6.1 Introducción
la emisión de bonos no es realmente diferente de una oferta de capital. Los
actores son los mismos: un emisor, inversionistas y un consorcio entre diriido
por un libro!runner. "ambi#n el proceso es pr$cticamente el mismo. %in
embaro, una tarea esencial en el neocio aseurador es el precio los valores
ofertados: por lo tanto, la diferencia real entre las ofertas de bonos y acciones.
&n promedio los bonos son muc'o m$s f$ciles de precio en relación a la
e(uidad. De 'ec'o, la tarifa los bancos de inversión a caro de la
administración típica oferta de bonos es muc'o menor en comparación con la
de una oferta p)blica inicial *O+I. -na de las raones (ue e/plican por (u# los
bonos son m$s f$ciles de precio en relación a las e/istencias se re0ere a las
cali0caciones crediticias, (ue son opiniones sobre la calidad crediticia de una
empresa *o de sus títulos de deuda e/presada por oranismos independientes
y prestiio. La presencia de cali0caciones facilita notablemente el trabao del
libro de la vanuardia al precio de los bonos.
2un(ue al parecer pr#stamo de consorcios parece bastante similar a los valores
ofertas, de 'ec'o es bastante diferente. La distinción m$s relevante es la
ausencia de los inversionistas.
De 'ec'o, una materia prima de0nición de un pr#stamo sindicado es la
siuiente: se trata de un pr#stamo es demasiado rande para ser concedida
por un solo banco, y para los (ue por lo tanto, es necesario armar un rupo de
bancos *es decir, el sindicato, coordinado por la iniciativa. Como resultado de
ello, cada banco )nico de los syndicate es prestar dinero a un prestatario,
mientras (ue en la emisión de bonos los valores son 0nalmente comprado por
los inversores. %i el bono y los pr#stamos son diferentes, 3por (u# 'ay tanto en
el mismo capítulo4 Los títulos de deuda tienen muc'o en com)n con los
pr#stamos: de 'ec'o bond precio re5ea los modelos utiliados para los
neocios de pr#stamo. &sto tambi#n e/plica por (u# los bancos comerciales
comenaron a moverse 'acia bond aseuramiento.
&ste capítulo est$ oraniado de la siuiente manera. %ección 6. presenta un
panorama de las colocaciones de bonos. %ección 6.7 est$ dedicada a las
cali0caciones crediticias. Las secciones 6.8 y 6.9 describir el proceso de
titulariación e instrumentos 'íbridos, respectivamente. %ección 6.6 describe
pr#stamo de consorcios. %ección 6. concluye.
;. Iannotta, <anca de Inversión, == DOI 1>,1>> ? =@!7 !98>!=769 !8A6,B
%priner!erla <erlin eidelber >1>
 
De0niciones 6..1 Ofertas de bonos
Los <onos pueden ser clasi0cados de acuerdo al mercado de emisión. Los
mercados de bonos son on!s'ore *nacional o oE!s'ore *mercado de
eurobonos. &n la costa los mercados se puede dividir en dos cateorías:
mercado interno y e/tranero. -F bono es una obliación de un emisor interior
(ue se ofrecen en el mercado interno. +or eemplo: un bono emitido y (ue se
neocian en Italia por un italiano emisor es un interno de bonos. +or el
contrario, un bono e/tranero es bono emitido en un mercado dado por un
emisor e/tranero, p. e., un bono emitido y comercialiados en los &%"2DO%
-FIDO% por un emisor alem$n. &urobonos est$n denominados en una moneda
determinada pero emitidos en países distintos del país (ue 'aya e/pedido el
denominar moneda. %e diferencian de los bonos e/ternos como los &urobonos
normalmente no tienen re(uisitos de reistro. &uro!bonos eneralmente son
títulos al portador *es decir, posesión es prueba de la propiedad. &n cambio
bonos e/traneros tienden a ser reistrados *es decir, el nombre del propietario
se encuentra en el vínculo y se reistra con el emisor. "ítulos al portador
tienden a ser m$s lí(uidosG en consecuencia, por lo eneral, tienen un
rendimiento m$s bao reistrado con relación a los bonos.
 "ambi#n los bonos se pueden clasi0car de acuerdo con el tipo. 2un(ue
innovación 0nanciera 'a enerado varios tipos diferentes de títulos de deuda,
es posible clasi0car los bonos en cuatro cateorías enerales:
! tipo de inter#s 0o: esta cateoría incluye tanto bond *cupón 0o y cero!
cupón.
! "ipo de inter#s variable: los paos de cupones est$n inde/ados a al)n tipo
de referencia. 2 veces los paos de cupones son tapadas o pisos. &structuras
m$s compleas pueden ser diseHados, por eemplo, en un retroceso 5otador,
cupones disminuye a medida (ue aumenten las tasas de inter#s.
! elacionados con la e(uidad: 'ay dos tipos principales de los bonos con:
 
tambi#n m$s complea estructura puede ser diseHado: por eemplo, alunos
bonos paan un cupón de referencia en el mercado burs$til.
! 2<%: 2sset!bacJed securities son emitidos por un ve'ículo y respaldado por
parte de sus activos *pr#stamos 'ipotecarios, cr#ditos de consumo, etc. como
parte de un proceso de titulariación.
%ección 6.8 proporcionan alunos detalles acerca de la tituliación.
6.. +roceso
Como ya se 'a mencionado anteriormente, el proceso de sindicación de un
bono no es realmente diferente de la de la e(uidad. -n libro!runner orania el
sindicato, posibilidad de invitar a un pe(ueHo rupo de bancos, formando así el
rupo de estión. -na suscripción y venta rupo tambi#n se invita a rupo. De
forma similar a las ofertas de acciones, la tasa
de <onos 1>1 6,
Kandato 2nuncio Cierre día
18 días 1> días 18 días Orien de &stabiliación
i. 6.1 Distribución de una emisión de bonos
se pueden dividir en 'onorarios de estión, indundacion, venta y concesión.
&l costo de la inscripción es e/traído por descuentos en los precios a los (ue los
bonos son vendidos a bancos del consorcio. Considerar una emisión de bonos
con precio de emisión 1.>>> *a la par y M maren bruto
&l libro de la vanuardia las compras de bonos el emisor al =@> * > bruto y los
vende a los aseuradores en =@9 * 9 comisiones de estión y a los vendedores
en la ==>. La diferencia entre ==> y =@9 es de 9 suscripciones. Los vendedores
pueden vender los bonos a los inversores 0nales de 1.>>> , 1> de la venta.
Inter#s por lo su0ciente, los 'onorarios cobrados por los bancos de inversión
parecen estar relacionadas con la relación entre el libro y el canal emisor,
 
mismo banco de inversión: relación m$s intensa se asocia con un bao pao
*ver NIannotta y Favone >>@ y <urc' et al. >>9.
La iura 6.1 muestra la estructura de una típica emisión de bonos.
La oriinación paso se inicia con el libro de recibir el mandato canal por los
posibles emisores. &l libro de la vanuardia y el emisor discutir los t#rminos de
la emisión *tipo, vencimiento, cupón, etc. . 2l montar un sindicato, el libro de
la vanuardia tambi#n prepara una opinión sobre el cr#dito sobre el tema, lo
cual es particularmente relevante cuando el vínculo no cuenta con la
cali0cación de una aencia independiente *see%ect. 6.7 De cali0cación de
cr#dito. "ambi#n, el banco de inversión comiena una actividad de
comercialiación, captación informalmente a los inversionistas realiar sus
NsentimientosN sobre el tema. "ena en cuenta (ue el vínculo con car$cter
provisional 'asta (ue el (ue ofrece durante el día. Los t#rminos, aun(ue sea
provisional, se 'a anunciado para el mercado, eneralmente un par de
semanas despu#s de (ue el mandato. &s bastante parecido al 0ar el precio de
una oferta de capital. &l anuncio de la publicación t#rminos se inicia el proceso
de creación de un libro. "ena en cuenta (ue los futuros emisión es anunciado
tan pronto como el mandato es dado al banco de inversión. &n otras palabras,
el mercado es consciente de la e/istencia de una posible emisión de bonos
desde el comieno de la iniciación.
%in embaro, detalles sobre el bono características todavía no se 'an de0nido
en el oriinal! y fase se publican solo antes de (ue el libro de inicio de las
obras.
2l 0nal del libro de período de consolidación 0nal, decide las condiciones y el
vínculo es caro. &l precio de un bono se e/presa eneralmente en t#rminos de
cr#dito, (ue es la diferencia entre la tasa de inter#s paada y la tasa libre de
rieso con la misma madure. &n el (ue ofrece durante el día el sindicato
compra los bonos del emisor, si bien el emisor no recibe los fondos 'asta día
de cierre.
&l libro de período de consolidación se produce tambi#n cuando ris *o ris las
transacciones en el mercado. &n el mercado ris los inversionistas comerciales
los bonos, incluso si el problema no tiene luar: en este sentido, puede
considerarse como una especie de mercado de futuro, como la solución de las
transacciones en el mercado ris sólo puede ocurrir en el día. &l mercado ris
transmite información acerca de los bonos (ue se ofrecen: como tal el papel
del libro pionero en el mercado de captación precio el bono es de aluna
manera disminuido.
1> 6 La deuda
en las ofertas de bonos tambi#n el libro de canal servicio ofrece una
estabiliación, mediante su in5uencia sobre el precio de mercado de un bono
durante el tiempo (ue transcurre entre el día y el día de la clausura. Como una
oferta de capital accionario, el mecanismo se basa en la asinación de valores.
&n las colocaciones de bonos una alternativa procedimiento de e/pedición,
eti(uetados como NcompróN tambi#n se utilia. %e trata de comprar el libro de
compras canal toda la cuestión del emisor, por lo tanto establecer las
condiciones antes de la convocatoria. Corresponde a la 0ación de un precio de
las ofertas de acciones. Compra del enfo(ue permite una reducción del tiempo
de emisión, pero resulta en una mayor incertidumbre por el banco europeo de
inversiones sobre la oferta, como un libro de edi0cio se lleva a cabo. %e suele
emplear cuando las condiciones del mercado son estables y una ran cantidad
de li(uide disponible.
6.7 De0niciones 6.7.1 cali0cación crediticia
una cali0cación crediticia es un dictamen acerca de la probabilidad de
incumplimiento de un emisor o por un problema de (ue el emisor. -na cuestión
nominal puede ser diferente de una cali0cación de emisor:
esta claro (ue la primera depende de esta )ltima, sin embaro, las nuevas
variables se consideran de una cuestión nominal, como la antiedad de la
cuestión, la presencia de la arantía, etc.
Las cali0caciones crediticias tienen un ran impacto tanto en el diferencial por
rieso de cr#dito *es decir, la tasa de inter#s paada por el emisor y raves
*es decir, el canon paado por el emisor al banco de inversión. 2 medida (ue
empeora la cali0cación es la mayor ambos spreads. La peor cali0cación
crediticia est$ asociado con un mayor rieso de incumplimiento: como
consecuencia los inversionistas se re(uiere de una mayor tasa de inter#s y por
el banco europeo de inversiones ser$ relativamente m$s difícil con el precio y
el luar del bono *lo (ue se traduce en una tarifa m$s alta. &n varias
 urisdicciones, los relamentos 0nancieros est$n vinculados a las cali0caciones
crediticias: por eemplo, en muc'os países alunas instituciones *p. e., las
compaHías de seuros o fondos de pensiones sólo puede comprar valores con
cali0cación por encima de un determinado nivel. La reulación del capital de
 
(ue una posible manera de calcular los re(uisitos de capital mínimo se basa en
el
1 estrellas de los prestatarios asinados por oranismos independientes.
&scalas de cali0cación son id#nticos para emisor y emitir las cali0caciones de
medio y laro plao *vencimiento m$s de 1 aHo, mientras (ue las escalas de
cali0cación tema de corto plao valores son diferentes. "abla 6.1 informes las
escalas de valoración de las tres m$s importantes aencias de cali0cación, es
decir, KoodyPs, %tandard and +oorPs *%QampG+, y itc'.
Con frecuencia, los oranismos modi0car las cali0caciones dentro de la misma
clase de clasi0cación para proporcionar una meor de0nición de relativa calidad
del cr#dito: por eemplo de KoodyP% <aa modi0ca la cateoría en <aa1 y <aa
y <a7. %QampG+ y itc' modi0ca la cali0cación <<< clase en <<<R, <<< y <<<!.
Los modi0cadores son similares a las otras clases.
1&s el m#todo est$ndar de <asilea .
6.7 Cali0caciones de Cr#dito 1>7
Cuadro 6.1 escalas de cali0cación ;rupo 2 ! emisor y emisión *a laro plao
cali0cación de rieso crediticio KoodyP% %QampG+ itc' rado de inversión 222
222 222 2a 22 22 a 22 <aa <<< <<< rado especulativo <a << << << < CCC
Caa CCC Ca CC CC CC predeterminado C D D D
;rupo < ! cuestión nominal *de corto plao KoodyP% %QampG+ itc' cali0cación
de inversión +!1 2!1 !1 +! 2! ! +!7 2!7 !7 rado especulativo F+ < < C C D
D D Default
atins tradicionalmente se clasi0can en dos cateorías *e/cepto por defecto:
*a rado de inversión y *b rado de especulación. ;rado de inversión son los
valores con cali0cación <<<! o meor, es decir, la m$s seura arantía. ;rado
especulativo son los valores por debao de <<<!, tambi#n conocida como Nde
alto rendimientoN o NbasuraN.
 
alunos emisores o emisiones est$n cali0cadas por m$s de un oranismo. La
división se produce cuando los oranismos de asinar diferentes clasi0caciones
a la misma cuestión?emisor. &n la literatura 0nanciera cali0caciones parciales
se estima (ue es un indicador de opacidad. Koran *>> proporciona un
modelo para e/plicar por (u# las cali0caciones parciales se asocian con opaco
emisores?temas. La idea es simple. 2 trav#s de sus aencias de cali0cación
an$lisis estimar la probabilidad de incumplimiento de un emisor?problema. %in
embaro, esta estimación es muy ruidoso, por(ue la NverdaderaN probabilidad
de incumplimiento no es observable. &n el modelo de Koran sólo 'ay dos
cateorías 2 y <. &l valor nominal de los títulos est$n en buen estado, es decir,
los evaluadores creo (ue una cali0cación de valores no predeterminados. &n
contraste, los evaluadores creen (ue <!nominal, valores por defecto. Desde su
estimación es ruidoso, no pueden estar realmente seuros de su opinión *a
priori. Como tales, pueden observar sólo si son derec'o e/ post, observando
los valores predeterminados. 2encias de Cali0cación, por lo tanto, 'acer dos
tipos de error: *a de cali0cación, es decir, asinar una a una seuridad (ue por
defectoG *b de0nió, es decir, asinar a una seuridad (ue no predeterminados.
&n ambos casos, el oranismo tiene un costo. &l costo de palabras
impresionantes est$ relacionada con la p#rdida de con0ana de los inversores
(ue invierten en
deuda 1>8 6 ofertas
valores presumiblemente seuro *se)n la aencia opinión, (ue a la lara
forma predeterminada. &l costo de restarle est$ relacionado con emisor (ue
reciben una cali0cación peor (ue merece *esto es, paando un spread m$s alto
o renunciar a la cuestión. La 'ipótesis fundamental es (ue para un
conservador de evaluador el costo de palabras impresionantes es superior al
coste de infravalorar. Los evaluadores tienen (ue convertir sus ruidosos
estimación de probabil! por defecto en una cateoría de cali0cación: tienen (ue
eleir un corte de distinuir una de la m$s conservadora del evaluador la parte
inferior el corte es. &n otras palabras, menos títulos recibe una 2, por(ue el
evaluador desea minimiar el coste de palabras impresionantes. %i dos
aencias de cali0cación son iualmente conservador, no dividido cali0cación se
producir$, por(ue ambos se elie la misma ley de corte. %i un evaluador es
 
primero se elie un car$cter m$s selectivo de corte con respecto a la seunda.
+or otra parte, la prudencia de evaluadores aumenta con la opacidad de los
valores nominales. Kayor opacidad tendr$ como evaluadores a errar por el lado
seuro, pero uno de ellos *el m$s conservador incluso m$s (ue el otro. Como
consecuencia, la probabilidad de split cali0cación aumentar$ con opacidad.
La 0ura 6. ilustra la idea b$sica del modelo.
Koran *>> investia si los bancos est$n m$s opaco (ue no bancarias.
Como se muestra en el Capítulo 1, opacidad en teoría e/plica banco e/istencia
misma.
Los prestatarios se supone (ue deben estar meor informados sobre sus
inversiones (ue los prestamistas. %in embaro, los prestamistas pueden optar
por delear control a los bancos, (ue son, por lo tanto se a0rma (ue son
opacas por la misma raón (ue e/isten: los pr#stamos son de información
sensible y aliado, por lo tanto, difícil de controlar por el banco e/terior. 2)n
m$s los activos 0nancieros lí(uidos, activos como el comercio, pueden ser una
fuente de opacidad. 2 diferencia de los pr#stamos, los activos comerciales son
transparentes, pero tambi#n son f$ciles de cambiar y, por tanto, los bancos no
pueden comprometerse a posiciones de neociación especí0cas *Kyers y aan
*1==@ llaman la Nparadoa de li(uideN . De 'ec'o, Koran *>>, utiliando
datos de los nuevos &%"2DO% -FIDO% los bonos emitidos entre 1=@7 y 1==7,
considera (ue las aencias de cali0cación m$s en desacuerdo con frecuencia
sobre cuestiones relativas al banco de no!banco. "ambi#n considera (ue los
activos de los bancos y la estructura de capital puede e/plicar este
desacuerdo, ya (ue la probabilidad de una división cali0cación aumenta con la
cantidad de dinero en efectivo, pr#stamos y bienes comerciales, y disminuye
con la cantidad de bienes raíces, capital y al tamaHo del banco. Iannotta *>>6
tambi#n emplea a dividir las cali0caciones y, utiliando una muestra de los
bonos emitidos por las empresas europeas, y concluye (ue los bancos son m$s
opacos (ue no son de los bancos. Otros documentos divididos como un pro/y
cali0cación de opacidad *Livinston et al. >>, >>@G %antos >>6.
Corte de KoodyP%
2 < %QampG+ de corte
 
6.7
6.7.7 1>9 cali0caciones de cr#dito solicitado y cali0caciones no solicitadas
*%QampG+ y M *itc' ratins del total asinado de las economías
desarrolladas durante el aHo >>>. 2 pesar de su relativamente baa
frecuencia, la pr$ctica de asinar cali0caciones no solicitadas! vocar un debate
entre los emisores y los oranismos. &n principio, las cali0caciones no
solicitadas deben ser considerados menos ilustrativo (ue evaluaciones
solicitadas, como la estión del emisor no cooperar en el proceso de
cali0cación. &n otras palabras, los evaluadores pueden obtener menos
información al asinar cali0caciones no solicitadas. Curiosamente, alunos
estudiosos consideran (ue todo lo dem$s se mantiene iual las cali0caciones
no solicitadas tienden a ser peor (ue evaluaciones solicitadas *v#ase por
eemplo +oon, >>7 para una revisión, aun(ue la literatura nos ofrece tambi#n
resultados contrapuestos. Suienes encuentran (ue las cali0caciones no
solicitadas son peores (ue los (ue solicitaron, ofrecen tres distintas
e/plicaciones. &n primer luar, los oranismos podrían m$s conservador al
asinar una cali0cación no solicitados, ya (ue tienen menos informa! ción.
<astante muc'o al iual (ue en el modelo de Koran se 'a descrito
anteriormente, podría muy bien ser (ue los evaluadores pre0eren a errar en el
lado seuro cuando carecen de información, empíricamente lo (ue menos
favorable cali0caciones no solicitadas. &n seundo luar, los evaluadores
podrían Nc'antaeN emisores, for$ndolos a paar por un valor nominal
solicitado. La idea es la siuiente: oranismos meor podría emitir evaluaciones
solicitadas para mantener los clientes actuales y, lo (ue es peor las
cali0caciones no solicitadas para atraer a nuevos clientes. &n tercer luar, es
posible (ue sólo los emisores meor solicitar una cali0cación crediticia *o
revelar la información cuando se asina, lo (ue resulta en niveles
medianamente peor no solicitados. &s difícil decir cual es la e/plicación
correcta, los resultados empíricos no son unívocas. M6 2encias cobran un
caro por cali0caciones solicitados por los emisores. &stas clasi0caciones son
llamados solicitado. Los emisores suelen solicitar una cali0cación preliminar y,
a continuación, en función de los resultados, decidir si revelar al mercado o no.
%in embaro, los evaluadores a veces asinar cali0caciones sin (ue se le pida
por parte de los emisores: estos son se precisan, e/clusivamente, las
cali0caciones. %e debe notar (ue la mayor parte de las cali0caciones son
solicitados. Luc'a *>>1 informes de evaluaciones no solicitadas representa
entre
 
+ara concluir, todavía no est$ claro, si 'ay una real diferencia sistem$tica entre
solicitado y solicitó diferencia, y lo (ue es la fuente de esta diferencia, si la
'ubiera.
6.7.8 Las cali0caciones son importantes <onos de precios4
Las cali0caciones crediticias son de vital importancia a la 'ora de determinar
las tarifas por el sindicato y la tasa de inter#s paada por el emisor *v#ase por
eemplo Koran y %tiro' *>>1, Livinston y Killer *>>>, ;abbi y %ironi
*>>, Iannotta *>>=. Cali0caciones solo e/plican m$s del 9>M del
diferencial de cr#dito transversal variana. %in embaro, otras características
tambi#n desempeHan un papel relevante, por eemplo, la madure, el valor
nominal, el cupón, etc. ay dos variables (ue in5uyen en la propaación de los
bonos cr#dito (ue merecen especial atención. &n primer luar, el libro!runner
reputación. ida de ston y Killer *>>> encontraron (ue prestiiosos bancos
est$n asociados con tasas m$s baas, despu#s de controlar su mayor repetición
de los neocios. Los diferenciales de cr#dito son tambi#n inferiores en el caso
de
deuda (ue ofrece 6 1>6
prestiiosos bancos, lo (ue suiere (ue ban(uero de inversión reputación
ofrece a los inversores una Ncerti0caciónN del valor de la emisión de bonos. &n
seundo luar, la antiedad del enlace. <onos subordinados paar m$s los
diferenciales de cr#dito, incluso despu#s de controlar por la cali0cación de
cr#dito. &l resultado es sorprendente, ya (ue debe recoer la información sobre
el bono antiedad. De 'ec'o los oranismos subordinados tienden a tasa
problemas con un NrebaeN enfo(ue, es decir, restando una muesca desde el
emisor correspondiente cali0cación de deuda senior si es rado de inversión. %i
la cali0cación de deuda senior es especulativo dos muescas normalmente se
resta. Como resultado, la capacidad de cr#dito de bonos subordinados deben
re5ear la menor antiedad de la cuestión. &l 'ec'o de (ue el subordinado los
bonos paan una tasa de inter#s m$s alta respecto a lo e/plicado por sus
cali0caciones indica (ue los inversionistas e/ien un aumento de la prima de
rieso de bonos subordinados a la implícita en el entallado procedimiento
aplicado por parte de las aencias de cali0cación.
 
Incluso si las cali0caciones no son la )nica variable (ue e/plica el vínculo los
diferenciales de cr#dito, son sin duda el m$s importante. Los inversores atribuir
tales un papel relevante de aencias de cali0cación crediticia, en el sentido de
(ue el costo de la 0nanciación de los emisores es muy determinado por su
opinión, es decir, la cali0cación. %in embaro, la dependencia de los inversores
aencias de cali0cación 'a demostrado ser peliroso, especialmente para
alunos de los bonos incumplidos (ue inesperadamente. +or consiuiente, la
cuestión es si los inversores siuen con0ando las cali0caciones. &n eneral, los
resultados indican. %in embaro, Iannotta *>>= considera (ue la e/actitud de
la clasi0cación a la 'ora de e/plicar los diferenciales de cr#dito est$ afectada
por al)n vínculo características, en particular, la propia cali0cación: mientras
(ue la cali0cación predice con bastante e/actitud el diferencial de cr#dito de
los bonos, (ue parece muc'o menos informativo de peor cali0cación. Los
inversores consideran una buena clasi0cación m$s informativo (ue una mala
cali0cación. &n otras palabras, una buena clasi0cación es seuro, es una mala
cali0cación en promedio son m$s arriesadas, pero no necesariamente. +arte
superior de los bonos paan en promedio un menor maren de cr#dito relativo
a peor los bonos, sin muc'a variación dentro de este promedio. +or el
contrario, lo (ue es peor los bonos paan un diferencial de cr#dito
medianamente superior *de 'ec'o, son en promedio m$s arriesadas de la
parte superior de los bonos:
sin embaro el diferencial de cr#dito podría ser muc'o mayor, así como inferior
a la media, en función de las especí0cas de los bonos.
&stos resultados por lo (ue apoyamos la idea la de con0ana de los inversores
en las aencias de cali0cación crediticia est$ limitado a la parte superior de los
bonos, mientras (ue para los inversores es peor cuestiones de cali0caciones
disminuye.
2dem$s, los inversores de cali0caciones parece (ue depende del mercado de
cr#dito.
Iannotta et al. *>>= uso de las 222!<<< diseminado a pro/y para el mercado
del cr#dito.
Cuando e/iste una ran li(uide en el mercado, este spread tiende a disminuir,
mientras (ue cuando el acceso al cr#dito es m$s caro la difusión tiende a ser
mayor. La dependencia de los inversores cali0caciones tiende a disminuir
cuando la 222!<<< propaación es mayor. 3+or (u#4
-na posible e/plicación se basa en opacidad. 2l mercado de cr#dito es menos
accesible, los emisores m$s difícil de vender los bonos. Como resultado,
podrían tener tendencia a divular la buena información, ocultando la mala. &n
una palabra, los emisores pueden resultar m$s opaco. &sta idea parece
 
aumenta con la 222!<<<. %i los emisores son m$s opacos, los inversionistas
podrían poner m$s esfuero en la selección de bonos, por lo tanto a una tasa
de inter#s diferente a la (ue est$ implícita en las cali0caciones.
6.8 La titulariación 1>
a concluir, a pesar de basarse en los inversores las cali0caciones no parece ser
constante a lo laro del tiempo, ni a distintos temas, las cali0caciones
crediticias son todavía una variable crucial en la determinación de los
diferenciales de rendimiento y bonos los 'onorarios cobrados por los bancos de
inversión.
6.8 La tituliación
La tituliación es el proceso mediante el cual los pr#stamos o cr#ditos se
vuelven a embalar y coloca a los inversionistas en los bonos. Los inversores
compran títulos (ue est$n respaldados por los pr#stamos o cr#ditos. &stos
bonos son por lo tanto llamado Nasset bacJed securities *2<%. &l rieso de los
pr#stamos o cr#ditos transferidos del banco *o empresa (ue eneraron la
e/posición al mercado de bonos.
&l proceso de titulariación típicamente permite transformar activos ilí(uidos
*pr#stamos 'ipotecarios, pr#stamos al consumo, los pr#stamos a las empresas,
cr#ditos comerciales, etc. en los bienes transables mo! dalidad. La
transacción enera dinero en efectivo para el iniciador *es decir, la institución
(ue oriinó la li(uide activo, (ue se puede utiliar para ampliar su neocio sin
un aumento de capital social. &n la transacción típica, un ve'ículo especial
*%+ es establecido por el emisor. &sta es una declaración de (uiebra la
empresa (ue compra el iniciador de los activos securitiados. &sta compra se
0nancia a trav#s de la emisión de bonos, (ue por lo tanto se denomina abs.
Considere el eemplo de la industria bancaria. Los bancos 'an de respetar un
capital mínimo re(uisito de capital, medido como porcentae de los activos
ponderados por rieso. Considerar un banco en el (ue el re(uisito de capital
mínimo para sus activos. La )nica manera de conceder pr#stamos adicionales
o est$ esperando el vencimiento de los pr#stamos e/istentes o aumentar el
capital social. -na solución alternativa es el de la titulariación. &l banco podría
 
enerando dinero para ser invertido en nuevos pr#stamos. Los inversores
tambi#n pueden bene0ciarse de la titulariación, acceso a inversiones en
activos de otra manera inalcanable. 2dem$s, normalmente los abs ofrecen un
rendimiento nominal de los bonos de empresa comparable, debido a su
relativamente estructuras m$s compleas.
+or supuesto, la calidad de los 2<% est$ determinada principalmente por la
calidad de los activos tituliados. Cual(uier tipo de activos, cuyo 5uo de caa
se puede raonablemente predecir pueden ser aseurados: 2 partir de las
taretas de cr#dito o cr#ditos comerciales a pr$cticamente cual(uier tipo de
pr#stamos bancarios, de peae los recibos de los paos de realías, etc. &n
la mayoría de las operaciones de bursatiliación (ue alunos meora crediticia.
Fo 'ay muc'os activos (ue pueden ser aseurados en la parte superior de los
valores. &l obetivo de meora de la calidad de los cr#ditos es elevar la calidad
crediticia de los bonos emitidos. ay varias t#cnicas de meoramiento
crediticio, lo cual puede ser m$s o menos clasi0cados en dos cateorías: la
interna y la e/terna. &ntre las t#cnicas internas cabe mencionar:
a tramos: los bonos son emitidos en varios tramos con diferentes antiedad
*sub coordinación de absorber las p#rdidas bonos, en el aumento de la calidad
de los bonos seniorG *b de bienes: el valor de los activos transferidos a la %+
es superior a la de los bonos emitidos, para cubrir cual(uier d#0cit, *c arantía
en efectivo: una cuenta de efectivo es por el iniciador, como arantía de los
bonos. De forma alternativa, el autor podría comprar
1>@ Ofertas 6 La deuda
e/terna una arantía de un banco o una compaHía de seuros. Casi el mismo
obetivo (ue la tituliación tradicional se puede lorar mediante derivados de
cr#dito. De 'ec'o, estas transacciones son a menudo llamados tituliaciones
sint#ticas. La principal diferencia entre un sint#tico y una tituliación tradicional
es (ue en el anterior no 'ay eneración de efectivo. Fo obstante, desde rieso
de cr#dito se trans0ere, los bancos pueden obtener reducciones de capital
reulatorio. +or eemplo, en un credit default sTaps *CD%, un derivado de
cr#dito, el comprador de protección compromete al pao de una prima
 
cr#dito *(ue es b$sicamente de0nir el valor predeterminado, las p#rdidas de
cr#dito de referencia. &s una especie de pólia de seuro y, por lo tanto, una
verdadera transferencia de rieso, sin eneración de efectivo.
6.9
 "ítulos 'íbridos 'íbridos son una combinación de deuda y capital. Los 'íbridos
se pueden estructurar en varias formas diferentes, uno de los m$s sencillos
(ue los bonos convertibles. Los bonos convertibles tienen la opción de
intercambiar sus valores de un n)mero 0o *el cociente de conversión de las
acciones ordinarias. -na alternativa, sino muy similar estructura se basa en la
combi! nación de la deuda con Tarrants. &s importante seHalar (ue los bonos
convertibles y bonos cum Tarrants son sólo uno de los tipos de títulos 'íbridos.
+or eemplo, obliatorio! vertibles son valores en los (ue el tenedor est$
obliado a convertir en acciones ordinarias en el momento de la madure,
como tal, no 'ay opción.
ay varias posibles motivaciones para emitir obliaciones convertibles. &n
primer luar, los bonos convertibles podría solucionar los problemas de
información asim#trica *<rennan y %c'Tart 1=@>. 2lunas empresas son m$s
opacos (ue los otros, y por lo tanto no es bien comprendido por los inversores.
Como resultado, estas empresas podrían verse obliados a emitir títulos
*deuda o capital social a una mayor prima de rieso, simplemente por(ue los
inversores se puede estimar el rieso.
Con descapotables, la estimación del rieso es menos relevante. -n
incremento en el rieso se reduce el valor de la deuda, mientras (ue el
aumento de la opción interada en los descapotables *y viceversa. &n otras
palabras, el rieso de cambio produce efectos opuestos en el valor de la deuda
y componentes de la opción. Como resultado, la estimación del rieso es
menos relevante, lo (ue permite aumentar capital m$s barato. -na vista es la
de considerar un bono convertible como una combinación de capital m$s una
opción de venta *seuros. %i la empresa es riesosa la e(uidad en la
convertible vale menos y el seuro vale m$s. %i la empresa es menos riesosa
la e(uidad en el cabrio es un valor m$s elevado y el seuro vale menos. +or lo
tanto convertibles son menos sensibles a las estimaciones del rieso de la
empresa y la estión y los inversores pueden llear a un acuerdo sobre el
precio de un bono convertible m$s f$cilmente incluso si no est$n de acuerdo en
rieso.
&n seundo luar, permitir a los estores convertibles a tomar ventaa de su
información acerca de la evolución futura de sus empresas. Los emisores de
valores (ue esperan (ue su precio aumente con el tiempo pueden ver deuda
convertible como Nretrasado e(uidadN: en otras palabras, es como emisión de
 
an$loamente, bonos convertibles pueden ser vistos como Ndeuda barataN.
%uponamos (ue un administrador considera (ue el mercado est$ sobre!
estimar el rieso de la empresa, por lo tanto
6,6 cr#ditos sindicados 1>=
(ue re(uiere un e/cesivo cr#dito e/tendido *en el manaer de opinión. &n
luar de emitir directamente la deuda, la empresa podría emitir bonos
convertibles, cuya opción se tendr$ en cuenta la componente de rieso
estimado: la empresa por lo tanto, sería emitir participaciones *en forma de la
opción con el pao de una prima.
&n tercer luar, en función de sus características, valores convertibles son
tratadas de forma diferente por parte de las aencias de cali0cación. +or
eemplo, la obliación convertibles tie! ne recibir e(uidad cr#dito, es decir, el
emisor puede aumentar su capital conserva su calidad crediticia, mientras (ue
paar deducibles de impuestos.
Cuarto, alunos inversionistas institucionales especialiados en valores
convertibles. +or tanto, emitir obliaciones convertibles permite a las empresas
a ampliar la base de inversionistas la deuda y los inversores de capital.
6.6
De0niciones 6.6.1 +r#stamos %indicados
pr#stamos sindicados son los pr#stamos concedidos por un rupo de bancos,
oraniado en un sindicato. Como se mencionó en la introducción, si bien los
pr#stamos sindicados y los bonos son bastante similares en varios aspectos, se
diferencian en una característica notable: diferente de las colocaciones de
bonos, pr#stamos en consorcio el pool de bancos es el prestamista. Como tal,
los pr#stamos sindicados pueden ser considerados como instrumentos 'íbridos
combina las características de la banca comercial y banca de inversión. Ofertas
de bonos como en un banco act)a como el plomo, el mandato y la neociación
del pr#stamo: este es el mandato arrelista.
&l banco coordina el proceso de sindicación *preparación de la nota de
 
etc. se llama libro de corredor. La mayoría de las veces el mandato arrelista
y el libro!runner coincide, por lo tanto, lo (ue permite utiliar los dos t#rminos
indistintamente. +or simplicidad se usar$ el t#rmino libro!runner para indicar el
banco líder del pr#stamo sindicado.
Los bancos tienen varias motivaciones para estar interesados en cr#ditos
sindicados. &s un medio e0ca para limitar la e/posición de un solo nombre.
2dem$s, los pr#stamos sindicados enerar 'onorarios, (ue contribuir$ a
diversi0car los inresos bancarios tradicionales, basadas en maren de
intereses.
+or otra parte, los bancos participantes pueden obtener las oportunidades de
pr#stamos incluso si les falta capacidad de oriinación en un determinado
sector o ona eor$0ca.
 Ua (ue, en muc'os casos, el libro es una relación banco de la prepara! dos
prestatario, podría tener información privileiada de la empresa, disponible
para los otros bancos participantes en el consorcio. Como tal, es un problema
de selección adversa. &n otras palabras, bancos de orien tienden a syndicate
los pr#stamos (ue se otoran a NmaloN prestatario, cabe suponer (ue en un
intento de limitar su 0nal en el nivel mínimo *si los 'ay. Con el mismo
raonamiento, tambi#n es claro por (u# pr#stamo de consorcios podría enerar
problemas de rieso moral: una ve (ue el pr#stamo se 'a colocado a los
bancos sindicados, el libro de corredor tiene una muy pocos incentivos para
supervisar el prestatario. +or supuesto, el ueo del pr#stamo de consorcios es
un repetir de una, y la reputación:
11> reputación 6 ofertas La Deuda
edi0cio *y mantener proporciona un fuerte incentivo para el libro de no
e/plotar las los bancos sindicados. 2dem$s, en el libro!runner puede indicar la
calidad de los pr#stamos y su incentivo para supervisar el prestatario, adem$s
de incrementar su 0nal.
ay dos tipos principales de cr#ditos sindicados: *a pr#stamos de fondos
rotatorios y *b pr#stamos a mediano y laro plao. &n los pr#stamos rotatorios
 
pr#stamo renovable es una muy 5e/ible tipo de instalación. "odo lo dem$s se
mantiene iual, esto tiende a ser m$s caro (ue otras instalaciones *por lo
eneral, un compromiso de pao cantidades. Los pr#stamos rotatorios se
suele ser muy corto plao, pero a menudo NeverreenN opciones adoptadas,
(ue permite al prestatario para prolonar el servicio con el permiso del
sindicato. +r#stamos a mediano y laro plao son un cl$sico pr#stamos a
plaos:
el prestatario puede utiliar el dinero en una ventana de tiempo limitado y
reembolsa la instalación en fec'as reulares *amortiar o con un solo pao al
vencimiento *viHeta. "ena en cuenta (ue syndicate los pr#stamos son
normalmente dividida en varios tramos, cada uno con características diferentes
*tenor, precios, características, etc. . +or lo tanto, dentro de un )nico
pr#stamo sindicado puede 'aber tramos de distintas instalaciones, con
diferentes antiedad. %ólo a modo de eemplo, considere un cr#dito sindicado
con cinco tramos: dos *es decir, arantiado por colaterales pr#stamos a
mediano y laro plao *una amortiación y una bala, un seundo pr#stamo!
lien *reclamación de arantía est$ detr$s de los dos primeros!lien pr#stamo,
un tramo no arantiados *subordinados y un revólver. Formalmente los
pr#stamos sindicados tienen alunos pactos: pactos positivo *el prestatario
debe tomar una acción determinada, por eemplo, ad(uirir un seuro de
cobertura o neativo *pactos el prestatario debe abstenerse de tomar una
acción determinada, por eemplo, vender un determinado activo, emisión de la
nueva deuda, etc. .
Los pr#stamos sindicados se 'an convertido en la principal fuente de dinero
para 0nes enerales como para transacciones especí0cas *p. e., KQampGa,
L<O, etc. . +or otra parte, a pesar de (ue los bancos son sin duda el actor m$s
importante en el mercado de pr#stamos sindicados, tambi#n 'ay otros tipos de
cr#dito, como las compaHías de seuros o fondos de cobertura.
Como en el caso de una emisión de bonos, el canon a paar al consorcio *así 
como el diferencial por rieso de cr#dito del pr#stamo aumenta con el rieso
de (ue el pr#stamo. 2l lado de la tasa, los bancos est$n a menudo dispuestos a
prestar dinero en cr#ditos sindicados a mantener buena relación con el
prestatario, con la esperana de vender otros servicios *asesoría, seuros,
etc. . De 'ec'o, 'ay varios diferentes los 'onorarios paados por el
prestatario para el sindicato. Ua (ue estamos interesados sólo en el proceso de
sindicación, centr$ndose principalmente en tres tipos de cuotas: *a comisión
de estión, *b sub!indundacion, y *c sobre el cierre. %ección 6.7 . e/plica la
estructura de los 'onorarios y la distribución a trav#s de un eemplo num#rico.
6.6. &strateias de distribución
 
al estructurar un consorcio *pero incluso cuando la licitación por el mandato
'ay tres decisiones pertinentes (ue es preciso adoptar:
1. %uscrita en su totalidad y meor esfuero: en un pr#stamo suscrita en su
totalidad, el libro de corredor se compromete a la cantidad del pr#stamo, el
prestatario se recibir$ el dinero de todos modos,
6,6 cr#ditos sindicados 111
incluso si el pr#stamo es bao, es decir, el libro de la vanuardia no puede
reunir un sindicato para conceder el total del pr#stamo. "odo el esfuero
posible en pr#stamo *tambi#n conocido como un NacuerdoN el libro de la
vanuardia sólo compromete su 0nal, es decir, la parte de la cuantía del
pr#stamo (ue 0nalmente. &n un pr#stamo suscrita en su totalidad, la
suscripción se toman los riesos por el libro en la carrera, mientras (ue en un
pr#stamo meor esfuero se corre el rieso por el prestatario. "ena en cuenta
(ue de acuerdo suscrita en su totalidad por lo eneral, un NmercadoN es 5e/ible
en su luar, lo (ue permite (ue el sindicato a cambiar los precios *u otras
características del pr#stamo en función de las condiciones de la demanda.
Como con! secuencia, el pr#stamo proceso de sindicación resultados incluso
m$s cercana a la de ofertas de seuridad. -na tercera parte, los distintos tipos
de pr#stamo sindicado es eti(uetada como NclubN. -n club es un pe(ueHo
pr#stamo no cerrado a trav#s de un proceso de distribución formal, pero
limitada a un pe(ueHo n)mero de relaciones bancarias *es decir, bancos con
relación crediticia con el prestatario. +or lo eneral, el banco líder es el
primero entre iuales, y est$n distribuidos por iual entre los miembros del
club. Club ofertas se encuentran entre los cl$sicos bilaterales de pr#stamo y
cr#dito sindicado un real.
. rente )nico mandato mandato conunto: en el capital social o emisión de
bonos el libro! edi0cio procedimiento eneralmente reduce o elimina el rieso
suscripción *el sindicato apoya la cuestión tras escrutinio de posibles
inversores. &s por ello por lo eneral, el banco pre0ere (ue sea el )nico libro
de corredor: cual(uier otra articulación libro de canal inferior sólo las anancias
sin reducir efectivamente el rieso suscripción. &n un pr#stamo sindicado
suscrito 'ay un verdadero rieso aseuramiento, el nivel de (ue depende de
 
*tenor, las tasas de inter#s, arantías, pactos, etc. , la condición del mercado
de dinero. +or supuesto, el mercado disposición 5e/ible reduce el rieso para
los bancos, pero si la suscripción rieso se estima pertinente, un mandato
conunto podría ser una solución )til: por supuesto, por la asunción de rieso
tambi#n la anancia por banco ser$ menor.
7. ;enerales de la distribución frente a sub!suscripción m$s enerales de la
distribución: &n un solo paso Nsindicación eneralN, el libro de la vanuardia
sólo invita a varios bancos a unirse al sindicato. Invita a cada banco recibir$ la
documentación para evaluar el rieso de cr#dito de el proyecto y decidir
0nalmente si de ad'erirse o no al sindicato. Dependiendo de la compleidad del
proyecto, el proceso puede tomar 'asta 1 aHo. Durante este periodo de tiempo
el libro de runner corre rieso la suscripción *en un bao, escritos. +or otra
parte, el libro de la vanuardia pueden optar por una estrateia de dos pasos:
el aseuramiento y sindicación eneral. &n este caso, en las primeras semanas
despu#s de recibir el mandato, el libro de la vanuardia invita a alunos
subarantes a escribir *es decir, para cometer una parte de la cantidad del
pr#stamo, lo (ue reducía el rieso de escribir. "ena en cuenta (ue los
subarantes no necesariamente prestar dinero al prestatario: en otras
palabras, su 0nal se podría ser cero *como podría ser la del libro!runner. De
forma similar a un mandato conunto, los dos paso estrateia reduce tanto la
suscripción rieso y los bene0cios del libro!runner. %in embaro, la mitiación
de los riesos dos enfo(ues son distintos. %uponamos (ue un libro!corredor
(uiere reducir el rieso suscripción. &n un mandato conunto todos conuntos
0nalistas son respon! sables de la cantidad del pr#stamo *cada uno de una
parte determinada: por eemplo, si una empresa
La Deuda 11 6 ofertas
libro de valores predeterminados canal, el prestatario no puede pedir (ue otro
libro de canal para cubrir la parte de pr#stamo suscritos *a menos (ue se
especi0(ue en el plieo de condiciones. &n contraste, en un sub!aseurado
pr#stamo, el libro de corredor es responsable de la totalidad del importe: si un
sub!aseurador valores predeterminados, el arrelador mandato tendr$ (ue
cubrir la parte del pr#stamo.
 
&n la de0nición de la estrateia de distribución, el libro!runner tambi#n debe
especi0car la NinvitaciónN, es decir, la parte del pr#stamo (ue el banco debe
comprometerse a unirse al sindicato. -na mayor invitación importe
corresponde a un título, dentro del sindicato. Cada banco para lueo decidir la
invitación a suscribirse. %i el proyecto es una sobredemanda, *es decir, los
bancos est$n dispuestos a prestar m$s dinero de lo necesario por el
prestatario 'ay dos soluciones alternativas: *a aumentar el tamaHo de la
operación o *b en la escala. La reducción sini0ca reducir el 0nal de los bancos
del consorcio: esto puede 'acerse de forma proporcional o de manera
discrecional. educir demasiado el 0nal adoptar, puede ser un problema para
alunos bancos, especialmente a(uellos (ue se incorporan a la piscina con una
pe(ueHa invitación. De 'ec'o, la participación en un proyecto sini0ca el costo
0o de un an$lisis de cr#dito: si el 0nal es demasiado pe(ueHo, el servicio
podría no ser su0cientes para cubrir los astos. 2dem$s, el prestatario puede
tener cierta preferencia por aluna relación los bancos, con lo cual la reducción
en favor de alunos syndicate miembros.
-n &emplo Fum#rico 6.6.7
DiseHo de la estructura y la estrateia de distribución implica resolver un
rieso?rentabilidad de. Considere el eemplo de una plenamente arantiado
pr#stamo de VW 7.7>> . "otal de los 'onorarios es de 1,9 M. La tasa
distribución depende del consorcio estructura. "abla 6. informa de un eemplo
num#rico de &sty *>>9.
&l canon compensa acuerdo para constituir el sindicato y el aseuramiento de
riesos. +or lo tanto, es calculado contra el aseurado cantidad *es decir, el
NcompromisoN cantidad. &n el caso de sub!aseuramiento parte del importe
se paa a compensar subarantes rieso por la asunción *sub!indundacion.
Canon compensa el cierre para la evaluación de cr#dito y se calcula se)n la
 "abla 6. distribución de las estructuras bao diferentes sindicato Invitación Fo
sub!sub con aseuramiento de suscripción importe Cierre 2cuerdo 2cuerdo
%ub!-X Cierre *M *M * M tasa *M * M Libro!runner >,99 >,> >,7> >,>
Conuntos 0nalistas subarantes ! ! >,9 >,> 2rrelistas >!9>!> co!
oraniadores >!19>!> lideran >!1>>!>
 
6. Conclusión 117
la parte del pr#stamo concedido. "ena en cuenta (ue la cuota disponible
*>.>M puede ser mayor (ue el cierre previo pao por(ue unior syndicate
miembros *co!oraniadores y los administradores obtener una tarifa m$s baa
*>,6> M y >,9> M, respectivamente:
la diferencia entre el cierre y clausura canon canon se llama piscina inresos
residuales y (ue se distribuye uniformemente entre los miembros superiores
*mandato arreladores y subarantes.
La estrateia m$s simple es Nel )nico mandato ! no sub!suscripciónN: "abla 6.7
distribución de los informes para la aplicación de esta estrateia, en el
supuesto de (ue oraniadores, co!oraniadores y los administradores son de
8, @ y @, respectivamente. La *)nica mandato arrelista avala todo el pr#stamo
*7.7>> , pero su 0nal *es decir, la cantidad concedida es de 7>>. Como tal, el
arrelador obtiene 1@,19 *7.7>> >,99 M como cuota. &l cierre se calcula tarifa
contra el 0nal y es iual a ,1 *7>> >,> M.
Oraniadores, co!oraniadores, y llevan los estores , , , y 8,
respectivamente, como el cierre. La cantidad total de cierre tarifa disponible es
de 7,1 *7.7>> >,> M.
La tarifa paadera es de >,7 : la diferencia, ,@ , es la piscina inresos
residuales y se coloca en el mandato arrelista. &n esta estrateia, el )nico
mandato arrelista obtiene m$s de la mitad de los 'onorarios totales, pero se
ve e/puesto a los riesos de 7.7>> durante todo el proceso de distribución.
+ara mitiar el rieso suscripción el mandato arrelista podría invitar a alunas
sub!aseuradores y?o incluir uno o m$s conuntos 5orales mandato.
+or supuesto, el total de los 'onorarios para el mandato arrelista sería
reducido. "ena en cuenta (ue un mandato arrelista puede verse tentado a
incluir m$s unior senior de los bancos, con el 0n de impulsar sus anancias.
%in embaro, demasiado rande sindicato crea un problema de coordinación
*por eemplo, en el caso de la reneociación del pr#stamo: como resultado los
prestatarios suelen preferir los sindicatos m$s concentrado y, por tanto,
re(uiere el arrelista para limitar el n)mero de syndicate.
6. Conclusión
&ste capítulo 'a ilustrado la deuda ofertas. &n principio, no 'ay ninuna
diferencia entre una oferta de capital y una oferta de deuda, con la e/cepción
del precio compleidades. &l promedio de los bonos es muc'o m$s f$cil de
precio en relación con el promedio de las acciones. Como tal, aun(ue el
proceso es id#ntico, la emisión de bonos tienden a ser m$s simple y, por tanto,
 
precio por(ue normalmente son evaluados por oraniaciones independientes
*aencias de cali0cación, (ue proporcionan a los inversores su opinión *es
decir, cali0caciones crediticias. 2 pesar de las crecientes críticas de
oranismos por el retraso o ine/acto en asinar su opinión, las cali0caciones
crediticias siuen siendo la variable m$s importante para e/plicar los
diferenciales de cr#dito.
2parentemente los pr#stamos sindicados son bastante similares a los valores
ofertas. Fo obstante 'ay una diferencia importante: la ausencia de los
inversionistas. Como resultado de ello, cada banco )nico de los syndicate es
prestar dinero a un prestatario, mientras (ue en la emisión de bonos los
valores son 0nalmente comprado por los inversores.
118 6 Ofertas La Deuda "otal
Y , 8 , 8 Y Y
Y
M
Cierre esidual canon
canon 7>> %ub!-X 8G piscina inresos residuales R 1@,19 >,99 M , Y R
R 1.>>> 7.7>> 1.>>> 1.>> 1.>> @>> @>> tasa @ Y8 Y Y@ >,7 *,1 Y
7>> inal tomar 2cuerdo
-X %ub!
 
2rrelistas 8 9> 9> co!oraniadores @ 19> 19> @ 1>> Los administradores
cerrar canon 1>> disponible subarantes > Libro 1 7.7>> corredores de
mandato )nico, sin sub!suscripción libro de corredores de >
 "abla 6.7
eferencias 119
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