Economia degli Intermediari Finanziari A.A. 2008-2009host.uniroma3.it/docenti/previati/corsi/eif/documenti/14_EIF2008... · A.A. 2008-2009 Economia degli Intermediari Finanziari 3

Il mercato dei cambi

Economia degli Intermediari Finanziari

A.A. 2008-200918 maggio 2009

A.A. 2008-2009 Economia degli Intermediari Finanziari2

Il mercato valutario– Nozioni fondamentali– Tassi di cambio– Operazioni in cambi– Cross rates– Operatori del mercato– Andamento del tasso di cambio

Agenda


Nozioni fondamentali

MERCATO VALUTARIO

TASSO DI CAMBIO

È l’insieme delle transazioni che hanno per oggetto valuta e depositi bancari denominati nelle diverse valute

È il prezzo al quale una valuta può essere scambiata con un’altra valuta sul mercato.È il risultato dell’incontro tra domanda ed offerta nel mercato in cui si scambia moneta nazionale contro valuta estera


Tassi di cambio (1)I tassi di cambio possono essere espressi in due modi:a) CERTO PER INCERTO: è l’ammontare di valuta estera ricevuta in cambio di un’unità di moneta nazionale

b) INCERTO PER CERTO: è l’ammontare di moneta nazionale ricevuta in cambio di un’unità di valuta estera

Es. L’Euro è quotato certo per incerto nei confronti del dollaro

S$/€=1.3618 1€=1.3618 $Il tasso di cambio incerto per certo sarebbe esattamente l’inverso:

S€/$=0.7343 0.7343 €=1$

1€=??$

??€=1$


I tassi di cambio possono variare nel tempo, in diverse direzioni:

Una valuta si apprezza quando il suo valore aumenta rispetto alle altre. Questo rende meno competitivi sul mercato internazionale, sfavorendo le esportazioni; contemporaneamente aumenta il potere d’acquisto, favorendo le importazioni

Una valuta si deprezza quando il suo valore diminuisce rispetto alle altre. Questo rende più onerose le importazioni, diminuendo il potere d’acquisto, ma favorisce le esportazioni, poiché i prezzi divengono più competitivi sul mercato internazionale

Tassi di cambio (2)


Operazioni in cambi (1)

CAMBI A PRONTI (spot): sono prezzi per le operazioni in cui lo scambio di valute avviene immediatamente (nella pratica il 2° giorno lavorativo successivo alla stipula)

Fonte: www.xe.com 15.05.2009


CAMBI A TERMINE (forward): sono prezzi per operazioni che prevedono l’esecuzione delle prestazioni alla data indicata come termine (es. 1, 2, 6 o 12 mesi)

Operazioni in cambi (2)


Cross rates

Nel mercato dei cambi, le principali valute di riferimento sono il dollaro statunitense, l’euro e lo yen. Per determinare il rapporto di cambio tra valute di minore rilievo si utilizzano i CROSS RATES le quotazioni che le valute minori hanno nei confronti delle principali valute di riferimento

Es. Come definire il cambio tra franco svizzero e corona danese?Consideriamo i cross rates con l’euro:

SDKK/€=7.4526 1€=7.4526 DKK SCHF/€=1.6472 1€=1.6472 CHF

qual è il tasso SDKK/CHF?

524446472145267 ...

S

SS

€CHF

€DKK

CHFDKK === 1 CHF =4.5244 DKK


Rischio di cambio (1)

La variabilità dei tassi espone gli operatori al rischio di cambio

RISCHIO DI CAMBIO

Rischio che i flussi di cassa pagati/ricevuti in valuta estera, se convertiti in valuta nazionale, siano diversi da quelli inizialmente previsti a causa di oscillazioni dei tassi di cambio

Esempio. Un’impresa europea esporta i suoi prodotti nel mercato statunitense, fatturando in dollari e riconoscendo ai clienti americani dilazioni di pagamento di un mese. In data 18/05/2009, l’impresa perfeziona una vendita per 100,000$ con regolamento al 18/06/2009


In data 18/05/2009 il tasso di cambio a pronti S$/€ ammonta a 1.3477. Se l’impresa incassasse immediatamente l’importo fatturato riceverebbe 100,000$/S$/€=74,200€

Nel corso del mese di dilazione si potrebbe verificare un sensibile deprezzamento del dollaro nei confronti dell’euro; al 18/06/2009, ad esempio, il tasso di cambio potrebbe essere S’$/€=1.3530

In questo caso l’impresa incasserebbe a scadenza un ricavo in valuta nazionale pari a 100,000$/S’$/€=73,910€

L’impresa può decidere di coprirsi dal rischio di cambio, vendendoa termine dollari contro euro al tasso di cambio a 1 mese pari aF$/€=1.3510. In questo modo l’impresa annulla l’incertezza, stabilendo oggi che alla scadenza incasserà 100,000$/F$/€=74,019

Rischio di cambio (2)


Gli operatori del mercato valutario

INVESTITORI E OPERATORI COMMERCIALI dovendo pagare o ricevere flussi finanziari in una certa valuta, intendono convertire in valuta domestica o in valuta straniera

SPECULATORI intendono realizzare le aspettative che hanno in merito all’apprezzamento o al deprezzamento della propria o di altra valuta, nei confronti di una terza valuta

ARBITRAGGISTI operano su diverse piazze finanziarie per sfruttare imperfezioni nelle quotazioni al fine di realizzare profitti certi

HEDGER essendo proprietari di un’attività o di una passività in valuta straniera, vogliono coprire il rischio di cambio

AUTORITÀ MONETARIE perseguono obiettivi di tasso di cambio della propria moneta rispetto alle altre valute


Ruolo degli intermediari finanziariAgiscono prevalentemente come DEALER, cioè si propongono come controparte in acquisto e vendita, guadagnando dalla differenza tra prezzo di acquisto e di vendita (bid-ask spread)Possono svolgere questa attività:

all’ingrosso: avendo come controparte altre imprese, i volumi transati sono molto elevati

al dettaglio: avendo come controparte la propria clientela privata, la dimensione media della transazione è in questo caso molto più bassa ma le commissioni applicate sono più elevate

(BID)DENARO (ASK)LETTERA

t. di cambio a cui l’IF è disposto ad acquistare

t. di cambio a cui l’IF è disposto a

vendere


L’andamento dei tassi di cambio

I mercati finanziari e reali dei diversi paesi del mondo sono sempre più legati fra loro; ciò determina l’interdipendenza tra tassi d’interesse, tassi d’inflazione e tassi di cambio. Analizziamo, di seguito due diverse teorie sui legami tra tali grandezze:

La teoria della parità dei poteri d’acquisto spiega l’andamento dei tassi di cambio nel lungo termine sulla base della legge del prezzo unico

La teoria della parità dei tassi d’interesse spiega l’andamento dei tassi di cambio nel breve termine in base ai fattori che determinano la domanda di attività finanziarie


LEGGE DEL PREZZO UNICO: i tassi di cambio si determinano in modo tale che il prezzo del medesimo bene sia lo stesso in tutti i paesiLa teoria della parità dei poteri d’acquisto esprime la relazione esistente tra tassi di cambio e livello dei prezzi nei diversi paesi. L’idea di fondo è che i paesi con prezzi più bassi (inflazione minore) attraggano sempre più acquirenti (consumatori e importatori). La moneta di tali Paesi, quindi, sarà sempre più domandata con riflessi sul tasso di cambio (si apprezzerà rispetto alle altre valute)

Secondo tale teoria, quindi, nelle economie aperte, il differenziale tra i tassi d’inflazione di due Paesi è pari alla variazione attesa del tasso di cambio tra le due valute

La teoria della parità dei poteri d’acquisto (1)

€F

€F€F S

SIPIP

Δ=−


Esempio. Il tasso di cambio a pronti dell’euro in peso argentino èSARS/€ =4.17 (cioè 4.17 pesos argentini valgono un euro). Il tasso d’inflazione dell’area euro è IP€=2.2%, mentre in Argentina è pari a IPARS=8%. Il peso argentino dovrebbe deprezzarsi rispetto all’euro:

414240174240174

0580

1740220080

...S.S.S

.

.S

..SS

IPIP

€ARS€ARS€ARS

€ARS

€ARS

€ARS€ARS

=+≅→≅Δ→Δ

=

Δ=−→

Δ=−

La valuta del Paese con più alta inflazione risulta deprezzata: saranno, infatti, necessari 4.41 pesos per acquistare un euro

La teoria della parità dei poteri d’acquisto (2)


Limiti della teoria del potere d’acquisto (1)

Beni e servizi prodotti nei diversi paesi possono presentare caratteristiche diverseEsistono alcuni beni e servizi che, pur concorrendo a determinare il tasso d’inflazione, non hanno un mercato cross border. In tal caso la loro variazione di prezzo non influenza il tasso di cambioIl livello dei prezzi relativi non è l’unico fattore che incide sui tassi di cambio di lungo periodo, ma occorre considerare anche:– l’esistenza di ostacoli al libero scambio (dazi doganali e

contingenti): le barriere commerciali fanno aumentare la domanda di beni nazionali


Limiti della teoria del potere d’acquisto (2)

– le preferenze dei consumatori: la preferenza per beni di produzione nazionale induce ad un apprezzamento della valuta domestica, mentre una preferenza per i beni esteri induce ad un suo deprezzamento

– livello di produttività: se la produttività di un paese cresce in termini relativi al resto del mondo, le merci nazionali possono essere offerte a condizioni più competitive di quelle estere. La crescente domanda di tali beni produrràun apprezzamento della valuta

La teoria della parità del potere d’acquisto, nonostante alcune imperfezioni, sembra essere verificata empiricamente sul lungo periodo. Nel breve termine, invece, non risulta affidabile


L’andamento del tasso di cambio nel breve termine

Sul breve termine, l’andamento dei tassi di cambio risulta essere più influenzato dalle scelte d’investimento in attività finanziarie denominate in valuta nazionale o esteraRisultano quindi fondamentali i rendimenti offerti sugli investimenti, innanzitutto in termini di tasso d’interesseApprofondiamo come si misura il rendimento di un’attività finanziaria denominata in valuta e come possono essere confrontati investimenti su mercati diversi


Rendimenti di depositi in valuta (1)

Definiamo – i€ il tasso sui depositi denominati in euro– i$ il tasso sui depositi denominati in dollari– S$/€ il tasso di cambio a pronti euro-dollaro

(quotazione certo per incerto: quanti dollari per un euro)

– F$/€ il tasso di cambio a termine euro-dollaro (quotazione certo per incerto: quanti dollari per un euro)

Consideriamo il rendimento di un investimento in depositi denominati in valuta estera sia dal punto di vista di un americano che dal punto di vista di un europeo


Per un qualsiasi operatore il rendimento di un deposito denominato in valuta estera è pari al tasso d’interesse riconosciuto sui depositi più l’apprezzamento della valuta estera nei confronti della propria valuta nazionaleAd esempio, un americano che investe in euro– Guadagna se l’euro si apprezza poiché riceverà a scadenza una

maggiore quantità di dollari (1€=+dollari)– Perde se l’euro si deprezza poiché riceverà una minore quantità di

dollari (1€=-dollari)

Viceversa un europeo che investe in dollari– Guadagna se il dollaro si apprezza (cioè l’euro si deprezza) poiché

riceverà una maggiore quantità di euro (1$=+euro)– Perde se il dollaro si deprezza (cioè se l’euro si apprezza) poiché

riceverà una minore quantità di euro (1$=-euro)



€$€

€$

$ F)ti(S

)ti( ⋅⋅+⋅=⋅+ 111

La teoria della parità dei tassi d’interesse (1)

Cambio $ in €, investo in € e converto il montante in $

Investo in $

In economia aperta ed in condizioni di equilibrio deve risultareindifferente investire in una valuta piuttosto che in un’altraPer un americano deve risultare uguale– Il montante di un dollaro investito in depositi denominati nella

sua valuta nazionale– Il montante di un dollaro investito in depositi denominati in euro

(supponendo che alla scadenza l’investitore converta il montante nella sua valuta, quindi in dollari):


Per un europeo deve risultare uguale– Il montante di un euro investito in depositi denominati

nella sua valuta nazionale– Il montante di un euro investito in depositi denominati in

dollari (supponendo che alla scadenza l’investitore converta il montante nella sua valuta, quindi in euro):

La teoria della parità dei tassi d’interesse (2)

€$

$€

$€ F)ti(S)ti( 111 ⋅⋅+⋅=⋅+

Investo in €

Cambio € in $, investo in $ e converto il montante in €


Dalle due relazioni di uguaglianza è possibile ricavare la condizione di parità dei tassi d’interesse

Se un operatore è disposto ad investire in un mercato che offre un tasso d’interesse inferiore significa che si attende di essere compensato da un guadagno su cambi Ad esempio, se il tasso sui depositi in euro è più alto di quello sui depositi in dollari, la differenza dovrà essere compensata da un deprezzamento a termine dell’euro (e quindi un apprezzamento del dollaro) per cui S>F


€$

€$

$

€

F

S

)ti()ti(

=⋅+⋅+

11


Esempio (1/2)Dal mercato si può ricavare che il tasso di cambio a pronti euro-dollaro quotato certo per incerto (dollari per 1 euro) èS$/€ = 1.543i€ = 4.00%i$ = 2.25%Determinare quale valore dovrebbe assumere il cambio forwarda 1 anno secondo la teoria della parità dei tassi d’interessePer un europeo deve risultare uguale investire in EU o in USA

51715431041

02251 ....F

€$ =⋅=

L’euro si deprezzerà a termine compensando il più basso tasso d’interesse USA

( ) ( )€$

€$

F...

FiSi $

€$€

1022515431041111 ⋅⋅=→⋅+⋅=+


Esempio (2/2)Dal mercato si ricava che il tasso di cambio a pronti euro-sterlina quotato certo per incerto (sterline per 1 euro) èSGB/€ = 0.792i€ = 4.00%iGB= 5.00%Calcolare il tasso di cambio forward a 6 mesi che soddisfa la legge di parità dei tassi d’interessePer un europeo deve risultare uguale investire in EU o GB

796079200210251 ....F

€GB ≅⋅=

L’euro si apprezzerà a termine compensando il più basso tasso d’interesse rispetto a GB

( ) ( ) ( ) ( )€

GB€

GBGB

€GB€ F

...F

.iS.i 1025179200211501501 ⋅⋅=→⋅⋅+⋅=⋅+


Esercitazioni svolte in aula

L’inflazione nell’area euro risulta pari al 3.0% su base annua, mentre in Brasile è al 5%. Sapendo che la quotazione certo per incerto è S=2.628, determinare la variazione attesa nel tasso di cambioDal mercato è possibile ricavare che il tasso di cambio a pronti euro rublo quotato certo per incerto è pari a S=36.71. Sapendo che i€ = 4.00% e iRUB= 6.00%si determini il tasso di cambio a termine fra 1 annoUn investitore giapponese deve decidere se investire sul mercato domestico o in valuta. Dal mercato è possibile ricavare che il tasso di cambio a pronti yen dollaro quotato incerto per certo è S=103.226. Sapendo che i¥ = 0.75% e i$= 2.25%si determini il tasso di cambio a termine fra 3 mesi

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