julio de 2016

Calificación Hernán López

Gerente General

hlopez@icredelecuador.com

Mariana Ávila

Subgerente de Análisis

mavila@icredelecuador.com

Fundamentos de Calificación

Instrumentos Calificación Tendencia Acción de Calificación Metodología

Cuarta Emisión de obligaciones AAA - Revisión Calificación de Valores de Deuda

ICRE del Ecuador Calificadora de Riesgo S.A., en comité No. 2016-

07-29, llevado a cabo el 29 de julio de 2016; con base en los estados financieros auditados a diciembre de 2012, 2013, 2014 y 2015, es-tados financieros internos al 31 de mayo de 2016, proyecciones fi-

nancieras, estructuración de la emisión, actas de accionistas y otra información relevante con corte a mayo de 2016, califica en Cate-

goría AAA-, a la CUARTA EMISIÓN DE OBLIGACIONES EDESA S.A. que se encuentra aprobada con Resolución No. SCVS.IRQ.DRMV.201502150, emitida el 05 de octubre de 2015.

La calificación se ve respaldada en aspectos positivos como el posi-cionamiento de las marcas, adecuado manejo administrativo y fi-

nanciero, adicionalmente cumplimiento de las obligaciones emana-das de la emisión en análisis.

La amplia trayectoria que ha mantenido EDESA en el mer-

cado ecuatoriano y su expansión a mercados internacio-

nales con una gran acogida de las marcas comercializadas.

Las marcas que comercializa EDESA y su participación de

mercado a través de un adecuado análisis del entorno y

de las oportunidades generadas lo que ha permitido redu-cir el riesgo de focalizarse en un solo mercado.

La adecuada administración ha permitido mantener razo-

nables índices financieros que reflejan la estabilidad de la

empresa.

El manejo de prácticas de responsabilidad social que han

permitido la apropiada relación con sus stakeholders, y el

óptimo desarrollo de prácticas de cuidado ambiental en la

elaboración de sus productos.

EDESA ha cumplido con los pagos emanados de la emisión

de obligaciones en estudio, pero se toma en cuenta como hecho relevante el atraso mantenido en un pago a los in-

versionistas durante el periodo de análisis, aspecto subsa-nado adecuadamente.

La Junta General de Accionistas celebrada el 13 de julio de 2015 y aprobó la Cuarta Emisión de Obligaciones por un monto de hasta USD 12.000.000,00. La cuarta Emisión cuenta con dos series, A y B,

las cuales tienen un monto de USD 4.800.000,00 y USD 7.200.000,00 respectivamente.

GARANTÍAS Y RESGUARDOS FUNDAMENTACIÓN CUMPLIMIENTO

Garantías/ Resguardos de la Ley

Mantener semestralmente un indicador promedio de liquidez o circulante mayor o igual a 1.

nov 2015 1,57 dic 2015 1,79 ene 2016 1,66 feb 2016 1,63 mar 2016 1,67 abr 2016 1,65 may 2016 1,65

CUMPLE

Los activos reales sobre los pasivos reales exigibles deberán permanecer en niveles de mayor o igual a 1, entendiéndose como activos reales a aquellos que pueden ser liquidados y convertidos en efectivo.

2012 1,70 2013 1,70 2014 1,64 2015 1,58 may 2016 1,57

CUMPLE

No repartir dividendos mientras existan obligaciones en mora.

EDESA no mantiene obligaciones en mora.

CUMPLE

Mantener durante la vigencia del programa, la relación activos libres de gravamen sobre obligaciones en circulación, según lo establecido en el artículo 13, del Capítulo III título III de la Codificación de Resoluciones expedidas por el Consejo Nacional de Valores.

Los activos libres de gravamen sobre las obligaciones en circulación cumplen con los especificado.

CUMPLE

Tabla: Garantías y Resguardos (Fuente: EDESA; Elaboración: ICRE)

Según el Numeral 1.7 del Art. 18 del Cap. III del Subtítulo IV del Título

II, de la Codificación de Resoluciones del Mercado de Valores, ICRE

DEL ECUADOR CALIFICADORA DE RIESGOS S.A. identifica como ries-

gos previsibles asociados al negocio, los siguientes:

El sector de la construcción se ha visto afectado en los últimos

años, al ser EDESA un proveedor natural de este sector presenta

una dependencia directa con su nivel de actividad económica,

afectando su nivel regular de ingresos.

La apreciación del dólar en los mercados internacionales, han

afectado a las ventas y el margen de los productos exportados.

Constantes cambios en las regulaciones respecto a las importa-

ciones de materia prima, además de posibles incrementos en

los precios, demoras en la desaduanización de artículos impor-

tados, y el fortalecimiento de restricciones impuestas por la Ley

Cuarta Emisión de Obligaciones (Estados Financieros mayo 2016)

EDESA S.A.

bnbnmb

julio 2016

Tercera Emisión de Obligaciones EDESA S.A. icredelecuador.com 2

bnbnmb

Orgánica de Regulación y Control de Poder de Mercado podrían

afectar el normal desarrollo de las actividades de la empresa.

De acuerdo al Numeral 1.8 del Artículo 18, Subsección IV, Sección IV,

Capítulo III, Subtítulo IV del Título II de la Codificación de las Resolu-

ciones del Consejo Nacional de Valores, los riesgos a los que están

expuestos los activos libres de gravamen que respaldan la emisión,

en este caso activos fijos y su capacidad de ser liquidados son:

Afectaciones causadas por factores como catástrofes naturales,

robos e incendios en los cuales los activos fijos se pueden ver

afectado total o parcialmente, lo que generaría pérdidas eco-

nómicas a la compañía. El riesgo se mitiga con una póliza de se-

guros que se mantiene sobre los activos.

Otro de los riesgos que podría afectar a la garantía dada por las

cuentas de “deudores por ventas” sería la situación económica

adversa que podría incidir en la capacidad de pago de los deu-

dores a los que se les ha facturado. Riesgo que se podría mini-

mizar con la adecuada política de gestión de cobranza que man-

tiene EDESA.

El resumen precedente es un extracto del informe de la Revisión de la Calificación de Riesgo de la Tercera Emisión de Obligaciones EDESA S.A. realizado en base a la información entregada por la em-

presa y de la información pública disponible.

Atentamente,

Ing. Hernán Enrique López Aguirre PhD(c)

Gerente General

julio 2016

Cuarta Emisión de Obligaciones EDESA S.A. icredelecuador.com 3

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Objetivo del Informe y Metodología

El objetivo del presente informe es entregar la calificación de EDESA

S.A. como empresa dedicada a la producción de sanitarios y artícu-

los de baño, a través de un análisis detallado tanto cuantitativo como cualitativo de la solvencia, originación, procesos y calidad de

cada uno de los elementos que forman parte del entorno y de la compañía en sí misma.

ICRE del Ecuador Calificadora de Riesgos S.A., a partir de la informa-ción proporcionada, procedió a aplicar su metodología que contem-pla dimensiones cualitativas y cuantitativas que hacen referencia a

diferentes aspectos dentro de la calificación. La opinión de ICRE del

Ecuador Calificadora de Riesgos S.A., respecto a éstas, ha sido fruto

de un análisis mediante un set de parámetros que cubren: sector y posición que ocupa la empresa, administración de la empresa y del portafolio, características financieras y garantías que lo respaldan.

Conforme al Artículo 12 de la Codificación de las Resoluciones ex-pedidas por el Consejo Nacional de Valores, la calificación de un ins-

trumento o de un emisor no implica recomendación para comprar, vender o mantener un valor; ni una garantía de pago del mismo; ni

la estabilidad de su precio sino una evaluación sobre el riesgo invo-

lucrado en éste. Es por lo tanto evidente que la ponderación má-xima en todos los aspectos que se analice tiene que ver con la sol-

vencia del emisor para cumplir oportunamente con el pago de ca-pital, de intereses y demás compromisos adquiridos por la compa-ñía de acuerdo con los términos y condiciones de los respectivos

contratos. Siendo éste el aspecto principal en aquellos casos en los que exista garantías y resguardo suficientes que aseguren de alguna

forma el cumplimiento de la obligación, este aspecto también ten-

drá una ponderación importante el momento de otorgar una califi-

cación. Los demás aspectos tales como posición de la empresa cali-ficada en la industria, informaciones históricas y demás se ponde-

rarán de acuerdo a la importancia relativa que ellas tengan al mo-mento de poder cumplir con la cancelación efectiva de las obliga-

ciones contraídas.

ICRE del Ecuador Calificadora de Riesgos S.A., guardará estricta re-serva de aquellos antecedentes proporcionados por la empresa y

que ésta expresamente haya indicado como confidenciales. Por

otra parte, ICRE del Ecuador Calificadora de Riesgos S.A., no se hace

responsable por la veracidad de la información proporcionada por la empresa.

La información que sustenta el presente análisis es:

Estados Financieros Auditados del 2012, 2013, 2013 y

2015.

Estados Financieros no Auditados al 31 de mayo de 2016.

Proyecciones Financieras.

Escritura de la emisión de obligaciones.

Actas de juntas de accionistas de la compañía.

Reseñas de la compañía.

Análisis del directorio.

Plan estratégico

Otros documentos que la compañía consideró relevantes.

Entorno Macroeconómico

ENTORNO MUNDIAL

En el informe Global Economic Prospects – June 2016, el Banco Mun-

dial informa que la economía global se recupera lentamente de un

complicado 2015. En el año que terminó, la actividad económica in-

ternacional se mantuvo atenuada, las economías de mercados

emergentes y en desarrollo se desaceleraron por quinto año conse-

cutivo, en tanto que las economías avanzadas siguieron registrando

una ligera recuperación. La actividad económica genera más del 70%

del crecimiento mundial.

El crecimiento mundial, finalizado en 3,1% para 2015, alcanzaría

3,2% en este 2016 y 3,5% en 2017, según el Boletín del FMI de abril

2016. 1 Se proyecta que el repunte de la actividad mundial será más

gradual que lo previsto, especialmente en el caso de las economías

de mercados emergentes y en desarrollo.

En general, las economías desarrolladas se han recobrado de ma-

nera exitosa de las últimas crisis. Según el Boletín publicado por el

1 http://www.imf.org/external/pubs/ft/weo/2016/01/pdf/text.pdf

FMI el pasado 12 de abril de 2016, las economías avanzadas crece-

rán por 2% a causa de baja demanda y baja productividad. Mientras

que las economías emergentes y en desarrollo aportarán con un cre-

cimiento de 4,1% en 2016 y 4,6% en 2017.

El Banco Mundial, en su reporte de junio 2016, indica que las pro-

yecciones de las economías avanzadas se han deteriorado debido al

debilitamiento del comercio internacional. Aunque los bajos precios

del petróleo brindaron efectos positivos al consumidor y las condi-

ciones laborables han mejorado, se prevé que el crecimiento de di-

chas economías estará en 1,7%.2 La Reserva Federal de EEUU intenta

normalizar las tasas de interés, mientras que el Banco de Europa y

el Banco de Japón plantean reformas para acomodarse a la situación

económica actual.

2 http://pubdocs.worldbank.org/en/842861463605615468/Global-Economic-Prospects-

June-2016-Divergences-and-risks.pdf

julio 2016

Cuarta Emisión de Obligaciones EDESA S.A. icredelecuador.com 4

bnbnmb

Aunque el mercado financiero global se ha recuperado de un volátil

inicio de año, el flujo de capitales a economías en desarrollo y emer-

gentes se mantiene vulnerable a las decisiones de los inversionistas.

Los precios de los commodities cayeron significativamente a inicios

de 2016 y se han recuperado lentamente. Sin embargo, los precios

siguen bajos debido a la sobreoferta y a la baja demanda. El precio

WTI del barril de petróleo se ha recuperado lentamente. El Banco

Mundial calcula que el precio promedio del barril estará en USD 41

para el 2016.

Asia del Este continúa siendo la región del mundo de más rápido cre-

cimiento y pareciera que va a mantener ese lugar en el futuro pró-

ximo. La región ya representa alrededor del 30% del GDP global

(Gross Domestic Product), con China representando un 16%. El cre-

cimiento en aquel país se desaceleró a 6,9% en 2015 y 6,7% en el

primer cuarto de 2016 a causa de un debilitamiento en inversiones

y reducción en exportaciones, además del debilitamiento del yuan,

una caída en el mercado bursátil y un empantanamiento del mer-

cado inmobiliario. El Banco Mundial prevé un crecimiento de 6,3%

para el 2016 y de 6,2% en 2017 para este país.

PIB 2013 2014 2015 2016 (p) 2017 (p) 2018 (p)

Mundo 2,4 2,6 2,4 2,4 2,8 3,0

Latinoamérica y Caribe

2,9 1,0 -0,7 -1,3 1,2 2,1

Economías Avanzadas

1,1 1,7 1,8 1,7 1,9 1,9

BRICS 5,7 5,1 3,8 4,2 5,1 5,3

Ecuador 4,6 3,7 0,3 -4,0 -4,0 0,0

Tabla 1: Proyecciones del PIB (Fuente: Banco Mundial; Elaboración: ICRE)

ENTORNO REGIONAL

En lo que respecta a América Latina, la región ha experimentado una

desaceleración desde el 2012. Según el Boletín del FMI, la economía

latinoamericana y del Caribe se contraerá en un 0,5% en el presente

año. Mientras tanto, el Banco Mundial prevé una contracción de

1,3% en el PIB de la región, principalmente por la caída de los precios

de materias primas y petróleo. Con un decrecimiento de 0,7% en

2015 y un previsto -1,3% para este año, la región atravesará una do-

ble contracción, evento que no ocurría desde hace más de 30 años

Países con poderío económico como Brasil y Venezuela sufren de

problemas domésticos, atravesando recesiones en medio de un ál-

gido ambiente político. Argentina se está reestructurando para prac-

ticar un desarrollo sustentable en el futuro. Países de Centroamérica

y el Caribe han crecido con exportaciones y turismo. El Banco Mun-

dial (junio 2016) menciona que, si se excluyera a Brasil, la región ten-

dría un crecimiento de 0,5% en 2016.

La inflación regional ha subido dado el alza de precio de las impor-

taciones y la debilitación de monedas.

Según la CEPAL, la región sigue mostrando la mayor desigualdad en

la distribución de ingresos. 175 millones de personas padecieron de

pobreza en 2015 y la tasa de indigencia ascendió a 75 millones de

individuos.3

Algunos riesgos para la región inician por la dependencia del mer-

cado de commodities. Si los precios de éste mercado no suben, las

economías seguirán sufriendo. Por otro lado, la deuda externa en

USD de la región ha incrementado, y dado la depreciación de las mo-

nedas, los gobiernos se pueden ver forzados a pagar deudas más

elevadas de lo esperado. Se espera que las recesiones de Brasil y Ve-

nezuela duren más, lo cual perjudica el crecimiento regional.

ENTORNO ECUATORIANO

El Ecuador no escapa al entorno señalado para la región, de hecho,

ocupa el lugar 76 entre 140 países encuestados por detrás de algu-

nos países de la región, como Colombia (61) y Perú (69). Según este

reporte de ICG, el cual califica en dicha posición al país, la competi-

tividad en Ecuador se ve atenuada por las regulaciones laborales, los

impuestos y la burocracia gubernamental. Por otro lado, algunos

países se ven favorecidos por la baja del precio del petróleo, lo que

neutraliza el impacto de la baja de otros productos como el cobre,

Ecuador se ve afectado no sólo por dicha baja, sino también por el

fortalecimiento del dólar, que hace menos competitivas sus expor-

taciones. Ambos fenómenos han creado iliquidez en el mercado, lo

que ha hecho disminuir de manera importante los flujos de fondos

3 http://www.cepal.org/es/comunicados/cepal-pide-proteger-avances-impedir-retrocesos-

sociales-potencial-aumento-la-pobreza-la

para nuevas inversiones, aunque sin poner en riesgo, al menos por

ahora, la dolarización.

Un aspecto importante en función de la competitividad se demues-

tra en la depreciación de la moneda de los países vecinos. Esta de-

preciación favorece la venta de productos hacia el Ecuador y en cam-

bio encarece los productos ecuatorianos en los mercados peruano y

colombiano.

Para contrarrestar el efecto de la apreciación del dólar y la pérdida

de competitividad en los mercados internacionales, en marzo de

2015 se adoptaron Salvaguardas Globales por Balanza de Pagos, que

buscaban reducir las importaciones hacia el Ecuador. Tales salva-

guardas, que se programaron para ser desmanteladas en abril de

2016, seguirán vigentes hasta 2017 producto del sismo del 16 de

julio 2016

Cuarta Emisión de Obligaciones EDESA S.A. icredelecuador.com 5

bnbnmb

abril, según el Comité de Comercio Exterior (Comex). Mediante la

Resolución No. 006-2016, este organismo estableció que el desman-

telamiento de las sobretasas se dará de la siguiente manera en 2017:

la sobretasa de 40% se reducirá a 26,7% en abril, a 13,3% en mayo y

eliminada totalmente (0,00%) en junio de dicho año. La sobretasa

de 25% bajará a 16,7% en abril, 8,3% en mayo y 0,00% en junio. La

sobretasa de 15% se desmantelará a 10,00% en abril, a 5% en mayo

y a 0,00% en junio.4

El factor externo que más ha incidido en la falta de divisas en Ecua-

dor ha sido el precio del petróleo, que ha estado persistentemente

a la baja. Para el presupuesto de 2015, que fue de 34.897 millones

de dólares, el gobierno estableció un precio promedio del barril de

79 dólares. Para el presupuesto del 2016, se consideró un precio de

35 dólares. Las cifras graficadas corresponden al WTI. Conforme a

cifras publicadas por el Banco Central del Ecuador en su página web,

el precio del WTI estaba en USD 48,33 hasta el 30 de junio de 2016.5

Gráfico 1: Precio Barril WTI en USD (Fuente: BCE; Elaboración: ICRE)

Con base a lo anteriormente expuesto, el ejecutivo envió un presu-

puesto estatal para el 2016 de USD 29.835 millones, con una nece-

sidad de financiamiento de USD 6.600 millones, una baja respecto

del presupuesto para 2015 que fue de USD 34.897 millones. La ne-

cesidad de financiamiento proviene de un déficit de USD 2.400 mi-

llones (2,4% del PIB), a lo que debe sumarse amortizaciones de

deuda contraída anteriormente (USD 4.134 millones identificados

como compromisos adquiridos con el BID, bilaterales, China, entre

otros).

El plan presupuestario para el 2016 calculó un crecimiento del Pro-

ducto Interno Bruto (PIB) de 1% y una inflación de 3,3%. Sin em-

bargo, el FMI prevé un decrecimiento de 4,5% en el PIB ecuato-

riano,6 mientras que el Banco Mundial estima una contracción de

4%.7

Ante la circunstancia descrita, el 2016 se presenta como un año con

iguales o más dificultades que el 2015, lo que traerá como conse-

cuencia un entorno de estrechez de liquidez con restricciones en las

líneas de crédito y la posibilidad de una limitada inversión del sector

público que ha actuado como el motor de la economía ecuatoriana

en los últimos años. Una estadística importante en mencionar es

4 http://www.aduana.gob.ec/archivos/Boletines/2016/resolucion_006_2016%20Co-

mex.pdf

5 https://contenido.bce.fin.ec/resumen_ticker.php?ticker_value=petroleo 6 http://www.imf.org/external/pubs/ft/weo/2016/01/pdf/text.pdf

que, a marzo de 2016, la población económicamente activa era de

7,9 millones. Mientras que la población económicamente inactiva

era de 3,6 millones, según datos de INEC. La tasa de desempleo en

marzo del año presente subió a 5,7%.8

MACROECONOMIA (proyección 2016); Información: FMI, INEC, BCE PIB -4% Ingreso per cápita USD 6.996 Inflación anual (junio 2015-junio 2016) 1,59% Inflación Mensual (30 junio 2016) 0,36% Salario básico unificado USD 366 Canasta familiar básica (mar 2016) USD 680,70 Tasa de Subempleo (mar 2016) 17,1% Tasa de Desempleo (mar 2016) 5,7% Precio crudo WTI (30 junio 2016) USD 48,33 Precio crudo Oriente (16 mayo 2016) USD 39,80 Riesgo País (30 junio 2016) 913,00 Presupuesto Estado (Feb 2016) USD 32.752mm

Tabla 2: Proyección 2016 (Fuente: FMI, INEC, BCE; Elaboración: ICRE)

ÍNDICES FINANCIEROS Tasa Máxima Convencional 9,33% Tasa máxima productiva empresarial 10,21% Tasa máxima productiva PYMES 11,83% Tasa efectiva máxima consumo 17,30% Tasa máxima inmobiliario 11,33%

Tabla 3: Índices Financieros (Fuente: BCE; Elaboración: ICRE)

MOVIMIENTOS BURSÁTILES

En Miles de USD Monto Efectivo Título BVQ BVG

Sector Público 256.845 205.396 Sector Privado 55.965 166.676

Tabla 4: Movimientos Bursátiles junio 2016 (Fuente: BCE; Elaboración: ICRE)

Inflación: La inflación acumulada para el año 2015 termino con un

3,38%, que para una economía dolarizada puede considerarse como

alta. La inflación acumulada al 30 de junio de 2016 era de 1,59%,

según el BCE.

Gráfico 2: Inflación Acumulada (%) (Fuente: BCE; Elaboración: ICRE)

7 http://pubdocs.worldbank.org/en/842861463605615468/Global-Economic-Prospects-

June-2016-Divergences-and-risks.pdf 8http://www.ecuadorencifras.gob.ec/documentos/web-inec/EMPLEO/2016/Marzo-

2016/Informe_economia_laboral-mar16.pdf

25

35

45

55

65

jun

-15

jul-

15

ago

-15

sep

-15

oct

-15

no

v-1

5

dic

-15

ene

-16

feb

-16

mar

-16

abr-

16

may

-16

jun

-16

12345

jun

-15

jul-

15

ago

-15

sep

-15

oct

-15

no

v-1

5

dic

-15

ene-

16

feb

-16

mar

-16

abr-

16

may

-16

jun

-16

julio 2016

Cuarta Emisión de Obligaciones EDESA S.A. icredelecuador.com 6

bnbnmb

PIB: Se puede observar que la economía del Ecuador tiene creci-

mientos por debajo del mundial y regional. El 2016 será un año de

contracción para el país y para la región, según el Banco Mundial que

prevé una contracción del PIB ecuatoriano hasta 2018.

Gráfico 3: Variación del PIB comparativo (Fuente: BM; Elaboración: ICRE)

Tasa activa y pasiva: La tasa de interés activa al 30 de junio de 2016

era de 8,66%, mientras que la tasa de interés pasiva para la misma

fecha era de 6,00%, según el BCE.

Gráfico 4:Tasa Activa y Pasiva (Fuente: BCE; Elaboración: ICRE)

Sector sanitarios y griferías

El mercado de sanitarios, bañeras, fregadores, griferías y otros pro-

ductos de baño comercializados por compañías como EDESA S.A se

relaciona directamente con el sector de la construcción. Cada casa,

departamento, edificio o establecimiento requiere de baños. Es por

eso que para analizar la situación del sector de sanitarios es necesa-

rio estudiar a la industria de la construcción.

El mercado de la construcción en el país no atraviesa un buen mo-

mento. La revista Líderes, en su informe del 25 de julio, indicó que

la contracción en dicho sector continua desde el año anterior. El pri-

mer semestre de 2016 le representó un decrecimiento de 4,4% y se

prevé un patrón similar para lo que resta del año.9 De igual manera

fue la industria con menos demanda para créditos y que más pro-

blemas tuvo para pagar sus deudas durante el primer trimestre de

2016. El diario El Comercio indicó que las ventas inmobiliarias vienen

cayendo desde julio del año pasado10, principalmente por La Ley de

herencias y plusvalía y la crisis económica que atraviesa el país. La

Encuesta de Edificaciones del Instituto Nacional de Estadísticas y

Censos con datos al 2014 (última publicación), informa que se han

concedido 27.199 permisos de construcción, por parte de los Go-

biernos Autónomos Descentralizados Municipales del País, siendo

Guayas la provincia que registra el mayor número de permisos con

el 15,25%, seguida por Azuay con el 9,69%.11

9 Revista Líderes, informe “En 4 sectores se siente más la desaceleración”, (lunes 25 de julio de 2016), p. 12-13. 10http://www.elcomercio.com/actualidad/ventas-inmobiliarias-iva-impuestos-cons-trucciones.html

Gráfico 5: Permisos de Construcción por Región Geográfica 2014 (Fuente: INEC; Elaboración: ICRE)

Gráfico 6: Tipo de Obre 2014 (Fuente: INEC; Elaboración: ICRE)

De las nuevas construcciones en 2014 (24.337), el 88,04% se han

concedido para proyectos de uso residencial, 7,15% destinado al uso

no residencial, y 4,81% construcción mixta.

En cuanto a lo sucedido en 2015, representantes de la Cámara de la

Industria de la Construcción han afirmado que hubo una disminu-

ción de compra y venta en el sector de la construcción. Por ejemplo,

11 http://www.ecuadorencifras.gob.ec/documentos/web-inec/Estadisticas_Economi-cas/Encuesta_Edificaciones/Publicaciones/Edificaciones_2014.pdf

-5

-3

-1

1

3

5

2013 2014 2015 2016 (p) 2017 (p) 2018 (p)

Mundo Latinoamérica y Caribe Ecuador

4

6

8

10

Tasa Activa Tasa Pasiva

52,930%38,180%

8,890%

SIERRA COSTA AMAZONÍA Y REGIÓN INSULAR

89,480%

9,380% 1,140%

NUEVAS CONSTRUCCIONES AMPLIACIONES RECONSTRUCCIÓN

julio 2016

Cuarta Emisión de Obligaciones EDESA S.A. icredelecuador.com 7

bnbnmb

para junio de 2014 se vendieron 1.600 viviendas en Quito y para el

2015 en el mismo periodo se vendieron apenas 1.000, disminuyendo

alrededor de un 40%. Otra fuente de información constituye los in-

formes de MarketWatch, la cual señala que para el 2015 en el país

se ofertaron 1.053 proyectos, 58% de ellos se comercializan en Quito

y Guayaquil, los que presentaron un incremento en los precios de

alrededor del 15%, este fenómeno se atribuyó a varios factores,

siendo el principal el costo de la tierra que ha incrementado hasta

en un 300% en algunos sectores de Quito y Guayaquil desde el 2010.

Según datos del INEC, el precio promedio por metro cuadrado más

elevado lo tenía San Cristóbal (USD 567), mientras que el de Quito

fue de USD 305/m2 y el de Guayaquil en USD 295/m2.12

Al igual que a nivel internacional, en el Ecuador la construcción ge-

nera grandes fuentes de trabajo, según cifras de la Cámara de la In-

dustria de la Construcción, las fuentes de trabajo creadas en el sec-

tor alcanzan 500.000 trabajadores directos, lo que aportó con el 8%

del empleo nacional en el 2014, además, se estima que por cada

fuente de trabajo en la construcción se generan dos en el resto de

sectores productivos que intervienen indirectamente con la cons-

trucción. Para asegurar la calidad del sector se ha generado la

Norma Ecuatoriana de la Construcción con el fin de mejorar las edi-

ficaciones y sobre todo para proteger la vida de las personas, tanto

en el proceso de construcción como en su posterior habitabilidad.

Más aún, el BIESS es uno de los principales actores en el sector de

construcción ecuatoriano ya que controla el 70% de la oferta de cré-

dito hipotecario en el país, según El Comercio13. El Banco del Insti-

tuto Ecuatoriano de Seguridad Social, sostiene que generó présta-

mos hipotecarios por USD 5.388 millones entre octubre de 2010 y el

mismo mes de 2015, con un total de 130.637 familias beneficiadas.14

Además, es relevante mencionar que la Junta de Regulación Mone-

taria y Financiera promovió el crecimiento del sector al establecer

que las tasas de interés para créditos hipotecarios de la banca pri-

vada pasen del 10% al 4,99% mientras que las tasas del BIESS del

8,48% pasen al 6%, convirtiéndose en la institución con las tasas más

bajas del mercado.

En cuanto a la industria de sanitarios, grifería y artículos de baño,

EDESA S.A. y FRANZ VIEGENER (FV) son las marcas más comerciali-

zadas a nivel nacional. Mientras que FV tiene una mayor participa-

ción en grifería, EDESA S.A., domina el mercado de inodoros.

Como consecuencia del complicado momento que atraviesa el país

y la construcción, los fabricantes de sanitarios se han visto afecta-

dos. La FEDEXPOR publicó en su Boletín de febrero de 2016 que las

exportaciones del país a EEUU cayeron, siendo el rubro de inodoros

y fregaderos (-64,9%) uno de los de mayor incidencia.15 El Índice de

Precios de la Construcción de mayo (publicado por el INEC) indica

que las piezas sanitarias de porcelana vitrificada (inodoros, lavama-

nos, urinarios) sufrieron una caída anual en los precios. Los inodoros

cayeron 7,66% con respecto al año pasado, mientras que los lava-

manos cayeron 3%. Sin embargo, las piezas sanitarias de metal per-

manecieron con el mismo precio.16

La falta de liquidez en la economía ecuatoriana ha producido incer-

tidumbre en las instituciones y en los ciudadanos, al igual que ha

frenado el desarrollo nacional, entre ellos el sector de la construc-

ción. Sin embargo, este sector sigue siendo la segunda industria que

más aporta al PIB ecuatoriano, por detrás del comercio. Más aún,

con una creciente población, apertura de nuevas tecnologías y nue-

vos tratados de comercio (como el que está por finalizar con la UE),

hay mucho espacio para crecer y construir.

La Compañía

EDESA S.A. fue constituida en Quito el 6 de agosto de 1974. Cuenta

con 42 años de experiencia en el mercado; se dedica a la fabricación

de productos de cerámica y complementos, la venta al por mayor de

artículos de cerámica y el servicio técnico y de instalación de sanita-

rios.

La empresa ofrece distintos tipos de marcas, en base a calidad y pre-

cios de sus productos. Su marca más popular es Edesa, en la cual los

inodoros de cerámica son su producto principal. Briggs es una marca

más sofisticada dentro de la compañía y Toto es una marca japonesa

que EDESA S.A., también comercializa, y es aún más Premium.

12 http://www.ecuadorencifras.gob.ec/documentos/web-inec/Estadisticas_Economicas/En-cuesta_Edificaciones/2014/Edificaciones2014_Presen.pdf 13 http://www.elcomercio.com/actualidad/tope-hipotecarios-biess-preocupa-inmobilia-rias.html 14 https://www.biess.fin.ec/sala-de-prensa/noticias/noticia/archive/noti-cias/2015/11/30/biess-otorga-mas-beneficios-en-seguros-para-prestamos-hipotecarios

En sus inicios, la empresa perteneció al holding de una empresa ve-

nezolana pionera en la producción de sanitarios de dicho país, lla-

mada Vencerámica.

En 1994 la empresa Cerámicas Industriales Sociedad Anónima (CISA)

se hizo cargo del holding. Tres años después, CISA adquirió el 100%

de las acciones de la marca norteamericana Briggs Plumbing Pro-

ducts Inc. Finalmente, en junio de 2011 EDESA S.A. empezó a formar

parte del holding panameño Podolia Holdings Corporation, el cual

tiene como principal actividad la producción y comercialización de

productos de baño y cocina.

Esta empresa nace con sus propios pilares, cuya misión es: “Fabricar

y comercializar productos de óptima calidad para ambientes de

15 http://www.fedexpor.com/productos-informativos/recursos/doc_download/160-bole-tin-enero-febrero-2016-intensa-agenda-comercial-en-2016 16 http://www.ecuadorencifras.gob.ec/documentos/web-inec/Estadisticas_Economi-cas/IPCO/IPCO-Publicaciones/2016/ipco_194_Mayo_2016.pdf

julio 2016

Cuarta Emisión de Obligaciones EDESA S.A. icredelecuador.com 8

bnbnmb

baño, en armonía con la comunidad y el medio ambiente, cum-

pliendo las expectativas de nuestros clientes y accionistas, logrando

el crecimiento profesional y humano de nuestro personal.” Y su vi-

sión: “Ser una empresa dinámica, innovadora y competitiva, con la

mejor oferta de ambientes para el baño en los mercados local e in-

ternacional.”

La nómina de los principales ejecutivos de EDESA S.A cuenta con una

vasta experiencia en el mercado, se ve compuesta de la siguiente

manera:

NOMBRE CARGO ANTIGÜEDAD INSTRUCCIÓN

Diego Fernández-Sal-vador Chauvet

Presidente Ejecutivo

27 años MBA Lcdo. en Leyes

Enrique Francisco Egas Velásquez

Vicepresidente Fi-nanciero

27 años MBA Lcdo. C.P.A.

Marco Patricio Carri-llo Silva

Vicepresidente Técnico

26 años MBA Ing. Químico

Jaime Eduardo Al-mendariz Puente

Vicepresidente de Producción

22 años MBA Ing. Civil

Marco Vinicio Ro-bayo Zapata

Gerente de Recursos Humanos

6 años MBA Ing. Comercial

Psicólogo Indus-trial

Alfredo Roberto Larco Bucheli

Gerente Comercial

3 años MBA

Tabla 5: Principales Ejecutivos EDESA (Fuente: EDESA S. A.; Elaboración: ICRE)

La composición accionaria de EDESA S.A. está compuesta de la si-

guiente manera al 31 de mayo de 2016:

ID NOMBRE NACION. CAPITAL

1760029500001 Banco del Desarrollo ECUA. USD 3.816.000

SE-Q-00000140 Inversiones Cisa S.A. CHILENA USD 15.264.000

TOTAL USD 19.080.000

Tabla 6: Estructura Accionarial EDESA S.A (Fuente: EDESA S.A; Elaboración: ICRE)

GOBIERNO CORPORATIVO

EDESA S.A. cuenta con gobierno corporativo, cuyos miembros del

directorio son profesionales de amplia trayectoria empresarial en di-

versos sectores a nivel nacional, garantizando de esta manera obje-

tividad en su actuar. El directorio se reúne de forma mensual y entre

sus funciones se encuentran: aprobar los presupuestos, formular los

planes de trabajo y las normas de funcionamiento de la compañía,

autorizar la adquisición y enajenación de toda clase de bienes in-

muebles, autorizar la celebración de actos y contratos en general,

entre otras. A continuación, se presenta la composición del directo-

rio:

DIRECTOR CARGO LUGAR DE TRABAJO Dr. José Rafael Bustamante Presidente Direc-

torio Bustamante & Busta-

mante Cia. Ltda. Ing. Esteban Sevilla Quintana Primer Vicepresi-

dente Semaica

Sr. Eduardo Checa Camacho Segundo Vicepre-sidente

Analytica S.A.

José Miguel Coo Vocal Principal Swissotel Banco de Desarrollo del Ecua-dor E.P.

Vocal principal Bede

Sr. José Rafael Bustamante Crespo

Vocal suplente Bustamante & Busta-mante Cia. Ltda.

Sr. Daniel Fernandez-Salvador Vocal suplente Sr. Roque Bernardo Busta-mante Espinosa

Vocal suplente Bustamante & Busta-mante Cia. Ltda.

Sr. Enrique Egas V Vocal suplente Xavier Fernandez-Salvador Vocal suplente

Tabla 7: Directorio (Fuente: EDESA S.A; Elaboración: ICRE)

EDESA S.A. mantiene una planta de 847 empleados, organizados de

la siguiente manera:

SECCIÓN No. Trabajadores Operaciones 634 Almacenes 72 Comercial 79

Administración 35 Logística 12

Recursos Humanos 11 Servicios Generales 4

TOTAL 847 Tabla 8: No. Trabajadores (Fuente: EDESA S.A; Elaboración: ICRE)

Cabe recalcar que la empresa cuenta con dos organizaciones que ve-lan por la productividad y bienestar de los trabajadores. El sindicato “15 de abril” tiene 32 afiliados y representa al departamento de hor-nos. El sindicato “Comité trabajadores y empleados de EDESA S.A.” tiene 447 afiliados y representa al departamento de vaciado.

La estructura del holding de la compañía se detalla de la siguiente manera:

Nombre Actividad principal Partic. Elaplas del Ecuador

S.A. Instalación y explotación de la industria de

plásticos, afines y complementarios. 100%

Estilform S.A. Importación y exportación de materia prima, insumos y productos elaborados o de origen industrial o de cualquier tipo con aplicacio-

nes para la industria, la construcción y la de-coración.

100%

Sociedad Anónima Minera Zamín S.A.

La exploración, explotación, beneficio, indus-trialización y comercialización de minerales no metálicos, la compra, venta y comerciali-

zación de inmuebles.

99,80%

Fideicomiso de Titula-rización de Flujos

EDESA

El objeto del Fideicomiso es la titularización de flujos de Edesa

100%

Tabla 9: Empresas Relacionadas a EDESA S.A (Fuente: EDESA S.A; Elaboración: ICRE)

julio 2016

Cuarta Emisión de Obligaciones EDESA S.A. icredelecuador.com 9

bnbnmb

En cuanto a procesos judiciales, la compañía mantiene un juicio la-

boral en contra de la Central de Administración C.A. CENTRALCA,

que era una subsidiaria de EDESA S.A., para suspender ejecución del

Acta de Juzgamiento No. 17 emitida por el Director Regional del Tra-

bajo y Mediación Laboral de Quito del 14 de julio de 2007 (en la que

se sanciona a la compañía Central de Administración C.A. CEN-

TRALCA por USD 325.380), hasta que se resuelva la impugnación a

dicha acta ante el Tribunal Contencioso Administrativo, así como

para el caso en que se emita una sentencia del Tribunal Contencioso

Administrativo, y, que ésta se ejecutoríe, rechazando la demanda de

CENTRALCA y se ordene el pago de la multa o parte de ella. Al 31 de

diciembre de 2014, la Compañía mantiene una garantía bancaria

emitida por el Banco de la Producción S.A. PRODUBANCO por USD

416.169 en garantía de este juicio.

De igual manera, el 2 de octubre de 2014, mediante Acta de Deter-

minación No. 1720140100291, el Servicio de Rentas Internas deter-

minó obligaciones tributarias a la Compañía por concepto de Im-

puesto a la renta del ejercicio económico 2011, en la referida Acta

de Determinación se establece un valor a pagar adicional de im-

puesto a la renta de USD682.468, más los intereses generados desde

la fecha de exigibilidad. En el mes de octubre del 2014, la Compañía

presentó un reclamo administrativo respecto del Acta de Determi-

nación antes referida y que hasta el 30 de enero de 2015 se presen-

taron las pruebas solicitadas por el Servicio de Rentas Internas den-

tro de la etapa probatoria.

Con todo lo expuesto en este acápite, la calificadora sustenta que se

da cumplimiento a la norma estipulada en el numeral 1.5 del art.18

de la Sección IV, del Capítulo III, Subtítulo IV, del Título II de la Codi-

ficación de Resoluciones Expedidas por el Consejo Nacional de Valo-

res respecto del comportamiento de los órganos administrativos.

BUENAS PRÁCTICAS

Los principales pilares de EDESA S.A. son: preocupación y responsa-

bilidad por el recurso humano, cuidado ambiental, orientación al

cliente y a la comunidad.

EDESA S.A. tiene como filosofía la responsabilidad social y calidad en

sus productos y servicios, los cuales han sido constantemente inno-

vados para sobrepasar las expectativas legales de cuidado ambiental

y social. La compañía ha obtenido los siguientes certificados y reco-

nocimientos por su excelente desempeño en los aspectos mencio-

nados:

Certificados: ISO 9001, IAPMO, CSA, INEN, OHSAS 18001, ISO

14001.

2013: Primer Lugar de Responsible Care, otorgado por Apro-

que.

2014: Miembro de Ecuador Green Building Council.

2014: Sello Primero Ecuador.

2014: Mejor empresa en innovación tecnológica, otorgado por

Fedexpor.

2014 y 2015: Premio General Rumiñahui por responsabilidad

social.

2015: Sello Mucho Mejor Ecuador.

2015: Miembro de Consejo Ecuatoriano de Edificación Susten-

table (CEES).

2016: Certificación de calidad en grifería: ISO 9001 2008.

EDESA S.A. cuenta con un profundo sentido por la responsabilidad,

efectuando entre otras prácticas el cálculo de la huella ecológica,

buscando siempre la eficiencia en todos sus procesos, por ejemplo,

mediante la fabricación de productos amigables con el medioam-

biente como son: sanitarios con bajo consumo de agua, entre otros.

OPERACIONES Y ESTRATEGIAS

El catálogo de EDESA S.A. se divide en siete categorías, de las cuales

se ofrecen distintos productos:

Categoría Productos Sanitarios Inodoros, lavamanos, productos de uso institucional

Grifería Por línea, por uso, productos de uso institucional Comple-mentos

Broncería, llaves agulares y mangueras flexibles, desagües y kit desagües, sifones y acoples, rejillas, extractor de baños, fregade-ros de ropa

Bañeras Bañeras con sistema y sin sistema, desagües para bañeras Accesorios Accesorios metálicos y cerámicos adhesivos Serviedesa Asientos, repuestos de asientos, herrajes, válvulas de admisión,

válvulas de descarga, manijas, repuestos herrajes, accesorios ser-viedesa

Repuestos Repuestos Tabla 10: Productos de EDESA S.A (Fuente: EDESA S.A; Elaboración: ICRE)

Actualmente EDESA S.A. cuenta con una participación de mercado

de alrededor del 54% en lo referente a porcelana sanitaria y bor-

deando el 30% en los negocios de grifería, bañeras y complementos.

La compañía comercializa sus productos mediante sus doce tiendas

“Bath Center” y las 79 distribuidoras autorizadas que tiene en todas

las provincias del país excepto Galápagos. Los siete “Bath Centers”

de Quito se ubican en: la planta (sur de la ciudad), Condado, Shyris,

Maldonado, San Rafael, Tumbaco y 6 de diciembre. En Guayaquil

tiene cuatro tiendas: en Dañín, Urdesa, Calle Bolívar y en la Av. Juan

Tanca Marengo. La última tienda se ubica en Quevedo.

Los principales clientes de Edesa S.A. se ilustran a continuación:

Gráfico 7: Clientes de EDESA S.A mayo 2016 (Fuente: EDESA S.A; Elaboración:

ICRE)

15%

6%

6%

3%

3%3%

64%

COMERCIAL KYWI S.A.

ZONA NORTE, EDESA S.A.

MEGAPRODUCTOS S.A.

IMPORTADORASCOMERCIAL EL HIERRO

julio 2016

Cuarta Emisión de Obligaciones EDESA S.A. icredelecuador.com 10

bnbnmb

En cuanto a las cuentas por cobrar, la compañía mantiene una polí-

tica de crédito para los clientes del mercado nacional a 60 días plazo,

mientras que para los clientes en el mercado de exportación va de

30 a 90 días, dependiendo de las negociaciones con cada uno de los

clientes.

La política de cuentas por pagar para los proveedores locales es a 60

días. Sin embargo, hay varios proveedores como el de energía eléc-

trica, gas natural y otros servicios, cuyo término de pago es 7 días.

En lo que respecta a las importaciones, la materia prima tiene un

plazo de 100 días de crédito con el proveedor, mientras que el pro-

ducto terminado se paga con un anticipo del 30% y el 70% restante

contra despacho. EDESA S.A. mantiene una provisión de USD

844.375 para cubrir los posibles eventos de incobrabilidad.

EDESA S.A. estableció los siguientes objetivos estratégicos para el

2016:

Alcanzar el índice de satisfacción general del cliente del 85%, a

nivel nacional, durante el año 2016.

Obtener los siguientes indicadores durante el año 2016:

Indicadores 2016 Utilidad operacional actual 9% sobre ventas

Capital de trabajo Inventario promedio Productos sanitarios: 51 días

Demás productos: 150 días Cuentas por cobrar clientes nacionales Ventas EDESA: 75 días

Bathcenter: 20 días Cuentas por cobrar clientes exportación 80 días promedio

Tabla 11: Indicadores (Fuente: EDESA S.A; Elaboración: ICRE)

Alcanzar un índice de satisfacción del 80% en la medición

interna del clima laboral de la organización a noviembre

del 2016.

Mejorar el control de los procesos industriales para alcan-

zar una rotura en hornos menor al 10,9%.

Mejorar los procesos productivos que generan polvo al

ambiente de tal forma que las concentraciones máximas

posibles sean de 45 y 13 microgramos/metro cúbico,

(PM10 y PM2,5, respectivamente).

Con el estudio precedente, ICRE DEL ECUADOR CALIFICADORA DE

RIESGOS S.A. considera que EDESA S.A. da cabal cumplimiento a lo

señalado en el punto 2, art. 19, sección IV, Capítulo III del subtítulo

IV del título II de la Codificación de las Resoluciones expedidas por

el Consejo Nacional de Valores.

PRESENCIA BURSÁTIL

A la fecha del presente informe, EDESA S.A., mantiene vigente la Titularización de Flujos Futuros en análisis, aprobada por la Superintenden-

cia de Compañías el 15 de diciembre de 2011, adicional, a la tercera y cuarta emisión de obligaciones. En el cuadro siguiente se observa un

detalle:

EMISIÓN AÑO APROBACIÓN MONTO USD ESTADO TITULARIZACIÓN DE FLUJOS FUTUROS EDESA S.A. 2011 No. QIMV 2011.5616 15.000.000,00 Vigente TERCERA EMISIÓN DE OBLIGACIONES EDESA S.A. 2014 No.SCV.IRQ.DRMV.2014.3408 15.000.000,00 Vigente CUARTA EMISIÓN DE OBLIGACIONES EDESA S.A. 2015 No. SCV.IRQ.DRMV.2015.2150 12.000.000,00 Vigente

Tabla 12: Presencia Bursátil (Fuente: EDESA S.A; Elaboración: ICRE)

En función de lo antes mencionado, ICRE del Ecuador Calificadora de Riesgos S.A., opina que se observa consistencia en la presencia bursátil.

Dando cumplimiento a lo estipulado en los numerales 1.5 y 1.6 del Artículo 18, de la Sección IV, Capítulo III, Subtítulo IV, Título II de la

Codificación de las Resoluciones Expedidas por el Consejo Nacional de Valores.

LLL

RIESGOS Y DEBILIDADES ASOCIADOS AL NEGOCIO

Según el Numeral 1.7 del Art. 18 del Cap. III del Subtítulo IV del Título

II, de la Codificación de Resoluciones del Mercado de Valores, ICRE

DEL ECUADOR CALIFICADORA DE RIESGOS S.A. identifica como ries-

gos previsibles asociados al negocio, los siguientes:

El sector de la construcción se ha visto afectado en los últimos

años, al ser EDESA un proveedor natural de este sector presenta

una dependencia directa con su nivel de actividad económica,

afectando su nivel regular de ingresos.

La apreciación del dólar en los mercados internacionales, han

afectado a las ventas y el margen de los productos exportados.

Constantes cambios en las regulaciones respecto a las importa-

ciones de materia prima, además de posibles incrementos en

los precios, demoras en la desaduanización de artículos impor-

tados, y el fortalecimiento de restricciones impuestas por la Ley

Orgánica de Regulación y Control de Poder de Mercado podrían

afectar el normal desarrollo de las actividades de la empresa.

De acuerdo al Numeral 1.8 del Artículo 18, Subsección IV, Sección IV,

Capítulo III, Subtítulo IV del Título II de la Codificación de las Resolu-

ciones del Consejo Nacional de Valores, los riesgos a los que están

expuestos los activos libres de gravamen que respaldan la emisión,

en este caso activos fijos y su capacidad de ser liquidados son:

Afectaciones causadas por factores como catástrofes naturales,

robos e incendios en los cuales los activos fijos se pueden ver

julio 2016

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afectado total o parcialmente, lo que generaría pérdidas eco-

nómicas a la compañía. El riesgo se mitiga con una póliza de se-

guros que se mantiene sobre los activos.

Otro de los riesgos que podría afectar a la garantía dada por las

cuentas de “deudores por ventas” sería la situación económica

adversa que podría incidir en la capacidad de pago de los deu-

dores a los que se les ha facturado. Riesgo que se podría mini-

mizar con la adecuada política de gestión de cobranza que man-

tiene EDESA.

ANÁLISIS FODA

FORTALEZAS OPORTUNIDADES

Controles de calidad intensivos. Conocimiento del mercado, tanto nacional como internacional. Personal capacitado y formado. Tienen locales propios “Bath center”. Marca reconocida. Precios competitivos. Cuenta con gobierno corporativo.

Políticas de pago productos de China. Diseño y desarrollo de nuevos productos. Seguridad industrial.

OPORTUNIDADES AMENAZAS

Incursionar en el mercado de grifería. Posible licencia de venta de marca “Toto”. Aplicación de sistemas de seguridad y salud ocupacional. Incursionar con más fuerza en otros mercados sudamericanos Terremoto en la costa ecuatoriana

Economía con baja liquidez y con complicaciones, menor consumo. Riesgo sistémico. Incremento de controles gubernamentales en las áreas de: medio am-

biente, seguridad industrial y laboral, puesto que la mejora interna en es-

tas áreas necesita alta inversión.

Depreciación de monedas frente al dólar, haciendo menos competitivas las exportaciones.

Tabla 13: Análisis FODA (Fuente: EDESA S.A; Elaboración: ICRE)

Análisis Financiero

El informe de calificación se realizó en base a los Estados Financieros

Auditados 2012, 2013, 2014 auditados por Deloitte y 2015, audita-

dos por PWC. Además, se analizaron los Estados Financieros no au-

ditados al 31 de mayo del 2016.

A continuación, se presentan las principales cuentas agregadas de la

compañía al final del 2012, 2013, 2014, 2015 y mayo 2016 (en miles

de USD).

Cuentas (en miles de USD) 2012 2013 2014 2015 Mayo16

ACTIVO 80.051 83.728 91.973 97.262 97.726

PASIVO 47.098 49.152 56.003 61.496 62.314

PATRIMONIO 32.954 34.576 35.770 35.765 35.412

UTILIDAD NETA 1.812 1.622 1.408 188 -353

Gráfico 8: Cuentas Principales (Fuente: EDESA S.A; Elaboración: ICRE)

RESULTADOS

Gráfico 9: Evolución Ventas y Costos (Fuente: Informes Auditados; Elaboración:

ICRE)

Gráfico 10: Evolución Ventas vs Crecimiento de ventas (Fuente: Informes Audi-

tados; Elaboración: ICRE)

Los ingresos de la compañía crecieron en 2%, 7% y 5%, para los años

2013, 2014 y 2015 respectivamente. En el 2012 alcanzó los USD 60,9

millones, para el 2013 la cifra fue de USD 61,9 millones, en el 2014

fueron USD 66,1 millones, mientras que para el 2015 llegó a USD

69,4 millones. Comparando las ventas de mayo 2016 con el mismo

periodo del año pasado, se puede decir que las ventas se han redu-

cido en 14%, la composición de gastos y costos se mantiene similar

en los dos periodos de estudio.

Los costos de ventas representaron, en promedio, un 76% de los in-

gresos totales del periodo 2012-2015.

60.894 61.922 66.131 69.391

47.022 47.129 49.986 53.420

-

20.000

40.000

60.000

80.000

2012 2013 2014 2015Ventas Costo de ventas

2% 7%5%

0%

5%

10%

50.000

60.000

70.000

80.000

2012 2013 2014 2015Ventas Crecimiento ventas %

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Gráfico 11: Evolución Utilidad (Fuente: Informes Auditados; Elaboración: ICRE)

Para el 2012, el margen bruto de la compañía alcanzó una participa-

ción sobre el ingreso del 23% (USD 13,9 millones), para el 2013 fue

de 24% (USD 14,8 millones), en el año 2014 fue de 24% (USD 16,2

millones) mientras que para el 2015 fue del 23% (USD 16 millones).

Se presenta una mayor utilidad bruta, ya que las ventas han aumen-

tado en mayor proporción que los costos de ventas. El margen bruto

se reduce debido a la iliquidez del mercado nacional y a la aprecia-

ción del dólar, provocando menores márgenes en mercados inter-

nacionales.

La utilidad neta de la compañía fue de USD 1,8 millones (2,98%) para

el 2012. La empresa disminuyó su utilidad neta alcanzando los USD

1,6 millones (2,62%), USD 1,4 millones (2,13%) y USD 0,1 millones

(0,27%) para los años 2013, 2014 y 2015 respectivamente.

Esta disminución en la utilidad neta para los años 2014 y 2015 se da

principalmente por el incremento de la cuenta “Gastos de ventas”,

como se puede observar a continuación:

Gráfico 12: Gastos de Ventas (Fuente: Informes Auditados; Elaboración: ICRE)

BALANCE GENERAL

Gráfico 13: Evolución Activos en miles USD (Fuente: Informes Auditados; Elabo-

ración: ICRE)

El activo corriente representa en promedio el 54% del activo total,

aumentando 2% para el 2013; para el 2014 aumentó 11%, final-

mente, para el 2015 aumenta en 7%, principalmente por el aumento

de cuentas por cobrar relacionadas. Dentro de los activos corrientes,

los “inventarios” y las “cuentas por cobrar relacionadas” fueron las

cuentas más importantes con un 21% y 18% de participación prome-

dio respectivamente.

El aumento en las cuentas por cobrar relacionadas entre el 2014 y

2015, constituye transacciones comerciales por cobrar como se de-

talla a continuación:

Empresas Relación Transacción 2014 2015

Fanaloza S.A. Accionista común

Venta de productos

151.159 -

Sanitarios de Chile S.A.

Asociada Venta de productos

465.541 2.063.162

Sanitarios de Chile S.A.

Asociada Servicios va-rios

89 89

Keracisa S.A. Accionista común

Anticipos 699.550 1.944.213

Terraforte S.A. Accionista común

Venta de productos

5.900 88.343

Terraforte S.A. Accionista común

Anticipos 2.254.100 2.646.100

Cerámicas industria-les CTSA Operacio-

nes S.A.

Accionista Uso de marca

- 451.892

Cerámicas Sanitarias S.A. (CESA)

Accionista común

Venta de productos

1.335.532 1.223.873

Estilform S.A. Subsidia-ria

Servicios va-rios

75.462 132.633

Zamin S.A. Accionista común

Compra ma-teria prima

672.453 672.453

Podolia Holding Corp.

Matriz Servicios va-rios

1.971.498 2.324.076

Elaplast del Ecuador S.A.

Subsidia-ria

Servicios va-rios

882.792 685.383

TOTAL 8.514.076 12.232.217

Tabla 14: Composición de Cuentas por pagar relacionadas 2014-2015 (Fuente: Informes Auditados; Elaboración: ICRE)

Otro cambio significativo dentro del activo corriente se presenta en

la cuenta “efectivo y equivalentes de efectivo”, como se puede ob-

servar a continuación.

13.872 14.79316.146 15.971

2.309 2.256 2.040

884 1.812 1.622 1.408 188 -

20.000

2012 2013 2014 2015Margen bruto Utilidad antes de participación e impuestos UTILIDAD NETA

5.135.3445.809.710

6.552.4687.123.763

2012 2013 2014 2015

80.051 83.72891.973

97.262

43.490 44.40349.247 52.757

36.561 39.325 42.72644.504

2012 2013 2014 2015ACTIVO ACTIVOS CORRIENTES ACTIVOS NO CORRIENTES

julio 2016

Cuarta Emisión de Obligaciones EDESA S.A. icredelecuador.com 13

bnbnmb

Cuenta 2014 2015 Efectivo en caja 100.537 88.566 Bancos locales 1.488.473 327.220

Bancos del exterior 822.007 2.718 Fondos en fideicomiso 501.204 437.276

TOTAL 2.912.221 855.780 Tabla 15: Composición de Efectivo y equivalentes de efectivo (Fuente: Informes

Auditados; Elaboración: ICRE)

Los activos no corrientes representan en promedio el 46% del activo

total en el periodo 2012-2015, con incrementos del 8%, 9% y 4%

para los años 2013, 2014 y 2015 respectivamente. El incremento del

año 2015 es producido principalmente por el aumento en inversio-

nes en subsidiarias. Dentro de los activos no corrientes, destacan las

cuentas “inversiones en subsidiarias” y “propiedad maquinaria y

equipo”, con una participación promedio sobre el activo total de

18% y 27% respectivamente.

Subsidiaria 2014 2015 Estilform S.A. 367.342 367.342

Elaplas del Ecuador S.A. 192.934 192.934 Asociada

Sanitarios de Chile S.A. 17.810.908 20.052.217 Otras 295.414 295.414 TOTAL 18.666.598 20.907.907

Tabla 16: Evolución inversiones en Subsidiarias (Fuente: Informes Auditados; Elaboración: ICRE)

Como resultado de estos cambios, hubo un aumento del 21% en los

activos totales en el periodo 2012-2015. Presentando aumentos de

5%, 10% y 6% para los años 2013, 2014 y 2015 respectivamente.

Hasta mayo 2016, se mantiene una estructura similar a la registrada

en diciembre 2015.

Gráfico 14: Evolución Pasivo en miles USD (Fuente: Informes Auditados; Elabo-

ración: ICRE)

La concentración del pasivo en los últimos 4 años ha sido, en prome-

dio, 44% en los pasivos corrientes y un 56% en los pasivos no co-

rrientes.

Las principales cuentas dentro del pasivo corriente fueron “cuentas

por pagar comerciales y otras” y “obligaciones financieras” que han

mantenido una participación promedio del 11% y 27% respectiva-

mente en el periodo 2012-2015.

Las obligaciones financieras aumentan del 2014 al 2015, por nuevos

préstamos con instituciones financieras, pasando de USD 4.475.839

a USD 15.323.774.

En cuanto a las “cuentas por pagar comerciales y otras” presentan

una disminución de 37%, el desglose se muestra a continuación:

Cuentas 2014 2015 Proveedores locales 3.460.322 2.787.600

Proveedores del exterior 2.846.565 1.059.513 Otras cuentas por pagar 216.904 243.036

TOTAL 6.523.791 4.090.149 Tabla 17: Composición de cuentas por pagar y comerciales (Fuente: Informes

Auditados; Elaboración: ICRE)

En cuanto a las cuentas por pagar relacionadas se muestra la tabla a

continuación:

Empresas Relación Transacción 2014 2015

Sanitarios de Chile S.A.

Asociada Compra de pro-ductos

415.358 649.964

Zamin S.A. Asociada Compra de ma-teria prima

181.304 176.297

Terraforte S.A. Accionista común

Compra de pro-ductos

- 7.696

Cerámicas industria-les CISA Operacio-

nes S.A.

Accionista Servicios varios 514.722 1.448.048

José Rafael Busta-mante

Accionista Financiamiento - 500.000

TOTAL 1.111.384 2.782.005

Tabla 18: Composición cuentas por pagar relacionadas 2014-2015 (Fuente: In-formes Auditados; Elaboración: ICRE)

Con respecto a los pasivos no corrientes, se encuentra compuesta

principalmente por la cuenta “Obligaciones financieras”, tiene una

participación promedio de 45% sobre el pasivo total.

Las obligaciones con instituciones financieras no corrientes presen-

tan incrementos de 15% y 34% para los años 2013 y 2014 respecti-

vamente. Para el año 2015 se presenta una disminución de 10%, pa-

sando de USD 28.974 a USD 26.174. Se trata de préstamos bancarios

con bancos locales con vencimientos hasta 2024.

Gráfico 15: Evolución Pasivo (Fuente: Informes Auditados; Elaboración: ICRE)

47.098 49.15256.203

61.496

22.802 21.531 20.519

29.40224.295 27.62135.685 32.094

2012 2013 2014 2015

PASIVO PASIVOS CORRIENTES PASIVOS NO CORRIENTES

0%

50%

100%

150%

0,00

0,50

1,00

1,50

2,00

2012 2013 2014 2015

Pasivo / Patrimonio Deuda Financiera / Pasivo Total

Pasivo Corriente / Pasivo Total

julio 2016

Cuarta Emisión de Obligaciones EDESA S.A. icredelecuador.com 14

bnbnmb

Gráfico 16: Evolución Patrimonio (Fuente: Informes Auditados; Elaboración: ICRE)

El patrimonio mantiene un comportamiento normal, no existen

cambios en el capital suscrito en el periodo de estudio. La reserva

legal y los resultados acumulados crecen en proporción de las utili-

dades.

El desglose del patrimonio (en miles de USD) para los meses de mayo

tanto del 2015 como del 2016 se ve de la siguiente manera:

Mayo 2015 Mayo 2016 Patrimonio 35.984 35.412

Capital Social 19.080 19.080 Aplicación primera vez NIIF 9.173 9.173

Reserva de Capital 1.895 1.895 Reserva legal 811 811

Utilidades retenidas 5.025 4.453 Tabla 19: Patrimonio a mayo de 2015 y 2016 (Fuente: Estados Internos; Elabo-

ración: ICRE)

INDICADORES

El análisis de la combinación de activos corrientes y pasivos corrien-

tes demuestra que el capital de trabajo aumentó en el periodo 2012-

2014. En cuanto al año 2015, se presenta un capital de trabajo neto

de 23,4 millones, presentando de esta manera un índice de liquidez

anual superior a 1 para todos los años del periodo de estudio. Lo cual

indica que el emisor está en la capacidad de cubrir sus obligaciones

de corto plazo con los activos corrientes.

El emisor presentó un capital de trabajo positivo para los años 2014

y 2015, lo que indica que la empresa tiene liquidez suficiente para el

manejo de su actividad comercial.

Gráfico 17:Capital de Trabajo y Liquidez (Fuente: Informes Auditados; Elabora-

ción: ICRE)

Gráfico 18: Índice de Liquidez del último semestre desde aprobación (Fuente: EDESA S. A.; Elaboración: ICRE)

De acuerdo a la codificación de las Resoluciones del Consejo Nacio-

nal de Valores, las compañías emisoras deberán tener un coeficiente

de liquidez de al menos 1 a los seis meses de revisión, por lo que

ICRE DEL ECUADOR CALIFICADORA DE RIESGOS S.A. señala que la

emisión producto de este estudio, cumple con la normativa legal de

lo establecido en el Literal a, Numeral 1, Artículo 11, Sección 1, Ca-

pítulo 3, Subtítulo 1, Título 3 de la Codificación de las Resoluciones

expedidas por el Consejo Nacional de Valores.

32.954 34.576 35.770 35.765

19.080 19.080 19.080 19.080

2.454 3.895 4.942 5.015

352 533 696 811

2012 2013 2014 2015

PATRIMONIO Capital social Resultados Reserva legal

0,00

2,00

4,00

6,00

0

20.000

40.000

2012 2013 2014 2015Capital de Trabajo Prueba Ácida Índice de Liquidez anual

1,57

1,791,66

1,63 1,67

1,65

NO

V

DIC

ENE

FEB

MA

R

AB

R

julio 2016

Cuarta Emisión de Obligaciones EDESA S.A. icredelecuador.com 15

bnbnmb

ACTIVOS LIBRES DE GRAVAMEN

El Artículo 13 de la Sección I. del Capítulo III. Subtítulo I. Título III. de

las Resoluciones Expedidas por el Consejo Nacional de Valores, en

donde se señala que el monto de la emisión no excederá el 80% de

la garantía real constituida o de los activos libres de gravamen del

originador. De acuerdo a este último punto, el cuadro siguiente pre-

senta el cálculo respectivo:

Tabla 20: Activos Libres de Gravamen mayo 2016 (Fuente: EDESA S. A.;

Elaboración: ICRE)

La presente Emisión de Obligaciones está respaldada por Garantía

General, lo que conlleva a analizar la estructura de los activos de la

compañía al 31 de mayo, EDESA S. A. posee un total de activos de

USD 97.725.988 de los cuales USD 27.665.628 son activos libres de

gravamen.

ICRE del Ecuador Calificadora de Riesgos S.A., verificó la información

del certificado de activos libres de todo gravamen de la empresa con

información financiera cortada al 31 de mayo esté dando

cumplimiento a lo que estipula el Artículo 13 de la Sección I. del

Capítulo III. Subtítulo I. Título III. de la Codificación de Resoluciones

expedidas por el C.N.V. que señala que el monto máximo de las

emisiones amparadas con garantía general no podrá exceder el

80,00% del total de Activos Libres de todo Gravamen menos los

activos diferidos los que se encuentran en litigio el monto no

redimido de cada emisión de obligaciones en circulación y de cada

proceso de titularización de flujos futuros de fondos de bienes que

se espera que existan en los que el emisor haya actuado como

originador y como garante; así como los derechos fiduciarios de

fideicomisos en garantía en los que el emisor sea el constituyente o

beneficiario. Una vez determinado lo expuesto en el párrafo

anterior, se pudo apreciar que la compañía, con fecha 31 de mayo

de 2016, presentó un monto de activos libres de gravamen de USD

27.665.628 siendo el 80,00% de los mismos la suma de USD

22.132.502.

Adicionalmente, se debe mencionar que, al analizar la posición

relativa de la garantía frente a otras obligaciones del emisor, se

evidencia que el monto total de activos libres de gravamen ofrece

una cobertura de 0,44 veces sobre los pasivos totales u otras

obligaciones de la compañía.

FLUJOS DE EFECTIVO Y PROYECCIONES

Rubros (miles de USD) 2015 2016 2017 2018 2019 2020

SALDO INICIAL 3.693 1.411 645 309 578 540

INGRESOS POR VENTAS 66.971 68.214 69.798 71.467 73.073 74.717

INGRESOS FINANCIEROS 128 0 0 0 0 0 INGRESOS BANCARIOS Y FACTORING 10.668 1.732 3.000 3.500 2.000 0

INGRESOS BURSATILES

OTROS INGRESOS

TOTAL INGRESOS 81.460 71.357 73.443 75.276 75.651 75.257 RESUMEN EGRESOS

EGRESOS OPERATIVOS y OTROS 71.316 61.670 63.576 65.271 65.674 66.876

EGRESOS FINANCIEROS 3.354 3.853 3.579 3.343 3.046 6.641 TITULARIZACIONES 1.825 1.825 2.363 2.183 2.183 546

EMISIÓN DE OBLIGACIONES 3.554 3.364 3.616 3.901 4.208 599

TOTAL EGRESOS 80.049 70.712 73.134 74.698 75.111 74.662 SALDO FINAL 1.411 645 309 578 540 595

Tabla 21: Flujo de Efectivo y proyecciones (Fuente: EDESA S. A.; Elaboración: ICRE)

ICRE del Ecuador Calificadora de Riesgos S.A. está dando cumplimiento al análisis, estudio y expresa criterio sobre lo establecido en los

numerales 1.1, 1.2 y 1.4 del artículo 18 del capítulo III del Subtítulo IV del Título II de la Codificación de las Resoluciones expedidas por el

Cuadro: Detalle Activos Libres de Gravamen – mayo 2016 (USD)

Detalle Monto

Activo Total 97.725.988

(-) Activos Diferidos -860.059

(-) Activos Gravados -19.708.041

(-) Activos en Litigio -325.380

(-) Impugnaciones Tributarias -682.468

(-) Monto autorizado de Papel Comercial 0

(-) Monto no redimido de Titularización de Flujos en Circulación -8.374.995

(-) Monto no redimido de Titularización de Emisión de Obliga-ciones

-17.015.308

(-) Derechos Fiduciarios en Fideicomiso en Garantía -386.630

(-) Documentos por Cobrar provenientes de la negociación de Derechos Fiduciarios

-1.799.572

(-) Saldo de valores no redimido de REVNI 0

(-) Inversiones en Acciones en Compañías vinculadas al emisor -20.907.907

(=) Total Activos Libres de Gravamen 27.665.628

(=) 80% Activos Libres de Gravamen 22.132.502

julio 2016

Cuarta Emisión de Obligaciones EDESA S.A. icredelecuador.com 16

bnbnmb

Consejo Nacional de Valores, donde se señala que la empresa posee una aceptable capacidad para generar flujos dentro de las proyecciones

establecidas con respecto a los pagos esperados; adicionalmente, dichas proyecciones señalan que el emisor generará los recursos suficien-

tes para cubrir todos los pagos de capital e intereses y demás compromisos que adquiere con la presente emisión.

EL INSTRUMENTO

La junta General de Accionistas de EDESA S. A, autorizó la emisión

de obligaciones de largo plazo por la suma de doce millones de dó-

lares de los Estados Unidos de América. La emisión está dividida en

clase A, la cual representa un monto de USD 4.800.000 y clase B, por

un monto de USD 7.200.000. El plazo de la clase A es de 1.800 días

mientras que el de clase B es de 1.440 días. A continuación, se deta-

llan las características:

EDESA S.A.

Monto de la emisión USD 12.000.000,00

Unidad monetaria Dólares de los Estados Unidos de América

Características CLASES MONTO PLAZO TASA FIJA ANUAL

A USD 4.800.000,00 1.800 días 8,25%

B USD 7.200.000,00 1.440 días 8.15%

Tipo de emisión Títulos Desmaterializados.

Amortización de pago Semestral.

Pago de intereses Trimestral.

Garantía General

Destino de los recursos 90% para reestructuración de pasivos y el faltante 10% para capital de trabajo.

Valor nominal USD 1.000,00

Base de cálculos de intereses

Base comercial 30/360: corresponde a años de 360 días, 12 meses y 30 días cada mes.

Sistema de colocación Bursátil.

Rescates anticipados No se contemplan rescates anticipados.

Underwriting La presente emisión no cuenta con un contrato de Underwritting.

Fecha de emisión 05 de octubre de 2015

Estructurador financiero y agente colocador

Analytica Securities C.A. Casa de valores.

Agente pagador Depósito centralizado de compensación y liquidación de valores del Banco Central del Ecuador.

Representantes de obligacionistas

AVALCONSULTING CIA. LTDA

Resguardos de ley La presente emisión de obligaciones, cuenta y cumplirá los resguardos previstos en el artículo 11, Sección lera, Capítulo III, Subtítulo I, Título MI de la Codificación de Resoluciones del Consejo Nacional Valores.

Tabla 22: El instrumento (Fuente: Estructuración; Elaboración: ICRE)

TABLAS DE AMORTIZACIÓN

A continuación, se pueden observar las tablas de amortización del instrumento para las clases A y B:

Clase A (tasa 8,25%)

Pe-ríodo Capital Intereses Dividendo Saldo de capital

4.800.000

1 0 99.000 99.000 4.800.000

2 437.116 99000 536.116 4.362.884

3 0 89984 89.984 4.362.884

4 446.132 89984 536.116 3.916.752

5 0 80783 80.783 3.916.752

6 455.333 80783 536.116 3.461.419

7 0 71392 71.392 3.461.419

8 464.724 71392 536.116 2.996.695

9 0 61807 61.807 2.996.695

10 474.309 61807 536.116 2.522.386

11 0 52024 52.024 2.522.386

12 484.092 52024 536.116 2.038.294

julio 2016

Cuarta Emisión de Obligaciones EDESA S.A. icredelecuador.com 17

bnbnmb

Clase A (tasa 8,25%)

13 0 42040 42.040 2.038.294

14 494.076 42040 536.116 1.544.218

15 0 31849 31.849 1.544.218

16 504.267 31849 536.116 1.039.951

17 0 21449 21.449 1.039.951

18 514.667 21449 536.116 525.284

19 0 10834 10.834 525.284

20 525.282 10834 536.116 0

TOTAL 4.799.998 1.122.325 5.922.323 Tabla 23: Tabla de Amortización Clase A (Fuente: EDESA S. A.; Elaboración: ICRE)

En la clase A, además de realizar colocaciones por la venta de la emisión, se han realizado ventas de cupones de capital y ventas de cupones

de interés. La siguiente tabla detalla las ventas totales de cupones de capital e interés de la clase A:

VENTA DE CUPÓN DE CAPITAL VENTA DE CUPÓN DE INTERÉS 360.320,26 176.084,12

Tabla 24: Cupones de Capital e Interés (Fuente: EDESA S.A; Elaboración: ICRE)

La tabla de amortización para la clase B se muestra a continuación:

Clase B (tasa 8,15%)

Período Fecha Capital Intereses Dividendo Saldo de capi-

tal

0 29/10/2015 7.200.000

1 29/01/2016 - 146.700 146.700 7.200.000

2 29/04/2016 771.448 146.700 918.148 6.428.552

3 29/07/2016 - 130.982 130.982 6.428.552

4 29/10/2016 787.323 130.982 918.305 5.641.229

5 29/01/2017 - 114.940 114.940 5.641.229

6 29/04/2017 803.522 114.940 918.462 4.837.707

7 29/07/2017 - 98.568 98.568 4.837.707

8 29/10/2017 820.052 98.568 918.620 4.017.655

9 29/01/2018 - 81.860 81.860 4.017.655

10 29/04/2018 836.920 81.860 918.780 3.180.735

11 29/07/2018 - 64.807 64.807 3.180.735

12 29/10/2018 1.041.237 64.807 1.106.044 2.139.498

13 29/01/2019 - 43.592 43.592 2.139.498

14 29/04/2019 1.060.117 43.592 1.103.709 1.079.381

15 29/07/2019 - 21.992 21.992 1.079.381

16 29/10/2019 1.079.382 21.992 1.101.374 -

TOTAL 7.200.001 1.406.882 8.606.883 61.849.514

Tabla 25: Tabla de Amortización Clase B (Fuente: EDESA S. A.; Elaboración: ICRE)

A continuación, se muestra las tablas de las colocaciones a la fecha del presente informe para las clases A y B de la cuarta emisión de

Obligaciones EDESA:

CLASE A CLASE B TOTAL

COLOCACIÓN 2.767.269,30 4.315.867,75 7.083.137,05

julio 2016

Cuarta Emisión de Obligaciones EDESA S.A. icredelecuador.com 18

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GARANTÍAS Y RESGUARDOS

Tabla 26: Garantías y Resguardos (Fuente: Estructuración; Elaboración: ICRE)

Cabe señalar que el incumplimiento de los resguardos antes mencionados dará lugar a declarar de plazo vencido todas las emisiones, según

lo estipulado en el Artículo 11, Sección I, Capítulo III, Subtítulo I, Título III de la Codificación de las Resoluciones del Consejo Nacional de

Valores.

Definición de Categorías

CUARTA EMISIÓN DE OBLIGACIONES

Categoría AAA (-): Corresponde a los valores cuyos emisores y ga-

rantes tienen excelente capacidad de pago del capital e intereses,

en los términos y plazos pactados, la cual se estima no se vería afec-

tada ante posibles cambios en el emisor y su garante, en el sector al

que pertenecen y en la economía en general.

AÑO CALIFICACIÓN CALIFICADORA

enero 2016 AAA Class International Rating

Tabla 27: Historial de Calificación (Fuente: SCVS; Elaboración: ICRE)

Garantías y Fundamentación CUMPLIMIENTO

Garantías/ Resguardos de la Ley

Mantener semestralmente un indicador promedio de liquidez o circulante mayor o igual a 1.

nov 2015 1,57 dic 2015 1,79 ene 2016 1,66 feb 2016 1,63 mar 2016 1,67 abr 2016 1,65 may 2016 1,65

SI

Los activos reales sobre los pasivos reales exigibles deberán permanecer en niveles de mayor o igual a 1, entendiéndose como activos reales a aquellos que pueden ser liquidados y convertidos en efectivo.

2012 1,70 2013 1,70 2014 1,64 2015 1,58 may 2016 1,57

SI

No repartir dividendos mientras existan obligaciones en mora. EDESA no mantiene obligaciones en mora. SI

Mantener durante la vigencia del programa, la relación activos libres de gravamen sobre obligaciones en circulación, según lo establecido en el artículo 13, del Capítulo III título III de la Codificación de Resoluciones expedidas por el Consejo Nacional de Valores.

Los activos libres de gravamen sobre las obligaciones en circulación cumplen con los especificado.

SI

julio de 2016

Cuarta Emisión de Obligaciones EDESA S.A. 19

bnbnmb

2012 2013 2014 2015 May15 May16

Valor

An

ális

is

ve

rtica

l %

Valor

An

ális

is

ve

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l %

An

ális

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ión

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mo

nto

ACTIVO 80.051 100% 83.728 100% 5% 3.677 91.973 100% 10% 8.245 97.262 100% 6% 5.289 94.615 100% 97.726 100% 3% 3.111

ACTIVOS CORRIENTES 43.490 54% 44.403 53% 2% 913 49.247 54% 11% 4.844 52.757 54% 7% 3.511 47.398 50% 49.446 51% 4% 2.049

Efectivo y equivalentes de Efectivo 2.020 3% 1.384 2% -31% -636 2.912 3% 110% 1.528 856 1% -71% -2.056 1.404 1% 832 1% -41% -572

Cuentas por cobrar comerciales y otras cuentas por cobrar 18.407 23% 17.050 20% -7% -1.357 13.724 15% -20% -3.326 14.798 15% 8% 1.074 16.229 17% 17.971 18% 11% 1.742

Cuentas por Cobrar compañías relacionadas 4.915 6% 4.030 5% -18% -885 8.514 9% 111% 4.484 12.232 13% 44% 3.718 5.921 6% 7.892 8% 33% 1.971

Inventarios 13.838 17% 18.655 22% 35% 4.818 20.009 22% 7% 1.354 21.033 22% 5% 1.024 21.408 23% 20.852 21% -3% -556

Anticipos entregados 0% 0% 1.974 2% 1.974 1.491 2% -25% -484 0% 0% 0

Activos por Impuestos Corrientes 2.849 4% 1.992 2% -30% -857 1.125 1% -44% -867 1.610 2% 43% 485 1.790 2% 786 1% -56% -1.004

Activos corrientes mantenidos para la venta 250 0% 142 0% -43% -108 206 0% 46% 65 183 0% -11% -23 0% 0% 0

Inversiones mantenidas hasta el vencimiento 1.032 1% 1.137 1% 10% 106 781 1% -31% -356 555 1% -29% -226 0% 0% 0

Otros activos financieros 0% 0% 0% 0 0% 0 533 1% 966 1% 81% 433

Otros activos 180 0% 13 0% -93% -167 0% -100% -13 0% 0 112 0% 147 0% 31% 35

ACTIVOS NO CORRIENTES 36.561 46% 39.325 47% 8% 2.764 42.726 46% 9% 3.401 44.504 46% 4% 1.778 47.217 50% 48.279 49% 2% 1.062

Propiedad, Planta y Equipo 24.156 30% 24.122 29% 0% -34 23.537 26% -2% -584 22.985 24% -2% -552 23.033 24% 22.557 23% -2% -476

Cuentas por cobrar a compañías relacionadas 672 1% 672 1% 0% 0 0% -100% -672 0% 0 3.530 4% 3.363 3% -5% -167

Inversiones en subsidiarias y asociadas 10.871 14% 13.629 16% 25% 2.758 18.667 20% 37% 5.038 20.908 21% 12% 2.241 18.371 19% 20.612 21% 12% 2.241

Activos intangibles 375 0% 188 0% -50% -188 0% -100% -188 0% 0 0% 0% 0

Otros activos financieros 0% 0% 0 0% 0 0% 0 295 0% 295 0% 0% 0

Otros acivos no corrientes 487 1% 715 1% 47% 229 522 1% -27% -193 611 1% 17% 89 1.989 2% 1.452 1% -27% -536

PASIVO 47.098 100% 49.152 100% 4% 2.055 56.203 100% 14% 7.051 61.496 100% 9% 5.293 58.631 100% 62.314 100% 6% 3.682

PASIVOS CORRIENTES 22.802 48% 21.531 44% -6% -1.271 20.519 37% -4,7% -1.012 29.402 48% 43% 8.884 24.602 42% 30.933 50% 26% 6.331

Obligaciones Financieras 13.088 28% 12.951 26% -1% -137 11.653 21% -10% -1.298 20.882 34% 79% 9.229 15.321 26% 20.384 33% 33% 5.063

Cuentas por Pagar, Comerciales y Otras 6.098 13% 6.369 13% 4% 271 6.524 12% 2% 155 4.090 7% -37% -2.434 5.320 9% 6.199 10% 17% 879

Cuentas por pagar relacionadas 2.511 5% 857 2% -66% -1.654 1.111 5% 30% 254 2.782 5% 150% 1.671 1.465 2% 2.434 4% 66% 970

Pasivo por impuesto corriente 207 0% 194 0% -7% -14 164 1% -15% -30 831 1% 408% 667 353 1% 161 0% -55% -193

Obligaciones acumuladas 898 2% 1.160 2% 29% 262 1.066 16% -8% -94 817 1% -23% -249 2.142 4% 1.755 3% -18% -388

PASIVOS NO CORRIENTES 24.295 52% 27.621 56% 14% 3.326 35.685 63% 29% 8.063 32.094 52% -10% -3.590 34.030 58% 31.381 50% -8% -2.649

Obligaciones Financieras 18.931 40% 21.702 44% 15% 2.771 28.974 52% 34% 7.272 26.174 43% -10% -2.800 27.484 47% 25.257 41% -8% -2.226

Impuesto a la renta diferido 1.060 2% 1.008 2% -5% -53 1.200 2% 19% 192 1.210 2% 1% 11 877 1% 1.210 2% 38% 333

Beneficios empleados 3.388 7% 3.959 8% 17% 572 4.444 8% 12% 485 4.243 7% -5% -201 4.680 8% 4.515 7% -4% -165

Otras pasivos 916 2% 952 2% 4% 36 1.067 2% 12% 115 467 1% -56% -600 989 2% 398 1% -60% -591

PATRIMONIO 32.954 100% 34.576 100% 5% 1.622 35.770 100% 3% 1.194 35.765 100% 0% -5 35.984 100% 35.412 100% -2% -572

Capital social 19.080 58% 19.080 55% 0% 0 19.080 53% 0% 0 19.080 53% 0% 0 19.080 53% 19.080 54% 0% 0

Por aplicación primera vez NIIF 9.173 28% 9.173 27% 0% 0 9.173 26% 0% 0 9.173 26% 0% 0 9.173 25% 9.173 26% 0% 0

Reserva de capital 1.895 6% 1.895 5% 0% 0 1.895 5% 0% 0 1.895 5% 0% 0 1.895 5% 1.895 5% 0% 0

Reserva legal 352 1% 533 2% 51% 181 696 2% 30% 162 811 2% 17% 116 811 2% 811 2% 0% 0

Otros resultados integrales 0% 0% 0 -16 0% -16 -209 -1% 1188% -193 0% 0% 0

Resultados 2.454 7% 3.895 11% 59% 1.441 4.942 14% 27% 1.048 5.015 14% 1% 73 0% 0% 0

Utilidades retenidas 0% 0% 0 0% 0 0% 0 5.025 14% 4.453 13% -11% -572

PASIVO MAS PATRIMONIO 80.051 100% 83.728 100% 5% 3.677 91.973 100% 10% 8.245 97.262 100% 6% 5.289 94.616 100% 97.726 100% 3% 3.110

Fuente: Balances Auditados 2012, 2013 ,2014 Y 2015 del emisor. Información Financiera M ayo-16 No Auditada entregada por el Emisor.

Elaborado por ICRE

COMPROBACIÓN 0 0 0 0 0 0

EDESA S.A.VARIACIÓN ACTIVOS 2012-2015 21%

VARIACIÓN ACTIVOS CORRIENTES 2012-2015 21%

VARIACIÓN ACTIVOS NO CORRIENTES 2012-2015 22%

VARIACIÓN PASIVOS 2012-2015 31%

VARIACIÓN PASIVOS CORRIENTES 2012-2015 29%

VARIACIÓN PASIVOS NO CORRIENTES 2012-2015 32%

VARIACIÓN PATRIMONIO 2012-2015 9%

VARIACIÓN CAPITAL SOCIAL 2012-2015 0%

EDESA S.A.

Principales cuentas

(Cifras en miles de USD)

Gráficos

80.05183.728

91.97397.262

43.490 44.40349.247 52.757

36.561 39.325 42.726 44.504

0

20.000

40.000

60.000

80.000

100.000

120.000

2012 2013 2014 2015

ACTIVO (miles de USD)

ACTIVO ACTIVOS CORRIENTES ACTIVOS NO CORRIENTES

47.098 49.15256.203

61.496

22.802 21.531 20.519

29.40224.295

27.621

35.68532.094

0

10.000

20.000

30.000

40.000

50.000

60.000

70.000

2012 2013 2014 2015

PASIVO (miles de USD)

PASIVO PASIVOS CORRIENTES PASIVOS NO CORRIENTES

32.95434.576 35.770 35.765

19.080 19.080 19.080 19.080

2.4543.895 4.942 5.015

352 533 696 811

0

5.000

10.000

15.000

20.000

25.000

30.000

35.000

40.000

2012 2013 2014 2015

PATRIMONIO Capital social Resultados Reserva legal

PATRIMONIO (Miles de USD)

94.615 97.726

47.398 49.44647.217 48.279

0

20.000

40.000

60.000

80.000

100.000

120.000

May15 May16

Mil

es

de

US

D

ACTIVO (miles de USD)

ACTIVO ACTIVOS CORRIENTES ACTIVOS NO CORRIENTES

58.63162.314

24.60230.933

34.03031.381

0

10.000

20.000

30.000

40.000

50.000

60.000

70.000

May15 May16

PASIVO (miles de USD)

PASIVO PASIVOS CORRIENTES PASIVOS NO CORRIENTES

35.984 35.412

19.080 19.080

811 811

5.025 4.453

0

5.000

10.000

15.000

20.000

25.000

30.000

35.000

40.000

May15 May16

PATRIMONIO (miles de USD)

PATRIMONIO Capital social Reserva legal Utilidades retenidas

julio 2016

Cuarta Emisión de Obligaciones EDESA S.A. icredelecuador.com 20

bnbnmb

2012 2013 2014 2015 May15 May16

Valor

An

álisis

ve

rtical %

Valor

An

álisis

ve

rtical %

An

álisis

ho

rizon

tal

%

Va

riació

n

en

mo

nto

Valor

An

álisis

ve

rtical %

An

álisis

ho

rizon

tal

%

Va

riació

n

en

mo

nto

Valor

An

álisis

ve

rtical %

An

álisis

ho

rizon

tal

%

Va

riació

n

en

mo

nto

Valor

An

álisis

ve

rtical %

Valor

An

álisis

ve

rtical %

An

álisis

ho

rizon

tal

%

Va

riació

n

en

mo

nto

Ventas 60.894 100% 61.922 100% 2% 1.028 66.131 100% 7% 4.209 69.391 100% 5% 3260 27.995 100% 24.993 100% -11% -3002

Costo de ventas 47.022 77% 47.129 76% 0% 108 49.986 76% 6% 2.856 53.420 77% 7% 3435 21.714 78% 19.435 78% -10% -2279

Margen bruto 13.872 23% 14.793 24% 7% 921 16.146 24% 9% 1.352 15.971 23% -1% -175 6.281 22% 5.558 22% -12% -723

Otros Ingresos 128 0% 120 0% -6% -8 0% -100% -120 0% 0 0% 30 0% 30

(-) Gastos de ventas (5.135) -8% (5.810) -9% 13% -674 (6.495) -10% 12% -686 (7.124) -10% 10% -628 (2.864) -10% (2.647) -11% -8% 218

(-) Gastos de adminis tración (3.631) -6% (3.496) -6% -4% 134 (4.011) -6% 15% -515 (4.215) -6% 5% -203 (1.770) -6% (1.535) -6% -13% 235(-) Otros gastos (255) 0% (153) 0% -40% 102 (431) -1% 182% -278 (88) 0% -80% 343 0% 0% 0

Utilidad operativa 4.979 8% 5.455 9% 10% 475 5.208 8% -5% -246 4.545 7% -13% -664 1.647 6% 1.406 6% -15% -241(-) Gastos Financieros (2.670) -4% (3.198) -5% 20% -528 (3.169) -5% -1% 30 (3.660) -5% 16% -491 (1.488) -5% (1.776) -7% 19% -288

Ingresos (gastos) Financieros 0% 0% 0 0% 0 0% 0 162 1% 17 0% -90% -145

Utilidad antes de participación e impuestos 2.309 4% 2.256 4% -2% -53 2.040 3% -10% -217 884 1% -57% -1155 320 1% (353) -1% -210% -673Participación trabajadores 0% 0% 0 0% 0 0% 0 0% 0% 0

Utilidad antes de impuestos 2.309 4% 2.256 4% -2% -53 2.040 3% -10% -217 884 1% -57% -1155 320 1% (353) -1% -210% -673

Gasto por impuesto a la renta 497 1% 634 1% 28% 137 631 1% 0% -3 696 1% 10% 65 71 0% 0% -100% -71

UTILIDAD NETA 1.812 2,98% 1.622 2,62% -10% -190 1.408 2,13% -13% -214 188 0,27% -87% -1220 250 0,89% (353) -1% -241% -603

Depreciaciones y Amortizaciones 2.870 4,71% 2.704 4,37% -6% -165 2.829 4,28% 5% 125 2.835 4,09% 0,20% 6 909 3,25% 1.021 4% 12,32% 112

EBITDA 7.849 12,89% 8.159 13,18% 4% 310 8.037 12,15% -1% -121 7.379 10,63% -8,19% -658 2.556 9,13% 2.427 10% -5,03% -129

Fuente: Balances Auditados 2012, 2013 ,2014 Y 2015 del emisor. Información Financiera M ayo-16 No Auditada entregada por el Emisor.

Elaborado por ICRE

VARIACIÓN VENTAS 2012-2015 14%

EDESA S.A.

Principales cuentas

(Cifras en miles de USD)

Gráficos

60.894 61.92266.131 69.391

47.022 47.129 49.986 53.420

-

20.000

40.000

60.000

80.000

2012 2013 2014 2015

VENTAS Y COSTOS (miles USD)

Ventas Costo de ventas

13.872 14.79316.146 15.971

2.309 2.256 2.040 884 1.812 1.622 1.408 188 -

10.000

20.000

2012 2013 2014 2015

UTILIDAD (miles USD)

Margen bruto Utilidad antes de participación e impuestos UTILIDAD NETA

2%

7%

5%

0%

2%

4%

6%

8%

55.000

60.000

65.000

70.000

75.000

2012 2013 2014 2015

VENTAS VS CRECIEMIENTO VENTAS (%)

Ventas Crecimiento ventas %

julio 2016

Cuarta Emisión de Obligaciones EDESA S.A. icredelecuador.com 21

bnbnmb

Cuentas 2012 2013 2014 2015 May15 May16

ACTIVO 80.051 83.728 91.973 97.262 94.615 97.726

PASIVO 47.098 49.152 56.203 61.496 58.631 62.314

PATRIMONIO 32.954 34.576 35.770 35.765 35.984 35.412

UTILIDAD NETA 1.812 1.622 1.408 188 250 -353

Cifras en miles de USD

Fuente: Balances Auditados 2012, 2013 ,2014 Y 2015 del emisor. Información Financiera M ayo-16 No Auditada entregada por el Emisor.

Cuentas 2012 2013 2014 2015 May15 May16

ACTIVO 80.051 83.728 91.973 97.262 94.615 97.726

ACTIVOS CORRIENTES 43.490 44.403 49.247 52.757 47.398 49.446

ACTIVOS NO CORRIENTES 36.561 39.325 42.726 44.504 47.217 48.279

Cifras en miles de USD

Fuente: Balances Auditados 2012, 2013 ,2014 Y 2015 del emisor. Información Financiera M ayo-16 No Auditada entregada por el Emisor.

Cuentas 2012 2013 2014 2015 May15 May16

PASIVO 47.098 49.152 56.203 61.496 58.631 62.314

PASIVOS CORRIENTES 22.802 21.531 20.519 29.402 24.602 30.933

PASIVOS NO CORRIENTES 24.295 27.621 35.685 32.094 34.030 31.381

Cifras en miles de USD

Fuente: Balances Auditados 2012, 2013 ,2014 Y 2015 del emisor. Información Financiera M ayo-16 No Auditada entregada por el Emisor.

Cuentas 2012 2013 2014 2015 May15 May16

PATRIMONIO 32.954 34.576 35.770 35.765 35.984 35.412

Capita l socia l 19.080 19.080 19.080 19.080 19.080 19.080

Por apl icación primera vez NIIF 9.173 9.173 9.173 9.173 9.173 9.173

Reserva de capita l 1.895 1.895 1.895 1.895 1.895 1.895

Reserva lega l 352 533 696 811 811 811

Otros resultados integra les - - -16 -209 - -

Resultados 2.454 3.895 4.942 5.015 - -

Uti l idades retenidas - - - - 5.025 4.453

Fuente: Balances Auditados 2012, 2013 ,2014 Y 2015 del emisor. Información Financiera M ayo-16 No Auditada entregada por el Emisor.

COMPROBACIÓN - - - - -

EDESA S.A.

Principales cuentas

(Cifras en miles de USD)

julio 2016

Cuarta Emisión de Obligaciones EDESA S.A. icredelecuador.com 22

bnbnmb

Cierre 2012 2013 2014 2015 May 15 May16Meses 12 12 12 12 5 5

Costos / Ingresos 77,22% 76,11% 75,59% 76,98% 77,56% 77,76%

GA y GV / Ingresos 14,40% 15,03% 15,89% 16,34% 16,55% 16,73%

Util. antes de part. e imp./Ingresos 3,79% 3,64% 3,08% 1,27% 1,14% -1,41%

UN/Ingresos 2,98% 2,62% 2,13% 0,27% 0,89% -1,41%

Costo de Ventas / Ventas 77,22% 76,11% 75,59% 76,98% 77,56% 77,76%Margen Bruto 22,78% 23,89% 24,41% 23,02% 22,44% 22,24%

Gastos operacionales / Ventas 14,40% 15,03% 15,89% 16,34% 16,55% 16,73%Utilidad Operativa / Ventas 8,18% 8,81% 7,88% 6,55% 5,88% 5,63%

Utilidad Neta / Ventas 2,98% 2,62% 2,13% 0,27% 0,89% -1,41%

EBITDA / Ventas 13% 13% 12% 11% 9% 10%EBITDA / Gastos Financieros 294% 255% 254% 202% 172% 137%

EBITDA / Deuda Financiera CP 60% 63% 69% 35% 17% 12%EBITDA / Deuda Financiera LP 41% 38% 28% 28% 9% 10%

Días de inventario 106 142 144 142 355 101

Pasivo Corriente / Pasivo Total 48,42% 43,80% 36,51% 47,81% 41,96% 49,64%Deuda Financiera / Pasivo Total 67,98% 70,50% 72,29% 76,52% 73,01% 73,25%

Pasivo / Patrimonio 1,43 1,42 1,57 1,72 1,63 1,76

ROA 2,26% 1,94% 1,53% 0,19% 0,26% -0,36%ROE 5,5% 4,7% 3,9% 0,5% 0,7% -1,0%

Índice de endeudamiento 0,59 0,59 0,61 0,63 0,62 0,64

Capital de Trabajo 20.688 22.872 28.728 23.355 22.796 18.513Prueba Ácida 1,30 1,20 1,42 1,08 1,06 0,92

Índice de Liquidez anual 1,91 2,06 2,40 1,79 1,93 1,60

OCT NOV DIC ENE FEB MAR

Activos Corrientes 49.659.838 48.173.362 52.757,469 48.000.844 49.843.848 48.732.456

Pasivos Corrientes 32.231.957 30.711.546 29.402,181 28.884.613 30.619.543 29.112.911

Indice de liquidez últimos 6 meses 1,54 1,57 1,79 1,66 1,63 1,67

Fuente: Balances Auditados 2012, 2013 ,2014 Y 2015 del emisor. Información Financiera M ayo-16 No Auditada entregada por el Emisor.

Elaborado por ICRE

Indice de liquidez último semestre desde aprobación

EDESA S.A.

GráficosÍndices

Liquidez

(Cifras en miles de USD)

Estado de Resultados

Financiamiento Operativo

Endeudamiento

Solvencia

Margenes

1,54 1,57

1,79

1,66 1,63

1,67

1,40

1,50

1,60

1,70

1,80

1,90

OC

T

NO

V

DIC

ENE

FEB

MA

R

Indice de liquidez últimos 6 meses

0,00

0,50

1,00

1,50

2,00

2,50

3,00

3,50

4,00

4,50

0

5.000

10.000

15.000

20.000

25.000

30.000

35.000

2012

2013

2014

2015

Capital de Trabajo Prueba Ácida Índice de Liquidez anual

5,5%

4,7%

3,9%

0,5%

2,26%1,94%

1,53%

0,19%

0,0%

1,0%

2,0%

3,0%

4,0%

5,0%

6,0%

2012

2013

2014

2015

ROE ROA

0,00%

20,00%

40,00%

60,00%

80,00%

100,00%

120,00%

140,00%

0,00

0,20

0,40

0,60

0,80

1,00

1,20

1,40

1,60

1,80

2,00

2012 2013 2014 2015

Pasivo / Patrimonio Pasivo Corriente / Pasivo Total

Deuda Financiera / Pasivo Total

106

142 144142

60

70

80

90

100

110

120

130

140

150

2012 2013 2014 2015

Días de inventario

julio de 2016

Cuarta Emisión de Obligaciones EDESA S.A. 23

bnbnmb

Índice de Tablas Tabla 1: Proyecciones del PIB (Fuente: Banco Mundial; Elaboración: ICRE)................................................................................................................................................... 4

Tabla 2: Proyección 2016 (Fuente: FMI, INEC, BCE; Elaboración: ICRE).......................................................................................................................................................... 5

Tabla 3: Índices Financieros (Fuente: BCE; Elaboración: ICRE) ....................................................................................................................................................................... 5

Tabla 4: Movimientos Bursátiles junio 2016 (Fuente: BCE; Elaboración: ICRE) .............................................................................................................................................. 5

Tabla 5: Principales Ejecutivos EDESA (Fuente: EDESA S. A.; Elaboración: ICRE)............................................................................................................................................ 8

Tabla 6: Estructura Accionarial EDESA S.A (Fuente: EDESA S.A; Elaboración: ICRE) ....................................................................................................................................... 8

Tabla 7: Directorio (Fuente: EDESA S.A; Elaboración: ICRE)............................................................................................................................................................................ 8

Tabla 8: No. Trabajadores (Fuente: EDESA S.A; Elaboración: ICRE) ................................................................................................................................................................ 8

Tabla 9: Empresas Relacionadas a EDESA S.A (Fuente: EDESA S.A; Elaboración: ICRE) .................................................................................................................................. 8

Tabla 12: Productos de EDESA S.A (Fuente: EDESA S.A; Elaboración: ICRE) ................................................................................................................................................... 9

Tabla 13: Indicadores (Fuente: EDESA S.A; Elaboración: ICRE) ..................................................................................................................................................................... 10

Tabla 10: Presencia Bursátil (Fuente: EDESA S.A; Elaboración: ICRE) ........................................................................................................................................................... 10

Tabla 11: Análisis FODA (Fuente: EDESA S.A; Elaboración: ICRE) ................................................................................................................................................................. 11

Tabla 14: Composición de Cuentas por pagar relacionadas 2014-2015 (Fuente: Informes Auditados; Elaboración: ICRE) ........................................................................ 12

Tabla 15: Composición de Efectivo y equivalentes de efectivo (Fuente: Informes Auditados; Elaboración: ICRE) ..................................................................................... 13

Tabla 16: Evolución inversiones en Subsidiarias (Fuente: Informes Auditados; Elaboración: ICRE) ............................................................................................................ 13

Tabla 17: Composición de cuentas por pagar y comerciales (Fuente: Informes Auditados; Elaboración: ICRE) ......................................................................................... 13

Tabla 18: Composición cuentas por pagar relacionadas 2014-2015 (Fuente: Informes Auditados; Elaboración: ICRE).............................................................................. 13

Tabla 19: Patrimonio a mayo de 2015 y 2016 (Fuente: Estados Internos; Elaboración: ICRE) ..................................................................................................................... 14

Tabla 20: Activos Libres de Gravamen mayo 2016 (Fuente: EDESA S. A.; Elaboración: ICRE) ...................................................................................................................... 15

Tabla 21: Flujo de Efectivo y proyecciones (Fuente: EDESA S. A.; Elaboración: ICRE) .................................................................................................................................. 15

Tabla 22: El instrumento (Fuente: Estructuración; Elaboración: ICRE) ......................................................................................................................................................... 16

Tabla 23: Tabla de Amortización Clase A (Fuente: EDESA S. A.; Elaboración: ICRE) ..................................................................................................................................... 17

Tabla 24: Cupones de Capital e Interés (Fuente: EDESA S.A; Elaboración: ICRE) ......................................................................................................................................... 17

Tabla 25: Tabla de Amortización Clase B (Fuente: EDESA S. A.; Elaboración: ICRE) ..................................................................................................................................... 17

Tabla 26: Garantías y Resguardos (Fuente: Estructuración; Elaboración: ICRE) ........................................................................................................................................... 18

Tabla 27: Historial de Calificación (Fuente: SCVS; Elaboración: ICRE) .......................................................................................................................................................... 18

Índice de Gráficos

Gráfico 1: Precio Barril WTI en USD (Fuente: BCE; Elaboración: ICRE) 5

Gráfico 2: Inflación Acumulada (%) (Fuente: BCE; Elaboración: ICRE) 5

Gráfico 3: Variación del PIB comparativo (Fuente: BM; Elaboración: ICRE) 6

Gráfico 4:Tasa Activa y Pasiva (Fuente: BCE; Elaboración: ICRE) 6

Gráfico 5: Permisos de Construcción por Región Geográfica 2014 (Fuente: INEC; Elaboración: ICRE) 6

Gráfico 6: Tipo de Obre 2014 (Fuente: INEC; Elaboración: ICRE) 6

Gráfico 7: Clientes de EDESA S.A mayo 2016 (Fuente: EDESA S.A; Elaboración: ICRE) 9

Gráfico 8: Cuentas Principales (Fuente: EDESA S.A; Elaboración: ICRE) 11

Gráfico 9: Evolución Ventas y Costos (Fuente: Informes Auditados; Elaboración: ICRE) 11

Gráfico 10: Evolución Ventas vs Crecimiento de ventas (Fuente: Informes Auditados; Elaboración: ICRE) 11

Gráfico 11: Evolución Utilidad (Fuente: Informes Auditados; Elaboración: ICRE) 12

Gráfico 12: Gastos de Ventas (Fuente: Informes Auditados; Elaboración: ICRE) 12

Gráfico 13: Evolución Activos en miles USD (Fuente: Informes Auditados; Elaboración: ICRE) 12

Gráfico 14: Evolución Pasivo en miles USD (Fuente: Informes Auditados; Elaboración: ICRE) 13

Gráfico 15: Evolución Pasivo (Fuente: Informes Auditados; Elaboración: ICRE) 13

Gráfico 16: Evolución Patrimonio (Fuente: Informes Auditados; Elaboración: ICRE) 14

Gráfico 17:Capital de Trabajo y Liquidez (Fuente: Informes Auditados; Elaboración: ICRE) 14

Gráfico 18: Índice de Liquidez del último semestre desde aprobación (Fuente: EDESA S. A.; Elaboración: ICRE) 14