RAPPORT ANNUEL 2004 · 2005-04-26 · L’ORGANISATION 190 2.1 Les ressources humaines 190 2.2 Le nouveau site de la BCE 191 3 LE DIALOGUE SOCIAL AU SEIN DU SEBC 193 4 LES COMPTES

FR

RAPPORT ANNUEL 2004

2004 20042004200420042004200420042004200420042004

RAPP

ORT

AN

NU

EL20

04B

ANQ

UE

CEN

TRAL

E EU

ROPÉ

ENN

E

RAPPORT ANNUEL 2004

En 2005, toutes les publications

de la BCE comporteront

un motif f igurant sur le billet

de 50 euros.

© Banque centrale européenne, 2005

AdresseKaiserstrasse 29D-60311 Francfort-sur-le-MainAllemagne

Adresse postalePostfach 16 03 19D-60066 Francfort-sur-le-MainAllemagne

Téléphone+49 69 1344 0

Internethttp://www.ecb.int

Télécopie+49 69 1344 6000

Télex411 144 ecb d

Traduction effectuée par la Banquenationale de Belgique et la Banque deFrance. Tous droits réservés. Lesreproductions à usage éducatif et noncommercial sont cependant autoriséesen citant la source.

Photographies :Claudio HilsMartin JoppenStefan LaubConstantin MeyerMarcus ThelenParlement européen

La date d’arrêté des statistiquesfigurant dans le présent Rapport est le25 février 2005.

ISSN 1561-4581 (version papier)ISSN 1725-289X (internet)

AVANT-PROPOS 11

CHAPITRE 1LES ÉVOLUTIONS ÉCONOMIQUES ET LA POLITIQUE MONÉTAIRE

1 LES DÉCISIONS DE POLITIQUE MONÉTAIRE 18

2 LES ÉVOLUTIONS MONÉTAIRES, FINANCIÈRESET ÉCONOMIQUES 222.1 L’environnement macroéconomique

international 222.2 Les évolutions monétaires et

f inancières 262.3 Les évolutions de prix 472.4 Les évolutions de la production,

de la demande et du marché du travail 55

2.5 Les évolutions budgétaires 652.6 Les évolutions des taux de change

et de la balance des paiements 73

3 LES ÉVOLUTIONS ÉCONOMIQUES ETMONÉTAIRES DANS LES ÉTATS MEMBRES DE L’UE HORS ZONE EURO 79

CHAPITRE 2LES OPÉRATIONS ET LES ACTIVITÉS DE BANQUE CENTRALE

1 LES OPÉRATIONS DE POLITIQUE MONÉTAIRE, LES OPÉRATIONS DE CHANGE ET LES ACTIVITÉS DE PLACEMENT 921.1 Les opérations de politique

monétaire 921.2 Les opérations de change 981.3 Les activités de placement 98

2 LES SYSTÈMES DE PAIEMENT ET DE RÈGLEMENT DE TITRES 1002.1 Le système Target 1002.2 Target 2 1022.3 L’utilisation transfrontière de

garanties 103

3 LES BILLETS ET PIÈCES 1053.1 La circulation des billets et pièces 1053.2 La contrefaçon des billets et la

lutte contre la contrefaçon 1063.3 L’émission et la production des

billets 108

4 LES STATISTIQUES 1104.1 Les nouvelles améliorations du

cadre statistique de la zone euro 1104.2 Les nouvelles statistiques ou les

statistiques améliorées 1114.3 Les statistiques de f inances

publiques 112

5 LA RECHERCHE ÉCONOMIQUE 1135.1 Le programme de recherche 1135.2 Les réseaux de recherche 1145.3 La modélisation macroéconomique

de la zone euro 115

6 LES AUTRES TÂCHES ET ACTIVITÉS 1176.1 Le respect des interdictions

relatives au f inancement monétaire et à l’accès privilégié 117

6.2 Les fonctions consultatives 1176.3 La gestion des opérations

d’emprunt et de prêt communautaires 118

CHAPITRE 3LA STABILITÉ ET L’INTÉGRATION FINANCIÈRES

1 LA STABILITÉ FINANCIÈRE 1241.1 Le suivi de la stabilité f inancière 1241.2 La coopération dans les situations

de crise 127

2 LA RÈGLEMENTATION ET LA SURVEILLANCEFINANCIÈRES 1282.1 Le secteur bancaire 1282.2 Les valeurs mobilières 1282.3 La comptabilité 129

3 L’INTÉGRATION FINANCIÈRE 130

3BCE

Rapport annuel2004

SOMMAIRE

4 LA SURVEILLANCE DES INFRASTRUCTURES DE MARCHÉ 1354.1 La surveillance des systèmes et

des infrastructures de paiement demontant élevé en euros 135

4.2 Les services de paiement de détail 1374.3 Les systèmes de compensation

et de règlement-livraison de titres 137

CHAPITRE 4LES RELATIONS EUROPÉENNES ETINTERNATIONALES

1 LES QUESTIONS EUROPÉENNES 1461.1 Les questions de politique

économique 1461.2 Les questions institutionnelles 148

2 LES QUESTIONS INTERNATIONALES 1502.1 Les principales évolutions du

système monétaire et f inancierinternational 150

2.2 La coopération avec des pays hors UE 153

CHAPITRE 5LE PRINCIPE DE RESPONSABILITÉ

1 LA RESPONSABILITÉ VIS-À-VIS DU GRANDPUBLIC ET DU PARLEMENT EUROPÉEN 158

2 LES POINTS DE VUE DE LA BCE SUR CERTAINS SUJETS ÉVOQUÉS LORS DES RÉUNIONS AVEC LE PARLEMENT EUROPÉEN 159

CHAPITRE 6LA COMMUNICATION EXTERNE

1 LA POLITIQUE DE COMMUNICATION 164

2 LES ACTIVITÉS DE COMMUNICATION 165

CHAPITRE 7L’ÉLARGISSEMENT DE L’UNION EUROPÉENNE

1 L’ADHÉSION RÉUSSIE DE DIX NOUVEAUX ÉTATS MEMBRES 170

2 LES RELATIONS AVEC LES PAYS CANDIDATS À L’UE 175

CHAPITRE 8LE CADRE INSTITUTIONNEL, L’ORGANISATION ET LES COMPTES ANNUELS

1 LES ORGANES DE DÉCISION ET LEGOUVERNEMENT D’ENTREPRISE DE LA BCE 1791.1 L’Eurosystème et le Système

européen de banques centrales 1791.2 Le Conseil des gouverneurs 1811.3 Le Directoire 1841.4 Le Conseil général 1861.5 Les comités Eurosystème/SEBC

et le comité budgétaire 1871.6 Le gouvernement d’entreprise 187

2 LES ÉVOLUTIONS RELATIVES ÀL’ORGANISATION 1902.1 Les ressources humaines 1902.2 Le nouveau site de la BCE 191

3 LE DIALOGUE SOCIAL AU SEIN DU SEBC 193

4 LES COMPTES ANNUELS DE LA BCE 195Rapport de gestion pour l’exercice clos le 31 décembre 2004 196Bilan au 31 décembre 2004 200Compte de résultat pour l’exercice clos le 31 décembre 2004 202Les règles et méthodes comptables 203Annexe au bilan 207Annexe au compte de résultat 215Annexe relative à la répartition des pertes 218Rapport des commissaires aux comptes 219

5 BILAN CONSOLIDÉ DE L’EUROSYSTÈME AU 31 DÉCEMBRE 2004 220

4BCERapport annuel2004

ANNEXES

INSTRUMENTS JURIDIQUES ADOPTÉS PAR LA BCE 224

AVIS ADOPTÉS PAR LA BCE 229

DOCUMENTS PUBLIÉS PAR LA BANQUE CENTRALE EUROPÉENNE DEPUIS JANVIER 2004 233

CHRONOLOGIE DES MESURES DE POLITIQUEMONÉTAIRE ADOPTÉES PAR L’EUROSYSTÈME 239

GLOSSAIRE 241

LISTE DES ENCADRÉS1 Les tendances des placements f inanciers

des agents non f inanciers de la zone euro en 2004 28Tableau : Les placements f inanciers

des agents non f inanciers de la zone euro 29

2 Quelles peuvent être les conséquences de l’excès de liquidité dans la zone euro ? 31Graphique : Présentation schématique

des utilisations possibles de l’excès de liquidité 32

3 Les tendances générales de la volatilitéimplicite des marchés f inanciers 37Graphique A : Volatilité implicite des

marchés f inanciers de lazone euro 37

Graphique B : Volatilité implicite desmarchés obligataires etboursiers de la zone euro et des États-Unis 38

4 Les petites et moyennes entreprises ont-elles bénéficié de conditions definancement moins favorables que lesgrandes entreprises dans la zone euroen 2004 ? 44Graphique A : Modifications des critères

d’attribution de crédits oude lignes de crédit auxsociétés non f inancières 44

Graphique B : Taux d’intérêt appliqués par les IFM : écarts entreles prêts de faible montantet ceux de montant élevéconsentis aux sociétés non f inancières 45

5 Les prix du pétrole et l’économie de lazone euro 50Graphique A : Cours du baril de Brent 50Tableau : Augmentations nominales

des cours du Brent durantdes périodes spécif iques 51

Graphique B : Prix pétroliers etcontribution descomposantes énergie lesplus importantes à la hausse de l’IPCH 52

Graphique C : Prix pétroliers etcontribution de certaines des composantes transport à la hausse de l’IPCH 52

6 Les avancées des réformes structurelles sur les marchés de produits et du travail de l’UE 57

7 Les effets potentiels des évolutionsdémographiques dans la zone euro 62Graphique : Principales évolutions

démographiques dans la zone euro 62

8 Les évolutions des encours de titres de créance émis par les administrationspubliques de la zone euro 67Graphique A : Encours de titres de

créance des administrationspubliques par pays émetteur en 2004 67

Tableau : Structure des encours de titres de créance émis par les administrationspubliques de la zone euro 68

Graphique B : Écarts de rendement desemprunts publics à longterme par rapport àl’Allemagne 69

Graphique C : Évolutions des ratios de dettepublique/PIB par rapport à l’Allemagne et variations des écarts de rendement entre 2001 et 2004 70

5BCE

Rapport annuel2004

9 La politique budgétaire et la stabilitémacroéconomique 71

10 Les principaux éléments du mécanisme de change II (MCE II) 84

11 Les services de l’Eurosystème en matière de gestion des réserves 119

12 Le réseau de recherche sur les marchésfinanciers et l’intégration f inancière enEurope 131

13 L’intégration f inancière des marchés du crédit de la zone euro 134

14 Normes pour la compensation et le règlement de titres dans l’Unioneuropéenne 139

15 La déclaration de mission del’Eurosystème 180

LISTE DES TABLEAUX1 Évolution des prix 482 Indicateurs de coûts salariaux 553 Structure de la croissance du PIB en

volume 564 Évolutions du marché du travail 605 Situations budgétaires dans la zone euro 666 Croissance du PIB en volume des États

membres de l’UE hors zone euro et de lazone euro 79

7 IPCH des États membres de l’UE horszone euro et de la zone euro 80

8 Situation budgétaire des États membres de l’UE hors zone euro et de la zone euro 82

9 Balance des paiements des États membres de l’UE hors zone euro et de la zone euro 83

10 Évolutions au sein du MCE II 8611 Stratégies de politique monétaire

officielles des États membresn’appartenant pas à la zone euro 87

12 Flux de paiements dans Target 10113 Disponibilité globale de Target 10114 Répartition des faux billets par

coupures 10615 Répartition de la production des billets

en euros en 2004 10816 Principales caractéristiques de l’économie

de l’UE avec et sans les nouveaux Étatsmembres 171

LISTE DES GRAPHIQUES1 Taux d’intérêt de la BCE et taux du

marché monétaire 182 Principales évolutions dans les grandes

économiques industrialisées 223 Principales évolutions sur les marchés

de matières premières 254 M3 et M3 corrigé de l’incidence estimée

des réaménagements de portefeuille 265 Contributions à la croissance annuelle

de M3 266 Taux d’intérêt à court terme appliqués

par les IFM aux dépôts 277 Variations de M3 et de ses contreparties 298 Estimations du money gap 309 Taux d’intérêt à court terme dans la zone

euro et courbe des rendements du marchémonétaire 34

10 Taux d’intérêt des contrats Euribor 3 moiset volatilité implicite tirée des options surcontrats Euribor 3 mois 34

11 Rendements des emprunts publics à longterme 35

12 Rendements réels de l’OAT€i et pointsmorts d’inflation de la zone euro 35

13 Principaux indices boursiers 4014 Croissance des résultats effectifs et

attendus des entreprises 4015 Dynamique du marché de l’immobilier

et prêts au logement dans les pays de lazone euro 41

16 Taux d’intérêt des IFM sur les prêtsconsentis aux ménages et aux sociétés non f inancières 41

17 Ratio dette/PIB et croissance des prêts aux ménages 42

18 Indicateurs des coûts de f inancement durecours au marché des sociétés nonfinancières 43

19 Contribution au taux de croissance annuelde l’endettement des sociétés nonfinancières 46

20 Indicateurs de bilan relatifs aux sociétésnon f inancières 47

21 Ventilation de l’IPCH : principales sous-composantes 49

22 Contributions des sous-composantes à l’IPCH 49


23 Évolution des prix de l’immobilierrésidentiel dans la zone euro 54

24 Ventilation des prix à la production 5425 Ventilation sectorielle de la

rémunération par personne employée 5526 Contributions à la croissance trimestrielle

du PIB en volume 5627 Productivité du travail 6128 Chômage 6129 Taux de change effectif nominal et réel

de l’euro 7530 Solde du compte de transactions courantes

et composantes 7531 Solde du compte f inancier et

composantes 7732 Variations du taux de change de l’euro

vis-à-vis des monnaies de l’UEn’appartenant pas au MCE II 86

33 Opérations principales de refinancementhebdomadaires : soumissions et montants alloués en 2004 93

34 Facteurs de la liquidité et évolution des billets en circulation dans la zone euro en 2004 95

35 Garanties négociables éligibles 9636 Utilisation des garanties négociables 9637 Valeur totale des billets en circulation

entre 2000 et 2004 10538 Nombre total de billets en euros en

circulation entre 2002 et 2004 10539 Nombre de billets en euros en circulation

entre 2002 et 2004 10640 Nombre de faux billets en euros retirés

de la circulation entre 2002 et 2004 10741 Documents de travail de la BCE :

classement selon la grille du Journal ofEconomic Literature 114

7BCE

Rapport annuel2004

PAYS

BE BelgiqueCZ République tchèqueDK DanemarkDE AllemagneEE EstonieGR GrèceES EspagneFR FranceIE IrlandeIT ItalieCY ChypreLV LettonieLT LituanieLU LuxembourgHU HongrieMT MalteNL Pays-BasAT AutrichePL PolognePT PortugalSI SlovénieSK SlovaquieFI FinlandeSE SuèdeUK Royaume-UniJP JaponUS États-Unis

AUTRES

BCE Banque centrale européenneBCN Banque centrale nationaleBRI Banque des règlements

internationauxCE Communauté européenneCUMIM Coûts salariaux unitaires dans

l’industrie manufacturièrecvs Corrigé des variations

saisonnièresFMI Fonds monétaire internationalHWWA Institut de recherches

économiques de HambourgIFM Institution(s) f inancière(s)

monétaire(s)IME Institut monétaire européenIPC Indice des prix à la

consommationIPCH Indice des prix à la

consommation harmoniséIPP Indice des prix à la productionOIT Organisation internationale du

travailPIB Produit intérieur brutSEBC Système européen de banques

centralesSEC 95 Système européen des comptes

nationaux 1995UE Union européenneUEM Union économique et monétaire

Ainsi qu’il est d’usage dans la Communauté, lespays de l’Union européenne sont énumérés dansce Rapport en suivant l’ordre alphabétique deleur nom dans la langue nationale.


ABRÉVIATIONS

9BCE

Rapport annuel2004

Artiste : Stephan JungTitre : P.WP1, 2002Support : Huile sur toile, Format : 230 × 265 cm 16

Artiste : Isa DahlTitre : “eben still”, 2004Support : Huile sur toile, Format : ø 190 cm 90

Artiste : Jacob DahlgrenTitre : Kraków, 2002Support : Pots de yaourt montés sur aluminium, Format : 184 × 148 x 10 cm 122

Artiste : Ana Luísa RibeiroTitre : Sans titre, 2002Support : Huile sur toile, Format : 150 × 230 cm 144

Artiste : Xenia HausnerTitre : Traumspiel, 2004Support : Chromolithographie sur papier fait main (ed. 16/25), Format : 96 × 129 cm 156

Artiste : Philippe CognéeTitre : Foule, Place St Pierre de Rome, Pâques, 1999Support : Encaustique sur toile, Format : 154 × 153 cm 162

Artiste : Ian FabreTitre : Sans titre, 1987Support : Encre de stylo à bille sur papier, Format : 200 × 158 cm 168

Artiste : Reinhold A. GoellesTitre : Sans titreSupport : Acrylique sur toile, Format : 152 × 100 cm 176

Depuis 1998, la BCE organise une série d’expositions sur « L’art contemporain dans les Étatsmembres de l’Union européenne ». Chaque exposition a vocation à donner au personnel et auxvisiteurs de la BCE un aperçu de la création artistique dans un pays de l’UE. Le choix s’estporté sur l’art contemporain, miroir de l’époque qui a vu l’Union monétaire devenir réalité.

Certaines œuvres d’art sont acquises pour enrichir le fonds de la collection artistique de la BCE.Les huit intercalaires qui séparent les chapitres de ce Rapport annuel présentent une sélectiond’œuvres appartenant à cette collection.

AVANT-PROPOS

Si l’on se reporte aux évènements de l’annéeécoulée, l’élargissement de l’UE, qui a eu lieule 1er mai 2004, apparaît comme une réalisationhistorique majeure. Nous nous sommes préparésbien à l’avance à cet élargissement, dans nos domaines de compétence, en associantnotamment de façon précoce les gouverneursdes banques centrales des dix nouveaux Étatsmembres, en tant qu’observateurs au sein duConseil général ; le succès de l’élargissementtient également à l’intense travail de préparationeffectué par la BCE et ses agents. Nous avons,en outre, ouvert les comités du Systèmeeuropéen de banques centrales (SEBC) auxexperts de ces banques centrales, qui ontégalement participé en tant qu’observateurs. Lecaractère approfondi et l’esprit de coopérationdans lequel s’est déroulée cette préparation ontpermis à ces pays et à leurs banques centralesd’intégrer facilement l’UE et le SEBC. Lapremière réunion du Conseil général aprèsl’élargissement a représenté, pour nous tous, unévènement émouvant ; par ailleurs, la premièretéléconférence du Conseil général a égalementconstitué une étape importante : nous avonsainsi pu nous assurer du parfait fonctionnementde notre nouveau réseau de communication

sécurisé et démontrer notre capacité à engagerun débat constructif à travers l’Europe grâce àce procédé.

Les dix nouveaux États membres ont adhéré àl’UE sans clause d’ « exemption ». Ils ont ainsipris l’engagement de rejoindre, à terme, la zoneeuro. En totale conformité avec les exigences duTraité, il apparaît essentiel d’assurer la meilleurepréparation possible pour l’adoption de l’euro,à savoir un niveau élevé de convergence durableen vertu des critères de Maastricht : noussommes tous d’accord sur ce point.

Au cours de l’année 2004, trois nouvellesdevises, la couronne estonienne, le litaslituanien et le tolar slovène ont adhéré auMCE II, jusqu’alors composé de la monnaieancre, l’euro, et de la couronne danoise. Lestrois nouveaux membres se sont engagés àparticiper au MCE II de façon à assurer à la foisle bon fonctionnement du système et lameilleure contribution possible à la réalisationd’une convergence durable.

***

Les pays membres de l’UE s’apprêtent à ratifierle Traité, récemment signé, établissant uneConstitution pour l’Europe. Celle-ci représenteune puissante illustration de la volonté del’Europe de poursuivre l’approfondissementhistorique de l’Union parallèlement à sonélargissement. L’Eurosystème, dont l’objectifprincipal consiste à maintenir la stabilité des prix,est pleinement conscient de son rôle, entériné parla Constitution, dans l’approfondissement del’UE. La Constitution confirme également tousles éléments essentiels du cadre d’analyse del’UEM, relevant à la fois du pilier monétaire etdu pilier économique et budgétaire. La BCEescompte la ratification de la Constitution.

***

L’année 2004 a été caractérisée par unecroissance modérée dans la zone euro, laprogression du PIB en volume pour l’ensemblede l’année ayant été de 1,8 % après 0,5 %


en 2003. Le prof il de croissance de l’année a été marqué par un relatif dynamisme aupremier semestre, suivi d’une croissance lenteaux troisième et quatrième trimestres. Dansl’ensemble, le diagnostic d’une repriseprogressive intervenant dans un contexted’incertitudes, au niveau tant internequ’international, a été confirmé.

Le Conseil des gouverneurs de la BCE amaintenu le taux des opérations principales deref inancement au niveau exceptionnellementbas de 2 % tout au long de l’année 2004. Il apoursuivi une politique monétaire visant àpréserver la stabilité des prix dans unenvironnement international complexe marqué,en particulier, par des augmentations des coursdes matières premières et du pétrole, desépisodes de volatilité sur les marchés de change,la persistance d’importants déséquilibresmondiaux et le dynamisme de certaineséconomies émergentes, qui a contribué de façonsignif icative à la croissance mondiale. Tout aulong de l’année, le Conseil des gouverneurs ainsisté sur la nécessité de rester vigilant faceaux risques inflationnistes liés aux éventuels« effets de second tour » sur les salaires et lesprix, à la suite des poussées de l’inflationglobale découlant en particulier des chocs surles prix des matières premières et du pétrole.C’est notamment parce que les agentséconomiques et les partenaires sociaux ontclairement compris notre message que ces effetsde second tour restent limités.

Au cours du premier semestre 2004, lesestimations des anticipations d’inflation àmoyen et long termes, tirées de différentesenquêtes et des obligations indexées, ont affichéune certaine tendance haussière. Cette tendancenégative s’est interrompue vers la mi-2004 et acommencé à s’inverser durant le secondsemestre. Le Conseil des gouverneurs afermement exprimé sa vigilance au cours decette période, contribuant certainement ainsi àpréserver l’ancrage global des anticipationsd’inflation à un niveau conforme à notredéfinition de la stabilité des prix, soit des tauxd’inflation inférieurs à, mais proches de 2 %.

Cet ancrage des anticipations d’inflation à moyen et long termes dans la zone euro, qui reflète la crédibilité du Conseil desgouverneurs de la BCE, est essentiel. En effet,c’est cette crédibilité qui permet à la BCE demaintenir la stabilité des prix, conformément à lamission qui lui a été confiée par le Traité, mêmedans des circonstances difficiles, en fournissantaux agents économiques une référence claire pour le processus de fixation des prix et dessalaires. Cette crédibilité permet également à lazone euro de bénéficier d’un environnementfinancier propice à la croissance et à la créationd’emplois, grâce à des taux de marché à moyen etlong termes historiquement bas intégrant desanticipations d’inflation conformes à notredéfinition de la stabilité des prix.

***

Une politique monétaire eff icace constitue une condition nécessaire, mais non suffisante,pour assurer une croissance soutenable et descréations d’emplois. Elle doit s’accompagnerd’une politique budgétaire saine et d’une paletteappropriée de réformes structurelles.

Pour cette raison, l’Eurosystème a toujoursfermement milité en faveur d’une applicationrigoureuse du Pacte de stabilité et de croissanceet n’a cessé de souligner la nécessité depréserver pleinement l’intégrité du voletcorrectif du Pacte, en particulier l’ancragenominal à 3 % du PIB comme limite aux déficitsbudgétaires, ainsi que de la procédure de déficitexcessif.

C’est également pour cette raison quel’Eurosystème a plaidé si vigoureusement pourque la zone euro s’engage résolument dans lamise en œuvre de réformes structurelles desmarchés du travail, de l’éducation et de laformation, de la recherche et du développement,des marchés de biens et de services ainsi que dela gestion des systèmes de prestations sociales.Ces réformes sont de la plus haute importancepour élever la croissance potentielle del’économie européenne, favoriser les créationsd’emplois et réduire le chômage de façon

13BCE

Rapport annuel2004

signif icative. Tout au long de 2004, la BCE asoutenu les initiatives de la Commissioneuropéenne et du Conseil de l’UE en vue derelancer et d’accélérer la mise en œuvre desréformes structurelles prévues dans l’agenda deLisbonne. Nous avons également accueillifavorablement les propositions visant àprivilégier dans cet agenda un nombre limité dedomaines prioritaires propices au renforcementde la croissance et de l’emploi, qui f iguraientdans le rapport du groupe de haut niveau présidépar Wim Kok, publié f in 2004.

***

En ce qui concerne l’organisation et lefonctionnement de la BCE, l’année 2004 acomporté de nombreux défis pour l’institution.La BCE a enregistré une perte nette de 1 636 millions d’euros, contre une perte nettede 477 millions en 2003. Cette perte est denouveau due à l’évolution des taux de changequi a fait baisser la contre-valeur en euros desavoirs de la BCE libellés en devises. Nos règlescomptables reposent sur le principe de prudencemaximale. En conséquence, les moins-valueslatentes sur les avoirs de réserve sontconsidérées comme réalisées et enregistréesdans le compte de résultat en f in d’année : en 2004, l’appréciation de l’euro a entraîné prèsde 2,1 milliards d’euros de moins-values nettesde change. À l’inverse, les plus-values latentesne sont pas comptabilisées comme des produits,mais sont enregistrées directement dans lescomptes de réévaluation.

Les revenus courants de la BCE proviennentprincipalement des produits tirés du placementdes réserves de change et de la part libérée de soncapital, qui se monte à 4,1 milliards d’euros, etdu revenu monétaire sur sa part de 8 % des billetsen euros en circulation. En 2004, les produitsd’intérêt ont de nouveau été faibles, en raisonnotamment du niveau exceptionnellement bas destaux directeurs, celui des opérations principalesde refinancement ayant été maintenu à 2 % surl’ensemble de l’année. Au total, le montant netdes produits d’intérêt acquis par la BCE s’estélevé à 690 millions d’euros, contre 715 millions

d’euros en 2003. Les charges d’exploitation dela BCE relatives aux dépenses de personnel, auxloyers et charges locatives et aux achats de bienset services ont atteint 340 millions d’euros. Àfin 2004, la BCE employait 1 314 personnes,contre 1 217 l’année précédente.

L’année 2004 a vu l’aboutissement du projetECB in Motion (la BCE en mouvement), quivisait à améliorer l’eff icacité et l’eff icience dela BCE, à renforcer la gestion des ressourceshumaines et à promouvoir, au sein del’ensemble du personnel, les valeurs propres auxbanques centrales. La plupart des mesuresfigurant dans le programme et approuvées parle Directoire ont déjà été menées à bien etquelques-unes sont encore en cours de mise enœuvre. ECB in Motion a constitué un projetremarquable qui a contribué à améliorer notreculture d’entreprise et à renforcer l’espritd’équipe au sein de la Banque. Le Directoires’est pleinement engagé dans la mise en œuvrede cette initiative et la préservation de son esprit.

L’année écoulée a été marquée par deux autres évolutions importantes. Premièrement,l’adoption des valeurs essentielles de la BCE :compétence, eff icacité et eff icience, intégrité,esprit d’équipe, transparence et responsabilitéet conscience d’œuvrer pour l’Europe ;deuxièmement, la décision de s’engager dansune procédure de budget base zéro (BBZ).Depuis sa création le 1er juin 1998, l’institutions’est développée rapidement pour relever avecsuccès les défis historiques qui se sont posés àelle ; la BCE ayant établi la preuve de soneff icacité, elle a estimé que le moment étaitvenu de réexaminer en profondeur l’eff iciencede son fonctionnement. Le Directoire a donclancé en 2004 cette procédure BBZ, af in depasser en revue l’ensemble des missions del’institution et la répartition du personnel yafférente. Ce projet est en cours de réalisationet sera achevé à mi-2005.

***

Le Directoire, le Conseil des gouverneurs et leConseil général de la BCE sont animés par un


esprit d’équipe exceptionnel. Dans la zone euro, la BCE et les douze banques centralesnationales constituent une seule et mêmeéquipe, l’Eurosystème. L’année 2004 a étémarquée par l’adoption de la Déclaration demission de l’Eurosystème (f igurant àl’encadré 15 du présent Rapport annuel), qui vaut pour l’ensemble des treize institutionsde la zone euro et leur personnel. La Déclaration de mission illustre avec force notre volonté collective de renforcer l’équipe del’Eurosystème au service de l’Europe et de samonnaie unique. La BCE est f ière d’occuperune place de premier plan au sein de cetteéquipe d’exception.

Francfort-sur-le-Main, mars 2005

Jean-Claude Trichet

15BCE

Rapport annuel2004

ArtisteStephan JungTitreP.WP1, 2002SupportHuile sur toileFormat230 × 265 cm © VG Bild-Kunst, Bonn 2005

CHAP ITRE 1

LES ÉVOLUTIONSÉCONOMIQUES ET LA

POLITIQUE MONÉTAIRE

La reprise économique qui s’est amorcée ausecond semestre 2003 dans la zone euro s’estpoursuivie en 2004. L’activité s’est renforcée aupremier semestre, bénéficiant de la vigueur dela croissance économique mondiale. Au secondsemestre 2004, elle s’est légèrement affaiblie,sous l’effet notamment de la hausse des coursdu pétrole. Dans l’ensemble, le PIB en volumea progressé, en données corrigées du nombre dejours ouvrables, de 1,8 % en 2004, après 0,5 %en 2003 et 0,9 % en 2002.

Dans ce contexte de reprise économiqueprogressive, les tensions inflationnistes sous-jacentes d’ordre interne sont demeuréescontenues, en raison, pour l’essentiel, de lamodération des hausses de salaires. La légèreappréciation du taux de change effectif nominalde l’euro a également contribué à atténuer cestensions. En 2004, l’inflation globale a toutefoisété fortement affectée par les relèvements desprix administrés et de la f iscalité indirecte et,en particulier au second semestre, par lerenchérissement du pétrole. En conséquence,

l’IPCH s’est établi à 2,1 % en rythme annuelen 2004, niveau identique à celui de l’annéeprécédente.

Dans un environnement marqué par de faiblestensions d’origine interne sur les prix et desperspectives favorables pour la stabilité des prixà moyen terme, le Conseil des gouverneurs dela BCE a laissé inchangés les taux directeurstout au long de l’année 2004, à des niveauxhistoriquement bas. Le taux de soumissionminimal appliqué aux opérations principales deref inancement de la BCE est demeuré à 2 %,tandis que les taux d’intérêt de la facilité dedépôt et de la facilité de prêt marginal étaientmaintenus à 1 % et 3 %, respectivement(cf. graphique 1).

Si l’on examine de façon plus détaillée lesdécisions de politique monétaire, les donnéesrelatives aux premiers mois de 2004 ontconfirmé la poursuite de la reprise économiqueamorcée au second semestre 2003. Sur le planexterne, les exportations ont aff iché une forte


1 LES DÉCISIONS DE POLITIQUE MONÉTAIRE

Graph ique 1 Taux d ’ i n t é r ê t de l a BCE e t t aux du marché monéta i re

(en pourcentage annuel ; données quotidiennes)

Source : BCE Note : Pour les opérations réglées avant le 28 juin 2000, le taux des opérations principales de refinancement est le taux applicable auxappels d’offres à taux f ixe. Par la suite, le taux retenu est le taux de soumission minimal applicable aux appels d’offres à taux variable.

1999 2000 2001 2002 2003 20040,0

1,0

2,0

3,0

4,0

5,0

6,0

0,0

1,0

2,0

3,0

4,0

5,0

6,0

Taux de la facilité de prêt marginalTaux de la facilité de dépôtTaux de soumission minimal des opérations principales de refinancementEuribor 3 mois

croissance, soutenue par le dynamisme del’économie mondiale. En outre, les conditionsde f inancement très favorables au sein de lazone euro et l’amélioration des perspectives de bénéf ices des entreprises, sous l’effetd’ajustements des bilans, ont été un facteurfavorable à l’investissement. S’agissant de laconsommation privée, une reprise progressiveétait attendue, en raison de la hausse anticipéedu revenu réel disponible et d’une améliorationgraduelle de la situation sur le marché dutravail. En ce qui concerne les prix, l’IPCH estrevenu à un niveau inférieur à 2 % début 2004,dans une large mesure sous l’effet d’unaffaiblissement des tensions inflationnistes liéà l’appréciation de l’euro au cours des derniersmois de 2003 et d’effets de base provenant desfortes hausses des prix de l’énergie intervenuesdébut 2003.

Au premier trimestre 2004, la croissanceannuelle de M3 s’est inscrite dans leprolongement de la tendance au ralentissementqui s’était dessinée à l’été 2003. Cette évolutionrésulte principalement du dénouement desréaménagements de portefeuille antérieurs, lesinvestisseurs ayant progressivement arbitré enfaveur d’actifs f inanciers à long terme plusrisqués, non inclus dans M3, après une périodemarquée par une préférence exceptionnelle pourla liquidité consécutive au renforcement del’incertitude économique et f inancière observéeentre 2001 et mi-2003. En dépit de lanormalisation de la croissance de M3, laliquidité dans la zone euro est restée nettementsupérieure au niveau nécessaire au f inancementd’une croissance non inflationniste. Bien quecette évolution ait nécessité un suivi attentif desrisques à la hausse pesant sur la stabilité desprix, le Conseil des gouverneurs a estimé, dansl’ensemble, que les perspectives de stabilité des prix étaient favorables au premiertrimestre 2004.

Au deuxième trimestre 2004, les évolutionséconomiques ont laissé envisager deuxpossibilités de scénarios opposés. D’une part,les données disponibles ont témoigné de lapersistance d’une croissance robuste de

l’économie mondiale et de perspectives trèspositives pour les exportations de la zone euro.D’autre part, les cours du pétrole ont commencéà augmenter fortement après mars 2004, faisantpeser des risques à la baisse croissants sur lareprise en cours. Dans l’ensemble, au f il dudeuxième trimestre, le premier scénario s’estimposé et les indicateurs économiques ontconf irmé de plus en plus l’accélération de lareprise. De fait, à la f in du deuxième trimestre,les données publiées ont indiqué que la repriseéconomique observée dans la zone euro aupremier semestre 2004 avait été plus prononcéeque prévu, venant conforter l’optimisme quantaux perspectives de croissance de l’activité. LePIB en volume a progressé, en moyenne, de0,6 % en glissement trimestriel au premiersemestre de l’année, soit le taux le plus élevéenregistré dans la zone euro depuis le premiersemestre 2000. Le dynamisme de la reprise aprincipalement reflété la vigueur desexportations et, après une longue période destagnation, un début de redressement de laconsommation privée. Dans ce contexte, lesprojections publiées en juin 2004 par les expertsde l’Eurosystème ont tablé sur une croissancemoyenne du PIB en volume de la zone euros’inscrivant dans une fourchette comprise entre1,4 % et 2 % en 2004, avant de s’accentuer pours’établir entre 1,7 % et 2,7 % en 2005. Lesprévisions d’organisations internationales etprivées ont fait ressortir un scénario similairede renforcement de la reprise économique ausecond semestre 2004.

La hausse des cours du pétrole a égalementexercé des tensions considérables à court termesur les prix à la consommation et eu uneincidence sensible sur l’inflation. L’IPCHannuel a de nouveau augmenté au deuxièmetrimestre 2004, sous l’effet des relèvements desprix administrés et de la f iscalité indirecte.Toutefois, dans son évaluation concernant latendance des prix à moyen terme, le Conseil desgouverneurs a estimé que les tensionsinflationnistes resteraient probablementlimitées, en raison notamment de l’atonie dumarché du travail et des anticipations de haussesmodérées des salaires au vu de la lenteur

19BCE

Rapport annuel2004

de l’amélioration de la situation sur les marchésdu travail et de la nature progressive de lareprise économique. Ces perspectives ontcorroboré les projections publiées par lesservices de l’Eurosystème en juin 2004, quitablaient sur une hausse annuelle moyenne del’IPCH se situant entre 1,9 % et 2,3 % en 2004et entre 1,1 % et 2,3 % en 2005, et ont étélargement en phase avec les prévisions de diversorganismes tant internationaux que privés.Toutefois, certains risques à la hausse pesant surces projections ont été identif iés, liés auxévolutions des cours du pétrole, à l’incertitudeentourant les modif ications de la f iscalitéindirecte et des prix administrés et à depossibles effets de second tour s’exerçant via leprocessus de f ixation des salaires et des prix.En outre, les anticipations d’inflation à moyenet long termes ont légèrement augmenté aucours de cette période sur les marchés decapitaux.

Le rythme annuel de croissance de M3 a, dansl’ensemble, continué de s’inscrire sur unetendance à la baisse au deuxièmetrimestre 2004, reflétant une poursuite de lanormalisation des choix de portefeuille desagents détenteurs de monnaie. Néanmoins, ceprocessus de normalisation s’est opéré avec unecertaine lenteur et la croissance de M3 estdemeurée relativement élevée, notamment sousl’incidence expansive du bas niveau des taux d’intérêt sur la demande d’actifs liquides.De ce fait, le Conseil des gouverneurs estdemeuré préoccupé par la persistance d’unexcès de liquidité important dans la zone euro, susceptible d’entraîner des tensionsinflationnistes à moyen terme en périoded’accélération de l’activité économique.

Si le principal scénario d’une reprise en coursn’a pas fondamentalement changé au secondsemestre 2004, il est apparu de plus en plusclairement que le redressement de l’activitédans la zone euro se produirait à un rythmelégèrement plus modéré que prévu. Cetteévolution s’est expliquée notamment par unralentissement temporaire de la croissanceéconomique mondiale, une nouvelle

augmentation importante des cours du pétroleau troisième trimestre et une appréciationsignif icative de l’euro au quatrième trimestre.Au cours du second semestre, en effet, desdonnées ont conf irmé que l’incidence durenchérissement du pétrole avait continué de sefaire sentir, freinant la croissance de la demandetant dans la zone euro que dans le reste dumonde. La croissance du PIB en volume dans lazone euro a été limitée à 0,2 % en glissementtrimestriel aux troisième et quatrièmetrimestres 2004. Les projections des experts del’Eurosystème publiées en décembre 2004 onttablé sur une croissance du PIB en volumecomprise entre 1,4 % et 2,4 % en 2005 et entre1,7 % et 2,7 % en 2006. En outre, le Conseil desgouverneurs a souligné l’existence de risques àla baisse pesant sur ces projections, liés àl’éventualité d’évolutions défavorables sur lemarché pétrolier.

S’agissant des évolutions de prix, l’IPCH acontinué de s’inscrire légèrement au dessus de2 % en rythme annuel au second semestre 2004,principalement sous l’incidence de la hausse descours du pétrole. Toutefois, aucune indicationd’un renforcement des tensions inflationnistesd’ordre interne n’a été observée. En effet, leshausses de salaires étaient demeurées limitéesdepuis le dernier trimestre 2003 et cettetendance paraissait appelée à se poursuivre,compte tenu de la persistance d’une croissancemodérée et de la morosité du marché du travail.Dans ce contexte, les projections des servicesde l’Eurosystème publiées en décembre 2004ont tablé sur une hausse annuelle de l’IPCH sesituant entre 1,5 % et 2,5 % du PIB en 2005 etentre 1,0 % et 2,2 % en 2006. Toutefois, lesrisques pesant sur ces projections sont demeurésorientés à la hausse. Ils ont été principalementliés aux évolutions des cours du pétrole, auxincertitudes relatives à de nouveauxalourdissements de la f iscalité indirecte et desprix administrés et aux effets de second toursusceptibles de découler du processus defixation des salaires et des prix.

Ces risques ont également été de plus en pluscorroborés par l’analyse monétaire de la BCE.


Au second semestre 2004, l’incidence haussièreexercée par le bas niveau persistant des tauxd’intérêt sur la croissance de M3,particulièrement en ce qui concerne sescomposantes les plus liquides, l’a emporté surl’effet baissier progressif provenant de lanormalisation des choix de portefeuille. Lafaiblesse des taux d’intérêt a égalementalimenté la demande de crédits du secteur privé.En particulier, la demande de prêts au logement,déjà soutenue, a augmenté, contribuant à la fortedynamique des prix de l’immobilier résidentieldans plusieurs pays de la zone euro. Dans cecontexte, le Conseil des gouverneurs aconsidéré que la persistance d’un excèsimportant de liquidité et la vigueur de lacroissance du crédit constituaient non seulementdes risques à la hausse pesant sur la stabilité desprix, mais également une source possibled’augmentation non soutenable des prix desactifs, particulièrement sur les marchés del’immobilier. Cette situation n’a pasfondamentalement évolué début 2005. La fortecroissance monétaire observée depuis mi-2004s’est poursuivie et la liquidité dans la zone euroest restée nettement supérieure au volumenécessaire au financement d’une croissance noninflationniste.

Dans l’ensemble, au second semestre 2004 etdébut 2005, le Conseil des gouverneurs aexprimé son inquiétude croissante quant auxévolutions à court terme de l’inflation.Parallèlement, il a noté que rien n’indiquait unrenforcement des tensions inflationnistesd’origine interne. Dans ce contexte, les tauxdirecteurs de la BCE ont été maintenus à unniveau inchangé sur l’ensemble de la période.Toutefois, le Conseil des gouverneurs a soulignéqu’au regard d’un certain nombre de risques àla hausse pesant sur la stabilité des prix à moyenterme, la vigilance restait de mise.

21BCE

Rapport annuel2004

2.1 L’ENVIRONNEMENT MACROÉCONOMIQUEINTERNATIONAL

L’ÉCONOMIE MONDIALE A ENREGISTRÉ SA PLUS FORTE CROISSANCE EN PLUS DE DEUXDÉCENNIESEn 2004, l’économie mondiale a progressé à sonrythme le plus rapide depuis 1976, la croissanceayant été répartie de façon relativementuniforme entre les différentes régions(cf. graphique 2). La croissance en Asie a étéparticulièrement robuste, l’économie chinoisemontrant des signes de surchauffe. La vigueurde la croissance mondiale a été soutenue par desconditions de f inancement favorables et despolitiques macroéconomiques stimulantes dansplusieurs pays. Elle s’est accompagnée d’uneforte expansion du commerce international, quia atteint son niveau le plus élevé depuis 2000.

Le dynamisme de l’économie mondiale a étéparticulièrement vigoureux au cours despremiers mois de l’année, avant de s’infléchirdans la plupart des pays. Ce ralentissements’explique en partie par une normalisation aprèsl’importante accélération observée durant lestrimestres précédents et par le début d’un retraitprogressif des incitants fournis par lespolitiques macroéconomiques. La haussesensible des prix pétroliers, qui ont atteint unsommet en octobre 2004, a également été unfrein. L’affermissement des prix du pétrole a contribué à une progression, modérée, destaux d’inflation dans de nombreux pays,essentiellement en raison des évolutions descomposantes de prix liées à l’énergie. Lestendances de l’inflation sous-jacente sonttoutefois demeurées relativement stables, ce quisuggère que les effets de second tour ont étéassez bien contenus (cf. graphique 2).

La croissance soutenue prolongée aux États-Unis (comparativement à certains de leurspartenaires commerciaux) a contribué à unenouvelle aggravation du déf icit courantaméricain. Cette évolution, conjuguée auxincertitudes entourant les perspectives enmatière de politique budgétaire outre-Atlantique, a attisé les inquiétudes des marchés

quant à la soutenabilité des déséquilibres auniveau mondial. Reflétant en partie cespréoccupations, le dollar américain s’estdéprécié de façon relativement uniforme aucours des derniers mois de l’année.

Aux États-Unis, la croissance de l’activité s’estpoursuivie à un rythme généralement soutenuen 2004, le PIB en volume progressant de 4,4 %sur l’ensemble de l’année (selon des estimations


2 LES ÉVOLUTIONS MONÉTAIRES, FINANCIÈRES ET ÉCONOMIQUES

Graph ique 2 P r i n c i pa l e s é vo lu t i on s dan s l e s g r ande s é conomie s i ndus t r i a l i s é e s

Sources : Données nationales, BRI, Eurostat et calculs de la BCE1) Les données relatives à la zone euro sont celles d’Eurostat ;pour les États-Unis et le Japon, les données nationales sontutilisées. Pour l’ensemble des pays, les chiffres concernant lePIB sont corrigés des variations saisonnières.

Taux d’inflation(variations annuelles en pourcentage ; données mensuelles)

Zone euroÉtats-UnisJapon

Croissance de la production 1)

(variations annuelles en pourcentage ; données trimestrielles)

1999 2000 2001 2002 2003 2004-4

-2

0

2

4

6

-4

-2

0

2

4

6

1999 2000 2001 2002 2003 2004-2

-1

0

1

2

3

4

-2

-1

0

1

2

3

4

provisoires). Cette expansion s’est égalementétendue au marché du travail, dontl’amélioration était attendue de longue date. Laprogression du PIB en volume a été favoriséepar la vigueur persistante de la consommationdes ménages et des investissements desentreprises (particulièrement en équipements eten logiciels), alors que la contribution nette deséchanges extérieurs a été négative.

La hausse de la consommation privée estdemeurée soutenue pendant la majeure partie del’année, sous l’effet persistant de politiquesmacroéconomiques accommodantes, d’uneforte augmentation du prix des logements ainsique d’une amélioration substantielle de l’emploisalarié. Même si l’emploi a recommencé às’affermir après plusieurs années d’atonie, lestensions sur les salaires sont restéesgénéralement contenues, essentiellement enraison de l’existence de réserves demain-d’œuvre. La faible croissance des coûtssalariaux, conjuguée au niveau élevé des prixpétroliers, a contribué à contenir la progressionsous-jacente du revenu disponible réel audeuxième semestre 2004. En l’absence d’unestimulation ponctuelle des revenus résultantd’un versement de dividendes exceptionnel endécembre, le taux d’épargne aurait été encoredavantage poussé à la baisse. Parallèlement,l’endettement des ménages a atteint un niveaurecord en pourcentage du revenu disponibleen 2004.

Les investissements productifs ont vivementprogressé en 2004, sous l’effet del’augmentation des investissements enéquipements et en logiciels, dans un contextemarqué par des conditions de f inancementfavorables, des incitations f iscales temporaireset le faible niveau des stocks, qui s’estaccompagné d’une demande robuste. Même sila hausse des prix pétroliers a contribué à celledu coût des matières premières, la rentabilitédes entreprises est demeurée élevée. Reflétant,en partie, l’amélioration observée sur le marchédu travail, la croissance de la productivité s’estralentie en 2004, tout en restant relativementforte pour l’année dans son ensemble.

Les déséquilibres externes des États-Unis ontcontinué de se dégrader en 2004, le déf icitcommercial et le déf icit du compte detransactions courantes outre-Atlantique passantà des niveaux historiquement élevés enpourcentage du PIB. En termes réels, lacroissance des importations a continué à êtresupérieure à celle des exportations, malgré labaisse cumulée du dollar américain depuisdébut 2002, car la demande intérieure soutenueaux États-Unis a sensiblement dépassé celle desprincipaux partenaires commerciaux. Ledéséquilibre interne qui en a résulté entreépargne et investissements s’explique par lapoursuite de la désépargne du secteur public et un taux d’épargne des particuliershistoriquement faible.

Le rythme de hausse des prix à la consommations’est accéléré en 2004, essentiellement enréaction à l’accroissement des prix de l’énergie,la progression annuelle de l’indice des prix à laconsommation s’établissant à 3,3 % à la f in del’année. L’inflation hors alimentation et énergiea également inversé sa tendance à la baisse desdernières années, pour s’élever à 2,2 %. Lestensions sur les prix sont toutefois demeuréesrelativement modérées, en raison d’unerésorption progressive du sous-emploi sur lemarché du travail, de la persistance d’une fortecroissance de la productivité et d’unerépercussion limitée seulement de la baisse dudollar américain sur les prix à la consommation.En conséquence, les mesures des prévisionsd’inflation à plus long terme fondées sur desenquêtes ou extraites des marchés sont restéesmodérées, en dépit d’une légére hausse de cesdernières.

Après une période de taux d’intérêtexceptionnellement bas, le Comité fédéral del’open market (CFOM) du Système fédéral deréserve a procédé à un relèvement de 125 pointsde base du taux cible des fonds fédérauxen 2004, sous la forme de cinq relèvementsconsécutifs de 25 points de base à partir dejuin 2004, qui ont amené le taux cible des fondsfédéraux à 2,25 % à la f in de l’année (2,5 %début février 2005). Alors qu’il faisait

23BCE

Rapport annuel2004

remarquer que la politique accommodantepouvait être abandonnée à un rythme qui seraitvraisemblablement mesuré, le CFOM soulignaitqu’il réagirait aux modif ications desperspectives économiques de la manière et aumoment appropriés, de façon à remplir sonobligation de maintien de la stabilité des prix.S’agissant de la politique budgétaire, le déficitdu gouvernement fédéral s’est aggravé,atteignant 3,6 % du PIB durant l’annéebudgétaire 2004, nonobstant la reprise del’activité économique.

Au Japon, la reprise économique s’estessoufflée dans le courant de 2004. Après uneforte expansion au premier trimestre, l’activitééconomique a considérablement ralenti durantle reste de l’année. Ce ralentissement s’expliquenotamment par la réduction des dépensespubliques et un affaiblissement de la demandeintérieure privée, ainsi que par une modérationdu dynamisme des exportations. Néanmoins, enraison d’effets de base et de la forte expansionau premier trimestre, la croissance annuelle duPIB en volume a atteint, en 2004, son niveau le plus élevé depuis 1996 (2,6 %). Desaméliorations progressives ont été observées surle marché du travail. Parallèlement, larestructuration des bilans des entreprises et lesefforts de réduction des coûts ont favorisé uneforte reprise de la croissance des bénéfices decelles-ci, alors que le secteur bancaire a réduitle niveau de son encours de créances douteuses.

La crainte de la déflation s’est quelque peuapaisée au cours de l’année, mais n’a pastotalement disparu. Les prix à la productionindustrielle ont augmenté, essentiellement enraison de la hausse des cours des matièrespremières, alors que les prix des produits f inisont continué à baisser modérément. Le rythmeannuel de hausse des prix à la consommationpour l’ensemble de l’année s’est établi à 0 %,contre -0,3 % en 2003. En octobre, desindications d’une atténuation des pressionsdéflationnistes ont conduit certains membres duConseil de la politique monétaire de la Banquedu Japon à annoncer une légère hausse del’indice des prix à la consommation hors

produits frais au cours de l’annéebudgétaire 2005. Cependant, les pressionsdéflationnistes ont resurgi vers f in 2004, sousl’effet du recul des prix des services collectifslibéralisés. La Banque du Japon a élargi safourchette pour l’objectif des soldes descomptes courants ouverts sur ses livres à 30 000-35 000 milliards de yens en janvier 2004.L’orientation de la politique monétaire est restéeinchangée pendant le reste de l’année.

Après plusieurs années d’essor considérable, leséconomies d’Asie hors Japon ont enregistré unenouvelle année de croissance très vigoureuseen 2004, bénéficiant particulièrement de la fortedemande extérieure, de la reprise de la demandeintérieure et de la dynamique desinvestissements en Chine. L’intégrationrégionale s’est renforcée en Asie, comme lemontre la progression rapide des échanges intra-régionaux et des flux d’investissement.Toutefois, le rythme de croissance a ralenti versf in 2004, dans un contexte marqué par lefléchissement de la demande extérieure et leniveau élevé des prix pétroliers. Au niveau despays, l’économie chinoise a poursuivi sacroissance soutenue, en montrant certainssignes de surchauffe au premier semestre del’année. Des mesures de politique économiqueont ralenti le rythme des investissements dansla seconde moitié de l’année, mais n’ont paspesé sur l’activité économique globale. Surl’ensemble de l’année, le PIB chinois aprogressé de 9,5 %.

En Amérique latine, la situation économiques’est considérablement améliorée, grâce à lafois aux exportations et à la demande intérieure.La croissance s’est accélérée au Brésil et auMexique dans le courant de l’année,essentiellement grâce à la vigueur desexportations et au raffermissement del’investissement. En Argentine, la reprise del’activité économique est demeurée soutenue,bien qu’elle se soit quelque peu ralentie durantl’année.


FORTES HAUSSES DES PRIX DES MATIÈRESPREMIÈRES EN 2004Les prix du pétrole ont progressé pendant lamajeure partie de l’année, dans un contexte degrande volatilité. Le cours du pétrole brut detype Brent a atteint un niveau record, à51 dollars, f in octobre, contre 30 dollars audébut de l’année (cf. graphique 3). Surl’ensemble de 2004, le cours moyen du Brent aatteint 38 dollars, en hausse de 33 % par rapportà la moyenne observée en 2003. Exprimée eneuros, la progression a été de 20 % durant lamême période. Cette augmentation des prix du pétrole en 2004 est essentiellementimputable à la vigueur de la demande mondiale,à des inquiétudes entourant la sécurité desapprovisionnements et à une inadéquation entrel’offre et la demande pour différentes qualitésde pétrole.

La demande de pétrole, qui a fortementaugmenté, particulièrement en Asie et enAmérique du Nord, a continué à dépasser lesattentes tout au long de l’année 2004, dans lecontexte de la forte croissance économiquemondiale. Selon l’Agence internationale del’énergie, la demande mondiale de pétrole aprogressé de 3,4 % en 2004, soit le rythme leplus élevé en presque trois décennies.

S’agissant de l’offre, les opérateurs de marchés’attendaient, au début 2004 – en réaction auxdéclarations de l’Organisation des paysexportateurs de pétrole (OPEP) – à desréductions imminentes de la production del’OPEP, mais elles ne se sont pas concrétisées.Au contraire, les pays producteurs, de l’OPEPcomme hors OPEP, ont sensiblement accru laproduction de pétrole brut en 2004. Vul’accroissement de l’offre mondiale de pétrole,la capacité de production et de raff inagedisponible s’est considérablement réduite, nelaissant ainsi qu’une marge très limitée en casde perturbations inattendues sur le marchépétrolier. Dès lors, les prix pétroliers sontdevenus, en 2004, très sensibles auxmodif ications imprévues de l’équilibre entrel’offre et la demande, à l’opinion du marchéquant à la sécurité des approvisionnements en

pétrole brut et aux inquiétudes entourant leniveau approprié des réserves pétrolières. Parailleurs, la hausse rapide de la demande deproduits pétroliers raff inés et l’augmentationdes approvisionnements de pétrole brut ontoccasionné des inadéquations sur le marchépour différentes qualités de brut, qui se sontsoldées par un niveau record des primes offertespour les pétroles bruts de qualité supérieure telsque le Brent.

Les prix des matières premières nonénergétiques, qui étaient en vive progressiondepuis le deuxième semestre 2003, ont atteintun sommet au premier semestre 2004 (cf. graphique 3), à la suite de la forte repriseéconomique mondiale. Dans l’ensemble, lesprix des matières premières non énergétiques se sont légèrement tassés au deuxièmesemestre 2004, lorsque les prix des produitsalimentaires et des matières premières agricolessont revenus des sommets atteints plus tôt dansl’année. Les prix des métaux ont, quant à eux,continué à progresser. Exprimés en dollars, lesprix des matières premières non énergétiquesont globalement, en moyenne, été supérieurs de22 % en 2004 à ceux observés un an plus tôt.

25BCE

Rapport annuel2004

Graph ique 3 P r i n c i pa l e s é vo lu t i on s su rl e s marché s de mat i è re s p rem iè re s

Sources : Bloomberg et HWWA

T1 T2 T3 T4 T12004 2005

27

31

35

39

43

47

51

55

100

110

120

130

140

150

Pétrole brut Brent (en dollars par baril ; échelle de gauche)Matières premières hors énergie (en dollars ; indice : 2000 = 100 ; échelle de droite)

2.2 LES ÉVOLUTIONS MONÉTAIRES ETFINANCIÈRES

LA CROISSANCE DE M3 A ÉTÉ INFLUENCÉE PARDEUX FORCES OPPOSÉESCompte tenu de l’orientation de la politiquemonétaire et des évolutions du marché descapitaux, la dynamique monétaire a étéinfluencée par deux forces opposées en 2004:d’une part, le bas niveau des taux d’intérêt et,de l’autre, le retour à la normale des choix deportefeuille des résidents de la zone euro aprèsleur nette préférence pour la liquidité entre 2001et mi-2003. Au premier semestre 2004, l’effetmodérateur exercé sur la croissance de M3 par la normalisation des comportementsd’allocation de portefeuille a été prédominantet le ralentissement du taux de croissanceannuel de M3, qui avait commencé au cours del’été 2003, s’est poursuivi, ce taux revenant à5,3 % en juin 2004. Le taux de croissanceannuel de M3 s’est de nouveau renforcé ausecond semestre 2004, s’établissant à 6,4 % à laf in de l’année, tandis que l’effet stimulant

résultant du niveau peu élevé des taux d’intérêtet des coûts d’opportunité de la détention demonnaie passaient au premier plan, renforcéspar une nouvelle baisse des taux d’intérêt à longterme. En même temps, la dynamiquemonétaire, en 2004, a aussi reflété le fait que lacroissance de la production a été plus forte quel’année précédente.

La normalisation des allocations de portefeuilleobservée en 2004 ne s’est opérée que lentement.Bien que l’incertitude exceptionnelle qui avaitmarqué l’environnement économique etf inancier les années précédentes ait diminué,l’aversion au risque, entre autres des ménagesde la zone euro, est restée prononcée après unepériode prolongée de moins-values enregistréessur les marchés boursiers entre 2000 et mi-2003.Ceci peut expliquer la préférence desinvestisseurs pour la liquidité, qui a étésupérieur à ce qui serait considéré commenormal à ce stade du cycle économique. Enoutre, l’effet stimulant des taux d’intérêt bas sur la détention de monnaie peut être


Graph ique 4 M3 e t M3 co r r i g é del ’ i n c i dence e s t imée de s r éaménagement s de po r t e f eu i l l e(variations annuelles en pourcentage ; données corrigées desvariations saisonnières et des effets de calendrier)

Source : BCE1) Les estimations de l’ampleur des réaménagements deportefeuille au prof it de M3 sont calculées selon l’approcheprésentée dans la section 4 de l’article intitulé L’analysemonétaire en temps réel du Bulletin mensuel d’octobre 2004.

Graph ique 5 Cont r i bu t i on s à l a c ro i s s ance annue l l e de M3

(en points de pourcentage ; croissance de M3 en pourcentage ;données corrigées des variations saisonnières et des effets decalendrier)

Source : BCE

2,0

3,0

4,0

5,0

6,0

7,0

8,0

9,0

10,0

1999 2000 2001 2002 2003 20042,0

3,0

4,0

5,0

6,0

7,0

8,0

9,0

10,0

M3 (séries officielles)M3 corrigé de l’incidence estimée des réaménagements de portefeuille 1)

Valeur de référence (4,5 %)

-2,0

0,0

2,0

4,0

6,0

8,0

10,0

1999 2000 2001 2002 2003 2004-2,0

0,0

2,0

4,0

6,0

8,0

10,0

Instruments négociablesAutres dépôts à court termeM1M3

particulièrement fort lorsque les taux sont trèspeu élevés. Ceci pourrait être dû à l’existencede coûts de transaction associés aux arbitragesau détriment des actifs liquides et pourraitréduire davantage encore les coûtsd’opportunité de la détention de tels actifs.

La prédominance croissante du bas niveau destaux d’intérêt dans l’orientation de ladynamique de M3 peut être illustrée au moyend’une mesure de M3 corrigée de l’incidenceestimée des arbitrages de portefeuille en faveurdes composantes de M31 au cours de la périoded’incertitude exceptionnelle sur les marchésfinanciers comprise entre 2001 et la mi-2003.Par construction, cette mesure n’est pas affectéenon plus par la normalisation ultérieure deschoix de portefeuille et devrait donc fournir desindications plus claires de l’effet des tauxd’intérêt que la série off icielle de donnéesrelatives à M3. Il convient de souligner quel’estimation de M3, corrigée de l’incidence desréaménagements de portefeuille, est entouréed’un degré considérable d’incertitude et doit,par conséquent, être interprétée avec prudence.Au cours des trois derniers trimestres de 2004,le taux de croissance off iciel de M3 a étéinférieur au taux de croissance annuel de la sériecorrigée de données relatives à M3, ce quisuggère que la normalisation desréaménagements de portefeuille a eu un effet deralentissement. Cependant, le fait que tant letaux de croissance de la série off icielle relativeà M3 que celui de la série corrigée se soientrenforcés au cours du second semestre 2004indique peut-être que c’est l’effet stimulantassocié au bas niveau des taux d’intérêt, plutôtque la normalisation des allocations deportefeuille qui a été le principal facteur à l’origine de la dynamique de M3(cf. graphique 4).

Comme en 2003, la principale contribution à lacroissance annuelle de M3, en 2004, provientdes composantes les plus liquides, c’est-à-direcelles contenues dans l’agrégat monétaire étroitM1 (cf. graphique 5). Cette contribution arésulté d’augmentations substantielles de ladétention de monnaie et des dépôts à vue. La

croissance de la monnaie en circulation a reflétéla persistance de la forte demande de billets eneuros tant à l’intérieur qu’à l’extérieur de lazone euro (cf. section 3 du chapitre 2 sur lesbillets et les pièces).

Le taux de croissance des dépôts à vue est restéassez élevé en 2004, entraîné par les coûtsd’opportunité très bas de la détention de cesdépôts. Les taux d’intérêt moyens des dépôts àvue des ménages et des sociétés non financièressont restés globalement inchangés par rapport à

27BCE

Rapport annuel2004

1 Pour plus de détails, cf. la section 4 de l’article intitulé L’analysemonétaire en temps réel du Bulletin mensuel de la BCE d’octobre2004

Graph ique 6 Taux d ’ i n t é r ê t à cou r t t e rme app l i qué s pa r l e s I FM aux dépôt s

(en pourcentage annuel ; taux appliqués aux contrats nouveaux ;taux pondérés 1))

Source : BCE1) Pour la période à compter de décembre 2003, les taux d’intérêtpondérés appliqués par les IFM sont calculés en utilisant lespondérations nationales élaborées à partir d’une moyenne mobilesur douze mois des volumes des contrats nouveaux. Pour lapériode précédente, de janvier à novembre 2003, les tauxd’intérêt pondérés appliqués par les IFM sont calculés enutilisant les pondérations nationales élaborées à partir de lamoyenne des volumes des contrats nouveaux en 2003. Pour plusd’informations, se reporter à l’encadré intitulé Analyse des tauxd’intérêt des IFM au niveau de la zone euro du Bulletin mensueld’août 2004

T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T42003 2004

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

Dépôts à vue des ménagesDépôts des ménages remboursables avec un préavis inférieur ou égal à 3 moisDépôts des ménages d’une durée inférieure ou égale à 1 anDépôts à vue des sociétés non financières

la f in 2003, à 0,73 % et 0,90 %, respectivement,à la f in 2004 (cf. graphique 6). Ceci a reflété lesévolutions des taux du marché monétaire en2004.

La contribution des dépôts à court terme autresque les dépôts à vue à la croissance annuelle deM3 s’est élevée à environ 1,1 point depourcentage en 2004, soit nettement moinsqu’en 2003. Cette plus faible contribution areflété principalement les évolutions des dépôtsà court terme (dépôts assortis d’une échéanceinférieure ou égale à deux ans), dont le taux decroissance annuel a été négatif, alors que lesdépôts d’épargne à court terme (dépôtsremboursables avec un préavis inférieur ou égalà trois mois) ont progressé fortement. Lesévolutions différentes de ces deuxsous-composantes reflètent peut-être le fait quel’avantage de rémunération habituel des dépôtsà terme inférieur ou égal à un an, par rapport

aux dépôts d’épargne, n’a pas existé en 2004(cf. graphique 6). Dans une telle situation, lesdépôts d’épargne à court terme sontrelativement attrayants, étant donné qu’ils ontun degré de liquidité plus élevé.

Enf in, la contribution des instrumentsnégociables au taux de croissance annuel de M3est revenu de 1,2 point de pourcentage en 2003à 0,4 point de pourcentage en 2004. Ceci areflété, en particulier, une forte baisse du tauxde croissance annuel des titres d’OPCVMmonétaires. Ces actifs sont souvent détenus pardes ménages et des entreprises à des f insd’épargne sûre en période d’incertitudeéconomique et f inancière, et le fait que leurcroissance a ralenti montre la normalisation deschoix de portefeuille des résidents de la zoneeuro en 2004 (cf. encadré 1 intitulé Lestendances des placements financiers des agentsnon financiers de la zone euro en 2004).


Encadré 1

LES TENDANCES DES PLACEMENTS FINANCIERS DES AGENTS NON FINANCIERS DE LA ZONE EUROEN 2004

Le taux de croissance annuel des placements f inanciers du secteur non f inancier au cours destrois premiers trimestres 2004 a été globalement stable (cf. tableau). Cette stabilité recouvredes évolutions quelque peu hétérogènes des diverses catégories de placements financiers. Tandisqu’une reprise du taux de croissance des placements en titres de créance à long terme et enactions cotées était enregistrée, le taux de croissance des placements en titres d’OPCVMmonétaires a ralenti considérablement. En outre, alors que, en 2004, les placements en actionset en fonds liés aux actions ont progressé à un rythme plus rapide que les années précédentes,les acquisitions d’obligations et de fonds liés aux obligations se sont quelque peu ralenties. Demanière générale, ces évolutions apportent une nouvelle conf irmation de la normalisationprogressive des choix de portefeuille des résidents de la zone euro à mesure que reprenait lapropension des agents à investir dans des actifs plus risqués et à plus long terme.

Les ménages ont continué à investir une fraction importante de leur épargne f inancière dansdes réserves d’assurance, mais à un rythme légèrement inférieur à 2003. L’engouement pources produits a été soutenu pendant plusieurs années. Il reflète probablement une épargne deprécaution pour la retraite, dans une société vieillissante, et peut-être aussi l’inquiétude desagents concernant les régimes publics de retraite.

LA CROISSANCE DES CRÉDITS DES IFM AUSECTEUR PRIVÉ A ÉTÉ MIEUX RÉPARTIELes évolutions des contreparties de M3 ontconfirmé l’influence des deux forces opposéesprécitées sur la dynamique monétaire. D’unepart, l’accélération de la croissance desengagements f inanciers à plus long terme desIFM et le fléchissement de la progression descréances nettes sur les non-résidents, au premiersemestre de l’année, ont reflété le retournementd’anciens arbitrages de portefeuille au profit deM3. D’autre part, l’augmentation plus rapidedes prêts des IFM au secteur privé s’expliquepar le bas niveau des taux d’intérêt en vigueur.

Au premier semestre 2004, les sorties nettes decapitaux hors de la zone euro sont restéesimportantes, alors qu’une baisse des entrées aentraîné une baisse du flux annuel des créancesnettes du secteur des IFM de la zone euro surles non-résidents (cf. graphique 7). Ces sortiesde capitaux ont résulté d’acquisitions d’actifspar des résidents de la zone euro à desnon-résidents de la zone euro, l’un des aspects

29BCE

Rapport annuel2004

Le s p l a c ement s f i n anc i e r s de s agen t s non f i n anc i e r s de l a zone eu ro

Encours en Taux de croissance annuels

pourcentage des 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2004 2004 2004actifs financiers 1) T1 T2 T3 T4

Placements financiers 100 5,6 6,5 4,6 3,8 4,4 4,3 4,6 4,5 .Numéraire et dépôts 37,8 3,0 3,3 4,6 4,9 5,5 5,3 5,3 5,6 .Titres autres que les actions 12,2 8,0 9,0 8,1 0,7 -2,4 -0,6 3,7 3,2 .

dont : à court terme 1,2 2,8 29,8 4,9 -13,8 -16,1 -4,7 15,4 11,9 .dont : à long terme 11,0 4,4 6,4 8,6 2,7 -0,7 -0,2 2,6 2,4 .

Parts d’OPCVM 11,9 2,3 6,3 6,0 4,6 6,9 4,6 2,3 1,3 .dont : parts d’OPCVM autres queles titres d’OPCVM monétaires 9,2 4,7 7,1 4,1 3,4 6,5 5,2 2,4 1,6 .dont : titres d’OPCVM monétaires 2,6 13,1 0,1 21,4 12,0 8,5 2,8 1,7 0,5 .

Actions cotées 13,0 14,4 8,5 -0,9 -0,1 1,1 1,3 3,3 2,6 .Réserves techniques d’assurance 25,2 2,7 8,5 7,2 6,2 6,6 6,3 5,9 5,8 .

M3 2) 5,6 4,1 8,0 7,0 7,1 6,2 5,3 6,0 6,4

Plus-values et moins-values annuelles enregistrées dans la détention de titres par les agents non f inanciers (en pourcentage du PIB) 10,7 -2,4 -9,1 -14,1 4,1 7,9 3,8 3,6 .

Source : BCENotes : Cf. section 3.1 de la partie Statistiques de la zone euro du Bulletin menseul de la BCE. Données annuelles en f in de période.1) À la f in du deuxième trimestre 2004. Il se peut que l’addition des chiffres soit différente du total en raison d’arrondis.2) En f in de période. L’agrégat monétaire M3 comprend les instruments monétaires détenus par le secteur des non-IFM de la zone euro(c’est-à-dire le secteur non f inancier et les institutions f inancières non monétaires) auprès des IFM et des administrations centrales dela zone euro.

Graph ique 7 Va r i a t i on s de M3 e t de s e s con t repa r t i e s

(flux annuels en f in de période ; montants en milliards d’euros ; données corrigées des variations saisonnières et deseffets de calendrier)

Source : BCEM3 = 1 + 2 + 3 - 4 + 5

-200

-100

0

100

200

300

400

500

600

M3 Créances surle secteurprivé (1)

Créancessur les

administrationspubliques

(2)

Créances nettes

sur les non-résidents

(3)

Engagements financiers

à long terme (hors capital et réserves)

(4)

Autres contreparties (y compris capital et

réserves) (5)

-200

-100

0

100

200

300

400

500

600

2e semestre 20041er semestre 20042e semestre 20031er semestre 20032e semestre 2002

de la normalisation des choix de portefeuille parles résidents de la zone euro. Dans la mesure oùles transactions sont réglées par l’intermédiairedes IFM de la zone euro, les créances nettes dusecteur des IFM et les dépôts des résidents dela zone euro diminuent. Une expansion soutenuedes engagements f inanciers à plus long termedes IFM (hors capital et réserves) a égalementété enregistrée au premier semestre 2004, ce quiétait également conforme à la normalisation encours des allocations de portefeuille, les fondsayant été transférés d’actifs monétaires liquidesvers des instruments à plus longue échéance.Ces évolutions des créances nettes sur lesnon-résidents et des engagements f inanciers àplus long terme s’inscrivent essentiellementdans le prolongement de tendances observées ausecond semestre 2003. Cependant, déjà aupremier semestre 2004, l’effet de ralentissementde ces facteurs sur la croissance de M3 a étécompensé en partie par la croissance robuste ducrédit des IFM aux résidents de la zone euro,dans un environnement caractérisé par des tauxd’intérêt bas et une amélioration des conditionséconomiques.

Au second semestre 2004, le raffermissementcontinu de la croissance des prêts des IFM ausecteur privé a fait de cette contrepartie lefacteur dominant de la dynamique de M3. Enoutre, le dynamisme des prêts des IFM ausecteur privé a été plus largement réparti entreles principaux secteurs non f inanciers. Lespressions à la hausse sur la dynamique de M3ont également été associées au retournement dela tendance antérieure de baisse du flux annuelde créances nettes sur les non-résidents,retournement qui a résulté d’entrées de capitauxdues à un regain d’intérêt des non-résidents dela zone euro pour les actions et obligations dela zone euro, ainsi qu’à des anticipations d’unenouvelle appréciation du taux de change del’euro. La contribution moyenne des créancesnettes sur les non-résidents à la croissanceannuelle de M3 est passée de 1,1 point depourcentage au deuxième trimestre 2004 à2,2 points de pourcentage au quatrièmetrimestre. Parallèlement, la croissance desengagements f inanciers à plus long terme des

IFM (hors capital et réserves) s’est encorerenforcée, signe de la normalisation en coursdes allocations de portefeuille par les résidentsde la zone euro en faveur d’actifs nonmonétaires.

LA LIQUIDITÉ EST DEMEURÉE ABONDANTELa vigueur de la dynamique de M3, au cours de2004, implique une nouvelle augmentation desmesures disponibles de l’excédent de liquidité,c’est-à-dire la liquidité disponible dans la zoneeuro au-delà du montant nécessaire aufinancement d’une croissance non inflationniste(cf. graphique 8). Ces mesures sont :premièrement, le money gap nominal, qui est


Graph ique 8 E s t imat i on s du money gap 1)

(en pourcentage de l’encours de M3 considéré ; donnéescorrigées des variations saisonnières et des effets de calendrier ;décembre 1998 = 0)

Source : BCE1) Le money gap nominal est défini comme étant la différenceentre le niveau effectif de M3 et celui qui aurait résulté d’unecroissance constante de cet agrégat conforme à sa valeur deréférence de 4,5 % en retenant décembre 1998 comme périodede référnce. Le money gap réel correspond à la différence entrele niveau effectif de M3 déflaté par l’IPCH et celui, exprimé entermes réels, qui aurait résulté d’une croissance nominale de cetagrégat constamment équivalente à la valeur de référence et d’unIPCH correspondant à la définition de la stabilité des prix de laBCE, en retenant décembre 1998 comme période de référence.2) Les estimations de l’ampleur des réaménagements deportefeuille au prof it de M3 sont calculées selon l’approcheprésentée dans la section 4 de l’article intitulé L’analysemonétaire en temps réel du Bulletin mensuel de la BCE d’octobre 2004.

-2,0

0,0

2,0

4,0

6,0

8,0

10,0

12,0

1999 2000 2001 2002 2003 2004-2,0

0,0

2,0

4,0

6,0

8,0

10,0

12,0

Money gap nominal fondé sur les séries officielles de M3Money gap réel fondé sur les séries officielles de M3Money gap réel fondé sur les données de M3 corrigées de l’incidence estimée des réaménagements de portefeuille 2)

défini comme étant la différence entre le niveaueffectif de M3 et celui qui aurait résulté d’unecroissance constante de cet agrégat conforme àsa valeur de référence de 4,5 % (décembre 1998étant choisi comme période de base);deuxièmement, le money gap réel, qui corrigele money gap nominal de l’excès de liquidité quia été absorbé par les évolutions de prixantérieures (c’est-à-dire l’écart cumulé des tauxd’inflation par rapport à la déf inition de lastabilité des prix de la BCE); enfin, une mesurealternative du money gap réel, qui est établie enutilisant une estimation de M3 corrigée desréaménagements de portefeuille.

Dans l’évaluation de ces mesures de l’excédentde liquidité, le choix de décembre 1998 commepériode de base est arbitraire. Les niveaux deces mesures doivent dès lors être interprétésavec prudence. En outre, comme indiquéprécédemment, l’estimation de M3 corrigée desréaménagements de portefeuille est entouréed’une marge considérable d’incertitude2.Compte tenu de ces limites, toutes lesestimations du money gap ont continué àprogresser au second semestre 2004, après avoirmontré des signes de stabilisation au premiersemestre de l’année. L’écart important entre lamesure du money gap réel basé sur la sérieofficielle de M3 et celle fondée sur les données

de M3 corrigées de l’incidence estimée desréaménagements de portefeuille indique qu’unegrande partie de l’encours de l’excédent deliquidité a reflété des réaménagements deportefeuille antérieurs au prof it de M3.Cependant, le graphique 8 montre égalementque la mesure corrigée a augmenté de manièresignificative depuis mi-2003, ce qui prouve quel’excédent de liquidité a de moins en moinsreflété uniquement des arbitrages deportefeuille.

Ces niveaux de l’excès de liquidité sont unsignal de risques pesant sur la stabilité des prixà moyen terme. Si une part importante de cetexcédent de liquidité devait être transformée enencaisses de transaction, en particulier à unepériode où la confiance et l’activité économiquese sont renforcées, ceci pourrait contribuer àl’émergence de tensions inflationnistes(cf. encadré 2 intitulé Quelles peuvent être lesconséquences de l’excès de liquidité dans lazone euro ?). En outre, d’abondantes liquiditéset une croissance ferme du crédit pourraientdevenir une source de fortes hausses des prixdes actifs, en particulier sur les marchés del’immobilier.

31BCE

Rapport annuel2004

2 Pour plus de détails, cf. la section 4 de l’article intitulé L’analysemonétaire en temps réel du Bulletin mensuel de la BCE d’octobre2004

Encadré 2

QUELLES PEUVENT ÊTRE LES CONSÉQUENCES DE L’EXCÈS DE LIQUIDITÉ DANS LA ZONE EURO ?

La forte croissance de M3 depuis la mi-2001 a entraîné une augmentation soutenue des mesuresde l’excédent de liquidité dans la zone euro, qui ont atteint des niveaux historiques. Ceci signifieque les liquidités ont été nettement plus abondantes dans la zone euro, en 2004, que ce qui étaitnormalement nécessaire pour f inancer une croissance économique non inflationniste.Cependant, les niveaux de ces mesures doivent être interprétés avec prudence.

Dans l’évaluation des conséquences possibles de l’excès de liquidité, il convient de garder àl’esprit les facteurs qui sont à l’origine de son accumulation. Deux grands facteurs peuvent êtreidentif iés. Premièrement, la période prolongée d’incertitude économique, f inancière etgéopolitique, entre la mi-2001 et la mi-2003, a entraîné une préférence nettement accrue, aucours de cette période, pour les instruments sûrs et liquides inclus dans M3. Deuxièmement, lebas niveau des taux d’intérêt pour l’ensemble des échéances et, par conséquent, les faibles coûts


d’opportunité de la détention d’actifs liquides ont accru la demande de monnaie, en particulierau cours de la période la plus récente. Sur la base de ces facteurs, la forte demande d’instrumentsà court terme inclus dans M3 est peut-être le reflet d’un mélange prédominant de motifs despéculation et de précaution plutôt que de transaction. Chacun de ces motifs peut, à son tour,impliquer différentes manières d’utiliser l’excédent de liquidité à l’avenir et, par conséquent,différents degrés de risque pour la stabilité des prix (cf. graphique).

Une possibilité d’utilisation de l’excès de liquidité consiste, pour les agents économiques, àinvestir leurs actifs liquides dans des actifs à plus long terme, dans des actions ou des titres decréance, ou dans l’immobilier, soit directement ou indirectement par le biais de fonds deplacement. Afin d’obtenir une réduction globale de l’excédent de liquidité, il est nécessaire quele secteur des IFM résidentes de la zone euro ou bien des agents non résidents fassent off icede contrepartie dans ces opérations. Cet usage de l’excédent de liquidité n’aurait pas d’incidencedirecte sur l’IPCH, mais la réallocation des portefeuilles peut, dans certaines circonstances,avoir un impact sur les prix des actifs qui, à leur tour, pourraient ultérieurement avoir uneinfluence indirecte sur l’inflation par le biais d’effets de richesse.

La transformation, à un moment donné, de l’excédent de liquidité en encaisses de transactionest une deuxième possibilité. Celle-ci a le plus de chances de se concrétiser à un moment dereprise de la confiance. Dans la mesure où ces encaisses sont utilisées pour accroître la demandede biens et services intérieurs, les marges existantes de capacités inutilisées pourraientprogressivement être réabsorbées. Si une forte croissance de la consommation devait sepoursuivre pendant un temps suffisamment long, un resserrement des capacités de productionpourrait en f in de compte entraîner des risques pour la stabilité des prix.

Enfin, il ne peut être entièrement exclu que la situation actuelle d’excès de liquidité reflètedans une certaine mesure un changement permanent du comportement des agents économiquesen matière de demande de monnaie, c’est-à-dire une préférence structurellement accrue pourla liquidité et, par conséquent, une augmentation du niveau souhaité d’avoirs monétaires. Cechangement permanent pourrait être dû, par exemple, à une aversion au risque structurellement

Pré sen tat i on s chémat ique de s u t i l i s a t i on s po s s i b l e s de l ’ ex c è s de l i qu id i t é

pas d’incidence directe importante sur l’IPCH, mais risque d’inflation

des prix des actifs

instruments à court terme inclus dans M3

rupture structurelle dans la demande de monnaie

motifs de spéculation

pas d’incidence directe sur l’IPCH et pas

d’inflation des prix des actifs

effet direct sur l’IPCH, mais peu d’incidence

directe sur l’inflation des prix des actifs

motifs de précaution motifs de transaction

dépense globaleactifs à plus long terme

LES TAUX DU MARCHÉ MONÉTAIRE SONTDEMEURÉS GLOBALEMENT STABLESEn 2004, le Conseil des gouverneurs de la BCEa décidé de ne pas modifier les taux directeurs.En conséquence, les taux d’intérêt sur lesegment à très court terme de la courbe desrendements du marché monétaire sont demeurésglobalement stables tout au long de l’année.

Poursuivant la tendance baissière observéedepuis mi-décembre 2003 (cf. graphique 9), lestaux d’intérêt du marché monétaire se sontsensiblement repliés sur les échéances les pluslongues au premier trimestre 2004. Vers la f inmars 2004, alors qu’une nouvelle diminutiondes taux directeurs de la BCE était attendue, lapente de la courbe des rendements du marchémonétaire est devenue négative. La pente de lacourbe, mesurée par l’écart entre les tauxEuribor à douze mois et à un mois, a atteint sonpoint le plus bas, -7 points de base, le26 mars 2004.

Une normalisation de la pente de la courbe desrendements a toutefois été observée entre avrilet juin 2004 : les taux d’intérêt sur les échéancesles plus longues ont sensiblement augmenté,tandis que les taux d’intérêt sur le segment à trèscourt terme de la courbe des rendements sontdemeurés globalement stables. Par la suite, lestaux d’intérêt à plus long terme du marchémonétaire sont restés globalement stables,fluctuant à l’intérieur d’une fourchette trèsétroite de 10 points de base environ. À la f in del’année, les taux Euribor à un mois et à douzemois s’établissaient à respectivement 2,12 % et2,35 %, soit des taux proches de ceux atteints àla f in de 2003.

Au cours des deux premiers mois de 2005, lestaux Euribor sur les échéances à plus long termesont restés globalement stables, les opérateursde marché prévoyant que les taux d’intérêt àcourt terme resteraient stables durant la majeurepartie de 2005 et la prime de risque liée à

33BCE

Rapport annuel2004

plus élevée des ménages en ce qui concerne les placements f inanciers à la suite des pertesimportantes qu’ils ont subies sur les marchés boursiers entre 2000 et 2003. Dans la mesure oùpareil facteur joue un rôle, l’excédent de liquidité de la zone euro serait inférieur à cequ’indiquent les mesures actuelles et n’aurait pas d’incidence inflationniste.

En réalité, la situation est probablement une combinaison de ces trois possibilités. Au stadeactuel, il est diff icile de déterminer si une augmentation permanente des préférences pour laliquidité a eu lieu ou non au cours des dernières années. En même temps, la persistance d’uneforte préférence pour les achats immobiliers pourrait être considérée comme étant liée auxfortes hausses des prix de l’immobilier. En outre, quelques signes indiquent que les agentséconomiques ont réajusté leur comportement de placement en investissant davantage dans desactifs f inanciers à plus long terme. À l’avenir, il ne peut être exclu qu’une partie de l’excédentde liquidité soit utilisée pour des transactions nominales plus élevées, en particulier en périodede plus grande confiance dans l’économie, et soit associée ensuite à une inflation plus élevée.

Dans l’ensemble, donc, même si une partie de l’excès de liquidité reflète une préférence accruepour la liquidité de la part des ménages et des entreprises de la zone euro, les niveaux élevésatteints en 2004 continuent à préoccuper la BCE et appellent à la vigilance. Afin de saisirl’importance empirique relative des scénarios possibles pour l’utilisation de l’excès de liquiditéet, ainsi, les risques pour la stabilité des prix à moyen terme, la BCE continuera à surveillerétroitement les évolutions sur tous les plans, en particulier : a) les indications de retournementsde portefeuille et le risque d’apparition de bulles des prix des actifs; b) les signes d’uneconsommation plus forte que d’habitude et c) les manifestations de tout changement structurelde la demande de monnaie.

l’échéance demeurant modérée. Le 24 février2005, les taux Euribor à un et à douze mois sesont établis à 2,10 % et 2,34 %, respectivement.

En 2004, les variations des taux d’intérêt à courtterme du marché monétaire se sont largementreflétées dans l’évolution des taux implicitesdes contrats Euribor à trois mois. La volatilitéimplicite tirée des options sur contrats Euriborà trois mois a sensiblement diminué tout au longde l’année, ce qui indique que l’incertitude desopérateurs de marché quant à l’évolutionattendue des taux d’intérêt à court terme étaittrès faible (cf. graphique 10).

LES RENDEMENTS DES EMPRUNTS PUBLICS À LONG TERME ONT SENSIBLEMENT BAISSÉ EN 2004Les rendements des emprunts publics à longterme de la zone euro se sont établis à desniveaux historiquement bas à f in 2004. Aprèsavoir quelque peu fluctué au premiersemestre 2004, sans toutefois varier

significativement, les taux des emprunts publicsà dix ans ont aff iché une tendance baissièrepersistante au second semestre, revenant à 3,7 %à la f in de l’année, soit un niveau sensiblementinférieur à ceux observés à f in 2003(cf. graphique 11).

Dans l’ensemble, ces mouvements desrendements obligataires à long terme dans lazone euro ont principalement traduit lamodif ication de l’opinion des opérateurs demarché concernant les tensions inflationnisteset les perspectives économiques de la zone euro, sentiment qui était à son tour étroitementlié aux modif ications des perspectivesmacroéconomiques mondiales tout au long del’année. Les anticipations des opérateurs demarché quant à l’incidence de la hausse descours pétroliers pendant l’année ont fortementinfluencé la perception des tensionsinflationnistes comme de l’activité économique.Ces anticipations semblent toutefois avoir variéau f il du temps, au gré des publications de


Graph ique 9 Taux d ’ i n t é r ê t à cou r t t e rme dans l a zone eu ro e t cou rbe de s rendement s du marché monéta i re(en pourcentage annuel ; en points de pourcentage ; donnéesquotidiennes)

Source : Reuter

T3 T4 T1 T2 T3 T4 T12003 2004

-0,2

1,5

1,8

2,1

2,4

2,7

3,0

0,0

0,2

0,4

0,6

Euribor 1 mois (échelle de gauche)Euribor 12 mois (échelle de gauche)Écart entre l’Euribor 12 mois et l’Euribor 1 mois (échelle de droite)

Graphique 10 Taux d’ intérêt des contratsEuribor 3 mois et volat i l i té impl ic ite t iréedes options sur contrats Euribor 3 mois(en pourcentage annuel ; en points de base ; donnéesquotidiennes)

Sources : Bloomberg, Reuter et calculs de la BCE

T3 T4 T1 T2 T3 T4 T12003 2004

1,5

2,0

2,5

3,0

3,5

4,0

20,0

40,0

60,0

80,0

100,0

Contrats Euribor 3 mois à échéance décembre 2004 (échelle de gauche)Contrats Euribor 3 mois à échéance mars 2005 (échelle de gauche)Volatilité implicite des contrats d’une durée résiduelle constante de six mois (échelle de droite)

données macroéconomiques. En effet, alorsqu’au printemps les opérateurs de marchésemblaient principalement préoccupés par leseffets inflationnistes du vif renchérissement dupétrole, plus tard dans l’année ils se sont plutôtinquiétés de l’incidence du niveau élevé descours du pétrole sur l’activité économique.

Au premier trimestre de l’année, les rendementsobligataires à long terme se sont repliés dans lazone euro, reflétant les mouvements survenus surle marché américain, alors que les craintesrelatives à la vigueur de la reprise économiqueaux États-Unis s’intensifiaient. En dépit duraffermissement progressif de l’activitééconomique dans la zone euro, les rendements desobligations à long terme indexées de la zone euroont également reculé au premier trimestre del’année, dans le sillage des rendementscomparables aux États-Unis, ce qui traduisait lefait que les anticipations des opérateurs de marchéconcernant l’activité économique mondiale futureétaient dans une large mesure influencées par desinquiétudes quant à la pérennité de la repriseéconomique aux États-Unis.

La baisse des rendements obligataires à longterme dans la zone euro pendant les troispremiers mois de l’année s’est rapidementinversée à partir du début d’avril. La hausse desrendements obligataires à long terme qui s’enest suivie semble avoir été influencée par deuxfacteurs principaux. D’une part, la conf iancedes opérateurs de marché vis-à-vis de la repriseen cours dans la zone euro s’est renforcée,étayée par l’amélioration des perspectives de l’économie mondiale. D’autre part, lesopérateurs ont été de plus en plus préoccupéspar l’incidence inflationniste potentielle de lahausse des cours pétroliers dans le contexte dela reprise économique mondiale en cours. Eneffet, les rendements obligataires à long termeet les points morts d’inflation ont augmenté auprintemps, alors que les investisseurs étaient à nouveau tiraillés par des inquiétudesinflationnistes (cf. graphique 12). Cesinquiétudes ont toutefois été beaucoup moinsprononcées dans la zone euro qu’aux États-Unis, où les rendements obligataires et lespoints morts d’inflation sont remontés plusvivement.

35BCE

Rapport annuel2004

Graph ique 11 Rendement s de s emprunt spub l i c s à l ong t e rme 1)

(en pourcentage annuel ; données quotidiennes)

Source : Reuter, Bloomberg et Thomson Financial Datastream1) Emprunts à dix ans ou ceux dont l’échéance s’en approche leplus. 2) À compter du 1er janvier 2001, les données relatives à la Grècesont incluses.

3,0

4,0

5,0

6,0

7,0

1999 2000 2001 2002 2003 20043,0

4,0

5,0

6,0

7,0

Zone euro 2)

États-Unis

Graph ique 12 Rendement s r é e l s de l ’OAT€ i e t po in t s mor t s d ’ i n f l a t i on de l a zone eu ro(en pourcentage annuel ; données quotidiennes)

Sources : Reuter, Trésor français et calculs de la BCE1) Calculé à partir de l’OAT indexée sur l’IPCH de la zone euro(hors prix du tabac) et à échéance 20122) Pour plus de détails sur la méthode de calcul, se reporter àl’encarde 2 du Bulletin mensuel de la BCE de février 20023) Calculé à partir des obligations indexées de la zone euro àéchéance 2008 et 2014, à compter de l’émission de des dernières.

Rendement des obligations indexées à échéance 2012 1)

Point mort d’inflation à 10 ans 2)

Point mort d’inflation implicite anticipé à long terme 3)

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

3,5

2002 2003 20040,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

3,5

Entre avril et juin 2004, les anticipationsd’inflation des opérateurs de marché dans la zoneeuro ont le plus progressé pour des horizonstemporels courts, tandis que les anticipationsd’inflation à plus long terme, mesurées par lespoints mort d’inflation implicites anticipés ontété un peu plus stables, même si elles sont restéesà des niveaux relativement élevés3. Il est probableque la hausse des points morts d’inflation de lazone euro ait dans une certaine mesure reflétél’augmentation de la prime de risque d’inflationexigée par les investisseurs en raison desincertitudes quant à l’incidence des évolutionsdes cours pétroliers. Des informationssupplémentaires tirées d’enquêtes relatives auxanticipations d’inflation dans la zone euro, quine faisaient pas état d’une augmentation desestimations ponctuelles des anticipationsd’inflation à long terme, étaient conformes àcette interprétation.

Les évolutions des cours pétroliers ont continuéd’exercer une influence substantielle sur lesrendements obligataires au second semestre del’année sous revue. Au cours de cette périodetoutefois, les marchés se sont également montrésde plus en plus inquiets quant à l’incidence descours pétroliers sur l’activité économique dansla zone euro et sur l’économie mondiale. Celas’est traduit par le repli progressif, à partir de lami-juin, des rendements obligataires à long termenominaux et indexés, ce qui suggère que lesmarchés attendaient un certain recul du rythmede croissance économique dans la zone euro. Unenouvelle dépréciation du dollar des États-Unisvis-à-vis de l’euro, plus particulièrement auquatrième trimestre de 2004, semble égalementavoir contribué à la modération de la perceptiondes perspectives de croissance à court terme dela zone euro par les opérateurs de marché. Labaisse des rendements obligataires à long termenominaux et indexés dans la zone euro aégalement traduit les révisions à la baisse desanticipations des marchés relatives au rythme deresserrement de la politique monétaire à court età moyen termes.

À la suite de ces évolutions, les rendementsobligataires à long terme nominaux se sont

sensiblement contractés dans la zone euro en2004, refluant de 60 points de base environ pourrevenir à 3,7 % à la fin de l’année, soit un niveauproche des planchers historiques. Le différentielde taux d’intérêt vis-à-vis des États-Unis estdemeuré globalement stable durant la majeurepartie de l’année, reflétant les modif icationsplus ou moins synchrones des perspectivesmacroéconomiques des deux régions. Uncertain découplage des mouvements desrendements obligataires à long terme esttoutefois survenu vers f in 2004, lorsque ledifférentiel de taux d’intérêt entre lesrendements des emprunts publics à dix ans auxÉtats-Unis et dans la zone euro s’est quelquepeu creusé, atteignant près de 60 points de base.

Les points morts d’inflation ont égalementlégèrement diminué au second semestre 2004.À la f in de l’année, les points morts d’inflationà long terme dans la zone euro restaientnéanmoins supérieurs à leurs valeurs moyennesobservées depuis f in 2001, lorsque lespremières obligations indexées sur l’IPCH de lazone euro hors tabac ont été émises. Le pointmort d’inflation à dix ans s’établissait auxalentours de 2,2 % à la f in de l’année, ce quireprésente une progression de plus de 10 pointsde base par rapport à décembre 2003.

L’année 2004 s’est également caractérisée parun nouveau repli de la volatilité implicite dumarché obligataire – une mesure qui fait état desanalyses des opérateurs de marché quant auxfourchettes au sein desquelles les rendementsobligataires devraient fluctuer à moyen terme.Les mouvements ultérieurs de la volatilitéobservée ont en effet confirmé les anticipationsdes opérateurs de marché d’une moindrevolatilité des marchés obligataires (cf. encadré 3intitulé Les tendances générales de la volatilitéimplicite des marchés financiers).


3 Le graphique 12 montre que, au printemps 2004, la progressiondu point mort d’inflation spot en 2012, qui reflète, entre autres,les anticipations d’inflation moyenne entre 2004 et 2012, a étéplus vive que celle du point mort d’inflation implicite anticipé àlong terme, qui reflète les anticipations d’inflation moyenne entre2008 et 2014. Ceci tend à indiquer une augmentation plus fortedes anticipations d’inflation pour les échéances plus courtes.

37BCE

Rapport annuel2004

Encadré 3

LES TENDANCES GÉNÉRALES DE LA VOLATILITÉ IMPLICITE DES MARCHÉS FINANCIERS

L’année 2004 a vu un repli marqué et généralisé de la volatilité implicite dans plusieurscompartiments des marchés f inanciers de la zone euro et d’autres économies avancées. Oninterprète souvent la volatilité implicite – qui est tirée des prix des options – comme une mesurede l’incertitude des opérateurs de marché en ce qui concerne les évolutions à court terme surdifférents marchés financiers. En 2004, le fait que les niveaux relativement faibles de la volatilitéimplicite pouvaient ne pas être pleinement justif iés a suscité quelques inquiétudes, dans lamesure où ils auraient été entraînés à la baisse par des facteurs autres que les anticipations desopérateurs de marché à propos de la volatilité observée future. L’éventualité d’une telle erreurdans la détermination de la volatilité pourrait constituer, entre autres, un risque pour la stabilitéf inancière. Si, par exemple, les établissements f inanciers réagissent à la diminution de lavolatilité en accroissant leur exposition au risque dans des proportions comparables, ilspourraient encourir de lourdes pertes en cas de révision à la hausse de la volatilité. D’après lesdonnées empiriques, aucune erreur de ce type n’a été constatée et le repli de la volatilitéimplicite sur différents marchés f inanciers a bien été suivi par une diminution de la volatilitéobservée1. Cette diminution de la volatilité observée peut, à son tour, s’expliquer par exemplepar un processus de normalisation en cours, en particulier sur les marchés boursiers mondiaux,après plusieurs années d’évolutions exceptionnellement turbulentes.

1 Cf. les encadrés intitulés Évolutions récentes de la volatilité implicite des marchés boursiers et Évolutions récentes de la volatilitéimplicite des marchés obligataires publiés respectivement dans le Bulletin mensuel de la BCE de novembre et décembre 2004.

Graph ique A Vo l a t i l i t é imp l i c i t e de s marché s f i n anc i e r s de l a zone eu ro

(pourcentages annuels ; données mensuelles)

Sources : Bloomberg et calculs de la BCE1) Indice de volatilité de l’indice allemand DAX, qui mesure la volatilité pour les 45 jours de calendrier suivants.2) Volatilité implicite des options sur les contrats Bund d’une durée résiduelle de 22 jours ouvrés 3) Volatilité implicite des options de change EUR/USD d’une durée résiduelle de un mois environ

0

10

20

30

40

50

60

1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 20040

4

8

12

16

20

marché boursier (échelle de gauche) 1)

marché obligataire (échelle de droite) 2)

marché des changes (échelle de droite) 3)

LTCM Attentats du 11 septembre 2001

WorldCom


Le graphique A montre la volatilité implicite a) de l’indice allemand DAX, mesurée par l’indiceVDAX, b) des emprunts publics à long terme, telle que tirée des options sur les contrats Bundd’une durée de 22 jours ouvrés et c) du taux de change de l’euro vis-à-vis du dollar des États-Unis, tel que tiré des options de change d’une durée d’un mois environ. Dans la mesure oùtoutes les options concernées sont datées du même jour et ont plus ou moins la même duréerésiduelle, les séries de volatilité implicite présentées dans le graphique mesurent l’incertitudedes opérateurs de marché sur les trois compartiments du marché sur un horizon à court termesimilaire.

Dans le passé, il semble y avoir eu un assez faible degré de corrélation au niveau de la volatilitéà court terme attendue des différents compartiments du marché, à l’exception des occasionnellespériodes de perturbations sur les différents marchés, qui étaient probablement dues à des chocsgénéralisés plutôt que spécif iques à l’un ou l’autre marché. Plus récemment, le recul de lavolatilité observé au cours des trois premiers trimestres de 2004 a été quasiment identique surtous les marchés. En l’absence de preuve d’une erreur de détermination de la volatilité, celasuggère que les opérateurs ont généralement et de plus en plus pris confiance dans l’accalmieà court terme des conditions de marché. Au cours des derniers mois de 2004, le vif repli de lavolatilité implicite du taux de change USD/EUR s’est toutefois interrompu alors que la faiblessedu dollar des États-Unis s’est à nouveau accélérée.

Désormais, les marchés de capitaux sont fortement intégrés et on peut supposer que les rapportsde volatilité internationaux sont très importants dans chaque compartiment des marchés. Le

Graph ique B Vo l a t i l i t é imp l i c i t e de s marché s ob l i g a t a i re s e t bour s i e r s de l a zone eu ro e t de s É t at s -Un i s(pourcentages annuels ; données mensuelles)

Sources : Bloomberg et calculs de la BCE1) Indice de volatilité de l’indice allemand DAX, qui mesure la volatilité implicite pour les 45 jours de calendrier suivants.2) Indice de volatilité de l’indice S&P 500, qui mesure la volatilité implicite pour les 30 jours de calendrier suivants.3) Volatilité implicite des options sur les contrats à terme sur les obligations du Trésor américain d’une durée résiduelle de 22 joursouvrés 4) Volatilité implicite des options sur les contrats Bund d’une durée résiduelle de 22 jours ouvrés

0

10

20

30

40

50

60

1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 20042

6

10

14

18

22

26

30

Marché boursier de la zone euro (échelle de gauche) 1)

Marché boursier américain (échelle de gauche) 2)

Marché obligataire américain (échelle de droite) 3)

Marché obligataire de la zone euro (échelle de droite) 4)

Attentats de Madrid

Au début 2005, les rendements obligataires àlong terme, sur les marchés mondiaux, ontd’abord continué de fléchir avant de rebondirfortement vers mi-février 2005. Dès lors, le24 février, les rendements des emprunts publicsà dix ans, tant dans la zone euro qu’aux États-Unis, se sont établis à des niveaux proches deceux en vigueur à f in 2004.

LES MARCHÉS BOURSIERS DE LA ZONE EURO ONTCONTINUÉ À ENREGISTRER DE FORTES HAUSSESEN 2004En 2004, les cours des actions de la zone euroont poursuivi la tendance haussière observéedepuis début 2003 (cf. graphique 13). L’indiceDow Jones EuroStoxx a terminé l’année sur ungain d’environ 10 % par rapport à la f in del’année précédente, soit une hausse légèrementsupérieure à celle du Standard & Poor’s 500 etdu Nikkei 225.

Ces hausses globales des cours boursiers dansla zone euro semblent s’expliquer par plusieursfacteurs, comme les baisses des taux d’intérêt àlong terme et la croissance soutenue desbénéf ices effectifs et des dividendes versés(cf. graphique 14).

Une diminution sensible de la volatilité desmarchés boursiers, qui suggérait un recul del’incertitude des opérateurs de marché quantaux perspectives du marché des actions, sembleaussi avoir contribué favorablement àl’amélioration des cours de bourse observée toutau long de l’année (cf. aussi encadré 3). Desfacteurs potentiellement négatifs, tels que lesprévisions légèrement moins optimistes decroissance mondiale consécutives àl’affermissement des prix du pétrole et, enparticulier vers fin 2004, les évolutions des tauxde change, n’ont que partiellement atténué lesprogressions des cours boursiers.

39BCE

Rapport annuel2004

graphique B montre la volatilité implicite des marchés boursiers aux États-Unis et dans la zoneeuro, mesurée respectivement par les indices VIX et VDAX, ainsi que la volatilité implicite desmarchés des obligations à long terme correspondants, telle que tirée respectivement des optionssur les contrats à terme sur les obligations du Trésor américain et des options sur les contratsBund.

Le graphique fait clairement apparaître un haut degré de corrélation de la volatilité impliciteentre les deux catégories d’actifs aux États-Unis et dans la zone euro. De plus, les liensinternationaux semblent être légèrement plus forts pour les marchés boursiers que pour lesmarchés des emprunts publics à long terme. Des facteurs spécif iques à chaque pays et à chaquemarché peuvent toutefois jouer un rôle très important. Les attentats du 11 mars 2004 à Madridont par exemple eu une plus grande incidence, fût-elle temporaire, sur la volatilité attendue dumarché boursier de la zone euro que sur celle du marché boursier américain. Le graphiqueapporte également de nouvelles preuves que le repli global de la volatilité implicite observéces dernières années ne s’est pas limité à la zone euro.

Dans l’ensemble, les liens que l’on observe entre certaines catégories d’actifs f inanciers, touteszones géographiques confondues, sont assez forts, en particulier en ce qui concerne les marchésboursiers. Alors que, dans des circonstances normales, la volatilité implicite n’a généralementpas tendance à évoluer en parallèle dans tous les compartiments du marché, la corrélation sembleplus vive en période de turbulences. Le récent alignement de la volatilité implicite entre lestrois catégories d’actifs est remarquable dans la mesure où il ne s’explique par aucuneperturbation f inancière. Il renforce plutôt l’hypothèse que les opérateurs de marché anticipentgénéralement que les conditions régnant sur les marchés f inanciers seront à court terme pluscalmes qu’elles ne l’étaient au début 2004.

S’agissant de la ventilation sectorielle, la haussedes cours des actions de la zone euro a étégénéralisée en 2004, un seul secteuréconomique (les technologies) parmi les dix del’indice Dow Jones EuroStoxx ayant aff iché àfin 2004 des cours boursiers inférieurs à ceuxobservés un an plus tôt. Les principalesprogressions ont été enregistrées dans lessecteurs de la santé et des services collectifs,alors que celui des télécommunications s’estégalement redressé en 2004. Le secteur del’énergie a aussi obtenu de meilleurs résultatsque l’indice général, conforté par la corrélationpositive de ses revenus avec les évolutions desprix du pétrole. Ce facteur a par ailleurscontribué aux bons résultats du secteur desservices collectifs, les réorientations de lademande vers d’autres sources d’énergie telsque le gaz naturel étant courantes en périodesde prix pétroliers élevés. En revanche, le secteurdes biens de consommation a fait moins bienque l’indice général en 2004, pour les biens etservices cycliques comme pour les noncycliques. Ceci pourrait refléter les inquiétudesdes investisseurs quant à la vigueur de lademande intérieure et surtout de laconsommation privée dans la zone euro.

La tendance haussière des évolutions boursièresinternationales s’est poursuivie durant les deuxpremiers mois 2005. L’indice Dow JonesEuroStoxx a gagné plus de 3 % entre f in 2004et le 24 février, tandis que le Standard &Poor’s 500 et le Nikkei 225 progressaientlégèrement au cours de la même période. Ceshausses de cours semblent avoir été favoriséesprincipalement par de nouvelles améliorationsimportantes de la rentabilité des entreprises.

FORTE DEMANDE DE FINANCEMENT DES MÉNAGESLa demande de f inancement de la part desménages a été soutenue en 2004, comme lemontre le taux de croissance annuel moyen desprêts des IFM aux ménages, qui a atteint 7,8 %.La dynamique des prêts aux ménages apoursuivi en 2004 la tendance haussièreobservée depuis le premier trimestre 2002 etrésulte principalement de la vive croissance desprêts à long terme. Sur les trois premierstrimestres 2004, le taux de croissance annuel del’ensemble des prêts aux ménages a étésupérieur à celui des prêts octroyés par les IFM,ce qui témoigne de la persistance d’un taux deprogression élevé des prêts octroyés par lesautres institutions f inancières, dans un contexte


Graph ique 13 P r i n c i paux i nd i c e sbour s i e r s 1)

(indice : 1er janvier 1999 = 100 ; données quotidiennes)

Sources : Reuter, Thomson Financial Datastream et calculs dela BCE1) Indice large Dow Jones EuroStoxx pour la zone euro, Standard& Poor’s 500 pour les États-Unis et Nikkei 225 pour le Japon.À compter de janvier 2001, les données relatives à la Grèce sontégalement incluses.

40,0

60,0

80,0

100,0

120,0

140,0

160,0

1999 2000 2001 2002 2003 200440,0

60,0

80,0

100,0

120,0

140,0

160,0

Zone euroÉtats-UnisJapon

Graph ique 14 C ro i s s ance de s r é su l t a t se f f e c t i f s e t a t t endus de s en t rep r i s e s

(variations annuelles en pourcentage ; données mensuelles)

Source : Thomson Financial Datastream (à partir des estimationsde bénéf ices par action des analystes transmises parl’Institutional Brokers Estimate System – IBES)

-30

-20

-10

0

10

20

30

40

50

2001 2002 2003 2004-30

-20

-10

0

10

20

30

40

50

Bénéfices effectifs par action Bénéfices par action attendus sur le long termeBénéfices par action attendus sur les 12 mois à venir

de titrisation des hypothèques sur les immeublesrésidentiels dans plusieurs pays.

Les prêts à long terme des IFM aux ménages ontessentiellement été liés au crédit au logement. Ladynamique vigoureuse de cette composante a étésoutenue par les évolutions remarquables des prixde l’immobilier dans plusieurs pays de la zoneeuro et la progression des prix des logements à unrythme annuel supérieur à 7 % pour l’ensemblede la zone euro au premier semestre 2004. Lesdonnées disponibles semblent indiquer que lacroissance des emprunts des ménages destinés àl’achat de logements est demeurée atone dans laplupart des pays affichant des évolutionsmodérées des prix de l’immobilier, alors qu’ellea été forte dans ceux où les prix de l’immobilieront augmenté rapidement (cf. graphique 15).Dans plusieurs pays de la zone euro, lesévolutions des prix de l’immobilier et des créditsau logement ont sans doute également contribuéà alimenter la croissance de la consommation. Lerenchérissement de l’immobilier a occasionné unehausse des besoins de financement, mais elle aprobablement aussi amélioré l’accès des ménagesau crédit en accroissant le montant des garantiesà leur disposition. Parallèlement, la croissancesoutenue des prêts au logement est sans douteelle-même à l’origine de la hausse des prix del’immobilier.

Le faible coût du f inancement des prêts aulogement, qui a continué à baisser en 2004 parrapport au niveau, déjà peu élevé, constaté lesannées précédentes, a été un facteur de soutienà la vive croissance des prêts à l’achat delogements. Cette évolution a accrul’accessibilité au logement. Les taux d’intérêtdes IFM sur les nouveaux prêts au logementassortis d’une période de f ixation initiale dutaux supérieure à cinq ans et inférieure à dix ansont reculé de 52 points de base durant l’année,pour s’établir à 4,49 % en décembre 2004

41BCE

Rapport annuel2004

Graph ique 15 Dynamique du marché de l ’ immobi l ier et prêts au logement dansles pays de la zone euro(croissance annuelle moyenne sur la période 1998-2003 ; enpourcentage)

Source : Calculs de la BCE à partir des données des IFMconcernant les prêts et des dernières données nationalesdisponibles concernant les prix des logements

-5

0

5

10

15

20

-5

0

5

10

15

20

0 5 10 15 20 25 30 35

Axe des ordonnées : prix des logementsAxe des abscisses : prêts au logement

DE AT

IT

ES IENL

FI

PTBE

LU GRFR

Graph ique 16 Taux d ’ i n t é r ê t de s I FMsur l e s p r ê t s con sen t i s aux ménage s e t aux so c i é t é s non f i n anc i è re s(en pourcentage annuel ; taux appliqués aux contrats nouveaux ;hors découverts bancaires ; pondérés 1))

Source : BCE1) Pour la période à compter de décembre 2003, les taux d’intérêtpondérés appliqués par les IFM sont calculés en utilisant lespondérations nationales élaborées à partir d’une moyenne mobilesur douze mois des volumes de contrats nouveaux. Pour lapériode précédente, de janvier à novembre 2003, ces taux sontcalculés en utilisant les pondérations nationales élaborées àpartir de la moyenne des volumes des contrats nouveaux en 2003.Pour plus d’informations, se reporter à l’encadré intitulé Analysedes taux d’intérêt des IFM au niveau de la zone euro du Bulletinmensuel d’août 2004.

T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 2003 2004

2

3

4

5

6

7

8

9

2

3

4

5

6

7

8

9

Prêts à la consommation consentis aux ménages assortis d’un taux variable et dont la période de fixation initiale du taux est inférieure ou égale à un anPrêts au logement consentis aux ménages dont la période de fixation initiale du taux est supérieure à 5 ans et inférieure ou égale à 10 ansPrêts aux sociétés non financières supérieurs à 1 million d’euros, à taux variable et dont la période de fixation initiale du taux est inférieure ou égale à 1 anPrêts aux sociétés non financières supérieurs à 1 million d’euros et dont la période de fixation initiale du taux est supérieure à un an et inférieure ou égale à 5 ans

(cf. graphique 16), reflétant ainsi les évolutionsdes taux d’intérêt comparables des empruntspublics à moyen terme. Il apparaît égalementque l’accès global des ménages au f inancements’est amélioré en 2004. En effet, les résultats del’enquête réalisée dans l’Eurosystème sur ladistribution du crédit bancaire laissent supposerque les critères d’octroi des prêts au logementappliqués par les banques se sont quelqueassouplis au cours des trois dernierstrimestres 2004.

Le taux de croissance annuel du crédit à laconsommation s’est également renforcéen 2004, même s’il est parti d’un niveau plusmodéré et a réagi avec un certain décalage parrapport aux évolutions des prêts au logement.Ce renforcement pourrait s’expliquer parl’amélioration progressive de l’indice deconf iance des consommateurs établi par laCommission européenne dans un contexte detaux d’intérêt relativement faibles sur les prêtsà la consommation consentis aux ménages. Lesrésultats de l’enquête réalisée par l’Eurosystèmesur la distribution du crédit bancaire montrentégalement que l’accès à la fois au crédit à laconsommation et à d’autres crédits s’estamélioré, les conditions de f inancements’assouplissant dans le courant de 2004.

HAUSSE DE L’ENDETTEMENT DES MÉNAGESL’augmentation des emprunts des ménages s’estsoldée par une nouvelle aggravation du niveaud’endettement des ménages rapporté au PIB(cf. graphique 17). La progression du ratioendettement/PIB s’explique en partie parl’évolution vers un environnement caractérisépar la stabilité des prix et l’abaissement des tauxd’intérêt dans plusieurs pays de la zone euroaprès l’adoption de l’euro. En effet, le servicede la dette (le ratio des paiements d’intérêts etdu remboursement du capital par rapport aurevenu disponible) est demeuré assez faible enraison du bas niveau des taux d’intérêt. Le ratioendettement/PIB des ménages de la zone euroest également resté peu élevé en comparaison,par exemple, du Royaume-Uni et des États-Unis. Néanmoins, cette hausse de l’endettementn’est pas dépourvue de risques, car elle a

amplif ié l’exposition des ménages auxvariations des taux d’intérêt, des revenus et desprix des actifs. Le risque d’une sensibilitéaccrue concerne, par exemple, les ménages qui,vu les taux d’intérêt historiquement bas envigueur, ont f inancé des prêts immobiliers àtaux variables assortis de faibles chargesd’intérêts initiales. Les estimations de cettesensibilité font l’objet d’une très grandeincertitude, étant donné, par exemple, que lapart de l’endettement immobilier existantexposée aux modif ications de taux d’intérêtdépend des caractéristiques des contrats de prêtimmobilier. Ces caractéristiques sont liées à lastructure du marché national des prêtsimmobiliers, à des habitudes culturelles et desfacteurs historiques, ainsi qu’à des questionsréglementaires et f iscales, tous ces élémentsvariant considérablement à travers la zone euro4.


Graph ique 17 Rat i o de t t e /P IB e t c ro i s s ance de s p r ê t s aux ménage s

(ratio dette/PIB et taux de croissance annuel en pourcentage ;contribution au taux de croissance annuel en points depourcentage)

Source : BCENote : Le ratio dette/PIB, calculé à partir des comptes f inancierstrimestriels, est légèrement inférieur à celui calculé à partir descomptes annuels, principalement en raison du fait que les prêtsaccordés par les agents non f inanciers et par les banques horsde la zone euro ne sont pas inclus.

45

48

51

54

57

60

0

3

6

9

12

15

Taux de croissance annuel des prêts (échelle de droite)Contribution des prêts au logement (échelle de droite)Contribution des crédits à la consommation (échelle de droite)Contribution des autres prêts (échelle de droite)Ratio dette/PIB (échelle de gauche)

1999 2000 2001 2002 2003 2004

4 Pour plus de détails, cf. encadré intitulé Caractéristiques descontrats de prêt immobilier dans la zone euro du Bulletinmensuel de novembre 2004.

FAIBLE COÛT DU FINANCEMENT EXTERNE POURLES SOCIÉTÉS NON FINANCIÈRESLes conditions de f inancement par endettementpour les sociétés non financières de la zone eurosont restées très favorables tout au long del’année 2004, comme l’ont montré les taux dumarché obligataire privé et les taux d’intérêtbancaires. Les entreprises ont bénéf icié dufaible coût du f inancement par endettement etde l’accès généralement aisé aux sources definancement.

S’agissant du f inancement sous la forme detitres, les rendements sur les obligations émisespar des sociétés non f inancières se sont situés àun niveau historiquement bas en termes à la foisnominaux et réels (cf. graphique 18). Dans lemême temps, les rendements réels des actions(qui peuvent être considérés comme un indicedu coût réel du f inancement par émissiond’actions), tout en restant à un niveaulégèrement supérieur à leur moyenne enregistréedepuis la moitié des années quatre-vingt-dix,ont fléchi par rapport au sommet enregistré en 2003.

Le faible coût du financement obligataire est lié,dans une large mesure, au niveauhistoriquement bas des taux d’intérêt pourtoutes les échéances, et reflète le sentiment desinvestisseurs quant aux perspectives positivesen matière de risque de crédit des entreprisesdans la zone euro. Les écarts entre lesobligations du secteur privé et les empruntspublics, particulièrement lorsque leur notationest AA et BBB, se sont encore amenuisés en2004, malgré les faibles niveaux déjà atteintsprécédemment. Le rétrécissement des écartspeut s’expliquer par des facteurs fondamentaux,comme le recul sensible de la volatilité desmarchés f inanciers (cf. encadré 3 intitulé Lestendances générales de la volatilité implicitedes marchés financiers) et l’amélioration de larentabilité des entreprises. Parallèlement, dansun contexte de faibles taux d’intérêt, il ne peutêtre exclu que la recherche globale derendement par les investisseurs ait continué àjouer un rôle dans le recul des rendements dusecteur privé.

En ce qui concerne les coûts de financement liésaux prêts des IFM, qui constituent la principaleforme de f inancement par endettement dessociétés non f inancières, les taux d’intérêtpratiqués par les IFM sont restés globalementstables en 2004 (cf. graphique 16), après lesreplis enregistrés en 2002 et en 2003, et ont ététrès bas dans l’ensemble.

Les entreprises ont probablement aussibénéficié d’un accès plus aisé au crédit bancaireen 2004. Les résultats de l’enquête sur ladistribution du crédit bancaire réalisée dansl’Eurosystème montrent un repli progressif du durcissement net des critères d’attributiondes crédits aux entreprises au cours du premier semestre 2004, évoluant vers unassouplissement net au deuxième semestre.

43BCE

Rapport annuel2004

Graph ique 18 I nd i c a t eu r s de s coû t s de f i n ancement du re cour s au marché de s so c i é t é s non f i n anc i è re s(en pourcentage annuel)

Sources : BCE, Thomson Financial Datastream, Merrill Lynchet prévisions du Consensus économique1) Les rendements des obligations de sociétés non f inancièresreposent sur un indice établi par Merrill Lynch ayant trait à dessociétés f inancières de première catégorie (investment grade) etun indice portant sur des obligations à rendement élevé. Pour lapériode antérieure à avril 1998, seules des données nationalessont disponibles (Belgique, France, Allemagne, Italie, Pays-Baset Espagne). Les rendements sont agrégés à l’aide depondérations du PIB correspondant à la parité de pouvoir d’achaten 2001. Les rendements nominaux sont déflatés par lesanticipations d’inflation moyenne (publiées par le Consensuséconomique) sur une période égale à la duration moyenne desobligations du secteur privé.2) Le rendement réel des actions correspond au dividende annuelattendu par les opérateurs exprimé en pourcentage du cours del’action. Les rendements nominaux sont déflatés de l’IPCH.

1,0

2,0

3,0

4,0

5,0

6,0

1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004-2,0

-1,0

0,0

1,0

2,0

3,0

Rendements réels des obligations d’entreprises 1) (échelle de gauche)Rendement réel des actions 2) (échelle de droite)

Parallèlement, des différences ont été observéesentre les grandes entreprises et les petites etmoyennes entreprises, en termes de coûts dufinancement (cf. encadré 4 intitulé Les petites

et moyennes entreprises ont-elles bénéficié deconditions de financement moins favorables queles grandes entreprises dans la zone euro en2004 ?).


Encadré 4

LES PETITES ET MOYENNES ENTREPRISES ONT-ELLES BÉNÉFICIÉ DE CONDITIONS DE FINANCEMENTMOINS FAVORABLES QUE LES GRANDES ENTREPRISES DANS LA ZONE EURO EN 2004 ?

Les petites et moyennes entreprises (PME) sont sans doute généralement soumises à de plusfortes contraintes que les grandes entreprises en termes de coûts du f inancement et d’accès aufinancement externe. Contrairement aux grandes entreprises, les PME ne sont d’ordinaire pasen mesure d’obtenir un f inancement sur les marchés des capitaux et doivent par conséquents’appuyer essentiellement sur le crédit bancaire ou des formes plus coûteuses de f inancementexterne (comme les crédits commerciaux, le crédit-bail et l’affacturage, etc.). Par ailleurs, lesplus petites entreprises risquent de souffrir davantage, en moyenne, de problèmes liés au manqued’informations des éventuels créanciers lorsqu’elles tentent d’obtenir un f inancement, car ellessont souvent plus jeunes et tenues à des obligations de déclaration moins sévères (c’est-à-direqu’elles fournissent des déclarations comptables moins détaillées, etc.). Les PME offrent enoutre généralement moins de garanties (par exemple, des immobilisations) susceptiblesd’atténuer les problèmes d’informations insuffisantes, que les entreprises plus grandes et mieuxétablies. En conséquence, les banques risquent d’appliquer fréquemment des critèresd’attribution plus sévères aux prêts aux entreprises plus petites et plus jeunes, car elles disposenthabituellement de moins d’informations surcelles-ci.

D’autre part, les PME sont souvent confrontéesà des coûts de f inancement plus élevés (parexemple en termes de taux d’intérêt bancaires)que les grandes entreprises. Les taux d’intérêtrelativement plus élevés appliqués aux prêts defaible montant peuvent s’expliquer parplusieurs éléments. Des coûts fixes, qui ne sontpas proportionnels à la taille des prêts, peuventpar exemple exister. Les petites sociétéspeuvent en outre être plus risquées que cellesqui sont plus grandes et mieux établies (mêmesi les effets de diversif ication pour les banquespeuvent être encore plus substantiels en ce quiconcerne les prêts aux PME). De plus, laconcurrence peut faire défaut entre ceux quiprêtent aux PME. Ils peuvent ainsi être plus àmême « de garder captifs » leurs petitsemprunteurs, augmentant de la sorte les coûtsde transition bancaire de ceux-ci. En raison deleur accès relativement restreint auf inancement externe et des coûts plus élevés

Graph ique A Mod i f i c a t i on s de s c r i t è re s d ’ a t t r i bu t i on de c r éd i t s ou de l i gne s de c r éd i t aux so c i é t é s non f i n anc i è re s(pourcentages nets)

Source : BCENote : Les pourcentages nets correspondent à l’écart entre lasomme des pourcentages relatifs aux rubriques « se sontsensiblement durcis » et « se sont quelque peu durcis », d’unepart, et la somme des pourcentages relatifs aux rubriques « sesont quelque peu assouplis » et « se sont sensiblementassouplis », d’autre part.

-20

0

20

40

60

80

T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4-20

0

20

40

60

80

PMEGrandes entreprises

2002 2003 2004

45BCE

Rapport annuel2004

de celui-ci, les PME s’appuient en généraldavantage sur le f inancement interne endétenant, en moyenne, plus d’actifs liquides aubilan. Comme la détention d’actifs liquides aun coût, cela peut représenter une chargesupplémentaire pour les petites entreprises1.

Dans ce contexte, une attention accrue arécemment été portée aux conditions def inancement des PME dans la zone euro.L’enquête sur la distribution du crédit bancaire,qui est menée quatre fois par an parl’Eurosystème, fournit des indicationsqualitatives sur les conditions de f inancementdes PME et des grandes entreprises. Enparticulier, cette enquête rend compte desmodif ications des critères d’octroi des prêtsaux grandes entreprises et aux PME (cf.graphique A). Depuis le quatrième trimestre de2002, les critères des banques en matièred’octroi de crédits aux PME et aux grandesentreprises ont suivi un prof il d’évolutionlargement similaire, caractérisé par un repli progressif de leur durcissement net. Les critères d’attribution des crédits auxgrandes entreprises ont, en moyenne, étégénéralement un peu moins restrictifs et se sontmême assouplis (en termes nets) à partir dudeuxième trimestre de 2004. Au quatrièmetrimestre 2004, le durcissement net des critèresd’octroi des crédits aux PME a reculé de façonrelativement plus sensible et s’est assoupli, pour la première fois depuis le lancement del’enquête sur la distribution du crédit bancaire.

L’introduction des nouvelles statistiques sur les taux d’intérêt des IFM (à partir de janvier 2003)permet de comparer les taux sur les prêts de différentes tailles (inférieurs et supérieurs à1 million d’euros)2. Dans l’hypothèse où les prêts supérieurs à 1 million d’euros sont plussouvent octroyés à de grandes entreprises, une comparaison des taux d’intérêt appliqués auxprêts de différentes tailles peut apporter certaines indications sur les coûts de f inancement desPME par rapport à ceux des grandes entreprises. Bien entendu, cette différence ne peut qu’êtreapproximative. Entre janvier 2003 et décembre 2004, le niveau des taux d’intérêt sur les prêtsde faible montant des IFM (mesurés par les taux d’intérêt des IFM sur les prêts inférieurs ouégaux à 1 million d’euros à des sociétés non f inancières) a été légèrement plus élevé (de0,4 point de pourcentage à 1,8 point de pourcentage) (cf. graphique B) que le niveau des taux

Graph ique B Taux d’ intérêt appl iqués parles IFM : écar ts entre les prêts de fa ible montan t e t c eux de montan t é l evéconsent i s aux soc i é tés non f inanc i è res 1) 2 )

(en points de pourcentage ; nouveaux contrats)

Source : BCE1) Pour la période à compter de décembre 2003, les taux d’intérêtpondérés appliqués par les IFM sont calculés en utilisant lespondérations nationales élaborées à partir d’une moyenne mobilesur douze mois des volumes des contrats nouveaux. Pour lapériode précédente, de janvier à novembre 2003, les taux d’intérêtpondérés appliqués par les IFM sont calculés en utilisant lespondérations nationales élaborées à partir de la moyenne desvolumes des contrats nouveaux en 2003. Pour plus d’informations,se reporter à l’encadré intitulé Analyse des taux d’intérêt des IFMau niveau de la zone euro du Bulletin mensuel d’août 2004.2) Les prêts de faible montant sont des prêts d’un montantinférieur ou égal à 1 million d’euros et les prêts de montant élevésont des prêts d’un montant supérieur à 1 million d’euros.

Dont la période de fixation initiale du taux est supérieure à un an et inférieure ou égale à cinq ansDont la période de fixation initiale du taux est supérieure à cinq ansTaux flottant et dont la période de fixation initiale du taux est inférieure ou égale à un an

0,0

0,2

0,4

0,6

0,8

1,0

1,2

1,4

1,6

1,8

2,0

2003 20040,0

0,2

0,4

0,6

0,8

1,0

1,2

1,4

1,6

1,8

2,0

1 On trouvera une analyse plus détaillée du financement des PME en Europe dans Europe’s changing financial landscape: The financingof small and medium-sized enterprises, Cahiers BEI, vol. 8, n° 2, 2003, et l’article intitulé L’accès au financement pour les PME dela Commission européenne, Observatoire des PME européennes, 2003, n° 2.

2 Cf. aussi l’encadré 13 intitulé L’intégration financière du marché du crédit de la zone euro de ce Rapport annuel.

RECOURS MODÉRÉ AU FINANCEMENT EXTERNEEN 2004En dépit de conditions de f inancement qui sontrestées favorables, les sociétés non f inancièresont peu recouru au f inancement externeen 2004. Le taux de croissance annuel dufinancement par l’emprunt a atteint 4,8 % à laf in de 2004, soit un niveau légèrement plusélevé que celui, de 4,5 %, atteint à la f in del’année précédente. Au cours du secondsemestre 2004, il est légèrement remonté,principalement en raison d’une augmentationdes f inancements sous forme de prêts(cf. graphique 19). En effet, le taux deprogression annuel des prêts des IFM auxsociétés non f inancières est passé de 3,5 % àf in 2003 à 5,4 % à f in 2004. Dans le mêmetemps, le taux de croissance des émissionsnettes de titres de créance par des sociétés nonf inancières a été sensiblement moins élevéen 2004 qu’en 2003, chutant de 10,5 % fin 2003à 2,4 % fin 2004.

Le caractère globalement assez modéré des fluxde f inancement par l’emprunt peut s’expliquerpar plusieurs facteurs. En premier lieu,l’amélioration de la rentabilité des entreprises,du moins pour les principales sociétés f igurantdans l’indice Dow Jones EuroStoxx(cf. graphique 14), en renforçant l’épargneinterne, peut avoir incité davantage les

entreprises à réduire leur endettement total.Ensuite, la croissance relativement lente duf inancement par l’emprunt peut refléter lecaractère progressif de la reprise économique.À cet égard, les sociétés semblent avoir adoptéune approche prudente et attentiste en ce quiconcerne le f inancement d’importantsinvestissements en capital supplémentaires.

En 2004, on a par ailleurs observé unfléchissement du f inancement intermédié de


d’intérêt sur les prêts plus importants des IFM (mesurés par les taux d’intérêt des IFM sur lesprêts supérieurs à 1 million d’euros à des sociétés non f inancières). Dans l’ensemble, depuisjanvier 2003, les écarts entre les prêts de faible montant et ceux de montant élevé ne se sontque légèrement modifiés. Si l’on examine plus attentivement les évolutions récentes, l’écartentre les taux d’intérêt sur les prêts de faible montant et ceux appliqués à la fois aux prêts demontant élevé dont la période de f ixation initiale du taux est supérieure à un an et inférieureou égale à cinq ans et aux prêts de montant élevé dont la période de f ixation initiale du tauxest supérieure à cinq ans s’est légèrement creusé (respectivement de 10 et 15 points de base)en 2004, tout en restant globalement inchangé par rapport aux taux d’intérêt sur les prêts assortisde taux variables et dont la période de f ixation initiale du taux est inférieure ou égale à un an.

Il est diff icile de tirer des conclusions définitives sur la base des éléments disponibles. Alorsque le coût de f inancement des PME est resté relativement élevé par rapport à celui des grandesentreprises, les évolutions enregistrées en 2004 ont, dans l’ensemble, été similaires pour lespetites et les grandes entreprises. Parallèlement, certains éléments suggèrent que l’accès desPME au f inancement s’est sensiblement amélioré au cours de la période.

Graph ique 19 Cont r i bu t i on au t aux dec ro i s s ance annue l de l ’ ende t t ement de s so c i é t é s non f i n anc i è re s(en points de pourcentage)

Source : BCE

Titres de créancePrêts des IFM

0

2

4

6

8

10

12

14

0

2

4

6

8

10

12

14

1999 2000 2001 2002 2003 2004

47BCE

Rapport annuel2004

sociétés non f inancières par le biais de sociétésappartenant au secteur des institutionsf inancières non monétaires. Ce secteurcomprend les f iliales f inancières de sociétésnon f inancières, des fonds communs de créanceet d’autres sociétés qui lèvent des fonds pour lecompte de banques.

Le taux de croissance annuel des émissionsnettes de titres de créance par des institutionsfinancières non monétaires est tombé de 22,3 %à f in 2003 à 13,2 % à f in 2004. Toutefois, cetaux est demeuré élevé par rapport à l’activitéd’émission des autres secteurs.

Le taux de croissance annuel des émissionsnettes d’actions cotées par des sociétés nonfinancières dans la zone euro a été de 0,9 % àla f in 2004, soit un niveau presque identique auniveau très bas enregistré au cours des deuxdernières années. Le recours limité aufinancement par émission d’actions résulte à lafois de la demande relativement faible de

f inancement externe et du coût très peu élevéd’autres sources de f inancement. Le faiblevolume des émissions nettes d’actions cotéesreflète lui aussi, dans une certaine mesure,plusieurs évolutions plus structurelles, tellesque les opérations de radiation d’actions et derachat, qui sont essentiellement effectuées pardes sociétés ayant généré des liquiditéssuffisantes pour simultanément réinvestir dansleurs activités et racheter leurs actions.

Les conditions de f inancement favorables ontpermis d’équilibrer quelque peu la structure debilan des entreprises en 2004 (cf. graphique 20).Dans une perspective historique, les ratiosd’endettement des entreprises se sont maintenusà un niveau assez haut. Cependant, en raison durecul généralisé des taux d’intérêt des IFM, ilsne se sont pas traduits par une progressionnotable des coûts du service de la dette pour lessociétés non f inancières au cours des dernièresannées.

2.3 LES ÉVOLUTIONS DE PRIX

Comme l’année précédente, la hausse de l’IPCHglobal dans la zone euro a atteint 2,1 % enmoyenne en 2004 (cf. tableau 1). Lerenchérissement du pétrole et de nouvellesaugmentations de la f iscalité indirecte et desprix réglementés ont été les principaux facteursdes tensions à la hausse sur les prix. Ces haussesont été contrebalancées par une nouvelleappréciation de l’euro, la faiblesse de lademande et le net recul du rythme annuel deprogression des prix des produits alimentairesnon transformés. Toutefois, en dépit del’incidence à la hausse considérable desévolutions des cours du pétrole sur les prix à laconsommation dans la zone euro, il n’y a guèreeu de signes d’une intensif ication des tensionsinflationnistes sous-jacentes dans l’économie dela zone euro. Les prix à la production ontenregistré un rythme de croissance annuelmoyen de 2,3 % en 2004, contre 1,4 % en 2003,en raison, principalement, de la hausse des prixde l’énergie et des biens intermédiaires.Cependant, il n’y a eu que de rares indices de

Graph ique 20 I nd i c a t eu r s de b i l anre l a t i f s aux so c i é t é s non f i n anc i è re s

(en pourcentage)

Sources : BCE, EurostatNote : Pour le quatrième trimestre 2004, les données ont étéestimées à partir des opérations recensées dans les statistiquesmonétaires et bancaires et les statistiques sur les émissions detitres. Les ratios d’endettement calculés à partir des comptesfinanciers trimestriels sont légèrement inférieurs à ceux calculésà partir des comptes annuels, principalement en raison du faitque les prêts accordés par les agents non f inanciers et par lesbanques hors de la zone euro ne sont pas inclus.

Ratio endettement/excédent brut d’exploitation (échelle de gauche)Ratio dette/PIB (échelle de droite)

130

135

140

145

150

155

160

165

170

1999 2000 2001 2002 2003 200450

55

60

65

répercussion importante sur les prix à un stadeultérieur de la chaîne de production. De même,la progression des salaires est restée limitée en2004, dans un contexte caractérisé par lapoursuite d’une croissance modérée et comptetenu des évolutions du marché du travail.

En janvier 2005, la hausse de l’IPCH global estrevenue à 1,9 %, soit un fléchissement de0,5 point de pourcentage par rapport à décembre2004. Ce recul a été largement réparti entre lescomposantes de l’IPCH et est partiellement dûà des effets de base. Il s’explique également pardes influences favorables supplémentairesprovenant du ralentissement du rythme dehausse annuel des prix de l’énergie, de ladiminution des prix des produits alimentairesnon transformés et des baisses de prix plusmarquées durant les soldes de fin de saison danscertains pays de la zone euro.

L’INDICE GLOBAL A ÉTÉ INFLUENCÉ PAR DESCOMPOSANTES VOLATILESLes composantes volatiles de l’IPCH, enparticulier l’énergie et, dans une moindremesure, les produits alimentaires nontransformés, expliquent en grande partie leprofil d’évolution de l’inflation globale en 2004(cf. graphique 21).

En 2004, les cours du pétrole ont atteint unniveau plus élevé que prévu. En décembre, lecours moyen en euro du baril de Brent a dépasséde 25 % la moyenne de décembre 2003(cf. encadré 5 pour plus de détails surl’incidence des prix du pétrole sur l’économiede la zone euro). Ce renchérissement a exercéd’importantes tensions directes à la hausse surles prix à la consommation de l’énergie dans lazone euro, qui ont progressé de 4,5 % enmoyenne en 2004, contre 3,0 % en 2003. Leurcontribution, de 0,4 point de pourcentage en2004, au taux d’inflation annuel moyen a été laplus élevée des quatre dernières années(cf. graphique 22).

Entraînée par d’importants effets de base dansla composante énergie de l’IPCH, l’inflationglobale est revenue à environ 1,7 % englissement annuel au cours du premiertrimestre 2004. Elle a ensuite commencé às’inscrire à la hausse, dans le sillaged’augmentations inattendues des prix del’énergie, et a atteint un pic de 2,5 % en mai.Cette pression a largement contrebalancél’incidence modératrice des prix des produitsalimentaires non transformés, dont le taux decroissance annuel a reculé, revenant de 2,1 %en moyenne en 2003 à 0,6 % en 2004. Durantl’été et l’automne, les prix des produitsalimentaires non transformés, tempérés par des


Tab l eau 1 Évo lu t i on de s p r i x

(variations annuelles en pourcentage, sauf indication contraire)

2002 2003 2004 2003 2004 2004 2004 2004 2004 2005T4 T1 T2 T3 T4 Déc. Janv.

IPCH et composantesIndice global 2,3 2,1 2,1 2,0 1,7 2,3 2,2 2,3 2,4 1,9

Énergie -0,6 3,0 4,5 1,6 -1,5 4,8 6,3 8,5 6,9 6,2Produits alimentaires transformés 3,1 3,3 3,4 3,8 3,5 3,9 3,6 2,8 3,2 2,8Produits alimentaires non transformés 3,1 2,1 0,6 3,6 2,2 1,5 -0,3 -0,7 0,0 -0,6Produits manufacturés hors énergie 1,5 0,8 0,8 0,8 0,7 0,9 0,8 0,8 0,8 0,5Services 3,1 2,5 2,6 2,4 2,6 2,6 2,6 2,7 2,7 2,4

Autres indicateurs de prix et de coûtsPrix à la production 1) -0,1 1,4 2,3 1,0 0,2 2,0 3,1 3,8 3,5 .Cours du pétrole (en euros par baril) 2) 26,5 25,1 30,5 24,5 25,0 29,3 33,3 34,5 30,0 33,6Cours des matières premières 3) -0,9 -4,5 10,8 -1,2 9,8 20,9 11,9 1,3 -0,2 -1,9

Sources : Eurostat, Thomson Financial Datastream et HWWA1) Hors construction2) De qualité Brent (livraison à 1 mois)3) Hors énergie ; en euros

conditions atmosphériques favorables, ont jouéun rôle modérateur sur l’évolution de l’IPCHglobal. Néanmoins, la hausse de l’IPCH estdemeurée légèrement supérieure à 2 % jusqu’àla f in de l’année.

D’autres sources de tensions inflationnistesexternes ont également été relevées en 2004. Enparticulier, les prix des matières premières horspétrole ont nettement progressé durant lepremier semestre de l’année, avant de ralentir.L’appréciation sensible de l’euro a toutefoispartiellement compensé l’incidenceinflationniste des prix du pétrole et des autresmatières premières.

Les composantes moins volatiles de l’IPCH ontcontribué à une certaine persistance del’inflation globale en 2004, due essentiellementà l’évolution de la f iscalité indirecte et des prixréglementés. Comme en 2003, de nouvellesaugmentations des taxes sur le tabac sontentrées en vigueur dans plusieurs pays de lazone euro, ce qui a entraîné des tensionsconsidérables sur les prix des produitsalimentaires transformés. Ainsi, les prix desproduits alimentaires transformés ont progresséà un rythme moyen de 3,4 % en 2004, contre3,3 % en 2003. La variation annuelle des prixdes produits industriels hors énergie s’estchiffrée à 0,8 % en 2004, niveau inchangé par

49BCE

Rapport annuel2004

Graph ique 21 Ven t i l a t i on de l ’ I PCH :p r i n c i pa l e s sou s - composante s


Source : Eurostat

1999 2000 2001 2002 2003 2004-2

0

2

4

6

-6

-3

0

3

6

9

12

15

18

IPCH global (échelle de gauche)Produits alimentaires non transformés (échelle de droite)Énergie (échelle de droite)

1999 2000 2001 2002 2003 2004-2

0

2

4

6

-2

0

2

4

6

IPCH global hors énergie et produits alimentaires non transformésProduits alimentaires transformésProduits manufacturés hors énergieServices

Graph ique 22 Cont r i bu t i on s de s sou s -composante s à l ’ I PCH

(contributions annuelles en points de pourcentage ; donnéesmensuelles)

Source : EurostatNote : En raison des écarts d’arrondis, la somme descontributions peut ne pas correspondre à l’indice global.

T1 T2 T3 T42003 2004

-0,5

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

-0,5

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

ServicesProduits manufacturés hors énergieProduits alimentaires transformésProduits alimentaires non transformésÉnergieIndice global

rapport à 2003. Plusieurs majorations des prixréglementés, particulièrement ceux des produitsde soins de santé et des médicaments, ontempêché un fléchissement de cette composante.De la même façon, des mesures discrétionnairesconcernant les prix réglementés des soins desanté ont provoqué une hausse signif icative desprix des services médicaux, dentaires ethospitaliers. Ceci explique l’accélération de la

croissance globale des prix des services, qui estpassée de 2,5 % en 2003 à 2,6 % en 2004.L’incidence à la hausse des prix de l’énergie surles coûts des transports a elle aussi contribué,dans une moindre mesure toutefois, à laprogression des prix des services dans leurensemble. L’encadré 5 détaille l’incidence desévolutions des cours du pétrole sur l’économiede la zone euro.


Encadré 5

LES PRIX DU PÉTROLE ET L’ÉCONOMIE DE LA ZONE EURO

Le présent encadré décrit les évolutions des cours du pétrole en 2004 et leurs effets surl’économie de la zone euro. Dans un premier temps, il replace le renchérissement du pétroleobservé en 2004 dans une perspective historique. Ensuite, il décrit les canaux par le biaisdesquels les prix pétroliers influencent l’inflation et la croissance de la production dans la zoneeuro. Enfin, il essaie de quantifier l’incidence de la hausse des cours du pétrole, tout en insistantsur le fait que certains effets ne peuvent pas être intégrés dans les modèles.

L’évolution des cours du pétrole dans une perspective à long terme

En 2004, les prix pétroliers libellés en dollars ont atteint des sommets en termes nominaux.Cependant, la hausse se différencie à plusieurs égards des chocs pétroliers précédents. Toutd’abord, la progression enregistrée en 2004 a été largement inférieure à celle observée lorsd’autres chocs pétroliers majeurs (cf. tableau). En moyenne, en 2004, le cours du baril de Brent

Graph ique A Cour s du ba r i l d e B ren t

(par baril)

Sources : Calculs du FMI et de la BCE.Note : Les cours réels du pétrole permettent de comparer l’incidence de l’évolution des prix pétroliers sur le pouvoir d’achat au f il dutemps. Ils sont calculés en déflatant les cours nominaux au moyen de l’IPCH de la zone euro, en prenant le mois de décembre 2004comme base. Les prix antérieurs à 1990 font référence aux données nationales relatives à l’IPC.

0

10

20

30

40

50

60

70

80

0

10

20

30

40

50

60

70

80

Cours nominal en euroCours réel en euroCours nominal en dollar

1970 1972 1974 1976 1978 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004

51BCE

Rapport annuel2004

a dépassé de 33 % le niveau de 2003.Néanmoins, en raison de l’appréciation globalede l’euro face au dollar, le cours du pétroleexprimé en euro a augmenté de 20 % en 2004.Ensuite, si on tient compte de l’inflation, c’est-à-dire en termes réels, les prix pétroliers ontété sensiblement moins élevés en 2004 qu’ilsne l’ont été au cours de périodes antérieures(cf. graphique A). Enfin, les facteurs à l’origine du renchérissement du pétrole en 2004 sontdifférents de ceux qui avaient déclenché les chocs pétroliers précédents. Par rapport aux haussesdes cours enregistrées en 1973, 1979, 1990 et 1999, principalement dues à de sérieusesperturbations de l’approvisionnement, une conjonction de facteurs a influencé les prix du pétroleen 2004. Parmi ces facteurs, on peut mentionner une demande soutenue de pétrole qui a dépasséles attentes, des marges de capacité de production en baisse et des inquiétudes quant à la sécuritédes approvisionnements en provenance de plusieurs pays producteurs.

L’incidence des évolutions des prix pétroliers sur l’inflation de la zone euro

Lorsque l’on étudie l’incidence de la hausse des cours du pétrole sur les prix de la zone euro,il est utile de distinguer les effets directs, les effets indirects et les effets de second tour1. Enpremier lieu, les effets directs font référence à l’influence d’une variation des cours du pétrolesur l’IPCH global par le biais de son effet immédiat sur les prix à la consommation de l’énergie.La composante énergie représente 8 % de l’IPCH global et est étroitement corrélée au prix dupétrole exprimé en euros. Le graphique B illustre la contribution des principaux postes liés aupétrole de la composante énergie au taux de progression de l’IPCH annuel global, parallèlementà l’évolution des prix pétroliers. Le graphique montre que les effets directs se concrétisent dansles douze mois de la hausse des cours.

En deuxième lieu, les effets indirects renvoient à la possibilité qu’en plus d’effets directs, unchoc pétrolier, en augmentant les coûts de production, ait une incidence sur les prix d’autresbiens et services. Cette situation pourrait se traduire par une hausse plus générale des prix, bienque cela dépende également de la capacité des marges bénéficiaires d’absorber la hausse descoûts. Par exemple, le graphique C illustre le phénomène des effets indirects pour lescomposantes des services de l’IPCH liées au transport. La contribution de ces composantes àla hausse de l’IPCH global tend à se renforcer avec un certain décalage à la suite d’unrenchérissement du pétrole. Il convient cependant de remarquer que d’autres facteurs influencentégalement ces composantes, tandis que d’autres composantes de l’IPCH sont aussi concernéesindirectement par les fluctuations des prix pétroliers.

Enfin, les effets de second tour font référence à la possibilité qu’en plus des effets directs etindirects susmentionnés, un choc pétrolier ait une incidence supplémentaire sur l’inflation dansla mesure où il pourrait attiser les revendications salariales af in de compenser la baisse durevenu réel. Ces effets de second tour ont tendance à se produire avec un certain décalage.Généralement, en plus des attentes concernant la persistance du choc, la survenance d’effets

Augmentat i on s nomina l e s de s cou r s du B ren t duran t de s pé r i ode s spé c i f i que s(variation en pourcentage de la moyenne annuelle)

1973-1974 1978-1979 1999-2000 2003-2004

en USD 204 125 60 33en EUR 210 110 84 20

Sources : calculs du FMI et de la BCE

1 Cf. aussi l’article intitulé L’incidence des cours du pétrole sur l’économie de la zone euro, du Bulletin mensuel de la BCE de novembre2004, et l’encadré intitulé Évolutions récentes des cours du pétrole et incidence sur les prix de la zone euro, du Bulletin mensuel dela BCE de juillet 2004.


de second tour dépend du contexte économique, plus particulièrement de la situation sur lemarché du travail, qui peut être favorable ou non aux revendications salariales. En 2004, leseffets de second tour résultant du choc pétrolier sont demeurés modérés en raison de la positionde l’économie de la zone euro dans le cycle conjoncturel et de la situation sur le marché dutravail. Le recul des adaptations salariales aux prix par rapport aux années soixante-dix et quatre-vingt peut également avoir contribué à réduire le rôle de l’inflation dans le processus deformation des salaires.

L’incidence des fluctuations des prix pétroliers sur la croissance de la production de la zone euro

Il existe essentiellement deux canaux par le biais desquels les chocs pétroliers influencentl’économie réelle. Le premier se situe du côté de l’offre. En effet, le pétrole est un élémentimportant du processus de production. Une hausse du prix du pétrole entraîne, en particulier àcourt terme, une augmentation des coûts de production, étant donné que les possibilités desubstituer au pétrole d’autres sources d’énergie sont limitées. Le renchérissement du pétrolepourrait provoquer une baisse de la production, et réduire la demande d’autres facteurs deproduction tels que le travail. Le second canal se situe du côté de la demande. Une hausse desprix du pétrole entraîne une dégradation des termes de l’échange des économies importatricesnettes de pétrole comme la zone euro. La diminution du revenu réel qui en résulte se traduit parune demande intérieure moins forte dans la mesure où elle n’est pas compensée par uneréduction de l’épargne ou un accroissement des crédits. Plusieurs autres canaux, qui sont plusdiff iciles à mesurer, transmettent les effets d’un choc pétrolier par le biais de la confiance oudes marchés boursiers, par exemple.

La modélisation de l’incidence de la hausse des cours du pétrole

Il est possible de réaliser une approximation de l’incidence de la hausse des cours du pétroleobservée l’année passée sur l’inflation et la croissance du PIB en volume de la zone euro au

Graphique B Prix pétrol iers etcontr ibution des composantes énergie les plus importantes à la hausse de l ’ IPCH(contribution en points de pourcentage sauf indication contraire)

Graphique C Prix pétrol iers etcontr ibution de cer taines des composantes transpor t à la hausse de l ’ IPCH(contribution en points de pourcentage sauf indication contraire)

Sources : Eurostat, Thomson Financial Datastream et calculs dela BCE

Sources : Eurostat, Thomson Financial Datastream et calculs dela BCE

-0,40

-0,20

0,00

0,20

0,40

0,60

0,80

1,00

1,20

-40

-20

0

20

40

60

80

100

Combustibles liquides (échelle de gauche)Énergie calorifique (échelle de gauche)Lubrifiants (échelle de gauche)Cours du pétrole en euro (taux de variation annuel, échelle de droite)

1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 20040,00

0,01

0,02

0,03

0,04

0,05

0,06

0,07

-40

-20

0

20

40

60

80

100

Transport combiné de passagers (échelle de gauche)Transport de passagers par voie aérienne (échelle de gauche)Transport de passagers par route (échelle de gauche)Cours du pétrole en euro (taux de variation annuel, échelle de droite)

1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004

53BCE

Rapport annuel2004

LE DYNAMISME DES PRIX DE L’IMMOBILIERRÉSIDENTIELLes prix de l’immobilier résidentiel dans la zoneeuro, qui ne sont pas inclus dans la mesure del’IPCH, ont poursuivi leur vive progression en2004, augmentant de 6,9 % au cours du premiersemestre de 2004 par rapport à la périodecorrespondante de 2003. Ce chiffre masque desévolutions contrastées dans les différents paysde la zone euro. En effet, une croissance à deuxchiffres a été enregistrée en Espagne, en Irlande,en France et en Italie, tandis que l’Allemagne aaffiché un léger recul. Les données disponiblespour le second semestre de 2004 semblentindiquer que de fortes hausses de prix ont de

nouveau eu lieu, ce qui ferait de l’année 2004la quatrième année consécutive durant laquelleles prix de l’immobilier résidentiel ontprogressé de quelque 6 à 7 % (cf. graphique 23).Cependant, cette période caractérisée par deshausses soutenues et vigoureuses succède à unepériode marquée par des augmentationsrelativement modestes (inférieures à 3 %) aumilieu des années quatre-vingt-dix.

LA HAUSSE DES PRIX À LA PRODUCTION AUXPREMIERS STADES DE LA PRODUCTIONLa croissance annuelle globale des prix à laproduction dans la zone euro (horsconstruction) s’est accélérée sans interruption

moyen de différents modèles. Ces estimations laissent généralement entendre qu’uneappréciation à hauteur de 20 % des prix pétroliers accroît l’inflation de la zone euro de 0,2 pointde pourcentage pendant la première année, et de quelque 0,1 point de pourcentage au cours desdeux années suivantes. En ce qui concerne la croissance du PIB en volume, l’effet estiméavoisinerait -0,1 à -0,3 point de pourcentage la première année, tandis que l’effet serait limitéau cours des deuxième et troisième années2.

Les résultats des simulations ne doivent cependant pas être pris à la lettre. D’une part, il convientde garder à l’esprit plusieurs réserves, notamment l’existence éventuelle de non-linéarités etd’asymétries, et le fait que les modèles n’incluent pas tous les canaux de transmission possibles.D’autre part, il importe en outre de remarquer que, du point de vue structurel, plusieurs facteurssuggèrent que l’économie de la zone euro résiste mieux aux chocs pétroliers depuis quelquesannées. Par conséquent, les simulations fondées sur des modèles risquent de surestimer leseffets. Tout d’abord, par rapport aux années soixante-dix, l’intensité en pétrole de la productionet la part de la consommation de produits pétroliers dans la consommation totale d’énergie ontconsidérablement baissé dans la zone euro. Par ailleurs, les marchés du travail et des produitssont aujourd’hui plus flexibles, ce qui permet une réallocation plus souple et plus rapide desressources, qui devrait à son tour atténuer l’incidence d’un choc pétrolier sur l’économie. Enoutre, la crédibilité et la réaction de la politique monétaire jouent un rôle déterminant dansl’évaluation des effets des hausses des prix du pétrole sur l’économie de la zone euro, ce quirend leur quantif ication délicate.

Toutefois, de nouvelles réformes structurelles sont indispensables pour accroître la capacité del’économie de la zone euro à s’adapter mieux et plus rapidement aux chocs futurs. En particulier,renforcer le niveau de concurrence réelle dans le secteur de l’énergie de la zone euro serait trèsbénéfique car cela permettrait d’absorber des prix pétroliers plus élevés sans créer de distorsionsmajeures. À cet égard, il n’est pas recommandé de compenser les hausses des cours du pétrolepar des mesures budgétaires telles que des allègements f iscaux, étant donné que ces mesuresaggraveraient les distorsions existantes dans l’allocation des ressources et empêcheraient dèslors les agents économiques de s’adapter à un choc externe de ce type.

2 Pour plus de détails, cf. aussi l’article mentionné dans la note 1.

en 2004 (cf. graphique 24). Cette progressions’est amplif iée au deuxième trimestre et aprincipalement été tirée par les prix de l’énergieet des biens intermédiaires. Cette évolutioncorrespond à l’accroissement des prix du pétroleet des autres matières premières, qui ont exercédes tensions sur les prix des inputs aux premiersstades du processus de production. En moyenne,les prix des biens intermédiaires ont augmentéde 3,5 % en 2004, contre 0,8 % en 2003.

Toutefois, peu d’éléments ont indiqué uneintensif ication des tensions sur les prix à desétapes ultérieures de la production. En moyenne,les prix à la production des biens deconsommation ont progressé de 1,3 %, soit unpourcentage encore inférieur à leur moyennehistorique, mais supérieur à la croissancemoyenne de 1,1 % enregistrée en 2003. Une partimportante de la hausse des prix à la productiondes biens de consommation entre 2003 et 2004est attribuable à des relèvements des taxes sur

le tabac. De façon plus générale, étant donnéqu’il faut du temps pour que les tensions à lahausse venant des prix des biens intermédiairesse diffusent dans la chaîne de production, l’effetdécalé des hausses des cours des matièrespremières, déjà observé à des stades antérieursde la chaîne de production, sur les prix à laproduction des biens de consommation peutseulement avoir commencé à s’amplif ier audébut de l’année 2005. Néanmoins, l’atonie dela demande pourrait empêcher les entreprises derépercuter les hausses des prix de l’énergie etdes biens intermédiaires.

ÉVOLUTION MODÉRÉE DES COÛTS SALARIAUXEN 2004Les indicateurs de coûts salariaux dans la zoneeuro ont continué de se détendre en 2004 parrapport aux dernières années (cf. tableau 2). Lacroissance de la rémunération par travailleur adécéléré au premier semestre 2004, atteignant untaux de progression annuel moyen de 2,2 %,


Graph ique 23 Évo lu t i on de s p r i x de l ’ immob i l i e r r é s i den t i e l dan s l a zone eu ro(variations annuelles en pourcentage ; données annuelles)

1992 1994 1996 1998 2000 2002 20040

2

4

6

8

10

0

2

4

6

8

10

En termes nominaux

Graph ique 24 Ven t i l a t i on de s p r i x à l ap roduc t i on


Source : EurostatSource : Calculs de la BCE à partir de données nationales nonharmoniséesNote : Les données pour 2004 portent sur le premier semestrede l’année.

1999 2000 2001 2002 2003 2004-12

-8

-4

0

4

8

12

16

20

24

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

12

Énergie (échelle de gauche)Industrie hors construction (échelle de droite)Biens intermédiaires (échelle de droite)Biens d’équipement (échelle de droite)Biens de consommation (échelle de droite)

contre 2,4 % en 2003. Ce repli est largementcommun aux principaux secteurs de l’économie(cf. graphique 25), bien qu’il ait été légèrementplus prononcé dans les services marchands. Lesdonnées disponibles sur la rémunération partravailleur au second semestre 2004 indiquentune nouvelle modération de la croissance dessalaires, qu’évoquent également d’autresindicateurs de coûts salariaux. Le taux annuel deprogression des salaires négociés s’est situé à2,2 % en 2004, contre 2,4 % en 2003. Desinformations en provenance des accordssalariaux conclus pendant la période allantjusqu’à la fin 2004 dans plusieurs pays de la zoneeuro suggèrent l’absence d’effets de second tour

de la hausse des prix du pétrole. La progressionannuelle moyenne des coûts salariaux horairess’est également ralentie progressivement en2004, pour revenir à une moyenne sensiblementinférieure à la moyenne de 2003. Dans uncontexte de maintien d’une croissance modestedu PIB en volume et de tensions limitées sur lesmarchés du travail de la zone euro, les évolutionssalariales sont restées faibles en 2004.

La progression modérée des salaires, associée àun redressement des gains de productivité, quiont atteint en moyenne 1,4 % durant les troispremiers trimestres de 2004, s’est traduite parun net fléchissement de la croissance des coûtssalariaux unitaires. Ceux-ci ont augmenté enmoyenne de 0,5 % au cours des trois premierstrimestres de 2004, contre 2,0 % en 2003.

2.4 LES ÉVOLUTIONS DE LA PRODUCTION, DELA DEMANDE ET DU MARCHÉ DU TRAVAIL

POURSUITE DE LA REPRISE ÉCONOMIQUE EN 2004La reprise de l’activité économique dans la zoneeuro, amorcée au second semestre 2003, s’estpoursuivie en 2004. La croissance globale duPIB a été généralement conforme auxanticipations de f in 2003, s’établissant à 1,8 %en 2004, soit le taux le plus élevé depuis 2000.La reprise a été alimentée par la vigueur desexportations qui ont progressé de 5,6 % en 2004par rapport à 2003. La demande intérieure,notamment l’investissement, a également étéplus soutenue. Toutefois, diverses évolutions quin’avaient pas été totalement prévues ont

55BCE

Rapport annuel2004

Tab l eau 2 I nd i c a t eu r s de coû t s s a l a r i aux

(variations annuelles en pourcentage, sauf indication contraire)

2002 2003 2004 2003 2004 2004 2004 2004T4 T1 T2 T3 T4

Salaires négociés 2,7 2,4 2,2 2,2 2,3 2,3 2,0 2,2Coûts salariaux horaires totaux 3,7 2,8 . 2,3 2,8 2,2 1,9 .Rémunérations mensuelles brutes 3,0 2,6 . 2,5 2,6 2,5 2,3 .Rémunération par personne employée 2,5 2,3 . 2,2 2,2 2,1 1,4 .Productivité du travail 0,3 0,3 . 0,6 1,2 1,7 1,3 .Coûts salariaux unitaires 2,2 2,0 . 1,5 1,0 0,4 0,1 .

Sources : Eurostat, données nationales et calculs de la BCE

Graph ique 25 Ven t i l a t i on s e c to r i e l l e de l a r émunérat i on pa r pe r sonne emp loyée

(variations annuelles en pourcentage ; données trimestrielles)

Sources : Eurostat et calculs de la BCE

1999 2000 2001 2002 2003 20040,0

1,0

2,0

3,0

4,0

5,0

0,0

1,0

2,0

3,0

4,0

5,0

Industrie hors constructionConstructionServices

empêché la reprise de s’accélérer au coursde 2004. En particulier, la croissance englissement trimestriel a été plus élevée aupremier semestre de l’année qu’au second. Lesévolutions des cours du pétrole et des taux dechange ont pesé sur la croissance et la lenteurdes améliorations sur le marché du travail ainsique le bas niveau de la conf iance desconsommateurs ont contribué à la faiblesse dela consommation privée.

Entre mi-2003 et mi-2004, la reprise a étélargement tirée par la croissance desexportations, tandis que la contribution de lademande intérieure f inale (hors variation des stocks) a été relativement modeste(cf. graphique 26). Le recul marqué de lacontribution des exportations nettes, compenséen partie seulement par un renforcementprogressif de la demande intérieure f inale,explique dans une large mesure leralentissement de la croissance en glissementtrimestriel au second semestre 2004. La périodede reprise a été marquée, sur certains trimestres,


Graph ique 26 Cont r i bu t i on s à l ac ro i s s ance t r imes t r i e l l e du P IB en vo lume (contributions trimestrielles en points de pourcentage ; données cvs)

Sources : Eurostat et calculs de la BCE1) Variation en pourcentage par rapport au trimestre précédent

PIB en volume 1)

Demande intérieure finaleExportations

2001 2002 2003 2004-1,0

-0,5

0,0

0,5

1,0

1,5

-1,0

-0,5

0,0

0,5

1,0

1,5

Tab l eau 3 S t r u c tu re de l a c ro i s s ance du P IB en vo lume

(variations en pourcentage, sauf indication contraire ; données cvs)

Taux annuels 1) Taux trimestriels 2)

2002 2003 2004 2003 2004 2004 2004 2004 2003 2004 2004 2004 2004T4 T1 T2 T3 T4 T4 T1 T2 T3 T4

Produit intérieur brut en volume 0,9 0,5 1,8 0,8 1,6 2,2 1,9 1,6 0,4 0,7 0,5 0,2 0,2dont :Demande intérieure 0,4 1,2 1,9 1,5 1,2 1,7 2,6 1,9 1,0 0,3 0,3 0,9 0,3

Consommation privée 0,7 1,0 1,1 0,6 1,2 1,2 0,9 1,3 0,0 0,8 0,0 0,1 0,5Consommation publique 3,1 1,6 1,6 1,4 1,9 1,8 1,5 1,2 0,5 0,2 0,4 0,4 0,2Formation brute de capital f ixe -2,5 -0,6 1,7 0,2 1,2 1,9 2,1 1,6 1,1 -0,1 0,5 0,6 0,6

Variation des stocks 3), 4) -0,1 0,4 0,5 0,8 -0,1 0,2 1,3 0,5 0,7 -0,1 0,1 0,7 -0,1Exportations nettes 3) 0,5 -0,6 0,0 -0,6 0,4 0,6 -0,6 -0,3 -0,6 0,4 0,2 -0,7 -0,2

Exportations 5) 1,9 0,2 5,6 0,2 3,6 7,2 5,6 6,0 0,1 1,4 2,7 1,3 0,5Importations 5) 0,5 2,0 5,9 2,0 2,8 6,0 7,8 7,1 1,7 0,4 2,4 3,1 1,0

Valeur ajoutée brute en termes réelsdont :

Industrie hors construction 0,4 0,2 2,2 0,9 1,3 3,6 2,6 1,2 0,8 0,8 1,1 -0,1 -0,6Construction -0,2 -1,5 0,8 -1,0 0,8 1,1 0,6 0,8 0,1 0,6 0,5 -0,7 0,3Services purement marchands 6) 1,0 0,9 1,9 0,9 1,5 2,4 1,8 2,0 0,1 0,8 0,8 0,2 0,3

Sources : Eurostat et calculs de la BCE1) Variation en pourcentage par rapport à la période correspondante de l’année précédente2) Variation en pourcentage par rapport au trimestre précédent3) Contribution à la croissance du PIB en volume, en points de pourcentage4) Y compris les acquisitions moins les cessions d’objets de valeur5) Les exportations et les importations recouvrent les biens et services et comprennent les échanges intra-zone euro. Étant donné queces échanges intra-zone ne sont pas éliminés des chiffres relatifs aux importations et exportations utilisés dans les comptes nationaux,ces données ne sont pas entièrement comparables avec les données de balance des paiements.6) Comprend le commerce, les transports, les services d’entretien, l’hôtellerie et la restauration, les communications, la f inance, lesservices aux entreprises, l’immobilier et les services de location.

57BCE

Rapport annuel2004

par une contribution des stocks relativementimportante, mais caractérisée par une certainevolatilité. À l’exception de la variation desstocks, les évolutions observées présentent dansl’ensemble les mêmes caractéristiques que lesreprises enregistrées au cours des dernièresdécennies dans la zone euro.

Sur le plan intérieur, la croissance trimestriellede la consommation privée a été, en moyenne,relativement faible en 2004, reflétant nonseulement l’atonie du marché du travail, maiségalement une incertitude persistante s’agissantde la mise en œuvre des réformes structurellesnécessaires (cf. l’encadré 6 pour plus de détails

sur les avancées des réformes structurelles).Cette situation a probablement pesé sur laconf iance des consommateurs. La formationbrute de capital f ixe s’est nettement accrueen 2004, malgré l’incidence négative exercéepar la forte contraction de la FBCF constructionen Allemagne au premier semestre et le recul del’investissement public au second semestre.

Encadré 6

LES AVANCÉES DES RÉFORMES STRUCTURELLES SUR LES MARCHÉS DE PRODUITS ET DU TRAVAILDE L’UE

Les réformes structurelles des marchés de produits et du travail sont essentielles pour renforcerle potentiel de croissance de l’Europe, faciliter l’ajustement et accroître la résistance aux chocs.Les mesures visant à renforcer la croissance potentielle sont d’autant plus importantes que levieillissement de la population pèsera probablement sur l’offre de main-d’œuvre. En mars 2000,le Conseil européen de Lisbonne a lancé un programme de réformes ambitieux destiné à fairede l’UE l’économie de la connaissance la plus compétitive et la plus dynamique du monded’ici 2010. Le rapport de novembre 2004 présenté par le groupe de haut niveau présidé par WimKok1 a constitué le point de départ pour l’examen à mi-parcours de cette stratégie. Enfévrier 2005, dans son rapport de printemps au Conseil européen, la Commission européennea appelé les États membres à s’approprier davantage la stratégie de Lisbonne, à simplif ier etrationaliser celle-ci, ainsi qu’à se recentrer sur la croissance et l’emploi. L’examen à mi-parcoursde la stratégie a été achevé par le Conseil européen en mars 2005. Cet encadré passe brièvementen revue les progrès réalisés dans la mise en œuvre du programme de réformes de l’UE au coursdes dernières années et, particulièrement, en 2004.

L’UE définit les priorités essentielles dans de nombreux domaines de la politique économiquedans les Grandes orientations des politiques économiques (GOPE). Ces priorités forment ensuitela base des recommandations qui sont formulées pour chaque État membre de l’UE. Dans ledomaine des marchés du travail, les GOPE pour la période 2003-2005, ainsi que la mise à jourdes GOPE effectuée en 2004 af in d’intégrer les nouveaux États membres, soulignent lanécessité : (a) de renforcer l’effet incitatif conjugué des prélèvements et des prestations afinde rendre le travail plus attrayant sur le plan f inancier, (b) de mettre en œuvre des politiquesefficaces et actives pour l’emploi, ciblées sur les groupes les plus défavorisés, (c) de promouvoirune organisation du travail plus souple et de revoir les réglementations applicables aux contratsde travail ; (d) d’encourager la mobilité géographique et professionnelle, et (e) de faire en sorte

1 Pour plus de détails, cf. section 1.1 du chapitre 4


que les mécanismes de négociations salariales permettent aux rémunérations de refléter lesévolutions de la productivité.

Ces dernières années, un certain nombre de pays ont réformé leurs systèmes de prélèvementset de prestations afin de réduire les coûts non salariaux et d’encourager l’offre de main-d’œuvre.Les taux d’imposition ont été abaissés pour les tranches inférieures et intermédiaires de l’échelledes revenus ; les cotisations sociales (salariales et patronales) ont été réduites, particulièrementpour les emplois faiblement rémunérés. En outre, des progrès ont été réalisés en ce qui concernel’augmentation du taux d’activité des exclus du marché du travail. Certains États membres ontrenforcé le rôle des agences de travail temporaire et assoupli la législation en matière deprotection de l’emploi pour les contrats temporaires. Des changements sont égalementintervenus en matière de réglementation du temps de travail, prévoyant une plus grandesouplesse dans le calcul du nombre maximum d’heures de travail autorisées dans l’UE, et ledroit au travail à temps partiel a été étendu dans plusieurs pays. Il semble que les entreprisesaient acquis une plus grande flexibilité dans l’utilisation des ressources en main-d’œuvre, à lasuite des réformes mises en œuvre par le passé. Par exemple, des éléments récents indiquentque l’ajustement de la durée du travail a joué un rôle plus important dans la zone euro durantle ralentissement 2001-2003 que lors des cycles antérieurs2.

La plupart des États membres de l’UE ont introduit d’autres réformes du marché du travail, enpoursuivant la réforme de l’impôt sur le revenu, la restructuration des systèmes de protectionet de prestations sociales, et les politiques visant à relever l’âge moyen de la retraite. Toutefois,les réformes semblent en retrait par rapport aux objectifs aff ichés par les gouvernements. Peude progrès ont été enregistrés pour attirer davantage de personnes sur le marché du travail,investir davantage dans le capital humain et accroître la capacité d’adaptation des travailleurset des entreprises aux changements de l’environnement macroéconomique. Les mesures quivisent à réduire le chômage de longue durée par le biais du recyclage et de la reconversion età augmenter la productivité du travail par le développement de l’insertion professionnelle etl’acquisition continue du savoir demeurent des domaines prioritaires pour les réformes. Enoutre, d’autres réformes sont nécessaires en vue d’encourager la mobilité de la main-d’œuvrepar l’amélioration de la transférabilité des droits à la retraite et aux soins de santé et ladifférenciation des salaires en fonction des écarts de productivité sectoriels et géographiques.

Le programme de réformes structurelles pour les marchés de produits couvre un large éventailde domaines. Entre autres, les GOPE invitent les États membres à renforcer la concurrence desmarchés de biens et de services: (a) en transposant plus rapidement les directives relatives aumarché intérieur dans leur législation nationale, (b) en renforçant l’ouverture des marchéspublics, (c) en accordant des ressources et des pouvoirs suffisants aux autorités chargées de laconcurrence et de la réglementation et en veillant à leur indépendance, (d) en réduisant les aidesde l’État et en encourageant l’accès au marché et l’instauration d’une véritable concurrencedans les industries de réseau.

Le pourcentage de la législation communautaire relative au marché intérieur que les Étatsmembres n’ont pas encore transposée en droit national (« déficit de transposition ») a continuéd’augmenter. La Commission européenne a pris plusieurs mesures en vue d’améliorer lefonctionnement du marché intérieur, en particulier dans le secteur des services où certains

2 Pour plus de détails, cf. l’encadré intitulé Évolution du nombre total d’heures travaillées dans la zone euro du Bulletin mensuel dela BCE d’octobre 2004

En 2004, la structure de la croissanceéconomique a également été influencée par desfacteurs externes spécif iques, notamment lesévolutions des cours du pétrole et des taux dechange. La croissance de la zone euro a étéaffectée non seulement par les effets directs durenchérissement du pétrole, sous la forme d’unehausse des coûts de production et d’un recul dupouvoir d’achat des consommateurs, maiségalement, de manière indirecte, par l’incidencede cette évolution sur l’environnementinternational. La forte croissance de l’activitééconomique mondiale observée début 2004 aété freinée au second semestre. Elle a étécontrariée, entre autres, par les hausses descours du pétrole enregistrées à partir de mi-2004, ce qui a contribué à ralentir la croissancede la demande étrangère adressée à la zone euroau second semestre. De même, l’appréciationsensible du taux de change de l’euro observéedurant la majeure partie de 2003 a certes permisde réduire le coût des importations de pétrole dela zone euro, mais elle a également eu, à

retardement, un effet négatif sur la compétitivitéde la zone euro dans son ensemble.

D’un point de vue sectoriel, la hausse de lavaleur ajoutée a eu tendance à suivre lesévolutions du PIB en volume sur l’ensemble ducycle économique. En particulier, si laprogression de la valeur ajoutée, tant dans lesecteur manufacturier que dans les servicespurement marchands, a été soutenue au premiersemestre 2004, elle s’est modérée au secondsemestre. L’évolution conjoncturelle del’économie au cours de l’année dernière semblepar conséquent avoir principalement étéinfluencée par des perturbations globales et nonpropres à un secteur en particulier.

Diverses mesures de la dispersion indiquent quela divergence des taux de croissance du PIB envolume entre les pays de la zone euro s’estréduite en 2004. Reflétant en partie leredressement de l’économie mondiale, lacroissance annuelle moyenne du PIB en volume

59BCE

Rapport annuel2004

obstacles importants entravent encore son fonctionnement. Nombre de ces obstacles paraissentimputables à des réglementations nationales, telles que la lourdeur des procéduresadministratives relatives à l’établissement de f iliales dans d’autres pays de la zone euro.Début 2004, les présidences irlandaise, néerlandaise, luxembourgeoise et britannique ontconvenu d’une initiative conjointe pour privilégier les réformes réglementaires courant 2004et 2005 et renforcer les efforts destinés à alléger les formalités administratives. De nombreuxpays ont pris des mesures af in d’améliorer l’eff icacité et la transparence des procédures enmatière de marchés publics. De surcroît, quelques pays ont accru les pouvoirs et l’indépendancedes autorités chargées de la concurrence et de la réglementation. En outre, la tendance à réduireet à réorienter les aides de l’État en faveur d’objectifs moins sectoriels ces dernières annéessemble s’être poursuivie, bien que ces aides continuent de jouer un rôle important dans certainssecteurs, notamment les transports. Les États membres ont continué de mettre en oeuvre desréformes réglementaires dans les industries de réseau, même si le programme des réformesréglementaires dans ce secteur n’est pas encore achevé. La concurrence dans les secteursauparavant protégés, tels que l’électricité et le gaz, devrait être encore intensif iée dans les faits.

En résumé, de nouveaux progrès ont été réalisés en 2004 dans le domaine des réformesstructurelles, en particulier sur les marchés du travail, mais, globalement, le rythme des réformesest resté décevant. En conséquence, l’UE ne sera très vraisemblablement pas en mesured’atteindre les objectifs f ixés dans la stratégie de Lisbonne à moins d’une intensif ication desefforts de la part des États membres. Un nouvel élan au processus de réformes structurellespermettra non seulement d’accroître l’eff icacité économique globale et d’améliorer lesperspectives de croissance à plus long terme, mais également de renforcer les fondements d’unereprise soutenue de l’activité.

s’est accélérée, en moyenne, dans tous les paysde la zone euro en 2004 par rapport à l’annéeprécédente, à l’exception de la Grèce, où elle estnéanmoins demeurée relativement soutenue.

AMÉLIORATION DE LA SITUATION SUR LEMARCHÉ DU TRAVAIL ET DE LA CROISSANCE DELA PRODUCTIVITÉ EN 2004La situation sur le marché du travail a peuévolué dans la zone euro en 2004, même si dessignes d’une amélioration progressive peuventêtre décelés. Après être resté largementinchangé en 2003, l’emploi a augmenté sur l’ensemble de 2004 (cf. tableau 4).Globalement, la hausse a cependant étémodérée. Ce processus correspond pour partieà la réaction décalée de l’emploi à l’évolutionde l’activité économique, mais s’expliqueégalement par la résistance inhabituelle dont afait preuve l’emploi (mesuré en termes depersonnes employées) durant la période deralentissement économique intervenue en2001-2003, ce qui a réduit les besoinsd’embauche à ce stade de la reprise. Si lesévolutions du nombre de personnes employéesont été relativement stables au cours desrécentes phases du cycle économique, leséléments d’information disponibles indiquentqu’en termes d’heures travaillées, l’emploi s’est

montré plus réactif au cycle conjoncturel. Cettesituation laisse à penser qu’au cours de larécente phase de ralentissement de l’activité etde la reprise qui a suivi, les employeurs ont sansdoute décidé de procéder à des ajustements entermes d’heures travaillées plutôt qu’en termesde personnes employées.

Alors qu’il a enregistré une progressionconstante dans le secteur des services au coursde 2004, l’emploi a continué de diminuer dansl’industrie (hors construction), même si ce reculs’est atténué au fur et à mesure des trimestres.La productivité du travail a continué de seredresser nettement en 2004, notamment dansle secteur industriel (cf. graphique 27). Lacroissance de la productivité du travail s’estaccélérée depuis mi-2003, reflétant lesévolutions conjoncturelles habituelles del’activité et de l’emploi.

Le taux de chômage est demeuré globalementstable en 2004 dans la zone euro, à 8,8 %(cf. graphique 28). Aucun changementsignif icatif n’a également été enregistré en cequi concerne les taux de chômage par tranched’âge et par sexe. Cependant, le nombre dechômeurs a diminué au total de50 000 personnes environ en 2004, alors qu’il


Tab l eau 4 Évo lu t i on s du marché du t r ava i l

(variations en pourcentage par rapport à la période précédente; en pourcentages)

2002 2003 2004 2002 2002 2003 2003 2003 2003 2004 2004 2004 2004T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4

Population active 1,0 0,7 . 0,1 0,1 0,2 0,2 0,1 0,1 0,2 0,1 0,2 .

Emploi 0,6 0,2 . -0,0 0,0 0,0 0,1 0,0 -0,0 0,1 0,2 0,2 .Agriculture 1) -2,1 -2,5 . -0,8 -0,7 -0,9 -0,6 -0,1 -0,1 -0,4 0,1 -0,1 .Industrie 2) -1,2 -1,5 . -0,4 -0,5 -0,3 -0,3 -0,5 -0,5 -0,5 0,3 -0,2 .– hors construction -1,3 -2,0 . -0,4 -0,6 -0,5 -0,5 -0,5 -0,7 -0,6 -0,0 -0,2 .– construction -0,7 -0,2 . -0,3 -0,1 0,1 0,4 -0,4 -0,0 -0,2 1,2 -0,1 .Services 3) 1,4 1,0 . 0,2 0,3 0,2 0,3 0,2 0,1 0,4 0,2 0,3 .

Taux de chômage 4)

Total 8,2 8,7 8,8 8,3 8,4 8,6 8,7 8,7 8,8 8,9 8,8 8,8 8,8Moins de 25 ans 16,8 17,6 17,8 16,9 16,8 17,2 17,5 17,6 18,0 18,0 18,0 17,8 17,625 ans et plus 7,0 7,4 7,6 7,1 7,2 7,4 7,4 7,5 7,5 7,6 7,6 7,6 7,6

Sources : Eurostat et calculs de la BCE1) Comprend la pêche, la chasse et la sylviculture.2) Comprend l’industrie manufacturière, la construction, les industries minières et extractives, ainsi que la production et la distributiond’électricité, de gaz et d’eau.3) Hors organismes extraterritoriaux et organisations extraterritoriales4) En pourcentage de la population active selon les recommandations de l’OIT

avait fortement augmenté en 2003. Quoiquemodestes, ces signes d’amélioration ont étéconformes aux autres indications faisant étatd’une inflexion de tendance sur le marché dutravail. Parmi elles f igurent les évolutions dunombre d’emplois vacants, qui ont augmenté ausecond semestre 2004 après avoir enregistré unebaisse continuelle depuis 2001.

Dans la plupart des pays de la zone euro, le tauxde chômage est resté, en moyenne, globalementinchangé entre 2003 et 2004, bien que leschiffres enregistrés pour le chômage aient étéen partie affectés, dans certains pays, par desmodif ications d’ordre statistique. Au total, ledegré de dispersion des taux de chômage entrepays de la zone euro s’est légèrement réduiten 2004.

61BCE

Rapport annuel2004

Graph ique 27 P roduc t i v i t é du t r ava i l

(variations annuelles en pourcentage)

Source : Eurostat

1996 1998 2000 2002 2004-2,0

-1,0

0,0

1,0

2,0

3,0

4,0

5,0

6,0

-2,0

-1,0

0,0

1,0

2,0

3,0

4,0

5,0

6,0

Ensemble de l’économieIndustrie hors construction

Graph ique 28 Chômage

(données mensuelles ; corrigées des variations saisonnières)

Source : EurostatNote : Les données concernent l’Euro 12 (y compris pour lespériodes antérieures à 2001).1) Les variations annuelles ne sont pas corrigées des variationssaisonnières.

Variation annuelle en millions (échelle de gauche) 1)

En pourcentage de la population active (échelle de droite)

1994 1996 1998 2000 2002 2004-1,5

-1,0

-0,5

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

7,5

8,0

8,5

9,0

9,5

10,0

10,5

11,0

11,5


Encadré 7

LES EFFETS POTENTIELS DES ÉVOLUTIONS DÉMOGRAPHIQUES DANS LA ZONE EURO

Les récentes tendances ainsi que les projections démographiques se caractérisent, pour la zoneeuro comme pour de nombreux autres pays industrialisés, par un ralentissement de la croissancedémographique et un vieillissement progressif de la population. Ces évolutions sont imputablesà la faiblesse du taux de fécondité dans la plupart des pays de la zone euro et à une augmentationde l’espérance de vie. Même si toutes les projections démographiques sont entourées d’uneforte incertitude, ces tendances semblent se retrouver dans la plupart d’entre elles, y compriscelles d’Eurostat et des Nations unies. Le présent encadré analyse certaines des principalesconséquences de ces évolutions.

Les évolutions démographiques

Selon les projections les plus récentes disponibles pour les pays de la zone euro publiées par lesNations Unies en 2002 (World Population Prospects – Perspectives de la population mondiale1), letaux de fécondité total dans la zone devrait demeurer inférieur, d’ici 2050, au seuil de remplacementqui est de deux enfants par femme environ. Parallèlement, l’espérance de vie moyenne devraitaugmenter de cinq ans entre 2005 et 2050 (cf. la partie gauche du graphique). La conjonction deces deux phénomènes entraîne un ralentissement de la croissance démographique de la zone euroet, à partir de 2015 environ, une diminution de sa population totale. En outre, la part des personnesâgées de 65 ans et plus dans la population devrait augmenter et celle des personnes en âge detravailler (entre 15 ans et 64 ans) devrait diminuer (cf. la partie droite du graphique), d’abordprogressivement, puis à un rythme plus soutenu à partir de 2015 environ. Une telle évolutionentraînerait une progression du taux de dépendance des personnes âgées dans la zone euro (c’est-à-dire le rapport entre la population âgée de 65 ans et plus et la population âgée de 15 ansà 64 ans), qui passerait de 26 % environ en 2005 à près de 30 % en 2015 et plus de 52 % en 2050,soit une hausse totale de quelque 26 points de pourcentage entre 2005 et 2050.

Pr i n c i pa l e s é vo lu t i on s démograph ique s dan s l a zone eu ro

Source : Projections 2002 établies par les Nations Unies (variante moyenne de la fécondité) et calculs de la BCE

-14,0

-10,0

-6,0

-2,0

2,0

6,0

10,0

1990-1995

1995-2000

2000-2005

2005-2010

2010-2015

2015-2020

2020-2025

2025-2030

2030-2035

2035-2040

2040-2045

2045-2050

62,0

66,0

70,0

74,0

78,0

82,0

86,0

Taux de croissance de la population (variation en pourcentage; échelle de gauche)Taux de fécondité total (échelle de gauche)Espérance de vie (en années; échelle de droite)

0,0

10,0

20,0

30,0

40,0

50,0

60,0

70,0

80,0

1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020 2025 2030 2035 2040 2045 20500,0

10,0

20,0

30,0

40,0

50,0

60,0

70,0

80,0

En pourcentage de la population âgée de 15 ans à 64 ans (échelle de gauche)En pourcentage de la population âgée de 65 ans et plus (échelle de gauche)Ratio de dépendance des personnes âgées (échelle de droite)

1 Les chiffres correspondent aux hypothèses de « variante moyenne » relatives à la fécondité qui peuvent être considérées comme lesplus probables. Pour plus d’informations, cf. la Révision 2002 des World Population Prospects établies par les Nations Unies.

63BCE

Rapport annuel2004

Les conséquences économiques

Un tel changement démographique aura de profondes répercussions sur les économies de lazone euro. Notamment, la composition du facteur travail évoluera avec l’augmentation de laproportion de travailleurs âgés et l’offre de travail pourrait même diminuer si les salariéscontinuent de partir en retraite anticipée et si leur remplacement n’est pas assuré en raison d’undéficit de nouveaux entrants sur le marché du travail. La diminution prévue de la populationen âge de travailler exercera des tensions à la baisse sur la croissance potentielle de la zoneeuro, sauf si elle peut être compensée par des contributions accrues des autres facteurs de lacroissance, tels que des augmentations du taux d’activité, de la productivité du travail et/ou de l’eff icacité dans l’utilisation des facteurs de production (du capital notamment). La questionde savoir dans quelle mesure l’immigration peut contribuer à accroître l’offre de main-d’œuvrefait l’objet d’un débat. D’après la plupart des études, le rôle des flux migratoires pour résoudrele défi démographique auquel est confrontée l’Europe ne devrait être que faible et temporaire,étant donné le nombre limité de migrants potentiels par rapport aux besoins et l’existence decontraintes pratiques et politiques.

Le financement des systèmes de protection sociale, et notamment des régimes de retraite publicsfondés sur le principe de la répartition, connaîtra également des tensions avec l’augmentationdu ratio entre le nombre de retraités et le nombre de personnes cotisant aux systèmes de retraiteet de santé. Les dépenses publiques de santé et de soins de longue durée devraient croître avecla poursuite des progrès dans le domaine des technologies médicales et le développement de lademande pour ce type de services, lié à l’augmentation du nombre de personnes âgées. Ceseffets potentiels pourraient être d’ampleur signif icative. Les estimations du groupe de travailsur le vieillissement de la population du Comité de politique économique de la Commissioneuropéenne laissent envisager une hausse des dépenses au titre des retraites comprise entre 3 %et 6 % du PIB en 2050 dans la plupart des pays de la zone euro. Le gonflement des dépensesde santé et de soins de longue durée pourrait même alourdir la facture de 2 % à 4 % de PIBsupplémentaires.

Le vieillissement de la population est également susceptible d’entraîner des modifications dela structure des marchés financiers et du prix des actifs financiers. Selon la génération à laquelleils appartiennent, les ménages détiennent généralement un patrimoine f inancier plus ou moinsimportant et opèrent des choix de portefeuille différents en fonction des profils de risque desactifs. Sachant que la demande à long terme de logements dépend, entre autres, du nombre deménages dans une économie, les évolutions démographiques peuvent également avoir uneincidence sur les prix de l’immobilier. En outre, les réformes des régimes de retraite, notammenten faveur d’un financement privé plus important, devraient avoir un effet notable sur les marchésfinanciers, en raison du rôle accru des investisseurs institutionnels, tels que les fonds de pensionet les sociétés d’assurance. La rareté des séries temporelles longues relatives aux prix des actifsf inanciers, les problèmes de mesure et le fait qu’en général, seule une minorité de la populationdétient des actions rendent diff icile la quantif ication des incidences éventuelles des évolutionsdémographiques sur les marchés f inanciers. Néanmoins, les simulations réalisées en utilisantdes modèles fondés sur la théorie du « cycle de vie » parviennent généralement à la conclusionque le vieillissement de la population entraîne une baisse des prix des actifs f inanciers (pourles actions comme pour les obligations) et une hausse de la prime de risque exigée sur les actionsau moment où la population en activité prend sa retraite.


La nécessité de réformes globales

Pour faire face à ces conséquences des évolutions démographiques, les autorités doivententreprendre des réformes globales. Ces réformes doivent s’attacher à traiter les problèmesspécif iques aux systèmes de retraite et de santé, à réduire la dette publique globale ainsi qu’àrenforcer les éléments moteurs de la croissance économique. Au sein de l’UE, les gouvernementsont convenu d’une stratégie à trois volets. Celle-ci a été définie, dans un premier temps, dansles Grandes orientations des politiques économiques (GOPE) de 2001 et comprend trois objectifsprincipaux : une augmentation des taux d’emploi, une réduction de la dette publique et uneréforme des systèmes de retraite, notamment par des mesures en faveur d’un recours accru à lacapitalisation.

Dans les pays de la zone euro, il est urgent d’améliorer le taux d’activité et le taux d’emploi pourtoutes les tranches de la population en âge de travailler, et notamment pour certaines catégories,comme les plus de 55 ans, qui affichent un taux d’activité particulièrement faible. Une premièreétape importante consiste à réduire encore les désincitations au travail toujours présentes surplusieurs marchés du travail de la zone euro en raison des interactions entre fiscalité et prestationssociales et de la mise en place de dispositifs de préretraite. De tels systèmes ont un effet dissuasif,notamment pour le deuxième revenu d’un foyer, les bas salaires, les salariés les plus jeunes et lesplus âgés ainsi que pour les femmes. Les politiques visant à accroître le taux d’activité féminindoivent permettre de concilier plus facilement vie familiale et activité professionnelle enaugmentant la flexibilité des horaires de travail et en améliorant les services de garde d’enfantset de soins aux personnes âgées. De plus, il pourrait être utile, dans certains cas, de développerles incitations à prolonger la vie active, par exemple par des politiques de cessation progressived’activité et par un développement des offres d’emplois à temps partiel ou temporaires pour lestravailleurs âgés. Toutefois, il faut également que les entreprises disposent de suffisammentd’incitations à employer et/ou maintenir en poste les travailleurs âgés. En outre, de nombreuxpays devront s’engager dans un processus durable d’investissement en capital humain et enrecherche-développement afin de compenser les éventuels effets du vieillissement de la populationsur la productivité du travail et la productivité globale des facteurs.

La réduction de la dette publique devrait contribuer à améliorer la soutenabilité des f inancespubliques et les rendre ainsi moins vulnérables aux effets des évolutions démographiques. Enparticulier, la diminution de l’endettement fournirait aux gouvernements une marge demanœuvre supplémentaire dans une période d’alourdissement des charges budgétaires liées auvieillissement de la population. De même, la réduction des paiements d’intérêt sur la dettepublique libérerait des ressources budgétaires et donnerait aux gouvernements plus de flexibilitépour faire face à des évolutions non prévues. À cet égard, les dispositions du Pacte de stabilitéet de croissance, notamment l’obligation de maintenir des f inances publiques proches del’équilibre ou en excédent, vont dans la bonne direction pour inciter les gouvernements à sepréparer aux charges budgétaires liées au vieillissement de la population.

Compte tenu de l’ampleur des tensions qui devraient s’exercer sur les systèmes de retraite, deuxaxes semblent s’imposer dans le domaine de la réforme des retraites. Tout d’abord, de nouveauxajustements sont nécessaires s’agissant de la structure des cotisations et des prestations au seindes systèmes par répartition existants (réformes des paramètres). Ces réformes incluent desrévisions des formules de calcul des prestations et des modif ications de l’indexation desprestations de retraite. En complément, la plupart des pays devront s’orienter vers un recours

65BCE

Rapport annuel2004

2.5 LES ÉVOLUTIONS BUDGÉTAIRES

STABILITÉ GLOBALE DES SOLDES BUDGÉTAIRESEN 2004En 2004, les évolutions budgétaires dans la zoneeuro n’ont pas été satisfaisantes. Selon lesdonnées les plus récentes publiées par Eurostat,le déf icit de la zone euro est demeuréglobalement stable à 2,7 % du PIB(cf. tableau 5). Les résultats constatés pour 2004sont principalement liés à un légerassouplissement budgétaire, le cycleéconomique n’ayant exercé qu’une incidencemineure. La plupart des pays de la zone euron’ont pas réussi à atteindre les objectifs f ixésdans les mises à jour des programmes destabilité qui ont été présentées f in 2003 etdébut 2004. Les résultats ont manqué lesobjectifs à hauteur de 0,3 point de pourcentagedu PIB en moyenne, principalement en raisonde l’incapacité des pays présentant des déficitsimportants à respecter des programmesd’assainissement ambitieux axés sur lacomposante structurelle.

Un certain nombre de pays ont enregistré desratios de déficit égaux ou supérieurs à la valeurde référence de 3 % du PIB tandis que quatrepays (Allemagne, Grèce, France et Pays-Bas) se

trouvaient en situation de déficit excessif. Pourla troisième année de suite, les déficits observésen Allemagne et en France ont nettementdépassé la barre de 3 % du PIB. À l’issued’importantes révisions statistiques, il estapparu que, selon la méthodologie du SEC 95,la Grèce présentait des déficits supérieurs à lavaleur de référence depuis 1997, avec un déficitpour 2004 s’élevant à 6,1 % du PIB. L’Italie aaff iché un déficit de 3,0 % du PIB et celui duPortugal s’est établi juste en dessous de 3 % duPIB, malgré la poursuite de la mise en œuvred’importantes mesures exceptionnelles (bienque le recours à ces mesures ait eu tendance às’atténuer).

Mesurés par l’évolution du solde primaire ajustédu cycle, tel qu’estimé par la Commissioneuropéenne, les résultats enregistrés pour lazone euro dans son ensemble ont reflété une orientation budgétaire légèrementexpansionniste. Les charges d’intérêts étantrestées pratiquement inchangées, cetteévolution s’explique essentiellement par ladétérioration du solde primaire. Selon lesestimations, le PIB a progressé globalement enphase avec la croissance potentielle, de sorteque l’environnement économique n’auraitexercé qu’une incidence très faible, en

accru à la capitalisation ainsi que vers la diversification des dispositifs de financement (réformesdes systèmes). Au lieu de reposer sur des transferts courants issus des revenus du travail, lesretraites seraient f inancées par le capital préalablement accumulé par l’intermédiaire des fondsde pension. Des politiques devraient par conséquent être mises en place pour faciliter ledéveloppement d’une infrastructure permettant à ces fonds de placer l’épargne-retraite demanière eff icace et de gérer les risques induits, ainsi que pour préserver le caractère nonspéculatif de cette épargne.

En conclusion, les projections démographiques tendent à montrer que les évolutionsdémographiques dans la zone euro seront particulièrement marquées à partir de 2015 environ,même si les changements interviennent à des rythmes différents dans chacun des pays et si lapopulation totale a déjà commencé à diminuer dans plusieurs d’entre eux. Bien que de nombreuxpays commencent à tenir compte des contraintes d’incitation en veillant à ce que les mécanismesd’incitation au travail prévus dans les systèmes de prélèvements obligatoires et de prestationssociales ne remettent pas en cause la soutenabilité des finances publiques, de nouvelles réformesde grande ampleur sont nécessaires dans un proche avenir. La mise en œuvre rapide de réformesglobales tenant compte de ces contraintes est indispensable pour se préparer aux évolutionsdémographiques annoncées.


moyenne, sur l’évolution de la composanteconjoncturelle du budget. La mise en œuvre demesures de consolidation à caractère structureln’a été observée que dans quelques cas. Lestrois pays très fortement endettés (Belgique,Grèce et Italie) ont continué de bénéficier d’unallègement de leurs charges d’intérêts, avec uneffet favorable sur leur situation budgétaireglobale, évolution qui a compensé, en partie,l’aggravation sous-jacente du déf icit primairedans ces pays.

Les évolutions budgétaires reflètent le fait que,pour la zone euro en moyenne, les réductionsd’impôts et la suppression progressive desmesures exceptionnelles n’ont pas étésuff isamment f inancées par des économies auniveau des dépenses primaires. Les facteurs de

réduction des recettes recouvraient desallègements de la f iscalité directe et descotisations de sécurité sociale, ainsi qu’unediminution des recettes en capital liée à lasuppression progressive des mesuresexceptionnelles. Ils ont été en partie compenséspar des hausses de la f iscalité indirecte. Du côtédes dépenses, on constate certains signes demaîtrise budgétaire (essentiellement du côté dela consommation publique et des prestationssociales) parallèlement à la suppressionpartielle des mesures exceptionnelles. Si cetteévolution reflète un changement de cap parrapport aux politiques de dépenses plus laxistesdes dernières années, elle n’a pas suff i àcompenser totalement la diminution desrecettes.

Tab l eau 5 S i tuat i on s budgé ta i re s dan s l a zone eu ro

(en pourcentage du PIB)

Capacité (+) ou besoin (-) de financement des administrations publiques

2001 2002 2003 2004

Zone euro -1,8 -2,5 -2,8 -2,7Belgique 0,4 0,1 0,4 0,1Allemagne -2,8 -3,7 -3,8 -3,7 Grèce -4,1 -4,1 -5,2 -6,1 Espagne -0,5 -0,3 0,3 -0,3France -1,6 -3,2 -4,2 -3,7Irlande 0,9 -0,5 0,2 1,3Italie -3,0 -2,6 -2,9 -3,0Luxembourg 6,2 2,3 0,5 -1,1Pays-Bas -0,1 -1,9 -3,2 -2,5Autriche 0,3 -0,2 -1,1 -1,3Portugal -4,4 -2,7 -2,9 -2,9Finlande 5,2 4,3 2,5 2,1

Dette brute des administrations publiques

2001 2002 2003 2004

Zone euro 69,6 69,5 70,8 71,3Belgique 108,0 105,4 100,0 95,6Allemagne 59,4 60,9 64,2 66,0 Grèce 114,8 112,2 109,3 110,5Espagne 57,8 55,0 51,4 48,9France 57,0 59,0 63,9 65,6Irlande 35,8 32,6 32,0 29,9 Italie 110,7 108,0 106,3 105,8 Luxembourg 7,2 7,5 7,1 7,5 Pays-Bas 52,9 52,6 54,3 55,7Autriche 67,1 66,7 65,4 65,2 Portugal 55,9 58,5 60,1 61,9 Finlande 43,8 42,5 45,3 45,1

Sources : Eurostat et calculs de la BCENote : Données établies sur la base de la définition retenue dans le cadre de la procédure de déficit excessif. Les soldes budgétaires neprennent pas en compte les revenus de la cession de licences UMTS.

67BCE

Rapport annuel2004

Le ratio dette publique/PIB de la zone euro aaugmenté pour la deuxième année de suite, pours’établir à 71,3 % en 2004. Cette détériorationest essentiellement due au niveau faible (et enrecul) du ratio d’excédent primaire, au fait quela croissance économique soit inférieure au tauxd’intérêt implicite moyen versé sur la dettepublique et au niveau, considérable danscertains cas, des écarts entre les évolutions dudéficit et de la dette, c’est-à-dire les ajustementsdéficit-dette. Parmi les sept pays dont la dettepublique dépasse 60 % du PIB, seule laBelgique a enregistré un recul signif icatif deson ratio de dette publique, revenu à moins de100 % du PIB, en liaison avec des résultatsbudgétaires demeurant proches de l’équilibre.La Grèce et l’Italie ont continué d’aff icher desratios de la dette publique supérieurs à 100 %du PIB, qui n’ont que peu évolué depuis 2001.

L’Allemagne, la France, l’Autriche et lePortugal ont présenté des ratios de la dettepublique modérément supérieurs à la valeur deréférence de 60 % du PIB et, dans tous ces pays,à l’exception de l’Autriche, le ratio a progressépar rapport à 2003. La poursuite de ladétérioration des soldes budgétaires etl’augmentation du ratio dette publique/PIB sereflète également dans le montant de l’encoursde titres de créance émis par les administrationspubliques (cf. encadré 8).

LES PROGRAMMES BUDGÉTAIRES POUR 2005Ainsi qu’il ressort de la mise à jour la plusrécente des programmes de stabilité, en dépit decertains progrès, les mesures prévues pourtraiter le problème des déficits budgétaires sontinsuff isantes et il n’existe toujours pas deprogrammes globaux de réformes structurelles.

Encadré 8

LES ÉVOLUTIONS DES ENCOURS DE TITRES DE CRÉANCE ÉMIS PAR LES ADMINISTRATIONSPUBLIQUES DE LA ZONE EURO

Dans le contexte de la hausse des déficits publics observée dans la zone euro, on a constaté,ces dernières années, une augmentation de l’encours de titres de créance émis par lesadministrations publiques de la zone. Cetteévolution transparaît aussi bien dans laprogression des ratios de la dette publique quedans celle des taux de croissance annuels destitres de créance émis par les administrationspubliques dans la zone euro, qui se sont établisà 5,0 %, 5,5 % et 5,4 %, respectivement, àf in 2002, 2003 et 2004 (contre 3,3 % àfin 2001)1.

Si l’on considère l’encours total de titres decréance des administrations publiques àf in 2004, les principaux acteurs de cecompartiment des marchés de capitaux de lazone euro sont l’Italie, l’Allemagne et laFrance, dont les parts représentent entre 20 %et 30 % environ de l’ensemble du marché(cf. graphique A).

1 Les taux de croissance sont calculés à partir des transactions f inancières et excluent, par conséquent, les reclassements, effets devalorisation, variations de taux de change et tout autre changement ne résultant pas d’opérations. Pour plus de détails, se reporteraux Notes techniques relatives aux sections 4.3 et 4.4 de la partie Statistiques de la zone euro du Bulletin mensuel de la BCE.

Graph ique A Encour s de t i t re s de c r éance de s admin i s t r a t i on s pub l i que s pa r pay s émet teu r en 2004(en pourcentage ; données de f in de période)

IT27,4

DE23,2

FR20,4

ES7,8

LU0,0

GR3,6

PT1,7AT

3,0

FI1,4 IE

0,7

NL4,9

BE5,9

Sources : BCE


L’évolution de la structure de l’encours de titres de créance des administrations publiques dela zone euro présente trois caractéristiques essentielles. Premièrement, les titres de la dettepublique sont essentiellement émis par les administrations centrales, dont la part dans l’encourscorrespondant atteignait 94,3 % en 2004, les autres administrations publiques se partageant les5,7 % restants (cf. tableau). Néanmoins, le secteur des autres administrations publiques estdevenu plus actif, la part des titres de créance émis par les administrations centrales s’inscrivanten recul constant depuis 1998, alors que celle des titres de créance émis par les autresadministrations publiques a pratiquement doublé entre 1998 et 2004.

Deuxièmement, en ce qui concerne la ventilation par échéances, la dette à long termereprésentait environ 91,6 % de l’encours de titres de créance à f in 2004. Comme le montre letableau, la part de la dette à court terme a fléchi entre 1998 et 2000, mais elle s’est ensuiteredressée.

Troisièmement, le tableau montre également que la grande majorité des titres de créance à longterme émis par les administrations publiques sont assortis d’un taux f ixe. Au f il du temps,l’importance relative des émissions à taux variable a considérablement diminué, revenant de12,3 % du total émis en 1998 à 7,6 % en 2004. Cette évolution s’explique par la baisseprogressive, vers la f in des années quatre-vingt-dix, de la prime de terme versée par certainsÉtats pour les titres à long terme assortis d’un taux f ixe, dans un contexte de stabilité des prix.L’Italie, où la part des titres de créance à taux variable s’établit à 20,7 %, est le seul pays à sesituer nettement au-dessus de la moyenne de la zone euro.

Sous l’effet de la diminution de la prime de risque, les coûts du f inancement par endettementsont devenus plus favorables ces dernières années. Par exemple, le rendement moyen desemprunts publics à dix ans dans la zone euro a fléchi, revenant de 7 % sur la période 1994-1998à 4,7 % sur la période 1999-2004. Toutefois, comme l’indique le graphique B, les rendementsdes emprunts publics des pays de la zone euro présentent des écarts qui pourraient refléter desdifférences en matière de risques de liquidité et de crédit.

Les rendements des emprunts publics à long terme allemands sont les plus bas de la zone euro,essentiellement en raison de leur degré de liquidité relativement élevé. L’avantage de l’État

S t r u c tu re de s encour s de t i t re s de c r éance ém i s pa r l e s admin i s t r a t i on s pub l i que s del a zone eu ro(en pourcentage du total des titres de créance émis par les administrations publiques ; données de f in de période)

1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004

Administrations centrales 96,9 96,9 96,7 96,3 95,4 94,7 94,3Titres à long terme 87,5 89,3 89,9 89,0 87,2 85,8 36,0Titres à court terme 9,4 7,6 6,9 7,2 8,2 8,9 8,3

Autres administrations publiques 3,1 3,1 3,3 3,7 4,6 5,3 5,7Titres à long terme 3,0 3,0 3,2 3,6 4,5 5,2 5,6Titres à court terme 0,1 0,2 0,1 0,1 0,1 0,1 0,1

Total administrations publiquesTitres à long terme 90,5 92,3 93,0 92,6 91,7 91,1 91,6

Taux fixe 75,4 79,3 81,2 82,5 82,1 82,2 82,9Taux variable 12,3 10,5 10,0 8,7 8,0 7,5 7,6

Titres à court terme 9,5 7,7 7,0 7,4 8,3 8,9 8,4Total administrations publiques en milliards d’euros 3 304,9 3 450,5 3 546,4 3 764,6 3 939,3 4 141,2 4 362,5

Source : BCE

69BCE

Rapport annuel2004

fédéral allemand en termes de f inancement par rapport à tous les autres États de la zone euroétait supérieur à dix points de base jusqu’au début 2001. Depuis lors, les écarts entre lesrendements des emprunts publics à dix ans des autres pays de la zone euro et ceux des empruntspublics allemands se sont constamment réduits, pour atteindre un point bas à f in 2003. Les plusfortes diminutions de ces écarts ont été observées en Belgique, en Grèce, en Italie, au Portugalet en Espagne. Cette convergence peut notamment s’expliquer par l’évolution de la situationbudgétaire de l’Allemagne dont le ratio dette publique/PIB s’est détérioré par rapport à celui

Graph ique B É ca r t s de rendement de s emprunt s pub l i c s à l ong t e rme pa r r appor t àl ’ A l l emagne 1)(en points de base ; données mensuelles)

Sources : BRI et calculs de la BCE1) Les rendements des emprunts publics à long terme sont ceux des emprunts à dix ans ou ceux dont l’échéance s’en rapproche le plus.

-10

0

10

20

30

40

50

1999 2000 2001 2002 2003 2004

1999 2000 2001 2002 2003 2004

-10

0

10

20

30

40

50

EspagneItaliePortugal

FranceAutriche

-10

0

10

20

30

40

50

60

70

-10

0

10

20

30

40

50

60

70

BelgiqueIrlandePays-Bas

GrèceFinlande


Pour 2005, le déficit moyen de l’ensemble de lazone euro devrait diminuer d’un demi-point dePIB environ. Une baisse marginale des chargesd’intérêts et une amélioration modérée du soldeprimaire devraient contribuer à cette évolution.La croissance économique devrait rester prochede son potentiel. Toutefois, la moitié des paysde la zone euro, c’est-à-dire l’Allemagne, laGrèce, la France, l’Italie, les Pays-Bas et lePortugal, devraient continuer à enregistrer desdéficits proches de ou équivalents à 3 % du PIB.Seuls quelques pays devraient se trouver ensituation d’équilibre budgétaire ou d’excédent.Le ratio de la dette publique devrait reculer deprès d’un demi-point de pourcentage du PIB.

LA NÉCESSITÉ D’UN ASSAINISSEMENTCOMPATIBLE AVEC LES ENGAGEMENTSANTÉRIEURSLes finances publiques de la zone euro font faceà trois déf is majeurs. Premièrement, unassainissement budgétaire d’envergure estnécessaire : la stabilité macroéconomiquerepose très largement sur la soutenabilité desfinances publiques, qui correspond à la capacitéd’un État à faire face à ses obligations(cf. encadré 9). Le respect du cadre budgétairede l’UE et la stricte application des règles sontessentiels parce qu’ils contribuent à lasoutenabilité des f inances publiques dansl’UEM. En particulier, la limite de 3 % enmatière de déficit (si elle est mise en œuvre defaçon crédible) fournit un ancrage aux

de tous les autres pays de la zone euro, àl’exception de la France, entre 2001 et 2004.

Les données disponibles donnent à penser queles pays dont le ratio de la dette publique s’estamélioré par rapport à celui de l’Allemagneentre 2001 et 2004 ont également enregistré unfléchissement des écarts de rendement à longterme vis-à-vis des titres d’emprunts publicsallemands, comme le montre la relationpositive qui apparaît au graphique C. Bien qued’autres facteurs, principalement liés à laliquidité des obligations, puissent égalementavoir leur importance, cela pourrait êtreconsidéré comme un premier signe que lesinvestisseurs prennent en compte, dans unecertaine mesure, les situations des f inancespubliques des pays de la zone euro pourvaloriser les obligations.

Dans l’ensemble, les récentes évolutions de lastructure de f inancement de l’État reflètentl’avantage macroéconomique considérable liéà l’adoption, ces dix dernières années, depolitiques plus nettement axées sur la stabilité.L’avantage le plus évident pour le grand publicréside dans la nette diminution de la part dubudget de l’État consacrée au service de ladette.

Graph ique C Évo lu t i on s de s r a t i o s de de t t e pub l i que /P IB pa r r appor t à l ’ A l l emagne 1) e t va r i a t i on s de s é ca r t s de rendement 2) en t re 2001 e t 2004(axe des abscisses : en points de pourcentage ; axe des ordonnées :en points de base)

Sources : Eurostat et BCE1) Axe des abscisses : diminution du ratio dette publique/PIBpar rapport à l’Allemagne, c’est-à-dire de l’écart entre le ratiodette publique/PIB de l’Allemagne et celui d’autres pays de lazone euro entre 2001 et 20042) Axe des ordonnées : diminution des écarts de rendement parrapport aux emprunts publics allemands à dix ans entre janvier2001 et décembre 2004.Note : Le graphique doit être lu de la manière suivante, enprenant la Belgique comme exemple. Son ratio dettepublique/PIB s’élevait à 108 % en 2001 et à 95,6 % en 2004,alors qu’en Allemagne, il s’établissait à 59,4 % en 2001 et à 66 % en 2004. Ainsi, l’écart entre le ratio dette publique/PIB de l’Allemagne et celui de la Belgique (écart relatif existantentre ces deux pays) s’est établi à 48,6 % en 2001 et à 29,6 %en 2004. Cet écart s’est réduit de 19 points de pourcentage entre2001 et 2004 (amélioration du ratio par rapport à l’Allemagne)comme le montre l’axe des abscisses. Durant la même période,l’écart de rendement des emprunts publics belges et allemandsa diminué de 28 points de base, comme l’indique l’axe desordonnées. La ligne droite continue représente la ligne derégression ajustée.

0-2 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20

5

10

15

20

25

30

35

40

0

5

10

15

20

25

30

35

40Grèce

France

Belgique

EspagneItalie

Autriche

IrlandeFinlande

Pays-Bas

Portugal

71BCE

Rapport annuel2004

anticipations de discipline budgétaire etd’évolution future de la dette. Elle constitue, parconséquent, un important signal de soliditébudgétaire pour les marchés f inanciers et lepublic.

Le fait que le déficit moyen de la zone euro soitproche de la valeur de référence de 3 % et qu’unbon nombre de pays enregistrent des déf icitsproches de ou supérieurs à cette valeur soulignel’urgente nécessité de renforcer la situation desf inances publiques. L’amélioration de lasituation économique offre la possibilitéd’accélérer le processus d’assainissementbudgétaire. Les dividendes de la croissance, àsavoir des recettes fiscales plus importantes que

prévu, devraient être affectés à la réduction desdéséquilibres budgétaires. Les pays aff ichantdes déficits excessifs devraient remédier à cettesituation dès que possible et respecter lesengagements pris. De plus, la récurrence dedéf icits excessifs doit être évitée. Il estégalement souhaitable que les pays dont lasituation budgétaire n’est pas proche del’équilibre ou en excédent, mais qui neprésentent pas non plus de déf icit excessif,progressent sur la voie de l’assainissementbudgétaire, conformément à l’accord del’Eurogroupe d’octobre 2002, qui prévoit desefforts d’assainissement de nature structurellereprésentant au moins 0,5 point de PIB par an.

Encadré 9

LA POLITIQUE BUDGÉTAIRE ET LA STABILITÉ MACROÉCONOMIQUE

Cet encadré analyse les principales influences de la politique budgétaire sur la stabilitémacroéconomique et les évolutions des prix, ainsi que leur prise en compte dans le cadrebudgétaire de l’UE.

Les politiques budgétaires peuvent avoir une incidence sur l’environnement macroéconomiqueà court terme par le biais des mesures discrétionnaires et des stabilisateurs automatiques. D’unepart, les mesures discrétionnaires, c’est-à-dire les modifications volontaires des recettes ou desdépenses des administrations publiques, peuvent agir sur la croissance économique et les prixpar le biais de l’incidence exercée à la fois sur la demande et sur l’offre globales. L’expériencedes dernières décennies a montré toutefois que les mesures de réglage fin discrétionnaires visantà stabiliser l’économie s’avèrent souvent procycliques. En outre, le recours asymétrique auxmesures de réglage f in (principalement durant les phases de ralentissement et dans une bienmoindre mesure durant les phases de reprise) a entraîné au f il des années un creusement desdéficits budgétaires. D’autre part, le libre jeu des stabilisateurs automatiques peut contribuerà lisser les fluctuations économiques par le biais de l’incidence stabilisatrice des prélèvementsf iscaux et des allocations chômage sur le revenu disponible des ménages. Leur natureautomatique rend leurs effets rapides et plus prévisibles et le caractère symétrique de leurfonctionnement n’affecte pas le niveau de la dette publique sur un cycle d’activité.

S’agissant des effets budgétaires à moyen terme, la définition des politiques budgétaires estparticulièrement importante pour la soutenabilité des f inances publiques et la croissancepotentielle. La soutenabilité budgétaire correspond à la capacité de l’État à honorer sesengagements. Le ratio dette publique/PIB en donne une indication, même si d’autres éléments,tels que les engagements conditionnels et les engagements implicites, doivent également êtrepris en considération. La soutenabilité des f inances publiques exerce une incidence positive surl’environnement macroéconomique dans la mesure où les consommateurs et les ménages neprévoient pas de relèvements majeurs de la f iscalité ou de diff icultés pour l’État à assurer le


service de sa dette. La confiance économique s’en trouve renforcée, les décisions à long terme(notamment relatives à l’investissement privé) sont facilitées et les conditions f inancières sontplus favorables. En ce qui concerne la croissance potentielle, les mesures budgétaires quiaméliorent la « qualité » des f inances publiques peuvent avoir un effet bénéfique sur le taux decroissance économique compatible avec la stabilité des prix. Par exemple, les dépenses publiquesen capital physique et humain peuvent améliorer la qualité des facteurs de production. En outre,les taux d’imposition jouent un rôle sur les incitations à travailler, à épargner, à investir et àinnover. La hausse de la croissance conforte alors la soutenabilité, dans la mesure où le servicede la dette existante s’effectue à partir d’une base économique plus large.

Il est généralement préférable de déf inir la politique budgétaire conformément à des règlesplutôt que d’adopter une approche ad hoc. Les règles peuvent dissuader de se concentrer surles bénéfices à court terme sans prendre en compte les coûts à long terme. En outre, les règlespeuvent ancrer les anticipations, en donnant des orientations aux agents économiques sur lapolitique budgétaire future en cas de chocs, facilitant ainsi la planif ication à long terme par lesecteur privé. Bien entendu, les règles doivent être respectées pour que ces gains se concrétisent.Les avantages tirés de l’application des règles budgétaires sont encore plus importants dans uneunion monétaire telle que l’UEM, où les distorsions nées des incitations budgétaires peuventêtre amplif iées. Par exemple, un biais plus important en faveur du déficit peut apparaître, dansla mesure où, avec une monnaie unique et des marchés f inanciers plus intégrés, l’incidenced’une hausse du niveau de la dette d’un pays sur les taux d’intérêt est plus faible qu’auparavant.Dans une union monétaire, les règles budgétaires doivent être facilement applicables, étantdonné qu’elles doivent s’appliquer à tous les pays membres de façon uniforme afin d’assurerune égalité de traitement. Un cadre budgétaire transparent renforce également la sensibilisationdes marchés f inanciers et du grand public et peut contribuer à améliorer la conformité avec lesrègles.

Le cadre à moyen terme, fondé sur des règles, qui a été adopté dans l’UEM prend en compteles considérations relatives tant à la stabilisation à court terme qu’à la soutenabilité à longterme. Les valeurs de référence pour le déf icit public et la dette publique permettent depromouvoir des comportements budgétaires responsables. Une situation budgétaire à moyenterme proche de l’équilibre ou en excédent contribue à la stabilisation économique à court termepar le biais du libre jeu des stabilisateurs automatiques, tout en évitant les déficits excessifs àl’avenir et en assurant une amélioration de la soutenabilité des f inances publiques par le biaisd’un recul du ratio d’endettement.

Du point de vue d’une banque centrale dont l’objectif premier est de maintenir la stabilité desprix, l’analyse des politiques budgétaires privilégie naturellement leur influence sur l’inflationet la stabilité macroéconomique, parce qu’elles participent de l’environnement dans lequel opèrela politique monétaire. Des politiques budgétaires solides facilitent la politique monétaire encréant un environnement économique stable, tant à court terme qu’à long terme.

73BCE

Rapport annuel2004

LA RÉFORME STRUCTURELLE DES FINANCESPUBLIQUES DEMEURE ESSENTIELLELe deuxième défi pour les f inances publiquesde la zone euro consiste à intégrer lesprogrammes d’assainissement budgétaire dansun programme de réformes structurellesfavorisant la croissance, la compétitivité etl’emploi. Cela contribuerait également à assurerune assise plus soutenable aux évolutionsbudgétaires, en particulier dans le contexte de l’alourdissement du fardeau lié auvieillissement de la population. Des réformesdu côté des dépenses sont indispensables à cetégard, même si une certaine marge de manœuvrepeut exister du côté des recettes pour réaliserdes gains d’eff icacité. De telles réformespermettent d’assainir les f inances publiques,préparent la voie à de nouvelles réductionsd’impôts et peuvent également rendre lessystèmes de prélèvements et de prestations pluspropices à la croissance. Au sein de budgets dedépenses donnés, la priorité devrait être donnéeaux investissements en infrastructures et encapital humain.

LA FIABILITÉ DES STATISTIQUES, BASE DE LACRÉDIBILITÉ DU CADRE BUDGÉTAIRETroisièmement, l’intégrité des statistiques def inances publiques constitue une conditionpréalable de la crédibilité du cadre budgétairede l’UE. D’importantes révisions apportées auxchiffres des déficits antérieurs, comme dans lecas de la Grèce en 2004, portentindiscutablement atteinte à la conf iance dupublic et à la crédibilité de l’ensemble du cadre.Elles ne permettent pas d’identif ier rapidementet avec précision les déséquilibres et les besoinsd’ajustement, ce qui peut entraîner d’importantsretards dans la mise en œuvre des mesuresnécessaires. En introduisant de l’incertitudedans le suivi des politiques budgétaires, ellesréduisent la valeur des procédures desurveillance multilatérale et, de ce fait,compromettent l’eff icacité de la pressionexercée par les pairs. Il est donc d’uneimportance vitale que des mesures soient prisesen vue d’assurer la f iabilité de l’établissementdes statistiques de f inances publiques et leurpublication rapide. Il convient que tous les États

membres se conforment aux règles comptableseuropéennes en matière de déclaration desdépenses et recettes publiques. Comme l’aconstaté le Conseil Ecof in le 2 juin 2004, lesstatistiques budgétaires ne doivent pas être à lamerci des alternances politiques et électorales.

2.6 LES ÉVOLUTIONS DES TAUX DE CHANGE ET DE LA BALANCE DES PAIEMENTS

POURSUITE DU RAFFERMISSEMENT DE L’EURODANS UN CONTEXTE D’AFFAIBLISSEMENTGÉNÉRALISÉ DU DOLLARSur les marchés de change, les principaux tauxde change bilatéraux de l’euro ont connu uneévolution relativement modérée durant les neufpremiers mois de 2004, en comparaisonnotamment de la forte progression qu’ils avaientenregistrée les deux années précédentes. Par lasuite, l’euro s’est considérablement raffermi, enparticulier par rapport au dollar. Fin 2004, ilétait, en termes effectifs, légèrement supérieurà son niveau en début d’année, en raison de saforte appréciation par rapport au dollar, auxmonnaies asiatiques ancrées à ce dernier et,dans une moindre mesure, au yen. Cetteévolution a été en partie contrebalancée par ladépréciation de l’euro face aux devises decertains partenaires commerciaux moins

importants de la zone euro (le franc suisse, lacouronne norvégienne et le won coréen) et deplusieurs nouveaux États membres de l’UE.

Plus précisément, après s’être stabilisé enjanvier et en février 2004, l’euro a annulé unepartie des gains enregistrés précédemment dansun contexte d’amélioration des perspectiveséconomiques mondiales et de modif ication dela perception du marché concernant les facteursfondamentaux influant sur les taux de change.À cette époque, des signes de plus en plusnombreux indiquaient une reprise de l’activitééconomique aux États-Unis et au Japon, alorsque les perspectives concernant la zone eurocontinuaient d’être plus modérées. Cetteévolution a contribué à détourner l’attention dumarché de la persistance d’un déf icit courantélevé aux États-Unis en la reportant sur lesperspectives de profits accrus, soutenant ainsila devise américaine. Entre mai et la mi-octobre 2004, l’euro s’est légèrement raffermi,dans un contexte d’amélioration progressive desperspectives économiques de la zone euromarqué par l’apparition de signes ténusindiquant que la croissance s’étendait du secteurdes exportations à la demande intérieure.Parallèlement, les craintes du marchéconcernant les perspectives relatives à lacroissance économique mondiale, alimentéesprincipalement par l’incertitude géopolitique etle renchérissement du pétrole, sont apparuescomme autant de facteurs exerçant de nouvellespressions à la baisse sur le dollar et sur le yen.Les décisions du Comité fédéral de l’openmarket de relever les taux d’intérêt avaient déjàété anticipées par les marchés de capitaux etn’ont pas influé sur l’évolution des taux dechange. À compter de la mi-octobre, cependant,l’euro s’est raffermi de manière signif icativepar rapport au dollar, ainsi que par rapport àplusieurs devises asiatiques, conséquence deleur ancrage (off iciel ou non) à la monnaieaméricaine. Ces évolutions sont intervenuesdans un contexte de repli généralisé du dollarau dernier trimestre 2004, celui-ci retombant àdes niveaux qu’il n’avait pas connus depuisplusieurs années par rapport à l’euro, à la livresterling et au yen.

En termes de taux de change effectif nominal,c’est-à-dire mesuré par rapport aux devises desvingt-trois principaux partenaires commerciauxde la zone euro, l’euro s’est établi, f in 2004, àun niveau supérieur de 2,3 % à celui observé endébut d’année. Cette appréciation globale dutaux de change de l’euro en 2004 masque desévolutions contrastées par rapport aux monnaiesde certains partenaires entrant dans lacomposition de l’indice de taux de changeeffectif. En particulier, l’euro a enregistré uneforte progression par rapport au dollar, ainsi quevis-à-vis du renminbi chinois et du dollar deHong Kong, tous deux ancrés à la deviseaméricaine. Le 31 décembre 2004, l’euros’établissait à USD 1,36, soit une hausse dequelque 8,2 % par rapport au début de l’année.Durant la même période, il s’est égalementrenforcé de 3,7 % par rapport au yen et cotaitJPY 139,7 en f in d’année, la monnaie japonaiseaffichant ainsi une appréciation de plus de 4 %par rapport au dollar. L’euro est demeuré stableface à la livre sterling par rapport au niveauobservé le 2 janvier 2004, cotant GBP 0,71 enfin d’année.

Parallèlement, l’euro a légèrement reculé parrapport au franc suisse et à la couronnenorvégienne, et de façon plus prononcée parrapport au won coréen (de 6,3 %). Il s’estégalement déprécié vis-à-vis des monnaies deplusieurs nouveaux États membres de l’UE, lacouronne tchèque, le forint hongrois, le zlotypolonais et la couronne slovaque (cf. égalementla section 3). La livre chypriote s’est égalementappréciée légèrement alors que le lat letton,partiellement lié au dollar, s’est replié parrapport à l’euro. Il a cependant été rattaché àl’euro, au taux de LVL 0,702804, à compter du1er janvier 2005, et s’est maintenu proche de ceniveau par la suite. La livre maltaise estdemeurée relativement stable par rapport àl’euro en 2004, en raison du poids de ce dernierdans le panier de devises auquel elle estrattachée.

Au sein de MCE II, la couronne danoise estrestée proche de son cours pivot, tandis que lesdevises qui ont rejoint le MCE II le 28 juin 2004


(la couronne estonienne, le litas lituanien et letolar slovène) ont évolué dans une fourchettetrès étroite ou bien sont demeurées stables parrapport à leur cours pivot vis-à-vis de l’euro.

Durant les deux premiers mois de 2005, l’euros’est replié face à la plupart des principalesdevises, notamment le dollar. L’évolution de sontaux de change durant cette période a étéinfluencée par les signes d’une activitééconomique soutenue aux États-Unis, tandisque les craintes du marché concernant le déficitcourant des États-Unis semblent s’êtrelégèrement atténuées. Le 24 février 2005, letaux de change effectif nominal de l’euro étaitinférieur de 1,4 % à son niveau de débutd’année. La dépréciation de l’euro traduit sonaffaiblissement par rapport au dollar, aurenminbi et, dans une moindre mesure, à la livresterling, monnaies qui ont toutes un poidsrelativement important dans l’indice de taux dechange de l’euro pondéré des échangescommerciaux.

Le taux de change effectif réel de l’euro, calculéà partir d’indices de prix et de coûts, aégalement continué de progresser en 2004 enliaison avec la hausse du taux de change effectifnominal (cf. graphique 29). Au quatrièmetrimestre 2004, les indices de taux de changeeffectif réel de l’euro se sont établis à un niveaunettement supérieur à celui du premiertrimestre 1999 et les indicateurs fondés surl’évolution des prix à la consommation et desprix à la production ont également atteint unniveau relativement proche des pics observésces dix dernières années.

LÉGÈRE HAUSSE DE L’EXCÉDENT DU COMPTE DETRANSACTIONS COURANTES EN 2004L’excédent du compte de transactions courantesde la zone euro s’est accru pour s’établir à40,2 milliards d’euros en 2004 (soit 0,5 %environ du PIB), contre 22,2 milliards en 2003(0,3 % du PIB). Cette progression résulte dansune large mesure d’une baisse des déf icits autitre des revenus et des transferts courants,conjuguée à une légère hausse de l’excédent desservices (cf. graphique 30). L’excédent des

75BCE

Rapport annuel2004

Graph ique 29 Taux de change e f f e c t i f nomina l e t r é e l de l ’ eu ro 1)

(données mensuelles/trimestrielles ; indice : T1 1999 = 100)

Source : BCE1) Une hausse des indices TCE correspond à une appréciationde l’euro. Les dernières données se rapportent à décembre 2004.Dans le cas du taux de change effectif réel (indice TCE) déflatédes CUMIM, les dernières données, fondées en partie sur desestimations, se rapportent au troisième trimestre 2004.

1996 1998 2000 2002 200480

85

90

95

100

105

110

115

80

85

90

95

100

105

110

115

NominalRéel, déflaté de l’IPCRéel, déflaté de l’IPPRéel, déflaté des CUMIM

Graph ique 30 So lde du compte det r an sa c t i on s cou ran te s e t composante s

(montants en milliards d’euros, données cvs)

Source : BCE

-80

-40

0

40

80

120

160

-80

-40

0

40

80

120

160

Trans- actions

courantes

Biens Services Revenus Transfertscourants

200420032002

échanges de biens est demeuré globalementinchangé, les exportations et les importations debiens en valeur ayant augmenté dans les mêmesproportions.

Courant 2004, cependant, l’évolution sur un ande l’excédent des échanges de biens corrigé desvariations saisonnières a connu deux tendancessignificatives. Il s’est accru au premier semestre(de 106 milliards d’euros en décembre 2003 àplus de 125 milliards en juin 2004), sous l’effetnotamment du dynamisme des exportationsdurant cette période. Il a toutefois diminué parla suite pour revenir à un niveau proche de celuiobservé f in 2003 en raison de la vigueur desimportations enregistrées aux deuxième ettroisième trimestres 2004 et du fléchissementdes exportations au second semestre. S’agissantdu recul du déf icit des revenus, il résulteessentiellement de la forte augmentation desrecettes, qui a été beaucoup plus rapide quecelle des dépenses. La hausse des recettessemble être due, en majeure partie, à l’évolutionfavorable du rendement des investissements àl’étranger en raison de la croissance soutenuede l’économie mondiale, laquelle a plus quecompensé l’incidence négative de l’appréciationde l’euro (dans la mesure où celle-ci réduit la

valeur en euros des revenus en devises tirés desavoirs à l’étranger).

Un partage volume/prix des exportations et desimportations de biens, établi à partir desdonnées de commerce extérieur demarchandises d’Eurostat (les donnéesdisponibles couvrent la période allant jusqu’àoctobre 2004), permet de mieux comprendreleurs évolutions. Cette décomposition indiqueque la forte progression des exportations envaleur constatée au premier semestre 2004s’explique essentiellement par une croissancesoutenue des exportations en volume, alors queles prix des exportations sont restés modérés.Par conséquent, il semble que l’incidencenégative de l’appréciation de l’euro sur lesexportations en volume de la zone ait été plusque compensée par la forte hausse de lademande étrangère durant le premiersemestre 2004. En termes de ventilationgéographique, les exportations en volume versl’Asie et les nouveaux États membres de l’UEont augmenté de façon particulièrement rapidedurant cette période. Si la hausse des coûts dueau renchérissement du pétrole a exercé destensions sur les prix des exportations, cetteévolution a probablement été contrebalancée en partie par une réduction des margesbénéf iciaires, les exportateurs tentant decompenser en partie le recul de leurcompétitivité-prix lié à l’appréciation de l’euro.Le fléchissement des exportations de la zoneeuro constaté au second semestre de l’annéesemble résulter principalement de la baisse desexportations vers l’Asie et les nouveaux Étatsmembres de l’UE, bien que celles à destinationdes États-Unis aient également diminué demanière substantielle. S’agissant de la haussedes importations de biens en valeur observéeaux deuxième et troisième trimestres 2004, elletient à l’augmentation tant des prix que desvolumes. Cette progression résulte en majeurepartie du renchérissement du pétrole. La haussedes importations en volume peut être attribuéeen partie à la reprise de la demande intérieuredans la zone euro, notamment dans lescatégories de dépenses à fort contenu enimportations.


ENTRÉES NETTES AU TITRE DES INVESTISSEMENTSDIRECTS ET DE PORTEFEUILLE EN 2004Dans le compte f inancier, les investissementsdirects et de portefeuille ont enregistré desentrées nettes de 18,3 milliards d’euros en 2004,contre des entrées nettes de 38,3 milliardsen 2003. Cette diminution des flux f inanciersnets vers la zone euro résulte principalement del’augmentation des sorties nettes au titre desinvestissements directs (cf. graphique 31).

L’évolution des investissements directs tient aupremier chef à la diminution progressive desentrées nettes au titre des investissementsdirects étrangers dans la zone euro,essentiellement en raison du fait que lesopérations en capital effectuées par les non-résidents n’ont représenté que le tiers duniveau enregistré l’année précédente. Ce recula été plus important que celui observé pour lesopérations en capital de la zone euro à l’étrangeret résulte sans doute en partie de perspectivesconjoncturelles plus favorables pour l’économiemondiale en 2004.

La hausse des entrées nettes au titre desinvestissements de portefeuille provientessentiellement de l’augmentation des achatsnets d’actions de la zone euro par les non-résidents. Les données d’enquête auprès desmarchés font état d’un regain d’intérêt desinvestisseurs étrangers pour les actions de lazone euro. Le fait que leurs cours apparaissentrelativement sous-évalués par rapport à ceux desautres marchés, ainsi que les anticipations d’uneappréciation de l’euro courant 2004 ontégalement contribué à cette évolution.

S’agissant des titres de créance, les fluxtransfrontières ont été de même ampleur en2003 et en 2004, s’élevant à 200 milliardsd’euros environ, tant du côté des avoirs que desengagements. Du côté des engagements, le basniveau des taux d’intérêt à court terme dans lazone euro n’a pas favorisé les placementsétrangers en instruments du marché monétairede la zone euro, les non-résidents ayant investipresque exclusivement en obligations de la zoneen 2004. Du côté des avoirs, les investisseurs de

la zone euro ont consacré 75 % environ de leurportefeuille international de titres de créanceaux obligations et 25 % aux instruments dumarché monétaire. Par rapport à 2003, lesrésidents de la zone euro ont réduit lapondération des obligations internationales.Cette évolution est probablement liée àl’anticipation d’éventuelles moins-values enraison des perspectives de hausse des tauxd’intérêt à long terme aux États-Unis. De fait,les achats effectués par les résidents de la zoneeuro de titres de créance émis par des entitésrésidant aux États-Unis ont diminué, revenantde 75 milliards d’euros en 2003 à 29 milliardsdurant les trois premiers trimestres 2004.

Sur la base des flux cumulés sur les troispremiers trimestres 2004, la zone euro aenregistré des sorties nettes au titre desinvestissements directs étrangers vis-à-vis de laplupart de ses principaux partenaires, àl’exception des États-Unis et de la Suisse. LeRoyaume-Uni et les États-Unis ont été lesprincipaux destinataires des investissementsdirects de la zone euro et les principauxinvestisseurs dans la zone euro.

77BCE

Rapport annuel2004

Graph ique 31 So lde du compte f i n anc i e re t composante s

(montants en milliards d’euros)

Source : BCE

-80

-40

0

40

80

120

-80

-40

0

40

80

120

Investissements directs (net)

Investissements de portefeuille en actions (net)

Investissements de portefeuille

en titres de créance (net)

Investissements directs et de portefeuille

cumulés (net)

200420032002

En ce qui concerne la ventilation géographiquedes investissements de portefeuille de la zoneeuro à l’étranger, durant les trois premierstrimestres 2004, ceux-ci ont été principalementdirigés vers le Royaume-Uni et les États-Unis,qui en sont traditionnellement les principauxdestinataires. Les investisseurs de la zone euroont également effectué d’importants achats netsd’actions japonaises. L’amélioration desperspectives économiques au Japon, notammentdébut 2004, semble avoir été à l’origine de ceschoix d’investissement.


79BCE

Rapport annuel2004

L’ACTIVITÉ ÉCONOMIQUE

La croissance du PIB en volume des Étatsmembres de l’UE hors zone euro a étérelativement soutenue en 2004, dépassant engénéral la moyenne de la zone euro(cf. tableau 6). Les États baltes et la Pologne,dont le PIB par habitant est le moins élevé del’UE, sont les pays qui ont enregistré lacroissance la plus forte. En revanche, leDanemark et Malte ont été dans la situationinverse, en dépit de l’amorce de repriseconstatée dans ces pays par rapport aux faiblestaux de croissance enregistrés en 2003.

La demande intérieure, et plus particulièrementla formation brute de capital f ixe, a été leprincipal facteur à l’origine de la progressiondu PIB en volume de nombreux États membresde l’UE hors zone euro en 2004. Le regain deconfiance des chefs d’entreprise, le degré élevéd’utilisation du capital et l’amélioration desperspectives d’évolution de la demande ontcontribué à la reprise des investissements dansun grand nombre de nouveaux États membres,au Danemark et en Suède. Dans de nombreuxnouveaux États membres, notamment les États

baltes, la vigueur de la demande intérieure arésulté également de la forte progression de laconsommation privée, grâce à l’augmentationdu revenu réel disponible engendrée par la forte hausse des salaires et par l’amélioration de la situation sur le marché du travail. AuRoyaume-Uni, la progression de la consommationprivée a été soutenue par les bonnesperformances du marché du travail et parl’augmentation de la valeur du patrimoineimmobilier. Dans un certain nombre d’Étatsmembres de l’UE hors zone euro, notammentles États baltes et la Hongrie, les dépenses desménages ont également été favorisées par leniveau élevé et, dans certains cas, enprogression, de la croissance des f inancementsconsentis au secteur privé. En outre, dans laplupart des nouveaux États membres, lesanticipations de hausse des prix résultant desmodif ications de la f iscalité et des prixréglementés liées à l’adhésion à l’UE ontstimulé les dépenses de consommation aupremier semestre 2004. Enf in, dans certainspays, l’orientation de la politique budgétaire estdemeurée relativement laxiste.

3 LES ÉVOLUTIONS ÉCONOMIQUES ET MONÉTAIRES DANS LES ÉTATS MEMBRES DE L’UE HORS ZONE EURO

Tabl eau 6 C ro i s s ance du P IB en vo lume de s É tat s membre s de l ’ UE ho r s zone eu ro e t de l a zone eu ro(variations annuelles en pourcentage)

2000 2001 2002 2003 2004 2004 2004 2004 2004T1 T2 T3 T4

République tchèque 3,9 2,6 1,5 3,7 4,0 3,8 3,9 4,2 4,2Danemark 2,8 1,6 1,0 0,4 2,0 1,7 2,5 1,8 2,2Estonie 7,8 6,4 7,2 5,1 . 6,8 5,9 6,1 .Chypre 5,0 4,1 2,1 2,0 3,7 3,7 4,1 4,0 3,1Lettonie 6,9 8,0 6,4 7,5 8,5 8,7 7,7 9,1 8,6Lituanie 3,9 6,4 6,8 9,7 6,7 7,1 7,3 5,8 6,7Hongrie 5,2 3,8 3,5 3,0 4,0 4,3 4,2 3,7 3,8Malte 6,4 -1,7 2,2 -1,8 1,5 2,3 -0,5 1,9 2,3Pologne 4,0 1,0 1,4 3,8 5,3 6,9 6,1 4,8 3,9Slovénie 3,9 2,7 3,3 2,5 4,6 4,1 4,9 5,0 4,3Slovaquie 2,0 3,8 4,6 4,5 5,5 5,4 5,5 5,3 5,8Suède 4,3 1,0 2,0 1,5 3,5 3,4 4,0 3,7 2,8Royaume-Uni 3,9 2,3 1,8 2,2 3,1 2,8 3,5 3,1 2,9UE-10 1) 4,2 2,7 2,6 3,9 4,8 5,4 5,1 4,6 4,3UE-13 2) 3,9 2,2 1,9 2,3 3,3 3,2 3,7 3,3 3,0Zone euro 3,5 1,6 0,9 0,5 2,0 2,0 2,5 1,7 1,8

Source : Eurostat.Note : Les données trimestrielles sont corrigées des variations saisonnières dans le cas de la République tchèque et corrigées desvariations saisonnières et des jours ouvrés dans celui du Royaume-Uni.1) UE-10 est l’agrégation des données des 10 nouveaux États membres.2) UE-13 est l’agrégation des données des 13 États membres de l’UE hors zone euro.


S’agissant de la demande étrangère, lacontribution des exportations nettes à lacroissance du PIB en volume a varié de manièresignif icative selon les différents États membresde l’UE hors zone euro. Si elle a fortementsoutenu l’activité en Pologne et en Suède, ellea en revanche freiné la croissance du PIB envolume dans la plupart des nouveaux Étatsmembres ainsi qu’au Royaume-Uni. En dépit deces évolutions, il est important de souligner queles exportations et les importations ont continuéde progresser à un rythme relativement soutenuen 2004, notamment dans les nouveaux Étatsmembres. En particulier, les échanges de bienset de services en volume ont été stimulés par lasuppression des obstacles aux échanges lors del’adhésion à l’UE, la plus forte demande despartenaires commerciaux et la poursuite desgains de productivité.

Avec la reprise de l’activité économique, leniveau élevé des entrées au titre desinvestissements directs étrangers enregistréesces toutes dernières années et la poursuite desréformes structurelles, la situation sur le marchédu travail s’est progressivement amélioréecourant 2004 dans la plupart des États membresde l’UE hors zone euro, en particulier dans les

États baltes. Cependant, la croissance del’emploi a généralement été assez modeste dansla plupart des nouveaux États membres, enraison de l’augmentation des coûts salariauxintervenue précédemment dans certains pays etd’une inadéquation structurelle entre l’offre etla demande de travail. Les taux de chômage sontdemeurés très élevés dans plusieurs pays,notamment en Pologne et en Slovaquie. AuRoyaume-Uni, les tensions sur le marché dutravail se sont accentuées.

L’ÉVOLUTION DES PRIXEn 2004, la dynamique des prix a été trèscontrastée entre les différents États membres del’UE hors zone euro. Le Danemark, la Lituanie,la Suède et le Royaume-Uni ont enregistré lestaux d’inflation annuels mesurés par l’IPCH lesplus faibles, de l’ordre de 1 %, c’est-à-dire bienen deçà de la moyenne de la zone euro. Dans laplupart des nouveaux États membres, l’inflationa été supérieure à la moyenne de la zone euro.En Lettonie, en Hongrie et en Slovaquie, lestaux d’inflation annuels mesurés par l’IPCH ontété presque trois fois supérieurs à la moyennede la zone euro.

Tab l eau 7 I PCH de s É tat s membre s de l ’ UE ho r s zone eu ro e t de l a zone eu ro

(variations annuelles en pourcentage)

2000 2001 2002 2003 2004 2004 2004 2004 2004T1 T2 T3 T4

République tchèque 3,9 4,5 1,4 -0,1 2,6 2,0 2,5 3,0 2,7Danemark 2,7 2,3 2,4 2,0 0,9 0,7 0,8 1,0 1,2Estonie 3,9 5,6 3,6 1,4 3,0 0,6 3,2 3,9 4,4Chypre 4,9 2,0 2,8 4,0 1,9 1,0 1,2 2,5 2,8Lettonie 2,6 2,5 2,0 2,9 6,2 4,3 5,8 7,4 7,2Lituanie 0,9 1,3 0,4 -1,1 1,1 -1,1 0,5 2,3 3,0Hongrie 10,0 9,1 5,2 4,7 6,8 6,8 7,4 7,0 5,9Malte 3,0 2,5 2,6 1,9 2,7 2,5 3,3 3,0 2,2Pologne 10,1 5,3 1,9 0,7 3,6 1,8 3,4 4,7 4,5Slovénie 8,9 8,6 7,5 5,7 3,6 3,7 3,8 3,6 3,5Slovaquie 12,2 7,2 3,5 8,5 7,4 8,2 8,0 7,2 6,0Suède 1,3 2,7 2,0 2,3 1,0 0,6 1,2 1,2 1,1Royaume-Uni 0,8 1,2 1,3 1,4 1,3 1,3 1,4 1,2 1,4UE 10 1) 8,4 5,7 2,6 1,9 4,0 2,9 4,0 4,8 4,4UE 13 2) 3,2 2,7 1,8 1,6 2,1 1,7 2,2 2,3 2,3Zone euro 2,1 2,4 2,3 2,1 2,1 1,7 2,3 2,3 2,3

Source : Eurostat.1) UE 10 est l’agrégation des données des 10 nouveaux États membres de l’UE.2) UE 13 est l’agrégation des données des 13 États membres de l’UE hors zone euro.

81BCE

Rapport annuel2004

La plupart des nouveaux États membres ontaff iché en 2004 des taux d’inflation plus élevésqu’en 2003 (cf. tableau 7). Les progressions lesplus fortes ont été observées en Républiquetchèque, en Lettonie, en Lituanie, en Hongrie eten Pologne. Dans quelques États membres del’UE hors zone euro, en revanche, les tauxd’inflation moyens ont fléchi en 2004. Lesreculs les plus importants ont été constatés àChypre et en Slovénie. En outre, le prof ild’évolution de l’inflation en 2004 a varié d’unpays à l’autre. Dans un certain nombre d’entreeux, l’inflation a fortement augmenté aupremier semestre 2004 avant de se stabiliser àun niveau plus élevé ou de diminuerprogressivement au second semestre. Dansquelques autres États membres, cependant,l’inflation mesurée par l’IPCH est demeuréeglobalement stable sur l’ensemble de l’année.

Les évolutions de l’inflation dans les Étatsmembres de l’UE hors zone euro ont résulté enpartie de facteurs communs, notamment de laforte hausse des cours du pétrole en 2004.Cependant, l’incidence précise de cette haussesur l’inflation a varié selon les pays, dans unelarge mesure en raison de différences de profilsde consommation, de structures de marché etd’intensité énergétique de la production. Enoutre, il se pourrait que le renchérissement dupétrole ne se soit pas encore pleinementrépercuté sur l’inflation dans certains paysen 2004. Des tensions inflationnistes sontégalement apparues dans la plupart des pays enraison de la forte croissance du PIB en volume,provoquant dans certains cas l’apparition detensions salariales.

Dans les nouveaux États membres, l’adhésion àl’UE a également entraîné des tensionsinflationnistes. Avec leur intégration à laPolitique agricole commune et la levée desobstacles aux échanges qui subsistaient danscertains secteurs, la plupart ont connu unehausse des prix des produits alimentaires aupremier semestre de l’année. Compte tenu de lapart relativement élevée de ces prix dans lespaniers de consommation de ces pays, cetteévolution a le plus souvent eu une incidence

notable sur leur taux d’inflation mesuré parl’IPCH. En outre, la f iscalité indirecte et lesdroits d’accise ont été alourdis dans un certainnombre de nouveaux États membres de façon àles aligner davantage sur ceux prévalant dansl’UE. Les perspectives de hausses des prixinduites par la f iscalité à la suite de l’adhésionà l’UE ont abouti à un accroissement de lademande début 2004, entraînant là aussi unehausse de l’inflation. Au second semestre 2004,cependant, cette incidence a commencé às’inverser progressivement dans un certainnombre de pays. Par ailleurs, les prixadministrés ont été fortement relevés dansplusieurs nouveaux États membres af in demener à bien le processus d’ajustement engagédans certaines entreprises publiques pourparvenir à un niveau de production assurant lacouverture des coûts engagés.

L’évolution des taux de change effectifsnominaux et leur incidence décalée sur les prixdes importations ont également influé sur lesévolutions de l’inflation en 2004. Dans uncertain nombre de pays, notamment enRépublique tchèque, en Hongrie et enSlovaquie, l’évolution des taux de changeeffectifs a eu un effet modérateur sur l’inflation,alors que dans d’autres, comme en Lettonie, elle a favorisé l’apparition de tensionsinflationnistes. En Pologne, l’incidence décalée


de l’évolution des taux de change a contribué àune hausse de l’IPCH au premier semestre 2004,avant d’exercer l’effet inverse au secondsemestre.

LES POLITIQUES BUDGÉTAIRESTrois États membres de l’UE hors zone euro(l’Estonie, le Danemark et la Suède) ont dégagéun excédent budgétaire et dix pays ontenregistré un déficit en 2004. Le Conseil Ecofina adopté des décisions le 5 juillet 2004reconnaissant l’existence d’une situation dedéf icit excessif dans six pays (la Républiquetchèque, Chypre, la Hongrie, Malte, la Pologneet la Slovaquie). Dans tous les cas, à l’exceptionde Chypre, les décisions du Conseil autorisentla correction à moyen terme de ces déf icitsexcessifs en reconnaissant l’existence deconditions particulières dues (a) au niveau trèssupérieur à la valeur de référence du déf icitpublic lors de l’adhésion à l’UE et (b) dans lecas de la République tchèque, de la Hongrie, dela Pologne et de la Slovaquie, à la poursuite desajustements structurels vers une économie demarché moderne axée sur les services, qui

accompagnent le processus de convergenceréelle. Le Royaume-Uni a enregistré un ratio dedéficit supérieur à la valeur de référence de 3 %en 2003 et 2004. Le nombre élevé de pays danslesquels persiste une situation de déf icitexcessif souligne la nécessité de renforcerdavantage l’engagement politique de mettre enœuvre des réformes structurelles et de procéderà un assainissement budgétaire.

Les soldes budgétaires des administrationspubliques se sont améliorés en 2004 dans dixdes treize États membres de l’UE hors zoneeuro, alors qu’ils se sont détériorés dans les troisautres (cf. tableau 8). Cette amélioration peuts’expliquer principalement par des facteurstemporaires ainsi que par l’effet positif de laconjoncture économique. En Républiquetchèque et à Malte, pays qui ont enregistré laplus forte amélioration de leur solde budgétaire,des facteurs temporaires avaient largementcontribué à creuser le déficit en 2003.

En 2004, le ratio de la dette publique de laplupart des États membres de l’UE hors zone

Tab l eau 8 S i t uat i on budgé ta i re de s É t at s membre s de l ’ UE ho r s zone eu ro e t de l a zone eu ro(en pourcentage du PIB)

Capacité (+) ou besoin (-) de financement Dette brute des administrations publiquesdes administrations publiques

2001 2002 2003 2004 2001 2002 2003 2004

République tchèque -6,2 -6,8 -11,7 -3,0 27,2 30,7 38,3 37,4Danemark 2,9 1,7 1,2 2,8 47,8 47,2 44,7 42,7Estonie 0,3 1,4 2,9 1,8 4,4 5,3 5,3 4,9Chypre -2,3 -4,5 -6,3 -4,5 61,9 65,2 69,8 71,9Lettonie -2,1 -2,9 -1,5 -0,8 14,9 14,1 14,4 14,4Lituanie -2,0 -1,5 -1,9 -2,5 22,9 22,4 21,4 19,7Hongrie -3,7 -8,5 -6,2 -4,7 52,2 55,5 56,9 57,6Malte -6,4 -5,9 -10,5 -5,2 62,4 62,7 71,8 75,0Pologne -3,9 -3,6 -4,5 -4,8 36,7 41,2 45,4 43,6Slovénie -3,3 -2,4 -2,0 -1,9 28,1 29,5 29,4 29,4Slovaquie -6,0 -6,0 -3,7 -3,3 48,7 43,3 42,6 43,6Suède 2,5 -0,3 0,2 1,4 54,3 52,4 52,0 51,2Royaume-Uni 1) 0,7 -1,7 -3,4 -3,2 38,8 38,3 39,7 41,6UE 10 2) -4,2 -4,9 -5,7 -3,9 37,3 40,1 43,5 42,7UE 13 3) 0,2 -1,9 -3,1 -2,4 40,9 40,9 42,1 42,9Zone euro -1,8 -2,5 -2,8 -2,7 69,6 69,5 70,8 71,3

Sources : Commission européenne et calculs de la BCE Note : Données établies sur la base de la définition retenue dans le cadre de la procédure de déficit excessif. Les soldes budgétaires neprennent pas en compte les revenus de la cession de licences UMTS.1) Estimations pour l’année civile2) UE-10 est l’agrégation des données des 10 nouveaux États membres de l’UE.3) UE-13 est l’agrégation des données des 13 États membres de l’UE hors zone euro.

83BCE

Rapport annuel2004

euro est demeuré nettement inférieur au ratio moyen constaté dans la zone. Il a diminuédans six d’entre eux, en liaison avecl’amélioration de leur solde budgétaire. Dansles autres pays, la hausse du ratio de dettepublique résulte principalement du bas niveaude l’excédent primaire et des ajustements entredette et déf icit ayant pour effet d’accroître ladette, c’est-à-dire de variations de la dettepublique que le solde budgétaire ne permet pasd’expliquer. Seuls Chypre et Malte ont continuéd’enregistrer un ratio de dette supérieur à lavaleur de référence de 60 % du PIB.

Dans la plupart des pays, les résultatsbudgétaires aff ichés en 2004 ont étéglobalement conformes, voire supérieurs auxobjectifs inscrits dans les programmes deconvergence présentés en mai 2004. Dansplusieurs d’entre eux, les recettes ont été plusélevées que prévu. L’exécution des dépenses aété généralement proche des niveaux qui avaientété prédéfinis. En Hongrie, d’importants signesde dérapage ont été constatés par rapport auxobjectifs du programme de convergence demai 2004. En outre, certains gouvernements (enEstonie et en Lituanie, par exemple) ontconsacré une partie de leurs recettes

excédentaires en 2004 au f inancement dedépenses supplémentaires et non àl’amélioration de leurs soldes budgétaires.

LES ÉVOLUTIONS DE LA BALANCE DESPAIEMENTSEn ce qui concerne les soldes extérieurs, laSuède et le Danemark ont continué d’enregistrerdes excédents notables du compte detransactions courantes en 2004, alors que leRoyaume-Uni et la plupart des nouveaux États membres ont aff iché des déf icits qui, dans certains pays, ont été signif icatifs(cf. tableau 9). Seule exception, la Slovénieprésente depuis plusieurs années un soldecourant globalement équilibré. Des déf icitsparticulièrement importants (proches de ousupérieurs à 10 % du PIB) ont été observés dansles États baltes et en Hongrie; en revanche, lesdéficits de la Slovaquie et de la Pologne, plusmodérés, se sont inscrits en recul au cours desdeux dernières années par rapport aux deuxannées précédentes.

Dans plusieurs nouveaux États membres, lecreusement du déficit du compte de transactionscourantes en 2004 a été consécutif à une fortecroissance des importations, résultant du

Tab l eau 9 Ba l ance de s pa i ement s de s É t at s membre s de l ’ UE ho r s zone eu ro e t de l a zone eu ro(en pourcentage du PIB)

Solde cumulé du compte de transactions courantes et du compte de capital Flux nets d’investissements directs étrangers

2001 2002 2003 2004 1) 2001 2002 2003 2004 1)

République tchèque -5,4 -5,7 -6,2 -6,1 9,0 11,2 2,6 2,4Danemark 3,1 2,1 3,3 2,8 -1,9 1,0 0,1 -0,6Estonie -5,6 -9,9 -12,7 -13,3 5,7 2,2 8,3 4,5Chypre -3,3 -4,5 -3,3 -4,8 7,3 5,7 3,7 4,6Lettonie -7,2 -6,5 -7,6 -11,0 1,4 2,7 2,4 3,5Lituanie -4,7 -4,8 -6,5 -8,7 3,6 5,0 0,8 3,2Hongrie -5,6 -6,9 -9,0 -8,8 6,9 4,2 0,8 3,3Malte -4,2 0,5 -5,6 -6,6 6,2 -10,3 5,7 7,3Pologne -2,8 -2,6 -2,2 -1,6 3,1 2,0 1,9 1,4Slovénie 0,2 0,7 -1,0 -0,9 1,1 6,8 -0,5 -0,4Slovaquie -8,0 -7,6 -0,5 -2,6 7,4 16,5 2,2 3,3Suède 4,3 5,3 6,4 7,8 2,5 0,4 -4,7 -1,7Royaume-Uni -2,2 -1,7 -1,6 -2,0 -0,3 -0,5 -2,5 0,4Zone euro -0,1 1,0 0,5 0,8 -1,7 0,0 0,0 -0,5

Source : BCE1) Les données pour 2004 sont des moyennes mobiles sur quatre trimestres du quatrième trimestre 2003 au troisième trimestre 2004,à l’exception de Chypre (du troisième trimestre 2003 au deuxième trimestre 2004).


dynamisme de la demande interne et du niveauélevé des cours du pétrole. D’autres facteursstructurels et temporaires ont également affectéles soldes courants. D’un point de vue structurel,ces déficits constituent une caractéristiquenormale des économies engagées dans unprocessus de rattrapage, comme tel est le cas desnouveaux États membres. S’ils sont susceptiblesd’indiquer des problèmes de soutenabilité descomptes extérieurs, dans plusieurs nouveauxÉtats membres, les déficits des transactionscourantes s’expliquent, dans une certainemesure, par une augmentation du déficit desrevenus consécutive à des entrées antérieuresd’investissements directs étrangers. De façontransitoire, le solde courant peut avoir été affectépar le processus d’adhésion à l’UE en tant quetel, les entreprises ayant, par exemple, accru leursstocks en prévision d’une augmentation des tarifsdouaniers.

Du côté du compte f inancier de la balance despaiements, en 2004, les entrées nettesd’investissements directs étrangers se sontlégèrement raffermies dans la plupart desnouveaux États membres, après leralentissement observé l’année précédente(cf. tableau 9). Parmi ces pays, seule la Slovéniea enregistré de faibles sorties nettes à ce titre en2004. En ce qui concerne les autres Étatsmembres de l’UE ne faisant pas partie de lazone euro, le Danemark et la Suède ont présentédes sorties nettes au cours de la même période,alors qu’au Royaume Uni, les flux nets

d’investissements directs étrangers sont devenuspositifs après avoir aff iché de modestes sortiesnettes au cours des années précédentes.Globalement, les entrées nettes au titre desinvestissements directs étrangers ont constituéune source de f inancement importante au coursdes dernières années pour un certain nombred’États membres ne faisant pas partie de la zoneeuro, bien que dans la plupart des cas ellesn’aient pas été suffisantes pour couvrir le déficitdu compte de transactions courantes. Lesentrées nettes au titre des investissements deportefeuille et des « autres investissements » ontfourni des f inancements supplémentaires. Parconséquent, l’endettement extérieur de certainspays s’est également accru.

LE MCE II ET LES QUESTIONS RELATIVES AUXTAUX DE CHANGELe 28 juin 2004, l’Estonie, la Lituanie et laSlovénie ont rejoint le Danemark dans leMCE II. Ces nouveaux participants ont intégréle mécanisme avec une marge de fluctuationstandard de ± 15 % autour de leur cours pivotvis-à-vis de l’euro, tandis que l’Estonie et laLituanie ont conservé leur dispositif de caissed’émission, qui constitue un engagementunilatéral. En vue d’assurer une participationsatisfaisante au MCE II, les pays se sontfermement engagés à prendre les mesuresnécessaires pour préserver la stabilitémacroéconomique et des taux de change.L’encadré 10 fournit une vue d’ensemble descaractéristiques du MCE II.

Encadré 10

LES PRINCIPAUX ÉLÉMENTS DU MÉCANISME DE CHANGE II (MCE II)

Avec l’introduction de l’euro le 1er janvier 1999, le mécanisme de change II (MCE II) a remplacéle Système monétaire européen (et son mécanisme de change) qui était en vigueur depuis 1979.Le MCE II est un dispositif multilatéral de taux de change f ixes, mais ajustables, comportantdes cours pivots bilatéraux entre l’euro et les monnaies participantes, et une marge de fluctuationstandard de ± 15 % de part et d’autre de ces cours pivots.

La participation au MCE II sans connaître de tensions graves pendant deux ans au moins avantl’examen de la convergence économique constitue l’un des critères de convergence de Maastrichtdevant être satisfait pour adopter l’euro. Selon le raisonnement économique qui le sous-tend,

85BCE

Rapport annuel2004

La participation au MCE II ne s’est accompagnéede tensions sur les marchés de change dans aucundes pays considérés. Les quatre monnaies duMCE II ont constamment été échangées à leurcours pivot ou à un niveau proche de celui-ci,tandis que les écarts de taux d’intérêt à courtterme vis-à-vis de l’euro ont été faibles dans laplupart des pays (cf. tableau 10). Dans le contextede l’entrée dans le MCE II, la Banka Slovenije amis, de façon ordonnée, un terme à la tendanceà la dépréciation progressive du tolar slovènecontre euro.

La plupart des monnaies des États membres del’UE ne faisant pas partie de la zone euro se sontappréciées par rapport à l’euro en 2004 et ontégalement enregistré une appréciationsignif icative en termes de taux de change

pondéré par les échanges commerciaux.L’affaiblissement de l’euro a étéparticulièrement prononcé vis-à-vis desmonnaies de plusieurs des principaux nouveauxÉtats membres, dans un contexte deperspectives de croissance assez favorables pources pays (cf. graphique 32). C’est le zlotypolonais qui a enregistré la plus forteappréciation par rapport à l’euro en 2004, suivipar la couronne tchèque, la couronne slovaqueet le forint hongrois. En revanche, le lat lettonqui, en 2004, était partiellement rattaché audollar des États-Unis par son régime de change,s’est déprécié par rapport à l’euro. Depuis début2005, la Lettonie a modif ié le régime du lat,auparavant rattaché au panier de monnaiescomposant le droit de tirage spécial (DTS), en l’ancrant désormais à l’euro, au cours

ce critère permet aux États membres n’appartenant pas à la zone euro d’orienter leurs politiquesvers la stabilité et améliore les perspectives de réaliser une convergence durable desfondamentaux économiques.

Cette approche reflète la notion que les situations et les politiques économiques des Étatsmembres participants devraient être compatibles avec le maintien des cours pivots f ixés.L’objectif global de ce processus est de favoriser la stabilité macroéconomique dans lesnouveaux États membres de l’UE, et d’apporter ainsi la meilleure contribution possible à unecroissance durable et à une convergence réelle. En outre, des politiques macroéconomiquessaines et des taux de change stables favorisent le bon fonctionnement du marché intérieur.

Selon le Conseil des gouverneurs, le mécanisme, ainsi que l’orientation de la politiqueéconomique requise pour la participation, sont destinés à appuyer les efforts des États membresn’appartenant pas à la zone euro pour adopter l’euro, tout en traitant la relation complexe entreles données économiques fondamentales et la stabilité des taux de change1.

Le mécanisme prévoit une série d’instruments qui peuvent être associés pour répondre auxpressions du marché : décisions de taux d’intérêt, flexibilité du taux de change au sein de lamarge de fluctuation, interventions et, éventuellement, réajustements du cours pivot.

D’un point de vue opérationnel, les décisions concernant les cours pivots et la marge defluctuation standard sont prises d’un commun accord par les ministres des pays de la zone euro,la BCE et les ministres et gouverneurs de banque centrale des États membres n’appartenant pasà la zone euro et participant au mécanisme. Le Conseil général est responsable de la surveillancedu fonctionnement du MCE II et constitue une instance de coopération en matière monétaireet de taux de change. Il surveille attentivement, sur une base permanente, la viabilité des tauxde change bilatéraux entre chaque monnaie participante et l’euro.

1 Cf. également la Position de principe du Conseil des gouverneurs de la Banque centrale européenne concernant les questions detaux de change relatives aux pays adhérents, 18 décembre 2003


de LVL 0,702804 contre euro. Depuis cettemodif ication, le lat a fluctué dans une bandeétroite autour de son cours de rattachement àl’euro. La couronne suédoise, la livre maltaiseet la livre chypriote ont aff iché une relativestabilité par rapport à l’euro. La livre sterlings’est légèrement appréciée contre euro début2004, dans un contexte de perspectivesfavorables pour l’économie du Royaume-Uni etde hausse des taux d’intérêt. Au secondsemestre de l’année, cependant, elle s’estdépréciée vis-à-vis de l’euro.

LA POLITIQUE MONÉTAIREL’objectif principal de la politique monétaire detous les États membres de l’UE ne faisant paspartie de la zone euro est la stabilité des prix.Les stratégies de politique monétaire diffèrent

considérablement d’un pays à l’autre, reflétantl’hétérogénéité qui les caractérise en termesnominaux, réels et structurels (cf. tableau 11).En 2004, la politique monétaire et les régimesde change dans les États membres de l’UE nefaisant pas partie de la zone euro n’ont guèrevarié, bien que certaines améliorations aient étéapportées au cadre de la politique monétaire deplusieurs de ces pays en vue d’axer davantagecelle-ci sur la future intégration monétaire. Enparticulier, l’Estonie, la Lituanie et la Slovénieont intégré le MCE II le 28 juin 2004. De plus,en Lettonie, le lat, auparavant ancré sur le DTS,est désormais rattaché à l’euro, depuis le1er janvier 2005, à la suite d’une décisionadoptée par la banque centrale.

S’agissant des décisions de politique monétaireen 2004 dans les pays dotés d’un objectif de tauxde change, la banque centrale de Chypre a relevéson taux d’intervention de 100 points de base,pour le porter à 5,5 %, envoyant un signal desoutien à la livre chypriote, dans un contexte derumeurs de dévaluation. De plus, un taux deréserves obligatoires de 2 % a été introduit pourles dépôts en devises. En Lettonie, la banquecentrale a relevé son taux directeur de 100 pointsde base, le portant à 4 %. En vue de contenir lesrisques liés à la vigueur de la croissanceéconomique, de celle du crédit et au creusementdu déficit des transactions courantes, elle aégalement décidé de relever le taux de réservesobligatoires de 3 % à 4 % et d’étendre l’assiettedes réserves en incluant les engagementsbancaires à terme ou remboursables avec une

Tab l eau 10 Évo lu t i on s au s e i n du MCE I I

(en points de pourcentage)DKK EEK LTL SIT

Divergence maximale par rapport aux cours pivots du MCE II 1)

(moyenne mobile sur dix jours des données quotidiennes enregistrées pendant les jours ouvrés)Appréciation +0,5 0,0 0,0 0,0Dépréciation 0,0 0,0 0,0 -0,2Écart de taux d’intérêt à court terme (données mensuelles, moyenne)Quatrième trimestre 2004 0,0 0,3 0,5 1,9

1) Périodes de référence : pour l’Estonie, la Lituanie et la Slovénie : 28 juin 2004 au 24 février 2005 ; pour le Danemark : 1er novembre 2002 au 24 février 2005

Graph ique 32 Va r i a t i on s du t aux dechange de l ’ eu ro v i s - à - v i s de s monna i e sde l ’ UE n ’ appa r t enant pa s au MCE I I(en pourcentage)

Source : BCENote : Une valeur positive (négative) indique une appréciation(dépréciation) de l’euro. Les variations portent sur la périodecomprise entre le 2 janvier 2004 et le 24 février 2005.

5

0

-5

-10

-15

-20

5

0

-5

-10

-15

-20

0,3

-1,6

-16,2

-0,5

-7,8

3,7

-7,6

0,1

-8,0

CZK CYP LVL HUF MTL PLN SKK SEK GBP

87BCE

Rapport annuel2004

Tab l eau 11 S t r at ég i e s de po l i t i que monéta i re o f f i c i e l l e s de s É t at s membre s n ’ appa r t enant pa s à l a zone eu ro

Stratégie de politique monétaire Devise Caractéristiques

République Objectif d’inflation Couronne tchèque Objectif : 2 %-4 % à f in 2005, puis 3 % ± 1 point de tchèque pourcentage. Régime de change : flottement (administré)

Danemark Objectif de taux de change Couronne danoise Participe au MCE II avec une marge de fluctuation de ± 2,25 % autour du cours pivot de DKK 7,46038 par euro.

Estonie Objectif de taux de change Couronne estonienne Participe au MCE II avec une marge de fluctuation de ± 15 % autour du cours pivot de EEK 15,6466 par euro.L’Estonie maintient son dispositif de caisse d’émissiondans le cadre d’un engagement unilatéral.

Chypre Objectif de taux de change Livre chypriote Rattachement à l’euro au cours de CYP 0,5853, avec unemarge de fluctuation de ± 15 %. La livre chypriote a defacto fluctué à l’intérieur d’une fourchette étroite.

Lettonie Objectif de taux de change Lat letton Depuis février 1994, rattachement au DTS (pondérationde l’euro : 36,4 %) avec une marge de fluctuation de ± 1 %. Depuis le 1er janvier 2005, rattachement à l’euroau cours de LVL 0,702804, avec une marge defluctuation de ± 1 %.

Lituanie Objectif de taux de change Litas lituanien Participe au MCE II avec une marge de fluctuation de ± 15 % autour du cours pivot de LTL 3,4528 par euro.La Lituanie maintient son dispositif de caisse d’émissiondans le cadre d’un engagement unilatéral.

Hongrie Objectif d’inflation avec Forint hongrois Objectif de taux de change : rattachement à l’euro au une contrainte de taux cours de HUF 282,36, avec une marge de fluctuation dede change ± 15 %. Objectif d’inflation : 3,5 % (± 1 %) à f in 2004,

4 % (± 1 %) à f in 2005 et 3,5 % (± 1 %) à f in 2006.

Malte Objectif de taux de change Livre maltaise Rattachement à un panier de devises (euro (70 %), livresterling (20 %) et dollar US (10 %)). Pas de marge defluctuation, mais une marge de négociation de ± 0,25 %pour les opérations sur les marchés de change.

Pologne Objectif d’inflation Zloty polonais Objectif d’inflation : 2,5 % ± 1 point de pourcentage(évolution en glissement annuel de l’IPC) à compter de2004. Régime de change : flottement libre

Slovénie Stratégie à deux piliers Tolar slovène Participation au MCE II avec une marge de fluctuationavec suivi d’indicateurs de ± 15 % autour d’un cours pivot de SIT 239,640monétaires, réels, externes contre euroet f inanciers de la situation macroéconomique

Slovaquie Cible d’inflation associée Couronne slovaque Objectif d’inflation : cible d’inflation f ixée à 3,5 % à un régime de flottement (± 0,5 point de pourcentage) à f in 2005. Pour la période administré1) 2006-2008, l’objectif est une inflation inférieure à 2,5 %

à fin 2006 et inférieure à 2 % à f in 2007 et au-delà.Régime de change : flottement administré

Suède Objectif d’inflation Couronne suédoise Objectif d’inflation : augmentation de 2 % de l’IPC avecmarge de tolérance de ± 1 point de pourcentage. Régimede change : flottement libre

Royaume-Uni Objectif d’inflation Livre sterling Objectif d’inflation : 2 %, mesurée par la hausse englissement sur 12 mois de l’IPC 2). En cas d’écartsupérieur à 1 point de pourcentage, le Gouverneur de laBanque d’Angleterre devra adresser une lettre ouverteau ministre des Finances. Régime de change : flottementlibre

Source : SEBC 1) La formulation officielle de la Národná banka Slovenska est la suivante : « un objectif d’inflation dans les conditions du MCE II ».2) L’IPC est identique à l’IPCH.


période de préavis inférieure ou égale à deux ansvis-à-vis des banques étrangères et des banquescentrales étrangères. À Malte, le taux directeurest demeuré inchangé à 3 % sur l’ensemble de2004.

En ce qui concerne les États membres de l’UEne faisant pas partie de la zone euro et dotésd’une stratégie de ciblage de l’inflation, laRépublique tchèque et la Pologne ont relevéleurs taux d’intérêt en 2004 en vue de contenirles tensions inflationnistes et de limiter leséventuels effets de second tour liés àl’augmentation des taux d’inflation. EnRépublique tchèque, le taux directeur a étérelevé de 50 points de base pour être porté à2,5 %, avant d’être ramené à 2,25 % en janvier2005, et en Pologne, ce taux a été relevé de125 points de base pour s’établir à 6,5 %. AuRoyaume-Uni, le taux des pensions a été majoréde 100 points de base, pour atteindre 4,75 %,principalement en raison d’une détérioration desperspectives relatives aux prix à laconsommation. En revanche, la Hongrie, quiassocie un objectif d’inflation à une contraintede taux de change, a réduit ses taux d’intérêt de300 points de base au total pour les ramener à9,5 % en 2004 puis à 8,25 % en février 2005. Ladiminution progressive des taux d’intérêt en2004 a ainsi annulé la hausse exceptionnelle de300 points de base intervenue en novembre 2003après une brutale détérioration de la confiancedes investisseurs. Cette évolution a été permisepar l’atténuation de la perception du risque àcourt terme, une amélioration des perspectivesd’inflation et la relative atonie des évolutionssalariales dans le secteur privé. En Slovaquie, latendance à l’appréciation de la couronne a étéle principal facteur à l’origine de la décision deréduire le taux directeur de 200 points de baseau total, pour le ramener à 4 %. En Suède, auregard de tensions inflationnistes limitées, lestaux d’intérêt ont été abaissés de 75 points debase, pour revenir à 2 %.

LES ÉVOLUTIONS FINANCIÈRESEn 2004, les évolutions des rendementsobligataires à long terme ont été contrastéesdans les États membres de l’UE ne faisant pas

partie de la zone euro. Les taux d’intérêt à longterme, mesurés par les rendements des empruntspublics de référence à dix ans, ont augmenté àChypre, en République tchèque et en Pologne,mais ont amorcé un recul à f in 2004. Dès lors,les écarts de rendement obligataires vis-à-vis dela zone euro se sont accrus dans ces pays. EnHongrie, les rendements obligataires à longterme ont été relativement volatils, avec unetendance baissière au second semestre 2004,alors qu’en Lettonie, Lituanie, Slovénie etSlovaquie, les taux d’intérêt à long terme ontcontinué à fléchir courant 2004, l’écart vis-à-vis de la zone euro ayant ainsi diminué, enparticulier dans les pays participant au MCE II.À Malte, les taux d’intérêt à long terme ont été stables, alors qu’au Danemark, en Suède etau Royaume-Uni, ils ont évolué parallèlementaux taux de la zone euro comme l’indique lastabilité aff ichée par les écarts de rendementobligataires.5

Les marchés boursiers des États membres del’UE ne faisant pas partie de la zone euro sontrestés bien orientés en 2004, certains indicesboursiers, en particulier ceux de la plupart desnouveaux États membres, ayant atteint desniveaux record et enregistré des progressionsannuelles comprises entre 20 % et 80 %. Lesmarchés boursiers de tous les nouveaux Étatsmembres, à l’exception de Chypre, ont réaliséune performance nettement supérieure à celledes marchés boursiers de la zone euro, mesuréepar l’indice Dow Jones EuroStoxx. Les marchésboursiers du Danemark, de Suède et duRoyaume-Uni ont, dans l’ensemble, continué desuivre l’évolution de l’indice Dow JonesEuroStoxx, les deux premiers pays affichant uneperformance légèrement supérieure et le dernierlégèrement inférieure à l’indice de la zone euro.

5 L’Estonie ne dispose pas d’un marché développé pour lesemprunts d’État à long terme libellés en monnaie nationale. Unindicateur approximatif pour les taux à long terme en Estonie,qui a été élaboré conjointement par la Commission européenne,la BCE et l’Eesti Pank, et qui repose sur une moyenne pondéréedes taux d’intérêt appliqués aux nouveaux contrats libellés enmonnaie nationale à échéance supérieure à cinq ans, fait étatd’une tendance baissière en 2004.

ArtisteIsa DahlTitre“eben still”, 2004SupportHuile sur toileFormatø 190 cm© VG Bild-Kunst, Bonn 2005

CHAP ITRE 2

LES OPÉRATIONS ET LES ACTIVITÉS DE

BANQUE CENTRALE

1.1 LES OPÉRATIONS DE POLITIQUE MONÉTAIRE

La principale mission opérationnelle del’Eurosystème est la mise en œuvre de la politique monétaire. Le cadre opérationnel quel’Eurosystème a mis en place à cet effet consisteen trois catégories d’instruments : les opérationsd’open market, les facilités permanentes et lesystème des réserves obligatoires. Toutes lesopérations de crédit de l’Eurosystème doivent êtrecouvertes par des garanties appropriées livréespar les contreparties1. En 2004, l’Eurosystème apris d’importantes mesures en vue del’établissement d’une liste unique des garanties.

LES PREMIÈRES LEÇONS DU NOUVEAU CADRE DEMISE EN ŒUVRE DE LA POLITIQUE MONÉTAIRELe cadre opérationnel a continué de bienfonctionner en 2004, assurant la stabilité des taux à court terme du marché monétaire et indiquant clairement l’orientation de lapolitique monétaire. Afin d’améliorer encore lamise en œuvre de la politique monétaire, deuxchangements importants ont été apportésle 9 mars 2004.

– Le calendrier de la période de constitutiondes réserves a été modifié de telle sorte quecelle-ci débute toujours le jour de règlementde l’opération principale de ref inancementsuivant la réunion du Conseil des gouverneursau cours de laquelle doit être prise ladécision mensuelle relative à l’orientationde la politique monétaire. Précédemment, lapériode de constitution des réserves débutaitle 24e jour d’un mois pour s’acheverle 23e jour du mois suivant, sans tenir comptedu calendrier des réunions du Conseil desgouverneurs. En outre, les modifications destaux des facilités permanentes interviennentdésormais, en principe, le premier jour d’unenouvelle période de constitution desréserves. Auparavant, les modif ications deces taux entraient en vigueur le jour suivantla réunion du Conseil des gouverneurs.

– La durée des opérations principales deref inancement a été ramenée de deuxsemaines à une semaine. Associé aux

modif ications susmentionnées, cechangement implique que les opérationsprincipales de refinancement effectuées aucours d’une période de constitution desréserves donnée ne s’étendent plus à lapériode de constitution des réservessuivante.

L’objectif de ces modifications était d’aligner lapériodicité de la constitution des réserves surcelle de la prise des décisions en matière de tauxd’intérêt, garantissant ainsi, en principe, que lesmodifications des taux directeurs de la BCE neprennent effet qu’au début de la période deconstitution des réserves suivante. Ce faisant, laBCE veut supprimer les anticipations demodif ication des taux directeurs pendant unepériode de constitution des réserves et stabiliserainsi le comportement en matière de soumissiondes opérateurs de marché participant àl’opération principale de ref inancement.Auparavant, de telles anticipations ont parfoisdéstabilisé les soumissions des contrepartiesparticipant à l’opération principale deref inancement. En particulier lorsqu’uneréduction imminente des taux d’intérêt étaitanticipée, les contreparties soumissionnaientpour des montants inférieurs à ceux que la BCEavait l’intention d’allouer. Ce phénomène,appelé sous-soumission, reflétait la tentative descontreparties de remplir leurs obligations deréserves au moindre coût, c’est-à-dire après uneéventuelle réduction des taux d’intérêt.

Par ailleurs, la communication avec lescontreparties a été renforcée. Les joursd’annonce d’une opération principale deref inancement, la BCE continue de publier laprévision relative aux facteurs autonomes de la liquidité qui ne dépendent pas directement dela gestion de la liquidité par la BCE, comme les billets en circulation, les dépôts desadministrations publiques et les réserves nettesde change. De plus, la BCE a commencé à


1 LES OPÉRATIONS DE POLITIQUE MONÉTAIRE,LES OPÉRATIONS DE CHANGE ET LES ACTIVITÉSDE PLACEMENT

1 Le document de la BCE intitulé La mise en œuvre de la politiquemonétaire dans la zone euro : Documentation générale sur les instruments et procédures de politique monétaire del'Eurosystème (février 2005) fournit une description détaillée du cadre opérationnel.

publier une prévision actualisée le jour del’adjudication. La BCE communique désormaiségalement le montant de référence, le jour del’annonce comme le jour de l’adjudication. Le montant de référence est le montant alloué qui permet au système bancaire de lazone euro dans son ensemble de respecter, sanstension, ses obligations de réserves, comptetenu de la prévision complète de liquidité de l’Eurosystème, c’est-à-dire y compris lesfacteurs autonomes et les réserves excédentaires.Ainsi améliorée, la communication indiqueclairement au marché si les décisionsd’adjudication de la BCE en matièred’opérations principales de ref inancementvisent à équilibrer la liquidité ou non.

La mise en œuvre de ces modif ications s’estdéroulée sans heurt. Le raccourcissement de la durée des opérations principales deref inancement, qui a été ramenée de deuxsemaines à une semaine, et l’élimination duchevauchement des opérations a entraîné undoublement immédiat du volume de chaqueopération principale de ref inancement. Lecomportement en matière de soumission descontreparties s’est rapidement adapté à la forte augmentation du volume moyen desadjudications, même si le montant total dessoumissions lors de la troisième opérationprincipale de ref inancement d’une échéanced’une semaine a été inférieur de 5 milliardsd’euros au montant de référence. Le montanttotal des soumissions dans le cadre desopérations principales de ref inancement s’est ensuite rapidement accru, atteignantrégulièrement des niveaux supérieurs au volumede l’adjudication, et a atteint un pic de384 milliards d’euros environ en novembre 2004(cf. graphique 33). Dans l’ensemble, le taux decouverture des appels d’offres, qui est le ratiodes soumissions présentées par rapport auxsoumissions satisfaites, a été adéquat, variantpresque constamment entre 1,20 et 1,50 depuismars 2004. L’adaptation sans heurt des volumesdes soumissions des opérateurs de marchéindique également que l’augmentation de larotation des garanties induite par leraccourcissement de l’échéance des opérations

principales de ref inancement a été bien géréepar les établissements de crédit.

Depuis que ces modif ications sont entrées envigueur, les fluctuations à court terme duvolume des adjudications ont diminué. Entrejuin 2000 et mars 2004, la variationhebdomadaire moyenne des adjudications s’estélevée à 33 milliards d’euros : ce chiffre estretombé à 7 milliards d’euros au cours de la période comprise entre la mise en œuvre des modif ications et décembre 2004.Cette réduction peut être imputée au fait que l’échéance des opérations principales derefinancement est à présent toujours alignée surl’horizon temporel de la liquidité visée par laBCE dans le cadre de l’adjudication. En outre,la contraction de la fluctuation à court terme duvolume des adjudications a contribué à unestabilisation des soumissions des établissementsde crédit dans le cadre des opérationsprincipales de refinancement.

Environ 2 100 établissements de crédit de lazone euro ont la possibilité de participer auxopérations principales de ref inancement. Lenombre moyen des soumissionnaires dans lecadre des opérations principales derefinancement est passé de 266 en 2003 à 339en 2004, inversant ainsi la tendance baissièreobservée depuis 1999. Entre mars etdécembre 2004, c’est-à-dire après que les

93BCE

Rapport annuel2004

Graph ique 33 Opé rat i on s p r i n c i pa l e s derefinancement hebdomadaires : soumissions e t montan t s a l l oué s en 2004(montants en milliards d’euros)

Source : BCE

50

100

150

200

250

300

350

400

50

100

150

200

250

300

350

400

Montants allouésSoumissions

5Janv.

4 Fév.

5Mars

4Avr.

5Mai

3Juin

3Juil.

2Août

1er

Sept.1er

Oct.31

Oct.30

Nov.30

Déc.

modifications apportées au cadre opérationnelont été mises en œuvre, le nombre moyen dessoumissionnaires a atteint 351. Cette hausse est probablement surtout la conséquence duraccourcissement de la durée des opérationsprincipales de refinancement, qui est revenue dedeux semaines à une semaine, ce qui impliqueque les banques doivent désormais soumettreune offre chaque semaine et non plus unesemaine sur deux pour satisfaire leurs besoinsde refinancement. Il est toutefois possible quela transparence et la simplicité accrues dunouveau cadre aient facilité la préparation dessoumissions des contreparties et aient doncaussi renforcé leur participation aux appelsd’offres.

Dans l’ensemble, la volatilité de l’Eonia areculé en 2004. L’écart-type de la différenceentre l’Eonia et le taux de soumission minimaldes opérations principales de ref inancements’est élevé à 9 points de base en 2004, contre16 points de base en 2003 et 13 points de baseen 2002. Une forte volatilité a toutefois étéobservée après le règlement de la dernièreopération principale de ref inancement decertaines périodes de constitution des réserves.C’est là une conséquence du fait quel’adjudication de la dernière opérationprincipale de refinancement survient désormaisgénéralement huit jours avant la f in de lapériode de constitution des réserves, alorsqu’antérieurement le moment de la dernièreadjudication variait d’un mois à l’autre d’entrehuit et deux jours avant la f in de la période deconstitution des réserves. Plus la prévisionconcernée est proche de la f in de la période deconstitution des réserves, plus elle est précise.Par conséquent, les modif ications apportées au cadre opérationnel donnent lieu à uneprobabilité accrue d’accumulation d’importantsdéséquilibres de liquidité après l’adjudicationde la dernière opération principale derefinancement d’une période de constitution desréserves, et donc d’un taux au jour le jours’écartant plus tôt et dans de plus grandesproportions que précédemment du taux desoumission minimal.

Le renforcement de la politique decommunication de la BCE contribue à modérerce risque dans la mesure où celle-ci permet auxopérateurs de marché de déceler un peu plusfacilement un déséquilibre de liquidité donnédepuis l’adjudication de la dernière opérationprincipale de ref inancement de la période deconstitution des réserves. Il est toutefois apparu,en particulier à l’automne 2004, qu’unevolatilité excessive du taux au jour le jour à laf in de la période de constitution des réservespeut avoir un effet quelque peu déstabilisateursur le bon fonctionnement du marché monétaire.La BCE poursuivant l’objectif de créer desconditions de liquidité neutres sur le marché aujour le jour, elle a réagi à ces évolutions enprocédant à des opérations de réglage f in ledernier jour de cinq périodes de constitution deréserves, afin de compenser les déséquilibres deliquidité indésirables attendus qui avaientessentiellement résulté des modif ications de la prévision de l’Eurosystème relative auxfacteurs autonomes. Deux opérations ont étédestinées à retirer de la liquidité (11 mai et7 décembre 2004) et trois à fournir de laliquidité (8 novembre 2004, 18 janvier et7 février 2005). Ces opérations sont parvenuesà rétablir des conditions de liquidité neutres àla f in des périodes de constitution des réservesconcernées.

Les modif ications du cadre opérationnel ontégalement eu des conséquences sur la conduitedes opérations de ref inancement à plus long terme. En vue de perturber le moinspossible le calendrier des opérations deref inancement à plus long terme, le lientechnique entre les périodes de constitution etles jours d’adjudication des opérations derefinancement à plus long terme a été supprimé.Depuis le 26 février 2004, les opérations deref inancement à plus long terme sontnormalement adjugées le dernier mercredi dumois (et non plus le premier mercredi de lapériode de constitution). Contrairement auxopérations principales de ref inancement, lesopérations de refinancement à plus long terme,d’une fréquence mensuelle et d’une duréenormale de trois mois, ne sont pas destinées à


donner des signaux sur l’orientation de lapolitique monétaire du Conseil des gouverneurset sont effectuées sous la forme d’opérationsd’appels d’offres classiques à taux variableassorties de montants préannoncés. Enmoyenne, en 2004, les opérations derefinancement à plus long terme ont représentéenviron 23 % des liquidités nettes totalesallouées par le biais d’opérations d’openmarket. Compte tenu des besoins derefinancement accrus du système bancaire de lazone euro attendus, le volume adjugé lors desopérations de refinancement à plus long termeest passé de 20 milliards d’euros à 25 milliardsd’euros en janvier 2004, et de 25 milliardsd’euros à 30 milliards d’euros en janvier 2005.

L’ÉVOLUTION DES BESOINS DE REFINANCEMENTPour préparer ses appels d’offreshebdomadaires, la BCE suit quotidiennementles besoins de ref inancement du systèmebancaire de la zone euro, qui se déf inissentcomme la somme des réserves obligatoiresimposées aux banques, des réservesexcédentaires (celles que les établissements decrédit détiennent en sus des réservesobligatoires) et des facteurs autonomes nets. Lesbesoins de refinancement journaliers moyens dusystème bancaire de la zone euro se sont élevésà 311,8 milliards d’euros en 2004, ce quireprésente une hausse de 30 % par rapport à2003, lorsqu’ils atteignaient 241,5 milliardsd’euros (cf. partie supérieure du graphique 34).

En 2004, les facteurs autonomes nets ontcontinué de vivement progresser, s’établissanten moyenne à 174,2 milliards d’euros, contre109,3 milliards en 2003. Cette forte hausse estdue presque exclusivement à la poursuite de lacroissance vigoureuse de la circulation desbillets, qui a été, en rythme annuel, de presque15 % en 2004, pour atteindre un record de505 milliards d’euros le 24 décembre 2004(cf. partie inférieure du graphique 34).

Les réserves obligatoires que les établissementsde crédit de la zone euro doivent détenir auprèsde l’Eurosystème se calculent en appliquant lecoefficient de réserves de 2 % à l’assiette des

95BCE

Rapport annuel2004

Graph ique 34 Fa c t eu r s de l a l i qu id i t é e t évolution des bil lets en circulation dans l a zone eu ro en 2004(montants en milliards d’euros)

Source : BCE

Janv. Fév. Mars Avr. Mai Juin Juil. Août Sept. Oct. Nov. Déc.

Janv. Fév. Mars Avr. Mai Juin Juil. Août Sept. Oct. Nov. Déc.

Déficit de liquiditéFacteurs autonomesComptes courantsRéserves obligatoires

Facteurs de la liquidité

400

420

440

460

480

500

520

400

420

440

460

480

500

520

Billets en circulation

100

150

200

250

300

350

100

150

200

250

300

350

400 400

réserves des établissements de crédit. En 2004,les réserves obligatoires ont représenté 44 % desbesoins de ref inancement totaux du systèmebancaire de la zone euro. Le niveau moyen desréserves obligatoires totales détenues par lesétablissements de crédit de la zone euro estpassé de 130,9 milliards d’euros en 2003 à136,5 milliards d’euros en 2004, soit uneprogression qui correspond à l’expansion del’assiette des réserves. Les avoirs en comptecourant moyens que les établissements de créditdétenaient en sus des réserves obligatoires sesont élevés à 0,6 milliard d’euros en 2004,contre 0,7 milliard en 2003.

LES ACTIFS ADMIS EN GARANTIE DESOPÉRATIONS DE POLITIQUE MONÉTAIREAfin de couvrir l’Eurosystème contre des perteséventuelles, toutes les opérations de créditdoivent s’appuyer sur des garanties appropriées.Une large gamme d’actifs est acceptée engarantie. Elle consiste pour l’essentiel en des

titres de créance négociables qui remplissentdes critères d’éligibilité valables pourl’ensemble de la zone euro, que l’on désignesous le terme d’actifs de « niveau 1 ». Le « niveau 2 » est constitué d’actifssupplémentaires, négociables ou non, quirevêtent une importance particulière pourcertains marchés de capitaux et systèmesbancaires nationaux.

La valeur moyenne des garanties négociableséligibles aux concours de l’Eurosystèmes’établissait à 7 700 milliards d’euros en 2004,contre 7 100 milliards en 2003 (cf. graphique 35).La majorité des actifs négociables a pris laforme de titres publics (54 %) ou d’obligations,sécurisées (c’est-à-dire les titres du typePfandbriefe) ou non, émises par lesétablissements de crédit (28 %). De plus, unevive croissance des créances titrisées a étéobservée, qui représentaient 5 % de l’encoursdes garanties négociables à f in 2004. La valeur


Graph ique 35 Ga ran t i e s négoc i ab l e s é l i g i b l e s

(encours nominal en milliards d’euros)

Source : BCE1) Les données spécifiques aux titres adossés à des actifs ne sontdisponibles qu’à partir de 2004 ; pour la période antérieure, ellessont regroupées avec les obligations du secteur privé.2) Dans cette catégorie d’actifs f igurent les obligationssécurisées et les obligations non adossées émises par lesétablissements de crédit.

0

1 000

2 000

3 000

4 000

5 000

6 000

7 000

8 000

0

1 000

2 000

3 000

4 000

5 000

6 000

7 000

8 000

1999 2000 2001 2002 2003 2004

Titres d’ÉtatObligations non adossées de banquesObligations sécuriséesde banquesObligations du secteur privé

Titres adossés à des actifs 1)

DiversObligations des établissements de crédit 2)

Graph ique 36 U t i l i s a t i on de s ga ran t i e snégoc i ab l e s

(encours nominal en milliards d’euros)

Source : BCE1) Les données spécifiques aux titres adossés à des actifs ne sontdisponibles qu’à partir de 2004 ; pour la période antérieure, ellessont regroupées avec les obligations du secteur privé.

0

100

200

300

400

500

600

700

800

0

100

200

300

400

500

600

700

800

1999 2000 2001 2002 2003 2004

Titres d’ÉtatObligations non adossées de banquesObligations sécurisées de banques

Obligations du secteur privéTitres adossés à des actifs 1)

Divers

moyenne des actifs négociables livrés par lescontreparties en garantie des concours del’Eurosystème s’établissait à 787 milliardsd’euros en 2004, contre 704 milliards en 2003(cf. graphique 36). Par rapport au volumeéligible total, les titres des administrationspubliques et des sociétés ont été livrés demanière moins que proportionnelle en garantiedes concours de l’Eurosystème. À l’inverse, lestitres émis par les établissements de crédit et lescréances titrisées l’ont été de manière plus queproportionnelle. De plus amples informations àpropos de l’utilisation transfrontière d’actifséligibles sont présentées à la section 2 duprésent chapitre.

VERS UNE LISTE UNIQUE DES GARANTIESLe système actuel des garanties à deux niveauxa contribué au bon fonctionnement du cadreopérationnel de l’Eurosystème durant sespremières années d’existence. Toutefois, dans lecontexte de l’intégration croissante des marchésfinanciers dans la zone euro, l’hétérogénéité desactifs de niveau 2 repris dans les listes desdifférentes BCN de la zone euro pourrait nuireà l’égalité de traitement des contreparties etréduire la transparence du dispositif degaranties. De plus, la demande de garanties esten hausse, en particulier parce que le besoin derefinancement du système bancaire s’est accruen 2004. La tendance à garantir les prêts dansles marchés interbancaires privés a elle aussiaugmenté les besoins de garanties descontreparties.

Pour traiter ces problèmes, l’Eurosystème adécidé d’établir à terme une liste unique desgaranties éligibles à tous ses concours, enprenant en compte les résultats d’uneconsultation publique. La liste unique seraintroduite progressivement et elle remplacera endéfinitive le système à deux niveaux actuel. Lapremière étape vers l’établissement de la listeunique entrera en vigueur le 30 mai 2005. Elleconsiste en trois éléments:

– L’inclusion dans la catégorie de niveau 1 de nouveaux instruments qui ne sontactuellement pas éligibles, à savoir les titres

de créance libellés en euros émis par desentités implantées dans des pays du G10 quine font pas partie de l’EEE (États-Unis,Canada, Japon et Suisse).

– Les titres de créance qui ne sont enregistrésou cotés que sur des marchés nonréglementés deviendront ou resterontéligibles si le marché non réglementéconcerné a été jugé conforme parl’Eurosystème aux normes de sécurité, detransparence et d’accessibilité. Ces normesont été introduites en vue d’élargir lenombre de marchés pouvant être admis touten assurant une évaluation sans heurt eteff icace des garanties de l’Eurosystème.

– Un nombre très restreint de titres de créancenégociables perdront progressivement leuréligibilité. En outre, les actions ont étéretirées de la liste des actifs de niveau 2.

Dans une deuxième étape vers une liste uniquedes garanties, le Conseil des gouverneurs a donnéson approbation de principe à l’inclusion dans la liste unique des prêts bancaires de tous les pays de la zone euro, ainsi que des titresde créance non négociables adossés à descréances hypothécaires des particuliers, qui necomportent aujourd’hui que les billets à ordreirlandais adossés à des créances hypothécaires.La principale raison pour accepter les prêtsbancaires est que, en dépit du rôle croissant desmarchés de capitaux, le système financier de la zone euro repose toujours dans une largemesure sur l’intermédiation bancaire, les prêtsbancaires demeurant la plus importante catégoried’actifs au bilan des banques. En acceptant lesprêts bancaires en garantie, l’Eurosystèmeréaffirme sa volonté d’assurer aux contrepartiesun large accès aux opérations de politiquemonétaire et de crédit intrajournalier.

LES QUESTIONS DE GESTION DES RISQUESLa gestion des risques dans le contexte desopérations de la politique de l’Eurosystème(c’est-à-dire les opérations de crédit dans lecadre de la politique monétaire ou des systèmesde paiement) concerne essentiellement le risque

97BCE

Rapport annuel2004

de crédit que l’Eurosystème encourt lorsqu’ilfournit de la liquidité de banque centrale à unecontrepartie, même si d’autres types de risquessont également pris en compte.

Une analyse approfondie relative à l’inclusiondes prêts bancaires dans la liste unique desgaranties a été effectuée en 2004. Étant donnéque les sociétés débitrices ne sont souvent pasnotées, il faudra recourir à d’autres sourcesd’évaluation de la qualité de crédit des prêtsbancaires. Même si les BCN qui acceptent déjàles prêts bancaires en garantie de niveau 2 ontélaboré des systèmes d’évaluation interne ducrédit, il faudra instaurer d’autres sourcesd’évaluation du risque de crédit des prêtsbancaires lorsque ces derniers auront été inclusà la liste unique pour l’ensemble del’Eurosystème. Le développement et la mise enœuvre d’un cadre d’évaluation cohérent eteff icace du risque de crédit en ce qui concerneles actifs négociables et, surtout, nonnégociables devrait représenter un importantdéfi pour l’Eurosystème dans les années à venir.

1.2 LES OPÉRATIONS DE CHANGE

En 2004, la BCE n’a procédé à aucuneintervention sur le marché de change pour desraisons de politique monétaire. Ses opérationsde change n’ont concerné que son activité deplacement. Par ailleurs, la BCE n’a procédé àaucune opération de change dans une desmonnaies hors euro participant au MCE II.

L’accord permanent entre la BCE et le FMI,visant à faciliter la réalisation d’opérations endroits de tirage spéciaux (DTS) par le FMI pourle compte de la BCE avec d’autres détenteurs deDTS, a été mis en œuvre à quatre occasions en2004.

1.3 LES ACTIVITÉS DE PLACEMENT

LA GESTION DES RÉSERVES DE CHANGELe portefeuille de réserves de change de la BCEse compose des contributions aux réserves dechange des BCN de la zone euro. Il sert àfinancer les opérations de la BCE sur le marchéde change. La BCE détient plus particulièrementla part des réserves de l’Eurosystème quipeuvent servir directement et sans délai àf inancer les interventions sur le marché dechange, et elle peut également faire appel à desréserves de change supplémentaires auprès desBCN lorsqu’il lui faut reconstituer ses avoirs.

Le portefeuille de réserves de change de la BCEconsiste essentiellement en dollars des États-Unis, mais il inclut également des yens, de l’oret des DTS. Conformément à l’accord du26 septembre 1999 sur les avoirs en or desbanques centrales, qui a été renouvelé le8 mars 2004, les avoirs en or n’ont pas faitl’objet d’une gestion active en 2004. La valeurdes avoirs nets de réserve de change de la BCEest revenue de 38,3 milliards d’euros à36,3 milliards en 2004, essentiellement enraison de la dépréciation du dollar des États-Unis vis-à-vis de l’euro.

Chaque BCN de la zone euro gère actuellementune part des portefeuilles en dollars des États-Unis et en yens de la BCE. L’Eurosystème aexaminé cette structure en 2004 aux f ins depréserver son eff icacité, en particulier dans laperspective du futur élargissement de la zoneeuro. Le nouveau système, dont la mise au pointest en cours, sera mis en œuvre en 2006 etentraînera une spécialisation par monnaie de lagestion des portefeuilles entre les membres del’Eurosystème, dans le strict respect du principede décentralisation.

En 2004, des préparatifs ont été entamés quivisaient à inclure dans les activités de placementles swaps de taux d’intérêt, les instrumentssécurisés en devises et les titres scindésaméricains (STRIP)2. En outre, les modèles de


2 Acronyme de Separate Trading of Registered Interest andPrincipal

prévision quantitatifs des rendements desemprunts publics ont accru la sophistication del’analyse des évolutions du marché. Enfin, unexercice pilote, qui devrait démarrer en 2005, aété mis au point pour développer un programmeautomatique de prêts de titres pour leportefeuille libellé en dollars des États-Unis.

LA GESTION DES FONDS PROPRESLe portefeuille de fonds propres de la BCEconsiste dans la part libérée du capital souscritet le fonds de réserve général. Ce portefeuilledoit fournir à la BCE une réserve destinée à faire face à des pertes éventuelles. L’objectifde la gestion de ce portefeuille est de générersur le long terme des rendements supérieurs autaux moyen des opérations principales derefinancement de la BCE. En 2004, les optionsde placement du portefeuille de fonds propresont été élargies aux titres à revenu f ixe libellésen euros émis par certains nouveaux Étatsmembres, à certains emprunts émis par desadministrations régionales de la zone euro et àun plus grand nombre d’obligations sécurisées.

En 2004, le portefeuille de fonds propres de laBCE s’est accru de 0,3 milliard d’euros, passantà 6,2 milliards. En particulier, la part libérée ducapital a progressé de 63,5 millions d’euros à la suite de l’élargissement de l’UE et auxmodifications de la clé de répartition du capitalde la BCE.

LES QUESTIONS DE GESTION DES RISQUESDans le cadre de la gestion de ses portefeuillesde placement (réserves de change et fondspropres), la BCE est exposée à des risquesf inanciers. Pour gérer ces risques, la BCE

définit un cadre qui traduit ses préférences enmatière de risque de crédit, de risque deliquidité et de risque de marché. Ce cadre estmis en œuvre, entre autres, par un systèmeprécis de limites, dont le respect est surveillé et vérif ié quotidiennement. En prévision del’élargissement ultérieur de la zone euro, destravaux ont été menés en 2004 en vue desimplifier le cadre en matière de risque de créditet de risque de marché.

99BCE

Rapport annuel2004


Une des missions statutaires de l’Eurosystèmeest de promouvoir le bon fonctionnement dessystèmes de paiement. Le principal instrumentdont il dispose pour mener à bien cette mission– outre sa fonction de surveillance – est l’offrede dispositifs de paiement et de règlement detitres. Pour ce faire, l’Eurosystème a créé leSystème européen de transfert de montantsélevés à règlement brut en temps réel, appeléTarget, pour les paiements de montants élevésen euros. Ces dernières années, Target a faitl’objet de plusieurs adaptations, et des projetssont en cours pour mettre au point un systèmede deuxième génération, baptisé Target 2. En cequi concerne les règlements de titres,l’Eurosystème et le marché proposent plusieurscanaux qui facilitent l’utilisation transfrontièrede garanties.

2.1 LE SYSTÈME TARGET

Le système Target actuel est un « système desystèmes » composé des systèmes de paiementnationaux des quinze pays qui étaient membresde l’UE lors du lancement de Target, dumécanisme de paiement de la BCE (EPM) ainsique d’un mécanisme d’interconnexionpermettant le traitement des paiements entre lessystèmes ainsi reliés. En 2004, Target a continuéde contribuer à l’intégration du marchémonétaire en euros et à jouer un rôle de premierplan dans la mise en œuvre harmonieuse de lapolitique monétaire unique, étant donné que lesopérations de crédit de l’Eurosystème sonttraitées par le biais de ce système. Grâce auservice de règlement en temps réel en monnaiede banque centrale qu’il offre et à sa largecouverture de marché, le système Target attireégalement une grande diversité d’autrespaiements.

Target a fonctionné régulièrement et avec succèsen 2004 et a assuré le règlement d’un nombretoujours croissant de paiements de montantsélevés en euros, conformément à l’objectif del’Eurosystème qui est de promouvoir lerèglement en monnaie de banque centrale, quiest un moyen de paiement extrêmement sûr.

En 2004, 88 % du volume total des paiementsde gros montants en euros ont été traités parTarget. Le système Target est disponible pourtous les virements en euros effectués entre desbanques situées dans n’importe quel Étatmembre dont la BCN est reliée, directement ounon, à Target. Ces virements peuvent s’effectuerà la fois entre des banques établies dans le mêmeÉtat membre (flux nationaux) et entre cellesimplantées dans des États membres différents(flux transfrontières). La dernière enquêtede 2004 fait apparaître que le nombre departicipants à Target s’est élevé à 10 483, soitenviron trois fois plus qu’en 2002. Cetteprogression reflète principalementl’introduction d’une nouvelle méthodologiepour définir les participants à Target. Au total,des messages Target peuvent être adressés àquelque 48 500 établissements, et plusparticulièrement à des succursales desparticipants, grâce à un code d’identif icationbancaire (BIC – Bank Identifier Code).

LE FONCTIONNEMENT DE TARGETEn 2004, le système Target a traité, en moyennequotidienne, 267 234 paiements, pour unmontant total journalier de 1 714 milliardsd’euros, soit une hausse de 2 % en volume et de4 % en valeur par rapport à 2003.

En 2004, les flux transfrontières ont représenté33 % en valeur et 24 % en volume du total desflux enregistrés dans Target, contrerespectivement 33 % et 23 % en 2003. Lestransactions interbancaires ont représenté 95 %des paiements Target transfrontières en valeuret 49 % en volume, le reliquat étant constitué depaiements de clientèle. Le montant moyen d’unpaiement interbancaire transfrontière s’est élevéà 17 millions d’euros, et celui d’un paiement declientèle transfrontière à 0,8 million. Desinformations plus détaillées sur les flux depaiements sont présentées au tableau 12.

En 2004, la disponibilité globale du systèmeTarget, c’est-à-dire la mesure dans laquelle lesparticipants ont eu la possibilité d’utiliser lesystème sans incident pendant les heuresd’ouverture de celui-ci, a atteint 99,81 %. En

2 LES SYSTÈMES DE PAIEMENT ET DE RÈGLEMENTDE TITRES

101BCE

Rapport annuel2004

moyenne, 95,87 % des paiements transfrontièresont été effectués dans un délai de cinq minutes.Des informations plus détaillées sont présentéesau tableau 13.

Tout au long de 2004, les modif icationsnécessaires dans le cadre de la migration vers lenouveau système de messagerie,SWIFTNet FIN, se sont poursuivies, et toutesles composantes de Target ont migré avecsuccès.

LES DISPOSITIONS RELATIVES AUX PAIEMENTSD’IMPORTANCE SYSTÉMIQUE DANS TARGETCompte tenu du rôle-clé de Target sur le marchéet de sa large couverture de marché, uneprotection eff icace contre une large palette derisques est essentielle à la f iabilité et au bonfonctionnement du système. Il est extrêmementimportant que les paiements d’importance

systémique, c’est-à-dire les paiements quiimpliquent un risque systémique s’ils ne sontpas traités dans les délais voulus, soienteffectués sans délai, même dans descirconstances exceptionnelles. L’Eurosystème amis en place des procédures de secours afin degarantir que ces paiements soient traités demanière ordonnée, même en cas dedysfonctionnement du système Target. En 2004,les banques centrales ont procédé à des essais(qui impliquaient souvent des banquescommerciales) qui ont prouvé l’eff icacité desprocédures de secours du système Target et ontconf irmé que l’Eurosystème est à même degarantir le bon fonctionnement des systèmes depaiement et des marchés f inanciers en cas decrise.

LA CONNEXION À TARGET DES NOUVEAUX ÉTATSMEMBRES DE L’UEEn octobre 2002, le Conseil des gouverneurs adécidé que, à la suite de l’élargissement del’UE, l’Eurosystème connecterait les systèmesde règlement brut en temps réel (RBTR/RTGS)des BCN des nouveaux États membres à Targetà la demande de celles-ci. Vu la courte durée devie restante du système Target actuel et af in deréduire les coûts, l’Eurosystème a mis en placed’autres solutions que la pleine intégration quipermettent aux systèmes RTGS des nouveaux

Tab l eau 13 D i spon ib i l i t é g l oba l e de Ta rge t(en pourcentage)

Système RTGS 2004

EPM (BCE) 99,48ELLIPS (BE) 99,88KRONOS (DK) 99,85RTGSplus (DE) 99,37HERMES euro (GR) 99,80SLBE (ES) 99,89TBF (FR) 99,94IRIS (IE) 99,59BI-REL (IT) 99,91LIPS-Gross (LU) 99,97TOP (NL) 99,98ARTIS (AT) 99,87SPGT (PT) 99,86BOF-RTGS (FI) 99,85E-RIX (SE) 99,74CHAPS Euro (UK) 99,95Disponibilité globale du système 99,81

Source : BCE

Tab l eau 12 F l ux de pa i ement s dan s Ta rge t 1)

En volume Variations(Nombre de (en pour-transactions) 2003 2004 centage)

Ensemble des paiementsTotal 66 608 000 69 213 486 4Moyenne quotidienne 261 208 267 234 2Paiements Targetintra État membreTotal 51 354 924 52 368 115 2Moyenne quotidienne 201 392 202 193 0Paiements Targetinter États membres Total 15 253 076 16 845 371 10Moyenne quotidienne 59 816 65 040 9

VariationsEn valeur (en pour-(milliards d’euros) 2003 2004 centage)

Ensemble des paiements Total 420 749 443 992 6Moyenne quotidienne 1 650 1 714 4Paiements Targetintra État membreTotal 283 871 297 856 5Moyenne quotidienne 1 113 1 150 3Paiements Targetinter États membres Total 136 878 146 137 7Moyenne quotidienne 537 564 5

Source : BCE1) 255 jours de fonctionnement en 2003 et 259 en 2004


États membres d’être connectés au systèmeTarget actuel. Par exemple, la solutionenvisagée pour SORBNET-EURO, le systèmeRTGS en euros de la banque centrale de Pologneest une connexion par l’intermédiaire d’uneBCN de la zone euro. La connexion sera établieen 2005 et passera par la Banque d’Italie.

LES RELATIONS AVEC LES UTILISATEURS DETARGET ET LES OPÉRATEURS DE SYSTÈMES DERÈGLEMENT BRUT EN TEMPS RÉEL D’AUTRESZONES MONÉTAIRESLe SEBC entretient d’étroites relations avec lesutilisateurs de Target af in que leurs besoinssoient pris en considération et qu’une réponseadéquate y soit apportée. En 2004, comme lesannées précédentes, des réunions des quinzeBCN reliées à Target et des groupesd’utilisateurs nationaux de Target ontrégulièrement eu lieu. En outre, des réunionsmixtes du Target Management Working Groupdu SEBC et du Target Working Group, quirassemble des représentants de banqueseuropéennes ont été organisées pour discuter dequestions opérationnelles liées à Target. Lesquestions stratégiques ont été examinées au seindu Contact Group on Euro Payments Strategy,une enceinte à laquelle participent desresponsables de haut niveau des banquescentrales et des banques commerciales.

En tant qu’opérateur de l’un des systèmes RTGSles plus importants au monde, l’Eurosystèmeentretient des contacts étroits avec lesopérateurs de systèmes RTGS d’autres zonesmonétaires. Les interconnexions croissantes,dues par exemple aux activités du systèmeContinuous Linked Settlement (CLS),nécessitent des échanges de vue sur toutequestion pratique.

2.2 TARGET 2

En décembre 2004, le Conseil des gouverneursa accepté l’offre conjointe faite par la Bancad’Italia, la Deutsche Bundesbank et la Banquede France visant à construire la plate-formepartagée unique de Target 2, et à la développer

et l’exploiter pour le compte de l’Eurosystème.Cette décision va conduire à une révisionfondamentale de l’architecture de Target, quirassemble actuellement plusieurs systèmesRTGS interconnectés, gérés par les BCN et laBCE. Target 2 proposera aux utilisateurs deTarget un niveau de service plus élevé etpermettra de réaliser des économies d’échelle.

Les principaux travaux préparatoires entrepris en2004 dans le cadre de Target 2 ont impliqué ledéveloppement des spécifications fonctionnelles.Ces travaux ont été menés en étroitecollaboration avec les utilisateurs de Target. LesSpécifications fonctionnelles générales (GeneralFunctional Specifications – GFS) de Target 2, quiont été approuvées par le Conseil desgouverneurs en juillet 2004, décrivent de façongénérale les caractéristiques et fonctions dusystème, ainsi que son architecture informatique.Target 2 offrira d’importantes fonctions degestion de la liquidité qui permettront auxétablissements de crédit de mieux contrôler leursliquidités en euros. Par exemple, un participantqui utilise plusieurs systèmes de paiement et derèglement de titres en monnaie de banquecentrale pourra régler toutes ces positions à partird’un compte RTGS unique dans Target 2. Deplus, pour les comptes RTGS d’établissements de crédit de la zone euro détenus auprès debanques centrales de la zone euro, Target 2proposera un service de pooling de la liquiditéintrajournalière. De cette façon, les participantsà Target 2 de la zone euro pourront regrouperleurs comptes RTGS détenus auprès dedifférentes banques centrales de la zone euro etmettre en commun la liquidité intrajournalièredisponible au profit de tous les membres dugroupe de comptes. L’Eurosystème œuvre àl’élaboration d’un dispositif juridique solide àcette f in, condition préalable à l’offre d’un telservice. Target 2 se fondera sur un concept depointe de continuité des activités qui luipermettra de faire face à des situations de criserégionales graves.

Sur la base des GFS, l’Eurosystème met aupoint les Spécif ications fonctionnellesdétaillées pour l’utilisateur (User Detailed

103BCE

Rapport annuel2004

Functional Specifications – UDFS), quidécrivent les caractéristiques et fonctions deTarget 2 au niveau de détail requis pour lelancement des travaux de développementtechnique et de mise en œuvre. Comme dans lecas des GFS, les UDFS ont été longuementexaminées avec les utilisateurs de Target. Ellesdevraient être f inalisées en avril 2005.

L’Eurosystème élabore par ailleurs une structuretarifaire applicable au tronc commun deservices de Target 2, qui devrait permettre desupprimer les différences qui existentactuellement dans la tarif ication destransactions nationales et transfrontières. Cettestructure comprend une option, à approuver parle Conseil des gouverneurs, qui permettrait auxparticipants de choisir entre une simplecommission de transaction ou une commissionde transaction moins élevée assortie d’uneredevance périodique. Les autres détails de lastructure tarifaire de Target 2 seront déf inisen 2005.

Un autre aspect important en 2004 a été la miseau point de la structure de gestion de Target 2et, sur la base de celle-ci, d’une organisationconcrète pour les phases suivantes du projet(développement, test et migration). Le Conseildes gouverneurs a approuvé des règles internesportant sur la gestion commune de Target 2.Celles-ci définissent les rôles et responsabilitésrespectifs, dans le cadre du projet Target 2, duConseil des gouverneurs, de l’ensemble dugroupe des banques centrales de la zone euro etdes trois BCN qui développent et exploitent le système. La structure de gestion etl’organisation choisies garantiront à la foisl’organisation eff icace des travaux dedéveloppement lors de la phase de projet, et unniveau adéquat d’implication et de contrôle encontinu par l’ensemble des banques centrales dela zone euro après le lancement de Target 2.

Le développement des logiciels et la mise enplace de l’infrastructure informatique et detélécommunication nécessaire pour Target 2auront lieu en 2005. Les premières activités detest en collaboration avec les banques centrales

sont prévues pour le début de l’année 2006. Lesutilisateurs de Target migreront vers Target 2par vagues successives à des dates prédéfinies.Chaque vague sera composée d’un groupe decommunautés bancaires nationales. Leprocessus de migration sera étalé sur plusieursmois durant lesquels les composantes de Targetet la nouvelle plate-forme partagée coexisteront.Cette migration progressive devra être organiséede façon à réduire au maximum les risques pourle projet. D’autres objectifs majeurs lors de ladécision de procéder à la migration concrèteconsisteront à limiter les problèmes éventuelsde transition ainsi que les coûts pour lesbanques centrales et les utilisateurs de Target.La date de migration du premier groupe de paysvers Target 2 a été f ixée au 2 janvier 2007.L’Eurosystème poursuivra son étroitecollaboration avec l’ensemble des utilisateursde Target au cours des différentes phases duprojet, et fera des comptes rendus réguliers surles progrès effectués.

2.3 L’UTILISATION TRANSFRONTIÈRE DEGARANTIES

Des actifs éligibles peuvent être utilisés au-delàdes frontières nationales pour garantir tout typed’opération de crédit de l’Eurosystème, aumoyen du modèle de banque centralecorrespondante (MBCC) ou par le biais de lienséligibles établis entre des systèmes de règlement


de titres de l’UE. Le MBCC est fourni parl’Eurosystème, tandis que les liens éligiblessont une solution née sous l’impulsion dumarché.

Le montant des garanties transfrontièresconservées par l’Eurosystème est passé de305 milliards d’euros en décembre 2003 à370 milliards en décembre 2004. Globalement,f in 2004, les garanties transfrontières ontreprésenté 43,89 % du total des garantiesfournies à l’Eurosystème. Ces chiffresconf irment la tendance à l’accélération del’intégration des marchés f inanciers de la zoneeuro observée ces dernières années et la volontécroissante des contreparties de détenir dansleurs portefeuilles des actifs émis dans un autrepays de la zone euro.

LE MODÈLE DE BANQUE CENTRALECORRESPONDANTELe MBCC est demeuré le principal canal utilisépour le transfert de garanties transfrontières. Ila représenté 35,37 % du total des garantiesfournies à l’Eurosystème en 2004. Les actifsdétenus en dépôt par le biais du MBCC sontpassés de 259 milliards d’euros f in 2003 à298 milliards f in 2004.

À la suite des améliorations apportées en 2003,les BCN avaient déjà atteint au début de 2004l’objectif d’exécuter les procédures internes duMBCC dans un délai d’une heure, à conditionque les contreparties (et leurs conservateurs)soumettent correctement leurs instructions.L’Eurosystème étudie de nouvellesaméliorations et d’autres solutions à apporterpour assurer l’eff icacité et la sécurité del’utilisation de garanties transfrontières.

Les banques agissant en tant que conservateursjouent souvent un rôle de premier plan dans lachaîne de traitement du MBCC en remettant lesgaranties pour le compte des contreparties. Enjanvier 2004, un code des meilleures pratiquesdestiné aux banques conservatrices effectuantdes opérations dans le cadre du MBCC, élaborépar les principales associations européennes dusecteur du crédit, est entré en vigueur. L’objectif

de ce code est d’optimiser l’eff icacité duMBCC. Les efforts des opérateurs de marchépour mettre en œuvre ces bonnes pratiques ontégalement aidé les BCN à exécuter lesprocédures internes du MBCC en moins d’uneheure. Cependant, un écart par rapport à ce délaide référence d’une heure sera admis danscertaines circonstances, notamment en cas depics d’activités.

LES LIENS ÉLIGIBLES ENTRE LES SYSTÈMES DE RÈGLEMENT DE TITRESIl est possible de relier des systèmes derèglement de titres par des dispositionscontractuelles et opérationnelles pour permettrele transfert transfrontière de titres éligibles entreles systèmes. Après avoir été transférés à unautre système de règlement de titres via cesliens, les titres éligibles peuvent être utilisésdans le cadre de procédures locales de la mêmemanière que n’importe quelle garantienationale. Cinquante-neuf liens sontactuellement à la disposition des contreparties,mais seul un nombre limité est activementutilisé dans le cadre des transferts liés auxconcours de l’Eurosystème. De plus, ces liensne couvrent qu’une partie de la zone euro. Lesliens deviennent éligibles aux concours del’Eurosystème s’ils satisfont les neuf normesd’utilisation de l’Eurosystème3 qui concernentles exigences que doivent remplir les banquescentrales lorsqu’elles règlent leurs opérationsdans le cadre des systèmes de règlement detitres. L’Eurosystème évalue tous les nouveauxliens ou améliorations de liens éligibles parrapport à ces normes. En 2004, trois lienséligibles existants ont été améliorés et jugésconformes.

Le montant des garanties conservées dans lecadre de ce dispositif est passé de 46 milliardsd’euros en décembre 2003 à 72 milliards endécembre 2004, mais il n’a représenté que 8,5 %du total des garanties, transfrontières etnationales, conservées par l’Eurosystème.

3 Normes relatives à l’utilisation des systèmes de règlement detitres dans l’Union européenne dans le cadre des opérations decrédit du SEBC, janvier 1998

3.1 LA CIRCULATION DES BILLETS ET PIÈCES

LA DEMANDE DE BILLETS ET PIÈCES EN EUROSAprès avoir enregistré un taux de croissanceannuel de 22 % en 2003, la valeur des billets eneuros en circulation a augmenté de 15,0 %en 2004, passant de 436,1 à 501,3 milliardsd’euros. Le nombre de billets en euros encirculation a progressé de 6,8 % (contre 10,1 %en 2003), passant de 9 à 9,7 milliards d’unités.Le graphique 37 montre l’évolution des billetsnationaux et des billets en euros en circulationen termes de valeur entre 2000 et 2004, tandisque le graphique 38 présente celle du nombrede billets en euros en circulation depuis leurintroduction.

La valeur des billets en circulation s’est accrueplus sensiblement que leur nombre depuis lepassage à l’euro f iduciaire, ce qui se reflètedans l’augmentation particulièrement forte dunombre de grosses coupures en circulation. Legraphique 39 indique l’évolution des billets eneuros en circulation par coupure entre 2002et 2004. La plus forte hausse de la demande aété observée en 2004 pour le billet de 500 euros,à concurrence de 28,4 %. La demande aégalement été très soutenue pour les billets de50 euros et 100 euros, dont les taux decroissance respectifs ont atteint 12,4 % et13,5 %.

La progression globale du nombre de billets de5 euros, 10 euros, 20 euros et 200 euros encirculation a été très modérée depuis leurintroduction en 2002, même si les évolutionspeuvent varier d’un pays à l’autre. La demandede billets de 10 euros et 20 euros, qui sontessentiellement utilisés pour les transactionsjournalières en espèces, n’a augmentésensiblement que durant les pics saisonniers.Une croissance relativement élevée et desvariations saisonnières ont été observées pourle billet de 50 euros. En revanche, la circulationdes billets de 5 euros et 100 euros n’a montréque des variations saisonnières modestes, alorsque celle des billets de 200 euros et 500 eurosn’a pas du tout suivi un prof il d’évolutionsaisonnier. À l’évidence, la demande à des f insde transaction au sein de la zone euro ne suffitpas à expliquer la tendance à la hausse durablede la demande pour ces coupures et d’autresfacteurs sont aussi à l’œuvre. Un de ceux-cisemble être la demande internationalecroissante de billets en euros. De récentesanalyses indiquent que près de 10 % à 15 % desbillets en circulation sont détenus en dehors dela zone euro. La thésaurisation par le public,partiellement influencée par le bas niveau destaux d’intérêt, est un autre facteur d’explication.

En 2004, la valeur des pièces en euros encirculation (à savoir la circulation nette, horsstocks détenus par les BCN) a progressé de

105BCE

Rapport annuel2004

3 LES BILLETS ET PIÈCES

Graph ique 37 Va l eu r to ta l e de s b i l l e t s en c i rcu l a t i on en t re 2000 e t 2004

(en milliards d’euros)

Source : BCE

Billets nationauxBillets en euros

0

100

200

300

400

500

0

100

200

300

400

500

2000 2001 2002 2003 2004

Graph ique 38 Nombre to ta l de b i l l e t s en eu ro s en c i rcu l a t i on en t re 2002 e t 2004(en milliards d’unités)

Source : BCE

6

7

8

9

10

6

7

8

9

10

2002 2003 2004

9,1 %, passant de 14,1 à 15,3 milliards d’euros.Le nombre total de pièces en euros encirculation s’est accru de 14,8 % pour s’établirà 56,2 milliards d’unités. Une croissancerégulière du nombre de pièces en euros encirculation est constatée depuis début 2003,lorsque le volume était revenu au niveau initialde 40,4 milliards de pièces émises à l’époque dupassage à l’euro.

LE TRAITEMENT DES BILLETS PARL’EUROSYSTÈMELes dépôts et les retraits de billets en euros sontassez stables pour toutes les BCN de la zoneeuro depuis le deuxième trimestre de 2002. Lesfluctuations des dépôts et retraits mensuelsreflètent essentiellement les variationssaisonnières habituelles de la demande enbillets.

Au total, 29,4 milliards de billets en euros ontété traités par les BCN de la zone euro en 2004,soit un nombre équivalent à celui de 2003. Entrejanvier et décembre 2004, le nombre des billetsémis s’est élevé à 30,4 milliards et celui desbillets retournés aux BCN à 29,7 milliards. Lafréquence de retour des billets, mesurée par lerapport entre le nombre de billets déposésauprès des BCN et le nombre de billets encirculation, est demeurée relativement stabledepuis 2002, pour s’établir aux alentours de

3,4 fois par an en 2004. En 2004, 3,8 milliardsde billets usagés ont été détruits.

3.2 LA CONTREFAÇON DES BILLETS ET LALUTTE CONTRE LA CONTREFAÇON

LES FAUX BILLETS EN EUROS Après avoir augmenté régulièrement en 2002 etpendant une bonne partie de 2003, le taux decontrefaçon des billets en euros est désormaisrelativement stable. Entre le dernier trimestrede 2003 et la f in de 2004, quelque 50 000 fauxbillets ont, en moyenne, été retirés de lacirculation chaque mois, les fluctuationssaisonnières coïncidant avec celles des billetsauthentiques, par exemple pendant les périodesde vacances. Le nombre total de faux billetsqu’ont reçus les Centres nationaux d’analyse4

en 2004 s’est élevé à 594 000 unités. Celareprésente une augmentation de 7,8 % par


Graph ique 39 Nombre de b i l l e t s en eu ro s en c i rcu l a t i on en t re 2002 e t 2004

(en millions d’unités)

Source : BCE

500 euros200 euros100 euros

0100200300400500600700800900

1 000

01002003004005006007008009001 000

2002 2003 2004

50 euros20 euros10 euros5 euros

2002 2003 20040

500

1 000

1 500

2 000

2 500

3 000

3 500

0

500

1 000

1 500

2 000

2 500

3 000

3 500

4 Centres établis dans chaque État membre de l’UE afin d’assurerl’analyse initiale des faux billets en euros au niveau national.

Tab l eau 14 Répa r t i t i on de s f aux b i l l e t s pa r coupure s

5 euros 10 euros 20 euros 50 euros

Pourcentage 1 5 24 48

100 euros 200 euros 500 euros Total

Pourcentage 17 4 1 100

Source : Eurosystème

rapport à 2003, soit un taux de croissancesensiblement inférieur à celui observé un anplus tôt. Le graphique 40 présente l’évolutiondu nombre de faux billets retirés de lacirculation, les chiffres ayant été pris àintervalles semestriels depuis le lancement desbillets.

Le tableau 14 montre que le billet de 50 eurosdemeure la cible favorite des faussaires, mêmes’il est apparu, pendant l’année, que le crimeorganisé s’intéressait de plus en plus aux billetsde 100, 200 et 500 euros. Un petit nombre defaux billets d’une qualité supérieure à lamoyenne ont été réalisés dans ces coupures.

Dans l’ensemble, le nombre de faux billets(594 000 en 2004) ne représente à l’évidencequ’un infime pourcentage du nombre moyen debillets authentiques en circulation (8,9 milliardsen 2004). Le public peut maintenir sa confiancedans la sécurité de l’euro, qui reste une monnaiebien protégée, sur le plan du perfectionnementde ses signes de sécurité comme de l’eff icacitédes autorités policières nationales eteuropéennes. La vigilance reste cependant demise. Le test consistant à « toucher, regarder,incliner » suffit à déceler les faux billets dansquasiment tous les cas.

LA LUTTE CONTRE LA CONTREFAÇONEn dehors de sa collaboration avec les BCN,Europol et la Commission européenne (enparticulier, l’Off ice européen de lutte anti-

fraude ou OLAF), la BCE a conclu un accordavec Interpol en 2004 sur la protection de l’euroet la lutte contre la contrefaçon. D’autresaccords de coopération ont été passés avec lesbanques centrales de deux pays voisins de l’UE(l’Ukraine et la Bulgarie), et des conventionssimilaires sont envisagées à l’avenir avecd’autres pays. L’Eurosystème a joué un rôle actifdans la formation des professionnels quimanipulent des espèces, tant dans l’Unioneuropéenne qu’en dehors, dans le domaine de lareconnaissance et du traitement des faux billets.Le Centre d’analyse de la contrefaçon de la BCEet les centres nationaux d’analyse ont collaboréavec les forces de police dans la lutte contre lacontrefaçon, et les techniciens des centresnationaux d’analyse ont fourni, sur demande,des avis d’expertise et des rapports techniquesaux instances judiciaires.

Le Centre international de lutte contre lacontrefaçon, établi au siège de la BCE, acontinué à évaluer les nouveaux instruments dereproduction et les systèmes de lutte contre lacontrefaçon ainsi qu’à apporter son soutien auGroupe international de dissuasion de lacontrefaçon, une initiative commune de vingt-sept banques centrales du monde entier.

107BCE

Rapport annuel2004

Graph ique 40 Nombre de f aux b i l l e t sen eu ro s re t i r é s de l a c i rcu l a t i on en t re 2002 e t 2004(en milliers d’unités)

Source : BCE

0

50

100

150

200

250

300

350

0

50

100

150

200

250

300

350

2002/1 2002/2 2003/1 2003/2 2004/1 2004/2

3.3 L’ÉMISSION ET LA PRODUCTION DESBILLETS

LE RÔLE DE L’EUROSYSTÈME DANS LES CIRCUITSDE TRAITEMENT DES ESPÈCESEn décembre 2004, le Conseil des gouverneursa arrêté des principes et des objectifs communsconcernant le rôle et les responsabilités del’Eurosystème dans les circuits de traitementdes espèces. La déf inition de ces aspectscontribuera à la mise en place de l’Espaceunique de paiement en euros (cf. section 3 duchapitre 3). Elle fournit également un cadref iable pour les partenaires de l’Eurosystèmedans les circuits de traitement des espèces (soitle secteur bancaire et les sociétés de transportde fonds). Conformément au principe dedécentralisation, le Conseil des gouverneurs n’apas instauré un système entièrement harmonisépour les services liés au traitement des espècesde la zone euro. Si une certaine harmonisationet une normalisation sous l’égide de la BCEs’imposent, les BCN sont responsables de leurmise en œuvre sur le plan national, compte tenude l’environnement économique et desstructures bancaires propres à chaque pays, duréseau de succursales de chaque BCN et de lapart relative des paiements en espèces et/oud’accords à long terme.

LE CADRE DE LA BCE POUR LA DÉTECTION DESFAUX BILLETS ET LE TRI DES BILLETSAu terme de consultations avec les secteursbancaire et des transporteurs de fonds, la BCEa adopté en décembre 2004 un cadre pour ladétection des faux billets et le tri des billets en fonction de la qualité par les établissementsde crédit et d’autres professionnels ayant àmanipuler des espèces. Ce cadre viseessentiellement à mettre en œuvre une politiquecommune en matière de manipulation et detraitement des billets par les établissements decrédit et d’autres professionnels manipulantrégulièrement des espèces, ainsi qu’à les aiderà remplir leurs obligations, découlant del’article 6 du Règlement du Conseil (CE) n° 1338/2001, en matière de détection et deretrait des billets en euros contrefaits. Les BCNmettront ce cadre en œuvre dans leur zone de

compétence d’ici f in 2006 au plus tard. Unepériode transitoire de deux ans, qui arrivera àson terme fin 2007 au plus tard, est prévue pourl’adaptation des procédures et des machinesutilisées par les établissements de crédit etd’autres professionnels ayant à manipuler desespèces.

L’ORGANISATION DE LA PRODUCTIONAu total, 1,6 milliard de billets ont été produitsen 2004, contre 3,1 milliards en 2003. Cettebaisse sensible des besoins de productionen 2004 est essentiellement liée à des besoinsde remplacement inférieurs à ce qui étaitenvisagé en 2003.

Depuis 2002, la production des billets en eurosest attribuée aux BCN selon un scénario depooling décentralisé. Dans ce cadre, chaqueBCN de la zone euro est responsable de lafourniture d’une partie seulement des besoinstotaux pour des coupures déterminées. Letableau 15 résume la répartition de la fabricationen 2004.

Les dispositifs pour l’approvisionnement futuren billets sont déf inis par l’OrientationBCE/2004/18 adoptée par le Conseil desgouverneurs en septembre 2004. Cetteorientation établit une procédure unique d’appeld’offres de l’Eurosystème pour la production debillets en euros, qui sera mise en oeuvre le 1er janvier 2012 au plus tard. La mise en œuvrede cette procédure sera précédée d’une périodede transition, ce qui permet aux BCN et auximprimeries de disposer d’un délai largement


Tabl eau 15 Répar t i t i on de l a p roduct ion de s b i l l e t s en eu ro s en 2004

Coupures Quantité (en BCN en chargemillions de billets) de la production

5 euros - -10 euros 378 DE, FR, GR, IE, AT20 euros 290 FR, PT50 euros 683 BE, DE, ES, IT, NL100 euros 124 IT, FI200 euros - -500 euros 124 DE, LUTotal 1 599

Source : BCE

suff isant pour se préparer à cette nouvelleprocédure. Cette période de transition necommencera pas avant le 1er janvier 2008, maisla date de début précise – qui sera f ixée par leConseil des gouverneurs – dépend de laréalisation d’une masse critique sur le plan dunombre de BCN acceptant de participer à laprocédure unique d’appel d’offres del’Eurosystème comme du volume total de billetssoumis à l’appel d’offres.

L’orientation a été élaborée conformément auprincipe d’une économie de marché ouverte oùla concurrence est libre, favorisant uneallocation eff icace des ressources, et conformeau droit de la concurrence de l’UE. Enparticulier, la procédure vise à assurer l’égalitéde traitement de toutes les imprimeriesdésireuses de participer à la procédure uniqued’appel d’offres de l’Eurosystème, ainsi qu’àgarantir la transparence et la continuité de lasécurité de production des billets en euros. Lesrègles déf inies par l’orientation en matièred’appels d’offres seront applicables àl’ensemble des besoins de l’Eurosystème enbillets de banque. Les BCN qui disposent d’uneimprimerie propre ou celles qui ont recours àune imprimerie publique peuvent décider de nepas participer à la procédure unique d’appeld’offres de l’Eurosystème et, dans ce cas, ellescontinueront à produire dans ces imprimeriesles billets en euros qui leur ont été attribués.

LES TRÈS PETITES COUPURESEn réponse aux propositions émanant dedifférentes sources, l’Eurosystème s’est penchésur les aspects positifs et négatifs potentiels del’introduction de très petites coupures, plusprécisément de 1 euro et/ou 2 euros. Après avoirexaminé attentivement la question, le Conseildes gouverneurs a décidé, en novembre 2004,de ne pas revoir la décision qu’il avait priseen 1998 concernant la valeur faciale des billetsen euros et, par conséquent, de ne pas émettrede billets de 1 euro ou 2 euros. Après analyse detous les arguments avancés dans ce débat, leConseil des gouverneurs a conclu que,globalement, les aspects négatifs del’introduction de très petites coupures

l’emportaient sur les aspects positifs.L’insuff isance de la demande de très petitescoupures par la majorité des citoyens de la zoneeuro, l’inefficacité accrue que leur introductionimpliquerait pour la plupart des tiers concernés– comme le commerce de détail et les sociétésgérant les distributeurs automatiques – et lescoûts élevés de l’impression et du traitement ontnotamment contribué à cette décision.

109BCE

Rapport annuel2004

La BCE, assistée par les BCN, collecte une largegamme de statistiques qui permettent au SEBCde s’acquitter de ses tâches. Les informationsstatistiques requises proviennent des autoritésnationales compétentes ou directement d’agentséconomiques. À l’instar des années précédentes,la fourniture des statistiques s’est dérouléenormalement en 2004. De nouveaux efforts ontété consentis pour améliorer le cadre statistiqueet de nouvelles statistiques sont devenuesdisponibles conformément à la stratégie àmoyen terme de la BCE en matière destatistiques. La BCE a par ailleurs organisé sadeuxième conférence sur les statistiques, qui aété axée sur leur utilisation dans le cadre de lapolitique économique et monétaire.

Des problèmes subsistent, principalement en cequi concerne la f iabilité des données, dans ledomaine des statistiques des finances publiques,qui sont essentielles à la mise en œuvre du pactede stabilité et de croissance et à la crédibilité dusuivi budgétaire. La Commission européenne(Eurostat), assistée par les instituts statistiquesnationaux (ISN) et, le cas échéant, les BCN, estresponsable de la fourniture de ces statistiques.La BCE fait un usage intensif de statistiqueséconomiques générales, qui sont pour la plupartcollectées et établies par Eurostat. La livraisonde ces statistiques pour la zone euro s’est encoreaméliorée à plusieurs niveaux, tels que larapidité de diffusion des données trimestriellesrelatives au PIB, la qualité de l’estimationrapide de l’IPCH et la disponibilitéd’indicateurs conjoncturels à court terme.Prenant en considération les évolutionsrécentes, la BCE a publié son examen desexigences en matière de statistiqueséconomiques générales en décembre 2004.

4.1 LES NOUVELLES AMÉLIORATIONS DU CADRESTATISTIQUE DE LA ZONE EURO

Malgré les progrès signif icatifs réalisés à cejour sur le plan du cadre statistique et la bonnequalité des statistiques de la zone euro engénéral, de nouvelles améliorations du cadrestatistique global de la zone euro sont encore

nécessaires. La transformation économique encours doit s’intégrer dans une approcheprospective et certains vides statistiquesidentif iés par des utilisateurs internes ouexternes à la BCE doivent être comblés dans lamesure du possible. En 2004, la BCE a entamédes travaux visant à perfectionner le cadreglobal. Compte tenu des longs délaisnécessaires à la mise en œuvre de projetsstatistiques, les résultats sont attendus à moyenterme.

Un élément majeur du cadre statistique de lazone euro est la conception et l’élaboration d’unsystème de comptes nationaux trimestriels parsecteur institutionnel, que l’Eurosystème met aupoint en collaboration avec Eurostat et les ISN.Les secteurs couverts par ce système sont lesménages, les sociétés non f inancières, lessociétés f inancières, les administrationspubliques et le reste du monde. Ces statistiquesmettront en évidence les relations entre cesdifférents secteurs et entre les transactionsfinancières et non f inancières dans l’économie.Des séries chronologiques suff isammentlongues de comptes sectoriels de ce type,publiées rapidement après la période deréférence, permettent de suivre les impulsionsde politique monétaire, du secteur f inancier auxsecteurs non f inanciers de la zone euro et demieux analyser l’incidence des chocséconomiques dans la zone euro. Ces sérieschronologiques permettent aussi de réaliser unegamme plus large d’autres analyses. Plusieursindicateurs-clés, qui sont essentiels pourl’analyse du cycle conjoncturel et la réalisationde projections, sont également intégrés dans lescomptes nationaux trimestriels par secteurinstitutionnel.

L’intégration de la norme comptableinternationale 39 (NCI 39/IAS) sur lesinstruments f inanciers dans la législationeuropéenne, qui impose son utilisation partoutes les sociétés cotées à dater du1er janvier 2005, a nécessité la modification duRèglement concernant le bilan consolidé dusecteur des institutions f inancières monétaires(BCE/2001/13), af in de conserver la base


4 LES STATISTIQUES

conceptuelle des statistiques monétaires. LeRèglement modificatif (BCE/2004/21), qui estentré en vigueur le 1er janvier 2005, garantit que,quelle que soit la forme spécifique dans laquellela NCI 39 est f inalement adoptée, lesinstitutions financières monétaires continuerontde déclarer leurs dépôts et crédits à leur valeurnominale, indépendamment des modif icationsqui pourraient être apportées au cadrecomptable de l’UE après cette date.

4.2 LES NOUVELLES STATISTIQUES OU LES STATISTIQUES AMÉLIORÉES

Durant l’année 2004, la BCE a commencé àpublier de nouvelles statistiques qui présententun intérêt pour la politique monétaire et d’autrestâches incombant au SEBC, pour la politiqueéconomique en général, pour les opérateurs demarché et pour le grand public.

En collaboration avec la Commissioneuropéenne, la BCE a publié pour la premièrefois, au printemps 2004, des statistiquesmensuelles sur les taux d’intérêt à long termepour les dix nouveaux États membres de l’UE.Ces statistiques sont nécessaires pour évaluerdans quelle mesure ils ont atteint le niveau élevéde convergence requis pour adhérer à l’UEM.Depuis le mois de juin 2004, la BCE aégalement publié la présentation monétaire dela balance des paiements de la zone euro sur unebase mensuelle. Par ailleurs, la BCE et Eurostatont publié un rapport sur les investissementsdirects étrangers, qui propose des méthodesaméliorées pour l’élaboration de ce type destatistiques. Les données trimestrielles relativesau compte des transactions courantes de labalance des paiements de la zone euro sont àprésent disponibles à partir de 1980. En ce quiconcerne les taux de change effectifs de l’euro,les pondérations utilisées pour le calcul desindices ont été mises à jour, la couverturegéographique a été améliorée et de nouvellesséries sont publiées depuis septembre 2004. Lesstatistiques relatives aux flux et aux stocksd’actions cotées dans la zone euro font à présentl’objet d’une publication mensuelle. Les

nouvelles statistiques englobent les émissionsbrutes, les rachats et l’encours de toutes lesactions cotées émises par des résidents de lazone euro.

Dans le cadre du plan d’action du ConseilEcof in relatif aux besoins statistiques del’UEM, la BCE a mis à disposition, en 2004, unensemble de comptes f inanciers et nonfinanciers trimestriels pour les administrationspubliques. Les travaux ont déjà débuté pourintégrer ces statistiques dans les comptesnationaux trimestriels par secteur institutionnel.

En 2004, la BCE a par ailleurs perfectionné soncadre juridique en vue de permettre à l’avenir la publication de nouvelles statistiques.L’Orientation et la Recommandation de la BCErelatives aux obligations de déclarationstatistique concernant les statistiques de labalance des paiements et de la positionextérieure globale et le cadre de diffusion desdonnées sur les réserves de change ont faitl’objet d’une révision. En janvier 2005, la BCEa commencé à publier des statistiquesaméliorées dans ce domaine, en ce compris uneventilation géographique. En outre, elle a publiédes notes explicatives sur les statistiques debilan des IFM en rapport avec l’élargissementde l’UE. Ces notes visent à favoriser une bonnecompréhension des obligations et des normesdéfinies par le Règlement BCE/2003/10.

111BCE

Rapport annuel2004

En 2004, des efforts ont été consentis pouraméliorer la diffusion et l’accessibilité desstatistiques. Le Bulletin mensuel de la BCE,dans sa nouvelle version, paru pour la premièrefois en janvier 2004, et le nouveau site Internetde la BCE, mis en ligne en juin 2004,contiennent des rubriques statistiques demeilleure qualité.

4.3 LES STATISTIQUES DE FINANCES PUBLIQUES

Au cours de l’année 2004, la f iabilité desstatistiques relatives au suivi budgétaire enrapport avec le Traité et le pacte de stabilité etde croissance a suscité de vives inquiétudes. LaBCE a pleinement soutenu la déclarationportant sur l’adoption de normes statistiques,faite après la réunion informelle du ConseilEcofin qui s’est tenue le 11 septembre 2004 àScheveningen. Ces normes devraient permettrede renforcer l’indépendance, l’intégrité et laresponsabilité des ISN. La BCE étudie le dossieren étroite collaboration avec la Commissioneuropéenne, en particulier par le biais du Comitédes statistiques monétaires, financières et desbalance de paiements, qui rassemble d’éminentsstatisticiens provenant d’Eurostat, des ISN, desBCN et de la BCE. La mise en œuvre del’Orientation de la BCE sur les statistiques definances publiques, adoptée par le Conseil desgouverneurs en février 2005, permettrad’améliorer encore la qualité des agrégats def inances publiques de la zone euro, etconstituera une étape supplémentaire dansl’établissement de la qualité et des normes envue d’obtenir un ensemble plus complet destatistiques de f inances publiques à des f ins desurveillance budgétaire.


L’objectif des activités de recherche menées à laBCE est de fournir une base conceptuelle etempirique solide pour la prise de décision. Larecherche économique au sein de l’Eurosystèmevise dès lors à accroître la connaissance dufonctionnement de l’économie de la zone euroet à fournir des analyses, des modèles et desoutils pertinents pour la conduite de la politiquemonétaire de la BCE et l’accomplissement desautres missions de l’Eurosystème.

Cinq ans après sa création, la BCE a chargé troisexperts extérieurs indépendants d’évaluer lesactivités de recherche menées en son sein, surla base de normes scientif iques de haut niveau,et de déterminer dans quelle mesure lesrecherches effectuées à la BCE depuis 1998 ontcontribué à la réalisation de ses objectifs. Lerapport des experts, disponible sur le siteInternet de la BCE5, donne une évaluationglobalement positive des recherches menées àla BCE en termes de qualité scientif ique et devaleur ajoutée, de pertinence pour la conduitede la politique monétaire et pour les autrestâches et fonctions de la BCE, ainsi qu’entermes d’influence sur la communautéuniversitaire et d’autres organes de décision.Comme cela était stipulé dans leurs attributions,les évaluateurs ont également formulé plusieursrecommandations visant à améliorer lesactivités de recherche. Elles concernent cinqdomaines : création d’incitants pour lepersonnel af in de l’encourager à mener desrecherches de grande qualité ; gestion à longterme du capital humain ; couverture etcoordination des activités de recherche dans lesdifférents domaines de compétence de la BCE ;soutien à la recherche et communication etdiffusion des recherches. Plusieurs de leursrecommandations correspondent àl’autoévaluation de la BCE et des mesures ontété prises pour les mettre en œuvre.

5.1 LE PROGRAMME DE RECHERCHE

Le programme de recherche pour 2004 peut êtresubdivisé en six domaines : la macroéconomieet l’économie monétaire ; la macroéconomie et

la f inance internationales ; la stabilitéf inancière ; l’intégration f inancière ; lamodélisation macroéconomique de la zoneeuro ; les questions économiques générales etstructurelles. Des efforts considérables ont parailleurs été déployés dans le domaine de larecherche sur l’élargissement de la zone euro etles économies des nouveaux États membres del’UE. Dans ce contexte, des travauxpréparatoires au futur élargissement de la zoneeuro ont été menés, en particulier en ce quiconcerne les outils d’analyse utilisés pour lesprojections macroéconomiques.

La plupart des résultats des activités derecherche, menées au sein de la BCE ou encollaboration avec celle-ci, ont été présentésdans la série des documents de travail de la BCEet, dans une moindre mesure, dans la séried’études concernant des sujets spécifiques, ainsiqu’à l’occasion de conférences et d’ateliers.En 2004, 126 documents de travail ont étépubliés (contre 97 en 2003). Bon nombre desdocuments de travail publiés depuis lelancement de la série en 1999 sont déjà parusdans des revues (130) ou des ouvrages (30) àcaractère scientif ique, ou sont sur le point del’être. Compte tenu des importants délais depublication résultant du processus de révisionde l’édition scientif ique, ce chiffre déjà élevédevrait encore progresser en 2005. Legraphique 41 illustre l’accent mis à la BCE surles recherches pertinentes pour la politiquemonétaire. Il classe les documents de travail dela BCE par sujet, en recourant à la grille declassement utilisée dans le Journal of EconomicLiterature. « La macroéconomie et l’économiemonétaire » est le thème le plus représenté, suivides « méthodes mathématiques et quantitatives »et de l’économie « f inancière » et« internationale ».

En 2004, la BCE a accueilli plusieursconférences et ateliers, comme la troisièmeConférence des banques centrales de la BCE

113BCE

Rapport annuel2004

5 LA RECHERCHE ÉCONOMIQUE

5 M. Goodfriend, R. König et R. Repullo, External evaluation ofthe economic research activities of the European Central Bank,2004

portant sur le thème « Les nouveaux Étatsmembres de l’UE : convergence et stabilité »,qui a couvert trois sujets principaux : latransformation économique et structurelle desnouveaux États membres de l’UE, les relationsinternationales et les performances macro-économiques des nouveaux États membres del’UE, et les ajustements macroéconomiquesréalisés dans ces pays. En collaboration avec la Banque des règlements internationaux et les banques centrales du Groupe des Dix, la BCE a lancé une nouvelle publicationintitulée International Journal of CentralBanking (cf. chapitre 6).

5.2 LES RÉSEAUX DE RECHERCHE

Dans de nombreux cas, les recherches sontmenées à la BCE dans le cadre de réseauxformels. Il s’agit de groupes de chercheursengagés conjointement dans de vastes projets àobjectifs multiples. Ces groupes peuvent incluredes économistes de la BCE, des BCN de la zoneeuro, d’autres banques centrales et d’organes dedécision, ainsi que des universitaires. La BCE

offre un soutien en matière de coordination etd’organisation, seule ou avec d’autresinstitutions.

Le Réseau de l’Eurosystème sur la persistancede l’inflation, qui réunit des chercheurs detoutes les banques centrales de l’Eurosystème,a été créé en 2003 afin d’analyser la dynamiquede l’inflation dans la zone euro et les pays quila composent. Un large éventail de données estutilisé pour étudier ce phénomène, y comprisdes informations spécif iques et sectorielles surles prix à la consommation et à la production,les taux d’inflation macroéconomiques et lesrésultats d’enquêtes. Les conclusions del’analyse sont attendues pour 2005. En 2004,une part importante de l’analyse empirique a étéréalisée, des résultats partiels ont été publiésdans la série des documents de travail de la BCEet les réactions de la communauté scientif iqueont été collectées. Certains résultats ont parailleurs été présentés lors de différents atelierset conférences internationaux, y compris uneconférence organisée par le réseau endécembre 2004 à la BCE. La contribution desparticipants à ces réunions sera utilisée dans la


Graph ique 41 Document s de t r ava i l de l a BCE : c l a s s ement s e l on l a g r i l l e du J ou rna l o f E conomi c L i t e r a tu re(en pourcentage)

Source : BCE

20041999-2004

1 Méthodes mathématiques et quantitatives2 Microéconomie3 Macroéconomie et économie monétaire4 Économie internationale5 Économie financière

0

10

20

30

40

50

0

10

20

30

40

50

6 Économie publique 7 Économie du travail et démographie 8 Organisation industrielle 9 Développement économique, évolutions technologiques et croissance10 Divers

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

phase f inale de l’analyse du réseau. À ce jour,celui-ci a constaté que les prix de certains biensde consommation et de certains services varientde façon peu fréquente dans la zone euro, àsavoir une fois par an en moyenne. Lesajustements de prix sont généralementimportants et on dénombre presque autant dehausses que de baisses de prix. La rigidité desprix est plus répandue pour les services quepour les biens et est, en moyenne, plus fortedans la zone euro qu’aux États-Unis. En outre,les conclusions du réseau suggèrent que lapersistance de l’inflation pourrait dépendre despolitiques en matière d’inflation et despolitiques monétaires et que, toutes choses étantégales par ailleurs, elle a tendance à être moinsforte lorsque les anticipations de stabilité desprix sont bien ancrées dans l’économie.

Le Réseau sur le cycle conjoncturel de la zoneeuro, organisé en collaboration avec le Centrefor Economic Policy Research (CEPR),constitue un forum pour l’étude du cycleconjoncturel de la zone euro. Il réunit deschercheurs des milieux universitaires, desbanques centrales et d’autres organes dedécision. En 2004, le réseau a organisé pour ladeuxième fois une formation sur les modèlesfactoriels et les méthodologies pour l’analysedu cycle conjoncturel. Cette formation s’esttenue à la Banque nationale de Belgique et àl’Université Bocconi. Deux ateliers ont parailleurs été organisés. Le premier était axé surle cycle conjoncturel dans les nouveaux Étatsmembres et les pays en voie d’adhésion. Il a eulieu à la banque centrale d’Autriche. Ledeuxième atelier était consacré aux progrèsrécents enregistrés dans le domaine de lacombinaison de prévisions et s’est déroulé à laBanque nationale de Belgique. Depuis le débutde l’année 2004, une part importante desrésultats du réseau a été diffusée par le biaisd’une nouvelle série de documents dediscussion lancée conjointement avec le CEPR.

Le Réseau de recherche sur les marchés decapitaux et l’intégration f inancière en Europe,créé en 2002 par la BCE et le Centre forfinancial studies (CFS), vise à stimuler les

recherches pertinentes pour la politiquemonétaire sur l’intégration des systèmesf inanciers en Europe et leurs relationsinternationales. Le réseau a clôturé ses deuxpremières années de travaux en organisant uncolloque à Francfort en mai 2004(cf. encadré 12). La BCE et le CFS ont décidéde poursuivre les travaux du réseau jusqu’en2007 et d’ajouter trois domaines prioritaires : a) les relations entre l’intégration f inancière etla stabilité f inancière, b) l’adhésion à l’UE,l’évolution financière et l’intégration financièreet c) la modernisation du système financier etla croissance économique en Europe. Leprogramme de parrainage Lamfalussy(Lamfalussy Fellowship Research Programme),mis en place dans le cadre du réseau, aégalement été étendu à ces domaines.

5.3 LA MODÉLISATION MACROÉCONOMIQUE DELA ZONE EURO

Les travaux entrepris sur une nouvellegénération du modèle de la BCE relatif àl’ensemble de la zone euro ont constitué uneévolution remarquable dans le domaine de lamodélisation macroéconomique en 2004. Cemodèle fait l’objet d’une révision en vue de refléter les dernières évolutions de la théorie macroéconomique et des méthodesd’estimation. Contrairement à la générationprécédente, la nouvelle génération de modèles

115BCE

Rapport annuel2004

macroéconomiques, dénommés modèlesd’équilibre général stochastiques dynamiques,repose beaucoup plus sur des fondementsmicroéconomiques. Grâce à l’apport desrecherches menées à la BCE, ces modèles sontà présent suff isamment élaborés pour êtreutilisés dans le domaine de la politiquemonétaire6. Ils sont en train de s’imposerrapidement comme la norme de référence dansle domaine de l’analyse de la politiquemonétaire et, de plus en plus, dans celui de laréalisation de projections dans les banquescentrales et les organes de décision. En vue defaciliter la construction du nouveau modèlerelatif à l’ensemble de la zone euro, la BCE amis sur pied un forum de coopération avec leConseil des gouverneurs du Système fédéral deréserve et avec les IFM, des institutions qui sontengagées dans le processus de développementet d’utilisation de modèles similaires. La BCEet le Système fédéral de réserve collaborent parle biais du Forum de recherche international surla politique monétaire, une initiative destinée àpromouvoir la recherche sur les questions depolitique monétaire qui sont pertinentes dupoint de vue international. Les travauxtechniques portant sur le modèle relatif àl’ensemble de la zone euro vont se poursuivredurant toute l’année 2005 et les résultatsdéfinitifs seront dévoilés lors d’une conférencepublique.


6 Les contributions des services de l’Eurosystème ont étéessentielles dans ce domaine. Voir F. Smets et R. Wouters, Anestimated stochastic dynamic general equilibrium model of theeuro area, document de travail de la BCE 171, publié dans leJournal of the European Economic Association, vol. 1 (5), 2003,pp. 1123-1175. Ce travail a été récompensé par la prestigieuseMédaille Hicks-Tinbergen, décernée par la European EconomicAssociation à l’auteur d’un article remarquable.

6.1 LE RESPECT DES INTERDICTIONS RELATIVESAU FINANCEMENT MONÉTAIRE ET À L’ACCÈSPRIVILÉGIÉ

En vertu de l’article 237 (d) du Traité, la BCEa pour mission de surveiller le respect par lesvingt-cinq BCN de l’UE de leurs obligations autitre des articles 101 et 102 du Traité et desRèglements du Conseil (CE) correspondantsn° 3603/93 et n° 3604/93. L’article 101 interdità la BCE et aux BCN d’accorder des découvertsou tout autre type de crédit aux autoritéspubliques et aux institutions ou organes de laCommunauté, et d’acquérir directement, auprèsd’eux, des instruments de leur dette.L’article 102 interdit toute mesure, ne reposantpas sur des considérations d’ordre prudentiel,qui établirait un accès privilégié des autoritéspubliques et des institutions ou organes de laCommunauté aux institutions f inancières.Parallèlement à la BCE, la Commissioneuropéenne veille au respect de ces dispositionspar les États membres.

La BCE surveille également les achats par lesbanques centrales de l’UE, sur le marchésecondaire, d’instruments de dette émis tant parle secteur public national que par le secteurpublic d’autres États membres. En vertu desconsidérants du Règlement du Conseil (CE)n° 3603/93, l’acquisition d’instruments de dettedu secteur public sur le marché secondaire nedoit pas servir à contourner la règle énoncée àl’article 101 du Traité. De tels achats nesauraient devenir une forme indirecte definancement monétaire du secteur public.

6.2 LES FONCTIONS CONSULTATIVES

L’article 105 (4) du Traité et l’article 4 desstatuts du SEBC stipulent que la BCE estconsultée par l’institution appropriée de laCommunauté et par les autorités nationalesresponsables7, selon les cas, sur touteproposition de législation communautaire ounationale relevant de sa compétence. Les limiteset les conditions régissant les modalités deconsultation de la BCE par les autorités

nationales sur les projets de textes de loi sonténoncées dans la Décision du Conseil98/415/CE du 29 juin 1998. L’ensemble des avisémis dans ce cadre sont publiés sur le siteInternet de la BCE. Depuis le mois de janvier 2005, les avis sur des projets de législationnationale sont, en règle générale, publiésimmédiatement après leur adoption et leurtransmission à l’autorité requérante, commecela était déjà le cas pour les avis portant surdes projets de législation européenne.

Au total, 41 consultations ont été effectuéesen 2004, dont trente-deux par des autoritésnationales et neuf par le Conseil de l’UE. Uneliste des avis adoptés en 2004 est annexée auprésent rapport annuel. Les avis suivants,adoptés à la demande d’autorités nationales,méritent une mention particulière.

La BCE a été consultée par plusieurs Étatsmembres, en particulier la Hongrie et l’Italie,au sujet de propositions législatives qui, selonla BCE, devaient être amendées afin de garantirla conformité des statuts des BCN avec lesdispositions en matière d’indépendance de labanque centrale énoncées dans le Traité et lesstatuts du SEBC, en ce compris l’indépendancepersonnelle des membres des organes dedécision des BCN8.

La BCE a été consultée par l’Italie, les Pays-Baset la Slovaquie au sujet de réformes législativesmajeures du cadre de surveillance du secteurf inancier. Elle a étudié des projets depropositions législatives en Italie et aux Pays-Bas, basés sur un modèle de surveillancef inancière bicéphale, dans le cadre duquel laBCN serait responsable du contrôle prudentielde l’ensemble du secteur f inancier et uneautorité nationale des marchés f inanciers seraitchargée du contrôle de la conduite du marché9.La BCE a accueilli favorablement la proposition

117BCE

Rapport annuel2004

6 LES AUTRES TÂCHES ET ACTIVITÉS

7 Conformément au Protocole contenant certaines dispositionsrelatives au Royaume-Uni, tel qu’annexé au Traité, l’article 105 (4) du Traité et l’article 4 des statuts du SEBC nes’appliquent pas au Royaume-Uni. Par conséquent, l’obligation deconsulter la BCE ne s’étend pas aux autorités nationales de ce pays.

8 CON/2004/16 ; CON/2004/359 CON/2004/16 ; CON/2004/21

de cadre institutionnel dans les deux pays, enconstatant dans son avis relatif à la propositionnéerlandaise que cette approche reconnaissait lecaractère distinct des deux objectifs que sont lastabilité f inancière et la protection desinvestisseurs, en tenant compte del’accroissement du risque systémique dû auresserrement des liens entre les établissementsde crédit, les compagnies d’assurances, lesentreprises d’investissement et les fonds depension. La BCE a estimé que la propositionlégislative slovaque, qui étendrait le pouvoir decontrôle de la BCN en la rendant directement etentièrement responsable de la surveillance del’ensemble du marché f inancier slovaque,établirait une structure de contrôle qui, bienqu’actuellement unique au sein de l’UE, seraitpleinement compatible avec les tâches qu’uneBCN est tenue d’accomplir dans le cadre de sonappartenance au SEBC10.

La BCE a été consultée par la Belgique au sujetd’une proposition de « taxe Tobin » quiprendrait la forme d’une taxe sur toutes lesopérations de change en Belgique, à conditionqu’une législation semblable entre en vigueurdans d’autres États membres ou au niveaucommunautaire11. Bien qu’elle ait reconnu lesintentions louables du projet de loi, la BCE aconclu que l’utilité économique et monétaired’une telle taxe était très discutable. De plus,dans la forme proposée par le projet de loibelge, la taxe ne serait pas conforme à l’article 56 du Traité sur la libre circulation descapitaux et des paiements entre les États membres,et entre les États membres et les pays tiers.

La BCE a été consultée par la France au sujetd’un projet de loi autorisant des prêts indexéssur l’inflation par les établissements de crédit12.La BCE a exprimé sa compréhension quant àl’objectif du projet, consistant à étendre laliberté contractuelle et à permettre aux agentséconomiques de se couvrir contre le risqued’inflation, mais a insisté sur le fait qu’un largerecours à la clause d’indexation susciterait desérieuses préoccupations, étant donné qu’uneindexation à grande échelle dans la formationdes prix et des salaires pourrait provoquer une

rigidité excessive du système des prix relatifs etrisquerait d’alimenter une spirale inflationniste.

La BCE a également émis un avis en vertu del’article 112 (2) (b) du Traité et de l’article 11.2des statuts du SEBC. Cet avis concernait unerecommandation du Conseil de l’UE sur lanomination d’un nouveau membre du Directoirede la BCE.

6.3 LA GESTION DES OPÉRATIONS D’EMPRUNTET DE PRÊT COMMUNAUTAIRES

Conformément à l’article 123 (2) du Traité et àl’article 9 du Règlement du Conseil (CE)n° 332/2002 du 18 février 2002, la BCEcontinue à assumer la responsabilité de lagestion des opérations d’emprunt et de prêtcommunautaires aux termes du mécanisme desoutien f inancier à moyen terme. En 2004, laBCE n’a accompli aucune tâche administrative.Il n’existait pas d’arriéré à la f in del’année 2003 et aucune nouvelle opération n’aété effectuée en 2004.


10 CON/2004/3111 CON/2004/3412 CON/2004/20

119BCE

Rapport annuel2004

Encadré 11

LES SERVICES DE L’EUROSYSTÈME EN MATIÈRE DE GESTION DES RÉSERVES

En 2004, l’Eurosystème a achevé ses travaux, entamés l’année précédente, relatifs à un nouveaucadre pour la fourniture d’une gamme étendue de services de gestion des réserves en euros auxbanques centrales, autorités monétaires et agences gouvernementales situées hors zone euro,ainsi qu’aux organisations internationales. Ce nouveau cadre, élaboré en raison de l’utilisationsans cesse croissante de l’euro comme monnaie de réserve internationale, est fondé sur lesservices de gestion des réserves établis de longue date et l’expérience de chaque banque centralede l’Eurosystème. Ces services vont de la fourniture de comptes de dépôt de titres et de servicesconnexes de conservation et de règlement aux services de trésorerie et d’investissement. Lesprincipaux services couverts par le nouveau cadre englobent, par exemple, a) la fourniture d’unefacilité d’investissement au jour le jour automatique, qui permet aux clients d’investir des fondsdirectement avec le prestataire de services concerné et/ou sur le marché à des taux derémunération intéressants, b) la facilitation de programmes automatiques de prêts de titres et c) l’exécution d’ordres et d’instructions permanentes en liaison avec les préférencesparticulières des clients en matière d’investissements.

La fourniture de services de grande qualité pour les avoirs de réserve libellés en euros desclients, par le biais d’un point d’accès unique dans la zone euro, constitue l’un des principauxaspects du nouveau cadre. Ce concept est calqué sur la manière dont les services de gestion desréserves sont offerts par les principales banques centrales à travers le monde. Les banquescentrales de l’Eurosystème qui interviennent en qualité de points d’accès uniques sont désignéessous l’appellation de « prestataires de services de l’Eurosystème » et proposent la gammecomplète des services de gestion des réserves couverts par le nouveau cadre. Grâce au conceptdu point d’accès unique, les clients peuvent désormais bénéf icier du règlement et de laconservation d’un large éventail de titres à revenu fixe libellés en euros et émis dans l’ensemblede la zone euro, en ayant recours à un seul compte de dépôt de titres. Un degré élevéd’harmonisation a été atteint, chaque prestataire de services de l’Eurosystème proposant lemême éventail de services de gestion des réserves, soumis à des modalités harmonisées etconformes aux normes générales du marché.

Les prestataires de services de l’Eurosystème sont actuellement au nombre de six, à savoir laDeutsche Bundesbank, le Banco de España, la Banque de France, la Banca d’Italia, la Banquecentrale du Luxembourg et la Nederlandsche Bank. Les autres banques centrales del’Eurosystème peuvent proposer certains des services couverts par le nouveau cadre. Lesprestataires de services de l’Eurosystème comme les autres banques centrales de l’Eurosystèmepeuvent en outre librement offrir d’autres services en matière de gestion des réserves en euros.La BCE joue un rôle de coordination d’ensemble, tout en veillant au bon fonctionnement ducadre.

Conformément à la manière dont les services de gestion des réserves sont assurés depuisplusieurs années, le nouveau cadre repose sur les principes fondamentaux applicables à lagestion des réserves off icielles, comme la sécurité f inancière et juridique et, surtout, laconfidentialité. Les services de gestion des réserves relevant du nouveau cadre sont offerts àdes clients traditionnels de banques centrales, répondant ainsi aux besoins spécif iques et aux


préoccupations d’institutions qui opèrent dans le même domaine d’activité de banque centraleque l’Eurosystème lui-même.

Le nouveau cadre, lancé le 1er janvier 2005, sera flexible et en constante évolution, en suivantétroitement les derniers développements du secteur f inancier et en répondant rapidement aubesoin, pour les clients, de bénéficier d’une gamme complète et moderne de services de gestiondes réserves libellées en euros.

ArtisteJacob DahlgrenTitreKraków, 2002SupportPots de yaourt montés sur aluminiumFormat184 × 148 × 10 cm© VG Bild-Kunst, Bonn 2005

CHAP ITRE 3

LA STABILITÉ ET L’ INTÉGRATION

FINANCIÈRES

L’Eurosystème contribue à la bonne conduitedes politiques menées par les autoritésnationales compétentes en ce qui concerne lecontrôle prudentiel des établissements de créditet la stabilité du système f inancier. Il donneégalement des avis à ces autorités et à laCommission européenne sur la portée etl’application de la législation communautairedans ces domaines.

1.1 LE SUIVI DE LA STABILITÉ FINANCIÈRE

La BCE, en collaboration avec le Comité de lasurveillance bancaire (Banking SupervisionCommittee – BSC) du SEBC, assure le suivi desrisques pesant sur la stabilité f inancière af ind’évaluer la capacité du système f inancier àabsorber les chocs1. L’accent est mis sur lesbanques, qui continuent à être les principauxintermédiaires pour l’acheminement des fondsdes déposants vers les emprunteurs dans la zoneeuro et constituent, à ce titre, un importantvecteur de diffusion des risques vers le reste dusystème f inancier. Cependant, étant donnél’importance croissante des autres institutionset marchés f inanciers et leurs interactions avecles banques, les vulnérabilités de cescomposantes du système f inancier peuvents’étendre aux banques. Par conséquent, le suivicouvre également les évolutions de ces autrescomposantes.

LES ÉVOLUTIONS CONJONCTURELLESEn 2004, la capacité d’absorption des chocs dusystème f inancier de la zone euro s’estaméliorée. Les institutions f inancières ontprofité d’un raffermissement plus important queprévu de l’activité économique mondiale, d’unrenforcement des bilans des grandes entrepriseset de la permanence d’une forte appétence pourle risque de la part des investisseurs. Parconséquent, la rentabilité des banques et dessociétés d’assurance s’est accrue. Cependant,les signes antérieurs de fragilité des marchésf inanciers mondiaux ont persisté, car lesopérateurs ont perçu le risque d’une remontéedes taux d’intérêt à long terme, situésjusqu’alors à des niveaux très faibles.

Dans le secteur bancaire de la zone euro, lesgrandes banques ont consolidé la tendancedémarrée en 2003, continuant à aff icher lessignes d’une meilleure rentabilité. La poursuitede la réduction des coûts et la diminution desprovisions pour créances irrécouvrables sontprincipalement à l’origine de cette améliorationen 2004. Le processus a été généralisé, lesbanques les moins performantes parvenantégalement à accroître leur rendement surcapitaux propres.

Afin de renforcer leur rentabilité, les banquesont donné la priorité au contrôle des coûts. Cesderniers ont été principalement réduits par unediminution de la taille des réseaux desuccursales et des effectifs. Les provisions pourcréances irrécouvrables ont baissé en 2004,comme en 2003. Cette évolution semble teniressentiellement à une évaluation plus favorabledu risque de crédit par les banques, en raison dela reprise économique. Leur réappréciation dela situation paraît avoir reflété les anticipationsd’une consolidation de la rentabilité du secteurdes entreprises et d’un nouveau renforcementdes bilans des grandes entreprises de la zoneeuro. Cependant, d’après certaines indications,les perspectives des petites et moyennesentreprises sont restées moins favorables quecelles des grandes entreprises.

En dépit de l’amélioration de la rentabilité desbanques, les produits nets d’intérêt (qui formentle noyau de la rentabilité du secteur bancaire)ont continué à décliner en 2004. Cette évolutions’est produite en dépit de signes précurseursd’une reprise des prêts aux entreprises et dudynamisme persistant des prêts immobiliers auxménages. La diminution des produits netsd’intérêt résulte essentiellement du bas niveaudes taux d’intérêt et d’un aplatissement de lacourbe des rendements qui, tout en stimulant la


1 LA STABILITÉ FINANCIÈRE

1 En 2004, la BCE a publié, pour la première fois, un rapport surla stabilité du système f inancier de la zone euro intituléFinancial Stability Review (Revue de la stabilité financière). Ellea également publié la troisième édition du rapport intitulé EUbanking sector stability (La stabilité du secteur bancaire del’UE), qui présente les principaux résultats du suivi régulier dela stabilité du secteur bancaire par le BSC. Ces publications sontdisponibles sur le site internet de la BCE.

demande de f inancements, a réduit les margessur les crédits et les dépôts des banques de lazone euro. En ce qui concerne les produits netshors intérêts, les prof its exceptionnelsenregistrés par de nombreux établissementsen 2003, grâce au dynamisme des marchésboursiers et au resserrement des écarts de taux,ne se sont pas renouvelés en 2004. D’aprèsquelques indications, certaines grandes banquesde la zone euro ont augmenté leur risque demarché au cours de l’année 2004. Les banquesont bénéficié de commissions plus importantes,en raison essentiellement de l’augmentation deleur activité liée aux marchés de capitaux, à lafois pour leur propre compte et dans le cadre dela gestion de patrimoine.

Les principaux ratios réglementaires desolvabilité des grandes banques de la zone eurose sont encore améliorés en 2004. Il convient desouligner que les banques dont les ratios étaientles plus faibles ont réussi à renforcer leursolvabilité. L’amélioration de la capacité de cesbanques à absorber les chocs a contribué defaçon positive à la stabilité du système financierde la zone euro.

Les performances f inancières des sociétésd’assurance ont également continué às’améliorer en 2004. Dans le secteur horsassurance-vie, cette évolution s’expliqueessentiellement par la bonne tenue des revenusnets liés aux primes, grâce à une tarif icationplus adaptée aux risques et à des conditions desouscription plus strictes. Cette amélioration ducœur de l’activité de ce secteur lui a permis derenforcer encore sa solvabilité, déjà confortable.Dans la plupart des pays, les sociétésd’assurance-vie ont enregistré une progressiondes revenus de primes, soutenue par unedemande accrue de produits dont lesperformances sont liées au marché boursier.Cette tendance, conjuguée à une augmentationdes revenus nets d’investissement, a contribuéà l’amélioration de leur solvabilité. Cependant,les sociétés d’assurance-vie f inancièrement lesplus fragiles restent soumises à de fortestensions.

Le secteur des fonds spéculatifs (hedge funds)a poursuivi sa croissance dans le mondeen 2004. Malgré la faiblesse des rendementsréalisés en 2004, il n’est pas apparu clairementque les investisseurs retiraient leurs fonds. Lesimplications du développement de ce secteurpour la stabilité f inancière trouventessentiellement leur origine dans ses liens avecle secteur bancaire. La forte concurrence entreles départements bancaires en charge desservices aux fonds spéculatifs (prime brokers)a permis d’améliorer leur accès au crédit. Cesintermédiaires sont généralement des banqueset des entreprises d’investissement quifournissent notamment des f inancements et desservices de courtage aux fonds spéculatifs,certains opérateurs importants provenant de lazone euro. La gestion du risque de contrepartiepar ces intermédiaires, qui s’est améliorée aprèsla quasi-faillite du fonds Long Term CapitalManagement en 1998, a bénéficié d’une largeutilisation des indicateurs de perte potentiellemaximale (Value-at-Risk) et des simulations decrise (stress tests).

LES ÉVOLUTIONS STRUCTURELLESLes changements structurels intervenant dans lesecteur bancaire peuvent avoir desconséquences importantes pour la stabilitéf inancière à long terme. Les choix stratégiqueseffectués par les banques ont une incidence surl’arbitrage risque/rentabilité, influant endéfinitive sur la capacité du système financierà absorber les chocs. Outre les modifications del’environnement réglementaire et prudentiel(cf. la section 2 de ce chapitre), les évolutionsstructurelles les plus importantes en 2004 ontcontinué de concerner la consolidation,l’internationalisation, l’intermédiation etl’externalisation2.

Le secteur bancaire de la zone euro s’estcaractérisé, ces dernières années, par unprocessus continu de consolidation. Sur lapériode 1997-2004, près de 2 300 établissements

125BCE

Rapport annuel2004

2 On trouvera une analyse plus détaillée des évolutionsstructurelles dans le rapport du BSC intitulé Review of structuraldevelopments in the EU banking sector (Examen des évolutionsstructurelles du secteur bancaire de l’UE), novembre 2004.

de crédit ont disparu. Cette consolidation estdue en partie aux fusions et acquisitions, maiségalement aux opérations de restructurationinterne des groupes bancaires. Ces dernièrespeuvent aider les banques à maintenir ou àaméliorer leur rentabilité, ce qui devrait endéf initive renforcer la résistance du systèmebancaire. Cependant, dans la mesure où ceprocessus conduit à la création d’institutionsf inancières importantes et complexes,d’importance systémique, son incidence f inaleest sans doute plus ambiguë, ce qui souligne lanécessité de renforcer les mécanismes decontrôle interne des risques et de mettre enœuvre une surveillance eff icace.

Les opérations de fusions et acquisitions ont étéprincipalement réalisées sur le plan national. Aucours des dix dernières années, les opérationsbancaires européennes transfrontières ontreprésenté seulement 15 % du volume total desfusions dans le secteur bancaire européen,contre une moyenne de 40 % environ dans lesecteur industriel. Cette permanence del’orientation nationale peut être due, entreautres, à la possibilité de réaliser des synergiesde coûts plus importantes par la consolidationinterne, ainsi qu’aux différences en termes derègles f iscales, de normes de protection desconsommateurs et de cultures d’entreprise.

En dépit de la relative faiblesse de l’activité defusion-acquisition transfrontière, le processusd’internationalisation se poursuit. Les actifsdétenus par les banques de la zone euro dansleurs succursales et filiales situées dans d’autrespays de la zone représentent actuellement plusde 10 % des actifs bancaires non consolidés dela zone. Par ailleurs, les banques ont fourni deplus en plus de services f inanciers sur une basetransfrontière sans disposer d’implantation

locale dans le pays du bénéficiaire. Les progrèsles plus sensibles ont été réalisés dans ledomaine interbancaire et pour les transactionsde gros montants, tandis que le volume del’activité de clientèle exercée sur une basetransfrontière demeure très faible.

Les opérations de clientèle ont pris une ampleurcroissante au cours des dernières années, enraison notamment de l’augmentation rapide dela demande de prêts immobiliers. Cetteévolution souligne combien il est important queles banques de la zone euro se recentrent sur lesmétiers de base et s’attachent à mieux connaîtreleur clientèle.

En 2004, l’externalisation des activités acontinué à prendre de l’importance. Elle seprésente sous deux formes : le recours à desfournisseurs extérieurs et la sous-traitance ausein du groupe. Généralement, les activitéslogistiques et de back-office sont externalisées,tandis que les métiers de base restent au sein dela banque. Dans les structures de groupe plusimportantes, certains métiers de base sonteffectués par des f iliales spécialisées et leursproduits sont distribués par d’autres entités dugroupe. L’externalisation traduit essentiellementune volonté de réduire les coûts, maisl’acquisition d’une gestion et d’une expertiseprofessionnelles et la libération de ressourcespour les métiers de base sont également souventinvoquées à l’appui du processus. Il estnécessaire de surveiller les implications de cetteévolution pour la stabilité f inancière,notamment lorsque de nombreuses institutionsfinancières externalisent vers un prestataire deservices unique.


1.2 LA COOPÉRATION DANS LES SITUATIONS DE CRISE

Le cadre de la coopération entre les banquescentrales et les autorités de contrôle bancairedans le domaine de la gestion de crise a continuéà être renforcé. En juin 2004, les banquescentrales et les contrôleurs bancaires desnouveaux États membres de l’UE ont convenud’adhérer au Protocole d’accord relatif à lacoopération dans les situations de gestion decrise. Ce protocole, signé par les autres banquescentrales et les contrôleurs bancaires de l’UE enmars 2003, est constitué d’un ensemble deprincipes et de procédures relatifs à lacoopération transfrontière entre ces autoritésdans des situations de crise.

De plus, le BSC et le Comité européen descontrôleurs bancaires (Committee of EuropeanBanking Supervisors – CEBS) ont mis en placeun groupe de travail conjoint sur la gestion decrise, comprenant des représentants del’ensemble des autorités de surveillance et desbanques centrales de l’UE. Sa mission estd’élaborer des propositions visant à promouvoirla coopération, af in d’identif ier notamment lesmeilleures pratiques de gestion des crisesf inancières dans un contexte transfrontière. Ilcontribuera également aux travaux du Comitééconomique et f inancier (CEF) dans le domainede la gestion de crise.

127BCE

Rapport annuel2004

2.1 LE SECTEUR BANCAIRE

Dans le domaine de la surveillance bancaire, laréforme du dispositif d’adéquation des fondspropres est restée essentielle en 2004. En juin,les gouverneurs des banques centrales et lesresponsables des autorités de surveillancebancaire des pays du G10 ont approuvé lenouveau dispositif, connu sous l’appellation deNouvel accord de Bâle sur les fonds propres ouBâle II. Il s’agit d’une avancée majeure versl’aboutissement des efforts accomplis depuiscinq ans par le Comité de Bâle sur le contrôlebancaire (CBCB) et les autorités de surveillanceconcernées. Le nouveau dispositif sera mis enœuvre f in 2006. Toutefois, l’utilisation desapproches les plus avancées pour le calcul desexigences en fonds propres des banques ne seraautorisée qu’un an plus tard.

À la suite de l’approbation du nouveau dispositif,les activités internationales et européennes dansce domaine se sont recentrées sur les questionsde mise en œuvre et sur les travaux du Groupepour l’application de l’accord du CBCB. Uncertain nombre de pays, à la fois au sein du G10et à l’extérieur, devraient effectuer une quatrièmeétude quantitative d’impact (fourth quantitativeimpact study – QIS4). Les résultats devraient êtredisponibles fin 2005 et pourraient conduire à denouveaux ajustements quantitatifs du dispositifen 2006. Le CBCB a également identif ié desdomaines techniques exigeant des travaux pluspoussés. La BCE continuera à soutenir ceprocessus de mise en œuvre et à y contribuer parle biais de sa participation en tant qu’observateurau CBCB et à ses principaux sous-groupes, dontle Groupe pour l’application de l’accord.

Au niveau européen, le nouveau dispositifd’adéquation des fonds propres de l’UE, quisera fondé sur Bâle II, sera introduit dans lalégislation de l’UE par amendement, d’une part,de la directive relative à l’accès et à l’exercicede l’activité d’établissement de crédit et, d’autrepart, de la directive sur l’adéquation des fondspropres. À la différence de Bâle II, quis’applique seulement aux banques opérant àl’échelle internationale, le dispositif de fonds

propres de l’UE s’appliquera à tous lesétablissements de crédit sur une base consolidéeet individuelle, ainsi qu’aux entreprisesd’investissement. Le dispositif de l’UE prévoitune amélioration de la coopération et de lacoordination entre les autorités de contrôlebancaire en renforçant le rôle de l’autoritéchargée de la surveillance consolidée(consolidating supervisor). Il s’agit, en règlegénérale, de l’autorité nationale de surveillancede l’État membre où la société mère du groupea obtenu son agrément, et qui est responsable duniveau le plus élevé de surveillance d’un groupebancaire transfrontière de l’UE. Cette autoritéverrait son rôle accru en devenant responsablede la coordination du traitement et del’approbation de toute demande formulée par ungroupe transfrontière de l’UE visant à utiliserles approches les plus sophistiquées de calculdes exigences en fonds propres. Lerenforcement du rôle de l’autorité chargée de lasurveillance consolidée réduirait ainsi lacontrainte de surveillance globale pesant sur untel groupe bancaire.

Après avoir été consultée par le Conseil del’UE, la BCE a émis un avis sur le nouveaudispositif de fonds propres de l’UE, dans lequelelle soutenait globalement les grandes lignes dunouvel ensemble de règles. La BCE a misl’accent sur la mise en œuvre parallèle dunouveau dispositif de l’UE et du dispositifrévisé de Bâle, essentielle pour assurer l’égalitéde traitement entre les banques européennes etleurs concurrentes d’autres pays. La BCE aégalement insisté sur la nécessité de renforcerla coopération entre les autorités de surveillanceafin de poursuivre la transposition et la mise enœuvre cohérentes de la législation de l’UE dansles lois et les pratiques nationales. Dans cedernier domaine, le CBCB devrait jouer un rôleessentiel.

2.2 LES VALEURS MOBILIÈRES

Le Conseil de l’UE a adopté en mai 2004 unedes mesures les plus importantes du Pland’action pour les services f inanciers (PASF), la


2 LA RÈGLEMENTATION ET LA SURVEILLANCEFINANCIÈRES

directive sur les marchés d’instrumentsf inanciers, qui remplace le dispositif mis enplace par la directive de 1993 sur les servicesd’investissement. La nouvelle directive met en place un ensemble exhaustif de règlesrelatives à tous les supports de négociation, à savoir les marchés réglementés, les systèmes multilatéraux de négociation et lesintermédiaires qui exécutent les ordres desclients en interne. Elle renforce la coopérationentre les autorités de tutelle en vue d’instaurerun dispositif de surveillance eff icace au sein del’UE.

Des travaux sont en cours af in d’harmoniserdavantage les règles de diffusion quis’appliquent aux sociétés dont les valeursmobilières sont cotées sur les marchéseuropéens. Le Conseil de l’UE est parvenu enmai 2004 à un accord politique sur une nouvelledirective, connue sous le nom de directive surla transparence f inancière. L’introduction denormes de diffusion harmonisées et renforcéesaura des effets positifs sur l’économieeuropéenne.

En raison de leur importance pour l’intégrationdes marchés f inanciers européens et pour lerenforcement de la stabilité f inancière,l’Eurosystème soutient pleinement ces deuxinitiatives réglementaires et a suivi avecattention le déroulement du processus législatify afférent. La BCE a également participé à ceprocessus par le biais de sa contribution auxtravaux du Comité européen des valeursmobilières.

2.3 LA COMPTABILITÉ

L’Eurosystème suit avec intérêt l’élaborationd’un cadre comptable harmonisé au sein de l’UEen raison de son incidence potentielle sur lesbanques et, en déf initive, sur la stabilitéfinancière. L’Eurosystème soutient également ledéveloppement de nouvelles normes appelées àfavoriser la poursuite de l’intégration financièreet à contribuer au renforcement de l’eff icacitédes marchés f inanciers en Europe. En 2004, le

Conseil des normes comptables internationales(International Accounting Standards Board –IASB) a poursuivi ses travaux sur les nouvellesnormes comptables, et notamment sur la normecomptable internationale 39 (IAS 39) relative àla comptabilisation en juste valeur desinstruments f inanciers, qui tiennent une grandeplace dans les bilans des banques.

Les préoccupations relatives aux implicationspotentielles de cette norme pour la stabilitéfinancière, exprimées notamment par le Conseildes gouverneurs et les autorités de surveillanceprudentielle, ont incité l’IASB à publier unrapport sur les risques attachés à l’IAS 39, quia introduit certaines restrictions sur l’utilisationoptionnelle de la juste valeur pour lesinstruments f inanciers. L’avis du Conseil desgouverneurs sur ce rapport, également fondé surdes éléments quantitatifs, a été largementfavorable, sous réserve d’une mise en œuvreprudente de l’option de la juste valeur par lesbanques. Cette évaluation a été transmise parune lettre adressée par le président de la BCE àl’IASB en septembre 2004, qui invitaitégalement à ne recourir à l’option de la justevaleur que pour réduire la volatilité artif icielle3.Le dialogue avec l’IASB se poursuivra en 2005.

129BCE

Rapport annuel2004

3 Cette lettre, ainsi que l’annexe contenant les principaux résultatsde l’analyse empirique, est disponible sur le site internet de laBCE.

Le SEBC s’attache à l’intégration des marchésf inanciers et des infrastructures de marchéeuropéens en raison de leur rôle clé en matièrede transmission de la politique monétaire et destabilité f inancière. En outre, l’intégration desmarchés f inanciers devrait contribuer àl’instauration d’une égalité de traitement entretous les agents économiques, indépendammentde leur localisation au sein de l’UE. De plus, envertu de l’article 105 du Traité, sans préjudicede l’objectif de stabilité des prix, le SEBCapporte son soutien aux politiques économiquesgénérales dans la Communauté, dans le cadredesquelles l’intégration f inancière occupe uneposition de premier plan. Ce soutien prend laforme d’une action directe et d’un rôle decatalyseur de l’action collective des opérateursde marché.

LA CONTRIBUTION À LA POLITIQUE DE L’UE EN MATIÈRE DE SERVICES FINANCIERSLe Plan d’action pour les services f inanciers(PASF), lancé par la Commission européenne enmai 1999, avait pour but de compléter ledispositif législatif nécessaire pour permettreaux libertés de marché de s’exercer pleinementdans le domaine des services f inanciers dansl’ensemble de l’UE. L’adoption, à la f in de lasession du Parlement européen mi-2004, detrente-neuf des quarante-deux mesurescommunautaires f igurant dans le PASF aentraîné une amélioration signif icative de laréglementation du secteur f inancier de l’UE etreprésente une avancée importante dans leprocessus d’intégration des marchés f inancierset des infrastructures de marché européens. Enjuin 2004, la BCE a participé à la conférence dehaut niveau sur l’intégration f inancièreeuropéenne organisée par la Commissioneuropéenne afin de dresser un premier bilan desrésultats du PASF. Selon la BCE, dont l’opiniona été largement partagée par les autresparticipants, l’importance de la contribution duPASF à la création effective d’un marchéfinancier unique dépend de la mise en œuvre etde l’application cohérentes de ses mesures parles États membres. Il faudra probablement uncertain temps pour que l’incidence du PASF surles institutions f inancières et les marchés

f inanciers se manifeste pleinement car uncertain nombre de mesures essentielles n’ont étéadoptées que récemment et la plupart doiventencore être mises en application au niveaunational.

S’agissant des futurs chantiers, la BCE estimeque la rationalisation du cadre réglementairerelatif aux institutions financières constitue unepriorité. Un tel cadre devrait être à la fois plusharmonisé entre les États membres que ledispositif actuel et suffisamment flexible pours’adapter à un environnement en mutation. Ceprojet devrait être complété par un effortimportant en termes de convergence despratiques de surveillance, objectif qui seraitréalisé grâce à une coopération accrue entre lesautorités nationales, notamment au sein descomités de niveau 3. Dans ce contexte, uneanalyse très poussée de la relation entreintégration f inancière et stabilité f inancière estégalement nécessaire. Il convient notammentd’analyser de manière plus approfondiel’incidence du développement de l’activitébancaire transfrontière sur le principe ducontrôle par le pays d’origine, qui est au cœurdu cadre règlementaire de l’UE. La politique dela concurrence, essentielle pour ledéveloppement d’un marché paneuropéen, doitégalement faire partie de l’environnement de« l’après PASF ». Un rôle plus important dusecteur privé, par le biais de l’autorégulation,pourrait également favoriser l’intégration. LaBCE contribuera à l’élaboration d’initiativespour « l’après PASF ». À cet effet, elles’appuiera sur ses travaux de recherche sur lesquestions relatives à l’intégration f inancière(cf. encadré 12).

L’INITIATIVE SUR LES TITRES EUROPÉENS ÀCOURT TERME Le secteur privé peut contribuer à l’intégrationf inancière par le biais d’une action collectivevisant à promouvoir la convergence despratiques de marché. Dans ce processus, la BCEpeut agir comme un catalyseur, comme l’illustreson rôle dans l’initiative STEP (Short-TermEuropean Paper). L’ACI, l’Association desmarchés f inanciers, a lancé cette initiative afin


3 L’ INTÉGRATION FINANCIÈRE

131BCE

Rapport annuel2004

Encadré 12

LE RÉSEAU DE RECHERCHE SUR LES MARCHÉS FINANCIERS ET L’INTÉGRATION FINANCIÈRE EN EUROPE

En 2002, la BCE et le Center for Financial Studies (CFS) ont créé un réseau visant à promouvoirles travaux de recherche sur les marchés f inanciers et l’intégration f inancière en Europe. Àl’origine, ce réseau avait été mis en place pour une période de deux ans, qui s’est achevée enmai 2004 par un colloque organisé autour de ses cinq domaines de recherche prioritaires.

Les recherches présentées dans le domaine des marchés obligataires européens se sont révéléesparticulièrement instructives. La mise en place d’une plate-forme électronique commune denégociation au niveau paneuropéen (EuroMTS) a considérablement réduit les coûts detransaction. Elle a non seulement amélioré l’intégration de ce compartiment du marché, maiségalement permis une augmentation de la liquidité et une baisse des rendements, notammentpour les bons du Trésor qui font l’objet d’un calendrier d’émission. Néanmoins, il subsiste desdifférences entre les pays en ce qui concerne les écarts de rendement, notamment pour lesobligations à long terme; ces différences sont largement imputables à un facteur de risqueinternational. Les écarts en termes de liquidité ne jouent un rôle qu’en liaison avec ce dernierfacteur. Le marché des obligations privées, en pleine croissance, présente un niveau d’intégrationrelativement élevé, tandis que les facteurs liés au pays dans lequel une obligation est émisen’expliquent qu’une part marginale des écarts de rendement constatés sur ce marché.

Les travaux réalisés par le réseau de recherche au cours de ses deux premières années d’existenceont permis d’identif ier trois domaines d’action prioritaires : (a) remédier aux caractéristiquesstructurelles des systèmes de compensation et de règlement qui freinent la poursuite del’intégration, (b) recourir activement à des politiques favorisant la concurrence pour éviter lespratiques discriminatoires vis-à-vis des fournisseurs étrangers de services f inanciers, et(c) supprimer les différences subsistant entre les dispositions nationales en matière f inancièrequi accroissent indûment le coût de la fourniture de services f inanciers au niveau paneuropéen.

Une fois la première phase achevée avec succès, la BCE et le CFS ont décidé que le réseaupoursuivrait ses activités jusqu’en 2007. Pour cette seconde phase, son champ d’action a étéétendu aux nouveaux États membres de l’UE. Parmi les thèmes de recherche envisagés f igurentles premiers effets du Plan d’action sur les services f inanciers (PASF) sur le fonctionnementdu système financier européen, ainsi que différents sujets qui n’avaient pas été abordés lors dela première phase. Les domaines de recherche prioritaires du réseau ont ainsi été étendus à troisthèmes qui n’avaient pas été traités précédemment : (a) la relation entre intégration f inancièreet stabilité f inancière, (b) l’adhésion à l’UE, le développement f inancier et l’intégrationfinancière, et (c) la modernisation du système financier et la croissance économique en Europe1.

1 Une synthèse des résultats de la première phase des travaux du réseau a été publiée dans le rapport intitulé Research Network oncapital markets and financial integration in Europe: Results and experiences after two years (Réseau de recherche sur les marchésde capitaux et l’intégration f inancière en Europe : résultats et expériences après deux années) (BCE et CFS, 2004) ainsi que dansun numéro spécial de la publication Oxford Review of Economic Policy, vol. 20 (4), relatif à l’intégration f inancière européenne etréalisé en collaboration avec le réseau.

de favoriser la convergence des normes et despratiques en vigueur sur les marchés européensdes titres à court terme qui sont actuellementfragmentés. Cette convergence sera réaliséegrâce au respect, sur une base volontaire, par lesintervenants de marché, des normes spécif iéesdans une convention de marché, qui couvrira ladiffusion des informations, la documentation, lerèglement et la fourniture de données au SEBCpour l’établissement de statistiques. L’ACIattribuera un label STEP aux programmesd’émission existants qui satisfont à cesconditions. Toutefois, le label ne fera référenceni à la solidité f inancière de l’émetteur, ni à laliquidité des actifs ou à l’exactitude desinformations fournies dans le mémorandumd’information. En outre, les réglementationsnationales relatives aux titres de créancecontinueront de s’appliquer. Les promoteurs de cette initiative ont présenté leursrecommandations dans un rapport publié enmars 2004, qui comporte également quelquesrecommandations adressées au SEBC.

Le Conseil des gouverneurs a évalué lesrecommandations de l’ACI et les a accueilliesfavorablement dans l’ensemble. S’agissant desrecommandations adressées au SEBC, il a étédécidé que dans certaines conditions, le SEBCapporterait un soutien technique aux activités serapportant à la mise en place d’un label STEPau cours des deux premières années suivant sonlancement. La responsabilité du label STEPreviendrait toutefois en dernier ressort auComité de marché STEP. Une telle contributiontechnique au processus d’attribution du label neconduirait pas le SEBC à entreprendre unequelconque action, telle que l’interdiction ou lasuspension d’une émission, au cas où unémetteur ne respecterait pas les exigences de laconvention. Dans ce cas, la seule conséquenceserait le retrait par l’ACI du label STEP auprogramme d’émission. Le Conseil desgouverneurs a également décidé d’adopter larecommandation relative à l’établissement et àla publication de statistiques concernant lesrendements et les volumes, sous réserve devérif ication de l’eff icacité du processus decollecte. L’ACI s’emploie actuellement à mettre

en œuvre le projet STEP en prenant en compteles décisions du Conseil des gouverneurs.

L’ESPACE UNIQUE DE PAIEMENT EN EUROS(SEPA)La BCE joue également un rôle de catalyseurdans la mise en place d’un espace unique de paiement en euros (Single Euro PaymentsArea – SEPA), projet qui a été lancé par lesecteur bancaire européen en 2002. L’objectifest de permettre l’exécution de paiementstransfrontières dans toute la zone euro à partird’un même compte bancaire, avec autant defacilité et de sécurité que s’il s’agissait depaiements domestiques. Tous les paiementsdevraient présenter un degré de sécurité etd’eff icacité au moins aussi élevé que s’ilsétaient effectués par le biais des systèmes depaiement nationaux les plus performants. LaBCE participe en tant qu’observateur au Conseileuropéen des paiements (European PaymentsCouncil – EPC), qui a été instauré par le secteurbancaire européen af in de conduire ce projet.Tout au long de 2004, l’Eurosystème a poursuiviune étroite coopération avec les intervenants demarché au sein du Groupe de contact pour lastratégie en matière de paiements en euros(Contact Group on Euro Payments Strategy –COGEPS). Il a aussi étroitement collaboré avecla Commission européenne, compte tenu du rôlecomplémentaire de la Commission et de la BCEdans la mise en place de l’espace unique depaiement en euros.

Dans le troisième rapport d’étape sur l’espaceunique de paiement en euros, le Conseil desgouverneurs a évalué off iciellement lesavancées réalisées par le secteur bancaire dansce domaine4. Il a salué l’objectif du secteurbancaire consistant à mettre en place uneinfrastructure SEPA complète d’ici f in 2010,tout en recommandant l’achèvement, dès 2008,d’un SEPA pour le grand public, c’est-à-dire lapossibilité, pour les particuliers et lesentreprises, d’utiliser des instruments et desnormes paneuropéens également pour leurs


4 Vers un espace unique de paiement en euros – Troisième rapportd’étape, BCE, décembre 2004

paiements nationaux. L’EPC est responsable dela déf inition des objectifs et de la stratégieglobale du SEPA, mais la mise en œuvre estsusceptible de varier en fonction des conditionsen vigueur au niveau local. Af in de faciliter la mise en œuvre au niveau national,l’Eurosystème invite les communautésbancaires de la zone euro à présenter à l’EPC,courant 2005, des plans nationaux pour latransition progressive vers le SEPA d’icif in 2010.

LES PAIEMENTS ÉLECTRONIQUESLes paiements électroniques sont des paiementsqui sont initiés et traités par voie électronique.Les activités de l’Eurosystème ayant trait auxpaiements électroniques consistent notammentà promouvoir la coopération et la formationd’un consensus au sein du marché des paiementsélectroniques, à suivre son évolution et à enaccroître le degré de sécurité, ainsi qu’àaméliorer les informations statistiques yafférentes. En 2004, la BCE a continué de gérerle site internet de l’Observatoire des systèmesde paiements électroniques (e-Payment SystemsObservatory – ePSO)5. En novembre 2004, ellea organisé une conférence sur « les paiementsélectroniques sans frontières », qui avait étéprécédée de la publication d’un documentd’étude afin de recueillir les commentaires dupublic. Bien que des progrès aient été réalisésdans l’ensemble, des efforts considérablesrestent nécessaires pour parvenir à des systèmesde paiements électroniques transfrontières sûrs,conviviaux et eff icaces. Cela vaut toutparticulièrement pour les paiements de masseélectroniques, qui présentent encore desdifférences considérables en matière decaractéristiques opérationnelles, de tarif icationet de réglementation.

LES DISPOSITIFS DE PAIEMENT PAR CARTEL’Eurosystème attache une grande importanceaux cartes de paiement dans la mesure où ellesconstituent un des principaux moyens depaiement scripturaux, notamment dans uncontexte transfrontière. La BCE a effectué uneenquête afin d’obtenir davantage d’informationsconcernant la structure de l’activité de

paiements par carte en Europe ainsi que lesdifférents modes de traitement et de règlementde ces paiements. Cette enquête couvre desaspects liés à la gouvernance, l’émission descartes et l’acquisition des transactions, àl’infrastructure technique générale, ainsi qu’àla gestion des risques et au cadre juridique. LaBCE a également organisé une table ronde surles cartes de paiement, qui a réuni lesprincipales parties prenantes et acteurs dans cedomaine. À cette occasion, l’Eurosystème a faitétat de son intérêt croissant pour le sujet, dansle cadre de son action destinée à promouvoir unespace unique de paiement en euros, et a recenséun certain nombre de points devant faire l’objetd’un suivi, tels que les commissions d’échange,l’acceptation des cartes, le cadre réglementaireet la prévention de la fraude.

L’INFRASTRUCTURE DE COMPENSATION ET DE RÈGLEMENT-LIVRAISON DE TITRESEn avril 2004, la Commission européenne apublié, pour consultation publique, unecommunication sur la compensation et lerèglement-livraison de titres, exposant lesactions qu’elle a l’intention d’entreprendre afinde favoriser l’intégration et l’eff icacité dans cedomaine au niveau européen. L’Eurosystème aaccueilli favorablement les initiatives présentéesdans cette communication6.

La BCE favorise l’intégration et la réforme desmécanismes de compensation et de règlement-livraison de titres par le biais de sa participationau groupe d’experts consultatif et de suivi surla compensation et le règlement-livraison(Clearing and Settlement Advisory andMonitoring Experts Group), mis en place par laCommission en 2004. Elle contribue ainsi à lacoordination des initiatives du secteur privé etdu secteur public et assure la liaison avec lemarché, af in d’encourager la suppression desobstacles techniques recensés par le groupeGiovannini, forum d’experts f inanciers quiconseille la Commission sur les questions

133BCE

Rapport annuel2004

5 ePSO est une plate-forme de partage de l’information sur lespaiements électroniques (site internet : www.e-pso.info).

6 Communication on clearing and settlement – the Eurosystem’sresponse, BCE, juillet 2004

financières. En outre, la BCE a tenu une réunionconjointe avec l’Association européenne desdépositaires centraux et l’Association desdépositaires centraux de titres d’Europe centraleet orientale, portant sur l’intégration du secteureuropéen de la compensation et du règlement-livraison de titres. La BCE accueilleraitfavorablement de nouvelles mesures en vue dela création d’une association européenne uniqueregroupant les dépositaires centraux de titres.

Le processus de consolidation del’infrastructure européenne de règlement-livraison de titres s’est poursuivi en 2004 avecla fusion des dépositaires centraux de Finlandeet de Suède. Ce nouveau groupe a pour objectif,à long terme, de recourir à une plate-formetechnologique commune.

LE SUIVI DE L’INTÉGRATION FINANCIÈRELa BCE développe plusieurs indicateursdestinés à mesurer le degré d’intégrationf inancière dans la zone euro. Une séried’indicateurs a d’ailleurs fait l’objet d’une étudede la BCE, publiée en 20047. Elle sert de base àl’évaluation des progrès réalisés en matièred’intégration sur divers marchés f inanciers.L’encadré 13 fournit de plus amplesinformations sur l’intégration des marchés ducrédit de la zone euro. La BCE a l’intention depoursuivre, à l’avenir, l’évaluation des progrèsaccomplis en matière d’intégration f inancière.


Encadré 13

L’INTÉGRATION FINANCIÈRE DES MARCHÉS DU CRÉDIT DE LA ZONE EURO

La comparaison des taux d’intérêt pratiqués dans les différents pays constitue un indicateurimportant de l’intégration dans le domaine de la banque de détail. Plus elle progresse, et plusles écarts de taux d’intérêt constatés entre les pays pour des produits bancaires similairesdevraient se resserrer. Cependant, compte tenu des différences existant entre les produitsproposés et les établissements, il est diff icile dans la pratique de vérif ier si ces écarts seréduisent effectivement. Cela vaut tout particulièrement dans le domaine de la banque de détail,les marchés de la zone euro continuant de revêtir un caractère essentiellement local. Outre lesobstacles d’ordre géographique, de nombreux facteurs expliquent les écarts observés entre pays,notamment des aspects économiques, structurels et institutionnels. Ces facteurs ont trait, parexemple, aux différences existant en matière de réglementation, de concurrence, de relationsentre les banques et leurs clients et de configuration globale du système financier.

Les statistiques de taux d’intérêt harmonisées de la BCE peuvent servir à mesurer l’intégrationdes marchés du crédit de la zone euro. Toutefois, lorsqu’on interprète ces données, il convientde garder à l’esprit que, au sein de chaque catégorie de taux d’intérêt, les séries nationalespeuvent encore présenter une grande hétérogénéité. Cela est dû, par exemple, à l’agrégation deplusieurs instruments au sein des catégories d’échéance actuellement définies et à l’agrégationde prêts garantis et de prêts en blanc au sein d’une même catégorie. En tenant compte de ceslimites, plusieurs mesures de l’intégration fondées sur la dispersion des taux d’intérêt entrepays indiquent que le degré d’intégration varie de manière signif icative d’un compartiment demarché à l’autre. Par exemple, il semble être plus élevé dans le cas des prêts au logement et desprêts à court terme aux sociétés non f inancières, et plus faible pour les découverts bancairesaccordés aux sociétés non f inancières et les prêts à la consommation consentis aux ménages.

7 Cf. L. Baele et al., Measuring financial integration in the euroarea, Études concernant des sujets spécif iques n° 14, BCE, mai2004

L’une des missions statutaires de l’Eurosystèmeest d’assurer la surveillance des systèmes depaiement et de compensation. Cette surveillancevise à garantir que l’organisation générale desflux de paiement au sein de l’économie estefficace et sûre. L’Eurosystème porte égalementun intérêt général à d’autres infrastructuresutilisées pour le transfert de titres, telles que lessystèmes de compensation et de règlement-livraison de titres, des défaillances survenantlors du règlement des garanties pouvantcompromettre la mise en œuvre de la politiquemonétaire et le bon fonctionnement dessystèmes de paiement.

4.1 LA SURVEILLANCE DES SYSTÈMES ET DES INFRASTRUCTURES DE PAIEMENT DEMONTANT ÉLEVÉ EN EUROS

Le rôle de surveillance de l’Eurosystèmes’étend à tous les systèmes de paiement eneuros, y compris ceux qui sont gérés parl’Eurosystème lui-même. L’Eurosystèmeapplique les mêmes normes de surveillance,qu’il s’agisse de ses propres systèmes ou deceux gérés par le secteur privé. Ces normes sontles « Principes fondamentaux pour les systèmesde paiement d'importance systémique », adoptéspar le Conseil des gouverneurs en 2001 ; ellesconstituent le fondement de la politique desurveillance des systèmes de paiementd’importance systémique exercée parl’Eurosystème.

LE SYSTÈME TARGET ET LES AUTRES SYSTÈMESDE PAIEMENT DE MONTANT ÉLEVÉLe cadre de surveillance de Target a été préciséavec la définition de normes méthodologiquesminimales auxquelles l’ensemble des BCN et laBCE devront se conformer pour mettre enœuvre la surveillance du système. Les autoritésde surveillance de Target ont égalementcommencé à étudier le projet Target 2 du pointde vue de la surveillance.

En 2004, les systèmes de paiement en euros demontant élevé ont été évalués au regard desPrincipes fondamentaux en se fondant sur la

situation à mi-2003. Les résultats d’ensembleont été publiés en mai 2004. Il en ressort quetoutes les composantes de Target ont atteint undegré élevé de conformité avec ces Principes.Un petit nombre de points nécessitant uneamélioration ont été relevés en matièred’eff icacité économique et continuité defonctionnement. Ces questions seront suiviespar les autorités de surveillance et lesgestionnaires de Target. Les autorités desurveillance ont reconnu l’importance du rôlejoué par les gestionnaires du système pourassurer, via la gestion des risques, la sécurité defonctionnement de Target. Leur évaluation durapport élaboré par les gestionnaires de Targetsur la situation du système en termes de risquea été globalement positive. L’examen dessystèmes de paiement en euros de montant élevégérés par le secteur privé n’a pas fait apparaîtrede carences majeures.

EURO 1La surveillance de EURO 1 a portéessentiellement sur les projets de l’ABEClearing (ABE – Association bancaire pourl’euro), gestionnaire de EURO 1, de poursuivrele développement du Flexible SettlementMechanism (mécanisme de règlement flexible),qui permet aux banques de régler leurs positionsSTEP 2 dans EURO 1 sans qu’il leur soitnécessaire de devenir des membresdirects/actionnaires de EURO 1. STEP 2 est lesystème de paiement de masse de l’ABE. Sousréserve de l’approbation de la BCE, son autoritéde surveillance, l’ABE envisage d’étendre cettefonctionnalité, actuellement spécif iquementlimitée aux participants ayant choisi ledispositif de pré-paiement de EURO 1, pourpermettre à tous les membres de EURO 1 detranférer de la monnaie de banque centrale versEURO 1 via le système Target, en vued’accroître leur capacité de traitement dansEURO 1.

LE SYSTÈME CLS (CONTINUOUS LINKEDSETTLEMENT SYSTEM)Le système CLS permet de régler les opérationsde change sur la base d’un mécanisme depaiement contre paiement, ce qui réduit

135BCE

Rapport annuel2004

4 LA SURVEILLANCE DES INFRASTRUCTURES DE MARCHÉ

considérablement le risque de règlement dansces opérations. Les devises réglées dans cesystème sont actuellement au nombre de quinze,dont, depuis décembre 2004, le dollar de HongKong, le dollar de Nouvelle-Zélande, le woncoréen et le rand sud-africain.

En décembre 2004, le système CLS a traité, enmoyenne, 69 000 opérations par jour pour unmontant moyen de 960 milliards de dollars8.Selon une enquête menée par la BRI enavril 2004, le système CLS couvrait à cette dateenviron un quart de l’ensemble du marché deschanges. Après le dollar des États-Unis, l’euroconstitue la principale devise réglée dans cesystème. En décembre 2004, les règlements eneuros dans le système CLS se sont élevés enmoyenne à 309 milliards d’euros par jour et ontreprésenté 22 % du total des règlements envaleur (la part des règlements en dollars estressortie à 46 %). La part de l’euro a légèrementdiminué par rapport à 2003 en raison del’augmentation du nombre de devises régléesdans CLS ainsi que d’effets de valorisation.

La BCE exerce une double fonction à l’égard deCLS. Elle est impliquée dans le dispositif desurveillance du système et fournit des servicesde règlement. La BCE participe à la surveillanceconcertée de CLS, qui est mise en œuvre par lesbanques centrales des pays du G10 et lesbanques centrales hors G10 dont la devise estréglée dans le système, le Système fédéral deréserve assurant, en tant que lead overseer, lacoordination de la surveillance. En 2004, laBCE a consacré l’essentiel de son activité desurveillance au renforcement de la robustessedu système et au développement d’un cadreobjectif pour inclure de nouvelles devises dansCLS.

La BCE estime que CLS constitue une solutiontrès convaincante pour la réduction du risque derèglement dans les opérations de changeimpliquant l’euro. Toutefois, seule une faiblepartie des opérations de change interbancairescontre euro sont réglées dans CLS. Aussi lesbanques ont-elles été invitées à examiner leurspratiques de règlement des opérations de change

et à évaluer si leurs méthodes de réduction dece risque sont appropriées.

SWIFTSWIFT (Society for Worldwide InterbankFinancial Telecommunication) offre un servicede réseau de messagerie destiné à faciliterl’échange sécurisé de messages f inanciers entreinstitutions f inancières. Bien qu’il ne s’agissepas d’une banque ni même d’une institutionf inancière, les banques centrales assurent lasurveillance de cette structure en raison de sonimportance pour le bon fonctionnement dusystème financier mondial. La BCE participe àla surveillance de SWIFT, qui est exercée demanière concertée entre les banques centralesdu G10, la Banque nationale de Belgiqueassurant, en tant que lead overseer, lacoordination de la surveillance du système. En2004, les dispositifs de surveillance ont étérenforcés en vue d’assurer une participationappropriée de l’ensemble des autorités desurveillance du G10 et de permettre larationalisation des procédures d’information etde communication entre SWIFT et ses autoritésde surveillance. Ces dernières se sontintéressées en particulier à la robustesse deSWIFT aux crises, aux processus de gestioninterne des risques et au remplacement del’ancien réseau de messagerie de SWIFT parSWIFTNet, infrastructure reposant sur latechnologie de l’internet.

LES ACTIVITÉS DE BANQUE CORRESPONDANTELes banques disposent fréquemment demécanismes leur permettant de s’offrirmutuellement des services de paiement et autresservices connexes, et ce principalement pour lespaiements transfrontières. Ces arrangementssont qualif iés d’activités de banquecorrespondante (correspondent banking).En 2004, la quatrième étude menée parl’Eurosystème sur les activités de banquecorrespondante a confirmé que les activités debanque correspondante en euros sont fortement


8 Chaque opération comporte deux transactions, une dans chaquemonnaie concernée. Par conséquent, en décembre 2004, lesystème CLS a réglé un montant quotidien moyen équivalent à1 920 milliards de dollars.

concentrées sur un petit nombre d’acteurs dansl’UE. À l’heure actuelle, cette situation neprésente pas de risque systémique immédiat ;toutefois, l’Eurosystème, qui a intérêt à lastabilité de l’ensemble du système f inancier,continuera de suivre attentivement lesévolutions dans ce domaine.

4.2 LES SERVICES DE PAIEMENT DE DÉTAIL

LA SURVEILLANCE DES SYSTÈMES DE PAIEMENTDE MASSE Sur la base des « Normes de surveillanceapplicables aux systèmes de paiement de masseen euros » adoptées par le Conseil desgouverneurs en 2003, un exercice declassif ication a été conduit en 2004, qui apermis d’identif ier quinze systèmes depaiement de masse en euros relevant de lasurveillance de l’Eurosystème. Parmi cessystèmes, six sont été qualif iés d’importancesystémique et de ce fait tenus de se conformerà la totalité des dix Principes fondamentaux.Sept ont été classés dans la catégorie dessystèmes présentant une grande importance etdoivent à ce titre respecter les normes del’Eurosystème applicables aux systèmes depaiement de masse (qui représentent un sous-ensemble des Principes fondamentaux). Deuxsystèmes n’entrant dans aucune catégorie serontassujettis à des normes de surveillancespécif iquement déf inies à leur intention parl’autorité de surveillance concernée. Lessystèmes d’importance systémique et ceuxprésentant une grande importance sont évaluésau regard des normes de surveillance par lesBCN concernées, tandis que la BCE estresponsable de l’évaluation du système STEP 2de l’ABE. L’ensemble de l’exercice d’évaluationet la cohérence entre pays sont coordonnés auniveau de l’Eurosystème.

LES SYSTÈMES DE MONNAIE ÉLECTRONIQUEConformément à la définition, établie en 2003,des objectifs relatifs à la sécurité des systèmesde monnaie électronique, et sur la base des évaluations volontaires effectuées parcertains systèmes de monnaie électronique,

l’Eurosystème a entrepris, en 2004, d’affiner lesexigences méthodologiques et les principes deréférence applicables à l’évaluation dessystèmes concernés, qui est prévue pour 2005.

4.3 LES SYSTÈMES DE COMPENSATION ET DERÈGLEMENT-LIVRAISON DE TITRES

L’Eurosystème assume deux fonctions enmatière de bon fonctionnement des systèmes decompensation et de règlement-livraison de titreset de leur surveillance. D’une part, le Conseildes gouverneurs examine la conformité dessystèmes de règlement-livraison de titres auxneuf normes utilisateurs spécif iques9. D’autrepart, l’Eurosystème coopère avec les autresautorités responsables de la régulation et de lasurveillance des systèmes de compensation etde règlement-livraison de titres au niveau del’UE. Dans ce contexte, la BCE a favorisé lesdiscussions relatives au développement d’uncadre réglementaire paneuropéen pour lacompensation et le règlement-livraison par lebiais de sa participation au groupe d’expertsconsultatif et de suivi sur la compensation et lerèglement-livraison de la Commission

137BCE

Rapport annuel2004

9 En l’absence de normes de surveillance harmonisées au niveaude l’UE, les normes utilisateurs sont considérées comme étant,de facto, les normes communes pour les systèmes de règlement-livraison de titres de l’UE et sont par conséquent traitées dansce chapitre. Toutefois, les normes utilisateurs n’ont pas vocationà devenir un corpus de normes exhaustif en matière de contrôleou de surveillance des systèmes de règlement-livraison de titres.

européenne. La coopération du SEBC avec leComité européen des régulateurs des marchésde valeurs mobilières (CERVM) a joué un rôlecentral dans le développement de normespaneuropéennes applicables à la compensationet au règlement-livraison. En outre, la BCE acontribué aux travaux du Groupe des Trente,groupe de réflexion international, en vued’assurer une mise en œuvre desrecommandations du Groupe relatives à lacompensation et au règlement-livraison,publiées en 2003, qui soit compatible avec lesinitiatives de l’UE. La BCE est également àl’origine de l’initiative de la Commission visantà la mise à jour de la directive concernant lecaractère déf initif du règlement dans lessystèmes de paiement et de règlement desopérations sur titres adoptée en 1998. Enf in, la BCE a participé à l’élaboration desrecommandations pour les contrepartiescentrales conduite par le Comité sur lessystèmes de paiement et de règlement (CSPR)et l’Organisation internationale descommissions de valeurs (OICV).

L’ÉVALUATION DES SYSTÈMES DE RÈGLEMENT-LIVRAISON DE TITRES Toutes les opérations de crédit de l’Eurosystèmedoivent être couvertes par des garantiesappropriées sous forme d’actifs éligibles. Ceux-ci incluent les titres fournis à l’Eurosystèmevia les systèmes de règlement-livraison detitres, c’est-à-dire des prestataires de servicesspécialisés dans le transfert de propriétéjuridique ou de droits équivalents sur des titreséligibles d’une partie à une autre. Pour ne pasêtre exposé à des risques excessifs au cours dece processus, l’Eurosystème procède chaqueannée à une évaluation des systèmes derèglement-livraison de titres qu’il utilise àl’aune de neuf normes utilisateurs10. L’exerciced’évaluation mené en 2004 a porté sur dix-huitsystèmes de règlement-livraison. Il en ressortun degré de conformité élevé de ces systèmesavec les normes utilisateurs et le constat que desefforts sont en cours pour introduire denouvelles améliorations. Certains systèmes ontaccru leur f iabilité opérationnelle, et desmesures ont été prises pour renforcer la solidité

f inancière des gestionnaires des systèmes.L’Eurosystème assure le suivi et accueillefavorablement tous les efforts visant à améliorerl’eff icacité et la sécurité des systèmes derèglement-livraison de titres utilisés dans lecadre de ses opérations de crédit.

LA COOPÉRATION AVEC LE COMITÉ EUROPÉENDES RÉGULATEURS DES MARCHÉS DE VALEURSMOBILIÈRES (CERVM)En 2001, le Conseil des gouverneurs a approuvéun cadre de coopération relatif aux systèmes decompensation et de règlement-livraison de titresentre le SEBC et le CERVM. En particulier, ungroupe de travail composé d’un représentant dechaque banque centrale du SEBC et de chaquerégulateur de marchés de valeurs mobilièresmembre du CERVM a été constitué. Ce groupede travail a élaboré un rapport sur les « Normespour les systèmes de compensation et derèglement de titres dans l'Union européenne »11,qui a été approuvé par le Conseil desgouverneurs et le CERVM en octobre 2004. Surla base des recommandations pour les systèmesde règlement de titres émises par le CSPR etl’OICV (CPSS-IOSCO Recommendations), lerapport du SEBC et du CERVM comprend dix-neuf normes visant à accroître la sécurité, lasolidité et l’eff icacité des mécanismes decompensation et de règlement de titres dansl’UE (cf. encadré 14). En comparaison avec lesrecommandations du CSPR-OICV, les normesSEBC-CERVM cherchent à approfondir et àrenforcer les exigences dans certains domaines,compte tenu des caractéristiques propres auxmarchés européens. L’objectif général desnormes SEBC-CERVM est de promouvoirl’intégration des marchés de capitaux de l’UE.Ces normes mettent ainsi particulièrementl’accent sur les solutions communes etl’interopérabilité. Les travaux de la Commissiondans ce domaine ont été pris en considération.

Le groupe de travail a mené ses travaux dans unesprit d’ouverture et de transparence. Lesparties intéressées au secteur de la


10 Standards for the use of EU securities settlement systems inESCB credit operations, janvier 1998

11 Disponible sur le site internet de la BCE

compensation et du règlement-livraison de titresont été invitées en de multiples occasions àprésenter des commentaires sur ces travaux.Une grande attention a été portée auxcontributions reçues et le groupe de travail a faittout son possible pour prendre en compte lesidées ainsi exprimées dans la rédaction desnormes. Ces dernières deviendront applicablesquand la méthodologie d’évaluation dessystèmes aura été développée dans le cadre dela procédure de suivi du rapport. Depuisoctobre 2004, le groupe a poursuivi ses travauxdans les quatre domaines suivants:(a) développement de la méthodologied’évaluation pour les normes relatives aux

systèmes de règlement-livraison de titres ;(b) développement de normes et d’uneméthodologie d’évaluation pour lescontreparties centrales ; (c) analyse de questionsrelatives aux conservateurs ayant uneimportance signif icative et (d) analyse dessujets intéressant la coopération entre autoritésde tutelle, de contrôle et de surveillance.

139BCE

Rapport annuel2004

Encadré 14

NORMES POUR LA COMPENSATION ET LE RÈGLEMENT DE TITRES DANS L’UNION EUROPÉENNE

Norme 1 : Cadre juridiqueLes systèmes de compensation et de règlement de titres et les liens qui existent entre euxdevraient reposer sur une base juridique solide, claire et transparente dans les juridictionsconcernées.

Norme 2 : Confirmation des opérations et rapprochement des règlementsLa confirmation des opérations entre participants directs du marché devrait intervenir dès quepossible après l’exécution de la transaction, et en aucun cas après la date de négociation (N+0).Si une confirmation par des participants indirects (investisseurs institutionnels, par exemple)est nécessaire, elle devrait intervenir dans les meilleurs délais après l’exécution de la transaction,de préférence à N+0, mais pas plus tard que N+1.Les instructions de règlement devraient faire l’objet d’un appariement dans les meilleurs délais ;pour les cycles de règlement qui s’étendent au-delà de N+0, cette procédure devrait s’effectuerau plus tard le jour précédant la date de règlement spécif iée.

Norme 3 : Cycles de règlement et horaires de fonctionnementLe règlement différé devrait être adopté sur tous les marchés de titres. Le règlement définitifdevrait intervenir au plus tard à N+3. Les avantages et les coûts d’un cycle de règlement inférieurà N+3 au niveau de l’UE devraient être évalués.Les dépositaires centraux de titres et, le cas échéant, les contreparties centrales devraientharmoniser leurs horaires et jours de fonctionnement et être accessibles au minimum pendantles périodes d’ouverture de Target pour les transactions libellées en euros.

Norme 4 : Contreparties centralesLes avantages et les coûts de la mise en place d’une contrepartie centrale devraient être évalués.Sur les marchés où un tel mécanisme est introduit, la contrepartie centrale devraitrigoureusement contrôler les risques dont elle prend la charge.

Norme 5 : Prêt de titresLe prêt et l’emprunt de titres (ou les pensions livrées et autres transactions équivalentes entermes économiques) devraient être encouragés comme méthode pour éviter les défauts derèglement et accélérer le règlement des titres. Les obstacles qui s’opposent à l’utilisation duprêt de titres à cette f in devraient être levés. Les dispositifs permettant le prêt de titres devraientêtre solides, sûrs et eff icaces.

Norme 6 : Dépositaires centraux de titres (DCT)Les titres devraient le plus largement possible être immobilisés ou dématérialisés et transféréspar passation d’écritures sur les livres des DCT. Afin de préserver l’intégrité des émissions detitres et les intérêts des investisseurs, le DCT devrait garantir que l’émission, la détention et letransfert de titres se déroulent de façon adéquate et appropriée.

Norme 7 : Livraison contre paiement (LCP)Le risque en principal devrait être éliminé en reliant les transferts de titres aux règlementsespèces d’une manière qui permette la livraison contre paiement.

Norme 8 : Moment du règlement définitifLe règlement définitif intrajournalier devrait être assuré grâce à un traitement en mode tempsréel et/ou en mode batchs multiples afin de réduire les risques et de permettre un règlementefficace entre les systèmes.

Norme 9 : Contrôles des risques de crédit et de liquiditéPour des raisons de stabilité systémique, il est important que les DCT opèrent sans interruption.Par conséquent, lorsqu’ils sont autorisés par la législation nationale à accorder des crédits, cesDCT devraient limiter leurs activités de crédit à ce qui est strictement nécessaire au bonfonctionnement du règlement des titres et à l’administration des actifs. Les DCT qui accordentdes crédits (y compris des crédits intrajournaliers et à 24 heures) devraient entièrement garantirleurs risques de crédit lorsque cela est possible. Les crédits non garantis devraient être limitésà un nombre restreint de cas bien identif iés et faire l’objet de mesures appropriées de contrôledes risques, portant notamment sur des limites à l’exposition au risque, la qualité de lacontrepartie et la durée du crédit.La plupart des conservateurs sont soumis aux réglementations bancaires de l’UE. S’agissant deceux qui gèrent des dispositifs importants de règlement des transactions sur titres, et en vue decontenir les risques systémiques liés à leur activité de règlement de titres, les régulateurs desmarchés de valeurs mobilières, les contrôleurs bancaires et les autorités de surveillancenationaux devraient examiner les politiques de gestion du risque mises en œuvre par cesconservateurs afin d’évaluer leur cohérence avec les risques générés pour le système financier.En particulier, la possibilité d’accroître le niveau des garanties constituées face aux risques decrédit, y compris celui afférent au crédit intrajournalier, devrait être examinée.Les opérateurs de systèmes à règlement net devraient instaurer des contrôles des risques quiassurent, au minimum, le règlement en temps requis dans le cas où le participant présentant laplus importante obligation de paiement serait dans l’incapacité de s’exécuter. Les mesures decontrôles les plus f iables associent des exigences de constitution de sûretés et des limites deprêt.


Norme 10 : Actifs de règlement Les actifs destinés au règlement des obligations de paiement découlant des transactions sur lestitres devraient comporter un risque de crédit ou de liquidité faible ou nul. Si la monnaie debanque centrale n’est pas utilisée, des dispositions devraient être prises pour prémunir lesparticipants au système contre les pertes et problèmes de liquidité pouvant résulter de ladéfaillance de l’agent de règlement dont les actifs sont utilisés.

Norme 11 : Fiabilité opérationnelleLes sources de risque opérationnel au niveau des processus de compensation et de règlementdevraient être identif iées, suivies et régulièrement évaluées. Ce risque devrait être réduit auminimum par la mise en place de systèmes appropriés de contrôles et de procédures eff icaces.Les systèmes et les fonctions qui leur sont rattachées devraient (a) être f iables et sûrs, (b) êtrefondés sur des solutions techniques solides, (c) être développés et maintenus conformément àdes procédures éprouvées, (d) disposer d’une capacité d’évolution adéquate, (e) comporter desdispositifs de continuité d’exploitation et de secours, et (f) faire l’objet d’un audit fréquent etindépendant des procédures permettant la reprise des opérations en temps requis et l’achèvementdu processus de règlement.

Norme 12 : Protection des titres des clientsLes entités assurant la conservation des titres devraient mettre en œuvre des pratiquescomptables et des procédures de conservation qui assurent la protection complète des titres desclients. Il est essentiel que ces titres soient protégés contre les réclamations émanant descréanciers de toutes les entités impliquées dans le processus de conservation.

Norme 13 : GouvernanceLa structure de gouvernance des DCT et des contreparties centrales devrait être conçue demanière à satisfaire à l’intérêt général et à promouvoir les objectifs des propriétaires et desopérateurs de marché.

Norme 14 : AccèsLes DCT et les contreparties centrales devraient disposer de critères de participation objectifset publics permettant un accès équitable et non discriminatoire. Les règles et les exigenceslimitant cet accès devraient avoir pour objectif de contrôler les risques.

Norme 15 : EfficienceTout en garantissant la sécurité et la f iabilité des opérations, les systèmes de compensation etde règlement de titres devraient être eff icients.

Norme 16 : Procédures de communication, normes de messagerie et traitement automatisé debout en bout de l’informationLes entités fournissant des services de compensation et de règlement de titres, ainsi que lesparticipants à leurs systèmes, devraient se conformer ou s’adapter aux procédures et normesinternationales de communication en matière de messagerie et de données de référence, afinde faciliter une compensation et un règlement eff icients entre les systèmes. Cela favorisera letraitement automatisé de bout en bout de l’ensemble des flux de transactions sur titres.Les prestataires de services devraient adopter ce mode de traitement de bout en bout afin depermettre le traitement rapide, sûr et eff icace des titres en termes de coûts, y compris laconfirmation, l’appariement, la compensation, le règlement et la conservation.

141BCE

Rapport annuel2004

Norme 17 : TransparenceLes DCT et les contreparties centrales devraient donner aux opérateurs de marché desinformations suffisantes pour leur permettre d’identif ier et d’évaluer avec précision les risqueset les coûts liés aux services de compensation et de règlement de titres.Les conservateurs ayant une importance signif icative devraient donner des informationssuffisantes pour permettre à leurs clients d’identif ier et d’évaluer avec précision les risques liésaux services de compensation et de règlement de titres.

Norme 18 : Réglementation, supervision et surveillanceLes entités fournissant des services de compensation et de règlement de titres devraient êtresoumises, au minimum, à une réglementation et à une supervision transparentes, cohérentes eteff icaces. Les systèmes/dispositifs de compensation et de règlement de titres devraient fairel’objet, au minimum, d’une surveillance transparente, cohérente et eff icace de la banquecentrale. Les banques centrales, les régulateurs des marchés de valeurs mobilières et lescontrôleurs bancaires devraient coopérer entre eux, à la fois sur une base nationale et au niveautransfrontière (en particulier au sein de l’Union européenne), de manière eff icace ettransparente.

Norme 19 : Risques associés aux liens intersystèmes 1

Les DCT qui établissent des liens afin de régler les opérations intersystèmes devraient concevoiret gérer ces liens de manière à réduire eff icacement les risques liés aux règlementsintersystèmes.

1 Cette norme ne concerne pas les liens établis par les contreparties centrales. La question sera traitée par les futurs travaux du SEBCet du Comité européen des régulateurs des marchés de valeurs mobilières (CERVM) portant sur les contreparties centrales.


ArtisteAna Luísa RibeiroTitreSans titre, 2002SupportHuile sur toileFormat150 × 230 cm© Banque centrale européenne

CHAP ITRE 4

LES RELATIONSEUROPÉENNES

ET INTERNATIONALES

1.1 LES QUESTIONS DE POLITIQUEÉCONOMIQUE

LE PACTE DE STABILITÉ ET DE CROISSANCEEn 2004, deux pays de la zone euro, la Grèce etles Pays-Bas, et six des dix nouveaux Étatsmembres de l’UE, soit la République tchèque,Chypre, la Hongrie, Malte, la Pologne et laSlovaquie se sont trouvés dans une situation dedéficit excessif (cf. section 2.5 et chapitre 1).Les procédures de déf icit excessif, lancéesen 2003 à l’égard de la France et del’Allemagne, ont continué de s’appliquer, bienqu’elles aient été suspendues de fait à la suitedes conclusions du Conseil Ecof in du25 novembre 2003, qui énonçaient que la Franceet l’Allemagne devaient corriger leurs déficitsexcessifs pour 2005 au lieu de 2004 comme leprévoyaient les recommandations adressées àces pays par le Conseil Ecof in lui-mêmeconformément à l’article 104 (7) du Traité. Laprocédure de déf icit excessif concernant lePortugal a été abrogée.

En juillet 2004, la Cour européenne de Justicea annulé les conclusions du Conseil Ecofin du25 novembre 2003, concernant la France etl’Allemagne, en tant qu’elles comportaient unedécision de suspension des procédures dedéf icit excessif et de modif ication desrecommandations adoptées précédemment pourles deux pays. La Cour a mis l’accent sur le faitque les règles et procédures prévues par le Traitéet le Pacte de stabilité et de croissance, ainsi quele droit d’initiative de la Commission, devaienttoujours être respectés.

La BCE s’est félicitée de ce que l’arrêtconfirmait que les règles et procédures prévuespar le Traité et le Pacte devaient être appliquéesen tout point. Elle a invité les institutionsconcernées à prendre les mesures nécessaires envue de mettre pleinement en œuvre les règles etprocédures.

En septembre 2004, la Commission a publié uncommuniqué sur le renforcement de lagouvernance économique et la clarif ication dela mise en œuvre du Pacte de stabilité et de

croissance. Ce communiqué formulait uncertain nombre de propositions visant àréformer le Pacte. Les propositions concernantle volet préventif du Pacte incluaient des actionsplus précoces af in de corriger les évolutionsindésirables en lançant des alertes rapides dansde meilleurs délais et de manière plus active, laredéfinition des objectifs à moyen terme relatifsaux soldes budgétaires afin de tenir compte decirconstances nationales et une place accrueaccordée à la dette et à la viabilité dans lasurveillance des positions budgétaires. Lespropositions relatives au volet correctifcomprenaient la redéfinition des circonstancesexceptionnelles dans lesquelles un ratio dedéficit supérieur à la valeur de référence de 3 %du PIB n’est pas excessif, la modification de latrajectoire d’ajustement pour la correction d’undéficit excessif et la clarif ication du critère dela dette.

Dans le débat sur la réforme du Pacte destabilité et de croissance, le Conseil desgouverneurs a exprimé l’opinion que desaméliorations dans la mise en œuvre du Pacteétaient possibles et seraient bénéfiques. À cetégard, les propositions de la Commissioneuropéenne pour une amélioration de la mise enœuvre du volet préventif du Pacte étaient utiles.Parallèlement, le Conseil des gouverneurs a misen garde contre des modifications du Pacte et,en particulier, de la procédure de déf icitexcessif. Il a considéré la crédibilité de la limitede 3 % fixée au déficit comme essentielle pourancrer les anticipations de discipline budgétaire.

En septembre 2004, la Grèce a communiqué,pour la période de 2000 à 2003, des résultatsrelatifs au déf icit et à la dette qui étaientconsidérablement plus élevés que les chiffrespubliés précédemment. Le déf icit publicdépassait la valeur de référence de 3 % du PIB.Par la suite, des chiffres révisés pour la périodede 1997 à 1999 ont été publiés, qui montraientégalement des déf icits dépassant 3 % du PIB(cf. section 2.5 du chapitre 1). La BCEconsidère que la compilation f iable desstatistiques de f inances publiques et leurcommunication précise et en temps voulu


1 LES QUESTIONS EUROPÉENNES

revêtent une importance vitale pour lacrédibilité de la surveillance budgétaire et del’UEM en général. Les règles comptableseuropéennes doivent être intégralementrespectées dans l’enregistrement de tous typesde dépenses et de recettes, appliquées demanière cohérente et stable dans le temps et defaçon homogène à travers les États membres.

LA STRATÉGIE DE LISBONNELors de sa réunion de mars 2000, à Lisbonne, leConseil européen avait présenté une stratégiesur dix ans – la stratégie de Lisbonne – qui, d’icià 2010, devait faire de l’UE « l’économie de laconnaissance la plus dynamique et la pluscompétitive du monde, capable d’une croissanceéconomique durable accompagnée d’uneamélioration quantitative et qualitative del’emploi et d’une plus grande cohésionsociale ». Les résultats obtenus jusqu’en 2004,dans le cadre de la stratégie de Lisbonne, sontcontrastés. Des progrès ont été réalisés danscertains domaines, notamment en ce quiconcerne les marchés du travail. Cependant, lesavancées sont médiocres à maints égards. Il estclair que le rythme des réformes devrait êtreaccéléré considérablement pour atteindre lesobjectifs de Lisbonne en 2010.

Dans ce contexte, le Conseil européen a décidé,lors de sa réunion du printemps 2004,d’entreprendre un examen à mi-parcours de lastratégie de Lisbonne. Comme première étape,il a invité la Commission à créer un groupe dehaut niveau – présidé par Wim Kok – en vued’effectuer une évaluation indépendante desprogrès réalisés dans le cadre de la stratégie deLisbonne, évaluation qui servirait de base pourl’examen à mi-parcours de la Commission et duConseil de l’UE. L’examen devrait être terminéà temps pour la réunion de printemps du Conseileuropéen, en mars 2005.

Le groupe de haut niveau a présenté son rapport,intitulé « Relever le défi », en novembre 2004.Ce rapport met l’accent sur le fait que, face auxdéfis conjugués de la concurrence mondiale etdu vieillissement des populations, le maintiendu statu quo n’est pas une option pour l’UE, en

particulier si elle veut préserver son modèlesocial. Selon les conclusions du rapport, lesobjectifs ambitieux de la stratégie de Lisbonne,ainsi que la date limite de 2010 f ixée pour lesatteindre, devraient donc être maintenus. Lerapport préconise une meilleure hiérarchisationdes objectifs et une action urgente dans cinqdomaines essentiels: la société de laconnaissance, le marché intérieur,l’environnement des entreprises, le marché dutravail et l’environnement durable.

La BCE a soutenu à plusieurs reprises lesambitions de la stratégie de Lisbonne et aexprimé son soutien aux efforts entrepris par lesgouvernements et les partenaires sociaux. Ellea également appelé à une mise en œuvre plusrapide des mesures requises et à une évaluationplus efficace des progrès en matière de réforme.La réforme est essentielle pour assurer lacroissance future et les perspectives d’emploi etpour renforcer la capacité de la zone euro às’ajuster aux chocs économiques. Les réformesdes marchés du travail, de capitaux, de biens etde services, en particulier, peuvent soutenir lesinvestissements et réduire la persistance del’inflation par le biais d’une augmentation de laconcurrence. L’UE devrait tirer prof it del’examen à mi-parcours pour redynamiser la

147BCE

Rapport annuel2004

stratégie de Lisbonne et accroître le rythme desréformes structurelles.

1.2 LES QUESTIONS INSTITUTIONNELLES

LA CONSTITUTION EUROPÉENNEÀ la séance de clôture de la conférenceintergouvernementale (CIG), les 17 et 18juin 2004, les chefs d’État ou de gouvernementsont arrivés à un accord sur le Traité établissantune Constitution pour l’Europe (la Constitutioneuropéenne). La Constitution européenne a étésignée à Rome le 29 octobre 2004. Une foisratif iée par l’ensemble des vingt-cinq Étatsmembres conformément aux procéduresnationales, elle entrera en vigueur le 1er novembre 2006. Dans un certain nombred’États membres, les procédures de ratif icationimpliqueront l’organisation d’un référendum.

La BCE a suivi la CIG de près et a apporté descontributions à la fois formelles et informellesaux négociations sur les points relevant destâches et de la mission de la BCE, del’Eurosystème et du SEBC. Conformément àl’article 48 du Traité sur l’Union européenne, laBCE a été consultée et, le 19 septembre 2003,le Conseil des gouverneurs a adopté un avis surle projet de traité établissant une Constitutionpour l’Europe1. En outre, le Président de la BCEa envoyé des lettres au Président du Conseil del’UE en novembre 2003 et avril 2004 en vue dedévelopper cet avis.

La BCE a accueilli favorablement les effortsdéployés par la convention européenne surl’avenir de l’Europe, puis par la CIG, en vue desimplif ier, alléger et clarif ier le cadre juridiqueet institutionnel de l’UE. Elle a également faitsavoir que les dispositions existantes régissantl’UEM étaient saines tant en ce qui concerneleurs objectifs que la répartition desresponsabilités.

En particulier, la BCE a considéré commeessentiel le fait que la stabilité des prix reste nonseulement l’objectif principal de la BCE et duSEBC, mais également un objectif déclaré de

l’UE. La Constitution européenne conf irmepleinement ce point de vue.

La BCE a également jugé indispensable à laréussite de ses missions le fait que lesspécif icités institutionnelles de la BCE et duSEBC, qui distinguent la BCE d’autresinstitutions européennes, soient préservées. LaConstitution européenne préserve cesspécif icités en confirmant l’indépendance de laBCE, du SEBC et des BCN, ainsi que lapersonnalité juridique et le pouvoirréglementaire de la BCE. Elle souligne aussi lecaractère particulier de la BCE par leclassement de celle-ci parmi les « autresinstitutions et organes consultatifs de l’Union ».La BCE est donc classée séparément des« Institutions de l’Union », à savoir le Parlementeuropéen, le Conseil européen, le Conseil desMinistres, la Commission européenne et la Courde Justice de l’Union européenne, qui sontconsidérées comme étant le « cadreinstitutionnel » de l’UE.

À la demande spécif ique de la BCE, le terme« Eurosystème » a été introduit dans laConstitution européenne. Ce terme, qui faitréférence à la BCE et aux BCN de la zone euroet qui avait déjà été adopté par le Conseil desgouverneurs en 1999, permet de faire ladistinction entre le SEBC, qui comprendl’ensemble des banques centrales de l’UE, et lesystème de banques centrales de la zone euro.Le terme « Eurosystème » reflète également, demanière appropriée, le fait que la BCE et lesBCN de la zone euro font partie intégrante d’unmême système (cf. chapitre 8).

Compte tenu de ce qui précède, la BCEconsidère que la Constitution européenneconfirme le cadre monétaire existant de l’UE.Elle souhaite voir le processus de ratif ication seterminer avec succès.


1 CON/2003/20

LES NOUVELLES MÉTHODES DE TRAVAIL DEL’EUROGROUPEAu cours de la réunion informelle du ConseilEcof in des 10 et 11 septembre 2004, àScheveningen (Pays-Bas), les ministres del’Économie et des Finances de la zone euro ontmarqué leur accord sur de nouvelles méthodesde travail destinées à améliorer l’eff icacité et lefonctionnement de l’Eurogroupe.

Parmi les nouvelles méthodes f igurent desdiscussions stratégiques plus prospectives, enparticulier en matière de réformes structurelles,et la création d’une présidence stable del’Eurogroupe pour une période de deux ans, aulieu d’une présidence tournante de six mois. Leprésident de l’Eurogroupe est élu à la majoritésimple des membres de l’Eurogroupe. À Scheveningen, le Premier ministre et ministredes Finances du Luxembourg, Jean-ClaudeJuncker, a été élu premier président del’Eurogroupe pour une période de deux ansallant de 2005 à 2006.

La BCE, qui est régulièrement invitée à prendrepart aux réunions de l’Eurogroupe, a participéà la révision de ses méthodes de travail. La BCEa estimé que celles-ci, y compris la créationd’une présidence stable de l’Eurogroupe,permettraient de rendre le fonctionnement del’Eurogroupe plus eff icace et plus constructif.Les nouvelles méthodes de travail n’entraînentpas de changements dans la répartition destâches entre la BCE et les ministres desFinances de la zone euro dans le cadre del’UEM. Cependant, elles soulignent laresponsabilité commune des gouvernementsconcernant la conduite de politiques budgétaireset structurelles saines, qui sont nécessaires à lapoursuite du succès de la monnaie unique.

149BCE

Rapport annuel2004

2.1 LES PRINCIPALES ÉVOLUTIONS DU SYSTÈMEMONÉTAIRE ET FINANCIER INTERNATIONAL

LA SURVEILLANCE DES POLITIQUESMACROÉCONOMIQUESLes politiques macroéconomiques, enparticulier les politiques menées par lesprincipaux pays industrialisés, sont un élémentessentiel de l’environnement international dontla BCE doit tenir compte dans la conduite de sapolitique monétaire et dans l’accomplissementd’autres tâches. L’Eurosystème participe à lasurveillance de ces politiques macro-économiques, exercée par les institutions et instances f inancières internationalesprincipalement lors des réunions du Conseild’administration du FMI, de l’Organisation decoopération et de développement économiques(OCDE), des ministres des Finances et desgouverneurs de banque centrale du G7, ainsi quedes gouverneurs de banque centrale du G10.L’objectif de la BCE est de procéder à deséchanges de vues et d’examiner les optionspropices à un environnement macroéconomiquestable, à des politiques macroéconomiquessaines et à la stabilité des prix dans la zone euro.

Le climat mondial en matière de politiqueéconomique, en 2004, a été caractérisé par unecroissance économique forte et des tensionsinflationnistes généralement faibles. Unereprise bienvenue de la production s’estproduite dans de nombreuses économiesdéveloppées, ainsi qu’en Amérique latine,coïncidant avec la poursuite de forts taux decroissance dans les marchés émergents d’Asieet d’Europe orientale. Mais, par contre, desdéséquilibres – y compris les déséquilibresextérieurs de l’économie américaine – ontpersisté au niveau mondial ou se sont mêmeaggravés.

À plusieurs reprises, la BCE a insisté sur lesrisques et incertitudes liés à la persistance detels déséquilibres. De manière générale, la BCEpartage l’opinion de la communautéinternationale selon laquelle trois conditionsessentielles doivent être remplies pour leprocessus d’ajustement: régler le déf icit

d’épargne et d’investissement dans les pays endéficit, stimuler une croissance soutenable plusélevée par le biais de réformes structurelles dansles pays où le potentiel de croissance estrelativement faible et encourager la flexibilitédu taux de change pour les grands pays etrégions où cette flexibilité fait défaut. En ce quiconcerne les évolutions des taux de change, lescommuniqués du G7 ont, en 2004 et enfévrier 2005, mis l’accent sur le fait que les tauxde change devaient refléter les donnéeséconomiques fondamentales et que la volatilitéexcessive ainsi que les mouvementsdésordonnés des taux de change étaient mauvaispour la croissance économique.

L’importance croissante des pays d’Asieorientale pour l’économie mondiale, tellequ’elle se reflète dans leur contributionremarquable à la croissance de la productionmondiale et au commerce international, a été unfait marquant de 2004. La BCE a suivi de prèsles évolutions dans ces pays et a renforcé sesrelations directes avec des banques centralesasiatiques en organisant, en coopération avecl’Autorité monétaire de Singapour, un séminairede haut niveau réunissant les onze gouverneursde l’Executives’ Meeting of East Asia-PacificCentral Banks (EMEAP)2, les gouverneurs desBCN de la zone euro et le Président de la BCE.La réunion, qui a eu lieu à Singapour enjuillet 2004, a été axée sur le poids économiquecroissant de nombreux pays d’Asie de l’Est etle rôle des monnaies internationales, ainsi quesur l’intégration et la coopération régionales.

Les flux de capitaux vers les économies desmarchés émergents, que la BCE suit enpermanence en raison de leur importance pourla stabilité f inancière internationale, sont restésrobustes en 2004, de même que les résultatséconomiques de ces pays en général. Cesfacteurs essentiels sont les conditions favorablesdu f inancement extérieur, les prixinternationaux élevés des matières premièresdestinées à l’exportation et une reprise de la


2 LES QUESTIONS INTERNATIONALES

2 Les pays de l’EMEAP sont l’Australie, la Chine, la Corée, Hong Kong, l’Indonésie, le Japon, la Malaisie, la Nouvelle-Zélande,les Philippines, Singapour et la Thaïlande.

demande en provenance des économiesdéveloppées. Par conséquent, des excédents destransactions courantes ont été enregistrés et lesniveaux de dette extérieure ont généralementdiminué, bien que l’endettement soit resté élevédans un certain nombre de pays. Des conditionsde f inancement accommodantes ont incité lesemprunteurs, publics et privés, des marchésémergents à recourir massivement aux marchésobligataires internationaux, en s’arrimant à destaux d’intérêt bas. Après s’être temporairementaccrus au deuxième trimestre de 2004, les écartsde rendement des obligations des marchésémergents sont ensuite revenus à des niveauxhistoriquement bas.

Enf in, la zone euro elle-même a fait l’objetd’examens dans le cadre des exercices desurveillance internationale. Tant le FMI quel’OCDE ont procédé à leurs examens réguliersdes politiques monétaire, f inancières etéconomiques de la zone euro, en plus del’analyse des pays de la zone euro prisindividuellement. Les consultations du FMI autitre de l’article IV et l’examen par le Comitéd’analyse économique et de développement del’OCDE ont été l’occasion d’échanges de vuesfructueux entre ces organisationsinternationales et la BCE, la présidence del’Eurogroupe et la Commission européenne. Àla suite de ces discussions, le FMI et l’OCDEont tous deux rédigé un rapport contenant uneévaluation des politiques de la zone euro3. Uneattention particulière a été accordée, dans lesdeux examens, à l’adhésion de dix nouveauxÉtats membres à l’UE, le 1er mai 2004.

L’ARCHITECTURE FINANCIÈRE INTERNATIONALECompte tenu du degré élevé d’intégration del’UE au sein de l’économie mondiale, le SEBCet l’Eurosystème s’intéressent aufonctionnement harmonieux du systèmefinancier mondial. Par conséquent, ilscontribuent activement aux discussions en coursconsacrées à l’architecture f inancièreinternationale, notamment par la participationaux institutions et instances internationalesconcernées. La BCE participe directement àcertaines de ces institutions et instances, tandis

qu’elle a reçu le statut d’observateur dansd’autres. Le SEBC prend part également auxtravaux au niveau européen, en particulier auComité économique et f inancier.

Dans le contexte des travaux des ministres desFinances et des gouverneurs de banque centraledu G10, la BCE a salué l’inclusion croissantede clauses d’action collectives (CAC) –dispositions contractuelles destinéesprincipalement à faciliter la restructurationordonnée de dettes en souffrance – dans lescontrats d’émission d’obligations souveraines.En moins de deux ans, le recours à des clausesd’action collectives est devenu la norme pourles contrats régis par le droit new-yorkais, sanstoutefois pleinement satisfaire auxrecommandations du G10.

La BCE a également examiné d’autres aspectsde l’implication du secteur privé dans larésolution des crises f inancières et étudiél’expérience acquise avec divers instrumentspour promouvoir cette implication. En outre, laBCE a suivi les progrès dans l’évolution des« Principes pour des flux de capitaux stables etune restructuration équitable de la dette dans lesmarchés émergents », publiés en novembre 2004par un groupe d’émetteurs souverains desmarchés émergents et de créanciers du secteurprivé. Connus précédemment sous le nom de« Code de bonne conduite », ces principes visentà promouvoir la publication d’informations surl’endettement, un dialogue régulier entre lesdébiteurs et les créanciers, des négociationsloyales sur la restructuration de la dette, untraitement équitable de tous les créancierstouchés. Ces principes, qui ont été agréés parles ministres des Finances et les gouverneurs debanque centrale du G20, abordent certaineslacunes qui demeuraient dans l’architecturef inancière internationale. Une fois mis enœuvre, ces principes devraient contribuersubstantiellement aux efforts à plus long termevisant à établir un système qui stimule la

151BCE

Rapport annuel2004

3 FMI: Euro Area Policies: Staff Report (Rapport des services duFMI sur les politiques de la zone euro), août 2004; OCDE: Étudeéconomique de la zone euro, juillet 2004

coopération internationale, la croissance et lastabilité f inancière.

Un autre sujet suivi par la BCE a été la situationf inancière du FMI. Au cours de leur réuniond’octobre 2004, les ministres des Finances et lesgouverneurs de banque centrale du G10 ont notéque si la solidité f inancière du FMI étaitessentielle pour qu’il puisse exercer sesresponsabilités, il aurait à relever des défis dansle contexte d’une économie mondiale enévolution. Pour relever ces déf is, un certainnombre de mesures seraient nécessaires, entreautres une surveillance renforcée, une plusgrande place accordée à la viabilité de la dettedans les décisions de prêt, une applicationstricte des règles d’accès exceptionnelrécemment instituées, ainsi que de nouveauxaménagements éventuels de la structuref inancière du FMI af in d’encourager lesremboursements des prêts à échéance et ladiminution des réaménagements successifs.

L’INTÉGRATION ET LA COOPÉRATION AU NIVEAU RÉGIONALL’UE étant elle-même le résultat d’un longprocessus d’intégration économique régionale,la BCE est devenue le partenaire naturel desautorités monétaires de plusieurs groupementsrégionaux dans le monde, qui font appel à ellepour qu’elle partage son expérience avec lesresponsables politiques et, occasionnellement,les milieux universitaires. Dans ce contexte, la

BCE prend non seulement à cœur d’expliquer lecas européen, en particulier dans le domaine dela coopération monétaire, mais aussi – ce qui esttout aussi important – de comprendrel’intégration économique régionale à l’extérieurde l’UE.

En septembre 2004, un atelier du G20 surl’intégration économique régionale dans uncadre mondial a été organisé par la Banquepopulaire de Chine et la BCE à Beijing. Parmiles sujets traités f iguraient les conditionspréalables aux accords de coopérationrégionale, le rythme optimal des processusd’intégration, la coopération monétaire etfinancière, et la compatibilité entre l’intégrationcommerciale régionale et les règles del’Organisation mondiale du commerce.

En 2004, la BCE a aussi renforcé ses relationsavec des institutions monétaires régionalesafricaines. À cet égard, la BCE, conjointementavec plusieurs BCN de la zone euro, a étenduson assistance technique à l’Institut monétaired’Afrique de l’Ouest à Accra, au Ghana, quientreprend les préparatifs techniques pourl’intégration monétaire de pays anglophonesd’Afrique occidentale.

LE RÔLE INTERNATIONAL DE L’EUROEn 2004, le rôle de l’euro est resté largementstable sur les marchés de capitaux et de changeinternationaux et en tant que monnaied’ancrage, de réserve et d’intervention. Certainssignes montrent un usage accru de l’euro en tantque monnaie de facturation et de règlement dansle commerce international de quelques pays dela zone euro. Pour la plupart de ces pays, lerecours à l’euro paraît plus répandu dans le casdes exportations que dans celui des importationset, s’agissant des exportations, il est plus élevépour les biens que pour les services. Pour laplupart des nouveaux États membres de l’UE etpour les pays candidats à l’adhésion, uneaugmentation notable de la part de l’euro dansle commerce international a également étéobservée sur la base des données de 2003. Laprogression du recours à l’euro a, dans denombreux cas, dépassé l’augmentation des


relations commerciales avec la zone euro, ce quidonne à penser que l’euro est de plus en plusutilisé dans le commerce international de cespays avec des partenaires commerciaux nefaisant pas partie de la zone euro4.

La BCE a continué à développer la couverturestatistique requise pour son analyse du rôleinternational de l’euro. Sur la base deprécédentes recherches, deux nouveauxensembles de données ont été élaborés af ind’identif ier les faits saillants du marché desobligations libellées en euros émises par desnon-résidents de la zone euro.

2.2 LA COOPÉRATION AVEC DES PAYS HORS UE

L’Eurosystème a continué à développer sescontacts au sein de la communauté des banquescentrales hors UE principalement parl’organisation de séminaires et d’ateliers, maisaussi par le biais de l’assistance technique.L’objectif est de collecter des informations et deprocéder à des échanges de vues sur lesévolutions économiques et monétaires dansdifférentes régions du monde, évolutionspouvant avoir une incidence surl’environnement économique mondial ou lesévolutions dans la zone euro.

Le projet d’aide technique de l’Eurosystème àla banque centrale de la Fédération de Russie,f inancé par l’Union européenne dans le cadrede son programme d’« Assistance technique à la Communauté des États indépendants »(Technical Assistance for the Commonwealth ofIndependent States – TACIS), est mis en œuvrecomme prévu. Lancé en novembre 2003,l’objectif de ce projet de deux ans est derenforcer davantage la fonction de contrôlebancaire de la banque centrale de la Fédérationde Russie comme élément fondamental d’uneplus grande stabilité de l’environnementf inancier en Russie. Le programme deformation de ce projet, qui a été convenu enjanvier 2004 entre la banque centrale de laFédération de Russie, d’une part, et neuf BCNde la zone euro, trois autorités de contrôle et la

BCE, d’autre part, prévoit 64 cours, huit visitesd’études et quatre séminaires de haut niveau. Àla f in de 2004, 34 cours, quatre visites d’étudeset deux séminaires avaient eu lieu. Environ 400 membres du personnel de la banque centralede la Fédération de Russie ont pris part à ceprogramme de formation. En plus de ce projet,l’Eurosystème a organisé, en mai 2004, sonpremier séminaire bilatéral de haut niveau avecla banque centrale de la Fédération de Russie àHelsinki. Ce séminaire, coordonné par laBanque de Finlande et la BCE, était axé sur lespolitiques monétaire et de change, la liberté desmouvements de capitaux, les liens économiquesentre l’UE et la Russie, y compris les politiquescommerciales, ainsi que sur les évolutions dusystème bancaire et les questions de stabilité dusecteur f inancier.

L’Eurosystème a établi un cadre de coopérationavec des banques centrales du bassinméditerranéen. En janvier 2004, le premierséminaire de haut niveau avec des gouverneursde banque centrale des pays partenaires duprocessus de Barcelone5 a eu lieu à Naples etétait organisé conjointement par la BCE et laBanca d’Italia. Après un atelier technique, enseptembre 2004, le second séminaire de hautniveau s’est déroulé à Cannes en février 2005.Ce séminaire, organisé conjointement par laBCE et la Banque de France, était axé sur lesévolutions f inancières et monétaires récentesdans le bassin méditerranéen, les lienséconomiques entre la zone euro et les paysméditerranéens (en particulier les envoisd’espèces des travailleurs immigrés), ainsi quesur l’indépendance des banques centrales.

Dans les Balkans, la BCE a noué des relationsavec des banques centrales au niveau des hautsresponsables, par le biais d’un certain nombrede visites, notamment à la banque centrale deBosnie-Herzégovine et à la Banque nationale deSerbie. Ces visites ont été effectuées dans le butd’établir un dialogue entre la BCE et les

153BCE

Rapport annuel2004

4 Cf. Review of the international role of the euro, BCE, décembre2004

5 Algérie, Autorité palestinienne, Égypte, Israël, Jordanie, Liban,Maroc, Syrie, Tunisie et Turquie

banques centrales de ces pays étant donné queceux-ci sont des candidats potentiels àl’adhésion à l’UE.

L’Eurosystème a aussi cherché à mieuxcomprendre les évolutions dans les économiesd’Amérique latine qui revêtent une importancesur le plan systémique. À cet effet, la BCE,conjointement avec le Banco Central do Brasil,le Banco de Portugal et la Banque d’Espagne, aorganisé le deuxième séminaire de haut niveaudes banques centrales de l’Eurosystème etd’Amérique latine. Ce séminaire a eu lieu à Riode Janeiro en novembre 2004 et a été précédépar un atelier technique préparatoire qui s’esttenu à Lisbonne. Les participants ont discuté descontraintes possibles exercées sur la conduite dela politique monétaire par les politiquesbudgétaires, les faiblesses liées à la dette et lescaractéristiques du système financier.

Au Moyen-Orient, la BCE a continué dedévelopper ses relations avec le Secrétariatgénéral du Conseil de coopération du Golfe(CCG), ainsi qu’avec les instituts monétaires etbanques centrales des États membres du CCGen raison du plan visant à introduire unemonnaie unique dans ces États d’ici 20106.


6 Les six États membres du CCG sont l’Arabie saoudite, Bahreïn,les Émirats arabes unis, le Koweït, Oman et le Qatar

ArtisteXenia HausnerTitreTraumspiel, 2004SupportChromolithographie sur papier fait main (ed. 16/25)Format96 × 129 cm© VG Bild-Kunst, Bonn 2005

CHAP ITRE 5

LE PRINCIPE DERESPONSABILITÉ

Le principe de responsabilité peut êtreinterprété comme l’obligation juridique etinstitutionnelle, impartie à une banque centraleindépendante, d’expliquer ses décisions demanière claire et approfondie aux citoyens et àleurs représentants élus, et d’être ainsi tenueresponsable de la réalisation de ses objectifs. Laresponsabilité constitue par conséquent unecontrepartie importante de l’indépendanced’une banque centrale.

Dès sa création, la BCE a reconnu l’importancefondamentale de ses obligations deresponsabilité et entretenu un dialogue régulieravec les citoyens européens et leursreprésentants élus. Le Traité impose à la BCEun certain nombre d’obligations d’information,dont celle de la publication d’un Rapportannuel, d’un bulletin trimestriel et d’unesituation f inancière consolidée hebdomadaireainsi que des auditions devant le Parlementeuropéen. La BCE respecte intégralement cesexigences statutaires et va même au-delà enpubliant un Bulletin mensuel et non uniquementun trimestriel, en tenant des conférences depresse tous les mois et, depuis décembre 2004,en rendant publiques tous les mois les décisionsdu Conseil des gouverneurs autres que cellesrelatives aux taux d’intérêt (cf. également la section 1 du chapitre 6). Sur le planinstitutionnel, le Traité assigne au Parlementeuropéen un rôle de premier plan dans le suivide la responsabilité de la BCE.

Les membres du Conseil des gouverneurs ontcontinué, en 2004, de prononcer de nombreuxdiscours dans l’ensemble de la zone euro af ind’expliquer les politiques de la BCE au public.Conformément aux dispositions de l’article 113du Traité, la BCE a également continué derendre compte régulièrement au Parlementeuropéen des décisions prises dans le domainede la politique monétaire et de ses autresmissions. Comme les années passées, ceséchanges de vues ont eu lieu principalement àl’occasion des audiences trimestrielles duprésident de la BCE devant la Commissionéconomique et monétaire. Le président a

également présenté le Rapport annuel 2003 dela BCE à la Commission et au Parlementeuropéen en session plénière.

La Commission économique et monétaire aégalement convié un autre membre duDirectoire à présenter le point de vue de la BCEsur l’environnement économique et lesquestions essentielles dans le domaine desréformes structurelles. En outre, la BCE aparticipé à une audition organisée par laCommission sur la question relative à lacréation de l’espace unique de paiement eneuros (Single Euro Payments Area – SEPA).

Au-delà des obligations imposées par le Traité,la BCE a continué de répondre de son plein gréaux questions qui lui sont soumises par écrit parles membres du Parlement européen sur dessujets relevant de son mandat. En outre, commeau cours des années précédentes, une délégationde membres de la Commission économique etmonétaire s’est rendue à la BCE pour desdiscussions informelles sur diverses questionsavec les membres du Directoire.

L’article 112 du Traité prévoit que le Parlementeuropéen donne son avis sur les candidatsdésignés comme membres du Directoire avantleur nomination, d’un commun accord, par leschefs d’État ou de gouvernement des Étatsmembres qui ont adopté l’euro. Après unerecommandation du Conseil de l’UE, leParlement européen a invité José ManuelGonzález-Páramo à une audition devant laCommission économique et monétaire af in deprésenter ses vues et de répondre aux questionsdes membres de la Commission. À la suite decette audition, le Parlement, réuni en sessionplénière, a approuvé sa nomination commesuccesseur de Eugenio Domingo Solans auDirectoire.


1 LA RESPONSABILITÉ VIS-À-VIS DU GRANDPUBLIC ET DU PARLEMENT EUROPÉEN

Durant les audiences du président devant leParlement européen, un large éventail dequestions ont été abordées. L’accent a étéprincipalement mis sur l’évaluation desévolutions économiques et monétaires et laconduite de la politique monétaire de la BCE.Certaines questions importantes soulevées parle Parlement européen durant ses échanges devues avec la BCE et dans sa résolutiond’octobre 2004 relative au Rapport annuel 2003sont débattues ci-après.

LA CONTRIBUTION DE LA POLITIQUE MONÉTAIREUNIQUE AUX POLITIQUES ÉCONOMIQUESGÉNÉRALES DANS LA COMMUNAUTÉ La contribution de la politique monétaire uniqueaux politiques économiques générales dans laCommunauté a été une question clé abordéedurant les auditions du président devant leParlement européen. Tandis que certainsmembres de la Commission économique etmonétaire ont estimé que le maintien de lastabilité des prix ne suff isait pas à soutenir lacroissance et l’emploi et qu’il existait unarbitrage entre inflation et chômage, d’autresmembres de la Commission ont considéré queles dispositions prévues dans l’article 105 duTraité étaient tout à fait appropriées et que lemaintien de la stabilité des prix devait resterl’objectif premier de la politique monétaireunique.

Le président a souligné qu’en poursuivant defaçon crédible la stabilité des prix et en ancrantsolidement les anticipations d’inflation à moyenet à long termes, la BCE apportait la meilleurecontribution possible à la création d’unenvironnement économique propice à unecroissance durable. Dans sa résolution relativeau Rapport annuel 2003, le Parlement européena approuvé ce point de vue et félicité la BCEpour s’être concentrée sur le maintien de lastabilité des prix.

L’INTÉGRATION ET LA RÉGLEMENTATIONFINANCIÈRESDans le cadre des auditions trimestrielles, lesmembres de la Commission économique etmonétaire ont également invité le président à

présenter les points de vue de la BCE sur lesquestions relatives à l’intégration et à laréglementation f inancières. En particulier, leParlement européen a porté la plus grandeattention aux activités du SEBC et du Comitéeuropéen des régulateurs des marchés de valeursmobilières (CERVM) dans le domaine dessystèmes de compensation et de règlement-livraison. Plus précisément, la résolutionrelative au Rapport annuel 2003 de la BCE a faitétat de préoccupations selon lesquelles lesnormes proposées par le SEBC et le CERVMpourraient préjuger du processus législatif àvenir dans ce domaine.

Le président a souligné que les normesproposées n’étaient pas destinées à préjuger desactes législatifs futurs. Il a déclaré que si unedirective sur la compensation et lerèglement-livraison devait être adoptéeultérieurement, les normes seraient examinéesau regard de leur conformité avec lesdispositions d’une telle directive et, le cas échéant, adaptées en conséquence(cf. également la section 4 du chapitre 3).

LA RESPONSABILITÉ ET LA TRANSPARENCE DE LA BCEDans sa résolution relative au Rapport annuel2003 de la BCE, le Parlement européen aconsidéré que le dialogue avec la BCE était unsuccès, dans la mesure où les échanges de vuesréguliers ont rendu la politique monétaire de laBCE plus transparente et accessible au public.Cela étant, la BCE et le Parlement européen ontcontinué de faire état de positions divergentessur certaines questions relatives à laresponsabilité et à la transparence. Dans sarésolution, le Parlement européen a réitéré sesdemandes concernant la publication des minutesdes réunions du Conseil des gouverneurs et dela répartition des votes.

S’agissant de la demande relative à lapublication des minutes, le président a soulignéque les canaux choisis par la BCE pour sacommunication étaient plus eff icaces en termesde rapidité. En particulier, les conférences depresse mensuelles tenues immédiatement après

159BCE

Rapport annuel2004

2 LES POINTS DE VUE DE LA BCE SUR CERTAINSSUJETS ÉVOQUÉS LORS DES RÉUNIONS AVEC LEPARLEMENT EUROPÉEN

les réunions du Conseil des gouverneursconstituent un compte rendu exhaustif desraisons sous-tendant les décisions du Conseildes gouverneurs et servent par conséquent lemême objectif que les minutes. De plus, legrand public a accès à l’argumentation duConseil des gouverneurs beaucoup plus tôt quecela ne serait le cas si l’on adoptait unepublication formelle des minutes. Cesconférences de presse, ainsi que les autres outilsde communication, tels que le Bulletin mensuelet la communication mensuelle relative auxdécisions du Conseil des gouverneurs autres queles décisions relatives aux taux d’intérêt, fontde la BCE l’une des banques centrales les plustransparentes dans le monde.

En ce qui concerne la demande de publicationd’informations sur les comportements de voteindividuels des membres du Conseil desgouverneurs, le président a rappelé que, comptetenu de l’environnement institutionnelspécif ique dans lequel opère la politiquemonétaire unique, la publication des votescomporterait le risque de susciter des pressionsinjustif iées visant à inciter les membres duConseil des gouverneurs à s’écarter d’uneperspective englobant la zone euro dans sonensemble. Par conséquent, la BCE maintient saposition consistant à ne fournir aucuneindication sur les opinions individuelles ou lescomportements de vote. Cette approchecontribue à focaliser l’attention du public sur lajustif ication économique de ses décisions depolitique monétaire plutôt que sur les votesindividuels et est conforme à la nature collégialedu Conseil des gouverneurs et à sa perspectiveenglobant la zone euro dans son ensemble.

LA CONTREFAÇON ET LA SÉCURITÉ DES BILLETSDE BANQUELes membres de la Commission économique etmonétaire ont également traité la question de lacontrefaçon des billets en euros. Dans sarésolution relative au Rapport annuel 2003 dela BCE, le Parlement européen a invité la BCEà se montrer très vigilante s’agissant de la

contrefaçon et à s’appuyer sur l’expérienceacquise pour la conception d’une nouvellegénération de billets.

Au cours de ses auditions devant la Commissionéconomique et monétaire, le président asouligné que la BCE prenait très au sérieux laquestion de la contrefaçon et cherchait enpermanence à améliorer sa stratégie de luttecontre celle-ci. À cet égard, des accords decoopération en matière de lutte contre lacontrefaçon ont été conclus avec diversesautorités nationales et internationales. En outre,l’expérience en matière de faux billets guide larecherche et le développement de nouveauxsignes de sécurité pour la nouvelle générationde billets de banque. Les informations relativesà toutes les contrefaçons de billets en euros sontenregistrées dans la base de données qui estaccessible à l’ensemble des banques centralesde l’UE et des autorités nationales compétentes(cf. également la section 3 du chapitre 2).


ArtistePhilippe CognéeTitreFoule, Place St Pierre de Rome, Pâques, 1999SupportEncaustique sur toileFormat154 × 153 cm© VG Bild-Kunst, Bonn 2005

CHAP ITRE 6

LA COMMUNICATIONEXTERNE

La communication fait partie intégrante de lapolitique monétaire de la BCE et de l’exercicede ses autres missions. Deux éléments clés,l’ouverture et la transparence, guident l’actionde la BCE en matière de communication. Cesdeux éléments contribuent à l’eff icacité, àl’eff icience et à la crédibilité de la politiquemonétaire de la BCE. Ils sous-tendentégalement les efforts de la BCE pour rendrepleinement compte de ses actions, comme celaest expliqué plus en détail au chapitre 5.

Dans le domaine de la communication, la BCEa f ixé des normes élevées. Les décisions depolitique monétaire sont expliquées lors d’uneconférence de presse tenue immédiatement àl’issue de la réunion du Conseil des gouverneursau cours de laquelle ces décisions ont été prises.Une déclaration introductive très complète estprononcée et le président et le vice-président setiennent à la disposition des représentants desmédias pour répondre aux questions. L’idée,introduite en 1999, d’expliquer en temps réel,de façon régulière et en détail, la politiquemonétaire de la BCE, son diagnostic et ses décisions, constitue une approcheexceptionnellement ouverte et transparente dela communication d’une banque centrale.

En outre, la communication relative aux autresdécisions a encore été améliorée. Depuisdécembre 2004, un texte présentant lesdécisions du Conseil des gouverneurs autres quecelles relatives aux taux d’intérêt est publiéchaque mois sur les sites internet des banquescentrales de l’Eurosystème.

Dans le cadre institutionnel de l’UE, la BCEdoit publier ses actes juridiques et publicationsréglementaires dans toutes les languesofficielles de la Communauté, dont le nombreest passé de onze à vingt avec l’élargissementde l’UE le 1er mai 2004. Les publicationsstatutaires sont le Rapport annuel, la versiontrimestrielle du Bulletin mensuel, la situationf inancière consolidée hebdomadaire del’Eurosystème et le Rapport sur la convergence.À des f ins de responsabilité et de transparencevis-à-vis des citoyens européens et de leurs

représentants élus, la BCE publie égalementd’autres documents dans toutes les languesofficielles, en particulier des communiqués depresse sur les décisions de politique monétaire,les projections macroéconomiques des servicesde l’Eurosystème et les positions adoptéesrevêtant un intérêt pour le grand public.L’élaboration, la publication et la diffusion desversions dans les langues nationales despublications clés de la BCE sont réalisées encollaboration avec les BCN.


1 LA POLITIQUE DE COMMUNICATION

La communication de la BCE repose surplusieurs publications et instruments qui sontconstamment remaniés af in d’informer pluseff icacement le grand public et les partiesintéressées.

Le Rapport annuel présente un examenapprofondi des activités de la BCE au cours del’exercice précédent et permet ainsi à la BCE derespecter son obligation de rendre compte de sesactions. Le Bulletin mensuel fournit une mise àjour de l’évaluation par la BCE des évolutionséconomiques et monétaires ainsi que desinformations détaillées sur les facteurs sous-tendant ses décisions. Il contient égalementdes articles sur des questions générales relativesaux activités de banque centrale. De plus, laBCE contribue à la diffusion des résultats detravaux de recherche en publiant des Documentsde travail et des Études concernant des sujetsspécifiques et en organisant des séminaires, desateliers et des conférences destinés à un publicd’experts.

Conjointement avec la BRI et les banquescentrales du G10, la BCE a lancé, en 2004, unenouvelle publication intitulée InternationalJournal of Central Banking. Elle comporte desarticles pertinents pour la prise de décision ;ceux-ci couvrent tous les aspects théoriques etpratiques de l’activité de banque centrale et sontplus particulièrement centrés sur les travaux

relatifs à la stabilité monétaire et f inancière. Lepremier numéro sera publié en 2005.

Tous les membres du Conseil des gouverneursparticipent aux efforts déployés pour permettreau public de mieux connaître et d’appréhenderles missions et les politiques de la BCE par lebiais d’auditions devant le Parlement européenet les parlements nationaux, d’allocutionspubliques et d’interviews aux médias. En 2004,les six membres du Directoire ont prononcéquelque 220 allocutions, donné de nombreusesinterviews et ont également publié des articlesdans des revues, magazines et journaux. Lesvisites effectuées en 2004 par le président et lesautres membres du Directoire dans les Étatsmembres de l’UE et d’autres pays ont permis detransmettre les messages de la BCE directementaux citoyens de l’Europe et au-delà. Les effortsde communication de la BCE ont été de plus enplus ciblés en direction des nouveaux Étatsmembres de l’UE, tant avant qu’après leuradhésion à l’UE en 2004.

Les BCN de la zone euro jouent également unrôle important en assurant la diffusion, au niveaunational, de l’information sur l’euro et lesactivités de l’Eurosystème auprès du grandpublic et des parties intéressées. Elles s’adressentà une grande diversité de publics nationaux etrégionaux dans leur propre langue et en tenantcompte de leur environnement respectif.

165BCE

Rapport annuel2004

2 LES ACTIVITÉS DE COMMUNICATION

Un autre important vecteur d’information desmarchés financiers est le système d’informationautomatisé de la BCE. Ce système fournit desinformations en temps réel à un certain nombred’agences de presse qui aff ichent sur leursécrans des pages sur les taux d’intérêt directeursde la BCE, les opérations de marché et lasituation de la liquidité dans la zone euro. Cespages sont fournies et régulièrement mises àjour par la BCE. Après une procédure decandidature, le nombre d’agences auxquelles laBCE a accordé l’accès à ce système est passé detrois à cinq en 2004.

Tous les documents publiés par la BCE et sesdiverses activités sont disponibles sur le siteinternet de la BCE (www.ecb.int). En 2004, unenouvelle version du site a été lancée. Sonarchitecture a été modernisée et son contenurestructuré afin de le rendre plus convivial. Lesite internet sert également de point de contactpour recevoir les demandes du public et deplate-forme pour le lancement de consultationspubliques. En 2004, quelque 47 000 demandesont été reçues par le biais de divers canaux ettraitées.

La BCE pratique également l’ouverture au senslittéral du terme, en accueillant des groupes devisiteurs dans ses locaux de Francfort. En 2004,quelque 8 000 visiteurs ont reçu directement desinformations sous la forme de conférences et deprésentations données par des membres dupersonnel de la BCE. Les étudiants et lesprofessionnels de la f inance ont constitué lamajorité des visiteurs.


ArtisteJan FabreTitreSans titre, 1987SupportEncre de stylo à bille sur papierFormat200 × 158 cm© VG Bild-Kunst, Bonn 2005

CHAP ITRE 7

L’ÉLARGISSEMENT DEL’UNION EUROPÉENNE

Le 1er mai 2004, dix États d’Europe centrale etorientale et du Bassin méditerranéen(République tchèque, Estonie, Chypre, Lettonie,Lituanie, Hongrie, Malte, Pologne, Slovénie etSlovaquie) ont rejoint l’UE. Les BCN desnouveaux États membres ont été intégrées dansle SEBC et leurs gouverneurs sont devenus desmembres à part entière du Conseil général. Lesexperts de ces BCN ont le statut de membre àpart entière dans les réunions des comités duSEBC quand les questions traitées relèvent dudomaine de compétence du Conseil général.

L’intégration des nouveaux membres dans le SEBC s’est déroulée de façon satisfaisante.Sur la base du Schéma directeur pourl’élargissement établi en 2003 par la BCE, despréparatifs ont été entrepris, en particulier dansles domaines des opérations de banque centrale,des systèmes de paiement et de règlement, des statistiques, des billets de banque, de l’infrastructure et des applicationsinformatiques. L’infrastructure informatique duSEBC a été renforcée et connecte désormais lesvingt-cinq BCN et la BCE avec une f iabilité etun niveau de sécurité accrus. La clé derépartition pour la souscription au capital de laBCE a été étendue et les BCN des nouveauxÉtats membres ont libéré un pourcentage de leurcapital souscrit à titre de contribution aux coûtsde fonctionnement de la BCE.

Le cinquième séminaire de haut niveau sur leprocessus d'adhésion à l'UE, qui s’est tenu àParis en mars 2004, a marqué la phase finale despréparatifs en vue de l’adhésion. Ce séminaire,organisé conjointement par la BCE et la Banquede France, a réuni les gouverneurs et desreprésentants de haut niveau des banquescentrales du SEBC, des dix pays adhérents etdes deux pays candidats, la Bulgarie et laRoumanie, qui étaient sur le point de f inaliserles négociations en vue de l’adhésion à l’UE. Leséminaire a traité des politiques monétaires etde change et des aspects pratiques dufonctionnement du MCE II, de la disciplinebudgétaire dans le cadre du Pacte de stabilité etde croissance et de questions relatives aux

normes f inancières, aux réglementationscomptables et au gouvernement d’entreprise.

L’expérience pratique tirée du processusd’élargissement a été évaluée et sera prise encompte dans les préparatifs des futursélargissements de l’UE et de la zone euro.

Le 20 octobre 2004, la Commission européenneet la BCE ont publié leurs rapports respectifssur la convergence, qui examinent les progrèsréalisés par les États membres bénéficiant d’unedérogation, y compris les nouveaux Étatsmembres, dans l’accomplissement desobligations auxquelles ils doivent satisfaire envue de faire partie de l’Union économique etmonétaire. Selon les conclusions du Rapport surla convergence de la BCE, aucun des paysévalués ne remplissait l’ensemble desconditions nécessaires pour adopter l’euro, etnotamment les obligations de nature législativevisant à préserver l’indépendance effective desBCN.

Au regard du nombre de pays adhérents, cetélargissement apparaît comme le plus importantde toute l’histoire de l’intégration européenne.Cependant, en comparaison avec lesélargissements précédents, le poids économiquedes nouveaux États membres est relativementfaible. Par conséquent, leur adhésion n’a pasfondamentalement modifié les caractéristiqueséconomiques essentielles de l’UE. Néanmoins,la diversité économique au sein de l’UE s’entrouve accrue, car les caractéristiquesinstitutionnelles et structurelles des nouveauxÉtats membres sont, à bien des égards,différentes de celles des anciens États membres.La majorité des nouveaux États membres sontengagés dans un processus de transition d’uneéconomie planif iée centralisée à une économiede marché impliquant, pour ces économies, desmodif ications fondamentales sur les plansinstitutionnel et structurel. À plus long terme, l’élargissement devrait apporter unecontribution positive à la croissanceéconomique dans l’UE ; de fait, une incidencepositive a déjà été observée au cours de ladécennie de préparatifs à l’élargissement. Cette


1 L’ADHÉSION RÉUSSIE DE DIX NOUVEAUX ÉTATSMEMBRES

section présente certaines caractéristiquesmacroéconomiques essentielles de l’UE, avantet depuis l’adhésion des nouveaux Étatsmembres, ainsi que les données correspondantesrelatives aux États-Unis et au Japon.

LA POPULATION ET L’ACTIVITÉ ÉCONOMIQUEComme indiqué au tableau 16, l’élargissementde 2004 a accru la population de l’UE de près de 20 %, portant la population totaleà 457,7 millions d’habitants. En termes depopulation, l’UE demeure la plus grande entitédu monde industrialisé.

L’activité économique des pays constituantl’UE-25, mesurée par le PIB, s’élevait à9 752 milliards d’euros en 2003, le poids desnouveaux États membres représentant 4,5 % dutotal sur la base des taux de change courants.

D’un point de vue historique, l’importanceéconomique de cet élargissement est assezlimitée. À titre d’exemple, après l’adhésion en1986 de l’Espagne et du Portugal à laCommunauté européenne (qui comprenait alorsdix pays), le PIB total de la Communauté avaitaugmenté d’un peu plus de 8 %, etl’élargissement à l’Autriche, à la Finlande et àla Suède en 1995 s’était traduit par unaccroissement d’un peu plus de 7 % du PIBtotal. Sur la base du PIB et des taux de changepour 2003, l’adhésion des nouveaux Étatsmembres ferait passer la part de l’UE dans lePIB mondial de 30,4 % à 31,8 %. Il conviendraittoutefois de noter que ces comparaisonsinternationales sont fortement influencées parles évolutions des taux de change. Il est possiblede s’affranchir de la variabilité et desdistorsions potentielles liées aux cours de

171BCE

Rapport annuel2004

Tab l eau 16 P r i n c i pa l e s c a r a c t é r i s t i que s de l ’ é conomie de l ’ UE ave c e t s an s l e s nouveaux É tat s membre s

Période sous États-revue Unité UE-15 UE-25 Unis Japon

Population 2004 millions 384,5 457,7 293,9 127,5PIB (part dans le PIB mondial) 1) 2003 % 30,4 31,8 30,4 11,9PIB 2003 milliards d’euros 9 310 9 752 9 673 3 800

2003 milliards PPA 9 310 10 193 9 957 3 254PIB par habitant 2003 milliers d’euros 24,2 21,3 32,9 29,8

2003 milliers PPA 24,3 22,3 34,2 25,5Exportations de biens et services 2003 en % du PIB 14,0 12,4 9,3 12,2Importations de biens et services 2003 en % du PIB 13,3 12,1 13,8 10,6Secteurs de production 2)

Agriculture, pêche, sylviculture 2003 en % du PIB 2,0 2,1 0,8 1,2Industrie (y compris la construction) 2003 en % du PIB 26,6 26,8 19,7 29,2Services 2003 en % du PIB 71,4 71,1 79,5 69,6

Taux de chômage 2003 % 8,1 9,1 6,0 5,3Taux d’activité 3) 2003 % 70,0 69,3 75,8 78,2Taux d’emploi 4) 2003 % 64,4 63,0 71,2 68,4Administrations publiques 5)

Excédent (+) ou déficit (-) 2003 en % du PIB -2,7 -2,8 -4,6 -7,5Dépenses 2003 en % du PIB 48,5 48,5 34,4 39,1Recettes 2003 en % du PIB 45,8 45,6 29,8 31,6Dette brute 2003 en % du PIB 64,2 63,2 63,1 156,9

Dépôts bancaires 6) 2003 en % du PIB 83,9 82,4 47,8 120,2Encours de prêts au secteur privé 7) 2003 en % du PIB 99,2 96,3 51,4 118,8Capitalisation boursière 2003 en % du PIB 66,3 65,2 126,7 61,6

Sources : Eurostat, Commission européenne, FMI, BRI, BCE et calculs de la BCE1) Les parts de PIB sont calculées d’après les PIB nationaux en dollars américains courants.2) Sur la base de la valeur ajoutée brute en prix courants3) Défini comme le ratio population active/population en âge de travailler (personnes âgées de 15 à 64 ans)4) Défini comme le ratio nombre de personnes occupées/population en âge de travailler (personnes âgées de 15 à 64 ans)5) D’après le SEC 956) UE-15 et UE-25 : total des dépôts auprès des IFM ; États-Unis : dépôts à vue, dépôts à terme et dépôts d’épargne auprès des institutionsbancaires ; Japon : dépôts à vue et dépôts à terme auprès des banques de dépôts7) UE-15 et UE-25 : prêts des IFM aux résidents autres que les administrations publiques ; États-Unis : prêts accordés par les banquescommerciales, les caisses d’épargne et les banques mutuelles ; Japon : prêts au secteur privé

marché en effectuant une comparaison fondéesur les parités de pouvoir d’achat (PPA), mêmesi ces mesures appellent elles-mêmes desréserves. En termes de PPA et sur la base desdonnées de 2003, le dernier élargissement endate a accru de 9,5 % le PIB de l’UE, quidépasse désormais celui des États-Unis.

Les nouveaux États membres ayant unepopulation relativement importante par rapportà leur poids économique, leur adhésion entraîneune diminution du PIB moyen par habitant del’UE. Cette situation devrait toutefois évoluerprogressivement avec la poursuite du processusde rattrapage. Le PIB par habitant de l’UE-25est relativement faible par rapport à celui desÉtats-Unis et du Japon ; toutefois, en termes dePPA et sur la base des données de 2003, l’écartavec le Japon est beaucoup plus limité.

L’adhésion des nouveaux États membresexercera également des effets à long terme surl’activité économique, car elle influe sur lesincitations et les entraves à la mobilité des biens,des services, des capitaux et des personnes (les « quatre libertés ») entre nouveaux etanciens États membres, même si les fluxmigratoires doivent faire l’objet de restrictionspendant un certain nombre d’années. Parexemple, l’extension du marché unique, enétendant ces quatre libertés à vingt-cinq pays,devrait renforcer la concurrence et créer deséconomies d’échelle. L’ampleur de ces effets, etla vitesse à laquelle ils se matérialiseront,dépendront toutefois de nombreux facteurs, telsque les politiques économiques suivies à l’avenirpar les États membres de l’UE.

LES ÉCHANGES INTERNATIONAUXDepuis l’élargissement, les échanges de l’UE-15avec les nouveaux États membres ainsi que les échanges entre ces États membres sontnaturellement enregistrés dans le commerceintra-communautaire et non plus dans leséchanges internationaux. En revanche, lecommerce entre les nouveaux États membres etle reste du monde à l’exclusion des pays del’UE-15 est désormais comptabilisé commecommerce hors UE-25. Bien que la plupart des

nouveaux États membres soient des économiestrès ouvertes, leur adhésion a légèrement réduitle degré d’ouverture commerciale de l’UE, leséchanges des pays de l’UE-15 avec les nouveauxÉtats membres étant plus importants que ceuxdes nouveaux États membres avec les pays horsUE. Selon des données pour 2003, lesexportations de biens et services ont représenté12,4 % du PIB de l’UE élargie, contre 9,3 % et12,2 %, respectivement, pour les États-Unis etle Japon.

LES STRUCTURES DE PRODUCTIONLes structures de production des nouveaux Étatsmembres se caractérisent par une part plusimportante de l’agriculture (3,2 %) et del’industrie (31,9 %) et une part plus faible desservices (64,9 %) dans le PIB par rapport auxpays de l’UE-15. Les différences sectoriellestendent à être plus prononcées dans lesnouveaux États membres que dans l’UE-15 ence qui concerne la répartition de l’emploi entreces trois secteurs. Toutefois, l’élargissement n’aentraîné que de légères modifications des partsrespectives de ces grands secteurs dans le PIBde l’UE et de la répartition de l’emploi. Si l’onconsidère les autres grands blocs économiques,la taille du secteur agricole de l’UE estnettement supérieure à celle constatée auxÉtats-Unis et au Japon, tandis que le secteurindustriel a un poids plus important qu’auxÉtats-Unis mais moindre qu’au Japon.S’agissant du secteur des services, il occupedans l’UE une place plus importante qu’auJapon mais plus faible qu’aux États-Unis.

LES MARCHÉS DU TRAVAILLe taux de chômage moyen des nouveaux Étatsmembres est supérieur à celui des pays de l’UE-15 ; par conséquent, l’élargissement s’esttraduit par une légère augmentation du taux dechômage pour l’ensemble de l’UE-25. Malgréun recul à la f in des années quatre-vingt-dix, lestaux de chômage dans l’UE-15 et l’UE-25, quise sont établis, respectivement, à 8,1 % et 9,1 %en 2003, demeurent nettement supérieurs à ceuxenregistrés aux États-Unis et au Japon, soit6,0 % et 5,3 %, respectivement. Dans lesnouveaux États membres d’Europe centrale


et orientale, le taux de chômage a augmenté etles différences d’une région à l’autre se sontcreusées au cours de la dernière décennie, enraison des ajustements structurels liés à latransition vers l’économie de marché. Lesperspectives en matière d’emploi pourraienttoutefois s’améliorer au cours des années àvenir, avec la diminution des licenciementsconsécutifs aux restructurations d’entreprises.À plus long terme, le potentiel de rattrapage desnouveaux États membres en termes de PIB parhabitant peut également contribuer àl’apparition de tendances plus positives enmatière d’emploi et au recul du chômage.

L’adhésion des nouveaux États membres aentraîné une diminution de 1,4 point depourcentage du taux d’emploi de l’UE, quis’établit désormais à 63,0 %. La ventilation destaux d’emploi dans les nouveaux États membresmontre que le taux d’activité masculin, enparticulier, est nettement inférieur au niveau del’UE-15, l’écart étant moins important pour letaux d’activité féminin. Le taux d’emploi destravailleurs les plus âgés (c’est-à-dire âgés de55 à 64 ans) est également beaucoup plus basdans les nouveaux États membres que dansl’UE-15. Par rapport aux États-Unis et au Japon,le taux d’activité de l’UE est faible. Laconjonction, au sein de l’UE, d’un moindre tauxd’activité et d’un taux de chômage plus élevé setraduit par un taux d’emploi inférieur à celui desÉtats-Unis et du Japon.

LA SITUATION BUDGÉTAIRE ET LE POIDS DESADMINISTRATIONS PUBLIQUESL’adhésion des nouveaux États membres nemodif ie pas sensiblement le ratio moyenpondéré de déficit public par rapport au PIB del’UE, bien que la plupart des nouveaux Étatsmembres présentent un déf icit élevé desfinances publiques (cf. également la section 2.5du chapitre 1). Les parts des recettes et desdépenses publiques dans le PIB sont légèrementinférieures dans les nouveaux pays de l’UE,quoique importantes par rapport au niveau des revenus. En raison de la petite taille des économies concernées, la part desadministrations publiques dans l’UE élargie

demeure néanmoins globalement inchangée parrapport à l’UE-15. Comme le ratio de la dettepublique par rapport au PIB dans les nouveauxÉtats membres est en général largementinférieur à celui des pays de l’UE-15, le ratiomoyen dette/PIB de l’UE a légèrement diminuédepuis l’élargissement.

Le déf icit des administrations publiques, quiressortait à 2,8 % dans l’UE-25 en 2003, estactuellement inférieur à celui des États-Unis etdu Japon. Néanmoins, le poids du secteur desadministrations publiques dans l’économie del’UE-25 est plus important qu’aux États-Unis etau Japon. Dans l’UE élargie, le ratio dedépenses publiques s’établit à près de 49 % etle ratio des recettes publiques à un peu moinsde 46 %. Aux États-Unis, le secteur desadministrations publiques représente un peuplus de 34 % du PIB en termes de dépenses etun peu moins de 30 % du PIB en termes derecettes. Au Japon, l’importance du déf icitpublic s’explique par un ratio dépensespubliques/PIB légèrement supérieur à 39 % et àun ratio recettes publiques/PIB proche de 32 %.Si l’accumulation de déficits publics a abouti àdes ratios de la dette publique d’ampleurcomparable dans l’UE et aux États-Unis, ceux-ci n’en demeurent pas moins nettementinférieurs aux ratios observés au Japon.

173BCE

Rapport annuel2004

LES STRUCTURES FINANCIÈRESL’élargissement n’a pas entraîné demodif ications signif icatives des structuresfinancières de l’UE dans son ensemble, bien quel’intermédiation f inancière soit, en moyenne,davantage centrée sur les banques dans lesnouveaux États membres que dans l’UE-15.Dans la plupart des nouveaux États membres, lesecteur financier est relativement peu développéà l’aune du total des actifs du secteur bancaireet de la capitalisation boursière. Toutefois, ledegré d’intermédiation f inancière, c’est-à-direle processus consistant, pour les institutionsf inancières, à drainer des capitaux frais vers de nouveaux emplois pour f inancerl’investissement, a récemment réalisé desprogrès relativement rapides dans certainsnouveaux États membres. En comparaison avecles États-Unis, le secteur financier de l’UE restelargement axé sur le secteur bancaire, le rôle desmarchés boursiers dans l’intermédiationf inancière étant plus limité. Toutefois, parrapport à la situation observée au Japon, lesecteur bancaire joue un moindre rôle dans lesecteur f inancier de l’UE, alors que celui desmarchés boursiers est plus important.


Quatre pays ont actuellement le statut de payscandidat à l’UE : la Bulgarie, la Croatie, laRoumanie et la Turquie. En décembre 2004, à lasuite de la conclusion des négociationsd’adhésion menées avec la Bulgarie et laRoumanie, le Conseil européen a préconisé lafinalisation du Traité d’adhésion avec ces deuxpays en vue d’une signature du texte enavril 2005. La Bulgarie et la Roumaniedevraient donc rejoindre l’UE en janvier 2007.La Croatie est candidate depuis juin 2004 et,sous réserve d’une pleine coopération avec le Tribunal pénal international pourl’ex-Yougoslavie, les négociations en vue del’adhésion à l’UE débuteront en mars 2005. LaTurquie s’est vu octroyer le statut de payscandidat par le Conseil européen d’Helsinkien 1999 et, en décembre 2004, le Conseileuropéen a décidé, sur la base d’un rapport etd’une recommandation de la Commission, quela Turquie satisfaisait suffisamment aux critèrespolitiques de Copenhague pour permettrel’ouverture des négociations d’adhésion, sousréserve de l’entrée en vigueur de texteslégislatifs spécif iques. Dans ce contexte, leConseil européen a chargé la Commissiond’élaborer une proposition portant sur le cadredans lequel se dérouleront les négociations, quidoivent s’ouvrir le 3 octobre 2005.

L’Eurosystème, qui a continué de suivre lesévolutions monétaires et économiques dans lespays candidats, a porté une attention particulièreau processus de désinflation, aux questionsrelatives au secteur financier et à la convergencestructurelle vis-à-vis de l’UE.

La BCE a encore renforcé ses relationsbilatérales avec les banques centrales deBulgarie et de Roumanie. Les premières visiteseffectuées par la BCE, au niveau du Directoire,à la Banque nationale de Bulgarie et à la Banquenationale de Roumanie, ont eu lieu en octobre.Ces visites avaient pour principal objectif dediscuter de la coopération future avecl’Eurosystème, qui comprendra un dialogue depré-adhésion entre la BCE et les banquescentrales des pays négociant l’adhésion. À lasuite de la signature du Traité d’adhésion, les

gouverneurs de ces banques centrales serontinvités à participer aux réunions du Conseilgénéral en qualité d’observateurs. Les expertsde ces banques centrales se verront conférer lestatut d’observateur dans les comités du SEBCchaque fois que ceux-ci traiteront de questionsrelevant du domaine de compétence du Conseilgénéral. Une visite est prévue à la Banquenationale de Croatie en mars 2005.

La BCE a également poursuivi son dialogue dehaut niveau avec la Banque centrale de laRépublique de Turquie, dans le cadre duquelsont organisées des réunions annuelles auniveau du Directoire. Les discussions ont porté sur le processus de stabilisationmacroéconomique de la Turquie, la politiquemonétaire et de change de la Banque centrale dela République de Turquie et la situationéconomique de la zone euro. Outre le dialogueau niveau des instances de décision, lacoopération technique entre les experts de laBCE et de la Banque centrale de la Républiquede Turquie s’est poursuivie.

175BCE

Rapport annuel2004

2 LES RELATIONS AVEC LES PAYS CANDIDATS À L’UE

ArtisteReinhold A. GoellesTitreSans titreSupportAcrylique sur toileFormat152 × 100 cm© Banque centrale européenne

CHAP ITRE 8

LE CADREINSTITUTIONNEL,

L’ORGANISATION ET LESCOMPTES ANNUELS

179BCE

Rapport annuel2004

1.1 L’EUROSYSTÈME ET LE SYSTÈME EUROPÉEN DE BANQUES CENTRALES

1 LES ORGANES DE DÉCISION ET LEGOUVERNEMENT D’ENTREPRISE DE LA BCE

SY

ST

ÈM

E E

UR

OP

ÉE

N D

E B

AN

QU

ES

CE

NT

RA

LE

S (

SE

BC

)

Co

nse

il g

én

éra

l C

on

seil

gé

né

ral

Banque nationale de Belgique

Deutsche Bundesbank

Bank of Greece

Banco de España

Banque de France

Central Bank and Financial Services Authority of Ireland

Banca d’Italia

Banque centrale duLuxembourg

De Nederlandsche Bank

Oesterreichische Nationalbank

Banco de Portugal

Suomen Pankki – Finlands Bank

DirectoireConseildes gouverneurs

Banque centrale européenne (BCE)

Conseildes gouverneurs

Directoire

Česká národní banka

Danmarks Nationalbank

Eesti Pank

Central Bank of Cyprus

Latvijas Banka

Lietuvos bankas

Magyar Nemzeti Bank

Central Bank of Malta

Narodowy Bank Polski

Banka Slovenije

Národná banka Slovenska

Sveriges Riksbank

Bank of England

Banque centrale européenne (BCE)

EU

RO

SY

ST

ÈM

E

L’Eurosystème est le système de banquescentrales de la zone euro. Il regroupe la BCE etles BCN des douze États membres dont lamonnaie commune est l’euro. Le Conseil des gouverneurs a adopté le termed’« Eurosystème » af in de permettre unemeilleure compréhension de la structure del’activité de banque centrale dans la zone euro.Ce terme souligne la notion d’identité partagée,de travail d’équipe et de coopération del’ensemble de ses membres ; il a également étéintroduit dans le traité instituant uneConstitution pour l’Europe, qui a été signé àRome le 29 octobre 2004. Le Conseil desgouverneurs a également adopté une déclarationde mission pour l’Eurosystème, ainsi que desorientations stratégiques et des principesd’organisation applicables à tous les membres

de l’Eurosystème pour l’accomplissement desmissions de celui-ci (cf. encadré 15).

Le SEBC se compose de la BCE et des BCN detous les États membres de l’UE (vingt-cinq depuis le 1er mai 2004) : il inclut donc lesbanques centrales des États membres n’ayantpas encore adopté l’euro. Cette distinction entrel’Eurosystème et le SEBC sera maintenue tantqu’il restera des États membres n’ayant pasencore adopté l’euro.

La BCE est dotée de la personnalité juridiquede droit public international. Elle se trouve aucœur de l’Eurosystème et du SEBC et veille àce que leurs missions respectives soientremplies, soit par ses activités propres, soit parl’intermédiaire des BCN.


Chaque BCN est dotée de la personnalitéjuridique en vertu du droit national du paysconcerné. Les BCN de la zone euro, qui fontpartie intégrante de l’Eurosystème, remplissentles missions confiées à celui-ci, conformémentaux règles établies par les organes de décisionde la BCE. Les BCN contribuent également auxtravaux de l’Eurosystème et du SEBC au traversde la participation de leurs représentants auxdivers comités Eurosystème/SEBC (cf. lasection 1.5 de ce chapitre). Elles sont autoriséesà exercer, sous leur propre responsabilité, desfonctions ne relevant pas de l’Eurosystème, saufsi le Conseil des gouverneurs juge que celles-ciinterfèrent avec les objectifs et missions del’Eurosystème.

L’Eurosystème et le SEBC sont dirigés par lesorganes de décision de la BCE : le Conseil desgouverneurs et le Directoire. La prise de

décision au sein de l’Eurosystème et du SEBCest centralisée. Cependant, la BCE et les BCNde la zone euro contribuent ensemble, sur leplan stratégique et opérationnel, à la réalisationdes objectifs communs, dans le strict respect duprincipe de décentralisation conformément auxstatuts du SEBC. Le Conseil général constituele troisième organe de décision de la BCE, tantqu’il existe des États membres n’ayant pasencore adopté l’euro. Le fonctionnement desorganes de décision est régi par le Traité, lesstatuts du SEBC et le règlement intérieur1. Afind’adapter ces règles aux évolutions constatées

Encadré 15

LA DÉCLARATION DE MISSION DE L’EUROSYSTÈME

La déclaration de mission de l’Eurosystème a été publiée en janvier 2005. Son adoption par leConseil des gouverneurs, qui fait suite à l’adoption par le Directoire de la déclaration relativeà la mission de la BCE en août 2003, se fonde sur l’expérience d’un système commun de banquescentrales pour la zone euro acquise depuis 1999 ainsi que sur les compétences spécif iques etles contributions indispensables de toutes les banques centrales de l’Eurosystème. La teneur dela déclaration est la suivante :

« L’Eurosystème, qui regroupe la Banque centrale européenne et les banques centralesnationales des États membres de l’Union européenne qui ont adopté l’euro, est l’autoritémonétaire de la zone euro. Comme membres de l’Eurosystème, notre objectif principal est demaintenir la stabilité des prix pour le bien commun. L’Eurosystème agissant également en tantqu’autorité financière de premier plan, nous sommes déterminés à sauvegarder la stabilitéfinancière et à promouvoir l’intégration financière européenne.

Dans la poursuite de nos objectifs, nous accordons la plus haute importance à la crédibilité,la confiance, la transparence et la responsabilité. Nous recherchons une communication efficaceavec les citoyens européens et avec les médias. Nous nous engageons à entretenir avec lesautorités européennes et nationales des relations en parfaite conformité avec les dispositionsdu Traité et dans le respect du principe d’indépendance.

Ensemble, nous contribuons, sur le plan stratégique et opérationnel, à la réalisation de nosobjectifs communs, dans le strict respect du principe de décentralisation. Nous nous engageons

1 Cf. la décision BCE/2004/2 du 19 février 2004 adoptant lerèglement intérieur de la Banque centrale européenne, JO L 80du 18.03.2004 ; la décision BCE/2004/12 du 17 juin 2004adoptant le règlement intérieur du Conseil général de la BCE,JO L 230 du 30.06.2004 ; et la décision BCE/1999/7 du 12 octobre 1999 concernant le règlement intérieur du Directoirede la BCE, JO L 314 du 08.12.1999. Ces textes sont égalementdisponibles sur le site internet de la BCE.

181BCE

Rapport annuel2004

depuis 1999 et d’anticiper les changementsrésultant de l’élargissement du SEBC, lerèglement intérieur de la BCE et celui duConseil général de la BCE ont tous deux faitl’objet d’une révision en 2004.

1.2 LE CONSEIL DES GOUVERNEURS

Le Conseil des gouverneurs comprendl’ensemble des membres du Directoire ainsi queles gouverneurs des BCN des États membresayant adopté l’euro. Conformément au Traité,les principales responsabilités du Conseil desgouverneurs sont les suivantes :

– arrêter les orientations et prendre lesdécisions nécessaires à l’accomplissementdes missions confiées à l’Eurosystème ;

– déf inir la politique monétaire de la zoneeuro, y compris, le cas échéant, les décisionsrelatives aux objectifs monétairesintermédiaires, aux taux directeurs et àl’approvisionnement en réserves au sein del’Eurosystème, et arrêter les orientationsnécessaires à leur exécution.

Le Conseil des gouverneurs se réunit en règlegénérale deux fois par mois dans les locaux dela BCE à Francfort-sur-le-Main, en Allemagne.La première réunion mensuelle estspécif iquement consacrée à une analyse

approfondie des évolutions monétaires etéconomiques et aux décisions correspondantes,la seconde étant généralement vouée auxquestions relatives aux autres missions etresponsabilités de la BCE et de l’Eurosystème.En 2004, deux réunions se sont tenues en dehorsde Francfort, l’une étant organisée par laBanque de Finlande (Suomen Pankki – FinlandsBank) à Helsinki et l’autre par la Banquenationale de Belgique à Bruxelles.

Lorsqu’ils prennent des décisions de politiquemonétaire ou relatives à d’autres missions de laBCE et de l’Eurosystème, les membres duConseil des gouverneurs n’agissent pas enqualité de mandataires d’un pays, mais en touteindépendance personnelle. Cela se reflète dansle principe de « une voix par membre » appliquéau sein du Conseil.

Conformément à la « clause d’habilitation »contenue dans le Traité de Nice et sur la based’une recommandation de la BCE, le Conseil del’UE, réuni au niveau des chefs d’État ou degouvernement, a adopté à l’unanimité, le21 mars 2003, une décision portantmodif ication de l’article 10.2 des statuts duSEBC (modalités de vote au sein du Conseil desgouverneurs). Après avoir été ratif iée parl’ensemble des États membres, cette décisionest entrée en vigueur le 1er juin 2004. En vertude cette décision, tous les membres du Conseildes gouverneurs continueront d’assister aux

à assurer une gestion saine et à remplir nos missions avec efficience et efficacité, dans un espritd’équipe et de coopération. Nous appuyant sur la variété et la richesse de nos expériences ainsique sur l’échange de compétences, nous avons pour objectif de renforcer notre identité partagée,de parler d’une seule voix et d’exploiter les synergies, dans le cadre d’une définition clairementétablie des rôles et des compétences de tous les membres de l’Eurosystème ».

Cette déclaration de mission définit les objectifs que les banques centrales de l’Eurosystèmepoursuivent ensemble ainsi que les modalités de leur action et de leur coopération au nom devaleurs partagées. Elle est fondée sur un ensemble de principes d’organisation établis d’uncommun accord et sur un certain nombre d’orientations stratégiques (de plus amplesinformations sont disponibles sur le site internet de la BCE). Elle vise également à donner desorientations claires à tous les membres du personnel et à informer le public sur la manière dontl’Eurosystème exerce ses missions et atteint les objectifs qui lui sont confiés par le Traité etles statuts du SEBC.


réunions et de participer aux délibérations.Toutefois, le nombre de gouverneurs de BCNdisposant d’un droit de vote n’excédera pasquinze. Lorsque le nombre des gouverneurs deBCN siégeant au sein du Conseil desgouverneurs sera supérieur à quinze, un systèmede rotation des droits de vote s’appliquera. Cesquinze droits de vote seront exercés par lesgouverneurs en alternance selon des règlespréétablies. Chacun des six membres duDirectoire conservera un droit de votepermanent.

183BCE

Rapport annuel2004

Jean-Claude Trichet Président de la BCELucas D. PapademosVice-président de la BCEJaime CaruanaGouverneur, Banco de EspañaVítor ConstâncioGouverneur, Banco de PortugalEugenio Domingo Solans(jusqu’au 31 mai 2004)Membre du Directoire de la BCEAntonio FazioGouverneur, Banca d’ItaliaNicholas C. GarganasGouverneur, Banque de GrèceJosé Manuel González-Páramo(depuis le 1er juin 2004)Membre du Directoire de la BCEJohn HurleyGouverneur, Central Bank and Financial Services Authority of IrelandOtmar IssingMembre du Directoire de la BCEKlaus LiebscherGouverneur, Oesterreichische NationalbankErkki Liikanen(depuis le 12 juillet 2004)Gouverneur, Suomen Pankki – Finlands BankMatti Louekoski (du 1er avril au 11 juillet 2004)Gouverneur par intérim, Suomen Pankki – Finlands BankYves MerschGouverneur, Banque centrale du LuxembourgChristian Noyer Gouverneur, Banque de France

Tommaso Padoa-SchioppaMembre du Directoire de la BCEGuy QuadenGouverneur, Banque Nationale de BelgiqueJürgen Stark(du 7 au 29 avril 2004)Président par intérim, Deutsche BundesbankGertrude Tumpel-Gugerell Membre du Directoire de la BCEMatti Vanhala (jusqu’au 31 mars 2004)Gouverneur, Suomen Pankki – Finlands BankAxel A. Weber(depuis le 30 avril 2004)Président, Deutsche BundesbankNout WellinkPrésident, De Nederlandsche BankErnst Welteke (jusqu’au 6 avril 2004)Président, Deutsche Bundesbank

Le 29 septembre 2004, Matti Vanhala, membredu Conseil des gouverneurs (1998-2004), est décédé. Le 9 novembre 2004,Eugenio Domingo Solans, membre duDirectoire et du Conseil des gouverneurs (1998-2004), est décédé.

LE CONSEIL DES GOUVERNEURS

Au troisième rang (de gauche à droite) :Klaus Liebscher, Nout Wellink,Erkki Liikanen, Tommaso Padoa-Schioppa,Antonio Fazio, Jaime Caruana

Au deuxième rang (de gauche à droite) :Axel A. Weber, Nicholas C.Garganas, Christian Noyer, Vítor Constâncio, José ManuelGonzález-Páramo, Guy Quaden

Au premier rang (de gauche à droite) :Gertrude Tumpel-Gugerell, Lucas D. Papademos, Jean-Claude Trichet, Yves Mersch,Otmar Issing, John Hurley


1.3 LE DIRECTOIRE

Le Directoire se compose du président et du vice-président de la BCE et de quatre autres membres,nommés d’un commun accord par les chefs d’Étatou de gouvernement des États membres ayantadopté l’euro. Les principales responsabilités duDirectoire, qui se réunit en règle générale une foispar semaine, sont les suivantes :

– préparer les réunions du Conseil desgouverneurs ;

– mettre en œuvre la politique monétaire de lazone euro, conformément aux orientations etaux décisions arrêtées par le Conseil des

gouverneurs et, dans ce cadre, donner lesinstructions nécessaires aux BCN de la zoneeuro ;

– assurer la gestion des affaires courantes de laBCE ;

– exercer certains pouvoirs, y compris denature réglementaire, qui lui sont déléguéspar le Conseil des gouverneurs.

Le Comité de gestion, qui est présidé par unmembre du Directoire, conseille et assiste leDirectoire en ce qui concerne la gestion de laBCE, son orientation stratégique et la procédurebudgétaire annuelle.

Au deuxième rang (de gauche à droite) :

José Manuel González-Páramo,Tommaso Padoa-Schioppa,

Otmar Issing

Au premier rang (de gauche à droite) :

Gertrude Tumpel-Gugerell, Jean-Claude Trichet, Lucas D. Papademos

Jean-Claude TrichetPrésident de la BCE

Lucas D. PapademosVice-président de la BCE

Eugenio Domingo Solans (jusqu’au 31 mai 2004)

Membre du Directoire de la BCE

José Manuel González-Páramo(depuis le 1er juin 2004)

Membre du Directoire de la BCE

Otmar IssingMembre du Directoire de la BCE

Tommaso Padoa-SchioppaMembre du Directoire de la BCE

Gertrude Tumpel-Gugerell Membre du Directoire de la BCE

Direction Audit interne

Klaus Gressenbauer

Direction Planification et contrôle budgétaireKoenraad de Geest

Direction généraleQuestions économiques

Wolfgang SchillAdjoint : Philippe Moutot

DirectionCommunication

Elisabeth Ardaillon-Poirier

Direction généraleRelations internationales

et européennes Pierre van der Haegen

Adjoint : Georges Pineau

Direction générale Systèmes de paiementet infrastructure de marché

Jean-Michel GodeffroyAdjoint : N.N.

Direction généraleStatistiques

Steven KeuningAdjoint : Werner Bier

Direction généraleAdministrationGerald Grisse

DirectionBillets

Antti Heinonen

Direction généraleSecrétariat et

services linguistiques Frank Moss

Adjoint : Julio Durán

Direction généraleOpérations de marché

Francesco PapadiaAdjoints : Paul Mercier,

Werner Studener

Direction généraleAffaires juridiques

Antonio Sáinz de VicuñaDirection

Stabilité et surveillancedu système financier

Mauro Grande

Conseillersauprès du Directoire

Gilles Noblet

Représentation permanente de la BCE à Washington, D.C.

Johannes Onno de Beaufort Wijnholds

Direction généraleSystèmes d’information

Jim EtheringtonAdjoint : Hans-Gert Penzel

1 Y compris les activités liées à la protection des données.2 Pour certaines questions spécifiques, la division fait directement rapport au Directoire.

Divisions : � Juristes-Linguistes � Services linguistiques � Secrétariat � Traduction

Divisions : � Comptes de la zone euro et statistiques économiques � Statistiques extérieures � Statistiques monétaires, des institutions financières et des marchés de capitaux � Gestion des informations statistiques et relations utilisateurs � Développement et coordination des statistiques

Divisions : � Émission des billets � Impression des billets

Divisions : � Publications et bibliothèque � Presse et information � Protocole et conférences

Divisions : � Modèles économétriques � Recherche sur la politique monétaire � Recherche financière

Divisions : � Budget et projets � Planification organisationnelle 1

Divisions : � Questions générales relatives aux systèmes de paiement � Questions générales concernant les systèmes de règlement-livraison de titres � TARGET

Divisions : � Droit financier � Droit institutionnel

Divisions : � Institutions et enceintes de l’UE � Régions voisines de l’UE � Relations multilatérales, Asie/Pacifique et hémisphère occidental

Divisions : � Post-marché � Salle des opérations � Placements � Analyse des opérations de marché � Systèmes des opérations de marché � Gestion des risques 2

Divisions : � Audit de la BCE � Audit du SEBC

Divisions : � Stabilité du système financier � Surveillance du système financier

Divisions : � Questions administratives � Immobilier � SécuritéDirection Comptabilité interne et information financière : Ian IngramDivisions : � Comptabilité � Information financière et principes comptablesDirection Ressources humaines : Berend van BaakDivisions : � Rémunérations et relations sociales � Recrutement, carrières et formation

Direction Projets informatiques : Magí ClavéDivisions : � Gouvernance informatique � Opérations et assistance aux systèmes informatiques

Division : � Questions budgétairesDirection ConjonctureHans-Joachim KlöckersDivisions : � Évolutions macroéconomiques dans la zone euro � Pays de l'UE � Évolutions conjoncturelles hors zone euro

Direction Politique monétairePhilippe MoutotDivisions : � Marchés de capitaux et structures financières � Orientation de la politique monétaire � Stratégie de politique monétaire

DirectoireAu deuxième rang (de gauche à droite) : José Manuel González-Páramo, Tommaso Padoa-Schioppa, Otmar Issing

Au premier rang (de gauche à droite) : Gertrude Tumpel-Gugerell, Jean-Claude Trichet (président), Lucas D. Papademos (vice-président)

DirectoireDirection générale

Études et rechercheLucrezia Reichlin

Adjoint: Ignazio Angeloni


1.4 LE CONSEIL GÉNÉRAL

Le Conseil général se compose du président etdu vice-président de la BCE, ainsi que desgouverneurs des BCN de tous les États membresde l’UE. Il accomplit les missions reprises del’IME. Étant donné que tous les États membresn’ont pas adopté l’euro, ces tâches doiventtoujours être exécutées par la BCE. En 2004, le

Conseil général s’est réuni à cinq reprises. Lesgouverneurs des banques centrales desnouveaux États membres qui, depuis la date designature du Traité d’adhésion, assistaient auxréunions du Conseil général en qualitéd’observateurs, y ont participé pour la premièrefois, le 17 juin 2004, en tant que membres à partentière.

Jean-Claude Trichet Président de la BCELucas D. Papademos Vice-président de la BCEBodil Nyboe AndersenGouverneur, Danmarks NationalbankLeszek BalcerowiczPrésident, Narodowy Bank PolskiMichael C. BonelloGouverneur, Banque centrale de MalteJaime CaruanaGouverneur, Banco de EspañaChristodoulos ChristodoulouGouverneur, Banque centrale de ChypreVítor ConstâncioGouverneur, Banco de PortugalAntonio Fazio Gouverneur, Banca d’ItaliaNicholas C. GarganasGouverneur, Banque de GrèceMitja Gaspari Gouverneur, Banka SlovenijeLars HeikenstenGouverneur, Sveriges RiksbankJohn HurleyGouverneur, Central Bank and Financial Services Authority of IrelandZsigmond JáraiPrésident, Magyar Nemzeti BankMarián Jusko (jusqu’au 31 décembre 2004)Gouverneur, Národná banka SlovenskaMervyn King Gouverneur, Bank of EnglandVahur Kraft Gouverneur, Eesti Pank

Klaus LiebscherGouverneur, Oesterreichische NationalbankErkki Liikanen (depuis le 12 juillet 2004)Gouverneur, Suomen Pankki – Finlands BankMatti Louekoski (du 1er avril au 11 juillet 2004)Gouverneur par intérim, Suomen Pankki – Finlands Bank Yves MerschGouverneur, Banque centrale du LuxembourgChristian Noyer Gouverneur, Banque de FranceGuy QuadenGouverneur, Banque Nationale de BelgiqueIlmārs Rimšēvičs Gouverneur, Latvijas BankaReinoldijus ŠarkinasPrésident du Conseil d’administration, Lietuvos bankasIvan Šramko (depuis le 1er janvier 2005)Gouverneur, Národná banka SlovenskaJürgen Stark (du 7 au 29 avril 2004)Président par intérim, Deutsche BundesbankZdeněk TůmaGouverneur, Česká národní bankaMatti Vanhala (jusqu’au 31 mars 2004)Gouverneur, Suomen Pankki – Finlands Bank Axel A. Weber (depuis le 30 avril 2004)Président, Deutsche BundesbankNout WellinkPrésident, De Nederlandsche BankErnst Welteke (jusqu’au 6 avril 2004)Président, Deutsche Bundesbank

Au troisième rang (de gauche à droite) :

Vahur Kraft, Lars Heikensten,Reinoldijus Šarkinas,

Guy Quaden, Zdeněk Tůma, Nicholas C. Garganas, Nout Wellink

Au deuxième rang (de gauche à droite) :

Christian Noyer, Axel A. Weber, Vítor Constâncio, Ilmārs Rimšēvičs,

Leszek Balcerowicz, Bodil Nyboe Andersen,

Klaus Liebscher, Mitja Gaspari, Jaime Caruana, Antonio Fazio

Au premier rang (de gauche à droite) :

Erkki Liikanen, Zsigmond Járai,Christodoulos Christodoulou,

Michael C. Bonello, Lucas D. Papademos,

Jean-Claude Trichet, Yves Mersch,Marián Jusko, John Hurley

187BCE

Rapport annuel2004

Les comités Eurosystème/SEBC ont continué dejouer un rôle important d’assistance aux organesde décision de la BCE dans l’accomplissementde leurs missions. À la demande du Conseil desgouverneurs et du Directoire, les comités ontapporté une expertise dans leurs domaines decompétence et facilité le processus de prise dedécision. Les comités se composent en généraluniquement de membres du personnel desbanques centrales de l’Eurosystème. Toutefois,les BCN des États membres n’ayant pas encoreadopté l’euro peuvent participer aux réunionsdes comités chaque fois que ceux-ci traitent dequestions relevant du domaine de compétence du Conseil général. Le cas échéant, d’autresorganismes compétents peuvent également êtreinvités, comme les autorités de surveillancenationales dans le cas du Comité de lasurveillance bancaire (BSC). Il existeactuellement douze comités Eurosystème/SEBC,qui ont tous été créés en application de l’article 9du règlement intérieur de la BCE.

Le Comité budgétaire, créé en application del’article 15 du règlement intérieur de la BCE,assiste le Conseil des gouverneurs pour lesquestions se rapportant au budget de la BCE.

1.6 LE GOUVERNEMENT D’ENTREPRISE

Outre les organes de décision, le gouvernementd’entreprise de la BCE recouvre égalementplusieurs niveaux de contrôle, tant internesqu’externes, ainsi que des règles concernantl’accès du public aux documents de la BCE.

LES NIVEAUX DE CONTRÔLE EXTERNELes statuts du SEBC prévoient deux niveaux :le commissaire aux comptes2, qui vérif ie lescomptes annuels de la BCE (article 27.1 des

1.5 LES COMITÉS EUROSYSTÈME/SEBC ET LE COMITÉ BUDGÉTAIRE

Comité des systèmes de paiement et de règlement (PSSC) Jean-Michel Godeffroy

Comité des statistiques (STC) Steven Keuning

LES COMITÉS EUROSYSTÈME / SEBC , LE COMITÉ BUDGÉTAIRE ET LEURS PRÉSIDENTS

Comité de la comptabilité et du revenu monétaire (AMICO) Ian Ingram

Comité des relations internationales (IRC) Hervé Hannoun

Comité de la surveillance bancaire (BSC) Edgar Meister

Comité juridique (LEGCO) Antonio Sáinz de Vicuña

Comité des billets (BANCO) Antti Heinonen

Comité des opérations de marché (MOC)Francesco Papadia

Comité de la communication externe (ECCO) Elisabeth Ardaillon-Poirier

Comité de la politique monétaire (MPC) Wolfgang Schill

Comité des systèmes d’information (ITC) Jim Etherington

Comité des auditeurs internes (IAC) Klaus Gressenbauer

Comité budgétaire (BUCOM)Liam Barron

2 À l’issue d’une procédure d’appel d’offres en 2002, le cabinetKPMG Deutsche Treuhand-Gesellschaft AG Wirtschafts-prüfungsgesellschaft a été nommé commissaire aux comptes dela BCE pour un mandat de cinq ans allant de l’exercice 2003 àl’exercice 2007.


statuts du SEBC), et la Cour des compteseuropéenne, qui examine l’eff icience de lagestion de la BCE (article 27.2). Le rapportannuel de la Cour des comptes européenne, ainsique la réponse de la BCE, sont publiés auJournal off iciel de l’Union européenne et sur lesite internet de la BCE.

En août 2002, le Conseil des gouverneurs adécidé que, af in de donner toutes les garantiesau public quant à l’indépendance ducommissaire aux comptes de la BCE, le principed’une rotation des cabinets d’audit seraitappliqué. Cette décision a été mise en œuvredans le cadre de la procédure de nomination ducommissaire aux comptes de la BCE.

LES NIVEAUX DE CONTRÔLE INTERNEEn 2004, l’audit interne de la BCE a continuéde conduire des missions d’audit sous laresponsabilité du Directoire. Son mandat estdéfini dans la Charte d’audit de la BCE3. L’auditinterne examine et évalue, sur une base ad hoc,l’adéquation et l’eff icacité du système decontrôle interne de la BCE et la qualité desrésultats de cette dernière dansl’accomplissement des responsabilités qui luisont dévolues. Il adhère aux Normesinternationales pour la pratique professionnellede l’audit interne déf inies par l’Institut del’audit interne.

Un comité Eurosystème/SEBC, le Comité desauditeurs internes, qui se compose desresponsables de l’audit interne à la BCE et dansles BCN, est chargé d’assurer la coordination dela couverture des projets et des systèmesopérationnels communs à l’Eurosystème/SEBCpar des procédures d’audit.

La structure de contrôle interne de la BCErepose sur une approche fonctionnelle. Chaqueunité organisationnelle (Section, Division,Direction ou Direction générale) est responsablede son propre contrôle interne et de soneff icacité. À cette f in, ces unités mettent enœuvre des procédures de contrôle opérationneldans leur domaine de responsabilité. Ainsi, unensemble de règles et procédures, qualif ié de

« muraille de Chine », est en place pourempêcher que des informations internes,provenant par exemple des cercles responsablesde la politique monétaire, ne parviennent auxservices en charge de la gestion des réserves dechange de la BCE et de son portefeuille de fondspropres. Outre les contrôles mis en place parchaque unité organisationnelle, la Direction dela Planif ication et du contrôle budgétaire, la Division de la Gestion des risques et laDirection de l’Audit interne font despropositions sur des questions relatives aucontrôle touchant la BCE dans son ensemble.

Les membres du Conseil des gouverneursadhèrent à un code de conduite qui reflète leurresponsabilité en matière de sauvegarde del’intégrité et de l’image de l’Eurosystème et demaintien de l’efficacité de son fonctionnement4.Le Conseil des gouverneurs a également nomméun conseiller chargé de donner à ses membresdes orientations s’agissant de certains aspectsrelatifs à l’éthique professionnelle. En outre, lecode de conduite de la BCE fournit desorientations et établit des références àl’intention du personnel de la BCE et desmembres du Directoire, qui sont tous appelés àmaintenir une éthique professionnelle élevéedans l’accomplissement de leurs missions5.

Conformément aux règles relatives aux délitsd’initiés, il est interdit au personnel de la BCEet aux membres du Directoire de tirer profit desinformations internes lorsqu’ils se livrent à desactivités f inancières à titre personnel et pourcompte propre, ou au titre de et pour le comptede tiers6. Un conseiller pour les questions

3 La Charte d’audit est publiée sur le site internet de la BCE afinde favoriser la transparence concernant les dispositions envigueur à la BCE en matière d’audit.

4 Cf. le code de conduite des membres du Conseil desgouverneurs, JO C 123 du 24.05.2002 et le site internet de laBCE

5 Cf. le code de conduite de la Banque centrale européenne éditéconformément à l’article 11.3 du règlement intérieur de laBanque centrale européenne, JO C 76 du 08.03.2001 et le siteinternet de la BCE

6 Cf. la partie 1.2 du règlement concernant le personnel de la BCEqui contient les règles relatives au comportement et au secretprofessionnel, JO C 92 du 16.04.2004 et le site internet de laBCE

189BCE

Rapport annuel2004

d’éthique, nommé par le Directoire, veille à uneinterprétation cohérente de ces règles.

LES MESURES ANTIFRAUDEEn 1999, le Parlement européen et le Conseil del’UE ont adopté un règlement7 relatif auxenquêtes effectuées par l’Off ice européen delutte antifraude (OLAF) af in de renforcer lalutte contre la fraude, la corruption et touteautre activité illégale préjudiciable aux intérêtsf inanciers des Communautés. Ce « règlementOLAF » permet notamment à l’OLAF, en cas desuspicion de fraude, de procéder à des enquêtesinternes au sein des institutions, organes etorganismes de la Communauté.

Le règlement OLAF prévoit que chaqueinstitution, organe et organisme adopte desdécisions permettant à l’OLAF de mener sesenquêtes au sein de chacun d’entre eux. Enjuin 2004, le Conseil des gouverneurs a adoptéune décision8, entrée en vigueur le1er juillet 2004, concernant les conditions etmodalités selon lesquelles devaient êtreexécutées les enquêtes menées par l’OLAF à laBCE. La BCE et l’OLAF ont établi desrelations afin de garantir le bon fonctionnementde ce dispositif relatif aux enquêtes de l’OLAF.

L’ACCÈS DU PUBLIC AUX DOCUMENTS DE LA BCEEn mars 2004, le Conseil des gouverneurs aadopté la décision BCE/2004/3 relative à l’accèsdu public aux documents de la BCE9. Cettedécision est destinée à assurer que le cadrejuridique de la BCE, en ce qui concerne l’accèsdu public à ses documents, est similaire à celuides autres institutions et organes de laCommunauté quant aux objectifs qu’il vise etaux normes qu’il respecte. Elle favorise latransparence tout en veillant à préserverl’indépendance de la BCE et des BCN, ainsi quela conf identialité de certaines questionstouchant à l’accomplissement des missions dela BCE.

7 Cf. le règlement (CE) n° 1073/1999 du Parlement européen etdu Conseil du 25 mai 1999 concernant les enquêtes effectuéespar l’Office européen de lutte antifraude (OLAF), JO L 136 du31.05.1999

8 Cf. la décision BCE/2004/11 relative aux conditions et modalitésdes enquêtes effectuées par l’Office européen de lutte antifraudeau sein de la Banque centrale européenne en matière de luttecontre la fraude, la corruption et toute autre activité illégalepréjudiciable aux intérêts f inanciers des Communautéseuropéennes et portant modification des conditions d’emploi dupersonnel de la Banque centrale européenne, JO L 230 du30.06.2004. Cette décision a été adoptée à l’issue du jugementde la Cour européenne de justice du 10 juillet 2003 dans l’affaireC-11/00 opposant la Commission à la BCE.

9 JO L 80 du 18.03.2004


2.1 LES RESSOURCES HUMAINES

LES EFFECTIFSL’effectif total budgété pour 2004 était de1 362,5 personnes (en postes équivalents-tempsplein). À fin 2004, 1 314 personnes, soit 1 309,0en équivalents-temps plein, étaient employéespar la BCE, dans le cadre de contrats à duréeindéterminée ou de contrats à durée déterminéede douze mois au moins, contre 1 213,5 enéquivalents-temps plein à f in 2003. L’effectifmoyen employé par la BCE en 2004 était de1 261 personnes, contre 1 160 en 2003. Sur1 309 agents au total, 71 personnes provenantdes dix nouveaux États membres sontactuellement employées dans le cadre decontrats d’une durée supérieure à un an. En2004, 137 agents ont été recrutés et 41 ont quittéleurs fonctions à la BCE. Le nombre de posteséquivalents-temps plein pour 2005 a été f ixé à1 369,5, soit une hausse de 0,5 % par rapport à2004.

De plus, la BCE a accueilli 128 experts de BCNpour des périodes courtes, de cinq mois enmoyenne. Parmi ces experts, 63 venaient desbanques centrales des nouveaux États membresde l’UE. Ces missions de courte durée se sontavérées particulièrement utiles, tant pour laBCE que pour les BCN des nouveaux Étatsmembres, pour préparer l’élargissement de l’UEet faciliter l’intégration de ces BCN dans leSEBC.

En 2004, la BCE a proposé 123 contrats d’unedurée inférieure à un an, pour remplacer lesagents en congé de maternité, en congé parentalou sans solde, contre 113 en 2003.

La BCE a proposé à 172 étudiants et diplômés,ayant essentiellement une formationéconomique, des stages d’une durée moyennede trois mois environ. En 2003, ils étaient 166à en avoir bénéf icié. En 2004, 54 stagiairesétaient des ressortissants d’un nouvel Étatmembre, et 6 autres venaient de Roumanie oude Bulgarie. Sur les 172 stages, 11 (12 en 2003)étaient proposés dans le cadre du GraduateResearch Programme (Programme supérieur de

recherche) destiné aux étudiants chercheurs dehaut niveau en f in de doctorat.

Dans le cadre du Research Visitors Programme(Programme d’accueil des chargés de mission),consacré à des projets de recherche scientif iquede haut niveau dans le domaine de la politiquemonétaire, 18 chargés de mission ont étéaccueillis en 2004 contre 24 en 2003.

LA MOBILITÉ INTERNEEn 2004, 95 personnes ont reçu une nouvelleaffectation après avoir postulé à des postesvacants internes. En outre, la BCE a favorisé lamobilité interne temporaire. Au total, 51 agentsont occupé un autre poste durant une périodelimitée af in d’acquérir une expérienceprofessionnelle supplémentaire ou de répondreà un besoin urgent mais ponctuel avant deretrouver leur poste antérieur.

LA MOBILITÉ EXTERNEDans le cadre du External Work ExperienceScheme (Module d’expérience professionnelleen externe) mis en place en 2003 afin d’élargirles possibilités d’expérience professionnelle dupersonnel, des agents peuvent être détachésauprès des BCN et d’autres organisationsinternationales et européennes. Sept agents ontparticipé à ce programme en 2004 pour unepériode allant de quatre à dix mois. En outre, laBCE accepte les demandes de congé sans solded’une durée maximum de trois ans pour lesagents souhaitant travailler dans une autreorganisation f inancière similaire. En 2004,12 agents ont bénéficié de cette possibilité. Lesprincipes d’organisation de l’Eurosystèmeapprouvés par le Conseil des gouverneurs etpubliés en janvier 2005 précisent que lesmembres de l’Eurosystème favorisent etencouragent « les échanges de personnel, decompétences et d’expériences ».

LA BCE EN MOUVEMENT (ECB IN MOTION)En octobre 2003, le Directoire a créé une unitéchargée de suivre et d’évaluer la mise enapplication des mesures adoptées dans le cadredu programme de réorganisation appelé ECB in Motion (la BCE en mouvement). Cette

2 LES ÉVOLUTIONS RELATIVES À L’ORGANISATION

191BCE

Rapport annuel2004

initiative, qui visait à améliorer l’eff icience etl’eff icacité de l’organisation, concerne lagestion, l’évolution professionnelle, lacommunication interne et les questions liées àla bureaucratie. En 2004, des progrèssignif icatifs ont été réalisés dans ces quatredomaines et l’unité chargée de l’opération aremis son rapport f inal. Dans la mesure oùl’incidence de certaines de ces mesures ne sefera sentir qu’à moyen terme, les avancées dansce domaine continueront d’être suivies.

L’EXAMEN DE LA STRATÉGIE EN MATIÈRE DERESSOURCES HUMAINESDepuis 1998, la BCE a fait porter ses prioritéssur la mise en place de ses fonctions, laformulation et la mise en œuvre de la politiquemonétaire unique ainsi que sur l’introduction del’euro. La politique de ressources humaines adonc été nécessairement centrée sur l’expertisetechnique requise pour des postes spécif iques.Face à cette situation, un examen approfondi dela stratégie en matière de ressources humainesa été entrepris, dont les conclusions ont étéprésentées en 2004.

La principale conclusion a été que les politiquesde recrutement doivent mettre l’accent sur descompétences plus larges. En outre, les mesuresconcernant l’évolution professionnelle et lamobilité doivent être renforcées afin d’accroîtreles synergies et d’élargir l’expertise au sein dela BCE. La flexibilité de la gestion desressources humaines a été améliorée en centrantle recrutement externe sur des personnes endébut de carrière ayant une formation plusgénérale et en introduisant le recrutement souscontrat à durée déterminée de tous les agents, y compris ceux affectés à des posteshiérarchiques. Ces mesures seront complétéespar la mise en place en 2005 d’un nouveau modede recrutement (ECB Graduates’ Programme)destiné aux jeunes diplômés ayant uneformation universitaire générale. Un premierniveau d’encadrement a été créé afin de mettre

en place une chaîne hiérarchique suff isanteaprès une période de croissance rapide dupersonnel. Les aptitudes à diriger serontaméliorées en développant la formation et lecoaching des dirigeants. En se fondant sur ladéclaration de mission de la BCE, six valeurscommunes ont été recensées, dont lasignification à la BCE a été précisée par voie decommuniqués. Ces valeurs sont les suivantes :compétence, eff icience et eff icacité, intégrité,esprit d’équipe, transparence et responsabilité,conscience d’œuvrer pour l’Europe. Elles ferontpartie intégrante des politiques de ressourceshumaines, en liaison avec un modèle et desprofils de compétences actuellement développéspour l’ensemble de la BCE.

LA GESTION DE LA DIVERSITÉLa gestion de la diversité cherche à exploiter lesdifférences au sein du personnel af in de créerun environnement de travail productif etrespectueux au sein duquel les talents sontpleinement utilisés et les objectifs en termesd’organisation atteints. La gestion de ladiversité constitue une priorité pour la BCE quiemploie des ressortissants de tous les Étatsmembres de l’UE, travaille en étroitecollaboration avec les vingt-cinq BCN de l’UEet est investie d’une mission au service dupublic européen. La BCE intègre donc la gestionde la diversité dans son activité quotidienne af in que les compétences individuelles desagents soient reconnues et contribuent auxperformances élevées qui sont nécessaires pourpermettre à la BCE de remplir ses missions.

2.2 LE NOUVEAU SITE DE LA BCE

Des progrès décisifs ont été réalisés en 2004 en ce qui concerne le projet de nouveau site dela BCE. En février, un jury international présidé par le vice-président de la BCE adévoilé les trois projets lauréats du concoursd’architecture. Le premier prix a été décerné à


COOP HIMMELB(L)AU, Vienne, le deuxièmeprix a été attribué à ASP Schweger Assoziierte,Berlin, et le troisième prix est revenu à 54f architekten + ingenieure, Darmstadt, encoopération avec T. R. Hamzah & Yeang,Selangor, Malaisie. Sur les douze candidatssélectionnés en 2003, ces cabinets d’architectessont ceux qui ont le mieux respecté les critèresdéfinis dans le cadre du concours, à savoir :

– l’urbanisme, l’architecture et le paysage ;

– la conformité avec les principaux élémentsdu programme des exigences fonctionnelleset spatiales ;

– la faisabilité du projet d’un point de vueénergétique et environnemental et le respectdes principaux éléments des spécif icationstechniques de la BCE ; et

– la conformité avec les réglementations envigueur, notamment celles afférentes audroit de la construction et au droit del’environnement.

Les nouveaux locaux seront construits sur le sitede la Grossmarkthalle, un bâtiment classé quiabritait auparavant le marché de gros aux fruitset légumes de Francfort. Pour les architectes,l’un des principaux défis a consisté à intégrerl’imposant bâtiment en briques rouges dans unestructure de bureaux moderne, sans en modifierles caractéristiques fondamentales.

L’annonce des lauréats a été suivie d’uneexposition au Deutsches Architektur Museum à Francfort, lors de laquelle les projets des 71 architectes ayant participé au concours ontété présentés au public.

En mars 2004, le Conseil des gouverneurs adécidé d’inviter les trois architectes lauréats àparticiper à une phase de révision qui avait essentiellement pour objet de réexaminerles projets et de prendre en compte lesrecommandations et les exigences formuléespar le jury, la BCE et la Ville de Francfort.

À la suite du départ des grossistes pour leur nouveau centre d’activité, les autoritésmunicipales ont commencé le nettoyage du site,à l’intérieur et autour de la Grossmarkthalle, quiavait été achetée par la BCE à la ville deFrancfort en 2002, en vue du transfert à la BCE.Ce dernier a eu lieu en décembre 2004.Conformément aux consignes de préservation,toutes les précautions ont été prises pour laisserintacts le bâtiment principal et les ailes est etouest. Les parties du site qui conviendraientpour accueillir un mémorial et un lieud’information dédiés à la commémoration de ladéportation des citoyens juifs au départ de laGrossmarkthalle ont également été conservées.La BCE, la Communauté juive de Francfort etla Ville de Francfort ont décidé de collaborerétroitement af in d’organiser un concoursd’architecture pour la réalisation d’unmémorial. Ce concours devrait être lancé avantla f in 2005.

Le Conseil des gouverneurs a pris une décision,le 13 janvier 2005, quant au projet du futur siègede la BCE. Au terme de discussionsapprofondies et d’une évaluation minutieuse,sur la base des critères de sélection, des atoutset faiblesses de chacun des trois projetsgagnants du concours, le Conseil desgouverneurs a conclu que le projet architecturalrévisé de COOP HIMMELB(L)AU satisfait lemieux aux spécif ications fonctionnelles ettechniques formulées par la BCE. Il comportedes éléments qui reflètent les valeurs de la BCEet les traduisent en langage architectural. Cettedécision conf irme le choix opéré par le juryinternational, qui avait décerné le premier prixà ce projet. La prochaine étape consistera en unephase d’« optimisation » au cours de laquelle leprojet va de nouveau être revu, notamment envue de garantir une utilisation optimale desressources et de minimiser les coûts. De plusamples informations concernant le concoursd’architecture et le projet retenu sontdisponibles sur le site internet de la BCE.

193BCE

Rapport annuel2004

Le dialogue social au sein du SEBC est uneinstance de concertation impliquant la BCE etles représentants du personnel de toutes lesbanques centrales du SEBC ainsi que lesfédérations syndicales européennes. Elle a pourobjet de fournir des informations et de débattredes décisions du Conseil général et du Conseildes gouverneurs dès lors qu’elles sontsusceptibles d’avoir une incidence notable surla situation de l’emploi dans les banquescentrales du SEBC.

La neuvième réunion au titre du dialogue socialau sein du SEBC a accueilli des représentantsdu personnel des BCN de sept des nouveauxÉtats membres de l’UE. Les participants ontconf irmé leur attachement au processusd’intégration au SEBC en général et, enparticulier, leur propre engagement dans ledialogue social au sein du SEBC. La BCE aencouragé les BCN des nouveaux Étatsmembres à faciliter la participation desreprésentants du personnel au dialogue social ausein du SEBC.

Les principaux sujets à l’ordre du jour de laneuvième et de la dixième réunions au titre dudialogue social au sein du SEBC ont étéTarget 2, la production des billets de banque etle suivi du Plan d’action pour les servicesf inanciers de la Commission européenne. Desquestions plus générales ont également ététraitées, telles que les moyens de développer uneidentité partagée et de renforcer la coopérationsur la base de principes communs. La BCE asouligné que le Conseil des gouverneurs s’estengagé à fournir des services de banque centralede grande qualité au meilleur coût possible, cequi requiert eff icience et eff icacité. Lesparticipants ont été informés de l’adoption parle Conseil des gouverneurs d’une déclaration demission, d’orientations stratégiques et deprincipes d’organisation pour l’Eurosystème.Les représentants du personnel ont fait valoirl’importance de leur implication dans ledéveloppement de ces questions et du respectdes différences de culture entre les banques

centrales. Enfin, lors de la dixième réunion autitre du dialogue social au sein du SEBC, la BCEet les représentants du personnel ont réaffirméla valeur de cette instance de concertationunique.

3 LE DIALOGUE SOCIAL AU SEIN DU SEBC

195BCE

Rapport annuel2004

4 LES COMPTES ANNUELS DE LA BCE

1 ACTIVITÉS PRINCIPALES

Les activités de la Banque en 2004 sont décritesen détail dans les chapitres correspondants duRapport annuel.

2 COMPTES FINANCIERS

En vertu de l’article 26.2 des statuts du SEBC,les comptes annuels de la BCE sont établis parle Directoire, conformément aux principesétablis par le Conseil des gouverneurs. Cescomptes sont ensuite approuvés par le Conseildes gouverneurs, avant d’être publiés.

3 RÉSULTATS FINANCIERS

Les comptes annuels de la BCE pour l’exerciceclos le 31 décembre 2004, présentés aux pages200 à 217, présentent une perte nette de1 636 millions d’euros, après une perte nette de477 millions en 2003. Comme l’annéeprécédente, cette perte est essentiellement due à la poursuite du renforcement de la valeur externe de l’euro, qui a entraîné desmoins-values latentes sur les portefeuillesd’actifs en dollars détenus par la BCE. La pertenette est établie après prise en compte del’ensemble des revenus de la BCE, y compris lerevenu de 733 millions d’euros issu des billetsen circulation. Les produits d’intérêt de la BCEont encore été affectés en 2004 par les niveauxhistoriquement bas des taux d’intérêtdomestiques et étrangers.

La plupart des éléments d’actif et de passif dela BCE étant réévalués périodiquement auxcours de change et aux prix des titres en vigueurà cette date, la rentabilité de la BCE est doncfortement dépendante des évolutions de coursde change et, dans une moindre mesure, de sonexposition au risque de taux d’intérêt. Cesrisques découlent principalement de sonimportant portefeuille d’avoirs de réserveoff iciels de l’Eurosystème, investi eninstruments portant intérêts.

Les règles comptables harmonisées pour la BCEet l’Eurosystème, qui sont décrites dansl’annexe aux comptes annuels, ont étédéveloppées af in de prendre en compte cesrisques importants et sont essentiellementfondées sur le principe de prudence. Enparticulier, elles ont pour objectif de garantirque les plus-values latentes résultant de laréévaluation des éléments d’actif et de passif nesoient pas enregistrées comme des revenus, etdonc comme des bénéf ices distribuables. À l’inverse, les moins-values latentes résultantdes réévaluations sont enregistrées en chargedans le compte de résultat à la f in de l’exercice.

Les réserves de change de la BCE se composenten majeure partie de dollars, mais elles incluentégalement des avoirs en yens, en or et en DTS.L’euro s’est apprécié contre dollar, passant deUSD 1,2630 le 31 décembre 2003 à USD 1,3621le 31 décembre 2004 (soit une hausse de 8 %environ) et, dans une moindre mesure, face auyen. En conséquence, la réévaluation des avoirsnets libellés dans ces devises a abouti à unediminution de 2,1 milliards de leur valeur eneuros.

À f in 2004, la BCE employait 1 309 personnes(dont 131 à des postes de direction) contre 1 213l’année précédente. L’accroissement observéen 2004 est dû essentiellement auxconséquences de l’élargissement de l’UE. Lesdétails sont développés dans Les évolutionsrelatives à l’organisation, section 2 duchapitre 8 du Rapport annuel, et dans l’Annexeau compte de résultat des comptes annuels.

Les charges d’exploitation de la BCE, y comprisles amortissements, ont augmenté de 18 % autotal, passant de 316 millions d’euros en 2003à 374 millions d’euros en 2004. Principalfacteur à l’origine de cet accroissement, laprogression des engagements au titre du fondsde pension de la BCE, tels que calculés parl’actuaire, a contribué de façon substantielle àla hausse des charges de personnel, qui sontpassées de 130 millions à 161 millions d’euros.En 2004, les émoluments du Directoire de la


RAPPORT DE GESTION POUR L’EXERCICE CLOS LE 31 DÉCEMBRE 2004

BCE se sont élevés au total à 2,1 millionsd’euros (contre 2,0 millions en 2003).

Quelque 90 millions d’euros ont été investis enimmobilisations. Le poste principal(61 millions d’euros environ) concernel’inscription en immobilisation du coûtd’acquisition du site destiné aux nouveauxlocaux de la BCE, après paiement f inal.

Couverture de la perte enregistrée par la BCEen 2004Le 11 mars 2005, le Conseil des gouverneurs adécidé de couvrir la perte pour 2004 : (a) parl’intégralité du solde du fonds de réservegénéral, soit 296 millions d’euros environ, et(b) à hauteur de quelque 1 340 millions d’eurospar le revenu monétaire des BCN,conformément aux dispositions de l’article 33.2des statuts du SEBC. Le montant du revenumonétaire des BCN ainsi utilisé s’est élevé à15 % environ du revenu monétaire total del’Eurosystème. Le mode de couverture despertes a été autorisé, sur le principe, par leConseil des gouverneurs avant la clôture descomptes annuels des BCN pour 2004, ce qui aeu pour résultat d’affecter leurs bénéfices pourcet exercice également. Chaque BCN acontribué pour une partie de son revenumonétaire, conformément à sa part dans la cléde répartition du capital de la BCE.

4 MODIFICATIONS DE LA STRUCTURE DUCAPITAL DE LA BCE EN 2004

En vertu de l’article 29.3 des statuts du SEBC,la clé de répartition applicable aux BCN pour lasouscription au capital de la BCE doit êtreadaptée tous les cinq ans. Le premier ajustementde cet ordre intervenu depuis la création de laBCE a pris effet le 1er janvier 2004. Il a été suivi,le 1er mai 2004, d’une deuxième modif ication de la clé de répartition du capital de la BCE, à l’occasion de l’adhésion de dix nouveauxÉtats membres à l’UE. Globalement, ces deuxmesures ont eu les effets suivants:

(a) une réduction de la part totale des BCN dela zone euro dans la clé de répartition ducapital de la BCE ;

(b) une diminution concomitante des créancesdes BCN de la zone euro sur la BCE quirésultaient du transfert des avoirs de réservede change à la BCE lors de leur entrée dansla zone euro ; et

(c) une augmentation des contributions aucapital libéré des BCN ne faisant pas partiede la zone euro à la suite de l’adhésion dedix nouveaux États membres, qui reflèteégalement une progression de 5 % à 7 % dupourcentage minimum du capital souscritversé par les treize BCN ne faisant pas partiede la zone euro.

La note 15 de l’annexe au bilan présente lesdétails de ces changements.

5 ACTIVITÉS DE PLACEMENT ET GESTION DURISQUE

Le portefeuille de réserves de change de la BCEse compose des avoirs de réserve qui lui ont ététransférés par les BCN de l’Eurosystème envertu des dispositions de l’article 30 des statutsdu SEBC, et des revenus y afférents. Il a pourobjet de f inancer les opérations de la BCE surle marché des changes aux f ins énoncées dansle Traité.

Le portefeuille de fonds propres de la BCEreflète la structure de placement de son capitallibéré, le fonds de réserve général et les revenusaccumulés sur ce portefeuille au f il des années.Son objectif est de doter la BCE d’une réservelui permettant de faire face aux perteséventuelles.

Les activités de placement de la BCE et sagestion des risques associés sont décrites defaçon plus détaillée dans le chapitre 2 duRapport annuel.

197BCE

Rapport annuel2004

6 GOUVERNEMENT DE LA BCE

Les informations relatives au gouvernement dela BCE sont exposées dans le chapitre 8 duRapport annuel.

7 PERSONNEL

La stratégie des ressources humaines de la BCE,ainsi que des informations complémentaires surles effectifs employés, sont décrites dans lechapitre 8 du Rapport annuel.



BILAN AU 31 DÉCEMBRE 2004ACTIF NUMÉRO

DE RUBRIQUE 2004 2003DE L’ANNEXE EUROS EUROS

Avoirs et créances en or 1 7 928 308 842 8 145 320 117

Créances en devises sur desnon-résidents de la zone euro 2

Créances sur le FMI 163 794 845 211 651 948Comptes auprès des banques, titres,prêts et autres actifs en devises 26 938 993 980 28 593 384 857

27 102 788 825 28 805 036 805

Créances en devises sur desrésidents de la zone euro 2 2 552 016 565 2 799 472 504

Créances en euros sur desnon-résidents de la zone euro 3

Comptes auprès des banques,titres et prêts 87 660 507 474 743 402

Autres créances en euros sur desétablissements de crédit de la zone euro 4 25 000 25 000

Créances intra-Eurosystème 5Créances relatives à la répartition desbillets en euros dans l’Eurosystème 40 100 852 165 34 899 471 205Autres créances intra-Eurosystème (net) 3 410 918 324 4 599 894 403

43 511 770 489 39 499 365 608

Autres actifs 6Immobilisations corporelles 187 318 304 128 911 950Autres actifs f inanciers 6 428 319 567 5 573 756 258Produits à recevoir et chargesconstatées d’avance 770 894 480 590 646 023Divers 6 933 022 37 791 421

7 393 465 373 6 331 105 652

Perte de l’exercice 1 636 028 702 476 688 785

Total de l’actif 90 212 064 303 86 531 757 873

201BCE

Rapport annuel2004

PASSIF NUMÉRO DE RUBRIQUE 2004 2003DE L’ANNEXE EUROS EUROS

Billets en circulation 7 40 100 852 165 34 899 471 205

Engagements en euros enversd’autres résidents de la zone euro 8 1 050 000 000 1 065 000 000

Engagements en euros enversdes non-résidents de la zone euro 9 137 462 706 146 867 501

Engagements en devises enversdes résidents de la zone euro 10 4 967 080 0

Engagements en devises enversdes non-résidents de la zone euro 10

Dépôts, comptes et autres engagements 1 254 905 957 1 452 432 822

Engagements intra-Eurosystème 11Engagements au titre du transfertde réserves de change 39 782 265 622 40 497 150 000

Autres engagements 12Charges à payer et produitsconstatés d’avance 1 136 708 542 1 162 299 071Divers 327 802 782 174 890 973

1 464 511 324 1 337 190 044

Provisions 13 110 636 285 87 195 777

Comptes de réévaluation 14 1 921 117 190 2 176 464 065

Capital et réserves 15Capital 4 089 277 550 4 097 229 250Réserves 296 068 424 772 757 209

4 385 345 974 4 869 986 459

Total du passif 90 212 064 303 86 531 757 873


COMPTE DE RÉSULTAT POUR L’EXERCICE CLOS LE 31 DÉCEMBRE 2004

NUMÉRO DE RUBRIQUE 2004 2003DE L’ANNEXE EUROS EUROS

Produits d’intérêt au titre des avoirsde réserve en devises 422 418 698 541 294 375Produits d’intérêt au titre de la répartition des billets en euros dans l’Eurosystème 733 134 472 698 245 187Autres produits d’intérêt 1 456 650 188 1 449 963 923Produits d’intérêt 2 612 203 358 2 689 503 485 Rémunération des créances des BCNau titre des avoirs de réserve transférés (693 060 433) (807 683 148)Autres charges d’intérêt (1 229 369 015) (1 166 693 660) Charges d’intérêt (1 922 429 448) (1 974 376 808)

Produit net d’intérêt 18 689 773 910 715 126 677

Plus/moins-values réalisées suropérations f inancières 19 136 045 810 525 260 622 Moins-values latentes sur actifsf inanciers et positions de change 20 (2 093 285 109) (3 972 689 560)Dotations/reprises sur provisions pour risque de change et de taux d’intérêt 0 2 568 708 838

Résultat net des opérations financières et des moins-values latenteset provisions pour risques (1 957 239 299) (878 720 100)

Charge nette de commissions 21 (261 517) (63 466)

Autres produits 22 5 956 577 2 911 280

Total des produits nets (1 261 770 329) (160 745 609)

Charges de personnel 23 & 24 (161 192 939) (129 886 988)

Autres charges d’exploitation 25 (176 287 651) (153 549 282)

Amortissement des immobilisations corporelles (33 655 824) (30 410 140)

Service de production des billets 26 (3 121 959) (2 096 766)

Perte de l’exercice (1 636 028 702) (476 688 785)

Francfort-sur-le-Main, 4 mars 2005

BANQUE CENTRALE EUROPÉENNEJean-Claude Trichet

Président

LA FORME ET LA PRÉSENTATION DES ÉTATSFINANCIERSLes états f inanciers de la Banque centraleeuropéenne (BCE) ont été élaborés de manièreà donner une image f idèle de la situationf inancière de la BCE et des résultats de sesopérations. Ils ont été établis conformément auxrègles et méthodes comptables2 que le Conseildes gouverneurs de la BCE estime adaptées à lanature de l’activité d’une banque centrale et quisont exposées ci-après.

LES RÈGLES COMPTABLESLes règles comptables appliquées sont lessuivantes : réalité économique et transparence,prudence, prise en compte des événementspostérieurs à la date de clôture du bilan,importance relative, principe de spécialisationdes exercices, principe de continuité del’exploitation, permanence des méthodes etcomparabilité.

LA BASE COMPTABLELes comptes ont été établis sur la base des coûtshistoriques, modifiés pour valoriser au prix demarché les titres négociables, l’or ainsi quel’ensemble des éléments d’actif et de passiflibellés en devises inscrits au bilan et hors bilan.Les opérations portant sur des actifs et passifsf inanciers sont comptabilisées à la date derèglement.

LES ACTIFS ET PASSIFS EN OR ET DEVISESLes actifs et passifs libellés en devises sontconvertis en euros sur la base du cours dechange en vigueur à la date de clôture del’exercice. Les produits et charges sontconvertis sur la base du cours de change envigueur lors de la transaction. La réévaluationdes éléments d’actif et de passif libellés endevises s’effectue devise par devise, pour lesinstruments f inanciers inscrits au bilan commepour le hors bilan.

La réévaluation au prix du marché des élémentsd’actif et de passif libellés en devises est traitéeindépendamment de la réévaluation du cours dechange.

L’or est valorisé au cours prévalant sur lemarché à la fin de l’exercice. Il n’est fait aucunedifférence entre l’effet prix et l’effet cours dechange pour la réévaluation de l’or. L’or estvalorisé uniquement sur la base de son prix eneuros par once d’or f in, calculé à partir du tauxde change de l’euro par rapport au dollar desÉtats-Unis le 31 décembre 2004.

LES TITRESTous les titres et autres actifs négociables sontvalorisés au prix moyen du marché à la date declôture de l’exercice, ligne de titre par ligne detitre. Pour l’exercice clos le 31 décembre 2004,les prix moyens du marché au 30 décembre 2004ont été utilisés. Les titres non négociables sontvalorisés à leur prix d’acquisition.

LES MODALITÉS D’ENREGISTREMENT DESPRODUITSLes produits et charges sont pris en comptependant la période au cours de laquelle ils sontrespectivement acquis ou dus. Les plus-valueset moins-values réalisées sur la vente de devises,d’or et de titres sont portées au compte derésultat. Ces plus-values et moins-valuesréalisées sont calculées par rapport au coûtmoyen de l’actif concerné.

Les plus-values latentes ne sont pas enregistréesen produits, mais directement dans un comptede réévaluation.

Les moins-values latentes sont portées aucompte de résultat pour la partie qui excède lesgains de réévaluation précédemment enregistrésdans le compte de réévaluation correspondant.Les moins-values latentes sur un titre, sur unedevise donnée ou sur l’or ne sont pascompensées par des plus-values latentes portantrespectivement sur d’autres titres, devises ou surl’or. Dans le cas d’une moins-value latente sur

203BCE

Rapport annuel2004

LES RÈGLES ET MÉTHODES COMPTABLES1

1 Les règles et méthodes comptables de la BCE sont exposées demanière détaillée dans une décision du Conseil des gouverneursde la BCE du 5 décembre 2002 (BCE/2002/11), JO L 58,03.03.2003.

2 Ces règles et méthodes sont conformes aux dispositions del’article 26.4 des statuts du SEBC, qui imposent la normalisationdes règles relatives aux procédures comptables et d’informationfinancière régissant les opérations de l’Eurosystème.

un poste du bilan à la f in de l’exercice, le coûtmoyen de ce poste est ramené au taux de changeet/ou la valeur de marché en f in d’année.

Les primes ou décotes nées de l’acquisition detitres sont assimilées à des intérêts et étalées surla durée de vie résiduelle de la ligne de titresconcernée.

LES OPÉRATIONS DE CESSION TEMPORAIREDans le cadre d’une mise en pension, des titressont vendus contre des espèces moyennantl’engagement simultané de les racheter à un prixconvenu à une date ultérieure prédéterminée.Ces opérations sont comptabilisées au passif dubilan et donnent également lieu à une charged’intérêt dans le compte de résultat. Les titresvendus dans le cadre d’un accord de ce typerestent inscrits au bilan de la BCE.

Dans le cadre d’une prise en pension, des titressont acquis contre des espèces moyennantl’engagement simultané de les revendre à lacontrepartie à un prix convenu à une dateultérieure prédéterminée. Ces opérations sontcomptabilisées à l’actif du bilan, mais ne sontpas incluses dans le portefeuille de titres de laBCE et donnent lieu à un produit d’intérêt dansle compte de résultat.

Les opérations de cession temporaire (y comprisles opérations de prêts de titres) effectuées dansle cadre d’un programme automatisé de prêt detitres ne sont comptabilisées dans le bilan quedans le cas où la garantie est fournie à la BCEsous la forme d’espèces pendant toute la duréede l’opération. En 2004, la BCE n’a pas reçu degaranties sous cette forme sur toute la durée detelles opérations.

LES INSTRUMENTS DE HORS BILANLes instruments en devises, à savoir lesopérations de change à terme, les composantesà terme des swaps de change et autresinstruments en devises entraînant l’échanged’une devise contre une autre à une date future,sont inclus dans les positions nettes en devisespour le calcul des gains et des pertes de change.La réévaluation des instruments de taux

d’intérêt s’effectue ligne à ligne. Les encoursdes contrats à terme sur taux d’intérêt sontcomptabilisés dans des comptes hors bilan. Lesappels de marge quotidiens sont enregistrésdans le compte de résultat.

LES ÉVÉNEMENTS POSTÉRIEURS À LA DATE DECLÔTURE DU BILANLes actifs et les passifs font l’objet d’unajustement pour tenir compte d’événementssurvenus entre la date de la clôture de l’exerciceet la date d’approbation des états f inanciers parle Conseil des gouverneurs de la BCE, dès lorsque ces événements affectent de manièresignif icative les éléments d’actif et de passif dubilan.

LES SOLDES INTRA-SEBC/LES SOLDES INTRA-EUROSYSTÈMELes transactions intra-SEBC sont des opérationstransfrontières réalisées entre deux banquescentrales de l’UE. Elles sont principalementtraitées via le système Target – Système detransfert express automatisé transeuropéen àrèglement brut en temps réel (cf. chapitre 2) –et font apparaître des soldes bilatéraux sur lescomptes réciproques des banques centrales del’UE connectées à Target. Ces soldes bilatérauxsont quotidiennement affectés à la BCE, chaqueBCN n’ayant ainsi qu’une position bilatéralenette unique vis-à-vis de la seule BCE. Cetteposition, inscrite sur les livres de la BCE,représente la créance nette ou l’engagement netde chaque BCN envers le reste du SEBC.

Les soldes intra-SEBC des BCN de la zone euro(à l’exception du capital de la BCE et despositions résultant du transfert d’avoirs deréserve à la BCE) sont présentés comme descréances ou des engagements au sein del’Eurosystème et f igurent dans le bilan de laBCE sous la forme d’une position nette uniqueà l’actif ou au passif.

Les soldes intra-Eurosystème résultant de larépartition des billets en euros au sein del’Eurosystème figurent sous la forme d’un actifnet unique dans le poste « Créances relatives àla répartition des billets en euros dans


l’Eurosystème » (cf. Les billets en circulationdans les Notes relatives aux règles et méthodescomptables).

Les soldes intra-SEBC des BCN n’appartenantpas à la zone euro (Danmarks Nationalbank,Sveriges Riksbank et Bank of England) auprèsde la BCE figurent dans le poste « Engagementsen euros envers des non-résidents de la zoneeuro ».

LE TRAITEMENT DES IMMOBILISATIONSLes immobilisations, à l’exception des terrains,sont valorisées à leur coût d’acquisition diminuéde l’amortissement. Les terrains sontenregistrés à leur coût d’acquisition. Laméthode de calcul appliquée est celle del’amortissement linéaire, celui-ci partant dutrimestre qui suit l’acquisition et s’étalant sur ladurée de vie estimée de l’actif, à savoir :

La période d’amortissement des immeubles etdépenses immobilisées liés aux locaux actuelsde la BCE a été réduite afin de garantir que cesactifs soient passés en totalité en charge avantque la BCE ne s’installe dans ses locauxdéfinitifs.

LE PLAN DE RETRAITE DE LA BCELes actifs de ce plan, dont l’unique objectif estde verser des pensions aux participants à cedispositif et à leurs ayants droit, sont inclus dansles autres actifs de la BCE et sont identif iésséparément dans l’annexe au bilan. Les plus-values et moins-values réalisées sur lesactifs du fonds de pension sont considéréescomme des produits et des charges du plan deretraite l’année au cours de laquelle ilsapparaissent. Les pensions payables à partir ducompte principal des prestations, alimenté parles cotisations de la BCE, comportent des

garanties minimales inhérentes aux régimes àcotisations définies.

LES BILLETS EN CIRCULATIONLa BCE et les douze BCN de la zone euro, quiconstituent ensemble l’Eurosystème, émettentdes billets de banque en euros3. La valeur totaledes billets en euros en circulation est répartieentre les banques centrales de l’Eurosystème le dernier jour ouvré de chaque mois,conformément à la clé de répartition des billets4.La part attribuée à la BCE représente 8 % de lavaleur totale des billets en euros en circulationet f igure au passif du bilan sous la rubrique « Billets en circulation ». La part allouée à la BCEest adossée à des créances sur les BCN. Cescréances, qui sont rémunérées5, f igurent dans lasous-rubrique « Créances intra-Eurosystème :créances relatives à la répartition des billets eneuros au sein de l’Eurosystème » (cf. Les soldesintra-SEBC/Les soldes intra-Eurosystème dansles Notes relatives aux règles et méthodescomptables). Les produits d’intérêt de cescréances sont inclus dans le poste « Produit netd’intérêt ». Le Conseil des gouverneurs a décidéque ces revenus seraient versés de manièredistincte aux BCN, sous la forme d’un acomptesur dividende à la f in de chaque trimestre6. Ilsseront répartis en totalité, sauf si le bénéfice netde la BCE pour l’exercice est inférieur aurevenu issu des billets en euros en circulation etsous réserve de toute décision du Conseil desgouverneurs d’imputer les charges supportées

205BCE

Rapport annuel2004

Ordinateurs, matériels et logiciels informatiques connexes, véhicules 4 ans

Matériel, mobilier et équipement 10 ans

Immeubles et dépenses immobilisées 25 ans

Immobilisations dont le coût est inférieur Passées en à 10 000 euros totalité en charge

l’année de leur acquisition

3 Décision de la BCE du 6 décembre 2001 relative à l’émissiondes billets en euros (BCE/2001/15), JO L 337, 20.12.2001,modifiée par les décisions BCE/2003/23, JO L 9, 15.01.2004 etBCE/2004/9, JO L 205, 9.06.2004

4 La « clé de répartition des billets en euros » désigne lespourcentages résultant de la prise en compte de la part de la BCEdans le total des billets en euros émis et de l’application à la partdes BCN dans ce total d’une clé de répartition identique à celledu capital souscrit

5 Décision de la BCE du 6 décembre 2001 concernant larépartition du revenu monétaire des banques centrales nationalesdes États membres participants à compter de l’exercice 2002(BCE/2001/16), JO L 337, 20.12.2001, modifiée par la décisionBCE/2003/22, JO L 9, 15.01.2004

6 Décision de la BCE du 21 novembre 2002 concernant ladistribution aux banques centrales des États membresparticipants du revenu de la Banque centrale européenne relatifaux billets en euros en circulation (BCE/2002/9), JO L 323,28.11.2002

par la BCE à l’occasion de l’émission et dutraitement des billets en euros.

DIVERSCompte tenu du fait que la BCE est une banquecentrale, le Directoire de la BCE estime que lapublication d’un tableau de flux de trésorerie nefournirait pas d’éléments d’informationsupplémentaires pertinents aux lecteurs desétats f inanciers.

Conformément à l’article 27 des statuts duSEBC et sur recommandation du Conseil desgouverneurs de la BCE, le Conseil de l’Unioneuropéenne a approuvé la nomination du cabinet KPMG Deutsche Treuhand-Gesellschaft Aktiengesellschaft Wirtschaftsprüfungsgesellschaften tant qu’auditeur externe de la BCE pour unepériode de cinq ans s’achevant à la f in del’exercice 2007.


1 AVOIRS ET CRÉANCES EN OR

La BCE détient 24,7 millions d’onces d’or f in(24,7 millions d’onces en 2003). Aucunetransaction sur or n’a été effectuée en 2004. Le mouvement de bilan par rapport à 2003 estdû à la revalorisation de ces avoirs en f ind’année (cf. Les actifs et passifs en or et endevises dans les Notes relatives aux règles etméthodes comptables).

2 CRÉANCES EN DEVISES SUR DES RÉSIDENTSET DES NON-RÉSIDENTS DE LA ZONE EURO

Créances sur le FMICette rubrique représente les avoirs en droits de tirage spéciaux (DTS) de la BCE au 31 décembre 2004. Elle résulte de la mise enœuvre d’un dispositif d’achat et de vente deDTS conclu avec le Fonds monétaireinternational (FMI), en vertu duquel le FMI estautorisé à organiser des ventes et achats de DTScontre euros pour le compte de la BCE, tout enmaintenant les avoirs de celle-ci à l’intérieurd’une fourchette prédéfinie. Le DTS est définicomme un panier de devises. Sa valeur estdéterminée comme la somme pondérée des tauxde change des quatre principales devises (euro,yen, livre sterling et dollar des États-Unis). Àdes fins comptables, les DTS sont traités commedes devises (cf. Les actifs et passifs en or et endevises dans les Notes relatives aux règles etméthodes comptables).

Comptes auprès des banques, titres, prêts etautres actifs en devisesCréances en devises sur des résidents de lazone euroCes créances sont constituées de comptesouverts auprès des banques, de prêts libellés endevises étrangères et de placements sous formede titres, libellés en dollars des États-Unis et enyens, et peuvent être ventilées comme suit :

La diminution de ces postes en 2004 estessentiellement due à la revalorisation en f ind’année des actifs de la BCE libellés en dollarsdes États-Unis. La dépréciation du dollar vis-à-vis de l’euro et, dans une moindre mesure, celledu yen, a entraîné une diminution substantiellede leur contre-valeur en euros (cf. Les actifs etles passifs en or et en devises et Les modalitésd’enregistrement des produits dans les Notesrelatives aux règles et méthodes comptables).

3 CRÉANCES EN EUROS SUR DES NON-RÉSIDENTS DE LA ZONE EURO

Au 31 décembre 2004, ces créances sontconstituées de dépôts bancaires auprès de non-résidents de la zone euro.

4 AUTRES CRÉANCES EN EUROS SUR DESÉTABLISSEMENTS DE CRÉDIT DE LA ZONE EURO

Au 31 décembre 2004, ces créances sontconstituées d’un dépôt bancaire auprès d’unrésident de la zone euro.

207BCE

Rapport annuel2004

ANNEXE AU BILAN

Créances sur desnon-résidents 2004 2003 Variationde la zone euro euros euros euros

Comptes courants 2 682 171 017 1 365 187 080 1 316 983 937

Dépôts sur le marché monétaire 848 227 002 1 197 220 582 (348 993 580)

Accords de prise en pension 2 408 046 989 3 834 025 154 (1 425 978 165)

Titres 21 000 548 972 22 196 952 041 (1 196 403 069)

Total 26 938 993 980 28 593 384 857 (1 654 390 877)

Créances sur des résidents 2004 2003 Variationde la zone euro euros euros euros

Comptes courants 26 506 26 740 (234)

Dépôts sur le marché monétaire 2 547 022 979 2 799 445 764 (252 422 785)

Prises en pension 4 967 080 0 4 967 080

Total 2 552 016 565 2 799 472 504 (247 455 939)

5 CRÉANCES INTRA-EUROSYSTÈME

Créances relatives à la répartition desbillets en euros au sein de l’EurosystèmeCette rubrique recouvre les créances de la BCEvis-à-vis des BCN de la zone euro relatives à larépartition des billets en euros au sein del’Eurosystème (cf. Les billets en circulationdans les Notes relatives aux règles et méthodescomptables).

Autres créances intra-Eurosystème (net)Cette rubrique recouvre les soldes constitués àl’occasion de l’utilisation du système Target parles banques centrales de la zone euro vis-à-visde la BCE ainsi que les montants dus en liaisonavec les acomptes sur dividende versés par la BCE au titre du revenu monétaire. Au 31 décembre 2004, les BCN de la zone euroétaient redevables d’un montant de 536 millionsd’euros en liaison avec les acomptes surdividende versés par la BCE au titre du revenumonétaire. Cette somme représente lesacomptes sur dividende versés aux BCN de lazone euro au titre de ce revenu pour les troispremiers trimestres de l’année, qui ont étérappelés par la suite (cf. Les billets encirculation dans les Notes relatives aux règleset méthodes comptables et la note 18 del’Annexe au compte de résultat).

6 AUTRES ACTIFS

Immobilisations corporellesAu 31 décembre 2004, ces actifs étaientconstitués des éléments suivants :

La principale augmentation, qui apparaît dans larubrique « Terrains et immeubles », concerne :

(a) l’acquisition du terrain destiné aux futurslocaux de la BCE. Sur la base d’une zoneprédéterminée de surface de construction, le prix minimum d’achat a été f ixé à 61,4 millions d’euros, payables par tranchesavant le 31 décembre 2004 au plus tard, date du transfert juridique de propriété à laBCE. Ce montant a été intégralement verséet f igure par conséquent dans la rubrique « Terrains et immeubles » ; et

(b) des transferts en provenance du poste « Immobilisations en cours » au titre desdépenses immobilisées liées à la rénovationdes locaux de la BCE sur son troisième site,après le début de l’utilisation des actifs.


2004 2003euros euros

Montants dont les BCN de la zone euro sont redevables au titre de Target 64 024 554 579 49 646 309 854

Montants dus aux BCN de la zone euro au titre de Target (61 149 859 140) (45 579 175 620)

Solde Target net 2 874 695 439 4 067 134 234

Montants dont les BCN de la zone euro sont redevables/(dus aux BCN de la zone euro) au titre de l’acompte sur dividende de la BCE relatif aux billets 536 222 885 532 760 169

Autres créances intra-Eurosystème (net) 3 410 918 324 4 599 894 403

Valeur nette Valeur nette comptable au comptable au31 déc. 2004 31 déc. 2003 Variation

euros euros euros

Terrains et immeubles 135 997 016 54 929 962 81 067 054

Ordinateurs 43 089 388 45 407 622 (2 318 234)

Matériel, mobilier, équipements et véhicules 3 809 292 2 149 813 1 659 479

Immobilisations en cours 3 215 050 23 259 861 (20 044 811)

Autres immobilisations corporelles 1 207 558 3 164 692 (1 957 134)

Total 187 318 304 128 911 950 58 406 354

Autres actifs financiersLes principales composantes de cette rubriquesont les suivantes :

(a) Les titres en euros et les accords de prise en pension en euros constituent lesinvestissements des fonds propres de la BCE(cf. également la note 12).

(b) Le portefeuille-titres du plan de retraite dela BCE est évalué à 120,2 millions d’euros(91,7 millions d’euros en 2003). Les actifsdétenus à ce titre représentent la contrepartiedes cotisations de retraite cumulées verséespar la BCE et le personnel au 31 décembre2004 et gérées par un gestionnaire de fondsexterne. Les contributions régulières de laBCE et des participants au plan ont étéplacées sur une base mensuelle. Les actifsdétenus au titre de ce plan ne sont pasfongibles avec les autres actifs f inanciers dela BCE, et les revenus nets de ces actifs neconstituent pas un revenu pour la BCE, maissont réinvestis dans les fonds concernés, enattendant le versement des prestations. Legestionnaire de fonds externe valorise lesactifs du plan de retraite à partir des prix demarché en f in d’année.

(c) La BCE détient 3 000 actions de la Banquedes règlements internationaux (BRI) quisont comptabilisées au coût d’acquisition de38,5 millions d’euros.

Produits à recevoir et charges constatéesd’avanceEn 2004, cette rubrique comprenait les intérêtscourus, à hauteur de 197 millions d’euros (165 millions en 2003), sur les créances de laBCE au titre de la répartition des billets en eurosau sein de l’Eurosystème pour le derniertrimestre de l’année (cf. Les billets encirculation dans les Notes relatives aux règleset méthodes comptables).

Le reste de ce solde est composé principalementd’intérêts courus sur des titres et autres actifsf inanciers.

DiversEn 2004, le poste principal de cette rubriqueconsiste en une créance sur le ministère desFinances d’Allemagne fédérale au titre de laTVA récupérable et d’autres impôts indirects.Ces impôts sont remboursables aux termes del’article 3 du Protocole sur les privilèges etimmunités des Communautés européennes, quis’applique à la BCE en vertu de l’article 40 desstatuts du SEBC.

7 LES BILLETS EN CIRCULATION

Cette rubrique recouvre la part de la BCE dansle total des billets en euros en circulation (cf.Les billets en circulation dans les Notesrelatives aux règles et méthodes comptables).

8 ENGAGEMENTS EN EUROS ENVERS D’AUTRESRÉSIDENTS DE LA ZONE EURO

Cette rubrique comprend les dépôts effectuéspar les membres de l’Association bancaire pourl’euro (ABE) en vue de constituer des garantiesauprès de la BCE pour les règlements effectuéspar les membres de l’ABE par l’intermédiairedu système Target.

209BCE

Rapport annuel2004

2004 2003 Variationeuros euros euros

Titres libellés en euros 5 399 222 333 5 276 052 927 123 169 406

Accords de prise en pension en euros 869 977 933 167 100 400 702 877 533

Créances au titre du plan de retraite de la BCE 120 243 662 91 727 194 28 516 468

Autres actifs financiers 38 875 639 38 875 737 (98)

Total 6 428 319 567 5 573 756 258 854 563 309

9 ENGAGEMENTS EN EUROS ENVERS DES NON-RÉSIDENTS DE LA ZONE EURO

Ces engagements représentent principalementles soldes des comptes ouverts auprès de la BCEpar les banques centrales nationales de pays neparticipant pas à la zone euro provenantd’opérations effectuées par l’intermédiaire dusystème Target (cf. Les soldes intra-SEBC/les soldes intra-Eurosystème dans les Notesrelatives aux règles et méthodes comptables).

10 ENGAGEMENTS EN DEVISES ENVERS DESRÉSIDENTS ET DES NON-RÉSIDENTS DE LAZONE EURO

Les engagements résultant d’accords de mise en pension conclus avec des résidents et desnon-résidents de la zone euro en liaison avec lagestion des réserves en devises de la BCE sontles suivants :

11 ENGAGEMENTS INTRA-EUROSYSTÈME

Cette rubrique représente les engagements vis-à-vis des BCN de la zone euro provenant dutransfert des avoirs de réserve de change à laBCE. Les engagements sont libellés en euros sur la base de leur valeur au moment de leur transfert. Ils sont rémunérés au dernier taux marginal connu des opérations principalesde ref inancement de l’Eurosystème, après ajustement pour tenir compte de la non-rémunération de la composante en or (cf. lanote 18 de l’Annexe au compte de résultat).

Compte tenu de la diminution de la part desBCN de la zone euro dans la clé de répartitiondu capital de la BCE intervenue le 1er janvier2004 et de la modification ultérieure de la cléde répartition le 1er mai 2004 (cf. note 15) lemontant initial total des engagements, soit 40 497 150 000 euros, a été ramené en deuxétapes à 39 782 265 622 euros au terme dedécisions prises par le Conseil des Gouverneursconformément à l’article 30.3 des Statuts duSEBC. Cet ajustement visait à fournir aux BCNqui rejoindront ultérieurement l’Eurosystème lamarge de manœuvre nécessaire pour effectuerle transfert intégral de leurs avoirs de réserve dechange au prorata de leurs parts souscrites dansla clé de répartition du capital de la BCE. Laréduction de ces engagements en euros n’a pasnécessité de rétrocession des avoirs de réservede change entre la BCE et les BCN.


Engagements envers des résidents 2004 2003 Variationde la zone euro euros euros euros

Accords de mise en pension 4 967 080 0 4 967 080

Jusqu’au Du 1er janvier À compter 31 décembre au 30 avril du 1er mai

2003 2004 2004euros euros euros

Banque Nationale de Belgique 1 432 900 000 1 414 850 000 1 419 101 951

Deutsche Bundesbank 12 246 750 000 11 702 000 000 11 761 707 508

Banque de Grèce 1 028 200 000 1 080 700 000 1 055 840 343

Banco de España 4 446 750 000 4 390 050 000 4 326 975 513

Banque de France 8 416 850 000 8 258 750 000 8 275 330 931

Central Bank and Financial Services Authority of Ireland 424 800 000 512 700 000 513 006 858

Banca d’Italia 7 447 500 000 7 286 300 000 7 262 783 715

Banque centrale du Luxembourg 74 600 000 85 400 000 87 254 014

De Nederlandsche Bank 2 139 000 000 2 216 150 000 2 223 363 598

Oesterreichische Nationalbank 1 179 700 000 1 150 950 000 1 157 451 203

Banco de Portugal 961 600 000 1 006 450 000 982 331 062

Suomen Pankki – Finlands Bank 698 500 000 714 900 000 717 118 926

Total 40 497 150 000 39 819 200 000 39 782 265 622

Engagements envers des non-résidents 2004 2003 Variationde la zone euro euros euros euros

Accords de mise en pension 1 254 905 957 1 452 432 822 (197 526 865)

12 AUTRES ENGAGEMENTS

Cette rubrique comprend essentiellement lesintérêts dus aux BCN au titre de leurs créancesrelatives aux réserves de change transférées (cf.note 11). Les engagements de la BCE au titre dufonds de pension, qui englobe une provisionfondée sur le rapport de l’actuaire (cf. note 13),s’élèvent à 148,8 millions d’euros (100,6 millionsen 2003). Les autres charges constatées d’avanceet des engagements au titre d’opérations depension en cours de 200 millions d’euros,menées en liaison avec la gestion des fondspropres de la BCE, sont également inclus dansce solde (cf. note 6).

13 PROVISIONS

Cette rubrique comprend les provisions liéesaux retraites et aux achats de biens et services,ainsi qu’une provision adéquate au titre del’obligation contractuelle de la BCE de restituerdans leur état initial ses locaux actuelslorsqu’elle les quittera pour s’installer dans sonsite d’implantation définitif.

14 COMPTES DE RÉÉVALUATION

Ces comptes représentent les réserves deréévaluation provenant des plus-values latentessur les actifs et passifs.

15 CAPITAL ET RÉSERVES

Capital

(a) Modifications de la clé de répartition ducapital de la BCEConformément à l’article 29.3 des statuts duSEBC, la clé applicable aux BCN pour lasouscription au capital de la BCE doit êtreadaptée tous les cinq ans. Le premier ajustementde ce type depuis la création de la BCE a priseffet le 1er janvier 2004. Il a été suivi, le 1er mai2004, d’une deuxième modification de la clé derépartition du capital de la BCE, à l’occasion del’adhésion de dix nouveaux États membres del’UE. Conformément à la décision du Conseildu 15 juillet 2003 relative aux donnéesstatistiques devant servir à déterminer la clé derépartition pour la souscription au capital de laBanque centrale européenne, les clés derépartition du capital des BCN ont été adaptéescomme suit au 1er janvier et au 1er mai 2004 :

211BCE

Rapport annuel2004


Or 1 853 957 106 2 070 968 381 (217 011 275)

Devises étrangères 0 1 901 (1 901)

Titres 67 160 084 105 493 783 (38 333 699)

Total 1 921 117 190 2 176 464 065 (255 346 875)


2003 2004 2004pourcentage pourcentage pourcentage

Banque Nationale de Belgique 2,8658 2,8297 2,5502

Deutsche Bundesbank 24,4935 23,4040 21,1364

Banque de Grèce 2,0564 2,1614 1,8974

Banco de España 8,8935 8,7801 7,7758

Banque de France 16,8337 16,5175 14,8712

Central Bank and Financial Services Authority of Ireland 0,8496 1,0254 0,9219

Banca d’Italia 14,8950 14,5726 13,0516

Banque centrale du Luxembourg 0,1492 0,1708 0,1568

De Nederlandsche Bank 4,2780 4,4323 3,9955

Oesterreichische Nationalbank 2,3594 2,3019 2,0800

Banco de Portugal 1,9232 2,0129 1,7653

Suomen Pankki – Finlands Bank 1,3970 1,4298 1,2887

Total BCN dela zone euro 80,9943 79,6384 71,4908

(b) Capital de la BCEEn raison de la diminution globale de 1,3559%de la pondération des BCN de la zone euro (quiont entièrement libéré leur souscription aucapital) dans le capital de la BCE, qui s’élève à5 milliards d’euros, leur part dans le capitalsouscrit de la BCE est revenue de 4 049 715 000euros à un total de 3 981 920 000 euros le 1er janvier 2004. Elle a ensuite été ramenée à 3 978 226 562 euros le 1er mai 2004 à l’occasionde l’adhésion des dix nouveaux États membres.

Conformément à l’article 49.3 des statuts duSEBC qui a été ajouté aux Statuts par le Traité

d’adhésion, le capital souscrit de la BCE seraautomatiquement augmenté à l’avenir quand unnouvel État membre adhèrera à l’UE et que saBCN entrera dans le SEBC. Le montant del’augmentation est obtenu par multiplication dumontant en vigueur du capital souscrit (5 milliards d’euros) par le rapport, dans lecadre de la clé de répartition élargie, entre lapondération de la/des BCN entrante(s)concernée(s) et celle des BCN déjà membres duSEBC. Par conséquent, le 1er mai 2004, lecapital souscrit de la BCE a été porté à 5,565milliards d’euros.

Les treize BCN hors zone euro sont tenues, à titre de participation aux coûts defonctionnement encourus par la BCE, de libérerun pourcentage minimum du montant de leurcapital souscrit. Le 1er mai 2004, ce pourcentagea été porté de 5 % à 7 %. Y compris les montantsreçus des dix nouvelles BCN ne faisant paspartie de la zone euro, cette contribution s’estélevée au total à 111 050 988 euros à cette date.Contrairement aux BCN de la zone euro, lesBCN hors zone euro n’ont aucun droit sur lesbénéf ices distribuables de la BCE, dont ceuxprovenant de la répartition des billets en eurosau sein de l’Eurosystème, et ne sont pas nonplus tenues de f inancer les pertes de la BCE.

Sous l’effet conjugué des trois évolutionsprécédemment évoquées, le capital libéré adiminué, revenant de 4 097 229 250 euros le 31 décembre 2003 à 4 032 824 000 le 1er janvier2004 pour augmenter ensuite, s’établissant à 4 089 277 550 euros le 1er mai 2004, comme ilressort du tableau ci-après :



2003 2004 2004pourcentage pourcentage pourcentage

Česká národní banka 0,0000 0,0000 1,4584

Danmarks Nationalbank 1,6709 1,7216 1,5663

Eesti Pank 0,0000 0,0000 0,1784

Banque centrale de Chypre 0,0000 0,0000 0,1300

Latvijas Banka 0,0000 0,0000 0,2978

Lietuvos bankas 0,0000 0,0000 0,4425

Magyar NemzetiBank 0,0000 0,0000 1,3884

Banque centrale de Malte 0,0000 0,0000 0,0647

Narodowy Bank Polski 0,0000 0,0000 5,1380

Banka Slovenije 0,0000 0,0000 0,3345

Národná banka Slovenska 0,0000 0,0000 0,7147

Sveriges Riksbank 2,6537 2,6636 2,4133

Bank of England 14,6811 15,9764 14,3822

Total BCN hors zone euro 19,0057 20,3616 28,5092

Total BCN de la zone euro et hors zone euro 100,0000 100,0000 100,0000

213BCE

Rapport annuel2004

Capital Capital Capital Capital Capital Capitalsouscrit au libéré au souscrit du libéré au souscrit à libéré à

31 décembre 31 décembre 1er janvier au 1er janvier au compter du compter du 2003 2003 30 avril 2004 30 avril 2004 1er mai 20041 1er mai 2004 euros euros euros euros euros euros

Banque Nationale de Belgique 143 290 000 143 290 000 141 485 000 141 485 000 141 910 195 141 910 195

Deutsche Bundesbank 1 224 675 000 1 224 675 000 1 170 200 000 1 170 200 000 1 176 170 751 1 176 170 751

Banque de Grèce 102 820 000 102 820 000 108 070 000 108 070 000 105 584 034 105 584 034

Banco de España 444 675 000 444 675 000 439 005 000 439 005 000 432 697 551 432 697 551

Banque de France 841 685 000 841 685 000 825 875 000 825 875 000 827 533 093 827 533 093

Central Bank and Financial Services Authority of Ireland 42 480 000 42 480 000 51 270 000 51 270 000 51 300 686 51 300 686

Banca d’Italia 744 750 000 744 750 000 728 630 000 728 630 000 726 278 371 726 278 371

Banque centrale du Luxembourg 7 460 000 7 460 000 8 540 000 8 540 000 8 725 401 8 725 401

De Nederlandsche Bank 213 900 000 213 900 000 221 615 000 221 615 000 222 336 360 222 336 360

Oesterreichische Nationalbank 117 970 000 117 970 000 115 095 000 115 095 000 115 745 120 115 745 120

Banco de Portugal 96 160 000 96 160 000 100 645 000 100 645 000 98 233 106 98 233 106

Suomen Pankki – Finlands Bank 69 850 000 69 850 000 71 490 000 71 490 000 71 711 893 71 711 893

Total BCN de la zone euro 4 049 715 000 4 049 715 000 3 981 920 000 3 981 920 000 3 978 226 562 3 978 226 562

Česká národní banka 0 0 0 0 81 155 136 5 680 860

Danmarks Nationalbank 83 545 000 4 177 250 86 080 000 4 304 000 87 159 414 6 101 159

Eesti Pank 0 0 0 0 9 927 370 694 916

Banque centrale de Chypre 0 0 0 0 7 234 070 506 385

Latvijas Banka 0 0 0 0 16 571 585 1 160 011

Lietuvos bankas 0 0 0 0 24 623 661 1 723 656

Magyar Nemzeti Bank 0 0 0 0 77 259 868 5 408 191

Banque centrale de Malte 0 0 0 0 3 600 341 252 024

Narodowy Bank Polski 0 0 0 0 285 912 706 20 013 889

Banka Slovenije 0 0 0 0 18 613 819 1 302 967

Národná banka Slovenska 0 0 0 0 39 770 691 2 783 948

Sveriges Riksbank 132 685 000 6 634 250 133 180 000 6 659 000 134 292 163 9 400 451

Bank of England 734 055 000 36 702 750 798 820 000 39 941 000 800 321 860 56 022 530

Total BCN hors zone euro 950 285 000 47 514 250 1 018 080 000 50 904 000 1 586 442 685 111 050 988

Total BCN de la zone euro et hors zone euro 5 000 000 000 4 097 229 250 5 000 000 000 4 032 824 000 5 564 669 247 4 089 277 550

1) Les différents montants ont été arrondis à l’euro le plus proche. La somme des composantes peut ne pas être égale au total, en raisondes écarts d’arrondis.

RéservesCette rubrique représente le fonds de réservegénéral de la BCE, créé en application del’article 33 des statuts du SEBC.

INSTRUMENTS DE HORS BILAN

16 PROGRAMME AUTOMATIQUE DE GESTION DEPRÊTS DE TITRES

Dans le cadre de la gestion des fonds propres dela BCE, la BCE a conclu un accord relatif à unprogramme automatique de gestion de prêts detitres, dans le cadre duquel un intermédiairespécialement désigné à cet effet conclut desopérations de prêt de titres pour le compte de laBCE avec un certain nombre de contrepartiesreconnues par la BCE comme contrepartieséligibles. Dans le cadre de cet accord, ilsubsistait au 31 décembre 2004 des opérationsde cession temporaire pour un montant de 1 milliard d’euros (0,4 milliard en 2003) (cf. Lesopérations de pension dans les Notes relativesaux règles et aux méthodes comptables).

17 CONTRATS À TERME DE TAUX D'INTÉRÊT

En 2004, des contrats à terme de taux d’intérêtlibellés en devises ont été utilisés dans le cadrede la gestion des réserves de change de la BCE.Au 31 décembre 2004, l’encours destransactions, comptabilisées en valeurnominale, s’élevait à :


Contrats à terme de taux Montant du contratd’intérêt libellés en devises contre-valeur en euros

Achats 1 077 349 366

Ventes 91 770 061

18 PRODUIT NET D’INTÉRÊT

Produits d’intérêt au titre des avoirs de réserveen devisesCe poste comprend les produits d’intérêt,déduction faite des charges d’intérêt, au titre descréances et engagements libellés en devises,comme suit :

Produits d’intérêt au titre de la répartitiondes billets en euros dans l’EurosystèmeCe poste comprend les produits d’intérêt de laBCE liés à sa part de 8 % dans l’émission totaledes billets en euros. Les intérêts sur les créancesde la BCE au titre de sa part des billets sontdéterminés en fonction du dernier taux marginaldisponible applicable aux opérations principalesde refinancement de l’Eurosystème. Ces produitssont répartis entre les BCN comme indiqué dansla rubrique Les billets en circulation dans lesNotes relatives aux règles et méthodes comptables.

Sur la base des estimations des résultatsf inanciers de la BCE pour l’exercice seclôturant le 31 décembre 2004, le Conseil desgouverneurs a décidé en décembre 2004 :

(a) de rappeler les trois acomptes trimestrielssur dividendes déjà versés aux BCN au cours de l’année, d’un montant total de 536 millions d’euros ;

(b) de ne pas procéder au dernier versementtrimestriel de 197 millions d’euros.

Rémunération des créances des BCN autitre des avoirs de réserve transférésSous cette rubrique figure la rémunération verséeaux BCN de la zone euro à raison de leurs créancessur la BCE au titre des avoirs de réserve transférésen vertu de l’article 30.1 des statuts du SEBC.

Autres produits d’intérêt et Autres chargesd’intérêtCes postes comprennent les produits et chargesd’intérêt résultant des transactions Target etrelatifs à d’autres créances et engagementslibellés en euros.

En 2004, le produit net d’intérêt a continuéd’être affecté par le bas niveau des taux d’intérêtdomestiques et étrangers.

19 PLUS/MOINS-VALUES RÉALISÉES SUROPÉRATIONS FINANCIÈRES

Les plus values nettes réalisées sur les opérationsfinancières en 2004 ont été les suivantes :

215BCE

Rapport annuel2004

ANNEXE AU COMPTE DE RÉSULTAT


Intérêts sur comptes courants 3 744 188 3 679 287 64 901

Revenus des dépôts du marché monétaire 49 854 512 45 699 455 4 155 057

Prises en pension 63 759 141 66 206 740 (2 447 599)

Revenus nets sur titres 317 073 827 445 357 205 (128 283 378)

Total des produits d’intérêt au titre des avoirs de réserve en devises 434 431 668 560 942 687 (126 511 019)

Charges d’intérêt sur comptes courants (32 020) (73 292) 41 272

Mises en pension (11 947 990) (19 575 020) 7 627 030

Autres charges d’intérêt (net) (32 960) 0 (32 960)

Produits d’intérêt au titre des avoirs de réserve en devises (nets) 422 418 698 541 294 375 (118 875 677)


Plus-values nettes réalisées sur titres 94 643 135 528 606 147 (433 963 012)

Plus-values/(moins-values) nettes de change réalisées 41 402 675 (3 345 525) 44 748 200

Plus-values réalisées sur opérations financières 136 045 810 525 260 622 (389 214 812)

20 MOINS-VALUES LATENTES SUR ACTIFSFINANCIERS ET POSITIONS DE CHANGE

Cette charge résulte principalement del’ajustement du coût d’acquisition moyen desavoirs en dollars de la BCE à leur taux dechange à la f in de l’exercice, le 31 décembre2004, pour prendre en compte la dépréciationde cette monnaie vis-à-vis de l’euro durantl’année.

21 CHARGE NETTE DE COMMISSIONS

Les produits f igurant dans cette rubriqueproviennent essentiellement des pénalitésimposées aux établissements de crédit pourmanquement aux obligations en matière deconstitution de réserves obligatoires. Les chargesconcernent principalement des frais à payer surcomptes courants et relatifs à l’exécution decontrats à terme de taux d’intérêt libellés endevises (cf. note 17 de l’Annexe au bilan).

22 AUTRES PRODUITS

Les divers produits perçus durant l’annéeproviennent essentiellement de la reprise deprovisions administratives devenues sans objet.À compter de 2004, ce poste comprendégalement la contribution des BCN des dixnouveaux États membres aux frais de services

annuels locaux liés à leur connexion locale, lorsde leur adhésion, à l’infrastructure informatiquesécurisée du SEBC. Dans un premier temps, cesfrais sont supportés de façon centralisée par laBCE.

Les contributions des BCN prendront f in quandles États membres concernés rejoindront la zoneeuro.

23 CHARGES DE PERSONNEL

Les traitements et indemnités et les cotisationsau régime d’assurance maladie (120,0 millionsd’euros, après 108,2 millions en 2003) ainsi queles cotisations de l’employeur au régime deretraite f igurent dans ce poste. Les émolumentsversés au Directoire de la BCE se sont élevés à2,1 millions d’euros (2,0 millions en 2003). Lesanciens membres du Directoire ou leurs ayantsdroit n’ont perçu aucune retraite au cours del’année. Des indemnités temporaires ont étéversées aux membres du Directoire qui ontquitté celui-ci. Le régime des traitements etindemnités, y compris les émoluments destitulaires de postes de direction, est calqué pourl’essentiel sur celui des Communautéseuropéennes auquel il est donc comparable.

L’augmentation de ce poste en 2004 estessentiellement liée à un accroissement desengagements de la BCE au titre du fonds depension, tels que calculés par l’actuaire (cf.également note 24).

Le dernier jour ouvré de 2004, la BCEemployait 1 309 personnes dont 131 à des postesde direction. Les mouvements de personnelsuivants ont été observés en 2004 :



Moins-values latentes sur titres (28 485 006) (10 349 709) (18 135 297)

Moins-values latentes de change (2 064 800 103) (3 962 339 851) 1 897 539 748

Total (2 093 285 109) (3 972 689 560) 1 879 404 451


Commissions (produits) 297 964 700 271 (402 307)

Commissions (charges) (559 481) (763 737) 204 256

Charge nette de commissions (261 517) (63 466) (198 051)

2004 2003

Au 1er janvier 1 213 1 105

Nouveaux membres du personnel 137 149

Démissions 41 41

Au 31 décembre 1 309 1 213

Effectif moyen du personnel employé 1 261 1 160

24 LE PLAN DE RETRAITE DE LA BCE

Conformément aux règles du plan de retraite dela BCE, une valorisation actuarielle triennalecomplète est nécessaire. La dernièrevalorisation actuarielle complète a été réaliséele 31 décembre 2003, en partant de l’hypothèsedu départ à la retraite de tous les membres dupersonnel et de la f in de tout service comptantpour la retraite à cette date.

Le coût des retraites lié à ce plan est évaluéconformément aux conseils d’un actuairequalif ié. Le coût total des retraites pour la BCE,qui englobe une provision pour invalidité etprestations postérieures au départ en retraite,s’est élevé à 41,1 millions d’euros (21,7millions en 2003). Cette somme comprend uneprovision de 1,8 million d’euros au titre desretraites des membres du Directoire (1,9 millionen 2003) et des cotisations supplémentaires. Àl’avenir, la BCE devra contribuer à hauteur de16,5 % des rémunérations prises en compte pourle calcul des retraites de l’ensemble dupersonnel.

25 AUTRES CHARGES D’EXPLOITATION

Ce poste couvre toutes les autres dépensescourantes ayant trait aux loyers, à l’entretien deslocaux et de l’équipement, aux biens etmatériels consommables, aux honoraires verséset aux autres services et fournitures ainsi qu’auxfrais de recrutement, de transfert, d’installation,de formation et de réinstallation du personnel.

26 SERVICES DE PRODUCTION DES BILLETS

En 2004, comme en 2003, ces dépenses ontconcerné les coûts de transport transfrontièredes billets en euros entre BCN pour faire faceaux fluctuations imprévues de la demande. Cescoûts sont supportés de façon centralisée par laBCE.

217BCE

Rapport annuel2004

Cette annexe ne fait pas partie des étatsfinanciers de la BCE pour l’année 2004. Elleest publiée dans le Rapport annuel uniquementà titre d’information.

REVENU LIÉ À L’ÉMISSION DE BILLETS PAR LA BCE

À la suite d’une décision du Conseil desgouverneurs, le montant de 733 millions d’eurosa été conservé par la BCE, afin de garantir quela distribution totale du bénéfice pour l’annéene dépasse pas le bénéfice net pour l’exercice.Ce montant représente la totalité du revenu issude la part de la BCE dans le total des billets eneuros en circulation en 2004.

COUVERTURE DES PERTES DE LA BCE

En vertu de l’article 33.2 des statuts du SEBC,une perte enregistrée par la BCE peut êtrecouverte par le fonds de réserve général de laBCE et, si nécessaire, après décision du Conseildes gouverneurs, par le revenu monétaire del’exercice f inancier concerné au prorata etjusqu’à concurrence des montants alloués auxbanques centrales nationales, conformément àl'article 32.5 des Statuts1.

Le 11 mars 2005, le Conseil des gouverneurs dela BCE a décidé de couvrir la perte pourl’exercice clos le 31 décembre 2004 de lamanière suivante :


ANNEXE RELATIVE À LA RÉPARTITION DES PERTES

2004 2003euros euros

Perte de l’exercice (1 636 028 702) (476 688 785)

Prélèvement sur le fonds de réserve général 296 068 424 476 688 785

Transfert du revenu monétaire mis en commun 1 339 960 278 0

Total 0 0

1 L’article 32.5 des statuts du SEBC précise que la répartition durevenu monétaire des banques centrales nationales est effectuéeentre elles proportionnellement à leurs parts libérées dans lecapital de la BCE

Marie-Curie-Straße 30 Postfach 50 05 20 Telefon (0 69) 95 87-0D-60439 Frankfurt am Main D-60394 Frankfurt am Main Telefax (0 69) 95 87-10 50

KPMG Deutsche Treuhand-GesellschaftAktiengesellschaft WirtschaftsprüfungsgesellschaftMitglied von KPMG International

Aufsichtsratsvorsitzender:WP StB Dipl.-Kfm.Gerhard Brackert

Vorstand:WP StB Dipl.-Kfm.Axel BergerWP RA StBDr. Bernd ErleWP StB Dipl.-Kfm.Prof. Dr. Gerd GeibWP Dr. Martin Hoyos

RA StBDr. Hartwich LüßmannWP Dipl.-Kfm. Ulrich MaasWP StBProf. Dr. Rolf NonnenmacherWP StB Dipl.-Kfm.Rüdiger ReinkeCPA Kenneth D. RussellWP Dipl.-Oec.Bernd Ulrich SchmidWP Dipl.-Kfm.Prof. Dr. Wienand SchruffWP StB Dr. Peter Wesner

WP RA StBProf. Dr. Harald WiedmannSprecherWP StB CPA Dipl.-Kfm. MScGottfried WohlmannstetterWP StB Dipl.-Kfm.Hans ZehnderWP StB Dipl.-Kfm.Wolfgang Zielkestellv. Sprecher

Zertifiziert nachDIN EN ISO 9001

Sitz: Berlin undFrankfurt am Main

Handelsregister:Charlottenburg (HRB 1077)und Frankfurt am Main(HRB 14345)

Bankverbindung:Deutsche Bank AG,Frankfurt a. M., 096 386 800BLZ 500 700 10

USt.-IdNr.: DE 136 751 547

Rapport des commissaires aux comptes

Au président et au Conseil des gouverneurs de la Banque centrale européenne

Francfort-sur-le-Main

Nous avons vérif ié le bilan ci-joint de la Banque centrale européenne au 31 décembre 2004 ainsique le compte de résultat correspondant pour l’année qui s’achève à cette date et les annexes.L’établissement de ces comptes est du ressort du Directoire de la Banque centrale européenne.Il nous appartient, sur la base de notre audit, d’exprimer une opinion sur ces comptes.

Nous avons effectué notre audit conformément aux normes internationales de la profession. Cesnormes requièrent la mise en œuvre de diligences permettant d’obtenir l’assurance raisonnableque les comptes annuels ne comportent pas d’anomalies signif icatives. Un audit consiste àexaminer, par sondages, les éléments probants justifiant les données contenues dans ces comptes.Il consiste également à porter une appréciation sur les principes comptables suivis et lesprincipales estimations retenues pour l’arrêté des comptes, ainsi qu’à évaluer leur présentationd’ensemble. Nous estimons que nos contrôles fournissent une base raisonnable à l’opinionexprimée ci-après.

À notre avis, les comptes annuels sont réguliers et sincères et donnent une image f idèle de lasituation f inancière de la Banque centrale européenne au 31 décembre 2004 et des résultats del’exercice s’achevant à cette date, conformément aux règles et méthodes comptables décritesdans la première partie des annexes.

Francfort-sur-le-Main, le 4 mars 2005

KPMG Deutsche Treuhand-GesellschaftAktiengesellschaftWirtschaftsprüfungsgesellschaft

(Wohlmannstetter) (Dr. Lemnitzer)Wirtschaftsprüfer Wirtschaftsprüfer


ACTIF 31 DÉCEMBRE 31 DÉCEMBRE 2004 2003

1 Avoirs et créances en or 125 730 130 344

2 Créances en devises sur des non-résidents de la zone euro 153 856 175 5792.1 Créances sur le FMI 23 948 29 1302.2 Comptes auprès des banques, titres, prêts

et autres actifs en devises 129 908 146 449

3 Créances en devises sur des résidents de la zone euro 16 974 17 415

4 Créances en euros sur des non-résidents de la zone euro 6 849 6 0494.1 Comptes auprès des banques, titres et prêts 6 849 6 0494.2 Facilité de crédit consentie dans le cadre du MCE II 0 0

5 Concours en euros à des établissements de crédit de la zone euro liés aux opérations de politique monétaire 345 112 298 1635.1 Opérations principales de refinancement 270 000 253 0015.2 Opérations de refinancement à plus long terme 75 000 45 0005.3 Cessions temporaires de réglage fin 0 05.4 Cessions temporaires à des fins structurelles 0 05.5 Facilité de prêt marginal 109 1345.6 Appels de marge versés 3 28

6 Autres créances en euros sur des établissements de crédit de la zone euro 3 763 729

7 Titres en euros émis par des résidents de la zone euro 70 244 54 466

8 Créances en euros sur des administrations publiques 41 317 42 686

9 Autres actifs 120 479 109 365

Total 884 324 834 796

5 BILAN CONSOLIDÉ DE L’EUROSYSTÈME AU 31 DÉCEMBRE 2004

(EN MILLIONS D’EUROS)

En raison des arrondis, les totaux et les sous-totaux peuvent ne pas correspondre à la somme des composantes.

221BCE

Rapport annuel2004

PASSIF 31 DÉCEMBRE 31 DÉCEMBRE2004 2003

1 Billets en circulation 501 256 436 128

2 Engagements en euros envers les établissements de crédit de la zone euro liés aux opérations de politique monétaire 138 735 147 3282.1 Comptes courants (y compris les réserves obligatoires) 138 624 147 2472.2 Facilité de dépôt 106 802.3 Reprises de liquidités en blanc 0 02.4 Cessions temporaires de réglage fin 0 02.5 Appels de marge reçus 5 1

3 Autres engagements en euros envers des établissements de crédit de la zone euro 126 257

4 Certificats de dette émis 0 1 054

5 Engagements en euros envers d’autres résidents de la zone euro 42 187 39 8655.1 Engagements envers des administrations publiques 35 968 34 1065.2 Autres engagements 6 219 5 759

6 Engagements en euros envers des non-résidents de la zone euro 10 912 10 279

7 Engagements en devises envers des résidents de la zone euro 247 499

8 Engagements en devises envers des non-résidents de la zone euro 10 679 11 2058.1 Dépôts, comptes et autres engagements 10 679 11 2058.2 Facilité de crédit contractée dans le cadre du MCE II 0 0

9 Contrepartie des droits de tirage spéciaux alloués par le FMI 5 573 5 761

10 Autres passifs 51 791 54 757

11 Comptes de réévaluation 64 581 67 819

12 Capital et réserves 58 237 59 844

Total 884 324 834 796

ANNEXES


Le tableau suivant présente les instrumentsjuridiques adoptés par la BCE en 2004 et début2005 et publiés au Journal Officiel de l’Unioneuropéenne. Des exemplaires du Journalofficiel peuvent être obtenus auprès de l’Office

des publications off icielles des Communautéseuropéennes. Une liste de tous les instrumentsjuridiques adoptés par la BCE depuis sacréation et publiés au Journal off iciel estdisponible sur le site internet de la BCE.

ANNEXES

INSTRUMENTS JURIDIQUES ADOPTÉS PAR LA BCE

Numéro Titre Référence au JO

Orientation de la Banque centrale européenne du 13 février2004 modifiant l’orientation BCE/2003/2 relative à certainesobligations de déclaration statistique établies par la Banquecentrale européenne et aux procédures de déclaration par lesbanques centrales nationales des informations statistiques enmatière de statistiques monétaires et bancaires

Décision de la Banque centrale européenne du 19 février 2004portant adoption du règlement intérieur de la Banque centraleeuropéenne

Décision de la Banque centrale européenne du 4 mars 2004relative à l’accès du public aux documents de la Banquecentrale européenne

Orientation de la Banque centrale européenne du 21 avril 2004modif iant l’orientation BCE/2001/3 relative au système detransferts express automatisés transeuropéens à règlement bruten temps réel (Target)

Décision de la Banque centrale européenne du 22 avril 2004concernant les parts exprimées en pourcentage des banquescentrales nationales dans la clé de répartition pour lasouscription au capital de la Banque centrale européenne

Décision de la Banque centrale européenne du 22 avril 2004arrêtant les mesures nécessaires à la libération du capital de laBanque centrale européenne par les banques centralesnationales participantes

Décision de la Banque centrale européenne du 22 avril 2004fixant les modalités des transferts des parts de capital de laBanque centrale européenne entre les banques centralesnationales et de l’adaptation du capital libéré

BCE/2004/1

BCE/2004/2

BCE/2004/3

BCE/2004/4

BCE/2004/5

BCE/2004/6

BCE/2004/7

JO L 83,20.03.2004

JO L 80,18.03.2004

JO L 80,18.03.2004

JO L 205,09.06.2004

JO L 205,09.06.2004

JO L 205,09.06.2004

JO L 205,09.06.2004

225BCE

Rapport annuel2004

Décision de la Banque centrale européenne du 22 avril 2004arrêtant les mesures nécessaires à la contribution à la valeurdes fonds propres accumulés à la Banque centrale européenneet à l’adaptation des créances des banques centrales nationaleséquivalentes aux avoirs de réserve de change transférés, et lesmesures relatives aux questions connexes d’ordre f inancier

Décision de la Banque centrale européenne du 22 avril 2004modif iant la décision BCE/2001/15 du 6 décembre 2001relative à l’émission des billets en euros

Décision de la Banque centrale européenne du 23 avril 2004arrêtant les mesures nécessaires à la libération du capital de laBanque centrale européenne par les banques centralesnationales non participantes

Décision de la Banque centrale européenne du 3 juin 2004relative aux conditions et modalités des enquêtes effectuées parl’Off ice européen de lutte antifraude au sein de la Banquecentrale européenne en matière de lutte contre la fraude, lacorruption et toute autre activité illégale préjudiciable auxintérêts f inanciers des Communautés européennes et portantmodif ication des conditions d’emploi du personnel de laBanque centrale européenne

Décision de la Banque centrale européenne du 17 juin 2004portant adoption du règlement intérieur du Conseil général dela Banque centrale européenne

Orientation de la Banque centrale européenne du 1er juillet2004 relative à la prestation par l’Eurosystème de services enmatière de gestion des réserves en euros aux banques centralesde pays n’appartenant pas à l’Union européenne, aux paysn’appartenant pas à l’Union européenne et aux organisationsinternationales

Décision de la Banque centrale européenne du 9 juillet 2004portant modif ication de la décision BCE/2003/15 du 28 novembre 2003 relative à l’approbation du volume de l’émission de pièces en 2004


BCE/2004/8

BCE/2004/9

BCE/2004/10

BCE/2004/11

BCE/2004/12

BCE/2004/13

BCE/2004/14

JO L 205,09.06.2004

JO L 205,09.06.2004

JO L 205,09.06.2004

JO L 230,30.06.2004

JO L 230,30.06.2004

JO L 241,13.07.2004

JO L 248,22.07.2004


Orientation de la Banque centrale européenne du 16 juillet2004 relative aux obligations de déclaration statistique établiespar la Banque centrale européenne concernant les statistiquesde la balance des paiements et de la position extérieure globaleet le cadre de diffusion des données sur les réserves de change

Recommandation de la Banque centrale européenne du 16 juillet 2004 relative aux obligations de déclarationstatistique établies par la Banque centrale européenneconcernant les statistiques de la balance des paiements et de laposition extérieure globale et le cadre de diffusion des donnéessur les réserves de change

Recommandation de la Banque centrale européenne du 30 juillet 2004 au Conseil de l’Union européenne concernantla désignation du commissaire aux comptes extérieur de laBanca d’Italia

Orientation de la Banque centrale européenne du 16 septembre2004 relative à l’approvisionnement en billets en euros

Décision de la Banque centrale européenne du 14 décembre2004 relative à l’approbation du volume de l’émission depièces en 2005

Orientation de la Banque centrale européenne du 16 décembre2004 modifiant l’orientation BCE/2004/13 du 1er juillet 2004relative à la prestation par l’Eurosystème de services enmatière de gestion des réserves en euros aux banques centralesde pays n’appartenant pas à l’Union européenne, aux paysn’appartenant pas à l’Union européenne et aux organisationsinternationales

Règlement de la Banque centrale européenne du 16 décembre2004 modifiant le règlement BCE/2001/13 concernant le bilanconsolidé du secteur des institutions f inancières monétaires etle règlement BCE/2001/18 concernant les statistiques sur lestaux d’intérêt appliqués par les institutions f inancièresmonétaires aux dépôts et crédits vis-à-vis des ménages et dessociétés non f inancières

Orientation de la Banque centrale européenne du 21 janvier2005 modifiant l’orientation BCE/2001/3 relative au systèmede transferts express automatisés transeuropéens à règlementbrut en temps réel (Target)

BCE/2004/15

BCE/2004/16

BCE/2004/17

BCE/2004/18

BCE/2004/19

BCE/2004/20

BCE/2004/21

BCE/2005/1

JO L 354,30.11.2004

JO C 292,30.11.2004

JO C 202, 10.08.2004

JO L 320,21.10.2004

JO L 379,24.12.2004

JO L 385,29.12.2004

JO L 371,18.12.2004

JO L 30, 03.02.2005


227BCE

Rapport annuel2004


BCE/2005/2

BCE/2005/3

BCE/2005/4

BCE/2005/5

Non encorepubliée auJournal officiel

JO C 50,26.02.2005

Non encorepubliée

Non encorepubliée

Orientation de la Banque centrale européenne du 3 février 2005portant modification de l’orientation BCE/2000/7 relative auxinstruments et procédures de politique monétaire del’Eurosystème

Recommandation de la Banque centrale européenne du 11 février 2005 au Conseil de l’Union européenne concernantla désignation du commissaire aux comptes extérieur de laBanque du Portugal

Orientation de la Banque centrale européenne du 15 février2005 portant modification de l’orientation BCE/2003/2 relativeà certaines obligations de déclaration statistique établies par laBanque centrale européenne et aux procédures de déclarationpar les banques centrales nationales des informationsstatistiques en matière de statistiques monétaires et bancaires

Orientation de la Banque centrale européenne du 17 février2005 relative aux obligations de déclaration statistique établiespar la Banque centrale européenne et aux procédures d’échanged’informations statistiques au sein du Système européen debanques centrales en matière de statistiques de f inancespubliques

229BCE

Rapport annuel2004

(a) Avis de la BCE faisant suite à une consultation émanant d’un État membre1

Numéro2 Origine de la Objetconsultation

CON/2004/1 Finlande Mesures affectant la situation f inancière de Suomen Pankkiet dispositions relatives à son pouvoir normatif

CON/2004/2 Suède Déclaration des statistiques monétaires et bancaires par les institutions f inancières monétaires

CON/2004/3 Luxembourg Établissement d’un cadre juridique spécif ique pour lesopérations de titrisation

CON/2004/5 Autriche Surveillance complémentaire des établissements de crédit,des entreprises d’assurance et des entreprisesd’investissement appartenant à un conglomérat f inancier

CON/2004/6 France Couverture des pertes de change subies par la Banque deFrance

CON/2004/8 France Cadre juridique du recyclage des pièces et des billets en euros

CON/2004/9 Belgique Procédures d’insolvabilité relatives aux établissements decrédit, aux organismes de liquidation et aux entreprisesd’investissement

CON/2004/15 France Titres de créance négociables

CON/2004/16 Italie Protection de l’épargne

CON/2004/17 Suède Anciens billets et pièces n’ayant plus cours légal

CON/2004/18 Portugal Assainissement et liquidation des établissements de crédit

CON/2004/20 France Prêts des établissements de crédit indexés sur l’inflation

CON/2004/21 Pays-Bas Surveillance du secteur f inancier

CON/2004/22 France Transfert de propriété des instruments f inanciers

AVIS ADOPTÉS PAR LA BCE Le tableau ci-après présente les avis adoptés parla BCE en 2004 et début 2005 en vertu del’article 105 (4) du Traité et de l’article 4 desstatuts du SEBC, de l’article 112 (2) (b) du

Traité et de l’article 11.2 des Statuts. Une listede l’ensemble des avis adoptés par la BCEdepuis sa création est disponible sur le siteinternet de la BCE.

1 En décembre 2004, le Conseil des gouverneurs a décidé que les avis de la BCE émis à la demande des autorités nationales seraienten règle générale publiés immédiatement après leur adoption et transmission à l’autorité consultante.

2 Les consultations sont numérotées dans l’ordre de leur adoption par le Conseil des gouverneurs.


Numéro2 Origine de la Objetconsultation

CON/2004/23 Allemagne Obligations de déclaration statistique concernant lesopérations transfrontières entre résidents et non-résidents

CON/2004/24 Autriche Collecte de statistiques concernant les importations et exportations de services

CON/2004/25 Estonie Autorités réglementaires des établissements de monnaie électronique

CON/2004/26 Autriche Système de déclaration dans le domaine de la balance despaiements, à l’exception des services et des transferts

CON/2004/27 Belgique Contrats de garantie f inancière

CON/2004/28 Suède Circulation des billets et des pièces

CON/2004/29 Malte Exonération du régime maltais de réserves obligatoires

CON/2004/30 France Achèvement du cadre juridique régissant les fonds de titrisation

CON/2004/31 Slovaquie Surveillance du marché financier par la Národná banka Slovenska

CON/2004/33 Hongrie Obligations de déclaration statistique du système d’information de la banque centrale

CON/2004/34 Belgique Taxe sur les opérations de change

CON/2004/35 Hongrie Processus de décision en matière de politique monétaire

CON/2004/36 République Programme d’enquêtes statistiques pour l’année 2005tchèque

CON/2004/37 République Introduction des établissements de monnaie électroniquetchèque

CON/2004/38 Danemark Création d’un cadre juridique et de surveillance pour les fonds spéculatifs

CON/2004/39 Espagne Nouvelle structure de gestion du système de compensationdes paiements de détail

CON/2005/3 Hongrie Traitement et distribution des billets et pièces

CON/2005/5 Malte Obligations de déclaration statistique des établissements decrédit établies par la Banque centrale de Malte

231BCE

Rapport annuel2004

(b) Avis de la BCE faisant suite à une consultation émanant d’une institution européenne3

Numéro4 Origine de la Objet Référence consultation au JO

CON/2004/4 Conseil Établissement des comptes non f inancierstrimestriels par secteur institutionnel

CON/2004/7 Conseil Organisation selon une nouvelle structuredes comités de l’UE compétents en matièrede services f inanciers, appliquant leprocessus Lamfalussy à tous les secteursfinanciers

CON/2004/10 Conseil Taux de conversion entre l’euro et lesmonnaies des États membres adoptantl’euro

CON/2004/11 Conseil Nomination d’un membre du Directoire dela Banque centrale européenne

CON/2004/12 Conseil Accord relatif aux relations monétairesavec la Principauté d’Andorre

CON/2004/13 Conseil Médailles et jetons similaires aux pièces eneuros

CON/2004/14 Conseil Élaboration et transmission de données surla dette publique trimestrielle

CON/2004/19 Conseil Statistiques conjoncturelles

CON/2004/32 Conseil Ouverture de négociations au sujet d’unaccord relatif aux relations monétaires avecla Principauté d’Andorre

CON/2005/2 Conseil Prévention de l’utilisation du systèmefinancier aux f ins du blanchiment decapitaux et du f inancement du terrorisme

CON/2005/4 Conseil Dispositif d’adéquation des fonds propresdes établissements de crédit et desentreprises d’investissement

JO C 42,18.02.2004

JO C 58,06.03.2004

JO C 88,08.04.2004

JO C 87,07.04.2004

JO C 88,08.04.2004

JO C 134,12.05.2004

JO C 134,12.05.2004

JO C 158,15.06.2004

JO C 256,16.10.2004

JO C 40,17.02.2005

JO C 52,02.03.2005

3 Également publiés sur le site internet de la BCE4 Les consultations sont numérotées dans l’ordre de leur adoption par le Conseil des gouverneurs.

Cette liste est destinée à informer les lecteurs d’une sélection de documents publiés par la Banquecentrale européenne depuis janvier 2004. Concernant les documents de travail, la liste ne mentionneque ceux publiés entre décembre 2004 et février 2005. Les parties intéressées pourront se procurergratuitement les publications auprès de la Division Presse et information de la BCE. Lescommandes peuvent être passées par écrit à l’adresse postale indiquée au verso de la page de titre.

Une liste complète des documents publiés par la Banque centrale européenne et par l’Institutmonétaire européen peut être obtenue en visitant le site internet de la BCE (http://www.ecb.int).

RAPPORT ANNUELRapport annuel 2003, avril 2004

ARTICLES PARUS DANS LE BULLETIN MENSUEL1)

« L’UEM et la conduite des politiques budgétaires », janvier 2004« Les caractéristiques et l’utilité des enquêtes sur les évolutions de l’activité, des prix et dumarché du travail dans la zone euro », janvier 2004« La mesure et l’analyse des évolutions de la rentabilité des entreprises dans la zone euro »,janvier 2004« Les économies des pays adhérents au seuil de l’Union européenne », février 2004« Les évolutions des bilans du secteur privé dans la zone euro et aux États-Unis », février 2004« L’incidence de la comptabilisation en juste valeur sur le secteur bancaire européen sousl’angle de la stabilité f inancière », février 2004« Les incidences de la politique budgétaire sur la stabilité macroéconomique et les prix »,avril 2004« Les évolutions à venir du système Target », avril 2004« Les pays partenaires de Barcelone et leurs relations avec la zone euro », avril 2004« L’économie de l’Union européenne à la suite de l’adhésion des nouveaux États membres »,mai 2004« Le taux d’intérêt réel naturel dans la zone euro », mai 2004« Les techniques de réduction des risques dans le cadre des opérations de crédit del’Eurosystème », mai 2004« Évolution de la productivité du travail dans la zone euro : tendances générales et divergencessectorielles », juillet 2004« La résilience du secteur bancaire de l’UE depuis 2000 », juillet 2004« La Constitution européenne et la BCE », août 2004« Propriétés et utilisation des comptes trimestriels des administrations publiques », août 2004« Les billets en euros : premières années d’expérience », août 2004« L’analyse monétaire en temps réel », octobre 2004« L’intégration économique dans différentes régions hors Union européenne », octobre 2004« L’incidence des cours du pétrole sur l’économie de la zone euro », novembre 2004« Quelles informations tirer du prix des actifs f inanciers ? », novembre 2004« L’évolution du cadre de l’UE relatif à la réglementation, à la surveillance et à la stabilitéf inancières », novembre 2004« Nouvel accord de Bâle sur les fonds propres : principales caractéristiques et implications »,janvier 2005

233BCE

Rapport annuel2004

DOCUMENTS PUBLIÉS PAR LA BANQUE CENTRALEEUROPÉENNE DEPUIS JANVIER 2004

1 La version française du Bulletin mensuel de la BCE peut être obtenue auprès du service Documentation de la Banque nationale deBelgique et du service des Relations avec le public de la Banque de France.

« Modification de la structure et évolutions récentes des flux de capitaux vers les économies demarché émergentes », janvier 2005« La discipline de marché pour le secteur bancaire », février 2005« Premier bilan des modifications du cadre opérationnel de l’Eurosystème pour la mise enœuvre de la politique monétaire », février 2005« La balance des paiements et la position extérieure de la zone euro vis-à-vis de ses principalescontreparties », février 2005

STATISTICS POCKET BOOKRecueil mensuel statistique sous format de poche, disponible depuis août 2003

ÉTUDES CONCERNANT DES SUJETS SPÉCIFIQUES9 “Fiscal adjustment in 1991-2002: stylised facts and policy implications” par M. G. Briotti,

février 200410 “The acceding countries’ strategies towards ERM II and the adoption of the euro: an

analytical review” par un groupe d’experts dirigé par P. Backé et C. Thimann, et avec laparticipation de O. Arratibel, O. Calvo-Gonzalez, A. Mehl et C. Nerlich, février 2004

11 “Official dollarisation/euroisation: motives, features and policy implications of currentcases” par A. Winkler, F. Mazzaferro, C. Nerlich et C. Thimann, février 2004

12 “Understanding the impact of the external dimension on the euro area: trade, capital flowsand other international macroeconomic linkages” par R. Anderton, F. di Mauro et F. Moneta,avril 2004

13 “Fair value accounting and f inancial stability” par un groupe d’experts dirigé par A. Enria etavec la participation de L. Cappiello, F. Dierick, S. Grittini, A. Maddaloni, P. Molitor,F. Pires et P. Poloni, avril 2004

14 “Measuring f inancial integration in the euro area” par L. Baele, A. Ferrando, P. Hördahl,E. Krylova et C. Monnet, avril 2004

15 “Quality adjustment of European price statistics and the role for hedonics” par H. Ahnert etG. Kenny, mai 2004

16 “Market dynamics associated with credit ratings: a literature review” par F. Gonzalez,F. Haas, R. Johannes, M. Persson, L. Toledo, R. Violi, M.Wieland et C. Zins, juin 2004

17 “Corporate ‘excesses’ and f inancial market dynamics” par A. Maddaloni et D. Pain,juillet 2004

18 “The international role of the euro: evidence from bonds issued by non-euro area residents” par A. Geis, A. Mehl et S. Wredenborg, juillet 2004

19 “Sectoral specialisation in the EU: a macroeconomic perspective” par un groupe de travaildu Comité de la politique monétaire du SEBC, juillet 2004

20 “The supervision of mixed f inancial services groups in Europe” par F. Dierick, août 200421 “Governance of securities clearing and settlement systems” par D. Russo, T. Hart,

M. C. Malaguti et C. Papathanassiou, octobre 200422 “Assessing potential output growth in the euro area – a growth accounting perspective” par

A. Musso et T. Westermann, janvier 200523 “The bank lending survey for the euro area” par J. Berg, A. Van Rixtel, A. Ferrando,

G. de Bondt et S. Scopel, février 200524 “Wage diversity in the euro area – an overview of labour cost differentials across industries”

par V. Genre, D. Momferatou et G. Mourre, février 2005


DOCUMENTS DE TRAVAIL419 “The design of f iscal rules and forms of governance in European Union countries”

par M. Hallerberg, R. Strauch et J. von Hagen, décembre 2004420 “On prosperity and posterity: the need for f iscal discipline in a monetary union” par

C. Detken, V. Gaspar et B. Winkler, décembre 2004421 “EU fiscal rules: issues and lessons from political economy” par L. Schuknecht,

décembre 2004422 “What determines f iscal balances? An empirical investigation in determinants of changes

in OECD budget balances” par M. Tujula et G. Wolswijk, décembre 2004423 “Price setting in France: new evidence from survey data” par C. Loupias et R. Ricart,

décembre 2004424 “An empirical study of liquidity and information effects of order flow on exchange rates”

par F. Breedon et P. Vitale, décembre 2004425 “Geographic versus industry diversif ication: constraints matter” par P. Ehling et

S. Brito Ramos, janvier 2005426 “Security fungibility and the cost of capital: evidence from global bonds” par D. P. Miller

et J. J. Puthenpurackal, janvier 2005427 “Interlinking securities settlement systems: a strategic commitment?” par K. Kauko,

janvier 2005428 “Who benefits from IPO underpricing? Evidence from hybrid bookbuilding offerings” par

V. Pons-Sanz, janvier 2005429 “Cross-border diversif ication in bank asset portfolios” par C. M. Buch, J. C. Driscoll et

C. Ostergaard, janvier 2005430 “Public policy and the creation of active venture capital markets” par M. Da Rin,

G. Nicodano et A. Sembenelli, janvier 2005431 “Regulation of multinational banks: a theoretical inquiry” par G. Calzolari et G. Loranth,

janvier 2005432 “Trading European sovereign bonds: the microstructure of the MTS trading platforms” par

Y. Chung Cheung, F. de Jong et B. Rindi, janvier 2005433 “Implementing the Stability and Growth Pact: enforcement and procedural flexibility” par

R. Beetsma et X. Debrun, janvier 2005434 “Interest rates and output in the long run” par Y. Aksoy et M. León-Ledesma, janvier 2005435 “Reforming public expenditure in industrialised countries: are there trade-offs?” par

L. Schuknecht et V. Tanzi, février 2005436 “Measuring market and inflation risk premia in France and in Germany” par L. Cappiello

et S. Guéné, février 2005437 “What drives international bank flows? Politics, institutions and other determinants” par

E. Papaioannou, février 2005438 “Quality of public f inances and growth” par A. Afonso, W. Ebert, L. Schuknecht et

M. Thöne, février 2005439 “A look at intraday frictions in the euro area overnight deposit market” par V. Brousseau et

A. Manzanares, février 2005 440 “Estimating and analysing currency options’ implied risk-neutral density functions for the

largest new EU Member States” par O. Castrén, février 2005441 “The Phillips curve and long-term unemployment” par R. Llaudes, février 2005442 “Why do f inancial systems differ? History matters” par C. Monnet et E. Quintin,

février 2005443 “Explaining cross-border large-value payment flows: evidence from TARGET and

EURO 1 data” par S. Rosati et S. Secola, février 2005

235BCE

Rapport annuel2004

444 “Keeping up with the Joneses, reference dependence, and equilibrium indeterminacy” parL. Stracca et A. al-Nowaihi, février 2005

445 “Welfare implications of joining a common currency” par M. Ca’Zorzi, R. A. De Santis etF. Zampolli, février 2005

446 “Trade effects of the euro: evidence from sectoral data” par R. E. Baldwin, F. Skudelny etD. Taglioni, février 2005

447 “Foreign exchange option and returns-based correlation forecasts: evaluation and twoapplications” par O. Castrén et S. Mazzotta, février 2005

AUTRES PUBLICATIONS“Assessment of accession countries’ securities settlement systems against the standards for theuse of EU securities settlement systems in Eurosystem credit operations”, janvier 2004“The monetary policy of the ECB”2, janvier 2004“The implementation of monetary policy in the euro area: General documentation onEurosystem monetary policy instruments and procedures”, février 2004“Guidance notes on the MFI balance sheet statistics relating to EU enlargement as laid down inRegulation ECB/2003/10”, février 2004“Comments on the communication from the Commission to the Council and the EuropeanParliament concerning a new legal framework for payments in the internal market (consultativedocument)”, février 2004“Foreign direct investment task force report”, mars 2004“External evaluation of the economic research activities of the European Central Bank”,avril 2004“Payment and securities settlement systems in the accession countries – Addendumincorporating 2002 f igures” (Blue Book), avril 2004“Payment and securities settlement systems in the European Union – Addendumincorporating 2002 f igures” (Blue Book), avril 2004“TARGET compensation claim form”, avril 2004“Letter from the ECB President to the President of the Council of the European Union:negotiations on the draft Treaty establishing a Constitution for Europe”, avril 2004“The use of central bank money for settling securities transactions”, mai 2004“TARGET Annual Report 2003”, mai 2004“Assessment of euro large-value payment systems against the Core Principles”, mai 2004“Credit risk transfer by EU banks: activities, risks and risk management”, mai 2004“Risk management for central bank foreign reserves”, mai 2004“Comparison of household saving ratios, euro area/United States/Japan”, juin 2004“The development of statistics for Economic and Monetary Union” par P. Bull, juillet 2004“ECB staff macroeconomic projections for the euro area”, septembre 2004“Letter from the ECB President to the Chairman of the International Accounting StandardsBoard of 6 September 2004: Exposure draft of proposed amendments to IAS 39 – the fair valueoption”, septembre 2004“Institutional provisions: Statute of the ESCB and of the ECB ; Rules of Procedure”,octobre 2004“Convergence Report 2004”3, octobre 2004


2 La politique monétaire de la BCE. Ce document peut être obtenu auprès du service Documentation de la Banque nationale deBelgique et du service des Relations avec le public de la Banque de France.

3 Rapport sur la convergence 2004. Ce document peut être obtenu auprès du service Documentation de la Banque nationale deBelgique et du service des Relations avec le public de la Banque de France.

“Standards for securities clearing and settlement in the European Union”, octobre 2004“The European Central Bank – History, role and functions”, octobre 2004“E-payments without frontiers”, octobre 2004“European Union balance of payments/international investment position statistical methods”,novembre 2004“Bond markets and long-term interest rates in non-euro area Member States of the EuropeanUnion and in accession countries”, novembre 2004“Report on EU banking structure 2004”, novembre 2004“EU banking sector stability 2004”, novembre 2004“Letter from the ECB President to the President of the European Parliament”, novembre 2004“Letter from the ECB President to Mr Paolo Cirino Pomicino, Member of the Committee onEconomic and Monetary Affairs”, novembre 2004“Eurosystem staff macroeconomic projections for the euro area”, décembre 2004“Towards a single euro payments area – third progress report”, décembre 2004“The euro bond market study 2004”, décembre 2004“Financial Stability Review”, décembre 2004“Review of the requirements in the f ield of general economic statistics”, décembre 2004“Research network on capital markets and f inancial integration in Europe – results andexperience after two years”, décembre 2004“Recycling of euro banknotes: framework for the detection of counterfeits and f itness sortingby credit institutions and other professional cash handlers”, janvier 2005“Review of the international role of the euro”, janvier 2005“Euro area balance of payments and international investment position statistics – Annual qualityreport”, janvier 2005“Banking structures in the new EU Member States”, janvier 2005“Progress report on TARGET 2”, février 2005“The implementation of monetary policy in the euro area: General documentation onEurosystem monetary policy instruments and procedures”4, février 2005“Review of the application of the Lamfalussy framework to EU securities markets legislation”,février 2005“Payment and securities settlement systems in the European Union – Addendumincorporating 2003 f igures” (Blue Book), février 2005

BROCHURES D’INFORMATION“Information guide for credit institutions using TARGET”, juillet 2003“TARGET 2 – the future TARGET system”, septembre 2004“TARGET – the current system”, septembre 2004

237BCE

Rapport annuel2004

4 La mise en œuvre de la politique monétaire dans la zone euro ; documentation générale sur les instruments et procédures de politiquemonétaire de l’Eurosystème. Ce document peut être obtenu auprès du service Documentation de la Banque nationale de Belgique et duservice des Relations avec le public de la Banque de France.

8 JANVIER 2004

Le Conseil des gouverneurs de la BCE décideque le taux de soumission minimal appliqué auxopérations principales de ref inancement ainsique les taux d’intérêt de la facilité de prêtmarginal et de la facilité de dépôt demeurerontinchangés à, respectivement, 2 %, 3 % et 1 %.

12 JANVIER 2004

Le Conseil des gouverneurs de la BCE décidede relever de 15 milliards d’euros, à25 milliards, le montant qui sera proposé àl’adjudication lors de chacune des opérations deref inancement à plus long terme devant êtreeffectuées en 2004. Ce relèvement tient compted’un besoin de ref inancement prévisionnelaccru des banques de la zone euro en 2004.Toutefois, l’Eurosystème continuera de fournirl’essentiel de la liquidité par le canal de sesopérations principales de ref inancement. LeConseil des gouverneurs pourrait déciderd’ajuster une nouvelle fois ce montant au débutde 2005.

5 FÉVRIER, 4 MARS 2004


10 MARS 2004

Conformément à la décision du Conseil desgouverneurs du 23 janvier 2003, la durée desopérations principales de ref inancement del’Eurosystème est ramenée de deux semaines à une semaine et la période de constitution des réserves obligatoires débuterasystématiquement le jour de règlement del’opération principale de refinancement suivantla réunion du Conseil des gouverneurs à l’ordre

du jour de laquelle f igure l’évaluationmensuelle de l’orientation de la politiquemonétaire, et non plus le 24e jour du mois.

1ER AVRIL, 6 MAI, 3 JUIN, 1ER JUILLET, 5 AOÛT,2 SEPTEMBRE, 7 OCTOBRE, 4 NOVEMBRE,2 DÉCEMBRE 2004, 13 JANVIER 2005


14 JANVIER 2005

Le Conseil des gouverneurs de la BCE décide derelever de 25 milliards d’euros, à 30 milliards,le montant qui sera proposé à l’adjudication lorsde chacune des opérations de refinancement àplus long terme devant être effectuées en 2005.Ce relèvement tient compte d’un besoin derefinancement prévisionnel accru des banquesde la zone euro en 2005. Toutefois,l’Eurosystème continuera de fournir l’essentielde la liquidité par le canal de ses opérationsprincipales de refinancement. Le Conseil desgouverneurs pourrait décider d’ajuster unenouvelle fois ce montant au début de 2006.

3 FÉVRIER, 3 MARS 2005


239BCE

Rapport annuel2004

CHRONOLOGIE DES MESURES DE POLITIQUEMONÉTAIRE ADOPTÉES PAR L’EUROSYSTÈME1

1 La chronologie des mesures de politique monétaire adoptées par l’Eurosystème de 1999 à 2003 peut être consultée,respectivement, dans le Rapport annuel de la BCE de 1999,pages 187 à 192, dans le Rapport annuel de la BCE de 2000,pages 229 à 232, dans le Rapport annuel de la BCE de 2001,pages 238 à 240, dans le Rapport annuel de la BCE de 2002,pages 254 et 255, et dans le Rapport annuel de la BCE de 2003,pages 235 et 236.

Ce glossaire contient une sélection de termes utilisés dans le Rapport annuel. Un glossaire pluscomplet et plus détaillé peut être consulté sur le site internet de la BCE.

Accord de pension (Repurchase agreement) : convention par laquelle un actif est cédé et rachetéà un prix déterminé, à une échéance f ixée ou sur demande. Ce type de convention est similaire auprêt garanti, à cette différence près que le vendeur ne conserve pas la propriété des titres.

Actions (Equities) : titres représentant une part dans le capital d’une entreprise. Ils comprennentles actions négociables sur un marché boursier (actions cotées), les actions non cotées et autresformes de participations. Ces titres produisent généralement un revenu sous forme de dividendes.

Administration centrale (Central government) : dans le Système européen de comptes 1995, secteurdes administrations publiques à l’exclusion des administrations régionales et locales (cf. égalementadministrations publiques).

Administrations publiques (General government) : secteur défini dans le Système européen decomptes 1995 comme recouvrant les entités résidentes dont la fonction principale consiste àproduire des biens et des services non marchands destinés à la consommation individuelle etcollective et/ou à effectuer des opérations de redistribution du revenu national et de la richessenationale. Elles recouvrent les administrations centrales, régionales et locales ainsi que lesadministrations de sécurité sociale. Les entités publiques réalisant des opérations commerciales,comme les entreprises publiques, sont exclues du secteur.

Analyse économique (Economic analysis) : l’un des piliers du cadre de la Banque centraleeuropéenne pour mener une analyse détaillée des risques pesant sur la stabilité des prix, sur laquelles’appuient les décisions de politique monétaire du Conseil des gouverneurs. L’analyse économiqueest axée principalement sur l’évaluation des évolutions économiques et f inancières actuelles etdes risques à court et moyen termes qui en découlent pour la stabilité des prix, considérés sousl’angle de l’interaction entre l’offre et la demande sur les marchés des biens, des services et desfacteurs à ces horizons. À cet égard, une attention particulière est accordée à la nécessitéd’identif ier la nature des chocs affectant l’économie, leur incidence sur les coûts et la f ixationdes prix et les perspectives à court et moyen termes concernant leur propagation au sein del’économie (cf. analyse monétaire).

Analyse monétaire (Monetary analysis) : l’un des piliers du cadre de la Banque centrale européennepour conduire une analyse détaillée des risques pesant sur la stabilité des prix, sur laquelles’appuient les décisions de politique monétaire du Conseil des gouverneurs. L’analyse monétairecontribue à l’appréciation des tendances à moyen et long termes en matière d’inflation, eu égardà la relation étroite existant entre la monnaie et les prix sur longue période. L’analyse monétaireprend en compte les évolutions d’une large gamme d’indicateurs monétaires, comprenant M3, sescomposantes et ses contreparties, en particulier le crédit, ainsi que diverses mesures de l’excès deliquidité (cf. analyse économique).

Assiette des réserves (Reserve base) : ensemble des éléments éligibles du bilan (en particulier lesengagements) qui servent de base pour le calcul des réserves obligatoires d’un établissement de crédit.

Balance des paiements [Balance of payments (b.o.p)] : état statistique retraçant, pour une périodedonnée, les transactions économiques effectuées par une économie avec le reste du monde. Les

241BCE

Rapport annuel2004

GLOSSAIRE

transactions enregistrées sont celles concernant les biens, les services et les revenus ; lesmouvements de capitaux vis-à-vis du reste du monde ; et les transactions (telles que les remisesde dettes) qui sont classées comme des transferts.

Banque centrale européenne (BCE) [European Central Bank (ECB)] : la BCE est au centre del’Eurosystème et du Système européen de banques centrales (SEBC), et elle est dotée de lapersonnalité juridique en vertu du droit communautaire. Elle assure la mise en œuvre des tâchesconf iées à l’Eurosystème et au SEBC, par ses activités propres, ou par celles des BCN,conformément aux statuts du SEBC. La BCE est administrée par le Conseil des gouverneurs et parle Directoire, ainsi que par un troisième organe de décision, le Conseil général.

Bilan consolidé du secteur des IFM (Consolidated balance sheet of the MFI sector) : bilan obtenupar l’élimination du bilan agrégé des positions des IFM entre elles (prêts et dépôts entre IFM, parexemple). Il fournit des informations statistiques concernant les créances et engagements du secteurdes IFM vis-à-vis des résidents de la zone euro ne faisant pas partie de ce secteur (administrationspubliques et autres résidents de la zone euro) et vis-à-vis des non-résidents. Il constitue laprincipale source statistique pour le calcul des agrégats monétaires et permet d’effectuer uneanalyse régulière des contreparties de M3.

Comité économique et financier (CEF) [Economic and Financial Committee (EFC)] : organecommunautaire consultatif participant à la préparation des travaux du Conseil de l’UE. Sesmissions comprennent l’examen de la situation économique et f inancière des États membres et dela Communauté, et la surveillance budgétaire.

Conseil Ecofin (ECOFIN Council) : Conseil de l’UE se réunissant au niveau des ministres del’Économie et des Finances.

Conseil général (General Council) : l’un des organes de décision de la Banque centrale européenne(BCE). Il est composé du président et du vice-président de la BCE et des gouverneurs de l’ensembledes BCN de l’UE.

Conseil des gouverneurs (Governing Council) : organe de décision suprême de la Banque centraleeuropéenne (BCE). Il est composé de l’ensemble des membres du Directoire de la BCE et desgouverneurs des BCN des pays ayant adopté l’euro.

Contrepartie (Counterparty) : co-contractant à une transaction f inancière (par exemple, toutepartie effectuant une transaction avec une banque centrale).

Contrepartie centrale (Central counterparty) : entité qui s’interpose entre les contreparties à unetransaction, agissant en tant qu’acheteur auprès de tout vendeur et en tant que vendeur auprès detout acheteur.

Créances des IFM sur les résidents de la zone euro (MFI credit to euro area residents) : prêts desIFM accordés aux résidents non IFM de la zone euro (administrations publiques et secteur privé)et portefeuilles des IFM en titres émis par les résidents non IFM de la zone euro (actions, autresparticipations et titres de créance).

Dépositaire central de titres (Central securities depository – CSD) : entité qui détient et gère destitres et permet le traitement des transactions sur titres par inscription en compte. Les titres peuvent


être matérialisés (mais conservés chez le dépositaire) ou dématérialisés (c’est-à-dire qu’ilsn’existent plus que sous forme d’enregistrements électroniques). Outre la conservation et la gestiondes titres, un dépositaire central de titres peut exercer des fonctions de compensation et derèglement-livraison.

Directoire (Executive Board) : l’un des organes de décision de la Banque centrale européenne(BCE). Il est composé du président et du vice-président de la BCE et de quatre autres membres,nommés d’un commun accord par les chefs d’État ou de gouvernement des pays ayant adoptél’euro.

Engagements financiers à long terme du secteur des IFM (MFI longer-term financial liabilities) :dépôts à terme d’une durée supérieure à deux ans, dépôts remboursables avec un préavis supérieurà trois mois, titres de créance d’une durée initiale supérieure à deux ans émis par les IFM de lazone euro et le poste « capital et réserves » du secteur des IFM de la zone euro.

Eonia (taux moyen pondéré au jour le jour de l’euro) [EONIA (euro overnight index average)] :mesure du taux d’intérêt effectif en vigueur sur le marché interbancaire au jour le jour en euros.Il est calculé comme la moyenne pondérée des taux d’intérêt sur les opérations de prêt en blancau jour le jour libellées en euros, communiqués par un panel de banques participantes.

Établissement de crédit (Credit institution) : (1) entreprise dont l’activité consiste à recevoir dupublic des dépôts ou d’autres fonds remboursables et à octroyer des crédits pour son proprecompte ; ou (2) entreprise ou toute autre personne morale, autre qu’un établissement de crédit ausens du (1), qui émet des moyens de paiement sous la forme de monnaie électronique.

Euribor (taux interbancaire offert en euros) [EURIBOR (euro interbank offered rate)] : tauxauquel une banque de premier rang est disposée à prêter des fonds en euros à une autre banque depremier rang, calculé quotidiennement pour les dépôts interbancaires assortis d’échéancesdifférentes inférieures ou égales à douze mois.

Eurosystème (Eurosystem) : système de banque centrale de la zone euro. Il comprend la Banquecentrale européenne et les BCN des États membres ayant adopté l’euro au cours de la phase IIIde l’Union économique et monétaire.

Facilité de dépôt (Deposit facility) : facilité permanente de l’Eurosystème permettant auxcontreparties d’effectuer, auprès d’une BCN, des dépôts à vue rémunérés à un taux d’intérêtprédéterminé (cf. taux directeurs de la BCE).

Facilité permanente (Standing facility) : facilité de la banque centrale accessible aux contrepartiesà leur propre initiative. L’Eurosystème offre deux facilités permanentes à 24 heures : la facilité deprêt marginal et la facilité de dépôt.

Facilité de prêt marginal (Marginal lending facility) : facilité permanente de l’Eurosystèmepermettant aux contreparties d’obtenir, auprès d’une BCN, des crédits à 24 heures à un tauxprédéterminé contre actifs éligibles (cf. taux directeurs de la BCE).

Garanties (Collateral) : actifs livrés (aux banques centrales par les établissements de crédit, parexemple) en garantie du remboursement de concours, ou actifs cédés (par les établissements decrédit à la banque centrale, par exemple) dans le cadre d’accords de pension.

243BCE

Rapport annuel2004

Gouvernement d’entreprise (Corporate governance) : procédures et processus en vertu desquelsune organisation est dirigée et contrôlée. La structure du gouvernement d’entreprise précisecomment sont répartis les droits et responsabilités entre les différents acteurs de l’organisation,tels que le conseil d’administration, les dirigeants, les actionnaires et toute autre partie prenante,et définit les règles et procédures relatives à la prise de décision.

IFM (Institutions financières monétaires) [MFIs (monetary financial institutions)] : institutionsfinancières qui, considérées globalement, forment le secteur émetteur de monnaie de la zone euro.Elles incluent la Banque centrale européenne, les BCN des pays de la zone euro, ainsi que lesétablissements de crédit et les OPCVM monétaires situés dans la zone euro.

Indice des prix à la consommation harmonisé (IPCH) [Harmonised Index of Consumer Prices(HICP)] : mesure des prix à la consommation élaborée par Eurostat et harmonisée pour l’ensembledes État membres de l’UE.

Institut monétaire européen (IME) [European Monetary Institute (EMI)] : institution à caractèretemporaire créée au début de la phase II de l’Union économique et monétaire, le 1er janvier 1994.Il a été mis en liquidation, le 1er juin 1998, après l’instauration de la Banque centrale européenne.

Investissements directs (Direct investment) : investissements transfrontières effectués dansl’objectif d’acquérir un intérêt durable (en pratique, participation au capital équivalant à au moins10 % des actions ordinaires ou des droits de vote) dans une entreprise résidente d’un autre pays.

Investissements de portefeuille (Portfolio investment) : transactions et/ou positions nettes desrésidents de la zone euro relatives aux titres émis par les non-résidents (« avoirs ») et transactionset/ou positions nettes des non-résidents relatives aux titres émis par les résidents de la zone euro(« engagements »). Ils comprennent les opérations en capital et sur titres de créance (obligationset instruments du marché monétaire), moins les montants enregistrés au titre des investissementsdirects ou des avoirs de réserve.

M1 : agrégat monétaire étroit comprenant la monnaie f iduciaire et les dépôts à vue détenus auprèsdes IFM et de l’administration centrale (exemple : Poste, Trésor).

M2 : agrégat monétaire intermédiaire comprenant M1 plus les dépôts remboursables avec un préavisinférieur ou égal à trois mois (dépôts d’épargne à court terme) et les dépôts d’une durée inférieureou égale à deux ans (dépôts à court terme) détenus auprès des IFM et de l’administration centrale.

M3 : agrégat monétaire large comprenant M2 plus les instruments négociables, notamment lespensions, les titres d’OPCVM monétaires et les instruments du marché monétaire, ainsi que lestitres de créance d’une durée initiale inférieure ou égale à deux ans émis par les IFM.

Marché d’actions (Equity market) : marché sur lequel sont émises et négociées des actions.

Marché monétaire (Money market) : marché sur lequel sont empruntés, placés et négociés descapitaux à court terme au moyen d’instruments assortis en règle générale d’une échéance initialeinférieure ou égale à un an.

Marché obligataire (Bond market) : marché sur lequel sont émis et négociés les titres de créanceà long terme.


MCE II (mécanisme de change II) [ERM II (exchange rate mechanism II)] : dispositif de changequi pose le cadre de la coopération en matière de politique de change entre les pays de la zone euroet les États membres de l’UE ne participant pas à la phase III de l’Union économique et monétaire.

Opération de cession temporaire (Reverse transaction) : opération par laquelle la banque centraleachète ou vend des titres dans le cadre d’un accord de pension ou accorde des prêts adossés à desgaranties.

Opération d’open market (Open market operation) : opération réalisée à l’initiative de la banquecentrale sur les marchés de capitaux. En fonction de leurs objectifs, régularité et procédures, lesopérations d’open market de l’Eurosystème peuvent être réparties en quatre catégories : les opérationsprincipales de refinancement, les opérations de refinancement à plus long terme, les opérationsde réglage fin et les opérations structurelles. S’agissant des instruments utilisés, les opérations decession temporaire constituent le principal instrument d’open market de l’Eurosystème et peuventêtre utilisées pour effectuer les quatre catégories d’opérations. En outre, peuvent être utilisés, pourles opérations structurelles, l’émission de certif icats de dette et les opérations ferme et pour laréalisation d’opérations de réglage f in, les opérations ferme, les swaps de change et les reprisesde liquidité en blanc.

Opération principale de refinancement (Main refinancing operation) : opération d’open marketeffectuée par l’Eurosystème de manière régulière sous forme d’opération de cession temporaire.Depuis le 10 mars 2004, ces opérations sont réalisées par voie d’appels d’offres normauxhebdomadaires et sont normalement assorties d’une échéance d’une semaine.

Opération de refinancement à plus long terme (Longer-term refinancing operation) : opérationd’open market que l’Eurosystème effectue de manière régulière sous forme d’opération de cessiontemporaire. Ces opérations sont réalisées par voie d’appels d’offres normaux mensuels et sontnormalement assorties d’une échéance de trois mois.

Opération de réglage fin (Fine-tuning operation) : opération d’open market réalisée parl’Eurosystème de façon non régulière et principalement destinée à faire face à des fluctuationsinattendues de la liquidité bancaire.

Option (Option) : instrument f inancier qui donne à son détenteur le droit, et non l’obligation,d’acheter ou de vendre un actif spécif ique (une obligation ou une action, par exemple) à un courspréalablement f ixé (prix d’exercice) au plus tard à une date ultérieure définie à l’avance (dated’exercice ou d’échéance).

Pacte de stabilité et de croissance (Stability and Growth Pact) : se compose de deux règlementsdu Conseil, à savoir : (1) le règlement (CE) n° 1466/97 du 7 juillet 1997 relatif au renforcementde la surveillance des situations budgétaires, ainsi que de la surveillance et de la coordination despolitiques économiques ; et (2) le règlement (CE) n° 1467/97 du 7 juillet 1997 sur l’accélérationet la clarif ication de la mise en œuvre de la procédure de déficit excessif, et d’une résolution duConseil européen relative au Pacte de stabilité et de croissance adoptée le 17 juin 1997 lors dusommet d’Amsterdam. Ce pacte vise à maintenir une situation saine des f inances publiques aucours de la phase III de l’Union économique et monétaire afin de fournir une meilleure assise pourla stabilité des prix et une croissance forte et durable, propice à la création d’emplois. Plusprécisément, des soldes budgétaires proches de l’équilibre ou en excédent sont requis commeobjectif à moyen terme pour les États membres.

245BCE

Rapport annuel2004

Pays adhérents (Acceding countries) : il s’agit des dix pays qui ont signé le Traité d’adhésion àl’UE en 2003 avant de rejoindre l’UE le 1er mai 2004 : la République tchèque, l’Estonie, Chypre,la Lettonie, la Lituanie, la Hongrie, Malte, la Pologne, la Slovénie et la Slovaquie.

Période de constitution des réserves (Maintenance period) : période sur laquelle est calculé lerespect par les établissements de crédit des obligations en matière de réserves obligatoires. Depuisle 10 mars 2004, la période de constitution des réserves débute le jour du règlement de la premièreopération principale de refinancement suivant la réunion du Conseil des gouverneurs au cours delaquelle il est prévu de procéder à l’évaluation mensuelle de l’orientation de la politique monétaire.La Banque centrale européenne publie un calendrier des périodes de constitution des réservesobligatoires au moins trois mois avant le début de l’année concernée.

Portefeuille de référence (Benchmark portfolio) : en matière de placements, il s’agit d’unportefeuille ou d’un indice de référence élaboré en fonction d’objectifs en termes de liquidité, derisque et de rendement des placements. Le portefeuille de référence sert de base pour évaluer laperformance du portefeuille effectivement constitué.

Position créditrice nette du secteur des IFM vis-à-vis des non-résidents (MFI net external assets) :créances du secteur des IFM de la zone euro et sur les non-résidents (comme l’or, les devisesétrangères – billets et pièces –, les titres émis par les non-résidents de la zone euro et les prêtsaccordés aux non-résidents) moins les engagements du secteur des IFM de la zone euro vis-à-visdes non-résidents (tels que les dépôts des non-résidents de la zone euro et les pensions, leurs avoirsen titres d’OPCVM monétaires et titres de créance d’une durée inférieure ou égale à deux ans émispar les IFM).

Position extérieure [International investment position (i.i.p.)] : valeur et décomposition descréances f inancières nettes (ou engagements f inanciers nets) d’une économie vis-à-vis du restedu monde.

Procédure de déficit excessif (Excessive deficit procedure) : la disposition définie à l’article 104du Traité et précisée dans le protocole n° 20 sur la procédure de déficit excessif impose aux Étatsmembres de l’UE de maintenir une discipline budgétaire, définit les critères sur la base desquelsune position budgétaire est considérée comme une situation de déficit excessif et régit les mesuresà prendre à la suite du constat de non-respect des conditions relatives à l’équilibre du budget ouà la dette publique. Cette disposition est complétée par le règlement du Conseil (CE) n° 1467/97du 7 juillet 1997 sur l’accélération et la clarification de la mise en œuvre de la procédure applicableen cas de déficit excessif, qui constitue un élément du Pacte de stabilité et de croissance.

Projections (Projections) : résultats des exercices réalisés quatre fois par an afin de prévoir lesscénarios possibles concernant les évolutions macroéconomiques futures au sein de la zone euro.Les projections établies par les services de l’Eurosystème sont publiées en juin et en décembre,tandis que celles réalisées par les services de la BCE le sont en mars et en septembre. Elless’inscrivent dans le cadre du pilier relatif à l’analyse économique de la stratégie de politiquemonétaire de la Banque centrale européenne et sont donc un des éléments servant à l’évaluation,par le Conseil des gouverneurs, des risques pour la stabilité des prix.

Réserves obligatoires (Reserve requirement) : montant minimum de réserves qu’un établissementde crédit est tenu de constituer auprès de l’Eurosystème. Le respect de cette obligation est


déterminé sur la base de la moyenne des soldes quotidiens sur une période de constitution d’unmois environ.

Revenu monétaire (Monetary income) : revenu dégagé par les BCN dans l’exercice des missionsde politique monétaire de l’Eurosystème. Ce revenu est issu d’actifs dûment identif iésconformément aux orientations définies par le Conseil des gouverneurs et détenus en contrepartiedes billets en circulation et des dépôts des établissements de crédit.

Risque de crédit (Credit risk) : risque qu’une contrepartie ne règle intégralement son obligation,ni à l’échéance, ni à aucun moment au-delà de cette échéance. Il recouvre le risque de coût deremplacement et le risque en principal. Il comprend également le risque de défaillance de la banquede règlement.

Risque de liquidité (Liquidity risk) : risque qu’une contrepartie ne s’acquitte pas intégralementde son obligation à l’échéance mais à une date non précisée au-delà de cette échéance.

Risque de règlement (Settlement risk) : terme général désignant le risque que le règlement, au seind’un système d’échange, n’ait pas lieu comme prévu. Ce risque peut désigner à la fois le risquede crédit et le risque de liquidité.

Risque systémique (Systemic risk) : risque que l’incapacité d’un établissement à faire face à sesobligations à l’échéance empêche, à leur tour, les autres établissements de remplir les leurs lorsqu’ellesseront exigibles. Une telle défaillance peut entraîner d’importants problèmes de liquidité ou de créditet, par conséquent, menacer la stabilité des marchés de capitaux ou la confiance dans ces derniers.

Solde primaire (Primary balance) : besoin net ou capacité nette de financement des administrationspubliques à l’exclusion des charges d’intérêts sur leurs engagements consolidés.

Stabilité des prix (Price stability) : maintenir la stabilité des prix est le principal objectif del’Eurosystème. Le Conseil des gouverneurs définit la stabilité des prix comme une progressionsur un an de l’indice des prix à la consommation harmonisé (IPCH) inférieure à 2 % pour la zoneeuro. Le Conseil des gouverneurs a également clairement indiqué que, dans le cadre de la poursuitede la stabilité des prix, il vise à maintenir les taux d’inflation à un niveau inférieur à, mais prochede 2 % à moyen terme.

Système européen de banques centrales (SEBC) (European System of Central Banks – ESCB) :constitué de la Banque centrale européenne (BCE) et des BCN de chacun des 25 États membresde l’UE, il comprend, outre les membres de l’Eurosystème, les BCN des États membres qui n’ontpas encore adopté l’euro. Le SEBC est administré par le Conseil des gouverneurs, par le Directoirede la BCE et par le troisième organe de décision de la BCE, le Conseil général.

Système européen de comptes 1995 (SEC 95) [European System of Accounts 1995 (ESA 95)] :système de définitions et de classifications statistiques homogènes visant à fournir une présentationharmonisée des données statistiques publiées par les États membres. Le SEC 95 est la version,propre à la Communauté, du système international des comptes nationaux 1993 (SCN 93).

Système de règlement brut en temps réel (RTGS) – (Real-time gross settlement system – RTGS) :système de règlement dans lequel le traitement et le règlement des transactions ont lieu ordre parordre (sans qu’intervienne une compensation) en temps réel (en continu) (cf. Target).

247BCE

Rapport annuel2004

Système de règlement-livraison de titres [Securities settlement system (SSS)] : système permettantla détention et le transfert de titres, franco de paiement ou contre paiement (livraison contrepaiement) ou contre un autre actif (livraison contre livraison). Il comprend l’ensemble desdispositifs institutionnels et techniques nécessaires au règlement des opérations sur titres et à laconservation de titres. Il peut s’agir d’un système de règlement brut en temps réel, de règlementbrut ou de règlement net. Un système de règlement-livraison permet de calculer (compensation)les obligations des participants.

Swap de change (Foreign exchange swap) : échange d’une devise contre une autre, simultanémentau comptant et à terme.

Target (système de transfert express automatisé transeuropéen à règlement brut en temps réel)[TARGET (Trans-European Automated Real-time Gross settlement Express Transfer system)] :système de règlement brut en temps réel pour les paiements en euros. Ce système décentralisé secompose des quinze systèmes RTGS nationaux, du mécanisme de paiement de la BCE et dumécanisme d’interconnexion.

Taux de change effectifs (TCE) de l’euro (nominaux/réels) [Effective exchange rates (EERs) of theeuro (nominal/real)] : moyennes pondérées des taux de change bilatéraux de l’euro par rapportaux devises des principaux partenaires commerciaux de la zone euro. La Banque centraleeuropéenne publie les indices de TCE nominal de l’euro par rapport à deux groupes de partenairescommerciaux : le TCE-23 (qui inclut les treize États membres de l’UE ne faisant pas partie de lazone euro ainsi que les dix principaux partenaires commerciaux ne faisant pas partie de l’UE) etle TCE-42 (qui comprend le groupe de TCE-23 et dix-neuf autres pays). Les pondérations utiliséescorrespondent à la part de chaque pays partenaire dans les échanges de la zone euro et sontcorrigées des effets de marchés tiers. Les TCE réels sont les TCE nominaux déflatés par unemoyenne pondérée de prix ou de coûts constatés à l’étranger par rapport aux prix ou coûtsintérieurs. Ils mesurent donc la compétitivité d’un pays en matière de prix et de coûts.

Taux directeurs de la BCE (Key ECB interest rates) : taux d’intérêt f ixés par le Conseil desgouverneurs, qui reflètent l’orientation de la politique monétaire de la Banque centrale européenne.Il s’agit du taux de soumission minimal appliqué aux opérations principales de refinancement, dutaux d’intérêt de la facilité de prêt marginal et du taux de la facilité de dépôt.

Taux d’intérêt des IFM (MFI interest rates) : taux d’intérêt que les IFM résidentes, à l’exclusiondes banques centrales et des OPCVM monétaires, appliquent aux dépôts libellés en euros des ménageset des sociétés non financières résidant dans la zone euro et aux prêts qui leur sont consentis.

Taux de réserves (Reserve ratio) : coefficient établi par la banque centrale pour chaque catégoried’éléments éligibles du bilan inclus dans l’assiette des réserves. Ces coefficients servent à calculerles réserves obligatoires.

Taux de soumission minimal (Minimum bid rate) : taux d’intérêt le plus bas auquel lescontreparties peuvent soumissionner dans le cadre des opérations principales de refinancementréalisées par voie d’appels d’offres à taux variable. Il est l’un des taux directeurs de la BCEreflétant l’orientation de la politique monétaire.

Titre de créance (Debt security) : promesse par laquelle l’émetteur (emprunteur) s’engage àeffectuer un ou plusieurs versement(s) au détenteur (prêteur) à une ou à des dates déterminées à


l’avance. Ces titres sont généralement assortis d’un taux d’intérêt spécif ique (coupon) et/ou sontvendus avec une décote par rapport au montant qui sera remboursé à l’échéance.

Traité (Treaty) : désigne le traité instituant la Communauté européenne (« traité de Rome »). Il aété modif ié à plusieurs reprises, notamment par le traité sur l’Union européenne (« traité deMaastricht »), qui constitue le fondement de l’Union économique et monétaire et définit les statutsdu SEBC.

Traitement de bout en bout [Straight-through processing (STP)] : traitement automatisé de bouten bout des transactions/flux de paiement incluant la mise en œuvre automatique de la création,de la confirmation, de la compensation et du règlement des instructions.

Union économique et monétaire (UEM) [Economic and Monetary Union (EMU)] : le Traitédistingue trois étapes dans la réalisation de l’UEM au sein de l’UE. La phase III, dernière phasedu processus, a démarré le 1er janvier 1999 avec le transfert des compétences monétaires à laBanque centrale européenne et l’introduction de l’euro. La mise en place de l’UEM s’est achevéeavec le passage à l’euro f iduciaire le 1er janvier 2002.

Valeur de référence pour la croissance de M3 (Reference value for M3 growth) : taux de croissanceannuel de M3 à moyen terme compatible avec le maintien de la stabilité des prix. À l’heure actuelle,la valeur de référence pour la croissance annuelle de M3 est f ixée à 4,5 %.

Volatilité implicite (Implied volatility) : mesure de la volatilité attendue (écart-type de la variationannualisée en pourcentage) des cours, notamment des obligations et des actions (ou de contrats àterme correspondants), qui peut être induite des prix des options.

Zone euro (Euro area) : zone englobant les États membres dans lesquels l’euro a été adopté commemonnaie unique, conformément au Traité, et dans lesquels est menée une politique monétaireunique, sous la responsabilité du Conseil des gouverneurs de la Banque centrale européenne. Lazone euro comprend actuellement la Belgique, l’Allemagne, la Grèce, l’Espagne, la France,l’Irlande, l’Italie, le Luxembourg, les Pays-Bas, l’Autriche, le Portugal et la Finlande.

249BCE

Rapport annuel2004