Perspectivas de los mercados: ¿Cómo ven a Colombia desde ...€¦ · El abuso de las condiciones de los préstamos hipotecarios se ha manifestado, si bien con mucha menor intensidad

1

pág1

Cartagena de Indias 20 de septiembre de 2007

Perspectivas de los mercados: ¿Cómo ven a Colombia desde

afuera ante la coyuntura actual?

José Luis Escrivá BelmonteEconomista Jefe Grupo BBVA

X Congreso de TesoreríaRestos y desafíos en los próximos diez años

Asobancaria

pág2

•¿Problemas de liquidez o de crédito?. El impacto directo de la crisis

•¿Cuáles son los canales de transmisión a la economía real? Posibles escenarios

•EEUU: menor crecimiento durante más tiempo

•Emergentes: esta vez si es diferente

Indice

•Una medición de los impactos en las distintas áreas

• Colombia: Mejor preparado pero con vulnerabilidades

2

pág3

1. Políticas monetarias

laxas

Bajos tipos de interés

Subida precio activos

3. Innovación financiera:

nuevos productos

estructurados y nuevos agentes

Apalanca-miento

Apetito por el riesgo

CréditoHedge Funds, Private Equity, conduits, SIV…

¿Vulnerabilidad Financiera?

2. Exceso de ahorro

global

Alta Liquidez

Evaluación de la situación: ¿crisis de liquidez o de crédito?

pág4


1. Extensión de los problemas del subprime de EEUU

2. Dudas sobre la valoración de los derivados de crédito, combinado con revisiones de rating

3.Freno en la actividad de los HF, que ha sido proveedores de liquidez

4.Freno en la emisión de papel comercial, clave para la financiación

+

Crisis de liquidez….y crisis de crédito?=

¿Cuál ha sido el detonante de la crisis?

5. Fallo en el mercado y necesidad de intervención extraordinaria de los bancos centrales

6. Importancia de los conduits que responde a las acciones de los bancos a operar fuera de balance (se estima en unos 1,400 m.m $)

7. Demanda en el mercado de papeles AAA mayor a la oferta que promueve la titulización

3

pág5

El abuso de las condiciones de los préstamos hipotecarios se ha manifestado, si bien con mucha menor intensidad por el momento, en la morosidad y los foreclosures de los préstamos a tipo variable en el segmento prime

Mercado Prime. Foreclosures.% sobre Total. Creditos Variables y Fijos

0.00

0.25

0.50

0.75

1.00

1.25

Mar

-02

Jul-0

2

Nov

-02

Mar

-03

Jul-0

3

Nov

-03

Mar

-04

Jul-0

4

Nov

-04

Mar

-05

Jul-0

5

Nov

-05

Mar

-06

Jul-0

6

Nov

-06

Mar

-07

Fuente: Mortgage Bankers Association

Tipos Fijos

Tipos Variable

Mercado Prime. Morosidad.% sobre Total. Creditos Variables y Fijos

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

Mar

-02

Jul-0

2

Nov

-02

Mar

-03

Jul-0

3

Nov

-03

Mar

-04

Jul-0

4

Nov

-04

Mar

-05

Jul-0

5

Nov

-05

Mar

-06

Jul-0

6

Nov

-06

Mar

-07

Fuente: Mortgage Bankers Association

Tipos Fijos

Tipos Variable


1. Extensión de los problemas del subprime de EEUU

pág6

Varios factores han empeorado la colocación de los productos estructurados en el mercado:

Rebajas de rating por parte de las principales agencias

Revaluación de los riesgos asociados a estos productos

Testimonio de Bernanke y actas del FOMC

Constatación de que el problema va a ser más duradero de lo previsto

2. Dudas sobre los derivados de crédito, combinado con revisiones de rating


Emisiones de ABS en US (mM $)

0.0

20.0

40.0

60.0

80.0

100.0

120.0

J F M A M J J A S O N D

2005 2006 2007

Fuente: Asset-Backed alert

Emisiones mundiales de CDO (mM $)

0

100

200

300

400

500

J F M A M J J A S O N D

2005 2006 2007

Fuente: Asset-Backed alert

4

pág7

3. Freno en la actividad de los HF, que son proveedores de liquidez

La evolución de los hegde fund impacta al

resto del sistema financiero, dada la

importancia creciente de estos agentes como suministradores de

liquidez en el mercado

Se estima que los bancos de inversión obtienen en torno al

25% de sus ingresos de la actividad de los Hfs

Acciones 30%Derivados de crédito 60%Derivados de crédito estructurado 33%Bonos emergentes 45%Deuda de compañías en suspensión de pagos 47%Préstamos apalancados 33%Bonos High Yield 25%Fuente: ADI con datos de Greenwich Associates y Financial Times

Volumen negociado por HFs (% sobre el total)

El patrimonio de los Hedge Funds a 31 – jul – 2007 ascendía a 1.100 m millones de $


1000

1050

1100

1150

1200

1250

1300

1350

1400

1450

abr-

03

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3

oct-0

3

ene-

04

abr-

04

jul-0

4

oct-0

4

ene-

05

abr-

05

jul-0

5

oct-0

5

ene-

06

abr-

06

jul-0

6

oct-0

6

ene-

07

abr-

07

jul-0

7

US Hedge Fund - Global Index

Fuente: Bloomberg, HFR

pág8

4. Freno en la emisión de papel comercial, claves en la financiación

Desde el 2003, el papel comercial garantizado representa más del 50% del total, partiendo de un nivel de 650 mM de $ hasta los

945 mM de $ actuales.

El saldo vivo de papel comercial ha registrado una caída del 14% (-306 mM $) durante las últimas

cinco semanas.


1,200

1,400

1,600

1,800

2,000

2,200

2,400

ene-

01ju

l-01

ene-

02ju

l-02

ene-

03ju

l-03

ene-

04ju

l-04

ene-

05ju

l-05

ene-

06ju

l-06

ene-

07ju

l-07

1,200

1,400

1,600

1,800

2,000

2,200

2,400

Fuente: Reserva Federal

Papel Comercial (mM de $)

0

300

600

900

1,200

1,500

1,800

2,100

2,400

03/0

9/01

03/0

3/02

03/0

9/02

03/0

3/03

03/0

9/03

03/0

3/04

03/0

9/04

03/0

3/05

03/0

9/05

03/0

3/06

03/0

9/06

03/0

3/07

03/0

9/07

Fuente: Reserva Federal

Papel Comercial: saldo vivo (mM de $)

Asset-Backed Commercial Paper

Financial Commercial Paper

Non Financial Commercial Paper

5

pág9

1. Inyecciones de liquidez en frecuencias no programadas


5. Fallo en el mercado y necesidad de intervenciones extraordinarias de los bancos centrales en una magnitud y duración sin precedentes

2. Ampliación de la gama de colaterales

3. Préstamos a horizontes mayores a los habituales

4. Ampliación de los intermediarios financieros a los que se da liquidez

5. Reducción del coste de financiación

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

20

01/0

8 (

1 )

02/0

8 (

14 )

02/0

8 (

1 )

03/0

8 (

3 )

06/0

8 (

1 )

07/0

8 (

1 )

08/0

8 (

1 )

09/0

8 (

14 )

09/0

8 (

1 )

10/0

8 (

3 )

10/0

8 (

3 )

10/0

8 (

3 )

13/0

8 (

1 )

15/0

8 (

1 )

16/0

8 (

14 )

17/0

8 (

1 )

17/0

8 (

3 )

20/0

8 (

1 )

21/0

8 (

1 )

22/0

8 (

1 )

23/0

8 (

14 )

23/0

8 (

12 )

23/0

8 (

1 )

27/0

8 (

10 )

28/0

8 (

1 )

29/0

8 (

1 )

30/0

8 (

14 )

30/0

8 (

6 )

31/0

8 (

5 )

04/0

9 (

1 )

05/0

9 (

2 )

06/0

9 (

1 )

06/0

9 (

7 )

06/0

9 (

14 )

07/0

9 (

3 )

10/0

9 (

1 )

11/0

9 (

2 )

12/0

9 (

1 )

13/0

9 (

14 )

13/0

9 (

7 )

13/0

9 (

1 )

14/0

9 (

3 )

17/0

9 (

1 )

18/0

9 (

1 )

4

4.2

4.4

4.6

4.8

5

5.2

5.4

5.6Mortgage-Backed

Agency

Treasury

Temporary Open Market Operations (mM $) *

Fuente: Reserva Federal* Entre paréntesis, el plazo de la operación

Fed Fund

pág10


El mercado monetario sigue tensionado

-100

-50

0

50

100

150

200

250

sep-

97m

ar-9

8

sep-

98

mar

-99

sep-

99

mar

-00

sep-

00

mar

-01

sep-

01m

ar-0

2

sep-

02m

ar-0

3

sep-

03m

ar-0

4

sep-

04

mar

-05

sep-

05

mar

-06

sep-

06

mar

-07

sep-

07

-100

-50

0

50

100

150

200

250

UK ALEMANIA

FRANCIA ESPAÑA

EEUU

Tipo Interbancario 3 meses - Letra 3 meses (pbs)

Fuente: Bloomberg

-50

0

50

100

150

200

250

15-e

ne

15-f

eb

15-m

ar

15-a

br

15-m

ay

15-j

un

15-j

ul

15-a

go

15-s

ep

-50

0

50

100

150

200

250EEUU ALEM ANIA

FRANCIA ESPAÑA

UK

6

pág11

2. Aumento de la volatilidad

3. Descenso de los precios bursátiles

1. Aumento de los spreads de crédito

4. Reducción de los tipos de interés de la deuda pública y fuerte repunte de las pendientes de las curvas

La crisis se materializa en:

5. Ampliación moderada de spreads emergentes

6. Freno del carry trade en el mercado de divisas


pág12


1.Aumento de los spread de crédito

Comportamiento activos de riesgo desde 4 de junio (pbs)

EMBI EMBI Latam

US Crossover

CDS bancos US

CDS bancos UEM

Europa Crossover

BAA

ABX AAA

Swap US

Swap UEM

-200

-150

-100

-50

0

50

100

150

200

0 50 100 150 200

Fuente: Bloomberg, Datastream y JP Morgan

Varia

ción

spr

ead

Nivel spread

7

pág13


1.Aumento de los spreads de crédito

Los spreads aumentan significativamente, con discriminación en los bancos de EE.UU., pero no en los europeos.

SAN BBVAHSBC

lloyds IntesaSGCA

Unicredito

ING

DB

BNPC

WF

BOA

ML

JPM

LB

GS

BS

0

20

40

60

80

100

120

0 5 10 15 20 25 30 35

Nivel de Spread a 04 junio

Var

iaci

ón S

prea

dVariación del Spread de Crédito de Bancos

Fuente: Bloomberg

pág14

VIX (Volatilidad implícita del S&P500) y episodios de crisis

0

5

1015

20

25

30

3540

45

50

ene-

98

ene-

99

ene-

00

ene-

01

ene-

02

ene-

03

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04

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05

ene-

06

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07

ene-

08

0

10

2030

40

50

60

7080

90

100Default ruso

Geopolítico

Corporativo

PM

China

Sub-prime

Evaluación de la situación: …al accidente financiero

2. VolatilidadesLas volatilidades han retornado a niveles de hace un mes.

Repunte en las volatilidades que se mantiene.EEUU: índice de volatilidad de la renta fija

(frecuencia semanal)

50

60

70

80

90

100

110

120

130

ene‐05

mar‐05

may‐05

jul‐0

5sep‐05

nov‐05

ene‐06

mar‐06

may‐06

jul‐0

6sep‐06

nov‐06

ene‐07

mar‐07

may‐07

jul‐0

7sep‐07

Fuente : BBVA ‐ Capital Flows y Merrill Lynch

Media 2005

Media 2006

Media 2007

8

pág15

3. Descenso de los precios bursátiles

A diferencia de lo ocurrido en episodios de incertidumbre anteriores las bolsas emergentes no han amplificado los movimientos de los países desarrollados


ArgentinaBrasil

ChileColombia

MéxicoPeru

VenezuelaEEUU

EurostoxxUK

FranciaAlemania

EspañaItalia

AmsterdamSuecia

SuizaJapón

AustraliaChina

Hong-KongCorea

IndiaIndonesia

TailandiaMalasia

Filipinas

-20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00%

Variación de las Bolsas desde el 23 -julio

Fuente: Bloomberg

ArgentinaBrasil

Chile

MéxicoPeru

VenezuelaEEUU

EurostoxxUK

FranciaAlemania

EspañaItaliaAmsterdam

SueciaSuiza

JapónAustralia

ChinaHong-KongCorea

IndiaIndonesia

Tailandia

Filipinas

-45.00% -40.00% -35.00% -30.00% -25.00% -20.00% -15.00% -10.00% -5.00% 0.00%

Variación de las Bolsas en agosto - 98

Fuente: Bloomberg

pág16

4. Inclinación de las curvas de deuda: caídas de rentabilidades mayores en el 2 años

Repunte de las pendientes 2-10 años. En el caso de EEUU, ha llegado a los niveles de mayo de 2005. Para la UEM, ha alcanzado los niveles de agosto de 2006.

Los tipos de interés a 2 años llegaron a descender hasta un punto porcentual en EEUU desde los máximos de junio, y unos 60 puntos básicos en la UEM.


Pendiente 10-2 años (en pb.) en EE.UU.

-30

-10

10

30

50

70

90

110

130

150

ene-

05

mar

-05

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-05

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5

sep-

05

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05

ene-

06

mar

-06

may

-06

jul-0

6

sep-

06

nov-

06

ene-

07

mar

-07

may

-07

jul-0

7

sep-

07

mar-05

may-06

feb-07

Actual

Pendiente 10-2 años (en pb.) en la UEM

-10

10

30

50

70

90

110

130

150

ene-

05

mar

-05

may

-05

jul-0

5

sep-

05

nov-

05

ene-

06

mar

-06

may

-06

jul-0

6

sep-

06

nov-

06

ene-

07

mar

-07

may

-07

jul-0

7

sep-

07

mar-05

may-06

feb-07

Actual

9

pág17

5. Ampliación moderada de los spreads en emergentesVariación del Spread Emergentes en el último mes

Túnez

Serbia

PakistánLíbano

Irak

Tailandia

Venezuela

Ecuador

Argentina

TOTAL

-60

-40

-20

0

20

40

60

80

100

120

140

0 100 200 300 400 500 600 700 800

Nivel del Spread a 24 de julio 2007

Varia

ción

Variación del Spread Emergentes en el último mes

TOTAL LatamNo Latam

Asia

EuropaÁfricaBrasil

Colombia

MéxicoPanamá

PerúFilipinas

Indonesia

BulgariaRusia

TurquíaUcrania

Egipto

Sudáfrica

Belice

Chile

Rep.Dominicana

El Salvador

Trinidad y Tobago

Uruguay

Tailandia

China

Kazahkstán

HungríaPolonia

Serbia

Túnez

-60

-40

-20

0

20

40

60

80

100

120

0 50 100 150 200 250

Nivel del Spread a 24 de julio 2007

Var

iaci

ón

La ampliación de spread en América Latina fue mucho menos significativa que en el pasado.


pág18

5. Ampliación moderada de los spreads en emergentes

Y se ha corregido en gran medida durante el último mes.


Variación del Spread Emergentes en el último mes

Túnez

PoloniaHungría

ChinaTailandia

Uruguay

Trinidad y TobagoEl Salvador

Chile

Sudáfrica

Egipto

Ucrania

Turquía

Rusia

Bulgaria

Indonesia

FilipinasPerú

PanamáMéxico Colombia

Brasil

África

Europa

Asia

No LatamTOTAL

-50

-40

-30

-20

-10

0

10

20

30

0 50 100 150 200 250

Nivel del Spread a 18 de septiembre 2007

Var

iaci

ón

10

pág19

6. Mercado de divisas: freno del carry trade

En general, las divisas de carry(Nueva Zelanda, Australia) son las que más se han depreciado frente al dólar. En cambio, las divisas de fundingyen japonés y franco suizo, son las que se han apreciado.

El carry-trade en el mercado de divisas se ha frenado, mientras el dólar se apreciaba ante la expansión del problema de subprime fuera de EEUU.


CHF

AUD

NZD

TRYRUBPLN

THB

INRHKD

JPY

GBP

CAD

EUR

MXNBRL

-6%

-4%

-2%

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

0.00 20.00 40.00 60.00 80.00 100.00 120.00 140.00

Fuente: Bloomberg Nivel

varia

ción

en

%

Variación de la cotización desde el 23 de julio

Apreciación USD

Depreciación USD

pág20

Los mercados han moderado sus expectativas de política monetaria

En Europa ya no descuenta subidas de tipos ni este año ni el siguiente.


UEM: Probabilidades de que el BCE suba tipos hasta el 4,25% en las próximas reuniones

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

09/0

8/20

07

11/0

8/20

0713

/08/

2007

15/0

8/20

0717

/08/

2007

19/0

8/20

0721

/08/

2007

23/0

8/20

0725

/08/

2007

27/0

8/20

0729

/08/

2007

31/0

8/20

0702

/09/

2007

04/0

9/20

0706

/09/

2007

08/0

9/20

0710

/09/

2007

12/0

9/20

0714

/09/

2007

16/0

9/20

0718

/09/

2007

oct-07 nov-07

dic-07

11

pág21

Crisis de liquidez, no de solvencia: Tensionamiento de los mercados monetarios de forma global.

La falta de liquidez en el mercado interbancario ha dado lugar a un fuerte tensionamiento de mercado monetario, tanto en el R. Unido, como en otros

países.


UEM: Curva EURIBOR

4.04.1

4.24.3

4.44.54.6

4.74.8

4.95.0

Ofic

ial

1M

2M

3M

4M

5M

6M

7M

8M

9M

10M

11M

12M

Hoy

Hace 1 semanaHace 2 semanas

UK: Curva LIBOR

5.5

5.7

5.9

6.1

6.3

6.5

6.7

6.9

7.1

Ofic

ial

1M

2M

3M

4M

5M

6M

7M

8M

9M

10M

11M

12M

Hoy

Hace 1 semana

Hace 2 semanas

pág22

MEDIDAS DEL BoE

Adicionalmente el BoE, cuya credibilidad está siendo algo cuestionada, anuncia una nueva inyección de liquidez:

- La primera subasta será la semana que viene con vencimiento a3 meses contra un amplio rango de colaterales, el volúmen será de 10 m.m libras.

- Se realizarán 3 subastas más con intervalo de 1 semana.

Depósitos clientela / Balance

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

HSBC RoyalBank

Scot land

Barclays HBOS Lloyds StandardChartered

Allianceand

Leicester

Bradford& Bingley

NorthernRock

AbbeyNat ional

Fuente: Bloomberg y Cuentas Anuales Datos Conso lidados

Northern Rock es el 5º banco hipotecario, solvente y con una elevada dependencia del mercado interbancario

Northern Rock ha sufrido fuertemente por la falta de liquidez en el mercado interbancario en el último mes, por el hecho de tener una base

de depósitos sobre activos muy baja y financiarse fundamentalmente a través del

mercado interbancario.

Las autoridades británicas (Tesoro, FSA y BoE), reafirmando que se trata de un banco solvente, acuerdan aprobar un préstamo de última instancia “a un tipo penalizador y con un colateral apropiado”.

Ante los intentos fallidos de recuperar la confianza de los ahorradores (se producen largas colas para retirar los depósitos de Northern Rock), el Gobierno anuncia que respalda todos los depósitos de Northern Rock


Las tensiones de liquidez llevan al BoE a rescatar a un banco (Northern Rock)

12

pág23





Indice



pág24

•La reacción de los bancos centrales, moviendo sus tipos de interés, va a ser clave. Dependerá de la información sobre el impacto real que vayan anticipando. Va a ser endógena al escenario

•Las economías siguen teniendo soportes muy importantes.

•El riesgo principal por tanto es que en un contexto de notable moderación del crecimiento del crédito, se produzca un fuerte ajuste del consumo.

•Sin embargo, hay también notables factores de incertidumbre, por ejemplo, empresas y familias han acumulado un notable stock de deuda, intermediada por el sector financiero. Las familias financian en mayor medida su consumo con crédito.

El contexto es particularmente complejo para diseñar escenarios

Soportes e incertidumbres en la economía mundial

13

pág25


Dinamismo inversor y disciplina macroeconómica en emergentes

Solidez empresarial

Buen comportamiento del mercado laboral

SOPORTES

Elevado stock de deuda de las familias

INCERTIDUMBRES

Tipos de interés estructuralmente bajos

Ausencia de inflación que da margen a los bancos centrales

Mala respuesta en algunos mercados de crédito a situaciones de stress

Escasa información de la exposición de las entidades

Incertidumbre sobre la extensión del problema y los agentes que van a tener pérdidas patrimoniales. Dudas sobre si están afectados los fondos de pensiones

Impacto sobre la confianza

Margen de maniobra de la política fiscal

pág26


Por tanto, a la hora de evaluar los impactos reales de estos choques sobre la economía, hay que tener en cuenta que hay actualmente muchas incertidumbres en la economía mundial, por lo que el margen es muy alto.

A pesar de estas incertidumbres nos vamos a centrar en dos posibles escenarios: en los dos hay una reducción del crecimiento y de los tipos, que va a ser relativamente duradera. Su magnitud y duración depende del impacto de los choques que se van a considerar.

Crisis de créditoCrisis de liquidez.

Escenario Central Escenario Riesgo

¿En qué se diferencian?

14

pág27

Más allá del coste directo, lo que está en cuestión es el coste indirecto de la crisis

COSTE DIRECTO DE

LA CRISIS

Podría ser asumible por el sistema financiero, aunque los datos son limitados

COSTE INDIRECTO

Fallo en la normalización del mercado interbancario y de financiación de corto plazo: problemas de liquidez duraderos

Transmisión a la economía real (riqueza, confianza, canal del crédito)

Coste limitado en magnitud, aunque duradero en el tiempo

Clave para que la crisis de liquidez termine derivando en una crisis de crédito

Problemas de consolidación del sistema financiero y subcapitalización

Dos escenarios para los próximos meses : ¿crisis de liquidez o de crédito?

pág28

Canales de transmisión de este choque a la economía real

Canal 1. Ajuste del sector inmobiliario, que se acentúa

Canal 2. Efecto riqueza negativo (menores precios

en bolsa y vivienda y mayor deuda)

Canal 3. Menor confianza y mayor tasa de ahorro

Canal 4. Canal del crédito. Menor disponibilidad de

crédito

Estos dos canales son los que principalmente marcan la diferencia

entre los dos escenarios: en el Escenario Riesgo hay un aumento de la tasa de ahorro y un descenso del

crédito.

Variable a monitorear para ver si el escenario de crisis de liquidez deriva en

crisis de crédito: recuperación de la normalidad en el mercado interbancario.

El impacto de estos dos canales tiene diferencias limitadas entre los

dos escenarios.

15

pág29

Dos escenarios para los próximos meses

La crisis de liquidez deriva en una crisis de crédito con costes reales para las

economías en 2007 y 2008

Crisis de liquidez. Los problemas de crédito son

acotados: en 2008 las economías se recuperanCHOQUES

IMPACTOS

•Ajuste inmobiliario

•Riqueza- precios bursátiles

•Confianza y tasa de ahorro

•Crecimiento

•Tipos de interés oficiales

ESCENARIO CENTRAL

ESCENARIO DE RIESGO

•Finaliza en 2008 en EEUU •Finaliza en 2010 en EEUU

•Se desvían a la baja sólo en 2007

•Se desvían a la baja en 2007 y 2008

•Revisión a la baja•Notable revisión a la baja

en 2008 e impacto duradero

•Descienden en 2007 hasta el 4.25%, se mantienen o suben

en 2008

•Significativo descenso en 2007 y 2008

•Apenas se mueve •Se mueve al alza

•Crédito •Impacto mayorista pero escaso en crédito al por

menor

•Restricción significativa

pág30


Indice






16

pág31

EE.UU.: menor crecimiento durante más tiempo

Escenario Central Escenario Riesgo

Inversión residencial

•Cae en 2007 y 2008 •Brusca desaceleración con fuerte impacto en consumo

Creación de empleo

•Moderación en la creación de empleo

•La creación de empleo se para

Inversión no residencial

•Efectos spill-over del ajuste de la vivienda

•Solidez en los balances empresariales que limitan

un credit crunch

Exportaciones netas

•Vigorosa contribución al crecimiento

•Contribuyen al crecimiento

Actividad •El PIB se modera •Notable desaceleración

Inflación •Leve moderación •Significativa moderación

Tipos •Los tipos oficiales se recortan hasta el 4,25%

•Agresiva bajada de tipos

Política fiscal •Paquete de rescate

pág32


Previsiones EEUU

2007 2008 2009

PIB 1,9 2,2 2,6

IPC 2,7 2,1 2,3

IPC core 2,3 2,0 2,0

El Escenario Central supone una recuperación en 2008

Escenario Central

2007 2008 2009

1,7 1,3 1,7

2,7 1,3 1,4

2,3 1,5 1,5

Escenario RiesgoPIB

(%, annual % change)

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

06 07 08 09

Escenario 1

Escenario 2

PIB(%, annual % change)

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

06 07 08 090.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

06 07 08 09

Escenario 1

Escenario 2

17

pág33

Fed: Probabilidades implícitas de las opciones sobre los fondos federales para las reuniones de octubre y

diciembre

0,0%

14,3%

61,4%

24,3%

0,0%

18,3%

37,5%

26,0%

18,2%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

4,00% 4,25% 4,50% 4,75% 5,00%

Octubre Diciembre

JP Morgan 5,25 -50 pb.Lehman Brothers 5,25 -50 pb.Goldman Sachs 5,25 -75 pb.Merril Lynch 4,50 -75 pb.UBS 4,75 Adelanta las bajadas

Deutsche Bank 5,25 0 pb.Barclays Capital 5,25 0 pb.

Principios de Agosto

Nuevas previsiones (17/08/07)


En la reunión del 18 de Septiembre, la Fed bajó sus tipos oficiales 50 pb.,

hasta 4,75%. Con ello, también rebajó la tasa de descuento a 5,25%

Fondos federales

4,25 4,50 5,00

4,25 3,25 3,75

2007 2008 2009

fdp

2007 2008 2009

fdp

ESCENARIO CENTRAL

ESCENARIO DE RIESGO

Hacia adelante, la preocupación por una posible restricción de

crédito y su impacto en la actividad, les llevarán a bajar tasas de manera preventiva

hasta 4.25% en 2007

pág34

2007

1,40

2008

1,37

$/€

2009

1,33CENTRAL

fdp

2007

1,42

2008

1,44

2009

1,39RIESGO

Previsiones : Dólar-euro

Dólar-euro en escenario base y alternativo

1,1

1,2

1,3

1,4

1,5

mar

-05

jul-0

5

nov-

05

mar

-06

jul-0

6

nov-

06

mar

-07

jul-0

7

nov-

07

mar

-08

jul-0

8

nov-

08

mar

-09

jul-0

9

nov-

09

Antiguo Base Base

Alternativo

Hacia adelante, el dólar seguirásu senda depreciadora frente al euro hasta finales de año, para empezar a apreciarse una vez la

economía norteamericana empiece a recuperarse.


18

pág35


Indice






pág36

Canales de transmisión de este choque a economías emergentes

Canal 1. Desaceleración de precios de materias primas

Canal 2. Menor crecimiento en el resto del mundo

Canal 3. Canal financiero El canal financiero es menor que en el pasado:

El canal real es la clave en las economías emergentes

•suben las primas de riesgo de forma moderada y bajan los tipos

oficiales en EEUU.

•necesidades de financiación ya cubiertas

•diferencia en función de factores domésticos en los distintos

emergentes

19

pág37

Crisis 1997-99: Un impacto real significativo.

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

1996 1997 1998 1999 2000

Brasil Rusia ASEAN-4*

Fuente: WEO (FMI); *Filipinas, Indonesia, Malasia y Tailandia

Crecimiento del PIB real

Los países directamente afectados sufrieron una

importante desaceleración de la

actividad económica,...

...que afectó con mayor o menor intensidad al

crecimiento del resto de regiones en el mundo

0

1

2

3

4

5

6

7

1996 1997 1998 1999 2000

Desarrollados Emergentes*

Fuente: WEO (FMI); *Excluidos países afectados directamente: Brasil, Filipinas, Indonesia, Malasia, Rusia y Tailandia

Crecimiento del PIB real

pág38

Variable 1997 2006

Inflación (en %) 9,2 5,5

Saldo presupuestario (% del PIB) -3,8 -0,8

Cuenta corriente (% del PIB) -3,6 3,5

Apertura comercial (comercio en % del PIB) 18,7 31,5

Servicio de deuda (% de exportaciones y rentas) 55,0 23,8

Deuda externa (% exportaciones y rentas) 300,3 124,0

Reservas (% importaciones y rentas) 52,9 55,2

Fuente: BBVA

*Promedios ponderados para Argentina, Brasil, Chile, Colombia, Perú y Venezuela

Indicadores macroeconómicos en América del Sur*

A diferencia de 1997, Latam se encuentra en una mucho mejor situación macroeconómica.

20

pág39

…y lo mismo sucede en Asia

Asia*: Indicadores Macroeconómicos 1996 2006

Inflación 5.6 4.6 Cuenta corriente en % PIB -1.7 6.4

Apertura comercial en % PIB 65 87

Servicio deuda 1996 2006 Deuda externa en % PIB 39 29 Reservas oficiales (%PIB) 11.2 33.0 Reservas oficiales (meses

importaciones) 4.0 9.4

*Asia 12: Bangladesh, China, Hong Kong, India, Indonesia, Corea, Malasia, Filipinas,Taiwan, Tailandia, Singapur y Vietnam

pág40

Desde 1990, la demanda de las principales economías emergentes asiáticas ha contribuido al aumento de las importaciones mundiales de productos

agrícolas en un 15% y de minerales y fuel en más de un 25%

0

1

2

3

4

5

6

7

1980 1985 1990 1995 2000 2005

Productos agrícolas Productos mineros y fuel

Fuente: BBVA a partir de OMC

Participación de China en las importaciones mundiales (en %)

0

5

10

15

20

25

30

1980 1985 1990 1995 2000 2005

Productos agrícolas Productos mineros y fuel

Fuente: BBVA a partir de OMC; *China, Corea, Hong Kong, India, Indonesia, Malasia, Singapur, Tailandia y Taiwán

Participación de economías seleccionadas de Asia en las importaciones mundiales (en %)

Canal real: La expansión de los emergentes

21

pág41

Como resultado, los últimos años revierten la tendencia hacia la concentración de exportaciones latinoamericanas en Norteamérica.

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

Developedeconomies:

America

Developedeconomies:

Asia

Emergingeconomies:

Asia

Euro Zone Africa Asia MajorPetroleumExporters

EuropeEconomiesin transition

2000 2005

Estructura Exportadora de LATAM

Canal real: La expansión de los emergentes

pág42

0,0

0,1

0,2

0,3

0,4

0,5

0,6

0,7

0,8

0,9

1,0

1,1

1,2

1,6 1,7 1,8 1,9 2,0 2,1 2,2 2,3 2,4 2,5 2,6 2,7 2,8

log(EMBI)

Var

oací

ónen

log

(EM

BI) De 01/oct/97 hasta máximo en 1997-99

De mínimo a máximo en 2007

Fuente: BBVA

Cambio en spread soberano en América Latina

LATAM

LATAM

Ecuador

Ecuador

Brazil

Brazil

Mexico

Mexico

Panama

Panama

Peru

Peru

Argentina

Argentina

Venezuela

Venezuela

Canal financiero: Contagio limitado

El impacto en economías emergentes está resultando moderado en comparación con episodios anteriores

Colombia

Nota: EMBI Colombia disponible sólo desde el año 2000

22

pág43

Contagio financiero limitado

La correlación de los mercados emergentes y el crédito corporativo ha aumentado en este ciclo más rápido en un segmento de mayor calidad

-0,3

-0,2

-0,1

0,0

0,1

0,2

0,3

dic-

96m

ar-9

7ju

n-97

sep-

97di

c-97

mar

-98

jun-

98se

p-98

dic-

98m

ar-9

9ju

n-99

sep-

99di

c-99

mar

-00

jun-

00se

p-00

dic-

00m

ar-0

1ju

n-01

sep-

01di

c-01

mar

-02

jun-

02se

p-02

dic-

02m

ar-0

3ju

n-03

sep-

03di

c-03

mar

-04

jun-

04se

p-04

dic-

04m

ar-0

5ju

n-05

sep-

05di

c-05

mar

-06

jun-

06se

p-06

dic-

06m

ar-0

7ju

n-07

Bonos BBB Bonos BB

Correlación de spreads soberanos en emergentes (EMBI+) con spreads de crédito en Estados Unidos*

Fuente: BBVA a partir de Bloomberg y JP Morgan

*Correlación 12 meses sobre variaciones diarias

pág44

Además, las perspectivas de una política monetaria en EE.UU. más laxa es otro factor que mantendría el atractivo de los activos de mercados

emergentes, contribuyendo a un clima de inversión favorable en estos países.

Política Monetaria en EE.UU.

23

pág45

Impacto limitado en Asia

Fuente: BBVA

CRECIMIENTO PIB EN ASIA(previsión en sombreado)

En el escenario de riesgo de liquidez el crecimiento de Asia se mantiene en el 9%, en el escenario de riesgo de crédito se reduce en torno a siete

décimas respecto al primer escenario.

3

4

5

6

7

8

9

10

1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008p

% a/a

Asia PIB real,esc1 Asia PIB real, esc2

-3.0%

-2.5%

-2.0%

-1.5%

-1.0%

-0.5%

0.0%

INDIA

INDONESIA

COREAASIA

CHINA

TAIWAN

SINGAPUR

HONG KONG

PIB

DIFERENCIA ENTRE ESCENARIO de riesgo de liquidez y de crédito

Los países más vulnerables a una ralentizacion del crecimiento mundial son los más abiertos: Taiwan, Singapur y Hong Kong.

pág46

En el escenario de riesgo, México sigue apareciendo como el país con mayor caída en crecimiento. La dependencia comercial de EE.UU. Provoca una caída

en las exportaciones no compensada por la demanda interna.

Brasil: vulnerabilidad del real y del riesgo país a un efecto contagio. Canal real más inmune a la crisis.

Colombia: déficit gemelos en cuenta corriente y fiscales.

Impacto limitado en Latam

Previsiones América del Sur: PIB Escenario Central

2007 2008 2009

Argentina 7,5 6,3 4,5Brasil 4,5 4,2 4,0Chile 6,0 5,3 5,5Colombia 5,9 4,7 4,5Perú 7,4 6,3 6,0Venezuela 7,8 5,7 4,6Latam ex-MX 5,7 5,0 4,5México 3,0 3,4 3,7Latam 5,1 4,6 4,3

Previsiones América del Sur : PIB Escenario Riesgo

2007 2008 2009

Argentina 7,5 5,3 4Brasil 4,5 3,3 3,2Chile 5,9 4,4 4,5Colombia 5,9 2,9 2,5Perú 7,3 5,7 5,7Venezuela 7,6 4,6 3Latam ex-MX 5,7 3,9 3,5México 2,8 1,2 2,3Latam 5 3,3 3,2

24

pág47

Mejores fundamentos económicos

Las economías emergentes tienen hoy excedente de ahorro gracias al creciente protagonismo comercial de Asia y al efecto positivo del alto precio de materias primas en América Latina.

El grado de vulnerabilidad externa ha descendido notablemente, gracias a un proceso de acumulación de reservas y de menor exposición de las entidades bancarias al “efecto balance”.

Ante shocks externos, las economías emergentes disfrutan de mayor apertura comercial y flexibilidad en los tipos de cambio que en episodios anteriores de incertidumbre.

La gestión de políticas económicas se ha tornado más responsable durante la última década, situando la inflación en niveles mínimos históricos y permitiendo el saneamiento fiscal.

pág48


Indice






25

pág49

Colombia mejor preparado pero con vulnerabilidades

1. Dinámico crecimiento económico

2. Inversión productiva y desempeño industrial como motores del crecimiento

3. Inflación en mínimos históricos gracias a responsable política monetaria

4. Elevada acumulación de RIN y tasa de cambio flexible

Fortalezas de la economía colombiana

5. Consolidación de mejores los niveles de seguridad y confianza

Vulnerabilidades de la economía colombiana

1. Desbalance de las cuentas fiscales

2. Creciente déficit en cuenta corriente

pág50


1. Dinámico crecimiento 2. Inversión productiva como motor del crecimiento

Fuente: DANE

5,41

31,8

8,0

-60

-50

-40

-30

-20

-10

0

10

20

30

40

Mar-95 Sep-96 Mar-98 Sep-99 Mar-01 Sep-02 Mar-04 Sep-05 Mar-07

Consumo FinalInversión BrutaPIB

26

pág51


3. Inflación en mínimos históricos a pesar del brote inflacionario del primer semestre de 2007

Inflación interanual al consumidor (%)

4,5 5,13,8

3,60

5

10

15

20

25

30

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

Inf lación observada

Límite inferior

Límite superior

Pr SEE BBVA Col base

Fuente: DANE y BR

pág52


4. Elevada acumulación de reservas internacionales.

Ressevas Internacionales (millones de US$)

15.440

20.096

8.000

10.000

12.000

14.000

16.000

18.000

20.000

22.000

ene-

00

may

-00

sep-

00

ene-

01

may

-01

sep-

01

ene-

02

may

-02

sep-

02

ene-

03

may

-03

sep-

03

ene-

04

may

-04

sep-

04

ene-

05

may

-05

sep-

05

ene-

06

may

-06

sep-

06

ene-

07

may

-07

sep-

07

Fuente: Banco de la República

27

pág53


5. Indicadores de condiciones para la inversión en máximos

Condiciones para la Inversión

25,225,8

-100

-80

-60

-40

-20

0

20

40

60

Nov-88 Jul-90 Mar-92 Nov-93 Jul-95 Mar-97 Nov-98 Jul-00 Mar-02 Nov-03 Jul-05 Mar-07

Condiciones Económicas

Condiciones Sociopolíticas

Fuente: Fedesarrollo

pág54


1. A pesar de recientes esfuerzos persiste desbalance en cuentas fiscales

Balance del sector público (% PIB)

-5,5-5,8

-6,1

-5,0-5,4

-4,8

-4,1

-1,4

-5,5

-3,3 -3,2-3,6

-2,7

-1,3-0,8

0,0-0,7

-7,6

-3,3 -3,2

-8

-7

-6

-5

-4

-3

-2

-1

0

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

SPC

GNC

Fuente: MHCP

28

pág55


2. Ampliación del déficit en cuenta corriente

Fuente: DANE y BR

CUENTA CORRIENTE (% PIB)

-4,6

-7,0

-6,0

-5,0

-4,0

-3,0

-2,0

-1,0

0,0

1,0

2,0I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I

1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007

pág56

Canales de transmisión de los escenarios globales a Colombia

Canal 3. Canal financiero Mayor volatilidad que afecta la tasa de cambio, el precio de los activos y la

deuda pública

Efecto muy reducido sobre crecimiento Aversión al riesgo promueve refugio en dólares generando mayor devaluación del peso y

desvalorización de deuda pública colombiana

Elevada incertidumbre

Escenario Central

29

pág57

Canal 1. Precios de materias primas

Canal 2. Menor crecimiento en el resto del mundo

Canal 3. Canal financiero

1. Deterioró en la cuenta corriente vía menores exportaciones (cantidad y

precio) y menores remesas

4. Encarecimiento del endeudamiento externo colombiano en 2008 al subir primas de riesgo (Gobierno espera financiar US$ 2.300 millones en el

exterior) y aumento del servicio a la deuda por devaluación

5. Financiación externa menos holgada de un creciente déficit de cuenta

corriente que obligaría a un ajuste interno

2. Mayor devaluación que crea presiones inflacionarias


3. Disminución del crecimiento (Menor consumo por efecto

riqueza de las familias, menor inversión y mayor desaahorro

interno)

Escenario de riesgo

pág58

Disminución tanto de demanda interna como externa

Crecimiento PIB (% anual )

6,836,835,925,92

2,92

4,76

2,48

4,48

0

1

2

3

4

5

6

7

8

Esc Central Esc Riesgo

2006 2007 2008 2009

Disminución del crecimiento (Menor consumo por efecto

riqueza de las familias, menor inversión y mayor desaahorro

interno)

Crec. Demanda interna (% anual )

9,819,818,288,28

5,98

6,46

4,484,24

0

2

4

6

8

10

12

Esc Central Esc Riesgo

2006 2007 2008 2009


Escenario de Riesgo: Crisis de Crédito

30

pág59

Comentarios finales

•Colombia tiene déficit gemelos en cuenta corriente y fiscales que lo hacen más vulnerable que algunos vecinos LATAM

•Política monetaria responderá cuidadosamente a condiciones externas que afecten a Colombia en particular crecimiento de EEUU, crecimiento de Venezuela y devaluación

•El coste directo de la crisis parece asumible, pero si el mercado no recupera la normalidad, podría derivar en una crisis de crédito. El mercado no descuenta este escenario.

•El impacto de estos escenarios es asimétrico: mayor en EEUU que en el resto de economías. El impacto puede no ser muy intenso en magnitud, pero si duradero.

•Los países emergentes, por primera vez, pueden afrontar esta crisis en condiciones relativamente más favorables: el impacto serálimitado.

pág60

Cartagena de Indias 20 de septiembre de 2007

Perspectivas de los mercados: ¿Cómo ven a Colombia desde

afuera ante la coyuntura actual?

José Luis Escrivá BelmonteEconomista Jefe Grupo BBVA

X Congreso de TesoreríaRestos y desafíos en los próximos diez años

Asobancaria

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Perspectivas de los mercados: ¿Cómo ven a Colombia desde ...€¦ · El abuso de las condiciones de los préstamos hipotecarios se ha manifestado, si bien con mucha menor intensidad