ЗМІСТ

Вступ………………………………………………………………………….. 2

1. Суть та значення дивідендної політики………………………………… 4

2. Підходи до проведення дивідендної політики підприємства………… 17

3. Основні етапи формування дивідендної політики…………………….. 20

4. Особливості та напрями удосконалення дивідендної

політики українських підприємств…………………………………….. 26

5. Висновки ………………………………………………………………... 33

6. Список використаних джерел …………………………………………. 35

ВСТУП

Актуальність дослідження. У зв'язку з процесами приватизації та створення

нових підприємств в Україні останніми роками набуває поширення такий тип

господарської структури, як акціонерне товариство (AT).

Існує кілька цілей, яких повинні прагнути досягнути AT. Основні з них такі:

– розширення діяльності;

– збільшення прибутку;

– підвищення доходів акціонерів, поліпшення їх добробуту.

Остання з названих цілей може досягатися шляхом підвищення курсів акцій

та збільшення дивідендів, проведення ефективної дивідендної політики.

Дивіденд – це грошова виплата доходу за акціями їхнім власникам, яка

проводиться в порядку, передбаченому статутом AT, за рахунок прибутку, що

залишається в його розпорядженні після сплати встановлених законодавством

податків, інших платежів до бюджету та відсотків за банківський кредит.

Дивідендна політика – це сукупність заходів, які здійснюються AT і

спрямовані на прийняття рішень із нарахування та виплати дивідендів власникам

акцій цього AT.

Використання коштів на виплату дивідендів акціонерам – перший із двох

основних шляхів розподілу прибутку AT після оподаткування, другим є

спрямування коштів на інвестиції для подальшого розвитку AT, що приводить до

збільшення майбутніх грошових потоків.

Отже, актуальність дослідження полягає в тому, що необхідність вивчення

проблем акціонерного капіталу та дивідендної політики є особливо важливою в

наш час, коли в країні проходить становлення ринкової системи, створюється нові

підприємства акціонерного типу і особливого значення набуває необхідність

відповідних знань.

Об’єкт дослідження. Об’єктом дослідження даної курсової роботи виступає

2

організація фінансів підприємницьких структур.

Предмет дослідження. Предметом дослідження даної курсової роботи є

фінансова оцінка дивідендної політики підприємств.

Мета дослідження. Мета дослідження полягає у вивченні фінансової оцінки

дивідендної політики підприємств.

Мета роботи передбачає виконання таких завдань:

1. Розгляд суті і теоретичного обґрунтування дивідендної політики.

2. Висвітлення практичного аспекту формування дивідендної політики.

3. Висвітлення дивідендної політики акціонерного товариства

3

1. Суть та значення дивідендної політики.

Дивідендна політика означає прийняття рішень керівництвом підприємства

виплачувати прибутки у вигляді дивідендів чи утримувати їх для інвестування.

Дивідендну політику підприємство проводить згідно з його статутом та

економічними завданнями певного періоду.

На дивідендну політику впливає низка факторів. Найтиповішими з них є:

різноманітні кредитні та фінансові обмеження;

диференційні податкові ставки на дивіденди і доходи з приросту капіталу;

сприятливі форми інвестування у певні періоди;

бажання акціонерів отримувати доходи в поточному періоді, а не в

майбутньому (або навпаки);

У сумі ці та інші фактори визначають оптимальну дивідендну політику.

Оптимальна дивідендна політика – це така політика, яка максимізує ціну акцій

підприємства.

Знаходження цього оптимуму є винятково важким завданням, і неможливо

створити ідеальну модель дивідендної політики. Однак можна виділити основні

моменти, які враховують при виробленні такої політики.

Під час прийняття рішень щодо дивідендної політики керівництво

підприємства повинно враховувати:

заборгованість за раніше випущені облігації;

виплату дивідендів по привілейованих акціях, тому що вона здійснюється

до виплати по звичайних акціях;

достатність грошових коштів підприємства для виплати дивідендів;

норми податкового законодавства.

Дивідендна політика, тобто прийняття рішення про те, чи виплачувати

зароблені кошти у вигляді дивідендів або залишати їх і реінвестувати в активи

фірми, має три ключових елементи: 1. Яка частка прибутку в середньому повинна

бути виплачена протягом певного часу? Це вибір цільового значення коефіцієнта

4

виплати дивідендів. 2. Чи повинна фірма намагатися підтримувати стабільне

зростання дивідендів, або вона повинна щорічно міняти розмір дивідендів в

залежності від своїх внутрішніх потреб в коштах і потоків грошових коштів? 3.

Яка кількість доларів повинна фірма виплатити у вигляді поточних дивідендів?

Дивідендна політика повинна засновуватися в значній мірі на перевазі

інвесторами дивідендів або прибутку від приросту капіталу. Мова йде про те, чи

краще для маргінального інвестора, щоб фірма розподілила прибуток у вигляді

дивідендів, або ж цей прибуток доцільно знову вкласти в справу, щоб надалі

отримати прибуток від приросту капіталу.

Можна розглянути три теорії поведінки інвесторів: 1) теорію ірелевантності

дивідендів (dividend irrelevance theory), 2) теорію «синиці в руках» («bird-in-the-

hand» theory) і 3) теорію податкової диференціації (tax differential theory).

Ірелевантність дивідендів: Модільяні і Міллер

У важливій теоретичній статті Мертон Міллер і Франко Модільяні

обґрунтовують, що політика виплати дивідендів не впливає на збільшення ціни

акцій фірми або ціну капіталу. На їх думку, вартість фірми визначається її

загальною здатністю приносити прибуток і мірою ризику; більш того вартість

фірми в більшій мірі залежить від інвестиційної політики, ніж від того, яка частка

прибутку виплачується у вигляді дивідендів, а яка реінвестується. Ввівши деякі

обмеження, Модільяні і Міллер показали, що якщо фірма платить високі

дивіденди, то вона повинна випускати і більше число нових акцій, і що частка

вартості компанії, що пропонується новим інвесторам, повинна дорівнювати сумі

дивідендів, що виплачуються. Наприклад, якщо бюджет капіталовкладень IBM на

1993 р. вимагає залучення 1 млрд. дол. акціонерного капіталу і якщо компанія

чекає прибуток в розмірі 1 млрд. дол., то вона могла б: 1) виплатити весь свій

прибуток у вигляді дивідендів же залучити капітал, що вимагається, за рахунок

емісії нових акцій на 1 млрд. дол.; 2) реінвестувати 1 млрд. дол. прибутків, в

цьому випадку емісія не буде потрібна, а акціонери отримають прибуток від

приросту капіталу приведеною вартістю 1 млрд. дол.; 3) виплатити будь-яку суму

5

від 0 до 100% прибутку і таким чином забезпечити акціонерам в цілому 1 млрд.

дол. у вигляді дивідендів і прибутку від приросту капіталу.

Теоретичне обґрунтування позиції Модільяні і Міллера базується на

наступних допущеннях: 1) немає податків на прибуток для фізичних і юридичних

осіб; 2) відсутні витрати по випуску і трансакційні витрати; 3) інвесторам

байдужий вибір між дивідендами або прибутком від приросту капіталу; 4)

інвестиційна політика фірми незалежна від дивідендної; 5) інвестори і менеджери

мають однакову інформацію (симетричну інформацію відносно майбутніх

можливостей інвестування.

Допущення Модільяні і Міллера нереальні і, очевидно, не можуть бути до-

тримані. Фірми і інвестори повинні платити податки на прибуток, фірми повинні

нести витрати, пов'язані з випуском акцій, інвестори не можуть обійтися без

трансакційних витрат. Крім того, менеджери звичайно краще інформовані, ніж

зовнішні інвестори. Таким чином, висновок Модільяні і Міллера про

ірелевантність дивідендів неприйнятний для умов реального світу.

Теорія «синиці в руках»: Гордон і Лінтнер

У деякому розумінні найвразливіша сторона теорії ірелевантності

дивідендів Модильяні і Міллера полягає в тому, що інвестори індиферентні до

вибору між дивідендами і прибутком від приросту капіталу. Це питання бурхливо

дебатувалося в академічних колах. На думку М. Гордона і Д. Лінтнера, kз

збільшується по мірі зниження частки прибутку, що йде на виплату дивідендів,

оскільки інвестори більш зацікавлені в отриманні дивідендних виплат, ніж

прибутку від приросту капіталу, очікуваного за рахунок нерозподіленого

прибутку. Вони стверджують, по суті, що інвестори цінять долар очікуваних

дивідендів більш високо, ніж долар очікуваного приросту капіталу.

Модильяні і Міллер назвали аргументацію Гордона і Лінтнера «помилкою з

приводу синиці в руках», тому що, на їх думку, багато хто – якщо не більшість –

інвесторів мають намір проте реінвестувати свої дивіденди в цю ж або інші

подібні фірми і так чи інакше ризиковість грошових потоків фірми для інвесторів

в довгостроковому плані визначається тільки ризиковість її операцій, а не

6

політикою виплати дивідендів.

Теорія податкової диференціації: Літценбергер і Рамасвамі

Третя теорія, заснована на податкових ефектах, була запропонована Р.

Літценбергером і К. Рамасвамі. У США до 1986 р. тільки 40% прибутку від

приросту капіталу оподатковувалося. Таким чином, інвестору при 50% граничній

ставці податку на прибуток доводилося платити 50% податки по своїх дивідендах

і лише 0,40 × 50% = 20% по прибутку від приросту капіталу. Доти, поки прибуток

не реалізований, тобто акції не продані, інвестор був не зобов'язаний платити

податок, а оскільки долар, сплачений в майбутньому, коштує менше, ніж долар,

сплачений сьогодні, ця податкова відстрочка забезпечувала певну перевагу

капіталізації прибутку. По діючому (1992 р.) податковому законодавству всі

прибутки оподатковуються: прибуток по дивідендах по ставці до 31%, а податок

на прибуток від приросту капіталу – 28%.

Коли Модільяні і Міллер висунули свою теорію ірелевантності дивідендів,

вони запропонували серед інших умов, що як інвестори, так і менеджери мають

однакові очікування відносно прибутку фірми і розміру дивідендів. У реальному

житті, проте, інвестори мають суперечливі думки як про рівень майбутніх

дивідендних надходжень, так і про міру властиву ним невизначеність, а

менеджери часто краще інформовані про майбутні перспективи, що сторонні

держателі акцій. Це один з різновидів інформаційної асиметрії.

Було помічено, що збільшення дивідендів часто супроводиться зростанням

ціни акцій, тоді як скорочення дивідендів в основному веде до зниження ціни. Це

може свідчити про те, що акціонери загалом віддають перевагу дивідендам

прибутку від приросту капіталу. Однак Модільяні і Міллер міркували інакше.

Вони відмітили добре відомий факт, що корпорації неохоче урізують дивіденди, а

отже, і не збільшують їх, якщо не передбачається стабільний або більш високий

прибуток в майбутньому. Таким чином, на думку Модільяні і Міллера,

збільшення дивідендів зверх нормального рівня – це «сигнал» інвесторам про те,

що керівництво фірми прогнозує хороший прибуток в майбутньому. Навпаки,

зниження дивідендів або їх незначне в порівнянні із звичайним збільшення –

7

сигнал про те, що менеджери прогнозують мізерний прибуток в майбутньому.

Іншими словами, реакція інвесторів на зміну політики виплати дивідендів не

обов'язково свідчить про те, що вони віддають перевагу дивідендам

реінвестуванню прибутку. Швидше факт зміни ціни услід за зміною дивідендів

просто вказує на те, що оголошення про виплату дивідендів має важливий

інформаційний, або сигнальний зміст.

Проілюструємо сигнальний зміст оголошення про виплату дивідендів на

прикладі з корпорацією «Clabir», конгломератом фірм різних видів діяльності від

виробництва танків до вироблення продуктів харчування, таких як морозиво

«Клондайк». «Clabir» була стурбована збитками в своєму оборонному бізнесі і

оголосила про зниження дивідендів з 72 до 16 центів на акцію. Після того як

ринок переварив цю погану новину, акції стали продаватися по ціні біля 3 дол.

Потім «Clabir» оголосила, що заплановано повністю відмовитися від виплати

дивідендів в наступному році. Хоч грошові надходження акціонерів знизилися

трохи, тільки на 16 центів, ціна акцій впала майже негайно з 3 до 1 дол. Ясно, що

інвестори сприйняли оголошення про дивіденди як сигнал про те, що компанію

чекають важкі часи, і це примусило їх знизити свої очікування відносно

майбутньої прибутковості «Clabir», а отже, і вартості акцій.

Як і відносно багатьох інших аспектів політики дивідендів, емпіричне

вивчення сигнальних ефектів не завершене. Наявність інформаційного вмісту в

оголошеннях про дивіденди безперечна. Однак важко сказати, чи відображають

зміни цін, наступні за збільшенням або зниженням дивідендів, тільки сигнальний

ефект або, крім того, і ефект переваги, оскільки важливі зміни в політиці

дивідендів звичайно включають в себе і зміну як частки прибутку, що йде на

виплату дивідендів, так і його величини. Сигнальні ефекти повинні

враховуватися, коли фірма обдумує зміну політики виплати дивідендів внаслідок

умов діяльності, що змінилися. Існує метод встановлення цільового значення

коефіцієнта виплати дивідендів. Якщо цей аналіз дозволяє встановити, що зміна

питомої ваги дивідендів бажана, сигнальні ефекти можуть, проте, обмежити

здатність фірми швидко перейти до нової політики. Як виразився один керівник

8

фірми: «Дивіденди вічні, подібно діамантам».

Різні групи акціонерів, або клієнтури (clienteles), віддають перевагу різній

політиці виплати дивідендів. Наприклад, такі акціонери, як пенсіонери і

університетські фонди, віддають перевагу поточному прибутку, тому їм хотілося

б, щоб фірма направляла на виплату дивідендів значну частку прибутку. Ці

інвестори часто платять податки по низьких ставках або навіть не платять їх

взагалі, тому податки їх не хвилюють. З іншого боку, акціонери з варіюючою

сумою прибутку в ті роки, коли він досягає максимуму, віддають перевагу

реінвестуванню, тому що вони не потребують матеріалізації капіталізованого

прибутку, а вважають, що будь-який долар дивідендів, що підпадає під

підвищений податок, доцільно не отримувати, а реінвестувати.

Якщо фірма реінвестує прибуток, а не виплачує дивіденди, ті акціонери,

яким потрібен поточний прибуток, будуть розчаровані. Вони отримують

прибуток від приросту капіталу, але їм доведеться нести турботи і витрати,

продаючи частину своїх акцій, щоб отримати готівку. До того ж деякі

інституціональні інвестори (або опікуни, що представляють інтереси приватних

осіб) можуть не мати права продавати акції і розпоряджатися капіталом. Інші

акціонери, які швидше накопичують, ніж тратять дивіденди, віддають перевагу

політиці низьких дивідендів. Таким чином, інвестори, яким потрібен поточний

прибуток від інвестицій, повинні мати акції фірм з високою часткою дивідендів в

прибутку, тоді як інвесторам, не потребуючим поточного прибутку від інвестицій,

потрібно мати акції фірм з низькою часткою. Наприклад, інвестори, бажаючі

високого поточного прибутку, могли б вкласти кошти в електроенергетику, в якій

коефіцієнт виплати дивідендів в 1988-1992 рр. склав в середньому 78%, тоді як ті,

що віддають перевагу капіталізації, могли б інвестувати в напівпровідникову

промисловість, де частка виплати дивідендів в середньому становила менше за

14%.

Оскільки акціонери можуть в якійсь мірі перерозподіляти свої інвестиції

між фірмами, останні можуть певною мірою міняти одну політику дивідендів на

іншу, і тоді ті акціонери, яким не подобається нова політика фірми, продадуть

9

акції іншим інвесторам, яким вона цілком підходить. Однак такий перехід може

виявитися неефективним: 1) в зв'язку з брокерськими витратами, 2) в зв'язку з

високою імовірністю того, що акціонерам, які продають акції, доведеться платити

податок на реалізований прибуток від приросту капіталу («стримуючий ефект») і

3) в зв'язку з відсутністю достатньої кількості інвесторів, якій подобається нова

політика дивідендів. Тому менеджери, як правило, неохоче міняють свою

дивідендну політику, оскільки ці зміни можуть примусити акціонерів продавати

акції, що приведе до зниження їх ціни. Таке зниження ціни може бути

тимчасовим, але може виявитися і постійним; якщо кількість інвесторів,

приваблених новою дивідендною політикою, невелика, то ціна акцій залишиться

на низькому рівні. Звичайно, можлива і така ситуація, що нова політика залучить

навіть більше клієнтів, ніж було до цього, – в такому випадку ціна акцій зростає.

Цілий ряд досліджень підтверджує фактичне існування ефекту клієнтури.

Модільяні в Міллер і інші вчені вважають, що якийсь конкретний тип інвесторів

анітрохи не гірше будь-якого іншого і тому існування ефекту клієнтури не

обов'язково означає, що одна дивідендна політика переважніше за іншу. Проте,

Модільяні і Міллер можуть і помилятися – ні вони, ні будь-хто ще не

запропонували доказу того, що змішаний склад інвесторів дозволить фірмі не

звертати уваги на ефект клієнтури. Це питання, як і багато хто інші в області

дивідендів, досі залишається відкритим.

Одним з найбільш спірних питань політики виплати дивідендів є питання

про те, чому фірми платять дивіденди і потім випускають нові цінні папери.

Оскільки витрати на випуск можуть бути значні, здавалося б, що з метою

мінімізації загальних витрат корпорації потрібно виплачувати дивіденди лише

тоді, коли інвестиційні можливості настільки малі, що вся сума чистого прибутку

не може бути продуктивно реінвестована в фірму.

Одна з потенційних відповідей на цю дилему – сигнальна функція, властива

дивідендам. Однак важко уявити, що приріст вартості за рахунок подачі сигналу

перевищує витрати, пов'язані з випуском цінних паперів, які неминуче виникають

при виплаті прибутку в формі дивідендів. Друге потенційне пояснення пов'язує

10

політику дивідендів і агентські витрати. Між менеджерами і акціонерами існує

агентський конфлікт – акціонери, будучи власниками фірми, хочуть, щоб

менеджери діяли в їх інтересах, однак у менеджерів можуть виникати більш

вагомі мотиви на користь того, щоб переслідувати власні інтереси. Внаслідок

цього агентського конфлікту акціонери готові понести агентські витрати з тим,

щоб проконтролювати дії менеджерів. Однак у великих корпораціях відкритого

типу акціонерам важко зробити які-небудь колективні дії в цьому напрямі і,

швидше усього, такий контроль буде занадто слабким. У подібній ситуації самий

ефективний спосіб контролю полягає в створенні деякої організації-«опікуна»,

яка контролювала б дії менеджерів від імені держателів облігацій і акціонерів.

Звичайно, по ідеї таким органом повинен бути рада директорів, однак багато чим

здається, що члени ради у разі виникнення конфлікту швидше приймуть сторону

менеджерів, чим акціонерів.

Проблема спостереження за діями менеджерів істотно полегшується, якщо

фірмі доводиться залучати капітал в значних об'ємах. Коли фірма випускає акції

або облігації, її оперативні і фінансові рішення ретельно вивчаються цілою

групою різних фахівців – представниками інвестиційних банків, які проводять

підписку, аналітиками рейтингових агентств і брокерських контор і зрештою

інвесторами, які будуть придбавати нові цінні папери. Таким чином, існуючі

інвестори фірми можуть впливати на дії менеджерів тільки голосуванням або

продажем своїх цінних паперів, нові ж інвестори не відчувають колективного

безсилля існуючих інвесторів. Вони можуть проаналізувати поведінку менеджерів

і відмовитися від покупки цінних паперів, якщо їх дії їм невигідні. Зрештою нові

інвестори більш ефективно, ніж старі, контролюють поведінку менеджерів,

оскільки у останніх є стимули зменшити агентські проблеми з тим, щоб продати

цінні папери по максимально можливих цінах. Роль дивідендної політики в

моніторингу ринку капіталу безперечна. При будь-якій конкретній інвестиційній

політиці чим вище частка дивідендів в прибутку, тим частіше фірма повинна

випускати нові цінні папери. Безперервна виплата дивідендів, таким чином,

примушує фірми зазнавати частих перевірок на ринку капіталу, і цей оцінний

11

процес пом'якшує агентські проблеми для існуючих держателів цінних паперів.

Якщо витрати, пов'язані з виплатою дивідендів, включаючи витрати, пов'язані з

випуском додаткових цінних паперів, менше, ніж витрати на моніторинг, виплата

значної частки прибутку у вигляді дивідендів є виправданою.

Рішення відносно стабільності дивідендів фірми повинне бути важливим

питанням. Прибуток фірми, грошові потоки і її інвестиційні можливості варіюють

у часі. Саме по собі це дозволяє передбачити, що корпорації повинні періодично

змінювати величину своїх дивідендів, збільшуючи їх, коли потоки грошових

коштів великі, а потреба в фінансуванні невисока, і зменшуючи, коли прибутки

невеликі по відношенню до інвестиційних можливостей. Однак багато які

акціонери покладаються на дивіденди, плануючи свої витрати, і вони будуть

серйозно потривожені, якщо надходження дивідендів виявляться нестабільними.

Крім того, зниження дивідендів з метою інвестування може надати негативний

інформаційний ефект і привести до зниження ціни акцій. Таким чином,

максимізація ціни акцій вимагає, щоб фірма погодила свої внутрішні потреби в

коштах з потребами і бажаннями своїх власників, тобто акціонерів.

Як добитися такого узгодження? Наскільки стабільними і надійними

повинні бути дивіденди? Неможливо дати певну відповідь на ці питання, однак

наступні положення представляються розумними.

1. Практично кожна акціонерна компанія відкритого типу складає фінансові

прогнози на 5-10 років, до складу яких входить оцінка прибутку і дивідендів.

Вони не публікуються і використовуються для внутрішнього планування. Однак

подібні прогнози складають аналітики – фахівці з цінних паперів, і ці прогнози

доступні інвесторам; зокрема, можна згадати про бюлетень «Value Line Report».

Крім того, всі відомі нам «нормальні компанії в своїх внутрішніх 5-10-літніх

прогнозах передбачають тенденцію підвищення прибутку і дивідендів, і точно

така ж тенденція звичайно передбачається в довгострокових прогнозах, що

складаються аналітиками ринку цінних паперів. Звичайно, і менеджери і

інвестори розуміють, що економічні умови можуть привести до відхилення

фактичних результатів від тих, що прогнозуються.

12

2. Багато років тому, коли інфляція не була стійкою, термін «стабільна

дивідендна політика» означав повторюваність виплати однієї і тієї ж суми

дивідендів з року в рік. AT&Т була першокласним зразком компанії зі стабільною

дивідендною політикою – вона щорічно протягом 25 років виплачувала по 9 дол.

на акцію (2,25 дол. в квартал). Сьогодні більшість компаній і акціонерів

розраховують на зростання прибутку у часі як результат раніше зроблених

реінвестицій і інфляції. Крім того, очікуване зростання дивідендів звичайно більш

або менш пропорційне зміні прибутку. Таким чином, сьогодні «стабільна

дивідендна політика» звичайно означає збільшення дивідендів в розумно

допустимому і стабільному темпі. Наприклад, в недавньому річному звіті фірми

«Rubbermaid» зроблена наступна заява:

«Дивіденди на акцію зросли... відповідно до тенденції останніх 34 років...

Наша мета – збільшення виручки від реалізації, прибутків і прибутку на кожну

акцію на 15% в рік, щоб досягнути прибутковості початкового акціонерного

капіталу, рівної 21%. Ще одна мета компанії – виплачувати як дивіденди

приблизно 30% прибутку поточного року, що дозволить нам зберегти достатній

капітал для майбутнього зростання».

«Rubbermaid» використала в цій заяві слово «приблизно», оскільки навіть

якщо величина прибутку трохи відхилиться від значення, що планується,

компанія проте збільшить дивіденди відповідно до запланованого приросту,

внаслідок чого частка дивідендів в прибутку відхилиться від рівня, що

планується.

Стабільність дивідендів має дві складові: 1) надійність темпів зростання і

2) надійність поточних дивідендів, тобто чи можна розраховувати на отримання в

майбутньому щонайменше таких же дивідендів, як зараз. З точки зору інвесторів,

найбільш стабільною вважається дивідендна політика фірми з передбачуваними

темпами зростання дивідендів; загальна прибутковість такої фірми (як сума

дивідендної і капіталізованої прибутковості) повинна бути відносно стабільною в

довгостроковій перспективі, і її акції будуть надійним захистом від інфляції.

Друга по стабільності – політика фірми, чиї інвестори можуть бути впевнені в

13

розумних межах, що поточні дивіденди не будуть знижені в майбутньому; темпи

зростання такої фірми можуть бути нестабільними, але її керівництво, ймовірно,

зможе і захоче уникнути зниження дивідендів. Найменше стабільною вважається

дивідендна політика фірми, у якої прибуток і грошові надходження так мінливі,

що інвестори не можуть розраховувати на те, що компанія буде підтримувати

поточні дивіденди протягом звичайного виробничого циклу.

3. Більшість спостерігачів упевнені, що стабільність дивідендів вельми

бажана, хоч емпіричним шляхом довести справедливість цієї впевненості

неможливо через статистичні проблеми. Якщо ця позиція вірна, тоді інвестори

віддадуть перевагу акціям, по яких сплачуються більш передбачувані дивіденди,

акціям компаній, що мають ту ж очікувану приведену вартість дивідендів, але що

виплачують їх більш безладно. Це означає, що ціна акціонерного капіталу

мінімізується, а ціна акцій максимізується в тому випадку, якщо фірма стабілізує

свої дивіденди настільки, наскільки це можливо з урахуванням величини

грошових надходжень і потреби в капіталі.

Отже, формуванню оптимальної дивідендної політики в країнах з

розвинутою ринковою економікою присвячені численні теоретичні дослідження.

Найбільш розповсюдженими теоріями, зв'язаними з механізмом формування

дивідендної політики, є:

1. Теорія незалежності дивідендів. Її автори – Ф. Модильяні і М. Міллер –

стверджують, що обрана дивідендна політика не здійснює ніякого впливу ні на

ринкову вартість підприємства (ціну акцій), ні на добробут власників у поточному

чи перспективному періоді.

2. Теорія переваги дивідендів. Її автори – М. Гордон і Д. Лінтнер –

стверджують, що кожна одиниця поточного доходу (виплаченого у формі

дивідендів) через те, що вона "очищена від ризику", коштує завжди більше, ніж

дохід, відкладений на майбутнє, у зв'язку з властивим йому ризиком. Виходячи з

цієї теорії максимізація дивідендних виплат доцільніша, ніж капіталізація

прибутку.

3. Теорія мінімізації дивідендів. Відповідно до цієї теорії ефективність

14

дивідендної політики визначається критерієм мінімізації податкових виплат за

поточними і майбутніми доходами власників. А через те, що оподатковування

поточних доходів у формі одержуваних дивідендів завжди вище, ніж майбутніх,

дивідендна політика повинна забезпечувати мінімізацію дивідендних виплат, а

відповідно максимізацію капіталізації прибутку – для того, щоб отримати

найвищий податковий захист сукупного доходу власників. Однак такий підхід до

дивідендної політики не влаштовує численних дрібних акціонерів з низьким

рівнем доходів.

4. Сигнальна теорія дивідендів побудована на тому, що основні моделі

оцінки поточної реальної ринкової вартості акцій як базисний елемент

використовують розмір виплачуваних за нею дивідендів. У такий спосіб ріст рівня

дивідендних виплат визначає автоматичне зростання реальної, а відповідно і

ринкової вартості акцій, що при їхній реалізації приносить акціонерам додатковий

дохід. Крім того, виплата високих дивідендів "сигналізує" про те, що компанія

знаходиться на підйомі й очікує істотного зростання прибутку в майбутньому

періоді. Ця теорія нерозривно пов'язана з високою "прозорістю" фондового ринку,

на якому оперативно отримана інформація впливає на коливання ринкової

вартості акцій.

5. Теорія відповідності дивідендної політики складу акціонерів. Згідно з

цією теорією компанія повинна здійснювати таку дивідендну політику, яка

відповідає очікуванням акціонерів.

6. Залишкова політика дивідендних виплат припускає, що фонд виплати

дивідендів утвориться після того, коли за рахунок прибутку задоволені потреби у

формуванні власних фінансових ресурсів, що забезпечують повною мірою

реалізацію інвестиційних можливостей підприємства. Якщо за наявними

інвестиційними проектами рівень внутрішньої ставки прибутковості перевищує

середньозважену вартість капіталу, то основна частина прибутку повинна бути

спрямована на реалізацію таких проектів, тому що вона забезпечить високий темп

росту капіталу (відкладеного доходу) власників. Перевагою політики цього типу є

забезпечення високих темпів розвитку підприємства, підвищення його фінансової

15

стійкості. Недолік цієї політики полягає в нестабільності розмірів дивідендних

виплат, повної непередбачуваності їх розмірів у майбутньому періоді і навіть

відмова від виплат у період високих інвестиційних можливостей, що негативно

позначається на формуванні рівня ринкової ціни акцій. Така дивідендна політика

використовується, як правило, лише на ранніх стадіях життєвого циклу

підприємства, зв'язаних з високим рівнем його інвестиційної активності.

На основі існуючих теоретичних підходів та практичного досвіду

сформувались різні типи дивідендної політики.

16

2. Підходи до проведення дивідендної політики підприємства.

Кожна корпорація розробляє процедуру дивідендних виплат, яка зводиться

до визначення:

дати декларації (declaration date);

дати реєстрації власників акцій (holder-of-record date);

дати початку продажу акцій без дивідендів (ex-dividend date);

дати виплати дивідендів (payment date).

Рада директорів корпорації визначає день декларації, тобто повідомляє дату

виплат і суму регулярних дивідендів. Наприклад, корпорація «Кока-Кола»

звичайно виплачує дивіденди 1 квітня, 1 липня, 1 жовтня і 15 грудня. У лютому

2001 р. на Раді директорів квартальні дивіденди були збільшені на 18 % на одну

акцію, що еквівалентно щорічному дивіденду в розмірі 72 центи. У своєму звіті

корпорація повідомила, що за останні 39 років дивіденди зростали щорічно.

Корпорація виплачує дивіденди всім акціонерам, які зареєстровані на

встановлену дату. У тому разі, якщо акція продана іншій особі до дати реєстрації,

дивіденди будуть виплачені першому власнику.

Дату початку продажу акцій без дивідендів визначають брокерські компанії

і фондові біржі. Вона встановлюється за чотири робочих дні до дати реєстрації.

Установлення дати забезпечує порядок під час виплати дивідендів. Особи, котрі

купили акції на вторинному ринку за чотири робочі дні до реєстрації, одержують

право на дивіденд. Якщо особа купує акцію після цієї дати, вона не одержує

дивіденду, тому що акція придбана без нього (ex-dividend). Чотири робочі дні в

цьому разі визначені для переміщення платіжних документів із продажу акцій.

У день виплати корпорація телеграфом або в інший спосіб розсилає

дивідендні чеки акціонерам.

Методи проведення дивідендної політики.

Дивідендна політика, що називається «залишковою» (residual), широко

застосовується на практиці. Вона передбачає чотири послідовні кроки в прийнятті

рішень з приводу коефіцієнта виплати дивідендів.

17

Перший — складання оптимального бюджету інвестицій.

Другий — визначення суми оплаченого капіталу, яку необхідно включити в

бюджет капітальних вкладень.

Третій — максимальне використання для фінансування нерозподіленого

прибутку.

Четвертий — виплата дивідендів тільки в тому разі, якщо прибуток

одержаний у такому розмірі, який вимагається для забезпечення оптимального

бюджету.

Слово «залишковий» (residual) означає «залишений понад» (якоїсь певної

суми), тому залишкова політика полягає в тому, що дивіденди виплачуються із

«залишку» прибутку, після формування фондів, необхідних для розширення

виробництва.

Деякі корпорації проводять політику виплат дивідендів у постійних

розмірах або політику постійного їх збільшення. Сформульовано правило, що

наголошує: «Намагайтесь уникати становища, коли вам доведеться скоротити

щорічні виплати дивідендів». З розвитком інфляції, коли обсяги одержуваних

прибутків значно зростають, американські корпорації переходять до політики

«stable growth rate», тобто стійких темпів зростання дивідендів. Корпорація

визначає певний темп зростання дивідендів, наприклад 6 % за рік, і прагне

щороку збільшувати дивіденди на цю суму в доларах. Така політика обумовлена:

по-перше, негативним впливом коливань у величині дивідендів на

підвищення ks — очікуваної ставки доходу на акціонерний капітал; ринкова ціна,

відповідно, є нижчою, ніж за стабільної політики;

по-друге, акціонери, особливо та їх частина, котра витрачає одержані

дивіденди на споживчі потреби, повинні мати можливість постійно враховувати

свої доходи, тому нерегулярна виплата дивідендів може знизити попит на акції й

призвести до зменшення їхньої ринкової ціни. Політика стійких темпів зростання

може суперечити «залишковій» політиці, тому в окремі роки розмір інвестицій та

їхні джерела переглядаються.

18

Необхідно зазначити, що за політики стійких темпів зростання виплат

дивідендів коефіцієнт дивідендних виплат може бути нестабільним. У літературі

наводиться приклад, коли американська залізнична компанія «Пенн Централ»

здійснювала стабільну політику щодо коефіцієнта дивідендних виплат за

принципом: «Долар для акціонерів, долар для компанії». Подібна політика, як

стверджують західні автори, підведе будь-яку компанію до банкрутства[1].

На практиці широко застосовується відомий варіант дивідендної політики,

коли фірма регулярно виплачує низькі дивіденди плюс додаткові у сприятливі

фінансові роки.

19

3. Основні етапи формування дивідендної політики.

Оптимальна частка дивідендів – це функція чотирьох чинників:

1) віддання інвесторами дивідендів в порівнянні з приростом капіталу, перевагу

2) інвестиційні можливості фірми;

3) цільова структура капіталу фірми,

4) доступність і ціна зовнішнього капіталу. Останні три чинники об'єднуються в

так звану модель виплати дивідендів за залишковим принципом (residual dividend

model), згідно з якою будь-яка фірма, визначаючи свою цільову частку дивідендів

в прибутку, проробляє наступні чотири операції: 1) визначає оптимальний

бюджет капіталовкладень; 2) визначає суму акціонерного капіталу, необхідного

для фінансування цього бюджету при цільовій структурі капіталу; 3) здійснює

максимально можливе фінансування бюджету капіталовкладень шляхом

реінвестування прибутку; 4) виплачує дивіденди тільки в тому випадку, якщо

отриманий прибуток більше, ніж сума, необхідна для забезпечення оптимального

бюджету капіталовкладень. Залишковий принцип означає, що дивіденди

виплачуються в останню чергу.

Ціна нерозподіленого прибутку являє собою альтернативні витрати, що

відображають прибутковість, доступну інвесторам-акціонерам. Якщо акціонери

фірми можуть купити інші акції з тим же рівнем ризику і отримати 12%-ну

загальну прибутковість (сума дивідендної і капіталізованої прибутковості), то ці

12% є ціною нерозподіленого прибутку фірми. Ціна нового акціонерного

капіталу, отриманого за рахунок емісії звичайних акцій, вище через витрати по

випуску акцій, включаючи витрати на підписку і деяке зниження ціни під тиском

«негативних сигналів», які інвестори можуть отримати з оголошення про випуск

акцій. Крім того, більшість фірм мають цільову структуру джерел коштів, яка

передбачає певну частку позикового капіталу, тому нове фінансування також

складається частково з позикового і частково з власного капіталу. Поки фірма при

фінансуванні проектів дотримується оптимальної структури джерел (при умові,

що в ролі джерела власних коштів виступає нерозподілений прибуток), гранична

ціна кожного нового долара її капіталу буде мінімальною. Залучений за рахунок

20

внутрішніх резервів власний капітал дозволяє профінансувати певну суму нових

інвестицій, але при виході за межі цієї суми фірма повинна вдатися до випуску

звичайних акцій, що більш дорого коштують. У той момент, коли виникає

необхідність випуску нових акцій, ціна власного капіталу і відповідно

середньозважена ціна капіталу збільшуються.

Оскільки і схема інвестиційних можливостей, і рівень прибутку варіюють

по роках, суворе проходження залишковому принципу виплати дивідендів

приводить до мінливості дивідендів – в одному році фірма могла б оголосити, що

дивідендів не буде в зв'язку з хорошими інвестиційними можливостями, а в

наступному виплатити великі дивіденди, оскільки інвестиційні можливості

невеликі. Аналогічно коливання прибутку також призводять до мінливості

дивідендів, навіть якщо інвестиційні можливості стабільні протягом часу.

Дивіденди, що міняються, менш бажані, ніж стабільні, а зміна виплати дивідендів

може подати помилкові сигнали і підірвати довір'я інвесторів до фірми. Таким

чином, залишкова модель являє собою основу для встановлення цільового

значення коефіцієнта виплати дивідендів в довгостроковому плані, але не треба

суворо дотримуватися цієї моделі з року в рік.

Компанії використовують дану модель для розуміння чинників, що

визначають оптимальну політику виплати дивідендів, але при визначенні цільової

частки дивідендів як основа звичайно використовується модель фінансового

прогнозу. Найбільш великі фірми мають власну модель, яка використовується для

прогнозу їх фінансового становища на найближчі 5-10 років. Інформація про

витрати капіталу, що плануються і потреби в оборотних коштах закладається в

модель нарівні з оцінками виручки, рентабельності, амортизації і інших

елементів, необхідних для прогнозування загальних грошових надходжень.

Визначається також цільова структура капіталу; при цьому модель розрахована на

те, щоб визначити розміри позикового і акціонерного капіталу, необхідного для

задоволення потреб, що прогнозуються в капіталі при збереженні планової його

структури.

Потім в модель вводяться дані про виплату дивідендів. Природно, чим вище

21

частка дивідендів в прибутку, тим більше і потреба у зовнішньому акціонерному

капіталі. Більшість фірм використовують ці моделі, щоб визначити таку політику

виплати дивідендів на прогнозний період (звичайно п'ять років), при якій

акціонерний капітал, достатній для фінансування бюджету капіталовкладень,

утвориться без необхідності випуску нових звичайних акцій або виходу структури

капіталу за межі оптимального діапазону. Кінцевим результатом може бути

документ типу наступної записки віце-президента по фінансах голові правління

фірми.

«Ми спрогнозували загальний ринковий попит на нашу продукцію,

вірогідну частку на ринку і інвестиційні потреби в основних і оборотних коштах,

достатніх для забезпечення обсягу виробництва, що прогнозується.

Використовуючи цю інформацію, ми розробили проекти балансів і звітів про

прибутки і збитки на період 1993-1997 рр.

Наші дивіденди в 1992 р. склали біля 50 млн. дол., або 2 дол. на акцію.

Виходячи з прогнозних значень прибутку, грошових потоків і потреби в капіталі,

ми можемо щорічно збільшувати дивіденди на 8%. Це відповідає в середньому

42%-ний частці дивідендів в прибутку протягом періоду, що прогнозується. Більш

швидке зростання розміру дивідендів або підвищення їх частки в прибутку

зажадало б таких великих платежів, що ми вимушені були б випустити звичайні

акції, урізати бюджет капіталовкладень або підвищити частку позикового

капіталу. Таким чином, я рекомендую збільшити дивіденди в 1993 р. до 2,16 дол. і

запланувати на майбутнє аналогічне підвищення на 8%.

Протягом найближчих п'яти років можуть статися і безсумнівно стануться

події, які приведуть до того, що фактичні показники не співпадуть з прогнозними.

У цьому випадку нам доведеться переглянути свою позицію. Однак я упевнений,

що випадковий дефіцит грошових коштів можна буде ліквідувати за рахунок

додаткових позик – у нас є певний невикористаний позиковий потенціал, який

забезпечує нам гнучкість в цьому відношенні.

У рамках нашої моделі ми проробили декілька сценаріїв економічного

спаду. У разі істотного спаду в економіці наш прибуток виявиться недостатнім

22

для виплати дивідендів. Однак по всіх „розумних" сценаріях грошові

надходження достатні для виплати дивідендів. Я знаю, що вас цікавить

максимальний рівень дивідендів, який ми вимушені будемо знизити при поганих

економічних умовах. Як показує наша модель, на рівні 2,16 дол. дивіденди

можуть залишатися незмінними – лише у разі їх підвищення до рівня понад 3 дол.

з'являється реальна загроза можливості зниження.

Можна також зазначити, що більшість інших аналітичних видань

прогнозують нашим дивідендам зростання на 6-8%. Таким чином, встановивши

дивіденди на рівні 2,16 дол., ми виявимося у верхній частині оголошеного

діапазону, що створить популярність нашим акціям. Враховуючи чутки, що так

широко розповсюдилися про скупку контрольного пакету, невелике підвищення

курсу акцій дозволило б нам всім зітхнути з полегшенням».

Компанії, особливо в циклічних галузях, у важкі часи насилу підтримують

рівень дивідендів, який насправді і так невисокий. Такі компанії встановлюють

дуже низький «регулярний» дивіденд і потім підкріплюють його «додатковим»

дивідендом, коли наступають «хороші» часи. Подібної стратегії – низькі регулярні

дивіденди плюс додаткові виплати – дотримувалася в минулому фірма «General

Motors». Компанія оголошувала про низький регулярний дивіденд, і акціонери

могли розраховувати на отримання цього дивіденду при будь-яких умовах. Потім,

коли положення поліпшувалося, а прибутки і грошові надходження

підвищувалися, компанія виплачувала досить відчутний додатковий дивіденд.

Інвестори усвідомлювали, що в майбутньому ці додаткові виплати можуть

припинитися, і не розцінювали їх як сигнал про постійне зростання прибутку

фірми; аналогічно вони не сприймали припинення додаткових виплат як

негативний сигнал.

Протягом 1970-х рр. більшість великих компаній розробляла плани

реінвестування дивідендів (Dividend Reinvestment Plans, DRP), в рамках яких

акціонери могли автоматично реінвестувати свої дивіденди в акції їх корпорації,

що виплачує. Сьогодні біля 1000 компаній пропонують своїм акціонерам DRP, і,

хоч число учасників цих планів в різних фірмах вельми різне, в середньому в них

23

беруть участь біля 25% акціонерів. Існує два типи DRP: 1) плани, які

розповсюджуються тільки на «старі акції», що вже знаходяться в обігу, і 2)

плани, які розповсюджуються на знов випущені акції. В обох випадках акціонери

повинні сплачувати прибуткові податки з суми дивідендів, навіть якщо вони

отримують акції замість готівки.

У DRP обох типів акціонери повинні зробити вибір – або і далі отримувати

чеки на суму належних ним дивідендів, або ж використати ці суми для покупки

додаткової кількості акцій даної корпорації. При плані типу «старі акції», якщо

акціонери віддають перевагу реінвестуванню, банк, діючий в ролі опікуна,

розпоряджається всією сумою, доступною для реінвестування (за вирахуванням

плати за свої послуги), для купівлі акцій корпорації на відкритому ринку і

розподілу серед акціонерів, що беруть участь на пропорційній основі. Витрати на

купівлю акцій (брокерські витрати) невисокі в зв'язку із значним об'ємом

операції, тому ці плани вигідні дрібним акціонерам, які не потребують грошових

дивідендів для поточного споживання.

DRP типу «нові акції» передбачають використання дивідендів для

придбання знову випущених акцій, тобто залучення в фірму нового капіталу. У

останні роки AT&Т, «Xerox», «Union Carbide» і багато які інші фірми зуміли

залучити значні нові капітали, використовуючи DRP даного типу. З акціонерів не

стягуються які-небудь комісійні, а деякі фірми пропонують їм придбавати акції зі

знижкою 3-5% від фактичної ринкової ціни. Компанії беруть на себе ці витрати як

аналог витрат по випуску акцій, які мали б місце при їх розміщенні через

інвестиційні банки і були б вищим. Бесіди з фінансовими працівниками

корпорацій дозволяють передбачити, що і багато які інші фірми всерйоз

розглядають питання про створення DRP або їх переклад на систему «нових

акцій».

На дивідендну політику впливають:

1. Умови позик. Кредитні угоди часто обмежують виплату дивідендів з

прибутку, отриманого після надання позики. Часто вони містять умову, згідно з

яким дивіденди можуть виплачуватися тільки в тому випадку, якщо коефіцієнти

24

ліквідності і покриття, а також інші критерії надійності перевищують встановлені

мінімальні значення.

2. Обмеження, пов'язані з привілейованими акціями. Як правило, дивіденди

по звичайних акціях не можуть виплачуватися в тому випадку, якщо компанія не

виплатила до цього дивіденди по своїх привілейованих акціях. Виплата

дивідендів по звичайних акціях може бути відновлена тільки після погашення

заборгованості по привілейованих акціях.

3. Правило ерозії капіталу. Виплати по дивідендах не можуть перевищувати

суму нерозподіленого прибутку, оголошену в балансі. Це юридичне обмеження

відоме як правило ерозії капіталу (impairment of capital rule) і придумане для

захисту кредиторів. (Ліквідаційні дивіденди можуть бути виплачені з статутного

капіталу, але вони повинні бути ідентифіковані під відповідною назвою і не

повинні зменшувати капітал зверх лімітів, вказаних в укладених фірмою

кредитних угодах).

4. Наявність грошових коштів. Грошові дивіденди можуть бути виплачені

тільки грошима. Таким чином, недолік грошей на рахунку в банку може

обмежувати дивідендні виплати. Однак невикористаний позиковий потенціал

може компенсувати цей чинник.

5. Штрафний податок на прибуток, що неправильно нагромаджується.

Щоб не дозволити багатим громадянам використати корпорації з метою ухиляння

від сплати податків на особисті прибутки, податковий кодекс США передбачає

особливий додатковий податок на прибуток, що неправильно нагромаджується.

Таким чином, якщо податкова служба може довести, що значення коефіцієнта

виплати дивідендів було навмисне занижене, щоб допомогти акціонерам

уникнути прибуткового податку, на фірму буде накладений великий штраф.

Однак на практиці цього покарання зазнають тільки фірми закритого типу.

6. Контроль. Якщо керівництво фірми стурбоване можливістю втрати

контролю над фірмою, воно, можливо, не захоче випускати нові акції і, отже,

може зберегти велику частку прибутку, чим це було б в іншому випадку. Даний

чинник особливо важливий для невеликих акціонерних фірм закритого типу.

25

4. Особливості та напрями удосконалення дивід.політики українських

підприємств.

У зв'язку з процесами приватизації та створення нових підприємств в

Україні останніми роками набуває поширення такий тип господарської структури,

як акціонерне товариство (AT).

За період приватизації населенням нашої країни було отримано близько 46

млн. приватизаційних майнових сертифікатів. Для продажу через національну

мережу центрів сертифікатних аукціонів за ПМС було запропоновано понад 13

тисяч пакетів акцій різних підприємств України загальною вартістю 3 млрд. грн.,

а також за компенсаційні сертифікати – 7 тисяч пакетів загальною вартістю 1,6

млрд. грн. За весь час було приватизовано 50 тисяч об'єктів малої приватизації та

1300 об'єктів незавершеного будівництва, близько 11 тисяч великих і середніх

підприємств були перетворені в акціонерні товариства.

Кількість AT, безумовно, зростатиме, бо акціонерна форма власності має

багато переваг, наприклад таких, як можливість акумулювати значні кошти

шляхом продажу акцій, обмежена відповідальність власників за борги товариства,

змога вільно розпоряджатися своєю часткою капіталу, одержання акціонерами

прибутку на вкладений капітал (дивідендів).

Існує кілька цілей, яких повинні прагнути досягнути AT. Основні з них такі:

– розширення діяльності;

– збільшення прибутку;

– підвищення доходів акціонерів, поліпшення їх добробуту.

Остання з названих цілей може досягатися шляхом підвищення курсів акцій

та збільшення дивідендів, проведення ефективної дивідендної політики.

Дивіденд – це грошова виплата доходу за акціями їхнім власникам, яка

проводиться в порядку, передбаченому статутом AT, за рахунок прибутку, що

залишається в його розпорядженні після сплати встановлених законодавством

податків, інших платежів до бюджету та відсотків за банківський кредит.

Дивідендна політика – це сукупність заходів, які здійснюються AT і

спрямовані на прийняття рішень із нарахування та виплати дивідендів власникам

26

акцій цього AT.

Використання коштів на виплату дивідендів акціонерам – перший із двох

основних шляхів розподілу прибутку AT після оподаткування, другим є

спрямування коштів на інвестиції для подальшого розвитку AT, що приводить до

збільшення майбутніх грошових потоків.

У разі збільшення дивідендів можна спостерігати два протилежних ефекти:

– позитивний ефект, який полягає у зростанні впевненості потенційних

інвесторів у тому, що менеджери AT прогнозують збільшення прибутку

(інформаційний вплив), у підвищенні курсів акцій, поліпшенні добробуту

акціонерів;

– негативний ефект, який полягає у скороченні інвестицій для розширення

діяльності, зменшенні очікуваного рівня прибутку, падінні цін на акції в

майбутньому.

Отже, головним вибором дивідендної політики є реінвестування коштів в

AT, або виплата дивідендів. Існують теоретичний і практичний аспекти вивчення

дивідендної політики та її впливу на фінансово-господарську діяльність

підприємства. Є два відомих різних теоретичних підходи: теорія непотрібності

дивіденду, спрямування усіх коштів та прямі інвестиції, та теорія "синиці в руці".

Друга теорія більш поширена, але й практичні рекомендації першої можуть бути

враховані, наприклад, на стадії створення та розвитку підприємства.

Слід виділити такі типи дивідендної політики AT:

– політика постійних виплат, згідно з якою AT платить дивіденди, що

дорівнюють постійному відсотку його прибутку;

– політика регулярних дивідендів, яка полягає у виплаті регулярних, стійких

дивідендів;

– політика поступового збільшення дивідендів;

– політика екстра-дивіденду, застосовуючи яку AT поділяють дивіденд на дві

частини: регулярний дивіденд та екстра-дивіденд, який виплачується за

сприятливих обставин;

– виплата дивідендів акціями.

27

На розмір дивідендів можуть впливати такі заходи акціонерного товариства,

як подрібнення або консолідація акцій та викуп акцій. У разі викупу акціонерним

товариством своїх акцій акціонери повинні знати, що не зобов'язані їх продавати.

Взагалі єдиного підходу до формування дивідендної політики немає. Кожне

акціонерне товариство обирає свою політику виходячи зі стану справ,

прибутковості, етапу розвитку, складу акціонерів та інших особливостей. Для

вітчизняних підприємств найкращим, очевидно, є вибір другого та третього типів

дивідендної політики. Застосування першого типу недоцільне, бо прибуток

українських підприємств може змінюватися в досить широких межах, а

зменшення дивідендів не бажане для AT. Метод виплати дивідендів акціями

призводить, по суті, до подрібнення акцій, не змінюючи загальної суми

дивідендів, що будуть виплачуватися у майбутньому.

Дивіденд – один із чинників привабливості акцій для дрібних потенційних

інвесторів. Якщо ж дивіденди не виплачуються, це гальмує залучення широкого

загалу людей до процесу інвестування в цінні папери. При прийнятті рішення

інвестор враховує дохідність акції, яка залежить від дивідендних виплат та доходу

від зміни вартості акцій:

Да = [Д + (Ц1 – Ц0)] / Ц0,

де Да – дохідність акції;

Д – отримані за період дивіденди;

Ц1 – поточна ринкова ціна акції;

Ц0 – ціна, за якою акція була придбана.

Основною метою вкладення вільних коштів є отримання доходу на

інвестований капітал. Купляючи акції, інвестор хоче отримувати дивіденди, а

також (в основному це власники великих пакетів акцій) прагне права власності на

частину AT та участі в управлінні ним.

Треба звернути увагу на те, що в Україні виплата дивідендів нерезидентам

може проводитися тільки із прибутку, що залишається в розпорядженні емітента

після оподаткування, тоді як резидентам дивіденди можуть виплачуватися

незалежно від результатів діяльності (п. 7.8 ст. 7 Закону України "Про

28

оподаткування прибутку підприємств"). Для них розподілу як дивіденди може

підлягати як прибуток звітного та минулих звітних періодів, так і кошти фондів

економічного стимулювання та кошти фондів спеціального призначення.

Особливістю оподаткування дивідендних виплат в Україні є те, що AT

повинне перерахувати податок у розмірі 30% від нарахованої суми для резидентів

та 15% – для нерезидентів до або одночасно з виплатою дивідендів. Отже, навіть

за відсутності об'єкта оподаткування податком на прибуток AT є платником

податку на дивіденди з наступним його заліком у податок на прибуток. Може

виникнути ситуація, в якій податок на дивіденди перевищить суму нарахованого

податку на прибуток, що вплине на сплату податку на прибуток у наступних

податкових періодах.

Одним із заходів для залучення іноземних інвесторів в Україну є зниження

ставки оподаткування дивідендів для нерезидентів. Якщо раніше вони

отримували 59,5% нарахованої суми дивідендів, то з 1 червня 1999 року

отримують 85%.

Нарахування та виплата дивідендів, а також сплата податку проводиться

таким чином:

– нараховуються дивіденди разом із податком, нараховується податок на

дивіденди;

– отримується в банку сума до виплати, одночасно перераховується до

бюджету податок на дивіденди;

– перераховуються дивіденди юридичним особам та виплачуються дивіденди

фізичним особам.

Незважаючи на загальний важкий стан підприємств України, значна

частина акціонерних товариств отримує прибуток та має можливість виплачувати

дивіденди. Так, за підсумками 1998 року найбільше в СНД хімічне підприємство

концерн "Стирол" направив на виплату дивідендів 5,6 млн. грн.; АСК

"Укррічфлот" – 5 млн. грн., або 0,80 грн. на акцію; Запорізький залізорудний

комбінат – 4 млн. грн., або 0,053 грн. на акцію; ДАЕК "Запоріжжя-обленерго" –

623 тис. грн., що становить 10% чистого прибутку (ЧП), або 0,0035 грн. на акцію;

29

ВАТ "Дніпрообленерго" – 600 тис. грн., що становить 5% ЧП; ДАЕК

"Західенерго" – 499 тис. грн., або 10% ЧП; ЕК ВАТ "Полтава-обленерго" – 275

тис. грн., або 0,11 грн. на акцію; ВАТ "Нафтохімія Прикарпаття" – 196,4 тис. грн.,

що дорівнює 5% ЧП; фармацевтична фірма "Здоров'я" *- 180 тис. грн.; ВАТ

"Київський картонно-паперовий комбінат" – 555 тис. грн., або 13% ЧП; АППБ

"Аваль" – 135 тис. грн. [9, 58-63].

Досить часто подаються дані про розмір дивідендів, які припадають на одну

акцію або на один інвестиційний сертифікат, як це прийнято у світовій практиці.

Наприклад, за підсумками діяльності ТОВ "Дружківський метизний завод"

виплачував у 1999 році 0,027 грн. на акцію; ЗАТ "Харківська бісквітна фабрика" –

0,65 грн. на акцію; ВАТ "Спектр" – 0,06 грн. на акцію;

ВАТ "Роменський молочний комбінат" – 1,00 грн. на акцію; ВАТ "Одеса-

газ" – 1,02 грн. на акцію; ЗАТ ІФ "Олбі-Інвест" – 1,12 грн. на інвестиційний

сертифікат.

За підсумками 1999 року до фонду виплати дивідендів ВАТ "Сумигаз",

наприклад, планує спрямувати 5% чистого прибутку; пивзавод "Рогань" – 10%;

ДАЕК "Закарпаттяобленерго" – 13,2%; ВАТ "Кримський содовий завод" – 25 %

[9, 58-63].

Аналіз викладеного вище, а також загальний стан українських підприємств,

гостра потреба останніх у прямих інвестиціях дають змогу вважати доцільним та

оптимальним розподіл як дивіденди 5-10% чистого прибутку.

Акціонерні товариства, які прийняли рішення про виплату дивідендів,

мають багато проблем. По-перше, після прийняття такого рішення на зборах

акціонерів необхідно опублікувати цю інформацію. Виникає запитання: де

публікувати? Найзручнішим для акціонерів є розсилання письмових повідомлень,

але для AT, що мають кілька тисяч акціонерів, це досить дорогий і трудомісткий

процес.

По-друге, труднощі виникають при підготовці документів для виплати,

друкуванні дивідендної відомості, передачі відомості про виплату та розміри

утриманого податку на прибуток податковим органам за місцем розташування

30

AT. Потім відомості передаються до податкової адміністрації за місцем

проживання акціонера. Необхідним є внесення ідентифікаційних кодів акціонерів

до реєстру, бо тим акціонерам, які не повідомили свого коду, дивіденди не

виплачуються.

По-третє, з'являються проблеми при виплаті дивідендів у відкритому

акціонерному товаристві. Ось можливі варіанти виплати та їх недоліки: видача

готівкою через касу (не всі акціонери живуть поблизу місцерозташування AT),

перерахунок поштовим переказом (трудомісткий процес, бо треба розіслати

кілька тисяч переказів), перерахунок на рахунки акціонерів у банках (відкриття

рахунка кожного акціонера, повідомлення їм про номер рахунка).

Виникають також питання щодо взаємовідносин з іноземними інвесторами,

конвертації валюти, переказу дивідендів за кордон. Відносно шляхів виплати

потрібний комбінований підхід, орієнтований на зручність як для AT, так і для

акціонерів.

Дивіденди в акціонерних товариствах розраховуються за формулою:

Д = Пр – (Пд + Витр + Рф + Іф),

де Пр – прибуток до розподілу;

Пд – податки і платежі з прибутку до бюджету;

Витр – витрати на утримання акціонерного товариства;

Рф – відрахування в резервний фонд;

Іф – інвестиційний фонд на розвиток виробництва.

Дивіденд акціонера розраховується шляхом множення номінальної вартості

акції на дивідендну ставку і на кількість акцій. Хоча на практиці дивідендна

ставка встановлюється в грошових одиницях і складає їх певну кількість на одну

акцію.

Дивіденди можуть виплачуватись у різних формах.

1. Виплата дивідендів готівкою. Це найбільш проста і найпоширеніша

форма здійснення дивідендних виплат.

2. Виплата дивідендів акціями. Така форма передбачає надання акціонерам

знову емітованих акцій на суму дивідендних виплат. Вона становить інтерес для

31

акціонерів, менталітет яких орієнтований на ріст капіталу в майбутньому періоді.

3. Автоматичне реінвестування. Ця форма виплати надає акціонерам право

індивідуального вибору – одержати дивіденди наявними чи реінвестувати їх у

додаткові акції.

4. Викуп акцій компанією. Він розглядається як одна з форм реінвестування

дивідендів, відповідно до якої на суму дивідендного фонду компанія скуповує на

фондовому ринку частину акцій. Це дозволяє автоматично збільшувати розмір

прибутку на одну акцію, що залишилася, і підвищувати коефіцієнт дивідендних

виплат у майбутньому періоді. Така форма використання дивідендів вимагає

згоди акціонерів.

32

ВИСНОВКИ

Отже, політика виплати дивідендів має на увазі прийняття рішення про

виплату прибутку фірми акціонерам або її реінвестуванні; це рішення може

вплинути на ціну акцій фірми як сприятливим, так і несприятливим чином.

Ключові чинники, що визначають дивідендну політику фірми, перераховані

нижче.

Вибір політики дивідендів включає в себе розв'язання наступних питань. 1.

Яка частка прибутку повинна бути виплачена як дивіденди в середньому

протягом певного періоду? 2. Чи повинна фірма забезпечувати стабільне

зростання дивідендів? 3. Чому повинен бути рівний розмір поточного дивіденду

на акцію?

Міллер і Модільяні розробили теорію ірелевантності дивідендів, яка

стверджує, що дивідендна політика фірми не впливає ні на вартість фірми, ні на

ціну її капіталу.

Теорія «синиці в руках», запропонована Гордоном і Лінтнером, стверджує,

що вартість фірми буде максимізуватися при високій частці виплати дивідендів,

тому що інвестори віддають перевагу реальним дивідендам потенційному

прибутку від приросту капіталу в зв'язку з їх меншою ризиковість.

Теорія податкової диференціації, що відстоюється Літценбергером і

Рамасвамі, свідчить, що вартість фірми максимізується при низькій частці

виплати дивідендів, оскільки інвестори виплачують менші податки на прибуток

від приросту капіталу, чим на дивіденди.

Оскільки емпірична перевірка цих трьох гіпотез не дозволила прийти до

певних висновків, вчені просто не можуть дати менеджерам корпорацій скільки-

небудь точного висновку про вплив змін в політиці дивідендів на ціни акцій і

капіталу. Тому визначення оптимальної політики виплати дивідендів надзвичайно

утруднене.

Політика виплати дивідендів повинна відображати також інформаційний

(сигнальний) зміст і ефект клієнтури. Гіпотеза інформаційного змісту стверджує, 33

що інвестори розглядають зміну дивідендів як сигнал про майбутні прибутки, що

прогнозуються керівництвом фірми. Ефект клієнтури дозволяє передбачити, що

будь-яка фірма залучає до себе тих інвесторів, яким подобається її політика

виплати дивідендів, і, отже, будь-яка зміна цієї політики приводить до зміни

складу акціонерів.

Стратегія високої частки виплати дивідендів може зменшити агентські

витрати, оскільки вона змушує фірму частіше виходити на ринки капіталу і

відповідно періодично зазнавати перевірок «ззовні».

На практиці більшість фірм старається дотримуватися політики виплати

дивідендів, що постійно збільшуються. Цей підхід забезпечує інвесторам

стабільні надійні прибутки і, якщо вірна сигнальна теорія, дає інформацію про

очікуване керівництвом зростання прибутку.

Більшість фірм застосовують модель виплати дивідендів за залишковим

принципом, яка дозволяє фірмі задовольняти свої потреби у власному капіталі за

рахунок нерозподіленого прибутку.

План реінвестування дивідендів дозволяє акціонерам автоматично

перелічувати дивіденди на придбання додаткових акцій своєї фірми. Подібні

плани користуються популярністю серед тих інвесторів, які не потребують

отримання поточного прибутку, оскільки вони дозволяють акціонерам

придбавати додаткові акції без виплати звичайних брокерських комісійних.

При визначенні політики виплати дивідендів менеджери враховують і інші

чинники, наприклад юридичні обмеження, інвестиційні можливості,

доступність і ціну інших джерел, податки.

34

СПИСОК ВИКОРИСТАНИХ ДЖЕРЕЛ

1. Балабанов И. Т. Основы финансового менеджмента. Как управлять

капиталом. – М.: Финансы и статистика, 1994. – 692 с.

2. Білик М.Д. Управління фінансами підприємств. – К.: Знання, 1999. – 362 с.

3. Бойчик М. І., Харів П. С., Хопчан М. І. Економіка підприємства. – Львів:

Сполом, 1998. – 212 с.

4. Бригхем Ю., Гапенски Л. Финансовый менеджмент: Полный курс: В 2-х т. /

Пер. с англ. под ред. В. В. Ковалева. СПб. : Экономическая школа, 1998. Т. 1.

– 497 с.

5. Ван Хорн Дж. К. Основы управления финансами. – М.: Финансы и

статистика, 1996. – 788 с.

6. Герасимчук В.Г. Стратегічне управління підприємством. - К.: КНЕУ, 2000. –

392 с.

7. Глухов В., Бахрамов Ю. Финансовый менеджмент.–СПб: Питер, 1995.– 628 с.

8. Калина А. и др. Рынок ценных бумаг. – К.: МАУП, 1999. – 258 с.

9. Короленко М.В. Дивідендна політика акціонерного товариства // Фінанси

України. – 2000. – №2. – С. 58-63.

10. Крайник О.П., Клепикова З.В. Фінансовий менеджмент: Навч. посіб. – Львів:

Інтелект, К.: Дакор, 2000. – 260 с.

11. Максимовский С.Д. Акционерные общства. – М.: ЮНИТИ, 1998. – 473 с.

12. Нікбахт Е. , Гропеллі А. Фінанси / Пер з англ. – К.: Вік, Глобус, 1992. – 569 с.

13. Основы предпринимательской деятельности (Экономическая теория

Маркетинг Финансовый менеджмент) / Под ред. В. М. Власовой. – М.:

Финансы и статистика, 1994. – С. 372-465.

14. Основы предпринимательской деятельности / Под ред. Ю.Осипова.– М.:

Прогресс 1992. – 432 с.

15. Пересада А. А. Основы инвестиционной деятельности. – К.: Либра, 1996, С.

6-51, 204-225.

35

16. Петрович Й.М. Економіка виробничого підприємництва. – К.: Знання, 2001. –

462 с.

17. Покропивний С.Ф.,Колот В.М. Підприємництво: стратегія, організація,

ефективність. – К.: КНЕУ, 1998. – 352 с.

18. Слав'юк Р.А. Фінанси підприємств: Навч. посібник. Вид. 2-ге, доповн. і

переробл. – Луцьк: Ред. - вид. відд. "Вежа" Волин. держ. ун-ту ім. Лесі

Українки, 2001. – 456 с.

19. Суторміна В.М. та ін. Фінанси зарубіжних корпорацій. – К.: Знання, 1993. –

304 с.

20. Фінансова діяльність підприємства. – К.: Либідь, 1998. – 546 с.

36