매일유업［005990］ daewoo 20140428 103760395[1]

매일유업 (005990) 커피, 분유, 주가의 삼각 관계는?

14년 1Q 실적, 수출 감소와 경쟁 격화로 컨센서스 밑돌 전망

매일유업의 14년 1Q 실적은 매출액 4.1% 증가, 영업이익 4.4% 감소하여 컨센서스를 밑돌

전망이다. 매출 증가는 가격 인상 효과, 국내 분유 매출 증가, 페레로, 커피, 드링크 매출 증

가 때문이다. 영업이익 감소는 발효유, 치즈, 두유, 가공유에서 경쟁 격화로 마케팅비용이

증가했기 때문이다. 1Q 분유 수출은 13년 1Q(110억원)보다 40% 정도 감소로 추정된다.

관세청관세청관세청관세청 중국중국중국중국 분유분유분유분유 수출수출수출수출 통계를통계를통계를통계를 보면보면보면보면, 1Q, 1Q, 1Q, 1Q에에에에 19.8% 19.8% 19.8% 19.8% 감소했다감소했다감소했다감소했다....

분유와 커피(폴바셋)의 성장이 중요

매일유업은 분유(수출+내수), 커피(특히, 폴바셋), 2~4등 품목의 수익성 향상이 핵심이다.

1) 14년 400억원 정도의 중국향 분유 수출을 예상하였으나, 현재로는 어려워 보인다. 중국

소비 경기 둔화, 중국의 외산 분유에 대한 규제(외산 분유는 검역 후 등록) 강화, 1개의 총

대리상에 의존하고 있어 유통에서의 불확실성이 높기 때문이다. 하지만, 중국 분유 시장(14

조원)에서 매일유업매일유업매일유업매일유업이이이이 갖는갖는갖는갖는 장점장점장점장점((((한국한국한국한국 분유분유분유분유 선호도선호도선호도선호도, , , , 동양인에동양인에동양인에동양인에 맞는맞는맞는맞는 품질품질품질품질, , , , 유통망유통망유통망유통망 확대확대확대확대 가능가능가능가능

성성성성))))이이이이 많아많아많아많아 중국에서의중국에서의중국에서의중국에서의 장기장기장기장기 성장성장성장성장 가능성은가능성은가능성은가능성은 변함이변함이변함이변함이 없다없다없다없다. . . .

국내 분유(시장규모 4천 5백억 추정)는 13년에 남양유업 파동으로 점유율이 33~34%로 높

아졌다. 14년에는 남양유업이 영업력을 회복하고 롯데푸드의 파스퇴르(위드맘)도 온라인 시

장에서 강세를 보이고 있어 매일유업의매일유업의매일유업의매일유업의 추가적인추가적인추가적인추가적인 점유율점유율점유율점유율 상승에는상승에는상승에는상승에는 한계가한계가한계가한계가 있다있다있다있다....

2) 2) 2) 2) 커피커피커피커피 전문점인전문점인전문점인전문점인 폴바셋의폴바셋의폴바셋의폴바셋의 성장성장성장성장 가능성이다가능성이다가능성이다가능성이다.... 폴바셋(회사명 엠즈씨드)은 13년 6월 매일유

업에서 분사되었다. 13년말 자본금 20억원, 부채 43억원, 자본 174억원이다. 13년 6~12월

(7개월간) 매출액 118억원, 영업이익 11억원이다. 14년 4월 현재 27개의 직영 매장을 가지

고 있다. 14년에는 매출액 250~300억원, 영업이익 20~25억원이 가능할 전망이다.

국내 커피 시장은 빠르게 성장 중이다. 상위 7개 커피 전문점의 13년 매출액과 매장수는

각각 1.2조(+13.2%), 4,538개(+16.9%)이며, 평균 영업이익률은 6.7%(12년 6.9%)이다.

3) 매일유업은 유가공(흰우유, 가공유, 발효유, 치즈), 음료(두유, 드링크, 주스, 커피음료),

영양식(국내 분유, 수출 분유)으로 구분된다. 영양식을 제외하고, 1~2등 제품과 이익률이

높은 제품이 많지 않다. 효율적효율적효율적효율적 마케팅마케팅마케팅마케팅, , , , 물류비물류비물류비물류비 절감절감절감절감, SKU(, SKU(, SKU(, SKU(제품가짓수제품가짓수제품가짓수제품가짓수) ) ) ) 축소축소축소축소 등을등을등을등을 통해통해통해통해

2~42~42~42~4등등등등 제품의제품의제품의제품의 이익률을이익률을이익률을이익률을 높일높일높일높일 수수수수 있는있는있는있는 체질체질체질체질 개선이개선이개선이개선이 필요하다필요하다필요하다필요하다....

투자의견 매수, 목표주가는 48,000원

분유 수출이 주춤하면서 주가도 조정을 받고 있다. 하지만, 폴바셋의 성장 가능성이 있다.

목표주가는 48,000원(기존 50,000원)으로 조정하는데, 분유 수출이 예상보다 주춤하여 적

용 Valuation을 낮추었기 때문이다. 주가주가주가주가 저점저점저점저점 찾기에찾기에찾기에찾기에 서서히서서히서서히서서히 나서야나서야나서야나서야 할할할할 시점으로시점으로시점으로시점으로 본다본다본다본다....

결산기 (12월) 12/11 12/12 12/13 12/14F 12/15F 12/16F

매출액 (십억원) 976 1,072 1,364 1,442 1,529 1,638

영업이익 (십억원) 14 27 35 39 43 50

영업이익률 (%) 1.4 2.5 2.6 2.7 2.8 3.1

순이익 (십억원) 5 21 22 27 30 33

EPS (원) 370 1,593 1,619 1,982 2,273 2,476

ROE (%) 1.8 7.3 6.8 7.7 8.2 8.3

P/E (배) 49.4 19.6 27.7 20.0 17.5 16.0

P/B (배) 0.8 1.3 1.8 1.5 1.4 1.3

주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속 순이익

자료: 매일유업, KDB대우증권 리서치센터

음식료

Company Update

2014.4.28

(Maintain) 매수

목표주가(원,12M) 48,000

현재주가(14/04/28,원) 39,700

상승여력 21%

영업이익(14F,십억원) 39

Consensus 영업이익(14F,십억원) 45

EPS 성장률(14F,%) 22.4

MKT EPS 성장률(14F,%) 26.8

P/E(14F,x) 20.0

MKT P/E(14F,x) 10.7

KOSDAQ 556.96

시가총액(십억원) 539

발행주식수(백만주) 13

유동주식비율(%) 55.8

외국인 보유비중(%) 4.9

베타(12M) 일간수익률 0.69

52주 최저가(원) 32,950

52주 최고가(원) 55,300

주가상승률주가상승률주가상승률주가상승률(%)(%)(%)(%) 1111개월개월개월개월 6666개월개월개월개월 12121212개월개월개월개월

절대주가 -11.4 -11.6 -17.4

상대주가 -13.4 -15.1 -16.1

[음식료/담배]

백운목 02-768-4158 [email protected] 권정연 02-768-4161 [email protected]

60

80

100

120

140

13.4 13.8 13.12 14.4

매일유업 KOSDAQ

매일유업

커피, 분유, 주가의 삼각 관계는?

2 KDB Daewoo Securities Research

표표표표 1111. . . . 매일유업의매일유업의매일유업의매일유업의 2014201420142014년년년년 1111분기분기분기분기 실적실적실적실적 예상예상예상예상 (십억원,%)

1Q131Q131Q131Q13 4Q134Q134Q134Q13 1Q14F1Q14F1Q14F1Q14F 증감률증감률증감률증감률

KDBKDBKDBKDB대우대우대우대우 컨센서스컨센서스컨센서스컨센서스 YoYYoYYoYYoY QoQQoQQoQQoQ

매출액 334 353 348 366 4.1 -1.5

영업이익 8 9 8 14 -4.4 -13.2

세전이익 9 5 8 17 -11.5 71.8

순이익 6 3 6 9 -2.7 121.5

영업이익률 2.4 2.5 2.2 3.7 - -

순이익률 1.7 0.7 1.6 2.4 - -


표표표표 2222. . . . 매일유업의매일유업의매일유업의매일유업의 분기별분기별분기별분기별 수익예상수익예상수익예상수익예상 (십억원, %)

2013201320132013 2014F2014F2014F2014F 2013201320132013 2014F2014F2014F2014F 2015F2015F2015F2015F

1Q1Q1Q1Q 2Q2Q2Q2Q 3Q3Q3Q3Q 4Q4Q4Q4Q 1Q1Q1Q1Q 2Q2Q2Q2Q 3Q3Q3Q3Q 4Q4Q4Q4Q 연간연간연간연간 연간연간연간연간 연간연간연간연간

매출액 334 336 341 353 348 355 363 377 1,364 1,442 1,529

영업이익 8 8 10 9 8 9 12 10 35 39 43

세전이익 9 9 11 5 8 10 13 9 34 40 46

순이익 6 6 8 2 6 6 8 6 22 27 30

영업이익률 2.4 2.4 2.9 2.5 2.2 2.5 3.4 2.7 2.5 2.7 2.8

순이익률 1.7 1.8 2.2 0.7 1.6 1.8 2.3 1.6 1.6 1.8 2.0

매출액증가율 27.8 29.3 24.7 27.3 4.1 5.7 6.4 6.6 27.2 5.7 6.0

영업이익증가율 59.1 90.9 -5.5 27.4 -4.4 13.6 25.4 15.0 30.5 13.1 10.8

세전이익증가율 88.3 154.8 -1.7 -25.8 -11.5 13.4 12.7 90.6 29.5 17.3 14.4

순이익증가율 60.4 86.0 -8.4 -60.5 -2.7 10.2 10.2 145.8 1.7 22.4 14.7


표표표표 3333. . . . 매일유업의매일유업의매일유업의매일유업의 2014~20152014~20152014~20152014~2015년년년년 수익예상수익예상수익예상수익예상 변경변경변경변경 (십억원,%)

구분구분구분구분 변경변경변경변경 전전전전 변경변경변경변경 후후후후 변경률변경률변경률변경률

변경사유변경사유변경사유변경사유 14F14F14F14F 15F15F15F15F 14F14F14F14F 15F15F15F15F 14F14F14F14F 15F15F15F15F

매출액 1,441 1,528 1,442 1,529 0.1 0.1 폴바셋(커피) 성장 반영

영업이익 38 42 39 43 2.2 2.5 중국 수출 부진 반영

세전이익 39 44 40 46 2.2 3.7

순이익 26 29 27 30 2.2 3.7

영업이익률 2.7 2.8 2.7 2.8 - -

순이익률 1.8 1.9 1.8 2.0 - -


그림그림그림그림 1111. . . . 매일유업의매일유업의매일유업의매일유업의 PER PER PER PER 추이추이추이추이 그림그림그림그림 2222. . . . 중국중국중국중국 진출진출진출진출 분유분유분유분유 업체의업체의업체의업체의 주가주가주가주가 추이추이추이추이

자료: 매일유업, KDB대우증권 리서치센터 자료: 매일유업, KDB대우증권 리서치센터

50

80

110

140

170

200

13.1 13.4 13.7 13.10 14.1 14.4

매일유업

Mead

JohnsonAbbott

Wyeth

Nestle

Fonterra

(2013=100)

0

15,000

30,000

45,000

60,000

75,000

04 06 08 10 12 14

10.0x

15.0x

20.0x

25.0x

(원)

30.0x

매일유업



그림그림그림그림 3333. . . . 한국한국한국한국 분유의분유의분유의분유의 해외해외해외해외 수출수출수출수출, 14, 14, 14, 14년년년년 1Q1Q1Q1Q에에에에 19.4% 19.4% 19.4% 19.4% 감소감소감소감소 그림그림그림그림 4444. . . . 한국한국한국한국 분유의분유의분유의분유의 중국중국중국중국 수수수수출출출출, 14, 14, 14, 14년년년년 1Q1Q1Q1Q에에에에 19.8% 19.8% 19.8% 19.8% 감소감소감소감소

자료: KITA, KDB대우증권 리서치센터 자료: KITA, KDB대우증권 리서치센터

그림그림그림그림 5555. . . . 국내국내국내국내 분유분유분유분유 전체전체전체전체 출하는출하는출하는출하는 감소세감소세감소세감소세 그림그림그림그림 6666. . . . 매일유업의매일유업의매일유업의매일유업의 국내국내국내국내 분유분유분유분유 시장시장시장시장 점유율점유율점유율점유율 14141414년년년년 정체정체정체정체 예상예상예상예상

자료: 통계청, KDB대우증권 리서치센터 자료: 매일유업, KDB대우증권 리서치센터

그림그림그림그림 7777. . . . 국내국내국내국내 커피커피커피커피 전문점전문점전문점전문점 상위상위상위상위 7777사사사사((((합계합계합계합계))))의의의의 매출액과매출액과매출액과매출액과 영업이익률영업이익률영업이익률영업이익률 그림그림그림그림 8888. . . . 국내국내국내국내 커피커피커피커피 전문점전문점전문점전문점 상위상위상위상위 7777사사사사((((합계합계합계합계))))의의의의 매장수매장수매장수매장수 및및및및 증가율증가율증가율증가율

주: 상위 7사는 스타벅스, 커피빈, 카페베네, 앤제리너스, 이디야, 할리스, 탐앤탐스

자료: 공시자료, KDB대우증권 리서치센터

주: 상위 7사는 스타벅스, 커피빈, 카페베네, 앤제리너스, 이디야, 할리스, 탐앤탐스

자료: 공시자료, KDB대우증권 리서치센터

0

2

4

6

8

10

05 06 07 08 09 10 11 12 13 14

월별 분유 수출

(백만$)

0

2

4

6

8

10

05 06 07 08 09 10 11 12 13 14

월별 중국 분유수출

(백만$)

-40

-20

0

20

40

60

80

0

700

1,400

2,100

2,800

3,500

4,200

10 11 12 13 14

출하량 (L)

% YoY (R)

(%)(톤)

15

20

25

30

35

40

05 06 07 08 09 10 11 12 13 14F 15F

(%)

6

7

8

9

10

11

400

600

800

1,000

1,200

1,400

11 12 13

매출액 (L)

영업이익률 (R)

(십억원) (%)

10

16

22

28

34

40

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

11 12 13

매장수(L)

증가율(R)

(수) (%)

매일유업



매일유업 (005990)

예상예상예상예상 포괄손익계산서포괄손익계산서포괄손익계산서포괄손익계산서 ((((요약요약요약요약)))) 예상예상예상예상 재무상태표재무상태표재무상태표재무상태표 ((((요약요약요약요약))))

(십억원) 12/13 12/14F 12/15F 12/16F (십억원) 12/13 12/14F 12/15F 12/16F

매출액매출액매출액매출액 1,3641,3641,3641,364 1,4421,4421,4421,442 1,5291,5291,5291,529 1,6381,6381,6381,638 유동자산유동자산유동자산유동자산 405405405405 437437437437 466466466466 490490490490

매출원가매출원가매출원가매출원가 932932932932 980980980980 1,0351,0351,0351,035 1,1081,1081,1081,108 현금 및 현금성자산 65 67 75 71

매출총이익매출총이익매출총이익매출총이익 432432432432 462462462462 494494494494 530530530530 매출채권 및 기타채권 150 170 180 193

판매비와관리비판매비와관리비판매비와관리비판매비와관리비 397397397397 423423423423 451451451451 480480480480 재고자산 170 178 189 203

조정영업이익조정영업이익조정영업이익조정영업이익 35353535 39393939 43434343 50505050 기타유동자산 20 22 22 23

영업이익영업이익영업이익영업이익 35353535 39393939 43434343 50505050 비유동자산비유동자산비유동자산비유동자산 319319319319 325325325325 332332332332 314314314314

비영업손익비영업손익비영업손익비영업손익 ----1111 1111 3333 2222 관계기업투자등 8 8 9 10

금융손익 -3 -1 0 1 유형자산 213 217 222 201

관계기업등 투자손익 2 0 0 0 무형자산 10 8 6 5

세전계속사업손익 34 40 46 52 자산총계자산총계자산총계자산총계 724724724724 761761761761 798798798798 804804804804

계속사업법인세비용 11 10 11 14 유동부채유동부채유동부채유동부채 260260260260 267267267267 275275275275 244244244244

계속사업이익 23 30 34 37 매입채무 및 기타채무 148 158 168 180

중단사업이익 0 0 0 0 단기금융부채 66 61 56 9

당기순이익당기순이익당기순이익당기순이익 23232323 30303030 34343434 37373737 기타유동부채 46 48 51 55

지배주주 22 27 30 33 비유동부채비유동부채비유동부채비유동부채 95959595 97979797 93939393 95959595

비지배주주 1 3 4 4 장기금융부채 75 75 70 70

총포괄이익총포괄이익총포괄이익총포괄이익 22222222 30303030 34343434 37373737 기타비유동부채 20 22 23 25

지배주주 20 50 58 63 부채총계부채총계부채총계부채총계 355355355355 364364364364 368368368368 338338338338

비지배주주 1 -20 -24 -26 지배주주지분지배주주지분지배주주지분지배주주지분 332332332332 357357357357 386386386386 418418418418

EBITDA 69 67 70 73 자본금 7 7 7 7

FCF 10 14 24 51 자본잉여금 67 67 67 67

EBITDA 마진율 (%) 5.1 4.6 4.6 4.5 이익잉여금 275 300 329 360

영업이익률 (%) 2.6 2.7 2.8 3.1 비지배주주지분비지배주주지분비지배주주지분비지배주주지분 37373737 40404040 44444444 48484848

지배주주귀속 순이익률 (%) 1.6 1.9 2.0 2.0 자본총계자본총계자본총계자본총계 369369369369 397397397397 430430430430 466466466466

예상예상예상예상 현금흐름표현금흐름표현금흐름표현금흐름표 ((((요약요약요약요약)))) 예상예상예상예상 주당가치주당가치주당가치주당가치 및및및및 valuation (valuation (valuation (valuation (요약요약요약요약))))

(십억원) 12/13 12/14F 12/15F 12/16F 12/13 12/14F 12/15F 12/16F

영업활동으로영업활동으로영업활동으로영업활동으로 인한인한인한인한 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 41414141 44444444 54545454 51515151 P/E (x) 27.7 20.0 17.5 16.0

당기순이익 23 30 34 37 P/CF (x) 7.2 7.7 7.4 7.3

비현금수익비용가감 60 40 38 35 P/B (x) 1.8 1.5 1.4 1.3

유형자산감가상각비 34 26 25 21 EV/EBITDA (x) 10.1 9.4 8.8 7.9

무형자산상각비 1 2 2 1 EPS (원) 1,619 1,982 2,273 2,476

기타 25 12 11 13 CFPS (원) 6,222 5,165 5,398 5,427

영업활동으로인한자산및부채의변동 -25 -14 -7 -9 BPS (원) 25,351 27,214 29,368 31,726

매출채권 및 기타채권의 감소(증가) -8 -19 -10 -12 DPS (원) 125 125 125 125

재고자산 감소(증가) -11 -8 -11 -13 배당성향 (%) 6.9 5.4 4.7 4.3

매입채무 및 기타채무의 증가(감소) -5 7 7 8 배당수익률 (%) 0.3 0.3 0.3 0.3

법인세납부 -15 -10 -11 -14 매출액증가율 (%) 27.2 5.7 6.0 7.1

투자활동으로투자활동으로투자활동으로투자활동으로 인한인한인한인한 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 ----18181818 ----35353535 ----34343434 ----5555 EBITDA증가율 (%) 16.9 -2.9 4.5 4.3

유형자산처분(취득) -30 -30 -30 0 조정영업이익증가율 (%) 29.6 11.4 10.3 16.3

무형자산감소(증가) -3 0 0 0 EPS증가율 (%) 1.6 22.4 14.7 8.9

장단기금융자산의 감소(증가) 3 -4 -4 -5 매출채권 회전율 (회) 10.1 9.4 9.1 9.1

기타투자활동 12 -1 0 0 재고자산 회전율 (회) 9.6 8.3 8.3 8.4

재무활동으로재무활동으로재무활동으로재무활동으로 인한인한인한인한 현금흐름현금흐름현금흐름현금흐름 9999 ----7777 ----12121212 ----48484848 매입채무 회전율 (회) 9.6 9.3 9.2 9.2

장단기금융부채의 증가(감소) -3 -5 -10 -47 ROA (%) 3.4 4.0 4.4 4.7

자본의 증가(감소) 8 0 0 0 ROE (%) 6.8 7.7 8.2 8.3

배당금의 지급 -2 -2 -2 -2 ROIC (%) 6.8 7.8 8.4 9.3

기타재무활동 6 0 0 1 부채비율 (%) 96.1 91.6 85.6 72.7

현금의현금의현금의현금의 증가증가증가증가 32323232 2222 7777 ----3333 유동비율 (%) 156.1 163.3 169.4 201.1

기초현금 33 65 67 75 순차입금/자기자본 (%) 16.5 13.2 8.0 -2.2

기말현금 65 67 75 71 조정영업이익/금융비용 (x) 5.4 7.0 8.2 12.0


매일유업



투자의견 및 목표주가 변동추이

종목명종목명종목명종목명((((코드번호코드번호코드번호코드번호)))) 제시일자제시일자제시일자제시일자 투자의견투자의견투자의견투자의견 목표주가목표주가목표주가목표주가((((원원원원))))

매일유업(005990) 2014.04.28 매수 48,000원

2013.11.19 매수 50,000원

투자의견 분류 및 적용기준

기업기업기업기업 산업산업산업산업

매수 : 향후 12개월 기준 절대수익률 20% 이상의 초과수익 예상 비중확대 : 향후 12개월 기준 업종지수상승률이 시장수익률 대비 높거나 상승

Trading Buy : 향후 12개월 기준 절대수익률 10% 이상의 초과수익 예상 중립 : 향후 12개월 기준 업종지수상승률이 시장수익률 수준

중립 : 향후 12개월 기준 절대수익률 -10~10% 이내의 등락이 예상 비중축소 : 향후 12개월 기준 업종지수상승률이 시장수익률 대비 낮거나 악화

비중축소 : 향후 12개월 절대수익률 -10% 이상의 주가하락이 예상

매수(▲), Trading Buy(■), 중립(●), 비중축소(◆), 주가(─), 목표주가(▬), Not covered(■)

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매일유업［005990］ daewoo 20140428 103760395[1]