
Finanzwirtschaftliche Beratung
Die beste Prognose des Aktienkurses ist der Aktienkurs selbst!
Meteorologen können..gute Prognosen über die reale Welt (Temperatur, Niederschlä-ge, Windgeschwindigkeit etc.) liefern
Sie können nicht..sinnvolle Prognosen über die Prognosen anderer (Wetten der Kongressteilnehmer) liefern
Ökonomen können..gute Prognosen über die
reale Welt (Wachstumsraten, Energieverbrauch, Verkehrs-
entwicklung etc.) liefern
Sie können nicht..sinnvolle Prognosen über die
Prognosen anderer (Aktien- oder Währungskurse) liefern
Frage 2: Was ist der Unterschied zwischen Formel eins und der Aktienbörse ?
Am Ende In der Mittedes Feldes des Feldes
Mittlere Fähigkeiten Mittlere Fähigkeiten besser als schlechter als
keine Fähigkeiten keine Fähigkeiten
Wer teilnimmt, ohne irgendwas zu können, landet …
FormFormeell Eins Eins Aktienbörse Aktienbörse
Entscheidung gegen die Natur vs. Entscheidung gegen eigeninteressierte Gegenspieler
FormFormeell Eins Eins Aktienbörse Aktienbörse
Entscheidung gegen die Natur
Es gewinnt, wer die Strecke in kürzester Zeit zurücklegt
Die Uhr hat keine eigenen Interessen, sie ist nicht
für oder gegen Ferrari
Entscheidung gegen eigeninteressierte Gegenspieler
Es gibt nur zwei Möglichkeiten:
(1) Alle haben die gleichen Chancen
(2) Wer überdurchschnittlich informiert ist, gewinnt; wer
unterdurchschnittlich informiert ist, verliert.
Die gut informierten liegen eher richtig als falsch
Die schlecht informierten liegen eher falsch als
richtig
Für die Frage, auf welcher Marktseite man liegt,
• ist es entweder gleichgültig, ob jemand gut oder schlecht informiert ist: Effizienzthese
• oder ist es nicht gleichgültig, ob jemand gut oder schlecht informiert ist: Ineffizienzthese
Richtige und falsche Marktseite
t Gt
1 -0.382 -0.413 -0.444 -0.455 -0.446 -0.417 -0.328 -0.029 0.17
10 0.3111 0.4412 0.5513 0.6514 0.75
Die gut informierten liegen eher richtig.Die schlecht informierten liegen eher falsch.
Aber wer überhaupt nichts weiß, liegt in der Mitte!
Der Hund liegt gleich oft
richtig wie falsch.
Kauf Verkauf
„Gut“ = „besser als der (gewogene) Durchschnitt!“„Schlecht“ = „schlechter als der (gewogene) Durchschnitt!“
Rang Informationsquellen Informations-niveau
1 Radio, Fernsehen, kostenlose Online-Dienste, allgemeine und lokale Tages-, Wochen- und Monatspresse
2 Wirtschaftsseiten der hochklassigen Tagespresse (Times, New York Times, Le Monde, Corriere della Sera, NZZ, FAZ etc.)
Klar unter- durchschnittlich
3 Wirtschaftspresse (Financial Times, Sole 24 Ore, Wall Street Journal, Handelsblatt, incl. Info-Broker wie Reuters, Bloomberg etc.)
4 Börseninformationsdienste (z.B. Tomorrow, BID, StockWatch, Market-Line, kostenpflichtige Online-Dienste etc.)
Unterdurch- schnittlich
5 Analyseergebnisse internationaler Großbanken am Ausgabetag (z.B. UBS, Merril Lynch, Goldmann&Sachs, GPMorgan, Paribas etc.)
6 Intensive Analyse der Unternehmens-Pflichtpublizität (Konzernabschluss, Cash-Flow-Statement, Zwischenberichte, ad-hoc-Mitteilungen etc.)
Durchschnittlich
7 Regelmäßiger Besuch der Bilanz- und Analystenkonferenzen aller bedeutender nationaler Unternehmen, Direktkontakte
8 Regelmäßiger Besuch der Bilanz- und Analystenkonferenzen aller bedeutender internationaler Unternehmen, Direktkontakte
Über- durchschnittlich
9 Privates Wissen als Mitarbeiter, Unternehmensberater, Wirtschaftsprüfer, Manager etc. des Unternehmens (nicht verbotenes Insiderwissen)
10 Echtes (verbotenes) Insiderwissen als Mitglied der Geschäftsführung, Berater, Investmentbanker, Wirtschaftsprüfer etc.
Klar über- durchschnittlich
Frage 3: Warum ist Information für Naturwis-senschaftler etwas anderes als für Ökonomen?
Das Theorem von der Nichtnegativität des Informationsnutzens ist durchgängig gültig...
• nur bei Entscheidungen gegen die Natur (Einpersonenentscheidungen)
• nicht hingegen bei Entscheidungen gegen bewußt handelnde Gegner (Spiele, Mehrpersonenentscheidungen)
Versicherungsmarkt
Auf ihrer jährlichen Vollversammlung sind die Eigenheimbesitzer Tirols gerade dabei, die Vorbereitungen zum Abschluss einer Solidarversicherung zu treffen: Jeder zahlt dabei 1.000€ in eine gemeinsame Kasse, aus der dann derjenige entschädigt werden soll, dessen Haus einem Blitz zum Opfer fällt.
Da kommt Zeus, der bekanntlich die Blitze schleudert, vorbei und sagt: Ich weiß schon,
auf wessen Haus ich im nächsten Jahr den Blitz schleudern werde.
Was werden die Tiroler Hausbesitzer tun?
VersicherungsmarktSie werden Zeus einhellig zurufen: „Sei bitte still und sage nichts!“
Jeder weiß nämlich, dass es sein Haus sein könnte und dass dann, wenn bekannt ist, wessen Haus zerstört wird, eine Solidargemeinschaft nicht mehr zusammen kommt.
Versicherung basiert auf Unsicherheit.
Vor Abschluss des Versicherungsvertrags wären die Beteiligten bereit, dafür zu
bezahlen, dass eine Information, die diese Unsicherheit verringert, unterbleibt.
Voraussetzung für diese Form eines negativen Informationsnutzens:
Risikoaversion
Informationsnutzen: Ein Bimatrixspiel
Matrix xMatrix y
B1 B2 B1
B2
A1 9 / 8 14 / 5 A1 1 / 1
7 / 5A2 6 /13 13 /12 A2 5 / 89 /10
E(GA) E(GB) NutzenA NutzenB NutzenAB
Ohne Information 11,0 11,0
Informationsnutzen: Ein Bimatrixspiel
Matrix xMatrix y
B1 B2 B1
B2
A1 9 / 8 14 / 5 A1 1 / 1
7 / 5A2 6 /13 13 /12 A2 5 / 89 /10
E(GA) E(GB) NutzenA NutzenB NutzenAB
Ohne Information 11,0 11,0Öffentliche Information 9,0 9,0 -2,0 -2,0 -4,0
Informationsnutzen: Ein Bimatrixspiel
Matrix xMatrix y
B1 B2 B1
B2
A1 9 / 8 14 / 5 A1 1 / 1
7 / 5A2 6 /13 13 /12 A2 5 / 89 /10
E(GA) E(GB) NutzenA NutzenB NutzenAB
Ohne Information 11,0 11,0Öffentliche Information 9,0 9,0 -2,0 -2,0 -4,0Geheime Information an A 11,5 7,5 0,5 -3,5 -3,0
Informationsnutzen: Ein Bimatrixspiel
Matrix xMatrix y
B1 B2 B1
B2
A1 9 / 8 14 / 5 A1 1 / 1
7 / 5A2 6 /13 13 /12 A2 5 / 89 /10
E(GA) E(GB) NutzenA NutzenB NutzenAB
Ohne Information 11,0 11,0Öffentliche Information 9,0 9,0 -2,0 -2,0 -4,0Geheime Information an A 11,5 7,5 0,5 -3,5 -3,0Private Information an A 7,0 8,0 -4,0 -3,0 -7,0
Informationsnutzen: Ein Bimatrixspiel
Matrix xMatrix y
B1 B2 B1
B2
A1 9 / 8 14 / 5 A1 1 / 1
7 / 5A2 6 /13 13 /12 A2 5 / 89 /10
E(GA) E(GB) NutzenA NutzenB NutzenAB
Ohne Information 11,0 11,0Öffentliche Information 9,0 9,0 -2,0 -2,0 -4,0Geheime Information an A 11,5 7,5 0,5 -3,5 -3,0Private Information an A 7,0 8,0 -4,0 -3,0 -7,0Geheime Information an B 7,5 11,5 -3,5 0,5 -3,0
Informationsnutzen: Ein Bimatrixspiel
Matrix xMatrix y
B1 B2 B1
B2
A1 9 / 8 14 / 5 A1 1 / 1
7 / 5A2 6 / 13 13 /12 A2 5 / 89 /10
E(GA) E(GB) NutzenA NutzenB NutzenAB
Ohne Information 11,0 11,0Öffentliche Information 9,0 9,0 -2,0 -2,0 -4,0Geheime Information an A 11,5 7,5 0,5 -3,5 -3,0Private Information an A 7,0 8,0 -4,0 -3,0 -7,0Geheime Information an B 7,5 11,5 -3,5 0,5 -3,0Private Information an B 8,0 6,5 -3,0 -4,5 -7,5
Was ist Information wert?
Wir wissen es nicht:
• Information kann allen Beteiligten nutzen
• Information kann allen Beteiligten schaden
• Ein Informationsvorteil kann demjenigen Nutzen, der ihn hat
• Ein Informationsvorteil kann demjenigen schaden, der ihn hat
Die Nichtnegativitätseigenschaft von Information gilt in den Naturwissenschaften, nicht aber in der Ökonomie.
Frage 4: Haben Aktienkurse ein Gedächtnis?
0,00
10,00
20,00
30,00
40,00
50,00
60,00Kurse haben ein Gedächtnis:
• Rot befindet sich in einem Ab-wärtstrend und wird wahr-
scheinlich weiter fallen
• Blau befindet sich in einem Aufwärtstrend und wird wahr-
scheinlich weiter steigen
Kurse haben kein Gedächtnis:
• Die Wahrscheinlichkeiten für einen künftigen Kursanstieg oder –rückgang sind für Rot
und für Blau gleich groß
Rot und Blau notie-ren derzeit zu 32,95
heute
Haben Lottozahlen ein Gedächtnis?
Hat die Roulettekugel ein Gedächtnis?
Edition Success Ltd. http://www.roulettegewinne.com/
Nutzen Sie unsere praktische Casino-Erfahrung und profitie-ren Sie von unseren erprobten und an authentischen Per-manenzen geprüften Roulettesystemen. Sie finden bei uns gewinnaktive Strategien mit höchsten Gewinnchancen.
Können Sie sich auf alle diese Vorteile wirklich verlassen?
Ja, weil die Länge und der Zeitrahmen positiver Strecken nach einem neuen und absolut präzisen Verfahren analy-siert und zuverlässig definiert worden ist. Das „Umkehrprin-zip“ nutzt die Intervalle von symmetrischen und asymme-trischen Tendenzen und macht diese transparent. Dadurch kann zwischen Plus- und Minusläufen erstmals signifikant differenziert werden, sodass Sie nur eindeutig gewinnaktive Signale bekommen.
Die „Technische Analyse“ glaubt, dass Aktienkurse wissen, woher sie kommen
Kopf-Schulter-Formationen etc.
5,00
10,00
15,00
20,00
25,00
30,00
35,00
Wie man sieht: Kopf-Schulter ist eine Trendumkehrformation!
Kopf
SchulterSchulter
Zufalls-Chart mit =0,1
Kopf-Schulter-Formationen etc.
Wie man sieht: Kopf-Schulter ist keine Trendumkehrformation!
15,00
20,00
25,00
30,00
35,00
40,00
Zufalls-Chart mit =0,1
Wir wissen:
Mit Systemen der „Technischen Wertpapier-analyse“ werden nur diejenigen reich, die sie verkaufen, nicht die, die sie benutzen
Kurse sind nicht autokorreliert
Kurse folgen keinen besonderen Trends
Kurse verlaufen nicht zyklisch
Kurse wissen nicht, woher sie kamen
Kurse kennen keine Bilder (Untertas-sen, Wimpel, Flaggen...)
Frage 5: Warum verlaufen Aktienkurse zufällig?
Bereits Louis Bachelier stellte in seiner im Jahre 1900 bei Louis Poincaré geschriebenen Dissertation an der Sorbonne fest:
„L’espérance mathématique du spéculateur
est nulle.“
Empirische Kapitalmarktforschung
Unzählige Belege seit den dreißiger Jahren. Nach Ansicht des berühmten Statistikers Kendall ist der Aktienkurs...
„like a ‚wandering‘ one, almost as if once a week the Demon of Chance drew a random
number from a symmetrical population of fixed dispersion and added it to the current
price to determine next weak‘s price.“
Paul Samuelson (Nobelpreisträger der Ökonomie 1970)
Proof that Properly Anticipated Prices Fluctuate Randomly (1964)
Wenn die Menschen in ihrem Bestreben, sich Vorteile zu verschaffen, alle sich ihnen bietenden Informationen nut-zen, werden die Marktpreise alle diese Informationen wi-derspiegeln.
Somit kann der Unterschied zwischen dem morgigen und dem heutigen Kurs nur auf Information beruhen, die es heute noch nicht gibt. Derartige künftige Information ist aber zufällig!
Der Zufallsverlauf (Random Walk) der Aktienkurse ..
• ... ist somit nicht Folge dessen, dass die Investoren irrational, wirr und chaotisch reagieren
• ... er ist Folge dessen, dass die Investoren rational, vernünftig und egoistisch reagie-ren
Konsequenz: Miserable Fondsperformance
Konsequenz: Keine Persistenzen
Burton Malkiel: Passive Investment Strategies and Efficient Markets, European Financial Management, 2003, p. 7
What is about Funds of Funds ??
„Den besten Dach-fond durch Ver-gleich finden“
(money-online.de)
Frage 6: Warum schneiden schlechte Finanz-analysten besser ab als gute Finanzanalysten?
Finanzanalyse wird in Chicago, Frank-furt, Innsbruck und Toulouse in ähnli-cher Weise gelehrt.
Folge: Finanzanalysten rea-gieren auf gleiche In-formationen in ähn-licher Weise
short long
IVP
Da der Preis in etwa dem inneren Wert entspricht, haben beide, die besser Informierten und diejenigen mit öffent-licher Information die gleichen Chancen: Es gibt keine richtige und falsche Marktseite.
I Value implied in public informationV Intrinsic valueP Market clearing price
Öffentliche Information ist unverzerrt
Dichtefunktion der Einschätzungen von Investoren mit öff. Information
Dichtefunktion der Einschätzungen besser informierter Investoren
long(falsch)
V P I
Die besser Informierten erkennen die Überbewertung und verkaufen. Investoren mit nur öffentlicher Information kaufen überwiegend zu zu hohen Kursen!
I Value implied in public informationV Intrinsic valueP Market clearing price
short(richtig)
Öffentliche Information ist positiv verzerrt
Dichtefunktion der Einschätzungen von Investoren mit öff. Information
Dichtefunktion der Einschätzungen besser informierter Investoren
Dichtefunktion der Einschätzungen besser informierter Investoren
Dichtefunktion der Einschätzungen von Investoren mit öff. Information
long(richtig)
I P VI Value implied in public informationV Intrinsic valueP Market clearing price
short(falsch)
Öffentliche Information ist negativ verzerrt
Die besser Informierten erkennen die Unterbewertung und kaufen. Investoren mit nur öffentlicher Information verkau-fen überwiegend zu zu niedrigen Kursen!
Der Jahreabschluss Investoren mit liefert.. öfftl. Information ..
..ein unverzerr- ..entscheiden gleich tes Bild wie gut Informierte
..ein zu optimis- ..kaufen eher eintisches Bild überbewertetes Papier
..ein zu pessimis- ..verkaufen eher eintisches Bild unterbewertetes Papier
Finanzanalyse: Wozu?
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9
PIL 0 -0.34 -0.38 -0.40 -0.37 -0.31 0.03 0.22 0.39 0.51 0.64
PIL 1 -0.40 -0.40 -0.38 -0.37 -0.28 0.03 0.24 0.39 0.52 0.64
PIL 2 -0.46 -0.46 -0.46 -0.34 -0.34 0.16 0.24 0.44 0.55 0.67
PIL 3 -0.47 -0.47 -0.47 -0.47 -0.22 0.06 0.36 0.44 0.57 0.68
PIL 4 -0.50 -0.50 -0.50 -0.50 -0.50 0.41 0.27 0.54 0.60 0.69PIL 5 -0.31 -0.31 -0.31 -0.31 -0.31 -0.31 0.41 0.32 0.53 0.61PIL 6 -0.18 -0.18 -0.18 -0.18 -0.18 -0.18 -0.18 0.31 0.36 0.56PIL 7 -0.08 -0.08 -0.08 -0.08 -0.08 -0.08 -0.08 -0.08 0.25 0.39PIL 8 -0.03 -0.03 -0.03 -0.03 -0.03 -0.03 -0.03 -0.03 -0.03 0.25PIL 9 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00
Wirkung öffentlicher Information auf die Nutzer
Value
Pricenegative
bias
Public information
with negative
bias
good analystgood analyst
bad analystbad analyst
Undervaluation Overvaluation
Public information
with positive
bias
Pricepositive
bias
Je besser Sie die öffentliche Information auswer-ten, umso schlechter ist Ihr Ergebnis
PIL 5 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9
error 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0
return -0.19 -0.22 -0.24 -0.34 -0.41 -0.44 0.32 0.28 0.59 0.65
Sollten Sie bei Ihrem BWL-Studium
versuchen, gute Noten zu bekommen?
Je besser einer Finanzanalyse betreibt, umso schlechter ist sein Ergebnis
Wissen ist Macht. Nichtwissen macht auch nichts.
Wer eine verzerrte Information auswertet, ohne dabei Fehler zu machen, macht Fehler.
Das ist schlecht.
Wer eine verzerrte Information auswertet und dabei große Fehler macht, macht beim Fehlermachen Fehler.
Das ist gut.
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