18 april 2013 Basiscursus Beleggen voor Pensioenfondsbestuurders

18 april 2013

Basiscursus Beleggen voor Pensioenfondsbestuurders


Agenda cursus voor pensioenfondsbestuurders

2

1 Welkom en introductie

2 Verschillende vermogenscategorieën: Aandelen, Vastrentend, Alternatives, Vastgoed

3 Diversificatie in portefeuille context

4 Invloed economie op de vermogenscategorieën

5 Impact nieuwe regelgeving op beleid Pensioenfondsen

6 Het nFTK en invloed op de beleggingsportefeuille

7 Appendix



3







7 Appendix

Aandelen

Basiscursus Beleggen voor Pensioenfondsbestuurders 5

Aandelen ● Een aandeel is een effect dat een deel van het kapitaal van een onderneming

vertegenwoordigt. De eigenaar ervan, de aandeelhouder, is dus mede-eigenaar van de onderneming. Een gewoon aandeel geeft hem recht op een dividend en stemrecht in de algemene vergadering.

● Aandelen vormen meestal kern van de portefeuille zakelijke waarden van een pensioenfonds.

● Regionale danwel internationale portefeuille van aandelen (Europa, VS, Japan, Emerging Markets versus een wereldwijd gespreide portefeuille)

● Ook binnen aandelen mogelijkheden voor diversificatie:– Large cap aandelen– Small cap aandelen– Groei aandelen– Waarde aandelen– Regionale spreiding


Aandelen analyseren

● Fundamentele analyse: een rationele methode om de waarde van een aandeel te bepalen.

● Verschil tussen de prijs van een aandeel en de theoretische waarde van een aandeel

● Value investing: zoeken naar bedrijven met een hoge intrinsieke waarde en deze zo goedkoop mogelijk aanschaffen.

● Growth Investing; zoeken naar bedrijven met een hoog groeipotentieel om daarvan te profiteren in de tijd.

● Kwantitatieve analyse


Aandelen analyseren

● Groei tegen een redelijke prijs: een combinatie van value en growth investing; zoeken naar bedrijven met goede groeivooruitzichten en die tegelijkertijd een prijs hebben beneden de intrinsieke waarde van de onderneming.

● Beleggen in kwaliteit; niet wat het bedrijf nu waard is, maar wat het de komende jaren kan opbrengen: return on equity, integriteit van management, relatieve positionering.

● Beleggen voor inkomen; zoeken naar bedrijven die een stabiele cash flow hebben en die in de vorm van dividend uitkeren.

● De meeste beleggers hanteren een mix van principes en stijlen.


Aandelen analyseren - terminologie ● Boekwaarde: eigen vermogen van een onderneming uitgedrukt per aandeel; leidraad om

te bepalen of een aandeel onder- danwel overgewaardeerd is

● Dividendrendement: rendement op uitgekeerde dividend (dividend gedeeld door de koers van een aandeel)

● Winst per aandeel: de nettowinst van een onderneming gedeeld door het aantal aandelen

● Marktkapitalisatie: de totale marktwaarde van een bedrijf; het aantal uitstaande aandelen maal de koers

● Koers/winstverhouding: feitelijk in hoeveel jaar kun je je investering terugverdienen

● Volume: de hoeveelheid aandelen die op een dag worden verhandeld; indicatie voor de liquiditeit van een aandeel

● Bid/ask: het verschil tussen de aan- en de verkoopprijs op enig moment; liquide aandelen (veel omzet) hebben een geringe bid/ask


Verschillende aandelenbeurzen en indices

● NYSE: belangrijkste en grootste beurs ter wereld, breed gespreid

● Nasdaq: technologiebeurs waarop electronisch wordt gehandeld (schermenbeurs)

● Euronext: fusie van Amsterdamse, Brusselse en Parijse beurs

● Tokyo Stock Exchange: grootste Aziatische beurs

● Dow Jones, S&P 500, FTSE, Stoxx 50, Nikkei, MSCI indexen,…Aex

Vastrentende waarden


Vastrentende waarden: obligaties

● Een obligatie is een schuldbewijs voor een lening uitgegeven door een overheidsinstelling, onderneming of instelling

● Kenmerken van een obligatie:– Uitgevende partij (issuer), rating– Couponrente (coupon, interest rate)– Hoofdsom (principal)– Looptijd (maturity)

● Obligaties noteren in procenten– Afhankelijk van de actuele rentestand noteert de koers van een obligatie hoger of lager

dan 100%

11


Soorten obligaties● Staatsleningen

– OECD landen ; Emerging Market Debt (EMD)

● Overige overheden – bijv. BNG, EIB

● Bedrijfsobligaties (credits)– Investment grade – rating BBB en hoger– High Yield – rating BB en lager

● Inflatie gerelateerde obligaties

● Zero-coupon obligaties (bullet)– Geen tussentijdse couponuitkeringen

● Asset backed leningen

● Converteerbare obligaties

● Derivaten op obligaties– Interest rate swaps (IRS); cash + IRS = (synthetische) obligatie– Credit Default Swaps (CDS)

12


Duration● Prijs (koers) van een obligatie is gevoelig voor 3 factoren: looptijd, couponbetalingen en

aflossing en het huidige renteniveau

● Duration is de gewogen gemiddelde looptijd van een obligatie en een belangrijke maatstaf voor de rentegevoeligheid

● Koersverandering = duration * renteveranderingVoorbeeld:

– Een obligatie met een duration van 4,5 jaar levert bij 1% rentestijging een koersverlies op van 4,5%

– Een obligatie met een duration van 8,7 jaar levert bij 1% rentedaling een koerswinst op van 8,7%

● Tactisch durationbeleid– Bij een te verwachten rentestijging wordt de portefeuille duration korter gehouden dan de

duration van de benchmark om koersverlies te beperken. Bij een te verwachten rentedaling is duration langer dan benchmark om zoveel mogelijk van koerswinst te kunnen profiteren


Rentetermijnstructuur (yield curve)

Source: Bloomberg

1.0%

1.5%

2.0%

2.5%

3.0%

3.5%

4.0%

0 5 10 15 20 25 30Looptijd in jaren

stijgend (normaal)

vlak

invers

Source: BNPP AM

● Grafiek met looptijden afgezet tegen renteniveau

● Normale yield curve heeft stijgend verloop


Waarom verandert de yield curve?● Korte rente (< 1 jaar)

– Centrale banken reguleren de korte rentetarieven. Zij kunnen de economie zo stimuleren of afremmen en de inflatie-ontwikkeling in de hand houden

● Lange rente– Groei- en inflatieverwachtingen– Vraag en aanbod– Technische factoren

● Dynamiek van de yield curve– Versteiling (steepening); korte rente daalt en/of lange rente stijgt– Vervlakking (flattening)


StaatsobligatiesDeveloped Markets

● Voor het beheren van een portefeuille staatsobligaties zijn volgende factoren van belang:

– Verwachting van de renteverandering en op basis daarvan bepalen duration (bij stijging rente lagere duration dan benchmark en bij daling rente hogere duration dan benchmark)

– Visie op veranderingen in de yield curve en op basis hiervan bepalen van de positie op de yield curve

– Allocatie over landen

– Bij portefeuille staatsobligaties met valuta buiten euro, zoals global fixed income, is ook het valutabeleid een bepalende factor


StaatsobligatiesEmerging Market Debt

● Beleggen in staatsobligaties van opkomende economieën, zoals Rusland, Brazilië en China (kan zowel in local currencies als hard currencies (=vaak USD currency))

● Worden veelal gekenmerkt door:

– Sterk groeiende economieën

– Kansen door stabilisatie in politieke en financiële situatie en verbeterde juridische structuur

17


Bedrijfsobligaties

● Worden uitgegeven door bedrijven

● Risico van een bedrijfsobligatie is hoger dan risico van een staatsobligatie, maar ook hogere couponrente (risico-opslag)

● Op basis van kredietwaardigheid verdeling in ratings:– investment grade, vaak credits genoemd, rating AAA t/m BBB– niet-investment grade, vaak high yield genoemd, rating lager dan BBB

● Ratings worden afgegeven door rating agencies zoals S&P, Fitch en Moody’s

● Voor het beheren van bedrijfsobligaties is de analyse van het onderliggende bedrijf van groot belang

Alternatieve beleggingscategorieën


Alternatieve beleggingscategorieën (alternatives)● Wat zijn alternatives?

– Alle beleggingcategorieën naast aandelen, obligaties en cash

– Meestal gedefinieerd door wat het niet is

● Kenmerken– Diversificatie; lage correlatie met traditionele beleggingscategorieën

– Betere (risico gecorrigeerde) rendementen

– Illiquiditeit

– Inflatie bescherming

asset classes

CASH - EURO 0.02 1.00 0.29 -0.17 -0.31 -0.19 -0.13 -0.10 -0.23 -0.28 -0.24 -0.14 -0.13 -0.11 0.25BONDS - EURO GOVT 0.05 0.29 1.00 0.70 -0.14 0.04 -0.30 -0.23 -0.32 -0.07 -0.24 -0.45 -0.25 -0.42 0.43BONDS - EURO CREDIT IG 0.06 -0.17 0.70 1.00 0.42 0.48 0.01 0.07 0.12 0.32 0.20 -0.10 0.00 0.06 0.01BONDS - EURO CREDIT HY 0.13 -0.31 -0.14 0.42 1.00 0.81 0.66 0.66 0.71 0.70 0.73 0.47 0.41 0.69 -0.70BONDS - EURO INFL LINKED 0.05 -0.04 0.66 0.77 0.26 0.38 -0.05 -0.03 0.05 0.21 0.07 -0.01 -0.03 0.01 0.03BONDS - EMERGING MKT USD 0.12 -0.19 0.04 0.48 0.81 1.00 0.61 0.63 0.72 0.68 0.71 0.43 0.41 0.62 -0.58EQUITIES - US 0.21 -0.13 -0.30 0.01 0.66 0.61 1.00 0.93 0.82 0.70 0.85 0.55 0.54 0.75 -0.69EQUITIES - EUROPE 0.21 -0.10 -0.23 0.07 0.66 0.63 0.93 1.00 0.82 0.75 0.83 0.46 0.55 0.73 -0.67EQUITIES - JAPAN 0.22 -0.01 -0.40 -0.13 0.53 0.42 0.72 0.74 0.69 0.51 0.60 0.50 0.56 0.73 -0.58EQUITIES - GLOBAL EMERGING 0.36 -0.23 -0.32 0.12 0.71 0.72 0.82 0.82 1.00 0.65 0.85 0.60 0.46 0.84 -0.64REAL ESTATE - EUROPE 0.27 -0.28 -0.07 0.32 0.70 0.68 0.70 0.75 0.65 1.00 0.74 0.48 0.61 0.63 -0.62BONDS - GLOBAL CONVERTIBLES 0.13 -0.24 -0.24 0.20 0.73 0.71 0.85 0.83 0.85 0.74 1.00 0.58 0.47 0.82 -0.66CMDTY - DJ 0.23 -0.14 -0.45 -0.10 0.47 0.43 0.55 0.46 0.60 0.48 0.58 1.00 0.37 0.77 -0.54ABSOLUTE RETURN 0.05 -0.13 -0.25 0.00 0.41 0.41 0.54 0.55 0.46 0.61 0.47 0.37 1.00 0.51 -0.53HEDGE FUNDS (FoF) 0.07 -0.11 -0.42 0.06 0.69 0.62 0.75 0.73 0.84 0.63 0.82 0.77 0.51 1.00 -0.64EURO LONG VOL 0.35 0.25 0.43 0.01 -0.70 -0.58 -0.69 -0.67 -0.64 -0.62 -0.66 -0.54 -0.53 -0.64 1.00


Alternatieve beleggingscategorieën (alternatives)● Moving the efficient frontier

Efficient frontier

Risk

Ex

pe

cte

d r

etu

rn


Welke alternatives zijn er?● Vastgoed

● Hedge funds– Absolute return strategieën

● Converteerbare obligaties

● Infrastructuur

● Private equity

● Grondstoffen (commodities)

● Bosbouw

● Wijn, kunst, antiek

● ………………


Converteerbare obligaties

● Combinatie van een obligatie met een call optie op een aandeel– heeft karakteristieken van zowel aandelen als obligaties– Elke convertible is gelieerd aan een specifiek aandeel; als het

aandeel stijgt, zal de convertible zich steeds meer als een aandeel gaan gedragen en steeds minder als een obligatie en vice versa

● Opwaarts potentieel van aandelen

● Protectie van een ‘bond floor’

● Proportioneel meer opwaarts dan neerwaarts potentieel

● Met gemengde converteerbare obligaties kan de ‘positieve convexiteit’ benut worden

Bond Floor

Price of convertible Convertibles

behave like “pure equities”

Convertiblesbehave like

“pure bonds”

Price of equity

Mixed ConvertiblesArea of Positive Convexity


Commodities● Beleggen in grondstoffen als olie, gas, vee, metalen, edelmetalen en

landbouw

● Waarom?– Lage correlatie– Hoge correlatie met inflatie– Bescherming tegen geopolitieke risico’s– Rendementsvooruitzichten

● Maar ook– Volatiel– Complexe markt– Belangrijk deel rendement komt van beleggen in futures

(backwardation, contango)


Hedge funds

● Geen uniforme beleggingscategorie

● Belangrijkste kenmerken:– Doelstelling van absolute, positieve rendementen (geen benchmark)– Door gebruik te maken van inefficiencies in markten– Lage correlatie met traditionele markten– Veelal gebaseerd op een beperkt aantal strategieën– Vaak hoog risico (leverage)– Hoge fees (2%+20%)

● Alpha of Beta?

● Fund of Hedge Funds

● En na 2008?

Vastgoed

Basiscursus Beleggen voor Pensioenfondsbestuurders 27 | 12/04/23 |

Waarom beleggen in vastgoed?

● Risico diversificatie (Strategische Asset Allocatie)

● Aantrekkelijke risico-rendements karakteristieken

● Genereren directe inkomsten

● Inflatie hedge

● Profiteren van bepaalde demografische ontwikkelingen

● Creëren van exposure naar specifieke economieën en markten

● Controle over investeringen

● Duurzaam beleggingsbeleid


Hoe beleggen in vastgoed?● Privaat versus publiek

● Direct versus indirect:

Fonds Fonds Fonds

Fund of Funds

Direct / Privaat:Gebouwen

Indirect / Privaat:Niet beursgenoteerd(Non-Listed)

Indirect / Publiek:Beursgenoteerd(Listed; REITs, FBI’s)

Indirect / Publiek:Vastgoed Derivaten


Hoe beleggen in vastgoed?

Direct vastgoed

Non Listed Listed Derivaten

Toegang tot vastgoedmarkt

Toegang tot goede managers

Risico diversificatie:

- binnen totale portefeuille

- binnen vastgoed portefeuille

Liquiditeit

Acquisitie kosten

Management kosten

Beinvloeding beleid/strategie

Flexibiliteit

Schaal: = laag = hoog

Kenmerken:


Conclusies:

● Vastgoed is een aantrekkelijke beleggingscategorie

● Beleggen in vastgoed kan op verschillende manieren

● Elke vorm kent z’n eigen voor- en nadelen

● Combinatie van verschillende vormen kan voordelen leveren









7 Appendix


Diversificatie – voorbeeld (1)

Rendementreeks asset 1

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

1 2 3 4 5 6

asset 1

Asset 1:gemiddeld rendement: 4,0%standaardeviatie: 8,8%



Rendementsreeks asset 1 en asset 2

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

1 2 3 4 5 6

asset 1

asset 2





-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

1 2 3 4 5 6

Periode

Ren

dem

ent

asset 1

asset 2

50/50

Combinatie (50%/50%):gemiddeld rendement: 4,0%standaardeviatie: 0,9%




Diversificatie van aandelenportefeuille

Diversification of equity portfolio

20.0%

20.5%

21.0%

21.5%

22.0%

22.5%

23.0%

23.5%

24.0%

24.5%

25.0%

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50

number of stocks

ris

k as

vo

lati

lity

(s

t d

ev)

Volatiliteit elk individueel aandeel: 25%

Correlatie tussen de aandelen: 65%

Volatiliteit van portefeuille met 50

aandelen daalt tot 20%


Risico budget en diversificatie Afnemend risico bij diversificatie

Bij een verdergaande diversificatie binnen een balanced portefeuille neemt het risico af, bij een gelijkblijvend (verwacht) rendement.

De assets die zijn toegevoegd vanuit European balanced:• Internationale aandelen• Credits• Convertibles• Small caps• Vastgoedaandelen • Emerging market debt• High yield bonds


Efficiënte grenslijn (efficient frontier)

Risico (volatiliteit)

Verwachtrendement

100% obligaties

80% obligaties+ 20% aandelen

60% obligaties+ 40% aandelen









7 Appendix


Invloed economie op de vermogenscategorieën

1. De modelportefeuille en onze Smart Benchmark

2. Een gestructureerd beleggingsproces: de scorecards

3. Economische en marktvooruitzichten


Smart Benchmark en het beleggingsbeleid

● Beleggingsbeleid hangt af van de beleggingshorizon.

● Smart Benchmark zit tussen de zeer lange termijn allocatie en de tactische allocatie.

● Beleggingshorizon Smart Benchmark is 5-7 jaar, SB wordt eens in de paar jaar herzien.


Spreiding: werkt het?

● Spreiding werkte niet in 2008.

● Op langere termijn biedt een gespreide portefeuille een betere verhouding tussen

rendement en risico.

Rendementen sinds 2006

Source: Datastream, BNPP AM


De modelportefeuilleModel Portfolio on 08/04/13 08/04/13 08/04/13

Stability Balanced Growth

Bench Pft Bench Pft Bench Pft

EQUITIES 20.0% 16.6% 40.0% 36.6% 60.0% 56.6%

European LC 7.0% 6.2% 14.0% 13.2% 24.0% 23.7%

European SC 2.0% 1.9% 2.0% 1.9% 2.0% 1.9%

US LC 3.0% 2.3% 7.0% 6.3% 9.0% 8.8%

US SC 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 2.0% 2.0%

J APAN 2.0% 2.7% 2.0% 2.7% 3.0% 2.7%

GLOBAL EMERGING MARKETS 5.0% 2.5% 14.0% 11.5% 20.0% 17.5%

Asian Emerging 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0%

Real Estate 0.0% 0.1% 2.0% 2.1% 3.0% 3.1%

European Real Estate 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 1.0% 1.0%

US Real Estate 0.0% 0.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0%

Asian Real Estate 0.0% 0.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0%

BONDS 55.0% 55.3% 39.0% 39.3% 23.0% 23.3%

Euro Govies 9.0% 4.00% 4.0% 0.00% 3.0% 0.0%

Euro Govies AAA 0.0% 4.04% 0.0% 4.04% 0.0% 0.0%

Euro Short Dated 13.0% 13.0% 8.0% 8.0% 3.5% 3.5%

Euro Credit Bonds** 12.0% 12.1% 9.0% 9.1% 5.5% 5.6%

EURO CORP BONDS 7.2% 7.2% 5.4% 5.4% 3.3% 3.3%

EUR. COLL. BONDS 4.8% 4.8% 3.6% 3.6% 2.2% 2.2%

Euro Inflation Linked 10.0% 6.00% 5.0% 0.0% 0.0% 0.0%

High Yield (Euro) 4.0% 4.1% 6.0% 6.1% 4.0% 4.1%

High Yield (US) 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0%

Emerging Bonds USD 3.0% 8.1% 3.0% 8.1% 3.0% 6.1%

Emerging Bonds Local Ccy 3.0% 3.0% 3.0% 3.0% 3.0% 3.0%

Global Convertible Bonds 2.0% 2.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0%

Commodities 3.0% 2.8% 5.0% 4.8% 6.0% 5.8%

Absolute Return 18.0% 18.0% 11.0% 11.0% 4.0% 4.0%

Euro Long Vol 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 3.0% 3.0%

Cash & Forwards 0.0% 3.1% 0.0% 3.1% 0.0% 3.1%

Cash 0.0% 2.6% 0.0% 2.6% 0.0% 2.6%Unrealised P&L Ccy Hedge 0.0% 0.5% 0.0% 0.5% 0.0% 0.5%

TOTAL 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 100.0%

*International bonds = 60% Eurobias** Euro Credit Bonds (60% corporate bias and 40% collateralized)


Invloed economie op de vermogenscategorieën

1. De modelportefeuille en onze Smart Benchmark

2. Een gestructureerd beleggingsproces: de scorecards

3. Economische en marktvooruitzichten


De scorecards

● Scorecards bevatten factoren die volgens onze research van invloed zijn op de

betreffende beleggingscategorie.

● We hebben scorecards voor alle beleggingscategorieën in onze Smart

Benchmark (en dus in onze modelportefeuille).

● Voor sommige beleggingscategorieën hebben we ook sub-scorecards.

● De scorecards worden wekelijks besproken. Dit is geen puur mechanisch proces.

● Scorecards worden periodiek geëvalueerd.

44


De scorecard voor aandelen

Equity Scorecard

Factors - - - = + + +Longer-termStructural Factors Geopolitical Environment X Market Environment XEconomy XLiquidity Monetary Policy X Liquidity XValuation XProfits Top Down X Bottom Up XShorter-termEconomy XBehavioral Factors Sentiment X Seasonality X

Positioning X

Overall Assessment X

09 Apr 2013

Profit scorecard

Perceived market impact of global monetary policy

Sentiment scorecard

Analyst: Research TeamHow

US growth surprise index

Analyst revisions

Proprietary research

Owner: Emiel van den Heiligenberg

Valuation scorecard

Backup: Chris Jeffery

Tax, regulatory, and corporate activity environmentEconomic scorecard

Perceived market impact of geopolitics

Liquidity scorecard

Range of positioning indicators


Recente ontwikkeling aandelen


Marktomstandigheden

● Algemeen

– Regulering, belasting, fusies en overnames, IPO’s.

● Huidige situatie

– Positief is geleidelijke toename fusies en overnames en IPO’s.

– Negatief is toename regulering, kapitaaleisen banken, fundamentele problemen in de

eurozone.

Per saldo een negatieve score.


Economische visie: waar letten we op?● Voorlopende indicatoren: een blik in de toekomst?

– Lopen 3 tot 6 maanden voor.– Vertrouwen producenten en consumenten.– Orderontvangsten bedrijven.– Samengestelde indicatoren.– Financiële markten.

● Reële indicatoren: huidige situatie en trends.– Consumptie, investeringen, internationale handel, groei, werkgelegenheid etc..

● Monetair / financiële indicatoren:– Rentestand en –ontwikkeling.– Financiële markten.– Geld- en kredietgroei.– Vermogens- en schuldposities consumenten, bedrijven en overheid.


Bronnen van groei

Y = C + I + G + X – M

ΔY = ΔC + ΔI + ΔG + ΔX – ΔM + ΔVoorraden


Voorlopende indicatoren gemengd

● Matig positieve groei in de VS, geen groei in de eurozone

● Voorlopende indicatoren in Japan flink verbeterd, in opkomende iets opgelopen.


Waarom zo’n matig herstel?

● Naweeën financiële crisis:– Uitgeholde vermogensposities.– Terughoudende banken.– Afbouw schulden prioriteit (deleveraging), particulieren en overheid!

● Gevolgen:– Zwak herstel arbeidsmarkt (“jobless recovery”), maar wel herstel!– Terughoudende consumenten (niet de traditionele voortrekkersrol).– Matig en onevenwichtig herstel in VS, VK, eurozone, Japan.

– Sterker herstel opkomende markten.

Score economische cyclus op korte termijn en langere termijn negatief.


Economische cijfers op korte termijn: verrassingsindex



Equity Scorecard


Positioning X


09 Apr 2013

Profit scorecard


Sentiment scorecard



Analyst revisions



Valuation scorecard




Liquidity scorecard



Monetair beleid● Centrale banken verhogen rente bij sterke groei en oplopende inflatie en

verlagen rente bij afkoelende economie.

● Mandaat verschilt tussen centrale banken: ECB 2% inflatie, Fed lage inflatie en lage werkloosheid

● Tijdens de financiële crisis bleek het rentewapen onvoldoende en werden vele aanvullende maatregelen geïntroduceerd.

● De Fed, de Bank of Japan en de Bank of England doen aan kwantitatieve verruiming (QE): het opkopen van obligaties om de rente te drukken en liquiditeit in de economie te verhogen. De ECB introduceerde Outright Monetary Transactions.

● In opkomende markten is de rente veelal verlaagd, maar het huidige groei- en inflatiebeeld duidt op een einde aan deze cyclus. Vooral in China is het monetaire (en fiscale beleid) volatiel om de economie stabiel te houden.


Monetair beleid: balansen centrale banken toegenomen


Lage inflatie

● Milton Friedman: inflatie is altijd en overal een monetair fenomeen.

● Maar: hoge werkloosheid houdt neerwaartse druk op loonkosten.

● Dus: monetaristen tegenover output gap benadering.

Score is positief: lage rente nominale rente en aanvullende maatregelen.



Equity Scorecard


Positioning X


09 Apr 2013

Profit scorecard


Sentiment scorecard



Analyst revisions



Valuation scorecard




Liquidity scorecard



Waardering

● Vele verschillende maatstaven:– Koers- winstverhouding (Price/earnings oftewel PE), dividendrendement ten opzichte van

obligatierendement, dividendrendement in historisch perspectief, koers ten opzichte van boekhoudkundige waarde (Price to Book oftewel PB).

– Wij kijken vooral naar:– Shiller PE: huidige koers ten opzichte van trendmatige winsten,– Macro PE: kunnen we de huidige PE verklaren vanuit macro-economisch oogpunt’– Dividend discount model: wat is “juiste” PE op basis van dividend en groei

Score is neutraal, maar sommige markten beginnen aan de dure kant te worden.

Shiller PE (cycle adjusted earnings)



Equity Scorecard


Positioning X


09 Apr 2013

Profit scorecard


Sentiment scorecard



Analyst revisions



Valuation scorecard




Liquidity scorecard



Winstvooruitzichten

● Veel factoren beïnvloeden winstgevendheid: groeivooruitzichten, kostenontwikkeling, wisselkoersen, kredietvoorwaarden, rentestanden etc.

● Bedrijven hebben stevig gesnoeid in de kosten (vooral in de VS), waardoor omzetgroei leidt tot snelle winstgroei.

Winstvooruitzichten negatief voor aandelen.



Equity Scorecard


Positioning X


09 Apr 2013

Profit scorecard


Sentiment scorecard



Analyst revisions



Valuation scorecard




Liquidity scorecard



De scorecard voor staatsobligaties


"A democracy is always temporary in nature; it simply cannot exist as a permanent form of government. A democracy will continue to exist up until the time that voters discover that they can vote themselves generous gifts from the public treasury. From that moment on, the majority always votes for the candidates who promise the most benefits from the public treasury, with the result that every democracy will finally collapse due to loose fiscal policy..."

Alexander Fraser Tytler, Scottish lawyer and writer, 1770

"I used to think if there was reincarnation, I wanted to come back as the President or the Pope or a .400 baseball hitter. But now I want to come back as the bond market. You can intimidate everyone.“

James Carville, President Clinton's campaign strategist


Grote verschillen obligatiemarkten


Hoe ziet een tekort van één biljoen dollar eruit?

=> Gaat de rente oplopen bij zo’n grote vraag naar kapitaal?

$100

$10 000

$100 miljoen

$1 miljoen

$1 miljard

$1 biljoen

$2 miljard

$10 miljard

142 meter


Kapitaalmarktrente blijft laag want…

● Lage groei, recessie in de eurozone.● Lage inflatie, kans op deflatie in de

eurozone.● Centrale banken doen er alles aan om de

rente laag te houden.● Lage kredietgroei.● Rentegevoeligheid economieën.● Demografie positief voor obligaties.● Financiële repressie.


Overzicht



68







7 Appendix

De impact van nieuwe regelgeving op beleid Pensioenfondsen


Het “Financieel Toetsingskader”Sinds 2007 is het nieuw Financieel Toetsingskader voor pensioenfondsen

van kracht:

● Waardering van de verplichtingen tegen een marktrente– Dit was voorheen 4%

● Een minimaal vereiste dekkingsgraad – Pensioenfondsen moeten minimaal een dekkingsgraad van 105% hebben,

anders dekkingstekort– Zo niet, dan moet een herstelplan worden opgesteld waarbij de dekkingsgraad

binnen vijf jaar weer > 105% is– De kans op een dekkingsgraad < 105% op een 1-jaars termijn moet kleiner dan

2.5% zijn

● Een goede solvabiliteit– De dekkingsgraad moet hoger zijn dan de vereiste dekkingsgraad (wortel-

formule), anders reservetekort– Zo niet, dan moet een herstelplan worden opgesteld waarbij de dekkingsgraad

binnen 15 jaar weer > 105% is

● Voorgeschreven verwachte rendementen in continuiteits-analyse


Wat betekent dit voor de verplichtingen? Volatiliteit!● De waarde van de verplichtingen wordt bepaald door de rente termijn structuur.

Die wijzigt continu (in waarde/rente per looptijd maar ook van vorm)

-

2,000,000

4,000,000

6,000,000

8,000,000

10,000,000

12,000,000

looptijd

No

min

ale

waard

e c

ash

flo

ws

DNB curves

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

6.0

0 10 20 30 40 50 60

Looptijd

Ren

te

Ultimo 2007 Ultimo 2008 Ultimo 2009 Ultimo 2010

Waarde verplichtingen

150,000,000

160,000,000

170,000,000

180,000,000

190,000,000

200,000,000

210,000,000

Ultimo 2007 Ultimo 2008 Ultimo 2009 Ultimo 2010


● Met behulp van een klassieke obligatieportefeuille

Gemiddelde looptijd/rentegevoeligheid van de klassieke portefeuilles: 5-10

jaar

Looptijdverschil (‘mismatch’): 5 - 15 jaarDe waarde van de obligatieportefeuille verandert niet in lijn met de waarde van de verplichtingen als gevolg van het looptijdverschil

● Typische looptijd/rentegevoeligheid van de verplichtingen: 12 - 18 jaar

Index Mod Duratie

Barclays Capital Euro Aggregate 500MM 5.3Barclays Capital Euro Aggregate Treasury 500MM 6.1

Barclays Capital Euro Aggregate Corporate 500MM 4.1

Barclays Capital Euro Aggregate Treasury >10Y 500MM 12.1

JPM GBI World 5.3

Barclays Capital Euro Government Inflation - Linked Bond Index 8.1

Hoe werden de verplichtingen afgedekt in de oude situatie?

Gevolg


Ontwikkeling van de dekkingsgraad gemiddeld Nederlands pensioenfonds


Ontwikkeling van het beleggings rendement gemiddeld Nederlands pensioenfonds


Impact van rente veranderingen

year year

5 5

16 16

Assets Liabilities Solvency Assets Liabilities Solvency

Decline = (4%)

Rise = (4%)

OUDE situatie NIEUWE situatie

Duratie Portefeuille Duratie Portefeuille

Duratie Verplichtingen Duratie Verplichtingen

Interest rate

Verbetering dekkingsgraadbij lagere rente

Verslechtering dekkingsgraadbij lagere rente


Wat kun je doen om dit risico te verminderen?

year year

5 16

16 16

Assets Liabilities Solvency Assets Liabilities Solvency

Zelfde DURATIE

Duratie Portefeuille Duratie Portefeuille

Duratie Verplichtingen Duratie Verplichtingen

Interest rate

4% 100 100 100% 100 100 100%

5% 95 84 113% 84 84 100%

3% 105 116 90% 116 116 100%

DURATIE bij Mismatch

Solvabiliteit blijft gelijk


Recente Veranderingen: UFR Curve● DNB markt zero coupon discount curve afgeleid

van markt swap curve– Economische weergave van rentestanden– Door DNB gehanteerd als discount curve tot Q3 2012

● UFR curve (zonder aanpassing)– Markt curve als basis input– Bereken forward curve (rente van jaar op jaar)– Gebruik tot 20 jaar markt forwards– Na 20 jaar convergeert de forward naar 4.2% binnen

40 jaar– Transformeer terug naar een normale “spot” curve

● DNB UFR curve– Volgens vaste weging een combinatie van markt en

pure UFR curve– Niet verhandelbaar, alleen voor toezicht

77 | 12/04/23 |


Recente Veranderingen: DNB UFR Curve● Per Q3 2012 wordt de UFR curve toegepast voor de verdiscontering van

verplichtingen van Nederlandse pensioenfondsen binnen het huidige FTK

– ““Last Liquid Point”Last Liquid Point” op 20 jaar, daarna wordt belang marktrentes minder● Waarom 20 jaar en niet 30 jaar

– Convergentie op UFR van “4,2% op 60 jaar”“4,2% op 60 jaar”● Waarom 4,2%, is dit wel een reële lange termijn rente

– Tot voor de publicatie van de Ministerie van Sociale zaken op 24 september was de Solvency 2Solvency 2 UFR curve het meest aannemelijk

● Een “Nederlands” pensioenfonds is geen “Europese” verzekeraar

– ““3-maands middeling”3-maands middeling” blijft gehandhaafd ● 3-maand middeling heeft mogelijk impact op de definitie van rentehedge

78 | 12/04/23 |


Rentegevoeligheid “Markt” vs. “DNB UFR”

● Belangrijke effecten:– Bij huidige rentes lange eind van de

curve stukken hogerlagere waarde verplichtingen

– Lange eind is veel minder volatielminder rentegevoeligheidminder lang renterisico

– Curve is een model curvegeen markt realiteit

79 | 12/04/23 |




2 Verschillende vermogenscategorieën: → Aandelen, Vastrentend, Vastgoed, Alternatives





7 Appendix


Oorzaken daling dekkingsgraad 2008

Bron: Hewitt, BNP Paribas IP

144% -28%

+14% -3% -23%

-3% 101%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

140%

160%

Dekkingsgraad2007

WaardestijgingVerplichtingen

3 4 5 6 Dekkingsgraad2008

PerformanceMatching-portefeuille

Performance-verschilswaps vs staat Performance

AandelenPerformanceoverigeassets

GewichtPerformance

2008Beleggingen Aandelen 39% -40.4% Vastrentend* 43% 22.0% Vastgoed 11% -4.6% Overige assets 7% -8.2% Totaal Beleggingen** 100% -10.0%

Verplichtingen*** 28.0%

* combinatie van swaps en staatsleningen, waarbij 50% van renterisico is afgedekt** valutarisico niet afgedekt*** duration = 16

● De crisis van 2008 zorgt voor ‘perfect storm’: sterk dalende rente (sterke toename waarde verplichtingen) en extreme waardedalingen voor alle risicovolle beleggingscategorieën

● Dekkingsgraad van een ‘gemiddeld’ pensioenfonds daalt van 144% naar 101% (Hewitt)


Wat zegt de commissie Frijns?

● Kwetsbaarheid van pensioenfondsen neemt toe– Vergrijzing leidt tot minder herstelvermogen

● Er vindt geen goede vertaalslag plaats van de kenmerken van een pensioenfonds naar beleggingsbeleid

– “oud” of “nieuw” , invloed sponsor, etc.

● Pensioenfondsen hebben structureel te weinig aandacht voor risicobeheer

– Beleggingbeleid veelal rendementsgedreven

● Pensioenfondsen hebben te weinig aandacht voor de implementatie van het beleggingsbeleid

– Te veel “implementation shortfall”

● Pensioenfondsen moeten meer rekening houden met de waardevastheid van het pensioen

– Reëel kader moet leidend zijn


Wat zijn uw uitdagingen?● Door vergrijzing moet een afweging gemaakt worden tussen de belangen

van de diverse belanghebbenden– Het pensioenfonds wordt gedwongen om of ambitieuzere beleggingsstrategieën te

implementeren of om het ambitieniveau naar beneden bij te stellen.

● Hoe integreer ik koopkrachtbehoud in mijn strategisch beleid?– Huidige FTK is op nominale leest geschoeid– Hoe maak ik reële ambities waar?

● Het bestuur van een pensioenfonds zal deze risico’s goed moeten kunnen inschatten om verantwoorde besluiten te nemen

– Het bestuur zal op alle gebieden leidend moeten zijn en voordurend voldoende informatie ter beschikking moeten hebben om de controle te behouden.

● Het pensioenfonds moet op heldere en transparante wijze kunnen uitleggen wat haar doelstellingen zijn en welke kosten zijn gemoeid bij de uitvoering van haar beleid

– Transparantie is van groot belang om draagvlak te creëren bij alle belanghebbenden voor het gevoerde beleid


Fundamentele verwachtingen t.a.v. economie & markten

Risk/return analyse

StrategischeAllocatie

TactischeAllocatie

Operationele Allocatie

Vastrentende Waarden

Aandelen

Asset Allocatie Regio Allocatie

Vastrentende waarden & aandelen

management

Vaststellen van benchmark en kaders van mandaat

Pensioenfonds, ALM, Consultants

Sectorallocatie, thema’s &

fondsselectie

Onroerend Goed

Beleggen, een aantal keuzes

Uit onderzoek blijkt dat 80 tot 90% van de performance bepaald wordt door de strategische mix


Geïntegreerde aanpak voor de gehele portefeuille in relatie tot de verplichtingen

Optimalisatie van de Asset Allocatie- Op basis van de lange termijn doelstellingen (ALM, indexatiepotentieel, solvabiliteit)- Maar ook op basis van kortere termijn doelstellingen (waar liggen kansen in 2011)

Risico management- Afdekking risico’s waar je niet voor wordt beloond, tenzij bewuste keuze voor korte/middellange termijn- Dekkingsgraad afhankelijke allocatie in vorm van Dynamische Strategie

Diversificatie van alpha bronnen- Door het toevoegen van nieuwe (deel-) asset categorieën of actief management- Door tactisch beleid op korte termijn

Geïntegreerd risico management en rapportage- Bewaking van alle lange en korte termijn doelstellingen en restricties - Inzichtelijke rapportage ten opzichte van de verplichtingen


Principes bij portefeuille constructie● Dek risico’s af waar geen voldoende beloning tegenover staat

– Tenzij deze risico’s welbewust worden genomen

● Alloceer het grootste deel van het actieve risico budget naar asset categorieën waarin het meeste additionele rendement te behalen valt

– Beslissing actief management versus (semi-) passief management

● Alloceer het minste actieve risico budget naar asset categorieën die worden gebruikt voor het afdekken van strategische risico’s of waarbij het moeilijk is om extra rendement te halen zonder grote posities in te nemen

● Draag zorg voor een kostenefficiënte en transparante implementatie– Bestaande managers/portefeuilles kunnen een rol spelen in een geoptimaliseerde

portefeuille

– Deze portefeuilles moeten wel worden meegenomen in de risico monitoring en de bepaling van het totale risico van de portefeuille


Optimaliseer

Allocatie

(Beta)

Smart

Benchmark

Toevoegen nieuwe asset categorieën

› Vastgoed› Commodities› Private Equity› Infrastructuur

Diversifieer binnen asset categorie

› Vastrentende waarden●Credits / High Yield●Emerging Markets

› Aandelen●Small Caps●Emerging Markets

Voeg

Alpha toe

Toevoegen alpha bronnen

›Hedge Funds›Actief Fixed Income/Absolute

Return›Actieve Equity Stijlen

Alpha Overlays

› TAA (Tactische Asset Allocatie)› Actieve valuta posities

Risico

Management

Hedge ongewenste risico’s

› Rente, inflatie, valuta

Dynamische Strategieën

›Tijdelijk equity exposure afdekken›Optimaliseren binnen ALM context›Dekkingsgraad afhankelijk beleid

Stappen naar een optimaal portefeuille beheer


Structuur van een mogelijke portefeuille

Portefeuille kent aantal componenten met ieder een verschillend doel: ● Replicatie van verplichtingen:

– Fixed Income gerelateerde producten (leveren gedeeltelijk renteafdekking)– LDI Fondsen, al dan niet met leverage

● Genereren van rendement boven het rendement van de verplichtingen– Gediversifieerde portefeuille al dan niet actief beheerd (alle asset categorieën mogelijk)

● Overlays– Afdekken van risico’s waar je niet voor wordt beloond (rente, inflatie, passieve FX hedge)– Alpha strategieën op portefeuille niveau (TAA, actieve FX strategieën)


Afdekken Risico’s: Renterisico

Renterisico tussen vastrentende waarde portefeuille en verplichtingen

Is dit een risico wat bewust wordt gelopen?● Levert een rente mismatch op lange termijn rendement op?● Indien strategisch afdekken

– Welk percentage?– Op welke wijze implementeren en onderhouden?

Bron:BNP Paribas IP


Een voorbeeld: Afdekken rente-risico

Bron: BNP Paribas IP105,0%

106,0%

107,0%

108,0%

109,0%

110,0%

15,0% 20,0% 25,0% 30,0%

Kans op dekkingsgraad < 100% (na 1 jaar)

Verw

ach

te d

ekkin

gsg

raad

Huidig - strategisch

Rentehedge 50%Rentehedge 75%

Rentehedge 100%

● Bij het huidige strategische beleid wordt impliciet (via de belegging in staatsobligaties) een deel van het renterisico afgedekt

● Het verhogen van het rentehedge percentage leidt tot een aanzienlijke verlaging van het risico: de kans op een dekkingsgraad lager dan 100% neemt af van 27% tot 19% bij een volledige hedge.

● Het opwaarts potentieel blijft nagenoeg intact

Kan op diverse wijzen worden geïmplementeerd:• Long Bonds / Cashflow Match• LDI Fondsen (al dan niet met leverage)• Swaps


Matchen van de verplichtingen – oplossingen voor een Pensioenfonds

0

20

40

60

80

100

120

1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47 49 51 53 55

duration

ne

t p

rese

nt

valu

e o

f c

ash

flo

ws

0

20

40

60

80

100

120

1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47 49 51 53 55

duratione

xp

os

ure

th

rou

gh

fu

nd

s

● BNP Paribas IP biedt ook mogelijkheden voor een adequate fysieke matching portefeuille:

– Gebruik van zeven beleggingsfondsen. Elk fonds dekt een deel van de yield curve af (duration bucket). Deze fondsen beleggen in euro staatsleningen en rentederivaten (interest rates swaps).

● Gezien het gebruik van derivaten kan 100% van de verplichtingen gematcht worden zonder dat dit een vermogensbeslag betekent van 100% van de waarde van de verplichtingen. Dit zorgt ervoor dat de rendementsportefeuille van een grotere omvang blijft.

Verplichtingenstructuur Matching beleggingsfondsen


Bron: BNP Paribas IP105,0%

106,0%

107,0%

108,0%

109,0%

110,0%

10,0% 15,0% 20,0% 25,0% 30,0%

Kans op dekkingsgraad < 100% (na 1 jaar)

Verw

ach

te d

ekkin

gsg

raad

Huidig - Strategisch

Rentehedge 75%Rentehedge 75%+Valuta-hedge

● Basis gedachte: valuta exposure levert op de lange termijn geen return– Afdekken van dit risico vermindert de volatiliteit

– Implementatie via EUR hedged beleggingen en/of valuta overlay

● Het afdekken van valuta-risico leidt tot een verdere reductie van het risico– Ten opzichte van alleen het afdekken van 75% van het renterisico daalt de kans op

een dekkingsgraad < 100% met 6%-punt

● Het opwaarts potentieel blijft vrijwel behouden

Afdekken Risico’s: Valuta-risico


Afdekken Risico’s: Inflatie (indien mogelijk)

-

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

1 5 9 13 17 21 25 29 33 37 41 45 49 53 57 61 65 69 73 77 81 85

CPI +1.0%

Projected CashFlow CPI

CPI -1.0%

● Overzicht inflatiestromen op basis van Break Even inflatie

● Bepaling inflatie kasstromen – Assets– Liabilities

● Bepaling mate van inflatie hedge

– Indexatie beleid– Overall risico (ALM)

● Implementatie met inflatie swaps of niet?

● Aandachtspunten bij inflatie hedging– Vrijwel geen Nederlandse inflatie voorhanden

– Break Even inflatie is inclusief inflatie volatiliteitspremie

– Passief of actief (als aparte asset categorie)

Bron: BNP Paribas IP


Het nemen van risico voor extra rendement: Rendement/diversificatie portefeuille

● De diversificatie portefeuille kent de volgende algemene doelstellingen:– Stabiele, (liefst) positieve rendementen– Diversificatie over verschillende beleggingscategorieën en strategieën– Link met inflatie (koopkrachtbehoud)– (Eventueel) link met cashrendementen (in geval van gebruik van leverage

in matching portefeuille bijvoorbeeld door gebruik van derivaten)

● Doordat het duration risico geminimaliseerd is (met de matching portefeuille) kan de rendementsportefeuille op efficiënte wijze gebruik maken van het grootste deel van het risicobudget, gericht op lange termijn rendementen om indexatie te vergoeden en funding kosten laag te houden

● De rendementsportefeuille wordt samengesteld voor elke klant afzonderlijk gebaseerd op de individuele eisen en wensen en de smart benchmark benadering van BNP Paribas IP

– Belangrijk is transparantie


Een voorbeeld uit de praktijk: uitgangspunten● Wij hebben een analyse uitgevoerd voor

“een gemiddeld” Nederlands pensioenfonds:– De asset allocatie is vermeld in het

diagram– Het renterisico (duration mismatch,

assets versus verplichtingen) is voor 50% afgedekt

– Het valuta risico is niet afgedekt– Karakteristieken van de pensioen

verplichtingen:● Gemiddelde duration van 16 jaar● De pensioenverplichtingen zijn verdisconteerd tegen de DNB curve

● In de analyse zijn wij uitgegaan van een huidige dekkingsgraad van 105%

Huidige Asset Allocatie

1%

3%

3%

9%

11%

3%

20%

4%

34%

10%

3%

0% 10% 20% 30% 40%

Aandelen Europa

Aandelen Noord-Amerika

Aandelen Japan

Aandelen Pacific ex Japan

Aandelen Emerging Markets

EMU Government Bonds

Euro Credits

Vastgoed

Hedge Funds

Commodities

Cash


108,0%

108,5%

109,0%

109,5%

110,0%

5,0% 7,0% 9,0% 11,0% 13,0% 15,0% 17,0% 19,0%Kans dekkingsgraad <100% na 1 jaar

Verw

ach

te d

ekkin

gsg

raad

(1 j

aar)

Huidige asset allocatie+ Rentehedge 85%+ Valuta hedge 100%

Diversificatie mix I

+ Rentehedge 85%

+Valuta hedge 100%

Diversificatie mix II

+ Rentehedge 85%

+Valuta hedge 100%

Een voorbeeld uit de praktijk: diversificatie

● Diversificatie kan enerzijds worden toegepast om risico nog verder te reduceren (zie mix I), of bij een gelijk blijvend risico een hoger verwacht rendement te verkrijgen (zie mix II)

● Het combineren van:– (Deels) afdekken rente-risico– Geheel afdekken valuta-risico– Diversificatie

leidt tot een aanzienlijke risico-reductie bij een vergelijkbaar opwaarts potentieel of bij een gelijk risico een hoger verwacht opwaarts potentieel


Huidige asset allocatie



0%

3%

3%

8%

6%

2%

3%

26%

33%

12%

3%

2%

0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35%

Aandelen Global

Aandelen small caps


Global Bonds


Euro Credits

Vastrentend high yield

Vastrentend emerging markets

Vastgoed

Convertibles

Hedge Funds

Commodities

3%

3%

3%

6%

4%

3%

3%

32%

25%

12%

6%

0%

0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35%

Aandelen Global

Aandelen small caps


Global Bonds


Euro Credits

Vastrentend high yield

Vastrentend emerging markets

Vastgoed

Convertibles

Hedge Funds

Commodities1%

3%

3%

9%

11%

3%

20%

4%

34%

10%

3%

0% 10% 20% 30% 40%

Aandelen Europa

Aandelen Noord-Amerika

Aandelen Japan

Aandelen Pacific ex Japan



Euro Credits

Vastgoed

Hedge Funds

Commodities

Cash

Diversificatie mix I Diversificatie mix IIHuidige Asset Allocatie

● Mix 1: Lager risico dan in huidige situatie, gelijkblijvend verwacht rendement/dekkingsgraad

● Mix 2: Gelijkblijvend risico, hoger verwacht rendement/dekkingsgraad

● In beide gevallen 85% van het renterisico en 100% van het valutarisico afgedekt

Een voorbeeld uit de praktijk: nieuwe allocatie


● Welke risico’s worden gemanaged?

– Allocatie risico’s● Strategische allocatie

(SAA)● Tactische allocatie (TAA)

– Risico van actief of passief management

● Wijkt de manager niet te ver af van de benchmark?

● Moet ik klakkeloos een benchmark volgen?

– Risico’s dekkingsgraad ontwikkeling

● Hoeveelheid rentehedge ● ‘What-if’ analyse

Bestuur zal overzicht moeten hebben van alle risico’s in de portefeuille

Dan kunnen gefundeerde beslissingen over de samenstelling worden genomen

Pensioenfonds besturen is risico's managen


Meten van risico’s● Op basis van scenario

analyse:– Ex-ante tracking error

van het rendement op de beleggingen versus de verplichtingen

– dekkingsgraad at risk: meer focus op downside risico

● Op basis van voorgedefinieerde scenario’s:

– Stress scenario’s – Historische scenario

analyse

● Vereiste dekkingsgraad

Historic scenario analysis

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%First Oilcrisis - 1973/1974

Second Oilcrisis - 1979

Interest Rate Drop - 1982/1983

Stock Market Crash - 1987

Nikkei Crash - 1990

High Yield Bond Tumble - 1990

Gulf War Oil Crisis - 1990/1991

European Currency Crisis - 1992

US Interest Rate Hikes - 1994Mexican Peso Crisis - 1994/1995Latin American Crisis - 1994/1995.

Asian Crisis - 1997

Russian/ LTCM Crisis - 1998

Brazil Crisis - 1998

Nasdaq Crash - 2000/2001

2001 - 9/11

Year 2002

Month May - 2006

Subprime Crisis - 2008

Source: BNP Paribas IP


Geïntegreerde rapportage toegespitst op behoeften pensioenfonds



Samenvatting● Pensioenfondsen zijn gebaat bij een geïntegreerde aanpak van

portefeuille constructie en risico management om een stabiele ontwikkeling van de dekkingsgraad te bevorderen

● Op strategisch niveau moet het pensioenfonds, al dan niet in samenwerking met haar adviseur, beslissingen nemen over strategische asset allocatie (SAA), implementatie van strategisch en tactisch beleid, overall risk management en beheer van portefeuilles

– Transparant voor alle belanghebbenden– Met voldoende kennis van zaken

● Pensioenfonds besturen betekent het actief managen van risico’s– Inspelen op marktomstandigheden– Inspelen op een veranderende dekkingsgraad– Controle van de uitvoerders

● Het bestuur zal op alle niveaus moeten rapporteren over de status van het fonds


BORREL??









7 Appendix

Appendix


Risico en Rendement, daar draait het om...

● Risico – Volatiliteit– Tracking Error– Standaard deviatie– Marktrisico– Aandelenrisico– Liquiditeitsrisico– Portefeuille risico en diversificatie

● Rendement– Beta– Alpha– Performance

● Absoluut● Relatief

– Performance Gross of Fees– Performance Net of Fees– Benchmark

Terminologie volgens Van Dale:

Risico: gevaar van schade of verlies: ~ lopen; op eigen ~

Rendement: 1. opbrengst; winst 2. nuttig effect van iets

105


Terminologie Rendement● Performance: De performance van het belegd vermogen is het totale directe en indirecte

rendement uitgaande van de marktwaarde van de beleggingen (= absolute performance). Deze performance wordt vergeleken met de performance van de benchmark (= relatieve performance)

● Benchmark: Een objectieve meetlat voor zowel de samenstelling als de performance van het belegde vermogen. De benchmark wordt gebaseerd op een in beginsel vaste samenstelling van beleggingen; fluctuaties in de waarde van de benchmark worden veroorzaakt door de koersfluctuaties van de in de benchmark opgenomen beleggingen. Ook kan de benchmark zelf wijzigen door bijvoorbeeld opname van nieuwe effecten.

● Beta: Een maatstaf die weergeeft in welke mate het rendement van een aandeel of beleggingsportefeuille kan stijgen of dalen als het rendement van de benchmark stijgt of daalt. Beta kan positief of negatief zijn, de beta van de benchmark is per definitie 1. Bijvoorbeeld: een portefeuille heeft een beta van 0,8. Een stijging/ daling van de benchmark met 1% heeft dan een stijging/ daling van 0,8% van de portefeuille tot gevolg.

● Alpha: Een maatstaf voor de afwijking (out/underperformance) van het rendement van een beleggingsportefeuille ten opzichte van het rendement van de benchmark. Alpha wordt gebruikt om aan te geven wat de bijdrage van de vermogensbeheerder is geweest aan het rendement van de portefeuille, omdat het rendement van de benchmark (beta), waar de beheerder geen invloed op heeft, eruit is gehaald.

106


Terminologie risico● Standaarddeviatie: Maatstaf voor de risicograad van beleggingen. Via een formule worden

de koersuitslagen ten opzichte van de gemiddelde koersafwijking berekend. Hoe hoger de standaarddeviatie, hoe groter het risico.

● Tracking error: Een statistische maatstaf die weergeeft hoe groot de kans is dat het resultaat van de portefeuille zal afwijken van het resultaat van de benchmark. De tracking error is gelijk aan de standaarddeviatie van de out- en underperformances. Het is een goede maatstaf voor het meten van het extra risico dat in de portefeuille is opgenomen ten opzichte van de benchmark. Een hoge tracking error betekent veel kans op een rendement ver onder of boven de benchmark; veel extra risico ten opzichte van de benchmark. Bij een hogere tracking error heeft de vermogensbeheerder een grotere vrijheid om van de benchmark af te wijken, met zowel de kans op een beter resultaat dan de benchmark als een hoger resultaat

● Volatiliteit: Maatstaf voor de afwijking naar boven of beneden van een berekende prijs- dan wel koersreeks ten opzichte van het gemiddelde. Bij beleggers is volatiliteit een indicatie voor het risico dat wordt gelopen.

107


Het vaststellen van het risicobudget...● Risicobudget: Het risicobudget is een sturingstool voor het vaststellen van het

toegestane risico in de beleggingsportefeuille. De hoogte van het risico wordt bepaald door de ex ante tracking error. De ex ante tracking error is een statistische maatstaf die weergeeft hoe groot de kans is dat de outperformance zal afwijken van nul. De ex ante tracking error is gelijk aan de standaarddeviatie van de outperformance. Het is een goede maatstaf voor het meten van het extra risico van de portefeuille ten opzichte van de benchmark.

Voorbeeld. Stel, er is een verwacht rendement op de portefeuille van 5% en een ex ante tracking error van 2%. Dit betekent dat er een kans van 67% is dat het rendement op de portefeuille tussen 3% en 7% ligt (+/- 2% ten opzichte van het verwachte rendement

108


Van terminologie naar concrete invulling...

● Welke instrumenten kunnen we gebruiken om rendement te genereren en wat zijn de risico’s die bij deze instrumenten horen?

● En diversificatie dan?

● En hoe moeten we dit in een totaalportefeuille voor ons pensioenfonds zien?

● En wat zegt de regelgever?

109

110

DisclaimerDit document dient enkel ter informatie en is 1) geen voorstel of aanbod tot het aankopen of verhandelen van de financiële instrumenten hierinbeschreven en 2) geen beleggingsadvies.

Voordat u investeert in enig product van BNP Paribas Investment Partners* dient u zich te informeren over de (financiële) risico's die verbonden zijnaan een belegging in dit product en mogelijke restricties die u en uw beleggingsactiviteiten als gevolg van de op u van toepassing zijnde wet- enregelgeving ondervinden. Indien u na het lezen van deze presentatie een belegging in dit product overweegt, wordt u dan ook geadviseerd om eenzodanige belegging te bespreken met uw relatiebeheerder of persoonlijke adviseur en na te gaan of dit product - gezien de daarmee verbondenrisico's - past binnen uw beleggingsactiviteiten.

De waarde van uw belegging kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. De mogelijkheid bestaat datuw belegging in waarde stijgt; het is echter ook mogelijk dat uw belegging weinig tot geen inkomsten zal genereren en dat uw inleg bij een ongunstigkoersverloop geheel of ten dele verloren gaat.

BNP Paribas Investment Partners* heeft alle redelijkerwijs mogelijke zorg besteed aan de betrouwbaarheid van dit materiaal, echter aanvaardt geenaansprakelijkheid voor druk- en zetfouten. De in dit document opgenomen informatie en opinies kunnen worden gewijzigd zonder voorafgaand bericht.BNP Paribas Investment Partners is niet verplicht de hierin opgenomen informatie en opinies te actualiseren of te wijzigen.

* “BNP Paribas Investment Partners” is de wereldwijde merknaam van de vermogensbeheerdiensten van BNP Paribas Groep. Dit document isuitgegeven door BNP Paribas Investment Partners Netherlands N.V. (adres: Burgerweeshuispad-Tripolis 200, 1008 DG Amsterdam) dat deel uitmaaktvan de BNP Paribas groep.

Documents

18 april 2013 Basiscursus Beleggen voor Pensioenfondsbestuurders