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De más:

que tus ahorros ayuden a una empresa uruguaya a

crear empleos y exportar

Andrés Rius - Sebastián Fleitas - Carolina Román

Instituto de Economía Facultad de Ciencias Económicas y de Administración

Versión: 29 de setiembre, 2010

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Introducción

El Uruguay atraviesa por un período casi sin precedentes de altas tasas de crecimiento. Inicialmente, este crecimiento se apoyó en la recuperación de niveles de producto perdidos luego de la crísis de 2002, y en la utilización de capacidades productivas que la crisis había dejado ociosas. Sin embargo, los márgenes de la economía de crecer sobre esas bases parecen irse agotando, y el mantenimiento de la trayectoria de crecimiento requiere expandir y crear nuevas capacidades productivas. Aunque la situación varía por sectores de actividad, la no expansión de esas capacidades en algunos sectores clave puede transformarse en cuellos de botella para el crecimiento sostenido.1

La administración que asumió el 1º de marzo de 2010 parece haber reconocido estas realidades. Como paso intermedio para asegurar la sostenibilidad de la trayectoria de crecimiento, voceros del más alto nivel expresaron tempranamente su intención de elevar la tasa de inversión sobre el producto a un entorno del 25% en el transcurso del período de gobierno. La idea de que el crecimiento sostenido demanda superar apreciablemente las tasas de inversión prevalecientes en el país en las últimas décadas resulta muy plausible. Examinando desempeños de vecinos latinoamericanos en tiempos de bonanza, muchos analistas probablemente coincidan que una meta ambiciosa pero factible se ubica en algún punto más allá del 20% y más acá del 30%.

Lo que no está tan claro son los requisitos que dicha meta impone. La administración anterior y la actual han dado pasos deliberados y consistentes para facilitar la inversión en general, y para atraer al inversor extranjero a instalarse en el país. Sin embargo, alcanzar una meta de inversión como la planteada representa una ruptura significativa con la historia reciente. Siendo así, es esperable que requiera algo más que reglas de juego claras y estables, o incentivos fiscales y la creación de zonas de exportación. En este ensayo nos centramos en uno de esos requerimientos relativamente poco analizado: los que tienen que ver con los niveles agregados de ahorro interno, y lo que podrían hacer las políticas públicas para aproximarse a satisfacerlos.2

En el artículo se examinan las implicaciones de las metas de inversión en términos de ahorro doméstico, se revisa la literatura empírica sobre los determinantes del ahorro y se evalúa su poder explicativo, y se proponen hipótesis alternativas de comportamiento que podrían mejorar las explicaciones disponibles y abrir otros espacios de actuación para las políticas públicas. El artículo concluye precisamente identificando opciones de política.

1 Sobre este diagnóstico véase, por ejemplo, los trabajos contenidos en Yuravlivker (2010) 2 Otro correlato (o eventual cuello de botella) son los requerimientos en materia de calificación de la fuerza de trabajo. Comienza a ser evidente que no todos los proyectos potencialmente rentables son consistentes con el perfil de calificaciones de la mano de obra empleable (Gabinete Productivo, 2009 y 2010).

3

De menos: Que no se sostenga el crecimiento por

debilidad del ahorro interno

La administración que asumió funciones en marzo 2010 expresó en diversas instancias la meta de alcanzar una tasa de inversión del orden de un 25% del Producto Bruto Interno (PBI), para acelerar el crecimiento de la economía de Uruguay. Esto ya había sido planteado durante la campaña electoral y el Presidente Mujica lo había definido públicamente en febrero del 2010 “como un sueño”.3 Al día siguiente de esta afirmación, el entonces designado Ministro de Economía y Finanzas, Fernando Lorenzo, planteaba que la meta era viable pero sólo si se consideraban los diversos obstáculos que el desarrollo de la inversión ha enfrentado en Uruguay. En relación a las políticas del gobierno para aumentar la inversión, el Ministro planteó que, por un lado, se intentará mejorar el clima de inversión y que, por el otro lado, se hará una nueva reglamentación de la Ley de Promoción Industrial.4 En abril, Lorenzo volvió a confirmar la meta de una tasa de inversión de 25% del PBI y afirmó que el Ministerio trabajará para que ocurra.5 Sin embargo, en ninguna de estas entrevistas se mencionan objetivos de ahorro que acompañen estas metas de inversión. En la Exposición de motivos del Presupuesto Nacional 2010-2014 se plantea un ahorro externo negativo durante el año 2010 (0,3%), cero para el año 2011, y positivo pero en cifras menores al 1% para los años siguientes (-0,2%, -0,4%, -0,6% y -0,9% para 2012, 2013, 2014 y 2015 respectivamente.

Paralelamente, una publicación reciente del Banco Mundial plantea que Uruguay debería aumentar su tasa de inversión al 23 ó 25% del PBI para sostener el crecimiento de la economía en el largo plazo.6 Por su parte, durante el año 2009 el Fondo Monetario Internacional (FMI) realizó la revisión periódica de las economías de los países miembros. El staff del FMI elaboró un informe donde se presentan las estimaciones para la inversión bruta doméstica, el ahorro bruto nacional y el ahorro externo.7 De acuerdo a estos datos y proyecciones la inversión bruta doméstica de Uruguay, tras haber superado durante algunos años el 20%, convergería entorno a ese valor hacia el 2014. A su vez, los datos del FMI permiten distinguir la evolución del ahorro bruto nacional y del ahorro externo, que financian la formación bruta de capital. Como se observa en el Gráfico 1, la evolución esperada por el staff del FMI presupone una lenta caída del ahorro externo que hacia 2014 convergería hacia cero. Así, hacia 2014 la inversión bruta convergería del 20% del PBI estaría completamente financiada por ahorro bruto nacional.

3 Ver notas en www.180.com.uy del 24/11/2009 y El Espectador del 11/2/2010 www.espectador.com. 4 Ver nota en El Espectador, 11/02/2010, www.espectador.com 5 Ver nota en La Diaria, 15/4/10, www.ladiaria.com.uy 6 Yuravlivker (2010): p. 14 7 Estas son estimaciones realizadas por el staff del FMI pero que no comprometen las visiones de la

institución, tal como aclara el documento.

4

Gráfico 1: Proyecciones del informe del Staff del FMI (2003-2014)

Fuente: Fondo Monetario Internacional (2009)

Definiciones contables

En el marco del Sistema de Cuentas Nacionales la formación bruta de capital (FBK) es igual al ahorro bruto (Banco Central del Uruguay, 2009). Esta igualdad es una identidad contable que no expresa mecanismos causales y el ahorro total que financia la inversión está formado por componentes sobre los que las políticas públicas tienen distinto grado de incidencia. En este sentido es fundamental distinguir los dos componentes del ahorro bruto: el ahorro bruto nacional (ABN) y el ahorro externo (AX). El ahorro bruto nacional se define, como describe la Ecuación 1, igual a la diferencia entre el ingreso nacional disponible bruto (YNDB) y el gasto en consumo final (GCF), y este último incluye tanto el consumo final de los hogares (GCFH) como el consumo del gobierno (GCFG). Por su parte, el YNDB, tal como se plantea en la ecuación 2, se define como el ingreso bruto interno (que en magnitud es igual al PBI) más la remuneración neta de factores productivos del exterior (RX) y las transferencias netas corrientes del exterior (TRNC). ABN = YNDB – GCF (Ecuación 1) YNDB= YBI + RX + TRNC = PBI + RX + TRNC (Ecuación 2) A su vez, desde el punto de vista del enfoque del gasto se deduce que el ahorro externo es el opuesto del saldo en cuenta corriente de la balanza de pagos (SCC). Recordando que el PBI es la suma del gasto en consumo final (GCF), la formación bruta de capital (FBK) y el saldo neto de exportaciones menos importaciones (E-M), se deduce que la inversión de una economía se financia con el ahorro bruto nacional más el ahorro externo (Ecuación 7). ABN = YNDB – GCF = PBI + RX + TRNC – GCF (Ecuación 3) ABN = (GCF + FBK + E - M) + RX + TRNC – GCF (Ecuación 4) ABN = FBK + E – M + RX + TRNC (Ecuación 5) ABN = FBK + SCC (Ecuación 6) FBK = ABN – SCC = ABN + AX (Ecuación 7)

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A su vez, el ABN puede descomponerse por agentes: el ahorro bruto nacional privado (ABNP) y el ahorro bruto nacional del gobierno (ABNG). De esta forma podemos obtener el ABNP como el residuo entre el ABN y el ABNG y su magnitud será relativo a la definición de gobierno que se adopte. En este sentido, si se utilizara por ejemplo una definición del total del sector público (incluyendo el sector público financiero y el no financiero), el ABNP reflejaría estrictamente las decisiones de ahorro de los agentes privados. Por el contrario, si por motivos de disponibilidad de fuentes de información, se considerara el ahorro del gobierno solo como el gobierno central, entonces la seguridad social, las empresas públicas y el sector público financiero serían implícitamente considerados como parte del sector privado.

La relación entre inversión y ahorro Ex ante, los planes de ahorro y de inversión de los agentes de una economía no tienen por qué coincidir. Si los agentes desean invertir por encima de los ahorros generados por los residentes pueden recurrir al ahorro externo, mientras que los agentes que tienen superávit podrían intentar canalizar sus ahorros hacia proyectos atractivos en cualquier parte del mundo. En este sentido, Feldstein y Horioka (1980) encuentran el resultado paradójico (denominado “puzzle F-H”) de una fuerte correlación positiva entre la inversión bruta y el ahorro doméstico, que indicaría la escasez o ausencia de movilidad de capitales. En la literatura se ha discutido este efecto en numerosos trabajos que en general tienden a encontrar evidencia de correlación entre ambas variables. Sin embargo, estos estudios encuentran que el grado de movilidad de capitales es más alto en países en desarrollo que en países desarrollados, entre otros factores, por la magnitud de la ayuda externa, el tamaño del sector no transable, los niveles de apertura comercial y la estructura financiera de cada país (Apergis y Tsoumas, 2009).

Cuadro 1: Correlaciones ahorro-inversión por grupos de países (Clasificación del Banco Mundial) 1960-2008

Correlación

Ingreso Alto 0.93 Ingreso alto (OCDE) 0.92 Ingreso alto (no OCDE) 0.33 Ingreso Mediano 0.80 Ingreso Mediano Alto 0.43 Ingreso Mediano Bajo 0.94 Ingreso Bajo 0.88 Ingresos Mediano y Bajo 0.81

Fuente: Elaboración propia en base a World Development Indicators. El Banco Mundial reporta la formación bruta de capital (como porcentaje del PBI)

y el ahorro doméstico (definido como el PBI menos el Consumo). En el Cuadro 1 se presentan las correlaciones entre ahorro e inversión, estimadas con datos a 2008, para los grupos de países por niveles de ingresos según la clasificación del Banco Mundial. Tal como se encuentra en la literatura, se observa que las correlaciones son altas en todos los casos con excepción de los países de ingreso alto que no

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pertenecen a la OCDE, -que son los de menor ingreso dentro de este grupo de ingreso alto-, y para los países de ingreso mediano alto. Estos resultados expresan la vigencia del “puzzle F-H” y sugieren una imperfecta movilidad internacional de capitales. Como notan Apergis y Tsoumas (2009), lo paradójico del puzzle se materializa en la fortaleza de la correlación para países como los de la OECD entre los que se verifica empíricamente un arbitraje casi perfecto de retornos de los activos financieros. Por otro lado, los grupos de países de ingreso mediano alto y los de ingreso alto no OCDE podrían caracterizarse como países de alta movilidad de capitales, porque presentan una baja correlación entre ahorro e inversión. Uruguay pertenece a la categoría de países de ingreso mediano alto en los cuales la correlación entre ahorro e inversión es baja. Esta situación podría deberse a que son países con algunas condiciones para un desarrollo económico acelerado (aceptable infraestructura, riqueza de recursos naturales, mano de obra calificada, etc.), pero cuyas economías sufren una alta volatilidad.8 Eso podría generar que existiera un volumen elevado de proyectos de inversión con alto retorno potencial. En períodos de relativa calma, los capitales se moverían hacia esas economías para aprovechar esos retornos. Sin embargo, cuando las condiciones macroeconómicas cambian, el brusco cambio en la rentabilidad esperada de los proyectos podría generar un corte abrupto del ingreso de capitales (o sudden stop). Así, el resultado conjunto de estos movimientos podría ser el que genere una baja correlación entre el ahorro y la inversión.

Feldstein-Horioka para Uruguay Con referencia a Uruguay, se examinaron las series de ahorro e inversión en base a fuentes nacionales para el período 1960-2007. En línea con lo encontrado para el grupo de ingreso medio-alto del Banco Mundial, en Uruguay los coeficientes de correlación no son elevados en el total del período ni en subperíodos. Cuadro 2: Correlación entre Ahorro e Inversión para Uruguay

1960-

2007

1960-1974

1974-2007

1960-1969

1970-1979

1980-1989

1990-1999

2000-2007

Coeficiente 0.21 0.21 0.18 0.04 0.62 0.04 -0.14 -0.17

Fuente: Elaboración Propia en base a datos del Banco Central del Uruguay. Los variables ABN y FBK se definieron de acuerdo a las Ecuaciones 1 y 7 planteadas anteriormente. Sombreado más intenso indica significación estadística mayor de la correlación. Para determinar posibles variaciones históricas de la inserción del país en los flujos de capitales, se testearon las correlaciones tomando diferentes períodos (de 6 a 9 años), pero los coeficientes de correlación observados tampoco fueron elevados, alcanzando valores máximos en torno a 0,6 en algunos años puntuales. Las correlaciones no son estadísticamente significativas, y si algo muestran sería una reducción luego de la liberalización financiera de los 1970s y la crisis de comienzos de los 1980s. Se examinó además la correlación entre ahorro e inversión con respecto al ciclo económico, teniendo en cuenta el comportamiento fuertemente procíclico de la inversión y el consumo y un comportamiento procíclico del ahorro externo (Kamil y Lorenzo, 1998 y Carbajal y de Melo, 2006). La asociación entre la correlación ahorro-

8 Véase, e.g., Carbajal y De Melo (2006).

7

inversión y el ciclo económico no resultaron significativas.9 En este escenario, la baja correlación entre el ahorro e inversión podría deberse al patrón de movimientos del ahorro externo, que pasa a ser negativo durante los períodos de crisis económica, pero aún presenta fluctuaciones durante los períodos de crecimiento respondiendo a dinámicas internacionales. En este sentido, la volatilidad del ahorro externo medida como el desvío estándar de la tasa de ahorro externo es mayor a la del ahorro interno bruto y la de la formación bruta de capital fijo. El hecho de que exista una baja correlación entre ahorro doméstico e inversión no significa, entonces, que el ahorro nacional no sea importante para alcanzar las metas de inversión. Por el contrario, la volatilidad del saldo de la cuenta corriente hace más importante la existencia de ahorro doméstico estable y cuantitativamente significativo, como fuente de financiamiento de la inversión de largo plazo.

Inversión, Ahorro y Saldo de Cuenta Corriente En el gráfico 2 se presenta la evolución del ahorro bruto nacional, la inversión y el saldo en cuenta corriente –el opuesto al ahorro externo- para el período 1970-2007. En primer lugar, cabe destacar que en promedio el SCC fue negativo en torno al 1,3% del PBI. Esto significa que, en promedio, la economía uruguaya recibió anualmente 1,3% por concepto de ahorro externo.

Gráfico 2: Ahorro bruto nacional, inversión y saldo en cuenta corriente

1970-2007

INVERSIÓN; AHORRO NACIONAL Y CUENTA CORRIENTE (en porcentaje del PBI)

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

1970

1972

1974

1976

1978

1980

1982

1984

1986

1988

1990

1992

1994

1996

1998

2000

2002

2004

2006

FBK ABN SCC

Fuente: Elaboración propia en base a datos del Banco Central del Uruguay Los variables ABN y FBK fueron utilizadas de acuerdo a las Ecuaciones 1 y 7 y el SCC fue tomado

de la Balanza de pagos del Banco Central del Uruguay www.bcu.gub.uy

Tal como fuera planteado más arriba, el comportamiento de la tasa de ahorro externo ha sido pro-cíclico, incrementándose más durante las fases de crecimiento económico y disminuyendo durante las crisis. La serie ahorro externo describe una trayectoria estacionaria sobre su media (según el Test de Dickey-Fuller Aumentado) pero con una 9 Como medida del ciclo económico se utilizó alternativamente la tasa de crecimiento y el componente cíclico del PBI calculado a partir de la utilización del filtro de Hodrik-Prescott. Para testear la robustez a la aplicación del filtro se utilizaron dos valores usualmente usados en la literatura (6,25 y 100) para el parámetro de suavizado.

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elevada volatilidad. De mantenerse el patrón de comportamiento del ahorro externo, y aún si su nivel promedio se situara en torno a 1,3% del PBI, el ahorro nacional debería financiar prácticamente toda la inversión que se aspire a alcanzar. Más específicamente, si bien por períodos breves el ahorro externo podría facilitar el crecimiento de la inversión, el mismo no aparece como una respuesta sostenible a las restricciones al crecimiento de la economía uruguaya.10

Ahorro Bruto Nacional por agente: ahorro público y ahorro privado. A los efectos de analizar la relación entre el ahorro público y el privado, se realizó una estimación del ahorro bruto nacional del sector público (ABNPU). Se consideró la definición de ahorro público que utiliza Loayza et al (1998a), pero se utilizaron directamente las fuentes nacionales, Banco Central del Uruguay y Ministerio de Economía y Finanzas en vez de los datos del Fondo Monetario Internacional.11 La información disponible permite construir la serie de ahorro público para el período 1970-2007 considerando únicamente el resultado fiscal del Gobierno Central. Así, la definición de ahorro público utilizada deja fuera, por ejemplo, la seguridad social, las empresas públicas y el sector público no financiero. Una vez obtenido el ahorro del sector público, por residuo se calculó el ahorro privado, es decir, restando del ahorro bruto nacional el ahorro del sector público. Las tres series se ilustran en el gráfico 3.

Gráfico 3: Ahorro por sector institucional 1970-2007

AHORRO POR SECTOR INSTITUCIONAL (en porcentaje del PBI)

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

1970

1972

1974

1976

1978

1980

1982

1984

1986

1988

1990

1992

1994

1996

1998

2000

2002

2004

2006

AHORRO BRUTO NACIONALAHORRO BRUTO NACIONAL PUBLICOAHORRO BRUTO NACIONAL PRIVADO

Fuente: Elaboración propia en base a datos del Banco Central del Uruguay www.bcu.gub.uy y del Ministerio de Economía y Finanzas

En el gráfico 3 se observa que el sector público (Gobierno Central) presenta en general tasas de ahorro negativo por lo cual el ahorro del sector privado es superior al ahorro bruto nacional. Los valores más bajos de la tasa de ahorro público se presentan en los

10 Bresser-Pereira y Gala (2007) concluyen de manera similar que no es viable sostener el crecimiento a partir del ahorro externo. 11 Las fuentes del FMI no permitían mejorar la cobertura del sector público (incorporar algún elemento más que el Gobierno Central) y por lo tanto permitían la misma estimación que las fuentes nacionales.

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años de crisis 1982 y 2002. Adicionalmente, de acuerdo al gráfico parece existir una relación negativa entre la evolución del sector público y la del sector privado. En la siguiente sección se discutirá este comportamiento.

De más: Que el ahorro doméstico contribuya a un

círculo virtuoso de crecimiento Los determinantes del ahorro privado Las teorización económica del ahorro ha sido mayormente de naturaleza “residual”, ya que está basada en el estudio del comportamiento del consumo. Las teorías sobre el consumo han evolucionado desde la contribución de Keynes, quien postuló una función de consumo macroeconómica que depende positivamente del ingreso corriente, pasando por los aportes de Fisher al introducir la dimensión intertemporal en las decisiones de los consumidores, y más tarde, la teoría del ingreso permanente de Friedman y del ciclo de vida de Modigliani. Según la teoría keynesiana el consumo es explicado por el nivel de ingreso actual, la propensión marginal al consumo se encuentra entre 0 y 1, y la propensión media al consumo disminuye cuando aumenta el ingreso (Keynes, 1936). Desde el punto de vista del ahorro, se deduce entonces que su propensión media a ahorrar creciente con el ingreso. Fisher introduce la dimensión temporal argumentando que agentes maximizadores realizan una elección intertemporal entre ahorro y consumo. El consumo depende del ingreso que el agente espera obtener a lo largo de toda la vida y cuánto más se espera ganar en el futuro más se consume en el presente. La tasa de interés aparece como el precio relativo del consumo presente versus el consumo futuro, y el efecto de dicha tasa sobre el ahorro dependerá de la magnitud relativa del efecto ingreso y del efecto sustitución. En este modelo se supone un perfecto mercado de capitales donde los agentes pueden pedir préstamos –permitiéndoles consumir en el presente más que su ingreso corriente. Sin embargo, si los consumidores no pueden acceder al crédito (enfrentan restricciones de liquidez), su consumo podría depender únicamente del ingreso corriente. Basados en el modelo de Fisher, Friedman desarrolla su hipótesis de ingreso permanente y Modigliani su hipótesis de ciclo de vida. Friedman (1957) elabora su teoría del ingreso permanente basado en la hipótesis que los individuos realizan sus decisiones considerando el flujo de ingresos a recibir a lo largo de su vida y no solamente el ingreso corriente. Los individuos utilizan el ahorro y los préstamos para equilibrar el consumo ante variaciones transitorias del ingreso. La hipótesis de ingreso permanente destaca el rol de las expectativas de los individuos y, dentro de su marco, solo los cambios de política que afecten el ingreso permanente tendrán efecto sobre el consumo. Si a los supuestos de la hipótesis de ingreso permanente se agrega el de expectativas racionales, sólo los cambios no predecibles de política podrán tener algún impacto sobre el consumo. Por su parte, Modigliani y Brumberg (1954) desarrollan la teoría de los ciclos de vida del ahorro basados en la idea que el ingreso de los agentes varía a lo largo de sus vidas y el ahorro permite a los consumidores trasladar ingreso entre dichas etapas. Por lo tanto, en un horizonte de largo plazo, la propensión a consumir depende de la riqueza que perciben los individuos a lo largo de toda su vida, y las personas ahorran durante su etapa laboral activa y desahorran cuando se jubilan

10

A partir de estas teorías se puede identificar un conjunto de factores que afectarían las tasas de ahorro. Los estudios empíricos no son concordantes en cuanto a los determinantes efectivos del ahorro observado, y en cualquier caso las variables convencionales no parecen ser suficientes para dar cuenta de las variaciones espaciales, temporales e intra-nacionales y, por ende, para informar cabalmente las opciones de política (Deaton, 2010). La evidencia internacional Un hecho estilizado resaltado por diversos autores y estudios es que las tasas de ahorro varían considerablemente entre países y a lo largo del tiempo (Edwards 1995, Loayza et

al 2001). Si consideramos desde la década de los sesenta, se ha producido una divergencia en las tasas de ahorro, y en particular, entre los países en desarrollo: se han incrementado en los países de Asia del Este, en América Latina y el Caribe se han estancado y han caído en África Subsahariana aunque con un repunte a partir del 2000. Por su parte, los países de la OCDE, en promedio, siempre han tenido las tasas de ahorro más altas, con excepción de los años más recientes, 2001-2008, en que fueron superados por Asia del Este. Algunos autores señalan que la disparidad regional de las tasas de ahorro se encuentran relacionada con la divergencia de los ingresos per cápita: los países con mayores tasas de ahorro presentan un mayor crecimiento del ingreso (Gavin et al 1997, Loayza et al 2000).

Cuadro 3 – Tasas de ahorro doméstico como porcentaje del PBI (%)

1960-1975 1976-1981 1982-1990 1991-2000 2001-2008

América Latina y el Caribe

18,5 17,6 16,9 17,0 16,5

África Sub-Sahariana

12,1 9,7 8,1 8,1 10,8

Asia del Este y Pacífico

18,3 22,6 19,9 23,7 25,3

Asia del Sur 9,3 11,4 11,3 20,5 18,4 OCDE 26,9 23,7 24,1 24,0 24,9

Mundo 17,8 17,9 16,5 16,2 18,2

Nota: Promedios del ratio de la tasa de ahorro doméstico como porcentaje del PBI (en dólares). Fuente: Elaborado en base a World Bank Data Base: World Development Indicators (WDI).

11

Gráfico 5 Tasa de ahorro doméstico como porcentaje del PBI

(en porcentaje) 1960-2008

0

5

10

15

20

25

30

35

1960

1963

1966

1969

1972

1975

1978

1981

1984

1987

1990

1993

1996

1999

2002

2005

2008

ALC Africa Subsahariana Asia del Este y Pacifico

OCDE Asia del Sur

Fuente: World Bank Data Base: World Development Indicators

Para el caso de América Latina, el hecho más relevante es que las tasas de ahorro han permanecido bajas a pesar de las reformas financieras aplicadas y la estabilización macroeconómica alcanzada (Gavin et al 1997, Gutiérrez 2007, Reinhardt 2008). Los bajos niveles de tasa de ahorro nacional restringen las posibilidades de inversión en la medida que los países pasan a depender del ahorro externo para financiar sus inversiones, y por ende, obtener un crecimiento económico sostenible (Gutiérrez 2007). La dependencia en el ahorro externo ha implicado agregar vulnerabilidad a la economía frente a las crisis debido a la volatilidad de los flujos de capitales, además de no constituir una fuente de financiamiento sostenible en el tiempo. Durante la década de los noventa se han desarrollado diversos estudios empíricos con el objetivo de estudiar el comportamiento del ahorro en el largo plazo entre países y analizar cuales son sus determinantes. En particular, uno de los trabajos más comprensivos es el de Loayza et al (2001) que sintetiza los resultados encontrados por diversos estudios en base a datos de 134 países entre 1960 y 199412. Estos autores identificaron un conjunto de hechos estilizados:

i. La mediana mundial de la tasa de ahorro nacional ha disminuido desde los 70 y muestra diversos patrones entre regiones.

ii. El ahorro público ha disminuido en los países industrializados desde mediados de los setenta, pero ha aumentado en los países en vías de desarrollo desde los 80.

iii. El ahorro privado ha permanecido estable en los países industriales y en los países en desarrollo ha tenido una disminución a mediados de los 80 y una recuperación cíclica en los 90.

iv. Se encuentra una correlación positiva, tanto para cortes transversales como para datos de panel, entre las tasas de ahorro y los niveles de ingreso. Y

12 Loayza, López y Schmidt-Hebbel (2001) presentan los resultados de un proyecto de investigación titulado “Saving Across the World” del Banco Mundial que elaboró diversos estudios empíricos sobre el comportamiento del ahorro y el consumo a partir de una base de datos elaborada específicamente. Dicha base abarca el período 1960-1994 y a 112 países en desarrollo y 22 países industrializados. Esta base de datos se describe en Loayza, López y Schmidt-Hebbel (1998a).

12

también, la correlación es positiva entre la tasa de ahorro y las tasas de crecimiento de ingreso aunque en este caso la relación es más alta para los países industriales (los países con mayores tasas de crecimiento presentan altas tasas de ahorro). Esta última relación ha sido considerada como una evidencia de la existencia de círculos virtuosos de ahorro y prosperidad, junto con trampas de pobreza y bajo ahorro.

v. Las tasas de ahorro y de inversión doméstica están positivamente correlacionadas apoyando la hipótesis de Feldstein y Horioka (1980).

Estudios anteriores sobre los determinantes de las tasas de ahorro en base a datos de panel, como los de Edwards (1995) para 36 países, y posteriores, tales como los de Gutiérrez (2007) para América Latina y Reinhardt (2008) para 43 países de ingreso medio, respaldan las líneas principales que identifican Loayza et al (2001)13. Luego de constatar las diferencias entre las tasas de ahorro entre países y a lo largo del tiempo, la mayoría de los trabajos se han planteado analizar cuáles son los factores que explican estas divergencias y cuál es el rol que puede cumplir la política en la promoción de las tasas de ahorro. Los principales resultados de la investigación empírica sobre el ahorro privado se sintetizan en los dos cuadros siguientes:

Cuadro 4. Factores explicativos de la tasa de ahorro privado

y resultados empíricos Factores

explicativos

Efecto esperado sobre la tasa de ahorro

privado

Evidencia empírica

Persistencia Elevada auto-correlación serial en las tasas de ahorro Loayza et al (2000) y Reinhardt (2008)

Ingreso

corriente

Según la función de consumo keynesiana, se espera un efecto positivo del ingreso sobre la tasa de ahorro.

Efecto positivo del ingreso per cápita real sobre las tasas de ahorro en el corto plazo. La relación es más robusta y cuantitativamente importante en los países en desarrollo que en los desarrollados (Edwards 1995, Loayza et al, 2000 y Reinhardt, 2008). En el largo plazo, el aumento del ingreso se acompaña de cambios demográficos y la urbanización, que tienden a reducir el ahorro.

Distribución

del ingreso

El efecto esperado de la concentración del ingreso sobre el ahorro de los hogares es positivo. Se espera que las personas más ricas ahorren una proporción mayor que aquellas de menores ingresos (el ahorro sería un “bien superior”). El ahorro depende de la distribución funcional del ingreso (por ejemplo Kaldor), y/o de la distribución personal del ingreso.

En general, no se detecta efecto significativo (Edwards, 1995), pero Gutiérrez (2007) encuentra un resultado positivo.

Ingreso Las teorías de ingreso permanente de Si bien la evidencia tiende a rechazar la

13 Además, los trabajos de Edwards (1995) y Loayza et al (2000) distinguen el ahorro por agentes: a nivel nacional, el sector público o el gobierno y el sector privado. Gutiérrez (2007) discrimina, además, dentro del sector privado el ahorro de las familias y de las empresas.

13

Factores

explicativos

Efecto esperado sobre la tasa de ahorro

privado

Evidencia empírica

transitorio y

permanente

Friedman y la hipótesis de ciclo de vida de Modigliani esperan que los shocks permanentes de ingreso afecten el consumo mientras que los transitorios aumenten el ahorro.

hipótesis de ingreso permanente, el impacto positivo de un aumento transitorio del ingreso per cápita sobre el ahorro es mayor que el impacto de un aumento permanente del ingreso. (Loayza et al 2000).

Crecimiento El efecto del crecimiento sobre el ahorro es ambiguo. Según la teoría del ingreso permanente un mayor crecimiento económico –mayores ingresos en el futuro- reduce el ahorro corriente. Según el modelo del ciclo de vida, el efecto depende de las cohortes que se benefician más con el crecimiento del ingreso y de las restricciones de liquidez. La causalidad sigue siendo tema de debate (e.g., Gavin et al 1997).

Según la evidencia para paneles de datos existe una fuerte asociación entre las tasas de ahorro y el crecimiento real per cápita. (Edwards, 1995; Loayza et al 2000; Gutiérrez 2009).

Demografía La hipótesis del ciclo de vida describe un patrón de consumo y ahorro que sigue la forma de una U invertida. Se ahorra más en las edades activas y se desahorra cuando las personas son dependientes jóvenes o después que se jubilan.

La evidencia es controversial: las tasas de ahorro no son tan altas en la edad de situación activa. Las personas jubiladas ahorran o no desahorran tanto como se espera teóricamente (Loayza et al 2000). No obstante, parece sí observarse una relación negativa entre las tasas de dependencia de jóvenes, y ancianos, y las tasas de ahorro privado (Edwards 1995, Loayza et al 2000).

Incerti-

dumbre

Se espera que un mayor nivel de incertidumbre aumente el ahorro porque se supone que los consumidores son adversos al riesgo y disminuyen su consumo por motivo de precaución.

Generalmente se utiliza la inflación como indicador de la incertidumbre –macroeconómica- y su efecto sobre el ahorro debería ser positivo (Loayza et al 2000, Gutiérrez 2007), aunque no resulta significativa en otros estudios empíricos (Edwards 1995; Reinhardt 2008).

Fuente: Elaboración en base a Loayza, Schmidt-Hebbel y Servén (2001). Trabajos citados: Edwards (1995): 36 países industrializados y en desarrollo, 1970-1992, datos de panel; Loayza, Schmidt-Hebbel & Sevén (2000): 69 países industrializados y en desarrollo, 1965-1994, panel dinámico, variable explicativa ahorro privado; Reinhardt (2008): 43 países de ingreso medio, 1976-2000, datos de panel (estático y dinámico), variable explicativa: ahorro bruto doméstico; Gutierrez (2007): 9 países latinoamericanos, 1990-2003, datos de panel (estático), variable dependiente: ahorro nacional.

14

Cuadro 5: Efectos de las políticas para promover

el ahorro privado y resultados empíricos. Política Efecto esperado Resultados

Política fiscal Ahorro público Según la Equivalencia Ricardiana, un

aumento permanente del ahorro del gobierno es compensado por una reducción equivalente en el ahorro privado.

En la mayoría de los trabajos se observa un efecto negativo del ahorro público sobre el ahorro privado, pero con un coeficiente menor a la unidad. (Edwards 1995, Loayza et al 2000).

Incentivos

tributarios La elasticidad del ahorro privado a las tasas netas de retorno (después de impuestos) no es clara debido a la contraposición de los efectos sustitución e ingreso.

Cuando se ha encontrado efectos positivos de los incentivos tributarios sobre el ahorro, estos han sido de pequeña magnitud, y además hay que considerar que, al menos en el corto plazo, tienen un impacto negativo sobre el ahorro público.

Reforma del

sistema de

pensiones

El pasaje de un sistema de reparto a un sistema de capitalización individual tendría un impacto favorable sobre el ahorro.

El impacto de la reforma depende de la forma en que se financia el déficit de la transición al nuevo sistema y de las ganancias de eficiencia que se obtengan.

Liberalización

financiera

En el corto plazo, tendría efecto directo negativo y en el largo plazo un efecto indirecto positivo. El efecto directo opera a través del canal de precios –tasa de interés- y de cantidades –expansión del crédito privado-. El efecto indirecto de la liberalización, se daría a través de la inversión y el crecimiento económico.

Las tasas de interés no muestran influencias significativas o consistentes sobre el ahorro, Edwards (1995), Loayza et al (2000), Gutiérrez (2007) y Reinhardt (2008). Evidencia de efecto negativo directo en el corto plazo, vía expansión del crédito.

Endeudamiento

externo y ayuda

externa.

No hay consenso sobre cuál es el efecto del ahorro externo sobre el ahorro nacional.

Algunos trabajos encuentran que el financiamiento externo tiende a desplazar el ahorro nacional (Edwards 1995; Loayza et al, 2000). Sobre la ayuda financiera los resultados son ambiguos ya que en países en transición hacia mayores tasas de ahorro, los flujos de ayuda externa estuvieron asociados con aumentos del ahorro nacional (Rodrik 2000).

Fuente: Ver cuadro 4.

En síntesis, la mayoría de los estudios han encontrado como factores claves para el aumento de la tasa de ahorro privado el crecimiento económico (incremento del ingreso per cápita), el nivel de ingreso y el ahorro público (evidencia de Equivalencia Ricardiana parcial). El efecto de la incertidumbre macroeconómica no aparece respaldado empíricamente. El ahorro externo podría desplazar el ahorro privado, pero no de forma completa. Sobre la hipótesis del ciclo de vida la evidencia no es concluyente, ya que en algunos casos la tasa de dependencia tiene un efecto negativo para aumentar el ahorro pero en otros estudios no resulta significativa. Por último, la tasa de interés, el desarrollo del sistema financiero y la distribución del ingreso tienen efectos ambiguos. En relación con los factores que afectan el ahorro público, Edwards (1995) encuentra que el crecimiento económico aparece como uno de las variables más importantes. Por

15

el contrario, afectan negativamente el ahorro público la inestabilidad política y el ahorro externo (en menor proporción). De la discusión anterior sobre los resultados de los estudios empíricos, basados en cortes transversales de países y series de tiempo, surge que solo algunos de los

determinantes convencionales del ahorro resultan significativos y con los signos esperados en función de la teoría, mientras que otros resultados ambiguos teóricamente se muestran igualmente inciertos en la evaluación empírica. La evidencia para Uruguay Para el caso de Uruguay, la evidencia tiende a estar en línea con los resultados encontrados a nivel internacional, y en particular para América Latina. Noya (1988) analiza las relaciones entre los cambios en la política financiera, los cambios en la composición de la cartera financiera de las familias -la estructura de activos y pasivos financieros- y el desempeño de las inversiones, en el periodo 1974-1984. Concluye que las reformas financieras produjeron cambios en la composición de la cartera financiera de las familias pero no tuvieron los efectos esperados sobre la tasa de ahorro e inversión, aunque es posible que haya existido un efecto positivo al disminuir la restricción externa. Rama y Forteza (1993) estudian la relación entre la indexación de activos y ahorro privado en el caso de Uruguay en el período 1961-1990. Su objetivo es contrastar la hipótesis de que una mejor protección del valor de los activos financieros frente a la inflación, a través de la introducción de activos indexados, estimula el ahorro privado. Encuentran que no hay una relación fuerte entre la introducción de activos con menor riesgo, indexados, y el nivel de ahorro privado, pero plantean que la adopción de un marco proclive a la dolarización parece haber tenido un impacto favorable sobre el nivel del ahorro privado. Noya, Lorenzo y Grau (1998) analizan los determinantes del ahorro doméstico, desagregando el ahorro privado y el ahorro público, considerando datos anuales para 1955-1994 y trimestrales para 1975-1994. El estudio se concentra en las consecuencias, sobre el ahorro privado, de la liberalización financiera y dos intentos de estabilización basados en el tipo de cambio (los preanuncios del tipo de cambio entre 1978 y1982, y la flotación dentro de una banda a partir durante los 90s). La evidencia que aportan no permite sostener la hipótesis de ingreso permanente y ciclo de vida, aunque si una dependencia contemporánea entre el crecimiento del consumo y del ingreso debido a las restricciones de liquidez que se mantienen aún luego de las reformas financieras de liberalización. Por otra parte, no encuentran respaldo a la hipótesis de Equivalencia Ricardiana estricta. En cuanto al resultado del sector público, este no depende de los elementos no discrecionales de la política fiscal, y los componentes discrecionales parecen relacionarse con el ciclo político-electoral. Forteza (1998) analiza los efectos fiscales de la reforma del sistema de seguridad social uruguayo, que introdujo un pilar de capitalización individual en un sistema original de reparto. Examina un horizonte de largo plazo, entre 1996-2050. Concluye que el resultado fiscal de la reforma depende de la capacidad de reducir la evasión y/o dar incentivos para aumentar la edad de la jubilación. En el caso que la edad media de

16

jubilación permanezca y no se reduzca la evasión, se darían aumentos permanentes del déficit global y de la deuda del gobierno, y por el contrario, si a través de la reforma se aumentara por lo menos dos años en la edad media de jubilación, o se logra disminuir la evasión, esto puede generar una caída del déficit global y de la deuda a mediano y largo plazo. Finalmente, el trabajo de Lorenzo y Osimani (2001) analiza los determinantes microeconómicos del ahorro de los hogares de bajos ingresos, a través de la Encuesta de Gastos e Ingresos de los Hogares (1994-1995), y examina la disponibilidad de instrumentos para su incentivo. Identifican un comportamiento diferencial del ahorro de las familias de bajos ingresos, y en general detectan efectos significativos del ingreso corriente, el ciclo de vida (aunque no verifican una “U invertida” sino ahorro creciente con la edad), y el acceso al crédito para vivienda. En el estudio, la incertidumbre incide positivamente sobre ahorro, pero no del mismo modo entre los hogares de menores ingresos. En síntesis, los resultados encontrados señalan que las tasas de ahorro son bajas y que la liberalización financiera, iniciada a mediados de los 70s y profundizada a partir de los 90s, no tuvo los efectos esperados en cuanto a la tasa de ahorro e inversión (Noya 1988; Noya, Lorenzo y Grau 1998). La reforma del sistema de seguridad social de mediados de los 90s no tiene un efecto claro en términos del ahorro nacional (Forteza 1998). Las tasas de ahorro no se ven afectadas por la disponibilidad de instrumentos financieros –introducción de activos con menor riesgo- (Forteza y Rama 1993), no se sostiene la hipótesis de ingreso permanente ni la del ciclo de vida, y tampoco se encuentra evidencia de la Equivalencia Ricardiana estricta (Noya, Lorenzo y Grau 1998). Cuando se estudia el ahorro privado de los hogares de menores ingresos, se encuentra un comportamiento diferencial respecto al observado a nivel agregado, y aparecen como factores claves del ahorro, el ingreso, el ciclo de vida del hogar y el acceso al crédito para vivienda (Lorenzo y Osimani, 2001). Nueva evidencia sobre los determinantes del ahorro en Uruguay En el apartado siguiente se presenta evidencia actualizada pero preliminar sobre la relación entre el ahorro privado y el ahorro público, y sus principales, determinantes para el Uruguay en el período 1970-2007.

Ahorro privado

Inicialmente, se estimó el Modelo 1 regresando el ahorro privado contra los determinantes más usuales encontrados en la literatura: el ahorro privado rezagado, el ahorro público, el nivel de ingreso (el logaritmo del PBI per cápita), la tasa de crecimiento del PBI per capita, la tasa de interés real (tasa activa promedio del mercado), el ahorro externo, la diferencia del logaritmo de la inflación como indicador de inestabilidad macroeconómica, la tasa de dependencia demográfica para testear la hipótesis de ciclo de vida, un indicador de profundidad financiera (calculado como el M2 sobre el PBI) y la distribución del ingreso a través del Índice de Gini. El cuadro 6 presenta los resultados encontrados.

17

Cuadro 6: Determinantes del ahorro privado, Uruguay 1970-2007 Estimación por MCO, P-valores entre paréntesis.

Modelo 1 Modelo 2

Ahorro privado rezagado -0,020 (0,859)

Ahorro público -0,556 (0,000)

-0,511 (0,000)

Logaritmo PBI PC 0.000

(0,808)

Crecimiento PBI pc 0,007

(0,886)

Tasa de interés real 0,190

(0,062) 0,022

(0,000)

Ahorro externo -0,052 (0,001)

-0,477 (0,000)

Dif logaritmo inflación -0,007 (0,411)

Dependencia demográfica -0,067 (0,896)

Dinero 0,094

(0,218)

GINI 0,000

(0,570)

Constante 0,16

(0,606) 0,140

(0,000)

Observaciones 36 38

R2 0,7932 0,724

R2 Ajustado 0,07105 0,700

P-value F test 0,000 0,000

Fuente: Elaboración propia. Nota: La construcción de las variables de ahorro privado, ahorro público y ahorro externo fueron explicadas en la sección anterior. El PBI per cápita fue construido a partir de datos del BCU para los datos de producto y del INE para los de población. La tasa de inflación fue tomada del INE. La tasa de interés real se construyó a partir de la tasa de interés activa promedio del sistema financiero y la inflación. El indicador de profundidad financiera fue calculado como la cantidad total de dinero (M2) en porcentaje del PBI corriente, ambos tomados del BCU. El Índice de Gini fue tomado de Bértola (2005) hasta 1985 y en adelante del Área de Empleo e Ingresos del Instituto de Economía basado en Encuestas Continuas de Hogares.

De estas variables, en el Modelo 1 solo el ahorro público y el ahorro externo resultan significativos. La tasa de dependencia demográfica no resulta significativa, rechazando la hipótesis de ciclo de vida. El coeficiente del ratio M2 sobre PBI no resulta significativo, apoyando la hipótesis que la profundización financiera no tiene efectos sobre la tasa de ahorro. Estos resultados van en la línea con los trabajos de Noya (1988) y Noya, Lorenzo y Grau (1998). Sorprende que el crecimiento del producto per cápita no sea significativo en relación a las tasas de ahorro privado y que, en todo caso, presente un coeficiente negativo. No obstante, la relación entre ahorro y crecimiento es teóricamente ambigua, como se señaló en la sección anterior. Algunos estudios empíricos para paneles de países como el de Reinhardt (2008) tampoco encuentra significativo la tasa de crecimiento económico para los países de ingreso medio, e incluso para la muestra de países latinoamericanos el coeficiente es negativo. Sin embargo Edwards (1995), Loayza et al (2000), Gutiérrez (2007) sí encuentran un efecto positivo del crecimiento económico. Quizás este último resultado se explique por el hecho estilizado encontrado que los países con mayores tasas de ahorro presentan también mayores tasas de crecimiento económico, pero esta relación no necesariamente debería darse cuando se analiza el caso de un solo país. El gráfico 5 presenta la relación

18

entre el ahorro privado y el crecimiento del PBI per capita en Uruguay. Así, en el período 1970-2007 el ahorro privado parece tener una relación negativa con el crecimiento del PBI per cápita. En parte dicha relación viene dado por los altos valores de ahorro que se verificaron con caídas considerables del producto en las crisis de 1982 y 2002. Si se controla por estos valores atípicos la relación negativa deja de sostenerse. Gráfico 5: Relación entre tasa de ahorro privado y crecimiento del PBI per cápita

.1.1

2.1

4.1

6.1

8.2

ab

np

r

-.1 -.05 0 .05 .1crecpbipc

Fuente: Elaboración propia

En el modelo 2 se estimó solo las variables que resultaban significativas en el Modelo 1, como forma de evaluar la robustez a la exclusión de variables no validadas en la primer estimación. Se re-estima incluyendo el ahorro externo, el ahorro público y la tasa de interés real. Los resultados serían consistentes con la evidencia empírica previa, ya que se rechaza la existencia de Equivalencia Ricardiana completa pero sí existe una sustitución parcial (-0,511) del ahorro privado. En relación con el ahorro externo, este genera un desplazamiento del ahorro privado con un coeficiente de -0,477, coincidiendo con Edwards (1995) y Gutiérrez (2007). La tasa de interés por su parte, es significativa pero su efecto cuantitativo parece muy modesto.

Ahorro Público En el caso del ahorro público la estrategia de estimación fue la misma que se siguió en el caso del ahorro privado, testeando en el Modelo 1 las variables claves señaladas por la literatura: el ahorro externo y la tasa de crecimiento del producto (Cuadro 7).

19

Cuadro 7: Determinantes del ahorro público, Uruguay 1970-2007 Estimación por MCO, P-valores entre paréntesis.

Modelo 1 Modelo 2

Crecimiento PBI pc 0,252 (0,000)

0,253 (0,000)

Ahorro externo -0,161 (0,194)

Constante -0,026 (0,000)

-0,029 (0,000)

Observaciones 38 36

R2 0,404 0,374

R2 Ajustado 0,370 0,357

P-value F test 0,000 0,000

Fuente: Elaboración propia en base a BCU De acuerdo a estas estimaciones la relación entre el ahorro público y el ahorro externo no es significativa para la economía uruguaya durante el período 1970-2007. Por otro lado, el crecimiento económico (medido por la tasa de crecimiento del PBI per cápita) aparece como un determinante positivo y significativo, al igual que encuentra Edwards (1995). Esta relación entre ahorro público y el ciclo económico explicaría por qué la tasa de crecimiento del PBI per cápita no es significativa en las ecuaciones estimadas para explicar el ahorro privado que incluyen el ahorro público. Kamil y Lorenzo (1998) y Carbajal y De Melo (2006) también encuentran pro-ciclicidad del resultado fiscal respecto al producto.

De menos: No saber qué es el consumo conspicuo, el

efecto demostración, o las decisiones “por defecto”

Como se vio, las teorías económicas convencionales sobre el consumo han tenido éxito limitado procurando explicar las variaciones de la tasa de ahorro privado entre países y a lo largo del tiempo. Dicha conclusión justifica la exploración de hipótesis alternativas de comportamiento. Algunas de ellas tienen una larga y honrosa historia en el pensamiento económico pero han tendido a ser olvidadas a pesar de su validez empírica; otras han cobrado forma más recientemente con avances metodológicos de la disciplina. Una mejor comprensión del comportamiento de los agentes puede revelar nuevos espacios para formular políticas públicas orientadas al desarrollo económico.

Efecto demostración

“Salvo que usted sea un economista profesional próximo al retiro, el nombre James S. Duesenberry probablemente le resulte desconocido.(…) La verdadera sorpresa es que la amplia mayoría de los economistas menores de 50 tampoco han oído hablar del Sr Duesenberry. Esto es un enigma porque su teoría del comportamiento del consumidor claramente supera a las teorías alternativas que la desplazaron en los años 1950s –una inversión en el patrón habitual en el que las teorías son desplazadas por alternativas que explican mejor la evidencia.” (“The mysterious disappearance of James Duesenberry”, Robert H. Frank, The New York Times, June 9, 2005; traducción propia)

La noción de que las decisiones de los consumidores se encuentran influidas por los patrones de consumo de otros individuos o grupos circula en la economía desde los

20

orígenes de la disciplina, pero ha sido persistentemente resistida desde entonces.14 Conflictos ideológicos y metodológicos empujaron estas ideas hacia el dominio de otras ciencias sociales. Sin embargo, en las décadas del ’40 y ’50 varios economistas propusieron modelos analíticos y formales que explicitan interdependencias sociales en el consumo.

En Income, saving and the theory of consumer behavior (1949), James Duesenberry parte de la observación de que, contra lo que sugerirían los estudios de corte transversal (en su caso, para Estados Unidos, los “estudios de presupuestos” de 1935-36 y 1941-42, que muestran el resultado habitual de tasas de ahorro crecientes por deciles de ingreso), en los estudios longitudinales extensos la tasa agregada de ahorro no muestra una tendencia a crecer con el aumento del ingreso real (o sea, a medida que más familias se mueven a los niveles de ingreso real en los que se verificaban mayores tasas de ahorro en los cortes transversales anteriores). En cambio, Duesenberry muestra que la evidencia empírica es consistente con la existencia de efectos demostración. Dicho efecto resulta del deseo extendido de consumir bienes de calidad superior; y de que la “calidad” de los bienes es “observada” a partir del conocimiento de los patrones de consumo de estratos superiores de la sociedad.

A través de cada contacto con bienes de calidad superior, los consumidores revisarán a la baja la satisfacción con sus niveles corrientes de consumo. Si los ingresos de otros aumentan, ello generará en el consumidor una exposición más frecuente a bienes de calidad superior, alimentando la insatisfacción con la canasta propia de consumo (en otras palabras, la utilidad individual derivada de un nivel de consumo dado depende del ratio de ese consumo contra un promedio ponderado del gasto de consumo de los miembros de la sociedad con los que el consumidor está en contacto). Estos procesos pueden inducir aumentos del consumo total con el transcurso del tiempo, aún a niveles constantes de ingreso real.

En su comentario para la American Economic Review, el futuro premio Nobel Kenneth Arrow consideró el libro de Duesenberry “una de las contribuciones más significativas del período de posguerra a nuestra comprensión del comportamiento económico”.15 Duesenberry y Arrow exponen o resumen evidencia que sostendría la pertinencia de las hipótesis del primero (por ejemplo, la estabilidad de largo plazo de las tasas de ahorro nacionales en los Estados Unidos, o las mayores tasas de ahorro de familias de color, para cada nivel de ingreso, al tener sus “aspiraciones” techos de consumo más bajos determinados por la segregación racial). Más recientemente, la literatura sobre “economía de la felicidad” ha generado otra vertiente de resultados ampliamente consistentes con hipótesis como las de Duesenberry. Dicha literatura se apoya en el bienestar reportado a través de encuestas representativas de la población (Graham, 2005), y muestra convincentemente que la satisfacción individual es fuertemente influida por el consumo relativo. Los datos para amplias muestras de países muestran que la privación absoluta afecta negativamente a la felicidad, pero luego de que se satisfacen ciertas necesidades básicas, las aspiraciones crecientes y las diferencias de

14 Duesenberry (1949) cita menciones de Jevons, Marshall y Pigou al respecto, aunque nota que dichas consideraciones no ingresan en el análisis formal de los autores sobre comportamiento de los consumidores. 15 Arrow (1950)

21

ingresos relativos se vuelven cada vez más importantes como determinantes de la felicidad (Graham, 2005; p.47; Easterlin 2001).16

En las décadas subsiguientes, otros autores exploraron hipótesis similares a las de Duesenberry, y sus estudios no precisamente terminaron en ignotos periódicos (Leibenstein, 1950; pero también Pollak, 1970, 1976). Quizás la contribución más relevante para nuestros propósitos es la de Ragnar Nurkse (1953), ya que plantea la existencia de efectos demostración a nivel internacional y las implicaciones para economías subdesarrolladas. En particular, Nurkse observa que los niveles de consumo de los países pueden estar interrelacionados de manera similar a la que observa Duesenberry entre estratos sociales de una misma economía nacional. La observación de pautas de consumo superiores en otros países puede conducir a la imitación en países más pobres, y por tanto la información que se difunde internacionalmente sobre los estilos de vida de países avanzados contribuye a elevar el consumo y reducir el ahorro en los menos adelantados.17

Para Nurkse, el efecto demostración internacional es una función de dos factores: la distancia de ingresos y consumo entre países industrializados y los menos desarrollados, y el conocimiento de esas brechas a nivel masivo en los segundos. En tanto la modernización, urbanización y expansión de los medios de comunicación van extendiendo cada vez más rápidamente el conocimiento de los estilos de vida de los países avanzados, las brechas de ingreso y consumo en general no se reducen o han aumentado. Lejos de promover un mayor esfuerzo laboral y productivo, el conocimiento extendido de las pautas de consumo del mundo desarrollado haría que el ingreso extra generado en países menos desarrollados se destine a procurar una sensación de inmediato (aunque ilusorio) achicamiento de las distancias. Irónicamente, en la medida que crece el ingreso real de los países más pobres, e incluso el ingreso relativo, el mayor acceso a la información que lo acompaña promueve la expansión acelerada del consumo corriente y conspira contra el aumento del ahorro. El efecto demostración internacional también podría explicar las tensiones recurrentes en la balanza de pagos, al inducir una demanda siempre creciente de bienes de consumo importados.

Algunos de los principales hechos estilizados sobre los niveles y trayectoria del ahorro a nivel internacional serían consistentes con la hipótesis del efecto demostración.18 Carlos Filgueira ya había observado este tipo de efecto en su estudio de los cambios en el consumo que acompañaron la liberalización económica en América Latina en los años 1970s (Filgueira, 1981). En relación a la literatura reseñada más arriba:

16 Aronsson y Johansson-Stenman (2010) citan además evidencia convergente de experimentos basados en cuestionarios, e incluso de estudios neurológicos (Fliessbach et al., 2007). D’Ambrosio y Frick (2007) confirman los hallazgos con datos individuales de panel; Miles y Rossi (2007) aportan evidencia para Uruguay. 17 Nurkse destaca en particular la difusión e influencia del estilo de vida americano, pero el mismo efecto podría observarse con otros países centrales como “modelos” (por ejemplo, si Francia fuera el modelo influyente en el Africa occidental, o los estilos de vida de Hong Kong o Shangai lo fueran para países más pobres del Asia-Pacífico). 18 Evaluar el poder explicativo de éstas hipótesis, a partir de datos actualizados de paneles de países y estudios de experiencias nacionales significativas, forma parte de nuestro programa de investigación (Rius, 2009).

22

(a) la caída mundial (en la mediana) de las tasas de ahorro desde los años 1970s es consistente con un mundo crecientemente más urbano e interconectado culturalmente;

(b) el patrón de tasas de ahorro privado por países (más altas aunque decrecientes en los países industrializados, bajas y estables en América Latina, altas en Asia y decrecientes en África) condice con niveles relativos de urbanización (un poderoso difusor de estilos de consumo), y la exposición relativa a los modelos culturales de Norteamérica y Europa;

(c) los efectos neutros o adversos de la liberalización financiera sobre las tasas de ahorro serían consistentes con tasas muy elevadas de descuento de consumidores de los países en desarrollo, que aprovecharían el relajamiento en las restricciones de liquidez a aumentar su consumo y verían escasos incentivos a ahorrar en tasas pasivas moderadas.

En el Cuadro 8 se presentan resultados de un análisis preliminar de datos de panel, para 43 países de ingresos medios, en las tres décadas terminadas en 2008.19 Mientras que la primera ecuación incluye algunos regresores estándar en la literatura internacional sobre determinantes del ahorro, la segunda agrega un indicador que permite evaluar la presencia de efectos demostración a nivel internacional. La tercera ecuación muestra los resultados de re-estimar la ecuación anterior eliminando las variables no significativas.

19 La muestra es la usada por Reinhardt (2008) e incluye 18 países Latino Americanos que fueron considerados países de ingreso mediano la mayor parte del período 1975-2008: Argentina, Bolivia, Brasil, Chile, Colombia, Costa Rica, República Dominicana, Ecuador, El Salvador, Guatemala, Honduras, Jamaica, México, Panamá, Perú, Paraguay, Uruguay y Venezuela. Los otros países, incluyen 25 países en desarrollo, que pertenecieron al grupo países de ingreso medio al menos parte del período considerado: Algeria, Botswana, Camerún, Congo, Cote d´Ivoire, Egipto, Gabón, Indonesia, Jordania, Malasia, Mauritania, Mauritius, Marruecos, Nigeria, Papua Nueva Guinea, Filipinas, Singapur, Sudáfrica, Sri Lanka, Siria, Tailandia, Tunicia, Turquía, Zimbabwe, República Corea.

23

Cuadro 8: Determinantes del ahorro doméstico, en base a una muestra de 43 países de ingreso mediano, 1976-2008

Modelo 1

Modelo 2

Modelo 3

EF EA EF EA EF EA

Log PBI pc 6.022

(0.011) 5.470

(0.000) 6.723

(0.022) 5.958

(0.000) 8.798

(0.001) 7.963

(0.000) Crecimiento PBI pc

0.146 (0.002)

0.145 (0.000)

0.146 (0.004)

0.145 (0.000)

0.113 (0.068)

0.114 (0.004)

Log inflación 0.769

(0.000) 0.724

(0.000) 0.709

(0.001) 0.636

(0.000) 0.627

(0.004) 0.564

(0.000) Tasa de interés real

0.002 (0.657)

0.002 (0.778)

0.001 (0.763)

0.001 (0.918)

Ahorro externo (% PBI)

-0.470

(0.000) -0.475

(0.000) -0.440 (0.000)

-0.446 (0.000)

-0.406

(0.000) -0.413 (0.000)

Dinero (% PBI) -0.000 (0.003)

-0.000 (0.406)

-0.000 (0.121)

-0.000 (0.682)

Dependencia demográfica

0.020 (0.800)

0.015 (0.528)

-0.116 (0.231)

-0.129 (0.000)

Efecto demostración

-0.221 (0.022)

-0.246 (0.000)

-0.201 (0.021)

-0.204 (0.000)

Constante -26.217 (0.240)

-21.787

(0.005) -19.064 (0.456)

-11.739 (0.184)

-43.771

(0.017) -36.6

(0.000)

Observaciones 1128 1128 1002 1002 1158 1158

Rsq

Within 0.352 0.3518 0.3411 0.3399 0.2807 0.2798

Between 0.186 0.1920 0.2551 0.2786 0.2283 0.2415

Overall 0.237 0.2447 0.2870 0.3099 0.2350 0.2478

F stat (Prob)

22.67 (0.00)

15.18 (0.00)

7.82 (0.00)

Wald chi2 (Prob)

503.55 (0.00)

350.04 (0.00)

285.75 (0.00)

Breusch Pagan (Chi2)

5146.54 (0.00)

284.42 (0.00)

Hasuman Test (Chi2)

161.99 (0.00)

131.00 (0.00)

Notas: P-valores entre paréntesis. Se utilizó una matriz robusta de varianza y co varianzas para que los errores estándar sean consistentes en presencia de heteroscedasticidad. Se aplicó el contraste de Hausman para testear la hipótesis de existencia de correlación entre las variables explicativas y el término de error. Para los modelos 2 y 3 los resultados del test nos llevan a rechazar la hipótesis nula y preferimos el modelo de efectos fijos que es consistente. Para el modelo 1 el resultado del test no nos permitió decidir concluyentemente sobre el mejor modelo. Variable dependiente: ahorro doméstico como porcentaje del PBI en dólares. Variables explicativas: tasa de crecimiento del PBI pc en dólares 2000, logaritmo del PBI pc en dólares, tasa de interés real = (1+tasa de interés nominal)/(1+inflación) -1, logaritmo de la inflación (para los valores negativos se asumió un valor 0.01), tasa de dependencia demográfica, cantidad de dinero como % del PBI), ahorro externo (saldo contrario de la cuenta corriente de la balanza de pagos), efecto demostración (la brecha de ingreso per cápita relativa a Estados Unidos ponderada por la cantidad de televisores cada 100 habitantes). Fuente: Elaboración propia. Se utilizaron los datos de World Development Indicators del Banco Mundial para todas las variables con excepción de la cantidad de televisores que se obtuvo de la International Telecommunications Union, ICT Indicators Database 2010.

En el modelo 1, no resultan significativos el efecto de la tasa de interés real ni la tasa de dependencia demográfica (en ninguna de las dos estimaciones); el indicador de profundidad financiera (M2 como porcentaje del PBI) no resulta significativo (en la estimación con efectos aleatorios) o tiene un impacto cercano a cero (con efectos fijos).

24

El ingreso per cápita, su crecimiento, la inflación, y el ahorro externo, revelan efectos sobre la tasa de ahorro significativamente distintos de cero, y del signo anticipado por la revisión de literatura empírica.

El modelo 2 introduce en la estimación un indicador del “efecto demostración internacional”, definido como el producto de un indicador de las brechas de consumo con respecto a la economía líder (la diferencia entre el ingreso per cápita de Estados Unidos y el de cada país, en cada año), y otro indicador del acceso a información sobre estilos de vida internacionales (la cantidad de televisores cada cien habitantes). La estimación muestra que dicha variable compuesta entra en la regresión con el signo esperado según las hipótesis de Nurkse (i.e., deprimiendo el ahorro), y el coeficiente respectivo es estadísticamente significativo.20 El resto de las variables independientes mantienen su relación estadística con el ahorro detectada en la estimación previa, y en línea con la evidencia empírica internacional. Finalmente, el modelo 3 excluye las variables no significativas, y confirma un efecto positivo del nivel de ingreso per cápita y de la tasa de crecimiento (significativo al 10% pero no al 5%), la inflación (motivo precaución), y un efecto negativo del ahorro externo que tiende a desplazar parcialmente al ahorro doméstico.21 El efecto demostración sigue siendo significativo y con signo negativo, tal como predice Nurkse.

La hipótesis del efecto demostración no requiere aceptar que ciertos bienes de calidad superior tengan un valor social más allá del flujo de servicios que proporcionan a quien los adquiere o posee, pero Duesenberry y otros autores que extendieron esa indagación no pasaron por alto que los resultados se refuerzan si existen bienes con valores simbólicos que trascienden su utilidad práctica. Ello nos conduce a examinar brevemente las hipótesis del consumo conspicuo o posicional.

Consumo conspicuo

En The theory of the leisure class (1899), Thorstein Veblen argumenta que el consumo –especialmente, pero no solamente—de los segmentos más ricos de una sociedad responde fuertemente a los comportamientos y reacciones de otros, y no exclusivamente o primordialmente en las preferencias individuales. Para Veblen los bienes tienen al mismo tiempo valores “instrumentales”, o como medios para alcanzar ciertos fines, y valores “ceremoniales”, o como símbolos de status. Aunque suele confundirse la concepción de Veblen con el esfuerzo constante por gastar más que otros (que podría consistir en un efecto demostración exagerado), el autor expresamente estipula que la expectativa social que su teoría destaca determina que cada quien consuma lo que es

20 Debe elegirse la estimación por efectos fijos, por resultar consistente a partir de los resultados del test de Hausman. 21 La relación positiva entre la tasa de ahorro y el nivel de ingreso constituye uno de los hechos estilizados señalados por Edwards (1995), Loayza et al (2000), y Reinhardt (2008). El crecimiento económico aparece como un determinante positivo de la tasa de ahorro, significativo al 10% pero no al 5%, (en Gutiérrez, 2007, el coeficiente no resulta significativo), y persiste la ambigüedad acerca de la dirección de la causalidad. No se encuentra evidencia a favor de la hipótesis del ciclo de vida, al igual que en Gutiérrez (2007) y a diferencia de Loayza et al (2000). La tasa de ahorro no resulta afectada por la tasa de interés real al igual que en los trabajos de Edwards (1995) y Reinhardt (2008). El indicador utilizado de profundización financiera tampoco resulta significativo, como Loayza et al (2000). En relación a la inflación, se encuentra evidencia a favor de un efecto positivo en la tasa de ahorro, coincidiendo con Loazya et al (2000) y Gutiérrez (2007).

25

“apropiado” para su status. En tanto trata del valor simbólico de los bienes, consumir más allá de niveles y formas “apropiados” podría atraer atención indeseada, tanto como consumir menos que los niveles o formas simbólicamente adecuados para la posición en la estructura social.

Las modas y el efecto de los medios masivos tienen una relación tangencial con la teoría de Veblen. La teoría mantiene que los bienes conservan la naturaleza dual, como instrumentos y símbolos de status. Aunque una teoría de los precios que ignore los segundos será incompleta y con pobre poder explicativo, el consumo de bienes posicionales despegado de su rol instrumental hace que éstos pierdan su valor simbólico rápidamente (e.g., como cuando el uso de merchandising de una marca de auto de alto status no se acompaña del acto de conducir un modelo de la misma). Más aún, aunque es frecuente y obvio el esfuerzo de la publicidad para adherir contenido simbólico a ciertos bienes, la interdependencia en el consumo enfatizada por Veblen no implica o requiere la existencia de un sustancial poder manipulador del marketing. El valor simbólico de los bienes más frecuentemente deriva de una conexión, basada en el valor instrumental en las circunstancias de cada segmento social, entre bienes y posiciones sociales.22

Siguiendo a James (1987), la teoría del consumo conspicuo complementa y refuerza las implicaciones del enfoque de Nurkse. Específicamente, el reconocimiento de las dimensiones simbólicas y posicionales del consumo, conectados a teorías sociológicas de la modernización, aportarían fundamentos a los efectos demostración durante el proceso de desarrollo, y contribuirían a explicar fenómenos como la rigidez a la baja de consumos suntuarios entre los pobres, o la constancia o caída de la tasa de ahorro al aumentar el ingreso per cápita.23 En breve, tanto por la presión al alza que generan domésticamente, como por el contenido simbólico de status que adquieren los consumos del mundo desarrollado en un planeta más integrado, el consumo posicional o conspicuo se transforma en obstáculo adicional al ahorro en economías en desarrollo.

El cuadro 9 permite ilustrar algunos de los mecanismos a través de los cuales se generan y difunden patrones de consumo entre grupos sociales, que pueden inducir una expansión acelerada de las aspiraciones y afectar el ahorro.

22 Aunque sus ideas son actualmente más influyentes en otras disciplinas, es bueno recordar que Veblen recibió en 1925 el ofrecimiento para presidir la American Economic Association, el que rechazó. Harvey Leibenstein (1950) elaboró las implicaciones de las preferencias interdependientes para el análisis de equilibrio parcial de los mercados. Además de los efectos demostración y consumo conspicuo (ligeramente re-interpretado), reconoció la existencia de bienes snob (el consumidor individual demandará menos de ellos, cuanto más se difunda su consumo). 23 James emplea un ejemplo numérico derivado de Lebenstein (1975) para ilustrar el eventual impacto adverso del crecimiento del ingreso en la tasa de ahorro, en presencia de consumo conspícuo. En el ejemplo, el consumo posicional “apropiado” de un estrato superior es un cierto factor constante, x, del de un estrato inferior. Cuando al aumentar el ingreso per cápita el estrato inferior aumentara su consumo conspicuo, el estrato más rico debe incrementar su consumo posicional proporcionalmente (al consumo conspicuo del estrato pobre) reduciendo consumos no posicionales y/o el ahorro (James, 1987, pp 259-60).

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Cuadro 9: “De más” y “de menos”, de Revista Galería

De más De menos

D+1: Alquilar una segunda casa para los jóvenes de la familia y sus novios (477)

D-1: Tener roto la cappota del Mercedes Araña clásico (477)

D+2: Sorprender a tu marido/esposas en el aniversario con una reserva en Fernando de Noronha (456)

D-2: Ir a escuchar de afuera un recital y comprar merchandising para que crean que entraste (478)

D+3: Haber hecho un curso de cata de quesos durante tus vacaciones en París (456)

D-3: Las copias de Starbucks (458)

D+4: Tener un original de Jasper Johns en tu casa de veraneo (478)

D-4: Lavar los platos descartables para volver a usarlos (339)

D+5: Casarte por civil en el yate familiar (478) D-5: Dar vueltas por el free shop con cara de euforia (339)

D+6: Haber recorrido la costa atlántica con tus amigos en un motor home (478)

D-6: Comprarte toda la ropa en los outlet (334)

D+7: Tener un número de cliente en la Opera de París (458)

D-7: Hacerle un forro de tela al sillón de cuero para que los nenes no lo estropeen (351)

D+8: Saber distinguir qué cosas de D&G son finas (458)

D-8: Viajar solo con pasajes low cost (351)

D+9: Tener cancha cerrada de squash en el casco de tu estancia (334)

D-9: Servir el vino en vasos porque te quedaste sin copas (345)

D+10: Salir con tu avioneta de Carrasco y no de Melilla (334)

D-10: No tener champaña en tu velero (430)

D+11: Tener un vehículo para el invierno y otro para el verano (481)

D+12: Viajar con tus amigas a NuevaYork y París como despedida de soltera (418)

D+13: Ir a curarte el acné a las termas francesas de Avéne (406)

Fuente: Revista Galería del Semanario Búsqueda, números seleccionados (número de publicación indicado entre paréntesis).

El cuadro contiene items relacionados a la generación de efectos demostración (i.e., evidencia de diferenciales de calidad en el consumo de estratos superiores) así como items que revelarían formas de consumo conspicuo (consumo con connotaciones simbólicas y/o posicionales). Así, por ejemplo, D+1, D+2, D+3, D+6, D+7, D+9, D+11, D+12 o D+13 pueden leerse como ejemplos de consumos de “calidad superior” (e.g., por proporcionar mayores niveles de confort, disponibilidad privada de bienes usualmente compartidos, calidad en el aprovechamiento del tiempo libre, o como D+13, una posible eficacia instrumental). Esas formas de consumo seguramente trascienden a través de la interacción social (quizás a través de publicaciones como Galería). Aún si los que las disfrutan podrían preferir no hacerlas visibles, su conocimiento probablemente eleva las aspiraciones de no han accedido a ellas.

Pero en otros casos es pensable que un efecto buscado con ciertos consumos sea precisamente el reconocimiento externo. Ellos incluyen ejemplos de los anteriores,

27

cuando quién las aprovecha desea además hacerlas conocer, pero también ejemplos como D+5 (y quizás D+4), más evidentemente orientados a ser visibles. Mientras D+10 puede interpretarse en ambos sentidos, D+8 revela que incluso las diferencias entre lo “apropiado” y lo que no alcanza a serlo puede ser tan sutil como diferenciar productos dentro de un rango estrecho de variación. La muestra de D-s seleccionados incluye ejemplos de sacrificios (relativamente menores) de calidad resultantes en ahorros, sutiles déficits que pondrían límites inferiores al consumo simbólico “apropiado” (D-1 y D-10), o comportamientos que evidenciarían falta de familiaridad con ciertos patrones de consumo y/o una valorización excesiva del ahorro (D-5).

Economía del comportamiento

Unlike Econs, Humans predictably err. (Thaler y Sunstein, 2008, p. 7)

La “economía comportamental” (behavioral economics) viene poniendo en evidencia en las últimas cuatro décadas que los supuestos de la corriente principal de la economía son empíricamente inválidos, y conducen a predicciones erróneas. Akerlof y Shiller (2009) y Thaler y Sunstein (2008) proporcionan excelentes panorámicas de la literatura relevante (en adelante identificados como AS y TS); Repetto (2001) realiza una muy buena síntesis de partes sustanciales de esa literatura, y la evalúa desde la perspectiva de Chile.24

A diferencia del agente representativo neoclásico, el sujeto caracterizado por los hallazgos (mayormente experimentales) de la economía comportamental:

- comete errores sistemáticos, debido a fallas de la percepción sensorial u otros problemas de apreciación del entorno

- sigue reglas “simplificatorias” de decisión en vez de recalcular su respuesta óptima en cada circunstancia, exponiénose a sesgos sistemáticos.25 Entre las estrategias heurísticas principales, el sujeto de la economía del comportamiento:

o estima datos desconocidos por “anclaje” (a datos conocidos) y “ajuste”

o se deja influir por la “accesibilidad” y “saliencia”, sobre- o subestimando las probabilidades de eventos infrecuentes según la proximidad a la experiencia individual

- exhibe un sesgo optimismo y excesos de confianza, lo que puede resultar en subestimar el valor de los seguros o el beneficio precautorio de los ahorros

- psicológicamente, valora de forma desproporcionada una pérdida respecto a una ganancia del mismo valor absoluto o, en otras palabras, exhibe aversión a las pérdidas

24 AS y TS tienen una clara vocación de divulgación, pero son convenientes y oportunas síntesis de cuantiosos cuerpos de la literatura especializada, y sus afirmaciones están cuidadosamente respaldadas por las referencias correspondientes a la literatura técnica. 25 Según Thaler y Sunstein (2008), dos ejemplos de “reglas aproximadas” que en general funcionan son “diez personas elevarán la temperatura de un salón promedio a razón de un grado farenheite por hora”, y “no más del 25% de los invitados a una cena de la universidad pueden provenir del departamento de economía si no se quiere estropear la fiesta” (p. 22).

28

- en parte como consecuencia del sesgo anterior, exhibe un sesgo favorable al status quo; consecuencias relevantes del mismo incluyen

o la tendencia a mantener incambiado un patrón de asignación de ahorros a activos financieros, aún si pequeños ajustes podrían impactar significativamente en la velocidad de acumulación (e.g., distribución del aporte marginal entre portafolios “seguro” y “rentable”)

o la tendencia a seguir pagando por servicios no utilizados luego de un período de contrato “gratis” (e.g., canales adicionales en suscripción de TV por cable)

o como resultado, las opciones “por defecto” tienden a adquirir rápidamente una gran participación de mercado (aún cuando cambiarlas no tenga costos)

- es fácilmente influenciable por la forma en la que se le presenta la información (y por recordatorios simples y “neutros” de acciones deseables o a evitar)

- experimenta problemas para controlar las tentaciones y por lo tanto exhibe comportamiento dinámicamente inconsistente

- tiende a adecuarse (“conformar”) al comportamiento del grupo, incluso de grupos de individuos desconocidos, en parte porque sobre-estima la atención que el grupo le dedica

- exhibe “ilusión monetaria”, confundiendo variaciones nominales con reales, o cambios en la liquidez de la riqueza por cambios en su cuantía

Como no escapa a los autores antes citados, estas regularidades de comportamiento permitirían superar algunas limitaciones de la corriente principal en la explicación de las diferencias entre grupos, y variaciones en el tiempo del ahorro. TS observan dos regularidades con consecuencias sobre el ahorro: la gente tiene dificultades para realizar muchos de los cálculos requeridos para hacer elecciones óptimas, y carece de fuerza de voluntad para llevar adelante los mejores planes o intenciones. Incluso decisiones aparentemente simples como decidir la edad de retiro en un sistema de pensiones de “beneficios definidos” involucran cálculos no triviales, y errar en la decisión tiene consecuencias irreparables sobre la necesidad de “desahorro” durante la jubilación.

En la asignación del ahorro, se ha observado que los trabajadores que tienen una opción entre dos portafolios sistemáticamente asignan 50-50% de sus aportes a uno seguro (típicamente, bonos públicos) y uno de mayor retorno-riesgo (típicamente, acciones).26 Por los efectos de inercia discutidos antes (o el poder de las elecciones “por defecto), no cambian su asignación a lo largo de su vida activa. Como el portafolio más riesgoso crece en el largo plazo más que el seguro, el portafolio (usualmente sencillo de modificar) cuando el trabajador aproxima su edad de retiro está sesgada precisamente hacia el sub-portafolio menos seguro, y muchos trabajadores son sorprendidos por las crisis y severamente penalizados en sus beneficios de jubilación. Una mayor atención al comportamiento de los portafolios no necesariamente ayudaría a estos trabajadores, ya que se ha observado que las actitudes hacia las pérdidas, y el comportamiento de manada, inciden generando decisiones que distan mucho de ser óptimas. Modificar las 26 TS citan al padre de la moderna teoría del portafolio, Harry Markowitz, reconociendo que “debería haber calculado las covarianzas históricas de las categorías de activos y delineado una frontera de eficiencia. Sin embargo,… dividí mis contribuciones cincuenta-cincuenta entre bonos y acciones”.

29

decisiones “por defecto”, en cambio, puede ser una manera eficaz de ayudar a consumidores limitadamente racionales a hacer lo que más les conviene.

En su discusión del uso del crédito, TS presentan evidencia de los significativos costos monetarios que experimentan los consumidores como consecuencia de sus desvíos de la racionalidad económica convencional. En el mercado de los créditos hipotecarios, por ejemplo, la complejidad de los contratos determina que los prestatarios menos educados paguen significativamente más en costos de contratación que los más educados, y que los préstamos concretados por brokers sean apreciablemente más caros que los realizados directamente por el financista. En conjunto, estos resultados muestran que cuando los mercados se vuelven más complicados, los compradores menos sofisticados pagan más por un producto similar. Esos consumidores seguramente reciban consejos interesados de quienes en principio ocupan roles de asesoramiento.

En el caso de las tarjetas de crédito, la ilusión de riqueza a que podría inducir la sencillez de expansión del endeudamiento (e.g., la gente está dispuesta a pujar por el doble en remates on line en que se puede pagar con tarjeta que en los que requieren pago en efectivo), sumada a problemas de auto-control, suelen crear serios problemas para algunos consumidores. La forma en que se presentan los estados de cuenta y formas de pago disponibles también puede inducir a pagar más intereses de los que en otras circunstancias el consumidor hubiera elegido pagar.

El Cuadro 10 resume cómo los desvíos de la racionalidad convencional puden afectar negativamente el ahorro:

Cuadro 10: Desvíos de la racionalidad convencional y ahorro

Comportamientos observados Forma en que afectan al ahorro

Reglas simplificatorias: uso de “compartimentos mentales” para manejo de ingresos de distinto tipo

Familias que mantienen al mismo tiempo ahorros líquidos con bajo retorno y deudas a altas tasas de interés

Sesgos en la estimación de probabilidades, sesgo optimista o exceso de confianza

Ahorro insuficiente para afrontar desempleo

Sesgo a favor del status quo Ahorro insuficiente para el retiro

Dificultades para entender y aprovechar información financiera; impaciencia hoy y paciencia en el futuro; decisiones dependientes de la formas de recibir información

Endeudamiento a altas tasas de interés y altos costos

Debilidad de la voluntad, optimismo sobre la fortaleza de voluntad futura, e inconsistencia temporal de las decisiones

Ahorro insuficiente para el retiro, endeudamiento

“Ilusión monetaria” Unida a interdependencias en el consumo, aumenta la propensión marginal a consumir

Efectos demostración y consumo conspicuo Reducen propensión marginal a ahorrar; aumento del consumo visible de estratos que ahorran poco aumenta prop. marginal a ahorrar de los más ricos

30

Implicaciones de política Para alcanzar algunas metas enunciadas de inversión el Uruguay necesita que crezca el ahorro privado. No es pensable que el ahorro externo proporcione consistentemente el financiamiento para que el país pueda continuar creciendo a tasas elevadas. Aunque el propio crecimiento del ingreso puede facilitar el aumento del ahorro, es muy probable que se requieran al mismo tiempo estrategias específicas para incentivarlo, o al menos para no socavar sus bases. La evidencia para el Uruguay y países de similar nivel de desarrollo, la evidencia menos conocida pero robusta de la economía comportamental, y evidencia primaria a favor de la existencia de interdependencias en el consumo, apuntan conjuntamente hacia la necesidad de innovar en las estrategias de promoción del ahorro privado. En particular, las estrategias convencionales basadas en la oferta a los ahorristas de nuevos activos financieros y/o la mejora de sus tasas netas de retorno, se muestran como claramente insuficientes. Thaler y Sunstein (2008) y Repetto (2001) examinan variados arreglos que permitirían evitar trampas, o generar tecnologías de compromiso, para consumidores que suelen postergar el ahorro. Si bien la intervención pública no es indispensable para su implementación, el Estado podría facilitarlas o, al menos, no boicotearlas inadvertidamente. Entre dichos esquemas se cuentan los programas de ahorro voluntario facilitados por los empleadores, diseñados de manera “inteligente” para evitar o aprovechar sesgos y miopías, ayudando a los consumidores a hacer algo que quizás no valoren suficientemente hoy, pero que van a apreciar mañana. Precisamente, los programas “ahorre más mañana” comprometen a nuevos empleados a comenzar a ahorrar un porcentaje predeterminado y relativamente modesto de su ingreso, a partir de su primer ajuste nominal de salarios. En algunos casos, los empleadores hacen una contribución similar a la del empleado, a una cuenta que quedará a disposición del segundo al verificarse alguna condición.27 La postergación del inicio, y la coincidencia del comienzo de las deducciones con un aumento nominal, hacen menos “doloroso” el ahorro para consumidores que tienen ilusión monetaria, altas tasas de descuento y dificultades para mantener decisiones cuando requieren sacrificios “presentes”. TS han probado con éxito esas políticas en grandes empresas, reforzando su aceptación con su inclusión “por defecto” en los contratos de trabajo (para contrarrestar la tendencia a no suscribirse a un programa beneficioso cuando ello requiere que el beneficiario tome la iniciativa). Estos esquemas podrían ser favorecidos por la política tributaria, pero Repetto (2001) advierte sobre las limitaciones en la eficacia de dichas políticas. Otras medidas no convencionales para promover el ahorro pasarían por evitar el sobre-endeudamiento de las familias (o segmentos relevantes de ese universo). Como se vio, ante la presión del entorno a consumir bienes posicionales, o el deseo de emular pautas de estratos superiores; ante tasas de descuento exageradas y/o ofertas de financiamiento con condiciones difíciles de evaluar adecuadamente, el consumidor caracterizado por la economía del comportamiento es propenso a caer en trampas de excesivo

27 La condición podría incluir el desempleo o retiro, dos circunstancias en las que se suele lamentar no haber ahorrado lo suficiente. Nótese que si esas fueran las condiciones, el sistema financiero podría tener interés en captar estos fondos que tendrían trayectorias previsibles de acumulación. La política pública podría crear condiciones para su asignación a proyectos con alto retorno social.

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endeudamiento e incluso endeudamiento empobrecedor (i.e., una trampa en la que el consumidor vea deteriorarse su consumo mientras solo paga los intereses para renovar la deuda). Una mejor información (más sencillamente digerible, y no necesariamente más abundante) sobre los costos del endeudamiento puede contribuir a que esos consumidores eviten o manejen mejor las compulsiones o tensiones psicológicas de postergar consumo. Eventualmente, de verificarse situaciones patológicas y socialmente perversas (como círculos viciosos de consumo excesivo y endeudamiento empobrecedor), el Estado debiera considerar desincentivar la oferta de crédito fácil pero caro (e.g., vía tarjetas de crédito) a sectores “vulnerables”. Esta posible necesidad de “desincentivo” no debiera interferir con el esfuerzo por extender la bancarización basada en el uso de tarjetas de débito.28 (Un aspecto lateral pero no menor de una estrategia de promoción del ahorro consiste en mejorar la disponibilidad de datos sobre la situación económica-financiera de las familias; una encuesta regular de finanzas de las familias, como el Survey of Consumer Finances de la Reserva Federal de los Estados Unidos, permitiría avanzar sustancialmente en el diseño afinado de políticas.) El análisis anterior sugiere que las autoridades hacen bien en poner sobre la mesa el desafío de recuperar la captación de pequeños ahorros y su agregación, como una de las funciones claves de un sistema financiero funcional al desarrollo.29 Aunque pueda parecer difícil que la banca privada adopte como eje principal de su negocio la promoción del ahorro privado, ello podría ser más explícitamente priorizado por la banca pública. La experiencia de casos exitosos de “ahorros postales” (e.g., Japón) o instituciones públicas ad-hoc (como el Patronato del Ahorro Nacional de México) podrían ser consideradas, aún si la accesibilidad a la red física que justificaba originariamente a los primeros es una limitante menos significativa en un país como Uruguay. Asimismo, esquemas de ahorro voluntario como los sugeridos más arriba, unidos a mayor estabilidad macroeconómica y de reglas de juego, ofrecerían incluso a intermediarios con clara finalidad de lucro el atractivo de unos flujos predecibles de fondos para colocar en proyectos de inversión. El gobierno tiene a su disposición un instrumento adicional para promover el ahorro privado. A la luz de la evidencia empírica, el ahorro público no desplaza completamente al ahorro privado, sino que ambos son relativamente complementarios. En este sentido, pautas de manejo de la política fiscal que apunten a un presupuesto equilibrado (ajustado por la fase respectiva del ciclo económico), constituirían un puntal adicional de una política de ahorro para el desarrollo.

28 En este segundo caso, debería monitorearse la oferta de líneas de sobregiro, ya que operarían igual que las tarjetas de crédito facilitando el consumo por sobre el ingreso corriente y a elevadas tasas de interés. 29 “Economía pidió a los bancos que incentiven la captación de ahorro”; www.elpais.com.uy; Miércoles 08.09.2010. (…) “El ministro convocó a los bancos a optar por una nueva estrategia de captación de depósitos a la par del proceso de inclusión financiera que el gobierno está impulsando. "Quedo siempre sorprendido de que tratamos de explorar las imperfecciones de nuestra intermediación bancaria desde los indicadores de crédito", afirmó.” (…)

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