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Swisscanto Asset Management SA
Marché des capitaux : les défis de 2007
Thomas Härter, Chief Strategist
Berne, 08.01.2007
2
©
Sommaire
1. Perspectives conjoncturelles2. Marchés des obligations et des devises3. Marchés des actions
4
©
Vue globale de l’économie
Leading Indicators OECDJuli 1996 - Oktober 2006
-10
-5
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USA Japan Euroland UK Schweiz OECD
6
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Modèle de prévision du PIB aux USACroissance réelle par rapport aux trimestres précédents
-.04
-.02
.00
.02
.04
.06
.08
.10
1980 1985 1990 1995 2000 2005
7
©
Modèle de prévision du PIB en SuisseCroissance réelle par rapport aux trimestres précédents
-.03
-.02
-.01
.00
.01
.02
.03
.04
.05
.06
1980 1985 1990 1995 2000 2005
Modèle «troppessimiste»
8
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Marges: coûts salariaux unitaires et matières premières
-1%
0%
1%
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4%
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6%
7%D
ez 9
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Apr
06
Unit Labor Cost PPI CPI
OECD
9
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L’économie en bref
• Affaiblissement économique sensible aux Etats-Unis qui, avec un retard de 6 à 9 mois, a des effets, atténués toutefois, sur l’Europe
– C’est l’Europe qui profite le plus de la bonne situation qui règne sur les marchés émergents.
– En raison de systèmes sociaux mieux harmonisés, l’ampleur du phénomène est moins marquée qu’aux Etats-Unis.
• Toutefois, poursuite de la forte croissance dans les pays récemment industrialisés (la Chine notamment, EMMA)
• Risque d’inflation moindre (soulagement grâce à la baisse des prix de l’énergie; les taux élevés du chômage en Europe atténuent l’inflation des salaires -> augmentation des coûts salariaux unitaires sous contrôle)
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©
Le cycle d’augmentation des taux touche à sa fin Leitsätze der Zentralbanken
04.02.2000 - 15.12.2006
0
1
2
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6
7
03.00 09.00 03.01 09.01 03.02 09.02 03.03 09.03 03.04 09.04 03.05 09.05 03.06 09.06
USA UK Euroland CH
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Marchés du crédit en dollars US
Renditedifferenzen Ratingklassen vs. RegierungsanleihenUSD-Anleihen in Basispunkten, August 1997 - Dezember 2006 (Morgan Stanley)
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240
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01.0
9.19
97
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3.19
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26.1
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98
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99
20.1
2.19
99
17.0
7.20
00
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2.20
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01
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04.1
1.20
02
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03
29.1
2.20
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04
21.0
2.20
05
19.0
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05
17.0
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13.1
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AAA AA A BBB
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Marchés du crédit en euros
Renditedifferenzen Ratingklassen vs RegierungsanleihenEUR-Anleihen in Basispunkten, August 1997 - Dezember 2006 (Morgan Stanley)
0
2550
75100
125150
175
200225
250275
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20.1
2.19
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02
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2.20
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05
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06
13.1
1.20
06
AAA AA A BBB
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Le marché obligataire en bref
• Dans les pays présentant des courbes de taux plates ou inversées, les placements à court terme sont extrêmement intéressants (Etats-Unis, Royaume-Uni); les placements à long terme offrent des rendements moins élevés.
• Les écarts créditeurs sont très bas et étayés par de bonnes données de base. Celles-ci se dégradant toutefois lentement, il vaudrait mieux ne plus parier agressivement sur les crédits.
• Le dollar US est sous-évalué par rapport à l’euro et surévalué par rapport au yen.
• Le franc suisse est sous-évalué par rapport à l’euro (pas de surpondération agressive des emprunts en euros).
• Comparées aux actions, les obligations sont chères.
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Evaluation de l’indice MSCI Monde basée sur les prévisions de bénéfices IBES: sous-évaluation de 14%
MSCI Monde avec évaluation équitable «Erreur d’estimation» possible
100
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400
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88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08
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.5
88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08
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©
Gains prévus et bénéfices tendanciels (en logarithmes) sur le marché mondial des actions MSCI
-40%
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0.0%
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.4
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2.4
2.8
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3.6
88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08
Ecart par rapport à la tendance EPS en %
Gains tendanciels
Gains par action
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Comparaison de la situation en 2002/2003 avec la situation début 2007
Situation 2002/2003
• Actions sous-évaluées de 20% par rapport aux données de base
• Bénéfices anémiques (20% trop bas) -> si mauvais qu’il existe un fort potentiel d’amélioration en ce qui concerne les données de base
Situation début 2007
• Actions sous-évaluées de 20% par rapport aux données de base
• Bénéfices nettement supérieurs à la courbe de gains tendanciels; situation fondamentale «anormale-ment bonne» -> guère de potentiel d’amélioration
23
©
6.0
-.4
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88 90 92 94 96 98 00 02 04 06
MSCI Monde en logarithmesvaleur «plus équitable»
sur-/sous-évaluation en % (éch. de gauche)
Evaluation conservatrice basée sur les bénéfices tendanciels: indice MSCI Monde surévalué de 6%
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©
Evaluation du marché des actions
• Compte tenu des données de base excellentes (bénéfices, cash-flow), les actions continuent d’être bon marchécomparées aux emprunts obligataires
• Le problème, ce sont les données de base: elles sont tellement bonnes qu’elles ne peuvent guère s’améliorer
– Des cours élevés sont «justifiés» par ces données de base excellentes
– Des rendements élevés sont motivés par une amélioration rapide et forte des données de base
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©
Evaluation de l’indice MSCI Suisse: sous-évaluation de 19%
MSCI Suisse avec évaluation équitable «Erreur d’estimation» possible
-.8
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88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08
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Evaluation MSCI Suisse: sous-évaluation de 18%
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88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08-.8
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.0
.2
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88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08
MSCI Suisse avec évaluation équitable «Erreur d’estimation» possible
27
©
Evaluation S&P 500: sous-évaluation de 27%
S&P 500 et évaluation équitable «Erreur d’estimation» possible
-.4
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-.1
.0
.1
.2
.3
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.5
88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08200
400
600
800
1000120014001600
2000
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Evaluation MSCI Japon: sous-évaluation de 12%
MSCI Japon avec évaluation équitable «Erreur d’estimation» possible
-.6
-.4
-.2
.0
.2
.4
88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08400
800
1200
1600
2000
88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08
30
©
Gains escomptés à long terme pour les petites capitalisations à très haut niveau (exemple: actions US)
0%
5%
10%
15%
20%
25%
1990
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1991
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1999
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2000
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2002
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2003
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2006
-01
SmallLarge
10.3%
13.5%
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©
1.0
1.5
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2.5
3.0
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4.0
4.5
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90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 060.7
0.8
0.9
1.0
1.1
1.2
1.3
1.4
1.5
1.6
1.7
prix
/val
eur c
ompt
able évolution des cours rel.
Différence d’évaluation:grande/petite
Evolution des cours rel. grande/petite
Analyse de styles: petites ou grosses capitalisations?Vue globale, à la date du 31 octobre 2006
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Les marchés des actions en bref
• Comparées aux obligations, les actions sont bon marché et restent l’option prioritaire
– Partout où cela est possible, mise en œuvre au moyen d’emprunts convertibles, en raison du niveau très bas des volatilités implicites
• Les données de base (bénéfices, cash-flow) sont tellement bonnes qu’elles ne peuvent pratiquement plus s’améliorer
• Dans le cas d’une évaluation au moyen des gains tendanciels, les actions sont donc légèrement surévaluées
• Dans le cadre du marché des actions, nous privilégions les actions des marchés asiatiques par rapport aux actions nippones
• Les small caps sont chères; les large caps ont atteint un niveau historiquement bas