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investors’ 2/2016finanza comportamentale

Promotore finanziario da oltre 20 anni, consiglia privati e imprese a pianificare e gestire investimenti finanziari. Studioso di Finanza Comportamentale e del sentiment degli investitori, in qualità di relatore ha partecipato a diversi convegni. Fondatore del sito www.sentimentcharts.it e autore nel blog paolocalcinari.com

pcalcinari@gmail.com

PaoloCalcinariAnsidei

L’emotività degli investitori

NELL’ARTICOLO PUBBLICATO NELLO

SCORSO NUMERO (INVESTORS’

1/2016 – PAG.16: “DALLA FINANZA

COMPORTAMENTALE AL SENTIMENT”)

ABBIAMO INTRODOTTO LA FINANZA

COMPORTAMENTALE E COME

QUESTA ANALIZZA LA PSICOLOGIA

DELL’INVESTITORE/TRADER,

EVIDENZIANDO I SUOI ERRORI DI

VALUTAZIONE IN PERIODI DI FORTE

STRESS/PAURA O DI ESAGERATO

OTTIMISMO/EUFORIA.

NEANCHE A FARLO APPOSTA ED ECCO

CHE I MERCATI FINANZIARI CI AIUTANO

AD APPROFONDIRE L’ARGOMENTO

DIVENENDO FONTE DI ELEVATA

PREOCCUPAZIONE PER GLI INVESTITORI.

L’EVOLUZIONE RECENTE CI PERMETTE

QUINDI D’INTRODURRE ALCUNI STUDI/

INDICATORI CHE AIUTANO A MISURARE

MEGLIO DI ALTRI L’EMOTIVITÀ APPUNTO

DEGLI INVESTITORI.

L’emotività degli investitori, che oscilla tra l’ottimismo e pessimismo, si può sfruttare per creare valore in un investimento di lungo termine?

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dai volumi sulle opzioni put (ribassiste) o call (rialziste), fino ai più conosciuti indicatori sulla volatilità degli strumenti derivati, utili a misurare il livello di stress o compiacenza del relativo mercato finanziario.Ora approfondiamo i sondaggi cercando di analizzare le ca-ratteristiche prevalenti.Prima di tutto sono realizzati in modo semplice ponendo poche domande ai partecipanti, ad esempio qual è la loro prospettiva su un dato indice o asset class, se rialzista o ribas-sista, oppure qual è la loro posizione in portafoglio se rialzista o ribassista. A seconda dei partecipanti al sondaggio, che si tratti di investitori privati o istituzionali, trader o gestori professionisti, si possono evidenziare risultati differenti nello stesso contesto di mercato.Gli Stati Uniti hanno una lunga storia in merito ai sondaggi sul mercato azionario. Il più vecchio è quello di Investors In-telligence, seguito da quello dell’ American Association of Individual Investors (AAII), ai quali si sono aggiunti nel tempo Hulbert e NAAIM.L’American Association of Individual Investors ogni settimana da molti anni chiede ai propri associati se sono rialzisti (bulls), ribassisti (bears) o neutrali sul mercato azionario. Il grafico seguente mostra la percentuale dei rialzisti (linea verde), la relativa media mobile a 8 settimane (linea rossa) e nello sfon-do l’S&P 500 (area arancio). È evidente che i picchi estremi dei rialzisti o della media coincidono o anticipano i massimi dell’S&P 500, mentre valori molto bassi dei due indicatori coincidono o anticipano minimi dell’S&P 500.Dopo i pesanti ribassi che hanno subito i mercati azionari nel giro di poche settimane il sentiment rilevato dal sondaggio AAII, non poteva che raggiungere livelli di pessimismo estremo (fig.1).

Lo stesso John Maynard Keynes nei suoi studi aveva inserito argomenti di natura psicologica, ma prima ancora fu Gabriel Tarde (sociologo e filosofo) nel suo libro del 1902 “Psycholo-gie Economique”, a sua volta ripreso da John Maurice Clark nei suoi scritti del 1919: “L’economista potrebbe tentare di ignorare la psicologia, ma gli è completamente impossibile ignorare la natura umana.” Furono però due economisti austriaci, Hayek e von Mises, a mettere in discussione la teoria economica neo-classica, la qua-le presuppone che tutti i soggetti economici (consumatori e imprese) siano razionali, inserendo nella teoria economica ge-nerale termini come: atteggiamento, sentiment e aspettative. Non a caso la cosiddetta scuola austriaca, cosi chiamata per le origini dei due economisti viennesi, è conosciuta anche come la scuola psicologica.Nel tempo altri studi hanno mostrato come gli individui non agiscono seguendo i principi economici razionali, proposti dalla teoria economica neo-classica, ma sono altresì influen-zati da variabili come: l’esperienza passata, l’umore, il conte-sto e come vengono presentate le informazioni.Queste ultime in particolare, con la crescita dei mass media, internet e dei social networks, non solo si divulgano più velo-cemente ma sono amplificate nel bene e nel male.Il pessimismo o l’ottimismo degli investitori, cioè gli estremi tra i quali oscilla il sentiment degli stessi, influenzano il prez-zo delle azioni o di qualsiasi asset class, esagerandone in un senso o nell’altro il loro movimento. La variazione dei prezzi quindi influenza il sentiment che a sua volta influenza i prezzi.Quali sono gli indicatori di sentiment che misurano l’emoti-vità degli investitori? Vi sono sondaggi riservati a investitori istituzionali e a investitori individuali, oppure indicatori derivati

Figura 1: Indicatore American Association of Individual InvestorsPercentuale rialzisti (Bulls) del sondaggio AAII e relativa media mobile 8 settimane vs S&P 500.Fonte: Stockcharts.com

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La percentuale di rialzisti è scesa in due occasioni, fine gennaio e metà febbraio, sotto quota 20%, nella pri-ma al 18% come nella prima settimana del marzo 2009, in cui terminò il bear market del 2008. La media mobile a 8 settimane, già in fase ca-lante da settimane, è scesa ai minimi storici.L’analista Charlie Bilello ha calcolato che a un valore dei rialzisti AAII sotto il 26%, tra 0 e il 10° percentile, hanno fatto seguito performance positive dell’S&P 500 di diversi archi temporali di gran lunga superiori alla media, tra l’85% e il 90% dei casi, mentre con una percentuale dei rialzisti elevata, sopra il 52%, la perfor-mance molto deludente (fig.2).Gli associati AAII comunicano settimanalmente la quota di azioni, obbligazioni e liquidità detenuta nei portafogli. Guar-

da caso sui massimi dell’aprile 2015 dell’S&P 500 l’esposizio-ne in azioni (fig.3) al 68,6% è uguale al picco registrato nella prima settimana del luglio 2007.Tutt’altra propensione al rischio vi era nei primi mesi del 2009 e tra il novembre 2002 e il marzo 2003, quando la quota di azioni fu ridotta a uno scarso 41%.

Figura 3: Indicatore American Association of Individual InvestorsQuota di azioni nell’asset allocation degli associati AAII vs S&P 500. Fonte: Sentimentrader.com

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Figura 2: Indicatore American Association of Individual InvestorsPerformance S&P 500 in seguito a valori estremi dei rialzisti AAII.Fonte: Charlie Bilello, CMT – Pension Partners, LLC.

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Investors Intelligence, una società di analisi dei mercati, da quasi 30 anni redige un altro sondaggio raccoglien-do gli umori di advisors/con-sulenti (fig.4), il cui risultato è sempre la divisione del cam-pione dei partecipanti tra una percentuale di rialzisti, ribassisti e neutrali.Anche in questo sondaggio sui massimi della primave-ra scorsa i rialzisti erano di gran lunga la maggioranza rispetto ai ribassisti, con un rapporto (ratio) che più volte aveva superato quota 4.Tra l’agosto 2015 e l’inizio di febbraio i rialzisti si sono più che dimezzati mentre andando a ingrossare le file dei ribassisti. Rispetto agli associati dell’AAII questi partecipanti, essendo ad-detti ai lavori, si fanno meno influenzare dai movimenti di breve termine del mercato azionario.Questi sondaggi vanno co-munque presi con le dovute cautele, soprattutto nel bre-ve termine, e valutati sola-mente in un’ottica di lungo termine, meglio utilizzando delle medie per smussarne la volatilità. La massima utilità si ottiene durante periodi di pesan-ti o prolungati ribassi, cioè quando il pessimismo si auto-alimenta e raggiunge livelli estremi, a quel punto il rischio è già prezzato e le probabilità di una perfor-mance positiva sono elevate.I sondaggi cui partecipano

Figura 4: Indicatore INVESTITOR INTELLIGENCERialzisti, ribassisti e ratio bull/bear del sondaggio Investors Intelligence. Fonte: Yardeni.com

Figura 5: Indicatore Bank of America ML Survey - CASHMedia cash nei portafogli dei fondi d’investimento partecipanti al sondaggio BofAML. Fonte: BofAML

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gestori o analisti professio-nisti sono molto più appro-fonditi e complessi e sono in grado di dare anche un fotografia molto più partico-lareggiata sul sentiment del mercato azionario, ad esem-pio se c’è maggiore ottimi-smo sul settore energetico piuttosto che su quello tec-nologico.Un esempio in questo senso è il Bank of America Merrill Lynch Survey redatto su base mensile, cui partecipano oltre 350 gestori di fondi d’investi-mento a livello mondiale.Nell’ultimo survey di Bo-fAML di fine gennaio è il caso di evidenziare come la quota di liquidità (cash) nei portafogli dei fondi è balzata al 5,4% (fig.5) . Si tratta del 3° valore più elevato dal 2009, evidenziando l’estrema prudenza con cui i gestori di fondi stanno affrontando l’attuale contesto economico-finanziario.La quota di cash ha superato il 5% in ben 6 occasioni negli ultimi 7 mesi (fino a gennaio), si tratta della prima volta che il cash permane così elevato per lungo tempo dalla fine del 2008 e dall’inizio del 2009.Storicamente quote così elevate di cash hanno anticipato periodi favorevoli per il mercato azionario, come a metà 2010, fine 2011. Altro aspetto interessante da evidenziare nel survey di gen-naio è l’estremo pessimismo dei gestori rispetto alle azioni dei paesi emergenti (fig.6). L’esposizione dei fondi d’investi-mento è scesa al 2° livello più basso nella storia del sondag-gio, -33% di sotto-esposizione rispetto alla media storica.Fino ad ora i gestori hanno avuto ragione nel sotto-pesare le azioni emergenti, ma l’attuale estremo è comparabile solo con quello d’inizio 2014, quando anticipò un semestre di mi-gliori performance rispetto a quelle dei paesi sviluppati.Concludendo, la risposta al titolo dell’articolo non può che essere affermativa, sì, l’emotività degli investitori, che oscilla tra l’ottimismo e pessimismo, può essere sfruttata per creare valore in un investimento di lungo termine. Il famoso professore Jeremy J. Siegel, autore del bestseller: STOCKS FOR THE LONG RUN, scrisse: “È dimostrato che le strategie controcorrente, miranti ad aumentare l’esposizione

Figura 6: Indicatore Bank of America ML Survey - AZIONI Mercati EmergentiEsposizione azioni mercati emergenti dei fondi d’investimento partecipanti al sondaggio BofAML. Fonte: BofAML

all’azionario nel momento in cui la maggior parte degli inve-stitori è pessimista e di diminuirla quando tutti sono ottimisti, può migliorare i rendimenti nell’ultimo periodo.”Va però ricordato a chi vuole applicare l’approccio “contra-rian” che la propensione al rischio deve essere elevata e si deve preferire la massima diversificazione piuttosto che pun-tare su singoli titoli.Se su una singola azienda vi è un elevato pessimismo o spe-culazione ribassista potrebbe avere seri problemi di business di cui non siamo a conoscenza, che ne giustificano il prezzo crollato o le valutazioni basse per un tempo lunghissimo fino anche al fallimento. Meglio ancora scegliere gestori “contrarian” globali, i quali sulla base di valutazioni fondamentali o tecniche si troveran-no pienamente investiti in prossimità dei minimi o scarichi di rischio poco prima dei massimi. Altro consiglio di buon senso, mai ridurre o incrementare il rischio di portafoglio in un’unica volta e in misura elevata, insomma evitare il rosso o il nero della roulette, piuttosto diversificare il timing delle operazioni in un arco temporale di settimane/mesi.Non bisogna, infatti, mai dimenticare, come diceva John Maynard Keynes, che: “Il mercato può rimanere irrazionale più a lungo di quanto tu possa rimanere solvibile.” Buon investimento “contrarian” o per lo meno… evitare di farsi prendere dal panico e vendere azioni durante il pessimi-smo, non si fa che lasciare i futuri guadagni ad altri. ©