ESTADOS FINANCIEROSpdfs.wke.es/0/2/8/2/pd0000100282.pdf · 2014-09-24 · INdICAdORES: AuTOFINANCIACIÓN, ENdEudAMIENTO Y RENTAbILIdAd Para medir la financiación interna de la em-

ESTADOS FINANCIEROS

Autoras:

Núria Arimany Serrat

Doctora de la Universidad de Vic (Barcelona)

Neus Orgaz Guerrero

Doctora de la Universidad Autónoma de Barcelona

www.revistacontable.es

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La empresa, como unidad básica de la economía de un país, ge-nera empleo y crecimiento eco-nómico (Ayyagari et al. 2007). A

nivel empresarial el crecimiento va directa-mente relacionado con el endeudamiento y la capitalización empresarial, por ello es im-portante analizar la financiación tanto exter-na como interna, así como el análisis de la rentabilidad empresarial desde una perspec-tiva europea, para determinar las posiciones actuales de riqueza empresarial.

Este trabajo analiza el perfil financiero de las empresas de los diferentes índices: IBEX 35, CAC 40 y DAX 30 para España, Francia y Alemania respectivamente, en el período 2005-2010, identificando los factores clave que propician una situación de equilibrio financiero. De otra parte, el estudio realiza

una comparativa entre los tres índices para valorar su capitalización empresarial en el período analizado. En el citado período, en que se inició la crisis económica generalizada, la disponibilidad de fuentes de financiación representa uno de los inductores de creci-miento empresarial (Amat et al, 2011). Ante esta realidad, el objetivo de nuestro trabajo es relacionar la capitalización empresarial y las diferentes variables del perfil financiero con las rentabilidades en un marco europeo, corroborando que una política financiera ba-sada en la autofinanciación favorece las renta-bilidades, generando riqueza financiera.

Cabe resaltar, que los principales factores que propician una mejor capitalización empresa-rial se traducen en una posición más fuerte de la empresa en el mercado, en un entorno de crisis económica generalizada.

Este trabajo investiga la capitalización de las empresas que cotizan en el mercado continuo

español, francés y alemán en el período 2005-2010, a fin de analizar el perfil financiero de

las empresas de los tres índices bursátiles: IBEX 35, CAC 40 y DAX 30, identificando, la au-

tonomía financiera, el endeudamiento, la calidad de su deuda, el apalancamiento financiero

y su análisis económico para constatar la evolución de su riqueza y garantías empresariales

en el período indicado.

Capitalización empresarial y perfil financiero: una perspectiva EuROpEA

ESTADOS FINANCIEROS:: Núria Arimany Serrat / Neus Orgaz Guerrero ::

:: NúmerO 26 :: Octubre 2O14 ::

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FINANCIACIÓN INTERNA, EXTERNA Y ANÁLISIS ECONÓMICO

En el momento actual la obtención de finan-ciación ajena presenta notables restricciones, por tanto tiene especial relevancia conocer la capacidad anual de autofinanciación que po-seen las empresas. La autofinanciación, direc-tamente relacionada con el endeudamiento y la capacidad de crecimiento de la empresa, nos informa de la posibilidad de generar re-cursos por parte de la empresa para alcanzar y mantener una situación de equilibrio finan-ciero.

Las fuentes de financiación que utiliza la em-presa pueden ser internas y/o externas. La financiación interna o autofinanciación está formada por los recursos financieros gene-rados por la propia empresa, a través de su actividad empresarial, invertidos en la misma; en concreto, la autofinanciación se materiali-za en beneficios retenidos en forma de re-servas (autofinanciación de enriquecimiento) y en amortizaciones, deterioros de valor y provisiones (autofinanciación de manteni-miento, subgrupos 14, 28 y 29 - no corrien-te- y subgrupos 39, 49 y 59 - corriente - del Plan General Contable 2007). Un efecto pa-trimonial destacable de la autofinanciación de enriquecimiento es el incremento del patri-monio neto de la empresa y su disposición sin limitaciones temporales; de otra parte, la autofinanciación de mantenimiento no supo-ne un incremento del patrimonio empresa-rial y tiene las correspondientes limitaciones temporales.

Las ventajas de la autofinanciación residen en la mayor autonomía financiera y por tanto libertad de acción, así como en la ausencia de remuneración de los recursos financieros (teniendo en cuenta el coste de oportuni-dad). Cabe destacar que la autofinanciación es prácticamente la única forma de obtener recursos para Pymes a largo plazo. De otra parte, uno de los inconvenientes que pre-senta la autofinanciación es la disminución de la rentabilidad de las acciones. Por tanto es necesario buscar el equilibrio entre dos obje-tivos contrapuestos: generar autofinanciación y repartir dividendos.

En la autofinanciación no existe un plan de amortización financiera ni una remuneración del capital fijada contractualmente, además los accionistas pueden participar en la gestión y el control empresarial.

La financiación externa está constituida por los recursos que la empresa obtiene de fuen-tes externas, es decir que no genera por ella misma, y se puede distinguir la financiación externa ajena y la financiación externa propia. La financiación externa ajena está delimita-da por un plan de amortización financiera, la obligación de remunerar y amortizar el ca-pital al vencimiento independientemente de los resultados de la empresa y la no partici-pación de los acreedores en la gestión em-presarial. Normalmente esta financiación es bancaria y parabancaria aunque también se materializa en emisiones de pagarés, bonos y obligaciones. La financiación externa propia proviene de la emisión de nuevas acciones mediante las oportunas ampliaciones de ca-pital.

Para la obtención de financiación interna y externa es preciso conocer el análisis econó-mico (análisis del resultado) de manera que nos permita conocer las diferentes rentabili-dades, tanto de las fuentes propias (rentabili-dad financiera) como de las inversiones o ac-tivos empresariales (rentabilidad económica).

En nuestro trabajo nos interesa determinar la relevancia de las fuentes de financiación, tan-

ES NECESARIO buSCAR EL EquILIbRIO ENTRE dOS ObjETIvOS CONTRApuESTOS: GENERAR AuTOFINANCIACIÓN Y REpARTIR dIvIdENdOS

CApITAlIzACIóN EmpRESARIAl y pERFIl FINANCIERO: uNA pERSpECTIvA EuROpEA


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to internas como externas, relacionadas con el análisis económico de las empresas de los tres índices, de manera que podamos valorar cuáles son las empresas mejor capitalizadas y que gozan de más garantías financieras.

INdICAdORES: AuTOFINANCIACIÓN, ENdEudAMIENTO Y RENTAbILIdAd

Para medir la financiación interna de la em-presa, que nos permitirá realizar reinversio-nes en la misma, utilizamos la autonomía fi-nanciera:

Autonomía financiera = PN /PN y pasivo

Que nos mide el grado de capitalización de la empresa.

Para medir la financiación externa, utilizamos el análisis del endeudamiento con los indica-dores siguientes:

Autonomía financiera (AF) = PN /PN y pasivo

Que nos permite comparar los fondos pro-pios con la deuda (óptimo 30%-40%)(1).

Endeudamiento (END) = Pasivo/PN y pasivo

Relacionamos deudas con total PN y pasivo (óptimo 40%-60%).

Calidad de la deuda (CD) = Pasivo corriente /Pasivo

Relaciona las deudas a corto plazo respecto al pasivo (mejor cuanto más bajo posible, no sobrepasando el 50%).

Recursos permanentes (RP) = PN y pasivo no corriente/ PN y pasivo

Para mostrar el peso de los recursos perma-nentes sobre la deuda total (elevado, al me-nos entre 50%-60%).

Capacidad de devolución de deudas (CDD) = Flujo de caja de la

empresa / Pasivo

(1) Según Bernal J.J. (2011)

Capacidad de cumplir con los pagos de las deudas.

Carga financiera (CF) = Gastos financieros / Ventas

Para indicar si la empresa puede afrontar su endeudamiento (menor del 4%).

Apalancamiento financiero (AF) = (Activo/PN) x (BAI/BAIT)

Para indicar si el endeudamiento le conviene a la empresa.

Seguidamente realizamos un análisis econó-mico (ya que los resultados de los diferentes ejercicios nos resumen la gestión empresarial de los períodos analizados), a tal efecto, cal-culamos los ratios que miden las rentabilida-des, para evaluar la eficiencia de la gestión empresarial.

Calculamos la Rentabilidad financiera (ROE, Return on Equity), la Rentabilidad económica (ROA, Return on Assets) y utilizamos también el apalancamiento financiero, antes indicado, para relacionar los tres indicadores.

ROE = Beneficio neto /PN

La rentabilidad financiera nos mide el benefi-cio neto generado en relación a la inversión que realizan los propietarios de la empresa.

ROA = BAIT/Activo

La rentabilidad económica nos mide el ren-dimiento que obtenemos del activo de la empresa.

ROA = (Ventas/Activo) x (BAIT/Ventas) = Rotación de activo x Margen de ventas

La rentabilidad económica la podemos des-componer entre la rotación del activo y el margen de las ventas.

ROE = ROA x Apalancamiento financiero x Efecto fiscal

ROE = (Ventas /Activo) x (BAIT/Ventas) x (Activo/PN) x (BAI/BAIT) x

(Beneficio neto/BAI)

La rentabilidad financiera depende de cuatro factores: la rotación según el uso de los acti-



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vos, la eficiencia vía margen de beneficio, el apalancamiento financiero y el efecto fiscal.

Cabe destacar que en un análisis positivo el ROE > ROA (denotando que el endeuda-miento favorece a la empresa y por tanto el apalancamiento financiero supera la unidad) y el ROA > coste medio de la financiación. De otra parte, el ROE > coste de oportuni-dad y el ROA.

TEORIAS dE LA ESTRuCTuRA dE CApITAL

En sintonía con la investigación es procedente detallar las teorías de la estructura de capital. Partiendo de los postulados de Modigliani y Miller (1958) que defendieron la no existen-cia de una estructura de capital óptima y la no afectación del endeudamiento al valor de la empresa ni al coste de capital, se sentaron las bases para el nacimiento de las posterio-

res teorías que tratan de demostrar la impor-tancia que tienen las decisiones financieras.

Así, en 1963 Modigliani y Miller reconocen la existencia del impuesto de beneficios y de-fienden una política radical de endeudamien-to al 100%. Seguidamente en 1977 Miller considera también el impuesto que grava las rentas percibidas por los inversores y defien-de un único ratio de endeudamiento óptimo. Pero a medida que aumenta la deuda au-menta la posibilidad de impago, constatando que el efecto positivo del ahorro fiscal debe equilibrarse con el efecto negativo derivado de los costes de insolvencia (teoría del in-tercambio o trade-off) (Myers, 1984; Chirinko y Singha, 2000). Bajo esta teoría se admite la existencia de un índice de deuda óptimo para maximizar el valor de la empresa con una estructura óptima de capital que minimi-za el coste de capital. Esta teoría, se traduce en un índice de endeudamiento elevado para



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las empresas con altos beneficios, a diferencia de las empresas poco rentables que basan su financiación en los recursos propios (Brealey et al 2006).

De otra parte, aparecen los costes de agencia, que al igual que los de insol-

vencia, provocan una pérdida de valor en la empresa. Otra imperfección no considerada por Modigliani y Miller (1958) era la infor-mación asimétrica, que desencadena la teoría de las señales (ya que los directivos al tener más información provocan que el resto de agentes interpreten sus decisiones financieras como señales de la situación de la compa-ñía). De manera que la estructura de capital transmite información al mercado alterando el valor de la empresa, por ello los directivos deben enviar las mejores señales posibles al mercado.

Sobre esta base surge la teoría de la jerarquía financiera (pecking order theory) (Myers y Ma-jluf; 1984) de manera que los directivos eli-gen la fuente de financiación que esté mejor valorada por el mercado y que les permita obtener los fondos necesarios con un menor coste de capital. Esta teoría implica utilizar primero recursos generados internamente o fondos internos de la empresa (libres de información asimétrica) y posteriormente la financiación externa (obligaciones, deuda y acciones). Se trata de mantener el control, anteponiendo los recursos internos a los ex-ternos, ya que los propietarios son reacios a la entrada de nuevos accionistas.

Así pues, la teoría de la jerarquía financiera (Myers, 1984) muestra preferencia por utili-zar los fondos generados internamente y solo financiación externa si la autofinanciación es insuficiente. Esta teoría, basada en la asimetría de la información (los directivos tienen más información) considera en un segundo orden el ahorro fiscal y las amenazas de insolvencia financiera. Además esta teoría establece un claro orden de prioridades: en primer lugar los fondos autogenerados, en segundo lugar las emisiones de deuda y en tercer lugar la emisión de acciones. Con esta teoría las em-

presas más rentables hacen menor uso de la financiación externa. Concretamente, las em-presas menos rentables se endeudan más ya que las oportunidades de inversión superan los fondos generados internamente (Fama y French, 2002).

Es de resaltar que esta teoría explica la es-tructura de capital asumida por las empresas cotizadas, no tomando en consideración el mantenimiento del control empresarial (Sán-chez y Martín, 2005).

A título de resumen, las teorías sobre la es-tructura de capital explican la composición de las fuentes de financiación. La teoría del trade-off o teoría del equilibrio estático predi-ce el ajuste gradual del endeudamiento hacia el óptimo y la teoría de la jerarquía financiera predice la preferencia por la financiación in-terna antes que la externa, y la deuda antes que la emisión de acciones.

REvISIÓN dE LA LITERATuRA

Diferentes trabajos que relacionan el creci-miento de las compañías y el acceso a fuentes de financiación concluyen, mayoritariamente, que la falta de recursos financieros dificulta la supervivencia y el crecimiento empresarial, especialmente cuando se trata de Pymes, ya que la evidencia demuestra que las Pymes dependen de las fuentes que generan in-ternamente para apoyar su crecimiento, por tanto tienen un difícil acceso a la financiación externa (Cabral y Mata, 2003; Honjo y Hara-da, 2006, Mateev y Anastasov, 2010). En cam-bio, en empresas de mayor tamaño se accede más fácilmente a las fuentes de financiación (Bechelti y Trovato 2002; Sogorb 2002; Ven-drell, 2007). Así pues, una política financiera conservadora basada en la autofinanciación y las aportaciones de capital contribuye nota-blemente al crecimiento empresarial (Amat et al, 2010; Mateev y Anastasov, 2010). De otra parte, existen investigaciones que reco-nocen que el crecimiento de las empresas queda limitado, en ocasiones, por las finanzas internas (Carpenter y Petersen, 2002). Otros estudios relacionan la importancia de los fac-



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dEbIdO A LAS IMpERFECCIONES dEL MERCAdO dE CApITALES, LAS EMpRESAS (EN ESpECIAL LAS pYMES) SE ENFRENTAN A uN RACIONAMIENTO dEL CRédITO quE AFECTA A Su ESTRuCTuRA dE CApITAL

tores financieros en el crecimiento empresa-rial (Cooley y Quadrini, 2001).

Con todo, queda claro que debido a las im-perfecciones del mercado de capitales, las empresas (y en especial las Pymes) se en-frentan a un problema de racionamiento del crédito que afecta a su estructura de capi-tal y al coste de los recursos ajenos. Para el caso concreto de las Pymes Sogorb y López (2003) indican que se acercan más rápido a una ratio óptima de endeudamiento que las empresas que cotizan en bolsa; de otra parte Boedo y Calvo (1997) señalan la co-rrelación negativa entre deducciones fisca-les y el endeudamiento, constatando que las empresas más rentables se financian con recursos generados internamente. Otros trabajos, indican que las empresas de ma-yor crecimiento tienen más facilidad para obtener financiación bancaria a largo plazo (Cardona y Cassasola, 2004), en cuanto al tamaño, hay autores que señalan que el en-deudamiento no depende significativamente del tamaño de la empresa (Ayala y Nava-rrete, 2004). Otros autores postulan que el coste medio del endeudamiento difiere se-gún el tamaño, es decir, el coste es superior para las empresas más pequeñas (Acedo y Rodríguez, 2003).

Para el caso de Europa y particularmente en España, las empresas presentan estructuras de propiedad más concentradas que en el mundo anglosajón, con una actuación activa de los intermediarios financieros, es decir, la estructura de propiedad es una característi-

ca institucional a tener en cuenta en el aná-lisis de las decisiones de endeudamiento de las empresas (Azofra et al. 2007), asimismo el entorno internacional también influye en la toma de decisiones financieras, ya que los problemas de agencia y de asimetría de la información varían según el sistema financie-ro en que opera la empresa (López 2005).

Respecto a las teorías sobre la estructura de capital, Roberts (2002) señala que el ajuste del endeudamiento hacia el óptimo es más rápido en función del actual endeudamien-to, el sector y su salud financiera. Flannery y Rangan (2006) utilizan un modelo de ajus-te parcial al índice de endeudamiento para demostrar que las empresas persiguen es-tructuras de capital óptimas. Shyam-Sunder y Myers (1999) señalan que la teoría de la jerarquía financiera define el comporta-miento financiero de las empresas maduras cotizadas. También Watson y Wilson (2002) evidencian un comportamiento consistente con la teoría de la jerarquía financiera en el caso de la Pymes (empresas de propiedad altamente concentrada). Asimismo Graham y Harvey (2001) y Fama y French (2002) también obtienen resultados favorables para la teoría de la jerarquía financiera.

Según Myers (2001) ni la teoría del equilibrio estático ni la teoría de la jerarquía financiera proporcionan una explicación general acer-ca del comportamiento de la estructura de capital.

De otra parte, en las empresas españolas se da una importante concentración ac-cionarial (La Porta et al, 1999) que reduce los problemas de agencia y de información asimétrica y se constata que las empresas españolas utilizan el endeudamiento para financiar las oportunidades de crecimien-to una vez agotados los recursos internos y se observa además que a mayor tamaño empresarial mayor es el nivel de endeuda-miento, aunque el endeudamiento no sigue claramente ninguna de las dos teorías sobre la estructura de capital consideradas (Azo-fra et al, 2007).



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ANÁLISIS EMpÍRICO

Muestra y datos

Para el estudio hemos utilizado para el pe-ríodo 2005-2010 las empresas no financieras de los índices IBEX 35, CAC 40 y DAX 30(2).

El IbeX 35 (Índice Bursatil Español) es el prin-cipal índice de referencia de la bolsa española elaborado por Bolsas y Mercados Españoles (BME). Está formado por las 35 empresas con más liquidez que cotizan en el Sistema Interconexión Bursátil Electrónico (SIBE) en las cuatro Bolsas Españolas (Madrid, Barcelo-na, Bilbao y Valencia). Es un índice ponderado por capitalización bursátil; es decir, al contra-rio que índices como el Dow Jones, no todas las empresas que lo forman tienen el mismo peso. La entrada o salida de valores del ín-dice es decisión de un grupo de expertos denominado Comité Asesor Técnico (CAT). Este comité se reúne para tal fin dos veces al año, normalmente en junio y en diciembre, haciéndose efectivas las modificaciones el primer día hábil de julio y el primer día hábil de enero de cada año. No obstante, pueden celebrarse reuniones extraordinarias ante circunstancias que así lo requieran para mo-dificar la composición del IBEX 35. Desde el día 2 de Enero de 2012, el IBEX 35 cotiza de forma transitoria y temporal con 36 valores.

El cAc 40 (Cotation Assistée en Continu), es un índice bursátil francés, y representa una medida ponderada según la capitalización de los 40 valores más significativos de en-tre las 100 mayores empresas negociadas en la Bolsa de París. Es interesante resaltar que, aunque el CAC 40 está compuesto de compañías francesas, alrededor del 45% de las acciones están en manos extranjeras, porcentaje extraordinariamente alto. Los in-versores alemanes son la mayor parte con el 21%. Japoneses, estadounidenses y britá-nicos también poseen una parte importan-te. La explicación puede estar en el hecho

(2) En el Anexo 2 aparece el detalle de las em-presas que engloban los tres índices bursátiles analizados.

de que las compañías multinacionales que componen este índice están más internacio-nalizadas que las del resto de mercados eu-ropeos. Muchas de estas compañías tienen intereses fuera de Francia (el 63% de los empleados de las 40 compañías que com-ponen el índice están fuera de Francia). Este índice se revisa cuatro veces al año.

El DAX 30 (Deutscher Aktienindex) es el índi-ce bursátil de referencia de la Frankfurter Wer-tpapierbörse (Bolsa de Fráncfort). Es el índice más conocido de la Bolsa alemana. Su cálculo consiste en una media aritmética ponderada por capitalización. Su composición se revisa anualmente en el mes de septiembre.

Todas las empresas no financieras de los tres índices componen la muestra objeto de es-tudio, con un total de 83 empresas (25 del IBEX 35, 34 del CAC40 y 24 del DAX 30). La información contable y financiera del período objeto de estudio se ha completado gracias a la base de datos OSIRIS, la base de datos BACH/ESD del Comité Europeo de Centra-les de Balances (CECB) y la información de la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV).

IBEX 35 25 30%

CAC 40 34 41%

DAX 30 24 29%

Total empresas 83 100%

La muestra ha sido estudiada desde un perfil financiero, utilizando la estadística descriptiva oportuna para las diferentes variables pre-sentadas en un período comprendido entre los ejercicios 2005-2010; identificando posi-ciones respecto a la financiación interna, ex-terna y el análisis económico.

planteamientos analíticos

El objetivo del estudio es analizar el perfil fi-nanciero de las empresas de los tres índices, en el período analizado, para constatar la si-tuación empresarial a nivel de: capitalización, endeudamiento y rentabilidades. Se trata de medir la financiación interna y externa de las empresas objeto de estudio conjuntamente con el análisis económico de las mismas.



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En primer lugar posicionamos las empresas que gozan de mayor autonomía financiera de los tres índices analizados, es decir, medimos el grado de capitalización de las empresas y situamos las empresas españolas en este con-texto europeo.

Respecto a la financiación interna(3) el primer planteamiento analítico es el siguiente:

1. Las empresas del IBEX 35 presentan un grado de capitalización en sintonía con las empresas del CAC 40 y DAX 30.

Valoramos el peso del patrimonio neto sobre toda la estructura financiera, para detectar las empresas más capitalizadas.

Respecto a la financiación externa, posi-cionamos el endeudamiento de los tres índices y la calidad del mismo, además de la carga financiera y el apalancamiento fi-nanciero; consecuentemente los plantea-mientos analíticos son los siguientes:

2. Las empresas más endeudadas de los tres índices son las del IBEX 35.

3. El endeudamiento de las empresas del IBEX 35 no es de calidad respecto a los otros índices analizados.

4. El apalancamiento financiero es muy simi-lar en los tres índices.

Respecto al análisis económico, una vez indicadas las rentabilidades para evaluar la eficiencia de la gestión empresarial en los tres índices los planteamientos analíticos son los siguientes:

5. La rentabilidad financiera de los tres índi-ces > rentabilidad económica y ROA > coste medio de la financiación.

(3) En futuros trabajos el estudio realizado se amplia-rá con la información referente a los dividendos (de las empresas de los tres índices), para profundizar en la au-tofinanciación de las citadas empresas y en su política de dividendos.

6. Las empresas con mejores rentabilidades son las del IBEX 35.

diseño del estudio

En primer lugar, hacemos una comparativa de los tres índices analizando la evolución de los indicadores financieros durante los ejercicios del período comprendido entre el ejercicio 2005 al 2010. En segundo lugar, para com-pletar el perfil financiero, se analiza la expan-sión de las ventas, los activos, las deudas y los resultados de los tres índices en el período considerado. Seguidamente a través del Aná-lisis de Estadísticos Descriptivos de la mues-tra total, y la muestra dividida en los tres ín-dices bursátiles, se corroboran los resultados con los indicadores de autonomía financiera, endeudamiento y rentabilidad; para finalmen-te presentar los coeficientes de correlación entre las variables analizadas.

Resultados y discusión

De la financiación interna, los resultados del estudio muestran que respecto a la autono-mía financiera las empresas mejor posicio-nadas son las del DAX 30. En concreto, las empresas del CAC 40 y DAX 30 presentan niveles óptimos de autonomía financiera para el período analizado comprendidos entre los límites adecuados del 30% y 40%, a diferencia de las empresas del IBEX 35 que presentan niveles inferiores al 30%. Las empresas más capitalizadas son las del DAX30.

En cuanto a la financiación externa, las em-presas más endeudadas en el período anali-zado son las del IBEX 35, seguidas de las del CAC 40 y en última posición las del DAX 30. Cabe señalar que todas las empresas sobre-pasan el 60% de endeudamiento, aunque las alemanas lo sobrepasan de una manera más discreta corroborando que son las empresas con más autonomía financiera.

Se observa que la estructura financiera, para este período temporal, de las empresas de la muestra está repartida de forma bastante proporcional entre autofinanciación, endeu-



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damiento a largo plazo y endeudamiento a corto plazo, con una capitalización más des-tacada para las del DAX 30.

En cuanto a calidad de la deuda, las em-presas españolas y alemanas presentan

una deuda de más calidad, respecto a las francesas (aunque superan de forma muy discreta el 50% óptimo de endeudamiento a corto).

El peso de los recursos permanentes en las citadas empresas es suficientemente elevado ya que en todos los casos observados supe-ra el 60% e incluso para los ejercicios 2009 y 2010 en las empresas alemanas supera el 70%, en sintonía con los perfiles anteriores.

La capacidad de devolución de la deuda, que compara el flujo de caja de la empresa con la deuda total, denotando la capacidad para con las obligaciones de pago, es mayor para las empresas alemanas, aunque en los ejercicios 2008 y 2009, es superada por las empresas españolas. De otra parte, la carga financiera, para indicar si la empresa puede afrontar su endeudamiento, es inferior al 4% en todos los ejercicios analizados para empresas francesas y alemanas. Contrariamente las empresas es-pañolas presentan resultados muy superiores al 4% (en el 2008 se llegó prácticamente al 10%), lo que nos conduce a pensar en unas dificultades importantes para la devolución oportuna de la deuda.

El apalancamiento financiero, que relaciona la deuda con los gastos financieros que oca-siona, nos indica que el endeudamiento es conveniente en las empresas observadas ex-cepto para las españolas en el ejercicio 2010.

Respecto al análisis económico, la rentabi-lidad financiera nos mide el beneficio neto generado en relación a la inversión realizada por los propietarios de la empresa, en con-creto, para las empresas españolas en el pe-ríodo analizado la ROE es alta en todos los ejercicios excepto el ejercicio 2007, las em-presas de los restantes índices son sensible-mente más moderadas.

La rentabilidad económica, que nos mide el rendimiento que obtenemos del activo de la empresa, para el caso español se sitúa en el 9% hasta el ejercicio 2008, descendiendo en los ejercicios siguientes. Para el resto de em-presas las rentabilidades oscilan entre un 6% y un 13%, y en todos los casos el ROE > ROA denotando un endeudamiento favorable (a excepción del IBEX 35 en el ejercicio 2007 y del CAC 40 y DAX 30 para el ejercicio 2009) y el ROA > el coste medio de la financiación.

Descompuesta la rentabilidad económica en-tre rotación del activo y margen de ventas, nos detalla:

1. Respecto a la eficiencia con que se han empleado los activos disponibles para la generación de ventas en nuestra muestra, las empresas españolas presentan una ro-tación que va empeorando a medida que transcurre el período analizado, las rotacio-nes de activos para las empresas francesas es mejor y va aumentando cada ejercicio a excepción de los dos últimos, respecto a las empresas del DAX 30 la rotación es la más elevada y se mantiene más constante en el período analizado, aunque en el último ejercicio se detalla un débil descenso.

2. Respecto al margen de utilidad que nos permite conocer la eficiencia operativa de la empresa, es de resaltar los superiores márgenes de las empresas españolas res-pecto a las empresas francesas y alemanas (a excepción del CAC 40 en 2006) en to-dos los ejercicios analizados.

Para finalizar, teniendo presente que el ROE es el resultado del producto entre el ROA, el apalancamiento financiero y el efecto fiscal, es destacable el efecto fiscal en las empresas alemanas a diferencia de las empresas de los otros índices.

Resultados del perfil financiero

Respecto a la financiación interna o autofi-nanciación (Tabla 1) hemos calculado el índi-ce de autonomía financiera (AF)



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Podemos observar que las empresas espa-ñolas tienen en promedio menos autonomía fi nanciera que las empresas francesas y ale-manas. No ha habido grandes cambios a lo largo de los ejercicios analizados. Por tanto el planteamiento de análisis 1 no se cumple ya que las empresas del IBEX 35 están menos capitalizadas que las del CAC 40 y el DAX 30.

Respecto a la fi nanciación externa (Tabla 2), las empresas de los tres índices que pre-sentan niveles de endeudamiento superiores son las del IBEX-35, como indicábamos en el planteamiento de análisis 2. En cuanto a la ca-lidad de la deuda, las mejor posicionadas son las del índice bursátil DAX 30, seguidas de las

del IBEX 35 y en última posición las del CAC 40. Por tanto, el planteamiento de análisis 3 no se cumple, ya que el peor posicionado en cuanto a calidad de la deuda es el CAC 40 y no el IBEX 35. En referencia a la carga fi nan-ciera las empresas del IBEX 35 tienen una carga fi nanciera superior al 4% (a diferencia de las de los otros índices que no superan el 4%), correspondiéndose a su mayor en-deudamiento y a las potenciales difi cultades de devolución. El apalancamiento fi nanciero es aceptable para todos los índices (excep-to para el caso español en el ejercicio 2010) corroborando el planteamiento de análisis 4. De otra parte los recursos permanentes son sufi cientemente elevados.

Respecto al análisis económico (Tabla 3), la generación de riqueza fi nanciera analizada mediante las rentabilidades, nos señala, en respuesta al planteamiento de análisis 6, que las empresas que presentan mejores renta-bilidades fi nancieras son las del IBEX 35, a excepción del ejercicio 2007, de otra parte,

TAbLA 1 :: INdICAdORES FINANCIACIÓN INTERNAAutONONIA FINANcIerA (AF) 2005 2006 2007 2008 2009 2010

IBEX-35 29,20% 27,71% 27,33% 26,94% 27,67% 28,31%

CAC-40 32,05% 35,06% 38,09% 32,97% 34,34% 34,96%

DAX-30 34,47% 35,50% 36,48% 34,61% 34,42% 35,40%

AF= Patrimonio neto/ Patrimonio neto y Pasivo

END= Pasivo/Patrimonio Neto y Pasivo; CD = Pasivo corriente/Pasivo; CF=Gastos Financieros/Ventas; AF= Activo/Patrimonio Neto x BAI/BAIT; RP = Patrimonio Neto+Pasivo no Corriente/ Patrimonio neto y pasivo

TAbLA 2 :: INdICAdORES FINANCIACIÓN EXTERNAeNDeuDAmIeNtO (eND) 2005 2006 2007 2008 2009 2010

IBEX-35 70,80% 72,29% 72,67% 73,06% 72,33% 71,61%

CAC-40 67,95% 65,11% 61,99% 67,23% 65,68% 65,04%

DAX-30 65,53% 64,62% 63,89% 65,53% 65,58% 64,60%

cALIDAD DeuDA (cD) 2005 2006 2007 2008 2009 2010

IBEX-35 50,96% 47,29% 45,44% 46,58% 44,22% 47,18%

CAC-40 54,94% 51,61% 51,00% 51,58% 48,62% 50,26%

DAX-30 48,20% 48,91% 49,43% 50,53% 43,37% 45,02%

cArGA FINANcIerA (cF) 2005 2006 2007 2008 2009 2010

IBEX-35 4,54% 6,11% 8,11% 9,63% 4,62% 5,69%

CAC-40 3,08% 3,26% 3,18% 3,38% 3,41% 3,44%

DAX-30 1,95% 3,02% 2,34% 3,23% 3,19% 2,72%

APALANcAmIeNtO FINANcIerO (AF) 2005 2006 2007 2008 2009 2010

IBEX-35 3,34179458 3,54400343 3,46352746 3,34232741 2,4239008 0,33014466

CAC-40 4,03186203 1,92841634 2,56662289 3,03709466 0,78980105 2,65648332

DAX-30 2,80917758 2,70575073 2,59832451 2,36595275 1,53440000 2,67782031

recurSOS PermANeNteS (rP) 2005 2006 2007 2008 2009 2010

IBEX-35 64,91% 67,28% 68,89% 67,22% 69,47% 67,78%

CAC-40 62,29% 66,33% 67,85% 64,86% 67,44% 67,00%

DAX-30 68,83% 69,08% 69,43% 67,23% 71,89% 70,91%



89

el rendimiento del activo o rentabilidad eco-nómica va descendiendo en las empresas del IBEX 35 a partir del 2008 y la rotación del activo va empeorando, a diferencia de la ro-taciones de empresas francesas y alemanas. Respecto a los márgenes las empresas espa-ñolas son las mejor posicionadas. En general ROE > ROA y la rentabilidad económica su-pera el coste medio de fi nanciación corrobo-rando el planteamiento de análisis 5.

Crecimientos ventas, activos, deudas y resulta-dos

Finalmente, para completar el perfi l fi nancie-ro de las empresas de los tres índices valora-mos el crecimiento fi nanciero de sus ventas, de sus activos, de sus deudas y de sus re-sultados en el período analizado de manera que constatamos la disminución de las ventas

en todos los índices, excepto en el ejercicio 2010, un discreto crecimiento de sus activos y un endeudamiento cada vez más modera-do junto con unos resultados inferiores que tienen un claro refl ejo de la crisis a partir del 2007. De otra parte, las empresas que pre-sentan un crecimiento más equilibrado son las del índice DAX 30. Entendemos por cre-cimiento equilibrado (Amat, Perramon 2012):

1. Crecimiento superior de las ventas res-pecto a sus activos (denotando una ges-tión efi ciente de los activos.

2. Crecimiento de las deudas inferior al de los activos (gestión fi nanciera prudente).

3. Crecimiento superior de los resultados respecto a las ventas (gestión efi ciente de los gastos).

ROE= Benefi cio Neto / Patrimonio Neto; ROA=BAIT/Activo; RA=Ventas/Activo; MV= BAIT/Ventas; EF=BN/BAI

TAbLA 3 :: INdICAdORES ANÁLISIS ECONÓMICOrentabilidad Financiera (rOe) 2005 2006 2007 2008 2009 2010

IBEX-35 20,72% 22,66% 5,56% 21,21% 18,11% 14,02%

CAC-40 15,76% 15,34% 15,85% 9,09% 5,87% 13,87%

DAX-30 12,83% 17,10% 15,19% 7,67% 4,38% 12,81%

rentabilidad económica (rOA) 2005 2006 2007 2008 2009 2010

IBEX-35 9,18% 9,57% 9,25% 8,91% 7,16% 6,54%

CAC-40 7,81% 10,32% 13,48% 10,48% 6,20% 6,26%

DAX-30 8,58% 9,33% 9,78% 8,88% 5,91% 7,44%

rOtAcION ActIVO(rA) 2005 2006 2007 2008 2009 2010

IBEX-35 74,72% 66,81% 68,54% 65,29% 59,55% 56,31%

CAC-40 66,85% 77,00% 87,09% 79,42% 62,53% 61,52%

DAX-30 89,48% 82,01% 87,53% 82,03% 76,52% 78,25%

mArGeN VeNtAS (mV) 2005 2006 2007 2008 2009 2010

IBEX-35 15,07% 17,45% 18,28% 18,25% 15,73% 15,66%

CAC-40 15,44% 21,11% 15,58% 15,13% 13,11% 14,03%

DAX-30 9,98% 15,42% 12,29% 13,03% 8,31% 10,23%

eFectO FIScAL(eF) 2005 2006 2007 2008 2009 2010

IBEX-35 59,49% 19,45% -100,16% 122,22% 92,34% 2,58%

CAC-40 69,95% 74,58% 81,19% 49,10% 66,47% 88,59%

DAX-30 67,70% 93,91% 73,91% 165,03% 55,04% 73,47%

rOe= rOA*AF*eF 2005 2006 2007 2008 2009 2010

IBEX-35 20,72% 22,66% 5,56% 21,21% 18,11% 14,02%

CAC-40 15,76% 15,34% 15,85% 9,09% 5,87% 13,87%

DAX-30 12,83% 17,10% 15,19% 7,67% 4,38% 12,81%



90

Por tanto, las empresas del DAX 30 cumplen los tres requisitos señalados a excepción del primero, aunque el crecimiento de sus ventas es el más cercano al de sus activos respecto a los restantes índices, avalando su mejor gestión de activos en la muestra investigada. Por otra parte, al crecer sus deudas menos que sus ac-tivos, las empresas del DAX 30 refl ejan una gestión fi nanciera prudente y además al pre-sentar unos resultados superiores a sus ventas la gestión de sus gastos también es correcta.

Así pues, según la evolución de estos indica-dores las empresas mejor posicionadas a ni-vel de su perfi l fi nanciero son las del DAX 30.

Estadística descriptiva

A continuación presentamos la tabla 6 con la estadística descriptiva de la muestra to-tal, es decir de las 83 empresas. Los paneles A, B, C del Anexo 1 muestran el detalle de la estadística descriptiva para los tres índices

bursátiles presentados (IBEX-35, CAC-40, DAX-30). Conjuntamente las empresas de la muestra quedan bien posicionadas, en cuan-to a su perfi l fi nanciero. Así pues, tienen una buena autonomía fi nanciera (con una primera posición por parte de las empresas de DAX 30, Anexo 1, Panel C), su endeudamiento es bastante alto (destacando el endeudamiento español, Anexo 1, Panel A) aunque no perju-dica a las empresas analizadas, de otra parte, presentan una buena calidad de la deuda (a excepción de las empresas francesas, Anexo 1, Panel B), sus recursos permanentes superan el 70% ( en el caso alemán prácticamente llegan al 70%,Anexo 1, Panel C) y la carga fi nancie-ra no supera el 4% (excepto en las empresas del IBEX 35 que se sitúa en el 6,6%, Anexo 1, Panel A). Respecto al análisis económico con-juntamente el ROE > ROA, destacando las buenas rotaciones del activo para empresas francesas y alemanas (Anexo 1, Panel B y C). Destacan en cuanto al margen de ventas las empresas españolas (Anexo 1, Panel A).

Respecto a las correlaciones, la tabla 7 nos muestra la matriz de correlación de las va-riables, detallando los coefi cientes de corre-lación de los indicadores del perfi l fi nanciero. De dicha tabla se deducen las diferentes co-rrelaciones entre variables en coherencia con

TAbLA 4 :: INdICAdORES CRECIMIENTOS MEdIOScrecimiento de las ventas período 05-10

crecimiento de los activos período 05-10

crecimiento de las deudas período 05-10

crecimiento de los resultados período 05-10

IbeX 35 60,88% 95,69% 99,52% 57,32%

cAc 40 26,38% 38,13% 38,59% 12,21%

DAX 30 18,94% 22,26% 19,69% 27,56%

TAbLA 5 :: EvOLuCIÓN dE LOS INdICAdORES CRECIMIENTOS MEdIOScrecimiento de las ventas

2006 2007 2008 2009 2010

IBEX-35 22,94% 13,86% 8,68% -5,16% 11,52%

CAC-40 9,36% 9,33% 7,40% -13,94% 14,36%

DAX-30 9,30% 5,40% 6,21% -13,54% 12,43%

crecimiento de los activos

2006 2007 2008 2009 2010

IBEX-35 33,31% 22,41% 4,84% 4,15% 9,84%

CAC-40 -1,77% 17,68% 0,45% 2,45% 16,11%

DAX-30 13,21% -3,29% 7,18% -2,82% 7,22%

crecimiento de las deudas

2006 2007 2008 2009 2010

IBEX-35 33,13% 20,73% 6,79% 6,67% 8,97%

CAC-40 22,59% -1,15% 19,84% 4,82% -8,94%

DAX-30 8,62% -6,51% 13,33% 0,27% 3,73%

crecimiento de los resultados

2006 2007 2008 2009 2010

IBEX-35 33,62% 18,13% 5,34% -14,77% 11,01%

CAC-40 3,75% 10,34% -23,81% -34,90% 97,62%

DAX-30 20,63% 11,71% -25,53% -46,62% 138,11%



91

el análisis expuesto. De otra parte, indicado-res como la rentabilidad fi nanciera presen-tan altas correlaciones con la capacidad de devolución de las deudas, el apalancamiento fi nanciero (distinguiendo una alta correlación para la ratio Activo/PN y la ratio BAI/BAIT),

la rentabilidad económica (distinguiendo una alta correlación entre la rotación del activo y el margen de ventas) y el efecto fi scal. Por tanto la matriz nos permite corroborar la in-cidencia clara de determinadas variables del perfi l fi nanciero para con la rentabilidad, de

TAbLA 6 :: ESTAdÍSTICA dESCRIpTIvA dE LOS INdICAdORES CONTAbLESVariable Media Mean Std. Dev. Min Max

Autonomía fi nanciera 0,3240 0,1539 0,0021 0,9239

Endeudamiento 0,6766 0,1541 0,0761 0,9979

Endeudamiento l/pzo 0,3505 0,1612 0,0233 0,8388

Endeudamiento c/pzo 0,3262 0,1488 0,0528 0,8670

Calidad deuda 0,4883 0,1893 0,0637 0,9716

Recursos permanentes 0,6744 0,1484 0,1330 0,9472

Capacidad dev. Deudas 0,1436 0,1343 -0,4835 0,9628

Carga fi nanciera 0,0402 0,0692 0,0000 0,7038

Activo/PN 4,9425 2,1186 0,1705 4,6598

BAI/BAIT 0,5946 2,0852 -3,8167 447,6470

Apalanc. Financiero 3,5563 3,5626 -1,6529 7,5471

ROE 0,1338 0,2407 -3,7406 0,9863

ROA 0,0848 0,0914 -0,0347 1,1671

Rotación activo 0,7318 0,4712 0,0301 544,1070

Margen Ventas 0,1432 0,1542 -0,1402 1,6441

Efecto fi scal 0,0566 1,4013 -300,0000 3,5477

TAbLA 7 :: MATRIz dE CORRELACIÓN dE LAS vARIAbLES AF END CD RP CDD CF A/PN BAI/

BAITAF ROE ROA RA MV EF

AF 1,0

END -0,999(***)

1,0

CD 0,118(**)

-0,116(***)

1,0

RP 0,405(***)

-0,406(***)

-0,810(***)

1,0

CDD 0,746(***)

-0,745(***)

0,057 0,347(***)

1,0

CF -0,342(***)

0,341(***)

-0,714(***)

0,433(***)

-0,292(***)

1,0

A/PN -0,995(***)

0,994(***)

-0,112(**)

-0,407(***)

-0,742(***)

0,341(**)

1,0

BAI/BAIT 0,209(***)

-0,292(***)

0,293(***)

-0,087(*)

0,477(***)

-0,429(***)

-0,290(***)

1,0

AF -0,624(***)

0,623(***)

0,041 -0,384(***)

-0,287(***)

0,078(***)

0,631 0,375(***)

1,0

ROE -0,075(*)

0,075(*)

0,098(**)

-0,115(**)

0,392(***)

-0,021 0,073(***)

0,437(***)

0,4135(***)

1,0

ROA 0,5132(***)

-0,514(***)

0,014 0,281(***)

0,695(***)

-0,165(**)

-0,519(***)

0,362(***)

-0,175(**)

0,493(**)

1,0

RA 0,3143(***)

-0,311(***)

0,597(***)

-0,386(***)

0,324(***)

-0,733(***)

-0,323(***)

0,31(**)

-0,092(*)

0,081(***)

0,351(***)

1

MV 0,2824(***)

-0,2862(***)

-0,429(***)

0,582(***)

0,417(***)

0,396(***)

-0,288(***)

0,138(***)

-0,109(*)

0,421(***)

0,668(***)

-0,372(***)

1

EF 0,0993(*)

-0,0966(*)

0,144(**)

-0,063 0,108(**)

-0,002 -0,101(**)

0,038 0,002 0,214(***)

-0,098(**)

-0,137(**)

0,007(***)

1

*p -value < 0.1; **p-value < 0.05; *** p-value < 0.01 .



92

manera que nos permitirá construir, en una futura investigación, un modelo de regresión lineal para estudiar el comportamiento de la variable respuesta: rentabilidad en función de una serie de variables predictoras y así hallar el coeficiente de determinación R2 que dará validez al modelo.

CONCLuSIONES

Como resultado de la investigación sobre la capitalización de las empresas no financieras de los índices IBEX 35, CAC 40 y DAX 30 en el período 2005-2010 presentamos las siguientes conclusiones:

1. Las empresas mejor capitalizadas son las del DAX 30. Además las citadas empresas presentan unos niveles de deuda acepta-bles y de calidad con unas rentabilidades superiores en la mayoría de casos al 12%. Su independencia financiera, crucial en el escenario actual, favorece el equilibrio fi-nanciero y en definitiva la supervivencia des estas empresas en el citado índice bursátil(4).

2. Las empresas menos capitalizadas son las del IBEX 35 y por tanto son las empresas que gozan de más endeudamiento, aun-que es un endeudamiento de calidad. Res-pecto a su carga financiera, las empresas del IBEX 35 presentan una carga financie-

(4) La muestra de empresas escogida responde a las empresas de cada índice que en más ocasiones han es-tado presentes en estos índices a lo largo del período investigado.

ra superior al 4%, a diferencia de las car-gas financieras inferiores que presentan el CAC 40 (3,25%) y el DAX 30 (2,4%), lo que se traduce en un difícil apalancamien-to financiero en el último ejercicio del pe-ríodo analizado.

3. Las empresas que presentan mejores ges-tiones de activos y gastos, junto a una pru-dente gestión financiera son las del DAX 30, a diferencia de las del los restantes ín-dices.

4. En cuanto a rentabilidades es destacable el alto ROE que presentan las empresas del IBEX 35 para el período analizado (es-pecialmente en los primeros ejercicios), aunque al final del mismo, en el ejercicio 2010, el apalancamiento financiero de estas empresas nos indica que el endeudamiento las perjudica seguramente por los elevados costes financieros y por la reducción de in-gresos junto con la lenta rotación de sus ac-tivos (a diferencia del CAC 40 y DAX 30), pronosticando un difícil futuro a afrontar.

5. En todos los índices el ROE > ROA, lo que nos indica que el endeudamiento es conveniente, pero al finalizar el período analizado, especialmente para empresas españolas, es recomendable una mayor capitalización de las citadas empresas para acometer futuros retos en previsión de una costosa financiación ajena.

6. Las empresas de los tres índices que pre-sentan una mayor capitalización y un per-fil financiero más estable, para el período analizado, son las del DAX 30, seguidas de las del CAC 40.

En próximos trabajos ampliaremos la mues-tra objeto de estudio, trabajando con todas las empresas del mercado continuo español, francés y alemán, lo que supondrá dar más relevancia al estudio. Así mismo, ampliaremos el horizonte temporal para dar más profun-didad a la investigación y añadiremos más in-dicadores financieros para presentar un mo-delo valido que nos explique la rentabilidad.

LAS EMpRESAS MEjOR CApITALIzAdAS SON LAS dEL dAX 30, quE pRESENTAN uNOS NIvELES dE dEudA ACEpTAbLES Y dE CALIdAd CON uNAS RENTAbILIdAdES SupERIORES EN LA MAYORÍA dE CASOS AL 12%



93

ANEXO 1

panel A: Estadística descriptiva IbEX-35 (n=147)

Variable Media Std. Dev. Min Max

Autonomía financiera 0,2776 0,1582 0,0021 0,6947

Endeudamiento 0,7222 0,1581 0,3053 0,9979

Endeudamiento l/pzo 0,3996 0,2126 0,0249 0,8388

Endeudamiento c/pzo 0,3226 0,1694 0,0571 0,8670

Calidad deuda 0,4666 0,2387 0,0637 0,9716

Recursos permanentes 0,6773 0,1693 0,1330 0,9429

Capacidad dev. Deudas 0,1434 0,1535 -0,0525 0,9628

Carga financiera 0,0658 0,1046 0,0000 0,7038

Activo/PN 8,2350 3,8162 1,4395 4,6598

BAI/BAIT 0,6639 0,9807 -915,3440 2,3380

Apalanc. Financiero 7,8244 6,2472 -7,3511 7,5471

ROE 0,1705 0,3533 -3,7406 0,6218

ROA 0,0840 0,0795 -0,0347 0,4719

Rotación activo 0,6391 0,4453 0,0549 2,2633

Margen Ventas 0,1695 0,1384 -0,1402 0,5448

Efecto fiscal 0,3056 4,2418 -403,5780 1,4221

panel b: Estadística descriptiva CAC-40 (n=192)

Variable Media Std. Dev. Min MaxAutonomía financiera 0,3405 0,1452 0,0968 0,6865Endeudamiento 0,6605 0,1462 0,3135 0,9311Endeudamiento l/pzo 0,3151 0,1260 0,1031 0,6538Endeudamiento c/pzo 0,3454 0,1534 0,0772 0,7715Calidad deuda 0,5153 0,1712 0,1598 0,8606Recursos permanentes 0,6556 0,1525 0,2587 0,9228Capacidad dev. Deudas 0,1370 0,1157 -0,1295 0,8675Carga financiera 0,0325 0,0519 0,0031 0,3476Activo/PN 3,5947 1,8995 0,1705 1,0330BAI/BAIT 0,7319 0,9549 -5,0808 447,6470Apalanc. Financiero 2,3258 3,9444 -2,6289 1,6516ROE 0,1221 0,1506 -1,1256 0,9863ROA 0,0883 0,1179 0,0021 1,1671Rotación activo 0,7224 0,5498 0,0301 544,1070Margen Ventas 0,1541 0,2012 0,0038 1,6441Efecto fiscal -0,8360 21,8344 -300,0000 8,2068

panel C: Estadística descriptiva dAX-30 (n=144)

Variable Mean Std. Dev. Min MaxAutonomía financiera 0,3492 0,1514 0,1213 0,9239Endeudamiento 0,6516 0,1514 0,0761 0,8787Endeudamiento l/pzo 0,3475 0,1269 0,0233 0,6605Endeudamiento c/pzo 0,3041 0,1135 0,0528 0,6028Calidad deuda 0,4744 0,1475 0,1669 0,8479Recursos permanentes 0,6967 0,1136 0,3972 0,9472Capacidad dev. Deudas 0,1526 0,1364 -0,4835 0,7026Carga financiera 0,0242 0,0185 0,0004 0,0856Activo/PN 3,3691 1,4275 0,1824 8,2429BAI/BAIT 0,3426 3,5090 -3,8167 1,3969Apalanc. Financiero 0,8228 1,5058 -1,6529 7,1681ROE 0,1118 0,1871 -1,7698 0,5076ROA 0,0810 0,0562 0,0002 0,3382Rotación activo 0,8390 0,3504 0,3720 200,9670Margen Ventas 0,1018 0,0647 0,0003 0,4652Efecto fiscal 0,9803 2,9432 -2,9416 3,5477



94

ANEXO 2

COMpOSICIÓN IbEX 35

Abengoa ingeniería ABGAbertis aparcamientos y autopistas ABEAcciona construcción ANAAcerinox minerales, metales y transformación ACX

AcS construcción ACSAmadeus It Holding electrónica y software AMS

Dia comercio y alimentación DIAebro Foods alimentos y bebidas EBRO

enagás electricidad y gas ENGendesa electricidad y gas ELEFcc construcción FCC

Ferrovial construcción FERGamesa fabricación y montaje GAM

Gas Natural electricidad y gas GASGrifols farmacia y biotecnología GRF

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