Mise en page 1 - UGGC Avocats€¦ · 6 Profils institutionnels 7-8 Éthique et déontologie de l’acheteur public 9 IFRS 9 : du nouveau et des bonnes nouvelles 10 La dette subordonnée

SOMMAIRE1 Éditorial2-3 La nouvelle réglementation

européenne des fonds monétaires4-5 Le marché secondaire du capital-

investissement6 Profils institutionnels7-8 Éthique et déontologie

de l’acheteur public 9 IFRS 9 : du nouveau et des bonnes

nouvelles 10 La dette subordonnée bancaire 11-12 Marché primaire obligataire13-14 Une place financière pour l’Europe15 Les brèves16 “C’est dit, c’est écrit”17-18 Bonnes feuilles19 Vie de l’association20 Nos adhérents

InstitutionnelsLA LETTRE D’INFORMATION TRIMESTRIELLE

DE L’ASSOCIATION FRANÇAISE DES INVESTISSEURS INSTITUTIONNELS

Octobre 2017

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Ensemble, construisons l’avenir de la gestion institutionnelle

L’Af2i, le référent institutionnel indépendant

Association française des investisseurs institutionnels36, rue de l’Arcade – 75008 PARIS

Association régie par la loi du 1er juillet 1901 Agrément n°00155634 délivré le 26/07/02 à Paris

CONTACTS :Jean-François Boulier, PrésidentJean Eyraud, Président d’honneurPatrice Billaut, Délégué généralPhilippe Haudeville, Secrétaire général

[email protected] www.af2i.orgTél. +33 (0)1 42 96 25 36Fax +33 (0)1 73 76 63 95

La rentrée a sesrites et celui de duretour à l’école n’estpas le moindre. Lesbesoins de forma-tion de tous niveauxsont à l’ordre dujour, tant mieux ! Lapédagogie seraégalement néces-

saire dans un monde en constante transfor-mation. N’est-ce pas un bon moment pourévoquer les sujets de formation et de re-cherche en matière d’investissement ? Lacampagne électorale et le nouveau gouverne-ment ont à juste titre remis la formation pro-fessionnelle dans les priorités nationales,notamment pour stimuler et fluidifier le marchédu travail. Si le chômage ne menace pas au-jourd'hui les professions de l’investissement,l’efficacité et la compétitivité rendent néces-saire la mise à jour des compétences de cha-cun d’entre nous. La recherche de l’excellencedans les pratiques d’investissements doit gui-der nos efforts pour concevoir et mettre enplace des formations à la hauteur de cetenjeu. Les connaissances théoriques et pra-tiques ne cessent de se développer et les ré-sultats des recherches récentes ainsi que lesnombreuses innovations méritent notre atten-tion. Saluons à cet égard les travaux de la 4e

Université d’Eté de l’Asset Management(UEAM) organisée le 31 août dernier parConvictions AM à l’Université de Paris Dau-phine avec le soutien de l’Af2i, dont la qualitéest de bon augure pour notre marché. La formation des tiers proches de nos métiers,n’est pas moins importante. La bonne com-préhension des sujets, des enjeux et de l’ac-tualité de l’investissement par tous ceux quiaident, contrôlent et parfois prennent part à ladécision d’investir nécessite notre mobilisa-

tion. Le récent décret portant sur le cadre degestion des caisses de retraites des profes-sions libérales, très discutable sur de nom-breux aspects, requiert judicieusement uneformation adaptée de qualité pour les admi-nistrateurs de ces instances. D’ailleurs,l’ERAFP a lancé cet été un appel d’offres pource même objet. Comment mieux appréhenderla complexité croissante du cadre et des su-jets d’investissement sans partager un lan-gage commun avec ceux qui nous côtoient ?Sujet, là encore d’efficacité, mais aussi de plusgrande confiance.Mais les besoins de pédagogie ne s'arrêtentpas là. La pédagogie financière en directiondu public, des épargnants, des futurs retraitéset de toute la jeunesse est une véritable causenationale. Les enquêtes ne montrent-elles pasle retard relatif de notre pays en la matière ?Le récent rapport de l’AMF, « Comment stimu-ler l’investissement en actions ?», souligne àjuste titre le besoin de mieux former les ré-seaux de distribution et de renforcer lesconnaissances financières de base des épar-gnants. Comment ne pas contribuer, en tantqu’experts de ces sujets, avec toutes lesbonnes volontés, à cette tâche majeure maiscapitale pour le bien-être économique de nosconcitoyens et de leur pays ? Ces efforts depédagogie, même modestes, peuvent se diri-ger dans de multiples directions. Ainsi la Lettreinaugure-t-elle une nouvelle rubrique « Profilsinstitutionnels » avec une présentation grandpublic de la Caisse des Dépôts et de ses in-vestissements. Nos métiers financiers qui ontété portés par une vague sans précédent decroissance et d’innovation ont parfois trop misl’accent sur les besoins en capitaux. Il n’estque temps de redonner la place qu’ellesméritent aux dimensions personnelle et ci-toyenne, en s’attachant davantage au capitalhumain.

Besoins de pédagogieJEAN-FRANCOIS BOULIER, PRÉSIDENT DE L’AF2I

La nouvelle réglementation européenne des fonds monétaires

02 l Ensemble, construisons l’avenir de la gestion institutionnelle

La nouvelle réglementationeuropéenne des fonds monétaires

PAR JEAN EYRAUD, PRÉSIDENT D’HONNEUR & CONSEILLER DU PRÉSIDENT DE L’AF2I

Sept ans après lapublication des Re-commandations duCommittee of Euro-pean Securities Re-gulators (CESR),

n°10-49 du 10 mai 2010 - organisme rem-placé depuis par l’Autorité européenne desmarchés financiers (ESMA) – qui visaient àencadrer les OPCVM monétaires et l’infor-mation délivrée aux investisseurs, l’Europes’est dotée d’une nouvelle réglementation,encore plus stricte, par le biais d’un règle-ment européen, dont le texte a été adoptépar un accord entre les différentes autoritéseuropéennes en novembre 2016, puis publiéau JO de l’Union européenne le 30 juin2017 .

En préambule, rappelons qu’un règlementeuropéen est obligatoire dans toutes sesdispositions et que les États membres sonttenus de les appliquer telles quelles. Le rè-glement n’a donc pas besoin d’être trans-posé en droit local, contrairement à unedirective européenne.

Ce nouveau texte, issu de très longues etdifficiles négociations, devrait être trèsstructurant pour l’ensemble de la gestionmonétaire en Europe. Nous allons essayerde décrire de manière synthétique – le textecompte 132 pages au JOUE –, ce que cerèglement va modifier à la fois tant pour lesfonds concernés que pour les investisseurs.Fin 2016, les MMF européens représen-taient un encours global de 1 267 Md€,dont 1179 Md€ d’encours sous formatUCITS portés par 701 fonds ou SICAV.

Depuis 2011, date d’application des re-commandations du CESR, il existait deuxcatégories d’OPC monétaires ; les « moné-taires » et les « monétaires court terme »,constitués sous format OPCVM ou FIA. Laparticularité du marché français est quetous les fonds monétaires gérés sont à va-leur liquidative variable (VNAV), tandis queles investisseurs anglo-saxons utilisent leplus souvent les fonds dits à valeur liquida-

tive constante (CNAV), le porteur étantalors rémunéré sous forme d’intérêts crédi-tés périodiquement le plus souvent sur unpas mensuel.

Le nouveau règlement européen est aussiissu de nombreuses discussions et négo-ciations au plan international au sein duG20, du Conseil de stabilité financière(FSB), du Comité européen du risque sys-témique (ESRB) et de l’Organisation inter-nationale des commissions de valeurs(IOSCO), qui ont voulu tout à la fois éviterles risques des fonds CNAV lorsqu’un deleurs actifs vient à être en défaut et que lefonds est contraint de baisser à dueconcurrence sa VL en dessous de sa valeurnominale, « breaking the buck », selon l’ex-pression consacrée, réglementer le « sha-dow banking », dont ces fonds feraientpartie, enfin réduire le risque systémiquesupposé des fonds monétaires. Certainesautorités de régulation, outre-Atlantique eten Europe, se sont lancées dans une véri-table croisade contre les fonds CNAV, augrand dam des investisseurs profession-nels anglo-saxons ou non ainsi que des as-sociations d’asset managers spécialiséesdans ce type de fonds, comme l’IMMFA.

In fine, la croisade n’aura pas été totale-ment fatale aux fonds CNAV. Ils verront tou-tefois leur spectre d’investissements réduitaux papiers d’État ou garantis par les États.En contrepartie, une nouvelle catégorie defonds en Europe nait : le fonds LVNAV, unesorte de fonds hybride CNAV à volatilitétrès réduite. Ils fonctionneront comme lesCNAV, sauf en cas de perturbation de mar-ché qui les conduira à voir leur VL ajustée.Les fonds à VL variable (VNAV) voient leurrégime de fonctionnement particulièrementdurci, ce qui ne manquera pas de peser surleur performance à venir.

Contentons-nous de regarder ce qui vachanger pour les OPC monétaires français,qui se répartiront désormais entre deux catégories : les « fonds monétaires courtterme» et les «fonds monétaires standard».

LES INSTRUMENTS FINANCIERSÉLIGIBLES

Les « Monétaires court terme » ne pourrontinvestir que dans des papiers à maturité in-férieure à 397 jours mais les portefeuillesauront, comme aujourd’hui, une maturitémoyenne pondérée (en anglais WAM)maximale de 60 jours et une durée de viemoyenne pondérée (WAL) maximale de120 jours.

Les seconds, les fonds dits « Monétairesstandard », auront un peu plus de libertéd’investissement, pouvant investir dans destitres de maturité maximale de 2 ans ainsique dans des papiers à taux fixe à 2 ansswappés contre taux variable. Très impor-tant, les fonds devront constituer en perma-nence des poches de liquidité immédiateavec des titres dont la maturité ne dépassepas un jour (pour 7,5 % de leur actif net) etune semaine (15 %). Les discussions ontété difficiles et les exigences initiales ont puêtre réduites. Les gérants ont ainsi obtenude pouvoir inclure, outre du cash, desprises en pension, des titres à maturité in-férieure à 7 jours ainsi que des fonds mo-nétaires.

Autre disposition très importante, les fondsVNAV ne pourront plus comme aujourd’huivaloriser de manière linéaire leurs papiers àmoins de 90 jours, mais au prix du marché.Cela devrait accroître la volatilité de la per-formance. Les sociétés de gestion seronttenus d’effectuer une analyse crédit interne,distincte de la gestion ; pour déterminer la« haute qualité de crédit » que les papierssusceptibles d’être acquis devront conti-nuer d’avoir. Les gérants devront enfin dis-poser d’une meilleure connaissance dupassif de leurs OPC, ce qui, a priori, n’estpas simple à mettre en œuvre.

Le règlement interdit désormais les fondsde fonds monétaires ainsi que les fondsmaîtres et nourriciers, sauf dans le cadrespécifique de l’épargne salariale.

Institutionnels 47, la lettre d’information de l’Af2i d’octobre 2017 l 03

La nouvelle réglementation européenne des fonds monétaires

DES TEXTES DE NIVEAU 2ENCORE À VENIR

Au moment de la rédaction de cet article,on attend la publication de normes tech-niques d’exécution (ITS), textes dits de ni-veau 2, élaborés par l’ESMA, dont celui quicouvrira la méthodologie d’analyse durisque de crédit par la société de gestion,ainsi que les critères qualitatifs et quantita-tifs de la qualité de crédit. Un autre traiterales exigences quantitatives et qualitativesdes actifs exigibles au collatéral des trans-actions de prise en pension. Un troisièmedéfinira les modalités standardisées de reporting des sociétés de gestion au super-viseur. Enfin, le dernier traitera des paramè-tres et scénarii de stress tests.

Côté français, on n’attend rien, puisqu’au-cune procédure de transposition en droitfrançais n’est nécessaire pour l’applicationdu règlement européen. En revanche, dèsl’origine du projet de texte, nous noussommes préoccupés de l’impact potentieldu règlement européen sur l’offre de ges-tion de trésorerie. Depuis les années 80, aucours desquelles les fonds de trésorerieont été créés, les sociétés de gestion, quise sont spécialisées sur ce créneau, ont ri-valisé d’imagination et de savoir-faire pourproposer des véhicules d’investissement àcourt et très court termes, au sein degammes étagées en termes d’objectifs deperformance et de risques.

C’est ainsi, qu’en mars 2006, l’AFTE etl’AFG se sont mis d’accord pour proposerune définition d’OPC pouvant être consi-dérés comme des « équivalents de trésore-rie », en anglais « cash equivalent » au sensde la norme comptable IAS7 et l’ont pro-posé à l’AMF. En 2011, l’AFG, l’AFTE asso-ciées cette fois-ci à l’Af2i, ont mis à jourcette proposition d’analyse, qui est alorsdevenue une position de l’AMF, la positionn°2011-13 du 23 septembre 2011, recon-nue comme telle par l’Autorité des normescomptables. Il est ainsi distingué d’une partles OPC « monétaires » et « monétaires courtterme » qui sont présumés respecter lesquatre critères de la norme IAS7.

• Critère 1 : le placement doit être à courtterme ;• Critère 2 : le placement doit être très li-quide ;• Critère 3 : le placement doit être facile-ment convertible en un montant connu detrésorerie ;

• Critère 4 : le placement doit être soumisà un risque négligeable de changement devaleur.

Et d’autre part, les OPC de trésorerie nonmonétaires qui peuvent bénéficier de cesmêmes dispositions mais sous réserved’une analyse fondée sur le contenu deleurs DICI et de la qualité des perfor-mances qu’ils délivrent. Pour plus de détail,on se reportera à la position n°2011-13évoquée ci-dessus. Relevons qu’aujourd’hui,l’indicateur SRRI de ces fonds est toujours 1.

Les trois associations ont déposé auprèsde l’AMF une proposition de mise à jour decette démarche d’analyse de 2011, pourtenir compte des modifications apportéespar le règlement, la disparition des disposi-tions de l’instruction n°2005 -02 du 25 jan-vier 2005 plusieurs fois modifiée sur laclassification des OPC et l’introduction del’indicateur SRRI.

Le développement constant, ces dernièresannées, de ces fonds dits de trésorerielongue, destinés à des placements d’entre-prise et institutionnels de liquidités au-delàde 3 mois montre tout l’intérêt crucial de nepas restreindre la gestion monétaire au seultrès court terme, comme le législateur eu-ropéen voulait le faire originellement.

Certes, ces fonds de trésorerie non moné-taires ont une volatilité supérieure à cellesdes fonds monétaires, mais elle reste mo-dérée et largement inférieure à la volatilitémaximale de 0,50 % (base 52 semaines)mentionnée dans la position de 2011 maisont montré sur les dernières années unecapacité certaine à surperformer l’Eonia capitalisé OIS et les fonds monétaires « classiques », dont les performances sont,depuis de nombreux mois déjà, négatives.

CONCLUSIONS

Il est certain que la nouvelle réglementationdes fonds monétaires aura un impact etpourrait conduire assez rapidement à uneconcentration supplémentaire de l’industriede la gestion collective monétaire, du faitdu renforcement des coûts de gestion etcorrélativement de la baisse des margesdéjà très réduites, observée en raison destaux monétaires négatifs et l’absence deperspective d’une remontée rapide destaux monétaires en zone euro. On peut s’at-tendre également, du fait de l’obligation

des poches de liquidité à 1 et 7 jours à unemoindre capacité de performances.

Pour mémoire, le texte du règlement euro-péen prévoit pour les fonds monétaires ac-tuels une clause de transition de 18 moisaprès son entrée en vigueur, la date d’ap-plication pour les nouveaux fonds étantpour sa part en juillet 2018, soit 12 moisaprès sa publication.

Une des questions encore pendantes estde savoir si l’industrie française se décideraà créer pour le marché français, voire inter-national, des fonds LVNAV.

L’expérience montrera si l’inflation régle-mentaire européenne, qui a sévi dans cedomaine particulier de la gestion collective,était réellement justifiée et si, du fait de lapolitique monétaire des banques centrales,le texte n’était pas déjà dépassé avantmême d’avoir été promulgué.

Jean EYRAUD●

Les chiffres et lestableaux mention-nés ci-après sontissus de docu-ments de l’AFIC etde Preqin.

Les fonds de capital-investissement sontdes OPC non cotés qui appartiennent à lafamille des véhicules fermés. La caractéris-tique de ces véhicules est qu’ils regroupentdes actifs constitués très majoritairementd’actions de sociétés non cotées égale-ment, soit des actifs non fongibles, et pourdes durées limitées à 10 ou 15 années.

En outre, ces véhicules présentent la parti-cularité d’être dotés de profils de cash-flows, selon une courbe dite « en J », asseznégatifs dans un premier temps et positifsensuite. La date d’engagement n’est doncpas indifférente à la nature de risque sous-crit par l’investisseur en termes de cash-flows futurs et de maturité.

En termes de gestion de risque, et par ana-logie avec un investissement forestier,aucun investisseur raisonnable ne s’enga-gera sur une forêt avec un seul arbre, ils’assurera de posséder un certain nombrede sujets d’essences et d’âge variés. Cemême investisseur s’assurera de la mêmemanière de détenir un portefeuille de capi-tal-risque diversifié en activités, géographie,maturités, ...

Les études de l’Association Française desInvestisseurs pour la Croissance (AFIC) ontmontré historiquement qu’en matière deprivate equity, le risque de valorisation esttrès réduit à partir de 30 lignes différentesd’actifs ou de fond. Pour un investisseur fai-sant ses premières armes dans cetteclasse d’actifs, cela signifie d’avoir recours,au moins dans un premier temps, à desfonds de fonds primaires et secondaires.

Par conséquent, la nature du marché secon-daire des parts de fonds est composite :

• Une première partie vient abonder lesfonds de fonds dont les fonds secon-daires qui ont pour vocation explicite den’acheter que des parts non captées pardes investisseurs directement.

• Une seconde partie est échangée entreinvestisseurs avertis de gré à gré.

• Les montants des transactions peuventinclure (ou pas) le montant des engage-ments non encore décaissés.

• Enfin, à la liquidation du fonds, les actifssont cédés à l’unité ou en bloc à des in-vestisseurs ou à d’autres fonds.

C’est cette diversité qui explique en partiela rareté des informations de marché du capital-risque, tant en volume qu’en flux.

Ces différents types de transactionconnaissent cependant un essor très signi-ficatif et participent ainsi au développementdurable de cette classe d’actifs au-delà dudéveloppement très dynamique du marchéprimaire.

L’Afic, avec le soutien de Preqin, est parve-nue à rassembler quelques données :

3 Dans le monde (voir graphiques)

Encours à fin 2016 :– 2 500 Md$ en croissance d’environ 10 % par an ;

– 608 Md$ de levées sur le marché pri-maire, soit +10 % par an.

Marché secondaire : – 37 Md$ après 20% de croissance an-nualisée sur 10 ans, dont 23 Md$ en le-vées de fonds secondaires par 19véhicules ; ce sont donc des fonds degrande dimension.

Enfin les investisseurs présents sur le mar-ché secondaire sont extrêmement diversifiés.

3 En France

Deuxième rang mondial par les encours desfonds secondaires avec 37,7 Md$, dont19,.9 Md$ reconnus dans l’enquête annuelleAf2i, devant le UK 34 Md€ et la Suisse.

En 2016, le marché primaire français a vu :– la levée de 14.7 Md€ par 196 fonds ;– 12.4 Md€ (re-)investis dans 1893 socié-tés ;

– 9.0 Md€ désinvestis de 1376 sociétés.


Le marché secondaire du capital-investissement

Le marché secondaire du capital-investissement. Objet et consistance

PAR PHILIPPE HAUDEVILLE, SECRÉTAIRE GÉNÉRAL DE L’AF2I

ILLUSTRATION SCHÉMATIQUE DU PROFIL DE CASHFLOWS D’UN FONDS PRIMAIRE DE CAPITAL-INVESTISSEMENT

CHRONIQUE DES LEVÉES DE FONDS DU MARCHÉ PRIMAIRE ET DES VOLUMES DE TRANSACTION DU MARCHÉ SECONDAIRE

En revanche, il n’existe pas, au moins pourla France, de chiffres consolidés et reconnusconcernant le volume du marché secon-daire.

À l’évidence la présence et l’efficacitécroissante d’un marché secondaire actif estpour le capital-risque une assurance desuccès et un moyen très performant deconstruire un portefeuille diversifié selon leprofil et le budget de risque souhaités, avecprécision.

Synthèse rédigée par Philippe HAUDEVILLE,

Secrétaire général de l’Af2i ●


Le marché secondaire du capital-investissement

ÉVOLUTION DES VOLUMES ET DES PRIX DU MARCHÉ SECONDAIRE MONDIAL

Pays Actifs sous gestion Nombre de sociétés(estimation en Mds$) de gestion

États-Unis 125,2 42

France 37,7 8

Royaume-Uni 34,2 12

Suisse 18,0 11

Pays-Bas 11,9 1

Espagne 1,1 2

ENCOURS MONDIAUX DES FONDS SECONDAIRES

Estimations à fin 2016, Prequin

Profils institutionnels


La Caisse desdépôts et consi-gnations est, depuisl’origine, un membreactif de l’Af2i.

La CDC, qui vient de fêter ses 200 ans, estun établissement public, doté d’unegouvernance originale, qui la place sous lecontrôle, et la protection, du Parlement.Son rôle est en effet de recevoir unensemble de dépôts et de fonds, de lesgarantir et, à partir de ces ressources, decontribuer au financement de l’économie.On distingue, au sein de la Caisse desDépôts deux « sections », donc deux bilansséparés, et une activité de gestion decaisses de retraite :

– La « Section Générale » reçoit un certainnombre de dépôts qui lui sont affectés,venant principalement des professionsjuridiques, au premier rang desquelles lesnotaires ; elle est également émettricesur les marchés. Son total de bilan est de125 Md€. Elle porte des participationsstratégiques notamment dans la finance

(BPI France, CNP assurances…), dansl’immobilier (SNI, ICADE), et dans lesservices (Transdev, Egis, Compagnie desAlpes…). Elle réalise également des in-vestissements directs d’intérêt généralpour contribuer au développement desterritoires, en infrastructures, immobilier,projets numériques.

– Le Fonds d’épargne reçoit une part (prèsde 60 %) des dépôts des français sur leslivrets d’épargne réglementée : Livret A,LDDS, LEP. Son bilan, qui atteint 250Mds €, est principalement employé enprêts, à long ou à très long terme pour fi-nancer le logement social, les investisse-ments des collectivités locales, ou lesinfrastructures.

Enfin la Caisse des Dépôts est le gérant de48 caisses et fonds de retraite quiconcernent un retraité sur cinq en France.Elle assure le pilotage financier desréserves de ces régimes (12 Md €), pourl’essentiel par le biais de mandats degestion externes.

La section générale et le Fonds d’Epargne,outre les investissements stratégiques etles prêts à long terme, gèrent d’importantsportefeuilles de placement financiers, quicontribuent à la liquidité de leurs bilans, àleur bon adossement actif / passif, à laformation des résultats et donc à laconstitution des fonds propres du groupe.Jusqu’en 2017, deux équipes séparéesgéraient respectivement les portefeuilles deplacement du Fonds d’Épargne (85 Mds €)et celui de la section générale (61 Mds €).Depuis le 1er juillet, nous avons regroupénos équipes de gestion de portefeuilledans un « département des PlacementsFinanciers » qui gère, pour le compte desdeux bilans, les placements en obligations,en actions, en immobilier et en fonds noncotés.

Le département des placements financiersgère ainsi près de 150 mds €, essentielle-ment en interne, dans une optique de longterme, en prenant systématiquement encompte les aspects extra financiers, confor-mément à nos engagements d’investisseurresponsable. Du fait de la nature de sesressources et de son statut, la Caisse desDépôts privilégie dans sa politique d’inves-tissement la France et l’Union européenne,sans exclure une diversification vers d’autreszones.Investisseur de long terme, les portefeuillesde la Caisse des Dépôts se caractérisentnotamment par une allocation significativeen actions cotées (34 % des actifs de lasection générale, 16 % de ceux du Fondsd’Épargne).

Membre de l’Af2i, participant à son Conseild’Administration et à son comité straté-gique, la Caisse des Dépôts se veut activedans l’univers institutionnel français, enparticulier pour contribuer à la transitionécologique et énergétique et pour promou-voir la spécificité de l’investissement delong terme, en France et en Europe.

Olivier MAREUSE ●

Profils institutionnels. Le rôle de laCDC comme investisseur institutionnel

PAR OLIVIER MAREUSE, DIRECTEUR DU FONDS D’EPARGNE DE LA CAISSE DES DÉPÔTS, RESPONSABLE DU DÉPARTEMENT DES

PLACEMENTS FINANCIERS

Éthique et déontologie de l’acheteur public


La notion de conflitd’intérêts, et laquestion des moyens

de leur prévention, sont dans l’air du temps,et le droit de la commande publique nesaurait naturellement y échapper. Dans cecontexte, il n’est donc pas inutile de rappe-ler, à l’attention des investisseurs publicssoumis aux règles du droit de la commandepublique pour la sélection de leurs gestion-naires d’actifs, les principales implicationspratiques que recouvrent les exigencesd’éthique et de déontologie. De manière générale, la déontologie del’acheteur public renvoie, au-delà du res-pect des règles formelles et procéduralesliées à la mise en concurrence des marchéspublics, au comportement individuel desparties prenantes au processus d’achat :ce comportement doit être guidé par desvaleurs de neutralité et de désintéresse-ment, destinées à faire primer l’intérêt gé-néral sur l’intérêt personnel desdites partiesprenantes. L’enjeu pour elles est important,puisque l’atteinte à ces règles d’éthique estsusceptible de relever d’une qualificationpénale - plusieurs délits étant ici potentiel-lement concernés, qu’il s’agisse, entre au-tres, du délit d’octroi d’avantage injustifié(ou « délit de favoritisme », art. 432-14 du c.pénal), du délit de corruption active (art.433-1 et 445-1 du c. pénal), du délit decorruption passive (art. 432-11 du c. pénal),ou encore du délit de prise illégale d’intérêt(art. 433-2 c. pénal).Ce cadre étant posé, l’exigence d’éthique,appliquée au champ de la commande pu-blique, a plusieurs déclinaisons pratiques.On en donnera ici quelques illustrations,susceptibles d’intéresser les processus desélection de gérants.

L’OBLIGATION DE DISCRETION ET DE CONFIDENTIALITE

Si l’obligation de transparence figure aupremier rang des principes généraux de la

commande publique, sa mise en œuvren’est pas sans limite. Il revient notammentaux acheteurs publics de la concilier avecdeux autres exigences : le principe d’égalitéde traitement d’une part ; les secrets léga-lement protégés d’autre part.

Le principe d’égalité de traitement fait ainsiinterdiction aux acheteurs publics, et plusgénéralement à toutes les parties pre-nantes au processus de sélection (conseilsde l’acheteur, membres des commissionsde sélection, etc.), de communiquer des in-formations privilégiées, de nature à favori-ser un opérateur (candidat ou susceptiblede l’être). Cette exigence élémentaire ren-voie notamment à la délicate question deséchanges préalables, pouvant interveniravant le lancement de tout appel d’offresentre l’acheteur public et certains opéra-teurs économiques.

Il faut ici d’emblée souligner que ceséchanges préalables, s’inscrivant notam-ment dans le cadre des actions de pros-pection commerciale menées par lesopérateurs privés, ne sont pas, par prin-cipe, interdits. Le décret n° 2016-360 du25 mars 2016 relatif aux marchés publicsconsacre même expressément la légalitéde ce que l’on appelle communément le «sourcing » ou « sourçage » - et qui doncvise toutes les pratiques permettant auxacheteurs publics de collecter des informa-tions, notamment sur les acteurs d’un sec-teur en présence, sur leurs méthodes defonctionnement, de travail, sur les gammesde services et les prix pratiqués -. L’article4 dudit décret prévoit ainsi clairement qu’ «afin de préparer la passation d’un marchépublic, l’acheteur peut effectuer desconsultations ou réaliser des études demarché, solliciter des avis ou informer lesopérateurs économiques de son projet etde ses exigences ». Sur ce fondement, rienn’interdit dès lors aux acheteurs d’un inves-tisseur institutionnel, quand bien même se-

rait-il soumis au droit de la commande pu-blique, de rencontrer les représentants degestionnaire d’actifs, pour échanger sur sesbesoins, sa stratégie de placement, leursréférences, etc.

Mais l’exercice a logiquement ses limites,rappelées par le décret du 25 mars 2016,aux termes duquel notamment ceséchanges préalables ne doivent pas avoir «pour effet de fausser la concurrence », nientraîner « une violation des principes de li-berté d’accès à la commande publique,d’égalité de traitement des candidats et detransparence des procédures ».

En pratique, la conciliation de ces diversesconsidérations n’est pas toujours aisée.Quoi qu’il en soit, elle oblige les acheteurspublics à respecter toute une série de pré-cautions dans la conduite de leurséchanges préalables – précautions qu’ilpeut être utile de transcrire dans le cadred’une « charte éthique », à l’attention desservices internes de l’acheteur -. Ces pré-cautions sont de plusieurs ordres : élargirle plus possible le nombre d’opérateursrencontrés ; espacer (de plusieurs mois)ces rencontres du lancement officiel d’uneprocédure de mise en concurrence ; can-tonner les discussions à un certain niveaude généralité quant aux besoins de l’ache-teur, celui-ci ne pouvant naturellement pasêtre amené à divulguer des informations surle contenu d’un futur cahier de charges ou,plus généralement, des informations privi-légiés sur une future procédure de mise enconcurrence ; etc.

L’obligation de confidentialité, à laquelle lesacheteurs publics sont tenus, renvoie en-suite au respect dû aux secrets légalementprotégés, et en particulier au secret en ma-tière industrielle et commerciale. Cette obli-gation s’exprime notamment autour de laquestion des informations auxquelles uncandidat gestionnaire d’actifs, évincé d’une

Éthique et déontologie de l’acheteurpublic : quelles précautions dans le

cadre de la sélection de gérants ?PAR FRANCK LEPRON, AVOCAT ASSOCIÉ, UGGC AVOCATS, MEMBRE DU « CLUB DES ACHETEURS PUBLICS » DE L’AF2I

Éthique et déontologie de l’acheteur public


procédure d’appel d’offres, peut avoiraccès.

Pour rappel, tout candidat à un appel d’offres,et dont l’offre a été écartée (pour un motifautre qu’une irrégularité), est en droit d’ob-tenir, sous quinze jours, des informationssur les caractéristiques et les avantages del'offre retenue (art. 99-II du décret du 25mars 2016). Plus généralement, une fois lemarché de gestion d’actifs signé, les docu-ments relatifs au processus de mise enconcurrence, et notamment le rapportd’analyse des offres, sont susceptibles deconstituer des documents administratifcommunicables, dont tout tiers intéressé(notamment un concurrent évincé) a le droitd’obtenir la communication (art. L.311-1 ducode des relations entre le public et l’admi-nistration). L’acheteur public a toutefois l’obligation,lorsque ces informations et documents luisont demandés, de respecter le secret enmatière industrielle et commerciale. Ce quilui interdit de communiquer toute informa-tion de nature à révéler la stratégie com-merciale du gestionnaire d’actifs retenu, ouencore son organisation et ses procédés –au besoin, en occultant certains des pas-sages du rapport d’analyse des offres–. Estici visée, notamment, l’offre de prix détailléede l’attributaire (et donc a priori les frais degestion proposés par lui), ainsi que les ap-préciations de nature à révéler le détailtechnique de son offre.

Sur ces sujets, on peut utilement se référerà la pratique décisionnelle de la Commis-sion d’accès aux documents administratifs(CADA), sous le contrôle duquel ce droitd’accès est exercé.Voir www.cada.fr/marches-publics,6085.html

L’OBLIGATION D’IMPARTIALITE

Toute partie prenante à un processus d’at-tribution d’un marché public de gestiond’actifs, et susceptible d’exercer une in-fluence sur son déroulement, est tenue àune obligation d’impartialité, et donc deneutralité. Ce qui lui interdit de se trouverdans une situation dite de « conflit d’intérêts»,situation désormais expressément envisa-gée et traitée par les dispositions de l’or-donnance n°2015-899 du 23 juillet 2015relative aux marchés publics (art.48-I).

En synthèse, il y a conflit d’intérêts dès lorsqu’il existe un « doute légitime » sur l’impar-

tialité de l’une des parties prenantes à laprocédure de passation, ce doute légitimereposant lui-même sur la combinaison dedeux critères cumulatifs. D’une part, il fautque la partie prenante ait un intérêt person-nel à l’issue de la mise en concurrence,compte tenu de la nature, de l’intensité, etde la durée des relations qu’elle entretient(ou qu’elle a entretenu) avec l’un des can-didats. Ce lien d’intérêt peut être matériel(notamment économique) ou simplementmoral (notamment familial) ; il doit être ac-tuel, voire également passé (pour autantqu’il soit suffisamment intense).

D’autre part, la personne ainsi « intéres-sée» doit avoir été en mesure d’influencereffectivement l’issue de la procédure demise en concurrence. Ce qui vise en parti-culier toute personne ayant un rôle effectifdans l’appréciation et la notation des offres:responsables des services achats ; membrede la commission de sélection ; administra-teur ; conseil et assistant à maîtrise d’ou-vrage ; etc.

On comprend donc que la caractérisationd’une situation de conflit d’intérêts reposesur une appréciation multifactorielle, tenantcompte, à la fois, de l’intensité du lien d’in-térêt entre l’un des candidats et l’une desparties prenantes, et du degré d’influencede cette dernière sur l’issue de la mise enconcurrence. À titre d’illustration, un telconflit d’intérêt a pu être admis à proposd’un assistant à maîtrise d’ouvrage qui avaitexercé, jusqu’à deux ans auparavant, lesfonctions de directeur commercial de l’undes candidats (v. CE, 14 octobre 2015,Soc. Applicam et Région Nord-Pas-de-Ca-lais, req.n°390.968).

Dans une telle situation, il revient donc à lapartie prenante, ainsi « intéressée », de sedéporter du processus de mise en concur-rence, afin de neutraliser sa participation. Àdéfaut, et si cette neutralisation est maté-riellement impossible, le candidat concernédevra alors être éliminé (art. 48-I précité del’ordonnance).

Là encore, il peut être utile, pour les ache-teurs publics ainsi concernés, de se doterde règles et de process internes, destinésà sensibiliser leurs agents à ces probléma-tiques, et à en prévenir la survenance(charte déontologique, formations internes,etc.).

Franck LEPRON ●

IFRS 9 : du nouveau et des bonnes nouvelles


LES BANCASSU-REURS OBTIEN-NENT LE REPORTD’IFRS 9 EN 2021

Les bancassureursfrançais ont obtenu de pouvoir bénéficierd’un délai de trois ans pour adopter la nou-velle norme sur les instruments financiersIFRS 9. L’ARC (Accounting regulatory com-mittee), composé de représentants desÉtats membres de l’UE et qui a vocation àconseiller la Commission européenne surl’adoption des normes IFRS en Europe, avoté en faveur d’un report de l’entrée en vi-gueur d’IFRS 9 pour ces acteurs à 2021,soit à la date à laquelle IFRS 17, nouvellenorme sur les contrats d'assurance entreraen vigueur.

Les bancassureurs contestaient le faitd’être moins bien traités que les assureursqui, eux, avaient obtenu un report en raisonde la complexité de l’application de la nou-velle comptabilisation des actifs financiersdans la perspective de la mise en place dela future norme IFRS 17. Les représentantsdu Parlement européen et du conseil doi-vent cependant encore donner leur feu vertau report.

L’EFRAG CONSULTE

Par courrier du 29 mai 2017, le directeurgénéral de la FISMA (Financial Stability, Fi-nancial Services & Capital Markets Union),Olivier GUERSENT a écrit au président del’EFRAG Jean-Paul GAUZES pour lui de-mander :

1. de procéder à une enquête quantitativesur les investissements de long terme enactions et une évaluation de l’impactd’IFRS 9 sur ces investissements ;

2. d’identifier si et comment IFRS 9 pour-rait être améliorée dans le respect dutraitement comptable des investisse-ments en actions détenus à long terme.

Le document des Services de la Com-mission européenne explique ensuite sademande auprès de l’EFRAG :

– Des éléments quantitatifs sur la déten-tion d’actions chez les investisseurs.

– Le ou les choix que les investisseurspourraient retenir pour le classement desinstruments de capitaux propres : FVPLou FVOCI.

– Les moyens d’amélioration de la norme,en particulier les caractéristiques d’unmodèle de dépréciation robuste, qui per-mettrait de réintroduire une possibilité derecyclage des résultats de cessionlorsque l’instrument financier est classédans les « other comprehensive incorme(OCI) », traduit improprement dans lescapitaux propres.

Pour l’Af2i, cette demande des services dela Commission européenne intervientcertes tardivement, mais à juste titre car ellerépond aux nombreuses démarches en cesens manifestées ces dernières années parles investisseurs français, notamment ausein de la « task Force du long terme » qu’ausein de l’Af2i (cf n° Lettre Institutionnelsn°41), qui n’a pas ménagé ses efforts au-près des Pouvoirs publics, de la Commis-sion européenne et de l’IASB, pour revoirle dispositif de classements des instru-ments financiers de capitaux propres, maispas seulement. En effet, l’emprise de plusen plus forte de la gestion collective sur lesportefeuilles institutionnels ne doit pas êtrenégligée, au moins en France, qui doitconduire à ne pas balayer le problème desOPCVM et FIA détenus et par conséquent,les risques d’impact d’IFRS 9 sur la com-position et le mode de gestion des porte-feuilles.

L’Af2i va apporter à l’EFRAG sa contribu-tion à cette consultation.

BIEN COMPRENDRE LA FUTURE NORMEIFRS 9

La Revue fiduciaire comptable n°451 dejuillet-août 2017, fait paraître un dossierspécial sur la norme IFRS 9, rédigé par Phi-lippe DANJOU, ancien membre du Boardde l’IASB, sans aucun doute l’un des meil-leurs connaisseurs de cette norme.

Le sujet est traité à travers différentsthèmes : d'IAS 39 à IFRS 9 et statutd'IFRS 9 dans l'UE, classement des instru-ments financiers et comparaison avec IAS39, nouveau modèle de dépréciation desrisques de crédit d'IFRS 9, nouvelles règlesIFRS 9 de comptabilité de couverture, ladé-comptabilisation des instruments finan-ciers et implication continue dans des actifsou passifs transférés selon IFRS 9, dated'entrée en vigueur d'IFRS 9, 1re applica-tion et dispositions transitoires et Informa-tions à fournir sur les instruments financiers,aperçu d'IFRS 7. Le tout expliqué en 40pages très synthétiques et très claires. Àlire absolument, pour ceux qui veulent se fa-miliariser avec cette norme, qui va impacterla gestion institutionnelle et la gestion col-lective.

Pour plus d’informations, rendez-vous surhttp://rfcomptable.grouperf.com/.

Jean EYRAUD ●

IFRS 9 : du nouveau et des bonnesnouvelles

PAR JEAN EYRAUD, PRÉSIDENT D’HONNEUR & CONSEILLER DU PRÉSIDENT DE L’AF2I


La dette subordonnée bancaire

UNE HISTOIRE MOUVEMENTÉE...

Jusqu’à la fin desannées 80, les

banques des pays dont l’ordre juridiquereconnaissait les actions de préférence,avec leurs dividendes fixes et prioritaires,avaient un avantage compétitif dans lalevée de fonds propres. En 1988, àl’occasion de l’élaboration du premier ratiode solvabilité international (le « ratio Cooke»ou Bâle 1), le Comité de Bâle décida doncde privilégier la substance économique à laforme juridique (dette ou action) etregroupa les fonds propres bancairescomplémentaires en deux grandescatégories.

3 Les titres Tier 2, des dettes subordon-nées qui ont une échéance fixe et dont lescoupons sont obligatoires ;

3 Les titres Tier 1, d’avantage subordon-nés, qui n’ont pas d’échéance, mais peu-vent être remboursés à certaines dates(« call date »), et dont les coupons ne sontgénéralement pas obligatoires, mais peu-vent le devenir.

Cette catégorisation fut balayée par la crisefinancière de 2008, les autorités constatantque ces titres n’avaient pas joué leur rôlede protection : en effet, ils avaient, pour laplupart, continué de verser leurs couponset d’être remboursés, laissant le fardeaudes recapitalisations bancaires aux seulesautorités publiques.

S’ensuivit donc une nouvelle réglemen-tation, « Bâle 3 », qui conserve l’essentieldes caractéristiques des Tier 2, maisremplace le Tier 1 par un nouveau format,l’Additional Tier 1 (AT1), qui se distinguepar trois principaux aspects : (i) le coupondevient totalement discrétionnaire, et peutêtre interdit sous certaines conditions, (ii)quand le ratio de fonds propres durs estinférieur à 5,125% le titre doit, soit êtreconverti en actions, soit voir son nominalréduit (quitte à être rehaussé plus tard) etenfin (iii) les hausses de coupon (ou step-up) après la première date de call, quiincitaient les banques à rembourser cestitres perpétuels, sont maintenant interdites.

Cette nouvelle réglementation estaccompagnée d’une période de transition,qui s’étend jusque fin 2021, et qui faitaujourd’hui cohabiter ces deux groupes detitres (ancienne génération, ou « Legacy »,et « Bâle 3 ») suivant des règles complexes.Comment les investisseurs peuvent-ils s’yretrouver dans cet univers complexe?

... QUI CONDUIT À UN MARCHÉTRÈS HÉTÉROGÈNE

Les titres Tier 2 n’ont connu presqueaucune évolution réglementaire entre Bâle 1,Bâle 2 et Bâle 3. À quelques (trèsintéressantes !) exceptions près, il n’y adonc pas lieu de s’interroger sur les détails

réglementaires et l’investisseur doit seconcentrer sur les deux facteurs habituelsde la gestion obligataire : l’évolution destaux d’intérêt et celle du risque de crédit.

C’est sur ce second point que laréglementation a profondément évoluépuisque le concept de « faillite bancaire » aété remplacé par la « résolution bancaire »,qui donne aux autorités des pouvoirsexorbitants (dont le fameux bail-in) pourrenflouer une banque en utilisant commesources de capital toutes les dettessubordonnées. Dans ce monde post-crise,la survenance du défaut sur les titres Tier 2est donc plus probable, puisque le défautne porte plus les stigmates de la faillite. Cerisque accru est toutefois accompagné derendements généreux : spreads de 100bpsà 150bps en moyenne sur les plus grandesbanques européennes, là où les corporatespeinent à offrir plus de 30-50bps.

La situation sur le Tier 1 est en revancheplus complexe et il faut distinguer troiscatégories.

3 Les nouveaux titres, les AT1, plus volatilset plus corrélés aux actions, doivent êtreanalysés suivant deux risques principaux(outre le risque de crédit) : le risque que leremboursement soit effectué après la pre-mière date de call, puisque le step-up a dis-paru, et le risque que le coupon ne soit paspayé. Ce dernier risque est essentiellementlié aux règles dites « MDA » (« MaximumDistributable Amounts ») qui interdisent lepaiement total ou partiel de coupons d’AT1,de dividendes ou même de bonus, si lesfonds propres sont tombés sous un seuil.L’investisseur doit donc être en mesure decomprendre et suivre l’évolution des ratiosde fonds propres. Naturellement, ce risqueaccru s’accompagne d’un rendement trèsélevé, 5 % voire plus, malgré le fort rallyerécent. En revanche, historiquement, lesAT1 sont très peu sensibles aux mouve-ments des taux sans risque.

La dette subordonnée bancaire : entrenouveau monde et ancien monde

PAR JÉRÔME LEGRAS, ASSOCIÉ GÉRANT, DIRECTEUR DE LA RECHERCHE, AXIOM ALTERNATIVE INVESTMENTS


Marché primaire obligataire

3 Les Legacy Tier 1 « simples » sont ceuxpour lesquels il est possible de prévoir avecun fort degré de confiance la date de rem-boursement, car la mécanique de la pé-riode de transition est aisée à comprendre.Les risques de coupon et de rembourse-ment sont donc faibles et ces titres sontpeu volatils, mais ils présentent un rende-ment plus faible (1,5 % à 2,5 %), de sortequ’au final ils s’apparentent presque à duTier 2.

• Enfin, les Legacy Tier 1 « complexes »sont ceux pour lesquels il est difficile deprévoir la date de remboursement. Or, lerendement final de l’investissement seraprincipalement le fait de cette date. Il fautdonc être en mesure de bien comprendrela période de transition et son applicationconcrète à la banque et au titre, afin depouvoir estimer la date à laquelle la banqueaura intérêt à rembourser. C’est au prix dece travail que l’on peut obtenir desrendements de 4 % à 5 %, pour un risquefinalement largement décorrélé des autresmarchés financiers, puisqu’il est princi-palement lié à une mécanique réglemen-taire.

Ainsi, dans ce qui peut sembler de primeabord être une classe d’actifs homogèneles investisseurs peuvent en réalité obtenirdes profils de rendements et de risquestrès différents : du « beta » et du rendementavec les AT1, du rendement décorrélé et liéà une optimisation réglementaire avec lesLegacy Tier 1 complexes, ou un profilobligataire plus usuel et un rendement plusfaible avec les Tier 2 et les Legacy Tier 1simples.

Dans l’environnement de marché actuel,caractérisé par un renforcement continudes fondamentaux bancaires, mais aussipar une forte progression des titres AT1depuis la crise de février 2016 (indice +20,7 % depuis janvier 2016), il paraitsouhaitable d’attendre un point d’entréeplus favorables sur ces titres à fort bêta. Lemeilleur couple rendement/risque est doncà chercher, selon nous, du côté desinstruments « legacy complexes » qui offrentdes rendements à peine inférieurs aux AT1,pour une volatilité beaucoup plus faible etune sensibilité très réduite à l’éventuellehausse des taux qu’un changement depolitique des banques centrales pourraitdéclencher.

Jérôme LEGRAS ●

Comme à chaquerentrée de septem-bre, le marché pri-maire des nouvellesémissions obligatairesest la principaleattraction pour les

banques d’investissement et les investisseurs.Evidemment appréciées et « marketées »par les premières pour le profit sans prisede risque qu’elles dégagent, notons que,pour les investisseurs, ces émissionsprimaires recèlent actuellement bien peude véritables opportunités tant les pressionssur les taux et les spreads restent fortes.

Quelques exemples récents illustrent cettesituation : – Icade (BBB+) et son obligation de matu-rité 10 ans, labellisée « green bond » (cequi permet de réduire encore légèrementle coupon déjà bien maigre), à 1,59 % derendement.

– Valeo (BBB) proposant une obligation 5ans à 0,39% de rendement.

– Vivendi (BBB) qui a emprunté sur 7 ansà 0,97% de rendement.

– GlaxoSmithKline qui a émis une souche3 ans à 0,01% de rendement en complé-ment de deux autres émissions à 9 et 12ans pour un montant total de 2,4 milliardsd’euros.

– Ingenico (non noté et dont on ne peutpourtant négliger le risque technolo-gique, très prégnant sur le secteur dupaiement électronique) qui a emprunté600M€ à 1,7% de rendement sur unematurité 7 ans.

– Sans compter les quelques émissions àtaux flottants, dont la prime est souventencore plus serrée comme en témoignel’émission John DEERE (fabricant améri-cain de tracteurs et matériel agricole notéA), qui a placé 350 millions d’euros à 3 ansà un taux flottant de Euribor+18 bps,

c’est-à-dire un rendement cristallisé de -0,15 % ! (l’Euribor 3 mois étant actuelle-ment à -0,33 %).

Au mieux, dans trois ans, les investisseursqui ont placé leur argent sur cette dernièreobligation auront perdu environ 0,45 % !Payer pour une « pseudo-sécurité » et parcequ’on est contraint d’investir, et derespecter certains ratios, est devenu lapeine quotidienne de bon nombre d’inves-tisseurs, qui se placent ainsi dans unesituation de siège éjectable sur lequel ilssavent qu’ils perdront un peu ou perdrontbeaucoup, mais ne peuvent jamais gagner.Et n’oublions pas que toutes les entreprises,y compris les mieux notées comme l’adémontré le cas Volkswagen avec lescandale du diesel, peuvent faire face à unrisque évènementiel capable de créer desmoins-values majeures totalement impossi-bles à rattraper jusqu’au dernier jour del’échéance de l’obligation.

Par exemple, si John DEERE venait àconnaître un scandale du même ordre quecelui du diesel de Volkswagen, son spreads’écarterait environ de 100 points de baseen quelques jours, c’est-à-dire que la margepasserait à 120 bps et le rendement à +0,85 %. Ses obligations 3 ans qui pourtantsont peu sensibles du fait de leur maturitécourte, « offriraient » immédiatement unemoins-value de 3 % à l’investisseur, puisconvergeraient plus ou moins vite vers leurvaleur de remboursement au gré de larésolution plus ou moins réussie duproblème de l’émetteur… L’investisseur quiaurait investi sur le marché primaireconnaîtrait ainsi des moins-values pendantpresque toute la durée de son inves-tissement et ne retrouverait sa valeurd’achat que le jour du remboursement.

Un marché primaireobligataire foisonnantmais peu attractif, voire dangereux

PAR MATTHIEU BAILLY, DIRECTEUR GÉNÉRAL, OCTO AM


Marché primaire obligataire

Cet exemple peut paraître simpliste, mais ila encore une fois pour vocation de mettreen perspective l’asymétrie du risqueactuelle sur le marché des émetteursobligataires « investment-grade » (c’est-à-dire de haute qualité de crédit). Lacompression des rendements orchestréepar la BCE qui a submergé le marché deliquidités, la pression des contraintesréglementaires pour les institutionnels (quidoivent concentrer leurs réserves sur cetype d’actifs de manière systématique),l’inquiétude et le peu de visibilité desinvestisseurs, sont autant de facteurs quiont conduit à cette situation explosive.

Et si la plupart des investisseurs en sontconscients, deux biais ne leur permettentpourtant pas d’en tenir compte pleinement.

1/ LES CONTRAINTES RÉGLEMENTAIRES

Comme nous le disions précédemment, lesinvestisseurs, quels qu’ils soient doivent

respecter certains ratios établis par lerégulateur une fois pour toutes et quin’évoluent que rarement. Ces contraintespeuvent autant interdire l’exposition àcertains émetteurs de qualité de crédit tropfaible, qu’une exposition trop importante àune catégorie d’émetteurs de haute qualitéou même à la trésorerie, celle-ci étant enrisque chez la banque dépositaire. Cecipousse in fine à trouver coûte que coûtedes investissements.

2/ LES CONTRAINTES COMMERCIALES OU STATUTAIRES

Un fonds ou un ETF exposé à un indice doitle respecter, quel que soit l’intérêt final, lalégitimité ou le rapport rendement/risquede cet indice. Malheureusement, lesavertissements ont pour le moment étérares, la baisse des taux et des spreadsétant quasi continue depuis plus de 10 ans.Les investisseurs ont donc eu tendance àaugmenter au fil de l’eau ce type d’inves-tissement, considérant le comportementdes fonds indiciels exposés en perma-nence (en particulier aux obligationssouveraines) comme largement meilleur àcelui des fonds ‘actifs’ qui pouvaient parfoisprivilégier la prudence.

3/ LE BIAIS DE L’INVESTISSEMENT ‘RELATIF’

Dérivé du biais ci-dessus, bon nombred’investisseurs finissent par trouver del’intérêt dans ce qui n’en a pas du tout enabsolu. Parce qu’un investissement rapporte10 ou 20 points de base de plus qu’unautre et qu’il faut trouver des idées dans unportefeuille, justifiant ainsi les commissions

de gestion, on s’évertue à investir sur destitres qui, en absolu, sont beaucoup tropchers, non rentables et extrêmementrisqués. Notons en effet que la couvertureobligataire, hormis sur la partie pure du tauxsouverain (couverte par les futures Bund,OAT ou autres), est peu développée etsurtout totalement imparfaite. Autant il estpossible d’acheter un put sur une action,autant le CDS sur les obligations neprotègent que partiellement et imparfai-tement du risque de crédit d’une obligation(ne serait-ce que par l’effet spread de créditde l’établissement qui l’émet, et le souvenirde Lehman doit, à cet effet, resterprégnant) et aucun autre outil n’est pour lemoment suffisamment développé pourproposer des couvertures bon marché etefficaces sur les obligations d’entreprises.

En résumé, un investisseur peut ainsi êtrefondé à rester à contre-courant de ces biaisqui ne prennent jamais en compte la qualitéréelle des investissements et leur rapportrendement-risque pour l’investisseur final,pour investir dans des dossiers spéci-fiques, le plus possible décorrélés ou dontle risque événementiel s’est déjà matérialiséoffrant ainsi une prime confortable. Quand lamacroéconomie est trop longtemps pilotéepar la politique, la géopolitique et desbanques centrales au maximum de leurscapacités, et donc au bord de l’incapacité(notons d’ailleurs l’essoufflement de lapuissance de la BCE et de ses discoursactuels par rapport aux premiers discoursde lancement du QE en 2015),l’investissement « bottom-up » prend toutson sens.

Matthieu BAILLY●


Une place financière pour l’Europe

Les séparationsentre vifs, pour laplupart, amènent àrésoudre, dans desconditions dégra-dées, des problèmes

de partage de richesses pour le passé etde rôles pour le futur. Le Brexit n’échappepas à cette logique.

À l’évidence, un des rôles éminents jouéspar le Royaume-Uni dans l’Europe présenteest celui de place financière centrale, mon-dialement connectée, où tous les acteurssont représentés, ou peuvent aisémentl’être, et où tous les actifs peuvent trouverune valorisation et, souvent, une contrepartiequelle que soit la devise.

La place de Londres s’est affirmée continû-ment depuis deux siècles grâce aux mar-chés des matières premières locales etexotiques, à une industrie florissante et àdes moyens de transport performants, puis,favorisée également par la langue, dans unrôle de plateforme de transaction entrel’Europe, l’Amérique et l’Asie, avec un rôlemajeur sur le marché des changes. Ces activités largement tournées vers l’étrangeront reçu le soutien interne d’un fort déve-loppement de régimes de retraite par capitalisation dont la gestion a été majori-tairement tournée vers le financement desentreprises nationales.

La construction de cette place a donc étéune œuvre de longue haleine. Mais lestemps et les mécanismes ont changé.

Une place financière de nos jours se définitmoins géographiquement que par laconvergence de facteurs fondamentaux :

3 des infrastructures de marché assurant labonne fin des négociations, des transac-tions et des livraisons ; c’est un point quirevêt un aspect plus faiblement géographique,à l’exception des curiosités techniques du «high frequency trading » ;

3 l’accès facilité à tous les marchés pourtous les acteurs autorisés; c’est égalementun point aujourd’hui faiblement géogra-phique ;

3 un ensemble complexe et vivant de dis-positions légales et réglementaires qui ré-gissent la totalité des activités et la totalitédes acteurs; ce point-là est totalement géo-politique.

La situation à laquelle l’Europe doit faireface est tout à fait inédite :

3 un membre important de la communautédécide, à la suite d’une procédure qui re-lève d’un pari improbable, de faire cavalierseul ;

3 ce membre recèle la principale place financière de la communauté laquelle reste,par ailleurs, un très grand marché financieravec des acteurs majeurs de toutes natureset un ensemble de règles légales et régle-mentaires perfectible certes mais com-plexe, cohérent et très structurant ;

3 en regard de la re-création d’Euronext, laCommission européenne a interdit le rap-prochement Euronext/Deutsche Börse aumotif de la défense de la concurrence (parrapport à Londres), et a longuement hésitéà autoriser la fusion LSE/DB en pleine pé-riode de réflexion sur le Brexit ce qui auraitété un comble ;

3 les 27 partenaires restants sont divisésmaintenant en différentes catégories :a) les hyper-actifs qui cherchent à tireravantage individuellement de la situationpar la mise en œuvre de politiques attrac-tives nouvelles Allemagne, France, Hol-lande, Italie ;b) les sous-mariniers qui se contentent dedévelopper leurs acquis Irlande, Luxembourg,îles britanniques diverses, avec beaucoupd’efficacité ;c) les indifférents par manque de capacité ;d) les indifférents actifs qui cherchent àvendre leur soutien contre des avantages

Libre opinion : une placefinancière pour l’Europe.

PAR PHILIPPE HAUDEVILLE, SECRÉTAIRE GÉNÉRAL DE L’AF2I

Une place financière pour l’Europe


largement étrangers aux marchés financiersà la partie la mieux disante.

À ce stade seuls 3 scenarii se présentent :

1) LE RETOUR EN ARRIÈRE

Le Royaume-Uni renonce au Brexit, il y atoutes les raisons pour le faire, c’est la so-lution la plus raisonnable, mais c’est aussiaujourd’hui la moins probable. La perti-nence de la décision n’est pas vraiment àremettre en question, en revanche laconsistance et la qualité des argumentséchangés au cours et après la campagnepeuvent laisser planer un doute sur labonne information du citoyen britannique etont en tout cas créé des tensions palpablesentre le UK et l’Union et même à l’intérieurdu UK, tensions qui ne permettent pas à cestade d’envisager un retour en arrière.

2) LE STATU QUO

C’est l’Europe des 27 avec une place finan-cière principale en dehors de l’Europe. Rap-

pelons-le, cela signifie que les infrastruc-tures, les acteurs et les règles légales et ré-glementaires sont situées en dehors del’Union et évolueront donc dans le tempsau gré de la puissance politique locale etsous l’influence des autres marchés. C’estl’abandon graduel de toute la réglementa-tion et la supervision mises en place àgrand peine au cours des deux dernièresdécennies et c’est au-delà une perte desouveraineté majeure. Mais c’est à ce jourla voie la plus vraisemblable.

3) L’EUROPE QUI S’AFFIRME

L’Europe des 27 est un très grand marchéfinancier qui possède tous les atouts pos-sibles y compris un très fort potentiel de dé-veloppement en relation avec l’émergencefinancière, à moyen et long terme, desmembres les plus récents. L’Europe doitdonc prendre son destin en main. Lestemps et les marchés ont complètementchangé depuis l’avènement de la place deLondres, une place financière de plus vastedimension peut ainsi se créer rapidement

dans l’Union qui possède déjà deux destrois attributs indispensables que sont lesacteurs de tous ordres et des règles com-munes, sous son propre contrôle.

Restent les infrastructures de marché quisont trop petites et incomplètes et ne per-mettent pas d’opérer toutes les négocia-tions sur tous les actifs dans toutes lesmonnaies.

La Commission doit comprendre, et nouspouvons l’y aider, que la bonne gestion dela concurrence dans l’Union doit se définirdans l’Union et non dans le monde entieret qu’il y a donc une nécessité urgente àcréer ou favoriser la création d’infrastruc-tures de marché communes et de grandedimension pleinement opérationnelles.

Le premier bénéfice de la démarche seraévidemment un atout supplémentaire dansles négociations du Brexit récemment en-tamées.

Philippe HAUDEVILLE●

Avertissement : Les informations ci-dessus ne constituent en aucun cas une offre ou une sollicitation d’investir, ni un conseil en investissementou une recommandation sur des investissements spécifiques. La valeur des investissements et des revenus peut fluctuer (cela peut en partie êtrele résultat des fluctuations des taux de change) et les investisseurs peuvent ne pas récupérer le montant total des capitaux investis.

Les brèves


Valorisation des fondscommerciaux

D’après une directive de l’ANC de 2013, et àcompter des exercices ouverts au 1er janvier2016, il y a obligation d’évaluer au moins unefois par an et de comptabiliser les fonds com-merciaux (stocks, matériels, outillage, maisaussi : brevets, marques, enseignes, droits aubail, divers …).Option finance Juin 2017

Titrisation STS

Un accord a finalement été trouvé sur les ca-ractéristiques d’une titrisation aux normes STSeuropéennes, mais pas encore reconnue parl’EIOPA pour Solvency II. Restent pour nosadhérents les questions du type : Autocertifi-cation ?, Niveau des marges ?, définition ducrédit « sans défaut » ?

Financement des foncières

Malgré des taux d’intérêt très bas, une primede risque élevée, et une liquidité disponibleabondante, les foncières cotées ont beaucoupréduit leur endettement, ce qui fait partie desconstats non intuitifs.

Anticipation de longévité

En UK, les nouvelles données sur la mortalitésemblent contredire les anticipations jusque-làadmises de dérive positive de l’espérance devie. Une première estimation de l’écart de pro-visionnement que cela induit sur les fonds depension britanniques s’élève à £ 310 bn.IPE Juin 2017

Fonds de pensionhollandais

L’assainissement en cours du secteur des fondsde pension hollandais, qui a comporté une ré-

vision drastique des taux d’actualisation utilisésdans le calcul des provisions en DB offre auxassureurs du pays (seulement ?) l’opportunitéde créer et gérer des fonds de pension avec ousans transfert des engagements des fonds depension « maison ».Les Echos.

FANCI

L’Autorité des normes comptables vient decréer, dans le cadre de son plan stratégique« Ambition 2019 », le FANCI, Forum d’appli-cations des normes comptables inter-nationales. Ce forum est destiné à participeraux travaux de l’IFSR-IC, à examiner lesquestions d’applications des normes soulevéespar les utilisateurs.

VIA AM sélectionnéepour le 16einvestissement de la SICAV d'Emergence

Le fonds d’incubation et d’accélération dePlace Emergence alloue 50 M€, son plusimportant ticket d’investissement, à VIA AM(1)

pour la qualité de sa gestion systématiqueactions et son approche innovante de l’analysefinancière et comptable.Il s’agit du premier investissement réalisé parle compartiment Emergence Actions II lancéen juin 2017 dont l’objectif d’encours est 300 millions d’euros. Emergence Actions IIapporte 50 M€ au fonds VIA Smart EquityEurope(2), soit le plus important investissementréalisé par Emergence depuis sa création en2012. Lancé en mars 2016, le fonds VIASmart Equity a pour objectif de réaliser uneperformance long terme supérieure au MSCIEurope dividendes nets réinvestis, avec unprofil de risque similaire.VIA AM a développé des stratégies de gestion actions et de performance absoluesystématiques fondées sur une technologiepropriétaire qui analyse de manière systéma-tique les informations économiques et comp-tables de 3 000 sociétés cotées dans le monde(dont 600 en Europe). Cette approche permetune analyse financière particulièrement objective et facilite les comparaisons entresociétés.

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(1) VIA AM est agréée par l’AMF sous le numéroGP-15000029(2) Lancé en mars 2016, VIA Smart-Equity Europe (SI)a pour code ISIN LU1369528622

Les brèves

« C’est dit, c’est écrit »EXTRAITS DE NOS PARUTIONS PRESSE. La totalité des articles est disponible sur le site de l’Af2i : www.af2i.org

Lors de sa conférence de rentrée, l’Af2i a dévoilé les résultats de ses principales études réalisées en 2017, et fait part de ses axes

de développement. Les documents témoignant d’un intérêt grandissant des investisseurs institutionnels pour les actifs alternatifs,

l’association prévoit de mener de nouvelles actions pour en favoriser la compréhension.

L’année dernière, les placements des investisseurs institutionnels ont augmenté de 9%, soit davantage que la croissance

économique de la France. “Une impulsion qui s’explique par de nouveaux flux d’investissements, mais aussi par un effet marché

de plus-values latentes enregistrées dans leur portefeuille”, a exposé Didier Davydoff, qui dirige l’Observatoire d’Epargne

Européenne, citant les résultats du « Panorama Institutionnel France 2017 », réalisé pour l’Af2i et publié au mois de juillet.

Des placements de nature très variée, selon le type d’engagement des investisseurs. “En France, l’assurance représente 4/5 des

placements, alors que les engagements de retraite sont minimes par rapport à des pays comme le Royaume-Uni ou les Pays-Bas.

Dans la gestion actif-passif, cela a des conséquences puisque les engagements de retraite ont tendance à pousser les

investisseurs vers les actions tandis que les engagements de restitution du capital les incitent à être plus enclins à investir en

obligations. L’un des grands enjeux serait d’aller vers une diversification des actifs”, note David Davydoff. Jean-François Boulier,

président de l’Af2i, préférerait lui aussi voir ces placements davantage tournés vers l’économie réelle : “Nous sommes prêts à

favoriser des investissements longs plus proches du cœur des entreprises et des projets d’infrastructures par le biais

d’investissements en fonds propres”, a-t-il ainsi déclaré.Une volonté qui semble aller dans le sens de celle des investisseurs, comme en témoigne l’enquête annuelle Af2i, publiée au mois

de juillet et réalisée auprès des 80 adhérents de l’association. “L’on note une vraie augmentation des investissements en prêts à

l’économie, en immobilier, et en infrastructures, note Patrice Billaut, délégué général de l’Af2i. Les investissements ne se limitent

pas aux simples obligations d’Etat : la dynamique est maintenant aux placements alternatifs.” Pour Jean-François Boulier, l’enjeu

est de taille pour l’association, qui prévoit donc d’améliorer les connaissances des membres vis-à-vis de ces actifs et leurs

pratiques.

De nouvelles publications pour appuyer leurs actionsCe devoir d’information passera notamment par des nouveaux supports de documentation. “Nous avons déjà édité de nombreux

guides très appréciés, en particulier celui sur les investissements en infrastructures et en private equity. Dans le prolongement de

cette démarche, nous sommes en cours de réalisation de documents consacrés aux produits d'investissements en actifs

alternatifs”, dévoile Philippe Haudeville, secrétaire général de l’association.En parallèle, l’Af2i souhaite accompagner la démarche des investisseurs consistant à effectuer des recherches sur les différents

marchés, intégrer des standards d’ISR, créer et former des équipes d’investissements ou de contrôle, notamment par le biais

d’organisation de groupes de réflexion et de “réunions conviviales”.D’autres documents sont également en cours d’élaboration ou en phase d’être publiés. L’association souhaite en effet établir cette

année une mise à jour de son Guide des investissements en ETFs, initialement publié en 2013, créer un reporting type Article 173,

ainsi qu’un document sur la mise en place d’une gestion ESG/ISR raisonnée. En 2018, l’Af2i envisage de publier un Guide OPCI,

10 ans après la parution de sa 1ere édition, une aide à la rédaction des conventions de gestion, ainsi que le panorama des actifs

alternatifs. "Des documents essentiels, qui peuvent servir de référence dans l’action concrètes des membres”, souligne Jean-

François Boulier.

2

21/09/2017 à 13:29

Option Finance, le 10/07/2017

Instit Invest, le 07/09/2017

NEWS Managers, le 11/09/2017

Option Finance, le 11/09/2017

« C’est dit, c’est écrit »



Bonnes feuilles

Bonnes feuillesLa plupart des ouvrages cités dans la rubrique « Bonnes feuilles » de la lettretrimestrielle Institutionnels figure dans la bibliothèque de l’Af2i. N’hésitezpas à l’enrichir par vos dons ou même par des recommandations de lecture.

HISTOIRES EXTRAORDINAIRES DES MATIERES PREMIERES ALESSANDRO GIRAUDO - PRÉFACE DE PHILIPPE CHALMIN

J’avais eu l’occasion de présenter en 2015 un livre d’Alessandro GIRAUDO, chef économiste du groupe VIEL TRADITION, « Quand le fer coûtait plus cher que l’or»,qui racontait excellemment 60 histoires sur les matières premières, démontrant leursrôles éminents dans le développement économique mondial. C’est donc sans hésitationque j’ai acquis ce nouvel ouvrage sur les matières premières, qui décrit en 40 chapitresleur histoire, de l’antiquité jusqu’à nos jours. Cela va du blé à l’or ou le sel, maiségalement l’alun, le salpêtre, ou encore le lapis-lazuli.19 € – 238 PAGES – ÉDITIONS FRANÇOIS BOURIN

L’EMPIRE DE L’OR ROUGE Enquête mondiale sur la tomate d’industrieJEAN-BAPTISTE MALET

L’or rouge n’est pas autre chose que la tomate, produit mondial et universel, consommé par toute l’humanité ou presque, transformée et conditionnée. L’auteur, qui est journaliste, a enquêté sur le parcours mondial de ce fameux légume, du champoù il pousse jusqu’à ce qui en ressort, en bien ou en moins bien, dans nos assiettes, avec tout au long de la vie un circuit apparemment très lucratif pour plein de gens que je vous laisse découvrir. 19 € – 284 PAGES – ÉDITIONS FAYARD

LA LONGUE MONTÉE DE L’IGNORANCE DIMITRI CASALI

Professeur d’histoire, Dimitri CASALI a écrit de nombreux livres d’histoire et des manuels pour les élèves. Le message qu’il délivre dans ce livre tout à fait passionnantest que, contrairement à ce que l’on pense ou à ce que l’on veut nous faire croire, lesconnaissances régressent année après année et l’analphabétisme au contraire progressedans le monde : programmes scolaires, media, Internet concourent à cette régression du fait d’un manque de repères et de sérieux. Pires, l’imprécision, l’obscurantisme, lesthéories farfelues, les fausses nouvelles abondent dans ce monde si merveilleux. L’auteurappelle à un vrai sursaut généralisé pour un retour à une démarche de progrès etde salubrité ! Son message est clair et pertinent. A nous de relever le défi, d’élever nos enfants et petits-enfants dans la modernité sans négliger les bases d’un savoir culturelet scientifique de haut niveau. 16,95 € – 236 PAGES – ÉDITIONS FIRST


Bonnes feuilles

LA FRANCE DANS LE NOIRHERVÉ MACHENAUD

Grand spécialiste de la production d’énergie électrique dans le monde, Hervé MACHE-NAUD, explique que « nous sommes tellement accoutumés à une énergie librement accessible et abondante, que nous n’envisageons pas les conséquences catastrophiquesd’une énergie rationnée et chère». Dans ce petit livre très pédagogique, il apporte savision d’ingénieur et d’industriel qui a œuvré y compris en Chine. Ses recommandationssont nombreuses pour éviter une approche idéologique. Il rappelle, par exemple, la nécessité impérieuse et fondamentale de ne pas confondre « capacité » et « puissance»,et que les pays et les climats qui y règnent exigent des solutions différenciées.11,90 € – 113 PAGES – ÉDITIONS MANITORA LES BELLES LETTRES

PANORAMA EUROPÉEN DES PETITES ET MOYENNES VALEURS – ÉDITION 2017GAËL FALJEAN

Réalisé par La Financière de l’Echiquier et l’institut de recherche MIDDLENEXT, ce guide est fait pour tous les investisseurs dont une partie du portefeuille est composéede petites & moyennes capitalisations européennes, valeurs certes plus volatiles que les grandes valeurs, mais très profitables sur le long terme. Le livre comprend des données et explications sur les performances, sur la structure du marché européendes « small caps», puis fait un focus sur les marchés des différents pays européens. À lire sans modération.72 PAGES – TÉLÉCHARGEABLE SUR HTTPS://MIDDLENEXT.COM/IMG/PDF/PANORAMA2017_INT.PDF

LA MONNAIE VIRTUELLE, QUI NOUS FAIT VIVRE L’économie à l’épreuve de l’innovation financièreJEAN-FRANÇOIS SERVAL ET JEAN-PASCAL TRANIE - PRÉFACE DE CHRISTINE LAGARDE

C’est Jean-François SERVAL, à la suite d’une conversation lors d’une conférence à PARIS, qui m’a adressé ce livre, publié en 2011. Contrairement à ce que pourrait fairecroire le titre, le livre n’évoque pas les monnaies virtuelles qui fleurissent de nos jours,mais comment l’innovation financière et la création de monnaie par les banques centrales ont conduit à changer profondément le fonctionnement de nos économiesoccidentales, jusqu’à en devenir incontrôlables, voire explosives.Ce livre est d’autant plus remarquable qu’il a une approche historique et pédagogiquequi rend sa lecture moins complexe que le sujet ne pourrait le faire penser. Les auteursproposent leurs solutions pour revenir à une situation plus seine.16 € – 154 PAGES – ÉDITIONS PREMIER PARALLÈLE

HIGH RETURNS FROM LOW RISK PIM VAN VLIET & JAN DE KONING

Le « smart beta» ou « factor investing» commence à être connu et utilisé par lesinvestisseurs institutionnels. Cet ouvrage s’appuie sur les travaux des chercheurs de ROBECO, l’une des plus anciennes sociétés de gestion en Europe, qui souhaitemontrer et démontrer qu’il n’est plus nécessaire de vouloir prendre plus de risques pour obtenir une meilleure performance. Il devrait être publié prochainement en versionfrançaise, avec une préface de Jean-François BOULIER.156 PAGES – ÉDITIONS WILEY

Jean EYRAUD ●

LES ÉVÈNEMENTS DE L’AF2I23 octobre 2017 : Club de Prospective :« Brexit & Europe : impacts pour les portefeuilles institutionnels »

AVEC LE SOUTIEN ET/OU LA PARTICIPATION DE L’AF2I

LES GUIDES DE L’Af2i

3 Guide de l’OPCI (2007) 3 Guide du reporting des Fonds ouverts (2e édition 2010)3 Guide des investissements en infrastructures (2011)

Existe aussi en version anglaise3 Guide des investissements en gestion alternative

et due diligences opérationnelles (2012) 3 Guide des investissements en ETF - Sécurité

des investissements et des transactions (2013)3 Guide du Capital-Investissement (2e édition 2015)

Existe aussi en version anglaise3 Guide des investissements en gestion alternative -

Complément à l’édition de janvier 2012 (janvier 2016)3 Guide d’aide à la mise en œuvre de l’article 173 (§ VI)

de la loi de transition énergétique (LTE) (disponible

en téléchargement sur af2i.orgrubrique « Publications » et en venteen version brochée)(juillet 2016).

3Guide de la délégation de gestion par l’investisseurinstitutionnel - Mandats degestion & fonds dédiés(mars 2017)

À PARAÎTRE EN 2017

3 Guide Mise en placed’une gestion ESG/ISR raisonnée

3 Guide des Investissements en ETF (mise à jour du guide 2013)

Vie de l’association


Vie de l’association

NOS PUBLICATIONS VOUS INTÉRESSENT ? Allocation d’actifs par type d’engagement

Organisation de la gestion financière

Relations avec les sociétés de gestion

Tendances & anticipations

Juillet 2017

Enquête Af2i

2017

Taille et structure du marché Institutionnel françaisAnalyse conjoncturelle et perspectivesStructure des portefeuilles des familles institutionnelles

Juillet 2017

Panorama institutionnelFrance 2017

Les gu

ides Af2i

Groupe de travail de l’Association française

des investisseurs institutionnels

Guide de

la délégation de gestion

par l’investisseurinstitutionnel

Mandats de gestion

et fonds dédiés

Mars 2017

,

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’

En savoir+Pour commander ces publications, rendez-vous sur le site Internet de l’Af2i : www.af2i.org rubrique “Publications”

4E TRIMESTRE 201711 octobre : Assises européennes de la gestion:« La gestion d’actifs durable et responsableface au défi d’un monde qui change »organisées par l’AFG12 et 13 octobre : Global Invest Forumde L’AGEFI Séminaires19 octobre : 18e rencontre d’actualité « Investissement Immobilier 2018 » de L’AGEFI Séminaires14 novembre : Rencontres Euro PP 2017dans le cadre des Journées de l’AFTE14 novembre : Conférence « Investisseurs et changement climatique : présentation d’initiatives innovantes » organisée parINDEFI, SWENCapital Partners et ISS-Ethix21 novembre : 3e édition des Rencontres ISRet Performance d’Option Finance 23 novembre : 6e conférence

d’actualité « Investissements en Infrastructures » de L'AGEFI Séminaires28 novembre : Conférence « Allocation d’actifs sous Solvabilité II » organisée par L’Argus de l’assurance30 novembre : Journée nationale des investisseurs, suivie de la remise des Couronnes Instit Invest13 décembre : Colloque Novethic 2017, StratégiesESG pour investisseurs responsables À noter : L’IPEM 2018, unique salonprofessionnel international rassem-blant la chaîne de valeur complète duPrivate Equity et du Venture Capital,se tiendra du 24 au 26 janvier 2018au Palais des Festivals de Cannes.

LES CLUBSCLUB BENCHMARKS ET DONNÉES DE MARCHÉ22 septembre : Euronext,Morningstar, deux sociétés, unengagement : rupture de l’inflationdes coûts de benchmarkingdiversifiée et qualitative24 novembre : présentation des indices FTSE Russell22 décembre (à confirmer)

CLUB ÉCONOMIE DELA GESTION D’ACTIFSProchaine réunion prévuele 1er décembre (à confirmer)

CLUB DES ACHETEURSPUBLICSRéunion le 6 octobre 2017 surle thème « Critères et méthodesd’évaluation dans la partieCandidature : quelles règles et quelles possibilités dans le cadre de la sélection de gérants ? » Prochaine réunionle 8 décembre 2017 surle thème « Critères et méthodesd’évaluation dans la partie Offre ».

Ensemble, construisons l’avenir de la gestion institutionnelle

Nos adhérents

Institutions adhérentesAG2R LA MONDIALE

AGEAS FRANCEAGRICA

ALLIANZ FRANCEAREVA

ASSOCIATION FRANCE HORIZONASSURANCES CRÉDIT MUTUEL

AVIVA FRANCEAXA FRANCE

BNP PARIBAS CARDIFCAISSE CENTRALE DE RÉASSURANCE

CAISSE DE PRÉVOYANCE ET DE RETRAITE DES NOTAIRES CAISSE DES RETRAITES DU SÉNAT

CAMACTECARACCARMF

CARPIMKOCAVAMAC

CAVPCCI DE PARIS

CDC FONDS D’EPARGNECDC FONDS PROPRES

CDC RETRAITESCNAVPLCNETP

CNP ASSURANCESCOFACE

CRÉDIT AGRICOLE ASSURANCESCRPNPAC

EDFERAFP

EULER HERMES FRANCEFONDATION DE FRANCE

FONDS DE DOTATION DU LOUVREFONDS DE GARANTIE DES DÉPÔTS

FONDS DE GARANTIE (FGAO)FONDS DE RÉSERVE POUR LES RETRAITES

FONS DE RESERVA DE JUBILACIÓGENERALI FRANCE

GRESHAMGROUPAMA SA

GROUPE APICILGROUPE AUDIENSGROUPE B2VGROUPE HUMANISGROUPE IRCEMGROUPE KLÉSIAGROUPE MACSFGROUPE MALAKOFF-MÉDÉRICGROUPE PASTEUR MUTUALITÉHSBC FRANCELA BANQUE POSTALELA CIPAVLA MUTUELLE GÉNÉRALEL’AUXILIAIREM COMME MUTUELLEMACIF MUTAVIE FINANCEMAIFMATMUTMÉDICISMGENMIFMUTUELLE DES ARCHITECTES FRANÇAIS (MAF)NATIXIS ASSURANCESNEUFLIZE VIEOCIRPOPTIMUM VIEPREFONPREPAR VIEPRO BTPSACRASCORSHAMSMABTPSMACLSOFIPROTÉOLSURAVENIRSWISS LIFE FRANCETHÉLEM ASSURANCESUMRUNIGRAINS

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Nous avons le plaisir d’accueillir deux nouveaux adhérents, la CARPIMKO et La CIPAV, qui se présenteront dans la prochaine lettre, Institutionnels n°48.

Documents

Mise en page 1 - UGGC Avocats€¦ · 6 Profils institutionnels 7-8 Éthique et déontologie de l’acheteur public 9 IFRS 9 : du nouveau et des bonnes nouvelles 10 La dette subordonnée