1

ULUSLARARASI PĠYASALARDA HEDGE FON ETKĠLERĠ

Said Azizullah Sadat*

Özet

Temelde yatırım fonlarına benzeyen hedge fonları, ’yüksek riskli yatırım fonu

olarak’ adlandırılabilir. Düzenleme ve risk profili açısından ciddi anlamda farklılık

gösteren bu tip fonlar, yatırımcılara ve fon yöneticilerine sağladığı yüksek getiriler nedeni

ile son 10-15 yılda büyük yaygınlık kazandı. Son yıllarda özellikle türev ürünlerinin

kullanımına bağlı olarak giderek yaygınlaşan hedge fonları, bugün yaklaşık olarak 2

trilyon dolarlık işlem hacmine ulaşmıştır.

GiriĢ

Hedge fonlar dünya ölçeğinde 1 trilyon Doları aşan büyüklükleri ile etkili

sermaye piyasası kurumlarındandır. Türkiye’de “serbest fon” adıyla henüz kurulmakla

birlikte, gelişmiş finansal piyasaların öteden beri en önemli unsurlarındandırlar. Bu

fonlar riski seven büyük yatırımcılardan ilgi gördükleri için gelişmekte olan ülkelere ve

riski yüksek türev araçlara yatırım yaparlar. Özellikle ABD ve İngiltere kökenli hedge

fonlar çok az regüle edilmişlerdir, dolayısıyla da büyük ölçüde kontrolsüzdürler1.

1. HEDGE FONLARIN TANIMI ve KAPSAMI

“Hedge”, kelime anlamı olarak, riske karşı korunma anlamına gelse de, temel

olarak hedge fonların sadece riske karşı korunma amacına hizmet ettiklerini söylemek

mümkün değildir. Bir çeşit yatırım fonu olan hedge fonların esas özelliği, bu sektörde

denetimin sıfıra yakın olmasıdır. Resmi denetim kurumları normal fonları yakından

izleyebilmelerine karşın, hedge fonların yaptıklarını izleyememektedir. Denetim

1 Doğan Alantar, Hedge Fonlara İyi Bir Başlangıç İçin, Referans Gazetesi, 27.05.2008.s.1.

*Dokuz Eylül Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü, Genel İktisat Doktora.

2

kurumları riski sadece yatırımcıya bırakmakta ve bu yatırımcıların nitelikli olduklarını ve

riskleri iyi hesapladıklarını varsaymaktadır2.

Hedge fonlar, kısa veya uzun vadeli pozisyon alabilen, arbitraj yapabilen, gerçek

değerine ulaşmamış menkul kıymetleri alıp satabilen, bono, tahvil, türev piyasası araçları

ticareti yapabilen, yani düşük risk seviyelerinde yüksek getiri imkanı taşıyan her türlü

yatırım aracına yatırım yapabilme imkanına sahip fonlardır. Hedge fonlar bir taraftan

kesin getiri garantisi verirken, diğer taraftan kayıt altında olmama, yatırım pozisyonları,

likidite ve aldıkları ücret konularında özgürdürler. Hedge fonlar SEC (Securities and

Exchange Comission) a kayıtlı değillerdir. Yatırımcı sayısını sınırlandırarak ve belirli bir

getiri düzeyini karşılamalarını isteyerek yatırımcıları akredite etmek yoluyla kayıt altına

alınmaktan kaçınırlar. Ayrıca hedge fonların reklam vermeleri veya çağrıda bulunmaları

yasaktır. Bu yasaklar da hedge fonların gizemini artırmaktadır. Hedge fonlar,

yatırımcılarına ortalama riskin üzerinde olağanüstü kazançlar sağlama olasılığını

sunarken, büyük riskler de almaktadırlar3.

2 http://www.hennesseegroup.com

3Nurgül Chambers, Hedge Fonlar, Niğe Üniversitesi İ.İ.B.F Dergisi, 2008, Cilt:1, Sayı:1, S.5.

3

Kaynak: Nurgül Chambers, a.g.m., s.3.

Hedge fonlar tarafından kullanılan farklı fon stratejilerinin karakterini anlamak ve

bilmek, hedge fonların sunduğu farklı yatırım olanaklarından yararlanmak ve avantaj

sağlamak için önemli ve gereklidir. Çeşitli hedge fon stratejileri arasındaki farkı anlamak

önemlidir. Çünkü her bir hedge fon getiri, risk ve nakte çevrilebilirlik bakımından çok

farklı stratejilere ve olanaklara sahiptir4.

2. HEDGE FONLARIN TARĠHÇESĠ

İlk hedge fon, 1949 yılında Amerika'da Alfred Winslow Jones tarafından kuruldu.

Menkul kıymetlere yatırım yapan bu fon, pozisyonlarını riske karşı korumak (hedge) için

uzun pozisyonlu bir portföyü, kısa pozisyonlu bir portföyle birleştirdi. 1960'lı yılların

ikinci yarısında basında övgü dolu yazıların çıkmasıyla birlikte bu fonların popülerlikleri

arttı. Ancak sonraki yıllarda piyasaların düşüşe geçmesi bu fonları bir süreliğine gözden

düşürdü. 1980'li yıllardan itibaren global yatırımcıların yeni arayışlara ve yeni yatırım

ürünlerine yönelmesiyle "hedge fonlar" yeniden önem kazandı5.

Özellikle son 20 yıldır popülaritesi her geçen gün artan ve yüksek kar ihtimali

gördüğü her piyasada riskli yatırım yapabilen hedge fonların toplam aktif büyüklükleri 2

trilyon dolara yaklaşmış durumda6.

Tablo1: 2000-2007 Yılları arası Küresel Hedge Fon Sayısı ve Miktarı

Yıllar Miktar (adet) Tutar (Milyar Dolar)

2000 4800 408

2001 5500 564

2002 5700 592

2003 7000 795

2004 8050 1000

2005 8500 1400

2006 9800 1750

2007 11000 2250

Kaynak: Gökhan Çözeli, s.2.

Tablo2: 2002-2006 Yılları Ararsındaki Hedge Fon Tutarının Dünya Genelindeki Paylaşımı (%)

Yıllar Ülkeler

ABD AVRUPA ASYA DĠĞER

2002 81,6 12,3 4,9 1,2

4 Soner Ülgen, Hedge Fonlar (Yüksek Riskli Yatırım Fonları), S.4. Erişim: 22.01.2009.

http://magnum.com/hedgefunds/abouthedgefunds.asp. 5 Kenan Şanlı, Hedge Fonlar, s.2. Erişim: 15.01.2009. www.wikipedia.com.

6 Kenan Şanlı, a.g.m., s.3.

4

2003 76,8 16,1 5,5 1,5

2004 72,1 20,6 5,5 1,8

2005 66,6 22,7 7,8 2,8

2006 66,0 24,0 7,0 3,0

Kaynak: Gökhan Çözeli, s.2.

Tablo 1’deki verilere göre global piyasalarda dolaşan hedge fon sayısı 1998-2007

yılları ararsında yılda ortalama %12,3 oranında artış göstererek yaklaşık olarak 11.000

adet fona ulaşılmıştır. 2007 yılı itibarıyla dünya genelindeki hedge fonun yaklaşık tutarı

ise yılda %26,9 oranında artış kaydederek 2,25 trilyon dolara ulaşmıştır. Tablo 2’den

görüldüğü üzere, 2002-2006 yılları arasında global piyasalarda dolaşan hedge fon

tutarında en büyük paya ABD sahiptir. Ancak ABD’nin payı ortalama %20 azalırken

Avrupa’nın payı %96 oranında, Asya’nın payı %43 oranında ve diğer ülkelerin toplam

payı %150 oranında artış kaydetmiştir. Bu bağlamda gelişmiş ülkelerden gelişmekte olan

ülkelere doğru bir sermaye akımı olduğunu söyleyebiliriz7.

Hedge fonların tarihçesini incelediğimizde içinde bulunduğumuz dönem ile

beraber en çarpıcı dönemlerden biri 1990’lardır. David Askin’in Granite Capital, Victor

Niederhoffer’un Global System fonları ve özellikle hala birçok ders kitabında vaka

çalışması olarak okutulan John Meriwether’in Long Term Capital Management (LTCM)

ilk akıllara gelenidir.

1.1. Long Term Capital Management (LTCM)

LTCM 1994 yılında Salomon Brothers’in yöneticilerinden John Meriwether

tarafından kurulmuş ve oldukça iyi tanınan akademisyenlerden Nobel Ekonomi Ödüllü

Myron Scholes, Robert Merton ve eski FED başkan yardımcısı David Mullins’in de dahil

olduğu bir ekip tarafından yönetilmektedir ve bu LTCM’ye Hedge Fon piyasasında

oldukça hızlı bir yükseliş ve prestij sağlamıştır. 1997 yılında yatırımcılarına 2.7 milyar

dolar getiri sağlamıştır ve 1998’de sermaye tabanı 4.8 milyar dolara ulaşmıştır. 31

Ağustos 1998’e gelindiğinde LTCM bilançosu 4.8 milyar dolar sermaye tabanına karşın

varlıkları 125 milyar dolar gözükmektedir. Bu 25’e 1’den fazla bir kaldıraç etkisini

göstermektedir8.

7Gökhan Çözeli, Yeni Bir Alternatif Yatırım Aracı: Hedge Fon, s.2. Erişim: 18.02.2009.

http://paribus.tr.googlepages.com/g_cozeli2.pdf.

8 Serkan Çankaya, Kadir Has Üniversitesi, Dünya’da ve Türkiye’de Hedge Fonlar ve Uygulanabilirliliği,

Maliye Finans Yazıları Dergisi, Yıl:22, Sayı:81, Der Yayınevi, 2008, S.57.

5

Tablo 3: LTCM Çöküş Süreci Tarih ve Olayları

Olay Tarihi Olay Tanımı

31 Ara 1997 LTCM $2.7 milyar getiri açıklamıştır. Toplam net varlık değeri $4.67 milyara ulaşmıştır.

20 Tem 1998 LTCM krizi hakkındaki Wall Street Journal'da ilk manşeti

17 Ağu 1998 Rusya yükümlülüklerini yerine getiremeyeceğini açıkladı (default)

21 Ağu 1998 LTCM'nin 1 günlük işlem zararı $550 milyon

31 Ağu 1998 LTCM net varlık değeri $2.3 milyara düştü 02 Eyl 1998 LTCM yönetimi tarafından yatırımcılarına kayıpları hakkındaki ilk mektup (sermayesinin %52'sini kaybettiğini açıkladı ve fon yeni yatırım çağrısında bulundu)

Eylül başı 1998 LTCM ortakları FED'den yardım istedi

18 Eyl 1998 LTCM konusunda FED'in dahil oluşu

23 Eyl 1998 LTCM'yi kurtarmak için FRB New York tarafından alacaklı bankalarla düzenlenen toplantı

24 Eyl 1998 14 konsorsiyum bankası tarafından LTCM'ye $3.6 milyar sermaye akışı sağlanması Kaynak: serkan Çankaya, s.57.

Ancak Rusya tahvil krizi etkisiyle LTCM’nin pozisyonu dağılmaya başlamıştır.

Ağustos 1998’de Rusya Devleti’nin taahhütlerini yerine getiremeyeceğini (default) ilan

etmesi ile Dünya çapında bir likidite krizi ortaya çıkmıştır ve kredi spreadleri hızla

artmıştır. Federal Reserve Bank (FED) bu dönemde altı ay içerisinde üç defa müdahale

ederek oranları aşağıya çekmesine karşın LTCM’yi kurtarmaya yeterli olmamıştır. Bunun

neticesinde Eylül 23’te FED New York’ta buluşan 14 banka ve aracı kurum LTCM’ye

3.6 milyar dolar sermaye akışı sağlamayı kararlaştırmışlardır. Karşılığında LTCM’nin

%90 hissesini devralacaklardır. FED’in müdahalesinin ardındaki gerekçe ise, LTCM’nin

iflası ile Dünya Finansal Piyasaları açısından oldukça kötü sonuçlar doğuracağı

yönündeki endişeleridir. Ancak karşı görüşü savunanlar da mevcuttur. Bu noktada

LTCM’ye diğerlerinden ayrıcalıklı davranıldığı ve aslında bu tip bir müdahaleye gerek

olmadığını ve abartıldığını ileri sürmektedirler9.

Tablo 4: LTCM’ye sermaye akışı sağlayan kuruluşlar ve katılım miktarları

Milyon Dolar Katılımcı Kurum

$300 Bankers trust, Barclays, Chase, Credit Suisse First Boston, Deutsche Bank, Goldman Sach, Merrill Lynch, J.P.Morgan, Morgan Stanley, Salomon Smith Barney, UBS

$125 Societe Generale

$100 Credit Agricole, Paribas

Lehman Brother and Bear Stern katılmayı reddetmişlerdir.

Kaynak: Serkan Çankaya, s.58.

Bu tartışmalar devam ederken geçen zaman zarfında Hedge Fonlar yatırım

portföylerine diğer finansal enstrümanları da dahil ederek çeşitlendirmeye gitmişlerdir.

9 Serkan Çankaya, a.g.m., s.58.

6

Günümüzde artık Hedge Fonlar hisse senetlerinin yanında sabit getirili menkul

kıymetlere, değiştirilebilir menkul kıymetlere, dövize, borsalarda ya da tezgah üstü

piyasalarda işlem gören futures kontratlarına ve diğer opsiyon sözleşmeleri dahil olmak

üzere farklı türev ürünler üzerinden işlem yapabilmektedirler. Kısacası bütün eleştirilere

rağmen Hedge Fonlar finansal piyasalardaki gelişimini devam ettirmektedir10

.

2. HEDGE FONLARIN TEMEL ÖZELLĠKLERĠ11

1. Hedge fonlar, riski azaltmak, getiriyi arttırmak, bono ve varlık (equity)

piyasaları arasındaki korelasyonu azaltmak için çok çeşitli finansal araçlardan

faydalanırlar. Çoğu hedge fon, yatırım seçeneklerinde esnektir. Açığa satış,

kaldıraç, türev piyasası ürünleri gibi ileri yatırım stratejilerini kullanabilirler.

2. Genelde en az 1 Milyon USD’den başlayan miktardaki yatırımlarla kurulurlar

ve özellikle varlıklı yatırımcılara yönelik bir yapı içerisinde hazırlanırlar.

3. Hedge fonların volatiliteleri ve taşıdıkları risk düzeyleri çok çeşitlidir. Bu

çeşitlilik aynı zamanda hedge fonların sağladıkları yatırım getirisini de etkiler. Çoğu

hedge fon stratejisi piyasalardaki düşüşlere karşı korunma eğilimi içerir.

4. Hedge fonlar, alındıktan sonra hemen satılacak bir yapıda olmayabilirler, bir

çok fon belirli bir süre elde tutma zorunluluğu ( lock up period ) uygulamaktadır ve

çoğunlukla bu süre 1 yıldır.

5. Hedge fonlar, piyasanın yönünden bağımsız getiri sağlama yeteneğine

sahiptirler.

6.Çoğu hedge fon, yüksek karlar elde etmekten ziyade, sermayeyi koruyarak sabit

ve tutarlı bir getiri sağlamak amacındadırlar.

7. Hedge fonlar, eğitimli, dikkatli ve deneyimli profesyoneller tarafından

yönetilirler. Bu yöneticilerin çoğu kendi alanında uzmanlaşmıştır ve yalnızca uzman

olduğu veya göreceli olarak üstün olduğu alanlarda işlem yapar.

8. Emeklilik fonları, sigorta şirketleri, özel bankalar ve zengin bireysel

yatırımcılar, portföylerinin oynaklığını azaltmak ve getirilerini arttırmak için hedge

fonlara yatırım yaparlar.

10

Serkan Çankaya, a.g.m., s.59. 11

KYD Aylık Bülteni, Kasım 2003., www.kyd.org.tr

7

9. Hedge fonlar, mali piyasalarda çalışan en iyi beyinleri kendi bünyelerine

katabilmek için çalışanlarına performansa göre ücret öderler. Ayrıca hedge fon

yöneticileri genellikle kendi paralarını da yönettikleri fona yatırırlar.

3. HEDGE FON PĠYASALARININ DURUMU12

1.Hedge fonlar, çok çeşitli yatırım stratejileri kullanırlar. Bazı hedge fonlar,

kaldıraç (leverage) ve türev piyasası araçları gibi ileri finans tekniklerini kullanırken, bazı

fonlar daha tutucudur ve bu teknikleri ya çok az kullanırlar ya da hiç kullanmazlar. Çoğu

hedge fon, açığa satış (short selling) yapmak veya türev piyasa ürünlerini kullanmak

suretiyle piyasa riskini azaltmaya çalışır.

2.Diğer yatırım fonlarının aksine, hedge fonlar hisse senedi ve tahvil

piyasarındaki hareketlerden bağımsız getiri sağlayabilmektedirler.

3.Hedge fonlar, uzun dönemde standart hisse senedi ve tahvil fonlarından daha

yüksek getiri sağlarlar.

4.Hedge fonlara yatırım daha ziyade üst düzey ve profesyonel yatırımcılar

tarafından tercih edilir.

4. HEDGE FON STRATEJĠLERĠ

Hedge fonlar, fon yönetimi ile yatırımcılar arasında anlaşılan sözleşmede yer alan

temel stratejiler çerçevesinde yönetilir. Geleceğe ilişkin sonuçların tahmin edilebilirliği

ile kullanılan her bir yatırım stratejisinin volatilitesi (oynaklığı) arasında güçlü bir

korelasyon vardır. Buna göre; yüksek volatiliteli yatırım stratejilerinin gelecek

performansı, düşük ya da orta düzeyde volatilitesi olan yatırım stratejilerinin gelecek

performansına nazaran daha az tahmin edilebilir niteliktedir. Yani kullanılan yatırım

stratejisinin volatilitesi arttıkça, yatırımın gelecekte vereceği sonuçların tahmin

edilebilirliği azalır. Hedge fonlar çok sayıda yatırım stratejileri kullanırlar. Her bir

stratejinin taşıdığı risk derecesi farklıdır. Aşağıda ana hatları ile hedge fonlar tarafından

kullanılan yatırım stratejilerinden söz edilecektir13

.

4.1. Agresif Büyüme

Bu stratejide, pay başına düşen kazancında artış beklenen şirketlerin hisselerine

yatırım yapılır. Yatırım yapılacak hisse senetlerinin seçiminde temel analiz, yatırım

12

Soner Ülgen, a.g.m., s.5. 13

Soner Ülgen, a.g.m., s.5.

8

zamanlamasında ise teknik analizden yararlanılır. Yüksek volatiliteli bir hedge fon

stratejisidir.

4.2. Zor Durumdaki ġirketlere Yatırım

Piyasada iskontolu işlem gören ya da iflas veya re-organizasyon durumu ile karşı

karşıya olan şirketlerin hisselerine yatırım yapılır. Bu stratejide amaç, söz konusu

şirketlerin gerçek değerinin altında olduğuna ilişkin piyasadaki bilgi eksikliğinden

yararlanarak kar elde etmektir. Büyük kurumsal yatırımcılar genellikle belli bir değerin

altında olan bu nitelikteki şirketlerin hisselerine itibar etmezler ve satış baskısı bu

şirketlerin hisselerinin önemli ölçüde iskontolu işlem görmelerine neden olur. İşte bu

stratejide hedge fonlar bu nitelikteki şirketlerin hisselerine yatırım yaparak kar elde

etmeyi amaçlarlar. Son derece riskli olan bu yatırım stratejisinin sonuçları çoğunlukla

piyasanın yönünden bağımsızdır. Bu stratejinin volatilitesi yüksek değildir.

4.3. GeliĢmekte Olan Piyasalar

Bu stratejide, görece yüksek enflasyon ve dalgalı büyümenin hüküm sürdüğü

gelişmekte olan piyasalardaki (emerging markets) menkul kıymetlere yatırım yapılır.

Fakat genellikle çoğu gelişmekte olan piyasada açığa satış ve türev piyasa ürünleri gibi

ileri yatırım yöntemlerine izin verilmemesi nedeniyle bu piyasalarda hedge stratejilerinin

etkili bir biçimde uygulanması çoğunlukla mümkün değildir. Bu strateji oldukça yüksek

volatiliteye sahiptir.

4.4. Hedge Fonları Fonu (Fund of Hedge Funds)

Çeşitli hedge fonlara yatırım yapılmasına dayanan bir stratejidir. Böylece bir

hedge fonun başarısızlığı toplam fon portföyünü çok fazla etkilemeyecektir. Bu

stratejide, hedge fonlar ve diğer yatırım araçlarının bileşiminden oluşan bir portföy söz

konusudur. Farklı stratejilerin harmanlanması ve varlıkların sınıflandırılması (asset

classes) ile uzun vadede diğer fonlara nazaran daha dengeli, daha sağlam (stabil) getiri

elde edilmesi amaçlanır. Getiri, risk ve volatilite karma stratejiler sayesinde kontrol

edilebilir. Bu stratejide, anaparanın muhafazası önemli bir husustur. Kullanılan

stratejilerinin karışımı ve oranına bağlı olarak stratejinin volatilitesi değişir14

.

4.4.1. Hedge Fon Fonlarının Sunduğu Avantajlar

Hedge fon fonlarının taşıdığı risk, normal bir hedge fonun taşıdığı riske göre

nispeten daha düşüktür. Hedge fon fonları, minimum yatırım miktarı nedeniyle tek başına

14

Kenan Şanlı, a.g.m., s.6.

9

hedge fonlara girme imkanı olmayan yatırımcıların önde gelen hedge fonlara

girebilmelerine olanak verir. Geleneksel yatırım fonlarına göre piyasa koşullarından

bağımsız olarak nispeten daha istikrarlı getiri sağlarlar. Başarılı ve yetenekli yöneticileri

bünyelerinde bulunduran bu fonları, yöneticilerinin yetenekleri ve hedging stratejilerine

olan hakimiyetleri sayesinde çoğu piyasa koşullarında istikrarlı bir kazanç imkanı

sunarlar. Hedge fon fonlarının yönetim riski daha azdır15

.

4.5. Gelir Amaçlı Yatırımlar

Bu stratejide yalnızca sermaye üzerinden kazanç elde etmekten ziyade,

borçlanarak yatırım yapılmasına ve bu yatırımlardan kazanç elde edilmesine odaklanılır.

Kısaca borçlanarak yatırım yapılması ve kaldıraç (leverage) etkisinden yararlanılması bu

stratejinin özünü oluşturur. Bu strateji volatilitesi düşüktür.

4.6. Makro Fon

Bu stratejide global ekonomilerdeki değişikliklerden kazanç sağlanması

amaçlanır. Global ekonomilerdeki değişikliklere tipik olarak hükümetlerin uyguladığı ve

döviz kurları, hisse senedi fiyatları, faiz oranları gibi ekonomik değişkenleri etkileyen

politikalar neden olur. Piyasa hareketlerinin etkisini kuvvetlendirmek için kredili

işlemlerden ve türev piyasa ürünlerinden yararlanılır. Bu stratejinin volatilite düzeyi

oldukça yüksektir.

4.7. Nötr Piyasa - Arbitraj

Bu stratejide, menkul kıymetlerde dengeli pozisyon alınarak piyasa riski

azaltılmaya çalışılır. Genellikle aynı ihraçcının farklı menkul kıymetlerinde birbirini

karşılayan pozisyonlar alarak piyasa riskinin önemli bir kısmını hedge etmeyi amaçlayan

stratejilerdir. Örneğin bazı menkul kıymetlerde (imtiyazlı hisse senetleri gibi) uzun

pozisyon alınırken riski azaltmak için bazı menkul kıymetlerde (imtiyazsız hisse senetleri

gibi) kısa pozisyon alınır. Ya da faiz oranı riskinden korunmak için vadeli işlemlerden

yararlanılır. Hisse senedi ve tahvil piyasalarından bağımsız getiri elde edilmesine

odaklanan stratejinin volatilitesi düşüktür. Bu strateji çeşitli yöntemlerden oluşur16

;

4.7.1.DeğiĢtirilebilir Menkul Kıymet Arbitrajı (Convertible Arbitrage)

Bir ortaklığın değiştirilebilir tahvil, değiştirilebilir imtiyazlı hisse senedi gibi

düşük değerlenmiş olduğu düşünülen değiştirilebilir menkul kıymetlerinde uzun pozisyon

alınırken, ortaklığın hisse senetlerinde kısa pozisyon alınmasıyla oluşturulan, ortaklığın

15

Kenan Şanlı, a.g.m., s.6. 16

Gökhan Çözeli, a.g.m., s.3.

10

menkul kıymetlerinin fiyatlamasındaki hatalardan kazanç elde etmeye çalışan bir

stratejidir. Bu stratejilerdeki temel risk karşı taraf riskidir.

4.7.2.Sabit Getirili Arbitraj (Fixed Income Arbitrage)

Hedge fonlar bu stratejiyi kullanarak; sabit getirili finansal enstrümanların

fiyatlarındaki küçük farkılılıklar ya da fiyatlama hatalarından yararlanarak sabit pozitif

bir kazanç sağlamaya çalışırlar.

4.7.3.Ġstatistiksel Arbitraj (Statistical Arbitrage)

Bu yöntemle, istatistiksel olarak aralarında korelasyon olduğu tespit edilen

araçların fiyatlarındaki farklılıklardan kazanç elde etmek amaçlanır.

4.8.Nötr Piyasa - Securities Hedging

Bu stratejide aynı sektörde bulunan şirketlerin hisselerinden oluşan portföye kısa

ve uzun vadeli eşit yatırım yapılır. Piyasa riskini büyük ölçüde azaltan bu stratejiden

anlamlı sonuçlar elde edilebilmesi açısından etkili hisse senedi analizi ve doğru menkul

kıymet seçimi çok önemlidir. Getiriyi artırmak amacıyla kredili işlemlerin de

yapılabildiği bu strateji ile piyasa koşulları arasında genellikle bir korelasyon yoktur17

.

4.9. Piyasa Zamanlaması

Bu stratejide yatırımlar, farklı varlık grupları (asset classes) arasında,

yöneticilerin ekonominin veya piyasanın geleceğine ilişkin görüşlerine bağlı olarak tahsis

edilir. Piyasa hareketlerinin tahmin edilemezliği ve piyasaya giriş ve piyasadan çıkışa

ilişkin zamanlama güçlükleri stratejinin volatilitesini artırır.

4.10. Fırsatçılık Stratejisi

Bu stratejide, fon yöneticisi sabit bir yatırım politikası ve hisse senedi seçme

prosedürü ile bağlı değildir. Mevcut piyasa koşullarından ve yatırım fırsatlarından azami

derecede faydalanmayı amaçlar. Bunun haricinde, yatırım yapılacak araç kısıtı vs.

bulunmaz. Stratejinin volatilitesi değişkendir.

4.11. Çoklu Strateji (Multi Strategy)

Kısa ve uzun vadeli kazançları eşzamanlı olarak gerçekleştirmek amacıyla farklı

yatırım stratejileri kullanılarak yatırım politikası çeşitlendirilir. Bu yöntem fon

yöneticisine farklı strateji kombinasyonları oluşturmak suretiyle kısa vadeli yatırım

fırsatlarından en iyi biçimde yararlanma izni verir.

4.12.Açığa SatıĢ (Short Selling)

17

Gökhan Çözeli, a.g.m., s.4.

11

Açığa satış stratejisinde, mülkiyetine sahip olunmayan ve fon yöneticisine göre

aşırı değerlendiği düşünülen hisse senetleri ileri bir tarihte daha düşük fiyattan tekrar

satın alınabileceği beklentisiyle açığa satılır. Bu stratejide hedge fon net satıcı

konumundadır ve tamamen satış pozisyonu taşımaktadır. Bu nedenle oldukça riskli bir

stratejidir. Öte yandan bu stratejinin volatilitesi oldukça yüksektir. Bu stratejinin

temelinde açığa satışı yapılan menkul kıymetlerin fiyatlarının gelecekte daha düşük

olacağı, dolayısıyla bugün açığa satılan menkul kıymetin yarın daha düşük fiyatlardan

tekrar yerine konulacağı beklentisi yatmaktadır.

4.13.Özel Durumlar

Bu tür stratejiler; iflas, birleşme, ele geçirme, kredi notu değişimi vs gibi tahmin

edilen bir takım spesifik olaylar sonucunda oluşacak fiyatlama hatalarından kar elde

amacı üzerine kurulmuştur. Temel risk; tahmin edilen olayların beklendiği gibi

gerçekleşmemesidir. Orta düzeyde volatilteye sahip bu stratejilerin sağlayacakları getiri

genellikle piyasanın yönüne bağlı değildir.

4.14.Değer Bazlı Stratejiler

Bu stratejide, hakkettiği ya da potansiyel değerinin (olması gereken değerinin)

altında iskontolu işlem gördüğü düşünülen senetlere yatırım yapılır. Bu stratejinin

temelinde kısa vadede satın alınan menkul kıymetin uzun dönemde olması gereken

değerine yaklaşacağı ve dolayısıyla uzun dönemde daha yüksek fiyatlardan satılabileceği

beklentisi yatmaktadır. Bu strateji; beklenilen sonucun elde edilebilmesi için menkul

kıymetin uzun süreli elde tutulmasını, sabırlı olunmasını ve güçlü bir disiplin içinde

hareket edilmesini gerektirir18

.

5. HEDGE FONLARIN FAYDA- MALĠYET ( BENEFĠT-COST) ANALĠZĠ

Tablo 3’te hedge fonun yatırımcıya olan getirisi ve yatırımcıların ellerinde

bulundurdukları fondan kaynaklanan zaman içerisinde karşılaşabileceği maliyetler

gösterilmektedir.

Tablo 3: Hedge Fonların Fayda –Maliyet Analizi

Fayda Maliyet

Hedef Mutlak getiri hedefi: düşen piyasa koşullarında iyi performans fırsatı

Yükselen piyasalarda kötü performans olasılığı

Strateji Fon yöneticisinin tam özgürlüğü Yönetici bazlı risklerin yüksek olması

Kültürel stili Küçük organizasyonlar, değişime hızla tepki verebilirler

Sonuçlar bir ya da iki kişiye oldukça bağımlıdırlar

Ücretlendirm Performans ücreti yönetilen varlığın büyümesi için Performans ücreti daha fazla risk almayı

18

Soner Ülgen, a.g.m., s.7.

12

e olan bir teşviktir teşvik eder

Likidite Fon yöneticisi günlük günlük nakit akışıyla uğraşmak zorunda kalmaz

Bazı yatırımcılar varlıklarına günlük olarak ulaşmaktadırlar

Kaynak: Gökhan Çözeli, s.5.

Risk, çok kısa tanımıyla para kaybetme ihtimali olduğuna göre, ve bu

enstrümanlar da tanımı gereği riskli oldukları için, hedge fonlarda para kaybetme ihtimali

de yüksek olmaktadır. Ancak burada önemli olan, yatırımcıların tasarruflarının suistimal

edilmemesi, kurumsal ve yasal düzenlemelerle güvenli bir şekilde yatırıma yönelmesinin

sağlanmasıdır19

.

6. HEDGE FONLARLA YATIRIM FONLARININ KARġILAġTIRILMASI

Hedge fonlar, tüm yapılandırılmış ürünleri kulanıp kaldıracı yüksek türev

ürünlerle ilgili pozisyon alabilirler. Hedge fonda yatırımcı, fon yöneticisine genellikle

diğer fon çeşitlerinde kullanılmayan yatırım tekniklerini kullanması konusunda izin

verebilmektedir. Yatırımcılar, kesin getiri sağlayan stratejilerin peşinden koşmaları için

hedge fonlarının yöneticilerine özgürlük tanımıştır. Hedge fonların başarısı elde ettikleri

pozitif getiri ile ölçülürken, geleneksel yatırım fonlarının başarısı belirlenmiş bir

göstergeyle karşılaştırıldığında elde edilen getiriyle ölçülmektedir. Bir hedge fon

yöneticisinin kazancı yönetim ve performans ücretlerine bağlıdır. Diğer bir deyişle başarı

ne kadar yüksekse kazanç da o kadar yüksek olmaktadır. Hedge fonları yatırım

fonlarından ayıran önemli özelliklerden biri de fonların ücret yapısında karşımıza

çıkmaktadır: Hedge fonlar hem sabit hem de yönetim ücreti alırlar. Sabit ücret genellikle

yönetilen varlıkların %1 ve %2’si arasındadır. Buna karşılık yönetim ücreti ise gösterilen

performansın %20 ve %25’i arasındadır. Hedge fonlar düzenleme dışı olduklarından

verilen bu ücret aralıkları genellikle aşılmaktadır20

.

Tablo 4: Hedge Fonlarla Yatırım Fonlarının Karşılaştırılması

HEDGE FONLAR YATIRIM FONLAR

Hedef Mutlak Getiri Relatif Getiri

strateji Açığa satış, kredili alım ve çeşitli hedge imkanlarının da olduğu geniş bir yelpaze

Açığa satış ve kredili alımda çeşitli sınırlamalar var

Getiri ve Riskin Temel Kaynakları Fonun stratejisi ve fonun yöneticisi Piyasa

Kültürel Stili Hareket kabiliyeti yüksek ve hızlı davranan Büyük ve yavaş hareket eden

19

Metin Ayışık, Hedge Funds (Yüksek Riskli Yatırım Fonları), Röportaj, Erişim: 17.01.2009.

http://ozkaynak.net/hedge/hedgeyuk,htm. 20

Nurgül Chambers, a.g.m., s.7.

13

Likidite Yatırım ve erken çıkış sınırlamaları var Günlük likidite imkanı var

Pazarlama Pazarlama ve satış için çeşitli sınırlamalar var Küçük yatırımcılara satış imkanı var

İş ilişkisi Fon yöneticisi ve yatırımcı ortak şeklindedir Fon yöneticisi, yatırımcının temsilcisi şeklindedir

Ücretlendirme Yönetim ve peformans ücreti Yönetim ücreti

Kaynak: Alper Keler, Yatırım Dünyasında Yeni Ufukları, Hedge Fonların Türkiye’de Uygulabilirliği, Fortis Portföy Yönetimi, 28

Mart 2008.

Hedge fonlarda yatırımcı sayısı genelde en fazla 100 kişiyle sınırlı olmaktadır. Hedge

fonlara varlıklı ve nitelikli yatırımcılar yatırım yapmaktadır. Katılımcılar arasında sigorta

şirketleri, üniversite veya vakıflar, emeklilik fonları, bankalar gibi kurumsal

yatırımcılarla beraber, varlıklı gerçek kişiler de bulunmaktadır. Yatırımcıların bu fonlara

yapabileceği en düşük yatırım tutarları 1 milyon $ civarındadır. Bu seviye, hedge fonların

sayısının artması ile yoğunlaşan rekabet sonucunda giderek düşmektedir. Hedge fonlar,

asgari katılım seviyelerini düşürerek daha çok yatırımcıya hitap etmeye çalışmaktadır.

Bununla beraber katılımcıların nitelikli yatırımcı olarak tanınmalarını sağlayacak yasal

limitlerin altına da inmemektedirler. Bu fonlar, herkese açık olmadığından, kısacası halka

arz edilmediğinden, yasal sınırlamaları daha esnektir. Kamuyu aydınlatma

yükümlülükleri ve diğer bildirim yükümlülükleri konusunda daha düşük yaptırımlara

tabidirler. Bu nedenle de hedge fonlar hakkında düzenli ve toplu verilere erişmek zor

olmaktadır21

.

7. HEDGE FONLARIN AVANTAJLARI

1.Hedge fonlar, mali piyasaların hareket yönünden bağımsız olarak pozitif getiri

sağlayabilirler.

2.Dengeli bir portföydeki hedge fonların kapsamı, bütün bir portföyün riskini ve

volatilitesinin azaltarak daha istikrarlı getiri sunabilir.

3.Çoğu birbiriyle ilişkisiz olan ve büyük çeşitlilik gösteren hedge fon yatırım

stratejileri, yatırımcılara amaçlarına göre değişik alternatifler sağlar.

4.Akademik araştırmalar, hedge fonların diğer yatırım fonlarından daha yüksek

getiriye ve daha düşük toplam riske sahip olduğunu göstermektedir.

5.Bireysel yatırımcılar getiri kaybına uğramamak için piyasaya ne zaman girip yine

piyasadan ne zaman çıkmaları konusunda profesyonel bilgiye ihtiyaç duyarlar. Hedge

21

Gökhan çözeli, a.g.m. s.6.

14

fonlar, uzman yöneticileri sayesinde bu ihtiyaca cevap vererek uzun dönemde yatırım

riskini azaltırlar22

.

6. HEDGE FONLARIN DEZAVANTAJLARI

1.Hedge fon yöneticilerinin zeki, eğitimli ve profesyonel yatırımcılar olmaları her ne

kadar piyasa risklerini ve kayıplarını en iyi şekilde telafi etmelerini sağlasa da, bu durum

aynı zamanda daha fazla riskli yatırımlara yönelmelerine de neden olabilmektedir.

Nitekim 1998 yılında ABD’de Rusya krizinden hemen sonra LTCM (Long-Term Capital

Management) isimli hedge fon 4.6 milyar dolar kaybetmiştir. Amerikan Merkez Bankası

FED bu fonu kurtarmak için piyasaya 3,65 milyar dolar sürmek zorunda kalmıştır. Daha

sonra 2000 yılında söz konusu fon tasfiye edilmiştir.

2.Hedge fon yöneticilerine normal ücret ve komisyon ödemelerinin yanısıra

performanslarına göre yapılan ek ödemeler bazen yatırımın getirisine oranla çok yüksek

tutarlara ulaşabilmekte ve bu da yatırımın maliyetini artırmaktadır. Ayrıca hedge fon

yöneticileri daha fazla ek ödeme alabilmek amacıyla daha riskli yatırımlara

yönelebilmektedir.

3.Yüksek montanlı hedge fon yatırımlarındaki değişiklikler özellikle gelişmekte olan

ülke piyasalarındaki stabiliteyi bozabilmekte ve yerel maliye ya da para politikalarının

etkinliğinin azalmasına neden olabilmektedir.

4.Hedge fonların artan popülaritesi ve gittikçe büyüyen tutarlardaki paraların bu

fonlar tarafından yönetilmesi suç konusu fiillerin hedge fonlar aracılığıyla işlenmesini

cazip hale getirmektedir.

5.Hedge fonlar, mevzuat yükümlülükleri açısından esnek yapılara sahip olduklarından

zaman zaman yolsuzluklara konu olabilmektedirler. Etkin bir biçimde denetlenemedikleri

için de çoğunlukla bu yolsuzluklar zamanında tespit edilememekte ve bu da yatırımcılara

zarar verebilmektedir.

6.Hedge fonlar genellikle kaldıraç etkisinden azami ölçüde yararlanabilmek için

sermayelerine oranla yüksek tutarlarda borçlanarak yatırım yapmaktadırlar. Bu durumda,

fonun ana sermayesine oranla taşıdığı borç yükü arttığı için olası piyasa dalgalanmaları

22

Soner Ülgen, a.g.m., s.7.

15

fonun iflasına ve dolayısıyla yatırımcıların ciddi zararlarla karşı karşıya kalmalarına yol

açabilmektedir23

.

7. HEDGE FONLARIN RĠSK DUYARLILIĞI

Yaşamakta olduğumuz uluslararası krizde hedge fonların adının sık sık anılıyor

olması bir tesadüf değildir24

. Hedge fonlar dünya ölçeğinde 2 trilyon doları geçen

büyüklükleri ile etkinliği yüksek sermaye piyasası araçlarındandır. Türkiye'de "serbest

fon" adıyla henüz kurulma aşamasında olmakla birlikte gelişmiş finansal piyasaların

öteden beri en önemli aktörlerindendir. Bu fonlar riski seven büyük yatırımcılardan ilgi

gördükleri için riskli ve yüksek getirili ülkelere ve türev araçlara yatırım yaparlar.

Özellikle ABD ve İngiltere kökenli hedge fonlar çok az regüle edilmişlerdir, dolayısıyla

da büyük ölçüde kontrolsüzdürler. Son dönemde geri dönmeyen mortgage kredileri ile

başlayan ve konut fiyatlarının düşüşü ile sarmal şekilde devam eden dalgalanmalar hem

bu kontrolsüz hedge fonlar tarafından derinleştirildi hem de fonları önemli zararlara

maruz bıraktı25

.

Gelişmekte olan piyasalar için önemli bir erken uyarı olarak algılanan İzlanda'da

finans sistemini tehdit ettikleri gerekçesiyle hedge fonlara müdahale edilmesi gündeme

gelmiştir. Başta ham petrol olmak üzere emtia fiyatlarında yaşanan hızlı düşüş, bu

piyasalara da yatırım yapan hedge fonların geleceğini tehlikeye atmakta olduğunu

soylemek mümkündür. Banka batışlarının ardından gözler iki trilyon doları aşan

büyüklüğe sahip hedge fonlara çevrilmiştir. Uluslararası finansal durgunluk korkusu,

hisse senetleri piyasasına yansıması hedge fonları zor duruma düşürmektedir. Borçlu olan

hedge fonlar ardı ardına pozisyon kapatmaya başlayınca piyasalardaki dalganın boyu

büyümektedir26

.

SONUÇ

Dünyada hareket halindeki yaklaşık 6,5 trilyon doların yaklaşık olarak ¼’ ünü

oluşturan hedge fonlar bir yandan yatırımcılarına yüksek kazanç olanağı sunarken bir

yandan da sermaye hareketlerinin ani yön değiştirmesinde etkili olmakta ve önemli bir

23

Soner Ülgen, a.g.m., s.7. 24

Fatih Özatay, Son Günlerde Uluslararası Piyasada Olan Biten Üzerine Bir Değerlendirme, s.9. Erişim:

15.01.2009., http://fatih.ozatay.etu.edu.tr/d8_17_2007_7.pdf. 25

Doğan Alantar, a.g.m., s.2. 26

Uluslararası Piyasalarda Hedge Fon Vurgunu, Erişim: 15.01.2009.,

http://www.ensonhaber.com/Ekonomi/157539/piyasalarda-hedge-fon-vurgunu.html.

16

tehdit unsuru olarak görülmektedir27

. Hem ABD hem de İngiltere’de hedge fonlarla ilgili

temel kabul şudur: Bu fonlara yatırım yapanlar “sofistike yatırımcılardır”, bunlar çok

yüklü servete sahiptirler. Yatırım yaptıkları fonların riskliliğinin farkındadırlar.

Dolayısıyla bu yatırımcılar kendilerini koruma kabiliyetine sahiptirler. Bunların SPK gibi

bir kurumun korumasına ihtiyacı yoktur. Ancak hedge fon iflasları sadece hedge fonların

sofistike yatırımcılarını değil bu fonların yatırım yaptıkları şirketleri ve hatta ülkeleri

etkileyebilmektedir. Bu da hedge fonlarla ilgili regülasyonların artırılması konusunda

önemli bir kamuoyu oluşturmuştur.

KAYNAKÇA

Alantar Doğan, Hedge Fonlara İyi Bir Başlangıç İçin, Referans Gazetesi, 27.05.2008.

Ayışık Metin, Hedge Funds (Yüksek Riskli Yatırım Fonları), Röportaj,

http://ozkaynak.net/hedge/hedgeyuk,htm. Erişim: 17.01.2009.

Chambers Nurgül, Hedge Fonlar, Niğe Üniversitesi İ.İ.B.F Dergisi, 2008, Cilt:1, Sayı:1.

Çözeli Gökhan, Yeni Bir Alternatif Yatırım Aracı: Hedge Fon, s.2. Erişim: 18.02.2009.

http://paribus.tr.googlepages.com/g_cozeli2.pdf.

Çankaya Serkan, Kadir Has Üniversitesi, Dünya’da ve Türkiye’de Hedge Fonlar ve

Uygulanabilirliliği, Maliye Finans Yazıları Dergisi, Yıl:22, Sayı:81, Der Yayınevi, 2008,

S.57.

KYD Aylık Bülteni, Kasım 2003., www.kyd.org.tr

Şanlı Kenan, Hedge Fonlar, s.2. Erişim: 15.01.2009. www.wikipedia.com.

Özatay Fatih, Son Günlerde Uluslararası Piyasada Olan Biten Üzerine Bir

Değerlendirme, s.9. Erişim: 15.01.2009. http://fatih.ozatay.etu.edu.tr/d8_17_2007_7.pdf.

Uluslararası Piyasalarda Hedge Fon Vurgunu, Erişim: 15.01.2009.

http://www.ensonhaber.com/Ekonomi/157539/piyasalarda-hedge-fon-vurgunu.html.

Ülgen Soner, Hedge Fonlar (Yüksek Riskli Yatırım Fonları), S.4. Erişim: 22.01.2009.

http://magnum.com/hedgefunds/abouthedgefunds.asp.

http://www.hennesseegroup.com Erişim: 08.02.2009.

27

Nurgül Chambers, a.g.m, s.10.