BullTick Casa de Bolsa, S.A. de C Casa de... · Calificación Contraparte de CP Accionistas de BCdeB con gran experiencia en el Sistema Financiero Mexicano HR3 Posible i Perspectiva

La nueva alternativa en calificación de valores.

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BullTick Casa de Bolsa, S.A. de C.V

30 de octubre de 2009 Calificación de Contraparte

Contactos Fernando Montes de Oca Analista E-mail: [email protected] Beatriz Durán Analista Jr. E-mail: [email protected] Felix Boni Director de Análisis E-mail: [email protected] C+ (52-55) 1500 3130

Calificaciones Calificación Contraparte de LP HR BBB- Calificación Contraparte de CP HR3 Perspectiva Estable La calificación de largo plazo que determinó HR Ratings de México S.A. de C.V., para BullTick Casa de Bolsa, S.A. de C.V. es “HR BBB-”. El emisor o emisión con esta calificación ofrece moderada seguridad para el pago oportuno de obligaciones de deuda. Mantienen moderado riesgo crediticio, con debilidad en la capacidad de pago ante cambios económicos adversos. El signo “-” representa una posición de debilidad relativa dentro de la misma calificación. La calificación de corto plazo que determinó HR Ratings de México, S.A. de C.V. para BullTick Casa de Bolsa, S.A. de C.V. es “HR3”. El emisor o emisión con esta calificación ofrece moderada capacidad para el pago oportuno de obligaciones de deuda de corto plazo y mantiene mayor riesgo crediticio comparado con instrumentos de mayor calificación crediticia.

HR Ratings de México, S.A. de C.V. (HR Ratings), asignó la calificación crediticia de largo plazo de “HR BBB-” y la calificación de corto plazo de “HR3” a BullTick Casa de Bolsa S.A. de C.V. (BCdeB). La perspectiva es Estable. El análisis realizado por HR Ratings para la calificación asignada,

incluye la evaluación de factores cualitativos y cuantitativos, así como la proyección de estados financieros bajo un escenario económico de estrés.

Los factores positivos que influyeron en la calificación son:

Posicionamiento de la marca BullTick Capital Markets, LP (BCM) en Estados

Unidos de América (EUA) y Latinoamérica (LatAm). Experiencia de más de 10 años de BCM como institución financiera, ahora

fortaleciendo la administración y órganos de control dentro de BCdeB.

Posibilidad de soporte financiero por parte de BCM a BCdeB ante una situación de estrés económico.

Posible creación de sinergias entre BCM y BCdeB vía la operación y la presencia en mercados latinoamericanos y en EUA.

Aprovechamiento de herramientas tecnológicas utilizadas por BCM en la operación, representando una ventaja competitiva.

Accionistas de BCdeB con gran experiencia en el Sistema Financiero Mexicano

Posible inyección de capital por parte de los accionistas de BCdeB para una mejoría en la posición financiera.

Estrategia de negocio basada en minimizar la toma de riesgos, enfatizando la operación por cuenta de terceros. Dicha situación genera un VAR a capital global de 0%.

Los factores negativos que afectaron la calificación de la empresa:

Limitada capacidad de fondeo, vía capital o líneas de crédito, a la fecha de publicación de este documento.

Debido a su reciente creación bajo un entorno complicado, BCdeB cuenta con niveles de rentabilidad negativos, con ROA y ROE anualizado a agosto de 2009 -17.7% y -111.4%.

Baja eficiencia en la operación derivado de altos gastos de administración. Dicha situación se genera por el reciente inicio de operación de la compañía (14 meses) .

Flujo generado acotado. La operación únicamente soportaría hasta el 1T10; no obstante, con el apoyo y compromiso por parte de los accionistas de una posible inyección de capital durante el último trimestre del año, esperamos que dicho riesgo sea mitigado.

Alta competencia en el nicho de negocio en el que se especializan.

Desde nuestro punto de vista la institución cuenta con fortalezas cualitativas y un modelo de negocio que limita la toma de riesgos; no obstante, dado el alto nivel de gastos de administración en relación a ingresos, métricas de rentabilidad negativas, bajo nivel de capital y limitadas disponibilidades para hacer frente a operaciones de mercado, consideramos que la calificación que mejor refleja el nivel de riesgo de la institución es HR BBB- y HR3 en el largo y corto plazo, respectivamente. Adicionalmente, es importante mencionar que la calificación supone que la institución incrementará su capacidad de fondeo y que los accionistas realizaran aportaciones de capital, los dos eventos durante el último trimestre del 2009, confirmando su compromiso con el mercado mexicano y la sustentabilidad de la Casa de Bolsa.

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*The rating is the sole responsibility of HR and CARE disclaims all liability in respect of such ratings and any consequences relating to or arising from such rating.

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Perfil BullTick Casa de Bolsa

Descripción de la Compañía BullTick Casa de Bolsa S.A. de C.V. se constituyó el 18 de diciembre de 2007, iniciando sus operaciones en la Bolsa Mexicana de Valores a partir del 1º de julio de 2008. Su actividad principal es la intermediación en operaciones de valores por cuentas de terceros en términos de la Ley de Mercado de Valores y conforme a las disposiciones establecidas por la Comisión Nacional Bancaria y de Valores (CNBV). La Casa de Bolsa se constituyó a través de la sociedad relacionada con BullTick Investments, LLC y BullTick Financial Services, LLC quienes poseen el 99.9% y 0.1% respectivamente del capital social. Éstas a su vez son subsidiarias de BullTick Capital Markets, LP (BCM), firma de servicios financieros especializada en el Mercado Latinoamericano (LatAm), con 10 años de operación como bróker- dealer en el Mercado Norteamericano ofreciendo servicios de corretaje altamente seleccionado, banca de inversión e investigación en la región y en todo el mundo. A través de la experiencia y conocimiento del mercado LatAm, BCM aprovechó el acceso a distintos mercados, uniendo sus raíces latinoamericanas con las redes internacionales, creando una ventaja real para los clientes institucionales y la comunidad financiera internacional con interés en invertir en la región. La firma BCM comenzó como un intermediario regional en los mercados financieros; sin embargo, por estrategia corporativa de expansión y apertura en los diferentes mercados, ya cuenta con una casa de bolsa o instituciones de características similares en México, Argentina y Brasil, contando con un equipo experimentado de casi 150 profesionales. BCdeB inició operaciones en México con el objetivo de complementar los servicios ofrecidos por BCM a sus clientes y:

Refrendar su compromiso hacia México con clientes, instituciones, autoridades y accionistas.

Fortalecer la imagen y presencia de BullTick en México y en la región.

Presentar una figura sólida como contraparte en el mercado.

Incrementar los volúmenes de operación.

Tener una plataforma tecnológica eficiente, aprovechando las ventajas competitivas de BCM.

BCdeB presume de la calidad personalizada en el servicio y la experiencia de su personal en grandes instituciones. Adicionalmente, la institución maximiza sus ganancias mediante la minimización de riesgo en las actividades de intermediación y técnicas de manejo de portafolios de manera electrónica y personal. Por políticas de la firma, los operadores mantienen los más altos estándares de ética y servicio profesional, teniendo un estricto control por el área de Compliance.

La cartera de clientes se encuentra compuesta por instituciones financieras e inversionistas calificados en LatAm y a nivel internacional, con interés de inversión en la región.



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A continuación se presenta la clasificación que mejor define el mercado objetivo de la Institución;

Bancos

Casas de Bolsa

Afores

Fondos de Pensiones

Sociedades de Inversión

Aseguradoras

Corporativos

Clientes Institucionales Extranjeros con Intereses Económicos en México.

Estructura Organizacional BCdeB México forma parte de un grupo financiero consolidado en Estados Unidos y la subsidiaria en México tiene la finalidad de contar con presencia local y manejar las cuentas de los clientes de manera directa. La estructura de la cual BCdeB México forma parte es la siguiente:

BullTick Capital Markets, LP

BCM es una firma que inicia operaciones en 1999, ofreciendo servicios y productos financieros, especializada en el mercado LatAm. Los servicios ofrecidos por la institución incluyen intermediación de activos, banca de inversión, investigación y análisis de mercado. De esta manera BCdeB aprovecha las ventajas competitivas que ofrece la experiencia de directivos y socios con raíces en los mercados LatAm y su buen posicionamiento en el mercado norteamericano. La Institución cuenta con una base de clientes que incluye instituciones financieras e inversionistas calificados en LatAm, así como participantes de la comunidad financiera internacional con interés de inversión en la región. Su presencia a nivel regional incluye oficinas en Miami, Brasil, México y Argentina, con más de 130 profesionales. El posicionamiento de la firma se conforma con una participación de mercado de 4.8% (a septiembre de 2009) en la operación de ADRs de la región y más de 782 millones de acciones operadas (Fuente: Thomson Financial – AutEx/BlockDATA)



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Comités de Administración, Organigrama y Directivos Los comités establecidos por BCdeB tienen como finalidad el adecuado planteamiento y resolución de problemas que puedan afectar el buen funcionamiento operativo y legal de la organización. Por ello, de acuerdo a su función y la importancia de cada uno, los comités más importantes son los siguientes:

Organigrama

BCdeB, presenta una estructura directiva plana, separada por áreas muy específicas, permitiendo mayor independencia a cada área para tener un mayor control y mitigar el riesgo operativo. A continuación se presenta la estructura organizacional, reflejando las responsabilidades de cada directivo:



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Directivos

Una de las ventajas en la evaluación de riesgos de BCdeB es la experiencia y conocimiento de los directivos del nicho de negocio. A pesar de la juventud en la operación de la Casa de Bolsa, buena parte de los directores ya tienen mucha experiencia habiendo operado en la filial en Florida, Estados Unidos. A continuación se mencionan los principales directivos de la empresa:

Enfoque de Negocio BCdeB ofrece productos, mediante un servicio personalizado, que cubren las necesidades de inversión de sus clientes, proporcionando acceso a una gran variedad de instrumentos en el mercado de capitales y de renta variable complementado con servicios de financiamiento corporativo y análisis fundamental de empresas. Gracias a su plataforma tecnológica los clientes de la institución tienen la capacidad de operar de manera directa con la Casa de Bolsa desde sus oficinas y ejecutar las órdenes inmediatamente (en caso de contratar dicho servicio). Adicionalmente a las ventajas tecnológicas, BCdeB cuenta con un equipo de análisis integral (aprovechando las sinergias con BCM en este sentido), con el cual los clientes obtienen un valor agregado al operar con la institución. Los productos principales que ofrece BCdeB de acuerdo a la familia de negocios son:



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Los servicios que puede ofrecer BCdeB son:

Ejecución e intermediación. Ofrecen al cliente operar con: 1) Acciones,

2) Futuros y Tipo de Cambio, 3) Renta Fija y Productos Estructurados y, 4) Servicio de Corretaje.

Banca de Inversión. Ofrece al cliente los siguientes servicios: 1)

Mercado de Capitales (Representando la fortaleza del negocio), 2) Finanzas Corporativas, 3) Situaciones Especiales y, 4) Fusiones y Adquisiciones.

Análisis Fundamental. Se realiza un servicio de análisis como apoyo

para inversionistas a nivel: 1) Cobertura Nacional y, 2) Pilares de Análisis Macroeconómico

Competencia Debido al mercado meta al que se enfoca la institución, BCdeB se enfrente a competidores de gran tamaño y experiencia en el mercado mexicano. Una de las ventajas competitivas más importantes son las herramientas tecnológicas, la calidad en el servicio ofrecido por la institución y las sinergias que se pueden generar con BCM en la operación de instrumentos en mercados internacionales. A continuación se mencionan dos de sus grandes competidores en función del servicio y sistemas tecnológicos que ofrecen;



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En la imagen siguiente presentamos algunas métricas financieras de los competidores más cercanos de BCdeB:



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Análisis de Riesgos Cualitativos

Riesgo de la Industria La industria financiera se ha deteriorado durante los últimos meses debido a la coyuntura económica global, mayor aversión al riesgo de inversionistas en términos generales y acentuada astringencia financiera. Las casas de bolsa en México en particular han sufrido caídas importantes en el monto de valores en custodia, reflejando cierto deterioro en la valuación de los activos y salida de capitales. Adicionalmente, el efecto de escándalos financieros a nivel internacional y quiebras en Estados Unidos (como el caso Lehman Brothers) han acentuado el nerviosismo de inversionistas e incrementado la desconfianza. El mercado de casas de bolsa en México incluye 34 instituciones, representando valores en custodia por alrededor de P$4,171mmm, de acuerdo a información generada por la CNBV a junio de 2009. El nivel actual de valores registró una caída de 17.8% durante los últimos doce meses, con un máximo registrado en mayo de 2008 de P$4,654 mil millones, cuando los mercados a nivel internacional empezaban a reflejar importantes presiones y los indicadores económicos acentuaban el deterioro. En el mercado de capitales, el acceso al financiamiento quedó severamente limitado para algunos emisores. Aunque las condiciones para este mercado han mejorado durante los últimos meses, todavía se encuentran lejos de los niveles alcanzados antes de la crisis. La situación económica actual es en parte consecuencia de un periodo prolongado de estabilidad macroeconómica, y ésta pudo haberse evitado de haber tenido las empresas: 1) acceso a información más clara de los riesgos que asumían, 2) mejores controles internos y Consejos de Administración con una mayor participación en la supervisión de operaciones que por su naturaleza podrían poner en riesgo la subsistencia del negocio.

Evaluación de la Administración La calidad de la administración es uno de los factores que brinda solidez a la calificación crediticia de BCdeB. La presencia y experiencia de sus directivos, una estructura organizacional con una clara demarcación de funciones, un sistema de control interno integral y alta comunicación interna, son algunos de los factores positivos de la institución. La estructura organizacional de la Casa de Bolsa se encuentra conformada por un grupo de profesionales que tienen experiencia en el mercado mayor a 10 años, con gran parte de los directivos viniendo de BCM, por lo que le da una plusvalía a la administración de la Casa de Bolsa a nivel local. La mayoría de los empleados se encuentran contratados por la compañía prestadora de servicios (BullTick Servicios), y a través de ésta prestan sus servicios a las entidades respectivas. Para mejorar la eficiencia operativa se hace un especial énfasis en la calidad de los procesos, en una administración profesional de riesgos, en la seguridad de la información mediante una debida segregación de funciones. Para ello, la Casa de Bolsa cuenta con un Manual de Recursos Humanos para apoyar y promover el desarrollo a través del reclutamiento, selección, contratación, integración y



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administración del personal requerido para el adecuado y eficiente funcionamiento de las distintas unidades de negocio. Dichas estrategias promueven el crecimiento y retención del capital humano, con políticas que aseguren la equidad interna y promuevan la competitividad externa, cumpliendo con la normatividad aplicable. El manual cubre dos aspectos principalmente:

Laboral: Se documentan los conceptos, las políticas y controles a

observar por el área de Recursos Humanos para la contratación, mantenimiento y términos de la relación laboral entre empleados.

Organizacional: Comprende a todas las áreas tanto operativas como

administrativas de BCdeB. Los lineamientos establecidos en el manual son de observancia obligatoria para las diferentes unidades de negocio y áreas staff que integran a la institución.

Adicionalmente, BCdeB cuenta con planes de capacitación que proveen a los empleados de conocimientos y habilidades específicas para maximizar su desempeño y contribuir a su desarrollo profesional y personal. El manual requiere que todos los funcionarios y empleados, deben capacitarse en materia de “Prevención de operaciones con recursos de procedencia ilícita”.

Procedimientos, Control Interno y Tecnología Los procedimientos y controles con los que cuenta una Casa de Bolsa son fundamentales para reducir el riesgo operativo e incrementar la solidez en la administración de valores por cuenta de terceros. BCdeB cuenta con procedimientos bien establecidos, de acuerdo a lo que dicta la Comisión Nacional Bancaria y de Valores (CNBV), vía el Manual de Políticas y Procedimientos para la Administración Integral de Riesgos y el Manual de Políticas y Procedimientos del Control Financiero. Dichos manuales enmarcan las políticas de medición de riesgos, el nivel de tolerancia a los mismos y las estrategias que aplicará la Casa de Bolsa para monitorear y vigilar los factores de riesgo que podrían derivar en pérdidas para la institución, entre otras cosas. En los manuales antes mencionados queda claramente detallada la función del personal encargado de la Unidad de Administración de Riesgos, así como las políticas de Control Interno y las estrategias utilizadas para la administración del riesgo operativo, de crédito y de mercado. Como parte de las medidas de control interno encontramos un área de Auditoría Interna la cual se enfoca a detectar anomalías e irregularidades, analiza la magnitud de las mismas y sus implicaciones conjuntamente con los responsables de las áreas involucradas, para poder disolverlas e incorporar los controles necesarios para evitar su reincidencia. Para la Auditoría Externa se tiene contratado al despacho de Salles, Sainz-Grant Thornton, S.C. La Casa de Bolsa cuenta con un plan de contingencia para reaccionar oportunamente y eficientemente a complicaciones en la operación. En éste se establecen las tareas a seguir para asegurar la continuidad del negocio, especificando las acciones a emprender según la naturaleza y dimensión de los incidentes.



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Los procedimientos a realizar comprenden una buena comunicación interna, clasificación del problema y las acciones a emprender para cada tipo de situación que se presente, estableciendo las funciones del personal que interviene en la coordinación y ejecución de dichas acciones. Para reducir el efecto de la contingencia, se plantean escenarios de fallas intermitentes o temporales en el sitio o fallas mayores que requieren de desplazar al personal operativo a un sitio alterno de una institución bursátil con la que se tenga un convenio de apoyo mutuo o al sitio alterno de BCdeB que se establezca fuera de la Ciudad de México. Otros procedimientos a incluir, comprenden la restauración de las facilidades en el sitio Principal de BCdeB al concluir la contingencia y en su caso de las actividades para la restauración de los servicios de cómputo, bases de datos, sincronización de datos y de las pruebas funcionales y de integridad de la información. La Casa de Bolsa ha definido tres niveles de contingencia para garantizar la prestación de servicios y continuidad de las operaciones en el mercado de dinero y capitales en que opera. Dichos contenidos se encuentran especificados en el “Manual de Políticas y Procedimientos para Operaciones del Mercado de Dinero” y en el “Manual de Políticas y Procedimientos para Operaciones de Mercado de Capitales”. Los procedimientos para enfrentar situaciones de contingencia nivel 3 están establecidos en el “Plan de Recuperación de Desastres” y en el “Plan de Continuidad de Negocios”. Los procedimientos del plan de contingencia, dan inicio a la ejecución de diversas actividades, según sea la magnitud y duración del problema. Estas actividades están principalmente relacionadas al acceso al sistema de negociación de la BMV:

La implementación del sitio de respaldo se tiene considerada realizarse en las instalaciones de la BMV en Pachuca, Hidalgo, en donde se dispone de la infraestructura y recursos suficientes. Se estima que la capacidad del sitio de respaldo permite disponer de 5 posiciones de operación, para ambos mercados, contando en el sitio de respaldo con una réplica del sistema TAS instalado en las oficinas de BCdeB. Según los acuerdos y contrato de servicio con la BMV se



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dispondrá de acceso al sistema de comunicaciones para disponer de otros servicios tales como los de enlace al Indeval, la información del mercado, pagos electrónicos y comunicación telefónica. El Área de Control Operativo de BCdeB es la encargada de supervisar los procesos operativos de la Casa de Bolsa, siguiendo las normas establecidas en las disposiciones regulatorias externas e internas. Asegurándose que cada área operativa actúe con absoluta transparencia e integridad.

Administración de Riesgos y Manejo del VAR La Administración Integral de Riesgos tiene por objeto proponer procedimientos y acciones para identificar, medir, monitorear, limitar, controlar, informar y revelar de manera oportuna y sistemática a la Dirección General y Consejo de Administración, sobre la exposición a los diferentes tipos de riesgo (mercado, crédito, liquidez, operativo, tecnológico y legal) incurridos por BCdeB al realizar su actividad diaria como intermediario financiero autorizado y regulado. En este sentido es fundamental que se registren dentro o fuera del balance, así como notificar inmediatamente las desviaciones a los límites preestablecidos a la Dirección General, excepto las sociedades de inversión, procurando en todo momento salvaguardar el capital de la Casa de Bolsa. La estructura diseñada para llevar a cabo la Administración de Riesgos tiene perfectamente delimitada las funciones en cada nivel, se tienen modelos y metodologías para la identificación, medición y evaluación de los distintos tipos de riesgos y de la tolerancia aceptada. La toma de riesgos de BCdeB es limitada, dado que su modelo de negocio gira hacia la operación por cuenta de terceros. De manera concreta la posición propia de BCdeB es muy baja, con un nivel de VAR a capital global de 0%. Por otro lado, el riesgo de contraparte estaría directamente relacionado con la disponibilidad de los activos financieros con los que opera y sus fuentes de financiamiento. Para estimar la exposición al riesgo, BCdeB opera con el modelo de riesgo crediticio CreditRiks+, integrado en el sistema SIAR para estimar la exposición, tanto actual como futura. El sistema es automáticamente alimentado por las posiciones y operaciones registradas en el sistema front-to-back TAS; y

parametrizado por el responsable de la UAIR, utilizando tasas de referencia y datos de mercado obtenidos mediante el Proveedor de precios.



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Análisis de Riesgos Cuantitativos El análisis cuantitativo se basa en métricas financieras primarias obtenidas de un modelo financiero, en donde con base en proyecciones financieras realizadas por HR Ratings, obtenemos la expectativa de crecimiento de BCdeB bajo un escenario económico de estrés. La calificación asignada refleja la capacidad de liquidación y cumplimiento de obligaciones de contraparte, así como la expectativa de crecimiento en los ingresos de la operación. A continuación se detallan los factores de riesgo cuantitativos tomados en cuenta en el análisis:

Rentabilidad Las métricas calculadas en este caso son fundamentales para establecer el nivel de rentabilidad de la Casa de Bolsa, así como su capacidad para generar utilidad en base al servicio por intermediación y que incluye comisiones, ingreso por asesoría, compraventa e ingresos por intereses. A la fecha de publicación de este documento, la principal fuente de ingresos de la Casa de Bolsa es el resultado por servicios, el cual incluye las comisiones y tarifas cobradas. del modelo de negocio BCdeB son las comisiones cobradas por las operaciones por cuenta de terceros, por lo que esperamos que dicha tendencia continúe durante los próximos meses. En el análisis de estrés realizado por HR Ratings, esperamos que los ingresos de la operación mantengan su tendencia creciente, con una tasa mensual promedio de alrededor de 13% durante los próximos doce meses (viniendo de alrededor de 21% de enero a septiembre de 2009). Desde nuestro punto de vista la rentabilidad de la Casa de Bolsa se ha visto limitada por los gastos relacionados con el inicio de operación, por lo que el ROA y ROE a agosto de 2009 en -90.6% y -142.8% no necesariamente reflejan la situación actual de la institución. En este sentido HR Ratings tendrá un seguimiento muy estrecho sobre la operación de BCdeB para evaluar la normalización de su operación y reflejar dicho efecto sobre su desempeño futuro. En la gráfica siguiente observamos el desempeño de dichas métricas durante los últimos meses, así como la expectativa de acuerdo a nuestro escenario de estrés:



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Como se puede observar en la gráfica anterior, esperamos que el ROA y ROE mantengan su tendencia positiva durante los próximos meses, hasta alcanzar un 0.8% y 3.3% al primer trimestre de 2011, reflejando un buen ritmo de crecimiento en los ingresos de la operación y un bajo ritmo de crecimiento en los gastos de administración en comparación con niveles actuales. En este sentido es importante mencionar que la operación por cuenta de terceros (principal fuente de ingresos de BCdeB) ha crecido de manera importante durante los últimos meses hasta alcanzar P$713m a agosto de 2009, viniendo de P$45m a diciembre de 2008. Esperamos que dicha tendencia se mantenga, beneficiado por los clientes con los que ya se tiene relación y las líneas de crédito que se esperan concretar durante antes de que termine el año. El ritmo de crecimiento esperado sobre los ingresos de la operación también se verán reflejados en el margen operativo (resultado de la operación / ingresos brutos de la operación) y margen neto (resultado neto / ingresos brutos de la operación), métricas que a agosto de 2009 cerraron en terreno negativo y las cuales esperamos se recuperen gradualmente. Al cierre de abril de 2011 esperamos un 1.8% y 1.7%, respectivamente, reflejando los factores de recuperación antes mencionados.

Eficiencia Operativa La eficiencia operativa se encuentra altamente ligada al nivel de rentabilidad de la institución. Las métricas de eficiencia han reflejado importantes debilidades durante los últimos meses. Sin embargo, esta situación se debe a:

1) Gastos de administración relacionados al inicio de la operación de BCdeB (con apenas 14 meses que iniciaron operaciones).

2) Operación aún por normalizarse, con ingresos aún limitados debido a la falta de líneas de crédito y se espera que se concreten durante el último trimestre del año.



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Los gastos de administración a agosto de 2009 alcanzaron P$33.5mm, mientras que los ingresos de la operación se mantuvieron en P$3.4mm para el mismo periodo. Con dichos resultados las métricas de eficiencia alcanzaron 478.7% y 99.5% para el índice eficiencia operativa, IEO (gastos de administración / ingresos brutos de la operación), e índice de eficiencia, IE (gastos de administración / activos totales), lo que demuestra los puntos antes mencionados y los gastos pre operativos que la institución ha tenido que absorber durante los primeros meses de operación. En la gráfica siguiente se observa el desempeño del IEO e IE durante los últimos meses, así como la expectativa de desempeño durante los próximos 12 meses.

Dado el nicho de negocio en el que se enfoca BCdeB (con la principal fuente de ingresos viniendo de operaciones por cuenta de terceros), la mejora en la eficiencia operativa se refleja en el IEO, demostrando el ritmo de crecimiento de los ingresos de la operación durante los próximos meses. Bajo el escenario de estrés aplicado por HR Ratings consideramos que el IEO podría alcanzar niveles cercanos al 50% a finales de 2011.

Riesgo de Mercado El riesgo de mercado se define como la sensibilidad de la institución ante cambios en tasas de interés, tipo de cambio y otros factores económicos. Dicha sensibilidad es medida en casas de bolsa con el Valor en Riesgo (VAR), el cual se establece para las diferentes mesas de operación en donde BCdeB tiene participación y en relación al capital global de la Institución. BCdeB tiene una exposición mínima al riesgo de mercado debido a su modelo de negocio basado en la operación por cuenta de terceros. Para confirmar esta estrategia es suficiente con mencionar que la institución cuenta con un VAR a capital global de 0%.



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Solvencia y Consumo de Capital El nivel de solvencia de una casa de bolsa es uno de los factores más importantes a tomar en cuenta en el análisis cuantitativo de HR Ratings. Para medir este factor de riesgo se toman en cuenta métricas como índice de consumo de capital (requerimiento de capital por riesgos totales / capital global), índice de solvencia (activo total / pasivo total), capitalización (capital global / activos ponderados por riesgos totales) y apalancamiento (pasivo total / capital contable), tomando mayor importancia el primero. Para BCdeB tenemos dos factores a tomar en cuenta. Del lado positivo tenemos el modelo de negocio de la institución, el cual no requiere de un capital importante para compensar el nivel de riesgo crediticio, mercado y operativo al que está expuesta la Casa de Bolsa. Por el lado negativo tenemos que el flujo requerido para continuar con la operación de la institución no ha sido cubierto por los ingresos de la operación y por lo tanto el capital se ha consumido a una tasa promedio mensual de 13% de enero a agosto de 2009. Para compensar dicho efecto los accionistas de BCdeB han inyectado alrededor de P$45.2mm hasta llevar el capital contribuido a P$105mm o P$46.4mm de capital social. Con el incremento de capital antes mencionado el índice de consumo de capital a agosto de 2009 se encuentra en 6.6%, con un índice de capitalización en 70.3% al mismo periodo. En la gráfica siguiente se observa el desempeño de estas métricas de solvencia:

En cuanto al nivel de apalancamiento, la institución cuenta con un nivel bajo, cerrando en agosto en 0.09x. Dicha métrica refleja el bajo nivel de endeudamiento de la institución y a la vez la poca disponibilidad de fondeo con la que se cuenta actualmente. Como se ha mencionado a lo largo del documento, la línea de crédito intradia que se espera concretar antes de finalizar el año debería acelerar el ritmo de crecimiento de los ingresos operativos; no obstante no tendrá un efecto negativo en la métrica de apalancamiento de la institución. Durante los próximos meses esperamos que la razón de apalancamiento registre ciertos



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movimientos a la alza; sin embargo manteniéndose por debajo de 0.13x hasta diciembre de 2011.

Liquidez La liquidez de la institución es una de las principales preocupaciones para HR Ratings. A agosto de 2009 BCdeB cuenta con disponibilidades por P$20.6mm, reflejando caídas importantes desde su máximo en mayo de 2009, en P$34mm. La entidad aún no ha logrado normalizar los ingresos de la operación, por lo que el consumo de efectivo por parte de BCdeB ha sido mayor a su capacidad de generación del mismo. Hasta que no se concrete la línea de crédito esperamos que el consumo de efectivo se encuentre en niveles similares al actual, hasta alcanzar un mínimo en disponibilidades en noviembre de 2009, en alrededor de P$12.4mm. A partir de dicho periodo, y con el compromiso de aportación de capital de los accionistas (por alrededor de P$13mm) durante el último trimestre de 2009, las disponibilidades podrían incrementarse hasta P$22mm al cierre del año. A agosto de 2009 la institución cuenta con pasivos de corto plazo por P$4mm por lo que su métrica de liquidez se encuentra en 5.4x, nivel atractivo en términos relativos. No obstante, será fundamental la aportación de capital antes de finalizar el año y un mayor ritmo de generación de efectivo para la sustentabilidad del negocio y mitigar el riesgo de liquidez. En la gráfica siguiente se observa el desempeño esperado para la razón de liquidez, reflejando la generación de efectivo gradual y la posible aportación de capital a final de 2009:



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Conclusión La base del análisis de riesgos realizado por HR Ratings tomó en consideración la liquidez de la institución y la disponibilidad de financiamiento de la Casa de Bolsa. Actualmente la institución cuenta con capacidad de fondeo limitado. Sin embargo, debido al avance que ha tenido en las negociaciones para ampliar su fondeo, suponemos que la empresa será capaz de incrementar considerablemente el volumen de operación y por lo tanto los ingresos derivados del mismo. Las disponibilidades a agosto 2009 cerraron en P$20.6mm, por lo que su capacidad para aprovechar las herramientas tecnológicas de la operación y los servicios de valor agregado ofrecido a sus clientes potenciales se encuentra acotada hasta implementar las líneas de crédito. Las proyecciones realizadas por HR Ratings suponen una mejora en los ingresos de la operación durante los próximos meses (principalmente por la gradual maduración del negocio). No obstante, para disminuir el nivel de riesgo de la institución será fundamental incrementar la capacidad de financiamiento y reportar mejoras en la base de clientes e ingresos de la operación. La institución cuenta con fortalezas cualitativas y un modelo de negocio que limita la toma de riesgos; no obstante, dado el alto nivel de gastos de administración en relación a ingresos, métricas de rentabilidad negativas, bajo nivel de capital y limitadas disponibilidades para hacer frente a operaciones de mercado, consideramos que la calificación que mejor refleja el nivel de riesgo de la institución es HR BBB- y HR3 en el largo y corto plazo, respectivamente. Es importante mencionar que la calificación supone concretar una línea de crédito intradía antes de finalizar el año, para mejorar los ingresos de la operación y el flujo generado.



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Las calificaciones de HR Ratings de México S.A. de C.V. son opiniones de calidad crediticia y no son recomendaciones para comprar, vender o mantener algún instrumento. HR Ratings basa sus calificaciones en información obtenida de fuentes que son consideradas como precisas y confiables. HR Ratings, sin embargo, no garantiza, la precisión, exactitud o totalidad de cualquier información y no es responsable de cualquier error u omisión o por los resultados obtenidos por el uso de esa información. La mayoría de los emisores de instrumentos de deuda calificados por HR Ratings han pagado una cuota de calificación crediticia basada en la cantidad y tipo emitida por cada instrumento. La bondad del valor o la solvencia del emisor podrán verse modificadas, lo cual afectará, en su caso a la alza o a la baja, la calificación, sin que esto implique responsabilidad alguna a cargo de HR Ratings de México, S.A de C.V. La calificación que otorga HR Ratings de México es de manera ética y con apego a las sanas prácticas de mercado y en cumplimiento de la normativa aplicable que se encuentran en la página de la calificadora www.hrratings.com, donde se puede consultar documentos como el código y políticas de conducta, normas para el uso de información confidencial, metodologías, criterios y calificaciones vigentes.

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