GLOBAL MACRO SHIFTScon Michael Hasenstab, Ph. D. Número 10 | Mayo de 2020

NAVEGANDO AGUAS INCIERTAS: PREPARÁNDONOS PARA UN MUNDO POST-PANDEMIA

INFORMACIÓN LEGAL IMPORTANTE

Este material refleja el análisis y las opiniones de los autores de Templeton Global Macro (TGM) al 26 de mayo de 2020, y puede diferir de las opiniones de otros gestores de cartera, equipos de inversión o plataformas en Franklin Templeton. Su finalidad es satisfacer el interés general, por lo que no deberá interpretarse como un asesoramiento de inversión indivi-dual ni como una recomendación o invitación para comprar, vender o mantener valor alguno o adoptar cualquier estrategia de inversión. Tampoco constituye asesoramiento jurídico ni tributario.

Las opiniones expresadas y los comentarios, así como las opiniones y análisis, son válidos en el momento de su fecha de publicación y pueden cambiar sin previo aviso. La información facilitada en este artículo no pretende ser un análisis completo de cada hecho relevante en relación con cualquier país, región, mercado, sector o estrategia.

Todas las inversiones conllevan riesgos, incluida la posible pérdida de capital. La inversión en el extranjero entraña riesgos especiales, entre ellos el riesgo de fluctuaciones cambiarias, de inestabilidad económica y de acontecimientos políticos adversos. Las inversiones en mercados emergentes entrañan riesgos más altos relacionados con los mismos factores, aparte de los asociados a su tamaño relativamente pequeño, su menor liquidez y la falta de estructuras jurídicas, políticas, empre-sariales y sociales consolidadas para respaldar los mercados financieros. Los precios de los bonos generalmente varían en sentido opuesto a los tipos de interés. Por lo tanto, la cartera puede verse depreciada durante el proceso en que los bonos mantenidos en ella ajustan sus precios al aumento de los tipos de interés.

Este documento es una versión resumida del informe completo basado en la investigación.

Resumen 2

¿En qué punto estamos? Contexto macroeconómico y de políticas 3

Reapertura de la economía: por qué lo más probable es que la recuperación sea gradual 4

¿Dónde se percibirán los efectos de la crisis? 6

Repercusiones para las inversiones 9

Consecuencias ambientales, sociales y de gobernanza 11

Conclusión 11

2 Versión resumida | NAVEGANDO AGUAS INCIERTAS: PREPARÁNDONOS PARA UN MUNDO POST-PANDEMIA

Resumen

muy inciertos. Podríamos tener que esperar años, o eterna-mente, hasta que todo vuelva a la normalidad.

En un entorno como este, con una acumulación creciente de deuda con rendimiento bajo y negativo en todo el mundo y con cambios en las correlaciones entre clases de activos, creemos que deberían reconsiderarse las estrategias convencionales de posicionamiento de la inversión. Estamos reformulando nuestro planteamiento de inversión ante esta crisis en dos fases dife-rentes. En esta primera fase, en que las economías se tambalean debido a las consecuencias del confinamiento, creemos que hay valor en los activos percibidos tradicional-mente como refugios seguros, como el yen japonés y el franco suizo. Será un periodo de gran dificultad para los mercados emergentes. Sin embargo, no todas las economías entrarán en suspensión de pagos y, cuando los mercados más resilientes emprendan rumbo hacia la recuperación en la segunda fase, creemos que surgirán nuevas oportunidades de inversión. En la actualidad nos estamos preparando para los riesgos y oportuni-dades que aflorarán en el mundo posterior a la pandemia.

Esta edición de Global Macro Shifts empieza con un análisis del actual contexto mundial en las esferas de la economía y las políticas. El segundo apartado aborda las opciones que existen para reabrir las economías y la probabilidad de una recupera-ción gradual de esta crisis. El tercer apartado describe los principales riesgos a los que se enfrentará el mundo cuando se supere la recesión. El cuarto apartado explica las consecuen-cias para la inversión en este panorama macroeconómico alterado y el quinto pone de relieve los efectos ambientales, sociales y de gobernanza de la pandemia.

Hasta ahora, la respuesta en materia de políticas ha sido considerable tanto en el ámbito fiscal como en el monetario. Sin embargo, es probable que los balances de los bancos centrales y los déficits ya estirados en el mundo desarrollado supongan una limitación para las medidas de estímulo.

El futuro planteará dificultades desde un punto de vista epide-miológico y económico. Teniendo en cuenta las posibles vías de salida, creemos que la hipótesis más probable es una reapertura y una recuperación graduales. Por lo tanto, creemos que el desempleo estadounidense aumentará este año hasta niveles no registrados desde la década de 1930 y permanecerá alto a medio plazo debido a la delicada dinámica empresarial, que se pondrá a prueba durante el periodo de confinamiento.

Cuando lleguemos a la otra cara de la crisis de salud pública, seguirá habiendo diversos problemas macroeconómicos. Además de los elevados niveles de deuda pública y los balances tan amplios de los bancos centrales, la economía mundial deberá esforzarse por ganar impulso a pesar de la tenue demanda de los mercados desarrollados y de un aleja-miento más consolidado de la globalización. Debido a esto, esperamos un crecimiento más lento en el comercio mundial, así como trayectorias dispares en los mercados emergentes (ME), donde llevarán la delantera aquellos países que tengan menos vulnerabilidades externas y más resiliencia interna.

Además, es probable que esta pandemia provoque una mayor polarización económica y política, pues la división de la riqueza y las tendencias populistas siguen aumentando. Si a esto le sumamos las nuevas presiones inflacionistas integradas en las turbulentas promesas de creación indefinida de dinero, obtenemos una imagen de futuro con resultados económicos

Nos encontramos en las primeras fases de una desaceleración económica que será más intensa,

en lo que se refiere a la magnitud económica y social, que la crisis financiera mundial. Se

espera que el crecimiento mundial sufra una contracción cinco veces superior a la de 20081.

Por su parte, es probable que el crecimiento de EE. UU. duplique la contracción sufrida en

2008 a la baja. Los cambios en las estrategias de salud pública probablemente modifiquen

para siempre la manera de hacer negocios y el funcionamiento de la sociedad.

Versión resumida | NAVEGANDO AGUAS INCIERTAS: PREPARÁNDONOS PARA UN MUNDO POST-PANDEMIA 3

bancos centrales. Durante la crisis financiera mundial, la Reserva Federal de EE. UU. (Fed) redujo su tipo oficial en un total de 525 puntos básicos. Esta vez, la Fed ha reducido solo 175 pb, lo cual deja el rango de tipo objetivo de los fondos federales en un 0 %–0,25 %. Incluso esta medida más mode-rada es mucho más significativa que las respuestas del Banco de Japón y el Banco Central Europeo, cuyos tipos ya eran negativos antes de la recesión actual. Sin más espacio para actuar en el canal tradicional, los principales bancos centrales han redoblado sus estrategias de expansión cuantitativa y otras políticas no tradicionales. La expansión cuantitativa se refiere a la práctica de ampliar la oferta monetaria y reducir los tipos de interés a más largo plazo mediante la compra directa de títulos del Estado y de otros tipos.

Colapso económico (alteración tanto de la oferta como de la demanda) y estimación de TGM sobre el crecimientoEl mundo se enfrenta ahora a una crisis trascendental, desen-cadenada por una recesión económica sin precedentes que solo encuentra similitudes en la historia moderna con la Gran Depresión. La actual pandemia ya se ha cobrado las vidas de al menos 286 000 personas a escala global2 y ha cerrado las fronteras internacionales, así como ciudades y localidades en todo el mundo. Aunque empieza a entenderse mejor la magnitud de las consecuencias, el camino hacia la recupera-ción sigue siendo tan incierto como las características de la economía posterior a la pandemia hacia la que nos dirigimos.

Para comenzar, en el ámbito fiscal, resulta fundamental señalar que las cifras generales anunciadas por los gobiernos suelen representar una imagen inflada del impulso inmediato real que ofrecen sus respectivos paquetes de medidas. Por ejemplo, en Japón, una parte del paquete de estímulos incluye los programas fiscales que ya existían. Además, la mayor parte de los países han adoptado varias medidas para ofrecer apoyo (moratorias fiscales, préstamos, aportaciones de renta variable y garantías) que solo tendrán efectos indirectos sobre el creci-miento este año, porque proporcionan financiación y no aumentan el gasto directamente. En lo que se refiere al gasto fiscal directo, hasta ahora los gobiernos han aprobado medidas por un total del 4,4 % del producto interior bruto (PIB) mundial3. Aunque es considerable, esta cifra sigue siendo infe-rior al 5,9 % del PIB en gasto directo adicional asignado durante los años de la crisis financiera mundial. Utilizando un multiplicador fiscal de 1 para las medidas directas y de 0,2 para las medidas indirectas, estimamos que las medidas fiscales anunciadas en las economías más grandes serán sufi-cientes en su conjunto para compensar la pérdida de casi un cuarto del PIB anual (véase el Gráfico 1). Sin embargo, hay que tener en cuenta que estas medidas no evitarán una contracción importante del crecimiento este año, porque los pagos del gobierno se contabilizan como transferencias y no como gastos según los criterios de contabilidad del PIB. Para que el dinero beneficie a las cifras del PIB, debe ser gastado realmente por el consumidor o empresas finales, lo cual llevará tiempo teniendo en cuenta que muchas economías están para-lizadas en este momento.

En el ámbito monetario, el actual entorno de bajos tipos de interés que existía antes de la pandemia ha limitado el meca-nismo tradicional de respuesta en materia de políticas de los

1. ¿En qué punto estamos? Trasfondomacroeconómico y de políticas

Pérdida de PIB en el primer trimestre de

2020

Compensa-ción fiscal

Cifra neta

Fiscal directo

Fiscal indirecto

Pérdida de PIB nominal (pérdida

trimestral de 25 %)

Compensa-ción fiscal

(multiplica-dor = 1 y

0,2)

% efecto neto del

PIB anual

Estados Unidos

8,5 3,7 1358 2006 3

Alemania 4,5 29,6 236 395 4,2

Francia 1,9 13,9 165 123 -1,6

Italia 1,4 32,4 123 155 1,6

Reino Unido 4,5 15,7 166 203 1,4

China 2,6 0 885 366 -3,7

Japón 9,6 9,7 327 607 5,3

Canadá 6,2 12,2 104 145 2,4

Australia 9,9 1,5 86 122 2,6

India 0,8 0,3 189 24 -5,4

Noruega 3,7 6,2 20 16 -1,3

Suecia 2 6,5 31 16 -3

Total 4,1 9 3689,8 4178,6 —

ES PROBABLE QUE LAS MEDIDAS DE ESTÍMULO FISCAL APROBADAS SEAN SUFICIENTES PARA COMPENSAR APROXIMADAMENTE LAS PÉRDIDAS DE LA ACTIVIDAD ECONÓMICA DE UN TRIMESTRE EN LOS PRINCIPALES PAÍSES.Gráfico 1: Consecuencias económicas de las medidas fiscales en las principales economíasMayo de 2020

Fuente: Ministerios nacionales, FMI, cálculos de TGM.

% del PIB

4 Versión resumida | NAVEGANDO AGUAS INCIERTAS: PREPARÁNDONOS PARA UN MUNDO POST-PANDEMIA

superficiales. Existen matices en ambos lados de este debate y las dos opciones perjudican las vidas de las personas.

Trayectoria de crecimiento durante y después de la crisisHay muchas razones que explican por qué la recuperación económica internacional seguirá un ritmo moderado durante los próximos meses y años. Como se señaló en los apartados anteriores, el origen de la crisis económica es la actual crisis sanitaria. Hasta que las economías puedan avanzar con segu-ridad hasta la plena contención y la mitigación de la enfermedad, las medidas de distanciamiento social y otras restricciones seguirán afectando al crecimiento.

La relajación inicial de las restricciones de las intervenciones no farmacéuticas producirán sin duda un alivio a corto plazo en lo que se refiere a la actividad económica, pues propiciarán un estallido inicial. Sin embargo, dada la naturaleza sanitaria de la crisis, la recuperación no será completa. Probablemente nos quedaremos atascados en una economía con menor capa-cidad durante algún tiempo, a menos que nos arriesguemos a sufrir una nueva oleada de casos.

Creemos que existen muchos factores nacionales e internacio-nales que probablemente retrasen y disminuyan la recuperación y, de esta forma, reduzcan la capacidad de los responsables políticos de impulsar la actividad a corto plazo. Analizamos algunos de ellos a continuación: la lenta recupera-ción del empleo durante las recesiones y la menor creación de empresas. Sin embargo, hay otros factores cruciales que es

En el momento en que se escribe este artículo, hay varias propuestas para reabrir gradualmente las economías sin provocar una nueva oleada temporal de casos, que saturaría los sistemas sanitarios. En general, la apertura está prevista en varias fases, que van desde el aumento de la capacidad para hacer pruebas hasta una reapertura parcial. En la última etapa, en teoría, la economía estaría totalmente activa, pero con un sólido sistema de vigilancia médica en vigor y posiblemente con restricciones de las reuniones de muchas personas.

Sin embargo, en la actualidad, la mayor parte de los países, así como muchos estados de los EE. UU., no parecen estar listos para pasar a las siguientes fases de una forma segura. Esto se debe en gran medida a que el número de pruebas y la capa-cidad de rastreo de los contactos son insuficientes.

Tras esta afirmación, hay más que una teoría epidemiológica. Durante la pandemia de gripe de 1918, por ejemplo, tras el brote inicial en el verano de 1918 se produjeron la segunda y tercera oleadas, más devastadoras (la segunda fue la peor de ellas) en el otoño de 1918 y la primavera de 1919. Aunque es evidente que hay diferencias importantes entre aquella pandemia y la que afrontamos en la actualidad, este prece-dente histórico nos hace pensar en la posibilidad de que se siga un derrotero similar en esta ocasión.

Los responsables políticos se encuentran en una tesitura compli-cada. Hay muchas opiniones que describen esta situación como una simple solución intermedia entre la vidas y los medios de vida. Sin embargo, si se examinan los hechos más detenida-mente se descubre que estas opiniones son en cierta medida

2. Reapertura de la economía

LOS CASOS DE COVID-19 EN SINGAPUR REPUNTARON A MEDIADOS DE ABRIL, MIENTRAS QUE HONG KONG SE MANTUVO SIN CAMBIOS

# de nuevos casos diariosTotal acumulado de muertes por COVID-19

Fuentes: Bloomberg News, Johns Hopkins University.Fuentes: Bloomberg News, Johns Hopkins University.

Hong Kong Singapur

300

600

900

1200

1500

8/5/202029/4/202019/4/20209/4/202030/3/202020/3/2010/3/20201/3/2020

5

10

15

20

8/5/202029/4/202019/4/20209/4/202030/3/202020/3/2010/3/20201/3/2020

Hong Kong Singapur

Grá�co 2: Nuevos casos diarios de COVID-19 con�rmados en Hong Kong y Singapur1 de marzo de 2020-8 de mayo de 2020

Grá�co 3: Muertes por COVID-19 en Hong Kong y Singapur1 de marzo de 2020-8 de mayo de 2020

Versión resumida | NAVEGANDO AGUAS INCIERTAS: PREPARÁNDONOS PARA UN MUNDO POST-PANDEMIA 5

condiciones económicas sugieren una perspectiva más sobria. Creemos que, a pesar de la abrumadora cantidad de despidos “temporales” que se observa en la actualidad, si la paralización durase un mes, la pandemia de COVID-19 podría dar lugar a una pérdida permanente de 25,7 millones de empleos, que representan un 15,8 % de la mano de obra civil. Una paraliza-ción más larga, de cuatro meses, multiplicaría las pérdidas de empleos en las pequeñas empresas, lo cual daría lugar a una pérdida permanente aproximada de 43,1 millones de puestos de trabajo (el 26,5 % de la mano de obra).

Al mismo tiempo que se eliminan empleos de la economía, se están creando también menos puestos de trabajo, lo cual complica todavía más las perspectivas. La reciente desacelera-ción de la creación de empresas debería acarrear también unas cifras de empleo sustancialmente negativas en términos netos. Los últimos datos trimestrales ajustados se refieren al primer trimestre de 2020, por lo que reflejan solo el principio de las medidas de confinamiento y las consecuencias sobre la creación de empresas. Si analizamos los datos desestacionalizados de alta frecuencia, descubrimos que las aplicaciones empresariales con alta propensión6 disminuyeron un 38 % durante la última semana del primer trimestre y la primera semana del segundo trimestre de 2020 en relación con el año anterior. Queda por ver si esta pronunciada caída es solo un incidente temporal.

Sin tener en cuenta esta perspectiva negativa del mercado laboral, esta desaceleración tendrá por lo menos una conse-cuencia positiva. El confinamiento en distintos países del mundo ha obligado a muchas personas a teletrabajar. Por lo tanto, esta crisis ha contribuido a materializar el potencial implícito de la conectividad en línea, que antes se utilizaba solo en determinados sectores de la economía. Ahora que se ha abierto este mundo de posibilidades, es muy probable que se haga más trabajo a través de los canales virtuales en el futuro, con lo cual se reducirán de forma efectiva los costes de explotación de las empresas y disminuirán las emisiones de gases de efecto invernadero relacionadas con el transporte7.

importante tener en mente. Por ejemplo, no se puede ignorar la posibilidad de que haya una tensión financiera añadida. La Fed puede ayudar a aliviar los problemas de liquidez, pero no está en una buena posición para resolver las cuestiones rela-cionadas con la solvencia.Cuanto más dure la crisis, mayores serán los costes inmediatos y mayores serán los riesgos de insolvencia a gran escala. Además, la naturaleza biológica de la recesión actual podría tener un efecto más pronunciado que las recesiones anteriores en la reducción de la oferta de mano de obra y el aumento de las tasas de ahorro a largo plazo, lo cual reduciría el potencial de crecimiento. De hecho, histórica-mente, las pandemias se han asociado con un menor crecimiento del PIB durante amplios periodos de tiempo.

Lenta recuperación del empleo y menor creación de empresas Existe un importante riesgo de que los desempleados sigan en esa situación durante un tiempo. Esta vez, las características especí-ficas de la crisis, que exigen una reapertura gradual de los sectores económicos, podrían agravar la recuperación del mercado laboral más allá del patrón histórico. Por ejemplo, hay 51 millones de personas que no podrían volver a trabajar si las escuelas no vuelven a abrir, o si deciden no mandar a los niños al colegio por razones de seguridad4. Por su parte, la Oficina de Presupuestos del Congreso (CBO) estima que el desempleo alcan-zará un punto máximo del 16 % en el tercer trimestre de 2020 y luego bajará gradualmente hasta el 9,5 % a finales de 20215.

Además, la naturaleza de esta recesión podría dar lugar a la destrucción de muchos empleos. Muchas de las rondas de despidos recientes se han calificado de “temporales”. Al plan-tearse un horizonte epidemiológico incierto e inseguridad acerca de cuándo se recuperará la demanda, las pequeñas y grandes empresas en general han recurrido a los permisos labo-rales, en lugar de despidos totales, para reducir los costes salariales. Superficialmente, este es un detalle positivo, pues ofrece la posibilidad de que esta enorme cantidad de trabaja-dores estadounidenses pueda volver a sus puestos cuando finalice este desgarrador episodio. Pero la historia y las actuales

LA CREACIÓN DE NUEVAS EMPRESAS SE HA RALENTIZADO

Número de aplicaciones40 000

35 000

30 000

25 000

20 000

15 000

10 000

5000

450 000

400 000

350 000

300 000

250 000

200 000

Fuentes: O�cina del Censo de EE. UU., «Business Formation Statistics».

Indicadores de recesión de la O�cina Nacional de Investigación Económica de EE. UU. (NBER)

Fuentes: O�cina del Censo de EE. UU., «Business Formation Statistics».

Número de aplicaciones

200520041 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26

Semana

20072006 2008 20102009 2011 20132012 2014 20162015 20182017 2019 2020

Aplicaciones de empresas de alta propensión2019 2020

Gráco 5: Aplicaciones de empresas de alta propensión en EE. UU. (trimestral)3T 2004-1T 2020

Gráco 4: Aplicaciones de empresas de alta propensión en EE. UU. (semanal)Enero 2019 - mayo de 2020

6 Versión resumida | NAVEGANDO AGUAS INCIERTAS: PREPARÁNDONOS PARA UN MUNDO POST-PANDEMIA

Estamos viviendo un momento trascendental de la historia moderna. La pandemia ha provocado una perturbación mundial nueva y sincronizada que acarreará graves consecuencias para los regímenes económicos y geopolíticos actuales. Al valorar la repercusión de estos cambios, observamos varias caracterís-ticas que probablemente ocupen un lugar destacado en el mundo posterior al coronavirus: 1) posiciones fiscales y mone-tarias estiradas hasta nuevos niveles extremos; 2) graves contratiempos para el crecimiento mundial, debido a una menor demanda de los mercados desarrollados y una inclina-ción renovada hacia la desglobalización, lo cual se traduce en un rendimiento divergente y variado entre los mercados emer-gentes; 3) mayor polarización política y económica en todo el mundo; 4) un nivel de creación monetaria sin precedentes en un entorno de baja demanda.

Balances monetarios y fiscales todavía más estiradosAl inicio de esta crisis, los niveles de deuda y las posturas mone-tarias flexibles ya estaban estiradas hasta niveles inauditos. Con la actual respuesta de los gobiernos, observamos cómo esos niveles aumentan hasta entrar en territorio inexplorado.

En los EE. UU., si nos basamos en el déficit y las previsiones de crecimiento de abril de la Oficina de Presupuestos del Congreso, la ratio de deuda/PIB aumentará otro 20 % del PIB con respecto a su nivel actual, ya elevado. La deuda de Italia aumentará en un porcentaje similar. En 2021, si la economía mundial sigue la hipótesis de recuperación de referencia del Fondo Monetario Internacional (FMI), se espera que la deuda se estabilice a medida que la economía se reactive, aunque se prevé que los balances fiscales sigan siendo deficitarios. A algunas economías les irá mejor que a otras, en función de la velocidad de la recuperación económica y de las condiciones de deuda iniciales. Asimismo, a los países con déficit doble les resultará más difícil financiar la deuda internamente.

Los balances de los bancos centrales también se van a ampliar, aunque en distintos grados. En los EE. UU., existe cierta incer-tidumbre acerca de cuál será la cifra final, teniendo en cuenta que en la actualidad no hay ningún límite establecido para las futuras compras de valores del Estado y que algunas líneas de financiación podrían seguir sin utilizarse. Sin embargo, calcu-lamos que el balance de la Fed aumentará en más de 6,2 billones de USD a finales de 2020, con lo que los activos totales superarán los 10 billones de USD. Esta estimación supone que la Fed continúa con sus compras de activos públicos a una cuarta parte del ritmo alcanzado en la primera semana de abril durante el año, y que se desembolsa la tota-lidad de los 2,3 billones de USD disponibles (pero en general no utilizados en la actualidad) en fondos de préstamos.

3. ¿Dónde se percibirán los efectos de la crisis?

Esperamos que el Banco de Japón y el Banco Central Europeo amplíen sus balances también, pero en menor medida. Teniendo en cuenta las compras previstas de activos privados y de bonos del Gobierno japonés, creemos que el balance del Banco de Japón aumentará más del 16 % (80 billones de yenes) en 2020. Por su parte, es probable que los planes de compras de activos adicionales del BCE (descritos anterior-mente) añadan al menos 1,1 billones de euros a sus balances este año, un aumento de más del 20 % desde finales de 2019.

Contratiempos para el crecimiento mundialSegún el World Economic Outlook del FMI, se espera que la economía mundial, especialmente en los países avanzados, se derrumbe de forma sincronizada desde la zona del euro (–7,5 %) hasta los EE. UU. (–5,9 %) y Japón (–5,2 %). Se estima que la recesión prevista en los ME será menos grave (–1 % de media), en gran medida porque el FMI cree que los mercados emergentes de Asia crecerán un 1 %, liderados por China, la India y la ASEAN.

Sin embargo, la recesión sincronizada en los mercados emer-gentes de Asia, que son economías orientadas a la exportación, y en el resto del mundo hacen que la recuperación de la región sea muy complicada. Es probable que el crecimiento en las economías asiáticas se vea gravemente limitado por la demanda externa de las economías avanzadas que, en la mayor parte de los casos, son el origen de la demanda de productos finales procedentes de las economías de los ME. En lo que se

LA SUPRESIÓN DE LA DEMANDA DE PRODUCTOS FINALES EN LOS MERCADOS DESARROLLADOS REDUCIRÁ LOS VOLÚMENES COMERCIALES

Valor del índice (2015 = 100)

Fuente: Organización Mundial del Comercio.

140

130

120

110

100

90

80

70

60

50

2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022

Comercio de mercancías Tendencia 1990–2008 Tendencia 2011–2018Hipótesis pesimista Hipótesis optimista

Grá�co 6: Volumen mundial del comercio de mercancíasAbril de 2020

Versión resumida | NAVEGANDO AGUAS INCIERTAS: PREPARÁNDONOS PARA UN MUNDO POST-PANDEMIA 7

refiere a la producción, la disrupción física de las cadenas de suministro podrá restablecerse con más rapidez cuando algunos países superen el brote y relajen el confinamiento, como está sucediendo en China en la actualidad. Sin embargo, será mucho más difícil encontrar compradores de sus productos finales si el consumo cae más del 30 % durante un tiempo prolongado8. La Organización Mundial del Comercio prevé que es posible que el descenso del volumen de los inter-cambios supere el desplome comercial provocado por la crisis financiera mundial9.

La duración del brote, así como de las medidas de confina-miento, es crucial para la capacidad de los ME para recuperarse. Una vez que la producción de un exportador de los ME se ralentice debido a la menor demanda, las repercu-siones afectarán a toda la cadena de suministro y, con el tiempo, supondrán riesgos a la baja para las economías menos desarrolladas a través del sector manufacturero y los canales de precios de las materias primas. En el universo de los ME, esto agravará los parámetros de reembolsos en general. Sin embargo, es importante tener en cuenta que algunos ME con menor vulnerabilidad externa están mejor situados que otros para capear el temporal.

Aceleración de la desglobalización TGM cree que es probable que la crisis intensifique y afiance las tendencias existentes. La disrupción de la cadena de sumi-nistro ha persuadido a más empresas estadounidenses para hacer planes de reubicación de las operaciones y reorganizar las relaciones mundiales, tanto por motivos económicos como de seguridad nacional. En el informe anual de 2019 de la Comisión de evaluación de la economía y seguridad de EE. UU.-China14, que alertó al Congreso de que los consumi-dores estadounidenses, incluidos los militares, son muy dependientes de China en lo que se refiere a medicamentos e ingredientes farmacéuticos activos, se afirma que esto presenta riesgos económicos y de seguridad nacional. Según los datos recopilados por Bloomberg Intelligence, en 2019, los fabricantes indios representaron un 47 % del suministro esta-dounidense de hidroxicloroquina, un medicamento promovido por algunos como el posible tratamiento (no probado) para

curar los síntomas de la COVID-19. Otro informe del Congressional Research Service exponía que el año pasado China suministró el 30 % de las importaciones estadouni-denses de equipos médicos de protección individual10.

Aunque evidentemente la seguridad añadida que supondrían unas cadenas de suministro más sólidas ofrece algunos benefi-cios, habrá consecuencias económicas negativas a raíz de los cambios más generales. Para hacernos una idea de los efectos de la desglobalización, sabemos que es probable que una pequeña economía abierta (Irlanda) se vea más afectada que una gran economía cerrada (los EE. UU.). Los economistas han calculado los “beneficios del comercio”. Por ejemplo, un artí-culo de Costinot y Rodriguez-Clare publicado en 2014 muestra que, con un simple modelo clásico de Armington, los benefi-cios del comercio (definidos como el aumento del consumo real en comparación con la autarquía) varían de un 1,8 % para los EE. UU. hasta un 8 % en el caso de Irlanda.

Otra forma de valorar esto es analizando la exposición de un país al comercio (definido como la suma de las exportaciones y las importaciones). En lugar de analizar las exportaciones/impor-taciones brutas, analizamos el componente de valor añadido, o el valor neto creado a escala nacional a partir de las exportaciones después de valorar el componente de las importaciones.

La Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económicos (OCDE) proporciona el conjunto de datos de valor añadido. Los últimos datos son de 2016. Esto nos permite hacernos una idea sobre la exposición de un país al comercio. El gráfico 8 nos muestra una imagen parecida. Países como la India y los EE. UU. no dependen mucho del comercio. Otros países, como Irlanda, por otro lado, estarían muy expuestos durante una crisis comercial. De nuevo, la desglobalización supone un riesgo elevado para los países dependientes del comercio.

Y, lo que quizás es más importante, la globalización ha permi-tido la difusión de ideas que han dado lugar a la propagación de tecnología mejorada (definida ampliamente). Los países con una mayor exposición a la inversión extranjera directa obtienen bene-ficios porque los trabajadores aprenden cómo hacer una mejor

LOS PAÍSES TIENEN DISTINTAS EXPOSICIONES AL COMERCIO EXTERIOR

Valor añadido de las exportaciones e importaciones (% del PIB)

Fuente: OCDE.

10

20

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40

50

60

IND

COL

IDN

BRA

TUR

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ARG

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MEX

EE. U

U. JPN

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POL

PRT

ESP

ITA

FRA

AUS

COR

HUN

GBR

CAN

NZL

CZE

FIN

SVK

DEU

AUT

NLD

SUE

DNK

BEL

NOR

ISL

CHE

IRL

Grá�co 7: Valor añadido del comercio (% del PIB) 2016

8 Versión resumida | NAVEGANDO AGUAS INCIERTAS: PREPARÁNDONOS PARA UN MUNDO POST-PANDEMIA

gestión, así como formas más eficientes de hacer negocios, y están más expuestos a los contactos globales. El mayor contacto internacional promueve una mayor innovación doméstica.

Polarización Al igual que la crisis nos sumerge en un territorio económico incierto, sus efectos se manifestarán también a escala social y política.

La realidad del predominio de la polarización en nuestra cultura también ha quedado patente durante las dificultades actuales. Las pruebas recogidas en los estudios han demos-trado que existe “una brecha importante entre republicanos y demócratas en cuanto a las opiniones relativas a la gravedad de la COVID-19 y la importancia del distanciamiento social”11. Tras incluir controles, los demócratas fuertes dicen respaldar una reducción del contacto con los demás 0,18 desviaciones estándar más que los republicanos fuertes. Los demócratas fuertes consideran que el riesgo de no mantener el distancia-miento social es 0,34 desviaciones estándar superior en comparación que los republicanos fuertes.

La democracia estadounidense se ha debilitado en gran medida a causa de la continua polarización política, econó-mica y social. Estas tendencias avivan la hostilidad y promueven el partidismo en un sistema diseñado exclusiva-mente para exigir compromiso y diálogo. Aunque, recientemente, el Congreso hizo que se aprobaran dos paquetes de medidas de estímulo bipartidistas de gran enver-gadura en un momento crucial para el país, esa consideración parece ser, desafortunadamente, una mera anormalidad en la realidad legislativa imperante antes y probablemente después de esta crisis.

Cuando analizamos la situación mundial, vemos que estas tendencias en los Estados Unidos son más bien la norma y no

la excepción. Antes de la pandemia, este patrón de polariza-ción se repetía en varios rincones del mundo. Los ejemplos de ello son muy numerosos, desde la situación del brexit en el Reino Unido, hasta la continua incapacidad de Israel para formar gobierno. Si bien en algún momento el debate y el compromiso políticos formaron parte del proceso de gobierno, ahora son cada vez más excepcionales.

Es probable que la crisis actual agrave la mala gestión y la polarización en todo el mundo. El profesor de economía Dani Rodrik resume nuestra preocupación en el reciente artículo “COVID-19 may well not alter—much less reverse—tenden-cies evident before the crisis” (Puede que la COVID-19 no modifique, ni mucho menos elimine, las tendencias que eran evidentes antes de la crisis). Observa que el “neoliberalismo seguirá muriendo lentamente. Los autócratas populistas serán cada vez más autoritarios. La hiperglobalización seguirá a la defensiva mientras los Estados nación reclaman espacio polí-tico. Seguirá habiendo conflictos entre China y los EE. UU. Y la batalla entre los oligarcas, populistas autoritarios e inter-nacionalistas liberales en los Estados nación se intensificará, mientras que la izquierda lucha por diseñar un programa que atraiga a una mayoría de los votantes”12.

Riesgo geopolíticoProbablemente, la actual relación entre EE. UU. y China se encuentra en un punto más conflictivo que en ningún otro momento de los últimos 40 años. El auge del poder económico y político de China, así como el repliegue doméstico de EE. UU., ha creado un cambio en el equilibrio geopolítico. A diferencia del anterior enemigo geopolítico de EE. UU., la Unión Soviética, China está profundamente integrada en la economía mundial, lo cual impide totalmente a EE. UU. adoptar la misma estrategia de aislamiento que utilizó durante la Guerra Fría. Por ejemplo, muchos de los principales aliados de EE. UU., como Alemania y Francia, hacen más negocios con China que con los EE. UU. Esto añade un mayor grado de complejidad al nuevo régimen hegemónico.

Los episodios de volatilidad entre los dos gigantes han sido frecuentes. Además de las intensas disputas territoriales, las tensiones comerciales han acaparado los titulares durante los dos últimos años. Es probable que la pandemia aumente la brecha entre EE. UU. y China, al tiempo que convence a otros países asiáticos de que ambas potencias son socios poco fiables.

En Europa, la cohesión política y económica vuelve a estar bajo presión. Una causa inmediata es la nueva ronda de debates acerca de la mutualización de la deuda en la zona del euro. La idea surgió por primera vez durante la crisis de la deuda del euro de 2010. Esta vez, Italia y España han propuesto la idea del “coronabono”. Aunque el concepto tiene cierta base teórica, se enfrenta a una amplia resistencia por parte de los países del norte de la zona del euro, como Alemania y los Países Bajos, a los que les preocupa que la introducción de estos bonos abra la puerta a una mayor mutua-lización en el futuro. Sin embargo, por el momento, las políticas que amortiguan las economías de la región siguen siendo de escala nacional. La comparación de las medidas

LA DIVISIÓN DEL GOBIERNO IMPIDE ALCANZAR UN ACUERDO LEGISLATIVO

800

700

600

500

400

300

Un partido domina las dos cámaras y la presidenciaFuente: Registro del Congreso de EE. UU.

Número de leyes aprobadas

96.ºSesión del Congreso

98.º 100.º 102.º 104.º 106.º 108.º 110.º 112.º 115.º

Leyes aprobadas

Gráco 8: Número de leyes aprobadas en las últimas sesiones del CongresoEnero 1979-enero 2019 (96.º-115.º sesiones del Congreso)

Versión resumida | NAVEGANDO AGUAS INCIERTAS: PREPARÁNDONOS PARA UN MUNDO POST-PANDEMIA 9

fiscales de Alemania e Italia es muy llamativa. En Alemania, el gobierno federal ha adoptado un presupuesto adicional de 156 000 millones de euros para respaldar la economía (casi un 5 % del PIB). Por el contrario, en Italia, epicentro de la crisis, el gobierno aprobó solo una partida de 25 000 millones de euros (en torno a un 1,4 % del PIB) para gastos de emergencia13.

La noción de los valores políticos comunes en la zona del euro también se está resquebrajando. En la Unión Europea (UE), países como Hungría se han desmarcado de los valores colec-tivos de la organización.

Consecuencias de la creación de dineroTambién debemos tener en cuenta los riesgos que plantea la rápida ampliación del balance de los principales bancos centrales del mundo. Aunque hay numerosas (y a veces diver-gentes) teorías sobre la repercusión de estas medidas sobre políticas, debe reconocerse que, al menos en el contexto moderno, las consecuencias de la impresión de dinero no están completamente claras.

Ahora, avanzamos hacia un territorio en cierta medida inexplo-rado. Incluso durante la crisis financiera mundial y las múltiples expansiones cuantitativas, la Fed nunca compró más valores del Tesoro de los que emitía el Tesoro de EE. UU. Sin embargo, dada la extremadamente acelerada expansión de la compra de activos durante la crisis actual y la naturaleza ilimi-tada del programa, es posible que la Fed financie completamente el Tesoro de EE. UU. Esas compras aceleradas están dando lugar a una pronunciada ampliación de las reservas mantenidas por las instituciones depositarias de la Fed.

El mundo en que probablemente vivamos estará caracterizado por más dinero, menos demanda y un sistema de oferta

mundial menos eficiente, todo lo cual indica que la tasa de cambios en los precios de los productos y activos es muy inde-finida. Al mismo tiempo, es probable que nuestra elección política desempeñe un papel importante en la determinación de las posibles consecuencias económicas, bien si el mundo decide ahorrar más para pagar la deuda o si prefiere pagar una tasa de inflación efectiva. Este debate sobre políticas garantiza un análisis más detallado de lo que probablemente se convierta en el nuevo instrumento elegido para el conjunto de herramientas de los bancos centrales en esta recuperación: el helicóptero del dinero.

HELICÓPTERO DEL DINERO El término “helicóptero del dinero” hace referencia a la cono-cida práctica de entregar dinero directamente, promovida por la política fiscal expansionista y financiada mediante un aumento permanente de las reservas monetarias. En otras palabras, es el gasto fiscal financiado por el dinero y no por la deuda, o como lo define el anterior presidente de la Fed, Ben Bernanke: programa fiscal financiado con dinero.

Hace tan solo seis meses, antes de la pandemia, la mayoría de los responsables políticos serios consideraban que el helicóp-tero del dinero no era práctico. Y, sin embargo, las medidas que las principales economías están adoptando parecen encajar ampliamente en la definición de esta política. Implícitamente, los gobiernos han cruzado la línea con un gasto muy aumentado que ha dado lugar a una previsión de déficits muy cuantiosos, que exigirán básicamente financiación de los bancos centrales.

En nuestra opinión, hemos alcanzado ese momento y es probable que pronto veamos cómo empieza a utilizarse el heli-cóptero del dinero.

Durante décadas, muchos inversores han confiado en los bene-ficios de diversificación que ofrecía una cartera 60/40, formada por un 60 % de la asignación en renta variable y un 40 % en bonos. Sin embargo, creemos que hay dos riesgos principales asociados con esta “norma” percibida y que los inversores deberían adoptar un enfoque de tipo ex ante al valorar la gestión del riesgo.

• En primer lugar, con los tipos aproximándose a cero en laseconomías desarrolladas, es probable que el potencial derentabilidad alcista sea débil y, por lo tanto, las estrategiasbasadas en la duración podrían no ofrecer la misma protec-ción a los inversores que en periodos anteriores.

• En segundo lugar, es posible que las correlaciones ante-riores entre clases de activos cambien de ahora enadelante. Las posibles consecuencias generadas por unosbancos centrales extremadamente flexibles y un aumento

del gasto, que han dado lugar a déficits fiscales inconmen-surables, podrían ejercer un efecto negativo tanto para los mercados de renta variable como los de renta fija.

Tradicionalmente, las estrategias de inversión han recurrido a los bonos del Estado para obtener estabilidad en periodos de volatilidad. Sin embargo, a medida que aumenta el conjunto de deuda de rendimiento bajo o negativo y la correlación nega-tiva entre acciones y bonos disminuye, esta estabilización queda en entredicho. Por lo tanto, es necesario que los inver-sores busquen fuentes de alfa realmente idiosincrásicas que puedan complementar y diversificar una cartera que esté posi-cionada en torno al beta del mercado. Según estos criterios, creemos que hay valor en determinadas monedas percibidas como refugios seguros, como el yen japonés y el franco suizo. En la historia reciente, estos activos han demostrado no estar correlacionados con las clases de activos vulnerables, mientras que ayudan a proteger el capital.

4. Repercusiones para las inversiones

10 Versión resumida | NAVEGANDO AGUAS INCIERTAS: PREPARÁNDONOS PARA UN MUNDO POST-PANDEMIA

ALGUNOS BONOS EN MONEDAS LOCALES HAN MEJORADO CONSIDERABLEMENTE DURANTE LA CRISIS DE LA COVID-19

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Fuente: Bloomberg. La rentabilidad pasada no es un indicador ni una garantía de la rentabilidad futura.

Cambio en las rentabilidades de la deuda pública a 2 años Cambio en las rentabilidades de la deuda pública a 10 años

Cambio en la rentabilidad (puntos básicos)

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Grá�co 9: Cambio en la rentabilidad de la deuda pública local durante la crisis de la COVID-19 Febrero de 2020-mayo 2020

Búsqueda de alfa en los ME También esperamos encontrar alfa en la esfera de los ME. Durante los periodos de crisis y volatilidad extrema del mercado, se acentúan las diferencias entre los ME. La gestión activa de las inversiones en renta fija de ME ha adquirido mayor relevancia, pues es probable que el rendimiento esté más diferenciado en función de los fundamentos económicos, condiciones fiscales, capacidad de gobierno y calidad del sistema de salud pública de cada país.

Estrategias flexibles y oportunistas para sacar más provecho a los cambios del mercado Las estrategias sin restricciones suelen ofrecer la flexibilidad de reducir o aumentar el riesgo de la cartera en función de la evolución del mercado. Esta flexibilidad le permite al equipo pasar de una posición defensiva a un presupuesto de riesgo reducido en el periodo previo a un mercado bajista, y luego reposicionarse rápidamente ante un posible entorno con tole-rancia al riesgo.

Las estrategias de cobertura, como la cobertura directa o la cobertura de sustitución (proxy hedge), pueden mitigar los riesgos excepcionales y/o reducir un riesgo específico no

deseado. Por ejemplo, determinados bonos de gobiernos locales de ME podrían ofrecer rendimientos relativamente superiores y un mayor potencial de apreciación de capital que los MD, habida cuenta del margen adicional para reducir los tipos de interés. El Gráfico 9 muestra el repunte de los bonos y la disminución de los rendimientos en una serie de mercados emergentes de monedas locales durante la crisis de la COVID-19. Sin embargo, las monedas pueden ser vulnerables a la depreciación durante periodos de crisis o aumento de vola-tilidad en el mercado. De la misma forma, las estrategias directas o de sustitución pueden ofrecer ventajas. Una posi-ción corta en dólar australiano como cobertura de sustitución, por ejemplo, puede servir como cobertura indirecta ante los riesgos de beta en los ME, dados los factores de riesgo que Australia comparte con los ME, como los vínculos con los mercados de materias primas y la economía de China. Una cobertura de sustitución corta en dólar australiano puede compensar la depreciación de la moneda en países produc-tores de materias primas de alto rendimiento como Brasil. Las monedas percibidas como refugios seguros también pueden contribuir a compensar la depreciación de la moneda de los mercados emergentes.

Versión resumida | NAVEGANDO AGUAS INCIERTAS: PREPARÁNDONOS PARA UN MUNDO POST-PANDEMIA 11

Uno de los pocos efectos positivos de este periodo ha sido la sustancial reducción de las emisiones de carbono en todo el mundo tras decretarse el confinamiento. Durante un espacio de cuatro semanas iniciado en febrero, China, el primer emisor del mundo, redujo sus emisiones en un 25 %14. En Europa, las emisiones de carbono diarias de los veintisiete Estados miem-bros de la UE han disminuido en un 58 %15 desde que se implantaron las estrictas medidas para detener la pandemia, entre otras, los confinamientos nacionales. En Estados Unidos (el segundo emisor más importante del mundo), el Organismo estadounidense de Información Energética predijo que las emisiones nacionales de carbono relacionado con la energía se reducirán en un 7,5 % en 2020, frente a un descenso del 2,7 % en 2019. Aunque la mayor parte de estos avances podría perderse una vez que superemos la pandemia, sin medidas gubernamentales, una parte de esta mejora en las emisiones podría conservarse independientemente de las deci-siones en materia de políticas.

Los últimos meses han puesto a prueba los límites de la conectividad en línea. Si bien las opciones del trabajo digital

ya estaban disponibles en algunos sectores antes de la crisis, cabe esperar que aumenten tras la pandemia. Las teleconfe-rencias ya no son ninguna novedad; se ha demostrado que pueden ser la norma. A medida que aumenta esa parte de la economía digital, podemos esperar una reducción considerable de las emisiones relacionadas con los viajes.

Los efectos de la pandemia en los mercados nos recuerdan que los problemas ambientales y sociales son riesgos financieros que pueden estar interconectados y deben tenerse en cuenta. Además, los actuales efectos secundarios a escala mundial demuestran la necesidad de invertir en medidas de resiliencia antes de que se produzca la catástrofe.

Si nos concentramos en la sostenibilidad, las carteras podrán ser más resilientes. Creemos que la adopción de la inversión sostenible es un nuevo fenómeno que supondrá una ventaja para el rendimiento durante años y décadas. Por lo tanto, TGM está dando prioridad a las inversiones basadas en nuestro ESG Index, que se amplió recientemente para incluir los indica-dores de seguridad sanitaria.

Las consecuencias económicas de la pandemia mundial siguen siendo complejas e inciertas, mientras que las pérdidas de vidas humanas son una tragedia constante que sigue aumentando. Los responsables políticos, los líderes de las empresas y los ciudadanos de todo el mundo se enfrentan a una serie de desafíos y riesgos. La magnitud del daño y la disrupción puede parecer sobrecogedora en algunos momentos, tanto a escala macroeconómica como en pequeños aspectos cotidianos. Sin embargo, es fundamental seguir trabajando para comprender mejor este momento, a fin de entender mejor adónde nos llevará.

Aunque todavía hay mucha incertidumbre acerca de la posible trayectoria de crecimiento del mundo, nuestra investigación actual indica que la reapertura y la recuperación graduales son mucho más probables que una recuperación en V y una vuelta rápida a la actividad económica anterior a la crisis. Esto se debe en parte a las limitaciones de la capacidad durante la reapertura, así como a los daños que no podrán repararse en el corto plazo.

De forma crítica, también esperamos que la crisis agrave los puntos de presión ya existentes en las comunidades nacionales e internacional, lo cual dará lugar a una mayor desglobaliza-ción, polarización política y riesgo geopolítico, que generan más contratatiempos para las perspectivas de crecimiento mundial.

Estas presiones añadidas aparecerán a medida que los gobiernos de las economías más grandes del mundo empiecen a adoptar políticas fiscales y monetarias poco convencionales para estimular el crecimiento. Los bancos centrales se han apresurado a aliviar la presión del mercado financiero ampliando las compras de activos, desde bonos soberanos a deuda corporativa de grado especulativo, difuminando las líneas que separan la liquidez del mercado financiero y la insolvencia del sector privado. Es probable que las presiones inflacionistas a más largo plazo aumenten debido al enorme gasto fiscal y la relajación monetaria ilimitada.

5. Consecuencias para los factores ambientales,sociales y de gobernanza

Conclusión

12 Versión resumida | NAVEGANDO AGUAS INCIERTAS: PREPARÁNDONOS PARA UN MUNDO POST-PANDEMIA

Teniendo en cuenta estas condiciones extraordinarias, seguimos siendo precavidos en relación con una serie de elevados riesgos del mercado financiero, pero optimistas en cuanto a las oportu-nidades de inversión que podrían surgir en los próximos meses y trimestres. Se está revelando a diario una gran cantidad de información nueva en los mercados financieros, pues distintas valoraciones de activos cambian al evolucionar las condiciones económicas y las respuestas políticas sin precedentes en formas que no se habían registrado antes.

En la actualidad, estamos dando prioridad a los activos perci-bidos como refugios seguros, bonos del Tesoro estadounidense a corto plazo y efectivo elevado, junto con otros bonos de mayor rendimiento de un conjunto específico de países emer-gentes relativamente resilientes.

Durante la crisis financiera mundial, empleamos una estrategia similar, ya que adoptamos una postura defensiva al acercarnos al punto álgido de la crisis y, después, cambiamos a una búsqueda oportunista de distorsiones de precios durante las primeras fases de la recuperación final. Sin embargo, en la actualidad, estamos en las fases previas de las repercusiones económicas de la pandemia, en nuestra opinión, con mucha incertidumbre y mucha complejidad económica por delante, desafortunadamente. No obstante, seguimos recopilando infor-mación y conocimientos mientras la crisis evoluciona, y supervisamos la economía mundial país por país para descu-brir las oportunidades que surgirán en el mundo posterior a la pandemia.

Notas 1. Fuente: Fondo Monetario Internacional, Perspectivas de la economía mundial, abril de 2020.2. Fuente: Johns Hopkins University. 8 de mayo de 20203. Fuente: Estimaciones de TGM basadas en datos de los ministerios de economía de los países (véase el Gráfico 1)4. Fuente: Dingel, Jonathan; Patterson, Christina; y Vavra, Joseph (22 de abril de 2020). The Childcare Barriers to Putting America Back to Work. Extraído de promarket.org.5. Fuente: CBO (24 de abril de 2020). “CBO’s Current Projections of Output, Employment, and Interest Rates and a Preliminary Look at Federal Deficits for 2020 and 2021”. No hay garan-

tía de que las proyecciones, previsiones o estimaciones vayan a cumplirse.6. Este concepto se refiere a aplicaciones empresariales que tienen una predisposición elevada de convertirse en empresas con trabajadores en nómina.7. Fuente: Agencia de Protección Ambiental de EE. UU. “Sources of Greenhouse Gas Emissions”. Extraído de epa.org. 8. Fuente: OECD (14 de abril de 2020). “Evaluating the initial impact of COVID-19 containment measures on economic activity”. Extraído de oecd.org.9. Fuente: Organización Mundial del Comercio (8 de abril de 2020). “Trade set to plunge as COVID-19 pandemic upends global economy”. Extraído de wto.org. 10. Fuente: Beavers, Olivia (5 de abril de 2020). “Momentum grows to change medical supply chain from China”. The Hill. 11. Fuente: Allcott, Hunt; Boxell, Levi; Conway, Jacob C.; Gentzkow, Matthew; Thaler, Michael; and Yang, David Y. (abril de 2020). “Polarization and Public Health: Partisan Differences in

Social Distancing during the Coronavirus Pandemic”. NBER Working Paper 26946. 12. Fuente: Rodrik, Dani (2020, April 6). “Will COVID 19 Remake the World?” Extraído de project-syndicate.org. 13. Fuente: FMI. “Policy Responses to COVID-19”. Extraído de imf.org. 14. Fuentes: Centre for Research on Energy and Clean Air (CREA); Myllyvirta, Lauri (2020, February 19). “Analysis: Coronavirus temporarily reduced China’s CO2 emissions by a quarter”.

Extraído de carbonbrief.org. 15. Fuente: Mallet, Victor (8 de abril de 2020). “EU carbon emissions tumble during lockdowns”. Financial Times.

Versión resumida | NAVEGANDO AGUAS INCIERTAS: PREPARÁNDONOS PARA UN MUNDO POST-PANDEMIA 13

Jens Waechter, Ph.D. Analista sénior de Global Macro y de investigación

Templeton Global Macro

Calvin Ho, Ph.D. Vicepresidente sénior, gestor de carteras y director de análisis

Templeton Global Macro

Hyung C. Shin, Ph.D. Vicepresidente y vicedirector de investigación

Templeton Global Macro

Diego Valderrama, Ph.D. Vicepresidente, analista senior de Global Macro y de investigación

Templeton Global Macro

Attila Korpos, Ph.D. Analista sénior de Global Macro y de investigación

Templeton Global Macro

Global Macro Shifts es un informe basado en la

investigación sobre las economías mundiales que

contiene el análisis y las opiniones del Dr.

Michael Hasenstab y de altos miembros de

Templeton Global Macro (TGM). Dr. Hasenstab y

su equipo gestionan las estrategias de renta fija

global de Templeton, incluida la asociada a renta

fija flexible, divisas y macro global. Este equipo

económico, formado en algunas de las universi-

dades más destacadas del mundo, integra el

análisis macroeconómico global con el análisis

minucioso de países para poder identificar

desequilibrios estructurales que se traduzcan en

oportunidades de inversión.

Global Macro ShiftsSurcando mares de incertidumbre: Preparación para el mundo posterior a la pandemia

Michael Hasenstab, Ph.D. Vicepresidente ejecutivo, gestor de carteras y director de inversión

Templeton Global Macro

14 Versión resumida | NAVEGANDO AGUAS INCIERTAS: PREPARÁNDONOS PARA UN MUNDO POST-PANDEMIA

Notas

Versión resumida | NAVEGANDO AGUAS INCIERTAS: PREPARÁNDONOS PARA UN MUNDO POST-PANDEMIA 15

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