Argentina post 2015:

Diagnóstico y tratamiento

Enrique Szewach, Septiembre 17 de 2015

Diagnóstico: Cambió el viento externo

La suba del dólar en el mundo desde mediados del 2014 ha sido fuerte, y con la QE Europea, no parece revertirse

Índice dollar (DXY) contra canasta de monedas

La baja de los precios de los commodities

En el período 2012/2015 la Argentina no creció

Perú 16%Chile 12,5%Colombia 14,3%Brasil 3,5%Argentina 0%

2015, estimación propia

La bonanza externa se terminó• Por lo tanto el modelo de “repartir la

bonanza externa” vía el gasto público, se agotó. Los flujos son negativos y los stocks se están terminando.

• La política anticíclica no sirve porque no hay ingreso de fondos del exterior, el gasto se financia internamente, por lo tanto sólo se redistribuye y hacia los sectores menos productivos.

• Sin dólares suficientes, el crecimiento vía consumo está limitado´.

Tratamiento: Todo shock externo percibido como permanente, obliga a

modificar el tipo de cambio

El uso de las reservas, o del endeudamiento, sólo permite

suavizar el remedio o postergar la solución

agravando el problema

Las reservas se están agotando, reponerlas sin arreglar la deuda y sin

devaluar, resulta complicado

El desequilibrio del Banco Centralen millones de dólares

Reservas Brutas 33000Degs Swaps etc. 12000Deuda Impaga 2000Lebacs en dólares CEDINES 2000Encaje depósitos en dólares 7500Pagos "pisados" dividedos, import, etc. 14000Pago BODEN 2015 (50%) 3000Reservas netas -7500

Base Monetaria 57000Depósitos a Plazo 55510Lebacs 33200

Diagnóstico: El déficit fiscal bien medido ya llega a 8% del

PBI, con récord de presión fiscal, y récord de gasto.

Los subsidios económicos Energía Transporte Empresas Públicas

2006 4100 3500 2102014 150000 60000 200002015 180000 75000 26000

En millones de pesosEl gasto total aumentó entre 2008 y 2015 en 1 billón de pesos. El déficit primario alcanzará en el 2015 300000 millones. Y la base monetaria pasó de 99 mil millones de pesos a 522000, creció 425%. El PBI creció…0. (CERO)¿Política anticíclica o populismo barato?

El éxito de la “sustitución de exportaciones”

Fte. Montamat y asociados

El “techo” del 25% del PBI es inestable

Fte. IDESA

Tratamiento: Hay que reducir gradualmente el déficit fiscal a

valores financiables por una combinación de deuda y algo

de emisión. Candidatos, subsidios económicos y

revisión derroche de gasto.

Diagnóstico: Tenemos un problema con el tipo de cambio real (precios

relativos)

Los indicadores del atraso cambiario

• Contra el dólar, igual que en 1952 1974 1980 y 99/2001.

• Contra el Real: Igual que el 99/2001.

• Contra el Euro, igual que el promedio de los 90.

• La soja neta de costos y retenciones, vale hoy, en ingresos al productor, 25% menos que 99/2001.

• Todas las economías regionales en crisis.

El costo laboral, corregido por productividad

Fte: Juan Luis Bour. FIEL

El gasto público en dólarescreció como si la soja fuera a valersiempre 600 dólares la tonelada.

Fte. FIEL

Un ejercicio “cambiario”

• Hay un tipo de cambio que reduce el gasto público en dólares a valores “compatibles” con la productividad de la Argentina. (en torno a los 15 pesos, en diciembre del 2015).

• Hay un tipo de cambio que reduce el costo laboral unitario de la industria a valores del 2006-2007. (también en torno a los 15 pesos).

• Hay un tipo de cambio que equilibra el Balance del Banco Central. (entre 24 y 38 pesos, con o sin Lebacs, considerando 24000 millones de reservas. Cancelando deuda proveedores

• Y holdouts).

• En otras palabras, para que el número sea 15 en los tres, y liberar todo hay que conseguir entre 15000 y 40000 millones de dólares para engrosar las reservas.

Alternativas de tratamientoPolítica cambiaria

Shock (Sin Cepo y libre flotación) Gradualismo (apertura parcial y secuencial flotación administrada)Ventajas VentajasIngreso de Capitales Tranquilidad político socialCaída brusca de la devaluación esperada Control del overshootingMejor manejo de tasa de interésFuerte recuperación

Problemas ProblemasRiesgo de espiral dólar precios salarios El atraso de partida es muy grandeSalto en los precios desinflación más lenta Mantiene expectativas de devaluaciónOvershooting Frena ingreso de capitales

Reservas insuficientes

El endeudamiento da margen de maniobra pero nadie presta para financiar déficit y atraso cambiario

Más alternativas• Desdoblamiento: Sin cepo, es overshooting y

brecha. Presiones devaluatorias permanentes.

• Desdoblamiento en los flujos: Permite, con endeudamiento, manejar mejor la transición, aunque mantiene expectativas de devaluación relativamente altas.

• Bajar la inflación primero y tocar tipo de cambio después: ¿Cómo se baja la inflación con expectativas de devaluación crecientes?.

• Seguir así, con cepo, swaps, endeudamiento, hacer devaluación sólo fiscal, ir subiendo tarifas gradualmente, y reducir el déficit en forma gradual. Se puede, pero se corre el riesgo de no llegar nunca y demorar el crecimiento.

Si existe un problema de tipo de cambio real bajo, todo

intento de postergar la devaluación es inútil.

El 2016• Si se intenta continuidad, vamos camino a una inestabilidad macro a lo

largo del 2016, con cambios recién a partir del 2017. Es decir resulta un período mediocre. El “gradualismo” cambiario es repetir el 99-2001, aunque más suave porque no hay un problema “patrimonial” y hay margen para algo de endeudamiento.

• Con cambio, dependiendo del diseño, se puede retomar crecimiento a partir de finales del 2016 o principios del 2017. Hace falta cambiar precios relativos, lo que implica algún tipo de acuerdo político social para que el cambio sea pacífico.

• De todas maneras, el ciclo K. ha reducido sustancialmente la tasa de crecimiento potencial de la Argentina, del 2,5% /3% anual a 2% /1,5%% anual.

• Los problemas de infraestructura y de energía, le ponen techo al crecimiento de corto plazo.

• Financiamiento habrá pero hay que normalizar hold outs, tipo de cambio y déficit fiscal.

• Seguir en el modelo proconsumo no es financiable, y pasar a un modelo proinversión requiere un fuerte cambio de precios relativos y de reglas.

Fuera de Programa

ARGENTINA IN THE LONG TERM, 1884-2005: GDP per capita as a % of a sample of countries

(Fuente:Pablo Gerchunoff)

PBI per capita de argentina, como % de una muestra(14 de Europa Occidental, USA, CAN, AUS, NZ, BRA, URU, CHL, JAP, IND)

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

140%

La enfermedad del sistema de salud

• En un mercado en dónde la oferta crea la demanda, y financia un tercero, están todos los incentivos alineados para …el desastre.

• Es difícil armar, en este contexto, un esquema sustentable.

• Sobre este “llovido” estructural, el “mojado” de un sector altamente regulado en los precios, con costos crecientes, y legislación “generosa” en materia de cobertura garantizada.

• Pero hay cosas que se pueden hacer. El avance tecnológico ha cambiado la medicina para mejor, y lo seguirá haciendo.

• Pero no se está usando lo suficiente para mejorar y automatizar procesos que incrementan la eficiencia administrativa y financiera y reducen costos.

• Hay poca “coopetencia”. (ADAM M. BRANDENBURGER BARRY J. NALEBUFF)• Compras conjuntas, intercambio de información administrada por “terceros

confiables”.

• La inflación afecta la ecuación por un lado, pero ayuda desde lo financiero. La estabilidad es un desafío.

• El próximo gobierno quizás sea más “comprensivo” pero los problemas de fondo persisten.

No matar al mensajero