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STUTTGARTER BEITRÄGE ZUR PRODUKTIONSFORSCHUNG MARKUS WESKAMP Modell zur Bewertung von Investitionen zur Steigerung der Ökoeffektivität innerbetrieblicher Wertschöpfungsketten

Modell zur Bewertung von Investitionen zur Steigerung der ... · 3.5 Investitionen als Realoptionen 65 3.5.1 Grundlagen der Realoptionstheorie 65 3.5.2 Arten von Realoptionen 67 3.5.3

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STUTTGARTER BEITRÄGE ZUR PRODUKTIONSFORSCHUNG

MARKUS WESKAMP

Modell zur Bewertung von Investitionen zur Steigerung der Ökoeffektivität innerbetrieblicher Wertschöpfungsketten

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Markus Weskamp

Modell zur Bewertung von Investitionen zur Steigerung der Ökoeffektivität innerbetrieblicher Wertschöpfungsketten

STUTTGARTER BEITRÄGE ZUR PRODUKTIONSFORSCHUNG BAND 75

Herausgeber: Univ.-Prof. Dr.-Ing. Thomas BauernhanslUniv.-Prof. Dr.-Ing. Dr. h.c. mult. Alexander VerlUniv.-Prof. a. D. Dr.-Ing. Prof. E.h. Dr.-Ing. E.h. Dr. h.c. mult. Engelbert Westkämper

FRAUNHOFER VERLAG

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Kontaktadresse:Fraunhofer-Institut für Produktionstechnik und Automatisierung IPA, StuttgartNobelstraße 12, 70569 StuttgartTelefon 0711 9 70-00, Telefax 0711 9 70-13 [email protected], www.ipa.fraunhofer.de

STUTTGARTER BEITRÄGE ZUR PRODUKTIONSFORSCHUNG

Herausgeber:Univ.-Prof. Dr.-Ing. Thomas BauernhanslUniv.-Prof. Dr.-Ing. Dr. h.c. mult. Alexander VerlUniv.-Prof. a. D. Dr.-Ing. Prof. E.h. Dr.-Ing. E.h. Dr. h.c. mult. Engelbert Westkämper

Fraunhofer-Institut für Produktionstechnik und Automatisierung IPA, StuttgartInstitut für Industrielle Fertigung und Fabrikbetrieb (IFF) der Universität StuttgartInstitut für Steuerungstechnik der Werkzeugmaschinen und Fertigungseinrichtungen (ISW) der Universität Stuttgart

Titelbild: © Fotolia

Bibliografische Information der Deutschen NationalbibliothekDie Deutsche Nationalbibliothek verzeichnet diese Publikation in der Deutschen Nationalbibliografie; detaillierte bibliografische Daten sind im Internet über www.dnb.de abrufbar.ISSN: 2195-2892ISBN (Print): 978-3-8396-1324-5

D 93

Zugl.: Stuttgart, Univ., Diss., 2017

Druck: Mediendienstleistungen des Fraunhofer-Informationszentrum Raum und Bau IRB, StuttgartFür den Druck des Buches wurde chlor- und säurefreies Papier verwendet.

© by FRAUNHOFER VERLAG, 2018Fraunhofer-Informationszentrum Raum und Bau IRBPostfach 80 04 69, 70504 StuttgartNobelstraße 12, 70569 StuttgartTelefon 0711 9 70-25 00Telefax 0711 9 70-25 08E-Mail [email protected] http://verlag.fraunhofer.de

Alle Rechte vorbehalten

Dieses Werk ist einschließlich aller seiner Teile urheberrechtlich geschützt. Jede Ver wertung, die über die engen Grenzen des Urheberrechtsgesetzes hinausgeht, ist ohne schriftliche Zustimmung des Verlages unzulässig und strafbar. Dies gilt insbesondere für Vervielfältigungen, Übersetzungen, Mikro ver filmungen sowie die Speiche rung in elektronischen Systemen.Die Wiedergabe von Warenbezeichnungen und Handelsnamen in diesem Buch berechtigt nicht zu der An nahme, dass solche Bezeichnungen im Sinne der Warenzeichen- und Markenschutz-Gesetzgebung als frei zu betrachten wären und deshalb von jedermann benutzt werden dürften.Soweit in diesem Werk direkt oder indirekt auf Gesetze, Vorschriften oder Richtlinien (z.B. DIN, VDI) Bezug genommen oder aus ihnen zitiert worden ist, kann der Verlag keine Gewähr für Richtigkeit, Vollständigkeit oder Aktualität übernehmen.

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GELEITWORT DER HERAUSGEBER

Produktionswissenschaftliche Forschungsfragen entstehen in der Regel im Anwen-dungszusammenhang, die Produktionsforschung ist also weitgehend erfahrungsbasiert. Der wissenschaftliche Anspruch der „Stuttgarter Beiträge zur Produktionsforschung“ liegt unter anderem darin, Dissertation für Dissertation ein übergreifendes ganzheitliches Theoriegebäude der Produktion zu erstellen.

Die Herausgeber dieser Dissertations-Reihe leiten gemeinsam das Fraunhofer-Institut für Produktionstechnik und Automatisierung IPA und jeweils ein Institut der Fakultät für Konstruktions-, Produktions- und Fahrzeugtechnik an der Universität Stuttgart.

Die von ihnen betreuten Dissertationen sind der marktorientierten Nachhaltigkeit verpflichtet, ihr Ansatz ist systemisch und interdisziplinär. Die Autoren bearbeiten anspruchsvolle Forschungsfragen im Spannungsfeld zwischen theoretischen Grundlagen und industrieller Anwendung.

Die „Stuttgarter Beiträge zur Produktionsforschung“ ersetzt die Reihen „IPA-IAO Forschung und Praxis” (Hrsg. H.J. Warnecke / H.-J. Bullinger / E. Westkämper / D. Spath) bzw. ISW Forschung und Praxis (Hrsg. G. Stute / G. Pritschow / A. Verl). In den vergan-genen Jahrzehnten sind darin über 800 Dissertationen erschienen.

Der Strukturwandel in den Industrien unseres Landes muss auch in der Forschung in einen globalen Zusammenhang gestellt werden. Der reine Fokus auf Erkenntnisgewinn ist zu eindimensional. Die „Stuttgarter Beiträge zur Produktionsforschung“ zielen also darauf ab, mittelfristig Lösungen für den Markt anzubieten. Daher konzentrieren sich die Stuttgarter produktionstechnischen Institute auf das Thema ganzheitliche Produktion in den Kernindustrien Deutschlands. Die leitende Forschungsfrage der Arbeiten ist: Wie können wir nachhaltig mit einem hohen Wertschöpfungsanteil in Deutschland für einen globalen Markt produzieren?

Wir wünschen den Autoren, dass ihre „Stuttgarter Beiträge zur Produktionsforschung“ in der breiten Fachwelt als substanziell wahrgenommen werden und so die Produk-tionsforschung weltweit voranbringen.

Alexander Verl Thomas Bauernhansl Engelbert Westkämper

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Modell zur Bewertung von Investitionen

zur Steigerung der Ökoeffektivität

innerbetrieblicher Wertschöpfungsketten

Von der Fakultät Konstruktions-, Produktions- und Fahrzeugtechnik

der Universität Stuttgart

zur Erlangung der Würde eines Doktor-Ingenieurs (Dr.-Ing.)

genehmigte Abhandlung

Vorgelegt von

Dipl. Wirt.-Ing. Markus Weskamp

aus Höxter

Hauptberichter: Prof. Dr.-Ing. Thomas Bauernhansl

Mitberichter: Prof. Dr.-Ing. Dipl.-Kfm. Alexander Sauer

Mitberichterin: Prof. Dr. rer. pol. Meike Tilebein

Tag der mündlichen Prüfung 20. Dezember 2017

Institut für Industrielle Fertigung und Fabrikbetrieb

der Universität Stuttgart 2017

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Vorwort des Autors

Die vorliegende Arbeit entstand während meiner Tätigkeit am Fraunhofer-Institut für Produktions-

technik und Automatisierung (IPA) in Stuttgart. Mein besonderer Dank gilt Herrn Prof. Dr.-Ing.

Thomas Bauernhansl, Leiter des Fraunhofer-Instituts für Produktionstechnik und Automatisierung

IPA sowie des Instituts für Industrielle Fertigung und Fabrikbetrieb (IFF) der Universität Stuttgart, für

seine Unterstützung und Förderung meiner Arbeit sowie für die Übernahme des Hauptberichts.

Herrn Prof. Dr.-Ing. Dipl.-Kfm. Alexander Sauer, Leiter des Instituts für Energieeffizienz in der Pro-

duktion (EEP) der Universität Stuttgart und Frau Prof. Dr. rer. pol Meike Tilebein, Leiterin des Instituts

für Diversity Studies in den Ingenieurwissenschaften an die Universität Stuttgart (IDS), danke ich für

ihr Interesse an meinem Thema, für den wertvollen Austausch und die intensive Auseinanderset-

zung mit meiner Arbeit sowie die Übernahme des Mitberichts.

Für ihre Hilfsbereitschaft und fachliche Unterstützung möchte ich vielen aktuellen und ehemaligen

Kollegen am Fraunhofer IPA danken. Vor allem danke ich denjenigen die zu Freunden wurden,

insbesondere und stellvertretend für viele andere Timm Wiegmann, Roman Cucek, Dr. Juliane Gott-

mann, Dr. Marcus Sauer sowie Eduardo Colangelo. Den Kolleginnen und Kollegen der IPA-Biblio-

thek danke ich Ihre Unterstützung und ihre hervorragende Arbeit.

Meinem Bruder Dirk, seiner Frau Carmen und Tochter Diana danke ich für die vielen abwechslungs-

reichen Stunden außerhalb der Arbeit. Mein herzlichster Dank gilt meinen Eltern für ihre lebens-

lange, liebevolle und bedingungslose Unterstützung sowie die Ermöglichung meiner Ausbildung.

Ihnen widme ich diese Arbeit.

Stuttgart, im Dezember 2017

Markus Weskamp

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Kurzinhalt

Nachhaltiges Wirtschaften wird immer mehr zu einem Produktionsparadigma aus dem sich für pro-

duzierende Unternehmen neue Chancen und Risiken ergeben. Diese sind verbunden mit strategi-

schen Investitionen, die eine fundierte wirtschaftliche Bewertung erfordern. Klassische Bewertungs-

verfahren wie beispielsweise die Kapitalwertmethode weisen Schwächen bei der Berücksichtigung

flexibler Handlungsmöglichkeiten während des Investitionsprozesses auf und führen teilweise zu

Fehlentscheidungen. Vor diesem Hintergrund stellt die vorliegende Arbeit ein Bewertungsmodell

für strategische Investitionen bereit, welches es ermöglicht, Investitionen unter Berücksichtigung

von unsicheren und flexiblen Umwelteinflüssen zu analysieren und abgesicherte Entscheidungen

zu treffen.

Das in der Arbeit beschriebene Modell kombiniert Bewertungsmethoden der Realoptionstheorie

mit Modellierungsansätzen des System Dynamics und schafft einen Rahmen zur ganzheitlichen Be-

wertung der Investitionssituation unter Einfluss von externen Umwelteinflüssen. Das Modell ermög-

licht es dem Anwender, die für die Entscheidung relevanten Bewertungsparameter systematisch zu

ermitteln und die komplexen Wirkbeziehungen untereinander abzubilden. Die beschriebene Vor-

gehensweise zur Anwendung des Modells liefert darüber hinaus konkrete Handlungsanweisungen

für die strukturierte und zielgerichtete Modellnutzung. Die informationstechnische Umsetzung des

Bewertungsmodells stellt die aufwandsarme Anwendbarkeit in der Praxis sicher. Die Arbeit schließt

mit der kritischen Würdigung der wissenschaftlichen Erkenntnisse sowie einer Zusammenfassung

und dem Ausblick auf den weiteren Forschungsbedarf.

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Short Summary

Sustainable management is increasingly becoming a production paradigm from which new oppor-

tunities and risks arise for manufacturing companies. These are based on strategic investments that

require economic evaluation. Classical valuation methods, such as the Net Present Value method,

have weaknesses in the consideration of flexible options during the investment process and some-

times lead to incorrect decisions. Therefore, the present thesis provides a valuation model for stra-

tegic investments, which enables to analyze investments taking into account uncertain and flexible

environmental influences and to make reliable decisions.

The model described in the thesis combines assessment methods of the real option theory with

modeling approaches of the system dynamics and creates a framework for the holistic assessment

of the investment situation under the influence of external environmental influences. The model

makes it possible for the user to systematically determine the evaluation parameters relevant for

the decision and to represent the complex interactions among one another. The described approach

to apply the model also provides concrete guidelines for the structured and targeted use of the

model. The IT-related implementation of the evaluation model ensures the low-cost applicability in

practice. The work concludes with a critical assessment of the scientific findings as well as a sum-

mary and the outlook on further research needs.

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v

Inhaltsverzeichnis

Symbolverzeichnis viii

Abbildungsverzeichnis x

Tabellenverzeichnis xiii

1 Einleitung 1

1.1 Ausgangssituation 1

1.2 Problemstellung 2

1.3 Zielsetzung und Lösungsansatz 4

1.4 Methodik und Aufbau der Arbeit 6

1.4.1 Wissenschaftstheoretische Positionierung 6

1.4.2 Gliederung der Arbeit 12

2 Nachhaltigkeit als neues Produktionsparadigma 16

2.1 Nachhaltigkeit als Basis für Wachstum 16

2.2 Auswirkungen der Nachhaltigkeitsforderung auf die Industrie 18

2.2.1 Veränderte Unternehmensumwelt 18

2.2.2 Lebenszyklusorientierung und Nachhaltigkeit 21

2.3 Ökoeffizienz und Ökoeffektivität als Ausprägungsformen der Nachhaltigkeit 23

2.3.1 Ökoeffizienz 23

2.3.2 Ökoeffektivität 26

2.4 Potenziale und Methoden zur Steigerung von Ökoeffizienz und Ökoeffektivität 30

2.4.1 Potenziale zur Optimierung des Material- und Energieeinsatzes 31

2.4.2 Methoden zur Analyse und Verbesserung des Material- und

Energieeinsatzes 33

3 Bewertung strategischer Investitionen 37

3.1 Charakteristik von Investitionen 37

3.2 Planung als Teil des Investitionsprozesses 41

3.3 Investitionsmodelle unter Sicherheit 46

3.3.1 Statische Modelle der Investitionsrechnung 47

3.3.2 Dynamische Modelle der Investitionsrechnung 51

3.4 Investitionen unter Berücksichtigung von Unsicherheit 58

3.4.1 Der Einfluss von Unsicherheit auf Investitionen 58

3.4.2 Klassische Investitionsmodelle zur Berücksichtigung von Unsicherheit 59

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Inhaltsverzeichnis

vi

3.5 Investitionen als Realoptionen 65

3.5.1 Grundlagen der Realoptionstheorie 65

3.5.2 Arten von Realoptionen 67

3.5.3 Optionsbasierte Bewertungsmodelle 73

4 Anforderungsanalyse und Handlungsbedarf 81

4.1 Formale Anforderungen an das Modell 81

4.2 Inhaltliche Anforderungen an das Modell 84

4.3 Realoptionsansätze zur Investitionsbewertung im Rahmen des

Anwendungszusammenhangs 89

4.4 Zwischenfazit und Ableitung des Handlungsbedarfs 94

5 Konzeptioneller Aufbau eines generischen Bewertungsmodells 96

5.1 Auswahl einer geeigneten Modellierungsmethode 96

5.2 Grundlagen des generischen Bewertungsmodells 100

5.2.1 Die Grundinvestition 104

5.2.2 Die Realoption 105

5.2.3 Der Umwelteinfluss 107

5.3 Aufbau des generischen Bewertungsmodells 109

5.3.1 Aufbau von Teilmodell 1 109

5.3.2 Aufbau von Teilmodell 2 115

6 Instanziierung des Bewertungsmodells im Anwendungszusammenhang 123

6.1 Instanziierung der Modellparameter 123

6.1.1 Instanziierung der Investitionssumme 124

6.1.2 Instanziierung der Cashflows 125

6.1.3 Instanziierung der Laufzeiten 126

6.1.4 Instanziierung der Zinsen und Unsicherheit 127

6.2 Bewertung des Umwelteinflusses auf die Eingangsparameter 131

6.3 Methodisches Vorgehen zur Anwendung des Modells 136

6.3.1 Situationsbeschreibung 137

6.3.2 Modellbildung 142

6.3.3 Ergebnisinterpretation 148

7 Anwendung und kritische Reflexion 154

7.1 Ausgangssituation des Validierungsbeispiels 154

7.2 Modellbildung des Validierungsbeispiels 155

7.3 Analyse und Ergebnisbewertung des Validierungsbeispiels 163

7.4 Reflexion des Bewertungsmodells und der Methode 165

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Inhaltsverzeichnis

vii

8 Zusammenfassung und Ausblick 168

8.1 Zusammenfassung 168

8.2 Ausblick und weiterer Forschungsbedarf 169

9 Literaturverzeichnis 171

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viii

Symbolverzeichnis

#Res Anzahl der Produktionsressourcen

Ann Annuität

𝑎𝑡 Auszahlung in t

BW Barwert

CF Cashflow

EI Energieintensität

d Down-Faktor

d1 Hilfsvariable d1

d2 Hilfsvariable d2

𝑒𝑡 Einzahlung in t

i Kalkulationszinssatz

IF Investitionssumme

KT Kundentakt

KW Kapitalwert

LPV Risiko-Zeit-Faktor

N Zukünftiger Wert

NPVq Wert-Kosten-Verhältnis

NS Noise Seed

𝑁𝑡 Nettozahlung in t

N(x) Standardnormalverteilung von x

OP Optionswert

p risikolose Wahrscheinlichkeit

Pel Leistungsaufnahme der Produktionsanlage

PV(I) Gegenwartswert des Ausübungspreises

q Wahrscheinlichkeit

r interner Zinsfuß

𝑟𝑓 risikoloser Zins

S Basiswert der Investition

T Investitionslaufzeit / Nutzungsdauer

t Zeitpunkt / Periode

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Symbolverzeichnis

ix

u Up-Faktor

W Wert eines abgezinsten Betrags

X / I Ausübungspreis der Option / Investition

ß Hilfsvariabel (McDonald und Siegel)

δS Wertänderung je Simulationsschritt

ε Standardnormal-Zufallsvariable

μ Simulationsschrittweite

σ Volatilität

𝜏 Optionslaufzeit

𝜑 Wertverlust

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x

Abbildungsverzeichnis Abbildung 1-1: Wissenschaftstheoretische Einordnung (Ulrich et al. 1976, S. 305) ...................... 8

Abbildung 1-2: Die Aufgabenstellung der Arbeit in Anlehnung an (Kirsch 1979, S. 110) ........... 11

Abbildung 1-3: Aufbau der Arbeit in Anlehnung an (Ulrich 2001, S. 195) ................................. 13

Abbildung 2-1: Das Technologielebenszyklus-Modell (Krubasik 1982, S. 29).............................. 22

Abbildung 2-2: Energie- und Rohstoffproduktivität Deutschlands (StBA 2015, S. 5 ff) ............... 25

Abbildung 2-3: Wertstromdarstellung ....................................................................................... 35

Abbildung 3-1: Arten von Investitionen (Kern 1974, S. 12) ........................................................ 38

Abbildung 3-2: Arten von Investitionsanlässen (Kern 1974, S. 14) ............................................. 39

Abbildung 3-3: Phasen der Investitionsplanung (Schweitzer 2005, S. 26) ................................... 44

Abbildung 3-4: Charakterisierung von Unsicherheit .................................................................. 59

Abbildung 3-5: Ergebnis einer Risikoanalyse (Götze 2008, S. 378) ............................................. 62

Abbildung 3-6: Aufbau eines Entscheidungsbaums (Poggensee 2011, S. 327) ........................... 64

Abbildung 3-7: Klassifikation von Realoptionen (Ernst et al. 2000, S. 669) ................................. 69

Abbildung 3-8: Wirkrichtung der Realoptionsparameter (Damodaran 2001, S. 358) .................. 75

Abbildung 3-9: Modelle zur Bewertung von Realoptionen (Hommel et al. 2001, S. 124) ........... 76

Abbildung 3-10: Entwicklungsmöglichkeiten eines Optionspreises ............................................ 77

Abbildung 4-1: Die Wertkette des Unternehmens in Anlehnung an (Porter 2008, S. 36) ............ 86

Abbildung 4-2: Inhaltliche Anforderungen an das Modell.......................................................... 88

Abbildung 4-3: Optionsparameter nach Luehrman in Anlehnung an (Luehrman 1998, S. 92) .... 93

Abbildung 4-4: Bewertung bestehender Ansätze hinsichtlich der Modellanforderungen ............ 95

Abbildung 5-1: Modelle nach Art ihrer nach Bestimmtheit (Page et al. 1991, S. 6) ..................... 97

Abbildung 5-2: Beispielhaftes System-Dynamics-Modell ............................................................ 99

Abbildung 5-3: Zusammenwirken der Modellbestandteile ....................................................... 101

Abbildung 5-4: Investitionsvorhaben bestehend aus Grund- und Folgeinvestition .................... 101

Abbildung 5-5: Erweiterter Kapitalwert ................................................................................... 102

Abbildung 5-6: Aufbau des generischen Bewertungsmodells aus zwei Teilmodellen ................ 103

Abbildung 5-7: Bestandteile der Grundinvestition ................................................................... 105

Abbildung 5-8: Der Objekttyp Realoption mit seinen Attributen .............................................. 106

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Abbildungsverzeichnis

xi

Abbildung 5-9: Orientierungsrichtung von Realoptionen ......................................................... 107

Abbildung 5-10: Der Objekttyp Umwelteinfluss mit seinen Attributen ...................................... 109

Abbildung 5-11: System Dynamics Modell der Grundinvestition .............................................. 110

Abbildung 5-12: System-Dynamics-Modell der Folgeinvestition ................................................ 113

Abbildung 5-13: Teilmodell 1 des generischen Grundmodells .................................................. 115

Abbildung 5-14: System-Dynamics-Modell zur analytischen Black-Scholes-Formel .................... 116

Abbildung 5-15: System-Dynamics-Darstellung des Simulationsmodells ................................... 119

Abbildung 5-16: Beispielhafter Verlauf des Investitionswerts .................................................... 120

Abbildung 5-17: Grundmodell mit Noise Seed ......................................................................... 121

Abbildung 5-18: Simulationsergebnisse zur Wertentwicklung der Folgeinvestition ................... 122

Abbildung 6-1: Im Anwendungszusammenhang zu initiierende Eingangsparameter ................ 123

Abbildung 6-2: St. Galler Management-Modell (Rüegg-Stürm et al. 2015, S. 37) ..................... 131

Abbildung 6-3: Der Umwelteinfluss mit seinen Untergruppen .................................................. 134

Abbildung 6-4: Vorgehensweise zur Anwendung des Bewertungsmodells ............................... 137

Abbildung 6-5: Bewertungsportfolio der Investitionsobjekte .................................................... 138

Abbildung 6-6: Beispielhafte Investitionsobjekte im Bewertungsportfolio ................................. 139

Abbildung 6-7: Submodell Anschaffungskosten der Folgeinvestition „Biologischer Kunststoff“ 142

Abbildung 6-8: Submodell der Cashflows der Folgeinvestition „Biologischer Kunststoff“ ......... 144

Abbildung 6-9: SD-Modell „Biologischer Kunststoff“ (Kapitalwerte) ........................................ 146

Abbildung 6-10: SD-Modell „Biologischer Kunststoff“ (Optionswert) ....................................... 147

Abbildung 6-11: SD-Modell „Biologischer Kunststoff“ (Wertenwicklung) ................................. 147

Abbildung 6-12: Bewertungsgrößen für die Ergebnisinterpretation .......................................... 148

Abbildung 6-13: Kapitalwert der Gesamtinvestition (konventionell) ......................................... 149

Abbildung 6-14: Optionswert-Portfolio „Biologischer Kunststoff“ ........................................... 150

Abbildung 6-15: Erweiterter Kapitalwert „Biologischer Kunststoff“ ......................................... 152

Abbildung 6-16: Wertentwicklung der Folgeinvestition „Biologischer Kunststoff“ .................... 152

Abbildung 7-1: SD-Modell der Druckluftkosten ....................................................................... 156

Abbildung 7-2: SD-Modell der Druckluftkosten für Alt- und Neuanlage ................................... 157

Abbildung 7-3: SD-Modell der Druckluftkosten mit Wärmerückgewinnung ............................. 159

Abbildung 7-4: SD-Modelle zur Berechnung des Validierungsbeispiels ..................................... 162

Abbildung 7-5: Konventioneller und erweiterter Kapitalwert im Validierungsbeispiel ................ 163

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Abbildungsverzeichnis

xii

Abbildung 7-6: Optionswert-Portfolio des Validierungsbeispiels .............................................. 164

Abbildung 7-7: Wertentwicklung des Folgeprojekts im Validierungsbeispiel............................. 165

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xiii

Tabellenverzeichnis Tabelle 3-1: Parametervergleich von Finanz- und Realoptionen .................................................. 73

Tabelle 5-1: Parameter zur Bewertung der Grundinvestition .................................................... 110

Tabelle 5-2: Parameter zur Bewertung der Folgeinvestition ...................................................... 112

Tabelle 5-3: Parameter zur Bewertung des Optionswerts (analytisch) ....................................... 116

Tabelle 5-4: Parameter zur Bewertung des Investitions- und Optionswerts (simulativ) ............... 118

Tabelle 6-1: Checkliste zur Identifikation und Bewertung der Umwelteinflüsse ......................... 135

Tabelle 6-2: Realoptionen des Entwicklungsprojekts „Biologischer Kunststoff“ ........................ 140

Tabelle 6-3: Umwelteinflüsse des Projekts „Biologischer Kunststoff“ ........................................ 141

Tabelle 6-4: Cashflows der Folgeinvestition „Biologischer Kunststoff“ ..................................... 144

Tabelle 6-5: Szenarien der Folgeinvestition „Biologischer Kunststoff“ ...................................... 145

Tabelle 7-1: Druckluftkosten und Kostenersparnis der Investition ............................................. 160

Tabelle 7-2: Szenarien zur Kostenersparnis durch Wärmerückgewinnung ................................ 160

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1

1 Einleitung

1.1 Ausgangssituation

Das starke Wachstum der Weltbevölkerung, die Begrenztheit natürlicher Ressourcen sowie der Kli-

mawandel führen zu den wesentlichen Herausforderungen des 21. Jahrhunderts. (Gruber 2010, S.

9 ff; Zimmerer 2014, S. 15) Die zunehmende Ausbeutung von Rohstoffen und der weltweit stei-

gende Energieverbrauch verursachen dabei enorme Probleme wie beispielsweise den steigenden

Ausstoß von CO2 Emissionen. So konsumiert die Menschheit heute jährlich die Menge an fossilen

Energieträgern, die die Erde in einer Million Jahre erzeugt hat. (Nöbauer 2016, S. 15 f.)

Weltweites Wachstum und ein steigender Lebensstandard werden sich in Zukunft nur durch nach-

haltiges Wirtschaften realisieren lassen. 2012 verdeutlichte der Club of Rome in seinem Bericht zur

Kampagne „2052 – Shaping our Future“ erneut, dass die Menschheit unter Beibehaltung ihrer

verschwenderischen Lebensweise langfristig nicht überleben kann. (Randers 2012, S. 1 ff)

Politik und Industrie setzen sich in den letzten Jahren verstärkt für nachhaltiges Wirtschaften ein.

Die Politik reagiert auf die Nachhaltigkeitsforderungen der Öffentlichkeit mit verschärften Richtli-

nien einerseits und setzt gerade in jüngerer Zeit verstärkt auf die Zusammenarbeit mit der Wirt-

schaft sowie auf die Regulierungskräfte des Marktes. (Heinrichs et al. 2014, S. 270 ff) Hierbei führt

die Gesetzgebung in vielen Fällen zu einer stärkeren Internalisierung bisher sozialisierter Kosten und

somit zu einer stärkeren direkten Kostenbelastung der Unternehmen durch nicht nachhaltiges Wirt-

schaften. (Bornemann 2014, S. 261) Die Einführung des CO2-Zertifikate-Handels ist hierfür ein be-

kanntes Beispiel. (Ates 2011, S. 12 ff)

Auch gesellschaftlich vollzieht sich ein Wertewandel hin zu mehr Nachhaltigkeit. Verbraucher legen

bei ihrer Kaufentscheidung vermehrt Wert auf ökologisch produzierte Güter und sind bereit, für

diese höhere Preise zu zahlen. „Je stärker sich der Umweltschutzgedanke in der Gesellschaft ver-

festigt, desto eher besteht die Aussicht, dass nicht nur Naturprodukte, sondern dass auch umwelt-

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Problemstellung

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verträgliche Produktionsprozesse von wachsenden Käuferschichten (mit der Bereitschaft zum Zah-

len höherer Preise) honoriert werden.“ (Wöhe et al. 2010, S. 72) Für Unternehmen bedeutet dies,

dass sie die Konsequenzen eines nicht nachhaltigen Wirtschaftens in Zukunft stärker treffen werden

und sich andererseits durch nachhaltiges Wirtschaften verstärkt Wettbewerbsvorteile realisieren las-

sen werden. (Herrmann 2010, S. 57 f.)

Aus der Nachhaltigkeitsdebatte ist für Unternehmen ein neues Produktionsparadigma hervorgetre-

ten. (Bauernhansl 2012b, S. 271 ff) Demnach tragen Bestrebungen zur nachhaltigen Produktion

insgesamt zum Unternehmenserfolg bei. In früheren Zeiten herrschte oftmals die Meinung vor,

ökologisches Engagement führe zu zusätzlichen Kosten und sei unwirtschaftlich. Mittlerweile über-

wiegt die gegenteilige Ansicht, dass Unternehmen auf die Berücksichtigung ökologischer Kriterien

nicht verzichten können, um langfristig erfolgreich zu sein. (Behringer et al. 2011, S. 15 ff)

Besondere Bedeutung im Rahmen der Nachhaltigkeitsdebatte kommt den Begriffen der Ökoeffizi-

enz und der Ökoeffektivität zu. (Stahlmann 2000, S. 129 ff) Während es Anspruch der Ökoeffizienz

ist, einen möglichst hohen wirtschaftlichen Output mit möglichst geringem und umweltschonen-

dem Input zur realisieren, kritisieren Vertreter der Ökoeffektivität, dass dieser Ansatz nicht weitrei-

chend genug sei, da er lediglich umweltschädliches Handeln reduziere statt vermeide. (Drucker

1996, S. 136 f.) Gemäß den Befürwortern der Ökoeffektivität sind vielmehr die Produkte und deren

Produktion hinsichtlich ihrer Effektivität in Frage zu stellen und gemäß Nachhaltigkeitskriterien neu

zu gestalten. Die Ökoeffektivität folgt dem Vorbild der Natur und strebt den Aufbau biologischer

oder technischer Kreisläufe an. Innovation kommt hierbei eine entscheidende Rolle zu. Innovation

und technischer Fortschritt bieten die Voraussetzung, um die begrenzten Ressourcen hochgradig

wertschöpfend in Produkten nutzen zu können und gleichzeitig schädliche Umweltauswirkungen

bestmöglich zu vermeiden. Kriterien der Nachhaltigkeit werden dabei künftig stärker in Innovati-

onsprojekte einfließen. (Möller et al. 2011, S. 261) Eine zielgerichtete Innovation erfordert strategi-

sche Investitionsentscheidungen. (Ott 2000, S. 108)

1.2 Problemstellung

Um nachhaltiges Wachstum zu realisieren, ist eine Entkopplung des Ressourcenverbrauchs vom

wirtschaftlichen Wachstum notwendig. (Mappus et al. 2005, S. 72 f.) Eine derartige Entkopplung

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Einleitung

3

erfordert Innovationen bei Produkten und Technologien. Die Handlungsspielräume des Unterneh-

mens zur Verbesserung der Nachhaltigkeit „liegen in der Technologieentwicklung, der Auswahl

von Inputfaktoren (Beschaffung von Stoffen, Personal, Maschinen und Anlagen), der Kombination

von Produktionsfaktoren (Verfahrensauswahl) und der Logistik, der Programm-/ Produktgestaltung,

Marketing und Verkauf sowie dem Human Ressource Management, der Unternehmenskultur und

dem Führungsstil“. (Stahlmann 2000, S. 55) Hierbei ist ebenfalls die Berücksichtigung der End-of-

Life-Phase entscheidend, die den Umgang mit Produkten am Ende ihrer Lebensphase berücksich-

tigt. (Pfriem 2006, S. 428) Die Ausrichtung zu mehr Nachhaltigkeit erfordert von Unternehmen

nicht nur einen Wandel der Unternehmenskultur, sondern ist darüber hinaus verbunden mit Anfor-

derungen an eine innovative Produktgestaltung und Produktionstechnik. Gerade der Übergang zu

einer nachhaltigen Produktion gemäß einem ökoeffektiven Ansatz, erfordert oftmals die Weiter-

entwicklung etablierter Technologien und ist verbunden mit der Abkehr von bewährten Materia-

lien. Die bestehenden Wertschöpfungsstrukturen sind hierbei völlig neu zu überdenken. (Bauern-

hansl 2012b, S. 287 f.)

Im Rahmen eines ökoeffektiven Ansatzes sind neben den etablierten Produkten vor allem die Wert-

schöpfungsketten sowohl aus innerbetrieblicher als auch aus Sicht der gesamten Supply Chain in-

frage zu stellen. Vor allem im Bereich der innerbetrieblichen Wertschöpfungskette haben Unter-

nehmen größten Einfluss auf die Ausgestaltung der Produktion beispielsweise im Bezug zu den

verwendeten Produktionsfaktoren (u.a. Prozesstechnologie, verwendete Ressourcen). Die innerbe-

triebliche Wertschöpfungskette (value chain) umfasst alle Aktivitäten der innerbetrieblichen Leis-

tungserbringung (z.B. Beschaffung, Produktion, Technologieentwicklung). (Porter 2008, S. 36 ff)

Die Umsetzung von Innovationen in dieser Wertschöpfungskette (z.B. in Form neuartiger Produkti-

onstechnik) stellt Entscheider im Unternehmen vor Investitionsentscheidungen. Diese Investitions-

entscheidungen führen aufgrund ihres strategischen Charakters zumeist zur langfristigen Kapital-

bindung und zur Beeinflussung des Unternehmenserfolgs. (Herrmann 2010, S. 1 f.)

Wie beschrieben ermöglicht nachhaltiges Wirtschaften Unternehmen einerseits die Ausschöpfung

zusätzlicher Potenziale zur Kostenoptimierung, die Schaffung von Wettbewerbsvorteilen und die

Absicherung gegenüber zukünftigen Risiken. Ein Beispiel hierfür kann in der Substitution umwelt-

schädlicher oder seltener Stoffe gesehen werden. (Braungart et al. 2010, S. 26 ff) Durch die früh-

zeitige Investition in die Entwicklung entsprechender Substitute lassen sich Wettbewerbsvorteile

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Zielsetzung und Lösungsansatz

4

realisieren und Risiken bezüglich eines potenziellen, zukünftigen Stoffverbots (beispielsweise auf

Basis der REACH-Verordnung1) begegnen. Andererseits ist der hierzu benötigte Wandel ebenfalls

verbunden mit einem hohen Maß an Unsicherheit. Es ist notwendig, die mit dem Wandel verbun-

denen Risiken (z.B. Unsicherheit bzgl. der Marktakzeptanz) aber auch die Chancen und neuen

Handlungsmöglichkeiten zu erkennen und zu bewerten. Gerade bei der Ausrichtung auf eine ge-

steigerte Ökoeffektivität der Produktion sind diese Handlungsmöglichkeiten den Unternehmen je-

doch oftmals unbekannt. (Frei 1999, S. 55) Investitionsentscheidungen zur Steigerung der Ökoef-

fektivität in der innerbetrieblichen Wertschöpfungskette sind aus heutiger Sicht unzureichend be-

wertbar. Es fehlt an einem geeigneten Modell, welches die im Bezug zur Ökoeffektivität stehenden

Investitionen in die innerbetriebliche Wertschöpfungskette hinsichtlich der mit ihnen verbundenen

Handlungsmaßnahmen aber auch der entsprechenden Risiken im Rahmen einer flexiblen und durch

Unsicherheit gekennzeichneten Investitionsentscheidung bewertbar macht. (Bickhoff 2000, S. 33;

Colsman 2016, S. 55 ff)

1.3 Zielsetzung und Lösungsansatz

Zielsetzung dieser Arbeit ist es, eine Bewertbarkeit von Investitionsentscheidungen zur Steigerung

der Ökoeffektivität innerbetrieblicher Wertschöpfungsketten zu ermöglichen und somit fundierte

Investitionsentscheidungen zu realisieren. Hierzu soll ein Bewertungsmodell entwickelt werden,

welches Investoren dabei unterstützt, die Handlungsoptionen und die mit der Investitionsentschei-

dung verbundenen Risiken, welche bei der Ausrichtung auf eine nachhaltige Produktion im Sinne

der Ökoeffektivität entstehen, in die Investitionsentscheidung miteinzubeziehen.

Das Bewertungsmodell soll sich auf strategische Investitionsentscheidungen beziehen, da gerade

diese aufgrund der mit ihnen verbundenen langfristigen Kapitalbindung von besonderer Bedeutung

für einen nachhaltigen Unternehmenserfolg sind und daher der detaillierten Bewertung bedürfen.

Darüber hinaus stellen gerade die strategischen Investitionen „[…] zum Teil auch innovative Inves-

titionen dar.“ (Eilenberger 2003, S. 142) Die Ausrichtung auf Investitionen zur Steigerung der Öko-

effektivität ist dem hiermit verbundenen hohen Maß an Unsicherheit sowie der Flexibilität bezüglich

1 REACH steht für „Registration, Evaluation, Authorisation and Restriction of Chemicals“ und stellt eine Verordnung

zur Registrierung, Bewertung, Zulassung und Beschränkung chemischer Stoffe dar.

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Einleitung

5

der Handlungsoptionen geschuldet. Kernbereich der Betrachtung werden Investitionen der inner-

betrieblichen Wertschöpfungskette mit Fokus auf der Fertigung sein, da die Einflussmöglichkeiten

zur Steigerung der Ökoeffektivität hier als besonders hoch anzusehen sind. (Bauernhansl 2012b, S.

276 ff)

Das Modell soll eine Beurteilung der mit der unsicheren Investitionsentscheidung verbundenen

Handlungsmöglichkeiten sowie der dazugehörigen Risiken unterstützen. Darüber hinaus soll auf

Basis bestehender Investitionsrechnungsverfahren eine monetäre Bewertung im Rahmen eines ver-

tretbaren Aufwands für die Datenbeschaffung und Auswertung ermöglicht werden. Durch die

Quantifizierung der Ergebnisse soll die Nachvollziehbarkeit des Modells gesteigert und dessen Ak-

zeptanz durch den Anwender verbessert werden.

Eine wesentliche Grundanforderung des Bewertungsmodells stellt die systematische Einbeziehung

externer Umwelteinflüsse dar. Die quantitative Bewertung der Investition soll somit unter Berück-

sichtigung der Unsicherheit und Flexibilität der Investitionsentscheidung erfolgen.

Das zu entwickelnde Bewertungsmodell soll dazu genutzt werden können, mögliche Handlungs-

spielräume im Zuge der Investitionsentscheidung im Vorfeld bewertbar zu machen und somit die

Investitionsentscheidung abzusichern. Es soll darüber hinaus gleichermaßen Ausgangsbasis zur Ge-

staltung der jeweiligen Handlungsmaßnahmen darstellen und Unternehmen dabei unterstützen,

durch aktives Management die Handlungsoptionen zu beeinflussen und somit nachvollziehbare

Investitionsentscheidungen im Rahmen der Ökoeffektivität herbeizuführen.

Die Zielsetzung der Arbeit resultiert aus der beschriebenen und durch die Ausgangssituation cha-

rakterisierten Problemstellung. Aus der dargestellten Zielsetzung lässt sich die zentrale Forschungs-

frage ableiten und wie folgt formulieren:

» Wie lassen sich Investitionen in die innerbetriebliche Wertschöpfungskette und mit Bezug zu

Ökoeffektivität im Rahmen einer durch Flexibilität und Unsicherheit gekennzeichneten Investiti-

onsentscheidung bewerten? «

Die Beantwortung dieser Forschungsfrage im Rahmen der vorliegenden Arbeit basiert auf drei

grundlegenden Hypothesen, welche als Basis für den konzeptionellen Entwurf und die Ausgestal-

tung des Bewertungsmodells dienen:

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Methodik und Aufbau der Arbeit

6

Hypothese 1: Investitionen in die innerbetriebliche Wertschöpfungskette mit dem Ziel der Nachhal-

tigkeitssteigerung im Sinne der Ökoeffektivität - auch über die Einhaltung gesetzlicher Mindestan-

forderungen hinaus - können für Unternehmen zu Wettbewerbsvorteilen und zur langfristigen Si-

cherung des Unternehmenserfolgs beitragen und bedürfen somit einer fundierten strategischen

Investitionsentscheidung.

Hypothese 2: Strategische Investitionen mit Bezug zur Ökoeffektivität lassen sich als Realoptionen

im Sinne der Realoptionstheorie auffassen und bieten dem Investor Handlungsmöglichkeiten im

Rahmen einer flexiblen und durch Unsicherheit gekennzeichneten Investitionsentscheidung.

Hypothese 3: Es ist möglich und aus investitionsplanerischer Sicht sinnvoll, die im Bezug zur Inves-

titionsentscheidung stehenden Realoptionen strukturiert zu identifizieren und zu bewerten.

1.4 Methodik und Aufbau der Arbeit

1.4.1 Wissenschaftstheoretische Positionierung

Die Wissenschaftstheorie beschreibt die Ziele, Aussagen und grundlegenden Verfahrensweisen der

Wissenschaft und kennzeichnet die Anforderungen und den Orientierungsrahmen, denen der wis-

senschaftliche Problemlösungsprozess unterliegt. Sie ermöglicht den Aufbau einer „[…] kritisch-

schöpferischen Spannung“ (Raffée et al. 1979, S. 1 f.) zwischen neuen Wissenschaftskonzeptionen

und dem bekannten Wissen und treibt somit den wissenschaftlichen Fortschritt zu leistungsfähige-

ren Lösungsalternativen.

Der Forschungsprozess selbst folgt dem kritischen Rationalismus, der durch die methodische Rati-

onalität gekennzeichnet ist. Diese beschreibt, dass durch Anwendung bestimmter Methoden Fort-

schritte in der Problemlösung erreicht werden und dass die Basis der Problemlösung nicht absolut

ist, sondern vielmehr selbstgeschaffen. Es ist daher Aufgabe des wissenschaftlichen Prozesses, nicht

akzeptable Problemlösungen zu identifizieren und durch bessere zu ersetzen. (Raffée et al. 1979,

S. 3 f.) Hierbei werden die Annahmen, welche im Rahmen des Forschungsprozesses getroffen wer-

den sowie die Vorgehensweise selbst offengelegt und somit die intersubjektive Nachvollziehbarkeit

gewährleistet. (Popper et al. 2005, S. 24)

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Einleitung

7

Die vorliegende Arbeit verfolgt das Ziel, praxisrelevante Erklärungs- und Lösungsansätze anzubieten

und ist somit dem Bereich der angewandten Wissenschaften zuzurechnen. In diesem Kontext baut

die Arbeit auf vorhandenem praxisrelevantem Vorwissen auf. Wissenschaftsziel der Betriebswirt-

schaftslehre ist es „[…] für die betriebswirtschaftliche Praxis anwendbares Wissen und anwendbare

Methoden bereitzustellen.“ (Kirsch 1979, S. 105) Die angestrebte wissenschaftliche Ausgestaltung

des für die praktische Anwendung geeigneten Bewertungsmodells auf Basis des Realoptionsansat-

zes führt im vorliegenden Forschungsprozess zur Einordnung der Arbeit in die entscheidungsorien-

tierte Betriebswirtschaftslehre, welche sich als Teilgebiet der Sozialwissenschaften mit dem Verhal-

ten bzw. dem Handeln von Menschen befasst. (Schanz 1979, S. 121) Gleichzeitig beruhen Teilge-

biete der Ausarbeitung, insbesondere im Bereich der Bewertung der innerbetrieblichen Wertschöp-

fungsketten, auf dem Gebiet der Naturwissenschaften. Sowohl die Sozialwissenschaften als auch

die Naturwissenschaften stellen ihrerseits wiederum Teil der Realwissenschaften dar, deren kogni-

tives Ziel „[…] in der Erklärung von sich in der Realität abspielenden Vorgängen“ zu sehen ist.

(Schanz 1979, S. 122) Insgesamt bewegt sich die Abhandlung im Zwischenbereich der Naturwis-

senschaften sowie der mikroökonomischen Sozialwissenschaften (Betriebswissenschaften), dem

klassischen Anwendungsfeld der Ingenieurwissenschaften (vgl. Abbildung 1-1). Die technische und

gleichzeitig wirtschaftliche Orientierung der Ausarbeitung kann am besten durch die Forschungs-

disziplin des Wirtschaftsingenieurwesens als „[…] transdisziplinäre Wissenschaft im Spannungsfeld

zwischen Ingenieur- und Wirtschaftswissenschaften.“ (Schuh et al. 2013, S. 9) beschrieben werden.

Als praxisorientierte Wissenschaft erfordert die Einordnung der Arbeit in das Wirtschaftsingenieur-

wesen gleichermaßen eine theoretische und eine pragmatische Herangehensweise.

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Methodik und Aufbau der Arbeit

8

Abbildung 1-1: Wissenschaftstheoretische Einordnung (Ulrich et al. 1976, S. 305)

Die Einordnung der Arbeit in die Realwissenschaften erfordert eine Aussage zur wahrgenommenen

Realität des Forschungstreibenden in Form einer konzeptionellen Basis. Diese Basis beschreibt ein

Paradigma und ist in Form eines „[…] allgemein anerkannten, zentralen Grundmodells […], das

fruchtbare Begriffe, Fragestellungen und Lösungsverfahren liefert und während längerer Zeit selbst

nicht in Frage gestellt wird“ zu sehen. (Ulrich et al. 1979, S. 169) Der Ansatz wählt als derartiges

Forschungsparadigma den systemtheoretischen Ansatz nach Ulrich. Er stellt einen interdisziplinären

Ansatz dar und versteht die systemorientierte Betriebswirtschaftslehre „[…] nicht mehr als reine

Theorie, sondern als angewandte, den realen Problemstellungen nachgehende Unternehmensfüh-

rungslehre, vergleichbar den Ingenieurwissenschaften.“ (Ulrich et al. 1979, S. 172) Er kommt dabei

gleichermaßen einer terminologischen, heuristischen und integrativen Funktion nach und bietet mit

seiner problemorientierten Sichtweise das Grundgerüst des Forschungsprozesses. (Ulrich et al.

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Einleitung

9

1979, S. 172 f.) Der systemtheoretische Ansatz geht über die reine Entwicklung von betriebswirt-

schaftlichen Entscheidungsmodellen hinaus und verfolgt das Ziel der Schaffung von „[…] Gestal-

tungsmodellen für zukünftige Wirklichkeiten.“ (Wöhe et al. 2010, S. 18) Er erklärt damit nicht das

Bestehende, sondern das Zukünftige in Form einer kybernetischen Wissenschaft.

Tangiert wird die Betrachtung darüber hinaus, vor allem im Bereich der Ökoeffektivität, durch den

umweltorientierten Ansatz. (Jung 2006, S. 51 f.) Gemäß einen Teils der Vertreter dieses Ansatzes

geht es in der vorliegenden Arbeit dabei nicht „[…] um eine völlige Neuorientierung des betriebs-

wirtschaftlichen Denkens [in Form einer ethisch-normativen ökologischen Betriebswirtschaftslehre],

sondern in erster Linie um die Einbeziehung ökologischer Fragestellungen in die traditionelle Be-

triebswirtschaftslehre.“ (Wöhe et al. 2010, S. 20) Die Verfolgung ökologischer Zielsetzungen wird

dabei nicht im Widerspruch zu ökonomischen Zielen, sondern vielmehr als Teilziel zur Sicherung

langfristigen Gewinnstrebens gesehen. (Strebel 1991, S. 212)

Gleichermaßen ist der Forschungsprozess beeinflusst durch den persönlichen Erfahrungshorizont

und den wissenschaftlichen Hintergrund des Forschungstreibenden. Der persönliche Bezugsrahmen

des dargestellten Forschungsprozesses ist daher ebenfalls stark geprägt durch das Wirken des Au-

tors im Rahmen seiner beruflichen Tätigkeit. Als wissenschaftlicher Mitarbeiter am Fraunhofer- Insti-

tut für Produktionstechnik und Automatisierung IPA konnte der Autor wertvolle Erfahrungen im

Rahmen industrienaher Forschungsprojekte sowie industrieller Beratungsprojekte sammeln. In der

Projektarbeit zeigte sich dabei immer wieder die wachsende Bedeutung von Nachhaltigkeitskrite-

rien im Rahmen unternehmensorganisatorischer Aufgabenstellungen sowie der Notwendigkeit ih-

rer Berücksichtigung im Investitionsprozess. Besonders prägend waren vor allem die Arbeiten zur

produktionsbezogenen Energieeffizienz. Einen wesentlichen Grundstein und die wissenschaftliche

Basis lieferte das Forschungsprojekt „Total Energy Efficiency Management (TEEM)“ welches auf

Grundlage einer Fraunhofer-weiten Studie zu den Potenzialen der Energieeffizienz in der Produk-

tion initiiert wurde. (vgl. Neugebauer 2008) Das Forschungsprojekt EcoInvest lieferte darüber hinaus

wesentliche Erkenntnisse zur Bewertung ökologisch orientierter Investitionen auf Grundlage der

Realoptionstheorie. Vertieft wurden die Erfahrungen sowie die Erkenntnis der dem Forschungspro-

zess zugrundeliegenden Problemstellung vorwiegend in Industrieprojekten mit Bezug zur Energie-

effizienz. Die Forderung nach energieeffizienteren Fabriken und Produktionsprozessen führte re-

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Methodik und Aufbau der Arbeit

10

gelmäßig zu den Fragestellungen nach der Bewertbarkeit der hiermit verbundenen Handlungsmög-

lichkeiten. Eine ausschließliche Anwendung klassischer Investitionsrechnungsverfahren lieferte

nicht selten unbefriedigende Ergebnisse. Es zeigte sich daher wiederholt, dass gerade bei Investiti-

onen mit Bezug zu natürlichen Ressourcen weitere Kriterien in die Bewertung einfließen müssen.

Durch die Kombination der Ansätze der Realoptionstheorie sowie der Ökoeffektivität wird ein rele-

vanter Beitrag zur Lösung der Problemstellung geleistet und neues Wissen geschaffen. Der vorlie-

genden Arbeit liegt dabei ein heuristischer Bezugsrahmen zugrunde. Dieser versucht die eingenom-

mene Perspektive durch Fragen und Interpretationsmuster zu verdeutlichen. (Kubicek 1976, S. 17)

Zwar sind vor allem in den letzten Jahren zahlreiche wissenschaftliche Arbeiten zur Anwendung

des Realoptionsansatzes in verschiedenen Aufgabenfeldern (z.B. Immobilienbewertung, Unterneh-

mensbewertung usw.) entstanden, im Rahmen der hier dargestellten Problemstellung existiert bis-

her jedoch geringes Erfahrungswissen. Vor diesem Hintergrund ist „[…] Forschung als ein Lernpro-

zess zu begreifen, in dem vor allem näher zu untersuchende Probleme auf dem Hintergrund von

Erfahrungswissen theoretisch gefasst und präziser definiert werden.“ (Kubicek 1976, S. 12)

Die Bewertung der Handlungsmöglichkeiten des Investors zur Steigerung der Ökoeffektivität auf

Basis von Realoptionen schafft eine Struktur für die Entdeckung neuer Zusammenhänge in Form

einer deduktiven Vorgehensweise. Wesentlicher Bestandteil der Arbeit ist somit die deduktive Kon-

struktion des Bewertungsmodells unter Verwendung von Realoptionen. Das Grundgerüst des Mo-

dells bilden der Bezugsrahmen zur Investitionsrechnung sowie das in Kapitel 2 beschriebene Kon-

zept der Ökoeffektivität als konkrete Ausgestaltungsform der Forderung nachhaltigen Wirtschaf-

tens.

Die Entdeckung neuer Zusammenhänge unterliegt dem Problem der Heuristik. Als heuristisch sind

diejenigen Ansätze anzusehen, welche - anders als analytische Verfahren - nicht zwingend eine

optimale Lösung aufzeigen. Vielmehr ist es die Intention heuristischer Verfahren, die Suche nach

bestmöglichen Ergebnissen zu unterstützen. (Ulrich et al. 1979, S. 166) Hierzu werden Hypothesen

aufgestellt und überprüft. Hypothesen dürfen nach transparenter und wiederholter Prüfung als

(zumindest vorläufig) gesichert gelten. „Hypothesen, die an der Realität scheitern, sollen hingegen

einen Anstoß für wissenschaftlichen Fortschritt liefern, indem die Ursachen des Scheiterns analysiert

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Einleitung

11

und unter Heranziehung des dabei gewonnenen Wissens neue Hypothesen formuliert werden.“

(Kubicek 1976, S. 3)

Die Suche nach den bestmöglichen Ergebnissen im Rahmen des heuristischen Prozesses wird er-

möglicht durch die Eingrenzung des Objektbereichs auf die innerbetriebliche Wertschöpfungskette

sowie die Konkretisierung der Problemstellung auf die Bewertung der durch Flexibilität und Unsi-

cherheit gekennzeichneten Handlungsspielräume des Entscheiders. Die Nutzung des Realoptions-

ansatzes zur Bewertung technologischer Aspekte begründet, wie erwähnt, die Einordnung der Ar-

beit in die Disziplin des Wirtschaftsingenieurwesens, deren Aufgabe es ist, Entscheidungsprozesse

zu unterstützen und zu verbessern. Abbildung 1-2 beschreibt die Aufgabenstellung der Arbeit an-

gelehnt an die Aufgaben der Betriebswirtschaftslehre. Demnach lassen sich die Ziele der Aufklärung

und Steuerung ableiten, die in wechselseitiger Beziehung zueinander sowie zum Entscheidungs-

prozess und zu den wissenschaftlichen Disziplinen stehen (vgl. Abbildung 1-2). (Kirsch 1979, S. 110

ff) Ziel ist die Entscheidungsunterstützung bei der Investition zu Steigerung der Ökoeffektivität der

innerbetrieblichen Wertschöpfungskette. Hierzu werden einerseits das Verständnis über das reale

Systemverhalten und die Wechselwirkungen innerhalb der Investitionsbestandteile sowie anderer-

seits entsprechende Bewertungsmethoden zur vereinfachten Abbildung des Systems benötigt. Basis

der Aufklärungs- und Konzeptionsaufgabe stellen die wissenschaftlichen Disziplinen dar.

Abbildung 1-2: Die Aufgabenstellung der Arbeit in Anlehnung an (Kirsch 1979, S. 110)

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Methodik und Aufbau der Arbeit

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Durch das Aufstellen von Forschungsfragen erfolgt der Übergang von der Analyse zur Erklärungs-

aufgabe der vorliegenden Problemstellung sowie zur Gestaltungsaufgabe im Sinne der Wissen-

schaftsziele. (Schanz 1988, S. 28) Bestandteil der Erklärungsaufgabe ist die Beschreibung des Zu-

sammenhangs zwischen den Möglichkeiten zur Generierung zusätzlichen Nutzens durch ein nach-

haltiges Wirtschaften in Form der beschriebenen Ökoeffektivität einerseits sowie der Handlungsfle-

xibilität und Entscheidungsfreiheit des Investors andererseits. Wesentlicher Bestandteil dieser Ent-

scheidungsfreiheit ist die Beschreibung des Einflusses von Flexibilität und Unsicherheit auf die In-

vestitionsentscheidung.

Ziel der Gestaltungsaufgabe ist es, das Erkenntnisobjekt der innerbetrieblichen Wertschöpfungs-

kette rational im Sinne der Problemstellung zu gestalten. (Schanz 1988, S. 37) Dies wird unterstützt

durch die Entwicklung des Modells zur Bewertung der Investition im Rahmen des Realoptionsan-

satzes. Durch den Realoptionsansatz erfolgt der Übertrag der Erkenntnisse aus der Erklärungsauf-

gabe auf die Investitionsentscheidung. Der Realoptionsansatz selbst stellt ein Modell dar, bei dem

der Entscheider in einer durch Unsicherheit gekennzeichneten Situation handelt. (Dixit et al. 1994,

S. 7) Ziel des Bewertungsmodells ist es, die Handlungsmöglichkeiten des Entscheiders in Form von

Realoptionen im Bezug zur Ökoeffektivität bewertbar zu machen und somit die Investitionsent-

scheidung optimal ausgestalten zu können. Wesentliche Bestandteile eines Vorgehens zur Modell-

anwendung müssen daher die Identifikation bestehender Handlungsalternativen sowie die quanti-

tative Bewertung dieser Handlungsmöglichkeiten sein.

1.4.2 Gliederung der Arbeit

Der Aufbau der Arbeit ist begründet durch die Phasen des Forschungsprozesses zur angewandten

Forschung nach Ulrich (vgl. Abbildung 1-1, links). (Ulrich 2001, S. 195) Ulrich definiert ein Modell

bestehend aus sieben Phasen. Die an das Modell von Ulrich angelehnte Gliederung der Arbeit ist

entsprechend Abbildung 1-3 rechts strukturiert. Wesentlicher Bestandteil des Modells ist die Ein-

bindung der Praxis, die neben der Ein- und Ausleitung vor allem in den Phasen 4 und 6 zum Tragen

kommt. Die nachfolgend beschriebenen Kapitel der Arbeit umfassen alle geforderten Phasen des

von Ulrich vorgeschlagenen Modells.

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Einleitung

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Abbildung 1-3: Aufbau der Arbeit in Anlehnung an (Ulrich 2001, S. 195)

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Methodik und Aufbau der Arbeit

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Kapitel 1 lieferte den wissenschaftstheoretischen Rahmen für die Ausgestaltung der Arbeit. Auf

Basis der aktuellen Ausgangssituation sowie der hieraus abgeleiteten Problemstellung wurde die

Aufgabenstellung beschrieben und dem Prozess des wissenschaftlichen Problemlösens untergeord-

net. Hierdurch wurde das wissenschaftstheoretische Fundament für die Ausarbeitung gelegt und

die zu wählende Forschungsmethodologie aufgezeigt. Durch Ableitung der zentralen Forschungs-

frage wurde die Aufgabenstellung zusammenfassend dargestellt. Das Aufstellen von Hypothesen

legte den konzeptionellen Rahmen zur Lösung der Aufgabenstellung.

Kapitel 2 beschreibt die Grundlagen des für die Aufgabenstellung wesentlichen Themenfeldes des

nachhaltigen Wirtschaftens mit den Schwerpunkten Ökoeffizienz und Ökoeffektivität. Einführend

wird der Begriff der Nachhaltigkeit definiert und seine Bedeutung für ein künftiges weltweites

Wachstum aufgezeigt. Es werden die grundlegenden Strategien der Nachhaltigkeit beschrieben

und bewertet. Des Weiteren werden die allgemeinen Veränderungen, welche sich aus der Forde-

rung nach mehr Nachhaltigkeit für produzierende Unternehmen ergeben, zusammenfassend dar-

gestellt. Im weiteren Verlauf des zweiten Kapitels werden die beiden Ausprägungsmöglichkeiten

zur Erreichung nachhaltigen Wachstums in Form der Ökoeffizienz sowie der Ökoeffektivität näher

beschrieben. Schwerpunkt der Betrachtung liegt dabei vor allem auf der Thematik der Ökoeffekti-

vität, welche Grundlage für die weitere Ausarbeitung darstellen wird.

Kapitel 3 beschreibt die für eine Nachhaltigkeitssteigerung notwendige Thematik strategischer In-

vestitionen. Ausgehend von einer allgemeinen Definition des Investitionsbegriffs werden verschie-

dene Charakterisierungsmöglichkeiten für Investitionen aufgezeigt und der Betrachtungsbereich

auf das für die Aufgabenstellung relevante Gebiet strategischer Investitionen eingegrenzt. Des Wei-

teren wird der Prozess der Entscheidungsfindung im Rahmen der Investitionsplanung und -durch-

führung beschrieben und die besondere Bedeutung der strategischen Planung für die Aufgaben-

stellung hervorgehoben. Auf dieser Grundlage wird im weiteren Teil des dritten Kapitels die Inves-

titionsrechnung mit ihren unterschiedlichen Modellen zusammenfassend dargestellt. Hierbei wer-

den zunächst die bekanntesten Verfahren statischer und dynamischer Investitionsrechnung grob

erläutert und allgemein bewertet. Auf Basis der dynamischen Investitionsrechnung werden die

Möglichkeiten zur Berücksichtigung von Unsicherheit und Flexibilität in der Investitionsentschei-

dung sowie die hierzu anwendbaren Investitionsverfahren näher dargestellt. Besondere Beachtung

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Einleitung

15

findet hierbei der Realoptionsansatz als ein auf der Finanzrechnung beruhendes und auf Realinves-

titionen anwendbares Bewertungsmodell.

Kapitel 4 grenzt den für die Problemstellung relevanten Anwendungsbereich ein. Im Rahmen des

vierten Kapitels werden dabei wesentliche Ansätze zur Nutzung des Realoptionsansatzes für den

beschriebenen Objektbereich dargestellt und hinsichtlich ihrer Anwendbarkeit für die Aufgaben-

stellung bewertet. Darauf aufbauend wird das forscherische Delta identifiziert und in Form eines

Handlungsbedarfs beschrieben. Dieser Handlungsbedarf stellt den Ausgangspunkt für den Aufbau

und die Ausgestaltung des Bewertungsmodells dar.

Kapitel 5 widmet sich dem grundlegenden Aufbau eines generischen Bewertungsmodells. Das Ka-

pitel zeigt auf, welche Anforderungen das Modell erfüllen muss und gliedert diese in allgemeine

und gemäß Aufgabenstellung spezifische Anforderungen an das Modell. Es bietet somit den kon-

zeptionellen Rahmen und schafft ein Grundgerüst für die spätere Instanziierung des Modells zur

Bewertung von Investitionen mit Bezug zur Ökoeffektivität auf Basis von Realoptionen.

In Kapitel 6 findet die Instanziierung des Modells statt. Aufbauend auf den identifizierten Anforde-

rungen werden die einzelnen Teilbereiche des Bewertungsmodells im Anwendungszusammenhang

ausformuliert. Abschnitt 6.3 ergänzt ein methodisches Vorgehen zur Anwendung des Modells in

der industriellen Praxis. Die hier entwickelte Vorgehenssystematik dient als Handlungsleitlinie für

die systematische Modellnutzung im Anwendungszusammenhang.

Kapitel 7 dient der Überprüfung des Bewertungsmodells im Anwendungszusammenhang. Hierzu

wird das Modell an einer realen Industrieanwendung validiert und die erzielten Ergebnisse werden

analysiert. Es erfolgt eine kritische Reflektion der gewonnenen Erkenntnisse.

Das achte Kapitel fasst die Erkenntnisse zusammen und gibt einen Ausblick über den weiteren

Forschungsbedarf.

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16

2 Nachhaltigkeit als neues Produktionsparadigma

2.1 Nachhaltigkeit als Basis für Wachstum

Die Grundzüge der Forderung nach nachhaltigem Wirtschaften sind bereits auf das Jahr 1713 zu-

rückzuführen, als Hans Carl von Carlowitz den Begriff der Nachhaltigkeit in Bezug auf die Bewirt-

schaftung von Wäldern prägte. (Hauff et al. 2009, S. 2 f.) Er forderte, dass nicht mehr Bäume ab-

geholzt werden dürften, als im gleichen Zeitraum nachwachsen können. Beachtung erhielt der Be-

griff der Nachhaltigkeit vor allem durch den Bericht zu den „Grenzen des Wachstums“, der 1972

vom Club of Rome veröffentlicht wurde und die Begrenztheit natürlicher Ressourcen hervorhob.

(Meadows 1987, S. 17 ff)

Eindeutig definiert wurde der Begriff der Nachhaltigkeit 1987 im Brundtland-Report von der Welt-

kommission für Entwicklung und Umwelt. Demnach ist als nachhaltig (sustainable) eine „[…] Ent-

wicklung, die die Bedürfnisse der Gegenwart befriedigt, ohne zu riskieren, dass künftige Generati-

onen ihre eigenen Bedürfnisse nicht befriedigen können“ zu bezeichnen. (Hauff 1987, S. 46) Der

Begriff der Nachhaltigkeit umfasst dabei gleichermaßen ökonomische, ökologische und soziale Ge-

sichtspunkte. (Hauff 2012, S. 12), Zu den sozialen Aspekten der Nachhaltigkeit zählen beispielsweise

die Wahrung der Menschenrechte, die Vermeidung von Kinderarbeit und die Armutsbekämpfung.

(Homann 1996, S. 33 ff) Im Rahmen der Arbeit sind vor allem die ökonomischen und ökologischen

Aspekte im Sinne einer ökoeffizienten bzw. ökoeffektiven Produktion von Bedeutung. Daher wird

im Nachfolgenden auf diese Aspekte weiter eingegangen.

Politische und ökonomische Bedeutung erhielt das Thema vor allem beim UN-Weltgipfel für Umwelt

und Entwicklung, der 1992 in Rio de Janeiro stattfand, sowie der Vereinbarung des Kyoto-Proto-

kolls 1997, bei dem sich die Industrienationen verpflichteten, ihre Treibhausgas-Emissionen zu re-

duzieren. (Hauff et al. 2009, S. 8) 2012 zeigte der Club of Rome auf, dass zur langfristigen Sicher-

stellung der menschlichen Lebensgrundlage ein Wandel zu mehr Nachhaltigkeit erforderlich ist.

(vgl. Randers 2012) Im Dezember 2015 einigten sich 195 Länder der internationalen Gemeinschaft

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Nachhaltigkeit als neues Produktionsparadigma

17

im Rahmen der UN-Klimakonferenz auf eine Begrenzung der globalen Erwärmung auf deutlich

unter 2°C.

„Wenn Nachhaltigkeit das Ziel ist und wenn die Welt begrenzt ist, dann ist Wirtschaftswachstum

dann und nur dann möglich, wenn es sich vom Wachstum des Material- und Energiedurchsatzes

abkoppelt.“ (Herrmann 2010, S. 3) Zur Erreichung einer nachhaltigen Entwicklung lassen sich drei

grundlegende Strategien unterscheiden: (Grunwald 2006, S. 75 ff)

die Effizienzstrategie

die Suffizienzstrategie

die Konsistenzstrategie

Die Effizienzstrategie verfolgt das Ziel einer möglichst effizienten Produktion. Effizienz ist dabei

gekennzeichnet als Verhältnis zwischen Input- und Outputgröße. Demnach ist der angestrebte Out-

put mit einem möglichst geringen Einsatz an Ressourcen (Minimalprinzip) oder unter Vorgabe eines

festgelegten Ressourceninputs ein möglichst großer Output zu erzeugen (Maximalprinzip). Das Ef-

fizienzprinzip lässt sich über verschiedene Konzepte realisieren. Die Verlängerung von Produktle-

benszyklen sowie die Weiterentwicklung bestehender Technologien (z.B. höhere Effizienzklassen

bei Motoren) stellen Umsetzungsmöglichkeiten der Effizienzstrategie dar. Kritiker der Effizienzstra-

tegie bemängeln, dass die Effizienzstrategie das Problem der begrenzten Ressourcen lediglich ver-

schiebe, es jedoch nicht löse. Einige Kritiker argumentieren daher, dass die Effizienzstrategie sogar

hemmend für eine nachhaltige Entwicklung sei, da sie die Notwendigkeit der eigentlichen Prob-

lemlösung kaschiere. (Braungart 2009, S. 18 ff)

Die Suffizienzstrategie setzt auf Verzicht und Genügsamkeit als Lösungsmöglichkeit zur Begegnung

des Problems begrenzter Ressourcen. (Rogall 2008, S. 180 ff) Ihre Vertreter fordern, dass Konsu-

menten ihren Lebensstil dahingehend verändern, dass sie weniger und somit umweltverträglicher

konsumieren. Als Kritikpunkte der Suffizienzstrategie können festgehalten werden, dass sie ähnlich

wie auch die Effizienzstrategie auf eine Reduktion der Stoffströme in der Wirtschaft ausgelegt ist.

Andererseits ist die Wirtschaft jedoch auf Konsum als Basis für Wachstum angewiesen. (Herrmann

2010, S. 50) Darüber hinaus ergibt sich aus der Suffizienzstrategie die Problematik des freiwilligen

Verzichts der Konsumenten, der sich nur sehr schwer realisieren lässt. (Rink 2002, S. 232)

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Auswirkungen der Nachhaltigkeitsforderung auf die Industrie

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Die Konsistenzstrategie setzt auf die Vereinbarkeit ökologischer und ökonomischer Aspekte. (Huber

2000, S. 107 ff) Sie erfordert die Ausgestaltung der Produktion in der Art, dass das wirtschaftliche

Wachstum keine schädlichen Auswirkungen auf die Umwelt ausübt.

2.2 Auswirkungen der Nachhaltigkeitsforderung auf die

Industrie

2.2.1 Veränderte Unternehmensumwelt

Ein Unternehmen stellt ein „[…] offenes, dynamisches, komplexes, autonomes, marktgerichtetes,

produktives, soziales System“ dar, welches auf ständige Veränderungsprozesse individuell reagie-

ren muss. (Thommen et al. 2012, S. 43) Unternehmen stehen in Wechselwirkung mit ihrer Umwelt.

(Schönsleben et al. 2009, S. 792) Gemäß dem systemtheoretischen Ansatz nach Ulrich werden

hierbei breit ausgelegte zum Teil „[…] altruistische oder langfristig unternehmenswertsteigernde

Zielsetzungen“ verfolgt. (Stahlmann 2000, S. 60) Nachhaltigkeit wird auf Basis des gesellschaftli-

chen Wandels immer mehr zu einem Wettbewerbsfaktor für produzierende Unternehmen. Die Sta-

keholder, welche die internen und externen Anspruchsgruppen des Unternehmens (z.B. Mitarbei-

ter, Eigentümer, Fremdkapitalgeber, Staat usw.) darstellen, honorieren immer stärker ein nachhal-

tigkeitsorientiertes Engagement. (vgl. u.a. Freeman 1984)

Das gesteigerte Bewusstsein der Konsumenten beispielsweise lässt Nachhaltigkeitsfaktoren zu Kri-

terien der Kaufentscheidung werden und Unternehmen können sich auf diese Weise vom Wettbe-

werb abheben. (Burschel et al. 2004, S. 439 ff) Auch bei Investoren werden Nachhaltigkeitskriterien

zunehmend zu Aspekten der Investitionsentscheidung (z.B. Nachhaltigkeitsindizes für börsenno-

tierte Unternehmen). (Lackmann 2010, S. 19 ff) Die Einbeziehung nachhaltigkeitsorientierter Ge-

sichtspunkte sowie deren Wirkung auf die Anspruchsgruppen des Unternehmens wird wesentlicher

Bestandteil der unternehmerischer Entscheidungsprozesse wie beispielsweise der Innovationsaus-

wahl. (Möller et al. 2011, S. 262)

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Nachhaltigkeit als neues Produktionsparadigma

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Auf Basis der Rahmenbedingungen nachhaltigem Wirtschaften entwickelte sich in den letzten Jahr-

zehnten des vergangenen Jahrhunderts der Begriff der industriellen Ökologie, welche das Zusam-

menwirken zwischen industrieller Produktion und Ökosystem berücksichtigt. (vgl. u.a. Socolow

1994; Erkman 2003) Ziel der industriellen Ökologie ist eine umweltschonende Optimierung von

Materialkreisläufen, angefangen bei den Rohmaterialen bis hin zur Entsorgung. (Herrmann 2010,

S. 56 f.) In den letzten Jahren findet vor allem der Begriff der Green Economy starke Beachtung.

„Die Green Economy ist eine Wirtschaftsform, die sich durch innovationsorientiertes, ökologisches

und partizipatives Wachstum auszeichnet.“ (Büchele et al. 2012, S. 137) Gestützt und vorangetrie-

ben werden Fragestellungen der Green Economy auf nationaler und internationaler Ebene. So for-

derte beispielsweise der Generalsekretär der Vereinten Nationen Ban Ki-moon 2011 auf dem Welt-

wirtschaftsgipfel in Davos den Aufbruch in eine freie Marktrevolution der globalen Nachhaltigkeit.

(vgl. United Nations 2011) Auf nationaler Ebene dient die umweltpolitische Gesetzgebung, welche

externen Einfluss auf die Unternehmen ausübt, als ein wesentlicher Impulsgeber und schafft ent-

sprechende Rahmenbedingungen für ökologieorientierte Innovation und Investition.

Umweltpolitische Instrumente zur Sicherung der Nachhaltigkeit lassen sich gemäß ihrer Wirkweise

im Wesentlichen in direkt wirkende, indirekt wirkende und umweltökonomische Instrumente un-

terscheiden. (vgl. Rogall 2008) Die direkt wirkenden Instrumente nehmen einen direkten Einfluss

auf die Umwelteinwirkungen durch das Produktionsgeschehen. Werkzeuge hierbei sind vor allem

Gebote und Verbote. Bis Ende der 80er Jahre stellten sie die wichtigsten umweltpolitischen Maß-

nahmen dar. Die direkt steuernden Instrumente führten dabei vor allem zur Entwicklung von End-

of-Pipe-Technologien2, wodurch der Eintrag von Schadstoffen in die Umwelt vermieden werden

sollte. Kritikpunkt an derartigen Technologien ist jedoch, dass sie nicht auf die Vermeidung der

Schadstoffe ausgelegt sind, sondern diese lediglich konzentrieren (z.B. durch Filtration oder Klär-

anlagen). Darüber hinaus rufen vor allem Verbote eine abwehrende bis sogar innovationshem-

mende Haltung hervor. (Herrmann 2010, S. 54)

2 End-of-Pipe-Technologien zählen zu den Technologien des additiven Umweltschutzes, bei denen der eigentliche Pro-

duktionsprozess um zusätzliche Prozessstufen zur Verbesserung des Umweltschutzes ergänzt wird. Sie stellen tech-

nische Maßnahmen am Ende eines Prozesses dar und verfolgen das Ziel, durch die Behandlung von Abfall, Abluft

oder Abwasser die Umweltwirkung zu verringern. Zu den End-of-Pipe-Technologien zählen z.B. Partikelfilter und

Entschwefelungsanlagen.

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Auswirkungen der Nachhaltigkeitsforderung auf die Industrie

20

Neuere Instrumente der Umweltpolitik setzen auf die Kooperationsbereitschaft der involvierten Ak-

teure sowie auf die Wirksamkeit der Marktregulierung. Hierzu zählen die indirekt wirkenden und

die umweltökonomischen Instrumente. Erstere nutzen unter anderem freiwillige Selbstverpflichtun-

gen der Industrie, aber auch Förderprogramme zur Schaffung von Anreizen. Zu den indirekt wir-

kenden Instrumenten zählen beispielsweise Investitionshilfen und Förderprogramme sowie aufklä-

rende Maßnahmen wie beispielsweise die Publikation von Nachhaltigkeitsberichten. (Rogall 2008,

S. 239) Die umweltökonomischen Instrumente zielen darauf ab, einem möglichen Marktversagen

der indirekt wirkenden Instrumente zu entgegnen, indem sie geeignete Rahmenbedingungen für

nachhaltiges Wirtschaften gestalten. Zu den umweltökonomischen Instrumenten zählen beispiels-

weise handelbare Nutzungsrechte (z.B. Emissionsrechte) und Quotenmodelle. Derartige Maßnah-

men wirken attraktivitätssteigernd und können Unternehmen Marktvorteile durch nachhaltiges

Wirtschaften ermöglichen. Ein bekanntes Beispiel für umweltökonomische Instrumente stellt das

Erneuerbare-Energien-Gesetz (EEG) dar. (vgl. BMJ 2012) Die drei beschriebenen Kategorien werden

ergänzt durch sonstige Instrumente, zu denen beispielsweise Rücknahmepflichten für Verpackun-

gen und Materialien sowie weitere planerische Instrumente (z.B. zur Flächennutzung) zählen.

(Rogall 2008, S. 261) Als besonders effektiv wird eine geeignete Kombination aus den verschiede-

nen Maßnahmenkategorien gesehen. So führen beispielsweise Gesetze und Richtlinien zur Pro-

dukthaftung zu einer stärkeren Berücksichtigung der Auswirkungen der Produkte auf die Umwelt.

Beispiel hierfür ist das Verbot des Einsatzes bestimmter umweltschädlicher Substanzen in Produkten

gemäß der RHOS-Richtlinie. (vgl. EU-Parlament 2011) Ergänzt werden kann eine derartige Maß-

nahme durch die beschriebene Produktrücknahmeverpflichtung, bei denen der Hersteller verpflich-

tet ist, seine Produkte am Ende des Produktlebenszyklus zurückzunehmen. Darüber hinaus kann

der Produzent beispielsweise zur Einhaltung von bestimmten Recyclingquoten angehalten werden.

(Herrmann 2010, S. 60) Im Gegensatz zu den strikten gesetzlichen Vorgaben durch direkte Instru-

mente resultieren vor allem aus den indirekten und umweltökonomischen Instrumenten für Unter-

nehmen neue, flexible Handlungsmöglichkeiten welche das Innovationsverhalten der Unternehmen

anregen und in Investitionsentscheidungen Berücksichtigung finden müssen.

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Nachhaltigkeit als neues Produktionsparadigma

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Insgesamt wirken die gesellschaftlichen und politischen Veränderungen somit als externe Umwelt-

einflüsse auf die Unternehmen. Die veränderte Unternehmensumwelt ermöglicht neue Marktchan-

cen, erfordert jedoch gleichermaßen eine Anpassung an die geänderten Rahmenbedingungen, um

langfristig wettbewerbsfähig zu sein.

2.2.2 Lebenszyklusorientierung und Nachhaltigkeit

Zur Umsetzung der Nachhaltigkeitsforderungen müssen gleichermaßen ökonomische, ökologische

und auch soziale Anforderungen realisiert werden, welche darüber hinaus in den bestehenden Be-

trieb zu integrieren sind. (Pufé 2014, S. 104 ff) „Diese Aufgabe erfordert im hohen Maße den

Umgang mit Veränderungsprozessen, Unsicherheit und Komplexität.“ (Herrmann 2010, S. 62) We-

sentliche Voraussetzung zur Verbesserung der Nachhaltigkeit vor allem im Bereich der Produktion

ist eine ganzheitliche Betrachtung im Rahmen einer lebenszyklusorientierten Sichtweise, bezogen

auf Produkte und Prozesse. Lebenszykluskonzepte lassen sich dabei in drei Klassen unterteilen.

(Herrmann 2010, S. 63 f.)

Die flussorientierte Sichtweise gliedert das Produktleben in zeitliche Abschnitte. Angefangen bei

der Rohstoffgewinnung und dem Produktdesign über die Nutzungsdauer bis hin zum Recycling

werden einzelne Produktlebensphasen definiert. Die flussorientierte Sichtweise lässt sich unter-

scheiden in lineare und geschlossene Lebensphasenkonzepte. Während die linearen Konzepte mit

der Entsorgung enden, berücksichtigen geschlossene oder zyklische Konzepte die Rückgewinnung

und den erneuten Einsatz der Materialien in neuen Produkten. Den geschlossenen Konzepten

kommt somit eine besondere Bedeutung im Rahmen einer nachhaltigen Produktion zu. (Faßben-

der-Wynands 2001, S. 71 ff)

Die zustandsorientierte Sichtweise charakterisiert den Lebenszyklus eines Produktes gemäß wesent-

licher Zustandsgrößen. Zu diesen Größen zählen vorwiegend die Phasen von Einführung, Wachs-

tum, Reife und Sättigung und Rückgang, die Produkte gemäß praktischer Erfahrungen durchlaufen.

(Herrmann 2010, S. 71)

Die integrierte Sichtweise schließlich kombiniert Sichtweisen unterschiedlicher Lebensphasen wie

beispielsweise der Entwicklungs- und der Marktphase mit dem Verlauf wesentlicher Zustandsgrö-

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Auswirkungen der Nachhaltigkeitsforderung auf die Industrie

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ßen wie Umsatz, Kosten, aber auch ökologischen Aspekten wie beispielsweise Emissionen von Ab-

gasen und Schadstoffen. Während klassische Konzepte ausschließlich den Marktzyklus von Produk-

ten betrachten, berücksichtigen andere Ansätze auch den Entstehungszyklus (erweiterter Produkt-

lebenszyklus). Dieser umfasst neben den klassischen Phasen auch den Bereich der Bewertung und

Auswahl von Produktideen. (Herrmann 2010, S. 71) In Anbetracht der zunehmend anfallenden

Kosten bei Produktentsorgung wurden die Konzepte um den Bereich der Entsorgungsphase er-

gänzt.

Neben den Produkten besitzen auch Produktionsprozesse, Fabriken und ganze Unternehmen ent-

sprechende Lebenszyklen. (Bullinger et al. 2009, S. 128 ff) Besondere Bedeutung findet im Kontext

der für die Produkte und Prozesse genutzten Technologie das von Foster entwickelte Technologie-

lebenszyklus-Modell (S-Kurven-Modell), welches den Zusammenhang zwischen der Technologie-

Leistungsfähigkeit und dem kumulierten Aufwand für Forschung und Entwicklung visualisiert. (Fos-

ter 1985, S. 127 ff) Es beschreibt die dynamische Veränderung der strategischen Bedeutung einer

Technologie im Laufe ihres Lebenszyklus. Das Technologielebenszyklus-Modell kann unter anderem

dazu genutzt werden, den optimalen Zeitpunkt des Übergangs von einer bestehenden Technologie

zu einer anderen, innovativen Technologie zu erläutern.

Abbildung 2-1: Das Technologielebenszyklus-Modell (Krubasik 1982, S. 29)

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Nachhaltigkeit als neues Produktionsparadigma

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Die Lebenszyklen von Produkten, Prozessen, Technologien und Unternehmen sind eng miteinander

verknüpft. Neue Produkte erfordern unter Umständen die Entwicklung oder Nutzung neuartiger

Produktionstechnologien. Produkt- und Technologielebenszyklus wiederum sind eingebettet in den

Nachfragelebenszyklus. Dieser stellt somit eine übergeordnete Ebene dar und beschreibt die Be-

dürfnisentwicklung nach einem Produkt über die Zeit. (Herrmann 2010, S. 78)

2.3 Ökoeffizienz und Ökoeffektivität als Ausprägungsformen der

Nachhaltigkeit

Vor allem im Zusammenspiel der ökologischen und ökonomischen Nachhaltigkeit kommt den Be-

griffen der Ökoeffizienz und der Ökoeffektivität besondere Bedeutung zu. (Stahlmann 2000, S. 129

ff) Gerade die Ökoeffizienz fand in den letzten Jahren zunehmende Beachtung. Jüngere Ansätze

fordern, dass Bestrebungen der Ökoeffizienz stärker erweitert werden um Betrachtungen der Öko-

effektivität. Ökoeffizienz und Ökoeffektivität unterscheiden sich dabei grundsätzlich in ihrer Wirk-

weise und Zielfokussierung sowie in der Ergebnisbeurteilung. Während Vertreter der Ökoeffizienz

der beschriebenen Effizienzstrategie zur Steigerung der Nachhaltigkeit zuzuordnen sind, fokussie-

ren die Verfechter der Ökoeffektivität stärker eine Konsistenzstrategie. Aufgrund ihrer Bedeutung

für die Aufgabenstellung der Arbeit sollen die Begriffe der Ökoeffizienz und Ökoeffektivität nach-

folgend näher betrachtet werden.

2.3.1 Ökoeffizienz

Gemäß dem ökonomischen Prinzip stellt Effizienz ein zentrales Anliegen im Bereich der Ressour-

cenallokation dar. (Kiener 2009, S. 16 f.) Als Effizienz kann im Allgemeinen eine Größe verstanden

werden, „[…] mit deren Hilfe zwei in Beziehung zum Zielsystem einer Unternehmung stehende

Objektkategorien durch Quotienten- oder Differenzbildung in abstufbare Merkmale qualifiziert

werden können und dadurch die Selektion einer bestgeeigneten Kombination herbeigeführt wird.“

(Fessmann 1980, S. 30 f.) Somit kann Effizienz vereinfacht als das Streben danach aufgefasst wer-

den, Dinge richtig zu tun. (Schwab 2008, S. 19)

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Ökoeffizienz und Ökoeffektivität als Ausprägungsformen der Nachhaltigkeit

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Für den Begriff der Ökoeffizienz existiert bislang keine einheitliche Definition, sondern lediglich

Versuche der Abgrenzung. (Günther 2005, S. 13) Nach Dyllick wird als ökologische Effizienz „ […]

eine Form der Leistungserstellung verstanden, die ihre Ziele unter Minimierung von Stoffdurchsatz

und Umweltbelastung erreicht.“ (Dyllick 1992, S. 397) Sie kann somit auch als „[…] Messgröße für

die verursachte Umweltbelastung pro erstellter Leistung“ (Schaltegger et al. 1995, S. 2) verstanden

werden. Allen Beschreibungsansätzen ist jedoch gleich, dass sie das Verhältnis von Wertschöpfung

zu Ressourcennutzung beschreiben. Ziel der Ökoeffizienz ist es somit ein möglichst positives Ver-

hältnis zwischen Input- und Outputgröße zu realisieren. Als Bewertungsmaßstab für die Ökoeffizi-

enz können verschiedene Betrachtungsbereiche dienen. Beispiele hierfür stellen die Energieproduk-

tivität sowie die Rohstoffproduktivität dar. Abbildung 2-2 zeigt die Energie- und Rohstoffprodukti-

vität Deutschlands. Ziel der Bundesregierung ist es, die Energieproduktivität bis 2020 ausgehend

vom Jahr 1990 zu verdoppeln. Hierzu wurden in den vergangenen Jahren entsprechende rechtliche

Rahmenbedingungen und Aktionspläne geschlossen. (Blesl et al. 2013, S. 4 ff) Bis 2014 wurde eine

Steigerung der Energieproduktivität von 56,4% gegenüber dem Ausgangsjahr erreicht. Der Primär-

energieverbrauch konnte aufgrund des Wirtschaftswachstums im selben Zeitraum jedoch um nur

12,1% gesenkt werden. (StBA 2015, S. 5 f.) Mit Bezug zur Rohstoffproduktivität verfolgt die Bun-

desregierung das Ziel einer Verdopplung der Produktivität bezogen auf das Jahr 1994 bis zum Jahr

2020. Bis 2014 konnte eine Steigerung um 48,8% erreicht werden und eine kontinuierliche Fort-

führung der Steigerungsrate der letzten fünf Jahre würde zu einer Gesamtsteigerung der Rohstoff-

produktivität von ca. 50% führen. (StBA 2015, S. 7)

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Nachhaltigkeit als neues Produktionsparadigma

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Abbildung 2-2: Energie- und Rohstoffproduktivität Deutschlands (StBA 2015, S. 5 ff)

Die Auswertung verdeutlicht, dass die prognostizierten Effizienzsteigerungen in dem für die Um-

setzung geplanten Zeitraum nicht realisiert werden konnten. Dieser Umstand ist nicht zuletzt auf

ein zögerliches Investitionsverhalten des produzierenden Sektors im Bereich der Ressourceneffizienz

zurückzuführen. (vgl. u.a. EDI Odenwaldkreis 2011) Ursachen für ein Marktversagen werden vor

allem in fehlender Motivation, Akzeptanz sowie Information gesehen. (Blesl et al. 2013, S. 324 f.)

Ähnliche Betrachtungen wie die auf nationaler Ebene dargestellten, können ebenfalls für einzelne

Unternehmen, Standorte, Produktionsprozesse sowie Produkte unter Definition der entsprechen-

den Systemgrenzen herangezogen werden. (Hauff et al. 2009, S. 81)

Der Rebound-Effekt

Einen Kritikpunkt hinsichtlich der Ökoeffizienz stellt der Rebound-Effekt dar. Der Rebound-Effekt,

gelegentlich auch als Takeback-Effekt bezeichnet, beschreibt die nachfragefördernde Wirkung von

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Ökoeffizienz und Ökoeffektivität als Ausprägungsformen der Nachhaltigkeit

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Effizienzsteigerungen auf das Konsumverhalten. Der Rebound-Effekt wurde erstmals 1865 von

Stanley Jevons beschrieben, der in seiner Arbeit „The coal question“ argumentierte, dass eine Effi-

zienzsteigerung in der Kohlenutzung den nationalen Kohleverbrauch nicht senken, sondern stei-

gern würde. (Polimeni 2008, S. ix f.) Gemäß dem Rebound-Effekt gelingt es zunächst, den Energie-

oder Materialverbrauch beispielsweise durch Innovationen bei bestehenden Produkten und Tech-

nologien zu verringern und somit die Effizienz zu steigern. Diese Effizienzsteigerung führt im Fol-

genden zu einer impliziten Preissenkung, welche das allgemeine Nachfrageverhalten anregt. (Her-

ring et al. 2007, S. 3) Der sinkende Verbrauch auf Mikroebene führt dabei zu einem steigenden

Verbrauch auf Makroebene. (Zürn 2010, S. 17) Dieser Effekt lässt sich beispielsweise am Kauferhal-

ten von PKWs erkennen. Mit Verbesserung der Effizienz von Motoren sinkt der Benzinverbrauch

und somit die Nutzungskosten. Dies führt dazu, dass tendenziell mehr mit dem Auto gefahren wird.

Darüber hinaus wird es mit steigender Effizienz für den Konsumenten attraktiver ein größeres und

leistungsstärkeres Auto anzuschaffen. Insgesamt führt die Effizienzsteigerung in Form des reduzier-

ten Benzinverbrauchs je Kilometer somit nur in geringerem Umfang zu einer nachhaltigkeitsstei-

gernden Wirkung. Studien beziffern den Rebound-Effekt auf bis zu 25%, wodurch die tatsächliche

Einsparung in etwa ein Viertel geringer ist als erwartet. (Bentzen 2004, S. 123; Sauer et al. 2016,

S. 77 ff)

2.3.2 Ökoeffektivität

Effektivität beschreibt „[…] die grundsätzliche Eignung eines Mittels, ein Ziel mit Hilfe dieses Mittels

zu erreichen.“ (Fessmann 1980, S. 30 f.) Die Frage nach der Effektivität kann somit als „[…] Kon-

zentration auf die richtigen Dinge, beispielsweise die ständige Anpassung von Produkten und

Dienstleistungen an veränderliche Märkte und Kundengewohnheiten“ (Schwab 2008, S. 19) ver-

standen werden. Ökoeffektivität beschreibt dabei ein „[…] nachhaltiges Wirtschaftsprinzip, das die

ökologische Gesamtwirkung eines Unternehmens betrachtet.“ (Jefremow 2013, S. 9) Gemäß dem

Effektivitätsparadigma kommt Effektivität gegenüber der Effizienz eine vorrangige Bedeutung zu,

da sie eine strategische Ausrichtung ermöglicht und nicht allein auf die Wirtschaftlichkeit der Aus-

gestaltung von Aufgaben ausgerichtet ist. (Schwab 2008, S. 19) „It is more important to do the

right things than to do the things right!“ (Drucker 1996) Ziel von Organisationen sollte es daher

insgesamt sein, Effektivität zu fördern und Effizienz zu ermöglichen. (Bullinger 2012, S. 7) Aufgrund

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Nachhaltigkeit als neues Produktionsparadigma

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des strategischen Charakters von Investitionen zur Steigerung der Ökoeffektivität findet diese in-

nerhalb der vorliegenden Arbeit besondere Beachtung.

Ökoeffektivität nach dem Cradle-to-Cradle-Prinzip

Als einer der bedeutendsten Vorreiter der Ökoeffektivität gilt Braungart, der in seinem Konzept des

„Cradle-to-Cradle“ die Forderung nach geschlossenen Stoffkreisläufen im Sinne einer Ökoeffekti-

vität aufstellt. Er kritisiert die bestehenden Konzepte zur Ökoeffizienz als linear gerichtet und nicht

hinreichend zielführend zur Sicherung begrenzter Ressourcen im Rahmen der Produktion. Begin-

nend mit der Herstellung eines Produkts über die Nutzungsdauer bis hin zum Lebensende beschrei-

ten Produkte gemäß der klassischen Ansätze der Industrieökologie einen Lebensweg, bei dem sie

früher oder später als Abfall enden. (Braungart et al. 2009, S. 27) Auch Recycling bringt gemäß

dieser Vorstellung unzureichende Effekte, da es sich in den meisten Fällen lediglich um ein

Downcycling handelt. Dabei wird die Qualität des eingesetzten Materials von Anwendung zu An-

wendung reduziert, bis es schließlich nur noch zur thermischen Verwertung geeignet ist. (Braungart

et al. 2009, S. 56) Somit kann zwar die Nutzungsdauer eines Rohstoffs verlängert werden, sie ist

jedoch endlich.

Nach Ansicht Braungarts ist Effizienzstreben allgemein negativ ausgerichtet und führt zu der For-

derung nach Verzicht. Dieser Verzicht bedeutet jedoch den Verzicht auf Konsum und damit gleich-

ermaßen den Verzicht auf Wachstum. Der Ansatz der Ökoeffizienz ermögliche es darüber hinaus,

die Konsequenzen eines umweltschädlichen Handelns hinauszuzögern, ohne das eigentliche Prob-

lem lösen zu müssen. Braungart sieht die Ökoeffizienz damit als einen auf den ersten Blick erstre-

benswerten Ansatz an, welcher jedoch in letzter Konsequenz nicht zielführend oder gar kontrapro-

duktiv ist und somit lediglich als Möglichkeit genutzt werden soll, ökoeffektive Systeme weiter zu

unterstützen. (Braungart et al. 2009, S. 61 f.)

Braungart fordert in seinem Konzept des Cradle-to-Cradle eine grundlegende Änderung des bishe-

rigen Produktionsverständnisses. Als ökoeffektiv gelten dabei Produkte, die in geschlossenen Stoff-

kreisläufen hergestellt werden. Im Rahmen der Ökoeffektivität sieht er die Natur als Vorbild. Als

Beispiel für das Konzept der Ökoeffektivität dient das Bild eines Kirschbaums, welcher unzählige

und damit verschwenderisch viele Kirschblüten produziert. Er verallgemeinert dieses Bild und fasst

zusammen, dass die Natur insgesamt nicht effizient, wohl aber hochgradig effektiv sei. Für das

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Ökoeffizienz und Ökoeffektivität als Ausprägungsformen der Nachhaltigkeit

28

Beispiel des Kirschbaums bedeutet dies, dass die zu Boden fallenden Kirschblüten als Nahrung für

Tiere und Pflanzen dienen und somit Teil eines geschlossenen Kreislaufs werden. (Braungart et al.

2009, S. 72 f.) In derartig geschlossenen Kreisläufen gibt es demnach keinen Abfall sondern ledig-

lich Nährstoffe. (Braungart et al. 2009, S. 92)

Nach dem Konzept des Cradle-to-Cradle lassen sich ökoeffektive Stoffkreisläufe in zwei Klassen

einteilen; den biologischen und den technischen Kreislauf. Der biologische Stoffkreislauf stellt ein

„[…] Netzwerk aus wechselseitig voneinander abhängigen Organismen und natürlichen Prozessen“

dar. (Braungart 2009, S. 40) Hierbei werden regelmäßig Nährstoffe von Prozessen abgegeben und

von anderen wieder aufgenommen. Zur Realisierung von Produkten gemäß biologischer Stoffkreis-

läufe müssen diese biologisch abbaubar sein. Sie stellen daher Verbrauchsgüter dar. Als realisierte

Anwendungsbeispiele für biologische Stoffkreisläufe nennt Braungart Stoffe und Textilien aus Na-

turfasern. (Braungart 2009, S. 41) Auch Biokunststoffe aus biologisch abbaubaren, nachwachsen-

den Rohstoffen zählen zu dieser Kategorie. (Beier 2009, S. 4)

Der technische Stoffkreislauf ist dem biologischen nachgebildet und setzt auf die Verwendung

technischer Nährstoffe. Diese stellen beispielsweise mineralische Ressourcen dar und können in ei-

nem geschlossenen Kreislauf der Herstellung verbleiben. Wesentliche Voraussetzung hierfür ist,

dass sie ihren Wert im Rahmen ihres Lebenszyklus nicht verlieren und die entsprechenden Produkte

eine Rückgewinnung ermöglichen. Zu den Produkten technischer Kreisläufe zählen vor allem Ge-

brauchsgüter wie z.B. Waschmaschinen und Automobile. (Braungart 2009, S. 42)

Zielsetzung ist somit die Ausgestaltung von Produkten und Prozessen, welche es ermöglichen, ihre

Ausgangsmaterialien in geschlossenen Kreisläufen wiederzuverwenden oder sogar ein Upcycling

der Materialien zu betreiben. Upcycling beschreibt „[…] die logistische und technische Vernetzung

der Aufarbeitungsprozesse und -technologien im Produktrecycling mit anschließender Wiederver-

wendung auf hohem Wertschöpfungsniveau und trägt damit maßgeblich zum Schließen der Pro-

duktkreisläufe und zur Schonung der Ressourcen bei.“ (Bullinger et al. 2009, S. 227) Braungart

nennt als Beispiel für ein derartiges Upcycling ein Papier auf Basis einer Kunststoffmischung, wel-

ches als Ausgangsbasis für einen hochwertigen Kunststoff dienen kann. (Braungart et al. 2009, S.

72) Er liefert zahlreiche konkrete Praxisbeispiele, bei denen das Cradle-to-Cradle-Prinzip funktio-

niert. (Braungart 2009, S. 131 ff)

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Nachhaltigkeit als neues Produktionsparadigma

29

Durch die Neugestaltung von Produkten und Prozessen können diese derart gestaltet werden, dass

sie einen positiven Einfluss auf die Umwelt ausüben. Als Beispiel hierfür führt Braungart einen Tep-

pich der Firma Desso an, welcher nicht nur so konzipiert wurde, dass er vollkommen ökologisch

abbaubar ist und somit einen geschlossenen Stoffkreislauf ermöglicht. Die Auswahl neuartiger Ma-

terialien und das Überdenken des Gesamtprodukts ermöglicht es, den Teppich so zu konzipieren,

dass er seine Umgebungsluft reinigt. Somit gelingt es, einen positiven Zusatznutzen in Ergänzung

zum eigentlichen Produkt zu realisieren. In einem weiteren Schritt ermöglicht diese auf die Produkt-

gestaltung ausgerichtete Sichtweise eine Ausweitung des Konzepts auf die Lebenszyklen von Pro-

duktionstechnologien sowie ganzen Fabriksystemen. (Bauernhansl 2012a, S. 42 ff)

Eine weitere positive Konsequenz des Ökoeffektivitäts-Gedankens liegt in der Vermeidung des be-

schriebenen Rebound-Effekts. Da bei ökoeffektiven Produkten und Prozessen die negativen Um-

weltwirkungen vermieden werden, oder gar umweltförderliche Effekte erzielt werden, führt eine

zusätzlich durch Effizienz stimulierte Nachfragesteigerung nicht zu negativen Auswirkungen. (Hauf

et al. 2010, S. 65)

Eine erfolgreiche Umsetzung des Ökoeffektivitäts-Prinzips eröffnet Unternehmen neuartige Hand-

lungsmöglichkeiten und vielfältige Potenziale, die wichtigsten sind (Braungart et al. 2009, S. 68 ff):

die Möglichkeit zur Nutzung hochwertiger Ausgangsmaterialien, die am Ende des Produkt-

lebenszyklus in gleicher Qualität wieder in neue Produkte einfließen

die langfristige Ersparnis von Materialkosten, da das Ausgangsmaterial zurückgeführt wird

die Möglichkeit des wachsenden Konsums ohne Verzicht, sowie die Vermeidung von

Rebound-Effekten

der Aufbau neuer Vertriebskonzepte

die Erzielung positiver Imageeffekte durch Verwendung unschädlicher Materialien

die deutliche Abgrenzung vom Wettbewerb

die Innovation von Produktionssystemen mit dem Ziel einer verschwendungsfreien Ferti-

gung

geringere Kosten für Umweltschutzauflagen (z.B. Nachweispflicht für Gefahrstoffe)

das Erzeugen positiver Nebeneffekte durch die Produkte und verwendeten Technologien

Page 49: Modell zur Bewertung von Investitionen zur Steigerung der ... · 3.5 Investitionen als Realoptionen 65 3.5.1 Grundlagen der Realoptionstheorie 65 3.5.2 Arten von Realoptionen 67 3.5.3

Potenziale und Methoden zur Steigerung von Ökoeffizienz und Ökoeffektivität

30

Bezogen auf den Energieverbrauch lassen sich aus den Forderungen der Ökoeffektivität drei grund-

sätzliche Säulen für eine effektive Energieversorgung ableiten. (Bauernhansl et al. 2013, S. 316)

Wesentliche Basis stellt die regenerative und dezentrale Energieversorgung dar. Ergänzt wird diese

um smarte Netze und neuartige Speichertechnologien. Um den Energiekreislauf darüber hinaus

bestmöglich zu schließen, sind Technologien der Energierückgewinnung sowie innovative Einspei-

setechnologien zu entwickeln und umzusetzen.

Kritiker des Ökoeffektivitäts-Konzeptes bemängeln die Ansätze als utopisch und kaum realisierbar.

So lassen sich die dargestellten und in der Textilverarbeitung beispielhaft realisierten Konzepte zum

Teil nur schwer oder gar nicht in anderen Branchen realisieren. Darüber hinaus lässt sich Ökoeffizi-

enz nur in kleinen Schritten und in Form eines kontinuierlichen Verbesserungsprozesses erreichen.

Die Forderung nach Ökoeffektivität ist hingegen oftmals mit drastischen Veränderungen des Pro-

duktdesigns sowie der entsprechenden Herstellungsprozesse verbunden. Derartige Veränderungen

bergen einerseits Potenziale, sind andererseits jedoch ebenfalls gekennzeichnet durch ein hohes

Maß an Unsicherheit. Braungart sieht daher die Verantwortung für den Ansatz und den notwendi-

gen Wandel der Unternehmenskultur vor allem im Bereich des Top-Managements. (Braungart et

al. 2009, S. 9)

2.4 Potenziale und Methoden zur Steigerung von Ökoeffizienz

und Ökoeffektivität

Ökoeffizienz und Ökoeffektivität bieten zahlreiche Potenziale zur Verbesserung der Nachhaltigkeit

und zur langfristigen Sicherung der Wettbewerbsfähigkeit von Unternehmen. Im Nachfolgenden

soll auf diese Potenziale detaillierter eingegangen werden. Als wesentliche Betrachtungsbereiche

der Ökoeffizienz und Ökoeffektivität stehen hierbei die Themenfelder Material und Energie3. Den

Bewertungs- und Optimierungsansätzen zum effizienten und effektiven Einsatz dieser natürlichen

3 Die Effizienz und Effektivität des Material- und Energieeinsatzes wird hier gemäß der in der Themenstellung gebräuch-

lichen Terminologie zusammenfassend als Ressourceneffizienz bezeichnet. Weitere zur allgemeinen Definition von

Ressourcen zählende Bestandteile wie beispielsweise Betriebsmittel sowie Personal sind hierbei ausgeklammert.

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Nachhaltigkeit als neues Produktionsparadigma

31

Ressourcen kommt in der vorliegenden Arbeit eine besondere Bedeutung zu. Im Fokus der darge-

stellten Ansätze stehen Industriebranchen des produzierenden Gewerbes sowie die Anwendungs-

felder produktionsbezogenen Material- und Energieeinsatzes.

2.4.1 Potenziale zur Optimierung des Material- und

Energieeinsatzes

In den letzten Jahren sind zahlreiche Studien und Veröffentlichungen zu den bestehenden Poten-

zialen zur Steigerung der Energie- und Materialeffizienz entstanden. Die Untersuchungen belegen,

dass die Themen für einen Großteil der Unternehmen von hoher Bedeutung sind. An dieser Stelle

wurden aus der Fülle aktuell verfügbarer Studien lediglich einige wenige repräsentative Studien

ausgewählt.

Einen breiten Überblick über die „Energieeffizienz in Deutschland“ bietet die gleichnamige Studie

des Instituts für Energieeffizienz in der Produktion der Universität Stuttgart. (vgl. Sauer et al. 2016,

S. 77 ff) Sie stellt ausgewählte Ergebnisse einer Analyse von mehr als 250 Veröffentlichungen zu-

sammen und bietet neben einer makroökonomischen Betrachtung eine Situationsdarstellung der

Energieeffizienz in den Bereichen Industrie, Gebäude und Verkehr. Für den Industriesektor wird von

einem Einsparpotenzial in Höhe von ca. 11% der Endenergie bis 2020 ausgegangen. (Dena 2012,

S. 55 ff)

Eine detaillierte Untersuchung der Energieeffizienz in der Produktion sowie die Ableitung entspre-

chender Handlungsbedarfe und Forschungsfelder findet sich in der 2008 von der Fraunhofer-Ge-

sellschaft veröffentlichten „EffPro-Studie“. Sie zeigt unter anderem auf, dass die kurzen erwarteten

Amortisationszeiten (in der Regel auf Basis der Kapitalwertmethode) einer Substitution ressourcen-

intensiver Prozessstufen entgegenstehen. (Neugebauer 2008, S. 13) Darüber hinaus mangelt es den

Unternehmen laut Studie an Bewertungs- und Optimierungsansätzen zur Steigerung der Ressour-

ceneffizienz. Mittelfristig beziffert die Studie das Potenzial für Energieeinsparungen auf 25 bis 30%.

(Neugebauer 2008, S. 13) Forschungsbedarf wird vor allem in den Bereichen Prozessstabilität, me-

chanische, thermische und chemische Prozesse, geschlossene Ressourcenkreisläufe, Infrastruktur

sowie der Methodenentwicklung für nachhaltige Energie- und Materialwirtschaft gesehen. (Neu-

gebauer 2008, S. 14)

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Potenziale und Methoden zur Steigerung von Ökoeffizienz und Ökoeffektivität

32

Den Zusammenhang zwischen Material- und Energieeffizienz beschreibt die vom Bundesministe-

rium für Wirtschaft und Technologie geförderte Studie „Energietechnologien 2050“. Sie zeigt auf,

dass sich im produzierenden Gewerbe auf Basis von Materialeffizienz-Maßnahmen zwischen 20

und 30% der Endenergie einsparen lassen. (Wietschel et al. 2010, S. 135)

Einer Studie des Fraunhofer-Instituts für System- und Innovationsforschung ISI zufolge, schätzen

Unternehmen des verarbeitenden Gewerbes ihr Materialeinsparpotenzial auf durchschnittlich sie-

ben Prozent, was einer jährlichen Materialkostenersparnis in Höhe von ca. 48 Mrd. Euro entspricht.

(Schröter et al. 2011, S. 2) Vor allem Unternehmen aus den Branchen Maschinenbau, Kunststoffver-

arbeitung, Druckgewerbe und Medizintechnik sehen hohe Einsparpotenziale. (Schröter et al. 2011,

S. 8)

Eine 2010 vom Fraunhofer-Institut für Arbeitswirtschaft und Organisation veröffentlichte Studie

analysiert die Bedeutung des Themas Ressourceneffizienz für deutsche produzierende Unterneh-

men. Wie auch andere Studien kommt sie zu dem Schluss, dass die Themen Energie- und Materi-

aleffizienz für die meisten Unternehmen eine hohe Bedeutung aufweisen. (Erhardt et al. 2010, S.

11) Als wesentliche Erfolgsfaktoren sehen die befragten Unternehmen vor allem die Möglichkeit

zur Kostenreduktion und zum Ausbau von Wettbewerbsvorteilen. (Erhardt et al. 2010, S. 15 f.) Als

hinderliche Faktoren zur Ressourceneffizienzsteigerung werden die mangelnde Wirtschaftlichkeit,

verbunden mit langen Amortisationszeiten, ein hoher personeller Aufwand sowie Informationsde-

fizite identifiziert. (Erhardt et al. 2010, S. 25 f.)

Der von Roland Berger Strategy Consultants 2012 zum dritten Mal veröffentlichte und im Auftrag

des BMU erstellte Umwelttechnologie-Atlas gibt einen Überblick über die ökonomischen, ökologi-

schen und politischen Herausforderungen im Zusammenhang zur Umwelttechnik und Ressour-

ceneffizienz. Er fokussiert die Leitmärkte der Umwelttechnik und Ressourceneffizienz und be-

schreibt diese als Modernisierungstreiber für die klassische Wirtschaft. Der Umwelttechnologie-At-

las zeichnet ein deutlich positives Bild der Greentech-Branche in Deutschland. (Büchele et al. 2012,

S. 180 ff) Insgesamt beziffert er den Wert des globalen Marktes für Umwelttechnik und Ressour-

ceneffizienz im Jahr 2011 auf 2.044 Mrd. Euro. (Büchele et al. 2012, S. 7)

Page 52: Modell zur Bewertung von Investitionen zur Steigerung der ... · 3.5 Investitionen als Realoptionen 65 3.5.1 Grundlagen der Realoptionstheorie 65 3.5.2 Arten von Realoptionen 67 3.5.3

Nachhaltigkeit als neues Produktionsparadigma

33

2.4.2 Methoden zur Analyse und Verbesserung des Material-

und Energieeinsatzes

Im Bereich des produktionsbezogenen Material- und Energieeinsatzes haben sich in der jüngeren

Vergangenheit verschiedene Ansätze zur Analyse und Verbesserung der Ressourceneffizienz durch-

gesetzt. Für den Bereich der Analyse sind hier in erster Linie methodische Ansätze zu nennen, die

eine verursachungsgerechte Aufteilung der Material- und Energieverbräuche anstreben. In der

Schaffung von Transparenz bezüglich der Entstehungsorte der Ressourcenverbräuche liegen essen-

tielle Voraussetzungen für die Identifikation von Verlusten und Schwachstellen sowie Ansatzpunkte

für Verbesserungen. (Erlach et al. 2010b, S. 60 ff) Daher werden die wesentlichen Verfahren zur

Analyse und Verbesserung des Energie- und Materialeinsatzes kurz erläutert.

Zur ganzheitlichen Bewertung und systematischen Analyse sämtlicher Umweltwirkungen von Pro-

dukten und Prozessen hat sich das Life Cycle Assessment bzw. die Ökobilanzierung etabliert. Die

Ökobilanz ermöglicht eine Zuteilung sämtlicher im Lebenszyklus anfallender ökologischer Wirkun-

gen sowie eine Bewertung der auftretenden Stoff- und Energieumsätze und der daraus resultieren-

den Umweltbelastungen. (Seuring et al. 1997, S. 15) Zielsetzung der Ökobilanzierung ist es, um-

weltrelevante Stärken und Schwächen zu identifizieren sowie Verbesserungsmöglichkeiten für um-

weltschonendere Produkte und Prozesse aufzuzeigen. Wesentliche Voraussetzung hierbei ist die

Definition entsprechender Ziele sowie die Eingrenzung des Betrachtungsbereichs. (Seuring et al.

1997, S. 16) Ein zentraler Kritikpunkt der Ökobilanzierung ist, dass die verschiedenen ermittelten

Umweltparameter sich in der Regel nicht zu einem aussagekräftigen und vergleichbaren Gesamt-

wert aggregieren lassen. Aus diesem Grunde werden in der Regel Teilbilanzen aufgestellt. (Seuring

et al. 1997, S. 17 ff). Zur Analyse der Energieeffizienz beispielsweise haben sich Stufenkonzepte

etabliert, welche den Betrachtungsraum ausgehend vom Wirkungsgrad einzelner Anlagen, über

zusammenhängende Fertigungsprozesse und unternehmensweite Betrachtungen bis hin zu unter-

nehmensübergreifenden Analysen schrittweise erweitern. (Blesl et al. 2013, S. 15 ff)

Neben der Ökobilanzierung haben sich zur Bewertung des Energie- und Materialeinsatzes weitere

Kennzahlenkonzepte durchgesetzt. Ziel aller Ansätze ist es, eine Bewertbarkeit des Ressourcenein-

satzes zu ermöglichen. Bezugskriterien können dabei sowohl Produktionsprozesse, hergestellte Pro-

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Potenziale und Methoden zur Steigerung von Ökoeffizienz und Ökoeffektivität

34

dukte oder ganze Produktionsstandorte darstellen. Als zwei der bedeutendsten Kriterien zur Be-

wertung des Energieeinsatzes haben sich hierbei die Kenngrößen der Energieintensität sowie der

kumulierte Energieaufwand (KEA) etabliert. Weitere relevante Energiekenngrößen sowie deren De-

finitionen und Anwendungsmöglichkeiten finden sich beispielsweise in der entsprechenden VDI-

Richtlinie. (vgl. VDI 4661 2003). Bei der Identifikation von Energieeffizienzpotenzialen helfen dar-

über hinaus Checklisten, Leitfäden und Branchenkonzepte. (Blesl et al. 2013, S. 17 f.)

Das Fraunhofer-Institut für Produktionstechnik und Automatisierung entwickelte 2009 den Ener-

giewertstrom als einen pragmatischen Ansatz zur strukturierten prozesskettenorientierten Analyse

und Optimierung des produktionsbedingten Energieeinsatzes. (vgl. Erlach 2009) Ziel des auf Basis

von Lean-Konzepten entstandenen methodischen Ansatzes ist es, bereits mit geringen Investitionen

und einfachen Mitteln deutliche Potenziale zur Energieeffizienzsteigerung zu identifizieren und zu

heben. (Erlach et al. 2010a, S. 28 ff)

Zu Beginn der Energiewertstromanalyse ist der Betrachtungsbereich einzugrenzen. Bei der Be-

schränkung des Betrachtungsbereichs empfiehlt sich eine Eingrenzung auf Basis von Produktfami-

lien. „Eine Produktfamilie ist eine Gruppe von Produkten, die ähnliche Verarbeitungsschritte und

Maschinenausrüstungen im flussabwärtigen Ende des Wertstroms durchlaufen.“ (Rother et al.

2000, S. 6) Die Bildung von Produktfamilien kann von verschiedenen Kriterien, wie beispielsweise

den verwendeten Materialien oder der Produktgröße, beeinflusst werden. (Erlach 2010, S. 38 ff)

Die für die Analyse ausgewählte Produktfamilie legt den zu untersuchenden Wertstrom fest und

grenzt die zu betrachtenden Fertigungsmittel ein. Bei der Wahl der Produktfamilie sollte Wert da-

rauf gelegt werden, dass sie ein repräsentatives Abbild der Fertigung ermöglicht und signifikante

Energieverbräuche aufweist. Auf Basis der Produktfamilie lässt sich der Wertstrom inklusive der ihn

kennzeichnenden Daten beschreiben und entsprechend der hierfür festgelegten graphischen Dar-

stellungsform visualisieren. Abbildung 2-3 zeigt beispielhaft einen Wertstrom in üblicher Darstel-

lung inklusive der hierbei erfassten Grunddaten.

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Nachhaltigkeit als neues Produktionsparadigma

35

Abbildung 2-3: Wertstromdarstellung

Zusätzlich zu den in der Wertstromanalyse üblichen Daten werden beim Energiewertstrom die pro-

zessbezogenen Energieverbräuche ergänzt. Hierzu zählen vor allem die Verbräuche an elektrischer

Energie, Gas sowie Druckluft. Die Energieverbräuche werden auf einer einheitlichen Bewertungs-

basis in Kilowattstunden dargestellt und für die jeweiligen Prozessschritte sowie den gesamten

Wertstrom summiert. Hieraus lässt sich die Energieintensität der einzelnen Prozessschritte und des

Wertstroms ableiten. „Die Energieintensität eines Produktionsprozesses gibt den erforderlichen

Energiebedarf zur Herstellung eines einzelnen Produktes aus der betrachteten Produktfamilie an.“

(Erlach 2009, S. 32) Sie berechnet sich als Produkt aus der Leistungsaufnahme der Produktionsan-

lage (P), dem Kundentakt (KT) sowie der Anzahl der Produktionsressourcen (#Res).

EI = P × KT × #Res (2.1)

Aufbauend auf der Energiewertstromanalyse können im zweiten Schritt, dem Wertstromdesign,

systematisch Potenziale zur Verbrauchsoptimierung abgeleitet werden. Hierzu bietet das Energie-

wertstromdesign acht Gestaltungsrichtlinien. (vgl. Erlach 2009) Die ersten vier Gestaltungsrichtli-

nien fokussieren dabei die einzelnen Produktionsanlagen, während die anderen vier Richtlinien die

Montieren

2

BZ 120 sec

Naßlackieren Vormontieren

3

BZ 150 sec

300.000 Stück/a

FT = 240

AZ = 24 h

KT = 69 sec

Lieferant

Produktion Planen tägl. Planungslauf

Wochenplanung

tägl. Anpassung

ERPLieferabruf 1x pro

Woche fix

1 x wöchentl.

3

Kunde

BZ 30 sec

MES

LF = 1 x tägl.

700 kg

3500 Stk.1,5 d

1870 Stk.

Serien-Nr.

PZ 2 h

Granulat

trocknen

BZ 60 sec

ZZ 20 sec

#Var 5

#T 3

Spritzgießen

1

wöchentl.

Bestellung

Prognose

4 Wochen

FIFO 21

RZ 45 min

ZZ 60 sec

1

Feinplan

PM 150

ZZ 48 sec

1

ZZ 50 sec

0,9

Granulat

trocknenSpritzgießen Naßlackieren Vormontieren Montieren

BZ Bearbeitungszeit PM Prozessmenge

PZ Prozesszeit ZZ Zykluszeit

#Var Anzahl Varianten

#T Anzahl Teile

RZ Rüstzeit

Wertstrom (klassisch)

Gutausbeute

Page 55: Modell zur Bewertung von Investitionen zur Steigerung der ... · 3.5 Investitionen als Realoptionen 65 3.5.1 Grundlagen der Realoptionstheorie 65 3.5.2 Arten von Realoptionen 67 3.5.3

Potenziale und Methoden zur Steigerung von Ökoeffizienz und Ökoeffektivität

36

integrierte Betrachtung der gesamten Wertschöpfungskette (bzw. auch mehrerer Wertströme) er-

fordern. Die Energiewertstrommethode ermöglicht gleichermaßen die Optimierung der Produktion

sowie des Materialflusses als auch die Optimierung der Energieverbräuche.

Neben den methodischen Ansätzen zur verursachungsgerechten Bewertung des Ressourceneinsat-

zes kommt vor allem den innovativen Technologien zur Energie- und Materialeinsparung enorme

Bedeutung zu. Hierzu zählen beispielsweise verschiedene Technologien des Leichtbaus. (vgl. Heisel

2012) Durch die hiermit verbundene Reduktion bewegter Massen beispielsweise in Fertigungsan-

lagen lassen sich deutliche Einsparpotenziale realisieren. Weitere Potenziale im Bereich der Materi-

aleffizienz lassen sich beispielsweise im Bereich der Querschnittstechnologien durch Prozessverbes-

serungen (z.B. Verschnittoptimierung) sowie durch Technologieinnovationen (z.B. Net-Shape-Ver-

fahren, Tailored Blanks) oder Materialsubstitutionen realisieren. (Baron et al. 2005, S. 43 ff) Das

wohl größte Potenzial in Bezug auf den nachhaltigen Materialeinsatz resultiert jedoch aus den ge-

mäß Ökoeffektivitätsansatz geforderten geschlossenen Stoffkreisläufen sowie einem hiermit ver-

bundenen Upcycling der Rohstoffe.

Im Bereich des Energieeinsatzes sind die größten technologischen Einsparpotenziale auf die Ver-

wendung von regenerativen Energien, Konzepte der Energierückgewinnung sowie der Reduktion

von Wandlungsverlusten zurückzuführen. (Rudolph et al. 2008, S. 11 ff) Deutliche Effizienzpoten-

ziale lassen sich ebenfalls aus der schrittweisen Verbesserung bestehender Technologien realisieren.

Von besonderer Bedeutung sind hierbei industrielle Querschnittstechnologien wie beispielsweise

Motoren und Antriebe sowie Pumpen, Druckluft- und Beleuchtungssysteme. (Blesl et al. 2013, S.

35 ff) Auch der verstärkten Anwendung von IT-Systemen sowie einer verbesserten Steuer- und

Regeltechnik sind deutliche Energieeinsparungen zu verdanken. Die Integration von Energiedaten

beispielsweise in Systeme der Produktionsfeinplanung schafft die Basis für die Berücksichtigung des

Energieverbrauchs als weitere Planungsgröße und ermöglicht die Reduktion von Spitzenlasten und

absoluten Energieverbräuchen. (Weskamp 2012, S. 83 ff)

Page 56: Modell zur Bewertung von Investitionen zur Steigerung der ... · 3.5 Investitionen als Realoptionen 65 3.5.1 Grundlagen der Realoptionstheorie 65 3.5.2 Arten von Realoptionen 67 3.5.3

37

3 Bewertung strategischer Investitionen

3.1 Charakteristik von Investitionen

Investitionen sind für Unternehmen von existenzieller Bedeutung. Sie tragen entscheidend zum Un-

ternehmenserfolg bei und haben wesentlichen Einfluss auf die Kostenstruktur des Unternehmens.

Kren definiert eine Investition als „ […] eine für längere Frist beabsichtigte Bindung finanzieller

Mittel in materiellen oder immateriellen Objekten mit der Absicht, diese Objekte in Verfolgung einer

individuellen Zielsetzung zu nutzen." (Kern 1974, S. 8) Investitionsobjekte können also materieller

oder immaterieller Natur sein. Da Investitionen in der Regel mit hohen Ausgaben verbunden sind

und Unternehmen über begrenzte finanzielle Mittel verfügen, erfordert die Investition einen Ent-

scheidungsprozess. Wesentliche Erfolgsbasis des Unternehmens und damit Grundlage der Investi-

tionsentscheidung ist heute weniger die Überlegenheit der Produktionstechnik sondern vielmehr

die Fähigkeit

zukünftige Bedürfnisse der Nachfrager,

Veränderungen der Marktbedingungen,

Marktstrategien der Konkurrenten sowie

technische Entwicklungsprozesse

frühzeitig zu erkennen und in langfristigen Unternehmensstrategien umsetzen zu können. (Wöhe

et al. 2010, S. 85) Investitionen dienen dabei der Realisierung der Unternehmensstrategie. „Die

effektive Planung und Steuerung von Investitionen stellt daher eine bedeutende, aufgrund hoher

Komplexität und schnellen Wandels der Unternehmensumwelt oft aber auch eine schwierige Ma-

nagementaufgabe dar.“ (Götze 2008, S. 1)

Investitionen lassen sich nach verschiedenen Gesichtspunkten charakterisieren. Eine Möglichkeit

zur Klassifizierung von Investitionen stellt die Unterscheidung nach Art des Investitionsobjekts dar.

Investitionsobjekte lassen sich in Finanzinvestitionen und in Realinvestitionen unterteilen (vgl. Ab-

bildung 3-1). Bei Finanzinvestitionen handelt es sich um eine Kapitalbindung in Finanzanlagen. Sie

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Charakteristik von Investitionen

38

können anlageorientiert (z.B. Geldanlagen bei Banken) oder spekulativ (z.B. Anlagen in Aktien und

Wertpapieren) sein. Realinvestitionen zeichnen sich durch die Kapitalbindung in reale Investitions-

objekte aus. Diese können materieller Natur sein, wie es beispielsweise bei der Investition in eine

neue Fertigungsanlage der Fall ist, oder immateriellen Charakter aufweisen. Immaterielle Investiti-

onen erzeugen durch den Kapitaleinsatz immaterielle Güter. Beispiele für immaterielle Investitionen

stellen die Kapitalbindung in Forschung und Entwicklung sowie Ausbildungsprogramme dar. (Jung

2006, S. 818)

Abbildung 3-1: Arten von Investitionen (Kern 1974, S. 12)

Eine weitere Möglichkeit Investitionen zu klassifizieren bildet die Unterscheidung nach dem Inves-

titionsanlass. Hierbei lassen sich Errichtungsinvestitionen, laufende Investitionen sowie Ergänzungs-

investitionen unterscheiden. (vgl. Götze 2008) Errichtungsinvestitionen dienen dem Start der Un-

ternehmenstätigkeit. Beispiel hierfür kann die Gründung eines neuen Produktionsstandorts (z.B. im

Ausland) sein. Zu den laufenden Investitionen zählen Ersatzinvestitionen sowie Großreparaturen

und Überholungen. Die Ergänzungsinvestitionen dienen der Erweiterung oder Optimierung der

Ausstattung an Betriebsmitteln. Dementsprechend lassen sie sich unterteilen in Erweiterungs-, Ver-

änderungs- und Sicherungsinvestitionen. Eine Erweiterungsinvestition liegt z.B. bei der Neuanschaf-

fung einer Fertigungsanlage zur Erhöhung der Produktionskapazität vor. Bei einer Veränderungsin-

vestition hingegen handelt es sich um die Anpassung bestimmter Unternehmensfaktoren. Zu ihnen

zählen Rationalisierungsinvestitionen (z.B. zur Erhöhung des Automatisierungsgrades, Senkung des

Energieverbrauchs), Umstellungsinvestitionen (zur Anpassung an geänderte Absatzmengen) sowie

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Bewertung strategischer Investitionen

39

Diversifizierungsinvestitionen. Letztgenannte dienen beispielsweise der Vorbereitung eines neuen

Produktspektrums zur Abgrenzung gegenüber den Wettbewerbern. Sicherungsinvestitionen liegen

dann vor, wenn sie der Reduktion von Risiken und Gefahrenquellen für das Unternehmen dienen.

Zu ihnen zählen beispielsweise auch Investitionen in Forschung und Entwicklung sowie in Werbung,

da diese auf die langfristige Sicherung des Unternehmenserfolgs ausgerichtet sind. Eine Übersicht

über die Klassifizierung von Investitionen nach Investitionsanlass gibt Abbildung 3-2.

Abbildung 3-2: Arten von Investitionsanlässen (Kern 1974, S. 14)

Ein weiteres wesentliches Unterscheidungsmerkmal von Investitionen ist das Ausmaß an Unsicher-

heit. (Götze 2008, S. 12) Investitionen sind stets auf die Zukunft ausgerichtet. Diesem Umstand

entsprechend, können sie nicht unter absoluter Sicherheit getätigt werden. Ist die Vorhersagbarkeit

eines erwarteten Ergebnisses hoch, können Investitionen als relativ sicher eingeschätzt werden. Ist

die Vorhersagbarkeit gering, so ist die Investition unsicher. So können Investitionen in Spareinlagen

sowie in festverzinsliche Wertpapiere beispielsweise als sicher, Investitionen in Forschungs- und Ent-

wicklungsvorhaben hingegen als eher unsicher eingeschätzt werden.

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Charakteristik von Investitionen

40

Investitionen weisen Wechselwirkungen zu den Bestandteilen des Unternehmens auf (Interdepen-

denz). Zu ihnen zählen beispielsweise die Produktion, die Logistik, das Personal und die Material-

wirtschaft. Die Berücksichtigung dieser Interpendenz ist wichtiger Bestandteil der Investitionspla-

nung. So haben beispielsweise die zur Verfügung stehenden Produktionsmittel Einfluss auf das

realisierbare Produktspektrum. Die zukünftigen Marktanforderungen wiederum haben Einfluss auf

das zukünftige Produktionsprogramm und somit auf die erforderlichen Betriebsmittel. (Götze 2008,

S. 10 f.) Gerade die Wechselwirkungen des Unternehmens mit seiner Umwelt erzeugen eine Ab-

hängigkeit der Investitionsentscheidungen von externen Faktoren. Diese externen Faktoren lassen

sich vom Unternehmen in der Regel kaum beeinflussen. Externe Faktoren (z.B. Nachfrageverhalten,

gesellschaftliche und politische Rahmenbedingung) haben somit Einfluss auf die Investitionsent-

scheidung. Die Investition selbst weist hingegen jedoch ebenfalls einen Einfluss auf die Unterneh-

mensumwelt auf, wie zum Beispiel durch den Ressourcenverbrauch an Rohstoffen oder die Emis-

sion von Schadstoffen. Investitionen sind daher nicht isoliert von der Unternehmensumwelt zu be-

trachten, sondern unter Berücksichtigung der jeweiligen Umweltfaktoren zu bewerten und durch-

zuführen. Einen Ansatz zur Beschreibung der wechselseitigen Einflüsse innerhalb des Unterneh-

mens sowie zwischen Unternehmen und Unternehmensumwelt liefert das St. Galler Management-

Modell. (Rüegg-Stürm 2004, S. 65 ff)

Als weiteres Unterscheidungsmerkmal von Investitionen lassen sich strategische und nicht-strategi-

sche Investitionen differenzieren. Götze nennt als Kennzeichnen für strategische Investitionen die

folgenden Faktoren: (Götze 2008, S. 13)

Die Investitionsentscheidung ist Aufgabe der obersten Institutionen der Unternehmensfüh-

rung.

Investitionen weisen hohe Bedeutung für den Unternehmenserfolg auf.

Sie erfordern hohen Ressourceneinsatz und haben langfristige Wirkung (vollkommene

oder teilweise Irreversibilität).

Entscheidungen über Handlungen haben einmaligen und innovativen Charakter

Mehrere Ziele müssen berücksichtigt werden (multikriteriell).

Investitionen bieten komplexe Alternativen mit einer Vielzahl von Maßnahmen (die se-

quenziell realisiert werden) und weisen Interdependenzen zu zahlreichen Unternehmens-

bereichen auf.

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Bewertung strategischer Investitionen

41

Der Entscheidungsprozess ist gekennzeichnet durch lange Planungszeiten

Umweltentwicklungen haben erheblichen Einfluss auf die Entscheidungen

Investitionen sind gekennzeichnet durch ein hohes Maß an Unsicherheit (schlecht struktu-

riertes Planungsproblem)

Nicht-strategische Investitionen weisen die genannten Faktoren nicht auf. Zu ihnen zählen z.B. klas-

sische Ersatzinvestitionen. Bei den in der vorliegenden Arbeit betrachteten Investitionen handelt es

sich um strategische Realinvestitionen. Sie bedürfen aufgrund ihrer Bedeutung für den langfristigen

Unternehmenserfolg einer detaillierten Bewertung. Da den nicht-strategischen Investitionen diese

Bedeutung fehlt und sie sich auf Basis klassischer Investitionsrechnungsverfahren hinreichend prä-

zise bewerten lassen, finden sie im weiteren Verlauf der Ausarbeitung keine weitere Berücksichti-

gung.

3.2 Planung als Teil des Investitionsprozesses

Strategische Investitionen sind, wie zu Ende des letzten Kapitels beschrieben, gekennzeichnet von

einer hohen Relevanz für den Unternehmenserfolg und unterliegen daher einem Entscheidungs-

prozess. Die strategische Investition wiederum orientiert sich an den übergeordneten Unterneh-

menszielen. „Planung ist das Bindeglied zwischen Zielsetzung und kalkuliertem Handeln. Zielbil-

dung – Planung – Entscheidung sind also eng miteinander verknüpft.“ (Wöhe et al. 2010, S. 76)

Die Investitionstätigkeit lässt sich gemäß ihres zeitlichen Verlaufs in verschieden Phasen unterteilen.

Gemäß diesen Phasenschemas lassen sich die folgenden drei Hauptbestandteile im Investitionspro-

zess unterscheiden: (Spielberger 1983, S. 16)

die Planungsphase

die Realisations- bzw. Erstellungsphase

die Nutzungs- bzw. Betriebsphase

In der Planungsphase werden die Grundlagen für die Investitionsentscheidung bereitet. Sie umfasst

alle Tätigkeiten vor der eigentlichen Investition. Erster Bestandteil der Planungsphase ist die Anre-

gungsphase, in der das Problem erkannt und beschrieben, die Zielsetzung festgelegt und Ideen zur

Zielerreichung generiert werden. Auf sie folgt die Entscheidungsphase, in welcher die Entscheidung

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Planung als Teil des Investitionsprozesses

42

zur Durchführung des Investitionsvorhabens getroffen wird. Aufgabe der Entscheidungsphase ist

es, Lösungsalternativen zu identifizieren und hinsichtlich der Zielerreichung zu bewerten. Die Ent-

scheidungsphase schließt mit der Wahl einer Investitionsalternative. Wesentliche Aufgabe der Pla-

nungsphase ist es, entscheidungsrelevante Informationen zu erheben. Bei strategischen Investitio-

nen sollte die Bewertung der wirtschaftlichen und technischen Machbarkeit durch entsprechende

Investitionsstudien unterstützt werden. (VDI 4433 2011, S. 7ff) Auf die Planungsphase folgt die

Realisationsphase. Die Realisationsphase beginnt mit der Projektierung des Investitionsvorhabens.

Auf sie folgt die eigentliche Erstellung der Investition. Diese beinhaltet die Anschaffung des Inves-

titionsobjektes. Die Nutzungsphase beginnt mit der Inbetriebnahme des Investitionsobjektes. Wäh-

rend der Nutzungsphase erzeugt die Investition einen Beitrag zum Unternehmenserfolg. Mit der

Desinvestition endet der Investitionsprozess und ein neuer Prozess in Form einer Folgeinvestition

kann beginnen.

In der Praxis sind die beschriebenen Phasen in der Regel nicht strikt voneinander zu trennen. Viel-

mehr treten Wechselwirkungen zwischen den einzelnen Phasen auf und die Phasenübergänge sind

zum Teil fließend. (Götze 2008, S. 14). Die Investitionsplanung ist Aufgabe der Unternehmensfüh-

rung. (Clausius 2000, S. 173) Der eigentliche Planungsprozess kann sich zu mehreren Zeitpunkten

des Investitionsprozesses wiederholen. So erfolgt neben der Planung der Investitionsentscheidung

ebenfalls eine Planung über deren weitere Nutzung während der Betriebsphase sowie am Ender

der Nutzungsphase eine Planung der Investitionsdeterminierung.

Gemäß Schweitzer ist Planung „[…] ein von Personen getragener, rationaler informationsverarbei-

tender Prozess zum Erstellen eines Entwurfs, welcher Maßnahmen für das Erreichen von Zielen

vorausschauend festlegt.“ (Schweitzer 2005, S. 18) Dieser Definition entsprechend kann die Pla-

nung als Antizipationsentscheidung verstanden werden. (Götze 2008, S. 18) Bei dieser Antizipation

werden heutige Entscheidungen auf Basis von Annahmen zukünftiger Entwicklungen getroffen.

Die Planung benötigt daher eine systematische Entscheidungsvorbereitung, um die festgelegten

Ziele möglichst gut erreichen zu können. Wild beschreibt die folgenden Funktionen der Planung:

(Wild 1974, S. 15 ff)

Aufzeigen von Chancen und Risiken

Komplexitätsreduktion

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Bewertung strategischer Investitionen

43

Schaffen von Synergieeffekten

Zielausrichtung

Frühwarnung

Koordination von Teilplänen

Identifikation von Problemen

Ermöglichung von Kontrolle

Mitarbeiterinformation und -motivation

Planungen unterscheiden sich unter anderem durch ihren Planungszeitraum. Es lassen sich kurz-,

mittel-, und langfristige Planung unterscheiden. Kurzfristige Planungen weisen in der Regel einen

Planungszeitraum von kleiner einem Jahr auf. Mittelfristige Planungen erfassen einen Zeitraum von

ein bis fünf Jahren. Langfristige Planungen berücksichtigen einen Zeitraum von mehr als fünf Jah-

ren. Dabei existiert ein bedeutender Zusammenhang zwischen der zeitlichen Reichweite der Ziel-

setzung, dem Ausmaß an Unsicherheit und Komplexität sowie der hierarchischen Zuordnung.

(Wöhe et al. 2010, S. 78) Bei Investitionsplanungen sind in der Regel mittel- oder langfristige Pla-

nungszeiträume zu berücksichtigen. (Pfohl et al. 1997, S. 98 f.)

Gemäß der Planungshierarchie lassen sich die operative, taktische und strategische Planung unter-

scheiden. Die operative Planung ist Bestandteil der unteren Planungsebene. Taktische Planungen

erfolgen auf der mittleren und strategische Planungen auf der oberen Entscheidungsebene. Strate-

gische Planung beschreibt dabei einen formalisierten, systematischen Strategieprozess mit hoher

analytischer Stringenz. (Müller-Stewens et al. 2011, S. 88) Strategische Investitionen erfordern eine

strategische (oder zumindest taktische) Planung. (Götze 2008, S. 26)

Eine erfolgreiche Investitionsplanung ist abhängig von Informationen. Vernetzte Informationen stel-

len zweckorientiertes Wissen dar, welches im Zuge der Problemidentifikation sowie der Lösungs-

findung generiert wird. (Wittmann 1959, S. 14) Zur Schaffung des benötigten Wissens kommen

Methoden der Suche, Analyse und Prognose zum Einsatz. (Götze 2008, S. 19) Abbildung 3-3 zeigt

die Bestandteile der Planungsphase während des Investitionsprozesses.

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Planung als Teil des Investitionsprozesses

44

Abbildung 3-3: Phasen der Investitionsplanung (Schweitzer 2005, S. 26)

Wesentlicher Bestandteil der Unternehmensführung ist es, Unternehmensziele zu identifizieren,

vorzugeben und zu vereinbaren sowie diese unter Einsatz von begrenzten Kapazitäten zu erreichen.

Ziele stellen die Basis des Entscheidungsprozesses dar. Ziele schränken den Bereich der Problemi-

dentifikation ein und beeinflussen die Lösungssuche. Darüber hinaus bieten sie einen Maßstab für

die Bewertung der Lösungsansätze. (TerHorst 1980, S. 24) Bei der Zielbildung lassen sich Ober-,

Zwischen- und Unterziele unterscheiden. Zwischen- und Unterzeile werden aus den Oberzielen ab-

geleitet und helfen bei der Operationalisierung der Planung. (Wöhe et al. 2010, S. 77) Durch den

hierarchischen Aufbau der Ziele kann die Konsistenz der Zielsetzung zu den übergeordneten Un-

ternehmenszielen sichergestellt werden. Hierbei ist es sinnvoll, die einzelnen Ziele in einem Zielsys-

tem zu integrieren. „Unter einem Zielsystem ist eine strukturierte Menge vom Unternehmer für eine

oder mehrere Wirtschaftsperioden simultan verfolgter Ziele zu verstehen.“ (Schmidt-Sudhoff 1967,

S. 22) Bei der Zielbildung sind die Wechselwirkungen zwischen den Zielen zu berücksichtigen. Ziele

können sich hinsichtlich der Zielerreichung gegenseitig positiv, negativ oder gar nicht beeinflussen.

Sie sind komplementär, konkurrierend oder indifferent zueinander. (Wöhe et al. 2010, S. 73 f.)

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Bewertung strategischer Investitionen

45

Auf die Zieldefinition folgt die Problemfestlegung. Grundlage der Problemfeststellung ist die Prob-

lemanalyse. Bestanteil der Problemanalyse sind die Beschreibung der Ausgangssituation (Ist-Ana-

lyse), sowie die Gegenüberstellung der Ist-Situation mit der Zielsetzung. (Wöhe et al. 2010, S. 77)

Diese ermöglicht die Eingrenzung des Problemfeldes sowie die Strukturierung des Problems.

Auf die Problemfestlegung folgt die Suche nach alternativen Problemlösungen. Bei der Alternati-

vensuche ist zunächst der zulässige Lösungsraum einzugrenzen. Trotz der Eingrenzung des Lö-

sungsraums stellen die Investitionsmöglichkeiten „[…] häufig komplexe Handlungsbündel dar, die

sich aus bestimmten Ausprägungen verschiedener Entscheidungsvariablen (Maßnahmen, Ressour-

cen, Termine, Personen) zusammensetzen.“ (Götze 2008, S. 21) Bei der Identifikation möglicher

Lösungsalternativen sind vor allem die nachfolgenden Fragestellungen von Bedeutung:

Wie ist die absolute bzw. relative Vorteilhaftigkeit des Investitionsprojekts?

Was ist die angestrebte Nutzungsdauer des Investitionsobjektes?

Wann ist der optimale Investitionszeitpunkt?

Wie ist das Investitions- und Finanzierungsprogramm auszugestalten?

Der Prozess der Alternativensuche erfordert ein hohes Maß an Kreativität. Daher empfiehlt es sich

bei der Suche nach Lösungsalternativen auf Kreativitätstechniken (z.B. Brainstorming, Morphologi-

scher Kasten) zurückzugreifen. (Bleis 2012, S. 6)

Auf die Alternativensuche folgt die Abschätzung von Prognosen. Dies „sind Voraussagen über ei-

nen zukünftigen, realen Sachverhalt, die auf der Grundlage von praktischen Erfahrungen und/oder

theoretischen Erkenntnissen getroffen werden.“ (Haustein et al. 1970, S. 359) Prognosen haben

daher vorausschauenden Charakter und sind gekennzeichnet durch Unsicherheit. Die Auswirkun-

gen der Unsicherheit auf die Investitionsentscheidung sind Betrachtungsgegenstand des nächsten

Kapitels. Prognosen betreffen Aussagen über die vom Entscheider zu beeinflussenden Faktoren

(Wirkungsprognose) sowie auch zu nicht durch den Entscheider beeinflussbaren zukünftigen Ent-

wicklungen der Umwelt (Entwicklungsprognose). (Koch 2004, S. 291) Die Prognosegüte hat maß-

geblichen Einfluss auf die Qualität der Investitionsentscheidung. Je besser es gelingt, die zukünfti-

gen Entwicklungen in Form von Prognosen vorherzusagen, desto höher ist die Planbarkeit. Grenzen

von Prognosen sind in erster Linie auf Unsicherheit und Subjektivität zurückzuführen. (Koch 2004,

S. 290 f.)

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Investitionsmodelle unter Sicherheit

46

Zur Durchführung von Prognosen kommen verschiedene Prognoseverfahren zur Anwendung. Sie

lassen sich in analytische, ökonometrische und intuitive Verfahren unterscheiden. (Berndt 2010, S.

193) Analytische Verfahren nutzen ein formales Modell und sorgen somit für eine Überprüfbarkeit

der Prognoseergebnisse. Ökonometrische Verfahren beruhen auf Schätzgleichungen (z.B. Konsum-

funktionen) und intuitiven Verfahren liegen subjektiven Erfahrungen der beteiligten Personen zu-

grunde.

Der Planungsprozess schließt mit der Bewertung und Entscheidung für eine Lösungsalternative. Bei

der Bewertung werden die einzelnen Lösungsalternativen hinsichtlich ihres Zielerreichungsgrades

beschrieben. Die Bewertung kann auf Basis qualitativer als auch quantitativer Faktoren erfolgen.

Die Abschätzung der Zielerreichungsgrade ist abhängig von den Prognosen und somit als unsicher

einzuschätzen. (Götze 2008, S. 25) Am Ende der Planung steht die Entscheidung. Sie obliegt bei

strategischen Investitionen der höchsten Unternehmensebene. Die Entscheidung führt zur Auswahl

einer Lösungsalternative. Sie sollte unter Berücksichtigung des jeweiligen, mit der Alternative ver-

bundenen Risikos erfolgen.

Im Anschluss an die Planungsphase erfolgen wie beschrieben die Realisation- und die Nutzungs-

phase. Diese Phasen sind für die beschriebene Aufgabenstellung von untergeordneter Bedeutung

und sollen daher nicht weiter ausgeführt werden. Die einzelnen Phasen des Planungsprozesses las-

sen sich durch entsprechende Modelle unterstützen. Hierzu eigenen sich Analyse-, Prognose- und

Bewertungsmodelle. Im Rahmen der Investitionsplanung eignen sich vor allem Modelle der Investi-

tionsrechnung, die nachfolgend tiefergehend erläutert werden.

3.3 Investitionsmodelle unter Sicherheit

„Die Investitionsrechnung kann als Analyse von Entscheidungsmodellen zur Vorbereitung investiti-

onsbezogener Entscheidungen verstanden werden.“ (Götze 2008, S. 36) Hierzu sind entspre-

chende Entscheidungsmodelle zu bilden. Wichtigste Charakterisierungsmerkmale sind die Unter-

scheidung in statische und dynamische Modelle sowie die Gliederung in Modelle unter Sicherheit

und Modelle unter Unsicherheit.

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Bewertung strategischer Investitionen

47

3.3.1 Statische Modelle der Investitionsrechnung

Der vermutlich größte Vorteil statischer Investitionsrechnungsverfahren liegt in der Einfachheit ihrer

Anwendung. Statische Investitionsverfahren beruhen auf trivialen Rechenmodellen und sind ohne

weitere Fachkenntnis und ohne EDV-technische Unterstützung anwendbar. Somit können auch

ohne großen Aufwand für die Datenbeschaffung Ergebnisse herbeigeführt werden. (Poggensee

2011, S. 39) Allen statischen Verfahren ist gemein, dass es sich bei ihnen um periodische Verfahren

handelt, d.h. sie betrachten lediglich die wirtschaftliche Situation in nur einer Periode. (Bieg et al.

2009, S. 52) Aufgrund dieser kurzfristigen Sichtweise sowie der starken Vereinfachung sind stati-

sche Verfahren für strategische Investitionen kaum geeignet. Da die meisten dynamischen Verfah-

ren jedoch auf den Konzepten statischer Verfahren beruhen und aus Gründen der Vollständigkeit

soll an dieser Stelle dennoch ein kurzer Überblick über die relevanten Verfahren der statischen In-

vestitionsrechnung gegeben werden.

Die vier bekanntesten Verfahren der statischen Investitionsrechnung sind die

Kostenvergleichsrechnung,

Gewinnvergleichsrechnung,

Rentabilitätsrechnung und die

statische Amortisationsrechnung.

3.3.1.1 Kostenvergleichsrechnung:

Die Modelle der statischen Investitionsrechnung unterscheiden sich in ihrer jeweils betrachteten

Zielgröße. Bei der Kostenvergleichsrechnung bilden die Kosten die Zielgröße des Modells. Die Kos-

ten stellen dabei ein Unterziel der Gewinnmaximierung dar. Diesem Umstand Rechnung tragend

wird bei der Kostenvergleichsrechnung von identischen Umsätzen der Investitionsalternativen aus-

gegangen. (Wöhe et al. 2010, S. 531) Zu den innerhalb der Kostenvergleichsrechnung berücksich-

tigten Kostenarten zählen die Personalkosten, Materialkosten, Abschreibungen, Zinsen, Steuern

und Gebühren sowie Kosten für Fremdleistungen. (Götze 2010, S. 27 ff) Die betrachteten Kosten

können dabei fix oder variabel sein. Vor allem bei den variablen Kosten stellt die entsprechende

Produktionsmenge eine wesentliche Einflussgröße dar. Die Summe der einzelnen Kostenarten führt

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Investitionsmodelle unter Sicherheit

48

zu den Gesamtkosten der Alternative. Werden unterschiedliche Erlöse je Investitionsalternative er-

wartet, liefert die Kostenvergleichsrechnung keine aussagekräftigen Ergebnisse. Klassische Anwen-

dungsgebiete der Kostenvergleichsrechnung sind daher die Bewertung von reinen Ersatzinvestitio-

nen sowie von alternativ anzuschaffenden Investitionsobjekten. (Schäfer 2005, S. 39) Die Verwen-

dung der Kostengröße als einzige Entscheidungsgrundlage führt in der Realität zu einer Vernach-

lässigung der Kapazitäten und ist daher zu vermeiden. Ein weiteres Problem der Kostenvergleichs-

rechnung ist die unzureichende Berücksichtigung der Kostenstruktur. Für ein Unternehmen kann

die Art der Zusammensetzung der Gesamtkosten aus variablen und fixen Kosten von großer Be-

deutung sein. Diese werden bei der Kostenvergleichsrechnung jedoch unzureichend berücksichtigt.

(Schäfer 2005, S. 49) Die beschriebenen Kritikpunkte verdeutlichen, dass die Kostenvergleichsrech-

nung für das zu entwickelnde Bewertungsmodell ungeeignet ist.

3.3.1.2 Gewinnvergleichsrechnung:

Die dargestellte Methode der Kostenvergleichsrechnung setzt nahezu identische Erlöse der einzel-

nen Investitionsalternativen voraus, um Aussagen über die Vorteilhaftigkeit der jeweiligen Alterna-

tive treffen zu können. Diese Voraussetzung wird bei der Gewinnvergleichsrechnung umgangen.

Bei ihr stellen die Gewinne die Bewertungsgröße für die Zielerreichung dar. Hierzu werden neben

den Kosten auch die Erlöse der Investitionsalternativen mitberücksichtigt, da sich die Gewinne aus

den Erlösen abzüglich der Kosten ergeben. (Wöhe et al. 2010, S. 532) Daher ist die Gewinnver-

gleichsrechnung auch anwendbar, wenn die jeweiligen Alternativen unterschiedliche Erlöse auf-

weisen. Eine Investition wird somit auch allgemein gegenüber der Unterlassungsalternative bewert-

bar. Im Rahmen der Gewinnvergleichsrechnung ist eine Alternative als absolut vorteilhaft anzuse-

hen, wenn ihr Gewinn größer Null (positiver Gewinnbeitrag) ist. Die Alternative ist relativ am vor-

teilhaftesten, wenn ihr zu erwartender Gewinnbeitrag größer ist als der Gewinn aller Vergleichsal-

ternativen. (Kern 1974, S. 125) Abgesehen von der Berücksichtigung unterschiedlicher Erlöse weist

die Gewinnvergleichsrechnung die gleichen Kritikpunkte wie die die Kostenvergleichsrechnung auf

und ist für das Bewertungsmodell ebenfalls ungeeignet.

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Bewertung strategischer Investitionen

49

3.3.1.3 Rentabilitätsrechnung:

Bei der Rentabilitätsrechnung stellt die Rentabilität der Alternative die Zielgröße und damit Ent-

scheidungsgrundlage dar. Die Rentabilität ergibt sich als Vergleichsgröße aus Gewinn und Kapital-

einsatz, wobei die jeweiligen Größen unterschiedlich definiert sein können. Eine mögliche Berech-

nung der Rentabilität ergibt sich wie folgt: (Götze 2008, S. 60 f.)

Rentabilität =durchschnittlicher Gewinn + durchschnittliche Zinsen

durchschnittliche Kapitalbindung (3.1)

Hierbei setzt sich der Gewinn zusammen aus dem durchschnittlichen Gewinn und den durchschnitt-

lichen Zinsen. Somit ergibt sich eine Gesamtverzinsung des durchschnittlichen Kapitaleinsatzes. Für

die Berechnung der durchschnittlichen Zinsen wird ein Kalkulationszinssatz angegeben. Gemäß der

Rentabilitätsrechnung ist eine Alternative absolut vorteilhaft, wenn ihr Wert höher ist als ein vorge-

gebener Wert und relativ vorteilhaft, wenn sie höher ist als die Werte aller Vergleichsalternativen.

(Kern 1974, S. 128) Bei der Bewertung der absoluten Vorteilhaftigkeit kann sich der frei definierbare

Grenzwert am Kalkulationszinssatz orientieren. (Huch et al. 2003, S. 133) Durch eine Anpassung

des Kalkulationszinssatzes an die Rentabilität der Investitionsalternative können ähnliche Ergebnisse

wie bei der Gewinnvergleichsrechnung erzielt werden. (Götze 2008, S. 63) Die beschriebene Be-

rechnung der Rentabilität unter Verwendung von Durchschnittswerten verdeutlicht die starke Ver-

einfachung sowie deren geringe Realitätsnähe. Die Rentabilitätsrechnung ist daher ebenfalls nicht

geeignet zur Bewertung strategischer Investitionen zur Steigerung der Ökoeffektivität innerbetrieb-

licher Wertschöpfungsketten.

3.3.1.4 Statische Amortisationsrechnung

Bei der statischen Amortisationsrechnung stellt die Amortisation die Zielgröße der Berechnung dar.

„Die statische Amortisationsrechnung ermittelt die Anzahl von Perioden, gemessen in Jahren, nach

denen aus den Rückflüssen der einzelnen Jahre ohne Beachtung von Zinsen das ursprünglich ein-

gesetzte Kapital wiedergewonnen ist.“ (Poggensee 2011, S. 89) Sie verfolgt damit anders als die

bereits beschriebenen Verfahren nicht das Ziel der Outputmaximierung bzw. der Inputminimierung

durch Investition, sondern nutzt als Entscheidungskriterium die Sicherheitserwartung des Investors.

Hierzu wird die benötige Anzahl an Jahren, um durch die Rückflüsse das eingesetzte Kapital wieder

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Investitionsmodelle unter Sicherheit

50

zu erwirtschaften, einer frei definierten Vergleichsgröße gegenübergestellt. Sie orientiert sich somit

an den Zahlungsreihen der Investitionsalternativen. (Huch et al. 2003, S. 134) Ein Investor wird

demnach investieren, wenn die gemäß der Amortisationsrechnung ermittelte Anzahl an Jahren

kleiner der vorgegebenen Anzahl an Jahren ist. In diesem Fall gilt die Alternative als absolut vorteil-

haft. Die Investitionsalternative ist relativ vorteilhaft, wenn die Amortisationszeit der Alternative

geringer ist als diejenige der Vergleichsalternativen. (Kern 1974, S. 130) Die Amortisationszeit wird

berechnet als Vergleichsgröße aus dem eingesetzten Kapital und den durchschnittlichen Rückflüs-

sen und ergibt sich als: (Götze 2008, S. 64)

Amortisationszeit = eingesetztes Kapital

durchschnittliche Rückflüsse (3.2)

Die statische Investitionsrechnung unterstellt somit, dass eine schnelle Rückgewinnung des einge-

setzten Kapitals immer vorteilhaft sei. (Poggensee 2011, S. 91) Dieses sollte jedoch in der Praxis

keinesfalls die einzige Bewertungsgrundlage darstellen. Da bei der Bewertung strategischer Inves-

titionen zur Steigerung der Ökoeffektivität innerbetrieblicher Wertschöpfungsketten nicht aus-

schließlich die Zeitdauer bis zur Amortisation relevant ist, bietet sie kein geeignetes Instrument für

das zu entwickelnde Bewertungsmodell.

Insgesamt weisen die Verfahren der statischen Investitionsrechnung eine geringe Übertragbarkeit

auf die Realität auf, da sie durch die folgenden Nachteile gekennzeichnet sind: (Poggensee 2011,

S. 40)

unzureichende Berücksichtigung der Nutzungsdauer der Investition

unvollständige Unterscheidung der Zahlungseingänge und Verzinsung gemäß ihres zeitli-

chen Anfalls

keine Berücksichtigung von Wechselwirkungen zwischen verschiedenen Investitionen oder

zum zeitlichen Bezug

Verallgemeinerung bzw. Durchschnittsbetrachtung der Kapazitätsauslastung über die Nut-

zungsdauer

Annahme von konstanten Gewinnen und Kosten über die Nutzungsdauer

Annahme von Sicherheit der verwendeten Daten

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Bewertung strategischer Investitionen

51

Trotz dieser Kritikpunkte weisen statische Verfahren der Investitionsrechnung jedoch noch immer

eine hohe Verbreitung in der Praxis auf. (Poggensee 2011, S. 38 f.) Für das gemäß Aufgabenstel-

lung zu entwickelnde Bewertungsmodell sind die Modelle der statischen Investitionsrechnung auf-

grund ihrer starken Vereinfachung und der damit einhergehenden mangelnden Berücksichtigung

wesentlicher Aspekte wie beispielsweise Unsicherheit und Flexibilität wie dargestellt nicht anwend-

bar.

3.3.2 Dynamische Modelle der Investitionsrechnung

Anders als bei der statischen Investitionsrechnung werden bei der dynamischen Investitionsrech-

nung mehrere Perioden berücksichtigt, wodurch die Investitionen durch den zeitlichen Verlauf der

Ein- und Auszahlungen charakterisiert werden können. (Wöhe et al. 2010, S. 536) Hierbei erfolgen

die Zahlungen zu bestimmten Zeitpunkten. Um eine vergleichbare Basis trotz unterschiedlicher Zah-

lungszeitpunkte realisieren zu können, werden die Zahlungen auf einen einheitlichen Zeitpunkt hin

transformiert. Dies geschieht durch Auf- bzw. Abzinsen. Das Aufzinsen bestimmt „[…] welchen

Wert (W) ein zu einem bestimmten Zeitpunkt (hier Zeitpunkt 0) angelegter Kapitalbetrag (N) zu

einem späteren Zeitpunkt (t) unter Berücksichtigung von Zinsen und Zinseszinsen annimmt.“ (Götze

2008, S. 67) Das Abzinsen ermöglicht hingegen das Herabrechnen zukünftiger Werte auf die heu-

tige Basis. Alternativ beschreibt es, welcher Wert heute eingesetzt werden muss, um in Zukunft

über einen bestimmten Wert zu verfügen.

Unter der Voraussetzung gleich hoher Zinsen über alle Bewertungsperioden hinweg ergibt sich der

Wert (W) des abgezinsten Betrages aus: (Götze 2008, S. 68)

𝑊 =𝑁

(1 + 𝑖)𝑡 (3.3)

wobei N den zukünftigen Wert, t den zukünftigen Zeitpunkt und i den Kalkulationszinssatz be-

zeichnet. Durch die Auf- bzw. Abzinsung ist es ebenfalls möglich, Zeitpräferenzen zu bestimmen

und Investitionen hinsichtlich ihrer Zahlungsströme bewertbar zu machen. (Bieg et al. 2009, S. 72)

Die Einzahlung eines bestimmten Wertes ist somit zum heutigen Zeitpunkt als wertvoller einzu-

schätzen, als der Erhalt desselben Wertes in der Zukunft. Damit bilden die dynamischen Modelle

die Realität deutlich besser als die statischen Modelle ab.

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Investitionsmodelle unter Sicherheit

52

Bei der dynamischen Investitionsrechnung lassen sich zwei Arten von Modellen unterscheiden. Die

einen gehen von der Annahme eines vollkommenen Kapitalmarktes aus, wodurch die Anlage und

die Einzahlungen mit identischem Zinssatz bewertet werden können. Die zweite Gruppe von Mo-

dellen ermöglicht für die Anlage und die Aufnahme finanzieller Mittel unterschiedliche Zinssätze.

(Götze 2008, S. 69) Die Annahme eines vollkommenen Kapitalmarktes stellt dabei eine Vereinfa-

chung gegenüber der Realität dar, da in der Regel unterschiedliche Finanzierungsarten eine unter-

schiedliche Verzinsung aufweisen. So wird beispielsweise Fremdkapital anders verzinst werden als

Eigenkapital. Die Annahme identischer Zinssätze ermöglicht jedoch eine deutliche Komplexitätsre-

duktion und findet verbreitet Anwendung. Im Nachfolgenden werden die relevanten Modelle dy-

namischer Investitionsrechnung näher dargestellt. Zu ihnen zählen die (Götze 2008, S. 70)

Kapitalwertmethode,

Annuitätenmethode,

Interner Zinssatz-Methode,

Dynamische Amortisationsrechnung

Die jeweiligen Methoden unterscheiden sich wie auch diejenigen der statischen Investitionsrech-

nung hinsichtlich ihrer Zielgröße. Eine Gemeinsamkeit aller dargestellten Methoden liegt in der Be-

wertung hinsichtlich einer singulären Zielgröße. Die Bewertung hinsichtlich mehrerer Zielgrößen

(z.B. strategisches Marktwachstum, Umweltschonung usw.) erfordert die Anwendung von Nutz-

wertanalysen oder linearer Optimierung. (Poggensee 2011, S. 109)

Neben der Voraussetzung eines vollkommenen Kapitalmarktes und somit der Verwendung eines

einheitlichen Kalkulationszinssatzes erfordert die Anwendung von dynamischen Modellen die fol-

genden weiteren Voraussetzungen: (Poggensee 2011, S. 110 ff)

Sicherheit bezüglich aller Rechenelemente

Zahlungen fallen zu bestimmten Zeitpunkten an

Verschiebbarkeit der Zahlungen über die Zeit

Beschränkung der Rechenelemente auf Zahlungen

Annahme der Gewinnmaximierung

Diese Annahmen stellen eine starke Vereinfachung gegenüber der Realität dar. Wie bereits be-

schrieben, herrscht in der Regel Unsicherheit bezüglich der verwendeten Rechengrößen. Darüber

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Bewertung strategischer Investitionen

53

hinaus fallen die Zahlungen in der Realität kontinuierlich und nicht zu festgelegten Zeitpunkten an.

Somit berücksichtigen die dynamischen Modelle keine Liquiditätsrechnung. Des Weiteren sind Zah-

lungen in der Praxis nicht verschiebbar, sondern orientieren sich an festgelegen Terminen (z.B. Zah-

lungsziel). Auch die Beschränkung auf Zahlungen entspricht nicht der realen Praxis. Diese Einschrän-

kung erlaubt beispielsweise nicht die Berücksichtigung von sozialisierten Kosten (z.B. Verursachung

von Umweltschäden, sofern diese nicht zu Zahlungen für das Unternehmen führen). Eine Berück-

sichtigung derartiger Aspekte kann jedoch vor allem unter der Annahme einer zukünftigen Inter-

nalisierung dieser Kosten zu wesentlichen Konsequenzen für das Unternehmen führen und sollte

daher nicht vernachlässigt werden. Die Voraussetzung der Gewinnmaximierung als Unternehmens-

ziel kann zu fehlerhaften Ergebnissen führen, da neben dieser in der Regel noch weitere strategi-

sche Unternehmensziele relevant sein können. So kann eine Investition auch ohne rechnerische

Vorteilhaftigkeit auf Grund von strategischen Zielen (z.B. Ausbau des Marktanteils) für ein Unter-

nehmen sinnvoll sein. Die Berücksichtigung dieser Annahmen stellt zwar einerseits eine deutliche

Abstraktion der Realität dar, ist jedoch „[…] der einzige mögliche Weg, mathematisch einwandfrei

ein komplexes Investitionsprojekt auf eine einzige Kennzahl zu reduzieren und es durch die Reduk-

tion der Komplexität zu einem entscheidungsreifen unternehmerischen Problem zu machen.“ (Pog-

gensee 2011, S. 115) Basis der Berechnung von dynamischen Investitionsmodellen sind die Höhe

der Zahlung, die Länge der Nutzungsdauer sowie die Höhe des Zinssatzes. (Poggensee 2011, S.

115)

3.3.2.1 Kapitalwertmethode

Die Kapitalwertmethode stellt die in der Praxis am stärksten vertretene Methode der dynamischen

Investitionsrechnung dar. Dies liegt vor allem an dem geringen Rechenaufwand und dem höheren

Realitätsbezug im Vergleich zu den statischen Rechenmodellen. (Götze 2008, S. 80) Zielgröße der

Kapitalwertmethode ist der Kapitalwert, welcher den Gegenwartswert einer Investition darstellt.

Hierzu bezieht der Kapitalwert alle zukünftigen Zahlungen auf den heutigen Zeitpunkt. (Huch et al.

2003, S. 134) Eine mögliche Definition des Kapitalwerts bietet daher die Darstellung desgleichen

als „[…] Differenz der barwertigen Ein- und Auszahlungen eines Investitionsobjektes.“ (Poggensee

2011, S. 124) Eine weitere Definition bezeichnet den Kapitalwert als „[…] Absolutbetrag zum Zeit-

punkt null, der dem Wert der Investition über die Laufzeit äquivalent ist.“ (Poggensee 2011, S. 125)

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Investitionsmodelle unter Sicherheit

54

Dieser Definition folgend entspricht der Kapitalwert dem Wert der Investition gemessen über die

gesamte Investitionslaufzeit. Es wäre damit gleichermaßen attraktiv die Investition zu tätigen, oder

den Kapitalwert der Investition sofort zu erhalten.

Der Kapitalwert (KW) errechnet sich als:

𝐾𝑊 = ∑(𝑒𝑡 − 𝑎𝑡) ∙ (1 + 𝑖)−𝑡

𝑇

𝑡=0

(3.4)

Dabei stellt t=0 den Beginn des Planungszeitraums dar, T ist der letzte Zeitpunkt zu dem Zahlungen

erfolgen, (et – at) ist die Differenz aus Ein- und Auszahlungen (Nettozahlungen) und i der Zinssatz

zum Abzinsen. Durch die Abzinsung wird die Nettozahlung der jeweiligen Zeitpunkte auf den Zeit-

punkt t = 0 bezogen. Ein positiver Kapitalwert stellt somit den Wertezuwachs der Investition bezo-

gen auf den Ausgangszeitpunkt dar. Der Vergleich von zwei Investitionsalternativen ermöglicht die

Beurteilung der relativen Vorteilhaftigkeit.

Die Festlegung des entsprechenden Kalkulationszinses ist eines der Hauptprobleme bei der Anwen-

dung der Kapitalwertmethode. Um dem Problem realitätsnaher Kalkulationszinssätze zu begegnen,

eignet sich eine Grenzwertbetrachtung. Als unterer Grenzwert könnte hierbei der Zinssatz eines

risikolosen Wertpapieres und als obere Grenze der Zinssatz der teuersten Möglichkeit zur Kredit-

aufnahme dienen. Liefert eine Investition trotz oberer Zinsgrenze einen positiven Kapitalwert ist sie

als vorteilhaft einzuschätzen, ist ihr Kapitalwert trotz unterer Zinsgrenze negativ, so ist die Investi-

tion nicht vorteilhaft. (Götze 2008, S. 91) Die Kapitalwertmethode bietet insgesamt für zahlreiche

Investitionsentscheidungen einen guten Kompromiss zwischen Aufwand für Datenbeschaffung

und Rechenaufwand einerseits, sowie der Realitätsnähe andererseits. Darüber hinaus stellt der Ka-

pitalwert eine gut nachvollziehbare Bewertungsbasis dar, was einen weiteren Grund für dessen

starke Verbreitung in der Praxis liefert. Bei strategischen Investitionsentscheidungen und langlau-

fenden Investitionsprojekten führt die Vernachlässigung von Risiko und Handlungsfreiheit des In-

vestors jedoch zu einer zu starken Vereinfachung. Da gerade diese Faktoren in dem zu entwickeln-

den Bewertungsmodell mit abgebildet werden sollen, kann die Kapitalwertmethode zwar als Be-

wertungsbasis angewendet werden, sie darf jedoch nicht alleiniges Mittel der Investitionsbewer-

tung darstellen.

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Bewertung strategischer Investitionen

55

3.3.2.2 Annuitätenmethode

Eine Annuität bezeichnet im Bereich der Investitionsrechnung eine „[…] gleich hohe Zahlung, die

in jedem Zeitabschnitt des Betrachtungszeitraums anfällt.“ (Gabler 2013, S. 18) Die Annuität ist

hierbei äquivalent zu dem Kapitalwert der Investition. Somit entspricht die Methode im Grundsatz

der Kapitalwertmethode und unterscheidet sich lediglich in der betrachteten Zielgröße. Die Zahlun-

gen werden bei der Annuitätenmethode in der Regel auf das jeweilige Periodenende bezogen. Der

Betrachtungszeitraum stellt die Nutzungsdauer der Investition dar. Die Annuität berechnet sich ge-

mäß der folgenden Formel (Götze 2008, S. 93 f.):

𝐴𝑛𝑛 = 𝐾𝑊 ∙(1 + 𝑖)𝑇 ∙ 𝑖

(1 + 𝑖)𝑇 − 𝑖 (3.5)

Hierbei stellt KW den Kapitalwert der Investition dar, T die Nutzungsdauer und i den Kalkulations-

zinssatz. Der Faktor mit dem der Kapitalwert multipliziert wird, wird als Wiedergewinnungsfaktor

bezeichnet. (Poggensee 2011, S. 121 f.) Weist eine Investition eine positive Annuität auf, so ist

diese als absolut vorteilhaft zu bezeichnen. Bei der relativen Vorteilhaftigkeit ist zu berücksichtigen,

dass die Anzahl der betrachteten Perioden je Investitionsalternative unterschiedlich sein kann. Han-

delt es sich bei der Investition um eine Anlage mit unendlicher identischer Wiederholung, so lässt

sich auf Basis der Annuitätenmethode eine ewige Rente berechnen. Der Kapitalwert dieser ewigen

Rente berechnet sich als:

Kapitalwert= Annuität

Kalkulationszinssatz (3.6)

Die Berechnung der Annuität ist insgesamt aufwändiger als die Berechnung des Kapitalwerts, sie

ermöglicht jedoch wie dargestellt die Berechnung des Kapitalwerts einer unendlichen Investitions-

kette. Aufgrund ihrer Periodenbetrachtung ist die Annuität im Sinne eines Durchschnittsgewinns

darüber hinaus in der Regel leichter zu interpretieren als der Kapitalwert. (Bieg et al. 2009, S. 105)

Für das zu entwickelnde Bewertungsmodell bietet die Annuitätenmethode im Vergleich zur Kapi-

talwertmethode jedoch keinen Vorteil. Im Gegensatz verstärkt die Annuitätenmethode den Ein-

druck jährlich gleicher und sicher kalkulierbarer Zahlungsströme. Auf die Verwendung der Annui-

tätenmethode wird aus diesen Gründen verzichtet werden.

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Investitionsmodelle unter Sicherheit

56

3.3.2.3 Interner Zinssatz-Methode

Der interne Zinssatz (Zinsfuß) ist derjenige „[…] Zinsfuß, bei dem der auf den Kalkulationszeitpunkt

bezogene Kapitalwert einer Investition gleich Null ist.“ (Gabler 2013, S. 222) Damit ist eine Investi-

tion vorteilhaft, wenn ihr interner Zinssatz größer ist als der Kalkulationszinssatz. Die Investition

sollte daher in dem Fall durchgeführt werden, wenn die erzielte Verzinsung höher als die Finanzie-

rungskosten ist. Der interne Zinssatz stellt dabei eine abhängige Variable dar, die solange verändert

wird, bis die Ergebnisse der anderen Modelle (z.B. Kapitalwertmethode) den Wert Null erreichen.

(Poggensee 2011, S. 154) Der interne Zinssatz errechnet somit die Rendite als dimensionslose

Größe. Anders als die bisher beschriebenen Modelle geht der interne Zinssatz davon aus, dass die

ausstehenden Beträge nicht zum Kalkulationszinssatz, sondern zur Rendite angelegt werden. Somit

unterscheidet sich nach dieser Methode die Verzinsung für unterschiedliche Investitionen. (Poggen-

see 2011, S. 155) Da der interne Zinssatz (r) denjenigen Wert darstellt bei dem der Kapitalwert

gleich Null ist, gilt:

𝐾𝑊 = ∑(𝑒𝑡 − 𝑎𝑡) ∙ (1 + 𝑟)−𝑡 = 0

𝑇

𝑡=0

(3.7)

Der interne Zinssatz lässt sich lediglich für eine oder zwei Perioden (oder für Zahlungen in gleicher

Höher bei mehreren Perioden) exakt errechnen. Trifft dieser Sonderfall nicht zu, so sind Näherungs-

verfahren zur Berechnung des internen Zinssatzes anzuwenden. (Wöhe et al. 2010, S. 547) Da der

interne Zinssatz die Verzinsung des eingesetzten Kapitals bestimmt, kann die Anwendung der

Methode zu anderen relativen Vorteilhaftigkeiten führen als z.B. die Kapitalwertmethode. Hierbei

werden absolut vorteilhafte Objekte mit geringer Kapitalbindung tendenziell besser bewertet als

bei der Kapitalwertmethode. (Götze 2008, S. 103) Für das zu entwickelnde Bewertungsmodell stellt

der interne Zinssatz keine geeignete Bewertungsbasis dar. Zum einen führt die die Nichtverfügbar-

keit exakter Rechenlösungen zu einer Mehrdeutigkeit der Methode. Darüber hinaus setzt die Zins-

satz-Methode voraus, dass Wiederanlagen zum internen Zinssatz möglich sind. (Rolfes 2003, S. 49

ff) Dies ist vor allem bei hohen internen Zinssätzen in der Regel nicht der Fall.

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Bewertung strategischer Investitionen

57

3.3.2.4 Dynamische Amortisationsrechnung

Die dynamische Amortisationsrechnung ermöglicht die Ermittlung der Amortisationszeit einer In-

vestition auf Basis des Kapitalwertmodells. Die dynamische Amortisationsrechnung weist wie alle

Modelle der dynamischen Investitionsrechnung im Vergleich zu seinem statischen Vertreter den

Vorteil auf, dass sie den zeitlichen Anfall der Zahlungen mitberücksichtigt. (Huch et al. 2003, S.

129) Ebenso wie die statische Variante dient die dynamische Amortisationsrechnung lediglich als

Risikomaßstab und sollte daher nicht isoliert betrachtet werden. (Götze 2008, S. 110) Bezüglich der

absoluten und relativen Vorteilhaftigkeit der Investition gelten dieselben Bedingungen wie bei der

statischen Amortisationsrechnung. Die Berechnung der Amortisationszeit erfolgt, indem die jeweils

abgezinsten Zahlungen kumuliert werden. Die Investition amortisiert sich in dem Jahr, in dem die

Summe der abgezinsten Rückflüsse die Anfangsinvestition übersteigt, d.h. die kumulierten Werte

positiv werden. (Huch et al. 2003, S. 127 f.) Da die alleinige Betrachtung der dynamischen Amorti-

sationszeit für das angestrebte Bewertungsmodell für strategische Investitionen zur Steigerung der

Ökoeffektivität innerbetrieblicher Wertschöpfungsketten nicht ausreicht, kann diese bestenfalls als

ergänzende Methode verwendet werden. Als alleinige Bewertungsmethode ist die dynamische

Amortisationsrechnung für den gewählten Anwendungszusammenhang jedoch nicht ausreichend.

Zusammenfassend lässt sich festhalten, dass die Modelle der dynamischen Investitionsrechnung

insgesamt stärker als die Modelle der statischen Investitionsrechnung zu einer realitätsnahen Be-

wertung der Investitionsentscheidung beitragen. Die für das zu gestaltende Bewertungsmodell be-

nötigte Berücksichtigung von Unsicherheit und Flexibilität findet in den bisher beschriebenen Mo-

dellen jedoch nicht statt. Die Methoden der dynamischen Investitionsrechnung schaffen eine

Grundlage für die im Nachfolgenden beschriebenen Modelle zur Berücksichtigung von Unsicher-

heit.

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Investitionen unter Berücksichtigung von Unsicherheit

58

3.4 Investitionen unter Berücksichtigung von Unsicherheit

3.4.1 Der Einfluss von Unsicherheit auf Investitionen

Wie bereits erwähnt werden Investitionsentscheidungen beeinflusst durch externe Faktoren, auf

die das Unternehmen nur bedingt Einfluss ausüben kann. Dieser Umstand macht Investitionsent-

scheidungen unsicher. Unsicherheit im weiteren Sinne lässt sich unterscheiden in Risiko und Unge-

wissheit. (Bieg et al. 2009, S. 181 f.) Ungewissheit liegt vor, wenn es dem Entscheider nicht gelingt,

das Ausmaß der Unsicherheit in Form einer subjektiven oder objektiven Wahrscheinlichkeit zu spe-

zifizieren. Im Zustand von Ungewissheit lassen sich daher keine Aussagen zur Vorteilhaftigkeit der

Entscheidung treffen. (Nöll et al. 2011, S. 41) Risiko liegt dann vor, wenn es gelingt, Schätzwerte

für die Wahrscheinlichkeit des Abweichens vom erwarteten Wert anzugeben. Eine derartige Ab-

weichung kann sich sowohl zum Positiven als auch zum Negativen entwickeln. Im allgemeinen

Sprachgebrauch wird jedoch mit dem Begriff des Risikos lediglich die Entwicklung zum Negativen

verbunden (Risiko im engeren Sinne), während die Möglichkeit der Entwicklung zum Positiven als

Chance verstanden wird. Der Begriff der Unsicherheit wird im engeren Sinne als Oberbegriff für

Risiko und Chance verstanden. Für die Bewertung von Realoptionen stellt die Unsicherheit (im en-

geren Sinne) einen wesentlichen Betrachtungsgegenstand dar, während die Ungewissheit aufgrund

ihrer mangelnden Quantifizierbarkeit nicht Bestandteil der Bewertung sein kann. In der weiteren

Betrachtung und in Bezug auf die gebräuchliche Terminologie wird daher im Nachfolgenden von

Risiko (im weiteren Sinne) oder von Unsicherheit (im engeren Sinne) gesprochen, welche als gleich-

bedeutend anzusehen sind. (Fisch 2006, S. 36)

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Bewertung strategischer Investitionen

59

Abbildung 3-4: Charakterisierung von Unsicherheit

Unsicherheit spielt bei Investitionsentscheidungen eine wesentliche Rolle. (Becker 2010, S. 19 ff;

Nöll et al. 2011, S. 51 ff) In dem in der Praxis überwiegend angewandten Kapitalwertmodell spiegelt

sich die Unsicherheit in einem angepassten Zinssatz wider. Mit steigender Unsicherheit steigt der

Zinssatz. Dieser Zuschlag kann als eine Form von Risikoprämie verstanden werden, die als Kompen-

sation der Unsicherheit erwartet wird. (Fisch 2006, S. 35) Mit steigender Unsicherheit kann sich

eine Investition unattraktiv entwickeln. Durch die Ausgestaltung spezieller Modelle ist es möglich,

die Abhängigkeiten der Zielgrößen durch die Entwicklung der Umweltzustände zu berücksichtigen.

Hierdurch gelingt es, die Unsicherheit in der Entscheidungsfindung miteinzubeziehen. Die Anzahl

der zu erwartenden Lösungsmöglichkeiten steigt mit der Anzahl der möglichen Entwicklungen der

Umweltzustände. (Laux et al. 2012, S. 344)

3.4.2 Klassische Investitionsmodelle zur Berücksichtigung von

Unsicherheit

Es lassen sich verschiedene Methoden unterscheiden, die zur Berücksichtigung der Unsicherheit

geeignet sind. Im Wesentlichen basieren die Ansätze auf den Zielgrößen der bereits dargestellten

statischen oder dynamischen Modelle der Investitionsrechnung. Im Nachfolgenden sollen die be-

kanntesten Methoden zur Berücksichtigung von Unsicherheit kurz erläutert werden:

Risikoangepasste Datenbestimmung bzw. -bewertung

Sensitivitätsanalyse

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Investitionen unter Berücksichtigung von Unsicherheit

60

Risikoanalyse

Entscheidungsbaumverfahren

optionspreistheoretische Modelle

Die Zielgröße der beschriebenen Modelle stellt in den nachfolgenden Erläuterungen, sofern nicht

anders angegeben, beispielhaft der Kapitalwert des Investitionsobjektes dar.

3.4.2.1 Risikoangepasste Datenbestimmung

Eine Möglichkeit der risikoangepassten Datenbestimmung stellt das Korrekturverfahren dar. Bei

ihm werden die ermittelten Werte um Risikozu- bzw. -abschläge angepasst. (Wöhe et al. 2010, S.

562) Beispiele für eine derartige Anpassung können die Erhöhung der erwarteten Auszahlungen

oder eine Reduktion der laufenden Einzahlungen darstellen. Korrekturverfahren sind jedoch ge-

kennzeichnet durch ein hohes Maß an Subjektivität. Darüber hinaus stellen sie oftmals lediglich

negative Korrekturen dar und bieten die Gefahr einer doppelten Berücksichtigung (wenn sie z.B.

von verschiedenen Personen vorgenommen werden). Als weiterer Kritikpunkt der Korrekturverfah-

ren ist zu erwähnen, dass die Auswirkungen der Unsicherheit durch die Anpassung der Eingangs-

größen nicht nachvollziehbar und rückverfolgbar sind. (Götze 2008, S. 352 f.) Aus diesen Gründen

wird risikoangepasste Datenbestimmung nicht für das Bewertungsmodell genutzt.

3.4.2.2 Sensitivitätsanalyse

Die Sensitivitätsanalyse ermöglicht es, Relationen zwischen verschiedenen Eingangsgrößen sowie

deren Auswirkungen auf den Zielwert zu analysieren. Sie gibt Auskunft darüber, welchen Einfluss

die Änderung eines oder mehrerer Eingangsparameter auf den Zielwert ausüben. Darüber hinaus

ermöglicht sie eine Grenzbetrachtung bezüglich der Eingangsgrößen, indem sie beschreibt welchen

Wert eine oder mehrere Zielgrößen maximal oder minimal einnehmen dürfen, um einen vorgege-

benen Zielwert zu erreichen. (Wöhe et al. 2010, S. 563) Die Durchführung einer Sensitivitätsanalyse

setzt die Bildung eines Modells sowie die Festlegung der zu betrachteten Eingangs- und Zielgrößen

dar. Mögliche Untersuchungsgrößen können z.B. der Absatzpreis, die Produktionsmenge oder der

Kalkulationszinssatz sein. Die jeweilige Fragestellung bezüglich des Betrachtungsbereichs (z.B. In-

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Bewertung strategischer Investitionen

61

putgröße, Betrachtungshorizont) hat dabei wesentlichen Einfluss auf die Ausgestaltung des Mo-

dells. (Götze 2008, S. 365) Zur Analyse der Auswirkung einer Parameteränderung kann beispiels-

weise zunächst der Kapitalwert gemäß der dargestellten Formel berechnet werden. Anschließend

lässt sich durch die Variation jeweils eines Parameters die Auswirkung auf den Kapitalwert unter-

suchen. Die Analyse zeigt hierbei, wie der Name besagt, die Sensitivität der Zielgröße hinsichtlich

der Änderung der Eingangsparameter. Das Ergebnis der Sensitivitätsanalyse ermöglicht daher eben-

falls eine Bewertung der Relevanz der einzelnen Einflussgrößen. So kann es beispielsweise sinnvoll

sein, einen höheren Aufwand für die Informationsbeschaffung hinsichtlich einer Einflussgröße in

Kauf zu nehmen, wenn diese einen besonders stark wirkenden Einfluss auf die Zielgröße aufweist.

Darüber hinaus lässt sich, wie bereits beschrieben, eine Analyse durchführen, ab welchen Grenz-

werten der Eingangsgrößen eine Investition ihre Vorteilhaftigkeit verliert. Ein bekanntes Anwen-

dungsfeld stellt die Nutzung einer derartigen Grenzbetrachtung im Rahmen der Kostenvergleichs-

rechnung dar. Durch die Bestimmung einer kritischen Produktionsmenge sowie der Sensitivität des

Modells in Bezug auf Parameteränderungen ist es beispielsweise möglich, Aussagen zu Make-or-

Buy-Entscheidungen unter der Berücksichtigung von Unsicherheit zu treffen. Als Kritikpunkte an

der Sensitivitätsanalyse kann festgehalten werden, dass bei gleichzeitiger Variation mehrerer Input-

parameter die Interpretierbarkeit des Modells leidet und dass keine Aussagen über die Wahrschein-

lichkeiten des Eintretens von Abweichungen berücksichtigt werden können. (Bieg et al. 2009, S.

201) Darüber hinaus lassen sich die Einflüsse der Unsicherheit sowie die Handlungsfreiheit des In-

vestors nicht hinreichend abbilden. Da lediglich die Sensitivität der Veränderung einiger weniger

Einflussgrößen auf die Gesamtinvestition untersucht werden kann, ist die Sensitivitätsanalyse als

methodische Grundlage für das angestrebte Bewertungsmodell ungeeignet.

3.4.2.3 Risikoanalyse

Die Risikoanalyse umgeht den Kritikpunkt der fehlenden Aussagen über Eintrittswahrscheinlichkei-

ten bei der Sensitivitätsanalyse, indem sie die Abbildung einer Wahrscheinlichkeitsverteilung für das

Eintreten der Eingangsgrößenänderungen ermöglicht. Es können Zusammenhänge zwischen den

Eingangsgrößen sowohl untereinander als auch in Bezug auf die Zielgröße analysiert werden. (Bieg

et al. 2009, S. 202) Basis der Risikoanalyse ist das Entscheidungsmodell. Anders als bei der Sensiti-

vitätsanalyse wird bei der Risikoanalyse im zweiten Schritt die Wahrscheinlichkeitsverteilung für die

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Investitionen unter Berücksichtigung von Unsicherheit

62

Eingangsgrößen berechnet. Darüber hinaus lassen sich Abhängigkeiten zwischen den Eingangsgrö-

ßen berechnen. In Abhängigkeit der Eingangsgrößen kann daraus eine Wahrscheinlichkeitsvertei-

lung der Zielgröße abgeleitet und interpretiert werden.

Die Berechnung der Modellergebnisse kann in Form einer Simulation erfolgen. Hierbei wird eine

Vielzahl von Rechenläufen durchlaufen und die Ergebnisse werden entsprechend ihrer Eintrittshäu-

figkeit klassifiziert. Abbildung 3-5 zeigt das Ergebnis einer Risikoanalyse für eine Investition mit

unsicheren Eingangsgrößen bezogen auf die Verkaufspreise, die fixen und variablen Auszahlungen,

den Liquidationserlös sowie die Absatzmenge.

Abbildung 3-5: Ergebnis einer Risikoanalyse (Götze 2008, S. 378)

Aus dem Ergebnis der Risikoanalyse lassen sich verschiedene Kennzahlen ableiten. So lässt sich

beispielsweise die Verlustwahrscheinlichkeit vorhersagen. Sie gibt an, mit welcher Wahrscheinlich-

keit die Investition zu einem Verlust führen wird. In der vorliegenden Auswertung liegt dieser Wert

bei 18%. Die Risikoanalyse ist, wie der Name bereits aussagt, vor allem dazu geeignet, das mit einer

Investition verbundene Risiko bewertbar zu machen. Als Kritikpunkt der Methode kann unter an-

derem die Festlegung der Wahrscheinlichkeitsverteilung gesehen werden. Diese stellt in der Praxis,

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Bewertung strategischer Investitionen

63

nicht zuletzt aufgrund der oftmals vorliegenden Einmaligkeit der Investitionsentscheidung, eine be-

sondere Herausforderung dar. (Bieg et al. 2009, S. 206) Da dieser Kritikpunkt vor allem auch bei

den strategischen Investitionsentscheidungen zur Steigerung der Ökoeffektivität Gültigkeit besitzt,

wird die Risikoanalyse für das geplante Bewertungsmodell nicht als methodische Grundlage ge-

nutzt.

3.4.2.4 Entscheidungsbaumverfahren

Das Entscheidungsbaumverfahren bietet die Möglichkeit, eine Vielzahl unterschiedlicher Umwelt-

zustände samt ihrer Eintrittswahrscheinlichkeit abzubilden. Anders als die bisher beschriebenen

Verfahren lassen sich darüber hinaus Folgeentscheidungen beschreiben. Diese sind als Entscheidun-

gen in Abhängigkeit des Eintretens eines bestimmten Umweltzustandes zu verstehen. (Götze 2008,

S. 106) Diese Tatsache ermöglicht die Abbildung der Flexibilität in der Entscheidungsfindung. Basis

des Entscheidungsbaums ist die Festlegung und Einteilung des Planungszeitraums. Damit wird be-

schrieben, zu welchen Zeitpunkten Handlungsalternativen wirksam werden können. Darauf auf-

bauend werden die relevanten Daten (z.B. Preis, Absatzmenge usw.) für die jeweiligen Entschei-

dungsalternativen prognostiziert. Auf Basis des Entscheidungsbaums ist es möglich, den Erwar-

tungswert des Kapitalwertes zu berechnen. Dieser beschreibt den Kapitalwert, der bei Eintreffen

der jeweiligen Umweltzustände zu erwarten ist. Da die Maximierung des Kapitalwerts Zielsetzung

der Entscheidung ist, lässt sich eine optimale Entscheidungsfolge aus dem Entscheidungsbaum ab-

leiten. Der Entscheidungsbaum setzt sich zusammen aus den Entscheidungsknoten (E), den Hand-

lungsalternativen des Entscheiders (HA), den nicht beeinflussbaren Umweltzuständen (U) sowie den

sich hieraus ergebenden Zufallsereignisknoten (Z). Der Eintritt des Umweltzustandes ist charakteri-

siert durch seine Eintrittswahrscheinlichkeit (p). Die eintretenden Umweltzustände bewirken eine

wirtschaftliche Konsequenz (Y) der Handlungsalternativen. (Poggensee 2011, S. 328) Abbildung

3-6 zeigt einen entsprechenden Entscheidungsbaum mitsamt seinen Bestandteilen für den Zeit-

raum von zwei Perioden. Über eine Rückwärtsrechnung lässt sich dementsprechend der Wert einer

Handlungsalternative über die „[…] Addition der mit den Eintrittswahrscheinlichkeiten der Umwelt-

zustände (U) gewichteten möglichen wirtschaftlichen Konsequenzen (Y)“ ermitteln. (Poggensee

2011, S. 328)

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Investitionen unter Berücksichtigung von Unsicherheit

64

Abbildung 3-6: Aufbau eines Entscheidungsbaums (Poggensee 2011, S. 327)

Das Entscheidungsbaumverfahren ermöglicht es, Investitionsentscheidungen in Form einer sequen-

ziellen Planung abzubilden. Dieses stellt die Basis für die Berücksichtigung von Flexibilität in Hand-

lungsentscheidungen dar. Eine Anwendungsmöglichkeit des Entscheidungsbaumverfahrens liegt in

der Abschätzung von optimalen Investitionszeitpunkten. Das Entscheidungsbaumverfahren eignet

sich ebenfalls zur Bewertung eines optimalen Investitionsprogramms. (Troßmann 2013, S. 211 ff)

Problematisch wird die Anwendung des Verfahrens, wenn eine große Anzahl möglicher Entschei-

dungen, Alternativen und Umweltzustände zu berücksichtigen sind. Daher ist für die wirtschaftliche

Anwendbarkeit des Verfahrens die Voraussetzung einer begrenzten Anzahl möglicher Umweltzu-

stände zu schaffen. Herausfordernd ist in der Regel auch die Beschaffung der für die Analyse be-

nötigten Daten. (Bieg et al. 2009, S. 209) Durch die reine Nutzung von erwarteten Werten ohne

die Berücksichtigung möglicher Abweichungen ist die Abbildung der Unsicherheit beim Entschei-

dungsbaumverfahren lediglich bedingt möglich. Zur Berücksichtigung der Unsicherheit bei Investi-

tionsentscheidungen sowie der Abbildung der Handlungsspielräume des Investors eignen sich op-

tionspreisorientierte Ansätze, die im nachfolgenden Kapitel näher erläutert werden sollen. Die Mög-

lichkeit zur Abbildung der Flexibilität bei Investitionsentscheidung kommt dem Anspruch des zu

gestaltenden Bewertungsmodells entgegen. Die Einschränkung auf wenige Umweltzustände

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Bewertung strategischer Investitionen

65

schränkt die Anwendbarkeit des Entscheidungsbaumverfahrens hingegen ein. Daher werden im

Nachfolgenden Verfahren der Realoptionstheorie analysiert und deren Eignung als Berechnungs-

basis für das Bewertungsmodell analysiert.

3.5 Investitionen als Realoptionen

3.5.1 Grundlagen der Realoptionstheorie

Investitionen lassen sich als eine Form von Realoptionen auffassen. Dabei stellt die Realoptionsthe-

orie „[…] keine spezialisierte Theorie der internationalen Direktinvestition, sondern eine Theorie der

Investition unter Unsicherheit bei besonderer Berücksichtigung der zeitlichen Dimension dar.“ (Fisch

2006, S. 35) Realoptionen sind in ihrer Charakteristik vergleichbar den Finanzoptionen. Im Bereich

der Finanzmärkte werden Call-Optionen und Put-Optionen unterschieden. Bei der Call-Option bie-

tet der Optionsverkäufer dem Optionskäufer das Recht, einen Vermögensgegenstand zu einem fest

definierten Preis innerhalb einer vereinbarten Frist zu erstehen. Im Gegenzug gewährt der Options-

käufer dem Verkäufer hierfür eine Optionsprämie. Bei der Put-Option gewährt der Optionsverkäu-

fer gegen Prämie das Recht, den Vermögensgengenstand zum festgelegten Preis innerhalb der

Optionsfrist zu verkaufen. (Adelmeyer et al. 2005, S. 109 ff) Der vereinbarte Preis wird als Aus-

übungspreis bezeichnet. Dieser kann je nach Preisentwicklung am Markt über oder unter dem Ta-

gespreis liegen. Bei der Wahrnehmung der Option lassen sich europäische und amerikanische Op-

tionen unterscheiden. Europäische Optionen können lediglich am Ende der festgelegten Laufzeit

ausgeübt werden. Bei amerikanischen Optionen ist die Realisierung der Option während der ge-

samten Laufzeit möglich. (Black et al. 1973, S. 4) Finanzoptionen können wie reale Güter an der

Börse gehandelt werden. Der Wert der Option ist somit abhängig vom Tagespreis sowie dem Aus-

übungspreis. Liegt der vereinbarte Ausübungspreis am Ende der Laufzeit einer europäischen Option

über dem Tagespreis, wird der Optionshaltende seine Option nicht ausüben. Die Option hat in

diesem Fall den Wert 0. Der Wert der Option wird somit während der Optionslaufzeit maßgeblich

von der Erwartung beeinflusst, ob der Tagespreis bei Laufzeitende über oder unter dem Ausübungs-

preis liegen wird. Ziel der Optionspreistheorie ist die Ermittlung des Optionswertes während der

Optionslaufzeit. (Black et al. 1973, S. 637 f.) Myers prägte den Begriff der Realoption. (Myers 1977,

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Investitionen als Realoptionen

66

S. 150) Charakteristisches Merkmal von Realoptionen ist, dass diese, anders als die beschriebenen

Finanzoptionen, nicht an der Börse gehandelt werden. (Brennan et al. 2000, S. 3 f.) Realoptionen

stellen einen Wertgegenstand für den Besitzer der Option dar, der jedoch nicht marktfähig ist.

Realoptionen sind damit nicht zwingend Rechte im eigentlichen Sinne. Vielmehr sind sie als Wahl-

möglichkeit zu verstehen, die der Optionsbesitzer nutzen kann, jedoch nicht nutzen muss. (Spre-

mann 1999, S. 413)

Es gibt verschiedene Gründe aus denen sich für Unternehmen Realoptionen ergeben. So kann bei-

spielsweise der Besitz von Grundstücken oder Patenten eine Grundlage für firmenspezifische Real-

optionen darstellen. Oftmals ergeben sich Realoptionen jedoch auch aus dem Zugang zu bestimm-

ten Ressourcen sowie auf Grundlage technologischen Wissens oder der Marktposition des Unter-

nehmens. (Dixit et al. 1994, S. 9)

Gemäß Dixit und Pindyck weisen reale Investitionsentscheidungen die folgenden drei Eigenschaften

auf, die von der klassischen Investitionsrechnung nicht hinreichend berücksichtigt werden. (Dixit et

al. 1994, S. 26 ff)

teilweise oder gänzliche Irreversibilität

mit Unsicherheit behaftete Rückflüsse

zeitliche Flexibilität

Einmal getätigte Investitionen lassen sich in der Regel nicht oder nur zum Teil und verbunden mit

hohen Kosten rückgängig machen. Sie stellen somit versunkene Kosten (sunk cost) dar. (Schäfer

2005, S. 15 f.) Versunkene Kosten sind oftmals firmenspezifisch (z.B. Marketinginvestitionen) oder

industriespezifisch (z.B. Bau eines Stahlwerks). (Dixit et al. 1994, S. 8) Diese Tatsache ist besonders

bei strategischen Entscheidungen von enormer Bedeutung, da versunkene Kosten und die damit

einhergehende Irreversibilität der Investitionsentscheidung drastische Konsequenzen für den Unter-

nehmenserfolg aufweisen können. Die versunkenen Kosten können somit ebenfalls als Erklärungs-

ansatz für ein zurückhaltendes Investitionsverhalten und für das längere Halten von Optionen bei

einem hohen Maß an Unsicherheit dienen. (Fisch 2006, S. 53)

Darüber hinaus sind die Rückflüsse einer Investition, wie bereits beschrieben, gezeichnet von Unsi-

cherheit. In der Regel wird es bei der Investitionsentscheidung nicht gelingen, alle zukünftigen Ent-

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Bewertung strategischer Investitionen

67

wicklungen und Umwelteinflüsse in die Planung miteinzubeziehen, wodurch die Höhe der zu er-

wartenden Rückflüsse unsicher ist. Die klassischen Verfahren der Investitionsrechnung auf Basis des

Kapitalwerts berücksichtigen, wie im vorigen Kapitel dargestellt, diesen Fakt zwar teilweise durch

die Anpassung des Zinssatzes, vernachlässigen jedoch den Zusammenhang zwischen den unsiche-

ren Rückflüssen und der Irreversibilität der Investitionsentscheidung. (Dixit et al. 1994, S. 4 ff)

Die mangelnde Berücksichtigung der zeitlichen Flexibilität von Investitionsentscheidungen stellt den

dritten wesentlichen Kritikpunkt an der klassischen Investitionsrechnung (mit Ausnahme des Ent-

scheidungsbaumverfahrens) dar. Diese Verfahren sehen eine Investition als „Now-or-Never“-Ent-

scheidung. Dieser Voraussetzung widersprechend ist es jedoch bei realen Investitionen oftmals

möglich, die Investitionsentscheidung hinauszuzögern. Wird eine Investition nicht sofort getätigt,

bedeutet dies in der Regel nicht, dass sie nicht zu einem späteren Zeitpunkt nachgeholt werden

kann. Eine derartige Verzögerungsstrategie bedeutet zwar einerseits, dass zunächst auf Rückflüsse

verzichtet wird, sie kann jedoch sinnvoll sein, da sich in der Zwischenzeit neue Informationen ge-

nerieren lassen könnten, wodurch sich das Maß an Unsicherheit reduzieren ließe. Die Möglichkeit

des Wartens bietet somit einen Mehrwert bei der Investitionsentscheidung, welcher bei der klassi-

schen Investitionsrechnung unberücksichtigt bleibt. (Dixit et al. 1994, S. 8 f.) Sie stellt eine Realop-

tion dar.

3.5.2 Arten von Realoptionen

Die Warteoption charakterisiert wie beschrieben die Grundannahme der Optionspreistheorie, dass

eine Investition nicht nur einen positiven Kapitalwert benötigt, um durchgeführt zu werden, son-

dern sie vielmehr auch den Wert des Wartens befriedigen muss. (Fisch 2006, S. 40) Der Wert einer

Warteoption soll nachfolgend anhand eines vereinfachten Beispiels kurz erläutert werden.4 Ein Un-

ternehmen hat die Möglichkeit in eine Produktionslinie für ein neuartiges umweltfreundliches Pro-

dukt zu investieren. Die Kosten für die Investition belaufen sich auf 1.600 Geldeinheiten [GE]. Das

Unternehmen geht aus heutiger Sicht davon aus, dass sich auf Basis des neuen Produktes Rück-

flüsse in Höhe von jährlich 200 GE realisieren lassen. Es ist abzusehen, dass im nächsten Jahr über

eine das Produkt betreffende umweltpolitische Gesetzesänderung entschieden wird, welche sich

4 Beispiel angelehnt an (Dixit et al. 1994, S. 26 ff)

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Investitionen als Realoptionen

68

maßgeblich auf die zu erwartenden Cashflows auswirken wird. Bei Annahme des Gesetzes werden

die zu erwartenden Cashflows auf voraussichtlich 300 GE steigen, bei Ablehnung des Gesetzes

werden sie auf 100 GE fallen. In allen folgenden Perioden bleiben die zu erwartenden Cashflows

gleich. Die Wahrscheinlichkeit, dass das Gesetz angenommen wird, liegt bei 50%. Zur Bewertung

der Investition wird ein risikoloser Zinssatz in Höhe von 10% zugrunde gelegt. Auf Basis der Aus-

gangslage ergeben sich für die zu erwartenden Cashflows somit die folgenden Entwicklungsmög-

lichkeiten:

Hieraus resultiert für den Kapitalwert die folgende Zahlungsreihe:

Der zu erwartende Kapitalwert beträgt somit:

𝐾𝑊 = −1600 + ∑200

(1,1)𝑡

𝑡=0

= −1600 + 2200 = 600 [GE] (3.8)

Auf Grundlage des Kapitalwertes sollte somit die Investition getätigt werden. Wird statt einer so-

fortigen Investition jedoch gewartet, so ergibt sich unter der Voraussetzung, dass nur bei Annahme

des Gesetzes investiert wird, der folgende Kapitalwert:

𝐾𝑊 = 0,5 ∙ (−1600

1,1+ ∑

300

(1,1)𝑡

𝑡=1

) + 0,5 ∙ 0 =850

1,1= 773 [GE] (3.9)

Unter der Berücksichtigung der Möglichkeit des Wartens ergibt sich somit ein höherer Kapitalwert

als bei einer sofortigen Investition. Die Option zu warten besitzt somit einen Wert in Höhe von 173

GE.

Page 88: Modell zur Bewertung von Investitionen zur Steigerung der ... · 3.5 Investitionen als Realoptionen 65 3.5.1 Grundlagen der Realoptionstheorie 65 3.5.2 Arten von Realoptionen 67 3.5.3

Bewertung strategischer Investitionen

69

Optionen können gemäß ihrer Wirkweise auf den Investitionsprozess in verschiedene Arten unter-

teilt werden. Wie auch im Bereich der Finanzoptionen lassen sich dabei grundlegend Call- und Put-

Optionen unterscheiden. Während Call-Optionen die Möglichkeiten zur Investition darstellen, bie-

ten Put-Optionen die Möglichkeit zur Desinvestition. Insgesamt lassen sich die folgenden Arten von

Realoptionen unterscheiden, die nachfolgend weiter beschrieben werden. (vgl. Abbildung 3-7)

Abbildung 3-7: Klassifikation von Realoptionen (Ernst et al. 2000, S. 669)

3.5.2.1 Einstiegsoption

Eine Einstiegsoption charakterisiert die Möglichkeit des Investors, in ein grundlegend neues Inves-

titionsvorhaben einzusteigen und bietet völlig neue Handlungsalternativen. (Ernst 2011, S. 252)

Hieraus können sich bisher nicht realisierbare Rückflüsse ergeben. Hierzu zählt beispielsweise die

Bewirtschaftung neuer Märkte. Einstiegsoptionen können sich ebenfalls aus innovativen Produkten

und Dienstleistungen ergeben, die neue Käufergruppen ansprechen.

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Investitionen als Realoptionen

70

3.5.2.2 Erweiterungsoption

Eine Erweiterungsoption zeichnet sich durch die Möglichkeit aus, eine zu Beginn des Vorhabens in

geringem Umfang getätigte Investition nachträglich auszubauen. Der Erweiterungsoption kommt

in Fällen, die durch ein hohes Maß an Unsicherheit gekennzeichnet sind, besondere Bedeutung zu.

Durch eine geringe Startinvestition ist es dabei oftmals möglich, neue Informationen über investiti-

onsentscheidende Umweltfaktoren zu generieren und das Maß an Unsicherheit zu reduzieren. Ent-

wickeln sich die Marktgegebenheiten positiv, besteht die Möglichkeit, die Investition auszudehnen,

um Zugang zu zusätzlichen Rückflüssen zu generieren. Erweiterungsoptionen können beispiels-

weise bei Direktinvestitionen in ausländischen Standorten zum Tragen kommen. Da zu Beginn der

Tätigkeit die Erfahrungen im ausländischen Markt zu gering sein könnten, um das erwartete Po-

tenzial mit hinreichender Sicherheit in vollem Umfang zu erschließen, kann es sinnvoll sein, zu-

nächst eine Einstiegsoption in geringerem Umfang zu tätigen, um weitere Marktinformationen zu

generieren und sich schon frühzeitig Erweiterungsoptionen zu sichern (z.B. durch den Erwerb von

Vertriebsrechten). Hiermit verbunden ist jedoch ein verlangsamtes Investitionsverhalten, welches

ähnlich einer Warteoption mit einem zeitweisen Verzicht auf einen Teil der möglichen Cashflows

einhergeht. Der Nutzen der Unsicherheitsreduktion durch die risikoarme Einstiegsinvestition kann

diesen Effekt jedoch oftmals überkompensieren. (Fisch 2006, S. 54)

3.5.2.3 Fortsetzungsoption

Die Möglichkeit, ein Investitionsvorhaben in eine Serie von aufeinander folgenden Aufwendungen

zu unterteilen, stellt eine Fortsetzungsoption dar. Durch diese Option erhält der Investor die Hand-

lungsfreiheit, ein bereits gestartetes gestaffeltes Investitionsvorhaben während des Investitionsver-

laufs nicht weiterzuführen, sobald entsprechende neue Informationen vorliegen und hierdurch wei-

tere Kosten zu vermeiden. Eine derartige mehrstufige Investition kann beispielsweise an Projekt-

meilensteinen orientiert sein, wobei die einzelnen Meilensteine Abbruchkriterien beinhalten kön-

nen. Hierbei kann jede Stufe als Optionswert der Folgestufe in Form einer zusammenhängenden

Option verstanden werden. (Trigeorgis 1996, S. 2) Die Optionen auf mehrstufige Investitionen sind

vor allem für Großprojekte mit langen Vorlaufzeiten relevant. Als Beispiel hierfür können For-

schungs- und Entwicklungsprojekte der Pharmaindustrie sowie der Bau von Kraftwerken dienen.

Weitere klassische Anwendungsfelder für mehrstufige Investitionen mit Fortsetzungsoption sind die

Page 90: Modell zur Bewertung von Investitionen zur Steigerung der ... · 3.5 Investitionen als Realoptionen 65 3.5.1 Grundlagen der Realoptionstheorie 65 3.5.2 Arten von Realoptionen 67 3.5.3

Bewertung strategischer Investitionen

71

Anwendungsbereiche Luftfahrt sowie der Bergbau. (Majd et al. 2001, S. 273) Vor allem aus dem

letztgenannten Bereich leitet sich ebenfalls die Möglichkeit ab, ein Investitionsvorhaben zeitweise

stillzulegen und zu einem späteren Zeitpunkt wieder aufzunehmen. Bei der Bewirtschaftung von

Minen besteht beispielsweise die Option, die Mine bei sinkenden Marktpreisen für die dort abge-

bauten Rohmaterialien stillzulegen, und bei positiver Marktpreisentwicklung den Abbau zu einem

späteren Zeitpunkt wieder aufzunehmen. (Schwartz et al. 2001, S. 144)

3.5.2.4 Wechseloption

In einer Wechseloption kommt die Handlungsmöglichkeit, die Art der Nutzung des Investitionsob-

jektes zu verändern, zum Ausdruck. Der Investor hat bei Investitionsentscheidungen im Allgemei-

nen die Möglichkeit zwischen verschiedenen Investitionsalternativen auszuwählen. Hierbei besteht

in einigen Fällen auch nach begonnenem Start des Investitionsvorhabens die Möglichkeit, von dem

geplanten Vorgehen abzuweichen und eine andere Investitionsstrategie zu verfolgen. Hierbei kann

das bestehende Investitionsprojekt beispielsweise hinsichtlich neuer Rahmenbedingungen ange-

passt werden. Als Beispiel für eine Wechseloption kann ein Anwendungsbereich im innerbetriebli-

chen Energiemanagement gesehen werden. Hierbei kann durch die Vergabe eines Energieliefer-

Contracting beispielsweise eine Wechseloption als Alternative zur Implementierung einer eigen-

ständigen Energieversorgung ausgeübt werden. Das Contracting beschreibt dabei eine Fremd-

vergabe der Energieversorgung an einen Dienstleister, der beispielsweise Investitionen in Energie-

sparmaßnahmen durchführt und im Gegenzug an den Energiekosteneinsparungen partizipiert

(Energieeinspar-Contracting). (Pütter et al. 2007, S. 108 ff)

3.5.2.5 Einschränkungsoption

Die Einschränkungsoption stellt die Möglichkeit dar, das geplante Investitionsvolumen während des

Investitionsprozesses zu reduzieren, um Risiko zu vermeiden. Einflussgrößen auf die Festlegung des

Investitionsumfangs können beispielsweise in den externen Marktbedingungen zu finden sein. Ent-

wickeln sich die externen Marktbedingungen negativer als zunächst erwartet, so besteht unter Um-

ständen die Möglichkeit, den Umfang eines Investitionsvorhabens nachträglich zu vermindern. (Tri-

georgis 1996, S. 2)

Page 91: Modell zur Bewertung von Investitionen zur Steigerung der ... · 3.5 Investitionen als Realoptionen 65 3.5.1 Grundlagen der Realoptionstheorie 65 3.5.2 Arten von Realoptionen 67 3.5.3

Investitionen als Realoptionen

72

3.5.2.6 Abbruchoption

Eine Abbruchoption besteht prinzipiell bei jedem Investitionsvorhaben. Sie beschreibt die Möglich-

keit ein Projekt aufzugeben und das Investitionsvorhaben dauerhaft zu beenden. Der Abbruchop-

tion stehen die versunkenen Kosten gegenüber, welche die Ausübung der Abbruchoption beein-

flussen. Wird die Abbruchoption nicht genutzt, obwohl diese wirtschaftlich sinnvoll wäre, besteht

die Gefahr des escalation of commitment. (Denison 2009, S. 133 ff) Gründe für den Abbruch einer

Investition können beispielsweise in einer gravierenden Änderung der Umweltfaktoren oder in sich

deutlich ändernden Unternehmensbedingungen zu finden sein. Bei Ausübung einer Abbruchoption

kann unter Umständen ein Teil der bereits getätigten Investition zum Restwert veräußert werden.

Eine Abbruchoption kann beispielsweise bei laufenden Forschungsprojekten oder bei Einführung

eines neuen Produktes relevant sein.

3.5.2.7 Interaktionsoption

Die Option zu interagieren beschreibt die Möglichkeit, die oben beschriebenen Optionsarten mit-

einander zu kombinieren. Durch die gemeinsame Nutzung der vorliegenden Handlungsmöglichkei-

ten kann sich ein weiterer Mehrwert ergeben. Durch eine strategisch ausgerichtete Kopplung der

bei Investitionsentscheidung vorliegenden Optionen können somit die Investitionsrisiken verringert

und gleichzeitig weiteres Potenzial zur Steigerung der zu erwartenden Rückflüsse systematisch auf-

gebaut werden. Eine zielführende Kombination der Optionen erfordert ein strukturiertes Vorgehen

bezüglich der entsprechenden Handlungsmöglichkeiten. Dem strategischen Management kommt

somit eine wesentliche Bedeutung bei der Identifikation und der proaktiven Gestaltung von Real-

optionen zu. (Hommel et al. 2003, S. 157)

Wesentliche Voraussetzung für die Anwendung von Realoptionen im Allgemeinen ist, dass diese

zum Zeitpunkt der Investitionsentscheidung bekannt sind. Neben den bekannten Optionen gibt es

in der Regel Handlungsmöglichkeiten, denen sich der Investor im Rahmen seiner Entscheidungsfin-

dung (noch) nicht bewusst ist. Derartige Optionen werden als Schattenoptionen bezeichnet. (Hom-

mel et al. 2003, S. 156) Optionen, die während des Investitionsprozesses entstehen oder bekannt

werden, können den laufenden Prozess beeinflussen. Die Identifikation von Schattenoptionen so-

wie deren Transformation in Realoptionen ist somit während des gesamten Investitionsprozesses

Page 92: Modell zur Bewertung von Investitionen zur Steigerung der ... · 3.5 Investitionen als Realoptionen 65 3.5.1 Grundlagen der Realoptionstheorie 65 3.5.2 Arten von Realoptionen 67 3.5.3

Bewertung strategischer Investitionen

73

von hoher Bedeutung. Schattenoptionen können durch systematische Situationsanalysen oder bei-

spielsweise mittels Aufwendungen für Forschung und Entwicklung in Realoptionen überführt wer-

den. Die hiermit verbundenen Aufwendungen beschreiben in diesem Fall den Ausübungspreis der

Option. (Langer 2010, S. 342)

3.5.3 Optionsbasierte Bewertungsmodelle

Aufgabe der Realoptionstheorie ist die Bestimmung von Optionswerten. Die werttreibenden Para-

meter einer Realoption können grundsätzlich in Analogie zu Finanzoptionen abgeleitet werden.

Tabelle 3-1: Parametervergleich von Finanz- und Realoptionen5

5 Eigene Darstellung angelehnt an (Hommel et al. 1999, S. 124), (Trigeorgis 1996, S. 125), (Mondello 2015, S. 583),

(Hungenberg et al. 2005, S. 7)

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Investitionen als Realoptionen

74

Der Basiswert der Investition entspricht den aus dem Investitionsprojekt zu erwartenden Einzah-

lungsüberschüssen. (Schäfer 2005, S. 400) Er beschreibt den Gegenwartswert der durch Ausübung

der Option erzielbaren Barwerte. Der Ausübungspreis stellt die zur Realisierung der Realoption er-

forderlichen Investitionskosten dar. (Meyer 2006, S. 164) Die Laufzeit beschreibt den Zeitraum bis

zum Erlöschen der Investitionsmöglichkeit und bestimmt somit, wie lange die Option ausgeübt

werden kann. Die Optionslaufzeit kann in einigen Fällen rechtlich fixiert sein (z.B. durch die Laufzeit

von Lizenzen und Patenten). In den meisten Fällen ist die Zeitspanne für die Ausübung einer Option

jedoch schwer kalkulierbar und kann zumindest theoretisch unendlich lang sein. Die Volatilität be-

schreibt das Ausmaß der Unsicherheit durch die nicht vorhersagbaren Umweltfaktoren wie bei-

spielsweise die durch Ausübung der Option realisierbare Absatzmenge, bzw. der Absatzpreis für

Produkte. Der risikolose Zinssatz entspricht der Verzinsung, die durch eine als sicher einzuschät-

zende Anlage realisierbar wäre und orientiert sich an der langfristigen Rendite öffentlicher Anlei-

hen. (Schacht et al. 2009, S. 188) Der Wertverlust der Option entsteht durch die nicht realisierten

Cashflows, die bei sofortiger Ausübung der Option realisierbar gewesen wären. Wie bereits für den

Bereich der Finanzoptionen zu Beginn des Kapitels 3.5 beschrieben, lassen sich auch bei den Rea-

loptionen Call- und Put-Optionen unterscheiden. Je nach Ausgestaltung der Optionsart haben die

wertbestimmenden Parameter der Realoption unterschiedlichen Einfluss auf die Option wie nach-

folgende Abbildung verdeutlicht.6

6 Für eine Put-Option verhalten sich die Parameter Wertverlust, risikoloser Zins, Ausübungspreis und Basiswert gegen-

läufig zu denen der Call-Option. Zu weiteren Ausführungen siehe (Damodaran 2001, S. 358 ff)

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Bewertung strategischer Investitionen

75

Abbildung 3-8: Wirkrichtung der Realoptionsparameter (Damodaran 2001, S. 358)

Je höher der Basiswert einer Call-Option ist, desto höher ist ihr Gesamtwert. Selbiges gilt für die

Optionslaufzeit. Je länger die mögliche Laufzeit der Option ist, desto höher ist der Wert der Option,

da der Flexibilitätszeitraum zur Wahrnehmung der Option steigt. Mit zunehmendem Werteverlust

reduziert sich hingegen der Wert einer Call-Option, da die Verluste durch eine späte bzw. eine

Nichtwahrnehmung der Option steigen. Mit steigender Volatilität und somit steigendem Maß an

Unsicherheit, nimmt die Höhe des Optionswertes zu. Dieses lässt sich am Beispiel einer mehrstufi-

gen Investition bzw. einer Wachstumsoption beschreiben. Während der Investor bei geringer Unsi-

cherheit sofort vollständig investieren würde, bietet eine stufenweise Investitionsoption bei hohem

Maß an Unsicherheit einen deutlichen Mehrwert, da zunächst in geringem Umfang investiert wer-

den kann und erst bei positiver Marktentwicklung weitere Investitionen folgen. (Fisch 2006, S. 69)

Ein steigender risikoloser Zinssatz hat werterhöhenden Einfluss auf den Optionswert einer Call-

Option. Mit sinkendem Ausübungspreis der Option steigt der Wert der Call-Option, da die Wahr-

nehmung der Option günstiger wird. Bezogen auf eine Put-Option wäre das Verhältnis gegenläufig,

da ein steigender Optionspreis bei Optionsverkauf höhere Cashflows generieren würde. Verschie-

dene Studien zur Bewertung von Realoptionen und deren Auswirkungen auf die Investitionsent-

scheidungen legen einen Zusammenhang zwischen der Art der Realoption und dem hiermit ver-

bundenen Investitionsverhalten nahe. So lässt sich beispielsweise ableiten, dass Warteoptionen das

Investitionsverhalten dämpfen, während Wachstumsoptionen es anregen. (Fisch 2006, S. 57 f.)

Zur Bewertung von Realoptionen existieren unterschiedliche methodische Ansätze. Diese lassen sich

in analytische und numerische Verfahren unterscheiden. Analytische Verfahren ermöglichen die

Optionsbewertung mit konkreten Bewertungsformeln. Hierbei können geschlossene Formeln oder

Näherungsverfahren angewendet werden. Numerische Verfahren basieren auf dem Versuch die

partiellen in diskrete Differenzialgleichungen zu transformieren und diese approximativ zu lösen.

Eine zweite Gruppe numerischer Verfahren verfolgt die Approximation des stochastischen Entwick-

lungsprozesses. (Hommel et al. 2001, S. 124 ff) Abbildung 3-9 gibt einen Überblick über die be-

kanntesten Bewertungsmodelle.

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Investitionen als Realoptionen

76

Abbildung 3-9: Modelle zur Bewertung von Realoptionen (Hommel et al. 2001, S. 124)

Für die praktische Anwendung haben sich zur Bestimmung des Optionswertes vor allem die Ansätze

von Black und Scholes sowie das Binomial-Modell von Cox, Ross und Rubenstein bewährt. (Hilzen-

becher 2002, S. 245)

3.5.3.1 Das Black-Scholes-Modell

Bei dem Modell von Black und Scholes handelt es sich um ein zeitkontinuierliches und auf europä-

ische Call-Optionen bezogenes Bewertungsmodell. (Black et al. 1973, S. 640 ff) Es zählt zu den

analytischen Verfahren und ermöglicht die Bewertung auf Basis einer konkreten Bewertungsformel.

Der Wert einer Call-Option (OPc) wird beeinflusst von Wert des Basisobjektes S, der Volatilität der

Wertentwicklung σ, dem Ausübungspreis X, der Optionslaufzeit 𝜏, dem risikolosen Zinssatz rf, dem

Wertverlust 𝜑 und der Standardnormalverteilung N(x) und ergibt sich zu:

𝑂𝑃𝑐 = 𝑆 ∙ 𝑒−𝜑∙𝜏 ∙ 𝑁(𝑑1) − 𝑋 ∙ 𝑒−𝑟𝑓∙𝜏 ∙ 𝑁(𝑑2) (3.10)

mit 𝑑1 =

ln𝑆𝑋 + (𝑟𝑓 − 𝜑 +

𝜎2

2 ) ∙ 𝜏

𝜎√𝜏

(3.11)

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Bewertung strategischer Investitionen

77

und 𝑑2 = 𝑑1 − 𝜎√𝜏 (3.12)

Mit steigendem Basiswert, Laufzeit, risikolosem Zinssatz und Volatilität steigt der Optionswert, wäh-

rend er bei steigendem Ausübungspreis und Wertverlust sinkt. Analog zur Berechnung der Call-

Option ergibt sich der Wert einer Put-Option (OPp) als:

𝑂𝑃𝑝 = −𝑆 ∙ 𝑒−𝜑𝜏 ∙ 𝑁(−𝑑1) + 𝑋 ∙ 𝑒−𝑟𝑓𝜏 ∙ 𝑁(−𝑑2) (3.13)

3.5.3.2 Das Binomialmodell

Das Optionspreismodell von Cox, Ross und Rubinstein wird auch als Binomialmodell bezeichnet. Es

zerlegt die Gesamtlaufzeit der Option in n Perioden. (Cox et al. 1979, S. 229 ff) Für jede Periode

wird nun die Möglichkeit zur Steigerung oder Senkung des Investitionswerts abgeleitet. Der Basis-

wert kann dabei mit der Wahrscheinlichkeit q um den Faktor u steigen oder mit der Gegenwahr-

scheinlichkeit (1-q) um den Faktor d = 1/u sinken.

Abbildung 3-10: Entwicklungsmöglichkeiten eines Optionspreises

Steigt der Projektwert um den Faktor u, so besitzt die Call-Option bezogen auf den Ausübungszeit-

punkt den Wert OPcu. Sinkt der Projektwert um den Faktor d, so besitzt die Option den Wert OPcd.

Ersetzt man die frei gewählte Wahrscheinlichkeit q durch die risikolose Wahrscheinlichkeit p

mit 𝑝 =(1 + 𝑟𝑓) − 𝑑

𝑢 − 𝑑 (3.14)

ergibt sich für den Wert der Call-Option

𝑂𝑃𝑐1 =𝑝 ∙ 𝑂𝑃𝑐𝑢 + (1 − 𝑝) ∙ 𝑂𝑃𝑐𝑑

1 + 𝑟𝑓 (3.15)

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Investitionen als Realoptionen

78

Diese Bewertung lässt sich für beliebig viele Perioden abbilden.7 Durch die Verkleinerung der Zeit-

intervalle auf infinitesimal kleine Perioden und mit steigender Periodenanzahl gegen unendlich

strebt die zeitdiskrete Formel von Cox, Ross und Rubinstein gegen das kontinuierliche Modell von

Black und Scholes und erzielt dasselbe Ergebnis. (Fisch 2006, S. 42)

3.5.3.3 McDonald und Siegel

Das Modell von McDonald und Siegel ermöglicht die Berechnung des Anfangswerts einer Option

und unterstützt bei der Ermittlung des optimalen Investitionszeitpunkts. (McDonald et al. 1986) Der

Anfangswert der Option kann als Wert des Wartens verstanden werden. Im Gegensatz zum Modell

von Black und Scholes berücksichtigt das Modell von McDonald und Siegel explizit Barauszahlungen

des Investments und geht davon aus, dass die Option jederzeit ausgeführt werden kann (amerika-

nische Option). Die Optionslaufzeit wird im Modell von McDonald und Siegel als unbegrenzt ange-

nommen. (Titman et al. 2008, S. 478) Nach dem Modell von McDonald und Siegel berechnet sich

der Wert einer Realoption als:

𝑅𝑒𝑎𝑙𝑜𝑝𝑡𝑖𝑜𝑛𝑠𝑤𝑒𝑟𝑡 = (𝑆∗ − 𝑋) (𝑆

𝑆∗)

𝛽

(3.16)

S beschreibt den aktuellen Wert des Investments. S* stellt den Wert für das Investment dar, ab dem

eine sofortige Investition sinnvoll wäre. Er ist somit als Schwellwert für die Investition zu verstehen.

Hierbei sollte investiert werden, sobald der Schwellwert den aktuellen Wert des Investments über-

schreitet. Die errechneten Schwellwerte des Modells von McDonald und Siegel erreichen mit stei-

gender Unsicherheit schnell ein Vielfaches der eigentlichen Investitionssumme und unterscheiden

sich somit deutlich von den Ergebnissen der Kapitalwertmethode. (Fisch 2006, S. 43 f.) X stellt die

initialen Kosten der Investition dar. Der Ausdruck (S* - X) ist dementsprechend derjenige Kapital-

wert, der zu einer sofortigen Ausübung der Option führen sollte. (Titman et al. 2008, S. 480) ß

dient als Hilfsvariable und berechnet sich als:

𝛽 =1

2−

𝑟𝑓 − 𝑗𝐶𝐹

𝜎2+ √(

𝑟𝑓 − 𝑗𝐶𝐹

𝜎2−

1

2)

2

+2𝑟𝑓

𝜎2 (3.17)

7 Zur verallgemeinerten Darstellung des Wertes für Call-Optionen nach Cox, Ross und Rubinstein siehe (Fisch 2006, S.

42)

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Bewertung strategischer Investitionen

79

jCF beschreibt die Cashflow-Rendite als Anteil des Investitionswerts und wird während der Laufzeit

als konstant angenommen. Die Volatilität σ repräsentiert die Unsicherheit der Rendite und rf stellt

den risikolosen Zinssatz dar.

3.5.3.4 Monte-Carlo-Simulation

Ergänzend zu den beschriebenen Ansätzen hat sich die Simulation als Mittel zur Bewertung von

Realoptionen in der Praxis bewährt. Die Monte-Carlo-Simulation ermöglicht dabei die Bewertung

von Ergebnissen in unterschiedlichen Umweltsituationen. „Bei der Monte-Carlo-Methode handelt

es sich um ein numerisches Verfahren, bei dem zuerst ein einem gegebenen Problem angepasstes

stochastisches Modell aufgestellt wird, und dann die entsprechenden Zufallsgrößen mit Hilfe von

Zufallszahlen simuliert werden.“ (Hengartner et al. 1978, S. 11) Hierdurch lassen sich vor allem

auch komplexe Zusammenhänge nachvollziehbar strukturieren und bewerten. Durch eine Vielzahl

von Simulationsläufen werden die Ergebnisse der Monte-Carlo-Simulation abgesichert. Bei der Be-

wertung von Realoptionen werden dabei zunächst die werttreibenden Parameter definiert und für

diese dann die Entwicklungsmöglichkeiten simuliert. Auf dieser Grundlage können dann beispiels-

weise Entwicklungspfade für zukünftige Cashflows berechnet und in einer Häufigkeitsverteilung

abgebildet werden. (Krasontovitsch 2013, S. 20 f.)

3.5.3.5 Bewertung des Realoptionsansatzes

Die beschriebenen Modelle zur Bewertung von Realoptionen verdeutlichen die Defizite klassischer

Investitionsrechnungen bei Unsicherheit und Irreversibilität. Der Optionswert einer Investition kann

starken Einfluss auf den Gesamtwert der Investition ausüben und ihren Kapitalwert deutlich über-

schreiten. Darüber hinaus ermöglicht der Realoptionsansatz die Berücksichtigung einer zeitlichen

Entwicklung von Investitionsentscheidungen. Während klassische Verfahren die Investitionsmög-

lichkeit als „Now-or-Never-Entscheidung“ auffassen, ermöglicht der Realoptionsansatz die Bewer-

tung der zeitlichen Flexibilität sowie des Informationsgewinns im Laufe der Zeit.

Problematisch bei der Übertragung der Ansätze der Finanzoptionen auf Realoptionen ist vor allem

die Tatsache, dass Investitionen in reale Güter in der Regel nicht an eine terminierte Laufzeit ge-

bunden sind. Dieses Problem umgeht von den dargestellten Modellen lediglich das Modell von

McDonald und Siegel, welches eine Bewertung unter Annahme einer unbegrenzten Optionslaufzeit

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Investitionen als Realoptionen

80

ermöglicht. Eine weitere Schwierigkeit bei der Umsetzung der theoretisch fundierten Modelle in die

Praxis stellt vor allem die Festlegung der benötigten Parameter dar, welche sich in der Regel nicht

eindeutig determinieren lassen und mit einem hohen Informationsbedarf verbunden sind. Die An-

wendung des Realoptionsansatzes empfiehlt sich aufgrund der mit der Bewertung verbundenen

Komplexität vor allem für strategische Entscheidungen, wie sie beispielsweise bei der Beschaffung

von Investitionsgütern anzutreffen sind. (Hofmann et al. 2012, S. 89 ff), (Hommel et al. 2001, S.

127)

Größte Bedeutung für die praktische Anwendung bieten das Bewertungsmodell von Black und

Scholes, das Binomialmodell sowie die Simulation. Das Modell von McDonald und Siegel zeichnet

sich des Weiteren vor allem durch die unbegrenzte Optionslaufzeit, die Möglichkeit zur Berechnung

des Schwellwerts und die Abschätzung des optimalen Investitionszeitpunkts aus. Die explizite Be-

rücksichtigung von Rückflüssen führt zu einer realitätsnahen Abbildung der Investitionssituation.

Die Monte-Carlo-Simulation bietet insgesamt eine höhere Transparenz, da es sich - anders als bei

dem Modell von Black und Scholes - nicht um eine geschlossene Bewertungsformel handelt, die

das Nachvollziehen der Berechnung sowie der verwendeten Parameter erschwert. (Götze 2008, S.

409), (Hommel et al. 2001, S. 125) Vor allem die Simulation ermöglicht eine flexible Ausgestaltung

und schrittweise Erweiterung der Bewertungssituation und sorgt somit für eine hohe Akzeptanz

durch den Modellnutzer. (Krasontovitsch 2013, S. 21) Für das zu entwickelnde Modell wird auf die

Ansätze von Black und Scholes sowie die Monte-Carlo-Simulation zurückgegriffen. Da das Binomi-

almodell im Grenzwert gegen das kontinuierliche Modell von Black und Scholes strebt, kann auf

die eigenständige Abbildung dieses Modells verzichtet werden.

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81

4 Anforderungsanalyse und Handlungsbedarf

4.1 Formale Anforderungen an das Modell

Gemäß allgemeiner Modelltheorie nach Stachowiak sind Modelle „[…] stets Modelle von etwas,

nämlich Abbildungen, Repräsentanten natürlicher oder künstlicher Originale, die selbst wieder Mo-

delle sein können.“ (Stachowiak 1973, S. 131) Ein Modell liefert somit eine vereinfachte Abbildung

der Realität. (Peters et al. 2005, S. 12) Hierbei kann „[…] ein ökonomisches Modell als vereinfachtes

Abbild der ökonomischen Wirklichkeit oder eines Ausschnitts dieser Wirklichkeit auf verschiedene

Arten dargestellt werden […], z.B. verbal, graphisch, analytisch oder ganz allgemein durch ein Sys-

tem von Annahmen.“ (Eichhorn 1979, S. 61) Ökonomische Modelle unterscheiden sich von Mo-

dellen der Naturwissenschaft darin, dass sie nicht „[…] Ausschnitte aus der vom Menschen unab-

hängigen physischen Welt, sondern aus der von den Entscheidungen der Menschen abhängigen

Welt der Wirtschaft“ darstellen. (Eichhorn 1979, S. 65)

Ein gutes Modell zeichnet sich durch eine hohe Akzeptanz durch den Modellnutzer aus. Sie ist die

Voraussetzung für die Glaubwürdigkeit und letztlich auch für die Anwendung des Modells selbst.

Das Modell muss hierzu einerseits einfach, robust und kontrollierbar sein, darf andererseits jedoch

Anforderungen an die Vollständigkeit, Anpassungsfähigkeit und Kommunizierbarkeit nicht ver-

nachlässigen. (Little 1969, S. 8 f.). Die Forderung nach dem Vereinfachen darf sich hierbei nicht in

einem Reduzieren der Modellbestandteile auf wenige Aspekte widerspiegeln, sondern erfordert

vielmehr die Konzentration komplexer Sachverhalte auf das Wesentliche. Durch Reduktion und

Abstraktion werden komplexe Sachverhalte der Realität transparent. (Krallmann et al. 2013, S. 12)

Ziele von Modellen sind neben der Beschreibung, Erklärung und Prognose vor allem die Entschei-

dungsfindung. Beschreibungsmodelle zeigen Elemente und deren Zusammenwirken im realen Sys-

tem auf. Entscheidungsmodelle liefern des Weiteren „[…] Zielrelationen zur Bewertung und Aus-

wahl von Handlungsalternativen.“ (Herrmann 2010, S. 82) Somit „[…] kann ein Bewertungsprob-

lem als Entscheidungsproblem und ein Bewertungsmodell als Entscheidungsmodell interpretiert

werden.“ (Laux et al. 2008, S. 20) Bewertungsmodelle helfen somit, systematisch Entscheidungen

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Formale Anforderungen an das Modell

82

herbeizuführen. Die Gestaltung und Analyse eines Bewertungsmodells umfasst die folgenden Teil-

aufgaben: (Fischer 1981, S. 132)

Problemdefinition

Modellkonstruktion

Datenbeschaffung

Modellauswertung

Die Problemdefinition charakterisiert die Entscheidungssituation. Sie orientiert sich an der Problem-

eingrenzung im Rahmen des Entscheidungsprozesses. Im Rahmen der Modellkonstruktion erfolgt

die Abbildung der Entscheidungssituation unter vereinfachten Bedingungen. Gemäß dem Verkür-

zungsmerkmal von Modellen erfassen diese „[…] im Allgemeinen nicht alle Attribute des durch sie

repräsentierten Originals, sondern nur solche, die den jeweiligen Modellerschaffern und/oder Mo-

dellbenutzern relevant scheinen.“ (Stachowiak 1973, S. 132) Ein Maß der Vereinfachung stellt der

Grad der Homomorphie (Strukturähnlichkeit) dar. Während bei isomorphen Abbildungen alle Ele-

mente des Originals im Modell zu finden sind, weisen bei homomorphen Modellen die Strukturen

von Original und Modell lediglich Ähnlichkeiten auf. (Krallmann et al. 2013, S. 54 f.) Die Datenbe-

schaffung füllt das Modell mit Informationen. Je nach angestrebtem Homomorphiegrad kann die

Komplexität des Modells stark variieren. Hierbei ist ein Kompromiss zu schließen, zwischen der Re-

alitätsnähe des Modells einerseits und dem vertretbaren Aufwand für die Datenbeschaffung ande-

rerseits. (Poggensee 2011, S. 26 ff) Insbesondere im beschriebenen Anwendungszusammenhang

sind bei der Datenbeschaffung vorwiegend Prognoseverfahren zu verwenden, um die möglichen

zukünftigen Entwicklungen einschätzen zu können. Da es sich bei diesen Prognosen um Aussagen

mit Zukunftsbezug handelt, sind die Daten jedoch stets mit Unsicherheit behaftet.

Die Modellkonstruktion erfordert ein methodisches Vorgehen, die Modellierung. Methoden dienen

der systematischen Gewinnung und Darstellung von Erkenntnissen. Es lassen sich algorithmische

und heuristische Ansätze unterscheiden. (Banse et al. 2001, S. 39) Der algorithmische Ansatz strebt

nach einer optimalen Lösung, während bei dem heuristischen Ansatz versucht wird, ein möglichst

gutes Modell nach heuristischen Regeln zu entwerfen. Der algorithmische Ansatz setzt voraus, dass

alle wesentlichen Informationen bezüglich der Modellelemente zur Verfügung stehen. Diese Vo-

raussetzungen lassen sich in der Realität in vielen Fällen nicht erreichen, da beispielsweise die not-

wendigen Informationen nicht bekannt sind und die Beschaffung der entsprechenden Daten zu

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Anforderungsanalyse und Handlungsbedarf

83

aufwändig oder gar unmöglich ist. Daher wird auch im Rahmen der vorliegenden Arbeit auf einen

heuristischen Ansatz zurückgegriffen. Zu den heuristischen Gestaltungsregeln von Modellen zählen

laut Fischer (Fischer 1981, S. 226 ff)

die Verwendung analoger Problemlösungen,

die gezielte Vereinfachung,

die Zerlegung des Problems in Teilprobleme,

die Formulierung eines Anspruchsniveaus für das Modell sowie

die schrittweise Annäherung.

Die Modellauswertung stellt die Basis für die Entscheidungsfindung dar. Die Auswerteverfahren

sind abhängig von der jeweiligen Art der Modellkonstruktion. „Bei der Entscheidung auf der Basis

einer Modellauswertung ist zu beachten, dass das Modell eine Vereinfachung gegenüber der Rea-

lität darstellt. Es ist zu hinterfragen, inwieweit die Modellannahmen von der Realität abweichen

und wie sich diese Abweichungen auf die Vorteilhaftigkeit der Alternativen auswirken (können).“

(Götze 2008, S. 45) Es ist zu berücksichtigen, dass Modelle gemäß ihrem pragmatischen Merkmal

stets für einen bestimmten Anwenderkreis, innerhalb eines bestimmten Zeitintervalls und mit einem

bestimmten Zweck geschaffen werden. (Stachowiak 1973, S. 132 f.) Der Erfolg der Modellauswer-

tung hängt wesentlich von der Akzeptanz des Modells durch den Entscheider ab. Bei der Entschei-

dung auf Basis der Modellauswertung sind die jeweiligen Eingangsgrößen sowie der Abstraktions-

grad des Modells mit zu berücksichtigen. Die Güte des Modells lässt sich in Anlehnung an die

Grundsätze ordnungsmäßiger Modellierung anhand folgender Faktoren bestimmen: (Becker et al.

1997, S. 18 ff)

Richtigkeit: Die Ergebnisse des Modells müssen sich in der Realität widerspiegeln. Das

Modell muss die Realität in den wesentlichen Zügen repräsentieren.

Relevanz: Die Ergebnisse des Modells müssen für die Entscheidungssituation von Bedeu-

tung sein. In der Bedeutsamkeit der Ergebnisse spiegelt sich der Nutzen des Modells wider.

Wirtschaftlichkeit: Es sollte ein angemessenes Verhältnis zwischen Aufwand für die Mo-

dellbildung und -auswertung einerseits und dem durch das Modell erzielbaren Nutzen an-

dererseits gegeben sein.

Klarheit und Verständlichkeit: Die Ergebnisse des Modells müssen ebenso wie die Ein-

gangsparameter und die abgebildeten Beziehungen nachvollziehbar sein. Hierzu müssen

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Inhaltliche Anforderungen an das Modell

84

vor allem die bereits beschriebenen Voraussetzungen einer hohen Akzeptanz erfüllt wer-

den.

Systematischer und hierarchischer Aufbau: Die unterschiedlichen modellierten Sichten

(z.B. Organisationssicht, Funktionssicht) sind konsistent herzustellen. Darüber hinaus sollte

die Modellanwendung ein phasenweises Vorgehen ermöglichen. Hierbei sind die Schritte

der Analyse, der Bewertung und der Ableitung von Entscheidungen getrennt zu durchlau-

fen.

Stufenweise Einführbarkeit: Ein gutes Modell sollte schrittweise implementierbar sein.

Hierzu sollte der Betrachtungsbereich zunächst begrenzt sein und sich ausbauen lassen.

Dies begrenzt gleichzeitig den Aufwand und steigert die Wirtschaftlichkeit des Modells.

4.2 Inhaltliche Anforderungen an das Modell

Neben den allgemeinen Anforderungen an die Modellgestaltung ergeben sich inhaltliche Anforde-

rungen an das Modell ausgehend von der gewünschten Zielsetzung. Diese werden nachfolgend

abgeleitet, um sie anschließend an den bestehenden Ansätzen zu spiegeln und den Handlungsbe-

darf zur Konzipierung eines geeigneten Modells aufzuzeigen. Zunächst wird hierzu das Betrach-

tungsfeld der Arbeit definiert. Relevant für das Modell sind die

strategische Investition,

Ökoeffektivität,

innerbetriebliche Wertschöpfungskette.

In Kapitel 3 wurden Investitionen definiert und die Charakteristik strategischer Investitionen dar-

gestellt. Im Betrachtungsbereich der Arbeit liegen Realoptionen materieller und immaterieller Natur.

Wesentliche Merkmale strategischer Investitionen sind die hohe Bedeutung für den Unternehmens-

erfolg, der hohe benötigte Ressourceneinsatz, ihre langfristige Wirkung verbunden mit der hieraus

resultierenden Irreversibilität sowie der mit ihrer Bewertung verbundene einmalige Entscheidungs-

bedarf. Die Wechselwirkung zwischen den Zielgrößen und ein hohes Maß an flexiblen Handlungs-

möglichkeiten machen die Entscheidungsfindung komplex. (Heinen 1991, S. 592) Um dem kom-

plexen Charakter der Investition gerecht zu werden und Aussagen über den Wert der Investition

treffen zu können, werden die folgenden Anforderungen an das Modell definiert:

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Anforderungsanalyse und Handlungsbedarf

85

Beherrschung komplexer Wirkbeziehungen:

Das Modell zur Bewertung von Investitionen zur Steigerung der Ökoeffektivität innerbetrieblicher

Wertschöpfungsketten muss in der Lage sein, komplexe Zusammenhänge und Wirkbeziehungen

zwischen den für die Bewertung relevanten Parametern abzubilden. Hierbei ist es relevant, nicht

nur direkte Beziehungen zwischen den Bewertungsparametern abzubilden, sondern indirekte Be-

ziehungen in Form von Wirknetzen darzustellen. Darüber muss das Modell dazu geeignet sein,

Rückkopplungseffekte zwischen den Parametern abzubilden. So steht die Wertentwicklung des

Optionswerts beispielsweise in direktem Zusammenhang mit dem Investitions- und Optionswert

der vorgelagerten Betrachtungsperiode.

Simulationsfähigkeit:

Neben der statischen Abbildung von Wirkbeziehungen muss das Modell zur Simulation des dyna-

mischen Systemverhaltens geeignet sein. Die Anforderung der Simulationsfähigkeit ergibt sich aus

dem hohen Komplexitätsgrad des Modells sowie der Berücksichtigung der zeitlichen Perspektive.

Ziel der Simulation ist es, Analysen am Modell durchzuführen, um beispielsweise auf Grundlage

von verschiedenen Szenarien Erkenntnisse für das reale System zu erhalten. Neben der Abbildung

stochastischer Prozesse wie beispielsweise der Abbildung von Entwicklungspfaden der Wertent-

wicklung der Investition unter unsicheren Einflussgrößen, muss das Modell ergänzend statistische

Auswertungen in Form einer Monte-Carlo-Simulation unterstützen.

Quantifizierbarkeit:

Zielsetzung des Modells ist es, den Wert einer Investition zur Steigerung der Ökoeffektivität in der

innerbetrieblichen Wertschöpfungskette zu quantifizieren. Zielgrößen dieser Bewertung stellen der

Kapitalwert sowie der aus den Realoptionen resultierende Optionswert dar. Um der Zielsetzung

gerecht zu werden, müssen alle Eingangsgrößen des Modells quantifizierbar sein. Darüber hinaus

müssen sich sämtliche Wirkbeziehungen innerhalb des Modells über Berechnungsformeln abbilden

lassen. Daher muss das Modell im Stande sein, mathematische Berechnungen zu unterstützen.

Erweiterbarkeit:

Wie bereits bei den allgemeinen Anforderungen an das Modell dargestellt, sollte ein gutes Modell

erweiterbar und schrittweise einführbar sein. Diese Anforderung spiegelt sich konkret in den inhalt-

lichen Anforderungen an das Modell wieder. Da das Bewertungsmodell einerseits eine allgemeine

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Inhaltliche Anforderungen an das Modell

86

Grundlage für die Investitionsbewertung bieten soll, andererseits jedoch auch für anwendungsspe-

zifische Investitionsfälle ausgestaltbar sein soll, kommt der Forderung nach Erweiterbarkeit eine

besondere Bedeutung zu.

Der Begriff der Ökoeffektivität als Ausprägungsform der Nachhaltigkeit war Betrachtungsgegen-

stand von Kapitel 2. Als wesentliches Merkmal der Ökoeffektivität konnte die Energie- und Ma-

terialorientierung festgehalten werden. Entsprechende Investitionen stellen Realinvestitionen dar.

Des Weiteren ist ökoeffektives Wirtschaften gekennzeichnet durch den innovativen Charakter in

Bezug auf den benötigten Wandlungsprozess von der konventionellen Produktion hin zu ökoeffek-

tiven Wertschöpfungsketten auf Basis eines grundlegend geänderten Produktionsverständnisses.

Drittes wesentliches Merkmal der Ökoeffektivität ist die Nutzung geschlossener biologischer oder

technischer Kreisläufe gemäß eines Effektivitätsgedankens.

Schließlich fokussiert das Modell auf innerbetriebliche Wertschöpfungsketten. Die Abgrenzung

der innerbetrieblichen Wertschöpfungskette kann in Anlehnung an Porters Definition zur Wertkette

des Unternehmens erfolgen.

Abbildung 4-1: Die Wertkette des Unternehmens in Anlehnung an (Porter 2008, S. 36)

Im Zentrum der Wertschöpfung steht die Fertigung. Im Rahmen der Arbeit wird sie im Fokus der

Betrachtung stehen und somit ein Bereich der direkten Wertschöpfung. Dem Fertigungsbereich

ist bei Bestrebungen zur Steigerung der Ökoeffektivität eine besondere Beachtung beizumessen,

da hier einerseits ein Großteil des Energie- und Materialverbrauchs verursacht wird und andererseits

eine hohe Kapitalbindung in Form der Betriebsmittel vorliegt. Investitionen in diesem Bereich sind

daher oftmals von strategischer Bedeutung und technologisch orientiert. Die Forschung und Ent-

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Anforderungsanalyse und Handlungsbedarf

87

wicklung hat im Rahmen einer ökoeffektiven Produktion hauptsächlich Einfluss auf die Produktge-

staltung und verantwortet somit die späteren Material- und Energieverbräuche mit. Im Rahmen der

Forschung und Entwicklung sind vor allem immaterielle Investitionen von Bedeutung. Der Beschaf-

fung obliegt die mengen- und zeitgerechte Versorgung der Fertigung mit den benötigten Ressour-

cen. Im Rahmen ökoeffektiven Handelns sind dabei beispielsweise die Auswahl von Lieferanten und

die Gestaltung von Lieferverträgen (z.B. zur Stromversorgung) von Bedeutung. Dem Vertrieb

kommt die Aufgabe zu, die Produkte oder Dienstleistungen zu verkaufen, aber auch neue Käufer-

gruppen zu gewinnen. Teilaufgabe kann es ebenfalls sein, nachhaltige Produkte und Produktions-

weisen des Unternehmens zu bewerben. Der Service bietet ergänzende Dienstleistungen wie bei-

spielsweise die Wartung von Anlagen. Im Rahmen ökoeffektiven Wirtschaftens kann zusätzlich eine

wesentliche Aufgabe in der Gestaltung von Produktrücknahmeprozessen zur Bildung geschlossener

Ressourcenkreisläufe beim Service gesehen werden. Den indirekt wertschöpfenden Bereichen wie

beispielsweise der Buchhaltung und der Administration kommt im Rahmen einer ökoeffektiven

Produktion eine eher untergeordnete Rolle zu. Der Fokus der Betrachtung wird daher nachfolgend

auf den direkten Bereichen mit Produktionsorientierung liegen. Ebenfalls Berücksichtigung finden

können hierbei integrierte Lösungen, die Wechselwirkungen zwischen Prozessen und Produktions-

peripherie wie beispielsweise der technischen Gebäudeausstattung ermöglichen.

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Inhaltliche Anforderungen an das Modell

88

Abbildung 4-2: Inhaltliche Anforderungen an das Modell

Wie in Kapitel 3 beschrieben, sind statische Verfahren der Investitionsrechnung nicht geeignet die

Anforderungen strategischer Investitionsentscheidungen hinreichend zu erfüllen. Auch dynamische

Investitionsrechnungsverfahren sind weitestgehend ungeeignet, die beschriebenen Anforderungen

zu erfüllen. Sie weisen vor allem bei der Berücksichtigung der Flexibilität der Handlungsmöglichkei-

ten sowie der Beachtung der wesentliche Umweltfaktoren und der hiermit verbundenen Unsicher-

heit Schwächen auf. Die in Kapitel 3.5 beschriebenen Ansätze der Realoptionstheorie scheinen ge-

eignet, den Anforderungen des Modells im Bereich der Investitionsbewertung gerecht zu werden.

Im Nachfolgenden werden daher Ansätze zur Investitionsbewertung auf Basis von Realoptionen in

dem beschriebenen Anwendungszusammenhang dargestellt und hinsichtlich ihrer Anwendbarkeit

für das angestrebte Modell bewertet.

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Anforderungsanalyse und Handlungsbedarf

89

4.3 Realoptionsansätze zur Investitionsbewertung im Rahmen

des Anwendungszusammenhangs

Dangl und Wirl beschreiben in ihrem Ansatz zur Erklärung hoher impliziter Diskont-Raten den Ein-

fluss von Unsicherheit auf Energiesparinvestitionen. Sie untersuchen dabei am Beispiel einer kon-

ventionellen Glühbirne und einer Sparlampe den Einfluss der unsicheren Entwicklung von Energie-

preisen, Nutzungszeitraum und Investitionskosten auf das Investitionsverhalten. (Dangl et al. 1998,

S. 259) Auf Basis der Erkenntnisse ziehen sie Rückschlüsse bezüglich der Wirkung von Energiespar-

programmen. Sie weisen in ihrer Ausarbeitung nach, dass die Option des Wartens eine defensive

Haltung bezüglich der Investition in Energieeffizienztechnologien hervorruft und Diskussionen über

künftige Energiesparprogramme das aktuelle Investitionsverhalten negativ beeinträchtigen können.

(Dangl et al. 1998, S. 260) Insgesamt beschreiben Dangl und Wirl einen investitionshemmenden

Einfluss von Unsicherheit auf das Investitionsverhalten in Energieeffizienzmaßnahmen. Die Autoren

beziehen sich in ihren Erläuterungen lediglich auf Warteoptionen und lassen die weiteren Options-

arten unberücksichtigt. Sie reduzieren die Handlungsfreiheit des Investors somit lediglich auf eine

Investitionsverzögerung. Die Ausführungen von Dangl und Wirl greifen demnach zur Erfüllung des

in der vorliegenden Aufgabenstellung beschriebenen Anspruchs zu kurz und sind zur ganzheitli-

chen Bewertung von Investitionen zur Steigerung der Ökoeffektivität innerbetrieblicher Wertschöp-

fungsketten nicht geeignet.

Klingelhöfer untersucht in einem finanzwirtschaftlichen Ansatz den Einfluss von Umweltzertifikaten

auf Umweltschutzinvestitionen und leitet daraus ab „[…] inwieweit die umweltpolitische Steuerung

(etwa von Emissionen) über Zertifikate aus betriebswirtschaftlicher Sicht tatsächlich einen Anreiz zu

Investitionen in Umweltschutztechnologien liefert.“ (vgl. Klingelhöfer 2006) Er ermöglicht die Ein-

beziehung der Zertifikate in die Berechnung des Kapitalwerts. Darüber hinaus zeigt er die Wirkung

von Zertifikatpreisänderungen auf die Vorteilhaftigkeit der Investitionsentscheidung auf. Klingelhö-

fer fokussiert in seinem Ansatz den Einfluss von Umweltzertifikaten als umweltpolitisch steuerndes

Instrument. Er beschreibt aus Unternehmenssicht, welche Konsequenzen sich durch die Änderung

externer Umweltfaktoren für die unternehmerischen Investitionsentscheidungen ergeben. Der Ein-

fluss der Zertifikate führt zu einer Änderung des Kapitalwerts, wodurch Umweltschutzinvestitionen

begünstigt werden. Klingelhöfer ermöglicht Aussagen über den maximal zahlbaren Preis für Inves-

titionen in den betrieblichen Umweltschutz. (Klingelhöfer 2006, S. 538) Für den in der vorliegenden

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Realoptionsansätze zur Investitionsbewertung im Rahmen des Anwendungszusammenhangs

90

Arbeit betrachteten Forschungsansatz bestätigt sich aus den Arbeiten Klingelhöfers die Bedeutung

der Änderung externer Umwelteinflüsse auf die Gestaltung und Wahrnehmung von Realoptionen.

Eine Beschreibung zur Ausgestaltung der Handlungsmöglichkeiten in Form des geforderten Ansat-

zes findet sich hingegen nicht.

Yang und Blyth beschreiben in ihrem Beitrag zur Modellierung von Investitionsrisiken mit dem Re-

aloptionsansatz den Einfluss von Unsicherheiten auf Investitionen im Energiesektor. (vgl.Yang et al.

2007) Sie präsentieren eine von der International Energy Agency (IEA) entwickelte Methodik und

ein Computermodell zur Quantifizierung der Auswirkungen klimapolitischer Unsicherheiten auf

Energieinvestitionen. Die entwickelte Methodik gliedert sich in ein vierstufiges Vorgehen. Ausge-

hend von der Datenerfassung erfolgen die Bildung von Szenarien sowie die Investitionsbewertung

zunächst auf Basis der Kapitalwertmethode sowie abschließend durch Anwendung des Realopti-

onsansatzes. Der entwickelte Ansatz zielt auf die Anwendung durch Gesetzgeber und Privatinves-

toren der Energiewirtschaft ab. Er zeigt einerseits die Auswirkungen umweltpolitischer Maßnahmen

(z.B. Kostenerhöhung für CO2-Ausstoß) und ermöglicht andererseits die Bewertung von Investitio-

nen in neue Kraftwerke (z.B. Gas oder Kohle) sowie einer alternativen Erweiterung bestehender

Kapazitäten. Die Nutzung des Realoptionsansatzes ermöglicht die Berücksichtigung von Hand-

lungsoptionen des Investors (z.B. in Form einer Wechseloption von einer Technologie zu einer an-

deren). Die Absicherung der Methodik und des Modells über die Durchführung mehrerer Fallstudien

bestätigen deren Anwendbarkeit. Der beschriebene Ansatz stellt die besondere Bedeutung der Un-

sicherheit von Investitionsentscheidungen dar. Er fokussiert jedoch lediglich Investitionen im Sektor

der Energieerzeugung und ist auf den Anwendungszusammenhang der innerbetrieblichen Wert-

schöpfungskette nicht hinreichend übertragbar. Die Anwendung eines um Realoptionen erweiter-

ten Kapitalwerts bieten Ansatzpunkte für das vorliegende Modell .

Hungenberg präsentiert in seiner Arbeit zur Operationalisierung der Realoptionstheorie einen drei-

stufigen Ansatz zu Anwendung von Realoptionen in der wertorientierten Unternehmensführung.

Ziel der Ausarbeitung ist es, einen Leitfaden für die zweckmäßige Umsetzung von Realoptionen für

die Praxis bereitzustellen. (Hungenberg et al. 2005, S. 4) Die drei Stufen des Ansatzes umfassen

„[…] die Identifikation, die Bewertung sowie das Management realer Optionalitäten.“ (Hungen-

berg et al. 2005, S. 4) Er stellt dabei den Nutzen der Realoptionstheorie im Bereich strategischer

Managemententscheidungen heraus, zeigt jedoch gleichzeitig die Grenzen deren Anwendbarkeit

auf. Zur Bewertung der Realoptionen befürwortet Hungenberg das Binomialmodell aufgrund seiner

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Anforderungsanalyse und Handlungsbedarf

91

hohen Abbildungsgenauigkeit und Transparenz. (Hungenberg et al. 2005, S. 32) Zur Bewertung

der Gesamtinvestition empfiehlt er die Addition der jeweiligen Realoptionsbeiträge unter Berück-

sichtigung von Interaktionseffekten zum Kapitalwert. (Hungenberg et al. 2005, S. 34) Der Bewer-

tung der Realoptionen sollte sich aus Sicht des Autors das aktive Management der Realoptionen

anschließen. Insgesamt stellt dies einen geeigneten Ansatz dar, um Entscheider bei strategischen

Investitionen für den Wert von Realoptionen sowie die hiermit verbundene Flexibilität und Unsi-

cherheit zu sensibilisieren und diese in Form eines differenzierten Vorgehens in die Investitionsent-

scheidung einfließen zu lassen. Die im Ansatz beschriebenen Schritte der Identifikation, der Bewer-

tung sowie des Managements von Realoptionen sind im Grundsatz für eine Übertragung auf die

vorliegende Aufgabenstellung geeignet. Eine ganzheitliche Modellierung der Bestandteile des In-

vestitionsvorhabens, der hiermit verbundenen Realoptionen sowie der externen Umwelteinflüsse

findet sich jedoch nicht. Ebenfalls erscheint eine Übertragung der Ansätze auf den gewählten An-

wendungszusammenhang als nicht hinreichend möglich.

Gromer entwickelt in seiner Arbeit zur Bewertung von nachhaltigen Immobilien einen Lösungsan-

satz auf Basis der Realoptionstheorie. (Gromer 2012, S. 238 ff) Der Autor identifiziert die investiti-

onswertbestimmenden Nachhaltigkeitsparameter von Immobilien und entwickelt ein Konzept zur

kapitalmarkttheoretischen Bewertung. Im Rahmen des Bewertungsmodells schafft er die Möglich-

keit zur Berücksichtigung zukünftiger Modernisierungen in Form flexibler Handlungsmöglichkeiten.

(Gromer 2012, S. 185 ff) Zur Optionsbewertung verwendet Gromer das Binomialmodell. (Gromer

2012, S. 244) Ihm gelingt es hierdurch, die wertbestimmenden Parameter der Nachhaltigkeit in die

Immobilienbewertung miteinzubeziehen. Der Ansatz verdeutlicht zum Teil, ähnlich wie die schon

zuvor beschriebenen Ansätze, die Anwendbarkeit des Binomialmodells zur Bewertung der Realop-

tionen im Anwendungsgebiet nachhaltiger Investitionsvorhaben. Die Berücksichtigung von allge-

meingültigen wertbestimmenden Parametern der Nachhaltigkeit, wie sie in Gromers Ansatz der

Immobilienbewertung zu finden ist, erscheint aufgrund die Vielfalt der im Rahmen der vorliegenden

Arbeit betrachteten möglichen Investitionsvorhaben in die innerbetrieblichen Wertschöpfungskette

hingegen als nicht abbildbar.

Spilgies beschreibt in seinem Ansatz zu Realoptionen im Produktinnovationsmanagement ein Mo-

dell zum Einbezug realoptionsorientierten Denkens in die Planung von Innovationsprojekten. Der

Ansatz verfolgt das Ziel, die Realoptionstheorie nicht nur für eine Projektbewertung, sondern als

allgemeinen Managementansatz nutzbar zu machen. (Spilgies 2006, S. 334) Ausgehend von der

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Realoptionsansätze zur Investitionsbewertung im Rahmen des Anwendungszusammenhangs

92

Bedeutung von Flexibilität und Unsicherheit in Innovationsprojekten präsentiert Spilgies eine Mög-

lichkeit zum aktiven Management von Realoptionen. Er beschreibt dabei die drei wesentlichen

Funktionen der Realoptionsplanung, der Entscheidung über die Realoptionen sowie der Überwa-

chung der Realoptionen. (Spilgies 2006, S. 171 ff) Der Ansatz ermöglicht die Fokussierung auf eine

Wertsteigerung der Realoptionen. Für die qualitative Wertbestimmung der Realoptionen empfiehlt

Spilgies die Chancen-Risiko-Analyse. (Spilgies 2006, S. 196 f.) Der dargestellte Ansatz verdeutlicht

vor allem die Bedeutung des Optionsmanagements und bietet eine geeignete Grundlage für das

zu entwickelnde Modell.

Cooke beschreibt in seinem Konzept der Visualisierung stochastischer Preisprozesse die Möglichkeit

zur Abbildung des Black- und Scholes-Modells mit Hilfe von System Dynamics. Ziel des Modells ist

es, durch die Darstellung in System Dynamics ein besseres Verständnis für stochastische Preispro-

zesse zu ermöglichen. Mithilfe einer Sensitivitätsanalyse weist er die Nähe zur analytischen Lösung

der Black und Scholes Gleichung nach. (Cooke , S. 8 ff) Er schlägt die Verwendung des Ansatzes

zur Erklärung der Dynamik in Finanz- und Gütermärkten vor. Durch die Kombination von System

Dynamics als Modellierungsmethode und dem Optionsbewertungsmodell von Black und Scholes

gelingt es Cooke, die Nachvollziehbarkeit der geschlossenen Lösungsformel zu verbessern. Das

Konzept bietet geeignete Ausgangspunkte zur Gestaltung des Bewertungsmodells für Realoptio-

nen.

Titman und Martin nutzen in ihrem Ansatz zur Bewertung von Switching-Optionen die Simulation

zur Bewertung der Flexibilität in Form der Wahl verschiedener Input-Faktoren zur Erreichung eines

definierten Outputs. (Titman et al. 2008, S. 483 ff) Sie beschreiben hierzu die Möglichkeit, ein

Kraftwerk zur Stromerzeugung mit alternativen Inputs zu betreiben. Als mögliche Investitionsvor-

haben stehen dabei der Bau eines Kohlekraftwerks oder alternativ eines Gaskraftwerks zur Verfü-

gung. Dritte Investitionsalternative stellt ein flexibles Kraftwerk dar, welches bedarfsweise mit Kohle

oder mit Gas befeuert werden kann. Titman und Martin gelingt es in ihrem Bewertungsmodell, die

Flexibilität durch Variation der Inputfaktoren zu bewerten sowie den Einfluss veränderter Umwelt-

parameter auf das Bewertungsergebnis aufzuzeigen. Der Ansatz ist daher für das angestrebte Mo-

dell verwendbar.

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Anforderungsanalyse und Handlungsbedarf

93

Luehrmann schafft in seinen Ansatz zur Realoptionsbewertung eine pragmatische Möglichkeit, den

Optionswert einer Erweiterungsoption ausgehend von einer Startinvestition zu berechnen. Er kom-

biniert dabei die Vorgehensweise der klassischen Kapitalwertmethode mit der Optionswertberech-

nung nach Black und Scholes. Entsprechend seiner Methodik wird zunächst der Kapitalwert der

Startinvestition sowie der Kapitalwert der Folgeinvestition berechnet. Ausgehend von der Startin-

vestition lässt sich der Optionswert zur Durchführung des Folgeprojektes ableiten. Dabei gelingt es

Luehrman, die fünf Eingangsparameter der Black- und Scholes-Gleichung auf zwei Dimensionen zu

reduzieren.

Abbildung 4-3: Optionsparameter nach Luehrman in Anlehnung an (Luehrman 1998, S. 92)

Der Ansatz von Luehrman eignet sich zur Bewertung europäischer Call-Optionen und führt im Ver-

gleich zur analytischen Lösung nach Black und Scholes zu geringen Abweichungen der berechneten

Optionswerte. Ein wesentlicher Vorteil dieses Ansatzes liegt darin, dass der Optionswert ausgehend

von den Kapitalwerten der zugrunde liegenden Investitionen berechnen werden kann und somit

weitgehend die in der Praxis verfügbaren Daten genutzt werden können. Ein weiterer Vorteil des

Ansatzes ist, dass die Überführung der fünf Optionsparameter in nur zwei Parameter die grafische

Ermittlung des Optionswerts in einem Optionsportfolio ermöglicht. (Luehrman 1998, S. 92 f.) Ein

Wert-Kosten-Verhältnis größer 1 (NPVq > 1) resultiert dabei aus einem positiven Kapitalwert und

führt dazu, dass die Investition tendenziell wahrscheinlich wird. Ein Wert-Kosten-Verhältnis kleiner

1 resultiert aus einem negativen Kapitalwert und macht die Investition tendenziell unwahrscheinli-

cher. Gleichzeitig führt ein zunehmendes Risiko-Zeit-Verhältnis (𝜎√𝜏) tendenziell zu einer Verzöge-

rung der Investitionsentscheidung.

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Zwischenfazit und Ableitung des Handlungsbedarfs

94

4.4 Zwischenfazit und Ableitung des Handlungsbedarfs

Die Bewertung der verfügbaren Ansätze in Bezug auf die zu Beginn des Kapitels beschriebenen

Anforderungen verdeutlicht, wie in Abbildung 4-4 dargestellt, dass bisher kein geeignetes Hilfsmit-

tel zur Bewertung von Investitionen zur Steigerung der Ökoeffektivität innerbetrieblicher Wert-

schöpfungsketten existiert. Zwar adressieren einige der dargestellten Ansätze Investitionen zur

Nachhaltigkeitssteigerung, keiner von ihnen fokussiert hierbei jedoch in diesem Zusammenhang

hinreichend die innerbetriebliche Wertschöpfungskette. Allen Ansätzen ist gemeinsam, dass sie den

Betrachtungsbereich auf strategische Investitionen legen, die eine hohe Kapitalbindung verursa-

chen und durch ein hohes Maß an Unsicherheit und externe Umwelteinflüsse beeinflusst sind. Die

Betrachtung des in der vorliegenden Arbeit gewählten Anwendungszusammenhangs erfolgt je-

doch in den untersuchten Ansätzen nicht. Somit sind in der aktuellen Literatur keine Arbeiten zur

Anwendung des Realoptionsansatzes zur Steigerung der Ökoeffektivität innerbetrieblicher Wert-

schöpfungsketten zu finden.

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Anforderungsanalyse und Handlungsbedarf

95

Abbildung 4-4: Bewertung bestehender Ansätze hinsichtlich der Modellanforderungen

Als geeignete methodische Grundlagen werden, wie im vorherigen Kapitel dargestellt, vor allem

das Grundmodell von Black und Scholes, sowie die Monte-Carlo Simulation gesehen. Zur Überfüh-

rung der analytischen Lösungsformel in die System-Dynamics-Methodik kann auf Vorarbeiten von

Cooke zurückgegriffen werden. Zur Auswertung der Simulationsergebnisse und zur Verbesserung

der Anwendbarkeit in der Praxis bietet vor der Ansatz von Luehrman konkrete Anknüpfungspunkte

für das zu entwickelnde Modell.

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plex

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Wir

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Dangl u. Wirl (1998) ◑ ○ ● ◑ ◑ ○ ○ ○ Klingelhöfer (2006) ◑ ◑ ● ◑ ◑ ◑ ○ ◑ Yang u. Blyth (2007) ◑ ◑ ● ◑ ◑ ○ ○ ○ Hungenberg (2005) ◑ ◑ ● ◑ ○ ◑ ◑ ◑ Gromer (2012) ◑ ◑ ● ◑ ◑ ○ ○ ○ Spilgies (2006) ◑ ◑ ◑ ◑ ○ ○ ◑ ○ Cooke (2004) ◑ ● ● ◑ ○ ○ ○ ○ Titman u. Martin (2013) ◑ ◑ ● ◑ ◑ ○ ○ ◑ Luehrman (1998) ● ◑ ● ● ○ ○ ○ ○ eigene Arbeit ● ● ● ● ● ● ● ●

○ nicht erfüllt ◑ teilweise erfüllt ● voll erfüllt

strategische Investition

Anwendungszusammenhang

Ökoeffektivitätinnerbetriebliche

Wertschöpfungskette

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96

5 Konzeptioneller Aufbau eines generischen

Bewertungsmodells

5.1 Auswahl einer geeigneten Modellierungsmethode

Grundlegend lassen sich Modelle nach Art ihrer Zustandsänderung unterscheiden in statische und

dynamische Modelle. Die statischen Modelle betrachten nur einen Zeitpunkt in Form einer Mo-

mentaufnahme. Bei ihnen treten somit keine Zustandsänderungen auf. Die zeitliche Perspektive

spielt keine Rolle. Die dynamischen Modelle zeichnen sich durch zeitabhängige Modellzustände

aus und. Sie ermöglichen somit die Berücksichtigung einer zeitlichen Perspektive. (Page et al. 1991,

S. 6) Sie eignen sich zur Abbildung von Prozessen und Abläufen. Aus den Anforderungen der Si-

mulationsfähigkeit sowie der Berücksichtigung des zeitlichen Effekts ergibt sich eine Einschränkung

der möglichen Modellarten auf dynamische Simulationsmodelle. Die dynamischen Modelle lassen

sich nach Art der Berücksichtigung des Zeitverlaufs weiter unterscheiden in kontinuierliche und

diskrete Modelle. Bei kontinuierlichen Modellen können die Zustandsänderungen zu allen Zeitpunk-

ten auftreten, während sie bei diskreten Modellen nur zu bestimmten Zeitpunkten erfolgen. Vor

allem, wenn strukturelle Zusammenhänge untersucht werden sollen, kann es sinnvoll sein, ein dy-

namisches System in einem kontinuierlichen Modell abzubilden, um beispielsweise Systemreaktio-

nen bei stochastischen Eingangsgrößen zu analysieren. Sowohl kontinuierliche als auch diskrete

Modelle lassen sich entsprechend ihres Informationsgrads weiter untergliedern in deterministische

und stochastische Modelle. Deterministische Modelle gehen von einer eindeutigen Ursache-Wir-

kungs-Beziehung aus und setzen voraus, dass alle relevanten Informationen bekannt sind. Bei de-

terministischen Modellen ist die Reaktion des Modells auf eine bestimmte Eingabe eindeutig fest-

gelegt. Stochastische Modelle gehen davon aus, dass lediglich die Eintrittswahrscheinlichkeiten der

möglichen Ereignisse bekannt sind. (Mochel 1993, S. 5) Abbildung 5-1 zeigt die Gliederung von

Modellen nach Art ihrer Bestimmtheit sowie ihrem zeitlichen Verhalten.

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Konzeptioneller Aufbau eines generischen Bewertungsmodells

97

Abbildung 5-1: Modelle nach Art ihrer nach Bestimmtheit (Page et al. 1991, S. 6)

Der Überführung nicht stetiger Systeme in kontinuierliche Modelle liegt der Ansatz des System Dy-

namics zugrunde. Er ermöglicht die Abbildung der Zustandsänderungen diskreter Systeme in Form

eines kontinuierlichen Flusses. (Albers 1981, S. 546 f.) Der System Dynamics Ansatz wertet Rück-

kopplungsbeziehungen als wesentliches Strukturmerkmal sozio-ökonomischer und technischer Sys-

teme. System Dynamics ermöglicht somit die Abbildung komplexer, zeitdiskreter, nicht linearer dy-

namischer und rückgekoppelter Systeme. Auf Grundlage seiner Eignung zur Erfüllung der inhaltli-

chen Anforderungen aus dem vorherigen Kapitel, soll der Ansatz des System Dynamics nachfolgend

näher erläutert werden.

System Dynamics

Der Ende der 1950er Jahre von Forrester entwickelte Ansatz verfolgt das Ziel, durch Nutzung einer

mathematischen Modellierungstechnik die Kybernetik und Systemtheorie für praktische Anwen-

dungen nutzbar zu machen. (Forrester 1958, S. 243) Ausgehend von seinen Vorerfahrungen aus

dem Bereich der Regelungstechnik, gelang Forrester die Übertragung des Modellverständnisses auf

beliebige zirkuläre Prozesse. Die Nutzung des Verfahrens für die Studie des Club of Rome zu den

Grenzen des Wachstums ebneten den Weg hin zu einer Integration sozioökonomischer Fragestel-

lungen. (vgl. Meadows 1972)

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Auswahl einer geeigneten Modellierungsmethode

98

System Dynamics bietet eine Methode komplexe Sachverhalte abzubilden und nichtlineare Ursache-

Wirkungs-Beziehungen zu beschreiben. (Forrester 1994, S. 245) Die Methode eignet sich daher im

Besonderen zur Entscheidungsunterstützung bei Fragestellungen, in denen die Änderung des Sys-

tems über der Zeit von Bedeutung ist. (Becker 2010, S. 1) Coyle betont in seiner Definition von

System Dynamics vor allem diese zeitliche Komponente. Demnach ist System Dynamics „[…] a

method of analysing problems in which time is an important factor, and which involve the study of how

a system can be defended against, or made to benefit from, the shocks which fall upon it from the

outside world.“ (Coyle 1977, S. 2)

System Dynamics bietet einen Ansatz zur strukturierten Beschreibung komplexer Zusammenhänge

und kann dabei unterstützen, ein tiefergehendes Verständnis für gegebene Problemstellungen zu

entwickeln. Die Diskussion und Interpretation der System-Dynamics-Modelle in interdisziplinären

Teams ermöglicht hierbei einen Lernprozess, der für die Entscheidungsfindung von wesentlicher

Bedeutung sein kann. (Claussen 2012, S. 59) Es fokussiert die Beschreibung von Systemelementen

sowie deren Interaktion im System. Die Bestandteile eines System-Dynamics-Modells stellen Be-

stands- und Flussgrößen (stocks and flows) dar. Durch die Wechselwirkungen zwischen den Ele-

menten des Modells entstehen Rückkopplungsschleifen. (Forrester 1972, S. 15; Milling 1984, S. 4)

Flussdiagramme ermöglichen die graphische Darstellung der kausalen Zusammenhänge. Die Be-

standsgröße ändert sich, ausgehend von einem Anfangswert im Zeitverlauf, entsprechend der Zu-

und Abflüsse. Diese werden durch die Flussgrößen sowie deren Konstanten charakterisiert. Die

Quellen und Senken stellen externe Bereiche dar und enthalten Startwert (Input) und Ergebnis (Out-

put) des Modells. Abbildung 5-2 zeigt beispielhaft ein Flussdiagramm mit seinen entsprechenden

Fluss- und Bestandsgrößen gemäß der Notation nach Forrester.

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Konzeptioneller Aufbau eines generischen Bewertungsmodells

99

Abbildung 5-2: Beispielhaftes System-Dynamics-Modell

Das Vorgehen zur Modellbildung von System Dynamics gliedert sich gemäß Forrester in ein sechs-

stufiges, iteratives Verfahren. (Forrester 1994, S. 245 ff) Im ersten Schritt erfolgt die verbale Be-

schreibung des Systems. Ausgerichtet auf die Zielsetzung wird hierbei auf Basis einer Hypothese

das Systemverhalten beschrieben. Im zweiten Schritt erfolgt die Beschreibung der Zusammenhänge

in Form von Flussdiagrammen. Sie stellen die Elemente des Modells sowie deren Wirkweisen gra-

fisch dar. Die Informationen werden in die Zeichensprache des System Dynamics übersetzt und

somit ein qualitatives Modell entwickelt. Die Überführung des qualitativen in ein quantitatives Mo-

dell ermöglicht darüber hinaus die Simulation. Hierzu sind die gesammelten Informationen in ma-

thematische Gleichungen zu überführen. Die Interpretation des System-Dynamics-Modells ermög-

licht das Ableiten von Entscheidungshilfen. Die Modellierung entsprechend des System-Dynamics-

Ansatzes erscheint vor allem vor dem Hintergrund der zeitlichen Bedeutung sowie der Möglichkeit

zur Abbildung komplexer Wechselwirkungen mitsamt deren Rückkopplungsschleifen geeignet für

die Modellkonzeption und wird daher für die Gestaltung des generischen Grundmodells verwen-

det. Nachfolgend werden entsprechend des dargelegten Vorgehens zunächst die Bestandtele des

Modells definiert und anschließend deren dynamisches Zusammenwirken beschrieben. Hierzu wer-

den zunächst die für das Bewertungsmodell relevanten Bestandteile definiert.

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Grundlagen des generischen Bewertungsmodells

100

Wie im Rahmen der methodischen Vorgehensweise zur Modellbildung beschrieben, erfordern die

heuristischen Gestaltungsregeln der Modellierung die Vereinfachung und Zerlegung des Gesamt-

problems in Teilprobleme, sowie die schrittweise Annäherung an das konkrete Problem im Anwen-

dungszusammenhang. Hierzu wird zunächst ein generisches Modell zur Bewertung der Investiti-

onsentscheidung unter Berücksichtigung der Realoptionen sowie der externen Umwelteinflüsse ge-

staltet, welches anschließend im Anwendungszusammenhang ausgestaltet wird. Ziel des generi-

schen Modells ist es, eine allgemeingültige Basis für die Anwendbarkeit des Modells zu schaffen.

Es ist in der Art auszugestalten, dass es an die verschiedenen Anwendungsfälle anpassbar ist. Somit

kann eine fallspezifische Ausweitung des Betrachtungsbereichs sichergestellt werden. Das Refe-

renzmodell gliedert das Gesamtproblem darüber hinaus wie gefordert in mehrere Teilprobleme und

macht die Problemlösung nachvollziehbar und überschaubar. Die Gestaltung von Modellen erfolgt

unter Einhaltung der Modellierungsprinzipien und unter Verwendung einer Modellierungsme-

thode. „Methoden sind planmäßig angewandte, begründete Vorgehensweisen zur Erreichung von

festgelegten Zielen (i.a. im Rahmen festgelegter Prinzipien).“ (Hesse et al. 1992, S. 32) Zur Auswahl

eines geeigneten Verfahrens wird nachfolgend ein kurzer Überblick über zwei potenzielle Model-

lierungsmethoden gegeben.

5.2 Grundlagen des generischen Bewertungsmodells

Für das Modell zur Bewertung von Investitionen zur Steigerung der Ökoeffektivität innerbetriebli-

cher Wertschöpfungsketten sind über die klassische Bewertung der Investition hinausgehend wei-

tere Aspekte in Form von durch Flexibilität und Unsicherheit gekennzeichneten Realoptionen zu

berücksichtigen. Im generischen Bewertungsmodell soll dementsprechend ein Investitionsverlauf

abgebildet werden, der eine Folge von Investitionsentscheidungen ermöglicht. Ausgehend von ei-

ner Grundinvestition stellen die Folgeinvestitionen dabei Realoptionen für die Gesamtinvestition

dar, über deren Ausübung zu einem späteren Zeitpunkt entschieden werden kann. Die Flexibilität

spiegelt sich in der Wahrnehmung oder Unterlassung der Realoption durch den Entscheider wider.

Die Unsicherheit resultiert aus der Unvorhersagbarkeit zukünftiger Entwicklungen externer Umwelt-

einflüsse einerseits sowie der Unschärfe der für die Bewertung getroffenen Annahmen andererseits.

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Konzeptioneller Aufbau eines generischen Bewertungsmodells

101

Für das generische Bewertungsmodell sind daher die Bestandteile Grundinvestition, Realoption so-

wie der Umwelteinfluss relevant. Die Grundinvestition besitzt von ihr abhängige Realoptionen. So-

wohl der Wert der Grundinvestition als auch derjenige der Realoption hängt von dem Umweltein-

fluss ab. Die nachfolgende Abbildung visualisiert das Zusammenwirken der Einzelelemente im Mo-

dell.

Abbildung 5-3: Zusammenwirken der Modellbestandteile

Die Grundinvestition stellt die für das Investitionsvorhaben notwendige Erstinvestition dar. Aufbau-

end auf der Grundinvestition lassen sich im Laufe des Investitionsablaufs weitere Investitionen in

Form von Folgeinvestitionen tätigen. Im Modell wird die Entscheidung über die Wahrnehmung der

Option zur Folgeinvestition am Ende der Optionslaufzeit getroffen. Die Folgeinvestition stellt somit

eine europäische Call-Option im Sinne der Optionstheorie dar. Die nachfolgende Grafik veranschau-

licht die Investitionsfolge, bestehend aus der Grundinvestition sowie einer Folgeinvestition in Form

einer Erweiterungsoption.

Abbildung 5-4: Investitionsvorhaben bestehend aus Grund- und Folgeinvestition

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Grundlagen des generischen Bewertungsmodells

102

Wie aufgezeigt, stellt die Grundinvestition den Kern des Modells dar, wobei sich das Modell stets

auf exakt eine Grundinvestition bezieht. Die Gesamtinvestition wird im Wertbeitrag bestimmt durch

den Kapitalwert der Grundinvestition sowie den zusätzlichen Wertbeitrag durch die Realoption. Es

ergibt sich für das gesamte Investitionsvorhaben ein erweiterter Kapitalwert (KWerw) bestehend aus

dem Kapitalwert der Grundinvestition (KWG) zuzüglich des Kapitalwerts der Realoption (KWRO).

(Trigeorgis 1996, S. 122 ff)

𝐾𝑊𝑒𝑟𝑤 = 𝐾𝑊𝐺 + 𝐾𝑊𝑅𝑂 (5.1)

Sowohl der Kapitalwert der Grundinvestition als auch derjenige der Realoption unterliegt Umwelt-

einflüssen. Die Zusammensetzung des erweiterten Kapitalwerts zeigt Abbildung 5-5.

Abbildung 5-5: Erweiterter Kapitalwert

Zum Aufbau des generischen Bewertungsmodells werden drei Entwicklungsschritte durchlaufen.

Zunächst wird ein einfaches System-Dynamics-Modell gebildet, welches die Bewertung der

Grundinvestition auf Basis der Kapitalwertmethode ermöglicht. Im zweiten Schritt erfolgt die Be-

wertung der mit der Grundinvestition verbundenen Realoption. Diese wird als europäische Call-

Option modelliert. Hierzu wird zunächst der Kapitalwert der Folgeinvestition berechnet. In Ergän-

zung zum Kapitalwert der Grundinvestition lässt sich hieraus der konventionelle Kapitalwert der

Gesamtinvestition berechnen. Dieser kann als Vergleichswert für die Bewertung des erweiterten

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Konzeptioneller Aufbau eines generischen Bewertungsmodells

103

Kapitalwerts herangezogen werden, um die Unterschiede zum Realoptionsansatz bewertbar zu

machen und die Ergebnisinterpretation zu unterstützen. Darauf aufbauend wird auf Basis des in

Absatz 4.3 beschriebenen methodischen Ansatzes nach Luehrman ein Wert-Kosten-Verhältnis so-

wie ein Risiko-Zeit-Faktor der Realoption berechnet. Diese beiden Entwicklungsschritte führen zum

ersten Teilmodell des generischen Bewertungsmodells. In einem dritten Entwicklungsschritt wird

der Optionswert der Realoption abgeleitet. Ergänzt wird die analytische Berechnung des Options-

werts um ein Simulationsmodell, welches die Wertentwicklung der Folgeinvestition sowie des Op-

tionswerts auf Grundlage des Black-Scholes-Ansatzes als stochastischen Entwicklungsprozess er-

möglicht und durch eine Monte-Carlo-Simulation bewertbar macht. Die Ermittlung des Options-

werts sowie Simulation der Wertentwicklung und die Ermittlung des erweiterten Kapitalwerts sind

Bestandteil des zweiten Teilmodells. Sowohl die Ermittlung des Wert-Kosten-Verhältnisses und des

Risiko-Zeit-Faktors als auch die Wert- und Optionspreissimulation, aufbauend auf der Black-Scho-

les-Formel, fließen in die Ergebnisinterpretation ein und ermöglichen die optionspreisorientierte Be-

wertung der Gesamtinvestition. Die nachfolgende Abbildung zeigt zusammenfassend die beiden

Teilmodelle des generischen Bewertungsmodells.

Abbildung 5-6: Aufbau des generischen Bewertungsmodells aus zwei Teilmodellen

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Grundlagen des generischen Bewertungsmodells

104

Nachdem das Zusammenwirken der Modellbestandteile sowie die Entwicklungsschritte zum Auf-

bau des generischen Modells beschrieben wurden, werden die Einzelbestandteile des Modells aus-

gestaltet.

5.2.1 Die Grundinvestition

Die Grundinvestition stellt die Basis des Investitionsvorhabens dar. Sie charakterisiert die notwen-

dige Erstinvestition ohne Berücksichtigung der mit ihr verbundenen Realoptionen. In Bezug zur

Ökoeffektivität kann dies beispielsweise eine Investition in eine neuartige Technologie oder in ein

Forschungsvorhaben zur Effektivitätssteigerung darstellen. Die Bewertung der Grundinvestition

kann auf dem Wege der klassischen Investitionsrechnung unter Anwendung der Kapitalwertme-

thode erfolgen. Die Grundinvestition ist gekennzeichnet durch:

Die Investitionssumme

Die erwarteten Cashflows

Die Investitionslaufzeit

Den Kalkulationszinssatz der Investition

Die Investitionssumme beschreibt den Initialaufwand zur Durchführung der Grundinvestition. Sie

stellt einen reellen positiven Wert dar. Die erwarteten Cashflows bilden die geschätzten Rückflüsse

der Investition ab. Wie in Kapitel 3 gezeigt, stellen sie die Differenz der für das jeweilige Betrach-

tungsjahr angenommenen Werte der Ein- und Auszahlungen dar. Für die Cashflows kommen somit

theoretisch alle reellen Werte zwischen minus und plus Unendlich infrage. Die Investitionslaufzeit

beschreibt die Dauer in der auf Basis der Investition Rückflüsse zu erwarten sind. Sie kann theore-

tisch jede beliebige positive reelle Zahl einnehmen. Besitzt die Investition am Ende der Laufzeit einen

Restwert, so kann dieser als Cashflow in der letzten Bewertungsperiode berücksichtigt werden. Ein

negativer Restwert kann beispielsweise durch Entsorgungskosten am Ende der Investitionslaufzeit

anfallen. Der Kalkulationszinssatz bietet einen Bewertungsmaßstab zur Abzinsung der zu erwar-

tenden Cashflows auf den Zeitpunkt zu Investitionsbeginn. Er stellt einen positiven reellen Wert

zwischen Null und Eins dar. Abbildung 5-7 zeigt die charakterisierenden Elemente der Grundinves-

tition.

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Konzeptioneller Aufbau eines generischen Bewertungsmodells

105

Abbildung 5-7: Bestandteile der Grundinvestition

5.2.2 Die Realoption

Die Realoption determiniert die Flexibilität des Investors bei Investitionsdurchführung. Er entschei-

det am Ende der Optionslaufzeit, ob er die Option in Form einer Folgeinvestition wahrnimmt oder

verfallen lässt. Die Realoption selbst basiert auf der Grundinvestition und hat Einfluss auf die Wirt-

schaftlichkeit des gesamten Investitionsvorhabens. Nur nach Durchführung der Grundinvestition

steht die Option auf Wahrnehmung der Folgeinvestition zur Verfügung. Der Wert der Realoption

wird beeinflusst durch die Umwelt. Entsprechend der Optionstheorie kann der Wert der Option

Null sein, oder einen reellen positiven Wert annehmen. In Anlehnung an die in Kapitel 3.5 beschrie-

benen Optionsarten sowie die Wertbestimmung von Realoptionen ist die Realoption durch fol-

gende Eigenschaften charakterisiert:

die Optionsart

der Basiswert der Option

der Ausübungspreis

die Optionslaufzeit

die Volatilität der Option

ihr zukünftiger Wertverlust

den risikolosen Zinssatz

Die Realoption ist beeinflusst durch ihre wertbestimmenden Eigenschaften. Abbildung 5-8 zeigt

den Optionstyp Realoption mit seinen Bestandteilen.

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Grundlagen des generischen Bewertungsmodells

106

Abbildung 5-8: Der Objekttyp Realoption mit seinen Attributen

Die Optionsart beschreibt die grundsätzliche Gestalt der Realoption. Es lassen sich die beschriebe-

nen Optionsarten unterscheiden. Wie bereits grundlegend aufgezeigt, weisen Optionsarten entwe-

der einen erweiterungsorientierten oder einen minderungsorientierten Charakter auf. Einstiegsop-

tionen wirken erweiterungsorientiert, da sie die Möglichkeit zum Start eines neuen Investitionsvor-

habens bewerten. Erweiterungsoptionen wirken ebenfalls erweiterungsorientiert, da sie ausgehend

von einem bereits gestarteten Investitionsprojekt die Möglichkeiten einer späteren Erweiterung des

Investitionsumfangs betrachten. Als Unterschied zur Einstiegsoption fallen bei der Erweiterungsop-

tion bereits auf Grundlage der Grundinvestition Rückflüsse in Form positiver Cashflows an. Fortset-

zungsoptionen sind erweiterungsorientiert, da sie das Investitionsvorhaben in Meilensteine unter-

gliedern, wobei zunächst von einer positiven Entwicklung und einem schrittweisen Erreichen der

Meilensteine ausgegangen wird. In Teilphasen kann dabei das Investitionsvorhaben stillgelegt wer-

den, wodurch negative Cashflows in Form von Erhaltungskosten anfallen.

Wechseloptionen sind teilweise erweiterungsorientiert aber auch teilweise minderungsorientiert.

Während die Auswahl des neuen Investitionsvorhabens den erweiterungsorientierten Charakter

darstellt, wirkt eine Abkehr von dem ursprünglich begonnenen Investitionsvorhaben minderungs-

orientiert. Einschränkungsoptionen sind ebenfalls minderungsorientiert, da sie nachträglich den

Umfang eines begonnenen Investitionsprojekts reduzieren. Die Abbruchoption stellt letztlich die

vollständige Aufgabe des Investitionsvorhabens dar und ist somit ebenfalls minderungsorientiert.

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Konzeptioneller Aufbau eines generischen Bewertungsmodells

107

Erweiterungsorientierte Realoptionen stellen Call-Optionen, minderungsorientierte Realoptionen

stellen Put-Optionen gemäß der in Abschnitt 3.5.1 dargestellten Optionsbewertung dar. Die Inter-

aktionsoption beschreibt die Wirkung zwischen den Realoptionen und ist somit nicht eindeutig als

erweiterungs- oder minderungsorientiert zu klassifizieren. (Trigeorgis 1996, S. 227 ff) Bei dem zu

konzipierenden Bewertungsmodell wird von einem erweiterungsorientierten Investitionsverhalten

ausgegangen.

Abbildung 5-9: Orientierungsrichtung von Realoptionen

Der Basiswert der Option stellt den Gegenwartswert der durch die Realisierung der Option zu er-

wartenden Cashflows dar. Er kann entsprechend der Optionstheorie Null sein oder alle reellen po-

sitiven Werte annehmen. Der Ausübungspreis charakterisiert die zur Optionswahrnehmung erfor-

derlichen Investitionskosten. Er kann somit ebenfalls alle positiven reellen Werte annehmen. Die

Optionslaufzeit bestimmt die Zeitspanne, nach deren Ablauf über Wahrnehmung oder Verfall der

Option entschieden wird. Sie bildet somit ebenfalls einen positiven reellen Wert. Die Volatilität be-

schreibt die Unsicherheit der Rückflüsse und stellt einen positiven Wert zwischen Null und Eins dar.

Der Wertverlust der Option entsteht durch Verstreichen der Optionslaufzeit und wird im Modell

rechnerisch berücksichtigt. Es wird somit kein Wert als Inputparameter für das Modell verwendet.

Der risikolose Zinssatz entspricht der Verzinsung einer risikolosen Kapitalanlage und kann im Modell

Werte zwischen Null und Eins annehmen.

5.2.3 Der Umwelteinfluss

Unternehmen handeln nicht isoliert, sondern in einem offenen System. Aufgabe des Unternehmens

ist es, sich mit steigender Komplexität und Dynamik bewusst auseinanderzusetzen. (Bleicher 2011,

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Grundlagen des generischen Bewertungsmodells

108

S. 85) Umwelteinflüsse stellen durch das Unternehmen nicht beeinflussbare Größen dar, die jedoch

Wirkung auf die Realoption sowie die Grundinvestition ausüben. Sie sind somit als wertbestimmen-

der Rahmen des generischen Bewertungsmodells mit zu berücksichtigen. Die qualitative Wertbe-

stimmung der Umwelteinflüsse erfolgt durch Beobachtung der Unternehmensumwelt sowie durch

Prognosen. Veränderungen der Umwelteinflüsse können initiierende Ausgangspunkte für neue In-

vestitionsvorhaben sein. Umwelteinflüsse können sowohl Risiken als auch Chancen aufweisen. Die

Umwelteinflüsse sind gekennzeichnet durch die folgenden Eigenschaften:

der Treiber des Umwelteinflusses

die Beschreibung des Umwelteinflusses

der Wirkbeitrag des Umwelteinflusses

Der Treiber des Umwelteinflusses beschreibt dessen Herkunftsquelle. Die Festlegung der Umwelt-

einflusstreiber erfolgt in Anlehnung an das St. Galler Management-Modell. (Rüegg-Stürm et al.

2015, S. 37) Dieses beschreibt unter anderem die Anspruchsgruppen eines Unternehmens.

Die Beschreibung des Umwelteinflusses erläutert dessen grundlegende Gestalt. Durch die Kurzbe-

schreibung des Einflusses wird dessen Wirkweise transparent und nachvollziehbar. Der Wirkbeitrag

des Umwelteinflusses beschreibt die Auswirkung, den der externe Umwelteinfluss auf die Bewer-

tungsparameter der Grundinvestition oder der Realoption ausübt. Der Wirkbeitrag hat somit Ein-

fluss auf den Wert der Gesamtinvestition. Grundsätzlich können Umwelteinflüsse eine fördernde

sowie eine hemmende Wirkung auf die Grundinvestition sowie die hiermit verbundenen Realopti-

onen ausüben. Eine investitionsfördernde Wirkung kann sich beispielsweise durch ein verändertes

Kaufverhalten der Kunden ergeben, wodurch für das Unternehmen neue Marktchancen entstehen.

Investitionshemmend kann beispielsweise eine Phase politischer Unsicherheit, wie sie zurzeit teil-

weise bei Fragestellungen der Energiewende und dem Ausbau erneuerbarer Energien zu beobach-

ten ist, wirken. Die relevanten Umwelteinflüsse sind stark abhängig von dem jeweiligen Investiti-

onsvorhaben und somit anwendungsspezifisch zu erfassen. Abbildung 5-10 zeigt den Objekttyp

Umwelteinfluss mit seinen Bestandteilen.

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Konzeptioneller Aufbau eines generischen Bewertungsmodells

109

Abbildung 5-10: Der Objekttyp Umwelteinfluss mit seinen Attributen

Nachdem die einzelnen Bestandteile des Bewertungsmodells beschrieben wurden, wird das gene-

rische Grundmodell entsprechend der zwei dargestellten Teilmodelle aufgebaut.

5.3 Aufbau des generischen Bewertungsmodells

5.3.1 Aufbau von Teilmodell 1

Zunächst wird ein System-Dynamics-Modell aufgebaut, welches die Bewertung der Grundinvesti-

tion auf Basis der Kapitalwertmethode ermöglicht. Hierzu werden entsprechend der Vorgehens-

weise zur Gestaltung von System-Dynamics-Modellen zunächst die Parameter des Modells definiert.

Danach werden diese in Form der System-Dynamics-Darstellungsform visualisiert und abschließend

die formalen Zusammenhänge beschrieben. Die nachfolgende Tabelle zeigt die Ziel-, Eingangs- und

Hilfsparameter zur Bewertung der Grundinvestition.

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Aufbau des generischen Bewertungsmodells

110

Tabelle 5-1: Parameter zur Bewertung der Grundinvestition

Der Kapitalwert der Grundinvestition stellt die Zielgröße des Modells dar. Er wird entsprechend der

Kapitalwertrechnung beeinflusst durch die Investitionssumme sowie die Barwerte der Cashflows.

Die Barwerte wiederum stellen die zulasten des Kalkulationszinssatzes über die Zeit abgezinsten

Cashflows dar. Die Cashflows sind abhängig von der Zeit und fallen über die Gesamtlaufzeit der

Grundinvestition an. Die Laufzeit der Grundinvestition wird im Modell ebenfalls als Laufzeit des

gesamten Investitionsvorhabens angenommen. Die nachfolgende Abbildung zeigt das einfache

System-Dynamics-Modell zur Berechnung des Kapitalwerts der Grundinvestition.

Abbildung 5-11: System Dynamics Modell der Grundinvestition

Der formale Zusammenhang im System-Dynamics-Modell zur Bewertung der Grundinvestition

ergibt sich ebenfalls aus der Kapitalwertrechnung. Die Eingangsgrößen des Modells werden zu-

nächst als Konstanten angenommen. Sie können in der späteren Ausgestaltung des Modells im

Cashflows

(CFG)

Barwerte

(BWG)

Kalkulations-

zinssatz (i)

Kapitalwert

(KWG)

Zeit (t) Investitions-

summe (IG)

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Konzeptioneller Aufbau eines generischen Bewertungsmodells

111

Anwendungszusammenhang jedoch variieren. Die Barwerte der Grundinvestition errechnen sich

als abgezinste Cashflows:

𝐵𝑊𝐺,𝑡 = 𝐶𝐹𝐺,𝑡 ∙ (1 + 𝑖)−𝑡 (5.2)

Der Kapitalwert der Grundinvestition ergibt sich aus der Investitionssumme sowie der Summe der

Barwerte über die Gesamtlaufzeit der Investition:

𝐾𝑊𝐺 = −𝐼𝐺 + ∑ 𝐵𝑊𝐺,𝑡

𝑇𝐺

𝑡=0

(5.3)

Das Modell zur kapitalwertorientierten Bewertung der Grundinvestition ließe sich ebenfalls für eine

erste Bewertung der Gesamtinvestition verwenden. Wie in der Praxis üblich, wird dabei die Folge-

investition zum späteren Zeitpunkt als negativer Cashflow aufgefasst. Die aus der Folgeinvestition

resultierenden Cashflows werden dann ab dem Zeitpunkt der Folgeinvestition den Cashflows der

Grundinvestition zugerechnet. Ein Nachteil dieser Vorgehensweise ist jedoch, dass die Folgeinves-

tition hierdurch zu gleichem Kalkulationszinssatz abgezinst würde wie die erwarteten Cashflows.

(Luehrman 1998, S. 11 f.) Dieser Nachteil wird im zweiten Schritt umgangen. Hierbei wird zunächst

der Kapitalwert der Folgeinvestition auf gleiche Weise, jedoch separat zur Grundinvestition, berech-

net. Dabei kann für die Abzinsung ein separater Zinssatz verwendet werden. Zur Gestaltung der

Modellerweiterung werden wieder zunächst die Ziel-, Eingangs- und Hilfsparameter definiert.

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Aufbau des generischen Bewertungsmodells

112

Tabelle 5-2: Parameter zur Bewertung der Folgeinvestition

Zielgröße des zweiten Teilmodells ist der Kapitalwert der Folgeinvestition, der konventionelle Kapi-

talwert der Gesamtinvestition sowie der Basiswert der Realoption in Form der Folgeinvestition. Ent-

sprechend des Bewertungsmodells für die Grundinvestition stellen die Investitionssumme der Folge-

investition, deren Cashflows, der Kalkulationszinssatz und die Investitionslaufzeit der Gesamtinves-

tition relevante Einflussgrößen dar. Hierbei entspricht die Investitionssumme der Folgeinvestition

dem Ausübungspreis der Realoption. Ergänzt werden darüber hinaus als Eingangsgrößen der risi-

kolose Zinssatz zur Abzinsung der Folgeinvestition sowie die Optionslaufzeit, die den Zeitpunkt der

Folgeinvestition ausgehend vom Zeitpunkt der Grundinvestition charakterisiert.

Als Hilfsgrößen werden im System-Dynamics-Modell die Barwerte der Cashflows, die Laufzeit der

Folgeinvestition, der momentane Simulationszeitpunkt sowie der Gegenwartswert des Ausübungs-

preises berechnet. Die nachfolgende Abbildung visualisiert die Zusammenhänge in der entspre-

chenden System-Dynamics-Darstellungsform.

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Konzeptioneller Aufbau eines generischen Bewertungsmodells

113

Abbildung 5-12: System-Dynamics-Modell der Folgeinvestition

Die Laufzeit der Folgeinvestition ergibt sich aus der Differenz zwischen der Gesamtlaufzeit des In-

vestitionsvorhabens (diese entspricht der Gesamtlaufzeit der Grundinvestition) und der Optionslauf-

zeit. Sie berechnet sich somit als:

𝑇𝐹 = 𝑇𝐺𝑒𝑠 − 𝜏 (5.4)

Bis zum Erreichen des Zeitpunkts der Folgeinvestition (Optionslaufzeit) sind die Cashflows der Folge-

investition gleich Null. Die danach durch die Folgeinvestition realisierbaren Cashflows werden

ebenso wie zuvor diejenigen der Grundinvestition mit dem Kalkulationszinssatz auf den Zeitpunkt

Null abgezinst. Die hieraus resultierenden Barwerte bilden über die Investitionslaufzeit hinweg den

Gegenwartswert der Folgeinvestition.

𝐵𝑊𝐹,𝑡 = 𝐶𝐹𝐹,𝑡 ∙ (1 + 𝑖)−𝑡 (5.5)

Die Summe der abgezinsten Barwerte der Folgeinvestition entspricht dem Basiswert der Folgeinves-

tition in Form einer Realoption.

𝑆 = ∑ 𝐵𝑊𝐹,𝑡

𝑇𝐺𝑒𝑠

𝑡=0

(5.6)

Kalkulations-

zinssatz (i)

Kapitalwert

(KWF)

Barwerte (BWF)

Zeit

(t)Ausübungspreis

(IF)

risikoloser

Zinssatz (rf)

Gegenwartswert des

Ausübungspreises

PV(X)

Basiswert

Folgeinvest (S)

Cashflows (CFF)

Optionszeit (t)

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Aufbau des generischen Bewertungsmodells

114

Da die Folgeinvestition erst nach Ablauf einer gewissen Zeitspanne erfolgt, ist der Investitionswert

auf den heutigen Zeitpunkt abzuzinsen. Die Zeitspanne bis zur Folgeinvestition stellt die Options-

laufzeit dar. Die Investitionssumme für die Folgeinvestition soll im Modell im Gegensatz zu den zu

erwartenden Cashflows als sicher eingestuft werden. Um eine realitätsnahe Bewertung zu unter-

stützen, wird zum Abzinsen der Investitionssumme der risikolose Zinssatz verwendet. Die abge-

zinste Folgeinvestition ist abhängig von der Optionslaufzeit, dem Ausübungspreis der Folgeinvesti-

tion sowie dem risikolosen Zinssatz und berechnet sich als:

𝑃𝑉(𝐼𝐹) = 𝐼𝐹 ∙ (1 + 𝑟𝑓)−𝜏 (5.7)

Der Kapitalwert der Folgeinvestition ergibt sich aus der Summe der Barwerte über die Investitions-

laufzeit (also des Basiswerts der Folgeinvestition) abzüglich der abgezinsten Investitionssumme der

Folgeinvestition.

𝐾𝑊𝐹 = 𝑆 − 𝑃𝑉(𝐼𝐹) (5.8)

Wie in Abschnitt 4.3 beschrieben, ermöglicht der Ansatz von Luehrman die Reduktion der fünf

werttreibenden Optionsparameter auf zwei Parameter. Diese beiden Wertparameter lassen sich in

dem vorliegenden System-Dynamics-Modell ergänzen. Das Wert-Kosten-Verhältnis (NPVq) errech-

net sich demnach als Quotient aus dem Basiswert der Option und dem abgezinsten Ausübungs-

preis.

𝑁𝑃𝑉𝑞 =𝑆

𝑃𝑉(𝐼𝐹) (5.9)

Zur Bewertung der der Realoption zugrundeliegenden Unsicherheit wird der Inputparameter der

Volatilität (𝜎) ergänzt. Hiermit kann der für die Bewertung relevante Risiko-Zeit-Faktor (𝐿𝑃𝑉) ent-

sprechend des Ansatzes nach Luehrman wie folgt berechnet werden:

𝐿𝑃𝑉 = 𝜎 √𝜏 (5.10)

Die beiden zuvor beschriebenen Modellbestandteile lassen sich im ersten Teilmodell des generi-

schen Grundmodells vereinigen. Die nachfolgende Abbildung zeigt das kombinierte und durch die

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Konzeptioneller Aufbau eines generischen Bewertungsmodells

115

Volatilität sowie die beiden Bewertungsparameter ergänzte System-Dynamics-Modell. Die Summe

der Kapitalwerte der Grund- und Folgeinvestition bilden dabei den konventionellen Kapitalwert der

Gesamtinvestition.

Abbildung 5-13: Teilmodell 1 des generischen Grundmodells

5.3.2 Aufbau von Teilmodell 2

Methodische Grundlage für die Ausgestaltung des zweiten Teilmodells stellt die geschlossene Lö-

sungsformel von Black und Scholes dar. Sie hat wie bereits aufgezeigt im Bereich der Realoptions-

theorie die höchste praktische Relevanz und liefert im Grenzwert identische Ergebnisse wie das

Binomialbaum-Verfahren. Ziel des Black-Scholes-basierten Teilmodells ist die Überführung der ana-

lytischen Lösungsformel in die System-Dynamics-Methodik. Darüber hinaus soll in einem Simulati-

onsmodell die Abbildung des stochastischen Entwicklungsprozesses des Investitions- und Options-

werts ermöglicht werden. Zunächst werden die Parameter des analytischen Teilmodells der Black-

Scholes-Formel definiert, die Zusammenhänge als System-Dynamics-Darstellung visualisiert und die

formalen Zusammenhänge beschrieben.

Kalkulations-

zinssatz (i)

Kapitalwert

(KWF)

Barwerte

(BWF)

Ausübungspreis

(IF)

risikoloser

Zinssatz (rf)

Gegenwartswert des

Ausübungspreises

PV(IF)

Basiswert (S)

Cashflows (CFF)

Investitions-

jahr (t)Cashflows

(CFG)

Barwerte

(BWG)

Kapitalwert

(KWG)

Zeit (t)

Investitions-

summe (IG)

Kapitalwert

gesamt (KWGes

)

LPV

Volatilität(s)

NPVq

Grundinvestition Folgeinvestition

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Aufbau des generischen Bewertungsmodells

116

Tabelle 5-3: Parameter zur Bewertung des Optionswerts (analytisch)

Entsprechend der Black-Scholes-Formel ist der Zielparameter des analytischen Lösungsmodells der

Optionswert einer europäischen Call-Option. Dieser wird beeinflusst durch den Basiswert der Op-

tion, deren Ausübungspreis, die Optionslaufzeit, den risikolosen Zinssatz sowie die beiden Hilfspa-

rameter zur Berechnung der Standardnormalverteilung. Der Hilfsparameter d1 wird entsprechend

der Black-Scholes-Formel beeinflusst durch die Volatilität und den risikolosen Zins. Er wiederum hat

Einfluss auf die Hilfsparameter d2 und N(d1). Der Hilfsparameter d2 wird außerdem beeinflusst durch

die Volatilität und die Optionslaufzeit und beeinflusst selbst den Hilfsparameter N(d2). Die nachfol-

gende Abbildung visualisiert die Zusammenhänge entsprechend der System-Dynamics-Darstellung.

Abbildung 5-14: System-Dynamics-Modell zur analytischen Black-Scholes-Formel

Optionslaufzeit (t)

d1

d2

Basiswert (S)

N (d1)

N (d2)

Ausübungspreis (IF)

Volatilität (s)

Risikoloser Zinssatz (rf)

Optionswert (OP)

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Konzeptioneller Aufbau eines generischen Bewertungsmodells

117

Der Optionswert errechnet sich entsprechend der Black-Scholes-Formel als:

𝑂𝑃 = 𝑆 ∙ 𝑁(𝑑1) − 𝐼𝐹 ∙ 𝑒−𝑟𝑓𝜏 ∙ 𝑁(𝑑2) (5.11)

Der Hilfsparameter d1 errechnet sich als:

𝑑1 =

ln𝑆𝐼𝐹

+ (𝑟𝑓 +𝜎2

2 ) ∙ 𝜏

𝜎√𝜏

(5.12)

Der Hilfsparameter d2 errechnet sich als:

𝑑2 = 𝑑1 − 𝜎√𝜏 (5.13)

Der Hilfsparameter N(d1) stellt die Standardnormalverteilung des Hilfsparameters d1 und N(d2) die-

jenige des Hilfsparameters d2 dar.

Ergänzend zur analytischen Bewertung des Optionswerts soll durch Simulation die Entwicklung des

Investitionswerts während der Optionslaufzeit analysierbar werden. Die Eingangsparameter des Si-

mulationsmodells entsprechen, wie auch diejenigen des analytischen Modells, denen der Black-

Scholes-Formel. Die Hilfsparameter ermöglichen die Simulation in der System Dynamics Software.

Über die Simulation des Optionswerts und den Vergleich mit dem analytisch ermittelten Options-

wert lässt sich die Güte des Simulationsmodells abschätzen. Die nachfolgende Tabelle gibt einen

Überblick über die im Simulationsmodell zu verwendenden Eingangsparameter, die Zielparameter,

sowie die Hilfsparameter der Berechnung.

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Aufbau des generischen Bewertungsmodells

118

Tabelle 5-4: Parameter zur Bewertung des Investitions- und Optionswerts (simulativ)

Für die Simulation des stochastischen Entwicklungsprozesses des Investitionswerts in Form eines

System-Dynamics-Modells wird auf die in Kapitel 4.3 beschriebenen Grundlagen von Cooke zu-

rückgegriffen.8 Die Entwicklung des Investitionswerts bewegt sich in Form eines stochastischen Pro-

zesses und folgt einer geometrisch Brownschen Bewegung. Ausgangspunkt bildet der Basiswert

der Investition. Dieser initiale Investitionswert unterliegt einer Wertänderung über der Laufzeit. Die

Wertänderung findet im Modell zu diskreten Zeitpunkten statt, die durch die Simulationsschritt-

weite definiert werden. Die Stärke der Wertänderung ist abhängig vom Investitionswert im aktuel-

len Simulationsschritt. Zwischen dem Wert der Investition und der Wertänderung des Investitions-

werts liegt somit eine Rückkopplung vor. Die Wertänderung im jeweiligen Simulationsschritt ist

darüber hinaus abhängig vom Volatilitätsparameter und der Standardnormal-Zufallsvariable. Abge-

leitet hieraus lässt sich auch der Optionswert simulieren. Er wird außer vom aktuellen Investitions-

wert beeinflusst vom Ausübungspreis, der Optionslaufzeit und dem risikolosen Zins. Abbildung

5-15 visualisiert die Wechselwirkungen des System-Dynamics-Modells in der entsprechenden Dar-

stellungsform.

8 Für die Herleitung der formalen Zusammenhänge sei an dieser Stelle verwiesen auf (Cooke , S. 5 ff)

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Konzeptioneller Aufbau eines generischen Bewertungsmodells

119

Abbildung 5-15: System-Dynamics-Darstellung des Simulationsmodells

Die Standardnormal-Zufallsvariable wird im Modell zur Berechnung der Standardnormalverteilung

verwendet. Der Zeitschritt als Hilfsvariable für die Simulation ist relativ klein zu wählen, um eine

möglichst realitätsnahe Wertentwicklung zu ermöglichen. Geeignete Schrittweite kann beispiels-

weise eine Tagesbasis (0.00274 Jahre) sein. (Cooke , S. 8) Der Wert der Investition zum aktuellen

Simulationszeitpunkt errechnet sich als Integral der Wertänderungen über die Simulationslaufzeit

mit dem Basiswert der Investition als Ausgangswert:

𝑆𝑡 = 𝑆 + ∑ 𝛿𝑆,𝑡

𝜏

0

(5.14)

Die Wertänderung in Form einer geometrisch Brownschen Bewegung berechnet sich im jeweiligen

Simulationsschritt als (Cooke , S. 6):

𝛿𝑆,𝑡 = 𝜎 ∙ 휀 ∙ 𝑆𝑡 ∙ √𝜇 (5.15)

Die Gleichung beschreibt die stochastische Wertentwicklung des Investitionswerts. Der Optionswert

der erweiterungsorientierten Call-Option berechnet sich im jeweiligen Simulationsschritt als:

𝑂𝑃𝑡 = 𝑀𝑎𝑥 (0, (𝑆𝑡 − 𝐼𝐹)−𝑟𝑓∙𝑡) (5.16)

Volatilität (s)

Standardnormal-

Zufallsvariable

(e) Zeitschritt (m)Zeit (t)

Optionswert (OP)

risikoloser

Zinssatz (rf)

Ausübungspreis

(IF)

Basiswert der

Investition (S)

Investitions-

wert (St)Wertänderung(d

S)

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Aufbau des generischen Bewertungsmodells

120

Die nachfolgende Abbildung zeigt einen beispielhaften Entwicklungspfad für die Wertentwicklung

des Investitionswerts ausgehend von einem Basiswert in Höhe von 120.000 Geldeinheiten (GE),

einem entsprechend hohen Ausübungspreis, einer Optionslaufzeit von einem Jahr, einem risikolo-

sen Zinssatz in Höhe von 4% sowie einer frei gewählten Volatilität in Höhe von 30%. Als Simulati-

onsschrittweite wurde eine Tagesbasis (0,0274 Jahre) verwendet.9

Abbildung 5-16: Beispielhafter Verlauf des Investitionswerts

Da es sich bei dem dargestellten Werteverlauf lediglich um einen möglichen Entwicklungspfad han-

delt, ist es zur Berechnung des Optionswerts sowie des Investitionswerts erforderlich, mehrere Si-

mulationsläufe in Form einer Monte-Carlo-Simulation durchzuführen. Hierbei werden in jedem Si-

mulationslauf über den Hilfsparameter Noise Seed (NS) Zufallszahlen gebildet, die in die Standard-

normal-Zufallsvariable einfließen.

9 Die Ergebnisse wurden berechnet in Vensim PLE

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Konzeptioneller Aufbau eines generischen Bewertungsmodells

121

Abbildung 5-17: Grundmodell mit Noise Seed

Mit Hilfe des in jedem Simulationslauf variierenden Hilfsparameters Noise Seed lässt sich eine

Monte-Carlo-Simulation berechnen. Auf gleiche Weise lässt sich auch der Optionswert simulieren.

Es ergibt sich aus der Simulation für das dargestellte Beispiel ein Endwert für die Option in Höhe

von 16.346 GE. Das analytische Ergebnis der Black- und Scholes-Formel führt zu einem Wert in

Höhe von 16.503 GE und somit zu einer Abweichung von knapp einem Prozent. Der Vergleich der

analytischen Lösung gemäß Black-Scholes-Formel mit den Simulationsergebnissen aus Teilmodell 2

zeigt, dass die Simulation brauchbare Ergebnisse liefert. Die Verteilung der Simulationsergebnisse

kann grafisch aufbereitet in die Ergebnisinterpretation einfließen. Nachfolgende Abbildung zeigt

die aufbereiteten Simulationsergebnisse für das dargestellte Beispiel.

Volatilität (s)

Noise Seed

(NS)

Standardnormal-

Zufallsvariable

(e) Zeitschritt (m)

Optionswert (OP)

risikoloser

Zinssatz (rf)

Ausübungspreis

(IF)

Basiswert der

Investition (S)

Investitions-

wert (St)

Zeit (t)

Wertänderung(dS)

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Aufbau des generischen Bewertungsmodells

122

Abbildung 5-18: Simulationsergebnisse zur Wertentwicklung der Folgeinvestition

Die Farbabstufungen zeigen diejenigen Bereiche, in denen 50, 75, 95 und 100 Prozent der simu-

lierten Ergebnisse liegen.

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123

6 Instanziierung des Bewertungsmodells im

Anwendungszusammenhang

6.1 Instanziierung der Modellparameter

Im Nachfolgenden werden die Modellparameter im Anwendungszusammenhang instanziiert. Für

die Instanziierung sind vor allem die Eingangsparameter bedeutsam. Die Hilfsparameter stellen ma-

thematische Zwischengrößen der Berechnung dar und sind somit nicht weiter auszugestalten. Die

simulationsbedingten Hilfsparameter dienen der Justierung des Simulationsmodells und haben Ein-

fluss auf die Modellgüte. Sie stehen jedoch nicht in Abhängigkeit zum Anwendungszusammen-

hang. Relevant für die Wahl der Simulationsparameter sind vor allem der Simulationszeitraum sowie

der angestrebte Detaillierungsgrad. Die Zielparameter fließen direkt in die Ergebnisinterpretation

ein. Daher sind im Nachfolgenden lediglich die Eingangsparameter im Anwendungszusammenhang

zu instanziieren. Hierzu sind die Eingangsparameter der zwei Teilmodelle noch einmal zusammen-

fassend dargestellt.

Abbildung 6-1: Im Anwendungszusammenhang zu initiierende Eingangsparameter

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Instanziierung der Modellparameter

124

6.1.1 Instanziierung der Investitionssumme

6.1.1.1 Investitionssumme der Grundinvestition

Die Investitionssumme der Grundinvestition entspricht den zahlungswirksamen Anschaffungskos-

ten für das Investitionsobjekt. Das Investitionsobjekt selbst kann dabei wie bereits erläutert materi-

eller oder immaterieller Natur sein. Die Investitionssumme umfasst diejenigen Aufwände, die ge-

leistet werden müssen, um einen Vermögensgegenstand zu erwerben oder in betriebsfähigen Zu-

stand zu versetzen.

Die Berechnung der Investitionssumme im Modell erfolgt in Anlehnung an die im Handelsgesetz-

buch (§ 255 Abs. 1 HGB) geregelte Ermittlung von Anschaffungskosten. Sie umfasst die zahlungs-

wirksamen Elemente vom Anschaffungspreis abzüglich Anschaffungspreisminderungen zuzüglich

anrechenbarer Anschaffungspreisnebenkosten sowie nachträglichen Anschaffungskosten. Der An-

schaffungspreis stellt den für den Erwerb des Vermögensgegenstands zu zahlenden Preis (z.B. ge-

mäß Rechnung) dar. Im Anwendungszusammenhang können dies zum Beispiel Aufwendungen für

neue Produktionsanlagen oder sonstige Hardware sein. Anschaffungspreisminderungen reduzieren

die Aufwendungen zur Beschaffung des Vermögensgegenstands. Im Anwendungszusammenhang

wirken beispielsweise Investitionszuschüsse für umweltschonende Maßnahmen anschaffungspreis-

mindernd. Anschaffungsnebenkosten umfassen Aufwendungen die zusätzlich anfallen, um den

Vermögensgegenstand zu beschaffen oder betriebsfähig zu machen. Hierzu zählen beispielsweise

Transportkosten sowie Installationskosten. Im Anwendungszusammenhang können beispielsweise

Kosten für das Verlegen von Strom- oder Gasleitungen Bestandteil der Anschaffungsnebenkosten

sein. Nachträgliche Anschaffungskosten stellen diejenigen Aufwendungen dar, die nach Inbetrieb-

nahme des Vermögensgegenstandes aufgewendet werden. Die Anschaffungskosten der Grundin-

vestition fallen zu Beginn der Investitionslaufzeit an. Nachträgliche Anschaffungskosten können im

Modell durch Einbindung in die späteren Cashflows Berücksichtigung finden.

Handelt es sich bei der Investitionssumme um Kosten, die im Nachfolgenden nicht zur Generierung

von Cashflows führen, so handelt es sich bei der Folgeinvestition um eine Einstiegsoption, da erst

durch die Folgeinvestition Rückflüsse zu erwarten sind. Resultieren hingegen bereits aus der

Grundinvestition Rückflüsse in Form von Cashflows, so handelt es sich bei der Folgeinvestition um

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Instanziierung des Bewertungsmodells im Anwendungszusammenhang

125

eine Erweiterungs- oder Fortsetzungsoption. Grundinvestitionen, aus denen keine direkten Cash-

flows resultieren, sind beispielsweise Investitionen in Forschung und Entwicklung sowie Auszahlun-

gen für Patente, die nicht unmittelbar verwertet werden.

6.1.1.2 Investitionssumme der Folgeinvestition

Die Investitionssumme der Folgeinvestition ist grundsätzlich identisch zu erheben wie diejenige der

Grundinvestition. Sie umfasst auch die zahlungswirksamen Bestandteile des Anschaffungspreises,

der Anschaffungspreisminderung, der Anschaffungsnebenkosten sowie der nachträglichen An-

schaffungskosten. Die Investitionssumme der Folgeinvestition entspricht dem Ausübungspreis der

Realoption. Für eine vergleichbare und realitätsnahe Bewertung wird die Folgeinvestition zum risi-

kolosen Zinssatz auf den Gegenwartswert abgezinst.

6.1.2 Instanziierung der Cashflows

6.1.2.1 Cashflows der Grundinvestition

Die Cashflows sind der Nettozufluss liquider Mittel während einer Periode. Sie bilden die Differenz

der Ein- und Auszahlungen der Betrachtungsperiode. Prinzipiell lassen sich Cashflows unterteilen

in operative Cashflows, Cashflows aus Investitionstätigkeit sowie Cashflows aus Finanzierungstä-

tigkeit. (Schacht et al. 2009, S. 81 ff) Operative Cashflows stellen die zahlungswirksamen Erträge

und Aufwendungen der Geschäftstätigkeit dar. Cashflows aus Investitionstätigkeit resultieren aus

dem Kauf oder Verkauf von Anlagevermögen. Im vorliegenden Fall werden derartige Cashflows

durch die Folgeinvestition abgebildet. Cashflows aus Finanzierungstätigkeit resultieren beispiels-

weise durch Ein- und Auszahlungen des Eigentümers sowie die Aufnahme von Finanzverbindlich-

keiten. Zur Bewertung der Cashflows sind im vorliegenden Modell vor allem die operativen Cash-

flows relevant. Einflüsse der Finanzierungstätigkeit können im Modell über den Kalkulationszinssatz

mitberücksichtigt werden. Restwerte des Investitionsobjektes am Ende der Investitionslaufzeit kön-

nen den Cashflows in der letzten Betrachtungsperiode zugeschlagen werden. Entsorgungskosten

am Laufzeitende werden dementsprechend abgezogen. Bei der Ermittlung der Cashflows werden

von den zahlungswirksamen Erträgen die zahlungswirksamen Aufwendungen der Betrachtungspe-

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Instanziierung der Modellparameter

126

riode abgezogen. Im Anwendungszusammenhang der vorliegenden Arbeit können zahlungswirk-

same Erträge beispielsweise in Form von Umsatzerlösen durch Produktverkauf sowie Subventionen

und Zuschüsse vorliegen. Zahlungswirksame Aufwendungen können beispielsweise für Material,

Löhne, Zinsen und Steuern entstehen.

Cashflows aus der operativen Geschäftstätigkeit werden vor allem aus den Input- und Output-

Preisen des Investitionsvorhabens bedingt. Die Input- und Output-Preise und Mengen sind wiede-

rum stark abhängig von den jeweiligen Umwelteinflüssen wie beispielsweise Marktpreisen und

Nachfrageveränderungen. Bei bereits im Einsatz befindlichen Inputs können die Marktpreise zu-

meist gut ermittelt werden. Marktpreise beispielsweise für Rohstoffe und Energie können auf Basis

der Handelswerte sowie deren Entwicklung bedingt gut abgeschätzt werden.

6.1.2.2 Cashflows der Folgeinvestition

Die Cashflows der Folgeinvestition lassen sich in gleicher Weise abschätzen wie auch die Cashflows

der Grundinvestition. Ergänzend hierzu stellen die abgezinsten Cashflows der Folgeinvestition den

Gegenwartswert der Folgeinvestition und somit den Basiswert der Realoption dar.

6.1.3 Instanziierung der Laufzeiten

6.1.3.1 Laufzeit der Gesamtinvestition

Die Laufzeit der Gesamtinvestition beschreibt, über welchen Zeitraum Rückflüsse zu erwarten sind.

Am Ende der Laufzeit kann für die Investition ein Restwert angesetzt werden. So kann beispiels-

weise der Verkauf einer Altanlage am Ende der Investitionslaufzeit einen Restwert erbringen. Ein

negativer Restwert entsteht beispielsweise durch Entsorgungskosten nach Laufzeitende. Laufzeiten

können unter anderem durch die Abschätzung des Produktlebenszyklus ermittelt werden. Bei An-

lageninvestitionen kann die Lebenszeit der Anlage zur Abschätzung der Laufzeit der Investition

genutzt werden. Unendlich laufende Investitionen lassen sich in Form einer ewigen Rente abbilden.

Bei begrenzten Laufzeiten ist der Restwert am Ende der Investitionslaufzeit zu berücksichtigen und

den Cashflows in der letzten Bewertungsperiode zuzurechnen.

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Instanziierung des Bewertungsmodells im Anwendungszusammenhang

127

6.1.3.2 Optionslaufzeit

Die Optionslaufzeit beschreibt, wie lange die Option Gültigkeit besitzt und in welchem Zeitraum

der Investor somit über die Wahrnehmung der Option entscheiden kann. Optionslaufzeiten sind

bei Realoptionen, anders als bei Finanzoptionen, oftmals nicht rechtlich fixiert. Faktoren, die die

Optionslaufzeit im Rahmen des Anwendungszusammenhangs begrenzen, sind beispielsweise in der

Aktivität des Wettbewerbs zu sehen. Diese sind besonders dann relevant, wenn von einer Pio-

nierstrategie ausgegangen wird. Die Aktivität des Wettbewerbs kann somit den Zeitraum zu inves-

tieren limitieren. Weiterhin können Initiierungszeiten für das Grundprojekt, beispielsweise in Form

einer Technologieentwicklung, als Größe für Optionslaufzeiten gesehen werden. Ebenso können

etwa Laufzeiten von Patenten beispielsweise den Handlungszeitraum für die Realoption determi-

nieren. Da im vorliegenden Modell von der Entscheidung über Wahrnehmung oder Unterlassung

der Realoption am Ende der Optionslaufzeit ausgegangen wird, handelt es sich um europäische

Realoptionen.

6.1.4 Instanziierung der Zinsen und Unsicherheit

6.1.4.1 Kalkulationszinssatz

Der Kalkulationszinssatz dient zum Abzinsen der Cashflows auf einen Gegenwartswert und somit

der Ermittlung der Barwerte von Zahlungsströmen. Die Höhe des Kalkulationszinses wird beeinflusst

von den jeweiligen wirtschaftlichen Anforderungen des Unternehmens an entsprechende Investiti-

onsprojekte. Er kann gemäß dem Opportunitätskostenprinzip aus der besten alternativen Anlage-

möglichkeit des Investors abgeleitet werden, da durch Investition in das Vorhaben auf die potenzi-

ellen Rückflüsse der Investitionsalternative verzichtet wird. Die hierdurch dem Investor entgangene

Rendite in Form des alternativen Investitionsobjektes stellt die Opportunitätskosten der Investition

dar. Hierdurch wird das in der Investition gebundene Kapital kalkulatorisch belastet. Für die Ermitt-

lung des Kalkulationszinses haben sich verschiedene Methoden etabliert. Die Form der Finanzierung

hat dabei ebenfalls Einfluss auf die Höhe des Kalkulationszinses. Bei ausschließlicher Fremdfinan-

zierung kann beispielsweise der Effektivzinssatz des Fremdkapitals angewendet werden. Bei einer

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Instanziierung der Modellparameter

128

gemischten Finanzierung bestehend auf Eigen- und Fremdkapital eignet sich die Bildung des arith-

metischen Mittels aus Effektivzinssatz und Einzelrendite. (Häberle 2008, S. 651 f.) Zusätzlich zu dem

so ermittelten Basiszinssatz können investitionsspezifische Risikozuschläge berücksichtigt werden.

Alternativ zur Anpassung des Kalkulationszinssatzes kann die Risikoanpassung jedoch auch durch

die Anpassung der Cashflows oder des Projektwertes erfolgen. Im vorliegenden Modell findet die

Berücksichtigung des Risikos durch die Volatilität der Rückflüsse statt.

Da bei Umweltschutzinvestitionen oftmals Förderprogramme oder Finanzierungsprojekte angebo-

ten werden, sind diese zu berücksichtigen. Hierdurch ist der Kalkulationszinssatz bei ökologisch

orientierten Investitionen gegebenenfalls niedriger anzusetzen als bei Investitionen, bei denen eine

derartige Förderung nicht möglich ist. (Spiecker-Lampe 2013, S. 63) Der Einfluss derartiger Förder-

effekte lässt sich durch das entsprechende System-Dynamics-Submodell berücksichtigen.

6.1.4.2 Risikoloser Zinssatz

Der risikolose Zinssatz spiegelt den landesüblichen Zinssatz einer quasi risikolosen Kapitalmarktan-

lage wider. Er wird durch die langfristige Rendite öffentlicher Anleihen höchster Bonität ermittelt.

(Schacht et al. 2009, S. 188 f.) Als Vergleichsmöglichkeit dienen dabei beispielsweise Renditen von

deutschen Bundesanleihen entsprechender Laufzeit. Die Basiszinssätze lassen sich entsprechend der

Vorgaben des IDW (Institut der Wirtschaftsprüfer in Deutschland e. V.) monatlich berechnen. (vgl.

IDW 2008) und können für die Bewertung im Modell übernommen werden. Für Anlagen bis einem

Jahr Laufzeit werden üblicherweise die Renditen kürzer laufender Bundeswertpapiere oder börsen-

täglich öffentlich festgestellte Interbanken-Zinssätze, z.B. den EURIBOR verwendet. Im englischspra-

chigen Raum ist die Verwendung von Drei-Monats-Schatzanleihen der US-Regierung üblich, da

diese direkt von der US-Regierung garantiert werden. Die kurze Laufzeit stellt darüber hinaus sicher,

dass der Einfluss von Inflation oder Zinsänderungen gering ist.

6.1.4.3 Volatilität

Die Volatilität beschreibt das Maß an Unsicherheit über die künftige Wertentwicklung des Investi-

tionsprojekts. Sie beschreibt die Schwankungsintensität eines Werts um seinen Mittelwert. Gelingt

eine Duplikation der Risikostruktur der Realinvestition anhand eines gehandelten Vermögensge-

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Instanziierung des Bewertungsmodells im Anwendungszusammenhang

129

genstands wie beispielsweise eines Rohstoffs, so kann die historische Volatilität zur Bewertung her-

angezogen werden. Die „historische Volatilität bezeichnet die tatsächliche Schwankungsintensität

eines Basiswertes über einen bestimmten Zeitraum.“ (Friedrich 2014, S. 4) Hierzu wird ausgehend

vom Preis des Handelsguts K zum Zeitpunkt t zunächst der Logarithmus der relativen Preisänderung

des Handelsguts ut bestimmt als (vgl. u.a. Franke et al. 2004, S. 93 ff):

𝑢𝑡 = 𝑙𝑜𝑔 (𝐾𝑡

𝐾𝑡−1) , 𝑡 = 1, ⋯ 𝑛 (6.1)

Daraufhin wird die Stichprobenvarianz gebildet als:

𝑠2 =1

𝑛 − 1∑ 𝑢𝑡

2 −1

𝑛(𝑛 − 1)(∑ 𝑢𝑡

𝑛

𝑡=1

)

2𝑛

𝑛=1

(6.2)

Die Abschätzung der jährlichen Volatilität erfolgt im letzten Schritt unter Berücksichtigung der

Länge der Beobachtungsintervalle als:

𝜎 =𝑠

√𝜌 (6.3)

Bei einer Abschätzung der Volatilität aus täglichen Beobachtungen ergibt sich beispielsweise bei

252 Handelstagen = 1 / 252. (Merk 2011, S. 126) Durch die Abbildung der Risikostruktur anhand

eines Handelsguts lässt sich beispielsweise die Eigenerzeugung von Strom mit Hilfe eines Blockheiz-

kraftwerks gegenüber eines Fremdbezugs abbilden. (Bathe et al. 2002, S. 95)

Im Rahmen der Energiewende werden zurzeit die aus einer regenerativen Energieerzeugung resul-

tierende schwankende Energieverfügbarkeit und deren Einfluss auf die Marktpreise diskutiert. Es

wird davon ausgegangen, dass künftige Preisschwankungen durch ein unausgewogenes Angebot-

Nachfrage-Verhältnis stärker an den energieverbrauchenden Endkunden weitergegeben werden,

als dies bisher üblich ist. Möglichkeiten, sich der volatilen Angebotssituation durch eine flexible

Nachfrage anzupassen, gewinnen damit künftig an Bedeutung. Jedoch hat nicht nur die regenera-

tive Energieerzeugung Einfluss auf die Volatilität der Energiepreise. Preissprünge im Energiemarkt

erhöhen ebenfalls die Volatilität und Unsicherheit des Preisverlaufs. Sie entstehen beispielsweise

durch das Erreichen von Kapazitätsgrenzen oder Übertragungskapazitäten, Kraftwerksausfällen o-

der unerwarteten und grundlegenden Nachfrageänderungen. (Pschick et al. 2014, S. 130)

Page 149: Modell zur Bewertung von Investitionen zur Steigerung der ... · 3.5 Investitionen als Realoptionen 65 3.5.1 Grundlagen der Realoptionstheorie 65 3.5.2 Arten von Realoptionen 67 3.5.3

Instanziierung der Modellparameter

130

Die begrenzte Verfügbarkeit eines Rohstoffs beispielsweise hat Einfluss auf die Volatilität der Markt-

preise. Vor allem bei seltenen und somit als kritisch einzustufenden Rohstoffen stellt die hohe Vola-

tilität der Preise ein Maß an Unsicherheit dar. Als Anhaltspunkt zur Bewertung der Volatilität im

Bereich der Rohstoffpreise kann beispielsweise auf die Liste kritischer Rohstoffe der europäischen

Kommission zurückgegriffen werden. Die Ergänzung von Chrom und Silizium beispielsweise in der

2014 veröffentlichten Version gegenüber der Vorversion weist auf eine zunehmende Kritikalität der

genannten Rohstoffe hin und äußert sich dementsprechend in einer höheren Preisvolatilität.

Da sich der Projektwert der im Anwendungszusammenhang betrachteten Projekte maßgeblich

durch die erwarteten Cashflows ergibt, stellen die unsicheren Einflüsse auf die künftigen Ein- und

Auszahlungen ein wesentliches Kriterium für die Bewertung der Volatilität dar. In diesem Fall lässt

sich die Volatilität mit Hilfe einer Szenario-Analyse abschätzen. Hierbei ist ein optimistisches, ein

pessimistisches sowie ein wahrscheinliches Szenario zu bilden. Das wahrscheinliche Szenario gilt als

Maß für den Mittel- bzw. Erwartungswert der Rückflüsse. Im zweiten Schritt lässt sich unter Be-

rücksichtigung der Eintrittswahrscheinlichkeit der Szenarien die Varianz bestimmen. (Schäfer 2005,

S. 280 ff). Hierbei gilt q als Eintrittswahrscheinlichkeit des optimistischen und (1-q) als Eintrittswahr-

scheinlichkeit des pessimistischen Szenarios. Das optimistische Szenario Vo, das pessimistische Sze-

nario Vp, sowie das wahrscheinliche Szenario Vw, führen unter Berücksichtigung des Ausübungs-

preises If zur Volatilität des Projektes: (Schäfer 2005, S. 282)

𝜎 = √𝑞 (𝑉𝑜

𝐼𝐹−

𝑉𝑚

𝐼𝐹)

2

+ (1 − 𝑞) (𝑉𝑝

𝐼𝐹−

𝑉𝑤

𝐼𝐹)

2

(6.4)

Die Nutzung der Szenario-Analyse soll an einem Beispiel verdeutlicht werden. Aus einem Erweite-

rungsprojekt seien gemäß eines wahrscheinlichen Szenarios Rückflüsse in Höhe von 550 GE zu

erwarten. Gemäß eines optimistischen Szenarios seien Rückflüsse in Höhe von 900 GE zu erwarten

und nach einem pessimistischen Szenario betragen die Rückflüsse 350 GE. Der Ausübungspreis des

Projektes betrage 640 GE. Die Eintrittswahrscheinlichkeit für das optimistische und pessimistische

Szenario liege bei jeweils 50%. Es ergibt sich die folgende erwartete Volatilität:

𝜎 = √0,5 (900

640−

550

640)

2

+ (1 − 0,5) (350

640−

550

640)

2

= 0,45 (6.5)

Einfluss auf die zu Szenarien haben die im nachfolgenden erläuterten Umwelteinflüsse.

Page 150: Modell zur Bewertung von Investitionen zur Steigerung der ... · 3.5 Investitionen als Realoptionen 65 3.5.1 Grundlagen der Realoptionstheorie 65 3.5.2 Arten von Realoptionen 67 3.5.3

Instanziierung des Bewertungsmodells im Anwendungszusammenhang

131

6.2 Bewertung des Umwelteinflusses auf die Eingangsparameter

Da der Umwelteinfluss wie bereits aufgezeigt starke Auswirkungen auf den Wert der Eingangspa-

rameter ausübt, ist dieser im Nachfolgenden ebenfalls im Anwendungszusammenhang auszuge-

stalten. Als Orientierungsrahmen lässt sich wie beschrieben das St. Galler Management-Modell ver-

wenden. Im Bereich der Umweltsphären beschreibt das Modell Veränderungsimpulse und An-

spruchsgruppen des Unternehmens. Als Veränderungsimpulse kommen die Bereiche Gesellschaft,

Natur, Technologie und Wirtschaft zum Tragen. Anspruchsgruppen stellen Kapitalgeber, Kunden,

Mitarbeitende, Konkurrenz, Lieferanten sowie Staat und Öffentlichkeit dar.

Abbildung 6-2: St. Galler Management-Modell (Rüegg-Stürm et al. 2015, S. 37)

Der Einfluss der Konkurrenten wirkt sich sowohl angebots- als auch nachfrageseitig aus. Ange-

botsseitig kann die Verfügbarkeit von Substituten beispielsweise Einfluss auf die für die eigenen

Produkte zu realisierenden Preise und somit auf die zu erwartenden Cashflows ausüben. Das Nach-

frageverhalten des Wettbewerbs wird bei begrenzten Rohstoffen Auswirkungen auf die Rohstoff-

preise ausüben.

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Bewertung des Umwelteinflusses auf die Eingangsparameter

132

Der Einfluss durch Lieferanten bezieht sich auf die der eigenen Produktion vorgelagerten Wert-

schöpfungskette. Der Lieferanteneinfluss erfolgt vor allem durch die Angebotsverfügbarkeit eines

Rohstoffs, eines Materials oder einer Dienstleistung sowie durch deren Preisentwicklung. So kann

beispielsweise die Ausweitung der weltweiten Nachfrage nach einem Rohstoff bei begrenzter Ver-

fügbarkeit desselbigen zu steigenden Preisen oder gar zu einer ungesicherten Versorgungssituation

führen. Diese wiederum kann Anstoßpunkt für ein ökoeffektivitätsorientiertes Investitionsvorhaben

darstellen

Die Handlungsalternativen des Staats zur Nachhaltigkeitssteigerung wurden bereits in Kapitel 2.2.1

grundlegend beschrieben. Zu ihnen zählen die direkt wirkenden, die indirekt wirkenden sowie die

umweltökonomischen Instrumente. Die direkt wirkenden Instrumente stellen vor allem Gebote und

Verbote dar. Als Beispiel für Gebote kann die Verpflichtung zur Aufbereitung von Abluft und Ab-

wässern gesehen werden. Die Einführung von Geboten lässt den betroffenen Unternehmen in der

Regel wenig Handlungsspielraum auf diese zu reagieren. So wird der beschriebenen Anforderung

der Abluftreinigung in den meisten Fällen mit Ergänzungsinvestitionen in neue Filtertechnik nach-

gekommen. Verbote, wie beispielsweise das Verbot bestimmte Materialien einzusetzen, erfordern

oftmals eine kreativere Lösungsfindung, da in der Regel nicht sofort Substitutionsmöglichkeiten

verfügbar sind. Sofern Fertigungsverfahren betroffen sind, kann dies die Durchführung von Er-

satzinvestitionen bedingen. Derartige Gesetzgebungen enthalten in der Regel Aussagen zu ent-

sprechenden Umsetzungslaufzeiten. Diese können als Einflussgröße von Optionslaufzeiten dienen.

Zu den indirekt wirkenden Instrumenten staatlichen Einflusses zählen vor allem Fördermaßnahmen

wie beispielsweise vergünstigte Darlehen sowie Investitionszuschüsse. Ihr Ziel kann darin gesehen

werden, nachhaltigkeitssteigernde Maßnahmen stärker in die praktische Anwendung zu bringen.

Derartige Förderungen haben positiven Einfluss auf den für die Investition benötigten Kapitalbedarf

und wirken sich somit direkt auf die Investitionssumme aus. Die umweltökonomischen Instrumente

wie beispielsweise die Gesetzgebung zum Emissionshandel stellen Anreizsysteme dar und haben

innovationsfördernde Wirkung. Gleichzeitig schaffen sie Spielraum für die Handlungsfreiheit der

betroffenen Unternehmen. Sie haben daher Einfluss auf die ökoeffektivitätssteigernden Investitio-

nen sowie die Wahrnehmung von Realoptionen.

Die Öffentlichkeit stellt mit Erwartungen eine externe Anspruchsgruppe dar und hat somit Einfluss

auf das Unternehmen.

Page 152: Modell zur Bewertung von Investitionen zur Steigerung der ... · 3.5 Investitionen als Realoptionen 65 3.5.1 Grundlagen der Realoptionstheorie 65 3.5.2 Arten von Realoptionen 67 3.5.3

Instanziierung des Bewertungsmodells im Anwendungszusammenhang

133

Der Einfluss der Mitarbeitenden kommt vor allem durch deren Erwartungen zum Tragen.

Der Einfluss der Kunden als externer Faktor spiegelt sich vor allem in der Definition von Anforde-

rungen sowie dem Kaufverhalten wider. Eine Anforderung kann zum Beispiel in der Forderung nach

einer Zertifizierung gesehen werden. So stellt die Forderung des Kunden nach einem zertifizierten

Umweltmanagement seiner Lieferanten beispielsweise die Basis für eine entsprechende Investition

dar. Ein weiteres Beispiel für eine Anforderung kann in dem Anspruch energieeffizienter Produkti-

onsanlagen sowie dessen Verankerung in den entsprechenden Lastenheften bei der Anlagenbe-

schaffung gesehen werden. Diese wiederum können einen Anreiz zur Investition in effizienzstei-

gernde Technologien beim Anlagenhersteller hervorrufen. Das Kaufverhalten des Kunden kann sich

beispielsweise in den erzielbaren Absatzpreisen für Produkte und Dienstleistungen ausdrücken und

hat direkten Einfluss auf die zu erwartenden Cashflows.

Der Einfluss durch Kapitalgeber äußert sich durch Vorgaben an das strategische Management des

Unternehmens.

Abbildung 6-3 gibt zusammenfassend einen Überblick über die Arten des Umwelteinflusses sowie

deren Ausprägungsmöglichkeiten. Die Auflistung der Einflussgrößen kann dabei nur exemplarisch

sein und ist nicht als abschließend zu verstehen.

Page 153: Modell zur Bewertung von Investitionen zur Steigerung der ... · 3.5 Investitionen als Realoptionen 65 3.5.1 Grundlagen der Realoptionstheorie 65 3.5.2 Arten von Realoptionen 67 3.5.3

Bewertung des Umwelteinflusses auf die Eingangsparameter

134

Abbildung 6-3: Der Umwelteinfluss mit seinen Untergruppen

Die Grobbewertung der Umwelteinflüsse findet auf Basis der beschriebenen Einflussarten statt. In

globalisierten Märkten müssen dabei sowohl inländische als auch internationale Akteure Berück-

sichtigung finden. So kann das politische Verhalten ausländischer Nationen beispielsweise bedeu-

tenden Einfluss auf die Entwicklung der Rohstoffpreise oder gar deren Verfügbarkeit ausüben. Die

Identifikation der relevanten Einflüsse erfolgt durch Beobachtungen des politischen, gesellschaftli-

chen und wirtschaftlichen Umfelds. Um ein möglichst vollständiges Gesamtbild über die Umwelt-

einflüsse zu erlangen, sollte die Identifikation und Bewertung der Einflüsse in einem Workshop und

unter Einbeziehung eines breiten Teilnehmerkreises erfolgen. Zur Identifikation und Bewertung des

Umwelteinflusses werden der Name des Einflusses, eine Kurzbeschreibung sowie die Auswirkungen

auf den Betrachtungsbereich festgehalten und definiert, auf welche der für das Modell relevanten

Eingangsgrößen sie Einfluss ausüben. Zur Dokumentation der Umwelteinflüsse und deren Auswir-

kungen auf die Eingangsparameter kann die nachfolgende Tabelle genutzt werden.

Page 154: Modell zur Bewertung von Investitionen zur Steigerung der ... · 3.5 Investitionen als Realoptionen 65 3.5.1 Grundlagen der Realoptionstheorie 65 3.5.2 Arten von Realoptionen 67 3.5.3

Instanziierung des Bewertungsmodells im Anwendungszusammenhang

135

Tabelle 6-1: Checkliste zur Identifikation und Bewertung der Umwelteinflüsse

Beschreibung

verbale Beschreibung des

Einflusses

verbale Beschreibung der

Auswirkung

Inve

stit

ion

s-

sum

me

Cas

hfl

ow

s

Zin

sen

1 …

1 …

1 …2 …

1 …2 Chrom-VI-Verbot Einsatzverbot für sechswertiges

Chrom im Automobilbau

Bedarf an chrom(VI)-freien

Alternativen x

1 Emissionshandel Unternehmen müssen Zertifikate

für CO2 Emission kaufen

Möglichkeit zum Verkauf nicht

genutzter Zertifikatex x

1 …2 …

1 …2 …

1 energieeffiziente

Anlagen

Kunden fordern stärker

Energieeffizienz der von uns

produzierten Anlagen

energieeffiziente Anlagentechnik

wird Kaufkriterium x

2 …

1 …

1 …

KundeneinflussKaufverhalten

Anforderungen

Öffentlichkeit u. MedienErwartungen

KonkurrentenGüterangebot

Rohstoffnachfrage

Lieferanten u. PartnerPreisentwicklung

Vorgaben

Förderungen und Anreizsysteme

MitarbeitendeErwartungen

Kapitalgeber

Treiber Wirkbeitrag

Herkunft und

Bezeichnung des

Umwelteinflusses

StaatGebote und Verbote

Page 155: Modell zur Bewertung von Investitionen zur Steigerung der ... · 3.5 Investitionen als Realoptionen 65 3.5.1 Grundlagen der Realoptionstheorie 65 3.5.2 Arten von Realoptionen 67 3.5.3

Methodisches Vorgehen zur Anwendung des Modells

136

Die Eingangsparameter lassen sich entsprechend der System-Dynamics-Methodik über Submodelle

vorstrukturieren. Hierbei kann ein eigenständiges Wirknetz der für den jeweiligen Eingangspara-

meter relevanten Einflussfaktoren aufgebaut werden. Die Einflussfaktoren werden dabei aus der

im vorherigen Abschnitt erläuterten Vorgehensweise abgeleitet. Eine Beschreibung zum Aufbau

der Submodelle wird im nachfolgenden Abschnitt dargestellt.

6.3 Methodisches Vorgehen zur Anwendung des Modells

Nicht nur die Modellbildung, sondern auch deren Anwendung erfordert ein methodisches Vorge-

hen. Dieses soll im Nachfolgenden entwickelt und beschrieben werden. Für die zu gestaltende Vor-

gehensweise zur Modellanwendung können die folgenden notwendigen Teilaufgaben festgehalten

werden:

Charakterisierung des Investitionsvorhabens und Abschätzung der Modelleignung

Identifikation der Realoptionen sowie der relevanten Umwelteinflüsse

Bildung investitionsspezifischer Submodelle für die Eingangsparameter und Bestimmung

der qualitativen und quantitativen Wirkzusammenhänge

Bewertung der Ergebnisse aus den Teilmodellen und Bildung von Investitionsszenarien

Interpretation der Investitionsszenarien und Ableitung von Handlungsempfehlungen

Eine wesentliche Voraussetzung für die praxisgerechte Anwendbarkeit des Bewertungsmodells liegt

vor allem darin, einen Kompromiss zwischen der wissenschaftlichen Korrektheit des Modells einer-

seits sowie einem vertretbaren Aufwand für die Datenbeschaffung und Nutzung des Modells an-

dererseits zu finden. Die Vorgehensweise soll hierzu gemäß Abbildung 6-4 in drei Schritte unter-

gliedert werden.

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Instanziierung des Bewertungsmodells im Anwendungszusammenhang

137

Abbildung 6-4: Vorgehensweise zur Anwendung des Bewertungsmodells

Die drei Schritte der Vorgehensweise zur Anwendung des Bewertungsmodells werden im nachfol-

genden Kapitel detailliert ausgestaltet und beschrieben.

6.3.1 Situationsbeschreibung

Im ersten Schritt findet die Grobbewertung des Investitionsvorhabens statt. Auf eine Vorgehensbe-

schreibung zur Identifikation entsprechender Investitionsprojekte soll an dieser Stelle verzichtet wer-

den. Im Anhang der Arbeit findet sich jedoch eine unterstützende Beschreibung zur Identifikation

entsprechender Investitionen, aufbauend auf der Energiewertstrom-Methode sowie Checklisten zur

Ermittlung von Lösungsansätzen. Die Grobbewertung erfolgt subjektiv oder bereits mit Mitteln der

klassischen Investitionsrechnung. Hierzu werden für das ausgewählte Investitionsvorhaben, dessen

strategische Bedeutung sowie die mit seiner Umsetzung verbundene Handlungsflexibilität und Un-

sicherheit künftiger Entwicklungen abgeschätzt. Dabei ist zu bewerten, ob die strategische Bedeu-

tung des Vorhabens sowie die Handlungsflexibilität und Unsicherheit hinreichend hoch sind, um

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Methodisches Vorgehen zur Anwendung des Modells

138

das Projekt mittels Bewertungsmodell zu analysieren. Zur Einordnung lässt sich das in Abbildung

6-5 dargestellte Bewertungsportfolio verwenden.

Abbildung 6-5: Bewertungsportfolio der Investitionsobjekte

Maßnahmen, die gemäß klassischer Investitionsrechnung einen geringen Investitionsaufwand auf-

weisen oder bei denen die zu erwartenden Einsparpotenziale gering sind, stellen üblicherweise

keine strategischen Investitionen zur Steigerung der Ökoeffektivität dar. Sofern die Maßnahme ei-

nen Effizienzcharakter aufweist und sie auf Basis der erzielbaren Rückflüsse und erwarteten Inves-

titionssumme eine wirtschaftliche Investition darstellt, sollten derartige Maßnahmen im Sinne eines

kontinuierlichen Verbesserungsprozesses umgesetzt werden. Maßnahmen mit geringer strategi-

scher Bedeutung und einem hohen Maß an Unsicherheit und Flexibilität sind je nach errechnetem

Kapitalwert umzusetzen, oder mittels weiterer Methoden der Investitionsrechnung, wie beispiels-

weise der Sensitivitätsanalyse, detaillierter zu bewerten. Investitionsobjekte mit hoher strategischer

Bedeutung und einem geringen Maß an Handlungsflexibilität und Unsicherheit sollten in Abhän-

gigkeit der ermittelten Kapitalwerte fallweise realisiert werden. Maßnahmen mit hoher strategi-

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Instanziierung des Bewertungsmodells im Anwendungszusammenhang

139

scher Bedeutung und einem hohen Maß an Handlungsfreiheit und Unsicherheit sind mit dem ent-

wickelten Modellansatz unter Einbeziehung von Realoptionen detaillierter zu bewerten. Abbildung

6-6 zeigt die Eingliederung beispielhafter Investitionsobjekte in das Bewertungsportfolio.

Abbildung 6-6: Beispielhafte Investitionsobjekte im Bewertungsportfolio

Eine Bewertung mit dem entwickelten Modell sollte lediglich erfolgen, wenn sich das Investitions-

vorhaben im zweiten Quadranten des Bewertungsportfolios einordnen lässt. Die Beschreibung des

Investitionsprojekts sowie die Untergliederung des Gesamtprojekts in das Grund- und Folgeprojekt

schafft die Voraussetzung für die Bewertung mithilfe des Modells. Nur Projekte mit entsprechen-

dem Optionscharakter sollten mit dem Bewertungsmodell analysiert werden. Hierzu ist festzulegen,

welche Optionen im Projektverlauf vorliegen. Für das als strategisch relevant und unsicher klassifi-

zierte Investitionsvorhaben „Biologischer Kunststoff“ beispielsweise wird davon ausgegangen, dass

das bestehende Produktspektrum auf Grundlage konventioneller Kunststoffe durch Produkte aus

biologischen Kunststoffen ergänzt werden kann. Anhand dieses Investitionsvorhabens werden die

weiteren Schritte der Modellanwendung erläutert.

Für das gewählte Investitionsvorhaben wird anhand der nachfolgenden Tabelle dessen Optionscha-

rakteristik bestimmt. In dem Beispiel ist es notwendig, zunächst in eine technische Entwicklung zu

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Methodisches Vorgehen zur Anwendung des Modells

140

investieren, um später in den Markt biologischer Kunststoffprodukte einsteigen zu können. Das

Entwicklungsprojekt stellt somit die notwendige Grundinvestition für die spätere Einstiegsoption

dar.

Tabelle 6-2: Realoptionen des Entwicklungsprojekts „Biologischer Kunststoff“

Nachdem das Investitionsobjekt mitsamt den verbundenen Realoptionen beschrieben ist, erfolgt

die Grobbewertung der Umwelteinflüsse. Hierzu kann die in Kapitel 6.1 dargestellte Checkliste

verwendet werden. Die Situationsbeschreibung stellt somit insgesamt die qualitative Beschreibung

der Investitionssituation dar und liefert wichtige Informationen für die Gestaltung des System-Dy-

namics-Modells. Die nachfolgende Abbildung zeigt beispielhafte Umwelteinflüsse für das Projekt

„Biologischer Kunststoff“.

Grundinvestition Folgeinvestition

Beschreibung der

Grundinvestition

Beschreibung der Folgeinvestition

(Realoption)

Ein

stie

g

Erw

eit

eru

ng

Fort

setz

un

g

We

chse

l

Ein

sch

rän

ku

ng

Ab

bru

ch

Entwicklungsprojekt Biologischer

Kunststoff

Neue Produktionslinie für Produkte

aus biologischem Kunststoffx

Optionsart

Page 160: Modell zur Bewertung von Investitionen zur Steigerung der ... · 3.5 Investitionen als Realoptionen 65 3.5.1 Grundlagen der Realoptionstheorie 65 3.5.2 Arten von Realoptionen 67 3.5.3

Instanziierung des Bewertungsmodells im Anwendungszusammenhang

141

Tabelle 6-3: Umwelteinflüsse des Projekts „Biologischer Kunststoff“

Beschreibung

verbale Beschreibung des

Einflusses

verbale Beschreibung der

Auswirkung

Inve

stit

ion

s-

sum

me

Cas

hfl

ow

s

Zin

sen

1 Wettbewerbs-

aktivität

baldiges Eintreten von neuen

Wettbewerbern im Bereich

Biokunststoffe erwartet

Marktaktivität des Wettbewerbs hat

negativen Einfluss auf

Verkaufszahlen

x

1 …

1 Nachhaltigkeits-

förderung

hohe Verfügbarkeit von

Förderprogrammen zur

Nachhaltigkeitssteigerung

Möglichkeit zur Reduktion von

Investitionskosten x

1 Nachhaltigkeits-

marketing

poitives Image umwelt-

freundlicher Produkte

gesellschaftlicher Einfluss wirkt sich

positiv auf Verkaufszahlen ausx

1 …2 …

1 verändertes

Kaufverhalten

Kunden kaufen verstärkt

umweltfreundliche Produkte

nachhaltige Produkte werden

stärker nachgefragtx

2 …

1 …

1 …

KapitalgeberVorgaben

MitarbeitendeErwartungen

KundeneinflussKaufverhalten

Anforderungen

Förderungen und Anreizsysteme

Öffentlichkeit u. MedienErwartungen

Gebote und Verbote

Treiber Wirkbeitrag

Herkunft und

Bezeichnung des

Umwelteinflusses

KonkurrentenGüterangebot

Rohstoffnachfrage

Lieferanten u. PartnerPreisentwicklung

Staat

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Methodisches Vorgehen zur Anwendung des Modells

142

6.3.2 Modellbildung

6.3.2.1 Bildung anwendungsspezifischer Submodelle

Die Submodelle werden in System Dynamics nach der gleichen Logik aufgebaut wie bereits das

generische Grundmodell zuvor. Hierbei stellt der jeweilige Eingangsparameter des Grundmodells

den Zielparameter des Submodells dar. Nachfolgend wird beispielhaft ein derartiges Submodell für

die Investitionssumme sowie die Cashflows der Folgeinvestition aufgebaut. Wie aus der Initiierung

der Eingangsparameter erkennbar, setzt sich die Investitionssumme aus dem Anschaffungspreis,

der Anschaffungspreisminderung sowie den anrechenbarer Anschaffungspreisnebenkosten zusam-

men. Gegebenenfalls anfallende nachträgliche Anschaffungskosten werden im Rahmen der Cash-

flows berücksichtigt. Im Zuge der Ermittlung relevanter Umwelteinflüsse wurden die Möglichkeiten

zur Förderung umweltgerechter Produktentwicklungen als Einflussfaktor auf die Investitionssumme

gesehen. Im Anwendungsbeispiel stellt dies ein Investitionszuschuss in Höhe von 20% der anfal-

lenden Projektkosten dar. Die nachfolgende Abbildung zeigt ein entsprechendes System Dynamics

Modell zur Identifikation der Investitionssumme für die Folgeinvestition mit beispielhaften Eingangs-

werten.

Abbildung 6-7: Submodell Anschaffungskosten der Folgeinvestition „Biologischer Kunst-

stoff“

Investitions-

summe

Anschaffungs-

preis

Anschaffungspreis-

minderung

Anschaffungs-

nebenkosten

Investitions-

zuschuss

Installations-

kostenAnpassung

Hallenstruktur

(Fundament)

Medien-

versorgung

Produktions-

anlagen

Fördertechnik u.

Logistik50.000

350.000

20 %64.000

54.000

55.000

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Instanziierung des Bewertungsmodells im Anwendungszusammenhang

143

Im vorliegenden Submodell setzt sich der Anschaffungspreis zusammen aus Hardwarekosten für

Produktionsanlagen sowie Fördertechnik und Logistik. Die Anschaffungsnebenkosten umfassen

Kosten für die Anlageninstallation, den Ausbau der notwendigen Medienversorgung sowie Anpas-

sungen an der Gebäudestruktur. Anschaffungspreismindernd wirkt sich der Investitionszuschuss in

Höhe von 20% bezogen auf die Anschaffungs- und Anschaffungsnebenkosten aus. Insgesamt

ergibt sich für die Investitionssumme im Beispiel ein Wert in Höhe von ca. 450.000 GE.

Bei den Cashflows wird davon ausgegangen, dass während der technologischen Entwicklung in

Form der Grundinvestition noch keine Cashflows generiert werden können. Nach Markteintritt kön-

nen dann Cashflows realisiert werden. Die Abbildung der Cashflows kann auf verschiedene Weisen

erfolgen. Im vorliegenden Beispiel wird eine Zahlungsreihe von Cashflows unter Einfluss der zuvor

definierten Umwelteinflüsse gebildet. Dabei wird von einer anfänglichen Verkaufsstückzahl von

20.000 Stück pro Periode ausgegangen. Als wachstumstreibende Faktoren werden der politische

und gesellschaftliche Einfluss sowie eine positiver Nachfragefaktor gesehen. Als hemmend wirkt

hingegen die Wettbewerbsaktivität. Als weitere relevante Einflussgrößen wurden der Rohstoffpreis

je Produkt, die sonstigen zahlungswirksamen Aufwände je Produkt sowie die zahlungswirksamen

Erträge je Produkt identifiziert. Nachfolgende Abbildung zeigt das System-Dynamics-Modell zur

Abschätzung der erwarteten Cashflows über eine Projektlaufzeit von zehn Jahren.

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Methodisches Vorgehen zur Anwendung des Modells

144

Abbildung 6-8: Submodell der Cashflows der Folgeinvestition „Biologischer Kunststoff“

Aus dem Submodell ergeben sich die folgenden Verkaufszahlen und Cashflows über die gesamte

Projektlaufzeit ausgehend vom Investitionszeitpunkt der Grundinvestition für das wahrscheinliche

Szenario.

Tabelle 6-4: Cashflows der Folgeinvestition „Biologischer Kunststoff“

In nächsten Schritt lassen sich Parameter des Modells variieren, um ein optimistisches und pessimis-

tisches Szenario abzubilden. Im vorliegenden Beispiel wurden für das optimistische Szenario der

politische Einfluss auf 10%, der Nachfragefaktor auf 10% und der Wettbewerbseinfluss auf 1%

angepasst. Für das pessimistische Szenario wurde der Wettbewerbseinfluss gegenüber des wahr-

scheinlichen Szenarios auf 6,5% erhöht. Ferner wurde ein Kalkulationszins in Höhe von 11% an-

gesetzt. Es ergeben sich insgesamt für die drei Szenarien die folgenden Cashflows und Barwerte:

Cashflow der

Periode

AbnahmerateZuwachsrate

Nachfrage-

faktor

Politischer,

gesellschaftl.

Einfluss

Wettbewerbs-

aktivität

Zahlungswirksame

Erträge je Produkt

0,03

0,06

0,05

Stückzahl der

Periode

Zahlungswirksame

Aufwände je Produkt

Rohstoffpreis

sonst. Auszahlungen

je Produkt Zahlungswirksame

Aufwände je Periode

Zahlungswirksame

Erträge je Periode

31

6

41

20.000

Folgeinvest

Jahr 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Summe

Verkaufszahlen [T Stk.] 0 20 22 24 26 28 31 34 37 40 260

Cashflow [T GE] 0 80 87 95 104 113 123 134 146 159 1.041

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Instanziierung des Bewertungsmodells im Anwendungszusammenhang

145

Tabelle 6-5: Szenarien der Folgeinvestition „Biologischer Kunststoff“

Aus den Szenarien lässt sich im nächsten Schritt die Volatilität des Projektes abschätzen. Es wird

angenommen, dass für das optische und das pessimistische Szenario jeweils eine Eintrittswahr-

scheinlichkeit in Höhe von 50% zu erwarten ist. Bei einem Ausübungspreis in Höhe von 450 T GE

ergibt sich entsprechend der Formel 6.5 eine Volatilität in Höhe von 40%:

𝜎 = √0,5 (779

450−

530

450)

2

+ (1 − 0,5) (465

450−

530

450)

2

= 0,40 (6.6)

Die Ergebnisse der Submodelle können anschließend in das Bewertungsmodell übertragen werden.

Die Submodelle der weiteren Eingangsparameter des Bewertungsmodells werden an dieser Stelle

nicht separat aufgebaut. Für die Bildung des Bewertungsmodells werden stattdessen die folgenden

weiteren Eingangsgrößen vorgegeben:

Cashflows der Grundinvestition 0 GE

Investitionssumme der Grundinvestition 90.000 GE

Risikoloser Zinssatz 1,5%

Optionslaufzeit 1 Jahr

6.3.2.2 Bildung des Bewertungsmodells

Nach Berechnung der Eingangsparameter in den Submodellen erfolgt die Übertragung in das Be-

wertungsmodell. Abbildung 6-9 zeigt das erste Teilmodell mit den Eingangswerten des Berech-

nungsbeispiels. Die Laufzeit der Berechnung wurde gemäß der Projektlaufzeit auf zehn Jahre fest-

gelegt.

Szenario Jahr 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Summe

Verkaufszahlen [T Stk.] 0 20 24 28 34 40 48 57 67 80 396

Cashflow [T GE] 0 80 95 112 134 159 190 226 268 318 1.582

Barwerte [T GE] 0 65 69 74 80 85 92 98 105 112 779

Verkaufszahlen [T Stk.] 0 20 21 23 26 27 30 33 36 39 253

Cashflow [T GE] 0 80 85 92 102 109 118 130 143 154 1.013

Barwerte [T GE] 0 65 62 61 61 58 57 56 56 54 530

Verkaufszahlen [T Stk.] 0 20 21 22 23 24 25 26 28 29 217

Cashflow [T GE] 0 80 84 87 91 95 100 104 110 115 866

Barwerte [T GE] 0 65 61 57 54 51 48 45 43 41 465

Folgeinvest

optimistisch

wahrscheinlich

pessimistisch

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Methodisches Vorgehen zur Anwendung des Modells

146

Abbildung 6-9: SD-Modell „Biologischer Kunststoff“ (Kapitalwerte)

Das Modell liefert die folgenden Ergebnisse:

Kapitalwert der Grundinvestition: -90.000 GE

Kapitalwert der Folgeinvestition: 86.230 GE

Kapitalwert der Gesamtinvestition (konventionell): -3.770 GE

Basiswert der Folgeinvestition: 529.600 GE

Wert-Kosten-Verhältnis (NPVq): 1,194

Risiko-Zeit-Faktor (LPV): 0,4

Die Eingangswerte aus dem ersten Teilmodell werden ebenfalls in das Modell zur analytischen Be-

rechnung des Optionswerts übertragen. Abbildung 6-10 zeigt das System-Dynamics-Modell zur

analytischen Berechnung des Optionswerts mit den beispielhaften Eingangsparametern.

Kalkulations-

zinssatz (i)

Kapitalwert

(KWF)

Barwerte (BWF)

Ausübungspreis

Folgeinvest (IF)

Risikoloser

Zinssatz (rf)

Gegenwartswert des

Ausübungspreises

PV(IF)

Basiswert

Folgeinvest (S)

Cashflows (CFF)Investitions-

jahr (t)Cashflows

(CFG)

Barwerte (BWG)

Kapitalwert

(KWG)

Zeit (t)

Investitions-

summe (IG)

Kapitalwert

gesamt (KWGes

)

LPV

Volatilität (s)

NPVq

0,11

1 Tabelle

0,4

0,015

0

90.000

450.000

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Instanziierung des Bewertungsmodells im Anwendungszusammenhang

147

Abbildung 6-10: SD-Modell „Biologischer Kunststoff“ (Optionswert)

Im letzten Schritt werden die Werte in das Simulationsmodell übernommen, wodurch die Entwick-

lung des Investitionswerts während der Optionslaufzeit abgeschätzt werden kann. Der Basiswert

entspricht dabei dem Wert der abgezinsten Cashflows. Darüber hinaus werden die Schrittweite der

Simulation sowie die Zufallsvariable (Noise Seed) ergänzt. Als Simulationsschrittweite wurde eine

Tagesbasis (0,00274) verwendet. Die Monte-Carlo-Simulation wurde mit 1.000 Simulationsläufen

durchgeführt. Abbildung 6-11 zeigt das Simulationsmodell mit den Eingangsparametern.

Abbildung 6-11: SD-Modell „Biologischer Kunststoff“ (Wertenwicklung)

Optionslaufzeit (t)

d1

d2

Basiswert (S)

N (d1)

N (d2)

Ausübungspreis (IF)

Volatilität (s)

risikoloser Zinssatz (rf)

Optionswert (OP)

0,4

450.000

1

0,02

Volatilität

(s )

Noise Seed

(NS)

Standardnormal-

Zufallsvariable

(e) Zeitschritt (m)

Optionswert (OP)

risikoloser

Zinssatz (rf)

Ausübungspreis (IF)

Basiswert der

Investition (S)

Investitions-

wert (St)

Zeit (t)

0,4529.600

450.000

0,015

1

0,00274

Wertänderung(dS)

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Methodisches Vorgehen zur Anwendung des Modells

148

6.3.3 Ergebnisinterpretation

Im dritten Schritt der Vorgehensweise zur Bewertung der Investitionsvorhaben erfolgt die Auswer-

tung und Interpretation der Modellergebnisse. Die Ergebnisbewertung des gesamten Investitions-

vorhabens erfolgt auf Grundlage der Einzelergebnisse aus den zwei Teilmodellen. Zur Analyse der

Ergebnisse werden diese teilweise grafisch aufbereitet. Dies unterstützt die Interpretierbarkeit der

Ergebnisse sowie die Bewertung von Vergleichsszenarien. Die nachfolgende Abbildung fasst die

Bewertungsparameter aus den beiden Teilmodellen sowie die daraus abgeleiteten Bewertungsgrö-

ßen noch einmal zusammen.

Abbildung 6-12: Bewertungsgrößen für die Ergebnisinterpretation

6.3.3.1 Kapitalwertberechnung der Gesamtinvestition

Die einfache Kapitalwertberechnung der Gesamtinvestition resultiert aus den Ergebnissen des ers-

ten Teilmodells. Zunächst wird der Kapitalwert der Gesamtinvestition dargestellt. Abbildung 6-13

zeigt hierzu den Verlauf der Barwerte über die Investitionsdauer. Erkennbar aus der Grafik wird die

Grundinvestition in Jahr 0 sowie die Folgeinvestition in Jahr 1. Aus der Summe der abgezinsten

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Instanziierung des Bewertungsmodells im Anwendungszusammenhang

149

Cashflows sowie unter Abzug der abgezinsten Investitionssummen ergibt sich insgesamt ein kon-

ventioneller Kapitalwert in Höhe von ca. -3.770 GE für die Gesamtinvestition. Der Kapitalwert der

Grundinvestition beträgt dabei -90.000 GE und derjenige der Folgeinvestition beträgt 86.230 GE.

Abbildung 6-13: Kapitalwert der Gesamtinvestition (konventionell)

Eine ausschließliche Wirtschaftlichkeitsbewertung des Projektes auf Basis des konventionellen Ka-

pitalwerts würde somit zur Nichtdurchführung des Projektes führen, da der Kapitalwert des Ge-

samtprojektes (wenn auch nur geringfügig) negativ ist. Bei dieser Entscheidung wird jedoch der

Optionscharakter sowie die hiermit verbundenen Asymmetrie zwischen der möglichen Verlust- und

Gewinnentwicklung des Folgeprojektes vernachlässigt.

6.3.3.2 Optionswert-Portfolio

Die Ergebnisse des ersten Teilmodells lassen sich teilweise in ein Optionswert-Portfolio überführen.10

Das Optionswert-Portfolio wird aufgespannt durch die zwei Achsen des Risiko-Zeit-Faktors (LPV)

sowie des Wert-Kosten-Verhältnisses. Das Portfolio selbst kann in sechs Felder unterteilt werden,

die grundsätzliche Handlungstendenzen zum weiteren Umgang mit der betrachteten Realoption in

Form der Folgeinvestition ermöglichen. Projekte, die sich im oberen rechten Bereich des Portfolios

befinden, sollten möglichst bald realisiert werden. Der Bereich wird in vertikaler Ebene trennscharf

begrenzt durch das Wert-Kosten-Verhältnis von 1. Die horizontale Begrenzung durch den Risiko-

Zeit-Faktor liegt bei einem Verhältnis von ca. 0,2. Der untere Bereich des Portfolios wird auf der

10 Die Gestaltung des Optionswert-Portfolios erfolgt in Anlehnung an (Luehrman 1998, S. 87 ff)

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Methodisches Vorgehen zur Anwendung des Modells

150

rechten Seite aufgeteilt in die Felder „vermutlich bald investieren“ und „vermutlich später investie-

ren“. Auf der linken Seite werden die Felder „vielleicht später investieren“ und „vermutlich nie

investieren“ im unteren Bereich des Portfolios unterschieden. Projekte die ein Wert-Kosten-Verhält-

nis von unter 1 und einen geringen Risiko-Zeit-Faktor von unter ca. 0,2 aufweisen, führen zur Ein-

ordnung in den oberen linken Bereich des Portfolios und somit zur tendenziellen Handlungsemp-

fehlung „nie investieren“. Die Felder des Portfolios lassen sich mit Ausnahme der vertikalen Trenn-

linie nicht eindeutig voneinander abgrenzen, sodass durch das Portfolio lediglich tendenzielle Aus-

sagen getroffen werden können. Nachfolgende Abbildung visualisiert das Optionswert-Portfolio

sowie die Eingliederung der Folgeinvestition in das Portfolio.

Abbildung 6-14: Optionswert-Portfolio „Biologischer Kunststoff“

Die Charakteristik des betrachteten Investitionsprojekts führt auf Basis der berechneten Werte für

den Risiko-Zeit-Faktor und das Wert-Kosten-Verhältnis zur Einordnung der Folgeinvestition in den

Bereich mit der Handlungsempfehlung „vermutlich bald investieren“. Diese Handlungsempfehlung

resultiert aus den folgenden Zusammenhängen. Die Investitionssumme der Folgeinvestition wird

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Instanziierung des Bewertungsmodells im Anwendungszusammenhang

151

mit 450.000 GE kalkuliert. Dies entspricht unter der getroffenen Annahme eines risikolosen Zins-

satzes in Höhe von 1,5 % nach Ablauf der Optionslaufzeit von einem Jahr einem Barwert in Höhe

von 443.000 GE. Das Verhältnis aus diesem Barwert des Ausübungspreises bezogen auf den Basis-

wert des Folgeprojektes in Höhe von 530.000 GE führt zu einem positiven Wert-Kosten-Verhältnis

in Höhe von 1,194. Die abgeschätzte Volatilität des Projektwerts in Höhe von 40% führt darüber

hinaus in Kombination mit der verbleibenden Optionslaufzeit zu dem Risiko-Zeit-Faktor in Höhe von

0,4. Die Restlaufzeit der Option lässt somit Spielraum für eine weitere Entwicklung des Projektwer-

tes. Ziel eines aktiven Optionsmanagements sollte der Versuch sein, im Rahmen der verbleibenden

Laufzeit Maßnahmen zur zusätzlichen Verbesserung des Wert-Kosten-Verhältnisses zu ergreifen.

Hierdurch würde sich das Projekt im dargestellten Portfolio im Laufe der Zeit nach oben rechts

bewegen.

6.3.3.3 Erweiterter Kapitalwert

Der erweiterte Kapitalwert berechnet sich wie bereits einführend dargestellt aus der Summe des

Kapitalwerts der Grundinvestition sowie des Optionswerts der Folgeinvestition. Der Vergleich des

konventionellen Kapitalwerts der Folgeinvestition mit der als Option bewerteten Folgeinvestition

zeigt den Unterschied in den Bewertungsmethoden. Während der konventionelle Kapitalwert der

Folgeinvestition einen Wert in Höhe von 86.230 GE aufweist, erreicht der Optionswert derselben

Folgeinvestition durch die Berücksichtigung der Flexibilität und Unsicherheit einen Wert in Höhe

von 127.620 GE. Hierdurch verschiebt sich der Kapitalwert des Gesamtprojektes von ursprünglich

-3.770 GE auf einen positiven Wert in Höhe von 37.620 GE. Die nachfolgende Grafik visualisiert

den erweiterten Kapitalwert, bestehend aus dem Kapitalwert der Grundinvestition zuzüglich des

analytisch berechneten Kapitalwerts der Realoption aus dem zweiten Teilmodell sowie den Ver-

gleich zwischen dem konventionell berechneten Kapitalwert der Folgeinvestition und dem Options-

wert der Investition.

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Methodisches Vorgehen zur Anwendung des Modells

152

Abbildung 6-15: Erweiterter Kapitalwert „Biologischer Kunststoff“

6.3.3.4 Wertentwicklung des Folgeprojektes

Im letzten Schritt der Ergebnisinterpretation erfolgt die Analyse der prognostizierten Wertentwick-

lung des Folgeprojektes während der Optionslaufzeit. Die nachfolgende Abbildung zeigt das Er-

gebnis der Monte-Carlo-Simulation für 1.000 Simulationsläufe. Die farblichen Abstufungen weisen

die Bereiche aus, in denen sich 50, 75, 95 bzw. 100 Prozent der simulierten Werte befinden. Die

dunkele Linie visualisiert die Verlaufskurven eines zufälligen Simulationslaufs. Die Verteilung der

Simulationsergebnisse gibt des Weiteren Aufschluss über mögliche Entwicklungspfade und kann in

eine Detailbewertung einfließen.

Abbildung 6-16: Wertentwicklung der Folgeinvestition „Biologischer Kunststoff“

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Instanziierung des Bewertungsmodells im Anwendungszusammenhang

153

Insgesamt führt die Analyse des dargestellten Beispiels somit zu einer Befürwortung des Investiti-

onsvorhabens, während die alleinige Bewertung auf Basis des konventionellen Kapitalwerts zu de-

ren Ablehnung geführt hätte. Auf Grundlage der dargestellten Bewertungsergebnisse können wei-

ter Detailanalysen durchgeführt werden. Die Variation ausgewählter Eingangsparameter beispiels-

weise ermöglicht die Durchführung von Entwicklungsszenarien sowie die Bewertung des Einflusses

veränderter Rahmenbedingungen auf das Projektergebnis. Derartige Detailbewertungen bilden die

Grundlage für ein Management der bestehenden Optionen.

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154

7 Anwendung und kritische Reflexion

7.1 Ausgangssituation des Validierungsbeispiels

Zur Validierung des Modells sowie der methodischen Vorgehensweise wurde der Ansatz in einem

Industrieunternehmen angewendet. Ziel der Validierung war es, die Erreichung der an das Modell

gesetzten Anforderungen zu überprüfen sowie die praktische Anwendbarkeit des Modells und der

Vorgehensweise zu bewerten. Darüber hinaus sollten die bei der Anwendung gemachten Erfah-

rungen dazu dienen, mögliche Ansatzpunkte für weitere Forschungsbedarfe bezüglich des entwi-

ckelten Modells abzuleiten.

Das für die Validierung betrachtete Unternehmen zählt zu den führenden internationalen Herstel-

lern im Bereich der Betonsteinindustrie. Das Unternehmen produziert qualitativ hochwertige Pro-

dukte aus Beton- und Naturstein. Ein hoher Wettbewerbsdruck zwingt das Unternehmen seine

Produktionsprozesse effektiv zu gestalten und flexibel auf externe Umwelteinflüsse zu reagieren.

Beton und Steinprodukte weisen in der Produktion einen hohen Energiebedarf auf. Bereits im Vor-

feld der Validierung hat das Unternehmen auf Grundlage einer Energieverbrauchsanalyse das Po-

tenzial erkannt, Energiekosten durch die Modernisierung der Drucklufterzeugung zu reduzieren.

Die maximale Amortisationszeit für das Projekt wurde von der Geschäftsleitung auf sechs Jahre

festgelegt. Daher bildet dieser Zeitraum die Grundlage für den Betrachtungszeitraum der Investi-

tion. Bewertet werden sollen die zahlungswirksamen Einsparungen durch die Neuanlage im Ver-

gleich zu der im Einsatz befindlichen Altanlage.

Im Zuge der möglichen Modernisierung der Druckluftanlage stellt sich das bearbeitende Projekt-

team darüber hinaus die Frage, ob ergänzend eine Wärmerückgewinnung eingebaut werden sollte.

Diese könnte einen Teil der durch die Kompressoren entstehenden Abwärme rückgewinnen und

als Prozesswärme nutzbar machen. Die Auswertung der Energiekosten deutet darauf hin, dass aus

heutiger Sicht der Wärmebedarf nicht hinreichend hoch ist, um eine Wärmerückgewinnung wirt-

schaftlich zu rechtfertigen. Dies könnte sich jedoch in Zukunft ändern, da davon ausgegangen wird,

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Anwendung und kritische Reflexion

155

dass in absehbarer Zeit gegebenenfalls ein zusätzlicher Wärmebedarf durch einen neuen Produkti-

onsprozess entstehen wird. Der künftige Wärmebedarf ist aus heutiger Sicht als unsicher einzustu-

fen.

7.2 Modellbildung des Validierungsbeispiels

Zur Bewertung der mit dem neuen Druckluftnetz erzielbaren Einsparungen wurde zunächst ein

System-Dynamics-Modell erstellt, welches die Abschätzung der heutigen und künftigen Druckluft-

kosten ermöglicht. Die Differenzbeträge der Druckluftkosten der Neuanlage im Vergleich zu den

Kosten der Altanlage je Periode konnten dabei als Cashflow gewertet werden, da diese zahlungs-

wirksamen Charakter aufweisen. Zunächst erfolgte die Bewertung der heutigen Druckluftkosten

auf Basis der bestehenden Anlage.

Zur Ermittlung der bewertungsrelevanten Faktoren ließen sich die Gesamtkosten der Drucklufter-

zeugung in die Bestandteile Betriebskosten sowie Wartungskosten aufteilen. Aus den tatsächlichen

Wartungskosten der Altanlage wurde der Wartungskostensatz der Anlage ermittelt und mit einem

Wert von 15% der Betriebskosten festgelegt. Die Betriebskosten wiederum waren beeinflusst durch

die Gesamtbedarfsmenge an Druckluft sowie die aus der Erzeugung resultierenden Stromkosten.

Auf Grundlage der an der Druckluftanlage ermittelten Energieverbräuche sowie der dokumentier-

ten Abgabemenge des Kompressors konnte der Strombedarf je Normkubikmeter Luft abgeschätzt

werden. Im vorliegenden Fall wurde so ein Bedarf in Höhe von 0,2 Kilowattstunden je Normkubik-

meter [kWh/Nm³] ermittelt. Aus dem Strombedarf je Normkubikmeter sowie dem Strompreis der

jeweiligen Betrachtungsperiode konnten die Stromkosten je Normkubikmeter erzeugter Druckluft

abgeleitet werden.

Der Gesamtbedarf an erzeugter Druckluft wurde auf einen Produktivbedarf sowie einen Stillstand-

bedarf heruntergebrochen. Während der Produktivbedarf zu Zeiten der Produktion anfällt, resul-

tiert der Stillstandbedarf vor allem aus dem Verlust durch Leckagen während Produktionsstillstand.

Zur Ermittlung der für den Stillstandbedarf maßgeblich verantwortlichen Leckagen, wurde die Le-

ckagerate abgeschätzt. Als Hilfestellung zur Abschätzung der Leckagerate wurden während eines

produktionsfreien Zeitraums die erzeugte Luftmenge sowie der hierzu benötigte Strombedarf do-

kumentiert. Hierbei wurde eine Leckagerate in Höhe von ca. 25% des Produktivbedarfs ermittelt.

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Modellbildung des Validierungsbeispiels

156

Die Abschätzung des Produktivbedarfs erfolgte durch die Berechnung des Mittelwerts der doku-

mentierten Luftliefermengen des Druckluftsystems. Zu beachten war hierbei, dass der Produktivbe-

darf ebenfalls einen Leckagebedarf beinhaltet. Auf Basis der erfassten Parameter wurde das System-

Dynamics-Modell zur Bewertung der jährlichen Druckluftkosten aufgebaut. Bei der Erfassung der

jährlichen Druckluftkosten wurde ergänzend von einem Anstieg des Strompreises ausgegangen.

Die nachfolgende Abbildung zeigt das System-Dynamics-Modell zur Berechnung der Druckluftkos-

ten.

Abbildung 7-1: SD-Modell der Druckluftkosten

Das aufgestellte Modell konnte im nächsten Schritt dazu verwendet werden, die Druckluftkosten

des neuen Druckluftsystems abzuschätzen. Hierzu mussten Annahmen bezüglich des künftigen

Druckluftsystems getroffen werden. Zunächst wurde davon ausgegangen, dass das Druckniveau

des neuen Systems unverändert gegenüber dem alten System bleibt und somit vernachlässigbar ist,

da das Druckluftniveau bereits im Vorfeld hinsichtlich der prozesstechnischen Anforderungen der

Produktionsanlagen sowie eines möglichst niedrigen Energieverbrauchs optimiert wurde. Auf Basis

von Herstellerangaben wurde der Strombedarf des künftigen Druckluftsystems von heute 0,2

kWh/Nm³ auf einen Wert von 0,15 kWh/Nm³ reduziert. Ebenfalls wurde der Wartungskostensatz

des Druckluftsystems von 15% auf 7% der Betriebskosten reduziert, da davon ausgegangen

Strompreis-

steigerung

Betriebskosten

Gesamtkosten

je Periode

Gesamtbedarf

heutiger

Strompreis

Strompreis je

kWh

Stromkosten je

Nm³Jahresbedarf

(Stillstand)

Jahresbedarf

(produktiv)

Zeit

Strombedarf je

Nm³

Wartungs-

kosten

Wartungs-

kostensatz

Betriebs-

stunden

Leckagerate

Stillstand-

stunden

Stillstand-

bedarf

Bedarfsmenge

(produktiv)

Page 176: Modell zur Bewertung von Investitionen zur Steigerung der ... · 3.5 Investitionen als Realoptionen 65 3.5.1 Grundlagen der Realoptionstheorie 65 3.5.2 Arten von Realoptionen 67 3.5.3

Anwendung und kritische Reflexion

157

wurde, dass die Neuanlage weniger wartungsintensiv sein wird als die Altanlage. Durch die Erneu-

erung des Druckluftsystems könnte nach Einschätzung des Projektteams die Leckagerate von 25%

auf 4% reduziert werden. Weiterhin wurde bei der Bewertung der künftigen Kosten von einer

jährlichen Strompreissteigerung in Höhe von 2% ausgegangen. Die sonstigen Parameter wurden

für den Vergleich zwischen Alt- und Neuanlage nicht verändert und wie folgt festgelegt:

Bedarfsmenge produktiv: 400 Nm³/Std.

Betriebsstunden pro Jahr: 4.000 Std.

Strompreis heute: 0,18 GE/kWh

Die nachfolgende Abbildung zeigt das Modell zur Bewertung der Druckluftkosten mit den Ein-

gangsparametern für das alte und neue Druckluftsystem.

Abbildung 7-2: SD-Modell der Druckluftkosten für Alt- und Neuanlage

Im Modell berechnen sich die Gesamtosten je Periode als Summe der Betriebskosten und der War-

tungskosten. Die Betriebskosten der Periode errechnen sich als Produkt aus dem Gesamtbedarf an

Druckluft multipliziert mit den Stromkosten je Nm³. Diese wiederum bilden das Produkt aus dem

Strombedarf je Nm³ und dem Strompreis je kWh. Der Strompreis je kWh [PEl] berechnet sich für die

jeweilige Periode aus dem heutigen Strompreis [PEl,0] sowie der Strompreissteigerung [pEl] als:

Strompreis-

steigerung

Betriebskosten

Gesamtkosten

je Periode

Gesamtbedarf

heutiger

Strompreis

Strompreis je

kWh

Stromkosten je

Nm³Jahresbedarf

(Stillstand)

Jahresbedarf

(produktiv)

Zeit

Strombedarf je

Nm³

Wartungs-

kosten

Wartungs-

kostensatzBetriebs-

stunden

Leckagerate

Stillstand-

stunden

Stillstand-

bedarf

Bedarfsmenge

(produktiv)

4.000

400

0,3 | 0,07

0,18

0,2 | 0,15

0,15 | 0,07

0,02

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Modellbildung des Validierungsbeispiels

158

𝑃𝐸𝑙 = 𝑃𝐸𝑙,0 ∗ (1 + 𝑝𝐸𝑙)𝑡 (7.1)

Die Wartungskosten bilden das Produkt aus dem Wartungskostensatz multipliziert mit den Betriebs-

stunden. Der Gesamtbedarf an Druckluft berechnet sich als Summe aus dem Jahresbedarf produktiv

und dem Jahresbedarf für Stillstand. Der Jahresbedarf produktiv wiederum bildet das Produkt aus

der Bedarfsmenge produktiv je Stunde und den Betriebsstunden. Die Stillstandstunden bilden die

Differenz aus den Jahresstunden (365 *24) abzüglich der Betriebsstunden. Der Jahresbedarf für

Stillstand ergibt sich aus dem Produkt von Stillstandstunden und Stillstandbedarf. Der Stillstandbe-

darf berechnet sich letztlich aus dem Faktor der Leckagerate multipliziert mit der Bedarfsmenge.

Um die Einsparungen einer zusätzlichen Wärmerückgewinnung abschätzen zu können, wurde das

Modell im nächsten Schritt erweitert. Hierbei wurde davon ausgegangen, dass durch die Rückge-

winnung ein Teil der Heiz- bzw. Prozesswärme die bisher durch Öl erzeugt wurde, künftig einge-

spart werden kann. Hierzu wurde zunächst die jährliche Ölersparnis berechnet. Die nutzbare Wär-

memenge wird vor allem beeinflusst durch die Nennleistung des Kompressors sowie den Rückge-

winnungsanteil der Wärmerückgewinnung. Diese Wärmemenge steht während der Betriebszeit zur

Verfügung. Die jährliche Ölersparnis stellt das Äquivalent des Ölbedarfs je Kilowattstunde elektri-

scher Energie dar. Die Kostenersparnis wiederum ist neben der eingesparten Ölmenge abhängig

vom Ölpreis. Die nachfolgende Abbildung zeigt das um die Wärmerückgewinnung erweiterte Sys-

tem-Dynamics-Modell zur Bewertung der Druckluftkosten.

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Anwendung und kritische Reflexion

159

Abbildung 7-3: SD-Modell der Druckluftkosten mit Wärmerückgewinnung

Der Ölpreis [PÖl] der aktuellen Periode berechnet sich ähnlich wie bereits der Strompreis zuvor aus

dem heutigen Ölpreis [PÖl,0] und der Ölpreissteigerung [pÖl] als:

𝑃Ö𝑙 = 𝑃Ö𝑙,0 ∗ (1 + 𝑝Ö𝑙)𝑡 (7.2)

Die jährliche Kostenersparnis ergibt sich aus der Ölersparnis pro Jahr multipliziert mit dem Ölpreis.

Die jährliche Ölersparnis wiederum stellt das Produkt aus dem Ölbedarf in Litern je kWh, den Be-

triebsstunden pro Jahr und der nutzbaren Wärmemenge dar. Die nutzbare Wärmemenge bildet

das Produkt aus dem Rückgewinnungsanteil sowie der Nennleistung des Kompressors. Im Gesamt-

modell reduziert die jährliche Kostenersparnis die Betriebskosten der Betrachtungsperiode. Ferner

wurde davon ausgegangen, dass sich nach zwei Jahren entscheidet, ob der der neue Produktions-

prozess mit erhöhtem Wärmebedarf eingesetzt werden wird und somit der Einbau der Wärmerück-

gewinnung relevant wird.

Insgesamt ließen sich durch die Modelle die Druckluftkosten für den Betrachtungszeitraum ermit-

teln und hieraus die Einsparungen durch die Neuanlage sowie die zusätzlichen Einsparungen durch

die Wärmerückgewinnung ermitteln. Die nachfolgende Tabelle fasst die Ergebnisse der Berechnung

für den Betrachtungszeitraum von sechs Jahren zusammen.

Strompreis-

steigerung

Betriebskosten

Gesamtkosten

je Periode

Gesamtbedarf

heutiger

Strompreis

Strompreis je

kWh

Stromkosten je

Nm³

Kompressor

Nennleistung

Jahresbedarf

(Stillstand)

Jahresbedarf

(produktiv)

Zeit

Strombedarf je

Nm³

Wartungs-

kosten

Wartungs-

kostensatz

Zeit

Betriebs-

stunden

Leckagerate

Stillstand-

stunden

Stillstand-

bedarf

Bedarfsmenge

(produktiv)

Rückgewinnungs-

anteil

nutzbare

Wärmemenge

Betriebs-

stunden

Ölersparnis

pro Jahr

Ölbedarf

je kWh

Jährliche

Kostenersparnis

Ölpreis

je Ltr.heutiger

Ölpreis Ölpreis-

steigerung

Wärmerückgewinnung

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Modellbildung des Validierungsbeispiels

160

Tabelle 7-1: Druckluftkosten und Kostenersparnis der Investition

Nachdem die durch das neue Druckluftsystem sowie die zusätzliche Wärmerückgewinnung erziel-

baren Einsparungen berechnet wurden, konnte im nächsten Schritt die Investition auf Basis des

Modells bewertet werden. Hierzu wurden die weiteren Inputparameter abgeschätzt und in das

System eingelesen. Der Anschaffungspreis des neuen Druckluftsystems wurde mit 380.000 GE ab-

geschätzt. Die Kosten für die Erweiterung der Wärmerückgewinnung wurden auf 120.000 GE kal-

kuliert. Die Einsparung durch die Wärmerückgewinnung ist stark abhängig von der künftig benö-

tigten Prozesswärme sowie der erwarteten Entwicklung des Ölpreises. Unsicherheitsfaktoren hier-

bei sind der für die Nutzung rückgewinnbare Anteil an Abwärme sowie die künftige Preissteigerung

des Ersatzmediums Heizöl. Zur Bewertung der Volatilität wurden neben dem als wahrscheinlich

einzustufenden Szenario mit einem Rückgewinnungsanteil von 70% und einer jährlichen Preisstei-

gerung für Heizöl in Höhe von 2% zwei weitere Szenarien gebildet. In einem optimistischen Sze-

nario wurde von einem Rückgewinnungsanteil von 85% und einer Preissteigerung von 4% ausge-

gangen, in dem pessimistischen Szenario von einem Rückgewinnungsanteil von 38% und einer

negativen Preissteigerung von -1%. Die Eintrittswahrscheinlichkeit wurde für beide Szenarien auf

50% festgelegt. Nachfolgende Abbildung zeigt die Rückflüsse entsprechend der drei Szenarien.

Tabelle 7-2: Szenarien zur Kostenersparnis durch Wärmerückgewinnung

Druckluftkosten

Jahr 0 1 2 3 4 5 6

Druckluftkosten alt 85.950 87.670 89.420 91.210 93.030 94.890 96.790

Druckluftkosten neu 48.420 49.390 30.190 30.800 31.410 32.040 32.680

Ersparnis durch Neuanlage

(Cashflows der Grundinvestition) 37.530 38.280 59.230 60.410 61.620 62.850 64.110

Ersparnis durch Wärmerückgewinnung

(Cashflows der Folgeinvestition) 26.920 27.450 28.000 28.570 29.140

Druckluftkosten

Jahr 0 1 2 3 4 5 6 Summe

Ersparnis durch Wärmerückgewinnung

optimistisch 33.980 35.340 36.750 38.220 39.750 184.040

Ersparnis durch Wärmerückgewinnung

wahrscheinlich 26.920 27.450 28.000 28.570 29.140 140.080

Ersparnis durch Wärmerückgewinnung

pessimistisch 13.770 13.630 13.490 13.360 13.220 67.470

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Anwendung und kritische Reflexion

161

Aus den drei Szenarien sowie den Investitionskosten für die Wärmerückgewinnung lässt sich eine

Volatilität der Rückflüsse in Höhe von 50% festlegen. Die Optionslaufzeit entspricht der abge-

schätzten Zeitspanne von zwei Jahren bis zu der Entscheidung, ob der neue Produktionsprozess mit

zusätzlichem Wärmebedarf eingeführt werden soll. Die nachfolgende Abbildung zeigt die System-

Dynamics-Modelle zur Berechnung der Kapitalwerte der Grund- und Folgeinvestition, des Options-

werts sowie der Wertentwicklung von Options- und Investitionswert mit den entsprechenden Ein-

gabeparametern.

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Modellbildung des Validierungsbeispiels

162

Abbildung 7-4: SD-Modelle zur Berechnung des Validierungsbeispiels

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Anwendung und kritische Reflexion

163

7.3 Analyse und Ergebnisbewertung des Validierungsbeispiels

Mithilfe des Bewertungsmodells ließen sich die Kapitalwerte der Grund- und Folgeinvestition, der

Optionswert der Folgeinvestition und der hieraus resultierende erweiterte Kapitalwert der Ge-

samtinvestition ableiten sowie mögliche Wertentwicklungen der Folgeinvestition während der Op-

tionslaufzeit abschätzen.

Die Auswertung zeigt, dass die Berechnung der konventionellen Kapitalwerte zu einem geringfügig

positiven Kapitalwert in Höhe von ca. 990 GE führen würde. Hierbei würde die Grundinvestition im

betrachteten Zeitraum von sechs Jahren zu einem negativen Kapitalwert in Höhe von ca. -14.460

GE führen. Der konventionelle Kapitalwert der Folgeinvestition läge bei 15.450 GE. Insgesamt

würde die konventionelle Berechnung der Kapitalwerte somit kaum zu einer Befürwortung des

Projektes führen. Wird statt des konventionellen Kapitalwerts der erweiterte Kapitalwert auf Basis

der Optionstheorie für die Bewertung verwendet, verändert sich die Gesamtbewertung. Der erwei-

terte Kapitalwert ergibt sich, wie bereits dargestellt, aus der Summe des Kapitalwerts der Grundin-

vestition sowie des Optionswerts der Folgeinvestition. Die Berechnung des Optionswerts der Folge-

investition ergibt einen Wert in Höhe von 42.570 GE. Hieraus resultiert ein positiver, erweiterter

Kapitalwert in Höhe von ca. 28.105 GE. Abbildung 7-5 visualisiert den Unterschied zwischen dem

Ergebnis des konventionellen und des erweiterten Kapitalwerts.

Abbildung 7-5: Konventioneller und erweiterter Kapitalwert im Validierungsbeispiel

Die Modellergebnisse lassen sich wie erläutert auch für den Aufbau eine Bewertungsportfolios ver-

wenden. Hierzu wird die Folgeinvestition anhand seines Wert-Kosten-Verhältnisses sowie seines

-20.000

-10.000

0

10.000

20.000

30.000

40.000

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Grundinvest Folgeinvest Gesamtinvest

konventioneller Kapitalwert

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Analyse und Ergebnisbewertung des Validierungsbeispiels

164

Risiko-Zeit-Faktors in das Bewertungsportfolio eingegliedert. Im Rahmen der Validierung ergab sich

ein Wert-Kosten-Verhältnis in Höhe von 1,133 und ein Risiko-Zeit-Faktor in Höhe von 0,707. Die

Kombination dieser beiden Werte führte zur Einordnung der Folgeinvestition in Bewertungsfeld

„vermutlich später investieren“.

Abbildung 7-6: Optionswert-Portfolio des Validierungsbeispiels

Letztlich lässt sich die potenzielle Wertentwicklung des Folgeprojektes abschätzen. Ausgehend vom

heutigen Wert der Folgeinvestition folgt die mögliche Entwicklung über die Optionslaufzeit einem

stochastischen Entwicklungsprozess. Ausgangspunkt der Entwicklung stellt die Summe der Bar-

werte des Folgeprojekts dar. Diese entsprechen einem Wert in Höhe von ca. 132.000 GE. Die nach-

folgende Abbildung zeigt das Simulationsergebnis für das bewertete Projekt mit den Bereichen in

denen 50, 75 bzw. 95 Prozent der simulierten Werte lagen.

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Anwendung und kritische Reflexion

165

Abbildung 7-7: Wertentwicklung des Folgeprojekts im Validierungsbeispiel

Insgesamt führt die Bewertung des Investitionsvorhabens mit der entwickelten Methode zur Ein-

schätzung, dass das Projekt durchgeführt werden sollte, obwohl der konventionelle Kapitalwert im

betrachteten Bewertungszeitraum nur geringfügig positiv war und somit vermutlich zur Ablehnung

des Vorhabens geführt hätte.

7.4 Reflexion des Bewertungsmodells und der Methode

Das Modell zur Bewertung von Investitionen zur Steigerung der Ökoeffektivität innerbetrieblicher

Wertschöpfungsketten wurde nach den Gestaltungsregeln heuristischer Modellierung aufgebaut.

Die Untergliederung der komplexen Bewertungssituation in kleinere Teilbereiche macht die Bewer-

tung nachvollziehbar und hilft, die Akzeptanz des Modells zu steigern. Die Aufspaltung der Inves-

tition in eine Grund- und eine Folgeinvestition sowie die Bildung von System-Dynamics-Modellen

in Form des generischen Grundmodells einerseits sowie den anwendungsspezifischen Submodellen

andererseits macht das Bewertungsproblem transparent und schrittweise bewertbar. Die System-

Dynamics-Methode hilft, die komplexen Wirkbeziehungen zwischen den Umwelteinflüssen und

den Bewertungsparametern des Modells realitätsnah abzubilden.

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Reflexion des Bewertungsmodells und der Methode

166

Der methodische Ansatz unterstützt das Denken in Optionen. Während die Handlungsflexibilität

bei Investitionsentscheidungen auf Grundlage konventioneller Bewertungsmethoden wie beispiels-

weise der Kapitalwertmethode bestenfalls implizit durch den Entscheider bei den Entscheidungs-

findung mitberücksichtigt wird, stellen die Optionen im vorliegenden Modell einen expliziten Be-

standteil der Bewertung dar. Hierdurch wird die systematische Berücksichtigung von Handlungsal-

ternativen während des Investitionsverlaufs unterstützt. So bietet bereits die rein qualitative Berück-

sichtigung von Optionen im Bewertungsmodell einen deutlichen Mehrwert.

Die durch das Modell ermöglichte quantitative Bewertung der Investition unterstützt die Entschei-

dungsfindung. Wie auch bei der Kapitalwertmethode wird dem Gesamtprojekt ein monetärer Wert

zugewiesen. Ergänzend zur Kapitalwertmethode sind darüber hinaus auf Grundlage des vorliegen-

den Modells auch weitere für die Entscheidung relevante Bewertungsgrößen abgebildet. Zum einen

wird der Wert des Gesamtprojektes explizit aufgeteilt in den Wert der Grundinvestition und denje-

nigen der Folgeinvestition. Hierdurch wird der Mehrwert der Flexibilität in Form einer Realoption

greifbar. Die Eingliederung des Projekts in das entwickelte Bewertungsportfolio führt den Gesamt-

wert der Investition auf die Teilaspekte des Aufwand-Nutzen-Verhältnisses einerseits sowie des Ri-

siko-Zeit-Faktors andererseits zurück. Hierbei werden die Einflüsse künftiger unsicherer Entwick-

lungsmöglichkeiten in Abhängigkeit der für eine Entscheidung zur Verfügung stehenden Zeit be-

wertbar. Andererseits zeigt sich vor allem bei der quantitativen Bewertung der Teilkomponenten

des Modells, dass sich die Erhebung der für die Bewertung benötigten Daten in der Praxis aufwän-

dig gestalten kann und vor allem Faktoren der Unsicherheit lediglich grob abgeschätzt werden

können. Vor allem die Abschätzung der Volatilität gestaltet sich in der praktischen Anwendung des

Modells schwierig, da eine Vielzahl von Annahmen zugrunde gelegt werden müssen. Aus dem

genannten Grund ist es empfehlenswert, wie dargestellt verschiedene Entwicklungsszenarien ab-

zubilden und in die Investitionsentscheidung einfließen zu lassen. Das erarbeitete Modell schafft

die notwendigen Voraussetzungen zur systematischen Abbildung dieser Szenarien und ermöglicht

somit den Vergleich von Alternativen.

Die Vorgehensweise zur Anwendung des Modells hilft beim Einsatz in der industriellen Praxis. Sie

beschreibt einen strukturierten Weg zur Bewertung der Gesamtinvestition und sichert die Nachvoll-

ziehbarkeit der einzelnen Bewertungsschritte. Die durch das zweite Teilmodell abgebildete Berech-

nung des konventionellen Kapitalwerts ermöglicht darüber hinaus den direkten Vergleich zwischen

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Anwendung und kritische Reflexion

167

der in der Praxis überwiegend verwendeten Bewertung auf Basis der Kapitalwertmethode sowie

dem erweiterten Kapitalwert auf Grundlage des Realoptionsansatzes. Dies steigert die Glaubwür-

digkeit der Modellergebnisse und unterstützt die Akzeptanz des Modells durch den Anwender. Die

softwaretechnische Realisierung der Bewertungsmethode hilft Unternehmen Investitionsvorhaben

systematisch zu bewerten und Handlungsempfehlungen abzuleiten. Die Verwendung von System

Dynamics hilft die teilweise komplexen Wechselwirkungen zwischen den Bewertungsparametern

abzubilden. Dennoch eignet sich die Anwendung der Methode vor allem für Großinvestitionen, da

vor allem bei diesen der erhöhte Aufwand für die Datenbeschaffung gerechtfertigt erscheint.

Zusammenfassend ist das Modell zur Bewertung von Investitionen zur Steigerung der Ökoeffekti-

vität innerbetrieblicher Wertschöpfungsketten aus den genannten Gründen geeignet, die ganzheit-

liche Bewertung von Investitionsmaßnahmen unter Berücksichtigung externer Umwelteinflüsse so-

wie flexibler Handlungsmöglichkeiten in Form von Realoptionen zu unterstützen, weist jedoch

Schwächen in einer aufwändigen Datenbeschaffung sowie der teilweise subjektiven Ergebnisinter-

pretation auf.

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168

8 Zusammenfassung und Ausblick

8.1 Zusammenfassung

Nachhaltiges Wirtschaften wird immer mehr zu einem Produktionsparadigma, aus dem sich für

produzierende Unternehmen neue Chancen und Risiken ergeben. Die konsequente Ausrichtung

auf nachhaltiges Wirtschaften im Sinne eines ökoeffektiven Handelns ist verbunden mit strategi-

schen Investitionsentscheidungen. Derartige Entscheidungen bedürfen einer strukturierten und

ganzheitlichen Bewertung der mit der Investition verbundenen Handlungsmöglichkeiten und Risi-

ken. Die in der Praxis überwiegend verwendeten konventionellen Bewertungsverfahren auf Grund-

lage von Kapitalwerten führen teilweise zu unrealistischen Investitionsbewertungen und unwirt-

schaftlichen Investitionsentscheidungen, da Aspekte der Unsicherheit und Flexibilität im zeitlichen

Ablauf des Investitionsprozesses nicht hinreichend abgebildet werden. Dies liegt nicht zuletzt an

den komplexen Wechselwirkungen der für die Investition relevanten Einflussparameter.

Die Arbeit beschreibt ein Modell zur Bewertung strategischer Investitionsentscheidungen zur Stei-

gerung der Ökoeffektivität innerbetrieblicher Wertschöpfungsketten. Das Modell basiert auf An-

sätzen der Realoptionstheorie und kombiniert diese mit der Modellierungsmethode des System Dy-

namics. Das Modell ermöglicht die Unterteilung der Investition in eine Grundinvestition sowie in

hierzu in Bezug stehende Optionen in Form einer Folgeinvestition. Es unterstützt dabei, Investiti-

onsvorhaben strukturiert zu beschreiben und die für die Bewertung relevanten Parameter herzulei-

ten. Die Abbildung der Investition in System Dynamics macht die komplexen Wirkbeziehungen zwi-

schen externen Umwelteinflüssen und den für die Investition relevanten Bewertungsparametern

sichtbar. Das Modell ist untergliedert in ein generisches Bewertungsmodell sowie anwendungsspe-

zifische Submodelle. Das generische Bewertungsmodell gibt den Rahmen für eine optionspreisba-

sierte Investitionsbewertung vor. Ergänzend ermöglichen die Submodelle die Nutzung des Modells

im Anwendungszusammenhang der Ökoeffizienz.

Das Modell ermöglicht die Bewertung der Investition mittels erweiterten Kapitalwerts. Ergänzend

zum konventionellen Kapitalwert weist dieser der Flexibilität zur Wahrnehmung oder Unterlassung

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Zusammenfassung und Ausblick

169

von Optionen einen Wert zu. Die Simulation der Wertentwicklung ermöglicht die Bewertung der

Gesamtinvestition unter Unsicherheit. Ergänzt wird das Modell um eine methodische Vorgehens-

weise zur Modellanwendung. Sie stellt mit ihren drei Schritten einen Handlungsleitfaden zur An-

wendung in der industriellen Praxis dar. Die Situationsbeschreibung unterstützt die Charakterisie-

rung des Investitionsvorhabens sowie die Ableitung von Realoptionen und Umwelteinflüssen. Die

Modellbildung stellt im zweiten Schritt den Kernbereich des Vorgehens dar, in dem das Bewer-

tungsmodell aufgebaut, die bewertungsrelevanten Parameter initiiert und die Zielgrößen des Mo-

dells berechnet werden. Im letzten Schritt erfolgen die Analyse und Ergebnisinterpretation, welche

die Abbildung von Entwicklungsszenarien ermöglicht und die Basis für die Investitionsentscheidung

darstellt.

8.2 Ausblick und weiterer Forschungsbedarf

Die Abbildung komplexer Wirkbeziehungen im Rahmen des Bewertungsmodells sowie die teilweise

mathematisch anspruchsvollen Berechnungen zur Bewertung und Simulation der Optionswerte,

machen für die Modellierung eine softwareseitige Unterstützung notwendig. Die Modellierung

fand im Rahmen der Arbeit in der System-Dynamics-Software Vensim statt. Vensim bietet vielseitige

Möglichkeiten bei der Modellbildung auf Basis des System Dynamics. Die Gestaltung der Modelle

in Vensim bietet jedoch keinen Rahmen, den Modellanwender strukturiert durch die jeweiligen

Bewertungsschritte im Sinne der beschriebenen Vorgehensweise zu führen. Darüber hinaus werden

Teile der Daten in Microsoft Excel eingegeben und visualisiert. Dies erschwert die strukturierte An-

wendung des Bewertungsmodells. Die bereits im Rahmen des Forschungsvorhabens EcoInvest be-

gonnene Realisierung der in Vensim umgesetzten Modelle in einem spezifischen Bewertungstool,

wird die Durchgängigkeit der Bewertungsschritte verbessern. Das Bewertungstool wird den An-

wender durch die einzelnen Bewertungsschritte führen und eine klare Struktur für die Modellbil-

dung, Dateneingabe sowie Ergebnisinterpretation vorgeben. Dies wird die Erkenntnisse der Arbeit

einem breiten Anwenderkreis zugänglich machen und Unternehmen branchenübergreifend einen

Mehrwert in der Bewertung strategischer Investitionsprojekte im beschriebenen Anwendungszu-

sammenhang bieten.

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Ausblick und weiterer Forschungsbedarf

170

Die kritische Bewertung des Modells zeigt, dass vor allem das Abschätzen der Bewertungsparame-

ter aus dem Anwendungszusammenhang teilweise mit hohem Aufwand zur Datenerhebung ver-

bunden ist. Die Submodelle sowie die Checkliste zur Identifikation der anwendungsspezifischen

Umwelteinflüsse bieten hierbei einen Rahmen für die Ableitung der entsprechenden Bewertungs-

parameter vor. Es empfiehlt sich, die Parameter für spezifische Anwendungsfelder weiter vorzu-

strukturieren, um die Übertragbarkeit für ähnliche Investitionsprojekte auf einen breiten Anwen-

derkreis zu unterstützen. Hier bietet sich beispielsweise die Entwicklung von Technologiesteckbrie-

fen an, welche typische Parameter für bestimmte Anwendungssituationen klassifizieren. Vor allem

die Bewertung der Volatilität der Investitionsvorhaben gestaltet sich schwierig. Hier könnte eine

breite Anwendung der Methode in ähnlich gestalteten Investitionsvorhaben Erfahrungswissen ge-

nerieren und würde einen deutlichen Mehrwert in der Projektbewertung leisten.

Letztlich bietet das beschriebene Modell konkrete Anknüpfungspunkte zur Übertragung der Er-

kenntnisse auf andere Anwendungszusammenhänge. Das generische Bewertungsmodell bietet

hierfür eine erfolgversprechende Grundlage. Als geeignete Anwendungszusammenhänge kommen

dabei generell Investitionsvorhaben mit strategischer Bedeutung und einem hohen Maß an Unsi-

cherheit und Flexibilität in Frage.

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Nachhaltiges Wirtschaften wird immer mehr zu einem Produktionspara-digma aus dem sich für produzierende Unternehmen neue Chancen und Risiken ergeben. Diese sind verbunden mit strategischen Investitionen, die eine fundierte wirtschaftliche Bewertung erfordern.

Die vorliegende Arbeit beschreibt ein Bewertungsmodell für strategische In-vestitionen. Dieses ermöglicht es, Investitionen unter Berücksichtigung von unsicheren und flexiblen Umwelteinflüssen zu analysieren und abgesicherte Entscheidungen zu treffen.

Das in der Arbeit beschriebene Modell kombiniert Bewertungsmethoden der Realoptionstheorie mit Modellierungsansätzen des System Dynamics und schafft einen Rahmen zur ganzheitlichen Bewertung der Investitions-situation. Das Modell ermöglicht es dem Anwender, die für die Entscheidung relevanten Bewertungsparameter systematisch zu ermitteln und die kom-plexen Wirkbeziehungen untereinander abzubilden. Die beschriebene Vor-gehensweise zur Anwendung des Modells liefert darüber hinaus konkrete Handlungsanweisungen für die strukturierte und zielgerichtete Modell-nutzung.

FRAUNHOFER VERLAG

9 783839 613245

ISBN 978-3-8396-1324-5