Février 2017

Résumé

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L’ « activité de reflation » a fléchi depuis le sommet atteint en décembre, les marchés ayant réévalué le plan économique de M. Trump, le risque politique en Europe et les perspectives de la Chine.

• Les politiques intérieures favorables à la croissance de M. Trump pourraient réactiver l’activité de reflation mais ses politiques extérieures contrebalancent les avantages escomptés.

• Les marchés font également face à des difficultés sous forme de valorisations onéreuses, du resserrement des politiques macroéconomiques en Chine et du risque politique populiste en Europe.

• Hors des États-Unis, les titres européens et canadiens présentent des rendements attendus relativement attrayants à plus long terme.

Les forces macroéconomiques de longue durée freinent la croissance économique

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0.0%

0.5%

1.0%

1.5%

2.0%

2.5%

3.0%

3.5%

4.0%

4.5%

1951-69 1970-89 1990-09 2000-14 2014-22 2023-32 2033-42 2043+

Le vieillissement de la population et la faible productivité résultent en une croissance moyenne plus faible.

Employment Capital Total Factor Productivity

100%

150%

200%

250%

300%

350%

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1951 1961 1971 1981 1991 2001 2011

La croissance économique alimentée par le crédit tire à sa fin

Après une poussée du crédit qui a duré 30 ans, le désendettement continuera à freiner la croissance tendancielle

Dette totale attribuable au marché du crédit américain en % du PIB

Source : Dette totale attribuable au crédit aux États-Unis en tant que % du PIB, 1951-2015, fournie par la base de données de FRED : https://research.stlouisfed.org/fred2/series/TCMDO/downloaddata. Projections relatives à la croissance fondées sur la Penne World Table et les prévisions de l’équipe de répartition de l’actif

Emploi Capitaux Productivité totale des facteurs

L’automatisation et la mondialisation alimentent le populisme économique.

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$57,909 $57,423

$56,516

$52,000

$54,000

$56,000

$58,000

$60,000

1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014

Stagnation des revenus de la classe moyenne(revenu médian réel des ménages en dollars de 2015)

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

1960 1970 1980 1990 2000 2010

Diminution des emplois manufacturiers aux États-Unis (Pourcentage de la population active)

Sources : Nombre d’emplois manufacturiers américains hors du secteur agricole fourni via Bloomberg. Revenu médian des ménages américains en dollars réels de 2015 fourni via Bloomberg.

« Trumponomique »: version Trump du populisme économique

5

50

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100

1960 1965 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010

Investir dans une infrastructure délabrée (Capital public américain en % du PIB)

Sources : stock de capital des administrations publiques américaines en date d’octobre 2015 fourni par le FMI.Base de données des taux d’imposition des sociétés de l’OCDE en date de janvier 2017, http://stats.oecd.org//Index.aspx?QueryId=58204

0 5 10 15 20 25 30 35Switzerland

CanadaGermany

Czech RepublicPolandFinlandTurkey

DenmarkSlovak Republic

LuxembourgChileIsrael

NorwayItaly

PortugalAustraliaBelgium

United States

Réduction des impôts sur les sociétés à effet de distorsion(taux d’imposition des administrations publiques %)

États-UnisBelgiqueAustraliePortugal

ItalieNorvège

IsraëlChili

LuxembourgRépublique slovaque

DanemarkTurquie

FinlandePologne

République tchèqueAllemagne

CanadaSuisse

« Trumponomique »: version Trump du populisme économique

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60,000

100,000

140,000

180,000

1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015

Réduire les formalités pour stimuler la productivité(pages du Code of Federal Regulation)

La réglementation augmente de 1 % par année, ce qui fait grimper le prix à payer pour faire des affaires.

$347

$65 $69 $63

$179

$-

$100

$200

$300

$400

$500

$600

$700

$800

U.S. Goods Trade Deficit

Cibler les pays affichant d’importants excédents commerciaux(milliards $ US en 2016)

Autres

MexiqueJaponAllemagne

Chine

Canada 11 $

Le déficit commercial des États-Unis au titre des échanges de biens s’élevait à 734 milliards $ en 2016 (3,9 % du PIB)

Déficit commercial des États-Unis au titre des échanges de biens

Sources Regulatory Studies Center, GWU. Voir : https://regulatorystudies.columbian.gwu.edu/reg-stats#Pages in the Federal Register (1936 - 2014).Données sur les échanges de biens des États-Unis fournies via le Bureau du recensement des États-Unis.

« Trumponomique » : la poussée de croissance devrait s'atténuer à long terme.

7

2017 20192018 Long terme

Source : équipe de répartition de l’actif de Placements Mackenzie, février 2017

Productivité séculaire

Expansion budgétaire

Hausses des taux par la Fed

Contrôles à l'immigration

Dépenses d’investissement

Commerce et taxe frontalière

Productivité cyclique

Impact net sur la croissance

« Trumponomique » : Incidences macroéconomiques potentielles

8

Déficit budgétaire

Inflation

Croissance

Hausse du déficit d’environ 300 milliards $ ou 1,5 % du PIB d’ici la fin 2018

Inflation de l’IPC prévue de 2,4 % en 2017, pouvant atteindre 3 % en 2018

La croissance économique pourrait plafonner à moins de 3 % en 2018, en supposant des mesures de relance décalées, avant de reculer à long terme.

"Trumponomique" : le Canada sera-t-il la victime de dommages collatéraux?

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31%

76%

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20%

40%

60%

80%

100%

Exports as a Share of GDP U.S. Export Share

L’économie canadienne est fortement dépendantedu commerce avec les États-Unis.

Exportations en proportion du PIB

Part des exportations américaines

0%

4%

8%

12%

16%

20%

Oil, Gas and Refined Petrol

Auto, Aerospace, Engines and Parts

Commodities Agricultural

Plus importants secteurs de l’exportation au Canada(en % de la totalité des exportations)

Pétrole, gaz. pétrole raffiné

Moteurs et pièces auto, aérospatiale

Matières premières

Agriculture

Sources : données canadiennes relatives à l’exportation canadienne fournies par Statistique Canada via Bloomberg.

Les valorisations boursières américaines sont déjà excessives.

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0

5

10

15

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35

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45

50

1860 1880 1900 1920 1940 1960 1980 2000 2020 2040

Ratio

cour

s-bén

éfice

s (CA

PE)

Le coefficient de capitalisation des bénéfices corrigé des variations cycliques de Shiller relativement à l’indice S&P 500 a rarement été si élevé.

2000

1981

1929 28,7

Source : données fournies via les données du professeur Robert Shiller disponibles en ligne à : http://www.econ.yale.edu/~shiller/data.htm.

-3%

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-1%

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4%-20%

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-5%

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25%

30%

1990 1995 2000 2005 2010 2015

La hausse du coût unitaire de la main-d'œuvre signale une croissance des bénéfices moins soutenue.

Pre-tax Corporate Profit (left) ULC, Advanced 2Q (inverted scale, right)Bén. des sociétés avant impôts (gauche) Coût unitaire de la main d’œuvre 2T avancé (échelle inversée, droite)

(Moyenne 4 trim., var en % année sur année, T1 1990 - T4 2016)

Les politiques économiques de M. Trump pourraient prolonger le cycle de bénéfices.

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4%

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10%

1955 1961 1967 1973 1979 1985 1991 1997 2003 2009 2015

Les bénéfices des sociétés aux États-Unis sont excessifs(Bénéfices après impôts en tant que % du PIB)

Sources : bénéfices des sociétés après impôts et coût unitaire de le main-d'œuvre fournis via Bloomberg.

Source de tensions : un dollar américain déjà surévalué et la politique de croissance de M. Trump

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Éléments favorisant un raffermissement continu du dollar américain• Expansion budgétaire et hausse des taux• Hausse prévue de la productivité • Taxes frontalières

Ces facteurs se reflètent-il déjà sur le dollar américain fortement surévalué?

27%

7%10%

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-20%

-10%

0%

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1963 1967 1971 1975 1979 1983 1987 1991 1995 1999 2003 2007 2011 2015

Le taux de change effectif réel des États-Unis est surévalué (Écart par rapport à la moyenne à long terme en %)

1981

Source : taux de change effectif réel fourni via Bloomberg

La Chine pourrait continuer son resserrement, ce qui pourrait réduire les perspectives quant à la croissance mondiale.

13 Source : voir “Resolving China’s Corporate Debt Problem”, document de travail du FMI, 16/203. http://www.imf.org/external/pubs/ft/wp/2016/wp16203.pdf.

2.8

3.0

3.2

3.4

3.6

3.8

4.0

4.2

2011 2012 2013 2014 2015 2016

Les sorties de capitaux tarissent les réserves chinoises (en billions $ US)

Les réserves ont diminué d’environ 1 billion $ depuis la mi-2014.

50

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1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015

Hausse rapide de l’endettement, entrée dans une zone dangereuse(Dette privée non financière en tant que % du PIB)

Japon

Thaïlande

Chine

Espagne

Le risque politique populiste s’étend des États-Unis et du Royaume-Uni à l’Europe

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FranceÉlections présidentiellesPremier tour 23 avrilSecond tour 7 mai

États-UnisInvestiture de M. Trump20 janvier

Pays-BasÉlections générales15 mars

Royaume-UniAu bord de la falaise :Début prévu des négociations sur le BrexitMars 2017

AllemagneÉlections généralesAutomne 2017

Chine19e congrès du partiAutomne 2017

Dates à surveillerÉvénements prévus en 2017

Si le mouvement populiste gagne du terrain, les marchés réagiront.

15

0.3

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2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

France : écart des obligations d’État(taux des obligations d’État vs obligations d’État allemandes en %)

Economic Policy Uncertainty Index, left Spread in %, right

Les écarts se sont creusés lorsque Marine Le Pen a gagné du terrain, aggravant l’incertitude des politiques.

Indice d’incertitude des politiques économiques (gauche) Écart en % (droite)

Sources : Indice d’incertitude des politiques économiques pour la France calculé par Baker, Bloom et Davis et fourni via Bloomberg. Données relatives aux taux d’intérêt fournies via Bloomberg.

Rendements prévus à long terme relativement attrayants pour l’Europe et le Canada

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11%

8%

7%

3%3%

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GBR CAN EUR (EX UK) JPN USA

Selon le modèle de valorisation intrinsèque de catégories d’actifs multiples de Mackenzie(rendement moyen prévu pour les 7 prochaines années)

Source : équipe de répartition de l’actif de Placements Mackenzie, 9 février 2017

Royaume-Uni Canada Europe (Royaume-Uni exclu)

Japon États-Unis

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