Upload
others
View
0
Download
0
Embed Size (px)
Citation preview
HVA KAN VI LÆRE AV FINANSKRISEN?
– DE STORE LINJENE
Made in America
Litt om forløpet av krisen i Europa
Politisk bakteppe for innføring av monetær union
Felles mynt som ikke fungerte etter planen
Litt om Hellas
Sammenligning med USA og Skandinavia
Hva har vi lært?
arne jon isachsen
Made in America
Finanskrisen startet i USA.
Men har rammet Europa hardere.
Ville skjedd uansett. Hvorfor?
Fordi Økonomisk og Monetære Union (ØMU)
var et lite gjennomtenkt prosjekt.
arne jon isachsen 2014
2
… made in America …
BNP(Sesongjustert. 2008=100)
Arbeidsledighet(Sesongjustert, prosent, 2008=100)
Kilde: Perspektivmeldingen 2013
arne jon isachsen 2014
3
Vi skal her
• Se på forløpet av krisen i Europa
• Det politiske bakteppet for innføring av euro som felles mynt
• Nærmere om hva som gikk galt
• Nærmere om greske erfaringer
• Sammenligne med et par andre monetære unioner
• Noen lærdommer
arne jon isachsen 2014
4
… made in America
Litt om forløpet av krisen i Europa
16. september 2008: Lehman Brothers, den fjerde største investeringsbanken
i Amerika, må kaste inn håndkle. Mer om dette i min bok Finanskrisen og
globale ubalanser (2012).
Finanssektoren i USA har vokst fra 2-3 prosent av BNP til 7-8 prosent.
Men ser ikke ut til å ha gjort amerikansk økonomi mye godt. Hvorfor?
• For komplisert – og blir møtt med kompliserte reguleringer. Er det lurt?
• For mye omsetning i annenhåndsmarkedet – som gjør bruk av mange smarte folk
• Mer nytte av dem i andre jobber enn det nullsumspillet finans ofte er
• En naiv tro på at mer likviditet alltid er av det gode
arne jon isachsen 2014
5
Krisen i USA sprer seg til andre land.
Men forholdene lå til rette for finanskrise i Euroland – uansett.
Felles mynt hadde gitt felles rente – og enorm oppbygging av gjeld.
På statens hånd i noen land
På private hender i andre land
Når lån ikke lar seg betjene, blir det krise
arne jon isachsen 2014
6
… litt om forløpet av krisen i Europa …
Rente på 10-års statsobligasjoner. (Prosent)
Kilde: Perspektivmeldingen 2012
Euro som felles mynt.
arne jon isachsen 2014
7
… litt om forløpet av krisen i Europa …
0
5
10
15
20
25
30
Pro
sent
Germany
Greece
Kilde: Eurostat
10-års statsobligasjoner
arne jon isachsen 2014
8
… litt om forløpet av krisen i Europa …
Kilde: The Economist
Mars 2014
Prosent.
Arbeidsløshet
arne jon isachsen 2014
9
… litt om forløpet av krisen i Europa …
Kilde: The Economist
Mars 2014
Prosent.
Ungdomsarbeidsledighet
arne jon isachsen 2014
10
… litt om forløpet av krisen i Europa
Politisk bakteppe for innføring av
monetær union
1946: Churchill ville ha «United States of Europe», dog uten Storbritannia.
1951: Europeisk Kull- og Stålunion (Frankrike, Tyskland, Italia, Be-Ne-Lux).
Gjøre det henimot fysisk umulig å gå til krig mot hverandre igjen.
1957: Roma-traktaten (de samme landene) og EEC etablert.
«Ever-closer union among the peoples of Europe»
– den noe vage målsetningen.
1960: Frihandelsområdet EFTA etableres – der Norge er med
arne jon isachsen 2014
11
1992: Maastricht Treaty, og EU er et faktum. Felles mynt innen 1999.
Generelt – lettere med tett samarbeid på avgrensede, økonomiske områder.
Verre på områder der fellesskapet er aktør, som forsvars- og
sikkerhetspolitikk, og der overnasjonale organer trengs. Hvorfor?
Fordi de fleste er franskmenn (eller hva land du kommer fra) først, og deretter
europeere. Noen går enda lenger: «Skit i Norge – leve Toten».
Vanskelig ved institusjonelle grep å endre folks følelse av tilhørighet.
arne jon isachsen 2014
12
… politisk bakteppe for innføring av monetær union …
EU-land
Eurosonen
Valutakurs låst til euro
Flytende valutakurs
Hvem bestemmer?
Intergovernmentalists, som mener at de enkelte lands regjering fører an.
Functionalists, som mener at eliten og særlige interessegrupper driver
europeisk integrasjon fremover. Med politisk union som mål.
«Euro is a child of the functionalist method.» (Enrico Spolaore)
arne jon isachsen 2014
14
… politisk bakteppe for innføring av monetær union …
Jeanne Monnet og Jaques Delors er to framifrå franskmenn i denne elite-gruppen.
Euro som steg mot politisk union. Hvorfor?
Trenger fiskal union for en vellykket monetær union.
Og trenger politisk union for en vellykket fiskal union.
Helmut Kohl: «It is absurd to expect in the long run that you can maintain
economic and monetary union without a political union.»
arne jon isachsen 2014
15
… politisk bakteppe for innføring av monetær union …
Starter med det man kan få til.
Men ender opp med feil rekkefølge på tingene.
Resultat: Demokratisk underskudd.
Som velgerne til Europaparlamentet nylig sa klart fra om.
Frankrike i det 19. århundre: «Turned peasants into Frechmen».
Valget nå nylig: «Turned Frenchmen into eurosceptics».
Delvis euroens skyld – et lite gjennomtenkt prosjekt som europeere flest
neppe var modne for.
arne jon isachsen 2014
16
… politisk bakteppe for innføring av monetær union
Felles mynt – som ikke fungerte etter planen
Felles mynt er det ultimate fastkurssystem.
• Vil ha frie kapitalbevegelser og fast valutakurs – felles mynt er tingen
• Dessuten – euro som ledd i å skape en europeiske identitet
Konsekvenser av felles mynt
• Kan ikke bruke finanspolitikk fritt (øke offentlige utgifter)
• Kan ikke bruke pengepolitikk – felles mynt og bare en sentralbank
arne jon isachsen 2014
17
Forventer at euro vil presse fram strukturelle endringer.• Bedre fungerende arbeidsmarked
• Orden i offentlige finanser og mer effektiv offentlig sektor
Men det motsatte skjer. Hvorfor det?
Fordi samme lave rente i alle land.
Som gir full fart i økonomien, særlig fast eiendom. ”Nu går alt så meget bedre”
Og presset for god mer dyptpløyende endringer svekkes
Sammenlign med u-hjelp som kan ha samme virkning.
arne jon isachsen 2014
18
… felles mynt – som ikke fungerte etter planen …
0
100
200
300
400
500
600
700
800
900
1 000
20
00
20
01
20
02
20
03
20
04
20
05
20
06
20
07
20
08
20
09
20
10
20
11
20
12
20
13
Båseår
2010
Spania
Norge
Boligbygging i Spania og Norge
Kilde: Eurostat
Billige penger og fast eiendom stiger i pris. Tar helt av i Spania.
arne jon isachsen 2014
19
… felles mynt – som ikke fungerte etter planen …
Realboligpriser (1997=100)
Kilde: OECD, House Prices database
Boligboble i mange Euroland – men ikke i Tyskland
arne jon isachsen 2014
20
… felles mynt – som ikke fungerte etter planen …
Budsjettunderskudd og offentlig gjeld som andel av BNP - 2009
Kilde: Eurostat
Stabilitets- og Vekstpakten overholdes ikke
SGP limits
Unhealthy
Critical
Unsustainable
arne jon isachsen 2014
21
… felles mynt – som ikke fungerte etter planen …
Selv Tyskland (og Frankrike) i 2003 holdt ikke SVP (3% og 60%).
Meget dumt av tyskerne ikke å følge reglene.
Ble fritt fram for de andre heller ikke å gjøre det.
Gjelden stiger. Hva er problemet med det?
Problemet er fordeling av tap ved mislighold.
Hvorfor er egenkapital så fint?
Gir robust system. Ikke noe mislighold. Eieren tar tapet selv.
arne jon isachsen 2014
22
… felles mynt – som ikke fungerte etter planen …
Hellas: Staten står for opplåningen
Irland og Spania: Private står for opplåning – boom i eiendom
Alle glade så lenge alt stiger.
Minner om jappetiden i Norge, fra midten av 1980-tallet. Hva hendte da?
Liberalisering av kredittmarkedet, og låneiveren gikk helt av hengslene.
Warren Buffet: «You never know who’s swimming naked until the tide goes out.»
1991 – «and the tide went out» i Norge. De største benkene ble overtatt av staten.
arne jon isachsen 2014
23
… felles mynt – som ikke fungerte etter planen …
Hvem skal ta hvilke tap og hvordan?
• Hvem har skylden?
• Hvem evner best å bære tap?
• Hva sier loven?
• Hvordan begrense skadevirkningene?
• Hvordan opprettholde løpende produksjon og sysselsetting best mulig?
• Hvordan se til bedre atferd framover – dvs. at folk får en lærepenge?
• Hvordan unngå uheldige incentiver?
arne jon isachsen 2014
24
… felles mynt – som ikke fungerte etter planen …
Tyskland merket lite til euro. Hvorfor?
Renten var lav i utgangspunktet.
Og godt i gang med god strukturpolitikk – Agenda 2010
Pluss bedre konkurranseevne når de andre landene har høyere lønnsvekst
Men: Vanskelig for tyskerne etter hvert.• Må ta tap i tyske banker
• Bidrag fra Tyskland med lån til Hellas og andre
• Veksten ned i Euroland og tysk eksport merker det
• Får mye kjeft fordi de stiller krav ved nye lån
arne jon isachsen 2014
25
… felles mynt – som ikke fungerte etter planen
Nærmere om Hellas
Bra økonomisk vekst i perioden 2002-2008, med topp på nær 6% i 2003, året før
Sommer-OL. Renten på statlig 10-åring, ned fra 22% i 1994 til 3.6% i 2003.
Økonomisk vekst på grunn av demografi.
Produktiviteten vokser ikke, men det gjør gjelden.
Lånefinansiering i utlandet ved underskudd på statsbudsjettet i stor grad
gjenspeiles som underskudd på driftsbalansen med utlandet.
arne jon isachsen 2014
26
-16
-14
-12
-10
-8
-6
-4
-2
0
2
% a
v B
NP
Driftsbalansen med
utlandet
Kilde: Eurostat, OECD
arne jon isachsen 2014
27
… nærmere om Hellas …
Kilde: Eurostat
Arbeidsproduktivitet per time arbeid (relativt til EU-27)
arne jon isachsen 2014
28
… nærmere om Hellas …
Kilde: Eurostat
Gresk gjeld og Eurosone-snittet
arne jon isachsen 2014
29
… nærmere om Hellas …
Kilde: BIS Quarterly Review, March 2011
Total eksponering mot Gresk gjeld
(Privat og offentlig)
arne jon isachsen 2014
30
… nærmere om Hellas …
Går utforbakke med strukturen.
2000: Nr. 35 på Transparency International
2010: Nr. 78 på Transparency International
Meget alvorlige saker – korrupsjonen florerer.
To familier som veksler om å regjere.
Gir seg selv fordeler hver gang anledningen byr seg.
arne jon isachsen 2014
31
… nærmere om Hellas …
Beholder 95.7% av lønn ved pensjon.
Pensjon i prosent av BNP
Hellas OECD
2009 12% 8%
2050 24% 12%
arne jon isachsen 2014
32
… nærmere om Hellas …
Fullstending uholdbart. Men en krise må til for å ta tak i sakene.
Norge: Pensjonsreform basert på arbeidslinja, tar tak i sakene.
Alle oljemilliardene til tross.
2013 og Hellas nummer 72 på listen «Ease of Doing Business»,
etter blant annet Hviterussland.
arne jon isachsen 2014
33
… nærmere om Hellas …
Hellas – «an unreformed economy»
Hjelper lite med negativ lønnsvekst og bedre konkurranseevne når Hellas har lite
produksjon av det som folk i andre land etterspør.
IMF, EU og Angela Merkel må gjøre noe med den økonomisk strukturen.
Stille krav ved nye lån, til egnet strukturpolitikk
Annen tilnærming:
Delvis tyskere og andres skyld. Hellas fikk låne for mye for billig for lenge.
arne jon isachsen 2014
34
… nærmere om Hellas …
arne jon isachsen 2014
35
… nærmere om Hellas
Sammenligning med USA og Skandinavia
Felles mynt i USA. Sentralisert pengepolitikk med egen sentralbank i 1913.
Da ble Federal Reserve system (Fed), med 12 lokalavdelinger, etablert.
• Politisk union kom før monetær union
• Fiscal transfers mellom stater – form for forsikring
• Stor grad av mobilitet av arbeidskraft
• Stor grad av økonomisk integrasjon
arne jon isachsen 2014
36
Optimum Currency Area Criteria: Eurozone versus the
United States
Kilde: O’Rourke, Kevin H. and Taylor, Alan M. (2013). «Cross of Euros».
Journal of Economic Perspectives. 27(3)
arne jon isachsen 2014
37
… sammenligning med USA og Skandinavia …
Optimum Currency Area Criteria: Eurozone versus the
United States
Kilde: O’Rourke, Kevin H. and Taylor, Alan M. (2013). «Cross of Euros».
Journal of Economic Perspectives. 27(3)
arne jon isachsen 2014
38
… sammenligning med USA og Skandinavia …
Skandinaviske Myntunion 1876-1914, mellom Norge, Sverige og Danmark.
En krone var en krone uansett fra hvilket land.
«Overlevde» 1905, da Norge gikk ut av union med Sverige.
• Beholdt hver sin sentralbank
• Mulig å pigge av
• Viss mobilitet av arbeidskraften
Flere frihetsgrader og mer robust enn ØMU.
arne jon isachsen 2014
39
… sammenligning med USA og Skandinavia
Hva har vi lært?
• Finansmarkedenes atferd helt sentralt for hvordan innføring av euro kom til å
virke. Långivere trodde ikke at land ville ”gå konkurs”.
• Teorien om optimale valutaområder, som det ble forsket intenst på, av langt
mindre betydning for virkningen av felles mynt i EU.
• Oppbygging av stor gjeld fører før eller senere til problemer. Hvem skal ta
tapene?
• Begrenset hva man kan ”vedta” av politisk integrasjon
arne jon isachsen 2014
40
Hva har vi lært?
• Økonomisk politikk er mer enn stabiliseringspolitikk, dvs. lav inflasjon og full
sysselsetting. Dette målet kan komme i konflikt med langsiktige mål.
• Strukturpolitikk er viktig. Være i forkant, kfr. pensjonssystem i Hellas.
• Finnes ingen «quick-fix» som kan erstatte jevnt og trutt arbeid for å sikre god
virkemåte av økonomien.
arne jon isachsen 2014
41