catalyst jako rdo finansowania dziaalnoci jednostek samorzdu terytorialnego

Magdalena Mosionek-Schweda, Przemysaw Panfil*

Streszczenie: Cel Celem artykuu jest analiza i ocena emisji obligacji komunalnych notowanych na rynku Catalyst w latach 20092013.Metodologia badania W artykule dokonano analizy parametrw wszystkich emisji obligacji samorzdo-wych wprowadzonych do notowa na poszczeglnych platformach tworzcych Catalyst w okresie od mo-mentu powstania tego rynku (30 wrzenia 2009 roku) do koca 2013 roku. W przeprowadzonych analizach wykorzystano dane z Biuletynw statystycznych Catalyst oraz dokumentw emitentw dostpnych w porta-lu: www.gpwcatalyst.pl. Dane o poszczeglnych emisjach pozyskano rwnie z portalu: cbonds.pl.Wynik W analizowanym okresie na wprowadzenie obligacji do obrotu na Catalyst zdecydoway si jedynie 23 jednostki samorzdu terytorialnego. Niewielkie zainteresowanie JST tym rynkiem moe zaskakiwa, szczeglnie biorc pod uwag elastyczno obligacji jako rda pozyskiwania kapitau oraz korzyci dla emitentw wynikajce z obecnoci na zorganizowanym, publicznym rynku papierw wartociowych pro-wadzonym przez GPW SA wsplnie z BondSpot SA. Przeprowadzone analizy potwierdziy rwnie, e Ca-talyst jest dostpny dla szerokiego grona emitentw i emisji o rnych parametrach o wartoci od kilkuset tysicy do kilku miliardw zotych, terminie zapadalnoci od 2 do 22 lat, o staym i zmiennym kuponie itd. Oryginalno/warto W artykule wykorzystano wyniki bada wasnych autorw obejmujce wszystkie przeprowadzone przez jednostki samorzdu terytorialnego emisje obligacji notowane na rynku Catalyst od momentu jego powstania do koca 2013 roku. Opracowanie ma zatem du warto poznawcz w zakresie aktywnoci samorzdw na zorganizowanym rynku instrumentw dunych.

Sowa kluczowe: obligacje komunalne, Catalyst, rynek kapitaowy, jednostki samorzdu terytorialnego

wprowadzenie

We wrzeniu 2009 roku w strukturze polskiego rynku kapitaowego pojawi si nowy sys-tem obrotu papierami wartociowymi zwany Catalyst. Jego szczeglna architektura (cztery subrynki) oraz przeznaczenie (obrt dunymi instrumentami finansowanymi) umoliwiaj pozyskiwanie funduszy szerokiemu gronu emitentw, rwnie takim podmiotom, dla kt-rych rynek kapitaowy, w tym przede wszystkim parkiet warszawskiej Giedy Papierw Wartociowych, by dotychczas niedostpny, tj. bankom spdzielczym, spkom z ograni-czon odpowiedzialnoci, a take jednostkom samorzdu terytorialnego (JST).

ZESZYTY NAUKOWE UNIWERSYTETU SZCZECISKIEGO nr 802Finanse, Rynki Finansowe, Ubezpieczenia nr 65 (2014)

s. 151166

* dr Magdalena Mosionek-Schweda, Uniwersytet Gdaski, Wydzia Ekonomiczny, Instytut Handlu Zagranicznego, Zakad Midzynarodowych Rynkw Finansowych. ul. Armii Krajowej 119/121, 81-824 Sopot, e-mail: magdams@ug.edu.pl; dr Przemysaw Panfil, Uniwersytet Gdaski, Wydzia Prawa i Administracji, Katedra Prawa Finansowe-go, ul. Jana Bayskiego 6, 80-952 Gdask, e-mail: ppanfil@prawo.ug.edu.pl.

152 Magdalena Mosionek-Schweda, Przemysaw Panfil

Celem niniejszego opracowania jest analiza i ocena emisji obligacji komunalnych no-towanych na Catalyst od dnia jego uruchomienia do koca 2013 roku. Badaniem objto wszystkie dune instrumenty finansowe wprowadzone w tym czasie przez JST do obrotu na kadym z subrynkw Catalyst. Materia badawczy stanowiy parametry poszczeglnych emisji obligacji municypalnych pozyskane z Biuletynw statystycznych Catalyst oraz do-kumentw informacyjnych i warunkw emisji publikowanych w portalu dedykowanym temu rynkowi. Charakterystyki niektrych emisji obligacji pochodz rwnie z portalu Cbonds.pl.

1. Konstrukcja i prawne podstawy emisji obligacji komunalnych

Odwoujc si do rozwiza legislacyjnych, obligacje komunalne, zwane take obligacjami municypalnymi, mona zdefiniowa jako papiery wartociowe emitowane w serii, w kt-rych JST lub zwizek takich jednostek stwierdza, e jest dunikiem wacicieli obligacji (obligatariuszy) i zobowizuje si wobec nich do spenienia okrelonego wiadczenia. Nato-miast papierami wartociowymi emitowanymi w serii s takie instrumenty, ktre reprezen-tuj prawa majtkowe podzielone na okrelon liczb rwnych jednostek. W przytoczonej definicji obligacji komunalnych gwny nacisk pooony zosta na stosunki ekonomiczne czce emitenta z obligatariuszami. Pozwala ona zaklasyfikowa papiery wartociowe emitowane przez samorzdy do grupy dunych instrumentw finansowych, ktre stwier-dzaj istnienie prawa majtkowego przyjmujcego posta wierzytelnoci (Kruczalak 1996).

Obligacje komunalne s emitowane na podstawie ustawy z dnia 29 czerwca 1995 roku o obligacjach (t.j. DzU 2001, nr 120, poz. 1300 z pn. zm.; dalej jako u.o.), ktra przypisuje im walor papieru wartociowego oraz okrela ich prawn konstrukcj. Z punktu widzenia obrotu tymi instrumentami kluczow rol peni natomiast: ustawa z dnia 29 lipca 2005 roku o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentw finansowych do zor-ganizowanego systemu obrotu oraz o spkach publicznych (t.j. DzU 2013, poz. 1382; dalej jako: u.o.p.) oraz uchwalona tego samego dnia ustawa o obrocie instrumentami finansowy-mi (t.j. DzU 2014, poz. 94). W procesie emisji obligacji komunalnych istotne znaczenie maj take samorzdowe ustawy ustrojowe oraz ustawa z dnia 27 sierpnia 2009 roku o finan-sach publicznych (DzU, nr 157, poz. 1240 z pn. zm.; dalej jako: u.f.p.). Regulacje zawarte w tych aktach pozwalaj okreli kompetencje poszczeglnych organw JST w procesie zacigania zobowiza finansowych. Dodatkowo, przepisy u.f.p. okrelaj przeznaczenie rodkw pozyskanych w drodze emisji obligacji komunalnych oraz wprowadzaj pewne obostrzenia dotyczce ich konstrukcji.

Emisja obligacji komunalnych wymaga aktywnoci prawotwrczej organu stanowice-go JST. Moliwe s przy tym dwa rozwizania. Bazujc na zapisach ustaw ustrojowych, rada lub sejmik moe podj odrbn uchwa w sprawie emisji obligacji komunalnych. Ewentualnie, na mocy art. 212 ust. 2 pkt 1 u.f.p., moe umieci w uchwale budetowej upo-wanienie dla organu wykonawczego JST do zacigania zobowiza finansowych, w tym

153Catalyst jako rdo finansowania dziaalnoci jednostek samorzdu terytorialnego

w drodze emisji obligacji komunalnych. W obu wypadkach wielko emisji musi si jednak mieci w okrelonym w uchwale budetowej limicie zobowiza, jakie mog by zaci-gnite w danym roku budetowym (art. 91 ust. 1 u.f.p.).

Emitujc obligacje komunalne, JST pozyskuj rodki publiczne klasyfikowane jako przychody. Art. 89 ust. 1 u.f.p. okrela przy tym ich przeznaczenie. Przychody te mog by wykorzystane wycznie do:

pokrycia wystpujcego w cigu roku przejciowego deficytu budetu JST, finansowania planowanego deficytu budetu JST, spaty wczeniej zacignitych zobowiza z tytuu emisji papierw wartociowych

oraz zacignitych poyczek i kredytw, wyprzedzajcego finansowania dziaa finansowanych ze rodkw pochodzcych

z budetu Unii Europejskiej,Powyszy katalog ma charakter zamknity. Tym samym, za niedopuszczaln naley

uzna emisj obligacji komunalnych bez wyranie okrelonej potrzeby, czyli niejako na zapas1. Decydujc si na wykorzystanie tego instrumentu, JST ma obowizek okreli cel, na jaki zostan przeznaczone pozyskane w ten sposb przychody2. Jednoczenie, o ile tyl-ko celem tym nie jest pokrycie przejciowego deficytu, niezbdne jest uprzednie uzyska-nie opinii regionalnej izby obrachunkowej o moliwoci wykupu obligacji komunalnych (art. 91 ust. 2 u.f.p.).

Ustawodawca dodatkowo ogranicza moliwo emisji obligacji komunalnych poprzez wprowadzenie kolejnych wymogw odnoszcych si do poszczeglnych pozycji katalogu zawartego w art. 89 ust. 1 u.f.p. Przykadowo, zobowizania zacignite w celu pokrycia wystpujcego w cigu roku przejciowego deficytu budetu JST musz by spacone w tym samym roku budetowym, w ktrym zostay zacignite (art. 89 ust. 2 u.f.p.). Tym samym zobowizania te nabieraj krtkoterminowego charakteru. Biorc pod uwag czasochonny proces emisji obligacji komunalnych, wykorzystanie tych instrumentw do finansowania przejciowego deficytu staje si moliwoci hipotetyczn. Naley take wspomnie o zo-tej regule fiskalnej normowanej przez art. 242 ust. 1 u.f.p. Przepis ten wprowadza obo-wizek zrwnowaenia budetu JST w zakresie dochodw i wydatkw biecych. Co do zasady, deficyt budetowy moe by kreowany wycznie przez wydatki majtkowe3 i tylko one mog by finansowane przychodami pochodzcymi z emisji obligacji komunalnych.

Obligacje komunalne opiewajce na wiadczenia pienine nale do tytuw dunych, ktre uwzgldnia si przy obliczaniu zaduenia JST. Moliwo ich emisji jest wic uza-leniona take od przestrzegania reguy fiskalnej zawartej w art. 243 ust. 1 u.f.p. Przepis ten ogranicza wielko zaduenia JST, okrelajc midzy innymi maksymalny poziom

1 Wyrok NSA z 20 grudnia 2002 r., SA/KR 1508/02, OSS 2003, z. 4, poz. 111.2 Uchwaa RIO w odzi z dnia 16 kwietnia 2010 r., 12/70/2010, OSS 2010, z. 2, poz. 42.3 Oprcz dochodw biecych na finansowanie wydatkw biecych mona take przeznaczy nadwyk bu-

detow z lat ubiegych oraz wolne rodki, ktre s definiowane jako nadwyka rodkw pieninych na rachunku biecym, wynikajcych z rozlicze wyemitowanych papierw wartociowych, kredytw i poyczek z lat ubiegych (art. 242 ust. 1 u.f.p. w zwizku z art. 217 ust. 2 pkt 6 u.f.p.).

154 Magdalena Mosionek-Schweda, Przemysaw Panfil

przypadajcych w danym roku budetowym patnoci zwizanych ze spat dugu oraz jego obsug.

Na przedmiot praw ucielenionych w obligacjach komunalnych skada si prawo do ich wykupu, ktre stanowi wiadczenie gwne emitenta oraz prawo do oprocentowania, bd-ce wiadczeniem ubocznym. Zgodnie z art. 4 ust. 2 u.o., wiadczenia te mog mie charak-ter pieniny lub niepieniny4. Teoretycznie waciciele obligacji komunalnych mog by uprawnieni do kilku wiadcze o zrnicowanym charakterze. W praktyce uprawnienia obligatariuszy maj charakter jednolity i s realizowane w postaci pieninej.

Duy wpyw na konstrukcj obligacji komunalnych maj regulacje zawarte w art. 92 ust. 1 u.f.p. oraz art. 93 ust. 1 u.f.p. Zgodnie z tymi przepisami, JST moe emitowa tylko takie obligacje, w przypadku ktrych:

koszty obsugi ponoszone s co najmniej raz do roku, dyskonto nie przekracza 5% ich wartoci nominalnej, nie przewiduje si kapitalizacji odsetek, warto nominalna nalena do zapaty w dniu wymagalnoci, wyraona w zotych, jest

znana w dniu zawierania transakcji5.Tym samym JST nie mog emitowa obligacji indeksowanych oraz dyskontowych.

W poczeniu z zakazem kapitalizacji odsetek oznacza to, e nalene obligatariuszowi wiadczenie uboczne powinno by wypacane cyklicznie, po upywie okrelonych z gry okresw odsetkowych. Samorzdy nie mog wic przerzuca kosztw obsugi zaduenia w jego ciar. Istotnie ograniczona zostaa rwnie moliwo odoenia w czasie koniecz-noci poniesienia tych kosztw. Sprawia to, e kade zobowizanie zacignite przez JST automatycznie wpywa na ich biec sytuacj finansow. Co do zasady niedopuszczalne jest take emitowanie przez samorzdy obligacji nominowanych w walucie obcej. Wyjtki w tym zakresie wprowadza rozporzdzenie Rady Ministrw z dnia 17 grudnia 2010 roku w sprawie przypadkw, w ktrych nie stosuje si ogranicze dotyczcych zacigania nie-ktrych zobowiza finansowych przez jednostki sektora finansw publicznych, z wyjt-kiem Skarbu Pastwa (DzU, nr 250, poz. 1678).

JST odpowiada caym swoim majtkiem za zobowizania wynikajce z wyemitowa-nych obligacji komunalnych (art. 8 ust. 1 u.o). Od tej oglnej zasady istnieje jeden wyjtek zwizany z tzw. obligacjami przychodowymi. Ich celem jest realizacja okrelonego zadania zwizanego z rozwojem infrastruktury komunalnej. W przypadku tego typu instrumen-tw odpowiedzialno emitenta ogranicza si do kwoty przychodw lub wartoci majtku przedsiwzicia6, w stosunku do ktrych obligatariuszowi przyznano prawo do zaspokoje-nia jego roszcze z pierwszestwem przed innymi wierzycielami. Najczciej chodzi tutaj

4 wiadczenie niepienine mogoby polega na wydaniu obligatariuszom okrelonej liczby akcji nalecych do portfela aktyww JST.

5 Trzy pierwsze ograniczenia nie dotycz jednak obligacji emitowanych w celu pokrycia przejciowego deficytu JST.

6 Najczciej chodzi tutaj o przedsiwzicie, ktre jest finansowane przychodami pozyskanymi w drodze emisji obligacji przychodowych.

155Catalyst jako rdo finansowania dziaalnoci jednostek samorzdu terytorialnego

o przedsiwzicie, ktre jest finansowane przychodami pozyskanymi w drodze emisji obli-gacji przychodowych (Kozu-Cielak 2008).

2. Istota i architektura rynku catalyst

Catalyst jest systemem obrotu i autoryzacji dunych papierw wartociowych zoonym z rynkw regulowanych oraz nieregulowanych alternatywnych platform obrotu. Zosta uruchomiony 30 wrzenia 2009 roku jako wsplne przedsiwzicie Giedy Papierw War-tociowych w Warszawie SA oraz jej spki zalenej BondSpot SA (dawniej MTS-Ce-TO SA7). Intencj organizatorw Catalyst byo stworzenie zorganizowanego rynku obrotu dunymi instrumentami finansowymi, zapewniajcego elastyczne reguy dziaania dla wszystkich jego uczestnikw emitentw oraz inwestorw. Rynek ten ma za zadanie wy-peni luk na polskim rynku kapitaowym, ktry wykorzystywany jest obecnie przede wszystkim jako miejsce obrotu udziaowymi papierami wartociowymi (Schweda 2010). Wszystkie platformy Catalyst przeznaczone s do obrotu obligacjami skarbowymi oraz nie-skarbowymi instrumentami dunymi emitowanymi przez przedsibiorstwa, banki sp-dzielcze oraz JST. Architektura rynku zostaa opracowana w taki sposb, by sta si on alternatywnym rdem pozyskiwania kapitau przez szerokie grono emitentw majcych rne oczekiwania pod wzgldem wielkoci i podstawowych parametrw emisji dunych papierw wartociowych. Z drugiej strony, Catalyst ma rwnie by odpowiedzi na rno-rodne potrzeby inwestorw zarwno indywidualnych, jak i instytucjonalnych, detalicz-nych oraz hurtowych.

Majc na uwadze powysze zaoenia, organizatorzy Catalyst stworzyli rynek zoony z czterech platform obrotu (Zasady dziaania Catalyst 2010):

dwch rynkw zorganizowanych przez GPW SA, tj. rynku regulowanego oraz alterna-tywnego systemu obrotu (ASO), skierowanych do inwestorw detalicznych,

dwch rynkw prowadzonych przez BondSpot SA, tj. rynku regulowanego oraz ASO, przeznaczonych dla inwestorw hurtowych warto transakcji dokonywanych na tych rynkach musi wynosi co najmniej 100 000 PLN.

Architektur Catalyst przedstawia rysunek 1.

7 Spka BondSpot SA powstaa z inicjatywy ponad 20 najwikszych polskich bankw i domw maklerskich w styczniu 1996 roku pod nazw Centralna Tabela Ofert SA. Od listopada 2000 roku znajduje si w grupie kapita-owej Giedy Papierw Wartociowych w Warszawie SA. W maju 2004 roku wesza w alians strategiczny z grup MTS, przyjmujc wwczas nazw MTS-CeTO SA. Poczwszy od dnia 18 wrzenia 2009 roku funkcjonuje pod nazw BondSpot SA. Spka prowadzi hurtowy rynek obrotu obligacjami i bonami skarbowymi, zwany Treasury BondSpot Poland (dawniej MTS Poland) oraz regulowany rynek pozagiedowy i alternatywny system obrotu prze-znaczone do obrotu dunymi instrumentami finansowymi, ktre od 30 wrzenia 2009 roku s notowane w ramach rynku Catalyst (BondSpot SA 2013b).

156 Magdalena Mosionek-Schweda, Przemysaw Panfil

Rysunek 1. Struktura organizacyjna Catalyst

rdo: opracowanie wasne na podstawie Puzyrewicz (2011).

Konsekwencj przyjtej struktury organizacyjnej Catalyst, opartej zarwno na rynkach regulowanych, jak i na alternatywnych systemach obrotu, jest funkcjonowanie zbioru prze-pisw regulujcych dziaanie poszczeglnych segmentw (zob. tabela 1). Podstawowym do-kumentem s Zasady dziaania Catalyst, stanowice regulacj ramow w zakresie midzy innymi: oglnych regu funkcjonowania rynku, warunkw i procedur dotyczcych auto-ryzacji dunych papierw wartociowych, obowizkw informacyjnych emitentw, zasad wprowadzania obligacji do obrotu na wszystkich segmentach Catalyst oraz praw i obowiz-kw uczestnikw tego rynku. Szczegowe regulacje dotyczce funkcjonowania kadego z czterech subrynkw Catalyst zostay zawarte w odrbnych dokumentach przyjtych przez

tabela 1

Akty prawne regulujce dziaanie platform obrotu tworzcych rynek Catalyst

Zasady dziaania Catalyst przyjte uchwa Zarzdu Giedy z dnia 27 stycznia 2010 roku (wedug stanu na dzie 1 padziernika 2012 roku)Rynki regulowane Alternatywne Systemy ObrotuRegulamin Giedy w brzmieniu przyjtym Uchwa

nr 1/1110/2006 Rady Giedy z dnia 4 stycznia 2006 roku, z pn. zm.

Regulamin Alternatywnego Systemu Obrotu, wraz z 7 zacznikami, w brzmieniu przyjtym Uchwa nr 147/2007 Zarzdu Giedy z dnia 1 marca 2007 roku, z pn. zm.

Regulamin obrotu regulowanego rynku pozagiedowego w brzmieniu przyjtym Uchwa nr 22/13 Rady Nad-zorczej z dnia 9 maja 2013 roku, z pn. zm.

Regulamin Alternatywnego Systemu Obrotu w brzmieniu przyjtym Uchwa nr 103/09 Zarzdu BondSpot SA z dnia 4 listopada 2009 roku zatwierdzonego uchwa nr 27/O/09 Rady Nadzorczej BondSpot SA z dnia 5 listopada 2009 roku, z pn. zm.

Ustawa z dnia 29 czerwca 1995 roku o obligacjachUstawa z dnia 29 lipca 2005 roku o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentw finansowych

do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spkach publicznychUstawa z dnia 29 lipca 2005 roku o obrocie instrumentami finansowymi

rdo: opracowanie wasne.

157Catalyst jako rdo finansowania dziaalnoci jednostek samorzdu terytorialnego

ich organizatorw. Zastosowanie maj tu rwnie ustawy obowizujce na polskim rynku kapitaowym, w tym szczeglnie ustawa o obligacjach, ustawa o ofercie publicznej oraz ustawa o obrocie instrumentami finansowymi.

Instrumenty dune mog by obecne na rynku Catalyst poprzez (Mazurek 2013): otrzymanie autoryzacji dla danej emisji papierw wartociowych, ale bez ubiegania

si o dopuszczenie/wprowadzenie do obrotu na adnym z subrynkw Catalyst, skierowanie emisji do zorganizowanego obrotu na wybranych segmentach Catalyst.

Pierwsza z wymienionych sytuacji, w ktrej emitent poprzestaje jedynie na pozyskaniu autoryzacji dla papierw wartociowych bez dopuszczenia/wprowadzenia ich do zorganizo-wanego obrotu, jest nowoci na polskim rynku kapitaowym. O autoryzacj mona ubiega si zarwno w stosunku do nowej emisji obligacji, jak rwnie dla papierw wartociowych wyemitowanych wczeniej i bdcych ju przedmiotem obrotu wrd inwestorw. Nie jest rwnie wymagana dematerializacja tych instrumentw (Zasady dziaania Catalyst 2010). W praktyce autoryzacja obligacji oznacza rejestracj papierw w publicznym systemie in-formacyjnym Catalyst oraz zobowizanie emitenta do przekazywania informacji biecych i okresowych zgodnie z regulacjami obowizujcymi na tym rynku. Nieprzestrzeganie tych zasad moe skutkowa pozbawieniem autoryzacji, a w przypadku instrumentw notowa-nych rwnie wykluczeniem z obrotu.

O przyznanie autoryzacji Catalyst moe ubiega si kady emitent dunych papierw wartociowych, o ile spenia jeden warunek, tj. nie toczy si wobec niego postpowanie upadociowe lub likwidacyjne8. Procedura ubiegania si o autoryzacj rwnie zostaa mocno uproszczona i obejmuje zoenie do Zarzdu Giedy wniosku o autoryzacj wraz z zacznikami wskazanymi w Zasadach dziaania Catalyst ( 36). Mimo wskazywanych przez organizatorw Catalyst korzyci z posiadania autoryzacji emisji (obecno na presti-owym, zorganizowanym rynku, promocja emitenta, lepsze postrzeganie przez klientw i kontrahentw itd.), niewielu emitentw decyduje si na tak form doczenia do rynku. Wedug danych z 31 stycznia 2014 roku autoryzacj posiadao 20 serii obligacji wyemito-wanych przez piciu emitentw, w tym przede wszystkim JST: powiat Jarosawski (3 serie), Owicim (1 seria), Tczew (3 serie), Turek (1 seria), Zbki (3 serie) oraz 9 serii obligacji korporacyjnych przedsibiorstwa Remedis SA (GPW SA 2014).

Decyzja emitenta o skierowaniu instrumentw dunych do zorganizowanego obrotu na Catalyst oznacza konieczno spenienia wymogw formalnych okrelonych dla danego subrynku i w praktyce ze wzgldu na zoono rynku Catalyst oznacza jedn z poni-szych sytuacji (Zasady dziaania Catalyst 2010):

dopuszczenie instrumentw emitenta do obrotu na obydwu rynkach regulowanych prowadzonych przez GPW SA oraz BondSpot SA,

8 Jest to obecnie jedyny wymg stawiany emitentom chccym uzyska autoryzacj Catalyst dla emisji du-nych papierw wartociowych. W pocztkowym okresie funkcjonowania Catalyst emitenci musieli speni rwnie warunek dotyczcy wartoci autoryzowanych instrumentw, tj. warto emisji liczona wedug ceny nominalnej instrumentw finansowych musiaa wynosi rwnowarto w zotych co najmniej 400 000 euro.

158 Magdalena Mosionek-Schweda, Przemysaw Panfil

dopuszczenie emisji do obrotu na rynku regulowanym GPW SA oraz wprowadzenie jej do ASO organizowanego przez BondSpot SA,

wprowadzenie obligacji do ASO prowadzonego przez GPW SA i jednoczenie do-puszczenie do rynku regulowanego BondSpot SA,

wprowadzenie instrumentw jednoczenie do ASO organizowanego przez GPW SA oraz ASO BondSpot SA.

Oprcz wymienionych powyej czterech rozwiza moliwe jest, w uzasadnionych przypadkach, na wniosek emitenta, uzyskanie zgody organizatorw rynku na dopuszcze-nie/wprowadzenie instrumentw na kady z subrynkw lub wycznie na jeden z nich ( 10 pkt 2 Zasady dziaania Catalyst 2010). Wybr rynkw, na ktre emitent planuje skierowa swoje walory, uzaleniony jest od moliwoci spenienia przez niego kryteriw dopusz-czenia/wprowadzenia obowizujcych na danym rynku. W ramach Catalyst funkcjonuj zarwno rynki regulowane, jak i bardziej liberalne alternatywne systemy obrotu. Wybr rynku regulowanego wie si z koniecznoci dopenienia wszystkich procedur zwiza-nych z przygotowaniem i przeprowadzeniem publicznej sprzeday papierw wartocio-wych (w tym sporzdzenie prospektu emisyjnego, ktry podlega zatwierdzeniu przez Ko-misj Nadzoru Finansowego9). Warunkiem dopuszczenia do obrotu na giedowym rynku regulowanym jest rwnie warto nominalna wprowadzanych obligacji, ktra nie moe by mniejsza ni 4 mln PLN (GPW SA 2006). W przypadku alternatywnych systemw obrotu sprzeda obligacji moe odby si w drodze tzw. oferty prywatnej, skierowanej do maksymalnie 149 inwestorw, ktra nie wymaga przygotowania prospektu emisyjnego, lecz znacznie prostszego tzw. dokumentu informacyjnego niepodlegajcego zatwierdzeniu przez KNF. W sprzeday prywatnej nie uczestniczy rwnie firma inwestycyjna penica rol oferujcego. Jest to zatem znacznie szybsza i tasza, w porwnaniu z ofert publiczn, forma emisji instrumentw finansowych.

Kolejne istotne dla emitentw rnice dotycz zakresu obowizkw informacyjnych. Najbardziej uproszczonym obowizkom informacyjnym podlegaj podmioty decydujce si jedynie na autoryzacj swoich instrumentw w systemie Catalyst. W tym przypadku tre oraz terminy przekazywania informacji reguluj przepisy zawarte w Rozdziale II Zasad dziaania Catalyst. Zakres informacji przekazywanych przez emitentw obligacji wprowadzonych do obrotu w alternatywnym systemie obrotu GPW SA lub BondSpot SA jest znacznie szerszy i bardziej doprecyzowany. Szczegowe regulacje znajduj si w za-cznikach do regulaminw ASO. JST zobowizane s do publikowania w formie raportu biecego informacji m.in. o: ustanowieniu nowych istotnych rde dochodw lub znie-sieniu dotychczasowego istotnego rda dochodw, z okreleniem wpywu tego zdarzenia na dochody budetu jednostki; negatywnej opinii regionalnej izby obrachunkowej o spra-wozdaniu z wykonania budetu JST lub o procznym sprawozdaniu z przebiegu wykony-

9 W odrnieniu od przedsibiorstw, JST kierujce emisj instrumentw dunych do obrotu zorganizowanego nie musz sporzdza prospektu emisyjnego, a jedynie dokument informacyjny, nawet w sytuacji ubiegania si o wprowadzenie obligacji do obrotu na rynku regulowanym (art. 7 pkt 2 u.o.p.).

159Catalyst jako rdo finansowania dziaalnoci jednostek samorzdu terytorialnego

wania budetu; stwierdzeniu przez regionaln izb obrachunkow niewanoci uchway budetowej w caoci lub w czci, z okreleniem skutkw tego zdarzenia dla JST; wszcz-ciu postpowania zmierzajcego do ustanowienia zarzdu komisarycznego lub komisarza rzdowego oraz o ustanowieniu zarzdcy komisarycznego lub komisarza rzdowego ( 7 Zacznik nr 4, GPW 2007). W przypadku raportw okresowych, samorzdy s zobligowa-ne do przekazywania jedynie rocznego sprawozdania z wykonania budetu wraz z opini regionalnej izby obrachunkowej. Raport ten naley przekaza do koca kwietnia kade-go roku ( 16 Zacznik nr 4, GPW 2007). Najbardziej rygorystyczne wymogi dotyczce obowizkw informacyjnych zostay okrelone dla emitentw obecnych na rynkach regu-lowanych Catalyst, ktrzy zgodnie z przepisami ustawy o obrocie instrumentami finanso-wymi s zobowizani do rwnoczesnego przekazywania KNF, spce prowadzcej dany rynek regulowany (GPW SA lub BondSpot SA) oraz do publicznej wiadomoci zarwno informacji biecych i okresowych, jak i informacji poufnych w rozumieniu art. 154 teje ustawy. Zakres, rodzaj, form, czstotliwo oraz terminy przekazywania raportw bie-cych i okresowych reguluje rozporzdzenie Ministra Finansw z dnia 19 lutego 2009 roku w sprawie informacji biecych i okresowych przekazywanych przez emitentw papierw wartociowych oraz warunkw uznawania za rwnowane informacji wymaganych prze-pisami prawa pastwa niebdcego pastwem czonkowskim (DzU, nr 33, poz. 259 z pn. zm.). W przypadku informacji biecych wyszczeglnione w tym rozporzdzeniu sytuacje, o ktrych emitent bdcy JST musi poinformowa w formie raportu biecego, s tosa-me z obowizujcymi w ASO. Istotna rnica dotyczy raportw okresowych. Na rynku regulowanym JST rwnie przekazuj jedynie roczne raporty, jednak ich zakres jest cile okrelony przez wspomniane rozporzdzenie ( 91 ust. 15 oraz ust. 12).

Emisja obligacji na Catalyst moe by dla JST bardziej elastycznym rdem pozyski-wania kapitau ni kredyt bankowy. W przypadku obligacji to emitent decyduje o wielkoci emisji, warunkach spaty i terminach wykupu. Ponadto, skierowanie emisji obligacji do zor-ganizowanego obrotu wymusza na samorzdzie prowadzenie przejrzystej polityki informa-cyjnej, co z kolei wpywa na jego wiarygodno na rynku finansowym i umoliwia dalsze pozyskiwanie kapitau na bardziej korzystnych warunkach. Wiksza pynno instrumen-tw finansowych notowanych na Catalyst moe rwnie zachci do nabywania obligacji komunalnych inwestorw, ktrzy dotychczas nie angaowali swoich funduszy w ten rodzaj papierw wartociowych.

3. Rozwj rynku catalyst

30 wrzenia 2009 roku wraz z rynkiem Catalyst zadebiutowao dziesiciu emitentw, wpro-wadzajc cznie 31 serii, w tym (Schweda 2010):

nowe emisje obligacji wyemitowane przez trzech emitentw: miasto stoeczne War-szawa (jedna seria dopuszczona do obrotu na rynkach regulowanych GPW SA oraz

160 Magdalena Mosionek-Schweda, Przemysaw Panfil

BondSpot SA), miasto Radlin oraz Electus SA (kady podmiot wyemitowa po dwie serie dopuszczone do obrotu na rynku regulowanym GPW SA),

instrumenty dune siedmiu emitentw notowane wczeniej na rynku publicznym: Europejski Bank Inwestycyjny (trzy serie, rynek regulowany GPW), BRE Bank Hipo-teczny SA (12 serii dopuszczonych do obrotu na rynku regulowanym BondSpot), Eu-ropejski Fundusz Hipoteczny SA (jedna seria, rynek regulowany BondSpot), Ostrw Wielkopolski (jedna seria, rynek regulowany BondSpot), Pozna (dwie serie, rynek regulowany BondSpot), Rybnik (trzy serie, rynek regulowany BondSpot) oraz Pekao Bank Hipoteczny SA (cztery serie dopuszczone do obrotu na rynku regulowanym BondSpot).

Do koca 2009 roku do notowa na Catalyst doczyo tylko trzech emitentw, wpro-wadzajc cznie cztery serie obligacji korporacyjnych: Bank Gospodarstwa Krajowego SA (dwie serie) oraz ONICO Trade Sp. z o.o. i MCI Management SA (po jednej serii). W sumie na Catalyst odbywa si wwczas obrt 35 seriami instrumentw dunych wyemitowanych przez 13 podmiotw (Schweda 2010).

Z moliwoci autoryzacji obligacji, bez wprowadzenia do zorganizowanego obrotu, sko-rzystao w dniu uruchomienia Catalyst piciu emitentw dla cznie 12 serii instrumentw dunych, w tym: Tczew (cztery serie), Zbki oraz Poczyn-Zdrj (po trzy serie), Turek oraz Krnik (po jednej serii) (GPW SA 2009). Do koca 2009 roku lista autoryzowanych instru-mentw dunych nie ulega zmianie. Poniej przedstawione zostay podstawowe statystyki Catalyst w latach 20092013 (dane na koniec roku).

tabela 2

Podstawowe statystyki rynku Catalyst w latach 20092013

Parametr 2009 r. 2010 r. 2011 r. 2012 r. 2013 r.

Warto obrotw sesyjnych (mln PLN) 169,97 751,06 1 214,31 1 665,95 2 757,18Liczba transakcji sesyjnych 318 4 300 29 978 42 323 60 101Warto obrotw w transakcjach pakie-

towych (mln PLN) 4 978,79 255,20 1 279,90 1 355,77 1 573,21Liczba transakcji pakietowych 73 43 215 213 395Liczba serii, w tym: 47 109 268 384 467Notowane 35 97 246 361 442Autoryzowane 12 12 22 23 25Warto emisji (mln PLN), w tym: 10 690,79 21 552,76 531 651,77 567 364,66 619 218,93Notowane 10 649,29 21 508,10 531 587,51 567 299,10 619 148,63Autoryzowane 41,50 44,67 64,26 65,56 70,31Liczba debiutw (serii) 35 69 146 173 196Liczba emitentw (notowanych) 13 48 100 156 176

rdo: opracowanie wasne na podstawie GPW SA (2014).

161Catalyst jako rdo finansowania dziaalnoci jednostek samorzdu terytorialnego

Po nieco ponad czterech latach funkcjonowania Catalyst, na koniec 2013 roku, notowa-no (cznie z obligacjami skarbowymi) 442 serie papierw wartociowych wyemitowanych przez 176 emitentw. Ponadto 25 emisji zrealizowanych przez 7 obecnych na rynku pod-miotw uzyskao status instrumentw autoryzowanych. Warto caego rynku wyniosa na koniec 2013 roku prawie 620 mld PLN. Catalyst jest jednak zdominowany przez obliga-cje skarbowe. Bez uwzgldniania emisji Skarbu Pastwa warto rynku zmniejsza si do kwoty niespena 59 mld PLN, z czego okoo 56 mld PLN stanowi obligacje korporacyjne, a zaledwie 3 mld PLN obligacje municypalne.

Warto obrotw sesyjnych od pocztku istnienia Catalyst wyniosa ponad 6,5 mld PLN, z czego ponad 42% przypado w roku 2013. Mimo i 90% wartoci rynku Catalyst stanowi obligacje skarbowe, to jednak najwiksze obroty generoway obligacje korporacyjne cz-na warto ich obrotw w 2013 roku wyniosa prawie 2,2 mld PLN (79,7% ogu obrotw). Na kolejnym miejscu byy obligacje skarbowe, stanowice 20% obrotu (czna warto ob-rotw 551 mln PLN). Udzia obligacji komunalnych w obrotach wynis w analizowanym czasie jedynie 0,3% (obrt o wartoci 7,23 mln PLN).

Mimo rosncego zainteresowania emitentw emisj obligacji na Catalyst, jak rwnie inwestorw lokowaniem w instrumenty dune, podstawowe statystyki tego rynku osigaj wartoci dalekie od pozostaych europejskich giedowych rynkw obligacji. Szczeglnie w zakresie wartoci obrotw. Przykadowo: rynki obligacji prowadzone przez gied szwaj-carsk, norwesk czy niemieck generuj obrt na poziomie 1035 mld euro (FESE 2013).

4. catalyst jako rdo finansowania samorzdw

Obligacje komunalne s obecne na Catalyst od pierwszego dnia funkcjonowania tego ryn-ku. I chocia w kolejnych latach obserwuje si wzrost zainteresowania samorzdw mo-liwoci notowania instrumentw dunych na zorganizowanym rynku, to obligacje mu-nicypalne osigaj najmniejszy udzia w cznej wartoci emisji na Catalyst oraz generuj najmniejsze obroty sesyjne i pakietowe. W okresie nieco ponad czterech lat dziaania Ca-talyst do notowa na poszczeglnych platformach tego rynku doczyy w sumie 23 JST. Na koniec 2013 roku notowano 57 serii obligacji komunalnych wyemitowanych przez 18 sa-morzdw o cznej wartoci niespena 3,1 mld PLN, co stanowio 0,5% wartoci caego rynku.

W tabeli 3 przedstawiono podstawowe charakterystyki wszystkich notowanych dotych-czas obligacji JST. Najwicej serii wprowadziy w analizowanym czasie: Siedlce (11), El-blg (8) oraz Przemyl (6). Z kolei pod wzgldem wartoci wprowadzonych instrumentw liderami s: Warszawa (2100 mln PLN), Krakw (520 mln PLN) oraz Pozna (218 mln PLN, emisja zostaa wykupiona w latach 20102011). Poowa notowanych emisji nie przekraczaa jednak 20 mln PLN. Obligacje o najmniejszej wartoci zostay wprowadzone przez Poczyn Zdrj (600800 tys. PLN) oraz Radlin (1 mln PLN).

162 Magdalena Mosionek-Schweda, Przemysaw Panfilta

bela

3

Para

met

ry e

mis

ji ob

ligac

ji ko

mun

alny

ch n

a ry

nku

Cat

alys

t w la

tach

200

920

13

JST

Segm

ent r

ynku

Dat

a em

isji

Emis

ja (m

ln

PLN

)O

proc

ento

wan

ieO

kres

od

setk

owy

Dat

a w

ykup

uC

el e

mis

ji

12

34

56

78

Bro

dnic

aG

PW R

R, B

S R

R04

.12.

2012

12,7

WIB

OR

6M+1

,70

Pro

czny

10.2

020-

10.2

023

Fina

nsow

anie

defi

cytu

, refi

nans

owan

ie z

adu

eni

aB

rzes

koG

PW A

SO, B

S R

R,

GPW

RR

22.1

0.20

103,

5W

IBO

R6M

+2,0

0P

rocz

ny19

.10.

2016

Refi

nans

owan

ie z

adu

eni

a, in

wes

tycj

e in

fras

truk-

tura

lne

10.1

2.20

126,

4W

IBO

R6M

+1,7

0P

rocz

ny11

.202

311

.202

6El

blg

GPW

RR

, BS

RR

10.0

1.20

1322

,0W

IBO

R6M

+1,6

0P

rocz

ny10

.01.

2026

Fina

nsow

anie

defi

cytu

, refi

nans

owan

ie z

adu

eni

a28

.06.

2012

18,0

WIB

OR

6M+1

,50

Pro

czny

29.0

6.20

2525

.05.

2012

15,5

WIB

OR

6M+1

,30

Pro

czny

25.0

5.20

2325

.05.

2012

16,5

WIB

OR

6M+1

,40

Pro

czny

25.0

5.20

2430

.03.

2012

9,0

WIB

OR

6M+1

,15

Pro

czny

30.0

3.20

2130

.03.

2012

15,5

WIB

OR

6M+1

,25

Pro

czny

30.0

3.20

228.

03.2

012

5,0

WIB

OR

6M+0

,85

Pro

czny

08.0

3.20

197.

03.2

012

5,5

WIB

OR

6M+0

,95

Pro

czny

08.0

3.20

20G

oda

pG

PW R

R, B

S R

R11

.10.

2013

10,0

WIB

OR

6M+1

,40

Pro

czny

11.2

021

11.2

025

Fina

nsow

anie

defi

cytu

, refi

nans

owan

ie z

adu

eni

aK

onop

iska

GPW

ASO

5.11

.201

05,

9W

IBO

R6M

+2,0

0P

rocz

ny07

.201

5-09

.201

6In

wes

tycj

e sp

orto

we

(bud

owa

gmin

nej h

ali s

por-

tow

ej)

Kra

kw

GPW

RR

, BS

RR

7.05

.201

312

0,0

WIB

OR

6M+0

,90

Pro

czny

07.0

5.20

28R

efina

nsow

anie

zad

ue

nia

30.0

4.20

1310

0,0

WIB

OR

6M+0

,80

Pro

czny

30.0

4.20

231.

10.2

012

120,

0W

IBO

R6M

+1,6

0P

rocz

ny01

.10.

2027

27.0

4.20

1218

0,0

WIB

OR

6M+1

,60

Pro

czny

27.1

0.20

24P.

Gol

enio

wsk

iG

PW R

R, B

S R

R27

.05.

2013

20,0

WIB

OR

6M+1

,25

Pro

czny

11.2

018

11.2

027

Refi

nans

owan

ie z

adu

eni

aPi

aG

PW R

R, B

S R

R10

.09.

2013

20,0

WIB

OR

6M+1

,25

Pro

czny

09.2

018

09.2

022

Fina

nsow

anie

defi

cytu

, refi

nans

owan

ie z

adu

eni

aPo

czy

n Zd

rj

GPW

ASO

7.09

.200

90,

6W

IBO

R6M

+3,0

0P

rocz

ny07

.09.

2015

Refi

nans

owan

ie z

adu

eni

a 7.

09.2

009

0,7

WIB

OR

6M+3

,00

Pro

czny

07.0

9.20

167.

09.2

009

0,8

WIB

OR

6M+3

,00

Pro

czny

07.0

9.20

17Pr

zem

yl

GPW

RR

20.1

2.20

1216

,0W

IBO

R6M

+1,8

5P

rocz

ny12

.202

612

.202

9In

wes

tycj

e w

infr

astru

ktur

dr

ogow

16

.10.

2012

4,0

WIB

OR

6M+1

,85

Pro

czny

16.1

0.20

2510

.09.

2012

4,0

WIB

OR

6M+1

,85

Pro

czny

10.0

9.20

24

163Catalyst jako rdo finansowania dziaalnoci jednostek samorzdu terytorialnego1

23

45

67

8

Rybn

ikB

S R

R13

.11.

2007

40,5

52Ty

gBS+

0,35

Roc

zny

13.1

1.20

17Fi

nans

owan

ie p

omos

tow

e in

wes

tycj

i inf

rast

rukt

u-ra

lnyc

h 30

.12.

2002

39,0

52Ty

gBS+

1,70

Roc

zny

30.1

2.20

1323

.12.

2003

18,5

52Ty

gBS+

1,70

Roc

zny

23.1

2.20

14Si

edlc

eG

PW R

R2.

07.2

012

25,1

WIB

OR

6M+1

,85

Pro

czny

11.2

025

11.2

034

Fina

nsow

anie

defi

cytu

, refi

nans

owan

ie z

adu

eni

aTc

zew

GPW

ASO

25.0

8.20

102,

0W

IBO

R6M

+0,7

9P

rocz

ny25

.08.

2017

Fina

nsow

anie

defi

cytu

U

stro

nie

Mor

skie

GPW

ASO

03.2

010

3,1

WIB

OR

3M+2

,00

Kw

arta

lny

02.2

011

03.2

015

Bud

owa

cent

rum

spor

tow

o-re

krea

cyjn

ego

Wa

brzy

chG

PW R

R, B

S R

R1.

10.2

013

20,0

WIB

OR

6M+1

,70

Pro

czny

10.2

022

10.2

027

Refi

nans

owan

ie z

adu

eni

a 2.

09.2

013

20,0

WIB

OR

6M+1

,70

Pro

czny

09.2

021

09.2

025

22.1

0.20

1227

,0W

IBO

R6M

+2,2

0P

rocz

ny10

.202

510

.202

7W

arsz

awa

GPW

RR

, BS

RR

29.0

3.20

1130

0,0

6,48

Roc

zny

29.0

3.20

18Fi

nans

owan

ie d

eficy

tu18

.03.

2011

300,

06,

64R

oczn

y18

.03.

2021

6.05

.201

030

0,0

5,35

Roc

zny

25.1

0.20

1715

.04.

2010

600,

06,

45R

oczn

y23

.09.

2022

30.0

7.20

0960

0,0

6,70

Roc

zny

25.1

0.20

19W

oc

awek

GPW

RR

, BS

RR

20.1

2.20

1130

,0W

IBO

R6M

+2,8

5P

rocz

ny12

.202

112

.202

5Fi

nans

owan

ie d

eficy

tu

20.1

2.20

1250

,0W

IBO

R6M

+2,0

0P

rocz

ny12

.201

712

.202

0W

odzi

saw

l

ski

GPW

ASO

29.0

3.20

104,

0W

IBO

R6M

+2,0

0P

rocz

ny03

.201

303

.201

4Fi

nans

owan

ie d

eficy

tu, r

efina

nsow

anie

zad

ue

nia

Emis

je w

ykup

ione

Kr

nik

GPW

ASO

22.1

2.20

093,

5W

IBO

R6M

+2,2

5P

rocz

ny22

.12.

2012

Refi

nans

owan

ie z

adu

eni

a, in

wes

tycj

e in

fras

truk-

tura

lne

Ost

rw

Wlk

p.B

S R

R10

.11.

2000

12,0

WIB

OR

1Y+1

,2R

oczn

y11

.10.

2011

Refi

nans

owan

ie z

adu

eni

a, in

wes

tycj

e in

fras

truk-

tura

lne

Pozn

aB

S R

R23

.06.

2005

101,

5W

IBO

R6M

+0,3

0P

rocz

ny23

.06.

2010

Inw

esty

cje

infr

astru

ktur

alne

9.

10.2

006

116,

5W

IBO

R6M

+0,1

5P

rocz

ny09

.10.

2011

Rad

linG

PW R

R28

.09.

2009

1,0

WIB

OR

6M+2

,00

Pro

czny

28.0

9.20

11Fi

nans

owan

ie d

eficy

tu

28.0

9.20

091,

0W

IBO

R6M

+2,0

0P

rocz

ny28

.09.

2012

Zam

o

GPW

ASO

16.1

2.20

094,

0W

IBO

R6M

+2,0

0P

rocz

ny12

.201

112

.201

2Fi

nans

owan

ie d

eficy

tu, r

efina

nsow

anie

zad

ue

nia

GPW

RR

ry

nek

regu

low

any

prow

adzo

ny p

rzez

GPW

SA

; GPW

ASO

a

ltern

atyw

ny sy

stem

obr

otu

prow

adzo

ny p

rzez

GPW

SA

; BS

RR

ry

nek

regu

low

any

prow

adzo

ny p

rzez

Bon

dSpo

t SA

, BS

ASO

a

ltern

atyw

ny sy

stem

obr

otu

prow

adzo

ny p

rzez

Bon

dSpo

t SA

.

rd

o: o

prac

owan

ie w

asn

e na

pod

staw

ie: G

PW S

A (2

014)

; Cbo

nds (

2014

).

164 Magdalena Mosionek-Schweda, Przemysaw Panfil

W wikszoci przypadkw cel emisji by okrelany bardzo oglnie i dotyczy finanso-wania deficytu oraz spaty wczeniej zacignitych zobowiza z tytuu kredytw, poy-czek czy emisji papierw wartociowych. Niektre samorzdy wskazyway jednak bardziej precyzyjnie sposb wykorzystania rodkw pozyskanych z emisji obligacji. Przykadowo: gmina Konopiska oraz gmina Ustronie Morskie wyemitoway obligacje celem sfinanso-wania budowy obiektw sportowych, za fundusze pozyskane przez Pozna zostay prze-znaczone na budow i modernizacj drg, inwestycje owiatowe i z zakresu ochrony ro-dowiska. Na odrbn uwag zasuguje natomiast Rybnik, ktry wykorzysta obligacje jako finansowanie pomostowe w zwizku z realizacj inwestycji infrastrukturalnych (rozbudo-wa kanalizacji sanitarnej, budowa drg). Oznacza to, e JST postrzegaj Catalyst nie tylko jako sposb finansowania deficytu i refinansowania zaduenia, lecz rwnie jako alterna-tywne rdo pozyskania funduszy na inwestycje rozwojowe.

Analizujc pozostae parametry obligacji komunalnych warto zwrci uwag na opro-centowanie tych instrumentw oraz okres zapadalnoci. Wykluczajc skarbowe papiery wartociowe, rozkad oprocentowania instrumentw dunych notowanych na Catalyst jest bardzo szeroki i ksztatuje si od okoo 3% (Bank Gospodarstwa Krajowego SA) do 17% (East Pictures SA). Inwestycje w obligacje municypalne s uznawane za bezpieczne, po-rwnywalne z obligacjami skarbowymi, w efekcie czego JST mog oferowa znacznie ni-sze oprocentowanie ni pozostae podmioty na rynku Catalyst. W 2013 roku oprocentowa-nie instrumentw samorzdowych ksztatowao si na poziomie od 3,5% (Krakw) do 6,7% (Warszawa). Instrumenty dune wyemitowane przez Warszaw nie tylko charakteryzuj si najwyszym kuponem, lecz s rwnie jedynymi dotychczas obligacjami municypal-nymi o staym oprocentowaniu. Warto zauway, i wszystkie analizowane emisje byy niezabezpieczone.

Kolejnym parametrem odrniajcym obligacje municypalne od pozostaych dunych instrumentw notowanych na Catalyst jest okres zapadalnoci. Czas od momentu emisji do dnia wykupu wynosi na tym rynku w okresie badawczym rednio 46 lat. W przypadku JST okres ten wyduy si do ponad 10 lat. Ponadto termin zapadalnoci emisji przepro-wadzanych przez samorzdy przed 2012 rokiem nie przekracza 10 lat i wynosi rednio 38 lat. Poczwszy od 2012 roku mona zaobserwowa wyduenie redniego terminu wy-kupu obligacji komunalnych do 15 lat. Najduszy termin zapadalnoci maj obecnie obli-gacje miasta Siedlce wyemitowane w 2012 roku, ktre zostan wykupione dopiero w 2034 roku.

uwagi kocowe

Na polskim rynku kapitaowym zdecydowanie dominuj udziaowe instrumenty finanso-we, natomiast w zakresie papierw dunych walory emitowane przez Skarb Pastwa. Zor-ganizowany system obrotu dunymi instrumentami finansowymi Catalyst powsta mi-dzy innymi w celu wzmocnienia pozycji obligacji nieskarbowych, przekonania emitentw

165Catalyst jako rdo finansowania dziaalnoci jednostek samorzdu terytorialnego

do korzystania z emisji dunych instrumentw jako alternatywnego rda finansowania dziaalnoci, jak rwnie zachcenia inwestorw do dywersyfikacji portfeli inwestycyjnych poprzez nabywanie obligacji korporacyjnych i komunalnych. Jednak po czterech latach funkcjonowania tego rynku w jego strukturze wartociowej przewaaj obligacje skarbo-we, a najliczniejsz grup emitentw s przedsibiorstwa. Obligacje emitowane przez te podmioty generuj take najwiksze obroty. Jak wykazaa powysza analiza, JST coraz czciej korzystaj z moliwoci emisji obligacji komunalnych na Catalyst, pozyskujc w ten sposb nie tylko rodki na spat wczeniej zacignitych zobowiza, lecz rwnie na finansowanie inwestycji rozwojowych. Obecno w notowaniach na publicznym, zor-ganizowanym rynku kapitaowym daje rwnie dodatkowe korzyci emitentom (promocja JST, wiksza wiarygodno), a w efekcie uatwia dalsze pozyskiwanie kapitau. Niektre samorzdy postrzegaj Catalyst jako sposb na szerzenie idei spoecznoci lokalnej, dziki moliwoci nabycia przez mieszkacw obligacji danej JST i inwestowania w ten sposb w rozwj swojego regionu. Biorc pod uwag korzyci wynikajce z wykorzystania obliga-cji jako rda finansowania oraz pozytywne aspekty obecnoci na Catalyst, dziwi moe niewielka liczba samorzdw, ktre wybray taki sposb pozyskania funduszy. Szczegl-nie, e, jak wykazano w niniejszym opracowaniu, struktura oraz zasady dziaania Catalyst s dopasowane do szerokiego grona emitentw i emisji o rnych parametrach.

LiteraturaBondSpot SA (2009), Regulamin Alternatywnego Systemu Obrotu w brzmieniu przyjtym Uchwa nr 103/09 Zarz-

du BondSpot SA z dnia 4 listopada 2009 roku zatwierdzonego uchwa nr 27/O/09 Rady Nadzorczej BondSpot SA z dnia 5 listopada 2009 roku, z pn. zm.

BondSpot SA (2013a), Regulamin obrotu regulowanego rynku pozagiedowego w brzmieniu przyjtym Uchwa nr 22/13 Rady Nadzorczej z dnia 9 maja 2013 roku, z pn. zm.

BondSpot SA (2013b), Najlepsze miejsce do obrotu obligacjami w Polsce, Warszawa, s. 2.Cbonds (2014), www.cbonds.pl.FESE (2013), European Securities Exchange Statistics, December 2013, www.fese.eu.GPW SA (2006), Regulamin Giedy w brzmieniu przyjtym Uchwa Nr 1/1110/2006 Rady Giedy z dnia 4 stycznia

2006 roku, z pn. zm., 40. GPW SA (2007), Regulamin Alternatywnego Systemu Obrotu w brzmieniu przyjtym Uchwa Nr 147/2007 Zarzdu

Giedy z dnia 1 marca 2007 roku, z pn. zm.GPW SA (2009), Biuletyn statystyczny Catalyst, wrzesie, Warszawa, s. 3. GPW SA (2010), Zasady dziaania Catalyst, 4 Struktura Catalyst, Rozdzia IX Autoryzacja dunych instrumentw

finansowych przy Catalyst, 10 Skierowanie do obrotu zorganizowanego. GPW SA (2014), www.gpwcatalyst.pl. Kozu-Cielak G. (2008), Obligacje komunalne, Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa, s. 67.Kruczalak K. (1996), Prawo handlowe, Wydawnictwo Prawnicze PWN, Warszawa, s. 456.Mazurek J. (2013), Obligacje korporacyjne na Catalyst. Przewodnik dla potencjalnych emitentw, Gieda Papierw

Wartociowych w Warszawie SA, Warszawa, s. 12.Puzyrewicz T. (2011), Przewodnik dla inwestorw. Obligacje na rynku Catalyst, Gieda Papierw Wartociowych

w Warszawie SA, Warszawa, s. 89.Rozporzdzenie Ministra Finansw z dnia 19 lutego 2009 r. w sprawie informacji biecych i okresowych przekazy-

wanych przez emitentw papierw wartociowych oraz warunkw uznawania za rwnowane informacji wy-maganych przepisami prawa pastwa niebdcego pastwem czonkowskim, DzU, nr 33, poz. 259 z pn. zm.

166 Magdalena Mosionek-Schweda, Przemysaw Panfil

Rozporzdzenie Rady Ministrw z dnia 17 grudnia 2010 r. w sprawie przypadkw, w ktrych nie stosuje si ogra-nicze dotyczcych zacigania niektrych zobowiza finansowych przez jednostki sektora finansw publicz-nych, z wyjtkiem Skarbu Pastwa, DzU, nr 250, poz. 1678.

Schweda M. (2010), Catalyst jako zorganizowana platforma obrotu papierami dunymi w Polsce, w: Rynki Fi-nansowe i Ubezpieczenia, Nowe perspektywy instytucji i instrumentw, red. W. Przybylska-Kapuciska, J. Handschke, Zeszyty Naukowe, nr 143, Wydawnictwo Uniwersytetu Ekonomicznego w Poznaniu, Pozna, s. 158159, 166.

Uchwaa RIO w odzi z dnia 16 kwietnia 2010 roku, 12/70/2010, OSS 2010, z. 2, poz. 42.Ustawa z dnia 29 czerwca 1995 roku o obligacjach, t.j. DzU 2001, nr 120, poz. 1300 z pn. zm.Ustawa z dnia 29 lipca 2005 r. o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentw finansowych do zor-

ganizowanego systemu obrotu oraz o spkach publicznych, t.j. DzU 2013, poz. 1382.Ustawa z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi, t.j. DzU 2014, poz. 94.Ustawa z dnia 27 sierpnia 2009 r. o finansach publicznych, DzU, nr 157, poz. 1240 z pn. zm.Wyrok NSA z 20 grudnia 2002 r., SA/KR 1508/02, OSS 2003, z. 4, poz. 111.

cataLySt aS a SouRce oF FINaNcINg FoR LocaL SeLF-goVeRNMeNt uNItS

abstract: Purpose The aim of this paper is to analyze and evaluate all issues of municipal bonds listed on the Catalyst market in 20092013.Design/methodology/approach This paper analyzes characteristics and performance of all municipal bonds introduced to trading on the various platforms of the Catalyst market since its inception (30 September 2009) to the end of 2013. Analyses are based on data derived from Catalyst statistical bulletins and documents of issuers available on the website: www.gpwcatalyst.pl. Data on individual bond issues were also obtained on the website: cbonds.pl.Findings There were only 23 local self-government units which decided to be quoted on the Catalyst market during analyzed period. Such a little interest of local governments may be surprising, especially considering the flexibility of bonds as a source of raising capital as well as benefits for issuers resulting from presence on public securities market operated by the Warsaw Stock Exchange together with BondSpot SA. The analyses also confirmed that Catalyst is available for a wide range of issuers as well as bonds issues of various pa-rameters i.e. the value of several hundred thousand zlotys to several billion zlotys, maturity date from 2 to 22 years, fixed and floating coupon, etc.Originality/value The results of the authors researches covering all municipal bond issues listed on the Catalyst market from its inception to the end of 2013 were presented in this paper. These studies are therefore of great cognitive value in terms of participation of local self-government units in the organized debt instru-ments market.

Keywords: municipal bonds, Catalyst, capital market, local self-government

cytowanieMosionek-Schweda M., Panfil P. (2014), Catalyst jako rdo finansowania dziaalnoci jednostek samorzdu tery-

torialnego, Zeszyty Naukowe Uniwersytetu Szczeciskiego nr 802, Finanse, Rynki Finansowe, Ubezpiecze-nia nr 65, Wydawnictwo Naukowe Uniwersytetu Szczeciskiego, Szczecin, s. 151166; www.wneiz.pl/frfu.