Embed Size (px)
Citation preview
2017年2月8日
摘要: 1 月份博彩毛收入同比增长 3.1％，属于预期区间的低端。如果毛收入没有强劲的增长，博彩股的股价可能仅区间徘徊。
我们审视过永利澳门的第四季营运指标，其反映永利皇宫业务有一定回升，但仍低于永利澳门。在博彩股中，我们仍推荐银
河娱乐（0027.HK，34.75 港元，由于估值仍处合理水平）。
澳门 1 月博彩毛收入为预估区间低端
2017 年 1 月澳门赌场博彩毛收入达 193 亿元，同比增长 3.1％。虽然这是连续第六个月录得同比增长，但处于预估区间低端，
亦低于下半年的平均水平。
同比增长较低的原因部分是由于（i）农历新年；（ii）部分赌场的赌桌赢率较低。据报 2017 年 1 月的内地游客人数同比增
加约 10％。然而，若每月毛收入维持在 200 亿澳门元，则全年同比增长会有 8％。
金沙中国和永利澳门也公布了第四季经营数据
金沙中国 2010 年第四季 EBITDA 为 6.1 亿美元，第三季为 6.29 亿美元。巴黎人产生的博彩收入占集团总博彩收入的 16％。
行业更新
博彩业
分析员: 张富绅 ([email protected]; 电话: 852 - 3698 6275)
图 1: 澳门博彩毛收入同比增长
-60%
-50%
-40%
-30%
-20%
-10%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
Jan-
14
Mar
-14
May
-14
Jul-1
4
Sep-
14
Nov-
14
Jan-
15
Mar
-15
May
-15
Jul-1
5
Sep-
15
Nov-
15
Jan-
16
Mar
-16
May
-16
Jul-1
6
Sep-
16
Nov-
16
Jan-
17
Gaming Revenue YoY Growth
YoY Growth (%)
来源: 澳门特别行政区政府博彩监察协调局
博彩毛收入同比增长
同比增长(%)
2017年2月8日
永利澳门方面，公司最大的盈利波动出现在第四季，该季净利润为 4,700 万美元，对比第三季亏损为 870 万美元。预估 EBITDA
也从 7,400 万美元上升到 1.75 亿美元。更重要的是，永利皇宫的业务有所改善，中场业务的日均成交额增加近 40％至每天
1,350 万港元。尽管如此，永利皇宫的收入只有永利澳门的 83％。
虽然永利皇宫的经营情况可能在 2017 年上半年进一步改善，但美高梅路凼酒店于 2017 年下半年开业，这应该会使永利皇
宫再次承受竞争压力。
图 2:金沙中国赌场的日均博彩收入
Average Daily Venetian Cotai Central Four Seasons Sands Macao Parisian
3Q Tablewins (HKDm) Total July - Sept July - Sept July - Sept July - Sept Sept 13 - 30
VIP 50.2 21.8 9.9 6.2 2.4 9.8
Mass 88.4 29.4 26.3 5.4 11.0 16.4
Slot 14.6 3.8 4.5 0.5 1.9 3.9
Average Daily Venetian Cotai Central Four Seasons Sands Macao Parisian
4Q Table wins (HKDm) Total Oct-Dec Oct-Dec Oct-Dec Oct-Dec Oct-Dec
VIP 47.8 18.9 7.3 6.8 2.2 12.7
Mass 88.6 36.5 23.0 4.9 10.3 13.9
Slot 11.9 2.9 3.7 0.7 1.7 3.0
来源:公司公告, 中国银河国际证券研部估算
图 1: 永利澳门赌场的博彩毛收入
Average Daily Wynn Macau Wynn Palace
3Q Table wins (HKDm) Total July - Sept Aug 22nd-Sept 30
VIP 53.9 31.0 22.9
Mass 27.2 17.4 9.8
Slot 4.9 2.5 2.4
Average Daily Wynn Macau Wynn Palace
4Q Table wins (HKDm) Total Oct-Dec Oct-Dec
VIP 51.7 28.2 23.5
Mass 30.0 16.4 13.5
Slot 5.1 2.8 2.4
来源:公司公告, 中国银河国际证券研部估算
贵宾厅
中场
角子机
贵宾厅
中场
角子机
第三季日均赢额
(百万港元)
第四季日均赢额
(百万港元)
威尼斯人
7 月至 9 月
金沙城中心
7 月至 9 月
四季酒店
7 月至 9 月
澳门金沙
7 月至 9 月
巴黎人
9 月 13日至 30 日
威尼斯人
10 月至 12 月
金沙城中心
10 月至 12 月
四季酒店
10 月至 12 月
澳门金沙
10 月至 12 月
巴黎人
10 月至 12 月
第四季日均赢额
(百万港元)
第三季日均赢额
(百万港元)
贵宾厅
中场
角子机
贵宾厅
中场
角子机
永利皇宫
8 月 22日至 9 月 30 日
永利皇宫
10 月至 12 月
永利澳门
10 月至 12 月
永利澳门
7 月至 9 月
总数
总数
总数
总数
2017年2月8日
博彩股可能维持区间震荡，直到增长前景和估值变得明确
博彩股在 2016 年 12 月出现获利回吐，其后一直区间上落。似乎在 1 月份疲弱的数据公布之后，投资者一直等待博彩收入
会否有明确的回升势头。在年初至今，美高梅中国的表现最差，早前公司公布美高梅路凼酒店将推迟至下半年开业（图 4）。
我们首选的博彩股仍是银河娱乐，EV/EBITDA 为 12 倍。永利澳门经过近日的反弹后，估值仍然昂贵，我们亦不推荐美高梅
中国。
图 4: 澳门博彩股股价表现
Casino Operators Bloomberg 52 Wk 52 Wk Price Price change (%)
Name Code High Low 2/6/2017 1-Wk MTD YTD 2016Dec 2016H2 2016 2015
SANDS CHINA LTD* 1928 HK 39.30 23.70 32.75 (5) (5) (3) (12) 30 (2) (30)
GALAXY ENT 27 hk 39.20 21.80 35.4 (5) (5) 5 (12) 47 (6) (44)
WYNN MACAU LTD 1128 hk 14.90 7.05 13.92 (2) (2) 13 (14) 11 23 (59)
MGM CHINA* 2282 hk 17.62 8.50 14.86 (2) (2) (8) (7) 60 4 (51)
SJM HOLDINGS* 880 hk 6.79 4.40 5.95 (4) (4) (2) (3) 29 (15) (55)
MELCO CROWN ENT* Mpel US 18.51 10.70 16.86 (2) (2) 6 (19) 26 (25) (34)
MEDIAN (3) (3) 1 (12) 29 (4) (47)
Sources: Bloomberg, CGI Estimates *Consensus Estimates
来源: 彭博, 中国银河国际证券研究部预测
图 5: 澳门博彩股估值
Casino Operators Bloomberg Price EV/EBITDA PER (x) P/B(x)
Name Code 2/6/2017 FY16E FY17E FY18E FY16E FY17E FY18E FY16
SANDS CHINA LTD* 1928 HK 32.75 17.1 15.2 14.3 25.3 20.9 19.1 6.6
GALAXY ENT 27 hk 35.4 12.6 11.6 11.3 21.8 20.7 20.4 1.3
WYNN MACAU LTD 1128 hk 13.92 24.8 18.2 17.8 47.3 56.8 53.7 4.3
MGM CHINA* 2282 hk 14.86 17.0 15.4 10.9 19.8 24.8 17.2 8.0
SJM HOLDINGS* 880 hk 5.95 6.9 12.2 8.9 16.2 22.4 21.9 1.4
MELCO CROWN ENT* Mpel US 16.86 10.9 9.6 8.7 42.3 33.3 26.9 2.4
MEDIAN 14.8 13.7 11.1 23.5 23.6 21.2 3.4
Sources: Bloomberg, CGI Estimates *Consensus Estimates
来源: 彭博, 中国银河国际证券研究部预测
赌场运营商 彭博代码 52 周高 52周低 2/6/2017股价 1 周 月初至今 年初至今 股价变动(%)
2016 年 12月 2016年下半年
金沙中国*
银河娱乐
永利澳门
美高梅中国*
澳博控股*
新濠博亚娱乐*
中位数
来源:彭博,中国银河国际证券研究部预测 *共识预测
金沙中国*
银河娱乐
永利澳门
美高梅中国*
澳博控股*
新濠博亚娱乐*
中位数
来源:彭博,中国银河国际证券研究部预测 *共识预测
赌场运营商 彭博代码 股价
February 8, 2017
Summary. January’s 3.1% YoY increase in GGR growth was at the low end of expectations. Without strong GGR growth,
the sector’s share prices are likely to be range-bound. We examined Wynn Macau’s 4Q operational indicators, which show
that while Wynn Palace’s business has recovered somewhat, it is still below Wynn Macau’s. In the gaming sector, we still
prefer Galaxy Entertainment (0027.HK, HK$34.75, NR) because of its reasonable valuation.
Macau’s January GGR at the low end of expectations
Macau’s Casino GGR was MOP19.3bn in January 2017, up 3.1% YoY. While this was the sixth consecutive month of YoY
growth, it was at the low end of expectations and below the average levels in 2H16.
The low year-on-year growth is due in part to (i) the early Chinese New Year, and (ii) the low hold ratio in some of the
casinos. The number of visitors from the Mainland is said to have increased by ~10%YoY in January 2017. However, the
GGR figure of MOP19.3bn implies only 8% YoY growth for 2017.
Sands China and Wynn Macau also announced their 4Q operational indicators
Sands China achieved an EBITDA of US$610m in Q42016, vs. US$629m in Q3. The Parisian now contributes up to 16% of
the group’s GGR.
SECTOR UPDATE
Gaming Sector
Analyst: Johnson Cheung ([email protected]; Tel: 852 - 3698 6275)
Figure 1: YoY Growth in Macau’s gross gaming revenue
-60%
-50%
-40%
-30%
-20%
-10%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
Jan-
14
Mar
-14
May
-14
Jul-1
4
Sep-
14
Nov-
14
Jan-
15
Mar
-15
May
-15
Jul-1
5
Sep-
15
Nov-
15
Jan-
16
Mar
-16
May
-16
Jul-1
6
Sep-
16
Nov-
16
Jan-
17
Gaming Revenue YoY Growth
YoY Growth (%)
Source: Gaming Inspection and Coordination Bureau, Macao SAR
February 8, 2017
For Wynn Macau, the biggest swing was a net profit of US$47m in 4Q, vs. a loss of US$8.7m in 3Q. Estimated EBITDA also
rose to US$175m from US$74m. More importantly, Wynn Palace’s business has improved – with its mass segment’s
average daily GGR increasing almost 40% to HK$13.5m a day, for example. That said, Wynn Palace’s revenue was only
83% of Wynn Macau’s.
While Wynn Palace’s operations may further improve in 1H17, the opening of MGM Cotai in 2H17 should renew competitive
pressure on Wynn Palace.
Figure 2: Average Daily GGR in Sands China’s casinos
Average Daily Venetian Cotai Central Four Seasons Sands Macao Parisian
3Q Tablewins (HKDm) Total July - Sept July - Sept July - Sept July - Sept Sept 13 - 30
VIP 50.2 21.8 9.9 6.2 2.4 9.8
Mass 88.4 29.4 26.3 5.4 11.0 16.4
Slot 14.6 3.8 4.5 0.5 1.9 3.9
Average Daily Venetian Cotai Central Four Seasons Sands Macao Parisian
4Q Table wins (HKDm) Total Oct-Dec Oct-Dec Oct-Dec Oct-Dec Oct-Dec
VIP 47.8 18.9 7.3 6.8 2.2 12.7
Mass 88.6 36.5 23.0 4.9 10.3 13.9
Slot 11.9 2.9 3.7 0.7 1.7 3.0
Sources: Company Announcements, CGI estimates
Figure 1: Average Daily GGR of Wynn Macao’s casinos
Average Daily Wynn Macau Wynn Palace
3Q Table wins (HKDm) Total July - Sept Aug 22nd-Sept 30
VIP 53.9 31.0 22.9
Mass 27.2 17.4 9.8
Slot 4.9 2.5 2.4
Average Daily Wynn Macau Wynn Palace
4Q Table wins (HKDm) Total Oct-Dec Oct-Dec
VIP 51.7 28.2 23.5
Mass 30.0 16.4 13.5
Slot 5.1 2.8 2.4
Sources: Company Announcements , CGI estimates
February 8, 2017
Sector likely to be range-bound until there is greater clarity on growth and valuation
The sector saw some profit taking in Dec 2016. Since then, trading has been range bound. It seems that investors want to
see more concrete signs of GGR growth, after the lacklustre numbers for January. MGM China was the worst performer
YTD, after it announced that the opening of MGM Cotai had been delayed to 2H17 (Fig 4).
Our preferred pick in the sector is still Galaxy Entertainment at 12x EV/EBITDA. After the recent rebound, Wynn Macau still
looks expensive, and to a lesser extent, MGM China.
Figure 4: Share price performance of Macau’s gaming stocks
Casino Operators Bloomberg 52 Wk 52 Wk Price Price change (%)
Name Code High Low 2/6/2017 1-Wk MTD YTD 2016Dec 2016H2 2016 2015
SANDS CHINA LTD* 1928 HK 39.30 23.70 32.75 (5) (5) (3) (12) 30 (2) (30)
GALAXY ENT 27 hk 39.20 21.80 35.4 (5) (5) 5 (12) 47 (6) (44)
WYNN MACAU LTD 1128 hk 14.90 7.05 13.92 (2) (2) 13 (14) 11 23 (59)
MGM CHINA* 2282 hk 17.62 8.50 14.86 (2) (2) (8) (7) 60 4 (51)
SJM HOLDINGS* 880 hk 6.79 4.40 5.95 (4) (4) (2) (3) 29 (15) (55)
MELCO CROWN ENT* Mpel US 18.51 10.70 16.86 (2) (2) 6 (19) 26 (25) (34)
MEDIAN (3) (3) 1 (12) 29 (4) (47)
Sources: Bloomberg, CGI Estimates *Consensus Estimates
Sources: Bloomberg, CGI estimates
Figure 5: Valuation of the Macau gaming stocks
Casino Operators Bloomberg Price EV/EBITDA PER (x) P/B(x)
Name Code 2/6/2017 FY16E FY17E FY18E FY16E FY17E FY18E FY16
SANDS CHINA LTD* 1928 HK 32.75 17.1 15.2 14.3 25.3 20.9 19.1 6.6
GALAXY ENT 27 hk 35.4 12.6 11.6 11.3 21.8 20.7 20.4 1.3
WYNN MACAU LTD 1128 hk 13.92 24.8 18.2 17.8 47.3 56.8 53.7 4.3
MGM CHINA* 2282 hk 14.86 17.0 15.4 10.9 19.8 24.8 17.2 8.0
SJM HOLDINGS* 880 hk 5.95 6.9 12.2 8.9 16.2 22.4 21.9 1.4
MELCO CROWN ENT* Mpel US 16.86 10.9 9.6 8.7 42.3 33.3 26.9 2.4
MEDIAN 14.8 13.7 11.1 23.5 23.6 21.2 3.4
Sources: Bloomberg, CGI Estimates *Consensus Estimates
Source: Bloomberg, CGI estimates
6
免责声明
此研究报告并非针对或意图被居于或位于某些司法管辖范围之任何人士或市民或实体作派发或使用，而在该等司法管辖范围内分发、发布、提供或使
用将会违反当地适用的法律或条例或会导致中国银河国际证券(香港)有限公司(“银河国际证券”)及/或其集团成员需在该司法管辖范围内作出注册
或领照之要求。
银河国际证券(中国银河国际金融控股有限公司附属公司之一)发行此报告(包括任何附载资料)予机构客户，并相信其资料来源都是可靠的，但不会对其
准确性、正确性或完整性作出(明示或默示)陈述或保证。
此报告不应被视为是一种报价、邀请或邀约购入或出售任何文中引述之证券。过往的表现不应被视为对未来的表现的一种指示或保证，及没有陈述或
保证，明示或默示，是为针对未来的表现而作出的。收取此报告之人士应明白及了解其投资目的及相关风险 ，投资前应咨询其独立的财务顾问。
报告中任何部份之资料、意见、预测只反映负责预备本报告的分析员的个人意见及观点，该观点及意见未必与中国银河国际金融控股有限公司及其附
属公司(“中国银河国际”)、董事、行政人员、代理及雇员(“相关人士”)之投资决定相符。
报告中全部的意见和预测均为分析员在报告发表时的判断，日后如有改变，恕不另行通告。中国银河国际及/或相关伙伴特此声明不会就因为本报告
及其附件之不准确、不正确及不完整或遗漏负上直接或间接上所产生的任何责任。因此，读者在阅读本报告时，应连同此声明一并考虑，并必须小心
留意此声明内容。
利益披露
中国银河证券(6881.hk)乃中国银河国际及其附属公司之直接或间接控股公司。
中国银河国际可能持有目标公司的财务权益，而本报告所评论的是涉及该目标公司的证劵，且该等权益的合计总额相等于或高于该目标公司的市场资
本值的1%;
一位或多位中国银河国际的董事、行政人员及/或雇员可能是目标公司的董事或高级人员。
中国银河国际及其相关伙伴可能，在法律许可的情况下，不时参与或投资在本报告里提及的证券的金融交易，为该等公司履行服务或兜揽生意及/或
对该等证券或期权或其他相关的投资持有重大的利益或影响交易。
中国银河国际可能曾任本报告提及的任何或全部的机构所公开发售证券的经理人或联席经理人，或现正涉及其发行的主要庄家活动，或在过去12个月
内，曾向本报告提及的证券发行人提供有关的投资或一种相关的投资或投资银行服务的重要意见或投资服务。
再者，中国银河国际可能在过去12个月内就投资银行服务收取补偿或受委托和可能现正寻求目标公司投资银行委托。
分析员保证
主要负责撰写本报告的分析员确认 (a) 本报告所表达的意见都准确地反映他或他们对任何和全部目标证券或发行人的个人观点; 及 (b) 他或他们过往，
现在或将来，直接或间接，所收取之报酬没有任何部份是与他或他们在本报告所表达之特别推荐或观点有关连的。
此外，分析员确认分析员本人及其有联系者(根据香港证监会持牌人操守准则定义)均没有(1) 在研究报告发出前30 日内曾交易报告内所述的股票；(2)
在研究报告发出后3个营业日内交易报告内所述的股票；(3)担任报告内涵盖的上市公司的行政人员；(4)持有报告内涵盖的上市公司的财务权益。
评级指标
版权所有
中文本与英文本如有歧义，概以英文本为准。
本题材的任何部份不可在未经中国银河国际证券(香港)有限公司的书面批准下以任何形式被复制或发布。
中国银河国际证券(香港)有限公司 (中央编号: AXM459)
香港上环皇后大道中183号新纪元广场中远大厦35楼3501-07室 电话: 3698-6888
买入 股价于12个月内将上升 >20% :
沽出 股价于个月内将下跌 :
持有 没有催化因素，由“买入” 降级直至出现明确“买入”讯息或再度降级为立刻卖出 :
