PENILAIAN DISKON ARUS KAS : EKUITAS DAN BADAN MODEL

Meringkas Input

Singkatnya, pada tahap ini dalam proses, kita harus memiliki perkiraan arus mengalir kas investasi, baik untuk investor ekuitas

(dividen atau kas bebas mengalir ke ekuitas) atau perusahaan (arus kas untuk perusahaan)

biaya saat ekuitas dan / atau modal pada investasi tingkat pertumbuhan yang diharapkan laba, berdasarkan

pertumbuhan historis, analis perkiraan dan / atau fundamental

Langkah berikutnya dalam proses ini Memutuskan arus kas untuk diskon, yang harus ditunjukkan Tingkat diskonto yang harus diperkirakan dan Pola apa yang akan mengikuti pertumbuhan

Arus kas mana yang harus saya diskon? Gunakan Equity Valuation

a) bagi perusahaan-perusahaan yang memiliki leverage yang stabil, apakah tinggi atau tidak, dan

b) jika ekuitas (saham) sedang dihargai

Gunakan Penilaian Perusahaana) untuk perusahaan yang memiliki pengaruh yang terlalu tinggi

atau terlalu rendah, dan berharap untuk mengubah leverage dari waktu ke waktu, karena pembayaran utang dan masalah tidak harus diperhitungkan dalam arus kas dan tingkat diskonto (biaya modal) tidak berubah secara dramatis dari waktu ke waktu.

b) untuk perusahaan yang memiliki informasi parsial pada leverage (misalnya: beban bunga yang hilang ..)

c) dalam hal lainnya, di mana Anda lebih tertarik dalam menilai perusahaan dari ekuitas. (Nilai Consulting?)

Arus kas yang diberikan untuk ekuitas, harus saya diskon dividen atau FCFE? Gunakan Dividen Discount Model

a) Untuk perusahaan yang membayar dividen (dan membeli kembali saham) yang dekat dengan Arus Kas Bebas terhadap Ekuitas (selama periode yang diperpanjang)

b) Untuk perusahaan mana FCFE sulit untuk memperkirakan (Contoh: Bank dan perusahaan Jasa Keuangan)

Gunakan Model FCFEa) Untuk perusahaan yang membayar dividen yang lebih tinggi

atau lebih rendah dari Arus Kas terhadap Ekuitas. (Apa yang penting? ... Sebagai aturan praktis, jika dividen kurang dari 80% dari FCFE atau dividen lebih besar dari 110% dari FCFE selama periode 5 tahun, menggunakan model FCFE)

b) Untuk perusahaan mana dividen tidak tersedia (Contoh: Perusahaan Swasta, IPO)

Apa tingkat diskonto yang harus saya gunakan? Biaya Ekuitas terhadap Biaya Modal

Jika diskon arus kas untuk ekuitas -> Biaya Ekuitas Jika diskon arus kas untuk perusahaan -> Biaya Modal

Apa mata uang harus terdapat dalam tingkat diskonto (risk free rate)? Sesuai dengan mata uang di mana Anda memperkirakan tingkat

bebas risiko untuk mata uang dari arus kas Anda Apakah saya harus menggunakan arus kas

nyata atau nominal? Jika mengalir diskon uang nyata -> biaya riil modal Jika arus kas nominal -> nominal biaya modal Jika inflasi rendah (<10%), tetap dengan arus kas nominal sejak

pajak didasarkan pada pendapatan nominal Jika inflasi tinggi (> 10%) beralih ke arus kas nyata

Pola Pertumbuhan apa yang harus digunakan?

Jika perusahaan Anda adalah• besar dan tumbuh pada tingkat mendekati atau kurang dari

tingkat pertumbuhan ekonomi, atau• dibatasi oleh peraturan dari tumbuh pada tingkat yang lebih

cepat daripada ekonomi• memiliki karakteristik perusahaan yang stabil (rata risiko &

tarif reinvestasi)Gunakan Model Pertumbuhan Stabil

Jika perusahaan Anda• besar & tumbuh pada tingkat yang moderat (≤ tingkat

pertumbuhan keseluruhan + 10%) atau• memiliki satu produk & hambatan masuk dengan kehidupan

yang terbatas (misalnya paten)Gunakan Model 2-Tahap Pertumbuhan

Jika perusahaan Anda kecil dan tumbuh pada tingkat yang sangat tinggi (> tingkat

pertumbuhan keseluruhan + 10%) atau memiliki hambatan yang signifikan untuk masuk ke dalam

bisnis memiliki karakteristik perusahaan yang sangat berbeda dari

normaGunakan 3-Tahap atau n-tahap Model

Gedung Blok Penilaian

Choose aCash Flow Dividends

Expected Dividends to

Stockholders

Cashflows to Equity

Net Income

- (1- ) (Capital Exp. - Deprec’n)

- (1- ) Change in Work. Capital

= Free Cash flow to Equity (FCFE)

[ = Debt Ratio]

Cashflows to Firm

EBIT (1- tax rate)

- (Capital Exp. - Deprec’n)

- Change in Work. Capital

= Free Cash flow to Firm (FCFF)

& A Discount Rate Cost of Equity

Basis: The riskier the investment, the greater is the cost of equity.

Models:

CAPM: Riskfree Rate + Beta (Risk Premium)

APM: Riskfree Rate + Betaj (Risk Premiumj): n factors

Cost of Capital

WACC = ke ( E/ (D+E))

+ kd ( D/(D+E))

kd = Current Borrowing Rate (1-t)

E,D: Mkt Val of Equity and Debt

& a growth pattern

t

g

Stable Growth

g

Two-Stage Growth

|High Growth Stable

g

Three-Stage Growth

|High Growth StableTransition

Klasifikasi DCF Model

Figure 35.8: Discounted Cashflow Models

Can you estimate cash flows?

Yes No

Use dividend discount model

Is leverage stable or likely to change over time?

Stable leverage

Unstable leverage

Are the current earnings positive & normal?

Yes

Use current earnings as base

No

Is the cause temporary?

Yes No

Replace current earnings with normalized earnings

Is the firm likely to survive?

Yes No

Adjust margins over time to nurse firm to financial health

Does the firm have a lot of debt?

YesNo

Value Equity as an option to liquidate

Estimate liquidation value

What rate is the firm growingat currently?

< Growth rate of economy

Stable growthmodel

> Growth rate of economy

Are the firm’s competitive advantges time limited?

Yes No

2-stage model

3-stage orn-stagemodel

FCFE FCFF

Penilaian Perusahaan

Perusahaan Model yang digunakan KeteranganCon Ed DDM Stabil Dividen = FCFE, Stabil D / E,

Low gABN Amro 2-Tahap DDM FCFE = ?, Diatur D / E, g> StabilS & P 500 2-Tahap DDM kolektif, pasar merupakan

investasiNestle 2-Tahap FCFE Dividen ≠ FCFE, Stabil D / E,

tinggi gTsingtao 3-Tahap FCFE Dividen ≠ FCFE, Stabil D / E,

tinggi gDaimlerChrysler Stabil FCFF Laba Normalized; stabil SektorTabung Investasi 2 tahap FCFF? Nilai pertumbuhan Embraer 2-tahap FCFF Emerging Market (tidak ...)Global Crossing 2-tahap FCFF Berurusan dengan DistressAmazon.com n-tahap FCFF Berbagai margin dari waktu ke

waktu

Informasi Umum

Premi risiko yang akan saya gunakan dalam valuasi terbaru untuk pasar ekuitas dewasa adalah 4%. Ini adalah rata-rata premi risiko ekuitas pada 1960-2003 serta rata premium sejarah di atas 15 pasar ekuitas pada abad kedua puluh.

Untuk penilaian dari tahun 1998 dan sebelumnya, saya menggunakan premi risiko 5,5%.

Con Ed: Alasan untuk Model

Perusahaan adalah pertumbuhan yang stabil; berdasarkan ukuran dan daerah yang dilayaninya. Tarif yang juga diatur; Hal ini tidak mungkin bahwa regulator akan memungkinkan keuntungan tumbuh pada tingkat yang luar biasa.

Karakteristik perusahaan yang konsisten stabil, model DDM perusahaan• Beta adalah 0,80 dan telah stabil dari waktu ke waktu.• Perusahaan dalam leverage stabil.• Perusahaan membayar dividen yang kurang lebih sama

dengan FCFE.- FCFE Tahunan rata-rata antara 1999 dan 2004

= $ 635.000.000- Dividen Tahunan rata-rata antara 1999 dan 2004 = $ 624.000.000- Dividen sebagai % dari FCFE = 98%

Con Ed: Sebuah Pertumbuhan DDM Stabil: 31 Desember 2004 Laba per saham untuk tahun 2004 = $ 2,72

(perkiraan kuartal keempat digunakan) Dividend Payout Ratio dari tahun 2004 =

83,06% Dividen per saham untuk tahun 2004 = $ 2,26 Pertumbuhan yang diharapkan dari Tingkat

Laba dan Dividen = 2% Con Ed Beta = 0.80 (estimasi beta bottom-up) Biaya Ekuitas = 4,22% + 0,80 * 4% = 7,42%

Nilai Ekuitas per Saham = $ 2,26 * 1,02 / (0,0742 -.02) = $ 42,53

Saham diperdagangkan pada $ 43,42 pada 31 Desember 2004

Con Ed: Break Even Tarif Pertumbuhan

Memperkirakan Tingkat Pertumbuhan

Untuk memperkirakan tingkat pertumbuhan dalam harga saham Con Ed saat ini, kami menetapkan harga pasar sama dengan nilai, dan memecahkan untuk tingkat pertumbuhan:

• Harga per saham = $ 43,42 = $ 2,26 * (1 + g) / (0,0742 g)• Tingkat pertumbuhan = 2.11%

Mengingat rasio retensi dari 16,94% dan return on equity pada tahun 2003 dari 10%, tingkat pertumbuhan fundamental untuk Con Ed adalah:Tingkat dasar pertumbuhan = (0,1694 * 0,10) =

1,69%Anda juga bisa membingkai pertanyaan dalam hal impas return on equity.

• Impas Return on equity = g / Retensi rasio = 0,0211 / 0,1694 = 12,45%

Pertumbuhan Tarif dan Pertimbangan Penilaian Ketika Anda melakukan valuasi apapun, ada

tiga kemungkinan. Yang pertama adalah bahwa Anda benar dan pasar adalah salah. Yang kedua adalah bahwa pasar yang tepat dan bahwa Anda salah. Yang ketiga adalah bahwa Anda berdua salah. Dalam pasar yang efisien, yang merupakan skenario yang paling mungkin?

Asumsikan bahwa Anda berinvestasi dalam sebuah perusahaan misvalued, dan bahwa Anda benar dan pasar adalah salah. Anda pasti akan mendapatkan keuntungan dari investasi Anda? Iya Tidak

Con Ed: Melihat Kembali

0

10

20

30

40

50

60

1997 1998 1999 2000 2001 2002

Con Ed: Estimated Value versus Price per shhare

Estimated ValuePrice per share

ABN Amro: Alasan untuk 2-Tahap DDM pada Desember 2003

Sebagai lembaga jasa keuangan, memperkirakan FCFE atau FCFF sangat sulit.

Tingkat pertumbuhan yang diharapkan berdasarkan return on equity saat dari 16% dan rasio retensi 51% adalah 8.2%. Ini lebih tinggi dari apa yang akan menjadi tingkat pertumbuhan yang stabil (sekitar 4% di Euro).

ABN Amro: Merangkum Input

Input pasar• Jangka Panjang Riskfree Rate (di Euro) = 4,35%• Premium risiko = 4% (premium US: Belanda adalah AAA dinilai)

Laba Per Share = 1,85 Eur; DPS saat ini = 0,90 Eur;Variabel Tahap Pertumbuhan Tinggi Tahap

Pertumbuhan StabilPanjang 5 tahun Selamanya setelah 5 tahunReturn on Equity 16,00% 8,35% (Set = Biaya ekuitas)Payout Ratio 48,65% 52,10% (1 - 4 / 8.35)Retensi Ratio 51,35% 47,90% (b = g/ROE = 4/8.35)Pertumbuhan yang * 0,5135 = .. 0822 4% (Asumsi)diharapkan

Beta 0.95 1.00Biaya Ekuitas 4,35% + 0,95 (4%) 4,35% + 1,00 (4%)

= 8.15% = 8,35%

ABN Amro: Penilaian

TahunEPS DPS PV dari DPS (di 8,15%)1 2.00 0.97 0.902 2,17 1,05 0,903 2,34 1,14 0,904 2,54 1,23 0,905 2,75 1,34 0,90EPS diharapkan pada tahun 6 = 2,75 (1,04) = 2,86 EurDiharapkan DPS pada tahun 6 = 2,86 * 0,5210 = 1,49 EurTerminal Harga (tahun 5) = 1,49 / (. 0835-,04) = 34,20 EurPV dari Terminal Harga = 34,20 / (1,0815) 5 = 23.11Eur

Nilai Per Share = + 0,90 + 0,90 0,90 + 0,90 + 0,90 + 23,11 = 27,62 Eur

Saham diperdagangkan pada 18,55 euro pada 31 Desember 2003

DividendsEPS = 1.85 Eur * Payout Ratio 48.65%DPS = 0.90 Eur

Expected Growth51.35% *16% = 8.22%

0.97 Eur 1.05 Eur 1.14 Eur 1.23 Eur 1.34 Eur

Forever

g =4%: ROE = 8.35%(=Cost of equity)Beta = 1.00Payout = (1- 4/8.35) = .521

Terminal Value= EPS 6*Payout/(r-g)= (2.86*.521)/(.0835-.04) = 34.20

.........

Cost of Equity4.95% + 0.95 (4%) = 8.15%

Discount at Cost of Equity

Value of Equity per share = 27.62 Eur

Riskfree Rate:Long term bond rate in Euros4.35% +

Beta0.95 X

Risk Premium4%

Average beta for European banks = 0.95 Mature Market

4%Country Risk0%

VALUING ABN AMRORetention Ratio = 51.35%

ROE = 16%

DPS

EPS 2.00 Eur 2.17 Eur 2.34Eur 2.54 Eur 2.75 Eur

Dalam model penilaian, adalah mungkin untuk mengekstrak bagian dari nilai yang dapat dikaitkan dengan pertumbuhan, dan untuk memecahkan ini turun lebih lanjut ke dalam bagian disebabkan "pertumbuhan yang tinggi" dan bagian disebabkan "pertumbuhan yang stabil". Dalam kasus DDM 2 tahap, hal ini dapat dicapai sebagai berikut:

Value of High Growth Value of Stable Growt Asset in Place

DPSt = Expected dividends per share in year t

r = Cost of Equity

Pn = Price at the end of year n

gn = Growth rate forever after year n

The Value of Growth

P0 = DPSt

(1+r)tt=1

t=n + Pn

(1+r)n - DPS0*(1+gn)

(r-gn) + DPS0*(1+gn)

(r-gn) - DPS0

r + DPS0r