OSNOVE FINANSIJSKOG MENADMENTA

JAMSE C. VAN HORNEDeveto izdanje

UPRAVLJANJE POTRAIVANJIMA OD KUPACA I ZALIHAMA

Poglavlje 10

VJERUJEMO U BOGA. Svi ostali moraju plaati gorovinom .

POLITIKA KREDITIRANJA I NAPLATE

POTRAIVANJA OD KUPACA - Svote novca koje nekoj tvrtki duguje kupac to su kupili robe i usluge na kredit. Dio tekue imovine , raun se potraivanja od kupaca takoer zove potraivanjima. KREDITNI STANDARDI Minimalna kvaliteta kreditne sposobnosti podnositelja zahtjeva koju tvrtka moe prihvatiti . Dodatna potraivanja proizilaze iz (1) poveane prodaje i (2) duljih prosjenih razdoblja naplate . KREDITNO RAZDOBLJE Ukupna duljina vremena trajanja kredita u kojem kupac mora platiti raun. Razdoblje gotovinskog popusta vrijeme u kojem se moe naplatiti gotovinski popust zbog ranijeg plaanja. Manipuliranjem gotovinskim popsutom ukljuuje pokuaj da se ubrza naplata potraivanja. Gotovinski popust Postotak (%) smanjenja prodaje odnosno kupovine cijene doputen radi ranijeg plaanja rauna. To je poticaj kupcima na kredita da u roku plaaju raune. U vrijeme loe prodaje, tvrtka e ponekad prodavati kupcima bez zahtjeva plaanja do nekog skorijeg vremena. To sezonsko datiranje moe se prilagoditi gotovinskom toku kupaca i moe poboljati potraivanja od kupaca koji ne mogu da plate do kasnije u sezoni. Sezonsko datiranje takoer moe koristiti da bi se izbjegnuo troak dranja zaliha.

Uvjeti kreditiranja koji potiu kupca sezonskih proizvoda da primi isporuku prije razdoblja najintezivnije prodaje, i da odgodi plaanje nakon najinzenzivnijeg razdoblja prodaje sezonsko datiranje. Rizik naplate nije samo sporost naplate nego i dio potraivanja koji nije naplaen.

Politika i postupci naplate Ti se popstupci sastoje od stvari poput pisama, telefonskih pozica, osobnih posjeta i privatnih radova. Jedan od osnovnih varijabli te politike svota novca utroen na postupak naplate . Unitar granica , to je vea relativna potroena svota , manji je udio gubitka zbog loih dugova, i krae prosjeno razdoblje naplate , ako je sve ostalo konstantno . Potraivanje je samo onoliko dobro kolika je vjerovatnost da e biti naplaeno. Poduzee ne moe dugo ekati prije nego li pokrene postupak naplate. S druge strane, ako pokrene postupak naplate prerano mogao bi naljutiti relativno dobre kupce koji su, zbog nekog razdoblja , propustili platiti na vrijeme.

Slika 10-1 Odnos izmeu svote gubitka na loim dugovima u trokova naplate Vidimo da politika naplate i kreditiranja tvrtke ukljuuje nekoliko odluka : (1) kvalitet prihvaenog kupca, (2) duljina kreditnog razdoblja , (3) veliina gotovinskog popusta koji dajemo , (4) bilo kakvi posebni uvjeti poput sezonskih datiranja , te (5) razina trokova naplate . Optimalne bi politike naplate i kreditiranja bile one za koje je granina dobit jednaka graninom troku .

Slika 10-2 Odnos prodaje , prosjenog razdoblja naplate , gubitka na loim dugovima, i profila nasuprot kvaliteti osijenih kuaca. Analiza podnositelja kreditnog zahtjeva Poto je dogovorila uvjete prodaje, tvrtka mora ocijentiti pojedinog podnositelja kreditnog zahtjeva , i to razmotriti mogunost loeg duga ili sporog plaanja. Ocjenjivanje kreditne sposobnosti ukljuuje tri koraka : (1) prikupljanje podataka o podnositelju zahtjeva, (2) analiziranje tih prikupljenih podataka koji bi odredile kreditnu sposobnost podnositelja , (3) donoenje odluke o kreditu . Izvori informacija Finansijska izvjea- jedan od najpoeljenijih izvora informaicja za kreditnu analizu. Revidirana izvjea su poeljnija.

-

Kreditno rangiranje i izvjea- uz finansijska izvjea , kreditna rangiranja dostupna su kod raznih agencija koji se bave izvjeivanjem o kreditnoj sposobnosti . Bankovna provjera- banka je jo jedan izvor kreditnih informaicja za kreditnog analitiara koji provjerava neku tvrtku . Veina banaka ima kreditne odjele koji e osigurati informaciju o njihovim komercijalnim komitentima i uz saglasnost kominenta iste moe dati drugima na uvid. Provjera u industriji kreditne informacije esto se razmjenjuju izmeu kompanija koje prodaju istom kupcu. Vlastito iskustvo- studiranje brzine plaanja prijanjih uplata , ukljuujui sezonska razdoblja.

-

-

Kreditna anliza Nakon to prikupi kreditne podatke, tvrtka mora osigurati kreditnu analizu podnositelja zahtjeva. Analitiar pokuava odrediti sposobnost podnositelja zahtjeva da podmiri kredit , te mogunost njegova plaanja na vrijeme, i mogunost gubitka zbog loeg duga. Odluka o kreditu i kreditna linija Kreditna linija za nekog kupca zapravo predstavlja maksimalnu dopustivu granicu dugovanja kompaniji . U biti ona je maksimalno izlaganje rizuku koje e tvrtka podnijeti zbog nekog kupca .

UPRAVLJANJE ZALIHAMA I NJIHOVA KONTROLAZalihe stvaraju vezu izmeu proizvodnje i prodaje proizvoda. Ima nekoliko tradicionalno naglaenih prednosti poveanja zaliha . Tvrtka moe utjecati na ekonomiju proizvodnje i nabave , te moe bre ispunjavati narudbe. Ukratko, kae se da je tvrtka fleksibilna. Oito su nedostaci ukupni troak dranja zaliha , ukljuujui trokove uskladitenja i uvanja, te potrebni prinos na kapital koji je vezan u zalihama. Dodatni nedostatak je opasnost od zastarivanja . No, zbog njihove prednosti menader prodaje i menader proizvodnje naklonjeni su veim zalihama. Osnovni cilj (Just -in -Time) tano na vrijeme , osnovni cilj JIT jeste proizvodnja (ili nabava) potebnog artikla u tano odreeno vrijeme kada je potreban , ili tano na vrijeme. Zalihe bi tako svi vrsta bile smanjene na goli minimum . Smanjenje trokova odravanja zaliha jedan je od oitih rezultata JIT. Sustava. Popust potraivanja od kupaca, zalihe bi se trebale poveavati sve dok ostvarena uteda prelazi ukupan troak dranja dodatnih zaliha.

Slika 10-5- Distrubicija zaliha po vrijednosti Skupina artikla A odravaju injenicu da oko 15 posto artikla na zalihe ini 70 % vrijednosti zaliha. Ostalih 30 % artikla , skupnini B , ini 20% vrijednosti zaliha , te vie od polovice , ili 55 % , artikla objanjava 10% vrijenosti zaliha . Na temelju te tipine ralambe , kojom relativno mali dio artikla nosi veinu ukupne vrijednosti zaliha , ini razumnim, da poduzee obrati vie pozornost i brige kontroli vrjednijih zaliha. To se moe posii klasificirajui ih u skupinu A i vrlo esto provjeravajui te artikel B i C artikle . Taj se sustav esto naziva , veoma prikladno, ABC metoda kontrole zaliha ( metoda koja poblie kontrolira skuplje nego jeftinije zalihe) .

Ekonomska koliina narudbe koliko naruiti ? Ekonomska koliina narudbe (EOQ) vaan je pojam pri kupnji sirovina te skladitenja gotovig proizvoda i prijevoznih zaliha. To je koliina zaliha nekog artikla koji treba naruiti kako bi se minimizirao ukupan troak zaliha tiekom tvrtkina planskog razdoblja. Optimalna koliina narudbe optimalna koliina artikla kji treba naruiti na zalihe u bilo kojem vremenu jeste ona koliina Q , koja minimizira ukupne trokove zaliha tijekom naeg planiranog razdoblja. EOQ funkcija prikazana je na slici 10-7 . Na toj slici iscrtavamo ukupne trokove nabave ; ukupne trokove dranja ; te ukupne trokove zaliha , koji su zbroj prvih dvaju trokova. Vidimo da ukupni trokovi nabave variraju inverzno s veliinom narudbe , dok ukupni trokovi dranja variraju direktno s veliinom narudbe. Crta ukupnih trokova zaliha u poetku opada kako se fiksni trokovi naruivanja stjeu rjee, poto se ostvaruje manji broj veih nardudni . No, tada se crta ukupnih

trokova zaliha poinje dizati , kada se smanjenje ukupnih trokova naruivanja vie nego nadomjeteno poveanim trokovima dranja zbog velikih prosjenih zaliha. Taka Q , tada predstavlja ekonomsku koliinu narudbe , koja minimizira ukupan troak zaliha. EOQ e biti korisno sredstvo za odravanje kontrole zaliha. Kod nabave sirovina ili drugih artikla za zalihe, ona nam kazuje svotu koju treba naruiti . Za gotove proizvode , ona nam kazuje bolju kontrolu nad proizvodnim ciklusom .

Slika 10-7- Koliinski odnos ekonomske narudbe

Toka naruivanja : kada naruiti ? Uz poznavanje koliine koju treba naruiti , tvrtka mora takoer, znati kada treba naruiti . Kada u ovom sluaju znai koliinu do koje se zalihe moraju spustiti kako bi signalizirale ponovno naruivanje EOQ svote. Razdoblje narudbe - duljina vremena izmeu izdavanja narudbe za neki artikl i zaprimanja tog artikla na zalihe. Toka narudbe razina do koje zalihe moraju pasti kako bi signalizirale da se trab izdati nova narudba za popunjenje nekog artikla.

Sigurnosna zaliha-zalihe koje se d re u pripravi kao zatitni jastuk od nesigurnosti potranje (ili koritenja) i vremena potrebnog za razdoblje narudbe. Pojam sigurnosna zaliha prikazana je na slici 10-9 . Okvir A te slike pokazuje to bi se dogodilo kada bi tvrtka imala sigurnosnu zalihu od 100 jedinica, te kad bi se dogodila oekivana potranja od 200 jedinica svakih 10 dana, te petodnevno razdoblje narudbe. Toka narudbe = (Prosjeno razdoblje narudbe X Prosjeno dnevno koritenje ) + Sigurnosna zaliha

Slika 10-9- Sigurnosna zaliha i toka narudbe kada su potranja i razdoblje narudbe nesigurni Okvir B ovog prikaza pokazuje stvarno iskustvo nae hipotetske tvrtke. U prvom sluaju vidimo da je stvarno koritenje nie od oekivanog Pri toki nabave od 200 jedinica izda se narudba za dodatnih 200 jedinica . Umjesto 5 dana potrebnih za popunjenje zaliha , vidimo da se to dogodilo nakon 4 dana. Pri 200 preostalih jedinica, narudba od 200 jedinica ponovno je izdata , no ovdje je potrebno 6 dana za zaprimanje robe . Posljedica ima za teki upad u sigurnosnu zalihu. Budui da je zaliha bila toliko niska, nardudba se otovo odmah proslijeuje. Razdoblje narudbe izalo je na 5 dana. U posljednjem segmentu potranje koritenje je neto vee od

oekivanog . Kombinacijom ponovno tih dvaju imbenika ponovno uzrokuje upad tvrtke u sigurnosnu zalihu. Taj primjer ilustrira vanost sigurnosnih zalihe pri ublaavanju nepredvienih promjena u kritenju i razdoblju narudbe. Bez takvih zaliha tvrtka bi ponestalo robe u dva navrata. Koliina sigurnosne zalihe - Prikladna svota sigurnosnih zaliha koju treba odravati ovisi od nekoliko imbenika. to je vea nesigurnost povezana s predvienom potranjom za zalihama, vea je sigurnosna zaliha koju e poduzee htjeti imati, kada je sve ostalo jednako. to je vei rizik nedostatka robe , vea je nepredviena promjena u koritenju. Slino tome, to je vea nesigurnost razdoblja narudbe kako bi se popunile zalihe , vei je rizik nedostatka robe , tvrtka e eljeti drati veu sigurnosnu zalihu, kada je sve oszalo jednako. Jo jedan imbenik kji utjee na odluku o sugurnosnoj zalihi jeste troak nedostatka robe . Ne samo da e neposredna prodaja biti izgubljena , ve e i budua prodaja biti u opasnoti ako kupci odu negdje drugdje po robu. Posljednji imbenik troak dranja dodatnih zaliha . to je vei troak dranja zaliha to je tee odravati sigurnosnu zalihu. Tono na vrijeme pristup upravljanja zaliha po kojem se zalihe stjeu i ubaciju u proizvodnju upravo u trenutku kada su potrebne. Koliko e kompanija biti blizu ideala JIT a- ovisi o vrsti proizvodnog procesa i prirodi dobavljakih industrija.

POSLOVNA I FINANSIJSKA POLUGAPOGLAVLJE 16 ivi se zmaj doista ne isputa iz vida ,

ako ivite blizu njega . Poluga uporaba fiksnih trokova radi poveanja (ili podizanja) profitabilnsoti . Poslovna poluga situacija u kojoj poduzee upotrebljava fiksne trokove poslovanju. Finansijska poluga situacija u kojoj poduzee upotrebljava fiksne trokove finansiranja , posebno na kamete i dug. POSLOVNA POSLUGA Fiksni trokovi poslovanja se mijenjau se kada se mijenja koliina. S druge strane, varijabilni trokovi poslovanja variraju direktno s razunom proizvodnje. Analiza take pokria primjenjuje se za prouavanje poslovne poluge . Predstavlja tehniku za prouavanje odnosa izmeu fiksnih trokova , varijabilnih trokova , profita i prodaje.

Grafikon take pokriaPrikaz odnosa izmeu ukupnih prihoda i ukupnih trokova za razliite razine proizvodnje i prodaje. Budui da se bavimo samo trokovima poslovanja , profit ovdje definiramo kao profit prije oporezivanja . Ta definicija namjerno iskljuuje kamatu na dug i dividende na povlatene dionice . Sjeite crte ukupnih trokova i crte ukupnih prihoda odreuje TAKU POKRIA koja

je koliina prodaje potrebna da bi se ukupni prihodi bili jednaki ukupnim trokovima poslovanja ili da bi poslovni profit bio jednak nuli. Na slici 16.1.. ta taka pokria je 4.000 jedinica proizvodnje ili (200. 000 $ prihoda od prodaje) . Matematiki tu taku dobivamo ( u jedinicama) tako da prvo napiemo da je poslovni profit (EBIT) jednak ukupnim prihodima minus varijabilni i fiksni trokovi poslovanja. EBIT (dobit prije kamate i oporezivanja) poslovni profit. Taka pokria poduzea dostatna je da pokrije njegove fiksne i varijabilne trokove poslovanja. STUPANJ POSLOVNE POLUGE (DOL) kod odreene razine proizvodnje (prodaje) jednostavno je postotna promjena psolovnog profita u odnosima na postotnu promjenu u proizvodnji (ili prodaji) koja uzrokuje promjenu profita .

DOL = postotna promjena poslovnog profita (EBIT) ______________________________________ Postotna promjena proizvodnje (ili prodaje)

Dakle, to je razina proizvodnje dalja od take pokria , stupanj poslovne poluge je manji. Koliko blizu take pokria posluje poduzee- ne po svom apsolutnom ili relativnom iznosu fiksnih trokova poslovanja odreuje koliko e njegov poslovni profit biti osjetljiviji na promjene u proizvodnji ili prihodu od prodaje (slika 16.2.).

Slika 16.2. Grafikon DOLa uz proizvedenu u prodanu koliinu koja pokazuje da blizina take pokria ukazuje na veu osjetljivost poslovnih profita na promjene u proizvedenim i prodanim koliinama

DOL se pribliava pozitivnoj (ili negativnoj) beskonanosti dok se prihod od prodaje pribliava taki pokria s gornje (ili donje strane) te take. DOL se pribliava 1 , kako prihod od prodaje raste iza take pokria. To implicira da se efekat poveanja na poslovni profit , koji je uzrokovan postojanjem fiksnih trokova , smanjenje prema jednostavnom odnosu 1:1 kako prihod od prodaje raste iza take pokria . Slika 16.2.pokazuje sa e ak poduzee s velikim fiksnim trokovima imati niski DOL ako posuje iznad svoje take pokria . Poduzee s vrlo niskim fiksnim trokovima imat e vrlo velik DOL ako posluje blizu svoje take pokria . Visoki DOL ne znai nita ako poduzee odrava konstantne prihode od prodaje i konstantnu strukturu trokova . Stupanj poslovne poluge bi se trebao posmatrati kao mjera POTENCIJALNOG RIZIKA koji postaje AKTIVAN samo kada postoji promjenjivost prodaje i trokova proizvodnje . Poslovni rizik njegov rizik se predouje varijabilnou poslovne dobiti poduzea EBIT) .

FINANSIJSKA POLUGA

Finansijska poluga obuhvaa upotrebu fiksnih trokova poslovanja. Finansijska poluga se stvara izborom, dok ponekad poslovna poluga ne. Veliinu poslovne poluge (iznos fiksnih trokova poslovanja ) koju koristi poduzee , ponekad je diktirana fizikim potrebama poslovanja poduzea. Npr. eliana e zbog svojih velikih investicija u postrojenje i opremu imati veliku komponentu fiksnih trokova poslovanja koja se sastoji od amortizacije.S druge strane, finansijska poluga je uvijek stvar izbora. Niti jedno poduzee ne mora imati bilo kakav oblik finansiranja putem dugoronog duga ili povlatenih dionica. Umjesto toga mogu finansirati poslovanje i kapitalne izdatke iz internih izvora i izdavanjem obinih dionica. No, vrlo je rijetko poduzee koje nema finansijsku polugu. Finansijska poluga se upotrebljava u nadi da e poveati prinos obinim dionicama . Kae se da se povoljna ili pozitivna poluga koristi onda kada poduzee rabi sredstva koja je dobila uz fiksni troak (dug uz kamatu ili povlatenih dionica uz dividendnu stopu) kako bi se zaradilo vie nego to su plaeni fiksni trokovi finansiranja . Nepovoljna ili negativna poluga javlja se onda kada poduzee ne zaradi toliko koliki su njegovi fiksni trokovi finanisranja . Prednost finansijske poluge ili kako se nekad zove trgovanje glavnicom , ocjenjuje se efektom koju ona ima na zaradu po dionici obinih dioniara . Finansijska je poluga je druga faza u dvofaznom procesu poveanja profita. U prvoj fazi, poslovna poluga poveava efekat promjena u prihodu od prodaje na promjene u poslovnom profitu. U drugoj fazi, poslovna poluga poveava efekat promjene u poslovnom profitu . U drugoj fazi finansijski menader ima mogunost upotrene finansijske poluge kako bi dalje poveao efekat u poslovnom profitu. EPS zarada po dionici EBIT poslovni proft TAKA INDIFIRENCIJE razina EBITa koja daje istu razinu EPSa za dvije (ili vie) alternativne strukture kapitala . EBIT- EPS analiza taka pokria , analiza efekta finansijskih alternativa na zaradi po dionici . Taka je pokrie razina EBITa gdje je EPSa jednaka za dvije (ili vie) alternative.

Slika 16.3. Grafikon EBIR-EPS take pokria ili take indifirencije za tri alternative dodatnog finansiranja Iz slike 16.3. vidimo da je taka indifirencije zarade po dionici izmeu duga i obinih dionica na EBITu od 1,8 mi. . Ako je EBIT ispod te take , alternativa obinih dionica , dat e veu zaradu po dionici . Iznad te take , alternativa duga daje veu zaradu po dionici. Taka indifirencije izmeu alternativa povlatenih dionica i obinih dionica je EBIT od 2,75 mil $ . Iznad te take alternativa povlatenih dionica daje povoljniju zaradu po dionici . Ispod te take alternativa obinih dionica vodi do vee zarade po dionici. Ne postoji taka indifirencije imeu alternative duga i povlatenih dionica .EBIT-EPS taka indifirencije , gdje je zarada po dionici za obje metode finansiranja jednaka 1,8 mil $. Druga strana efekta koji finansijska poluga ima je na rizik. .

Slika 16-4- EBIT EPS grafikon indifirencije ili take pokria i EBIT razdiobe vjerovatnosti za alternative dodatnog finansiranja pomou duga i obinih dionica Za sigurnu razdiobu ( s vrhom) praktino ne postoji mogunost da EBIT padne ispod take indifirencije. Moe se primjeniti alternativa duga , jer je efekat na prinos dioniara velik , dok je rizik zanemarljiv. Za rizinu (poloenu) razdiobu postoji znaajna vjerovatnost da e EBIT pasti ispod take indifirencije . U tom sluaju alternativa duga je previe rizina. Ukratko, to je razina oekivanog EBITa iznad take indifirencije , i to je vjerojatnost fluktacije pada manja , to su razlozi upotrebe finansiranja dugom jai. EBIT EPS analiza take pokria samo je jedna , od nekoliko metoda koje se upotrebljavaju za odreivanje odgovarajueg iznosa duga koji poduzee moe podnijeti. Stupanj finansijske poluge (DFL) Kvantitativna mjera osjetljivosti zarade po dionici poduzea na promjene poslovnog profita poduzea zove se STUPANJ FINANSIJSKE POLUGE (DFL) .

Stupanj finansijske poluge (DFL) = Postotna promjena zarade po dionici EPS) ____________________________________ Postotna promjena poslovnog profita (EBIT)

Novana insolventnost nemogunost podmirenja dospjelih obaveza .

Finansijski rizik sadri rizik mogue insolventnosti i dodatne kolebljivosti zarade po dionici koja je uzrokovana upotrebnom finansijske poluge . Saeto , Ukupan rizik poduzea = poslovni rizik + finansijski rizik Koeficijent varijacije zarade po dionici je mjera relativnog ukupnog rizika poduzea Koeficijent varijacije dobiti prije kamate i poreza , je mjera relativnog poslovnog rizika Razlika izmeu Koeficijent varijacije zarade po dionici i Koeficijent varijacije dobiti prije kamate i poreza je mjera relativnog finansijskog rizika.

UKUPNA POLUGA kada se finansijska poluga kombinuje s poslovnom polugom , dobiveni rezultat zove se ukupna (ili kombinovana) poluga. Kvantitativna mjera osjetljivosti zarade po dionici poduzea na promjene u prihodu od prodaje poduzea zove se STUPANJ UKUPNE POLUGE (DTL). Stupanj ukupne poluge poduzea kod odreene razine proizvodnje (ili prihoda od prodaje) jednak je postotnoj promjeni zarade po dionici u odnosu na postotnu promjenu u proizvodnji (ili prihodu od prodaje) koje uzrokuje promjenu u zaradi po dionici . Dakle ,

Stupanj polsovne poluge (DTL) = (EPS)

Postotna promjena u zaradi po dionici ------------------------------------------------------

Postotna promjena u proizvodnji (ili prihodu od prodaje)

Sposobnost zaduivanja max iznos duga (i drugi oblik finansiranja uz fiksne trokove ) koji poduzee moe adekvatno podmiriti. STUPANJ POKRIA KAMATE = Dobit prije kamate i poreza (EBIT) -----------------------------------------------Trokovi kamate Stupanj pokria kamata koji iznosi 1, pokazuje da je zarada samo tolika da moe pokriti teret kamata. Stupanj pokria duga = Dobit prije kamate i poreza / Trokovi kamate + (Otplata glavnice /1- porezna ) stopa. Teret podmirivanja duga novac koji je potreban tijekom odreenog razdoblja , obino godine dana, za podmirenje trokova kamate i otplata glavnice . Jednostavno se zove podmirenje duga. Druge metode analize odgovarajue finansijske kombinacije kompanije obuhvaaju usporedbu odnosa strukture kapitala poduzea drugih kompanija koje imaju slian poslovni rizik.

REKAPITALIZACIJA Promjena strukture kapitala npr, poduzee moe prodati obveznice kako bi osiguralo novac potreban za otkup dijela obinih dionica koje su u prometu .

Kritina pretpostavka tog pristupa da je ko konstantna bez obzira na iznos finansjiske poluge .Trite kapitalizira neto poslovnu dobit poduzea i stoga odreuje vrijednost cijelog poduzea . Kao rezultat toga, kombinacija finansiranja dugom i glavnici+om nije vana . Poveanje, teoretski , jeftinijeg duga upravo je kompenzirano poveanjem zahtjevne stope prinosa na glavnicu ke . TRADICIONALNI PRISTUP (STRUKTURI KAPITALA)- teorija o strukturi kapitala prema kojoj postoji optimalna struktura kapitala i prema kojoj menadement moe racionalnom uporabom finansisjke poluge poveati ukupnu vrijednost poduzea. Optimalna struktura kapitala struktura kapitala koja minimizira troak kapitala poduzea i tako maksimizira vrijednost poduzea.

Slika 17-2. Trokovi kapitala i tradicionali pristup strukturi kapitala Pretpostavlja se da ke raste po rastuoj stopi s finansisjkom polugom , dok ki raste samo nakon znaajnog porasta finansijske poluge . U poetku prosjena stopa kapitala opada zajedno s polugom jer raste ke, u cjelosti ne nadnoknauje uporabu jeftinijih sredstava duga. Kao rezultat toga, ponderisani prosjeni troaka kapitala ko opada zajedno s umjerenom uporabom finansijske poluge. Optimalna struktura kapitala nalazi se u tak u kojoj ko dostie minimum. Na grafikontu ta optimalna struktura kapitala prikazana je takom X. Ponderisani prosjeni troak kapitala je na najnioj razini, ve je i ukuona vrijednost poduzea na najvioj razinu . Tradicionalni pristup strukture kapitala implicira da (1) troak kapitala ovisi o strukturi kapitala poduzea i (2) optimalne strukture kapitala.

NAELO UKUPNE VRIJEDNOSTI (Modiliani i Miler) odnosno M & M Tvrde da ukupan rizik za vlasnike vrijedonosnica poduzea se ne mijenja promjenom u strukturi kapitala poduzea . S toga vrijednost poduzea mora biti jednako bez obzira na finansijsku strukturu poduzea. Napali su tradicionalni pristup tvrdei da ukupna stopa kapitalizacije ostaje konstantna bez obzira na razliite razine finansisjke poluge. Jednostavno reeno, M & M teza temelji se na ideji bez obzira na to kako se podijeli struktura kapitala poduzea izmeu duga, glavnice i ostalih potraivanja , ouvana je investicijska vrijednost. Budua ukupna investicijska vrijednost korporacije ovisi o njezinoj osnovnoj profitabilnosti i riziku vrijednost poduzea se ne mijenja bez obzira na promjene u strukturi kapitala poduzea.

Slika 17.3. razliite kombinacije duga i glavnice ne mijenjaju ukupnu veliinu kruga ; drugim rijeima ukupna vrijednost poduzea ostaje nepromjenjena. S toga, dva poduzea koja su jednaka u svim aspektima , osim u strukturi kapitala , moraju imati jednaku ukupnu vrijednost. Ako ne, mogua je arbitraa i nezino postojanje uvjetovat e da se na tritu ta dva poduzea prodaju po jednakoj vrijednosti . Drugim rijeima, arbitraa iskljuuje mogunost da se savreni supstituti prodaju po razliitim cijenama na istom tritu . Arbitraa pronalaenje dvije imovine koje su u biti jednake i kupovina jeftinije u prodaja skuplje. M & M dokazuju da takva situacija ne moe opstati jer arbitraa vodi zajedno ukupnu vrijednost tih dvaju poduzea. M & M zakljuuju da poduzee pomou finansijske poluge , ne moe mijenjati svoju ukupnu vrijednost ili svoj prosjeno ponderisani troak kapitala. Trokovi bankrota - Investitori e smanjivati dionice kako poluga raste . Ako postoji mogunost bankrota, poduzee s polugom e biti manje atraktivno, nego ono koje je bez poluge. Ako trite kapitala nije savreno , mogu postotojati administrativni trokovi , ta se imovina moe likvidirati po cijeni koja je manja od njezine ekonomske vrijednosti . Kada postoje trokovi bankrota , vlansici

vrijednonosnica kao cjeline dobivaju manje nego to bi dobivali kada nema trokova bankrota .

Za sluaj kada ne postoje porezi Ovdje je zahtjevna stopa prinosa za dioniare ke podijeljena na dvije komponente . Postoji bezrizina stopa R i premija za poslovni rizik. Kako se dodaje dug, zahtjevna stipa prinosa raste i to je poveanje premije za finansijski rizik. Kada nema trokova bankrota , prema M &M , zahtjevni prinos bi rastao linearno , kao to je i prikazano . Uvaavajui trokove bankrota i rastue vjerovatnosti bankrota porastom finansijske poluge , oekuje se da zahtjevna stopa prinosa na glavnicu iza neke take raste rastuom stopom . Kako raste finansijska poluga tako se i poveava premija . Kod ekstremno visoke poluge i premija je vrlo visoka. Trokovi posredovanja trokovi koji su povezani s nadziranjem menadmenta kako bi se osiguralo da se menadment ponaa u skladu s ugovorenim obavezama koje poduzee iam prema vjerovnicima i dioniarima. Jansen i Meckling teroja i agencijskim trokovima , da bez obzira ko ih uini trokove nadzora , te trokove snosi na kraju dioniari. Korporacijski porezi trokovi kamata porezno su priznati rashodi za poduzee koje izdaje dug. Isplata dividendi nije porezno priznati rashod. To znai da je ukupan iznos sredstava koji stoji na raspolaganju za isplati vjerovnicima i dioniarima , vei ako je upotrebljavan dug.

Kada poduzee ima mali dug , trokovi bankrota su zanemarivi. Dok se dug sve vie upotrebljava ti trokovi postaju sve znaajniji, to je prikazano isprekidanom crtom. Gdje su trokovi bankrota /agencijski trokovi jednaki graninim koristima neto porezne zatite , troak kapitala je minimalan , a cijena dionica je maksimalna. Finansijska signalizacija nastaje kada promjena u strukturi kapitala pruaju informacije vlansicima vrijedonosnica . Nova emisija duga , investirori procjenjuju kao dobra vijest , dok se nova emisija dionica smatra loom vijesti .

SPAJANJE I DRUGI NAINI RESTRUKTUIRANJA PODUZEAPoglavlje 23

Vjerujem da preuzimljete kompanije koja neto treba . Ne poznajem dobro voenu kompaniju koja je preuzeta silom. Zaista, dobro voene kompanije su postale bolje zbog straha od preuzimanja.