Épargne retraite - Better Finance · Tomáš Virdzek est chercheur à l'Institut des sciences économiques de l'Université Matej Bel en Slovaquie. Il est fondateur et président

Épargne retraite :

Performances réelles Édition 2015

Rapport de recherche établi par BETTER FINANCE

COORDINATEURS

Michael Klages

Juan Manuel Viver

AUTEURS

Jean Berthon

Lubomir Christoff

Didier Davydoff

Flavia Fulea

Laetitia Gabaut

Josefine Gunnarsdottir

Arnaud Houdmont

Michael Klages

Nicolas Kortesluoma

Edin Mujagić

Guillaume Prache

Mariacristina Rossi

Joanna Rutecka

Ján Šebo

Filipa Silva

Klaus Struwe

Tomáš Virdzek

Juan Manuel Viver

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Table des matières

Auteurs .............................................................................................................................. 2

Avant-propos ..................................................................................................................... 5

Résumé ............................................................................................................................ 13

Rapport général ............................................................................................................... 21

Introduction ........................................................................................................... 21

Profils nationaux .................................................................................................... 22

Calcul des rendements .......................................................................................... 26

Conclusion ............................................................................................................. 41

Recommandations ................................................................................................. 44

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Auteurs Jean Berthon est Président de Better Finance et Président de FAIDER, la Fédération française des Associations indépendantes de défense des épargnants pour la retraite, qui représente plus de 1,4 million d'investisseurs et de titulaires de polices d'assurance vie. Il est en outre membre du Groupe des parties intéressées aux assurances et réassurances de l'AEAPP (Autorité européenne des assurances et des pensions professionnelles). Actuaire de formation, il est par ailleurs membre de la direction du Groupe Consultatif Actuariel Européen.

Lubomir Christoff, PhD, ChFC est co-fondateur et Président de l'Institute of Certified Financial Consultants (ICFC) en Bulgarie. Cet Institut est le seul organisme non gouvernemental de Bulgarie qui décerne une certification en planification financière aux personnes qui répondent aux exigences requises en matière de formation, d'examens, d'expérience et de déontologie. M. Christoff est membre du Groupe des parties intéressées au secteur financier de l'AEMF (Autorité européenne des marchés financiers). Auparavant, il a travaillé comme conseiller de l'Administrateur de la Banque mondiale et comme économiste en chef de la Banque nationale de Bulgarie.

Didier Davydoff est directeur de l'Observatoire de l'Épargne Européenne, une organisation sans but lucratif qui publie et coordonne les données et recherches sur l'épargne européenne. Depuis 2011, il est directeur général d'INSEAD OEE Data Services, le premier agrégateur de données en ligne au service des chercheurs européens. Il est l'auteur de nombreux articles et livres concernant l'épargne, les indices boursiers, les marchés et leur réglementation.

Flavia Fulea est Assistante à la recherche chez Better Finance. Elle étudie la gestion des entreprises, l'économie et la finance à l'Université de Loughborough (R.-U.) et a terminé un stage au sein du Groupe de la bourse allemande avant d'entamer son stage actuel.

Laetitia Gabaut est une économiste diplômée de la Toulouse School of Economics. Elle a rejoint l'Observatoire de l'épargne européenne en 2010, où elle a été chargée de la publication du « Tableau de bord de l'épargne ». Elle participe à des projets européens sur le comportement des épargnants et sur l'épargne retraite.

Josefine Gunnarsdottir est juriste et expert en retraites de l'Association suédoise des actionnaires. Elle est aussi membre du Conseil national pour les litiges de consommation en Suède.

Arnaud Houdmont est Principal responsable de la Communication chez Better Finance. Avant d'entamer sa carrière en communication et recherche au cœur de l'Europe, qui l'amène à travailler en étroite collaboration avec des décideurs de l'UE et des parties intéressées du secteur privé, il a obtenu un diplôme de bachelier en relations internationales à l'Université de Sussex et une maîtrise en Communications mondiales au Goldsmith’s College.

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Michael Klages (coordinateur) est un économiste diplômé en finance internationale et en banque et finance de l'Université Leibniz de Hanovre. Il a rejoint INSEAD OEE Data Services en 2011, où il est responsable de l'analyse des données et des calculs de données complémentaires, des publications des recherches et des projets internationaux.

Nicolas Kortesluoma est assistant à la recherche à l'Association suédoise des actionnaires. Il étudie le droit à l'Université d'Uppsala et y obtiendra son diplôme dans un an.

Edin Mujagić est un économiste et journaliste néerlandais, titulaire d'un diplôme en économie monétaire délivré par l'Université de Tilburg. Membre du Club des économistes de Project Syndicate, il a fondé le bureau indépendant de conseil en macro-économie Oranje Lelie. Il est le plus jeune spécialiste de l'économie monétaire aux Pays-Bas et travaille actuellement à l'Université de Tilburg.

Guillaume Prache est administrateur délégué de Better Finance. Membre et ancien président du Groupe des parties intéressées au secteur financier de l'AEMF (Autorité européenne des marchés financiers), il est actuellement Vice-Président du Groupe des usagers des services financiers (FSUG) institué par la Commission européenne. Il est également membre du Groupe des parties intéressées aux pensions professionnelles de l'AEAPP (Autorité européenne des assurances et des pensions professionnelles).

Mariacristina Rossi est professeur agrégé d'économie à la Faculté d'économie et de finance de l'Université de Turin et adjointe de recherche au CeRP et au Collegio Carlo Alberto. Ses domaines de recherche couvrent les décisions des ménages en matière de consommation/épargne sur la durée du cycle de vie, l'épargne de précaution, les décisions relatives au portefeuille et l'analyse de la pauvreté.

Joanna Rutecka est professeur agrégé à la Warsaw School of Economics, où elle effectue des recherches sur les systèmes de pension de vieillesse, les marchés des assurances et la protection des consommateurs sur les marchés financiers. Elle a collaboré avec le Médiateur polonais pour les assurances et a été conseillère auprès du Président de la Chambre polonaise des fonds de pension. Joanna Rutecka est un membre actif de l'Association polonaise de la politique sociale (PTPS), du Polish Pension Group SGH (PPG-SGH) et du Réseau européen pour la recherche sur les retraites complémentaires (ENRSP).

Ján Šebo est professeur agrégé à l'Université Matej Bel en Slovaquie et est consultant auprès de l'Institut pour l'épargne et l'investissement. Il est membre du Groupe des usagers des services financiers (FSUG) institué par la Commission européenne et du Groupe des parties intéressées aux pensions professionnelles de l'AEAPP (Autorité européenne des assurances et des pensions professionnelles).

Filipa Silva est Responsable de la Communication et de l'administration chez Better Finance. Elle est titulaire d'un diplôme en droit délivré par l'Université de Coimbra et d'une maîtrise en droit de l'Union européenne de l'Université de Minho (toutes deux au Portugal). En 2013, elle a rejoint Better Finance, où elle assure actuellement la gestion, l'administration et la finance du bureau et participe à l'élaboration de la stratégie de communication et au développement des relations avec les membres.

Klaus Struwe, MSc (Écon), est consultant indépendant en gestion. Depuis 2004, il exerce la fonction de conseiller politique auprès de l'Association danoise des actionnaires. Il est aussi membre du Groupe des parties intéressées aux pensions professionnelles de l'AEAPP

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(Autorité européenne des assurances et des pensions professionnelles), où il représente les consommateurs.

Tomáš Virdzek est chercheur à l'Institut des sciences économiques de l'Université Matej Bel en Slovaquie. Il est fondateur et président de l'Institut pour l'épargne et l'investissement. Il a participé à de nombreux projets de recherche sur les régimes privés de retraite.

Juan Manuel Viver (coordinateur) est Responsable politique chez Better Finance. Économiste, il est titulaire d'une maîtrise en économie européenne délivrée par le Collège d'Europe de Bruges, Belgique. Il était auparavant responsable des projets et relations internationaux chez ADICAE, l'Organisation espagnole des usagers des services financiers. Il est membre du Groupe de travail consultatif du Comité permanent à la protection des investisseurs et aux intermédiaires (IPISC) de l'AEMF, l'Autorité européenne des marchés financiers.

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Épargne retraite : Performances

réelles

Édition 2015

Avant-propos On ne peut superviser que ce que l'on peut mesurer :

Pourquoi ce rapport sur les performances de l'épargne à long terme est-il

(malheureusement) unique en son genre ?

Le pire marché européen de services aux particuliers

D’après les tableaux de bord des marchés de consommation établis par la

Commission européenne, le marché des services aux particuliers le moins

performant de tous dans l’ensemble de l’Union européenne est systématiquement

celui des produits d’investissement et de pension privés1.

La Commission affirme en outre que « d’autres raisons de ne pas épargner à long

terme sont l'inaptitude fréquente des intermédiaires financiers à produire un

rendement raisonnable et les coûts d’intermédiation »2.

L’épargne retraite apparaît aussi comme un des rares marchés de détail où ni les

clients ni les autorités publiques de surveillance ne sont bien informés des

performances nettes réelles des services rendus aux clients. Ces caractéristiques

des marchés de l’épargne retraite pourraient évidemment bien être liées.

La performance réelle de ce marché est inconnue des clients et des

autorités de réglementation

En effet, hormis les publications de l’OCDE (Organisation de coopération et de

développement économiques) sur le rendement réel de certains « fonds de

1http://ec.europa.eu/consumers/consumer_evidence/consumer_scoreboards/10_edition/docs/cms_10_factsheet_en.pdf. 2Commission européenne - Document de travail sur le financement à long terme de l'économie de l'UE (2013)

http://ec.europa.eu/consumers/consumer_evidence/consumer_scoreboards/10_edition/docs/cms_10_factsheet_en.pdf

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pension »3, les auteurs du présent rapport de recherche n’ont pu trouver aucune

autre publication présentant une série plus complète ou plus récente de

rendements réels nets de l’épargne retraite pour les pays de l’UE. Même le récent

rapport publié pour la Commission européenne sur la position des épargnants dans

les produits de pension privés4 ne s’appuie que sur le rapport susmentionné de

l’OCDE pour ce qui concerne les rendements et la performance.

De plus, comme l’a révélé l’analyse présentée dans les éditions précédentes des

recherches de Better Finance sur les performances réelles de l’épargne retraite, les

données très utiles fournies par l’OCDE5 sont malheureusement assez incomplètes :

• Certains pays de l'UE ont été omis, dont la France, le R.-U. (dans le rapport

2014 de l'OCDE), la Suède et plusieurs États membres d'Europe

orientale, tels que la Roumanie, la Bulgarie et la Lettonie ;

• La publication de l'OCDE la plus récente sur les rendements des pensions,

« Pension Markets in Focus 2014 », ne fournit que les rendements sur

cinq ans (2008-2013), ce qui est une durée très courte pour des

produits à si long terme ;

• Une partie des produits de pension professionnelle et la plupart des

produits de pension individuels — si pas tous — ont également été

omis, les données de performance livrées par l'OCDE n'incluant que les

« fonds de pension » au sens strict et excluant les « contrats

d'assurance pension et les fonds gérés dans le cadre d'institutions

financières (souvent des banques et des sociétés d'investissement), tels

que les Individual Retirement Accounts (IRAs — comptes de retraite

individuels) aux États-Unis » ;

• Il n'est pas certain du tout que l'OCDE ait pu tenir compte de tous les frais

supportés par les épargnants à long terme, dont les frais d'entrée par

exemple, parce que l'OCDE s'appuie principalement sur les comptes

rendus des autorités nationales, qui ne porennent généralement pas en

considération ces éléments ;

• Enfin, les chiffres de l'OCDE sont tous avant taxation uniquement.

3 http://www.oecd.org/finance/private-pensions/oecdpensionsoutlook2012.htm et

http://www.oecd.org/daf/fin/private-pensions/Pension-Markets-in-Focus-2014.pdf 4 Study on the position of savers in private pension products – Étude élaborée pour la DG Marché intérieur de la

Commission européenne et le Groupe des usagers des services financiers (publiée en août 2013) 5 À savoir les Perspectives de l'OCDE sur les pensions (« Pensions Outlook » 2012 (données sur 10 ans) et l'édition 2014 de « Pension Markets in Focus » (données sur 1 et 5 ans).

http://www.oecd.org/finance/private-pensions/oecdpensionsoutlook2012.htm

http://www.oecd.org/daf/fin/private-pensions/Pension-Markets-in-Focus-2014.pdf

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En d'autres termes, les contrôleurs financiers européens — la Commission

européenne et les Autorités européennes de surveillance (Autorité des marchés

financiers, Autorité des assurances et des pensions professionnelles, Autorité

bancaire européenne) — ne connaissent pas la performance réelle des services

qu'ils sont censés réglementer et surveiller.

Incapacité des contrôleurs européens à rendre compte des données

sur la performance « côté consommateur »

Les Autorités européennes de surveillance (AES) ont l’obligation juridique de

recueillir, analyser et rapporter les données sur les « tendances de consommation »

dans leurs domaines respectifs (article 9, alinéa 1, des règlements européens

établissant les trois AES).

À notre connaissance, ni les rapports de l'Autorité bancaire européenne6 ni ceux de

l'Autorité européenne des assurances et des pensions professionnelles7 ne

contiennent d'informations sur les performances des produits d'épargne destinés

aux particuliers dans leur domaine de compétence (respectivement les produits

d'épargne bancaires et les produits d'assurance vie et d'épargne retraite).

L’Autorité européenne des marchés financiers, quant à elle, mentionne des

données de performance de portefeuilles pour « l’épargnant particulier » dans ses

rapports sur les tendances, les risques et les vulnérabilités8, mais il s’agit en réalité

non pas de données sur la performance des investissements des particuliers mais

bien de données relatives aux performances des marchés financiers, à savoir les

rendements mensuels moyens à 5 ans d’un portefeuille composé de :

• 47% d'actions (Stoxx600 : titres de sociétés européennes à forte et à

moyenne capitalisation),

• 42% de dépôts (Euribor 1 an),

• et 11% d'obligations (Barclays Euro Aggregate 7-10 ans).

Un tel portefeuille n’a malheureusement pas grand-chose en commun avec le

portefeuille moyen de l’investisseur particulier qui, comme le reconnaît l’AEMF

6 EBA – EBA Consumer Trends Report 2015 7 EIOPA – Consumer Trends Report – Décembre 2014 8 ESMA – Trends, Risks, Vulnerabilities Report Nr. 1, Mars 2015

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(Autorité européenne des marchés financiers) elle-même dans la page suivante de

son rapport, se compose de9 :

• 35% de dépôts (dont la grande majorité ne donne certainement pas un

rendement au taux « interbancaire » (Euribor) à un an ni ne prend ce

taux pour indice de référence),

• 32% d’assurances et de fonds de pension,

• 17% d’actions,

• 7% de FCP

• et 5% d’obligations.

Performance : les marchés des capitaux ne peuvent fournir

d’indications indirectes sur des produits d’investissements destinés

aux particuliers

Notre expérience et nos constatations confirment clairement que les performances

des marchés financiers n’ont malheureusement pas grand-chose à voir avec les

performances des produits d’épargne effectivement distribués aux citoyens de

l’UE. C’est particulièrement vrai pour l’épargne à long terme et l’épargne-retraite.

La principale raison en est que la plupart des citoyens de l’UE investissent la

majorité de leurs économies non pas directement dans des produits des marchés

financiers (tels que les actions et les obligations) mais dans des produits dits

« packagés » (tels que les fonds d’investissement, les contrats d’assurance vie et les

produits d’épargne retraite).

On pourrait arguer que les produits d’assurance et de pension ont des rendements

similaires à ceux d’un portefeuille mixte d’actions et d’obligations puisque actions

et obligations sont les principales composantes d’investissement sous-jacentes des

produits « packagés » d’assurance et de pension. C’est en réalité sur cette base que

l’AEMF a calculé son rendement du portefeuille « de l’investisseur particulier ». Or,

une telle affirmation ne serait rien de plus qu’un « acte de foi » faisant fi de réalités

telles que les frais et commissions réclamés sur les produits destinés aux

particuliers, les taux de rotation des portefeuilles, les risques des gestionnaires, etc.

À eux seuls, les frais mettent déjà à mal cette approche.

Les tableaux ci-dessous montrent deux exemples réels frappants – mais

malheureusement pas inhabituels – de cette réalité généralement ignorée : la

9 ESMA – Trends, Risks, Vulnerabilities Report Nr. 1, mars 2014 ; cette ventilation détaillée des actifs financiers des ménages de l’UE n’a ensuite plus été publiée par l’AEMF.

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performance des marchés financiers ne peut être une indication indirecte valable

pour déterminer la performance des investissements des particuliers. Les raisons

majeures en sont les frais et commissions facturés directement ou indirectement

aux clients. La Commission européenne elle-même reconnaît publiquement cette

réalité (cf. note de bas de page 2 ci-dessus).

Tableau 1. Cas réel d’une assurance pension belge

Performance des marchés financiers par rapport à la performance de l'assurance pension belge pour la période 2000-2015*

Performance des marchés financiers (indice de référence**)

Performance nominale 97%

Performance réelle (avant taxation) 45%

Performance de l'assurance pension (même indice de référence**)

Performance nominale 40%

Performance réelle (avant taxation) 3% * Au 31/05/2015 ** 50 % actions / 50 % obligations (indice MSCI World et indice JPM Euro Govt Bond10) investies au 31/12/1999 Sources : Better Finance, fournisseur

Les assurances pensions belges (« Groupe Assurance Pension ») ne publient

malheureusement pas les frais globaux annuels (frais facturés au niveau de

l’« unité » de fonds sous-jacente plus les frais facturés au niveau du contrat

d’assurance ; cf. l’annexe au présent rapport relative à l'étude de cas concernant la

Belgique).

10 « Ces informations ont été obtenues de sources réputées fiables mais J.P. Morgan ne garantit pas leur

exhaustivité ni leur exactitude. L’Indice est utilisé sur autorisation. Cet Indice ne peut être copié, utilisé ou distribué sans l’autorisation écrite préalable de J.P. Morgan. Copyright 2015, J.P. Morgan Chase & Co. Tous droits réservés. » (J.P. Morgan).

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Graphique 1. Cas réel d’un fonds d’actions français destiné aux particuliers

Source : Recherches de Better Finance, fournisseur

Dans le cas illustré ci-dessus, un fonds CAC 40 dit « indiciel » destiné aux

particuliers11 a en réalité enregistré une performance inférieure de 8300 points de

base à celle de son indice d’actions de référence après onze années (+15% au lieu

de +98% pour l’indice de référence entre 2003 et 2014), cet écart de performance

étant attribuable en totalité aux frais.

11 Présenté comme un contrat d’assurance, sur suggestion du vendeur.

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Ce graphique révèle un autre problème pour les épargnants européens : les

fournisseurs de produits d'investissement utilisent des indices d'actions étroits

(grandes capitalisations ou uniquement actions de premier ordre) au lieu d'indices

plus larges, tout en affirmant que les indices étroits reflètent l'ensemble des

« marchés des actions ». Cette pratique s'est avérée néfaste pour :

• les investisseurs, comme le montre le graphique ci-dessus (le marché des

actions de sociétés françaises à grande capitalisation a enregistré une

performance inférieure de 21 points de pourcentage à celle du marché

des actions français global réel sur ces 15 dernières années : +16%

contre +37%),

• les PME européennes car une grande partie des afflux d'investissements

sont ainsi redirigés uniquement vers les grandes capitalisations au lieu

d'instruments plus larges incluant des sociétés à capitalisation

moyenne ou faible.

L'approche consistant à utiliser les rendements des marchés financiers pour établir

indirectement la performance des investissements de particuliers, approche choisie

à mauvais escient par l'AEMF, est malheureusement fort répandue dans les

recherches publiques disponibles. C'est par exemple le cas du rapport de recherche

le plus récent publié par la Commission européenne sur ce sujet (cf. note de bas de

page 4 ci-dessus).

L'autorité de réglementation européenne avait malheureusement tout à fait raison

d'exiger des Autorités de surveillance qu'elles collectent et analysent les

« tendances » concernant l'épargne européenne et fassent rapport à ce sujet. Nous

apprenons dans les écoles de commerce que l'on ne peut gérer et superviser que

ce que l'on peut mesurer. Une des responsabilités juridiques majeures attribuées

aux Autorités européennes de surveillance est d'assumer « un rôle prépondérant

dans la promotion de la transparence, de la simplicité et de l'équité sur le marché

des produits et services financiers pour les particuliers, dans l'ensemble du marché

intérieur, notamment en ... recueillant, analysant et rapportant les tendances de

consommation... ».

Approche client des rendements de l'épargne retraite

Cette recherche lancée par Better Finance et ses partenaires s'est fixé pour objectif

et pour défi de recueillir, analyser et rapporter les performances passées réelles

des produits d'épargne retraite et d’épargne à long terme pour les clients.

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Notre premier rapport, publié en 2013, a établi la méthodologie, qui est également

utilisée pour cette édition 2015 très étoffée, qui couvre maintenant 85% de la

population de l'UE.

Le rendement réel net des produits d'épargne retraite devrait être :

• le rendement à long terme (au moins dix ans et couvrant au moins deux

cycles économiques et financiers complets, car même les rendements à

long terme sont très sensibles aux dates d'entrée et de sortie. Cette

fois, nous avons pu collecter jusqu'à 15 années de données de

performance dans la plupart des pays couverts) ;

• net de tous frais et commissions supportés directement ou indirectement

par le client ;

• net d'impôts supportés par le client (aux États-Unis, depuis des décennies,

le résumé du prospectus doit obligatoirement mentionner la

performance passée des fonds de placement collectifs après taxation) ;

• net d'inflation (car, pour les produits à long terme, seul le rendement réel

importe ; telle est la bonne approche adoptée par l'OCDE, comme

indiqué ci-dessus).

Le rapport général et les rapports par pays ci-après montrent que cette tâche n'est

pas irréalisable, mais très difficile pour un centre d'experts indépendants tel que

Better Finance, car nombre de données ne sont simplement pas disponibles à un

niveau agrégé et national, surtout pour les premières années. En outre, la

complexité de la taxation de l'épargne retraite dans les pays de l'UE rend

extrêmement difficile le calcul des rendements après imposition. Il y a encore

beaucoup de chemin à parcourir avant d'atteindre « la transparence, la simplicité

et l'équité sur le marché des produits financiers pour les particuliers » que consacre

le droit européen.

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réelles

Édition 2015

Résumé Comme l'indique la Commission européenne dans un document de travail de 2013,

« la crise a renforcé la méfiance de l'épargnant à l'égard des institutions et des

marchés financiers »12. De même, le dernier Tableau de bord des marchés

européens de consommation13 classe les pensions et les investissements de

nouveau parmi les pires marchés de consommation.

Portée

Le présent rapport documente un élément principal, et une raison, de cette

méfiance : lorsque l'on déduit de leurs rendements nominaux l'inflation, les frais et

les taxes et qu'on les compare aux références pertinentes des marchés des

capitaux, les produits de pension privés s'avèrent souvent peu performants. Ce

rapport étend considérablement la couverture géographique du rapport de

recherche initial de Better Finance intitulé « Pensions privées : Performances

réelles », publié en juin 2013. La Belgique, la Bulgarie, l'Estonie, l'Allemagne, l'Italie,

la Lettonie, la Pologne, la Roumanie, la Slovaquie, la Suède, les Pays-Bas et le

Royaume-Uni ont été ajoutés au groupe initial, qui comprenait l'Espagne, la France

et le Danemark. Le présent rapport porte en outre sur une période plus longue, afin

de mesurer la performance sur 15 ans, de 2000 à 2014, dans les limites de

disponibilité des données. Ainsi, la recherche de Better Finance couvre à présent

85,9% de la population de l'UE.

Les pays analysés peuvent être répartis en trois catégories :

12 Document de travail de la Commission « Long-Term Financing of the European Economy » accompagnant le Livre vert « Le financement à long terme de l'économie européenne », Commission européenne, 25 mars 2013, page 10. http://eur-lex.europa.eu/LexUriServ/LexUriServ.do?uri=SWD:2013:0076:FIN:EN:PDF. 13 http://ec.europa.eu/consumers/consumer_evidence/consumer_scoreboards/10_edition/docs/ cms_10_factsheet_en.pdf.

http://eur-lex.europa.eu/LexUriServ/LexUriServ.do?uri=SWD:2013:0076:FIN:EN:PDF

http://ec.europa.eu/consumers/consumer_evidence/consumer_scoreboards/10_edition/docs/

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• les pays comme les Pays-Bas, le Danemark et le Royaume-Uni, d'une part,

où les fonds de pension et les encours des assurances vie représentent

bien plus que le PIB (produit intérieur brut) annuel et où les

rendements réels des pensions privées revêtent une importance

capitale ;

• à l'opposé, les pays comme l'Italie et l'Espagne, où les retraites dépendent

principalement de la qualité et de la durabilité de systèmes de

financement par répartition ;

• et les autres pays dans une position intermédiaire, où le niveau de vie des

retraités dépend à la fois de la durabilité des systèmes de financement

par répartition et des rendements de l'épargne privée ;

• la Suède constitue un cas à part, où la pension obligatoire du premier pilier

repose maintenant, pour une petite partie, sur un système par

capitalisation au lieu du système de répartition.

Les moteurs des rendements des pensions

L'inflation a diminué ces dernières années dans une majorité de pays, ce qui a

réduit l'écart entre la performance nominale et la performance réelle. Dans les

différents pays, les rendements réels nets sont déterminés par :

• la composition des produits de pension,

• la performance des marchés financiers dans lesquels les produits de

pension sont investis,

• les compétences des gestionnaires d'avoirs en termes de sélection des

titres et d'arbitrage sur valeur liquidative.

• les rendements réels nets des pensions privées sont toutefois surtout

affectés et influencés par les frais et commissions facturés par les

gestionnaires d'avoirs et autres intermédiaires financiers,

• plus, en fin de compte, la charge fiscale.

Rendements très positifs sur les marchés des capitaux (1999- 2014)

Depuis le début du XXIe siècle (du 28 février 1999 au 31 décembre 2014), les

rendements sur les marchés des capitaux ont été positifs (légèrement pour les

actions, et très positifs pour les obligations) :

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• L'augmentation de valeur sur une base nominale (avant prise en

considération de l'inflation) a été de 42%14 sur les marchés mondiaux

des actions, de 50%15 sur le marché des actions des États-Unis et de

40%16 pour les actions européennes.

• Sur une base réelle (nette d'inflation), le marché des actions européennes a

renoué avec des rendements cumulés positifs en 2014, comme le

montre le graphique ci-dessous, bien que certains pays européens tels

que l'Italie et certains pays d'Europe orientale restent en territoire

négatif. Plusieurs marchés de grandes capitalisations souffrent encore

de rendements négatifs. Au niveau européen, par exemple, l'indice

« Stoxx50 », très étroit, se maintient en zone négative après prise en

considération de l'inflation mais ne compte que 50 actions

européennes.

Nous avons choisi une période couvrant les 15 dernières années parce que les

rendements de l'épargne retraite devraient être mesurés sur le long terme et parce

qu'elle inclut deux reprises du marché (2003-2006 et 2009-2014) et deux

ralentissements (en 2001-2003, après la bulle technologique, et en 2008, après la

crise financière). C'est sur cette période que nous basons notre analyse, dans les

limites de disponibilité des données. Le choix de la période de référence a, en fait,

une influence assez marquée sur les rendements réels : pour assurer l'objectivité

de nos recherches, nous avons accordé une attention particulière au choix de la

période à couvrir17.

14 Telle que mesurée par l'indice MSCI World GR en euros. 15 Telle que mesurée par l'indice MSCI USA GR en euros. 16 Telle que mesurée par l'indice MSCI Europe GR en euros. 17 L'idéal serait de se baser sur des rendements historiques sur une plus longue période encore mais les données

ne sont généralement pas disponibles pour les années antérieures. De plus, il vaudrait mieux – idéalement aussi – calculer les rendements sur des périodes continues et non sur des dates fixes du passé car l'épargne retraite s'étend le plus souvent sur des années. Cependant, nous nous heurterions au même obstacle de manque de données pour la période précédant 2000 et la recherche nécessiterait trop de ressources pour une ONG telle que Better Finance.

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* Pour la performance de 2001, nous avons utilisé des données de l'indice MSCI Europe Standard parce

que nous ne disposions pas de ce chiffre dans l'indice STOXX All Europe Total Market (Ces deux indices

ont une composition similaire).

Les marchés obligataires ont connu une phase exceptionnelle et une très

bonne performance grâce à la baisse continue des taux d'intérêts ces

15 dernières années : +120 % sur une base nominale, et +61% en

termes réels (après prise en compte de l'inflation).

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Dans l'ensemble, un investissement direct équilibré (50% en actions européennes /

50% en obligations européennes18) d'un épargnant européen sur les marchés des

capitaux avant le passage de siècle aurait produit un rendement de 84% en termes

nominaux (hors frais et taxes) et de +35% en termes réels, ce qui donne un

rendement annuel moyen réel de +2% .

Sous-performance des produits de pension

Malheureusement, les résultats de nos recherches montrent que l'épargne retraite

n'a, en moyenne, pas du tout livré un rendement similaire à celui des marchés

financiers et, trop souvent, a même anéanti la valeur réelle pour les Européens

ayant investi dans une épargne retraite.

Une comparaison entre les pays et les produits fait apparaître des différences

frappantes dans la répartition des actifs des fonds de pension. Les fonds communs

de placement sont la principale composante des investissements en Belgique et en

Allemagne. C'est aussi le cas au Royaume-Uni, bien que dans une moindre mesure :

là, les fonds communs de placement tendent à remplacer la détention directe

d'actions, dont le poids est passé de 57% à 21% entre 2001 et 2012. À l'inverse, au

Danemark, la prépondérance des actions (surtout d'entreprises danoises) explique,

dans une large mesure, la bonne performance des produits de pension dans ce

pays. Les actions sont aussi prédominantes en Suède. Les obligations dominent en

18 Les indices utilisés sont le Stoxx All Europe Total Market (MSCI Europe pour les 2 premières années) pour les actions et Barclays Pan European Aggregate pour les obligations.

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Italie, en Pologne (fonds de pension de salariés), en Espagne, en Roumanie et en

Lettonie, où les investissements se font principalement en bons d'État. Dans

l'ensemble, la période 2000-2014 fait apparaître un déclin des actions et une

augmentation de la dette publique dans la répartition des actifs des fonds de

pension, une tendance aujourd'hui discutable pour les épargnants car elle pourrait

diminuer leurs perspectives de rendement étant donné que les taux d'intérêts des

obligations sont actuellement à un plancher historique.

La baisse des taux d'intérêts sur les bons d'État depuis 1999 a eu une incidence

positive sur les encours, surtout dans les pays où cette classe d'actifs est

dominante, mais elle réduit la capacité d'offrir une bonne rémunération sur les

nouveaux flux d'investissement.

Les frais et commissions réduisent de façon substantielle les performances des

produits de pension, surtout, des produits individuels dits « packagés ». Ils sont

souvent complexes, opaques et loin d'être harmonisés entre les différents

fournisseurs de prestations de retraite et les différents produits. Certains pays ont

commencé à imposer des plafonds généraux pour les frais appliqués à certains

produits de pension (R.-U., Roumanie, Lettonie).

Enfin, les taxes réduisent aussi la performance des investissements. Le modèle

général appliqué aux produits de pension est la taxation différée, les cotisations

étant déduites du revenu imposable alors que les pensions sont taxées. À son

départ à la retraite, l'épargnant peut encaisser le capital accumulé, au moins

partiellement, en un montant global, souvent exonéré d'impôts. Nos calculs de

rendements nets reposent sur le cas le plus favorable, à savoir l'hypothèse où

l'épargnant encaisse la somme globale la plus élevée possible.

Rendements de l'épargne retraite par pays

Les rendements annuels moyens des fonds de pension après déduction des frais et

des taxes ont atteint quasi 4% au Danemark, sur la période 2002-201319 et ont

dépassé ce niveau en Pologne, sur la période 2002-201320. À l'inverse, nous avons

trouvé des rendements négatifs en Bulgarie (Fonds de pension universels 2004-

2014, Fonds de pension professionnelle 2000-2014, Fonds de pension à cotisations

19 Nous n'avons pas pu trouver des rendements cumulés pour des années antérieures pour la Pologne, la Bulgarie, l'Estonie et la Lettonie. 20 Toutefois, dans ces deux cas, les rendements auraient très probablement été inférieurs si nous avions pu trouver des données de rendement pour les années 2000 à 2002, lorsque les marchés des actions ont enregistré une chute marquée.

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volontaires 2002-2014), en Estonie (pensions par capitalisation 2002-2014), en

France (contrats d'assurance vie libellés en unités de compte 2000-2014), en Italie

(Fonds communs de placement 2000-2014 et PIP en unités de compte 2008-2014),

en Lettonie (Fonds de pension d'État par capitalisation 2003-2014), en Slovaquie

(pensions par capitalisation du 2e pilier, 2005-2014), en Espagne (fonds de pension

en unités de compte 2000-2014) et aux Pays-Bas (contrats d'assurance, 2000-

2014).

Les produits d'assurance libellés en unités de compte semblent à la peine partout,

principalement en raison du niveau général élevé (souvent non divulgué) de

multiples couches de frais.

Ces rendements maigres, voire négatifs, ont amené les pouvoirs publics de certains

États membres à prendre des mesures afin d'améliorer la transparence et de

limiter les frais réclamés par certains fournisseurs de fonds de pension (notamment

au R.-U., en Roumanie et en Lettonie). Il s'agit d'un point crucial, surtout dans des

pays tels que le Royaume-Uni, où le niveau de vie des retraités est fort tributaire de

régimes de retraite par capitalisation.

Le graphique ci-dessous détaille les rendements réels sur 15 ans des principales

catégories de produits d'épargne retraite dans 15 pays européens.

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réelles

Édition 2015

Rapport général

Introduction

En juin 2013, Better Finance a publié un rapport de recherche intitulé : « Pensions privées : Performances réelles ». Cette étude évaluait le rendement réel des produits de pension privés après déduction des frais, de l'inflation (rendements « réels ») et – si possible – des taxes ; elle identifiait les facteurs influençant ces rendements au Danemark, en France et en Espagne. De plus, elle décrivait en détail les instruments d'épargne retraite disponibles dans chaque pays et les frais et taxes qui s'y appliquaient.

En septembre 2014, Better Finance a publié l'édition 2014 du rapport de recherche « Pensions privées : Performances réelles », qui actualisait les données pour les trois pays couverts par l'étude initiale et y ajoutait cinq nouveaux pays : la Belgique, l'Allemagne, l'Italie, la Pologne et le Royaume-Uni.

Ces deux études ont montré que les rendements réels de l'épargne retraite avaient été très bas durant les périodes couvertes par la recherche, après déduction des frais, de l'inflation et des taxes. Il est particulièrement important de mesurer tous les éléments (inflation, frais et taxes) qui réduisent la performance de l'investissement dans un environnement de taux d'intérêts bas parce que le rendement réel pour les épargnants peut être nettement négatif.

L'édition 2015 du rapport de recherche de Better Finance vise à :

actualiser les données relatives aux pays couverts dans les éditions

précédentes avec les renseignements les plus récents disponibles au

moment d'imprimer ce rapport ;

étendre la portée du rapport à 15 États membres de l'UE. Les nouveaux

pays ajoutés sont : la Bulgarie, l'Estonie, la Lettonie, la Roumanie, la

Slovaquie, la Suède et les Pays-Bas.

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La recherche menée par Better Finance sur l'épargne retraite couvre à présent environ 85,9% de la population de l'UE.

Profils nationaux

Le tableau 2 met en lumière quelques caractéristiques majeures des régimes de retraite dans les pays couverts par la présente étude.

Un indicateur utile de la pression sur les régimes de retraite est le taux de dépendance des personnes âgées, défini comme le rapport entre le nombre total de personnes âgées ayant atteint l'âge où elles sont généralement économiquement inactives (65 ans et plus) et le nombre de personnes en âge de travailler21. Ce taux est faible en Slovaquie (19%) et en Pologne (21%). C'est en Italie, en Suède et en Allemagne qu'il est le plus élevé : plus de 30%. Cela signifie que la pression sur les régimes par répartition atteint son niveau maximum dans ces trois pays. La Belgique, le Royaume-Uni, la France et le Danemark se classent à un niveau intermédiaire, avec des taux d'environ 25%.

Les plans de retraite, les contrats d'assurance vie et les régimes par répartition se combinent différemment dans chaque pays pour constituer le revenu général des retraités22. Les taux de remplacement pour les personnes à revenu moyen sont supérieurs à 100% en Bulgarie (106%) et aux Pays-Bas (101%). Le taux de remplacement est supérieur à 80% en Slovaquie, en Italie et en Espagne.

Les droits nets des ménages sur les réserves de fonds de pension vont d'un minimum de 3% en Roumanie à un maximum de 185% aux Pays-Bas. À l'exception des Pays-Bas, du Royaume-Uni (97%), de la Suède (82%) et du Danemark (65%), ce taux est inférieur à 25% dans tous les pays. Cela s'explique par le fait que seuls ces quatre pays constituent des régimes de retraite par capitalisation depuis longtemps, tandis que les autres pays se sont largement appuyés sur un régime par répartition géré par le secteur public.

Il convient toutefois de prendre également en considération un deuxième indicateur pour avoir une perception correcte de l'épargne accumulée pour la retraite : la part des droits nets des ménages sur les réserves et annuités d'assurance vie en tant que pourcentage du PIB. En effet, beaucoup de mécanismes de pension sont organisés dans le cadre juridique de contrats d'assurance vie, que ce soit pour les pensions du 2e pilier (régimes de retraite professionnelle et régimes d'entreprise) ou du 3e pilier (contrats privés individuels). En conséquence, les droits nets des ménages sur les réserves d'assurance vie représentent 82% du PIB au Danemark.

21 Définition d'Eurostat. 22 En regardant uniquement les sources financières des revenus des retraités ; les revenus liés à des biens immobiliers ne font pas partie de cette étude.

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De plus, dans des pays tels que la France, l'assurance vie est largement utilisée par les ménages comme moyen d'obtenir des ressources supplémentaires à l'âge de la retraite, bien que la plupart des produits offerts par les compagnies d'assurance ne soient pas spécifiquement conçus pour la retraite, c.-à-d. que les souscripteurs peuvent racheter leur contrat à tout moment, même s'ils ne sont pas encore à la retraite. Il n'est pas possible de connaître ex ante le pourcentage de contrats d'assurance vie qui seront effectivement utilisés pendant la période de la retraite mais beaucoup de sondages confirment que cet objectif est une motivation majeure de souscription d'un contrat d'assurance vie.

Le poids de l’assurance vie est inférieur à 10% du PIB en Bulgarie, en Estonie, en Lettonie, en Pologne, en Roumanie et en Slovaquie.

Dans l’ensemble, les pays analysés peuvent être répartis en trois catégories :

Dans un premier groupe de pays (Pays-Bas, Danemark, Suède et Royaume-

Uni), la somme des actifs (et passifs) des pensions et assurances vie

représente des montants supérieurs au PIB annuel. Dans ces pays, la

question des rendements réels des pensions privées est cruciale pour les

futurs retraités, surtout pour ceux qui participent à des régimes à

cotisations déterminées.

Dans un groupe à l’autre extrémité du classement, les citoyens ont peu

d’actifs capitalisés à leur disposition pour leur retraite. La somme des

contrats d’assurance vie et des actifs des fonds de pension représentait

moins de 15% du PIB en Bulgarie, en Estonie, en Lettonie et en Pologne. En

Slovaquie, elle est juste au-dessus des 15%. Dans ces pays, les citoyens

seront avant tout tributaires de la qualité et de la durabilité des

mécanismes en place dans le cadre de systèmes par répartition.

Le troisième groupe de pays se situe dans une position intermédiaire. Les

fonds de pension et les contrats d’assurance vie représentent 75% du PIB

en France, 63% en Belgique, 56% en Allemagne, 47% en Italie et 29% en

Espagne. Dans ces pays, les citoyens dépendent autant de la durabilité des

systèmes par répartition que des rendements de l’épargne retraite. Les

gouvernements s’attachent à renforcer le système de retraite public

(notamment en Italie) et/ou à augmenter l’épargne placée dans des

produits de pensions privés (notamment en Allemagne). Toutefois, lorsque

les produits de pension privés ne génèrent que de maigres prestations, la

légitimité de ces efforts est mise en question dans le débat public. La

controverse entourant les produits « Riester » illustre ce risque.

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Une des limites du présent rapport est qu’il ne tient pas compte du logement en tant qu'actif pour la retraite. La part des ménages propriétaires varie énormément d’un pays à l’autre. Par exemple, elle est particulièrement basse en Allemagne, où la majorité des ménages sont locataires. Dans ce pays, l’enjeu des rendements de l’épargne retraite est d’autant plus grand qu’une majorité de retraités ne peuvent compter sur leur statut de propriétaire pour s’assurer un niveau de vie minimum décent.

Toutefois, un titre de propriété sur un logement n’est pas nécessairement le meilleur actif pour assurer sa retraite. En effet, c’est un actif immobilisé qui ne répond souvent pas aux besoins des personnes âgées en l’absence d’une utilisation large d’un prêt hypothécaire inversé. La maison pourrait devenir trop grande ou inappropriée si la personne devenait dépendante. Dans ce cas, des actifs financiers pourraient être préférables, à condition qu’ils offrent un bon rendement.

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Net equity of households in pension funds reserves 76 Net equity of households in pension funds reserves as % of GDP 19%

Net equity of households in life insurance reserves 177 Net equity of households in life insurance reserves as % of GDP 44%

Working population 5.0m Old-age-dependency ratio 27%

62%

Net Pension Replacement Rates from Public Pension Systems for average earners, 2013 50%

Net equity of households in pension funds reserves - Net equity of households in pension funds reserves as % of GDP 10%

Net equity of households in life insurance reserves - Net equity of households in life insurance reserves as % of GDP 1%


108%

Net Pension Replacement Rates from Public Pension Systems for average earners, 2013 NA




77%





62%



Net equity of households in life insurance reserves 1,400 Net equity of households in life insurance reserves as % of GDP 66%


71%





57%





82%





68%


Net equity of households in pension funds reserves 1,211 Net equity of households in pension funds reserves as % of GDP 185%



101%


Table 2. Country Profiles (at the end of 2014)

Italy

Net pension replacement rates, Men, % of pre-retirement earnings

Latvia


Netherlands


Estonia


France


Germany


Belgium


Bulgaria


Denmark


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Tout écart par rapport aux données de l’OCDE provient du fait que les données de ce tableau ne portent pas sur les actifs de fonds de pension mais bien sur les droits à pension.

Calcul des rendements

Inflation

Plusieurs des pays nouvellement couverts par la présente étude ont connu des taux d’inflation nettement supérieurs à ceux des pays examinés dans les éditions précédentes. Durant ces douze dernières années, des taux d’inflation à deux chiffres ont été enregistrés en Bulgarie (11,6% en 2007), en Lettonie (14% en 2007 et 10,4% en 2008) et en Roumanie 14,1% (en 2003).

Le taux d’inflation moyen le plus élevé a été constaté en Roumanie : il a quasi atteint le triple du taux d’inflation moyen en Pologne, le pays qui avait le taux le plus élevé dans l’édition de 2013 du rapport de recherche de Better Finance. L’inflation roumaine a toutefois considérablement diminué ces trois dernières années.




60%





54%





85%





80%





55%


Net equity of households in pension funds reserves 3,643 Net equity of households in pension funds reserves as % of GDP 97%



42%


Source : OECD, Eurostat, Bank of France

Spain


Sweden


United Kingdom


Poland


Romania


Slovakia


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Les taux d’inflation aux Pays-Bas ont été sensiblement similaires à ceux qui ont été observés dans d’autres grands pays européens, avec une moyenne annuelle correspondant à celle de l’Allemagne et de la France.

La Suède est le pays affichant le taux d’inflation annuel moyen le plus bas.

L'année 2014 s'est caractérisée par des taux d’inflation bas dans presque tous les pays, hormis le Royaume-Uni, qui s’écarte un peu de la tendance générale avec 0,5%. De légères tendances à la déflation ont pu être observées dans plusieurs pays (Belgique, Italie, Pays-Bas, Pologne et Slovaquie) et quelques cas de déflation marquée ont été constatés en Bulgarie (-2%) et en Espagne (-1,1%).

Les faibles taux d’inflation vont de pair avec une réduction des déficits du secteur public depuis 2011, hormis en Bulgarie et en Suède. Un excédent a été observé au Danemark, en Allemagne et en Estonie. Bien que toujours dans le rouge et classée bonne dernière, l’Espagne a considérablement réduit sa dette publique en pourcentage du PIB.

La plupart des pays nouvellement ajoutés à l’étude avaient un niveau d’endettement public sous le plafond théorique de 60% imposé par le traité de Maastricht, à l’exception des Pays-Bas qui, avec 68,8%, sont proches du plafond. Toutefois, la dette de ce pays a augmenté entre 2011 et 2014.

Tableau 3. Inflation [en %]

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Belgique 1,7 1,9 2,8 2,1 3,1 2,7 0,3 3,4 3,2 2,1 1,2 -0,4

Bulgarie 5,6 4,0 7,4 6,1 11,6 7,2 1,6 4,4 2,0 2,8 -0,9 -2,0

Danemark 1,2 0,9 2,2 1,7 2,4 2,4 1,2 2,8 2,4 1,9 0,4 0,1

Estonie 1,2 4,8 3,6 5,1 9,7 7,5 -1,9 5,4 4,1 3,6 2,0 0,1

France 2,4 2,3 1,8 1,7 2,8 1,2 1,0 2,0 2,7 1,5 0,8 0,1

Allemagne 1,0 2,3 2,1 1,4 3,1 1,1 0,8 1,9 2,3 2,0 1,2 0,1

Italie 2,5 2,4 2,1 2,1 2,8 2,4 1,1 2,1 3,7 2,6 0,7 -0,1

Lettonie 3,5 7,4 7,1 6,8 14,0 10,4 -1,4 2,4 3,9 1,6 -0,4 0,3

Pologne 1,6 4,4 0,8 1,4 4,2 3,3 3,8 2,9 4,5 2,2 0,6 -0,6

Roumanie 14,1 9,3 8,7 4,9 6,7 6,4 4,7 7,9 3,2 4,6 1,3 1,0

Slovaquie 9,4 5,8 3,9 3,7 2,5 3,5 0,0 1,3 4,6 3,4 0,4 -0,1

Espagne 2,7 3,3 3,7 2,7 4,3 1,5 0,9 2,9 2,4 3,0 0,3 -1,1

Suède 1,8 0,9 1,3 1,4 2,5 2,1 2,8 2,1 0,4 1,0 0,4 0,3

Pays-Bas 1,6 1,2 2,0 1,7 1,6 1,7 0,7 1,8 2,5 3,4 1,4 -0,1

Royaume-Uni 1,3 1,7 1,9 3,0 2,1 3,1 2,9 3,7 4,2 2,7 2,0 0,5

Source : Eurostat (IPCH – Taux de changement annuel)

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Tableau 4. Déficit du secteur public et dette publique23 [en %]

Déficit du secteur public en % du PIB

Dette publique en % du PIB

2011 2014 2011 2014

Belgique -4,1 -3,2 102,0 106,5

Bulgarie -2,0 -2,8 15,7 27,6

Danemark -2,1 1,2 46,4 45,2

Estonie 1,2 0,6 6,0 10,6

France -5,1 -4,0 85,2 95,0

Allemagne -0,9 0,7 77,9 74,7

Italie -3,5 -3,0 116,4 132,1

Lettonie -3,3 -1,4 42,7 40,0

Pologne -4,9 -3,2 54,8 50,1

Roumanie -5,3 -1,5 34,2 39,8

Slovaquie -4,1 -2,9 43,4 53,6

Espagne -9,4 -5,8 69,2 97,7

Suède -0,1 -1,9 36,2 43,9

Pays-Bas -4,3 -2,3 61,3 68,8

Royaume-Uni -7,6 -5,7 81,8 89,4

Source : Eurostat

Composition de l’actif

Une comparaison entre les pays européens fait apparaître des différences frappantes de répartition des actifs des fonds de pension.

En Belgique, les fonds communs de placement représentent la principale composante des investissements (74% en 2014). Cependant, ce chiffre ne donne guère d’indications sur le type d’exposition des fonds de pension car on ne connaît pas la composition du portefeuille des fonds d’investissement détenus par les fonds de pension. De plus, les fonds communs de placement sont une des modalités de gestion déléguée du portefeuille, l’autre étant le mandat donné à des gestionnaires professionnels de portefeuille.

Le Danemark se distingue par la prédominance des titres d’entreprises, tant des actions que des obligations. Les emprunts d’État n’y jouent qu’un rôle marginal parce que les déficits publics sont faibles, comme l’a expliqué l’étude initiale.

23 Dette publique brute du gouvernement central, dite « dette de Maastricht ».

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Toutefois, en 2012, le poids relatif des emprunts d’État a doublé pour passer de 24% en 2007 à 49%.

En Allemagne, les fonds communs de placement se taillent la part du lion dans les avoirs des fonds de pension, qui se distinguent en outre par l'importance des prêts dans leurs avoirs (5% à la fin de 2014). La plupart de ces prêts sont attribués à des salariés d'entreprises.

En Italie, les emprunts publics et bons du Trésor représentent près de la moitié des avoirs des fonds de pension. Les ménages investissent traditionnellement beaucoup dans des emprunts d'État italiens mais ils ont réduit progressivement leur exposition à ce type de produits et les investisseurs institutionnels, entre autres les fonds de pension, ont compensé ce retrait.

En Pologne, les instruments de dette publique représentaient 66% des avoirs des fonds de pension en 2014, mais leur poids a diminué et, en 2012, leur part égalait (44%) celle des titres d'entreprises.

En Espagne, le poids des instruments de dette publique a fort augmenté après la crise financière, passant de 28% des avoirs en 2007 à 40% en 2012. Cette tendance s'est accompagnée d'une diminution des obligations et actions d'entreprises dans les portefeuilles.

Le Royaume-Uni est traditionnellement le pays où les actions constituent le principal véhicule d'investissement des avoirs des fonds de pension. Leur part a diminué de 57% à 16% entre 2001 et 2014, mais cette tendance a été compensée par un recours croissant à des fonds d'investissement, qui pourraient avoir simplement remplacé les mandats en tant que cadre juridique pour une gestion externalisée des portefeuilles.

Parmi les pays nouvellement couverts par la présente étude, plusieurs ont un très faible pourcentage d'actions dans leurs portefeuilles, à savoir 5%, voire moins, en Estonie, Lettonie, Roumanie et Slovaquie.

Dans deux pays, les Pays-Bas et le Danemark, les produits dérivés financiers représentent 5% des avoirs totaux.

Dans l'ensemble, la période 2001-2014 révèle un net déclin du pourcentage d'actions (de 41% en 2001 à 14% en 2014) et une hausse équivalente des avoirs investis dans des fonds communs de placement (de 14% à 43%) ainsi qu'une augmentation des instruments de dette publique dans la répartition des avoirs des fonds de pension. Ces phénomènes sont dus, pour une part, aux gains en capitaux non réalisés générés par la baisse historique des taux d'intérêts24. Il est aussi intéressant de noter que la part des dépôts a considérablement diminué, passant

24 Une baisse des taux d'intérêts du marché se traduit par une hausse de la valorisation au prix du marché des instruments de dette à taux d'intérêt fixe détenus par les investisseurs.

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de 13% en 2001 à 6% en 2014. D'autres avoirs, notamment les prêts et les produits dérivés, ont plus que doublé, passant de 6% à 15%.

Tableau 5. Répartition des avoirs des fonds de pension, [en % des avoirs totaux]

Liquidités et

dépôts Titres de créance Actions

Fonds d'investissement Autres

Belgique 2001 4% 4% 15% 75% 1%

Belgique 2007 2% 8% 11% 78% 1%

Belgique 2012 3% 13% 9% 74% 1%

Belgique 2014 3% 12% 10% 74% 1%

Danemark 2012 4% 57% 17% 20% 3%

Danemark 2014 4% 53% 12% 22% 9%

Allemagne 2001 62% 19% 4% 0% 15%

Allemagne 2007 43% 9% 3% 34% 11%

Allemagne 2012 31% 10% 3% 47% 9%

Allemagne 2014 25% 7% 2% 58% 8%

Estonie 2001 33% 47% 18% 2% 0%

Estonie 2007 13% 26% 10% 51% 0%

Estonie 2012 16% 25% 5% 54% 0%

Estonie 2014 17% 21% 5% 57% 0%

Espagne 2001 13% 55% 19% 2% 11%

Espagne 2007 16% 52% 16% 7% 9%

Espagne 2012 14% 57% 10% 10% 10%

Espagne 2014 12% 58% 10% 11% 8%

Italie 2012 10% 37% 28% 25% 0%

Italie 2014 9% 39% 29% 24% 0%

Lettonie 2001 33% 62% 3% 0% 2%

Lettonie 2007 40% 33% 3% 23% 1%

Lettonie 2012 20% 41% 1% 38% 0%

Lettonie 2014 14% 47% 1% 38% 0%

Pays-Bas 2001 0% 36% 48% 0% 3%

Pays-Bas 2007 4% 35% 40% 0% 15%

Pays-Bas 2012 1% 23% 11% 53% 11%

Pays-Bas 2014 1% 24% 13% 53% 10%

Pologne 2001 4% 68% 28% 0% 0%

Pologne 2007 2% 60% 37% 1% 0%

Pologne 2012 6% 57% 37% 0% 0%

Pologne 2014 7% 10% 82% 0% 0%

Roumanie 2007 70% 22% 1% 7% 0%

Roumanie 2012 8% 80% 5% 8% 0%

Roumanie 2014 4% 75% 20% 1% 0%

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Slovaquie 2007 34% 49% 9% 3% 6%

Slovaquie 2012 12% 74% 1% 12% 0%

Slovaquie 2014 16% 71% 1% 12% 0%

Suède 2001 23% 26% 11% 38% 3%

Suède 2007 3% 19% 7% 72% 1%

Suède 2012 0% 12% 9% 78% 0%

Suède 2014 0% 8% 8% 83% 0%

Royaume-Uni

2001 5% 19% 54% 18% 4%

Royaume-Uni

2007 6% 22% 29% 32% 12%

Royaume-Uni

2012 4% 23% 17% 34% 22%

Royaume-Uni

2014 4% 23% 16% 34% 22%

Tous les pays

2001 13% 25% 41% 14% 6%

Tous les pays

2007 13% 25% 22% 29% 11%

Tous les pays

2012 7% 23% 14% 41% 15%

Tous les pays

2014 6% 22% 14% 43% 15%

Source : Eurostat

Performance des avoirs

Marché des actions

Sur le long terme, les marchés des actions des pays récemment ajoutés à cette étude révèlent d'énormes différences de performance. La différence de rendement annuel moyen nominal entre le plus performant, à savoir la Slovaquie (+7,3%), et le moins performant, à savoir la Bulgarie (-10,9%), atteint la bagatelle de 18,2%. Malgré cinq années consécutives de rendements négatifs (de 2008 à 2012), le marché slovaque s'inscrit en tête de ces pays à la fois par son rendement nominal et par son rendement annuel réel moyen (3,4%), principalement généré grâce à l'extraordinaire année 2004, au cours de laquelle le marché a gagné 84% en termes nominaux. Il convient toutefois de noter que cette performance a été acquise sur une période de 15 ans, tandis que le marché bulgare n'a été évalué que sur les neuf dernières années, de sorte que sa performance a été gravement affectée par les récessions.

Le marché estonien a gagné 6,8% l'an sur une période de 12 ans, et 2,9% en termes réels.

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Le marché suédois a enregistré une hausse de 3,8% en termes nominaux et en moyenne, ce qui, combiné au taux d'inflation le plus favorable, génère un rendement moyen annuel réel de 2,2%.

Les marchés des actions aux Pays-Bas ont connu une croissance quasi nulle en termes réels sur une période de 10 ans (0,2%).

Sur neuf années, le marché roumain a enregistré des rendements moyens légèrement positifs (0,6%) mais le taux d'inflation élevé ramène ces rendements à un piètre -3,7% en termes réels.

Tableau 6. Rendements historiques des marchés des actions, moyennes annuelles

Rendement

nominal Rendement

réel

Europe (2000-2014) 2,6% 0,6%

Belgique (2000-2014) 2,5% 0,5%

Bulgarie (2006-2014) -10,9% -14,0%

Danemark (2000-2014) 9,4% 7,5%

Estonie (2003-2014) 6,8% 2,9%

France (2000-2014) 1,5% -0,2%

Allemagne (2000-2014) 2,4% 0,8%

Italie (2000-2014) -1,0% -3,1%

Lettonie (2005-2014) -0,1% -4,3%

Pays-Bas (2000-2014) 2,3% 0,2%

Pologne (2000-2014) 4,6% 1,8%

Roumanie (2006-2014) 2,8% -1,67%

Slovaquie (2000-2014) 7,3% 3,40%

Espagne (2000-2014) 3,7% 1,2%

Suède (2000-2014) 4,5% 2,9%

Royaume-Uni (2000-2014) 3,4% 1,2% Source : Indices MSCI (Rendements bruts), OMX Baltic Riga (Rendements totaux), Slovakia SAX, Eurostat, nos propres recherches Tous les indices utilisés sont des indices de rendements (valorisations) totaux, hormis ceux pour la Lettonie et la Slovaquie, qui sont des indices de cours (hors dividendes)

Le marché letton a aussi connu un rendement moyen annuel négatif, bien que de seulement -0,1%, sur 10 ans. Le rendement moyen annuel réel se classe parmi les plus mauvais, à -4,3%.

En 2014, les marchés des actions ont été en hausse dans la plupart des pays couverts par ce rapport de recherche, à l'exception des deux États baltes et de la Pologne. Alors que les marchés estonien et letton ont enregistré des taux de recul

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considérables à deux chiffres (20,4% et 11,3%), le marché polonais a limité la perte à 1,6%.

Sur ces 15 dernières années (2000-2014), période comportant deux ralentissements (2001-2003, 2007-2008) et deux relances (2003-2006, 2010-2014), les actions européennes ont, dans l'ensemble, effectivement livré un rendement réel positif mais les résultats varient selon les pays : les rendements réels n'ont pas été positifs pour les actions de sociétés à forte capitalisation italiennes et françaises, en particulier.

Lorsque l'on examine les résultats cumulés au niveau de l'UE, ainsi que dans les différents pays où nous avons mené cette analyse (cf. les profils nationaux de la France, de l'Allemagne, de l'Espagne et du R.-U.), les grands indices boursiers ont enregistré de bien meilleures performances que les indices plus étroits regroupant les grandes capitalisations ou les actions de premier ordre les mieux connues, (Stoxx Europe 50, FTSE 100, DAX 30, IBEX 35, CAC 40). Le large indice STOXX All Europe Total Market inclut environ 1428 actions européennes25.

Au niveau de l'UE, la différence à la fin de notre période de 15 ans atteint la bagatelle de +42% pour l'indice boursier large. Alors que l'indice étroit (grandes capitalisations) a signé une performance inférieure à l'inflation sur ces 15 dernières années, le marché boursier européen plus large a produit un rendement réel largement positif.

25 https://www.stoxx.com/index-details?symbol=TE1P. Vu l'absence de données pour la performance de 2001, la performance de l'indice plus étroit MSCI Europe GR (couvrant 442 actions) a été utilisée pour cette année-là.

https://www.stoxx.com/index-details?symbol=TE1P

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Toutefois, les divers marchés boursiers nationaux larges ont connu des performances très différentes sur ces 15 dernières années, allant de +115% pour le marché boursier espagnol large à seulement + 38% pour son équivalent français.

Marchés des emprunts d'État

En 2014, des rendements élevés, à deux chiffres, ont été observés sur les sept marchés européens des obligations d'État analysés dans le cadre de la présente étude. L'indice Barclays pour les obligations d'État de la zone euro a augmenté de 13,1%, en termes nominaux, et de 12,7%, après déduction du faible taux d'inflation.

En 2014, la meilleure performance a été enregistrée en Espagne : 16,7% en termes nominaux et près de 17% en termes réels, en raison des tendances déflationnistes. De même, le marché italien des emprunts d'État a augmenté d'environ 15% tant en termes réels qu'en termes nominaux.

Le Royaume-Uni s'est classé troisième en termes nominaux, avec 14,6%, mais seulement quatrième en termes réels, avec 12,9% en raison d'un taux d'inflation plus élevé (1,5%).

Il convient de noter que la baisse des taux d'intérêts a une incidence positive sur les encours des fonds de pension, mais réduit la capacité d'offrir une bonne rémunération pour les nouveaux flux d'investissement.

Ces 15 dernières années, les obligations européennes dans leur ensemble (obligations d'entreprises comprises) ont généré des rendements réels très positifs (nettement supérieurs à ceux des actions). Cette réussite est due à la baisse continue des taux d'intérêts sur les obligations durant cette période. Il est difficile de prévoir une poursuite de cette tendance vu le niveau très bas atteint aujourd'hui.

Lorsque, en fin de période, nous déduisons l'inflation européenne de la performance des obligations européennes (nous utilisons comme indicateur indirect l'indice Barclays Pan-European TR, qui inclut à la fois les obligations d'État et les obligations d'entreprises), nous voyons, dans le graphique 5 ci-dessous, que

Tableau 7. Rendements historiques des marchés des emprunts d'État 2000-2014, moyenne annuelle

Belgique France Allemagne Italie Pays-Bas Espagne

Royaume-Uni

Rendement nominal

6,1% 5,7% 5,5% 6,0% 5,6% 6,0% 6,1%

Rendement réel

4,0% 3,9% 3,8% 3,8% 3,5% 3,4% 3,8%

Source : Barclays ; Eurostat, nos propres recherches

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cette période a été effectivement très favorable pour les obligations par rapport aux actions.

Compétence du gestionnaire de portefeuille / conseiller financier

L'étude initiale de Better Finance a mis en lumière que, dans presque toutes les catégories de fonds d'investissement, une majorité de fonds ont réalisé une performance inférieure à celle de leurs indices de référence. Comme les fonds d'investissement jouent un rôle important dans la répartition actuelle des avoirs des fonds de pension, il est intéressant de comparer les performances des fonds d'investissement à celles de leurs indices de référence.

En examinant l'évolution depuis la publication de l'édition 2014 de notre étude, nous avons calculé les rendements des fonds d'actions et des fonds obligataires centrés sur des investissements européens en 2014, sur une période de 3 ans (2012-2014) et sur une période de 10 ans (2005-2014). Nous avons comparé ces rendements à de larges indices d'actions et d'obligations européennes : le MSCI Europe TR et le Barclays Pan-European Aggregate TR. Nous avons constaté que 44% des fonds d'actions avaient signé des performances supérieures à celles de l'indice européen en 2014 et que plus de la moitié d'entre eux avaient même dépassé l'indice sur la période de trois ans (52%). Sur le long terme, toutefois, un tiers seulement des fonds d'actions avaient dépassé leur indice de référence.

Seulement 7% des fonds obligataires européens axés sur des investissements en Europe ont surclassé leur indice de référence en 2014, mais les pourcentages pour les périodes de trois ans (49%) et de dix ans (27%) ressemblent à ceux des fonds d'actions.

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Une étude récente26 a fait des constatations similaires dans le cas de fonds de pension individuels britanniques gérés par 35 fournisseurs de prestations sur une période de 30 ans (1980-2009). Les grands fournisseurs ont récolté des résultats supérieurs à ceux des indices de référence de leurs prospectus mais inférieurs à ceux des bons du Trésor sur la durée de vie des fonds. De même, la spécialisation des gestionnaires de portefeuille dans l'univers de l'investissement semble livrer des rendements annuels moyens supérieurs mais pas des performances supérieures à long terme. D'une manière plus générale, les auteurs de cette étude ont constaté que les performances à court terme basées sur des moyennes annuelles arithmétiques ne sont pas des indicateurs pertinents de la performance à long terme calculée en tant que rendement géométrique composé selon la méthodologie utilisée dans la présente étude. Ils ont aussi montré que les fonds jeunes se comportent mieux que les plus anciens, soumis à moins de pressions concurrentielles vu que sortir d'un fonds pour en rejoindre un autre, plus performant, coûte cher.

Frais d'investissement

Les constatations de l'étude initiale de Better Finance sur l'opacité et le poids des frais n'ont pas énormément changé en 2013-2014. Les frais sont souvent très complexes et loin d'être harmonisés entre les divers fournisseurs de prestations de

26 Anastasia Petraki et Anna Zalewska (avril 2014), « With whom and in what is it better to save? Personal pensions in the UK », document de travail du Centre for Market and Public Organisation, University of Bristol.

Tableau 8. Dépassement de l'indice de référence – Fonds d'actions européens axés sur des investissements en Europe*

Indice de référence 1 an (2014) 3 ans

(2012-2014) 10 ans

(2005-2014)

MSCI Europe TR (Net) 44% 52% 32%

Source : Lipper FMI, Indices MSCI , nos propres recherches

* Fonds à gestion active ; seuls des fonds existant pendant la totalité de la période ont été utilisés

Tableau 9. Dépassement de l'indice de référence – Fonds obligataires européens axés sur des investissements en Europe*

Indice de référence 1 an (2014) 3 ans

(2012-2014) 10 ans

(2005-2014)

Barclays Pan-European Aggregate TR 7% 49% 27%

Source : Lipper FMI, Barclays, nos propres recherches

* Fonds à gestion active ; seuls des fonds existant pendant la totalité de la période ont été utilisés

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retraite. En général, ils sont plus élevés sur les produits de pension individuels que sur les fonds de pension professionnelle car les employeurs sont mieux à même que les individus de négocier avec les fournisseurs de prestations de retraite concurrents.

Face à cette complexité, certains fournisseurs de prestations de retraite — par exemple certains mécanismes d'auto-affiliation au Royaume-Uni – ont instauré des frais fixes par membre, mais cela pénalise les travailleurs à bas salaires. Un rapport du Bureau britannique de la concurrence (Office of Fair Trading – OFT, 2013) a mis en lumière le manque de transparence et de comparabilité des frais réclamés aux affiliés à des fonds de pension au R.-U. : divers frais s'ajoutent aux frais de gestion annuels sur lesquels les fournisseurs de fonds de pension basent généralement la publicité pour leurs services. La dispersion des frais s'est aussi révélée très importante et fonction, entre autres, du type (les régimes individuels sont plus lourdement grevés de frais que les régimes de retraite professionnelle) et de la taille de ces fonds.

À la suite de l'étude de l'OFT, le ministère du Travail et des Pensions a adopté une réglementation qui est entrée en vigueur le 6 avril 2015. Les régimes par défaut utilisés par les employeurs pour répondre à leurs obligations d'affiliation automatique sont soumis à un plafonnement des frais de gestion annuels à 0,75%. Ce plafond s'applique à la plupart des frais mais pas aux coûts des transactions. De plus, un audit a été réalisé sur les régimes « qui risquaient d'offrir un mauvais rapport qualité/prix ». Il en est ressorti qu'environ un tiers des régimes examinés facturaient des frais de gestion annuels supérieurs à 1% et comptaient un nombre élevé d'épargnants qui allaient devoir payer des frais de sortie supérieurs à 10% s'ils souhaitaient passer à un fonds plus performant.

Taxation

Le modèle général appliqué aux produits de pension est généralement la taxation différée : les cotisations sont déduites du revenu imposable et les pensions sont taxées dans le cadre de l'impôt sur le revenu ou, généralement, à un taux plus favorable. Toutefois, la Pologne applique la règle inverse : les cotisations sont payées à partir du revenu imposable tandis que les pensions sont exonérées d'impôts (la seule exception au régime TEE sont les IKZE – les comptes d'épargne retraite individuels). En Bulgarie et pour les pensions par capitalisation en Slovaquie, des régimes sont même totalement exonérés d'impôts si certaines limites sont respectées.

En général, l'épargnant peut demander la liquidation au moins partielle du capital accumulé, en un montant global, souvent non taxable. Nos calculs des rendements nets après taxation reposent sur le cas le plus favorable, à savoir l'hypothèse où l'épargnant demande la liquidation du montant global maximum possible.

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Les produits d'épargne utilisés pour préparer la retraite mais qui ne sont pas stricto sensu des produits de pension pourraient bénéficier d'un traitement fiscal favorable. C'est le cas des assurances vie en France, mais des hausses successives du taux des « prélèvements sociaux » sur le revenu nominal tendent à réduire les rendements de ces investissements.

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Tableau 10. Aperçu des principales règles de taxation appliquées dans les Profils nationaux

Belgique

· Max. 30% des cotisations sont déductibles du revenu imposable ;

· Pas de taxation durant la phase d'accumulation de capital ;

· 2e pilier : Taxation en phase de versement selon l'origine des cotisations (travailleur : 10%, employeur: 16,5%) + 7% d'impôts locaux ;

· 3e pilier : Taxation en phase de versement au taux de 8% à l'âge de 60 ans + 7% d'impôts locaux.

Bulgarie

· Cotisations annuelles exonérées d'impôts jusqu'à max. 10% du revenu annuel imposable ;

· Les revenus d'investissements et les prestations de retraite sont exonérés d'impôts.

Danemark

· Cotisations généralement déductibles du revenu imposable (à l'exception des cotisations forfaitaires) ;

· Les intérêts, dividendes, plus-values et pertes sont taxés au taux de 15,3% durant la phase d'accumulation de capital ;

· Taxation au taux de l'impôt sur le revenu des personnes physiques en phase de versement (les versements de sommes globales sont exonérés).

Estonie

· Les pensions par capitalisation sont taxées selon le régime EET assorti de quelques règles (déductions) concernant les versements ;

· Les pensions complémentaires sont taxées selon le régime EET.

France

· Régimes d'imposition complexes ;

· Les cotisations à certains plans de retraite CD (PERCO et PERP) sont déductibles du revenu imposable mais pas de déductibilité générale des prélèvements sociaux. Pas de déductibilité pour les contrats d'assurance vie ;

· Taxation en phase de retraite (parfois avec des abattements fiscaux).

Allemagne

· Actuellement : phase de transition vers la taxation différée ;

· Les cotisations sont déductibles pour les produits de pension sponsorisés jusqu'aux plafonds prescrits ;


· Taxation au taux d'imposition du revenu des personnes physiques en phase de versement pour les produits de pension sponsorisés.

Italie

· Les cotisations sont déductibles jusqu'à certains plafonds ;

· Les sommes accumulées sont taxées à 11% en phase d'accumulation de capital ;

· La taxation en phase de versement varie de 9 à 15%.

Lettonie

· 2e pilier – Les pensions publiques par capitalisation ne sont pas soumises à taxation durant les phases de cotisation et d'accumulation de capital. Les prestations de retraite sont soumises à l'impôt sur les personnes physiques, hormis une tranche minimum non imposable ;

· 3e pilier – Les pensions privées volontaires sont souvent taxées comme celles du 2e pilier mais sont soumises à des limites de déduction durant la phase de cotisation.

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Pologne

· Les cotisations aux programmes de pension des travailleurs (PPE) et aux comptes de retraite individuels (IKE) doivent être faites à partir du revenu taxé ; les cotisations aux comptes d'épargne retraite individuels (IKZE) sont déductibles jusqu'à certains plafonds.

· Aucun des régimes de retraite complémentaire (PPE, IKE et IKZE) n'est soumis à l'impôt en phase d'accumulation (aucun impôt sur les plus-values n'est d'application) ;

· Les PPE et les IKE ne sont pas taxés en phase de retraite ; les IKZE sont soumis à l'impôt sur le revenu mais à un taux forfaitaire réduit (10%).

Roumanie

· Pour les pensions par capitalisation, les cotisations et les revenus d'investissements sont exonérés d'impôts, tandis que les prestations supérieures à un certain plafond sont soumises à l'impôt sur les personnes physiques ;

· Pour les pensions privées volontaires, les cotisations sont déductibles du revenu imposable jusqu'à une certaine limite, les revenus d'investissements sont exonérés d'impôts et les prestations sont soumises à l'impôt sur les personnes physiques.

Slovaquie

· Les pensions par capitalisation sont généralement exonérées d'impôts (régime EEE) ;

· Les pensions complémentaires suivent le régime EET avec quelques exceptions et spécifications.

Espagne

· Les cotisations sont déductibles jusqu'à certains plafonds ;


· Les versements sont taxés différemment selon qu'ils prennent la forme de rentes périodiques ou d'un capital versé en une fois.

Suède

· Les cotisations aux régimes de pension professionnelle sont taxées tandis que les cotisations aux pensions privées sont partiellement déductibles ;

· Les rendements d'investissements des pensions professionnelles ne sont pas taxés et les pensions privées sont soumises à l'impôt sur le revenu ;

· Les versements sont généralement soumis à l'impôt sur le revenu.

Pays-Bas

· Les cotisations aux fonds de pension sont déductibles du revenu imposable ;

· Pas de taxation sur les rendements ;

· Taxation durant la phase de versement aux taux de l'impôt sur les personnes physiques.

Royaume-Uni

· Déductibilité et abattements fiscaux sur les cotisations ;


· Les versements sont taxés comme revenus ; le R.-U. applique pour le moment trois taux marginaux.

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Conclusion Tableau 11. Rendements annuels réels des produits de pension privés

Belgique

Fonds de pension (IRP 27), 2000-2014 : +0,54% « Assurance Groupe » (Branche 21), 2002-2013 : + 1,33% Fonds d'épargne-pension, 2000-2014 : +1,04% Assurance vie, capital garanti, 2002-2013 : +1,31%

Bulgarie Fonds de pension universels, 2004-2014 : -0,31% Fonds de pension professionnelle, 2004-2014 : -0,77% Fonds de pension volontaires, 2004-2014 : -0,21%

Danemark Fonds de pension, 2002-2013 : +3,98%*

Estonie Pensions par capitalisation, 2002-2014 : -0,13%* Pensions complémentaires, 2002-2014 : 1,09%*

France Assurance vie, capital garanti, 2000-2014 : +1,41% Assurance vie, libellée en unités de compte, 2000-2014 : -0,85% Régimes d'entreprise, 2000-2014 : +0,2%

Allemagne

Pensionskassen et Fonds de pension, 2002-2013 : +1,92% Assurance pension Riester, 2005-2014 : +1,48% Assurance pension Rürup, 2005-2014 : +1,50% Assurance pension individuelle, 2000-2014 : +2,27%

Italie

Fonds de pension de type sicaf, 2000-2014 : +0,5% FCP, 2000-2014 : -0,64% PIP avec participation aux bénéfices, 2008-2014 : +0,7% PIP libellés en unités de compte, 2008-2014 : -0,39%

Lettonie Fonds de pension publics par capitalisation, 2003-2014 : -0,82%* Pension privée volontaire, 2011-2014 : 1,72%*

Pologne Fonds de pension des travailleurs, 2002-2013 : +4,64%*

Roumanie Pensions par capitalisation du 2e pilier, 2008-2014 : +5,56%* Pensions privées volontaires, 2007-2014 : +2,62%*

Slovaquie Pensions par capitalisation du 2e pilier, 2005-2014 : -0,75%* Fonds de pension complémentaire, 2009-2014 : +0,56%*

Espagne Assurances vie libellées en unités de compte, 2000-2014 : -0,62%

Suède

Fonds de pension professionnelle AP7, option par défaut 2000-2014 : +1,27%* Fonds de pension professionnelle AP7, choix individuel d'un ou plusieurs autres fonds, 2000-2014 : +1,33%*

Pays-Bas Fonds de pension, 2000 - 2014 : +1,93% Compagnies d'assurance, 2000 - 2014: -0,55%

Royaume-Uni Fonds de pension, 2000-2013 : +2,4%28

*Avant taxation Source : nos propres recherches , recherches de Better Finance

27 Fonds de pension professionnelle selon la définition et la portée de la directive européenne sur les institutions

de retraite professionnelle (IRP). 28 Y compris les plus-values (les chiffres qui nous avaient été rapportés précédemment par des sources de l'OCDE

n'en tenaient pas compte, de sorte qu'ils sont sensiblement différents). 2,4% est le meilleur cas possible ; les retours sur investissements se situent, selon les estimations, dans une fourchette allant de +1% à +2,4%, selon le taux d'IPP du retraité. Pour plus d'informations, lisez l'étude de cas sur le R.-U.

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L'actualisation de l'étude initiale réalisée par Better Finance met en évidence une amélioration des rendements réels de l'épargne retraite sur la période 2000-2014 par rapport à la période 2002-2011, dans le contexte de marchés boursiers haussiers et d'une baisse des taux d'inflation. Nous avons aussi tenté d'étendre les calculs à une période plus longue, de 2000 à 2013 ou 2014, lorsque les données étaient disponibles.

En France, l'augmentation des rendements en 2014 (après l'amélioration enregistrée en 2012 et 2013) a été largement compensée par une hausse des taxes sur les assurances vie).

L'Italie et le Royaume-Uni sont deux exemples opposés d'options de politique choisies par les gouvernements pour résoudre les déséquilibres des régimes de retraite. En Italie, une réforme ambitieuse a été mise en œuvre par la Ministre Elsa Fornero sous le gouvernement Monti, afin de garantir l'avenir du système public par répartition malgré des tendances démographiques très défavorables. Ainsi, les mauvais rendements des plans individuels de retraite auront un impact limité sur les taux de remplacement des revenus des retraités.

Par contre, les pensions au R.-U. sont beaucoup plus tributaires de régimes par capitalisation. Le gouvernement a mis en œuvre une « auto-affiliation » pour étendre les prestations des fonds de pension à la plupart des travailleurs. Ici, les frais excessifs supportés par les membres des fonds de pension ont mené les pouvoirs publics à prendre des mesures pour améliorer la transparence et limiter les frais réclamés par les fournisseurs de prestations de retraite.

Tout comme en Italie, les tendances démographiques en Allemagne sont très défavorables et le gouvernement a mené plusieurs réformes pour promouvoir des mécanismes d'épargne retraite privée. Depuis 2002, les travailleurs ont le droit de recevoir une partie de leur rémunération sous la forme de cotisations à un régime de retraite, sous un mécanisme de rémunération différée, et d'importants subsides et incitants fiscaux ont favorisé les plans individuels de retraite (pensions « Riester » et « Rürup »). Le rendement net réel moyen réalisé a été de 1,9% pour les fonds de retraite professionnelle, sur la période de 12 ans allant de 2002 à 2013, et de 1,5% pour les plans de retraite individuels préconisés, sur une période de 10 ans. Il convient toutefois de mentionner qu'au delà des rendements sur les investissements, la détermination défavorable de la rente versée en fonction d'un capital déterminé a été remise en cause dans le débat public.

En Espagne, la promotion de régimes de retraite professionnelle et de plans de retraite individuels est un phénomène récent. Les prestations de plans de retraite individuels et de fonds de pension sont taxées selon la formule favorable EET mais les informations données aux individus sont largement insuffisantes. La période de 14 ans livre un rendement réel négatif significatif de -0,62%.

Seule une minorité de Polonais participent à des régimes de pension pour salariés et à des plans de retraite individuels parce que ceux-ci sont de création récente.

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Ceux qui ont participé à des fonds de pension pour salariés ont bénéficié d'un taux de rendement annuel réel très substantiel de près de 4,7%. Toutefois, la politique d'information des fournisseurs de prestations de retraite est loin d'être satisfaisante, surtout dans la mesure où il n'y a aucune garantie : un ralentissement du marché aurait de graves répercussions sur les avoirs des participants aux fonds de pension et ce risque, peu en sont conscients. Des rendements similaires sur les fonds de pension ont pu être observés au Danemark, avec 3,98% en moyenne sur la période de 12 ans allant de 2002 à 2013. Toutefois, dans ces deux cas, le calcul des rendements réels n'a pu tenir compte des effets de la taxation.

Les fonds de pension des Pays-Bas se sont classés parmi les meilleurs en termes de rendement, avec +1,93% sur la longue période de 15 ans, tandis que les compagnies d'assurance ont perdu 0,55% en termes réels sur la même période.

Ce sont les régimes de pension par capitalisation de Roumanie qui ont signé les meilleurs résultats, avec un rendement de +5,56% avant taxation. Malgré un rendement inférieur de moitié à celui des fonds par capitalisation, les régimes de pension volontaires ont aussi affiché des chiffres clairement positifs (+2,62%).

En Slovaquie, les régimes de pension par capitalisation ont subi une perte en termes réels (-0,75%) sur une période de 10 ans, tandis que les pensions complémentaires ont enregistré un rendement positif de +0,56% sur 6 ans.

En Bulgarie, les fonds de pension, indépendamment de leur cadre, n'ont pu atteindre des rendements positifs malgré la formule EEE très favorable. Les rendements réels négatifs se situent dans une fourchette allant de -0,21% à -0,77%.

Dans les États baltes, les pensions complémentaires ont pu produire des rendements légèrement positifs (Estonie : 1,09% ; Lettonie : 1,72%) avant taxation, tandis que les pensions par capitalisation ont essuyé une perte en termes réels (Estonie : -0,13% ; Lettonie : -0,82%).

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Recommandations

1. Continuer à améliorer et à harmoniser l'information sur tous les produits

d'épargne à long terme et d'épargne retraite :

- « PRIIP » : extension des principes du DICI à tous les produits

d'épargne à long terme et d'investissement en prévision de la

pension qui ciblent les particuliers, y compris aux actions et

obligations (pour lesquels le DICI remplacerait

avantageusement l'actuel « résumé du prospectus », qui

s'avère inefficace) et aux produits d'épargne retraite

- Information normalisée sur les rendements passés comparés à des

valeurs de référence objectives : rendements historiques à long

terme après inflation, après déduction de tous les frais à charge

de l'investisseur et après taxation

- Information sur les frais et commissions totaux, aussi bien directs

qu'indirects, à charge de l'investisseur final

- Information sur la situation financière

- Information sur les possibilités de transfert/sortie

2. Les Autorités européennes de surveillance (AES) doivent mieux s'acquitter

de leur devoir légal d'analyser et publier les tendances des produits

d'épargne à long terme et d'épargne retraite, y compris leur rendement net

réel et les frais de tous les produits d'épargne retraite et d'épargne à long

terme destinés aux particuliers.

3. L'UE devrait lancer un plan d'épargne retraite individuel paneuropéen

simple et rentable (PEPP) pour au moins protéger le pouvoir d'achat de

l'épargne à long terme des citoyens de l'UE ; ce plan devrait être

- facile d'accès, sans nécessité de conseils (et sans frais liés à ces

conseils) pour l'option par défaut ;

- supervisé par des organismes publics.

4. Simplifier, normaliser et rationaliser la gamme d'offres de produits

- Interdire l'utilisation des fonds non reconnus comme OPCVM (les

quelque 20 000 « FIA ») dans tous les produits d'épargne à long

terme et d'épargne retraite proposés aux investisseurs

particuliers.

- Réduire le nombre excessif d'OPCVM proposés dans l'UE

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- Appliquer aux ELTIFs (Fonds européens d'investissement à long

terme) le même régime fiscal qu'aux fonds d'investissement à

long terme bénéficiant de mesures incitatives au niveau

national

- Les AES devraient pleinement exercer leurs pouvoirs d’intervention

dans les produits afin d’interdire tout produit d’investissement

toxique ciblant l’investisseur particulier.

- Les AES doivent veiller à ce que les investisseurs particuliers de l’UE

aient pleinement accès à des FNB indiciels à faible coût ;

5. Mettre sur pied des marchés paneuropéens transparents, normalisés et

concurrentiels de rentes aux particuliers et donner aux personnes

participant à une épargne retraite plus de liberté dans le choix entre rentes

et retraits (mais après avoir instauré un seuil minimum pour assurer un

revenu garanti pendant la durée de la retraite) ;

6. Améliorer la gouvernance des régimes collectifs : au moins la moitié des

organes de surveillance de ces régimes devrait être désignée directement

par les participants au régime de pension ;

7. Mettre définitivement un terme aux conseils faussés au point de vente et

garantir des conseils judicieux sur les investissements à long terme, y

compris sur les actions et les obligations ; augmenter le pouvoir des

superviseurs d’interdire la distribution aux particuliers de produits

d’investissements « packagés » toxiques ;

8. Appliquer un mécanisme spécial de réglementation prudentielle à tous les

produits d’épargne retraite et d’épargne à long terme, afin de permettre

une répartition efficace des avoirs ;

9. Appliquer un régime fiscal qui favorise l’épargne retraite et l’investissement

à long terme en vue de la retraite plutôt que la consommation et l’épargne

à court terme. Les fonds européens d’investissement à long terme ne

connaîtront aucun essor s’ils ne bénéficient pas du traitement fiscal le plus

favorable déjà accordé à nombre d’autres produits d’investissement à long

terme sponsorisés au niveau national. La TTF (taxe sur les transactions

financières) devrait être révisée afin qu’elle réponde réellement à son

objectif explicite : taxer les transactions des institutions financières (les plus

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grandes étant de loin les transactions de change, suivies par les produits

dérivés) plutôt que celles de l’économie réelle (investisseurs finaux dans

des actions et obligations d’entreprises non financières, surtout les

particuliers). À cette fin, une TAF (taxe sur les activités financières) pourrait

être plus appropriée ;

10. Les mathématiques financières de base et les éléments fondamentaux des

marchés des capitaux (actions et obligations) devraient être intégrés dans

les programmes des écoles ; les institutions financières devraient faire

superviser une partie au moins de leurs ressources de formation à la

finance par des fondations indépendantes.

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Impression

Éditeur

Fédération européenne des épargnants et usagers des services financiers

Rue du Lombard 76

1000 Bruxelles

Belgique

[email protected]

Coordinateurs

Michael Klages

Juan Manuel Viver

Auteurs

Jean Berthon

Lubomir Christoff

Didier Davydoff

Flavia Fulea

Laetitia Gabaut

Josefine Gunnarsdottir

Arnaud Houdmont

Michael Klages

Nicolas Kortesluoma

Edin Mujagić

Guillaume Prache

Mariacristina Rossi

Joanna Rutecka

Ján Šebo

Filipa Silva

Klaus Struwe

Tomáš Virdzek

Juan Manuel Viver

Tous droits réservés. Aucune partie de la présente publication ne peut être

reproduite, en totalité ou en partie, sans l’autorisation écrite de l’éditeur. Aucune

partie de la présente publication ne peut être reproduite, stockée dans un système

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Copyright 2015 @ Better Finance

mailto:[email protected]

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Documents

Épargne retraite - Better Finance · Tomáš Virdzek est chercheur à l'Institut des sciences économiques de l'Université Matej Bel en Slovaquie. Il est fondateur et président