קבוצות עסקיות קבוצות עסקיות בישראלבישראל

2010דצמבר

1

קשרי בעלות\ שליטה בשוק ההון הישראלי

2010

2

-2009-2009מספר בעלי עניין והחזקותיהם בחברות ציבוריות ,מספר בעלי עניין והחזקותיהם בחברות ציבוריות ,)ממוצעים()ממוצעים(, , 19951995

3

שיטה לזיהוי יחסי שליטה במבני בעלות שיטה לזיהוי יחסי שליטה במבני בעלות מורכביםמורכבים(2010)עמינדב וקוסנקו,

: זיהוי בעלי שליטה בחברות ציבוריות1מטרה : זיהוי והגדרה של מערכות שליטה מורכבות )קבוצות 2מטרה

עסקיות(

עקרונות מנחיםזיהוי ראוי של יחסים מורכבים אלו הינו אפשרי רק כאשר משלבים 1.

ניתוח החברה הבודדת בקונטקסט של כל רשת האחזקותאת בה היא מוטמעת וההפך.

המתבטא בהתפלגות ולכל חברה קיים כלל הצבעה שונה היות 2.הנדרש וברוב בה המניות בעלי של ההצבעה זכויות של ייחודית להעביר החלטה, נדרשת הגדרת שליטה המתייחסת לגורמים אלו

לא ניתן לקבוע כלל שרירותי המבוסס על שיעור האחזקות ו.בחברה 4

האלגוריתם

שלם אלגוריתם מציגים אנו שפיתחנו המסגרת באמצעות מורכב, אחזקות מבנה בכל שליטה יחסי לזהות שמסוגל

( 0-1ולהמיר מטריצה נתונה של אחזקות למטריצה בוליאנית )של שליטה.

שיטה לזיהוי יחסי שליטה במבני בעלות שיטה לזיהוי יחסי שליטה במבני בעלות מורכביםמורכבים(2010)עמינדב וקוסנקו,

דוגמא לבעייתיות בשימוש•בגבול שרירותי המבוסס על אחזקות

•( חברה מופיעה למעלה מניות Firmבאיור בעלי ושלושה ){S1,S2,S3 זכויות ההצבעה( מופיע( { כאשר אחוז אחזקותיהם

בכדי להעביר החלטה. 50%על החץ. נניח שנדרש רוב פשוט של יוצרים קואליציה מנצחת ושכל אנו נוכחים שכל שני בעלי מניות

בעל מניות הוא שחקן ציר במספר שווה של קואליציות! לכן, . 1/3מדד הכוח של כל בעל מניות בדוגמא זו זהה ושווה ל-

לחברה זו אין שליט.

5

אחוז החברות הנשלטות מסך החברות הציבוריותאחוז החברות הנשלטות מסך החברות הציבוריות

8

שליטה לפי סוג בעליםשליטה לפי סוג בעלים (ultimate owner)

1995

Individual/family72%

Foreign5%

Trust10%

State6%

Widely held7%

2005

Individual/family74%

Foreign3%

Trust17%

State1%

Widely held5%

20091995

9

קבוצות עסקיות - הגדרהקבוצות עסקיות - הגדרה

משפטיות ישויות של משפטיות "קבוצה ישויות של "קבוצה פועלות אשר )חברות( פועלות עצמאיות אשר )חברות( עצמאיות שליטה תחת שונים שליטה בשווקים תחת שונים בשווקים אחידה ופיננסית אחידה אדמיניסטרטיבית ופיננסית אדמיניסטרטיבית

או רשמיים בקשרים אוומקושרות רשמיים בקשרים ו ו //ומקושרות בלתי רשמיים מתמידים"בלתי רשמיים מתמידים"

Leff,1976; Granovetter,2005

10

שכיחות של תופעת הקבוצות העסקיות בעולםשכיחות של תופעת הקבוצות העסקיות בעולם

11

היסטוריה של קבוצות עסקיות בישראלהיסטוריה של קבוצות עסקיות בישראל

Hyperinflation

ESP

Liberalization,Privatization,Immigration

Recession

6 Days War

Yom Kippur War

Dual economyDual economy

70’s-80’s 90’s-…

EmergenceEmergence RenaissanceRenaissance

Aharoni (1976; 2006), Maman (1999,2002), Kosenko(2008), Kosenko and Yafeh (2009)

Historical Timeline

12

Paragons or Parasites?Paragons or Parasites? (Khanna and Yafeh, 2007)(Khanna and Yafeh, 2007)

תועלתשוק ההון•שוק העבודה•שוק המוצרים•

עלויותבעיית הסוכן )מבנה פרמידאלי, התבצרות יתרה, •

אפקט המנהרות(חיפוש אחרי הרנטה הלא כלכלית )הון-שלטון(•פגיעה ברמת התחרותיות•סיכונים מערכתיים•

”מוסדות חסרים“

13

יישומים אמפירייםיישומים אמפיריים

אפיון ההתפתחות של קבוצות אפיון ההתפתחות של קבוצות עסקיות לאורך זמןעסקיות לאורך זמן

השוואת המאפיינים של חברות השוואת המאפיינים של חברות Stand-aloneStand-aloneמסונפות לעומת מסונפות לעומת

14

מאגר הנתוניםמאגר הנתונים כלל אוכלוסיית החברות הציבוריות שנסחרו בבורסה

חברות(640לניירות ערך בתל-אביב )כ-

2010 – 1995התקופה: •נתוני בעלות )קשרי בעלות, אחוזי החזקה(.•פרמטרים חשבונאיים )דוחות כספיים(.•נתוני מסחר )מחירים, תשואות, מדדים וכו'(.•מטריצת תשומות-תפוקה )למ"ס(.•מאגרי מידע נוספים )פיקוח על הבנקים, בורסה, •

פעילות המשק במט"ח ועוד(.

תדירות ביצועים –יומי, חודשי, רבעוני, שנתי; בעלות –חודשית

פנל15 תצפיות45000כ-

( ( + חברות ציבוריות+ חברות ציבוריות22מספר קבוצות עסקיות )מספר קבוצות עסקיות ) והחברות המסונפותוהחברות המסונפות

16

+ חברות( ומשקלן בערך השוק+ חברות( ומשקלן בערך השוק33הקבוצות גדולות )הקבוצות גדולות )

0

10

20

30

40

50

60

0

5

10

15

20

25

30

35

ערך השוק ערך השוק ללא "טבע" מספר קבוצות

17

)אחוז מערך השוק()אחוז מערך השוק(ריכוזיות לפי קבוצות שליטה ריכוזיות לפי קבוצות שליטה המשפחות \ הקבוצות הגדולות(10)

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

18

( ( 20102010)מרץ )מרץ מבנה החזקות פרמידאלי מבנה החזקות פרמידאלי

מהחברות המסונפות נמצאות תחת מבנה פרמידאלי 80%( ~ שכיחות הקבוצות עם שלבי החזקה רבים היא 30%-45%)אירופה=

גבוהה )לאורך המדגם(7, רמה מקסימאלית=3רמה ממוצעת =

פער "שליטה-החזקה"4040

5555

9595

9191

6565

8080

9797

19

הרכב הקבוצות לפי גודל הפירמותהרכב הקבוצות לפי גודל הפירמות

20

21

התפלגות ענפית של החברות הציבוריות ואחוז התפלגות ענפית של החברות הציבוריות ואחוז החברות המסונפות מסך החברות הציבוריות בענףהחברות המסונפות מסך החברות הציבוריות בענף

22

משקל של קבוצות עסקיות בענפים נבחרים )אחוז מערך השוק(

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

100

23

רמת המינוף של קבוצותרמת המינוף של קבוצות

24

אינטגרציה אנכית של קבוצות עסקיותאינטגרציה אנכית של קבוצות עסקיות

25

גודל ורמת הקשריות הכלכלית של קבוצות עסקיותגודל ורמת הקשריות הכלכלית של קבוצות עסקיות

26

סטטיסטיקה תיאוריתסטטיסטיקה תיאורית

פרמטרמסונפותלא מסונפות

גילגיל10101414

6633השקעה במו"פהשקעה במו"פ

)% ממכירות()% ממכירות(

5.75.744צמיחת המכירות צמיחת המכירות

)%()%(

)אלפי ₪()אלפי ₪(גודל גודל 816,894816,8946,478,4916,478,491

0.50.5

0.05

0.60.6

0.1

מינוףמינוף

דיבידנד דיבידנד )% ממכירות()% ממכירות(

27

מתודולוגיה

• Claessens et al.(2004)

Performance (TQ,ROA)=

f (size, age, GROUP, wedge ,ownership, sales, R&D, dividend, leverage,TA100 + Interactions)

Panel data: Fixed effects; Robustness: ROE,ROIC, UO data only

28

תוצאותתוצאות

29

TQROAפרמטרמסונפותמסונפות00--

% הבעלות% הבעלות++++

גילגיל++--

++++צמיחת המכירות צמיחת המכירות

)%()%(

גודלגודל++--

--

++

--

00

מינוףמינוף

השקעה במו"פהשקעה במו"פ

ממצאים עיקרייםממצאים עיקריים

עדויות מובהקות לקיומן ולפעילותן האקטיבית של 1.קבוצות עסקיות בישראל

כ-220. עסקיות: קבוצות החברות 25%+ מכלל מנתח השוק50%הציבוריות, כ-

אחוז מהחברות המסונפות נמצאות תחת מבנה 380.שליטה פרמידאלי )שכיחות הפירמידות גבוהה(

מינוף גבוה, בשלות )גיל + גודל( גבוהה4.

משקל גבוה בסקטור הפיננסי+ריכוז פיזור ענפי רחב: 5.של חברות אחזקה

אין תרומה לרווחיות )בממוצע(6.

)בממוצע( פרמיה שלילית7.

30

כיווני מחקר להמשךכיווני מחקר להמשך

מחקרים בתהליך:הקצאת מקורות ברמת המשק•תפקודם של השווקים הפנים קבוצתיים•אבולוציה של קבוצות עסקיות )התפתחות •

דינמית(

נושאים נוספים למחקר:•Related lendingדינאמיקה של שכר הבכירים?•

31

סיכוםסיכום

קבוצות עסקיות בישראל הן קבוצות עסקיות בישראל הן :

מורכבות•גדולות•בעלות רמת מינוף גבוהה•אינדיקציות להקצאת מקורות לא יעילה•

32

מקשות על הערכת הסיכונים ונושאות

Spill-over פוטנציאל ל-effect

מקשות על הערכת הסיכונים ונושאות

Spill-overפוטנציאל ל-effect