Curso de Preparacin y Evaluacin de VIII CURSO INTERNACIONAL Preparacin y Evaluacin de Proyectos de Desarrollo Local Evaluacin Privada de Proyectos 6. Tratamiento del Riesgo

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    VIII CURSO INTERNACIONALPreparacin y Evaluacin

    de Proyectos de Desarrollo LocalEvaluacin Privada de Proyectos

    6. Tratamiento del Riesgo

    Horacio Roura

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    Definicin de riesgo

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    Definicin de riesgo

    Riesgo (general) = Grado de variabilidad de una variablealeatoria Variable aleatoria = regla para asignar un valor numrico al

    resultado de un experimento Experimento = cualquier suceso que puede replicarse

    Riesgo (en finanzas) = Variabilidad de los retornos de una inversin En activos de capital o en activos financieros La dispersin de los retornos se origina por la variacin de las

    principales variables del proyecto, que son aleatorias

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    Tipos de riesgo

    Riesgo del activo: el grado de desconocimiento acerca del retorno de un activo especfico

    Riesgo de cartera: el grado de desconocimiento del retorno cuando se tiene ms de un activo formando una cartera Riesgo sistemtico: el grado en que un activo sigue al mercado Riesgo asistemtico: el grado en que las dispersiones del retorno son

    resultado de variaciones aleatorias y especficas del activo

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    Medidas de riesgo

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    Valor esperado de una variable aleatoria

    Valor esperado = el promedio de los valores que toma la variable aleatoria si se la genera infinitas veces E[X] = (Xi . PXi)

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    Medicin del riesgo de una variable aleatoria

    Riesgo de la variable en s misma Desvo estndar = X= [ (Xi E[X])2 PXi]1/2

    Varianza = X2

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    Medicin del riesgo de una variable aleatoria

    De la variable en relacin con un mercado

    Mercado

    ActivocadoActivo/Mer

    =

    = Coeficiente de correlacin entre el activo y el mercado

    act = Desvo estndar del activo

    mkt = Desvo estndar del mercado

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    Interpretacin del

    El coeficiente de correlacin mide la relacin entre el activo y el mercado, a partir de una lnea de regresin Cuanto ms cercano a 1, ms fuerte es la relacin, i.e., mayor

    porcentaje de las variaciones del activo se explican por las variaciones del mercado

    El cociente de desvos estndar compara el riesgo del activo con el riesgo del mercado Si el activo es ms riesgoso, el cociente ser > 1

    El coeficiente mide el riesgo sistemtico o vinculado al mercado No ofrece ninguna medida de las posibilidades de quiebra o

    insolvencia

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    Relacin riesgo - rentabilidad

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    Riesgo y rentabilidad esperada

    Intuitivamente, riesgo y rentabilidad se mueven en el mismo sentido: un riesgo alto genera la exigencia de una rentabilidad elevada

    Formalmente, esa relacin se desarrolla en el CAPM

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    CAPM: Supuestos

    El mercado es eficiente Los activos se comercian en un mercado competitivo El precio de un activo refleja su valor intrnseco

    Los inversores tienen objetivos racionales Buscan maximizar el retorno, dado un nivel de riesgo, O minimizar el riesgo, dado un retorno esperado

    Los activos no tienen riesgo de insolvencia o quiebra, por lo que dicho riesgo no se mide

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    CAPM: Supuestos (II)

    Todos los activos son perfectamente divisibles e inmediatamente lquidos Este supuesto permite la reaccin instantnea ante cambios en la

    informacin de mercado que afecte el valor intrnseco del activo

    Todos los inversores pueden pedir prestado libremente a la tasa sin riesgo

    No hay costos de transaccin ni impuestos

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    CAPM: Supuestos (III)

    Las expectativas son homogneas Todos los participantes en el mercado coinciden en cules sern los

    retornos esperados de un activo, su riesgo, etc.

    Todos los inversores son maximizadores de un solo perodo

    E(Rtn) = Valor1 Valor0 + Cash1Val0

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    Formulacin del CAPM: la Security Market Line (SML)

    Es la relacin riesgo-rentabilidad para carteras de activos comercializadas en un mercado eficiente

    E(Rtn) = E(Rtn)sin riesgo + [E(Rtn)mkt E(Rtn)sin riesgo]

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    Capital Market Line

    En el caso de un activo nico, el efecto sobre una cartera no esrelevante.

    El riesgo se mide, en consecuencia, como el desvo estndar del activo

    La capital market line relaciona el riesgo con la rentabilidad esperada de un activo individual:

    E(Rtn) = E(Rtn)sin riesgo + [act/mkt] Exc(Rtn)mkt

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    SML y CML: Ejemplo

    E(Rtn)sin riesgo = 9%E(Rtn)market = 16%

    market = 7%activo = 5%

    activo/mkt = 60%

    SMLE(Rtn)requerido = 12% = 9% + [ 16% - 9% ] x [ 60% x 5% ]

    7%

    CMLE(Rtn)requerido = 14% = 9% + [ 16% - 9% ] x [ 5% ]

    7%

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    Security Market Line y Capital Market Line

    9,0%

    12,0%

    14,0%

    16,0%

    0,0%

    2,0%

    4,0%

    6,0%

    8,0%

    10,0%

    12,0%

    14,0%

    16,0%

    18,0%

    20,0%

    0% 7% 14% 21% 29% 36% 43% 50% 57% 64% 71% 79% 86% 93% 100% 107% 114% 121% 129%

    Cartera de mercado

    Activo mantenido individualmente

    Activo mantenido en una cartera

    Retorno sin riesgo

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    Riesgo y rentabilidad en mercados no eficientes

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    Riesgo y rentabilidad en mercados no eficientes

    Los proyectos suelen actuar en mercados no eficientes

    Esto no impide la aplicacin del CAPM Se requieren algunas modificaciones

    Los mercados perfectos (de activos financieros) actan como benchmarks Siempre es posible una inversin financiera, donde la relacin

    riesgo-rentabilidad es ms fcilmente establecida

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    Modificaciones al modelo

    Definicin de riesgo: aparecen otros factores a tener en cuenta

    Horizonte temporal: las inversiones superan el ao Usar horizontes comparables Usar el recurso del clculo de un valor de continuidad

    Definicin del mercado relevante

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    Definicin de riesgo en mercados no eficientes

    Riesgo para el CAPM = dispersin de los retornos de un activo

    En mercados no eficientes, aparecen otras fuentes de riesgo Bsicamente la posibilidad de quiebra y de incumplimiento

    financiero Eso lleva a identificar otros factores de riesgo, que no siempre se

    reflejan en un precio de mercado

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    Riesgos y factores de riesgo de un proyecto

    Riesgo del negocio La posibilidad de que el proyecto no pueda actuar como se planea

    Riesgo financiero La posibilidad de que el proyecto no pueda cubrir sus servicios de

    deuda

    Riesgo pas La posibilidad de interferencias por la poltica del pas donde se

    desarrolla el proyecto

    Otros riesgos

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    Riesgo del negocio

    Riesgo de terminacin La posibilidad de que el proyecto no se termine, o lo haga fuera de

    lo presupuestado Monetario: Cambios en las variables que hagan que el

    proyecto no sea ya rentable Tcnico: Inviabilidad tcnica de los principales procesos

    Riesgo tecnolgico La posibilidad de que la tecnologa del proyecto no funcione

    adecuadamente o quede obsoleta antes de lo previsto

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    Riesgo del negocio (II)

    Riesgo de abastecimiento La posibilidad de que los factores de produccin crticos desaparezcan

    o sean innaccesibles durante la vida del proyecto

    Riesgo econmico La posibilidad de que el proyecto no opere tan eficientemente como

    fue planeado, y que sea altamente sensible a variaciones en variables clave (precios, v.g.)

  • CEPAL/ILPESCEPAL/ILPES

    Riesgo financiero

    Riesgo de inters La posibilidad de que la volatilidad de las tasas de inters pongan en

    juego la capacidad del proyecto de cubrir sus servicios de deuda

    Riesgo de tipo de cambio El derivado de la posibilidad de que modificaciones en el tipo de

    cambio puedan afectar la magnitud de los flujos

  • CEPAL/ILPESCEPAL/ILPES

    Riesgo pas

    Riesgo poltico El derivado de la posibilidad de que un gobierno pueda interferir

    con el desarrollo y la viabilidad de un proyecto, de manera directa o a travs de medidas de poltica generales o especficas.

    Riesgo de transferencia El derivado de la imposibilidad de repatriar capitales, intereses,

    dividendos, etc., como consecuencia de la situacin econmica deun pas, en particular, la posibilidad de carencia de divisas.

  • CEPAL/ILPESCEPAL/ILPES

    Otros riesgos

    Riesgo ambiental La posibilidad de que los aspectos ambientales del proyecto

    demoren al mismo o causen un aumento significativo de sus costos.

    En particular, ante cambios no previsibles: v.g., cambio en la regulacin pertinente

    Riesgo de fuerza mayor El derivado de un evento discreto que pueda debilitar o impedir

    totalmente la terminacin o ejecucin de un proyecto Especfico del proyecto (v.g., incendio) General (v.g., terremoto)

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    Tratamiento del riesgo

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    Diversificacin

    Estrategia para reducir el riesgo invirtiendo en ms de un activo formando una cartera

    Diversificacin aleatoria: la seleccin aleatoria de un cierto nmero de activos, para reducir el riesgo

    Diversificacin selectiva: la seleccin deliberada de ciertos

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