apoFokus Ausblick 2015 - Deutsche Apotheker- und Ärztebank · apoFokus Kapitalmärkte im Blickpunkt 2 Titelfoto: Thinkstock Die Deutsche Apotheker- und Ärztebank eG (im Folgenden

Ausgabe 4│2014

apoFokus Kapitalmärkte im Blickpunkt

Ausblick 2015 – Ohne Risiko keine Rendite

> Notenbanken auf entgegengesetzten Wegen

> US-Konjunktur ist der europäischen weit voraus

> Kein Ende der Niedrigzinsphase in Sicht


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Titelfoto: Thinkstock

Die Deutsche Apotheker- und Ärztebank eG (im Folgenden auch apoBank genannt), Düsseldorf, wird beaufsichtigt durch die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin), Graurheindorfer Straße 108, 53117 Bonn und die Europäische Zentralbank (EZB), Sonnemannstraße 20, 60314 Frankfurt am Main.

Die in diesem apoFokus enthaltenen Informationen stellen keine Anlageberatung dar. Sie zielen nicht auf das individuelle Anlageprofil des Empfängers ab, sondern enthalten allgemeine Informationen, die eine selbstständige Anlageentscheidung erleichtern sollen. Mit dem apoFokus ist keine Aufforderung zum Kauf oder Verkauf verbunden.

Der apoFokus beruht auf von uns nicht überprüfbaren, allgemein zugänglichen Quellen, die wir für zuverlässig halten. Die vorliegende Publikation gibt unsere unverbindliche Auffassung über den Markt und die Produkte zum Zeitpunkt des Redak-tionsschlusses wieder. Die Inhalte sind sorgfältig recherchiert. Eine Haftung/Gewähr für die Richtigkeit und Vollständig-keit kann im Einzelfall aber nicht übernommen werden.

Nachdruck nur mit Genehmigung der Deutschen Apotheker- und Ärztebank.


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Inhalt

Grußwort vom Chief Investment Officer der apoBank 4

Anlageempfehlungen auf einen Blick 6

Die Themen des Jahres 7

1. Finanzmärkte im anhaltenden Ausnahmezustand 8

2. Weltkonjunkturlokomotive: Die US-Wirtschaft 13

3. Euroland – Lebt der Aufschwung noch? 16

4. Schwellenländer in schwierigem Fahrwasser 19

5. Vermögensallokation in neuen Zeiten 23

6. Investmentchancen in der Niedrigzinsphase 26


Grußwort vom Chief Investment Officer der apoBank

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Dr. Hanno Kühn

Chief Investment Officer

Deutsche Apotheker- und

Ärztebank

Liebe Leserinnen und Leser des apoFokus,

gefragt, was die eine wesentliche wirtschaftpolitische Herausforderung im kommenden, dem siebten Jahr der Finanzkrise ist, lautet die Antwort: Das Anschieben der privatwirtschaftlichen Ausrüstungs-Investitionen. Diese sind das „missing Link“ im aktuellen ökonomischen Umfeld.

Nachdem das Platzen der US-Immobilienblase in die Lehmann-Krise mündete, hat die Geldpolitik alles getan, um die klassischen Kapitalmarktrisiken für An-leger auszuschalten. Zunächst wurden das Liquiditäts- und Kontrahentenrisiko neutralisiert. Danach - seit 2012 – verringerte sich das Marktpreisrisiko im Sinne einer Reduzierung der Kapitalmarktvolatilität, bis nur noch das Wech-selkursrisiko verblieb. Letzteres hat sich im ablaufenden Jahr auf den Devi-senmärkten bereits deutlich gezeigt.

Durch Einlagengarantien, Bankenrettungen und wegbrechende Steuerein-nahmen stiegen die Staatsschulden weltweit teilweise dramatisch an und ver-harren seither auf hohem Niveau. Die Unternehmen stärkten ihre Bilanzen, aber die Ausrüstungsinvestitionen blieben verhalten, während der private Konsum zum Teil die Konjunktur stützte.

Die von den Zentralbanken bereit gestellte Liquidität befeuerte anstelle der Ausrüstungsinvestitionen die Immobilien- und Wertpapiermärkte. Auf der Su-che nach Rendite stiegen die Bewertungen der Anlageklassen auf breiter Front, die Risikoprämien (wie z. B. Zinsaufschläge für Unternehmensanleihen gegenüber Staatsanleihen, aber auch die Spreads von Peripherieanleihen ge-genüber Bundesanleihen) bei der Neuanlage schrumpften.

Auch wir haben nicht in diesem Ausmaß mit einem nochmaligen Zinsrückgang bei Bundesanleihen gerechnet. Für 2015 erwarten wir jetzt eine Divergenz der Geldpolitik zwischen Europäischer Zentralbank und US-Notenbank. In den USA wird die Trendumkehr markiert. Dadurch wird der Zinsspread zwischen US-Treasuries und Bundesanleihen zwar auseinandergehen, aber in der globa-lisierten Weltwirtschaft werden wir kein nennenswertes „Decoupling“ (hier Entkopplung der Zinsen) beobachten können. Der Zinsanstieg in den USA wird vermutlich verhaltener ausfallen als von den Kapitalmarktakteuren erwartet. Gleichermaßen wird die Dollarstärke nicht überbordend sein.

Nichtsdestotrotz steht die Trendumkehr in den USA gegen die Trendfortset-zung der geldpolitischen Expansion im Euro-Raum. Eine globalwirtschaftliche



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Herausforderung ist die „Normalisierung“ der US-Geldpolitik. Erst wenn diese gelungen sein sollte, wird die globale Finanzkrise ihrem Ende deutlich näher gekommen sein.

In diesem Prozess werden die weitgehend ausgeschalteten Kapitalmarktrisi-ken sukzessive zurückkehren. Für Anleger heißt das: Die Kapitalmarkt-schwankungen werden zunehmen. Ob aber das Wachstum, getrieben vom Konsum und vor allem von steigenden Gewinnerwartungen der Unternehmen, welche zu Investitionen führen, zurückkehrt, ist die große Frage. Expansive Ausrüstungsinvestitionen setzen gestiegene Absatzerwartungen voraus.

Die unkonventionelle Geldpolitik der Zentralbanken der letzten Jahre machte die Beschränkungen der Geldpolitik deutlich. Während Inflation durch Zinser-höhungen immer erfolgreich mittels Liquiditätsentzug bekämpft werden kann, ist Inflation durch Bereitstellung von Liquidität nur zu schaffen, wenn die Kre-ditanfrage entsprechend anzieht. Hierbei müssen die anderen Wirtschaftsak-teure, in Form von steigendem Konsum und steigender Investitionsnachfrage, mitspielen. Nachfrage kann auch temporär über Abwertung und parallelen Inflationsimport im Inland erzeugt werden. Hierbei findet jedoch ein gefährli-ches Spiel mit dem Vertrauen in eine Währung statt.

Für Ihre Anlage heißt das: Bis die Realinvestitionen anziehen, was nicht ohne einen deutlichen Fiskalimpuls, unterstützt durch strukturelle Reformen, gelin-gen wird, wird die Geldpolitik expansiv bleiben und die Inflation gering. Das wird die Zinsen niedrig halten und den Kapitalmärkten Liquidität zur Verfü-gung stellen, bei stärker schwankenden, aber tendenziell noch steigenden Kursen.

Auch wenn die Risiken zugenommen haben, ist Abwarten keine Strategie. Je-der Euro, Termingeld oder Sichteinlagen produzieren beim aktuellen Zinsni-veau jeden Tag einen sicheren realen Verlust. Um Sie in diesen schwierigen Zeiten bei Ihren Anlageentscheidungen zu unterstützen, haben wir neue Mus-terportfolios aufgelegt, die wir Ihnen in diesem apoFokus vorstellen möchten.

Ihnen und Ihren Familien wünsche ich frohe Weihnachten und nicht zuletzt ein erfolgreiches Anlagejahr 2015!

Herzliche Grüße,

Dr. Hanno Kühn


Anlageempfehlungen auf einen Blick

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Anlageempfehlungen auf einen Blick Regionale Unterschiede in der wirtschaftlichen Erholung sowie die historisch

niedrigen Zinsen bedingen ein Umdenken bei der Kapitalanlage. Ohne be-wusstes Eingehen von Risiken sind reale Renditen nicht zu erzielen. Abwarten und aufschieben bringt garantiert reale Verluste. Die Streuung von Geldern ist wichtiger denn je.

Konjunktur Das globale Wirtschaftswachstum wird 2015 weiterhin langsam zulegen. Hauptwachstumsquellen sind die US-Ökonomie sowie der asiatisch-pazifische Raum.

Aktien Die Volatilität an den Aktienmärkten wird 2015 zunehmen. Nach der Jahres-endrallye 2014 sehen wir Korrekturpotenzial in den ersten Monaten. In der Folgezeit werden die alten Höchststände erneut ins Visier genommen.

Regionale Empfehlung Aktien aus der Eurozone haben 2015 die besten Chancen. Dafür spricht eine relativ günstige Bewertung und zusätzlicher Rückenwind durch die EZB. Für Osteuropa empfehlen wir im Gegenzug eine Untergewichtung.

Renten Wir gehen von einem anhaltend niedrigen Renditeniveau aus. Bei Bundesan-leihen mit zehnjähriger Laufzeit sehen wir für 2015 eine Bandbreite von 0,5 % - 1,5 %.

Anleihensegmente Unternehmensanleihen mit guter Bonität bieten einen Zinsaufschlag gegen-über Bundesanleihen und bilden einen Schwerpunkt in unserem Musterdepot. Dazu kommen Anleihen der Schwellenländer und des Euroraums.

Prognosen 2015

DAX 10.600 Pkt. Inflation Deutschland 1,0 %

Stoxx 600 370 Pkt. BIP-Wachstum Deutschland 1,2 %

S&P 500 2.100 Pkt. BIP-Wachstum EU

10j.-Bund-Rendite 1,0 % BIP-Wachstum USA 3,0 %

10j. Treasuries-Rendite 2,8 % USD-EUR 1,20

1,0 %


Die Themen des Jahres

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Die Themen des Jahres In Zeiten historisch niedriger Zinsen steht die Suche nach

Rendite ganz oben auf der Agenda. In welchem ökonomi-schen und geldpolitischen Umfeld wir uns im kommenden Jahr bewegen und welche Chancen wir für die Kapitalanlage sehen, erfahren Sie im Folgenden.

Finanzmärkte im anhaltenden

Ausnahmezustand (ab Seite 8)

Sechs Jahre nach dem Ausbruch der globalen Finanzkrise fluten die Noten-banken die Märkte weiterhin mit Geld. Angesichts niedriger Inflationserwar-tungen und der anhaltenden Wachstumsschwäche ist derzeit noch kein Ende in Sicht.

Weltkonjunkturlokomotive:

Die US-Wirtschaft (ab Seite 13)

Die US-Wirtschaft ist heute größer als vor der Krise und dürfte auch 2015 um rund 3 % wachsen. Dafür sprechen der verbesserte Arbeitsmarkt, die günsti-gere Energie und die gute Stimmung der Konsumenten und Unternehmen.

Euroland – Lebt der

Aufschwung noch? (ab Seite 16)

2015 setzt sich das bescheidene Wachstum in der Eurozone fort. Hoffnungen auf eine Beschleunigung wurden gedämpft. Dies gilt besonders für Deutsch-land, das im Wachstum deutlich hinter Spanien zurückbleibt.

Schwellenländer in

schwierigem Fahrwasser

(ab Seite 19)

Niedrigere Rohstoffpreise und strukturelle Probleme werden die großen Schwellenländer auch im Jahr 2015 belasten. Dennoch bietet die aktuelle Schwächephase gute Einstiegsgelegenheiten.

Vermögensallokation in

neuen Zeiten (ab Seite 23)

Andere Zeiten erfordern andere Maßnahmen. Dies gilt auch für die Kapitalan-lage. Wer nur auf Sicherheit setzt, verringert sein Vermögen. Wichtig ist eine breite Streuung bei der Geldanlage, um Risiken zu verringern.

Investmentchancen in der

Niedrigzinsphase (ab Seite 26)

Die Geldpolitik sowie die Äußerungen der Repräsentanten der Notenbanken gaben im Kalenderjahr 2014 den Takt für die Entwicklung an den Kapitalmärk-ten vor. Auch im Jahr 2015 wird sich diese Entwicklung fortsetzen, die Stoß-richtungen sind jedoch nicht mehr so einheitlich wie 2014.


1. Finanzmärkte im anhaltenden Ausnahmezustand

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1. Finanzmärkte im anhaltenden Ausnahmezustand Sechs Jahre nach dem Ausbruch der globalen Finanzkrise flu-

ten die Notenbanken die Märkte weiterhin mit Geld. Ange-sichts niedriger Inflationserwartungen und der anhaltenden Wachstumsschwäche ist derzeit noch kein Ende in Sicht.

Geldpolitik als

Konjunkturstabilisator

In normalen Zeiten spielen Zentralbanken eine eher passive Rolle an den Fi-nanzmärkten. Ihre Aufgabe ist es, dafür zu sorgen, dass sich die Geschäfts-banken zu einem bestimmten Zinssatz – dem Leitzins – Liquidität beschaffen können. Dadurch überträgt sich der Leitzins auf sämtliche Kredit- und Anlei-hezinsen und beeinflusst so das realwirtschaftliche Geschehen. Die Höhe des Leitzinses passt die Zentralbank regelmäßig an ihre mittelfristigen Inflations- und Konjunkturerwartungen an und vermindert somit im Idealfall sowohl Überhitzungen als auch starke konjunkturelle Einbrüche.

Leitzinsentwicklung USA, Europa, Japan und Großbritannien

0 %

4 %

8 %

12 %

16 %

1989 1994 1999 2004 2009 2014

Fed EZB Bank of Japan Bank of England Quelle: Datastream, apoBank

Der Weg zur Nullzinspolitik Aufgrund niedriger Inflationsraten und moderater Kapazitätsauslastungen senkten die Notenbanken seit Beginn der Achtzigerjahre die Leitzinsen fort-während. Angesichts der zufriedenstellenden realwirtschaftlichen Entwicklung übersahen sie allerdings – ebenso wie die Mehrheit der Ökonomen – die Bil-dung enormer Schuldenblasen in vielen Ländern, die oftmals mit einem Im-mobilienboom verbunden waren. Als diese Blasen schließlich im Jahr 2008 platzten und das Weltfinanzsystem schwer erschütterten, senkten die großen Zentralbanken ihre Leitzinsen nahe Null, um die Auswirkungen des Crashs abzufedern. Allerdings war der Einbruch der Wirtschaft derartig groß, dass diese Maßnahme allein nicht ausreichend schien.



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Wertpapierkäufe der

Zentralbanken senken das

Zinsniveau

Nachdem die großen Zentralbanken ihre Leitzinsen bis an die Nullgrenze ge-senkt hatten, war ihr wichtigstes geldpolitisches Werkzeug ausgeschöpft. Um die Wirtschaft trotzdem weiter unterstützen zu können, setzten sie auf breit angelegte Anleihekäufe – das so genannte Quantitative Easing (QE). Das QE soll die wirtschaftliche Aktivität über verschiedene Kanäle unterstützen: Zu-nächst werden die Banken mit großen Mengen Zen-tralbank-Liquidität ver-sorgt, so dass sie nicht mehr darauf angewiesen sind, sich gegenseitig Geld zu leihen. Damit wird eventuellen Vertrauenskrisen entgegengewirkt. Indem die Zentralbanken Staatsanleihen und andere Wertpapiere aufkaufen, senken sie zudem das Zinsniveau und sorgen dafür, dass Investoren auf andere Anla-geklassen ausweichen und wiederum deren Renditen sinken. Dieser Verdrän-gungseffekt führt letztlich dazu, dass auch Aktienkurse und Immobilienpreise steigen. Die Zentralbanken versprechen sich davon zwei Effekte: Erstens sol-len die niedrigeren Kapitalkosten für eine höhere Investitionsbereitschaft der Unternehmen sorgen. Zweitens soll durch die entstehenden Vermögensge-winne der Konsum privater Haushalte angeregt werden.

Inflationsangst ist

unbegründet

Unter Ökonomen besteht Uneinigkeit darüber, wie wirksam das Quantitative Easing ist. Allerdings sind die meisten Fachleute der Meinung, dass es mehr nützt als schadet. Als die Zentralbanken vor sechs Jahren ihre QE-Programme begannen, sagten viele (auch renommierte) Ökonomen für die kommenden Jahre eine erhöhte Inflation oder sogar eine Hyperinflation voraus. Diese Prognose hat sich nicht bestätigt. Im Gegenteil, die globalen Inflationsraten sind in den letzten Jahren weiter gefallen, und auch für die nächsten Jahre sind keine überdurchschnittlichen Inflationsraten zu erwarten. Die Vorstel-lung, dass eine höhere Geldmenge von sich aus zu Inflation führen würde, beruht auf einem Denkfehler. Inflation besteht darin, dass Unternehmen im Zeitverlauf steigende Preise durchsetzen. Dies kann zum einen in höheren Kosten, wie z. B. Löhnen oder Rohstoffpreisen, und zum anderen in einer deutlich steigenden Nachfrage, z. B. durch massive Steigerungen der Staats-ausgaben, begründet sein. Das Quantitative Easing führt zwar zu einer Erhö-hung der Geldmenge, in gleichem Umfang reduziert es allerdings den Umlauf der Wertpapiere, die die Zentralbank aufkauft. Aufgrund dieses Tauschcharak-ters resultiert die Geldmengenerhöhung nicht von sich aus in einer größeren Nachfrage und führt deshalb auch nicht zu höherer Inflation.

Notenbanken im

Währungskrieg

Bereits vor einigen Jahren wurde unter Ökonomen diskutiert, ob die außeror-dentlichen Maßnahmen der Notenbanken letztlich zu einem Währungskrieg führen würden. Ein Währungskrieg besteht darin, dass verschiedene Zentral-banken aktiv versuchen, ihre eigene Währung gegenüber anderen zu schwä-



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chen. Wenn dieser Versuch erfolgreich ist, werden die Produkte des jeweili-gen Währungsraums aus Sicht des Auslands durch den Wechselkurseffekt günstiger. Diese gestiegene Wettbewerbsfähigkeit führt tendenziell zu gestei-gerten Exportüberschüssen, so dass der jeweilige Währungsraum auf Kosten des Auslands zusätzliches Wachstum generieren kann. China verfolgt diese Strategie bereits seit längerer Zeit und war erst in den letzten Jahren auf Druck der Industrieländer dazu bereit, seine Währung zögerlich aufwerten zu lassen. Japan begann im Jahr 2013 ein massives Konjunkturprogramm, das sich unter anderem auf eine starke Abwertung des Yens stützt. Und zuletzt deutete auch EZB-Präsident Mario Draghi an, dass aus seiner Sicht eine Schwächung des Euros wünschenswert sei. Es lässt sich damit feststellen, dass die globale Wirtschaft inzwischen in die Phase des Währungskriegs ein-getreten ist. Die entscheidende Frage für die nächsten Jahre besteht darin, wie lange die USA die Abwertungsstrategien der anderen wichtigen Wirt-schaftsräume tolerieren werden. Ab einem bestimmten Punkt erwarten wir von den Amerikanern, dass sie Druck auf die anderen Zentralbanken ausüben werden, was zu einer stärkeren Koordination der Währungsbewegungen füh-ren dürfte. Aus globaler Sicht sind Währungskriege schädliche Nullsummen-spiele. Sie führen nicht nur dazu, dass einige Länder auf Kosten anderer wachsen, sondern auch dazu dass sich deflationäre Tendenzen aus den Län-dern mit einer manipulierten Währung auf die anderen Länder ausbreiten.

Blasenbildung an den

Finanzmärkten?

Ein weiterer Kritikpunkt an der unkonventionellen Geldpolitik besteht darin, dass sie zu Blasenbildungen an den Finanzmärkten führen kann. In der Tat sind in den letzten Jahren die Bewertungsniveaus von Vermögenswerten deut-lich gestiegen. Wer ähnliche Renditen wie in früheren Zeiten erzielen möchte, ist heute darauf angewiesen, höhere Risiken einzugehen. Aus aktueller Sicht besteht nicht die Gefahr, dass die Zentralbanken ihre Maßnahmen innerhalb kurzer Zeit zurückführen und dadurch Kurseinbrüche auslösen. Allerdings füh-ren die Maßnahmen der Zentralbanken immer dann, wenn der Markt wichtige Entscheidungen erwartet, zu einer erhöhten Volatilität an den Finanzmärkten. Kleinste Äußerungen von Notenbankvertretern können dazu führen, dass sich die Erwartung der Investoren deutlich ändern und starke Kursbewegungen die Folge sind. Deshalb sind für den langfristigen Vermögensaufbau weiterhin eine ausgewogene Portfoliodiversifikation und ein bewusstes Eingehen von Risiken entscheidend.



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Verschuldete Staaten

profitieren von niedrigen

Zinsen

Ein verbreiteter Irrtum ist, dass EZB-Präsident Mario Draghi die Zinsen nur deshalb so niedrig halten würde, weil er die hochverschuldeten Staaten Süd-europas subventionieren wolle. Ein Blick in andere Wirtschaftsräume offen-bart allerdings, dass die Leitzinsen in sämtlichen entwickelten Volkswirtschaf-ten nahe Null oder auf historischen Tiefstständen liegen. Es handelt sich also um ein globales Phänomen. Sicherlich sind die niedrigen Zinsen bei den hoch-verschuldeten Staaten keinesfalls unwillkommen. Der entscheidende Grund für die Nullzinspolitik liegt allerdings in schwachen Wachstums- und Inflati-onserwartungen. Die niedrigen Zinsen zielen insbesondere darauf ab, die In-vestitionsbereitschaft der Unternehmen zu erhöhen und verschuldeten Privat-haushalten den Schuldendienst zu erleichtern. Eine Zinserhöhung würde in der aktuellen Situation zu einer Steigerung von Insolvenzen und demzufolge zu einer höheren Arbeitslosigkeit führen, was wiederum in einer niedrigeren gesamtwirtschaftlichen Nachfrage und einer noch größeren Investitionszu-rückhaltung münden würde. Auch wenn ein höheres Zinsniveau aus Anleger-sicht wünschenswert ist, hätte es in der aktuellen konjunkturellen Lage gra-vierende Folgen und würde sich letztlich in höheren Ausfallraten und einbrechenden Aktienkursen niederschlagen.

Zentralbank-Bilanzsummen, in % des BIP

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

USA Fed Eurozone EZB UK BoE Japan BoJ (rechte Achse)

Quelle: Datastream, apoBank

EZB dürfte 2015 ihre

Anleihenkäufe ausweiten

Die massiven Anleihekäufe der Zentralbanken spiegeln sich in einer deutli-chen Erhöhung ihrer Bilanzsummen seit 2008 wider. Auffällig an der EZB ist, dass ihre Bilanzsumme seit Mitte 2012 deutlich gesunken ist, nachdem sie bis zu diesem Zeitpunkt angestiegen war. Der Grund für diese Entwicklung liegt darin, dass die EZB bisher nicht im großen Umfang Wertpapiere gekauft



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hat, sondern dass sie den Banken zu langfristigen und sehr günstigen Konditi-onen Geld geliehen hat. Nachdem das Vertrauen zurückkehrte, begannen die Geschäftsbanken die geliehene Liquidität an die EZB zurückzuzahlen. Das jüngste Absinken der EZB-Bilanzsumme ist deshalb nicht als Zeichen einer strikteren Geldpolitik, sondern vielmehr als Zeichen eines gestiegenen Ver-trauens zu werten. Als die mittelfristigen Inflationserwartungen für die Euro-zone im Sommer 2014 allerdings weiter gesunken waren, reagierte Mario Draghi mit einer deutlichen Kehrtwende weg von der bisherigen Strategie. Die EZB folgt seitdem dem Beispiel der anderen großen Zentralbanken und macht ihre Bilanzsumme zu einem expliziten Politikziel, dass sie durch breitangelegte Käufe von Kreditverbriefungen und besicherten Bankanleihen erreichen will. Allerdings werden diese Maßnahmen für sich genommen kaum ausreichen. Die Wahrscheinlichkeit breit angelegter Staatsanleihekäufe in der Eurozone ist deshalb hoch. Dagegen haben die Bank of England und die amerikanische Federal Reserve ihre Anleihekäufe inzwischen beendet, und sie werden vo-raussichtlich im Jahr 2015 die Leitzinsen wieder leicht erhöhen. Für die EZB und die japanischen Notenbank ist mit einem derartigen Schritt in den nächs-ten Jahren nicht zu rechnen.


2. Weltkonjunkturlokomotive: Die US-Wirtschaft

13

2. Weltkonjunkturlokomotive: Die US-Wirtschaft Die US-Wirtschaft ist heute größer als vor der Krise und dürfte

auch 2015 um rund 3 % wachsen. Dafür sprechen der verbes-serte Arbeitsmarkt, die günstigere Energie und die gute Stimmung der Konsumenten und Unternehmen.

Entschlossene Aktionen in der

Krise brachten die Konjunktur

auf guten Kurs

Die US-Wirtschaft wächst Jahr für Jahr mit erfreulichen 2 % – 3 %. Diese Stabi-lität ist jedoch nicht selbstverständlich. In der großen Krise vor sechs Jahren ging es in den USA bei Hauspreisen, Arbeitsplätzen, Konsum und der Indust-rieproduktion rasant bergab. Sofort legte die Regierung massive Konjunktur-programme auf. Die Notenbank senkte die Leitzinsen auf null und verfünffach-te ihre Bilanzsumme. Die Geldpolitik gibt der US-Wirtschaft weiterhin kräftigen Rückenwind. Die US-Banken warben zügig bei ihren Eigentümern neues Kapital ein. Die Wirkung aller Maßnahmen zeigte sich: Die Hauspreise fanden einen Boden und die Arbeitslosenquote begann zu fallen. Dank tiefer Zinsen und einem besseren Arbeitsmarkt stiegen Immobilienpreise zwischen-zeitlich sogar zweistellig. Das BIP (Bruttoinlandsprodukt) liegt 8,6 % über dem Stand von vor der Krise, während das vieler Eurostaaten noch darunter liegt.

Die US-Wirtschaft ist heute

8,6 % größer als vor der Krise Reales BIP, Index, 01/2008 = 100, in Klammern: Veränderung seit 01/2008

85

90

95

100

105

110

2004 2009 2014

USA (8,6%)

Deutschland (3,1%)

Frankreich (1,4%)

Eurozone (-1,2%)

Spanien (-6,4%)

Italien (-9,5%)


Staatsausgaben kräftig

gestiegen

Die Verschuldung der privaten US-Haushalte ist deutlich gefallen. Dies wurde möglich, weil der Staat seine Ausgaben und seine Verschuldung ausgeweitet hat (siehe nachfolgende Grafik). Die US-Regierung hat den Nachfrageausfall im privaten Sektor durch Mehrausgaben kompensiert. In der Eurozone ist durch die staatliche Sparpolitik gegenteilig verfahren worden. Der US-Konsum wächst seit 18 Quartalen und wird mit hoher Sicherheit auch 2015 stetig po-sitiv ausfallen.



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Wachstum und Abbau privater

Verschuldung gelang mit

erhöhten Staatsausgaben

USA: Bruttoverschuldung in % des BIP

0%

50%

100%

150%

200%

250%

1974 1984 1994 2004 2014

Haushalte

Zentralstaat

Nicht-Finanzunternehmen


Stärken in Hochtechnologie

und Anwendung von

Forschung

Der Anteil der Industrie an der US-Wertschöpfung hat sich seit dem Jahr 2000 um 2,5 %-Punkte auf knapp 16 % verringert. Im Euroraum ging der Anteil sogar um 4 %-Punkte auf 18,5 % zurück. Amerikas Stärken sind Hochtechnologie, Forschung und deren kommerzielle Umsetzung. US-Weltmarktführer finden sich besonders in den Branchen Technologie, Pharma, Biotech und Luftfahrt.

Wettbewerbsfähigkeit auch

dank günstiger Energie

Schiefergas führte zu verbesserter Wettbewerbsfähigkeit der Chemie- und energieintensiven Industrie. Der Gasexport verzehnfachte sich seit der Jahr-tausendwende. Netto wird zwar Energie importiert, aber 2015 dürfte sich der Anteil auf 20 % reduziert haben (2005: 60 %).

Schuldenobergrenze muss

wieder erhöht werden

Zum 15. März 2015 müssen sich die US-Politiker erneut auf eine Erhöhung der Schuldenobergrenze einigen. Das gesunkene Defizit und die negative öf-fentliche Reaktion auf den früheren Streit sprechen für eine schnelle Einigung. Trotzdem zählt die Erhöhung der Schuldenobergrenze zu den Herausforderun-gen 2015.

Konsum trägt die

Wachstumserwartung von 3 %

für 2015

Für 2015 liegen die Wachstumserwartungen stabil bei 3 %. Damit ist das Tempo seit dem zweiten Quartal 2014 unverändert. Erfreulich ist dabei der Konsum, dessen Wachstum bei real 3 % p. a. liegen dürfte. Geringe Arbeitslo-sigkeit, sinkende Benzinpreise, ein ausgeglichener Immobilienmarkt und ge-stiegene Aktienkurse erfreuen die Verbraucher. Dazu kommt die veringerte Verschuldung der Haushalte, eine bei rund 5 % stabilisierte Sparquote und die Erwartung steigender Löhne.

Gute Frühindikatoren unterstützen die Wachstumsprognose. Sowohl die Stimmung der Unternehmen als auch der Verbraucher sprechen für eine gute



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Konjunktur. Bei den großen Dienstleistern und Industrieunternehmen ist die Stimmung auf sehr hohem Niveau (siehe Grafik). Bei den für den Arbeitsmarkt wichtigen kleineren Unternehmen geht der Trend nach oben. Erfreulich sind die Pläne einiger Arbeitgeber, die Löhne anzuheben. Die Binnennachfrage treibt diese Entwicklung, während die Exporte langsamer steigen.

Unternehmen sind

optimistisch Stimmung der Unternehmen

80

85

90

95

100

105

110

115

30

35

40

45

50

55

60

65

2008 2010 2012 2014

US ISM Industrie US ISM Dienstleistungen

US NFIB Kleine Unternehmen (r.A.)


Fazit für den Anleger:

US-Aktien und US-Dollar

sind attraktiv

Die US-Wirtschaft wächst stabil und auf deutlich höherem Niveau als z. B. die Eurozone. Stärken liegen in der Hochtechnologie und Forschung. Wir empfeh-len die USA daher besonderes für die Aktienanlage. US-Aktien entwickeln sich traditionell stabiler als andere Märkte. Da der US-Dollar mehr Chancen als Risiken bietet, halten wir es nicht für erforderlich, den Wechselkurs abzusi-chern. US-Rentenanlagen sind aufgrund des höheren Zinsniveaus ebenfalls interessant.


3. Euroland – Lebt der Aufschwung noch?

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3. Euroland – Lebt der Aufschwung noch? 2015 setzt sich das bescheidene Wachstum in der Eurozone

fort. Hoffnungen auf eine Beschleunigung wurden gedämpft. Dies gilt besonders für Deutschland, das im Wachstum deut-lich hinter Spanien zurückbleibt.

Striktes Sparen belastet die

Wirtschaft vieler Euroländer

In der Finanzkrise sind die öffentlichen Schulden der Staaten deutlich gestie-gen. Typische Ursachen waren die Bankenrettungen und wegbrechende Ein-nahmen durch die massive Rezession. Besonders die zuvor boomenden Peri-pherieländer hatten bald mit hohen Haushaltsdefiziten zu kämpfen. Die Reaktion waren massive Sparbemühungen, welche insbesondere von Deutschland gefordert wurden. Dies führte zum Einbrechen der Nachfrage und einem rasanten Anstieg der Arbeitslosigkeit (siehe Grafik).

Arbeitsmarkt schwach, aber

mit Trend zur Verbesserung Arbeitslosenquoten

0 %

5 %

10 %

15 %

20 %

25 %

30 %

1994 1999 2004 2009 2014

Griechenland

Spanien

Portugal

Italien

Irland

Frankreich

Niederlande

UK

Deutschland


Eurozone am Rande der

Deflation

Im Schatten der Rezession und der stark gestiegenen Arbeitslosigkeit hat sich die Inflation immer weiter zurückentwickelt (siehe nachfolgende Grafik). Zu dieser Disinflation haben auch sinkende Energiepreise beigetragen. Inzwi-schen ist das Niveau mit 0,3 % so gering, dass es nur eines kleinen weiteren Schocks bedarf, um die Eurozone in die Deflation und wieder in die Rezession zu stürzen. Länder wie Spanien und Griechenland befinden sich bereits in der Deflation.



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Preisentwicklung zeigt,

wie die Aktivität der

Wirtschaft erkaltet ist

Inflationsraten in den Euroländern

01.1

2

01.1

3

01.1

4

09.1

4

10.1

4

0,3 0,4 Eurozone0,8 0,7 Deutschland0,4 0,5 Frankreich

-0,1 0,2 Italien-0,3 -0,2 Spanien0,3 0,4 Niederlande0,2 0,3 Belgien1,4 1,4 Österreich1,5 1,2 Finnland

-1,1 -1,8 Griechenland0,0 0,1 Portugal0,5 0,4 Irland

Legende: 5,0 % 2,5 % 0,0 % -2,5 % Quelle: Datastream, apoBank

Ungleichgewichte könnten

durch verschiedene Niveaus

der Inflation langfristig

ausgeglichen werden

Auffällig ist, dass auch Deutschland keine dynamischere Preisentwicklung vorzuweisen hat. Aufgrund der gemeinsamen Währung können Ungleichge-wichte im gegenseitigen Handel nicht mehr durch Wechselkursänderungen ausgeglichen werden. Ausgleichen könnten Handelsbilanzdefizite und –über-schüsse dagegen langfristig unterschiedliche Inflationsniveaus. Deutschland müsste sich mit höherer Inflation deutlicher von den anderen Ländern ab-setzen, um die Ungleichgewichte auszugleichen. Angesichts der gefallenen Arbeitslosenquote wäre eine höhere deutsche Inflation zu erwarten. Tenden-ziell zwingt die niedrige Inflation in Deutschland die Krisenländer in die De-flation. Ein Hindernis ist jedoch die noch immer zurückhaltende Lohnent-wicklung. Dies wurde sogar von der Bundesbank angemahnt. Etwas Hoffnung macht die Einführung der Mindestlöhne. Ein alternativer Kanal wäre eine unterschiedliche Produktivitätsentwicklung. Eine höhere Produktion pro geleisteter Arbeitsstunde steigert die Wettbewerbsfähigkeit. Ohne stärker steigende Löhne und Investitionen dürfte Deutschland 2015 kaum über 1 % BIP-Wachstum hinauskommen.

Investitionsprogramme

könnten der Konjunktur einen

Impuls geben

Neben den Löhnen sind Investitionen ein wichtiger Impuls. Die öffentliche Hand kann sich derzeit fast zinslos finanzieren. Investitionsfelder sollten In-frastruktur und Bildung sein. In einem ersten Schritt hat die Bundesregierung Maßnahmen in Höhe von 10 Mrd. Euro verkündet. Die EU-Kommission hat mit der Europäischen Entwicklungsbank 21 Mrd. Euro in ein Programm einge-bracht, welches insgesamt 315 Mrd. Euro auch privater Investitionen auslö-sen soll. Diese konjunkturellen Impulse sind wichtig, um die zunächst negati-ven Effekte der vielzitierten Strukturreformen in den großen Euroländern zu kompensieren. So wichtig und richtig Reformen sind, zunächst steigt meist die Arbeitslosigkeit, und der Konsum sinkt.



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Spanien erfreut mit

Wachstumsbelebung

Bei den ehemaligen Sorgenfällen der Eurozone bessert sich die wirtschaftlicheLage. Besonders Spanien entwickelt sich seit einem Jahr recht erfreulich (sie-he nachfolgende Grafik). Leider ist die Arbeitslosigkeit immer noch sehr hoch, und die Preise sinken. Positiv sind dagegen Konsumwachstum, Industriepro-duktion, Defizitrückgang und ein Leistungsbilanzüberschuss. Für 2015 erwar-ten wir ein BIP-Wachstum in Höhe von 2 %.

Quartalswachstum Eurozone

-0,6%

-0,4%

-0,2%

0,0%

0,2%

0,4%

0,6%

0,8%

1,0%

Deutschland Frankreich Italien Spanien Niederlande Belgien Portugal

Q1 2014 Q2 2014 Q3 2014


Deutschland nur noch im

Euro-Durchschnitt

Frankreich wird gerade in Deutschland recht kritisch gesehen. Trotz Schwä-chen liegt das dortige Wachstum aber deutlich vor dem Italiens, das zum drit-ten Mal in die Rezession gerutscht ist. Frankreich lag im dritten Quartal 2014 vor Deutschland, dessen Wirtschaft nur im ersten Quartal gewachsen war (siehe Grafik). Während also Irland, Spanien und Griechenland die Führung beim Wachstum übernehmen, liegt Deutschland nur noch im Durchschnitt der Eurozone, für die 2015 kaum mehr als 1 % BIP-Wachstum zu erwarten ist.

Fazit Die Karten in der Eurozone sind neu gemischt, die Sorgenkinder der Krise sind die Wachstumsgewinner 2015, insbesondere Spanien und Irland. Ausnahme ist Italien, hier ist noch kein Richtungswechsel erkennbar. Insgesamt verrin-gern sich die Ungleichgewichte in der Eurozone weiter. Sorgen vor einer Re-zession sind dank gesunkener Energiepreise abgewendet. Doch einige Her-ausforderungen bleiben: Deflationsgefahr, hohe Arbeitslosigkeit und schwache Nachfrage. Die EZB wird deshalb bei ihrer lockeren Politik bleiben und den Euro schwach halten.


4. Schwellenländer in schwierigem Fahrwasser

19

4. Schwellenländer in schwierigem Fahrwasser Niedrigere Rohstoffpreise und strukturelle Probleme werden

die großen Schwellenländer auch im Jahr 2015 belasten. Dennoch bietet die aktuelle Schwächephase gute Einstiegsge-legenheiten.

Durchschnittliche Wachstumsraten über Vierjahreszeiträume (Inflationsbereinigtes BIP-Wachstum)

0,0%

2,5%

5,0%

7,5%

10,0%

12,5%

Brasilien Russland Indien China

2004-2007 2008-2011 2012-2015

Quelle: Datastream, apoBank, Prognose: IWF

Zu Beginn des Jahrhunderts galten die „BRICs“, also Brasilien, Russland, Indi-en und China, als die Stars der Weltwirtschaft, und einem anhaltend hohen Wachstum schien nichts entgegenzustehen. Innerhalb der letzten Zeit hat sich dieses Bild deutlich eingetrübt. In allen vier Volkswirtschaften liegen die Wachstumsraten deutlich unterhalb der früheren Werte (siehe Grafik oben). Die Gründe für diese Entwicklung sind so unterschiedlich wie die Länder selbst.

Brasilien: Ungelöste Probleme Wie vielleicht keine andere Volkswirtschaft scheitert Brasilien immer wieder an den Anstrengungen, seine wirtschaftlichen Potenziale auszuschöpfen. Das Land verfügt über einen großen Rohstoffreichtum, hochentwickelte Industrien und einen äußerst wettbewerbsfähigen Agrarsektor. Trotz umfangreicher Strukturreformen in den Neunzigerjahren, die unter anderem zur Überwindung der Hyperinflation führten, bleiben die Wachstumsraten alljährlich hinter den Erwartungen zurück. Nachdem sich Brasilien im Jahr 2014 mit geschätzten 0,25 % Wachstum kaum bewegt haben dürfte, erwarten wir auch für 2015 lediglich eine Rate von knapp 1 %. Kurzfristig sind dafür insbesondere eine



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niedrige Investitionsbereitschaft der Unternehmen und die staatlichen Bemü-hungen zur Inflationssenkung und fiskalischen Konsolidierung verantwortlich. Die langfristigen Gründe liegen aber woanders. Brasiliens gesellschaftliches und politisches System ist nach wie vor vom kolonialen Erbe des Landes ge-prägt: Weite Teile der Bevölkerung sind aufgrund eines niedrigen Bildungsni-veaus von den entwickelten Bereichen der brasilianischen Wirtschaft ausge-schlossen, was sich in einer geringen Produktivität und einer niedrigeren Kaufkraft auswirkt. Zusätzlich wird die Wirtschaft nach wie vor durch hohe Bürokratiekosten und weit verbreitete Korruption gebremst. Die wichtigste Aufgabe der im Herbst wiedergewählten Präsidentin Dilma Rousseff besteht deshalb in einer verstärkten Einbeziehung der ärmeren Bevölkerungsschich-ten und in der Korruptionsbekämpfung.

Russland: Segen und Fluch

des Rohstoffreichtums

Die russische Wirtschaft nahm – nach den schweren Einbrüchen in den 90er Jahren – ab dem Jahr 2000 Fahrt auf. Allerdings waren die hohen Wachstums-raten weniger auf einer erfolgreichen Wirtschaftspolitik als auf Russlands Rohstoffreichtum und einer günstigen Entwicklung der globalen Wirtschaft begründet. Zusätzlich verdrängte der Fokus auf den Export von Öl und Gas zunehmend die Produktion industrieller Güter, was die Wettbewerbsfähigkeit dieser Branchen nachhaltig schwächte. Heute fallen rund zwei Drittel der rus-sischen Exporteinnahmen auf Energierohstoffe. Das geringere globale Wachs-tum seit 2008 und der deutlich gesunkene Ölpreis führen deshalb zu anhal-tenden Problemen der russischen Wirtschaft. Verstärkt wird diese Entwicklung dadurch, dass auch die Staatseinnahmen erheblich am Ölpreis hängen und der Staat gerade dann sparen muss, wenn es der Wirtschaft schlecht geht und Konjunkturprogramme nötig wären. In jüngster Zeit kam durch die Wirtschaftssanktionen der westlichen Länder eine weitere Belas-tung hinzu. In nächster Zeit besteht wenig Hoffnung auf eine Besserung der genannten Faktoren, deswegen bleibt Russland für Anleger ein riskantes Feld.

Indien: Konjunktur zieht

wieder an

Unter den vier BRIC-Ländern verfügt Indien mit großem Abstand über die ge-ringste Wirtschaftsleistung pro Kopf (siehe Grafik unten). Der niedrige Ent-wicklungsstand drückt sich unter anderem in einem hohen Anteil der Land-wirtschaft aus. Auf der anderen Seite hat Indien im Zuge der Globalisierung und IT-Revolution in den letzten Jahrzehnten eine hochentwickelte Dienstleis-tungsindustrie aufgebaut, die insbesondere vom Outsourcing amerikanischer Unternehmen profitiert. Der unaufhaltsame Wandel durch die Informations-technologien in Verbindung mit Indiens niedrigen Lohnkosten wird für ein an-haltend starkes Wachstum dieser Branche sorgen. Nachdem Indiens Wirt-schaft bereits im Jahr 2014 die Erwartungen übertroffen haben dürfte, sehen



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wir für 2015 eine weitere Steigerung der Wachstumsrate auf mehr als 6 % als wahrscheinlich an. Eine große Herausforderung besteht für Indien in seiner großen Abhängigkeit von Auslandskapital. Deshalb dürfte die anstehende Zinserhöhung der amerikanischen Zentralbank mit einer erhöhten Volatilität der indischen Kapitalmärkte einhergehen. Mittelfristig aber überwiegen in Indien aus Anlegersicht eindeutig die Chancen.

BRICs: Reales BIP pro Kopf in USD

0

5.000

10.000

15.000

20.000

1992 1997 2002 2007 2012 2017

Brasilien Russland Indien China

Quelle: Datastream, Prognose: IWF

China: Ein neues

Wachstumsmodell

Chinas historisch einzigartiger Aufstieg in den vergangenen Jahrzehnten ba-sierte insbesondere auf erfolgreichen marktwirtschaftlichen Reformen, der Übernahme westlicher Technologien und einer extrem hohen Investitionsrate. Das Wachstum konnte sich auf die weltweite Nachfrage nach kostengünsti-gen Produkten stützen. Nachdem die westliche Welt jedoch im Jahr 2008 in eine schwere Rezession geraten war, verlagerten sich die Wachstumsfaktoren in Chinas Wirtschaft. Das Wachstum war seitdem zunehmend kreditgetrieben und ging mit der Bildung massiver Immobilienblasen in den meisten Städten einher. Zusätzliche Risiken ergeben sich durch die hohe Verschuldung einiger Lokalregierungen und durch ein großes Schattenbankensystem, das riskante Finanzierungen abseits der staatlichen Überwachung durchführt. Den aus die-sen Faktoren resultierenden Gefahren steht allerdings ein starker Staat ge-genüber, der Abschwüngen gezielt entgegentreten kann. Die chinesische Re-gierung steht damit vor einem Zielkonflikt. Höhere Staatsausgaben und eine expansivere Geldpolitik führen zu kurzfristigen Entspannungen, während der langfristige Korrekturbedarf steigt. Wir erwarten, dass China sein Wachstums-ziel von 7,5 % in der nächsten Zeit nach unten korrigieren wird, aber gleichzei-tig stärkeren Verwerfungen entgegentreten wird. Die derzeitige Abkühlung am Immobilienmarkt wird von der Regierung zwar kritisch beobachtet, ist aber



22

durchaus auch erwünscht, weil niedrigere Immobilienpreise für die Kaufkraft der Mittelschicht förderlich sind. Langfristig sind aus der Transformation auch positive Impulse für die Weltwirtschaft zu erwarten, da sie zu einer stärkeren Nachfrage nach ausländischen Produkten führen wird.


5. Vermögensallokation in neuen Zeiten

23

5. Vermögensallokation in neuen Zeiten Andere Zeiten erfordern andere Maßnahmen. Dies gilt auch

für die Kapitalanlage. Wer nur auf Sicherheit setzt, verringert sein Vermögen. Wichtig ist eine breite Streuung bei der Geld-anlage, um Risiken zu verringern.

Kein einfaches Umfeld für

die Kapitalanlage

Egal welcher Anlegertyp Sie sind, das Anlageumfeld, in dem wir uns bewegen, ist für alle identisch. Charakteristische Kennzeichen sind:

> Niedrige Zinsen und sich immer weiter einengende Zinsaufschläge (z. B. für Unternehmensrisiken)

> Aktienbewertungen, die aufgrund des fehlenden Gewinnwachstums in den letzten Jahren gestiegen sind

> Gestiegene Immobilienpreise, denen immer günstiger werdende Finanzie-rungskonditionen gegenüber stehen

> Rohstoffpreise, die auf breiter Front nachgegeben haben

> Inflationsraten, die in den entwickelten Volkswirtschaften deutlich unter-halb der Zielmarken der Notenbanken liegen

Horten von Bargeld ist die

falsche Alternative

Auf den ersten Blick ein wenig einladendes Anlageumfeld. Das Horten von Bargeld, zu dem die Deutschen sowieso neigen, ist aus unserer Sicht jedoch die falsche Handlungsalternative. Das auf gut 5 Billionen Euro geschätzte pri-vate Geldvermögen ist derzeit zu rund 40 % auf Konten und Sparbüchern an-gelegt, deren Verzinsung gegen 0 % tendiert. Zum einen vernichtet die – wenn auch sehr niedrige – Inflationsrate so einen Teil der Kaufkraft. Zum anderen ist es durch ein bewusstes Eingehen von Risiken immer noch möglich, rentier-liche Alternativen zu finden. Durch eine breite Streuung der Geldanlage lassen sich die hieraus resultierenden Schwankungen wiederum minimieren. Ein häu-figerer Blick auf das jeweilige Portfolio und ein Hinterfragen der eigenen Anla-gestrategie ist aber wohl unumgänglich.

Bessere Orientierung durch

drei Musterportfolios

Um Ihnen für Ihre Vermögensallokation eine bessere Orientierung zu geben, haben wir unsere bekannte Musterportfolio-Darstellung weiterentwickelt und werden die Gewichtungen zukünftig mittels eines risikobasierten Ansatzes bestimmen. Des Weiteren werden wir Ihnen nicht mehr nur ein einzelnes Mus-terportfolio an die Hand geben, sondern drei, die sich entsprechend ihrer Ri-sikoausrichtung unterscheiden.



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Wir werden Ihnen die apoBank-Hausmeinung in ein defensives, ein ausgewo-genes und ein offensives Musterportfolio übersetzen.

Risikobasierter Anlageprozess Der risikobasierte Anlageprozess beruht auf dem Konzept der Risikoparität, in dem zur Diversifizierung eine Gleichgewichtung der Risiken der Anlageklassen vorgenommen wird. Das Risiko wird dabei durch die jährliche Schwankung (Volatilität) des die Anlageklasse repräsentierenden Indexes definiert. In der Kapitalanlage wird für jede Anlageklasse das Risiko genau ausbalanciert, d. h. Klassen mit hoher Volatilität werden niedriger gewichtet, Klassen mit niedri-ger Volatilität werden höher gewichtet. Wir wenden das Konzept der Risikopa-rität jeweils auf Aktien- und Rentenanlageklassen getrennt an. Durch die un-terschiedliche Mischung von Aktien- und Rentenanteil wird das Gesamtrisiko passend für die drei Risikoausrichtungen eingestellt.

Defensiv Ausgewogen Offensiv

4,1%4,2%

4,8%

5,1%

4,8%

3,6%

3,5%

18,0%6,6%

25,8%

11,8%

7,7%

6,8%7,0%

7,9%

8,5%

8,0%

6,0%5,8%12,9%

4,7%

18,5%

8,4%

5,5% 10,9%

11,2%

12,7%

13,6%12,8%

9,6%

9,3%

5,2%

1,9%7,4%

3,4% 2,0%

Defensiv Mit einem maximalen Aktienanteil von 30 % bietet dieses Musterportfolio die ideale Orientierung für Anleger, die eine hohe Stabilität bevorzugen und de-nen eine stetige Wertentwicklung wichtig ist.

Ausgewogen Das ausgewogene Musterportfolio besteht jeweils zur Hälfte aus Aktien und Renten. Es ist daher besonders für Anleger geeignet, die bei überschaubarem Risiko langfristig von höheren Chancen an den weltweiten Aktienmärkten pro-fitieren wollen.

DeutschlandEurolandJapanUSA

Asien/Pazifik ex. JapanLateinamerikaOsteuropa

EUR-StaatsanleihenUS-StaatsanleihenEUR-UnternehmensanleihenHigh YieldEmerging Markets

Aktien Renten



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Offensiv Mit einem maximalen Aktienanteil von 80 % ist das offensive Musterportfolio für Anleger geeignet, die höhere Schwankungen akzeptieren, um an den Chancen der weltweiten Aktienmärkte zu partizipieren.

apo TopSelect-Fonds Die apoBank wird im kommenden Jahr – aufbauend auf diesen Musterportfo-lios – mit der apo TopSelect-Familie an den Start gehen. Mittels der drei Vari-anten „Stabilität“, „Balance“ und „Wachstum“ können Sie entsprechend Ihrer Risikoneigung vom neuen Fondsauswahlprozess der apoBank profitieren und immer in die bestgeeigneten Fonds investieren, ohne dass Ihnen durch die regelmäßigen Anpassungen unserer Fondsauswahl zusätzliche Ausgabeauf-schläge entstehen.

Im Folgenden Abschnitt beschreiben wir, welche Rahmendaten für unsere Allokationsentscheidungen maßgeblich sind und wie unsere Einschätzungen für die regionalen Aktienmärkte bzw. Renten-Unterklassen aussehen.


6. Investmentchancen in der Niedrigzinsphase

26

6. Investmentchancen in der Niedrigzinsphase Die Geldpolitik sowie die Äußerungen der Repräsentanten der

Notenbanken gaben im Kalenderjahr 2014 den Takt für die Entwicklung an den Kapitalmärkten vor. Auch im Jahr 2015 wird sich diese Entwicklung fortsetzen, die Stoßrichtungen sind jedoch nicht mehr so einheitlich wie 2014.

Notenbanken auf

unterschiedlichen Wegen

Restriktiver sollte die jeweilige Geldpolitik der Bank of England und der US-Notenbank Fed werden. Auf dem Gaspedal stehen nach wie vor die Bank of Japan und die Europäische Zentralbank. Die Ausstattung der Kapitalmärkte mit Liquidität ist weiterhin sehr üppig, die Suche nach Rendite dürfte anhal-ten. An einem bewussten Eingehen von Risiken werden Investoren somit auch im kommenden Jahr nicht vorbeikommen. Diese Handlungsweise und die von uns erwartete ansteigende Volatilität an den Märkten unterstreicht die Sinn-haftigkeit eines breit diversifizierten Portfolios. Die Streuung der Geldanlage über verschiedene Vermögensklassen bedingt zudem eine intensivere Be-schäftigung mit diesem Thema.

Renditeentwicklung

0 %

2 %

4 %

6 %

8 %

10 %

1999 2004 2009 2014

5jährige Bundesanleihen A-Unternehmensanleihen

BBB-Unternehmensanleihen

Quelle: Datastream, apobank

Renten sind weniger

attraktiv, …

Im Vergleich zu vergangenen Zeiten erscheinen Anleihen heutzutage wenig attraktiv. Nicht nur die Renditen sicherer Staatsanleihen liegen auf Tiefstständen, sondern auch die Zinsaufschläge von Unternehmensanleihen haben sich deutlich eingeengt. In den Krisenjahren 2009 und 2012 waren



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… aber dennoch ein

unverzichtbarer

Portfoliobaustein

Unternehmensanleihen besonders attraktiv. 2014 gingen die Renditen dage-gen parallel mit denen der Bundesanleihen bergab (siehe vorstehende Grafik). Dennoch bleiben festverzinsliche Wertpapiere für ein ausgewogenes Depot unverzichtbar. Erstens bieten sie dem Anleger einen stetigen Einkommens-fluss mit niedrigen Preisschwankungen, und zweitens gleicht eine Beimi-schung von Anleihen einen beträchtlichen Teil der Volatilität von Aktien im Depot aus (Diversifikationseffekt). Insgesamt empfehlen wir jedoch eine leich-te Untergewichtung von Anleihen. Insbesondere hochverzinsliche Unterneh-mensanleihen (High Yield) sollten angesichts der aktuellen Bewertungsni-veaus taktisch untergewichtet werden. Bei Unternehmen mit guten Ratings (Investment Grade) sehen wir dagegen ein höheres Potenzial. Ebenfalls at-traktiver bewerten wir Staatsanleihen, sowohl von Euroländern als auch US-amerikanische. Für den Euroraum spricht die Erwartung, dass sich die Zinsen der restlichen Euroländer tendenziell wieder dem deutschen Niveau anpassen sollten. Amerikanische Staatsanleihen sind sowohl aufgrund der höheren Zinsniveaus als auch aufgrund des Potenzials einer weiteren Dollaraufwertung mit einem relativen Übergewicht zu versehen. Aufgrund hoher Zinsaufschläge und einer relativ geringeren Volatilität sind unserer Meinung nach Schwellen-länderanleihen derzeit die attraktivste Risikobeimischung zu einem rentenlastigen Portfolio.

Performance der MSCI-Indizes (Länder/Region), in Euro, standardisierte Indizes, 1.2013 = 100

90

100

110

120

130

140

150

160

170

01.2013 07.2013 01.2014 07.2014

Deutschland Eurozone Japan USA


Aktien In vier der letzten fünf Jahre konnten die Aktienmärkte auf breiter Front zule-gen. Kann diese positive Entwicklung 2015 fortgesetzt werden? Und welchen



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Einfluss wird die Notenbank-Politik auf die Aktienmärkte haben? Unterstüt-zend oder sogar kurstreibend sollte sich beispielsweise ein QE-Programm der EZB auswirken. Kursbelastend könnte sich ein überraschend frühzeitiger und in der Höhe kräftiger Anstieg der US-Leitzinsen durch die Fed auswirken. Ins-gesamt bieten Aktien aus unserer Sicht immer noch gute Chancen, die Schwankungsintensität dürfte jedoch zunehmen. Die recht stetige Entwick-lung der letzten Jahre dürfte sich im kommenden Jahr nicht fortsetzen.

Fundamentale Faktoren

sollten nicht außer Acht

gelassen werden

Globale wirtschaftliche

Entwicklung ein neutraler

Faktor

Außer auf die Politik der Notenbanken zu schauen, sollte eine Einschätzung der Chancen am Aktienmarkt ebenso die fundamentalen Faktoren berücksich-tigen. Auf Dauer sind rein liquiditätsgetriebene Aktienkursanstiege nicht trag-fähig. Auf oberster Ebene ist hier das globale Wirtschaftswachstum zu nen-nen. Ein Anstieg von rund 3 % ist historisch gesehen zwar nicht üppig, die Tendenz zum stärkeren Wachstum stimmt aber optimistisch. Ein Blick auf die regionalen bzw. länderspezifischen Zahlen offenbart jedoch starke Unter-schiede. Am robustesten ist die US-Wirtschaft, einige europäische Länder kämpfen noch mit den Nachwirkungen der Krise. Wir rechnen jedoch nicht damit, dass die Eurozone als Gesamtheit wieder in die Rezession abrutscht. Das Wirtschaftswachstum ist somit kein Belastungsfaktor. Eine Quelle für Überraschungspotenzial sehen wir derzeit aber auch nicht.

Relative Bewertung der Aktien

interessant

Prognostiziertes

Gewinnwachstum deutet

Kurspotenzial an

Die Bewertung an den Aktienmärkten ist infolge der ausgebliebenden Ge-winnsteigerungen in den letzten Jahren deutlich gestiegen. Betrachtet man lediglich die Vermögensklasse der Aktien, könnte dies ein Zeichen dafür sein, dass das zukünftige Potenzial begrenzt ist. Es gibt aus unserer Sicht jedoch einige Faktoren, die für weiter steigende Kurse sprechen. Hier sind zum einen die zuletzt veröffentlichten Unternehmensgewinne zu nennen. Im Rahmen der Berichtssaison für das 3. Quartal 2014 konnten die Unternehmen solide Zah-lenwerke präsentieren, die dazu geführt haben, dass die Gewinnprognosen sich stabilisiert haben oder von den Analysten sogar leicht angehoben wur-den. Nach knapp vier Jahren mit fallenden Prognosen ein gutes Zeichen für das Vertrauen in die Profitabilität der Unternehmen. Wir gehen davon aus, dass die Unternehmensgewinne für 2015 (je nach Index) im hohen einstelli-gen Prozentbereich gegenüber den Vorjahreswerten wachsen werden. In etwa gleichem Ausmaß könnten somit die Aktienkurse steigen, ohne dass sich die Bewertung weiter erhöht.

Rückgang des Ölpreises

begünstigt die

Unternehmensgewinne

Positiv auf die Gewinnmargen dürfte sich zudem der starke Ölpreis-Rückgang auswirken. Dies gilt natürlich nur für die Unternehmen, die Öl (bzw. Energie) innerhalb ihrer Produktion als Input-Faktor haben. Für die Ölfördergesellschaf-



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ten zeigt sich ein konträres Bild. Da der drastische Preisrückgang erst im Au-gust 2014 einsetzte, gehen wir davon aus, dass die positiven Gewinneffekte noch nicht in den Prognosen für 2015 berücksichtigt sind.

Schwacher Euro hilft der

heimischen Exportwirtschaft

Zusätzlichen Rückenwind für die europäische Exportwirtschaft sollte die schwächelnde Heimatwährung bringen. Die hergestellten Produkte können entweder zu einem günstigeren Preis angeboten werden, was sich in einem Plus bei den Absatzzahlen widerspiegeln sollte, oder sie können weiterhin zum gleichen Preis in der Landeswährung verkauft werden, was aufgrund des besseren Wechselkurses den operativen Gewinnmargen der Unternehmen hilft.

Dividendentitel als Alternative

zu Unternehmensanleihen

In Zeiten historisch niedriger Zinsen sind Investoren auf der Suche nach Ren-ditequellen. Innerhalb des Rentensegments kann die „risikofreie“ Rendite z. B. durch längere Laufzeiten oder Bonitätsrisiken aufgebessert werden. Wer be-reit ist, andere Vermögensklassen mit einzubeziehen, der kommt an dem Thema „Dividende“ nicht vorbei. Für die DAX-Gesellschaften liegt die prognos-tizierte durchschnittliche Dividendenrendite, die 2015 für das dann abgelau-fene Geschäftsjahr 2014 ausgeschüttet wird, bei rund 2,5 %. Auf europäischer Ebene für die Stoxx 50-Gesellschaften sogar bei gut 3,5 %. Im Segment der Unternehmensanleihen ist eine Rendite von 2,5 % nur noch mit viel Glück im Investment-Grade-Segment zu erzielen, Renditen von 3,5 % bei klassischen Unternehmensanleihen lediglich im High-Yield-Segment zu finden. Da sich die Performance im Aktiensegment aus den zwei Bausteinen „Dividendenrendite“ plus/minus „Kursperformance“ zusammensetzt, sind dividendenstarke Aktien besonders in seitwärts tendierenden und mit geringerer Bedeutung in stei-genden Marktphasen attraktive Anlageinstrumente. Auf Basis unserer Index-prognosen kann die Dividendenrendite somit einen nennenswerten Perfor-mancebeitrag innerhalb der nächsten zwölf Monate ausmachen.

Indexprognosen für 2015 DAX Stoxx 600 S&P 500 Topix

12-Monats-Prognose 10.600 370 2.100 1.450tiefst 8.800 310 1.800 1.200

höchst 11.100 380 2.200 1.500

IST 11.12.2014 9.863 339 2.035 1.397

max. Performance 12,5% 12,0% 8,1% 7,4%

Performance für 12-Monats-Prognose 7,5% 9,0% 3,2% 3,8%Performance für "tiefst" -10,8% -8,6% -11,6% -14,1%

Performance für "höchst" 12,5% 12,0% 8,1% 7,4%

PR

OG

-N

OS

E

Aktienmärkte

Deutsche Aktien

untergewichten

Ein aus der empirischen Kapitalmarktforschung bekanntes Phänomen besteht darin, dass Anleger einen unverhältnismäßig großen Anteil ihres Vermögens in heimische Unternehmen investieren (sog. Home Bias). Für deutsche Anleger



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ist dieses Vorgehen immer dann lohnend, wenn die Weltwirtschaft überdurch-schnittlich wächst und die deutschen Unternehmen ihre Exportstärke – etwa im Maschinenbau – voll ausschöpfen können. Da wir für das Jahr 2015 erneut ein eher mäßiges Weltwirtschaftswachstum – insbesondere für die Schwellen-länder – erwarten, empfehlen wir eine leichte Untergewichtung deutscher Aktien.

Von der amerikanischen

Konjunktur profitieren

US-Aktien profitierten in den vergangenen Monaten von der robusten Entwick-lung der amerikanischen Wirtschaft und einer börsenfreundlichen Notenbank-politik. Manche Analysten befürchten, dass die erwartete Zinsanhebung in den USA mit einer deutlichen Korrektur des Aktienmarkts einhergehen wird. Auch wenn in dieser Phase eine erhöhte Volatilität nicht auszuschließen ist, gehen wir angesichts der Erfahrungen der letzten Monate davon aus, dass die amerikanische Notenbank den Übergang zu höheren Zinsen mit größter Be-hutsamkeit einleiten wird. Einen zusätzlichen Vorteil bietet der amerikanische Aktienmarkt dadurch, dass er im Vergleich zu anderen Märkten eine niedrige-re Volatilität aufweist. Falls es wider Erwarten zu deutlichen Einbrüchen kommen sollte, dürfte sich der amerikanische Markt relativ zu anderen Regio-nen als sicherer Hafen erweisen. Allerdings sehen wir im Vergleich zu anderen Märkten in den USA nur ein begrenztes Potenzial weiterer Kursgewinne, da sich die Aktienbewertungen bereits auf einem optimistischen Niveau befin-den.

Japan als Risikobeimischung An kaum einem anderen Aktienmarkt scheiden sich die Geister derzeit so sehr wie am japanischen. Für die einen ist das massive Konjunkturprogramm der japanischen Regierung („Abenomics“) nichts mehr als ein Strohfeuer, das die langfristige Lage des Landes lediglich verschlimmert und zwangsläufig in einem Crash enden wird. Andere sind der Meinung, dass die japanische Re-gierung das einzig Richtige tut, um Japan aus der Stagnation zu führen. In An-betracht der letzten Jahrzehnte hat Japan wenig zu verlieren. Gleichzeitig hal-ten wir die ökonomischen Risiken von Abenomics für begrenzt. Trotz der extremen Maßnahmen sind weder ein Staatsbankrott noch eine Hyperinflation plausible Szenarien. Für chancenorientierte Anleger sehen wir im japanischen Markt deshalb weiterhin Potenzial, auch wenn die Wechselwirkungen zwi-schen politischen und wirtschaftlichen Entwicklungen zu einer anhaltend ho-hen Volatilität führen dürften. Investments sollten jedoch währungsgesichert vorgenommen werden.



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Euro-Aktien profitieren von

expansiver Geldpolitik und

günstiger Bewertung

Seit nunmehr drei Jahren werden die Aktienmärkte der Eurozone von der Hoffnung auf die Erholung von der Eurokrise angetrieben. Nachdem sich der Weg aus der konjunkturellen Talsohle zäher gestaltet als erwartet, reagierten die Börsen mit einer im Vergleich zu anderen Märkten deutlich schwächeren Performance. Auch das Jahr 2015 wird realwirtschaftlich nur eine leichte Ver-besserung bringen. Länder wie Frankreich und Italien bleiben weiterhin hinter den Erwartungen zurück, und auch Deutschland wird in absehbarer Zeit keine überdurchschnittlichen Wachstumsraten aufweisen. Ein derartiges Umfeld ist durch Risiken gekennzeichnet. Deshalb muss mit einer erhöhten Volatilität infolge konjunktureller Rückschläge und politischer Unsicherheiten gerechnet werden. Langfristig wird es unserer Ansicht nach zu einer verstärkten politi-schen Zusammenarbeit innerhalb der Eurozone kommen, die sich auch in ei-ner positiven Entwicklung der Aktienmärkte niederschlagen wird. Auf mittlere Sicht wird sich allerdings neben der langsam fortschreitenden konjunkturellen Erholungsbewegung die Geldpolitik als wichtigster Kurstreiber erweisen. Wir erwarten von der EZB eine weitere Steigerung ihrer geldpolitischen Maßnah-men und rechnen deshalb mit überdurchschnittlichen Kurssteigerungen. Dar-überhinaus bieten die Aktienmärkte der Eurozone im Vergleich zu den USA aktuell deutlich günstigere Bewertungen, die sich in hohen Dividendenrendi-ten und niedrigen Kurs-Buchwert-Verhältnissen ausdrücken.

Fazit An Aktien führt derzeit kein Weg vorbei. Die Renditechancen im Rentenseg-ment sind niedrig. Mit so genannten sicheren Investments (z. B. deutsche Staatsanleihen) ist nur mit sehr langen Laufzeiten die sehr niedrige Inflations-rate zu verdienen. Es müssen demnach entweder im Rentensegment oder durch Investments in Aktien bewusst Risiken eingegangen werden. Diese be-dingen, dass eine regelmäßigere Überprüfung des Portfolios erfolgt. Die gute Nachricht ist aber, dass auch im aktuellen Umfeld noch attraktive Renditen zu erzielen sind und sich eine Vermögensanlage lohnt!

Studie abgeschlossen am

11. Dezember 2014

Verfasser: Klaus Niedermeier, CEFA / Peter Wirth, CEFA / Jakob Fiedler


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apoFokus – zuletzt erschienen November 2014

3D-Drucker – Modelle für jeden Lebensbereich> Die Entwicklung des 3D-Drucks > Einsatzmöglichkeiten im Gesundheitsbereich > Zukunftsvisionen

September 2014

Immun-Onkologie: Evolution oder Revolution?> Krebserkrankungen – eine Übersicht > Immun-Onkologie: Chronifizierung der Krebserkrankung > Vielversprechende Zukunftsperspektiven

Februar 2014

In-Vitro-Diagnostik – Die Zukunft hat begonnen> Ein unerlässlicher Bestandteil der Gesundheitspflege > Die Evolution des Gentests > Wachstumstreiber und Risiken für die Diagnostik

Dezember 2013

Ausblick 2014 – Der langwierige Aufstieg geht weiter> Globale Konjunkturerholung verfestigt sich > Zinstief bedingt Neupositionierung > Notenbanken bleiben wachsam

September 2013

Hörgeräte – Klaviatur der Klänge> Hörgeräte = Wachstumsmarkt > Therapeutische Optionen > Oligopol – wenige Hersteller dominieren den Markt > Mögliches Zukunftsszenario

Januar 2013

Verzockt, verbaut, verloren …? Immobilienmärkte in Europa und den USA > Südeuropa – Dramatische Situation bei spanischen Wohnimmobilien > Nord- und Mitteleuropa – Stabilität trotz nachlassender Konjunkturdynamik > USA – Vorreiter bei der Überwindung der Immobilienkrise?

Unsere bisher erschienenen Ausgaben können Sie im Internet unter https://www.apobank.de/apofokus abrufen.


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Deutsche Apotheker- und Ärztebank Zentrale

apoResearch Richard-Oskar-Mattern-Straße 6 40547 Düsseldorf

Telefon: +49 211 5998 0 Internet: https://www.apobank.de

V.i.S.d.P.: Dr. Hanno Kühn

Layout und Produktion: AM Publikationsmanagement

Druck: SD Service-Druck GmbH & Co. KG Bussardweg 5 41468 Neuss

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apoFokus Ausblick 2015 - Deutsche Apotheker- und Ärztebank · apoFokus Kapitalmärkte im Blickpunkt 2 Titelfoto: Thinkstock Die Deutsche Apotheker- und Ärztebank eG (im Folgenden