CAPITULO I

LAS RAICES HISTORICAS Y LEGALES DEL DOLAR EN PANAMA

La presencia del dólar en Panamá tiene raíces históricas que datan de sucirculación paralela al peso colombiano desde mediados del Siglo XIX, a lo que debesumársele el trauma de la hiperinflación que sufrió Colombia y con ella el Istmo,durante la guerra civil llamada de los Mil Días entre 1899 y 1902. Estos antecedentesdesembocan en la adopción formal del dólar como moneda de curso legal en 1904 enbase a un convenio con los Estados Unidos y a la aprobación de disposicionesconstitucionales y legales sobre la materia, todavía vigentes.

En este capítulo se examinan los antecedentes en referencia, al mismo tiempoque se analiza la medida en que tales acuerdos y bases legales permiten enfrentar lasprincipales limitaciones que se señalan hoy día a la utilización del dólar, tales como lapérdida del señoreaje, la falta de la herramienta monetaria como medio paraimplementar la política económica y la carencia de un prestamista de último recurso.

A. La Circulación del Dólar en el Siglo XIX

Con el descubrimiento de oro en California en 1849 se inicia una gran afluenciade transeúntes que viajaron por mar del este de los Estados Unidos hasta ladesembocadura del Río Chagres en la costa atlántica del Istmo, el cual atravesabannavegando río arriba y luego en lomo de mula hasta la ciudad de Panamá, en donde seembarcaban nuevamente hacia California. Pocos años después, se completó laconstrucción del ferrocarril transístmico entre la Isla de Manzanillo en el Atlántico (laactual ciudad de Colón) y Panamá en el Pacífico. El tránsito por ferrocarril oscilabaanualmente entre 25,000 y 40,000 pasajeros y se mantuvo en ese nivel entre 1855,cuando se inauguró y 1869, año en que se completó el primer ferrocarriltranscontinental en los Estados Unidos. La concesión del ferrocarril transístmicorepresentó un pago anual al Estado colombiano de US$250,000 más US$2.00 porpasajero. Además, los pasajeros hacían gastos en la economía local ya queusualmente debían permanecer varios días en la Ciudad de Panamá hasta queabordaban la embarcación que los llevaría a California. Esta afluencia de dólaresfomentó el establecimiento de hoteles, centros de diversión, almacenes de comercio, laedición de diarios en inglés y otros servicios para los viajeros.

Después de 1869 disminuyó el número de transeúntes, aunque continuó lacirculación paralela del dólar por razón del trasiego de mercancías a través delferrocarril y por la presencia recurrente de las fuerzas militares de Estados Unidos enPanamá entre 1856 y 1880, amparada en las disposiciones del tratado que en 1846

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suscribieron dicho país y Colombia para el mantenimiento del orden en el Istmo(Tratado Mallarino-Bidlack).

Entre 1881 y 1889 y luego en el período 1894-1898, también hubo una granafluencia de divisas al territorio panameño a causa del proyecto iniciado por losfranceses para la construcción del Canal Interoceánico (Sosa y Arce, 1971; Pizzurno,1990).

B. La Experiencia Hiperinflacionaria

Entre octubre de 1899 y noviembre de 1902 se libró en Colombia una guerra civilconocida como la Guerra de los Mil Días en la que el Istmo de Panamá fue un teatro deguerra importante. La conflagración alcanzó una magnitud considerable en proporcióna la población y a los recursos del país, ya que el tamaño promedio de los ejércitosalcanzó unos sesenta mil hombres en cada bando y diversos historiadores colombianosestiman el número de muertos entre 80,000 y 100,000, tanto en combate como por lasepidemias a causa de la guerra, cifra ésta de consideración dado que la población secalculaba en unos cuatro millones de habitantes.

El Gobierno colombiano de la época recurrió a diversos mecanismos para elfinanciamiento del esfuerzo bélico, entre ellos la emisión desmesurada de papelmoneda. Mientras la moneda en circulación al inicio de la guerra se estimaba en elorden de cuarenta millones de pesos, para 1903 había alcanzado novecientos millones.El tipo de cambio en 1899 estaba en 412% con referencia a 1886 y para octubre de1902 se encontraba al 18,900% de la base. La inflación alcanzó niveles exorbitantes yla producción agrícola e industrial estaba desquiciada.

Al momento de su separación de Colombia, Panamá se encontraba sumida enuna profunda depresión económica a consecuencia de la destrucción que la guerracausó en el Istmo, de las exacciones del Gobierno para sufragar la guerra y de losestragos económicos y morales de la hiperinflación. Estos antecedentes son un factorimportante para entender la actitud de los dirigentes políticos del país y de la poblaciónen general ante la opción que se les presentó de adoptar el dólar de Estados Unidoscomo la moneda de curso legal a pocos meses de constituida la nueva República(Pizzurno, 1990; Uribe, 1987).

A. Los Fundamentos Legales del Sistema y el Convenio Monetario de 1904

Dados los antecedentes históricos de dolarización y la reciente experiencia delpaís con la hiperinflación, no es de extrañar que la Convención Constituyente de lanueva República incorporase en la Constitución Política adoptada en febrero de 1904disposiciones encaminadas al logro de la estabilidad monetaria. Así, en el Artículo 116se le otorgó de manera exclusiva a la Nación la facultad de emitir moneda de cursolegal y el Artículo 117 consignó la fórmula que se ha mantenido a lo largo del presentesiglo que reza "No podrá haber en la República papel-moneda de curso forzoso".

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La lectura en conjunto de ambos artículos se ha interpretado en Panamá en elsentido que el Estado no puede emitir papel-moneda de curso forzoso, ni puedeestablecer la circulación obligatoria de un instrumento de ese tipo emitido por otroEstado. La cuestión se centra por tanto en el alcance de la expresión "papel-monedade curso forzoso.”

El Diccionario de Economía Política de Napoleoni (1962) define el conceptocomo "un sistema de dinero completamente fiduciario e inconvertible, es decir, sincobertura metálica y no comprensivo, entonces, del derecho de cambio de los títulosmonetarios en dinero metálico o metal. El curso monetario se transforma entonces de"legal" en forzoso, teniendo los billetes de banco el poder jurídico de circular comodinero verdadero" (Napoleoni, 1962). Por su parte, el uso del término en Panamá se hadebido haber derivado de las experiencias de la historia monetaria colombiana, ya quelos miembros de mayor influencia intelectual en la Convención Constituyente habíansido participantes activos en la vida política y económica de Colombia, e inclusomiembros del Congreso de ese país. En efecto, la historia colombiana de las últimasdécadas del Siglo XIX distingue entre el papel moneda y la moneda metálica orespaldada por algún metal precioso (Uribe, 1992).

Sin embargo, el Artículo 117 de la Constitución de 1904 añade una segunda fraseque reza "En consecuencia, cualquier individuo puede rechazar todo billete o cédulaque no le inspire confianza, ya sea de origen oficial o particular". Está claro que estesegundo elemento se refiere al carácter de curso legal que debe tener una monedapara poseer poder liberatorio, es decir, para que tenga el efecto de cancelar deudascuando se dé en pago de las mismas sin que el acreedor tenga derecho a negarse arecibir dicha moneda. Ello quiere decir que el Estado no podía emitir papel moneda decurso forzoso ni de curso legal y por el contrario si podría emitir instrumentosmonetarios bajo el sistema monetario del patrón oro, de lingote oro (Gold bullionstandard) o de base divisa oro (Gold exchange standard) ya que ninguno de estosconstituye papel-moneda de curso forzoso. Es evidente que la segunda frase delArtículo 117 es innecesaria ya que la sola prohibición al papel moneda de curso forzosoprohibe al mismo tiempo la emisión de papel moneda de curso forzoso con poderliberatorio. Así, en la reforma constitucional de 1941 la norma se limitó a la expresión"No podrá haber en la República papel moneda de curso forzoso", eliminándose lafrase que hacía referencia al curso legal. La norma se ha mantenido igual en lassubsiguientes reformas a la Constitución y sigue vigente en la actualidad.

Al mismo tiempo, los Estados Unidos se organizaban para acometer la tarea dela construcción del Canal Interoceánico. En marzo de 1904 el Presidente Rooseveltnombró a los integrantes de la Comisión Istmica del Canal a cuyo cargo estaba laorganización y dirección de la obra y en mayo del mismo año emitió la orden ejecutivacolocando a la Comisión bajo la supervisión directa del nuevo Secretario de Guerra,William Howard Taft (McCullough, 1977). Entre las tareas iniciales que se planteó laComisión estuvo la de llegar a un acuerdo con la República de Panamá en cuanto a susistema monetario con miras a que existiese paridad entre las monedas nacionales deambos países. El propósito principal era el de garantizar la estabilidad monetaria en

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Panamá y facilitar las compras locales de la Comisión así como los pagos a los obrerosque se emplearían en la construcción del Canal, los cuales harían la mayor parte desus gastos en la economía panameña. Para tales efectos el Secretario Taft puso de manifiesto los intereses de laComisión a las autoridades panameñas quienes designaron a los Señores RicardoArias y Eusebio A. Morales para llevar adelante las negociaciones del caso. Así fuecomo el 20 de junio de 1904 se produce el canje de notas entre los delegadospanameños y el Sr. Taft que constituye el Convenio Monetario de 1904. El acuerdodispone que la República de Panamá se compromete a:

1. La definición de la unidad monetaria de la República en oro (en términosiguales a los del dólar de Estados Unidos);

2. La adopción del dólar de Estados Unidos como moneda de curso legal enPanamá en equivalencia con la moneda nacional;

3. Igualdad de denominaciones y especificaciones con las del dólar para lasmonedas metálicas que emita la República;

4. Emisión inicial por Panamá suficiente para retirar la moneda colombiana encirculación, hasta por tres millones de plata colombiana;

5. Emisión por Panamá después del primero de julio de 1905 por US$1,500,000"conforme lo solicite del Poder Ejecutivo de la República el Secretario deGuerra de los Estados Unidos".

6. Para asegurar la "paridad y equivalencia" de la moneda fraccionaria de plata,la República deberá depositar con alguna institución bancaria de los EstadosUnidos una suma en dólares equivalente al 15% del valor nominal de laemisión más el señoreaje producto de la misma menos los costos deacuñación y transporte;

7. La República, en consulta con la Comisión del Canal, girará sobre dichosdepósitos cuando sea necesario para evitar que la paridad con el patrón orosea alterada; y

8. La acuñación deberá hacerse en alguna casa de moneda de los EstadosUnidos.

Por su parte, el Secretario de Guerra se compromete a nombre de la ComisiónIstmica del Canal y bajo la dirección del Presidente de los Estados Unidos a:

1. Adoptar la moneda nacional panameña como moneda de curso legal en laZona del Canal:

2. Uso por la Comisión, a su juicio, de la moneda panameña para los pagos quedeba efectuar; y

3. Cooperación de la Comisión con la República a fin de mantener la paridad desu moneda de plata con el patrón oro.

Mediante la Ley No. 84 de 1904 sobre moneda se adoptó la definición de lamoneda nacional en términos de oro en igualdad con el dólar de los Estados Unidos, seaprobó su circulación como moneda de curso legal en condiciones de igualdad con lamoneda nacional y se autorizó al Ejecutivo para aprobar las disposiciones del Convenio

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Monetario, acto que se formalizó mediante el Decreto No. 74 de 6 de diciembre de1904. Estas disposiciones continúan vigentes en la actualidad (Artículo 1171 delCódigo Fiscal).

En su esencia, el Convenio Monetario estableció el patrón oro en Panamá; lacirculación del dólar como moneda de curso legal y de la moneda nacional en la Zonadel Canal y su uso por la Comisión Istmica del Canal; el retiro de la monedacolombiana; y un mecanismo para mantener la paridad de las monedas de plata con lacolaboración de la citada Comisión.

En la práctica el sistema empezó a funcionar con emisiones de monedas de oroy de plata, aunque las emisiones en oro se descontinuaron en los años treinta cuandolos Estados Unidos abandonaron el patrón oro. Las emisiones de monedas de plata seciñeron a las disposiciones del Convenio Monetario, coordinándolas con lasautoridades de Estados Unidos y acuñándolas en una casa de moneda de ese país,hasta la década de los cincuenta. A partir de los sesenta las acuñaciones se hanrealizado en forma autónoma.

La República no ha emitido billetes, excepto por un breve período en 1941cuando funcionó lo que en esencia fue, en términos modernos, una caja de conversióno de base divisa oro (Gold exchange standard), en el que los billetes de Balboasestaban plenamente respaldados por dólares y eran redimibles en dicha moneda.

En la actualidad circulan en Panamá billetes de dólar estadounidense ymonedas fraccionarias de dólar y de balboa, el cual es para todo efecto práctico unaunidad de cuenta equivalente en valor al dólar de Estados Unidos. Se podría argüir queesta situación no cumple con la prohibición de emitir papel moneda de curso forzososegún el alcance de tal expresión a principios de este siglo, ya que ni el dólar ni elBalboa están respaldados por reservas con un valor intrínseco desde que los EstadosUnidos abandonaron el sistema de reservas de oro en 1971. La respuesta a estaobjeción estaría en la adecuación del concepto a las condiciones que imperan en elmundo de hoy en base a que el dólar de los Estados Unidos es la principal moneda dereserva y por tanto el sistema panameño continúa siendo uno de base divisa oro (Goldexchange standard) en el cual la base es la divisa dólar cuya aceptación es universal ycuyo valor es conocido y estable.

En realidad en 1971 los Estados Unidos abandonaron el sistema que habíanestablecido en 1934 en el que el dólar estaba respaldado sólo parcialmente porreservas de oro. El abandono del patrón oro en 1934 y de la reserva parcial en 1971sustrae la razón de ser del Convenio Monetario de 1904 que era el mantener la paridadde la moneda panameña con el dólar de los Estados Unidos, definidos ambos entérminos del mismo contenido de oro. El Convenio Monetario dejó de tener efectosprácticos desde 1934, lo que se reafirma en 1971.

Recapitulando lo planteado hasta aquí, se debe destacar que el ConvenioMonetario de 1904 con los Estados Unidos, estableció el sistema monetarioformalmente, la gran afluencia de dólares durante los diez años que tomó la

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construcción del Canal facilitó su lanzamiento y las bases jurídicas internas que adoptóinicialmente la República y que ha mantenido desde entonces, han asegurando supermanencia.

B. El Sistema Panameño y los cuestionamientos a la dolarización

Las crisis financieras de los noventa han llevado a la consideración de lasautoridades y estudiosos del tema la opción de adoptar el dólar como moneda decurso legal o dolarización como se le llama hoy día comúnmente, en especial enAmérica Latina, como un medio idóneo para alcanzar la estabilidad monetaria.Alrededor de esta idea se ha suscitado un intenso debate que ya lleva varios años conargumentos a favor y en contra de la propuesta. Tal como se señaló a inicios de estecapitulo, entre las cuestiones que se señalan como aspectos negativos de esta opciónestán el hecho de que un sistema dolarizado implicaría una pérdida de señoreaje, queno se contaría con el sistema monetario como instrumento de política económicaanticíclica o para enfrentar "shocks" externos y que sería sumamente difícil contar conun prestamista de último recurso.

Cabe plantearse entonces cómo opera el sistema monetario panameño entérminos generales y si el Convenio Monetario de 1904, que es su punto de partida, losconsideró. La respuesta escueta es que ninguno de esos elementos fueroncontemplados en el Convenio en forma alguna y que las normas jurídicas adoptadaspor la República tampoco los consideran. En esencia, la circulación de los billetes dedólar en Panamá, significan un costo por pérdida de señoreaje cuyo monto se estimaen el Capítulo IV de este informe. Tampoco se cuenta con el instrumento monetariopara enfrentar "shocks" externos. En este informe también se analiza el desempeño dela economía panameña ante los "shocks" de las últimas tres décadas.

Por último, en el sistema bancario panameño, cuando un banco pierde susolvencia las únicas salidas viables son su recapitulación, la absorción por otrainstitución bancaria que cuente con capacidad adecuada para ello o la liquidación delbanco. En las últimas tres décadas se han liquidado siete bancos, todos ellos de menorimportancia relativa, con la consecuente pérdida de parte de los fondos depositados. Elsistema impone una especie de moral hazard a la inversa que exige a los banqueros unmanejo cuidadoso y con altos niveles de liquidez y a los depositantes el requisito deinformarse sobre la calidad de su banco.

Las contrapartidas a estas limitaciones se encuentran en la estabilidad de lastasas de interés que prevalecen en la plaza, la disponibilidad de crédito incluyendo elhipotecario a largo plazo, niveles muy bajos de inflación, una tasa de cambio realestable, la exigencia de disciplina fiscal, la ausencia de pérdidas cuasi-fiscales y elcoeficiente de profundización financiera más elevado de la región. Todos estosaspectos se examinarán más adelante.

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CAPITULO II

EL CONCEPTO DE INTEGRACIÓN FINANCIERA COMO BASE PARA ENTENDEREL FUNCIONAMIENTO DEL SISTEMA MONETARIO PANAMEÑO

El régimen monetario panameño tiene dos componentes que lo caracterizan: lalibre circulación del dólar durante casi un siglo y un sistema bancario integrado al restodel mundo, formalmente desde 1970. Como se demostrará en este documento, laconjunción de estos dos elementos produce los resultados macroeconómicosobservados y determina sus mecanismos de ajuste.

A. Relación entre el Régimen Bancario y el Sistema Monetario

La libre circulación del dólar norteamericano en la República de Panamá estuvoacompañada desde sus primeros años por la libre movilización de fondos a través delsistema bancario, aunque éste sólo se integró internacionalmente a partir de 1970 conla eliminación formal de los techos a las tasas de interés activas. Aunque en términosprácticos, las limitaciones a las tasas de interés no se aplicaban antes de 1970 - salvoen contados episodios , fue la promulgación de la Ley Bancaria en ese año la queliberó los intereses de mercado de manera formal y definitiva.

La comprensión de cómo se relaciona el régimen bancario con el sistemamonetario, ha estado en un proceso de evolución en el último tercio de siglo y no eshasta años recientes que se ha llegado a entender cómo entre ambos definen elsistema “panameño”.

Los primeros trabajos académicos sobre el tema demostraron la flexibilidad delsistema bancario panameño, pero señalaron su preocupación por algunas de susdebilidades, en particular por la ausencia de un prestamista de último recurso en casode que la banca internacional perdiera importancia en el país.

Harry Johnson (1972) estableció que el sector bancario del país podríaconvertirse en un centro financiero y mejorar el aporte a la economía, pero que serequería un mejor dominio del inglés por parte de los panameños, mayor eficiencialaboral y una mejor infraestructura de comunicaciones y de transporte. Al margen deestos comentarios generales, fue el primero en señalar la ineficacia de establecer -como en efecto existía - un encaje bancario en un sistema donde no existe un bancocentral; el perjuicio de los límites a la fijación de los tipos de interés; y las

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discriminaciones de la legislación de 1970 entre los depósitos extranjeros y losresidentes.

El encaje bancario sobre los depósitos locales (pero no sobre los externos) fueuna de las “conquistas” de la Ley Bancaria de 1970, aunque fue abolido para ambos enla Ley de 1998. Los límites a las tasas de interés pasivas fueron desapareciendo en laúltima década; y las diferencias que la Ley de 1970 estableció entre captacionesnacionales y extranjeras para propósitos del encaje y de la liquidación de los bancosdesaparecieron en la reciente legislación.

En ese mismo año de 1972 ocurrió uno de los eventos potencialmente másimportantes en la historia monetaria del país después de 1904, pero que ha quedadoolvidado en los archivos de los historiadores. A raíz de la terminación de los acuerdosmonetarios de Bretton Woods, el Gobierno de Panamá se preguntó cuál sería el futurodel sistema monetario bajo el nuevo régimen mundial de tipos de cambios flexibles, ensustitución del tipo de cambio fijo que estableció dicho acuerdo. Como se mencionó enel capítulo inicial, el sostener esta paridad balboa-oro era uno de los objetivos delConvenio Monetario con los Estados Unidos.

El dilema para Panamá era mantener el balboa en paridad con el dólar (ahorafluctuante con respecto a otras monedas) o mantenerlo en paridad con el oro. En elprimer caso se continuaría a la par con la moneda del mayor socio comercial del país acosta de una mayor volatilidad internacional; en el segundo caso, el balboa seapreciaría en ese momento respecto al dólar pero se sostendría la estabilidadcambiaria.

Para esa época el centro financiero empezaba a florecer en el país y por endese decidió mantener la paridad del balboa con respecto al dólar, pero se aprovechó lacoyuntura para explorar el viejo dilema de cómo captar ingresos por señoreaje que elGobierno perdía. Robert Mundell (1972) recomendó emitir monedas metálicas (en vezde papel moneda) de hasta 1,000 balboas con el fin de que las arcas nacionalespudieran recibir la diferencia entre su valor facial y su contenido metálico. Por razonesde conflictos internos en las fuerzas militares que gobernaban el país, este proyecto noprosperó (Mundell, 1972).

Larry Sjaastad (1976), al analizar el sistema monetario-bancario después devarios años de vigencia de la Ley, concluyó que el crecimiento de la economía nacionaldependía de la tasa de crecimiento de los flujos de las variables monetarias. Enperíodos en que los saldos monetarios reales crecían y la demanda por crédito secontraía, el aporte negativo de la banca al gasto interno explicaba las contracciones dela economía. Fernández (1986) encontró que este enfoque keynesiano explicabamejor los efectos del lado del crédito que del lado del dinero.

Harberger (1976) concluyó que un banco central en Panamá sería unainstitución útil por la posibilidad del cobro del señoreaje - que él estimó en menos del1% del PIB - que el país perdía por no tenerlo. A pesar de ello, el autor reconoció quela inversión nacional y extranjera veía en un sistema como el panameño una

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estabilidad macroeconómica que otros países con banco central no tenían. Concluyósu trabajo recomendando un Fondo Nacional de Estabilización en reemplazo de unbanco central, financiado con los ingresos que provendrían de los nuevos Tratados delCanal. Su temor era que los bancos extranjeros se retiraran del país y con ellos losprestamistas de último recurso del sistema y la estabilidad del sistema monetario.

Lessard y Tschoegl (1984), al examinar las perspectivas del centro financieropanameño, señalaron la necesidad de un mejor marco regulador, pero con énfasis enlos bancos que toman depósitos del público, dejando a los bancos internacionales laregulación de su casa matriz. La reforma del entonces ente regulador financiero, laComisión Bancaria Nacional, fue su recomendación principal, dentro de un marcoconsistente con lo que eventualmente ocurrió en 1998 con la creación de laSuperintendencia de Bancos.

Fernández (1986) extendió el modelo presentado por Sjaastad y concluyó que laindependencia de depósitos y créditos se había presentado aún después de la crisis deAmérica Latina de inicios de los ochenta. En un trabajo lúcido sobre el tema, Juan LuisMoreno (1998) demostró que el mecanismo de ajuste de la economía panameña aperturbaciones externas se realiza a través de los flujos de capitales desde y hacia elsistema bancario. Para este autor, la fortaleza del sistema bancario nacional se basaen la presencia de la banca internacional en Panamá, la cual puede actuar sinrestricciones en la captación y asignación de recursos.

La pregunta que queda por responder es si el sistema financiero –y en particularel bancario- vigente en Panamá es endógeno al sistema monetario, es decir si naciócomo resultado de la dolarización o si pudo haberse creado bajo un sistema monetariopropio. La contestación a esta inquietud tiene que ver con el efecto de la integración-cum-dolarización sobre ciertas magnitudes económicas:

• La inflación baja y las tasas de interés nominales semejantes a lasinternacionales se pueden conseguir con un régimen el tipo de cambio fijo:no es necesaria una dolarización. Por supuesto, la sostenibilidad del sistemade tipo de cambio fijo requiere de alta credibilidad y de disciplina fiscal. Unsistema como el panameño, sin embargo, no requiere ni lo uno ni lo otro.

• Los bancos internacionales que operan en Panamá manifiestan que laestabilidad cambiaria y de precios son características importantes para definirsu localización en la plaza. Pero existen otros dos elementos de igualimportancia: la libertad de movimientos de capitales y la no tributación a lasutilidades provenientes del extranjero. Ninguno de estos dos son atribuiblesde forma exclusiva a la dolarización.

• Los bancos extranjeros tienen ciertas ventajas sobre los nacionales: proveenrecursos internacionales a sus clientes(son prestamistas de último recurso“de mercado”) y pueden operar internacionalmente desde la plaza nacional

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sin pagar impuestos sobre la renta (es decir, pueden resgistrar ciertasoperaciones de crèdito e inversiones en Panamá en vez de hacerlo en otrasjurisdicciones). Ninguna de estas ventajas está asociada directamente a ladolarización.

• El común denominador de estas características es la estabilidad de precios yla estabilidad de leyes relacionadas con el sector financiero, las cualescoexisten en Panamá. Los bancos establecidos en Panamá antes de lossetenta, sin duda tuvieron en cuenta que una economía dolarizada lespermitía hacer negocios sin intervenciones estatales en la fijación de preciosy créditos. Los bancos que llegaron al sistema después de la promulgaciónde la ley bancaria, y que crearon la verdadera integración financera delsistema, lo hicieron por las ventajas que les ofrecían las normas queempezaron a regir en la banca a partir de ese momento.

B. El Sistema Bancario Panameño antes de 1970:

Antes de la promulgación de la Ley Bancaria en 1970, la actividad de la bancaen Panamá era principalmente doméstica y de poco volumen. La principal limitación ala profundización e integración internacional se encontraba en en la legislación queponía topes máximos a las tasas de interés que podían cobrar los bancos en susoperaciones de crédito. Desde 1935 se habían introducido reformas al Código Civilestableciéndose “como interés máximo en las obligaciones comerciales el siete porciento (7%) annual y en las civiles el nueve por ciento ( 9%) anual.

Hasta mediados de los sesenta, el mercado era atendido casi en su totalidad porla banca oficial y por unos pocos bancos extranjeros (dos norteamericanos y unofrancés). El 75% del crédito lo otorgaban los bancos extranjeros. La banca privadanacional era incipiente.

Hasta 1964 no se registraron préstamos al exterior y los saldos crediticiosinternos eran inferiores al 40% del ingreso nacional.

En la segunda parte de la década inician operaciones algunos bancoscolombianos, que se establecen principalmente para atender clientes de su país, con locual comienzan a registrarse préstamos al exterior. También se establecieron un bancoespañol y otro ecuatoriano.

Al aprobarse la nueva Ley Bancaria, en el país existían sólo 15 bancos: los dosoficiales (Banco Nacional y Caja de Ahorros); once (11) bancos privados de licenciageneral ( hoy hay 56) y dos (2) con licencia internacional (hoy hay 26) y no existíanbancos con licencia de representación, de los cuales hoy existen 12.

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C. Naturaleza de la Ley Bancaria de 1970

En 1970, el Gobierno Nacional promulgó el Decreto de Gabinete 238 conocidocomo la Ley Bancaria, el cual creó la Comisión Bancaria Nacional, primer intento deregulación estatal de las operaciones bancarias en el país. La Ley formalizó lapresencia de la banca internacional en Panamá, permitiéndole realizar tantooperaciones locales como operaciones “off-shore”, de acuerdo a los intereses de cadainstitución. Los bancos dedicados exclusivamente a transacciones “off-shore”, sinembargo, podían realizar colocaciones interbancarias locales, lo cual creó un mercadointerbancario muy activo, que es la base del sistema aún en el día de hoy.

Esta Ley se movía a contrapelo de la estructuración de los sistemas bancariosde la región caracterizada por controles estatales y poca competencia internacional. Laintervención del Estado en la asignación de recursos era limitada; y sólo dos bancos dela plaza nacional eran estatales: el Banco Nacional de Panamá y la Caja de Ahorros. Elprimero, depositario de los recursos financieros del Gobierno y de los fondos del encajebancario; y el segundo, dedicado fundamentalmente a operaciones hipotecarias.

La Ley establecía muy pocas limitaciones a los negocios bancarios y establecíapocas restricciones para la determinación de la asignación de la cartera y la fijación delos tipos de interés pasivos y activos. La ley regía la emisión de licencias bancarias,creaba un mecanismo de estabilización de liquidez para auxiliar a bancos en problemasy establecía los procedimientos para la liquidación de bancos insolventes. La ley notocaba los temas de adecuación de capital, ni calificación de cartera y sobre todo,mantenía en pleno derecho las normas de secreto bancario que ordenaba el Código deComercio. Más importante aún, liberaba a cada banco para que determinara las tasasactivas y pasivas, sin intervención de las autoridades. De esta forma, el crédito localquedó conectado a los mercados internacionales de una manera nunca vista antes.Esto quiso decir que la disponibilidad del crédito dejó de estar influida por ladisponibilidad de depósitos locales, pues los bancos podían obtener recursos delextranjero sin restricciones de ninguna índole.

Los bancos del sistema estaban sujetos a pocas limitaciones: al menos el 85%de los depósitos de residentes debía invertirse en el territorio nacional y los depósitosinternos tenían prioridad sobre los externos en caso de liquidación del banco. Cadabanco mantiene el nivel de liquidez que sus operaciones y su experiencia lerecomiendan. Los bancos que son sucursales de bancos extranjeros operan como unaoficina integrada con la casa matriz; los bancos con casa matriz en Panamá debenactuar con una prudencia mayor que los bancos extranjeros.

No es de extrañarse que bajo estas condiciones, el Centro Bancario seconvirtiera en una fuente importante de valor agregado y de empleo de altaremuneración. Mientras que en los sesenta, la participación del sector financiero en elPIB fue del orden del 1.8% y en los setenta de 3.6%, en los noventa la intermediaciónfinanciera alcanza el 11% del PIB.

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Al 31 de diciembre de 1998 existían 59 bancos creadores de dinero en la plazanacional (26 de licencia internacional), de los cuales 27 tenían sus casas matrices enPanamá y el resto en 18 países diferentes1. El Cuadro No. II-1 presenta los balancesconsolidados del sistema bancario panameño, de la banca panameña privada, de losbancos oficiales y de la banca de capital extranjero a diciembre de 1998.

El “sistema bancario” incluye los bancos que tienen autorización para captardepósitos locales (“creadores de dinero” en la terminología del FMI). Los bancos quesólo realizan operaciones internacionales no están contabilizados en estas cifras.

El total de activos medios del sistema bancario entre 1997 y 1998 equivalió a 3.2veces del PIB de 1998. En ese año en los bancos del sistema laboraban 11,131empleados, de una población total empleada en el país de 938,190, o el 1.2% del totalde ocupados.

D. Estructura de la Banca

Los bancos de la plaza pueden obtener sus fondos en el mercado interno, en elmercado interbancario nacional o extranjero, o mediante depósitos extranjeros. ElCuadro No. II-2 presenta la comparación en dos puntos del tiempo de estas fuentespara el período de 1975, cuando empezaron a publicarse estas cifras, a 1998.

Los depósitos externos han sido importantes ya que representan el eslabónfundamental con el mercado global. A inicios de la operación del sistema, el 85.7% delos pasivos estaban representados por depósitos externos. El desarrollo de nuevosinstrumentos de captación aumentó la importancia de los pasivos de origen local; aúnasí, en 1998 los depósitos externos representaron el 29.4% del total de pasivos.

El mercado interbancario ha sido siempre muy activo. El total de depósitosinterbancarios internos y externos representó el 74% de los pasivos en 1975 y el 31%en 1998. Notable ha sido el crecimiento de los depósitos entre bancos que operan enla plaza.

Las tasas de interés del mercado interbancario no están disponibles en lascifras oficiales; sin embargo, el Cuadro No. II-3 muestra las tasas de interés pasivaspara los bancos nacionales y extranjeros entre 1992 y 1998. Como el centro bancariopanameño tiene su tasa de referencia en el mercado de eurodólares (LIBOR), el cuadrocompara estas tasas con las tasas LIBOR a seis meses.

Los márgenes entre la tasa local y la tasa LIBOR comparable han sidorelativamente estables, en el orden de 1 a 1.5% anual. La mayoría de los bancosinternacionales “mezcla” fondos locales e internacionales en su política de obtención de

1 Holanda, España, Colombia, Brasil, Costa Rica, Israel, Francia, Italia, Estados Unidos, Alemania,Corea, Reino Unido, Japón, Taiwán, China, Ecuador y Canadá, además de los bancos multinacionalesBLADEX y COLABANCO.

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recursos; otros bancos internacionales, sin embargo, operan bajo la instrucción de sucasa matriz de obtener recursos internos para financiar los créditos locales; por último,los bancos panameños recurren a los fondos locales para financiar sus activos y porello deben pagar un “premio” para conseguirlo. Al margen, sin embargo, la decisión de“funding” de la banca internacional depende de las políticas generales de la casamatriz.

E. Crédito y Dinero en Panamá

La nota sobresaliente del sistema bancario panameño es el alto nivel dedepósitos y de créditos. La cartera de créditos al sector privado como porcentaje delPIB es la más elevada de América Latina (cuadro No. II-4). En Panamá no existeintervención estatal en la asignación de la cartera de créditos e inversiones. Con baseen la Ley Bancaria de 1998, se establecerá por parte de la nueva Superintendencia deBancos una clasificación de cartera que complementará la ponderación por riesgo delos activos productivos.

La relación entre depósitos locales (dinero) y créditos locales ha sido variable através del tiempo (Cuadro No. II-5). Hasta la crisis política de 1988-1989 que culminócon la invasión de Panamá por el Gobierno de los Estados Unidos, esta relación habíasido significativamente superior a la unidad. Esta relación empezó a reducirse en losnoventa, como consecuencia de la menor participación de la banca internacional en elcrédito local. Al aumentar la importancia de la banca nacional en el otorgamiento decrédito, también aumentó la importancia de los depósitos locales. Un fenómeno queexplica parte de este cambio en la tendencia a raíz de la crisis mencionada quesignificó el cierre de la banca por varias semanas, los bancos panameños tuvieron queincrementar las tasas de interés pasivas para evitar la fuga de depósitos y para atraeraquellos que se habían ido del país durante el cierre bancario. En los últimos cincoaños, por primera vez desde que se tienen cifras disponibles, la cartera de créditoslocales ha sido inferior a los depósitos locales, a pesar del crecimiento de lospréstamos.

Este fenómeno tiene dos explicaciones. La primera tiene que ver con el hechode que en años recientes, los balances de los bancos han venido cambiando suestructura tradicional con el incremento de las operaciones de inversiones en relación alos préstamos tradicionales. El efecto de esta incorporación sería incrementar a más dela unidad esta relación para los bancos privados, aunque aún sería inferior a la unidadpara los bancos estatales cuyas operaciones activas son, en su mayoría, préstamos alsector público.

Una segunda explicación tiene que ver con el desarrollo de la banca “off-shore”,que operan como subsidiarias de bancos localizados en la plaza nacional. Este augeempezó a fines de la década anterior, como respuesta a las demandas de los clienteslocales por una mayor seguridad en caso de un posible cierre bancario como el

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ocurrido en 1988. En esa época, los bancos “off-shore” pudieron continuar susoperaciones, mientras que la banca que operaba localmente tuvo que cerrar pordisposiciones administrativas. Por ello, el registro de operaciones nacionales oextranjeras no depende necesariamente de la verdadera nacionalidad del cliente, sinode otras consideraciones, incluyendo algunas de carácter tributario.

F. Determinantes de la cantidad de dinero

La cantidad de dinero (depósitos, circulante, ) está determinada por variables dela demanda (PIB, tasas de interés de otros países), y no por factores de oferta (políticamonetaria nacional o extranjera). Panamá es una típica economía abierta y pequeña.

La oferta monetaria consiste de reservas en el sentido de que tanto losdepósitos como el numerario (salvo una pequeña parte de moneda fraccionariapanameña) son, de hecho, pasivos externos. La diferencia entre los activos internos ylos pasivos internos constituye un componente del financiamiento neto extranjero aPanamá, y la diferencia entre los cambios de ambas magnitudes representa unaentrada neta de capitales que se registra en la cuenta de capital de la balanza depagos. Los períodos de gran financiamiento externo por esta vía se reflejan enelevados déficits en la cuenta corriente.

Si bien la cantidad de dinero está determinada por factores de demanda, elcrédito no lo está necesariamente. La razón es que los bancos obtienen una parte desus fondos del mercado internacional, en el cual las tasas de interés (costos de fondos)fluctúan (también en buena medida en los mercados locales). Los préstamos localesestán relacionados a la tasa LIBOR, aunque el margen varía de banco a banco, siendomenor para los bancos extranjeros.

G. La duración media de los préstamos en el sistema

No existen estadísticas sobre las condiciones de tiempo en los préstamos de labanca. Una forma indirecta de calcularlo es la siguiente, siguiendo a Sjaastad (1976):

Si la cartera de créditos crece a una tasa g, de los préstamos la duraciónmedia, m, es constante, entonces:

m = - [ln (A/L)] / g ,

donde: A es la amortización y L, los créditos nuevos concedidos

De los datos suministrados por la Superintendencia de bancos se desprendenlos siguientes resultados:

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a. Entre 1971 y 1981, el crédito privado creció a una tasa media de 18.3%anual, de manera bastante uniforme. La tasa de repago de préstamos(A/L) fue de alrededor de 86%, muy estable salvo en años 1975 y 1976 enlos cuales subió a casi 100% por la reducción del “exposure” debido a ladesaceleración económica del país. El valor de “m” para el período seestimó en .824, o sea una duración media de casi 10 meses en promedio.

b. A partir de 1982, el crecimiento de la cartera de crédito fue 16.6% y latasa de repago de alrededor de 80%; por tanto, la duración media de lospréstamos fue de 1.3 años, algo superior a lo calculado para la década delos setenta.

Este promedio de duración esconde un hecho importante en el sistemapanameño: la cartera de préstamos ha tenido en años recientes tres componentesrelevantes: los créditos al comercio, especialmente a la Zona Libre de Colón, de cortoplazo; los préstamos al consumo, con una duración de mediano plazo; y los préstamoshipotecarios, de largo plazo.

Los bancos en Panamá, tanto nacionales como extranjeros, hacen préstamoshipotecarios a plazos entre 15 y 30 años.

Realizando este ejercicio separadamente para los períodos 1971 - 1976 y 1990 -1997, se llega a la conclusión de que los préstamos a la vivienda tuvieron un períodomedio de 6 años y los del comercio de tres meses, datos que indican que los bancossegmentan sus colocaciones en función de las características de la demanda porpréstamos.

H. Definición de Integración Financiera Internacional

Intuitivamente, un sistema está integrado al resto del mundo si los agentesfinancieros locales pueden acceder a recursos internacionales (fondos, productos,información,..), a costos competitivos y sin limitaciones legales o administrativas.

A menudo, el concepto de integración se vincula a restriccionesmacroeconómicas y los efectos de la integración o falta de ella se analizan en funciónde problemas de flujos capitales, movimientos en el tipo de cambio real, etc.. Otroenfoque es medir la integración en función de la operación diaria de los sistemasfinancieros internos.

En realidad, un enfoque de integración debe contemplar ambas esferas: losrecursos internacionales de capitales llegan a los países a través del sistema bancarioprincipalmente, y la salida de estos recursos se hace desde el sistema bancario. Portanto, la macroeconomía de los flujos de capitales no debe analizarse conindependencia de los sistemas financieros locales que los procesan. (Véase Hausmanny Gavin, 1997).

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La integración financiera en Panamá surge de la ausencia de un Banco Centralque establezca cualquier tipo de restricciones para la entrada o para la salida de fondosa o desde los bancos del sistema. La decisión de cómo financiar las nuevas solicitudesde crédito, al margen, depende de una decisión financiera de los banqueros y no deuna decisión económica de las autoridades. Es decir, la integración panameña es elresultado de la ausencia de restricciones macroeconómicas y de decisionesempresariales microeconómicas.

Debido a ello, las tasas de interés pasivas son semejantes a las del mercadointernacional, con un leve margen por consideraciones de riesgo país. A esta tasa, laoferta de fondos es elástica y la cantidad de dinero está determinada porconsideraciones de demanda, tal como se mencionó en la sección anterior. El créditointerno depende del crecimiento actual y esperado de la economía y de la tasa internade retorno de la inversión.

La diferencia entre crédito y dinero equivale exactamente a un cambio neto en laposición externa del sistema bancario, sin que medie transacción alguna con un bancocentral. En Panamá no existen mecanismos de estabilización de capitales(esterilización) ni restricciones a su salida. Al no haber un banco central, no existenpérdidas cuasi-fiscales. Las ganancias o pérdidas del Banco Nacional de Panamásurgen de sus operaciones normales de captaciones y de crédito (microeconómicas) yno del manejo de los instrumentos de política monetaria (macroeconómicas).

Cuando la cantidad de dinero aumenta, pero la demanda por crédito aumentamenos, la posición externa neta del sistema mejora, de acuerdo a la acción individualde cada banco. Cuando la demanda por dinero cae, pero la de crédito sube, cadabanco recurre a sus “reservas internacionales” (depósitos en el extranjero) parasatisfacerla: su posición externa se deteriora. La suma de las posiciones de cada bancoes igual a la posición de “reservas” del sistema. En las estadísticas del FondoMonetario Internacional, las “reservas internacionales” de Panamá son iguales a laposición neta externa del Banco Nacional de Panamá.

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CAPITULO III

HECHOS MACROECONOMICOS BASICOS

En el presente capítulo se consideran los hechos macroeconómicosbásicos en las últimas tres décadas, tanto para Panamá como para lospaíses Centroamericanos y para una muestra de otros paísesLatinoamericanos. Los temas que se examinan incluyen el desempeño delPIB y del empleo; el nivel de precios; el tipo de cambio real; las tasas deinterés reales; y el coeficiente de profundización financiera. En todos loscasos se analizan las tasas promedios registradas en el período 1971-1997, para un período de menos duración cuando no se tuvo datosdisponibles o para la década de los noventa con el fin de captar mejor losefectos de la crisis financiera regional de 1995 y la internacional de 1997.También se calculó el coeficiente de variación para cada una de lasvariables como una forma de medir su volatilidad.

A. Comportamiento de la variables reales

La tasa promedio de crecimiento del PIB real de Panamá entre 1971 y 1997 fuede 4.3% (Cuadro No. III-1) superada por Chile (4.9%). Estas tasas se calcularoneliminando de los datos de cada país el año de mayor crecimiento y el año de menorcrecimiento en el período. Este ajuste era necesario, en el caso de Panamá, porque1979 presentó una tasa de crecimiento muy elevada (9.8%) por razón de un cambio dela contabilidad nacional requerida por la entrada en vigencia de los Tratados del Canal.De igual forma, en 1988, la caída del PIB en 13.4% fue el resultado de una crisispolítica interna acompañada de sanciones económicas internacionales.

La volatilidad del crecimiento del PIB de Panamá es una de las más bajas de lospaíses analizados; sólo Colombia mostró menor variabilidad de crecimiento promediodurante el período analizado. En este trabajo se demostrará que esta relativaestabilidad es el resultado del sistema monetario-bancario de Panamá.

La razón de las elevadas variaciones del crecimiento en América Latina ha sidoestudiada en otros trabajos (Hausmann y Gavin ,1996, por ejemplo). Las diferenciasen la volatilidad del PIB en las economías latinoamericanas respecto a lasindustrializadas están explicadas en un 60% por las políticas monetarias, por cambiosen la profundización financiera y por la existencia de un tipo de cambio fijo. En el caso

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panameño no existe una política monetaria autónoma, la profundización financiera esalta y estable, aunque opera con tipo de cambio fijo. El resultado de esta combinaciónen el caso panameño es una relativa estabilidad en el crecimiento.

En este trabajo se demostrará que la existencia de un tipo de cambio fijo-cum-integración financiera atenúa, en vez de acentuar, los “shocks” que afectan alcrecimiento de la economía. Corresponderá a otro trabajo analizar la razón de lavolatilidad de las tasas de cambio del PIB en Panamá (véase Banco Mundial, ILADES,1996).

La tasa promedio de desempleo abierto urbano de Panamá durante el períodoes en definitiva la más alta de la muestra con 15.4% (Cuadro No. III-2). El alto nivel dedesempleo panameño es de tipo estructural y estuvo creciendo en los setenta yochenta a partir de la adopción a principios de los setenta de una legislación laboralprotectora del empleo, elevada protección arancelaria y marcada injerencia estatal enel funcionamiento de la economía. Con las reformas a las políticas microeconómicas en1994-1998, la tasa de desempleo ha empezado a disminuir.

B. Inflación

La tasa promedio de inflación para 1971-1997 en Panamá ha sido por un margenamplio la más baja de la muestra, siendo el único país con una tasa de un sólo dígito(Cuadro No. III-3). La inflación panameña ha fluctuado comparativamente más que losotros países pero alrededor de un nivel mucho más bajo, casi siempre de un solodígito. El cálculo del IPC en Panamá, de acuerdo a las cifras oficiales, incorpora unporcentaje importante de bienes no-transables (servicios, alquileres, bienes protegidoscon altas tarifas arancelarias, etc.). Los precios de estos bienes y servicios estándeterminados por las condiciones internas de oferta y demanda más que por elcomercio internacional. Aún así la relación entre los cambios en los precios internos enel país y la inflación externa es estrecha, lo cual sugiere que la política interna deprecios, cuando existía una Oficina de Control de Precios (hasta 1996) consistió enconvalidar los aumentos solicitados por productores y comerciantes, más que enmantener los precios “controlados”.

La relación estadística entre el cambio en el IPC de Panamá (y) y el cambio delos precios internacionales, medidos por el Indice de Precios de Exportación deEstados Unidos (x), se resume en la siguiente ecuación:

y = 0.92 + .53 x (.05)

El coeficiente de determinación fue 88% y el coeficiente de x essignificativamente diferente de cero.

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La relación de causalidad entre baja inflación y dolarización en Panamá sepuede describir mediante el siguiente proceso: la inflación, en general, es un fenómenode naturaleza monetaria caracterizado por una expansiòn de la oferta de los medios depago superior al crecimiento de su demanda.

En un sistema como el panameño, el aumento de la oferta monetaria que seproduje como resultado de un saldo positivo en la balanza de pagos, no puede sersuperior a la demanda por dinero, ya que cualquier diferencia se reflaejaautomáticamente en una cambio en la posición externa del sistema bancario.

Los cambios en los precios relativos de los bienes que confroman el IPC puedeprovenir de diversas fuentes: en el caso de bienes transables, los precios internos queson el resultado de los ajustes en los precios externos por razón de las restriccionesarancelarias y no aracelarias y por las modificaciones en el tipo de cambio. Como eltipo de cambio es fijo (por naturaleza del sistema monetario) y las variaciones en losimpuestos de introducción son pequeñas y esporádicas, entonces los preciosnacionales de los transables se mueven en tándem con sus precios internacionales.

En cuanto a los precios de los no transables, como se mencionó, éstos formanun porcentaje importante del IPC, pero muchos bienes no transables, a su vez, tienenun alto componente de insumos importados.

C. El tipo de cambio real

El tipo de cambio real es un instrumento analítico que se calcula multiplicando latasa de cambio nominal (un balboa por dólar en el caso panameño) por la relación deprecios externos a externos. Un aumento de la TCR significa que habido unadepreciación real de la moneda local, lo cual mejoraría la competitividad de lasexportaciones; por el contrario, una disminución en la TCR significa la apreciación realde la moneda local.

La TCR de equilibrio (la que es compatible con el equilibrio interno y con undéficit externo sostenible) varía a través del tiempo por la influencia de los cambios enlos términos de intercambio, la productividad de los factores y de otras variables reales.En el corto plazo, la TCR puede variar con el uso de instrumentos monetarios, cosaque no sucede en Panamá. Por lo tanto, se debería esperar una mayor estabilidad delTCR en Panamá que en países que pueden afectarlo con políticas cambiarias de cortoplazo.

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El Cuadro No. III-4 muestra que balboa real se ha apreciado frente al dólarnorteamericano (real) en un promedio de 1.0% en las últimas tres décadas.Sólo El Salvador muestra una mayor apreciación real de su moneda, mientras que losdemás países muestran una depreciación de su signo monetario. El coeficiente devariación del TCR para Panamá es 9.1%, el menor de la muestra, lo cual era deesperarse por la ausencia de una política cambiaria autónoma.

La estabilidad relativa del TCR se debe en buena parte a la importancia de losservicios dentro del total de la producción. Estos servicios están caracterizados por unaoferta elástica, alta productividad que permite expandir el valor agregado sin unincremento en costos, elevado desempleo estructural y alta capacidad instalada. (JuanLuis Moreno, 1997, página 9).

D. Tasas de interés

Tanto Costa Rica, como El Salvador y Honduras registran tasas reales promediosobre préstamos para los ochenta y noventa menores a la panameña que fue para1986-1997 de 10.6% (Cuadro No. III-5). Los demás países tienen promedios mayores,aunque Venezuela (1984-1997) y México (1978-1984) tuvieron tasas negativas. En elCuadro No. III-6 se muestran los mismos datos para el período 1990-1997 a fin depoder hacer la comparación para el mismo período. Los resultados son casi iguales alos del cuadro anterior.

En este caso también la volatilidad de las tasas de interés en Panamá fue muyinferior a la de los demás países.

Las tasas de interés real sobre depósitos (Cuadro No. III-7) son las más bajaspara los que tienen tasas positivas (Chile y Colombia), mientras que todos los demástienen tasas negativas. Este hecho se refleja en el alto coeficiente de profundizaciónfinanciera de Panamá (Sección E. de este capítulo) ya que el nivel de las tasas pareceno incentivar los depósitos bancarios y la asignación de los recursos para préstamos enpaíses con tasas reales negativas, posiblemente se ajuste más por el lado del montode la cartera crediticia que sobre las tasas de interés.

El panorama para las tasas de interés pasivas (Cuadro No. III-8) en el período1990-1997 refleja el mismo patrón del cuadro anterior tanto para las tasas como parael coeficiente de variación, siendo el menor el panameño. Costa Rica, El Salvador yMéxico tienen una volatilidad muy elevada que está entre 300% y casi 400%. Al igualque en el cuadro anterior algunos países tienen coeficientes de dispersión negativos yde magnitud considerable.

Las tasas reales de interés en Panamá están formadas por tasas nominales quedependen de los mercados internacionales, pero con tasas de inflación menores quelas internacionales para el dólar norteamericano. Las tasas reales son relativamenteelevadas por el fenómeno de integración financiera; las tasas activas corresponden a

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tasas pasivas reales ajustadas por un margen bruto de intermediación que hafluctuado históricamente alrededor del 3%-4%.

Las tasas de interés nominales responden al paradigma de una economíapequeña y abierta, en donde no pueden persistir ni tasas inferiores ni superiores a lasinternacionales. Esta característica no es la de una economía dolarizada, sino la de unaeconomía abierta a los flujos de capital, tal como han existido desde los inicios de laRepública (Gráfica III-1).

E. Profundización financiera

El índice de profundización financiera (Cuadro No. III-9) se ha calculado como larazón entre la cartera crediticia doméstica más las reservas internacionales netas delsistema bancario y el PIB. La definición del numerador busca acercarse lo más posiblea los activos totales del sector bancario (no publicado por el IMF) a fin de captar otrasformas de facilidades de crédito que no sean préstamos. Para 1990-1997 y para 1997el coeficiente de Panamá es a todas luces el más alto. Con excepción de Chile quetiene el segundo coeficiente más alto, el coeficiente de Panamá es del orden de dos acinco veces el de todos los demás países.

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CAPITULO IV

LOS COSTOS POTENCIALES DE LA DOLARIZACION

A. La pérdida de señoreaje

Uno de los costos de un sistema como el panameño es la pérdida de señoreajedel Banco Central, el cual en la práctica representa una pérdida fiscal.El señoreaje es el ingreso que percibe el Gobierno como consecuencia del derecho acrear dinero de alto poder. Emitir dinero prácticamente no tiene costo, pero los billetes ylas monedas que emite el Banco Central se intercambian por bienes y servicios, quetienen un valor. En un régimen de tipo de cambio fijo, el señoreaje se mide como elrendimiento medio de las reservas que respaldan a la base monetaria.

En diferentes estudios se ha tratado de medir la pérdida de ingresos fiscales queresulta de no tener un banco central en Panamá. Mundell (1972), Harberger (1976),Fernández (1986 ) y Moreno Villalaz (1998 ) realizaron cálculos sobre la pérdida deseñoreaje que fluctuaron entre el 1% y el 2.5% del PIB por año.

Todos estos trabajos enfatizaron que para efectos de calcular la situación, elprimer año de la conversión, los ingresos por señoreaje equivalen al rendimiento de lasreservas internacionales que resultan de la conversión por una sola vez del dinero dealto poder denominado en dólares por moneda nacional. Además, el señoreajerepresenta un ingreso bruto del banco central, al cual habría que deducir los costos deoperar el banco y cualquiera pérdida adicional por concepto de programas deestabilización monetaria.

Cálculo de la pérdida de señoreaje en Panamá

Los pasos para calcular la pérdida del señoreaje ocasionada por un sistemabasado en la circulación completa del dólar norteamericano, requieren extraer unacantidad de dinero en poder del público, la que se encuentra en las bóvedas de losbancos y los depósitos netos de los bancos en el extranjero.

Se tratará al Banco Nacional de Panamá como el nuevo banco central del paíspara efectos de este ejercicio, así que los ingresos de señoreaje corresponden alcambio de dólares por “balboas” del resto de los bancos del sistema.

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• La cantidad de billetes y monedas en poder del público se debe calcular demanera indirecta, ya que no existen cifras al respecto. Una forma de hacerlo esestimar la cantidad de efectivo (billetes y monedas) respecto al tamaño de laeconomía que ocurre en países similares a Panamá es términos del ingreso porhabitante.Se utilizaron datos de las Estadísticas Financieras Internacionales para realizar

esta estimación. Durante los últimos tres años esta relación ha sido: 4.9% para CostaRica; 3.3 % para Uruguay; 3.0% para Chile; 4.0% en Argentina y 2.1% en Venezuela(Cuadro No. IV-1). No es aventurado pensar que en Panamá esta relación es del ordendel 3.5% del PIB nominal, o alrededor de US$ 320 millones en 1998.

• La cantidad de dólares en las arcas de los bancos (Sin incluir las del BancoNacional de Panamá) a fines de 1998 era de US$ 330 millones, de acuerdo aestimaciones basadas en cifras oficiales de la Superintendencia de Bancosde Panamá.

• Los depósitos de los bancos de licencia general (nacionales y extranjeros,diferentes del Banco Nacional de Panamá) netos de pasivos externosllegaban a US$ 1,540 millones a fines de 1998.

Se debe suponer que una fracción de los dólares “capturados” por el bancocentral en el proceso de conversión deben permanecer en sus arcas para respaldarcualquiera conversión que desee hacer el público. Este porcentaje no debería serinferior al 15% de los depósitos que en promedio mantiene el sistema actualmente.Luego, del total calculado de las tres fuentes anteriores, alrededor de US$ 2,140estarían sujetos a los beneficios de ingresos por intereses.

La tasa media de rendimiento para la liquidez a corto plazo se estimó en 4% en1998. Por tanto los ingresos por señoreaje en un año dado pueden ascender a unmáximo de US$ 86 millones , o alrededor del 1% del PIB ó 4.6% de los ingresoscorrientes del Gobierno, cifra consistente en otros estudios realizados en el pasado.

Este es el límite superior de la pérdida del fisco por mantener al dólar comomoneda circulante. Esta pérdida es en realidad una transferencia de los tenedores dedinero nacional al fisco y no debe confundirse con el “impuesto inflacionario” queresulta de la capacidad del gobierno de emitir sin respaldo para adquirir bienes yservicios. Aún sin inflación, el gobierno obtendría los ingresos por señoreaje.

Moreno (1997) demostró que el sistema financiero en un país con monedapropia requiere de más reservas que un sistema como el de Panamá, aunque las“reservas” de aquél puedan producir un rendimiento a las arcas del Estado, obtienealgún rendimiento sobre las mismas.

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B. Prestamista de último recurso

Los bancos sufren de cuando en cuando crisis de liquidez que puedenconvertirse en crisis de insolvencia. Los sistemas bancarios operan normalmente conciertos mecanismos para paliar los problemas de liquidez temporal. Los más comunesson líneas de crédito garantizadas con el Banco Central para el redescuento depapeles o líneas de crédito contingentes que se utilizan para enfrentar problemassistémicos. Estas líneas pueden provenir de fondos públicos o de fondos deinstituciones internacionales.

En un país sin banco central, estas facilidades no existen en la práctica. Cadabanco debe mantener en todo momento la liquidez suficiente para satisfacer lademanda por efectivo de sus clientes. Las sucursales de los bancos internacionales (einclusive sus subsidiarias) tienen el recurso de utilizar créditos de sus casas matricesen el extranjero. Sus necesidades de liquidez se miden en función del banco como untodo y no sólo de sus agencias en el extranjero. Sin embargo, los bancos de capitalpanameño deben utilizar otros mecanismos.

El temor de los analistas del sistema panameño durante los setenta era,precisamente, las dificultades que el sistema bancario enfrentaría si los bancosinternacionales (con casas matrices en el extranjero) se retiraran del país por cualquiermotivo. En esta circunstancia, la liquidez del sistema sería igual a la de los bancosnacionales, incluyendo la del Banco Nacional de Panamá, el cual es también tomadorde dinero del público.

La ley bancaria de 1970 creó el “crédito de contingencia” que consistía en unagarantía bancaria emitida por un banco de primera línea fuera de las fronterasnacionales, que podía ser requerida por la Comisión Bancaria Nacional cuando unbanco en particular, o el sistema en general, sufrieran un período de iliquidez temporal.En las siete ocasiones que algún banco tuvo estos problemas, este mecanismo probóser ineficaz por, al menos dos razones: de una parte, por problemas de falta desupervisión, los problemas individuales fueron de mayor tamaño que los fondos decontingencia que ese banco había contratado; y de la otra, muchos bancos habíanestablecido estas líneas con subsidiarias no reguladas del mismo banco o - en el casode los bancos internacionales- con sus casas matrices, las cuales habían sido la causade los problemas del banco en Panamá y por tanto no pudieron hacer buena estafacilidad crediticia contingente.

Algunos analistas pensaban que los fondos del encaje bancario –depositadospor ley en el Banco Nacional de Panamá en una cuenta especial- eran un complementodel fondo de contingencia. Por supuesto que no: con los retiros de los depósitos de losbancos en problemas, el monto de los encajes también caen, y además cuando la crisisde liquidez no sólo era de un banco sino de todo el sistema –como ocurrió en 1988 – elmismo BNP sufrió una corrida importante, ya que él recibe también depósitos delpúblico.

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La definición de quién es el prestamista de último recurso en el modelopanameño es clave para entender cómo funciona éste. Aquí la diferencia importantetiene que ver con la nacionalidad del banco y con la extensión de la integraciónfinanciera.

Las sucursales de los bancos internacionales son agencias de sus casasmatrices y por ende su liquidez y la de aquella se funden. De los 40 bancosinternacionales “creadores de dinero” que operaban a fines de 1998, la mitad eransucursales de casas matrices en el extranjero. Las subsidiarias de los bancosinternacionales, a pesar de ser corporaciones locales con independencia jurídica,tienen vigentes líneas de redescuentos de papeles o de tesorería con sus casasmatrices que actúan como préstamos de contingencia de rápida utilización.

Los bancos de capital nacional presentan un problema diferente: no tienen casamatriz en el extranjero y las líneas de crédito abiertas representan un porcentaje bajode su capital total. Para estos bancos, las necesidades de liquidez deben ser provistaspor sus propias tesorerías de acuerdo con la experiencia pasada y con las expectativashacia el futuro.

Tres bancos panameños de tamaño pequeño han resultado insolventes en laúltima década, por diversas razones. Como en Panamá no existe ni un seguro implícitoni explícito sobre depósitos - salvo el implícito para los dos bancos estatales - el cierrede los bancos significó una pérdida para los depositantes y para los accionistas. La LeyBancaria de 1998 abolió cualquier mecanismo de crédito de contingencia y de encajebancario. Cada banco manejará de ahora en adelante su liquidez de acuerdo a lasnormas de prudencia que su administración determine, y las estipulaciones de la Ley.

En Panamá no existe un prestamista de último recurso para el sistema como untodo. Los bancos internacionales tienen a las tesorerías de sus casas matrices comosus líneas de liquidez contingente. Los bancos nacionales crean estas líneas con susbancos corresponsales, pero deben depender fundamentalmente del buen juicioindividual para mantener la liquidez necesaria para evitar problemas de corridas dedepósitos, sin poner en peligro la rentabilidad del banco.

La debilidad estructural del sistema bancario anotada al inicio de lo que seconoce como el Centro Bancario en los setenta, sigue siendo válida: la presencia de losbancos internacionales de gran tamaño (Chase Manhattan Bank, Citicorp, BankBoston,Dresdner Lateinamerika, entre otros,… ) es indispensable para que la integraciónfinanciera en Panamá se mantenga y perfeccione. El desarrollo reciente de la bancapanameña, si bien es positiva en términos del valor agregado que puedan generar, nodebe ocultar el elemento principal del sistema: la integración se debe a la competenciainternacional y a la libre movilidad de capitales que ella garantiza.

La banca extranjera ha funcionado como prestamista de último recurso de hechoal sistema frente a choques externos, manteniendo su cartera doméstica a pesar de lapérdida de depósitos, para lo cual ha utilizado recursos de sus casas matrices.También han dado apoyo a la banca total, ya sea comprándole cartera o

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proporcionándole líneas de crédito. Tales actuaciones han tenido un efectoestabilizador del sistema bancario en tiempos de dificultades.

De las propuestas previas de un Fondo Nacional de Estabilización (Harberger(1976) o del Crédito de Contingencia (Ley Bancaria de 1970) o de un Fondo Nacionalde Redescuento (propuesta inicial de la Ley Bancaria de 1998) sólo la segunda fueacogida, pero con poco éxito al momento de ponerla a prueba.

C. Limitaciones de la Política Económica

Las autoridades nacionales no pueden utilizar los instrumentos de expansiónmonetaria para estabilizar los ciclos económicos: es el ejemplo de una economíaabierta y pequeña. Esto ha producido una gran volatilidad en períodos de bajademanda interna por crédito.

Las autoridades tampoco pueden modificar el tipo de cambio nominal paraincrementar la competitividad de las exportaciones a corto plazo. Los ajustes en el tipode cambio real se producen por cambios en la productividad u otros factores reales.Las principales exportaciones de Panamá se generan por las ventas de servicios alextranjero y son poco sensitivas a los cambios en los precios internos.

La política fiscal tiene un límite presupuestario determinado por la capacidad deendeudamiento del Gobierno en los mercados financieros, especialmente en losinternacionales. El fisco no tiene el recurso de tomar deuda con el banco central. Enuna economía con tipo de cambio flexible, el nuevo endeudamiento provocaría unajuste en el tipo de cambio nominal y real; en una economía con tipo de cambio fijo, elendeudamiento representará una pérdida de reservas proporcional a la nueva deuda;en Panamá, el endeudamiento del gobierno con el Banco Nacional de Panamásignificaría una reducción de los activos netos del banco en el extranjero, los cualesrepresentan una fracción muy pequeña de las verdaderas reservas del sistema. Elgobierno debe, en lo principal, tomar deuda externa para financiar sus déficits, y losmercados internacionales se encargan de establecer los límites razonables de esteendeudamiento.

En términos de la política salarial, las reducciones en los salarios reales que seproducen por un aumento de los salarios nominales inferiores a la inflación anticipadano son “velos monetarios” que afectan las negociaciones entre las partes. Los ajustessalariales inferiores a la inflación son el resultado de las condiciones de alto desempleoen el segmento de menor calificación en mercado laboral panameño.

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CAPITULO V

EL SISTEMA BANCARIO Y LAS CRISIS ECONÓMICAS Y FINANCIERAS

En esta sección se repasará la experiencia de los ajustes en la economíapanameña frente a diferentes a las diferentes situaciones de “crisis” que la afectaron.La primera que se estudiará será la ocurrida a raíz del aumento en los precios delpetróleo entre 1973 y 1974. Esta se analizará en conjunto con la ocurrida entre 1979 y1980.

En 1976, la economía se desaceleró a tasas no vistas en décadas anteriores.Esta crisis de carácter interno, también se analizará. Se presentarán los mecanismosde ajuste en 1982 –la llamada crisis de la deuda latinoamericana-, la crisis de fines delos ochenta, los impactos de la devaluación de Méjico a fines de 1994 y las másrecientes de los países asiáticos, Rusia y Brasil.

Se mostrará en todos los casos, como los flujos de crédito a través del sistemabancario actuaron como mecanismos estabilizadores o profundizadores de los efectoseconómicos de estos fenómenos. El cuadro No. V-1 muestra los activos netos en elextranjero del sistema bancario, el crédito al sector privado y los cambios en ambasmagnitudes, los cuales se usarán para ilustrar los eventos que a continuación sedescriben.

A. Las Crisis Petroleras de 1973-1974 y de 1979-1980

El precio del crudo entre 1973 y 1974 subió en los mercados mundiales de US$3.14 por barril a US$ 11.22 dólares por barril. Panamá es un importador neto depetróleo. La inflación en Panamá, medida por el cambio en el índice de precios alconsumidor fue 6.8 % en 1973 y 16.2 % en 1974 (en la década anterior había sido de4 % anual), como consecuencia inicial del traslado del aumento en el precio delpetróleo a los consumidores de producto final. En compensación parcial, la deudaexterna real cayó en el equivalente a 4% del PIB. (Juan Luis Moreno, 1998). La tasa deinflación de referencia, la de los Estados Unidos, subió en 6.3% y 11.2% en esos años.

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A pesar de estos impactos, el Producto Interno Bruto de Panamá creció en 4.6%en 1973 y en 5.4% en 1974, debido a la expansión de la industria de la construcción ydel extenso programas de inversiones del Estado, ambos financiados con unaimportación de fondos por parte del sistema bancario equivalente al 9.5% del PIB en1973 y al 16.5% del PIB en 1974.

En 1973, la demanda real por dinero cayó en 5.9%, pero el crédito real al sectorprivado aumentó en 20.3%; es decir, los agentes económicos disminuyeron sustenencias reales de dinero, pero recibieron préstamos para compensar la caída deingreso real originada por los aumentos en el precio del petróleo. La diferencia entre elgasto y el ingreso reales se financió con una reducción de 137.7 millones de dólares enlos activos netos externos del sistema. Un fenómeno semejante ocurrió en 1974,cuando la banca “importó” 273.3 millones de dólares para financiar el crédito internoante un estancamiento real de los depósitos. En 1977 y 1978, cuando los depósitoslocales volvieron a aumentar, la banca volvió a incrementar sus saldos externos, esdecir, recogió parte de la liquidez entregada al sistema en los años anteriores.

En 1979-1980, el precio del petróleo volvió a subir de US$ 12.95 por barril a US$29.22 por barril. Los activos netos externos de los bancos en 1979 (sus “reservas”)cayeron en 452.6 millones de dólares (la más alta registrada en la historia), las cualesfinanciaron el incremento de US$287.1 millones en el crédito privado y de US$ 48.9millones en el crédito al sector público. Gracias a la sostenibilidad de la demanda porcrédito (especialmente en los sectores del comercio en la Zona Libre de Colón), el PIBen 1979 creció en 9.8% y en 1980 creció en 4.5%, aunque estas tasas fueronafectadas por el aumentos de una sola vez en los ingresos al país por concepto de losnuevos tratados sobre el Canal con los Estados Unidos, firmados a fines de 1977 y queentraron en vigor en octubre de 1979.

La respuesta a las perturbaciones externas del lado de la oferta fue en amboscasos un ajuste de la posición externa neta de la banca que “importó” recursos parasatisfacer la demanda por crédito en la economía interna. Los movimientos de capitalhacia el país no están controlados por las autoridades y son la respuesta financiera dela banca cuando enfrenta una creciente demanda por préstamos cuando los depósitoscaen. Se debe recordar que este no es un proceso coordinado, sino de carácterindividual de cada banco en la búsqueda de la maximización de sus utilidades.

Nótese las similitudes de los ajustes ante ambas crisis: a pesar de unatransferencia del país al extranjero por los mayores precios del petróleo, la banca “trajo”recursos del extranjero en una cantidad mayor a aquélla para satisfacer la crecientedemanda por crédito. En el primer período, para financiar el auge de la construcción; enel segundo, para satisfacer la expansión de la Zona Libre de Colón y del comerciolocal.

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B. La Crisis Interna de 1976

En 1976, la tasa de crecimiento del PIB se desaceleró respecto a la de los cincoaños anteriores, en lo que se consideró la primera caída de este tipo desde 1964, lacual había sido el resultado de los enfrentamientos entre tropas de los Estados Unidosy estudiantes panameños y la consecuente ruptura de relaciones entre los dos países.El PIB creció en 1976 en sólo 1.7%, mientras que el ritmo de los años anteriores habíasido superior al 5% anual.

El crédito al sector privado se detuvo en 1976 después de incrementos elevadosentre 1972 y 1974. Es necesario indagar si esta caída fue debida a una menor ofertapor crédito o una menor demanda por crédito. El factor principal parece haber sido lacaída de la demanda por préstamos para vivienda, mercado que no pudo sostener losniveles de expansión ocurridos entre 1973 y 1974, ante la aparente situación delmercado, en especial para las unidades de precios medios-altos y altos. La caída en1975 del crédito al sector comercial fue el resultado de una sobretasa que se introdujoa este tipo de préstamo en ese año.

Del lado de la oferta una explicación pudo ser que los bancos grandesdeterioraron su portafolio en viviendas durante el “boom” de 1972-1974 y tuvieron quemejorar sus portafolios: para ello tuvieron que ser más estrictos en sus nuevospréstamos. El tema central es hasta qué punto los bancos extranjeros tienen límites deriesgo en Panamá y enfrentan una limitación de cupos para Panamá. La respuesta esque sí, y ello se reflejó en la “crisis de la construcción” que ocurrió en Panamá en eseépoca.

Como contraparte a este período hay que anotar que una situación exactamenteopuesta ocurrió entre 1990 y 1998, cuando los bancos internacionales volvieron aestablecer “cupos” de crédito para préstamos hipotecarios y los créditos a este sectorsubieron de manera significativa. La situación de 1976 es un ejemplo de un “acomodo”de los créditos bancarios a las caídas en la demanda interna.

C. La Crisis de la Deuda de 1982

A mediados de 1982, culminó un proceso regional de desequilibrios externosfinanciados con créditos al sector oficial, que se ha denominado “la crisis de la deudalatinoamericana” que dio inicio a la “década perdida”.

El impacto en Panamá fue el siguiente:

La demanda real por crédito interno privado cayó en 1%. Las tasas de interésinternacionales superaron el 12% y esto redujo la demanda por préstamos. Lasrestricciones macro-financieras del Gobierno nacional, que había tenido déficits delorden del 11% del PIB en los doce meses anteriores, impidieron que el gobierno fuerael mecanismo compensador de la economía. El crecimiento de la economía de 5.3% en

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ese año fue el resultado de la expansión del primer semestre del año, especialmenteen el desarrollo de grandes proyectos del sector público.

En 1983, por primera vez desde que se tenían registros al respecto, la cartera depréstamos al sector privado cayó, al ser las amortizaciones superiores a las nuevascolocaciones. Además, los depósitos locales también cayeron, aunque levemente. Elresultado fue una reducción de los activos netos externos del sistema de cerca de 300millones de dólares que se utilizaron por la banca local para aumentar la liquidez local.

La contracción en el crédito real provocó una caída de la actividad general de4.5%, especialmente en el sector de la construcción (por la disminución de la inversiónpública ), en la Zona Libre de Colón (por la reducción de la demanda externa porimportaciones) y en el turismo.

La crisis de 1982 enseña que en un sistema como el panameño, la disciplinafiscal está relacionada con la capacidad el gobierno de endeudarse para financiar losdéficits netos. En Panamá, este déficit es exactamente igual al incremento de la deudapública (externa e interna). Al no poder el gobierno recurrir a créditos con un bancocentral, tiene que hacerlo con los mercados bancarios o de capitales.

Si éstos no proveen los recursos demandados , el mecanismo de ajuste fiscal esla reducción del déficit por la vía del recorte del gasto en el corto plazo. (especialmentelos de inversión o los atrasos en el servicios de la deuda vigente). Esto sucedió en1985, cuando el déficit del sector público cayó a 3% del PIB, (del 11% en 1982, 6% en1983 y 7.2% en 1984, respectivamente).

Así como el sistema panameño no puede utilizar la política monetaria paraestabilizar al ciclo, tampoco la política fiscal es un instrumento automático de ajuste. Lopodrá ser sólo en la medida en que las finanzas del sector público le permitan accedera los mercados de capitales.

D. La Crisis del Régimen de Noriega

En marzo de 1988 los bancos del país cerraron sus puertas; por primera vez, lostemores de Harberger, Mundell y otros se cumplieron. Los bancos internacionalescesaron operaciones –al menos respecto al mercado local- y los bancos nacionales, alno tener un prestamista de último recurso, tuvieron que cerrar las ventanillas.

El Entorno de la Crisis

La liquidez media de los bancos de licencia general a fines de 1987 era de un34% del total de sus pasivos. En este coeficiente de liquidez sólo se incluyen losfondos en efectivo y los depósitos a la vista, puesto que otras formas de liquidez –

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como las Letras del Tesoro de Panamá – no fueron redimidas por el gobierno. Estecoeficiente se considera adecuado en un centro bancario en el cual no existen formasexpedidas de obtener recursos líquidos, especialmente para los bancos que no tienencasas matrices en el extranjero. Esto, por supuesto, siempre pueden proveerse conrapidez de líneas de tesorería de emergencia.

Los últimos meses del año 1987 fueron de gran ansiedad en los mercadosfinancieros nacionales. En el mes de junio de ese año se había iniciado la protestacivilista en contra del gobierno militar encabezado por Manuel A. Noriega. Durante eltercer trimestre del año se retiraron del sistema bancario alrededor de 940 millones debalboas de los depósitos locales, que equivalían al 20% del total. En ese mismoperíodo, el Gobierno dejó de pagar a los bancos comerciales internacionales y a lasInstituciones Financieras Internacionales las cuotas correspondientes a suscompromisos externos, con la promesa de realizar una renegociación en el primertrimestre de 1988. La crisis política iba acompañada de una crisis fiscal.

Los bancos corresponsales de la banca local endurecieron sus condiciones decrédito: se suspendieron los avances abiertos de tesorería (“clear advances”), aunquese mantuvieron las líneas de crédito para la confirmación de cartas de crédito. Enalgunos casos, se congelaron estas líneas al nivel de su uso en el momento de lacongelación. De igual manera, se incrementaron para algunos bancos locales loscostos del dinero en los mercados internacionales. Se percibió en el mercado local unaumento del “riesgo panameño”.

Los tipos de interés empezaron a subir de manera importante hacia el mes deoctubre, lo cual contribuyó al reingreso de algunos fondos a corto plazo queaprovecharon esta coyuntura favorable. Ya en diciembre, se había recuperadoalrededor de B/.290 millones en depósitos, o el 30% de los fondos fugados en elsegundo trimestre. A este repunte temporal contribuyó sin duda la reubicación decapitales que se produjo como resultado de la caída de la Bolsa de Valores de NuevaYork en octubre de 1987.

Sin embargo, este reflujo de fondos no fue suficiente para restituir los nivelesdeseados de liquidez: la de la banca privada panameña – la que no tenía recursos detesorería con una casa matriz foránea – bajó a 32%; la liquidez de la banca del sectorpúblico a fin de año era de 19%. (El hecho de que la liquidez de la banca extranjerahubiera subido en el segundo semestre de 1987 parece indicar la existencia de unatransferencia de depósitos hacia esos bancos que sí tenían casas matrices en elextranjero).

La reacción natural de los bancos del sistema fue reducir su exposición crediticiapara convertirla en liquidez. La coincidencia de un menor flujo de préstamos y de unestancamiento de las finanzas públicas por razón de la crisis fiscal (que ya estabalatente desde 1982), produjo una reducción en el PIB de 1.8% en todo el año de 1987,a pesar de que el primer semestre se había caracterizado por un importante nivel deactividad.

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La causa Inmediata de la Crisis

El jueves 25 de febrero de 1988 hacia el final de la tarde, el presidente de laRepública Eric Delvalle anunció por televisión la destitución del Comandante de lasFuerzas de Defensa, Manuel A. Noriega, como colofón a un proceso de tirantez entreel gobierno civil del país y la jefatura militar. En principio, se percibía que la actitud deDelvalle estaba respaldada por algunos miembros importantes del partido de Gobiernoy por la embajada de los Estados Unidos. La reacción inmediata de la Comandanciafue ocupar militarmente la ciudad de Panamá y las cabeceras de las provinciasprincipales e impedir la movilización de Delvalle, quien quedó preso en su residencia.

Una de las primeras reacciones de los panameños el viernes 26 de febrero fueretirar sus ahorros de los bancos para mantenerlos en sus casas y para avituallarse decomestibles en anticipación a la profundización de la crisis política. Frente a cadasucursal bancaria aparecieron largas filas de clientes que buscaban retirar susdepósitos. Ese mismo día, los grupos civilistas organizados convocaron a un paronacional de brazos caídos.

La banca panameña sufrió casi de inmediato una combinación de la retiradamasiva de efectivo, la caída de ingresos de los negocios y la inasistencia de losempleados por una combinación de aprehensión y de apoyo tácito al civilismo. Losbanqueros nacionales empezaron a convocar a reuniones de alto nivel para estableceruna estrategia común frente a la inminente crisis de liquidez.

El sábado 27 de febrero abrieron sus puertas – como de costumbre – los bancoshipotecarios nacionales, puesto que la ley le concedía esta autorización únicamente alos bancos calificados en esta categoría. El resto de la comunidad bancaria buscabaen la actitud de los clientes ese sábado una señal de estabilización de los retiros, locual no sucedió. Para la banca nacional quedó claro ese fin de semana que el sistemano podría satisfacer la demanda anticipada por efectivo de la siguiente semana,particularmente cuando se empezarían a vencer depósitos a plazo fijo de gran tamaño,los cuales muy probablemente se retirarían de la plaza.

El lunes 29 de febrero de 1988 (el “odd-day” del año bisiesto) el país amanecióvirtualmente paralizado en su actividad comercial y con la noticia de que el Gobierno deEstados Unidos congelaría – por orden del gobierno paralelo de Delvalle, reconocidoaún por la Administración Reagan – los fondos del Banco Nacional de Panamá en esepaís.

Esta congelación se produjo efectivamente el 1º de marzo por un monto de US$54 millones depositado en el Republic National Bank de New York, el Irving Trust, elMarine Midland Bank y el Bankers Trust. Además, el Gobierno de EEUU aplicó otrassanciones comerciales a Panamá, entre ellas el no pago de sus compromisos

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referentes a la operación del canal y la prohibición a las empresas norteamericanas depagar sus impuestos locales, entre otras).

Aunque en una reunión del fin de semana con las autoridades de la ComisiónBancaria Nacional (CBN), un grupo de bancos nacionales y extranjeros habíaplanteado la necesidad de un cierre temporal del sistema para evitar su colapso total,fue la excusa de la congelación de fondos del BNP la que produjo el Acuerdo No. 1-88de la CBN del 4 de marzo, mediante el cual se suspendía temporalmente –por primeravez en la historia- la atención al público por parte de los bancos de licencia general, esdecir, de los tomadores de depósitos. Los bancos de licencia internacional (“off-shore”)podían – y debían – seguir operando sin restricciones.

La suspensión “temporal “ no significaba un cierre de las puertas de los bancos,sino únicamente de sus “ventanillas” de transacciones. Los bancos interpretaron esteAcuerdo de diferente manera, unos con mayor rigidez que otros, lo cual produjo unadivisión en el público entre “bancos buenos” y “bancos malos” en su relación con losclientes, la cual perduró por los meses siguientes durante todo el proceso deliberalización parcial.

Con el fin de aclarar las diferentes versiones que del cierre tuvieron losdiferentes bancos, el Acuerdo No.2-88 del sábado 5 de marzo de 1988 estableció que“… ningún banco establecido en Panamá podrá realizar operaciones de ningunanaturaleza, con ninguna persona y por ningún medio”

El Proceso de Intermediación sin Intermediarios Formales

El cierre bancario coincidió con una escasez de billetes norteamericanos porrazón de la prohibición del Gobierno de Estados Unidos de suministrarlos al BancoNacional de Panamá, quien en los últimos años era el encargado de hacerlo. La Leyde Gresham empezó a funcionar, y los agentes económicos locales se dedicaron aatesorar billetes norteamercianos y a transar en vales o promesas de pago creadas ad-hoc. (Inclusive, los billetes que circulaban eran los más deteriorados, hasta el punto deque a mediados de 1988 las notas de baja denominación parecían verdaderos papiros.)

El destino de los cheques personales fue similar al de los billetes. Al momentodel cierre de la banca, había en el proceso de compensación una buena cantidad decheques girados contra las reservas de cada banco. Además en los días siguientes alcierre se emitieron otros cheques para cancelar transacciones entre privados.

Aparecieron tres problemas fundamentales en la operación del sistema de canje:primero, cómo producir un sistema de compensación eficiente en ausencia de unacámara central que hasta entonces funcionaba en el BNP. El segundo problema eraqué hacer con los cheques girados contra un banco después de la fecha de cierre. Eltercero, qué hacer con las demandas del BNP (es decir, del Gobierno) de que sehicieran efectivos mediante compensación los cheques girados contra un bancocualquiera para pagar los servicios públicos o los impuestos. Aunque los cheques del

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Gobierno se utilizaban para pagar estos servicios mediante simple endoso, la amenazadel corte de estos servicios obligó a los panameños a girar cheques contra sus cuentascongeladas.

El primer tema se solucionó mediante la compensación bilateral entre los bancosdel sistema, con créditos o débitos netos, según fuera el caso, de la forma que losmismos bancos acordaran. Se usaron diversos sistemas, como la apertura de cuentasde un banco en otro, la compensación acumulada de varios días para evitartransacciones diarias, la emisión de cheques de gerencia contra terceros bancos, etc.En este proceso se “privatizó” la cámara de compensaciones.

Los cheques girados después de la fecha de cierre fueron devueltos a losbancos contra los que fueron girados, aunque era claro que muchos cheques quellegaban a la compensación en los días siguientes al cierre estaban pre-fechados. Esteaspecto se fue solucionando automáticamente con el transcurrir de los días.

El problema más serio fue la exigencia del BNP de que los bancos compensaranen efectivo los saldos deudores de la compensación diaria que casi siempre les eranfavorables, ya que las empresas de servicios básicos (“utilities”), en ese entonces depropiedad del Estado, aceptaban cheques de bancos privados en pago de las cuentasde sus clientes, aunque las empresas privadas no siempre aceptaban los cheques delEstado.

El 25 de marzo, la Asociación Bancaria de Panamá manifestó en un comunicadoque:

“… no estamos de acuerdo con que el GobiernoNacional utilice estos fondos para tratar de

solucionar parcialmente un problema deíndole fiscal … a través de medidas quepondrían en peligro la estabilidad delsistema bancario.”

El 28 de marzo de 1988, la Comisión Bancaria Nacional emitió el Acuerdo No. 8-88 que sentó las bases de la naturaleza de congelación de fondos en el sistema einauguró un proceso de extensión de esta congelación que puso en vilo a banqueros ya ciudadanos por igual.

Este acuerdo restringió por 90 días (renovables) los depósitos a término en losbancos, pero puso un tope a los retiros permitidos en las cuentas corrientes y deahorro. Estableció, además, la continuidad de la acumulación de intereses sobre losdepósitos y permitió la compensación de préstamos contra depósitos existentes (“backto back”).

Luis H. Moreno Jr. (1988) calculó que del total de 428 millones de balboas encuenta corrientes al 29 de febrero, podrían girarse un máximo de 66 millones de

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balboas por mes. De los B/. 500 millones en cuentas de ahorro, se retirarían alrededorde B/.25 millones mensuales. Se congelaron, además, alrededor de B/.1,500 millonesde depósitos a término.

No es posible calcular directamente el total de efectivo en poder del público enese momento. Una cifra razonable equivalía en ese entonces al 5% del PIB corriente,o sea alrededor de US $ 265 millones a inicios de 1988. Si se acepta esta cifra,entonces se puede concluir que la congelación de 1988 fue del orden del 92% deldinero más el cuasi-dinero, es decir, de los medios de pago en su definición másamplia, puesto que lo único que prácticamente quedó por fuera de la congelación fue elefectivo en manos privadas.

Con una reducción del circulante “formal” aparecieron instrumentos novedososde liquidación de transacciones comerciales. Algunas eran primitivas, pero eficaces.La empresa A pagaba parcialmente a sus empleados con bonos de comidas delsupermercado B, el cual los usaba para pagar a la empresa C quien era deudora de A.La triangulación cerraba el ciclo. Fue muy común participar en reuniones deempresarios que tenían como objetivo el triangular, cuadrangular o “poligonar” deudaspara finiquitar transacciones. Una buena parte del tiempo empresarial se dedicó enesos meses a perfeccionar los esquemas de liberación de cuentas entre los diversosagentes económicos.

De otra parte, los bancos más grandes del sistema emitieron unos nuevosinstrumentos llamados Certificados de Depósitos e Inversión (CEDI) con respaldo delos pasivos congelados. Estos CEDI – a diferencia de los depósitos a término queeran su respaldo – eran transferibles por simple endoso y pronto alcanzaron a formarun interesante mercado secundario, con descuentos que dependían de la calidadpercibida respecto al banco emisor y del uso que se le podía dar como mecanismo decancelación de créditos.

La aparición de este nuevo título llegó acompañada de una incertidumbre deíndole legal respecto a la obligatoriedad de su aceptación por parte del emisor paracancelar deudas o al nivel de prelación que le correspondía en caso de una liquidacióndel banco. A pesar de estas y otras inquietudes, los CEDI se convirtieron en medios depago para ciertas transacciones especiales como adquisición de bienes y raíces, deartículos de consumo durable o, simplemente, de intercambio por otros valoresfinancieros.

No todos los bancos emitieron CEDI, pero los que lo hicieron incluyeron tanto abancos nacionales como extranjeros, a bancos hipotecarios como a comerciales. Losdescuentos fluctuaron entre 5% y 25%, de acuerdo a las variables mencionadas. Sepuede afirmar que se creó un mercado bastante transparente de estos papeles, a pesarde aún no existía en Panamá una bolsa de valores organizada. Los “brokers” privadosse encargaron de crear el mercado.

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Otros bancos del sistema, especialmente los extranjeros, nunca cerraron suspuertas. Algunos de ellos liquidaron sus pequeñas posiciones locales y cancelaron sulicencia general para convertirla en una licencia internacional; otros, simplementeotorgaron préstamos a corto plazo a sus mejores clientes, préstamos estos que fueroncancelados a su vencimiento contra los depósitos que ellos mismos – o sus empresasrelacionadas – tenían en ese banco.

El Mecanismo de Ajuste de la Economía Panameña ante un Cierre Bancario.

Los temores de que la crisis político-financiera de 1988 fuera permanente –o almenos muy prolongada – llevó a algunos analistas internacionales y a la CEPAL aconsiderar la situación como casi irreversible. Por supuesto que una cosa es analizarla situación viéndola por el espejo retrovisor de la historia y otra es la sensación que seexperimenta cuando se tiene el abismo al frente. Por ello, los escritos de la época dela crisis tendían a darle a ésta un carácter más dramático del que en realidad tuvo, nopor sus efectos adversos – que fueron evidentemente graves – sino por la percepciónde su duración.

El ajuste de 1988 se produjo en varios frentes de la economía:

(1) La actividad económica se redujo y los inventarios prácticamentedesaparecieron. Las exportaciones desde la Zona Libre de Colón cayeron oficialmenteen 6.9%, pero actuaron como uno de los principales mecanismos proveedores dedólares a la economía. La economía interna fue la que más sufrió por el proceso dedesintermediación.

(2) El valor real de los activos fijos cayó como consecuencia de la reducción enel valor presente del flujo esperado de los ingresos que esos activos generaban. Elmás importante por su visibilidad fue el valor de las propiedades. En algunos casos, elvalor de los inmuebles cayó entre 15 y 25 % en 1988. Como esta actividad es muyapalancada financieramente, el ajuste provino de una reducción pari-passu en el valorde la deuda que se realizó cuando los bancos hipotecarios aceptaron la cancelación dedeudas sobre estos inmuebles con CEDI que fueron comprados a descuento parecidosa la caída del valor del activo.

(3) Las importaciones de bienes en 1988 cayeron en 42.5%: se paralizó lacompra de bienes durables y semidurables importados. La mediana de salarios cayó entodos los rubros en 1988 y de nuevo en 1989.

(4) El crecimiento en los precios internos se estancó prácticamente en esosdos años en Panamá, a pesar de que los precios aumentaron en los Estados Unidos en3.0% durante la crisis. Los precios relativos se alteraron durante este período, pero elíndice general de precios, aunque se desaceleró, no cayó.

(5) Los depósitos totales habían disminuido en 81.4 millones de balboas en1987 (3.8% del total), una caída que ocurría por primera vez desde 1983 (cuandohabían disminuido, pero en menos de un millón de balboas). A pesar de ello, el crédito

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en ese año había subido en 52.9 millones de balboas, especialmente durante laprimera mitad del año, pero la paralización de las construcciones y la incertidumbrepolítica provocaron una desaceleración importante en la segunda mitad del año. Porsupuesto, los activos netos de la banca en el extranjero cayeron en 262.6 millones dedólares respecto al año anterior.

En 1988, la cartera de créditos interno cayó en 560 millones de balboas (aunqueuna parte pudo haber ocurrido como consecuencia de cambios en los registros de losbancos internacionales) y una disminución de los depósitos de 630 millones de dólarescon el resultado de una disminución de los recursos externos de 263 millones.

Las enseñanzas de este importante período de la historia económica –y políticade Panamá- se pueden resumir así:

• Muchos sectores de la economía, incluyendo la banca, percibieron lasituación como temporal. La caída de las ventas locales y los ajustes internosde los precios relativos, definieron una serie de nuevas oportunidades –especialmente en el sector financiero- que fueron aprovechadas por algunosagentes económicos “forward-looking”. Los exportadores de bienes y deservicios sufrieron menos impactos negativos. El sector financiero localredujo sus colocaciones locales, pero en menor proporción que la pérdida dedepósitos, necesitando para ello de un financiamiento externo neto.

• El cierre bancario no produjo la quiebra de ningún banco cuando lasactividades bancarias se reinauguraron. Los analistas de la épocavaticinaban un caos bancario al momento de la descongelación de fondos.Cuando ello sucedió de manera completa en 1990, el sistema se equilibró demanera rápida y ha seguido creciendo desde entonces.

• El sistema monetario-bancario panameño ha tenido la característica históricade que en él han cerrado bancos sin que el sistema se hubiese contagiado; yque ha cerrado el sistema sin que ningún banco hubiese desaparecido comoconsecuencia de ello, aún en ausencia de seguros explícitos o implícitos dedepósitos. La presencia de la banca extranjera y de bancos nacionalesfuertes han sido la clave de este éxito.

E. El Efecto Tequila

La crisis cambiaria de México permeó algunos mercados financieros de AméricaLatina en un importante contagio internacional. Pero en Panamá en 1995, el créditoreal al sector privado subió en 10.8% respecto al año anterior y los depósitos localesaumentaron en 382 millones de dólares, o en 6%. El sector real creció a sólo 1.8%respecto al año anterior, después de cuatro años consecutivos de crecimientosuperiores al 3%.

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El sector más afectado fue la Zona Libre de Colón - cuyos clientes principalesson Colombia, Venezuela, Ecuador, México y Brasil- cuyas ventas cayeron en 0.3%.después de que éstas habían subido en 13.3% anual durante los cinco años anteriores.El desarrollo portuario, producto de las recientes privatizaciones, se convirtió en elmotor de la economía. El Canal, el turismo y la construcción también tuvieroncrecimientos importantes.

En términos de la asignación global de recursos, la economía nacional noresintió la crisis: el crédito privado se expandió en 10.8% y los depósitos internosaumentaron en 5.8% respecto al año anterior. Esto permitió al sistema bancarioincrementar sus activos externos netos en 1% del PIB.

F. La Crisis Asiática, Rusa y Brasileña

No es el objetivo de este documento explorar los orígenes y consecuenciasestas crisis (Banco Mundial, 1998; Calvo, 1998), pero a grandes rasgos se puedeexplicar que se inició en 1997, con una perturbación en los mercados cambiariosinternacionales, que se dio en llamar la “crisis asiática”, por el punto de inicio de lamisma, y que llegó, por contagio a otras regiones.

Rusia se declaró en moratoria de pagos en agosto de 1998 y el capital salió delos países en desarrollo. En Latinoamérica, la presión se concentró en Brasil y elimpacto de la crisis brasileña afectó comercialmente al resto de los países vecinos.

En 1998, la economía panameña creció en 3.9%, algo menos que en 1997.Donde el efecto de la crisis se sintió con más fuerza fue en la Zona Libre de Colón y enun menor tránsito de barcos por el Canal de Panamá. Las ventas en la Zona Librecayeron en 4.5% y el tránsito de barcos refleja una disminución de 1.8% con respectoal año anterior.

El crédito bancario aumentó entre 1997 y 1998 en 18.5%. Los depósitosinternos aumentaron en 10.2%. Los principales rubros de préstamos fueron loscréditos personales, siguiendo la tendencia de la banca nacional y extranjera, y elfinanciamiento de viviendas. Las tasas de interés no aumentaron en el período, en lacaptación de bancos extranjeros, pero sí en los bancos nacionales.

La inflación, con apenas 0.6%, fue la más baja en los últimos cinco años, porefecto de la devaluación cambiaria de los países asiáticos.

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CAPITULO VI

TEMAS ESPECIALES

En este capítulo se examinan algunos temas que son objeto de especial interéspor parte de los estudiosos de la dolarización. Tales temas incluyen la interrogante desi es necesario contar con un tratado monetario con los Estados Unidos para elsuministro de billetes; las diferencias entre los sistemas de caja de conversión,dolarización y dolarización con integración financiera; el mercado de capitales y depréstamos a largo plazo en una economía dolarizada e integrada; y los efectos decontar con un sistema dolarizado e integrado en la determinación del riesgo-país.

A. ¿Hace falta un tratado monetario con los Estados Unidos para el suministrode billetes?

La respuesta simple a la pregunta del epígrafe es que no hace falta un conveniomonetario con los Estados Unidos para asegurar el suministro de billetes de dólar. Enel caso de Panamá esta función la llevó a cabo por muchos años un banco comercialprivado – The Chase Manhattan Bank – el cual reemplazaba los billetes gastados odeteriorados y proporcionaba a los distintos bancos las cantidades de billetes querequiriesen para su normal funcionamiento. Desde fines de los setenta es el BancoNacional de Panamá, un banco comercial de propiedad del Estado que es a la vez eldepositario de los fondos oficiales, el que brinda este servicio. Para ello tiene unacuerdo con el Banco de la Reserva Federal de Nueva York, con el que mantiene unacuenta para efectos de facilitar el reaprovisionamiento de billetes de dólar. Además,algunos bancos comerciales, incluso sin ser Estados Unidos su país de origen,proporcionan este servicio a otros bancos de la plaza.

La crisis financiera causada por la inestabilidad política panameña de fines de losochenta dio pábulo al cese de las relaciones diplomáticas normales entre Panamá yEstados Unidos, incluyendo la imposición severas sanciones económicas y comercialespor parte del último, así como la suspensión del reabastecimiento de dólares al BancoNacional de Panamá por el Banco de la Reserva Federal de Nueva York. En esasdifíciles circunstancias el suministro de dólares continuó funcionando a través debancos comerciales internacionales que proporcionaron el servicio, aunque no con laeficacia con que se había estado prestando hasta fines de 1987. Una vez superada la

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crisis política y restablecidas a su normalidad las relaciones con Estados Unidos, sereinició también el suministro de billetes por la vía oficial.

La respuesta menos simple a la pregunta que nos ocupa es que aunque no esnecesario un tratado monetario con los Estados Unidos para el suministro de billetes, sies conveniente contar con un acuerdo entre las instituciones monetarias y financierasoficiales de más alto nivel de ambos países y mantener relaciones diplómaticas fluidasy armoniosas. Existen otras áreas como son la cooperación efectiva para prevenir ellavado de dinero y en general para la prevención y persecución de otros delitos queson importantes para facilitar una disposición positiva de las autoridadesestadounidenses hacia el suministro de billetes.

B. Diferencias importantes entre caja de conversión y dolarización conintegración financiera

La discusión sobre el “modelo” de régimen monetario que debe prevalecer en unpaís se ha popularizado en meses recientes con el planteamiento hecho por elPresidente Menem, por Ricardo Hausmann, (1999), por Rudiger Dornbusch (1999) ypor Robert Barro (1999), entre otros, sobre las bondades de la dolarización para laregión.

En este aparte se presentarán algunas diferencias sobre tres formas de“dolarizar” una economía formalmente. No discutiremos la “dolarización “ que provienede la circulación paralela de dos monedas en una economía (FMI, 1998).

Moneda en Circulación.

La caja de conversión permite la circulación de moneda local (llamémosla el“peso”) con el respaldo completo de una moneda internacional de reserva (llamémoslael “dólar”). La libre convertibilidad debe garantizar el respaldo de cada peso de la basemonetaria con dólares u otros instrumentos en el Banco Central. La confianza de lostenedores dinero es clave para sostener el nivel correspondiente de dinero encirculación.

En el caso panameño, el dólar es la moneda de curso legal. Puede existirmoneda fraccionaria de emisión nacional, pero esta representa un bajo porcentaje delos medios de pagos. Inclusive, las denominaciones de la moneda paralela nacionalpueden diferir de las del dólar norteamericano, sin perjuicio de la convertibilidad, comoes el caso de Cuba con el “dólar” convertible.

C. Señoreaje

El gobierno recibe ingresos por señoreaje en el caso de una caja de conversión,pero no en una economía de circulación del dólar. Este costo fiscal se compensa por elhecho de que el sistema panameño no requiere de grandes “reservas para operar”.

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D. Mecanismos de ajustes

Ante una retirada de depósitos locales, un sistema de caja de conversión pierdereservas automáticamente. Para evita una fuga masiva las tasas de interés internasdeben subir hasta convertirse en el mecanismo estabilizador que detenga este flujo yeventualmente los revierta. Las alzas de las tasas de interés producen un deterioro dela cartera activa o una restricción cuantitativa del crédito (Stiglitz, 1998). En el casopanameño, la reducción de depósitos internos no afecta la capacidad de suministrarcrédito a la economía ya que a la tasa de interés internacional, los préstamos nuevospueden ser satisfechos con depósitos externos interbancarios.

E. El Mercado de Capitales y de préstamos a largo plazo en una economíadolarizada e integrada

El Cuadro No. VI-1 presenta la participación relativa de los préstamoshipotecarios en Panamá desde 1970 a la fecha. Se aprecia que este tipo de préstamosha sido importante en todas las etapas del sistema bancario.

La contraparte de estos préstamos deberían ser unos pasivos de duración mediaal menos igual a la de las colocaciones. Sin embargo, tal no ha sido el caso enPanamá. Los bancos de mayor presencia hipotecaria has dependido para sufinanciamiento de sus fondos de capital y de depósitos de corto plazo. Este descalce hasido más notorio en los bancos de capital panameño.

Dos explicaciones se pueden encontrar a este fenómeno: la primera, es que losdepósitos, especialmente los de ahorros han mostrado ser muy estables a lo largo delciclo. En segundo lugar, los banco internacionales como el Chase Manhattan Bank, elCitibank y otros han establecido en el pasado una estrategia corporativa global deasignar ciertos montos al segmento de créditos hipotecarios que son de elevadarentabilidad. Como estos bancos operan como sucursales, no existe una limitación paraellos representada en la maduración de sus depósitos locales.

Un desarrollo más reciente apunta en la misma dirección: el crecimiento de lacartera de inversiones de los bancos en relación con los préstamos tradicionales. Estasinversiones representan compra de papeles corporativos locales emitidos por losmismos clientes y adquiridos por el banco. Si se sumaran estas inversiones a otrosactivos de largo plazo, el aparente “descalce” sería mayor.

El Cuadro No.VI-2 presenta el flujo de recursos en los últimos cinco años, endonde se demuestra la importancia creciente de estas colocaciones. De nuevo, para elcaso de los bancos extranjeros, este aparente desfase no existe, aunque para losbancos nacionales sí es un problema potencial. Sin embargo, en los últimos tres añoslos bancos panameños han colocado emisiones de deuda a mediano y largo plazo enlos mercados internacionales de capitales.

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F. Efectos de contar con un sistema dolarizado e integrado en la determinacióndel riesgo-país

A propósito del debate sobre dolarización que ha venido dándose desde fines de1997, la prensa internacional de tiempo en tiempo trae declaraciones atribuidas afuncionarios de las agencias calificadoras de riesgo en el sentido que un sistemadolarizado no implica en forma automática una buena calificación de riesgo-país. Talafirmación tomada a su valor nominal tiene mérito ya que el uso del dólar comomoneda de curso legal no garantiza que una economía dada tenga las condiciones queameriten una buena calificación. Ello no obstante, si es de prever que en circunstanciassimilares la economía dolarizada tenga ciertas ventajas respecto a buena parte de lasque no lo estén y más aún, que el contar con el dólar como moneda de curso legalfacilite el logro de las condiciones básicas asociadas con una calificación positiva. Paraello conviene distinguir entre las políticas microeconómicas y las macroeconómicas.

Un factor de peso importante en el establecimiento de la calificación es el estadogeneral de salud de la economía, su desempeño en términos de la tasa de crecimientode la producción, el nivel de empleo, la dotación de capital humano, el dinamismo delas exportaciones, la capacidad para atraer inversión directa extranjera y la visión quetienen del futuro de esa economía los actores internos y externos. Para que exista unpanorama positivo de la economía en los términos mencionados es necesario un climaque promueva la productividad lo cual, a su vez requiere, entre varios elementos, deuna política microeconómica coherente como un factor de gran importancia en lagestión económica. La dolarización por su parte no garantiza que la política económicasea eficaz ni que tenga coherencia, aunque si tiene el efecto de eliminar los velos quepermiten suponer que las políticas monetarias y cambiarias puedan superarcondiciones que son de naturaleza estructural. Un sistema dolarizado posiblementehaga más imperativo enfrentar la realidad.

El impacto más significativo de la dolarización en cuanto al riesgo-país está enlas cuestiones que atañen a la gestión macroeconómica. En una economía dolarizadael fisco no tiene acceso a un banco de emisión que facilite el financiamiento de losdéficits y se encuentra limitado a un nivel de déficit igual al que los prestamistas esténvoluntariamente dispuestos a otorgarles. Ello nos dice que como regla general unaeconomía dolarizada tendería a tener déficits menores que una que no cuente con unbanco central que sea en verdad independiente. Por supuesto, siempre puede darse elcaso de que el fisco tenga acceso a recursos no del todo voluntarios como serían lasreservas de la seguridad social o que exista una disponibilidad extraordinaria definanciamiento externo al sector público como ocurrió en los setenta. Estos dos tiposde situaciones promoverían el relajamiento de la disciplina fiscal, sin que ello desvirtúeel hecho de que en una economía dolarizada haya un condicionamiento intrínsecohacia el logro del equilibrio fiscal.

El bajo nivel de inflación asociado a una economía dolarizada como es el casode Panamá, es un elemento positivo para los propósitos de la evaluación que hacen las

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calificadoras de riesgo. Una inflación de poca monta sumada a la ausencia devolatilidad cambiaria que caracteriza a un sistema dolarizado, son dos factores básicospara el logro de una de las tareas básicas de la gestión pública como lo es laestabilidad de la economía.

En la práctica, Panamá tiene mejor calificación de riesgo que la de la mayoría delos emisores latinoamericanos, excepto Chile, Colombia y Uruguay, lo que en algunamedida refleja que Panamá sólo reestructuró su deuda comercial en 1996 y obtuvo suprimera calificación en 1997. Los márgenes o “spreads” de Panamá respecto a losBonos del Tesoro de Estados Unidos han sido ha sido desde 1997 inferiores a los delos principales emisores de la región (Gráfica VI-1)

En un sistema dolarizado el fisco recauda en divisas y por tanto el problema delservicio de la deuda externa es en esencia una cuestión fiscal y no de acceso a dólaresen competencia con las necesidades del resto de la economía.

En síntesis, aunque la dolarización no garantiza una buena calificación deriesgo-país si la facilita haciendo evidente la necesidad de promover la productividad dela economía a través de políticas microeconómicas coherentes, induciendo el equilibriofiscal, manteniendo la estabilidad y disponiendo el acceso directo del fisco a las divisas.

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