Evaluarea firmei CD - evaluarea intreprinderii

RODICA PRIPOAIE

DIAGNOZA ŞI EVALUAREA

FIRMEI

Diagnoza şi evaluarea firmei

2

CUPRINS 1. EVALUAREA FIRMEI – No Ńiuni introductive...................................... 4 2. PREMISELE TEORETICE ALE EVALU ĂRII .................................... 6 2.1 Patrimoniul întreprinderii........................................................................... 6 2.2 ModalităŃi de exprimare a valorii întreprinderii......................................... 9 2.3 SituaŃiile financiare – premisă pentru evaluarea unei întreprinderii....….16

2.4 Diagnosticul întreprinderii evaluate……………………………………..17

2.4.1 Diagnosticul juridic……………………………………………18

2.4.2 Diagnosticul comercial………………………………………...19

2.4.3 Diagnosticul tehnic, tehnologic şi de exploatare………………19

2.4.4 Diagnosticul administrării sau al managementului…………….20

2.4.5 Diagnosticul financiar – contabil………………………………20

2.4.6 Sinteza diagnosticului de evaluare……………………………..41

2.5 Clasificarea metodelor de evaluare a întreprinderii ................................... 43 2.6 Alegerea metodelor de evaluare................................................................. 45 3. METODE DE EVALUARE A FIRMEI .................................................. 48

3.1 Metode de evaluare patrimonială......................................................... 48 3.1.1 Activul net contabil........................................................................ 48 3.1.2 Activul net corectat ........................................................................ 50 3.1.3 Valoarea substanŃială ..................................................................... 54 3.1.4 Valoarea matematică...................................................................... 55 3.1.5 Metoda C.P.N.E. ............................................................................ 55

3.2 Metoda valorii de rentabilitate (metoda capitalizării profitului net).... 56 3.3 Metoda GOODWILL-ului ................................................................... 59 3.4 Metode bursiere ...................................................................................65 3.5 Metoda cash-flow-ului net actualizat (DCF) ....................................... 67

3.5.1 Perioada de previziune a cash-flow-ului........................................ 68 3.5.2 Formula de calcul a valorii unei întreprinderi prin actualizarea

cash-flow-ului................................................................................ 69 3.5.3 Etapele ce se parcurg pentru aplicarea metodei DCF .................... 70

3.6 Teste grilă cu răspunsuri ...................................................................... 77 3.7 Teste grilă fără răspunsuri.................................................................... 95

Bibliografie


3

CAPITOLUL I

EVALUAREA FIRMEI

NoŃiuni introductive Evaluarea unei întreprinderi reprezintă o preocupare centrală pentru specialiştii români din diverse domenii de activitate, necesară nu doar în privatizarea societăŃilor comerciale, ci şi în procesul de tranziŃie spre economia de piaŃă. Astfel, problema cunoaşterii cât mai precise a valorii unei firme se pune atunci când are loc o emisiune de titluri de valoare, o vânzare de active sau când se declanşează procedura de reorganizare şi lichidare juridică a unei întreprinderi; în aceste situaŃii este necesar să se stabilească valoarea firmei nu doar având în vedere valoarea activelor fixe şi circulante deŃinute, ci şi în funcŃie de capacitatea viitoare a întreprinderii de a produce profit.

Există în literatura de specialitate occidentală numeroase metode de evaluare a întreprinderii şi care reprezintă rezultatul a peste opt decenii de studii în domeniu. Aceste metode de evaluare au fost concepute pentru mediul concurenŃial al economiei de piaŃă. Trecerea economiei româneşti de la sistemul centralizat către o economie de piaŃă funcŃională impune cu necesitate cunoaşterea şi aplicarea metodologiei de calcul a valorii întreprinderii.

Analiştii financiari manifestă un interes deosebit pentru determinarea valorii întreprinderilor care cotează pe pieŃe financiare mai puŃin lichide şi pentru cele care nu cotează la bursa de valori, întrucât acestor firme nu li se pot aplica metodele de evaluare bursiere, bazate pe cursul bursier al acŃiunilor.

Evaluarea întreprinderilor reprezintă o preocupare pentru analiştii financiari în sensul rezolvării dilemei dintre preŃul şi valoarea întreprinderii, căci cu toată multitudinea de metode de evaluare, valoarea întreprinderii rămâne încă o mărime aproximativă şi subiectivă. Subiectivitatea evaluării


4

întreprinderii face necesară existenŃa nu a unei valori unice, ci a unui „ecart“ între care poate evolua preŃul, de la un preŃ maxim suportabil pentru cumpărător (Pcump) la un preŃ minim acceptabil pentru vânzător (Pvânz), cu condiŃia: Pcump = Pvânz. Nerespectarea acestei condiŃii face ca procesul de negociere a vânzării-cumpărării să nu ajungă la un preŃ de tranzacŃie.

În Ńările occidentale o experienŃă teoretică şi practică de peste 80 de ani a condus la dezvoltarea unor principii şi tehnici de evaluare relativ riguroase spre deosebire de România, în care situaŃia este complet diferită. Aplicarea metodelor de evaluare în cazul întreprinderilor româneşti se confruntă cu o serie de dificultăŃi întrucât evaluarea se bazează în principal pe inventarierea patrimoniului şi pe stabilirea valorii rămase de amortizat, şi nu toŃi indicatorii financiar-contabili din sistemul de gestiune occidental pot fi regăsiŃi sau asimilaŃi celor din sistemul financiar-contabil al întreprinderilor româneşti.

OpŃiunea pentru o metodă sau alta este deosebit de dificilă, dar trebuie avut în vedere principiul general potrivit căruia metoda sau setul de metode alese pentru evaluare trebuie să corespundă domeniului de activitate şi specificului întreprinderii.

Toate metodele de evaluare pot fi înlocuite cu succes de procedeul de evaluare prin intermediul cash-flow-ului care poate fi adaptat uşor la sistemul informaŃional din întreprinderile româneşti.

Evaluarea întreprinderii asigură cele mai sigure date şi informaŃii ce privesc valoarea unei întreprinderi la un moment dat, Ńinând seama atât de elementele patrimoniale şi nepatrimoniale, corporale şi necorporale.


5

Capitolul 2

Premisele teoretice ale evaluării

2.1 Patrimoniul întreprinderii

în Ńara noastră trecerea la economia de piaŃă şi perspectivele

privatizării au adus în prim-planul preocupărilor agenŃilor economici şi problema determinării valorii întreprinderilor. O întreprindere nu înseamnă doar cifrele înscrise în bilanŃul contabil, ci mult mai mult, căci ea înseamnă o marcă, o poziŃie în cadrul unei ramuri economice şi pe piaŃă, înseamnă experienŃa şi profesionalitatea oamenilor săi, elemente care nu pot fi exprimate în cifre, dar care sunt părŃi ale valorii întreprinderii. De asemenea o întreprindere trebuie evaluată având în vedere capacitatea sa de a produce un profit viitor durabil.

În procesul de evaluare a întreprinderii trebuie avut în vedere şi scopul* în care este făcută estimarea, persoana care o solicită (vânzător, cumpărător, o terŃă persoană), precum şi alte elemente în măsură să determine opŃiunea pentru o anumită metodă de evaluare.**

Dificultatea constă în a alege metoda sau combinaŃia de metode care se potriveşte cel mai bine scopului în care este făcută evaluarea. În teoria evaluării întreprinderilor se utilizează o serie de noŃiuni specifice pentru desemnarea valorii, dintre care cele mai importante sunt: patrimoniul, valoare substanŃială, valoarea de randament, valoarea totală, goodwill-ul.

Patrimoniul reprezintă totalitatea bunurilor aflate în proprietatea subiectului economic şi pe care acesta o mobilizează pentru a-şi atinge obiectivele lucrative. Din punctul de vedere al dinamicii economice,

* Evaluarea întreprinderii poate fi solicitată în caz de transfer de proprietate (vânzare,

fuziune, expropriere), lichidare a unui drept de participare la întreprindere (indemnizarea unui asociat care se retrage, partaj succesoral) sau cu titlu de informare pentru cei interesaŃi.

** Alegerea metodei cele mai potrivite scopului urmărit este impusă de diferenŃele mari care apar în cazul folosirii diferitelor procedee de evaluare. Astfel, BRILMAN şi GAUTTIER arată în lucrarea „Pratique de l’évaluation et de la négociation des entreprises” că pentru trei tipuri de întreprinderi, aplicarea a 16 posibilităŃi de evaluare a dus la obŃinerea unei diferenŃe de valoare de 60%.


6

valoarea unei întreprinderi se identifică cu cea a unui patrimoniu exploatat pentru realizarea unui scop economic, deci cu valoarea patrimonială.

Valoarea patrimonială reprezintă suma valorilor bunurilor aflate în proprietatea întreprinderii, la care se adaugă valoarea drepturilor de folosire a unor elemente. Valoarea patrimonială este, în general, netă, adică din suma precedentă sunt scăzute toate datoriile la valoarea lor netă. Valoarea patrimonială nu poate exista în afara productivităŃii sau rentabilităŃii bunurilor care constituie patrimoniul. Valoarea pe care o atribuie un subiect economic unui patrimoniu creşte în aceeaşi măsură ca şi profitul ce poate fi realizat prin exploatarea acestuia, în timp ce o masă patrimonială care nu promite beneficii satisfăcătoare este lipsită de valoare sau ea nu mai are decât valoare lichidativă.

Valoarea substanŃială este dată de ansamblul bunurilor care participă la activitatea curentă a unei întreprinderi, ea reprezintă deci valoarea însumată a componentelor sale tangibile, a aparatului său de producŃie: fonduri fixe, terenuri, materii prime, materiale, semifabricate, obiecte de inventar şi titluri de participare la capitalul altor întreprinderi. Valoarea de randament este calculată pe baza profitului mediu anterior sau a celui mediu viitor (estimat) al întreprinderii, evidenŃiindu-se capacitatea acesteia de produce profit, iar nu valoarea în sine a aparatului productiv.

Goodwill-ul reprezintă acea fracŃiune a valorii totale a întreprinderii asigurată de ansamblul componentelor sale intangibile specifice (reputaŃia tehnică şi comercială, competenŃa personalului şi a conducătorilor, calitatea sa managerială etc.). El este generat practic de un beneficiu suplimentar al întreprinderii faŃă de cel normal al ramurii de activitate respective, datorat tocmai caracteristicilor menŃionate mai sus şi este considerat a fi egal cu diferenŃa dintre valoarea de randament şi valoarea substanŃială a întreprinderii.

În calculul valorii totale a întreprinderii următoarele elemente: valoarea substanŃială, valoarea de randament şi goodwill-ul intră în proporŃii şi formule diferite, opiniile specialiştilor în domeniu fiind uneori contradictorii. Teoria evaluării întreprinderilor se confruntă de altfel în acest sens cu două probleme esenŃiale: prima constă în a stabili care dintre cele două valori - substanŃială sau de randament – reflectă cel mai bine valoarea totală a întreprinderii, iar a doua în a găsi metodele şi algoritmii cei mai buni cu ajutorul cărora să se atribuie acestor două valori o expresie numerică în funcŃie de importanŃa lor relativă în cadrul valorii de ansamblu.


7

Introducerea şi cunoaşterea metodelor evoluate de stabilire a valorii întreprinderii nu pot fi ignorate, cel puŃin din următoarele motive:

1. la nivelul întreprinderii, evaluarea şi compararea valorii substanŃiale şi a valorii de randament ar conduce la aprecierea, chiar aproximativă, a nivelului goodwill-ului şi a ponderii acestuia în valoarea totală, oferind o primă imagine asupra diagnosticului întreprinderii.

2. la nivelul ramurii sau domeniului de activitate, prin existenŃa aceluiaşi sistem de referinŃă, s-ar putea realiza pe baza acestor procedee analiza şi compararea mai multor unităŃi economice cu profit similar (în condiŃiile păstrării proporŃiilor de mărime şi recunoaşterii diferenŃelor de înzestrare tehnică) în scopul punerii în evidenŃă a acelor întreprinderi cu randament ridicat şi un bun nivel al goodwill-ului care ar putea intra în relaŃii de cooperare economică cu parteneri străini. În acest context în cazul economiei româneşti, un goodwill ridicat, expresie a unei exploatări globale eficiente a întreprinderii, a eforturilor depuse pentru crearea unei imagini şi impunerea unei mărci de fabricaŃie sau comercializare, poate fi un argument mai puternic pentru iniŃierea unor acŃiuni de cooperare decât o dotare tehnică relativ bună. Deşi la rândul său perisabil în timp, goodwill-ul este în fond, pentru partenerul străin, o garanŃie a preluării sau păstrării unei pieŃe de desfacere prospere.

3. în practica internaŃională evaluarea întreprinderilor în scopul vânzării lor, asigurării, fuzionării etc., se realizează prin intermediul unor birouri de expertiză specializate şi cu tradiŃie în acest domeniu. Este posibil ca eventualii parteneri străini care intenŃionează să constituie societăŃi mixte cu întreprinderile româneşti să solicite în acest scop evaluarea prin birouri de expertize occidentale.

4. trecerea la economia de piaŃă va introduce în sistemul economiei româneşti elementele specifice mecanismului concurenŃial şi liberei iniŃiative, inclusiv cotarea la bursă a acŃiunilor, vânzarea sau fuzionarea întreprinderilor, lichidarea sau falimentul acestora etc. Cunoaşterea şi utilizarea metodologiei de calcul a valorii întreprinderii se impune, deci cu necesitate.

Expertul care realizează evaluarea are şi rolul de a stabili un preŃ pentru întreprindere, însă cum aceasta nu este un bun oarecare şi modul de stabilire a preŃului său diferă faŃă de al celorlalte bunuri. Valoarea bunurilor, în general, este dată de aptitudinea lor de a satisface unele nevoi, dar aceasta nu e măsurabilă ca relaŃie între subiect şi obiect şi nu îşi găseşte o expresie numerică decât în momentul în care subiectul e dispus să achite un anumit


8

preŃ pentru a obŃine bunul. Acest preŃ creşte în măsura în care dificultăŃile şi sacrificiile cerute pentru a face bunul disponibil sunt mai grele, în măsura în care acest bun este mai dorit datorită utilităŃii lui şi în care investiŃia de capital corespunzătoare oferă mai bune garanŃii de securitate.

Pentru bunurile fungibile preŃul se determină pe piaŃă, în jocul cererii şi al ofertei; dar întreprinderile nu au o piaŃă. Fiecare întreprindere constituie un caz singular, ceea ce necesită efectuarea unui calcul special pentru determinarea valorii fiecărei întreprinderi. Acceptarea unui anumit preŃ, atât de către cumpărător cât şi de către cel care vinde, este precedată de o serie de analize efectuate de cei doi parteneri.

Valoarea întreprinderii este o anticipare a speranŃei de câştig din vânzarea ei imediată sau din cumpărarea ei pentru exploatarea viitoare. Cele două estimări ale vânzătorului şi ale cumpărătorului, nu sunt în mod necesar egale. Acestea sunt determinate de informaŃiile de care aceştia dispun, de comportamentul fiecăruia vizavi de risc, de capacitatea de previzionare a fiecăruia.

Prin jocul de interese antagoniste între vânzător şi cumpărător, există un preŃ minim al vânzătorului de întreprindere şi un preŃ maxim al cumpărătorului. PreŃul posibil se va găsi între aceste limite, ca rezultat al procesului de negociere a elementelor patrimoniale şi financiare. PreŃul, ca valoare reciproc acceptată, este fondat pe un compromis între opiniile subiective ale părŃilor, valoarea obiectivă degajată de expert constituind baza de negociere prealabilă acordului. O astfel de valoare obiectivă coincide cu preŃul atunci când este acceptată de ambele părŃi. Rolul expertului care realizează evaluarea constă deci în a recunoaşte preŃul pe care vânzătorul şi cumpărătorul prezumtivi l-ar putea cere sau obŃine.

2.2 ModalităŃi de exprimare a valorii întreprinderii Complexitatea şi dificultatea procesului de evaluare a unei

întreprinderi afectează posibilitatea determinării unei valori reale, riguroase şi indiscutabile. O astfel de valoare se poate obŃine într-o oarecare măsură, luând în considerare şi combinând mai multe estimări de bază: valoare substanŃială, valoarea de randament, valoarea matematică contabilă, valoarea bursieră, valoarea de asigurare, valoarea venală, valoarea de lichidare, valoarea potenŃială (dinamică), valoarea economică globală a întreprinderii, aceasta deoarece „evaluarea întreprinderii are ca scop


9

stabilitatea unei valori obiective ce reprezintă un preŃ normativ de negociere între partenerii animaŃi doar de motive financiare“*. Valoarea stabilită este o calitate convenŃională a unui obiect, determinată ca urmare a calculelor şi expertizelor.

Stabilirea valorii impune obiectivitate, independenŃa şi folosirea unui grup de metode de calcul, ce utilizează următoarele elemente legate de valoare:

1. Valoarea substanŃială desemnează valoarea de ansamblu a bunurilor, fără a Ńine cont de natura, modul lor de finanŃare şi statutul lor juridic, care participă la activitatea curentă a unei întreprinderi, adică valoarea aparatului de producŃie. Valoarea substanŃială corespunde deci evaluării masei de bunuri de care dispune întreprinderea sau activul său.

2. Valoarea de randament este dată de beneficul capitalizat al întreprinderii. Potrivit prezentării f ăcute în „Dictionnaire de gestion financière“, Dunod, 1979, valoarea de randament exprimă mărimea capitalului financiar care, plasat sau investit la un anumit nivel al dobânzii, ar produce un venit echivalent profitului anual, trecut sau previzionat, al întreprinderii considerate.

3. Valoarea matematică contabilă reprezintă diferenŃa între ansamblul bunurilor materiale şi financiare aflate în proprietatea întreprinderii şi ansamblul datoriilor sale.

4. Valoarea bursieră ca rezultat al produsului dintre beneficiu per acŃiune (BPA) şi coeficientul de capitalizare bursieră (PER), multiplicat cu numărul de acŃiuni emise, sau altfel spus este dată de produsul între cursul la bursă al unei acŃiuni şi numărul de acŃiuni emise de întreprindere.

5. Valoarea de reconstituire exprimă totalitatea capitalurilor ce trebuie investite, pentru crearea, în condiŃii normale, a unei întreprinderi identice cu cea considerată.

6. Valoarea de asigurare se obŃine prin corectarea valorii de reconstituire cu un coeficient de uzură.

* DefiniŃie sugerată de materialele elaborate de B.R.D. pe baza cursurilor organizate de

A.N.P.


10

7. Valoarea venală reprezintă preŃul mediu probabil ce poate fi obŃinut prin vânzarea unei întreprinderi în activitate, în starea sa actuală.

8. Valoarea de lichidare este dată de suma valorilor obŃinute prin vânzarea forŃată, separat, a diferitelor bunuri care constituie patrimoniul întreprinderii.

9. Valoarea potenŃială (dinamică) ia în considerare acele cheltuieli financiare, cum ar fi cele pentru cercetare, lansare de noi produse, perfecŃionarea personalului precum şi acele elemente care Ńin de calitatea organizării întreprinderii, de valoarea oamenilor săi etc., toate în măsură să asigure deschiderea spre viitor a întreprinderii.

Nu este necesară estimarea tuturor acestor valori în procesul de evaluare a unei întreprinderi, deoarece unele dintre aceste valori au o destinaŃie precisă – cum ar fi valoarea de asigurare, care se determină atunci când se pune problema asigurării întreprinderii, sau valoarea de lichidare, care se calculează atunci când se pune problema vânzării forŃate a întreprinderii, fără să se Ńină cont de utilizarea normală a bunurilor care sunt lichidate.

Altele au un caracter informativ-previzional, cum este valoarea potenŃială (dinamică), ce arată care sunt perspectivele întreprinderii: în cazul unei tendinŃe de expansiune, valoarea rezultată în urma calculelor va fi considerată o valoarea minimă, iar dacă tendinŃa este de regresie, valoarea va fi considerată maximă.

Dintre aceste valori, două sunt considerate a fi absolut necesare oricărui proces de evaluare, şi anume: valoarea substanŃială şi valoarea de randament.

VALOAREA SUBSTANłIAL Ă

Orice acŃiune de evaluare a întreprinderii trebuie să înceapă cu

inventarierea elementelor de activ, după care trebuie calculată valoarea actuală a acestor elemente, obŃinându-se astfel o valoare de bază a întreprinderii – valoarea substanŃială.

Necesitatea calculării valorii substanŃiale se bazează pe următoarele considerente:


11

� cunoaşterea mărimii sale permite desprinderea unor concluzii cu privire la poziŃia întreprinderii în cadrul ramurii şi asupra riscurilor concurenŃei;

� analiza mărimii şi structurii sale furnizează informaŃii asupra riscului inerent întreprinderii.

În calculul valorii substanŃiale nu sunt avute în vedere cheltuielile de organizare, cheltuielile de cercetare-dezvoltare etc., ele fiind considerate parte componentă a goodwill-ului.

Calcularea valorii substanŃiale presupune identificare a valorii fiecărui element din masa de bunuri delimitată. Pentru fiecare categorie de bunuri, pentru fiecare tip din cadrul unei categorii se folosesc metode specifice de estimare, fapt care permite folosirea a numeroase metode de evaluare şi alegerea metodei celei mai adecvate scopului urmărit şi datelor disponibile.

VALOAREA DE RANDAMENT

Literatura economică de specialitate acordă, de multe ori, rolul cel mai important în evaluarea întreprinderilor valorii de randament, considerând că valoarea intrinsecă a bunurilor întreprinderii este mult diminuată dacă aceste bunuri nu sunt însoŃite de o rentabilitate suficientă. Altfel spus un cumpărător potenŃial va fi mai puŃin interesat de valoarea bunurilor de care dispune întreprinderea şi mai mult de mărimea profitului care poate fi obŃinut cu aceste bunuri.

Valoarea de randament se determină prin relaŃia:

1

rVR Pi

= ×

unde:

Vr = valoarea de randament

Pr = profitul

i = rata dobânzii (sau rata de rentabilitate)

1

i = rata de capitalizare


12

DificultăŃile în aplicarea acestei relaŃii constau în determinarea elementelor care o compun. Profitul poate fi:

• profitul din activitatea de exploatare;

• profitul contabil (este cel preferat în calculul valorii de randament);

De asemenea profitul luat în considerare poate fi cel anterior sau cel viitor. Se utilizează profitul viitor, căci o întreprindere este cumpărată pentru capacitatea sa de profit viitoare şi nu pentru rezultatele trecute. Perioadele pentru care se fac estimările fiind de 3-5 ani, se va Ńine cont de influenŃa variaŃiei preŃurilor precum şi de variaŃia capitalului investit.

Rata de capitalizare permite compararea valorilor care se realizează în perioade diferite şi exprimă rentabilitatea minimă sperată de investitor. Ea serveşte la determinarea beneficiilor ce vor fi obŃinute în perioade diferite şi indică remunerarea care trebuie atribuită patrimoniului întreprinderii care se evaluează.

În ceea ce priveşte valoarea economică globală, metodele de estimare se pot baza pe valoarea de capitalizare bursieră, pe valoarea actuală a fluxului de dividende viitoare, pe o relaŃie între valoarea de randament şi valoarea substanŃială. Ultima modalitate de clacul se poate reduce la o formulă generală de tipul:

Vt = VS + a · [(Pr/i) - VS] unde:

VS = valoarea substanŃială;

a = factorul de actualizare;

Pr = profitul realizabil;

i = rata dobânzii;

Diferitele metode de estimare se diferenŃiază doar prin modul de determinare a factorului „a“, care este totdeauna mai mic decât 1 şi de care depinde apropierea valorii totale a întreprinderii de o extremitate sau alta a intervalului care separă valoarea substanŃială de valoarea de randament.


13

GOODWILL-ul Goodwill-ul este un element esenŃial în evaluarea întreprinderii, pe lângă valoarea substanŃială şi valoarea de randament.

În sens literar, termenul de goodwill exprimă consideraŃia, stima de care se bucură o întreprindere din partea clienŃilor săi şi a celor care o împrumută. Prin prisma teoriei economice a întreprinderii, putem spune că goodwill-ul reprezintă diferenŃa dintre profitul capitalizat (valoarea de randament) şi valoarea substanŃială, diferenŃă apărută în întreprinderile rentabile, în care profitul realizabil permite remunerarea capitalului investit pe baza unei rate superioare celei a dobânzii normale, sau altfel spus goodwill-ul reprezintă un beneficiu suplimentar, datorat următoarelor elemente:

� renumele firmei;

� existenŃa unor drepturi nemateriale (brevete, licenŃe, mărci drepturi de reproducere, drepturi de autor);

� utilizarea unui amplasament avantajos, folosirea unei mâini de lucru calificate;

� valoarea conducătorilor.

Se pot deosebi două componente ale goodwill-ului:

a) componenta bănească, formată din cheltuieli care vor genera venituri în cursul perioadelor contabile următoare: drepturi nemateriale, cheltuieli de organizare, cheltuieli de cercetare şi dezvoltare, cheltuieli de publicitate;

b) valoarea conducătorilor şi creditul de care ei se bucură, cunoştinŃele şi capacităŃile colaboratorilor, calitatea produselor şi a prestaŃiilor, poziŃia întreprinderii în mediul economic.

FaŃă de celelalte elemente ale valorii întreprinderii, goodwill-ul se distinge prin următoarele caracteristici:

� nu există decât în funcŃie de o rentabilitate a întreprinderii, superioară unui anumit nivel dat;

� este ultimul efect al factorilor care influenŃează favorabil sau defavorabil rentabilitatea firmei; devine deci negativ când rentabilitatea scade sub acest nivel dat;


14

� reprezintă valoarea nematerială pe care o întreprindere o poate poseda peste nivelul activelor sale; nu poate exista deci, decât dacă întreprinderea continuă să producă;

� este limitat în timp; dispare deci, pe măsură ce elementele care l-au determinat încetează să mai existe; dacă întreprinderea rămâne la fel de rentabilă, aceasta se datorează creării unui nou goodwill pe măsura diminuării valorii celuilalt;

� din punct de vedere contabil, goodwill-ul este cel mai imobil dintre active, el neputând fi transferat decât împreună cu întreprinderea.

Goodwill-ul transmis de vânzătorul unui întreprinderi se diminuează în timp până la epuizare, cumpărătorul trebuind să depună eforturi corespunzătoare pentru a acumula unul nou.

Metodele de determinare a goodwill-ului sunt numeroase şi, de multe ori, ele dau caracteristicile esenŃiale metodelor de estimare a valorii globale a întreprinderii.** Astfel, goodwill-ul poate apare ca element component al valorii totale, alături de valoarea substanŃială:

Vt = VS + GW,

unde:

Vt = valoarea totală;


GW = goodwill.

Acolo unde se pune accentul pe valoarea de randament, goodwill-ul se consideră a fi diferenŃa între valoarea de randament şi valoarea substanŃială.

GW = VR –VS

Dacă GW>0 înseamnă că se obŃine un profit suplimentar (goodwill), în timp ce dacă GW<0 activitatea este ineficientă (badwill).

** Peumansh – „Theoie et practique des calcules d’investissment“, Paris, 1969; E. Sage, „Comment evaluer une entreprise“ Paris, 1979;


15

Goodwill-ul surprinde faŃa mai puŃin văzută a întreprinderii, acele elemente care fac din fiecare organism economic un caz particular şi care sunt în măsură ca, în condiŃii egale de dotare tehnică şi tehnologică, de asigurare cu forŃă de muncă, să dea un plus de eficienŃă acelei întreprinderi care va şti să le exploateze mai bine.

2.3 SITUAłIILE FINANCIARE – premis ă pentru evaluarea unei întreprinderii

SituaŃiile financiare ale întreprinderilor sunt de regulă următoarele:

• BilanŃul contabil – arată patrimoniul întreprinderii, adică mijloacele economice deŃinute şi sursele de finantare (capitaluri proprii şi capitaluri împrumutate).

• Contul de profit si pierdere – reflectă performanŃele firmei evaluate, pe baza veniturilor realizate, a cheltuielilor perioadei, precum şi cu ajutorul profitului sau pierderii înregistrate în cursul exerciŃiului financiar-contabil respectiv.

• SituaŃia fluxurilor de numerar – reflectă poziŃia financiară a întreprinderii cu ajutorul fluxurilor de numerar (încasări si plăŃi) ale activităŃii de exploatare, financiare şi de investiŃii.

• SituaŃia modificării capitalurilor proprii – reflectă modificarea poziŃiei financiare cu ajutorul unor elemente cum sunt :

o profitul/pierderea netă a perioadei; o unele venituri şi cheltuieli sau câştiguri şi pierderi recunoscute

direct in capitalurile proprii cum este cazul diferenŃelor din reevaluare – conform Legii ContabilităŃii nr. 82/1991, conform IAS 16 „Contabilitatea terenurilor si a mijloacelor fixe” sau a anumitor diferenŃe de curs valutar – conform IAS 21 „Efectele variaŃiei cursurilor de schimb valutar”, potrivit căruia sunt excluse din rezultatul net câştigurile şi pierderile din diferenŃe de curs valutar rezultate din procesul de conversie a SituaŃiilor financiare întocmite de o unitate externă până în momentul cedării acelei investiŃii.

o efectul modificării politicilor contabile şi a corecŃiei erorilor fundamentale, conform IAS 8 „Profitul net sau pierderea netă a


16

perioadei, erori fundamentale şi modificări ale politicilor contabile”.

• Notele explicative

În evaluarea oricărei întreprinderi se porneşte de la bilanŃul contabil şi contul de profit şi pierdere, dar evaluatorul trebuie să construiască pe baza diagnosticului întreprinderii evaluate un bilanŃ economic, având la bază valorile juste ale elementelor patrimoniale din situaŃiile financiare. În standardele internaŃionale de evaluare, valoarea justă este definită ca fiind „suma la care poate fi tranzacŃionat un activ sau decontată o datorie, de bunăvoie, între părŃi aflate în cunoştinŃă de cauză, în cadrul unei tranzacŃii în care preŃul este determinat obiectiv.”

2.4 DIAGNOSTICUL ÎNTREPRINDERII EVALUATE

Diagnosticul întreprinderii supuse evaluării presupune examinarea funcŃiilor sale şi stabilirea concluziilor acestei examinări. „Întreprinderea, percepută ca un organism viu într-un mediu în continuă mişcare, există prin funcŃiile sale şi este influenŃată de condiŃiile mediului său înconjurător: favorabile(oportunităŃi) sau nefavorabile (riscuri) şi de condiŃiile date de modalitatea organizării sale: bune(puncte forte) sau rele(puncte slabe)."1

Diagnosticul întreprinderii evaluate presupune realizarea mai multor diagnostice parŃiale care corespund funcŃiilor întreprinderii, astfel:

• pentru aprecierea funcŃiei administrării sau managementului se va efectua un diagnostic al administrării sau managementului;

• pentru cuantificarea funcŃiei comerciale se va realiza un diagnostic comercial;

• pentru evaluarea funcŃiei juridice se va efectua un diagnostic juridic; • pentru examinarea funcŃiei tehnice de exploatare se va face un

diagnostic tehnic şi de exploatare; • pentru aprecierea funcŃiei financiar – contabile se va realiza un

diagnostic financiar-contabil.

1 CECCAR, „Cartea expertului evaluator”, Ed. CECCAR, Bucureşti, 2005, p. 45


17

Pentru fiecare diagnostic parŃial se va realiza o fişă sintetică a diagnosticului în care se vor trece punctele forte, respectiv punctele slabe şi oportunităŃile, respectiv riscurile.

“Efectuarea diagnosticului nu va trebui să urmărească realizarea unui studiu sau să caute probe, ca în cazul unui control tehnic sau al unui audit financiar, ci este necesar să constate existenŃa şi modalitatea de manifestare a funcŃiilor întreprinderii.”2

2.4.1. DIAGNOSTICUL JURIDIC

Diagnosticul juridic are ca obiectiv potrivit normelor de evaluare, „aprecierea modalităŃii de manifestare a situaŃiei juridice şi a caracteristicilor acesteia în raport cu mediul exterior întreprinderii şi cu cel organizatoric intern al acesteia.”3

Diagnosticul juridic se realizează pe baza documentelor şi informaŃiilor primite din partea întreprinderii, precum şi a datelor şi informaŃiilor suplimentare obŃinute din afara întreprinderii.

Se vor analiza aspectele îndeplinirii prevederilor legale şi a reglementărilor în vigoare privind drepturile şi obligaŃiile întreprinderii, referitoare la:

• Legea societăŃilor comerciale - se vor observa documentele juridice generale (contractul de societate, statutul, registrul adunărilor generale, registrul şedinŃelor consiliului de administraŃie, registrul şedinŃelor comitetului de direcŃie, registrul acŃionarilor).

• Dreptul civil - se analizează şi verifică existenŃa şi legalitatea actelor de proprietate pentru activele întreprinderii .

• Dreptul comercial - se analizează şi verifică existenŃa şi legalitatea actelor şi contractelor privind dreptul de proprietate pentru imobilizările financiare, acte şi contracte privind modul de exploatare a întreprinderii (închiriere, locaŃie de gestiune, concesiuni, licenŃe, brevete), precum şi acte şi contracte privind finanŃarea pe o perioadă mai mare de

2 Ibidem, pp. 46-47 3 Idem, p. 49


18

un an. De asemenea, se cercetează şi actele şi contractele privind aprovizionarea şi vânzarea produselor sau serviciilor întreprinderii.

• Dreptul muncii - se verifică existenŃa şi legalitatea contractelor de muncă individuale şi colective, evidenŃele obligatorii (evidenŃa personalului, statele de plată), precum şi conflictele sociale care au avut loc în relaŃia cu sindicatele din întreprindere.

2. 4.2. DIAGNOSTICUL COMERCIAL Diagnosticul funcŃiei comerciale are ca obiectiv analiza pieŃei

şi locului ocupat de întreprindere pe această piaŃă(cota de piaŃă). PiaŃa poate fi definită ca un spaŃiu delimitat geografic, în care

au loc tranzacŃiile comerciale ca urmare a cererii şi ofertei , concurenŃa vizavi de produsele sau serviciile realizate sau prestate de întreprinderile dintr-un anumit sector de activitate.

„Diagnosticul se efectuează asupra elementelor care acŃionează şi condiŃionează piaŃa, adică asupra: produselor/serviciilor, furnizorilor, clienŃilor, modalităŃilor de vânzare - distribuire a produselor/serviciilor şi a concurenŃei.”4

Se vor utiliza datele şi informaŃiile furnizate de întreprindere, precum şi cele obŃinute direct (pe baza chestionarelor), atât din interiorul întreprinderii, cât şi din afara ei.

2.4.3. DIAGNOSTICUL TEHNIC, TEHNOLOGIC ŞI DE EXPLOATARE

Diagnosticul tehnic, tehnologic şi de exploatare are ca obiectiv evaluarea măsurii în care mijloacele de producŃie răspund nevoilor actuale sau viitoare ale întreprinderii sau ale cumpărătorului său potenŃial. Se vor utiliza informaŃiile şi datele primite din partea întreprinderii, precum şi cele primite din afara întreprinderii, dar şi cele obŃinute de la un expert dacă este cazul, referitoare la : procesul de

4 Idem, p.55


19

fabricaŃie sau de prestări servicii, tehnologiile de fabricaŃie, calitatea produselor şi a serviciilor prestate, starea fizică a mijloacelor fixe, dinamica acestora, etc.

2.4.4. DIAGNOSTICUL ADMINISTR ĂRII SAU

MANAGEMENTULUI

Diagnosticul administrării sau managementului are ca obiectiv analiza modalităŃii organizării şi conducerii întreprinderii respective, precum şi a structurii umane şi a capacităŃii sale de a contribui la realizarea activităŃilor întreprinderii.

Se vor utiliza informaŃiile şi datele primite din partea întreprinderii, precum şi cele primite din afara întreprinderii, referitoare la structura organizatorică a întreprinderii, structura salariaŃilor pe vârstă şi sexe, precum şi structura salariaŃilor pe nivel de pregătire profesională.

2.4.5.DIAGNOSTICUL FINANCIAR - CONTABIL

Diagnosticul financiar – contabil are drept obiectiv: „a) aprecierea fiabilităŃii datelor cuprinse în situaŃiile financiare; b) examinarea şi estimarea stării de sănătate financiară privind: creşterea activităŃii, echilibrul financiar, rentabilitatea şi riscurile financiare.”5

Evaluatorul va analiza situaŃiile financiare pe ultimii trei ani, şi anume: bilanŃul contabil, contul de profit şi pierdere, situaŃia modificărilor capitalului propriu, situaŃia fluxurilor de trezorerie, politicile contabile şi notele explicative, dacă întreprinderea supusă evaluării aplică Standardele InternaŃionale de Raportare Financiară(IFRS)

A) Aprecierea fiabilităŃii datelor cuprinse în situaŃiile financiare are în vedere concluziile celorlalte diagnostice parŃiale realizate şi verifică dacă situaŃiile financiare sunt coerente, dacă respectă principiile contabile şi dacă prezintă o imagine fidelă a întreprinderii evaluate.

5 Idem, p. 83


20

B) Analiza situaŃiei financiare a întreprinderii Elaborarea strategiei financiare presupune cunoaşterea în ansamblu şi în amănunt a întreprinderii respective, pe baza datelor din documentele contabile de sinteză (bilanŃul contabil, contul de profit şi pierdere şi anexele la bilanŃ). Pe baza acestor informaŃii se pot determina punctele tari şi punctele slabe ale întreprinderii, probabilitatea de a da faliment, precum şi posibilităŃile de redresare şi a posibilităŃilor de creştere şi dezvoltare în viitor. Aceste informaŃii sunt solicitate atât de către managerii întreprinderii cât şi de salariaŃi în vederea exercitării controlului asupra modului în care sunt utilizate fondurile financiare şi resursele materiale ale întreprinderii în vederea utilizării cât mai eficiente a capitalului. De asemenea, aceste informaŃii sunt necesare şi potenŃialilor investitori care doresc să cunoască situaŃia întreprinderii în care îşi vor plasa capitalurile în vederea minimizării riscurilor asociate acestor plasamente. De altfel, şi instituŃiile şi organismele financiare sunt interesate să cunoască aceste informaŃii pentru a se asigura că împrumuturile pe care le vor acorda vor putea fi restituite la scadenŃă, iar riscul de nerambursare este minim. Organele administraŃiei financiare (D.G.F.P.C.F.S. judeŃene, Garda Financiară) sunt şi ele interesate de cunoaşterea cât mai exactă a situaŃiei economico-financiare, a firmelor în scopul determinării impozitelor şi taxelor care trebuiau plătite către bugetele de stat locale şi centrale, precum şi în vederea determinării majorărilor şi penalităŃilor care trebuiesc achitate de către agenŃii economici.

B.1. Analiza situaŃiei financiare a întreprinderii pe baza informaŃiilor oferite de bilanŃul financiar şi funcŃional

B.1.1. ConstrucŃia bilanŃului financiar

Construirea bilanŃului financiar se face pe baza datelor din bilanŃul contabil care sunt regrupate atât în Activ, cât şi în Pasiv, în funcŃie de durată şi apoi se fac o serie de corecŃii specifice.


21

Astfel, pornind de la bilanŃul contabil care se prezintă în general de maniera următoare:

BILAN łUL CONTABIL

ACTIV PASIV I. IMOBILIZ ĂRI - Imobilizări necorporale - Imobilizări corporale - Imobilizări financiare

I. CAPITALURI PROPRII II. DATORII

II. ACTIVE CIRCULANTE - Stocuri - Valori mobiliare de plasament - CreanŃe - DisponibilităŃi băneşti III. CONTURI DE REGULARIZARE - Cheltuieli înregistrate în avans - Prime privind rambursarea obligaŃiunilor - DiferenŃe de conversie - activ

III. CONTURI DE REGULARIZARE - Venituri înregistrate în avans - DiferenŃe de conversie - pasiv

TOTAL ACTIV TOTAL PASIV

Se regrupează elementele bilanŃiere astfel:

BILAN łUL FINANCIAR

ACTIV PASIV

MIJLOACE STABILE (cu durata mai mare de 1 an)

RESURSE DURABILE (cu durata mai mare de 1 an)

MIJLOACE (cu durata mai mică de 1 ani)

RESURSE ( cu scadenŃa mai mică de 1 an)


22

ACTIVE DE TREZORERIE PASIVE DE TREZORERIE


Activul bilanŃului financiar

a) Mijloacele stabile (cu durata de utilizare mai mare de 1 an) se determină pornind de la Imobilizările din activul bilanŃului contabil din care se scad:

1. activele fictive (non-valorile), adică: - cheltuielile de constituire; - cheltuieli de cercetare-dezvoltare; - cheltuieli de repartizat pe mai multe exerciŃii; - prime privind rambursarea obligaŃiunilor.

2. imobilizările financiare care ajung la scadenŃă până la finele anului şi care vor fi incluse în cadrul mijloacelor cu durată de utilizare mai mică de 1 an.

La toate acestea se vor adăuga următoarele elemente: - activele circulante şi conturile de regularizare cu durata mai mare de 1 an; - valoarea netă contabilă a bunurilor achiziŃionate în leasing. b) Mijloacele cu durată de utilizare mai mică de 1 an se determină pe baza

valorii activelor circulante din bilanŃul contabil din care se scad: - activele circulante cu scadenŃă de peste 1 an; - diferenŃele de conversie - pasiv şi se adaugă: - imobilizările financiare a căror scadenŃă este până la finele anului.

Pasivul bilanŃului financiar

a) Resursele durabile (cu scadenŃa mai mare de 1 an) se determină pornind de la capitalurile proprii şi datoriile pe termen mediu şi lung din bilanŃul contabil din care se scad:

- activele fictive: - cheltuielile de constituire;


23

- cheltuielile de cercetare-dezvoltare; - cheltuielile de repartizare pe mai multe exerciŃii. - rezultatul exerciŃiului ce urmează să fie distribuit (RAN = report à nouveau); - impozitul latent conŃinut de subvenŃiile pentru investiŃii; - provizioanele pentru riscuri şi cheltuieli care se vor realiza probabil într-o perioadă mai mică de 1 an; - datoriile pe termen mediu şi lung care vor ajunge la scadenŃă până la finele anului; - diferenŃele de conversie – activ. şi se adaugă: - valoarea netă contabilă a bunurilor achiziŃionate în leasing; - datoriile nefinanciare şi conturile de regularizare a căror scadenŃă este mai mare de 1 an. b) Resursele cu scadenŃă mai mică de 1 an se determină pornind de la

datoriile nefinanciare din bilanŃul contabil din care se scad: - datoriile şi conturile de regularizare a căror scadenŃă este de peste 1 an; şi se adaugă: - rezultatul exerciŃiului care urmează să fie repartizat; - impozitul latent din cadrul subvenŃiilor pentru investiŃii; - provizioanele pentru riscuri şi cheltuieli care se vor realiza probabil într-o perioadă mai mică de 1 an; - datoriile pe termen mediu şi lung care ajung la scadenŃă până la finele anului.

B.1.2. ConstrucŃia bilanŃului funcŃional

Construirea bilanŃului funcŃional se face pornind de la bilanŃul contabil, iar posturile de activ şi de pasiv vor fi regrupate în funcŃie de natura şi de destinaŃia lor.


24

BILAN łUL FUNCłIONAL

ACTIV PASIV

I. Mijloace stabile (MS) (Imobilizări)

I. Resurse durabile (RD)

II. Active circulante de exploatare (ACE)

II. Pasive de exploatare (PE)

III. Active circulante în afara exploatării (ACIE)

III. Pasive în afara exploatării (PIE)

IV. Active de trezorerie (AT) IV. Pasive de trezorerie (PT)


Activul bilanŃului funcŃional I. Mijloacele stabile sunt acele bunuri care rămân la dispoziŃia întreprinderii o perioadă îndelungată de timp. Acestea se determină pornind de la imobilizările necorporale şi corporale din bilanŃul contabil, dar la valoarea lor brută. Se adaugă şi imobilizările financiare tot la valoarea brută, dar se scad: - dobânzile aferente creanŃelor imobilizate (se trec la ACIE); - primele privind rambursarea obligaŃiunilor (se trec în cadrul imobilizărilor financiare la valoarea lor brută sau se scad din totalul împrumutului obŃinut prin emisiunea de obligaŃiuni) şi se adaugă: - cheltuielile înregistrate în avans la valoarea lor brută din „situaŃia creanŃelor şi datoriilor“.

II. Activele circulante de exploatare (ACE) se determină astfel: stocuri (la valoare brută) + creanŃe clienŃi şi conturi asimilate - avansuri primite de la clienŃi + alte creanŃe (dar mai puŃin avansurile date furnizorilor)


25

+ diferenŃe de conversie – activ - diferenŃe de conversie – pasiv. III. Activele circulante în afara exploatării (ACIE) se determină

astfel: Titluri de plasament + CreanŃe sau cheltuieli înregistrate în avans (în funcŃie de natura lor, ce nu corespund veniturilor din exploatare, ci celor financiare sau excepŃionale).

IV. Activele de trezorerie grupează lichidităŃile imediate, adică: disponibilităŃile băneşti din casă şi conturi curente la bănci, cecuri de încasat, etc.

Pasivul bilanŃului funcŃional I. Resursele durabile se determină astfel: = la capitalurile proprii se adaugă: + amortizările şi provizioanele + subvenŃiile pentru investiŃii + datoriile financiare pe termen mediu şi lung I. Pasivele de exploatare (PE) se determină astfel: = furnizorii – avansuri primite de la furnizori + datorii fiscale şi sociale (CAS şi CFŞ) + alte datorii (pe termen scurt) dar mai puŃin clienŃii creditori + unele venituri înregistrate în avans.

Pasivele de exploatare sunt de fapt datorii de exploatare, adică, credite comerciale acordate de bănci, datorii către salariaŃi, datorii fiscale şi sociale, precum şi unele venituri înregistrate în avans.

II. Pasivele în afara exploatării (PIE) reprezintă datoriile întreprinderii legate de activitatea financiară (dobânzile aferente unor credite) sau de activitatea excepŃională (datoriile faŃă de o serie de organe de control ca urmare a penalităŃilor şi amenzilor primite).


26

III. Pasivele de trezorerie adică avansurile în cont curent sau descoperirile de cont curent.

BilanŃul financiar (patrimonial) studiază riscul nerambursării datoriilor de către firmă şi reflectă solvabilitatea acesteia pe termen lung sau pe termen scurt (lichiditatea). ConstrucŃia bilanŃului financiar se bazează pe comparaŃia pe orizontală a activelor şi pasivelor, în funcŃie de lichiditatea, respectiv exigibilitatea lor. Elaborarea bilanŃului financiar se realizează având în vedere două principii, şi anume: - principiul ordonării posturilor de activ în ordinea strictă a lichidităŃii; - principiul ordonării posturilor de pasiv în ordinea strictă a exigibilităŃii. În cadrul bilanŃului financiar, activele şi pasivele sunt structurate în funcŃie de durata lor astfel: - pe o perioadă mai mare de 1 an: activele imobilizate şi capitalul permanent; - pe o perioadă mai mică de 1 an: activele circulante şi datoriile pe termen scurt. Astfel, potrivit teoriei patrimoniale, o firmă este solvabilă, adică poate face faŃă obligaŃiilor scadente, dacă există un echilibru între categoriile bilanŃiere de aceeaşi durată. Astfel, trebuie să existe un echilibru între activele durabile şi resursele durabile, altfel spus între imobilizări şi capitaluri permanente, pe de o parte, şi între activele pe termen scurt şi resursele pe termen scurt, adică între activele circulante şi datoriile de exploatare, pe de altă parte. Firma trebuie să dispună la fiecare scadenŃă a unei obligaŃii de disponibilităŃi suficiente pentru a le putea achita. Aceasta este dificil de realizat întrucât „în timp ce exigibilitatea obligaŃiilor pe termen scurt este certă, transformarea activului în disponibilităŃi este aleatoare, putând fi perturbată de o serie de factori economici, financiari şi de conjunctura lor. Această asimetrie impune necesitatea constituirii unei


27

rezerve, a unei marje în măsură să facă faŃă neregularităŃilor la scadenŃă, cunoscută sub denumirea de FOND DE RULMENT“.6

B.2. Indicatorii echilibrului financiar al firmei

B.2.1 Fondul de rulment

Fondul de rulment reprezintă excedentul capitalului permanent faŃă de imobilizările nete, sau excedentul activelor circulante faŃă de datoriile pe termen scurt, şi are o importanŃă deosebită în aprecierea situaŃiei financiare a unei întreprinderi, şi deci şi a riscului de faliment al acesteia.

„Fondul de rulment este un indicator al solvabilităŃii firmei, existenŃa lui marcând absenŃa riscului de insolvabilitate, iar nivelul său insuficient este un semn al lipsei de lichidităŃi şi al riscului de neplată.”7

Valoarea ridicată a fondului de rulment constituie premisa unei capacităŃi sporite de plată. Aprecierea corespunzătoare a semnificaŃiei fondului de rulment pentru echilibrul financiar necesită luarea în considerare a duratei medii de rotaŃie a activelor şi pasivelor. Dacă activele circulante se rotesc mai repede decât obligaŃiile, societatea îşi poate asigura echilibrul financiar. Dacă activele circulante se rotesc mai lent decât obligaŃiile pe termen scurt, menŃinerea echilibrului financiar necesită un fond de rulment pozitiv şi de o valoare ridicată. Dacă activele circulante se rotesc mai repede decât datoriile pe termen scurt, echilibrul financiar este asigurat cu un fond de rulment mai mic, chiar negativ.8

Analiza fondului de rulment poate fi utilizată pentru aprecierea echilibrului financiar, doar dacă se cunosc următoarele elemente:

6 Coşea, M., Nastovici, L. - „Evaluarea riscurilor – Metode şi tehnici de analiză la nivel micro şi macroeconomic“, Ed. Lux Libris, Braşov, 1997, p. 51. 7 Dalotă, M. D.; Dalotă, S. – „Analiza şi evaluarea firmei”, Ed. Orizonturi Universitare, Timişoara, 2000, p. 206 8 Niculescu, M. – „Diagnostic global – strategic”, Ed. Economică, Bucureşti, 1997, p.421.


28

♦ valoarea fondului de rulment;

♦ gradul de lichiditate a activelor sau timpul mediu necesar transformării în lichidităŃi;

♦ gradul de exigibilitate a pasivelor sau timpul mediu de achitare a obligaŃiilor.

„NoŃiunea de fond de rulment rezultă prin punerea în corespondenŃă a lichidităŃii activelor cu exigibilitatea pasivelor şi permite aprecierea pe termen scurt a riscului de faliment (a riscului de nerambursare a datoriilor)”, consideră M. Coşea şi L. Nastovici în lucrarea “Evaluarea

riscurilor – Metode şi tehnici de analiză la nivel micro şi

macroeconomic”

Astfel, nu există o relaŃie directă între fondul de rulment şi riscul de faliment al unei întreprinderi. Unele firme se caracterizează prin echilibru financiar, chiar dacă au un fond de rulment negativ, în timp ce altele sunt insolvabile, în ciuda unui fond de rulment pozitiv. De asemenea, unele întreprinderi îşi menŃin solvabilitatea cu un fond de rulment scăzut, în timp ce altele cunosc dificultăŃi financiare în ciuda unui fond de rulment de valoare foarte mare. Fără a nega utilitatea fondului de rulment majoritatea specialiştilor susŃin necesitatea implicării în analiză şi a altor caracteristici economico-financiare ale întreprinderii.9

Se consideră, în literatura de specialitate, că fondul de rulment al unei societăŃi industriale trebuie să reprezinte circa o treime din cifra de afaceri.

Specialiştii apreciază că situaŃia unei firme se îmbunătăŃeşte în momentul în care are loc creşterea fondului de rulment ca urmare a creşterii capitalului propriu.

Fondul de rulment indică, la un anumit moment, marja de siguranŃă de care dispune întreprinderea pentru finanŃarea ciclului de exploatare.

9 Niculescu, M. – Op. cit., pp. 422, 423.


29

Fondul de rulment serveşte împreună cu creditele furnizor şi creditele bancare pe termen scurt la finanŃarea activelor circulante. Fondul de rulment exprimă condiŃiile echilibrului financiar pe termen scurt care rezultă din confruntarea dintre lichiditatea activelor pe termen scurt şi exigibilitatea pasivelor pe termen scurt. Fondul de rulment reprezintă excedentul activelor cu lichidităŃi mai mici de 1 an faŃă de pasivele cu exigibilităŃi mai mici de 1 an. Fondul de rulment este un mijloc de finanŃare şi în acelaşi timp un indicator de lichiditate. Cu cât Fondul de rulment este mai mare cu atât vor fi mai mici datoriile pe termen scurt pentru finanŃarea activelor circulante. Fondul de rulment poate fi:

- Fond de rulment brut (FRB), se determină ca diferenŃă între ansamblul elementelor de A care pot fi transformate în bani într-un termen mai mic de 1 an şi care efectuează cel puŃin o rotaŃie pe an (activele circulante)

- Fondul de rulment net (FRN) este acea parte a capitalului permanent care poate fi utilizată pentru finanŃarea activelor circulante sau excedentul activelor cu lichidităŃi mai mici de 1 an, asupra pasivelor cu exigibilităŃi mai mici de 1 an sau excedentul capitalului permanent asupra activelor imobilizate.

- Fondul de rulment propriu (FRP) reprezintă excedentul capitalului propriu asupra activelor imobilizate sau autonomia firmei în ceea ce priveşte finanŃarea investiŃiilor.

- Fondul de rulment străin (FRS) reprezintă diferenŃa dintre FRN şi FRP, adică datoriile la termen.


30

B.2.2 Necesarul de fond de rulment

Activitatea unei întreprinderi necesită nu doar finanŃarea utilizărilor stabile, ci şi acoperirea unor nevoi imediate. Firma cumpără materii prime, obiecte de inventar şi alte stocuri pe care le depozitează şi abia ulterior la va da în producŃie sau vinde. Produsele finite obŃinute sunt mai întâi stocate şi abia apoi vândute. Aceste fluxuri de natură materială pot fi sau nu însoŃite imediat de fluxuri monetare.

„Stocurile şi creanŃele firmei reprezintă imobilizări temporare care se vor materializa în încasări, dar până atunci ele trebuie acoperite din alte resurse. Ele formează nevoile de exploatare sau în afara exploatării .

Datoriile faŃă de furnizori şi alte datorii nefinanciare se vor materializa în plăŃi, dar până atunci ele sunt resurse atrase temporar, care acoperă nişte utilizări sau nevoi cu acelaşi caracter temporar. Ele alcătuiesc resursele de exploatare sau în afara exploatării .”10

DiferenŃa dintre nevoile şi resursele de exploatare, precum şi cele în afara exploatării, reprezintă necesarul sau nevoia de fond de rulment. De asemenea, diferenŃa dintre resursele şi nevoile de exploatare, precum şi cele în afara exploatării este definită ca excedent de fond de rulment.

NFR = (NE + NAE) – (RE + RAE) sau

EFR = (RE + RAE) – (NE + NAE),

unde: NFR = necesarul de fond de rulment

NE = nevoi de exploatare

NAE = nevoi în afara exploatării

RE = resurse de exploatare 10 Dalotă, M. D.; Dalotă, S. – „Analiza şi evaluarea firmei”, Ed. Orizonturi Universitare, Timişoara, 2000, p. 210


31

RAE = resurse în afara exploatării

EFR = excedent de fond de rulment

În literatura de specialitate, necesarul de fond de rulment mai este definit ca fiind partea din activele circulante ce sunt finanŃate din resurse durabile, respectiv partea din activele circulante (stocuri şi creanŃe), care nu sunt finanŃate de datoriile de exploatare.

NFR = (Stocuri + CreanŃe) – Datorii nebancare pe o perioadă sub 1 an

unde: NFR = necesarul de fond de rulment

B.2.3 Trezoreria

Trezoreria netă – reprezintă diferenŃa dintre fondul de rulment şi necesarul de fond de rulment. Trezoreria reprezintă ansamblul mijloacelor băneşti de care dispune o firmă la un moment dat şi pe baza cărora se asigură pe termen scurt echilibrul financiar al întreprinderii respective. Trezoreria de care dispune o întreprindere se determină prin două metode, şi anume:

1. TN = FR – NFR 2. TN = AT – PT,

unde: TN = trezoreria netă

FR = fondul de rulment

NFR = necesarul de fond de rulment

AT = activele de trezorerie

PT = pasivele de trezorerie


32

Activele de trezorerie reprezintă ansamblul următoarelor elemente patrimoniale: disponibilităŃile băneşti, valorile mobiliare de plasament (acŃiuni, obligaŃiuni), precum şi alte titluri de valoare.

Pasivele de trezorerie sunt acele conturi curente descoperite pe termen scurt, precum şi efectele scontate şi neajunse la scadenŃă

În ceea ce priveşte trezoreria, se urmăreşte optimizarea acesteia, prin aducerea ei cât mai aproape de zero, şi nu aşa cum am fi tentaŃi să credem, maximizarea ei. Atunci când trezoreria este negativă evidenŃiază dificultăŃi în acoperirea necesarului de fond de rulment din resursele durabile şi întreprinderea respectivă este nevoită să apeleze la credite bancare, ea fiind considerată vulnerabilă. Atunci când trezoreria este pozitivă arată că sume importante rămân neutilizate. „Soldul de trezorerie pozitiv ar putea fi însă semnul unei fragilităŃi potenŃiale pe termen mediu sau lung. AbundenŃa de resurse stabile semnifică o utilizare insuficient de eficace a acestora, ceea ce în perspectivă medie sau lungă generează dificultăŃi în remunerarea capitalului şi rambursarea împrumuturilor.”11

„Trezoreria reflectă lichidităŃile efective, precum şi alte resurse care nu sunt imediat lichide, rămase după acoperirea nevoilor de investiŃii şi de exploatare.”12

„Pragurile cele mai utilizate în normele bancare sunt următoarele:

♦ creditele de trezorerie nu trebuie să fie mai mari decât jumătate din nevoia de fond de rulment (de exploatare);

♦ fondul de rulment (funcŃional) trebuie să fie mai mare decât jumătate din nevoia de fond de rulment (de exploatare).”13 Cu toate acestea, aceste valori sunt doar orientative, şi rămân la aprecierea instituŃiei bancare. „Nivelul fondului de rulment necesar echilibrului

11 Coşea, M.; Nastovici, L. – „Evaluarea riscurilor – Metode şi tehnici de analiză la nivel micro şi macro economic”, Ed.Lux Libris, Braşov, 1997, p. 67. 12 Dalotă, M. D.; Dalotă, S. – „Analiza şi evaluarea firmei”, Ed. Orizonturi Universitare, Timişoara, 2000, p. 212. 13 Stancu, I. – „FinanŃe”, Ed. Economică, Bucureşti, 1997, p. 513.


33

financiar depinde de variabilitatea nevoii de fond de rulment şi de mărimea riscului de faliment pe care creditorii sunt dispuşi să-l suporte.”14

Pe baza analizei lichiditate – exigibilitate sunt evidenŃiate regulile pentru menŃinerea echilibrului financiar al unei întreprinderi, precum şi riscul de faliment (de insolvabilitate) cu care se vor confrunta acŃionarii şi creditorii.

În opinia Georgetei Vintilă (dr. ec.) în lucrarea „Diagnosticul financiar şi evaluarea întreprinderilor”, echilibrul financiar al unei firme se fundamentează pe trei reguli de bază, şi anume:

1. regula echilibrului financiar minim potrivit căreia, întreprinderea trebuie să-şi asigure o marjă de securitate, sub forma fondului de rulment pozitiv.

2. regula îndatorării maxime, potrivit căreia trebuie respectate două condiŃii:

♦ datoriile pe termen mediu şi lung nu trebuie să depăşească capitalurile proprii;

♦ datoriile pe termen mediu şi lung nu trebuie să depăşească autofinanŃarea medie aferentă unei perioade de trei ani: DTML ≤ AutofinanŃare medie anuală × 3

3. regula finanŃării maxime, reprezintă o combinaŃie a primelor două reguli: pentru fiecare investiŃie făcută de firmă pe baza îndatorării pe termen mediu sau lung, împrumutul contractat în acest scop nu trebuie să reprezinte mai mult de 50 – 75% din valoarea investiŃiei fără TVA.

Analiza lichiditate – exigibilitate pune în evidenŃă, îndeosebi riscul de faliment sau de insolvabilitate al unei firme, fapt care prezintă un interes deosebit pentru creditori şi bănci.

Nu există stabilită mărimea optimă a fondului de rulment, iar aprecierea acestuia se face comparativ cu FR al întreprinderilor din acelaşi sector de 14 Charreaux, G. – „Finance d'entreprise”, Litec; Paris, 1995, p. 60


34

activitate sau se analizează evoluŃia sa în timp. Un FR negativ şi o evoluŃie defavorabilă a acestuia constituie, indiscutabil, în marea majoritate a situaŃiilor, simptome ale riscului de faliment, consideră G. Vintilă în lucrarea „Diagnosticul financiar şi evaluarea întreprinderilor”.

B.3. Analiza situaŃiei economico-financiare pe baza contului de profit şi pierderi

Pe baza informaŃiilor din contul de profit şi pierderi, se pot obŃine informaŃii cu privire la o serie de rezultate obŃinute ca diferenŃă între diferite categorii de cheltuieli şi venituri, şi anume: 1) ① Rezultatul exploatării (V din exploatare – Ch. din exploatare); 2) ② Rezultatul financiar (V fin. – Ch. fin.); 3) ③ Rezultatul excepŃional (V exp. – Ch. exp.); 4) ④ Rezultatul exerciŃiului (Rez. expl. + Rez. fin. + Rez. excep.); 5) ⑤ Rezultatul curent (Rez. expl. + Rez. fin.); 1) ① Rezultatul exploatării. Apare ca un surplus rezultat din diferenŃa dintre veniturile şi cheltuielile aferente activităŃii curente a întreprinderii, adică din operaŃiunile de aprovizionare, producŃie şi vânzare.

Veniturile din exploatare provin din: a) vânzări de produse finite şi mărfuri; b) servicii prestate şi lucrări executate; c) venituri din producŃia stocată sau imobilizată.

Cheltuielile de exploatare includ: a) consumuri de materii prime, materiale, lucrări şi servicii procurate de la

terŃi; b) impozite şi taxe asimilate activităŃilor curente; c) salarii şi cheltuieli sociale aferente; d) cheltuieli cu amortizarea şi provizioanele.


35

Rezultatul exploatării este influenŃat de alegerea metodelor de evaluare a anumitor elemente patrimoniale cum ar fi: a) stocurile, care se pot evalua sintetic (metoda inventarului permanent sau

intermitent) şi analitic (LIFO, FIFO, CMP); b) alegerea metodei de amortizare (liniară, degresivă sau accelerată) în

funcŃie de DNU; c) provizioanele au un caracter previzional, şi ca urmare reprezintă o

estimare aproximativă a riscurilor 2) ② Rezultatul financiar Rezultă ca diferenŃă dintre veniturile şi cheltuielile financiare. Cheltuielile financiare se referă la: - cheltuielile financiare privind amortizarea şi provizioanele; - pierderi din creanŃe legate de participaŃie; - cheltuieli din diferenŃe de curs valutar; - cheltuieli cu titluri de plasament cedate. Veniturile financiare sunt: - venituri financiare din provizioane; - venituri din cedarea titlurilor de plasament; - venituri din diferenŃe favorabile de curs valutar; 3) ③ Rezultatul excepŃional se determină ca diferenŃă între veniturile excepŃionale şi cheltuielile excepŃionale Cheltuielile excepŃionale se referă la: - cheltuielile excepŃionale din operaŃii de gestiune; - cheltuielile excepŃionale din operaŃii de capital; - cheltuielile excepŃionale privind amortizarea şi provizioanele. Veniturile excepŃionale provin din: - operaŃii de gestiune; - operaŃii de capital; - veniturile excepŃionale din provizioane. 4) ④ Rezultatul exerciŃiului


36

Rezultatul exerciŃiului evidenŃiază profitul realizat de întreprindere sau pierderea înregistrată în cursul exerciŃiului financiar-contabil.

6.4.1. Soldurile intermediare de gestiune (S.I.G.)

Se referă la o serie de indicatori:

1) Cifra de afaceri (CA) Nivelul CA este determinat de volumul afacerilor realizate de

întreprindere cu terŃii ca urmare a activităŃilor curente. CA se determină astfel:

CA = Vânzări de mărfuri + V. din lucrări executate şi servicii prestate + V. din activităŃi diverse + V. din producŃia vândută

2) Marja comercială (MC) Acest indicator nu se determină decât pentru întreprinderile

comerciale care revând în aceeaşi stare produsele cumpărate. Marja comercială reprezintă plusul de valoare adus de către întreprindere.

Marja comercială poate fi determinată şi pentru firmele producătoare, dar numai pentru produsele care se revând în aceeaşi stare. Marja comercială se determină cu următoarea formulă:

MC = Vvz. mărfurilor – Ch. cu mărfurile vândute Marja comercială permite determinarea adaosului comercial ca diferenŃă între preŃul de vânzare şi costul de achiziŃie a mărfii vândute. Creşterea marjei comerciale reprezintă un semnal pozitiv, dacă este însoŃită şi de creşterea rentabilităŃii.

3) ProducŃia exerciŃiului (Qex) Acest indicator reflectă bunurile şi serviciile realizate de către o

întreprindere industrială sau comercială în timpul unui exerciŃiu financiar indiferent de destinaŃia acestora (vânzare, stocare, imobilizare).


37

ProducŃia exerciŃiului măsoară cu exactitate activitatea întreprinderii. O întreprindere produce în cursul exerciŃiului pentru:

- asigurarea vânzării; - propriul consum; - stocare. Prin însumarea celor 3 elemente se determină nivelul activităŃii întreprinderii respective. ProducŃia exerciŃiului se determină cu ajutorul următoarei formule:

Qex = Qstocată + Qimobilizată + Qvândută

sau

Qex = Qimobilizată + Qvândută ± VariaŃia stocului ObservaŃie: Qex trebuie calculată fără TVA pentru a elimina

eventualele influenŃe ale acesteia. Qex nu este constituită din elemente evaluate în acelaşi mod. Astfel, Qvândută este estimată în funcŃie de Pv; Qstocată şi imobilizată este estimată la nivelul Costului de producŃie; Qstocată mai poate fi influenŃată şi de provizioanele constituite pentru deprecierea stocurilor.

4) Consumurile de la terŃi Este un indicator care cuprinde totalitatea cheltuielilor necesare

pentru realizarea activităŃii de producŃie a întreprinderii. Pentru a-şi realiza activitatea întreprinderea foloseşte în cursul exerciŃiului materii prime, materiale consumabile, precum şi servicii achiziŃionate de la terŃi. Toate aceste elemente constituie consumul de la terŃi sau consumul extern al

întreprinderii. Astfel o întreprindere are două mari categorii de cheltuieli:


38

1) Cheltuieli interne, adică cheltuielile cu stocurile aprovizionate şi variaŃii ale stocurilor aprovizionate;

2) Cheltuieli externe: - cheltuielile cu materialele nestocabile (apă, gaze, energie electrică, etc.);

- servicii executate de către terŃi; Consumul extern = Cheltuieli cu aprovizionarea stocului ± VariaŃia stocurilor + Cheltuieli cu închirieri de la terŃi + Cheltuieli cu materialele consumabile + Cheltuieli cu servicii exterioare 5) ⑤ Valoarea adăugată (VA) Valoarea adăugată produsă măsoară ce a creat întreprinderea prin activitatea sa în cadrul circuitului economic. VA se determină cu relaŃia: VA = MC + Qex – CE 6) ⑥ Excedentul brut de exploatare (EBE) Este un indicator care corespunde rezultatului economic brut legat de activitatea curentă a întreprinderii; Se determină astfel: EBE se determină ca diferenŃă între veniturile din exploatare care pot genera un flux de lichidităŃi. Ca urmare a unor încasări imediate sau viitoare şi cheltuielile de exploatare care pot genera un flux de lichidităŃi ieşite ca urmare a unor plăŃi efectuate sau care urmează să fie realizate. EBE este un surplus monetar potenŃial generat de activitatea curentă a întreprinderii. EBE se determină pe baza relaŃiei:

EBE = VA + Subv.ptr.expl. – Impozite, taxe şi vărsăminte asimilate – Ch.de

personal


39

7). Capacitatea de autofinanŃare (CAF) Exprimă capacitatea întreprinderii de a remunera deŃinătorii capitalului şi de a finanŃa investiŃii pentru dezvoltarea întreprinderii completând fondurile constituite prin amortizare. CAF reprezintă diferenŃa dintre totalitatea veniturilor ce pot genera încasări şi totalitatea cheltuielilor ce pot genera plăŃi. CAF = EBE + Alte venituri de expl. - Alte ch. de expl. + Rez. participaŃiilor + V. financiare - Ch. financiare + V. excepŃionale - Ch. excepŃionale - Particip. SalariaŃilor la Pr. - Impozitul/Pr. ObservaŃii: a) nu se iau în considerare în calculul veniturilor financiare şi veniturilor de provizioane; b) nu se iau în calculul cheltuielilor financiare şi cheltuielilor cu amortizarea şi provizioanele; c) nu se iau în calculul veniturilor excepŃionale şi veniturilor din cedarea activelor imobile şi cotele părŃi din subvenŃii pentru investiŃii virate la rezerva exerciŃiului. d) nu se iau în calculul cheltuielilor excepŃionale şi valoarea contabilă a activelor imobilizate cedate, precum şi cheltuielile excepŃionale privind amortizarea şi provizioanele. CAF = Rez. mt d exerciŃiului + Rez. din cedarea imobilizărilor


40

- Cotele părŃi din subvenŃii pentru investiŃii virate la rezultatul exerciŃiului + Ch. Cu amortizarea şi provizioanele - V din provizioane.

2.4.6 SINTEZA DIAGNOSTICULUI DE EVALUARE

Fişa sintetică a diagnosticelor se prezintă astfel:

Mediul extern Mediul intern Diagnosticul OportunităŃi Riscuri Puncte forte Puncte slabe

JURIDIC -Forme asociative favorizante fără personalitate juridică

-Reglementări restrictive generate de politica de austeritate

-AbsenŃa litigiilor contractuale cu terŃii -Adunările Generale şi Consiliile de AdministraŃie regulat Ńinute

-Lipsa contractelor de medie şi lungă durată cu clienŃii şi furnizorii -Litigii de muncă în curs

COMER-CIAL

-FacilităŃi la export -Produse interne protejate -Dezvoltarea de noi pieŃe

-Reglementări privind creşterea calităŃii şi ambalajului -Unele pieŃe în declin -ConcurenŃă crescută

-Stabilizarea clientelei -Mărirea numărului de furnizori cu perspectiva stabilizării lor pe durată medie -łinerea sub control a costurilor de achiziŃie

-CondiŃii nesatisfăcătoare de depozitare în spaŃii proprii -ReŃea proprie de distribuŃie nesatisfăcătoare -Sistem rigid de stabilire a preŃului de vânzare -Neacordarea de reduceri comerciale clienŃilor fideli

TEHNIC -FacilităŃi pentru protejarea inovaŃiilor şi invenŃiilor proprii

-Standarde excesive de calitate şi protecŃia mediului

-Normative interne şi proceduri suficiente

-Imobilizări corporale neutilizate (15% din construcŃii, 25% din echipamente, 10% din mijloacele de transport care nu sunt complet amortizate) -Neutilizarea la capacitate a


41

mijloacelor fixe -Există produse fără mişcare şi greu vandabile

RESURSEI UMANE

ForŃă de muncă disponibilă -FacilităŃi pentru formarea continuă a personalului

-Noi revendicări sindicale -Lucru obligatoriu cu program redus -Creşterea şomajului

-Conducători de drept şi de fapt bine motivaŃi profesional şi remuneratoriu -Personal de execuŃie suficient numeric

-Forme organizatorice depăşite în cadrul secŃiilor de montaj -Sistem informaŃional insuficient şi greoi privind recepŃia produselor de la secŃia de produse finite -Personal de conducere operativă şi de execuŃie îmbătrânit la secŃiile de montaj şi de produse finite

FINAN- CIAR

-Politica financiară de acordare de facilităŃi pentru reinvestirea capitalului propriu

-Risc ridicat de finanŃare pe termen scurt -DependenŃa de pieŃele externe (risc politic şi economic)

-Cifra de afaceri în creştere -NFR echilibrat (19 zile de CAFTVA) -Trezorerie netă satisfăcătoare (15 zile de CAFTVA) -Capacitate satisfăcătoare de rambursare a datoriilor (1,1 an) -Lichiditate satisfăcătoare (supraunitară)

-FR insuficient -Gradul de îndatorare mare (65%) -Rentabilitate financiară nesatisfăcătoare în raport cu normele sectorului -Durata mare a creditului clienŃi

Sursa: CECCAR, “Cartea Expertului evaluator”, Ed. CECCAR, Bucureşti, 2005


42

2.5 CLASIFICAREA METODELOR DE EVALUARE A ÎNTREPRINDERII

există o mulŃime de clasificări privind metodele de evaluare, dar cea

mai importantă clasificare Ńine seama mai ales de practică şi le grupează în următoarele categorii:

a) metode care se bazează pe valorile patrimoniale ale întreprinderii rezultată din activele şi pasivele bilanŃiere;

b) metode care se bazează pe valorile de randament ale capitalului;

c) metode care se bazează pe fluxul disponibilităŃilor băneşti rezultate din activitatea desfăşurată de întreprinderi;

d) alte metode care au la bază cotaŃiile bursiere, comparaŃiile etc.

Una din clasificările de interes practic se bazează tocmai pe distincŃia care se face între: valoarea de randament, valoarea substanŃială, goodwill. Din acest punct de vedere se evidenŃiază două mari categorii de metode de calcul:

- metodele directe (anglo-saxone);

- metode indirecte (sau germane), denumite şi „metodele practicienilor“

Alături de cele două mari categorii, care apreciază valoarea întreprinderii în esenŃă pe baza profitului, în practică au mai fost dezvoltate şi alte două importante sisteme de evaluare care, în final, se opresc tot asupra randamentului şi anume:

- metodele de evaluare pe bază de dividende (care se pot aplica întreprinderilor constituite ca societăŃi pe acŃiuni);

- metode de evaluare pe baza cash-flow-ului (care urmăresc dinamica fluxurilor financiare ale întreprinderii).

O altă clasificare împarte metodele de evaluare în:

1. metode clasice de evaluare, care cuprind:

a) abordarea patrimonială, prin care se evaluează activul net corijat;

b) abordarea prin rentabilitate, ce constă în determinarea capacităŃii beneficiare reproductibilă sau normativă.

2. metode bursiere, care cuprind în principal:


43

a) PER („Price earning ratio“) – care este un coeficient de cotaŃie a întreprinderii la bursă;

b) metoda actualizării „cash-flow-ului”

3. alte metode. ANEVAR în lucrarea „Evaluarea întreprinderilor“, Bucureşti, 1992 propune clasificarea metodelor de evaluare a întreprinderilor după cum urmează:

I. metode bazate pe valoare patrimonială:

1. valoarea activului contabil;

2. valoarea activului reevaluat sau valoarea matematică;

3. valoarea activului net reevaluat;

4. valoarea substanŃială brută;

5. valoarea substanŃială redusă;

6. valoarea substanŃială netă.

II. metode bazate pe randament:

1. valoarea de randament propriu-zis;

2. valoarea de rentabilitate beneficiară ani limită;

3. valoarea de profit continuu.

4. metode bazate pe goodwill sau superprofit:

a) metode U.E.E.C.;

b) metoda directă sau anglo-saxonă;

c) metoda indirectă sau germană;

d) metoda de cumpărare cu anii;

e) metoda cu şi fără risc.

III. metode bazate pe cash-flow sau flux bănesc:

1. metoda disponibilităŃilor totale;

2. metoda disponibilităŃilor succesive;

IV. metode bazate pe valoarea bursieră:

1. pentru firme cotate la bursă;

2. pentru firme necotate.

V. alte metode: 1. valori care folosesc comparaŃia; 2. valori calculate după alte criterii.


44

Din motive metodologice, modalitatea de calcul şi uzanŃele specifice aplicării unor metode de evaluare, în cadrul acestei cărŃi metodele de evaluare sunt prezentate în următoarea structură:

» metode patrimoniale;

» metode bazate pe valoarea de rentabilitate;

» metode bazate pe goodwill;

» metode bursiere;

» metoda actualizării cash-flow-ului. 2.6 Alegerea metodelor de evaluare

Având în vere că în practică există o multitudine de moduri de alegere a unei metode de evaluare specifică unei întreprinderi sau a activelor acesteia, este necesar, pentru manageri, să ştie ce posibilităŃii de alegere au şi care sunt factorii determinanŃi în stabilirea metodei ce se potriveşte mai bine cazurilor din întreprinderile pe care le administrează.

2.6.1 Elemente esenŃiale în alegerea metodelor Se consideră că numeroase metode destinate determinării valorii globale (VG) a unei întreprinderi nu diferă decât prin importanŃa care este dată unui număr de trei mărimi fundamentale şi anume:

a) valoarea activelor sau patrimoniului (P):

b) valoarea de randament sau rentabilitatea (R);

c) valoarea cifrei de afaceri (A);

Aceste trei valori fundamentale sunt legate prin relaŃia următoare:

VG = aP + bR + cA

unde a+b+c=1, coeficienŃii a, b, c luând valori între 0 şi 1.

Aşadar, în funcŃie de ponderea celor trei coeficienŃi se poate face alegerea metodei de evaluare.

Întreprinderile de mărime diferită şi aparŃinând unor sectoare cu profil diferit de activitate pot fi in mod figurativ reprezentate într-un


45

triunghi ca cel din figura nr. 1, triunghi ale cărui vârfuri sunt cele trei valori fundamentale.

Fig.1 - Triunghiul componentelor de bază pentru alegerea

metodei de evaluare * Sursa: Popescu, N., Bădescu, Gh., „Evaluarea întreprinderilor“, Curs ANEVAR, 1992

unde:

P = Patrimoniul; R= Randamentul; A= Cifra de afaceri.

2.6.2. Factorii care determină alegerea metodelor de evaluare

Alegerea unei metode de evaluare este o problemă multicriterială şi aceasta pentru că:

a) fiecare întreprindere reprezintă un caz particular la care regulile de ordin general nu pot fi aplicate fără discernământ;

b) situaŃia particulară a fiecărei întreprinderi determină evaluarea în condiŃii specifice.

Aşadar, ponderea acordată fiecărui factor în procesul de evaluare va depinde în mod necesar de circumstanŃele specifice în fiecare caz, funcŃie de natura întreprinderii, de profitabilitatea şi perspectivele sale de viitor. Factorii care stau la baza alegerii metodelor de evaluare, a motivării şi acceptării lor de către beneficiarii evaluării, se pot centraliza astfel:


46

a) natura întreprinderii şi istoricul ei;

b) mediul economic general şi cel particular;

c) valoarea matematică corijată a activelor şi situaŃia financiară;

d) profitabilitatea întreprinderii;

e) rentabilitatea potenŃială;

f) existenŃa sau nu a goodwill-ului:

g) vânzarea acŃiunilor şi dimensiunea capitalului în acŃiuni;

h) valoarea de piaŃă a acŃiunilor societăŃii în comparaŃie cu întreprinderi similare, ale căror active sunt negociate pe o piaŃă liberă şi deschisă, care sunt cotate sau nu la bursă.

Se aleg mai multe metode pentru evaluarea unei întreprinderi fie şi numai din motivul de a verifica într-un fel apropierea dintre valorile rezultate. În general, metodele sunt diferite supă cum întreprinderea este cu grad ridicat de rentabilitate sau nu, este cotată sau nu la bursă, face parte din ramura direct productivă sau din domeniul terŃiar etc. Nu există încă o metodă de evaluare care să satisfacă toate cerinŃele negociatorilor de pe piaŃa întreprinderilor, dar utilizarea mai multor metode şi a celor care corespund scopului urmărit şi naturii întreprinderii permit o evaluare suficient de obiectivă a întreprinderii. Pentru aceasta este necesar ca indiferent dacă raportul de evaluare este destinat vânzătorului sau cumpărătorului, metodele pentru aceeaşi întreprindere trebuie să fie identice, iar evaluările trebuie să constituie pentru oricare parte a negocierii o informare loială şi sinceră.


47

Capitolul 3

Metode de evaluare a firmei

3.1 METODE DE EVALUARE PATRIMONIAL Ă 3.1.1 Activul net contabil

Activul net contabil este cea mai simplă metodă de evaluare: aceastã

metodă permite rapid calcularea patrimoniului net, fară a apela la serviciile unei firme de evaluare.

Totodată, metoda activului net contabil prezită o serie de neajunuri, precum : • existenŃa unor neconcordanŃe între datele contabile şi situatia reală, ccea

ce va afecta valoarea activului net contabil;

• valorile sunt exprimate în costurile perioadei de bază, fără a fi actualizate şi fără a Ńine seama de evoluŃia preturilor de înlocuire;

• aplicarea unor reguli fiscale referitoare la amortizare, rezerve, provizioane conduce la înregistrări contabile care deformează situaŃia reală;

• valoarea obŃinută prin această metodă este în contradicŃie cu teoria utilităŃii, potrivit căreia preŃul unui bun economic este în funcŃie de satisfacŃia resimŃitã de cumpărătorul acestuia iar adevărate satisfacŃii rezultă din veniturile nete viitoare (profit net, dividende, cash-flow net).

Pentru determinarea activului net contabil (ANC) se utilizeazã ultimul bilanŃ contabil, pe baza căruia se calculează:

ANC = TA – DT – ANV, unde: TA = total activ; DT = datorii totale;

ANV = active cosiderate „non-valori“ Sunt considerate ca fiind „non-valori“ acele elemente care nu pot fi

valorificate independent pe piaŃă, şi anume: • cheltuielile de constituire (contul 201); • cheltuielile înregistrate în avans (contul 471);


48

• cheltuielile de repartizat pe mai multe perioade; • diferenŃe de conversie-activ (contul 476). În DT (datorii totale) se includ provizioanele pentru riscuri şi

cheltuieli, în următoarele situatii: 1. provizioanele pentru cheltuieli, dacă:

- probabilitatea utilizării lor este mare; - cheltuiala pe care o acoperă este constatată în cursul exerciŃiului

financiar; - au un scop şi valoare precisă.

2. provizioanele pentru riscuri, dacă sunt destinate acoperirii unor riscuri inevitabile pentru activitatea desfăşurată de întreprindere. O altă corecŃie necesară pentru calculul ANC este deducerea economiei de impozit pe profit realizată, determinată de introducerea progresivă pe cheltuielile exerciŃiilor financiar-contabile viitoare a elementelor de „non-valori“ şi provizioanele reglementate corectate anterior.

Exemplu: Se dau datele din tabelul 3.1

Tabelul nr. 3.1 -RON-

ACTIV PASIV Imobilizări necorporale 700 Capital social subscris vărsat 8000

Imobilizări corporale 5600 Provizioane reglementate 2000

Imobilizări financiare 2500 Profit 2500 Stocuri 7000 Provizioane pentru

riscuri şi cheltuieli 1000

CreanŃe 4500 Furnizori 5500

Cheltuieli înregistrate în avans

500 Datorii financiare 1500

DisponibilităŃi 1200 Datorii fiscale 1500

TOTAL ACTIV 22000 TOTAL PASIV 22000

ANC = TA - DT - ANV,

unde: ANV = cheltuieli înregistrate în avans = 500 RON

DT = provizioane pentru riscuri şi cheltuieli + furnizori+ datorii financiare + datorii fiscale = 1000 + 5500 + 1500 +1500 = =9500 RON;


49

ANC = (22.000 - 9500 - 500) RON

ANC = 12000 RON

Impozitul pe profit =16% PB, unde PB = profitul brut.

Provizioanele reglementate nu au fost impozitate ceea ce conduce la următoarele corecŃii:

DT’ = 9500 + 2000 · 0,16 = 9820 provizioane reglementate neimpozitate

unde: DT’ = datorii totale corectate

ANV’ (cheltuieli înregistrate în avans) = 500(1-0,16) = 420 RON, unde:

(ANV’ = active considerate „non-valori“ corectate)

Deci, ANC = TA –DT’ –ANV’

ANC = 22000-9820-420=11.760 RON

3.1.2 Activul net corectat

Activul net corectat reprezintă o fotografie a întreprinderii la data evaluării; această metodă analizează întreprinderea la un moment dat, deci este o analiză statică, ce poate fi infirmată a doua zi evocând dinamica întreprinderii. Patrimoniul este considerat ca o masă eterogenă de bunuri în acest caz, în mod izolat şi nu ca ceea ce serveşte realmente exploatării şi asigură fluxul veniturilor.

Această metodă este în contradicŃie cu teoria utilităŃii, conform căreia preŃul unui bun economic este în funcŃie de satisfacŃia resimŃitã de cumpărătorul acestuia, iar adevărata satisfacŃie rezultă din veniturile nete viitoare (profitul net, dividende, cash-flow net) pe care mizează investitorul de capital.

„Activul net corectat reprezintă mărimea capitalului necesar pentru a reconstitui patrimoniul net existent al întreprinderii, la nivelul valorii reale de utilitate a acestuia“*. * Jabord, J.P. Navatte, P.Raimbourg, Ph, „Finance“, Dalloz, Paris, 1994.pag. 126.


50

ANCr = ABCr - D.T.', unde:

ABCr = activ brut corectat ANCr = activ net corectat DT ' = datorii totale (pe termen scurt, mediu şi lung)

sau ANCr = ANC – Ch. avans(ct.471) - PRC(ct.151) - Dif. conv.

A(ct.476) – Ch. rep. m.m. ex. Reevaluarea (corectarea) valorilor patrimoniale contabile implică o

serie de elemente specifice, în funcŃie de elementele bilanŃiere care sunt supuse reevaluării. Specificul reevaluării elementelor patrimoniale este dat de caracterul, mai mult sau mai puŃin vandabil, al acestor elemente.

1. Activele necorporale sunt, în general, greu vandabile şi de aceea valoarea lor se determină ca diferenŃă între valoarea de randament şi valoarea patrimonială a întreprinderii, căci se consideră că diferenŃa celor două valori este dată de existenŃa unor active necorporale necontabilizate. Pentru activele necorporale care pot fi tranzacŃionate pe o piaŃă secundară, la evaluarea acestora se va Ńine cont de preŃurile medii de tranzacŃie sau de fluxurile băneşti actualizate pe care le va genera tranzacŃia, astfel: - licenŃele, brevetele, mărcile pot fi evaluate în funcŃie de redevenŃele la care acestea dau dreptul de încasare. Exemplu: Pentru o redevenŃă de 1,5 %, o rată de actualizare 20% şi o perioadă de 3 ani, valoarea unei mărci comerciale va fi de 3,16% din cifra de afaceri:

3

2 31

1 1 1 11,5% 1,5% 3,16%

(1 0,2) 1,2 1,2 1,2tt

x x=

æ ö÷ç= + + @÷ç ÷÷ç+ è øå

- dreptul de leasing poate fi evaluat în funcŃie de chiria anuală multiplicată cu un coeficient (de la 3 la 6);

- know-how-ul (savoir-faire) se evaluează ca şi mărcile comerciale dar la o rată de actualizare mai mare (în funcŃie de prima de risc care măsoară volatilitatea acestor active necorporale).

- clientela se evaluează la valoarea de înlocuire, adică la costul de formare a reŃelei de distribuŃie: cheltuieli de recrutare a agenŃilor comerciali + cheltuieli de pregătire şi specializare + primele pentru ca aceştia să fie rentabili.

2. Activele corporale se reevaluează în funcŃie de componenŃa lor, după cum urmează:


51

- terenurile, în funcŃie de amplasarea lor şi de caracterul lor construibil sau nu. Evaluarea terenurilor se face prin metoda preŃul pieŃei, aplicându-se o diminuare de 30% pentru preŃul pe m2 al terenului construit faŃă de preŃul pe mp al terenului neconstruit.

- clădirile, construcŃiile speciale - similar cu evaluarea terenurilor adică în funcŃie de preŃul pieŃei, dar având în vedere: poziŃia lor, costul actual, gradul de uzură fizică şi morală, etc.

- maşinile, utilajele şi mijloacele de transport se evaluează la preŃul de revânzare pe piaŃa secundarã (de ocazie) sau la valoarea lor netă contabilă multiplicată cu raportul dintre valoarea actuală şi valoarea de intrare (în contabilitate).

3. Activele financiare (titlurile de participare, împrumuturile acordate, valorile mobiliare de plasament) se evaluează la media cursurilor lor bursiere (dacă acestea sunt cunoscute) sau la preŃul de revânzare (de rambursare) sau prin actualizarea dividendelor, dobânzilor şi comisioanelor încasabile.

4. Activele circulante se evaluează fie la nivelul costurilor 1or de cumpărare, metodele FIFO, LIFO, CMP (stocurile de materii prime), fie la costurile de producŃie (stocurile de produse în curs de execuŃie şi produse finite), fie la preŃurile de vânzare (soldurile de creanŃe-clienŃi).

- creanŃele se evaluează, în opinia lui S.V. STAN, în lucrarea „Evaluarea întreprinderilor“, Ed. Teora, în funcŃie de riscul de neîncasare şi de vechimea lor, după cum urmează:

- cele mai vechi de 1 an şi/sau cu probabilitate mare de neîncasare sunt evaluate la valoarea zero;

- cele cu o vechime mai mare de 6 luni, dar încasabile, se evaluează la 70-75% din valoare;

- cele pentru care se află în cadrul termenului de credit client se evaluează la valoarea lor contabilă;

- cele exprimate în devize se evaluează la cursul de referinŃă al B.N.R. din ziua evaluării.

Dacă provizioanele pentru riscuri şi cheltuieli privind activele circulante nu s-au calculat corect, atunci evaluarea activelor circulante va face obiectul unui audit contabil. 5. Activele asimilabile (plăŃile anticipate, avansurile primite de la furnizori, cheltuielile de repartizat pe mai multe perioade) nu se includ^ în evaluare.


52

6. Disponibilit ăŃile băneşti în lei se evaluează la valoarea lor nominalã, iar cele în valută se convertesc în lei la cursul de referinŃă al B.N.R. din ziua evaluării. 7. Cecurile, cambiile, biletele la ordin şi alte valori se consideră la valoarea cotaŃiei de piaŃă din data evaluării. 8. Mărcile poştale şi timbrele fiscale se evaluează la valoarea lor nominală (cu excepŃia celor cu valoare filatelică).* Suma revalorizărilor tuturor activelor din bilanŃul întreprinderii conduce la obŃinerea activului brut corectat (ABC).** Pentru elementele din pasivul bilanŃului, reevaluarea trebuie să conducă spre determinarea aceleiaşi valori actuale a acestora, după cum urmează: 1. Provizioanele pentru riscuri şi cheltuieli vor fi luate în calcul la mărimea totală a cheltuielilor previzibile în viitor (şi nu la mărimea calculată a provizioanelor), dacă riscul de producere al acestor evenimente este real. Aceste provizioane ce se vor utiliza în mod cert (pentru impozite de plătit, pentru cheltuieli sociale şi fiscale) vor fi reŃinute ca datorii (latente) şi se vor deduce din ABC. 2. Provizioanele reglementate se iau în calcul la valoarea prezentă minus impozitul viitor aferent, căci prin introducerea acestor cheltuieli în materia impozabilă a profitului, au loc economii fiscale. 3. Datoriile financiare vor fi evaluate în funcŃie de evoluŃia ratei dobânzii de piaŃă. Astfel, valoarea acestora va fi mai mică decât valoarea lor contabilă, dacă rata dobânzii de piaŃă este mai mare decât rata dobânzii datoriilor financiare contractate, şi invers. Modificarea valorii datoriilor financiare conduce la modificarea datoriei latente a impozitului pe profit, datorită deductibilităŃii fiscale a dobânzilor. Valoarea patrimonială a capitalurilor proprii (activul net corectat = ANCr.) se va obŃine prin deducerea datoriilor reale şi latente (la valoarea lor actuală) din activul brut corectat (ABC). deci, ANCr = ABCr.- DT’ unde:

ANCr = activ net corectat ABCr = activ brut corectat DT’ = datorii totale (datorii reale + latente) la valoarea lor actuală

* Stan. S.V., „Evaluarea întreprinderilor – Metode şi uzanŃe“, Ed. Teora, Bucureşti, 1996,

pag 20. ** Jabord, J.P. Navatte, P. Raimbourg, Ph., „Finance“, Dalloz, Paris, pag 126


53

Deşi ANCr reprezintă o fotografie clară a patrimoniului net al unei întreprinderi la data evaluării, ea nu exprimă preŃul la care poate fi cumpărată o întreprindere, căci nu reflectă valoarea goodwill-ului, a know-how-ului, calitatea reŃelei de distribuŃie etc., consideră Stan, S. în lucrarea „Evaluarea întreprinderilor – Metode şi uzanŃe“

3.1.3 Valoarea substanŃială

Valoarea substanŃială se prezintă sub trei forme, şi anume: a) valoarea substanŃială brută b) valoarea substanŃială redusă c) valoarea substanŃială netă.

a) Valoarea substanŃială brut ă desemnează valoarea de ansamblu a bunurilor, indiferent de natura, modul lor de finanŃare şi statutul lor juridic, care participă la activitatea curentă a unei întreprinderi pentru realizarea obiectului de activitate (producŃia de bunuri şi/sau servicii) şi care asigurã deci, continuitatea activităŃii. Necesitatea calculării valorii substanŃiale se bazează pe următoarele considerente: • cunoaşterea mărimii sale permite desprinderea unor concluzii cu privire la poziŃia întreprinderii în cadrul ramurii şi asupra riscului concurenŃei; • analiza mărimii şi structurii furnizează informaŃii asupra riscului inerent întreprinderii.

VSB = ANCr + D.T.M.L + B.Î.L. + C.C. - C.R. , unde:

VSB = valoarea substanŃială brută; ANCr = activul net contabil recalculat;

D.T.M.L = datorii totale pe termen mediu şi lung; B.Î.L. = valoarea bunurilor închiriate şi în leasing utilizate de

întreprindere; C.C. = cheltuieli de constituire; C.R. = cheltuieli de reparaŃii pentru menŃinerea în stare de funcŃionare a mijloacelor de producŃie. În mărimea VSB nu se includ activele corporale şi necorporale care nu sunt necesare funcŃionării normale a întreprinderii. Dacă în active sunt incluse bunuri închiriate şi în leasing, atunci în pasiv trebuie inclusă valoarea actualizată a chiriilor şi redevenŃelor, dacă nu au fost avute în vedere când s-a calculat ANCr.


54

Dacă în active sunt incluse bunuri închiriate şi în leasing, atunci în pasiv trebuie inclusă valoarea actualizată a chiriilor şi redevenŃelor, dacă nu au fost avute în vedere când s-a calculat ANCr.

b) Valoarea substanŃială redusă se determină diminuând VSB cu mărimea datoriilor nepurtătoare de dobânzi (cele acordate fără dobândă de către acŃionari sau manageri) şi cu mărimea creditelor acordate de furnizori în condiŃiile unei rate a dobânzii favorabile.

c) Valoarea substanŃială netă se determină micşorând valoarea substanŃială brută cu mărimea datoriilor totale pe termen mediu şi lung

3.1.4 valoarea matematică (V.M.)

Valoarea matematică reprezintă diferenŃa dintre ansamblul bunurilor materiale şi financiare aflate în proprietatea întreprinderii şi ansamblul datoriilor sale. Sau altfel spus,

VM = ANCr - valoarea elementelor necorporale. – DT,

unde: DT = datorii totale.

În FranŃa, VM se calculează ca „suma valorilor venale ale posturilor de activ diminuată cu elementele de pasiv real. În activ se include doar fondul de comerŃ, nu şi goodwill-ul. Prin valoarea venalã a întreprinderii se înŃelege preŃul mediu probabil ce poate fi obŃinut prin vânzarea unei întreprinderi în activitate, în starea sa actuală.

3.1.5 Metoda capitalurilor permanente necesare exploatării (C.P.N.E.)

CPNE reflectă valoarea capitalului necesar pentru a crea o întreprindere cu aceleaşi caracteristici, şi nu valoarea reală a întreprinderii . CPNE reflectă totalul resurselor necesare pentru finanŃarea imobilizărilor necesare exploatării şi a necesarului de fond de rulment de exploatare. CPNE şi VSB nu sunt utilizate ca metode de evaluare de sine-stătătoare, ci doar pentru determinarea valorii întreprinderii prin metode bazate pe capitalizarea rentei de goodwill. CPNE = I.N.E.Cr. + NFRE +I.L.Î.,


55

unde: CPNE = capitaluri permanente necesare exploatării INECr = imobilizări nete de exploatare corectate ILÎ. = imobilizări în leasing şi închiriate NFRE = necesar de fond de rulment de exploatare sau: CNPE = AI + NFRE = Ai + AE – PE, unde:

AI = active imobilizate AE= active de exploatare PE = pasive de exploatare

3.2 METODA VALORII DE RENTABILITATE (Metoda capitalizării profitului net)

Metoda valorii de rentabilitate derivă din teoria utilităŃii, potrivit

căreia valoarea unui bun cumpărat este datã de satisfacŃia pe care o resimte cumpărătorul, adică de câştigurile viitoare realizabile din exploatarea obiectului proprietăŃii. Se obişnuieşte să se spună că „un cumpărător a plătit pentru întreprinderea achiziŃionată x profituri nete anuale“. Numărul de ani de profit anual plătit exprimă un coeficient multiplicator prin care profitul net anual reproductibil se transformă în capital, deci are loc capitalizarea profitului net.

Trebuiesc parcurse două etape: 1. - determinarea profitului net anual reproductibilă 2. - stabilirea coeficientului multiplicator sau a ratei de capitalizare.

3.2.1. Profitul net anual reproductibil (PNr)

Profitul net anual reproductibil nu este acelaşi cu profitul net

contabil, ci este un profit net corectat în funcŃie de evoluŃia nivelului şi structurii cheltuielilor întreprinderii evaluate. Stabilirea mărimii PNr se face pe baza analizei dinamicii trecute, prezente şi previzibile pentru viitorul apropiat a cifrei de afaceri exprimate în preŃuri comparabile. Evaluarea se efectuează la 30 iunie 2004 .


56

Se disting următoarele situaŃii posibile, în opinia lui S. Stan în lucrarea „Evaluarea întreprinderilor – Metode şi uzanŃe“ Ed. Teora, Buc., pag 27-29.

a) cifra de afaceri are o evoluŃie asemănătoare ce cea din fig. 1.

Fig. 1 PNr se determină ca o medie aritmetică simplă a CA realizate în

anii anteriori, din anul evaluării şi a CA previzionate pentru următorii 2 ani, excluzându-se anul în care evoluŃia a fost cea mai accentuată, în sens pozitiv sau negativ (de exemplu, anul 2003).

1 1200 1500 1800 25001.750 .

4

n

i

PNcPNr mil lei

n= + + +

= = =å

Fig. 2


57

b) Dacă dezvoltarea întreprinderii, a pieŃei şi economiei unei Ńări se produc în mod neregulat şi imprevizibil pentru viitor, pentru determinarea PNr se calculează ca medie aritmetică ponderată a PNCr din ultimii trei ani, utilizându-se drept coeficienŃi de ponderare: 1 pentru 2002 2 pentru 2003 3 pentru 2004

Deci vom avea:

1 2002 2 2003 3 2004

3

xPNCr xPNCr xPNCrPNr

+ +=

c) Dacă evoluŃia producŃiei este ciclică se calculează o medie a PNCr. d) Când evoluŃia producŃiei este pozitivă, dar bruscă, există două posibilităŃi: (fig. 3) - se consideră că previziunile de creştere nu sunt credibile şi PNr se calculează ca medie a ultimelor trei exerciŃii financiare încheiate; - se acceptă previziunile de creştere, iar PNr se consideră a fi PNCr din 2004 sau 2005, dar în formula capitalizării acestuia, se Ńine cont de mărimea riscului nerealizării previziunilor (rata de capitalizare) cât şi de rata anuală previzibilă de creştere a PNr (g).

3.2.2. Stabilirea ratei de capitalizare sau a coeficientului multiplicator

Rata de calitalizare este un divizor cu ajutorul căruia un venit net se transformă în capital, numai dacă venitul net este de natura unei anuităŃi (mărimi anuale egale).

1VR PRr PNr k

t= × = × (1)

unde: VR = valoarea de randament 1/t = rata de capitalizare k = coeficient multiplicator

şi 1

kt

=


58

Din relaŃia (1) se observă că PNr

tVR

= , şi deci rata de capitalizare exprimă

rata rentabilităŃii (profit net/capital investit *100) pe care o acceptă un investitor pentru a-şi plasa capitalul într-o afacere pe care o preferă altor posibilităŃi de plasament. Coeficientul multiplicator (k) este inversul ratei de capitalizare şi arată numărul de ani de profituri nete pe care cumpărătorul este dispus să le plătească. Pentru determinarea nivelului ratei de capitalizare se porneşte de la rata de bază fără risc deflatată (idefl, deoarece PNr este exprimat în preturi constante) la care se adaugă o primă de risc (R) care are o valoare de 25-200% din rata de baza fără risc deflatată. t deflt = i defl (1+R), i defl = i nedefl – f unde: i nedefl = rata dobânzii la obligaŃiunile de stat f = rata inflaŃiei

1

defl

kt

=

De exemplu, pentru anul 2005: Dacă f = 8%,

R = 50%; i nedefl = 10% → i defl = 10% - 8% = 2% → t defl = 2% ( 1+ 0,5) → t defl = 3%

şi PNr

PNrVR

t r=

-unde: rPNr = rata anuală previzibilă de creştere a PNr în

preŃuri constante, sau VR = PNr * P.E.R., în cazul evaluării societăŃilor cotate la bursă, unde P.E.R. = cursul acŃiunii/ PN pe acŃiune

Metoda valorii de rentabilitate este o metodă mai realistă de determinare a valorii întreprinderii, în conformitate cu teoria utilităŃii dar nu ia în considerare structura bilanŃieră, raportul dintre datoriile pe termen lung şi capitalurile proprii. De asemenea, metoda nu poate fi utilizată în cazul societăŃilor comerciale aflate în dificultate şi în cazul celor la care rata profitului este mai mică decât rata dobânzii la obligaŃiunile de stat care este considerată o investiŃie fără risc şi cu un grad ridicat de lichiditate.


59

3.3. METODA GOODWILL-ULUI (GW)

Goodwill-ul este un element esenŃial în evaluarea întreprinderii, pe

lângă valoarea substanŃială şi valoarea de randament.

În sens literar, termenul de goodwill exprimă consideraŃia, stima de care se bucură o întreprindere din partea clienŃilor săi şi a celor care o împrumută. Prin prisma teoriei economice a întreprinderii, putem spune că goodwill-ul reprezintă diferenŃa dintre profitul capitalizat (valoarea de randament) şi valoarea substanŃială, diferenŃă apărută în întreprinderile rentabile, în care profitul realizabil permite remunerarea capitalului investit pe baza unei rate superioare celei a dobânzii normale, sau altfel spus goodwill-ul reprezintă un beneficiu suplimentar, datorat următoarelor elemente:

• renumele firmei;

• existenŃa unor drepturi nemateriale (brevete, licenŃe, mărci drepturi de reproducere, drepturi de autor);

• utilizarea unui amplasament avantajos, folosirea unei mâini de lucru calificate;

• valoarea conducătorilor. Se pot deosebi două componente ale goodwill-ului:

1) componenta bănească, formată din cheltuieli care vor genera venituri în cursul perioadelor contabile următoare: drepturi nemateriale, cheltuieli de organizare, cheltuieli de cercetare şi dezvoltare, cheltuieli de publicitate;

2) valoarea conducătorilor şi creditul de care ei se bucură, cunoştinŃele şi capacităŃile colaboratorilor, calitatea produselor şi a prestaŃiilor, poziŃia întreprinderii în mediul economic.

FaŃă de celelalte elemente ale valorii întreprinderii, goodwill-ul se distinge prin următoarele caracteristici:

• nu există decât în funcŃie de o rentabilitate a întreprinderii, superioară unui anumit nivel dat;

• este ultimul efect al factorilor care influenŃează favorabil sau defavorabil rentabilitatea firmei; devine deci negativ când rentabilitatea scade sub acest nivel dat;


60

• reprezintă valoarea nematerială pe care o întreprindere o poate poseda peste nivelul activelor sale; nu poate exista deci, decât dacă întreprinderea continuă să producă;

• este limitat în timp; dispare deci, pe măsură ce elementele care l-au determinat încetează să mai existe; dacă întreprinderea rămâne la fel de rentabilă, aceasta se datorează creării unui nou goodwill pe măsura diminuării valorii celuilalt;

• din punct de vedere contabil, goodwill-ul este cel mai imobil dintre active, el neputând fi transferat decât împreună cu întreprinderea.

Goodwill-ul transmis de vânzătorul unui întreprinderi se diminuează în timp până la epuizare, cumpărătorul trebuind să depună eforturi corespunzătoare pentru a acumula unul nou.

Metodele de determinare a goodwill-ului sunt numeroase şi, de multe ori, ele dau caracteristicile esenŃiale metodelor de estimare a valorii globale a întreprinderii.** Astfel, goodwill-ul poate apare ca element component al valorii totale, alături de valoarea substanŃială:

Vt = Vs + G,

unde:

Vt = valoarea totală;


G = goodwill.

Acolo unde se pune accentul pe valoarea de randament, goodwill-ul se consideră a fi diferenŃa între valoarea de randament şi valoarea substanŃială.

GW = VR –VS Dacă GW>0 înseamnă că se obŃine un beneficiu suplimentar

(goodwill), în timp ce dacă GW<0 se înregistrează o activitate ineficientă (badwill).

** Peumansh – „Theoie et practique des calcules d’investissment“, Paris, 1969; E. Sage, „Comment evaluer une entreprise“ Paris, 1979;


61

Goodwill-ul surprinde faŃa mai puŃin văzută a întreprinderii, acele elemente care fac din fiecare organism economic un caz particular şi care sunt în măsură ca, în condiŃii egale de dotare tehnică şi tehnologică, de asigurare cu forŃă de muncă, să dea un plus de eficienŃă acelei întreprinderi care va şti să le exploateze mai bine.

OperaŃiunea de evaluare a întreprinderii este complexă şi dificil ă, necesitând mult timp, efort financiar şi o forŃă de muncă specializată în astfel de lucrări. Evaluarea întreprinderii trebuie să Ńină seama că o întreprindere reprezintă mai mult decât fondurile fixe şi mijloacele circulante din bilanŃ, şi trebuie să aibă în vedere şi aspectele care reflectă randamentul întreprinderii.

Metode de calcul a Goodwill-ului (GW)

A. Metode bazate pe capitalizarea rentei de GW 1. Metoda anglo-saxonă

RelaŃia de calcul este următoarea:

GW =defl

defl

t

VSBiVR ⋅−,

unde:

VR = defl

r

t

PN

tdefl = idefl (1+R) idefl = inedefl – f inedefl= rata dobânzii la obligaŃiunile de stat f = rata inflaŃiei Astfel, potrivit metodei anglo-saxone de calcul a GW, valoarea globală a unei firme se calculează potrivit relaŃiei: VG = ANCr + GW, unde:

VG = valoarea globală a firmei ANCr = activ net corectat GW = goodwill-ul


62

2. Metoda simplificată a Uniunii ExperŃilor Contabili Europeni (U.E.E.C.)

RelaŃia de calcul a GW este următoarea:

GW =(PN – idefl · Vpatrim.)· an unde:

PN = PNCr sau VR Vpatrim = ANCr sau VSB

an = defl

ndefl

t

)t1(1 −+−,

unde: tdefl = idefl(1+R) idefl = inedefl – f

3. Metoda practicienilor GW se determină pe baza relaŃiei:

GW =

−⋅ r

defl

ANCt

PN

2

1

unde: PN = profitul net real diminuat cu 30% tdefl = idefl (1+R) R = 25 – 50%

B. Metode indirecte de calcul a GW

GW = VR - ANCr


63

C. Metode directe de calcul a GW

Determinarea directă a GW se poate realiza doar pentru unităŃile din comerŃul cu amănuntul, şi pentru cele în care se produc bunuri alimentare destinate comercializării. Determinarea directă a GW este aproximativă, dar rapidă, şi se realizează prin aplicarea unor baremuri, cu modalităŃi de exprimare diferite. De exemplu, în literatura de specialitate din FranŃa se utilizează pentru evaluarea directă a GW, baremuri precum: - pentru firmele ce au ca obiect de activitate prestarea de servicii de spălătorie pentru populaŃie, valoarea GW-ului se apreciază ca fiind de cca trei ori cifra de afaceri lunară medie plus valoarea utilajelor deŃinute; - pentru firmele ce au ca obiect de activitate prestarea de servicii hoteliere, valoarea GW-ului se consideră a fi de 2,5 – 4 ori CA medie anuală.


64

3.4. METODE BURSIERE Metodele bursiere de evaluare se bazează pe analiza fundamentală, al cărui scop este de a convinge un investitor potenŃial şi circumspect să-şi plaseze capitalul în achiziŃionarea de acŃiuni ale societăŃilor cotate la bursa de valori pe baza indicatorilor publicaŃi de bursă, pe baza unei analize economico-financiare aprofundate a întreprinderii; scopul acestei analize este aprecierea valorii reale (intrinseci) a acŃiunilor. Toate metodele de evaluare bursiere se bazează pe actualizarea şi/sau capitalizarea veniturilor viitoare pe care le vor obŃine deŃinătorii (profit net sau dividend). În principal sunt două metode de evaluare:

3.4.1. Metoda lui Irving Fisher

(1) V0 = ∑= +

++

n

1kn

nk

k

)t1(

C

)t1(

D,

unde: k = nr. de ani de previziune V0 = valoarea actuală a unei acŃiuni Dk = dividendul în anul “k” Cn = cursul acŃiunii în anul „n” t = rata de actualizare Din formula (1) derivă alte două formule:

(a) V0 = ∑= +

n

1kk

k

)t1(

D, când n ∞→

Se aplică în cazul în care este posibil să se estimeze dividendul anual pe o durată de previziune îndelungată, iar valoarea reziduală actualizată a acŃiunii este nesemnificativă sau egală cu zero.

(b) V0 = t

D l


65

3.4.2. Modelul Gordon-Shapiro

V0 = D0 . ∑= −

⋅+

+++

+m

1k 2m

m1

k

k1

gt

1

)t1(

)g1(

)t1(

)g1(

unde: V0 = valoarea actuală a unei acŃiuni

D0 = dividendul anual actual al unei acŃiuni

g1 = rata anuală de creştere a dividendului în perioada k,1

g2 = rata anuală de creştere a dividendului în perioada m,1k +

t = rata de actualizare. Pe piaŃa bursieră se tranzacŃionează instrumente financiare

sofisticate (warrants, contracte pe indici bursieri, contracte futures etc.) care au generat noi metode de evaluare a cursului instrumentelor financiare, care sunt mai mult de competenŃa analiştilor specializaŃi în tranzacŃiile bursiere, consideră S.Stan în lucrarea „Evaluarea întreprinderilor – Metode şi uzanŃe”, Editura Teora, pag. 88.


66

3.5. METODA CASH-FLOW -ului NET ACTUALIZAT (DCF-

DISCOUNTED CASH-FLOW)

Pentru determinarea valorii unei întreprinderi prin actualizarea cash-flow-ului (discounted cash-flow – DCF) sunt necesare cunoştinŃe de eficienŃă a investiŃiilor şi de apreciere a fezabilităŃii unui proiect de investiŃii.

În cazul DCF indicatorii economico-financiari se exprimă pentru perioada de previziune explicită în preŃuri curente, deci include şi influenŃa inflaŃiei, dar în cazul Ńărilor cu o inflaŃie galopantă se calculează toate fluxurile băneşti viitoare într-o valută stabilă sau se utilizează preŃurile constante.

Fluxul de disponibilităŃi nete reprezintă diferenŃa dintre încasările şi plăŃile efectuate de o întreprindere pe parcursul unei exerciŃiu-contabil, care se numeşte şi cash disponibil (liber) care reflectă ceea ce-i revine proprietarului după achitarea tuturor obligaŃiilor de plată.

Mărimea reală a CF-ului net rezultat din funcŃionarea întreprinderii pe parcursul unui an este diferenŃa dintre CF net existent la sfârşitul anului şi cel existent la începutul anului.

Cash-flow-ul brut (marja brută de autofinanŃare) este dat de suma dintre profitul net corectat, amortizarea şi provizioanele cu caracter de rezervă; de regulă se neglijează provizioanele cu caracter de rezervă deoarece se consideră că sunt dificil de previzionat în mod credibil, iar ponderea acestora în totalul CF brut este foarte redusă şi nu au o influenŃă semnificativă asupra valorii întreprinderii, calculată prin DCF. Cash-flow-ul brut se determină cu relaŃia: CFb = PNCr + An , (ct. 280, 281) + Proviz. cu caracter de rezervă (ct. 39)

Cash-flow-ul brut evidenŃiază capacitatea unei firme de a restitui creditele scadente, de a remunera acŃionarii prin plata dividendelor cuvenite, de a face noi investiŃii şi de a asigura necesarul de fond de rulment necesar pentru creşterea cifrei de afaceri.

Evaluarea unei firme prin capitalizarea cash-flow-ului brut se realizează cu ajutorul relaŃiei: VCFB = CFb ⋅⋅⋅⋅ K unde: VCFB = valoarea întreprinderii prin DCF


67

K = coeficient multiplicator extras din anchete statistice privind vânzările unor întreprinderi asemănătoare

K = 10,4 CFb = cash-flow-ul brut

Cash-flow-ul net disponibil reprezintă recompensa primită de proprietar pentru plasarea capitalurilor în întreprinderea evaluată.

3.5.1. Perioada de previziune a cash-flow-ului Durata de viaŃă a întreprinderii, din punct de vedere al evaluării se împarte în două perioade, şi anume:

- durata de previziune explicită este perioada pentru care CF-ul se poate calcula pentru fiecare an. Această perioadă este 5-10 ani pentru întreprinderile industriale cu o dotare tehnică normală şi cu piaŃă de desfacere în creştere.

- durata de previziune non-explicită este perioada pentru care CF-ul nu mai poate fi calculat cu credibilitate. Pentru această perioadă se calculează valoarea reziduală a întreprinderii care reprezintă cash-flow-ul total realizabil între sfârşitul perioadei de previziune explicită şi infinit.

Fig. 1 – Perioadele de previziune a cash-flow-ului


68

unde: CFn = cash-flow net, Vrez = valoarea reziduală

În elaborarea metodei DCF s-a pornit de la ideea că: „o unitate

monetară astăzi este mai puŃin decât o unitate monetară mâine”, deoarece unitatea monetară de mâine poate fi investită astăzi în aşa fel încât mâine aceasta să aducă un profit.

Fie „t” nivelul câştigului la care o întreprindere poate să plaseze banii de care dispune. O sumă S0 plasată la acest nivel al câştigului, va fi: într-un an: S1 = S0(1+t) (1) în doi ani: S2 = S1(1+t) = S0(1+t)2 (2) în „n” ani: Sn = S0(1+t)n (3)

Valoarea actuală a sumei ce se obŃine în anul „n” pornind de la relaŃia (3) va fi:

S0 = Sn⋅ n)t1(

1

+

Deci, cash-flow-ul actualizat este suma valorilor actuale ale CF-urilor în timpul întregii durate a vieŃii acestora.

CFan = CFn⋅n)t1(

1

+,

unde: CFan = CF-ul din anul „n” actualizat

Prin tehnica actualizării se asigură comparabilitatea unor parametri tehnico-economici de cheltuieli şi efecte ce se realizează şi se obŃin în perioade diferite de timp.

3.5.2. Formula de calcul a valorii unei întreprinderi

prin actualizarea cash-flow-ului

Valoarea unei firme prin metoda actualizării cash-flow-ului (DCF) rezultă din însumarea valorii actualizate a CF-ului net din anii de previziune explicită cu valoarea actualizată a valorii reziduale.


69

VDCF = k

rezKk

nk2

2n1n

)t1(

V

)t1(

CF...

)t1(

CF

t1

CF

++

+++

++

+

Deci,

VDCF = ∑= +

⋅+

+⋅⋅

k

1ikrezKini )t1(

1V

)t1(

1CF ,

unde: VDCF = valoarea întreprinderii prin metoda DCF CFni = cash-flow-ul net în anul „i” k = nr. de ani ai duratei de previziune explicită Vrez = valoarea reziduală

t1

1

+ = factor de actualizare corespunzător ratei de actualizare (t).

3.5.3. Etapele ce se parcurg pentru aplicarea metodei DCF Pentru evaluarea întreprinderii prin metoda DCF sunt necesare analize economico-financiare şi tehnice pentru aprecierea viabilităŃii economice şi profitabilităŃii întreprinderii, şi anume: – proiecŃia contului de profit şi pierderi; – estimarea NFR; – determinarea valorii investiŃiilor necesare pentru funcŃionarea eficientă a întreprinderii; – determinarea valorii reziduale; – fixarea ratei de actualizare; – calcularea valorii finale a firmei; – corectarea valorii finale; – proiectarea bilanŃului şi determinarea ratelor financiare de lichiditate, solvabilitate şi rentabilitate pentru perioada de previziune explicită. 1) ProiecŃia contului de profit şi pierderi a) ProiecŃia veniturilor se poate realiza pe baza: - extrapolării evoluŃiei cifrei de afaceri din anii precedenŃi; - previziunilor asupra evoluŃiei pieŃei de desfacere a produselor şi/sau serviciilor realizate de întreprinderea respectivă; - ritmului anual de creştere prognozat pentru PIB.


70

Evaluarea trebuie să asigure un grad de credibilitate cât mai mare proiecŃiei veniturilor, inclusiv prin realizarea mai multor variante: pesimistă, normală şi optimistă. b) ProiecŃia cheltuielilor trebuie să se facă Ńinând cont că: - rămân constante cheltuielile fixe; - cheltuielile variabile evoluează aproximativ în acelaşi ritm cu veniturile; - creşterea veniturilor trebuie să aibă loc într-un ritm superior majorării costurilor salariale directe. Rezultatul proiecŃiei contului de profit şi pierderi reprezintă profitul net corectat. Profitul net corectat al anului situat în mijlocul perioadei de previziune explicită poate fi folosit pentru determinarea valorii întreprinderii prin metoda valorii de rentabilitate, dacă veniturile evoluează într-o pantă ascendentă relativ stabilă, adică în ritmuri anuale de creştere apropiate. 2. Estimarea evoluŃiei NFR NFR (necesar de fond de rulment) reprezintă activele circulante care trebuie să fie finanŃate din FR precum şi partea din capitalul permanent pe care trebuie să o utilizeze o întreprindere peste cea alocată finanŃării imobilizărilor, pentru a-şi asigura o funcŃionare normală. NFR = St + Cr –DNB.t.s. unde:

St = stocuri Cr = creanŃe DNB.t.s.= datorii nebancare pe termen scurt Fondul de rulment (FR) este partea de capital permanent destinată şi utilizată pentru finanŃarea activităŃii curente de exploatare. De asemenea, FR reprezintă partea din activele circulante finanŃate din resursele stabile ale întreprinderii. Mărimea FR reflectă gradul de securitate financiară a firmei şi dependenŃa sa faŃă de resursele pe termen scurt. FR mai evidenŃiază şi excedentul de resurse stabile faŃă de activele imobilizate pe termen lung. FRN = Ac – Pcrt unde:

FRN = fond de rulment net Ac = active circulante


71

Pcrt = pasive curente sau FR = St + Cr + D.B. – DTS unde:

D.B. = disponibilităŃi băneşti DTS = datorii pe termen scurt TN (trezoreria netă) reprezintă excedentul de FRN peste NFR. TN = FRN – NFR

TN constituie activele circulante lichide care staŃionează între două rotaŃii. Modificarea anuală a NFR este influenŃată de viteza de rotaŃie a stocurilor, creanŃelor şi datoriilor nebancare, şi presupune parcurgerea mai multor etape, şi anume: 1. – se calculează viteza de rotaŃie a elementelor pe baza cărora se determină mărimea NFR, exprimată în: număr de zile de venituri pentru creanŃe; număr de zile de cost complet de producŃie pentru produsele finite şi producŃia neterminată, etc. 2. – se evaluează dacă viteza de rotaŃie este normală; dacă viteza de rotaŃie nu este normală va încerca modificarea acesteia în vederea normalizării aprovizionării cu materii prime şi desfacerii produselor finite, diminuării duratei producŃiei neterminate, etc. 3. – după calcularea mărimii NFR anuale în perioada de previziune explicită se determină modificarea anuală a NFR, pe baza relaŃiei:

∆NFR = NFR1 – NFR0

Dacă rezultă o modificare anuală a NFR în sens negativ (micşorare) această diferenŃă duce la majorarea cash-flow-ului net, şi invers. Dacă NFR are o pondere foarte scăzută în veniturile totale (sau în cifra de afaceri), de exemplu 2-5%, NFR anual se calculează prin aplicarea acestei ponderi asupra veniturilor anuale viitoare sau asupra cifrei de afaceri, apreciază S.Stan în lucrarea „Evaluarea întreprinderilor – Metode şi influenŃe”, Ed. Teora, p. 49. 3. InvestiŃiile necesare funcŃionării eficiente a întreprinderii

Atunci când se stabilesc investiŃiile necesare pentru funcŃionarea eficientă a întreprinderii se au în vedere următoarele: - utilajele necesare; - valoarea utilajelor necesare şi furnizorul de unde pot fi achiziŃionate;


72

- data punerii în funcŃiune şi de unde vor fi achitate; - estimarea efectelor economice obŃinute ca urmare a punerii lor în funcŃiune.

Dacă bunurile pentru investiŃii sunt achiziŃionate prin leasing valoarea lor nu va fi inclusă în investiŃii ci, se va include doar chiria anuală în costurile de regie generală, însă dacă investiŃiile sunt finanŃate din împrumuturi pe termen lung, pe de o parte primirea creditelor reprezintă o majorare de disponibilităŃi, iar pe de altă parte, ratele scadente reprezintă o diminuare de disponibilităŃi. 4. Determinarea valorii reziduale a firmei

Valoarea reziduală reprezintă suma cash-flow-urilor din perioada de previziune non-explicită, iar mărimea sa în totalul valorii întreprinderii depinde de trei factori: - durata perioadei de previziune explicită, cu care este invers proporŃională; - specificul activităŃii întreprinderii evaluate; - nivelul ratei de actualizare. 5. Actualizarea cash-flow-ului net şi a valorii reziduale

Nivelul ratei de actualizare se stabileşte în funcŃie de: - nivelul ratei neutre sau ratei dobânzii fără risc; - mărimea riscului (economic şi financiar); - mărimea ratei inflaŃiei; - structura financiară a bilanŃului:

În cazul întreprinderilor necotate şi neîndatorate (fără datorii pe termen lung), rata de actualizare se poate stabili în două moduri: 1. dacă se apreciază riscul la nivel global: tdefl = idefl (1 + R), idefl = inedefl – f unde:

R = prima de risc economic global; idefl = rata de bază fără risc deflatată. Rata de bază fără risc deflatată poate fi considerată în acest caz: - rata dobânzii anuale deflatată a obligaŃiunilor de stat; - rata anuală medie a dobânzilor bancare pentru depunerile în conturi curente.


73

2. dacă prima de risc economic se calculează pe trepte de risc: tdefl = idefl + RTI + RPM + RF + RSP + RDC + RP + Rł , unde : RTI = riscul pentru talia întreprinderii:

0% pentru monopol 1% pentru oligopol 2-5% pentru o dimensiune redusă a firmei

RPM = riscul pierderii managerilor; dacă nu există înlocuitori capabili să preia sarcinile oacestora, creşte mărimea riscului de la 0% spre 5%. RF = riscul financiar; cu cât raportul datorii pe termen lung/capital permanent este mai mare cu atât creşte şi mărimea riscului de la 0% către 5%. RSP = riscul pentru structura producŃiei, adică numărul tipurilor de produse existente în fabricaŃie şi gradul de flexibilitate al producŃiei, cu cât acest număr de produse este mai mic şi flexibilitatea este mai limitată şi riscul este mai mare şi invers. RDC = riscul dependenŃei de clienŃi; mărimea riscului creşte pe măsură ce creşte ponderea clienŃilor în totalul vânzărilor, datorită riscului derivat din pierderea acestora. RP = riscul aferent previziunilor de nerealizare a acestora, este direct proporŃional cu durata de previziune explicită. RT = riscul de Ńară se apreciază în cazul evaluării unei întreprinderi în care este interesat un investitor străin.

Evaluatorul poate lua în considerare şi alte trepte de risc (declinul unor ramuri, a unor pieŃe, etc.)

În cazul întreprinderilor cotate şi îndatorate pe termen lung se calculează costul capitalului mediu ponderat, costul capitalului propriu şi costul datoriilor pe termen lung.

6. Valoarea finală a întreprinderii prin metoda actualizării cash-flow-ului

Valoarea finală se stabileşte sintetizând rezultatele etapelor anterioare, cu ajutorul următorului tabel:

Tabelul 3.2. Nrcrt Indicatori Perioada de previziune explicită Total

An1 An2 An3 An4 An5


74

1. Profit net din exploatare 2. Amortizare 3. CASH-FLOW BRUT (3=1+2) 4. Creşterea anuală a FRN 5. Credite pe termen lung primite 6. Rambursări de credite pe

termen lung

7. InvestiŃii 8. CASH FLOW NET (CFN)

(8=3-4+5-6-7)

9. Valoarea reziduală la sfârşitul perioadei de previziune explicită

10. Factorul de actualizare pentru o rată de actualizare de...

11. Cash-ftow net şi valoarea reziduală actualizată

12. Valoare finală = total 11. VDCF

7. CorecŃii aduse valorii finale

Valoarea finală obŃinută pe baza tabelului 3.2. se corectează de regulă cu: - prima de control care este de 30% din VDCF pentru întreprinderile necotate şi de 20-30% pentru întreprinderile cotate. - diminuarea valorii finale cu 10-20%, în cazul societăŃilor necotate la bursă, datorită imposibilităŃii sau dificultăŃii vânzării acŃiunilor proprii în cazul în care lichidităŃile ar fi insuficiente. - valoarea disponibilităŃilor băneşti existente în momentul evaluării se adaugă la valoarea finală; această corecŃie nu este absolut necesară dacă mărimea disponibilităŃilor băneşti este foarte mică, şi invers. Concluzii asupra metodei actualizării cash-flow-ului net (DCF)

Metoda DCF evaluează întreprinderea în funcŃie de speranŃa câştigurilor viitoare şi a continuităŃii activităŃii. Metoda DCF este relevantă doar la societăŃile în care ponderea profitului net în totalul cash-flow-ului


75

brut este de peste 50%, şi invers, este irelevantă dacă ponderea profitului net previzionat în cash-flow-ul brut este de 5-20% şi amortizarea de 80-95%. Această metodă, prezintă o serie de avantaje: - flexibilitatea - se poate aplica indiferent dacă vânzătorul urmăreşte vânzarea activelor sau continuarea exploatării; - adaptabilitate la orice orizont de timp - se utilizează atât pentru analiza efectelor lichidării în câteva luni cât şi pentru actualizarea unui flux financiar previzionat la infinit; - ia în considerare inflaŃia, utilizând rate de actualizare deflatate şi nedeflatate. - permite evaluarea oricărui tip de întreprindere, în sensul că pot fi evaluate cu metoda DCF atât întreprinderile cotate cât şi cele necotate la bursa de valori mobiliare (pentru cele necotate neputându-se aplica metodele bursiere), atât întreprinderile care obŃin beneficii cât şi cele care înregistrează pierderi (pentru care metodele bazate pe valoarea de randament sunt inaplicabile). - acoperă în întregime ansamblul metodelor clasice de evaluare.

Evaluarea întreprinderii prin metoda DCF este foarte utilă atunci când evaluatorul nu se poate baza pe valoarea întreprinderii, mai ales în condiŃiile în care în România obişnuinŃa pieŃii financiare este la începuturi. Totodată, metoda are şi o serie de limite şi anume: - riscul previzionării evoluŃiei ratei inflaŃiei pe o perioadă mare de timp (pentru cazul în care previzionarea cash-flow-ului se face în preŃuri curente); - probabilitatea ridicată ca previziunile să nu se realizeze; - mărimea diferită a valorii reziduale în funcŃie de metoda aleasă, ceea ce poate denatura valoarea finală.

Cu toate aceste inconveniente, metoda DCF se recomandă a se utiliza în evaluările de întreprinderi necotate, cu excepŃia celor fără şanse reale de redresare.


76

TESTE GRILĂ CU RĂSPUNSURI

1. Evaluarea firmei este necesară în următoarele cazuri: a) numai în procesul de privatizare a societăŃilor comerciale; b) numai în tranziŃia spre economia de piaŃă; c) nu numai în procesul de privatizare, ci şi pentru alte aspecte

ale tranziŃiei spre economia de piaŃă. R: c

2. Aplicarea metodelor de evaluare în cazul firmelor din Ńara noastră se

confruntă cu dificultăŃi, întrucât: a) evaluarea se bazează în România, în principal pe

inventarierea şi pe determinarea valorii rămase de amortizat;

b) este dificil de adaptat un sistem teoretic şi practic la o realitate diferită, întrucât nu toŃi indicatorii financiar-contabili din sistemul de gestiune occidental pot fi regăsiŃi sau asimilaŃi celor din sistemul contabil românesc;

c) rata medie anuală a inflaŃiei este ridicată. R: a şi b

3. Pentru determinarea activului net contabil se utilizează: a) un bilanŃ previzionat pe următorii 3-5 ani; b) ultimul bilanŃ contabil din exerciŃiul financiar

încheiat; c) buletinul informativ publicat de bursa de valori

mobiliare. R: b

4. Metoda activului net contabil consideră că sunt „non-valori”

următoarele elemente:


77

a) cheltuielile de constituire şi creanŃele mai vechi de 6 luni;

b) cheltuielile de constituire, diferenŃele de conversie activ, cheltuielile înregistrate în avans şi cheltuielile de repartizat pe mai multe exerciŃii;

c) cheltuielile de constituire, diferenŃele de conversie pasiv, cheltuielile înregistrate în avans şi cheltuielile de repartizat pe mai multe exerciŃii.

R: b

5. Metoda activului net corectat este: a) în conformitate cu teoria utilităŃii; b) în contradicŃie cu teoria utilităŃii; c) o analiză statică a, o fotografie a firmei la un

moment dat. R: b şi c

6. În cadrul metodei activului net corectat, activele necorporale se reevaluează în funcŃie de:

a) diferenŃa dintre valoarea de randament şi valoarea patrimonială a firmei;

b) diferenŃa dintre valoarea totală şi valoarea goodwill - ului;

c) mărimea cheltuielilor de constituire. R: a

7. Evaluarea terenurilor în cazul metodei activului net corectat se face în funcŃie de :

a) amplasarea lor; b) caracterul lor construibil sau neconstruibil; c) amplasarea lor şi caracterul lor construibil sau

neconstruibil. R: c


78

8. Valoarea substanŃială brută exprimă valoarea bunurilor: a) în funcŃie de natura lor; b) în funcŃie de modul lor de finanŃare şi de statutul lor

juridic; c) indiferent de natura lor, modul lor de finanŃare sau

statutul lor juridic. R: c

9. Valoarea substanŃială netă se calculează diminuând valoarea substanŃială brută cu:

a) mărimea datoriilor nepurtătoare de dobânzi; b) mărimea creditelor acordate de furnizori în

condiŃiile unei rate favorabile a dobânzii; c) mărimea datoriilor totale. R: c

10. Stabilirea profitului net anual reproductibil se face pe baza analizei: a) dinamicii trecute şi prezente a valorii adăugate; b) dinamicii trecute, prezente şi previzibile pentru

viitorul apropiat a cifrei de afaceri exprimate în preŃuri comparabile;

c) dinamicii trecute a profitului net. R: b

11. Goodwill - ul reprezintă: a) diferenŃa dintre valoarea de randament şi valoarea

substanŃială; b) un suprabeneficiu ce permite remunerarea

capitalului investit pe baza unei rate superioare celei a dobânzii normale;

c) consideraŃia, stima de care se bucură o firmă din partea clienŃilor săi şi a celor care o împrumută.

R: a,b,c


79

12. Goodwill – ul se poate determina pe baza relaŃiei: a) GW = VT – AC; b) GW = VT – VS; c) GW = VR – VS. Unde: GW = goodwill; VT = valoarea totală a firmei; AC = active circulante; VS = valoarea substanŃială; VR = valoarea de randament. R: b,c

13. Indicatorii economico-financiari utilizaŃi în cadrul evaluării prin metoda discounted cash-flow sunt exprimaŃi pentru perioada de previziune explicită:

a) în preŃuri constante; b) în preŃuri curente; c) într-o valută stabilă dacă inflaŃia este galopantă.

R: a,b,c

14. Cash-flow-ul brut este dat de suma dintre: a) profitul net corectat, amortizare şi provizioanele cu

caracter de rezervă; b) profitul net corectat, amortizare şi provizioanele

pentru riscuri şi cheltuieli; c) profitul net corectat, amortizare şi provizioanele

reglementate. R: a

15. Durata de viaŃă a unei întreprinderi din punct de vedere al evaluării se divide:

a) trei perioade: perioada de previziune explicită, relativ explicită şi non – explicită;

b) două perioade: perioada de previziune explicită şi non – explicită;


80

c) „n” perioade, în funcŃie de numărul anilor de previziune explicită.

R: b

16. Valoarea unei firme prin metoda actualizării cash-flow-ului net rezultă din însumarea:

a) valorii actualizate a cash-flow-ului net din anii de previziune explicită cu valoarea actualizată a valorii reziduale;

b) valorii actualizate a cash-flow-ului net previzionat pentru n→ ∞;

c) valorii actualizate a cash-flow-ului net din anii de previziune explicită cu cash-flow-ul net din anii de previziune relativ explicită.

R: a

17. ProiecŃia cheltuielilor în cadrul proiecŃiei contului de profit şi pierderi se face astfel:

a) cheltuielile fixe evoluează aproximativ în acelaşi ritm cu veniturile;

b) cheltuielile variabile evoluează aproximativ în acelaşi ritm cu veniturile;

c) cheltuielile fixe rămân constante. R: b,c

18. Valoarea reziduală reprezintă suma cash-flow-ului realizabil în perioada de previziune non - explicită, iar mărimea sa în valoarea totală a întreprinderii depinde de:

a) durata de previziune non-explicită; b) durata de previziune explicită cu care este direct

proporŃională; c) durata de previziune explicită cu care este invers

proporŃională. R: c


81

19. Cash-flow-ul net (CFN) se determină cu relaŃia:

a) CFN = CFB – Amortizarea, unde: CFB = cash-flow brut;

b) CFN = CFB - ∆ FRN + Rambursări de credite pe termen lung – InvestiŃii, unde: CFB = cash-flow brut, ∆ FRN = variaŃia fondului de rulment net;

c) CFN = CFB – Provizioane reglementate, unde: CFB = cash-flow brut.

R: b

20. Valoarea finală a unei firme determinată prin metoda discounted cash-flow se corectează cu:

a) prima de control; b) valoarea disponibilităŃilor băneşti existente în

momentul evaluării; c) 10-20% pentru lipsă de disponibilităŃi. R: a,b,c

21. Metoda actualizării cash-flow-ului net se bazează pe: a) speranŃa câştigurilor viitoare şi a continuităŃii

activităŃii; b) inventarierea patrimoniului; c) corectarea valorii substanŃiale. R: a

22. Metoda discounted cash-flow este nerecomandată pentru firmele a căror pondere a:

a) profitului net în totalul cash-flow-ului brut este de peste 50%;

b) profitului net în totalul cash-flow-ului brut este cuprinsă între 5 şi 20%;

c) amortizării în totalul cash-flow-ului brut este de 80-95%.

R: b,c.


82

23. Metoda discounted cash-flow este recomandată în cazul cumpărării

întreprinderii de către: a) un investitor străin; b) salariaŃi; c) F.P.S. R: b

24. Activul net contabil, ca metodă de evaluare, are dezavantajul că: a) este în contradicŃie cu teoria utilităŃii; b) aplicarea unor reguli fiscale conduce la înregistrări

contabile care deformează situaŃia reală; c) valorile sunt exprimate în costurile perioadei de

bază. R: a,b

25. Activul net corectat reprezintă mărimea capitalului necesar pentru: a) a reconstrui patrimoniul net existent al

întreprinderii la nivelul valorii reale de utilitate a acesteia;

b) a asigura funcŃionarea eficientă a întreprinderii; c) a obŃine o rentabilitate superioară faŃă de rata

dobânzii normale. R: a

26. În cadrul metodei activului net corectat maşinile, utilajele şi mijloacele de transport se evaluează la :

a) preŃul de revânzare pe piaŃa secundară; b) valoarea netă contabilă; c) nici una din afirmaŃiile precedente. R: a

27. Valoarea matematică reprezintă diferenŃa dintre: a) activul net corectat şi valoarea datoriilor totale;


83

b) activul net corectat şi valoarea elementelor necorporale;

c) activul net contabil şi elementele considerate „non-valori”.

R: a

28. Valoarea venală a unei întreprinderi reprezintă: a) preŃul mediu probabil ce poate fi obŃinut prin

vânzarea sa în starea actuală; b) preŃul obŃinut prin vânzarea către un investitor

străin; c) costul investiŃiilor necesare pentru funcŃionarea

eficientă a întreprinderii. R: a

29. Capitalurile permanente necesare exploatării reprezintă: a) valoarea capitalului necesar creării unei firme cu

aceleaşi caracteristici; b) totalul resurselor necesare pentru finanŃarea

imobilizărilor necesare exploatării şi a necesarului de fond de rulment de exploatare;

c) totalul resurselor necesare funcŃionării întreprinderii la o rată a rentabilităŃii superioare ratei dobânzii normale.

R: a,b

30. Capitalizarea profitului net anual reproductibil se face printr-un: a) coeficient multiplicator care exprimă numărul de

ani de profit anual plătit de investitor; b) coeficient ce exprimă durata normată de funcŃionare

a utilajelor; c) coeficient ce exprimă raportul dintre capitalul

propriu şi capitalul permanent. R: a


84

31. Profitul net anual reproductibil se determină cu relaŃia: a) corectateecChPBPNCr ..±= ;

b) IPBPBPNCr −= ;

c) rrr IPBCPBCPNC −= , unde: =rPNC profitul net corectat; PB = profitul brut; IPB = impozitul pe profitul brut; rPBC = profitul brut corectat;

rIPBC = impozitul pe profitul brut corectat. 32. Rata de capitalizare este un divizor cu ajutorul căruia are loc:

a) transformarea în capital a unui venit net; b) transformarea în capital a unui venit net de natura

unei anuităŃi; c) transformarea în capital a unui flux viitor de

lichidităŃi variabil de la un an la altul. R: b

33. Metoda valorii de rentabilitate este o metodă mai realistă decât metodele patrimoniale de evaluare, dar prezintă dezavantajul că nu ia în considerare:

a) raportul dintre capitalul propriu şi totalul capitalurilor;

b) raportul dintre capitalul propriu şi capitalul total împrumutat pe termen scurt;

c) raportul dintre datoriile pe termen mediu şi lung şi capitalurile proprii.

R: c

34. Goodwill-ul se caracterizează prin faptul că: a) nu există decât în funcŃie de o rentabilitate a

întreprinderii, superioară unuia anumit nivel dat;


85

b) reprezintă valoarea nematerială pe care o întreprindere o posedă peste nivelul activelor sale;

c) dacă rentabilitatea firmei scade sub un nivel dat, devine negativ şi în acest caz se numeşte badwill.

R: a,b,c

35. Ceea ce face ca o firmă să obŃină un plus de eficienŃă în aceleaşi condiŃii de dotare tehnică şi tehnologică şi de asigurare cu forŃă de muncă este:

a) goodwill-ul; b) vadul comercial; c) calitatea echipei manageriale. R: a

36. Toate metodele de evaluare bursiere se bazează pe: a) actualizarea cash-flow-ului net; b) capitalizarea dividendelor; c) actualizarea şi/sau capitalizarea veniturilor viitoare pe

care le vor obŃine deŃinătorii acŃiunilor(profit net sau dividend).

R: c

37. Fluxul de disponibilităŃi nete este dat de diferenŃa dintre: a) încasările şi plăŃile efectuate de o firmă pe parcursul

unui exerciŃiu financiar; b) încasările ce sunt previzionate pentru perioada de

previziune explicită; c) încasările ce sunt previzionate pentru perioada de

previziune non-explicită. R: a 38. Rezultatul proiecŃiei contului de profit şi pierderi reprezintă:

a) profitul brut; b) profitul net corectat; c) profitul repartizat. R: b


86

39. Trezoreria netă reprezintă: a) excedentul de resurse permanente peste

imobilizările pe termen lung; b) partea din activele circulante finanŃate din resursele

permanente; c) excedentul fondului de rulment faŃă de necesarul de

fond de rulment. R: c

40. O firmă trebuie să fie evaluată având în vedere: a) experienŃa şi profesionalitatea salariaŃilor săi; b) capacitatea sa de a produce un profit viitor durabil; c) experienŃa şi profesionalitatea evaluatorului. R: a,b

41. Subiectivitatea evaluării întreprinderii face necesară existenŃa: a) unei valori unice pentru preŃul de

vânzare/cumpărare; b) unei valori fixe pentru preŃul de vânzare/cumpărare; c) unei „plaje” de valori între care poate evolua preŃul

de vânzare/cumpărare, de la cel maxim suportabil pentru cumpărător la preŃul minim acceptabil pentru vânzător.

R: c

42. Aplicarea metodelor de evaluare în cazul firmelor româneşti se caracterizează prin faptul că:

a) se confruntă cu dificultăŃi, întrucât nu toŃi indicatorii financiari-contabili din sistemul de gestiune occidental pot fi regăsiŃi sau asimilaŃi celor din sistemul financiar-contabil românesc;

b) nu se confruntă cu dificultăŃi, întrucât toŃi indicatorii financiari-contabili din sistemul de


87

gestiune occidental pot fi regăsiŃi sau asimilaŃi celor din sistemul financiar-contabil românesc;

c) nu are nici o legătură cu metodele de evaluare occidentale.

R: a

43. Metoda de evaluare aleasă trebuie să corespundă: a) domeniului de activitate; b) specificului întreprinderii; c) scopului pentru care se efectuează evaluarea. R: a,b

44. Toate metodele de evaluare pot fi secondate în orice situaŃie de procedeul de evaluare prin intermediul:

a) activului net corectat; b) valorii de randament; c) cash-flow-ului. R: c


a) cash-flow-ului; b) activului net contabil; c) goodwill-ului. R: a


a) activului net corectat; b) cash-flow-ului; c) metodelor bursiere. R: b


88


a) valorii matematice; b) valorii de randament; c) cash-flow-ului. R: c


a) cash-flow-ului; b) valorii de randament; c) valorii substanŃiale. R: a


a) patrimoniului net; b) cash-flow-ului; c) valorii de randament. R: b

50. Dezavantajele prezentate de metoda activului net contabil se referă la:

a) existenŃa unor neconcordanŃe între datele contabile şi situaŃia reală;

b) calcularea rapidă a patrimoniului net; c) faptul că valoarea obŃinută este în contradicŃie cu

teoria utilităŃii. R: a,c




89

b) valorile sunt exprimate în costurile perioadei de bază, fără a fi actualizate;

c) calcularea rapidă a patrimoniului net. R: a,b



b) aplicarea unor reguli referitoare la amortizare, rezerve şi provizioane conduc la înregistrări contabile care deformează situaŃia reală;

c) faptul că valoarea obŃinută este în contradicŃie cu teoria utilităŃii.

R: a,b,c


a) aplicarea unor reguli referitoare la amortizare, rezerve şi provizioane conduc la înregistrări contabile care deformează situaŃia reală;

b) calcularea rapidă a patrimoniului net; c) faptul că valoarea obŃinută este în contradicŃie cu

teoria utilităŃii. R: a,c


a) calcularea greoaie a patrimoniului net; b) existenŃa unor neconcordanŃe între datele contabile şi situaŃia reală;

c) valorile sunt exprimate în costurile perioadei de bază, fără a fi actualizate.

R: b,c


90

55. În cazul metodei activului net contabil sunt considerate „non-valori”,

acele elemente care nu pot fi valorificate independent pe piaŃă, şi anume:

a) cheltuielile de constituire, cheltuielile înregistrate în avans şi cheltuielile de repartizat pe un singur exerciŃiu;

b) cheltuielile de constituire, cheltuielile înregistrate în avans, cheltuielile de repartizat pe mai multe exerciŃii şi diferenŃele de conversie pasiv;

c) cheltuielile de constituire, cheltuielile înregistrate în avans, cheltuielile de repartizat pe mai multe exerciŃii şi diferenŃele de conversie activ.

R: c

56. În cazul metodei activului net contabil sunt considerate „non-valori”, acele elemente care nu pot fi valorificate independent pe piaŃă, şi anume:

a) cheltuielile de constituire, cheltuielile înregistrate în avans şi cheltuielile de repartizat pe un singur exerciŃiu;

b) cheltuielile de constituire, cheltuielile înregistrate în avans, cheltuielile de repartizat pe mai multe exerciŃii şi diferenŃele de conversie activ;

c) cheltuielile de constituire, cheltuielile înregistrate în avans, cheltuielile de repartizat pe mai multe exerciŃii.

R: b

57. În cazul metodei activului net contabil sunt considerate „non-valori”, acele elemente care nu pot fi valorificate independent pe piaŃă, şi anume:

a) cheltuielile de constituire, cheltuielile înregistrate în avans, cheltuielile de repartizat pe mai multe exerciŃii şi diferenŃele de conversie activ;


91

b) cheltuielile de constituire, cheltuielile înregistrate în avans şi cheltuielile de repartizat pe un singur exerciŃiu;

c) cheltuielile de constituire, cheltuielile înregistrate în avans, cheltuielile de repartizat pe mai multe exerciŃii.

R: a

58. Metoda activului net corectat este: a) în contradicŃie cu teoria utilităŃii; b) o fotografie a firmei la data evaluării; c) o analiză dinamică a întreprinderii. R: a,b

59. Metoda activului net corectat este: a) în contradicŃie cu teoria utilităŃii; b) în conformitate cu teoria utilităŃii; c) o analiză dinamică a întreprinderii. R: a

60. Metoda activului net corectat este: a) în conformitate cu teoria utilităŃii; b) o fotografie a firmei la data evaluării; c) o analiză dinamică a întreprinderii. R: b

61. Activul net corectat reprezintă mărimea capitalului necesar pentru: a) reconstituirea patrimoniului net existent al

întreprinderii, la nivelul valorii reale de utilitate a acestuia;

b) constituirea unei firme asemănătoare; c) continuarea activităŃii întreprinderii. R: a


92

62. Valoarea substanŃială se prezintă sub trei forme, şi anume:

a) valoare substanŃială brută, valoare substanŃială netă şi valoare substanŃială adăugată;

b) valoare substanŃială brută, valoare substanŃială redusă şi valoare substanŃială adăugată;

c) valoare substanŃială brută, valoare substanŃială netă şi valoare substanŃială redusă.

R: c

63. Valoarea substanŃială se prezintă sub trei forme, şi anume: a) valoare substanŃială brută, valoare substanŃială netă şi valoare substanŃială redusă;

b) valoare substanŃială brută, valoare substanŃială redusă şi valoare substanŃială adăugată;

c) valoare substanŃială brută, valoare substanŃială certă şi valoare substanŃială redusă.

R: a

64. Valoarea substanŃială se prezintă sub trei forme, şi anume: a) valoare substanŃială brută, valoare substanŃială

redusă şi valoare substanŃială adăugată; b) valoare substanŃială brută, valoare substanŃială netă şi valoare substanŃială redusă;


R: b

65. Cunoaşterea mărimii valorii substanŃiale permite desprinderea unor

concluzii cu privire la: a) poziŃia întreprinderii în cadrul ramurii şi asupra

riscului concurenŃei; b) riscul de faliment al firmei; c) riscul de exploatare al firmei. R:a,b


93

66. Valoarea matematică reprezintă diferenŃa dintre: a) ansamblul bunurilor financiare aflate în proprietatea

întreprinderii şi ansamblul datoriilor sale; b) ansamblul bunurilor materiale şi financiare aflate în

proprietatea întreprinderii şi ansamblul datoriilor sale;

c) ansamblul bunurilor materiale aflate în proprietatea întreprinderii şi ansamblul datoriilor sale.

R: b

67. Capitalurile permanente necesare exploatării reflectă: a) valoarea reală a firmei; b) valoarea capitalului necesar exploatării pentru

continuarea activităŃii firmei în condiŃii de profitabilitate;

c) valoarea capitalului necesar pentru a crea o întreprindere cu aceleaşi caracteristici.

R: c

68. Metoda valorii de rentabilitate este: a) în contradicŃie cu teoria utilităŃii; b) în conformitate cu teoria utilităŃii; c) independentă de teoria utilităŃii. R: b

69. Coeficientul multiplicator prin care are loc capitalizarea profitului net reprezintă:

a) numărul de ani de cifră de afaceri anuală plătită pentru cumpărarea firmei respective;

b) numărul de ani de profit anual plătit pentru cumpărarea firmei respective;

c) numărul de ani de excedent brut de exploatare anual plătit pentru cumpărarea firmei respective.


94

R: b

70. Goodwill-ul reprezintă: a) diferenŃa dintre valoarea de randament şi valoarea

matematică; b) diferenŃa dintre valoarea de randament şi valoarea

substanŃială; c) diferenŃa dintre valoarea matematică şi valoarea de

randament. R: b

71. Goodwill-ul reprezintă: a) diferenŃa dintre valoarea de randament şi valoarea

substanŃială; b) diferenŃa dintre valoarea de randament şi valoarea

matematică; c) diferenŃa dintre valoarea matematică şi valoarea

totală. R: a

72. Goodwill-ul reprezintă: a) diferenŃa dintre valoarea totală şi valoarea

matematică; b) diferenŃa dintre valoarea totală şi valoarea


randament. R: b


95

TESTE GRILĂ FĂRĂ RĂSPUNS

73. Evaluarea firmei este necesară în următoarele cazuri: a) numai în procesul de privatizare a societăŃilor comerciale; b) numai în tranziŃia spre economia de piaŃă; c) nu numai în procesul de privatizare, ci şi pentru alte aspecte ale tranziŃiei spre economia de piaŃă.

74. Metoda activului net contabil consideră că sunt „non-valori” următoarele elemente:

a) cheltuielile de constituire şi creanŃele mai vechi de 6 luni;

b) cheltuielile de constituire, diferenŃele de conversie activ, cheltuielile înregistrate în avans şi cheltuielile de repartizat pe mai multe exerciŃii;

c) cheltuielile de constituire, diferenŃele de conversie pasiv, cheltuielile înregistrate în avans şi cheltuielile de repartizat pe mai multe exerciŃii;

75. Goodwill – ul se poate determina pe baza relaŃiei: a) GW = VT – AC; b) GW = VT – VS; c) GW = VR – VS. Unde: GW = goodwill; VT = valoarea totală a firmei; AC = active circulante; VS = valoarea substanŃială; VR = valoarea de randament.

76. Indicatorii economico-financiari utilizaŃi în cadrul evaluării prin metoda discounted cash-flow sunt exprimaŃi pentru perioada de previziune explicită:


77. Durata de viaŃă a unei întreprinderi din punct de vedere al evaluării

se divide: a) trei perioade: perioada de previziune explicită,

relativ explicită şi non – explicită;


96



78. Valoarea reziduală reprezintă suma cash-flow-ului realizabil în perioada de previziune non - explicită, iar mărimea sa în valoarea totală a întreprinderii depinde de:

a) durata de previziune non-explicită; b) durata de previziune explicită cu care este direct

proporŃională; c) durata de previziune explicită cu care este invers

proporŃională. 79. Valoarea finală a unei firme determinată prin metoda discounted

cash-flow se corectează cu: a) prima de control; b) valoarea disponibilităŃilor băneşti existente în

momentul evaluării; c) 10-20% pentru lipsă de disponibilităŃi.

80. Metoda actualizării cash-flow-ului net se bazează pe: a) speranŃa câştigurilor viitoare şi a continuităŃii

activităŃii; b) inventarierea patrimoniului; c) corectarea valorii substanŃiale.

81. Activul net corectat reprezintă mărimea capitalului necesar pentru: a) a reconstrui patrimoniul net existent al

întreprinderii la nivelul valorii reale de utilitate a acesteia;

b) a asigura funcŃionarea eficientă a întreprinderii; c) a obŃine o rentabilitate superioară faŃă de rata

dobânzii normale. 82. Valoarea matematică reprezintă diferenŃa dintre:

a) activul net corectat şi valoarea datoriilor totale; b) activul net corectat şi valoarea elementelor

necorporale; c) activul net contabil şi elementele considerate „non-

valori”.


97

83. Metoda valorii de rentabilitate este o metodă mai realistă decât metodele patrimoniale de evaluare, dar prezintă dezavantajul că nu ia în considerare:







fond de rulment. 85. Toate metodele de evaluare pot fi secondate în orice situaŃie de

procedeul de evaluare prin intermediul: a) cash flow-ului; b) activului net contabil; c) goodwill-ului.



b) valorile sunt exprimate în costurile perioadei de bază, fără a fi actualizate;

c) calcularea rapidă a patrimoniului net. 87. Metoda activului net corectat este:

a) în contradicŃie cu teoria utilităŃii; b) o fotografie a firmei la data evaluării; c) o analiză dinamică a întreprinderii.

88. Valoarea matematică reprezintă diferenŃa dintre: a) ansamblul bunurilor financiare aflate în proprietatea

întreprinderii şi ansamblul datoriilor sale; b) ansamblul bunurilor materiale şi financiare aflate în

proprietatea întreprinderii şi ansamblul datoriilor sale;


98

c) ansamblul bunurilor materiale aflate în proprietatea întreprinderii şi ansamblul datoriilor sale.

89. Goodwill-ul reprezintă: a) diferenŃa dintre valoarea totală şi valoarea

matematică; b) diferenŃa dintre valoarea totală şi valoarea


randament. 90. Coeficientul multiplicator prin care are loc capitalizarea profitului

net reprezintă: a) numărul de ani de cifră de afaceri anuală plătită

pentru cumpărarea firmei respective; b) numărul de ani de profit anual plătit pentru

cumpărarea firmei respective; c) numărul de ani de excedent brut de exploatare anual

plătit pentru cumpărarea firmei respective. 91. Aplicarea metodelor de evaluare în cazul firmelor din Ńara noastră se

confruntă cu dificultăŃi, întrucât: d) evaluarea se bazează în România, în principal pe

inventarierea şi pe determinarea valorii rămase de amortizat;

e) este dificil de adaptat un sistem teoretic şi practic la o realitate diferită, întrucât nu toŃi indicatorii financiar-contabili din sistemul de gestiune occidental pot fi regăsiŃi sau asimilaŃi celor din sistemul contabil românesc;

f) rata medie anuală a inflaŃiei este ridicată. 92. Pentru determinarea activului net contabil se utilizează:

a) un bilanŃ previzionat pe următorii 3-5 ani; b) ultimul bilanŃ contabil din exerciŃiul financiar

încheiat; c) buletinul informativ publicat de bursa de valori

mobiliare. 93. Cash-flow-ul brut este dat de suma dintre:

a) profitul net corectat, amortizare şi provizioanele cu caracter de rezervă;


99

b) profitul net corectat, amortizare şi provizioanele pentru riscuri şi cheltuieli;

c) profitul net corectat, amortizare şi provizioanele reglementate.

94. Valoarea unei firme prin metoda actualizării cash-flow-ului net rezultă din însumarea:

a) valorii actualizate a cash-flow-ului net din anii de previziune explicită cu valoarea actualizată a valorii reziduale;

b) valorii actualizate a cash-flow-ului net previzionat pentru n→ ∞;

c) valorii actualizate a cash-flow-ului net din anii de previziune explicită cu cash-flow-ul net din anii de previziune relativ explicită.

95. ProiecŃia cheltuielilor în cadrul proiecŃiei contului de profit şi pierderi se face astfel:

a) cheltuielile fixe evoluează aproximativ în acelaşi ritm cu veniturile;

b) cheltuielile variabile evoluează aproximativ în acelaşi ritm cu veniturile;

c) cheltuielile fixe rămân constante. 96. Metoda actualizării cash-flow-ului net se bazează pe:

a) speranŃa câştigurilor viitoare şi a continuităŃii activităŃii;

b) inventarierea patrimoniului; c) corectarea valorii substanŃiale.





98. În cadrul metodei activului net corectat maşinile, utilajele şi mijloacele de transport se evaluează la :

a) preŃul de revânzare pe piaŃa secundară; b) valoarea netă contabilă;


100

c) nici una din afirmaŃiile precedente. 99. Valoarea venală a unei întreprinderi reprezintă:

a) preŃul mediu portabil ce poate fi obŃinut prin vânzarea sa în starea actuală;

b) preŃul obŃinut prin vânzarea către un investitor străin;

c) costul investiŃiilor necesare pentru funcŃionarea eficientă a întreprinderii.

100. Goodwill-ul se caracterizează prin faptul că: a) nu există decât în funcŃie de o rentabilitate a

întreprinderii, superioară unuia anumit nivel dat; b) reprezintă valoarea nematerială pe care o

întreprindere o posedă peste nivelul activelor sale; c) dacă rentabilitatea firmei scade sub un nivel dat,

devine negativ şi în acest caz se numeşte badwill. 101. O firmă trebuie să fie evaluată având în vedere:

a) experienŃa şi profesionalitatea salariaŃilor săi; b) capacitatea sa de a produce un profit viitor durabil; c) experienŃa şi profesionalitatea evaluatorului.

102. Capitalurile permanente necesare exploatării reflectă: a) valoarea reală a firmei; b) valoarea capitalului necesar exploatării pentru

continuarea activităŃii firmei în condiŃii de profitabilitate;

c) valoarea capitalului necesar pentru a crea o întreprindere cu aceleaşi caracteristici.

103. Valoarea substanŃială se prezintă sub trei forme, şi anume: a) valoare substanŃială brută, valoare substanŃială

redusă şi valoare substanŃială adăugată; b) valoare substanŃială brută, valoare substanŃială netă şi valoare substanŃială redusă;


104. Subiectivitatea evaluării întreprinderii face necesară existenŃa:

a) unei valori unice pentru preŃul de vânzare/cumpărare;

b) unei valori fixe pentru preŃul de vânzare/cumpărare;


101

c) unei „plaje” de valori între care poate evolua preŃul de vânzare/cumpărare, de la cel maxim suportabil pentru cumpărător la preŃul minim acceptabil pentru vânzător.

105. Valoarea substanŃială brută exprimă valoarea bunurilor:

a) în funcŃie de natura lor; b) în funcŃie de modul lor de finanŃare şi de statutul lor

juridic; c) indiferent de natura lor, modul lor de finanŃare sau

statutul lor juridic. 106. Indicatorii economico-financiari utilizaŃi în cadrul evaluării

prin metoda discounted cash-flow sunt exprimaŃi pentru perioada de previziune explicită:


107. Cash-flow-ul net (CFN) se determină cu relaŃia:

a) CFN = CFB – Amortizarea, unde: CFB = cash-flow brut;

b) CFN = CFB - ∆ FRN + Rambursări de credite pe termen lung – InvestiŃii, unde: CFB = cash-flow brut, ∆ FRN = variaŃia fondului de rulment net;

c) CFN = CFB – Provizioane reglementate, unde: CFB = cash-flow brut.





109. Metoda discounted cash-flow este recomandată în cazul cumpărării întreprinderii de către:

a) un investitor străin; b) salariaŃi;


102

c) F.P.S. 110. Activul net contabil, ca metodă de evaluare, are dezavantajul

că: a) este în contradicŃie cu teoria utilităŃii; b) aplicarea unor reguli fiscale conduce la înregistrări

contabile care deformează situaŃia reală; c) valorile sunt exprimate în costurile perioadei de

bază. 111. Ceea ce face ca o firmă să obŃină un plus de eficienŃă în

aceleaşi condiŃii de dotare tehnică şi tehnologică şi de asigurare cu forŃă de muncă este:

a) goodwill-ul; b) vadul comercial; c) calitatea echipei manageriale.

112. Metoda valorii de rentabilitate este: a) în contradicŃie cu teoria utilităŃii; b) în conformitate cu teoria utilităŃii; c) independentă de teoria utilităŃii.

113. În cadrul metodei activului net corectat, activele necorporale se reevaluează în funcŃie de:

a) diferenŃa dintre valoarea de randament şi valoarea patrimonială a firmei;

b) diferenŃa dintre valoarea totală şi valoarea goodwill - ului;

c) mărimea cheltuielilor de constituire.

114. Valoarea substanŃială netă se calculează diminuând valoarea substanŃială brută cu:

a) mărimea datoriilor nepurtătoare de dobânzi; b) mărimea creditelor acordate de furnizori în

condiŃiile unei rate favorabile a dobânzii; c) mărimea datoriilor totale.

115. Cash-flow-ul brut este dat de suma dintre: a) profitul net corectat, amortizare şi provizioanele cu

caracter de rezervă; b) profitul net corectat, amortizare şi provizioanele

pentru riscuri şi cheltuieli; c) profitul net corectat, amortizare şi provizioanele

reglementate.


103

116. Durata de viaŃă a unei întreprinderi din punct de vedere al evaluării se divide:

a) trei perioade: perioada de previziune explicită, relativ explicită şi non – explicită;



117. Capitalizarea profitului net anual reproductibil se face printr-un:

a) coeficient multiplicator care exprimă numărul de ani de profit anual plătit de investitor;

b) coeficient ce exprimă durata normată de funcŃionare a utilajelor;

c) coeficient ce exprimă raportul dintre capitalul propriu şi capitalul permanent.

118. Toate metodele de evaluare bursiere se bazează pe: a) actualizarea cash-flow-ului net; b) capitalizarea dividendelor; c) actualizarea şi/sau capitalizarea veniturilor viitoare pe

care le vor obŃine deŃinătorii acŃiunilor(profit net sau dividend).

119. Evaluarea terenurilor în cazul metodei activului net corectat se face în funcŃie de :

a) amplasarea lor; b) caracterul lor construibil sau neconstruibil; c) amplasarea lor şi caracterul lor construibil sau

neconstruibil. 120. Fluxul de disponibilităŃi nete este dat de diferenŃa dintre:

a) încasările şi plăŃile efectuate de o firmă pe parcursul unui exerciŃiu financiar;

b) încasările ce sunt previzionate pentru perioada de previziune explicită;

c) încasările ce sunt previzionate pentru perioada de previziune non-explicită.

121. Metoda de evaluare aleasă trebuie să corespundă:

a) domeniului de activitate; b) specificului întreprinderii;


104

c) scopului pentru care se efectuează evaluarea.

122. Evaluarea firmei este necesară în următoarele cazuri: a)numai în procesul de privatizare a societăŃilor comerciale; b)numai în tranziŃia spre economia de piaŃă; c)nu numai în procesul de privatizare, ci şi pentru alte aspecte ale tranziŃiei spre economia de piaŃă.

123. Rata de capitalizare este un divizor cu ajutorul căruia are loc: a) transformarea în capital a unui venit net; b) transformarea în capital a unui venit net de natura

unei anuităŃi; c) transformarea în capital a unui flux viitor de

lichidităŃi variabil de la un an la altul. 124. Rezultatul proiecŃiei contului de profit şi pierderi reprezintă:

a) profitul brut; b) profitul net corectat; c) profitul repartizat.

125. Cunoaşterea mărimii valorii substanŃiale permite desprinderea unor concluzii cu privire la:

a) poziŃia întreprinderii în cadrul ramurii şi asupra riscului concurenŃei;

b) riscul de faliment al firmei; c) riscul de exploatare al firmei.




fond de rulment. 127. Metoda valorii de rentabilitate este o metodă mai realistă decât

metodele patrimoniale de evaluare, dar prezintă dezavantajul că nu ia în considerare:




105


128. O firmă trebuie să fie evaluată având în vedere: a) experienŃa şi profesionalitatea salariaŃilor săi; b) capacitatea sa de a produce un profit viitor durabil; c) experienŃa şi profesionalitatea evaluatorului.

129. Stabilirea profitului net anual reproductibil se face pe baza analizei:

a) dinamicii trecute şi prezente a valorii adăugate; b) dinamicii trecute, prezente şi previzibile pentru

viitorul apropiat a cifrei de afaceri exprimate în preŃuri comparabile;

c) dinamicii trecute a profitului net.


106

BIBLIOGRAFIE

1. AdochiŃei, M.; AdochiŃei, A - „FinanŃele întreprinderii în economia de piaŃă”, EDP, Buc., 1993

2. Antoniu, N.; AdochiŃei, M.; Neagoe, I. - „FinanŃele întreprinderii în economia de piaŃă”, EDP, Buc., 1993

3. Barney A.; Galba G. - „Combien vant votre entreprise?” Entreprise Moderne d`edition, Paris, 4e édition, 1975

4. Bravard, J. - „L’evaluation des entreprises”, Ed. Dunod, 1986

5. Brilman. J; Maire C. - „Manuel d'évaluation des entreprises - sociétés cotées et non-cotées", Les Edition d'Organisation, 1990

6. Bratu, Ioan – „Diagnoza performanŃelor firmei”, Tribuna Economică nr. 11, 12, 13/1995

7. Copeland Tom; Koller Tim; Murrin Jack - „Valuation, Measuring and Managing the Value of Companies”, McKinsey & Company, Inc., 1994

8. CoŃovanu, C.; Nistor Petrică – „Evaluarea mijloacelor fixe în perioada de tranziŃie economică”, Biblioteca ANEVAR nr. 2/1995

9. Cristea, Horia - „FinanŃele întreprinderii”- Tipografia UniversităŃii Timişoara, 1990

10. CECCAR, Cartea expertului evaluator,Ed. CECCAR, Bucureşti, 2005

11. Depallens, G. – „Gestion financière de l’entreprise” Ed. Sirey, Paris, 1986

12. Dobrescu, L. - „ImplicaŃiile inflaŃiei asupra bilanŃului contabil şi contului de rezultate”, Tribuna Economică nr. 2/1995

13. Farmache, Ileana – „Patrimoniul întreprinderii – premise teoretice ale evaluării ”, Tribuna Economică nr. 34-35/1990

14. Georgescu, N.; Rotaru, C. - „Evaluarea rapidă a clădirilor industriale”, Ed. Curtea Veche, Bucureşti, 1991

15. GhiŃă, E. - „Metode de determinare a valorii totale a întreprinderii” - Rev. Română de Statistică Nr.1-2,1992

16. Grigore, Neculai – „Inventarierea şi evaluarea corectă: cum?”, Tribuna Economică nr. 40/1990


107

17. Hausser, J. - „Le benefice, base de l’evaluation de l’entreprise”, Berna, 1970

18. Jabord, J.P.; Navatte, P.; Raimbourg, Ph. - „Finance”, Dalloz, Paris, 1994

19. Jacquemont, Augustin - „L’évaluation des entreprises, modèle dialectique d’aide a la nègociation”, Analyse Financière nr. 49, 2 trimestre, 1982

20. MereuŃă, C. (coordonator) - „Analiza diagnostic a societăŃilor comerciale în economia de tranziŃie”, Ed. Tehnică, Bucureşti, 1994

21. Negoescu, Gh.; Galbeni, D.; Ciobanu, R.; Isai, V.; Buhociu, F. - „Evaluarea agenŃilor economici”, Ed. Algorthm +, GalaŃi, 1998

22. Pop, Cornelia, - „Valoarea de piaŃă a firmei în oglinda indicatorilor bursieri”, Tribuna Economică nr. 22,24/1995

23. Popescu, N. - „Metode de evaluare a întreprinderilor”, Revista de management nr. 1-2/1992, IROMA, Bucureşti

24. Popescu, N.; Bădescu, Gh. - „Evaluarea întreprinderilor”, ANEVAR, 1992

25. Pripoaie, R – Evaluarea firmei, EDP, Bucureşti, 2004

26. Pripoaie, R – FinanŃele şi gestiunea financiară a firmei, EDP, Bucureşti, 2004

27. Peumans, H. - „Théorie et pratique des calcules d'investissement”, Paris, 1969

28. Retail, L. - „L’evaluation des entreprises”, Sirey Editeur, Paris, 1961

29. Sage, E. - „Comment evaluer une entreprise”, Ed. Sirey, Paris, 1979

30. Staicu, Florea (coordonator); Dimitriu Maria; Pârvu, Dumitru; Stoian, Marian - „EficienŃa economică a investiŃiilor ”, ASE, Bucureşti, 1994

31. Stan, V. Sorin - „Metode şi uzanŃe de evaluare a întreprinderilor”, Ed. Teora, 1996

32. Stancu, Ion - „Gestiune financiară”, Ed. Economică, Bucureşti, 1994 33. Tabără, N. - „Elemente de diagnostic financiar în economia

întreprinderii”, Tribuna Economică nr. 7/1995 34. Tabără, N. - „Trezoreria de exploatare şi echilibrul financiar al

întreprinderii”, Tribuna Economică nr. 4-5/1995 35. Tchemeni, E. - „L’evaluation des entreprises”, Ed. Economica, Paris,

1993


108

36. Toma, Mihai - „FinanŃe şi gestiune financiară”, E.D.P., Bucureşti, 1994

37. Ulceluşe, A. - „Metode de determinare a valorii totale a întreprinderii”, Rev. Română de Statistică Nr.1,2, 1990

38. Vizzavona, P. - „Practique de gestion - Evaluation des entreprises”, Ed. Dunod, Paris, 1990

*** „ Practica evaluării economice a întreprinderii”, Buletin economic legislativ, Supliment Tribuna Economică nr.2/1995

*** Corpul experŃilor contabili şi contabililor autorizaŃi din România - „Norme de audit financiar şi certificarea bilanŃului contabil” – Bucureşti, CECAR, 1995

*** „ Practica evaluării economice a întreprinderii” - Buletin economic legislativ – Supliment Tribuna Economică nr. 2/1995


109

Documents

Evaluarea firmei CD - evaluarea intreprinderii