LỜIGIỚITHIỆU“Dùlàmộttriệuđôla,haymườitriệuđôla,thìtôiđềuđầutưtoànbộ.Lợisuấtcaonhấtmàtôiđạtđượclàtrongnhữngnăm1950.TôiđãđánhbạichỉsốDow.Cácanhnênxemlạinhữngconsốhồiấy.Nhưngkhiđótôichỉđầutưnhỏlẻ.Khôngcónhiềutiềnlàmộtlợithếlớnvềcơcấu.Tôinghĩtôicóthểmangvềchocácanhlợisuất50%mộtnămtrênmộttriệuđôla.Không,tôibiếttôicóthểlàmđược.Tôibảođảm.”

-WARRENBUFFETT,BUSINESSWEEK,1999

ăm1956,WarrenBuffettlàmviệctạiNewYorkvớithầydạycủamình,cũnglàchađẻcủađầutưgiátrị(1),BenjaminGraham.KhiGrahamquyếtđịnhnghỉhưu,ôngngỏýchongườihọctrò

xuấtsắcnhấtcủamìnhmộtphầnvốnởCôngtyHợpdanhGraham-Newman,songchàngthanhniênBuffett25tuổikhiđólạichọnphươngántrởvềquênhà.Khônglâusau,theoyêucầucủabốnthànhviêntronggiađìnhvàbangườibạn,mộtcôngtyhợpdanhđầutưmới–CôngtyTráchnhiệmHữuhạnBuffettAssociates–đượcthànhlập.Tuynhiên,trướckhinhậnséccủahọ,ôngđềnghịhọtớiăntốicùngôngtạiOmahaClub.Tiềnănchiađềuchotấtcả.

Buổitốihômđó,Buffettđưachomỗingườimộtvàitrangtàiliệupháplývềthỏathuậnhợpdanhchínhthứcvàbảohọkhôngcầnphảilolắngquánhiềuvềviệctrongđóviếtnhữnggì,bởisẽkhôngcóbấtngờnàocả.Buổitụhọpnhằmbànluậnvềmộtđiềumàôngchorằngquantrọnghơnnhiều,đólàNhữngNguyêntắcCơBản.Ôngđãphô-tôbảndanhsáchnguyêntắcnàythànhnhiềubảnvànóikỹvềtừngmục.Buffettkiênquyếtyêucầucóquyềntựquyếthoàntoàn.ÔngkhôngcóýđịnhnóivềnhữnggìmàCôngtyHợpdanhnàythựcsựsẽlàm;ôngđưararấtítthôngtinvềcổphầnthựctếcủamình.Ôngnóivớihọ:“Nhữngnguyêntắccơbảnnàylàtriếtlýhànhđộng.Nếucácvịđồngýthìchúngtahãytiếnhành.Cònnếucácvịkhôngđồngýthìtôicũngthôngcảm.”

Nhữngnguyêntắccơbản1.Khôngbaogiờbảođảmbấtkỳmứclợisuấtnàochocácthành

viêngópvốn.Cácthànhviêngópvốnmàrútmộtnửatrongsố1%hàngthángchỉđượclàmđúngnhưvậythôi–rúttiền.Nếuchúngtakiếmđượctrên6%mỗinămtrongvàinăm,sốtiềnrútrasẽđượclấytừsốtiềnthuvề,vàtiềnvốnsẽtănglên.Nếuchúngtakhôngkiếmđược6%,nhữngkhoảnthanhtoánhàngthángsẽlàmộtphầnhaytoànbộtỷlệthunhậptrênvốn.

2.Nămnàochúngtakhôngđạtđượcítnhấttrên6%thìtớinămtiếptheo,tiềnthanhtoánhàngthángchocácthànhviêngópvốnsẽgiảmxuống.

3.Khinóiđếnlợinhuậnhaythualỗhàngnămtứclànóiđếncácgiátrịthịtrường;cónghĩalàtìnhhìnhtàisảncủachúngtatheođịnhgiáthịtrườngvàothờiđiểmcuốinămsovớithờiđiểmđầunămrasao.Điềunàycóthểcóítmốiliênhệvớicáckếtquảđượcghinhậnnhằmphụcvụchomụcđíchtínhthuếtrongnămđó.

4.Kếtquảhoạtđộngtốthaykémcủachúngtasẽkhôngđolườngquamứctăngtrưởngdươnghayâmtrongnăm.Thayvàođó,nósẽđượcđánhgiádựatrêntìnhhìnhchungtrênthịtrườngchứngkhoánvớithướcđolàchỉsốTrungbìnhCôngnghiệpDow-Jones,cáccôngtyđầutưhàngđầu,v.v.Nếukếtquảcủachúngtatốthơnsovớinhữngthướcđonày,chúngtasẽcoiđólàmộtnămhiệuquả,dùconsốlàâmhaydương.Nếukếtquảkémhơn,chúngtaxứngđángbịăntrứngthối.

5.Mặcdùtôithíchthửnghiệm5nămhơn,nhưngtôichorằngbanămlàkhoảngthờigiantốithiểuhoànhảođểđánhgiáhiệuquảhoạtđộng.Chắcchắnchúngtasẽgặpnhữngnămhiệuquảhoạtđộngcủacôngtykémhơn,thậmchíkémhơnhẳn,sovớichỉsốDow.Nếukếtquảhoạtđộngtronggiaiđoạnbanămhoặcdàihơnlàyếukém,tấtcảchúngtacólẽđềunêntínhđếnchuyệnbỏtiềnvàochỗkhác–ngoạitrừtrườnghợpbanămđódiễnramộtvụbùngnổđầucơtrongthịtrườnggiálên(2).

6.Tôikhônglàmnhiệmvụdựđoántìnhhìnhthịtrườngchứngkhoánnóichunghaynhữngbiếnđộngtrongkinhdoanh.Nếucácbạn

nghĩtôicóthểlàmđiềuđó,haychorằngđólàđiềuquantrọngcầncótrongmộtchươngtrìnhđầutư,thìcácbạnkhôngnênthamgiavàocôngtyhợpdanhnàynữa.

7.Tôikhôngthểhứahẹnkếtquảgìvớicácthànhviêngópvốn.Nhữnggìtôicóthểvàdámhứalà:

a.Nhữngkhoảnđầutưcủachúngtasẽđượclựachọndựatrêncơsởgiátrịchứkhônglựatheoxuhướng;

b.Chúngtasẽcốgắngđưarủirolỗvốndàihạn(3)(khôngphảilỗdanhnghĩangắnhạn(4))xuốngtốithiểubằngcáchđạtđượcbiênantoàn(5)lớntrongtừngkhoảnđầutưvàsựđadạngtrongcáckhoảnđầutư;và

c.Gầnnhưtoànbộgiátrịtàisảnròngcủatôivàvợcontôisẽđượcđầutưvàocôngtyhợpdanhnày.

MọingườiđượcmờitớiOmahaClubtốihômđóđềukýtênxácnhậnvàBuffettnhậnséccủahọ.Khicóthànhviênmớithamgia,từngngườiđềuđượchướngdẫncặnkẽvềnhữngnguyêntắccơbảnnày.Sauđó,mỗithànhviêngópvốnđềuđượcnhậnbảncậpnhậthàngnăm.

Trongnhữngnămsauđó,Buffettchiasẻvềhiệuquảlàmviệccũngnhưnóivềcáchoạtđộngcủamìnhquahàngloạtláthưônggửichonhómnhữngngườiđitheoítỏinhưngsốlượngngàymộtgiatăngnày.Ôngdùngnhữngláthưđólàmcôngcụgiảngdạynhằmcủngcốvàbổsungchonhữngýtưởngđằngsaucácnguyêntắccơbản,traođổivềnhữngkỳvọngcủaôngđốivớihiệuquảhoạtđộngtrongtươnglai,vàbìnhluậnvềtìnhhìnhthịtrường.Banđầu,nhữngláthưnàyđượcgửimỗinămmộtlần,nhưngkhinhiềuthànhviênlêntiếngthanphiềnrằngmộtnămlàquálâu,ôngchuyểnsangviếtítnhấtnửanămmộtlần.

Những“Bứcthưgửithànhviêngópvốn”nàygiốngnhưmộtbiênniênsửghilạinhữngýtưởng,phươngpháp,vàsuynghĩcủaôngngaytrướcgiaiđoạnđìnhđámtạiBerkshireHathaway(6);đâylàgiaiđoạnôngghidấubằngnhữngkỷlụcđầutưthànhcôngvôtiềnkhoánghậu,thậmchívớichínhcảnhữngthànhtíchcủaôngtại

Berkshire.Tuyvẫnchorằngsẽcónhữngnămhoạtđộngtốtvàkhôngtốt,songôngtinrằngmứclợinhuậncaohơnchỉsốDow10%tronghầuhếtcácgiaiđoạn3-5nămlàkhảdĩ,vàđólàđiềuôngsẵnsàngthựchiện.

Nhưngtrênthựctế,điềuôngđạtđượccòntốthơnnhiều.Ôngliêntụcđánhbạithịtrườngvàkhônghềcómộtnămthụtlùinào.Trongcảgiaiđoạntrên,ôngđãlàmtăngvốncủacácthànhviênlêngần24%mỗinăm,saukhiđãtrừđicáckhoảnchiphí.Tronggiaiđoạnbanđầunày,ôngđãcónhữngnămhoạtđộngtốtnhấttrongsựnghiệpcủamình.

Nhữngbàihọctừnhữngbứcthưnàylàđịnhhướngcógiátrịvượtthờigianchomọinhàđầutư–từnhữngngườimớibắtđầu,nhữngnhàđầutưnghiệpdư,chotớinhữngnhàđầutưlãoluyện.Chúngđặtramộthệthốngnhữngnguyêntắcvàphươngphápnhấtquán,hiệuquảcaogiúptránhđượcnhữngcámdỗmangtínhtràolưuvàkỹthuậtvốnđầyrẫytrênthịtrườngthờinay(hoặcbấtkỳthờinào).Tuyhàmchứanhữngphântíchtinhvi,hợp“khẩuvị”củanhữngchuyêngiakỳcựu,songnhữngláthưnàycũnglàphươngtiệnđểBuffetttruyềnđạtkiếnthứcnhậpmônvềđầutư,bởichúngmangđếnmộtphươngthứctiếpcậncơbản,hợplývàdễhiểuđốivớitấtcảmọingười.

Lầnđầutiênquacuốnsáchnày,nhữngbứcthưgửithànhviêngópvốnvànhữngkiếnthứcuyênthâmđượctruyềntảitrongđóđượctậphợpđầyđủ,baogồmnhữngnguyêntắcnềntảngnhưchiếnlượcđadạnghóa(7)khácngườicủaông,sựtándươnggầntớingưỡngtônthờmàôngdànhcholãikép(8),vàquátrìnhraquyếtđịnhthậntrọng,đingượcvớilốitưduythôngthườngcủaông.NhữngbứcthưnàycũngđềcậpđếncácphươngphápđầutưcủaBuffettđốivớicácnhómTổngquát,TínhtoánvàKiểmsoát,ba“phươngpháphoạtđộng”chínhcủaông–theothờigian,nhữngphươngphápnàyđượcpháttriểnvàbiếnhóatheonhữngcáchthứcrấtthúvịvàquantrọngmàchúngtasẽcùngkhámphátrongcuốnsáchnày.

Vềcơbản,giátrịtolớncủanhữngbứcthưnàynằmởchỗchúngmiêutảđượctưduycủamộtnhàđầutưtrẻthànhcôngkhikhởisựvớikhoảntiềnhếtsứckhiêmtốnbanđầu–thứtưduymàcácnhàđầutưcóthểvậndụngđểđạtđượcthànhcônglâudàikhihọdấn

thânvàothươngtrường.Nhữngbứcthưlàlờibiệnhộmạnhmẽchochiếnlượcdàihạn,hướngđếngiátrị–mộtchiếnlượcđặcbiệtkhảthitrongnhữngthờiđạiđầybiếnđộngnhưthờiđạicủachúngta,khimàconngườitadễdàngngảtheođầucơ,sửdụngđònbẩynợcao,vàchútrọngvàongắnhạn,nhữngđiềuvốnhiếmkhimanglạihiệuquảlâudài.Chúngchỉranhữngnguyêntắccógiátrịvượtthờigianvềtínhcẩntrọngvàkỷluật–nhữngnguyêntắcnềntảngđãvàđangkiếntạonênthànhcôngcủaBuffett.

NếunhưchàngthanhniênBuffettkhởisựCôngtyHợpdanhcủamìnhởthờiđạingàynay,hẳnôngcũngsẽđạtđượcnhữngthànhquảtolớnhệtnhưvậy.Thựcra,hiệnnayôngcũng“bảođảm”đượcrằngmìnhcóthểkiếmđượcmứclợisuấthàngnăm50%vớimộtvàitriệuđôlabanđầu.Sởdĩmứclợisuấtcao(trênlượngvốnnhỏ)nàylàkhảthitrongthờiđiểmhiệnnaycũngnhưcáchđâynhiềunămlàdonhữngyếutốkémhiệuquảcủathịtrườngvẫncònđó,đặcbiệtlàtrongnhữngdoanhnghiệpnhỏ,ítđượcchúý;vàcònvìônglàmộtnhàđầutưđạitàinữa.Dẫuvậy,chừngnàocácnhàđầutưcòncótrínhớngắnhạnvàdễdaođộngtrướcgiátrịcổphiếudolòngthamcũngnhưsựsợhãi,thìchừngđóvẫntồntạicơhộikiếmlãibộnchotấtcảnhữngnhàđầutưtáobạo,cóthểtiếpnhậnmộtlốitưduythíchđáng.

Giốngnhưbấtkỳthờiđạinào,ngàynaynhiềungườikhôngkiêntrìtuânthủkỷluật–nguyêntắckhôngthểthiếutrongđầutưgiátrị.Liêntiếptrongnhữngbứcthư,Buffetttrởđitrởlạivớibảnchấtbấtbiếntrongnhữngnguyêntắccủaông.Đólàmộtlốitiếpcậnđềcaotháiđộhơnlàtríthôngminh–trungthànhvớiquytrìnhcủariêngmìnhvàkhôngđểbịcuốntheotràolưulàmộttrongnhữngviệckhókhănnhấtđốivớicảnhữngnhàđầutưkỳcựunhất.AicũngcóthểrútrachomìnhbàihọctừkhảnănglàmchủcáccảmxúctrongđầutưcủaBuffett.

Mỗichươngtrongcuốnsáchnàyđềuđượcxâydựngxungquanhmộtýtưởnghoặcchủđềriêngbiệttừnhữngbứcthưvàcómộtbốcụcđơngiản,bắtđầulàmộtbảntómtắtnhằmcungcấpmộtsốthôngtinnền.Hyvọngđiềunàysẽgiúpmanglạichocácbạnbốicảnhlịchsử,từđóchophépchúngtacóđượcmộtnhậnthứcđầyđủhơnvềsựphùhợpcủanộidungthưtrongthờiđạingàynay.

Vớimụcđíchđó,tấtcảcáctríchđoạnquantrọngtừnhữngbức

thưtrongtừngchủđềđềusẽđượctrìnhbàyđầyđủ.ĐiềunàykhôngnhữnggiúpchúngtađượctrựctiếptiếpcậntrithứctừchínhngòibútcủaBuffettmàcònbiếncuốnsáchnàythànhcôngcụthamkhảohữuíchtrongviệcđánhgiácôngviệccủaôngởgiaiđoạnnày.Bảnthânviệctổnghợptấtcảnhữngbìnhluậncủaôngvềmộtchủđềvàotừngchươngmanglạirấtnhiềuthôngtin.Chúngtacóthểnhậnthấynhiềumôtíplặplạitrongnhiềubứcthưkhiôngnhắclạinhữngýtưởngcủamìnhvàtheodõinhữngthayđổitrongchínhsuynghĩcủaông–đâylàđiềukhócóthểnhậnthấynếuchúngtađọcthưtheotrìnhtựthờigian.

Buffettchưatừngxuấtbảnmộtcuốngiáotrìnhnàovềđầutư,ítnhấtlàxéttheonghĩatruyềnthốngcủatừnày.Nhữnggìchúngtacó,bêncạnhnhữngbàibáomàôngviếtvànhữngghichúhìnhthànhtừnhữngbuổinóichuyệnvànhữngbàidiễnthuyếtcủaông,lànhữngbứcthưmàôngđãviết.Thựcra,nhữngbứcthưnàygiốngnhưmộtkhóahọcđượcbắtđầukhôngngừngnghỉtừnăm1957chotớingàynay,tứclàxuyênsuốtsựnghiệpcủaông.Thưgửithànhviêngópvốnlàhọcphầnđầutiêntrongkhóahọcđó,vàtôirấtlấylàmvinhhạnhđượcchiasẻchúngvớicácbạn.Hyvọngrằngbạnđọcchúngcũnghàohứngnhưkhitôitổnghợpchúnglại.

TôirấtcảmkíchvìBuffettđãtintưởngđồngýchotôisửdụngnhữngbứcthưcủaôngtrongcuốnsáchnày,vàtôicũngxinlưuýlạimộtlầnnữarằngvaitròcủaôngtrongcuốnsáchnàychỉdừnglạiởđó.Tôiđặtmụctiêutrìnhbàynhữngbứcthưcủaôngtheohướngôngtánthành,đồngthờilàmsaođểnhữnglờidạycủaôngtìmđượcsựđồngcảmcủacảnhữngnhàđầutưnontrẻvànhữngchuyêngialãolàng.

PhầnI

CHƯƠNG1ĐỊNHHƯỚNG

“Việcluôncómộtcáigiániêmyếtchophầnvốncủabạntrongdoanhnghiệp(cổphiếu)lúcnàocũngnênđượccoilàmộttàisảnđểsửdụngnếumuốn.Nếunótrởnênđủđiênrồ,dùlàtheobấtkỳhướngnào,thìbạnnêntậndụngđiềuđó.”

−NGÀY12THÁNG7NĂM1966

ãytưởngtưởngbạnđangởOmaha,Nebraska:Đólàmộtbuổitốimùathunăm1956.ElvisvừaxuấthiệnlầnđầutrênchươngtrìnhTheEdSullivanShowcònEisenhowerthìđangởNhà

Trắng.Tốinay,bạncùnghaimươingườikhácsẽvàomộtlớphọctạiĐạihọcNebraskaOmahađểdựbàigiảngđầutiêntrongkhóahọc“Nguyêntắcđầutư”.ThầygiáocủabạnlàmộtchàngthanhniênchạctuổiđôimươitênlàWarrenBuffett.RồibạnchọnngồikếngườidìAlicecủaBuffett–mộttrongbảynhàđầutưbanđầutrongthỏathuậngópvốnđầutiêncủaông.

Tôimuốncoicuốnsáchnàylàbảnmôphỏngcủalớphọc“Nguyêntắcđầutư”ngàyđótheocáchriêngcủanó,dựatrênnhữngbàihọcmàBuffettđãtruyềndạytrongnhữngBứcthưgửithànhviêngópvốnmàôngviếtcùngthờiđiểmvớikhóahọcnày.Nósẽhướngdẫnchobạnvềnhữngđiềucơbảntrongchiếnlượcđầutưthôngminh,đượctrìnhbàyquanhữngtríchđoạnquantrọnglấytừgầnbốnmươibứcthưnày.ĐólànhữngnămthángtrướckhiCôngtyBerkshirerađời,từnăm1956tớinăm1970,khinguồnvốncủaBuffettrấthạnhẹp,còncơhộicủaôngthìthậtkhônggiớihạn.Đólàkhoảngthờigian,đặcbiệttrongnhữngngàyđầuhoạtđộngcủaCôngtyHợpdanh(9),khicũnggiốngnhưbạnvàtôibâygiờ,Buffettcóthểđầutưvàohầuhếtmọithứ,chẳngcócôngtynàolànhỏbéđểmà

khônghứngthúcả.

Trongsuốtnhữngnăm1950–1960,banngàyBuffettthamgiađầutưcòntốiđếnlạidạyhọc.DìAlicecủaôngcùngnhiềuthànhviêngópvốnđềuthamgialớphọcđó.SaukhihoànthànhkhóahọccủaDaleCarnegienhằmvượtquanhữngngầnngạicủaviệcnóitrướccôngchúng,Buffettdùngviệcdạyhọclàmcáchđểpháttriểnkỹnăngcủamình.Khôngchỉvậy,ôngcònnoigươngngườithầycủamình,BenGraham–ngoàiviếtthưgửicácnhàđầutư,ôngcòngiảngdạykhóahọcvềphântíchchứngkhoántạiTrườngKinhdoanhColumbiakhiđiềuhànhcôngtyđầutưcủamình,Graham-Newman.

NguyêntắcnềntảngcủaBenjaminGraham

hẳngcógìtốthơnđểbắtđầuđọccuốnsáchvềchiếnlượcđầutưthôngminhbằngviệctìmhiểunguyêntắcnềntảngtrongcáchtưduycủaBuffett,nguyêntắcmàcáchọctròcủaGraham

đềutườngtận:Trongngắnhạn,thịtrườngcóthểvàsẽđôilúchoàntoànhỗnloạnvàvôlý,nhưngvềdàihạn,chứngkhoánsẽđượcđịnhgiáphùhợpvớigiátrịnộitạicủachúng.

Buffettsửdụngýtưởngcóphầnhơinghịchlýcủathầymìnhlàmcôngcụtruyềndạytrongsuốtnhữngbứcthưbởiýtưởngnàygiúpphânbiệtrõđượcđiềunhữngnhàđầutưthựcsựtheođuổi:phântíchviệckinhdoanhmộtcáchcócơsởthốngnhất,hợplýdựatrêntínhlogicvàlýluậnđúngđắnđểcóthểchọnđượcchứngkhoáncólợinhuậntiềmnăngcaonhấtvớiđộrủirotươngứngởmứcthấpnhấtcóthể.Đómớilàcáchtiếpcậncủanhàđầutưdàihạnvàhoàntoànkhácviệccốgắngkiếmlờibằngcáchđầucơ(10)dựatrênnhữngđiềucácnhàđầutưkhácsẽhaysẽkhônglàmquadựđoánnhữngbiếnđộngngắnhạntrongcácbiếnsốởcấpvĩmônhưgiádầuhaylãisuất.Nhàđầutư,theođúngnghĩachúngtasẽgiảithích,muadoanhnghiệp;cònnhàđầucơchỉ“chơi”thịtrườngmàthôi.

Nhàđầutưcầnhọccáchcoinhữngbiếnđộngngắnhạnvềgiácủacổphiếunhưnhữngbiếnđộngngẫunhiênvàtinrằngphầnlớnchúngkhôngđángđểquantâm;khiđó,dochúngđượccoilàngẫu

nhiênnênchẳngphảicốgắngdựđoánchúngmộtcáchcóhệthốnglàmgì.Đơngiảnđâykhôngphảitròchơicủachúngta.

Tuynhiên,vềdàihạn,thịtrườngsẽtựđiềuchỉnhvàcuốicùnglạiphảnánhtìnhhìnhkinhtếcủadoanhnghiệptronggiácổphiếucủanó.Nếuhiểuđiềunày,nhàđầutưsẽchỉtậptrungvàoviệcphântíchvàlậpluậnthậntrọngtìnhhìnhkinhdoanhdàihạn–đólàđiềuchúngtatinrằngcuốicùngsẽđemlạikếtquảtrênmứctrungbình.

NguyêntắcnềntảngvĩđạinàyxuấtpháttrựctiếptừBenGraham,ngườithầy,ngườisếp,ngườihùngcủaBuffettvàthựctếlàngườiđãphátminhraviệcphântíchchứngkhoán.ĐượcmệnhdanhlàHiệutrưởngPhốWall,BenGrahamlàmộtnhàcáchmạng,ngườitiênphongbiếnnhữnggìđượccholà“nghệthuậtđentối”thànhmộtnghềnghiệpthựcsự.BuffettđãlĩnhhộicácýtưởngcủaGrahamngaytừlúctiếpcậnchúng–nhiềutớimứcôngthậmchícònđặttêncontraimình,ngườisẽtrởthànhChủtịchkhôngđiềuhànhcủaCôngtyBerkshireHathaway,làHowardGrahamBuffett.ĐểnắmbắtđượccácnguyêntắcđầutưcủaBuffett,nhữngphầnmàkhônghềthayđổitừsuốtnhữngnămthángcủaCôngtyHợpdanhtớitậnngàynay,phảihiểurõđượcýtưởngnềntảngvànhữngảnhhưởngcủaGrahamđốivớiBuffett.Mọichuyệnbắtđầunhưthếnày:

BuffetttốtnghiệpĐạihọcNebraska–Lincolnsớmhơnmộtnămvàonăm1950khiôngmới19tuổi.Sauđó,ôngnộpđơnxinhọctạiTrườngKinhdoanhHarvardnhưngđượcđáplạirằngsẽcócơhộiđỗcaohơnvàotrườngnếunộpđơnlạivàomấynămsau.Tuynhiên,bịTrườngKinhdoanhHarvardtừchốilạilàmộttrongnhữngđiềumaymắnnhấttừngxảyđếnvớiông.Khibắtđầutìmkiếmcáctrườngkinhdoanhkhác,BuffetttìnhcờbắtgặpcuốncatalogcủaTrườngKinhdoanhColumbia.Từcuốncatalogđó,ôngkhámphárarằngtácgiảcủacuốnsáchôngưathích,Nhàđầutưthôngminh,khôngchỉcònsốngmàcònđanggiảngdạyởngôitrườngnày.Ngaylậptức,Buffettnộpđơnxinhọc.Nhiềutuầnsau(ôngnộpđơnvàothángTám),ôngđượcnhậnvàotrườngColumbiavàchẳngbaolâusauđó,ôngtrởthànhsinhviênnổibậtnhấttronglớphọccủaGraham.Bạnchỉcóthểtưởngtượngcườngđộtruyềnthụtrithứcgiữahaingườinàymàthôi.GrahamxâydựngnềnmóngtríthứcchoBuffett,cònBuffett,sinhviênduynhấtđạtđiểmA+,gópnhặtmọithứthầyGrahamtruyềnthụ.

Saukhitốtnghiệp,BuffettrấtmuốnlàmviệcởcôngtyđầutưcủaGraham,nhưng,nhưôngthườngđùa,ôngbịkhướctừvìbị“địnhgiáquácao”mặcdùôngđềnghịlàmviệckhôngcông.LýdothựcsựôngkhôngđượclàmviệctạiđócólẽphầnnhiềulàdoGraham-NewmanlàmộttrongsốítcôngtyđầutưdongườiDoTháisởhữu;BuffettcóthểtìmđượcmộtcôngviệctốtởnơikháckhibịGrahamkhướctừ,nhưngnhữngngườiDoTháicótrìnhđộcaokhácthìcóthểkhông.

Quáthấtvọng,ôngtrởvềOmahacùngchamìnhđiềuhànhhãngmôigiớichứngkhoán;tạiđây,ôngvẫntiếptụctheođuổiýnghĩlàmviệcchungvớiGraham.Banămliềnđềuđặngửithưvàcácýtưởngđầutưchứngkhoáncuốicùngcũngcókếtquả;ngườithầyđãđộnglòngvàmờiôngtrởlạiNewYorkvàonăm1954.BuffettkhôngcónhiềuthờigianlàmviệctạiGraham-Newman;bởichỉmộtnămsaukhiônglàmviệctạiđây,Grahamquyếtđịnhnghỉhưu.

Mộtlầnnữa,khiởtuổihaimươilăm,BuffetttrởlạiOmaha;dùvậy,lầnnàyôngkhôngquaylạicôngviệcmôigiớichứngkhoáncùngchamìnhnữa.Lầnnày,bấtchấplờikhuyêncủaGrahamvàchamình,ôngthànhlậpmộtthỏathuậngópvốnđầutưcủariêngmình.ÔngcấutrúcthỏathuậnnàytheonhữnggìGrahamđãthiếtlậpvàvậnhànhchủyếutheonguyêntắccủariêngmình.GrahamvàBuffettvẫnduytrìmốiquanhệgầngũimãitớikhiGrahamquađờinăm1976.

NgàiThịtrườngờigiảithíchgiátrịnhấtcủaGrahamvềtínhphihiệuquảcủathịtrườngngắnhạnđượcđúckếttrongkháiniệmcủaôngvề“NgàiThịtrường”.Ýtưởngnhưsau:thịtrườngchứngkhoáncóthể

đượccoinhưmộtôngbạntínhkhíthấtthường,mắcchứnghưng-trầmcảm(11),luônsẵnsàngmuahaybánchobạnmộtnửacổphầntrongcôngtycủamìnhmỗingày.HànhvicủaNgàiấycóthểtựdo,vôlývàrấtkhódựđoán.Đôilúc,Ngàiấythấyphấnkhíchvàđánhgiácaotriểnvọngcủacôngtymình.Khiđó,Ngàiấysẽchàobáncổphầncủamìnhchobạnởmứcgiácaonhất.Lúckhác,Ngàiấythấychánnảnvàchẳngbuồnnghĩvềchínhmìnhhaycôngtynữa.ThếlàNgàiấychàobáncùngcổphầnđóchobạnởmứcgiáhời,thấphơnnhiều.Đôilúc,tâmtrạngcủaNgàiấylạibìnhbình.MặcdùbạnchẳngbaogiờchắcchắnmìnhtìmthấyNgàiấylúcởtâmtrạngnào,mộtđiều

bạncóthểchắclàdùbạncómuabángìvớiNgàiấyhômnay,thìngàymai,NgàiThịtrườngcũngsẽtrởlạicùngcácmứcgiáhoàntoànmới.

NhìnthịtrườngqualăngkínhtừcâuchuyệnngụngôncủaGrahamsẽbậtmítạisaogiáthịtrườngtạibấtkỳngàynàocũngsẽkhôngchochúngtahìnhdungvềgiátrịnộitạicủachứngkhoán.ChúngtaphảitìmraconsốđómộtcáchđộclậpvàchỉhànhđộngkhitâmtrạngcủaNgàiThịtrườngcólợichomình.ĐólàđiềumàBuffettđặcbiệtnhấnmạnhtrongcácláthưcủamìnhkhigiảngdạy,“việcluôncómộtcáigiániêmyếttrênthịtrườngkhôngbaogiờđượcphéptrởthànhmộtgánhnặngmàtheođónhữngsailầmđịnhkỳcủanósẽđịnhhìnhnhậnđịnhcủamọingười.”Nếudựavàogiáthịtrườngđểđịnhgiámộtdoanhnghiệp,bạnthườngdễbỏlỡcơhộimuavàolúcNgàiThịtrườngthấychánnánvàbánralúcNgàiấyđangphấnkhích.Bạnkhôngthểđểthịtrườngsuynghĩthaychobạn.Nhàđầutưbiếthọphảitựlàmcôngviệccủamình.

Sởhữumộtcổphiếulàsởhữucảmộtdoanhnghiệp

ấtnhiên,“côngviệc”ởđâylàthẩmđịnhgiátrịdoanhnghiệp.TrongkhigiátrongngắnhạnphụthuộcvàotâmtrạngcủaNgàiThịtrường,thìvềdàihạn,giácổphiếusẽbámsátgiátrịnộitại

củadoanhnghiệp.HaynhưGrahamnói:“Trongngắnhạn,thịtrườnggiốngnhưmộtchiếcmáybầucử,nhưngtrongdàihạn,nógiốngmộtchiếccânhơn.”Điềunàylàđúngbởicổphiếu,theođịnhnghĩa,làgiấyxácnhậnphầnsởhữutínhtrêntoànbộcôngty.Nếuchúngtacóthểđịnhgiáđượcdoanhnghiệpđó,thìchúngtacũngcóthểđịnhgiáđượccổphiếucủahọ.

Vềmặttoánhọc,chắcchắncổphầncủacôngty,khitổnghợplạivàtrongsuốtvòngđờihoạtđộngcủanó,phảitạoramứclợisuấtphùhợptuyệtđốivớikếtquảkinhdoanhcủacôngtyđó.Đúng,mộtsốcổđôngsẽlàmgiỏihơnnhiềungườikháctrongthờigianởgiữatùythuộcvàothờiđiểmmuavàbán,nhưngtổnghợplạivàcuốicùng,kếtquảcủanhữngnhàđầutưgiỏihơnnhờhiểubiếthaymaymắnnàysẽkhớpđếntừngđồngvớisốlỗmànhữngnhàđầutưkémhơndoquángâythơhaythiếumaymắnphảichịu.Dođó,nhữngnhàđầutưmàcóthểdựđoánlợinhuậntrongdàihạncủamộtdoanhnghiệpbằng

phântíchhợplýsẽcókhảnăngnhậnđượccùngmứclợinhuậndàihạnđóbằngviệcsởhữucổphầncủacôngty,vớiđiềukiệnhọcầncẩntrọngkhôngtrảgiáquácao.

Đólàlýdotạisaonhàđầutưnênđầutưtrongdàihạn.QualờidạycủaBuffett,chúngtahọcđượccáchtậptrungvàodoanhnghiệp,chứkhôngphảivàoviệcchọnthờiđiểmđầutưtrongngắnhạnsaochonhữngkhoảnđầutưcóvẻnhưsẽđềnđápxứngđáng.NhưBuffetttừngviết,“Diễnbiếncủathịtrườngchứngkhoánsẽquyếtđịnh,phầnlớn,khinàochúngtasẽđúng,nhưngtínhchínhxáctrongphântíchcôngtycủachúngtamớiphầnnhiềuquyếtđịnhliệuchúngtacóđúngthậtkhông.Nóicáchkhác,chúngtacóxuhướngtậptrungvàođiềugìsẽxảyra,chứkhôngphảikhinàonóxảyra.”

Ýtưởngnàyđượcthốngnhấtxuyênsuốtcácbứcthư,vìvậytôisẽnhấnmạnhmộtlầnnữaởđây:Cổphiếukhôngchỉlàmấytờgiấyđượcmuađi,bánlại,chúnglàgiấyxácnhậnquyềnsởhữuđốivớimộtdoanhnghiệp,vàphầnlớncổphiếuđềucóthểphântíchvàthẩmđịnhđược.Nếugiáthịtrườngcủadoanhnghiệp(cổphiếu)thấphơngiátrịnộitạitrongbấtkỳkhoảngthờigiandàinào,thìcáctácnhânthịtrườngcuốicùngcũngsẽhànhđộngđểđiềuchỉnhlạiviệcđịnhgiáthấpđóbởivềdàihạn,thịtrườnglàhiệuquả.

“Khinào”khôngphảilàcâuhỏicầnquantâmbởinóphụthuộcvào“NgàiThịtrường”khôngmấytincậy.Vàothờiđiểmmua,thậtkhóđểbiếtcáigìsẽkhiếnNgàiấynhậnragiátrịmàbạnnhìnthấyrõràngởđó.Tuynhiên,cáccôngtythườngmualạicáccổphiếucủamìnhkhithấychúngquárẻ.Trongkhicáccôngtylớnhơnvàcáctổchứcgópvốntưnhân(12)thìthườngtìmcáchthôntínhcáccôngtyđangđượcđịnhgiáthấp.Khinhậnthứcđượctiềmnăngcủanhữngđiềunày,nhữngngườithamgiathịtrườngthườngsănlùngvàmualạicáccổphiếugiárẻ,nhờđógiúploạibỏviệcđịnhgiáthấp.Buffettluôndạycácnhàđầutưphảitinrằngthịtrườngrồisẽtựđiềuchỉnh;ônghướngchúngtatậptrungvàoviệctìmđúngdoanhnghiệpcómứcgiáphùhợp,vàbỏquahầuhếtviệctínhtoánthờiđiểmmuahaythờiđiểmkhoảnđầutưsinhlợi.

Phánđoánthịtrường

ộtbàihọckhácBuffettnhấnmạnhlàtínhkhíthấtthườngcủathịtrườngcóthểmangtínhngẫunhiên,khiếnchúng(theođịnhnghĩa)thườngkhôngthểđoántrước.Chỉđơngiảnlàquákhóđểbiếtđượcđiềugìsẽxảyratrongngắnhạn,vìthếnhững

quanđiểmcủaôngvềcácbiếnsốvĩmô(nhưcổphiếu,tỷgiá,ngoạitệ,hànghóahayGDP)chẳngtácđộnggìtớiquyếtđịnhđầutưcủaông.Trongcácbứcthư,ôngcũngphêphánnhữngngườiđưaracácquyếtđịnhmuabáncổphiếudựavàocácdựđoántrongngắnhạn.ÔngthíchtríchdẫncâunóicủaGraham:“Đầucơkhôngphảilàphạmpháp,phiđạođứcnhưngcũngchẳngbéobởgì(vềmặttàichính).”

Tớitậnbâygiờ,Buffettvẫnluôntrungthànhvớiýtưởngnày.Cóquánhiềubiếnsốphảixemxét.Tuynhiên,nhiềuchuyêngiaPhốWallvẫntiếptụcthựchiệncácdựđoánkiểunày.Bạnchỉcầnbậtti-vilênsẽthấynhữngchuyêngiathịtrườngnày,tấtcảđềurămrắpnghetheolờikhuyênđángbángbổcủaNgàiKeynes“vĩđại”:“Nếukhôngthểdựđoántốt,hãydựđoánthườngxuyên.”

Lànhàđầutư,chúngtahiểurằngcâutrảlờiđúngchocâuhỏicổphiếu,tráiphiếu,lãisuất,hànghóa,vv…sẽnhưthếnàotrongngàytới,thángtới,quýtới,nămtớihaythậmchínhiềunămtớilà“Tôichịu”.ThôngquanhữnghiểubiếtsâusắccủaBuffett,chúngtasẽhọcđượccáchđểkhôngtrởthànhnạnnhâncủanhữngcatừquyếnrũtrongcácquanđiểm“chuyêngia”nàyvàlàmloạndanhmụcđầutưcủamình,nhảyhếttừdựđoánnàysangdựđoánkhácvàrồiđểchochútlợinhuậnđóbịxâuxébởithuế,tiềnhoahồngmôigiớivàcơhộingẫunhiên.TheoBuffett,cácdựđoánthườngnóibạnbiếtnhiềuhơnvềngườidựđoánthayvìvềtươnglai.

Mộtcáchtựnhiên,lờikhuyêntiếptheosẽlà:Hãychophépmìnhnângniulốitưduy“Tôichịu”.Nósẽgiúpbạntránhlãngphíthờigianvàcôngsứcquýbáucủamình,đồngthờichophépbạntậptrungvàoviệcsuynghĩtừgócnhìncủangườichủsởhữuhaychủsởhữutươnglaicủatoànbộdoanhnghiệpmàbạnsẽhiểuvàthấyrấtcuốnhút.Cóaiđịnhbánmộttrangtrạichỉvìnghĩrằngchắcchắnítnhấtcó65%khảnănglàCụcDựtrữLiênbang(Fed)sẽtănglãisuấttrongnămtớikhông?

Hơnnữa,hãyluônhoàinghibấtkỳaichorằnghọcóthểnhìnrõtươnglai.Mộtlầnnữa,chúngtalạiđượcnhắcnhởrằngbạnthựcsựkhôngthểđểngườikháctưduythaybạn–bạnphảitựmìnhlàm

điềunày.Nhữngcốvấnmàbạntrảtiền,dùcósẵnlònghaykhông,sẽthườngchỉdẫnbạntheohướngcólợichochínhhọ.Bảnchấtconngườilàvậy.ThànhcôngkhôngtưởngcủaBuffetttrongnhữngnămthángcủaCôngtyHợpdanhvàsaunàyđềuxuấtpháttừviệcchẳngbaogiờgiảbộbiếtnhữngthứkhôngthểbiếthaychưađượcbiết.Lờidạycủaôngkhuyếnkhíchcácnhàđầutưluôngiữtháiđộbấtkhảtri(13)tươngtựvàtựmìnhsuynghĩ.

Bướclùicóthểdựđoánhờiđiểmmộtđợtgiảmgiálớntrênthịtrườngxảyracũngnằmtrongdanhsáchnhữngđiềukhôngthểbiếttrước.ĐâycũnglàmộtnguyêntắcđịnhhướngchủchốtkhácmàBuffettđãđúckết

từGrahamvàNgàiThịtrường.Lúcnàyhaylúckhác,NgàiThịtrườngrồicũngsẽphảirơivàokhoảnhkhắctâmtrạngkhổsở–màchúngtahầunhưchẳngthểlàmgìđểtránhbịrơivàonhữngđiểmlúnnày.Buffettnhắcnhởcácnhàđầutưrằngtrongnhữngthờiđiểmnhưvậy,ngaycảmộtdanhmụcđầutưvớinhữngcổphiếusiêurẻcũngsẽđixuốngcùngvớithịtrường.Ôngnhấnmạnhđâylàphầnkhôngthểtránhkhỏikhisởhữucổphiếuvànếuviệcgiátrịdanhmụccổphiếusẽgiảmtới50%làmbạnđaukhổthìbạncầnphảigiảmsựtiếpxúccủamìnhvớithịtrường.

Tintốtlàđợtgiảmgiáthịtrườnglớnthithoảngxảyranàykhôngcómấytácđộngtớicácnhàđầutưdàihạn.ChuẩnbịtinhthầnđểthờơtrướcđợtsuythoáitiếptheolàmộtyếutốquantrọngtrongphươngphápBuffettđưara.Mặcdùchẳngaibiếtđượcthịtrườngsẽnhưthếnàotrongnhữngnămtới,nhưngchúngtachắcchắnsẽcóítnhấtmộtvàiđợtgiảmgiátừ20%tới30%trongmộtvàithậpkỷtới.Khinàonhữngđiềunàyxảyracũngkhôngquantrọnglắm.Điềuquantrọnglànơibạnbắtđầuvànơibạnkếtthúc–bạncóthểdaođộnggiữanhữngnămthánglênxuốngnhưngkếtquảcuốicùngbạnnhậnđượccũngvẫnthếthôi.Vìxuhướngchunglàđilên,nênmiễnlàđợtgiảmgiánghiêmtrọng25-40%khôngkhiếnbạnphảibántháocổphiếucủamìnhởmứcgiáthấp,thìbạnsẽhưởnglợitươngđốilớntừcổphiếutrongdàihạn.Bạncứđểthịtrườnglênxuốngthoảimáiđi,bởiđiềuđólàkhôngthểtránhkhỏi.

Thậtkhôngmay,nhữngaichưacólốitưduynàythườngtrở

thànhnạnnhânchocáccảmxúccủachínhmìnhvàsợhãibánhếtđingaykhithịtrườngvừađixuống.TheomộtnghiêncứudoFidelitytiếnhành,nhữngnhàđầutưtốtnhấtlànhữngngười,theonghĩađen,quênhẳncácdanhmụcđầutưcủamình.Trongkhiphầnlớncácnhàđầutưồạtbánđikhithịtrườngđánglohaythậmchíảmđạm,thìnhữngaibỏquaviệcbántháo(14)trênthịtrường(haycònquênhẳnviệchọđangđầutư)lạicóthànhtíchtốthơnhẳn.Đâylàmộtvídụtuyệtvời:Đểtrởthànhmộtnhàđầutưthànhcông,bạncầnphảitáchbiệtphảnứngcảmxúcđốivớiviệcthịtrườnglaodốckhỏikhảnăngnhậnthứcrằngbạnlàmộtnhàthẩmđịnhgiátrịdoanhnghiệpdàihạncólýtrí.Bạnkhôngbaogiờđượcđểviệcniêmyếtgiábiếntừmộttàisảnthànhmộtgánhnặng.

GrahamđãmôtảđiềunàytrongcuốnNhàđầutưthôngminh:

Nhàđầutưthựcsựhầunhưkhôngbịbuộcphảibáncổphầncủamình,màanhtaluônđượcquyềntựdobỏquamứcgiáđangđượcniêmyếtởthờiđiểmhiệntại.Anhtacầnchúýtớinó,hànhđộngtheonóchỉkhinóphùhợpvớicáctiêuchuẩncủaanhta,vàkhônghơn.Vìvậy,nhàđầutưnàođểbảnthânmìnhlunglayhaylolắngquámứctrướcnhữngmứcgiảmgiávôlýcủathịtrườngsẽchỉbiếnlợithếcơbảncủamìnhthànhbấtlợicơbảnmàthôi.Sẽtốthơnnhiềunếucổphiếucủaanhtahoàntoànkhôngđượcniêmyếtgiátrênthịtrường,bởianhtacóthểthoátkhỏinhữngnỗiđautinhthầndocácsailầmtrongphánxétcủangườikhácgâyra.

Thưgửithànhviêngópvốn:Đầucơ,phánđoánthịtrườngvàbướclùi

NGÀY18THÁNG1NĂM1965...triếtlýđầutưcủatôiđượcxâydựngtrênlýthuyếtlàlờitiêntritiếtlộnhiềuvềnhượcđiểmcủanhàtiêntrihơnlàvềtươnglai.

NGÀY12THÁNG7NĂM1966Việccủatôikhôngphảilàdựđoánvềthịtrườngcổphiếuhaybiếnđộngkinhdoanh.Nếumọingườinghĩtôicóthểlàmđiềunày,haynghĩnóquantrọngvớichươngtrìnhđầutư,thìđừngnênthamgiathỏathuậngópvốnlàmgì.

Tấtnhiên,quytắcnàycóthểbịchỉtríchlàmờnhạt,phứctạp,tốinghĩa,mơhồ,v.v.Nhưngtôinghĩđạiđasốcácthànhviêngópvốncủachúngtađềuhiểurõđiềunày.Chúngtakhôngmuavàbáncổphiếudựatrênviệcngườikhácnghĩthịtrườngsẽrasao(tôichưatừngbiết)màdựavàoviệcchúngtanghĩcôngtysẽrasao.Diễnbiếnthịtrườngchứngkhoánsẽquyếtđịnh,phầnlớn,khinàochúngtasẽđúng,nhưngtínhchínhxáctrongphântíchcôngtycủachúngtamớiphầnnhiềuquyếtđịnhliệuchúngtacóđúngthậtkhông.Nóicáchkhác,chúngtacóxuhướngtậptrungvàođiềugìsẽxảyra,chứkhôngphảikhinàonóxảyra.

Tronghoạtđộngkinhdoanhcửahàngbáchhóacủachúngta,tôicóthểđảmbảokháchắcchắnrằngthángMườihaisẽtốthơnthángBảy.(Hãynhớtôiđãthôngthạothịtrườngbánlẻnhưthếnào.)ĐiềuthựcsựquantrọnglàliệuthángMườihainàycótốthơnthángMườihainămtrướcvớimộttỷlệcaohơnđốithủcủachúngtahaykhôngvàchúngtasẽlàmnhữnggìđểchuẩnbịchocácthángMườihaicủanhữngnămtiếptheo.Tuynhiên,trongthỏathuậngópvốncủachúngta,tôikhôngchỉkhôngthểnóiliệuthángMườihaicótốthơnthángBảyhaykhông,màcònthậmchíkhôngthểnóithángMườihaisẽkhôngthualỗnhiều.Đôilúcnósẽnhưvậy.Cáckhoảnđầutưcủachúngtađâubiếtrằngtráiđấtphảimất365ngàyđểhoànthànhmộtvòngquayquanhmặttrời.Tệhơnnữa,chúngcònchẳngbiếtrằngđịnhhướngthiênvăncủamọingườiyêucầutôiphảibáocáochomọingườingaykhikếtthúcmỗivòngquỹđạo(củatráiđất-khôngphảicủachúngta).Vìvậy,chúngtacầnsửdụngtiêuchuẩnthayvìlịchbiểuđểđolườngsựtiếnbộcủachúngta.Vàrõràng,tiêuchuẩnnàylàtìnhhìnhchungvềcổphiếuđượcđolườngbằngchỉsốDow(15).Chúngtacómộtcảmgiácmạnhmẽlàđốithủnàysẽlàmkhátốttrongnhiềunăm(GiángsinhsẽtớidùmớichỉđanglàthángBảy)vànếumuốnhạgụcđốithủnày,chúngtaphảilàmgìđóxuấtsắchơn“khátốt”.Giốngnhưnhàbánlẻsẽthườngsosánhlợinhuậnbánhàngvàbiênlợinhuận(16)củamìnhvớiSears-nămnàocũngđánh

bạihọvàlúcđómọingườisẽthấyvầngdương.

Tôi“hồisinh”mục“phánđoánthịtrường”nàychỉvìsaukhichỉsốDowgiảmtừlúcđỉnhđiểm995điểmvàothángHaixuốngcònkhoảng865điểmvàothángNăm,tôiđãnhậnđượcvàicuộcgọitừnhiềuthànhviêngópvốnnóirằnghọnghĩcổphiếusẽcònxuốngnữa.Điềunàyluônkhiếntâmtrítôiđặtrahaicâuhỏi:(1)nếuvàothángHai,họbiếtrằngchỉsốDowsẽgiảmxuốngcòn865điểmvàothángNăm,saolúcđóhọlạikhôngchotôibiết;và,(2)nếuhọkhôngbiếtđiềugìsẽxảyratrongbathángkếtiếptừthángHai,làmthếnàohọlạibiếtvàothángNăm?Saumỗiđợtgiảmcảtrămđiểm,luôncómộtvàigiọngnóibảorằngchúngtanênbánvàđợichotớilúctươnglairõrànghơn.Đểtôinhắclạihaiđiểmnày:(1)tươnglaichẳngkhinàorõràngvớitôicả(gọichotôikhivàithángtớirõràngvớimọingười-hayvàigiờtớithôicũngđược);và,(2)dườngnhưchẳngcóaitừnggọichotôisaukhithịtrườnglêncảtrămđiểmđểnhắctôirằngmọithứthậtkhôngrõràng,mặcdùkhinhìnlại,tầmnhìnvàothángHaithậtkhôngrõràngcholắm.

Nếuchúngtabắtđầuquyếtđịnhviệccóhaykhôngthamgiavàodoanhnghiệpmàchúngtanêntheođuổilâudàidựatrêncácdựđoánhaycảmxúc,chúngtasẽgặprắcrối.Chúngtasẽkhôngbánphầnvốncủamìnhtrongdoanhnghiệp(cổphiếu)khichúngđangcógiárấthấpdẫnchỉbởimộtsốnhàchiêmtinhnghĩrằnggiácóthểxuốngthấphơn,mặcdùđôilúccácdựđoánnhưvậyrõrằnglàđúng.Tươngtựnhưvậy,chúngtasẽkhôngmuacáccổphiếuđãđượcđịnhgiáđúngbởi“cácchuyêngia”nghĩgiásẽcòncaohơnnữa.Cóainghĩsẽbánhaymuamộtmộtdoanhnghiệptưnhândựavàophánđoáncủaaiđóvềthịtrườngchứngkhoánkhông?Việcluôncómộtcáigiániêmyếtchophầnvốncủabạntrongdoanhnghiệp(cổphiếu)lúcnàocũngnênđượccoilàmộttàisảnđểsửdụngnếumuốn.Nếunótrởnênđủđiênrồ,dùlàtheobấtkỳhướngnào,thìbạnnêntậndụngđiềuđó.Việcluôncómộtcáigiániêmyếttrênthịtrườngkhôngbaogiờđượcphéptrởthànhmộtgánhnặngmàtheođónhữngsailầmđịnhkỳcủanósẽđịnhhìnhnhậnđịnhcủamọingười.MộtbảndiễngiảituyệtvờicủaýtưởngnàysẽcótrongchươngHai”(Nhàđầutưvàbiếnđộngthịtrườngchứngkhoán)cuốnNhàđầutưthôngminhcủaBenjaminGraham.Theotôi,chươngnàycótầmquantrọngđốivớiđầutưhơnbấtkỳthứgìkháctừngđượcviếtra.

NGÀY24THÁNG1NĂM1968Thầycủatôi,BenGraham,từngnóithếnày,“Đầucơcóthểkhôngphảilàphạmpháp,phiđạođứcnhưngcũngchẳngbéobởgì(vềmặttàichính).”Trongnămvừaqua,ngườitacóthểtrởnênbéotốt(vềmặttàichính)bằngviệcănđềuđặnnhữngchiếckẹođầucơngọtngào.Chúngtatiếptụcănbộtyếnmạch,nhưngnếuchẳngmayviệckhótiêuxảyra,đừngmơtưởngchúngtasẽkhôngthấykhóchịu.

NGÀY24THÁNG1NĂM1962Tôinghĩmọingườicóthểkháchắcchắnrằngtrongmườinămtới,sẽcóvàinămthịtrườngchungtăngtừ20%tới25%,vàinămthịtrườnggiảmcùngmứcđócònlạiphầnlớnsẽởkhoảnggiữa.Tôichẳngbiếtkhinàochúngsẽxảyra,vàtôinghĩnócũngchẳngcógìquantrọngvớinhàđầutưdàihạn.

NGÀY18THÁNG1NĂM1965Nếuviệccổphiếumọingườinắmgiữgiảm20hoặc30%sẽgâyranhữngkhốnkhóvềtìnhcảmhaytàichính,thìđơngiảnlàmọingườinêntránhđầutưvàocổphiếuphổthông(17)đi.NóivănhoatheolờicủacựuTổngthốngHarryTrumanthì“Nếukhôngchịuđượccáinóng,đừngbénmảngtớinhàbếpnữa.”Tấtnhiên,sẽtốthơnnếubạnxemxétvấnđềtrướckhibướcvào“nhàbếp.”

TómlượcuabìnhluậncủaBuffettvàchuyệnngụngônvềNgàiThịtrưởngcủaBenGraham,chúngtacóthểlĩnhhộicácnguyêntắcnàyvàtíchhợpchúngvàotưduynềntảngcủachúngtavề

cáchthịtrườnghoạtđộngvàcáchchúngtanênhànhxửtrongđó.Khinghĩbảnthânlànhàđầutư,chúngtanênhiểurằngcácbiếnđộngngắnhạntronggiácổphiếuthườngđượcđiềukhiểnbởicácbiến

độngcủatâmlýthịtrường,nhưngquanhiềunăm,kếtquảđầutưsẽđượcquyếtđịnhbởicáckếtquảkinhdoanhnộitạicủadoanhnghiệpchúngtasởhữuvàmứcgiáchúngtabỏra.Cácđợtsuythoáithịtrườnglàkhôngthểtránhkhỏi,vàdochúngtakhôngthểdựđoánthờiđiểmchúngxuấthiện,hãycứcoiđólàphígianhậpkhiquyếtđịnhtrởthànhnhàđầutư.

Cácđợtsuythoáinàysẽkhôngkhiếnchúngtaphiềnmuộnbởichúngtađềuhiểurằngviệcluôncómộtcáigiániêmyếttrênthịtrườnglàmộtlợithếđểtậndụng,chophépchúngtatrởthànhngườimuavàotạithờiđiểmngườikhácđangsợhãi.Nógiúpchúngtachuẩnbịsẵntâmlýdũngcảmchịuđựngnhữngthờikhắcsuythoáicủathịtrườngđểkhôngbántháocốphiếucủamìnhởmứcgiáthấp.

Ngaycảnhữngnhàđầutưmàđangphảichắtbópdànhdụmvàkiênđịnhtheođuổiviệcđầutưchênhlệchtrongthịtrườngrộnglớnnàychứkhôngbịcámdỗvàoviệclựachọncổphiếuhayđịnhgiádoanhnghiệpcũngsẽlàmtốthơnmứctrungbìnhrấtnhiềunếuhọsởhữusứcchịuđựngcảmxúcngoancườngđểtuântheocácnguyêntắcnày.Trongthựctế,cácnhàđầutưcóthểbámtheocácýtưởngcốtlõinàytrongsuốtthờigianđầutưcủamìnhsẽcómộtthờigiankhókhănkhôngđượcsungtúccholắm,phầnnhiềubởisứcmạnhcủalãikép,đâysẽlàchủđềcủachươngtiếptheo.

CHƯƠNG2LÃIKÉP

“Nhữngcấpsốnhânhuyềnảođóthểhiệngiátrịcủaviệcsốnglâuhayviệcápdụnglãiképvớikhoảntiềncủamọingườiởmứclãisuấtkhakhá.Tôichẳngcógìđặcbiệtđểnóivềviệcsốnglâu.”

−NGÀY18THÁNG1NĂM1963

gườitanóiEinsteingọilãiképlàkỳquanthứtámcủathếgiớivànóirằng“nhữngaihiểunó,sẽkiếmđượcnó,cònnhữngaikhông,thìphảitrảnó.”Bằngviệcsửdụngnhữngcâuchuyện

hàihướcquacácbứcthư,Buffettdạycácnhàđầutưrằngsứcmạnhcủalãiképlàvôđịchtrongviệclàmgiàubằngđầutư.Việcápdụnglãiképxuyênsuốtmộtchươngtrìnhđầutưlâudàisẽluônlàchiếnlượctốtnhấtcủabạn.

Vềbảnchất,mộtchươngtrìnhđầutưđầutiênvàtrướchếtlàmộtchươngtrìnhlãikép.Nólàmộtquátrìnhliêntụctáiđầutưcáckhoảnlợinhuậnsaochomỗikhoảnbổsungsẽtựsinhlời.Cáckhoảnlờitrênlợinhuậnnàytheothờigiansẽtrởthànhthànhphầnchiếmưuthếngàycànglớntrongtổngmứclợinhuậncủachươngtrìnhđầutư.Haiyếutốquyếtđịnhtớikếtquảđầutưcuốicùnglà(1)lợisuấttrungbìnhnămvà(2)thờigian.

Sứcmạnhcủalãiképbắtnguồntừchínhbảnchấtbiếnđổicủanó;thờigiancànglâuthìsứcmạnhcủanócànglớn.Tuynhiên,nócầnmộtkhoảngthờigianđángkểđểđủlớnvàtrởthànhtácnhânchiphốirõràngtrongchươngtrìnhđầutư,nhưngrấtnhiềungườiđánhgiáthấptầmquantrọngcủanó.Nếubạnsớmbámvàonhữngýtưởngnàyvàchonóthờigianđểpháttriển,bạnsẽkhôngcầnthêmnhiềuthứkhácđểtrởthànhnhàđầutưthànhcông.Thậtkhôngmay,nhiềungườivìquáthiểncậnhaythiếukiênnhẫnmàkhôngthểtậndụngtriệtđểnhữnggìchúngmanglại.

Chẳnghạn,mộtkhoảnđầutư100.000đôlacómứcsinhlợi10%mỗinăm.Tổnglợinhuậnsẽcaohơnkhoảng7%nếucáckhoảnlợinhuậnđượctáiđầutưthayvìrútngaysauthờigian5năm.Khôngấntượnglắmnhỉ.Tuynhiên,sau10năm,khoảntiềnmàcólợinhuậnđượctáiđầutư(tạmgọilàKhoảndùnglãikép)sẽsinhlợinhiềuhơn30%sovớikhoảntiềnkhôngđượctáiđầutư.Khiđó,cáckếtquả“phấnkhích”nàysẽtiếptụctănglêntớinămthứ15.Bâygiờ,Khoảndùnglãiképđãlớnhơngần70%rồi.Lãiképtăngtheohàmsốmũ,nósẽhìnhthànhđàtănglêntheothờigian;sau20năm,lợinhuậnđãlêntới125%.Chẳngcógìmạnhmẽhơnnữa.Chitiêungaykhoảnlợinhuậncủabạnsẽkhiếntổnglợinhuậncủabạngiảmnhiều;vớitưcáchlànhàđầutư,chúngtachophéplợinhuậncủachúngtatíchlũylênnhauvàtrởthànhtácnhânchiphốitạoracủacảicủamình.Chúngtalàmviệcđómộtcáchkiênnhẫn.

Tầmquantrọngcủalãiképthậtkhóđểcườngđiệu.NógiảithíchtạisaoCharlieMunger,ngườibạncủaBuffetttrongnhữngnămthángởCôngtyHợpdanhvàhiệnlàphóchủtịchcủaCôngtyBerkshire,từngnóirằngBuffettcoiviệccắttócmất10đôlagiốngnhưmộtkhoảntiêutốnthựcsựtới300.000đôla.Hóaralàôngtacóhơibảothủmộtchút;nếuBuffettkhôngchi10đôlađểcắttócvàonăm1956,thayvàođóđầutưvàoCôngtyHợpdanh,thìbâygiờkhoảnđóđãlêntớihơn1triệuđôlarồi(10đôlađượcápdụnglãiképởmứclãisuất22%trong58năm).NhìnvàolãiképqualăngkínhcủaBuffett,khôngkhóđểhiểutạisaoôngấylạisốngthanhđạmtớivậy.Việccắttóccủaôngấythựcsựquáđắtđỏ!

Tớigiữađộtuổiđôimươi,Buffettđãtinrằngsứcmạnhcủalãiképsẽgiúpônggiàucó.TrởvềOmahavớikhoảng100.000đôlatrướckhibắtđầucácthỏathuậngópvốn,ôngtựcoimìnhvềcơbảnlàđãnghỉhưu.Ôngthấyrằngmìnhcầnđọcnhiềuhơnvàcólẽnênthamgiamộtsốlớphọcđạihọc.Ôngtinvàosứcmạnhcủalãiképtớimứcôngbắtđầulolắngvềnhữngtácđộngtiêucựccóthểxảyđếnkhigiađìnhôngtrởnêngiàucó;ôngkhôngmuốnnhữngđứaconhưhỏngvàmuốnmộtchiếnlượcđểnuôidạychúngtốt.Cóthểmốibậntậmvềviệctránhđểconmìnhhưhỏnglàđiềudễhiểu,nhưnghãynhớrằnglúcđóBuffettmớichỉtuổiđôimươivàvẫncònngồitrêngiườngngủđểtínhtoánmấykhoảnđầutưkhiêmtốncủamình.

Điềutrêndẫntớimộtlờikhuyêntheolẽtựnhiênnhưthếnày:Nếubạncóthểchitiêuíthơnthunhậpcủamìnhtrongkhiđạtđược

lợinhuậntốthơnmứctrungbìnhdùchỉmộtchútthôithìbạncũngsẽkháổnvềmặttàichính.Tuynhiên,phảithậtkiênnhẫn.Bạnkhôngthểthúcéplãiképđược;bạnphảiđểnó“ngấm”dầnquathờigian.HãynghĩtớitrườnghợpcủaRonandRead,mộtnhânviênbơmxăngởVermout.Anhấyđãkiếmđượcmộtkhoảnlợinhuậnrònglêntới8triệuđôlabằngcáchkiêntrìđầutưtừngkhoảnnhỏtrongtiềnlươngcủamìnhvàocáccổphiếuuytíncótrảcổtứctrongsuốtcuộcđờimình.

Buffettvẫnởcănnhàcũtronghàngthậpkỷ.Lốisốngvàđầutưcủaôngrấtthiếtthựcvàđầyýnghĩa.Sựkiênnhẫnvàtínhthanhđạmchophépôngduytrìmộtkhoảnvốnđầutưtốiđavàhưởnglãikép.Khoảnnày,cùngvớilợisuấtcaomàôngcóthểtạora,đãchophépôngđónggóptoànbộcổphiếutạiCôngtyBerkshirecủamìnhchoQuỹGates,mónquàtừthiệnlớnnhấttronglịchsửthếgiới.Khôngchỉvậy,tôinghĩôngcònlàmộttrongnhữngngườihạnhphúcnhấtthếgiớivìđãthựchiệnđượcchínhxácđiềuôngmongmuốntừnggiâyphúttrongcuộcđờicủamình.

Niềmvuicủalãiképhinóichuyệnvớicácthànhviêngópvốnvềsứcmạnhcủalãikép,Buffettđãdẫnchứngbảngdướiđâyđểminhhọalợinhuậnthuđượctừviệcápdụnglãiképcho100.000đôlatrong

từ10đến30nămvớimứclợisuấttrongkhoảng4%-16%.

Hãyxemquađểhiểucácconsốnày.Nhìnlướttừconsốtrêncùngbêntráixuốngtớiconsốdướicùngbênphải.Chúýrằngmứclợinhuậnkhổnglồnàytỷlệthuậnvớithờigianđầutưvàmứclợisuất.Nếucóthểkếthợphaiyếutốnày,kếtquảsẽlàmbạnchoángđấy:100.000đôlađượcápdụnglãiképởmứclợisuất16%sẽthànhhơn8,5triệuđôlasau30năm!

Buffettđãliênhệbacâuchuyệnhàihướctrongcácbứcthưcủamình–vềColumbus(18),BứctranhNàngMonaLisavànhữngngườibảnđịaởManhattan–đượcghilạinguyênvănởcuốichương,đểnhấnmạnhcácđiểmnàychochúngta:(1)Lãiképcũngnhạycảmvớicácthayđổivềthờigiancũngnhưvềlợisuất,và(2)nhữngthayđổidườngnhưkhôngđángkểtronglợisuấtthựcsựsẽdồnlạithànhmộtconsốlớnkhinhìnqualăngkínhcủamộtchươngtrìnhđầutưdàihạn.

CâuchuyệnvềChristopherColumbusnhấnmạnhquanđiểmcủaôngrằng,khinóiđếnlãikép,thờigianchắcchắnđứngvềphíabạn.Nhưbạnsẽthấy,nếuNữhoàngIsabellakhôngbỏ30.000đôlađểtàitrợchochuyếnhànhtrìnhcủaColumbusmàđemđầutưvàobấtcứthứgìcóápdụnglãiképdùchỉ4%mỗinămthìđếnnăm1963,khoảnđócũngsẽthành2nghìntỷđôla(bâygiờlà7,3nghìntỷđôla).NhưBuffettvẫnđùa,“Nếukhôngtínhsựthỏamãnvềmặttinhthầncóđượckhitìmramộtbáncầumớithìdùchocóđượcquyềnsởhữuđấtđai,toànbộgiaodịchnàycũngchẳngbằnggiátrịcủatậpđoànIBM.”Vớilợithếthờigianđầutưdài,ngaycảcáckhoảnvốnbanđầukhiêmtốnđượcđầutưởmứclợisuấtkhiêmtốncũngsẽtíchlũylạithànhcáckhoảnđángkinhngạc.

Hãynhìnlạibảnglãiképmộtchút,lầnnàythìchúýtớicộtlợisuất8%.Mườinămcủalãiképsảnsinhra115.892đôlatiềnlời.Nếuthờigiantănggấpđôi,thìtiềnlờitănggấpbalần.Nếuthờigiantínhlãiképtănggấpba(từ10nămlên30năm),thìtiềnlờitănggầngấpchínlần.

Trongcâuchuyệnthứhai,BuffettkểvềcâuchuyệnVuaFrancisIcủanướcPháp,ngườiđãtrả20.000đôlachoBứctranhNàngMonaLisa.Ởđây,Buffettminhhọaviệcmứclợisuấtcaovàthờigiandàitạoramộtđiềuvôlýnhưthếnàonếungoạisuyquáxa.Nếubằngcáchnàođókhoảntiền20.000đôlađóđượcápdụnglãiképởmức6%mỗinăm,thìtínhđếnnăm1964nósẽcógiá1triệutỷđôla,gấpgần3.000lầntổngnợquốcgiatạithờiđiểmđó.Buffettchắchẳnđãnóithẳngvớingườivợcủaông,mộtngườiyêunghệthuậtvàlàchủsỡhữuphòngtranhtrongmộtkhoảngthờigian,khiôngnóirằng,“Tôitinrằngđiềunàysẽchấmdứtmọitranhluậntronggiađìnhchúngtôivềviệcmuatranhđểđầutư.”Chẳngcógìnghingờrằngthờigianđầutưdàivàtốcđộtăngtrưởngcaokếthợplạisẽtạoracáctưởngtượngvôlýnếuchophépđiquá

xa.ĐólàlýdotạisaoBuffettluôncốgắngngăncácthànhviêngópvốnkhôngngoạisuykếtquảđầutưcủaôngquáxatrongtươnglai.Vídụ,vàonăm1963,ôngnóithếnày:

Vàingườitrongcácanhcóthểhơithấtvọngvìtôikhôngđiềnvàobảngtrênmứclợisuấtlà22,3%...Tấtnhiên,mứclợisuấtđóchưatínhcáckhoảnthuếthunhậpmàchínhcácanhtrả-chứkhôngphảiCôngtyHợpdanhnày.Tuynhiênngaycảloạibỏyếutốđóđi,thìviệctínhtoánnhưvậysẽchỉchứngminhđiềuvôlýcủaýtưởngápdụnglãiképởmứclợisuấtquácaomàthôi–ngaycảvớikhoảnvốnbanđầukhiêmtốn….

Mộtvídụhiệnđạihơnchobạn:dướisựquảnlýcủaBuffett,CôngtyBerkshirecóthểápdụnglãiképtrêngiátrịcổphiếucủamìnhlêntới21,6%mỗinămtrongsuốt50nămqua.Cổphiếu,từmứcgiágiaodịchkhoảng18đôlavàonăm1965,đãcógiáđángkinhngạctới218.000đôla/cổphiếutạithờiđiểmviếtbàinày(năm2015).Tổnggiátrịthịtrườngcủacôngtyhiệntạilà359triệuđôla.NếucốphiếucủaBerkshirecóthểápdụnglãiképhàngnămởcùngmứclợisuấtđó,giátrịmỗicổphiếusẽlà3,8tỷđôlatínhđếnnăm2065vàtổnggiátrịthịtrườngcủacôngtysẽlàhơn6triệutỷ,lớnhơnnhiềutổnggiátrịcủatoànbộcôngtyđạichúngtrênhànhtinhnàyhợplại.

Nhưbạnthấyđấy,tốcđộtăngtrưởngcaoliêntụclàkhôngthểđạtđược.Chươngtrìnhđầutưcànglớnthìcàngkhóđểpháttriển.Đâychínhlàluậtsốlớn(19)vàBuffett,từthờiđiểmviếtnhữngBứcthưgửithànhviêngópvốntớitậnbâygiờ,vẫnluônthẳngthắntrongvấnđềnày.ChỉđơngiảnlàhômnayBerkshiređãquálớnđểpháttriểnnhanhhơnnềnkinhtếnóichung.

Nhữngrủirocácnhàđầutưhiệnnaygặpphải

ùthịtrườngcổphiếusẽmanglạichobạnkếtquảgìtrongsuốtthờigianđầutưcủamìnhthìcâuchuyệncuốicùngtrongbộbachuyệnvềlãiképcủaôngthựcsựnhấnmạnhviệclàmsao

nhữngmứcgiảmkhôngđángkể–thayđổinhỏtrongmứclãisuất

kép–lạitạorakếtquảkhácxatớivậytrongthờigiandài.Trongmộtcâuchuyệnvui,Buffettđùarằng24đôlatrảchongườibảnđịađểđổilạiđảoManhattantrịgiákhoảng12,5tỷđôlavàonăm1965,vậymứclãisuấtképlà6,12%.Nhưngôngcũngnêuquanđiểmnày:

Vớinhữngngườimới,đâycóvẻlàmộtvụlàmănlời.Tuynhiên,nhữngngườibảnđịachỉcầnđạtđượclợisuất6,5%(Đạidiệnquỹtươnghỗ(20)bộlạcchắcsẽhứavớihọđiềunày)đểkhiếnPeterMinuit(21)ngừngcườitronghạnhphúc.Ởmứclợisuất6,5%,24đôlasẽtrởthành42.105.772.800đôla(42tỷđôla)trong338năm,vànếuhọcóthểépgiáthêmmộtnửaphầntrămnữavàđạtmứclợisuất7%,thìgiátrịhiệntạiđãthành205tỷđôlarồi.

Câuchuyệnnàynhắcchúngtamộtđiềuquantrọng:Phí,thuếvàcáckhoảngiảmgiákháccóthểdồnlạiđểgâyratácđộngrấtlớn.1-2%mỗinămtrongnhữngkhoảnchiphíđócóthểkhôngđángkểkhiđểtáchriêngchotừngnăm(vàbạncóthểchắcchắnrằngđólàcáchbáncácsảnphẩmtàichính),nhưngsứcmạnhcủalãiképsẽbiếnthứgìcóvẻkhôngđángkểthànhthứgìđóthựctếrấtkhổnglồ.CâuchuyệncủaBuffettvềnhữngngườibảnđịaởManhattanđãlàmsángtỏđiềunày–mỗiđiểmphầntrămtrongmứclãisuấtképđềuthựcsựquantrọng!

Phívàthuế(chưakểđếnhiệuquảthấp)đangngấunghiếnthànhquảđầutưdàihạncủahầuhếtngườiMỹ.Trongthựctế,lợisuấttrungbìnhthựcsựcủamỗinhàđầutưtạiMỹtrongvòng20nămtínhtớinăm2011chỉgần2%.Nếutínhtheogiátrịđồngđôlathựctế(trừđilạmphát),thìsứcmuađãmấtrồi!Vàthậttaitiếngkhichỉsốthịtrườngvẫnđưaramứclợisuấtlà7,8%.Buffettvànhiềungườikhácđãrunghồichuôngcảnhbáonàyhàngthậpkỷ,nhưngmọichuyệnvẫncứtiếpdiễn.

Cácnhàđầutưcầnphảinhìnxatrôngrộngvàcoicổphiếulàquyềnsởhữumộtphầndoanhnghiệp.Họkhôngnênđểmìnhbịlunglaytrướcnhữngbiếnđộngthịtrườngvàtránhcácphí,thuếtớimứctốiđacóthể.Họkhaithácbảnchấtbiếnđộngcủalãiképtrongdàihạn,ởmứclợisuấtcaonhấttrongkhoảngthờigiandàinhấtcóthể–đólàcôngcụchínhcủabạnkhilàmộtnhàđầutư.

Thưgửithànhviêngópvốn:NiềmvuicủaLãikép

NGÀY18THÁNG01NĂM1963Columbus

Từvàinguồntinkhôngđángtincậy,tôiđượcbiếtrằngchiphícủachuyếnđimàNữhoàngIsabellatàitrợchoColumbuslàkhoảng30.000đôla.Ítnhất,đâycũngđượccoilàviệcsửdụngtươngđốithànhcôngkhoảnđầutưmạohiểm(22).Nếukhôngtínhsựthỏamãnvềmặttinhthầncóđượckhitìmramộtbáncầumớithìdùchocóđượcquyềnsởhữuđấtđai,toànbộgiaodịchnàycũngchẳngbằnggiátrịcủatậpđoànIBM.Hìnhdungchungchungthếnày,30.000đôlađượcđầutưởmứclãikép4%mỗinămsẽcógiákhoảng2.000.000.000.000đôla(đólà2nghìntỷđôla,nếubạnkhônggiỏiđếm)tínhđếnnăm1962.CácnhàbiệngiảilịchsửchonhữngngườibảnđịaởManhanttancóthểtìmthấychỗtrútrongnhữngtínhtoántươngtự.Nhữngcấpsốnhânhuyềnảođóthểhiệngiátrịcủaviệcsốnglâuhayviệcápdụnglãiképvớikhoảntiềncủamọingườiởmứclãisuấtkhakhá.Tôichẳngcógìđặcbiệtđểnóivềviệcsốnglâu.

…Việcnhìnvàocáchmỗikhácbiệttươngđốinhỏtrongcácmứclợisuấtdồnlạithànhcáckhoảnrấtlớnquanhiềunămluônlàmtôingạcnhiên.Đólàlýdotạisao,mặcdùchúngtaluônmuốnnhiềuhơn,chúngtaluôncảmthấyrằngchỉvàiđiểmCaohơnchỉsốDowJonescũngđãlàmộtkỳtíchrồi.Nócónghĩalàcóthêmrấtnhiềutiềnquamộthayhaithậpkỷnữa.

NGÀY18THÁNG1NĂM1964BứctranhNàngMonaLisa

Giờtớiphần“phấnkhích”trongbàitiểuluậncủachúngta.Nămngoái,đểnhấnmạnhvềlãikép,tôiđãnhắmbừavàoNữhoàngIsabellavàcốvấntàichínhcủabà.Mọingườisẽnhớrằnghọđãbị

phỗngtaytrêntrongmộtvụlãiképquáthấpkhitìmraracảmộtbáncầumới.

Vìtoànbộchủđềlãiképnàycóvẻhơitrầntrui,nêntôisẽcốgắngthêmchútsangchảnhvàotrongcuộcthảoluậnnàybằngcáchchuyểnsangthếgiớinghệthuật.VuaFrancisIcủanướcPhápđãtrả4.000ECUvàonăm1540choBứctranhNàngMonaLisacủaLeonardodaVinci.CóthểvàingườikhônghaytheodõibiếnđộngcủađồngECU,4.000ECUđổirađượckhoảng20.000đôla.

NếuVuaFranciskhônngoanhơnvàông(cùngngườitíntháccủamình)cóthểtìmđượcmộtkhoảnđầutưcólợisuấtsauthuếlà6%,thìtàisảnbâygiờđãđánggiáhơn1.000.000.000.000.000đôla.Đólà1triệutỷđôlahaygấphơn3.000lầntổngnợquốcgiahiệntại,chỉvớimứclợisuất6%thôiđấy.Tôitinrằngđiềunàysẽchấmdứtmọitranhluậntronggiađìnhchúngtôivềviệcmuatranhđểđầutư.

Tuynhiên,nhưtôiđãchỉraởnămtrước,cóvàibàihọckhácđượcrútratừđây.Mộtlàlợithếcủaviệcsốnglâu.Mộtyếutốấntượngkháclàbiếnđộngdocácthayđổitươngđốinhỏtronglãisuấtképtạora.

Bảngdướiđâythểhiệncácmứclãitừkhoản100.000đôlađượctínhlãiképởcáclãisuấtkhácnhau:

Rõràng,chỉcầnthayđổivàiđiểmphầntrămcũngcótácđộngtolớntớisựthànhcôngcủachươngtrình(đầutư)lãikép.Cũngrõràngkhôngkémlàtácđộngnàypháttriểnnhanhhơnkhithờigiancàngdài.Nếutrongmộtkhoảngthờigianđángkể,CôngtyHợpdanhcủaBuffettcóthểđạtđượclợisuấtcaohơnchỉvàiđiểmphầntrămsovớitìnhtrạngđầutưchung,thìchứcnăngcủanósẽđượchoànthiện.

NGÀY18THÁNG1NĂM1965NhữngngườibảnđịaởManhattan

Độcgiảcủanhữngbứcthưthườngniênđầutiêncủachúngtađãbấtbìnhvìchỉcóduynhấtmộtđoạnmôtảkinhnghiệmđầutưhiệnđại.Thayvàođó,họmuốncósựkíchthíchtrítuệ,thứmàchỉcóthểđượccungcấpbằngmộtbảnnghiêncứusâuvềchiếnlượcđầutưtrảiquahàngthếkỷ.Vậy,hãyđọcphầnnày.

HaichuyếndungoạnmớiđâycủachúngtavàothầnthoạivềkiếnthứctàichínhđãchothấyrằngcáckhoảnđầutưđượccholàkhônngoancủaNữhoàngIsabella(tàitrợchuyếnđicủaColumbus)vàFrancisI(muaBứctranhNàngMonaLisa)gầnnhưlànhữnghànhđộngđiênrồvềmặttàichính.Nhữngngườibiệnhộchocácbênnàyđãtrìnhbàymộtloạtcácthôngtincảmtínhvớvẩn.Bấtchấptấtcả,bảnglãiképcủachúngtachẳngbịsứtmẻgì.

Tuynhiên,cómộtlờichỉtríchcũngcóchúthợplý.Ngườitabuộctộirằngphầnnàymangmàusắcảmđạmvớichỉtoànnhữngkẻkémhiểubiếttàichínhmàlịchsửkhắcghi.Chúngtagặptháchthứcphảighichéplênnhữngtranggiấynàycâuchuyệnvềsựsángsuốttàichínhmàsẽlàchuẩnmựclỗilạcquanhiềuthờiđại.

Cómộtcâuchuyệnkhácbiệt.Tấtnhiên,đólàcâuchuyệnvềsựnhạybéntrongkinhdoanhđượckhắcghivàolịchsửbởinhữngngườibảnđịaởManhattankhihọbánhònđảocủamìnhchomộtkẻănchơitráctángkhéttiếngnhưPeterMinuitvàonăm1626.Theotôibiếtthìhọchỉnhậnđược24đôla.Đổilại,Minuitnhậnđượchơn57km(2).Mặcdùkhócóthểđịnhgiáchínhxácnhưngcóthểướctínhhợplýgiáđấthiệntạicủahònđảonàylà12.433.766.400đôla(12,5triệuđôla).Vớinhữngngườimới,đâycóvẻlàmộtvụlàmănlời.Tuynhiên,nhữngngườibảnđịachỉcầnđạtđượclợisuất6,5%(Đạidiệnquỹtươnghỗ(23)bộlạcchắcsẽhứavớihọđiềunày)đểkhiếnPeterMinuitngừngcườitronghạnhphúc.Ởmứclợisuất6,5%,24đôlasẽtrởthành42.105.772.800đôla(42tỷđôla)trong338năm,vànếuhọcóthểépgiáthêmmộtnửaphầntrămnữavàđạtmứclợisuất7%,thìgiátrịhiệntạiđãthành205tỷđôlarồi.

Vậylàquáđủ.

Vàingườicóthểxemxétchínhsáchđầutưcủamìnhtrongngắnhạnhơn.Đểtiệnchomọingười,chúngtasẽxemxétchiếcbảngquenthuộcxácđịnhlãitừviệctínhlãiképcho100.000ởcácmứclợisuấtkhácnhau:

Bảngtrênđãthểhiệncáclợithếtàichínhcủacácyếutốsau:

1.Sốnglâu

2.Lãisuấtképcao

3.Kếthợpcủacảhaiyếutốtrên(phươngántácgiảđặcbiệtkiếnnghị).

Cầnquansátcáclợiíchtolớndonhữngmứctăngtươngđốinhỏtronglợisuấthàngnămtạora.Điềunàygiảithíchtháiđộcủachúngta:mặcdùchúngtahyvọngđạtđượcmứclợinhuậntolớn,caohơnđángkểsovớilợinhuậnđầutưtrungbình,nhưngtừngđiểmphầntrămtronglợisuấtcaohơnmứctrungbìnhđềuthựcsựcóýnghĩa.

TómlượcNhưmọingười,Buffettthựcsựhiểusứcmạnhcủalãikép.Theo

lốikểhàihướcvàdândã,cáccâuchuyệncủaôngđưaranhữngvídụvôgiávềchiphívàlợiíchthuđượctừnhữngthayđổikhôngđángkểtrongmứclãisuấttrungbìnhhayvòngđờicủachươngtrìnhlãikép.BêncạnhnhữngbàihọccủaGraham–rằngcổphiếulàdoanhnghiệpcònthịtrườngchỉlàngườihầu,chứkhôngphảiôngchủ–giờchúngtalạicómộtcâuthầnchúnữa:“Cácquyếtđịnhđầutưphảidựavàoviệcápdụnglãiképởmứckhảthinhấtlênlợinhuậnròngsauthuếtạimứcrủirotốithiểu.”Bấtkỳaiđềucókhảnăngtưduyvàđầutưtheocáchnàyvàkhilàmvậy,họsẽđạtđượclợithếcạnhtranhđáng

kểsovớicácnhàđầutưkháchànhđộngtheotâmlýphảithắngnhanh.

Từđó,cómộtcâuhỏilớnđượcđặtra,chúngtasẽtìmhiểutrongphầnsau,là:Vớicùngmứcyêuthíchvàkhảnăng,bạnnêncốgắngchọncổphiếuvàlàmtheohướngdẫncủaBuffett,haybạnchỉcầndùngchiếnthuậtbìnhquânchiphíđôla(24)đểthulợibằngviệctăngcổphầncủabạntrongcácdoanhnghiệpMỹquaquỹchỉsố(25)chiphíthấptrongsuốtthờigianđầutư?Chẳnglàmgìkhácngoàiviệcđầutưtheochỉsốlàmộtphươngánrấthấpdẫn–khôngcầnnhiềuthờigianhaycôngsức,lợinhuận,khiđượcápdụnglãiképquanhiềunăm,cóthểtươngđốicao.Vớihầuhếtmọingười,đâylàphươngántốtnhất.

CHƯƠNG3ĐẦUTƯTHEOCHỈSỐ:LÝDOĐỂ

“KHÔNGLÀMGÌ”“KhilàmộtđốithủđầutưthìchỉsốDowkhôngdễxơivàphầnlớncácquỹđầutưtrongnướcđềusẽgặpkhókhăntrongviệcvượtqua,haythậmchílàngangbằng,hiệuquảcủanó.”

−NGÀY24THÁNG1NĂM1962

uffetttừngnóivớicácthànhviêngópvốnrằngônghyvọngthịtrườngsẽtăngtrưởngởmức5-7%mỗinăm,vềtrungbìnhvàtrongthờigiandài(20-30năm).Điềunàycónghĩaôngrấthy

vọngthịtrườngsẽtăngtrưởnggấpđôitrongmỗikhoảng10năm.ĐólàsứcmạnhcủadoanhnghiệpMỹvàlãikép.Ngàynay,nhàđầutưcóthểkhaithácsứcmạnhnàybằngcáchđơngiảnlàsởhữutoànbộthịtrườngquaquỹchỉsốchiphíthấp.Đâylàmộttrongnhữngchiếnlượctốtnhất.Đólàphươngpháp“khônglàmgì.”Ngoàiviệcrấthiệuquảthìlợiíchchủyếucủanólàchiphíthấpvàbạncóthểdễdàngtựmìnhthựchiện.Chắcchắn,bạnkhôngcầntrảaiđókhoảnphílớnchỉđểnóivớibạnrằnghãymuathịtrường,ngồithưgiãnvàtrôngcậyvàosứcmạnhcủalãikép.

JohnBogleđãthànhlậpQuỹChỉsốVanguard500(26)vàonăm1975vàtạorachứngkhoánđầutiênsởhữumộtphầncủatấtcảcáccôngtytrongchỉsốS&P500.Tuynhiên,đầutưtheochỉsốvẫnchưaxuấthiệntrongthờigianCôngtyHợpdanhTráchnhiệmHữuhạnBuffett(BPL)hoạtđộng.NếucácthànhviêngópvốnkhôngđầutưcùngBuffett,thìkhảnănglớnlàhọsẽđầutưvàomộtquỹủytháchaytươnghỗnàođó.Vìlýdonày,mỗiláthưcuốinămcủaBuffettđềubaogồmmộtbảngsosánhthànhtíchcủaBPL,thànhtíchchungcủathịtrườngvàkếtquảkinhdoanhcủamộtvàicôngtyđầutưhàngđầu.Dướiđâylàlýdoôngđưarachocácthànhviêngópvốn.

Tôisơlượckếtquảkinhdoanhcủacáccôngtyđầutưkhông

phảivìchúngtahoạtđộngtheocáchcóthểsosánhvớihọhaybởicáckhoảnđầutưcủachúngtatươngtựhọ.Tôilàmvậylàbởicácquỹnàyđạidiệnchocácđơnvịquảnlýđầutưchuyênnghiệpđượctrảhậuhĩnhtrênthịtrườngđạichúng,thựchiệnquảnlýsốchứngkhoảncógiátrịlêntới20triệuđôla.Tôitinhọlàđiểnhìnhchocácđơnvịquảnlýquỹcógiátrịthậmtrícònlớnhơn.Vìđólàmộtphươngánkhácthaychoviệcđầutưvàothỏathuậngópvốnnày,tôitinviệcgiảđịnhrằngnhiềuthànhviêngópvốncũngcókhoảnđầutưđượcquảnlýtheocáchtươngtựlàhợplý.

BuffettcẩnthậnchỉrarằngmứctrungbìnhcủathịtrườngrộngcókhảnănglàcácđốithủkhóchơihơnvàphầnlớncácquỹđầutưđượcquảnlýchủđộngsẽcóxuhướnghoạtđộngkémhơnchỉsốDow.

Tiêuchuẩncaohơnđốivớicácquỹtươnghỗngàynay

Khichưacóphươngánthaythếnào,chẳngcógìngạcnhiênkhiBuffettlạixinlỗivềthànhtíchkémcỏinàytạithờiđiểmđó:

ThànhtíchchungcủacácmôitrườngđầutưnhưvậynhấtthiếtphảigắnvớithànhtíchcủacácdoanhnghiệpMỹ.Thànhtíchcủahọ,ngoạitrừtrườnghợpbấtthường,khôngđếntừnhữngkếtquảhoạtđộngvượttrộihaykhảnăngchốnglạiviệcgiảmgiátốthơn.Thayvàođó,tôicảmthấyhọkiếmtiềnnuôimìnhbằngtínhdễxửlý,sựtựdokhiraquyếtđịnh,sựđadạnghóatựđộngmàhọcungcấp,thêmnữa,cólẽquantrọngnhất,làsựtáchbiệtkhỏicámdỗvềviệcápdụngcáckỹthuậtrõràngthấpkém–thứ“quyếnrũ”rấtnhiềunhàđầutưtươnglai.

SưthậtđơngiảnlàJohnBogle,thôngquasựrađờicủaquỹchỉsốchiphíthấp,đãnângcaotiêuchuẩnđángkểchocácquỹtươnghỗvàtoànbộcácsảnphẩmđầutưkhácmàtrướcgiờtồntạichỉđểcungcấpchonhàđầutư“tínhdễxửlý”và“sựđadạnghóarộnglớn.”Cácquỹchỉsốcònlàmđiềuđótốthơnnhiều.Ngàynay,tấtcảcácnhàđầutưtíchcực,cảchuyênnghiệpvàcánhân,phảilàmtốthơnđểbiệnminhchohànhđộngcủamình.Nhưngphầnlớnlạikhông.Nhiềuquỹ,đặcbiệtcácquỹđầutưvàohàngtrămcổphiếucùnglúc

(BuffettgọihọlàphongcáchđầutưTàuNoah(27)–“nồilẩuthậpcẩm”),cóvẻđangbámvàomộtmôhìnhkinhdoanhmànguycơbiếnmấtlàgầnnhưkhôngthểtránhkhỏi.Vanguardvàcácsảnphẩmquỹchỉsốkháctươngtựđãdầnlấyđithịphầnkhỏitaycủacácnhàquảnlýchủđộngtừkhichúngxuấthiệnvào40nămtrước.

Vậyquỹtươnghỗthấtthếrasaotrướcsựxuấthiệncủađốithủmớinày?Đólàcâuhỏingàycàngrõràngtrongnhữngnămgầnđâykhimàphầnlớncácquỹtươnghỗkhôngthểlàmtốthơnđốithủchiphíthấpcủamình.Ailạimuốntrảphícaohơnđểthulợiíthơnchứ?

Tấtnhiên,bấtkỳnhàđầutưchuyênnghiệpnàolàmtốthơntrongkhoảngthờigiandàisẽlàmtăngthêmgiátrịđángkểvàluônđượcsănđón,dùhọcólàquỹtươnghỗ,thỏathuậngópvốn,quỹphònghộ(28),haysởhữubaonhiêucổphiếuđinữa.Ngaycảcácthànhtíchtốthơnchútítcũngtạoralợithếtàichínhtolớnkhiđượctínhlãiképtheothờigian.Tuynhiên,phầnlớnnhữngngườitựđầutưhaythôngquacácquỹtươnghỗđượcquảnlýchủđộngđềuđạtthànhtíchkémhơnthịtrường.Cơhộihưởnglợinhiềuhơnbằngcáchđầutưchủđộngthayvìthụđộngđiliềnvớimộtnguycơđángkểlàkếtquảthựctếsẽcòntệhơn.

DichúcvàchúcthưcuốicùngcủaBuffettthểhiệnquanđiểmcủaôngvềvấnđềnàykhárõ,điềumàôngđãnóisơquatrongbứcthưcuốinăm2013củamình.

...Cảnhàđầutưcánhânvàtổchứcđềuliêntụcbịbuộcphảichủđộngbởinhữngngườihưởnglợitừviệctưvấnhaythựchiệngiaodịch.Cácchiphí“bôitrơn”liênquancóthểrấtlớnvà,đốivớicácnhàđầutưnóichung,sẽlàmgiảmlợinhuận.Vậyhãybỏquacáccuộcnóichuyện,duytrìchiphícủacácanhởmứctốithiểu,vànếucóthểhãyđầutưvàocổphiếunhưđầutưvàomộttrangtrại.

Tiềncủatôi,tôicầnnóithêm,đượcxửlýđúngnhưlờitôinói:Điềutôimuốnkhuyênởđâygiốngvớinhữnghướngdẫntôiđãviếttrongdichúccủamình.Khoảnthừakếsẽđảmbảotiềnmặtđượcchuyểntớimộtngườitínthácđểvợtôihưởnglợi.(Tôiphảisửdụngtiềnmặtchotừngkhoảnthừakế,bởitoànbộcổphầntrongBerkshirecủatôisẽđượcchuyểnchomộtsốtổchứctừthiệnnhấtđịnhtrong10nămsaukhichốtcáctàisảncủatôi.)Lờikhuyêncủa

tôichongườitíntháckhôngthểđơngiảnhơnnữa:Hãyđầutư10%tiềnmặtvàotráiphiếuchínhphủngắnhạnvà90%vàoquỹchỉsốchiphírấtthấpS&P500.(QuỹVanguardlàtốtnhất.)Tôitinrằngvớichínhsáchnày,lợinhuậndàihạncủakhoảntínthácsẽcaohơnlợinhuậnmàphầnlớncácnhàđầutưđạtđược–dùhọcólàquỹhưutrí(29),nhàđầutưtổchứchaycánhân–nhữngngườithuêcácngườiquảnlýcómứcphícao.

Buffettluôndạycácnhàđầutưrằngbạnkhôngthểthulợinhiềuhơntừthịtrườngsovớikhoảnbạnđầutưvào.Nếubạnkhôngquantâm,khôngthểhaykhôngsẵnsàngdànhthờigianvàcôngsứcchokhoảnđầutưcủamình,bạnnênđầutưvàoquỹchỉsố.Lýdoduynhấtđểchọnmộtchươngtrìnhđầutưchủđộnglàniềmtinrằngbạn,haynhàquảnlýđầutưmàbạnchọn,sẽlàmtốthơnchiếnlược“khônglàmgì”kia.

Hầuhếtcácquỹkhôngthểtựmình“vỗcánh”

ểcảkhichưacócácquỹchỉsốvàonhữngnăm1960,Buffettcũngđãhiểuýtưởngnàybằngtrựcgiác.ÔngcoichỉsốDowlàđốithủchínhcủamìnhvàlàmtốthơnnólàmụctiêuchính.

Ôngcoicáckếtquảtuyệtđối,phầntrămlãihaylỗmàquỹđạtđượctrongmộtnăm,phầnlớnchỉlàmaymắnngẫunhiênmàthôi.Đốivớinhàđầutư,kỹnăngđượcđolườngquacáckếtquảtươngđối–lợinhuậncủamộtngườicaohơn(haykémhơn)baonhiêusovớithịtrường.Đâylànguyênvăncủaông:

Theomộtcáchnàođó,cáckếtquảcủacáccôngty[đầutư]nàytươngtựhoạtđộngcủamộtchúvịtngồitrênmộtcáiao.Khinước(thịtrường)lên,chúvịtcũnglêncao;khinướcrút,chúvịtphảixuốngthấp…Tôinghĩchúvịtchỉnênđượckhenngợi(haybịđổlỗi)chohànhđộngcủachínhmình.Nướchồdânglênvàhạxuốnggầnnhưđâuphảithứđểchútakhoáclácđược.MựcnướcnàyrấtquantrọngđốivớikếtquảcủaBPL…tuynhiên,chúngtacũngthỉnhthoảngphảitựmìnhvỗcánh.

Khithuậtngữquỹchỉsốvẫncòncảthậpkỷnữamớirađời,thì

thuậtngữtàichínhhànhvi(30)cònmấtlâuhơnnữamớiđượcbổsungvàovốntừvụng.ĐángchúýlàBuffettđãdựđoáncảhaixuhướngđầutưliênquannày:vaitròcủachỉsốcốphiếukhilàmthướcđochínhvàcácyếutốtâmlýđóngvaitròtrongviệcgâyratínhkémhiệuquảcủacácnhàquảnlýđầutưchủđộng.

Taisaocácnhàquảnlýđầutưthôngminh,cóđộingũnhânsựtốt,quanhệtốtvàđầykinhnghiệmmãikhôngthểđánhbạimộtchỉsốchẳngaiquảnlývậy?Viếtvàonăm1965,Buffettđãthểhiệnquanđiểmriêngcủamình:

Câyhỏinàyrấtquantrọng,vàbạnsẽmongchờnótrởthànhđềtàinghiêncứucủacácnhàquảnlýđầutưvàcácnhàđầutưlớn…ThậtlạkỳlàthựctếchẳngcótàiliệunàocủaPhốWallnóivềvấnđềnày,vàviệcthảoluậnvềnógầnnhưvắngmặttrongcáccuộchọp,hộinghị,hộithảo,vv.củacácnhàphântíchchứngkhoản.TôinghĩrằngcôngviệcđầutiêncủabấtkỳtổchứcquảnlýđầutưnàolàphântíchkỹthuậtvàkếtquảcủariêngmìnhtrướckhiphánxétvềnănglựcquảnlývàkếtquảcủacácdoanhnghiệplớnởMỹ.

Trongphầnlớncáctrườnghợp,việckếtquảkhôngvượtquahaythậmchỉngangbằngmộtchỉsốkhôngđượcquảnlýkhôngphảnánhviệcthiếunănglựctrítuệhaytínhtoànvẹn.Tôinghĩrằngphầnnhiềulàdo:(1)cácquyếtđịnhtheonhóm–ýkiếncóvẻhơihằnhọccủatôilàviệcquảnlýđầutưhiệntạigầnnhưkhôngthểtớitừmộtnhóm,dùởquymônàođinữa,màtấtcảcácbênđềuthamgiavàoviệcraquyếtđịnh;(2)mongmuốntuânthủcácchínhsáchvà(tớimộtmứcđộnàođó)cácdanhmụcđầutưcủanhữngtổchứcđượccoilàlớnkhác;(3)mộtcơcấutổchứcmàởđótrungbìnhlà“antoàn”vàcácphầnthưởngchohànhđộngđộclậpkhôngtươngxứngvớirủirogắnliềnvớihànhđộngđó;(4)việctuânthủcáchoạtđộngđadạnghóabấthợplýnhấtđịnh;vàcuốicùngcũngrấtquantrọng,(5)quántính.

Họcthuyếtkinhtếcổđiểngiảđịnhcáccánhânluônhànhđộngcólýtrí.Nhưng“Thuyếttriểnvọng(31),”ýtưởngbắtnguồntừcáctàiliệucơsởcủaDanielKahnemanandAmosTversky,đãthểhiệnmứcđộbấthợplýcủacácquyếtđịnhkinhtếdướigócnhìncổđiển(KahnemanđượctraogiảiNobelvàonăm2002).Nóđãmởrakinhtếhọchànhvivàmộtcáchtưduymớikhiđượcxuấtbảnvàonăm1979,

nhưnghãynhớrằngđâyđãlàgần15nămsaukhibàiphêbìnhcủaBuffettrađời.

Lờikhuyênchocácnhàđầutưrấtrõràngvàdễhiểu:Hãynghiêmtúccoiquỹchỉsốchiphíthấp,thụđộnglàlựachọnđầutưtốtnhấtcủabạn.Mặcdùlợinhuậntừviệcápdụnglãiképởmứclợisuấttrênmứclợisuấtthịtrườngđãquárõràng,thìphầnlớncácnhàđầutưlạikhôngthểlàmvậy.Chọnlựacổphiếukhônghềdễdàng.CácnhàđầutưmàquyếtđịnhtheochânBuffettbướcxuốngconđườngđầutưchủđộngkhôngthểnóirằngGiáosưBuffettđãkhôngcảnhbáotrướchọnênchọnmộtconđườngkhác.

Thưgửithànhviêngópvốn:TìnhhuốngđốivớiĐầutưthụđộngCHÚÝ:BạncóthểtìmthấyBảngkếtquảđượcBuffettđặttrongmỗiláthưcuốinămvàđượcnhắctớitrongcáctríchđoạndướiđâytạiPhụlụcA.

NGÀY24THÁNG1NĂM1962Mọingườicóthểcảmthấyrằngtôiđãđặtmộtthướcđoquángắnvàcólẽviệcvượtquachỉsốchưađượcquảnlýcủa30cổphiếuphổthônghàngđầulàkháđơngiản.Trênthựctế,chỉsốnàyđãđượcchứngminhlàmộtđốithủkhákhóchơi.

NGÀY6THÁNG7NĂM1962Trongphạmvicácquỹđượcđầutưvàocổphiếuphổthông,dùđầutưthôngquacáccôngtyđầutư,nhàtưvấnđầutư,bộphậntínthácngânhàng,haytựmìnhđầutư,thìchúngtatinrằngđạiđasốsẽđạtkếtquảgầntươngđươngvớichỉsốDow.ChúngtanghĩrằngđộlệchsovớichỉsốDowphầnnhiềulàkémhơnchứkhôngphảivượttrội

hơn.

NGÀY24THÁNG1NĂM1962Thànhtíchcủatôitrongviệcđầutưnhữngkhoảntiềnkhổnglồnày,vớicáchạnchếvềmứcđộhoạtđộngmàtôicóthểđặtvàocáccôngtychúngtađầutư,sẽkhôngtốthơn,nếucótốt.TôitrìnhbàycácdữliệunàyđểchỉrarằngkhilàmộtđốithủđầutưthìchỉsốDowkhôngdễxơivàphầnlớncácquỹđầutưtrongnướcsẽgặpkhókhăntrongviệcvượtqua,haythậmchílàngangbằng,hiệuquảcủanó.

NGÀY18THÁNG1NĂM1964Trongphạmvicơcấutổchứcvàliênquantớiviệcxửlýhàngtỷđôla,cáckếtquảnàylàthứduynhấtcóthểđạtđược.Rấtkhóđểhànhđộngkhácbiệttrongphạmvicơcấunày.Vìvậy,thànhtíchchungcủacácmôitrườngđầutưnhưvậynhấtthiếtphảigắnvớithànhtíchcủacácdoanhnghiệpMỹ.Thànhtíchcủahọ,ngoạitrừtrườnghợpbấtthường,khôngđếntừnhữngkếtquảhoạtđộngvượttrộihaykhảnăngchốnglạiviệcgiảmgiátốthơn.Thayvàođó,tôicảmthấyhọkiếmtiềnnuôimìnhbằngtínhdễxửlý,sựtựdokhiraquyếtđịnh,sựđadạnghóatựđộngmàhọcungcấp,thêmnữa,cólẽquantrọngnhất,làsựtáchbiệtkhỏicámdỗvềviệcápdụngcáckỹthuậtrõràngthấpkém–thứ“quyếnrũ”rấtnhiềunhàđầutưtươnglai.

NGÀY18THÁNG1NĂM1965Sựxuấthiệnnhiềulầncủacácbảngsốliệunàykhiếncácthànhviêngópvốnđặtcâuhỏi:“Thếquáinàođiềunàylạicóthểxảyravớinhữngnhàquảnlýcựckỳthôngminhcó(1)cácnhânviênnăngđộng,sángdạ,(2)nguồnlựcgầnnhưvôtận,(3)quanhệkinhdoanhquárộnglớn,và(4)kinhnghiệmđầutưđượctổnghợptừhàngthếkỷ?”(Tiêuchuẩnsaucùngcóthểlàmchúngtanhớđếnmấygãđixinviệcvànóimìnhcó20nămkinhnghiệm–câunàyđượcngườichủcũsửalạithành“kinhnghiệmmộtnăm–20lần.”)

Câyhỏinàyrấtquantrọng,vàbạnsẽmongchờnótrởthànhđềtàinghiêncứucủacácnhàquảnlýđầutưvàcácnhàđầutưlớn…ThậtlạkỳlàthựctếchẳngcótàiliệunàocủaPhốWallnóivềvấnđềnày,vàviệcthảoluậnvềnógầnnhưvắnmặttrongcáccuộchọp,hộinghị,hộithảo,vvcủacácnhàphântíchchứngkhoản.TôinghĩrằngcôngviệcđầutiêncủabấtkỳtổchứcquảnlýđầutưnàolàphântíchkỹthuậtvàkếtquảcủariêngmìnhtrướckhiphánxétvềnănglựcquảnlývàkếtquảcủacácdoanhnghiệplớnởMỹ.

Trongphầnlớncáctrườnghợp,việckếtquảkhôngvượtquahaythậmchỉngangbằngmộtchỉsốkhôngđượcquảnlýkhôngphảiánhviệcthiếunănglựctrítuệhaytínhtoànvẹn.Tôinghĩrằngphầnnhiềulàdo:(1)cácquyếtđịnhtheonhóm–ýkiếncóvẻhơihằnhọccủatôilàviệcquảnlýđầutưhiệntạigầnnhưkhôngthểtớitừmộtnhóm,dùởquymônàođinữa,màtấtcảcácbênđềuthamgiavàoviệcraquyếtđịnh;(2)mongmuốntuânthủcácchínhsáchvà(tớimộtmứcđộnàođó)cácdanhmụcđầutưcủanhữngtổchứcđượccoilàlớnkhác;(3)mộtcơcấutổchứcmàởđótrungbìnhlà“antoàn”vàcácphầnthưởngchohànhđộngđộclậpkhôngtươngxứngvớirủirogắnliềnvớihànhđộngđó;(4)việctuânthủcáchoạtđộngđadạnghóabấthợplýnhấtđịnh;vàcuốicùngcũngrấtquantrọng,(5)quántính.

Cólẽcácýkiếntrênlàkhôngcôngbằng.Cólẽngaycảcácsosánhthốngkêcủachúngtacũngkhôngcôngbằng.Danhmụcđầutưvàphươngthứchoạtđộngcủachúngtakhácxacáccôngtyđầutưtrongbảngsốliệunày.Tuynhiên,tôitinrằngcácthànhviêngópvốncủachúngtavàcáccổđôngcủahọđềucảmthấyrằngcácđơnvịquảnlýcủamìnhđềuhướngtớicùngmộtmụctiêu–lợisuấttrungbìnhdàihạntốiđatrênnguồnvốncóthểcóđượcvớimứcrủirothualỗdàihạnởmứctốithiểuphùhợpvớimộtchươngtrìnhđầutưliêntụcvàocổphiếu.Bởichúngtađềucócácmụctiêuchung,vàphầnlớncácthànhviêngópvốn,nhưmộtphươngánthaythếviệcđầutưvàoCôngtyBPL,sẽcóthểđểquỹcủamìnhđượcđầutưtrongmôitrườngtạoramứclợinhuậntươngđươngvớicáccôngtyđầutưnày,tôicảmthấyrằngthànhtíchhoạtđộngcủahọlàcóýnghĩatrongviệcđánhgiákếtquảcủachínhchúngta.

Chẳngcónghingờgìlàcáccôngtyđầutư,nhàtưvấnđầutư,cácphòngtínthác,vv.cungcấpmộtdịchvụquantrọngchocácnhàđầutư.Dịchvụnàyxoayquanhviệcđạtđượcsựđadạnghóađầyđủ,duytrìđượctriểnvọngdàihạn,dễdàngxửlýcácquyếtđịnhđầutưvàcơ

chế,vàquantrọngnhất,tránhxacáckỹthuậtđầutưrõràngthấpkémmàdườngnhư“quyếnrũ”rấtnhiềungười.Đặcbiệt,đasốcáctổchứckhônghứahẹnkhoảnlợinhuậnđầutưvượttrộimặcdùcóvẻkhôngphảilàbấthợplýkhiđạichúngsuyluậnrađiềunàytừnhữngquảngcáonhấnmạnhvàotínhquảnlýchuyênnghiệpcủahọ.

Mộtđiềutôicamkếtvớimọingườikhilàmthànhviêngópvốnlà–hiệntạitôichorằngviệcsosánhkếtquảmàtôimớinhắctớilàcóýnghĩa,vànhữngnămthángsaunàytôisẽvẫnvậy,dùcócâuchuyệngìmởrađichăngnữa.Vìlẽđó,tôiyêucầumọingười,nếukhôngthấytiêuchuẩnđólàphùhợp,hãyphảnđốingayvàđềxuấtcáctiêuchuẩnkhácđểcóthểápdụngtrongtươnglaichứkhôngphảitrongquákhứ.

Thêmmộtýnữa–trongbảngsốliệucủamình,tôikhôngnhắctớinhàtưvấnđầutưphổbiếnnhấttrênthếgiới–CôngtyquảnlýBell.Nhữngngườithườngxuyêntheodõicânnặng,điểmchơigolf,vàhóađơnxăngcóvẻthườnglảngtránhviệcđánhgiáđịnhlượngkỹnăngquảnlýđầutưcủahọ,dùcôngviệcnàyliênquantớikháchhàngquantrọngnhấttrênthếgiới–bảnthânhọ.TrongkhiviệcđánhgiácácthànhtíchquảnlýcủaQuỹMassachusettsInvestorsTrusthaytậpđoànLehmancóvẻđượcquantâmnhiều,thìviệckháchquanđánhgiáthànhtíchcủamấygãthựcsựquảnlýtiềnbạccủamọingườimớiđángđồngtiềnbátgạohơn–thậmchídùhọchínhlàbảnthânmọingười.

NGÀY9THÁNG7NĂM1965Tấtnhiên,nétđẹpcủabốicảnhkinhtếMỹlàcáckếtquảngẫunhiênlạilànhữngkếtquảtốtdùthậtđángbịnguyềnrủa.Mựcnướcđangdânglên.Chúngtanghĩrằngquamộtthờigiandài,cóthểnósẽtiếptụctăng,mặcdùkhôngthểtránhkhỏinhữngđiểmgiánđoạnlớn.Tuynhiên,chínhsáchcủachúngtalàhãycốgắngbơigiỏihơn,dùlàxuôitheohayngượcchiềudòngchảy.Nếukếtquảcủachúngtagiảmtớimứcmàcácanhcóthểđạtđượcbằngcáchtựmìnhtrôitheodòngchảythìchúngtasẽgóighémquầnáo.

Tómlượcựrađờicủaquỹchỉsốchiphíthấpđãthayđổingànhcôngnghiệpquỹtươnghỗbấylâunay.Vaitròchủđạocủachúngtrongviệccungcấp“tínhdễxửlý”vàgiúplựachọncổphiếuthay

chocáccánhânđầutưđãđượcthaythếbởimộtsảnphẩmvượttrộimàchiphílạithấphơn.Đầutưtheochỉsố,hayđầutưthụđộng,đangngàycàngphổbiếnhơnvàởmứctăngliêntụctừkhisảnphẩmnàyđượcgiớithiệuvàocuốinhữngnăm1970.NgaycảBuffett,khiđểlạitàisảnchovợmìnhtrongdichúc,cũngchọnquỹchỉsốthayvìmộtquỹđầutưđượcquảnlýchủđộng.Chỉriêngđiềunàythôicũngđãkhiếnmọinhàđầutưphảitạmngừngrồi.

Cáckhoảnphí,thuếvàtâmlýđềuđangchốnglạicácnhàquảnlýđầutưchủđộng,vàlợinhuậnbạnsẽcóđượckhilànhàđầutưtheochỉsốcóthểkhôngcaolắm,nhưngbùlạibạnhầunhưchẳngcầnsuynghĩhaynỗlực.Bạncóthểdễdàngthiếtkếmộtchươngtrìnhđầutưsửdụngcácquỹchỉsốchiphíthấptrongchưatớimộtgiờđồnghồ,rồi“thiếtlậpvàquênnó”tronghàngthậpkỷ.

Nhưđãnóiởtrên,lợiíchtàichínhthuđượctừviệclàmtốthơntrongthờigiandàicũngkhôngkémphầnhấpdẫnnếubạncóthểtìmđượccáchlàmđiềuđó.Songrõràng,khôngphảiaicũngcóthểđạtđượclợinhuậntrênmứctrungbình.Chấpnhậnrủiro,nếubạnquyếtđịnhrằngconđườngđầutưchủđộnglàlốiđichomình,bạnsẽcầnmộthệthốngkháchquanđểkiểmtrakếtquảcủabạn,dùchúngcólàcủabạnhaylàkếtquảcủamộtnhàquảnlýchuyênnghiệpđichăngnữa.

Đếntậnbâygiờ,cácbàihọccủaBuffettquanhữngbứcthưvẫnluônxoayquanhsáuýtưởngchủchốtđốivớitấtcảcácnhàđầutư:Hãynghĩcổphiếu(1)làquyềnsởhữumộtphầndoanhnghiệp,(2)cóthểbiếnđộngbấtthườngtrongngắnhạnnhưng(3)hànhxửphùhợphơnvớimứctăngcủachúngtronggiátrịnộitạicủadoanhnghiệpvềdàihạn,màkhi(4)đượcnhìnqualăngkínhcủamộtchươngtrìnhlãiképdàihạn(5)sẽtạoramứclợinhuậntươngđốitốt,vàvới(6)sảnphẩmquỹchỉsố,cóthểthuđượcmứclợinhuậnnàyrấthiệuquảtheomộtcáchdễthựchiệnmàtốnítchiphí.Từđây,chúngtasẽtrởlạivớiBuffettvớitưcáchmộtnhàđầutưchủđộng,bắtđầuvớinhữngýtưởngcủaôngvềcácmụctiêuôngđặtrađểvươntớivàcách

ôngsẽđolườngchúng.

CHƯƠNG4ĐOLƯỜNG:

CHIẾNLƯỢC“KHÔNGLÀMGÌ”SOVỚICHIẾNLƯỢC“CÓLÀM

GÌ”“Nếukếtquảcủachúngtagiảmtớimứcmàcácanhcóthểđạtđượcbằngcáchtựmìnhtrôitheodòngchảy,thìchúngtasẽgóighémquầnáo.”

−NGÀY9THÁNG7NĂM1965

iệcđolườngthíchhợpkếtquảcủađầutưchủđộngquantrọngvớiBuffetttớimứcôngdànhhẳnhaitrongtámNguyêntắccơbảnbanđầuđểnóivềnó.TheoBuffett,việcđolườngkhông

hiệuquảlàmộttộilỗiđầutưnguyhiểm.Ôngđặtrahainguyêntắccơbảnđể(a)thiếtlậpcáchđolường,dựatrênmộtphépthửtươngđốisovớithịtrường,vàsauđó(b)thiếtlậpthờigianđolường,đặtrakhoảngthờigiantốithiểumàmộthoạtđộngđầutưcóthểđượcđánhgiá.

Điềurấtquantrọngkhitôilựachọnthànhviêngópvốn,cũngnhưxâydựngcácmốiquanhệvớihọsauđó,làxácđịnhxemchúngtôicósửdụngcùngthướcđokhông.

Nếukếtquảđầutưcủatôikémcỏi,tôihyvọngcácthànhviêngópvốnsẽrútlui,vàquảthật,tôinêntìmmộtnguồnvốnđầutưmớichocácquỹcủariêngmình.Nếukếtquảtốt,tôiantâmlàmìnhđãlàmrấttốt,mộttrạngtháimàtôichắcmìnhcóthểđiềuchỉnh.

Nhưchúngtađãhiểuởphầntrước,sứcmạnhcủalãiképcónghĩalàmỗiphầnlàmtốthơndùrấtnhỏcũngcóthểtạorakhoảngiatăngkhổnglồtronglợinhuậncuốicùngcủabạntheothờigian.Tuy

nhiên,nếuchiếnthuậtđầutưcủabạnhoạtđộngkémhơnthịtrườngchungtrongkhoảng3-5năm,thìtốthơnnêndừnglạivànghiêmtúcnghĩtớiviệc“thừanhậnthấtbại”(theocáchnóicủaBuffett)vàmuamộtquỹchỉsố.Khilàmộtnhàđầutư,cáchduynhấtđểbiếtbạnlàmcótốtkhônglàpháttriểnvàápdụngmộtphépthửđượctạothànhtheođúngcách.Buffettđưachúngtacôngcụđểthựchiệnđượcđiềuđó:

1. Nguyêntắccơbản#4:“Kếtquảhoạtđộngtốthaykémcủachúngtasẽkhôngđolườngquamứctăngtrưởngdươnghayâmtrongnăm.Thayvàođó,nósẽđượcđánhgiádựatrêntìnhhìnhchungtrênthịtrườngchứngkhoánvớithướcđolàchỉsốTrungbìnhCôngnghiệpDow-Jones,cáccôngtyđầutưhàngđầu,v.v.Nếukếtquảcủachúngtatốthơnsovớinhữngthướcđonày,chúngtasẽcoiđólàmộtnămhiệuquả,dùconsốlàâmhaydương.Nếukếtquảkémhơn,chúngtaxứngđángbịăntrứngthối.”

2. Nguyêntắccơbản#5:“Mặcdùtôithíchthửnghiệm5nămhơn,nhưngtôichorằngbanămlàkhoảngthờigiantốithiểuhoànhảođểđánhgiáhiệuquảhoạtđộng.Chắcchắnchúngtasẽgặpnhữngnămhiệuquảhoạtđộngcủacôngtykémhơn,thậmchíkémhơnhẳn,sovớichỉsốDow.Nếukếtquảhoạtđộngtrongthờigianbanămhoặcdàihơnlàyếukém,tấtcảchúngtacólẽđềunêntínhđếnchuyệnbỏtiềnvàochỗkhác–ngoạitrừtrườnghợpbanămđódiễnramộtvụbùngnổđầucơtrongthịtrườnggiálên.”

Haibiệnphápđơngiảnnàyvẫnrấthiệuquảđốivớicácnhàđầutưhiệnnay.Phépthửđầutiênđolườngkếtquảtươngđốimỗinămsovớithànhtíchcủathịtrường–đơngiảnlàchúngtakhôngquantâmlợinhuậncủamìnhtănghaygiảmtrongnămđó.Thayvàođó,chúngtatậptrungvàoxemliệunămđótốthơnhaytệhơntrungbìnhthịtrường.Bởixuhướngchunglàlên,nếubạncóthểgiữthànhtíchcủamìnhthấphơnmộtchútlúcthịtrườngđixuốngvàcaohơnmộtchútlúcthịtrườngđilên,thìthànhtíchcủabạnlàquáxuấtsắcrồi.Đơngiảnlàcácnhàđầutưmuốnđánhbạimứctrungbìnhtươngđốiđódầndầnvàcàngnhiềucàngtốt,cứđểcácnămlãilỗthoảimáitheogiátrịtuyệtđối.

PhépthửthứhaiBuffettđưachocácnhàđầutưxácđịnhrằngthànhtíchtươngđốicầnđượcđolườngtrongkhoảngthờigianít

nhấtbanămvàphépthử5nămthậmchícòntốthơn.Mộtlầnnữa,nhữngaimàmãikhôngthểlàmtốthơntrongkhoảngthờigian3-5nămvìbấtkỳlýdonàocầnnghĩtớiviệctìmnơinàokhácđểđầutư.Xétchocùng,saocứphảichậtvậtđểcómộtkếtquảtệhạihơnchứ?

Buffettkhẳngđịnhrằngtấtcảcácthànhviêngópvốncủaôngđềuthốngnhấtvớiphươngphápnày;mọingườiphảiđồngývớithướcđo“tươngđốisovớithịtrường”vàphépthửbanămcủaôngtrướckhiđồngđầutiênđượcđặtvàođầutư.Ôngluôncốgắngnhấtquántrongviệchướngdẫntừngthànhviêngópvốnmớivềcáctiêuchuẩnnày,điềumàôngthườngnhắclạitrongcácbứcthưcủamình.

Khôngphảiôngkhăngkhăngcáctiêuchuẩncủamìnhlàtốtnhất,haycácthứkháckhôngthểsánhđược,nhưngđâylàtiêuchuẩncủaông,vàôngđãnóirõrànglàchỉnhữngaiđồngývớicáctiêuchuẩnđómớinênthamgiaCôngtyHợpdanh.Nếuôngđạtđượccácmụctiêuôngđặtra,ôngmuốnnhậnđượcmột“lờicatụng”thíchđáng.Nếukhôngđạtđược,ônghyvọngcácthànhviêngópvốnsẽrútlui.Cònbàihọcchochúngtalàhãythiếtlậpvàbảođảmrằngcácthướcđođãđượcsẵnsàngtừtrướcđểtránhbấtkỳsựhiểulầmnàovềđiềusẽkhíchlệbạn,bởi,theocáchnóicủaBuffett,bạnsẽchẳngmuốnnhậnđượctrứngthốikhiđangkỳvọngnhữngtiếngvỗtaysôinổi.

Nếutấtcảcácnhàquảnlýđầutưchuyênnghiệpđềutuântheocáctiêuchuẩncủaông,chúngtasẽchứngkiếnmộtconsốkỷlụcnhữngngườinghỉhưusớmtrênPhốWall.Tớitậnbâygiờ,Buffettvẫngiữchomình“thướcđo”5nămchocácthànhtíchtươngđốitạiCôngtyBerkshireHathaway.Nóđãvàsẽcòntiếptụclàtiêuchuẩnrấtcao.Tấtcảcácnhàđầutưđềucầnmộtthướcđo.Nếubạncóthểđưaramộtphépthửtốthơnthìthậttuyệtvờinhưnghãynhớthiếtlậpnótừtrước.

MụctiêuđầythamvọngácmụctiêuthànhtíchcủaBuffettchoCôngtyHợpdanhcóthểkhôngdễdàngđạtđược.Saukhithiếtlậpnhữngđiềuôngcầntránh(3-5nămlănlộnvớithànhtíchkémmộtcáchtươngđối),

ôngđãđặtramụctiêulàđánhbạichỉsốDowtrungbình10điểmmỗinăm.Đâylàmứclợithếtốiđaôngnghĩmộtngườicóthểđạtđượcvà

mụctiêucủaônglàđạtđượcnó.Vìvậy,nếuchỉsốDowJoneslà-5%trongnăm,thìônghyvọngsẽđạtđược+5%.Cácnhàđầutưcóthểsẽhỏivềnguồngốccủaconsố10%này,vàthậtlòngmànói,tôicũngkhôngchắcnữa.Tuynhiên,đókhôngphảicâuhỏitôibậntâmsuynghĩnhiều–chúngtasẽthấyhàilònghơnnhiềunếucóthểlàmtốthơnthịtrườngtheothờigiandùchỉnhỉnhhơnmộtchút.Bănkhoănvềthànhtíchcaonhấtmàchúngtacóthểđạtđượcchẳngkhácnào“cầmđènchạytrướcôtô”.

Mặcdùôngkhôngbiếtthịtrườngchungtrongmộtnămbấtkỳsẽthếnào,nhưnghãynhớlạirằngBuffettnói5-7%sẽlàtrungbìnhthịtrường.Lợithế10%tăngthêmcónghĩamụctiêucủaônglàlợisuấttrungbìnhhàngnăm15-17%.100.000đôlađượctínhlãiképtạimức15%trong10nămsẽthành405.000đôlavàsau20năm,sẽlêntới1,6triệuđôla.Kếtquảnàyquátốt,ngoàisứctưởngtượng.

Hầunhưmọibìnhluậnôngđưaraliênquantớithànhtíchđềutrêncơsởtươngđối.Cólúcônggiảithíchlốitưduycủamìnhnhưthểđangnóichuyệnvớimộtngườibạnchơigolf:

Tôisẽcoinămmàchúngtagiảm15%cònChỉsốTrungbìnhgiảm30%làtốthơnnhiềunămmàcảchúngtavàChỉsốTrungbìnhđềutăng20%.Trongmộtkhoảngthờigian,sẽcónhữngnămtốtvànhữngnămxấu;chẳngcóíchgìkhitándươnghaychánnảnvềnămnàoxảyratrướchayxảyrasaucả.ĐiềuquantrọnglàđánhbạiPar(32);4gậyởhốPar3sẽkhôngtốtbằng5gậyởhốPar5vàthậtkhôngthựctếkhichorằngchúngtasẽkhôngthểcóphầntrongcảPar3vàPar5.

Cácnhàđầutưđượcdạynghĩvềthànhtíchtheomộtchiều:Nếuthịtrườngđangđixuốngcònbạnđixuốngíthơn,thìbạnđãcómộtnămtốtlànhrồi,vàngượclại.Miễnlàthànhtíchcủabạnvẫnnhỉnhhơntrungbìnhthịtrường,dùthànhtíchvượttrộiđóxuấthiệnlúcthịtrườngđilênhayxuống,thìkếtquảđólàxuấtsắcrồi.

MặcdùCôngtyHợpdanhchưatừngcónămnàođixuốnghaythậmchínămhoạtđộngkémhơnthịtrường,nhưngBuffettvẫndạycácnhàđầutưphảikỳvọngcảhai.

Kỹnăngkhilàmộtnhàđầutư,lợithếkhilàmviệcvớicáckhoảntiềntươngđốinhỏ,thịtrườngđúngvớiphongcáchcủaông,vàmay

mắnlàtấtcảcácyếutốđãgiúpCôngtyHợpdanhluônđạtđượcnhữngthànhtíchxuấtsắcnhưvậy,nhưngsauđó,Berkshiređãgặpvàinămhoạtđộngkémhiệuquảvàvàinămđixuống,mặcdùkhákhiêmtốnthôi.

Phépthửtốtnhấtlàphépthửdàihạn

ácnhàđầutưkhôngnêntrôngđợiquánhiềuvàosựnhấtquántrongbấtkỳphongcáchđầutưnào.Mọithứđềucómùacả.Khihiểurằngkếtquảtươngđốicủamìnhcóthểsẽthayđổi,Buffett

đãcảnhbáorằngôngcóthểsẽđisauthịtrườngtới10%trongnhữngnămtệhạivànghĩrằngôngcóthểsẽdẫntrướctới25%khi“mọithứrõnhưbanngày.”Dobiênđộkỳvọnglớngiữahainămbấtkỳ,ôngcảmthấyrằngcácnhàđầutưcầnđolườngkếtquảcủamìnhquakhoảngthờigiannhiềunămvànghĩrằng3nămlàmứctốithiểu,5nămsẽtốthơnnhiều.Phépthửtốtnhấtsẽđượctiếnhànhtrongthờikỳthịtrườngyênắng.Bằngcáchđó,sẽtriệttiêuđượccácthayđổitrongcơnsốtđầucơcủathịtrườngchung.Ôngdạyvànhắcnhởcácnhàđầutưrằngthànhtíchtươngđốicủamỗinămphầnlớnlàdomaymắn.Nóphụthuộcvàobảnchất“máybầucử”củacácdiễnbiếnthịtrườngtrongngắnhạn.Khibạnmởrộngthờigianđánhgiácủamình,phépthửsẽcànggiốngmột“chiếccân”hơn.

Buffettcũngdạycácnhàđầutưrằnghãycảnhgiácvớiphépthửnhiềunăm:Trongcácgiaiđoạncuốicủathịtrườnggiálêncótínhđầucơ,khảnănghoạtđộngkémlàrấtcao.Đólàcảnhbáomàôngnhắcđinhắclạitớitậnhômnay.

ChúngtađãthấyhiệuứngnàytrongvàinămcuốicùngcủaCôngtyHợpdanh,khimộtvàicác“quỹhiệuquả”đãhạgụcBPLtrongthờikỳ“sôiđộng”dẫntớisựsụpđổtaihạicủathịtrườngvàođầunhữngnăm1970,vàsauđóởmộtlầngầnđâyhơnkhiBuffettvàCôngtyBerkshireHathawayđượccoilà“bướcsainhịp”chỉngaytrướcthờikỷbùngnổcủaBongbóngInternet(33)vàonhữngnăm2000.Tronghơimenđầucơ,những“kẻđiêncuồng”trênthịtrườngđãkhiếncổphiếuthoátlykhỏicácnguyêntắckinhdoanhcơbản.Nhưngkẻcoithịtrườngnhưmộtchiếc“máybầucử”pháttriểnmạnhtrongmôi

trườngnày,trongkhiBuffettvàcácnhàđầutưkhác,tựchomìnhlàthànhviêncủatrườngphái“chiếccân”,cóvẻđangbướcsainhịp.

Dobảnchấtthậntrọngtrongphongcáchđầutưhướngtớigiátrịcủamình,Buffettdạychúngtanhìnchunghãykỳvọngthànhtíchtươngđốitốthơntrongthịtrườngđixuống.Mộtlầnnữa,ônghoàntoànổnkhiphảiđixuốngtrongnhữngkhoảngthờigianđó,nhưngôngkỳvọngsẽđixuốngíthơnthịtrườngnóichung.Cácnhàđầutưhômnaytuântheocácnguyêntắcnàynêncócùngkỳvọngnhưvậy.Bởikhiđãápdụngphươngphápnàyvàmuacácloạicổphiếuđó,thịtrườngđixuốngthườngmanglạithànhtíchtốtnhất.NhưBuffettnóivớicácthànhviêngópvốnvàonăm1962,

chỉsốDowgiảmxuốngsẽchochúngtacơhộitỏasángvàtíchlũynhiềucácphầntrămlợithếmà,mặcdùchỉđemlạithànhtíchởmứctrungbìnhtronglúcthịtrườngđilên,sẽchochúngtalợinhuậndàihạnkhátốt.Mụctiêucủachúngtalàmứcgiảmkhoảng½%chomỗi1%giảmtrongchỉsốDowvànếuđạtđược,cónghĩalàchúngtasẽcómộtphươngánđầutưvàocổphiếuthậntrọnghơnnhiềusovớibấtkỳphươngánnàokhác.

Buffettnhắccácnhàđầutưrằngcácnguyêntắc,baogồmcảcácnguyêntắcđolườngkếtquả,sẽkhôngthayđổi.Ôngkiênquyếtmộtphépthửtốithiểu3nămsovớithịtrườngchocácnhàquảnlýđầutưchủđộngkhingànhnàythựcsựchưađolườnggìcả.Đếncuốinhữngnăm1960,ngànhnàyđãchuyểntừhoàntoànkhôngđolườngsangđolườngquáthườngxuyên.Ôngvẫnủnghộphépthửtốithiểu3nămkhilúcbấygiờmấygãnàylạiđolườngtheotừngphút,điềunàycũngtệnhưkhôngđolườnggìcả.

ChúngtahọcđượctừBuffettnghĩtớiviệcđolườngkếtquảtheocáchnộitạinhấtquánvớicácnguyênlýcốtlõikhác.Nếuchúngtađặtranguyêntắcđầutiênrằngthịtrườngchứngkhoánkhônghiệuquảcholắm,thìsẽkhôngnhấtquánkhinghĩrằngthànhquảngắnhạncủachúngtalàthứgìđócầnchúý.Chúngtachỉnênquantâmtớiviệcbámtheocácsốliệu3năm(tốithiểu)bởiđólàngưỡngnơithịtrườngcóthểđượckỳvọnghiệuquả.Thờigian5nămcòntốthơn.Mộtchukỳthịtrường(34)đầyđủlàkhoảngthờigiantốtnhấtđểđánhgiámộtnhàquảnlýđầutưchủđộng(từthịtrườngthấptớithịtrườngthấp,haytừthịtrườngcaotớithịtrườngcao).

Thưgửithànhviêngópvốn:Đolường

NGÀY24THÁNG1NĂM1962VàilờivềPar

Điềurấtquantrọngkhitôilựachọnthànhviêngópvốn,cũngnhưxâydựngcácmốiquanhệvớihọsauđó,làxácđịnhxemchúngtôicósửdụngcùngthướcđokhông.Nếukếtquảđầutưcủatôikémcỏi,tôihyvọngcácthànhviêngópvốnsẽrútlui,vàquảthật,tôinêntìmmộtnguồnvốnđầutưmớichocácquỹcủariêngmình.Nếukếtquảtốt,tôiantâmlàmìnhđãlàmrấttốt,mộttrạngtháimàtôichắcmìnhcóthểđiềuchỉnh.

Khiđó,chắcchắnlàchúngtađềucócùngýtưởngvềđiềugìlàtốtvàđiềugìlàkémcỏi.Tôitinrằngthiếtlậpcácthướcđotrướckhihànhđộngsẽtốthơnnhiều;khinhìnlại,hầunhưbấtcứđiềugìcũngcóthểđượclàmchocóvẻtốtsovớithứnàyhaythứkhác.

TôiluônsửdụngChỉsốTrungbìnhCôngnghiệpDowJoneslàmthướcđocủachúngta.Tôicảmthấybanămlàthờigiantốithiểuchophépthửthànhquả,vàphépthửtốtnhấtbaogồmmộtkhoảngthờigiandàitốithiểumứcnàyđểtạiđómứccuốicùngcủachỉsốDowsẽgầnvớimứcđầutiên.

MặcdùchỉsốDowkhôngphảilàmộtthướcđothànhquảhoànhảo(mọithứkháccũngvậy),lợithếcủanólàđượcphổbiếnrộngrãi,cóthờigiandàiliêntục,vàphảnánhkháchínhxáctrảinghiệmcủanhàđầutưnóichungvớithịtrường.Tôikhôngphảnđốiviệcsửdụngbấtkỳphươngphápđolườngkếtquảthịtrườngchungnàokhác,nhưcácchỉsốtrungbìnhthịtrườngchứngkhoánkhác,cácquỹtươnghỗcổphiếuđadạnghóahàngđầu,quỹtínthácphổthôngcủangânhàng,v.v.

NGÀY8THÁNG7NĂM1964Chúngtasẽthườngxuyêntuântheochínhsáchnàydùnódẫntớiđâuđinữa.Cólẽđãquárõràngkhinóirằngchínhsáchđolườngthànhquảcủachúngtasẽkhôngđảmbảocáckếtquảtốt–nóchỉđảmbảoviệcđánhgiákháchquan.Tôimuốnnhấnmạnhcácquanđiểmđượcnhắctớitrong“Cácnguyêntắccơbản”vềviệcápdụngtiêuchuẩnnày–cụthểlànósẽđượcápdụngtrêncơsởtốithiểu3nămdobảnchấthoạtđộngcủachúngtavàtrongcơnsốtđầucơ,chúngtacóthểtụthậusovớithịtrường.Tuynhiên,mộtđiềutôicóthểhứavớicácanh.Chúngtabắtđầuvớithướcđonàothìsẽgiữnónguyênnhưvậy.Nếukhôngđolường,chúngtasẽkhôngthaythướckhác.Tôinghĩtoànbộngànhquảnlýđầutư,liênquantớihàngtrămtỷđôla,sẽđượctiếnhànhthỏađánghơnnếumọingườiđềucómộtthướctốtđểđolườngkhảnăngvàápdụngnómộtcáchhợplý.Hầuhếtmọingườiđềuthườngxuyênlàmđiềunàylúctiếnhànhhoạtđộngkinhdoanhcủamìnhtrongkhiđánhgiáthịtrường,conngười,máymóc,phươngpháp,v.v.vàquảnlýtiềnbạclàhoạtđộngkinhdoanhlớnnhấtthếgiới.

NGÀY20THÁNG1NĂM1966Tôihoàntoàntinrằngcáctiêuchuẩntôisửdụng(vàmuốncácthànhviêngópvốncủamìnhsửdụng)đểđolườngthànhquảcủatôikhôngphảilàcáctiêuchuẩncóthểápdụngchotoànbộcácnhàquảnlýtiềnbạc.Nhưngtôihoàntoàntinrằngbấtkỳaithamgiangànhquảnlýtiềnbạccầncómộttiêuchuẩnđolường,vàcảngườiđólẫnbêncótiềnđượcquảnlýcầnhiểurõlýdotạisaođólàtiêuchuẩnphùhợp,khoảngthờigiannênđượcsửdụng,v.v.

FrankBlockđãgiảithíchđiềunàyrấthaytrongsốratháng11-12năm1965củaFinancialAnalystsJournal.Nóivềthướcđohiệuquảđầutư,ôngnói,“…Tuynhiên,thựctếlàđềtàinàyvẫnchưađượcnghiêncứunhiều.Nếucáctổchứcquảnlýđầutưluôntìmkiếmhiệuquảtốtnhấtthìchẳngcógìđặcbiệtkhicẩnthậnđolườngcáckếtquảđầutư.Việckháchhàngkhôngthểyêucầumộtbuổihọptrangtrọngđểnghethuyếtminhcáckếtquảđócũngđâuquantrọng.Riênglòngtựtrọngcũngđãđủđểyêucầurằngmỗichúngtađềuphảikháchquanxácđịnhđượcchấtlượngcácđềxuấtcủakháchhàngđó.Điều

nàysẽchẳngthểthựchiệnđượcnếukhôngcóhiểubiếtchínhxácvềthànhquả.Mộtkhiđãnắmtrongtaynhữnghiểubiếtđó,sẽcóthểmởrộngphântíchtớimứcmàtừngđiểmyếuvàđiểmmạnhtựchúngbộclộra.Chúngtaphêbìnhmộttổchứcquảnlýkhikhôngthểsửdụngcôngcụtốtnhấtđểtheodõisựtiếntriểncủamộttổchứccôngnghiệpphứctạp.Chúngtakhôngthểbàochữaviệckhôngthểtrangbịchomìnhcáccôngcụtươngđươngđểthểhiệntínhhữuhiệucủacácnỗlựccủachínhchúngtakhiquảnlýtiềnbạccủangườikhác…Vìvậy,sẽthậtbuồnthảmkhichúngtabáocáorằngcáchệthốngđolườngtínhhiệuquảkhôngđượctựđộngtíchhợptrongchươngtrìnhxửlýdữliệucủahầuhếtcáctổchứcquảnlýđầutư.Thựctếđángbuồnlàmộtsốdườngnhưcònkhôngmuốnbiếthọđanglàmtốthaytệtớimứcnào.

NGÀY20THÁNG1NĂM1966Thànhthậtmànói,tôicóvàilýdoíchkỷkhikhăngkhăngrằngchúngtaphảiápdụngmộtthướcđovàrằngchúngtađềuphảisửdụngcùngmộtthướcđo.Đươngnhiên,tôithíchđánhbạiPar.Quantrọnghơn,tôiđảmbảorằngtôisẽkhôngbịđổlỗivìlýdosailầm(cónhiềunămthualỗ)màchỉvìlýdođúngđắn(kémhơnchỉsốDow).Biếtđượcrằngcácthànhviêngópvốnsẽchấmđiểmtôitrêncơsởđúngđắngiúptôilàmviệctốthơn.Cuốicùng,việcthiếtlậpcácthướcđophùhợptrướckhithựchiệnđảmbảorằngtấtcảchúngtasẽđềurờibỏhoạtđộngkinhdoanhnàynếukếtquảởmứctầmthường(haytệhơn).Cónghĩalàcácthànhcôngtrongquákhứkhôngthểchemờviệcđánhgiácáckếtquảhiệntại.Nósẽlàmgiảmcơhộicủanhữngviệncớkhéoléochocáckếtquảtồitệ.Mặcdùlốitiếpcận“khổhạnh”nàynghekhônggiốnglợithếcholắmnhưngtôidámchắcvớimọingườilàquacácquansátcủatôivềcácđơnvịkinhdoanhthìnhữngđánhgiánhưvậysẽđượcthựchiệnrấtnhiềutrongcáctổchứcđầutưvàtrongngành.

Vậynếumọingườiđịnhđánhgiábênnàođó(haychínhmình!)tronglĩnhvựcđầutưnày,hãynghĩtớimộtsốtiêuchuẩn–ápdụng–diễngiảichúng.Nếukhôngcảmthấytiêuchuẩncủachúngta(phépthửtốithiểu3nămđốivớichỉsốDow)làcóthểápdụng,mọingườiđừngnênthamgiavàoCôngtyHợpdanh.Cònnếuthấycóthểápdụngnó,mọingườinênbìnhthảnchấpnhậnvàinămđixuốngởchỗ

nàyhaychỗkia–miễnlàchúngtavượtquađượckếtquảcủachỉsốDow.

NGÀY24THÁNG1NĂM1962Trongbấtkỳthờikỳnào,tôinghĩrằngchỉsốDowcóthểtạoralợisuấtkhoảng5-7%mỗinămkhiápdụnglãiképvàocổtứcvàmứcgiatăngcủagiátrịthịtrường.Bấtchấpnhữngtínhiệukhảquancủanhữngnămgầnđây,bấtkỳaikỳvọnglàmtốthơnthịtrườngchungcóthểsẽthấtvọng.

CôngviệccủachúngtalàtíchgópcáclợithếhàngnămsovớichỉsốDowmàkhônglonghĩquánhiềutớiviệcliệukếtquảtuyệtđốitrongnămđólàtănghaygiảm.Tôisẽcoinămmàchúngtagiảm15%cònChỉsốTrungbìnhgiảm30%làtốthơnnhiềunămmàcảchúngtavàChỉsốTrungbìnhđềutăng20%.Tôiđãnhấnmạnhđiểmnàytrongkhinóichuyệnvớicácthànhviêngópvốnvàthấyhọtánthànhởcácmứchàohứngkhácnhau.Mộtđiềucựckỳquantrọngvớitôilàcácanhphảithấuđáolýluậncủatôivềvấnđềnàyvàđồngývớitôihoàntoàn.

Vìnhữnglýlẽnêutrongphươngpháphoạtđộngcủatôi,nămtốtnhấtcủachúngtasovớichỉsốDowcóthểlàlúcthịtrườngđixuốnghaykhôngthayđổi.Vìvậy,lợithếchúngtatìmkiếmcóthểtừcáckhoảnbiếnđộngmạnh.MặcdùchắcchắnsẽcónhữngnămchúngtađisauchỉsốDow,nhưngnếutrongthờikỳdài,chúngtacóthểđạtcaohơntrungbình10điểmphầntrămmỗinămthìtôicảmthấykếtquảlàthỏamãnrồi.

Cụthể,nếuthịtrườngđixuống35%hay40%trongmộtnăm(vàtôicảmthấycóxácsuấtcaođiềunàysẽxảyratrongmườinămtới–chẳngaibiếtđượcnămnào),chúngtachỉphảiđixuống15%hay20%thôi.Cònnếuthịtrườnghầunhưkhôngđổitrongnăm,chúngtahyvọngsẽtănglênđượckhoảng10điểmphầntrăm.Nếuthịtrườngđilênítnhất20%,thìchúngtaphảicốđilênbằngmứcđấy.KếtquảcủanhữngthànhtíchnhưvậyquanhiềunămsẽcónghĩalànếuchỉsốDowJonestạoralợisuất5-7%mỗinămkhitínhlãikép,thìtôihyvọngkếtquảcủachúngtasẽlà15-17%mỗinăm.

Nhữngkỳvọngtrênnghecóvẻhơihấptấp,vàrõràngchúnglànhưvậykhinhìnvàonăm1965hay1970.Cóvẻtôiđãhoàntoànsai.Tuynhiên,tôicảmthấycácthànhviêngópvốnchắcchắncóquyềnđượcbiếtđiềutôinghĩvềvấnđềnàymặcdùbảnchấtcủahoạtđộngkinhdoanhnàylàđưaramộtxácsuấtcaovềsaisốtrongnhữngkỳvọngđó.Trongmộtnămbấtkỳ,nhữngbiếnđộngcóthểkhálớn.Điềunàyđãxảyravàonăm1961,nhưngthậtmaylànhữngbiếnđộngđólạilàtíchcực.Tuynhiên,khôngphảilúcnàocũngvậyđâu!

NGÀY8THÁNG7NĂM1964Khinước(thịtrường)lên,chúvịtcũnglêncao;khinướcrút,chúvịtphảixuốngthấp...tôinghĩchúvịtchỉnênđượckhenngợi(haybịđổlỗi)chohànhđộngcủachínhmình.Nướchồdânglênvàhạxuốnggầnnhưđâuphảithứđểchútakhoáclácđược.MựcnướcnàyrấtquantrọngđốivớikếtquảcủaBPL…Tuynhiên,chúngtacũngthỉnhthoảngphảitựmình“vỗcánh.”

NGÀY18THÁNG1NĂM1965...Tôimuốnnhấnmạnhrằngđiềutrênchỉlàphỏngđoán,cólẽchịuảnhhưởnglớnbởitưlợi,cáitôi,v.v.Bấtkỳaicócảmnhậnvềlịchsửtàichínhđềubiếtrằngloạiphỏngđoánnàycósaisốrấtlớn.Tốthơnnênđểnórakhỏibứcthưnày,nhưngnólàmộtcâuhỏithườngxuyênvàhợpphápcủacácthànhviêngópvốn.Lợinhuậnkỳvọngdàihạnlàmốiquantâmchủyếuchotấtcảchúngta–nhữngngườitrongBPL,vànếugiờtôilạighichép,chắcvềsauthứnàysẽkhiếntôitrôngthậtnguxuẩn.Quanđiểmkhắtkhecủatôilàbấtkỳnhàquảnlýđầutưnào,dùlàmôigiới,nhàtưvấnđầutư,bộphậntínthác,côngtyđầutư,v.v.cầnsẵnsàngnóirõràngnhữnggìanhtasẽcốgắngthựchiệnvàcáchanhtađềxuấtđểđolườngmứcđộhiệuquảtrongcôngviệccủamình.

Tómlược

ùnhữngngườikháctrênthịtrườngđangthayđổithướcđocủamình–dùhọđolườngcóquáthườngxuyênhaykhông–Buffettvẫndạychúngtađừngbaogiờthayđổithướcđocủamình.Chính

thịtrườngmớithayđổiquanhsuynghĩcốđịnhcủanhàđầutư;thịtrườngchẳngbaogiờảnhhưởngtớichúngtacả.

Gạtcácthịtrườnggiálêncótínhđầucơsangmộtbên,Buffettnghĩôngcóthểđánhbạithịtrườngởmứccáchbiệtlớn.Ôngdạychúngtaphảithiếtlậpcácthướcđorõràngvàthốngnhấtđểcóthểgiámsátvàđánhgiáhiệuquảcôngbằngvàchínhxác.Ôngnóiratrướcchínhxácđiềuchúngtasẽlàmvàkhuyếnkhíchchúngtathườngxuyênlàmphépthửsosánhchínhmìnhvớithướcđođó.

Ngàynay,việcđolườnghiệuquảtronglĩnhvựcđầutưchứngkhoánđãbịlàmlệchlạcvàlàmchokhóhiểuvớicácthuậtngữnhưalpha,beta,hệsốSharpe,hệsốTreynor,v.v.Khôngcầnphảiphứctạphóalênnhưvậy.Cácnhàđầutưquyếtđịnhtheoconđườngđầutưchủđộngđơngiảnchỉcầnnghĩkỹthướcđocủamìnhtrướckhitiếnhànhvàcamkếtsẽgắnbóvớikếhoạchđolườngđó.Dùbạntựmìnhđầutưchủđộnghaynhờchuyêngia,hãygiámsátkếtquảcủamìnhtrongthờigian3nămhay5nămvàkhithấykémhiệuquảtrongthờigiandài,trừthờikỳthịtrườnggiálêncótínhđầucơ,thìhãycânnhắcviệcthayđổi.Hậuquảcủaviệckémhiệuquảtrongthờigiandàichỉlàquátốnkém.

Điềunàykhiếnviệclựachọnngườiquảnlýđầutưtiềmnăngmớitrởnêncựckỳquantrọngvàđòihỏiamhiểusứcmạnhcủacácđộngcơtrongviệcquảnlýhànhvicủangườiquảnlýđầutư.QuanghiêncứucáchBuffettxâydựngCôngtyHợpdanhtrongphầntới,bạnsẽthấycácvùngxungđộtlợiíchtiềmtànggiữamộtnhàđầutưvànhàquảnlýđầutư,thứmàcầnđượcgiảmthiểutớimứctốiđacóthể.

CHƯƠNG5CÔNGTYHỢPDANH:MỘTCẤU

TRÚCTHANHLỊCH“Thỏathuậngópvốnmớimớinàysẽđạidiệnchotoànbộhoạtđộngđầutưcủatôivàochứngkhoánkhảmại(35),saochokếtquảđầutưcủatôisẽtrựctiếptỷlệthuậnvớikếtquảcủamọingười,tùythuộcvàolợithếtôiđạtđượcnếuchúngtalàmtốthơn6%.”

−NGÀY22THÁNG7NĂM1961

ộngcơthúcđẩyhànhvi.Dùchúngtađangnhắctớicácnhàquảnlýđầutư,cácnhàlãnhđạokinhdoanh,haycácchínhtrịgia,đaphầnmọingườisẽthườnghànhxửtheonhữnggìhọ

đượctrảcông.

Thôngquaviệchiểubằngcáchnàovàtạisaomộtnhàquảnlýđầutưđượctrảtiền,bạncóthểđốichiếuhànhviđượckỳvọngtừhọvớilợiíchtốtnhấtcủariêngbạn.Trongkhihầuhếtmọingườiđềunghĩbạnđạtđượcnhữnggìbạntrảtiền,thìmứcảnhhưởngtolớncủasiêusứcmạnhnàythườngbịđánhgiáthấp.NhưCharlieMungerđãnói,“Tôinghĩrằngtrongphầnlớnquãngđờitrưởngthànhcủamình,tôiluônthuộc5%nhómngườicùngtuổihiểuđượcsứcmạnhcủađộngcơ,tuyvậytôilạiluônđánhgiáthấpsứcmạnhđó.Chẳngcónămnàotrôiquamàtôikhôngthấythêmbấtngờkhinhậnthứcđượcsứcmạnhcủađộngcơ.”

VídụvềFedExlàmộttrongnhữngtrườnghợpyêuthíchcủaôngvềvấnđềnày.ÔnggiảithíchrằngtínhtoànvẹncủahệthốngFedExdựachủyếuvàokhảnăngbốcdỡrồinhanhchóngchấtlạicácgóihàngtạimộtđịađiểmtrungtâmtrongmộtkhoảngthờigianquyđịnh.Nhiềunămtrước,côngtynàyđãgặpvấnđềnghiêmtrọngtrongviệcđểcôngnhâncủamìnhbốcdỡtoànbộkiệnhàngxuốngvàsau

đóchấtlạilênmáybaykịplúc.Họđãthửrấtnhiềugiảiphápnhưngkhôngthànhcông,chotớikhimộtngườinảyraýtưởngtuyệtvờilàtrảlươngcôngnhântheocalàmviệcthayvìgiờlàmviệc.Chà,thếlàvấnđềđượcgiảiquyết.

HệthốngtrảlươngtheogiờtrướcđâycủaFedExkhenthưởngnhữngngườimấtnhiềuthờigianhơnđểhoànthànhcôngviệc.Họđượckhuyếnkhíchlàmlâuhơn.Bằngcáchchuyểnsangtrảlươngtheocalàmviệc,cáccôngnhâncóđộnglựcđểlàmviệcnhanhhơnmàkhôngcósaisótđểhọcóthểvềnhàsớmhơn,màvẫnnhậnđượcmứclươngchocảcalàmviệcđó.Bằngviệcthốngnhấtlợiíchcủadoanhnghiệpvớiđộngcơcủacôngnhân,FedExđạtđượckếtquảmàcảcôngtyvàcôngnhânđềumongmuốn.

Hoạtđộngquảnlýđầutưcũngkhôngkháclàmấy.“Nếubạnmuốndụlũkiến,hãyrắcđườnglênsànnhà.”Nếubạnmuốnnhàquảnlýđầutưcủamìnhnghĩtớiviệchànhxửvìlợiíchtốtnhấtcủabạn,bạnphảiđảmbảolợiíchcủamìnhđượcthốngnhấtvớiđộngcơcủahọ.Buffettrấtgiỏithốngnhấtlợiíchcủaôngvớicácnhàđầutư.

NhữngđiềucơbảnvềCôngtyHợpdanhBuffett

ôngtyHợpdanhBuffettđượcphỏngtheomôhìnhcủaNewman-Graham,mộttrongnhữngquỹphònghộđầutiêntrongcảnước.Grahamđãđitiênphongtrongcấutrúccơbản

này.Nógồmmộtthànhviênhợpdanh,nhưBuffett,ngườichịutráchnhiệmquảnlývànhậnmộtphầnlợinhuận.Cácthànhviêngópvốn,nhưdìAlice,gópvốnnhưngkhôngcótiếngnóitrongcáchsửdụngquỹ.

DướiđâylàmôtảcủaBuffettvềcáchthỏathuậngópvốnđầutiênnàyđượcthànhlậplúcôngtrởvềOmahasaukhirờiGraham-Newmanởtuổi25:

Tôikhôngcókếhoạchthànhlậpmộtthỏathuậngópvốn,haythậmchíkiếmmộtcôngviệc.Tôicũngchẳngthấylolắngmiễnlàtôicóthểtựmìnhhoạtđộng.Tôichắcchắnkhôngmuốnquaylạicôngviệcbánchứngkhoánchongườikhácnữa.Nhưngthậttìnhcờ,bảy

người,trongđócóvàingườithâncủatôi,nóivớitôirằng,“Cháutừngbánchứngkhoán,vàchúngtamuốncháunóichochúngtacáchlàmgìvớitiềncủamình.”Tôitrảlời,“Cháukhônglàmđiềuđónữa,nhưngcháusẽthànhlậpmộtthỏathuậngópvốnnhưchúBenvàJerrrytừnglàm,vànếumọingườimuốnthamgia,cứtựnhiênạ.”Chavợtôi,bạncùngphòngthờiđạihọc,mẹcủaanhta,dìAlice,chịtôi,anhrểvàcảluậtsưcủatôiđềuđăngkýthamgia.Tôicũngcóhàngtrămđôla.Nóbắtđầuthếđấy–thậttìnhcờ.

Thỏathuậngópvốnđầutiênđượcbắtđầuvớinhữngngườimàôngquantâmsâusắc.Rõràngnhữngcảmxúcnàyảnhhướngtớicáchôngxâydựngcácchitiếtcụthểtừngcấutrúcchiphícủathỏathuậngópvốn.Từnăm1956đếnnăm1961,cóthêm10thỏathuậngópvốnriêngbiệtđượclậpra.Khicácthỏathuậngópvốnđượcthêmvào,Buffettđưaracácđiềukhoảnkhácnhautùythuộcvàomứcđộchấpnhậnrủirocủatừngnhómmới.Ôngbiếthầuhếttừngthànhviêngópvốn.NhiềungườisốngởOmaha.

Trongmỗitrườnghợp,Buffettlấyphầntrămtiềnlãinhiềuhơnmộtngưỡnglợisuấtnhấtđịnh,đươcgọilà“mứcdựphònglãi.”Nhìnchung,khinhậnnhiềurủirovềmìnhhơn,thìônglấyphầntrămtiềnlãilớnhơn.Trong11thỏathuậngópvốn,mứcdựphònglãinằmtrongkhoảngtừ0%tới6%,saukhoảnnàysẽtínhkhoảndưchothànhviênhợpdanh.ThỏathuậngópvốnđầutiêncómứcdựphòngchiasẻlỗmàtrongđóBuffettđồngýchịumộtphầntrongbấtkỳkhoảnlỗnào.Ôngluôncôngbằngvàđiềutiếttheonhucầuvàmứcchịurủirocủacácthànhviêngópvốnkhácnhau.Nhữngaisẵnsàngchấpnhậnrủirolớnhơnsẽmấtítphíhơn.Khinhậnthêmrủiro,Buffetttínhthêmphí.

MộtBPLắtđầuvới105.100đôlavàmộtthỏathuậngópvốnduynhất,tínhtớinăm1960,tàisảnđãtănglênđến1.900.000đôlavới7thỏathuậngópvốnriêngbiệtvàngàycàngtrởnêncồngkềnh

hơn.Ôngđãthểhiệnmongmuốnhợpnhấtcácthỏathuậngópvốnlầnđầutiên,khinhậnthấyvấnđềcókếtquảkhácnhaugiữacácthỏathuậngópvốn:

Giađìnhngàycàngđông.Chẳngcóthỏathuậngópvốnnàomàthànhtíchluôntốthơnhaythấphơntrungbìnhnhómcủachúngta,nhưngcómộtsốkhácbiệtmỗinămmặcdùtôiluôncốgắngđầutưtấtcảcácthỏathuậngópvốnnàyvàocùngcácloạichứngkhoánvàvớitỷlệgầnnhưbằngnhau.Tấtnhiên,khácbiệtnàycóthểloạibỏbằngcáchkếthợpcácthỏathuậngópvốnhiệntạithànhmộtthỏathuậnlớn.Giảiphápđócũngsẽloạibỏnhiềuchitiếtvàmứcchiphíđángkể.Thànhthậtmànói,tôihyvọnglàmđượcđiềugìđónhưvậytrongvàinămtới.Chỉcóvấnđềlàcácthànhviêngópvốnkhácnhaulạithíchđadạngcácbốtríthỏathuậngópvốnhơn.Khôngđiềugìcóthểthựchiệnnếuthiếusựnhấttrícủacácthànhviêngópvốn.

Việchợpnhấtthànhmộtthựcthểvàonăm1962,CôngtyHợpdanhTráchnhiệmHữuhạnBuffett(BPL),đãloạibỏmọinguycơdẫntớikhácbiệtkếtquảđầutưgiữacácthànhviêngópvốn.Giảiphápnàythậtđúnglúcbởitổngtàisảncủacácthỏathuậngópvốnđãtănggấp3lầnchỉtrongmộtnăm,lêntới7.178.500đôla.CổphầncánhâncủaBuffettchiếm14,3%vàkhilợiíchchungcủacácthànhviêngiađìnhôngđượcthêmvào,giađìnhBuffettchiếmtớihơn25%.Tỷlệnàykhácao,giốngcôngtygiađìnhhơnlàmộtquỹphònghộhayhợpdanh.Buffettgiờkhôngchỉlàthànhviênhợpdanhđượchưởngphítừcácthànhviêngópvốn;màôngcùnggiađìnhmìnhcũnggặpnhiềurủirotàichínhhơnbấtkỳthànhviêngópvốnnàokhác.

ĐiềukhoảncủaBPLhitấtcảcácthỏathuậngópvốnđượchợpnhấtthànhBPL,tấtcảcácthànhviêngópvốnđượcyêucầuchuyểnsangcùngđiềukhoảnthốngnhấtchung.Mứcdựphònglãiđượcđặtởmức6%

chomọingười,màtrênmứcđóBuffettsẽnhận25%tiềnlãi.Khiôngthấythịtrườngđangđilêntrungbình5-7%mỗinăm,mứcdựphònglãiđãđẩytớimứcmànếukhôngđánhbạithịtrườngthìôngchẳngnhậnđượcgì.Ôngđanggăp“mốcnướcdângcao”–bấtkỳkhoảnthiếuhụtdồntíchnàodưới6%lãimỗinămsẽphảiđượctựbùvàothìôngmớicóthểtiếptụcnhậnkhoảnphícủamình.

MộtsốthànhviêngópvốnsốngdựavàothunhậptừCôngtyHợpdanhvàmuốnthutiềntrênkhoảndựphònglãicủahọ.Nhữngngười

kháclạimuốntốiđahóakhoảnvốnđầutư.Để“dỗdành”cảhainhómnay,mứcdựphònglãi6%sẽđượcphânphối,½%mỗitháng,choaimuốnnhậnnóngay.Nhữngngườimuốnkhoảnquỹcủamìnhđượcđầutưđầyđủcóthểchọnbỏquacáckhoảnthanhtoánnày,đểchúngđượctáiđầutưvàotrongHợpdanhvàothờiđiểmcuốinăm.

GiờhãyxemtạisaocáchcấutrúccủaBuffettởCôngtyHợpdanhlạilàmộtvídụtuyệtvờivềviệcthốngnhấtđộngcơcủanhàquảnlýđầutưvàmụctiêucủanhàđầutư.Khảnăngthiếtkếcáccấutrúcđộngcơđơngiản,dễhiểulànguồngốcchủchốttrongthànhcôngcủaBuffetttrongsuốtnhữngnămthángcủaCôngtyHợpdanhnàyvàthựcsựtrongsuốtsựnghiệpcủaông.

Bằngcáchnàonhàquảnlýđượctrảcôngtrongkhinhàđầutưlạikhông

ácquỹphònghộvàquỹtươnghỗngàynaythườngtínhmộtmứcphíquảnlýdướidạngmộtphầntrămcốđịnhtrongtổngtàisảncủanhàđầutưđượcquảnlý.Khoảnnàycóthểtừ0,25%

tới2%trởlên,mỗinăm,vàkhoảnphínàykhôngbịảnhhưởngbởihiệuquảđầutư.

Dohoạtđộngquảnlýtàisảncókhảnăngmởrộngcao–tàisảntăngthườngkhôngkhiếnchiphítănglênnhiều–nênkhoảnquỹđượcquảnlýcàngnhiềuthìlợinhuậncủanhàquảnlýtàisảncàngcao.Trongkhihiệuquảchắcchắnlàthànhphầnchủchốttrongkhảnăngtăngtrưởngcủamộtquỹđầutư,thìmộtchiếnlượctiếpthịtuyệtvờilạicóthểthuhútthêmnhiềunhàđầutưvàcókhảnăngthúcđẩytăngtrưởngtàisảnthậmchícònnhanhhơn.Hầuhếtcácnhàquảnlýtàisản–đặcbiệtcáccôngtyquỹtươnghỗ–kiếmđượccáckhoảntiềnphívànhờđócóđộngcơtốiđahóaquymôtổngtàisảncủahọ.

Cáckhoảnphídựatrênphầntrămcốđịnhcủatàisảnđượcquảnlýkhiếncácnhàquảnlýtàisảnthậtkhótừchốidòngvốngiatăngtừcácnhàđầutư,thậmchíkhirõràngnósẽcótácđộngxấuđếnhiệuquảđầutư.Khilợiíchchính(phầntrămlãihàngnăm)củanhàđầutư“bướcsainhịp”vớilợiíchcủanhàquảnlýtàisản(nhiềutàisảnhơn,nhiềuphíhơn),thìtồntạimộtxungđộtlợiíchtiềmtàng.

Buffettkhôngthuphíquảnlýtàisản.Ôngchỉđượctrảcôngdựatrênhiệuquảđầutư.Hệthốngcủaôngtốthơnbởinóloạibỏnguồngốcxungđộttiềmẩngiữalợiíchcủaôngvàcủacácthànhviêngópvốn.

Chiphíkémhiệuquảgoàiviệckhôngthuphíquảnlý,Buffettcònnghĩrằngôngchỉnênđượctrảcôngchomứchiệuquảlớnhơnmứcmộtnhàđầutư“khônglàmgì”cóthểđạtđược;ôngchỉthuphívượtquá

ngưỡng6%lợisuất,mứcgiữacủalợisuấtkỳvọngtrungbình5-7%chothịtrườngcủaông.Bằngcáchnày,ôngcàngthốngnhấtvớilợiíchcủacácthànhviêngópvốnhơnnữa.

Ngàynay,cácquỹphònghộthườngthumứcphíđượcgọilà“2và20”;2%làphíquảnlý,vàsauđótínhthêm20%chotoànbộlợinhuận,màkhôngcólợisuấtởngưỡngtốithiểu.Cácnhàquảnlýtàisảncóthểthuđượccáckhoảnphílớnthậmchídùhọchỉđưarađượclợinhuậndươngvềmặtdanhnghĩatrongkhikhôngthểlàmtốthơnthịtrường.Đâylàmộttrạngtháikhôngthỏađángkểtừcuốiđợtkhủnghoảngtàichính,khimàngànhcôngnghiệpquỹphònghộnhìnchungkhôngthểvượtquachỉsốcủathịtrườngvàomỗinăm(2008-2014).GiốngnhưconvịtcủaBuffett,cácquỹnàykhôngthể“tựmìnhvỗcánh”nhưngcácnhàđầutưvàocácquỹnàyvẫnbuộcphảitrả20%“lãi”củahọdướidạngcáckhoảnphí.Cấutrúc“trảcôngtheohiệuquả”củaBuffettđãlàmđúngýtưởngcủaôngvềviệcđốixửvớimọingườitheocáchôngmuốnđượcđốixửnếuvịtrícủahọđượcđảongược.

Ngửahọthắng,Sấptathuarongnhiềutrườnghợp,tiềngópvốncủacánhâncácnhàquảnlýquỹchiếmtỷlệkhôngđángkểtrongsốtàisảnđượcquảnlýhaygiátrịtàisảnròng(36)cánhâncủahọ.Điềunàycóthểdẫn

tớimộtquanhệ“ngửahọthắng,sấptathua”trongđónhàquảnlýquỹđượctrảcônghậuhĩnh,nhưngkhikếtquảcủahọkémcỏi,thìkếtquảcủachúngtacũngkémcỏi,nhưnghọchỉcầnđóngquỹcủamìnhlàxong.Mộtnhàquảnlýquỹcómộtnămhiệusuấtđixuống30%nhưnggiátrịtàisảnròngcủahọkhôngcótỷtrọnglớntrongquỹ

chắcchắnsẽkhôngthuđượcphítheohiệuquả,nhưngphảichịutổnthấtíthơnsovớinhàđầutưcủahọ.Nếuquỹbịđóng,cácnhàđầutưkhôngchỉmất30%vốncủamình;họcònmấtluôngiátrịcủa“mốcnướclêncao,”thứchohọkhảnăngđểtựbùđắpkhoảnlỗcủamìnhtrướckhilạiphảitrảcáckhoảnphítheohiệuquảlầnnữa.

BuffettvàgiađìnhônglàthànhviêngópvốnlớnnhấtcủaCôngtyHợpdanhBPL.Vớimứcvốncaonhấtcóthểgặprủiro,ôngđãthốngnhấtlợiíchcủamìnhvớitấtcảcácthànhviêngópvốntrongviệctốiđahóahiệuquả.Ôngphảitậptrungvàorủiro,đểbảovệsốvốncủachínhmình,vàphầnthưởng,vừađểtăngsốvốnôngcótrongCôngtyHợpdanhvừađểtạoracáckhoảnphí.Buffettgiốngnhiềuquỹphònghộhiệnnayởđiểmôngchắcchắnsẽhưởnglợinhiềunếukếtquảcủaôngtuyệtvời,nhưngđiểmđộcđáolàôngcũngquyđịnhrõrằngnếukếtquảcủaHợpdanhyếukém,thìlợiíchcủaôngcũngsẽ“khốncùng”khôngkémđâu.

Dựphòngthanhkhoảnuffettquyđịnhrõrằngcáckhoảngópvốnthêmvàhoàntrảchỉđượcthựchiệnmỗinămmộtlần,điềunàybuộccácnhàđầutưphảiquansáthiệuquảcủahọvềmặtdàihạn.Tuynhiên,các

thànhviêngópvốncóthểvayđến20%sốvốncủahọhaycáckhoảngópvốnthêmcuốinămđểcấpvốntrước.Đốivớiđặcquyềnnày,Buffettthuphíhaytrả6%lãisuấtmỗinămtươngứng,chophépcácthànhviêngópvốnđượcquyềntiếpcậnquỹtrongtrườnghợphọthựcsựcầnvàbùđắpcôngbằngchonhữngaimuốngópthêmvốnvàokhoảnđầutưhiệntạicủamình.

Dướiđâylàphầngiảithíchcủaôngvềđặctínhvay/chovayởmức6%“khôngtheophongcáchcủaBuffett”này.

Tạisaolạisẵnsàngtrả6%chokhoảntiềnthanhtoántrướctrongkhichúngtacóthểvaytừngânhàngthươngmạivớilãisuấtthấphơnnhiều?Chẳnghạn,trong6thángđầutiên,chúngtađạtđượcmộtkhoảnvayngânhàngtươngđốilớnvớikỳhạn6thángởmứclãisuất4%.Câutrảlờilàchúngtakỳvọngnhậnđượchơn6%vềdàihạn(mứcphânbổcủathànhviênhợpdanhlà0nếuchúngtakhônglàmđượcnhưthếmặcdùviệcchúngtacóđạtđượcconsố

6%kiatrongthờigianngắnhaykhôngchủyếuphụthuộcvàomaymắn).Hơnnữa,tôicóthểápdụngmộttháiđộmớivàoviệcđầutưcáckhoảntiềnmàđượckỳvọngsớmthànhmộtphầntrongvốnchủsởhữucủachúngtathayvìtôidựavàocáckhoảnvayngắnhạn.Cáckhoảnthanhtoántrướccólợithếchochúngtakhigiúpdàntrảikhoảnđầutưkhoảntiềnmớitrongnăm,thayvìchỉđầutưmộtlầnduynhấtvàothángMột.Mặtkhác,lãisuất6%lớnhơnlợisuấtcácthànhviêngópvốncủachúngtacóthểđạtđượctrongcáckhoảnđầutưđảmbảobằngđồngđôla,nêntôinghĩhaibênsẽcùngcólợi.

QuaphầnbìnhluậnvàmôtảcấutrúccủaCôngtyHợpdanh,Buffettdạycácnhàđầutưnhiềubàihọcquantrọngvềcáchđểthốngnhấtđộngcơcủamộtnhàquảnlýđầutưvớimụctiêucủacácnhàđầutư.Chúngtacóthểnhìnvàokhoảnphíquảnlý,phítheohiệuquả,xemchúngthamgiabaonhiêuvàotròchơinày,cũngnhưcáckhoảndựphòngthanhkhoảnđểchúngtatựđánhgiámìnhvàlựachọnnhàquảnlýđầutưcóthểthốngnhấtvớimụctiêucủachúngtanhất.

Hơnnữa,quansátthếgiớiqualăngkínhcủađộngcơlàmộtcôngcụcógiátrịbấtcứkhinàobạnđịnhcốgắngdựđoánbấtkỳkếtquảnàoliênquantớiconngười.Cácđộngcơlàmthếgiớinàyquaytròn.Sẽrấthữuíchkhisuynghĩthấuđáođiềunàyvàtìmkiếmcáccáchnhữngngườikhácsẽlàmtốtcònbạnthìkhông,mộtdấuhiệucảnhbáorõràng.

Nếuđangnghĩtớiviệcđầutưquamộtnhàquảnlýđầutưchủđộng,bạncóthểchắcchắnrằnghầuhếtnhữngngườibánhàngsẽkhôngchỉrõnhữngđiềunàychobạn–bạnsẽphảitựmìnhtìmhiểu.Mộtlầnnữa,chúngtathấyđượcsứcmạnhcủa“siêusứcmạnhđộngcơ”củaMungervàkhókhăntrongviệc“thuêngườikhácnghĩthaybạn.”NhưBuffetttừngnói,trongphầnlớntrườnghợpkếtquảsẽrấttệhại.Tuynhiên,tấtcảnhữnggìbạncóthểlàmlàtốtnhấtrồivànếubạnđịnhthuêmộtnhàquảnlýđầutưbênngoài,hãybắtđầubằngviệcsosánhvớicấutrúcCôngtyHợpdanhcủaBuffettvàthànhkiếnđộngcơnódựavàođểtránh.

Thưgửithànhviêngópvốn:Nguyênvănbứcthưnăm1960vềcấutrúc

củaBPL

NGÀY22THÁNG7NĂM1961Thângửicácthànhviêngópvốncủatôi:

Trướcđây,cácthànhviêngópvốnđãnhậnxétrằngbứcthưmỗinămmộtlầngiốngnhư“quãngthờigiandàigiữa2lyrượu,”vàsẽtốthơnnếunửanămcó1bứcthư.Tìmđượcđiềugìđểnói2lầnmộtnămcũngđâukhókhăngì,nhưngítnhấtkhôngphảinămnay.Vìvậy,bứcthưnàysẽđượctiếptụctrongcácnămtới.

Trongnửađầunăm1961,mứctăngchungcủaChỉsốTrungbìnhCôngnghiệpDowJoneslàkhoảng13%tínhcảcổtức.Mặcdùđâylàkiểugiaiđoạnchúngtasẽgặpkhókhănnhấttrongviệcvượtquatiêuchuẩnnày,nhưngtấtcảcácthỏathuậngópvốnhoạtđộngtrongsuốt6thángquađềuđạtkếtquảnhỉnhhơnChỉsốTrungbình.Cácthỏathuậngópvốnđượclậptrongnăm1961đạtkếtquảbằng,khôngthìtốthơnkếtquảcủaChỉsốTrungbìnhtừkhiđượchìnhthành,tùythuộcchủyếuvàothờigianchúnghoạtđộng.

Tuynhiên,hãyđểtôinhấnmạnhhaiđiểmnày.Đầutiên,mộtnămlàkhoảngthờigianquángắnđểđưarabấtkỳbìnhluậngìvềhiệuquảđầutư,vàcáckếtquảđolườngdựatrênthờikỳ6thángnàythậmchícònthiếutincậyhơn.Mộtyếutốkhiếntôithấymiễncưỡngkhiphảiviếtthưnửanăm1lầnlàsợrằngcácthànhviêngópvốncóthểbắtđầunghĩvềhiệuquảđầutưngắnhạn–thứmàdễđánhlừanhất.Tôinghĩthờikỳ5nămsẽtốthơnnhiều,tốtnhấtlàvớicácphépthửkếtquảtươngđốitrongcảthịtrườngmạnhvàyếu.

Điểmthứhaitôimuốnmọingườihiểulànếuchúngtatiếptụcđầutưtrongthịtrườngtăngtrưởngởmứcnhưnửađầunăm1961,tôikhôngchỉnghingờrằngchúngtasẽkhôngthểvượtquakếtquảcủaChỉsốTrungbìnhCôngnghiệpDowJones,màcóthểhiệuquả

củachúngtasẽkémChỉsốTrungbình.

Cáccổphầncủachúngta,màtôiluôntinlàthậntrọnghơncácdanhmụcđầutưchung,sẽtăngtrưởngthậntrọnghơnsovớimứctăngchungcủathịtrường.Tôiluôncốgắngđặtmộtphầndanhmụccủachúngtavàocácchứngkhoáníttáchbiệtkhỏihànhvicủathịtrườngnhất,vàphầnnàysẽtăngtheomứctăngcủathịtrường.Dùkếtquảcócựckỳngonlànhvớingaycảmộtđầubếpnghiệpdư(vàcólẽđặcbiệtlàkẻnghiệpdư)thìchúngtathấyrằngphầnnhiềudanhmụcđầutưcủatacònchưađặtlênbếp.

Chúngtacũngbắtđầuđạtđượcmộtgiaoướclớntiềmnăngtrênthịtrườngmở,thứmàtôi,tấtnhiên,hyvọngsẽkhônghànhxửtheochiềuquaycủathịtrườngtrongítnhấtmộtnămtới.Giaoướcnhưvậycóthểgâytrởngạichohiệuquảngắnhạn,nhưngnósẽhứahẹncáckếtquảvượttrộitronggiaiđoạnnhiềunămcùngvớiđặctínhphòngthủđángkể.

Tôicũngđangnỗlựcđểcóthểhợpnhấttoànbộcácthànhviêngópvốnvàocuốinămnay.Tôiđãnóichuyệnvớitấtcảcácthànhviêngópvốnthamgiatrongnămtrướcvềmụctiêunày,vàtôicũngđãtrìnhbàykếhoạchnàyvớiđạidiệncủacácthànhviêngópvốnđầutiên.

Mộtsốđiềukhoảnsẽnhưthếnày:

A.Hợpnhấttấtcảcácthỏathuậngópvốn,dựatrêngiátrịthịtrườngvàocuốinăm,cùngcáckhoảndựphòngđểphânbổhợplýgiữacácthànhviêngópvốnvềnghĩavụthuếtrongtươnglaiphátsinhdokhoảnlợinhuậnchưathựchiệnvàocuốinăm.Bảnthânviệchợpnhấtsẽđượcmiễnthuế,vàsẽkhônglàmtăngtốcviệcghinhậnlợinhuận;

B.Phânchialợinhuậngiữacácthànhviêngópvốnvàthànhviênhợpdanh,vớimứclợisuấtđầutiên6%mỗinămchocácthànhviêngópvốndựatrêngiátrịthịtrườngcủasốvốnđầukỳ,phầnlãicònlại,nếucó,đượcchialàm4phần,1phầnchothànhviênhợpdanhvà3phầnchotấtcảcácthànhviêngópvốntùytheotỷlệsốvốncủahọ.Bấtkỳkhoảnthiếuhụttronglợinhuậnbêndướimức6%nàysẽđượcchuyểnvàolợinhuậntrongtươnglai,chứkhôngphảichuyểnlùilại.Hiệntại,có3thỏathuậnphânchialợinhuậnmàcácthànhviêngóp

vốnsắptớicóthểlựachọn:

C.Trongtrườnghợpcólợinhuận,thỏathuậnphânchialợinhuậnmớirõràngcólợichocácthànhviêngópvốnhơnhaithỏathuậnđầutiên.Vềthỏathuậnthứbanày,nósẽcaohơnchođếnkhilợisuấtlêntới18%mỗinăm;nhưngtrênmứcnày,cácthànhviêngópvốnsẽhưởnglợinhiềuhơnvớithỏathuậnhiệntại.Khoảng80%tổngtàisảntừthỏathuậngópvốnđãlựachọnhaithỏathuậnphânchialợinhuậnđầutiên,vàtôihyvọng,nếumứctrungbìnhcủachúngtacaohơn18%mỗinăm,cácthànhviêngópvốnchọnthỏathuậnthứbanàysẽkhôngcảmthấybịđốixửthiếucôngbằngtrongthỏathuậnmớinày.

D.Trongtrườnghợpthualỗ,sẽkhôngcókếtchuyểnlỗngượcđốivớikhoảntiềnmàtrướcđótôiđượchưởngvớitưcáchthànhviênhợpdanh.Mặcdùsẽcókếtchuyểnlỗxuôiđốivớicáckhoảnlợinhuậndưsaunày.Tuynhiên,tôivàvợmìnhsẽcókhoảnđầutưlớnnhấttrongthỏathuậngópvốnmớinày,cóthểkhoảng1/6tổnggiátrịtàisảntừcácthỏathuậngópvốn,vàdođócórủirothualỗnhiềuhơnbấtkỳthànhviêngópvốnnàokháchaycácnhómgiađình,tôisẽđưathêmmộtđiềukhoảnvàothỏathuậngópvốnnàymàsẽngăntôihaygiađìnhtôimuabấtkỳchứngkhoánkhảmạinào.Nóicáchkhác,thỏathuậngópvốnmớinàysẽđạidiệnchotoànbộhoạtđộngđầutưcủatôivàochứngkhoánkhảmại,saochokếtquảđầutưcủatôisẽtrựctiếptỷlệthuậnvớikếtquảcủamọingười,tùythuộcvàolợithếtôiđạtđượcnếuchúngtalàmtốthơn6%;

E.Điềukhoảnđốivớicáckhoảnthanhtoánhàngthángởmức6%mỗinăm,dựatrêngiátrịthịtrườngcủasốvốnđầunăm.Cácthànhviêngópvốnkhôngmuốnrútkhoảntiềnhiệntạicóthểđểchúngđượctựđộngghithànhkhoảnthanhtoántrước,tínhlãi6%,đểmuathêmcổphầntrongthỏathuậngópvốnvàocuốinăm.Điềunàysẽgiảiquyếtđượctrởngạiđãtồntạitrongconđườnghợpnhất

từtrướcđếngiờ,vìnhiềuthànhviêngópvốnthườngxuyênrúttiềnlãicònnhữngngườikháclạimuốntáiđầutưchúng;

F.Quyềnvaytrongnămlêntới20%giátrịlợiíchtrongthỏathuậngópvốn,ởmức6%,khoảnnợđósẽđượcthanhlývàocuốinămhaysớmhơn.Điềunàysẽlàmtăngtínhthanhkhoản(37)chomộtkhoảnđầutưmàchỉcóthểđượcrútvốnvàocuốinăm.Mụcđíchcủađiềunàykhôngphảilàđểtấtcảmọithứ,trừcáckhoảnquỹtươngđốidàihạn,đềuđượcđầutưtrongcôngtyhợpdanhnày,vàchúngtakhôngmuốnbiếnnóthànhmộtngânhàng.Thayvàođó,tôihyvọngđiềukhoảnnàysẽtươngđốiítđượcsửdụng,vàchỉcótácdụngđềphòngkhicóđiềugìbấtngờxuấthiệnmàkhiếnchoviệcphảiđợitớitậncuốinămmớithanhlýmộtphầntrongtoànbộlợiíchtrongthỏathuậngópvốnsẽkhiếnmọingườikhốnkhổ;

G.Thỏathuậnphânchialợinhuận,theođóbấtkỳkhoảnđiềuchỉnhthuếtươngđốinhỏnào,đượcthựchiệntrongcácnămsauđốivớilợinhuậntừthỏathuậngópvốnsẽđượctínhtrựctiếpchotôi.Bằngcáchnày,chúngtasẽkhôngphảiđốimặtvớirắcrốikhiphảibảo80người,haynhiềuhơn,điềuchỉnhlạilợinhuậntrướcđóvớikhoảntươngđốinhỏ.Mộtsựthayđổinhỏ,nhưquyếtđịnhrằngcổtứcnhậnđượcquathỏathuậngópvốnsẽchiếm63%lãivốnthayvì68%,cóthểgâyravôsốcôngviệcgiấytờ.Đểngănchặnđiềunày,bấtkỳthayđổivềthuếnàoíthơn1.000đôlasẽđượctínhtrựctiếpchotôi.

ChúngtađãđệtrìnhthỏathuậnkiếnnghịnàylênWashingtonđểphánquyếtrằngviệchợpnhấtđượcmiễnthuế,vàcôngtyhợpdanhnàysẽđượcđốixửnhưmộtmộtcôngtyhợpdanhtheoluậtthuế.Trongkhitoànbộviệcnàytốnrấtnhiềucôngsức,nhưngnósẽkhiếnmọithứsẽđơngiảnhơnnhiềutrongtươnglai.Mọingườicóthểlưubứcthưnàylàmtàiliệuthamkhảođểđọccùngvớithỏathuậnmàcácanhsẽđượcnhậnsautrongnămnay.

Mứcđầutưtốithiểuchocácthànhviêngópvốnmớihiệnlà25.000đôla,nhưng,tấtnhiên,điềunàysẽkhôngápdụngvớicácthànhviêngópvốnhiệntại.Phươngpháphoạtđộngcủachúngtasẽchophépcácthànhviêngópvốnbổsunghayrútbấtkỳkhoảnnào(bộisốcủa100đôla)vàocuốinăm.Tổngtàisảnướctínhcủacôngtyhợpdanhnàysẽlàgần4triệuđôla,điềunàychophépchúngtacânnhắccáckhoảnđầutưnhưkhoảnđượcnhắctớitrongphầntrước

củabứcthưnày,điềumàđángrachúngtaphảithôngquatừnhiềunămtrước.

Hóaranhữngđiềunàynghegiốngnhưmộtquátrìnhsảnxuấthơnlàbứcthưhàngnămcủatôi.Nếumọingườicòncâuhỏinào,đặcbiệtvềnhữngđiềuchưarõtrongtrìnhbàycủatôivềthỏathuậngópvốnmớinày,hãychotôibiết.Nếucóquánhiềucâuhỏi,tôisẽviếtmộtbứcthưbổsungchotấtcảcácthànhviêngópvốnnêurõcâuhỏiđượcđưaravàtrảlờichúng.

Tómlượcộtkhibạnbắtđầunhìnthếgiớiqualăngkínhvềđộngcơ,nhiềuquyếtđịnhkhókhănsẽtrởnênđơngiảnhơnnhiều.Khichúngtabiếtđiềugìthúcđẩymọingười,chúngtasẽbiết

khánhiềuvềcáchhọhànhxử.Từđó,cácbàihọctừcấutrúcCôngtyHợpdanhnàysẽcònhơncảviệcdạybạncáchtránhmắcsailầmtrongviệclựachọnnhàquảnlýđầutưcủamình,mặcdùchúngcũnglàmquyếtđịnhđóđơngiảnhơn.

Thờiđiểmchúngtathựcsựthấyđộngcơtrongcôngviệcsẽlàkhichúngtabắtđầuđánhgiádoanhnghiệpvàđặcbiệtcácnhàquảnlýdoanhnghiệp.Khilàcácchủsởhữudoanhnghiệp(cổđông),chúngtamuốnbiếtđộnglựcthúcđẩynhữngngườisẽquảnlýtàisảncủachúngta.Ởđây,chúngtađangnóivềviệcphântíchvàlựachọncổphiếu.Trongphầntiếptheo,chúngtasẽtìmhiểubaphươngpháplựachọncổphiếuchínhmàBuffettđãthựchiệnchoCôngtyHợpdanh.ÔnggọibaphươngphápnàylàTổngquát,TínhtoánvàKiểmsoát.

PHẦNII

CHƯƠNG6CỔPHIẾUTỔNGQUÁT

“Chúngtamuốnbanquảnlýtốt-muốnmộtngànhtạmổn-cũngmuốnmộtchút‘xáođộng’nhấtđịnhtrongnhómcổđônghayđộingũquảnlýimlìm.Nhưngtrênhết,chúngtacầngiátrị.”

-NGÀY18THÁNG1NĂM1964

ạnxácđịnhphongcáchđầutưcủamìnhthếnào?Cóbịthuhútbởinhữngcổphiếuthựcsựcógiátrịkhông?Bạnmuốnsănđuổinhữngloạirẻnhấttrongsốnhữngloạirẻ,bấtchấpchất

lượnghaycơsởnềntảnghiệntạicủadoanhnghiệpmàcổphiếuđạidiện,vớiviễncảnhtinrằngmìnhsẽđượcbảovệbằngmộtgiámuahấpdẫn,khaithácsứcmạnhcủagiácổphiếuđảongượcvềgiátrịtrungbình(38)theohướngcólợichobạn?ĐâylàmộttrongnhữngphươngphápđầutưchínhcủaGrahamvàchotớingàynayvẫntiếptụcđịnhhìnhcáchnhiềunhàđầutưtàigiỏiđưaracácquyếtđịnhcủamình.

Hoặc,bạncóthểmuốntìmkiếmcácdoanhnghiệplớnhơn,tỉsuấtsinhlờicao,nhữngdoanhnghiệpnhượngquyềnđượcbảohộtốtmàcóthểápdụnglãiképởtỉsuấttrênmứctrungbìnhtrongmộtkhoảngthờigiandài,cáccôngtymàbằngcáchnàođóbỏxacácđốithủcạnhtranh.Mộtlượnglớncácnhàđầutưngàynaydànhphầnlớnthờigiannghiêncứutheohướngnày,tìmkiếmnhữngdoanhnghiệptốtởmứcgiávừaphải.

Cũngcóthểbạnđầutưtốtnhấtkhitìmtiếmởthếgiớicáccôngtyvốnhóanhỏ,nhữngcôngtymàcácnhàđầutưtổchứckhôngthểchạmtới,hoặccũngcóthể,bạncóxuhướngtheođuổinhữngcổ

phiếucógiátrịnhấttrongsốcáccôngtyvốnhóalớnvàvừa,đượcbiếtđếnnhiều,vàcóthểthấyngaytrongtầmmắt.Cóthểbạnmuốntựmìnhtìmkiếmnhữngcơhội“chưađượckhámphá”,haythườngchờđợicácnhàđầutưnổitiếngvàcóchuyênmônlàmviệctrước,sauđó“theođuôi”thànhcôngcủahọ.Thậmchícóthểbạnmuốngâyảnhhưởngtớiđộingũquảnlýdoanhnghiệpbằngcáchthugomlượnglớncổphiếuđanglưuhànhcủacôngtyđó.Vớicáccôngtyvốnhóanhỏ,nhữngphươngánnhưvậykhámởđốivớinhàđầutưcánhân.

NhữngcáchnàotrênđâycóthểđượccoilàphongcáchđầutưcủaBuffetttrongnhữngnămlàmviệctạiCôngtyHợpdanhkhihoạtđộngvớisốvốnđầutưhạnhẹp?Câutrảlờichínhlàtấtcảcácphươngántrên.Vàbạncũngcóthểnhưvậy.Hoàntoànkhôngnhấtthiếtphảiphânmìnhvàoloạiriêngbiệtcụthểnàocả.Tuynhiên,bạnsẽcầntìmhiểuxemđiềugìsẽhiệuquảvàkhônghiệuquảvớibạn.Bạncóthểcókhảnănghoặccóchiềuhướnglàmviệctheomộttrongsốđịnhhướngởtrênmàkhôngphảicáchướngkhác.Khôngcócâutrảlờituyệtđốinàocả.Khôngnhấtthiếtcáchthứccủangườinàytốthơnngườikia,mặcdùmộtsốcáchthứchiệuquảhơnvớibạnhơnlàđốivớingườikhác.Mộtkhihiểuđượcbảnthân,bạncóthểđónnhậnbấtcứcơhộinào.

BằngcáchtheodấusựđadạngtrongphongcáchđầutưcủaBuffettvàtìmhiểutạisaoôngchuyểndờisựtậptrungtừcáchthứchướngtớigiátrịcủaGrahamsanghứngthúnhiềuhơnđếnchấtlượng,chúngtacóthểnắmbắtvàsửdụngcácphươngthứctốtnhấtchomìnhtrongnhữngnỗlựcđầutư.Bắtđầuvới“cổphiếuTổngquát”(Generals),haynóicáchkháclànhữngcổphiếuthườngbịđánhgiáthấphơnsovớigiátrị,bởivìvẫncòntồntạinhữngkhoảnđầutưcổphiếumangtínhđiểnhìnhchođầutưgiátrị.

VớiBuffett,cáccổphiếutổngquátlàtốimật,làdanhmụcđầutưtậptrungdàyđặccáccổphiếuthườngđượcđánhgiáthấpđemđếnphầnlớnlợinhuậncủaCôngtyHợpdanh.Buffettlàngườithợthủcôngtàihoatrongnghệthuậtchọnmuacổphiếuvàđâylàđịahạtchínhyếuôngápdụngtàinăngcủamình.Khôngmộtcổphiếutổngquátnàotừngđượcnêutêncụthể,trừmộtngoạilệ,CommonwealthTrustCompanymàBuffettcôngbốthôngtinchỉsaukhihoạtđộngđầutưđãhoànthànhvàCôngtyHợpdanhkhôngcònnắmgiữcổphiếunày.Ôngcôngbốnhằmmụcđíchminhhọaloạicổphiếumình

sẽmuatronghạngmụcnày.Ngoàivídụnàyra,cáckhoảnđầutưriênglẻluônđượccoilàbímậtkinhdoanh.

SửdụngSổtayhướngdẫncủaMoody(39)vàcácnguồndữliệuthốngkêchínhyếukhác,Buffettràsoátthịtrườngđểtìmkiếmnhữngcổphiếuđượcgiaodịchởmứcgiáđáy.Thườngthường,đâylàcổphiếucủacáccôngtynhỏ,khôngmấytiếngtămvàchẳngđượcaichúýđến,đượcgiaodịchdướitrịgiáthanhkhoản.Đặcbiệttrongnhữngnămđầuthànhlập,CôngtyHợpdanhđủnhỏđểkhôngbịgòbó,chophépcôngtyvậndụngchiếnlượcđầutưtựdo,cóthểlàmbấtkỳđiềugì,tươngtựnhưcácnhàđầutưcánhânngàynay.KhiCôngtyHợpdanhlớnmạnh,dầndầnítcókhảnăngđầutưvàocáccôngtynhỏhơn,vàkhiBPLtrởnênquálớn,kểcảkhicóthểthumuamộtlượnglớncổphiếuđanglưuhànhcủacáccôngtynày,đồngvốnbỏrađầutưquánhỏđểthayđổikếtquảtổngquancủacảCôngty.

Tuyvậy,bấtkểquymô,tấtcảcácnhàđầutưcóthểđitheoconđườngcủaBuffettvàđổtiềnđầutưvàokhitìmthấybấtkỳmộtýtưởngnàothựcsựtốt,đápứngđượccácyêucầucủata.TrongsuốtnhữngnămhoạtđộngtrongCôngtyHợpdanh,Buffettđặcbiệtdànhriêng5-10%tổngtàisảncủamìnhvàonămhoặcsáucổphiếuTổngquátvà10-15%chocácnhómkhácnhỏhơn.Tậptrungvàonhữngýtưởngtốtnhấtlàyếutốchủchốttrongthànhcôngcủaông.Tathấyôngluôngiữtâmniệmnàyđếntậnnăm1965khisửađổicácQuytắccơbảnđểdànhra40%trongdanhmụcđầutưvàochỉriêngmụccổphiếuTổngquát.

TôimuốngợinhớlạichobạnnhữngbàihọctừPhầnIvềtrọngtâmchínhcủanhàđầutưnênđặtvàoviệcphântíchvàđánhgiádoanhnghiệpchínhxác,chứkhôngphảiđặtởthờiđiểmkhiviệckinhdoanhsẽsinhlời.RấtnhiềucổphiếuTổngquátvẫnởnguyêntrongdanhmụcđầutưhàngnămtrời.KhiCôngtyHợpdanhlớnmạnhdầnvàthuhútthêmnhiềukhoảnđầutưbổsung,Buffettsẽthêmkhoảnđóvàocáccổphiếuhiệncómàgiávẫnhấpdẫn.Buffetttinvàophươngphápcủamìnhtớimứcôngkhônghềbịảnhhưởngbởinhữngbiếnđộngthườngngàycủathịtrường;ôngtinrằngkhôngsớmthìmuộn,thịtrườngcũngsẽđềnđápchonhữngnỗlựcphântíchvàđánhgiácủaông.

Vớimộtdanhmụccáccổphiếugiátrị,nhiềunhàđầutưsẽkỳvọngrằng,mộtvàitrongsốchúngsẽ“đơmhoakếttrái”–tănggiá

nhanhhơnthịtrườngchung–trongkhimộtsốcổphiếukháccóthểbỏrớthoặcthậmchígiảmgiátrị.IrvingKahn,cùngthờivớiBuffettvàtừnglàtrợgiảngcủaGraham,đưaramộtsosánhtuyệtvờichoviệcnày.Ôngchorằngdanhmụcđầutưgiốngnhưvườncâyănquả.Takhôngthểchờmộtsốloạicâysaiquảnhấtđịnh.Mỗiloạisẽchíntheocáchcủanó,đặcbiệttheomộtquyluậtkhôngbiếttrướcđược.Mặcdùvậy,xétmộtcáchtổngthế,mộtdanhmụcđầutưvớicáccổphiếuTổngquátđượclựachọnđúngđắnsẽcótriểnvọngtốtvượtthịtrườngquathờigian.VớiCôngtyHợpdanh,Buffettkỳvọngsẽvượtthịtrường10%.

Đôikhinhữngcổphiếunàyđemlạithànhquảrấtnhanh;nhưngnhiềukhimấttớihàngnămtrời.Khimuavào,thậtkhóđểbiếtcụthểtạisaogiásẽtăng.Tuynhiên,chínhvìsựthiếuhàoquanghaybấtkỳđiềugìcókhảnăngtạonênhànhvithịtrườngthuậnlợingaylậptức,nênchúngđượcsẵnbánởgiávôcùngrẻ.Vớimứctiềnbỏracóthểthuvềrấtnhiềugiátrị.Mứcvượtgiátrịđángkểnàytạonênmộtngưỡngbiênantoànthoảimáitrongmỗigiaodịch.Chỉriêngmứcbiênantoànnày,cùngvớisựđadạnghóacáccamkếttạonênmộtgóikiệnđầytiềmnăngantoànvàgiátăng.Quanhiềunăm,thờiđiểmmuavàosẽdầntốthơnnhiềusovớithờiđiểmbán.ChúngtakhôngđầutưvàocổphiếuTổngquátchỉđểvớtvátvàiđồngnămxusótlại,màthườngđểcóthểhàilòngbánraởmộtngưỡngtrungbìnhnàođógiữagiámuavàgiámàtacoilàhợplýđốivớimộtngườisởhữutưnhân.

NhiềucổphiếuTổngquátđượcthumuaởgiágiảmsâusovớigiátrịnộitạiđượcđịnhgiátheophươngphápsởhữutưnhân–tứcmứcgiámàngườimuatưnhânvớiđầyđủthôngtinsẽtrảchotoànbộcôngty.Đâythườnglàcáccôngtynhỏhơn,màkhigiácổphiếukhôngđổitrongthờigianđủdài,Buffettsẽthumuamộtlượngcổphầnlớnđủđểcótiếngnóitrongcáchvậnhànhcôngty.Vàthựctế,ôngsẵnsàngtrởthành“mộtngườimuatưnhâncóđầyđủthôngtin”.Quaquátrìnhnày,nhiềucôngtylúcbanđầulàcổphiếuTổngquátnhưngsaunàytrởthànhcáckhoảnđầutưKiểmsoátcủaCôngtyHợpdanh,vàvìthếtrởthànhmộthạngmụcđầutưriêngbiệtmàchúngtasẽtìmhiểusautrongphầnnày.

Thườngthường,cácchủsởhữutưnhânkhác–cácbênthứbachứkhôngphảiBuffett–sẽmuacổphiếucủaCôngtyHợpdanhtronghạngmụccổphiếuTổngquátđểchiếmquyềnkiểmsoát.Điều

nàykhiếnphươngphápsởhữutưnhântrởthànhphươngphápđầutưítrủirohơnvìhoặccổphiếutựtănggiá,hoặcBuffett(hoặcbênthứbanàođó)sẽmuađủsốcổphiếuđểítnhấtcóảnhhưởnghoặcđôikhilànắmtoànbộquyềnđiềuhànhcôngty.Điềunàyđặcbiệtdẫntớiviệccôngtyphảilàmmọibiệnphápcầnthiếtđểthuvềđượcnhữnggiátrịvốncótrongviệckinhdoanhcủamình.Chừngnàophântíchcủaôngcònđúngvàgiátrịvẫncònđó,khảnăngtổnthấtvĩnhviễntrongcácloạiđầutưnàylàtốithiểu.

Vềsau,BuffettmởrộngphươngphápsởhữutưnhânbằngcáchchọnlọccáccổphiếuTổngquátvàbắtđầuthumuacổphiếucủacáccôngtymàôngchorằngquálớnchochỉmộtngườisởhữutưnhânthumua,nhưngvẫnbịđịnhgiáthấpsovớicáccôngtytươngtựđanggiaodịch.Đểphânbiệtnhómcổphiếunày,ôngchianhỏhạngmụccổphiếuTổngquát.CácloạicổphiếuTổngquátchúngtabànluậnchotớithờiđiểmnàyđượcgọilà“CổphiếuTổngquát–Sởhữutưnhân”vàhạngmụcmớilà“CổphiếuTổngquát–Địnhgiátươngđốithấp.”

Phươngphápđầutưmớinàycóchútrủirohơn,bởichẳngcótiềmnănggìchoCôngtyHợpdanhcủaBuffetthaynhữngngườisởhữutưnhânkhácnắmquyềnđiềuhànhnhữngcôngtynàycả;Buffettgiảmthiểucácrủirođóbằngcáchmuabánđặtrào(đểbảovệthunhậpkhicósựtănggiátrongtươnglai),nghĩalàkhimuamột,ôngsẽbánkhống(40)cáccổphiếuđắthơncủacáccôngtytươngđương.Vídụ,bằngcáchmuacổphiếugiaodịchởmứcgấpmườilầnlợinhuận,đồngthờibánkhốngcổphiếumộtcôngtytươngtựgiaodịchởmứcgấphaimươilầnlợinhuận,Buffertgiảmthiểurủirochoviệctrảgiáquámứcchocôngtymàôngthích,bởinếunógiảmxuống,vídụkhoảng8lần,cóthểkỳvọngcổphiếucôngtymàôngbánkhống(ởmứcgấp20lần)giảmsâuhơnnữa.

CảhaihạngmụccủacổphiếuTổngquátđềunhạycảmvớichukỳthịtrườnghơncổphiếuTínhtoán(41)(Workouts)vàcổphiếuKiểmsoát(42)(Controls).NhưBuffettđãnói:

Khôngphảicứcáigìrẻthìcũngsẽkhônggiảmgiá.Trongsựvậnđộngtheochiềuhướngđixuốngđộtngộtcủathịtrường,phânđoạnthịtrườngnàycũngcóthểgiảmkhôngkémgìchỉsốDow.Quathờigianvàinăm,tôitinrằngcáccổphiếuTổngquátsẽtăngtrưởngvượtthịtrường,vàtrongnhữngnămtăngmạnh…đâylà

phầntrongdanhmụcđầutưđemđếnhiệuquảđầutưtốtnhấtchochúngta.Đươngnhiên,cũnglàphầnchịuthiệthạinhiềunhấttrongtrườnghợpthịtrườngđixuống.

Bởithịtrườngcóxuhướngđilêntheothờigian,đâykhôngphảimộtbướclùivềmặtlâudài,nhưngnócóthểtácđộngtớicácchỉsốhoạtđộngkinhdoanhquacácnăm.NếuCôngtyHợpdanhchỉđầutưvàocổphiếuTổngquát,báocáohàngnămsẽkhôngbaogiờđượcổnđịnhnhưvậy.

CácphươngphápquantrọngtrongviệcđầutưvàocổphiếuTổngquátnằmởviệclàmtốtcôngtácđánhgiávàlàmviệcđómộtcáchliêntục.Cómộtsốcáchkhácnhauđểướctínhgiátrịnộitạicủacổphiếu,chủyếuđềurútratừbảnthẩmđịnhcủa(1)giátrịtàisảncôngtyhoặc(2)khảnăngsinhlờicủacôngty.Mỗiphươngpháp,dùđánhgiádựatrêncơsởtàisảnhaycơsởlợinhuận,đềucóthểhữuíchởnhiềuthờiđiểmkhácnhauvàthựctếmànóichúngđềucómốiliênhệvớinhau;giátrịcủabấtkỳtàisảnnàocũngluôngắnliềnvớikhảnăngsinhlờicủanó.Tuynhiên,tùythuộcvàotừngtrườnghợpmàphươngánnàycóthểđặcbiệtthiếtthựchơnphươngánkia.

Mứclợinhuậnởthờiđiểmhiệntạitrongmốitươngquanvớitàisảncủabấtkỳdoanhnghiệpnàođềucóthểhướngbạntheonhữnglựachọnđúngđắn;thườngthìcảhaiphươngphápdựatrênlợinhuậnvàtàisảnđềucóthểsửdụngđểkiểmtrachéolẫnnhau.NhữngbứcthưchothấynhữngvídụmàBuffettdùngtheocảhaicách.

Cóvàitrườnghợp,Buffetmuacổphiếunhữngcôngtykhôngcólợinhuậnkhảquannhưngsởhữunhữngtàisảncógiátrị.Khimộtcôngtyđanghoạtđộngkém,chỉsinhlờitạmđủsovớigiátrịtàisảncủanó,phươngphápdựatrêngiátrịthanhkhoản,ướctínhlợinhuậnthuvềkhibánlạihoặcđấugiátàisản,cóthểlàlựachọntốtnhất.Grahamnổitiếngnhấtvớiphươngphápnày.Ôngrấtphấnkhíchkhibắtgặpcáccổphiếusiêurẻcủacôngtyvớitàisảnlưuđộngcótínhthanhkhoản(tàisảnởđâylàtiềngửingânhàng,hàngtồnkhochưabánhoặccáckhoảnphảithu)màkhitínhtổngthể,kểcảsaukhiđãtrừhếtnợ,giátrịvẫnlớnhơngiátrịthịtrườngcủacôngty.ChúngtacóthểthấyBuffettcũngdùngphươngphápnày,đặcbiệttrongnhữngnămđầusựnghiệp.

Trongcáctrườnghợpkháckhilợinhuậncủacôngtyđóvẫnổn,Buffettsửdụngphươngphápđánhgiádựatrênlợinhuận.Đâylàcáchdànhchonhữngtrườnghợpkhiviệckinhdoanhcủacôngtyđượckỳvọngvẫntiếptụcdiễnbiếnnhưtìnhhìnhhiệntại.Đólàmộtướctínhkháđơngiảnvềgiátrịhiệntạicủatấtcảlợinhuậnkỳvọngtrongtươnglai.

Nhưđãđềcậpđếnởphầntrước,CommonwealthTrusttạithànhphốUnion,NewJersey,làcổphiếuTổngquátđầutiênvàcũnglàduynhấtđượcnêutrongcácbứcthưcủaBuffet,chotacáinhìnquavàocácphươngphápđánhgiácủaông.Ôngđịnhgiágiátrịcôngtytheophươngphápdựatrênlợinhuận.Commonwealththulờikhoảng10đôlamộtcổphiếumàtheoôngthấylàcókhảnănghồiphụcnhanhvàtăngtrưởngtốt.Theoôngmiêutả,ôngcoigiátrịnộitạicủakhoảnlờiđólà125đôla(43)mộtcổphiếuvàkỳvọngrằnggiátrịđósẽtăngdầntheothờigian.Vậythìsẽchẳngcógìđángngạcnhiên,rằngkhicổphiếuđangởmứcgiá50đôla,ôngđầutư10-20%vốncủacácthỏathuậngópvốnnăm1957vàođó.Vàonăm1958,ôngbánraởmức80đôlavàchuyểnsangloạicổphiếumàônghứngthúhơn.

BạncóthểrútrađượcnhữngbàihọcsâusắcvềđầutưbằngcáchnghiêncứukỹlưỡngvídụcổphiếuTổngquátcủaBuffett.Ôngluônkhôngngừngđịnhgiácáccổphiếunhiềunhấtcóthể,tìmkiếmnhữngcổphiếumàôngchorằngmìnhđủkhảnăngđểhiểuvềdoanhnghiệpvàrồiướclượnggiátrịcủanó.Vớimộttrínhớphithườngvànhiềunămnghiêncứumiệtmài,ôngxâydựngmộtngânhàngtrínhớrộnglớnvớiđầynhữngbảnthẩmđịnhvàýkiếnđánhgiávềmộtlượngkhổnglồcáccôngty.Rồi,khiNgàithịtrườngchàomờimộtcổphiếunàođóởmứcchiếtkhấuđủhấpdẫnsovớigiátrịđãđượcđịnhgiá,ôngmuavào;thườngtậptrungmạnhvàonhómnhữngcổphiếuthuhútnhất.Côngtrìnhđịnhgiátốtvàmộttâmlýổnđịnhluônlàhaitrụcộttrongthànhcôngcủamộtnhàđầutưnhưông.

Buffettlàmộtngườimuacótínhkỷluậtcao,đặcbiệttrongnhữngnămđầutiên.Nhiềukhi,cổphiếumàôngđãđịnhmuatănggiátrướckhiôngcóthểmuađủsốlượngmongmuốn.Nhiềulầnôngđãtiếchoàinhữngcơhộiđãmất,nhiềulầnnhấnmạnhrằngdùcácthànhviêngópvốncóthểhàilòngvớinhữngconsốhoạtđộngkinhdoanhngắnhạntrongtươnglaigầnmànhữngtrườnghợp“phụtrội”tạora,ôngchorằngnếunhữngcổphiếunàykhôngtănggiáquánhanhđếnvậy,ôngđãcóthểthumuanhiềuhơnvàkếtquảcuốicùng

choCôngtyHợpdanhđãtốthơnnhiều.Chuyệnxảyravàonăm1966:

Trongkhibấtkỳkhoảnlờinàocũngcóvẻđặcbiệttốttrongbốicảnhthịtrườngpháttriểnmạnhmẽvàonăm1966,mọingườicóthểchắcrằngtôikhônglấygìlàmvuikhilàmchuyệnbéxérato.Chuyệnbé,đươngnhiên,đãđượcphảnánhtrongkếtquảđầutưnăm1966.Tuynhiên,đứngởgócđộdàihạn,chúngtasẽđượclợihơnnhiềunếukếtquảthấphơnnămphầntrămvàtiếptụcmuavàolượnglớncáccổphiếuởmứcgiágiảmhẳnmàđượckỳvọngsẽchiếmưuthếtrongbốicảnhthịtrườngnămnay.

LýdocổphiếuTổngquáthiệuquảàongày17tháng5năm1984,nhândịpkỷniệmlầnthứ50lầnđầutiênxuấtbảncuốnPhântíchchứngkhoán,trongmộtbàidiễnthuyếttạihộithảo,cótiêuđề“Cácnhàđầutưsiêusao

trongthịtrấncủaGrahamvàDodd”(TheSuperInvestorsofGrahamandDoddsville),Buffettđãgiảithíchlýdotạisaođầutưgiátrịlạiđemđếnhiệuquả.Các“nhàđầutưsiêusao”ôngxácđịnhlàmộtnhómkhánhỏcáchọctròvàmônđệcủaGraham,baogồmcảchínhôngcùngCharlieMunger,ngườicómộtlịchsửlâudàiđầutưvàoloạicổphiếuTổngquát.VớiBuffett,hiệusuấtvượtbậctậpthểcủanhómthànhviênnàyđãchứngminhtínhhiệuquảcủaphươngphápđầutưdựatrêngiátrịvàcũngchothấymộtlỗhổnglớntrongthuyếtthịtrườnghiệuquả.

Buffettkhuyếnkhíchngườinghetưởngtượngvềgiảthuyếtmườingườichungcuộctrongcuộcthitungđồngxucấpquốcgiađềuđếntừcùngmộtthịtrấnkhócókhảnăngxảyratớimứcnào.Nếuthànhcôngtrongđầutưtấtcảchỉlàmaymắnvàngẫunhiên(nhưthuyếtthịtrườnghiệuquảđưara)–cũngnhưtungđồngxu–thìtạisaonhữngngườigiỏinhấtquốcgiađếntừcùngmộtthịtrấn,thịtrấncủaGrahamvàDodds,nơitấtcảmọingườisửdụngcùngmộtphươngpháp?KếtquảthànhcônglớncủacácnhàđầutưsiêusaođếntừthịtrấncủaGrahamvàDoddthểhiệnsựngớngẩntrongsốliệuthốngkêtrongkhuônkhổthuyếtthịtrườnghiệuquả,lýthuyếtmàdựđoáncácnhàđầutưthànhcôngphânbổngẫunhiênkhắpđấtnước.

Saukhiđưaracáckếtquảxuấtsắccủanhómdịthườngnày,Buffettgiảithíchphươngphápthốngnhấtmàkháquenthuộccủahọ:

Mặcdùhọcónhữngkhácbiệtrấtlớntrongphongcáchđầutư,cácnhàđầutưnày,vềmặttưduy,luônluônmuadoanhnghiệp,chứkhôngphảimuacổphiếu(Buffettnhấnmạnh)…Tháiđộcủahọ,dùmuacảhaychỉmộtphầnnhỏcủamộtdoanhnghiệp,đềuluônnhưnhau.Mộtvàitrongsốcácnhàđầutưnàynắmgiữtrongtaydanhmụcđầutưvớihàngtácổphiếu;mộtsốnhữngngườikháclạitậptrungvàochỉmộtsốcổphiếumàthôi.Nhưngtấtcảđềukhaithácđượcchênhlệchgiữagiáthịtrườngvàgiátrịnộitạicủamộtdoanhnghiệp.

Phươngphápgiátrịcủacácnhàđầutưnàyrấtkhácbiệttheomộtcáchtrọngyếu.Thườngkhimộtýtưởnghoặcmộthệthốnggiaodịchxâydựngtrênnềntảngcácquytắcđượcgiớithiệuvàđượcchứngminhcóhiệuquả,nhữngngườithamgiathịtrườngbắtchướctheo,vàbằngcáchđó,lợinhuậnvượtquácóđượctừýtưởngmớiđó“đimất”.Tuyđơngiảnchỉlàmuacổphiếurẻ,nhưngnóđãtrởthànhmộtchiếnlượccóhiệuquảrõrệt,bấtkểtínhhiệuquảcủanóđãđượcghivàosáchvởhàngthậpkỷrồi.Buffettkếtluậnbàiphátbiểunổitiếngcủamìnhvớiphầntrìnhbàyvềđiềudịthườngnày:

Tôichỉcóthểnóivớicácbạnrằng,bímậtnàyđãđượctiếtlộ50nămrồi,kểtừkhiBenGrahamvàDavidDoddviếtcuốnPhântíchchứngkhoán,vậymàtôivẫnchưathấyxuhướngđầutưgiátrịxuấthiệntrong35nămhànhnghềcủamình.Cóvẻnhưđólàmộttrongnhữngtínhcáchđượcgìngiữbaolâunaycủaconngười,thíchlàmnhữngđiềudễdàngtrởnênphứctạp.Trongthếgiớihọcthuật30nămqua,nếucógìđóthìcũngđãtuộtkhỏiviệcdạyđầutưgiátrịmấtrồi.Vàrấtcókhảnăngvẫntiếptụcnhưvậy.Nhữngconthuyềnvẫnrongbuồmvòngquanhthếgiới,nhưngHộiTráiđấtPhẳng(44)thìvẫncònpháttriểnmạnhmẽ.Sẽvẫncònsựchênhlệchlớngiữagiácảvàgiátrịtrênthịtrường,vànhữngngườibiếtđọcGraham&Doddsẽcòntiếptụcphátđạt.

Vàrồicảhộitrườngvỡòa…BảnđầyđủcủabàiphátbiểunàycótrêntrangwebcủaColumbia.

Phươngphápgiátrịraham,trongmộtbứcthưgửinhàđầutưcủaGraham-Newmannăm1946màBuffettchắcchắnđãđọc,nóivềcôngtyđầutưcủamìnhtậptrungchủyếuvàoviệcmua“chứngkhoánvới

mứcgiádướigiátrịnộitại,đượcxácđịnhbởiphântíchkỹlưỡng,nhấnmạnhđặcbiệtvàoviệcmuachứngkhoánvớimứcgiáthấphơngiátrịthanhkhoản.”Nguồngốccủaphươngphápnàygắnvớilịchsửcủangườitạoranó.

Thịtrườngchứngkhoánsụpđổvàonăm1929khiếnthầycủaBuffetttrắngtay;chínhmẹcủaBenjaminGrahamcũngthảmhạivìvụthịtrườngsụpđổtrướcđó.NênchẳngmấyngạcnhiênkhiGrahamtậptrungvàotàisảnrònghữuhìnhvàgiátrịthanhkhoảnđểđảmbảomộtphươngánlùiquantrọng,hạnchếrủirotổnthấtvĩnhviễntrongmộtvụđầutư.

BởitậptrungchủyếucủaGrahamlàkhôngđểthualỗ,Grahammuốn“nhìnxuốngtrướckhinhìnlên.”Ôngthíchthúvớiviệcthumualạicáccôngtymàcóthể(trongtrườnghợpcầnthiết)bịđóngcửa,khimàtấtcảtàisảncóthểbịbánđi,tấtcảnợvànghĩavụnợthanhtoánhết,vàsaukhimọiviệcđóđãhoàntất,vẫncònmộtlượngdôiranhưlàlợinhuậntrênmứcgiáthịtrường.Theonghĩađenmànóinhữngcôngtynày“chết”đicòncógiátrịhơn(tínhtheogiátrịthanhkhoản)hơnlà“cònsống”(vớitưcáchdoanhnghiệpliêntụchoạtđộng).Khôngnhiềucôngtythựcsựbịthanhlýđếnvậy,mặcdùđôikhicó–ýchínhlàcổphiếucũngcógiátrịkểcảkhithanhlý.HệthốngcủaGrahamkhôngchỉđemđếnmứclợinhuậntốt,màcònđảmbảoôngsẽkhôngbaogiờphásản.

BuffettcũngmuanhữngloạicổphiếunàychoCôngtyHợpdanh,ônggọitắtlà“net-net”(45).Trongnhữngtrườnghợpnhưvậy,ôngthườngthấysựkếthợpcủalượnglớntiềngửi,chứngkhoántrongngânhàng,cáckhoảnphảithuthươngmạiđếnhạnhayhàngtồnkhocóthểbánđược.Giátrịthanhkhoảngộpchungcủachỉriêngtấtcảnhữngtàisảnnày,trừđinghĩavụnợcủacôngty–nhữnggìcònlạivẫnđánggiáhơngiáthịtrườngcủacôngty,vậynênôngđãgiữchomìnhmộtbiênantoànlớn.

NhữngngườimuacổphiếunhưGrahamvàBuffett(vàngườiđã

mộtthờinổitiếngNed“Net-Quick”Evans(46),ngườimàtênđượcbiếtđếntrongthờiđạicủamìnhnhiềunhưBuffettcủangàynayvậy)chínhlàđãlàmnêntêntuổicủamìnhbằngcáchđầutưvàonhữngtrườnghợpnhưvậy.Dùhọlựachọnđóngcửadoanhnghiệpởmộtmứclờinhấtđịnhhayđểdoanhnghiệptựphụchồi,họvẫnthườngmuavớigiádướigiátrịthanhkhoản,nghĩalàmuakhônggiátrịcănbảnthựcsựcủadoanhnghiệphoặcthậmchímuavớigiáâm.

Hãynghĩvềđiềuđó.Lấymộtvídụđơngiảnvềmộtcôngtyvớigiátrịthịtrường45đôlavàkhôngcónợ,tiềnvàchứngkhoántạingânhànggiátrị65đôla.Cáchduynhấtbiệnminhchogiátrịthịtrườnglàviệckinhdoanhnềntảngcủacôngtyđượckỳvọngsinhlờilớnhoặcmộtloạttổnthấtdàisẽxảyratrongtươnglai.Còncáchnàokhácnữađểdoanhnghiệpcógiátrịhiệntạiâm20đôla?Nếudoanhnghiệpđơngiảnlàthanhlý,thìngườimuaởmức45đôlacóthểnhậnđủsốtiền65đôlagiátrịtiềnmặtvàchứngkhoán,thuvềlợinhuận45%(20đôla),trướckhitínhcảcáctàisảnkháccũngnhưchiphíđóngcửakinhdoanh.

Đươngnhiên,nếudoanhnghiệpđanglàmănthualỗ,vàdựkiếnsẽtiếptụcnhưvậymãi,saucùngnósẽdầnxóabỏbấtkỳlượngthặngdưnàocó.Trongnhữngtrườnghợpđó,cầnphảicócáchđểgiữđượcgiátrị,quakhuyếnkhíchhànhđộngquảnlýhayquacáchànhđộngcủacổđông.Saucùng,nhữngcổđông–nhữngngườisởhữudoanhnghiệp–lànhữngngườicótiếngnóiquyếtđịnh.Họlànhữngngườilựachọnhộiđồngquảntrị,nhữngngườisẽsauđóthuêđộingũquảnlývàđềracácchiếnlược.

NhưBuffettmiêutả,cổphiếuTổngquátcũngđemđếntiềmnăngchoviệcnắmgiữđasốcổphần,đồngnghĩavớitìnhhình“’haidâycungtrênmộtcâycung’,khimàchúngtahoặccóthểthuđượclãikhigiátăngnhờcácyếutốbênngoài,hoặcnhờsựthumuathếkiểmsoáttrongdoanhnghiệpvớimứcgiáhời.Trongkhiphươngánđầutiênxảyraởhầuhếtcáctrườnghợp,phươngánsauchothấymộthợpđồngbảohiểmmàhầuhếtcáchoạtđộngđầutưkhôngcó.”Nóicáchkhác,Buffettsẵnsànglàmnhữngviệccầnthiếtđểthuvềgiátrịtrongcáckhoảnđầutưnet-netcủaôngnếucầnthiết.Vàonhữngnăm1980,cáchthứcnàyđượcgọilà“thâutómdoanhnghiệp,”nhưnggiờđượcnhắcđếncáitêntíchcựchơnlà“chủnghĩahoạtđộng”.Buffettsẵnsàngđảmnhiệmvịtríquảnlýnếuđólàviệccầnthiếtphảilàmđểtạonêngiátrị.

Nhưngôngsẽkhônglàmthếkhiôngnhậnthấynhữngngườikhácđangđạidiệnchocáccổđôngquảnlýcôngty,vàôngcóthể“ăntheo”họ.Đầutưsongsongvớihọnhưngkhôngthamgiatrựctiếpvàohoạtđộngđượcgọilà“theođuôi.”Bấtkỳaicũngcóthểlàmđược.Muachứngkhoánngaykhimộtnhàhoạtđộng(47)nàođónộpPhụlục13D(48),mộtchứngtừchínhthứccủaỦybanChứngkhoánvàSàngiaodịchchothấyýđịnhcủanhàđầutưtrongviệctácđộngtớicácquyếtđịnhcủacôngty,làmộtchiếnlượcmàdầnquathờigiansẽvượttăngtrưởngđángkểsovớithịtrường.

NgàynaycổphiếuTổngquátsiêurẻđượctruyềncảmhứngbởiGrahamcóxuhướngxuấthiệndướidạngnhữngcổphiếunhỏlẻvàíttiếngtămhơn.Chúngthườngkhôngđượcxuấthiệnởnhữngsàngiaodịchlớnvàgiácủachúngthườngchỉđượccôngbốtheođịnhkỳ,tráivớicácchứngkhoánnónghổiđượctheosáttrêncáctạpchíhàngngày.Thường,nhữngcôngtynàycònchẳngđượccácnhànghiêncứuPhốWallđểmắttới.Buffettvàcộngsựcủamìnhphảiđisăntìmcáccôngtyđó–vàhọđãyêuthíchcuộcsănđuổinàybiếtbao.

Đâyquảlàmộtmảnhđấtmàumỡchocácnhàđầutưnhỏ,cácnhàđầutưkhởinghiệp.Đầutiên,hãytựmìnhlàmquenvớitấtcảcáccổphiếunet-nettrênthịtrường.MặcdùBuffettphảilậttừngtrangcuốnSổtayhướngdẫncủaMoody,vẫncórấtnhiềucáccôngcụtìmkiếmsànglọccổphiếumiễnphítrêncáctrangwebđểgiúpbạnbắtđầu.Vàkhithựchiện,gạchbỏkhỏidanhsáchnhữngcổphiếukhibạnthấymộtyếutốkhôngđạt,nhưlànợtiềmẩnhoặcmộtvụkiệnnàođókhiếncổphiếutrôngcóvẻ“net-net”nhưnglạikhôngphảivậy.

Mộtcảnhbáo:Khảnăngcóngườimangđếnnhữngcơhộiđầutưnàychobạnlàgầnnhưkhôngthể;bạnphảitựtìmkiếmlấychomình.Luôngiữmộtcáiđầuđặcbiệtnghihoặcvềnhữngngườichàobáncổphiếucácloạinàytrênthịtrường.Nếubạnthấymìnhđangđược“chàomời”vềmộtloạicổphiếunày,đầutiênhãyômlấyvívàchạy!

Mộtvídụhiệntạivềtrườnghợpnet-netlàTậpđoànBấtđộngsảnNamTai,mộtcôngtyvốnhóanhỏ,tổchứckhépkínniêmyếttạiMỹ(mãcổphiếu:NTP)màđãchuyểnđổitừkinhdoanhsảnxuấtlinhkiệnđiệntửsangpháttriểnbấtđộngsảntạiTrungQuốc.Tổnggiátrịthịtrườngcủacôngtyởthờiđiểmhiệntạilàkhoảng219triệuđôla,hay5,52đôlamỗicổphiếutrongsố39,62triệucổphiếuđanglưu

hành.Với250triệuđôla,hoặc6,15đôlatiềnmặttrongngânhàngtrênmỗicổphiếu,mộtnhàđầutưngàynaycóthểmuanhữngtờđôlatrongngânhàngcủaNamTaivớigiá90xumộttờvàđồngthờicóđượccảcáctàisảnkháccủacôngty,hầuhếtlàcácbấtđộngsảnởTrungQuốcmàtôitincógiátrịlớn,hoàntoànmiễnphí.

GiácổphiếusiêurẻcủaNamTaigầnnhưlàmộtđiềubấtthường,nhưngcóthểhiểuđượcphầnnàobằngmộtvàidữkiệnchính:Thứnhất,đólàmộtcôngtycóquymôrấtnhỏ.Vớitổnggiátrịvốnhóathịtrườngdưới250triệuđôla,hầuhếtcácnhàđầutưchuyênnghiệpmặcđịnhrằngnóquánhỏđểhọđụngtayvào.Lýdothứhainằmởquátrìnhchuyểnđổimôhìnhkinhdoanhtừsảnxuấtsangpháttriểnbấtđộngsản,vậynên,khómànóichínhxácđượcmứclợinhuậncôngtycókhảnăngtạoratrongtươnglai.Thứba,khôngcónhàphântíchPhốWallnàohiệntạicôngbốcácnghiêncứuvềcôngty.Vàcuốicùng,mọihoạtđộngcủacôngtyởTrungQuốc,màhiệntạiđấtnướcnàythìkhôngđượcnhiềungườithiệncảmcholắm.

Ýtưởngmớiácnhàđầutư“siêusao”củaGrahambanđầuđềuđượcđàotạođitừcổphiếurẻnàytớicổphiếurẻkhác.Kếtquảthườngđặcbiệttrêncảmongđợivàkhảnăngtổnthấtrấtnhỏ.Mộtlần

nữa,hầuhếtnhữngcôngtynàykhôngphảihoạtđộngtốt,màhầuhếtgiárẻđếnthèmthuồng,vàxétcáigiáđãtrả,lợinhuậntốtchongườimuamộtdanhmụcđầutưvớinhữngcổphiếunhưvậygầnnhưlàchắcchắn.Buffett,khinhìnlạiCôngtyHợpdanhmườihainămvềtrước,nóirằng,“nhữngnămqua,đâylàhạngmụctốtnhấtcủachúngta,xéttrêntiêuchílợinhuậntrungbình,vàchotớigiờvẫnluônduytrìtỉlệphầntrămtốtnhấttrongcácgiaodịchsinhlời.Đâycũnglàphươngpháptôiđượcdạytrongkinhdoanh,vàtrướcđóđãhìnhthànhnênphầnlớncácýtưởngđầutưcủachúngta.TổnglợinhuậnchỉriênghạngmụcnàymườihainămtronglịchsửBPLcólẽphảigấpnămmươilầnhoặchơntổngthiệthạicủachúngta.”

Buffettkểtừđógọitoànbộhạngmụccổphiếu“net-net”vàcáccổphiếusiêurẻkháclà“đầulọcxìgàcònướt.”Chođếntậnngàynay,ôngchorằngxéttừquanđiểmkinhdoanh,nhữngcôngtycólợinhuậnrấtnhỏnàythậtkhôngchấpnhậnđượcvàtrôngthậtghêtởm,

nhưngđãcókhoảngthờigianôngđầutưkhátốtvàonhữngcôngtynày,vìchúngđemlại“điếuxìgàmiễnphí”(lợinhuận)vớirấtítrủirotổnthấtvĩnhviễn.NgàynaymộtphầncổphầntrongmộttậpđoànnhưNamTai,thậmchíởmức220triệuđôlacảcôngty,cũngchẳngmấyhấpdẫnvớiBuffett,ngườiđangtìmkiếmnhữngmónđầutưhàngtỉđôla.NamTaichỉđơngiảnlàchẳngdudiđượcmấykếtquảđầutưcủaông,kểcảkhicómuađượccảcôngtyởmứcgiáhiệnthời.

TrongsuốtthờigianởCôngtyHợpdanh,khitàisảncủaBuffettdầntăngcũngnhưtưduytíchlũydầnnhiều,ôngtiếptụchướngtớimộtphạmvirộnglớnhơntrongđịnhnghĩathựcsựcủa“giátrị”vàcàngtrởnênsẵnsànghơntrongviệcmởrộngphạmvinhữnggìmàôngcóthểchấpnhậndướidạngbảovệchốngsụtgiá.Ôngbắtđầutìmhiểusâuhơnvềchấtlượngcủadoanhnghiệpđểxemxéttínhvữngbền,cũngnhưxácđịnhnhữnglợinhuậncógiátrịđếnbaonhiêu,tiếndầnxahơnkhỏiphươngthứcđịnhgiátàisảnhữuhìnhgiárẻtheothốngkêmàđượcsửdụngchocáccổphiếu“đầulọcxìgà”net-net.

Vớicácthànhviêngópvốn,Buffettgiảithíchthẳngthắnbướcchuyểnhóanàytrongbứcthưmùathunăm1967.Nhưôngđãnóikhiđó,

Sựđịnhgiáchứngkhoánvàcácdoanhnghiệpchomụcđíchđầutưluônđòihỏisựkếthợpcácyếutốđịnhtínhvàđịnhlượng.Mộtmặt,cácnhàphântíchchỉhướngtớiyếutốđịnhtínhsẽnóirằng,“Hãychọnnhữngcôngtyphùhợp(vớitriểnvọngtốt,sẵncócácđiềukiệnpháttriểntrongngành,quảnlý,v.v.)vàgiácảsẽtựnóđiềuchỉnh.”Mặtkhác,đạidiệnnhữngngườitheophươngphápđịnhlượnglạinói,“Muaởmứcgiáphùhợpvàcôngty(vàcổphiếu)sẽtựđiềuchỉnh.”Cũngnhưkếtquảthịtrườngchứngkhoánđemđếnsựhàilòng,tiềncũngcóthểkiếmđượcbằngbấtkỳcáchnàotronghaicáchtrên.Vàđươngnhiên,bấtkỳnhàphântíchnàocóthểkếthợpcảhaiđếnmộtmứcnàođó–việcphânloạicủaanhtatheohướngnàophụthuộcvàotỉlệtươngđốianhtaphânbổchocácyếutốkhácnhau,chứkhôngphảiviệcxemxétnhómyếutốnàymàloạitrừnhómyếutốkia.

Mộtđiềuthúvịlà,mặcdùtôicoibảnthânđitheotrườngpháiđịnhlượnglàchính(vàkhitôiviếtđiềunày,chưaaiquaylạikểtừgiờgiảilao–màcóthểtôilàngườiduynhấtcònlạitronglớp),

nhữngýtưởngthựcsựchấnđộngtôicóđượcnhữngnămquađượccânđođongđếmkỹlưỡngtheohướngđịnhtính,chiềuhướngmàtôicó“hiểubiếtxácxuấtcao.”Đâychínhlàđiềukhiếnmáyđếmtiềncóthểcấtlờica.Tuynhiên,đóchỉlàmộtchuyệnítkhixảyra,nhữnghiểubiếtsâusắcđềunhưvậy,và,đươngnhiên,cũngchẳnghiểubiếtsâusắcnàocầnthiếttrongphươngphápđịnhlượngcả–nhữngconsốsẽnhưcúđậpvàođầubằnggậybóngchày.Vậynênnhữngmóntiềnthựcsựlớnthườngđượctạorabởicácnhàđầutưđưaranhữngquyếtđịnhđịnhtínhđúngđắn,nhưngítnhấttheoýkiếncủatôi,nhữngkhoảntiềnchắcchắnhơnlạiđượckiếmdựatrêncácquyếtđịnhđịnhlượng.

Khiđọcbìnhluậncủaông,xinhãynhớrằngtrongkhicáccổphiếunet-netvàcáccổphiếusiêurẻgầnnhưđãbiếnmấtvàonăm1967,vàmặcdùôngcảmthấyrằngkhinóivềphươngphápđầutưđịnhlượng,ông“cóthểlàngườiduynhấtcònsótlại,”thìđâycũngchỉlàmộthiệntượngnhấtthời.Cáccơhộicóthểđịnhlượngthườngsẵncó,đặcbiệtlàkhichukỳthịtrườngxuốngthấp,vàmặcdùcáctrườnghợpđặcbiệtcủacáccổphiếunet-netsiêurẻngàycàngtrởnênhiếmgặphơn,cácnhàđầutưgiátrịmàngàycàngngảtheoxuhướngđịnhlượngnhiềuhơn,vớicáctiêuchuẩnngàycàngthấphơnvềnhữnggìđượcđịnhnghĩalàrẻ,vẫncóthểsinhlờitốtvớicácgiaokèohờimàhọcóthểkiếmđược.

Nhưôngđãtiếptụctrongbứcthưnăm1967,

Tháng10năm1967

Nhữngmónhờidựatrênsốliệucóxuhướngbiếnmấtdầnquacácnăm.Điềunàycóthểdosựliêntụclùngsụcvàtìmkiếmcácmónđầutưđãxảyratronghaimươinămvừaqua,màkhônghềcómộtbiếnđộngkinhtếnhưhồinhữngnăm30giúptạoramộtxuhướngtiêucựcđốivớivốncổphầnvàđẻrahàngtrămloạichứngkhoánrẻmới.Cũngcóthểdosựthừanhậnngàymộttăngcủaxãhội,vàvìthếmàviệcsửdụng(haycóthểdongượclại–tôixinnhườngchocácnhànghiêncứuhànhvitìmhiểu)chàogiáthumuacókhuynhhướngtựnhiêntậptrungvàocáccổphiếugiárẻ.Cóthểdosựbùngnổthứhạngcủacácnhàphântíchchứngkhoándẫnđếnsựgiámsáttăngcườngnhữngvấnđềvượtcảnhữnggìtừngtồntạivàinămtrước.Bấtkểlýdolàgìchăngnữa,kếtquảchínhlàsựbiếnmấtgầnnhưhoàntoàncủacáccổphiếugiárẻtheophươngphápđịnhlượng

–vàvìthếkhoảnđemlạinguồntiềnchochúngtacũngbiếnmất.Thithoảngvẫncònvàitrườnghợp.Cũngcóđôikhinhữngchứngkhoánmàtôithựcsựđủkhảnăngđưaranhậnđịnhđịnhtínhquantrọng.Điềunàysẽđemđếncơhộitốtnhấtđểthuvềkhoảnlợinhuậnlớn.Tuyvậy,nhữngtrườnghợpđókháhiếm.Hầuhếtnhữngkếtquảkinhdoanhtốtcủachúngtasuốtbanămquađềutừchỉmộtýtưởngkiểunàymàra.

Ởđâychúngtacóthểthấyhaiyếutốkhácbiệtcùngtồntạisongsong.Đầutiên,khithịtrườnggiálênđếnđộchín,việctìmthấycổphiếugiárẻngàycàngtrởnênkhókhănhơn–mộthiệntượngtiêubiểuởmỗichukỳthịtrường.Nhưngyếutốthứhaivàcũngthúvịhơnvìnótáchbiệtkhôngphụthuộcvàochukỳthịtrường,đólàsựcoitrọngngàymộttăngcủaBuffettđốivớicácđặcđiểmlàmchomộtcôngty“tốt”chứkhôngchỉrẻmàthôi.Khiôngnóirằng“hầuhếtnhữngkếtquảkinhdoanhtốtcủachúngtasuốtbanămquađềutừchỉmộtýtưởngkiểunàymàra,”ôngđangnóivềvịthếkhổnglồmàmìnhđangnắmgiữtạiAmericanExpress,mộtcôngtykinhdoanhnhượngquyềnchấtlượngcaomàtheođịnhnghĩacủaGrahamthìkhôngrẻchútnàonhưnglạicókhảnăngsinhlờivôcùnglớntrongtươnglai.Đólàmộtmôhìnhkinhdoanhnhượngquyền.Khitàisảncủaôngtiếptụctănglên,ôngkhôngcònlựachọnnàokhácngoàibỏchiếnlược“đầulọcxìgà”lạiđằngsau;vàpháttriểnhơnnhiềuvềmặttàichính.

Hãy“tuanhanh”tớibứcthưgửithànhviêngópvốncủaBerkshirenăm2014,khiôngnhìnlạiquãngthờigiannàytrongđờivàthànhtựucủachiếnlược“đầulọcxìgà”:

Khitôiquảnlýnhữngmónđầutưnhỏ,chiếnlược“đầulọcxìgà”rấthiệuquả.Thựctế,rấtnhiềumónlờimiễnphítôicóđượcvàonhữngnăm1950,khiếnthậpkỷnàytrởthànhquãngthờigiantuyệtnhấttrongđờitínhvềkếtquảkinhdoanhtươngđốicũngnhưtuyệtđối…

Nhưngmộtđiểmyếulớntrongphươngphápnàydầnlộdiện:phươngphápđầutưđầulọcxìgàchỉpháttriểnquymôđếnmộtmứcnàođómàthôi.Vớicáckhoảnđầutưlớn,nókhôngbaogiờcóhiệuquả.

Hơnnữa,mặcdùcáccôngtycậnbiênđượcmuavớigiárẻcó

thểlàmónđầutưngắnhạnhấpdẫn,đólànềntảngsailầmnếumuốntừđómàxâydựngnêncáccôngtylớnvàbềnvững.Lựachọnngườibạnđờihẳnđòihỏinhiềutiêuchuẩnhơnbạntình.(Berkshire,nênđượclưuý,làmộtngười“bạntình”cókhảnăngthỏamãncao:Nếuchúngtachấpnhận[giáchàomua(49)đềra],vậylợisuấtgiatrọnghàngnămcủaBPLtrênkhoảnđầutưBerkshirecólẽphảilêntới40%.)

Phươngphápchấtlượngképhưbạncũngnhớ,sựchuyểnđổicủaBuffettkhỏicácthươngvụmuarẻtheosổsách,cổphiếtnet-net,vàđầulọcxìgàsanghướngcácdoanhnghiệplàmăntốthơnkhiếnôngphảichia

hạngmụccủamìnhđểthựchiệncácýtưởngmớinày.HạngmụccondướimụccổphiếuTổngquátđượcgọilà“CổphiếuTổngquát–Địnhgiátươngđốithấp.”TừđâyBuffetttiếptụcxarờikhỏicáccáchthứctruyềnthốngcủaGraham,phầnlớndoảnhhưởngcủaMunger.NhưBuffetttiếptụctrongnhữngbứcthư“nhìnlại”củamình,“PhảinhờCharlieMungermớiphávỡđượcthóiquenđầutư‘đầulọcxìgà’củatôivàđặtnềnmóngchoviệcxâydựngmộtdoanhnghiệpmàcóthểkếthợpgiữaquymôlớnvớilợinhuậnthỏađáng...Kếhoạchôngđưarachotôirấtđơngiản:Quêntấtcảnhữnggìanhbiếtvềviệcmuacáccôngtyổnởmứcgiátuyệtvờiđi;thayvàođó,hãymuacáccôngtytuyệtvờiởmứcgiáổn.”

Mungercũngthamdựvàobứcthư,nhìnlạiquátrìnhthayđổitưduycủahọvànóirằng,

banđầukhởinghiệpđitheoconđườngcủathầyGraham,conđườngvẫnluôncóhiệuquả,chúngtôidầnhiểuđượcthứmàtôimuốngọilànhữngcáinhìnhiểusâuhơnvàrõhơn.Vàchúngtôicũngnhậnrarằngmộtvàicôngtyđangbánởmứcgiágấphaihoặcbalầngiátrịsổsáchvẫncóthểlàmộtthươngvụhờilớn,bởichínhđàtăngtrưởngtiềmtàngởhoàncảnhcủanó,đôikhilàkếthợpvớicảkỹnăngquảnlýkhácbiệtthểhiệnrõrệtởmộtvàicánhânnàyhaycáccánhânkhác,ởhệthốngnàyhayhệthốngkhác.

Vàmộtkhichúngtôivượtquaràocảncủaviệccôngnhậnrằngmộtđiềucóthểđượcđánhgiádựatrêncácphươngphápđịnh

lượngvốntừnglàmkinhhoàngthầyGraham,chúngtôibắtđầunghĩđếncácdoanhnghiệptốthơn…VídụnhưCôngtyHợpdanhTráchnhiệmHữuhạnBuffettđãsởhữuAmericanExpressvàDisneykhicổphiếunhữngcôngtynàyxuốnggiá.

Buffettgiớithiệuhạngmụcmớichocácthànhviêngópvốncủamìnhvàonăm1964,cùngnămôngmualượnglớncổphiếucủaAmericanExpress.Vàothờiđiểmđó,cómộtvụbêbốitạicôngtyconcủahãngmàcókhảnăngphảichịunợlớnvàbịcoilàmốiđedọađốivớidanhtiếngvàgiátrịcủathươnghiệu–cổphiếutheođómàrớtgiá.MộtkhiBuffettnhậnthấynhữngcổphiếunàycókhảnănghồiphục,vàrằngAmericanExpresscóthểsốngsótquavụbêbốicùngthươnghiệu,uytíncũngnhưnhữngnềntảngkinhdoanhcủahãngvẫnsẽcònnguyênvẹn,ôngđãđổtiềnđầutư.CáihaycủaAmericanExpress,cũngnhưnhiềucổphiếukhácởhạngmục“CổphiếuTổngquát-Địnhgiátươngđốithấp”,nằmởviệctạoralợinhuậnkhổnglồquatừngnăm.Ôngcóthểnắmgiữtrongkhoảngthờigiandài,trongkhihầuhếtcácmónđầutưCổphiếuTổngquát–Sởhữutưnhân,vớimộtmónlờimiễnphí,đòihỏicôngviệchàngngày.

AmericanExpressđóngvaitròchủđạotrongdanhmụcđầutưcủaCôngtyHợpdanhtrongvàinămvừaqua.ĐâylàcổphiếuthúcđẩyBuffettsửađổicácNguyêntắccơbảnđểôngcóthểđầutưtới40%quỹđầutưcủacôngtyvàocổphiếunày.Khoảntiền13triệuđôlađầutưđãtạorakhoảnlợinhuậnlớn20triệuđôla,hơnbấtkỳkhoảnđầutưnàoBPLtừngcóvớichỉmộtloạicổphiếu.

MộtvụmuacổphiếulớnchohạngmụcmớinàycủacổphiếuTổngquátlàCôngtyWaltDisney.SaukhiôngcùngMungermổxẻtìnhhìnhkinhdoanhcủacôngtytrongkỳnghỉthamquancủagiađìnhquanhcôngviên,Buffettmuavào5%cổphầncôngtyvớigiá4triệuđôlavàonăm1965.Ôngchorằngmìnhđãcómộtphươngándựphòngmềmhơn,íthữuhìnhhơnnhưngcógiátrịngangbằngnằmởgiátrịcủathưviệnnhữngthướcphim,màôngướcđoánchỉriêngnóđãđủgiảithíchchomứcgiácổphiếucòncáccôngviênvàxưởngphimthìchẳngkhácnào“đồkèmmiễnphí.”Theomộtcáchnàođó,ôngđangđứnggiữacáccổphiếuchấtlượngvàcác“đầulọcxìgà”.Ngàynay,Buffettnóivềviệcmuacổphầncáccôngtytốtởmứcgiávừaphải–đólànhữngcôngtytốtvớicáigiátốt.TôntrọngtuyênbốkhôngtiếtlộtêncáchãngmàCôngtyHợpdanhđãđầutưvào,Buffettchưatừngtiếtlộvớiđốitácgópvốncủamìnhrằnghọlạilà

chủsởhữulớnđếnvậycủacáccôngtyđó.

Bạnnênlàmgì?ãyquaylạicâuhỏimởđầuchương:giảsửbạnlàmộtnhàđầutưnắmtrongtaylượngvốnkhiêmtốn,bạnnênđitheophươngphápgiốngGrahamvàBuffettnhữngngàyđầu,chútrọngvào

giátrịtínhtoán,haynênchútrọngvàochấtlượng,giốngchiềuhướngđầutưcủaBuffettkhicànggầnvềcuốithờikỳCôngtyHợpdanh?Bạnnêntậptrungvàonhữnggiaodịchchắcchắnhơnđượcđịnhhướngdựatrênbảngcânđốikếtoán,haytốthơnlàtìmkiếmnhữngdoanhnghiệpchấtlượngcao,tốt,bềnvữngmàkhôngítthìnhiềuđãtrởthànhtiêuchuẩntrongchiếnlượcthâutómcủaBerkshirekểtừnăm1967?Aicũngcóthểđưaralậpluậnchomỗiphươngán,nhưnhiềunhàđầutưtàigiỏiđãlàmvậy.Cảhaiđềucóthểhiệuquả,nhưngphươngánnàophùhợpvớibạncònphụthuộcvàoquymôquỹđầutưbạnquảnlý,tínhcáchcủabạnvàkhảnăngbạncóthểlàmtốtcôngtácđịnhgiá,khảnăngnhậnđịnhmộtcáchkháchquannhữngkhíacạnhnằmngoàiphạmvicủamình.

TobiasCarlisle,vớicuốnsáchnăm2014củamình,tựađềDeepValue(Giátrịlớn),xuấthiệnnhưlàmộtvídụđiểnhìnhcủanhữngnhàđầutưthuầntúytheochủnghĩaGraham.Nghiêncứucủaôngchothấyrằngnềntảngcủamộtcôngtyrẻcàngtệhạibaonhiêu,thìcổphiếucôngtyđócàngcókhảnăngsinhlờibấynhiêu.Vớiđịnhhướngđisâuvàophươngphápđịnhlượng,Tobiasđãpháttriểncáiônggọilà“Acquirer’sMultiple”đểxácđịnhvàđưaracácquyếtđịnhđầutưđúngđắncóhệthống.Dườngnhưôngđãtìmđượccáchthứcmìnhhiểuvàcótácdụngvớibảnthân.Lưuýrằngtrongphươngphápcủamình,ôngđãgầnnhưphớtlờchấtlượngđểđitìmgiátrị.

Lợinhuậndướimứctrungbìnhtrongmộtngànhcôngnghiệpthườngkhiếncácđốithủcạnhtranhbiếnmất.Banquảnlýđượcthôithúckhôiphụclợinhuậnítnhấtquayvềmứcvừatươngxứngvớitiềnbạcvàthờigiancủamình,thườngthayđổichiếnlược,cảithiệnquátrìnhhoặcchodừngnhữngviệckinhdoanhgâythấtthoát.Muacổphiếurẻkhicáccôngtyđóđangkhókhănđemđếnlợiíchgấpđôichocácnhàđầutư:mộtlàquakếtquảkinhdoanhđượccảithiệnvàhailàquaviệcđánhgiáthịtrườngtốthơntươngứngvớikếtquả

kinhdoanhtốthơn.CácphươngánlựachọncủaTobiascóđăngtrêntrangwebcủaông.

Trongkhirấtsángsuốtkhitìmrađượcthứgìđóhiệuquảvớimình,ôngthậmchícònsángsuốthơnkhitránhnhữngthứkhônghiệuquả.Đươngnhiênôngmuốnmuamộtdoanhnghiệptốthơnmộtdoanhnghiệptồinếucóthểchắcrằngdoanhnghiệpđóvẫnduytrìđượcmứclợisuấtcaotrongtươnglai.Tuyvậy,ôngvẫnchưatìmracáchđểxácđịnhđượcnhữngcôngtycónhữngyếutốcầnthiếtđểgiữvữnglợinhuậncaotrướcsựcạnhtranhthịtrường,hoặcítnhấttheomộtcáchcóhệthống,nênôngtránhnhữngtrườnghợpnhưvậy.

Tronghệthốngthịtrườngtựdo,cácdoanhnghiệpsinhlờicaothườngkhiếncácđốithủtìmcáchđộngtayđộngchân.Trongtrườnghợpkhôngcóràocảnđầuvào,nhữngđốithủcạnhtranhnàysẽtìmcáchxenchânvàothịtrườngchotớikhinhữngmứclợinhuậnvượtmứcnàytrởnêncânbằng.Độnglựcnàychínhlàđộngcơcủahệthốngnềnkinhtếcủachúngta,làlýdođằngsauhàngthậpkỷtăngnăngsuấtlớncủacáctậpđoànMỹ,vàcũnglàlýdolợinhuậntrênvốnliêntụcxoayquanhmốc12-14%.Điềunàyđúngtrongnhữngnăm1950vàvẫnđúngchotớitậnbâygiờ.Sựcạnhtranhcóxuhướnglàmgiảmmứclợinhuậncaovàchỉcóvàingoạilệkhôngcóxuhướngnhưvậy.Nhữngngườichọncáchtìmkiếmgiátrịởnhữngcôngtylợinhuậncaocầnphảitìmnhữngcôngtycókhảnăngduytrìmứclợinhuậnđó.

TomGayner,giámđốcđầutưlâunămcủaTậpđoànMarkel,làmộtvídụtuyệtvờichomộtnhàđầutưhiệnđạitheokhuynhhướngđisâuvàochấtlượng.Ôngluônsẵnlòngđánhgiákhảnăngchốngchịucủamộtcôngtychấtlượngcao.Ôngtìmkiếmnhữngcôngtylợinhuậnlớn,nhữngdoanhnghiệpđãđượcthiếtlậpvớinhữngthànhtíchvữngchắcvềthànhcôngquanhữngchukỳkinhdoanhtrướcđó,đượcquảnlýbởiđộingũgiámđốcđủtàivàđức.Ôngmuốncôngtytáiđầutưlợinhuậnvàocácdựánlãisuấtcaotăngdầnkhicó,vànếukhôngthìtrảlạisốlợinhuậnđóchocáccổđông.Cuốicùng,ôngtìmkiếmmộtgiámuahợplý.Vớihệthốngcủamình,ôngđãtìmracáchtăngtrưởngvượtcácmốcchỉsốtronghàngthậpkỷqua.

Tomnhấnmạnhrằngbạncầnphảichọnđúngmộtsốítcổphiếuloạinàythìchiếnlượcmớicókhảnăngthànhcông.Nhữngcôngty

bạnlựachọnhợplýsẽkhaikhácđượcsứcmạnhcủalãiképvàtăngtrưởngtớimứcátđinhữngsailầmkhác.Ônglậpluậnrằngcácnhàđầutưmàthựchiệnhaimươihoặchơnnhữngvụmuavàochắcchắnnhưvậytrongcảđờiđầutưrồisẽđếnlúcnhìnthấymộthoặchaitrongsốđópháttriểntrởthànhtỉlệphầntrămlớntronggiátrịtàisảnròngcủamình.

TomcómộtvídụtuyệtvờivềhiệntượngnàyđồngthờicũngnhắcnhởchúngtakhôngnênđánhgiámộtcáchkhôngcôngbằngrằngBenGrahamđơnthuầnchỉlàmộtnhàđầutưgiátrị.GrahamđầutưtiềnchochấtlượngkhiôngmuacôngtybảohiểmGEICO–cuốicùngôngtạoralợinhuậntừchỉmộtvụđầutưnàynhiềuhơntấtcảcáchoạtđộngđầutưkháccủaôngcộnglại.

ChiếnlượccủaTomgầnnhưngượclạisovớichiếnlượccủaTobiasnhưngônghiểunóvànócóhiệuquảđốivớiông.Chẳngcócáinào“đúng”hay“sai”cả;mỗicáchđềupháttriểnmộthệthốnggiátrịcótácdụngvớiông.Điềuđúngđắntrongđầutưlàđiềumàcóhiệuquảđốivớicánhânngườiđó.

Cácnhàđầutưtàibakhácthờinay,cũngkhônghềbịgiớihạnbởiquymôvốncơsở,cóthểđầutưvàocảhaihạngmục.GiáosưJoelGreenblatt,mộtngườiquảnlýđầutưxuấtsắc,đãthuvềmộttrongnhữngkếtquảđầutưtốtnhấtlịchsửbằngcáchbỏvốnvàonhữngtrườnghợpđặcbiệtvànhữngcôngtyvốnhóanhỏbịnhậnđịnhsailầm.Hiệntại,ôngsửdụngmộthệthốngmàxácđịnhtheophươngphápđịnhlượngcổphiếuchấtlượngcaogiaodịchởcácmứcgiáhấpdẫnmàônggọilàcôngthứcmathuật,vôcùngcóhiệuquả.

Bạncũngcóthểthấyđấy,córấtnhiềucáchđểcácnhàđầutưhiệnđạisửdụngthànhcôngcácphươngphápkhácnhauđượcsửdụngtrongnhữngnămcủaCôngtyHợpdanh,kểcảnhữngphươngphápmàBuffettđãtừlâukhôngcònsửdụngnữa.Khicóthể,ôngđãrấtthànhcôngvớinhữngcổphiếunet-netvà“đầulọcxìgà”màTobiashiệntạiđangưadùng.Mộtsốnămlợinhuậncaonhấtcủaônglàtrongnhữngnăm1950khiôngđầutưvàonhữngtrườnghợpđặcbiệtnhưGreenblattsaunàyđãlàmvôcùngtốt.Khiquỹđầutưcủaôngpháttriểntớiquymôkhiếnchonhữnghoạtđộngnàyquánhỏđểthayđổikếtquảkinhdoanh,ôngtiếptụcđầutưtheocáchmàTomGaynerđãchủyếusửdụng.Tấtcảđềuthànhcông.Câuhỏithựcsự

quantrọngdànhchobạnlà,cáchnàosẽcóhiệuquảđốivớibạn.

Lạimộtlầnnữa,chắchẳngiờbạnđãcóthểđoánđượcrồi,chúngtađangnóivềviệchiểuchínhbảnthânmình,điềumàBuffettsaunàygọilàvòngtrònnănglực.GiữmìnhởtrongvòngtrònđólàđiềucốtyếutạonênthànhcôngcủaBuffett.Ôngluônthểhiệnrằngkhipháthiệnđiềugìôngthíchvàcóthểhiểuđược,dùchođólàcổphiếunet-nethaylãikép,ôngbắtlấyngaylậptức.Ôngbỏquabấtkỳnhữngvụđầutưnàonằmngoàivòngtrònđó.

Trongmộtbuổinóichuyệnvớisinhviênvàonăm2007,Buffettđưaralờikhuyêndướiđây,tómtắtýtưởngvềviệcbạnnênđầutưvàocổphiếuTổngquátthếnàovàluônnhớvềvòngtrònkhảnăngcủamình:

Tôicóbahộpthưtrongvănphòngcủamình–THEO,BỎ,vàQUÁKHÓ.LúcđótôiđùavớicácsinhviênMITrằngđánglẽtôinêncómộthộpthưđềQUÁKHÓvàcácemđãlàmchotôimộtchiếchộpnhưvậy,nêngiờtôicórồivàđangsửdụngnó.Tôisẽchỉvunggậytrướcnhữngcúnémmàtôithựcsựthích.Nếubạnlàmđượcnhưvậy10lầntrongđời,bạnsẽgiàucó.Bạnnêntiếpcậnđầutưnhưlàmìnhđangcómộtchiếcthẻvới20nútbấm,mỗinútlàmộtvụgiaodịchtrongđờibạn.

Buffetttiếptụctrongcuộctròchuyệnvớisinhviên,

Tôinghĩngườitasẽtốthơnnếuchỉcómườicơhộiđểmuacổphiếutrongsuốtcảcuộcđời.Cácbạnbiếtđiềugìsẽxảyrakhông?Họsẽđảmbảorằngmỗilầnmuaphảilàmộtthươngvụtốt.Họsẽtìmtòinghiêncứurấtrấtnhiềutrướckhimua.Bạnkhôngcầntớinhiềucơhộităngtrưởngđểgiàucó.Bạnkhôngcầnphảilàmgìnhiều,nhưngmôitrườngxungquanhlạikhiếnbạnthấymìnhlúcnàocũngphảilàmgìđómớiđược.

DướiđâylàmộtdanhsáchkiểmtrađểđánhgiámộtvụđầutưtiềmnăngvàocổphiếuTổngquát:(1):Địnhhướng:Côngcụhaykiếnthứcchuyênmôngìcầncóđểhiểuđượctìnhhìnhđó?Mìnhcócôngcụhaykiếnthứcđókhông?(2)Phântích:Cónhữngthànhphầnkinhtếvốncónàotrongdoanhnghiệpvàtrongngành?Chúngliênhệthếnàovớikỳvọngdàihạnvềlợinhuậnvàdòngtiềncủamình?(3)Hỏingược:Mìnhcóthểsaitheocáchnàođượcnhỉ?Nếusailầm,mìnhsẽ

mấtbaonhiêu?(4)Giátrịnộitạihiệnthờicủadoanhnghiệplàbaonhiêu?Nósẽpháttriểnhoặcsuyyếunhanhtớimứcnào?Vàcuốicùng,(5)Sosánh:liệukhoảnchiếtkhấuthànhgiátrịnộitại,đãđượctínhtrọngsốchínhxácchocảrủirosụtgiávàtưởngthưởngtănggiá,cólợihơnkhisosánhvớitấtcảnhữnglựachọnkháckhông?

Nếubạnthấymìnhkhôngthểđihếtdanhsáchnày,vậyhãyviếtlạinhữngíchlợicủakhoảnđầutưnàytrongmộtđoạnduynhất.Nếubạnmắckẹtgiữachừng,vậyhãytìmhiểuthêmhoặcđơngiảnquênýtưởngđóđinhưlàmộttrườnghợp“quákhó”vàtiếptụcvớinhữngkhoảnđầutưkhác.

MặcdùBuffettđãthựchiệnrấtnhiềuvụđầutưtrongsuốtsựnghiệpcủamình,chỉcómộtíttrongsốđóchiếmphầnlớntàisảnôngcóthểtạora.Nhậnrađượcđiềunày,Buffettkhuyếnkhíchcácnhàđầutưlàmmộtthẻđụclỗ,sauđóchỉsửdụngkhinàothấybảnthânđangởtrongchínhvòngtrònnănglựccủamình.HãyxemxétđiềuđókhiđọcvídụdướiđâycủaBuffetttrongnhữngnămđầuđầutưvàocổphiếuTổngquát,CommonwealthTrustCompanycủathànhphốUnion,NewJersey,nơiôngđãđầutư20%tàisảnbanđầucủaCôngtyHợpdanh:

VídụcủaBPL:CommonwealthTrust

NGÀY11THÁNG2NĂM1959Trườnghợptiêubiểu

Đểcácanhcóthểhiểurõhơncáchthứchoạtđộngcủachúngta,tôinghĩmìnhnênnhắclạimộthoạtđộngcụthểtrongnăm1958.Nămngoáitôinhắctớikhoảnnắmgiữcổphầnlớnnhấtcủachúngtamàchiếmtừ10%tới20%tàisảncủanhiềuthỏathuậngópvốn.Tôiđãchỉrarằnglợiíchcủachúngtanằmởgiácổphiếugiảmhoặcduytrìtươngđốiổnđịnh,đểchúngtacóthểnắmgiữđượcvịtrílớnhơn,

vàvìlýdođómàmộtcổphiếunhưvậycóthểsẽkiềmhãmhiệusuấtcủachúngtatrongthịtrườnggiálên.

CổphiếunàylàCommonwealthTrustCompanyởthànhphốUnion,NewJersey.Vàothờiđiểmchúngtabắtđầumuavào,mỗicổphiếucógiátrịnộitạilà125đôlađượctínhdựatrêncơsởthậntrọng.Tuynhiên,vìnhữnglýdohợplý,cổphiếunàykhôngtrảbấtkỳkhoảncổtứcnào,bấtchấpkhoảnlãikhoảng10đôlamộtcổphiếumàlàlýdochínhtrongviệcgiágiảmkhoảng50đôlamộtcổphiếu.Vậyởđâychúngtacómộtngânhàngđượcquảnlýrấttốt,vớikhảnăngsinhlờilớn,bánởgiáthấphơnnhiềusovớigiátrịnộitại.Banquảnlýrấtthânthiệnvớinhữngcổđôngmớinhưchúngtavàrủirochobấtkỳtổnthấtlớnnàodườngnhưkhôngđángkể.

25%cổphầncủaCommonwealthđượcsởhữubởimộtngânhànglớnhơn(tàisảncủaCommonwealthrơivàokhoản50triệuđôla–bằngkhoảngmộtnửaquymôcủaFirstNationaltạiOmaha),vàcầncómộtvụsápnhậpphảiđếnnhiềunămrồi.Vìnhiềulýdocánhân,vụsápnhậpđóđãbịcảntrở,nhưngđãcónhữngbằngchứngrằngtìnhtrạngnàysẽkhôngtiếptụcmãi.Vìvậy,chúngtacómộtsựkếthợpcủa:

Cácđặctínhphòngthủ(50)rấtmạnh;

Giátrịnềntảngvữngchắcxâydựngởmộttốcđộhợplývà;

Bằngchứngchothấyrằnggiátrịnàysaucùngsẽđượcmởramặcdùphảimấtmộtnămhaytớimườinăm.Nếulêntớimườinăm,giátrịướcchừngcóthểlêntớimộtconsốlớnhơnrấtnhiều,vídụkhoảng250đôlamộtcổphiếu.

Quathờigianmộtnămhoặchơn,chúngtađãthànhcôngtrongviệcmua12%cổphầncủangânhàngởmứcgiátrungbìnhkhoảng51đôlamộtcổphiếu.Rõràng,lợithếcủachúngtalàgiácổphiếuvẫngiữnguyênmứcổnđịnh.Khốicổphiếucủachúngtatănggiátrịkhităngsốlượng,đặcbiệtlàsaukhichúngtatrởthànhcổđônglớnthứhaivớiđủquyềnbỏphiếuđểđảmbảothamvấnvềbấtkỳđềxuấtsápnhậpnào.

Commonwealthchỉcókhoảng300cổđôngvàcóthểtrungbìnhhaigiaodịchhoặchơnmỗitháng,nênmọingườicóthểhiểutạisao

tôinóirằnghoạtđộngcủathịtrườngchứngkhoánnhìnchungtácđộngrấtíttớidaođộnggiácảcủasốcổphiếumàchúngtanắmgiữ.

Khôngmayrằngchúngtacũnggặpphảicạnhtranhkhimuavào,khiếngiátănglênkhoảng65đôla,khoảngmàchúngtachẳngphảingườimualẫnngườibán.Việclượngmuadùrấtnhỏcóthểtạorabiênđộthayđổigiáđếnvậyvớimộtcổphiếukhônghoạtđộngđãgiảithíchtầmquantrọngcủaviệckhôngđượctiếtlộbấtcứđiềugìliênquantớidanhmụcnắmgiữcổphiếu.

Cuốinămđóchúngtathànhcôngtrongviệctìmđượcmộttrườnghợpđặcbiệtmàtacóthểtrởthànhcổđônglớnnhấtởmứcgiáhấpdẫn,nênchúngtađãbánkhốicổphiếuCommonwealthvớigiá80đôlamộtcổphiếumặcdùgiániêmyếttrênthịtrườnglúcđóthấphơnkhoảng20%.

Rõràng,chúngtavẫncóthểngồikiênnhẫnvớigiácổphiếu50đôla,muadầndầntừtừ,vàtôicũngcóthểkháhạnhphúcvớimộtkếhoạchnhưvậy,dùrằngkếtquảcủachúngtasovớithịtrườngnămngoáitrôngcóvẻkém.NhữngnămcótrườnghợpnhưCommonwealthtạoralợinhuận,theomộtmứcđộnàođóthìkhángẫunhiên.Vìvậy,kếtquảhoạtđộngcủabấtkỳnămnàođềucónhữnghạnchếnghiêmtrọngkhilàmcơsởchoviệcướctínhkếtquảdàihạn.Tuynhiên,tôitinrằngmộtchươngtrìnhđầutưvàonhữngchứngkhoánbịđánhgiáthấp,đượcbảohộtốtđảmbảophươngthứcchắnchắnnhấtcholợinhuậndàihạntronggiaodịchchứngkhoán.

Tôicũngmuốnđềcậprằngngườimuacổphiếuởmứcgiá80đôlacóthểkỳvọngdiễnbiếngiácảtốthơnquavàinăm.Tuynhiên,việccổphiếubịđịnhgiátươngđốithấpởmức80đôlasovớigiátrịnộitại135đôlakhácsovớicổphiếugiá50đôlavàcógiátrịnộitại125đôla,vàtôithìthấyrằng,tiềnvốncủachúngtasẽtốthơnkhiápdụngvàotrườnghợpthaythếđó.TrườnghợpmớinàylớnhơnmộtchútsovớiCommonwealthvàđạidiệnchokhoảng25%tàisảncủanhiềuthỏathuậngópvốnkhác.Trongkhimứcđộbịđánhgiáthấpkhônglớnhơnnhiềuchứngkhoántađangcó(thậmchímộtvàitrườnghợpnganggiá),chúngtalàcổđônglớnnhấtvàđiềunàyđemđếnnhiềulợithếtolớngấpnhiềulầntrongviệcxácđịnhkhoảngthờigiancầnthiếtđểđiềuchỉnhlạimứcđánhgiáthấpđó.Trongviệcnắmgiữcổphầnnày,chúngtagầnnhưchắcchắncómộtkếtquảkinhdoanhtốthơnthịtrườngtrongkhoảngthờigiantanắmgiữ.

TìnhhìnhhiệntạiTìnhhìnhthịtrườngngàycàngcảithiện,thìnhữngchứngkhoán

khôngđượcđánhgiáđúngmứccàngítvàtôithấymìnhgặpkhókhăntrongviệcđảmbảođủsốlượngcáckhoảnđầutưhấpdẫn.TôimuốntăngtỉtrọngtàisảncủachúngtavàocáccổphiếuTínhtoán,nhưngđểtìmđượcđúngnhữngcổphiếunàythìrấtkhó.

Vìvậy,tôisẽcốgắnghếtmứccóthểđểtạoracổphiếuTínhtoáncủachínhmìnhbằngcáchthumualạicáclượnglớncổphiếutrongmộtvàiloạichứngkhoánbịđánhgiáthấpsovớigiátrị.Phươngphápđósẽdẫntớiviệchoànthànhdựbáotrướcđócủatôi–kếtquảkinhdoanhtrênmứctrungbìnhtrongthịtrườnggiáxuống.Tôimuốnmìnhđượcđánhgiádựatrênnềntảngnhưvậy.Nếumọingườicóbấtkỳcâuhỏinào,xincứtựnhiênhỏi.

WarrenE.Buffett2/11/59

Thưgửithànhviêngópvốn:CổphiếuTổngquát

NGÀY18THÁNG1NĂM1964“CổphiếuTổngquát”–Mộthạngmụccáccổphiếunhìnchung

đượcđánhgiáthấphơnsovớigiátrịthực,đượcxácđịnhchủyếutheocáctiêuchuẩnđịnhlượng,nhưngcónhữnglưuýđặcbiệttớicácyếutốđịnhtính.Thườngíthoặckhôngcódấuhiệugìchothấythịtrườngsẽcảithiệnngaylậptức.Nhữngcổphiếunàykhôngcóhàoquanglấplánh,cũngchẳngcósựbảotrợcủathịtrường.Giátrịchínhcủachúngnằmởgiámuarẻ;nghĩalà,sựđịnhgiátổngquandoanhnghiệpthấphơnnhiềusovớigiátrịmànhiềuphântíchkỹlưỡngchỉrađốivớimộtchủsởhữutưnhân.Mộtlầnnữa,tôixinnhấnmạnhrằngdùcácphươngphápđịnhtínhluônlàtrênhếtvàtốiquantrọng,phươngphápđịnhlượngcũngquantrọngkhôngkém.Chúngtamuốnbanquảnlýtốt–muốnmộtngànhtạmổn–cũngmuốnmột

chút‘xáođộng’nhấtđịnhtrongnhómcổđônghayđộingũquảnlýimlìm.Nhưngtrênhết,chúngtacầngiátrị…

NGÀY24THÁNG1NĂM1962Quanhiềunăm,cổphiếuTổngquátđãtrởthànhhạngmụcđầu

tưlớnnhấtcủachúngta,vàtiềnthuvềtừhạngmụcnàynhiềuhơnbấtkỳhạngmụcnàokhác.Chúngtathườngcónhữngvịthếmuakhálớn(5%đến10%tổngtàisản)trongmỗi5hoặc6loạicổphiếuTổngquát,vànhữngvịthếmuanhỏhơnkháctrong10hoặc15cổphiếukhác.

Đôikhinhữngcổphiếunàyđemlạithànhquảrấtnhanh;nhưngnhiềukhimấttớihàngnămtrời.Khimuavào,thậtkhóđểbiếtcụthểtạisaogiásẽtăng.Tuynhiên,chínhvìsựthiếuhàoquanghaybấtkỳđiềugìcókhảnăngtạonênhànhvithịtrườngthuậnlợingaylậptức,nênchúngđượcsẵnbánởgiávôcùngrẻ.Vớimứctiềnbỏracóthểthuvềrấtnhiềugiátrị.Mứcvượtgiátrịđángkểnàytạonênmộtngưỡngbiênantoànthoảimáitrongmỗigiaodịch.Chỉriêngmứcbiênantoànnày,cùngvớisựđadạnghóacáccamkếttạonênmộtgóikiệnđầytiềmnăngantoànvàgiátăng.Quanhiềunăm,thờiđiểmmuavàosẽdầntốthơnnhiềusovớithờiđiểmbán.ChúngtakhôngđầutưvàocổphiếuTổngquátchỉđểvớtvátvàiđồngnămxusótlại,màthườngđểcóthểhàilòngbánraởmộtngưỡngtrungbìnhnàođógiữagiámuavàgiámàtacoilàhợplýchomộtngườisởhữutưnhân.

CổphiếuTổngquátthườngcóxuhướngvậnđộngtheothịtrườngvàtươngđồngvớichỉsốDow.Khôngphảicứcáigìrẻthìcũngsẽkhônggiảmgiá.Trongsựvậnđộngtheochiềuhướngđixuốngđộtngộtcủathịtrường,phânđoạnthịtrườngnàycũngcóthểgiảmkhôngkémgìchỉsốDow.Quathờigianvàinăm,tôitinrằngcổphiếuTổngquátsẽtăngtrưởngvượtthịtrường,vàtrongnhữngnămtăngtrưởngmạnhnhưnăm1961,đâylàphầntrongdanhmụccủachúngtađemlạikếtquảkhảquannhất.Đươngnhiên,cũnglàphầnchịuthiệthạinhiềunhấttrongtrườnghợpthịtrườngđixuống.

NGÀY18THÁNG1NĂM1963ĐãrấtnhiềulầncổphiếuTổngquátthểhiệndướidạng“theo

đuôi”khichúngtacảmthấynhómcổđôngchiếmưuthếđãcókếhoạchchoviệcchuyểnđổinhữngtàisảnkhôngsinhlờihoặcchưađượctậndụnghếtsangmụcđíchsửdụngcólợihơn.ChínhchúngtacũngđãlàmthếvớiSanbornvàDempster,nhưngvớimọiđiềukiệnkháckhôngđổi,chúngtathàđểngườikháclàmcôngviệcđócònhơn.Rõràng,trongtrườnghợpnhưvậykhôngchỉgiátrịcầnphảilớn,màchúngtacònphảithậntrọngxemmìnhđangtheo“đuôi”nào.

NGÀY18THÁNG1NĂM1965Nhiềulầntronghạngmụcnàychúngtacónhữngtrườnghợphấp

dẫnvới‘haidâycungtrênmộtcâycung’,khimàchúngtahoặccóthểthuđượclãikhigiátăngnhờcácyếutốbênngoài,hoặcnhờsựthumuathếkiểmsoáttrongdoanhnghiệpvớimứcgiáhời.Trongkhiphươngánđầutiênxảyraởhầuhếtcáctrườnghợp,phươngánsauchothấymộthợpđồngbảohiểmmàhầuhếtcáchoạtđộngđầutưkhôngcó.Chúngtađãtiếptụcmởrộngvịthếtrongbacôngtyđượcmôtảtrongbáocáobánniên1964màchúngtalàcổđônglớnnhất.Giátrịcơbảncủacảbacôngtyđềuđangtăngtrưởngvớitốcđộrấtthỏađáng,chúngtahoàntoànthụđộngtronghaitrườnghợpvàchỉchủđộngtrênmộtquymôrấtnhỏởtrườnghợpthứba.Khócókhảnăngrằngchúngtasẽnắmvaitròchủđộngtrongviệcđưarachínhsáchởmộttrongbacôngty,nhưngchúngtavẫnsẵnsàngnếucầnthiết.

NGÀY20THÁNG1NĂM1966Khoảnđầutưlớnnhấtvàocuốinăm1964ởhạngmụcnàyđược

bánlạivàonăm1965theomộtchàogiámua…KháiniệmnềntảngcủahạngmụcCổphiếuTổngquát–Sởhữutưnhânđượcthểhiệnbằngtấtcảnhữngtrườnghợptrên.Mộtngườisởhữutưnhânkhásẵnlòng(vàtheochúngtalàkhákhônngoan)trảmộtcáigiáchoviệckiểmsoátdoanhnghiệp,mànhữngngườimuacổphiếuriênglẻkhôngsẵnlòngtrảchophầnsởhữurấtnhỏcủadoanhnghiệpđó.

Đâylàmộttìnhtrạngkháphổbiếntrênthịtrườngchứngkhoánnhiềunămqua,vàmặcdùtấtcảviệcmuacổphiếuhạngmụcnàycóhiệuquảtốt,xétvềcácđộngtháichungcủathịtrườngcổphiếu,vẫnthithoảngcónhữngkhoảnlờikhổnglồkiếmđượcnhờnhữnghànhđộngcủadoanhnghiệpnhưvídụnêutrên.

NGÀY25THÁNG1NĂM1967Giữanăm1965,chúngtabắtđầumuamộtcổphiếuđượcnhiều

ngườinắmgiữvàrấthấpdẫnmàvẫnđượcbándướimứcgiátrịcủanóđốivớimộtngườisởhữutưnhân.Hyvọngcủachúngtalàquakhoảngthờigianhaihaybanămgìđó,cóthểđầutư10triệuđôlahoặchơnvàonhữngmứcgiácólợiđangphổbiến.Cáchoạtđộngkinhdoanhkhácnhaumàdoanhnghiệpđangquảnlýlàcóthểhiểuđược,vàtacũngcóthểxemxétkỹcàngnhữngsứcmạnhcạnhtranh,điểmyếusovớiđốithủcạnhtranh,nhàphânphối,kháchhàng,nhàcungcấp,nhânviêncũ,v.v.Điềukiệnthịtrườngđặcbiệtđốivớicổphiếuđóđemlạihyvọngchochúngtarằng,vớisựkiênnhẫn,chúngtacóthểmuamộtlượngđángkểcổphiếumàkhônglàmxáođộnggiácả.

Vàocuốinăm1965chúngtađãđầutư1.956.980đôlavàgiátrịthịtrườnglúcđócủalượngcổphiếutađangnắmgiữlà2.358.412đôla,vậynên401.432đôlađượcđónggópvàokếtquảkinhdoanhtrongnăm1965.Đươngnhiên,chúngtavẫnđượclợihơnnếugiáthịtrườngthấphơnchiphí,dolợiíchcủatanằmởviệcmuathêm,khôngphảibánbớt.Điềunàycóthểđãlàmgiảmkếtquảkinhdoanhnăm1965củaCôngtyHợpdanhTráchnhiệmHữuhạnBuffettvàcólẽđãgiảmsựphấnkhíchcủathànhviêngópvốn,nhưngvềmặtdàihạnkếtquảkinhdoanhsẽtănglên.Sựthậtrằnggiácổphiếutăngvượtchiphícủachúngtađãlàmchậmlạikếhoạchmuacủatavàvìthếmàgiảmlợinhuậnsaucùng.

Mộtvídụsốngđộnghơnvềsựmâuthuẫngiữakếtquảngắnhạnvàviệctốiđahóalợinhuậndàihạnxảyranăm1966.Mộtbênkhác,rõràngtrướcđótôikhônghềbiết,đưaragiáchàomua,đónglạimọicơhộichoviệcmuacólợisaunày.Tôiđãquyếtđịnhrằngnướcđikhônngoannhất(mặcdùnócóthểkhôngphảivậy)chochúngtađólànhượnglạicổphầnvàvìthếmàchỉthulờitổnglợinhuậnlà

1.269.181đôlavàothángHai,trongsốđó867.749đôlalàcủanăm1966.

Trongkhibấtkỳkhoảnlờinàocũngcóvẻđặcbiệttốttrongbốicảnhthịtrườngpháttriểnmạnhmẽvàonăm1966,mọingườicóthểchắcrằngtôikhônglấygìlàmvuikhilàmchuyệnbéxérato.Chuyệnbé,đươngnhiên,đãđượcphảnánhtrongkếtquảđầutưnăm1966.Tuynhiên,đứngởgócđộdàihạn,chúngtasẽđượclợihơnnhiềunếukếtquảthấphơnnămphầntrămvàtiếptụcmuavàolượnglớncáccổphiếuởmứcgiágiảmhẳnmàđượckỳvọngsẽchiếmưuthếtrongbốicảnhthịtrườngnămnay.

Nếunhữngýtưởnghayhànghàsasố,mộtcáikếtsớmnhưvậycũngchẳngmấyphiềnlòng.Đươngnhiênvẫncóđiềucầnphảinói,khimàmộtdoanhnghiệphoạtđộngmàmộtsốthấtbạivẫntạoralợinhuậnởmứcvừaphải.Tuynhiên,bạncóthểthấyviệcxâydựngnhữngýtưởngthaythếbằngcáchxemxétnhữngkhoảnđầutưtrungbìnhtronghạngmụcSởhữutưnhânlàrấtkhó–chúngtachẳngnghĩrađượcgìtrongsuốtthờigiancònlạicủanămbấtkểgiácổphiếuthấphơn,vàchínhgiácổphiếuthấphơngiúptìmkiếmnhữngcơhộinhưvậy.

NGÀY25THÁNG1NĂM1967CổphiếuTổngquát–Sởhữutưnhân

Nhữngnămqua,đâylàhạngmụctốtnhấtcủachúngta,xéttrêntiêuchílợinhuậntrungbình,vàchotớigiờvẫnluônduytrìtỉlệphầntrămtốtnhấttrongcácgiaodịchsinhlời.Đâycũnglàphươngpháptôiđượcdạytrongkinhdoanh,vàtrướcđóđãhìnhthànhnênphầnlớncácýtưởngđầutưcủachúngta.TổnglợinhuậnchỉriênghạngmụcnàymườihainămtronglịchsửBPLcólẽphảigấpnămmươilầnhoặchơntổngthiệthạicủachúngta.Máytínhtiềnchỉthựcsựvanglênvớimộtýtưởngđơngiảnduynhất(đượcthựchiệntheonhiềucách)tronglĩnhvựcnàynăm1968.Chúngtathậmchícònnhậnđượcmộtkhoảnphíđángkể(baogồmtrongmụcThunhậpkháctrongkiểmtoán)chomộtsốcôngtáctronglĩnhvựcnày.

NGÀY18THÁNG1NĂM1965Trongcácbứcthưthườngniêntrướcđây,tôiluônsửdụngba

hạngmụcđểmiêutảcáchoạtđộngđầutưmàchúngtathựchiện.Hiệntại,tôicảmthấyrằngsựphânchiabốnhạngmụchợplýhơn.Mộtphần,việcthêmvàohạngmụcmới–“CổphiếuTổngquát–Địnhgiátươngđốithấp”–thểhiệnviệcxemxétkỹlưỡnghơncủatôivềsựchênhlệchquantrọngvẫnluôntồntạiởmộtmứcđộnàođótrongnhóm“CổphiếuTổngquát”.Mộtphầnnữalàvìnóphảnánhtầmquantrọngdầntăngcủamộthạngmụcnhỏnhưnggiờđâyđangtrởthànhmộtphầnlớntrongtổngdanhmụcđầutưcủachúngta.Tầmquantrọngngàymộttăngnàydẫntớicáckếtquảvôcùngtốtđẹptínhđếnthờiđiểmnày,minhchứngchothờigianvànỗlựcđángkểmàchúngtađãdànhđểtìmkiếmthêmcáccơhộitronghạngmục.Cuốicùng,nócũngphảnánhphầnnàosựpháttriểnvàthựcthimộtcôngcụđầutưmới,cóchútđộcđáo,đượcthiếtkếđểnângcaotriểnvọngvàtínhbềnvữngcủacáchoạtđộngđầutưtronghạngmụcnày.

NGÀY18THÁNG1NĂM1965“CổphiếuTổngquát–Địnhgiátươngđốithấp”–hạngmụcnày

baogồmcácchứngkhoánđượcbánởmứcgiátươngđốithấpsovớicácchứngkhoáncócùngcáctínhchấtchung.Chúngtacầnnhữngkhoảngchênhlệchđángkểsovớicáctiêuchuẩnđịnhgiáhiệnhành,nhưng(thườngdoquymôlớn)vềmặtýnghĩa,thườngkhôngcógiátrịđốivớingườisởhữutưnhân.Đươngnhiênởhạngmụcnày,mộtđiềuquantrọngđólà,táothìphảisovớitáo–chứkhôngphảisovớicam,vàchúngtanỗlựcđểđạtđượckếtquảsaucùngđó.Phầnlớncáctrườnghợpmàđơngiảnlàchúngtakhôngđủhiểubiếtvềngànhcũngnhưdoanhnghiệpđóđểđưarađánhgiásángsuốt–trongnhữngtrườnghợpnhưvậy,chúngtabỏqua.

Nhưtôiđãđềcậpkhitrước,hạngmụcmớinàyđangtăngdầnvàđemđếnrấtnhiềukếtquảkhảquan.Gầnđâychúngtađãbắtđầuápdụngmộtcôngcụmới,hứahẹngiảmrủirođángkểphátsinhbởisựthayđổitổngthểcáctiêuchuẩnđịnhgiá;vídụnhưnếuchúngtamuacổphiếuvớimứcgiágấp12lầnlợinhuậnkhicáccôngtynganghànghoặckémchấtlượnghơnbánvớimứcgiágấp20lầnlợinhuận,nhưngkhiđócómộtsựtáiđịnhgiálớndiễnra,nêncáccôngtyđó

chỉbánởmứcgiágấp10lần.

Rủironàyđãluônlàmchúngtavướngbậnbởitasẽbịđặtvàotìnhthếbấtlựckhisovớiloạicổphiếu“CổphiếuTổngquát–Sởhữutưnhân”hay“CổphiếuTínhtoán”.Khirủironàyđượcloạibỏ,tôinghĩchúngtasẽcómộttươnglaiđầyhứahẹn.

NGÀY20THÁNG1NĂM1966Hạngmụccuốicùngcủachúngtalà“CổphiếuTổngquát–Định

giátươngđốithấp”.Tầmquantrọngtươngđốicủahạngmụcnàyđangtăngdầndocơhộicủacácloạicổphiếuởcáchạngmụckhácđangtrởnêndầníthơn.

Thẳngthắnmànói,làmviệctronglĩnhvựcnàycóchútgìđóbaybổnghơnsovớibahạngmụckhác,màtôithìkhôngphảikiểungườibaybổng.Vìvậy,tôicảmthấynhữnggìchúngtađạtđượcởhạngmụcnàyítchắcchắnhơnvàcólẽcũngítýnghĩahơnchocáckếhoạchtươnglaihơnlàcáchạngmụckhác.Dẫuvậy,kếtquảnhóm“Địnhgiátươngđốithấp”củachúngtanăm1965vẫnđạtkếtquảkhátốt,phầnnàodoviệcápdụngcôngcụđượcnhắcđếntrongbứcthưnămngoáivớimụcđíchgiảmthiểurủirovàtăngtiềmnănglợinhuận.Phươngthứcnàygiảmthiểurủirotrongbấtkỳnămnào,vàchắcchắnđãtănglợinhuậnnăm1965.Cũngcầnphảichỉrarằngkếtquảởhạngmụcnàytănglênchỉnhờhaikhoảnđầutư.

NGÀY25THÁNG1NĂM1967Đâylàlờicuốicủatôivề“CổphiếuTổngquát–Địnhgiátương

đốithấp”.Trongphầnnày,chúngtacũngđãcókinhnghiệmgiúpchúngtađạtđượckếtquảtrongnăm1966nhưnglạiảnhhưởngkhôngtốttớitriểnvọngkinhdoanhlâudàicủachúngta.Năm1966chúngtachỉcómộtýtưởngmớithựcsựquantrọngtronghạngmụcnày.Việcmuacổphiếucủachúngtabắtđầuvàocuốimùaxuânnhưngkhoảnđầutưnàychỉtớiđượcmốc1,6triệuđôla(cóthểmuadầnnhưngchỉởtốcđộvừaphải)trongkhicácđiềukiệnbênngoàiđẩygiácổphiếulêntớimứckhôngcòntươngđốihấpdẫnnữa.Mặc

dùlợinhuậntổngthểcủachúngtalà728.141đôlavớikhoảngthờigiannắmgiữcổphiếutrungbìnhsáuthángrưỡitrongnăm1966,sẽtốthơnnếugiácổphiếukhôngthayđổigìcảtrongthờigiandàitronglúcchúngtatíchlũymộtsốlượngđángkể.

TómlượcuabìnhluậncủaBuffettvềcổphiếuTổngquát,tathấyôngbắtđầudịchchuyểntừdạycácnguyêntắcsangdạycácphươngpháp.Trongkhicácnguyêntắcbấtdibấtdịch,khôngbaogiờ

thayđổi–vượtthờigian–thìcácphươngpháplạicóthểvàthườngxuyênthayđổi,tùytheomôitrườngđầutư.ChúngtacũngthấycácphươngphápkhácnhauđượcBuffettsửdụngởnhiềugiaiđoạnkhácnhaukhicòntrongCôngtyHợpdanh,trongnhiềugiaiđoạnkhácnhaucủachukỳthịtrường,đểcóhướngđiđúngnhấtphùhợpvớicácnguyêntắccủaông.Bấtchấpsựchuyểnđổiphongcáchtừgiátrịtớichấtlượng,ôngvẫnđemđếnchochúngtamộtvàicáchthứcđểtacóthểsửdụngchoviệcđầutưcủabảnthân.

CổphiếuTổngquát–SởhữutưnhânvàCổphiếuTổngquát–ĐịnhgiátươngđốithấplàhaicôngcụđầutiênBuffettđemtớichochúngtavàbảnthânhaicôngcụnàycũngcóthểchotarấtnhiềulựachọntiềmnăngtrênthịtrường.Chúngtacóthểsănnhữngvụmuabánhờihoặccũngcóthểsănnhữngdoanhnghiệptốt.TrongphầnthảoluậncủaôngvềCổphiếuTínhtoánvàCổphiếuKiểmsoátởhaichươngtiếptheo,chúngtasẽtiếptụcbổsungthêmnhữngcôngcụkhácvàohànhtrangcủamìnhvàxemcáchBuffettlựachọncáccôngcụtrongsốchúng.

CHƯƠNG7CỔPHIẾUTÍNHTOÁN

“Choanhtamộtconcá,anhtacóăntrongmộtngày.Dạyanhtacáchbuônbánchênhlệchgiá,anhtacóăncảđời.”

−BÁOCÁOTHƯỜNGNIÊNBERKSHIREHATHAWAY1988

hicòntrẻ,Buffetttrả25xuchomỗisáuloncocatạicửahàngcủaôngmình,sauđóbántừngchairiêngrẻvớigiánămxu,kiếmđượckhoảnlờihaimươiphầntrăm(20%)vớimỗisáu

lonđượcbán“chênhlệchgiá.”Buffettđãthựchiệnmộtmẹotàichínhđượcgọilàbánchênhlệchgiá–đượcthựchiệntheocôngthứcdễhiểunhưsau:MộtmónhàngđượcmuavớigiáX,cộngthêmgiátrịvàrủiro,vàsauđóđượcbánởgiáXcộngvớikhoảnlời.

Trongmuabánchênhlệchgiátruyềnthốnghoặc“phirủiro”,lợinhuậnđượctạorakhihaimónhànggiốnghệtnhauhoặctươngtựnhauđượcbánởcácmứcgiákhácnhautạicácđịađiểmkhácnhaucùngmộtthờiđiểm.Vídụ,khicổphiếucủamộtcôngty(tươngđồngtheomọikhíacạnh)đượcbánvớigiáthấphơnởNewYorksovớiLuânĐôn,nhữngngườimuabánchênhlệchgiácóthểmuacổphiếuởmộtthànhphố,bánnóởthànhphốkhác,vàthulờikhoảnchênhlệch.Bởivìviệcnàycóthểđượcthựchiệnchỉtrongmộttíctắc(muabánđiệntửchophépmuacổphiếutạisàngiaodịchLuânĐônvàbántạisànNewYorkchỉtrongmộtphầnnhỏgiây),việcmuabánnàynhìnchungđượccoilàphirủiro.Vì“nhữngtaychơichứngkhoánphirủiro”kiếmđượctiềnmiễnphí,nênnhữngcơhộinhưvậythườngcóxuhướnghiếmhoi.

Vídụ,việcBuffetttiếnhànhmuabánchênhlệchgiásớmvàotuổihaimươitưvớiGrahamkhônghoàntoànphirủiro,màđúnghơnlàrủirothấp.Ôngmiêutảnhưdướiđây:

CôngtyRockwood,mộtcôngtycótrụsởtạiBrooklynsảnsuấtcácsảnphẩmsôcôlavớikhảnăngsinhlờicóhạn,đãápdụng

phươngphápđịnhgiáhàngtồnkhoLIFO(51)vàonăm1941khicacaođượcbánởmứcgiá5xu/pound(52).Vàonăm1954sựthiếuhụtcacaongắnhạnkhiếnmứcgiátăngvútlênhơn60xu.Kếtquảlà,Rockwoodmuốndỡlượnghàngtồnkhoquýgiáthậtnhanh–trướckhigiálạigiảm.Nhưngnếucacaođơngiảnlàđượcbánhết,thìcôngtycũngnợtớigần50%thuếtínhtrênkhoảntiềnthuđược.

BộluậtThuếnăm1954đãgiảicứuchocôngty.BộluậtnàycómộtđiềukhoảnítngườibiếttớigiúpxóabỏkhoảnthuếmàđángrasẽbịtínhtrêncáckhoảnlợinhuậnLIFO,nếuhàngtồnkhođượcphânphốichocáccổđôngnhưmộtphầnkếhoạchgiảmquymôkinhdoanhdoanhnghiệp.Rockwoodquyếtđịnhchấmdứtmộttrongnhữnghoạtđộngkinhdoanhcủamình,đólàviệcbánbơcacao,vànóirằng13triệupound(khoảng5,9triệukg)hạtcacaotồnkhođượcdànhchohoạtđộngđó.Theođó,côngtyđềnghịmualạicổphầnbằngcáchđổihạtcaocacaomàcôngtykhôngcầnnữa,trả80poundhạtcacaochomỗicổphiếu.

Trongvàituầnđótôiđãbậnrộnmuacổphiếu,bánhạtcacaovàđịnhkỳghéthămSchoederTrustđểđổichứngnhậncổphầnlấygiấybiênnhậnlưukho(53),thumộtkhoảnlờitốtvàchiphíduynhấttôiphảibỏralàvétàuđiệnngầm.

TrongtrườnghợpmuabánchênhlệchgiáRockwood,miễnrằngcácmứcgiákhôngdaođộngquánhiều,lợinhuậncóthểkiếmđượckhádễdàng.Cổphiếuđượcmuaởmứcgiá34đôlavàđổilấyhạtcacaotrịgiá36đôla,vàsauđóđượcbánlấytiềnmặt,tạorakhoảnlợinhuận2đôla.Miễngiácacaovẫngiữnguyên,mứclời2đôlalàchắcchắn.Mỗigiaodịchtạoramộtkhoảnlời5,8%trênsốvốnđầutư.NgườimuabánchênhlệchgiáRockwoodvớikhoảnđầutư100đôlacóthểtạorakhoảnlời58đôlamộtnămvớimườilầnmuađibánlại(khôngápdụnglãikép).Quátệrằngnhữngvụmuabánchênhlệchrủirothấpnhưvậykhôngxuấthiệnthườngxuyênđếnthế.

MuabánchênhlệchsápnhậpớiBPL,điềunàynghĩalàmộthạngmụcđầutưđượcBuffettgọilà“CổphiếuTínhtoán”–đượcbiếtđếnnhiềuhơnvớitêngọimuabánchênhlệchsápnhậphoặcmuabánchênhlệchrủi

ro,liênquantớiviệcđặtcượcvàokhảnăngmộtgiaodịchđãcôngbố(thườnglàgiaodịchmộtcôngtynàymualạimộtcôngtykhác)cuốicùngsẽđượcchốt.Khimộtcôngtythôngbáoýđịnhmualạimộtcôngtyđạichúng(54),cổphiếucôngtybánthườngsẽđượcgiaodịchởmứcgần,nhưngkhônghẳntớimứcgiácôngbố.Khoảngchênhlệchgiữagiáchàovàgiácổphiếuchothấyrủironhữngđiềucókhảnăngxảyrakhiếngiaodịchthấtbạicũngnhưgiátrịtiềntệtheothờigiangiữathờiđiểmhiệntạivàthờiđiểmchốtgiaodịchdựkiến.Đóchínhlàkhoảngcơhộicủabuônbánchênhlệchgiá.Buffettnhắmtớicácgiaodịchchênhlệchgiákhicókhoảngchênhlệchđủrộngvàxácxuấtthựcsựchốtđượcvụmuabáncôngtycao.

Đâycóthểlàmộtviệclàmăntuyệtvời,vàvớiBuffettchắcchắncũngvậy.CũngnhưrấtnhiềuhoạtđộngcủaôngtạiBPL,ônghọcđượcphươngphápnàytừGraham.SửdụngbáocáocủaGraham-Newman,BPL,vàBerkshireHathawaytrongvòngsáulămnămtớitận1988,Buffetttínhtoánđượclợinhuậntrungbìnhchưatínhvốnvaytrongkinhdoanhchênhlệchgiálàkhoảng20%mộtnăm.Trongbáocáothườngniênnămđó,ôngnói,“Choanhtamộtconcá,anhtacóăntrongmộtngày.Dạyanhtacáchbuônbánchênhlệchgiá,anhtacóăncảđời.”Quảthậtlàthế.Chúngtabiết65nămvới20%lãiképtrungbìnhhàngnămcóthểlàmnênđiềugì–đólàbiến100đôlathành14triệuđôla.

Kếtquảthườngcóxuhướngđượcthổiphồngtheocảhaihướngbởitiềnđivaythườngđượcsửdùngcùngvớitiềnvốncủacácthànhviênđểđạtđượcvịthếmualớnhơn.HạnmứctựđịnhracủaBuffettđốivớiviệcsửdụngvốnvaychobuônbánchênhlệchgiálà25%vốnCôngtyHợpdanh.Khôngphảilàmộtmóntiềnnhỏ.Chìakhóatrongviệckinhdoanhnàyđólàkhôngđượcphépsaithườngxuyên.Vìkhisửdụngvốnvay,lợinhuậnthựctếchocácnhàđầutưlạicànglớnhơnnhiều.

Tuynhiên,đểkiếmlờitrongđầutưchênhlệchsápnhập,cácvụmuabánphảiđượcchốt.Mặcdùhầuhếtcácthươngvụsẽđượctiếnhànhtheokếhoạch,mộtvàivụmuabánlạibịcảntrởbởiluậtchốngđộcquyềnbấtlợi,cácquyếtđịnhvềthuế,sựphảnđốicủacổđông,v.v.ĐâylàđiềumàBuffettgọilà“hỏngkếhoạch”;vàkhiviệcnàyxảyra,cổphiếunhắmtớithườngcóxuhướngnhanhchóngquayvềgiátrướcthumua.Buffettmôtảmộtdoanhnghiệpkhitạoralợinhuậnlà“kiếmđượcđồngnămxucuốicùngtrongkhicácdoanhnghiệp

trướcđãkiếmlờiđược95xuđầutiên.”Chọnnhầmbêntrongmộtvụchênhlệchgiáthấtbạicóthểphảitrảmộtcáigiárấtđắt.Khôngnhữngbạnkhôngkiếmđượcxunào,màbạncòncóthểmấtđicả95xuđó.Buffettcóthểđánhgiáhầuhếtcácvụmuabánnhưnglạicựckỳchọnlọcnhữngthươngvụôngthamgiavào.CổphiếuTínhtoánlàviệckinhdoanhkhôngchophépphạmnhiềulỗi.

TậptrungđầutưđồngđôlalàmộtyếutốphổbiếntrongtấtcảmọihoạtđộngcủaBuffett.Trongkhinhiềucôngtykinhdoanhchênhlệchgiásápnhậpthườngcóxuhướngdàntrảitiềnđầutưởnhiềucôngtycùngmộtlúc,BPLchỉchútrọngđầutưtừmườiđếnmườilămcổphiếutạimộtthờiđiểm,ngượclạivớimộtnhàbuônchênhlệchgiáđiểnhìnhthườngmuatớinămmươihoặchơn.Bởichỉtậpchungvàomộtvàicôngty,nhữngsailầmcổphiếuTínhtoáncủaBuffettrõràngmộtcáchđauđớn.ĐâylànhữngđiềuôngnóitrongmộtnămkhókhăncủacổphiếuTínhtoán:

Đườngphốđầyrẫynhữngvụsápnhậphỏng–kểcảkếhoạchchúngtamua–trongnăm1967.Vìvậy,vớivốnđầutưtrungbình17.246.879đôla,tổnglợinhuậnchúngtađạtđượclà153.273đôla.Vớinhữngaichưahìnhdunghếtthìđểtôinóithếnày,điềunàythểhiệnkhoảnlời0,89của1%.Mặcdùtôichưanắmđượcconsốđầyđủ,tôikhôngtinrằngchúngtatừngtăngtrưởngdưới10%bấtkỳnămnào.Cũngnhưởcáchạngmụckhác,chúngtacóxuhướngtậptrungvàohạngmụccổphiếuTínhtoánchỉvàitrườnghợpmỗinăm.Côngcụnàyđemđếnchochúngtamộtkếtquảhàngnămbiếnđộnghơntrườnghợpchúngtasửdụngphươngpháptoàndiện.Tôitinrằngphươngphápcủachúngtasẽtạoralợinhuậnlớn(hoặclớnhơn)trênnềntảngdàihạn,nhưngkhôngthểchứngminhchỉquanăm1967.

Buffettvạchrabốncâuhỏicầnđểxemxétmộtcổphiếutínhtoántrongbứcthưnăm1988gửicáccổđôngcủaBerkshire:(1)cơhộisápnhậpthànhcônglàthếnào,(2)mấtbaolâuđểchốtthươngvụ,(3)cókhảnăngngườikhácđưarachàogiátốthơnkhông,và(4)chuyệngìsẽxảyranếuthươngvụphásản?

Tỉtrọngkếtquảkinhdoanh

ềlâudài,cổphiếuTínhtoánđượckỳvọngđemđếnkếtquảtốtnhưcổphiếuTổngquát(hơnthịtrườngmườiđiểm,haytăngtrungbình15-17%mỗinăm).Cáccổphiếunàykhôngchỉmang

lạilợinhuậnchắcchắn,tươngđốiổnđịnh,màsựthànhcôngcủachúngcònphầnlớnkhôngphụthuộcvàothịtrường,vàtáchbiệtkếtquảtổngthểcủaBPLkhỏithịtrườngđixuống.Hầuhếtcácnăm,chúngchiếm30-40%tàisản.ViệcphânbổnàycũnglàmộtcôngcụchuyểnđổihữuíchđốivớiBuffett.ÔngnóivớicácthànhviêngópvốntrongbứcthưđầutiênlàhãykỳvọngBPLnghiêngvềmộtdanhmụcđầutưtậptrungvàocổphiếuTổngquátkhithịtrườngđixuốngvàhướngdanhmụcđầutưvềcổphiếuTínhtoánkhithịtrườngđilên.Vàinămsau,cổphiếuKiểmsoátcũngthamgiacùngcổphiếuTínhtoántrởthànhnhómkinhdoanhkhôngđoánbiếttrướcđượcthịtrường.Buffettgọiđâylàyếutố“ngẫunhiên”màđôikhigiúptăngtrưởng,đôikhilạikìmhãmnó:

Đểđưaravídụvềtầmquantrọngcủasựngẫunhiêngiữacáchạngmục,đểtôitríchdẫnmộtvídụcủabanămqua.SửdụngmộtphươngpháptínhtoánhoàntoànkhácphươngphápđãđượcsửdụngđểđolườngkếtquảhoạtđộngtổngthểcủaBPL,trongđómứcđầutưtrungbìnhhàngthángtạimứcgiáthịtrườngtheotừnghạngmụcđượcápdụng,tiềnvốnvayvàchiphíhoạtđộngvănphòngkhôngđượctínhvào,v.v.(điềunàytạonênnềntảngchínhxácnhấtchoviệcsosánhgiữacácnhómnhưngkhôngphảnánhđượckếtquảtổngquancủaBPL),cổphiếuTổngquát(kếthợpcảhaihạngmụchiệntại),cổphiếuTínhtoán,vàchỉsốDow,cụthểnhưsau:

RõràngmộtđiềurằngcổphiếuTínhtoán(bêncạnhcổphiếuKiểmsoát)đãcứuchúngtavàonăm1962,vàgiảnhưnămđóchúngtađầutưítvàohạngmụcnày,kếtquảcuốicùnghẳnđãkémhơnnhiều,mặcdùvẫnđángkểtrongbốicảnhthịtrườngsuốtnămđó.CũngcóthểtỉlệphầntrămhạngmụccổphiếuTínhtoánđãthấphơnnhiềutrongnămđó;quyếtđịnhbởitínhsẵncócủanhữngcơhộiđó,chứkhôngbởiýniệmcủatôivềthịtrườngsẽdiễnbiếnthế

nào.Vìvậy,mộtđiềuquantrọngcầnnhậnralàvàonăm1962,chúngtađơngiảnchỉlàmaymắnvớimộtdanhmụclẫnlộncáchạngmụcđầutư.

Vàonăm1963chúngtacómộtcổphiếuTínhtoánchấnđộng,ảnhhưởngvôcùnglớntớikếtquả,vàcổphiếuTổngquátcũnggópphầntrongđó,tạonênmộtnămkỷlục.NếukếtquảcổphiếuTínhtoánbìnhthường,(vídụnhưnăm1962)chúngtasẽkémhơnchỉsốDownhiều.Ởđây,khôngphảidanhsáchđadạngcủachúngtatạonênđiềukỳdiệuđó,màđúnghơnlàdohoàncảnhtuyệtvờitạonên.

Cuốicùng,cổphiếuTínhtoánnăm1964lạilàsựkéolùikếtquảcảnăm.Đâylàchuyệnrấtbìnhthườngtrongsuốtmộtnămtăngtrưởngdươngmạnhđốivớithịtrườngnhưnăm1964,nhưngchúngsẽcònkéolùikếtquảhơncảdựkiến.Nhìnlại,sẽtốthơnnếuchúngtađầutưtoànbộvàocổphiếuTổngquát,nhưngđươngnhiên,chúngtakhôngđầutưtrongquákhứđược.

Tôihyvọngbảngbiểutrênđâycóthểgiúpcácanhthấyrằngkếtquảtrongmộtnămchịuảnhhưởngcủanhiềubiếnsố–mộtsốbiếnsốmàchúngtacóítkiểmsoáthoặchiểubiếtsâu.Chúngtacoirằngmọihạngmụcđềulànhữngviệckinhdoanhtốtvàchúngtavuirằngcóvàihạngmụcđểtrôngcậyvàohơnlàchỉmộtmục.Mỗihạngmụclạiphânloạinhiềuhơnvàgiảmkhảnăngchúngtahoàntoàndừnghoạtđộngchỉvìloạibỏcơhộitrongchỉmộthạngmụcriênglẻ.

Bắttayvàođầutưchênhlệchgiáạnsẵnsàngbắtđầumuabánchênhlệchgiáchưa?Cómongngóngtạomứclợinhuậntrungbìnhchưabaogồmvốnvayởmức20%không?Hãybướcđimộtcáchthậntrọng.Thànhcông

củaBuffetttronghạngmụcnàykhiếnnótrôngcóvẻđơngiảnhơnthựctế–điềutệhạinằmởchitiếtcủanhữnggiaodịchnàyvàviệcchọnnhầmbêntrongcáctrườnghợpmuachênhlệchsápnhậpcóthểphảitrảgiárấtđắt.NhưbấtkỳhạngmụcnàotrongbahạngmụcđầutưcủaBuffett,chỉtiếnhànhđầutưkhinàobạnđangtrongvòngtrònkhảnăngcủamình–bạnphảihiểumìnhđanglàmgìtrướckhilàmđiềuđó.Bởivìlợinhuậnchưacóvốnvay,chưatínhcảnăm,thường

khánhỏ,nênkhoảngtincậyphảicựckỳcaomớicóthểlàmđượcđiềunày.Trừkhicơhộimuabánchênhlệchgiálàrõràng,nhữngloạigiaodịchkiểunàytốtnhấtkhôngnênđụngtới.

KhiđọcvídụvềtrườnghợpcôngtyXăngdầuQuốcgiaTexas,hãytựhỏichínhmìnhxembạncóđủkhảnăngđánhgiáviệctìnhtrạngphilợinhuận(eleemosynarystatus)(vâng,tôicũngphảitratừnày)củaĐạihọcNamCaliforniasẽkhôngphảilàvấnđềđốivớiSởThuếvụMỹ,cũngnhưcơcấutàichínhcủacôngtyABCcóđượcphéptrongtrườnghợpnàykhông.

VídụBPL:CôngtyXăngdầuQuốcgiaTexas,Thưgửithànhviêngóp

vốncuốinăm1963

18THÁNG1NĂM1964ĐâylàcổphiếudạngTínhtoánkhôngcógìđặcbiệttừnguồncổ

phiếuTínhtoánsốmộttrongnhữngnămgầnđây–việcbáncáccôngtysảnxuấtdầukhí.

CôngtyXăngdầuQuốcgiaTexas(TNP)làmộtnhàsảnxuấtkhánhỏmàtôicóbiếtsơquađượcvàinăm.

Đầunăm1962,tôinghecótinđồnvềviệcbáncôngtychoTậpđoàndầukhíCalifornia.Tôikhôngbaogiờhànhđộngdựatrênnhữngthôngtinnhưvậy,nhưngởtrườnghợpnày,thôngtinđólàchínhxácvàsẽkiếmđượcnhiềulợinhuậnđángkểhơnnếuchúngtanhảyvàoởgiaiđoạnđangcònlàtinđồnhơnlàgiaiđoạncôngbố.Tuynhiên,đólàviệccủangườikhác,khôngphảicủatôi.

Đầutháng4năm1962,cácđiềukhoảnchungcủathươngvụđượccôngbố.TNPcóbaloạichứngkhoánđanglưuhành:

1. 6,5%tráiphiếucóthểthuhồiởmức104,25cótrảlãichotớikhithươngvụdiễnravàsẽđượcthuhồivàothờiđiểmđó.Có6,5triệuđôlacổphiếulưuhànhmàchúngtađãmuavới264.000đôlatiềnvốntrướckhithươngvụđượcchốt.

2. Khoảng3,7triệucổphiếuphổthông,trongđócácnhânviênvàhộiđồngquảntrịsởhữukhoảng40%.Báocáobổnhiệmướctínhkhoảntiềnthuđượctừviệcthanhlýlà7,42đôlamộtcổphiếu.Chúngtađãmua64.035cổphiếutrongvòngkhoảngsáuthánggìđógiữathờigiancôngbốvàthờigianchốtthươngvụ.

3. 650.000giấychứngnhậnmuacổphiếuphổthôngvớigiá3,50đôlamộtcổphiếu.Sửdụngmứcướclượng7,42trênbáocáobổnhiệmlàmgiácủacổphiếuTínhtoándướidạngcổphiếuphổthông,tacó3,92đôlalàgáicổphiếuTínhtoántrêngiấychứngnhận.Chúngtacóthểmua83.200giấychứngnhậntứckhoảng13%tổnglượngpháthànhtrongvòngsáutháng.

Nguycơcáccổđôngphảnđốibằngkhông.Thỏathuậnnàyđãđượcđàmphánbởicáccổđôngnắmquyềnkiểmsoát,vàgiámuatốt.Bấtkỳgiaodịchnàonhưvậyđềuchịuảnhhưởngcủaviệctìmkiếmquyềnsởhữu,ýkiếnpháplý,v.v.,nhưngrủironàycũngcóthểxácđịnhởmứcgầnbằngkhông.Khôngcóvấnđềgìvềchốngđộcquyền.Tuynhiênviệckhôngcóvấnđềgìvềpháplýhayluậtchốngđộcquyềnkhôngphảidễdàngnhưvậytrongmọitrườnghợp.

Điểmkhókhănduynhấtlàcầnphảiđạtđượccácphánquyếtvềthuếcầnthiết.Tậpđoànđangsửdụngphươngthứcthanhtoánsảnlượng(55)theotiêuchuẩnABC.ĐạihọcNamCalifornia(USC)làngườinắmgiữthanhtoánsảnlượngcủacôngtyvàcósựtrìhoãndotìnhtrạngphilợinhuậncủatrường.

ĐiềunàyđặtramộtvấnđềmớiđốivớiSởThuếvụ,nhưngchúngtahiểuUSCsẵnsàngtừbỏtìnhtrạngphilợinhuậnnày,đểlạichotrườngkhoảnlợinhuậnthỏađángsaukhivaytấtcảsốtiềncóđượctừngânhàng.Mặcdùgiảiquyếtviệcnàycóthểgâychậmtrễ,nhưngkhôngphảilàmốiđedọađốivớithỏathuậnmuabán.

Khibêntanóichuyệnvớicôngtyvàongày23và24tháng4,họướctínhrằngviệcchốtthỏathuậnsẽdiễnravàotháng8hoặctháng9.Cáctàiliệuủyquyềnđượcgửingày9tháng5vàchỉrõviệcthương

vụ“sẽđượchoànthànhtrongmùahènăm1962vàtrongvòngvàithángsauđó,phầnlớnhơncủasốtiềnthuđượcsẽđượcphátmạichocáccổđông.”Nhưđãđềcậplúctrước,mứcgiáướclượngmộtcổphiếulà7,42đôla.BillScottthamdựcuộchọpcổđôngởHoustonvàongày29tháng5,cuộchọpvẫnchỉrathỏathuậndựkiếnchốtngày1tháng9.

Dướiđâylàcáctríchđoạntừcáccuộctraođổiquađiệnthoạivớinhânviêncôngtytrongnhữngthángsauđó:

Vàongày18tháng6,thưkýcôngtynói,“TậpđoànđượcthôngbáorằngmộtphánquyếtcólợicủaSởThuếvụđangđượclậpranhưngphảiđượcthôngquabởithêmcácthànhviênkhácnữacủaSở.ChúngtôivẫnđanghyvọngnhậnđượcphánquyếtvàothángBảy.”

Vàongày24tháng7,chủtịchtậpđoànnghĩphánquyếtcủaSởsẽcóvào“đầutuầnsau.”

Ngày13tháng8,kếtoántrưởngthôngbáovớichúngtarằngTNP,TậpđoànDầukhívàcánbộtrườngUSCđềuđangởWashingtonnỗlựcbànluậnvềphánquyết.

Tớingày18tháng9,cũngngườikếtoántrưởngbáolại,“Vẫnchưacótintứcgìcả,mặcdùSởThuếvụnóicóthểsẽcóphánquyếtvàotuầntới.”

Khoảntiềnchitrảướctínhvẫnlà7,42đôla.

Phánquyếtđạtđượcvàocuốitháng9,vàthỏathuậnđượcđóngvàongày31tháng10.Tráiphiếucủatađượcthuhồingày13tháng11.Chúngtachuyểnđổigiấychứngnhậnsangcổphiếuphổthôngngaysauđóvànhậnthanhtoántừcáccổphiếuđóvớigiá3,50đôlatạithờiđiểmngày14tháng12năm1962;3,90đôlangày4tháng2năm1963,và15xungày24tháng4năm1963.Chúngtavẫncóthểvớtvát4xunữatrongvòngmộthoặchainămtới.Với147.235cổphiếu(saukhiđãđổichứngnhận),4xumỗicổphiếucũnglàđángkể.

Điềunàythểhiệnhainétđặcđiểmthườngxảyra:(1)thỏathuậnkéodàithờigianhơnkếhoạchbanđầu;và(2)tiềnhoànvốnthườngcóxuhướngđạthơnmứctrungbìnhtốthơnmộtchútsovớiước

tính.VớiTNP,thờigiankéodàithêmvàithángvàchúngtatăngthêmđượcvàiphầntrăm.

KếtquảtàichínhcóđượctừTNPđượcthểhiệndướiđây:

Chúngtađầutư260.773đôlavàotráiphiếutrongkhoảngthờigiannắmgiữtrungbìnhdướinămtháng,nhậnđượcmứclãisuất6,5%trênsốtiềnđầutưvàthuvề14.446đôlalợinhuậnvốn(56).Điềunàydẫnđếntổnglợisuấtsinhlờixấpxỉ20%mỗinăm.

Vớicổphiếuvàchứngnhận,chúngtathuđược89.304đôlalợinhuậnvốn,vàchúngtavẫncòncuốngphiếucógiátrịhiệntại2.946đôla.Từmộtkhoảnđầutư146.000đôlavàotháng4,khoảnnắmgiữlêntới731.000đôlavàotháng10.Dựatrênthờiđiểmđồngtiềnsửdụng,mứclợisuấtrơivàokhoảng22%mộtnăm.

Ởcảhaitrườnghợp,lợinhuậnđượctínhtoántrêntổngtàisảnđầutư.TôicảmthấychắcchắnrằngmộtchúttiềnvốnvaylàbảođảmantoànchodanhmụcđầutưcổphiếuTínhtoán,nhưngcũngcảmthấyđâylàmộtcáchthứcrấtnguyhiểmsovớicổphiếuTổngquát.

ChúngtakhôngtrìnhbàyvềTNPnhưlàmộtchiếnthắngđộngtrờinàođó.ChúngtacónhữngcổphiếuTínhtoántốthơnnhiềuvàcóvàicổphiếuTínhtoánlạikémhơnnhiều.Đólàđiểnhìnhtronghoạtđộnglàmănthườngngàycủachúngta.Chúngtacốgắngthuthậpmọidữliệucóthể,tiếptụctheokịpsựpháttriển,vàđịnhgiátấtcảdựatheokinhnghiệmcủachúngta.Chắcchắnchúngtakhôngthamdựvàomọivụmuabánxuấthiện–cónhữngbiếnđổitolớntrongsựhấpdẫncủanhữngthươngvụnày.KhimộttrườnghợpcổphiếuTínhtoánthấtbại,sựsụtgiảmgiátrịthịtrườnglàvôcùnglớn.Vìthế,takhôngthểchophépmắcquánhiềusailầm,mặcdùchúngtahoàntoànnhậnthứcđượcrằngsailầmlàchuyệnthithoảngvẫnxảyra.

BàihọctừThưgửithànhviêngópvốn:CổphiếuTínhtoán

NGÀY24THÁNG1NĂM1962Hạngmụcthứhaicủachúngtabaogồmcácchứngkhoán“Tính

toán”.Đâylànhữngcổphiếuđemlạikếtquảtàichínhphụthuộcvàohànhvicủadoanhnghiệphơnlàcácyếutốcungcầutạorabởingườimuavàngườibáncổphiếu.Nóicáchkhác,đólànhữngcổphiếucómộtthờigianbiểumàchúngtacóthểdựđoán,trongmứcgiớihạnsaisốhợplý,khinàothìthulờibaonhiêuvànhữnggìcóthểảnhhưởnglàmhỏngkếhoạch.Cáchoạtđộngcủadoanhnghiệpnhưsápnhập,thanhlý,táicấutrúc,táchcôngty,v.v.đềudẫntớitrườnghợp“cổphiếuTínhtoán”.Mộtnguồnquantrọngtrongnhữngnămgầnđâylàviệcbáncáccôngtysảnxuấtdầuchocáccôngtydầukhílớn.

Hạngmụcnàysinhlờitươngđốiổnđịnhquacácnăm,khôngphụthuộcvàodiễnbiếnthịtrườngchứngkhoánởmộtmứcđộlớn.Rõràng,nếuchúngtađầutưsuốtcảnămvớimộttỉtrọnglớntrongdanhmụcđầutưvàocổphiếuTínhtoán,chúngtasẽđạtkếtquảkinhdoanhcựctốtnếunămđóthịtrườngđixuốnghoặckhátệnếunămđóthịtrườngtăngtrưởngmạnhmẽ.Quanhiềunăm,cổphiếuTínhtoántrởthànhhạngmụclớnthứhaicủachúngta.Vàobấtcứthờiđiểmnào,chúngtađềucótừnămđếnmườilămloạichứngkhoánnày;mộtsốmớichỉbắtđầuvàmộtsốkhácđangởgiaiđoạnpháttriểncuối.TôitintưởngvàoviệcsửdụngtiềnvốnvayđểđềnbùchomộtphầntrongdanhmụcđầutưdànhchocổphiếutínhToánbởixétcảhaikhíacạnhlàkếtquảsaucùngvàhànhvithịtrường,cổphiếunàycómộtđộantoàncao.Kếtquả,chưabaogồmlợinhuậntừtiềnvốnvay,thườngrơivàokhoảng10%đến20%.Hạnmứccủatôitựđặtrachosốtiềnvốnvaylà25%giátrịtàisảnròngcủaCôngtyHợpdanh.Đôikhichúngtakhôngnợgìcảvàkhichúngtacóvaymượn,đóchỉlàmộtsựbùđắpchocổphiếuTínhtoán.

NGÀY18THÁNG1NĂM1965Vềdàihạn,tôikỳvọngcổphiếuTínhtoánsẽđạtđượcmứctăng

trưởngtươngtựcổphiếuTổngquátkhisovớichỉsốDow.

NGÀY24THÁNG1NĂM1968Cũngnhưởcáchạngmụckhác,chúngtacóxuhướngtậptrung

vàohạngmụccổphiếuTínhtoánchỉvàitrườnghợpmỗinăm.Côngcụnàyđemđếnchochúngtamộtkếtquảhàngnămbiếnđộnghơntrườnghợpchúngtasửdụngphươngpháptoàndiện.Tôitinrằngphươngphápcủachúngtasẽtạoralợinhuậnlớn(hoặclớnhơn)trênnềntảngdàihạn,nhưngkhôngthểchứngminhchỉquanăm1967.

NGÀY18THÁNG1NĂM1964…Tronghạngmụcnàychúngtakhôngnóiđếnnhữngtinđồnhay

“thôngtinnộibộ”liênquantớinhữngdiễnbiếnnhưvậy,màlànóivềnhữnghoạtđộngđượcthôngbáocôngkhaicủaloạicổphiếunày.Chúngtađợitớikhichúngtađọcđượcvềnótrênbáo.Rủirođikèmchủyếukhôngphảilàvềhànhvinóichungcủathịtrường(mặcdùđôikhivẫngắnvớinóởmộtmứcđộnàođó),màthayvàođólàvềnhữngthứmàcóthểlàmhỏngkếhoạchmuabán,khiếnsựtiếntriểnkỳvọngkhôngthểđượchiệnthựchóa.

…Lợinhuậngộpcủanhiềucổphiếutínhtoándườngnhưcóvẻítỏi.Mộtngườibạncủatôiđãnóivềloạicổphiếunàylàkiếmđượcđồngnămxucuốicùngtrongkhinhữngngườikhácđãkiếmđượcchínlămxuđầutiên.Tuynhiên,việcdựbáocùngvớithờigiannắmgiữngắntạoramứclợisuấtnămkhátốt.HạngmụcnàyđemđếnchochúngtakhoảnlợinhuậntuyệtđốiquacácnămổnđịnhhơncáccổphiếuTổngquát.Trongnhữngnămthịtrườngđixuống,cổphiếunàytíchlũylợithếlớnchochúngta;còntrongthịtrườnggiálên,nólạikéokếtquảcủatađixuống.Vềdàihạn,tôikỳvọngnósẽđạtmứctăngtăngtrưởngtươngtựcổphiếuTổngquátkhisovớichỉsốDow.

Nhưtôiđãđềcậptrướcđây,việcphânchiadanhmụcđầutưgiữabahạngmụcđượcquyếtđịnhchủyếudongẫunhiênhoặctínhsẵncócủaloạicổphiếuđó.Vìvậy,trongmộtnămthịtrườngtăngtrưởngâm,việctađầutưchủyếuvàocổphiếuTổngquáthaycổphiếuTínhtoánphầnlớnlàtheomaymắn,nhưngnóvẫnảnhhưởngvôcùnglớntớikếtquảđầutưcủachúngtasovớithịtrường.Đâylàmộttrongnhữnglýdotạisaokếtquảcủachỉriêngmộtnămcótầmquan

trọngthứyếu,dùtốthayxấu,vàkhôngbaogiờnênđượcquácoitrọng.

Khitàisảncủachúngtatănglên,nếucóbấtkỳxuhướngnào,thìtôikỳvọngđitheohướngcổphiếuKiểmsoát,loạicổphiếutừbấylâunayluônlàhạngmụcnhỏnhấtcủachúngta.Cóthểkỳvọngcủatôivàoloạicổphiếunàylàsailầm–nhưngđươngnhiên,phầnlớnphụthuộcvàonhữngđộngtháitrongtươnglaicủathịtrường,thứmàphánđoáncủamọingườicũngnhưcủatôivậy(tứclàchẳngcóphánđoánnàocả).Tạithờiđiểmnày,phầnlớnvốncủachúngtađầutưvàocổphiếuTổngquát,đứngthứhailàcổphiếuTínhtoán,vàcổphiếuKiểmsoátđứngthứba.

Tómlượcổphiếutínhtoánvàcácdạngthứckháccủabuônbánchênhlệchgiálàmộtkhuvựcsinhlờihấpdẫn,chứađựnglợiíchcủaviệcđadạnghóanguồntạolợinhuậnhàngnămtheocáchvẫn

bảovệkếtquảtổngquáttrongtìnhtrạngthịtrườngđixuống.ChúnglàcáchBuffetttiêutốnnănglượngcủamìnhkhitìnhtrạngtổngquancủathịtrườngđanglêncao–khônglàmgìtrongtìnhtrạng“khôngcógìđểlàm”cóthểlàcảmộtthửtháchvớinhữngnhàđầutưtrànđầynănglượngnhưông.Vàinămsau,CharlieMungernóikhiôngkýphêduyệtcổphiếuTínhtoán,“Được,ítnhấtanhcũngkhôngvàotù.”NhưngvớiBuffett,điềunàynghĩalàmứclợisuấttrungbình20%mộtnăm.Khigiácổphiếutăng,cổphiếuTínhtoánchiếmmộtphầnlớnhơntrongtổngvốn.KhicơhộiđầutưvàocổphiếuTổngquátcónhiều,tỉlệphầntrămcổphiếuTínhtoánsẽthunhỏlại.

BấtkỳaicũngcóthểthuđượclợinhuậntừcácchàogiácổphiếuTínhtoánđadạng,nhưngcổphiếuTínhtoánkhôngphảilàthứmàaicũngcóthểthoảimáiđầutư.Vớinhữngngườikhôngthấythoảimáivớiloạicổphiếunày,vẫncònnhữngconđườngkháccóthểđemlạilợinhuậncaovàcũngkhôngtươngquanquáchặtchẽvớixuhướngchunghàngngàycủathịtrường.NếubạnnghĩcổphiếuTínhtoánkhôngdànhchobạn,thìcácdoanhnghiệpsởhữutưnhâncóthểcóhiệuquảvớibạn.Chúngtasẽtìmhiểuthêmvềmộtdạngcổphiếunày,đượcgọilàcổphiếuKiểmsoát,đượctrìnhbàyởChươngsau.

CHƯƠNG8CỔPHIẾUKIỂMSOÁT

“Chúngtakhôngmuốnhoạtđộngchỉvìđểhoạtđộngchocó.Nếumọithứkhôngcógìthayđổi,tôithàđểngườikháclàmthay.Tuynhiên,khicầnmộtvaitròchủđộngđểtốiưuhóaviệcsửdụngvốn,mọingườicóthểchắcrằngchúngtakhôngđứngtrongcánhgà.”

−NGÀY20THÁNG1NĂM1966

ãytưởngtượngcómộtnhómônggiàbụngphệđangđóngvaitròcácthànhviênhộiđồngquảntrịcủamộtcôngtyđạichúngnhỏvàocuốinhữngnăm1950.Nhómngườinàyđangtậptrung

lạiđểthảoluậnvàràsoátlạiviệckinhdoanh(mộtmôtảkháiquátcáchoạtđộngcủahọ).Họthấyviệckinhdoanhđókháthúvị,đủđơngiảnđểquảnlý,dễdàngđểhiểuvàkhôngaiđặtraquánhiềucâuhỏihaytạoraquánhiềucôngviệcthêm.Hơnnữa,họtựtrảlươngchomìnhmộtcáchrấthàophóng.Mứcgiátrảchocáccổđôngnằmdướitrongdanhsáchưutiên,đấylàtrongtrườnghợpnóđượcchovàodanhsáchưutiên.Vìthế,mọithứđộtngộtthayđổikhihọbiếtrằngmộtngườimàhọchưabaogiờnghetớiđãthumua20%cổphiếulưuhànhvàgiờnắmquyềnkiểmsoát20%côngty.Gãnàylàai?Mụcđíchcủahắnlàgìkhikiểmsoátđủsốcổphầnđểcótiếngnóiquantrọngtronghoạtđộngcủacôngty?

ĐâylàviễncảnhtôithíchtưởngtượngvàolúckhởiđầumộtloạtsựkiệncủaSanbornMap,khoảnđầutưKiểmsoátđầutiêncủaCôngtyHợpdanh.HãytưởngtượngvềphảnứngcủađộingũhộiđồngquảntrịkhiBuffettxuấthiệnlầnđầutiênvàonăm1959.Họhẳnphảisốcítnhấtlàhailần:lầnđầutiênkhihọgặpBuffett,khiđóchàngtraitrẻcủachúngtavẫnchưabướcsangtuổibamươi,vàmộtlầnnữakhiBuffettyêucầumộtphầndanhmụcđầutưchứngkhoánkhổnglồcủaSanborn,màchỉriêngtừngđóđãcógiátrị65đôlamộtcổphiếu(ròng),nhiềuhơngiátrịthịtrườngcủacổphiếucảcôngty20đôla.

KhôngcógìnghingờrằngnhữngôngbạnởSanbornchẳngbiếthọđangphảiđốiđầugìvớiBuffeet…lúcbanđầu.Vàhọsẽsớmtìmrathôi.

DướiđâylàcâuchuyệnđầyđủtừbứcthưcủaBuffettngày30tháng1năm1961.Khiđọcbứcthưnày,cóhaiđiềubạnphảiluônnhớtrongđầu:Thứnhất,đâylàmộtcôngtyrấtnhỏ.Tàisảnghitrênsổsáchchỉcó4,3triệuđôla,hay35triệuđôtínhtheogiátrịđồngtiềnnăm2015.Thứhai,BuffettđầutưhơnmộtphầnbatrongkhoảnđầutưcủaCôngtyHợpdanhvàocổphiếunày.

VídụcủaBPL:CôngtySanbornMap

NGÀY30THÁNG1NĂM1961Nămngoáitôicónhắctớimộtkhoảnđầutưchiếmtỉtrọnglớnvà

bấtthường(30%)tronggiátrịtàisảnròngcủachúngtavớibìnhluậnrằngtôihyvọngkhoảnđầutưnàysẽđượcchốtvàonăm1960.Mongướcnàyđãtrởthànhhiệnthực.Lịchsửcủamónđầutưởmứcđộnàycóthểgâyhứngthúvớicácanh.

CôngtySanbornMaplàcôngtylàmviệctrongngànhxuấtbảnvàliêntụcsửađổicácbảnđồvôcùngchitiếtcủatấtcảcácthànhphốtrênkhắpnướcMỹ.Vídụthếnày,khốilượngbảnđồOhamacóthểnặngkhoảngnămmươipound(xấpxỉ22,67kg)vàcungcấptừngchitiếtnhỏtrongmỗicôngtrìnhcấutrúc.Bảnđồđượcsửđổibởiphươngphápvẽchồnglên,chothấynhữngcôngtrìnhmới,nhữngnơicưtrúđãthayđổi,cáccơsởphòngcháychữacháymới,vậtliệucấutrúcthayđổi,v.v.Cácbảnsửađổisẽđượcthựchiệnhầunhưthườngniên,vàcứmỗihaimươihoặcbamươinămsẽcómộtbảnđồmớiđượcxuấtbản,khimàkhôngthểvẽchồnglênđượcnữa.ChiphíđểsửađổibảnđồchomộtkháchhàngởOhamarơivàokhoảng100đôlamỗinăm.

Cácthôngtinchitiếtnàybaogồmđườngkínhốngdẫnnướcdướilòngđất,vịtrívòinướccứuhỏa,kếtcấumáinhà,v.v.chủyếusửdụngchocáccôngtybảohiểmphòngcháy.Phòngpháthànhbảolãnhcủahọnằmởvănphòngtrungtâm,cóthểđịnhgiádoanhnghiệpbởicácđạilýtrênkhắpđấtnước.Lýthuyếtlàmộtbứchìnhgiátrịbằngcảnghìnlời,vàviệcđịnhgiánhưvậysẽquyếtđịnhxemrủirocóđượcđánhgiáđúngmứckhông,mứcđộkhảnăngcháynổtạimộtkhuvực,thủtụctáibảohiểmhợplý,v.v.PhầnlớnviệckinhdoanhcủaSanbornđượcthựchiệnvớikhoảngbamươicôngtybảohiểm,mặcdùbảnđồcũngđượcbánchocáckháchhàngngoàingànhbảohiểmnhưcáccôngtycơsởhạtầngcôngcộng,cáccôngtychovaythếchấp,vàcáccơquanthuế.

Trongvòngbảylămnăm,doanhnghiệphoạtđộnggầnnhưtheocáchthứcđộcquyền,vớilợinhuậnmỗinămthuvềmiễnnhiễmgầnnhưtuyệtđốivớisuythoáikinhtếvàkhôngcóbấtcứnhucầunàophảinỗlựcbánhàng.Trongnhữngnămđầudoanhnghiệphoạtđộng,ngànhcôngnghiệpbảohiểmsợrằnglợinhuậncủaSanborncóthểquálớnnênđãcắtcửmộtsốnhânlựccótàibênngànhbảohiểmquađảmnhiệmvaitròtronghộiđồngquảntrịcủaSanborn,vớitưcáchgiámsát.

Vàođầunhữngnăm1950,mộtphươngphápcạnhtranhtrongbảolãnhđượcgọilà“carding(57)”đãảnhhưởnglớntớitìnhhìnhkinhdoanhcủaSanbornvàlợinhuậnsauthuếcủaviệckinhdoanhbảnđồsụtgiảmtừmứctrungbìnhnămtrên500.000đôlavàocuốinhữngnăm1930xuốngdưới100.000đôlatrongnăm1958và1959.Xétchiềuhướngđilêncủanềnkinhtếtrongthờikỳnày,điềunàychẳngkhácgìmấtđitoànbộkhảnăngsinhlờicóquymôlớnvàổnđịnh.

Tuynhiên,trongnhữngnămđầu1930,Sanbornđãbắtđầuxâydựngtíchlũymộtdanhmụcđầutư.Khôngcóyêucầuvốnnàođốivớiviệckinhdoanhnênlợinhuậngiữlại(58)cóthểdànhchodựánnày.Quathờigian,khoảng2,5triệuđôlađãđượcđầutư,khoảngmộtnửađầutưvàotráiphiếu,mộtnửavàocổphiếu.Vìvậy,đặcbiệttrongmộtthậpkỷvừaqua,danhmụcđầutưđãthànhcôngtrongkhiviệckinhdoanhbảnđồsuyyếu.

Hãyđểtôinóiquachomọingườimộtchútvềchiềuhướngngược

nhaucủahaiyếutốnày.Vàonăm1938,khiChỉsốtrungbìnhcôngnghiệpDow-Jonesnằmtrongkhoảng100-120,Sanbornbáncổphiếuvớigiá110đôlamộtcổphiếu.Năm1958,vớichỉsốtrungbìnhnằmtrongkhoảng550,Sanbornbáncổphiếuvớigiá45đôlamộtcổphiếu.Cũngtrongcùngkhoảngthờigianđó,giátrịdanhmụcđầutưcủaSanborntăngtừkhoảng20đôlamộtcổphiếulêntới65đôlamộtcổphiếu.Trênthựctế,điềunàynghĩalà,ngườimuacổphiếucủaSanbornnăm1938đangđịnhgiátíchcựcởmức90đôlamộtcổphiếuchoviệckinhdoanhbảnđồ(110đôlatrừđi20đôlakhoảnđầutưkhôngliênquantớikinhdoanhbảnđồ)trongmộtnămkinhdoanhsuythoáivàđiềukiệnthịtrườngchứngkhoántrìtrệ.Vàonăm1958khidiễnbiếnthịtrườngcòndữdộihơnnhiều,cũngchínhviệckinhdoanhbảnđồđóđượcđịnhgiáởmứcâm20đôvìngườimuacổphiếukhôngsẵnsàngtrảthêm70xuchonhữngđồngtiềntrongdanhmụcđầutưcủahọtrongkhimảnhkinhdoanhbảnđồlàchokhông.

Làmthếnàochuyệnnhưvậylạixảyra?Sanbornnăm1958cũngnhư1938đềusởhữunguồntàinguyênthôngtincógiátrịvôcùnglớnđốivớingànhbảohiểm.Đểlàmlạinhữngthôngtinchitiếthọđãthuthậpquahàngnămtrờisẽphảimấtđếnhàngchụctriệuđôla.Bấtchấp“carding”,500triệuđôlaphíbảohiểmcháynổđãđượcbảolãnhbởicáccôngty“bảnđồ”.Tuynhiên,phươngphápbán,đónggóisảnphẩmcủaSanborn,vàcácthôngtinvẫngiữnguyênkhôngđổisuốtcảnămvàcuốicùngsựtrìtrệnàyđãđượcphảnánhqualợinhuậnthuvề.

Sựthậtrằngdanhmụcđầutưđãđemlainhữngkếtquảrấttốt,khiếntrongconmắtcủahầuhếtcácthànhviênhộiđồngquảntrị,nhucầulàmsốnglạiviệckinhdoanhbảnđồgiảmthiểutớimứcnhỏnhất.Sanborncólượngbánhàngkhoảng2triệuđôlamỗinămvàsởhữulượngchứngkhoánkhảmạivớigiátrị7triệuđôla.Thunhậpcóđượctừdanhmụcđầutưlàrấtđángkể,côngtychẳngcógìphảilolắngvềtàichínhnữa,cáccôngtybảohiểmhàilòngvớimứcgiáhọtrảđểmuabảnđồ,vàcáccổđôngthìvẫnnhậnđượccổtức.Tuynhiên,khoảncổtứcnàyđãbịcắtgiảmkhoảngnămlầntrongvòngtámnăm,mặcdùtôikhôngthểtìmthấybảnghichépnàoliênquantớiviệccắtgiảmmứclươnghaychiphíchohộiđồngquảntrịvàcácủyban.

Trướckhitôithamgiavàohộiđồngquảntrị,trongsốmườibốn

thànhviêncóchínngườilànhữngnhânvậtxuấtsắctừngànhbảohiểm,họnắmgiữtổng46cổphiếutrongsố105.000cổphiếuđanglưuhành.Bấtchấpnhữngngườinàynắmgiữcácvịtríđứngđầutrongnhiềucôngtylớn,thểhiệntìnhhìnhtàichínhmàhoàntoàncókhảnăngtốithiểumuacổphiếumứcđộởvừaphải,thìngườinắmgiữnhiềunhấttrongsốhọcũngchỉcómườicổphiếu.Trongmộtvàitrườnghợp,cáccôngtybảohiểmmànhữngngườinàyđiềuhành,cũngsởhữumộtkhốilượngnhỏcổphiếu,nhưngđâychỉlàkhoảnđầutưtượngtrưngsovớicácdanhmụcđầutưhọnắmgiữ.Suốtmộtthậpkỷqua,cáccôngtybảohiểmlànhữngngườibánduynhấttrongbấtkỳgiaodịchnàoliênquantớicổphiếucủaSanborn.

Vịthànhviênhộiđồngquảntrịthứmườilàluậtsưcủacôngty,nắmgiữmườicổphiếu.Vịthứmườimộtlàmộtgiámđốcngânhàngvớimườicổphiếu,ngườinhậnravàchủđộngchỉracácvấnđềcủacôngtyvàrồisauđóbổsungthêmvàocổphầnnắmgiữcủamình.HaivịthànhviênhộiđồngquảntrịtiếptheolàcácviênchứccấpcaocủaSanbornsởhữutổng300cổphiếu.Hainhânviêncấpcaonàylànhữngngườicónănglực,ýthứcđượcnhữngvấnđềcủacôngty,nhưngvaitròcủahọkhôngđượchộiđồngquảntrịcoitrọng.ThànhviêncuốicùngcủahộiđồnglàconcủamộtvịchủtịchđãquađờicủaSanborn.Ngườigóaphụsởhữu15.000cổphiếucôngty.

Vàocuốinăm1958,ngườicon,khônglấylàmvuivớihướngđicủadoanhnghiệp,đòiđượcnắmvịtríđứngđầutrongcôngty,nhưngbịtừchối.Anhnộpđơntừchứcvàđượcchấpthuận.Ngaysauđó,chúngtagửichàogiáchongườimẹđểmualạisốcổphầnđóvàđượcbàchấpnhận.Vàothờiđiểmấy,cóhaikhoảnnắmgiữcổphầnlớn,mộtlàkhoảnkhoảng10.000cổphiếu(phântángiữacáckháchhàngcủamộthãngmôigiới)vàmộtkhoảnkhoảng8.000cổphiếu.Nhữngngườinàykhôngbằnglòngvớitìnhtrạngcôngtyvàmuốncósựtáchbiệtdanhmụcđầutưkhỏiviệckinhdoanhbảnđồ,vàchúngtacũngvậy.

Sauđósốcổphiếunắmgiữcủachúngta(baogồmcảcủacáccộngsự)tănglênquamuabántrênthịtrườngmở,lêntới24.000cổphiếuvàtổngsốcổphiếucủabanhómtrêntăngtới46.000cổphiếu.Chúngtahyvọngcóthểtáchriênghaiviệckinhdoanh,thuvềgiátrịhợplýcủadanhmụcđầutưvàhànhđộngđểxâydựnglạikhảnăngsinhlờicủaviệckinhdoanhbảnđồ.Ởđâydườngnhưvẫncòncơhộithựcsựđểtănglêngấpnhiềulầnlợinhuậnkinhdoanhbảnđồqua

việcsửdụngnguồntàiliệuthôgiàucókếthợpvớicácphươngphápđiệntửđểchuyểnđổinhữngdữliệunàysangdạngdễsửdụngnhấtchokháchhàng.

Hộiđồngquảntrịphảnđốirấtgaygắtbấtkỳkiểuthayđổinào,đặcbiệtlàkhiđượckhởixướngbởimộtngườingoài,mặcdùbanquảnlýhoàntoànđồnglòngnhấttrívớikếhoạchcủachúngta;vàmộtkếhoạchtươngtựcũngđượcđềxuấtbởiBooz,AllenvàHamilton(cácchuyêngiaquảntrị).Đểtránhmộttrậnchiếngiànhquyềnlãnhđạo(màcókhảnăngcaokhôngxảyravànếucóthìchúngtacũngchắcchắngiànhchiếnthắng)vàđểtránhviệctrìhoãnkhicómộtphầnlớntiềncủaSanbornđangmắckẹttrongloạicổphiếubluechip(59)màtôikhôngmấyquantâmvềgiátrịhiệnthời,mộtkếhoạchđượcđềrachonhữngcổđôngởmứcgiáhợplýmuốnrútlui.ỦybanChứngkhoánvàSàngiaodịchMỹphánquyếtcôngnhậntínhcôngbằngcủakếhoạch.Khoảng72%cổphiếucủaSanborn,liênquanđến50%trongtổngsố1.600cổđông,đãđượcđổilấychứngkhoántrongdanhmụcđầutưởmứcgiáhợplý.Việckinhdoanhbảnđồbịbỏlạicùnghơn1,25triệuđôlatráiphiếuchínhphủvàtráiphiếuđịaphươngđóngvaitrònhưmộtquỹdựtrữ,vàkhoảnthuếthặngdưtrênvốndoanhnghiệptiềmnăngtrênmộttriệuđôlađượcxóabỏ.Cáccổđôngcònlạicógiátrịtàisảntăngnhẹ,vớilợitứctrênmỗicổphiếutăngđángkểvàcảtỉsuấtcổtứccũngtăng.

Tấtnhiên,nhữngtìnhtiếtcóchútgiốngmộtbộphimnhưởtrênđâychỉlàsựmôtảrấttómtắtcủahoạtđộngđầutưnày.Tuynhiên,nócũngnhấnmạnhsựthiếtyếucủatínhbímậttronghoạtđộngđầutư,cũngnhưsựvôíchtrongviệcđolườngkếtquảtrongkhoảngthờigianngắnmộtnăm.Nhữnghoạtđộngđầutưkiểmsoátnhưvậycóthểkhôngquáthườngxuyênxảyra.Việckinhdoanhthườngngàycủachúngtachínhlàmuacácchứngkhoánbịđịnhgiáthấphơngiátrịcủanóvàbánkhiđãđượcđiềuchỉnhđịnhgiáđúngđắn,cùngvớiviệcđầutưvàocáctìnhhuốngđặcbiệtkhilợinhuậnphụthuộcvàodoanhnghiệphơnlàhànhvithịtrường.ChừngnàoquỹđầutưCôngtyHợpdanhvẫntiếptụclớndần,thìvẫncóthểcóthêmnhiềucơhội“tìnhthếkiểmsoát.”

BàihọctừcổphiếuKiểmsoátauSanborn,BuffetttiếptụcthựchiệncácgiaodịchcổphiếuKiểmsoáttrongsuốtthờiquãngthờigiancònlạiởCôngtyHợpdanhvàbànluậnhaitrườnghợpkhácnữalàDempsterMillvà

BerkshireHathaway,mộtcáchrấtchitiết.Mỗitrườnghợpđềuđemđếnnhữngcáinhìnsâusắcchocácnhàđầutưngàynay;mỗitrườnghợpđềucócáchriêngđểtỏrõsựkếtnốigiữagiátrịcủamộtcổphiếuvớigiátrịcủamộtdoanhnghiệp,theocáicáchmàgiúptáchbiệtgiátrịkinhtếthựcsựkhỏinhữngconsốtrênsổsách.

Bạncóthểnghengườikhácnóirằngthuậtngữđầutưgiátrịlàthừathãi,bởisựđầutưnàochẳngdựatrêngiátrị–chẳngaicốtìnhtrảnhiềutiềnhơngiátrịcủacổphiếucả.Điềunàycóchútgìđótươngtựnhưkháiniệm“đầutư”vàomộtdoanhnghiệp,tráivớikháiniệmởtrongdoanhnghiệpđó.Cổphiếuchỉđơngiảnlàmộtconđườngquađóchúngtasởhữutàisảncủamộtcôngty.Khichúngtađầutưvốnvàocổphiếucôngtyđó,làchúngtađãthamgiavàohoạtđộngkinhdoanhcủanó.Vàonăm1960,mộtphầnbavốncủaCôngtyHợpdanhđãđổvàocổphiếucủaSanborn,nghĩalàmộtphầnbaCôngtyHợpdanhnằmtrongviệckinhdoanhbảnđồbảohiểmvàquảnlýdanhmụcđầutưchứngkhoán.KhithảoluậnvềcổphiếuKiểmsoát,Buffettdạychúngtarằngđừngnghĩ“đầutưvàocổphiếu”màthayvàođóhãynghĩ“thamgiavàomộtdoanhnghiệp.”

Dùbạnđangquảnlýhayđịnhgiámộtdoanhnghiệp,mộtcâuhỏiluônphảiđượcđặtlêntrênhết:giátrịcủanólàgì,ởcảhainghĩatàisảnliênquanvàlợinhuậntạora,vàsauđó,làmsaocóthểtốiđahóađượcchúng?Kỹnăngtrảlờinhữngcâuhỏinàyquyếtđịnhthànhcôngcủanhàđầutưcũngnhưngườiquảnlýdoanhnghiệp.BàihọccủaBuffett,đượcdạyqualăngkínhbìnhluậncủaôngvềcổphiếuKiểmsoát,đãsoitỏrõchochúngtavềvấnđềnày.ĐâylàcâunóimàGrahamlàngườiphátbiểuđầutiên,vàBuffettthườngnhắclạirấtnhiềulần–Đầutưthôngminhnhấtlàkhiđầutưgiốngkinhdoanhnhấtvàkinhdoanhthôngminhnhấtlàkhikinhdoanhgiốngđầutưnhất.

Hãysoichiếulờikhuyênthôngtháinàytronghànhđộng–trongviệcrađờicủamộtcổphiếuKiểmsoát.BạncóthểnhớlạiphầntìmhiểucủachúngtavềcổphiếuTổngquát,lànhữngcổphiếuthường

đượcmuavớigiárẻhơnsovớigiátrịtrườngvớiýđịnhrằngnhữngcổphiếuđósẽđượcgiữchotớikhigiátăng,vàsẽđượcbánởthờiđiểmđó.NhưBuffettđãnói,“ChúngtakhôngđầutưvàocổphiếuTổngquátchỉđểvớtvátvàiđồngnămxusótlại,màthườngđểcóthểhàilòngbánraởmộtngưỡngtrungbìnhnàođógiữagiámuavàgiámàtacoilàhợplýđốivớimộtngườisởhữutưnhân.”Tuynhiên,ởmộtsốtrườnghợpnhấtđịnh,giámộtcổphiếuTổngquátcóthểsụtgiảmsâutớimứcBPLtrởthànhchủsởhữuđasốcổphiếulưuhànhcủacôngty,đặcbiệtlàquanhiềunămmuacổphiếu.Khitìnhhuốngnàyxảyra,nhữngcổphiếunàytrởthànhcổphiếuKiểmsoát.

Buffettkhônghềngạingầntrongviệctrởthànhcổđôngnắmgiữđasốcổphiếu,vàcoirằngđâylàmộtbướcmởrộnghợplýtrongphươngphápđầutưcủamình,dựatrênnềntảngvữngchắclànhữnggìmàmộtngườisởhữutưnhânsẽtrảchotoànbộdoanhnghiệp.Tiềmnăngtrởthànhchủsởhữuchỉđơngiảnlàlàmtăngmứcđộtựdocủaông.Saucùng,đâychínhlàlợithế“haidâycungtrênmộtcâycung”đãlàmhạngmụcCổphiếuTổngquát–SởhữutưnhântrởnênhấpdẫnđếnvậyngaytừđầuvàkhiếnchoCôngtyHợpdanhtrởnênđặcbiệt,độcnhấtvônhị.TrongkhigiátrảchocổphiếuTổngquátđemlạimộtbiênđộantoànhấpdẫntrongchínhcổphiếuđó,thìrủirođầutưlạicàngđượcgiảmthiểuhơnnữadocótiềmnăngnắmquyềnkiểmsoát.

Thườngnhưchúngtađãthảothuận,cổphiếuKiểmsoátđòihỏiBuffettphảisắntayáovàsẵnsàngđươngđầu,theonhữngcáchtươngtựmàcácnhàhoạtđộngngàynaythườnglàm.Cólẽđólàlýdocuốicùngôngđãdừngviệcđầutưnày(thờigianlàmnhàhoạtđộngcủaôngbịgiớihạnbởithờigianđiềuhànhBPL).Vídụ,ôngđãphảidọahộiđồngquảntrịSanbornMapbằngmộtcuộctranhgiànhquyềnlãnhđạo(tranhđấuvềmặtpháplý)đểkhiếnhọphảihànhđộng.LàmviệcvớimộthộiđồngquảntrịkhônghềcoitrọnggiátrịcủacổđôngkhiếnBuffettbựcbội.TạiDempsterMill,chúngtasẽthấyrằngôngđãphảisathảimộtgiámđốcđiềuhành(CEO)vàcửngườicủamìnhtới,HarryBottle.Họcùngnhauthanhlýphầnlớncủadoanhnghiệpđểkhôiphụclạitìnhhìnhtàichính.Chínhđiềunàyđãkhiếnôngbịchỉtríchtrênbáođịaphương.Trongkhiôngthấymìnhđangcứucôngtybằngcáchcắtbỏnhữngphầnmụcruỗng,giớiphêbìnhlạichỉthấynhữngcôngviệcbịmấtđi.VàokhoảngthờigianđầuởBerkshire,ôngbuộcphảisathảigiámđốcđiềuhànhvàchodừngngaylậptứcmọichiphíđầutưvàongànhdệtmay,trướckhitáiđịnh

hướnglạitrọngđiểmđầutưcủacôngtyvàobảohiểmvàngânhàng.Điềuđóchưabaogiờlàdễdàngvàlạicònluônáplực,nhưngkhicầnphảihànhđộng,thìphảihànhđộng.Nhưôngđãnói,“Nếumọithứkhôngcógìthayđổi,tôithàđểngườikháclàmthay.Tuynhiên,khicầnmộtvaitròchủđộngđểtốiưuhóaviệcsửdụngvốn,mọingườicóthểchắcrằngchúngtakhôngđứngtrongcánhgà.”

Buffettkhôngchỉsẵnsàngđảmnhiệmvaitròchủđộngbằngcáchsửdụngkhảnăngcủamìnhđểkiểmsoátcôngty,màcònsẵnsàngtậptrungrấtsâuvàochúng.Chỉcầnđôilờicủaôngvềcáchquảnlýcôngty,nhữngmặttiêucựcđãđượchạnchế.Chỉriênggiátrịcổphiếucũnggầnnhưđảmbảoôngsẽcólợinhuận.KhiBuffettthấymộttrườnghợpthuậnlợilớnnhưSanborn,khicónhiềumặttốtvàrủirothualỗrấtthấp,ôngkhônghềengạiđổvốnđầutưvàcượclớn.Đếnnăm1959,khoảnđầutưnàychiếmtới35%CôngtyHợpdanh.Rõràngkhoảnđầutưcógiátrịcủanó.Tấtcảnhữnggìôngphảilàmlàlấyđượcnóra.

TạiSanborn,chođếnthờiđiểmđó,Buffettlàcổđônglớnnhất,nhưngkhôngphảilàcổđôngnắmgiữđasốcổphần–cáccổđôngkháctổngcộnglạivẫnsởhữunhiềuhơnmộtnửacôngty.Tuynhiên,trongnhiềutrườnghợpkhác,CôngtyHợpdanhvẫnnắmgiữđasốcổphần,nghĩalàtoànquyềnkiểmsoát.Nhữngtrườnghợpnhưvậy,Buffettkhôngthểbịlậtđổ.ChúngtasẽthấyđiềunàytrướchếtlàvớiDempsterMill,mộtcôngtysảnxuấtthiếtbịnôngnghiệpđượcthumuatrongkhoảngthờigiannămnămvàchuyểnđổitừcổphiếuTổngquátsangcổphiếuKiểmsoátvàonăm1961.KhiBuffettkiểmsoát70%cổphiếulưuhành,ôngnhanhchóngchỉrarằng“chínhnhữnghànhđộngcủaôngtrongmộtthịtrườngnhưvậycóthểảnhhưởngmạnhmẽđếngiániêmyết.”CũngtươngtựnhưvậykhiôngsởhữuđasốcổphầncủaBerkshire.Vớithịtrườngmongmanhnhưcủahailoạicổphiếunày,thậmchímộtlượngmuahoặcbánrấtnhỏcũngcótácđộngtolớntớigiániêmyết.CôngtyDiversifiedRetailing(DRC)làmộtdoanhnghiệpsởhữutưnhânđượcthumuatrongnhữngnămcuốicủaCôngtyHợpdanhmàchưatừngcómộtcổphiếugiaodịchcôngkhai.Trongcảbatrườnghợp,giátrịđềuphảiướctính.

“KhinắmgiữphầncổphiếuKiểmsoát,chúngtađangsởhữumộtdoanhnghiệphơnlàsởhữumộtcổphiếu,vàviệcđánhgiádoanhnghiệpphảithỏađáng.”Khigiátrịthịtrườngkhôngđủtincậyđểápdụngtínhgiátrịtàisảncuốinămcủacôngtytronghạngmụccổ

phiếuKiểmsoát,Buffettkhôngcònlựachọnnàokhácngoàitựthựchiệnđánhgiá.Đâylàmộtưuđiểmlớntrongthịtrườnggiảmgiábởinótáchbiệtgiátrịsổsáchcủathếmua(vàBPL)khỏinhữngbiếnđộngcủathịtrường;trongthịtrườngtăngmạnh,phươngphápđịnhgiásẽlàmgiảmkếtquả.Dùtheocáchnào,NgàiThịtrườngcũngkhôngcònlàngườikiểmsoát–giátrịcủamỗicổphiếuKiểmsoátchỉđượcquyếtđịnhbởisựthẩmđịnhliêntụcgiátrịthịtrườngtưcủadoanhnghiệp,doBuffettthựchiệnvàcáckiểmtoánviênxácnhậnhàngnăm.

Bảnđánhgiácuốinămlànhữngbảnthẩmđịnhởthờiđiểmhiệntạivàcẩntrọng,chứkhôngphảiôngnghĩcổphiếuKiểmsoátsẽcógiátrịbaonhiêuởtươnglai.Nhưôngđãnóivớicácthànhviêngópvốn,“Giátrịướctínhkhôngnênlàgiátrịmàchúngtakỳvọng,haygiátrịcóthểđốivớimộtngườimuasốtsắng,v.v.màlànhữnggìtôiướclượngcổphầncủachúngtasẽđemlạinếubánởđiềukiệnhiệntạitrongmộtkhoảngthờigiantươngđốingắn.”

Hãynhớrằngcácthànhviêngópvốnchỉcóthểthêmhoặcrútvốnmộtlầnmỗinăm,nênbảnđánhgiánày,đặcbiệtkhichiếmtớimộtphầnbahoặchơntàisảnCôngtyHợpdanh,làcảmộtvấnđềlớn.BởithịtrườngđóngvaitròquyếtđịnhtrongbảnđịnhgiácuốinămcácvịthếmuacủaCôngtyHợpdanhtronghạngmụccổphiếuTổngquátvàcổphiếuTínhtoán,nênrấtđơngiảnvàdễdàngtínhđượcnhữnghạngmụcnàyđánggiábaonhiêu.NhưngđịnhgiácổphiếuKiểmsoát,mặtkhác,lạiyêucầugiátrịướclượng,kiểugiátrịrấtkhácsovớigiátrịthịtrường.ĐịnhgiácổphiếuKiểmsoátphụthuộcvàoviệcdiễngiảivàtranhluận;khôngcómộtcâutrảlờichínhxácnàocả.NếuBuffettđịnhgiáquácaomộtcổphiếuKiểmsoát,nósẽthổiphồngkếtquảcủaông(vàcảphíđiềuhànhcủaôngnữa),vàgâybấtlợichotấtcảthànhviêngópvốn.NhữngngườirútvốnkhỏiCôngtyHợpdanhtrongvòngmộtnămkhigiátrịướctínhquácaocũngcóthểcólợitừmấtmátcủacácthànhviêncònlại.Mặtkhác,nếuBuffettquáthậntrọngtrongviệcđịnhgiá,vốnbổsungcủacácthànhviêngópvốnsẽđượclợitừtổnthấtcủanhữngngườirútvốnhaykhôngbỏthêmphầnvốntỉlệtươngứngvàoCôngtyHợpdanh.Buffettrấtcẩnthậnđểđảmbảocácbảnđánhgiácủamìnhcôngbằngđốivớicácthànhviênbỏthêmhayrútbớtvốn,vàkếtquảđượckiểmtoánbằngcôngtykiểmtoánmàsaunàytrởthànhKPMG.

BứcthưthángMườimộtnăm1966chothấymộtbứctranhchi

tiếtnhấtvềcơchếcácbảnthẩmđịnhcủaông:

CácyếutốchiphốiảnhhưởngtớiviệcđánhgiácổphiếuKiểmsoátlàkhảnăngsinhlời(trongquákhứvàtươnglai)vàgiátrịtàisản.Bảnchấtcủacácdoanhnghiệpchúngtakiểmsoát,chấtlượngcủanhữngtàisảnliênquan,vàcảsựthậtrằngcơsởthuếthunhậpliênbangđượcápdụngđốivớitàisảnròngvượtđángkểsovớiđịnhgiácủachúngta,khiếntaphảiđặtnặngyếutốtàisảnhơnmứcbìnhthườngtronghầuhếtcácđịnhgiádoanhnghiệp…Thỏathuậngópvốntraochotôitráchnhiệmxácđịnhgiátrịhợplýchocáclợiíchkiểmsoát,vàđiềunàynghĩalàxácđịnhgiátrịhợplýđốivớicácthànhviêngópthêmvàrútbớtvốntạimộtthờiđiểmcụthể.Nhữngthayđổilớntrongđánhgiáthịtrườngđốivớicổphiếuởmộtvàithờiđiểmnàođórõràngcũngđượcphảnánhtrongđịnhgiádoanhnghiệp,mặcdùyếutốnàyítquantrọnghơnkhicácyếutốvềtàisản(đặcbiệtlàkhitàisảnlưuđộngởmứcđángkể)lấnátcácnhậnđịnhvềkhảnăngsinhlờitrongquátrìnhđánhgiá…

CácbạnhãychúýởđâyrằngBuffettnóibảnchấtcủacổphiếuKiểmsoátcủaBPLkhiếnôngphải“đặtnặngyếutốtàisảnhơnmứcbìnhthườngtronghầuhếtcácđịnhgiádoanhnghiệp”?Sanborn,DempstervàBerkshiređềulàtròchơitàisản.Giátrịtàisảncủanhữngcôngtynày,saukhitrừđitổngnghĩavụnợ,vượtxagiátrịthịtrườngcủacổphiếu.Đâylànhữngcôngtykinhdoanhkhôngtốt,khôngtạolợinhuậnđủhoặctốthơntrênnhữngtàisảnmàhọđầutư,vàkhôngdễdàngđịnhgiádựatrênlợinhuậnhiệnthời.Nếuđượcnhưvậythìmộtsựnghiêncứuhợplýlợinhuậntrongquákhứvàlợinhuậntriểnvọngcủadoanhnghiệpcóthểđóngvaitròchủchốt.

Địnhgiádoanhnghiệpdựatrêntàisản

ấtnhiềucổphiếuKiểmsoátcủaBuffettsinhlờirấtíthoặccònthấtthoát.Những“đầulọcxìgà”banđầunàyyêucầuBuffettphảiápdụngphươngphápcủaGrahamđểđiềuchỉnhgiátrịsổ

sáchcủatàisảntrênbảngcânđốikếtoáncủacôngtyđểbóctrầngiátrịthựccủachúng.Trongkhihầuhếtđềudựatrênconsốthốngkê,việcđiềuchỉnhvẫncầnmộtchútnghệthuậtcùngvớikhoahọc.

Chương43trongsáchPhântíchchứngkhoánxâydựnghoànhảocơsởchophươngphápnày.TheoGraham,“bảngcânđốikếtoáncủamộtcôngtykhôngtruyềntảithôngtinchínhxácvềgiátrịthanhkhoản,nhưngnóvẫncungcấpnhữngmanhmốihữuích.Quytắcđầutiêntrongviệctínhgiátrịthanhlýlànghĩavụnợlàthực,nhưnggiátrịtàisảnphảixemxét.Điềunàynghĩalàmọinghĩavụnợtrongsổsáchphảiđượctrừđitheogiátrịdanhnghĩacủachúng.Tuynhiên,giátrịgánchonhữngtàisảnnàysẽdaođộngtùytheođặctínhcủachúng.”Vềmặtthanhkhoản,Grahamđưaralờikhuyênnhưmộthướngdẫnquytắcchung,đólàquy100xutrênmộtđồngđôlachotiềnmặt,80xuchocáckhoảnphảithu,67xudànhchohàngtồnkho(vớibiênđộdaođộnglớntùythuộcvàodoanhnghiệp),và15xuchotàisảncốđịnh.

ĐisâuvàotìmhiểubảnđánhgiáchitiếtvềSanbornMap,vàsauđólàDempsterMillvàBerkshireHathaway,chúngtasẽcùngkhámpháxemBuffettlàmthếnàođểquygiátrịchotàisảncủatừngcôngty.Sanborncómột“tàisảnngầm”trongdanhmụcđầutưchứngkhoáncógiátrịhơnnhiềusovớicáimàbảngcânđốikếtoánchỉra(quytắctạithờiđiểmđólàghicổphiếutheogiávốn,chứkhôngphảitheogiáthịtrường,nêngiátrịphảiđược“tănglên”).TàisảncủaDempsterMill,saukhiđãtrừđitấtcảcáckhoảnnợ,đượcghitrênbảngcânđốikếtoánởmứcgiátrịlớnhơnnhiềusovớitổnggiátrịcổphiếutrênthịtrường.Giátrịsổsáchrõnhưbanngày.CâuhỏiBuffettvấpphảilànhữngtàisảnnàythựcsựđánggiábaonhiêu?VớiBerkshire,câuhỏilàlàmthếnàođểphânbổvốntheocáchsửdụnghiệuquảhơn?

“Nghệthuật”đốivớiBuffett,cũngnhưchotấtcảcácnhàđầutư,làđánhgiáchínhxác“đặctính”củanhữngtàisảnnày,suynghĩkỹcàngvàđưaracácđiềuchỉnhphùhợpkhichúngkhácvớigiátrịtrênsổsách–giátrịmàchỉphảnánhnhữngthựctếxoayquanhnhữnggìmàbảnthândoanhnghiệptrảchotàisảnđóvàhaomòn(khấuhao)kểtừkhithumuachúng.

Điềuchỉnhgiátrịtàisản:Lênhayxuống?

ộtvídụđãđượcđơngiảnhóacóthểgiúpgiảithíchquátrìnhnày.

HãytưởngtượngmộtcôngtymôigiớivémuanămvégiảibóngchàythếgiớiWorldSeriesvớigiá1.000đôla(mỗivé200đôla)màchỉcógiátrịởsânvậnđộngYankee.Nếuđội

Yankeelọtvàogiảiđấu,vévàosânsẽcógiátrịlớn.Nhưngnếukhông,nhữngtấmvétrởthànhvôgiátrị.Xétvềmặtkếtoán,ngườimôigiớivécủachúngtalàmtheothônglệthườngvàghichéplạimỗitấmvélàmộttàisảntrênbảngcânđốikếtoánởmứcgiácủanó.Bâygiờ,giảsửtoànbộdoanhnghiệpđượcđembánkhicònmộtthángnữalàđếngiảiđấubóngchày.Bạnthửnghĩxemvậyvéđánggiábaonhiêu?Đểdễdànghơn,giảsửnămtấmvélàtàisảnduynhấtcủadoanhnghiệpvàdoanhnghiệpđãvay300đôlađểthumuavề.Giátrịcủatàisảntheoquanđiểmcủabạn,saukhitrừđinợ,sẽlàmứcđịnhgiácủabạnchocôngty.

NhưGiáosưGreenblattthườnghaynóivớihọctròcủamìnhởTrườngKinhdoanhColumbia(điềuvẫnđượccoilàtrithứccốtlõitrongđầutưgiátrị),“Nếucácbạnlàmtốtcôngtácđịnhgiávàlàmđúng,NgàiThịtrườngsẽđềnđápbạn.”Cáchbạnthựchiệnđịnhgiácôngtymôigiớivé,haybấtkỳdoanhnghiệpnào,sẽxácđịnhchấtlượngkếtquảđầutưcủabạnvàlàcốtlõicủaquátrìnhđầutưgiátrị.

Câuhỏiđầutiênvẫnluônlànhưthế:Bạncókhảnăngướctínhnhữngtàisảnnàyđánggiábaonhiêukhông?HaynóinhưcáchcủaBuffett,nócónằmtrongphạmvinănglựccủabạnkhông?Nếucâutrảlờilàkhông,hãyquênnóđilàtiếptụcchuyểnsangđịnhgiánhữngmụckhác.Chẳngcóvấnđềgìvớiviệcđócả;thựcra,bạnnêntựhàovìbiếtđượcmìnhcóhaykhôngcónănglựcđánhgiámộtvấnđềgìđó.Sựtựnhậnthứcnàychínhlàđiềuphânbiệtnhữngnhàđầutưvĩđạivàviệctránhnésailầmthìcũngquantrọngnhưviệclàmtốtcôngviệcchọnngườichiếnthắngvậy.Buffettchophầnlớncácvụđầutưtiềmnăngvàochồng“quákhóđểđịnhgiá”vàđơngiảnlàtiếptụcchuyểnsangnhữngvụđầutưkhác.

Chúngtacóthểthấygìtrongtìnhhìnhtàichínhcủahãngmôigiớivé?Chúngtabiếtđượcrằngnợlàcốđịnh–đóluônlàphầndễdàng–chúngtacókhoảnnợ300đôla.Tacũngbiếtrằngvéđượcmuavớimứcgiá1.000đôlavàcoichúnglàtàisảnđượcghiởmứcgiáđótrênbảngcânđốikếtoán.Mộtnghìnđôlatàisảntrừđi300đôlanợrasốdư700đôla“vốnchủsởhữu,”hay“giátrịsổsách.”

Chỉvìtàisảnđượcmuaởmứcgiá1.000đôlakhôngcónghĩa

hiệntạinócógiátrịnhưvậy.Hoàncảnhcóthểthayđổi.Mọithứmàbảngcânđốikếtoánchothấychỉlànhữngthứđãxảyra.Khibạnthựchiệncôngviệcđịnhgiá,tàisản(nhưtrongvídụcủachúnglàvébóngchày)phảiluônlàmứcgiámàchúngcóthểđượcbánvàkhoảnnợphảiluônđượccoilàtrảđủ.Đólàsựkhácbiệtgiữagiátrịsổsáchvàgiátrịkinhtế,haygiátrịnộitạithựcsự.

Ởmộtvàitrườnghợp,đặcbiệtkhichấtlượngdoanhnghiệpthấp,tàisảnsẽcógiátrịthấphơngiátrịsổsáchcủanó.Hãynhớlạirằng,Grahamđưaralờikhuyênquy100xutrênmộtđồngđôlachotiềnmặt,80xuchocáckhoảnphảithu,67xudànhchotồnkho(vớibiênđộdaođộnglớntùythuộcvàodoanhnghiệp),và15xuchotàisảncốđịnh.Đóchỉlàmộtquytắctínhtoánsơbộ;bạncầnphảitựhìnhthànhviệcđánhgiáhợplýcủariêngmình.

Bạnsẽkhôngcólýnàotrảthêmmộtxusovớimức200đôlachocôngtymôigiớinếuđộiYankeesrấtkhócókhảnăngdựgiảikhimàchỉcònmườitrậnđấunữavàStubHubbánvétươngtựchỉvới100đôlamỗivé,khiếnchonămvécủacôngtymôigiớigiờchỉcòntổnggiátrị500đôla.VớiDempsterMill,Buffettcũnggặptìnhcảnhtươngtự.Trongnăm1961,giátrịsổsáchcủacôngtylà76đôla,khiếncổphiếutrôngcóvẻrẻđếnmứcnựccườivớimứcgiá28đôla,ítnhấttrêngiấytờlàvậy.DõitheoBuffetttàitìnhgiảmgiátrịtàisảncủaDempsterxuốnglàmộtcơhộitốtđểthấyôngthựcsựhànhđộngtrongviệcđánhgiácẩntrọnggiátrịthịtrườngthựcsựcủatừnghạngmụcmột.Ởđây,kểcảsaunhữngkhoảngiảmxuống,Buffettthấyrằngcổphiếuvẫnrẻquámức.

Ởmộtsốtrườnghợpkhác,thườngkhiđólàdoanhnghiệptốt,nhữngconsốtrênbảngcânđốikếtoánchỉramứcgiátrịthấphơnnhiềusovớigiátrịkinhtếcủatàisản.Chúngtahãyquaylạivớivídụmôigiớivé,nếunhưYankeeschắcchắndựgiảivàStubHubniêmyếtcácvétươngtựởmứcgiá500đôlamỗivé(tổnglà2.500đôla)thìsao?Trongkhigiátrịsổsáchsẽluônlà700đôlaởbấtkểtrườnghợpnào,giátrịthanhkhoảnthựcsựtrongvídụnàysẽlà2.200đôla.ĐâylàđiềumàBuffettthấyđượcởSanbornMap,côngtyđãthumuamộtdanhmụccáccổphiếumàđượcghitrênsổsáchởmứcgiámua(chứkhôngphảiởgiátrịthịtrường).Bởicácchứngkhoánnàyđãtănggiá,chúngcógiátrịhơnnhiềusovớiconsốthểhiệntrênbảngcânđốikếtoán.QuaSanborn,chúngtacócơhộixemBuffetttínhtănggiátrịlên,chothấycáchôngđãtìmramộtcổphiếumàôngcóthểtrảbảy

mươixutrênmộtđôlachodanhmụcchứngkhoán,vànhữngphầncònlạicủadoanhnghiệpthìmiễnphí.

Hoạtđộngdoanhnghiệpgắnliềntrựctiếpvớigiátrị

ớclượnggiátrịkinhtếhoặcgiátrịthựcsựcủatàisản,ngượclạivớiviệcdựavàocácgiátrịtínhtoánsổsách,giáthịtrường,hayýkiếncủangườikhác,lànghệthuậtđầutưcổphiếuTổng

quátvàcổphiếuKiểmsoát.Quytrìnhcũngtươngtựdùlàbạnđangđịnhgiámộtphầnnhỏcủadoanhnghiệp(cổphiếu)haytoànbộdoanhnghiệp.Tuynhiên,khibạnlàngườinắmgiữsốítcổphiếu,bạnlạiphụthuộcvàođộingũquảnlýhiệntạivàhộiđồngquảntrị.Mặcdùviệccủahọlàhànhđộngtheolợiíchtốtnhấtchocổđông,nhưngkhôngphảilúcnàohọcũnglàmhếttráchnhiệmcủamình.Đâychínhlàchiphítrunggiantiềmtàngbạnphảichịukhikhôngcóquyềnkiểmsoátvàlàlýdotạisaosựđánhgiábanquảnlýcóthểlàmộtphầnrấtquantrọngtrongquyếtđịnhđầutưcủabạn.

Cùngvớisựkiểmsoátlàkhảnăngnắmquyền,mộtlợithếthựcsựkhicầncósựthayđổi.BằngcáchchuyểnđổitừcổphiếuTổngquátsangcổphiếuKiểmsoát,Buffettcóthểthayđổihoạtđộngcủacáccôngty.ÔngchodừnglạitấtcảcáchoạtđộngtànphágiátrịởDempstervàBerkshire;chỉnhlạicơcấuvốnkhôngcânđốicủaSanbornMap.QuacổphiếuKiểmsoát,chúngtakhôngchỉthấyđượccáchBuffettnhậnrađượccổphiếuđịnhgiáthấpmàcònthấycáchônggiúpcácdoanhnghiệpnàytrởnêncógiátrịhơnquaviệccảithiệnlợinhuậntrênvốn(tàisản)đượcsửdụng.Trongmộtdoanhnghiệptốiưu,giátrịcủaviệckiểmsoátđốivớimộtngườimuatàichínhlàbằngkhông.Quyềnépbuộcsựthayđổichỉcógiátrịkhicógìcầncảithiện.CảbacổphiếuKiểmsoátđềuđemđếnnhữngcơhộilớnchosựcảithiệntìnhhình.

“Theođuôi”ộttrongnhữngtrườnghợptốtnhấtxảyrakhibạnpháthiệnmộtcổphiếuTổngquátmàbạncóthểtựđầutưlớn,nhưngvàinhàđầutư

khácđangthựchiệncáccôngviệcđểkhắcphụccácquyếtđịnhcủabanquảnlý.Ngàynaynhiềunhàhoạtđộngvẫnbànluậnvớibanquảnlýđểnângcaohiệuquảhoạtđộngcủadoanh

nghiệp.Thựcra,chiếnlượcnàyngàycàngtrởnênphổbiếnvàthuhútđượcrấtnhiềusựchúý;quỹđầutưdànhriêngchohoạtđộngnàyđãthuhútđượcrấtnhiềutàisảnđầutư.CarlIcahn,NelsonPeltz,DanLoebvàBillAckman,cùngnhữngngườikhácđãtrởthànhnhữngnhàđầutưnổitiếngnhưnhữngngôisaonhạcrock.Tuynhiên,khôngphảitấtcảcácnhàhoạtđộngđềuđángđểchúngtalàmtheo.TrongmộtcuộchọpBerkshirenăm2015,Buffettđãcóýkhôngcoitrọngnhữngnhàhoạtđộngnày,nóirằnghầuhếtnhữnggìôngthấyngàynaylà“rấtngắnhạn,”nghĩalàôngthấynhucầucủahọkhôngthựcsựnằmởlợiíchcủanhữngcổđôngdàihạn.

TrongkhoảngthờigianlàmviệcởCôngtyHợpdanh,Buffettđôikhicòncóảnhhưởngnhiềuhơnlàcácnhàhoạtđộngngàynayvìôngkiểmsoátlượngcổphiếulớnhơnnhiều.Nhữngcôngtymàônglàmviệccùngcũngnhỏhơnvàrẻhơnnhiều.Ngàynaynhiềunhàhoạtđộngmuaphầnvốnnhỏhơnnhiềutrongcácdoanhnghiệplớnhơnnhiềuvàủnghộsựthayđổiquathưngỏgửitớibanquảnlýcôngtyvàtheonhiềucáchkhácdễnhậnthấy,hyvọngdànhđượcsựủnghộtừcáccổđôngđasố.

Mặcdùvậy,đôikhi,vấnđềchínhlàtiềmnăngđểcổphiếutrởnêncógiátrịhơnsovớimứcgiámàthịtrườngquycholàgì,vàsauđólàlàmgìđểrútngắnkhoảngcáchđó.CũngnhưtađãthấyvớicáckhoảnđầutưcủaCôngtyHợpdanh,nhữngtìnhhuốngnhưvậycóthểgâynênsựthùđịch.Ngàynay,mộtnhàđầutưchỉcầnnhìnvàocácnhàhoạtđộngnhưNelsonPeltzvàtrậnchiếnlịchsửgiữacôngtycủaanh,Trian,vớiDuPont.Hainhómnàytranhcãicôngkhai,nảylửavớinhữngkhoảncổphầnlớn.VốncủaTrian,vàcóthểlàcảcôngviệccủagiámđốcđiềuhànhDuPont,đềuđangbịđedọa.Trianmuốnthựchiệncácbiệnphápcắtgiảmchiphílớnvàcókhảnăngchianhỏcôngty.GiámđốcđiềuhànhcủaDuPontmuốngiữnguyênchiếnlượchiệntại.Cácnhàđầutưbuộcphảitựmìnhquyếtđịnhxemaiđúngaisai.Ởtrườnghợpnày,Grahamsẽnói,“Côngchúngphảihọccáchnhậnđịnhnhữngcuộctranhcãinhưvậytheođúngthựcchấtcủanó,dựatrêncácthựctếhoặclýlẽhợplý.Khôngnênđểbảnthânbịlunglaybởinhữnglờibuộctộiđơnthuầnhoặcnhữngnhânvậtkhôngliênquan.”

Cácnhàđầutưngàynaycóthểnghiêncứukỹlưỡngvềcácnhàhoạtđộngvàlịchsửhoạtđộngcủahọ.Sauđó,khithấymộtnhàhoạtđộngcóđộngtháigì,hãytựđưarađánhgiávềlýlẽcủangườiđó.Nếubạntánthành,làmtheongườiđócũnglàmộtchiếnlượchay.Bằngcáchtheochânmộtnhàhoạtđộng,giátrịcóthểđượcmởravớitốcđộnhanhhơntrườnghợpngượclạinếuhiệntrạngđượcgiữnguyên.VídụnhưtrongtrườnghợpcủaDuPont,côngtynhanhchóng“pháthiện”mộtlượnglớnchiphícóthểtiếtkiệm,tựnhậnthấy(họđãnóivậy)ngaysaukhiTriancôngbốchiếndịchcủamình.Chỉriêngsựxuấthiệncủamộtnhàhoạtđộngđôikhicũngđủđểkhởiđộngnhữngthayđổitạonêngiátrịtừđộingũquảnlý.Cácnhàhoạtđộnghànhđộngvìlợiíchlâudàivàtốtnhấtcủamọicổđôngđóngvaitròquantrọngtrongviệcgiảmchiphítrunggianmàthườngphátsinhtừđộingũquảnlýkhôngsởhữucôngty.Chúngtanênvuimừngvìcóngườisẵnsàngđảmnhiệmvaitrònày.Nếumọithứkhôngcógìthayđổi,Buffettthàđểngườikháclàmviệc.Nhưng,nhưôngnói,“hãycẩnthậnxembạnđang‘theođuôi’ai.”

BuffettchưabaogiờthựchiệnmộtthươngvụmangtínhthùđịchnàosaukhithànhlậpCôngtyHợpdanh.Theolẽthườngthìlàquỹcủaôngtrởnênlớnquámứchoặcôngđãtìmđượcmộtchiếnlượckháctốthơnvàđemlạilợinhuậncaohơn.Tôinghĩcònnhiềuhơncảthế.Qũyđầutưcủaôngkhônglớnhơnquỹlớnnhấtcủanhàhoạtđộngngàynay(ởgiátrịđôlahiệntại)chotớinhiềunămsaukhiđóngcửaBPL.ÔngcũngđãnóirằngphươngphápôngsửdụngtrongthờikỳBPLvẫnhiệuquảtớingàyhômnay,vàchúngtacóbằngchứngđểchứngminhlờikhẳngđịnhđóquacáclợinhuậnhiệnthờimàcácnhàhoạtđộngthuvề.

MặcdùkhôngcónghingờgìrằngBuffettbắtđầuthíchsởhữucảdoanhnghiệphơnlàchỉnhữngphầnnhỏcủachúng(aimàkhôngchứ?),nhữngbứcthưcủaônggợiýrằngôngđãtừbỏnhữngđầuxìgàcònsótlạivìôngkhôngthíchlàmnhưvậyhơnlàvìôngđãtìmđượclợinhuậncaohơnchonhữngđồngvốnmìnhbỏra.Thựctế,từbỏnhữngcổphiếuloạinàycólẽđãlàmgiảmvàiđiểmtronglợinhuậnhàngnămcủaôngvàonhữngnămđầutiên,mộtlựachọnmàôngcònhơncảthoảimái.Tạisaophảiđổimộtchútkhổsởđểlấymộthaiđiểmbổsungkhibạnđãgiàurồi?TôinghĩbạncóthểthấyđiềunàytrongnhữngnhậnxétôngđưaratrongCôngtyHợpdanh,khônglâutrướckhiôngđịnhđóngcửaBPL:

Bảnchấthàilòngtronghoạtđộngcủachúngtatrongcáccôngtychúngtakiểmsoátlàlýdothứyếuchocácmụctiêuđầutưvừaphảiđượcthảoluậntrongbứcthưcủatôingày9tháng10.Khitôilàmviệcvớinhữngngườitôimến,trongnhữngdoanhnghiệpmàtôithấyđượckíchthích(doanhnghiệpnàokhôngchứ?),vàđạtđượctổnglợinhuậnxứngđángtrênvốnđầutưsửdụng(khoảng10-12%),cóvẻthậtngốcnghếchkhivộivãtừnơinàysangnơikhácđểkiếmthêmvàiđiểmphầntrăm.Tôicũngthấykhôngthậtkhônngoankhitraođổinhữngmốiquanhệcánhânvuivẻvớinhữngngườiởtầnglớpcao,ởmộtmứclợisuấttầmtầm,đểlấynhữngbựcbộicóthểxảyra,sựtrầmtrọnghơnhaytệhơnlàlấynhữngkhoảnlợinhuậncótiềmnănglớnhơn.

Chẳngcógìsaitráivớiviệcđầutưhoạtđộngcả.Nếulàmđúngđắn,cóthểsẽsinhlời“thêmmộtvàiđiểmphầntrăm”lợinhuậnthườngniênchocácnhàhoạtđộngngàynay,cũngnhưđốivớiBuffettkhiôngcònlàm.Tìmrađượcnhữngnhàhoạtđộngphùhợpcóthểđưaralậpluậnvữngchắctrongtrườnghợpcầnsựtậptrungcóthểlàmộtchiếnlượcđầutưtuyệtvời.Chỉcầnbảnthânbạnphảisuynghĩthấuđáochắcchắn.Đừngđitheomộtcáchmùquáng.Xinnhắclạimộtlầnnữa,hãycẩnthậnmìnhđangđitheoai.

BàihọctừThưgửithànhviêngópvốn:CổphiếuKiểmsoát

NGÀY24THÁNG1NĂM1962Hạngmụccuốicùnglàcáctìnhhuống“kiểmsoát”,trongđó

chúngtahoặcnắmquyềnkiểmsoátcôngtyhoặcnắmgiữvịtrílớntrongcôngtyvànỗlựcảnhhưởngtớicácquyếtsáchcủacôngty.Nhữnghoạtđộngnhưvậychắcchắnnênđượcđolườngdựatrêncơsởvàinăm.Trongmộtnămcụthể,chúnggầnnhưchẳngsinhlời,vàđólạithườnglàlợithếcủachúngtakhicổphiếuvẫngiữnguyêntrênthịtrườngtronglúctatiếptụcthumua.Nhữngtrườnghợpnàycũngvậy,cótươngđốiítđiểmtươngđồngvớihànhvicủathịtrường.

Đươngnhiên,đôikhichúngtamuavàomộtcổphiếuTổngquátvớiýnghĩtrongđầurằngnósẽpháttriểnthànhcổphiếuKiểmsoát.Nếugiágiữnguyênđủlâutrongthờigiandài,ýtưởngnàyrấtcókhảnăngxảyra.Nếucổphiếutăngtrướckhichúngtacómộtlượngphầntrămđángkểcổphiếucôngty,chúngtabánởmứcgiácaohơnvàhoànthànhmộtthươngvụcổphiếuTổngquátthànhcông.HiệntạichúngtađangmuanhữngcổphiếumàcũngcóthểsauvàinămtớisẽtrởthànhcổphiếuKiểmsoát.

NGÀY18THÁNG1NĂM1964Trừkhichúngtabắtđầubằngviệcmuamộtkhốicổphiếuđáng

kể,nếukhôngthìcổphiếuKiểmsoátsẽlàcổphiếuphátsinhtừhạngmụccổphiếuTổngquát.Chúnglàkếtquảcủanhữngtrườnghợpmàcổphiếurẻkhôngtănggiátrongmộtthờigiandàivàchúngtacóthểmuamộtlượnglớnphầntrămcổphiếucôngty.Tạithờiđiểmđó,chúngtacóthểởtrongtrườnghợpcóthểnắmquyềnkiểmsoátcôngtytớimộtmứcđộnàođó,hoặclàhoàntoàn;việcchúngtatrởnênchủđộnghayvẫngiữvaitròkháthụđộngtạilúcnàyphụthuộcvàođánhgiácủatavềtươnglaicủacôngtyvànănglựccủađộingũquảnlý.CổphiếuTổngquátmàchúngtavẫnmuanhiềunhấtgầnđâycóđộingũquảnlýxuấtsắc,theođuổinhữngchínhsáchcóvẻrấthợplýđốivớichúngta.Nếuviệctiếptụcmuavàođặtchúngtavàovịtríkiểmsoáttạimộtthờiđiểmnàođótrongtươnglai,chúngtasẽcóthểvẫngiữtrạngtháibịđộngvềhoạtđộngcủadoanhnghiệp.Chúngtakhôngmuốnhoạtđộngchỉvìđểhoạtđộngchocó.Nếumọithứkhôngcógìthayđổi,tôithàđểngườikháclàmthay.Tuynhiên,khicầnmộtvaitròchủđộngđểtốiưuhóaviệcsửdụngvốn,mọingườicóthểchắcrằngchúngtakhôngđứngtrongcánhgà.

Dùchủđộnghaythụđộng,mộttìnhthếkiểmsoátnêncólợinhuậngắnliền.Điềukiệnthiếtyếucủahoạtđộngnàylàmộtgiámuahấpdẫn.Mộtkhiđãđạtđượcquyềnkiểmsoát,giátrịcủakhoảnđầutưđượcquyếtđịnhbởigiátrịcủadoanhnghiệp,khôngphảinhữngsựlênxuốngthấtthườngcủathịtrường.

SựsẵnsàngvàkhảnăngtàichínhcủachúngtatrongviệcnắmlấyvịtríkiểmsoátđemđếnsựcogiãnhaichiềutrongnhiềukhoảnthumuanhómcổphiếuTổngquát.Nếuthịtrườngthayđổitheohướng

tíchcựchơn,cổphiếusẽtănggiá.Nếukhông,chúngtasẽtiếptụcmuavàochotớikhichúngtacóthểtrôngchờvàobảnthândoanhnghiệphơnlàthịtrườngđểchứngminhchonhậnđịnhcủamình.

KếtquảđầutưhạngmụccổphiếuKiểmsoátphảiđượcđolườngdựatrêncơsởítnhấtvàinăm.Việcmuacổphiếuđúngđắncầncóthờigian.Nếucầnthiết,thắtchặtquảnlý,địnhhướnglạiviệcsửdụngvốn,cóthểthựcthiviệcbánhoặcsápnhậphợplý,v.v.,đềulànhữngyếutốcóthểgiúpđolườngdoanhnghiệptrongvàinămhơnlàvàitháng.Vìlýdonày,đốivớicáccổphiếuKiểmsoát,chúngtatìmkiếmbiênlợinhuậnlớn–nếunóhơihẹp,chúngtabỏqua.

CổphiếuKiểmsoátởgiaiđoạnmuavàothayđổigầnnhưđồngthờivớithịtrường.Ởnhữnggiaiđoạnsau,cổphiếuKiểmsoátsẽcóxuhướngthayđổigiốngnhưhànhvicủacổphiếuTínhtoánhơn.

NGÀY18THÁNG1NĂM1964Khitàisảncủachúngtatănglên,nếucóbấtkỳxuhướngnào,thì

tôikỳvọngđitheohướngcổphiếuKiểmsoát,loạicổphiếutừbấylâunayluônlàhạngmụcnhỏnhấtcủachúngta.Cóthểkỳvọngcủatôivàoloạicổphiếunàylàsailầm–nhưngđươngnhiên,phầnlớnphụthuộcvàonhữngđộngtháitrongtươnglaicủathịtrường,thứmàphánđoáncủamọingườicũngnhưcủatôivậy(tứclàchẳngcóphánđoánnàocả).Tạithờiđiểmnày,phầnlớnvốncủachúngtađầutưvàocổphiếuTổngquát,đứngthứhailàcổphiếuTínhtoán,vàcổphiếuKiểmsoátđứngthứba.

NGÀY18THÁNG1NĂM1965Mộthoạtđộngđầutưmàphụthuộcvàoviệcngườimuasaucùng

đưarathỏathuậnkém(ởPhốWall,ngườitagọilà“Lýthuyếtkẻngốchơn”)thựcsựlàrấtyếu.Thậtthỏamãnbiếtbaokhimuaởmộtgiárấtrẻđểrồichỉbánđiởmứctrungbìnhcũngmanglạikếtquảhàilòng.

NGÀY20THÁNG1NĂM1966Phần“CổphiếuKiểmsoát”tronghoạtđộngcủachúngtanhận

thêmmộtthànhviênchuyểnsangtừhạngmục“Sởhữutưnhân.”CổphiếucủaBerkshireHathawayđãđượcthumuatừtháng11năm1962vớigầnnhưcùngmộtlýdochínhyếutrongcổphiếuđềcậpởtrên.Tuynhiên,trongtrườnghợpcủaBerkshire,chúngtacuốicùngđãmuađủcổphiếuđểlênnắmgiữvịtríkiểmsoát,chứkhôngphảigiốngtrườnghợpthôngthườngkháclàbáncổphiếuchomộtngườimuariênglẻnàođó.

ViệcthumuaBerkshirecủachúngtabắtđầuởmứcgiá7,6đôlamộtcổphiếutrongnăm1962.Mứcgiánàymộtphầnphảnánhnhữngtổnthấtlớngâyrabởiđộingũquảnlýtrướcđótrongviệcđóngcửamộtsốnhàmáyđãtrởnênlỗithờidocácđiềukiệnthayđổitrongngànhcôngnghiệpdệtmay(màđộiquảnlýcũquáchậmchạpđểnhậnra).Tronggiaiđoạnsauchiếntranhcôngtyđãtuộtdốcnhanhchóng,saukhiđạtmứcđỉnhđiểmvàonăm1948khithuvềkhoảng29,5triệuđôlatrướcthuếvàcókhoảng11.000côngnhânlàmviệc.Điềunàyphảnánhsảnlượngtừmườimộtnhàmáy.

Vàothờiđiểmchúngtacóđượcquyềnkiểmsoátvàomùaxuânnăm1965,Berkshiregiảmxuốngcònhainhàmáyvàkhoảng2.300nhânviên.Rấtngạcnhiênvàthúvịkhithấyrằngcácđơnvịcònlạicóđộingũnhânviênquảnlýxuấtsắc,vàchúngtađãkhôngphảimangbấtcứmộtngườinàotừbênngoàivàocôngty.Liênquantớichiphímualạibanđầucủachúngtalà7,6đôlamỗicổphiếu(tuynhiên,chiphítrungbìnhlà14,86đôlamỗicổphiếu,phảnánhlượngmuamạnhmẽđầunăm1965),ngày31tháng12năm1965,chỉtínhriêngvốnlưuđộngròng(trướckhiquygiátrịchobấtkỳnhàmáyvàthiếtbịnào)đãrơivàokhoảng19đôlamỗicổphiếu.

SởhữuđượcBerkshirelàmộtđiềuđángmừng.Khôngnghingờgìrằngtìnhtrạngcủangànhcôngnghiệpdệtmaylàyếutốchủđạotrongviệcxácđịnhkhảnăngsinhlờicủacôngty,nhưngđiềumaymắnnhấtcủachúngtalàcóKenChaceđiềuhànhhoạtđộngkinhdoanhtheocáchtốtnhất,vàchúngtacũngcómộtsốngườibánhànggiỏinhấttrongcôngtyluônhướngđếnkếtquảtốtnhấttrongtừngkhuvựccủamình.

MặcdùmộtBerkshirethìgầnnhưkhócóthểsinhlờinhưmột

Xerox,mộtFairchildCamerahoặcNationalVideotrongmộtthịtrườngquácăngthẳng,nhưngđólạilàmộtdạngsởhữurấtthoảimái.NhưnhàtriếtgiaBờTâycủatôinói:“Chếđộănuốngtốtbaogồmcảbộtyếnmạchcũngnhưcảnhữngchiếcbánhsukem.”

Vìquyềnkiểmsoátcủachúngta,việcđầutưvàoBerkshiređượcđịnhgiáchomụcđíchkiểmtravớitưcáchmộtdoanhnghiệp,chứkhôngphảichứngkhoántrênthịtrường.NếuBerkshiretăng5đôlamỗicổphiếutrênthịtrường,nókhôngđemlạilợiíchgìchoBPLcả–cổphầnnắmgiữcủachúngtasẽkhôngđượcbán.Tươngtựnhưvậy,nếunógiảmxuống5đôlamỗicổphiếu,cũngkhôngcóýnghĩavớichúngta.Giátrịcủakhoảntanắmgiữđượcxácđịnhtrựctiếpbởigiátrịcủadoanhnghiệp.Tôikhônghềnhậnđượcnguồncảmhứngthầnthánhnàotrongviệcđịnhgiácổphầntanắmgiữ.(Cólẽchủsởhữucủabacổphiếutuyệtvờinêutrêncónhậnđượcmộtlờinhắnnhủnhưvậyvềkhoảnnắmgiữcủahọ–vìtôicảmthấymìnhcầngìđóítnhấtđủtincậyđểcóthểngủngonvớimứcgiáhiệntại.)Tôicốgắngđểđịnhgiáthậntrọngdựatrênkiếnthứcvềtàisản,khảnăngsinhlời,tìnhhìnhngànhcôngnghiệp,vịthếcạnhtranh,v.v.củamình.Chúngtasẽkhônglàngườibáncổphầnvớimộtmứcgiánhưvậy,nhưngcũngkhôngphảisẽlàngườibáncácmặthàngkháctrongdanhmụcđầutưkhiđịnhgiávàocuốinăm–nếukhôngchúngtađãbánchúngtừlâurồi.

NGÀY25THÁNG1NĂM1967Cóbanguồnlợinhuậnchínhtrongnăm1966liênquantớicác

côngtychúngtakiểmsoát.Nhữngnguồnnàylà:(1)thunhậpgiữlạicủadoanhnghiệpđượcchovàokhoảnnắmgiữcủachúngtatrongnăm1966;(2)muathêmcổphiếutrênthịtrườngmởnằmdướimứcđịnhgiáquyềnkiểmsoátcủata;(3)sựtănggiáchưathựcnhậntrongchứngkhoánkhảmạiđượccáccôngtychúngtakiểmsoátnắmgiữ.Tổngtấtcảcáchạngmụctăngtrưởngdươnglêntới2.600.838đôlatrongnăm1966.

Tuynhiên,docácyếutốđềcậptrongbứcthưngày1tháng11năm1966củatôi,cácđiềukiệnnhấtđịnhcủangànhcôngnghiệp,vàcácmụcđịnhgiákháccóliênquan,khoảnlợinhuậnnàyđãgiảm1.034.780đôlatrongkhiđangdầnvềmứcđịnhgiáhợplýchúngta

ápdụngcholợiíchkiểmsoátvàongày31tháng12năm1966.NhưvậytổngmứclãitronghạngmụccổphiếuKiểmsoátđãgiảmxuốngcòn1.566.058đôlatrongnăm.

Khôngnghingờgìrằngchúngtamaymắnkhicótỉtrọngphầntrămtàisảnròngtươngđốilớnđầutưvàodoanhnghiệpchứkhôngphảicổphiếutrongnăm1966.CùngmộtsốtiềnnàyđầutưvàocổphiếuTổngquáttrênthịtrườngcólẽđãbịthualỗ,cóthểrấtđángkể,trongsuốtcảnăm.Điềunàykhôngđượclênkếhoạchvànếuthịtrườngcổphiếutăngmạnhtrongnăm,loạicổphiếunàycũngsẽkéolùikếtquảtổngthểcủata.Trườnghợptươngtựcũngxảyratrongnăm1967.

NGÀY22THÁNG1NĂM1969Nhìnchung,cáccôngtychúngtakiểmsoátđemlạilợinhuậntạm

ổntrongnăm1968.CôngtyDiversifiedRetailing(sởhữu80%)vàCôngtyBerkshireHathaway(sởhữu70%)cótổngthunhậpsauthuếlàhơn5.000.000đôla.

KếtquảđặcbiệtnổitrộiđếntừCottonShops,mộtcôngtyconcủaDRCdoBenRosnerquảnlý,vàCôngtyBồithườngQuốcgia,mộtcôngtyconcủaB-HdoJackRingwaltđiềuhành.Cảhaicôngtyđềuthuvềkhoảnlợinhuậnkhoảng20%trênvốnsửdụngtrongdoanhnghiệp.TrongsốcáccôngtyFortune“500”(cáchãngsảnxuấtlớnnhấttrongcảnước,đứngđầulàGeneralMotors),chỉcó37côngtyđạtđượcconsốnàytrongnăm1967,vànhữngchàngtraicủachúngtacònvượthơncảcáccôngtyđượcbiếtđếnnhiềuhơnmộtchút(nhưngkhôngphảiđượcđánhgiácaohơn)nhưIBM,GeneralElectric,GeneralMotors,Procter&Gamble,DuPont,ControlData,Hewlett-Packard,v.v.

Đôikhitôivẫnnhậnđượcýkiếncủacácthànhviêngópvốnnhư:“Này,Berkshiretăngbốnđiểm–thậttuyệtvời!”hoặc“Chuyệngìđangxảyravớichúngtavậy,Berkshiređãgiảmđiểmliêntụcbatuầnrồi?”Giáthịtrườngkhôngliênquanđếnchúngtatrongviệcđịnhgiálợiíchkiểmsoát.ChúngtađãđịnhgiáB-Hởmức25điểmvàocuốinăm1967khithịtrườngởkhoảngmức20vàđịnhgiá31vàocuốinăm1968khithịtrườngkhoảng37điểm.Chúngtacũngsẽlàm

tươngtựkhithịtrườngởcácmứcđiểmtươngứng15và50.(“Giálànhữnggìbạntrả.Giátrịlànhữnggìbạnnhậnđược”).Chúngtasẽpháttriểnhaythualỗtrongđầutưkiểmsoáttrongmốiliênhệvớihoạtđộngkinhdoanhcủacácdoanhnghiệp–chúngtasẽkhôngcốgắngđạtlợinhuậnbằngcáchchơinhiềutròkhácnhautrongthịtrườngchứngkhoán.

Chodùbạnđiềuhànhmộtdoanhnghiệp,sởhữumộtdoanhnghiệp,hayđangởtrongdoanhnghiệpđóthôngquasởhữumộtphần(cổphiếu),bìnhluậncủaBuffettvềcổphiếuKiểmsoátsẽgiúpbạnhọccáchsuynghĩnhưngườichủdoanhnghiệp;nócũnggiúpbạnlàmcôngtácđịnhgiádựatrêntàisảntheocáchtươngtựnhưbạnđangmuatoànbộdoanhnghiệpvậy.Tiếptheo,chúngtasẽxemxéttrườnghợpcủaDempsterMill,đólàtrườnghợpcổphiếuKiểmsoátmàBuffettđãdànhphầnlớnthờigianbànluậntrongcácbứcthưcủaông.Đólàmộtvídụngâmcứuhoànhảođàosâuhơnvàonhữngýtưởngđó.Chúngtacóthểxemcáctàisảntrướchếtđượcđịnhgiá,sauđóđượctáiphânbổđểnângcaolợinhuậncủadoanhnghiệpvàmởranhữnggiátrịlớnchocổđôngnhưthếnào.

CHƯƠNG9DEMPSTER:TRÒCHƠICHUYỂN

ĐỔITÀISẢN“Chúngtatìmkiếmbiênlợinhuậnlớn-nếunóhơihẹp,chúngtabỏqua.”

−NGÀY18THÁNG1NĂM1964

ầuhếtniềmvuitrongđầutưđếntừchínhquátrìnhsăntìm.Việctìmramộttìnhhuốngnet-netrẻnhưDempsterMillcũnggiốngnhưngườimôigiớinghệthuậttìmthấymộtbứctranh

củaRenoirbêndướibức“nhữngchúchótrêntấmvảinhung”bánvớigiá25đôlatrongmộtvụbánthanhlýtàisản.Đâylàmộttrườnghợpcựckỳhiếmcó,đòihỏiphảinghiêncứumộtchútmớithấyđượcgiátrịthực,vàvớimứcgiáđó,chắcchắnsẽtạoramộtlợinhuậnkhổnglồ.

HãytượngtượngvềgiâyphútrungđộngmạnhcủaBuffettvàonăm1956khiôngđanglậtgiởtừngtrangTàiliệuhướngdẫncủaMoody,thìtìnhcờbắtgặpmộtcôngtysảnxuấtnhỏ,mờnhạtvớigiácổphiếugiảm75%trongnămtrước.Nhậnrarằngđâylàcơhộiđểthumuamộtphầnnhỏvốnlưuđộngròngcủacôngtyvàmộtphầnnhỏhơncủagiátrịsổsách,ôngbắtđầumuacổphiếuởmứcrấtthấplà17đôlamộtcổphiếu.Ôngthoátraởmứcgiá80đôla.

BìnhluậncủaBuffettvềcâuchuyệncủaDempsterMilllàbảnbáocáođầyđủnhấtvềbấtkỳkhoảnđầutưnàoôngtừngthựchiệnchoCôngtyHợpdanh.NóthểhiệnhoànhảoquátrìnhđầutưthờikỳđầucủaôngvàtỏrõcáchôngápdụngphongcáchđầutưđịnhlượngcủaGrahamnhưthếnào.Dempsterlàmộtkhoảnđầutưtậptrung,giárẻthậmchívớicảnhữngnhậnđịnhcẩntrọngnhất,nóđòihỏiBuffettphảithamgiavaitròchủđộng,nólàmộttròchơichuyểnđổitàisản,vàđượcthựchiệntheocáchcólợivềthuế.Vớinhữngngườivẫncòntheophươngphápđịnhlượng,theotrườngpháiđầutưCổphiếu

Tổngquát–Sởhữutưnhân,mộtcáinhìncậncảnhvềDempstersẽlàkhuônmẫuchoviệcđịnhgiádoanhnghiệpsửdụngphươngphápđịnhgiátàisảntrongtròchơi“đầulọcxìgà”bịđịnhgiáthấpngàynay.

Sựsụpđổcủacốixaygióuffettbắtđầumuacổphiếungaysaukhiônglậpthỏathuậngópvốnđầutiên.TàiliệuhướngdẫncủaMoodynămđómôtảDempsterlàmột“nhàsảnxuấtcốixaygió,máybơm,bìnhtrụ,

hệthốngnước,máybơmlytâm,bểthép,thiếtbịcấpnước,thiếtbịbónphânvàcácthiếtbịnôngnghiệp.”Đólàmộtcôngtyvốnhóanhỏ,thuộcsởhữugiađìnhởBeatrice,Nebraska,tạoralợinhuậnkhôngđángkể.TuynhiêncổphiếunàysẽlọtvàomắtxanhcủabấtkỳhọctrònàocủaGraham–nóđangđượcgiaodịchvớimứcchiếtkhấuvôcùnglớn.

Khônglâusaukhimuavàođợtđầutiên,Buffettthamgiavàobanquảntrịcủacôngty,vàvẫntiếptụcmuacổphiếutrong5nămtiếptheo.Sauđó,mộtlượnglớncổphiếucủagiađìnhDempsterđưađembánvàonăm1961.Quyềnkiểmsoátđạtđượcvàotháng8nămđó–ôngsởhữu70%vàmộtvài“cộngsựkhác”sởhữuthêm10%nữa.Tínhtấtcả,mứcgiátrungbìnhlà1,2triệuđôla(28đôla/cổphiếu),tứcthấphơnkhoảng50%sovớivốnlưuđộngvà66%sovớigiátrịsổsách.ĐốivớicácmụcđíchcủaCôngtyHợpdanh,ôngxácđịnhcôngtycógiátrịthanhlý35đôla/cổphiếu,mộtquátrìnhcó“tầmquantrọngđặcbiệtdocácthànhviêngópvốnmớimuavàodựatrênmứcgiánày,vàcácthànhviêngópvốncũđangbánmộtphầnlợiíchcủahọcũngdựatrêncùngmứcgiá.”Tớicuốinăm,Dempsterchiếmxấpxỉ20%tổngtàisảncủaBPL.

ĐâylạilàmộtcamkếtlớnnữađốivớiBuffettvàbanđầuđólàmộttrườnghợpkhókhăn.Hàngtồnkhoquánhiềuvàtăngquánhanh.Buffettcốgắngđểlàmviệcvớibanquảnlýđươngnhiệm,nhưngcuốicùngđãphảiđuổihọkhihàngtồnkhotiếptụctănglên.Ngânhàngcủacôngtyrấtlolắngvàdọatịchthutàisảnthếchấpchokhoảnvaynợ.HọbắtđầunóivềviệcđóngcửaDempstervàBuffettphảimauchónghànhđộng.Nếumộtdoanhnghiệpgắnvới20%vốncủaôngsasút,thìCôngtyHợpdanhcũngsẽgặprắcrốinghiêm

trọng.Maythay,nhờgợiýcủaMunger,Buffettđãgặpmột“ngườiđiềuhành”cótênlàHarryBottlevàthuêôngngaylậptức.

Harrylàmộtchuyêngiaxoaychuyểntìnhthếvànhanhchóngbắttayvàoviệc.Ôngnhớlạiviệcxửlývấnđềdưthừahàngtồnkho:“Tronglúctuyệtvọng,tôichỉđơngiảnlàthuêmộtngườithợsơnvàvớisựgiúpđỡcủaanhta,chúngtôisơnmộtđườngkẻrộnghơn15cmvàcaohơn3msovớisànnhàlênbứctườngbêntrongnhàkholớnnhấtcủachúngtôi,vàtôigọingườiquảnlýnhàmáyvào,thôngbáovớiôngtarằngnếutôibướcvàonhàkhonàymàkhôngthểnhìnthấydòngkẻtrênđốngthùng,tôisẽsathảitấtcảmọingười,ngoạitrừbộphậnvậnchuyển,chođếnkhithấyđượcdòngkẻ.Tôidầndịchchuyểndòngkẻxuốngchotớikhiđạttớimứctồnkhohợplý.”

HarryđãlàmmộtcôngviệcxuấtsắcđểđịnhhìnhlạicôngtykhiếnBuffett,trongbứcthưnămtới,đãgọiHarrylà“ngườiđànôngcủanăm.”Ôngkhôngchỉlàmgiảmhàngtồnkhotừ4triệuđôlaxuốngcòn1triệuđôla,giảmmốilocủangânhàngchovay(vớikhoảnvaynhanhchóngđượchoàntrả),màôngcòncắtgiảmchiphíhànhchínhvàchiphíbánhàngxuốngcònmộtnửa,đóngcửanămchinhánhkhôngtạorađượclợinhuận.VớisựgiúpđỡcủaBuffettvàMunger,Dempstercũngtănggiácácthiếtbịđãsửdụngcủahọlênđến500%màgâyíttácđộngđếnlượngbánhànghoặcphảnđốitừkháchhàng.Tấtcảnhữngviệcnàykếthợplạiđãkhôiphụcđượclợinhuậnkinhtếgiàumạnhcủadoanhnghiệp.

TưduylinhhoạtớiDempster,cóthêmvấnđềnữatáchbiệtBuffettvớiđạiđasốnhữngngườiđươngthờivàchứngminhsựlinhhoạttrongquátrìnhsuynghĩcủaông:Ônghiểucôngviệccủamìnhvớitưcách

chủdoanhnghiệpvàcôngviệccủamìnhvớitưcáchmộtnhàđầutưlàmộtvàgiốngnhau.Hầuhếtmọingườinghĩvềbảnthântrongvaitrònàyhoặcvaitròkia,nhưngvớiBuffett,ngaytừđầuhaivaitròlàmộtvànhưnhauởchỗcảhaiđềulàngườiphânbổvốn.

Thôngthường,cácnhàquảnlýcủacácdoanhnghiệplợinhuậnthấpthấyhọkhôngcólựachọnnàokhácngoàiviệctáiđầutưlợinhuậnvàodoanhnghiệpcủamình.Sauđó,họđánhgiáthànhcôngso

vớinhữngdoanhnghiệpcùngngành.Điềunàycóthểthườngdẫntớihộichứng“ngườikhỏemạnhtrongnhàtếbần”,khitiềnđượctáiđầutưởmứcgiatănglợinhuậnthấpvàchỉđểduytrìmãilợinhuậnthấpkém.

Buffettphấnkhíchtheomộtcáchkhác,vàôngđạtđượckếtquảtốthơnmộtphầnvìôngđầutưsửdụngquymôtuyệtđối.VớiDempsterôngkhôngsalầyvàogóicảmxúccủamộtcựuchiếnbinhđiềuhànhviệckinhdoanhcốixaygió.Ôngởđóđểtạoratỷlệsinhlờicaonhấttrênsốvốnôngđãgắnvàotàisảncủadoanhnghiệp.QuymôtuyệtđốinàychophépôngthấyrằngviệckhắcphụcDempsterkhôngphảibằngcáchtáiđầutưtrởlạivàocốixaygió.Ôngngaylậptứcdừngviệccôngtyđổthêmvốnvàovàbắtđầumangvốnđi.

Vớilợinhuậnvàtiềnthuđượctừviệcchuyểnđổihàngtồnkhovàcáctàisảnkhácsangtiềnmặt,Buffettbắtđầumuacổphiếuôngthích.Vềbảnchất,ôngđãchuyểnđổivốnmàtrướcđâyđượcsửdụngtrongmộtngànhkinhdoanhtồi(lợinhuậnthấp)–cốixaygió–thànhvốncóthểđượcsửdụngtrongmộtngànhkinhdoanhtốt(lợinhuậncao)–chứngkhoán.Sựviệcdiễnbiếncànglâu,Dempstercàngítgiốngmộtcôngtysảnxuấtvàcàngngàycànggiốngcôngtyhợptácđầutưhơn.Việcsẵnsàngvàkhảnăngnhìnthấyvốnđầutưlàhoàntoànthaythếđược,dùđólàvốngắnvàotàisảncủadoanhnghiệphayvốnđầutưvàochứngkhoán,làmộtnéttínhcáchcựckỳhiếmcó.

KhiBuffettnắmquyềnquảnlý,ôngđảmbảorằngnhữngtàisảncóthểtáiđiềuchỉnhsẽđượctáiđiềuchỉnh.Sauđó,ôngđãđểcôngtyvay20đôlamộtcổphiếu,đểdùngvàoviệcmuanhiềuhơnnhữngcổphiếumàôngưuái.BanđầuđịnhgiátấtcảDempstervàonăm1961là35đôla;đếncuốinăm1962,địnhgiácủaBuffettđãlà51đôlamộtcổphiếu,baogồmchứngkhoántrênthịtrườngtrịgiá35đôlavàhoạtđộngsảnxuấtởmức16đôla.DanhmụcđầutưchứngkhoáncủaDempstertrởnênlớnbằngdanhmụccònlạicủaCôngtyHợpdanh.

Buffettđãđưaralờicảnhbáođúngđắnvềcáchậuquảtựnhiêncủanhữngthayđổinày:

CầnchỉrarằngnămngoáiDempster100%làvấnđềchuyểnđổitàisảnvàdođó,hoàntoànkhôngbịảnhhưởngbởithịtrường

chứngkhoánvàbịảnhhưởngmạnhbởithànhcôngcủachúngtavớitàisản.Trongnăm1963,cáctàisảnsảnxuấtvẫnsẽquantrọng,nhưngtừquanđiểmđịnhgiá,nósẽcóhànhvigiốngcổphiếuTổngquáthơnnhiềuvìchúngtađãđầutưmộtphầnlớntiềncủamìnhvàonhữngcổphiếuTổngquátgiốngnhữngcổphiếutrongCôngtyHợpdanhTráchnhiệmHữuhạnBuffett.

DempsterlàtrảinghiệmđầutiêncủaBuffetttrongviệcthamgiatrọnvẹnvàođộingũquảnlýcủamộtcôngtynằmtronghạngmụccổphiếuKiểmsoát,vàBottlechoôngcáinhìntrựctiếpvềsựkhácbiệtmàmộtgiámđốcđiềuhànhchấtlượngcao,đángtincậycóthểtạora.HarryBottleđượckhenngợikhôngngớttrongcácbứcthưcủaBuffett.ỞđâychúngtathấynguồngốccủacáimàsaunàytrởthànhphongcáchriêngcủaBuffett,mượntừDaleCarnegie:Khenngợitheotên,khiểntráchtheotiêuchí.

BuffettvàBottlevẫntiếptụclàmviệcđểgiảmtàisảncủaDempsterchođếnkhitấtcảnhữnggìcònlạikiếmđượcmộtkhoảnlợinhuậnkhảquan.Chuyệnkếtthúcvàonăm1963.NhữngtàisảnsảnxuấtcònlạicủaDempstercũngnhưcáitênDempsterđãđượcbán.

MộtkhíacạnhcuốicùngcủacâuchuyệnthểhiệnsựnhạybéncủaBuffetttrongviẹctốiđahóalợinhuậnsauthuế.Dotấtcảcáctàisảnsảnxuấtđãhết,chỉcònlạichứngkhoán.BuffettđãcóthểtránhđượchóađơnthuếdoanhnghiệpcủaDempstertheocáchlàmtănggấpđôilợinhuậncủaBPL,giúpBPLlạithuvềmộtkhoản45đôlamỗicổphiếu.

MặcdùviệcđầutưvàoDempsterrấtsinhlợi,Buffettkhôngbaogiờđầutưgiốngnhưvậynữa.Ôngđãtừngbịbáochíđịaphươngchỉtríchlàkẻthanhlý.Saunày,khiđốimặtvớicâuhỏiliệuôngcóthanhlýmảngkinhdoanhdệtmaycủaBerkshirevàonăm1969không,ôngnói,

Tôikhôngmuốnthanhlýmộtmảngkinhdoanhđangtạocôngănviệclàmcho1.100ngườikhimàBanquảnlýđãlàmviệcchămchỉđểcảithiệnvịtrícủadoanhnghiệptrongngành,đemlạikếtquảkinhdoanhvừaphải,vàmiễnlàmảnhkinhdoanhkhôngđòihỏivốnđầutưbổsungđángkể.Tôikhôngmuốntiếnhànhnhữngđợtdichuyểnnhânsựmạnhchỉđểlấythêmvàiphầntrămđiểmlợinhuận

mỗinăm.

Dempster–NhữngngườicùngthờiõitheoBuffettdùngkiếnthứcđầutưcủamìnhđểgiảiquyếttìnhhìnhcủaDempstersẽđemlạinhiềuhướngdẫnchocácnhàđầutưhiệnnayởnhiềucấpđộ.Thứnhất,nóchothấymột

giảđịnhsailầmcủanhiềungười,đólàcổphiếuKiểmsoátlàmộtlĩnhvựchạnchếchỉchocácnhàđầutưlớn.Vàonăm1961,giátrịthịtrườngcủaDempsterlà1,6triệuđôla,tươngđươngkhoảng13,3triệuđôlangàynay.Thứhai,khảnăngchơiởnhữngsânchơinhỏlàmộtlợithếlớnchoôngtrongnhữngnămđầucũngnhưchobấtcứkỳaingàynayđangthựchiệnnhữngkhoảnđầutưnhỏhơnvậy.Lợithế“haidâycungtrênmộtcâycung”củaCổphiếuTổngquát–Sởhữutưnhântạođiềukiệnchocảchủnghĩahànhđộngchủđộnglẫnsựkiểmsoát.Ngaycảnhữngngườilàmviệcvớimộtkhoảntiềnnhỏhơncũngcóthểtậndụnglợithếnàytrongcáccôngtyvốnhóanhỏ.

Buffettkhôngphảilàhuyềnthoạiđầutưduynhấtbắtđầusựnghiệptừnhữngchứngkhoánbịthịtrườngđịnhgiáthấpsâusắc:DavidEinhorn,ngườisánglậpquỹphònghộgiờđãtrởnênkhổnglồGreenlightCapitalvàonăm1996vớichưađến1.000.000đôla,đãxácđịnhđượcmộtcôngtynet-netnhờcáitênC.R.Anthonyđượcgiaodịchởmức50%vốnlưuđộngròng.Einhornđổ15%tàisảncủamìnhvàođóvàcuốicùngkiếmđượcmứclời500%trongnămđókhicôngtyđượcmualại.Làmộttỷphú,nhữngkiểucơhộinhưvậykhócókhảnăngxảyrachoôngmộtlầnnữa.Cácchuyêngiatrongngànhchỉrarằngrấtkhóđểbỏhơnmộttriệuđôlavàocáchoạtđộngtheochiếnlượcnet-netđượcđadạnghóatrongnăm2014.Nếubạnkhônggiàucóđếnmứckhôngthểthựchiệnnó,thìchúcbạnsăntìmvuivẻ.

Giátrị:Giátrịsổsáchvàgiátrịnộitạigàynay,rấtnhiềucôngcụInternetmiễnphítồntạiđểsànglọccổphiếugiaodịchdướigiátrịsổsáchhoặcvốnlưuđộngròng.Muamộtgiỏcácloạicổphiếuđượclựachọnđúngđắnvớitỉ

trọngbằngnhauvàgiữchúngtrongmộthoặchainăm(mộttrongnhữngchiếnlượccủaTobiasCarlisle)đãđượcchứngminhlàrấthiệuquảtronglịchsử.NhưngnếubạnmuốnđặtcượctậptrunghơnnhưBuffettđãlàm,bạnsẽphảithựchiệnmộtsốphântích,vànóbắtđầubằngviệchiểugiátrịkinhtếthực(giátrịthanhlýcóthểthuvề)củatàisảnmộtcôngty.

CácbứcthưliênquantớiDempstercórấtnhiềuchitiếtcụthểvềquátrìnhthựctếBuffettđãthựchiệnđểđịnhgiátàisảncủacácloạicôngtyđanggặpkhókhăn;đóvẫnlàquátrìnhmàcácnhàđầutưgiátrịđangsửdụngngàynay.BảnmôtảvềDempsterlàđộcnhấtbởichúngtakhôngchỉthấyviệcthẩmđịnhgiátrịbanđầucủaôngtheotừnghạngmục;màtacòncóthểthấynhữnggiátrịnàyđãthayđổinhưthếnàokhicácsựkiệnlầnlượtdiễnra.

Quantrọnglà,khinóiđếnviệcđịnhgiátàisảnthayvìviệcđịnhgiálợinhuận,chúngtađangnóivềgiátrịthanhkhoảnđượctínhtoáncẩnthận.“Giátrịướctínhkhôngnênlàgiátrịmàchúngtakỳvọng,haygiátrịcóthểđốivớimộtngườimuasốtsắng,v.v.màlànhữnggìtôiướclượngcổphầncủachúngtasẽđemlạinếubánởđiềukiệnhiệntạitrongmộtkhoảngthờigiantươngđốingắn.”PhươngphápnàytrựctiếpxuấtpháttừGraham.

NhưtacóthểthấytrongPhụlụcD,Buffettđitừtrênxuốngdướicácmụccủabảngcânđốikếtoán,đượcliệtkêtheotínhthanhkhoảncủachúng.Tiềnmặtcótínhthanhkhoảntớimứckhôngcầnđiềuchỉnhgìcả.Cáckhoảnphảithu(tiềnkháchhàngnợDempsternhưngchưathuđược)cógiátrị85xutrênmộtđồngđôla;hàngtồnkho,màđượcghitrên“sổsách”theonguyêngiá,đượcgiảmxuốngcòn65xu.Chiphítrảtrướcvà“cáckhoảnkhác”đượcgiảđịnhởmứcchỉcó25xutrênmộtđồngđôla.Khitổngkếtcácconsốđiềuchỉnh,bạncóthểthấyrằngBuffettđanggiảđịnhgiátrịthựcsựcủatàisảnlưuđộng(cótínhthanhkhoảnnhất)là3,6triệuđôlamặcdùthựctếtrênsổsáchconsốđólà5,5triệuđôla.

Tiếptheo,ôngđịnhgiátàisảndàihạn,tàisảnmàthườngcóíttínhthanhkhoảnhơn,sửdụnggiátrịđấugiáướclượng.VớiDempster,nhữngtàisảnnàysẽlàcáccơsởsảnxuấtvàthiếtbị(tênchínhthứclàTàisản,Nhàxưởng&Thiếtbị).Hãyđểýviệcđịnhgiá800,000đôlasovới1,4triệuđôtheogiátrịsổsách.Hãynhớrằng,Buffetttínhgiátrịtàisảntrongtrườnghợpbánnhanh–giátrịsổ

sáchchỉchobạnbiếtgiámàcôngtyđãtrảđểmuanhữngtàisảnnày.Phươngphápnàyđượcthựchiệncẩntrọngmộtcáchcóchủýđểđềphòngcósaisốtrongcácgiảđịnh.

Mộtsốcôngtysẽcầnnhiềusựcẩntrọnghơnnhữngcôngtykhác.Vídụ,mộtcôngtybánlẻvớihàngtồnkhochủyếulàáosơmiđãlỗithời,cầnmứctrừhaonhiềuhơnkhoảngtrừhaoyêucầuđốivớihàngtồnkhocủamộtnhàsảnxuấtmàgồmcácmặthàngchưahoànthành(vídụnhưmạthép).Bạncóthểnghiêncứumộtchútđểgiúpchoviệctìmracácyếutốđiềuchỉnhchínhxáchơntheongành.CuốnPhântíchchứngkhoánđàosâuvàonhữngphứctạpcủaviệcđịnhgiátàisản.Vớimụcđíchcủachúngta,bạnchỉcầnnắmbắtđượcnhữngvấnđềcơbảncủaphươngphápthựchiệnvàtầmquantrọngcủasaisốtrongviệcthậntrọngướctínhlàđủ.Điềuđócónghĩa,mộtkhibạnlàmđịnhgiá,giátrịphảirõràng.NhưBuffettđãnóitrongthư,“chúngtatìmkiếmbiênlợinhuậnlớn–nếunóhơihẹp,chúngtabỏqua.”

Nhưđượcchứngminhtrongcácbảngởphụlục,tàisảnđượcđiềuchỉnhcótổnggiátrị4,4triệuđôla.Khikhoảnnợ2,3triệuđôlađượctrừđi(luôntrừởmệnhgiá),giátrịđượcđiềuchỉnhchỉcònlại2,2triệuđôla.Với60.000cổphiếu,tatínhrađượcđịnhgiábanđầu35đôlamỗicổphiếu.GiátrungbìnhcủaBuffettlà28đôlatươngứngvới80%giátrịthanhlýđiềuchỉnhđãđượctínhtoánthậntrọng.Nóicáchkhác,mặcdùđólàmộtcáigiácựckỳthấpsovớigiátrịsổsách,điềuquantrọnghơnlà,nóvẫnrẻđángkểkhisovớigiátrịđãđiềuchỉnh,haycòngọilàgiátrịnộitại.

Mộtđịnhgiá“sống”rongvòngsáuthángHarryBottlenắmgiữcôngviệc,ôngđãcóthểtạoranhữngtiếntriểnđángkểđểxoaychuyểntìnhthếcôngty,vàmộtlầnnữachúngtacóthểthấytrongbảngởphụlục,

cáchmàsựtiếntriểnôngtạoragiúpDempstertrởthànhmộtcôngtycógiátrịhơn.Buffettvuimừngbáocáo,“ViệcchuyểnđổithànhcôngcácphầnđángkểtàisảncủaDempsterthànhtiềnmặt,ởmứcgầnnhư100xutrênmộtđồngđôla,làđỉnhcaocủanăm1962.Vídụ,hàngtồnkho4,2triệuđôlatạithờiđiểmcuốinămtrướccóthểsẽrơivàokhoảng1,9triệuđôlavàocuốinămnay,tứclàgiảmmứctrừhao

trênmụcnàyđikhoảng920.000đôla(40%củamứcgiảm2,3triệuđôla).”Sửdụngcũngcùnghệsốđiềuchỉnhđóvớimỗimụcchothấychínhxáccáchhànhđộngnày“sinhlời”thêm15đôlagiátrịtrênmộtcổphiếu.

Buffettgiảithíchcácconsốchocácthànhviêngópvốncủamình:

Basựkiệnnổibật:(1)Mặcdùgiátrịròngđãbịgiảmphầnnàobởiviệc“dọndẹpnhàcửa”vàghigiảmgiátrị(giảm550.000đôlahàngtồnkho;tàisảncốđịnhnhìnchungnhiềuhơngiátrịsổsách),chúngtađãchuyểnđổitàisảnthànhtiềnmặtvớitỷlệcaohơnnhiềusovớitỷlệápdụngtrongđịnhgiánămtrướcđócủachúngta.(2)Ởmộtmứcđộnàođó,chúngtađãchuyểnđổicáctàisảntừmảngkinhdoanhsảnxuất(mảngkinhdoanhtồi)sangmộtmảngkinhdoanhmàchúngtanghĩlàtốt–chứngkhoán.(3)Bằngcáchmuatàisảnvớigiágiảm,chúngtakhôngcầndùngkỹxảogìđểcómứctăngphầntrămcựckỳtốt.Đâylànềntảngcủatriếtlýđầutưcủachúngta:“Khôngbaogiờphụthuộcvàoviệcbánđượcgiátốt.Hãykiếmgiámuahấpdẫntớimứcngaycảkhichỉbánđượcgiátrungbìnhcũngđemlạikếtquảtốt.Giábántốthơnsẽchỉlàphầnthưởngphụthêmmàthôi.”

Khôngbaogiờquênbảngcânđốikếtoán

uffettdạycácnhàđầutưhãynghĩvềcổphiếunhưmộtconđườngquađócóthểsởhữumộtphầntàisảncấuthànhnêndoanhnghiệp.Giátrịcủadoanhnghiệpđósẽđượcxácđịnh

theomộttronghaiphươngpháp:(1)giátrịtàisảnđókhibán,hoặc(2)mứclợinhuậntrongmốiquanhệvớigiátrịtàisảncầnthiếtđểsảnxuấtrachúng.Điềunàyđúngvớimọidoanhnghiệpvàcómốiquanhệtươnghỗvớinhau.Buffettnhậnxét,“NămnayHarryvẫntiếptụcchuyểnđổinhữngtàisảnchưasửdụnghếtcôngnăngthànhtiềnmặt,nhưngngoàira,anhcònkhiếnnhữngtàisảncầnthiếtcònlạitrởnênhiệuquả.”

Vềmặthoạtđộng,mộtdoanhnghiệpcóthểđượccảithiệntrongchỉbacách:(1)tăngdoanhthu;(2)giảmtỷlệchiphítrêndoanhthu;(3)giảmtỷlệtàisảntrêndoanhthu.Cácyếutốkhác,(4)tăngtỷlệ

vốnvayhoặc(5)giảmthuếsuất,lànhữngđộnglựctàichínhtạonêngiátrịdoanhnghiệp.Đâylànhữngcáchduynhấtmộtdoanhnghiệpcóthểlàmđểtănggiátrị.

Buffett“kéotấtcảcáccầngạt”ởDempster.Tănggiánhữngbộphậnthaythếvàgiảmchiphíhoạtđộnglàcầngạtsố1vàsố2.Cầngạtsố3làgiảmhàngtồnkho(tàisản).Cầngạtsố4làkhiBuffettvaytiềnđểmuathêmcổphiếu.Cầngạtsố5làkhiôngtránhhóađơnthuếkhổnglồbằngcáchbántấtcảcáctàisảnhoạtđộngcủacôngty.

Khilợinhuậntănglênvàvốncầncóđểsảnxuấtramứclợinhuậnđóđixuống,lợinhuậnvàgiátrịcủadoanhnghiệpđồngthờiđilên.BuffetthiểuđiềunàyvàDempsterlàmộtvídụmạnhmẽchocácnhàđầutưhiệnnay,nhữngconngườiluônbịámảnhvềviệcđạtđược(1)và(2)bằngcáchbỏđi(3).Rútnhữngtàisảnkhôngsửdụngđúngmứcrakhỏicôngtykhôngchỉtạoratiềnmặtđểsửdụngvàonhữngviệckhác,mànócònlàmchodoanhnghiệptốthơnvàcógiátrịhơn.Đólàmộtlờinhắcnhởtuyệtvờichocácnhàđầutưcánhânvàcácnhàđầutưchuyênnghiệpđểhọtậptrungsựchúýcủamìnhđầutiênđếnbảngcânđốikếtoán(phảicólýdonómớixuấthiệnđầutiêntrongbộbáocáotàichính).Khôngbaogiờđượcquênrằngnếukhôngcótàisảnhữuhình,thìsẽkhôngcóthunhập.

BàihọctừThưgửithànhviêngópvốn:DempsterMill

NGÀY22THÁNG7NĂM1961Chúngtacũngbắtđầuđạtđượcmộtgiaoướclớntiềmnăngtrên

thịtrườngmở,thứmàtôi,tấtnhiên,hyvọngsẽkhônghànhxửtheochiềuquaycủathịtrườngtrongítnhấtmộtnămtới.Giaoướcnhưvậycóthểgâytrởngạichohiệuquảngắnhạn,nhưngnósẽhứahẹncáckếtquảvượttrộitronggiaiđoạnnhiềunămcùngvớiđặctínhphòngthủđángkể.

NGÀY24THÁNG1NĂM1962CôngtySảnxuấtDempsterMill

HiệntạichúngtađangthamgiakiểmsoátCôngtySảnxuấtDempsterMillcủaBeatrice,Nebraska.Cáchđây5năm,chúngtamuacổphiếuđầutiênkhinólàmộtchứngkhoánbịđánhgiáthấphơnsovớigiátrị.Sauđó,mộtlượngcổphiếulớnxuấthiện,vàkhoảngbốnnămvềtrướctôiđãthamgiavàohộiđồngquảntrị.Tháng8năm1961,chúngtanắmquyềnkiểmsoátđasố,chothấymộtthựctếrằngnhiềuhoạtđộngcủachúngtakhônghẳnthuộcdạng“ngàymộtngàyhai”.

Hiệnnaychúngtasởhữu70%cổphiếucủaDempstervới10%khácđượcnắmgiữbởivàicộngsự.Vớichỉ150cổđônghoặchơn,thịtrườngcủacổphiếunàygầnnhưkhôngtồntại,vàtrongbấtkỳtrườnghợpnào,cũngkhôngcóýnghĩagìđốivớicổphiếukiểmsoát.Chínhhànhđộngcủachúngtatrongthịtrườngnhưvậycóthểảnhhưởngmạnhmẽđếngiániêmyết.

Vìvậy,việcướctínhgiátrịcuốinămcủaquyềnkiểmsoátnàylàcầnthiết.Điềunàycótầmquantrọngđặcbiệtdocácthànhviêngópvốnmớimuavàodựatrênmứcgiánày,vàcácthànhviêngópvốncũđangbánmộtphầnlợiíchcủahọcũngdựatrêncùngmứcgiá.Giátrịướctínhkhôngnênlàgiátrịmàchúngtakỳvọng,haygiátrịcóthểđốivớimộtngườimuasốtsắng,v.v.màlànhữnggìtôiướclượngcổphầncủachúngtasẽđemlạinếubánởđiềukiệnhiệntạitrongmộtkhoảngthờigiantươngđốingắn.Nỗlựccủachúngtasẽhướngtớiviệcgiatănggiátrịnày,vàchúngtatincótriểnvọngđểlàmđiềuđó.

Dempsterlàmộtnhàsảnxuấtthiếtbịnôngnghiệpvàhệthốngnướcvớidoanhsốnăm1961khoảngchíntriệuđôla.Trongnhữngnămgầnđây,hoạtđộngcôngtychỉtạorađượclợinhuậnkhôngđángkểsovớiđồngvốnbỏra.Điềunàyphảnánhtìnhhìnhquảnlýyếukém,cùngvớitìnhhìnhngànhcôngnghiệpkhákhókhăn.Hiệnnay,giátrịrònghợpnhất(giátrịsổsách)làkhoảng4,5triệuđôla,hay75đôlamỗicổphiếu,vốnlưuđộnghợpnhấtkhoảng50đôlamỗicổphiếu,vàvàocuốinăm,chúngtađịnhgiákhoảncổphiếunắmgiữởmức35đôlamỗicổphiếu.Mặcdùtôikhôngkhẳngđịnhbấtkỳlờidựđoánnàotrongvấnđềnhưvậy,nhưngtôicảmthấyđâylàđịnhgiácôngbằngchocảthànhviêngópvốnmớivàcũ.Chắcchắn,kểcảkhi

khôiphụcđượckhảnăngsinhlờiởmứcvừaphải,tôisẽđiềuchỉnhđịnhgiácaohơn,vàkểcảkhikhôngthể,Dempsternêncókếhoạchđểđạtđượckếtquảtốthơn.Lợiíchkiểmsoátcủachúngtađượcmuaởmứcgiátrungbìnhkhoảng28đôla,vàkhoảnnắmgiữnàyhiệnđangđạidiệncho21%tàisảnthuầncủaCôngtyHợpdanhdựatrênmứcgiátrị35đôla.

Tấtnhiên,phầnnàytrongdanhmụcđầutưcủachúngtasẽkhôngđánggiánhiềutiềnhơnchỉvìGeneralMotors,U.S.Steel,v.v.,báncaohơn.Trongmộtthịtrườnggiálênmạnhmẽ,hoạtđộngđầutưtrongcáctrườnghợpkiểmsoátcóvẻrấtkhókhănđểkiếmđượctiềnsovớiviệcmuacảthịtrường.Tuynhiên,tôiýthứcnhiềuhơnvềnhữngmốinguyhiểmtạimứcđộthịtrườnghiệnnayhơnlàcáccơhội.Cáctrườnghợpkiểmsoát,cùngvớicổphiếuTínhtoán,đemđếnmộtcáchthứcbảovệmộtphầndanhmụcđầutưcủachúngtakhỏinhữngmốinguyhiểmđó.

NGÀY1THÁNG11NĂM1962Chúngtôiđịnhsửdụngphươngphápmàchúngtôisửdụngcuối

nămngoáiđểđịnhgiácổphầnkiểmsoáttạiDempsterMillvàocuốinămnay.Điềunàyliênquanđếnviệcápdụngkhoảntrừhaobaonhiêutrênbảngcânđốikếtoánđểphảnánhquanđiểmcủatôivềnhữnggìcóthểthuđượckhithựchiệnmộtvụbánhàngnhanhchóng.Nămngoáitađãtrừhaokhoảng40%đốivớihàngtồnkho,15%cáckhoảnphảithu,giátrịướctínhkhiđấugiátàisảncốđịnh,v.v.,màdẫntớigiátrịxấpxỉ35đôlamộtcổphiếu.

ViệcchuyểnđổithànhcôngcácphầnđángkểtàisảncủaDempsterthànhtiềnmặt,ởmứcgầnnhư100xutrênmộtđồngđôla,làđỉnhcaocủanăm1962.Vídụ,hàngtồnkhoởmức4,2triệuđôlatạithờiđiểmcuốinămtrướccóthểsẽrơivàokhoảng1,9triệuđôlavàocuốinămnay,tứclàgiảmmứctrừhaotrênmụcnàyđikhoảng920.000đôla(40%củamứcgiảm2,3triệuđôla).Tôisẽviếtmộtbàihoànchỉnhvềvấnđềnàytrongthưthườngniêncủamình.Đủđểnóirằngvàothờiđiểmnày,việcápdụngcùngmứctrừhaonóitrêncóthểsẽdẫnđếngiátrịcuốinămítnhấtlà50đôlamỗicổphiếu.Mứcđộcủaviệcchuyểnđổitàisảncólẽtốtnhấtđượcminhhọatrongmộtcâubằngcáchchỉrarằng,trongkhichúngtacó166.000đôlatiền

mặtvà2.315.000đôlacáckhoảnnợvào30tháng11năm1961(cuốinămtàichínhcủaDempster),chúngtakỳvọngrằngnămnaysẽcókhoảng1triệuđôladướidạngtiềnmặtvàcáckhoảnđầutư(cácloạiđầutưmàCôngtyHợpdanhmua)sovớitổngnợphảitrả250.000đôla.Triểnvọngcảithiệnnhiềuhơnnữaởđâyvàonăm1963trôngcóvẻkhảquan,vàchúngtatrôngđợimộtdanhmụcđầutưmởrộngđángkểtrongnămtiếptheo.

VớiviệcđịnhgiáDempstertạimức50đôlamỗicổphiếu,tổngmứclãicủachúngta(trướckhithanhtoánchocácthànhviêngópvốn)đếnngày31tháng10choCôngtyHợpdanhlà5,5%.Con22,3%vượtmứcthịtrườngnày,nếuđượcduytrìchođếnhếtnămnay,sẽlàmộttrongnhữngkhoảntăngtrưởnglớnnhấtchúngtatừngcó.Khoản60%lợithếnàyđạtđượcbởicáccổphiếukhácngoàiDempstertrongdanhmụcđầutư,và40%làkếtquảcủaviệcgiátrịgiatăngtạiDempster.

NGÀY18THÁNG1NĂM1963CôngtySảnxuấtDempsterMill

Đỉnhcaocủanăm1962xéttừquanđiểmkếtquảkinhdoanhchínhlàtìnhthếkiểmsoáthiệntạicủachúngta–sởhữu73%DempsterMill.LĩnhvựcchínhcủaDempsterlàcácthiếtbịnôngnghiệp(chủyếulàcácmặthàngbánlẻvớigiá1.000đôlahoặcthấphơn),hệthốngnước,vậttưcấpnướcgiếngvàđườngốngdẫnnước.

Cáchoạtđộngtrongmộtthậpkỷquađãđượcthểhiệnbởidoanhsốkhôngnhiềuthayđổi,tỉlệluânchuyểnhàngtồnkhothấpvàhầunhưkhôngcólợinhuậntrênvốnđầutưbỏvào.

Chúngtanắmquyềnkiểmsoátcôngtyvàotháng8năm1961vớimứcgiátrungbìnhkhoảng28đôlamỗicổphiếu,đãmuamộtsốcổphiếuởmứcgiáthấp16đôlatrongnhữngnămtrướcđó,nhưngphầnlớnlàtrongmộtđợtchàohàngmức30,25đôlavàotháng8.Khinắmđượcquyềnkiểmsoátcủacôngty,rõràngrằngthứtrởnênquantrọngnhấtlàgiátrịcủatàisản,khôngphảigiániêmyếtthịtrườngchomộtmảnhgiấy(chứngnhậncổphiếu).Nămngoái,cổphầnnắmgiữtạiDempstercủachúngtađượcđịnhgiábằngviệcáp

dụngmứctrừhaotôicholàhợplývớicáctàisảnkhácnhau.Nhữngmứcđịnhgiáđượcđưaradựatrêntìnhtrạngchúnglànhữngtàisảnkhôngthuđượclợinhuậnvàkhôngđánhgiátrêncơsởtiềmnăng,màlàtrêncơsởnhữnggìtôinghĩmộtkhibánđinhanhchóngsẽthuđượcgì.Côngviệccủachúngtalàápdụnglãiképlênnhữnggiátrịnàyởmộttỉsuấthợplý.Bảngcânđốikếtoánhợpnhất(60)nămngoáivàviệctínhgiátrịhợplýcủatađượcthểhiệndướiđây.[PhụlụcD].

NămtàichínhcủaDempsterkếtthúcvàongày30tháng11,vàdochưacókếtquảkiểmtoánhoànchỉnh,tôiướctínhxấpxỉcácsốliệuvàlàmtrònđến35đôlamỗicổphiếuchonămngoái.

Banđầu,chúngtađãlàmviệcvớibanquảnlýcũvềviệcsửdụngvốnhiệuquảhơn,cólợinhuậnhoạtđộngtốthơn,giảmchiphíquảnlý,v.v.Nhưngnhữngnỗlựcnàyđãhoàntoànthấtbại.Saunhữngnỗlựcphíhoàicủachúngtatrongvòngsáutháng,mộtđiềutrởnênrõrànglàhọchỉủnghộnhữngmụctiêucủachúngtabằnglờinói,chứkhôngcókhảnănghoặckhôngsẵnlònglàm,nênchẳngđạtđượcgìcả.Cầncómộtsựthayđổi.

MộtngườibạntốtcủatôiđãnhiệtthànhgiớithiệuHarryBottleđểgiảiquyếtkiểuvấnđềcủachúngta.Ngày17tháng4năm1962,tôigặpHarrytạiLosAngeles,đưaramộtthỏathuậnthưởngcôngchoanhdựatrênnhữngmụctiêucủachúngtamàanhđápứngđược,vàvàongày23tháng4,anhđãngồivàovịtríchủtịchtạiBeatrice.KhôngnghingờgìrằngHarrylàngườiđànôngcủanăm.MỗimụctiêuchúngtađãđặtchoHarryđềuđượcđápứng,vàtấtcảnhữngbấtngờđềuđemđếnniềmvui.Anhđãhoànthànhhếttừmụctiêunàychotớimụctiêukhácvốnngỡlàkhôngthểlàmđược,vàluônthựchiệnnhữngđiềukhókhăntrước.Điểmhòavốncủachúngtađãđượcgiảmgầnnhưmộtnửa,hànghóachậmhoặc“chết”đềuđãđượcbánđihoặcloạibỏ,cácquytrìnhtiếpthịđượcsửađổi,vànhữngthiếtbịthualỗđượcbánđi.

Kếtquảcủachươngtrìnhnàyđượcthểhiệnmộtphầntrongbảngcânđốikếtoánbêndưới,[PhụlụcD],đượcđánhgiátrêncùngmộtcơsởnhưnămngoái,dotrongbảngcânđốivẫncònnhữngtàisảnkhôngsảnsinhlợinhuận.

Vàongày2tháng1năm1963,Dempsternhậnđượcmộtkhoảnvaykhôngthếchấp1.250.000đôla.Nguồnvốnnày,cùngvớicác

nguồnvốnvừađược“dọnchỗ”chophépchúngtacómộtdanhmụcđầutưchứngkhoánvớikhoảng35đôlamộtcổphiếutạiDempster,nhiềuhơnđángkểsovớinhữnggìchúngtatrảchotoànbộcôngty.Dođóđịnhgiáhiệntạicủachúngtasẽbaogồmgiátrịròngkhoảng16đôlamỗicổphiếutronghoạtđộngsảnxuấtvà35đôlatronghoạtđộngchứngkhoánsovớicổphiếucủaCôngtyHợpdanhHữuhạnBuffett.

Đươngnhiênchúngtađềunỗlựcđểcóthểápdụnglãiképlên16đôlatrongsảnxuấtởmộttỉsuấthấpdẫnvàtinrằngchúngtacócáchđểđạtđượcđiềunày.Trongkhiđiềunàysẽdễdàngđạtđượcnếudoanhnghiệpcólợinhuận,chúngtavẫncónhữngýtưởnghứahẹnngaycảkhidoanhnghiệpkhôngsinhlời.

CầnchỉrarằngnămngoáiDempster100%làvấnđềchuyểnđổitàisảnvàdođó,hoàntoànkhôngbịảnhhưởngbởithịtrườngchứngkhoán,vàbịảnhhưởngmạnhbởithànhcôngcủachúngtavớitàisản.Trongnăm1963,cáctàisảnsảnxuấtvẫnsẽquantrọng,nhưngtừquanđiểmđịnhgiá,nósẽcóhànhvigiốngcổphiếuTổngquáthơnnhiềuvìchúngtađãđầutưmộtphầnlớntiềncủamìnhvàonhữngcổphiếuTổngquátgiốngnhữngcổphiếutrongCôngtyHợpdanhTráchnhiệmHữuhạnBuffett.Vìmụcđíchthuế,chúngtacóthểsẽkhôngđưacổphiếuTínhtoánvàoDempster.Dođó,nếuthịtrườnggiảmmạnh,nósẽcóảnhhưởngtolớnđốivớiviệcđịnhgiáDempster.Tươngtự,Dempstersẽđượchưởnglợitrongnămnaytừmộtthịtrườngđilênmàvốnkhôngxảyratronghầuhếtnămtrước.

CómộtđiểmcuốicùngvôcùngquantrọngđốivớiCôngtyHợpdanhTráchnhiệmHữuhạnBuffett.Chúngtagiờđãcómộtmốiquanhệvớimộtngườiđiềuhành,ngườimàcóthểcónhữnglợiíchtolớntrongcáctrườnghợpkiểmsoáttrongtươnglai.Harrychưabaogiờnghĩđếnviệcđiềuhànhmộtcôngtychotớisáungàytrướckhianhđảmnhiệmvịtrí.Anhlàmộtngườilinhhoạt,chămchỉvàthựchiệnnhữngchínhsáchđượcđềra.Anhmuốnđượctưởngthưởngxứngđángchonhữngđiềumìnhđãhoànthànhtốt,vàtôithíchlàmviệcvớinhữngngườikhôngcốgắngtìmcáchsửachữavấnđềtrongmộtcănphòngxahoa.

Harryvàtôiđềumếnnhau,vàmốiquanhệcủaanhđốivớiCôngtyHợpdanhTráchnhiệmHữuhạnBuffettlàcólợichotấtcảchúngta.

NGÀY10THÁNG7NĂM1963Trongbứcthưthườngniêngầnđâynhấtcủatôi,tôiđãmôtả

HarryBottlelà“ngườiđànôngcủanăm”.Nóinhưvậyvẫnchưađủ.Nămngoái,anhđãlàmđượcmộtcôngviệctuyệtvờilàchuyểnđổicáctàisảnkhôngsinhlờisangtiềnmặtđểsauđóchúngtacóthểbắtđầuđầutưvàochứngkhoánđịnhgiáthấp.Nămnay,Harrytiếptụcchuyểnđổinhữngtàisảnchưađượcdùnghếtcôngsuấtthànhtiềnmặt,vàhơnthếnữa,anhcònkhiếnnhữngtàisảncầndùngtrởnênnăngsuấthơn.Vìvậymàchúngtacóđượcsựchuyểnđổidướiđâytrongcácbảngcânđốikếtoántrongsuốtchínthángqua[PhụlụcD]

TôiđãbaogồmởtrêncácyếutốchuyểnđổimàtrướcđâychúngtađãsửdụngtrongđịnhgiáDempsterchomụcđíchcủaB.P.L.,phảnánhgiátrịướclượngkhibánngaylậptứccáctàisảnkhôngsinhlời.

Tacũngcóthểthấyrằng,Dempsterđãthuđượclợinhuậnhoạtđộngrấtkhảquantrongnửađầunăm(cũngnhưkhoảnlợinhuậnchưathựchiệntăngđángkểcủachứngkhoán)vàchẳngcógìnghingờkhinóirằnghoạtđộngkinhdoanh,nhưđangtiếnhànhbâygiờ,ítnhấtđãcókhảnăngsinhlờiởmứctrungbìnhtrênkhốitàisảnđãgiảmmạnh,cầnthiếtđểsinhramứclờiđó.Tuynhiên,bởimộtyếutốthờivụrấtquantrọngvàcũngdothuếkếtchuyểnvàocácnămtàichínhsau(61),khảnăngsinhlờigầnnhưkhôngthểđượcsuyrađơngiảnchỉbằngsosánhbảngcânđốikếtoáncủangày30tháng11năm1962vàngày30tháng6năm1963.Mộtphầnvìtínhthờivụnày,nhưngquantrọnghơn,vìsựpháttriểntiềmnăngcủaDempstertrướccuốinăm1963,chúngtađãđểcổphiếuDempsterởmứcđịnhgiá51,26đôlavàocuốinăm1962trongsốliệuchonửađầunămcủaB.P.L.Tuynhiên,tôisẽrấtngạcnhiênnếunókhôngđemđếnmộtconsốcaohơnsovớiconsốnàyvàocuốinăm.

Thêmmộtvídụminhhọachonhữngngườiđầutưcơbản(62)trongnhómcủachúngta:B.P.L.sởhữu71,7%củaDempsterđượcmuavớichiphí1.262.577,27đôla.Vàongày30tháng6năm1963,DempstercómộthộpkýthácantoàntạiNgânhàngQuốcgiaOmahachứađựngchứngkhoánvớitổnggiátrị2.028.415,25đôla.71,7%cổphầncủa2.028.415,25đôlatươngứngvớisốtiền1.454.373,7đôla.Nhưvậy,tấtcảmọithứđangcó(vàmộtphầnchưacó)làlợinhuận.

Nhữngngườibạnphântíchchứngkhoáncủatôicóthểthấyrằngđâylàmộtphươngpháptínhtoánkháthôsơ,nhưngtôiphảithúnhậnrằngtôithấynhiềusựchắcchắnhơnởphươngpháptínhtoántaychânnàyhơnlàtrôngcậyvàoviệccầunguyệnrằngaiđósẽtrảtiềntôigấp35lầnlợinhuậntrongnămtới.

ThưgửicácCổđôngcủaDempsterMill(KhôngbaogồmtrongThưgửi

cácthànhviêngópvốn)

NGÀY20THÁNG7NĂM1963Đínhkèmtheođâylàthôngbáovềcuộchọpcổđôngđặcbiệt,

đượctổchứctạiBeatricevào19giờthứTư,ngày31tháng7năm1963.Tôiviếtbứcthưnàyđểquývịcóthờigianxemxéttrướccácvấnđềsẽđượcbiểuquyếttạicuộchọpnày.

Đínhkèmlàcácbáocáotàichínhthểhiệnthunhậpchưakiểmtoántrongbảythángđầucủanămtàichínhvàmộtbảngcânđốikếtoánthểhiệntìnhhìnhtàichínhcủacôngtyvàongày30tháng6năm1963.RõràngnămngoáiHarryBottleđãlàmviệcrấttốtvớitưcáchchủtịchvàvẫntiếptụcvàonămnay.Đốivớidoanhnghiệpcủachúngta,yếutốthờivụđóngvaitròđángkể,nêndựkiếntrongthờigiancònlạicủanămcáchoạtđộngsẽởkhoảnghòavốn.Tuynhiên,cóvẻnhưhoạtđộngcảnămsẽdẫntớimộttrongnhữngnămthànhcôngnhấttronglịchsửgầnđây.

Sựcảithiệnđángkểtrongkếtquảhoạtđộngđãđạtđượcbằngcáchloạibỏcácdòngsảnphẩmkhôngcólợinhuận,đóngcửacácchinhánhkhôngsinhlời,loạibỏcácchiphíkhôngcầnthiết,điềuchỉnhgiábảohành,v.v.Ngoàirađểkhôiphụccôngtytrởvềhoạtđộngcólợinhuận,nhữnghànhđộngnàycũngđãlàmgiảmđángkểnhucầuvốncủadoanhnghiệp.Theođó,vàongày30tháng6,chúngtasởhữu1.772.000đôlachứngkhoánkhảmạivớigiátrịthịtrườngvàongày

hômđólà2.028.000đôla.Cóvẻrằngcôngtysẽsớmởtrongtìnhtrạngmàchỉkhoảng60%tàisảnđượcsửdụngtronghoạtđộngsảnxuất.Việcdùngvốnvượtmứcthểhiệncácvấnđềnghiêmtrọngtrongcôngtácquảnlýkhinỗlựctạoralợinhuậnkhảquantrêntổngsốvốncamkếtchodoanhnghiệp.

Banquảnlýđãxemxétđếnnhiềuphươngánthaythếchoviệcsửdụngnguồnvốnnàytrongkinhdoanhcũngnhưcáckhảnăngkhácđượckhaithác,màtheođócácnguồnvốndưthừacóthểđượctrựctiếptraotrảchocáccổđôngmàkhôngphảiápcáckhoảnlớnthuếthunhậpthôngthường.Dườngnhưkhôngthểthựchiệnbấtkỳviệcphânchiatỷlệnàomàkhôngbịđánhthuếnhưđốivớimộtcổtứcbìnhthường.CốvấnpháplýcủachúngtađãđưaralờikhuyênrằngcáchhiệuquảnhấtđểtraokhoảnvốnnàyvàotaycáccổđôngDempsterlàquaviệcbáncáctàisảnhoạtđộngcủacôngtytheonguyêntắchoạtđộngliêntục(63),sauđólàthanhlýcôngty.Điềunàykhôngcónghĩalàthanhlýhoạtđộngkinhdoanh,vìtrướcđónóđãđượcbántheonguyêntắcdoanhnghiệphoatđộngliêntục.Sauđó,tấtcảcácquỹvốncóthểđượcphânchiatheotỷlệchocáccổđông,chỉchịuthuếthặngdưvốn(64)trênsốtiềnnhậnđượcvượtquácơsởthuếcủacổphiếumỗicổđông.Chúngtađượcđặcbiệtkhuyếnnghịrằngviệclàmnàynênđượcthựchiệnnhanhchóngdocôngtysắphếtcáckhoảnkếttoánthuếcácnămvềsautheotínhtoáncủacáckiểmtoánviênvàsauđóthìlợinhuậnkinhdoanhcủachúngtasẽphảichịu52%thuếthunhậpliênbang.

Nhưđangđượctiếnhành,hộiđồngquảntrịnhấttrítinrằngviệckinhdoanhcủaDempsterMillcógiátrịnhưmộtdoanhnghiệphoạtđộngliêntụcngoàigiátrịthanhlýtàisản.Vìvậy,chúngtôitinđólàlợiíchtốtnhấtchocáccổđông,nhânviênvàkháchhàngkhicôngtyđượcbánvớitưcáchdoanhnghiệpliêntụchoạtđộng.HarryBottlesẽluônsẵnsàngđảmnhậnvịtríquảnlýchobấtkỳngườimuanào.Anhđãđượchướngdẫnđểtiếnhànhhoạtđộngtrongkhoảngthờigiangiánđoạntrướckhibán,theomộtcáchnhấtquánvớikếhoạchhoạtđộngcủachúngtatrongnămvừaqua.Nguyênvậtliệusẽđượcmua,việcsảnxuấtđượclênkếhoạch,v.v.dựatrêncácmôhìnhtươngtựđãđượcdùngliênquantớisảnphẩmvàphânphốinhưnămngoái.

GầnđâyđãcónhiềucuộcđàmphángiữaỦybanĐiềuhànhvà

đạidiệnmộtsốngườimuatiềmnăngđangtìmkiếmmộtthươngvụdoanhnghiệphoạtđộngliêntục.Nhữngcuộcthươngthảonàychưadẫnđếnhợpđồngnàocả,mặcdùtronghaitrườnghợp,sựkhácbiệtcóvẻnhưtươngđốinhỏ.Hiệntại,mộtbênquantâmcóýđịnhmởrộngđángkểcáchoạtđộngkinhdoanhcủaBeatriceđangxemxétcáchoạtđộngcủacôngty.

Dotínhchấtmùavụtronghoạtđộngkinhdoanhcủachúngta,mộtđiềucầnthiếtchobấtcứngườimuanàolàtiếpnhậncáchoạtđộngvàođầumùathutớiđểchuẩnbịtốtnhấtchomùabánhànglớnvàomùaxuân.Dođó,Hộiđồngquảntrịcảmthấynêncónhữnghànhđộngcụthểtrongtươnglaigần.

Thôngbáocuộchọpđặcbiệtkèmtheomôtảcáctrìnhtựtiếnhànhnhưsau:

Quangày13tháng9,chúngtasẽtiếptụcnỗlựcbándoanhnghiệpnhưmộtdoanhnghiệphoạtđộngliêntụctrêncơsởđàmphán.

Ýđịnhbándoanhnghiệpsẽđượcquảngbárộngrãingaysaucuộchọpcổđông.Theodựđịnh,cáccôngtyđượcliênhệlàcáccôngtylớntronglĩnhvựcbơmnước,thiếtbịvàphânbón.Chúngtasẽvẫngiữquyềnbándoanhnghiệptrêncơsởđàmphánchođếnhếtngày13.Trongkhoảngthờigiannày,hợpđồngcóthểsẽđượcđiềuchỉnhtheonguyệnvọngcủabênmua.

Trongtrườnghợptớingày13tháng9,mọiđàmphánthấtbại,chúngtasẽtổchứcbánđấugiácôngkhaivàongày30vớihợpđồngthươngmạitheochuẩnmàchúngtacungcấpvàtấtcảcácnhàthầuđềuphảituânthủ.Thươngvụbánđósẽđượcquyratiềnmặt.BPL,sởhữu44.557cổphiếuDempster,hiệnnaycũngcóýđịnhbỏthầunếuthươngvụdiễnravàsẽsắpxếpđểđưavàomộtthỏathuậngópvốn,hoặcliêndoanhvớibấtkỳcổđônghoặcnhómcổđôngnàokháctrongcùngmộtchàothầu,nếuhọmuốn.ĐươngnhiênbấtkỳcổđôngnàocủaDempstercũngcóthểchàothầutheotưcáchcánhân.

ChúngtôimuốnnhấnmạnhrằngDempstersẽđượcbánnhưmộtdoanhnghiệphoạtđộngvàngườimuasẽmuaquyềnsửdụngtênDempstertronghoạtđộngkinhdoanh.Saukhibán,hộiđồngcóýđịnhtiếnhànhphânbổtheothứtựsốtiềnthuđượctừviệcbánvà

chuyểnnhượngcáctàisảnkhác,trừnhữngtàisảncóthểđượcphânphốithuậntiệntheocáchkhôngcầnđổiratiền.

Bấtchấpmộtđiềurõràngrằngkhôngthểướctínhđượckhoảnthuvềcuốicùngchocáccổđônglàbaonhiêu,nhưnggầnchưchắcchắncaohơnnhiềusovớigiániêmyếthiệntạihoặctrướcđâycủacổphiếuDempster.Dođó,cáccổđôngđượckhuyếnkhíchnêngiữlạicổphầncủamình,ítnhấtlàchođếnkhicóthêmthôngbáovềnhữngnỗlựcbándoanhnghiệpđượctiếnhành.

Chúngtôihyvọngtấtcảcáccổđôngcóthểthamdựcuộchọpđặcbiệtnàyđểmọithắcmắccủaquývịcóthểđượcgiảiđáp.Nếukhôngthểthamdự,bấtkỳcâuhỏibằngvănbảngửiđếnchochúngtôiđềusẽđượctrảlờikịpthời.

Trântrọng,

WEB,Chủtịchhộiđồngquảntrị.

NGÀY6THÁNG11NĂM1963Năm1963,khoảnthuếdoanhnghiệptolớnmàchúngtađang

phảiđốimặtcùngvớiquỹthanhkhoảndưtrongcôngtybắtbuộcchúngtaphảihoặcgiảithểhoặcbáncôngty.

Chúngtađềrasẽphảithựchiệnmộttronghaiphươngántrướckhikếtthúcnăm1963.Giảithểdoanhnghiệpcónhiềuvấnđề,nhưngvềmặtthựctếcũngsẽtănggấpđôithunhậpchocácthànhviêngópvốncũngnhưloạibỏcácvấnđềthuếthặngdưtrênvốnđánhvàochứngkhoánDempster.

Ởgầnnhưnhữngphútcuốicùng,saunhiềuthươngvụtrướcđóđãthấtbạiởnhữnggiaiđoạnđãcóbướcpháttriểnnhấtđịnh,mộtthươngvụbántàisảnđãđượcthựchiện.Mặcdùcókhánhiềuvấnđềđốivớithươngvụnày,giátrịròngthuvềvẫnxấpxỉgiátrịsổsách.Điềunày,cùngvớilợinhuậnchúngtađạtđượctrongdanhmụcđầutưchứngkhoánkhảmại,đemvềchochúngtakhoảnlợinhuậnkhoảng80đôlamỗicổphiếu.Dempster(hiệnnaycótênlàTậpđoànFirstBeatrice–chúngtađãbántênchocôngtymới)hiệntạigiảm

xuốngcònhầunhưtoàntiềnmặtvàchứngkhoánkhảmại.TrênbảngkếtquảkiểmtoáncuốinămcủaBPL,cổphiếunắmgiữtrongFirstBeatricecủachúngtađượcđịnhgiátheogiátrịtàisản(cùngcácchứngkhoántínhtheogiáthịtrường)dưới200.000đôlavớicácmụcđíchdựphòngkhácnhau.

TôimuốnđềcậpthêmrằngchúngtatinnhữngngườimuasẽlàmrấttốtvớiDempster.Họđãtạođượcấntượngvớichúngtalànhữngngườicónănglựcvàhọcónhiềukếhoạchrấttốtđểmởrộngkinhdoanhvànângmứclợinhuậncủacôngty.ChúngtacóthểsẽkhávuilòngđiềuhànhDempstertrêncơsởdoanhnghiệpchưađượchợpnhất,nhưngchúngtacũngsẽvuilòngbánnóởmộtmứcgiáhợplý.Việckinhdoanhcủachúngtalàthựchiệnnhữngthươngvụmuaxuấtsắc,chứkhôngphảibánxuấtsắc.

Harrycũnglàmviệcgiốngnhưcáchcủatôi–thíchnhữngphầnthưởnglớn.AnhhiệntạilàmộtđốitáctráchnhiệmhữuhạncủaBPL,vàtronghoạtđộngkinhdoanhcầnthắtchặttiếptheocủachúngta,anhchínhlàngườitacần.

CâuchuyệnvềDempsterchỉravàibàihọcnhưsau:

1. Việckinhdoanhcủachúngtađòihỏimộtsựkiênnhẫn.Nócórấtítđiểmchungvớidanhmụcđầutưcổphiếuthamvọnghàonhoángvàtrongcácgiaiđoạnnhữngcổphiếunhưvậynổilên,chúngtacóthểtrôngkhánhàmchán.

2. Việcgiáchứngkhoánkhôngthayđổigìtrongnhiềutháng,hoặccólẽlànhiềunăm,làlợithếcủachúngta.Điềunàychỉrasựcầnthiếtphảiđolườngkếtquảvớikhoảngthờigianđủdài.Tốithiểulàbanăm.

3. Chúngtakhôngthểkểvềcáchoạtđộngđầutưhiệntạicủamình.Mộtchínhsáchtruyềnmiệngnhưvậykhôngbaogiờcóthểcảithiệnđượckếtquảvàtrongmộtvàitìnhhuốngcóthểgâytổnhạinghiêmtrọngtớichúngta.Vìlýdonày,nếubấtcứai,kểcảcácđốitác,hỏixemchúngtacóquantâmtớichứngkhoáncụthểnàokhông,chúngtaphảiviệnđến“Điềusửađổilầnthứ5”.

TómlượchìnlạiDempsternhiềunămsaunày,Buffettđãnóirằng“việcthuêHarrycólẽlàquyếtđịnhquảnlýquantrọngnhấttôitừngđưara.Dempsterđãgặprắcrốilớndướihaiđờiquảnlýtrước

đó,vàcácngânhàngcoicôngtynhưmộtvụphásảntiềmnăng.NếuDempstersasút,cuộcsốngvàtàisảncủatôisẽkhácrấtnhiềutừkhiđó.”

Đâykhôngchỉlàmộtcâuchuyệnthúvị,màcònlàmộtđiềutuyệtvờivìtacócơhộiđứngtrênvaingườikhổnglồBuffettvàdõitheoviệcđầutưcủaôngđãpháttriểnthếnàotừnămnàyquanămkhác.CácphươngphápcơbảncủaGrahamvềđịnhgiánet-netcũngđượctìmthấytrongcâuchuyệnnày,vàsauđótacòncóthểthấyBuffettđãdùngnămđònbẩycơbảncủagiátrịdoanhnghiệpthếnàođểcảithiệncôngtyvàlàmchonócógiátrịhơn.

Trongnhữngchươngtiếptheo,chúngtasẽhướngsựchúývềnhữngbàihọccủaCôngtyHợpdanhtrongviệctránhmộtsốsailầmphổbiếntrongđầutư,chẳnghạnnhưtưduytruyềnthốnggâynhầmlẫnvớihànhđộngcẩntrọngthựcsự,quácoitrọngthuếsuất,tácđộngcủaquymôtớihiệusuất,vàtầmquantrọngcủaviệcduytrìnhữngkhốiđầutưquýgiácủabạntrongkhinhữngngườixungquanhđangđánhmấtdần.

PHẦNIII

CHƯƠNG10THẬNTRỌNGSOVỚITHÔNG

THƯỜNG“Việcthămdòdưluậnkhôngthểthaythếtưduy.”

−NGÀY18THÁNG1NĂM1965

rongnhiềutrườnghợp,đitheođámđôngcóthểlàmộtchiếnlượckháhiệuquả.Khibạntớimộtngôitrườngxalạđểxemmộttrậnđấulớn,theosauđámđôngtrướckhitrậnđấubắtđầu

thườnglàmộtcáchhayđểtìmsânvậnđộng.Tươngtựnhưvậy,nếubạnthấymọingườihoảngloạnchạykhỏimộtrạpchiếuphim,thìchắcbạnkhôngnênbướcvàođóthìhơn.Lầntới,nếubạnthấymộtđámngườicùngnhìnchămchútheomộthướng,bạnthửxemcóngănđượcbảnthânkhôngnhìnkhông.Tôicượclàbạnkhôngthể.Đượclậptrìnhsẵntrongtrạngtháiconngườicủachúngta,bảnnăngnàyđượcgọilàbằngchứngxãhội,vànóthườngkháhữuíchtrongnhiềutrườnghơp.

Bằngchứngxãhộicũngvôtìnhtrởthành“nàngthơ”củagiớiđầutư.Nóthuhútbạnbằngsựthoảimáikhitrởthànhmộtphầntrongđámđôngvàsauđógiếtchếtcơhộilàmtốthơncủabạnbởi,theođịnhnghĩa,việctrởthànhmộtphầntrongbầyđàncónghĩalàtầmnhìnđầutưcủabạnsẽthiếuđisựkhácbiệt.Thậtkhóđểcảsốđôngcùnglàmtốthơnmứctrungbình.

Đầutưthànhcôngđòihỏibạncầnphảitưduytheocáchriêngcủamìnhvàtậpluyệnđểlàmchomìnhthấythoảimáikhiđingượclạiđámđông.Bạncóthểnóirằngthànhquảtốtchủyếunhờbiếtcânbằngđúngmựcgiữatínhngạomạnvàkhiêmnhường–hãyđủngạo

mạnđểnghĩrằngbạncóhiểubiếtvượttrộisovớitrítuệtậpthểcủathịtrường,đủkhiêmnhườngđểbiếtcácgiớihạntrongkhảnăngcủamìnhvàhãysẵnsàngđổihướngkhinhậnthấysaisót.

Bạnsẽphảiđánhgiácácsựkiệnvàhoàncảnh,ápdụnglogicvàlậpluậnđểxâydựnggiảithuyết,rồisauđóhànhđộngkhinhữngsựkiệnđóxuấthiện,chodùđámđôngcóđồngýhaybấtđồngvớicáckếtluậncủabạn.Việcđầutưthànhcôngđingượclạinhữnghạtgiốngcủabằngchứngxãhộivànhữngbảnnăngđãđượclậptrìnhtrongditruyềnvàobảnchấtcủaconngườichúngta.Đócũnglàmộtlýdokhiếnviệcnàytrởnênkhókhănnhưvậy.

HowardMarks(65),mộtngườicùngthờivớiBuffettvàcũngcósởthíchvănchương,đãtháchthứcđộcgiảcủamình“códámtrởnênvĩđại”đểdámtrởthànhcácnhàđầutưgiỏihơn.Ôngnóivớiđộcgiảcủamìnhrằng,“câuhỏithựcsựlàliệubạncódámlàmnhữngđiềucầnthiếtđểtrởnênvĩđạikhông.Bạncósẵnsàngtrởnênkhácbiệt,vàbạncósẵnsàngmắcsailầmkhông?Đểcócơhộithànhcônglớn,bạnphảisẵnsànglàmhaiđiềunày.”Trongsuốtsựnghiệpcủamình,Buffettđãtìmthấythànhcôngbằngviệcdámtrởnênkhácbiệtnhưnghầunhưkhôngmắcsailầm.

Cácbứcthưgiúpchúngtahiểuvềhaiýtưởngchủchốtđằngsauphươngphápđộclậpcủaông.Thứnhất,tínhthậntrọng(66)trongđầutưchỉdựatrêncácsựkiệnđúngđắnvàlậpluậncócơsở–dùcóthểlàthôngthường,nhưngnóthườngkhôngchínhthống.Bạnphảithấykhoảnđầutưcủamìnhhợplý;sởthíchcủađámđôngkhôngnênảnhhướngtớiquyếtđịnhcủabạn.Trongthựctế,ngườicuốicùng“thamgiavàođámđông”thườnglàngườiphảitrảgiácaonhất.Quyếtđịnhmuakhônngoannhấtđượcthựchiệnvàođúngthờiđiểmtráingược,khitưduycủabạnđặtbạnđingượclạitrítuệthôngthườnghaycácxuhướngchungchung.

Thứhai,mộtdanhmụcđầutưtậptrungthựctếcóthểthậntronghơnmộtdanhmụcđadạnghóakhiđápứngcácđiềukiệnđúngđắn.Lốitưduythôngthườngtrongsáchvởthườngmâuthuẫnvớiýtưởngnày;nóbịkéoxakhỏikếtluận“íthơnlàtốthơn”bởinhữngphéptoántrôngcóvẻthanhlịchnhưnglạisailầmbởidựatrênmộttiềnđềlỗilàhệsốbeta(67)củamộtcổphiếu(đolườngmứcđộdaođộngcủacổphiếu)làthướcđophùhợpchođộrủirocủanó(nguycơ

thualỗvĩnhviễn).Sauđó,mốiliênhệ“lỗi”nàyđượcngoạisuyđểkếtluậnrằngmộtdanhmụcđầutưcóhệtốbetathấphơnlàítrủirohơn.Bởivềmặttoánhọc,việcbổsungmộtchứngkhoánlàmgiảmhệsốbetatổngthểcủamộtdanhmụcđầutư,nênđadạnghóacàngcaođượccoilàcànglàmgiảmrủirotổngthể.NếuA=BvàB=CthìA=C,đúngchứ?Ýtưởngbeta=rủirođãgâyra(vàsẽcòntiếptụcgâyra)rấtnhiềutưduyđầutưmơhồ.Munger(68)vàBuffettsẽbảobạnrằngđólàmộtsailầmphổbiếnbởitoánhọcquáthanhlịch.Nhữngngườisửdụngcáccôngcụkỹthuậtvàtínhtoánthườngdễđưaracáckếtluậnsailầmdẫnđếnviệcđặtthêmvàiconsốvàobênphảicủamộtdấuthậpphân;độchínhxácnhưvậydẫntớimộtcảmgiácsailầmvềtínhantoàn.NóitheocáchcủaKeynes(69)là:Xấpxỉđúngvẫncònhơnsaihoàntoàn.

Buffettluôntậptrungcaođộvàcảmthấycáchànhđộngcủamìnhcótínhthậntrọngcao.Tạisaophảimualựachọntốtthứ10củabạn(chưakểtớilựachọntốtthứ100)trongkhibạnvẫncóthểmuathêmlựachọnbạnyêuthíchnhấtởmứcgiáhấpdẫn?CórấtnhiềuđiềuđánghọctừBuffettvềcáchquảnlýrủirovàcácchiphícơhộicủakhoảnđầutưcậnbiêntrongbìnhluậncủaôngvềýnghĩađíchthựccủatínhthậntrọng.

HãytựmìnhsuynghĩốivớiBuffett,nếumộtđiềuhợplýthìnócótínhthậntrọng.Chấmhết.Đôilúc,phươngphápnàycuốicùngtrởthànhthôngthường,đôilúcnólạikhông.Nhưôngnói,“quadiễnbiếncủa

nhiềuđợtgiaodịch,mọingườisẽđúngnếugiảthuyếtcủamọingườichínhxác,sựkiệncủamọingườichínhxác,vàlậpluậncủamọingườichínhxác.Tínhthậntrọngđíchthựcchỉcóthểđạtđượcnhờhiểubiếtvàlậpluận.”Trongđầutư,“bầyđàn”thườngsai.Thờiđiểmtốtnhấtđểmuachứngkhoánlàkhiđámđôngđangsợhãinhất.Khingaytớicácngườitàixếtaxicònnóichuyệnvềdanhmụcđầutưchứngkhoán,thìsẽkhônngoanhơnkhithậntrọng.

CómộtcâunóixưatrênPhốWalllà,“Mộtýtưởnghaylúcđầuthườngtrởthànhmộtýtưởngtồicuốicùng.”Buffettkhôngthấythoảimáikhiquánhiềungườiđồngývớiông;ôngkhôngquantâmnhữngngườicóảnhhưởngvàquyềnlựcnghĩgì.Ôngnhậnrarằng

theoquanđiểmthôngthường,mộtthứvượtquađượcbàikiểmtratínhthậntrọngkhinhiềungườicùngđồngthuậnvớinhau,baogồmcảcác“chuyêngia.”Ôngluônnhấnmạnhviệcquanđiềmcủamìnhvềđiềukhiếnmộtthứcótínhthậntrọngkhácbiệtvớinhữngquanđiểmthôngthườngnhưthếnào.

NhữngbàihọctừCôngtyHợpdanhdạycácnhàđầutưrằngchỉcómộtnhómcáctrườnghợpmàtrongđóbạnhaybấtkỳaikhácnênraquyếtđịnhđầutư–đólàkhicácsựkiệnquantrọngtrongtrườnghợpđóđượchiểuđầyđủvàkhicácbướchànhđộngrõnhưbanngày.Nếukhông,hãybỏquachúngđi.Chẳnghạn,tạiSanborn,khiBuffettnhậnrarằngônggầnnhưchắcchắnkiếmđượctiềntừcổphiếunàynếuôngmuadanhmụcchứngkhoáncủanóởmứcgiá70xucho1đôlacònmảngkinhdoanhbảnđồlàmiễnphí,ôngđãđầutưrấtnhiều.KhiôngnhậnthấyDempsterđangbánthấphơngiátrịchỉtínhriênghàngtồnkhodưthừacủanó,ôngđãđầutưngay.Trongmỗitrườnghợp,khiônghoàntoànởtrongvòngtrònnănglựccủamìnhvàhiểuđượccácyếutốchiphốikếtquả,ônghànhđộngngay:“Khichúngtathựcsựngồilạivớimộtnụcườitrênmôilàlúcchúngtabướcvàomộttìnhhuốngmìnhcóthểhiểuđược,tạiđócácsựkiệncóthểbiếtchắcchắnvàrõràng,vàcácbướchànhđộnglàhiểnnhiên.Trongtìnhhuốngđó–dùthôngthườnghaythậntrọng–dùngườikhácđồngýhaybấtđồng–chúngtacảmthấyrằng–chúngtađangbướcđimộtcáchthậntrọng.”

QuyếtđịnhđầutưhưBuffettnóivớicácthànhviêngópvốn,tấtnhiênsẽlàlýtưởngnếuôngcóthểtìmđược50cơhộikhácnhauvớixácsuấttươngđươngnhaumàcóthểthuđượclãicaohơn15%so

vớichỉsốDow.Bằngcáchđó,dùvàicơhộicóthấtbạithìkếtquảvẫnthậtkinhngạc.Nhưngnhưôngnói,“Mọichuyệnđâudễdàngnhưvậy…chúngtaphảilàmviệcrấtcựcnhọcmàcũngchỉđểtìmđượcvàicơhộiđầutưhấpdẫnmàthôi.”

Lợiíchcủaviệcđadạnghóachỉxuấthiệnsaukhidanhmụcđầutưcó6đến8doanhnghiệp(cổphiếu)đầutiênkhôngtươngquannhau.Ởđây,chúngtađangnóitớiviệcđadạnghóacácyếutốchiphốilợinhuậncủatừngcôngty,chứkhôngphảihiệpphươngsai(70)

củacácmứcgiácổphiếucủachúnghaybấtkỳthứgìmangtínhkỹthuậtnhưvậy.Bạncóthểtrunghòanhiềurủirongoàiýmuốnchỉvớivàiýtưởng.Chẳnghạn,nếubạnsởhữucổphiếucủaExxonMobil(côngtydầukhítổnghợp)vàSherwin-Williams(côngtysơnkiếntrúc),bạnsẽchẳngcầnquantâmtớichiềubiếnđộngcủagiádầu.GiácảtăngnhìnchungtốtcholợinhuậncủaExxonnhưnglạibấtlợicholợinhuậncủaSherwinbởidầuvàcácsảnphẩmtừdầuchiếmphầnlớndoanhthucủaExxonnhưngcũnglàphầnlớnchiphísảnxuấtcủaSherwin.Nếubạncóthểtìmđược6-8ýtưởngkhácnhau,bạncóthểtrunghòarấtnhiềunhữngtácđộngngoàiýmuốnnày.

Tuynhiên,saunhómđầutiênnày,tácdụnglàmgiảmrủirocủaviệcbổsungthêmcổphiếusẽngàycànggiảmdần.Cáclợiíchnhanhchóngbịlấnátbởiviệcgiảmlợinhuậnkỳvọngcủadanhmụcđầutư.Thựctếlàcácýtưởnghay–cáccơhộiđầutưtiềmnăngvớirủirothấp,lợinhuậncao–khôngthườngxuấthiệncholắm.Thôngthường,lợinhuậnkỳvọngtừýtưởngtốtthứ7sẽthấphơnnhiềuýtưởngtốtnhấtcủabạn.

Buffettngàycàngbịthuyếtphụcvềlợiíchcủaviệctiếnhànhđầutưkhicácđiềukiệnchínmuồi.Vàonăm1965,ôngđãsửađổiQuytắccơbảnđểthêmmộtđiềukhoảnchophéptới40%giátrịtàisảnròngcủaBPLđượcđặtvàomộtchứngkhoánduynhấtdướiđiềukiện“cóxácsuấtrấtcaolàcácsựkiệnvàlậpluậncủachúngtachínhxácvớixácsuấtcựcthấprằngbấtkỳđiềugìcóthểlàmthayđổitrầmtrọnggiátrịcơbảncủakhoảnđầutư.”Nóicáchkhác,khicácsựkiệncóthểbiếtchắcchắnvàrõràng,cũngnhưcácbướchànhđộnglàhiểnnhiên,đồngthờirủirothualỗởmứctốithiếu,bạnnênđầutưngay.

Ôngđãđưalờikhuyênsauđâychomộtnhómsinhviênvàocuốinhữngnăm1990:

Nếucóthểxácđịnhđược6doanhnghiệptốtnhất,thìđólàtấtcảsựđadạngcácbạncần.Cácbạnsẽkiếmđượcrấtnhiềutiền.Vàtôicóthểđảmbảorằngviệctìmthêmmộtdoanhnghiệpthứ7thayvìđầutưnhiềuhơnvàodoanhnghiệpđầutiênsẽlàmộtsailầmkhủngkhiếp.Chẳngmấyaigiàucónhờýtưởngtốtthứ7củamìnhcả.Nhưngrấtnhiềungườiđãtrởnêngiàucónhờýtưởnghaynhấtcủahọ.Vậytôicóthểnóivớibấtkỳailàmviệcvớisốvốnthôngthườngmàthựcsựhiểucácdoanhnghiệphọđangđầutưvàorằng,sáulànhiềurồi,vàtôi[sẽ]cóthểđầutưnửa[sốvốnđó]vàodoanh

nghiệpnàotôithíchnhất.

Hiệnvẫncònrấtnhiềunhàquảnlýđầutưchủđộngđiềuhànhcácdanhmụcđầutưvớihơn100loạicổphiếunhưtrongthờikỳcủaCôngtyHợpdanh.Buffettđãmỉamainhómnàytrongnhữngbứcthưcủamình:

Bấtkỳaisởhữusốlượngchứngkhoánnhưvậysaukhichắchẳnđãnghiêncứucáctiêuchuẩnđầutưcủamình(vàtôikhôngquantâmchứcdanhcủahọuytínrasao),đangtheođuổicáimàtôigọilàphongcáchđầutưTàuNoah–“nồilẩuthậpcẩm”.Nhữngnhàđầutưđónênthíđiểm“contàu”trướcđã.TrongkhiTàuNoahvậnhànhtheocácnguyêntắcsinhhọcnhấtđịnhđãđượcthửnghiệmquathờigianthìcácnhàđầutưlạilạclốiquacácnguyêntắctoánhọc.(Tôichỉbiếtnhiềuvềhìnhhọcphẳngthôi,nhưngcómộtngoạilệlàtôiđãcẩnthậnsànglọccácnhàtoánhọcrakhỏiCôngtyHợpdanhcủachúngtarồi.)

Thửnghiệmtínhthậntrọnguffettnhanhchóngnhậnrarằngcácýtưởngcủaôngrấtchủquanvàđưaramộtphươngphápđịnhlượngđểtiếpcậnvấnđề:“mộtcáchhợplýđểđánhgiátínhthậntrọngcủacácchính

sáchtrướcđâylànghiêncứuthànhtíchtạicácthịtrườngđixuống.”Sauđóôngđưaradẫnchứngcủamình,chothấyBPLđãluônlàmtốtthếnàotrongnhữngnămthịtrườngđixuống.Đâyvẫnlàmộtcáchhiệuquảđểthửnghiệmtínhthậntrọngtrongquákhứcủabấtkỳnhàđầutưnào.

TừlúcBPLthànhlậpchotớinăm1965,chỉsốDowJonesđãcóbanămđixuống.TínhtổngbanămđóthìthànhtíchcủaCôngtyHợpdanhlà+45%,trongkhichỉsốDowlà-20%còncácnhàquảnlýđầutưkhácmàBuffettthườngsosánhkếtquảcủamìnhvớihọđixuốngtrongkhoảng-9%tới-24%trêncơsởtươngđương.

Mặcdùôngthừanhậnrằngviệcsosánhkhông“quantrọngcholắm,”ôngnóirằng“việcđánhgiátínhthậntrọngcủabấtkỳchươngtrìnhhaybấtkỳnhàquảnlý(baogồmcảtựquảnlý)đầutưnàocũngcầndựatrêncáctiêuchuẩnkháchquanhợplývàtôinghĩthànhtích

tạicácthịtrườngđixuốngítnhấtcũnglàmộtphépthửcóýnghĩa.”

ĐángchúýlàBuffettchưatừngcónămnàođixuốngtrongsuốtthờikỳcủaCôngtyHợpdanh.StanleyDruckenmiller,ngườitừngkiếmđượchàngtỷđôlavớiGeorgeSoros,chưatừngcónămnàođixuốngtạiquỹphònghộcủamình,Duquesne,nơiôngquảnlýcáckhoảnđầutưtrongsuốt20năm.JoelGreenblatt,mộtnhàđầutưnổitiếngđãgiúpGothamđạtlợinhuậntrungbình50%mỗinăm,chưatừngcónămnàođixuốngtrongsuốt10nămtừnăm1985tới1994.Khảnăngđạtthànhtíchtốttạicácthịtrườngđixuốngđềulàtiêuchuẩnvàngcủabanhàđầutưvĩđạinày.

Ýtưởngđầutưtốtnhấtxácđịnhlựachọntiếptheocủabạn

hicânnhắcgiátrịcủaviệcthêmmộtýtưởngmớivàocáckhoảnđầutưhiệncócủabạn,hãysosánhnóvớikhoảnđầutưhiệuquảnhấtbạncó.Hiểurõcácýtưởngđầutưcủabạntrong

cơcấunàysẽgiúpbạntránhđượcviệcsởhữuquánhiềucổphiếuvàphaloãnglợinhuậnkỳvọngcủamình.

Nếubạnchưatừngnghetớikháiniệm“chiphívốnchủsởhữu(71)”hay“môhìnhđịnhgiátàisảnvốn(72),”bạngặpmayđấy.Chúnglànhữngcôngcụkháphứctạpđượcđámđôngđầutưtheohướngtoánhọctạorađểtrảlờichocáccâuhỏikháđơngiản:Vớicáclựachọnđầutưcósẵntạimộtthờiđiểm,lợisuấtkỳvọngtốithiểucầnthiếttừmộtýtưởngđầutưđểkhiếnnóđángđượcthêmvàodanhmụccủabạnlàbaonhiêu?Nhữngaiđưarađượcconsốnàobằngmáytínhhaybảngtínhlạimộtlầnnữasailầmkhitrộnlẫnhệsốbetavàrủirođồngthờithườngtạoracáccôngcụcóvẻthanhlịchvềmặttoánhọcnhưngchẳngmấyhữuích.Hãyquênthứđóđi.Khimộtýtưởngđầutưmớixuấthiện,chỉmuakhinóhấpdẫnhơnnhữngthứbạnđãsởhữurồi.

Tínhthậntrọng“đíchthực”theokiểucủaBuffetthoàntoàntráingượcvớiđịnhnghĩathôngthường.Vềbảnchất,tínhthậntrọngtheokiểucủaôngdựatrênsứcmạnhcủaviệctựmìnhsuynghĩvàápdụnglậpluậncócơsở.Cácsựkiệnquyếtđịnhtínhthậntrọngcủa

mộthànhđộng,chứkhôngphảisốđông.Điềunàychophépôngđingượclạiđámđôngvàtậptrungnhiềuvàocácýtưởngđầutưtốtnhấtcủamình.

Thưgửithànhviêngópvốn:Thậntrọngsovớithôngthường

NGÀY24THÁNG1NĂM1962Câuhỏivềtínhthậntrọng

Môtảcáclĩnhvựchoạtđộngcủachúngtacóthểcungcấpmanhmốivềcâuhỏi:danhmụccủachúngtađượcđầutưthậntrọngđếnmứcnào.Vàinămtrởlại,nhiềungườinghĩrằnghọsẽhoạtđộngtheocáchthậntrọngnhấtbằngviệcmuacáctráiphiếuchínhphủhayđôthịtrunghaydàihạn.Trongnhiềutrườnghợp,chínhsáchnàyđãgâyracácmứcgiảmgiáthịtrườngđángkể,vàphầnlớnchắcchắnđãkhôngthểduytrìhaytăngsứcmuathựcsự.

Dođãnhậnthứcđược,thậmchílàbiếtquárõ,vềlạmphát,nhiềungườigiờcảmthấyrằnghọnênhànhxửmộtcáchthậntrọngbằngviệcmuacáccổphiếublue-chipdùbấtkểhệsốgiátrênthunhậpmộtcổphần(P/E),tỷlệcổtức,v.v.nhưthếnào.Nếukhôngkểtớilợiíchcủasựnhậnthứcmuộnnhưtrongvídụvềtráiphiếu,tôicảmthấyrằngbướchànhđộngnàyđầynguyhiểm.Tôinghĩchẳngcógìthậntrọngtrongviệcđầucơvớimứcsốnhânmàđámđôngthamlamvàthấtthườngkiasẽđặtlênlợinhuận.

Mọingườisẽkhôngthểđúngđơngiảnchỉbởirấtnhiềungườicùnglúcđồngývớimọingười.Mọingườisẽkhôngthểđúngđơngiảnchỉbởinhữngngườiquantrọngđồngývớimọingười.Trongnhiềuquý,việcxuấthiệnđồngthờicủahaiyếutốtrênlàđủđểkhiếnbướchànhđộngvượtquađượcbàikiểmtravềtínhthậntrọngcủanó.Quadiễnbiếncủanhiềuđợtgiaodịch,mọingườisẽđúngnếugiảthuyếtcủamọingườichínhxác,sựkiệncủamọingườichínhxác,và

lậpluậncủamọingườichínhxác.Tínhthậntrọngđíchthựcchỉcóthểđạtđượcnhờhiểubiếtvàlậpluận.

Tôimuốnnóithêmrằngviệcdanhmụcđầutưcủachúngtakhôngthôngthườngsẽkhôngbaogiờchứngminhrằngchúngtathậntrọnghơnhayítthậntrọnghơncácphươngphápđầutưtiêuchuẩncả.Điềunàychỉcóthểđượcquyếtđịnhbằngcáchkiểmtraphươngpháphaycáckếtquả.

Tôicảmthấyphépthửkháchquannhấtvềmứcđộthậntrọngtrongcáchđầutưcủachúngtađếntừviệcđánhgiáthànhtíchtạicácthịtrườngđixuống.TốtnhấtcácthịtrườngđónêncómộtmứcgiảmtươngđốitrongchỉsốDow.Thànhtíchcủachúngtatrongthờikỳsụtgiảmkhánhẹgiữacácnăm1957và1960sẽxácnhậngiảthuyếtcủatôirằngchúngtađầutưtheomộtcáchcựckỳthậntrọng.Tôihoannghênhbấtkỳthànhviêngópvốnnàođềxuấtcácphépthửkháchquanvềtínhthậntrọngđềxemchúngtasosánhthếnào.Chúngtachưatừngcómộtmứclỗthựchiệnnàonhiềuhơn0,5%trong1%tổngtàisảnròngcả,vàhệsốlãithựchiệntrênlỗthựchiệnlà100trên1.Tấtnhiên,điềunàyphảnánhrằngởmứccânbằngchúngtađanghoạtđộngởmộtthịtrườngđilên.Tuynhiên,vẫncónhiềunguycơxuấthiệncácgiaodịchthualỗthậmchítrongnhữngthịtrườngnhưvậy(mọingườicóthểtựtìmramộtvàigiaodịchnhưvậy),nêntôinghĩrằngnhữngthựctếtrêncũngcóchútýnghĩa.

NGÀY18THÁNG1NĂM1965Câuhỏivềtínhthậntrọng

Khinhìnvào…thànhtíchđầutưcủacôngty,sẽcócâuhỏilà:“Vâng,nhưngkhôngphảicáccôngtyđóhoạtđộngtheocáchthậntrọnghơnCôngtyHợpdanhà?”Nếumọingườihỏibanquảntrịcủacáccôngtyđầutưđócâuhỏinhưvậy,thìhọsẽthànhthậtnóirằnghọthậntrọnghơn.Nếumọingườihỏimộttrămnhàphântíchchứngkhoánđầutiênmọingườigặp,tôichắcrằngphầnlớnhọcũngsẽtrảlờitốtchocáccôngtyđầutưnày.Tôisẽkhôngđồngý.Tôicóhơn90%giátrịtàisảnròngcủatôiởBPL,vàphầnlớngiađìnhtôiđềucócổphầnởđây,nhưngtấtnhiên,điềuđóchỉchứngminhđượcsựchânthànhtrongquanđiểmcủatôi–chứkhôngphảitínhđúngđắn

củanó.

Sựthậtchẳngthểchốicãilàcáccôngtyđầutưnàyđầutưtiềntheocáchthôngthườnghơnhẳnchúngta.Nhiềungườikhôngthểphânbiệtđượctínhthôngthườngvàtínhthậntrọng.Tôinghĩđiềunàythểhiệnlốitưduysailầm.Vềbảnchất,phươngphápthôngthườnghaykhôngthôngthườngđềukhôngthậntrọng.

Cáchànhđộngthậntrọngtheocáchđíchthựcchỉxuấtpháttừcácgiảithuyếtthôngminh,cácsựkiệnchínhxácvàlậpluậncócăncứ.Cáctínhchấtnàycóthểdẫntớicáchànhđộngthôngthường,nhưngđãcónhiềulầnchúngdẫntớisựkhôngchínhthống.Ởngócngáchnàođótrênthếgiới,họcóthểvẫnđangtổchứccuộchọpthườngkỳcủaHộiTráiđấtPhẳng.

Chúngtasẽkhôngthấythoảimáikhinhữngngườiquantrọng,nhữngngườicótiếngnói,hayrấtnhiềungườiđồngývớichúngta.Chúngtacũngkhôngthoảimáikhihọkhôngđồngtình.Việcthămdòdưluậnkhôngthểthaythếtưduy.Khichúngtathựcsựngồilạivớimộtnụcườitrênmôilàlúcchúngtabướcvàomộttìnhhuốngmìnhcóthểhiểuđược,tạiđócácsựkiệncóthểbiếtchắcchắnvàrõràng,vàcácbướchànhđộnglàhiểnnhiên.Trongtìnhhuốngđó–dùthôngthườnghaythậntrọng–dùngườikhácđồngýhaybấtđồng–chúngtacảmthấyrằng–chúngtađangbướcđimộtcáchthậntrọng.

Phươngpháptrêncóvẻrấtchủquan.Vànóđúnglàvậy.Mọingườichắcsẽthíchmộtcáchtiếpcậnkháchquanhơnchocâuhỏinày.Tôicũngvậy.Tôinghĩmộtcáchhợplýđểđánhgiátínhthậntrọngcủacácchínhsáchtrướcđâylànghiêncứuthànhtíchtạicácthịtrườngđixuống.Chúngtachỉcó3nămthịtrườngđixuốngtrongbảngcủachúngtavàkhôngmaylà(chỉđốivớimụcđíchcủaphépthửnày)chúngđềulàmứcgiảmvừaphải.Trongcảbanămnày,chúngtađềuđạtđượclợinhuậnđầutưtốthơnđángkểsovớibấtkỳdanhmụcđầutưnàothôngthườnghơn.

Cụthể,nếubanămđóxảyratheotrìnhtự,lợinhuậntíchlũynhưsau:

Chúngtakhôngnghĩsosánhnàylàquantrọng,nhưngchúngtanghĩnócũngthíchđángphầnnào.Chúngtachắcchắnnócóýnghĩahơnnhiềuviệcnóirằng“Chúngtasởhữuchứngkhoán(khôngtínhtớigiá)củaA.T.&T.,GeneralElectric,IBMvàGeneralMotorsnênchúngtađangđầutưthậntrọng.”Trongmọitrườnghợp,việcđánhgiátínhthậntrọngcủabấtkỳchươngtrìnhhaybấtkỳnhàquảnlý(baogồmcảtựquảnlý)đầutưnàocũngcầndựatrêncáctiêuchuẩnkháchquanhợplývàtôinghĩthànhtíchtạicácthịtrườngđixuốngítnhấtcũnglàmộtphépthửcóýnghĩa.

NGÀY20THÁNG1NĂM1966Đadạnghóa

Nămngoái,khibìnhluậnvềsựbấtlựccủađạiđasốcácnhàquảnlýđầutưtrongviệcđạtthànhtíchtốthơnsovớithànhtíchcóthểđạtđượcchỉnhờmaymắn,tôiđãđỗlỗiđiềunàycho:“(1)cácquyếtđịnhtheonhóm–ýkiếncóvẻhơihằnhọccủatôilàviệcquảnlýđầutưhiệntạigầnnhưkhôngthểtớitừmộtnhóm,dùởquymônàođinữa,màtấtcảcácbênđềuthamgiavàoviệcraquyếtđịnh;(2)mongmuốntuânthủcácchínhsáchvà(tớimộtmứcđộnàođó)cácdanhmụcđầutưcủanhữngtổchứcđượccoilàlớnkhác;(3)mộtcơcấutổchứcmàởđótrungbìnhlà“antoàn”vàcácphầnthưởngchohànhđộngđộclậpkhôngtươngxứngvớirủirogắnliềnvớihànhđộngđó;(4)việctuânthủcáchoạtđộngđadạnghóabấthợplýnhấtđịnh;vàcuốicùngcũngrấtquantrọng,(5)quántính.”

Nămnaytrongvănbảnđưaravàotháng11,tôiđãkêugọimọingườichúýtớimộtQuytắccơbảnmới,“7.Chúngtađadạnghóaít

hơnnhiềusovớihầuhếtcáchoạtđộngđầutưkhác.Chúngtacóthểđầutưtới40%giátrịtàisảnròngcủachúngtavàomộtchứngkhoánduynhấtdướicácđiềukiệncóxácsuấtrấtcaolàcácsựkiệnvàlậpluậncủachúngtachínhxácvớixácsuấtcựcthấprằngbấtkỳđiềugìcóthểlàmthayđổitrầmtrọnggiátrịcơbảncủakhoảnđầutư.”

Rõràngchúngtathựchiệnmộtchínhsáchvềđadạnghóakhácxachínhsáchthựctếcủatoànbộcáchoạtđộngđầutưđạichúng.Thànhthậtmànói,chẳngđiềugìtôithíchhơnviệccó50cơhộiđầutưkhácnhau,tấtcảchúngđềucókỳvọngtheotoánhọc(thuậtngữnàyphảnánhphạmvidaođộngcủatoànbộthànhtíchđầutưtươngđốicóthểxảyra,baogồmcảlỗ,đượcđiềuchỉnhtheoxácsuấtcủatừngthànhtích(xinđừngngápngắnngápdài))caohơnchỉsốDow,chẳnghạn,15điểmphầntrămmỗinăm.Nếu50kỳvọngđầutưnàykhôngtươngquanvớinhau(diễnbiếncủamộtkỳvọnggắnliềnvớidiễnbiếncủakỳvọngkia),tôisẽđặt2%sốvốncủachúngtavàomỗikỳvọngvàchắcchắnrằngthànhtíchtổngthểsẽgầnbằnglợithế15điểmphầntrămđó.

Mọichuyệnđâudễdàngnhưvậy.

Chúngtaphảilàmviệcrấtcựcnhọcmàcũngchỉđểtìmđượcvàicơhộiđầutưhấpdẫnmàthôi.Mộtcơhộinhưvậy,theođịnhnghĩa,làkhikỳvọngcủatôi(nhưnóitrên)vềthànhtíchphảicaohơnítnhất10điểmphầntrămmỗinămsovớichỉsốDow.Trongmộtvàicơhộichúngtatìmđượcđó,kỳvọngcủachúnglạikhácxanhau.Câuhỏiluônlà,“Tôisẽđầutưbaonhiêuvàocơhộithứnhất(xếphạngtheokỳvọngthànhtíchtươngđối)vàbaonhiêuvàocơhộithứtám?”Điềunàyphụthuộcnhiềuvàođộrộngcủakhoảngchênhlệchgiữakỳvọngtoánhọccủacơhộithứnhấtvàcơhộithứtám.Nócũngphụthuộcvàoxácsuấtmàcơhộithứnhấtđạtthànhtíchtươngđốikémcỏi.Haichứngkhoáncóthểcókỳvọngtoánhọctươngđương,nhưngmộtchứngkhoáncóthểcó0,05cơhộiđạtthànhtíchtốthơnhaytệhơn15điểmphầntrămsovớichỉsốDow,cònchứngkhoánkiacóthểchỉcó0,01cơhộiđạtthànhtíchnhưvậy.Khoảngkỳvọngrộnghơntrongtrườnghợpthứnhấtlàmgiảmmongmuốntậptrungđầutưnhiềuvàonó.

Điềutrêncóthểlàmchotoànbộhoạtđộngnghecóvẻrấtchínhxác.Nhưngkhôngphảivậy.Tuynhiên,hoạtđộngkinhdoanhcủachúngtalàphảitìmhiểurõcácsựkiệnvàsauđóápdụngkinh

nghiệmcũngnhưlậpluậnvàocácsựkiệnđóđểđạtđượckỳvọng.Dùcácnỗlựccủachúngtacóthểthiếuchínhxácvàbịchiphốibởicảmxúc,nhưngđóchínhlàbảnchấtcủahoạtđộngkinhdoanhnày.Thànhtíchcủanhiềunămraquyếtđịnhđầutưvàochứngkhoánsẽchứngminhcácanhđanglàmtốtnhưthếnàotrongviệcthựchiệncáctínhtoánđó–dùcácanhcónhậnthứcđượcrằngmìnhđangthựchiệncáctínhtoánđóhaykhông.Tôitinrằngmộtnhàđầutưsẽđạtđượclợithếkhácbiệtnếuanhtanhậnthứcđượcconđườngmàquátrìnhtưduycủamìnhđangđitheo.

Cómộtđiềutôicóthểđảmbảovớimọingười.Nếuthànhtíchđầutưtốtcủaquỹlàmụctiêunhỏ,thìbấtkỳdanhmụcđầutưnàobaogồm100chứngkhoán(dùnhàquảnlýđầutưđanggiữ100ngànhay1triệuđôla)cũngđangkhôngvậnhànhmộtcáchhợplý.Việcbổsungchứngkhoánthứ100đóđơngiảnlàkhôngthểlàmgiảmsựkhácbiệttiềmtàngtrongthànhtíchcủadanhmụcđủđểbùlạitácđộngtiêucựccủanólênkỳvọngcủadanhmục.

Bấtkỳaisởhữusốlượngchứngkhoánnhưvậysaukhichắchẳnđãnghiêncứucáctiêuchuẩnđầutưcủamình(vàtôikhôngquantâmchứcdanhcủahọuytínrasao),đangtheođuổicáimàtôigọilàphongcáchđầutưTàuNoah–“nồilẩuthậpcẩm”.Nhữngnhàđầutưđónênthíđiểm“contàu”trướcđã.TrongkhiTàuNoahvậnhànhtheocácnguyêntắcsinhhọcnhấtđịnhđãđượcthửnghiệmquathờigianthìcácnhàđầutưlạilạclốiquacácnguyêntắctoánhọc.(Tôichỉbiếtnhiềuvềhìnhhọcphẳngthôi,nhưngcómộtngoạilệlàtôiđãcẩnthậnsànglọccácnhàtoánhọcrakhỏiCôngtyHợpdanhcủachúngtarồi.)

Tấtnhiên,việcaiđóhànhxửvôlýkhisởhữucảmộttrămchứngkhoánkhôngchứngminhđượctìnhhuốngcủachúngta.Mặcdùhọcóthểsaikhiđadạnghóaquámức,nhưngchúngtacũngphảilậpluậnchắcchắnthôngquamộtchínhsáchđadạnghóaphùhợpvềcácmụctiêucủachúngta.

Danhmụcđầutưtốiưuphụthuộcvàocáckỳvọngkhácnhaucủanhữnglựachọnhiệncóvàmứckhácbiệttrongthànhtíchmàcóthểchấpnhậnđược.Sốlựachọncànglớn,thìbiếnđộngtrungbìnhquacácnămtronglợinhuậnthựctếsovớikỳvọngcànggiảm.Hơnnữa,lợinhuậnkỳvọngsẽcàngthấphơn,vớigiảđịnhcáclựachọnkhácnhaucócáckỳvọngthànhtíchkhácnhau.

Tôisẵnsàngtừbỏmộtchútbằngviệcsanbằnglợinhuậnquacácnăm(hãynhớrằngkhitôinóitới“lợinhuận,”tôiđangnóivềthànhtíchtươngđốisovớichỉsốDow)đểđạtthànhtíchtổngthểtrongdàihạntốthơn.

Đơngiảnmànói,điềunàycónghĩalàtôisẵnsàngtậptrungnhiềuvàonhữngthứtôitinlàcơhộiđầutưtốtnhấtdùnhậnthứcrõrằngđiềunàythỉnhthoảngcóthểgâyramộtnăm“cayđắng”–thậmchícòncayđắnghơncảnếutốiđadạnghóanhiềuhơn.Trongkhiđiềunàycónghĩathànhtíchcủachúngtasẽbiếnđộngnhiềuhơn,tôinghĩnócũngcónghĩalàthànhtíchvượttrộicủachúngtatrongdàihạncũngsẽcaohơn.

Mọingườiđãthấymộtsốvídụvềđiềunày.BiênlợinhuậncủachúngtasovớichỉsốDownằmtrongkhoảngtừ2,4điểmphầntrămvàonăm1958tới33,0điểmvàonăm1965.Nếucácanhđốichiếulạimứcnàyvớicácchênhlệchtrongcácquỹ[đầutưkhác]…cácanhsẽthấythayđổicủachúngtacóbiênđộrộnghơnnhiều.Tôicóthểđiềuhànhtheocáchcóthểgiảmbiênđộcủachúngta,nhưngtôicũngsẽlàmgiảmthànhtíchtổngthểcủachúngtamặcdùnóvẫncaohơnnhiềuthànhtíchcủacáccôngtyđầutưkhác.Khinhìnlại,vàtiếptụcsuynghĩkỹvấnđềnày,tôicảmthấyrằngtôiđángranênđầutưtậptrunghơnmộtchút.VậyđâylàQuytắccơbảnmớivàvàilờigiảithíchhơidàidòng.

Mộtlầnnữa,chophéptôinóirằngđâylàmộtlậpluậnhơikhácthường(khôngcónghĩanóđúnghaysai–màcónghĩalàmọingườiphảitựmìnhtưduyvềnó),vàmọingườicóthểcómộtquanđiểmkhác–nếuvậy,thìCôngtyHợpdanhnàykhôngphảichỗchomọingườirồi.Rõràng,chúngtachỉđịnhđạttới40%trongcáctìnhhuốngrấthiếmhoi–tấtnhiên,tínhhiếmhoikhiếnchúngtacầnđầutưtậptrunghơn,khithấynhữngcơhộinhưvậy.

Chúngtacóthểchỉcó5hay6tìnhhuốngtrongsuốt9nămquacủaCôngtyHợpdanhnhưngchúnggiúpchúngtađạthơn25%lợinhuận.BấtkỳtìnhhuốngnàonhưvậysẽphảihứahẹnmộtthànhtíchtốthơnnhiềuchỉsốDowsovớibấtkỳcơhộiđầutưnàohiệncótạithờiđiểmđó.Chúngcũngsẽphảihộitụcácyếutốđịnhtínhvà/hayđịnhlượngvượttrộisaochorủirothualỗnghiêmtrọnglâudàiởmứctốithiểu.Khilựachọnmứcgiớihạnmàtôisẽchạmđếntrongbấtkỳkhoảnđầutưnào,tôiluôncốgắnggiảmtớimứcnhỏnhấtxác

suấtmàmộtkhoảnđầutư(haymộtnhóm,nếucósựtươngquan)cóthểtạoralợinhuậnchotổngthểdanhmụcđầutưcủachúngtakémhơnchỉsốDow10điểmphầntrăm.

Chúngtahiệncó2tìnhhuốngthuộcnhómcólợinhuậnlớnhơn25%–mộttrongcôngtychúngtađangkiểmsoátvàmộttrongcôngtylớnchúngtachưatừngđầutưbaogiờ.Cácanhcũngcầnbiếtrằngthànhtíchcủachúngtatrongnăm1965dựaphầnlớnvàonămtìnhhuốngđầutư.Lợinhuậntrongnăm1965(trongmộtsốtrườnghợp,cũnglàlợinhuậnápdụngchocùngloạichứngkhoánđượcnắmgiữởnhữngnămtrước)từcáctìnhhuốngnàynằmtrongkhoảngtừ800.000đôlatới3,5triệuđôla.NếumọingườilấythànhtíchcủanămkhoảnđầutưTổngquátnhỏnhấtcủachúngtavàonăm1965,lợinhuậnsẽrất“mờnhạt”(Tôiđãchọntínhtừthânthiệnlắmrồi.)

Mộtđiềuthúvịlàcáctàiliệuvềquảnlýđầutưhầunhưkhôngnhắctớiviệctínhtoánsựđadạnghóatốiưu.Chúngcóđưaralờikhuyênvềsựđadạnghóa“thíchđáng”,nhưngnhữngtàiliệu“thíchđáng”nàygầnnhưkhônggiảithíchcơsởcủanhữngkếtluậnđó.Vìvậy,đểtómtắtvềsựđadạnghóa,chúngtasẽnhắclạicâunóicủaviệnsĩnổitiếngBillyRose,“Nếubạncómộthậucunggồm70phitần,bạnsẽchẳngthểbiếtrõđượctừngcônhưthếnào.”

NGÀY25THÁNG1NĂM1967Thànhtíchtươngđốicủachúngtatrongnhómnày[Cổphiếu

Tổngquát–Địnhgiátươngđốithấp]làmứctốtnhấtmàchúngtatừngcó–nhờvàomộtcổphiếu,khoảnđầutưlớnnhấtcủachúngtatínhtớicuốinăm1965vàcảcuốinăm1966.Khoảnđầutưnàycủachúngtađạtthànhtíchtốthơnnhiềuthịtrườngchungtrongcácnăm(1964,1965,1966)màchúngtanắmgiữnó.Mặcdùthànhtíchcủamỗinămcóthểkháthấtthường,nhưngchúngtanghĩrằngxácsuấtđểthànhtíchtươnglaivượttrộitrongthờikỳ3-4nămlàrấtcao.TínhhấpdẫnvàmứcchắcchắntươngđốicủachứngkhoánnàylàlýdotôigiớithiệuQuytắccơbảnthứ7vàotháng11,năm1965đểchophépmỗicổphiếucóthểchiếmtới40%giátrịtàisảnròngcủachúngta.Chúngtadànhnhiềunỗlựcđángkểđểtiếptụcđánhgiátừngmặtcủacôngtyvàliêntụcthửnghiệmgiảthuyếtcủachúngtarằngcổphiếunàyvượttrộicáclựachọnđầutưkhác.Nhữngđánhgiávàso

sánhliêntụcnhưvậyởcácmứcgiáthayđổilàhoàntoàncầnthiếtchohoạtđộngđầutưcủachúngta.

Sẽdễchịuhơnnhiều(vàchỉramộttươnglaithuậnlợihơn)khibáocáorằnglợinhuậncủachúngtatrongnhómCổphiếuTổngquát–Địnhgiátươngđốithấpnàyđạidiệncho15cổphiếutrong10ngành,thựctếtấtcảcáccổphiếunàyđềuđạtthànhtíchtốthơnthịtrường.Chỉđơngiảnlàchúngtakhôngcónhiềuýtưởngđầutưtốtnhưvậy.Nhưđềcậpởtrên,cácýtưởngđầutưmớiliêntụcđượcsosánhvớicácýtưởnghiệntạivàchúngtasẽkhôngchuyểnđổinếutácđộngđólàmgiảmthànhtíchkỳvọng.Chínhsáchnàyđãgiớihạnhoạtđộngtrongnhữngnămgầnđâykhichúngtadựaphầnnhiềuvàothànhtíchtươngđốicủacổphầnlớnnhấtcủachúngta.Điềuđócónghĩalàcáclợinhuậnthựchiệnchiếmphầnnhỏhơnnhiềutrongthànhtíchtổngthểsovớicácnămtrướcđâykhidònglợinhuậntừcácýtưởngtốtdòidàohơn.

Kiểutậptrungchúngtađangcóởnhómcổphiếunàycóthểtạoracácbiếnđộngmạnhtrongthànhtíchvềngắnhạn–mộtsốbiếnđộng,chắcchắn,sẽhơikhóưa.Cómộtsốbiếnđộngápdụngchocáckhoảngthờigianngắnhơntôisửdụngkhibáocáocácthànhviêngópvốn.Đâylàlýdotôinghĩviệcbáocáothườngxuyênthậtlàngớngẩnvàcóthểlàmsailệchhoạtđộngkinhdoanhđịnhhướngdàihạnnhưchúngtađangcó.

Theoýkiếncánhâncủatôi,trongphạmvicácgiớihạnđượcthểhiệntrongbứcthưvềđadạnghóanămngoái,tôisẵnsàngđánhđổinhững“tráiđắng”(quênnhữngtráingọtđi)củacácbiếnđộngđángkểtrongngắnhạnđểlấyviệctốiđahóathànhtíchđầutưtrongdàihạn.Tuynhiên,tôikhôngsẵnsàngchịurủirotổnthấtvốnlâudàiởmứcđángkểkhitìmkiếmthànhtíchđầutưdàihạntốthơn.Nóirõralà–theochínhsáchtậptrungđầutưcủachúngta,cácthànhviêngópvốnnênchuẩnbịsẵntinhthầnchocácthờikỳthànhtíchđixuốngđángkể(khảnăngcaotrongcácthịtrườngtăngmạnh)đểbùđắpchocácthànhtíchvượttrộiđặcbiệtnhưchúngtatừngcóvàocácnăm1965và1966,vàđólàcáigiáchúngtatrảđểkỳvọngthànhtíchtốthơntrongdàihạn.

Toànbộnộidungvềnhữngnỗlựcbềnbỉnàyđãkhiếnmộtthànhviêngópvốnthấyrằng“ngaycả5phútcũnglàmộtkhoảngthờigianquádàinếuđầubạnbịnhúngxuốngnước.”Tấtnhiênđâylàlýdotại

saochúngtarấtítkhisửdụngvốnvaytrongkhihoạtđộng.Khoảnvốnvayngânhàngtrungbìnhtrongnăm1966chỉchiếmdưới10%giátrịtàisảnròngtrungbình.

Tómlượcuffettlưuýrằngmiễnlàđạtđượcmứcđadạnghóatốithiểu(6-8cổphiếutừcácdoanhnghiệpkhácnhau),thìbiênđộthànhtíchquacácnămsẽrộnghơnnhưnglợinhuậntíchlũykỳvọng

sẽcaohơn.Ôngnóirằng,“Khinhìnlại,vàtiếptụcsuynghĩkỹvấnđềnày,tôicảmthấyrằngtôiđángranênđầutưtậptrunghơnmộtchút.”

StanDruckenmiller(73),khisuyngẫmvềthànhcôngkhótincủaôngvớitưcáchmộtnhàđầutư,đãnóirằngcáchduynhấtđểđạtlợinhuậnvượttrộilàtậptrungthậtnhiều.Ôngnghĩ“đadạnghóavàtấtcảnhữngthứhọđangdạyởtrườngkinhdoanhngàynaycóthểlàkháiniệmsailầmnhất.VànếubạnnhìnvàocácnhàđầutưvĩđạikhácbiệtnhưWarrenBuffett,CarlIcahn,KenLangone,họthường‘đặtcược’rấttậptrung.Họpháthiệnthứgìđó,đặtcượcvàođó,vàtinrằngnósẽthànhcông…Sailầmmà98%cácnhàquảnlýđầutưvàcáccánhânmắcphảilàhọcảmthấymìnhphải‘chơi’ởthậtnhiềuthứ.”

QuanđiểmcủaBuffettvềtínhthậntrọngsovớitínhthôngthườngbaogồmnhiềukháiniệmđịnhhướngcốtlõirấtquantrọngchochiếnlượcđầutưgiátrịthànhcông:Hãynghĩmộtcáchđộclập,bỏquađámđôngvàtintưởngvàokếtluậncủachínhmình.Cáchtốtnhấtlàbiếtcânbằnggiữađủkiêungạođểtáchbiệtkhỏiđámđôngvàsựkhiêmtốncầnthiếtđểbiếtgiớihạncủamình.Khitìmthấynhữngcơhội“cấtlời”vớihọ,họđặtcượcvàđặtcượccựclớn.

Nhữngkẻđadạnghóaquámứcnghĩrằnghọđanggiảmbớtrủiro,nhưnglợiíchcủađadạnghóacũngcógiớihạnvàchúngtacầntựnhắcnhởbảnthânrằngđầutưkhôngphảilàmộtbàitoán.Trongkhicáccôngcụtoánhọcluônsẵncó,chúnglạidựatrêncáctiềnđềlỗivàđưaracáckếtluậnsailầm.

Tươngtự,tưduymơhồvềthuếcũnglàmộtdạnglỗikiểunày.Nhưchúngtasẽthấytrongchươngtiếptheo,cácnhàđầutưthườnglàmmọicáchđểtốithiểuhóachiphíthuếcủahọvàcuốicùngcónguycơlàmgiảmlợisuấtsauthuếcủamình.

CHƯƠNG11THUẾ

“Tộilỗiđầutưmànhữngngườikháthôngminhphạmphảicónguyênnhânxuấtpháttừ‘nhữngcânnhắcvềthuế’nhiềuhơnbấtkỳyếutốnàokhác”

−NGÀY18THÁNG1NĂM1965

ớihailựachọnđầutưgiốngnhau,hiểnnhiênlợinhuậncaohơnsẽtớitừlựachọnđượctínhthuếsuấtthấphơn.Mộtđiềuíthiểnnhiênhơnnhưngvẫnđúnglàkhithuếsuấtbằngnhau,

lợinhuậncaohơnsẽtớitừlựachọnđượctínhthuếsau.Trongkhichiphíthuếđượcsinhratạithờiđiểmkhoảnđầutưbắtđầusinhlợi,nhưngnósẽchỉđượcthanhtoánsaukhikhoảnđầutưđượcbánra.

Chiphíthuếthunhậphoãnlại(74)(DTL)từlãivốnchưathựchiệnnênđượcnghĩlàkhoảnnợkhôngtínhlãirấthấpdẫntừphíachínhphủ,vớikỳhạncựckỳưuđãimàchẳngngânhàngnàotừngđềnghị.Chúngkhôngtínhlãivàcũngchẳngcóngàythanhtoáncụthể.DLTcungcấpmộthìnhthứcnợchophépbạnkiểmsoátnhiềutàisảnhơnbạncóthể.Sauđâylàcáchkhoảnnợhoãnlạinàytạoragiátrị:

Hãyxemxéthaicổphiếu,mỗicốphiếuđượctínhlãiképhàngnămtạimức15%trong30năm(chúngtasẽgiảđịnhlợisuấtcủamọingườilà35%đểtiệnchotínhtoán).Nhàđầutưnhảyquanhảylạigiữahaicổphiếunàymỗinămcũngsẽbịtínhthuếtrênlãivốncủahọtừngnăm;lợisuất15%trướcthuếsẽchỉcòn9,75%sauthuế:[15%x(1–thuếsuất)=9,75%];10.000đôlađượcđầutưhômnaysẽtrịgiá150.000đôlasau30nămởmứclợisuấtnày.Khôngtệlắmnhỉ.Tuynhiên,nếuthayvìđó,nhàđầutưchỉnắmgiữmộtcổphiếutrongsuốt30nămnàyvàbịtínhthuếchỉmộtlầnvàocuốithờikỳ,họcócùngmứclợinhuậntrướcthuếlà15%nhưnglợisuấtsauthuếlêntới13,3%.Cùngkhoản10.000đôlanàysẽtínhlãiképởmứcthêm3,55%vàtạoralợisuấtsauthuếgấp2,5lầnsau30năm.Việchoãnthuếcungcấpmộtdạngđònbẩytàichínhchophépnhàđầutưthứ

haikiểmsoátnhiềutàisảnhơntrongthờigiandàihơn.Khilãivốncủamỗinămđượctínhthuếhàngnăm,thìsẽchẳngcóhoãnthuế,vàdođókhôngcólợiíchđònbẩytàichính.ĐólàđiềukhiếnDTLlạihấpdẫntớivậy.

Buffettđánhgiácaonhưngkhôngquáámảnhvềnhữnglợiíchnàyvàcốtìnhchỉramứcđộmàcácquyếtđịnhtệhạiđượcđưaradựatrêncáccânnhắcvềthuếmơhồ.Trongkhirõràng,nhưchúngtavừathấy,cácchiếnlượctốithiểuthuếcóthểlàmtănglợinhuậncủabạn,thìcácnhàđầutưcóthểlạiđibướclùikhihọưutiêngiảmthiểuthuếsuấttrướccảlãisuấtkép.SứcquyếnrũcủaviệctránhphảitrảtiềnchochínhphủkhiếnBuffettphảiinnghiêngmộtcâuởphầnmởđầuchươngnày;cáccânnhắcvềthuếthườngdẫnnhiềungườithôngminhtớicácquyếtđịnhđầutưsailầm.

Nhầmlẫngiữaphươngtiệnvàkếtquả

ácbứcthưdạynhàđầutưluônđánhgiágiátrịcủacáckhoảnđầutưnhưthểchúngđãđượcthanhlýrồi.Ôngsẽnóivớibạnrằng“giátrịtàisảnròng”làgiátrịthịtrườngcủacáckhoảnđầu

tưtrừđithuếphảinộpsaukhibán.Đólàcáchthíchhợpđểnghĩvềnó.Bạnphảikhấutrừchiphíthuếhiệntạitừlãivốnkhibạnđầutư,mặcdùchúngsẽchỉthựcsựđượctrảsauđó.Chẳnghạn,nếubạnđặt50.000đôlavàomộtsốcổphiếumàsauđócógiátănggấpđôi,giátrịtàisảnròngcủabạnsẽkhôngphảilà100.000đôla,mặcdùđólàconsốxuấthiệntrênđầubáocáomôigiớichứngkhoáncủabạn.Giảđịnhthuếsuấtthôngthường35%đượcápdụng,khoảnthuế17.500đôla(35%củalãivốn50.000đôla)sẽtớihạnkhicổphiếuđượcbánđi.Bạnsẽphảitậpsuynghĩtớigiátrịtàisảnròngtrongcáckhoảnđầutưcủabạn,haynhữnggìbạncònlạisaukhibánmọithứvàongàymaivànộpthuế,trongtrườnghợpnàylà82.500đôla.Đâylàgiátrịthựcsựkhoảnđầutưcủabạn,khoảnmàBuffettnóilàtiềncósẵnđể“muathựcphẩm”–đólàthứmàchúngtađangcốgắngtốiđahóakhilànhàđầutư.Khibạnbánmộtkhoảnđầutưvàthuđượclợinhuận,bạnsẽphảihoàntrảchiphíthuếhoãnlạiphátsinh.Việcnghĩtớithuếtheocáchnày–hoàntrảkhoảnnợtráingượcvớinộpthuế–cóthểgiúptránhnhầmlẫngiữaviệctốiđahóagiátrịtàisảnròng(mụctiêuchính)vớiviệctốithiểuhóathuế(mụctiêuphụ).

Phảnxatựđộngnhằmtốithiểuhóathuếcóthểtácđộngxấutớiviệclựachọncácchứngkhoántốiưuđểsởhữu.Đâycóthểlàmộtsailầmphảitrảgiáđắt.Buffettđãlàmrõđiềunàykhinóirằng,“ngoạitrừcáctrườnghợprấtkhácthường(tôisẽsẵnsàngthừanhậnrằngcómộtsốtrườnghợpnhưvậy),cònkhôngthìkhoảntiềnthuếsẽkhôngmấyquantrọngnếuchênhlệchtrongthànhtíchkỳvọnglàđángkể,”và“việctáchbiệtcácchứngkhoántínhthuếthấpchỉđơnthuầnlàmđóngbăngmộtphầngiátrịtàisảnròngđượctínhlãiképgiốngnhưcáctàisảnđượctáchbiệt.Mặcdùđiềunàycóthểtốthayxấutùytừngtrườnghợp,nhưngnólàsựhủybỏviệcquảnlýđầutư.”Rõràng,việcgiữmộtnhómcáccổphiếuíthấpdẫnhơnđểtránhkhoảnchiphíthuếkhôngthểtránhkhỏilàmộtchiếnlượcđầutưtệhại.

ThậmchíBuffettcònnóirõrànghơnrằng:

Mọingườiđangthựcsựcốlàmđiềugìtrongthếgiớiđầutưnày?Khôngphảilàtrảthuếítnhất,mặcdùnócóthểlàmộtyếutốcầncânnhắcđểđạtkếtquảcuốicùng.Tuynhiên,phươngtiệnvàkếtquảkhôngnênbịnhầmlẫn,vàkếtquảthìgắnvớilãisuấtképsauthuếlớnnhất…Khôngthểcóchuyện20cổphiếuđượcchọn,chẳnghạn,từ3.000lựachọnsẽđượcchứngminhlàmộtdanhmụctốiưuởcảhiệntạivàmộtnămsautạicácmứcgiáhoàntoànkhácbiệt(đốivớicảcáccổphiếuđượcchọnvàkhôngđượcchọn)xuấthiệntạingàyhômsau.Nếumụctiêucủachúngtalàtạoralãisuấtképsauthuếtốiđa,chúngtađơngiảnchỉphảisởhữucácchứngkhoánhấpdẫnnhấtcóthểđạtđượcởcácmứcgiáhiệntại.Vàvới3.000biếnsốdaođộngrấtnhanhkia,điềunàycónghĩalàthayđổi(hyvọnglàthayđổi“tạothuế”).

MặcdùsựhiệndiệncủaDTLsẽlàmtănglãisuấtképsauthuếcủabạn,vớiđiềukiệncácyếutốkháckhôngđổi,nhưngtrongthựctế,cácyếutốkháclạithườngthayđổi.Khilợinhuậntrướcthuếluôncaovàthờigiandài,DTLsẽlàmtănglợinhuận.Nhưngnếubạncócơhộicảithiệnlợinhuậntrướcthuếcủabạnbằngviệctốiưuhóadanhmụcđầutưcủamìnhđểnắmgiữcáccổphiếutốtnhấtbạncóthểtìmthấy,sẽthườngkhônngoanhơnkhilàmvậy.

Hãytrởlạivídụtrướccủachúngtavềmộtnhàđầutưmuavàgiữsovớimộtnhàgiaodịchhàngnăm.Khilợinhuậntrongcảhaichiếnlượcđầutưlàbằngnhauởmức15%,thìnhàđầutưmuavàgiữthu

lợigấp2,5lầnsovớinhàgiaodịchhàngnăm.Hãygiảđịnhrằngnhàđầutưmuavàgiữnghĩrằngcổphiếucủaanhtasẽsinhlợi15%mỗinămcuốicùnglạichỉkiếmđượclãiởmức10%.Nếuanhtavẫntrungthànhvớichiếnlượcđầutưnàymặcdùlợinhuậnthấphơnkỳvọng,thìCAGR(tốcđộtăngtrưởnghàngnămkép)sauthuếsẽlà8,4%.Giờhãygiảđịnhnhàđầutư#2,nhàgiaodịchhàngnăm,cóthểduytrìCAGRởmức15%nhưngvẫnphảichuyểntừcổphiếunàysangcổphiếukhácmỗinămvàtạora9,75%lợisuấtsauthuế.Từđiềunày,bạncóthểthấyrằng15%đượctínhthuếhàngnămvẫntốthơn10%đượctínhthuếchỉmộtlần.Sau30năm,nósẽtạoracáckhoảnđầutưđánggiáthêmtới40%.Khithờikỳvà/haylãisuấtképhàngnămcongắnlại,thìlợiíchtừDTLcũngsẽvậy.Điểmmấuchốtlànếubạncóthểcảithiệndanhmụcđầutưcủamình,bạnnênlàmvậy,thậmchídùnócóliênquantớiviệcphảitrảthuế.

Vĩnhviễnthìsao?ừnhữngnăm1970,Buffettđãnóirằngcáccổphiếuyêuthíchcủaôngsẽđượcnắmgiữvĩnhviễn.Dùđiềunàycóthểhơingạcnhiênkhicânnhắctớiđiềuchúngtavừathảoluậnvềthuế,

nhưngthựctếnóvẫnnhấtquánvớicácbìnhluậntrướcđótớicácthànhviêngópvốn.ĐốivớiphầnlớncácnămởBPL,lãisuấtképtốiưuđòihỏiBuffettphảichuyểntừmẩuxìgànàysangmẩuxìgàkhác,từmónlờimiễnphínàysangmónlờimiễnphíkhác.TrongnhữngnămđầucủaBPL,vĩnhviễnkhôngphảilàmộtlựachọn.Saumộtmónlờimiễnphí,Buffettbuộcphảitiếptục.Nếukhông,lợinhuậncủaôngchắcchắnsẽbịgiảm.Đâykhôngphảilànhữngdoanhnghiệptốt;chúnglànhữnggiaodịchđảochiềutrungbình.NhữngngườivẫnnghiêngvềtrườngpháitìmkiếmvàđầutưvàocáccổphiếugiárẻtheoGrahamsẽcólợinhuậncaohơnnhữngngườichọnđicùngcáckhoảnđầutưtínhlãiképchấtlượngcao.

Mộtphầncủasứcquyếnrũkhiđầutưvàocácdoanhnghiệplớn–khoảnđầutưlớncủaBPLvàoAmericanExpresshayphầnlớnchứngkhoánhiệnnaycủaBerkshire–làchúngcóthểtínhlãiképởmứclãisuấtcaotrongthờigiandàivàthulợiíchnhờđònbẩytàichínhcủachiphíthuếthunhậphoãnlại.Nhưngchínhthựctếrằngcácdoanhnghiệpnàysẽtiếptụcpháttriểncácgiátrịcủamìnhởtốcđộkhácao,chứkhôngphảilợiíchtừhoãnthuế,mớilàđiềukhiếnchúnghấpdẫn

hơn.

BerkshirekhácBPLởhaiđiểmmàảnhhướngtớithờigiannắmgiữcổphiếuvàdođótớicảviệcsửdụngđònbẩytàichínhcủathuếthunhậphoãnlại.Thôngthường,Berkshirecómộtlượngtiềnmặtdư,đôikhikhálớn,trongkhiBPLgầnnhưluônđầutưtoànbộ.ChẳngcólýgìBershirelạiđibánmộtkhoảnđầutưhấpdẫnđểmuavàomộtkhoảnkháctrongkhilượngtiềnmặtdưchophéphọcóthểsởhữucảhaikhoảnnày.Thứhai,vớiquymôcủaBershire,việclựachọnchứngkhoáncủaBuffettbịgiớihạnbởisốlượngcáccôngtythựcsựlớngiaodịchtrênthịtrườngởcácmứcgiáhợplý.BPLcóthểhướngtớicáccôngtyrấtnhỏđểtìmkiểulãisuấtképkỳvọngcao–thứmàcáccôngtylớnhơnthườngkhôngcó.Nhiềulựachọnhơnthườngđikèmvớinhiềuhoạtđộngtạorathuếhơn.

KếhoạchtránhthuếuốicùngthìChàngThuếcũngtới.Buffettdạychúngtarằng:

chỉcóbacáchđểtránhviệccuốicùngphảinộpthuế:(1)chếtcùngtàisản–vàđiềunàycóhơiquásứcchotôi–ngaycảmấyngườicuồngtíncũngphảinhìn“cáchđiềutrị”nàyvớicảmxúclẫnlộn;(2)biếukhôngtàisản–mọingườichắcchắnsẽkhôngphảitrảbấtkỳkhoảnthuếnàotheocáchnày,nhưngtấtnhiênmọingườicũngsẽchẳngthểtrảtiềnmuathựcphẩm,tiềnthuênhàv.v.và(3)cắtlãiđi–nếumọingườicó“thèmkhát”cáchtiếtkiệmthuếnày,thìtôiphảingưỡngmộmọingườiđấy–mọingườichắcphảicanđảmlắmmớilàmvậy.

Ôngcungcấpchochúngtamộtlýdotuyệtvờiđểđónnhậnviệctrảthuếnhưmộtkếtquảhợplýtừkhoảnđầutưthànhcôngcủachúngta.Tuynhiên,nhiềunhàđầutưvẫnxemviệctrảthuếlàtịchthutàisảntráingượcvớiviệchoànlạimộtkhoảnvay.PhốWallđãlợidụngnhữngsuynghĩđóvàđềuđặnđưaracác“sángkiến”vềnhữngsảnphẩmtrốnthuếđổilạicáckhoảnphíkhálớn.Bấtkểnhàđầutưmuốngì,bạncóthểchắcchắnrằngPhốWallcũngsẽđápứngđượcnhucầuđó.Vàonăm2004,tạicuộchọpthườngniêncủaBerkshrie,cảBuffettvàMungerđềunhậnxétvớisựkinhtởmvềcáckếhoạchtránhthuếmànhiềuhãngkiểmtoánhàngđầuđangđưara.

TheoMunger,mộtphầncủasânchơilàchỉcó20kháchhànghàngđầuđượccungcấpsảnphẩm,đểcácnhàquảnlýsẽkhôngchúýtới.

BìnhluậncủaBuffettvềthuếgiúpchochúngtabámsátvàtậptrungvàoviệcduytrìdanhmụcđầutưvớilợinhuậncaonhấtcóthểvớicáclựachọnsẵncó.“Đừngcốtránhthuế”đãlàcâuthầnchúcủaBuffetttrongnhiềunăm.Trongvàithậpkỷđầutiêntrongsựnghiệpđầutưcủaông,Buffettđãtạoracácthànhtíchđầutưxuấtsắctrongkhivẫntrảrấtnhiềuthuế;ôngtrảcàngnhiềuthìthànhtíchcủaôngcàngtốt.Trongđầutư,hãytìmcáchtrảkhoảnthuếcaonhấtbạncóthểởmứcthuếsuấtthấpnhất.Nếubạncóthểlàmvậy,cónghĩabạnđanglàmrấtxuấtsắcđấy.

BàihọctừThưgửithànhviêngópvốn:Thuế

NGÀY10THÁNG7NĂM1963Cóvàikhảnănglàchúngtasẽđạtlợinhuậnthựchiệntươngđối

caotrongnămnay.Tấtnhiên,điềunàychẳngthểcụthểhóavàthựcsựchẳngcógìđểlàmvớithànhtíchđầutưcủachúngtatrongnămnaycả.Thẳngthắnmànói,tôilàmộtngườiủnghộviệctrảthuếthunhậpnhiều–ởmứcthuếsuấtthấp.Rấtnhiềucácquyếtđịnhđầutưnhầmlẫnvàmơhồđượcdựatrêncơsởmàhọgọilà“cânnhắcvềthuế.”

Giátrịtàisảnròngcủatôilàgiátrịthịtrườngcủacácchứngkhoánđượcnắmgiữtrừđithuếphảinộpsaukhibán.Khoảnnợnàycũngthựcnhưtàisảntrừphigiátrịtàisảngiảm(đauđấy),tàisảnđượcbiếutặng(miễnbìnhluận),haytôichếtcùngvớinó.BướchànhđộngsaucùngítnhấtcũngcóvẻgiốngchiếnthắngkiểuPyrros(75).

Cácquyếtđịnhđầutưđượcthựchiệndựatrêncơsởviệcápdụnglãiképởmứccókhảnăngxảyranhấtlêngiátrịtàisảnròngsauthuếvớimứcrủirotốithiếu.Việctáchbiệtcácchứngkhoántínhthuế

thấpchỉđơnthuầnlàmđóngbăngmộtphầngiátrịtàisảnròngđượctínhlãiképgiốngnhưcáctàisảnđượctáchbiệt.Mặcdùđiềunàycóthểtốthayxấutùytừngtrườnghợp,nhưngnólàsựhủybỏviệcquảnlýđầutư.Thànhtíchnhómcủacácchứngkhoántínhthuếthấpkhácnhaurõràngsẽxấpxỉthànhtíchnhómcủacácchứngkhoántínhchunglàmmột,tứclàápdụnglãiképởmứclãisuấtképcủachỉsốDow.Chúngtakhôngchođiềunàylàtốiưutrongcáclãisuấtképsauthuế.

Tôiđãtừngnóirằngnếulợinhuậntừthỏathuậngópvốnnàycóthểtạothànhmộtphầnđángkểtrongtổngthunhậpchịuthuếcủamọingười,thìđiềuantoànnhấtnênlàmlàướctínhtrongnămnaykhoảnthuếmọingườiphảigánhnămtrước.Nếulàmđiềunày,mọingườisẽkhôngthểbịphạt.Trongmọitrườnghợp,cácchiphíthuếchonhữngthànhviênthamgiavàothỏathuậngópvốnnàytừngày1tháng1năm1963sẽởmứctốithiểubởicácđiềukhoảntrongthỏathuậngópvốncủachúngtatrướctiênphânbổlãivốnchocácthànhviêncólợiíchtrongkhoảnlợinhuậnchưathựchiện.

NGÀY8THÁNG7NĂM1964Thuế

Chúngtabướcvàonăm1964vớikhoảnlợinhuậnchưathựchiệnrònglà2.991.090đôlamàtoànbộcóthểquychothuộcsởhữucủacácthànhviêngópvốntrongnăm1963.Tínhtớingày30tháng6,chúngtađãđạtkhoảnlãithựchiệnlà2.826.248,76đôla(trongđó96%làdàihạn),dođócókhảnăngrằngítnhấttoànbộlợinhuậnchưathựchiệncóthểquycholợiíchcủamọingườivàđượcbáocáotớimọingườitrongbứcthưvàongày25tháng1năm1964,(mục3)sẽđượcghinhậntrongnămnay.Mộtlầnnữa,tôimuốnnhấnmạnhrằngđiềunàychẳngcógìảnhhướngtớicáchchúngtađanghoạtđộng.Cókhảnăngsaukhitôibáocáođiềutrên,giátrịthịtrườngphầnvốntrongBPLcủacácanhbịgiảmđiđángkểtừngày1tháng1,dođóviệcchúngtacólợinhuậnthựchiệnlớncũngchưađángmừngvội.Tươngtựkhilợinhuậnthựchiệncủachúngtarấtkhiêmtốn,cũngchẳngcólýdogìphảinảnlòngcả.Chúngtakhôngchơibấtkỳtrònàođểtrảsớmhayhoãnthuếcả.Chúngtađưaracácquyếtđịnhđầutưdựatrênviệcđánhgiácáckếthợpxácsuấtcólợinhuậncao

nhất.Nếuđiềunàycónghĩaphảitrảthuế,tôirấtvuilàmứcthuếsuấttrênlãivốndàihạnthấpnhưhiệntại.

NGÀY18THÁNG1NĂM1965Thuế

Chúngtađãcómộttràng“rênrỉ”trongnămnayvềthuếthunhậpphảitrảcủacácthànhviêngópvốnrồi.Tấtnhiên,đángrachúngtasẽnóiíthơnvềvấnđềnàynếubảngtínhthuếtoànôtrống.

Tộilỗiđầutưmànhữngngườikháthôngminhphạmphảicónguyênnhânxuấtpháttừ‘nhữngcânnhắcvềthuế’nhiềuhơnbấtkỳyếutốnàokhác.Mộttrongnhữngngườibạncủatôi–mộtnhàtriếthọccótiếngởBờTây–luônnóirằngphầnlớnsailầmcủamộtđờingườithườngdohọquênmấtđiềumìnhthựcsựcốgắnglàmđược.Đâychắcchắnlàtrườnghợpkhimộtthànhphầnmangđầycảmxúcnhưthuếđivàotrongbứctranh(Tôicómộtngườibạnkhác–mộtnhàtriếthọccótiếngởBờĐôngnóirằngkếtquảkémkhôngphảiđiềuôngquantâm–màchínhlàthuế)

HãytrởlạiBờTây.Mọingườiđangthựcsựcốlàmđiềugìtrongthếgiớiđầutưnày?Khôngphảilàtrảthuếítnhất,mặcdùnócóthểlàmộtyếutốcầncânnhắcđểđạtkếtquảcuốicùng.Tuynhiên,phươngtiệnvàkếtquảkhôngnênbịnhầmlẫn,vàkếtquảthìgắnvớilãisuấtképsauthuếlớnnhất.Khárõrànglànếuhaibướchànhđộngđềuhứahẹncáclãisuấtképtrướcthuếtươngđươngvàmộtchịuthuếcònmộtthìkhông,thìcáisausẽưuviệthơnhẳn.Tuynhiên,chúngtathấyđâylàtrườnghợprấthiếm.

Khôngthểcóchuyện20cổphiếuđượcchọn,chẳnghạn,từ3.000lựachọnsẽđượcchứngminhlàmộtdanhmụctốiưuởcảhiệntạivàmộtnămsautạicácmứcgiáhoàntoànkhácbiệt(đốivớicảcáccổphiếuđượcchọnvàkhôngđượcchọn)xuấthiệntạingàyhômsau.Nếumụctiêucủachúngtalàtạoralãisuấtképsauthuếtốiđa,chúngtađơngiảnchỉphảisởhữucácchứngkhoánhấpdẫnnhấtcóthểđạtđượcởcácmứcgiáhiệntại.Vàvới3.000biếnsốdaođộngrấtnhanhkia,điềunàycónghĩalàthayđổi(hyvọnglàthayđổi“tạothuế”).Rõrànglàthànhtíchcủamộtcổphiếutrongnămtrướchaythángtrước

khôngphảilàlýdo,vềbảnchất,đểsởhữuhaykhôngsởhữunóởhiệntại.Rõrànglàviệckhôngthể“hòavốn”trongmộtchứngkhoánđanggiảmgiátrịcũngđâuquantrọng.Rõrànglà“hàoquang”ấmápnhờviệcsởhữumộtcổphiếuưuviệtvàonămtrướccũngkhôngquantrọngtrongviệcquyếtđịnhliệunócóthuộcdanhmụcđầutưtốiưutrongnămnaykhông.

Nếutínhtớilãivốn,việcthayđổicácdanhmụcđầutưđikèmvớiviệctrảthuế.Ngoạitrừcáctrườnghợprấtkhácthường(tôisẽsẵnsàngthừanhậnrằngcómộtsốtrườnghợpnhưvậy),cònkhôngthìkhoảntiềnthuếsẽkhôngmấyquantrọngnếuchênhlệchtrongthànhtíchkỳvọnglàđángkể.Tôichẳngthểhiểunổitạisaothuếlạinhưmột“cúđấm”vớinhiềungườinhưvậybởithuếsuấttrênlãivốndàihạnthấphơnsovớinhiềungànhnghềkhác(chínhsáchthuếchothấyrằngvềmặtxãhộicôngviệcđàomươngđượccoilàkémhấpdẫnhơnviệcgiaodịchcácchứngchỉcốphiếu).

Chỉcóbacáchđểtránhviệccuốicùngphảinộpthuế:(1)chếtcùngtàisản–vàđiềunàycóhơiquásứcchotôi–ngaycảmấyngườicuồngtíncũngphảinhìn“cáchđiềutrị”nàyvớicảmxúclẫnlộn;(2)biếukhôngtàisản–mọingườichắcchắnsẽkhôngphảitrảbấtkỳkhoảnthuếnàotheocáchnày,nhưngtấtnhiênmọingườicũngsẽchẳngthểtrảtiềnmuathựcphẩm,tiềnthuênhàv.v.và(3)cắtlãiđi–nếumọingườicó“thèmkhát”cáchtiếtkiệmthuếnày,thìtôiphảingưỡngmộmọingườiđấy–mọingườichắcphảicanđảmlắmmớilàmvậy.

Vìvậy,BPLsẽtiếptụcchínhsáchtốiđahóalợinhuậnđầutư,chứkhôngphảitốithiểuhóathuế.ChúngtasẽlàmtốtnhấtcóthểđểtạoradoanhthucaonhấtchoKhobạc–ởmứcthuếsuấtthấpnhấtmàquyđịnhchophép.

Tómlượcôikhinhữngtưduymơhồvềthuếcóthểcảntrởthứchúngtathựcsựtheođuổi–lãisuấtképsauthuếcaonhấtcóthể.Việcchọnlựacổphiếucủabạnthườnglàyếutốchínhxácđịnhlợi

nhuận,trongkhithuếchỉđóngvaitròrấtnhỏ.Quymôquỹcủabạn,

vàcóthểphùhợphơn,quymôquỹcủamộtnhàquảnlýđầutưbênngoài,cũngcóthểđóngvaitròlớn.Câuhỏivềquymôkhôngđơngiảnnhưbạnnghĩ–vàđólàchủđềtiếptheocủachúngta.

CHƯƠNG12QUYMÔSOVỚITHÀNHTÍCH

“Nguồnýtưởngcủachúngtacóvẻluônđitrước10%sovớitàikhoảnngânhàngcủachúngta.Nếuđiềunàycầnthayđổi,chínhtôisẽnóichomọingười.”

−NGÀY18THÁNG1NĂM1964

hicácthịtrườngđềuđặntăngtrưởngquanhữngnămthángcủaCôngtyHợpdanh,BuffettliêntụcphảiđánhgiátácđộngtiềmẩnmàtốcđộtăngtrưởngnhanhtrongtàisảncủaBPLcó

thểcólênthànhtíchtươnglaicủaông.Trongnhiềunăm,ôngđãthuhútcácnhàđầutưmớivàcoiviệctăngtrưởngcủaquỹlàdấuhiệutíchcực.Tuynhiên,mộtkhitàisảncủaBPLvượtquámứccácýtưởngđầutưcủaôngcóthểchămlođược,thìBuffettsẽngừngtiếpnhậnthêmcácnhàđầutưmới.Việctheodõitiếntriểntrongbìnhluậncủaôngvềvấnđềnàychothấyquymôđầutưvàchukỳthịtrườngthựcsựcóquanhệchặtchẽthếnàokhinóiđếnthànhtíchkỳvọng.Câuhỏithúvịlà,tạiđiểmnàothìviệctăngvốnchuyểntừtácđộngtíchcựcsangtiêucực?Nóichung,điểmđósẽluônlàkhoảngkhắcmàvốnpháttriểnnhanhhơnýtưởng.Trongthựctế,câutrảlờiphụthuộcphầnlớnvàoviệcbạnđangởđâutrongchukỳthịtrường.Đókhôngphảimộtconsốtĩnh–nóphụthuộcvàothịtrường.Trongthịtrườnggiáxuống(76),ngaycảcácnhàquảnlýquỹlớnnhấtcũngcóthểđưacáckhoảnvốnlớnhoạtđộngdễdàng;tạicácđỉnhđầucơ,thườngchỉcócácnhàquảnlýquỹnhỏnhấtmớicóthểtìmđượccácýtưởngđầutưđemlạilợinhuậnthựcsựcao.

NếuquỹcủaBPLđượcduytrìởmứcdướivàitriệuđôla,Buffettvẫnsẽcóthểđầutưtoànbộngaycảkhithịtrườngđanghướngtớiđỉnhđầucơ.TưtưởngnàycũngđãthúcđẩybìnhluậncủaBuffetttrongthờikỳđỉnhđiểmcủabongbóngcôngnghệkhiôngnóirằng:

Dùlàmộttriệuđôla,haymườitriệuđôla,thìtôiđềuđầutưtoànbộ.Lợisuấtcaonhấtmàtôiđạtđượclàtrongnhữngnăm

1950.TôiđãđánhbạichỉsốDow.Cácanhnênxemlạinhữngconsốhồiấy.Nhưngkhiđótôichỉđầutưnhỏlẻ.Khôngcónhiềutiềnlàmộtlợithếlớnvềcơcấu.Tôinghĩtôicóthểmangvềchocácanhlợisuất50%mộtnămtrênmộttriệuđôla.Không,tôibiếttôicóthểlàmđược.Tôibảođảm.

Ýtưởngrằng“quỹcànglớnthìcàngkhóđạtlợinhuậncao”chỉđúngsaukhivượtquamộtngưỡngnhấtđịnh.Việcđầutưvàinghìnđôlahayvàitrămnghìnđôlasẽchẳngbaogiờkhókhănhơn,dùmôitrườngthịtrườngthếnào.NhưngkhibạnlớnnhưBerkshire,quymôhầunhưluônlàmộtlựccảnlớntớithànhtíchdùchúngtađangởphầnnàocủachukỳthịtrường.Vớihàngchụctỷđôlatrongsốvốndư,chỉmộtsốítcôngtyđủlớnđểđápứngcácđiềukiệntrởthànhcáckhoảnđầutư.Chúngsẽđượcgiámsátchặtvàthườngđượcđịnhgiáhiệuquả.

Chủđềnàylầnđầuxuấthiệnvàonăm1962vớimộtbàiviếtcótựađề“Câuhỏivềquymô,”màBuffettmởđầubằngphongcáchhàihướcđặctrưngcủamình:“Bêncạnhcâuhỏivềđiềugìsẽxảyrakhitôichết(điềumàthậtéolelạilàchủđềyêuthíchcủatôi),cólẽcâutôithườngđượchỏinhiềunhấtlà:‘Tốcđộtăngtrưởngnhanhcủacácquỹgópvốnsẽcótácđộnggìlênthànhtíchđầutư?’”TàisảncủaCôngtyHợpdanhbắtđầuchỉtừ100.000đôlađãpháttriểnlêntớihơn7triệuđôlathờiđiểmôngviếtcâunày(59,5triệuđôlatínhtheogiátrịtiềnnăm2015).Tạiđiểmnày,Buffettvẫncảmthấyrằnglớnhơnsẽtốthơn.Điểmmấuchốtkhôngphảilàmứcvốntuyệtđốicủaônghaysựnáođộngchungcủathịtrường,màlàđiểmgiaonhaugiữahaiyếutốnày.Ýtưởngcủaôngvẫncònphongphúhơnsốvốnôngcóvàdođólớnhơnvẫnsẽtốthơn.

Tuynhiênsauđócómộtsốhạnchếtồntại.Khigiaodịchcácchứngkhoánnhỏhơn,íttiếngtămhơnmàthườngcótínhthanhkhoảnhạnchế,việccóthêmdùchỉmộtítvốnđầutưthôicũngkhiếnviệcmuađủsốlượngnhữngcổphiếunàyởmứcgiáphùhợpkhókhănhơn.HậuquảlàphầnCổphiếuTổngquát–SởhữutưnhânbịtácđộngtiêucựcngaykhiquymôcủaCôngtyHợpdanhlớndần,đặcbiệtlàdocùnglúcđósốlượngcácýtưởngđầutưhaygiảmbớt.Đâycũnglàmộtđiểmcầnlưuý,rằngđầutưvớisốvốnkhiêmtốncólợithếcủanó.Bạncóthểđitớibấtkỳnơinàomàhầuhếtnhữngngườikháckhôngthể.

Mặtkhác,tàisảntănglêncũngcólợithế.NóchophépbạnthamgiađầutưvàocáccổphiếuKiểmsoát.BuffettluôntinrằngcáccơhộikhiđầutưvàocổphiếuKiểmsoáttăngtheoquymôquỹđầutưcủaôngkhicạnhtranhgiảmđibởiphảicómộtnguồnlựctàichínhnhấtđịnhmớichơiđượctrònày.Đốivớinhữngaikhôngtinvàoýtưởngđầutưnhưvậy,hãynhớrằngBuffettđãđầutưvàocổphiếuKiểmsoátkhivốncủaBPLchỉtươngđươngvớivàitriệuđôlahiệnnay.

Thứnàoquantrọnghơn–triểnvọnglợinhuậngiảmtrongcáckhoảnđầutưthụđộnghaytriểnvọnglợinhuậntăngtrongcáckhoảnđầutưvàocổphiếuKiểmsoát?Tôikhôngthểđưaramộtcâutrảlờirõràngchocâuhỏinàybởinóphụthuộcrấtnhiềuvàoloạithịtrườngchúngtađanghoạtđộng.Quanđiểmhiệntạicủatôilàchẳngcólýdogìđểnghĩrằngsẽkhôngcónhữngyếutốbùtrừ;nếuquanđiểmcủatôithayđổi,mọingườisẽđượcbiết.Tôicóthểnóichắcchắnrằngkếtquảcủachúngtatrongcácnăm1960và1961sẽkhôngthểtốthơnnếuchúngtahoạtđộngvớisốvốníthơnnhiềucủacácnăm1956và1957.

Vàonăm1966,vớithịtrườnggiálênđỉnhđiểmvàquymôcủaBPLtăngtheocấpsốnhânnhờcónhiềuthànhviêngópvốnhơnvàthànhtíchxuấtsắc,Buffettđangquảnlýsốvốnlà43triệuđôlavàsuynghĩcủaôngđãthayđổi.Đólàthờiđiểmôngchínhthứcthôngbáorằngôngkhôngthểnhậnthêmthànhviêngópvốnmớinữa,trongmộtphầnbứcthưcủaôngcótựađề:“Nỗibuồncủalãikép.”Quymôđãtrởthànhmộtyếutố.Nhưônggiảithích,“Vớitìnhhuốnghiệnnay,tôicảmthấyquymôlớnhơnsẽcóhạivớilợinhuậntươnglaihơnlàcóích.Điềunàycóthểkhôngđúngvớilợinhuậncủachínhtôi,nhưngcóthểlạiđúngvớilợinhuậncủamọingười.”

CâucuốicùngnàynóichochúngtarằngBuffettkhôngchỉlàmộtnhàđầutưmàcònmộtconngười.Bạnsẽnhớlạirằngmộtnhàquảnlýđầutưsẽkhôngcólợikhiđóngquỹđểngừngbổsungvốn,ngaycảkhinócólợichonhàđầutư.ĐốivớiBuffett,thậmchínếuôngtinrằngtàisảnnhiềuhơnsẽcótácđộngxấutớithànhtích,vớiviệcđượchưởngtrungbình25%trênbấtcứkhoảnlãinàocaohơnkhoảnlãi6%đầutiên,ôngquảnlýcàngnhiềutiềnthìôngcàngkiếmđượcnhiềuphíhơn.Ởđâychúngtathấymộtvídụkhácvềviệcôngthốngnhấtlợiíchcủamìnhvớicácthànhviêngópvốntốttớimứcnào.

Khithịtrườngvẫncònnóngvàcácquỹthậmchíngàycànglớn

hơn,BuffettđãđimộtbướcthậntrọngbằngcáchhạthấplợisuấtkỳvọngchínhthứccủaBPLvàotháng10năm1967.Tuynhiên,hiệnvớisốvồngần65triệuđôla,ôngnóirõrằngkhôngphảiquymômàthịtrườngmớilàvấnđềchính;ôngnghĩrằngthậmchínếuôngchỉquảnlý1/10sốvốnthìthànhtíchđầutưcủaôngcũngsẽchỉ“tốthơnmộtchút.”Môitrườngthịtrườngrõrànglàyếutốlớnhơn.

Tuynhiên,đốivớicácnhàđầutưcánhânlàmviệcvớisốvốntrungbình,nhỏlàmộtlợithếlớntronghầuhếtcácthịtrường.Nóchobạncơhội“đisăn”ởnhữngkhuvựcmàcácnhàđầutưchuyênnghiệpkhôngthểtiếpcậnbởicáccôngtynàyquánhỏchocácnhàđầutưtổchức.Khiđượchỏivàonăm2005rằngliệuôngvẫngiữbìnhluậncủamìnhsáunămtrước,rằngôngcóthểkiếmđượclợinhuận50%mỗinămtrêncáckhoảnđầutưnhỏhaykhông,Buffettnóirằng,

Vâng,tôivẫnsẽnóicâuđóvàohômnay.Trongthựctế,chúngtavẫnkiếmđượccácloạilợinhuậnđótrênmộtsốkhoảnđầutưnhỏhơncủachúngta.Thờikỳtốtnhấtlànhữngnăm1950;tôikiếmđượchơn50%lợinhuậnvớicáckhoảnvốnnhỏ.Bâygiờ,tôivẫncóthểlàmđượcđiềuđóvớicáckhoảnvốnnhỏhơn.Thậmchícòndễdànghơnđểkiếmsốtiềnđótrongmôitrườnghiệnnaybởicóthểdễdàngtruycậpthôngtin.Cácanhsẽphảilậtrấtnhiềutảngđáđểtìmthấynhữngthứbấtthườngnhỏbéđó.Cácanhphảitìmcáccôngtykémtêntuổi–thậtkémtêntuổivào.Cácanhcóthểtìmcáccôngtyđịaphươngkhônghềcómộtvấnđềnào.Mộtcôngtytôitìmthấy,CôngtyChứngkhoánBảohiểmPhươngTây,đanggiaodịchvớimứcgiá3đôla/cổphiếutrongkhinóđánggiá20đôla/cổphiếu!!!Tôiđãcốgắngmuanhiềunhấtcóthể.Chẳngainóichocácanhvềcácdoanhnghiệpđó.Cácanhphảitựmìnhtìmchúng.

Tuynhiên,sẽluôncómộtđiểmmàtạiđóluậtsốlớnbắtđầucóảnhhưởngvàviệcđưathêmvốnkhiếnlợinhuậngiảmđi.Saukhiđiquangưỡngđó,vốncànglớnthìlợinhuậntiềmnăngcàngthấp.Nếubạnđangđầutưvốnriêngcủamình,đâysẽkhôngphảilàvấnđề,nhưngnếubạnđangquảnlýmộtquỹđầutư,thìvấnđềđórấtđángquantâm.Nóbiếnđộngcùngvớichukỳthịtrường;tạicácmứcthấpcủathịtrườngđixuống,vấnđềnàysẽlớnhơn(cácnhàquảnlýđầutưlớncóthểđầutưrấtnhiềutiềnởlợisuấtcao)vàtạiđỉnhcủathịtrường,vấnđềnàysẽnhỏhơn(chỉcácquỹnhỏnhấtmớipháttriểnmạnh).Dùbạnthấymìnhđangởđâutrongchukỳthịtrường,thìhãy

sửdụnglịchsửcủaBPLđểtrảlờicâuhỏivềquymônày:Khiýtưởngcủabạnvượtquásốvốnbạncó,thìlớnhơnsẽtốthơn,nhưngthờiđiểmmàtàisảnvượtquácácýtưởng,thìlớnhơnsẽlàmgiảmlợisuấttươnglai(theophầntrăm,chứkhôngnhấtthiếtphảibằngđồngđôla)

Dođó,hãyghinhớhaiđiểmsauđâykhicânnhắcmộtkhoảnđầutưtạiđâuthìquymôtrởthànhyếutốcầnquantâm:Côngnhậnrằngthànhtíchcủacácnhàđầutưchuyênnghiệplàmviệcvớicácsốvốnnhỏsẽtựnhiêntốthơn,vớiđiềukiệncácyếutốkháckhôngđổi,vàhãycânnhắctácđộngmàquymôhiệntạicóthểcólênthànhtíchtươnglai.Cácnhàquảnlýđầutưchuyênnghiệpluôncóthiênlệchtàichínhvềvấnđềquymôtănglênmàđôikhicóthểtráingượcvớilợiíchcủariêngbạn.

BàihọctừThưgửithànhviêngópvốn:Câuhỏivềquymô

NGÀY24THÁNG1NĂM1962Câuhỏivềquymô

Bêncạnhcâuhỏivềđiềugìsẽxảyrakhitôichết(điềumàthậtéolelạilàchủđềyêuthíchcủatôi),cólẽcâutôithườngđượchỏinhiềunhấtlà:“Tốcđộtăngtrưởngnhanhcủacácquỹgópvốnsẽcótácđộnggìlênthànhtíchđầutư?”

Cácquỹlớnthườngđitheohaichiều.Xéttừcáckhoảnđầutư“thụđộng,”nơichúngtachẳngcầncốgắngthayđổiquymôcủakhoảnđầutưđểtácđộngtớicácchínhsáchcủacôngty,thìkhoảnđầutưcànglớncàngtácđộngxấutớithànhtích.Đốivớiquỹtươnghỗhaybộphậntínthácđầutưvàochứngkhoánởcácthịtrườngrộnglớn,tácđộngcủacáckhoảnđầutưlớnlênthànhtíchchỉởmứcrấtnhỏ.Việcmua10.000cổphiếucủaGeneralMotorschỉtốnkémhơnmộtchút(trêncơsởtriểnvọngtoánhọc)sovớiviệcmua1.000

hay100cổphiếu.

Đốivớimộtsốchứngkhoánchúngtađanggiaodịch(nhưngchắcchắnkhôngphảitấtcả),việcmua10.000cổphiếukhóhơnnhiềumua100cổphiếuvàđôikhicònkhôngthể.Vìvậy,đốivớimộtphầndanhmụcđầutưcủachúngta,cáckhoảntiềnlớnchắcchắnsẽbấtlợi.Đốivớimộtphầnlớnhơntrongdanhmụcđầutư,tôisẽnóirằngcáckhoảnvốntănglênsẽchỉbấtlợihơnmộtchút.NhómnàyphầnlớnlàcổphiếuTínhtoánvàmộtsốcổphiếuTổngquát.

Tuynhiên,nếucócáctìnhhuốngkiểmsoátthìviệctăngvốnsẽlàmộtlợithếnhấtđịnh.Một“SanbornMap”sẽchẳngthểđượcthựchiệnnếuthiếutàilực.Tôitinrằngtronglĩnhvựcnày,cáccơhộisẽtăngtheoquymôcủavốnđầutư.Điềunàylàdosựcạnhtranhgiảmmạnhkhivốnđầutưtănglêncộngvớiviệcquymôgiatănglàmphântánquyềnsởhữucổphiếucủacôngtyđó.

Thứnàoquantrọnghơn–triểnvọnglợinhuậngiảmtrongcáckhoảnđầutưthụđộnghaytriểnvọnglợinhuậntăngtrongcáckhoảnđầutưvàocổphiếuKiểmsoát?Tôikhôngthểđưaramộtcâutrảlờirõràngchocâuhỏinàybởinóphụthuộcrấtnhiềuvàoloạithịtrườngchúngtađanghoạtđộng.Quanđiểmhiệntạicủatôilàchẳngcólýdogìđểnghĩrằngsẽkhôngcónhữngyếutốbùtrừ;nếuquanđiểmcủatôithayđổi,mọingườisẽđượcbiết.Tôicóthểnóichắcchắnrằngkếtquảcủachúngtatrongcácnăm1960và1961sẽkhôngthểtốthơnnếuchúngtahoạtđộngvớisốvốníthơnnhiềucủacácnăm1956và1957.

NGÀY18THÁNG1NĂM1963Đôikhi,cácthànhviêngópvốncũngbàytỏlongạitớitácđộng

củaquymôlênthànhtíchđầutư.Chủđềnàyđãđượcnêutrongbứcthưcủanămngoái.Kếtluậncuốicùnglàđôilúcnguồnvốntănglêncólợi,đôilúclạicóhại,nhưngvềcânbằngthìtôikhôngcảmthấyviệctăngvốncóhạichothànhtíchđầutư.Tôiđãhứasẽthôngbáochocácthànhviêngópvốnnếukếtluậncủatôivềđiềunàythayđổi.Vàođầunăm1957,tổngtàisảncủacácthànhviêngópvốnlà303.726đôlavànóđãtănglên7.178.500đôlavàođầunăm1962.Chođếnnay,biênlợinhuậncủachúngtasovớichỉsốDowvẫnchưacódấu

hiệugiảmsútkhinguồnvốntănglên.

NGÀY18THÁNG1NĂM1964Chúngtakhởiđầunămnayvớigiátrịtàisảnrònglà17.454.900

đôla.Việctàisảncủachúngtatăngnhanhluônluônđặtramộtcâuhỏi:Liệuđiềunàycólàmphaloãngthànhtíchđầutưtrongtươnglaikhông?Chođếnnay,tươngquangiữaquymôcủaCôngtyHợpdanhvàbiênlợinhuậnsovớichỉsốDowlàtỷlệthuậnnhiềuhơntỷlệnghịch.Tuynhiên,mọingườikhôngnênquácoitrọngđiềunày.Việctăngvốnđôilúccólợinhưngđôikhilạicóhại.Tôinghĩrằngdanhmụcđầutưhiệntạicủachúngtasẽkhôngthểpháttriểnnếutàisảncủachúngtachỉlà1triệuhay5triệuđôla.Nguồnlýtưởngcủachúngtacóvẻluônđitrước10%sovớitàikhoảnngânhàngcủachúngta.Nếuđiềunàycầnthayđổi,chínhtôisẽnóichomọingười.

NGÀY18THÁNG1NĂM1965Chínhsáchtrướcđâycủachúngtachophépchấpnhậnngười

thâncủacácthànhviêngópvốnhiệntạimàkhôngcóquyđịnhvềmứcvốngóptốithiểu.Nămnay,docóquánhiềucon,cháu…xuấthiệnkhiếnchúngtacầnxemxétlạichínhsáchnày;dođó,tôiđãquyếtđịnhđặtmứcvốngóptốithiểulà25.000đôlachongườithâncủacácthànhviêngópvốnhiệntại.

NGÀY20THÁNG1NĂM1966Nỗibuồncủalãikép

Thôngthường,tớiđiểmnàycủabứcthư,khiêmtốnmànói,tôiđãnỗlựcđểsữachữalạinhữngsailầmcủalịchsửtrongsuốt400-500nămqua.Dùcóvẻkhákhókhănđểthựchiệnnhiệmvụnàychỉtrongvàiđoạnvănmỗinăm,nhưngtôicảmthấyrằngmìnhđãgópcôngsứcđểđịnhhìnhlạidưluậnthếgiớivềColumbus,Isabella,FrancisI,PeterMinuitvànhữngngườibảnđịaởManhattan.Một

sảnphẩmcủanỗlựcnàyđãchứngminhsứcmạnhtolớncủalãikép.Đểđảmbảocácđộcgiảchúý,tôiđãđặttiêuđềcácbàiviếtđólà“Niềmvuicủalãikép.”Nếuaitinhmắt,cóthểthấymộtsựthayđổinhỏtrongnămnay.

Mộtmứclãisuấtképkhakhácộngthêmnguồnvốnmớiđángkểđãnângkhoảnvốnđầutưkhởiđiểmtrongnămnaycủachúngtalên43.645.000đôla.Nhiềulầntrướcđâytôiđãđưaracâuhỏirằngviệctăngvốncólàm“hại”thànhtíchđầutưcủachúngtakhông.Mỗilầnđó,tôiđềuphủđịnhvàhứavớicácanhrằngnếuýkiếncủatôithayđổi,tôisẽthôngbáongay.

Tớitậnbâygiờ,tôivẫnkhôngcảmthấyrằngnguồnvốntăngsẽlàmgiảmthànhtíchhoạtđộng.Thựctế,tôitinrằngchúngtaphầnnàođãlàmtốthơntrongsuốtcácnămquavớisốvốnhiệncótrongCôngtyHợpdanhsovớinhữnggìchúngtacóthểđạtvớisốvốnthấphơnnhiều.Điềunàylàdosựpháttriểncóphầnngẫunhiêncủacáckhoảnđầutưvớiquymôvừađủtầmđốivớichúngta–đủlớnđểcóýnghĩavàđủnhỏđểxửlý.

Hiệntại,tôicảmthấyrằngchúngtađanggầntớiđiểmmàviệctăngquymôvốncóthểsẽbấtlợi.Tôikhôngdámchắcchắnvềcâunóinàyvìcórấtnhiềubiếnsốliênquan.Mộtquymôvốncóthểlàtốiưutrongtrườnghợpthịtrườngvàhoạtđộngkinhdoanhnàycóthểlàtốiưunhiềuhơnhayíthơntrongtrườnghợpkhác.Cóvàilầntrướcđây,tôicảmthấyvềngắnhạnthìquymônhỏhơnsẽcólợinhưngcónhiềulầnkhác,tìnhhuốngtráingượclạiđúng.

Tuynhiên,vớitìnhtrạnghiệnnay,tôicảmthấyquymôlớnhơnsẽcóhạivớilợinhuậntươnglaihơnlàcóích.Điềunàycóthểkhôngđúngvớilợinhuậncủachínhtôi,nhưngcóthểlạiđúngvớilợinhuậncủamọingười.

Vìvậy,trừkhicóvẻtìnhhuốngthayđổi(dướimộtsốđiềukiệnnhấtđịnh,việctăngvốnsẽcảithiệnlợinhuậnđầutư)haytrừphicácthànhviêngópvốnmớicóthểmangthêmtàisảnchoCôngtyHợpdanhchứkhôngchỉđơngiảnlàvốnđầutư,thìtôiđịnhsẽkhôngnhậnthêmthànhviêngópvốnvàoBPL.

CáchduynhấtđềlàmchínhsáchnàyhiệuquảlàápdụngchotoànbộcôngtyvàtôiđãthôngbáochoSusierằngnếuchúngtacó

thêmconcáithìcôấynêntìmmộtvàihợpđồnggópvốnkhácchochúng.

Bởivìtôidựđoánrằngcáckhoảntiềnrútvề(vớilýdovềthuế,bêncạnhcáclýdokhác)cóthểđượcbổsungbởicácthànhviêngópvốnhiệntạivàcũngbởitôithấyđộdốccủađườngconglợinhuậnkỳvọngchỉthayđổirấtítkhinguồnvốntănglên,nênhiệngiờtôikhôngthấycólýdogìđểgiớihạnnguồnvốnbổsungtừcácthànhviêngópvốnhiệntại.

Nhữngngườicóhiểubiếtvềyhọccóthểsẽcoitoànbộphầnnàylàbắngchứngthuyếtphụcchosựrađờicủamộtloạithuốchiệunghiệmchốnghoạtđộngquámức.

Tómlượcõràng,córấtnhiềulợithếkhiđầutưvớisốvốnkhiêmtốn.Cáccôngtynhỏ,íttêntuổivàchưađượcđầutưnhiềuthườngđượcđịnhgiáíthiệuquảnhấtvàđóchínhlàmảnhđấtmàumỡcho

cáccơhộiđầutư.SanbornMapvàDempsterMill,nơiBuffettđãđầutưrấtnhiềuvốncủaCôngtyHợpdanhvàođótrongnhữngnămđầu,ngàynaysẽđượccoilàcáccôngtyvốnhóanhỏ.Theothờigian,cáccơhộicủaquymônàytrởnênquánhỏ.BPLkhôngthểđặtđủvốnvàochúngđểđạtđượcmứclợinhuậncótácđộngđángkểtớilợinhuậntổngthể.Tuynhiên,cácnhàđầutưcánhânsẵnsàngtựđánhgiávànghiêncứuthườngcóthểtậptrungvàocáccôngtynàyvàtìmthấygiátrịtronghầuhếtcácmôitrườngthịtrường.

Tuynhiên,saukhiquỹvượtquamộtngưỡngquymônhấtđịnh,chukỳthịtrườngsẽcótácđộnglớnhơnlênlợinhuậntiềmnăngvàkhảnăngtìmđượcđủsốlựachọnđầutưthíchhợpcủamộtnhàđầutư.Buffettnhấnmạnhrằngchínhmôitrườngthịtrường,hơnlàquymôvốnôngquảnlý,mớikhiếnônggặpkhókhăntrongviệctìmkiếmýtưởngđầutư.Ýtưởngrằngthịtrườngsẽxoayquanhgiữalạcquanvàbiquan,cũngnhưtínhsẵncócủacáccơhộiđầutưtốt,sẽlàchủđềcủachươngtiếptheo.TrongkhiNgàiThịtrườngdaođộnggiữalòngthamvànỗisợthìBuffettvẫnluônkiênđịnhvớicácnguyêntắcđầutưcủamìnhdùthịtrườngthếnàovàchỉđầutưkhiôngthấynó

hợplý.Nhưchúngtasẽthấy,cácthịtrườngsẽluônxoayquanhcácnguyêntắcđầutư,vàkhôngbaogiờđilạctheođườngkhác.

CHƯƠNG13ĐINHANHHAYĐICHẬM

“Tôithàchịutổnthấtdoquáthậntrọngcònhơnđốimặtvớinhữnghậuquảcủasailầm,cólẽlàthualỗvĩnhviễn,khiápdụngmộttriếtlý‘Kỷnguyênmới’màchorằngcâythựcsựcóthểvươnlêntậntrờixanh.”

−NGÀY20THÁNG2NĂM1960

erryTsai,mộtngườiMỹgốcTrung29tuổilàmviệcởFidelitytrongsuốt5nămqua,đãđánhdấusựkhởiđầucủamộtbìnhminhmớichocácquỹtươnghỗcủaMỹvàonăm1957.Nămđó,

QuỹFidelityCapitalcủaôngđãmởramộtphongcáchđầutưmớihoàntoànkhácbiệtvớiphongcáchthậntrọngthôngthườngcủacácnhàquảnlýđầutưtiềnnhiệm.Tsai,ngườimànhanhchóngnổitiếngvới“sựnhanhtrínhưmèo”vàkhảnănglàmđảolộnthịtrườngngắnhạn,đãphávỡphongcáchquảnlýquỹđầutưthôngthườngbằngviệctậptrungvàocáccôngtytăngtrưởngcótínhđầucơ–Xerox,Polaroid,LittonIndustries,ITT,v.v.–cáccôngtymànhữngnhàquảnlýquỹtrướcđâychorằnghoàntoànkhôngcótriểnvọng,rủirovàkhôngthểđầutưđược.Vàothờiđiểmđó,cáchoạtđộngcủaôngđượccholàgiốngđánhbạchơnlàđầutư,nhưngxuhướngcủathịtrườngvềrủirochỉbắtđầungấmdầnsaukhihầunhưbấtđộngtừthờikỳsuythoái.Ởđây,JerryTsaiđãđúngkhiđưaramộtsảnphẩmđầutưmớichonhữngngườicókhẩuvịđầucơđangdầntrỗidậy.Chúngđượcgọilàcácquỹthànhtích.

NếuaiđócóthểđượccoilàhìnhảnhđốilậpcủaBuffetttrongnhữngnămthángcủaCôngtyHợpdanh,thìđósẽlàJerryTsai.Cảhaiđềubắtđầuhoạtđộngđầutưvàonửacuốinhữngnăm1950vàđềurờikhỏivàocuốinhữngnăm1960,nhưngcòncácmặtkhácthìhọgầnnhưhoàntoànkhácnhau,đặcbiệtkhinóivềphươngphápcủahọ,lợinhuậncánhânvàlợinhuậncủanhữngngườiđầutưcùnghọ.NếuBuffettômhônmấyđứanhóc,thìTsailạiđitrộmkẹomútcủachúng.

ViệcsosánhhaingườiđànôngnàysẽgiúpchúngtacócáinhìnsâusắcvềmôitrườngmàBPLhoạtđộngtrongsuốtnhữngnăm1950và1960,quađóchothấyCôngtyHợpdanhđặcbiệtthếnàovàlàmnổibậtcáckhíacạnhđộcđáotronghànhđộngcũngnhưquátrìnhsuynghĩcủaBuffett.

Vàocuốinhữngnăm1950,giớiđầutưmàtrướcđâytừngquantâmđếnviệcmuacổphiếutrựctiếpđãthayđổisởthíchcủahọsangcácquỹtươnghỗ;thuậnlợichongànhnàyquálớn.Vàonăm1946,Fidelitychỉquảnlý13triệuđôla,nhưngtínhtớinăm1966,tàisảncủanóđãlêntới2,7tỷđôla.Dothịtrườnggiálênmạnhxuấthiệnvàonhữngnăm1960,nênthờikỳnàyđượcgọilànămĐiNhanh,bởitínhchấttiếttấunhanh,điêncuồngcủanó.ViệcchọnđúngthờiđiểmchoquỹmớicủaJerryTsaivàphongcáchđầucơmàôngtánthànhđãkếthợpvớisợthayđổisởthíchcủagiớiđầutưđểđưaquỹ,sựnghiệpvàdanhtiếngcủaônglênmộttầmcaomới.ĐâylànềntảngđầutưtráingượcvớinhữnggìCôngtyHợpdanhBuffettđangcốgắngvậnhànhmộtcáchthậntrọngvàchủyếutheophongcáchđầutưcủaBenGraham.Vàothờiđiểmđó,ngườithườngsẽnóirằngchínhJerryTsaimớilàngườiđitiênphong;cònBuffettchỉlàmộtnhàđầutưvôdanh.

BướcđicùngBPLhưchúngtabiết,CôngtyHợpdanhcủariêngBuffettđivàohoạtđộngtừtháng5năm1956.Vàothờiđiểmđó,ôngvàTsaiđềunhìnvàocùngmộtthịtrườngnhưngthấyhaithứkhác

nhau.ChỉsốDowgầnnhưtănggấpđôitừmứcrấtthấptrongbanămsuythoáitrướcđóvàthậtkhóđểcoinólàhấpdẫn.Trongthựctế,chínhGrahamđãbàytỏtrướcỦybanFullbrightcủaThượngviệnMỹvàonăm1955rằngthịtrườngđanglênquácao.NhìnchungBuffettcũngquanngạivấnđềnàynhưng,vớisốvốnkhiêmtốntrongnhữngnămđầu,cónhiềucơhộiđầutưđểlựachọnhơncònýtưởngcủaôngthìrấtnhiều.Trongthậpkỷtiếptheo,khigiácổphiếucànglêncaothìôngcàngquanngạisâusắchơn.

Điềunàyđếntừbứcthưđầutiêncủaôngvàonăm1956:

Quanđiểmcủatôilàthịtrườngchungđangđượcđịnhgiácao

hơngiátrịnộitại.Quanđiểmnàyliênquantớicácchứngkhoánblue-chip.Nếuchínhxác,quanđiểmnàysẽcóthểlàmgiảmđángkểtoànbộgiácổphiếu,dùcóbịđịnhgiáthấphaykhông.Trongmọitrườnghợp,tôinghĩrấtkhócókhảnăngcácmứcthịtrườnghiệntạisẽđượccoilàrẻtrong5nămtới.

Nhưnghếtnămnàytớinămkhác,thịtrườngtiếptụctăngtrườngvàtàisảncủaBPLgiatăngkhôngngừng.CácýtưởngmớitrởnênkhanhiếmhơncònBuffettcũngngàycàngquanngạihơn.Suốtnhữngnăm1950tớigiữanhữngnăm1960,thịtrườngtăngtrưởngmạnhhơnmứctăngcácgiátrịcơbảncủacácdoanhnghiệpMỹ,tạonênyếutốmangtínhđầucơmàkhôngthểtồntạilâudài–Buffettbiếtrằngbấtkỳlúcnào,mộtsựđiềuchỉnhcũngcóthểxảyra.Dùkhônghềbiếtkhinàonósẽtới,nhưngôngthựcsựmuốncácthànhviêngópvốnsẵnsàngchođiềukhótránhkhỏiđó.

Trongsuốtmộtthậpkỷ,lờicảnhbáocủaBuffettmớichỉdừngờlờinói,nhưngkhinăm1966tớimangtheomộtmứctăngthịtrườnghoàntoànmới,cuốicùngôngcũngbuộcphảihànhđộng.Bướcđầutiêncủaônglàthôngbáorằngôngkhôngtiếpnhậnthànhviêngópvốnmớinữa–bởiđãđủkhókhănđểvậnhànhnguồnvốncủacácthànhviêngópvốnhiệntạirồi.Sauđó,vàomùathunăm1967,ôngthựchiệnbướctiếptheokhigiảmmộtnửamụctiêulợinhuậncaohơnchỉsốDow10%củaCôngtyHợpdanhvàcảnhbáorằngôngsẽkhócóthểkiếmđượcmứclợinhuậntuyệtđốicaohơn9%trongbấtkỳnămnào.Tínhđếnthờiđiểmđó,lãisuấtvốntrungbìnhcủaBPLlà29,8%mỗinăm;giờBuffettlạichorằnghọsẽkhócóthểđạtđượcgầnmứcđó.Trongbứcthưthôngbáovềviệcgiảmmụctiêulợinhuận,giọngđiệucủaôngkhinhắctớithịtrườngchungđãtrởnênrấtnghiêmtrọng.

Trongkhibảocácthànhviêngópvốnrằngônghiểunếuhọmuốntìmnơikháctốthơnđểđầutư,khikỳvọnglợinhuậngiảmđi(vàmộtsốngườithựcsựđãrútvốn),thìlợinhuậnthựctếôngđạtđượclạikhôngphảnánhquanngạiđó.Lãivốnchỉriêngtrongnăm1968là58,8%–mứccaonhấtôngtừngđạtđược.Đâykhôngchỉlànămcómứclợinhuậnphầntrămcaonhấtcủaông,mànócònxảyravàothờiđiểmkhiôngphảiquảnlýsốvốnlớnnhất.Lợinhuậntrongnăm1968là40triệuđôla.Chỉtronghainămngắnngủi,tàisảncủaBPLlạimộtlầnnữatănggấpđôi.Trongkhithànhtíchthờiđiểmđórấttốt,thìônglạicạnkiệtýtưởngđầutưthíchhợp.Trongkhicácthành

viêngópvốnchẳnghềbiếtđiềunày,thìsựkếtthúcđãrấtcậnkề.“Cómộtđiềumàdùtôinhấnmạnhđếnđâucũngkhôngđủ,đólàhiệntạisốlượngvàchấtlượngcủacácýtưởngđầutưluônởmứcthấp–nguyênnhântừcácyếutốtôiđãnhắctớitrongbứcthưngày9tháng10năm1967củamình,phầnlớncácyếutốđóđềuđãmạnhhơnkểtừlúcđó.”

Cáctậpđoànộtkhíacạnhcủamôitrườngthịtrườngnhữngnămcuối1960khiếnchoBPLthiếucácýtưởngđầutưmớilàsựrađờivàpháttriểncủacáctậpđoànlớn–Litton,Teledyne,Textron,

ITT,v.v.–mộtsốvẫntồntạitớitậnhômnay.MôtảcủaJohnBrookvềthờikỳnày,nhữngnămĐiNhanh,đãtổngkếtcáchrađờikhôngtheonguyêntắcnàocủachúng:“Trongnhữngnăm1960,khiPhốWalltăngtrưởngnhanhnhờvàocuộccáchmạnhbiếnnótrởthànhthịtrườngchứngkhoánđạichúngđúngnghĩađầutiêntronglịchsửthếgiới,yếutốmớiquantrọngtronggiaodịchchứngkhoánlàtínhngờnghệchvềtàichínhvàkếtoáncủahàngtriệunhàđầutưmới.”

Brooksđangnóimộtphầnvềhiệntượngmớixuấthiệnphầnnhiềutrongthậpkỷnày,tỷsốgiátrênthunhập(PE),đượctínhbằngcáchchiagiácổphiếucủamộtcôngtychothunhậpnómanglại.Chẳnghạn,báocáotàichínhcuốinăm1961củaSanbornMapvàBerkshireHathawaythậmchícònkhônghềbáocáothunhậptrêncơsởmỗicổphiếu.NhượcđiểmchínhcủaPEkhilàmcôngcụđầutưlàtoànbộgiảđịnhđượcsửdụngtrongphươngphápchiếtkhấudòngtiềnlàngầmđịnhchứkhôngphảirõràng,tứclàmứctăngtrưởngdòngtiềngiảđịnhvàkhoảnđầutưcầnđểtàitrợchomứctăngtrưởngđókhôngđượcphânbiệtrõràng.HaicôngtycóthểcócùngtỷsốPElà10lầnnhưngtạorakếtquảkhácxanhau.Vềbảnchất,PEkhôngphảilàmộtthướcđotệhại,nóchỉmàmộtthướcđothựcsự“cùn.”TôinghĩnógiốngnhưsửdụngbútMagicMarkerđểghichép–tạisaophảilàmvậykhibạncóthểsửdụngbútmáythôngthường?

Dùthếnào,thìtỷsốPEcũngtrởnênthịnhhànhvàcáctậpđoànsớmpháthiệnrarằnghọcóthểsửdụngnóđểđánhlừathịtrườngtrongmộtthờigian.HọkhámphárarằnghọcóthểmualạicáccôngtycótỷsốPEthấpvàcốphiếucủachúngsẽtănggiábởinócótỷsố

PEcaohơn–khoảnthunhậpbổsungcũngđượcvốnhóaởmứccaohơn.Bạncóthểhìnhdungrằngchẳnghạnkhihaicôngtycóquymôbằngnhausápnhậplại,mộtcôngtycóPElà10còncôngtykialà20,côngtykếthợpnàysẽgiaodịchởmứctrungbìnhkếthợp,PElà15.Đâylàđiềuthườngxảyra,nhưngtrongnhiềunămthángđầutiêncủanhữngtậpđoànnày,thịtrườngđãbịđánhlừađểtưduytheocáchkhác.

Điềunàyliênquantớinhóm“diễnviên”ngâythơthứhaimàBrooksnhắctới,cáckếtoán.Thôngquanhiềuphươngphápkếtoánkhácnhauđượcsửdụngkhimộtcôngtymualạimộtcôngtykháckhôngcònhoạtđộngnữa,cũngnhưviệcsửdụngmộtsốloạichứngkhoánhỗnhợp(77)nhấtđịnhmàtạithờiđiểmđó,chúngkhôngthểđượctínhlàcổphiếulưuhànhcủacôngtynhưhiệntại,cáctậpđoàncóthểbáocáocáckhoảnlợinhuậnlớnhơnnhiềutừcácthươngvụmualạicủahọsovớiquyđịnhhiệnnay.Sauđó,cácquytắcnàyđãđượcthayđổi,nhưngcáctiêuchuẩnkếtoántrongnhữngnămĐiNhanhđókếthợpvớitròlừagạtquatỷsốPEđãtạorađộngcơrấtlớnchocáccôngtyđểđẩygiácổphiếucủamìnhthôngquamuabánvàsápnhập.HọthườngmualạicácdoanhnghiệpcóPEthấpmàBuffettcũngsẽquantâmtới.Chỉriêngtrongnăm1968,4.500doanhnghiệpMỹđượcsápnhập,gấp3lầnbấtkỳnămnàocủathậpkỷqua.

Trongkhicáchđịnhgiáđơngiảnvànguyêntắckếtoántệhạiđanglừadốicôngchúng,thìBuffettđãnhìnthấuđượcnóvàthấykinhsợ.Vớiphongcáchđầymàusắccủamình,ôngđãvạchtrầnbảnchấtcủanó.

Trònàyđangđượcchơibởinhữngngườicảtin,tựhuyễnvànhữngaicóóchoàinghi.Đểtạoranhữngảotưởngđúngđắn,nóthườngcầntớinhữngphépkếtoánméomó(mộtdoanhnhâncấptiếnbảotôirằngôngtinvàocáctrò“kếtoángiàutrítưởngtượngvàđầytáobạo”),cácthủđoạnvốnhóathịtrườngvàsựngụytrangbảnchấtthựcsựcủacácdoanhnghiệphoạtđộngliênquan.Sảnphẩmcuốicùngrấtphổbiến,đángkínhvàvôcùngsinhlời(Tôisẽđểcácnhàtriếthọcxemxétnênđặtnhữngtínhtừđótheothứtựnào.)

ÔngtiếptụcthừanhậnrằngdùrấtvôlýnócũngđanggiántiếpgiúptăngthànhtíchcủaBPLnhưnglạilấyđihếtcácýtưởngđầutưhaytạithờiđiểmđó.

Thànhthậtmànói,thànhtíchcủachúngtađãđượccảithiệnđángkểgiántiếpnhờvàotácdụngphụcủanhữnghoạtđộngnày.Đểtạoravònglợinhuậnmởrộngliêntụccầntăngsốlượngvậtliệuthôtrongcôngtyvàđiềunàyđãdẫntớisựrađờicủanhiềucổphiếuvềbảnchấtlàrẻ(vàkhôngquárẻ).Khitrởthànhchủsởhữucủacáccổphiếuđó,chúngtađãhưởngnhữngphầnthưởngcủathịtrườngsớmhơncảkhinócóthể.Tuynhiên,khẩuvịchonhữngcôngtyđóthườnglàmgiảmsốlượngcáckhoảnđầutưcơbảnhấpdẫncòntồntại…Dùvậy,mọingườisẽnhậnrarằngphươngpháp“Hoàngđếcởitruồngnày”mâuthuẫn(hoặcbịđểngoàitaibởicáccâu“Thếthìsao?”hay“Cứtậnhưởngđi”)vớiquanđiểmcủahầuhếtcácnhàngânhàngđầutưvàcácnhàquảnlýđầutưthànhcônghiệnnay.Chúngtasốngtrongmộtthếgiớiđầutư,khôngchỉcónhữngngườitinvàolờithuyếtphụchợplýmàcònnhữngngườihayhyvọng,cảtinvàthamlam,chộplấymộtcáicớđểtinvào.

Vàotháng5năm1969,vớigần100triệuđôlatrongtàisảncủaBPL,vàrấtnhiềuýtưởngđầutưcònlạiđangdầnbịcáctậpđoànkialấymất(hoặckéotheonhữnggìhọđangsởhữu),ôngthôngbáoýđịnhgiảithểCôngtyHợpdanh.Năm1969hóaralạithànhmộtnămcuốicùngkhánhạtnhòa,làmBuffettrấtthấtvọngtớimứcphảinóirằng:

...TôichắcsẽtiếptụcđiềuhànhCôngtyHợpdanhvàonăm1970,haythậmchínăm1971,nếutôicómộtvàiýtưởngđầutư“loại1.”Khôngphảibởivìtôimuốn,màđơngiảnbởitôithàkếtthúcbằngmộtnămtốtđẹpcònhơnmộtnămtệhại.Tuynhiên,tôichỉkhôngthấyđiềugìcósẵncóthểchochúngtahyvọngvềmộtnămtốtđẹpnhưvậyvàtôicũngkhôngmuốnphảimòmẫmxungquanh,hyvọng“maymắn”sẽmỉmcườivớitiềnbạccủangườikhác.Tôikhônghàilòngvớimôitrườngthịtrườngnàyvàtôikhôngmuốnhủyhoạithànhtíchkhakhábằngviệccốchơimộttròmàtôicònchẳnghiểu,đểtôicóthểrađinhưmộtngườianhhùng.

BướcđicùngQuỹCapitaliờchúngtahãyquaylạivớiJerryTsaivànhìnvàokhoảngthờigianđódướigócnhìncủaôngvớivaitrònhàquảnlýcủaQuỹFidelityCapital,bạnsẽnhớlạirằngQuỹnàyđượcbắtđầuvào

năm1957cùngthờiđiểmvớiCôngtyHợpdanh.Tsainhìnthịtrườngtrongnhữngnămđódướigócđộkhácbiệtmộtphầndophươngphápcủaônghoàntoànkhácbiệtvớiphươngphápcủacácnhàđầutưgiátrị.TrongtừvựngcủaGrahamvàBuffett,thìônglàmộtnhàđầucơ.Khimộtnhàgiaodịchlướtsóngtậptrungvàonhữngcáitênquyếnrũvàđàchuyểnđộngcủagiá,thìônglạikhoekhoangvềviệcnắmgiữvàbáncổphiếuchỉtrongtíchtắc.Đólàcáchôngtađượchuấnluyện.ThầygiáovàcũnglàsếpcủaôngtạiFedelity,EdJohnstonII,từngmôtảphươngphápcủahọnhưthếnày:“Chúngtôikhôngmuốncảmthấyrằngchúngtôiphải‘kếthôn’vớimộtcổphiếukhichúngtôimuanó.Bạncóthểnóirằngchúngtôithíchnghĩquanhệcủachúngtôinhư‘hônnhâncóthỏathuận.’Nhưngtừđócũngchưadiễntảđủ.Cóthểlúcnàyhaylúckhác,chúngtôisẽmuốn‘ngoạitình’–haythậmchí,thỉnhthoảng,‘tìnhvàiđêm.’”TrongkhiBuffettluônnhìnvàocácgiátrịcơbảncủadoanhnghiệpđểtìmhiểugiátrịnộitạicủachúngvàsẵnsànggiữchúngtrongthờigiandài,thìTsailạinhìncácđồthịcổphiếuvàcácchỉsốkỹthuậtđểracácquyếtđịnhcủamình.NócũnghiệuquảvớiTsai…trongmộtlúc.

Bằngviệckhônngoanmuarồibáncổphiếu,khuấyđảosốvốncủamìnhquacácýtưởngđầutưkhácnhauởmứclợisuấthơn100%mỗinăm(mộtmứclợisuấtcaolạthườngtạithờiđiểmđó),Tsaiđãtạoracácmứclợisuấtcaotrongnhiềunăm.Thờiđiểmquyếtđịnhxảyravàođầunăm1962khithịtrườnggiảmmạnh25%,kéotheodanhmụccổphiếuđang“baycao”củaôngcùngđixuống.

Vớitinhthầncạnhtranhbềnbỉ,BuffettđãvạchtrầnthànhtíchthựcsựcủaTsaitrongbứcthưgiữanămcủamình:

Bịthiệthạinặngnềtrongsáuthángđầunămnaylàcácquỹ“tăngtrưởng”,màhầunhưkhôngcóngoạilệ,đixuốngcònmạnhhơncảchỉsốDow.Baquỹ“tăngtrưởng”lớnnhất(từgiờ,dấungoặcképsẽđượcdùngnhiềuhơn)vớithànhtíchxuấtsắctrongvàinămtrước,QuỹFidelityCapital,QuỹPutnamGrowthvàQuỹWellingtonEquitytrungbìnhởmứcâm32,3%trongsáuthángđầunămnay.Thậtcôngbằngkhichỉrarằngdocácthànhtíchxuấtsắccủahọtrongcácnăm1959-1961,nênthànhtíchtổngthểcủahọchođếnnayvẫntrênmứctrungbình,cũngnhưvẫncóthểnhưthếtrongtươnglai.Tuynhiên,trớtrêuthaythànhtíchvượttrộilúctrướckhiếnnhiềunhàđầutưđổxôđầutưvàohọtớimứcsốngườiphảinếmmùi“tráiđắng”thànhtíchtệhạitrongnămnaynhiềuhơn

nhiềusốngườiđượchưởngthụnhững“tráingọt”trongnhữngnămtrướcđây.Điềunàycàngxácnhậngiảthuyếtcủatôirằngthànhtíchđầutưphảiđượcđánhgiátrongthờigiandàicảlúcthịtrườngđilênlẫnđixuống.Vàvẫntiếptụccócảhaithịtrườngnày;mộtđiểmmàgiờcólẽđượchiểuthấuđáohơnsáuthángtrước.

Tsaicốgắnggiảmbớtảnhhưởngcủađợtsuythoáiđầunăm1962.Sauđó,ôngđưathêm28triệuđôlavàohoạtđộngtrongtháng10nămđó.Toànbộquỹtăngtrưởngngoạimụctới68%vàocuốinămkhithịtrườnghồiphục.CóvẻTsaiđãquáquenthuộcvớithịtrườngnàyrồi.Ôngđãđểlạidấuấncủamình.Thịtrườnggiálênvẫnnguyênvẹnvàviệcchọnthờiđiểmcủaônglàhoànhảo.Năm1965lạilàmộtnămxuấtsắckhilợinhuậncủaôngtănggần50%trongkhichỉsốDowtăng14,2%.CácquỹthànhtíchvẫngiữvữngvịtrílàmộtthểloạimớiđangnổicònTsaithìtrởthànhngôisao.Đólàthờiđiểmđểôngkiếmtiềntừdanhtiếngcủamình.

ÔngrờikhỏiFidelityđểbắtđầucôngtyquảnlýđầutưriêngcủamìnhởNewYork.ÔngsốngtrongmộtdãyphòngxaxỉtạiKháchsạnRegencyvàđặttrụsởcôngtytạimộtchuỗicácvănphòngphôtrươngởsố680đạilộCôngviênxaxỉ.Tsaiđãtrởnênquánổitiếngtronggiớiđầutưtớimứckhiôngmởquỹmớicủamìnhchocácnhàđầutưvàonăm1966,ôngđãhuyđộngđượcgầngấp10lầnsốvốnôngkỳvọng.Mứcvốnkhởiđầutốtlà25triệuđôla;Tsaiđãkhởiđầu“QuỹManhattan”vớisốvốntới247triệuđôla,mộtkhoảnhuyđộngvốnkỷlục.

Thậtkhôngmay,việccănthờigiancủaông,dùtrướcđórấthoànhảo,lạikhôngtốtnhưmongđợi.QuỹManhattanbắtđầugiaodịchvàotháng2năm1966,đúngvàothángchỉsốDowđạtmứccaokỷlụctrongthậpkỷ.Khôngcógìngạcnhiên,thànhtíchcủaTsaiđã“bốchơi”cùngvớiđàtăngcủathịtrường.Tuynhiên,danhtiếngcủaôngtạithờiđiểmđólớntớimứccácnhàđầutưtiếptụcđổthêm250triệuđôlavàokhoảnhuyđộngvốnbanđầutrongsuốtmùahènăm1968,bấtchấpthànhtíchtệhạicủaquỹ.Sauđó,cólẽdođãthấyrõrằngphongcáchđầutưcủaôngkhôngcònphùhợpvớithịtrườngkhôngcóđàthayđổigiá,nênTsaiđãkhônngoankhiquyếtđịnhbáncôngty.Mùathunămđó,vớihơn500triệuđôlatrongtổngsốtàisản,côngtymẹsởhữuQuỹManhattanđượcbánvớigiá27triệuđôlàvàTsairađivớitưcáchmộtngườigiàucó.Đángbuồnthay,cácnhàđầutưcủaôngkhôngtừbiệtvuivẻnhưthế.Quỹtiếptụcmấtđi

90%giátrịcủamìnhtrongvàinămtiếptheo.

KếtquảkhácnhauặcdùBuffettkhônghềbiếtthờiđiểmxảyrahaymứcđộthualỗmàcácnhàđầutưcủaTsaiphảichịu,nhưngôngvẫnkhôngbịđánhluibởiphongcáchđầutư“thờithượng”này.Trong

suốtthậpkỷ,ôngđãnóirõrằngôngcảmthấynórấtdễkếtthúctrongtồitệ,nhưngchỉkhôngbiếtkhinàoxảyra.Ôngđãcốgắnghạthấpkỳvọngcủamọingườitừlúcbắtđầu,đặcbiệtvớicácthànhviêngópvốncủachínhông.MộtlầnnữaônglạivạchtrầnTsai,lầnnàythìchỉđíchdanh,trongbứcthưgiữanămcủaôngvàotháng7năm1968(nhớrằngchỉvàithángsau,Tsaiđãbánquỹđầutưcủamình).NhưBuffettnói,

Gầnđây,mộtsốquỹ“ĐiNhanh”đóđãđượccảitênthànhcácquỹ“ĐiChậm.”Chẳnghạn,QuỹManhattancủaGeraldTsai,cólẽlàphươngtiệnđầutưtíchcựcnổitiếngnhấtthếgiới,đãđạtthànhtíchâm6,9%trongnăm1968.Mặcdùrấtnhiềuđơnvịđầutưnhỏhơntiếptụcđạtthànhtíchtốthơnđángkểthịtrườngtrongnăm1968,nhưngkhônglàgìsovớisốlượngtrongcácnăm1966và1967…Côngtyquảnlýđầutưnày,màtôitừngtrừngphạtnghiêmkhắcvì“hônmêquásâu”,giờđãmắcchứngtănghuyếtápcấptínhtrongnhiềuquý…Khiđượcthựchiệnbởisốlượnglớnvàngàycàngtăngnhữngngườicóđộnglựccaovớicáckhoảnđầutưlớnvàomộtsốlượnghạnchếcácchứngkhoánphùhợp,kếtquảsẽthậtkhólường.Phầnnàocũngthậthấpdẫnđểquansátnhưngcũngkhôngkémphầnkinhhãi.

DùBuffettvàTsaiđềurờikhỏiquỹcủamìnhvàonhữngnăm1960vớikhoảntiềngần30triệuđôla,nhưngtiềnTsainhậnđượclàtừviệcbánquỹcủamìnhtrongkhiBuffettđơngiảnchỉnhậncổphầncủaôngtrongsốvốncủaCôngtyHợpdanh–từkhibắtđầu,ôngđãbỏlạigầnnhưtoànbộkhoảnphíthànhtíchcủaôngvàoCôngtyHợpdanh,nơimàôngđầutưcùngnhữngngườikhác.Chắcchắc,ôngcóthểkiếmthậmchícònnhiềuhơnnếucũngquyếtđịnhbánCôngtyHợpdanhnhưngthayvàođó,ônglạichọngiảithểquỹ.Rõràng,ôngcócơhộinhưngônglạikhướctừ.Khilàmnhưvậy,Buffettvẫnduytrìđượcviệcthốngnhấtđộngcơcủaôngvàlợiíchcủacácthànhviên

gópvốn–điềumàôngnghĩlàquantrọngnhất.Ôngkiếmtiềncùnghọ,chứkhôngphảitừhọ.Việcgiảithểvàkhôngbánquỹđơngiảnlàmộtquyếtđịnhđúngđắnđểthựchiện.Nếukhôngnghĩmìnhnênđầutư,thìsaoôngnênbảohọlàmvậychứ?

Sựthốngnhấtđángchúýgiữađộngcơcủaôngvàcácthànhviêngópvốnđãkhiếnôngluônhoạtđộngvàgiaotiếpmộtcáchtrungthựcvàminhbạch,điềumàtấtcảcácnhàtưvấnvàủythácđầutưtốtnênlàm.BằngcáchnóithẳngvềcáctriểnvọngđốivớiCôngtyHợpdanhvàhànhđộngvìlợiíchtốtnhấtchocácthànhviêngópvốnthậmchíkhinóđingượclạiđộngcơtàichínhcủaôngvớitưcáchthànhviênhợpdanh,mộtlầnnữaBuffettlạichứngminhmìnhlàmộtnhânvậtxứngđánglàmgươngchongànhdịchvụtàichínhnày.

IQxúccảmêncạnhcácbàihọcvềtínhchínhtrực,cómộtbàihọcquantrọngkháctừviệclựachọncácbàibìnhluậncủaBuffettnày.Thôngquanghiêncứukỹhànhvicủaôngtrongchukỳthị

trường,chúngtacóthểthấychínhphươngphápcủachúngta,chứkhôngphảinguyêntắc,nênthayđổirasaokhimôitrườngthịtrườngđixuốngvàtiếpdiễn.Khicáccơhộiđầutưvốndầncạnkiệtlúcthịtrườnggiálênđangchínmuồi,thìviệc“khiêuvũchỉvìnhạcvẫnchơi”làmộtsailầm.Đóchínhlàgiátrịcủađiểmthuậnlợilịchsửcủachúngtakhilànhữngđộcgiảhiệnđại.Bằngcáchđọclướtcácbứcthưđượcviếttrongsuốt12năm(theocáchtươngtựnhưxemảnhtuanhanh),chúngtacóthểthấyBuffettluônhợplývàkiênđịnhvớicácnguyêntắcđầutưcủachínhôngnhưthếnàotrongkhinhữngngườikhácbắtđầutinrằngcâythựcsựcóthểvươnlêntậntrờixanh.

Điềunàynhắcnhởchúngtavềcáclợiíchrõràngcủaviệcduytrìkỷluậtvàsẵnsàngtựmìnhsuynghĩ–thườnglàngượclạiđámđông.NhiềungườithấycáckháiniệmcủaGraham–coicổphiếunhưlàcácdoanhnghiệpvàNgàiThịtrường–rấthợplývềmặtlýthuyết.Tuynhiên,nóichuyệnvềchiếnlượcđầutưgiátrịthìkhácxaviệcthựcsựthựchànhnó.Nếudễdàng,thìaicũnglàmđượcrồi.Cácbứcthưcungcấpchochúngtamộtlộtrìnhvàhìnhmẫuđểcóthểgiúpbiếnlýthuyếtsuôngthànhthựchành.Chúngsẽchochúngtanhữngtiêuchuẩn:khôngphảilàđiềuchúngtahyvọngsẽlàm,haythậmchíđiều

chúngtamuốnlàm,màlàđiềuchúngtabiếtmìnhphảilàm,dùmôitrườngđầutưcónhưthếnàochăngnữa.Khiconđườngrõràng,chúngtatiếnbướccònkhinókhôngchắcchắn,chúngtakhôngđầutư.Khôngcóngoạilệ.Buffett,nhàđầutưgiátrịvĩđạinhấtthờiđạicủachúngta,đãkhắcghinhữngnguyêntắccơbảncủaôngvàođátrướckhiCôngtyHợpdanhrađờivàthịtrườngđơngiảnchỉluônchuyểnđộngxungquanhông.Đểmộtýtưởngđầutưđápứngtiêuchuẩncủaông,thìôngphảihiểuthấuđáonócònnóphảiđượcđịnhgiáđúngmức.Nếukhông,ôngsẽđểnótrôiqua.

Buffettđảmbảocácthànhviêngópvốncủaônghiểurõrằngcáctiêuchuẩncủaôngsẽkhôngbịdaođộngkhinóitớiphươngphápcơbảncủamình:

...Chúngtasẽkhôngđitheophươngphápđầutưchứngkhoánphổbiếnlàcốgắngdựđoánhànhđộngthịtrườngthaychoviệcđịnhgiádoanhnghiệp.Chiếnlượcđầutư“thờithượng”nàythườngtạoracácmứclợinhuậnlớnvànhanhchóngtrongnhữngnămgầnđây(vàhiệntạikhitôiviếtbứcthưnàyvàotháng1).Nóđạidiệnchomộtkỹthuậtđầutưmàtôikhôngthểkhẳngđịnhhayphủnhậntínhhợplýcủanó.Nókhônghoàntoànthỏamãnsựhiểubiếtcủatôi(haycólẽcảđịnhkiếncủatôi),vàchắcchắnkhônghợpvớitínhkhícủatôi.Tôisẽkhôngđầutưtiềncủamìnhdựavàophươngphápnhưvậy,vìvậy,chắcchắntôisẽkhônglàmvậyvớitiềncủamọingười.

VàocuốinhữngnămthángcủaCôngtyHợpdanh,ôngđã“rađi”theomộtcáchđángngưỡngmộvàtôntrọngcácnguyêntắccủamình.ÔngkhôngchuyểnsangđầutưvàotráiphiếuchoCôngtyHợpdanh,ôngcũngkhôngchuyểnsangtiềnmặt,ôngđơngiảnchỉdừngchơi.Ôngdừngthamgiavàocáchoạtđộngrủirođó.Từmứccaovàocuốinăm1968tớimứcthấpvàonăm1970,chỉsốDowđãgiảm33%.Sauđónótăngtrởlạitớimộtmứccaokỷlụcmớitrongthángđầutiêncủanăm1973trướckhigiảmxuốngmộtmứcbấtthường45%vàocuốinăm1974.ÔngđãthoátkhỏithịtrườngmộtcáchhiệuquảtrướcsựsụpđổcủaNhóm50(78).Cácgiátrịtrungbìnhđãcheđậyđộsâucủamứcsụtgiảm–nhiềucổphiếugiảmgiámạnhhơnnhiềusovớicảcáckếtquảtệhạicủachỉsốDow.Việcbảovệvốncủamìnhkhỏihaicuộcsuythoáinàycótácđộnglớntớigiátrịtàisảnròngcủaông.

Khinóiđếnđầutư,điềuquantrọnglàđừng”épbuộcnó.”Thịtrườngsẽdaođộngtheochukỳcủanó.Sẽcónhiềulúcbạncảmthấy“bướcsainhịp”vớithịtrường,giốngnhưBuffetttừngcảmthấyvàocuốinhữngnăm1960.BạnsẽthấyrằngtrongsuốtcơncuồngnộcủathịtrườnggiálênvàonhữngnămĐiNhanh,cáctiêuchuẩncủaôngvẫnrấtkiênđịnhtrongkhiáplựcthànhtíchkhiếntiêuchuẩncủanhiềucôngtyđầutưkhácquanhông,thậmchídùrấttốt,bắtđầusụpđổ.

Thậtkhóđểgiữvữngnguyêntắccủabạntạiđỉnhcủachukỳthịtrườngkhimàphươngphápđầutưgiátrịrõràngđãkhôngcònhiệuquảvàmọingườiquanhbạndườngnhưkiếmtiềnthậtdễdàng(đólàlýdotạisaocóquánhiềungườilàmvậy).Tuynhiên,nóthườnglàchiếnlược“muacao,bánthấp.”Buffettđãlậpkếhoạch,xâydựngcáctiêuchuẩnvàbướcvàocuộccạnhtranh,giữvữngsựcanđảmtrongniềmtincủamình,dùcóchuyệngìxayra.

BàihọctừThưgửithànhviêngópvốnĐiNhanhhayĐiChậm

NGÀY27THÁNG12NĂM1956Quanđiểmcủatôilàthịtrườngchungđangđượcđịnhgiácao

hơngiátrịnộitại.Quanđiểmnàyliênquantớicácchứngkhoánblue-chip.Nếuchínhxác,quanđiểmnàysẽcóthểlàmgiảmđángkểtoànbộgiácổphiếu,dùcóbịđịnhgiáthấphaykhông.Trongmọitrườnghợp,tôinghĩrấtkhócókhảnăngcácmứcthịtrườnghiệntạisẽđượccoilàrẻtrong5nămtới.Tuynhiên,ngaycảmộtthịtrườnggiáxuốngđầyđủcũngkhôngthểlàmgiảmđángkểgiátrịthịtrườngcủacáccổphiếuTínhtoáncủachúngta.

Nếuthịtrườngchungcóthểkhôiphụclạitrạngtháibịđịnhgiáthấp,thìnguồnvốncủachúngtacóthểđượcsửdụngriêngđểđầutưvàocáccổphiếuTổngquátvàcólẽvàikhoảnvốnvaysẽđượcsửdụngtronghoạtđộngnàytạithờiđiểmđó.Ngượclại,nếuthịtrường

tănglênđángkể,chúngtasẽgiảmbớtcáccổphiếuTổngquátvìlợinhuậnchỉphụcvụchochínhchúngvàtăngdanhmụccáccổphiếuTínhtoán.

Tấtcảđiềutrênkhôngcóýámchỉrằngviệcphântíchthịtrườnglàđiềuquantrọngnhấttrongtâmtrítôi.Dùvàolúcnào,chúngtacũngsẽluônchútrọngvàoviệcpháthiệncáccổphiếuđangbịđịnhgiáthấpđángkể.

NGÀY6THÁNG2NĂM1958Trongnămvừaqua,giácổphiếuđãgiảmvừaphải.Tôinhấn

mạnhvàotừ“vừaphải”ởđâybởinếuhayđọcbáohaynóichuyệnvớinhữngngườimớichơicổphiếuthìmọingườisẽcóấntượnglàmứcgiảmlớnhơnnhiều.Trênthựctế,tôicảmthấymứcgiảmtronggiácổphiếunhỏhơnđángkểsovớimứcgiảmtrongkhảnăngsinhlợicủacáccôngtytrongcácđiềukiệnkinhdoanhhiệntại.Điềunàycónghĩalàđạichúngvẫnđanglạcquanvềcáccổphiếublue-chipvàbứctranhkinhtếchung.Tôichẳngcầnphảidựđoánvềdoanhnghiệphaythịtrườngcổphiếu;điềutrênchỉđơngiảnnhằmxuatanbấtkỳquanđiểmnàotinrằngcổphiếuđãgiảmgiámạnhhaythịtrườngchungđangởmứcthấp.Tôivẫnchorằngthịtrườngchungđangđượcđịnhgiáởmứccaodựatrêngiátrịđầutưdàihạn.

Cáchoạtđộngcủachúngtatrongnăm1957

Mứcsuygiảmcủathịtrườngđãtạoracơhộilớnhơnchocáccổphiếubịđịnhgiáthấp,bởivậy,nhìnchung,danhmụcđầutưcủachúngtasẽtậptrungcáccổphiếubịđịnhgiáthấptươngđốisovớicáccổphiếuTínhtoánnhiềuhơnnămtrước…Vàocuốinăm1956,chúngtacótỷlệgiữacáccổphiếuTổngquátvàcổphiếuTínhtoánlàkhoảng70-30.Hiệntại,tỷlệnàylà85-15.

Trongsuốtnămvừaqua,chúngtađãthamgiavàohaitìnhhuốngđầutưmàđãđạttớiquymôchúngtacóthểthamgiavàocácquyếtđịnhcủadoanhnghiệp.Mộtvịthếchiếmkhoảng10-20%danhmụcđầutưcủanhiềuthỏathuậngópvốnkhácnhaucònvịthếkiachiếmkhoảng5%.Cảhaivịthếnàysẽcóthểđượcduytrìtrong3-5nămnhưnghiệntạidườngnhưchúngcótiềmnănglợisuấthàngnăm

trungbìnhcaovớimứcrủirotốithiểu.

MặcdùkhôngthuộcnhómcổphiếuTínhtoán,chúnghầunhưkhôngphụthuộcvàohànhđộngchungcủathịtrườngchứngkhoán.Nếuthịtrườngchungtănglênđángkể,thìtôivẫnkỳvọngphầnnàytrongdanhmụcđầutưcủachúngtasẽđisauhànhđộngcủathịtrường.

NGÀY6THÁNG2NĂM1958Tôicóthểnóichắcchắnrằngdanhmụcđầutưcủachúngtacó

giátrịvàocuốinăm1957caohơnvàocuốinăm1956.Điềunàyvừadocácmứcgiácơbảnthấphơnvừadoviệcchúngtacónhiềuthờigianhơnđểmuanhiềuchứngkhoánbịđịnhgiáthấphơn,việcmàchỉcóthểlàmđượckhiđủkiênnhẫn.Trướcđây,tôitừngnhắcrằngvịthếđầutưlớnnhấtcủachúngtachiếm10-20%tàisảncủanhiềuthỏathuậngópvốnkhácnhau.Tớiđây,tôidựđịnhnângvịthếnàylên20%tổngsốtàisảncủatấtcảcácthỏathuậngópvốn,nhưngđiềunàykhôngthểvộivàngđược.Rõràng,trongbấtkỳđợtmuachứngkhoánnào,mốiquantâmchínhcủachúngtalàgiácổphiếukhôngđổihaygiảmxuốngthayvìtănglên.Dođó,tạibấtkỳthờiđiểmnào,mộtphầnhợplýdanhmụcđầutưcủachúngtacóthểởgiaiđoạnkhôngsinhlợi.Dùchínhsáchnàyđòihỏisựkiênnhẫnnhưngsẽgiúptốiđahóalợinhuậndàihạn.

NGÀY11THÁNG2NĂM1959Mộtngườibạnđangđiềuhànhmộtquỹtínthácquymôtrung

bìnhđãviếtrằng:“Tínhđồngbóng,đặctrưngcủangườiMỹ,đãtạoramộtthayđổilớnvàonăm1958và‘cởimở’sẽlàtừthíchhợpchothịtrườngchứngkhoánlúcnày.”

Tôinghĩcâutrênđãtómtắtcácthayđổitrongtâmlýphổbiếntrênthịtrườngchứngkhoánvàonăm1958ởcảcấpđộđầutưkhôngchuyênvàchuyênnghiệp.Trongnămvừarồi,gầnnhưmọilýdođềuđượcdùngđểbiệnminhchoviệc“Đầutư”trênthịtrường.Chắcchắncónhiềungườiđồngbóngtrênthịtrườnghiệntạihơnnhữngnăm

sắptớivàthờigianhọởlạithịtrườngsẽphụthuộcvàoviệchọcònnghĩcóthểđạtđượclợinhuậnnhanhchóngmàchẳngcầncốgắngtrongbaolâunữa.Mặcdùchẳngthểbiếtbaolâunữahọvẫncòntiếptụcthêmsốvàothứbậccủamìnhvàdođókíchthíchđàtăngcủagiá,tôivẫntinrằnghọcàngởlâuthìphảnứngcủagiáchứngkhoáncàngmạnhhơn.

NGÀY20THÁNG2NĂM1960Hầuhếtmọingườiđềubiếtrằngtôiđãrấtesợvềcácmứcgiáthị

trườngchứngkhoánchungtrongvàinăm.Chođếnnay,sựcẩntrọngnàykhôngcòncầnthiếtnữa.Theocáctiêuchuẩntrướcđây,mứcgiáhiệntạicủacácchứngkhoánblue-chipcóchứayếutốđầucơđángkểcùngvớimứcrủirothualỗtươngứng.Cólẽ,cáctiêuchuẩnđịnhgiáđangpháttriểnvàsẽthaythếcáctiêuchuẩncũmãimãi.Nhưngtôikhôngnghĩvậy.Tôicóthểhoàntoànsailầm;tuynhiên,tôithàchịutổnthấtdoquáthậntrọngcònhơnđốimặtvớinhữnghậuquảcủasailầm,cólẽlàthualỗvĩnhviễn,khiápdụngmộttriếtlý“Kỷnguyênmới”màchorằngcâythựcsựcóthểvươnlêntậntrờixanh.

NGÀY30THÁNG1NĂM1961...Chẳngcógìbấtngờkhinăm1960làmộtnămthànhtíchvượt

mứctrungbìnhcủachúngta.Tráingượcvớimứcthualỗchung6,3%củaChỉsốTrungbình,chúngtađãđạtđượcmứclợinhuậnlà22,8%từbảythỏathuậngópvốnhoạtđộngsuốtcảnăm.

NGÀY22THÁNG7NĂM1961Điểmtôimuốnmọingườihiểulànếuchúngtatiếptụcđầutư

trongthịtrườngtăngtrưởngởmứcnhưnửađầunăm1961,tôikhôngchỉnghingờrằngchúngtasẽkhôngthểvượtquakếtquảcủaChỉsốTrungbìnhCôngnghiệpDowJones,màcóthểhiệuquảcủachúngtasẽkémChỉsốTrungbình.

Cáccổphầncủachúngta,màtôiluôntinlàthậntrọnghơncácdanhmụcđầutưchung,sẽtăngtrưởngthậntrọnghơnsovớimứctăngchungcủathịtrường.Tôiluôncốgắngđặtmộtphầndanhmụccủachúngtavàocácchứngkhoáníttáchbiệtkhỏihànhvicủathịtrườngnhất,vàphầnnàysẽtăngtheomứctăngcủathịtrường.Dùkếtquảcócựckỳngonlànhvớingaycảmộtđầubếpnghiệpdư(vàcólẽđặcbiệtlàkẻnghiệpdư),thìchúngtathấyrằngphầnnhiềudanhmụcđầutưcủatacònchưađặtlênbếp.

NGÀY6THÁNG7NĂM1962Bịthiệthạinặngnềtrongsáuthángđầunămnaylàcácquỹ“tăng

trưởng”đó,màhầunhưkhôngcóngoạilệ,đixuốngcònmạnhhơncảchỉsốDow.Baquỹ“tăngtrưởng”lớnnhất(từgiờ,dấungoặcképsẽđượcdùngnhiềuhơn)vớithànhtíchxuấtsắctrongvàinămtrước,QuỹFidelityCapital,QuỹPutnamGrowthvàQuỹWellingtonEquitytrungbìnhởmứcâm32,3%trongsáuthángđầunămnay.Thậtcôngbằngkhichỉrarằngbởicácthànhtíchxuấtsắccủahọtrongcácnăm1959-1961,nênthànhtíchtổngthểcủahọchođếnnayvẫntrênmứctrungbình,cũngnhưvẫncóthểnhưthếtrongtươnglai.Tuynhiên,trớtrêuthaythànhtíchvượttrộilúctrướckhiếnnhiềunhàđầutưđổxôđầutưvàohọtớimứcsốngườiphảinếmmùi“tráiđắng”thànhtíchtệhạitrongnămnaynhiềuhơnnhiềusốngườiđượchưởngthụnhững“tráingọt”trongnhữngnămtrướcđây.Điềunàycàngxácnhậngiảthuyếtcủatôirằngthànhtíchđầutưphảiđượcđánhgiátrongthờigiandàicảlúcthịtrườngđilênlẫnđixuống.Vàvẫntiếptụccócảhaithịtrườngnày;mộtđiểmmàgiờcólẽđượchiểuthấuđáohơnsáuthángtrước.

NGÀY1THÁNG11NĂM1962Saukhiđọctớiđây,cácanhcóquyềnđượcnghemộtbáocáovề

nhữngđiềuchúngtalàmđượcđếnnaytrongnăm1962.Trongkhoảngthờigiantínhtớingày31tháng10,chỉsốDowcómứcgiảmtổngthểlàkhoảng16,8%,baogồmcảcáccổtứcđượcnhận…Trongkhiđó,mứctăngtổngthểcủaCôngtyHợpdanh(trướckhibấtkỳkhoảnthanhtoánnàođượctrảchocácthànhviêngópvốn)tínhtới

ngày31tháng10là5,5%.Con22,3%vượtmứcthịtrườngnày,nếuđượcduytrìchođếnhếtnămnay,sẽlàmộttrongnhữngkhoảntăngtrưởnglớnnhấtchúngtatừngcó.Khoản60%lợithếnàyđạtđượcbởicáccổphiếukhácngoàiDempstertrongdanhmụcđầutư,và40%làkếtquảcủaviệcgiátrịgiatăngtạiDempster.

Tôimuốntấtcảcácthànhviêngópvốnhiệntạivàsaunàyhiểurằngcáckếtquảtrênlàcựckỳbấtthườngvàrấtítkhitáidiễn,nếucótáidiễn.ThànhtíchtrênchủyếunhờvàoviệccómộtphầnlớntiềncủachúngtađầutưvàocáctàisảnđượcchúngtakiểmsoátvàcổphiếuTínhtoánthayvìcáccổphiếuTổngquátvàothờiđiểmmàchỉsốDowđãgiảmđángkể.NếuchỉsốDowtăngkhakhávàonăm1962,thìtrêncơsởtươngđối,chắckếtquảcủachúngtasẽtệhơnnhiềuvàthànhcôngđếnnaytrongnăm1962chắcchắnkhôngphảnánhkhảnăngphánđoánthịtrườngcủatôi(tôichưatừngthử),màchỉphánánhviệccácmứcgiácaocủacổphiếuTổngquátphầnnàobuộctôiphảiđầutưvàocácloạicổphiếuhaykhoảnđầutưkhác.NếuchỉsốDowtiếptụctăngnhanhnhưvậy,thìchắcchúngtasẽthuộchạngthấpkémnhấttrênthịtrường.ChúngtachắcchắnsẽcónhữngnămphươngthứchoạtđộngcủachúngtathậmchícònkhôngbằngđượcthànhtíchcủachỉsốDow,mặcdùrõràngtôikhôngtrôngđợiđiềunàyvềdàihạnhaysẽthừanhậnthấtbạivàbắtđầuđầutưtheochỉsốDow.

Tôixinkếtlạibứcthưnàyvớikếtluậnrằngtôichắcchắnkhôngmuốnbấtkỳainghĩrằngthànhtíchcủavàinămvừaquasẽlặplại;tôinghĩthànhtíchtươnglạisẽthểhiệncácmứclợithếtrungbìnhthấphơnnhiềusovớichỉsốDow.

NGÀY18THÁNG1NĂM1963Domứcphụchồimạnhtrongvàithángvừaqua,vớithướcđolà

chỉsốDow,thịtrườngchungkhôngcómứcsuygiảmđángsợnhưnhiềungườinghĩ.Từ731điểmvàođầunăm,nóđãgiảmmạnhxuốngcòn535điểmvàothángSáu,vàkếtthúcở652điểm.Vàocuốinăm1960,chỉsốDowduytrìở616điểm,dođómọingườicóthểthấyrằngdùthànhtíchtươngđốitốttrongvàinămvừaqua,nhưnggiớiđầutưnóichunggầnnhưvẫngiậmchântạichỗsovớithờiđiểmtrongcácnăm1959hay1960.NếuaiđósởhữuchỉsốDowtrongnăm

trước(vàtôitưởngtượngrằngcómộtsốngườiđóngvaingườithànhcôngtrongnăm1961ướcgìhọđãlàmvậy),thìchắchọsẽgặpphảiviệcgiáthịtrườngsẽgiảmxuống79,04hay10,8%.Tuynhiên,họsẽnhậnthêmđượccổtứckhoảng23,30đểnângthànhtíchtổngthểtừchỉsốDowtrongnămlênâm7,6%.Trongkhiđó,thànhtíchtổngthểcủachúngtalà+13,9%.

NGÀY18THÁNG1NĂM1964Cóvẻchúngtađãkếtthúcbảynămbéobở.Vớilờixinlỗitới

Joseph,chúngtasẽcốgắngbỏquakịchbảnkinhthánhnày.(TôichưatừngđiquáxavớiýtưởngTàuNoahvềđadạnghóadanhmụcđầutưđó.)

Nghiêmtúchơnmànói,tôisẽnhấnmạnhrằngtheonhậnđịnhcủamình,mứclợibiên17,7củachúngtasovớichỉsốDownóitrênsẽkhôngthểduytrìtrongthờigiandàiđược.Mứclợithế10điểmphầntrămcũnglàrấtkhảquanrồivàngaycảmộtmứclợithếkhiêmtốnhơnnhiềucũngsẽtạoracácmứctăngấntượng.QuanđiểmnàysẽđưarahệquảrằngchúngtachắcchắnsẽcónhiềuthờikỳdàimàlợinhuậnbiênsovớichỉsốDowthấphơnnhiềucũngnhưítnhấtthithoảngvàinămthànhtíchcủachúngcònthuakém(cólẽởmứcđángkể)sovớichỉsốDow.

NGÀY18THÁNG1NĂM1965Tronglịchsửsuốttámnămcủachúngta,đánhgiáchungvềcác

chứngkhoánđãchothấycácmứclợisuấttrungbìnhnămtừtoànbộlĩnhvựccổphiếuphổthôngmàtôitinrằngsẽkhôngthểduytrìtrongvàithậpkỷtới.Trongthờikỳ20-30năm,tôisẽchỉkỳvọngmứclợisuấttrungbìnhnămcaohơntrongkhoảng6-7%sovớichỉsốDowJonesthayvì11,1%nhưtrongthờigianvừaqua.

NGÀY18THÁNG1NĂM1965

Chúngtakhôngchorằngcóthểduytrìtrongthờigiandàilợithế16,6điểmphầntrămcaohơnchỉsốDowcủaCôngtyHợpdanhhaylợithế11,2điểmphầntrămmàcácthànhviêngópvốnđangđượchưởng.KhoảnđầutưcủachúngtađãluônvượttrộichỉsốDowtrongsuốttámnămqua,mặcdùtạimộttrongnhữngnămđó,thỏathuậnphânchialợinhuậnkhiếncácthànhviêngópvốnnhậnđượclợinhuậnchưabằngchỉsốDow.Chúngtachắcchắnsẽcócácnăm(lưuýlà“các”)thànhtíchcủaCôngtyHợpdanhthuakémchỉsốDowmặcdùthànhviênhợpdanhcũngrấtbựcmình(tôihyvọngcácthànhviêngópvốnkhôngquábứcxúc).Khiđiềuđóxảyra,mứcchênhlệchtrungbìnhsovớichỉsốDowcủachúngtasẽgiảmmạnh.Tôinghĩchúngtasẽtiếptụccónhữngnămmứcchênhlệchrấtkhá,cólợichochúngta.Tuynhiên,chođếnnay,chúngtađãđượchưởnglợitừviệcchúngtakhôngcónămnàothựcsựtầmthường(haytệhại),vàđiềunàychắcchắnsẽkhôngđượckỳvọngvềdàihạn.

NGÀY1THÁNG11NĂM1965Khitôiviếtbứcthưnày,hoạtđộngcủachúngtavẫnkháthỏa

đáng.MứcchênhlệchsovớichỉsốDowcủachúngtaởtrênmứctrungbìnhvàngaycảcácthànhviêngópvốn“hoàicổ”khisửdụngcácthướcđo“thôsơ”nhưlợinhuậnròngđểđánhgiácũngthấythànhtíchnàylàrấtthỏađáng.Tấtnhiên,điềunàycònphụthuộchoàntoànvàosựthayđổiđángkểvàocuốinămnay.

NGÀY20THÁNG1NĂM1966ChúngtađãđạtđượcmứcchênhlệchlớnnhấtsovớichỉsốDow

trongsuốtlịchsửcủaBPLvớilợisuấttrungbìnhlà47,2%sovớilợisuấttrungbình(baogồmcảcổtứcnhậnđượckhisởhữuchỉsốDow)là14,2%củachỉsốDow.Đươngnhiên,chẳngcónhàvănnàothíchbịlàmbẽmặtcôngkhaibởisailầmnhưvậy.Nhưngthànhtíchđósẽkhôngthểlặplại.

NGÀY20THÁNG1NĂM1966Saunămvừarồi,câuhỏiđặtralà:“Chúngtaphảilàmgìđểtiếp

tụcđạtđượcmứclợinhuậnđó?”Mộtbấtlợicủahoạtđộngkinhdoanhnàylànókhôngcóđàtăngtrưởngtheobấtkỳmứcđộđángkểnào.NếuGeneralMotorschiếm54%sảnlượngđăngkýxehơinộiđịavàonăm1965,thìcũngkháchắcchắnđểnóirằngsảnlượngcủahọvàonăm1966sẽgầntớiconsốđónhờvàosựtrungthànhcủachủsởhữu,khảnăngcủangườibánhàng,nănglựcsảnxuất,hìnhảnhkháchhàng,v.v.NhưngBPLkhônggiốngnhưvậy.Chúngtakhởiđầumỗinămởconsố0vớimọithứđượcđịnhgiáởmứcgiáthịtrường.Cácthànhviêngópvốntrongnăm1966,dùmớihaycũ,đượchưởnglợichỉởmứcrấthạnchếtừcácthànhquảcủanăm1964và1965.Thànhcôngtừcácphươngphápvàýtưởngđầutưtrongquákhứsẽkhôngchuyểntiếpsangkếtquảcủatươnglai.

Tôivẫntiếptụckỳvọng,trêncơsởdàihạn,kiểuthànhtíchđượcnêutrongphần“Mụctiêucủachúngta”ởbứcthưnămngoái(nếucầntôisẽgửibảnsao).Tuynhiên,nhữngaitinrằngcácthànhtíchtrongnăm1965cóthểđạtđượcthườngxuyênchắcthườngthamgiabuổigặpmặthàngtuầncủaCâulạcbộNhữngngườiquansátSaochổiHalley.ChúngtachắcchắnsẽcónhữngnămthualỗvànhữngnămthuakémchỉsốDow–chẳngcógìnghingờvềđiềunày.NhưngtôisẽvẫntinrằngchúngtacóthểđạtđượcthànhtíchtrungbìnhvượttrộichỉsốDowtrongtươnglai.Nếukỳvọngcủatôivềđiềunàythayđổi,tôisẽthôngbáongaychocácanh.

NGÀY20THÁNG1NĂM1966Nhìnchung,chúngtacónhiềukhoảnđầutưkhảquanhơntrong

năm1965.Chúngtakhôngcónhiềuýtưởngđầutư,nhưngchấtlượngcủacácýtưởngđó…rấttốtvàcáctìnhhuốngđầutưtiếntriểntốt,điềunàyđãđẩynhanhthờigianbiểulênnhiều.Khibướcvàonăm1966,tôikhôngcóquánhiềuýtưởngđầutư,nhưngmộtlầnnữatôitinrằngítnhấtmìnhvẫncònmộtsốýtưởngđầutưtốttiềmnăngvớiquymôkhakhá.Điềunàyphụthuộcnhiềuvàoviệcliệucácđiềukiệnthịtrườngcóthuậnlợichoviệcđạtđượcvịthếlớnhơnkhông.

Tuynhiên,nhìnchung,mọingườicầnnhậnrarằngtrongnăm

1965sốýtưởngđầutưđãgiảmđithayvìthêmvào.

NGÀY25THÁNG1NĂM1967Thậpkỷđầutiên

Vàonăm1966,CôngtyHợpdanhcủachúngtatrònmườinămtuổi.Việckỷniệmlàthíchhợp–chúngtasẽlậpmộtbảngthànhtíchmọithờiđại(cảquákhứvàtươnglai)chothấymưcchênhlệchsovớichỉsốDowcủachúngta.Lợithếcủachúngtalà36điểmnhờvàomức+20,4%trongthànhtíchcủaCôngtyHợpdanhvàmức-15,6%trongchỉsốDow.ThànhtíchdùkháhàilòngnhưngrấtkhólặplạinàymộtphầnnhờvàothànhtíchkémcỏicủachỉsốDow.HầunhưtấtcảcácnhàquảnlýđầutưđềuvượtquachỉsốDowtrongnămvừaqua.ChỉsốDowlàchỉsốgiácủa30chứngkhoánliênquan.Nhiềuchứngkhoáncógiácaonhất,màchiếmtỷtrọngquálớn(Dupont,GeneralMotors),lạiđạtthànhtíchrấttệhạitrongnăm1966.Cùngvớimứclongạichungvềcácchứngkhoánblue-chipthôngthường,điềunàyđãkhiếnchỉsốDowthiệthạitươngđốisovớicácthànhtíchđầutưnóichung,đặcbiệttrongquýcuốicùng.

NGÀY25THÁNG1NĂM1967Xuhướngtrongdoanhnghiệpcủachúngta

Mộtcáiđầunhạybénlàmviệccầncùđểdiễngiảicácconsốởtrangđầutiêncóthểđưaranhiềukếtluậnsailầm.

Thànhtíchtrongmườinămđầutiêncủachúngtachắcchắckhôngthểlặplạihaythậmchílàgầnbằngtrongmườinămtới.Chúngcóthểđạtđượcbởimộtchàngthanhniêntuổi25đóikémlàmviệcvớisốvốngópđầutiênlà105.100đôlavàhoạtđộngtrongmôitrườngkinhdoanhcũngnhưthịtrường10nămluônủnghộanhtathựchiệnthànhcôngtriếtlýđầutưcủamình.

Thànhtíchđósẽkhôngthểđạtđượcbởimộtngườiđãtuổi36nođủlàmviệcvớisốvốngóplêntới54.065.358đôlamàhiệntạichỉ

cònkiếmđược10-20%ýtưởngđầutưtốtsovớitrướcđâyđểthựchiệntriếtlýđầutưcủamình.

CôngtyTráchnhiệmHữuhạnBuffettAssociates(tiềnthâncủaCôngtyHợpdanhBuffett)đượcthànhlậptrênbờphíatâycủasôngMissourivàongày5tháng5năm1965bởimộtnhómvữngvànggồm4thànhviêntrongmộtgiađình,3ngườibạnthânvà105.100đôla.(Tôiđãcốtìmhiểucácđiềukiệnhiệntạihaytươnglaicủachúngtatừbứcthưdàimộttrangrưỡiđầutiêncủatôivàotháng1năm1957đểtríchdẫnởđây.Tuynhiên,rõràngaiđóđãchỉnhsửalạibảntàiliệucủatôivàloạibỏcácghichútôiđãviết.)

Tạithờiđiểmđó,vàtrongvàinămtiếptheo,córấtnhiềucổphiếuđượcbánvớigiáthấphơnnhiềusovớitiêuchí“giátrịvớichủsởhữutưnhân”màchúngtađãsửdụngđểlựachọncáccổphiếuTổngquát.ChúngtacũnggặpmộtsốcơhộiđầutưvàocổphiếuTínhtoánmàtạiđótỷlệphầntrămcáccổphiếurấtvừaýchúngta.Vấnđềluônnằmởviệclựachọn.Theođó,chúngtacóthểsởhữu15-20cổphiếuvàcựckỳkhảquanvềxácsuấttrongtấtcảcáccổphầnnắmgiữđó.

Trongvàinămqua,tìnhhuốngnàyđãthayđổirấtnhiều.Giờchúngtahầunhưkhôngthấycáccổphiếumàphùhợpvớitôi,cóquymôkhakháhaycókỳvọngthànhtíchđầutưđápứngthướcđolợithế10điểmphầntrămvượttrộichỉsốDowcủachúngta.Trongbanămqua,chúngtacũngchỉcó2-3ýtưởngđầutưmớiđạtkỳvọnglợithếthànhtíchđó.

Maymắnthay,trongmộtsốtrườnghợp,chúngtađãtậndụngchúngtốiđa.Tuynhiên,vàinămtrướcđó,chẳngcầnnỗlựcnhưvậymàvẫntạorađượchàngtácơhộiđầutưtươngđương.Thậtkhóđểkháchquanvềcácnguyênnhângâyraviệcgiảmnăngsuấtnhưvậy.Bayếutốcóvẻrõrànglà:(1)môitrườngthịtrườngcóphầnthayđổi;(2)quymôtănglêncủachúngta;và(3)cạnhtranhngàycànggaygắthơn.

Rõrànglàmộtdoanhnghiệpchỉdựavàovàiýtưởngtốtbấtthườngsẽcótriểnvọngkémhơnmộtdoanhnghiệpdựavàodòngýtưởngđềuđặn.Chođếnnay,vàiýtưởngtốtbấtthườngđócũngtạoramứclợinhuậnngangngửadòngýtưởngkia.Điềunàyđúngbởivìchẳngaicóthể“tiêuhóa”nhiềutớivậy(cácýtưởnghàngtriệuđôlasẽchẳngmanglạilợilộcgìchonhữngngườichỉcóvàinghìnđôla

trongtàikhoản–tôiđãrấtấntượngvớiđiềunàytrongnhữngngàyđầutiênkinhdoanh)vàbởivìsốlượngýtưởnghạnchếsẽkhiếnchúngtaphảikhaithácchúngtriệtđểhơn.Yếutốthứhaichắcchắncótácđộngtớichúngtatrongnhữngnămgầnđây.Tuynhiên,vàiýtưởngtốtbấtthườngthườngcónguycơ“bốchơi”hoàntoànlớnhơnnhiềudòngýtưởngđềuđặnkia.

Cácđiềukiệnnàysẽkhôngkhiếntôiphảiracácquyếtđịnhđầutưvượtquátầmhiểubiếtcủatôi.Chúngtasẽkhôngđầutưvàocácdoanhnghiệpmàcáccôngnghệvượtquátầmhiểubiếtcủatôilạiquantrọngtrongcácquyếtđịnhđầutư.

Hơnnữa,chúngtasẽkhôngđitheophươngphápđầutưchứngkhoánphổbiếnlàcốgắngdựđoánhànhđộngthịtrườngthaychoviệcđịnhgiádoanhnghiệp.Chiếnlượcđầutư“thờithượng”nàythườngtạoracácmứclợinhuậnlớnvànhanhchóngtrongnhữngnămgầnđây(vàhiệntạikhitôiviếtbứcthưnàyvàotháng1).Nóđạidiệnchomộtkỹthuậtđầutưmàtôikhôngthểkhẳngđịnhhayphủnhậntínhhợplýcủanó.Nókhônghoàntoànthỏamãnsựhiểubiếtcủatôi(haycólẽcảđịnhkiếncủatôi),vàphầnlớnchắcchắnkhônghợpvớitínhkhícủatôi.Tôisẽkhôngđầutưtiềncủamìnhdựavàophươngphápnhưvậy,vìvậy,chắcchắntôisẽkhônglàmvậyvớitiềncủamọingười.

Cuốicùng,chúngtasẽkhôngtìmkiếmhànhđộngtrongcáchoạtđộngđầutư,ngaycảkhichúngđưaracáckỳvọnglợinhuậnlộnglẫy,màtạiđócácvấnđềchủyếucủaconngườidườngnhưrấtdễpháttriển.

Điềutôisẽhứavớimọingười,cácthànhviêngópvốn,làtôisẽlàmviệcchămchỉđểduytrìvàiýtưởngtốtbấtthườngđóvàcốgắngtậndụngchúngởmứctốiđa–nhưngnếuchúng“bốchơi”hết,tôisẽthôngbáotrungthựcvàkịpthờichomọingườiđểtấtcảchúngtacóthểtiếnhànhphươngánthaythế.

NGÀY25THÁNG1NĂM1967TấtcảchúngtavẫnsẽtiếptụcduytrìCôngtyHợpdanh.Tôivà

cácnhânviên,cáccặpvợchồngvàconcáichúngta,cótổngcộnghơn

10triệuđôlađượcđầutưvàongày1tháng1năm1967.Trongtrườnghợpgiađìnhtôi,khoảnđầutưvàoCôngtyHợpdanhBuffettchiếmhơn90%giátrịtàisảnròngcủachúngtôi.

NGÀY12THÁNG7NĂM1967Thànhtíchnửađầunăm

Mộtlầnnữa,bứcthưnàyđượcviếtvàocuốitháng6trướcchuyếnđicủagiađìnhtôitớiCalifornia.Đểduytrìtínhđốixứngthờigianthôngthường(tôicốgắnglàmthănghoađộngcơthẩmmỹcủamìnhkhinóiđếnviệctạoratínhđốixứngtrongbáocáokếtquảhoạtđộngkinhdoanh),tôisẽđểlạimộtvàikhoảngtrốngvàtinrằngkếtluậnsẽthíchhợphơnkhiđiềnthêmcácsốliệu.

Chúngtabắtđầunăm1967vớimộttinbuồnlàtháng1hóaralạilàmộttrongnhữngthángtệhạinhấtcủachúngtakhilợinhuậncủaBPLtăng3,3%cònchỉsốDowtăngtới8,5%.Bấtchấpkhởiđầukhókhănnày,chúngtađãkếtthúcsáuthángđầunămvớimứctănglợinhuậnlà21%đểđạtlợithế9,6điểmphầntrămsovớichỉsốDow.Mộtlầnnữa,trongsuốtnăm1966,chỉsốDowlạilàmộtđốithủkhádễchơi(nósẽkhôngtáidiễnhàngnăm,nênhãysuynghĩtheochiềungượclại)vàphầnlớncácnhàquảnlýđầutưđềuvượtquathướcđonày.

NGÀY12THÁNG7NĂM1967Đâylàmộtbứcthưđặcbiệt(tôimuốncácanhthậtchúý)vào

tháng10.VấnđềnàysẽkhônglàmthayđổiThỏathuậngópvốn,nhưngsẽliênquantớimộtsốthayđổimangtínhcáchmạngtrongnhiều“Quytắccơbản”màtôimuốncácanhdànhnhiềuthờigiansuyngẫmtrướckhilậpkếhoạchchonăm1968.TrongkhiThỏathuậngópvốnđạidiệnchothỏathuậnpháplýgiữachúngta,thì“Quytắccơbản”đạidiệnchocácthỏathuậncánhânvàlàtàiliệuquantrọnghơnkhixéttheomộtsốkhíacạnh.Tôinghĩđiềuquantrọnglàbấtkỳthayđổinàođềucầnđượcnêuvàgiảithíchrõràngtrướckhichúngảnhhưởngtớihoạtđộnghaythànhtíchcủacácthỏathuậngópvốn–

vìthế,hãyđọcbứcthưtháng10này.

NGÀY9THÁNG10NĂM1967Kínhgửicácthànhviêngópvốncủatôi:

Trongsuốt11nămqua,tôiluônthốngnhấtđặtmụctiêuthànhtíchđầutưcủaBPLlàtrungbình10điểmphầntrămmỗinămsovớiChỉsốTrungbìnhCôngnghiệpDowJones.Dướimôitrườngthịtrườngthờikỳđó,tôiđãnghĩmụctiêuđólàrấtkhónhưngvẫncócóthểđạtđược.

Hiệntại,cácđiềukiệnsauđâylàmthayđổicácthướcđothíchhợp:

1. Môitrườngthịtrườngđãdầnthayđổitrongsuốtthậpkỷvừaqua,khiếnsốlượngcácmónhờiđầutưtheophươngphápđịnhlượnggiảmmạnh;

2. Lãisuấtpháttriểnnhanhtrongthànhtíchđầutư(thứmàcócáckhíacạnhmỉamaitừvàinămtrướckhitôilàmộttrongsốítngườirasứcthuyếtphụcvềtầmquantrọngcủađiềunày)đãtạoramôhìnhsiêuphảnứngcủahànhvithịtrườngmàkhôngcónhiềugiátrịđốivớicáckỹthuậtphântíchcủatôi;

3. Trongkhisốlượngýtưởngđầutưhayđãgiảm,việcmởrộngquymôvốncủachúngtalên65triệuđôlatiếptụctạoracácvấnđềnhưtôiđãđềcậptrongbứcthưtháng1năm1967;và

4. Cáclợiíchcánhâncủariêngmìnhkhiếntôiđãgiảmbớtáplựcđốivớiviệcđạtthànhtíchđầutưvượttrộisovớilúctôicòntrẻvàthiếuthốnhơn.

Giờhãycùngxemxétcụthểhơntừngyếutốtrên.

Sựđịnhgiáchứngkhoánvàcácdoanhnghiệpchomụcđíchđầutưluônđòihỏisựkếthợpcácyếutốđịnhtínhvàđịnhlượng.Mộtmặt,cácnhàphântíchchỉhướngtớiyếutốđịnhtínhsẽnóirằng:“Hãychọnnhữngcôngtyphùhợp(vớitriểnvọngtốt,sẵncócácđiều

kiệnpháttriểntrongngành,quảnlý,v.v.)vàgiácảsẽtựnóđiềuchỉnh.”Mặtkhác,đạidiệnnhữngngườitheophươngphápđịnhlượnglạinói:“Muaởmứcgiáphùhợpvàcôngty(vàcổphiếu)sẽtựđiềuchỉnh.”Cũngnhưkếtquảthịtrườngchứngkhoánđemđếnsựhàilòng,tiềncũngcóthểkiếmđượcbằngbấtkỳcáchnàotronghaicáchtrên.Vàđươngnhiên,bấtkỳnhàphântíchnàocóthểkếthợpcảhaiđếnmộtmứcnàođó–việcphânloạicủaanhtatheohướngnàophụthuộcvàotỉlệtươngđốianhtaphânbổchocácyếutốkhácnhau,chứkhôngphảiviệcxemxétnhómyếutốnàymàloạitrừnhómyếutốkia.

Mộtđiềuthúvịlà,mặcdùtôicoibảnthânđitheotrườngpháiđịnhlượnglàchính(vàkhitôiviếtđiềunày,chưaaiquaylạikểtừgiờgiảilao–màcóthểtôilàngườiduynhấtcònlạitronglớp),nhữngýtưởngthựcsựchấnđộngtôicóđượcnhữngnămquađượccânđođongđếmkỹlưỡngtheohướngđịnhtính,chiềuhướngmàtôicó“hiểubiếtxácsuấtcao”.Đâychínhlàđiềukhiếnmáyđếmtiềncóthểcấtlờica.Tuynhiên,đóchỉlàmộtchuyệnítkhixảyra,nhữnghiểubiếtsâusắcđềunhưvậy,và,đươngnhiên,cũngchẳnghiểubiếtsâusắcnàocầnthiếttrongphươngphápđịnhlượngcả–nhữngconsốsẽnhưcúđậpvàođầubằnggậybóngchày.Vậynênnhữngmóntiềnthựcsựlớnthườngđượctạorabởicácnhàđầutưđưaranhữngquyếtđịnhđịnhtínhđúngđắn,nhưngítnhấttheoýkiếncủatôi,nhữngkhoảntiềnchắcchắnhơnlạiđượckiếmdựatrêncácquyếtđịnhđịnhlượng.

Nhữngmónhờidựatrênsốliệucóxuhướngbiếnmấtdầnquacácnăm.Điềunàycóthểdosựliêntụclùngsụcvàtìmkiếmcácmónđầutưđãxảyratronghaimươinămvừaqua,màkhônghềcómộtbiếnđộngkinhtếnhưhồinhữngnăm30giúptạoramộtxuhướngtiêucựcđốivớivốncổphầnvàđẻrahàngtrămloạichứngkhoánrẻmới.Cũngcóthểdosựthừanhậnngàymộttăngcủaxãhội,vàvìthếmàviệcsửdụng(haycóthểdongượclại–tôixinnhườngchocácnhànghiêncứuhànhvitìmhiểu)chàogiáthumuacókhuynhhướngtựnhiêntậptrungvàocáccổphiếugiárẻ.Cóthểdosựbùngnổthứhạngcủacácnhàphântíchchứngkhoándẫnđếnsựgiámsáttăngcườngnhữngvấnđềvượtcảnhữnggìtừngtồntạivàinămtrước.Bấtkểlýdolàgìchăngnữa,kếtquảchínhlàsựbiếnmấtgầnnhưhoàntoàncủacáccổphiếugiárẻtheophươngphápđịnhlượng–vàvìthếkhoảnđemlạinguồntiềnchochúngtacũngbiếnmất.Thithoảngvẫncònvàitrườnghợp.Cũngcóđôikhinhữngchứngkhoánmàtôithực

sựđủkhảnăngđưaranhậnđịnhđịnhtínhquantrọng.Điềunàysẽđemđếncơhộitốtnhấtđểthuvềkhoảnlợinhuậnlớn.Tuyvậy,nhữngtrườnghợpđókháhiếm.Hầuhếtnhữngkếtquảkinhdoanhtốtcủachúngtasuốtbanămquađềutừchỉmộtýtưởngkiểunàymàra.

Khókhăntiếptheolàlãisuấttăngmạnhtrongthànhtíchđầutư.Trongnhiềunăm,tôiluônrasứcthuyếtphụcvềtầmquantrọngcủathướcđonày.Tôiluônnóivớicácthànhviêngópvốnrằngnếuthànhtíchcủachúngtakhôngvượtquamứctrungbình,tiềnsẽđượcđầutưvàonơikhác.Trongnhữngnămgầnđây,ýtưởngnàyngàycàngphổbiếnhơntronggiớiđầutư(hayquantrọnghơnlàhoạtđộngđầutư).Trong1-2nămvừarồi,nóbắtđầupháttriểnnhưmộtlànsóngthủytriều.Tôinghĩchúngtađangchứngkiếnbiếndạngméomócủamộtýtưởngtốtđẹp.

Tôiluôncảnhbáocácthànhviêngópvốnrằngtôicoi3nămlàkhoảngthờigiantốithiểuđểxácđịnhliệuchúngtacóđang“tiếntriển”haykhông.Đươngnhiên,khigiớiđầutưbắtđầubắtchướcýtưởngnày,khoảngthờigiankỳvọngluônbịgiảmxuốngtớimứcmàcácthànhtíchđầutưtínhtheolượngtiềntổnghợpđượcđolườnghàngnăm,hàngquý,hàngthángvàcólẽđôikhicònthậmchíthườngxuyênhơn(dẫntớiviệc“nghiêncứutứcthì”).Phầnthưởngdànhchoviệcđạtđượcthànhtíchvượttrộitrongngắnhạntrởnênrấtlớn,khôngchỉdướidạngmứcthùlaochocácthànhtíchthựctếđạtđược,màcòntrongviệcthuhútcácnguồntiềnmớichoviệcđầutưsaunày.Dođó,kiểuhànhđộngtựphátsinhnàyđãkhiếnngàycàngcónhiềutiềnđượcđầutưngắnhạnhơn.Mộthệquảđánglongạilàphươngtiệnđểthamgiađầutưđó(côngtyhaycổphiếu)dầntrởnênítquantrọnghơn–đôilúcgầnnhưchỉlàsựlựachọnngẫunhiên–khihoạtđộngnàypháttriển.

Tôinghĩhậuquảlàviệcđầucơcóquymôngàycànglớn.Mặcdùđâygầnnhưkhôngphảimộthiệntượngmới,nhưngsốlượngcácnhàđầutưchuyênnghiệp(dùtrướcđâycóthểrất“ngoanngoãn”)thamgiangàycàngtăng,họcảmthấymìnhphải“lênsàn.”Tấtnhiên,tròchơinàycũngtửtếhơnvớicácnghithức,phânvaivàxưnghôthíchhợp.Chođếnnay,nóđãđạtđượclợinhuậnlớn.Cũngcóthểđâysẽlàbảnchấttiêuchuẩncủathịtrườngtrongtươnglai.Tuynhiên,đâylàhoạtđộngmàtôichắcchắnsẽkhônglàmtốt.Nhưtôinóiởtrang5trongbứcthưthườngniênmớinhấtcủatôi,

Hơnnữa,chúngtasẽkhôngđitheophươngphápđầutưchứngkhoánphổbiếnlàcốgắngdựđoánhànhđộngthịtrườngthaychoviệcđịnhgiádoanhnghiệp.Chiếnlượcđầutư“thờithượng”nàythườngtạoracácmứclợinhuậnlớnvànhanhchóngtrongnhữngnămgầnđây(vàhiệntạikhitôiviếtbứcthưnàyvàotháng1).Nóđạidiệnchomộtkỹthuậtđầutưmàtôikhôngthểkhẳngđịnhhayphủnhậntínhhợplýcủanó.Nókhônghoàntoànthỏamãnsựhiểubiếtcủatôi(haycólẽcảđịnhkiếncủatôi),vàphầnlớnchắcchắnkhônghợpvớitínhkhícủatôi.Tôisẽkhôngđầutưtiềncủamìnhdựavàophươngphápnhưvậy,vìvậy,chắcchắntôisẽkhônglàmvậyvớitiềncủamọingười.

Bấtkỳkiểu“siêuhoạtđộng”nàovớisốtiềnlớntrongthịtrườngchứngkhoánđềucóthểtạoracácvấnđềchotấtcảnhữngngườithamgia.TôisẽkhôngcốphánđoánhànhđộngcủathịtrườngchứngkhoánvàcũngchẳngbiếtchútnàovềviệcliệuchỉsốDowsẽlà600,900hay1200trongnămtới.Ngaycảnếucónhữnghậuquảnghiêmtrọngdohoạtđộngđầutcơhiệntạivàtrongtươnglai,thìkinhnghiệmchothấycácướctínhchọnthờiđiểmđầutưlàvônghĩa.Tuynhiên,tôitinrằngcácđiềukiệnnhấtđịnhhiệnnaysẽkhiếnviệchoạtđộngtrongthịtrườngkhókhănhơnvớichúngtatrongthờigiantrunghạntớiđây.

Điềutrêncóthểnghehơi“cổhủ”(dùrốtcụcthìtôimớichỉ37).Khitrònàykhôngcònđượcchơitheocáchcủamọingười,thìconngườiaicũngsẽnóirằngphươngphápmớilàsailầm,sẽdẫntớicácvấnđềrắcrối,v.v.Tôitừngkhinhbỉcáchànhvinhưvậycủanhữngngườikhác.Tôicũngđãthấyhậuquảmànhữngngườiluônđánhgiácácđiềukiệnquákhứ,thayvìđiềukiệnhiệntại,phảichịu.Vềcơbản,tôiđang“bướcsainhịp”sovớicácđiềukiệnhiệntại.Tuynhiên,mộtđiểmlàtôihiểurấtrõ.Tôisẽkhôngtừbỏphươngpháptrướcđây,tôihiểurấtrõlogiccủanó(mặcdùtôithấyhơikhóđểápdụng)dùđiềuđócóthểcónghĩaphảibỏquacáclợinhuậnlớncóthểdễdàngđạtđượcnếubámlấymộtphươngpháptôikhônghiểurõ,chưatừngápdụngthànhcôngvàcóthểdẫntớithualỗvĩnhviễnđángkể.

Khókhănthứbaliênquantớisốvốnlớnhơnnhiềucủachúngta.Trongnhiềunăm,cácýtưởngđầutưcủatôichỉtrongkhoảngtừ110%đến1.000%sốvốncủachúngta.Thậtkhóchotôiđểtưởngtượngrằngmộtđiềukiệnkháclạicóthểtồntại.Tôiđãhứasẽnóivớicácthànhviêngópvốnkhinóxảyđếnvàtôiđãthựchiệnlờihứađó

trongbứcthưvàotháng1năm1967.Phầnlớndohaiđiềukiệnvừađềcập,hiệntạisốvốnlớncủachúngtađanglàmgiảmthànhtíchđầutư.Tôitinrằngnólàyếutốthứyếunhấttrongbốnyếutốđượcđềcập,vànếuchúngtahoạtđộngvớisốvốnbằng1/10hiệnnay,thìthànhtíchcủachúngtacũngchẳngtốthơnlàmấy.Tuynhiên,hiệntạinguồnvốntănglênđanglàmộtyếutốkhátiêucực.

Cuốicùngvàcũngquantrọngnhấtlàcáccânnhắcliênquantớiđộngcơcánhân.Khitôilậprathỏathuậngópvốn,tôiđặtmụctiêulà“lợithế10điểmphầmtrămsovớichỉsốDow.”Lúcđó,tôitrẻhơn,nghèohơnvàcóthểđuatranhtốthơn.Ngaycảnếucácyếutốbênngoàithảoluậntrướcđókhônglàmgiảmthànhtích,thìtôivẫncảmthấyrằngcácđiềukiệncánhânthayđổicũngđủđểkhiếnchúngtanêngiảmtốcđộpháttriểnlại...

Quaviệctựphântích,tôibiếtrằngnếukhôngnỗlựchếtsức,thìtôichẳngthểđạtđượcmụctiêutôicôngbốvớinhữngngườitintưởngủythácsốvốncủahọchotôi.Nỗlứchếtsứccũngdầntỏrabớthiệuquả.Tôimuốnđạtđượcmộtmụctiêukinhtếmàchophépthựchiệnhoạtđộngphikinhtếđángkể.Nócóthểlàhoạtđộngbênngoàilĩnhvựcđầutưhayđơngiảnlàthốngnhấtvớilĩnhvựcđầutưmàkhônghứahẹnphầnthưởngđầutưquálớn.Mộtvídụlàviệctiếptụcđầutưvàomộtdoanhnghiệpđượckiểmsoátthỏađáng(nhưngcònrấtxatuyệtdiệu)màtạiđótôithíchmọingườivàbảnchấtcủadoanhnghiệpmặcdùcáckhoảnđầutưkháccóthểđưaramứclợisuấtkỳvọngcaohơn.Sẽthuđượcnhiềutiềnhơnnếumuacácdoanhnghiệpởcácmứcgiáhấpdẫn,rồisauđóbánchúngđi.Tuynhiên,cóthểsẽthúvịhơnnhiều(đặcbiệtkhimứctăngsốvốncánhânnhỏhơn)khitiếptụcsởhữuvàhyvọngsẽcảithiệnđượchiệuquảcủachúng,thườngởmứcrấtnhỏ,thôngquamộtvàiquyếtđịnhliênquantớichiếnlượctàichính.

Dođó,tôisẽgiớihạnbảnthânởnhữngthứdễdàng,antoàn,cólợinhuậnvàdễchịutheomộtcáchhợplý.Điềunàysẽkhônglàmhoạtđộngcủachúngtathậntrọnghơntrướcđâyvìtôitin,chắcchắckhôngthểhoàntoànkháchquan,rằngchúngtađãluônhoạtđộngvớisựthậntrọngđángkể.Rủirogiảmgiádàihạnsẽkhôngíthơn;nhưngtiềmnăngtănggiásẽchỉíthơnmàthôi.

Cụthể,mụctiêutrongthờigiandàihơncủachúngtalàđạtđượclợisuất9%mỗinămhaylợithế5điểmphầntrămsovớichỉsốDow,

tùytheogiátrịnàonhỏhơn.Dođó,nếuchỉsốDowđạtmứctrungbìnhlà-2%trongsuốt5nămqua,thìtôihyvọngđạtđượctrungbình+3%nhưngnếuchỉsốDowđạttrungbình+12%,thìtôisẽchỉhyvọngđạtđược+9%.Đâycóthểlàmụctiêugiớihạn,nhưngtôinghĩrằngchúngtasẽchẳngthểđạtđượccácthànhtíchnhỉnhhơn,dùrấtkhiêmtốndướicácđiềukiệnhiệntại,sovớitrướcđâytôitừngkỳvọngrằngchúngtasẽđạtđượcmụctiêulàlợithếtrungbìnhnăm10điểmphầntrămsovớichỉsốDow.Hơnnữa,tôihyvọngcácmụctiêugiớihạnnàysẽgiúpchúngtabớtnhọccônghơn(Tôikháchắcchắnrằngchuyệnnàylàđúng).

TôisẽđưamụctiêumớinàyvàocácQuytắccơbảnđểgửichomọingườivàokhoảngngàymùng1tháng11cùngvớiThưcamkếttrongnăm1968.Tôimuốnchuyểnbứcthưnàychomọingườitrướcláthưkiađểmọingườicóđủthờigiancânnhắctìnhhuốngcánhâncủamình,vànếucầnthiết,liênhệvớitôiđểlàmsángtỏđiềukhúcmắctrướckhiraquyếtđịnhtrongnăm1968.Nhưmọikhi,tôiđịnhsẽtiếptụcđểlạigầnnhưtoànbộsốvốncủatôi(ngoạitrừcổphiếuDataDocuments)cùngvớisốvốncủagiađìnhtôitrongBPL.Điềutôicholàthỏađángvàcóthểđạtđượcchắcsẽkhácvớiđiềumọingườinghĩ.Cácthànhviêngópvốncócáccơhộiđầutưhấpdẫnkháccóthểquyếtđịnhhợplýrằngsốtiềncủahọcóthểđượcđầutưtốthơnởnơikhác,vàmọingườicóthểchắcchắnrằngtôihoàntoàncảmthôngvớiquyếtđịnhđó.

Tôiluônthấycựckỳkhóchịuvớihànhvicôngkhaithôngbáomộtchuỗicácmụctiêuvàđộngcơtrongkhithựcsựthìmộtchuỗicácyếutốhoàntoànkháclạinổibậthơn.Dođó,tôiluôncốgắngthẳngthắn100%vớimọingườivềcácmụctiêuvàcảmnhậncủacánhântôiđểmọingườisẽkhôngracácquyếtđịnhquantrọngdựatrêncáctuyênbốgiảdối(Tôiđãgặpphảimộtvàiđiềunhưvậytrongthờigianđầutưcủachúngta).Rõràng,tấtcảcácđiềukiệnnêutrongbứcthưnàykhôngtựnhiênxuấthiện.Tôiđãsuynghĩrấtkỹvềcácquanđiểmnàytrongthờigiandài.

Tôichắcchắnmọingườicóthểhiểurằngtôimuốnchọnmộtthờiđiểmsaukhichúngtađãđạtđượccácmụctiêucũđểđặtramộtmứcgiảmtrongcácmụctiêusaunày.Tôisẽkhôngmuốnhãmlạitốcđộpháttriểnnếutôikhôngthểhoànthànhcácmụctiêucủamìnhtínhtớithờiđiểmnày.

Vuilòngchotôibiếtnếutôicóthểgiúpgiảithíchbấtkỳphầnnàocủabứcthưnày.

Chânthành,

WarrenE.Buffett

NGÀY24THÁNG1NĂM1968Theohầuhếtcáctiêuchuẩnthìnăm1967làmộtnămtốtlànhcủa

chúngta.Thànhtíchtổngthểcủachúngtalà+35,9%sovớimức+19%củachỉsốDow,dođóđãvượtquamụctiêu10điểmphầntrămcaohơnchỉsốDowtrướcđây.Lãivốntổngthểcủachúngtalà19.384.250đôla,vàmặcdùlạmphátcótăngcaothìkhoảnnàyvẫnmuađượcrấtnhiềuPepsi.Vànhờvàoviệcbánmộtsốchứngkhoánkhảmạilớnchúngtagiữtrongthờigiandài,thunhậpchịuthuếthựchiệncủachúngtalà27.376.667đôla,khoảnnàydùchẳngliênquangìđếnthànhtíchtrongnăm1967nhưngcũngđủđểchotấtcảmọingườicảmgiácnhưđượcthamgiavàonhómĐạiXãhộivàongày15tháng4.

Nhữngphấnchấnnhỏnhoiởtrênsẽđượckiểmchếlạikhinhìnkỹvàođiềuthựcsựxảyratrênthịtrườngchứngkhoántrongnăm1967.CóthểsốngườithamgiavàothịtrườngchứngkhoánđạtthànhtíchtốthơnđángkểsovớichỉsốDowJonesnhiềuhơntronghầuhếtmọinămtrướcđây.Vàonăm1967,đốivớirấtnhiềungườiđólàcơnmưavàngvànhữngnốttrầmtừtiếngkènTuba.Hiệntạitôikhôngcóbảngsốliệucuốinămnhưngtôiđoánrằngítnhất95%cáccôngtytheođuổichươngtrìnhcổphiếuphổthôngđềuđạtthànhtíchtốthơnchỉsốDow–thậmchícáchbiệtrấtlớntrongnhiềutrườnghợp.Đólànămkhilợinhuậnđạtđượctỷlệthuậnvớithâmniên–vềmặttriếthọc,thìtôiđãthuộclãolàngrồi.

Nămngoái,tôinóirằng:

MộtsốquỹtươnghỗvàhoạtđộngđầutưcánhânđạtthànhtíchvượttrộihơnrấtnhiềusovớichỉsốDow,vàtrongmộtsốtrườnghợpcònvượtxacảCôngtyHợpdanhTráchnhiệmHữuhạnBuffett.Kỹthuậtđầutưcủahọthườngkhácxachúngtavànằm

ngoàikhảnăngcủatôi.

Trongnăm1967,điềukiệnnàyđãmạnhhơn.NhiềutổchứcđầutưđạtthànhtíchtốthơnđángkểsovớiBPL,vớilãivốnvượthơn100%.Docáckếtquảngoạnmụcnày,tiền,tàinăngvànănglượngđangdầnhộitụlạitrongmộtnỗlựctốiđađểđạtđượccáclợinhuậnlớnvànhanhchóngtrênthịtrườngchứngkhoán.Đốivớitôi,điềunàythểhiệntínhđầucơtăngmạnhđikèmvớirủirolớnhơnnhưngrấtnhiềungườiủnghộlạikhẳngđịnhquanđiểmkhác.

Thầycủatôi,BenGraham,từngnóithếnày,“Đầucơcóthểkhôngphảilàphạmpháp,phiđạođứcnhưngcũngchẳngbéobởgì(vềmặttàichính).”Trongnămvừaqua,ngườitacóthểtrởnênbéotốt(vềmặttàichính)bằngviệcănđềuđặnnhữngchiếckẹođầucơngọtngào.Chúngtatiếptụcănbộtyếnmạch,nhưngnếuchẳngmayviệckhótiêuxảyra,đừngmơtưởngchúngtasẽkhôngthấykhóchịu.

NGÀY24THÁNG1NĂM1968Mộtsốngườiđãrútvốn(trongkhinhiềungườithìkhông)hỏitôi

rằng:“Anhthựcsựcóýgì?”saukhihọnhậnđượcbứcthưvàongàymùng9tháng10.Loạicâuhỏinàycóhơilàmtổnthươngbấtkỳtácgiảnào,nhưngtôiđảmbảovớihọrằngýcủatôichínhxáclàđiềutôiđãnói.Họcũnghỏiliệuđâycóphảilàmộtkhởiđầumớisaukhirútkhỏithỏathuậngópvốnkhông.Câutrảlờilà,“Chắcchắnlàkhông.”Miễnlàcácthànhviêngópvốncònmuốnđặtvốncủahọcùngtôivàhoạtđộngkinhdoanhcònổnthỏa(vàdùnókhôngthểtốthơn),thìtôivẫnđịnhtiếptụcviệckinhdoanhvớinhữngaiđãluônủnghộtôitừkhibắtđầu.

NGÀY11THÁNG7NĂM1968Môitrườnghiệntại

Tôichẳngcốgắngdựđoánvềdiễnbiếnhoạtđộngkinhdoanhchunghaythịtrườngchứngkhoán.Chấmhết.Tuynhiên,hiệntạicómộtsốhoạtđộngđangdầnpháttriểntrongthịtrườngchứngkhoán

vàgiớiđầutư,trongkhikhôngcógiátrịdựbáongắnhạn,làmtôiphiềnlòngvềcáchậuquảcóthểxảyratrongdàihạn.

Tôibiếtrằngmộtsốngườikhôngquáquantâm(vàcũngkhôngnênquantâm)tớiđiềuđangdiễnratronggiaiđoạntàichínhnày.Đốivớinhữngaiquantâm,tôisẽgửikèmbảnincủamộtbàibáođơngiảnmàrõràngtớilạthườngđãphơibàynhữnggìđangdiễnraởquymôpháttriểnngàycàngnhanhđó.Nhữngngườithamgia(dùlàngườikhởitạo,nhânviênhàngđầu,cácnhàtưvấnchuyênnghiệp,ngânhàngđầutư,nhàđầucơcổphiếu,v.v.)vàoxuhướngtăngcổphiếukiểudâychuyềnnàyđangkiếmđượcrấtnhiềutiền.Trònàyđangđượcchơibởinhữngngườicảtin,tựhuyễnvànhữngaicóóchoàinghi.Đểtạoranhữngảotưởngđúngđắn,nóthườngcầntớinhữngphépkếtoánméomó(mộtdoanhnhâncấptiếnbảotôirằngôngtinvàocáctrò“kếtoángiàutrítưởngtượngvàđầytáobạo”),cácthủđoạnvốnhóathịtrườngvàsựngụytrangbảnchấtthựcsựcủacácdoanhnghiệphoạtđộngliênquan.Sảnphẩmcuốicùngrấtphổbiến,đángkínhvàvôcùngsinhlời(Tôisẽđểcácnhàtriếthọcxemxétnênđặtnhữngtínhtừđótheothứtựnào.)

Thànhthậtmànói,thànhtíchcủachúngtađãđượccảithiệnđángkểgiántiếpnhờvàotácdụngphụcủanhữnghoạtđộngnày.Đểtạoravònglợinhuậnmởrộngliêntụccầntăngsốlượngvậtliệuthôtrongcôngtyvàđiềunàyđãdẫntớisựrađờicủanhiềucổphiếuvềbảnchấtlàrẻ(vàkhôngquárẻ).Khitrởthànhchủsởhữucủacáccổphiếuđó,chúngtađãhưởngnhữngphầnthưởngcủathịtrườngsớmhơncảkhinócóthể.Tuynhiên,khẩuvịchonhữngcôngtyđóthườnglàmgiảmsốlượngcáckhoảnđầutưcơbảnhấpdẫncòntồntại…Dùvậy,mọingườisẽnhậnrarằngphươngpháp“Hoàngđếcởitruồngnày”mâuthuẫn(hoặcbịđểngoàitaibởicáccâu“Thếthìsao?”hay“Cứtậnhưởngđi”)vớiquanđiểmcủahầuhếtcácnhàngânhàngđầutưvàcácnhàquảnlýđầutưthànhcônghiệnnay.Chúngtasốngtrongmộtthếgiớiđầutư,khôngchỉcónhữngngườitinvàolờithuyếtphụchợplýmàcònnhữngngườihayhyvọng,cảtinvàthamlam,chộplấymộtcáicớđểtinvào.

NGÀY11THÁNG7NĂM1968Thànhtíchcủachúngtatrongnăm1968

Aicũngmắcsailầm.

Vàođầunăm1968,tôicảmthấytriểnvọngthànhtíchcủaBPLtrởnênkémcỏihơnbấtkỳthờigiannàotronglịchsửcủachúngta.Tuynhiên,phầnnhiềunhờvàomộtýtưởngđầutưđơngiảnnhưnghợplýđãchínmuồi(giốngnhưphụnữ,cácýtưởngđầutưthườngthúvịhơnlàđúnggiờ),chúngtađãđạtlãivốntổngthểlà40.032.691đôla.

Đươngnhiên,mọingườicóđủkhônkhéođểbỏquathànhtíchtuyệtđốiđóvàyêucầumộtthànhtíchtươngđốisovớiChỉsốTrungbìnhCôngnghiệpDowJones.Chúngtađãđạtmộtdấumốcmớivớithànhtích+58,8%sovớitrungbình+7,7%củachỉsốDow,baogồmnhữngcổtứcnhậnđượcnhờvàoviệcsởhữuChỉsốTrungbìnhtrongsuốtnăm.Thànhtíchnàynênđượccoinhưmộtkỳtíchgiốngnhưviệcbốcđược13conbíchtrongtròchơibàiBridgevậy.

NGÀY11THÁNG7NĂM1968Gầnđây,mộtsốquỹ“ĐiNhanh”đóđãđượccảitênthànhcácquỹ

“ĐiChậm.”Chẳnghạn,QuỹManhattancủaGeraldTsai,cólẽlàphươngtiệnđầutưtíchcựcnổitiếngnhấtthếgiới,đãđạtthànhtíchâm6,9%trongnăm1968.Mặcdùrấtnhiềuđơnvịđầutưnhỏhơntiếptụcđạtthànhtíchtốthơnđángkểthịtrườngtrongnăm1968,nhưngkhônglàgìsovớisốlượngtrongcácnăm1966và1967.

NGÀY11THÁNG7NĂM1968Cómộtđiềumàdùtôinhấnmạnhđếnđâucũngkhôngđủ,đólà

hiệntạisốlượngvàchấtlượngcủacácýtưởngđầutưluônởmứcthấp–nguyênnhântừcácyếutốtôiđãnhắctớitrongbứcthưngày9tháng10năm1967củamình,phầnlớncácyếutốđóđềuđãmạnhhơnkểtừlúcđó.

ĐôikhitôicảmthấychúngtanênđặtmộttấmbảngtrongvănphòngmìnhgiốngnhưcáiởtrụsởcủaCôngtyTexasInstrumentstạiDallasvớinộidunglà:“Chúngtakhôngtinvàophéplạ,chúngta

trôngcậyvàochúng.”Mộtcầuthủbóngchàythừacângiànuamàđôichânvàđôimắttinhnhanhđánhbóngđãkhôngcònvẫncóthểđậpmộtcúđánhmạnhđểbóngbayrangoàisân,nhưngmọingườikhôngthayđổiđộihìnhvìđiềuđó.

Tómlượcấtcảchúngtađềutừngnghecâungạnngữrằng:lịchsửcóthểkhônglặplạinhưngsẽphầnnàođồngđiệu.Thịtrườngchứngkhoáncũngnhưvậy.Nóluôntrảiquacácchukỳ.Cácnhàđầutư

vĩđạiamhiểulịchsửthịtrườngnênhọcóthểnhìnthấysựtươngđồngtrongcácchukỳđóvàhọcđượccáchđểtránhchúng.Rútkinhnghiệmtừsailầmcủangườikháccócáigiárẻhơnrấtnhiềusovớiviệctựmìnhmắcsailầm.Tấtcảcácnhàđầutưnghiêmtúccầnhiểuvềsựlênxuốngcủacácchukỳthịtrườngchứngkhoántronghàngtrămnămqua.ÔngBurkerõràngcólýkhiôngnóirằngnhữngaikhôngbiếtlịchsửchắcchắnsẽlặplạinó.

Vàotháng1năm1967,bứcthưcuốinămcủaBuffettđãnhìnlạicácnămđầutiênkhivẫncónhiềuýtưởngđầutưtuyệtvờitrongcảcácchứngkhoánloạiTổngquátlẫnTínhtoánvàvấnđềluônluônlà“cáinào,chứkhôngphảicáigì.”Mườinămsau,bốicảnhđãthayđổi.Chỉcònmộtvàiýtưởnghay,và“vàiýtưởngtốtbấtthườngthườngcónguycơ‘bốchơi’hoàntoànlớnhơnnhiềudòngýtưởngđềuđặnkia”.Ôngmuốnchắcchắncácthànhviêngópvốnhiểuôngkhôngđịnhđiềuchỉnhphươngphápđầutưcủamình;đólàmộthànhđộngchúngtanênhọctập.

ĐiNhanhđãtiếnvàotrạngtháiđỉnhđiểmvàBuffetthiểurằngrấtnhiềutổchứcđầutưđềuđạtthànhtíchtốthơnnhiềuBPLtrongnăm1967–mộtsốđạtlợinhuậnlêntớihơn100%.ThịtrườngthựcsựđangdầntrởnênphùphiếmvàBuffettđãnhìnthấyđiềuđó.Ôngnóirằng“Docáckếtquảngoạnmụcnày,tiền,tàinăngvànănglượngđangdầnhộitụlạitrongmộtnỗlựctốiđađểđạtđượccáclợinhuậnlớnvànhanhchóngtrênthịtrườngchứngkhoán.Đốivớitôi,điềunàythểhiệntínhđầucơtăngmạnhđikèmvớirủirolớnhơnnhưngrấtnhiềungườiủnghộlạikhẳngđịnhquanđiểmkhác.”

Buffettrõràngcảmthấymìnhđang“bướcsainhịp”vớithịtrường.JerryTsaivàcácquỹthànhtíchthuộcthếhệôngđãđưachỉsốDowlêntớimứcmàBuffettkhôngthểtìmđượcđủýtưởngđầutưhaynữa.Điềuôngthấylàtínhđầucơnguyhiểmđangtănglênởquymôngàycànglớn.Áplựcbuộctấtcảcácnhàquảnlýtiềnphải“lênsàn”chắchẳnrấtlớn.MặcdùBuffettkhôngbiếtnócònkéodàibaolâu,hayliệunócóphảilàsựkhởiđầucủamộtmôhìnhmớitrongbảnchấtcủathịtrườnghaykhông,nhưngôngbiếtrằngmìnhsẽkhôngnhảyxuốnghồchỉvìmọingườikhácđềuđangbơi.

Thayvàođó,ôngchọngiảithểCôngtyHợpdanh,vàchúngtasẽbiếtôngđãlàmvậynhưthếnàovàtạisaotrongchươngtới.

CHƯƠNG14CHIATAY

“Chúngtasốngtrongmộtthếgiớiđầutư,khôngchỉcónhữngngườitinvàolờithuyếtphụchợplýmàcònnhữngngườihayhyvọng,cảtinvàthamlam,chộplấymộtcáicớđểtinvào..”

−NGÀY8THÁNG7NĂM1968

uyếtđịnhtừbỏcủaBuffettvượtxamứcđộcủathịtrườngvàsốlượngýtưởngđầutưôngcótạithờiđiểmđó.CôngtyHợpdanhđãluôntheođuổimụcđíchcủanó.Thôngquanó,ôngđã

xâydựngsốvốncủamìnhbằngviệckiếmvàsauđótáiđầutưcáckhoảnthùlaokhíchlệcủamình–chotớitháng5năm1969,giátrịtàisảnròngcủaôngđãtănglênmứcđángkinhngạclà26triệuđôla.Mungertừngnói,“Nếubạnluôntậntâmvàghétviệclàmngườikhácthấtvọng,bạnsẽcảmthấyáplựcphảixứngđángvớikhoảnthùlaokhíchlệcủamình.”CôngtyHợpdanhtừngphùhợpvớiBuffetttrongmộtthờigian,nhưnggiờôngđãsẵnsàngchuyểnsangmộtcấutrúccôngbằnghơn.Ôngcũngkhôngbaogiờnhậnkhoảnphíthànhtíchnữa.TạiBerkshire,ôngchỉnhậnmộtmứclươngkhákhiêmtốnvàthốngnhấttrựctiếpvớilợiíchcủacáccổđôngcủaông.

Vàomùathunăm1969,ôngđãnhấnmạnhrằng:

Bứcthưvàongàymùng9tháng10năm1967đãnóirằngcáccânnhắccánhânlàyếutốquantrọngnhấtkhiếntôiphảiđiềuchỉnhlạimụctiêucủachúngta.Tôiđãbàytỏmongmuốnđượcgiảiphóngkhỏinhucầu(tựđặtrachomình)tậptrung100%vàoBPL.Tôiđãhoàntoàntrượtbàikiểmtranàytrongsuốt18thángqua…Tôibiếtrằngmìnhkhôngmuốnbịámảnhcảđờivớiýtưởngphảivượtqua“conthỏ”đầutư.Cáchduynhấtđểchậmlạilàdừnghẳn.

CáchmàBuffettthựcsựtiếnhànhgiảithểBPLcũngđộcđáotheonhiềukhíacạnhkhácnhau.Đầutiên,mặcdùnóivớicácthànhviêngópvốnrằngôngkhôngthíchtriểnvọngđốivớicổphiếutạicácmức

giávàonăm1969,nhưngôngvẫncôngnhậnrằngbấtkểthếnàonhiềungườivẫnsẽduytrìcổphầncủamình.ÔnggiaochoBillRuane(79),ngườimàtheoyêucầucủachínhôngvàvớisốvốnlà20triệuđôlatừcácthànhviêngópvốnBPL,thànhlậpQuỹSequoiavàonăm1970.Đólàmộtlựachọnsángsuốt–ThànhtíchcủaRuaneluônvữngvàngtrongsuốtcảthậpkỷ(vàthờikỳdàisauđó).Ôngđãtựmìnhtrởthànhmộtnhàđầutưhuyềnthoại.

Nhìnbềngoài,việcđềxuấtmộtnhàquảnlýđầutưkháckhônggiốngmộthànhđộnghợplýcholắm.Buffettthừanhậnrằnghànhđộngnày“khônggiốngphongcáchBuffett”,nhưngnếunhiềuthànhviêngópvốnđặtcượcgầnnhưtoànbộgiátrịtàisảnròngcủahọ,thìôngbiếtđólàmộtđiềuđúngđắncầnphảilàmdùnókhôngchínhthốngrasao.XemcáchBuffettđánhgiáRuanechúngtasẽhiểuthêmvềcácyếutốquantrọngcầncânnhắckhilựachọnbấtkỳmộtnhàquảnlýchuyênnghiệpnào.

Thứhai,Buffettchorằngtriểnvọngđốivớithịtrườngtạithờiđiểmđólàkhátệhạivàmôtảmộtthứgìđómàôngcoilàchưatừngcótrongsuốtcuộcđờiđầutưcủamình.Triểnvọnglợinhuậntrong10nămtrênthịtrườngchứngkhoánđượccoilàngangngửalợisuấtcủacáctráiphiếuđôthị(80)miễnthuếvàítrủirohơn.Đâythựcsựlàmộtđiềubấtthường;tronghầuhếtcácmôitrườngthịtrường,cácnhàđầutưphảitừbỏmộtphầnđángkểlợinhuậnkỳvọngtừcổphiếuđểđổilấytínhổnđịnhvàcóthểdựđoánđượcmàhọđạtđượctừtráiphiểu.Buffettmôtảcáchôngđưarakếtluậncủamìnhvềtráiphiếu,sauđó,ôngđềxuấtmìnhlàngườimôigiớivàtưvấnchocácthànhviêngópvốnmuốnlàmtheokiếnnghịcủaôngvàmuatráiphiếuđôthị;ôngchọnlọcvàmuamộtnhómtráiphiếuthíchhợpchonhucầuvàtìnhhuốngcánhâncủatừngthànhviêngópvốnvàđểcáctráiphiếuđóchuyểntrựctiếptớitàikhoảnngânhàngcủahọ.Trongkhitoànbộđiềunàychắcchắnlàmộtdịchvụchămsóckháchhàngrấtấntượng,nócũngthểhiệnmộtcáinhìnsâusắcvềtínhcóthểthaythếlẫnnhaucủacácsảnphẩmđầutư–ôngcũngnhắccácthànhviêngópvốnlầncuốicùngrằngmụctiêulàlợinhuậnsauthuếcaonhấtvớimứcrủirotốithiểu.Chẳngcóquantrọngdùmụctiêunàyđạtđượcbằngcổphiếu,tráiphiếu,haybấtkỳthứnào.Chẳngcósởthíchnàotrongthịtrườngchứngkhoáncả.Bạnchỉmuanhữngthứgìcóích,chấmhết.

Cuốicùng,cáchôngxửlýviệcphânchiacácchứngkhoánKiểmsoátcủaCôngtyHợpdanhthểhiệnphongcáchcởimởcôngbằngmàmọingườimongđợiởmộthãngđầutưhaycôngtyđạichúng.CácchứngkhoánkiểmsoátnhưBerkshireHathaway,DiversifiedRetailing(DRC)vàBlueChipStampsđềuđượcchiachocácthànhviêngópvốntheotỷlệ.DocácchứngkhoánKiểmsoátnằmtrongsổsáchcủaBPLtạimứcđịnhgiámàchỉriêngBuffettcholàcôngbằng,nênôngmuốncácthànhviêngópvốncóquyềnlựachọnxemliệuhọmuốncổphầndoanhnghiệpchiatheotỷlệhaygiữgiátrịbằngtiềnmặt.Giốngnhưtrongbữatiệcsinhnhậtkhimộtngườicắtbánhcònnhữngngườikhácđượcchọnmiếngbánhcủamình,BuffettđểcácthànhviêngópvốntựdoquyếtđịnhxemliệucácchứngkhoánKiểmsoáthaytiềnmặtlà“miếngbánhlớnhơn.”KhicôngtycủaMungervàmộthãngluậtkhácnhìnvàođiềunàyvànhậnrarằnglựachọnđósẽkhôngthểthựchiện,ôngđãnóichuyệnvôcùngcởimởvềtriểnvọngcủamỗidoanhnghiệp,điềumàôngítkhinóitới.

Chúngtahãyxemxétkỹhơntoànbộbốnbướcđiđó:

ĐềxuấtBillRuanehiđượcyêucầuđưaraýkiếncủamìnhvềBuffettđểcânnhắcvàohộiđồngquảntrịcủaGEICOvàonăm1971,BenGrahamđãnóirằng:“Tôihoàntoàntánthànhýtưởngđó.Tôiđãrấtthân

thiếtvớiBuffetttrongnhiềunămvàtôiphảinóirằngmìnhchưatừnggặpaikháccótínhcáchtốtđẹpvàđầuóckinhdoanhtuyệtvờinhưvậy.”

CóvẻmộtlầnnữaBuffettlạihọctheoGrahamkhiônggiớithiệuRuane.Ôngcũngcoitínhchínhtrựclàphẩmchấtquantrọngnhất,đứngtrướcsựnhạybéntrongkinhdoanh.Khilựachọnmộtnhàquảnlý,đólàphẩmchấtquantrọngbậcnhất.ÔngmôtảvềRuanenhưsau:

...ChúngtôigặpnhauởlớphọccủaBenGrahamtạitrườngĐạihọcColumbiavàonăm1951vàtôiđãcónhiềucơhộiđểquansátcácphẩmchất,tínhcáchvàtrítuệcủaanhtatừkhiđó.NếuSusievàtôikhôngcòntrênđờitrongkhiconcáichúngtôicònnhỏ,anhtalàmộttrong3ngườitínthácđượctoànquyềnhànhđộngđốivớicác

vấnđềđầutư…Chẳngcócáchnàoloạibỏhếtđượckhảnăngsaisótkhiđánhgiáconngười,đặcbiệtđốivớicáchànhvitươnglaitrongmộtmôitrườngbấtđịnh.Tuynhiên,vẫnphảiraquyếtđịnh–dùchủđộnghaythụđộng–vàtôichorằngBillsẽlàmộtlựachọnđúngđắnxétvềcảphẩmchấtvàkhảnăngđầutư.

Trongđầutư,tínhchínhtrựcluônlàthứquantrọngnhấtvớiBuffetttrướcbấtkỳđiềugìkhác.Điềunàyvẫnđúngchotớitậnngàynay.ChắcbạnsẽphảithíchcáchôngmôtảvềhìnhmẫunhàquảnlýôngtìmkiếmchoBerkshire:“Chúngtatìmkiếmbathứ:trítuệ,nănglượngvàtínhchínhtrực.Nếuhọkhôngcóphẩmchấtsaucùng,thìcácanhnênhyvọnghọkhôngcóhaiđiềuđầutiênluôn.Nếuaiđókhôngsởhữutínhchínhtrực,khiđóbạncũngmuốnhọngungốcvàlườibiếng.”

BuffetthoàntoànhiểurằngviệcđềxuấtRuanelàmạohiểmvàkhôngchínhthống:“KhiđềxuấtBill,tôicũngđangthựchiệnmộthànhđộngmàtôiluôncốtránhtrongcáchoạtđộngvớidanhmụcđầutưtạiBPL–mộtquyếtđịnhmàsẽchẳngđượclợigì(vềcánhân)màlạicóthểmấtrấtnhiều.”NếuthànhtíchcủaRuanetốt,thìBuffettcũngchẳngđượcghicônggì,nhưngnếuRuanethựchiệnkém,thìchắcôngsẽbịđổlỗi.Đólàtìnhhuống“ngửahọthắng,sấptathua”.Nhưng,theoquanđiểmđạođức,thìôngcảmthấymìnhhầunhưkhôngđượclựachọn.Chẳnglàmgìkhôngcóvẻlàmộtlựachọnkhảthi.“Tôicảmthấythậtkhôngcôngbằngchotôikhiđảmnhậnmộtvịtríthụđộngvàđưachomọingườimộtnhânviênbánhàngthuyếtphụcnhấtmàvôtìnhđãliênhệvớimọingườivàonăm1970.”

BuffettđãcẩnthậnchỉrõcáchạnchếvàrủirotiềmtàngkhiRuanelênlàmquảnlý.Đầutiênlàcâuhỏivềquymô–mộtnhàquảnlýxuấtsắcphảicókhảnănglàmtăngkhốitàisảnquathànhtíchđầutưvàcáckhoảnvốnbổsungmàchắcchắcsẽkéothànhtíchđixuống.Ruaneđãngừngtiếpnhậnthêmnhàđầutưmớivàonăm1982đểgiảiquyếtvấnđềnày.Bêncạnhrủirodoquymôquálớn,Ruanecònvừađiềuhànhmộtcôngtytưvấnđầutưvàmộtquỹđầutư,nênkhôngthểtậptrungtoànlựcvàoSequoia;việcphântâmđócũnglàmộtrủiromàBuffettđãcẩnthậnchỉra.

Đềxuấtđóđãrấthiệuquảnhưngphảimấtkhánhiềunăm.(XemcácsốliệuthànhtíchđầutưcủaRuanetạiPhụlụcC.)ÔngđãhoạtđộngkémhơnchỉsốS&Ptrongsuốtbốnnămđầutiênvàphảimãi

tớinămthứbảythìcuốicùngôngmớibắtkịpvàbắtđầuđạtthànhtíchtốthơntrêncơsởtíchlũy.Nhìnlạithànhtíchnàytrongmộtbốicảnhlịchsửrộnglớnhơnlàmộtchuyện;cònsốngsótquagiaiđoạnđólàmộtchuyệnhoàntoànkhác,nhưngnhữngaibámtrụđượcsẽcóphầnthưởngxứngđáng.Trongsuốtthậpkỷ,Ruaneluônđánhbạithịtrường,đưaralợinhuậntrungbìnhhàngnămgấpđôi.

Nếuđịnhchọnmộtngườinàokhácquảnlýquỹcủamình,bạnphảicóniềmtinvữngchắcvàotínhchínhtrựcvàkhảnăngcủahọcũngnhưphảihiểurõvềquátrìnhhoạtđộngcủahọ.RuanelàmộthọctròcủaGraham,mộtnhàđầutưgiátrịđíchthựcvàgầnnhưchắcchắnsẽhoạtđộngkhôngtốttrongnhữnggiaiđoạncuốicủađỉnhđiểmthịtrườnggiálên.Bằngcáchđó,bạncóthểđưaranhữngngoạilệchoquytắccủamình,chẳnghạnbàithửthànhtíchtươngđối3-5năm,khibạnxácđịnhđượctínhchấtđầucơcủathịtrường.

DướiđâylàmộtsốthốngkêthúvịtừJoelGreenblattsaukhiôngnghiêncứu25%cácnhàquảnlýhàngđầuhoạtđộngtốthơnthịtrườngtrongsuốtthậpkỷđó:97%sốhọđềucóítnhất3nămđạtthànhtíchxếpởnửacuốivà47%sốhọđềucóítnhất3nămđạtthànhtíchởmức10%cuốicùng.Bàithử3-5nămcủaBuffettchínhlàtiêuchuẩn.Nếusốvốncủabạnđanghoạtđộngkémhiệuquảtrongtaycủaaiđó,bạncầnsuynghĩkỹvềcáclựachọnmìnhđãthựchiện.

Tráiphiếuđôthị,aimuốnkhông?uaneđãđượcyêucầugiúpđỡcácthànhviêngópvốnmuốnởlạithịtrườngchứngkhoáncủaBPL,nhưngBuffettlạimuốnhọnhìnthịtrườngtừmộtgócđộkhác:“Lầnđầutiêntrongsuốt

quãngđờiđầutưcủamình,hiệntạitôitinrằngnhữngngườibìnhthườnghầunhưkhôngcólựachọngiữaviệcđểtiềnđượcquảnlýchuyênnghiệpdướidạngcổphiếuvàđầutưthụđộngvàotráiphiếu.Nếuđúng,quanđiểmnàycómộtsốhệquảquantrọng.”Khinóiđếncáckhoảnđầutưvàocácchứngkhoánphổbiếntrongmộtthịtrườngquárộng,rấtđángđểghinhớquytắccủaMunger:Nếuthứgìđókhôngđánglàm,thìchắcchắncũngkhôngđángđểlàmtốt.

Buffettđãmôtảtìnhhuốngmàcácnhàđầutưtrungbìnhtrongnăm1969gặpphảiởkhungthuế40%.Cáctráiphiếuđôthịmiễnthuế

cólợisuấtlà6,5-7%tạithờiđiểmđó.Ôngnghĩcổphiếusẽkhôngthểtăngnhiềuhơn6%mỗinămvàtrả3%cổtứctrongsuốtthờikỳ.Đểlàmchocáctráiphiếumiễnthuếcólợisuấttươngđương,cầngiảmlợisuấttrướcthuếtốiđa9%củacổphiếu–mức6%nhờtănggiásẽtrởthành4,75%vàmức3%cổtứcsẽthành1,75%đểkếthợpthànhlợisuấtsauthuếkhoảng6,5%,bằngmứclợisuấttừtráiphiếu.

NếuBuffettđúngvềcổphiếu,thìcáctráiphiếuđôthịcủaôngsẽđưaracùngmứclợisuất.Mức6,5%từcổphiếuđólàđiềuôngkỳvọngquỹchỉsốsẽđạtđược;Buffettpháthiệnrarằng90%cácquỹđầutưsẽđạtthànhtíchkémhơn.Ôngkếtluậnrằng,dưới“cácđiềukiệnbấtthườngtronglịchsử,việcđầutưthụđộngvàotráiphiếumiễnthuếsẽtươngđươngvớikỳvọnglợinhuậntừkhoảnđầutưvàocổphiếuđượcquảnlýchuyênnghiệpvàchỉthấphơnmộtchútítsovớicáckhoảnđầutưvàocổphiểuđượcquảnlýtốt.”

Buffettđãviếtmộtbàiluậnngắnvềthịtrườngtráiphiếuđôthịvàđềnghịcácthànhviêngópvốnđọcvàngẫmthậtkỹnếuhọmuốntranhthủsựgiúpđỡcủaôngđểquyếtđịnhmuacáctráiphiếuđó.Họcócáclựachọnsau:muatráiphiếu,muacổphiếuhaygiữtiềnmặt.Dùhọquyếtđịnhthếnào,thìôngvẫnmuốnvạchtrầnchohọxemmánhkhóecủamộtkẻbánhàngdẻomiệng,cóthểsẽlừahọđểlấykhoảnlợinhuậnmàôngđãtừngphảilàmviệccậtlựcđểkiếmchohọ.

Khicôngnhậncâuhỏihócbúavềviệcphânbổtàisản,Buffettđãkếtthúcbứcthưtháng10nhưsau:

Mọingườisẽphảitựraquyếtđịnhlựachọngiữatráiphiếuvàcổphiếuvà,nếulựachọncổphiếuthìaisẽtưvấnchocácanhvềcáccổphiếuđó.Trongnhiềutrườnghợp,tôinghĩquyếtđịnhphầnnhiềuphảnánhcácnhucầuhữuhìnhvàvôhình(thấtthường)củamọingườivềviệccóthunhậpổnđịnhvàgiữsốvốngópkhôngbiếnđộngnhiều.Cácnhucầuđócólẽđượccânbằngbởicácnhucầutinhthầnmuốncóthêmphấnkhíchvàniềmvuikhiđượcdựtínhvàthưởngthứccác“tráingọt”.Nếucácanhmuốnthảoluậnvấnđềnàycùngtôi,tôisẽrấtvuilòngđượcgiúp.

Nhiềungườikhônngoanđãdànhnhiềusuynghĩvànỗlựcvàocáccâuhỏivềphânbổtàisảntrongsuốtcácnămqua.ThôngquaBuffett,chúngtahiểurằngchẳngcócôngthứcmàunhiệmnào.Bạnkhôngthểchỉlấy100trừđisốtuổicủamìnhvàđặtsốphầntrămđó

vàocổphiếuhaytrôngcậyvàomộtsốthủthuậtcôngthứckhác.Dùtráiphiếuthườngítrủirohơncổphiếu,nhưngnócũngkhôngphảilàchânlýphổquát.Chỉcầnnhìnvàothịtrườngvàogiữanăm2015làbiết–chẳnghềcólợinhuậntrongthịtrườngtráiphiếu.Đôilúctráiphiếuítrủirohơnnhưnglúckhácthìlạikhông.Cácloạichứngkhoánbạnchọnchỉlàphươngtiệnđểđạtkếtquảthôi;đừnglẫnlộncáitrướcvớicáisau.Trongbấtkỳquyếtđịnhđầutưnào,luôncóhaicâuhỏichính:Lợinhuậnlớnnhấtcóthểlàgì,vàrủirolàgì?

Hômnay,cáctráiphiếuchínhphủMỹkỳhạn10nămcólợisuấtlà2,4%,mộtmứcchỉnhỉnhhơnlạmphátdựtínhmộtchút,cónghĩalàlợisuấtthựcsựlàkhôngđángkể.Thườngđượccoilàrủirohơn,cáccổphiếuđưaramứclợisuấtkhoảnggần6%.Dùlệthườnglàvậy,nhưnghiệnnaycáctráiphiếuchínhphủcóvẻthuộcloạitàisảnrủirohơn.Nhưchúngtađềubiết,khôngphảiđiềugìtheolệthườngthìcũngđềuthậntrọngvàchínhxác.Bạnsẽphảitựmìnhsuynghĩvềđiềunày.TheoquanđiểmcủaBuffett,vàođầunăm1970,điềuduynhấtkhiếncổphiếuhấpdẫnhơntráiphiếuđôthịlàtínhphấnkhíchmàchúngmanglại.

ChứngkhoánKiểmsoátàotháng9năm1969,ôngđãđưarabáocáovềhaiChứngkhoánKiểmsoátcủahãng,sauđótậptrungtrảlờicáccâuhỏiphảnhồicủathànhviêngópvốn.

Đâylàmộttrongnhữngbáocáochitiếtnhấtôngtừngđưaravềtriểnvọngcủamộtchứngkhoán,gầngiốngnhưmộtkhuyếnnghịđầutưnhưchúngtatừngthấyôngđưara.

Theoquanđiểmcánhântôi,giátrịnộitạicủaDRCvàB-Hsẽtăngtrưởngđángkểtrongnhữngnămtới.Dùchẳngaibiếtđượctươnglai,nhưngtôisẽrấtthấtvọngnếumứctăngtrưởngđókhôngởmứcxấpxỉ10%mỗinăm…Tôinghĩcảhaichứngkhoánnàysẽlàcáccổphầntốtđểgiữdàihạnvàtôirấtvuinếucómộtphầnđángkểgiátrịtàisảnròngcủatôiđầutưvàochúng…Nếutôitiếptụcgiữcácchứngkhoánđó,nhưtôihoàntoànmongmuốn,mứcđộthamgiacủatôivàocáchoạtđộngđócóthểsẽthayđổitùytheocáclợiíchkháccủatôi.Nhiềukhảnănglàtôisẽsẵnsàngnhậnmộtvịtrí

quantrọngliênquantớicácvấnđềchínhsách,nhưngtôichẳngmuốncóthêmnghĩavụđạođứcnàongoàiviệclàmộtcổđôngthụđộng…

Banđầu,ýđịnhcủaBuffettlàđưachocácthànhviêngópvốnquyềnlựachọngiữa(1)nhậncổphầncủacáccôngtykiểmsoáttheotỷlệhay(2)chọnnhậngiátrịcủacácchứngkhoánKiểmsoátbằngtiềnmặt.ĐiềunàyvôcùngcôngbằngbởiBuffettđãxácđịnhđượcviệcđịnhgiá;ôngcảmthấycácthànhviêngópvốnnênđượcquyềnchọnbấtkỳlựachọnnàomàhọcảmthấycógiátrịhơn.Thậtkhôngmay,luậtsưlạikhôngchophépđiềuđó.Tấtcảcácthànhviêngópvốnsẽnhậnđượccổphầncủamìnhvànếumuốnbán,họsẽphảitựmìnhlàm.

Mộtcâuhỏithúvịlàtạisaoôngkhôngđăngkýcáccổphiếuđóđểchúngcóthểđượctựdomuabán.Hàmýđằngsaucâuhỏinàylàcáccổphiếusẽcótínhthanhkhoảntốthơn–dễbánhơnnếuBuffettđăngkýchúngtừtrước.ĐiểmmấuchốttrongdựtínhcủaBuffettvềđiềunàylàcácthànhviêngópvốnmuốnbánchứngkhoánsẽcólợihơnnếukhôngđăngký.Ôngcảmthấyrằng,vớimôitrườngthịtrườngvàothờiđiểmđó,cókhảnăngthựctếlà“thịtrườngchohaichứngkhoánnàykhôngquánáonhiệt.”Vàôngtiếptụcnóirằng,“Tôitinrằngbằngcáchbántheothỏathuậnriêng,cácthànhviêngópvốnmuốnbánsẽthuđượcnhiềulợinhuậnhơntừchứngkhoáncủahọ…Chúngtađãnhậnđượcrấtnhiềucuộcgọitừcácbênmuốnthựchiệngiaodịchriêng–chúngtadựđoánrằngsẽchẳngcókhókhăngìtácđộngtớicácvụgiaodịchđótạicácmứcgiátheođịnhgiácuốinămcủachúngta.”NếuBuffettđăngkýchứngkhoántừtrước,cókhảnănglànhữngngườimuốnhaycầnphảibánchứngkhoánsẽnhậnmứcgiáthấphơn.

BuffettđãđảmbảorằngtấtcảcácngườichơiđềuđượcđốixửcôngbằngkhitựquyếtđịnhđiềuhọnênlàmvớicácchứngkhoánKiểmsoátcủamình.Ôngkhôngnóiriêngvớicácthànhviêngópvốnvềbacôngtyđó;ôngmuốnmọingườiđềubìnhđẳngvàcùngcóquyềnnhậnđượccácthôngtinchínhxácnhưnhau.Ôngnhậncâuhỏibằngvănbảnvàsauđóthêmcâutrảlờivàođểtấtcảcácthànhviêngópvốnđềuđượchưởnglợi.

ĐâylàcáchôngtiếptụcxửlýviệctruyềnđạtthôngtintạiBerkshireHathaway.Chođếnnay,trongkhicácnhàđầutưtổchức

lớnthườngcólợithếhơnsovớicácnhàđầutưnhỏquacácbuổihọpriêngthườngkỳvớiđộingũquảnlýcủacôngtyđạichúng,thìBuffettvẫntừchốilàmvậy.TấtcảcácnhàđầutưđềucócùngcơhộiđểhỏivànhậncâutrảlờitrướcmặtmọingườitạiĐạihộicổđôngthườngniênởOmaha.Chođếnhiệntại,đâyvẫnlàýtưởngđộcđáo;nóthểhiệnlòngtincủabanquảntrịrằngviệccôngbốthôngtincóchọnlọc,ngaycảdùbảnchấtkhôngtrọngyếu,đềulàphiđạođức.

VớikếhoạchđãthôngbáovềviệctíchlũythêmchứngkhoánsaukhiđóngcửaCôngtyHợpdanh,Buffettsẽđạtlợiíchtàichínhtốtnhấtnếukhôngnóigì;ôngnóicàngítthìcácthànhviêngópvốncàngmuốnchọnbáncổphiếucủahọ.Thậtngạcnhiênkhinghĩ(đặcbiệtkhisaunàynhìnlại)rằngmọingườithựcsựbáncổphiếu,mặcdùrấtnhiềungườiđãthựcsựlàmvậy.KhoảncổphầnkhálớncủaBuffetttrongcảbachứngkhoánđóítnhấtđãtănggấpđôimộtnămsaukhiBPLđóngcửavàtoànbộsauđóđượchợpnhấtvàoBerkshireởnhữngthờiđiểmkhácnhau.

BàihọctừThưgửithànhviêngópvốnVàilờitrướckhiđóngcửa

NGÀY29THÁNG5NĂM1969Thângửicácthànhviêngópvốncủatôi:

Khoảng18thángtrước,tôiđãviếtchomọingườivềcácyếutốcánhânvàmôitrườngthayđổikhiếntôiphảiđiềuchỉnhlạimụctiêuthànhtíchtươnglaicủachúngta.

Môitrườngđầutưtôinóitớitạithờiđiểmđó(vàthờiđiểmtôibìnhluậntrênnhiềubứcthưkhác)nhìnchungđãdầntrởnêntiêucựcvàbấtlợihơntheothờigian.Cólẽchỉdođầuóctôithíchứngkhônglinhhoạtcholắm.(Mộtngườiquansátđãbìnhluậnvềhơn40nhàphântíchchứngkhoánrằng:“Họbiếtquánhiềuđiềumàchẳngcònđúngnữa.”)

Tuynhiên,đốivớitôicóvẻlà:(1)cáccơhộiđầutưrộngmởvớicácnhàđầutưtheohướngđịnhlượnghầunhưđãbiếnmất,saukhidầndần“bốchơi”trongsuốt20nămqua;(2)giátrịtàisản100triệuđôlacủachúngtacũngsẽloạibỏmộtphầnlớnthếgiớiđầutưdườngnhưđãcằncỗinày,docáccamkếtnhỏhơn3triệuđôlakhôngthểcótácđộngthựcsựtớithànhtíchtổngthểcủachúngta,vàđiềunàygầnnhưloạibỏcáccôngtycóíthơn100triệuđôlacổphiếuphổthôngtạigiáthịtrường;và(3)lãisuấtngàycàngtăngtrongthànhtíchđầutưđãtạorathịtrườngngàycàngđịnhhướngngắnhạnvà(theoquanđiểmcủatôi)cótínhđầucơmạnhhơn.

Bứcthưvàongàymùng9tháng10năm1967đãnóirằngcáccânnhắccánhânlàyếutốquantrọngnhấtkhiếntôiphảiđiềuchỉnhlạimụctiêucủachúngta.Tôiđãbàytỏmongmuốnđượcgiảiphóngkhỏinhucầu(tựđặtrachomình)tậptrung100%vàoBPL.Tôiđãhoàntoàntrượtbàikiểmtranàytrongsuốt18thángqua.Bứcthưnóirằng:tôihyvọngcácmụctiêugiớihạnnàysẽgiúpchúngtabớtnhọccônghơn.Nókhônghoạtđộngtheocáchđó.Miễnlàtôicòn“trênsàn”,côngbốbáocáothànhtíchđịnhkỳvàgánhváctráchnhiệmvớisốvốngần100%giátrịtàisảnròngcủarấtnhiềuthànhviêngópvốn,thìtôisẽkhôngbaogiờcóthểđặtnhữngcốgắngduytrìliêntụcvàobấtkỳhoạtđộngnàongoàiphụcvụchoBPLcả.Nếuthamgiacôngkhai,tôikhôngthểkhôngcạnhtrạnhđược.Tôibiếtrằngmìnhkhôngmuốnbịámảnhcảđờivớiýtưởngphảivượtqua“conthỏ”đầutư.Cáchduynhấtđểchậmlạilàdừnghẳn.

Dođó,trướckhikếtthúcnăm,tôisẽgửichotoànbộcácthànhviêngópvốnthôngbáochínhthứcvềýđịnhnghỉhưucủatôi.Tấtnhiên,cònmộtsốvấnđềthuếvàpháplýliênquantớiviệcthanhlýCôngtyHợpdanh,nhưngnhìnchung,tôiđangquantâmtớiviệclậpramộtkếhoạchđểđạtđượccácmụctiêusauđây:

1. Điềuquantrọngnhấtlàtôicómộtgiảiphápquảnlýtiềnbạcthaythếđềđềxuấttớinhữngthànhviêngópvốnmàkhôngmuốntựmìnhthựchiệncôngviệcnày.Tấtnhiên,mộtsốthànhviêngópvốnsẽcógiảiphápkháccủariêngmìnhmàhọtinvàovàthấykháchấpnhậnđược.Tuynhiên,đốivớicácthànhviêngópvốnkhác,tôisẽkhôngchỉgửilờichúcmaymắntớisốtiềncủahọ.Tôiđịnhgiớithiệumộtnhàquảnlýđầutưthaythếmàtôisẽủytháccáckhoảnđầutưcủangườithânvànhữngngườimàtôicótráchnhiệmtàichínhcảđờivớihọ.Nhàquảnlýnàycótính

chínhtrực,nănglựcvàcóthểsẽlàmtốtbằnghaytốthơnđiềutôicóthểlàmđượctrongtươnglai(mặcdùsẽkhôngbằngthànhtíchmàanhtahaytôitừngđạtđượctrướcđây).Anhtasẽsẵnsàngtiếpnhậnbấtkỳthànhviêngópvốnnào,vàsẽkhôngcóquyđịnhvềkhoảnđầutưtốithiểuđểlàmkhóbấtkỳaicả.Trongtươnglai,tôivẫnsẽquansátnhữngđiềuanhtalàm,nhưngchỉthỉnhthoảngvàlờitưvấncủatôiphầnnhiềusẽbịgiớihạnchỉnhắmvàonhữngđiềutiêucực.

2. Tôimuốntấtcảcácthànhviêngópvốnchọnnhậntiềnmặtvàcóthểcácchứngkhoánkhảmại(cóthểsẽchỉcómộtchứngkhoánthuộcloạinày)màtôithíchcảtriểnvọnglẫngiácủanónhưngcácthànhviêngópvốncũngcóthểtựdochuyểnđổisangtiềnmặtnếumuốn.

3. Tuynhiên,tôicũngmuốntấtcảcácthànhviêngópvốnchọnduytrìlợiíchtheotỷlệcủamìnhtạihaicôngtyđượcchúngtakiểmsoát(DiversifiedRetailingvàBerkshireHathawayvàmộtcôngtynhỏkhác“bịgiớihạn”.Docácchứngkhoánnàyhoàntoàndomìnhtôiđịnhgiátạigiáthịtrườnghợplý,nêntôinghĩđiềuquantrọnglà,nếumuốn,mọingườicóthểduytrìlợiíchtheotỷlệcủamìnhtheođịnhgiáđó.

Tuynhiên,cácchứngkhoánnàykhôngthểgiaodịchtựdotrênthịtrường(docáchạnchếmàỦybanGiaodịchvàChứngkhoánMỹápdụngchocáccổphiếu“Kiểmsoát”vàcổphiếukhôngđượcđăngký)vàchúngcũngcóthểkhôngchuyểnnhượngđượchaytạorathunhậptrongmộtkhoảngthờigianđángkể.Dođó,tôimuốnmọingườitựchọnđitheohướngnàosaukhichúngtagiảithể–gắnbóvớicácchứngkhoánbịgiớihạnhaynhậntiềnmặt.Tôirấtthíchtấtcảnhữngngườiđangđiềuhànhcácdoanhnghiệpđượcchúngtakiểmsoát(hiệncóthêmIllinoisNationalBankvàTrustCompanytạiRockford,Illinoisthamgia,mộtngânhànggiátrịhơn100triệuđôlađượcđiềuhànhcựckỳtốt,mớiđượcBerkshireHathawaymualạiđầunămnay)vàmuốngiữquanhệnàydàilâu.Tôichắcchắnkhôngmuốnbánmộtdoanhnghiệpđượcchúngtakiểmsoáttốt,đượcnhữngngườitôithíchvàngưỡngmộđiềuhành,chỉđểđạtđượcmộtmứcgiáưathích.Tuynhiên,cácđiềukiệncụthểcóthểsẽkhiếnmộtđơnvịhoạtđộngbịbánđitạithờiđiểmnàođó.

Tôitinrằngchúngtasẽcómộtchươngtrìnhthanhlýthựchiện

đượccácmụctiêutrên.Hoạtđộngcủachúngtatrongvấnđềnàysẽkhônglàmthayđổikếhoạchthuếcủamọingườichonăm1969.

Mụctiêucuốicùngcủachúngtôi,màtôirấtmuốnđạtđược(nhưngsẽkhôngthểxảyra)làrađitrongvinhquang.Tôighétphảikếtthúcbằngmộtnămtệhại,nhưngchúngtasẽcómộtnămnhưvậytrongnăm1969.Phánđoántốtnhấtcủatôilàvàocuốinăm,khichophépmứctăngđángkểtronggiátrịcủacáccôngtyđượckiểmsoát(tạiđótấtcảcácthànhviêngópvốntrừtôiđềucóquyềnchọnnhậntiềnmặt),chúngtasẽđạtkếtquảhòavốnchonăm1969trướckhibấtkỳkhoảnthanhtoánhàngthángnàođượcchitrảchothànhviêngópvốn.Điềunàysẽđúngngaycảkhithịtrườngtănglênđángkểtừbâygiờchotớicuốinăm,dochúngtasẽkhôngởbấtkỳvịthếquantrọngnàomàbịảnhhưởngbởichiềuđilêncủathịtrường.

ThànhtíchđầutưvàocácchứngkhoánTínhtoáncủachúngtatrongnămnayrấttệhại–trongsuốtthờigiannày,tôicảmgiácnhưmộtchúchimvôtìnhbaylạcvàogiữatrậncầulông.Khôngphảichỉmìnhchúngtachịukếtquảđó,nhưngnólạixuấthiệnđúngvàothờiđiểmchúngtađangdầntớigiớihạntrêncủaphạmvithànhtíchcamkếttrongloạichứngkhoánnày.

Việcghichépsailầmngớngẩnlàmộtcôngviệcthậtkhóchịu.Tôithấyviệc“báocáochọnlọc”thậmchícònđángghéthơnnhiều.Thànhtíchtệhạicủachúngtatrongnămnayhoàntoàndolỗicủatôi.Nókhôngphảnánhvậnrủi,màđúnghơnlàviệcđánhgiákhôngđúngvềxuhướngchínhphủđangpháttriểnrấtnhanh.Nghịchlýthay,tôiđãluôntinrằngđánglẽchínhphủnênlàm(ởkhíacạnhcácvấnđềbịcôngkích–khôngnhấtthiếtởkhíacạnhcácphươngtiệnđượcsửdụng)điềumàcuốicùnghọđãlàm–nóicáchkhác,nhìnchung,tôitinrằngmụctiêuchungcủahoạtđộngmàđãtiêutốncủachúngtakhakhátiềnđượcxãhộimongmuốnvàủnghộtrongmộtthờigian.Tuynhiên,tôikhôngnghĩnósẽxảyra.Tôichưabaogiờtinvàoviệctrộnlẫnđiềutôinghĩnênxảyra(vềmặtxãhội)vớiđiềutôinghĩsẽxảyratrongkhiraquyếtđịnh–trongtrườnghợpnày,chúngtacóthểđãđạtthànhtíchtốthơncảtriệulầnnếutôilàmnhưvậy.

Thẳngthắnmànói,dùcóbấtkỳyếutốnàonêuởtrangtrướcxảyra,thìtôichắcsẽtiếptụcđiềuhànhCôngtyHợpdanhvàonăm1970,haythậmchínăm1971,nếutôicómộtvàiýtưởngđầutư“loại1.”Khôngphảibởivìtôimuốn,màđơngiảnbởitôithàkếtthúcbằng

mộtnămtốtđẹpcònhơnmộtnămtệhại.Tuynhiên,tôichỉkhôngthấyđiềugìcósẵncóthểchochúngtahyvọngvềmộtnămtốtđẹpnhưvậyvàtôicũngkhôngmuốnphảimòmẫmxungquanh,hyvọng“maymắn”sẽmỉmcườivớitiềnbạccủangườikhác.Tôikhônghàilòngvớimôitrườngthịtrườngnàyvàtôikhôngmuốnhủyhoạithànhtíchkhakhábằngviệccốchơimộttròmàtôicònchẳnghiểu,đểtôicóthểrađinhưmộtngườianhhùng.

Dođó,chúngtasẽthanhlýcáccổphầnnắmgiữtrongnăm,làmviệcvớicáccôngtyđượckiểmsoátcònlại,chứngkhoán“trongthưđầutư”,chứngkhoánkhảmạivớitriềnvọngdàihạnthuậnlợi,vàcác“nhánh”khác,v.v.vớitổnggiátrịnhỏmàcầnnhiềunămđểdọndẹptrongnhómchứngkhoánTínhtoán.

Tôiđãviếtbứcthưnàysớmhơnmộtchútđểthaychobứcthưvàogiữanăm.Ngaykhiraquyếtđịnh,tôimuốnmọingườibiếtluôn.TôicũngmuốnluôncómặttạiOmahatrongmộtthờigiansaukhimọingườinhậnđượcbứcthưnàyđểgiúplàmsángtỏbấtkỳđiềugìvướngmắc.Vàotháng7,tôihyvọngsẽtớiCalifornia.

Vàingườisẽhỏirằng:“Kếhoạchcủaanhlàgì?”Tôikhôngcóđápánchocâuhỏiđó.Tôibiếtrằngởtuổi60,tôisẽcốgắngđạtđượccácmụctiêucánhânkhácnhữngđiềutôiưutiênởtuổi20.Vivậy,trừphigiờtôitáchbiệtbảnthânkhỏihoạtđộngmàtiêutốnhầuhếtthờigianvànănglượngcủatôitrong18nămđầucuộcđờitrưởngthànhcủatôi,nếukhôngtôichắcsẽkhôngthểpháttriểncáchoạtđộngphùhợpvớihoàncảnhmớitrongnhữngnămtiếptheo.

Chúngtasẽcómộtbứcthưvàomùathu,cólẽtháng10,đểnóichitiếtvềthủtụcthanhlý,đềxuấtnhàtưvấnđầutư,v.v.

Chânthành,

WarrenE.Buffett

NGÀY9THÁNG10NĂM1969Trừkhithịtrườngsuygiảmđángkể,nếukhôngtôivẫnkỳvọng

thànhtíchhòavốntrướckhibấtkỳkhoảnthanhtoánhàngthángnào

đượcthựchiệnchonăm1969.Chúngtađãgặpmay–nếuchúngtakhôngthanhlýtrongnămnay,kếtquảchắcsẽcòntệhơnnhiều.Chođếnnay,cácýtưởngđầutưtrêncơsở“tiếptục”nhìnchungvẫnđạtthànhtíchkhátệhại.Chúngtachỉcònhaichứngkhoáncóquymôtươngđối–mộtchứngkhoánchúngtađangbántạithờiđiểmtôiviếtbứcthưnàycònchứngkhoánkiacótínhkhảmạihạnchếchiếmkhoáng7,5%cáccổphiếucủaBlueChipStampsđanglưuhànhmàchúngtacóthểbánquaviệcchàobáncôngkhaicóđăngkývàokhoảngcuốinăm,tùytheocácđiềukiệnthịtrườngvàcácyếutốkhác.

NGÀY9THÁNG10NĂM1969...BillRuane–ChúngtôigặpnhauởlớphọccủaBenGraham

tạitrườngĐạihọcColumbiavàonăm1951vàtôiđãcónhiềucơhộiđểquansátcácphẩmchất,tínhcáchvàtrítuệcủaanhtatừkhiđó.NếuSusievàtôikhôngcòntrênđờitrongkhiconcáichúngtôicònnhỏ,anhtalàmộttrong3ngườitínthácđượctoànquyềnhànhđộngđốivớicácvấnđềđầutư–haingườicònlạisẽkhôngthểthựchiệnquảnlýđầutưliêntụcchotoànbộcácthànhviêngópvốnđược,dùlớnhaynhỏ.

Chẳngcócáchnàoloạibỏhếtđượckhảnăngsaisótkhiđánhgiáconngười,đặcbiệtđốivớicáchànhvitươnglaitrongmộtmôitrườngbấtđịnh.Tuynhiên,vẫnphảiraquyếtđịnh–dùchủđộnghaythụđộng–vàtôichorằngBillsẽlàmộtlựachọnđúngđắnxétvềcảphẩmchấtvàkhảnăngđầutư.TôicũngchorằngBillcóthểtiếptụcgiữvịtrínhàquảnlýđầutưtrongnhiềunămtới.

Gầnđây,BillđãthànhlậpmộtcôngtyhoạtđộngtrênSàngiaodịchchứngkhoánNewYorktênlàRuane,Cunniff&Stires.Hiệntại,JohnHardingđanglênkếhoạchmởmộtvănphòngchocôngtytạiOmahavàongày1tháng3năm1970.Billquảnlýtừngtàikhoảntrêncơsởphívàcũngthựchiệnmôigiớichocáctàikhoản–hiệntạimộtphầnhoahồngmôigiớiđượcdùngđểbùđắpmộtphầnphítưvấnđầutư.PhươngpháphoạtđộngcủaanhchophépviệcrúttiềnhàngthángtrêncơsởtươngtựnhưBPL–mộtphầntrămsốvốnvàkhôngliênquantớilãihaylỗthựchiệnhaychưathựchiện.Anhtacũngcóthểsẽthànhlậpmộtsốloạitàikhoảngópvốnchungnhưngcácquyết

địnhđósẽtùytheoanhtavànhữngngườichọnđồnghànhcùnganhta.Tấtnhiên,tôisẽkhôngthamgiavàohoạtđộngcủaanhta.TôisẽchuyểndanhsáchcácthànhviêngópvốnchoanhtavàanhtasẽsớmviếtthưtrảlờimọingườivềchuyếnđidựđịnhcủamìnhtớiOmaha,LosAngelesvàChicagotrướccuốinămnay,đểngườinàomuốnthìcóthểgặpanhấy.BấtkỳaisẽcómặttạiNewYorktrongvàithángtớicóthểliênhệtrựctiếpvớianhta.

ThànhtíchtổngthểcủaBillrấttốt–trungbìnhcũnggầnbằngthànhtíchcủaBPL,nhưngcómứcbiếnđộnglớnhơnđángkể.Trongcácgiaiđoạn1956-1961và1964-1968,cáctàikhoảncánhâncủaanhtatrungbìnhđạtlợinhuậnhơn40%mỗinăm.Tuynhiên,vàonăm1962,chắcchắnphầnnàodothànhtíchtuyệtvờicủacácnămtrước,nênthànhtíchcủaanhtagiảmxuốngkhoảng50%.Nhờđịnhhướnglạilốitưduycủamình,thànhtíchcủaanhtatrongnăm1963gầnnhưhòavốn.

Mặcdùhainămcóthểlàthờigiankhángắnđểnóivềthànhtích,nhưngcảmgiáclàthờigiankhádàikhigiátrịtàisảnròngcủamọingườibịgiảmxuống50%.Tôinghĩmọingườisẽluôngặploạirủirongắnhạnnàyvớigầnnhưmọinhàquảnlýđầutưchứngkhoánvàđócũnglàmộtyếutốcầncânnhắckhiquyếtđịnhsốvốnmọingườisẽđặtvàothịtrườngchứngkhoán.Chođếnnay,trongnăm1969,thànhtíchcủaBillgiảmkhoảng15%,tôitinđâylàmứckháđiểnhìnhchophầnlớncácnhàquảnlýđầutư.

Tấtnhiên,BillkhôngởtrongcáctìnhhuốngđầutưKiểmsoáthayTínhtoán,nhữngtìnhhuốngmàthườngcóxuhướngtiếtchếmứcbiếnđộngtrongthànhtíchquacácnămcủaBPL.Ngaycảkhiloạibỏcácyếutốđó,tôivẫntinrằngthànhtíchcủaanhtasẽphầnnàobấtổnhơn(nhưngkhôngnhấtthiếtlàtệhơntheobấtkỳcáchnào)thànhtíchcủatôi–anhtacóphongcáchđầutưkhác,vàdùdanhmụcđầutưcủaanhta(tronghầuhếtcácđiềukiện)sẽphầnnhiềutrùnglặpvớidanhmụccủatôi,nhưngsẽluôncónhữngsựkhácbiệtlớn.

Billđạtthànhtíchtốtkhihoạtđộngvớisốvốntừ5tới10triệuđôla.Tôinghĩbayếutốcóthểtácđộngtiêucựctớithànhtíchtươnglaicủaanhtalà:(1)khảnăngquảnlýsốvốnlớnhơnnhiều–đâylàvấnđềmọingườisẽgặpvớibấtkỳnhàquảnlýđầutưthànhcôngnào,vànósẽtiếtchếlạithànhtíchđầutư;tôitinrằngcôngtycủaBillhiệnđangquảnlýsốvốntrongkhoảng20-30triệuvà,tấtnhiên,họvẫnsẽ

nhậnthêmcácnhàđầutưmới;(2)cókhảnăngBillquantâmquánhiềuvàochitiếthoạtđộngcủaanhtathayvìdànhtoànbộthờigiancủamìnhđểnghĩtớiviệcquảnlýđầutư.VấnđềkhilànhântốchủchốttrongmộtcôngtyhoạtđộngtrênSàngiaodịchchứngkhoánNewYorkcũngnhưxửlýcáctàikhoảncánhânlàanhta,giốngnhưhầuhếtcácnhàtưvấnđầutư,sẽchịucácáplựcphảigiànhphầnnhiềuthờigianvàocáchoạtđộngmàchẳnggiúpcảithiệngìchothànhtíchđầutưcả.Vềđiềunày,tôiđãyêucầuBillgiớithiệucácdịchvụcủaanhtatớitấtcảcácthànhviêngópvốncủaBPL–dùlớnhaynhỏ–vàanhtađồngýsẽlàmvậy,nhưngtôicũngnóirằnganhtasẽhoàntoànlàmộtngườiđạidiệnđộclậpnếuanhtanhậnthấycóbấtkỳkháchhàngnàolàmanhtađichệchkhỏicôngviệcchínhcủamình;(3)cókhảnăngcaolàngaycảviệcquảnlýđầutưxuấtsắccũngsẽchỉtạoracáclợithếítỏisovớiviệcquảnlýthụđộngtrongthậpkỷtới.Tôisẽbìnhluậnvềđiềunàydướiđây.

Yếutốtiêucựccuốicùngkhôngphảilàhạnchếtạorathànhtíchđầutưtệhại,màlàtạorathànhtíchchỉởmứctrungbình.TôinghĩđâylàrủiromàmọingườisẽgặpphảikhiđồnghànhcùngBill–vàthànhtíchởmứctrungbìnhcũngkhôngphảilàmộtrủirotệlắm.

KhiđềxuấtBill,tôicũngđangthựchiệnmộthànhđộngmàtôiluôncốtránhtrongcáchoạtđộngvớidanhmụcđầutưtạiBPL–mộtquyếtđịnhmàsẽchẳngđượclợigì(vềcánhân)màlạicóthểmấtrấtnhiều.MộtsốngườibạncủatôikhôngthamgiavàoCôngtyHợpdanhnóirằngtôikhôngnêngiớithiệubởinếukếtquảtốt,tôicũngchẳngcólợilộcgì,cònnếucóvấnđềgìđó,chắctôisẽbịđổlỗiphầnnào.Nếutôivàmọingườicómộtmốiquanhệthươngmạithôngthường,thìlậpluậnđócóvẻhợplý.Nhưng,mứcđộtintưởngmàcácthànhviêngópđặtlêntôivàsựhợptácđượcthểhiệntheonhiềucáchkhácnhaungăntôithựchiệnmộtchínhsách“khôngcanthiệp”nhưvậy.Nhiềungườilàcácnhàđầutưchuyênnghiệphaygầnvậynênchẳngcầntôiphảigiớithiệungườiquảnlý–mọingườicóthểtựmìnhlàmtốthơnnhiều.Đốivớinhữngthànhviêngópvốnkhôngcókinhnghiệmtàichính,thìtôicảmthấythậtkhôngcôngbằngchotôikhiđảmnhậnmộtvịtríthụđộngvàđưachomọingườimộtnhânviênbánhàngthuyếtphụcnhấtmàvôtìnhđãliênhệvớimọingườivàonăm1970.

NGÀY9THÁNG10NĂM1969Nếulà10nămtrướcthìtôikhásẵnsàngđặtmụctiêulàlợithế10

điểmphầmtrămmỗinămsovớichỉsốDow,vớikỳvọngchỉsốDowsẽđạtmứctrungbình7%.Điềunàycónghĩathànhtíchkỳvọngcủachúngtalàkhoảng17%,tấtnhiênvớikhoảngdaođộngrộngvàkhôngcógìđảmbảo–tuynhiên,đólàthànhtíchkỳvọng.Tạithờiđiểmđó,cáctráiphiếumiễnthuếcholợinhuậnkhoảng3%.Dùcổphiếucóbấtlợilàthànhtíchkhôngổnđịnh,thìnhìnchungchúngvẫncóvẻlàmộtlựachọnđángmongđợihơn.Tôicũngđãnhấnmạnhsựưathíchhơnnàytrongkhidạycáclớphọc,thamgiavàocáccuộcthảoluậnnhóm,v.v.

Lầnđầutiêntrongsuốtquãngđờiđầutưcủamình,hiệntạitôitinrằngnhữngngườibìnhthườnghầunhưkhôngcólựachọngiữaviệcđểtiềnđượcquảnlýchuyênnghiệpdướidạngcổphiếuvàđầutưthụđộngvàotráiphiếu.Nếuđúng,quanđiểmnàycómộtsốhệquảquantrọng.Hãyđểtôigiảithíchngắngọn(vàtheocáchđơngiảnnhất)tìnhhuốngnàydướigiácđộcủatôi:

1. Tôiđangnóivềtìnhhuốngđốivớimộtđốitượngnộpthuếởkhungthuếthunhậpliênbanglà40%màcũngcónghĩavụvớithuếthunhậptiểubang.Cónhiềuđềxuấtthayđổikhácnhautrongluậtthuếmàcóthểtácđộngtiêucựctớithànhtíchròngđạtđượctừthunhập,lãivốnvàcólẽlàcácdạngthunhậpđầutưmiễnthuếkhác.Cóthểsẽcónhiềuđềxuấtkhácxuấthiệntrongtươnglai.Nhìnchung,tôicảmthấyrằngquanhiềunăm,cácthayđổiđósẽcótácđộngtiêucựctớikỳvọngtươngđốicủatôivềthunhậpsauthuếtừtráiphiếumiễnthuếhiệntạisovớicổphiếuphổthông,vàthậmchỉcònlàmchúngtănglênmộtchút.

2. Tôiđangnóivềcáckỳvọngtrongmườinămtới–chứkhôngphảivàituầnhaythángtới.Tôithấysẽdễdàngkhinghĩvềđiềugìsẽpháttriểntrongthờigiantươngđốidàihơnlàđiềugìsẽxảyratrongngắnhạn.NhưBenGrahamtừngnói:“Trongngắnhạn,thịtrườnggiốngnhưmộtchiếcmáybầucử,nhưngtrongdàihạn,nógiốngmộtchiếccânhơn.”Tôiluônthấydễđánhgiácânnặngdocácyếutốcơbảnquyếtđịnhhơnlàcácphiếubầubịchiphốibởitâmlý.

3. Hiệntại,đầutưhoàntoànthụđộngvàotráiphiếumiễnthuếsẽ

manglạilợisuấtkhoảng6,5%.Cóthểđạtđượcmứclợisuấtnàyvớichấtlượngtuyệtvờivàduytrìtrongbấtkỳkhoảngthờigiannàomànhàđầutưmuốnthỏathuận.Cácđiềukiệnđócóthểkhôngtồntạitrongtháng3khitôivàBillluônsẵnsàngtrợgiúpmọingườimuatráiphiếu,nhưnghiệntạichúngthựcsựtồntại.

4. Kỳvọngmườinămđốivớicáccổphiếucôngtynóichungcólẽkhôngvượtquámức9%,chẳnghạngồm3%cổtứcvà6%giátrịtăng.TôihoàinghiviệcTổngSảnphẩmQuốcdân(GNP)tăngtrưởnghơn6%mộtnăm–tôikhôngtinlàlợinhuậncôngtysẽtăngbằngtốcđộcủaGNP–vànếuhệsốnhâncủalợinhuậnkhôngthayđổi(vớinhữnggiảđịnhnàyvàmứclãisuấthiệntạithìchúngsẽkhôngđổi),toànbộgiátrịcủadoanhnghiệpMỹsẽkhôngtăngtrưởngởtốcđộtăngtrưởngképdàihạntrênmức6%mỗinăm.Thôngthườngcổphiếusẽtạora(đốivớiđốitượngnộpthuếđượcmôtảtrướcđó)1,25%sauthuếtừcổtứcvà4,75%sauthuếtừlãivốn,vậytổnglợisuấtsauthuếlàkhoảng6,5%.Tổnglợisuấttrướcthuếtừcổtứcvàlãivốncóthểtrongkhoảng4-5%,khiếnmứclợisuấtsauthếsẽthấphơnmộtchút.Điềunàykhôngmấykhácbiệtvớisốliệutrướcđâyvànhìnchung,tôitinrằngquyđịnhthuếtrênlãivốntrongtươnglaicóthểsẽcònkhắtkhehơntrước.

5. Cuốicùng,cóthểmộtnửasốtiềnđầutưvàocổphiếutrong10nămtớisẽđượcquảnlýchuyênnghiệp.Vìvậy,theolýthuyết,thànhtíchtổngthểcủanhàđầutưcósốtiềnđượcquảnlýchuyênnghiệpsẽbằngthànhtíchtrungbình(hay6,5%sauthuếnếucácgiảđịnhởtrêncủatôilàchínhxác).

Theophánđoáncủatôi,dưới10%sốtiềnđượcquảnlýchuyênnghiệp(trungbìnhlà40triệuđôlachỉriêngchogiaiđoạnvượttrộinày)đượcquảnlýnhấtquántrong10nămsẽcóthànhtíchtrungbìnhcaohơn2điểmphầntrămsovớikỳvọngnhóm.Sốtiền“đượcquảnlýrấttíchcực”sẽkhôngđạtthànhtíchvượttrộihơnđángkểcácsốtiềnđượcquảnlýchuyênnghiệpthôngthườngkhác.Hiệntại,cóthểcó50triệuđôlathuộcnhiềumứcđộkhácnhautrongnhóm“tíchcực”này–cólẽgấp100lầnsovới10nămtrước–và50triệuđôlathìđơngiảnlàkhôngthể“sinhlợinhiều.”

Nếumọingườicựckỳmaymắnvàlựachọnđượcnhàtưvấncóthànhtíchthuộctop1-2%trongcảnước(nhưnghọsẽnhậnkhoản

phícaohơnbởihọgiỏitớicỡđómà),tôinghĩmọingườicũngsẽkhôngthểđạtthànhtíchcaohơn4điểmphầntrămsovớikỳvọngnhóm.TôinghĩnhiềukhảnănglàBillRuanethuộcnhómnày.Dođó,theoướctínhcủatôi,trong10nămnữa,thànhtíchsauthuếtừkhoảnvốnđượcquảnlýthựcsựxuấtsắcchocác“đốitượngnộpthuếđiểnhình”củachúngtasẽlà1,75%từcổtứcvà7,75%từlãivốnhaytổngthểlà9,5%.

6.Kếtluậnkhásửngsốtlàdướicácđiềukiệnbấtthườngtronglịchsử,việcđầutưthụđộngvàotráiphiếumiễnthuếsẽtươngđươngvớikỳvọnglợinhuậntừkhoảnđầutưvàocổphiếuđượcquảnlýchuyênnghiệpvàchỉthấphơnmộtchútítsovớicáckhoảnđầutưvàocổphiểuđượcquảnlýtốt.

7.Vàilờivềlạmphát–hầunhưchẳngliênquangìđếntínhtoánởtrênngoạitrừnóđưaratốcđộtăngtrườngGNPgiảđịnhlà6%vàgiúptạoralợisuấtcủatráiphiếumiễnthuếlà6,5%.Nếucổphiếusinhlợi8%sauthuếvàtráiphiếu4%thìnênsởhữucổphiếuthayvìtráiphiếu,dùgiácóđilên,xuốnghaysangngang.Điềungượclạisẽđúngnếunhưtráiphiếuđưaralợisuấtsauthuếlà6,5%còncổphiếulà6%.Tấtnhiên,lợisuấtkỳvọngsauthuếtốtnhấtlàquantrọngnhất–dùđồngđôlacótănggiá,giảmgiáhayổnđịnh.

Tấtcảcácđiềutrêncầnđượcxemxétvớimứchoàinghithíchhợpvớiviệcđánhgiátươnglai.Tôinghĩsựđánhgiáthựctếnhấtluônlàmộttươnglaikhôngchắcchắn–tôitrìnhbàyđiềunàymàchẳngcónhiềucảmgiácvềtínhchínhxáccủanó,màchỉđểmọingườibiếttôinghĩgìtạithờiđiểmđó.

Mọingườisẽphảitựraquyếtđịnhlựachọngiữatráiphiếuvàcổphiếuvà,nếulựachọncổphiếuthìaisẽtưvấnchocácanhvềcáccổphiếuđó.Trongnhiềutrườnghợp,tôinghĩquyếtđịnhphầnnhiềuphảnánhcácnhucầuhữuhìnhvàvôhình(thấtthường)củamọingườivềviệccóthunhậpổnđịnhvàgiữsốvốngópkhôngbiếnđộngnhiều.Cácnhucầuđócólẽđượccânbằngbởicácnhucầutinhthầnmuốncóthêmphấnkhíchvàniềmvuikhiđượcdựtínhvàthưởngthứccác“tráingọt”.Nếucácanhmuốnthảoluậnvấnđềnàycùngtôi,tôisẽrấtvuilòngđượcgiúp.

NGÀY5THÁNG12NĂM1969Chúngtacónhiềubáocáohàngnăm,báocáokiểmtoán,báocáo

tạmthời,bảncáobạch,v.v.ápdụngchocáccổphầnKiểmsoátcủachúngtavàchúngtôisẽrấtvuilòngđượcgửichomọingườibấtkỳtàiliệunàomọingườiyêucầu.Tôicũngthuthậpcáccâuhỏiquathưtừmọingườivàsẽgửichotấtcảcácthànhviêngópvốncâuhỏicùngcâutrảlờingaytrướccuốinăm.Đừngngạihỏibấtkỳcâunàoxuấthiệntrongđầu–nếumọingườithấyvướngmắc,thìcóthểnhiềungườikháccũngvậy–vàchẳngcólýnàobấtkỳaiphảibănkhoănvềđiềumàtôicóthểgiảiđáp.

NGÀY5THÁNG12NĂM1969Theoquanđiểmcánhântôi,giátrịnộitạicủaDRCvàB-Hsẽ

tăngtrưởngđángkểtrongnhữngnămtới.Dùchẳngaibiếtđượctươnglai,nhưngtôisẽrấtthấtvọngnếumứctăngtrưởngđókhôngởmứcxấpxỉ10%mỗinăm.

Giáthịtrườngcủacáccổphiếubiếnđộngvớibiênđộlớnquanhgiátrịnộitạinhưng,vềdàihạn,giátrịnộitạihầunhưluônđượcphảnánhtronggiáthịtrường.Dođó,tôinghĩcảhaichứngkhoánnàysẽlàcáccổphầntốtđểgiữdàihạnvàtôirấtvuinếucómộtphầnđángkểgiátrịtàisảnròngcủatôiđầutưvàochúng.Mọingườikhôngnênbậntậmvềbiếnđộnggiátrongngắnhạnkhitrựctiếpsởhữucácchứngkhoánnày,cũngnhưmọingườisẽchẳngcầnbậntậmđếnđềuđókhigiántiếpsởhữuchúngquaBPL.Tôinghĩtớichúngvớitưcáchcácdoanhnghiệp,chứkhôngphải“cổphiếu,”vànếudoanhnghiệpđólàmtốttrongdàihạn,thìcổphiếucủachúngcũngvậy.

Liênquantớicácphầnnắmgiữcủamọingườiởnhữngchứngkhoánđótrongtươnglai,tôimuốnnhấnmạnhrằngtôisẽkhôngcònởvịthếquảnlýhaygópvốnvớimọingười.Mọingườiđượctựdolàmđiềumìnhmuốnvớicáccổphiếucủamìnhtrongtươnglaivàtấtnhiêntôicũngvậy.TôinghĩrằngkháchắcchắnlàtôisẽduytrìkhoảnđầutưcủamìnhvàoDRCvàB-Htrongthờigianrấtdài,nhưngtôichẳngmuốncóbấtkỳcamkếtđạođứcnàokhilàmvậyhaytôicũngkhôngmuốnkhuyênngườikháclàmvậyvớicổphầncủamìnhtrong

khoảngthờigianvôđịnh.Tấtnhiêncáccôngtysẽthôngbáohoạtđộngcủahọchotấtcảcáccổđôngvàmọingườisẽnhậnđượccácbáocáohọgửi,cóthể6thángmộtlần.Nếutôitiếptụcgiữcácchứngkhoánđó,nhưtôihoàntoànmongmuốn,mứcđộthamgiacủatôivàocáchoạtđộngđócóthểsẽthayđổitùytheocáclợiíchkháccủatôi.Nhiềukhảnănglàtôisẽsẵnsàngnhậnmộtvịtríquantrọngliênquantớicácvấnđềchínhsách,nhưngtôichẳngmuốncóthêmnghĩavụđạođứcnàongoàiviệclàmộtcổđôngthụđộngnếulợiíchcủatôiđượcpháttriểnởnơikhác.

NGÀY5THÁNG12NĂM1969Trongcácbứcthưtrướcđây,tôiđãbàytỏhyvọngrằngBPLcó

thểcungcấpmộtcơchếmàtạiđónếumuốn,mọingườicóthểtựđộngchuyểnđổicáccổphiếuDRCvàB-Hcủamìnhthànhtiềnmặt.Tôiđãnhờhaicôngtyluậtxemxétkỹtrạngtháisaukhithanhlýcủacáccổphầntrongtaymọingườivàcácbứcthưkèmtheo(cầnđượclưutrữcùngvớicáccổphần)sẽđưaracáckếtluậncủahọ.Nhưmọingườicóthểthấy,cáchướngdẫnđókhôngđơngiảnvàrõràngcholắm.Tôikhôngthấycócáchnàokhônngoanhơnđểthựchiệncácgiảiphápmàtôitừngcânnhắctrướcđây.Dođó,mọingườicầnthựchiệntheocáchướngdẫnhọđưaranếumuốnthanhlýcổphầncủamình.Nhưmọingườicóthểthấy,cáchạnchếđốivớiviệcbáncổphiếuápdụngnghiêmkhắcvớitôivàSusie(bởivịthế“ngườitrongnộibộ”củatôi)hơnđốivớimọingười.Phầnnhiềucổphiếuthườngđượcbánqualựachọn“bántheothỏathuậnriêng”nhưđoạn(3)đãmôtả.Nếusaunàycácquytắcrõrànghayđơngiảnhơn,tôichắcchắnsẽchomọingườibiết.

TạithờiđiểmphânphốiDRCvàB-H,tôisẽthôngbáochomọingườicácmứcgiátrịápdụngchonhữngcổphầnđóvàocuốinăm1969.Mọingườisẽnhậnđượcbáocáokiểmtoánvàthuếcủachúngtôivàokhoảngcuốitháng1.Hiệntại,việcbáncáccổphiếuBlueChipcùngvớimứctăngđángkểtronggiátrịcủacổphiếuDRCvàB-Hsẽnânglợisuấttổngthểcủachúngtatrongnămlênnhỉnhhơn6%mộtchút.

NGÀY26THÁNG12NĂM1969Rấtnhiềucâuhỏiđãđượcđặtrasaubứcthưlầntrước…

NếuchúngtakhôngcólợinhuậntốttừmảngdệtmaycủaBerkshireHathaway,saochúngtavẫntiếptụcvậnhànhnó?

Tôikhôngmuốnthanhlýmộtmảngkinhdoanhđangtạocôngănviệclàmcho1.100ngườikhimàBanquảnlýđãlàmviệcchămchỉđểcảithiệnvịtrícủadoanhnghiệptrongngành,đemlạikếtquảkinhdoanhvừaphải,vàmiễnlàmảnhkinhdoanhkhôngđòihỏivốnđầutưbổsungđángkể.Tôikhôngmuốntiếnhànhnhữngđợtdichuyểnnhânsựmạnhchỉđểlấythêmvàiphầntrămđiểmlợinhuậnmỗinăm.Rõràng,nếuchúngtađốimặtvớinhucầucầnthêmmộtkhoảnđầutưtrọngyếuhaythualỗhoạtđộngtrongthờigiandài,quyếtđịnhchắcsẽkhácđinhiều,nhưngtôikhônglườngtrướcnhữngphươngánkhácnhưvậy.

NGÀY26THÁNG12NĂM1969TạisaocácanhkhôngđăngkýcổphiếuBerkshireHathawayvà

DiversifiedRetailingcủamìnhđểsaukhicácthànhviêngópvốnnhậnđược,cáccổphiếuđócóthểđượcgiaodịchtựdo?

Chúngtađãcânnhắckhảnăngnàynhưngsauđótừbỏvìcáccânnhắcvềcảtínhthựctếvàpháplý.Tôisẽchỉthảoluậntínhthựctếởđây,vìchúngảnhhưởngđộclậptớiquyếtđịnhchúngtađưara.

HiệntạikhôngcóthịtrườngchochứngkhoánDiversifiedRetailing,còncổphiếucủaBersksireHathaywaychúngtađanggiữcóthểgấp4-5lầnnguồncunghiệntạicủathịtrườngchocổphiếunày.MộtnỗlựcnhanhchóngmuahaybánvàinghìncổphiếucóthểsẽdễdànglàmtănggiácủacổphiếuBHlênvàiđiểm.Chúngtasởhữu691.441cổphiếu.Nếuchúngtaphânphốicáccổphiếunàychomọingườithôngquađăngkýmàkhôngcóbaotiêu(81),vàcóthểmộtphầnđángkểcổphiếuđượcchàobánbởinhiềungườibánhoạtđộngriênglẻnhưnggầnnhưđồngthời,thìcókhảnăng,đặcbiệttrongmôitrườngthịtrườngchứngkhoánnhưchúngtathấygầnđây,rằngthịtrườngchohaicổphiếunàykhôngquánáonhiệt.Đốivớitôi,đâycó

vẻkhôngphảitìnhhuốngtôinênbỏrơimọingười,cảtheoquanđiểmmứcgiáhiệntạilẫncáclýdorằngcácthànhviêngópvốnkhácnhaucóthểphảithanhlýởcácmứcgiákhácxanhau.Nhữngngườitinhvihơncóthểđạtđượclợithếlớnhơnnhữngngườikhác,vàtôitinrằngnhiềuthànhviêngópvốnsẽkhôngthểnhậnđượccácmứcgiátôidựtínhsửdụngchoviệcđịnhgiácuốinăm.Đâycóthểlàđiềukémcôngbằngnhấtvớimọingười,bởichắctôisẽnhậnđượcmộtkhoảnphânbổtừlợinhuậncủaBPLtrongnăm1969dựatrêncácmứcđịnhgiácuốinămnày.Nếuthịtrườngtrởnênuámhơn,cóthểtôisẽbịchỉtrích,dùcánhântôicómuatạimứcgiáthấphơnhaynếutôicốkiềmchếkhôngmua.

Nếuchúngtôicốgắngtàitrợviệcbaotiêuđikèmvớiđăngkýchocácthànhviêngópvốnmuốnbán,thìtheoquanđiểmcủatôi,kếtquảcóthểcòntệhạihơn.ChúngtachỉmớisởhữucáccổphiếucủaBlueChipStamps,vàthấyrằnggiácổphiếucủachúngtađãgiảmtừ24xuốngcòn16,5saukhithôngbáobaotiêu,màchúngtalàmộtphầntrongđó.TôikhôngmuốnkếtquảnàyxảyđếnvớicáccổphiếucủaBerkshirevàDiversifiedmàcácthànhviêngópvốnđangnắmgiữ.

Tôitinrằngbằngcáchbántheothỏathuậnriêng,cácthànhviêngópvốnmuốnbánsẽthuđượcnhiềulợinhuậnhơntừchứngkhoáncủahọ(vànhữngngườitinhvihơnsẽkhôngcólợithếtiếpthịsovớinhữngngườibiếtíthơn)sovớikhoảnhọcóthểkiếmđượcthôngquabaotiêutạithờiđiểmnày.Hơnnữa,cáccổphiếunàysẽcókhảnăngcaođượcrơivàotaycủanhữngnhàđầutưdàihạn,điềunàycónghĩalàthịtrườngtrongtươnglaisẽítbiếnđộnghơn.Chúngtađãnhậnđượcrấtnhiềucuộcgọitừcácbênmuốnthựchiệngiaodịchriêng–chúngtadựđoánrằngsẽchẳngcókhókhăngìtácđộngtớicácvụgiaodịchđótạicácmứcgiátheođịnhgiácuốinămcủachúngta.

NGÀY26THÁNG12NĂM1969“TôicónêngiữcổphiếuBHhayDRCcủamình?”

Tôikhôngthểđưachomọingườicâutrảlờichocâuhỏinày.Tấtcảnhữnggìtôicóthểnóilàtôiđịnhlàmvậyvàthậmchísẽmuathêm.Tôirấtvuicómộtphầnđángkểgiátrịtàisảnròngcủamìnhđượcđầutưvàocáccôngtynàytrongdàihạn.Rõràng,tôinghĩ

chúngsẽđánggiáhơnnhiềutrong5hay10nămnữa.Sovớihầuhếtcáccổphiếu,tôinghĩrủiromấtmátcủachúngkháthấp.Tôihyvọnggiácủachúngsẽthayđổiởphạmvivừaphảitheocácthànhtíchkinhdoanh,thayvìbiếnđộngtheosởthíchđầucơtănghaygiảm.

Rõràng,tôikhôngthểkiểmsoáthiệntượngsau,nhưngcũngkhôngđịnh“thúcđẩy”cổphiếutheohoạtđộngthịtrườngtàichínhđángghêtởmcủanhữngnămgầnđây.

NGÀY18THÁNG2NĂM1970Hoạtđộngcủatôikhôngbịđènặngbởiviệcphánđoán,thảoluận

nhữngđiềuvônghĩahaybắttay.Mọingườiđểchotôichơitròchơinàymàkhôngchỉtôisửdụnggậynào,cầmnóthếnàohaycácngườichơikhácgiỏitớimứcnào.Tôiđãrấttrântrọngđiềunày,vàcáckếtquảmọingườinhậnđượcđãthểhiệnphầnlớntháiđộvàhànhvicủamọingười.Nếukhôngcảmthấynhưvậythìmọingườiđangđánhgiáthấptầmquantrọngcủanhữngkhíchlệvàcảmthôngcánhântrongviệctốiđahóanhữngnỗlựcvàthànhtíchcủaconngười.

TómlượcáchthứcmàBuffetttiếnhànhgiảithểCôngtyHợpdanhđưarababàihọcđầygiátrị.Đầutiênvàquantrọngnhấtlàtínhchínhtrựcvàsựquantâmthựcsựcholợiíchcủacácthànhviêngóp

vốncủaông.Từviệctìmmộtnhàquảnlýđầutưphùhợp,muatráiphiếuđôthịchonhữngaimuốnđitheolờikhuyêncủaôngtớiviệcđềxuấtgầnnhưrõràngrằngcácthànhviêngópvốnnêngiữcổphầncủamìnhởBerkshirevàDRCmặcdùôngcũngmuốnsởhữunhiềuhơn,ôngluônđặtcácthànhviêngópvốnlêntrước.Tínhchuyênnghiệptrongcácdịchvụtàichínhcủachúngtasẽtốthơndườngnàonếumọingườiđềuhànhđộngnhưvậy.

Thứhai,từgócnhìnthựctế,chúngtathấycáchôngnghĩvềviệclựachọnnhàquảnlývàchúngtacũngkhámpháthêmnhiềuđiềuvềcáchhoạtđộngcủathịtrườngtráiphiếuđôthị.

Thứba,ôngkhuyênchúngtanênnghĩtớidanhmụcđầutưcủamìnhnhưmộttậphợpcủacáccôngcụđượcchọnđểkếthợplạinhằmtạoramứclợisuấtmiễnthuếcaonhấtvớimứcrủirotốithiểu.Chẳngcógìminhhoạtđiềunàyrõhơnviệcsosánhgiữacổphiếuvàtráiphiếuđôthịtạithờiđiểmđó.Khinóitớirủirovàphầnthưởng,mộtlầnnữasựthôngthườngvàtínhthậntrọnglạiđượcchứngminhlàcácyếutốđộclậpvớinhau.

LỜIKẾTHƯỚNGTỚILOẠIHÌNHCAO

HƠN“Bensẽnóirằngđiềutôilàmhiệngiờcóýnghĩa,nhưngôngcũngsẽnóirằnghầuhếtmọingườisẽkhólàmvậyhơnnhiều.”

−NGÀY25THÁNG6NĂM2011

ựkếtthúccủaCôngtyHợpdanhchỉlàkếtthúccủamộtkhởiđầuđốivớiBuffett.Vàonăm1970,ôngđãnhậnvịtríChủtịchvàCEOcủaBerkshire.Bằngcáchchuyểntừcôngtyhợpdanhlên

côngtycổphần,ôngđangpháttriểnlênmộtloạihìnhcaohơn.Tạiđó,ôngđãgiànhđượcquyềnkiểmsoáttrongmộtthựcthểvớikhoảnvốncốđịnhvàkhảnăngchuyểnkhoảnvốnđótừcôngtyđiềuhànhnàysangcôngtyđiềuhànhkhácmàkhôngphảitrảthuế.Tuynhiên,tinhthầnlàmviệccủaôngnhưthờicònởCôngtyHợpdanhthìchẳngthayđổichútnào.Nếucóthìchỉtheochiềuhướngmạnhhơn.

QuanhệđốitácdoanhnghiệpướigócnhìncủaBuffett,cũnggiốngnhưcácthànhviêngópvốncủaBPL,cáccổđôngcũnggópvốnchungvớiôngvàcùngnhauhọsởhữucáctàisảncủacôngty,giốngnhưhọsởhữutài

sảncủaCôngtyHợpdanhvậy.CuốnsáchhướngdẫnchocổđôngcủaBerkshire,phiênbảndànhchocôngtycổphầntươngđươngvớiQuytắccơbảncủaCôngtyHợpdanh,nóirấtrõđiềunày:

Mặcdùloạihìnhcủachúngtalàcôngtycổphần,nhưngtháiđộcủachúngtavẫnlàthỏathuậngópvốn.TôivàCharlieMungercoicáccổđôngcủamìnhlàthànhviêngópvốnchủsởhữucònbảnthânlàcácthànhviênquảntrị.(Doquymôcáccổphần,nênchúngtôicònlàthànhviênkiểmsoát,dùchẳngbiếtđiềunàytốthaytệhơn.)Chúngtakhôngcoicôngtylàchủsởhữucuốicùngcủacáctàisản

doanhnghiệpmàthayvàođó,coicôngtylàcầunốiđểgiúpcáccổđôngcủachúngtôisởhữucáctàisảnđó.

Buffettkhôngchỉduytrìtháiđộgópvốnmàthậmchíôngcònthốngnhấtchặtchẽlợiíchtàichỉnhcủamìnhvớicácchủsởhữuhơnbởiôngchẳngnhậnkhoảnphíthànhtíchnào.TạiBPL,ôngnhậnkhoảnphí25%từtấtcảcáclợinhuậnvượtquámức6%đầutiênchocácdịchvụcủamìnhvớitưcáchmộtnhàphânphốivốn.TừkhiđảmnhậnvaitròlàChủtịchcủaBerkshire,ôngchỉnhậnmộtmứclươngrấtkhiêmtốnmàchẳngcóbấtkỳkhoảnphíthànhtíchnàohaybấtkỳlợiíchkhácbiệtnàosovớicáccổđông.

BứcảnhsovớiĐoạnphimillRuanetừngnóirằngkhinóiđếnviệcđầutư,GrahamđãviếtKinhthánhcònBuffettviếtKinhTânƯớc(82).Câunàyđãtổngkếtlạihoànhảotấtcảmọiđiều.CứnhưthểBuffettkhởiđầulà

mộthọcgiảcủaKinhCựuƯớc(83)vàsauđóđãđitheoconđườngriêngcủamình.Ôngluônkhôngngừngpháttriển,bổsungvàxâydựngtrênnềnmóngcác“nguyêntắcđầutiên”doGrahamđưara.QuátrìnhpháttriểnnàyđãxảyratrongsuốtnhữngnămthángcủaCôngtyHợpdanh,màtạiđóchúngtađãthấyviệcôngsẵnsàngtậphợpcáckhoảnđầutưcủamìnhởmứcđộngàycànglớnhơn,pháttriểndầndầntừcácđầulọcxìgàcógiárẻlêncáckhoảntínhlãiképchấtlượngcao,vàrèngiũakhảnăngđộcđáotrongviệcphávỡràocảngiữatàisảnvàsốvốnđểchophépchúngcóthểthaythếnhautrongkhitheođuổicáclợinhuậncaohơn.

Ôngkhởiđầubằngviệctậptrungvào“bứcảnh”thốngkêcủacácbảngcânđốikếtoán,tạiđóôngtìmthấycáccổphiếurẻnhấttrongcácchứngkhoánvốnhóanhỏhiệncó.Sauđó,điểmkhácbiệtđầutiênsovớiphươngphápcủangườithầylàôngtheođuổimộtdanhmụcđầutưcómứctậptrungcao.TrongkhiGrahamthíchsựđadạnghóavàchẳngbaogiờđầutưquánhiềuvàomộtchứngkhoán,thìkhinhìnthấycáccổphiếuchắcchắnsinhlợinhưSanbornMap,ôngđãdànhmộtphầnbasốvốncủamìnhvàomộtýtưởngđầutư.

Buffetttiếptụcgặtháimứcgiángàycàngcaonhờvàocácphươngphápđịnhtínhgiátrị.CácphươngphápcủaGrahamđãcho

phépôngnhìnthấytínhrẻcủamộtcổphiếucôngtytheocáchnhưchụpảnh–nótạoramộtbứcảnhthốngkêvềcôngtytạiđúngthờiđiểmcótínhiệusinhlợi.PhươngphápđịnhtínhmàBuffettchậmrãisửdụngsaunàythìgiốngviệcquayphimhơn.Ôngbắtđầunhìnxahơngiátrịhômnayvàngàycàngnhậnthứcđượcnơigiátrịđósẽhướngtới.CáccôngtychấtlượngtốtnhưWaltDisneyhayAmericanExpressliêntụctănggiátrịnộitạinhờlợithếcủachúng.Cácýtưởngđầutưđịnhlượngtheokiểu“đầulọcxìgà”ởcáccổphiếuvốnhóanhỏcủaGrahamtuychắcchắnnhưngthườngchỉtạoramộtkhoảnhờimiễnphíduynhất.Buffettngàycàngđánhgiácaocácdoanhnghiệpchấtlượngtốtvớigiátrịtănglêntheothờigian.BuffettrấtcảmkíchCharlieMunger,“NhàtriếthọcbờTây”củaông,vìđãtừtừkéoôngrakhỏicáccổphiếu“đầulọcxìgà”vànỗlựckhôngngừngđểgiànhlấykhoảnlờimiễnphítừchúng.

HaimươinămsaukhiCôngtyHợpdanhchấmdứt,cánhcửatớicácchứngkhoán“rấtrẻ”đãđónglạivĩnhviễnkhiôngtổngkếtquanđiểmđầutưmớicủamìnhnhưsau:“Muamộtdoanhnghiệptuyệtvờiởmứcgiáhợplýthìtốthơnmộtmộtcôngtyhợplýởmộtmứcgiátuyệtvời.Charlieđãsớmhiểuđiềunày,còntôithìhọcchậmhơn.Nhưnggiờđây,khimuacáccôngtyhaycổphiếuphổthông,chúngtôisẽtìmkiếmcácdoanhnghiệphàngđầuvớiđộingũquảnlýxuấtsắc.”

DùrõràngkhácbiệtvớinhữngthứGrahamsẽlàm,nhưngđiềunàykhônghềbấthợplý.NhưBuffettnói:

Bencảmthấyrằngnhữngđiềutôilàmhiệntạicóýnghĩavớitìnhhuốngcủamình.DùvẫndựatrênnềntảngcủaGraham,nhưngnócóphầnđịnhtínhnhiềuhơnbởimộtđiềulàchúngtađangquảnlýsốvốnlớntớimứcmọingườisẽchẳngthểcứrakiavàtìmcácmứcchênhlệchgiácả-giátrịtươngđốinhỏnữa.Thayvàođó,chúngtaphảiđặtcượclớnhơn,vàcôngviệcđósẽliênquantớiviệcxemxétnhiềutiêuchíhơn,khôngchỉcáctiêuchíđịnhlượng.Nhưng,Bensẽnóirằngđiềutôilàmhiệngiờcóýnghĩa,nhưngôngcũngsẽnóirằnghầuhếtmọingườisẽkhólàmvậyhơnnhiều.

Việcchuyểnđổitừđịnhlượnglênđịnhtínhlàmộtsựpháttriển,chứkhôngphảicáchmạng.ChẳngcóđiềugìtừGrahamhayBuffetttrướcđâybịvôhiệucả;chỉđơngiảnlàpháttriểnthêmthôi.

Quansáttoàncảnhrahamluônnóirằngviệcđầutưtiếntriểntốtnhấtkhinógiốngviệckinhdoanhnhấtvàviệckinhdoanhtiếntriểntốtnhấtkhinógiốngviệcđầutưnhất.Buffetkhôngchỉminhhọaýtưởng

này,màôngcònmởrộngnóbằngviệcxóabỏsựkhácbiệtgiữahaikháiniệmđó.Ôngcoithịtrườngchứngkhoánđơngiảnnhưmộtcầunốiđểcáccổđôngsởhữuphầntàisảncủahọmàcôngtyđanggiữ.Cáctàisảntựchúngcóthểđượcmuahaybánvàdođócóthểthaythếđược.Cáctàisảnđơnthuầnchỉlàmộthìnhthứccủavốnởtrạngtháinhấtđịnh–côngtyvànhàđầutưcótráchnhiệmduytrìtrạngtháivốncủamìnhtạihìnhthứccaonhấtvàhiệuquảnhấtcóthể.

Buffettđãchuyểnđổicáctàisảnchấtlượngthấpcủacôngtythànhvốn,sốvốnnàysauđólạiđượcchuyểnngượclạithànhcáctàisảnhiệuquảhơn.TạiDempster,điềunàycónghĩalàviệcchuyểnđổicáchàngtồnkhokhônghiệuquảsangcácchứngkhoánhiệuquảcao.TạiBerkshire,điềunàycónghĩalàviệcchuyểnđổicáctàisảnlợinhuậnthấptrongngànhdệtmayvàbốtrịlạichúngvàocáctàisảnngânhàngvàbảohiểmcóhiệuquảcao.

Đưanguyêntắcnềntảnglêntầmcaomới

ựpháttriểntrongquátrìnhđầutưcủaWarrenBuffetttiếptụcđạttớinềntảngmới.DanhtiếngcùngvớisựnhạybéntrongđầutưcủaôngđãmởramộtlĩnhvựcđầutưriêngbiệtchoBerkshire

tronghàngthậpkỷ.Gầnđây,ôngđãđượcquyềntiếpcậnvàocácchứngkhoánnhưcổphiếuưuđãi(84)trảlãicaocủaBankofAmerica,GoldmanSachs,vàGeneralElectrictrongsuốtthờikỳkhủnghoảng.ÔngkhôngchỉthamgiathiếtkếchúngmàcòntạođiềukiệnchoBerkshiređượcđộcquyềnmuachúng.

Cólẽđiểmđángchúýnhấtlàsựnhấtquántrongsuốtcácbứcthưcủaông,mặcdùphươngphápcủaôngcópháttriển.Chẳngcóýtưởngnàobịvôhiệuhaycầnđiềuchỉnhsauđó.Chẳnghạn,chẳngcónộidungnàotrongbứcthưvàonăm1957màtrởnênkhôngthốngnhấtvớibấtkỳbứcthưnàokhácsauđóvềmặttrithức.Thayvàođó,

cácýtưởngđượcbổsung,nuôidưỡnghaygiữnguyênvẹn.Vớisựhiểubiếtsâusắchơnvàcáctìnhhuốngkhácnhau(khoảntiềnlớnhơn,tiềmnăngđầutưíthơn),cácýtưởngcũkhônghềbịthaythế,chúngchỉtrởnêníthữudụnghơnvớiôngmàthôi.Tấtnhiên,điềunàycónghĩalàchúngvẫncóthểhữudụngvớichúngta.

Buffettđãđểlạichochúngtamộtlộtrìnhvôgiáchotấtcảcácsinhviênvànhàđầutư.Ôngđãđặtramộttháchthứcchotấtcảchúngta.Cứnhưthểôngviếtbứcthưgửitớichúngtavànóirằng:“Đâylàcáchđầutư,đâylàcáchtôiđãlàm;đâylàlộtrìnhtôithựchiện.Giờ,hãyxemliệumọingườicóthểđicùngtôixuốnglộtrìnhđókhông.”

PHỤLỤCA:THÀNHTÍCHĐẦUTƯCỦA

CÔNGTYHỢPDANHBUFFETT

(1)DựatrêncácthayđổihàngnămtronggiátrịcủachỉsốDowcộngthêmcáckhoảncổtứcnhậnđượckhisởhữuchỉsốDowtrongnămđó.BảngnàybaogồmsốliệucủatấtcảcácnămkhiCôngtyHợpdanhcònhoạtđộng.

(2)Đốivớithờikỳ1957-1961baogồmthànhtíchkếthợpcủatấtcảcácthỏathuậngópvốntrướcđóhoạtđộngtrongsuốtcảnămsaukhitrừđitấtcảcácchiphí,nhưngtrướckhiphânphốilợinhuậnchocácthànhviêngópvốnhayphânbổchothànhviênhợpdanh.

(3)Đốivớithờikỳ1957-1961đượctínhtoándựatrêncộtliềntrướccủathànhtíchCôngtyHợpdanhđạtđượcđểchophépphânbổtớithànhviênhợpdanhtheoThỏathuậngópvốnhiệntại,nhưngtrướccáckhoảnrúthàngthángcủathànhviêngópvốn.

Nguồn:CácnhàđầutưsiêusaotrongthịtrấncủaGrahamvàDodd,Thưgửithànhviêngópvốn.

PHỤLỤCB:THÀNHTÍCHĐẦUTƯCỦA

CÔNGTYHỢPDANHBUFFETTSOVỚICÁCQUỸTÍNTHÁCVÀQUỸTƯƠNGHỖHÀNGĐẦU

Nguồn:Thưgửithànhviêngópvốn

PHỤLỤCC:THÀNHTÍCHCỦAQUỸSEQUOIA

ThànhtíchcủaQuỹSequoiatrong10nămđầutiênsovớichỉsốS&P500

Nguồn:QuỹSequoia,Bloomberg

PHỤLỤCD:DEMPSTERMILL

Ebookmiễnphítại:www.Sachvui.Com