Informe semanal de mercados

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Asset Allocation

Mercados

ACTIVO RECOMENDACIÓN

ACTUAL Marzo Febrero Enero Diciembre Noviembre Octubre Septiembre Agosto Julio

RENTA FIJA CORTO ESPAÑOL= = = ���� ����

CORTO EUROPA ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����LARGO ESPAÑOL = = = = =

LARGO EE UU ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

LARGO EUROPA ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

Renta fija emergente= = = = = = = = = =

Corporativo Grado de Inversión ���� ���� ���� = = = = = = =

HIGH YIELD = = = = = = = = = =

RENTA VARIABLE IBEX ���� ���� = ���� ���� = = = = ����STOXX 600 = = = = = ���� ���� = = =S&P 500 = = = = = = = = = =Nikkei = ���� ���� = ���� = = = = =

MSCI EM ���� ���� ���� ���� ���� = = = = =

DIVISAS DÓLAR/euro = = ���� ���� ���� = ���� ���� = =

YEN/euro = = = = = ���� ���� ���� ���� =

���� positivos ���� negativos = neutrales

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Escenario Global

A la espera del BCE…� Las encuestas en la semana (PMIs, IFO) han abierto la puerta a una

bajada de tipos desde el BCE para el 2 de mayo, muy particularmente por las débiles cifras para Alemania que muestran una economía “tocada”. Los PMIs, aludidos por Draghi en sus comparecencias, sitúan la economía alemana en zona contractiva también en servicios y evidenciando que el dato manufacturero de febrero (>50) fue aislado y no cambio de tendencia; y sin que la mejora del dato de servicios en Francia sea suficiente, dados los débiles niveles.

� Desde las declaraciones de miembros del BCE, escasas pistas sobre la decisión, hincapié en la necesidad de reformas estructurales y unión bancaria, y postura común sobre el papel/la prelación de los depósitos en casos de rescate: han de ser el “último recurso”.

� ¿Será efectiva la bajada? Sólo si viene acompañada de otras medidas, como el estímulo al crédito de las PYMES. La cuestión es el “cómo hacerlo”: ¿relajación esquema de colaterales sobre pasivos PYMES (menor haircut/más pasivos aceptados), o ¿compras por BCE de dichos pasivos?). En este tema, una acción coordinada con otros actores(Gobiernos, Banco Europeo de Inversiones…), a la que apuntaba Draghi en abril parece difícil de ver en esta próxima reunión.

SERVICIOS2012 2013ENE FEB MAR ABR MAY JUN JUL AGO SEPT OCT NOV DIC ENE FEB MAR ABR45 44 44 42 43 43 43 44 45 46 45 46 44 44 46 Italia54 53 52 52 52 50 50 48 50 48 50 52 56 55 51 49 Alemania52 50 50 45 45 47 50 49 45 45 46 45 44 44 41 44 Francia46 42 46 42 42 43 44 44 40 41 41 44 47 45 45 España50 48 49 47 47 47 48 47 46 46 47 48 49 48 46 47 Zona €56 54 55 53 53 51 51 54 52 51 50 49 52 52 52 UK

MANUFACTURERO2012 2013ENE FEB MAR ABR MAY JUN JUL AGO SEPT OCT NOV DIC ENE FEB MAR ABR47 48 48 44 45 45 44 44 46 46 45 47 48 46 45 Italia51 50 48 46 45 45 43 45 47 46 47 46 49 50 49 48 Alemania49 50 47 47 45 45 43 46 43 44 45 45 43 44 44 44 Francia45 45 45 44 42 41 42 44 45 44 45 45 46 47 44 España49 49 48 46 45 45 44 45 46 45 46 46 48 48 47 47 Zona €52 51 52 51 46 48 45 50 48 48 49 51 51 48 48 UK

IFO: actual y expectativas

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IFO situación actual IFO expectativas

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Confianza consumidor Zona Euro (esc izda)

Confianza consumidor EE UU (Conf. Board)

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Escenario Global

…y de la FED� Desde la FED, no esperamos grandes cambios en esta reunión. Los

datos han empeorado ligeramente desde la previa (menor ritmo inmobiliario, caída de los pedidos de bienes duraderos, encuestas a la baja,…), lo que podría trasladarse al juicio macro, pero refiriéndonos a medidas, no sería aún momento de novedades sobre el calendario del QE.

� Además de otros datos, semana de primeras lecturas de PIB en algunas economías…

o Reino Unido: mejor de lo esperado (0,3% QoQ), gracias a la debilidad de las cifras del 4t2012, lo que otorga escasa continuidad a la sorpresa (producción industrial plana y construcción cediendo).

o Corea: también sorpresa al alza (0,9% QoQ vs. 0,7% est.),apoyado en el sector exterior, inversiones y el constructor. Nuevas medidas de estímulo darían solidez a los datos del segundo semestre.

Envíos y nuevas órdenes

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Envíos y órden

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Envíos ex defensa y aviación

Nuevas órdenes (ex defensa y aviación)

PIB trimestral de COREA DEL SUR

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Escenario Global

El PIB americano� El dato de PIB fue peor de lo esperado en tasa trimestral anualizada (2.5%

vs 3.0%), si bien es cierto que apenas supone una décima en tasa trimestral. Nada sorprendente en términos YoY, cuya correlación con el ISM apunta a cifras de este estilo (1.8%).

� Más interesante es cuando entramos en el detalle. Existe un creciente peso del sector inmobiliario, aunque lejos del peso que llegó a tener en 2008 (ahora 2.9%, entonces 5% del PIB). La inversión en general gana aportación al PIB, aunque lo provocan los inventarios, algo no demasiado sano. Sí lo es la mejora del componente de servicios dentro del consumo (la partida de más peso).

� En resumen, un dato que no rompe la tónica de crecimientos cercanos al 2%, pero donde los inventarios aportan lo que resta el sector público. No cabe duda de que EEUU crece, pero lo hace aún sobre una fina línea que la FED no tendrá ganas de probar como segura.

ISM manufacturero vs PIB

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ISM m

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ISM Manufacturero PIB yoy

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Aportación a la

variación QoQ del PIB

Consumo Inversión Gasto público Saldo exterior

…en la Inversión destacan inventarios y vivienda

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estructuras equipos

inventarios residencial

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Escenario Global

Gestionando la renta fija� Semana de rally en los bonos periféricos, apoyada puntualmente

desde las novedades políticas en Italia y la probabilidad creciente de recorte de tipos por el BCE, junto a más voces pro-relajación de la austeridad. Con todo, creemos que no es sino un paso más en un movimiento tendencial (no exento de volatilidad), claramente iniciado desde las palabras de Draghi del pasado verano.

� ¿Recorrido adicional? Para el bono español, una vez superado nuestro nuevo objetivo fijado hace dos semanas (4,5%), seguimos “dejando correr la posición”, pero habiendo fijado un nivel de stop profit en el 4,6%. No podemos olvidar que pese a la tendencia antes apuntada, hay riesgos puntuales: por ejemplo, retraso de avances políticos, con calendario intenso entre finales de mayo-finales de junio (recomendaciones CE sobre “disciplina fiscal”-cumbre UE sobre recapitalización bancaria), ratings en revisión (el de Italia y España entre otros),…

� En cuanto a las posiciones cortas del bono alemán, deshacemos las posiciones por stop loss. Estratégicamente mantenemos la recomendación negativa: aunque reconocemos el escenario de menor crecimiento en Europa, y también en Alemania, (próxima semana nuevas previsiones macro de la CE), creemos que no justifica los niveles del 1,2% vistos.

� ¿Vemos impacto adicional en las curvas ante una probable bajada de tipos? Parece plenamente descontada, sólo una eventual decepción ante otras medidas podría implicar algún cambio.

¿Trayectoria de los bonos españoles?

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TIR

(en

%)

TIR Bono español a 10 años TIR Bono español a 2 años

Objetivos 2013:

TIR: 4,5%

TIR: 2%

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Escenario Global

Divisas

� Semana de transición para el euro, que se ha marcado una clara divergencia con el tono positivo que ha tenido el mercado de renta variable, principalmente por el aumento de las especulaciones sobre una bajada de tipos por parte del BCE. Los flojos datos de servicios y manufactureros que aparecían en el ecuador de la semana, acompañados por los malos datos de empleo Españoles son síntomas de una continuada debilidad que puede forzar al banco central a tomar medidas a favor del crecimiento y negativas para la divisa, un hecho que puede dar un pequeño impulso al USD en el corto plazo. Mantenemos los cortos tácticos sobre el EURUSD con el stop ajustado a 1.3150 con expectativas a que finalmente rompa el soporte de la media de 200 sesiones en 1.2950.

� Los datos de crecimiento en Turquía han sido algo débiles en el primer trimestre, lastrados principalmente por las exportaciones. Estos datos están acelerando los planes del gobierno para decretar una amnistía fiscal que permita repatriar parte de los 130 billones de dólares que ciudadanos turcos tienen fiera del país, y mejorar así su balanza de pagos. La mayor estabilidad económica y política, así como unos depósitos que son unas 20 veces superiores a los denominados en USD pueden ser clave para conseguir una repatriación de capitales masiva. Técnicamente el par ha respetado por tercera semana consecutiva laresistencia marcada por la media de 100 semanas en 2.36

Diario EURUSD:

Semanal EURTRY:

Actualización Estrategias:

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Escenario Global

Materias primas: lenta recuperación

Escenario GlobalEscenario Global

� Semana de recuperación de parte de la caída producida a mediados de mes. Los precios “baratos” del oro y del petróleo han supuesto buenas oportunidades de entrada que han animado a los compradores.

� El petróleo recuperaba esta semana los 100 dólares/barril. La excesiva corrección sufrida preocupaba a algunos socios de la OPEP que planteaban convocar unareunión extraordinaria. El objetivo sería plantear una rebaja de la producción para mantener el precio alto.

� La fuerte bajada del precio de la onza de oro de la semanaanterior ha hecho que su cotización también resultara atractivapara posicionarse de nuevo en el activo. La ocasión la aprovecharon entre otros varios Bancos Centrales (Rusiay Kazajistán).

� A nivel técnico, los niveles a vigilar, que confirmarían la recuperación hacia los rangos anteriores, son el 105 USD/barril para el petróleo Brent, y los 1530 USD/onzapara el oro.

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� Semana de importantes subidas en los mercados de renta variable, con los mercados periféricos a la cabeza, aunque con Alemania, Francia y los nórdicos presentando también buenos resultados.

� Por sectores autos, seguros y bancos son los que más se revalorizan, quedándose rezagados telecomunicaciones y farmacia.

� La macro sigue mostrando una cara más débil pero sostenible, mientras que los tipos han continuado fuertemente a la baja especialmente en los bonos periféricos.

� Por su parte los resultados americanos, como ya habíamos pronosticado, resisten bien, con ya prácticamente la mitad de las compañías que han presentado sus números. El 70% baten las estimaciones y el crecimiento interanual se sitúa en el 3.4%, cifra que nos hace seguir señalando la importancia de estos como catalizador del mercado de renta variable para el conjunto del año.

� Uno de los índices que sigue ganando tracción es el Ibex 35. Si bien es cierto que los bancos no han presentado unos buenos resultados, un bono en el entorno del 4% daría gasolina para superar ampliamente los 9.000 puntos, lo que da potencial para que sea uno de nuestros elegidos. BBVA, Iberdrola, REE serían las principales opciones dentro de este índice.

� De esta manera mantenemos una cartera en la que aparece más equilibrio entre compañías de crecimiento, junto con otras de “deep value”.

Renta variable

El mercado de renta variable demuestra fortalezaPRIMA DE RIESGO Ibex

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Mercados Emergentes Frontera� Es un concepto demasiado amplio, que engloba a mercados en situaciones muy diferentes entre ellos. Por mercados frontera, nos referimos a

aquellos mercados emergentes con gran potencial de crecimiento, pero que se encuentran en fases previas de desarrollo a la de países como los BRIC.

� Hay distintos términos (N11, MIST, CIVETS, Satélite…) con componentes diferentes, pero en general lo que se busca con ellos es poder estar invertido en países que pueden replicar historias como las vistas en los emergentes años atrás, debido a los beneficios que han conllevado.

� Normalmente se trata de países con ingresos per capita bajos o medio-bajos (por debajo de 12.475$), según el Bando Mundial.

� En términos de mercado, MSCI para poder estar incluido en sus índices exige un mínimo de free float de 43M$, permitir acceso a inversores extranjeros y demostrar un entorno operacional eficiente.

� Entre los principales puntos negativos:

� Liquidez escasa: mercados menos profundos.

� Menor transparencia en las compañías: No tienen exigencias o requerimientos tan elevados por parte de sus reguladores.

� Menor regulación en sus mercados.

� Concentración excesiva en sector financiero: Depende del índice que se siga, pero suele rondar el 50% ya que a compañías de otros sectores les cuesta llegar a los mínimos de capitalización de mercado o free float.

Fondos

Desglose sectorial MSCI Frontier Markets Index

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2010 US$ trn

2050 GDP

Previsión de Goldman Sachs PIB 2050

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GS N-11 Equity Portfolio (LU0385345219)� Después del término BRIC, Jim O’Neill acuñó el término N-11

(Próximos 11). El grupo de países es muy heterogéneo: Por tamaño de mercado, grado de desarrollo o estructura.

� Invierte en países con un fuerte desarrollo como México (25% de la cartera), Corea (19%) o Turquía (19%) que son los que componen el grueso de la cartera. Otros menos conocidos como Pakistán, Bangladesh, Vietnam, Indonesia, Filipinas e Irán (éste no incluido en cartera). De África, incluyen a Egipto y Nigeria, uno de los mercados más desarrollados.

� GS estima que el consumo real en los N11 se doblará de aquí a 2020. Si este proceso se produce, en una primera fase se benefician las compañías ligadas a consumo básico, pero según aumenta la renta disponible, surgen otras industrias favorecidascomo las de comunicaciones, educación, salud, servicios básicos (electricidad, agua, etc.) o financieros.

� Viendo, la cartera destaca que no está tan ponderado en financieras como es habitual en estos fondos, sino que realmente sí que trata de acercarse más a la historia de consumo y mejora de las condiciones de la clase media.

Fondos

Distribución sectorial Goldman Sachs N-11

Schroder ISF Frontier Markets(LU0562313402)

� Entre los fondos que se centran en mercados frontera, es uno de los que mejor se está comportando. Una de sus principales ventajas es la de analistas específicos en esos mercados, si bien otras gestoras como Templeton o HSBC también lo tienen.

� 50-70 valores y rotación elevada (60-80%).

� Buscan generar valor por la selección de países, más ligada a su visión macro y con scorings propios fundamentales y de momentum, y por la de compañías.

� Su objetivo es superar el índice por 2,5% anual en períodos rolling de 3 años. Tiene cierta libertad para gestionar porque el presupuesto tracking error es del 5%.

� Usan un sistema de stop loss en caídas del 15% que las ha suavizado bastante en entornos bajistas.

� También sesgo financieras (51%) y, algo habitual en mercados frontera, Oriente Medio (Catar, Emiratos Árabes, Arabia Saudí).

Distribución sectorial y geográfica

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HSBC GIF CIVETS (LU0629080416)

� Invierten en Colombia, Indonesia, Vietnam, Egipto, Turquía y Sudáfrica. También podría invertir en países que no estén entre éstos si el gestor cree que tienen dinámicas de crecimiento y población similares.

� Es una forma de concentrar en menos países las ideas de frontera o de N-11.

� Cartera poco diversificada: 40-60 valores, actualmente 35. Por el momento, 25M€ bajo gestión.

� En este caso sí hay mucho sesgo hacia financieras (47%), así como petróleo (15%) y telecos (14%).

Fondos

Distribución sectorial

DWS EMERG MARKETS SATELLITES (LU0616853080)

� En línea con los fondos que estamos revisando, pero con un enfoque particular: Invierte en mercados infrarrepresentados o sin peso dentro de los índices emergentes tradicionales.

� El de menor histórico, lanzado en marzo de 2012, y aún con muy poco patrimonio, 37M€.

� Respecto a los Frontera, se diferencia en que es más diversificado a nivel geográfico y le da más peso a Latinoamérica (Chile, Colombia y Perú). Asia tiene el mayor peso (Indonesia, Filipinas y Tailandia, más de 10% cada uno). Limita la vinculación de compañías de Oriente Medio, ligadas a la evolución del petróleo.

� Por sectores, no es tan concentrado en el financiero como el índice de MSCI Frontiers, un 36%.

� Si se compara con el N-11, a nivel conceptual, el fondo de DWS apuesta por mercados con mayor potencial ya que el N11 concentra gran parte de la cartera en Corea, México y Turquía.

Distribución por países

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Fondos

Tabla de correlaciones a 1 año

Gráfico de dispersión a 1 año

� Los resultados de los fondos marcan que no hay una excesiva correlación entre los emergentes frontera y los emergentes más desarrollados, representados por el MSCI (0,52).

� Si se compara con el MSCI World (0,21) la correlación es baja, con lo que se pueden considerar un elemento que diversifica carteras.

� En términos de dispersión, la volatilidad registrada es más elevada. Aún cuentan con poco histórico, por lo que las cifras de comportamiento en caídas aún no son significativas.

� Consideramos apto sólo para perfiles de riesgo elevado.

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Fondos

Rentabilidades 2012 y 2013

Evolución a 1 año

� Revisando las estructuras de cartera de los distintos fondos, vemos que todos tienen algún sesgo:

� El más general es el de sector financiero (Frontera o CIVETS). N-11 y Satélite no están tan cargados de bancos.

� En el caso del N-11, concentra mucho la cartera en 3 países que no consideraríamos tan “frontera”,aunque por sectores juega más que otros la idea de crecimiento de los mercados internos.

� El Satellites de DWS, además de no centrarse en financieras, está diversificado a nivel geográfico y en países no tan desarrollados. Puede ser buena forma de jugar estos mercados, aunque aún es un fondo con poco patrimonio.

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Rentabilidades de GAF

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Tabla de mercados Inversis

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Parrilla Semanal de Fondos

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Calendario Macroeconómico I

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Calendario Macroeconómico II

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Resultados I

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Resultados II

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Resultados III

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Resultados IV

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Dividendos I

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Dividendos II

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Garantizados en período de comercialización

Garantizados de Renta Fija

Garantizados de Renta Variable

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Garantizados en período de comercialización

Fondos Garantizados de Renta Fija

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