Raport Catalyst - podsumowanie rozwoju · 2017. 3. 9. · 2 Raport: 3 lata Catalyst—podsumowanie rozwoju Wprowadzenie 30 września 2009 r. Giełda Papierów Wartościowych w Warszawie

Raport Catalyst

- podsumowanie rozwoju

Grudzień 2012

PATRONAT:

2 Raport: 3 lata Catalyst—podsumowanie rozwoju

Wprowadzenie

30 września 2009 r. Giełda Papierów Wartościowych w

Warszawie uruchomiła zorganizowany rynek dłużnych

instrumentów finansowych Catalyst. W ciągu zaledwie

trzyletniej historii1 Catalyst, na rynku zadebiutowało 161

emitentów obligacji nieskarbowych, pozyskując z 385 emi-

sji obligacji łącznie ponad 55 mld zł. Na koniec września

2012 r. łączna wartość instrumentów notowanych na Cata-

lyst razem z obligacjami skarbowymi i listami zastawnymi

wyniosła ponad 562 mld zł.

Celem powołania rynku Catalyst było stworzenie plat-

formy handlu instrumentami dłużnymi dla inwestorów

chcących ulokować swoje środki, jak i emitentów poszuku-

jących kapitału na finansowanie bieżącej działalności lub

dalszego rozwoju. Uruchomienie Catalyst pozwoliło na

większą dywersyfikację portfela inwestycyjnego inwesto-

rów oraz korzystne lokowanie kapitału.

Istotnymi przesłankami utworzenia Catalyst były:

rosnące zapotrzebowanie przedsiębiorców na kapitał

w sytuacji ograniczania akcji kredytowej przez banki;

dążenie do zwiększenia konkurencyjności polskiego

rynku kapitałowego;

potencjał drzemiący w nierozwiniętym rynku instru-

mentów dłużnych w Polsce;

załamanie na rynkach finansowych oraz niskie wyce-

ny akcji.

Raport Grant Thornton podsumowujący 3 lata funk-

cjonowania Catalyst, przedstawia rynek, który w czasie

swojej krótkiej historii stał się istotną, komplementarną

platformą aktywności inwestorów i emitentów.

Autorzy Raportu prezentują szczegółową analizę emisji

przeprowadzonych na rynku Catalyst od 2009 roku. Raport

koncentruje się w głównej mierze na emisjach obligacji

korporacyjnych, komunalnych i spółdzielczych i jest dedy-

kowany interesariuszom rynku Catalyst. 1. w okresie od 30.09.2009 do 28.09.2012

______________________

dr Ludwik Sobolewski

Prezes Zarządu GPW

„W ciągu 3 lat emitenci obligacji

nieskarbowych notowanych na Catalyst

pozyskali ponad 55 mld zł.”


Obligacje ujawniły swój potencjał

__________________________

Damian Atroszczak

Zespół Transakcji Kapitałowych

Grant Thornton

W codziennej pracy nad emisjami obligacji spoty-

kamy się z częstymi pytaniami dotyczącymi standar-

dów obowiązujących na rynku w zakresie formułowa-

nia warunków propozycji nabycia. Stąd też śledzimy

rynkowe trendy i rozwiązania stosowane przy tego

typu projektach. Nasz raport podsumowuje zebraną

wiedzę dostarczając ważnych wskazówek zarówno dla

przyszłych emitentów jak i inwestorów.

Na wstępie warto podkreślić, że od uruchomienia

rynku, tj. w okresie ostatnich trzech lat, obligacje kor-

poracyjne stały się doskonałym sposobem na pozyska-

nie kapitału dla licznych przedsiębiorstw, które miały

ograniczoną zdolność kredytową w bankach lub nie

zamierzały uzależniać się od jednego partnera bizneso-

wego. Aż 31% spośród emitentów wykorzystało je do

sfinansowania inwestycji a 17% jako zastrzyk gotówki

w bieżącej działalności. Natomiast 8% emitentów

przeznaczyło środki z obligacji na spłatę długów, nie

rzadko aby rolować wcześniejsze emisje.

Obligacje swój potencjał ujawniły również inwe-

storom giełdowym generując wyższe stopy zwrotu niż

wiele portfeli akcyjnych. Ale nie każdy papier przyno-

sił inwestorom taki sam zysk. Najatrakcyjniejsze oka-

zały się obligacje firm z branży finansowej (pożyczki i

windykacja), kusząc inwestorów 11,43% stawką opro-

centowania. Natomiast, najpewniejsze duże banki ko-

mercyjne dawały roczny przeciętny zwrot równy

8,05%.

Jak się okazuje, zdecydowana większość emisji

obligacji nie była zabezpieczona (69% emisji). Rów-

nież zabezpieczenie zobowiązań nie gwarantowało

emitentom lepszych warunków emisji. Stawiamy tezę,

że dla większości przedsiębiorców, którzy zdecydowali

się zabezpieczyć emitowane obligacje, rozszerzenie

odpowiedzialności wobec wierzycieli było warunkiem

niezbędnym powodzenia emisji.

Dużym wyzwaniem dla Catalyst jest zwiększenie

płynności notowanych na nim obligacji. Obecny wolu-

men obrotów dla większości emisji pozostawia wiele

do życzenia. Głównymi sprawcami niskiej płynności

są sami interesariusze rynku, tj. emitenci i inwestorzy –

którzy ustalają w drodze ofert prywatnych zmienny

mechanizm oprocentowania, najczęściej na bazie WI-

BOR 6M. Przerzucenie ryzyka stopy procentowej na

emitentów demotywuje inwestorów do sprzedaży obli-

gacji na rynku wtórnym. I nie ma co się dziwić, skoro

procentowy udział defaultów oscyluje w granicach

0,23% licząc tylko dla obligacji korporacyjnych.

Interesujące są również wyniki analizy samego

powodzenia ofert pierwotnych obligacji. Przeciętnie aż

90% wartości emisji przedsiębiorstw było obejmowa-

ne przez inwestorów. A w przypadku większości ban-

ków i JST mieliśmy do czynienia z nadsubskrypcjami.

Zważywszy na fakt, że emisja lub nabywanie obli-

gacji nadal oznacza wieloletni związek pomiędzy

przedsiębiorcą a inwestorem, a dla debiutantów na

tym rynku interesującą przygodę, zachęcamy do lektu-

ry raportu, w którym dzielimy się z Państwem naszą

wiedzą i doświadczeniem.

Spis treści

Metodologia Raportu 5

Rozwój i zasady organizacji rynku Catalyst 6

Rozmiar rynku 7

Płynność rynku 8

Organizacja i struktura obrotu 10

Emisje obligacji w drodze oferty prywatnej i publicznej 11

Obowiązki informacyjne emitentów 12

Okiem emitenta 14

Podsumowanie emisji 14

Cele emisji 15

Powodzenie emisji 16

Charakterystyka emitentów 17

Lokalizacja emitentów 19

Okiem inwestora 21

Rodzaje obligacji 21

Oprocentowanie obligacji 23

Determinanty oprocentowania obligacji 26

Obligacje zamienne na akcje 31

Zabezpieczenie obligacji 32

Okres zapadalności obligacji 36

Długość procesu wprowadzenia na Catalyst 37

Łamanie warunków emisji - default 38

Analiza wielkości obrotów 39

Słownik pojęć 41



Metodologia raportu

Okres analizy Analizie poddano dane dotyczące emisji obligacji wprowadzonych na Catalyst w okre-sie od 30.09.2009 r. do 28.09.2012 r. (analizowany okres). W przypadku analizy po-szczególnych emisji w czasie opartej na datach emisji, w analizie nie uwzględniono emisji, które miały miejsce w III kwartale 2012, ponieważ większość z tych emisji nie została wprowadzona na Catalyst do 28.09.2012 r. W wybranych analizach nie uwzględniono początkowych kwartałów analizowanego okresu, jeśli zbyt mała liczba danych w tym okresie, wynikająca z niewielkiej ilości emisji, zaburzała wyniki analizy.

Źródła danych Raport powstał w oparciu o szczegółową analizę publicznie dostępnych dokumentów emisyjnych poszczególnych emisji obligacji. Ponadto autorzy Raportu opierali się na bazach danych Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie, Krajowego Rejestru Sądowego, Narodowego Banku Polskiego, Głównego Urzędu Statystycznego oraz branżowych serwisach informacyjnych.

Struktura tematyczna Rozdział 1: Rozwój i zasady organizacji rynku Catalyst – obejmuje analizę wartościową i ilościową całego rynku Catalyst.

Rozdział 2: Okiem Emitenta oraz Rozdział 3: Okiem Inwestora – obejmują szczegóło-wą analizę emisji obligacji korporacyjnych, spółdzielczych i komunalnych z wyłącze-niem emisji obligacji przeprowadzanych przez Europejski Banki Inwestycyjny, Bank Gospodarstwa Krajowego oraz emisji listów zastawnych i euroobligacji PKO Finance AB. W rozdziałach zastosowano podział na następujące typy emitentów: banki komer-cyjne, banki spółdzielcze, jednostki samorządu terytorialnego i przedsiębiorstwa.

Rozdział 2. przedstawia wyniki analizy emitentów, którzy wprowadzili swoje obligacje do obrotu na rynek Catalyst.

Rozdział 3. zawiera podsumowanie analizy notowanych instrumentów dłużnych, w tym opis czynników wpływających na warunki emisji obligacji.

Prezentacja danych sta-tystycznych

Przy analizie poszczególnych emisji w czasie brano pod uwagę daty emisji obligacji, chyba że zaznaczono inaczej.

Porównując i analizując oprocentowanie obligacji założono wartość odpowiednich stawek bazowych na poziomie z dnia sporządzania Raportu.

Wskaźniki kwartalne wzrostu cen towarów i usług konsumpcyjnych zostały uzyskane z danych GUS, przy czym wielkością bazową jest poziom inflacji z analogicznego okre-su roku poprzedniego.

W analizie wartości emisji uwzględniono wartość poszczególnych emisji na dany dzień wprowadzenia ich do obrotu.

W analizie liczby emisji wzięto pod uwagę liczbę emisji wprowadzonych do obrotu, niezależnie od faktu, że wybrane emisje określonych emitentów były asymilowane po dniu ich wprowadzenia.

Prezentacja wykresów i

tabel

Dane zaprezentowane na wykresach i w tabelach powstały w oparciu o opracowanie

Grant Thornton na podstawie danych źródłowych, chyba że zaznaczono inaczej.

Dane zaprezentowane na wykresach i w tabelach dotyczą okresu od 30.09.2009 r. do

28.09.2012 r. (analizowany okres), chyba że zaznaczono inaczej.


Rozwój i zasady organizacji rynku Catalyst

Przed powstaniem rynku Catalyst, wtórny obrót obli-

gacjami odbywał się przede wszystkim na nieregulowa-

nym rynku międzybankowym oraz w niewielkim zakresie

miał miejsce na rynkach regulowanych: giełdowym i po-

zagiełdowym (BondSpot, dawniej MTS – CeTO). Rynek

regulowany zdominowały papiery skarbowe, a obligacje

korporacyjne stanowiły niewielki odsetek ogółu obligacji

notowanych na Giełdzie Papierów Wartościowych w

Warszawie.

Rynek Catalyst utworzony został we wrześniu 2009

roku, w okresie zawirowań na światowych rynkach finan-

sowych. Uwzględniając specyfikę rynku obligacji, był to

optymalny moment. Banki zaostrzały wymagania doty-

czące udzielania kredytów, więc ich pozyskanie stawało

się coraz trudniejsze. W rezultacie przedsiębiorstwa i

samorządy poszukiwały innych dostępnych źródeł finan-

sowania. Dzisiaj, po trzech latach, ta tendencja cały czas

się utrzymuje, niemniej jednak obserwuje się coraz więk-

sze zainteresowanie inwestycjami w obligacje zarówno

wśród instytucji, jak i inwestorów indywidualnych. Utwo-

rzenie rynku umożliwiło inwestorom zróżnicowanie port-

fela inwestycyjnego. Szczególnie inwestorzy indywidualni

uzyskali dostęp do inwestowania w inne niż skarbowe

instrumenty dłużne.

Rynek instrumentów dłużnych stał się ciekawą alter-

natywą dla rynku akcji, który w czasach deko-

-niunktury tracił na popularności zarówno wśród

inwestorów, którzy wiążą inwestowanie w akcje z

większym ryzykiem oraz emitentów, których do

upubliczniania zniechęcają stosunkowo niskie wyce-

ny spółek podczas procesu IPO.

Preferencje inwestorów doświadczonych przez

dekoniunkturę na rynkach finansowych w ostatnich

latach ulegają zmianie. Obserwuje się powrót do

fundamentów, wybieranie inwestycji o pewnych

dochodach, czego dowodem jest chociażby zwięk-

szone zainteresowanie inwestorów akcjami spółek

dywidendowych. WIGdiv – indeks spółek dywiden-

dowych notuje w ostatnim okresie coraz lepsze wy-

niki w stosunku do indeksu dochodowego WIG, czy

indeksu największych spółek - WIG20.

Tendencje te znajdują również odzwierciedlenie

w kształtowaniu się indeksu obligacji skarbowych

TBSP.Index – od daty powstania Catalyst do końca

września bieżącego roku urósł z poziomu 1137,8 do

ponad 1401,7 punktów.

Wykres 1. TBSP.Index na tle indeksu WIG

Źródło: www.gpwinfostrefa.pl

____________________________

Agata Brzyska


Grant Thornton


Rozmiar rynku

Według danych FESE za wrzesień 2012 r.

Catalyst jest drugim po CEESEG Vienna rynkiem

obligacji w Europie Środkowo-Wschodniej pod

względem liczby emisji wprowadzonych do obrotu.

Od początku jego istnienia wliczając w to obligacje

Skarbu Państwa, swoje instrumenty dłużne wprowa-

dziło do obrotu 162 emitentów, którzy wyemitowali

łącznie 450 serii instrumentów. Łącznie bez emisji

Skarby Państwa na rynek wprowadzono 385 emisji o

wartości prawie 55 mld zł. Wartość całego rynku

Catalyst na koniec września 2012 wyniosła niemal

562 mld zł. Ponadto 30 emisji obligacji 8 podmiotów

uzyskało status instrumentów autoryzowanych, a

więc takich, które nie są notowane, ale których emi-

tenci muszą wypełniać regulaminowe obowiązki in-

formacyjne.

Obecnie na rynku notowanych jest 5 rodza-

jów instrumentów dłużnych:

obligacje korporacyjne,

obligacje komunalne,

obligacje skarbowe,

obligacje spółdzielcze,

listy zastawne.

Ponad 91% wartości całego rynku Catalyst

stanowią obligacje skarbowe. W grupie pozostałych

obligacji pod względem wartości dominują obligacje

korporacyjne, do których zalicza się emisje BGK i

EBI o łącznej wartości prawie 29,7 mld zł.

Wartość notowanych nieskarbowych emisji obli-

gacji rosła dynamicznie z kwartału na kwartał osiąga-

jąc na dzień 28.09.2012 r. wartość prawie 49 mld zł w

porównaniu z 5 mld zł na dzień 30.09.2009 r.

Średni wzrost wartości notowanych obligacji nie-

skarbowych wynosił blisko 27% w ujęciu kwartal-

nym.

Wykres 2. Struktura wartościowa instrumentów notowanych w

PLN na Catalyst według rodzajów na dzień 28.09.2012 r. (z wyłą-

czeniem obligacji skarbowych)

Wykres 3. Wartość instrumentów notowanych na koniec po-

szczególnych kwartałów (z wyłączeniem obligacji skarbowych)

Źródło: www.gpwcatalyst.pl



W porównaniu ze stanem na koniec III kwartału

2009 r. liczba notowanych serii instrumentów wrosła o

271, do poziomu 302 emisji. Bardzo wysoki skok liczby

emitentów został zaobserwowany w 2012 r. - w okresie

od stycznia do września pojawiły się 94 nowe emisje.

Do największych emisji przedsiębiorstw należy zaliczyć

emisje PGNiG o wartości 2,5 mld zł oraz Polkomtel

Finance AB i PKN Orlen, każda o wartości 1 mld zł.

Rynek Catalyst nie jest jednak stworzony jedynie dla

dużych podmiotów i dużych emisji. Do tej pory noto-

wanych na rynku Catalyst było 30 serii obligacji o war-

tości emisji mniejszej niż 1 mln zł.

Do 28.09.2012 r. prawie wszystkie instrumenty no-

towane na Catalyst były denominowane w złotówkach.

Wyjątkiem była emisja obligacji denominowanych w

euro PKO Finance AB - spółki finansującej PKO Bank

Polski SA o wartości 800 mln EUR, która miała swój

debiut na rynku 22 listopada 2011 roku.

Wykres 4. Liczba instrumentów notowanych na koniec poszcze-

gólnych kwartałów w (z wyłączeniem obligacji skarbowych)


Licz

ba e

mis

ji

Płynność rynku

Wartość obrotów sesyjnych w badanym okresie

wyniosła prawie 3,4 mld zł. Wśród nich największe

obroty generowały obligacje korporacyjne 46%, dla

których łączna wartość obrotów w badanym okresie

wyniosła ponad 1,5 mld zł. Na kolejnym miejscu są

obligacje skarbowe emitowane przez Skarb Państwa,

stanowiące 34% dotychczasowego obrotu w trzyletniej

historii rynku, dla nich łączna wartość obrotów wynio-

sła 1,1 mld zł. Stosunkowo duży udział w obrocie na

poziomie 11% mają obligacje emitowane przez banki

spółdzielcze, mimo że podmioty te uzyskały możli-

wość emisji obligacji dopiero na koniec 2009 r. (po

zmianach w ustawie o funkcjonowaniu banków spół-

dzielczych). Wskazuje to na bardzo duże zainteresowa-

nie tego typu obligacjami wśród inwestorów.

Łączna wartość obrotów pakietowych w badanym

okresie wyniosła ponad 7,6 mld zł. W obrotach pakie-

towych zdecydowanie dominowały obligacje korpora-

cyjne, stanowiąc 96% obrotu. Pozostałe rodzaje instru-

mentów dłużnych generowały po 1% obrotu.

Wykres 5. Struktura wartości obrotów sesyjnych obligacjami

notowanymi na Catalyst według rodzajów instrumentów

Wykres 6. Struktura wartości obrotów pakietowych obligacjami

notowanymi na Catalyst według rodzajów instrumentów




Rynek obligacji w Polsce ma ogromny po-

tencjał rozwoju. W przeciwieństwie do bardziej rozwiniętych rynków Europy Zachodniej, zarówno udział obrotu

obligacjami w stosunku do obrotu akcjami, jak i same wielkości emisji są dużo mniejsze. Porównując wielkość

emisji papierów dłużnych przedsiębiorstw i instytucji finansowych w relacji do PKB okazuje się, że wskaźnik dla

Polski wynosi zaledwie 6%. Jest to zdecydowanie mniej niż w takich krajach jak chociażby Irlandia, Stany Zjedno-

czone, Wielka Brytania, czy Niemcy, gdzie stosunek ten wynosi odpowiednio 310%, 150%, 140% i 100%. Wska-

zuje to na duży potencjał rynku instrumentów dłużnych w Polsce.

Wykres 9. Wartość obligacji instytucji finansowych oraz przedsiębiorstw w stosunku do PKB w danym kraju

Wykres 7. Wartość obrotów sesyjnych w podziale na kwartały

Źródło: BIS (dane za grudzień 2011, emisje krajowe i międzynarodowe), Fitch (tylko w przypadku Polski, dane za czerwiec 2012, tylko instrumenty pow. 1 roku, emisje krajowe i międzynarodowe), Eurostat (dane PKB za rok 2011)

Wykres 8. Struktura obrotów pakietowych w podziale na kwartały (w %)

Kwartalna analiza wartości obrotów sesyj-

nych potwierdza dominację obrotów obliga-

cjami korporacyjnymi w badanym okresie,

poza 2011 r., w którym w obrotach domino-

wały obligacje skarbowe. Wartościowo naj-

większe obroty na obligacjach korporacyjnych

o wartości 382 mln zł były realizowane w I

kwartale 2012 r., głównie za sprawą obrotu

na obligacjach BGK o wartości 240 mln zł.

W początkowym okresie funkcjonowania

rynku obrót obligacjami odbywał się również

w znacznym stopniu na obligacjach komunal-

nych.

Wartościowo największe transakcje pakie-

towe zostały zrealizowane w IV kwartale

2009 r., kiedy to zrealizowano transakcje na

dwóch seriach obligacji BGK o łącznej warto-

ści ponad 4,9 mld zł. Ponadto do dużych

transakcji doszło również w IV kwartale 2011

r. i II kwartale 2012 r., których łączna wartość

wyniosła odpowiednio 1,2 oraz 1,0 mld zł. W

pozostałych kwartałach obrót na transakcjach

pakietowych nie był wyższy niż 60 mln zł. W

całym okresie dominował obrót obligacjami

korporacyjnymi, za wyjątkiem pierwszych

dwóch kwartałów 2010 r., w którym prawie

100% obrotu było zrealizowane na obligacjach

komunalnych Miasta Warszawy.




Organizacja i struktura obrotu

Obrót instrumentami dłużnymi odbywa się na

dwóch rynkach: detalicznym i hurtowym, zarządzanych

odpowiednio przez Giełdę Papierów Wartościowych w

Warszawie S.A. i BondSpot S.A. Każdy z rynków dzieli

się dodatkowo na dwie platformy: alternatywną i regu-

lowaną. Każdy z instrumentów dłużnych może być

notowany zarówno na platformie GPW, jak i Bond-

Spot.

Transakcje są realizowane za pośrednictwem Krajo-

wego Depozytu Papierów Wartościowych S.A., który

dodatkowo gwarantuje ich wykonanie. Podstawowym

dokumentem regulującymi funkcjonowanie rynku są

Zasady działania Catalyst. Dodatkowo każda z plat-

form posiada swoje wewnętrzne regulacje:

rynek regulowany (prowadzony przez GPW) -

Regulamin Giełdy, w zakresie giełdowego regu-

lowanego rynku obligacji;

rynek regulowany (prowadzony przez Bond-

Spot) - Regulamin obrotu regulowanego rynku

pozagiełdowego, w zakresie regulowanego ob-

rotu pozagiełdowego w ramach Catalyst;

alternatywny system obrotu (prowadzony przez

GPW) - Regulamin Alternatywnego Systemu

Obrotu prowadzonego przez GPW w ramach

Catalyst;

alternatywny system obrotu (prowadzony przez

BondSpot) - Regulamin Alternatywnego Syste-

mu Obrotu prowadzonego przez BondSpot w

ramach Catalyst.

Ponadto funkcjonowanie rynku opiera się na aktach

prawnych dotyczących rynku kapitałowego: Ustawie o

obligacjach, Ustawie o ofercie publicznej oraz Ustawie

o obrocie instrumentami finansowymi.

Debiut na Catalyst poprzedza złożenie wniosku o

wprowadzenie instrumentów finansowych do obrotu

oraz odpowiedniego dokumentu rejestrowego jakim

może być:

dokument informacyjny (w przypadku wprowa-

dzania emisji obligacji prywatnych na rynek

alternatywny GPW i/lub BondSpot);

nota informacyjna (w przypadku, gdy inne in-

strumenty finansowe danego emitenta są przed-

miotem notowania na rynku regulowanym lub

alternatywnym);

prospekt emisyjny lub memorandum informa-

cyjne (w przypadku wprowadzania emisji pu-

blicznych oraz w przypadku wprowadzania

instrumentów finansowych na rynek regulowa-

ny).

Skierowanie instrumentu na Catalyst może się od-

być poprzez dopuszczenie lub wprowadzenie danej

emisji do obrotu na tym rynku. Ponadto emitenci mają

możliwość uzyskania autoryzacji emisji instrumentów

finansowych. W wyniku autoryzacji dana seria obligacji,

która nie musi posiadać formy zdematerializowanej,

jest rejestrowana w publicznie dostępnym systemie

informacyjnym Catalyst. Rejestracja ta jest dowodem

spełnienia przez emitenta wymogów regulaminowych

związanych z obowiązkami informacyjnymi i oznacza

znaczne zwiększenie transparentności emitenta.

Dodatkowo emitenci instrumentów dłużnych noto-

wanych w alternatywnym systemie obrotu mogą

współpracować z Autoryzowanym Doradcą, podmio-

tem, który wspiera emitentów w zakresie wypełniania

obowiązków informacyjnych, a także przygotowuje we

współpracy z emitentem dokument, będący podstawą

wprowadzenia instrumentów do obrotu.

Warto podkreślić, iż istotną rolę w funkcjonowaniu

Catalyst, a szczególnie we wspieraniu płynności rynku,

pełnią Animatorzy Rynku. Celem działania Animatora

Rynku jest wspomaganie płynności obrotu instrumen-

tów finansowych danego emitenta, w szczególności

zapewnianie wyznaczenia kursu instrumentu finanso-

wego i stwarzanie możliwości zamknięcia pozycji przez

inwestora w dowolnym momencie notowań.


Emisja obligacji w drodze oferty prywatnej i publicznej

Ustawa o ofercie definiuje dwa sposoby przeprowadzenia emisji obligacji, tj. ofertę publiczną oraz ofertą nie-

publiczną, powszechnie nazywaną ofertą prywatną.

Ofertą prywatną obligacji jest proponowanie nabycia papierów wartościowych skierowane do co najwyżej 99

imiennie wskazanych inwestorów. W tym przypadku nie jest wymagane sporządzanie ani prospektu emisyjnego,

ani memorandum informacyjnego.

Emitent jest zobowiązany do sporządzania warunków emisji zgodnie z ustawą o obligacjach, a następnie udo-

stępnienia ich potencjalnym inwestorom. Akceptacja oferty następuje w momencie złożenia przez nabywającego

odpowiedniego oświadczenia woli oraz dokonania wpłaty na właściwy rachunek. W przypadku, gdy obligacje nie

zostają zdematerializowane, inwestorowi wydawany jest dokument obligacji. Natomiast, jeśli obligacje nie mają

formy materialnej, ich depozyt prowadzi depozytariusz, bądź Krajowy Depozyt Papierów Wartościowych. Obliga-

cje zdematerializowane w KDPW zostają zapisane na rachunku inwestycyjnym inwestora.

Wykres 10. Ramowy harmonogram oferty prywatnej

Oferta publiczna obligacji polega na udostępnianiu do co najmniej 100 osób lub nieoznaczonej liczbie inwe-

storów w dowolny sposób i formie informacji o obligacjach oferowanych w odpłatnym nabyciu. Niezbędne jest

przygotowanie publicznego dokumentu informacyjnego – prospektu emisyjnego lub memorandum informacyjne-

go, a następnie zatwierdzenie tego dokumentu przez Urząd Komisji Nadzoru Finansowego oraz udostępnienie go

do publicznej wiadomości. Obligacje wyemitowane w ten sposób mogą być oferowane na terenie Unii Europej-

skiej.

Wykres 11. Ramowy harmonogram oferty publicznej

Źródło: przedstawiony harmonogram powstał na bazie doświadczeń Grant Thornton, harmonogramy emisji w poszczególnych przypadkach mogą ulec skróceniu lub wydłużeniu, w zależności od specyfiki danego projektu pozyskania finasowania

Źródło: przedstawiony harmonogram powstał na bazie doświadczeń Grant Thornton, harmonogramy emisji w poszczególnych przypadkach mogą ulec skróceniu lub wydłużeniu, w zależności od specyfiki danego projektu pozyskania finasowania


Zdecydowaną przewagą oferty prywatnej nad ofertą publiczną jest szybkość jej przeprowadzenia i niższe

koszty. Niemniej jednak oferta publiczna daje możliwość dotarcia do szerokiego grona inwestorów, szczególnie

inwestorów indywidualnych, stąd też jest ona preferowana w przypadku dużych emisji obligacji.

Obowiązki informacyjne emitentów

Emitenci, których instrumenty finansowe są notowane na rynku regulowanym, są zobowiązani do przekazy-

wania informacji zgodnie z przepisami obowiązującymi na tym rynku.

Emitenci obligacji notowanych na rynku alternatywnym Catalyst zobowiązani są do informowania w postaci

raportu bieżącego o wszystkich okolicznościach lub zdarzeniach, które mogą mieć wpływ na ich sytuację finan-

sową, gospodarczą, majątkową, bądź w znacznym stopniu mogą wpłynąć na wartość notowanych instrumentów

finansowych. Ponadto emitenci zobowiązani są do przekazywania raportów okresowych, w skład których wcho-

dzą:

raporty półroczne oraz skonsolidowane raporty półroczne, obejmujące okres pierwszych 6 miesięcy roku

obrotowego (nie ma obowiązku badania ani przeglądu przez biegłego rewidenta);

raporty roczne oraz skonsolidowane raporty roczne wraz z opinią biegłego rewidenta.

Jednostki samorządu terytorialnego zobowiązane są do przedstawienia rocznego sprawozdania z wykonania

budżetu jednostki wraz z opiniami Regionalnej Izby Obrachunkowej.

Kryteria Emisja publiczna Emisja prywatna

Średnia długość procesu 3-6 miesięcy 1-4 miesiące

Koszty emisji optymalne przy średnich i dużych emisjach optymalne przy małych i średnich emisjach

Inwestorzy dostęp do nieograniczonej liczby inwestorów. ograniczona liczba potencjalnych inwestorów.

Sposób kontaktu z inwestorami formalny nieformalne negocjacje

Tabela 1. Porównanie oferty publicznej i prywatnej


„Emisja obligacji daje podmiotom gospodarczym możliwość pozyskania

dodatkowego finansowania na rozwój działalności, finansowanie bieżą-

cych potrzeb, bądź też spłatę istniejących zobowiązań.”


Okiem emitenta

Szczegółowa analiza emisji obligacji korporacyjnych, spółdzielczych i komunalnych (z wyłączeniem emisji EBI,

BGK i euroobligacji) wskazuje, iż w ciągu trzech lat funkcjonowania rynku Catalyst na upublicznienie swoich obli-

gacji zdecydowało się 156 podmiotów, które do 28.09.2012 r. wyemitowały łącznie 337 serii obligacji o łącznej

wartości prawie 16,3 mld zł. Ponadto 8 emitentów, którzy wyemitowali łącznie 30 emisji komunalnych o łącznej

wartości prawie 73 mln zł, zdecydowało się na status instrumentów autoryzowanych, co oznacza, że emisje tych

podmiotów zostały zarejestrowane w systemie informacyjnym Catalyst, a emitenci przyjęli obowiązki informacyjne

określone w Regulaminie Giełdy. W ujęciu kwartalnym widać wyraźną tendencję rosnącą w liczbie emisji wprowa-

dzanych do obrotu na Catalyst. Najwięcej emisji zostało wprowadzonych do notowań w III kwartale 2012 r. War-

tościowo najwięcej obligacji wprowadzono do obrotu w II kwartale tego roku, w tym emisję PGNiG o wartości

2,5 mld zł. Łączna wartość wprowadzonych emisji w tym okresie wyniosła ponad 4,0 mld zł.

Wykres 12. Wartość i liczba emisji obligacji w analizowanej grupie (narastająco, wg dnia

pierwszego notowania)

Wykres 13. Wartość i liczba emisji w analizowanej grupie (kwartalnie, wg dnia pierwszego notowania)

Podsumowanie emisji

Licz

ba d

ebiu

tów

Li

czba

deb

itów

War

tość

deb

iutó

w (

w m

ld z

ł)

______________________

Agnieszka Tucholska


Grant Thornton


Najbardziej aktywnymi emitentami w

analizowanej grupie byli emitenci obligacji

korporacyjnych, których w dotychczasowej

historii Catalyst było 120 (z wyłączeniem

BGK, EBI i euroobligacji). Emitenci obliga-

cji komunalnych i spółdzielczych korzystali

w znacznie mniejszym stopniu z finansowa-

nia poprzez emisję obligacji. Na Catalyst

zadebiutowało 14 emitentów z sektora JST

oraz 22 banki spółdzielcze.

Z każdym kolejnym kwartałem liczba

notowanych serii obligacji na rynku Catalyst

się zwiększała. Wśród nich dominowały

obligacje notowane, a tylko niewielką część

(niespełna 9% liczby analizowanych emisji)

stanowiły obligacje autoryzowane. Wszystkie

emisje autoryzowane emitowane były przez

jednostki samorządu terytorialnego.

Wykres 14. Struktura emisji obligacji w ujęciu ilościowym

Cele emisji

Zgodnie z Ustawą o obligacjach warun-

ki emisji obligacji mogą precyzować kon-

kretny cel emisji obligacji lub nie podawać

go w ogóle. Brak wskazanego celu emisji

daje emitentom możliwość dysponowania

pozyskanymi środkami w dowolny sposób.

Stąd aż 34% analizowanych emisji nie wska-

zywało celu, bądź definiowało cel emisji na

bardzo ogólnym poziomie określając go

jako „finansowanie bieżącej działalno-

ści” (17%). Niezależnie od tego 31% emisji

zostało przeznaczonych na inwestycje, a w

konsekwencji na rozwój emitenta w długim

okresie. Oznacza to, że podmioty traktują

rynek Catalyst jako alternatywne źródło

finansowania i również za jego pomocą

pozyskują środki potrzebne na rozwój. W

8% przypadków emisje były przeznaczone

na spłatę istniejących zobowiązań.

Wykres 16. Cel emisji obligacji

Wykres 15. Rozkład wartości emisji obligacji

Średnia emisja w analizowanej grupie

emitentów wyniosła nieco ponad 48 mln

zł. Biorąc pod uwagę medianę wartości

emisji wielkość ta jest zdecydowanie niższa

i wynosi 10 mln zł, na co wpływ miały

duże emisje obligacji przeprowadzone

przez PGNIG, Miasto Warszawa i Bank

Ochrony Środowiska, które wspólnie wye-

mitowały obligacje o wartości 5,8 mld zł.

Warto zaznaczyć, iż 75% emisji miało war-

tość na poziomie poniżej 30 mln zł.

Źródło: Opracowanie Grant Thornton na podstawie danych odnośnie 275 emisji w analizowanej grupie


Powodzenie emisji

Analiza powodzenia emisji mierzona udziałem

wartości emisji objętej przez inwestorów do jej

maksymalnego poziomu wyznaczonego uchwała-

mi o emisji wykazała, iż emisje banków spółdziel-

czych i jednostek samorządu terytorialnego obej-

mowane były zawsze w całości. Udział emisji

objętych w przypadku tych obligacji stanowił

100% wartości emisji planowanych. Skuteczność

plasowania emisji banków komercyjnych kształto-

wała się na poziomie 91,3%. Główną przyczyną

tak niskiej skuteczności w tym sektorze była duża

wartość emisji przeprowadzanych przez banki

komercyjne w 2011 r., w szczególności przez Ge-

tin Noble Bank. W ostatnim okresie skuteczność

emisji banków uległa jednak znacznej poprawie i

to właśnie banki komercyjne mają najmniejszy

problem z pozyskaniem finansowania. Procento-

wy udział emisji objętych przez inwestorów w

sektorze przedsiębiorstw kształtował się średnio

na poziomie niecałych 90%.

Wykres 17. Skuteczność przeprowadzonych emisji ze względu na

typ emitentów

Źródło: Opracowanie Grant Thornton na podstawie danych odnośnie 228 emisji w analizowanej grupie


Charakterystyka emitentów

Analiza sektorowa emisji obligacji korporacyjnych,

komunalnych i spółdzielczych wskazuje, że najliczniej

reprezentowany na rynku Catalyst jest sektor bankowy -

prawie co piąty podmiot na rynku Catalyst to bank. Na

kolejnym miejscu znajdują się deweloperzy oraz firmy

świadczące usługi finansowe (po 14%). Liczną grupę

stanowiły również jednostki samorządu terytorialnego.

Pozostałe 25 sektorów jest reprezentowane przez znacz-

nie mniej liczną grupę emitentów.

Poprzez emisję obligacji korporacyjnych na rynku

Catalyst emitenci pozyskali 13,3 mld zł. Z kolei jednostki

samorządu terytorialnego zdobyły 2,5 mld zł. Najmniej

pozyskali emitenci obligacji spółdzielczych tj. 0,4 mld zł.

Wynika to głównie z faktu, że banki spółdzielcze uzyska-

ły na mocy uchwały UKNF (nr 314/2009) dostęp do

finansowania poprzez emisję obligacji stosunkowo póź-

no, w porównaniu do innych podmiotów.

Wśród emitentów obligacji emitowanych w polskich

złotych najwięcej środków pozyskała spółka PGNiG, tj.

2,5 mld zł. Drugim co do wielkości emitentem był sa-

morząd terytorialny miasta Warszawa, który pozyskał 2,1

mld zł. Wśród banków komercyjnych największy przy-

rost kapitału z tytułu emisji obligacji o wartości 1,2 mld

zł zanotował Bank Ochrony Środowiska. Biorąc pod

uwagę nieuwzględnione w tym rozdziale emisje BGK

największym emitentem był właśnie ten podmiot, który

wyemitował 8 emisji o łącznej wartości ponad 28 mld zł.

Historycznie najmniej środków na rynku Catalyst

pozyskała spółka GPF Causa - niewiele ponad 0,4 mln

zł.

Tabela 4. Struktura sektorowa emitentów

Tabela 3. Najmniejsi emitenci na rynku Catalyst

Wykres 18. Wartość pozyskanego kapitału wg rodzaju obligacji

Tabela 2. Najwięksi emitenci na rynku Catalyst

Sektor Liczba emitentów Udział

banki 27 17,3 %

deweloperzy 22 14,1 %

usługi finansowe 21 13,5 %

JST 14 9,0 %

inne 12 7,7 %

handel detaliczny 6 3,8 %

budownictwo 5 3,2 %

informatyka 5 3,2 %

pośrednictwo finansowe 5 3,2 %

energetyka 4 2,6 %

spożywczy 4 2,6 %

chemiczny 3 1,9 %

drzewny 3 1,9 %

handel hurtowy 3 1,9 %

transport 3 1,9 %

farmaceutyczny 3 1,9 %

NS FIZ 3 1,9 %

materiałów budowlanych 2 1,3 %

ochrona zdrowia 2 1,3 %

paliwowy 2 1,3 %

hotele i restauracje 1 0,6 %

lekki 1 0,6 %

media 1 0,6 %

papierniczy 1 0,6 %

recykling 1 0,6 %

technologie 1 0,6 %

zarządzanie inwestycjami 1 0,6 %

Łącznie 156 100 %

Lp. Emitent Wartość emisji (mld zł)

1 PGNiG 2,5 2 Warszawa 2,1 3 Bank Ochrony Środowiska 1,2 4 PKN Orlen 1,0 5 Polkomtel Finance AB 1,0

Lp. Emitent Wartość emisji (tys. zł)

1 GPF Causa 420,0

2 Blue Tax Group 500,0

3 Quality All Development 800,0

4 Digate 947,0

5 Nettle 1 255,0

6 East Pictures 1 255,0


Najliczniejszą grupę na Catalyst stanowiły przed-

siębiorstwa, które były reprezentowane przez 115

emitentów. Poza tym na rynku Catalyst obecne były

22 banki spółdzielcze, 14 JST oraz 5 banków komer-

cyjnych.

Na dzień 28 września 2012 roku najwięcej emisji

wśród emitentów obligacji korporacyjnych, spółdziel-

czych i komunalnych przeprowadziła spółka Gant

Development, która pozyskała 241 mln zł poprzez

emisje 14 serii obligacji. Kruk pozyskał 336 mln zł

poprzez emisję 13 serii obligacji, a Getin Noble Bank

pozyskał 919 mln zł z emisji 10 serii obligacji. Co

najmniej 7 serii obligacji zostało wyemitowanych

przez dziewięciu emitentów.

Największe wartościowo emisje przeprowadzają

banki komercyjne – średnio 127,2 mln zł w przelicze-

niu na jedną emisję. Przeciętna oferta przeprowadzo-

na przez przedsiębiorstwa wyniosła blisko 43,0 mln

zł i jest o 25 mln niższa niż przeciętna emisja JST

(68,0 mln zł). Z 31 serii wyemitowanych przez banki

spółdzielcze średnia wartość emisji wyniosła 13,3

mln zł.

Wykres 19. Struktura emitentów obligacji w podziale na

typy emitentów

Wykres 20. Średnia wartość emisji wg typów emitentów

Wykres 21. Emitenci, którzy wyemitowali najwięcej serii obligacji w analizowanej grupie emisji


Lokalizacja emitentów

Na rynku Catalyst reprezentowani są emitenci

z większości regionów Polski (bez województwa

lubuskiego). Najwięcej emitentów obligacji korpo-

racyjnych, spółdzielczych oraz komunalnych po-

siada swoją główną siedzibę w województwie ma-

zowieckim. Pod względem wartości emisji emiten-

ci ci stanowili prawie 67% emisji notowanych na

Catalyst. Na drugim miejscu w tym zestawieniu

znajduje się województwo pomorskie 9,7% oraz

emitenci zagraniczni 7,1%.

Obligacje komunalne są emitowane najczęściej

w województwach śląskim (9 serii) i zachodniopo-

morskim (8 serii), razem stanowiąc 45% wszyst-

kich wyemitowanych serii tego typu obligacji.

Emisje banków spółdzielczych natomiast pocho-

dzą głównie z województwa mazowieckiego

(blisko 40% wszystkich wyemitowanych serii).

W analizowanej grupie emisji obecne są rów-

nież trzy podmioty zagraniczne: Warimpex Finanz

und Beteiligungs AG, Ronson Europe N.V. oraz

Polkomtel Finance AB. Łącznie pozyskały one

ponad 1,15 mld zł. Wszystkie trzy podmioty emi-

towały obligacje w walucie polskiej. Spółki zagra-

niczne, które wyemitowały obligacje notowane na

Catalyst, były w dużej mierze spółkami finansują-

cymi w swoich grupach kapitałowych. Emisja obli-

gacji na polskim rynku oraz ich notowanie na Ca-

talyst umożliwiło tym spółkom dostęp do szersze-

go grona inwestorów.

Oddzielną grupę obligacji stanowią euroobliga-

cje wyemitowane przez PKO FINANCE AB o

łącznej wartości 800 mln euro.

Tabela 5. Emisje obligacji zagranicznych podmiotów

Emitent Kraj

pochodzenia Wartość emisji

(mln zł)

Polkomtel Finance AB Szwecja 1 000,0

Ronson Europe N.V. Holandia 87,5

Warimpex Finanz - und Beteiligungs AG

Austria 66,3

Wykres 23. Geograficzne rozmieszczenie poszczególnych emisji

obligacji

Wykres 22. Wartość emisji w podziale na poszczególne wojewódz-

twa oraz emisje podmiotów zagranicznych


„Z punktu widzenia inwestora zakup obligacji na rynku pozwala na

dywersyfikację portfela inwestycyjnego, ograniczenie ryzyka oraz uzy-

skanie zysków kapitałowych.”


Okiem inwestora

______________________

Paweł Duszek


Grant Thornton

Rynek Catalyst udostępnia inwestorom szerokie

spektrum instrumentów o zróżnicowanym ryzyku i sto-

pie zwrotu. Obroty na Catalyst w dalszym ciągu nie są

porównywalne z obrotami na bardziej rozwiniętych

rynkach instrumentów dłużnych, ale rosnąca płynność

Catalyst pozwala na pozytywną ocenę jego perspektyw.

Z punktu widzenia inwestora zakup obligacji na

rynku pozwala na dywersyfikację portfela inwestycyjne-

go, ograniczenie ryzyka oraz uzyskanie zysków kapitało-

wych. Zaprezentowana poniżej analiza przedstawia cha-

rakterystykę instrumentów notowanych na Catalyst w

kontekście warunków emisji obligacji w grupie obligacji

korporacyjnych (z wyłączeniem emisji BGK, EBI i eu-

roobligacji), komunalnych i spółdzielczych.

Rodzaje obligacji

Z punktu widzenia metody oprocentowania obligacji

wyróżniamy obligacje kuponowe i zerokuponowe. Cata-

lyst jest pod tym względem rynkiem bardzo monoge-

nicznym, na którym wśród 337 analizowanych emisji

obligacji występuje tylko jedna emisja dyskontowa prze-

prowadzona przez Lokaty Budowlane S.A., co oznacza,

że 99,7 % emisji stanowiły emisje kuponowe. Emisja

spółki Lokaty Budowlane S.A. została wprowadzona do

obrotu 4 kwietnia 2012 roku. Spółka sprzedała emisję z

11% dyskontem, a jej wartość nominalna wynosiła 5,5

mln zł.

Pośród obligacji kuponowych emitowanych przez

podmioty inne niż Skarb Państwa, BGK i EBI domino-

wały te o oprocentowaniu zmiennym, stanowiąc prawie

81% analizowanych emisji. Emisje o oprocentowaniu

stałym stanowiły natomiast pozostałe 19%.

Analizując sektorowo obligacje kuponowe, rysują się

jasne preferencje poszczególnych rodzajów podmiotów

co do sposobu oprocentowania. Od początku działania

rynku Catalyst wszystkie obligacje banków, zarówno

komercyjnych, jak i spółdzielczych, były obligacjami

zmiennokuponowymi. W sektorze JST również domi-

nowało stosowanie kuponów opartych na zmiennej

stopie procentowej, przy czym notowane były także

cztery serie obligacji o stałym oprocentowaniu. Wśród

przedsiębiorstw dużo częściej stosowano stałą stopę

procentową.

„Rynek Catalyst udostępnia inwestorom szero-kie spektrum instrumentów o zróżnicowanym ryzyku i stopie zwrotu.”


Wykres 24. Struktura nowych emisji obligacji kuponowych

Porównując strukturę emisji z poziomem inflacji i

WIBOR 6M widać tendencję do zwiększania się udzia-

łu obligacji o stałym oprocentowaniu w okresach po-

przedzających wzrost poziomu inflacji. Ustabilizowa-

nie się udziału obligacji o stałym oprocentowaniu w

granicach 14-20% miało miejsce wraz ze względnym

ustabilizowaniem się inflacji na poziomie ok 4%.

Biorąc pod uwagę częstotliwość wypłaty kuponów,

zdecydowanie przeważały emisje z kuponem półrocz-

nym – dotyczyło to prawie 60% emisji. 35% ogółu

emisji oferowało kwartalną wypłatę kuponów. Margi-

nes stanowiły obligacje, z których zyski kuponowe

wypłacane były raz do roku, stanowiące niecałe 5%

ogółu emisji obligacji kuponowych notowanych na

rynku Catalyst. Emisja spółki Miraculum S.A. jest je-

dyną notowaną obligacją, od której płatności kupono-

we wpływają na konta inwestorów każdego miesiąca i

jest to zarazem jedyna obligacja, której stopą bazową

jest stawka WIBOR 1M.

Wykres 25. Struktura obligacji kuponowych w zależności od częstotliwości wypłaty kuponów

Źródło: Opracowanie Grant Thornton, na podstawie 296 emisji obligacji kuponowych w analizowanej grupie

„Porównując strukturę emisji z poziomem inflacji i WIBOR 6M widać tendencję do zwiększania się udziału obligacji o stałym oprocentowaniu w okre-sach poprzedzających wzrost poziomu inflacji.”

Udz

iał o

blig

acji

stał

ych

i zm

ienn

ych

(%)

Poz

iom

infla

cji i

WIB

OR

6M

(%

)


Analizując podział emitentów ze względu na czę-

stotliwość wypłaty kuponów widać wyraźnie, że nie-

mal wszystkie kupony obligacji banków komercyjnych

i spółdzielczych były wypłacane dwa razy w roku.

Wśród JST występowały również kupony wypłacane

raz w roku – 3 emisje oraz kwartalnie – 5 emisji. Pozo-

stałe 17 emisji stanowiły kupony wypłacane półrocz-

nie. Wśród emisji przedsiębiorstw popularne były za-

równo wypłaty kwartalne jak i półroczne, stanowiące

w analizowanym okresie przeważającą część emisji.

Obligacje jedynie 8 emisji oferowały kupony wypłaca-

ne co roku, a jedna z emisji co miesiąc.

Oprocentowanie obligacji

Dotychczas najwyżej oprocentowane były obligacje

już wykupionych emisji spółek Onico i Green House

Development, które posiadały oprocentowanie stałe na

poziomie odpowiednio 18 i 17%. Bardzo wysokie

oprocentowanie oferują cały czas notowane na rynku

obligacje spółki e-Kancelaria i GPF Causa w wysokości

15% rocznie.

„Najwyżej oprocentowane były przede wszystkim obligacje już wykupionych emisji spółek Onico i Green House Development”

Tabela 6. Emisje obligacji o najwyższym oprocentowaniu

Emitent Kod

emisji Sektor emitenta Data emisji Data wykupu

Wartość emisji (w zł)


ONICO ONT0110 handel hurtowy 2009-10-07 2010-01-15 1 700 000 18,00%

GREEN HOUSE DEVELOPMENT GHA0411 deweloperzy 2010-02-10 2011-04-11 600 000 17,00%

GREEN HOUSE DEVELOPMENT GHB0411 deweloperzy 2010-02-17 2011-04-18 600 000 17,00%

GREEN HOUSE DEVELOPMENT GHC0411 deweloperzy 2010-02-24 2011-04-25 600 000 17,00%

E-KANCELARIA EKA1213 usługi finansowe 2011-11-25 2013-12-22 1 000 000 15,00%

GPF CAUSA GPF0214 inne 2012-02-01 2014-02-23 420 000 15,00%

ORZEŁ ORL0412 handel detaliczny 2010-04-27 2012-04-27 7 260 000 15,00%

Polsport Group PSG0512 handel detaliczny 2011-05-19 2012-05-30 1 280 000 15,00%

NAVI GROUP NAV0213 usługi finansowe 2011-02-21 2013-02-21 2 000 000 14,92%

NAVI GROUP NAV0912 usługi finansowe 2011-06-21 2012-09-18 900 000 14,12%



Wykres 26. Liczba emisji obligacji o danym przedziale oprocentowania

Grupę obligacji o najniższym oprocentowaniu two-

rzyli przede wszystkim obligacje JST. Ponadto nisko

oprocentowane były emisje strategicznych spółek z

udziałem Skarbu Państwa takich jak PGNiG oraz GPW.

Najniżej oprocentowane spośród wszystkich emisji były

obligacje miasta Rybnik. Historycznie bardzo nisko

oprocentowane były również już wykupione obligacje

miasta Poznań oraz inne emitowane przez jednostki

samorządu terytorialnego – Warszawę, Tczew czy El-

bląg.

Należy zauważyć, iż rozkład oprocentowania obliga-

cji na Catalyst jest bardzo szeroki i kształtuje się w prze-

dziale 4,8% do 18,0%. Największe skupienie pod wzglę-

dem oprocentowania obligacji znajduje się w przedziale

8-13% w którym to występuje 242 analizowanych emi-

sji. Oprocentowanie jedynie 4 emisji obligacji kształto-

wało się powyżej 15%. Równie rzadko spotykane były

obligacje niskooprocentowane - jedynie 7 emisji miało

oprocentowanie poniżej 6%.

Tabela 7. Emisje obligacji o najniższym oprocentowaniu

Emitent Kod emisji Sektor

emitenta Data emisji Data wykupu

Wartość emisji (w zł)


RYBNIK RYB1117 JST 2007-11-13 2017-11-13 40 500 000 4,82%

POZNAŃ POE1011 JST 2006-10-23 2011-10-09 116 500 000 5,09%

POZNAŃ POD0610 JST 2005-07-18 2010-06-23 101 500 000 5,34%

WARSZAWA WAW1017 JST 2010-05-06 2017-10-25 300 000 000 5,35%

TCZEW TCZ0817 JST 2010-08-25 2017-08-25 2 000 000 5,73%

ELBLĄG ELG0319 JST 2012-03-08 2019-03-08 5 000 000 5,79%

ELBLĄG ELG0320 JST 2012-03-08 2020-03-08 5 500 000 5,89%

RYBNIK RYB1213 JST 2002-12-30 2013-12-30 14 500 000 6,07%

ELBLĄG ELG0321 JST 2012-03-30 2021-03-30 9 000 000 6,09%

GPW GPW0117 inne 2011-12-23 2017-01-02 245 000 000 6,11%



Wykres 27. Rozkład oprocentowania obligacji wprowadzonych na Catalyst

Średnia arytmetyczna oprocentowania obligacji w

analizowanej grupie emisji wynosi 10,1%. Mediana

rozkładu oprocentowania obligacji, a więc wartość,

która dzieli zbiór na dwie części, poniżej i powyżej

której znajduje się jednakowa liczba odpowiednio

mniejszych i większych wartości oprocentowania rów-

na jest 10,4%.

Z analizy decyli rozkładu oprocentowania obligacji

można zauważyć między innymi, że 10% najniżej

oprocentowanych obligacji miało wartości poniżej

6,9%, a najwyżej oprocentowane 10% emisji było na

poziomie wyższym niż 12,9%.

Z analizy kwartyli wynika, że 25% najniżej opro-

centowanych obligacji było na poziomie niższym niż

8,5%, a najwyżej oprocentowane 25% serii notowa-

nych obligacji posiadało poziom oprocentowania na

poziomie wyższym niż 11,8%.

„Średnia arytmetyczna oprocentowania anali-zowanych serii obligacji wynosi 10,1%”


Średnie oprocentowanie emisji mających miejsce w

2009 i 2010 r. było stosunkowo niskie i wynosiło od

9,43% do 9,99% w poszczególnych kwartałach. Wraz

z rosnącym poziomem inflacji i wzrostem ilości emisji

obligacji przedsiębiorstw, rosło średnie oprocentowa-

nie nowych emisji. Najwyższy poziom osiągnęło w

pierwszym i czwartym kwartale 2011 roku, w gdy wy-

niosło 10,67%. Zbiegło się to z najwyższym pozio-

mem inflacji w analizowanym okresie oraz ze wzro-

stem dynamiki PKB w ujęciu kwartalnym. Od 2012

roku średnie oprocentowanie nowych emisji jest w

trendzie spadkowym.

Wykres 28. Średnie oprocentowanie obligacji na tle poziomu inflacji, dynamiki PKB oraz wartości emisji w okresie IVQ 2009 - IIQ 2012 r.

Determinanty oprocentowania obligacji

Oprocentowanie obligacji a rynek notowań akcji emi-tenta

Spółki, które znają specyfikę rynku kapitałowego, i

których akcje są już notowane na rynkach giełdowych

chętnie korzystają z alternatywnego źródła finansowa-

nia jakim jest emisja obligacji. Na rynku wśród obligacji

korporacyjnych dominują emisje wprowadzane przez

spółki, których akcje są notowane na Głównym Rynku

GPW w Warszawie (48%). Prawie 34% emisji zostało

przeprowadzonych przez emitentów nienotowanych na

żadnym rynku akcji. Pozostałe 18% emisji zostało prze-

prowadzonych przez spółki notowane na alternatyw-

nym rynku NewConnect.

„Średnie oprocentowanie nowych emisji było naj-wyższe w pierwszym i drugim kwartale 2011 roku, gdy wyniosło 10,67%”

Wykres 29. Struktura emitentów obligacji według rynku notowań akcji (w grupie przedsiębiorstw i banków ko-mercyjnych)

Infla

cja,

zm

iana

PK

B, o

proc

ento

wan

ie o

blig

acji

(w %

)

War

tość

em

isji

(w

mld

zł)


Istnieje wyraźna zależność między rynkiem notowań

akcji emitenta będącego przedsiębiorstwem lub bankiem

komercyjnym a średnim oprocentowaniem emisji.

Emitenci, którzy są notowani na NewConnect oferu-

ją średnio prawie o 30% wyższe oprocentowanie niż

emitenci notowani na Głównym Rynku GPW. Opro-

centowanie obligacji emitentów notowanych na New-

Connect wynosi 12,63%, natomiast notowanych na

Głównym Rynku GPW 9,78%. Obligacje spółek niepu-

blicznych mają średnie oprocentowanie na poziomie

11,33%, co jest poziomem niższym, ale porównywal-

nym z oferowanym przez spółki notowane na rynku

NewConnect. Wysokie oprocentowania emisji spółek

notowanych na NewConnect należy bezpośrednio wią-

zać z następującymi cechami tych podmiotów:

Są to spółki na wczesnym etapie rozwoju, który czę-

sto determinuje wysokie potrzeby kapitałowe i ko-

nieczność finansowania kapitałem obcym, przez co

rośnie ryzyko inwestycyjne. Według raportu Grant

Thornton 5 lat NewConnect 52,5% emitentów funk-

cjonuje krócej niż 5 lat, a średnio co piąta spółka

debiutująca jest na etapie start-up, czyli działa krócej

niż 1 rok,

Spółki cechuje niska kapitalizacja, która według ra-

portu Grant Thornton 5 lat NewConnect wynosi mniej

niż 10 mln zł dla około 55,7% emitentów notowa-

nych na alternatywnym rynku akcji.

Wykres 30. Średnie oprocentowanie obligacji przedsiębiorstw i banków komercyjnych ze względu na rynek notowań akcji emitenta

W analizowanym okresie w grupie przedsiębiorstw

najwyżej były oprocentowane obligacje emitentów będą-

cych przedsiębiorstwami notowanymi na NewConnect. Niżej - na poziomie około 11% - były oprocentowane

obligacje przedsiębiorstw niepublicznych, a najniżej -

przedsiębiorstw notowanych na Głównym Rynku

GPW. Należy zauważyć, że w drugim kwartale 2012 r.,

każda z obligacji, niezależnie od rynku notowań emiten-

ta, była oprocentowana w stosunkowo wąskim zakresie

oprocentowania 8,5-12%. We wszystkich z analizowa-

nych okresach najniżej oprocentowane były obligacje

banków komercyjnych. Dla banków komercyjnych nie-

notowanych poziom ten oscylował w granicach 8%, a

dla banków notowanych na Głównym Rynku między

6,3% a 8,5%.

Wykres 31. Średnie oprocentowanie obligacji a rynek notowań akcji emitenta

Przedsiębiorstwa - nienotowane Banki komercyjne- Główny Rynek GPW

Przedsiębiorstwa- Główny Rynek GPW

Banki komercyjne– nienotowane

Przedsiębiorstwa– NewConnect


Oprocentowanie obligacji a typ emitenta

Od początku działalności rynku Catalyst, średnio

najniższe oprocentowanie obligacji oferowane było

przez JST i wynosiło 6,54%. Banki spółdzielcze i ko-

mercyjne oferowały odpowiednio 8,17% i 8,05%, a

przedsiębiorstwa 11,1%.

Analizując oprocentowanie w szeregach czasowych

ze względu na typ emitenta, należy zauważyć, że naj-

stabilniej kształtowało się oprocentowanie obligacji

przedsiębiorstw - na poziomie około 11% od drugiego

kwartału 2010 r. Banki spółdzielcze oferowały średnio

oprocentowanie na poziomie 8-9% w latach 2010 i

2011. Na początku 2012 r. średnie oprocentowanie

nowych emisji wzrosło do poziomu 8,9%, po czym

zaczęło znacznie spadać w kolejnych kwartałach 2012

r., osiągając w III kwartale średni poziom 6,9% dla

nowych emisji. W sposób najbardziej zmienny w ostat-

nich kwartałach kształtowało się oprocentowanie no-

wych emisji banków komercyjnych, tj. od poziomów

6,2% do 9,1% w drugim kwartale 2012 roku. Histo-

rycznie najniżej kształtuje się oprocentowanie emisji

obligacji emitowanych przez JST, w zależności od

okresu od około 5,5% do nieco ponad 7%.

Wykres 33. Średnie oprocentowanie obligacji ze względu na typ emitenta

Wykres 32. Średnie oprocentowanie obligacji ze względu na typ emitenta


Oprocentowanie a sektor działalności emitenta

Poniżej zaprezentowano średnie oprocentowa-

nie obligacji w podziale na trzy sektory: finansowy

(banki komercyjne, banki spółdzielcze oraz spółki

zajmujące się świadczeniem usług finansowych),

przemysłowy oraz usługowy. Według zastosowa-

nego podziału najniżej oprocentowane są obliga-

cje emitowane przez sektor finansowy 9,93%, a

następnie przemysł 10,90% i usługi 11,79%.

W poprzednich kwartałach oprocentowanie

obligacji emitentów z sektora przemysłowego

kształtowało się w granicach 10-12% (poza I

kwartałem 2010), a z sektora usługowego 11-14%

(poza IV kwartałem 2009). W większości kwarta-

łów emisje spółek z sektora finansowego były

oprocentowane znacznie niżej, wyjątek stanowił

pierwszy i drugi kwartał 2011 r. oraz drugi kwartał

2012 r., kiedy to nowe emisje obligacji z sektora

finansowego były oprocentowane na poziomie

bardzo zbliżonym do tych emitowanych przez

spółki z sektora przemysłowego.

Wykres 35. Średnie oprocentowanie obligacji ze względu na sektor działalności emitenta

Wykres 34. Średnie oprocentowanie obligacji w podziale na sektor działalności emitenta


Oprocentowanie - sektor finansowy

W sektorze finansowym najniżej oprocentowane były obligacje banków spółdzielczych i komercyjnych. Śred-

nia wartość oprocentowania wynosiła odpowiednio 8,17% i 8,05%. Oprocentowanie obligacji pozostałych emi-

tentów zajmujących się świadczeniem usług finansowych, pośrednictwa finansowego i FIZ jest już zdecydowanie

wyższe i kształtuje się w przedziale od 10,83% do 11,43%.

Oprocentowanie - sektor przemysłowy

W sektorze przemysłowym zdecydowanie najniżej

oprocentowane były papiery wartościowe emitowane

przez spółki z sektora paliwowego reprezentowane

przez PKN Orlen i PGNiG (średnie oprocentowanie

6,37%). Średnie oprocentowanie obligacji pozostałych

emitentów z sektora przemysłowego kształtowało się

już znacznie powyżej poziomu 10,42% dla przemysłu

lekkiego i spożywczego oraz ponad 12,93% dla sektora

farmaceutycznego reprezentowanego przez spółki Hy-

gienika i Miraculum.

Wykres 36. Średnie oprocentowanie obligacji w sektorze finansowym

Wykres 37. Średnie oprocentowania obligacji w sektorze przemysłowym


Oprocentowanie - sektor usługowy

W sektorze usługowym najniższe średnie oprocento-

wanie miały spółki zajmujące się transportem - średnio

9,77%. Do tego sektora zaliczono spółki OT Logistics,

Pawtrans Holding oraz Siódemka. Nieco wyższe opro-

centowanie posiadały obligacje spółek z sektora recy-

klingowego 9,94% oraz informatycznego 10,10%. Zde-

cydowanie wyższe oprocentowanie, wynoszące ponad

11,5% miały spółki ochrony zdrowia, zarządzania inwe-

stycjami, handlu detalicznego oraz segmentu hoteli i

restauracji. Najwyżej oprocentowane, na poziomach

odpowiednio 13,83% i 14,00% były, obligacje spółek z

sektora handlu hurtowego i mediów.

Wykres 38. Średnie oprocentowanie obligacji w sektorze usługowym

Obligacje zamienne na akcje

Jedynie 1,54% emisji notowanych na Catalyst w ana-

lizowanej grupie dawało posiadaczowi prawo wymiany

obligacji na akcje emitenta. Spośród ośmiu emisji, które

dają prawo zamiany na akcje, cztery były emitowane

przez spółki deweloperskie. Biorąc pod uwagę rynek

notowań, siedmiu z ośmiu emitentów obligacji zamien-

nych było notowanych na Głównym Rynku GPW, a

jeden na rynku NewConnect.

Obligacje zamienne dają posiadaczowi dodatkową

korzyść w postaci wbudowanej opcji wymiany na akcje.

Dzięki temu emitenci obligacji zamiennych mogą zaofe-

rować niższe oprocentowanie niż w przypadku emisji

obligacji na tych samych warunkach, ale bez wbudowa-

nej opcji.

Emitent Kod

emisji Sektor emitenta

Rynek notowań akcji emitenta

Wartość emisji

GANT DEVELOPMENT GNT0313 deweloperzy Główny Rynek GPW 26 000 000

MARVIPOL MVP0613 deweloperzy Główny Rynek GPW 39 400 000

MARVIPOL MVP0914 deweloperzy Główny Rynek GPW 30 791 000

MCI MANAGEMENT MCI0912 inne Główny Rynek GPW 50 000 000

MERA MER0412 materiałów budowlanych NewConnect 758 500

MIRACULUM MIR0513 farmaceutyczny Główny Rynek GPW 4 775 000

RUBICON PARTNERS NFI RBC0413 pośrednictwo finansowe Główny Rynek GPW 32 000 000

Warimpex Finanz und Beteiligungs AG WXF0514 deweloperzy Główny Rynek GPW 66 250 000

Tabela 8. Emisje obligacji zamiennych na akcje



Zabezpieczenie obligacji

W analizowanej grupie 69,34% obligacji notowa-

nych na Catalyst stanowiły emisje niezabezpieczone.

Podmiotami, których wszystkie analizowane emisje nie

były zabezpieczone były banki komercyjne, banki spół-

dzielcze i JST. Natomiast wśród przedsiębiorstw 42%

emisji posiadało zabezpieczenie w różnej formie.

Najczęściej stosowanym przy emisjach obligacji

przedsiębiorstw zabezpieczeniem były nieruchomości

43% emisji oraz zastaw 42% emisji. Rzadziej stosowa-

no poręczenia 7% i blokady finansowe 3%. Najrzadziej

stosowane były natomiast zabezpieczenia na prawie

użytkowania wieczystego oraz zabezpieczenia miesza-

ne.

Wykres 39. Struktura emisji ogółem ze względu na zabezpie-

czenie

Wykres 41. Struktura zabezpieczeń emisji obligacji przed-siębiorstw

Wykres 40. Udział emisji niezabezpieczonych w emisjach po-

szczególnych typów emitentów

„69,34% analizowanych obligacji stanowiły emisje niezabezpieczone.”

____________________________

Jakub Szymczak


Grant Thornton


Wykres 42. Udział emisji niezabezpieczonych w emisjach po-szczególnych emitentów według sektorów

Biorąc pod uwagę udział emisji zabezpieczo-

nych w ogólnej liczbie analizowanych emisji, obli-

gacje nie były zabezpieczone w przypadku 61%

emisji emitentów z sektora przemysłowego, 72%

sektora finansowego i 57% sektora usługowego.

Okazuje się, że najniższe oprocentowanie mia-

ły obligacje zabezpieczone za pomocą kilku instru-

mentów 8,94% oraz zabezpieczone za pomocą

blokady finansowej 9,45%. Co ciekawe, emisje,

które nie były zabezpieczone miały oprocentowa-

nie średnio niewiele wyższe, wynoszące 9,63%, co

pokazuje, że niektórzy emitenci mają na tyle usta-

bilizowaną sytuację finansową i zaufanie inwesto-

rów, że uzyskanie atrakcyjnego oprocentowania

nie wymaga ustanowienia zabezpieczeń. Wszystkie

pozostałe formy zabezpieczenia zdają się nie po-

wodować znacznego obniżenia kosztu kapitału lub

są ustanawianie przez firmy o słabej kondycji fi-

nansowej, przez co średnie oprocentowanie emisji

zabezpieczonych przedsiębiorstw kształtuje się od

11,0 do 11,6%.

Wykres 43. Zależność oprocentowania obligacji od rodzaju zabezpieczenia

„61% emisji z sektora przemysłowego, 72% z sektora finansowego i 57% z sektora usługowego nie było zabezpieczonych.”


Zabezpieczenia - sektor usługowy

W sektorze usługowym 57% emisji nie posiada-

ło zabezpieczenia, 19% było zabezpieczonych po-

przez ustanowienie zastawu, w większości przypad-

ków na należnościach z tytułu dostaw i usług. Popu-

larne w tym sektorze jest również zabezpieczenie

obligacji na nieruchomościach 12% emisji.

Zabezpieczenia – sektor przemysłowy

Wśród emitentów z sektora przemysłowego dominowały emisje niezabezpieczone 61%. Pozosta-ła część była w większości zabezpieczona hipoteką 31%, poręczeniem 4%, blokadą finansową 3% oraz zastawem 1%.

Zabezpieczenia – sektor finansowy

Wśród obligacji wyemitowanych przez spółki z

sektora finansowego 72% nie było zabezpieczonych.

Wynika to w głównej mierze z polityki banków ko-

mercyjnych i spółdzielczych, które nie zabezpieczają

swoich emisji. 24% emisji było zabezpieczonych przez

zastaw w większości przypadków na zbiorze wierzytel-

ności. Z tej formy zabezpieczeń korzystały firmy zaj-

mujące się windykacją i handlem wierzytelnościami

takie jak Kruk, czy e-Kancelaria.

Wykres 45. Przemysł - preferowane formy zabezpieczenia

Wykres 46. Usługi - preferowane formy zabezpieczenia

Wykres 44. Finanse - preferowane formy zabezpieczenia


Udział poszczególnych form zabezpieczenia

Na początku działalności rynku Catalyst obligacje

niezabezpieczone stanowiły znacznie wyższy procent

nowych emisji niż obecnie. Wynikało to z stosunko-

wo wyższej aktywności emitentów w grupie JST, ban-

ków komercyjnych i spółdzielczych, a więc podmio-

tów cieszących się znacznie większym zaufaniem in-

westorów niż przedsiębiorstwa.

W ostatnich latach, wraz ze wzrostem aktywności

przedsiębiorstw, rośnie także udział obligacji zabez-

pieczonych.

Od drugiego kwartału 2011 r. emitenci zaczęli

stosować różnorodne formy zabezpieczeń, co może

świadczyć o spadku zaufania inwestorów do możliwo-

ści bezproblemowej spłaty zobowiązań przez emiten-

tów oraz o zwiększonej ilości emisji emitentów z sek-

tora przedsiębiorstw. Warto zaznaczyć, że ostatnie

dwa lata to również okres najwyższego poziomu infla-

cji w naszym kraju w ostatnich latach, spadającej dy-

namiki PKB oraz w konsekwencji wysokiego kosztu

kapitału.

Wykres 47. Struktura zabezpieczeń nowych emisji obligacji


Okres zapadalności obligacji

Średni okres zapadalności obligacji wprowadzonych

do obrotu na Catalyst wynosi ponad 2 334 dni tj. 6,4

roku. Najdłuższy okres zapadalności, wynoszący średnio

10,2 roku, mają obligacje banków spółdzielczych. W

dalszej kolejności znajdują się obligacje JST 7,2 roku

oraz banków komercyjnych z wynikiem 6,5 roku. Znacz-

nie krótszą zapadalność mają obligacje przedsiębiorstw

tj. 2,3 roku.

Okres zapadalności w segmencie przedsiębiorstw

był względnie stabilny i w okresie od drugiego kwartału

2010 roku kształtował się średnio dla nowych emisji w

przedziale od 2 do 2,5 roku.

W pierwszych dwóch kwartałach działalności rynku

Catalyst obligacje JST były emitowane średnio na okres

niecałych czterech lat. Był to znacznie krótszy okres dla

nowych emisji niż w ostatnim analizowanym kwartale, w

którym wynosił on 12 lat. W przypadku emisji banków

komercyjnych okres zapadalności znacznie się wahał w

zależności od badanego okresu i kształtował się w grani-

cach od 3 do 10 lat. Natomiast w segmencie banków

spółdzielczych występuje silna tendencja do skracania

okresu zapadalności obligacji, która w pierwszym kwar-

tale 2010 r. wynosiła 15 lat, by potem systematycznie

spadać do poziomu 5 lat w I kwartale 2012 r.

Wykres 48. Średni okres zapadalności nowych obligacji w podziale na typ emitenta w okresie IVQ 2009 - IIQ 2012 r. (w latach)


Długość procesu wprowadzenia na Catalyst

W analizowanym okresie średni czas wprowadzenia

obligacji do obrotu na Catalyst, liczony od dnia emisji

do dnia pierwszego notowania, wynosił 93 dni.

Najkrótszy okres wprowadzania emisji na Catalyst,

wynoszący średnio 42 dni, miały obligacje banków ko-

mercyjnych. Dla banków spółdzielczych okres ten wy-

nosił średnio 79 dni, a dla przedsiębiorstw 98 dni. Po-

dobny czas zajmowało wprowadzenie do obrotu obli-

gacji JST - średnio 95 dni.

Wykres 49. Średni czas wprowadzenia obligacji na Catalyst w podziale na typ emitenta w okresie IVQ 2009 - IIIQ 2012 r. (w dniach)


Łamanie warunków emisji - default

Termin „default” określa jakiekolwiek złamanie

warunków emisji obligacji przez ich emitenta. W historii

Catalyst do było notowanych 11 emisji, w których wy-

stąpił problem z wykupem, bądź terminową wypłatą

odsetek. Łączna wartość tych emisji wyniosła 24,2 mln

zł. W przypadku czterech emisji przeprowadzonych

przez spółki Anti., Fojud, Polsport Group oraz ZPS

Krzętle inwestorzy nie mogli odzyskać należnych im

odsetek bądź wartości nominalnej w ustalonym wcze-

śniej terminie. Pozostałe siedem emisji spółek Religa

Development oraz Budostal-5 może nie zostać wyku-

pionych z powodu wniosków o ogłoszenie upadłości

złożonych przez spółki.

Stosunek ilości wszystkich emisji problemowych do

łącznej ilości emisji obligacji w analizowanej grupie

wynosi 3,26%, a w stosunku do emisji samych przedsię-

biorstw 4,44%.

Analiza wartościowa problemowych emisji wskazu-

je, iż związane one były głównie z emisjami o średniej

wartości na poziomie 2,2 mln zł. W związku z powyż-

szym ich łączna wartość jest niewielka i stanowi 0,15%

wartości wszystkich emisji w analizowanej grupie oraz

0,23% wartości emisji samych przedsiębiorstw.

Powyższa statystyka wskazuje, że inwestycja w obli-

gacje łączy się również z ryzykiem i powinna być po-

przedzona analizą. Ponadto każdy inwestor powinien

mieć świadomość konieczności dywersyfikacji portfela

obligacji, podobnie jak to ma miejsce w przypadku in-

westowania w papiery udziałowe.

Wyszczególnienie w stosunku do wszystkich

emisji w analizowanej grupie w stosunku do emisji

przedsiębiorstw

Liczba emisji niespłaconych w terminie 1,19% 1,61%

Liczba emisji w których emitent zbankrutował przed wykupem obligacji 2,08% 2,82%

Łączna liczba problemowych emisji 3,26% 4,44%

Wyszczególnienie w stosunku do wszystkich

emisji w analizowanej grupie w stosunku do emisji

przedsiębiorstw

Wartość emisji niespłaconych w terminie 0,05% 0,07%

Wartość emisji w których emitent zbankrutował przed wykupem obligacji 0,10% 0,16%

Łączna wartość problemowych emisji 0,15% 0,23%

Tabela 10. Udział ilościowy i wartościowy obligacji zagrożonych w stosunku do emisji w analizowanej grupie i emisji przedsię-biorstw*

* analiza uwzględnia wartość całej problemowej emisji, niezależnie od faktu, czy jakakolwiek część danej emisji została wykupiona w terminie


Analiza wielkości obrotów

Analiza obrotów na rynku Catalyst potwierdza prze-

konanie o niskiej, aczkolwiek rosnącej płynności instru-

mentów notowanych na tym rynku.

Obroty sesyjne w analizowanej grupie emisji obliga-

cji komunalnych, spółdzielczych i korporacyjnych (z

wyłączeniem emisji BGK, EBI i euroobligacji) kształto-

wały się zmiennie, osiągając swoje historyczne maksi-

mum w pierwszym kwartale 2012 roku na poziomie

418,34 mln zł, w porównaniu z poziomem 138,28 mln

zł w I kwartale 2010 r. Narastająco wartość obrotów

sesyjnych w analizowanej grupie wyniosła ponad 2,2

mld zł na koniec III kwartału 2012 r.

Inwestorzy częściej obracali instrumentami notowa-

nymi na rynku obligacji GPW niż na rynku BondSpot,

na którym wartość transakcji nie może wynieść mniej

niż 100 tys. zł. Rynek GPW kwartał do kwartału gene-

rował przeciętnie około 80% obrotów rynku Catalyst,

przy 20% udziale rynku BondSpot. Szczególną popular-

nością cieszyły się rynki regulowane, tworzące razem

73,91% ogólnego handlu notowanymi instrumentami

(odpowiednio 56,2% dla rynku GPW oraz 17,7% dla

rynku BondSpot).

Wykres 50. Wartość obrotów sesyjnych (narastająco i kwartalnie) oraz wartość debiutów w analizowanej grupie w okresie IQ

2010 - IIIQ 2012 r. (wg dnia pierwszego notowania)


Najczęściej inwestorzy obecni na Catalyst handlowali

obligacjami emitentów z sektora usług finansowych, któ-

rych całkowity obrót wartościowy sięgnął 179,5 mln zł

oraz branży deweloperskiej, generującej blisko 136 mln zł

obrotu. W sektorze usług finansowych dominuje spółka

Prime Car Management zajmująca się leasingiem samo-

chodów. Odpowiada ona za 62% obrotu wśród firm z

tego sektora. Wysokie obroty występowały także na obli-

gacjach spółek Kruk (windykacja należności) oraz IPF

Investments Polska (udzielanie pożyczek, częścią grupy

jest m.in. znany w Polsce Provident S.A.) stanowiąc odpo-

wiednio 14,75% i 11,75% obrotów sektora. W branży

deweloperskiej większość obrotów generowały obligacje

spółki Gant (59,6%). Znaczne udziały w handlu miały

także Marvipol (13,46%) oraz Ghelamco Invest (9,17%).

Pozostałe sektory tworzyły poniżej 5% obrotów rynku

każdy.

Wykres 48 przedstawia procentowy udział sektora

ukazując branże z co najmniej 1% udziałem w obrocie

całkowitym.

Wykres 51. Procentowy udział emisji obligacji korporacyj-nych w obrocie całkowitym z podziałem na sektor działalno-ści

* ze względu na profil działalności do mediów uwzględniono także Polkomtel Finance AB

Wykres 52. Obrót obligacjami w analizowanej grupie w podziale na obligacje zabezpieczone i niezabezpieczone w okresie III Q 2009 - II Q 2012 r.

Analiza wpływu zabezpieczenia obligacji na obrót obligacjami w analizowanej grupie wykazała brak preferen-

cji inwestorów w stosunku do obligacji zabezpieczonych. Średnio 78% całego obrotu stanowiły obligacje nieza-

bezpieczone. Wynika to pośrednio z faktu, że tylko nieco ponad 30% serii obligacji w analizowanej grupie zostało

wyemitowanych z zabezpieczeniem. Struktura ta wiąże się więc ściśle z tym, co inwestorom oferuje rynek.


Słownik pojęć

analizowana grupa Emisje obligacji komunalnych, spółdzielczych i korporacyjnych (z wyłączeniem emisji

BGK, EBI i euroobligacji), o których mowa w Rozdziale „Okiem emitenta” oraz

„Okiem inwestora”.

badany okres okres od 30.09.2009 r. do 28.09.2012 r.

BIS Bank for International Settlements

BGK Bank Gospodarstwa Krajowego S.A.

EBI Europejski Bank Inwestycyjny

FESE Federation of European Securities Exchanges, Europejska Federacja Giełd Papierów

Wartościowych

GPW Giełda Papierów Wartościowych w Warszawie S. A.

IPO Initial Public Offering, pierwsza oferta publiczna

JST Jednostka samorządu terytorialnego, emitent obligacji komunalnych

KDPW Krajowy Depozyt Papierów Wartościowych S.A.

NewConnect Zorganizowany rynek akcji Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie S.A, pro-wadzony poza rynkiem regulowanym w formule alternatywnego systemu obrotu.

przedsiębiorstwo Na potrzeby Raportu „przedsiębiorstwem” określono wszystkich emitentów obligacji korporacyjnych, nie będących bankami.

Główny Rynek GPW Rynek regulowany podlegający nadzorowi Komisji Nadzoru Finansowego i wskazany Komisji Europejskiej jako rynek regulowany. Przedmiotem handlu na Głównym Ryn-ku GPW są: akcje, prawa poboru, prawa do akcji (PDA), certyfikaty inwestycyjne, instrumenty strukturyzowane oraz instrumenty pochodne: kontrakty terminowe, opcje i jednostki indeksowe.

UKNF Urząd Komisji Nadzoru Finansowego

Ustawa o obligacjach Ustawa z dnia 29 czerwca 1995 r. o obligacjach (Dz.U. 1995 Nr 83 poz. 420).

Ustawa o obrocie Ustawa z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi (Dz.U. 2005 Nr 183 poz. 1538).

Ustawa o ofercie Ustawa z dnia 29 lipca 2005 r. o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instru-mentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółkach publicz-nych (Dz.U. 2005 Nr 184 poz. 1539).


Grant Thornton na świecie

Grant Thornton w Polsce

Zakres kompetencji Grant Thornton

Badanie sprawozdań finansowych Prospekty emisyjne MSSF Inne usługi atestacyjne

Rynek kapitałowy Fuzje i przejęcia Management consulting Audyt wewnętrzny

Bieżące doradztwo podatkowe Doradztwo transakcyjne

Due diligence Ceny transferowe

Audyty podatkowe

Outsourcing księgowości Outsourcing płac i kadr

Audyt

Doradztwo gospodarcze

Outsourcing rachunkowości

Doradztwo podatkowe

KLIENT

Jesteśmy jedną z najbardziej renomowanych organizacji audytorsko-doradczych. Wiedza, doświadczenie i zaan-gażowanie ponad 2 600 partnerów oraz 31 000 pracowników Grant Thorn-ton dostępne są dla klientów w ponad 110 krajach na świecie.

W Polsce ponad 300 - osobowy ze-spół oraz obecność w kluczowych aglomeracjach zapewniają nam bli-ski kontakt z Klientami oraz umożli-wiają realizację wymagających projek-tów bez względu na wielkość, rodzaj biznesu i lokalizację Klienta.


Kontakt

Damian Atroszczak Menedżer T +48 661 530 314 E [email protected]

Maciej Richter Partner Zarządzający T +48 607 679 096 E [email protected]

Agnieszka Tucholska Certyfikowany Doradca w ASO nr 63/2011 Senior Konsultant T +48 697 890 942 E [email protected]

Agata Brzyska Certyfikowany Doradca w ASO nr 72/2011 Konsultant T +48 61 62 51 465

E [email protected]

Paweł Duszek Makler Papierów Wartościowych nr 2525 Certyfikowany Doradca w ASO nr 160/2012 Asystent

Warszawa

al. Jana Pawła II 15

00-828 Warszawa

T +48 22 20 54 800

F +48 22 20 54 801

Poznań

ul. Abpa Antoniego Baraniaka 88 E

61-131 Poznań

T +48 61 62 51 100

F +48 61 62 51 101

Wrocław

ul. Włodkowica 21 lok 12

50-072 Wrocław

T +48 71 73 37 560

F +48 71 73 37 561

Katowice

ul. Francuska 34

40-028 Katowice

T +48 32 72 13 700

F +48 32 72 13 701

Kraków

ul. Kamieńskiego 51

30-653 Kraków

T +48 12 37 64 100

F +48 12 37 64 101

Jakub Szymczak Certyfikowany Doradca w ASO nr 166/2012 Asystent

Aleksander Waligóra Makler Papierów Wartościowych nr 2671 Certyfikowany Doradca w ASO nr 205/2011 Asystent

Mateusz Rumocki Asystent


Informacje zawarte w niniejszym dokumencie mają jedynie charakter ogólny i poglądowy. Nie stwarzają one stosun-ku handlowego ani stosunku świadczenia usług doradztwa finansowego, inwestycyjnego, podatkowego, prawnego, rachunkowego lub innego profesjonalnego doradztwa. Przed podjęciem jakichkolwiek działań należy skontaktować się z profesjonalnym doradcą w celu uzyskania porady dostosowanej do indywidualnych potrzeb. Grant Thornton Frąckowiak Spółka z ograniczoną odpowiedzialnością Sp. k. dołożyła wszelkich starań, aby infor-macje znajdujące się w niniejszym dokumencie były kompletne, prawdziwe i bazowały na wiarygodnych źródłach. Grant Thornton nie ponosi jednak odpowiedzialności za ewentualne błędy lub braki zawarte w dokumencie oraz błędy wynikające z nieaktualności przedstawionych w nim danych. Grant Thornton nie ponosi odpowiedzialności za skutki będące rezultatem użycia tych informacji. Informacje zawarte w niniejszym dokumencie przeznaczone są do wiadomości odbiorcy i nie mogą być wykorzysty-wane do innych celów, w szczególności komercyjnych. Jakiekolwiek komercyjne wykorzystanie części lub całości niniejszego dokumentu wymaga pisemnej zgody Grant Thornton.

Zastrzeżenia


www.grantthornton.pl Grant Thornton Frąckowiak Sp. z o.o. Sp. k. ul. Abpa Antoniego Baraniaka 88 E , 61-131 Poznań NIP: 778-14-76-013, REGON: 301591100 Sąd Rejonowy Poznań – Nowe Miasto i Wilda w Poznaniu VIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego, KRS 369868

Documents

Raport Catalyst - podsumowanie rozwoju · 2017. 3. 9. · 2 Raport: 3 lata Catalyst—podsumowanie rozwoju Wprowadzenie 30 września 2009 r. Giełda Papierów Wartościowych w Warszawie