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넥슨지티 (041140) 1인칭 슈팅게임 최강자의 귀환
2016.04.06
11년 만에 FPS 차기작 서든어택2 출시 예정
서든어택은 FPS 장르 내 가장 강력한 브랜드
저마진 온라인게임 서비스 종료에 따른 비용구조 개선 투자의견 BUY (신규)
서든어택2, FPS 최강자의 귀환
12년째 국내 FPS (First Person Shooting) 게임 순위 1위를 기록 중인 ‘서든어택’의
후속작 ‘서든어택2’의 출시가 임박했다. 지난 3월 넥슨은 4월 14일부터 일주일간
‘서든어택2’의 CBT를 진행하고, 2016년 여름에 정식 출시할 것이라고 밝혔다.
‘서든어택’은 국내 최고의 FPS IP로 국내에서 동일 장르 내 압도적인 MS 1위를 기록
중이다. 10년여의 서비스 기간 동안 ‘서든어택1’ 유저의 평균 연령이 21.3세에서
25.8세로 4.5세 증가하는 데 그쳤다는 점은 아직까지도 10대를 중심으로 신규 이용자
유입이 꾸준히 이뤄지고 있음을 시사한다. 최근 수 년간 FPS 장르 내 뚜렷한 흥행작이
부재했던 가운데, 검증된 IP인 ‘서든어택’의 후속작 출시는 신작 FPS 게임에 대한
수요를 충족시킴과 동시에 휴면 이용자 역시 흡수할 수 있을 것으로 판단한다.
2015년 비용구조 개선에 따른 수익성 개선 전망
넥슨지티는 지난 2015년 온라인게임 ‘데카론’ 및 클래식 RPG게임 5종의 서비스 중단을
결정했다. ‘데카론’ 관련 지급수수료 절감 및 클래식 RPG 운영인력 감소는 넥슨지티의
수익성에 긍정적으로 작용할 전망이다. ‘서든어택2’ 관련 개발비는 인건비로 인식해 왔기
때문에 추가적인 비용부담은 제한적일 전망이다. 2H16부터 ‘서든어택2’ 관련 매출액이
본격적으로 인식되는 과정에서 이익이 큰 폭으로 증가할 것으로 예상된다. 2016년
영업이익은 339억원 (+68.4% YoY), 영업이익률은 47.9% (+14.4%p YoY)로 측정된다.
넥슨이 ‘서든어택’의 퍼블리싱을 시작하고 고성장을 시현했던 2011~2012년 당시
영업이익률이 50%를 상회했다는 점을 감안하면, 2016년 top-line 성장을 전제로 한
이익성장은 달성 가능한 수준으로 판단한다.
투자의견 BUY, 목표주가 17,500원으로 커버리지 개시
넥슨지티에 대한 투자의견 BUY, 목표주가 17,500원을 제시하면서 커버리지를
개시한다. 목표주가 17,500원은 넥슨지티의 12개월 fwd EPS 879원에 최근 4년 평균
PER을 20% 할인한 19.7X를 적용해 산정했다. 현주가대비 상승여력은 35.7%다.
넥슨지티의 12개월 fwd. PER은 14.7X로 2016~2017년 이익성장을 감안할 시
매력적인 구간으로 판단한다.
목표주가 17,500원 (신규) Upside / Downside (%) 35.7
현재가 (04/05, 원) 12,900
Consensus target price (원) n/a
Difference from consensus (%) n/a Forecast earnings & valuation
Fiscal year ending 2015 2016E 2017E 2018E
매출액 (십억원) 60 71 91 97
영업이익 (십억원) 20 34 49 51
순이익 (십억원) 18 28 40 42
EPS (원) 505 798 1,120 1,175
증감률 (%) 83.4 58.0 40.3 4.9
PER (X) 23.9 16.2 11.5 11.0
EV/EBITDA (X) 13.8 8.9 5.6 4.6
PBR (X) 3.3 2.9 2.3 1.9
ROE (%) 14.8 19.6 22.2 19.0
배당수익률 (%) n/a n/a n/a n/a Performance
(%) 1M 3M 6M 12M
절대수익률 11.7 12.2 5.7 (25.0)
KOSPI대비 상대수익률 11.3 10.5 6.5 (21.0)
Trading Data
시가총액 (십억원) 456
유통주식수 (백만주) 13
Free Float (%) 37.9
52주 최고/최저 (원) 17,300 / 9,800
거래대금 (3M, 십억원) 2
외국인 소유지분율 (%) 1.7
주요주주 지분율 (%) (주)넥슨코리아외 2인 63.2
자료: FnGuide, KB투자증권
60
70
80
90
100
110
0
5,000
10,000
15,000
20,000
4월 7월 10월 1월 4월
주가 (좌, 원)KOSPI지수대비 (우, pts)
I. Focus Charts 4
II. Valuation 5
III. Investment Points 7
1. 서든어택2, FPS 최강자의 귀환 7
2. 노후화되는 RPG, 여전히 젊은 FPS 10
IV. 실적 추이 및 전망 12
Appendix – Peers Comparison 13
넥슨지티 (041140)
4
I. Focus Charts
서든어택2 출시에 따른 FPS 시장성장 기대 - 2016년 하반기 ‘서든어택2’ 출시효과에 힘입어 실적 성장 예상
- ‘서든어택1’ 매출액 하락은 불가피하나, 신규유저 및 휴면유저
유입효과에 힘입어 ‘서든어택2’와의 합산 매출액 성장이 가능할
전망
- 2018년 ‘서든어택2’의 매출액은 500억원 수준으로 예상되어
‘서든어택1’ 전성기 수준의 매출액을 시현할 전망
자료: 넥슨지티, KB투자증권
서든어택 출시 이후 이용자 평균연령은 4.5세 증가에 그침 - ‘서든어택’의 서비스 기간 동안 이용자들의 평균 연령은 2005년
21.3세에서 2016년 25.8세로 4.5세 증가하는데 그쳤음
- 아직까지도 FPS 장르로의 신규유저 유입은 10대 위주로 활발하
게 이뤄지고 있는 것으로 파악됨
- 최근 수년간 FPS 신작의 성공사례가 없었던 가운데, 검증된 IP
인 ‘서든어택2’의 출시는 신규이용자 및 휴면이용자 모두에게 어
필할 것으로 기대
자료:코리안클릭, KB투자증권
신작 출시 및 비용구조 개선에 따른 이익 레버리지 효과 기대 - 넥슨지티는 3Q15부로 온라인게임 ‘데카론’과 클래식 RPG게임
5종의 서비스 중단 결정
- ‘데카론’ 관련 지급수수료 절감 및 클래식 RPG 운영인력 감소는
넥슨지티의 수익성에 긍정적으로 작용할 전망
- 2H16 ‘서든어택2’ 관련 매출액이 본격적으로 인식되는 과정에
서 이익이 큰 폭으로 증가할 전망
- 넥슨지티의 12개월 fwd. PER은 14.7X로 2016~2017년 이익
성장을 감안할 시 매력적인 구간으로 판단
자료: FnGuide, KB투자증권
0
20
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120
2006 2008 2010 2012 2014 2016E 2018E
기타 클래식 RPG 데카론 서든어택2 서든어택(십억원)
서든어택2 출시
데카론, 클래식RPG 5종
서비스 종료
21.3
25.8
0
10
20
30
2005 2016
서든어택 유저 평균 연령(세)
0
5,000
10,000
15,000
20,000
25,000
2011 2012 2013 2014 2015 2016
(원)주가 10.0X 20.0X
30.0X 40.0X 50.0X
12개월 fwd.
PER 14.7X
넥슨지티
(041140)
5
II. Valuation
투자의견 BUY, 목표주가 17,500원 제시
넥슨지티에 대한 투자의견 BUY, 목표주가 17,500원을 제시하면서 커버리지를 개시한다. 목
표주가 17,500원은 12개월 fwd. EPS 879원에 최근 4년 평균 PER 24.6X를 20% 할인 적용
해 산정했다. 현 주가 12,900원 대비 상승여력은 35.7%로 산출되었다. 신규게임 출시 및 비
용절감 효과에 힘입어 넥슨지티의 2016년 EPS 성장률이 58.0%에 달할 것으로 전망되는 점
을 감안할 시 목표 PER 19.7X는 크게 무리 없는 수준으로 판단된다.
넥슨지티의 목표주가 산정
항목 2016E 2017E 비고
순이익 (백만원) 28,242 39,622
유통주식수 (천주) 35,370 35,370 자사주 1,567주 제외
EPS (원) 798 1,120
12개월 fwd. EPS (원) 879
Target PER (X) 19.7 2012~2015년 평균 24.6X에 20%에 할인 적용
적정주가 (원) 17,297
목표주가 (원) 17,500
현재주가 (원) 12,900
Upside (%) 35.7
자료: 넥슨지티, KB투자증권
넥슨지티의 역사적 밸류에이션 - PER, PBR, EV/EBITDA
(단위: X) 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 평균
PER (End) (0.2) (1.5) (4.8) 254.6 190.5 (8.9) 141.5 15.7 12.5 46.3 23.9 60.9
PER (High) (2.2) (7.2) (8.5) 1,009.8 371.1 (12.1) 212.9 25.9 15.4 82.7 34.7 156.6
PER (Low) (0.2) (0.9) (3.4) 229.1 138.8 (6.1) 107.4 15.2 11.1 24.6 20.4 48.7
PER (Average) (0.6) (3.3) (5.6) 489.6 233.6 (8.2) 169.9 19.9 12.7 38.1 27.7 88.5
PBR (End) (2.4) 2.8 3.0 1.8 2.3 5.2 6.0 3.3 2.6 4.0 3.3 2.9
PBR (High) (34.8) 14.0 5.3 7.3 4.4 7.0 9.0 5.5 3.2 7.2 4.8 3.0
PBR (Low) (2.4) 1.8 2.1 1.6 1.7 3.5 4.5 3.2 2.3 2.2 2.8 2.1
PBR (Average) (10.1) 6.5 3.5 3.5 2.8 4.8 7.2 4.2 2.7 3.3 3.8 2.9
EV/EBITDA (End) (6.0) (3.4) (5.9) 7.0 12.5 26.9 14.1 6.4 6.8 14.7 13.8 7.9
EV/EBITDA (High) (14.3) (10.2) (6.3) 12.0 21.6 36.1 22.2 11.6 8.9 29.5 22.3 12.1
EV/EBITDA (Low) (3.4) (2.2) 0.1 2.9 8.6 17.9 9.8 6.1 5.8 5.7 11.1 5.7
EV/EBITDA (Average) (7.3) (5.7) (3.7) 6.0 14.6 24.8 17.0 8.6 7.0 11.4 16.8 8.1
자료: FnGuide, KB투자증권
넥슨지티 (041140)
6
주요 게임기업들의 PER-EPS 성장률
자료: Bloomberg, KB투자증권
주: 2016년 추정치는 블룸버그 컨센서스 기준, 넥슨지티는 KB추정치 기준
주요 게임기업들의 PBR-ROE
자료: Bloomberg, KB투자증권
주: 2016년 추정치는 블룸버그 컨센서스 기준, 넥슨지티는 KB추정치 기준
넥슨지티의 12개월 fwd. PER 밴드챠트 넥슨지티의 12개월 fwd. PBR 밴드챠트
자료: FnGuide, KB투자증권 자료: FnGuide, KB투자증권
넥슨지티
엔씨소프트
Nexon Activision Blizzard
Netease
Tencent
Electronic Arts
Square Enix
Holdings게임빌
컴투스
GungHo
DeNA
y = 0.0894x + 13.963
R² = 0.138
0
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35
0 10 20 30 40 50 60 70 80
(2015-2016 EPS 성장률, %)
(2016E PER, X)
넥슨지티
엔씨소프트
Nexon
Activision Blizzard
Netease
Tencent
Electronic Arts
Square Enix
Holdings게임빌
컴투스
GungHo DeNA
y = 0.1193x + 0.909
R² = 0.2361
0
1
2
3
4
5
6
7
8
9
0 5 10 15 20 25 30 35
(2016E PBR, X)
(2016E ROE, %)
0
5,000
10,000
15,000
20,000
25,000
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
(원)주가 10.0X 20.0X
30.0X 40.0X 50.0X
12개월 fwd.
PER 14.7X
0
5,000
10,000
15,000
20,000
25,000
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
(원) 주가 2.0X 3.0X
4.0X 5.0X 6.0X
12개월 fwd.
PBR 2.7X
넥슨지티
(041140)
7
III. Investment Points
1. 서든어택2, FPS 최강자의 귀환
12년째 국내 FPS (First Person Shooting) 게임 순위 1위를 기록 중인 ‘서든어택’의 후속작
‘서든어택2’의 출시가 임박했다. 지난 3월 넥슨은 4월 14일부터 일주일간 ‘서든어택2’의
CBT (비공개 베타테스트)를 진행할 예정이고, 2016년 여름에 정식 출시할 것이라고 밝혔다.
‘1차 CBT → 2차 CBT → OBT (오픈 베타테스트) → 정식 출시’의 일정을 감안하면 정식 출
시는 방학 시즌인 7월 전후가 될 것으로 예상된다.
서든어택 vs. 서든어택2 비교
자료: 넥슨지티, KB투자증권
‘서든어택’은 국내 최고의 IP 중 하나라고 해도 과언이 아니다. ‘서든어택’은 2005년 출시된
국내 1세대 온라인 FPS 게임으로 출시 이후 FPS 장르 내 압도적인 점유율 1위를 기록해 왔
다. 또한 출시 이래 매출액이 꾸준히 증가하는 모습을 보이면서 ‘리니지’와 함께 국내 최장수
게임으로 꼽힌다. 온라인게임의 매출액이 출시 10년 이상 경과한 시점에서도 꾸준히 증가세
를 보인다는 점은 해외에서도 유례를 찾아보기 어려운 케이스다. 그만큼 FPS 장르 내 ‘서든
어택’이라는 브랜드가 가지는 영향력은 막강하다. 그동안 국내외 다양한 FPS게임이 출시되었
음에도 불구하고, ‘서든어택’의 PC방 점유율은 2008년 대비 2배 가까이 성장한 17.6% (3월
말 기준)을 기록 중이다.
서든어택2 CBT 및 출시일정 공개
서든어택의 매출액은 여전히
우상향 중
넥슨지티 (041140)
8
PC방 순위 20위권 내 FPS 게임 점유율 추이
자료: 게임트릭스, KB투자증권
3월 5주차 PC방 게임 점유율 순위
순위 변동 게임명 장르 출시년도 점유율 (%)
1 - 리그 오브 레전드 RTS 2011 39.72
2 - 서든어택 FPS 2005 17.60
3 - 피파온라인3 스포츠 2012 8.41
4 - 스타크래프트 RTS 1998 3.33
5 - 던전앤파이터 RPG 2005 2.68
6 - 리니지 RPG 1998 2.59
7 - 아이온 RPG 2008 1.87
8 ▲1 블레이드 & 소울 RPG 2012 1.56
9 ▽1 디아블로3 RPG 2014 1.49
10 ▲1 사이퍼즈 RPG 2012 1.23
11 ▲2 워크래프트3 RTS 2011 1.15
12 - 카트라이더 레이싱 2004 1.10
13 ▽3 블레스 (BLESS) RPG 2016 1.08
14 - 테라 RPG 2011 0.95
15 - 리니지2 RPG 2003 0.78
16 - 월드 오브 워크래프트 RPG 2004 0.75
17 ▲1 스페셜포스 FPS 2004 0.71
18 ▽1 메이플스토리 RPG 2003 0.65
19 - 스타크래프트2 RTS 2010 0.61
20 - 히어로즈 오브 더 스톰 RTS 2015 0.49
자료: 게임트릭스, KB투자증권
0
5
10
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08년11월 10년11월 12년11월 14년11월
서든어택 스페셜포스1(%)
넥슨지티
(041140)
9
국내 최대 퍼블리셔인 넥슨과의 협력관계 역시 ‘서든어택’의 성장에 기여했다. 넥슨은 2010
년 ‘서든어택’의 개발사인 넥슨지티 (구 게임하이)의 지분을 인수해 최대주주로 등극한데 이어,
2011년부터는 직접 ‘서든어택’을 퍼블리싱하기로 결정했다. 2011년과 2012년 ‘서든어택’의
매출액은 각각 20.7%, 38.6% YoY의 성장하면서 넥슨의 퍼블리싱 역량을 재확인하는 계기가
되었다. 반면 2014년에 출시된 ‘서든어택M’은 성적이 기대치에 못 미치면서 10개월만에 서
비스를 종료했고, 4Q15 출시된 ‘슈퍼판타지워’는 의미 있는 성과를 거뒀지만, 여전히 전사 실
적에서 차지하는 비중은 크지 않다. 차기작 성공에 따른 매출처 다변화가 필요한 상황이다.
‘서든어택2’는 넥슨과 넥슨지티의 향후 10년을 이끌어갈 중요 프로젝트 중 하나이다. 2015년
에는 저마진 게임인 ‘데카론’과 클래식 RPG 5종 (바람의나라, 어둠의전설, 테일즈위버, 아스
가르드, 일랜시아)을 정리하면서 비용구조 개선의 발판을 마련했고, ‘서든어택2’가 출시되는
2H16부터는 수익성이 큰 폭으로 개선될 전망이다. ‘서든어택2’ 출시에 따른 ‘서든어택1’의
매출 하락은 불가피하나, 합산 시장 규모는 성장 가능할 전망이다. ‘서든어택2’의 매출액은
2018년부로 500억원을 기록하면서, ‘서든어택1’ 전성기 시절의 매출액을 달성할 전망이다.
넥슨지티 게임별 매출액 추이 및 전망
자료: 넥슨지티, KB투자증권
넥슨지티의 주가 추이
자료: 넥슨지티, KB투자증권
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2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016E 2017E 2018E
기타 클래식 RPG 데카론 서든어택2 서든어택(십억원)
서든어택2 출시
넥슨 퍼블리싱 결정
서든어택M 출시
데카론, 클래식RPG
5종 서비스 종료
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5,000
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15,000
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25,000
2008년08월 2010년02월 2011년08월 2013년02월 2014년08월 2016년02월
주가(원)
넥슨-넷마블, 서든어택
공동 퍼블리싱 계약 체결
게임하이
우회상장
최대주주
넥슨으로 변경
넥슨, 서든어택 단독
서비스일정 발표
서든어택M
출시 기대감 선반영
서든어택M 출시
넥슨의 퍼블리싱 역량 부각
서든어택2 출시에 따른 매출처
다변화 및 수익성 개선 기대
넥슨지티 (041140)
10
2. 노후화되는 RPG, 여전히 젊은 FPS
장수 온라인게임인 ‘리니지1’과 ‘서든어택’은 각각 출시 17년, 12년째를 맞이했음에도 불구하
고, 견조한 매출액 성장세를 유지 중이다. 두 게임은 RPG와 FPS 장르를 대표하는 게임으로
서 시장 선점효과를 톡톡히 누리고 있다. 그러나 두 게임은 이용자층 및 수익모델에서 큰 차
이를 보인다. ‘리니지1’의 매출액 상승은 기존 이용자들의 ARPU 상승에 기인하는 반면, ‘서든
어택’은 트래픽이 견조하게 유지되는 가운데, 신규 이용자들의 유입이 활발한 것으로 추정된
다.
서든어택 매출액 추이 및 전망 리니지1 매출액 추이 및 전망
자료: 넥슨지티, KB투자증권
자료: 엔씨소프트, KB투자증권
시장조사기관 코리안클릭에 따르면 ‘리니지’의 이용자들의 평균 연령은 2016년 현재 36.5세
로 추정된다. 40대 이상 연령층의 비중이 32%에 달하며, 최근 15년동안 이용자들의 평균연
령은 18.3세에서 36.5세로 증가했다. 게임의 수명이 노후화되는 과정에서 이용자층의 연령대
역시 자연스럽게 상승하는 것을 확인할 수 있다.
리니지 활성이용자들의 연령 분포 (2016년 2월 기준) 리니지 이용자들의 평균연령 변화
자료: 코리안클릭, KB투자증권 자료: 한국 게임산업개발원, 코리안클릭, KB투자증권
(20)
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2006 2008 2010 2012 2014 2016E 2018E
서든어택2 (좌)
서든어택 (좌)
합산 매출액 성장률 (우)
(십억원) (%)
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400
1998 2001 2004 2007 2010 2013 2016E
리니지1 매출액 (좌) 성장률 (우)(십억원)(%)
20대 이하
37%
30대
31%
40대 이상
32%
20대 이하
30대
40대 이상
18.3
36.5
0
10
20
30
40
2002 2016
리니지 유저 평균 연령(세)
FPS 장르는 여전히 폭넓은
인기를 구가 중
리니지1의 이용자층 노후화
넥슨지티
(041140)
11
서든어택의 경우 연령층 분포에서 상당히 특이한 구조를 보이고 있는데, 30대 연령층이 4%에
불과한 반면, 40대 이상의 비중은 24%에 달한다. ‘서든어택’이 15세 이상 이용가능 등급으로
분류되어 있고, 2011년 시행된 셧다운제의 영향을 감안하면 실제로는 40대 이상 이용자들의
상당수가 10대일 것으로 추정된다. 출시 이후 ‘서든어택’의 이용자들의 평균 연령은 2005년
21.3세에서 2016년 25.8세로 불과 4.5세 증가하는 데 그쳤으며, 40대 연령층의 허수를 감안
하면 평균 연령대는 더 낮을 것으로 추정한다.
‘서든어택’의 평균 이용연령과 증가폭이 낮다는 점은 그만큼 아직까지도 10대를 중심으로 신
규 이용자 유입이 꾸준히 이뤄지고 있다는 점을 시사한다. ‘서든어택’의 PC방 점유율이 꾸준
히 증가하고 있다는 점을 감안하면 FPS 장르에 대한 수요는 꾸준한 것으로 파악된다. 최근
10년 동안 ‘스페셜포스’, ‘카운터스트라이크’, ‘블랙스쿼드’ 등 다수의 FPS 게임이 출시되는
가운데 ‘서든어택’이 1위 자리를 수성할 수 있었던 것은 1세대 FPS게임으로서의 상징성과 트
래픽 점유율이 크게 기여한 것으로 판단한다.
서든어택 활성이용자들의 연령 분포 (2016년 2월 기준) 서든어택 이용자들의 평균연령 변화
자료: 코리안클릭, KB투자증권 자료: 코리안클릭, KB투자증권
‘서든어택2’의 흥행 기대감을 높여주는 요인은 ① FPS 게임에 대한 수요가 높게 유지되고 있
다는 점, ② ‘서든어택1’의 휴면이용자가 상당히 많다는 점, ③ ‘서든어택1’을 새롭게 시작하
기에는 기존 유저들과의 격차가 상당하다는 점으로 요약된다.
FPS 장르는 10-20대 연령층 위주로 수요가 꾸준한 것으로 파악되는 가운데, ‘서든어택’을 대
체할 만한 성공사례가 없었다. 게임이 10년 이상 서비스되는 과정에서 신규 유저가 다수 유
입되는 동시에 기존 유저들의 이탈 역시 많았다. 또한 신규 이용자 및 휴면 이용자 입장에서
게임을 새롭게 시작할 때 기존 유저들과의 격차가 지나치게 높다는 점은 이들의 구매력을 저
하시키는 요인으로 작용해 왔다. ‘서든어택’의 속편으로 신규 FPS 게임이 출시된다는 점은 기
존 ‘서든어택1’ 이용자, 휴면이용자, 신규 이용자 모두에게 매력적인 대안일 것으로 예상된다.
10대 이하
38%
20대
34%
30대
4%
40대 이상
24% 10대 이하
20대
30대
40대 이상
21.3
25.8
0
10
20
30
2005 2016
서든어택 유저 평균 연령(세)
서든어택 유저의 평균 연령은
낮게 유지되고 있음
FPS 게임에 대한 수요는 여전히
높음
서든어택2 성공요인 점검
넥슨지티 (041140)
12
IV. 실적 추이 및 전망
넥슨지티의 2016년 실적은 매출액 708억원 (+17.8% YoY), 영업이익 339억원 (+47.9%
YoY)으로 전망된다. 3분기 중 ‘서든어택2’가 출시되면서 전년대비 매출액이 큰 폭으로
개선될 전망이다. 4Q15 중 출시된 ‘슈퍼판타지워’ 역시 국내를 비롯한 글로벌 마켓에서
의미 있는 매출액이 발생하고 있는 것으로 추정된다. ‘슈퍼판타지워’는 현재 일본과 중국
을 제외한 글로벌 마켓에서 서비스되고 있으며, 하반기 일본 (넥슨재팬 퍼블리싱), 추후
중국 지역에서 출시 (퍼블리셔 미정)될 것으로 예상한다.
개발비를 비롯한 비용 부담은 제한적일 것으로 전망한다. 넥슨지티는 ‘서든어택2’ 관련
개발비를 인건비로 인식해왔기 때문에 향후 신규게임에서 발생할 매출액의 상당부분이
이익에 기여할 전망이다. 또한 3Q15부로 온라인게임 ‘데카론’ 및 클래식 RPG게임 5종
의 서비스 중단을 결정하는 과정에서 지급수수료 및 인건비 절감이 예상된다.
2H16 ‘서든어택2’ 관련 매출액 발생에 따른 이익 레버리지 효과로 2016년 영업이익은
339억원 (+68.4% YoY), 영업이익률은 47.9% (+14.4%p YoY)로 가파른 성장을 시현할
전망이다. 넥슨이 ‘서든어택’의 퍼블리싱을 시작하면서 매출액 성장률 19.0%, 28.1%를
기록했던 2011~2012년 당시 영업이익률이 각각 51.1%, 54.3%에 달했다는 점을 감안하
면, 2016년의 top-line 성장을 전제로 한 이익성장은 달성 가능한 수준으로 판단된다.
넥슨지티 별도 기준 실적 추이 및 전망
(단위: 백만원) 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16E 2Q16E 3Q16E 4Q16E 2014 2015 2016E 2017E
매출액 22,286 14,147 11,122 12,569 22,094 14,382 16,672 17,679 63,296 60,124 70,827 90,920
YoY % 13.1 (3.2) (22.8) (13.7) (0.9) 1.7 49.9 40.7 14.5 (5.0) 17.8 28.4
서든어택 19,077 11,827 10,865 9,853 19,649 12,182 8,692 6,897 49,746 51,622 47,420 37,091
서든어택2 - - - - - - 6,000 9,000 - - 15,000 44,250
데카론 796 248 - - - - - - 4,295 1,044 - -
클래식RPG 2,048 1,742 - - - - - - 6,745 3,790 - -
기타 게임 365 330 257 2,716 2,444 2,200 1,980 1,782 2,510 3,668 8,406 9,578
영업이익 10,467 4,532 2,636 2,512 12,135 5,753 7,616 8,430 20,574 20,147 33,935 48,768
YoY % 23.6 13.4 (30.8) (41.5) 15.9 26.9 188.9 235.6 (9.8) (2.1) 68.4 43.7
영업이익률 (%) 47.0 32.0 23.7 20.0 54.9 40.0 45.7 47.7 32.5 33.5 47.9 53.6
당기순이익 9,026 4,804 2,694 1,355 9,826 5,062 6,489 6,865 9,698 17,878 28,242 39,622
YoY % 14.4 42.2 (27.5) (125.6) 8.9 5.4 140.9 406.5 (51.1) 84.3 58.0 40.3
순이익률 (%) 40.5 34.0 24.2 10.8 44.5 35.2 38.9 38.8 15.3 29.7 39.9 43.6
자료: 넥슨지티, KB투자증권
2016년 서든어택2와
슈퍼판타지워가 성장을 견인할 것
저수익성 게임 서비스 중단으로
인한 비용 절감
2016E 영업이익률 47.9%
(+14.4%p YoY) 전망
넥슨지티
(041140)
13
Appendix – Peers Comparison
Domestic Peers Comparison – 인터넷/게임
NAVER 카카오 엔씨소프트 컴투스 NHN엔터 게임빌 위메이드 넥슨지티 국내평균
투자의견 BUY BUY BUY HOLD HOLD HOLD BUY BUY
목표주가 (원) 780,000 160,000 320,000 135,000 59,000 80,000 46,000 17,500
현재주가 (원, 04/05) 652,000 96,500 249,500 131,600 55,600 93,200 29,500 12,900
Upside (%) 19.6 65.8 28.3 2.6 6.1 (14.2) 55.9 35.7 25.0
시가총액 (십억원) 21,492 6,508 5,471 1,693 1,088 608 496 456
절대수익률 (%)
1M 6.4 (7.0) 1.0 5.5 (1.8) 2.9 (9.9) 11.7 1.1
3M 2.4 (17.6) 16.6 11.6 (2.5) 22.6 (18.1) 12.2 3.4
6M 20.1 (25.7) 28.6 13.5 (10.3) 30.7 (36.4) 5.7 3.3
1Y 0.8 (12.0) 33.1 (24.6) (26.8) (26.6) (26.8) (25.0) (13.5)
초과수익률 (%)
1M 6.0 (7.4) 0.7 5.2 (2.1) 2.5 (10.3) 11.3 0.7
3M 0.7 (19.3) 14.9 10.0 (4.1) 21.0 (19.7) 10.5 1.7
6M 20.9 (24.9) 29.4 14.2 (9.5) 31.5 (35.6) 6.5 4.1
1Y 4.8 (7.9) 37.1 (20.6) (22.8) (22.6) (22.8) (21.0) (9.5)
PER (X)
2015 41.3 77.9 33.3 13.5 8.7 30.3 n/a 23.9 32.7
2016E 30.7 66.8 19.4 12.4 n/a 17.7 28.1 16.2 27.3
2017E 22.2 38.3 15.4 13.1 n/a 17.4 21.9 11.5 20.0
PBR (X)
2015 9.5 7.7 3.2 3.4 0.9 3.0 1.5 3.3 4.1
2016E 7.3 4.0 2.9 2.7 1.0 2.6 1.4 2.9 3.1
2017E 5.5 3.6 2.5 2.2 1.0 2.2 1.3 2.3 2.6
ROE (%)
2015 24.6 3.1 10.6 35.6 10.2 9.9 (32.6) 14.8 9.5
2016E 25.3 3.4 15.2 24.1 (3.9) 14.9 5.3 19.6 13.0
2017E 27.1 5.2 17.0 18.5 (4.3) 13.2 6.4 22.2 13.2
EV/EBITDA (X)
2015 21.7 35.8 16.7 7.6 n/a 83.0 n/a 13.8 29.8
2016E 17.1 23.2 10.9 6.3 66.3 50.6 10.8 8.9 24.3
2017E 12.5 14.8 8.2 5.9 8.3 39.9 9.6 5.6 13.1
매출액성장률 (%)
2015 17.9 86.9 (0.1) 84.7 7.3 5.0 (22.2) (5.0) 21.8
2016E 15.5 11.9 25.9 8.9 21.0 14.9 25.1 17.8 17.6
2017E 13.3 15.7 13.9 (3.4) 12.9 14.2 9.1 28.4 13.0
영업이익성장률 (%)
2015 0.5 (49.9) (14.6) 63.9 적전 (71.5) 적지 (2.1) (12.3)
2016E 26.0 48.6 52.3 8.6 적지 139.3 흑전 68.4 57.2
2017E 36.9 78.7 27.4 (5.3) 적지 35.3 19.4 43.7 33.7
순이익성장률 (%)
2015 14.4 (48.4) (26.9) 58.9 146.5 (12.7) 적전 84.4 30.9
2016E 34.2 31.5 72.0 8.2 적전 71.2 흑전 58.0 45.8
2017E 38.3 77.9 26.3 (5.2) 적지 2.2 28.2 40.3 29.7
영업이익률 (%)
2015 23.4 9.5 28.3 38.3 (12.4) 2.1 (9.3) 33.5 14.2
2016E 25.6 12.6 34.3 38.1 (11.8) 4.4 16.6 47.9 21.0
2017E 30.9 19.4 38.3 37.4 (10.7) 5.2 18.2 53.6 24.0
순이익률 (%)
2015 15.9 8.3 19.8 29.0 20.8 13.1 (98.2) 29.7 4.8
2016E 18.5 9.7 27.1 28.8 (7.4) 19.6 12.4 39.9 18.6
2017E 22.6 15.0 30.1 28.3 (7.0) 17.5 14.5 43.6 20.6
자료: FnGuide, KB투자증권 추정
넥슨지티 (041140)
14
Global Peers Comparison – 게임
Tencent Activision
Blizzard Electronic
Arts Netease Nexon Square Enix GungHo DeNA Zynga 해외평균
현재주가 (달러, 04/04) 20.14 34.23 65.74 141.31 16.10 25.17 2.58 16.34 2.29
시가총액 (백만달러) 189,459 25,159 20,334 18,472 6,997.54 3,077.95 2,727 2,464 1,976
절대수익률 (%)
1M 9.7 10.6 2.0 0.2 3.4 2.6 4.2 3.7 0.4 4.1
3M 3.9 (8.3) (0.5) (17.5) (5.8) (1.5) (8.3) 1.6 (11.2) (5.3)
6M 22.6 9.7 (1.1) 16.1 17.0 0.0 (16.1) (13.3) (3.0) 3.5
YTD 7.3 52.4 14.0 28.6 47.6 12.1 (31.2) (24.0) (17.6) 9.9
초과수익률 (%)
1M 6.2 7.2 (1.4) (3.3) (0.1) (0.8) 0.7 0.2 (3.0) 0.6
3M 0.7 (11.5) (3.8) (20.8) (9.1) (4.8) (11.5) (1.7) (14.5) (8.5)
6M 15.5 2.6 (8.2) 9.0 10.0 (7.0) (23.2) (20.4) (10.0) (3.5)
YTD 5.2 50.3 11.9 26.4 45.4 10.0 (33.3) (26.1) (19.8) 7.8
PER (X)
2015 41.2 32.3 21.5 23.1 15.5 19.0 7.9 20.4 n/a 22.6
2016C 29.8 19.1 18.6 13.6 13.3 13.8 7.1 12.7 208.2 37.3
2017C 23.2 16.7 15.9 12.1 12.4 11.9 8.1 10.3 45.8 17.4
PBR (X)
2015 10.0 3.5 6.3 5.3 2.3 2.1 3.6 1.4 1.4 4.0
2016C 7.9 3.5 4.7 3.4 1.8 1.9 1.9 1.3 1.2 3.1
2017C 6.1 3.0 3.7 3.0 1.6 1.7 1.7 1.1 1.1 2.6
ROE (%)
2015 28.8 11.5 24.5 25.5 15.4 11.1 39.9 7.5 (6.6) 17.5
2016C 29.5 15.5 25.9 25.9 14.4 13.5 31.6 10.6 (0.4) 18.5
2017C 29.5 14.5 24.2 25.2 13.4 14.4 23.2 11.0 2.1 17.5
EV/EBITDA (X)
2015 27.7 16.9 12.2 17.5 7.6 7.0 3.2 7.2 n/a 12.4
2016C 21.2 12.6 10.8 10.0 6.4 5.4 3.1 5.1 25.4 11.1
2017C 16.9 11.1 9.6 8.9 6.0 4.7 3.4 4.5 12.3 8.6
매출액성장률 (%)
2015 27.8 5.8 0.3 92.2 (4.0) 23.9 (22.2) (1.5) 10.8 14.8
2016C 27.3 34.8 6.8 48.2 12.8 12.9 (1.3) 15.0 (2.3) 17.1
2017C 26.7 8.8 7.8 23.4 5.2 4.3 (12.2) 10.9 7.1 9.1
영업이익성장률 (%)
2015 23.3 11.5 33.4 50.7 19.4 70.5 (33.0) (18.9) 적지 19.6
2016C 37.1 52.2 16.5 18.3 16.1 29.2 1.1 53.8 흑전 28.0
2017C 26.7 15.6 18.7 12.2 7.1 14.7 (14.5) 19.2 127.8 25.3
순이익성장률 (%)
2015 18.6 6.8 (26.2) 39.8 64.0 75.8 (38.9) (18.3) 적지 15.2
2016C 31.1 24.1 64.7 16.8 10.8 37.4 2.3 58.1 적지 30.7
2017C 29.5 26.3 9.7 13.2 6.6 16.2 (14.8) 18.8 적지 13.2
영업이익률 (%)
2015 35.1 28.3 27.9 31.9 32.7 13.4 46.9 14.3 (19.1) 23.5
2016C 37.8 31.9 30.5 25.4 33.7 15.4 48.1 19.1 1.9 27.1
2017C 37.8 33.9 33.6 23.1 34.3 16.9 46.9 20.6 4.0 27.9
순이익률 (%)
2015 28.0 19.1 14.3 29.5 29.0 8.3 28.1 8.7 (15.9) 16.6
2016C 28.8 17.6 22.0 23.3 28.5 10.1 29.2 12.0 (11.8) 17.7
2017C 29.5 20.4 22.4 21.3 28.8 11.2 28.3 12.8 (4.5) 18.9
자료: Bloomberg, KB투자증권
넥슨지티
(041140)
15
손익계산서 (십억원) 재무상태표 (십억원)
2014 2015 2016E 2017E 2018E 2014 2015 2016E 2017E 2018E
매출액 63 60 71 91 97 자산총계 133 150 178 218 260
증감률 (YoY %) 14.5 (5.0) 17.8 28.4 6.4 유동자산 115 134 163 202 244
매출원가 23 19 0 0 0 현금성자산 102 120 145 182 222
판매 및 일반관리비 19 21 37 42 46 매출채권 13 14 18 20 21
기타 0 0 0 0 0 재고자산 0 0 0 0 0
영업이익 21 20 34 49 51 기타 0 0 0 0 0
증감률 (YoY %) (9.8) (2.1) 68.4 43.7 4.9 비유동자산 17 16 15 16 16
EBITDA 24 23 36 51 53 투자자산 14 13 14 14 15
증감률 (YoY %) (9.5) (5.3) 58.3 39.7 4.5 유형자산 1 1 1 1 1
이자수익 2 2 3 4 4 무형자산 2 1 1 1 1
이자비용 0 0 0 0 0 부채총계 21 20 20 20 20
지분법손익 0 0 0 0 0 유동부채 19 18 18 18 18
기타 0 1 0 (1) (1) 매입채무 0 0 0 0 0
세전계속사업손익 23 24 37 52 55 유동성이자부채 7 9 9 9 9
증감률 (YoY %) (7.2) 3.1 56.8 40.3 4.9 기타 12 9 9 9 10
법인세비용 13 6 9 13 13 비유동부채 2 2 2 2 2
당기순이익 10 18 28 40 42 비유동이자부채 0 0 0 0 0
증감률 (YoY %) (51.1) 84.4 58.0 40.3 4.9 기타 2 1 1 1 1
순손익의 귀속 자본총계 112 130 159 198 240
지배주주 10 18 28 40 42 자본금 18 18 18 18 18
비지배주주 0 0 0 0 0 자본잉여금 63 64 64 64 64
이익률 (%) 이익잉여금 30 48 77 116 158
영업이익률 32.5 33.5 47.9 53.6 52.9 자본조정 (0) (0) (0) (0) (0)
EBITDA마진 38.2 38.0 51.1 55.6 54.6 지배주주지분 0 0 0 0 0
세전이익률 36.3 39.4 52.5 57.3 56.5 순차입금 (95) (111) (136) (173) (213)
순이익률 15.3 29.7 39.9 43.6 42.9 이자지급성부채 7 9 9 9 9
현금흐름표 (십억원) 주요 투자지표
2014 2015 2016E 2017E 2018E 2014 2015 2016E 2017E 2018E
영업현금 26 18 26 40 42 Multiples (X, %, 원)
당기순이익 23 24 28 40 42 PER 46.3 23.9 16.2 11.5 11.0
자산상각비 4 3 2 2 2 PBR 4.1 3.3 2.9 2.3 1.9
기타비현금성손익 (0) (3) 0 0 0 PSR 7.1 7.1 6.4 5.0 4.7
운전자본증감 0 (3) (4) (2) (1) EV/EBITDA 14.7 13.8 8.9 5.6 4.6
매출채권감소 (증가) (1) (1) (4) (2) (1) 배당수익률 n/a n/a n/a n/a n/a
재고자산감소 (증가) 0 0 0 0 0 EPS 276 505 798 1,120 1,175
매입채무증가 (감소) 0 0 0 0 0 BPS 3,099 3,649 4,453 5,575 6,751
기타 1 (2) 0 0 0 SPS 1,799 1,700 2,002 2,570 2,735
투자현금 (31) (10) (6) (7) (7) DPS n/a n/a n/a n/a n/a
단기투자자산감소 (증가) (29) (9) (4) (4) (5) 수익성지표 (%)
장기투자증권감소 (증가) (1) 0 (0) (0) (0) ROA 8.0 12.7 17.2 20.0 17.4
설비투자 (1) (1) (1) (1) (1) ROE 9.4 14.8 19.6 22.2 19.0
유무형자산감소 (증가) (0) (0) (1) (1) (1) ROIC 40.3 92.6 131.6 163.8 159.7
재무현금 0 1 0 0 0 안정성지표 (%, X)
차입금증가 (감소) 0 1 0 0 0 부채비율 18.9 15.0 12.4 10.0 8.4
자본증가 (감소) 0 0 0 0 0 순차입비율 n/c n/c n/c n/c n/c
배당금지급 0 0 0 0 0 유동비율 614.5 744.6 899.2 1,111.1 1,330.3
현금 증감 (4) 9 20 33 35 이자보상배율 n/a n/a n/a n/a n/a
총현금흐름 (Gross CF) 26 24 31 41 43 활동성지표 (회)
(-) 운전자본증가 (감소) (4) 3 4 2 1 총자산회전율 0.5 0.4 0.4 0.5 0.4
(-) 설비투자 1 1 1 1 1 매출채권회전율 5.4 4.6 4.5 4.8 4.7
(+) 자산매각 (0) (0) (1) (1) (1) 재고자산회전율 n/a n/a n/a n/a n/a
Free Cash Flow 30 19 25 38 41 자산/자본구조 (%)
(-) 기타투자 1 (0) 0 0 0 투하자본 11.6 11.7 12.0 10.8 9.6
잉여현금 28 19 25 38 41 차입금 6.1 6.5 5.4 4.4 3.6
자료: Fnguide, KB투자증권 주: EPS는 완전희석 EPS
넥슨지티 (041140)
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KB 리서치 커버리지 스타일 분류 - KB투자증권 커버리지 종목에 대하여 애널리스트 의견 및 계량 분석을 통해 해당 종목의 투자기간, 스타일, 투자성향을 분류하여 제시함
구분 넥슨지티
(041140) 기준
투자기간 단기 6개월 이내 의미 있는 주가 변동이 예상되는 종목
장기 12개월 이내 의미 있는 주가 변동이 예상되는 종목
스타일
성장 해당 기업의 매출액, 당기순이익의 3년 평균 성장률, 지속가능성장률을 중심으로 점수를 산정 후 평균 점수 이상인 종목
가치 해당 기업의 주당순자산비율 (PBR), 주가수익비율 (PER), 배당수익률을 중심으로 상대적으로 저평가된 종목
배당 배당의 연속성 (3년 연속 배당), 배당성향, 배당 증가 여부, 이익의 안정 및 성장 등을 종합적으로 분석하여 배당주로서
매력이 존재하는 종목
투자성향
고위험 주가 변동성 (수익률의 표준편차)이 상위 1/3에 포함시 고위험, 중위 1/3에 포함시 중위험, 하위 1/3에 포함시 저위험으로
분류함 중위험 저위험
주1: 위의 커버리지 스타일은 KB투자증권의 자체 기준으로 분류한 것으로 해당 종목에 대한 절대적인 기준이 아닌 참고용 자료임
주2: 스타일은 각 Factor에 대해 상대비교에 의하여 선정되는 것으로, 일정 기준에 부합되지 않을 경우 제시되지 않을 수 있음
최근 2년간 투자의견 및 목표주가 추이 넥슨지티 주가 및 목표주가 추이 일자 투자의견 목표주가 일자 투자의견 목표주가
<Initiation>
2016/04/06 BUY 17,500
투자등급 및 적용기준 투자의견 비율 (기준일: 2016/03/31) 구분 투자등급 적용기준 (향후 1년 기준) 투자등급 비율
업종(Sector) OVERWEIGHT (비중확대) 시장대비 7% 이상 상승 예상 BUY 86.5%
NEUTRAL (중립) 시장대비 -7%~7% 수익률 예상 HOLD 13.5%
UNDERWEIGHT (비중축소) 시장대비 7% 이상 하락 예상 SELL 0.0%
기업(Report) BUY (매수) 추정 적정주가 15% 이상 상승 예상
HOLD (보유) 추정 적정주가 -15%~15% 수익률 예상
SELL (매도) 추정 적정주가 15% 이상 하락 예상
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