ACADEMIA DE STUDII ECONOMICEFACULTATEA DE FINANŢE, ASIGURĂRI, BĂNCI ŞI BURSE DE VALORI

Analiza financiară a societăţiiS.C. Sam Mills SRL

Autori: Cătălin Andreea-Oana Ciulea Alexandra Ciupercă Mădălina

Anul III, Seria A, Grupa 1548

BUCUREŞTI, 2011

CUPRINS

1. Motivarea necesităţii proiectului de investiţii

2. Diagnosticul global al firmei

2.1. Diagnostic juridic

2.2. Diagnostic comercial

2.3. Diagnostic tehnic

2.4. Diagnostic financiar

3. Fundamentarea proiectului de investiţii în mediu cert

3.1. Descrierea investiţiei

3.2. Prognoza veniturilor

3.3. Prognoza cheltuielilor

3.4. Fluxurile de numerar

3.5. Valoarea reziduală

3.6. Rata de rentabilitate K

3.7. Criteriul VAN

3.8. Rata internă de rentabilitate

3.9. Valoarea viitoare netă

3.10. Rata internă de rentabilitate modificată

3.11. Rata medie de rentabilitate contabilă

3.12. Termenul de recuperare

3.13. Indicele de profitabilitate

4. Fundamentarea deciziei de investire în mediu incert

4.1. Analiza de senzitivitate

4.2. Tehnica scenariilor

4.3. Arborele de decizie

4.4. Simularea Monte Carlo

5. Impactul deciziei de finanţare – calculul VANA

6. Concluzii.

1. MOTIVAREA NECESITĂŢII PROIECTULUI DE INVESTIŢII

Tema prezentului proiect este realizarea unei investiţii de către S.C. Sam Mills SRL, constând în achiziţia a două linii de producţie de paste făinoase.

Denumirea investiţiei: Obiectivul principal îl constituie dezvoltarea activităţii economice a solicitantului prin mărirea capacităţii de producţie pe segmentul de paste făinoase. Dezvoltarea este una pe verticală, beneficiarul fiind de asemenea producător pentru materiile prime pentru activitatea de producere de paste. Se va realiza astfel o creştere semnificativă în eficienţa utilizării resurselor existente la nivelul firmei, creşterea volumului de activitate şi adaptarea la cerinţele pieţei, toate ducând la îmbunătăţirea performanţelor generale ale întreprinderii.

Amplasamentul proiectuluiInvestiţia realizată de SC Sam Mills SRL va fi localizată în regiunea de dezvoltare

Nord – Vest (Satu Mare, Bihor, Cluj, Bistriţa Năsăud, Maramureş, Sălaj)

Prin implementarea proiectului vor fi realizate in mod direct următoarele obiective specifice:

Prin achiziţia noilor linii de producţie, se dezvoltă capacitatea tehnologică de producţie a pastelor făinoase din făina grifică de porumb şi a pastelor mixte din făină de porumb şi făina de grâu. Are loc astfel o diversificare a producţiei, prin folosirea de tehnologii moderne, automatizate, care duc la o mai bună utilizare a resurselor firmei. Pastele făinoase sunt rezultatul procesării secundare a produselor agricole (grâu, porumb).

Prin compoziţia materiilor prime, reţeta de producţie, dar şi prin metodologia folosită, beneficiarul promovează un produs alimentar inovativ. Încă din 2008 SC Sam Mills a demarat cercetările, iar în 2009 s-a obţinut un proces tehnologic original pentru obţinerea de mălai gelificat din care se pot produce paste făinoase atât mixte (grâu-porumb) cât şi porumb 100% rezultând astfel un produs fără gluten care este foarte usor digerabil şi gustos. Acest produs are avantajul că poate fi consumat şi de diabetici cât şi de persoanele alergice la gluten.

În urma expunerii la expoziţii şi târguri internaţionale de profil s-a constatat o cerere foarte mare pentru acest tip de produs inovativ. Investiţia este practic o adaptare a volumului de producţie şi a calităţii produsului la cerinţele pieţei.

Totodată, societatea comercială îşi va creşte competivitatea prin mai multe mijloace:Mărirea capacităţii de producţie va duce la o mai bună utilizare a spaţiului de producţie existent. Hala de producţie a fost proiectată de la inceput (2008) pentru o capacitate de 2000 t de paste pe lună – aferentă a trei linii. În momentul de faţă există în funcţiune o singură linie care suportă costuri fixe ridicate. Odata cu extinderea acesteia şi îmbunătăţirea tehnologiei, costurile fixe ale locaţiei de producţie se vor distribui între utilajele vechi şi cele nou aduse, scăzând astfel costurile medii fixe. Această scădere în costurile fixe medii se reflectă şi într-un cost total mediu pe produs mai scăzut, crescând diferenţa dintre preţul pe produs şi costul de producţie pe produs. Implicit marja de profit se măreşte.

Materiile prime folosite în producţia de paste nu sunt achiziţionate de la terţi. Ele sunt obţinute din producţie proprie ca şi produs secundar. Astfel, din procesarea primară a porumbului se obţine mălai grişat în proporţie de aproximativ 40% şi produs secundar – făină grifică de porumb 20%, si 40% alte produse secundare, în principal tărâţe. Procesul tehnologic de obţinere a pastelor foloseşte fie făină de porumb 100%, fie compoziţie mixtă din făină de grâu şi făină grifică de porumb. Astfel, se maximizează eficienţa folosirii resurselor agricole – grâu şi porumb. Valoarea adăugată este semnificativ mai mare decât în cazul valorificării produselor secundare prin vânzare directă.Societatea dispune de tehnologie de ambalare şi reţea de distribuţie a produselor, astfel încât acestea nu vor fi costuri suplimentare ca în cazul unei investiţii noi. Circuitul intern complet, de la intrarea materiei şi până la produsele finite: mălaiuri, făină, paste făinoase, face ca activitatea să fie foarte profitabilă datorită preţurilor la nivel de cost pentru diferitele servicii implicate în producţie: ambalarea, stocarea, distribuţia, marketingul, vânzarea. Toate acestea sunt servicii pe care Sam Mills deja le are dezvoltate şi care nu necesită în acest moment costuri suplimentare. Sporirea gradului de utilizare a serviciilor menţionate va duce de asemnea la o micşorare a costurilor fixe prezente în respectivele activităţi.

Reţeta specială de producţie a pastelor – fără gluten şi cu calităţi estetice şi de gust foarte ridicate, costurile de producţie scăzute datorită infrastructurii deja existente, obţinerea materiei prime din producţie proprie, exploatarea în regie proprie a producţiei secundare, cererea foarte mare identificată pe piaţă, consumul în creştere la nivel naţional pentru produsele de paste – toate acestea sunt factori care cumulaţi duc la o creştere în competitivitate a societăţii comerciale Sam Mills, prin implementarea prezentului proiect.

Justificarea necesităţii investiţiei

Sam Mills şi-a prezentat produsele făinoase obţinute în urma cercetărilor, la târguri de profil din Italia – Milano, Olanda –Amsterdam, Polonia – Posnan, Ungaria – Budapesta, Germania şi Statele Unite – New York. Interesul manifestat pentru aceste produse a fost foarte ridicat, iar cererea depăşeste cu mult capacitatea actuală de producţie. Pentru a face față acestei cereri dar şi pentru a profita de oportunitatea creată, SC Sam Mills SRL a luat decizia măririi capacităţii de producţie prin achiziţionarea de noi utilaje şi extinderea liniei de producţie de paste făinoase.

Pe piaţa românească consumul mediu de paste era în 2009 de 2,5 kg pe cap de locuitor iar media europeană este de 8-9 kg pe locuitor (Italia 28kg/loc, sudul Italiei 40kg/loc, Israel 18 kg/loc; Franţa 7,4 kg/loc, Ungaria 6,5 kg/loc, Germania 6,3 kg/loc; România 2,8 kg/loc). Consumul la nivel naţional este în creştere şi se estimează că până în 2014 va ajunge la 14kg/loc. Astfel, şi piaţa locală este o miză importantă pentru Sam Mills, unde şi-a propus să îşi întărească poziţia de piaţă.

Pe piaţa românească nu există producători de paste fără gluten, iar la nivel mondial numărul jucătorilor importanţi pe această piaţă nu este mai mare de 10. Datorită tehnologiei de producţie şi a materiilor prime obtinute din producţie proprie, costul de producţie pentru pastele fără gluten este de trei ori mai mic decât al concurenţilor externi şi de calitate similară. Pastele din mix de grâu şi porumb au un cost de producţie asemănător cu al pastelor de faină de grâu însă calitatea este cu mult mai mare. Conjunctura actuală, resursele existente, cererea în creştere sunt argumente pentru implementarea cu succes a prezentului proiect de investiţii.

2. DIAGNOSTICUL GLOBAL AL FIRMEI

2.1. Diagnostic juridic

Denumirea societăţii şi datele de identificare ale acesteia

Denumire S.C. Sam Mills S.R.L.Adresă Botiz, Str. Mioriţei, nr. 151, Judeţul Satu MareCod unic de înregistrare RO 6315636

Cod CAENPrincipal: 1061 Fabricarea produselor de morăritSecundar: 1073 Fabricarea macaroanelor, tăiţeilor, cuş-cuş-ului şi a altor produse făinoase similare

BancaadresaTelefonFax

Banca Românească Sucursala Satu MareSatu Mare, Piaţa Libertăţii nr. 110261-806.0310261-806.032

Scurt istoric Societatea comercială Sam Mills S.R.L. a fost înfiinţată în anul 1994 ca societate cu

răspundere limitată, organizată şi având personalitate juridică potrivit legilor în vigoare în România şi dispoziţiilor actului constitutiv. Societatea are durată de funcționare nelimitată şi are capital 100% privat.

Numele societatii la înfiinţare a fost S.C.UNI COM PACK S.R.L. iar obiectul principal de activitate era producerea de ambalaje. Ulterior activitatea s-a reprofilat pe activitatea de morărit. În 1996 s-a demarat activitatea de producţie, într-o incintă închiriată, cu o capacitate de producţie de 300 tone/lună - procesare porumb. Din acest punct activitatea s-a

dezvoltat continuu în domeniul morăritului. În luna aprilie 2007 societatea şi-a schimbat denumirea în S.C. Sam Mills S.R.L.

De la înfiinţare şi până în prezent structura acţionariatului s-a modificat în mai multe rânduri, în prezent aceasta fiind următoarea:

Numele asociatilorCota de participare la

castiguri si pierderi1.Bercean Ioan Arcadie 52%

2.Riolfi Giorgio 48%

Obiectele de activitate pentru care societatea are certificate constatatoare de la Oficiul Registrului Comerţului în sensul că desfăşoară respectivele activităţi sunt următoarele:

Activitate principală :CAEN 1061 – fabricarea produselor de morărit.

Activităţi secundare :CAEN 1073 – fabricarea macaroanelor, tăiţeilor, cuş-cuş-ului şi a altor produse făinoase similareCAEN 4611 – intermedieri în comerţul cu materii prime agricole, animale vii, materii prime textile şi cu semifabricateCAEN 4621 – comerţ cu ridicata a cerealelor, seminţelor, furajelor şi tutunului neprelucratCAEN 5210 – depozitări CAEN 5629 – alte activităţi de alimentatie n.c.a.CAEN 4941 – transporturi rutiere de mărfuri.

2.2. Diagnostic comercial

Piaţa de aprovizionare:Principalii furnizori de materii prime de pe piaţa internă sunt aceiaşi ca şi în anii

precedenţi: Înfrăţirea Carei, Agrotex Carei, Agrind Tasnad, Promat Tasnad, Agromona Marghita, Nagy Barnaba Tarcea, Unirea Tiream, Abo Mix. Aceşti furnizori asigură în jur de 40-50% din necesarul de materie primă.

Sam Mills îşi asigură materiile prime şi de pe piaţa externă, în special din Ungaria (aproximativ 50% din cantitatea totală aprovizionată).

POTENTIALII FURNIZORI AI SOLICITANTULUIDenumire furnizor de

materii prime/materiale auxiliare/produse/servicii

Adresa Produs furnizat si cantitate

aproximativa

Valoare aproximativa

-RON-

% din total

achizitii

Szuro Trade KFT Ungaria Cereale 15.972.861 20%GOF KFT Ungaria Cereale 15.972.861 20%Infratirea Carei Carei Cereale 7.986.431 10%Glencore Hungary Ungaria Cereale 7.986.431 10%Agrind Tasnad Tasnad Cereale 4.791.858 6%Promat Tasnad Tasnad Cereale 4.791.858 6%Agrotex Carei Carei Cereale 3.993.215 5%

Abo Mix Satu Mare Cereale 3.194.572 4%Agromona Marghita Marghita Cereale 2.395.929 3%Nagy Barnaba Bihor Cereale 2.395.929 3%

Restul de materii prime este achiziţionat de la micii producători locali.

Piata de desfacere:Sam Mills vinde produsele în următoarele moduri:

Pe bază de comandă care poate fi dată de clientul cu care s-a încheiat un contract ferm (în general industria) sau clienți cu care se colaborează fără contract ferm. Distribuţie directă prin agenţi de vânzare.Distribuţie indirectă prin Arpis Cluj pentru toate reţelele naţionale de vânzare cu amănuntul (produse ambalate la kg) şi mai nou pentru anumiţi clienţi din industria de panificaţie zonală.Acelaşi procedeu de distribuţie indirectă se regăseşte şi în cazul exporturilor unde există jucători de pe pieţele interne ale ţărilor de export care au contracte cu marile lanţuri de magazine (Spania, Ungaria)În ceea ce priveşte zonele de acoperire la distribuţia directă, firma acoperă judeţele Satu Mare, Maramureş, Bihor, Sălaj, Bistriţa, Mureş, Cluj, Alba, Hunedoara. La distribuţia indirectă există acoperire natională în absolut toate judetele ţării inclusiv Bucureşti. Arpis are trei puncte de lucru (Cluj, Bucureşti şi Timişoara), colaborează cu peste 60 de distribuitori zonali și cu 90% din key accounts prezenţi în România (Metro, Selgros, Carrefour, Cora, Real, Artima, Pic, Trident, MegaImage, Gima, Primăvara, Angst, Nic, Billa, Auchan, Spar). Echipa de vânzări e formată din 4 agenţi pentru distribuţia directă şi 8 directori zonali, 1 agent, 18 merchendiseri, 1 key account, 1 organizator evenimente şi 1 director de marketing pentru distribuţia indirectă (toţi sunt angajati Sam Mills şi colaboratori Arpis deorece primesc comisioane şi pentru produsele comercializate de Arpis care nu sunt produse de Sam Mills). Echipa s-a format treptat în ultimele 24 luni şi e condusă de directorul comercial şi de directorul general.Sam Mills face export momentan în Moldova şi Spania, Israel, Turcia, Olanda, Ungaria, Polonia, Slovacia, Austria, Germania si Statele Unite ale Americii, Marea Britanie şi este în tratative pentru piaţa din Franţa, Belgia, Irlanda, Australia, Canada, Italia.

În acest moment Sam Mills are cea mai mare şi mai modernă moară de porumb din Europa de Est şi are a cincea moară de grâu ca mărime din zona Transilvania, Banat, Crişana şi Maramureş la un loc. Principalii concurenţi sunt Băneasa, Loulis Group şi Pambac la nivel naţional şi Abo Mill, Carani, Star Mill şi Boromir la nivel zonal.Din punct de vedere calitativ şi cantitativ Sam Mills este recunoscut ca lider de piaţă în domeniul mălaiului şi un jucător important pe piaţa produselor de grâu. Pe piaţa pastelor îşi propune să atingă o cota de piaţă de 20% în următorii ani.Cotele de piaţă naţionale sunt :

Mălai ambalat 35% doar marca Arpis (pe lângă marca Goldmaya + mărci proprii) conform studiu Ac Nielsen

Mălai bere în jur de 65 % Mălai pentru snacksuri în jur de 40-50 % (nu cunoaştem consumurile micilor

producători zonali) Faină albă ambalată (marca Arpis) 6% (studiu Ac Nielsen pe zona retail fără mici

magazine şi pieţe etc.)

POTENTIALII CLIENTI AI SOLICITANTULUINr.crt Client (Denumire si

adresa)Valoare-RON -

% din vânzări

1 SC Arpis SRL 29.053.815 30%2 Heineken 13.558.447 14%3 Inbev 9.684.605 10%4 Transavia 9.684.605 10%5 Tuborg 2.905.382 3%6 Romaqua 2.905.382 3%7 Ave Impex 1.936.921 2%

Concurenţa:Există aproximativ 40 de producători care îşi dispută o felie mai mică sau mai mare,

iar piaţa pastelor făinoase din România este în continuă creştere. Potrivit statisticilor, consumul de paste făinoase aproape că s-a triplat în decurs de zece ani, în perioada 1998-2008 creşterea fiind de la 1kg/cap/an la 2,4 kg /cap /an. Estimările specialiştilor spun că, pe masură ce consumatorii vor descoperi noi reţete de mâncăruri cu diverse sosuri şi ingrediente, consumul va creşte, urmând să atingă o medie de circa 14kg/cap/an în jurul anului 2014. Creşterea volumului importului de mirodenii pentru sosuri a fost un alt element care a determinat creşterea consumului de paste făinoase atât în restaurantele cu specific italienesc dar şi consumul pentru acasă.

Potrivit unui studiu al companiei de cercetare de piaţă MEMRB România, primii zece producători de paste făinoase (Băneasa, Pambac, Pangram, European Food, Arnos, Loulis, Pan Group, Propast, Dobrogea, Germino) deţin aproximativ 82% din piaţă după importanţa în volum şi circa 78% după importanţa în valoare in perioada iunie 2007-mai 2008. 70% din cota de piaţă sunt detinute de cei mai mari 5 competitori:

Paste Baneasa Pangram Pambac Bacau Monte Banato, Pangram- cu sediul în Resita Arnos – Arnos Family Pasta

Competitorii locali nu intră în lista celor 5 mari producători. Dintre cei mai semnificativi, i-am selectat pe următorii:

Hutton – Satu Mare Novita Impex – Satu Mare West Contact - Carei Lasagna - Zalău Cibarom Grup - Oradea Orizont Europast– Oradea

2.3. Diagnostic tehnic

1. Descrierea achiziţiilor realizate prin proiect, repectiv denumirea, numărul, valoarea si caracteristicile tehnice si functionale ale utilajelor / echipamentelor tehnologice / echipamentelor de transport / dotărilor ce urmează a fi achiziţionate prin proiect şi, dacă e cazul, prezentarea tehnică a construcţiilor în care urmează a fi amplasate utilajele / dotările (inclusiv utilităţi). Achiziţiile trebuie să fie fundamentate în funcţie de capacitatea de producţie existentă şi/sau prognozată.

Nr.crt Caracteristici tehnice1 Capacitate suplimentară de stocare paste scurte pentru linia existentă

2Linie automată continuă de produs paste scurte cu capacitate de 1200 kg/ora paste din grau echivalent de 900 kg/ora paste porumb

3 Grup de silozuri pentru stocarea pastelor scurte cu capacitate totala de 475,2 mc

4Linie automată continuă de produs paste lungi cu capacitatea de 1000 kg/ora paste din grâu echivalent de 800 kg/ora paste din porumb

5 Depozit cu acumulare pentru paste lungi pe beţe cu capacitatea de 800 kg/ora6 Accesorii pentru fabrica de paste7 Linii de ambalare automată,ambalare în cartoane şi paletizare pentru paste scurte8 Linii de ambalare automată,ambalare în cartoane şi paletizare pentru paste lungi9 Instalaţii de alimentare cu materii prime a liniilor de paste10 Instalaţie de fărâmiţare a resturilor de paste şi transport pentru remăcinare11 Instalaţie electrică de control şi comanda automatizată a liniilor de paste

12Grup electrogen de 600 KVA pentru menţinerea în funcţiune a liniilor în caz de avarie a alimentării cu energie electrică

Caracteristici funcţionale

Flux tehnologic:Făina este amestecată cu apă pentru aproximativ 15-20 de minute până în momentul în care amestecul capătă consistenţa cerută. Amestecul se efectuează în mixer şi apoi este direcţionat către forme. Formele dau produsului forma finală.Pastele trec printr-o etapă scurtă de uscare care durează aproximativ 5-7 de minute, numită preuscare. Se formează o crustă iar apoi parcurg o a doua etapă de uscare pentru 25-30 minute. A treia şi ultima uscare durează aproximativ 7 ore.La final, pasta, fie lungă fie scurtă este trimisă în silozuri, atât cu scopul de stabilizare cât şi cu scopul de stocare, şi pregătire pentru ambalare.Ambalajul este format dintr-un material plastic numit polipropilenă (PP), adaptat spre uzul alimentar. În această etapă se ştanţează pe ambalajul încă gol, lotul de producţie, data expirării, etc cu ajutorul maşinii de marcat.Succesiv, produsele trec prin aparatul de stocat/ambalat unde sunt grupate câte 10 care sunt strânse la un loc şi sunt strânse cu ajutorul unui material termoretractant (se contractă la căldură). Produsul sub această formă este gata pentru a fi stocat în paleţi.Amplasamentul echipamentelor şi utilajelor (liniilor de paste) în incinta de producţie:

o Procesul de amestecare a materiilor prime (făină, apă), procesul de modelare a formei pastelor şi procesul de uscare au loc în interiorul liniilor. Echipamentele

care efectuează fiecare operaţiune în parte, sunt integrate în liniile de paste, fără a fi nevoie de intervenţii din exterior, ale altor echipamente sau resurse.

o Separat are loc depozitarea, în silozurile speciale amplasate pe flux, în continuarea liniilor;

o Ambalarea este amplasată în continuarea silozurilor de depozitare;După această etapă urmează stocarea în paleţi până la momentul încărcarii producţiei cu scopul distribuţiei.

2.4 Diagnostic financiar

2.4.1.Echilibrul financiar al întreprinderii

Indicatorii gestiunii financiare rezultaţi din bilanţul funcţional, anume Fondul de Rulment, Nevoia de Fond de Rulment şi Trezoreria Netă, au ca scop caracterizarea echilibrului financiar al firmei.

Un prim indicator pentru a reflecta averea netă a acţionarilor este Situaţia netă, reprezentând de fapt capitalurile proprii; o evoluţie pozitivă şi crescătoare a acesteia în timp indică progresul întreprinderii. Situaţia netă presupune interesul rezidual al acţionarilor în activele unei întreprinderi odată cu deducerea datoriilor acesteia, şi se calculează ca diferenţă dintre activ total şi datorii totale: SN = Activ total – Datorii totale

Anul Situația netă (lei)2007 12.925.2102008 25.137.4202009 43.568.673

Se observă că indicatorul a înregistrat o variaţie pozitivă pe ambele perioade, ∆SN2008/2007 = 25.137.420 – 12.925.210 = 12.212.210 lei, ∆SN2009/2008 = 43.568.673 - 25.137.420 = 18.431.253 lei, semnalând o creştere a capitalurilor proprii de la un an la altul. Acest lucru se poate datora majorării profiturilor înregistrate, scăderii cuantumului de datorii contractate sau creşterii valorii activelor.

Fondul de rulment arată în ce măsură resursele financiare permanente acoperă finanţarea activelor fixe; ceea ce rămâne peste această acoperire poate fi folosit pentru finanţarea activelor circulante.FR = Resurse permanente – Nevoi permanente = CPR + DATtl – IMO

Anul Fondul de Rulment (lei)2007 -97.00.3662008 -21.132.2792009 -20.030.080

∆FR2008/2007 = -11.431.913 lei∆FR2009/2008 = 1.102.199 lei

Un fond de rulment pozitiv indică o situaţie în care resursele pe termen lung acoperă integral nevoile pe termen lung, surplusul de resurse putând fi folosit pentru acoperirea nevoii de fond de rulment. În cazul de faţă, valoarea negativă a acestuia semnifică un deficit de

resurse pe termen lung, o valoare a imobilizărilor care depăşeşte valoarea surselor de finanţare a acestora. Variaţia negativă de la un an la altul indică o distribuţie diferită a resurselor, o creştere a nevoilor ca pondere exprimată din resurse. Se observă că, din 2007 în 2008, au crescut valorile tuturor celor trei componente ale fondului de rulment, în schimb cea mai mare rată de creştere a fost înregistrată în cazul activelor imobilizate, ceea ce justifică creşterea deficitului absolut de resurse. În perioada imediat următoare, creşterea cumulată a capitalurilor proprii şi a datoriilor pe termen lung a devansat creşterea imobilizărilor, prin urmare şi deficitul s-a diminuat, lucru explicat printr-o variaţie pozitivă a indicatorului analizat.

Fondul de rulment are două componente, după cum urmează: fondul de rulment propriu, indicând autonomia din punct de vedere financiar a societăţii, capacitatea acesteia de a-şi finanţa utilizările pe termen lung din resursele proprii, şi fondul de rulment străin, reprezentând măsura prin care societatea se finanţează din resurse împrumutate, a cărui valoare poate fi 0 pentru o întreprindere neîndatorată, sau pozitivă, în cazul unei întreprinderi îndatorate.FRP = CPR + Provizioane – IMOFRS = FR – FRP = DATtl

Anul Fondul de Rulment Propriu Fondul de Rulment Străin2007 -22.806.707 13.106.3412008 -57.637.918 36.505.6392009 -66.125.107 46.095.027

Valoarea negativă a fondului de rulment propriu din anii analizaţi susţine faptul că societatea nu îşi poate utiliza resursele proprii pentru finanţarea investiţiilor pe termen lung, înregistrând un adevărat deficit de surse de finanţare. În acest caz întreprinderea va apela la capitaluri străine pentru a finanţa utilizările pe termen lung, lucru demonstrat prin valorile pozitive ale fondurilor de rulment străine. Ca evoluţie, valoarea absolută a fondului de rulment propriu a crescut odată cu trecerea timpului, indicând o creştere substanţială a activelor imobilizate care depăşeşte creşterea capitalurilor proprii, dar şi valoarea fondului de rulment străin a crescut, sugerând o necesitate acută de mărire a surselor de finanţare străine.

Legat de fondul de rulment este şi indicatorul reprezentând poziţia E din bilanţul de tip listă, anume Active curente nete / Datorii curente nete. Acesta se calculează ca diferenţă între active curente şi datorii curente şi este egal ca valoare cu fondul de rulment.ACR/DCR nete = ACR + Ch.avans – DCR – V.avans

Anul ACR/DCR nete2007 -9.700.3662008 -21.132.2792009 -20.030.080

Valoarea negativă a acestui indicator presupune un surplus de resurse de finanţare pe termen scurt al activelor curente.

Nevoia de fond de rulment exprimă modul în care societatea îşi realizează echilibrul pe termen scurt, şi se calculează astfel:NFR = Alocări temporare – Resurse temporare = (ACR + Ch.avans – A trez) – (DCR + V.avans – P trez) = Stocuri + Creanţe – DCR exploatare

Anul Nevoia de Fond de Rulment2007 8.580.0782008 14.055.2642009 48.334.416

∆NFR2008/2007 = 5.475.186 lei∆NFR2009/2008 = 34.279.152 lei

Observăm că valorile înregistrate de NFR sunt pozitive, ceea ce presupune că nevoia de finanţare în exploatare este mai mare decât sursele de finanţare din exploatare. Aceasta se consideră o situaţie normală dacă provine din expansiunea activităţii, deoarece lipsa de surse de finanţare pentru exploatare se completează din fondul de rulment sau din credite de trezorerie. În timp, nevoia de fond de rulment a înregistrat o variaţie pozitivă, odată cu creşterea inegală a valorilor tuturor parametrilor.

Trezoreria netă reflectă realizarea echilibrului financiar general şi surplusul sau deficitul monetar înregistrat în consecinţă. Se calculează ca diferenţă între fondul de rulment şi nevoia de fond de rulment, reprezentând de fapt diferenţa între valorile activelor de trezorerie (casa, conturi la bănci, investiţii pe termen scurt) şi ale pasivelor de trezorerie (credite bancare pe termen scurt).TN = FR – NFR = A trez – P trez = Investiţii TS + Casa – Credite TS

Anul Trezoreria Netă2007 -18.280.4442008 -35.187.5432009 -68.364.496

∆TN2008/2007 = CF0 = -16.907.099 lei∆TN2009/2008 = CF1 = -33.176.953 lei

Valorile negative ale trezoreriei nete nu indică o bună realizare a echilibrului financiar, existând un deficit de fonduri monetare, cu alte cuvinte nevoia de finanţare depăşeşte cuantumul resurselor disponibile, firma confruntându-se cu un deficit de lichidităţi pe termen scurt. Acest lucru se explică prin valoarea ridicată a activelor imobilizate de care dispune societatea, care creşte de asemenea şi nevoia de finanţare care trebuie să le echilibreze.

Variaţia trezoreriei nete se numeşte Cash Flow, şi reprezintă fluxurile de intrări sau ieşiri de fonduri din întreprindere. O valoare negativă a acestuia presupune o diminuare a capacităţii de autofinanţare a întreprinderii.

Echilibrul financiar pe cei doi ani în cadrul întreprinderii poate fi sintetizat după cum urmează:

2007Nevoi Resurse

NFR = 8.580.078 lei |TN| = 18.280.444 lei

|FR| = 9.700.366 lei

2008

Nevoi ResurseNFR = 14.055.264 lei TN = 3.5187.543 lei

|FR| = 21.132.279 lei

2009Nevoi Resurse

NFR = 48.334.416 lei TN = 68.364.496 lei

|FR| = 20.030.080 lei

Din ambele tabele rezultă faptul că fondul de rulment, având semn negativ, va fi trecut în valoare absolută la nevoi, el indicând de fapt un deficit de resurse pe termen lung. Cumulat cu nevoia de fond de rulment, această nevoie de resurse a întreprinderii se reflectă în valoarea absolută a trezoreriei nete, care fiind de semn contrar, va apărea în tabel în cadrul resurselor.

2.4.2. Analiza performanţei financiare

Analiza performanţei financiare are ca suport contul de profit şi pierdere, care sintetizează veniturile şi cheltuielile societăţii pe parcursul unui an, explicând cum s-a ajuns din situaţia iniţială în cea finală. Pentru determinarea soldurilor intermediare de gestiune am ales abordarea anglo-saxona

Abordarea anglo-saxonă

Această abordare porneşte de la modelul pragului de rentabilitate, şi determină iniţial marja asupra cheltuielilor variabile. Procentul de cheltuieli variabile a fost considerat v = 80% din cifra de afaceri.

MCV = CA – Ch. variabile de exploatare

Pentru stabilirea marjei cheltuielilor variabile, realizata o clasificare a cheltuielilor în fixe şi variabile. Astfel, se considera cheltuieli fixe ca fiind cele ce nu depind în mod direct de producţie, şi anume: amortizările şi cheltuielile din dobânzi, celelalte cheltuieli, legate de aprovizionări şi personal, devenind variabile.

EBITDA reprezintă profitul brut înainte de amortizări şi deprecieri, înainte de reducere a cheltuielilor cu dobânzile şi înainte de aplicarea impozitului.

EBITDA = CA – Chexpl (fara Amo si P)+ Vfin– Chfin (fara dobânzi)

EBIT reprezintă câştigul înainte de deducerea dobânzilor şi a impozitului.EBIT = EBITDA – Amortizări şi provizioane

EBT e echivalentul profitului brut din bilanţ, adică profitul înainte de scăderea impozitului.

EBT = EBIT – Dobânzi

Rezultatul net reprezintă câştigul final obţinut, odată cu deducerea impozitului.RN = EBT – Impozit pe profit

Anul 2008(lei)

2009(lei)

Cheltuieli fixe 3740784 9041618Cheltuieli variabile 31710392 82744886CA 43032549 103119877MCV 11322157 20374991EBITDA 7581373 11333373EBIT 5947619 9261693EBT 1788044 2042926RN 1501957 1716058CAF 5506201 11307648

Prin analiza fluxurilor financiare ale firmei, se observă că activitatea acesteia a avut o evoluţie favorabilă, în sensul extinderii. Profituri s-au înregistrat în ambii ani , crescand între 2008 şi 2009 cu o rată de 14,25%. Cifra de afaceri a întreprinderii a crescut în valoare absolută odată cu trecerea timpului, fiind un indicator reprezentativ pentru extinderea producţiei şi a activităţilor comerciale ale întreprinderilor.

Această creştere se datorează unei majorări a veniturilor încasate din producţie proprie sau din comercializarea de mărfuri. În ceea ce priveşte cheltuielile întreprinderii, majoritatea cheltuielilor de exploatare au crescut de la un an la altul, un lucru normal pentru o societate în proces de dezvoltare, analog şi cele financiare, indicând un grad mai ridicat de apelare la resurse de finanţare străine pentru care va trebui să se plătească un cost exprimat prin dobândă. Gradul de creştere a cheltuielilor comparat cu cel al veniturilor indică evoluţia profitului pe perioada respectivă.

Capacitatea de autofinanţare reflectă potenţialul financiar degajat de activitatea rentabilă a întreprinderii, la sfârşitul exerciţiului financiar, destinat să remunereze capitalurile proprii şi să finanţeze investiţiile de expansiune şi de menţinere sau reînnoire din exerciţiile viitoare.

CAF = PN + Cheltuieli nemonetare – Venituri nemonetare + Alte cheltuieli din exploatare – Alte venituri din exploatare (metoda aditiva)

2.4.3. Analiza fluxurilor de trezorerie

a) Din analiza evoluţiei trezoreriei de la un exerciţiu la altul, se desprinde un indicator cu o deosebită putere de sinteză denumit cash-flow.

CF = ΔTN = ∆FR - ∆NFR

Deoarece fluxul monetar net al exerciţiului (cash-flow-ul perioadei exerciţiului) este negativ, capacitatea reală de finanţare a investiţiilor a scăzut, înregistrându-se astfel o scădere a valorii întreprinderii.

Cash-flow-ul reprezintă, de asemenea, suma fluctuaţiilor de trezorerie provenite din activităţile de exploatare, finanţare şi investiţii, având deci trei componente.

CF = CF gestiune + CF finanţare + CF investiţiiPrin metoda indirectă, cele trei componente se determină in tabelul urmator.Pe lângă

aceşti indicatori, se mai poate determina CF disponibil, adică fluxurile de numerar care rămân după finanţarea investiţiilor.

.

Nr. Crt.

Denumire indicator Formula de calcul 2008/2009

1. CF gestiune PN + Amo + Pnete - ∆NFR – Profit din cesiunea IMO 5481842

2. CF investitiiVfin - ΔIMObrute -27234654

3. CF finantare ∆CPR (exclusiv PN reinvestit) – Div + ∆DTL 26304583

4. CFtotal 1.+2.+3. 4551771

5. CFDdupa origine

PN + Amo + Dob(1-τ) - ∆IMO brute - ∆ACR nete -20240819

6. CFDdupa destinatie PN-∆CPR+Dob(1-τ) - ∆DTL-20240819

Valoarea negativă a CFD reflectă absenţa resurselor în cadrul întreprinderii, care ar fi trebuit să provină din capitalurile proprii şi creditele contractate; cu alte cuvinte, resursele existente nu sunt suficiente pentru a acoperi nevoile impuse de variaţia activelor imobilizate şi circulante.

2.4.4. Diagnosticul rentabilităţii

Are ca obiectiv măsurarea rentabilităţii capitalurilor întreprinderii şi stabilirea gradului de risc. Ratele de rentabilitate se exprimă ca raport între rezultatele obţinute şi capitalul investit, cele mai importante rate din cadrul acestei categorii, care se pot descompune şi între care se pot stabili relaţii sunt următoarele:

Rentabilitatea economică (ROA) reprezintă remunerarea brută a capitalurilor investite pe termen lung, atât proprii cât şi împrumutate. Rentabilitatea economică trebuie să fie la nivelul ratei minime de randament din economie (rata medie a dobânzii) şi al riscului economic şi financiar pe care şi l-au asumat acţionarii şi creditorii unităţii.Rentabilitatea financiară (ROE) măsoară randamentul utilizării capitalurilor proprii. Trebuie să fie superioară atât rentabilităţii economice cât şi ratei dobânzii de pe piaţă.Rata dobânzii de pe piaţă se exprimă ca raport între dobânzile plătite şi datoriile financiare pe termen lung.

Relaţia de mărime între cele trei care ar trebui să fie verificată este:Rdob < ROA < ROE

Denumire indicator

Formula de calcul 2009/2008

ROAEBIT (1−τ )

AE n−18.82%

ROE

PNnCPRn−1 6.83%

RdDobanzi(1−τ )

DTLn−113.15%

Levierul DTLCPR

1.05

Efectul de levier(ROA – Rd) *

DTLCPR

.-0.046

În cazul de faţă, valorile rentabilităţilor nu corespund relaţiei. În primul rând, rata dobânzii este în ambii ani mai mare decât ambele rentabilităţi, lucru datorat cuantumului mare de datorii deţinut de către întreprindere pentru care trebuie să plătească dobânzi anuale. Rentabilitatea financiară a întreprinderii este redusă, deoarece profitul obţinut, deşi pozitiv, are o valoare redusă comparativ cu volumul capitalurilor proprii investite.

Efectul de levier reprezintă prima de risc pentru riscul suplimentar pe care şi l-au asumat acţionarii prin îndatorare. Rentabilitatea financiara este mai mica decat rentabilitatea economica, ceea ce inseamna ca indatorarea aduce pierderi, inregistrandu-se efectul de maciuca, demonstrat si prin valorile negative ale efectului de levier.

2.4.5. Diagnosticul riscului si solvabilitatii

Riscul financiar caracterizează variabilitatea profitului net sub influenţa structurii financiare a întreprinderii. Analiza riscului financiar se bazează pe valorile elasticităţilor profitului net şi profitului brut în raport cu cifra de afaceri. Astfel, vom avea:

Nr.Crt

Denumire indicator Formula de calcul Valoare2008 2009

1. Indicatorul lichiditǎţii curente > 1

ACR/DCR0.71 0.85

2. Indicatorul lichiditǎţii imediate ≥ 0,8

(ACR-St)/DCR0.5 0.37

3. Indicatorul cash(Disp+Atrez)/DCR

0.005 0.014

1. Levierul de exploatare

(Le)CA−CV

CA−CV −CF1.49 1.80

2. Elasticitatea PN in raport cu EBIT

(Lf*)

CA−CV −CFCA−CV −CF−Dob

2.222.75

3. Levierul financiar

(Lf = Le * Lf*.)

CA−CVCA−CV −CF−Dob

3.31 4.95

1. Levierul indatorariiDTL/CPR

1.45 1.06

2. Rata indatorariiDTL/AE

0.34 0.30

Analiza pragului de rentabilitate contabilăPragul de rentabilitate al unei întreprinderi este acel punct în care profitul acesteia e 0,

dincolo de acest prag ea devenind nerentabilă. O întreprindere este cu atât mai vulnerabilă cu cât cifra sa de afaceri se apropie de punctul mort.

Ştim că EBIT = CA – CV – CF, egalând EBIT cu zero, va rezulta că CV + CF = CA. Atunci:

CAprag = CF

1−v

v = CVCA

Pentru 2009:

CF = 9041618 lei CAprag = 45760537 lei leiv = 0,8

Dacă întreprinderea va înregistra o cifră de afaceri dincolo de acest punct, va ieşi în mod sigur pe pierdere.

Analiza pragului de rentabilitate financiară

Pragul de rentabilitate financiară al unei întreprinderi este acel punct în care VAN acesteia este nul, astfel întreprinderea asigură acoperirea valorii actuale a plăţilor realizate pentru investiţii şi exploatare.

VAN al întreprinderii se calculează pe baza valorii actualizate a CFD pe anii 2008-2009, la care se adaugă valoarea actualizată a activului economic din ultimii ani. K=19,15%

VAN = CFD 2008(1+k )❑

+ CFD 2009

(1+k)2+¿

AE 2009

(1+k)2 = 32644150 lei

Pragul de rentabilitate financiară presupune aflarea acelui CFD pentru care VAN să fie nul. Pe baza acestora, se obţine o valoare corespunzătoare a CA, ce trebuie să fie superioară valorii obţinute prin analiza pragului de rentabilitate contabilă.

3. FUNDAMENTAREA PROIECTULUI DE INVESTIŢII ÎN MEDIU CERT

3.1. Descrierea investiţiei

Tema acestui proiect presupune realizarea unei investiţii autofinanţate de către SC Sam Mills SRL, constând în extinderea liniei de producţie de paste făinoase, cu o capacitate adiţională de producţie de 162 kg/h, aferentă obţinerii unei producţii sporite de paste fără gluten. Investiţia va mari astfel capacitatea totală de producţie paste făinoase a solicitantului de la aproximativ 700 tone lunar la aproximativ 826 tone lunar pentru a se adapta la cerinţele pieţei.

În anul de bază, 2010, în hală există în funcţiune o linie de paste; hala a fost proiectată de la bun inceput pentru funcţionarea a trei linii de paste, actualul proiect încadrându-se în strategia de dezvoltare pe termen mediu a firmei. Noile utilaje vor fi aşezate în hala deja existentă, alături de prima linie de producţie care este în funcţiune.

Costul de bază al investiţiei este de 1.547.000 lei, amortizarea acesteia se va realiza liniar pe o durată de 5 ani, corespondent cu durata estimată de utilizare a noii tehnologii obţinute. Astfel, rata anuală de amortizare liniară va fi de 20%, sau, în valoare absolută, de 309.400 lei.Investiţia va fi integral finanţată din profitul net obţinut în anul 2009, în valoare de 1.716.058lei. Restul de 169.058 lei va fi distribuit asociaţilor sub formă de dividende sau va fi utilizat în alte scopuri.

Noile achiziţii şi îmbunătăţiri vor include modernizarea liniei de producţie de paste şi de ambalare, instalaţii de alimentare cu materii prime a liniilor de paste, instalaţii de fărâmiţare a resturilor de paste şi transport pentru remăcinare, instalaţii electrice de control şi comandă automatizată a liniilor de paste, capacitate suplimentară de stocare. Implementarea lor practică se va realiza pe o perioadă de aproximativ 6 luni, la începutul anului 2010.

Cea mai importantă ipoteză, care stă la baza tuturor proiecţiilor (venituri, cheltuieli, CPP, cash-flow, indicatori) este asumpţia de ceteris paribus (“toate celelalte variabile rămân constante”). La proiectul nostru se transpune prin a considera că toate celelalte activităţi prestate de societatea comercială, în afară de activitatea de producere a pastelor, rămân la parametri constanţi. A fost separată activitatea de producere de paste, influenţată în mod direct de proiectul de investiţii, de restul activităţilor generatoare de venituri şi cheltuieli. Cele din urmă au fost menţinute la valorile înregistrate în ultimul exerciţiu financiar existent (ianuarie – decembrie 2009).

3.2. Prognoza veniturilor

Societatea obţine venituri în principal din activitatea de morărit. Începând cu anul 2010 a început funcţionarea primei linii de producere de paste. Capacitatea maximă de producţie a liniei existente este de 1200/900 kg/h, aproximativ 700 t/luna. Linia a intrat în funcţiune în luna iulie 2009 la o capacitate de producţie de 30,86% (200 t/lună), crescând treptat şi ajungând la 80% în anul 2010 şi la momentul prezent.

Astfel, SC Sam Mills a înregistrat venituri totale în valoare de 112.697.453 lei. Din aceste venituri vom considera: variaţia stocurilor, producţia imobilizată, alte venituri din exploatare, şi veniturile financiare ca fiind aferente activităţii de bază – morărit şi panificaţie. Vom considera că această activitate nu va avea fluctuaţii semnificative, nu va suferi investiţii sau dezinvestiţii majore. Astfel, veniturile aferente acestei activităţi vor fi menţinute la un nivel constant pe orizontul de prognoză de 5 ani.

Din producţia vândută în valoare de 96.846.051 lei am identificat valoarea vânzărilor generate de linia de paste existentă aferentă capacităţii de producţie utilizate, în valoare de 19.404.000 lei. Restul de 77.442.051 lei reprezintă venituri obţinute prin vânzarea produselor de morărit. Odată cu creşterea capacităţii de producere a pastelor făinoase, o parte din produsele de morărit nu vor mai fi fructificate prin vânzare directă, ci vor intra ca şi materie primă în procesul de fabricatie al pastelor. Astfel, la noua capacitate de producţie proiectată, să presupunem că materii prime în valoare de aproximativ 2.000.000 lei vor fi reutilizate şi deci valoarea presupusă constantă a vânzărilor de produse de morărit va deveni 75.442.051 lei.

Cu excepţia producţiei vândute, celelalte venituri pentru anul de previziune vor rămâne constante: veniturile din vânzarea mărfurilor, variaţia stocurilor, veniturile din producţie proprie, alte venituri din exploatare, precum şi veniturile financiare.

Veniturile obţinute din producţia paste sunt determinate de cantităţile produse (capacităţile de producţie şi gradul lor de utilizare) şi de preturile practicate. Astfel, pe anul de previziune vom avea o capacitate de producţie de 826 tone/lună, utilizată în proporţie de 80%.

Preţurile de piaţă sunt de 400 EUR/tonă la pastele mixte şi 600 EUR/tonă la pastele fără gluten. Considerând valoarea anterioară de 19.404.000 lei rezultată din vânzările cumulate de paste mixte şi paste fără gluten, vom adăuga o valoare aferentă unei capacităţi suplimentare de producţie de 126 tone/lună a pastelor fără gluten utilizată în proporţie de 80%, la un preţ de 600 EUR/tonă. Vom lua cursul EUR/RON stabil, de 4,2 RON la 1 EUR. Prin urmare, veniturile din vânzarea producţiei de paste vor creşte cu 3.048.192 lei, având o valoare totală de 22.452.192 lei.

3.3 Prognoza cheltuielilor

Ca şi în cazul veniturilor, cheltuielile aferente activităţilor curente ale societăţii, altele decât activitatea de producere de paste, sunt menţinute constante pe orizontul de prognoză, la nivelul înregistrat în ultimul exerciţiu financiar.

Considerând cheltuielile variabile, direct legate de producţie, ca fiind într-un procent de v=80% din cifra de afaceri, le vom calcula pe baza acesteia. Celelalte cheltuieli fixe se vor menţine constante, cu excepţia amortizării anuale, care va creşte cu 309.400 lei. Cheltuielile financiare rămân de asemenea constante.

3.4. Fluxurile de numerar

Cu modificările considerate, în anul de previziune 2010 se va obţine următorul Cont de profit şi pierdere (în variantă simplificată):

  2009 2010

Cifra de afaceri netă 103119877 117646785Producţia vândută 96846051 111372959Venituri din vânzarea mărfurilor 6273826 6273826Producţia Proprie 1250548 1250548Alte Venituri din exploatare 1909959 1909959Variaţia Stocurilor 4661601 4661601

Total Venituri din exploatare 110941985 125468893Venituri financiare 1755468 1755468Cheltuieli variabile (80%*CA) 82744886 94117428Cheltuieli fixe (exclusiv amortizări) 17267096 17267096Amortizar si ajustari de valoare 2693560 3002960Cheltuieli financiare 7948985 7948985Total Cheltuieli 110654527 124091937Profit brut 2042926 3132424Impozit pe profit (16%) 326868 501188Profit net 1716058 2631236

Pentru perioadele viitoare, vom considera că cifra de afaceri a întreprinderii creşte de la un an la altul cu o rată constantă g, echivalentă cu rata de creştere sustenabilă a firmei. Această rată se calculează pe baza ratei de rentabilitate financiară a întreprinderii corectată cu un coeficient b, de reinvestire a profitului. În cazul de faţă, am considerat că societatea a distribuit, pentru anul 2009, dividende din profitul net în valoare de 169.058 lei. Raportând această valoare la profitul net total, obţinem rata d, de distribuire a dividendelor, pe urma căreia obţinem şi rata de reinvestire b = 1-d. Se va ajunge la o rată b egală cu 0.9015 sau 90.15%.

Rata de creştere sustenabilă va fi g = b * ROE = 0,9015 * 0,0683 = 0,0616 = 6,16%.Cu această rată g va creşte CA firmei de la un an la altul, după formula CAn = CAn-1 *

(1 + g).Prin urmare, se vor obţine următorii indicatori pe anii de prognoză, în ipoteza

modificării doar a CA, şi menţinerii constante a cheltuielilor şi veniturilor care nu au nici o legătură directă cu producţia de paste investită.

CFD in absenta investitiei:

Valoare an 0 an 1 an 2 an 3 an 4 an 5

2009 2010 2011 2012 2013 2014

CA 103119877 109472061 116215540 123374418 130974282 139042298

Prod. vândută 96846051 103198235 109941714 117100592 124700456 132768472

Venituri vânzare mf. 6273826 6273826 6273826 6273826 6273826 6273826

Prod. Proprie 1250548 1250548 1250548 1250548 1250548 1250548

Alte V. exploatare 1909959 1909959 1909959 1909959 1909959 1909959

Variaţia Stocurilor 4661601 4661601 4661601 4661601 4661601 4661601

V. financiare 1755468 1755468 1755468 1755468 1755468 1755468

Total Venituri 112697453 119049637 125793116 132951994 140551858 148619874

Cheltuieli variabile 82744886 87577649 92972432 98699534 104779425 111233838

Cheltuieli fixe 17267096 17267096 17267096 17267096 17267096 17267096

Total Cheltuieli 100011982 104844745 110239528 115966630 122046521 128500934

Amortizari 2693560 3002960 3002960 3002960 3002960 3002960

Dobanzi 7948985 7948985 7948985 7948985 7948985 7948985

Profit brut 2042926 3252947 4601643 6033419 7553391 9166995

Impozit pe profit 326868 520472 736263 965347 1208543 1466719

Profit net 1716058 2732476 3865380 5068072 6344849 7700275

CFgestiune = PN+Amo+Dob

12358603 13684421 14817325 16020017 17296794 18652220

ΔIMObrute 0 0 0 0 0 0

ΔACRnete 5728882 -863457 299710 318172 337772 358578CFD = CFgestiune

- ΔACRnete-11876501 14547878 14517615 15701844 16959022 18293642

CFD generate de investitia in noua linie de productie:

Prin urmare, putem calcula, pe baza indicatorilor marginali, primul cash flow aferent noii investiţii, după formula:

CFDi = PNi + AMOi + Dobi (1 – τ) - ∆IMObrute - ∆ACRnete

Deoarece firma analizată nu va realiza investiţii suplimentare pentru dezvoltare sau pentru sporirea producţiei, vom considera creşterea economică nulă în această perioadă. Dobânzile aferente noii investiţii vor fi de asemenea nule, deoarece aceasta este integral autofinanţată. Astfel, cash flow-ul disponibil total este echivalentul cash flow-ului de gestiune, anume CFD = PN + AMO. Pentru primul an, valoarea acestuia va fi de 1.290.912 lei.

Valoarean 1 an 2 an 3 an 4 an 5

2010 2011 2012 2013 2014

CA 4258363 3775312 3910359 4073953 4277651

Cheltuieli variabile 2438554 2121542 2206403 2316723 2432560

Cheltuieli fixe 219497 219497 219497 219497 219497

Amortizari 309400 309400 309400 309400 309400

Profit brut 1168467 970802 1030546 1093968 1161293

Impozit pe profit 186955 155328 164887 175035 185807

Profit net 981512 815473 865659 918933 975486

CFgestiune = PN+Amo+Dob

1290912 1124873 1175059 1228333 1284886

Cresterea economica 0 0 0 0 0

CFD = CFgestiune – Crest. econ.

1290912 1124873 1175059 1228333 1284886

3.5. Valoarea reziduală

Reprezintă valoarea care poate fi recuperată la sfârşitul perioadei de utilizare a investiţiei, şi este formată din două elemente:

- valoarea netă de impozit rezultată din vânzarea activelor imobilizare la sfârşitul exploatării

- suma creşterilor şi descreşterilor de active circulante pe toată durata de previziune, care în cazul de faţă va fi nulă deoarece am considerat că toate celelalte elemente în afara investiţiei vor rămâne constante, firma nerealizând investiţii suplimentare în alte elemente de activ.

Să presupunem că după cei cinci ani de exploatare a noii tehnologii achiziţionate, firma alege să o revândă la un preţ de vânzare de 500.000 lei. Valoarea reziduală rezultată va depinde de acest preţ, precum şi de cota de impozit pe profit, 16%. Dacă activul s-ar vinde la un an intermediar al duratei de amortizare, valoarea reziduală ar depinde şi de valoarea rămasă neamortizată a investiţiei, astfel:

VR = PV – τ *(PV-VCN), unde VCN=I0 – Amo VRt = VR + ∑ΔACRn

În acest caz, deoarece durata de utilizare coincide cu durata de amortizare, şi vânzarea se realizează la sfârşitul acestei perioade, valoarea neamortizată este nulă şi deci VR = PV * (1 - τ). Valoarea reziduală totala astfel obţinută, tinand cont de faptul ca ΔACRn =0 este de 420.000 lei.

3.6. Rata de rentabilitate K

Are un rol foarte important in fundamentarea deciiilor si alegerea variantei optime de proiect de investitii deoarece ea permite etalarea si compararea valorilor (cheltuieli sau venituri) situate diferit pe axa timpului. Fluxurile de valori actualizate pot servi astfel construirii diferitilor indicatori dinamici (ex: VAN), in acest caz aceasta reprezentand un instrument de calcul.

De asemenea, rata de actualizare poate avea si functia de masurare a rentabilitatii sau eficientei variantelor de proiect. Rata interna de rentabilitate, ca forma a ratei de actualizare, poate arata daca proiectul este acceptat sau respins. De altfel, chiar rata de actualizare criteriu utilizata in calcule permite investitorului sa faca selectia intre proiectele rentabile si cele nerentabile.

Pentru determinarea ratei de actualizare vom volosi modelul CAPM (Capital Asset Pricing Model), un model de evaluare a activelor financiare, in detrimentul modelului Build-up ce presupune estimarea k prin constructia progresiva a primei de risc din elemente

constitutive (riscul de piata de capital, riscul de sector industrial, riscul de marime a firmei, riscul de control al actionarilor minoritari si riscul de tara). Deoarece informatiile privind riscurile specifice sectorului de panificatie si morarit sunt precare, vom estima rata de actualizare k prin modelul CAPM.

kc = Rf + βi (EM - Rf)

Rf = rata dobanzii fara riscEM = rentabilitatea medie a pietei de capitalβi = coeficient de volatilitate a rentabilitatii actiunilor firmei in raport cu EM

Teoria financiara spune ca riscul unei actiuni are doua componente: riscul specific actiunii respective, numit si risc diversificabil si exprimat prin volatilitatea (abaterea medie patratica) a actiunii, si riscul sistematic (numit si risc de piata sau nediversificabil), exprimat prin indicele beta.. Factorul beta este deosebit de important deoarece indica evolutia unei valori mobiliare sau a unui portofoliu in functie de evolutia pietei bursiere respective.

În ceea ce priveşte ratele de dobândă ale obligaţiunilor de stat, o analiză a celor listate la BVB şi emise în ultimele luni ale anului 2010 duce la rezultate între 6 şi 8 procente. O medie realizată pe o serie de 18 observaţii aleatoare din această categorie va avea cu aproximaţie valoarea de 7,54%. De asemenea, rentabilitatea medie a pietei de capital fost calculata folosind indicele BET-C, calculand rentabilitatea medie zilnica pe un numar de 256 de observatii. S-a obtinut o rantabilitate medie anuala de 37,31% a pietei de capital. Pentru indicatorul beta, am luat ca referinta valoarea medie a indicatorilor companiilor din industria de panificatie si morarit listate la bursa si am obtinut o valoare de 0,39. Comparativ cu evolutia pietei, valoarea indicatorului beta indica o volatilitate scazuta ce arata ca actiunile SC Sam Mills sunt mai putin volatile decat piata, deci preturile variaza intr-o masura mai mica.

Aplicand modelul CAPM pentru obtinerea costului capitalului, a rentabilitatii asteptate

de investitori, vom obtine k=19,15%

3.7. Criteriul VAN

Valoarea actualizată netă se calculează ca diferenţa dintre valoarea prezentă a cash flow-urilor viitoare şi cheltuielile de capital realizate pentru noua investiţie, fiind un criteriu fundamental pentru decizia de alegere a implementării unui proiect. Se doreşte ca această valoare actualizată netă să fie maximă şi implicit pozitivă.

Mărimea VAN depinde de o serie de variabile calculate anterior, şi anume: CFD pe parcursul perioadei analizate, VR din ultimul an de exploatare, numărul de ani, costul de oportunitate al capitalului k, valoarea investiţiei iniţiale.

VAN=∑t=1

5 CFD t

(1+k )5+

VR5

(1+k )5−I 0

Pe baza datelor prezentate anterior, s-a obţinut o valoare a VAN de 2.356.407,39 lei.

Această valoare, fiind pozitivă şi destul de ridicată, mai ales în raport cu investiţia iniţială, indică faptul că alegerea firmei a fost una rentabilă şi că achiziţia unor noi tehnologii vor aduce o serie de cash flow-uri semnificative în anii care vor urma.

Observăm de asemenea că se obţine aceeaşi valoare a VAN indiferent de metoda de calcul aplicată, prin funcţia NPV pusă la dispoziţie în Excel, ce are ca parametri rata de actualizare, fluxurile de numerar neactualizate şi investiţia iniţială, sau prin calculul matematic conform formulei VAN= -I0 + Σ CFD / (1+k)t + VRn / (1+k)t, unde k= rata de actualizare, iar t=1,5;

3.8. Rata internă de rentabilitate

Rata internă de rentabilitate este rata de rentabilitate specifică proiectului de investiţii, si reprezintă acea rată de actualizare a cash-flow-urilor viitoare care ar egaliza valoarea actuală (V0) cu investiţia iniţială (I0). Am determinat astfel rata de rentabilitate folosind funcţia din Excel IRR, ce are ca argumente cash-flow-urile generate de investiţie. Pentru aceasta, în ultimul cash-flow (CFD-anul 5) am cumulat şi valoarea reziduală. Am obţinut astfel o rată internă de rentabilitate egală cu 75,67%.

Din prisma interpretării economice a RIR proiectul de investiţii este unul performat, valoarea de 75,67% a RIR fiind cu mult mai mare faţă de rata de actualizare folosită iniţial în calculul VAN, de numai 19,15%.

In tabelul construit în Excel pentru calculul RIR se observa şi egalitatea dintre V0

calculat pe seama CFD actualizate prin RIR şi I0. De asemenea formula NPV ne indică şi ea valoarea nulă pentru o rată de actualizare egală cu RIR= 75, 67%.

3.11. Termenul de recuperare

Termenul de recuperare exprimă numărul de ani în care cash-flow-urile nominale sau cele actualizate acoperă investiţia iniţială. Acest indicator reflectă rapiditatea recuperării capitalului investit, motivând preferinţa investitorului pentru lichiditate. Criteriul urmăreşte ca termenul de recuperare să fie cât mai mic, sau mai mic de durata de viaţă a investiţiei, în special mai mic decât durata sa comercială.

În cazul investiţiei alese TR nominal este de 1,23 ani, iar TR actualizat este de 1,58 ani. Aceasta înseamnă că investitorul îşi poate recupera capitalul foarte repede, respectându-se toate cerinţele menţionate mai sus (1,23 / 1,58 < 5), reflectând din nou eficienţa proiectului de investiţii.

Şi acest criteriu ar fi prezentat un inconvenient, pentru un proiect de investiţii cu o rentabilitate bună pe termen lung.

3.12. Indicele de profitabilitate

Indicele de profitabilitate exprimă rentabilitatea investiţiei pe întreaga perioadă de exploatare, calculându-se ca raport între VAN şi I0 sau ca raport între V0 şi I0.

IP = VAN / I0 = (V0 / I0) - 1Indicele de profitabilitate al investiţiei este de 1,52 > 0 ceea ce atestă performanţa

investiţiei.

4. FUNDAMENTAREA DECIZIEI DE INVESTIRE ÎN MEDIU INCERT

4.1 Analiza de senzitivitate

Analiza de senzitivitate presupune construirea modelului de determinare a cash-flow-urilor disponibile - CFD şi luarea în considerare a unor valori diferite de cele previzionate iniţial pentru factorii determinanţi care influenţează fluxurile de trezorerie. Deosebim trei variante în cadrul analizei de senzitivitate, şi anume: varianta optimistă, varianta pesimistă şi varianta normală, aceasta din urmă fiind cea previzionată iniţial.1

În analiza de senzitivitate se urmăreşte modificarea unei singure variabile din cele estimate, celelalte rămânând neschimbate şi se determină VAN pentru această situaţie. Totodată, prin realizarea analizei de senzitivitate se analizează riscul - studierea probabilităţii ca un proiect să obţină performanţă satisfăcătoare - (performanţă măsurată prin VAN sau RIR) şi variabilitatea rezultatului în comparaţie cu cea mai bună estimare făcută.

Deosebim în cadrul analizei de senzitivitate a investiţiei firmei noastre următoarele tipuri de scenarii:

 scenarii pesimist normal optimistCA 89389911 105164601 120939291.2v 0.9 0.85 0.8CF (fără amortizare) 23806244 20701082 18630973.8durata de amortizare 6 5 4

1) Scenariul de bază (normal)În cadrul scenariului de bază am obţinut după formula:

VAN=∑t=1

5 CFD t

(1+k )5+

VR5

(1+k )5−I 0

; unde:CFD = PN + Amo + Dob (1-) – (Imobrute+ACRnete)PN = (CA – CV – CF – Amo – Dob)*(1-)VR = (Preţ vânzare – Valoare Neamortizată)* (1-) + Valoare NeamortizatăVal. Neamortizată = I0 – n*Amo, n = numărul de ani în care se amortizează investiţia

următorul VAN:

VAN=1290912 .3661 , 1915

+1124873.281

1,19152+1175058. 907

1 , 19153+1228333 . 043

1 ,19154+1284885 . 761

1,19155+420000

1,19155−1547000

=> VAN = 2 342 848 lei

2) Modificarea cifrei de afaceri – Ceteris ParibusSocietatea S.C. Sam Mills SRL a înregistrat o scădere a cifrei de afaceri cu 15%,

(scenariului pesimist), ajungând de la valoarea de 105.164.601 lei la valoarea de 89.389.910,85 lei. Această scădere a avut loc datorită lipsei de comenzi din ultima jumătate de an, diminuării cursului valutei faţă de leu, având în vedere că o mare parte din venituri revin societăţii de la partenerii străini cu care aceasta lucrează. Celelalte variabile: v; CF; durata de amortizare au rămas nemodificate conform statisticilor realizate. Astfel, am obţinut următoarea valoare actualizată netă a investiţiei:

1 Finanţe vol II, Investiţii directe şi finanţarea lor, Ion Stancu, editura Economica, Bucureşti 2003

VAN=−696698 .5931, 1915

+1002552. 289

1,19152+1045210 .071

1 , 19153+1090493 . 086

1 ,19154+1138562.896

1,19155+420000

1,19155−1547000

=> VAN = 382 442

Pentru a determina măsura în care modificarea cifrei de afaceri influenţează valoarea VAN-ului investiţiei vom determina elasticitatea CA faţă de VAN:

eVAN /CA=%ΔVAN%ΔCA

=

VAN 1−VAN 0

VAN 0

CA1−CA 0

CA0

⇒eVAN /CA=

382 442-2 342 848 2 342 848 89 .389 . 910,85-105 .164 .601105. 164 . 601

=

⇒ eVAN /CA=5 , 5784

Se observă că la creşterea/scăderea cu 1% a CA, VAN-ul întreprinderii va creşte/scade cu 5,5784%.

3) Modificarea cheltuielilor variabile unitare – Ceteris ParibusA fost sesizată, în cadrul scenariului normal, o modificare a cheltuielilor variabile

unitare (v; ceteris paribus), în sensul scăderii acestora, de 5 puncte procentuale. Diminuarea acestora s-a datorat unui surplus de materii prime rămase în stoc şi care nu au reuşit să mai fie vândute datorita incapacităţii consumatorului de a plăti valoarea acestora. Totodată, în contextul crizei economice care a avut loc nu au mai fost înregistrate cheltuieli cu personalul, cheltuielile variabile diminuându-se datorită disponibilităţilor de personal care au avut loc.În urma calculelor efectuate am obţinut următoarele rezultate:

VAN=5707825 .611 ,1915

+1396697 .708

1,19152+1463611.876

1 ,19153+1534644 . 057

1, 19154+1610047 .681

1,19155+420000

1,19155−1547000

VAN = 6.699.307 RONÎn comparaţie cu scenariul de bază, unde am obţinut un VAN în valoare de 2 342 848 RON, se observă că datorită modificării cheltuielilor variabile unitare cu 5% în sensul scăderii acestora, VAN-ul investiţiei noastre a înregistrat o creştere de 4.356.458 RON. Această modificare se remarcă într-o creştere adusă de către investiţie valorii întreprinderii.

Pentru a determina măsura în care reducerea cheltuielilor variabile influenţează valoarea VAN-ului investiţiei vom determina elasticitatea CV faţă de VAN:CV = v*CA => CV1= 0.8*105 164 601 => CV1 = 84 131 680,8

CV0 = 0.85*105 164 601 => CV0 = 89 389 910,85

eVAN /CV=

6 .699 .307-2 342 848 2 342 848

84 131 680,8-89 389 910,8589 389 910,85

⇒ eVAN /CV =−31 ,611

Se observă că la o creştere/scădere cu 1% a cheltuielilor variabile (CV), VAN-ul investiţiei va scădea/crește cu 31.611%.

4) Modificarea cheltuielilor fixe – Ceteris ParibusÎntrucât societatea de morărit şi panificaţie nu a înregistrat cheltuieli de contabilitate,

respectiv costurile cu chiria, telefonul şi alte cheltuieli cu diverse formulare contabile s-au diminuat; cheltuielile fixe au scăzut cu 2.070.108,2 lei, de la 20.701.082 lei la 18.630.973,8 lei. Valoarea actualizată netă obţinută în cazul în care cheltuielile fixe, fără amortizare, se realizează conform scenariului normal este următoarea:

VAN=3029803 .2541 ,1915

+1124873. 281

1,19152+1175058. 907

1 ,19153+1228333 .043

1 , 19154+1284885. 761

1,19155+420000

1,19155−1547000

=>VAN = 3.802.262 RONSe observă că în cazul scăderii cheltuielilor fixe cu 10% se înregistrează o creştere a VAN-ului întreprinderii de 1.459.413 RON. Această creştere s-a constatat ca urmare a investiţiei efectuate şi a reducerii cheltuielilor fixe.

Pentru a determina măsura în care scăderea cheltuielilor fixe influenţează valoarea VAN-ului investiţiei vom determina elasticitatea CF faţă de VAN:

eVAN /CF=

3 . 802. 262 -2 342 848 2 342 848 18630973 .8-2070108220701082

⇒ eVAN /CV =−6 , 229

Aşadar, se observă că la o scădere/creştere cu 1% a cheltuielilor fixe (CF), valoarea actualizată netă a întreprinderii va înregistra o creștere/scădere de 6,229%.

5) Modificarea duratei de amortizare – Ceteris ParibusÎn condiţiile crizei economice, firma S.C. Sam Mills SRL s-a confruntat cu prelungirea

duratei de amortizare, de la 5 ani la 6 ani. Prin creşterea perioadei de amortizare a investiţiei, amortizarea aferentă fiecărui an în parte a scăzut şi prin urmare valorile cash-flow-urilor au scăzut de asemenea (CFD = PN + Amo + Dob (1-t) – (Imobrute+ACRnete)). Se observă aşadar influenţa directă, puternică a amortizării asupra CFD-urilor şi totodată influenţa negativă a acesteia asupra profitului net.

Am obţinut următoarea valoare actualizată netă a întrprinderii:

VAN=1282661 .6991 , 1915

+1073306. 614

1,19152+1123492. 24

1,19153+1176766 .376

1 ,19154+1233319 .094

1,19155+461253.3333

1,19155−1547000

=> VAN = 2.239.235 RON.unde:VR = (500000 - 257833.3333)*(1-0,16) + 257833.3333 => VR = 461253,3333 leiValoarea neamortizată = 1547000 – 5*257833.3333 => Val. Neamortizată = 257833.3333 leiSe observă că o creştere în durata de amortizare a investiţiei a micşorat valoarea actualizată netă a acesteia, dar nu cu foarte mult. Un an în plus pentru amortizarea completă a investiţiei a dus la o scădere de 103.612 RON a valorii firmei.

În vederea stabilirii cotei de influenţă a duratei de amortizare asupra valorii actualizate nete a întreprinderii vom calcula elasticitatea acesteia, utilizând aceeaşi formulă ca şi în cazurile de mai sus:

eVAN /D Q , o=

2 .239.235 -2 342 848 2 342 848

6-55

⇒ eVAN /CV =−0 ,2211

La creşterea/scăderea cu 1% a duratei de amortizare a investiţiei, VAN-ul întreprinderii va scădea/creşte cu 0,2211%.

4.2 Tehnica Scenariilor

Tehnica scenariilor reprezintă o modalitate de a introduce incertitudinea în modelarea evoluţiei viitoare a proiectelor de investiţie, care ia în considerare cele mai probabile stări economice ce se preconizează a se produce în viitor.

Deosebim în cadrul proiectului nostru următoarele scenarii:Starea

economicăProb CFD1 CFD2 CFD3 CFD4 CFD5 VAN

Nefavorabilă 0,2-7067661.85 719934.8591 748373.3806 778562.0576 810608.5977 -5.613.280

Normală 0,61290912.366 1124873.281 1175058.907 1228333.043 1284885.761 2.342.848

Favorabilă 0,210109240.44 1637142.364 1714093.657 1795780.666 1882494.833 10.953.781

Valorile CFD-urilor şi respectiv al VAN-ului investiţiei au fost calculate pe fiecare scenariu în parte, luând în considerare modificarea tuturor variabilelor, respectiv a cifrei de afaceri, a cheltuielilor variabile unitare, a cheltuielilor fixe şi a duratei de amortizare a investiţiei şi fără implicarea probabilităţilor.

Astfel, pentru scenariul pesimist am considerat o scădere de 15% a cifrei de afaceri, scădere datorată perioadei de criză economică care a dus la o scădere a preţului şi respectiv al cantitităţilor vândute de firma noastră. Totodată am sesizat o creştere a cheltuielilor variabile unitare de 5 puncte procentuale, o creştere a cheltuielilor fixe în proporţie de 15%, respectiv modificarea perioadei de amortizare cu 1 an faţă de perioada de bază, considerând astfel o durată de 6 ani pentru amortizarea integrală a investiţiei.În urma modificărilor care au avut loc s-a înregistrat următorul VAN:

VAN pesi, ist=-7067661.85

1 ,1915+719934 .8591

1,19152+748373. 3806

1, 19153+778562.0576

1 , 19154+810608. 5977

1,19155+461253 .3333

1,19155−1547000

=> VAN = -5.613.280În ceea ce priveşte scenariul optimist, am remarcat o creştere a CA de 15%, o scădere

a cheltuielilor variabile unitare de 5 puncte procentuale, o scădere a cheltuielilor fixe de 10%, respectiv o diminuare a duratei de amortizare de 1 an, investiţia ajungând astfel să fie amortizată complet în 4 ani. VAN-ul obţinut:

VAN opti , ist=10109240 .44

1 ,1915+1637142 .364

1,19152+1714093 . 657

1 , 19153+1795780 . 666

1 ,19154+1882494 .833

1,19155+420000

1,19155−1547000

=> VAN = 10.953.781

Media – speranţa matematică de viaţă a investiţiei:

μ=E(VAN )=∑i=1

3

pi∗VAN i⇒ μ=0 . 2∗( -5 . 613 .280 )+0 .6∗2 . 342. 848 +0 . 2*10. 953 . 781

⇒μ=2 .473 .809

Dispersia:

σ 2=σ2(VAN )=∑i=1

3

p i∗[VAN i−E(VAN )]2⇒

⇒σ2=0 .2∗[ -5 . 613. 280-2 . 473 .809 ]2+0 . 6∗[2 . 342.848-2 . 473 . 809 ]2

+0 . 2∗[10 . 953 .781-2 . 473 . 809 ]2⇒⇒σ2=2. 74725∗1013

Abaterea medie pătratică (VAN) – riscul valorii actualizate nete a investiţiei:

σ=√σ2⇒σ=√2 .74725∗1013 ⇒σ=5 .241 .419

Pentru a testa dacă investiţia efectuată de firma S.C. Sam Mills SRL este profitabilă, vom testa apartenenţa VAN-ului investiţiei la intervalul (-,+).

VAN-ul investiţiei noastre, în condiţii normale, înregistrează valoarea de 2.342.848 lei care aparţine intervalului (-2.767.610; 7.715.229), ceea ce înseamnă că într-o proporţie de 68%investiţia efectuată de firma noastră este una profitabilă.

Z=VAN−E (VAN )

σ (VAN )⇒Z=2 .342. 848 -2 . 473 . 809

5 . 241 .419⇒Z=-0 . 0249

Pentru a calcula care este probabilitatea ca VAN-ul investiţiei noastre să fie pozitiv, vom înlocui VAN cu zero:

VAN = 0 => Z=0−2 . 473 .809

5 . 241. 419⇒Z=−0 . 4719

Acestei mărimi îi corespunde o probabilitate de 47.19% ca VAN să fie negativă, conform tabelului probabilităţilor cumulate ale distribuţiei normale, aşadar probabilitatea ca VAN să fie pozitivă este de 52.81%. Această cotă mare de probabilitate indică faptul că investiţia firmei S.C. Sam Mills SRL în achiziţionarea unei noi linii de utilaje este una eficientă.

VAN medie obţinută pe unitatea de risc asumat:

E(VAN )σ (VAN )

=2 .473 . 8095 .241. 419

=0 . 4719. Observăm

că creşterea/scăderea cu 1% a riscului investiei duce la o creştere/scădere a speranţei matematice a VAN-ului cu 0,4719%.

4.3 Arborele de decizie

Firma S.C. Sam Mills SRL, producătoare de paste făinoase, doreşte să lanseze pe piaţă o nouă gamă de produse: paste cu legume. Pentru realizarea acestui obiectiv, firma noastră are două opţiuni: fie achiziţionează o nouă linie de utilaje cu 1.500.000 lei, linie ce va asigura atât producţia sortimentului respectiv, cât şi a altor sortimente neexistente pe piaţă, care ne pot aduce creşterea cotei pe piaţă şi creşterea clientelei, fie cheltuieşte 1.050.000 lei pentru a moderniza linia existentă, această investiţie neaducându-ne şi alte beneficii viitoare. Este de aşteptat ca firmele concurente să reacţioneze prin înnoirea gamei de produse oferite clientelei, în vederea menţinerii şi creşterii acesteia, iar consecinţa va fi creşterea concurenţei pe sectorul respectiv. Probabilitatea ca firma noastră să întâmpine o concurenţă puternică în primul an este de 0,3 - datorită crizei economice, investiţiile din acest sector au fost diminuate cu aproximativ 100 de milioane euro în 2009, din cauza îngreunării condiţiilor de creditare, pe de-o parte, iar pe de altă parte, pot apărea probleme cu distribuitorii cărora li se acordă marfa pe credit- şi de 0,6 în cel de-al doilea an( reducerea efectelor negative datorate crizei şi acordarea de subvenţii pentru domeniul acesta). Câştigurile aşteptate la sfârşitul primului an sunt următoarele:

Tehnologie nouă Tehnologie modernizatăConcurenţă puternică 1.875.000 lei 1.550.500 lei

Concurenţă slabă 2.538.000 lei 2.645.000 lei

În cazul în care alegem investiţia de modernizare, societatea noastră poate opta pentru a se lansa în producerea de paste de legume cu busuioc şi rozmarin şi cu bucăţele de pui prin achiziţionarea unei noi tehnologii în valoare de 950.000 lei şi va obţine la sfârşitul celui de-al doilea an din activitatea prestată câştiguri de 2.454.000 în condiţii de concurenţă slabă şi 1.975.000 în condiţii de concurenţă puternică. Pe de altă parte, avem posibilitatea să vindem utilajul iniţial cu 637.000 lei şi cumpărarea unui nou utilaj care aduce beneficii numeroase şi are costuri mai reduse în valoare de 1.191.000 lei. Câştigurile ce se vor obţine în această situaţie sunt de 2.125.000 în cazul în care pe piaţă se manifestă o concurenţă slabă şi 1.015.000 în cazul în care pe piaţă se manifestă o concurenţă puternică.

Pe de altă parte, dacă pe piaţa pastelor făinoase avem o concurenţă puternică după primul an, se aşteaptă obţinerea unor venituri viitoare de 1.111.000 în condiţii de concurenţa puternică şi 2.738.000 în condiţii de concurenţă slabă.

În condiţiile achiziţiei de tehnologie nouă, societatea nu mai are după primul an posibilitatea de a achiziţiona un nou utilaj- nu dispune de resurse suficiente şi nu poate contracta credit pentru cumpărarea acestuia. Câştigurile aşteptate la sfârşitul celui de-al doilea an sunt:

Anul al doilea

După primul anConcurenţă puternică Concurenţă slabă

Concurenţă puternică 1.970.000 lei 2.025.000 leiConcurenţă slabă 3.150.000 lei 3.027.000 lei

Considerăm că în primul an rata de actualizare este de 19,15%, iar în al doilea an de 21%.

Pentru a alege varianta de investire optimă, societatea noastră compară valorile obţinute în calculul valorii actualizate nete. Se parcurg următoarele etape pentru a ajunge la decizia corectă de investire. Aceste etape sunt:

Se calculează VAN pe ramuri, atât pentru varianta de a achiziţiona o tehnologie nouă, cât şi pentru varianta de a opta pentru modernizarea tehnologiei existente şi se actualizează acestea la rata de actualizare existentă pentru anul respectiv

Se compară rezultatele obţinute şi se ia decizia celei mai mari valori actualizate nete, deoarece cu cât aceasta este mai mare, cu atât plusul de valoare aferent investiţiei este mai mare şi valoarea întreprinderii creşte.

În cazul actual, se compară valoarea obţinută pe prima ramură de tehnologie nouă VAN(*1*) = 2.149.106,099 , cu valoarea care se obţine prin calculul valorii actualizate nete în urma adoptării unei tehnologii modernizate, fie că este concurenţă puternică, fie că este concurenţă slabă. Valorile obţinute sunt VAN(*2A*) = 1.754.754,407 şi VAN(*2B*) = 1.667.339,072.

Concluzia este că societatea va alege varianta care oferă maximizarea valorii actualizate nete şi anume va alege să investească de la început în tehnologie nouă care îi aduce atât beneficii curente, cât şi beneficii viitoare.

4.4 Simularea Monte Carlo

Simularea Monte Carlo lărgeşte considerabil abordarea prin intermediul diferitelor scenarii de evoluţie a factorilor determinanţi2, evoluţie ilustrată în cazul analizei de senzitivitate. Spre deosebire de analiza de senzitivitate, tehnica Monte Carlo presupune analiza modificării simultane a tuturor variabilelor determinante ale indicatorilor de performanţă.

În cazul societăţii noastre, simularea Monte Carlo s-a realizat pe 250 de simulări. Au fost generate aleatoriu atât cifra de afaceri, cheltuielile fixe, cât şi veniturile suplimentare obţinute de societate cu ajutorul funcţiei Rand() sau RandBetween(valoare inferioară, valoare superioară) pentru a evita situaţiile de a obţine valori negative. Ponderea cheltuielilor variabile a fost menţinută constantă pe toată durata realizării simulării şi anume având o valoare de 0,85 din cifra de afaceri. De asemenea, s-a păstrat aceeaşi modalitate de calcul a CFD ca şi în cazul realizării autofinanţării, acesta fiind determinat prin aplicarea formulei:

CFD= PN+AMO

În cazul de faţă s-a considerat că investiţia este integral autofinanţată, prin urmare valoarea dobânzilor de rambursat este 0. De asemenea, considerăm că există creştere economică la nivelul economiei, însă aceasta nu se manifestă direct asupra societăţii noastre, prin urmare valoarea acesteia este tot 0. Trebuie menţionat că amortizarea şi valoarea investiţiei iniţiale au fost menţinute constante, dat fiind faptul că s-a realizat o simulare în condiţiile modificării factorilor determinanţi. Ulterior, s-a calculat VAN corespunzător fiecărei simulări în parte prin utilizarea formulei:

VAN=∑t=1

5 CFDt

(1+k )t+

VR5

(1+k )5−I 0

De asemenea, s-a menţinut atât rata de rentabilitate a sectorului de activitate: morărit şi panificaţie constantă, cât şi cota de impozitare de 16%.

După calcularea VAN corespunzător fiecărei simulări, s-a trecut la calcurarea mediei acestor valori, iar apoi s-a calculat abaterea medie pătratică care evidenţiază suma abaterilor fiecărui element faţă de medie la pătrat, şi care ilusterează riscul ca investiţia noastră să nu fie profitabilă, să nu aducă beneficii întreprinderii, ci mai degrabă numeroase pierderi.

Pe deasupra, s-au stabilit anumite limite ale valorii actualizate nete şi a fost calculată frecvenţa de apariţie a acesteia în intervalele respective pe baza datelor obţinute prin simulare. Cuantificarea frecvenţei s-a făcut cu ajutorul funcţiei frequency, utilizându-se combinaţia de taste Ctrl-Shift-Enter pentru generarea numerelor din toate intervalele. Apoi, am calculat probabilitatea de apariţie a valorii într-un anumit interval prin efectuarea diferenţei dintre două valori consecutive şi împărţirea rezultatului la numărul de simulări efectuate, adică 250. Pe baza acestor informaţii, s-a realizat un grafic în care este evidenţiată distribuţia de probabilitate a valorii actualizate nete.

2 Stancu Ion – Finanţe - Investiţii directe şi finanţarea lor, Editura Economică, Bucureşti, 2003, pag 136

4 00

0 00

0

8 00

0 00

0

12 0

00 0

00

16 0

00 0

00

20 0

00 0

00

24 0

00 0

00

28 0

00 0

00

32 0

00 0

00

36 0

00 0

00

40 0

00 0

00

44 0

00 0

00

48 0

00 0

000

0.02

0.04

0.06

0.08

0.1

0.12

0.14

0.16

0.18

Distribuţia de probabilitate a VAN

probabilitatea

VAN in lei

pro

ba

bil

ita

ti

Aşa cum se observă şi din graficul alăturat, valoarea actualizată netă se apropie de o distribuţie normală, aspect care ne este util pentru a determina riscul ca VAN să fie negativ, adică valoarea acestuia să se situeze sub pragul de rentabilitate.

În consecinţă, am calculat şi probabilitatea investiţia să fie nerentabilă, probabilitate ce ilutrează valoarea negativă a valorii actualizate nete. Această probabilitate este de 0,004. Datorită acestui aspect, considerăm că societatea noastră este o societate ce va înregistra o dezvoltare pe piaţa pe care acţionează, prin diversificarea produselor oferite şi creşterea clientelei.

5. IMPACTUL DECIZIEI DE FINANŢARE

Valoarea Actualizată Netă Ajustată

Pentru stabilirea valorilor indicatorilor de până acum am considerat că investiţia a fost integral autofinanţată, din profitul net stabilit de către societate pentru a fi reinvestit. Pentru calculul VANA, în schimb, vom presupune că valoarea totală a investiţiei ar fi finanţată în mod combinat, atât din profitul net, cât şi prin surse diferite, precum sursele proprii externe, adică majorările de capital social, sau sursele împrumutate, adică un credit pe termen lung realizat la o bancă de pe piaţă.

Valoarea prestabilită a investiţiei este de 1.547.000 lei. Să considerăm următoarele procente:

- autofinanţare 40% = 618.800 lei;- majorări de capital social 20% = 309.400 lei;- credite 40% = 618.800 lei.

Valoarea actualizată netă ajustată se va calcula ca o sumă între VAN investiţiei şi VAN de finanţare.

Cunoaştem din datele anterioare valorile CFD obţinute pe cei cinci ani, care nu se vor schimba, precum şi valoarea VAN în cazul integral autofinanţat, de 2.342.848 lei, care rămâne echivalentul valorii actualizate nete aferentă investiţiei.

Pentru calculul VAN de finanţare, se ţine cont de două valori prezente: V0 a costurilor de procurare a capitalului, referindu-se la comisioanele de brokeraj aferente majorărilor de capital social precum şi comisioanele bancare aferente creditelor, şi V0 a economiilor fiscale generate de cheltuielile cu dobânzile, cheltuieli care vor fi deduse din profitul brut impozabil.

Referindu-ne la majorările de capital social, cu o valoare stabilită de 309.400 lei, cunoaştem că pe piaţă comisioanele de brokeraj medii practicate sunt undeva în jur de 1%. Luăm ca referinţă grila de comisioane generale de la KD Capital Management România, stabilite după mărimea investiţiei iniţiale:sub 10.000 RON 1,2%intre 10.000 - 30.000 RON 1,0%intre 30.000 - 80.000 RON 0,9%intre 80.000 - 150.000 RON 0,7%intre 150.000 - 300.000 RON0,6%peste 300.000 RON 0,5%

Deoarece valoarea pe care am ales-o să fie finanţată prin majorări de capital social depăşeşte 300.000 lei, vom selecta un comision de brokeraj de 0,5%.

În ceea ce priveşte creditul, cu o valoare de 618.800 lei, ne orientăm pe piaţa bancară către bănci care oferă un DAE cât mai scăzut, deoarece acesta e principalul cost al creditului, incluzând atât dobânda principală, cât şi comisioanele impuse pe durata creditului. În urma unei analize a principalelor bănci comerciale din sistem, am găsit cel mai redus DAE, deci să presupunem că aceasta ar fi banca ce ar finanţa creditul societăţii, la o dobândă fixă de 12% pe o perioadă de cinci ani, echivalentă cu durata de exploatare a investiţiei. Comisionul practicat de aceştia este de 0,39%.

Prin urmare, vom calcula VAN finanţare după formula:VAN finanţare = - Comisioane brokeraj – Comisioane bancare + V0 economie fiscalăUnde:Comisioane brokeraj = [procent comision * valoarea majorării / (100% - procent comision)] * (1- cotă impozit pe profit) = (0,5% * 309.400 / 0,995) * (1 – 0,16) = 1360,71 lei.Comisioane bancare = procent comision * valoare credit * (1 – cotă impozit pe profit) = 0,39% * 618.800 * 0,84 = 2027,19 lei.V0 economie fiscală = suma dobânzilor actualizate înmulţite cu cota de impozit pe profit = dobândă anuală * ank * cotă impozit = 43006,6 * 3,99271 * 0,16 = 27474,06 lei.

Aceasta în ideea că actualizarea dobânzilor se face la aceeaşi rată de actualizare k = 19.15% pe care am considerat-o şi anterior în proiect. În această situaţie, VAN finanţare va avea o valoare de 32.879,66 lei.Prin adăugarea acestei valori la VAN investiţie anterior obţinut, vom obţine o VANA de 2.375.728 lei.

Conform altor autori, valoarea prezentă a dobânzilor efective se realizează prin actualizarea la rata dobânzii, de 12% în cazul de faţă. Luând în considerare şi această concepţie, valoarea economiei fiscale din dobânzi va creşte la 28251,5 lei, deoarece e în relaţie invers proporţională cu factorul de actualizare, care a scăzut de la 19,25% la 12%. În consecinţă, vom obţine o valoare superioară pentru VAN finanţare, de 39.501,53 lei, şi o valoare distinctă a VANA de 2.382.350 lei.

6. CONCLUZII

În cadrul acestui studiu de fezabilitate, am încercat să demonstrăm că firma S.C.Sam Mills SRL îşi desfăşoară corect activitatea în condiţiile macroeconomice actuale, fără însă a apela la extragerea surplusului consumatorilor sau la utilizarea unor practici anticoncurenţiale pentru înlăturarea concurenţei.

Ca urmare a acestui aspect şi bazându-ne pe rezultatele obţinute, considerăm că societatea prezintă o anumită stabilitate financiară pe de-o parte, iar pe de altă parte, ea nu se află în prag de faliment. De asemenea, putem afirma că societatea este afectată de modificările bruşte ale elementelor determinate pe termen scurt-aspect evidenţiat din analiza de senzitivitate în care o modificare cu 1% a CA, a cheltuielilor variabile sau a cheltuielilor fixe determină modificarea valorii actualizate nete cu 5,5784%, 31,611%, respectiv cu 6,229%. Pe de altă parte, şi schimbarea metodei de amortizare sau a perioadei utilizate afectează valoarea actualizată netă cu 0.2211%.

Cu toate acestea, observăm că societatea este rentabilă şi aduce beneficii viitoare acţionarilor, dat fiind faptul că pe termen lung probabilitatea ca valoarea actualizată netă să fie negativă este foarte mică de 0,004, aspect ilustrat din simularea Monte Carlo în care cei mai importanţi factori determinanţi variază concomitent. Pe deasupra, tehnica scenariilor punctează la rândul ei aspecte care evidenţiază poziţia firmei pe piaţă deoarece probabilitatea ca o nouă investiţie să aducă profit se apropie de 70% şi prin urmare, valoarea adusă de aceasta creşte valoarea actualizată netă.

În opinia noastră, societatea noastră S.C. Sam Mills. SRL este o firmă capabilă să facă faţă atât contractării de credite, cât şi rambursării acestora, iar în aceste condiţii valoare întreprinderii se măreşte - 2.382.350 lei, faţă de posibilitatea autofinanţării - în care valoarea actualizată netă este de 2.342.848 lei, ceea ce demonstrează încrederea clienţilor în produsele oferite şi capacitatea managerilor acesteia de a se descurca în cele mai diferite condiţii şi de a face ca firma să reuşească să-şi maximizeze profitul.