EL ABUSO DE MERCADO CONCEPTO Y TIPOS

Pedro Villegas MorenoSubdirector de la Dirección del Servicio Contencioso y del Régimen

Sancionador de la CNMV

Cartagena de Indias, del 12 al 15 de septiembre de 2006

Desarrollo de la ponencia

I. IntroducciónII. Operaciones con información

privilegiadaIII. Manipulación de mercadoIV. Medidas preventivas contra el abuso de

mercado

I. INTRODUCCIÓN

Objetivo de la ponencia Concepto de abuso de mercado Regulación Fundamento de la regulación

Introducción. Objetivo de la ponencia

o Exponer la regulación jurídica en España sobre eldenominado abuso de mercado

o De muy reciente incorporación a nuestranormativa. Comienza en el año 2002 y culmina, demomento, en noviembre de 2005

o Trae causa de la transposición de la normativaeuropea comunitaria, aprobada entre 2003 y 2004

o Experiencia en su aplicación en Españarelativamente escasa

Introducción. Concepto de abuso de mercado

o Macroconcepto de origen anglosajón y adoptadopor la normativa europea (market abuse)

o Comprende dos tipos de prácticas contrarias a lasnormas de conducta en los mercados de valores:las operaciones con información privilegiada yla manipulación de mercado (Considerando 12de la Directiva 2003/6/CE)

Introducción. Regulación

o En España, en los artículos 81 a 83 quaterde la Ley del Mercado de Valores de 1988(LMV) y en el Real Decreto 1333/2005, de11 de noviembre de 2005

o En Europa, por cuatro Directivas y unReglamento Comunitarios.

Introducción. Regulación europea

o Directiva 2003/6/CE, del Parlamento Europeo y del Consejo, de 28 de enero de2003, sobre las operaciones con información privilegiada y la manipulación demercado

o Directiva 2003/124/CE, de la Comisión, de 22 de diciembre de 2003, sobre ladefinición y revelación pública de la información privilegiada y la definiciónde manipulación de mercado

o Directiva 2003/125/CE, de la Comisión, de 22 de diciembre de 2003, sobre lapresentación imparcial de las recomendaciones de inversión y la revelación deconflictos de interés

o Directiva 2004/72/CE, de la Comisión, de 29 de abril de 2004, de prácticas demercado aceptadas, la definición de información privilegiada para losinstrumentos derivados sobre materias primas, la elaboración de listas depersonas con información privilegiada, la notificación de las operacionesefectuadas por directivos y la notificación de operaciones sospechosas

o Reglamento (CE) 2273/2003, de la Comisión, de 22 de diciembre de 2003,sobre las exenciones para los programas de recompra y estabilización deinstrumentos financieros

Introducción. Fundamento de la Regulación

o Toda regulación tiene un objetivo y responde a la protección de undeterminado bien jurídico y económico. Presente en los Considerandos de laDirectiva 2003/6/CE:

Un auténtico mercado único de servicios financieros es crucial para elcrecimiento económico y la creación de empleo en la Comunidad

Un mercado financiero integrado y eficiente requiere integridad delmercado. El buen funcionamiento de los mercados de valores y la confianzadel público en los mercados son requisitos imprescindibles para elcrecimiento económico y la riqueza. El abuso de mercado daña la integridadde los mercados financieros y la confianza del público en los valores yproductos derivados

El objetivo de la legislación es garantizar la integridad de los mercadosfinancieros comunitarios y aumentar la confianza de los inversores endichos mercados

II. OPERACIONES CON INFORMACIÓN PRIVILEGIADA

o Concepto. Elementos que la defineno El front runningo Información privilegiada en relación con instrumentos

financieros sobre materias primaso El deber de abstención para los que disponen de

información privilegiadao Régimen sancionador

Concepto de información privilegiada

o La regulación tiene por objetivo prohibir y disciplinar las operaciones deutilización de información en el mercado de valores que no esté públicamentedisponible, para beneficio propio o de terceros, rompiendo el principio generalde que todos los inversores deben estar en condiciones de igualdad

o (Artículo 81 de la LMV) .Se considera información privilegiada todainformación de carácter concreto que se refiera directa o indirectamente a unoo varios valores negociables o instrumentos financieros de los comprendidosdentro del ámbito de aplicación de la LMV, o a uno o varios emisores de loscitados valores negociables o instrumentos financieros, que no se haya hechopública y que, de hacerse o haberse hecho pública, podría influir o hubierainfluido de manera apreciable sobre su cotización en un mercado o sistemaorganizado de contratación. Es de aplicación también a los valores oinstrumentos financieros respecto a los cuales se haya cursado una solicitud deadmisión en un mercado o sistema organizado de contratación.

Elementos que definen la información privilegiada

o Que se refiera directa o indirectamente a valores negociables o instrumentos financieros o sus emisores

o Que sea de carácter concretoo Que no sea públicao Con capacidad de influencia apreciable sobre la

cotización de los valores o instrumentos financieros a los que se refiera (relevante)

Referencia directa o indirecta a valores negociables o instrumentos financieros

o a sus emisoreso Cualquier hecho o decisión que se genere, tanto en el seno

de una sociedad cotizada como fuera de ella, relativos directamente a su situación patrimonial o a sus perspectivas de desarrollo

o Informaciones externas a la sociedad cotizada en torno a la coyuntura económica o política en general. Referida a tipos de interés, cambios en la fiscalidad, o a cualquier otra magnitud macroeconómica que, con carácter general o indirecto pueda afectar a la cotización de los valores que se negocian en los mercados

No pública

o Debe ser secreta, ignorada por la generalidad de los inversores, de modo que su poseedor esté en disposición de obtener un beneficio mediante la compra o venta de valores. Si una información es pública pierde su valor para los iniciados, puesto que deja de ser susceptible de aprovechamiento anticipado por éstos

o ¿ Cuando se considera pública? En España, en términos generales, se considera que una información es pública cuando ha sido comunicada al registro oficial de información relevante de la CNMV. No cuando, anticipadamente, existe alguna filtración previa en medios de comunicación.

De carácter concreto

o (Articulo 1 del RD 1333/2005). Si indica una serie de circunstancias que se dan, o pueda esperarse razonablemente que se den, o un hecho que se ha producido, o que pueda esperarse razonablemente que se produzca, cuando esa información sea suficientemente específica para permitir que se pueda llegar a concluir el posible efecto de esa serie de circunstancias o hechos sobre los precios de los valores negociables o instrumentos financieros

o La concreción es una cualidad predicable de la naturaleza de la información. Una información es de carácter concreto cuando los datos o elementos que la integran son precisos, es decir, vienen constituidos por hechos o circunstancias y no cuando trasmiten simples impresiones, rumores, meras vaguedades o datos vagos o imprecisos

o Depende también de la posibilidad de verificación de la información, lo cual dependerá en sustancia del grado de fiabilidad de la fuente de información

Capacidad de influencia apreciable en la cotización (I)

o (Artículo 1 del RD 1333/2005) Una información es relevante y, por tanto, puede influirde manera apreciable sobre la cotización cuando dicha información sea la que podríautilizar un inversor razonable como parte de la base de sus decisiones de inversión

o Considerando 1 de la Directiva 2003/124/CE. Los inversores razonables basan susdecisiones de inversión en la información de la que ya disponen, es decir en lainformación previa disponible. Por ello, la cuestión de si sería probable que, al tomar unadecisión de inversión, un inversor razonable pudiera tener en cuenta una informaciónconcreta debe plantearse sobre la base de la información previa disponible. Estaevaluación tiene que tomar en consideración el efecto anticipado de la información,teniendo en cuenta la totalidad de la actividad relacionada con el emisor, la fiabilidad dela fuente de información y otras variables del mercado que pudieran afectar alinstrumento financiero en esas circunstancias determinadas.

Capacidad de influencia apreciable en la cotización (II)

o No existe una relación predeterminada sobre lo que se debeconsiderar información relevante

o En la práctica se emplean unas pautas orientativas que figuran enuna carta interpretativa de la CNMV

o Todo hecho o decisión que pueda modificar o haya modificado larentabilidad o solvencia del emisor, en suma su nivel de eficienciaeconómica, o el nivel de eficiencia que el mercado le atribuye enbase a la información disponible previamente distribuida, e incluyea continuación una lista no exhaustiva de operaciones y supuestosque cumplirían esta condición.

Capacidad de influencia apreciable en la cotización (III)

o El análisis debe hacerse ex ante, en el momento en que el iniciadohubiera hecho uso de la información y no en un momentoposterior a su divulgación pública. Se debe evaluar y considerar elefecto en la cotización que hubiera generado el anuncio de lainformación en cuestión, y no su impacto real posterior.

o Consecuencias jurídicas: es irrelevante para la persecución de unainfracción el que una información considerada como relevante,finalmente no afectara a la cotización o no llegara a producirse

Definición de información privilegiada

o Toda aquella relativa al mercado de valoresque, por su concreción (líneas específicas yrecibida de fuente fiable) y contenido(relevante para la cotización de los valoresafectados), tiene un valor económicosusceptible de aprovechamiento para suposeedor al no ser conocida por lageneralidad del mercado

El front running (tomar la delantera)

o Es un caso especial de información privilegiada contemplado en lanormativa ( artículo 1 del RD 1333/2005)

o Toda información transmitida por un cliente en relación con suspropias órdenes pendientes sobre valores que, de hacerse pública,podría tener repercusiones significativas en la cotización de losmismos

o Incurre en esta conducta el profesional de los servicios de inversiónque, habiendo recibido de un cliente una orden de compra o ventade un gran paquete de valores, y previendo los efectos que va agenerar su ejecución sobre su cotización, realiza operaciones en supropio provecho con las que intenta sacar partido de dichos efectos

Información privilegiada en relación con instrumentos financieros

derivados sobre materias primas

o Artículo 1 del RD 1333/2005. Se considera información privilegiada todainformación de carácter concreto, que no se haya hecho pública, y que serefiera directa o indirectamente a uno o varios de estos instrumentos financierosderivados, que los usuarios de los mercados en que se negocien esperaríanrecibir con arreglo a las prácticas de mercado aceptadas en ellos

o En todo caso, se entiende como información que esperarían recibir aquella quese ponga a disposición de los usuarios de estos mercados de forma regular, odeba revelarse obligatoriamente por disposiciones legales o reglamentarias,normas de mercado, contratos o usos del mercado de materias primassubyacentes o del mercado de instrumentos derivados sobre materias primas deque se trate.

El deber de abstención para los que disponen de información privilegiada

(I)o Artículo 81 de la LMV. Todo el que disponga de información privilegiada deberá

abstenerse de ejecutar por cuenta propia o ajena, directa o indirectamente, algunade las conductas siguientes:

a) Preparar o realizar cualquier tipo de operación sobre los valores negociables osobre instrumentos financieros de los mencionados en el apartado anterior a los quela información se refiera, o sobre cualquier otro valor, instrumento financiero ocontrato de cualquier tipo, negociado o no en un mercado secundario, que tengacomo subyacente a los valores negociables o instrumentos financieros a los que lainformación se refiera (adquirir o ceder, o intentar adquirir o ceder)

b) Comunicar dicha información a terceros, salvo en el ejercicio normal de sutrabajo, profesión o cargo (imprescindible, responda a un interés legitimo y se hagaadvertencia de confidencialidad al receptor)

c) Recomendar a un tercero que adquiera o ceda valores negociables o instrumentosfinancieros o que haga que otro los adquiera o ceda basándose en dichainformación

El deber de abstención para los que disponen de información privilegiada

(II)

o Sujeto activo de la prohibición: cualquier persona,física o jurídica, que posea informaciónprivilegiada, sea cual sea la causa.

o Conductas prohibidas, ya sean por cuenta propiao de terceros, directa o indirectamente

El deber de abstención para los que disponen de información privilegiada

(III)

o Artículo 81 de la LMV. Las prohibiciones seaplican a cualquier persona que posea informaciónprivilegiada cuando dicha persona sepa, o hubieradebido saber, que se trataba de esta clase deinformación.

o Consecuencias jurídicas: no hace falta acreditaránimo de lucro (se presume) ni beneficiorealizado.

Régimen sancionador

o Las operaciones con información privilegiada constituyeninfracción administrativa, muy grave o grave, dependiendo de larelevancia del volumen de los recursos utilizados y de sucondición de iniciado (primario o secundario).

o Sanciones: multa y, dependiendo de la condición del infractor,suspensión de actividades, revocación de autorización, separacióndel cargo de administración o dirección con inhabilitación paraejercerlos.

o En España, el uso de información privilegiada es delito, cuandoel autor es autoridad o funcionario público o el beneficioobtenido es superior a 600.000 euros.

III. MANIPULACIÓN DE MERCADO

Concepto de manipulación de mercado. Tipología de conductas de manipulación Excepciones. Prácticas aceptadas de

mercado Régimen sancionador

Concepto de manipulación de mercado (I)

- La regulación tiene por objeto prohibir y disciplinar las conductas contrarias al mecanismo de la libre y correctaformación de precios en los mercados de valores, entendido por aquel que garantiza que éstos se forman por laconcurrencia y consenso de la oferta y demanda de la generalidad de inversores participantes, en base a lainformación disponible, sin presencia de información falsa o engañosa y sin influencia significativa o decisiva dealguna parte que pueda responder a un interés ilegítimo, en provecho propio y perjuicio del conjunto del mercado.

- Artículo 83 ter de la LMV: Toda persona o entidad que actúe o se relacione en el mercado de valores debeabstenerse de la preparación o realización de prácticas que falseen la libre formación de los precios. Como tales seentenderán las siguientes:

a) Las operaciones u órdenes:

Que proporcionen o puedan proporcionar indicios falsos o engañosos en cuanto a la oferta, la demanda o el precio de los valoresnegociables o instrumentos financieros;Que aseguren, por medio de una persona o de varias personas que actúen de manera concertada, el precio de uno o variosinstrumentos financieros en un nivel anormal o artificial, a menos que la persona que hubiese efectuado las operaciones o emitidolas órdenes demuestre la legitimidad de sus razones y que éstas se ajustan a las prácticas de mercado aceptadas en el mercadoregulado de que se trate.

b) Operaciones u órdenes que empleen dispositivos ficticios o cualquier otra forma de engaño o maquinación.

c) Difusión de información a través de los medios de comunicación, incluido Internet, o a través de cualquier otro medio, queproporcione o pueda proporcionar indicios falsos o engañosos en cuanto a los instrumentos financieros, incluida la propagación derumores y noticias falsas o engañosas, cuando la persona que las divulgó supiera o hubiera debido saber que la información erafalsa o engañosa. Con respecto a los periodistas que actúen a título profesional dicha divulgación de información se evaluaráteniendo en cuenta las normas que rigen su profesión, a menos que dichas personas obtengan directa o indirectamente una ventajao beneficio de la mencionada difusión de información.

Concepto de manipulación de mercado. Ejemplos (II)

Artículo 2 del RD 1333/2005:

a) La actuación de una persona o de varias concertadamente para asegurarse una posicióndominante sobre la oferta o demanda de un valor o instrumento financiero con elresultado de la fijación, de forma directa o indirecta, de precios de compra o de venta ode otras condiciones no equitativas de negociación.

b) La venta o la compra de un valor o instrumento financiero en el momento de cierre delmercado con el efecto de inducir a error a los inversores que actúan basándose en lascotizaciones de cierre.

c) Aprovecharse del acceso ocasional o periódico a los medios de comunicacióntradicionales o electrónicos exponiendo una opinión sobre un valor o instrumentofinanciero o, de modo indirecto sobre su emisor, después de haber tomado posicionessobre ese valor o instrumento financiero y haberse beneficiado, por lo tanto, de lasrepercusiones de la opinión expresada sobre el precio de dicho valor o instrumentofinanciero, sin haber comunicado simultáneamente ese conflicto de interés a la opiniónpública de manera adecuada y efectiva. En el caso de los periodistas que actúen a títuloprofesional les será de aplicación lo dispuesto en el artículo 83 ter.1.c) de la Ley24/1988, de 28 de julio.

Concepto de manipulación de mercado. Indicios (III)

Artículo 3 del RD 1333/2005:

a) En qué medida las órdenes de negociar dadas o las operaciones realizadas representan una proporción significativa del volumendiario de operaciones del valor o instrumento financiero de que se trate en el mercado regulado correspondiente, en especial cuandolas órdenes dadas o las operaciones realizadas producen un cambio significativo en el precio del instrumento financiero.

b) Si las órdenes de negociar dadas o las operaciones realizadas por personas con una posición significativa de compra o venta envalores o instrumentos financieros producen cambios significativos en su cotización o en el precio del instrumento financieroderivado o subyacente relacionado, admitido a negociación en un mercado regulado.

c) En qué medida las operaciones realizadas, bien entre personas o entidades que actúen una por cuenta de otra, bien entre personas oentidades que actúen por cuenta de una misma persona o entidad, o bien realizadas por personas que actúen por cuenta de otra, noproducen ningún cambio en el titular de la propiedad del valor o instrumento financiero, admitido a negociación en un mercadoregulado.

d) Cuando las órdenes de negociar dadas o las operaciones realizadas incluyen revocaciones de posición en un período corto yrepresentan una proporción significativa del volumen diario de operaciones del respectivo valor o instrumento financiero en elcorrespondiente mercado regulado, y podrían estar asociadas con cambios significativos en el precio de un valor o instrumentofinanciero admitido a negociación en un mercado regulado.

e) En qué medida las órdenes de negociar dadas o las operaciones realizadas se concentran en un período de tiempo corto en la sesiónde negociación y producen un cambio de precios que se invierte posteriormente.

f) Si las órdenes de negociar dadas cambian el mejor precio de demanda u oferta de un valor o instrumento financiero admitido acotización en un mercado regulado, o en general, la configuración de la cartera de órdenes disponible para los operadores delmercado, y se retiran antes de ser ejecutadas.

g) Cuando las órdenes de negociar se dan o las operaciones se realizan en el momento específico, o en torno a él, en el que los preciosde referencia, los precios de liquidación y las valoraciones se calculan y provocan cambios en las cotizaciones que tienen un efectoen dichos precios y valoraciones.

a) Si las órdenes de negociar dadas o las operaciones realizadas por determinadas personas van precedidas o seguidas por ladivulgación de información falsa o engañosa por las mismas personas u otras que tengan vinculación con ellas.

b) Si las órdenes de negociar son dadas o las operaciones realizadas por determinadas personas, antes o después de que dichaspersonas, u otras que tengan vinculación con ellas, elaboren o difundan análisis o recomendaciones de inversión que sean erróneas,interesadas o que pueda demostrarse que están influidas por un interés relevante.

Concepto de manipulación de mercado (IV)

Existe manipulación siempre y cuando, bien mediante lapreparación o ejecución de operaciones, contratos uórdenes sobre valores o instrumentos financieros, bienmediante el ejercicio abusivo de poder de mercado sobre laoferta o la demanda (manipulación operativa), bienmediante la difusión de informaciones falsas o engañosassobre aquellos (manipulación informativa), se crean o sepueden crear unas condiciones artificiales de mercado queinduzcan o puedan inducir a terceros a una informaciónerrónea sobre los elementos esenciales que lo integran ,como son la oferta, la demanda o el precio, o imponga adichos terceros unas condiciones no equitativas.

Tipología de conductas de manipulación (I)

No existe en la normativa una lista predeterminadade conductas de manipulación

CESR ha elaborado una lista de tipos demanipulación de mercado, en base a casos que sehan producido en los últimos años y que, en suopinión, entrarían dentro de la definición general.

Tipología de conductas de manipulación (II)

- Manipulaciones operativas:

– Transacciones falsas o engañosas– Prácticas de posicionamiento de precios– Empleo de dispositivos ficticios

- Manipulaciones informativas:

– Difusión de información falsa o engañosa

Tipología de conductas de manipulación. Transacciones falsas o

engañosas (III)

Transacciones aparentes (wash trades): Operaciones sobre un valor que nosuponen cambio real de titularidad, con el fin de estimular una corrientecompradora que fuerce la cotización al alza y permita al manipulador trasmitir sucartera a un precio mayor.

Colocación de órdenes sin intención de ejecutarlas (Painting the tape): registrarórdenes por volumen o precio significativamente superiores o inferiores a losexistentes en mercado, que luego se retiran sin ejecutar, para dar impresión deque hay demanda u oferta a ese precio, y estimular una corriente compradora ovendedora que beneficia al manipulador.

Ordenes ilícitas previamente pactadas (matched orders): operaciones en que setransmiten órdenes de compra sobre un valor y simultáneamente órdenes deventa por importe igual o similar, para crear ante el mercado una falsa aparienciacon relación al nivel de demanda real existente, estimulando una presióncompradora adicional que fuerce la cotización al alza de la que se beneficia elmanipulador.

Tipología de conductas de manipulación. Posicionamiento de

precios (IV) Marcaje al cierre (marking the close):

compra o venta de valores al cierre delmercado, con el fin de alterar su cotizacióna la hora de cierre del mismo, en el sentidoque interesa al manipulador.

Tipología de conductas de manipulación. Dispositivos ficticios

(V)

Reactivación y dumping: comprar valores y a continuaciónaumentar la actividad de compra y/o difundir información positivafalsa o engañosa acerca del valor, con el objetivo de aumentar suprecio. Los demás intervinientes en el mercado resultan engañadospor el efecto resultante en precio e inducidos a comprar el valor. Acontinuación, el manipulador vende a un precio inflado.

Trash and cash: una parte vende valores y a continuación aumentala actividad de venta y/o difunde información negativa engañosaacerca del valor, con el fin de reducir su precio. A continuación elmanipulador cierra su posición una vez el precio ha caído.

Tipología de conductas de manipulación. Difusión de información

falsa o engañosa (VI)

Publicación de información falsa o engañosa acercade una empresa través de cualquier medio decomunicación o Internet.

Excepciones. Prácticas aceptadas de mercado

Son prácticas de mercado aceptadasaquellas realizadas o que pueda esperarserazonablemente que se realicen en uno omás mercados secundarios oficiales y queestán aceptadas por la CNMV

Régimen sancionador.

Las operaciones de manipulación demercado son infracción muy grave o grave,dependiendo de la relevancia de laalteración producida en la cotización

Sanciones: las mismas que en el caso deoperaciones con información privilegiada

En algunos supuestos, es delito.

IV. LAS MEDIDAS PREVENTIVAS CONTRA EL ABUSO DE MERCADO

Obligaciones de los emisores Obligaciones de administradores y directivos de

los emisores Obligaciones de los intermediarios financieros Obligaciones de los analistas Comunicación de operaciones sospechosas

Las medidas preventivas contra el abuso de mercado.

Los agentes económicos profesionales tienenespecial responsabilidad en contribuir a laintegridad del mercado y son los que másposibilidades tienen de disponer de informaciónprivilegiada.

Obligación de adoptar medidas preventivas.

Obligaciones de los emisores Comunicar al mercado, a través de la CNMV, toda información relevante una vez no hay interés

legítimo para mantenerla confidencial Salvaguardar la información relevante en su fase de confidencialidad

a) Limitar el conocimiento de la información estrictamente a aquellas personas, internas o externas a laorganización, a las que sea imprescindible.

b) Llevar, para cada operación, un registro documental en el que consten los nombres de las personas a quese refiere el apartado anterior y la fecha en que cada una de ellas ha conocido la información.

c) Advertir expresamente a las personas incluidas en el registro del carácter de la información y de sudeber de confidencialidad y de la prohibición de su uso.

d) Establecer medidas de seguridad para la custodia, archivo, acceso, reproducción y distribución de lainformación.

e) Vigilar la evolución en el mercado de los valores por ellos emitidos y las noticias que los difusoresprofesionales de información económica y los medios de divulgación emitan y les pudieran afectar.

f) En el supuesto de que se produzca una evolución anormal de los volúmenes contratados o de los preciosnegociados y existan indicios racionales de que tal evolución se está produciendo como consecuencia deuna difusión prematura, parcial o distorsionada de la operación, difundir de inmediato, un hechorelevante que informe, de forma clara y precisa, del estado en que se encuentra la operación en curso oque contenga un avance de la información a suministrar, todo ello sin perjuicio de lo establecido en elartículo 82.4 de esta Ley.

Obligaciones de administradores y directivos de emisores

Cuando el emisor tenga su domicilio social enEspaña, sus administradores y directivos, asícomo las personas que tengan un vínculo estrechocon éstos, habrán de comunicar a la CNMV todaslas operaciones realizadas sobre acciones delemisor admitidas a negociación en un mercadoregulado o sobre derivados u otros instrumentosfinancieros ligados a dichas acciones.

Obligaciones de los intermediarios financieros.

Todas las entidades o grupos de entidades que presten servicios de inversión y las demás entidades queactúen o presten servicios de asesoramiento de inversión, en los mercados de valores tienen laobligación de establecer las medidas necesarias para impedir el flujo de información privilegiada entresus distintas áreas de actividad, de forma que se garantice que cada una de éstas tome de maneraautónoma sus decisiones referentes al ámbito de los mercados de valores y, asimismo, se evitenconflictos de interés.

En particular, estas entidades están obligadas a:a) Establecer Áreas Separadas de actividad dentro de la entidad o del grupo al que pertenezcan, siempre que actúen

simultáneamente en varias de ellas. En particular, deberán constituirse en Áreas Separadas, al menos, cada unode los departamentos que desarrollen las actividades de gestión de cartera propia, gestión de cartera ajena yanálisis.

b) Establecer adecuadas barreras de información entre cada Área Separada y el resto de la organización y entrecada una de las Áreas Separadas.

c) Definir un sistema de decisión sobre inversiones que garantice que éstas se adopten autónomamente dentro delÁrea Separada.

d) Elaborar y mantener actualizada una lista de valores e instrumentos financieros sobre los que se dispone deinformación privilegiada y una relación de personas y fechas en que hayan tenido acceso a tal información.

Obligaciones de los analistas

Todas las entidades y grupos de entidades que realicen,publiquen o difundan informes o recomendaciones sobresociedades emisoras de valores o instrumentos financieroscotizados deberán comportarse de forma leal e imparcial,dejando constancia en lugar destacado en sus informes,publicaciones o recomendaciones de las vinculacionesrelevantes, incluidas las relaciones comerciales, y de laparticipación estable que la entidad o el grupo mantenga ovaya a mantener con la empresa objeto del análisis, asícomo que el documento no constituye una oferta de ventao suscripción de valores.

Comunicación de operaciones sospechosas

Las entidades que efectúen operaciones coninstrumentos financieros deberán avisar a laComisión Nacional del Mercado de Valores, con lamayor celeridad posible, cuando consideren queexisten indicios razonables para sospechar que unaoperación utiliza información privilegiada oconstituye una práctica que falsea la libreformación de los precios.