SEPTEMBER 2016 TISCO Investment Portfolio Strategy · TISCO Investment Portfolio Strategy TISCO Economic Strategy Unit Setember 2. Executive Summary 3 เรามองว่าตลาดหุ้นมีความเสี่ยงที่จะปรับฐานมากขึ้นเรื่อยๆ

S E P T E M B E R

2 0 1 6

เรามองวาตลาดหนมความเสยงทจะปรบฐานมากขนเรอยๆ เนองจาก Bond Yield เรมกลบมาเพมขนซงจะสงผลกดดนตอ Valuation ของตลาดหนซงคอนขางแพงในหลายตลาด

เราแนะน�าใหนกลงทนขายท�าก�าไรสนทรพยเสยงบางสวนและถอเงนสดรอลงทนรอบใหม

โดยเรายงคงแนะน�าใหนกลงทนกลบมาทยอยลงทนในหนญปนเมอตลาดปรบฐาน เนองจากระดบ Valuation ทยงคงไมแพงเมอเทยบกบคาเฉลยระยะยาว

แนะน�าใหซอน�ามนเพอเทรดดงระยะสน ในกรอบ 40-45 ดอลลารสหรฐฯ ตอบารเรล

T I S CO I n v e s t m e n t P o r t f o l i o S t r a t e g y

TISCO Economic Strategy Unit

ขอมล บทความ บทวเคราะหและการคาดหมาย รวมทงการแสดงความคดเหนทงหลายทปรากฏอยในรายงานฉบบน ท�าขนบนพนฐานของแหลงขอมลทดทสด ทไดรบมาและพจารณาแลวเหนวานาเชอถอ

แตทงนไมอาจรบรองความถกตอง ความสมบรณแทจรงของขอมลดงกลาว ความเหนทแสดงไวในรายงานฉบบนไดมาจากการพจารณาโดยเหมาะสมและรอบคอบแลว และอาจเปลยนแปลงไดโดยไมจ�าเปน

ตองแจงลวงหนาแตอยางใด รายงานฉบบนไมถอวาเปนค�าเสนอหรอค�าชชวนใหซอหรอขายหลกทรพยและจดท�าขนเปนการเฉพาะเพอประโยชนแกบคคลทเกยวของกบบรษทเทานน มใหน�าไปเผยแพรทาง

สอมวลชน หรอโดยทางอนใด ทสโกไมตองรบผดชอบตอความเสยหายใดๆ ทเกดขนโดยตรงหรอเปนผลจากการใชเนอหาหรอรายงานฉบบน การน�าไปซงขอมล บทความ บทวเคราะห และการคาดหมาย

ทงหลายทปรากฏอยในรายงานฉบบน เปนการน�าไปใชโดยผใชยอมรบความเสยงและเปนดลยพนจของผใชแตเพยงผเดยว

คมศร ประกอบผล

วรตม เตชะจนดา

ชานนทร บญนช

ซารา ผลพบลย

ทพยรตน นนทปรดาวฒน

แทนไท เสรมศรมานนท


Executive Summary 3

Global Investment Strategy 4

ตลาดหน 7

ตลาดตราสารหน 15

การลงทนทางเลอก 17

Global Economic Insights 22

เศรษฐกจสหรฐฯ 23

เศรษฐกจยโรป 27

เศรษฐกจจน 34

เศรษฐกจญปน 40

เศรษฐกจไทย 44

S E P T E M B E R

2 0 1 6

เรามองวาตลาดหนมความเสยงทจะปรบฐานมากขนเรอยๆ เนองจาก Bond Yield เรมกลบมาเพมขนซงจะสงผลกดดนตอ Valuation ของตลาดหนซงคอนขางแพงในหลายตลาด

เราแนะน�าใหนกลงทนขายท�าก�าไรสนทรพยเสยงบางสวนและถอเงนสดรอลงทนรอบใหม

โดยเรายงคงแนะน�าใหนกลงทนกลบมาทยอยลงทนในหนญปนเมอตลาดปรบฐาน เนองจากระดบ Valuation ทยงคงไมแพงเมอเทยบกบคาเฉลยระยะยาว


T I S CO I n v e s t m e n t P o r t f o l i o S t r a t e g y


S e p t em b e r

2 0 1 6

Executive Summary

3

เรามองวาตลาดหนมความเสยงทจะปรบฐานมากขนเรอยๆ เนองจาก Bond Yield เรมกลบมาเพมขนซงจะสงผลกดดนตอ Valuation ของตลาดหนซงคอนขางแพงในหลายตลาด ประกอบกบผลก�าไรของตลาดหนทยงหดตวตอในไตรมาส 2/2016 และปจจยเสยงอนๆ ในชวงทเหลอของป เชน การท�าประชามตของอตาลในชวงปลายเดอน ต.ค. และการเลอกตงประธานาธบดสหรฐฯ ในวนท 8 พ.ย.

เราแนะน�าใหนกลงทนขายท�าก�าไรสนทรพยเสยงบางสวนและถอเงนสดรอลงทนรอบใหม โดยเรายงคงแนะน�าใหนกลงทนกลบมาทยอยลงทนในหนญปนเมอตลาดปรบฐาน เนองจากระดบ Valuation ทยงคงไมแพงเมอเทยบกบคาเฉลยระยะยาว

ดานตลาดสนคาโภคภณฑเรามองวาราคาน�ามนมโอกาสนอยทจะลดลงต�ากวา 40 ดอลลารสหรฐฯ ตอบารเรล เนองจากสถานะซอสทธของนกเกงก�าไรในตลาดซอขายลวงหนาทลดลงสระดบต�าสดเปนประวตการณชวาแรงขายนาจะเรมซาลง และแนะน�าใหซอน�ามนเพอเทรดดงระยะสน ในกรอบ 40-45 ดอลลารสหรฐฯ ตอบารเรล

GlobalInvestmentStrategy


Key Recommendations

แนะน�าใหนกลงทนขายท�าก�าไรสนทรพยเสยงบางสวนและถอเงนสดรอลงทนรอบใหม

แนะน�าใหนกลงทนกลบมาทยอยลงทนในหนญปนเมอตลาดปรบฐาน เนองจากระดบ Valuation ทยงคงไมแพงเมอเทยบกบคาเฉลยระยะยาว


S e p t embe r

2 016

5

Past Performance

ASEAN Last 1W 1M 3M 6M YTD 1YThailand SET 1,553 3.0% 5.3% 11.0% 21.6% 20.5% 10.2%Philippines PCOMP 7,956 -0.2% -0.9% 7.0% 18.9% 14.4% 7.4%Indonesia JCI 5,377 -0.8% 5.2% 12.9% 13.4% 17.1% 17.3%Singapore STI 2,867 1.3% -2.0% 4.8% 10.0% -0.5% -7.9%Malaysia KLCI 1,684 1.2% 0.9% 3.4% 2.1% -0.5% 5.5%Asia Last 1W 1M 3M 6M YTD 1YHK HSI 22,767 2.8% 5.1% 15.5% 20.3% 3.9% -5.1%China H HSCEI 9,555 4.6% 5.6% 15.1% 21.5% -1.1% -13.6%MSCI China 61 3.4% 6.3% 15.6% 22.9% 3.0% -6.5%China CSI300 3,294 2.8% 0.5% 7.1% 11.8% -11.7% -19.1%Taiwan TWSE 9,150 0.6% 2.2% 13.6% 13.4% 9.7% 10.2%Korea KOSPI 2,050 1.6% 1.6% 4.2% 10.1% 4.5% 3.4%MSCI Korea 564 1.5% 2.1% 7.4% 12.9% 7.0% 10.7%India SENSEX 28,152 0.3% 1.1% 10.4% 19.5% 7.8% 0.3%MSCI India 1,063 0.2% 2.4% 10.2% 18.8% 7.8% 0.5%Developed Market Last 1W 1M 3M 6M YTD 1YAustralia AS 200 5,532 -0.1% 1.9% 3.8% 14.2% 4.5% 3.3%Japan TOPIX 1,320 3.1% 0.2% 0.0% 2.1% -14.7% -20.7%Japan Nikkei 225 16,877 3.8% 2.3% 2.8% 5.3% -11.3% -17.8%Europe STOXX600 346 1.4% 2.4% 3.4% 7.6% -5.4% -10.4%Euro STOXX50 3,045 2.4% 2.9% 3.0% 7.4% -6.8% -12.8%US Dow Jones 18,576 0.2% 0.3% 5.9% 16.3% 6.6% 6.3%US S&P500 2,184 0.1% 1.0% 6.7% 17.1% 6.9% 4.4%MSCI US REITs 1,244 -0.2% -0.1% 7.0% 25.0% 13.0% 13.6%J-REITs 1,843 0.5% -0.3% -3.5% 3.5% 5.5% 5.9%Europe Last 1W 1M 3M 6M YTD 1Y

UK FTSE 100 6,916 1.8% 3.7% 12.7% 18.7% 10.8% 5.6%Germany DAX 10,713 3.3% 6.4% 7.6% 16.4% -0.3% -2.5%France CAC 40 4,500 2.0% 2.9% 4.2% 9.4% -3.0% -9.2%Switzerland SMI 8,295 1.2% 1.7% 4.7% 5.7% -5.9% -11.3%Portugal PSI 20 4,829 3.2% 5.8% -1.3% 4.1% -9.1% -13.2%Spain IBEX 35 8,716 2.1% 2.2% -0.1% 6.6% -8.7% -19.9%Italy FTSE MIB 16,998 2.2% 1.5% -4.1% -0.3% -20.6% -26.9%Latin America Last 1W 1M 3M 6M YTD 1YBrazil BOVESPA 58,298 1.1% 4.9% 12.5% 45.4% 34.5% 22.7%Chile IPSA 4,160 1.0% 1.5% 3.9% 13.1% 13.0% 9.5%Mexico MEXBO 48,364 2.5% 3.5% 6.5% 11.9% 12.5% 10.6%Regional Last 1W 1M 3M 6M YTD 1YMSCI Asia Pac ex Japan 450 1.1% 4.2% 13.0% 21.4% 9.4% 4.2%MSCI Latin America 2,503 3.4% 6.3% 16.0% 46.0% 36.8% 16.3%MSCI All Country World 421 1.0% 2.4% 7.0% 16.4% 5.4% 0.2%Commodities Last 1W 1M 3M 6M YTD 1YWTI Spot 44.64 3.8% -2.9% -3.4% 51.6% 20.5% 5.0%Brent Spot 47.09 3.7% -1.1% -1.5% 41.0% 26.3% -4.0%Brent-WTI Spread (USD/bbl) 2.45 0.08 0.79 0.83 -1.50 2.21 -4.08Gold Spot 1337.20 0.1% 0.0% 4.8% 10.6% 25.9% 19.5%Gold ETF Holdings (tonnes) 2026.95 -0.6% 1.2% 11.7% 27.3% 38.7% 34.1%DB Agriculture index (USD) 96.37 6.1% 6.1% 6.1% 9.5% 4.1% 1.9%Thai Bond index Last 1W 1M 3M 6M YTD 1YThaiBMA Govt Bond index 272.64 -0.2% -0.3% -0.9% 2.8% 5.9% 8.5%ThaiBMA Govt Bond (1-3Y) 194.86 0.0% 0.0% 0.3% 0.7% 1.1% 1.7%ThaiBMA Govt Bond (3-7Y) 271.84 -0.2% -0.2% -0.2% 0.7% 2.6% 4.3%ThaiBMA Govt Bond (7-10Y) 351.21 -0.3% -0.7% -1.3% 1.0% 4.8% 7.9%ThaiBMA Govt Bond (<10Y) 230.38 -0.1% -0.2% -0.4% 0.7% 2.6% 4.2%Thai Bond Yields (bps) Last 1W 1M 3M 6M YTD 1Y1Y 1.47 1 2 9 5 -3 12Y 1.53 1 3 12 7 -4 25Y 1.72 3 5 14 -3 -44 -4810Y 2.08 4 14 26 7 -43 -71Spread 10Y-2Y 55 3 10 15 0 -39 -73Foreign Bond Yields (bps) Last 1W 1M 3M 6M YTD 1YUS 10Y 1.51 -9 -4 -19 -24 -76 -69Japan 10Y (0.09) -5 13 2 -18 -36 -48German 10Y (0.11) -4 -2 -26 -37 -74 -71Spain 10Y 0.93 -9 -25 -70 -81 -84 -105Italy 10Y 1.04 -10 -18 -46 -61 -55 -78Others Last 1W 1M 3M 6M YTD 1YVIX index 11.55 0.2 -1.1 -3.5 -13.9 -6.7 -1.3Dollar index 95.74 -0.7% -0.9% 1.2% -0.2% -2.9% -0.8%USD/THB 34.77 -0.7% -0.6% -1.8% -2.4% -3.5% -2.1%EUR/USD 1.12 0.7% 1.1% -1.5% 0.0% 2.7% 0.7%USD/JPY 101.32 -1.2% -3.4% -7.0% -11.6% -15.7% -18.5%USD/CNY 6.64 -0.4% -0.8% 1.8% 0.9% 2.2% 3.9%USD/CNH 6.65 -0.3% -0.9% 1.6% 2.3% 1.3% 3.2%Source: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU) As of 8/15/2016 7:30:00 AM

S e p t embe r

2 016

6

Asset Allocation & Investment Themes

Current Recommendation Previous Recommendation

Asset ClassWeighting

ThemesUnderweight Neutral Overweight

ตราสารหน

- เราคาดวา ธปท. จะคงอตราดอกเบยท 1.5% ตลอดปน

- Yield พนธบตรรฐบาลไทยมแนวโนมเพมขน ตามเงนเฟอและเศรษฐกจทจะฟนตว

- คงค�าแนะน�า Underweight

ตราสารทน

ตลาดหนสหรฐฯ- Valuation แพงเมอเทยบกบในอดต

- คงค�าแนะน�า Underweight

ตลาดหนไทย- ภาพรวมเศรษฐกจดดขน- อยางไรกตาม Valuation แพงกวาภมภาค- คงค�าแนะน�า Neutral- เศรษฐกจจนมแนวโนมชะลอตวในครงหลงของปน

ตลาดหนจน - รฐบาลเขามาแกไขปญหาหนของจนทอยในระดบสง- คงค�าแนะน�า Neutral

ตลาดหนเอเชยเหนอ- ก�าไรของบรษทยงจะถกกดดนจากการคาระหวางประเทศทซบเซา

- คงค�าแนะน�า Neutral

ตลาดหนอนเดย- ก�าไรมศกยภาพในการเตบโตสง- การปฏรปเศรษฐกจประเทศด�าเนนไปอยางมเสถยรภาพ- คงค�าแนะน�า Overweight- คาด BoJ ผอนคลายนโยบายเพมเตมเพอแกปญหาเงนเยนแขงคา

ตลาดหนญปน - ผลประกอบการเตบโตแขงแกรง รวมทงมการเพมอตราการจายปนผลและซอหน คนตามมาตรการปฏรปธรรมาภบาล- คงค�าแนะน�า Overweight

ตลาดหนยโรป- ความเสยงการเมองกดดนการลงทนในระยะยาว- ภาคธนาคารพาณชยยงมปญหาหนในระดบสง- คงค�าแนะน�า Underweight

ตลาดหนละตนอเมรกา- ก�าไรยงถกกดดนจากราคาสนคาโภคภณฑทออนตว- มความเสยงเงนทนไหลออกสง เนองจากขาดดลบญชเดนสะพดในระดบสง และทนส�ารองต�า- คงค�าแนะน�า Underweight

การลงทนทางเลอก

ทองค�า

- จะยงถกกดดนจากดอลลารสหรฐฯ กลบมาแขงคา

จากการด�าเนนนโยบายการเงนทสวนทางของ Fed กบธนาคารกลางอนๆ- นกลงทนหนเขาหาสนทรพยเสยง ท�าใหทองค�านาสนใจลดลง- คงค�าแนะน�า Underweight

น�ามน- ราคาน�ามนลดลงมามากเกนไป และไมนาจะลดลงต�ากวา 40 ดอลลารสหรฐฯ ตอบารเรล- ปจจยพนฐานในตลาดยงไมเปลยนแปลง โดยปรมาณอปทานน�ามนดบโลกยงคงลดลงตอเนอง- ปรบเพมน�าหนกการลงทนจาก Neutral เปน Overweight

US REITs- สวนตางผลตอบแทนเงนปนผล (Dividend Yield) ยงคงกวาง ทามกลางสภาวะอตราดอกเบยต�า- คงค�าแนะน�า Overweight

J-REITs

- ราคาทดนในญปนเรมปรบตวขนเปนครงแรกหลงทรงตวมานาน- REIT ญปน คาดวาจะใหผลตอบแทนทดกวา REIT สหรฐฯ จากแนวโนมอตราดอกเบยสหรฐฯทจะปรบตวเพมขน- คงค�าแนะน�า Overweight

Europe REITs- โดนกระทบจากการราคาสนทรพยในองกฤษ- คงค�าแนะน�า Underweight

S e p t em b e r

2 0 1 6

7

ตลาดหน

เรามองวาตลาดหนมความเสยงทจะปรบฐานมากขนเรอยๆ เนองจาก Bond Yield เรมกลบมาเพมขนซงจะสงผลกดดนตอ Valuation ของตลาดหนซงคอนขางแพงในหลายตลาด ประกอบกบผลก�าไรของตลาดหนทยงหดตวตอในไตรมาส 2/2016 และปจจยเสยงอนๆ ในชวงทเหลอของป และแนะน�าใหนกลงทนขายท�าก�าไรสนทรพยเสยงบางสวนและถอเงนสดรอลงทนรอบใหม โดยเรายงคงแนะน�าใหนกลงทนกลบมาทยอยลงทนในหนญปนเมอตลาดปรบฐาน เนองจากระดบ Valuation ทยงคงไมแพงเมอเทยบกบคาเฉลยระยะยาว

ตลาดหนทวโลกปรบตวขนอยางรอนแรงในชวง 1 เดอนทผานมา โดยเฉพาะหนในกลมตลาดเกดใหมทไดอานสงสจาก Fund Flows ไหลเขาหลงจากผลประชามต Brexit ในชวงปลายเดอน ม.ย. เรามองวาจากนเปนตนไป ตลาดหนมความเสยงทจะปรบฐานมากขนเรอยๆ เนองจากปจจยดงตอไปน

Bond Yield เรมกลบมาเพมขน หนงในปจจยทผลกดนใหตลาดหนปรบตวเพมขนในชวงทผานมา ไดแก การคาดการณแนวโนมการผอนคลายนโยบายการเงนของธนาคารกลางทวโลกเพอจ�ากดผลของ Brexit ซงท�าให Bond Yield ทวโลกปรบตวลดลงสระดบต�าสดเปนประวตการณ แตนบตงแตชวงปลายเดอน ก.ค. เปนตนมา Bond Yield ทวโลกเรมพลกกลบมาเปนขาขน น�าโดย Bond Yield ของพนธบตรรฐบาลญปนอาย 10 ป ทปรบตวเพมขนจาก -0.29% ในชวงปลายเดอน ก.ค. มาอยท -0.09% ในปจจบน หลงจากธนาคารกลางญปน (BoJ) สรางความผดหวงตอตลาดดวยการคงนโยบายอตราดอกเบยตดลบท -0.1% ซงผดจากการคาดการณของตลาดวาจะลดดอกเบยลงเปน -0.2%

การเพมขนของ Bond Yield ในญปนสงผลให Bond Yield ทวโลกปรบตวเพมขน โดยเฉพาะในสหรฐฯ ทรายงานการจางงานชวาการจางงานนอกภาคเกษตร (Nonfarm Payroll) เพมขนมากกวาคาดเปนอยางมากในชวง 2 เดอนทผานมา และท�าใหตลาดประเมนโอกาสการขนดอกเบยของ Fed ภายในปนเพมขนจากต�ากวา 40% เปนเกอบ 50% ในปจจบน

8

S e p t em b e r

2 0 1 6

แผนภาพท 1: Bond Yield อาย 10 ปสหรฐฯ องกฤษ เยอรมน และญปน

Source: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

เรามองวา Bond Yield ทวโลกมแนวโนมปรบตวขนอยางตอเนอง โดยมเหตการณส�าคญทจะก�าหนดทศทางของ Bond Yield ไดแก 1) การใหสมภาษณของนาง Janet Yellen ผวาการ Fed ในการประชมท Jackson Hole ทจะจดขนในชวงวนท 25-27 ส.ค. น ซงเราคาดวานาง Yellen จะออกมากลาวย�าวา Fed ยงมโอกาสปรบขนดอกเบยในการประชมวนท 21 ก.ย. และ 2) การประเมนผลกระทบของนโยบายการเงนของ BoJ ซงจะประกาศผลในการประชมวนท 21 ก.ย. โดยผลการประเมนอาจสงผลให BoJ มการปรบเปลยนวงเงนการเขาซอพนธบตร หรอปรบเปลยนอายของพนธบตรทเขาซอ และอาจมการทบทวนการใชนโยบายดอกเบยตดลบอกดวย

Valuation คอนขางแพงในหลายตลาด การปรบตวเพมขนของตลาดหนในชวงทผานมาสงผลให Valuation ในหลายตลาดเรมแพงเมอเทยบกบในอดต เชน ตลาดหนสหรฐฯ ทดชน S&P500 ซอขายทระดบ Forward P/E ท 17.2 เทา และใกลเคยงระดบสงสดในรอบ 10 ป (1.9 Standard Deviation) เชนเดยวกบ SET index ของไทย ซงเทรดทระดบ Forward P/E 15.4 เทา (1.9 Standard Deviation) สวนดชน STOXX600 ของตลาดหนยโรปเทรดทระดบ Forward P/E 15.0 เทา (1.4 Standard Deviation) ในขณะทตลาดหนญปนยงเทรดทระดบ Forward P/E ต�ากวาคาเฉลยระยะยาวท 16.2 เทา (-0.2 Standard Deviation)

9

แผนภาพท 2: Forward P/E ของตลาดหนสหรฐฯ และไทย ปรบตวสงขนใกลระดบสงสดในรอบ 10 ป


91011121314151617181920

Aug-06 Aug-08 Aug-10 Aug-12 Aug-14

S&P500 index fwd P/E

17.2x (1.9SD)

6789101112131415161718


STOXX600 index fwd P/E15.0x (1.4SD)

10

15

20

25

30

35


NIKKEI index fwd P/E

16.2x (-0.2SD)

6

8

10

12

14

16

18


SET index fwd P/E

15.4x (1.9SD)

นอกจากคา P/E Ratio ของตลาดหนทอยในระดบสงแลว ตลาด High Yield Bond ยงชใหเหนถงความเสยงทจะปรบฐานเชนกน โดยพจารณาจากสวนตางของผลตอบแทน (Option-adjusted Spread: OAS) ของ High Yield Bond ในกลมอตสาหกรรมพลงงานซงยงทรงตวอยในระดบต�า และไมไดปรบตวขนเพอสะทอนความเสยงของการผดนดช�าระหนทเพมขนหลงราคาน�ามนปรบตวลงมาราว 20% ในชวง 2 เดอนทผานมา

แผนภาพท 3: สวนตางผลตอบแทน (Option-adjusted Spread: OAS) ของ High Yield Bond ในกลมอตสาหกรรมพลงงานยงทรงตวอยในระดบต�า


10

S e p t em b e r

2 0 1 6

การเพมขนของ Bond Yield ซงเปนพนฐานของอตราคดลด (Discount Rate) ทใชในการค�านวณมลคาเหมาะสมของสนทรพยทางการเงนทกประเภทจะสงผลกดดนตอ Valuation ของตลาดหนทอยในระดบสง และเพมความเสยงทจะท�าใหตลาดหนปรบฐาน

ผลก�าไรของตลาดหนยงคงหดตว รายงานผลประกอบการในไตรมาส 2/2016 ของบรษทจดทะเบยนในดชน S&P500 ยงชวาผลประกอบการยงหดตวเมอเทยบกบไตรมาสเดยวกนของปกอน ซงนบเปนการหดตวตอเนองนบตงแตป 2015 โดยกลมอตสาหกรรมหลกๆ ทมผลก�าไรหดตวไดแก กลมพลงงาน (-82% YoY) กลมวตถดบ (-9%) และกลมการเงน (-5%)

แผนภาพท 4: ผลประกอบการในไตรมาส 2/2016 ของบรษทจดทะเบยนในดชน S&P500 ยงหดตว


…not only due to large drags from energy and material but also financialsEarnings continues to contract YoY in 2Q16…

-10

-5

0

5

10

15

20

25

30Q

2 20

16Q

1 20

16Q

4 20

15Q

3 20

15Q

2 20

15Q

1 20

15Q

4 20

14Q

3 20

14Q

2 20

14Q

1 20

14Q

4 20

13Q

3 20

13Q

2 20

13Q

1 20

13Q

4 20

12Q

3 20

12Q

2 20

12

-10

-5

0

5

10

15

20

25

30

Earnings (RHS) Earnings: Growth (YoY)

12.86.6 4.9 3.5

0.2

-2.1 -2.2 -5.2-9.1

-81.6

-100

-80

-60

-40

-20

0

20

Con

sum

er D

isc.

(12%

)

Utili

ties

(3%

)

Hea

lth C

are

(15%

)

Tele

com

(3%

)

Con

sum

er S

tapl

es (1

0%)

Indu

stria

ls (1

0%)

Info

Tech

(21%

)

Fina

ncia

ls (1

6%)

Mat

eria

ls (3

%)

Ener

gy (7

%)

Sector (% market cap)

ความเสยงในชวงทเหลอของป ซงจะกดดนตลาดหน ไดแก 1. การท�าประชามตแกไขรฐธรรมนญของอตาล ในชวงปลายเดอน ต.ค. ซงหากไมผานความเหนชอบจากประชาชน

กอาจจดชนวนใหเกดการลมรฐบาล และเปดโอกาสใหพรรค Five Star Movement (M5S) ทมนโยบายตอตานสหภาพยโรปอาจชนะการเลอกตงและไดเปนแกนน�าในการจดตงรฐบาลตอไป (ดรายละเอยดใน Special Issue ใน TIPS ฉบบเดอน ส.ค.)

2. การเลอกตงประธานาธบดสหรฐฯ ในวนท 8 พ.ย. ซงเพมความไมแนนอนทางการเมอง และ 3. การประชม Fed ในวนท 20 ธ.ค. ซงเราคาดวา Fed จะขนดอกเบย 25bps

11

แผนภาพท 5: ปจจยเสยงในชวงทเหลอของป


• Fed meeting on 20 Dec: Fed is expected to raise rate by 25bps

• US presidential election on 8 Nov

• Italy referendum: Renzi’sdefeat could pave way to Euro-sceptic M5S led government

DecemberNovemberOctober

• BoJ meeting on 21 Sep: BoJwill announce result of policy assessment and may tweak existing policy

• Fed meeting on 21 Sep: Fed is expected to hold but could intensify rate hike signal

• BoE surprised market by restarting QE program

• July NFP beat market expectation by wide margin

• Jackson Hole symposium on 25-27 Aug: Yellen would likely remind market that Sep meeting is “live”

• BoJ doubled ETF purchase but maintained rate and JGB purchase, disappointing the market

SeptemberAugustJuly

• Fed meeting on 20 Dec: Fed is expected to raise rate by 25bps

• US presidential election on 8 Nov

• Italy referendum: Renzi’sdefeat could pave way to Euro-sceptic M5S led government

DecemberNovemberOctober

• BoJ meeting on 21 Sep: BoJwill announce result of policy assessment and may tweak existing policy

• Fed meeting on 21 Sep: Fed is expected to hold but could intensify rate hike signal

• BoE surprised market by restarting QE program

• July NFP beat market expectation by wide margin

• Jackson Hole symposium on 25-27 Aug: Yellen would likely remind market that Sep meeting is “live”

• BoJ doubled ETF purchase but maintained rate and JGB purchase, disappointing the market

SeptemberAugustJuly

เราคาดวาปจจยขางตนจะสงผลใหตลาดหนปรบฐานลงในชวง 1-2 เดอนขางหนา และแนะน�าใหนกลงทนขายท�าก�าไรสนทรพยเสยงบางสวนและถอเงนสดรอลงทนรอบใหม โดยเรายงคงแนะน�าใหนกลงทนกลบมา ทยอยลงทนในหนญปนเมอตลาดปรบฐาน เนองจากระดบ Valuation ทยงคงไมแพงเมอเทยบกบคาเฉลยระยะยาว

ตลาดหนอนเดย ผลประกอบการบรษทจดทะเบยนในไตรมาส 2 ออกมาต�ากวาคาดเลกนอย ในไตรมาสแรกของปงบประมาณ 2017 (เดอน เม.ย.-ม.ย.) บรษทจดทะเบยนในดชน Sensex ประกาศผลประกอบการออกมาแลวราว 40% ของบรษททงหมดท DB พนธมตรของเราท�าบทวเคราะหไว โดยรายไดและก�าไรต�ากวาทคาดเลกนอยท 1.7% และ 1.3% ตามล�าดบ แบงเปน กลมทมก�าไรกอน ดอกเบย ภาษ คาเสอม และคาตดจ�าหนาย (EBITDA) ออกมานอยกวาคาดคอนขางมาก

ไดแก กลมเวชภณฑ และสนคาทน กลมทม EBITDA นอยกวาคาดปานกลาง ไดแก กลมยานยนต, สนคาไมคงทน และเทคโนโลย กลมทม EBITDA มากกวา DB คาด ไดแก กลมสอสาร, การเงน และน�ามน

12

เรามองวา ก�าไรบรษทจดทะเบยนมแนวโนมปรบเพมขน จากฝนทตกตองตามฤดกาลและการใชจายภาครฐทขยายตวอยางมาก ฤดมรสมของอนเดยในปน เรมมฝนตกไดดขนนบตงแตตนเดอน ก.ค. เหนไดจากจ�านวนฝนรายสปดาหทตกนอยกวาคาเฉลยในเดอน ม.ย. เรมลดลงตอเนองและจนถงตนเดอน ส.ค. ทผานมา ฝนกไดตกมากกวาคาเฉลยระยะยาว 6% ชวาฤดมรสมของอนเดยในปนมแนวโนมทจะมน�าฝนทมากกวาปกต ซงเปนไปตามทกรมอตนยมวทยาของอนเดย (IMD) คาดไวกอนหนาน

แผนภาพท 7: ฤดมรสมของอนเดยในปนมฝนตกมากกวาใน 2 ปกอนหนาซงเปนปทประสบภยแลง (รปซาย) และสถานการณน�าฝนปรบตวดขนตอเนองตงแตกลางเดอน ม.ย. เปนตนมา (รปขวา)

Source: India Meteorological Department (IMD) and DB

2016 weekly cumulative rainfall deficiency

-25%

-18%

-12%

1%

4%

1%

6%

-19%

0.4%

-30%

-25%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

8th Ju

ne

15th

June

22nd

June

29th

June

6th Ju

ly

13th

July

20th

July

27th

July

3rd Aug

ust

Annual rainfall compared to period average

-13%

-15%

1.0%

-18%

-16%

-14%

-12%

-10%

-8%

-6%

-4%

-2%

0%

2%

4%

6%

2014 2015 Until 3rd Aug 2016

แผนภาพท 6: สรปการประกาศผลประกอบการบรษทในดชน Sensex จนถงตนเดอน ส.ค. 2016

Source: DB and Company data

S e p t em b e r

2 0 1 6

13

เราคาดวา ปรมาณน�าฝนทมากกวาคาด นาจะชวยหนนการบรโภคของอนเดยใหฟนตวและสงผลบวกตอก�าไรของบรษทตางๆ โดยเฉพาะบรษททเกยวของกบการบรโภคในประเทศ ซงสถานการณในฤดมรสมปนคลายกบเมอตอนป 2010 ทเกดฝนแลงในปกอนหนาและตามดวยฝนตกมากกวาปกต โดยในปนน นกวเคราะหไดปรบประมาณการผลก�าไร (Earnings Revision) ของหนกลมบรโภคในปถดไปขนราว 7% โดยเราไดพจารณาหนในกลมดงกลาวพบวา หนกลมนมน�าหนกถงราว 1 ใน 3 ของดชน SENSEX ท�าใหเราคาดวา นกวเคราะหมแนวโนมปรบก�าไรของหนกลมนขนอกครง ซงจะสงผลบวกตอตลาดหนอนเดย

Company Sector Weight to SENSEXas of Aug'16 FY11 FY12

Hero Motorcorp Consumer Discretionary 1.4% -4% -3%Maruti Suzuki 3.1% -8% -9%Mahindra & Mahindra Ltd. 1.9% 38% 29%Hindustan Unilever Consumer Staples 4.2% -14% -13%ITC Ltd. 6.3% 4% 4%HDFC Financials 4.4% 8% 1%HDFC Bank 6.6% 4% 9%Asian Paints Materials 2.3% 26% 31%

Total/Average 30.2% 7% 6%

Earnings revision in 2010

แผนภาพท 8: นกวเคราะหปรบประมาณการก�าไรของหนในกลมบรโภคในประเทศขนในป 2010 และเราคาดวาครงน จะมการปรบก�าไรขนอกครง

Source: Bloomberg, DB and TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

นอกจากน ตลาดหนอนเดยยงอาจไดรบปจจยบวกจากการกระตนเศรษฐกจของรฐบาล จากงบประมาณภาครฐในปงบประมาณ 2017 ทเพมขนอยางมาก รวมทงการขนคาจางแรงงานครงท 7 ( 7th Pay Commission) ซงท�าใหเราคาดวาจะชวยหนนอปสงคในสนคาของอนเดยมมากขน

การผานกฎหมายภาษสนคาและบรการจะใชเวลาอกระยะกวาจะสงผลตอเศรษฐกจอนเดย วนท 3 ส.ค. ทผานมา รฐสภาอนเดยไดผานกฎหมายเกยวกบภาษสนคาและบรการ (Good and Service Tax: GST) ซงเปนกฎหมายเพอแกไขรฐธรรมนญใหอนเดยใชระบบอตราภาษทเปนมาตรฐานเดยวกนทงประเทศ โดย GST จะมาแทนระบบภาษเดมทมการก�าหนดอตราภาษทไมเทากนในแตละรฐ ซงท�าใหการท�าธรกจยงยากและมตนทนสง ประมาณวาภาษทซบซอนเหลานท�าใหตนทนสนคาสงขนถง 25-40% โดยนกวเคราะหคาดวาการเปลยนไปใชภาษ GST จะสงผลบวกตอ GDP อนเดยราว 1.5-2.0% อยางไรกตาม การผานกฎหมายยงเปนเพยงขนตอนเบองตนและยงตองใชเวลาในการด�าเนนการอกมาก กลาวคอ รางกฎหมายนจะตองถกน�าไปใหรฐตางๆ ในอนเดยพจารณาและลงความเหนชอบไมนอยกวากงหนง (16 จาก 31 รฐ) ตอจากนน จะมการตงคณะกรรมการเพอก�าหนดอตราภาษใหม (GST Council) และเมอสามารถตกลงอตราภาษแลว จงจะน�ากลบเขามาใหรฐสภาพจารณาอกครงกอนประกาศใช ทงน รฐบาลอนเดยตงเปาไววา ระบบภาษ GST ใหมนจะสามารถบงคบใชจรงได ภายในเดอน เม.ย. ป 2017 นอกจากน ขนตอนการเปลยนระบบภาษยงเกยวของกบการปรบปรงระบบเทคโนโลยเพอใหรองรบการจดเกบภาษแบบใหม ซงตองใชเวลาทงในการอบรมเจาหนาทของรฐใหมความรความสามารถ รวมทงตดตงระบบเทคโนโลยตางๆ ท�าใหเราคาดวา กฎหมายดงกลาวอาจตองใชเวลานานกวาทรฐบาลอนเดยคาดไว

14

S e p t em b e r

2 0 1 6

แผนภาพท 9: ขนตอนและระยะเวลาในการบงคบใชกฏหมาย GST โดยประมาณ

Source: Bloomberg and TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

15

Yield พนธบตรรฐบาลไทยระยะสนถงกลางเพมขนเลกนอย ในรอบ 1 เดอนทผานมา Yield พนธบตรอายไมเกน 2 ป เปลยนแปลงเพยงเลกนอย ขณะท Yield พนธบตรระยะสนถงกลางอาย 2-8 ป เพมขน 2-8 bps และ Yield พนธบตรอายมากกวา 9 ป เพมขน 12-13 bps สงผลใหเสนอตราผลตอบแทน (Yield Curve) อาย 2 และ 10 ปมความชนเพมขน จาก 46 bps เปน 56 bps

TTM 7/8/2016 8/8/2016 Chg (bps)

1M 1.33% 1.32% -1

3M 1.35% 1.35% 0

6M 1.44% 1.44% 1

1Y 1.45% 1.46% 1

2Y 1.51% 1.53% 2

3Y 1.50% 1.56% 7

4Y 1.57% 1.65% 8

5Y 1.68% 1.72% 5

6Y 1.72% 1.76% 4

7Y 1.80% 1.85% 5

8Y 1.88% 1.94% 7

9Y 1.90% 2.02% 12

10Y 1.96% 2.09% 13

5Y-1Y 23 27 4

10Y-2Y 46 56 11

1.25%

1.50%

1.75%

2.00%

2.25%

1M 3M 6M 1Y 2Y 3Y 4Y 5Y 6Y 7Y 8Y 9Y 10Y

7/8/2016

8/8/2016

แผนภาพท 10: Yield พนธบตรรฐบาลไทยระยะสนถงกลางอาย 1-8 ปเพมขนเลกนอย


ตลาดตราสารหน

เราคงค�าแนะน�า Underweight พนธบตรรฐบาลไทย เนองจาก เรามองวา Yield พนธบตรมแนวโนมเพมขน จากเงนเฟอของไทยทจะเรมฟนตว

16

S e p t em b e r

2 0 1 6

เงนเฟอไทยมแนวโนมเรงตวขนในชวงปลายป ซงจะสงผลลบตอการลงทนในพนธบตร เราคาดวา เงนเฟอของไทยจะคอยๆ เรงตวขนในระยะขางหนา จากอปสงคในประเทศทมแนวโนมฟนตว ตอเนองในไตรมาส 3 และ 4 ซงจะท�าให Yield พนธบตรรฐบาลปรบตวเพมขนตาม และการลงทนในพนธบตรไทยจะมความนาสนใจลดลง เนองจากพนธบตรเปนสนทรพยทางการเงนทใหผลตอบแทนคงท หากเงนเฟอปรบตวเพมขนจะท�าใหผลตอบแทนทแทจรง (Real Yield) ซงค�านวณจากผลตอบแทนพนธบตรหกลบดวยอตราเงนเฟอ ลดนอยลง

แผนภาพท 11: เรามองวาเงนเฟอของไทยทงเงนเฟอพนฐาน (เสนสเขยว) และเงนเฟอทวไป (เสนสฟา) มแนวโนมเรงตวขนในปลายป


CPI, 0.1

Core CPI, 0.8

1.9

1.3

-1.5

-1.0

-0.5

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

Jan-14

Feb-14

Mar-14

Apr-14

May-14

Jun-14

Jul-14

Aug-14

Sep-14

Oct-14

Nov-14

Dec-14

Jan-15

Feb-15

Mar-15

Apr-15

May-15

Jun-15

Jul-15

Aug-15

Sep-15

Oct-15

Nov-15

Dec-15

Jan-16

Feb-16

Mar-16

Apr-16

May-16

Jun-16

Jul-16

Aug-16

Sep-16

Oct-16

Nov-16

Dec-16

%

แผนภาพท 12: เงนเฟอของไทยเคลอนไหวไปในทศทางเดยวกบ Yield พนธบตรรฐบาล (อาย 10 ป)


1.0

1.9

2.8

3.6

4.5

5.4

6.3

7.1

8.0

Jan-

06

Jul-0

6

Jan-

07

Jul-0

7

Jan-

08

Jul-0

8

Jan-

09

Jul-0

9

Jan-

10

Jul-1

0

Jan-

11

Jul-1

1

Jan-

12

Jul-1

2

Jan-

13

Jul-1

3

Jan-

14

Jul-1

4

Jan-

15

Jul-1

5

Jan-

16

Jul-1

6

Jan-

17

%

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10%

Yield TH 10yr TH CPI RHS Forecast

17

ทองค�า เราคงค�าแนะน�า Underweight ทองค�า เนองจากมองวา ทองค�าจะม Upside จ�ากด เพราะถกกดดนจากเงนดอลลารสหรฐฯ แขงคา ตามขอมลเศรษฐกจสหรฐฯ ทออกมาดและการด�าเนนนโยบายของ Fed ทสวนทางกบธนาคารกลางอนๆ

ทองค�าเคลอนไหวผนผวน จากทงปจจยบวกและลบในรอบหนงเดอนทผานมา ทองค�าเคลอนไหวผนผวนในเดอนทผานมา หลงไดรบปจจยบวกจากความกงวลเกยวกบ Brexit ขององกฤษ หนนใหราคาทองค�าเพมขนสระดบสงสดในรอบกวา 2 ปท 1,375 ดอลลารสหรฐฯ ตอออนซ ณ ตนเดอน ก.ค. อยางไรกตาม หลงจากนน ราคาทองค�าปรบตวลดลงตามรายงานตวเลขเศรษฐกจสหรฐฯ ทออกมาดกวาคาด และความกงวลเกยวกบองกฤษทลดลง สงผลใหในเดอนทผานมา ราคาทองค�าเปลยนแปลงไปเพยงเลกนอย ลาสด ตนเดอน ส.ค. ราคาทองค�าอยท 1,336 ดอลลารสหรฐฯ ตอออนซ

แผนภาพท 13: ทองค�าเคลอนไหวผนผวนในเดอนทผานมา


1,050

1,100

1,150

1,200

1,250

1,300

1,350

1,400

Jan-16 Feb-16 Mar-16 Apr-16 May-16 Jun-16 Jul-16 Aug-16

Gold Price (USD/oz.)

Brexit fears support gold to 2-year high

US economic data surprised to the upside

การลงทนทางเลอก

เราคงค�าแนะน�า Underweight ทองค�า เนองจากมองวา ทองค�าจะยงถกกดดนจากเงนดอลลารสหรฐฯ แขงคา และปรบค�าแนะน�าเปน Overweight น�ามน เนองจากเรามองวา อปทานน�ามนโลกยงคงลดลงตอเนอง การผลตน�ามนของสหรฐฯ จะเรมลดลง หากราคาน�ามนเขาใกล 40 ดอลลารสหรฐฯ ตอบารเรล และราคาน�ามนม Downside จ�ากด

18

S e p t em b e r

2 0 1 6

ในระยะขางหนา ทองค�าจะยงถกกดดนจากเงนดอลลารสหรฐฯ ทแขงคา เงนดอลลารสหรฐฯ กลบมาแขงคาขนสอดคลองกบการคาดการณของเรา เนองจากขอมลตวเลขเศรษฐกจสหรฐฯ ออกมาดกวาตลาดคาดคอนขางมาก ทงตลาดแรงงาน ตลาดบานและการใชจายภาคครวเรอน เหนไดจากดชน Citi Economic Surprise ทพลกกลบมาเปนบวกนบตงแตตนเดอน ก.ค. โดยคาดชนทเปนบวกชวา ตวเลขเศรษฐกจสหรฐฯ ทออกมาระหวางนน ดกวาทตลาดคาดอยางตอเนอง

แผนภาพท 14: เงนดอลลารสหรฐฯ มแนวโนมแขงคาจากตวเลขเศรษฐกจทจะออกมาด ซงจะกดดนราคาทองค�า


-40

-20

0

20

40Index

93

94

96

97

98Index

Citi Economic Surprise IndexDollar Index RHS

1,180

1,230

1,280

1,330

1,380

31-Mar 14-Apr 28-Apr 12-May 26-May 9-Jun 23-Jun 7-Jul 21-Jul 4-Aug

USD/oz.

Gold price

นอกจากน ในเดอน ก.ย. จะเปนเดอนส�าคญทจะมการประชมของธนาคารกลางหลกของโลกเกอบทกแหง ไมวาจะเปน ธนาคารกลางสหรฐฯ (20-21 ก.ย.) ยโรป (8 ก.ย.) ญปน (20-21 ก.ย.) และองกฤษ (15 ก.ย.)โดยตลาดคาดวา ธนาคารกลางเหลานยงด�าเนนนโยบายผอนคลายทางการเงน ซงสวนทางกบการด�าเนนนโยบายของสหรฐฯ และจะท�าใหเงนดอลลารสหรฐฯ แขงคาขนโดยเปรยบเทยบ ดวยเหตน ท�าใหเรายงมองวา เงนดอลลารสหรฐฯ มแนวโนมทจะแขงคาตามคาดการณการขนดอกเบย Fed ภายในปลายป และการด�าเนนนโยบายการเงนของ Fed ทสวนทางกบธนาคารกลางอนๆ ท�าใหทองค�าจะเคลอนไหวผนผวนและม Upside คอนขางจ�ากด จงคงค�าแนะน�า Underweight ทองค�าจากปจจยดงกลาว

19

น�ามนเราปรบค�าแนะน�าเปน Overweight น�ามน เนองจาก เรามองวา 1. อปทานน�ามนโลกยงคงลดลงตอเนอง 2. การผลตน�ามนของสหรฐฯ จะเรมลดลง หากราคาน�ามนเขาใกล 40 ดอลลารสหรฐฯ ตอบารเรล และ 3. โอกาสทราคาน�ามนจะลดลงต�ากวาระดบปจจบนมนอย

ราคาน�ามนถกกดดนจากความกงวลดานอปทานในผลตภณฑน�ามน ราคาน�ามนดบ WTI และ Brent ปรบตวลดลงสระดบต�าสดในรอบ 3 เดอน ท 41.6 และ 42.5 ดอลลารสหรฐฯ ตามล�าดบ จากความกงวลดานอปทานทอยในระดบสง ยกตวอยางเชน สตอกน�ามนส�าเรจรปชนดเบนซนของสหรฐฯ ทกลบมาเพมขน แมวาจะอยในชวงฤดกาลทองเทยว (Driving Season) ซงปกตแลวจะมความตองการใชน�ามนในระดบสง โดยสตอกน�ามนเบนซนเรมเพมขนตงแตกลางเดอน ก.ค. และ ณ ปจจบน อยสงกวาคาเฉลย 5 ปยอนหลงถง 23 ลานบารเรล

แผนภาพท 15: สตอกน�ามนเบนซนลดลงนอยกวาในชวงเดยวกนของปทแลว และอยในระดบสงมากเทยบกบคาเฉลย


US Gasoline stock

238

215

200

213

226

239

252

265

7-Ja

n

28-J

an

18-F

eb

10-M

ar

31-M

ar

21-A

pr

12-M

ay

2-Ju

n

23-J

un

14-J

ul

4-A

ug

25-A

ug

15-S

ep

6-O

ct

27-O

ct

17-N

ov

8-D

ec

29-D

ec

mbbl

2016 2015 Avg 5yr

+23mbbl above 5yr avg

20

S e p t em b e r

2 0 1 6

อปทานน�ามนโลกยงคงลดลงตอเนองในปน เรามองวา ราคาน�ามนจะคอยๆ ฟนตวไดดขนในชวงทเหลอของป จากอปทานน�ามนรวมของโลกทยงคงลดลงตอเนอง เราไดพจารณาการเปลยนแปลงปรมาณการผลตน�ามนของประเทศผผลตตางๆ ไดแก ประเทศในกลม OPEC และประเทศนอกกลม OPEC คอ สหรฐฯ จน รสเซย และบราซล พบวา ปรมาณการผลตน�ามนรวมชะลอตวลงอยางตอเนองนบตงแตตนป และลดลงเปนตดลบในเดอน ม.ย. เปนครงแรกในรอบ 30 เดอน (พ.ย. ป 2013) จากปรมาณการผลตน�ามนของประเทศนอกกลม OPEC ทลดลงมากกวาการเพมการผลตของ OPEC ดวยเหตน ท�าใหเราคาดวา การผลตน�ามนรวมของโลกทยงลดลง จะเปนปจจยท�าใหราคาน�ามนฟนตวไดในชวงครงหลงของป

แผนภาพท 16: ปรมาณอปทานน�ามนโลกลดลงอยางตอเนองในปน


-1,800

-800

200

1,200

2,200

3,200

4,200

Jan-

12Fe

b-12

Mar

-12

Apr

-12

May

-12

Jun-

12Ju

l-12

Aug

-12

Sep

-12

Oct

-12

Nov

-12

Dec

-12

Jan-

13Fe

b-13

Mar

-13

Apr

-13

May

-13

Jun-

13Ju

l-13

Aug

-13

Sep

-13

Oct

-13

Nov

-13

Dec

-13

Jan-

14Fe

b-14

Mar

-14

Apr

-14

May

-14

Jun-

14Ju

l-14

Aug

-14

Sep

-14

Oct

-14

Nov

-14

Dec

-14

Jan-

15Fe

b-15

Mar

-15

Apr

-15

May

-15

Jun-

15Ju

l-15

Aug

-15

Sep

-15

Oct

-15

Nov

-15

Dec

-15

Jan-

16Fe

b-16

Mar

-16

Apr

-16

May

-16

Jun-

16

net change mbbl/d YoY

US China Russia Brazil OPEC Total

แทนขดเจาะน�ามนดบสหรฐฯ จะกลบมาลดลง หากราคาน�ามนเขาใกล 40 ดอลลารสหรฐฯ ตอบารเรล เราคาดวา ราคาน�ามนดบสหรฐฯ WTI ทใกล 40 ดอลลารสหรฐฯ ตอบารเรล จะท�าใหผผลตน�ามนในสหรฐฯกลบมาลดกจกรรมการผลต จากเหตการณในอดตชวงกลางป 2015 ราคาน�ามนลดลง 33% จากราว 60 ดอลลารสหรฐฯ ตอบารเรลเหลอ 40 ดอลลารสหรฐฯ ตอบารเรล ซง ณ ระดบราคา 40 ดอลลารสหรฐฯ ตอบารเรล จ�านวนแทนขดเจาะน�ามนเรมกลบมาลดลง ซงชวา ผผลตน�ามนลดการขดเจาะเนองจากราคาน�ามนทลดลงอยางรวดเรว ท�าใหเรามองวา หากราคาน�ามนเขาใกลระดบนอกครง กมโอกาสท�าใหแทนขดเจาะน�ามนสหรฐฯ ลดลง ซงจะเปนปจจยบวกตอราคาน�ามน

21

แผนภาพท 17: ราคาน�ามนทเขาใกล 40 ดอลลารสหรฐฯ ตอบารเรล มโอกาสท�าใหผผลตน�ามนสหรฐฯ ลดจ�านวนแทนขดเจาะน�ามนลง


20

30

40

50

60

70

80

90

100

Aug-14 Nov-14 Feb-15 May-15 Aug-15 Nov-15 Feb-16 May-16 Aug-16

USD/bbl

-120

-100

-80

-60

-40

-20

0

20

40Rigs

Weekly US Oil Rig Change, RHS WTI Crude price

ตลาดสญญาน�ามนดบลวงหนา ชวาโอกาสทราคาน�ามนจะลดลงตอจากน (Downside) มนอย ณ ตนเดอน ส.ค. จ�านวนสญญาขายน�ามนดบ WTI ลวงหนา (Short Positions) โดยกองทน (Money Manager) ซงซอขายสญญาลวงหนาเพอท�าก�าไร เพมขนสระดบสงสดเปนประวตการณท 2.19 แสนสญญา แสดงถงมมมองของตลาดทเปนลบมากเกนไป ท�าใหเรามองวา ราคาน�ามนจะไมลดลงไปต�ากวาระดบปจจบนมากนก เนองจากหากราคาน�ามนลดต�าลงกจะไดรบแรงซอคน (Short Coverings) เพอท�าก�าไร และหนนใหราคาน�ามนปรบตวเพมขน นอกจากน ในสวนของน�ามนดบ Brent กสะทอนภาพเดยวกน โดยจ�านวนสญญาขายน�ามนดบ Brent ลวงหนา กอยในระดบสงใกลจดสงสดในปน ท�าใหความเสยงทราคาจะลดลงมนอยแลวเชนกน

แผนภาพท 18: จ�านวนสญญาขายน�ามนดบ WTI ลวงหนาของ Manage money สงสดเปนประวตการณ (เสนฟา)


050

100150200250300350400

Jul-10 Jan-11 Jul-11 Jan-12 Jul-12 Jan-13 Jul-13 Jan-14 Jul-14 Jan-15 Jul-15 Jan-16 Jul-16

'000 contracts

20

40

60

80

100

120

140USD/bblWTI Managed Money Net Long (Long-Short) WTI Crude Price

219

0

50

100

150

200

250

300

350

400'000 contracts WTI Managed Money Short WTI Managed Money Long

เราปรบค�าแนะน�าเปน Overweight น�ามน เราปรบค�าแนะน�าเปน Overweight น�ามน เนองจากมองวา ตลาดน�ามนจะสามารถเขาสสมดลไดอยางคอยเปนคอยไป จากปรมาณอปทานน�ามนในตลาดทยงลดลงตอเนอง การผลตน�ามนดบสหรฐฯทมโอกาสลดลงหากราคาน�ามนใกล 40 ดอลลารสหรฐฯ ตอบารเรล รวมทง โอกาสทราคาน�ามนจะลดลงต�ากวาระดบปจจบนมนอย


เศรษฐกจสหรฐฯ ไตรมาส 2/2016 ขยายตว +1.2%QoQ, saar แยกวาตลาดคาด จากการลดลงของปรมาณสนคาคงคลงเปนส�าคญ แตการบรโภคยงคงขยายตวไดดอย โดยในระยะขางหนาเราคาดวาปรมาณสนคาคงคลงจะฟนตวขน ตามอปสงคโลก ทงน ความนาเปนทจะขนดอกเบยในเดอน ธ.ค. เขาใกล 50% หลงรายงานการจางงานนอกภาคเกษตรทเพมขนมากกวาคาด

เศรษฐกจยโรป ไตรมาส 2 ชะลอตวลงเปน +0.3% QoQ จากความไมแนนอนจากการท�าประชามต Brexit ทชะลอการคาและการลงทน โดยในระยะขางหนามแนวโนมชะลอตวตอเนอง จากภาคการผลต และตลาดสนเชอทเรมสงสญญาณชะลอตว รวมถงปจจยเสยงจากความไมแนนอนในการเจรจาออกจาก EU ขององกฤษ และการท�าประชามตเพอการปฏรปรฐสภา (Senate Reform) ของอตาลในชวงเดอน ต.ค. น

เศรษฐกจจนจะชะลอตวลง จากการชะลอตวของการลงทน โดยเฉพาะภาคอสงหารมทรพยและปญหาหนเสย (NPLs) สงผลใหทางการออกมาตรการตางๆ เพอแกไข และควบคมการปลอยสนเชอใหมความเขมงวดมากขน อยางไรกด เศรษฐกจจะไดรบปจจยหนนจาก 1) การลงทนโครงสรางพนฐานของภาครฐ 2) ภาคการบรการทแขงแกรง และ 3) การใชจายของผบรโภคทเรมฟนตว

เศรษฐกจญปน ไตรมาส 2 ชะลอตวลงเปน +0.2% QoQ, saar จากเงนเยนทแขงคาไปกดดนการสงออกและการลงทนภาคเอกชน มาตรการกระตนเศรษฐกจเพมเตมของภาครฐฯ จะเขารฐสภาในเดอน ก.ย. และ BoJ จะประกาศผลการศกษาผลกระทบของนโยบายการเงนทใชอยปจจบนตอเศรษฐกจและเงนเฟอ ในการประชมครงถดไปวนท 20-21 ก.ย. น

เศรษฐกจไทยไดรบผลกระทบเชงบวกตอความเชอมนนกลงทนหลงการผานประชามต แตการฟนตวของการลงทนภาครฐและเอกชนคอนขางจ�ากดเนองจากการสงออกยงคงออนแอและภาคอตสาหกรรมยงมอตราการใชก�าลงการผลตสวนเกนเหลออยมาก สวนการลงทนภาครฐนาจะสามารถด�าเนนไดอยางตอเนองหลงการเมองมเสถยรภาพมากขน ทงน GDP ไตรมาส 2 เรงตวขนเปน +3.5% YoY จาก +3.2% ในไตรมาสแรก จากการบรโภคภาคเอกชนเปนส�าคญ

S e p t embe r

2 016

GlobalEconomicInsights

23

เศรษฐกจสหรฐฯ

เศรษฐกจไตรมาส 2/2016 ขยายตว +1.2%QoQ, saar แยกวาตลาดคาด จากการลดลงของปรมาณสนคาคงคลงและการลงทนภาคเอกชน แตการบรโภคยงคงขยายตวไดดอย โดยในระยะขางหนา เราคาดวาปรมาณสนคาคงคลงจะฟนตวขน ตามอปสงคโลกทเรมฟนตว ขณะทการลดลงของการลงทนภาคอสงหารมทรพยจะเปนเพยงชวคราว เนองจากดชนความเชอมนของผสรางบานและความสามารถในการซอบานของผซอยงคงอยในระดบสง ทงนความนาเปนทจะขนดอกเบยในเดอน ธ.ค. เขาใกล 50% หลงรายงานการจางงานนอกภาคเกษตรทออกมาเพมขนมากกวาคาด

เศรษฐกจขยายตว +1.2%QoQ, saar แยกวาตลาดคาด จากการลดลงของปรมาณสนคาคงคลงและการลงทนภาคเอกชน สวนการบรโภคยงคงขยายตวไดดอย GDP ไตรมาส 2/2016 เบองตน ขยายตว +1.2%QoQ, saar ใกลเคยงกบท DB คาดท +1.0%QoQ, saar แตแยตลาดคาดเปนอยางมากท +2.5%QoQ, saar โดย GDP ถกฉดลงจากปรมาณสนคาคงคลง (Change in Inventories) -1.16 percentage point (pp.) แตการบรโภคยงคงแขงแกรงโดย Real Final Sales of Domestic Product (GDP ไมนบรวมการเปลยนแปลงของสนคาคงคลง) เพมขนเปน +2.4%QoQ saar จากไตรมาสกอนท +1.2%QoQ saar

แผนภาพท 19: เศรษฐกจขยายตว +1.2%QoQ, saar แยกวาตลาดคาด จากการลดลงของปรมาณสนคาคงคลงและการลงทนภาคเอกชน


2.0

0.9 0.8

1.2

2.6

2Q161Q164Q153Q152Q15

Contribution to Real GDP (%QoQ, saar)

-2

-1

0

1

2

3

4

Consumption Non-residential investmentResidential Investment Change in inventoriesExports ImportsGovt expenditure Real GDP


S e p t embe r

2 016

24

S e p t em b e r

2 0 1 6

ปจจยฉดจากสตอกสนคาจะบรรเทาลง ตามการฟนตวของการคา สดสวนสตอกสนคาตอยอดขาย (Inventory-to-sales) เรมชะลอตว จากทงปรมาณสนคาทลดลงและยอดขายทเพมมากขน ซงจะสงผลดตอภาคการผลตในระยะขางหนา นอกจากน ยอดน�าเขาและสงออกทเรมฟนตวตามอปสงคโลก จะชวยหนนใหการระบายสนคาออกเรงตวขน โดยยอดสงออกเดอน ม.ย. ฟนตวดขน โดยหดตว -3.8%YoY ลดลงจากเดอน พ.ย. 2015 ทหดตว -7.5%YoY อยางไรกด สดสวนสตอกสนคาตอยอดขายยงคงอยในระดบสง เมอเทยบกบชวงป 2006-2007 หรอชวงกอนวกฤตเศรษฐกจ จะยงคงกดดนภาคการผลตในระยะขางหนาใหฟนตวไดไมมากนก โดยสดสวนสตอกสนคาตอยอดขายของภาคการผลตเพมขนจากระดบ 1.23 เดอน มาอยท 1.35 เดอน และภาคคาสงเพมขนจากระดบ 1.15 เดอน มาอยท 1.33 เดอน ขณะทภาคคาปลกกลบมาอยในระดบปกตท 1.50 เดอน

การลดลงของการลงทนภาคอสงหารมทรพยนาจะเปนเพยงชวคราว เนองจากดชนความเชอมนของผสรางบานและความสามารถในการซอบานของผซอยงคงอยในระดบสง การลงทนภาคอสงหารมทรพย (Residential Investment) พลกกลบมาหดตวในไตรมาส 2 และฉด GDP ลง -0.24 pp. นาจะเปนเพยงชวคราว เนองจากดชนวดความเชอมนผสรางบาน และดชนวดความสามารถในการซอบานของผซอยงคงอยในระดบสง โดยดชนวดความเชอมนผสรางบาน โดยสมาคมผสรางบานแหงชาต (NAHB) เดอน ก.ค. อยท 59 จด เพมขนมาจากชวงหลงวกฤตเศรษฐกจป 2008 ทระดบ 15 จด และดชนวดความสามารถในการซอบานของผซอ (Homebuyer Affordability) ซงค�านวนมาจากราคาบานเฉลย รายไดเฉลย และอตราดอกเบยเงนกซอบานยงคงอยระดบด มากกวา 100 จด สาเหตทการลงทนภาคอสงหารมทรพยลดลง มาจากการชะลอตวของยอดสรางบานเดยวหลงใหม (Housing Starts: Single-family Unit) ซงคดเปนสดสวนถง 65% ของจ�านวนบานใหม ขณะทยอดสรางคอนโดฯ ใหม (Housing Starts: Multifamily unit) เพมขนมาอยสงกวาระดบกอนวกฤตเศรษฐกจป 2008

แผนภาพท 20: สตอกสนคาภาคการผลตและภาคคาสงลดลง แตยงคงอยในระดบสงเมอเทยบกบยอดขาย

แผนภาพท 21: ยอดสงออกและน�าเขาทฟนตวขน จะเพมปรมาณสตอกสนคา ผานการผลตทมากขน


-2.4%-3.8%

-12

-9

-6

-3

0

3

6

9

2012 2013 2014 2015 2016

%YoY

0

1

2

3

4

5

6

7

8

%YoY

Imports (LHS)Exports (LHS)Manufacturing & Trade Inventories

1.351.33

1.50

1.0

1.1

1.2

1.3

1.4

1.5

1.6

1.7

2006 2008 2010 2012 2014 2016

Months

Retail Trade

Manufacturing

Wholesale Trade


25

แผนภาพท 22: ยอดสรางบานใหมลดลง โดยเฉพาะบานเดยว

แผนภาพท 23: ดชนความเชอมนของผสรางบานและความสามารถในการซอบานของผซอยงคงอยในระดบสง


100

120

140

160

180

200

220

240

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

Index

0

10

20

30

40

50

60

70

80IndexHomebuyer Affordability (LHS) based on

median home prices, income and mortgageratesHome Builders Sentiment (NAHB) (RHS)

0

50

100

150

200

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

Index (2007=100) Housing Starts (Multifamily,condominium)

Housing Starts (Single-family unit)


การจางงานนอกภาคเกษตรยงคงเพมขนมากกวาตลาดคาด ชวยผลกดนใหความนาเปนในการขนดอกเบยภายในเดอน ธ.ค. เพมขนเขาใกล 50% การจางงานนอกภาคเกษตร (Nonfarm payroll Employment) เดอน ก.ค. เพมขน +2.55 แสนราย มากกวาตลาดคาดท +1.80 แสนรายเปนอยางมาก สงผลใหความนาจะเปนท Fed จะขนดอกเบยภายในเดอน ธ.ค. (ค�านวณโดย Fed Fund Futures) เพมขนจาก 37% กอนรายงานการจางงานเปน 47% เทากบระดบกอนการท�าประชามต Brexit การเพมขนมากกวาคาดของยอดการจางงานนอกภาคเกษตร จะเปนปจจยหนนให Fed ขนดอกเบยไดในปน โดยเมอดจากการตดสนใจในอดต Fed จะรอใหรายงานยอดการจางงานออกมาสงกวาตลาดคาดอยางนอย 2 เดอน กอนจะชะลอการกระตนเศรษฐกจ ดงน เดอน ธ.ค. 2013 Fed เรมชะลอการเขาซอสนทรพย (Started Tapering) เดอน ต.ค. 2014 Fed หยดการเขาซอสนทรพย (Ended all Purchases) และเดอน ธ.ค. 2015 Fed ขนดอกเบยครงแรก ทงนนาง Janet Yellen ผวาการ Fed อาจกลาวถงความเปนไปไดของการขนดอกเบยในการประชมนโยบายการเงน Jackson Hole Symposium ในวนท 26 ส.ค.น เพอเพมการคาดการณของตลาดใหสอดคลองกบตวเลขเศรษฐกจทดขน

2626

S e p t em b e r

2 0 1 6

แผนภาพท 24: การจางงานนอกภาคเกษตรเดอน ก.ค. สงกวาตลาดคาดเปนอยางมาก


255

180

0

50

100

150

200

250

300

350

2013 2014 2015 2016

'000 personsNonfarm Payrolls Consensus

May 2013: Taper Tantrum

Dec 2013: Started TaperingOct 2014: Ended All Purchases Dec 2015: Rate Hike

July


แผนภาพท 25: ความนาจะเปนท Fed จะขนดอกเบยกลบมาอยระดบเดยวกบกอน Brexit โดยเรายงคงคาดวา Fed จะขนดอกเบยในเดอน ธ.ค.


47%

26%

0

20

40

60

80

100

Jan-16 Feb-16 Mar-16 Apr-16 May-16 Jun-16 Jul-16 Aug-16

%

Event Probability of Dec HikeProbability of Sep Hike

FOMC

Yellendovishspeech

Haw kishApr

FOMCminutes

Weak Nonfarm PayrollsFOMC FOMC

StrongNonfarm Payrolls

StrongNonfarm PayrollsBrexit

Weak 2Q16 GDPFOMC FOMC


27

เศรษฐกจไตรมาส 2 ชะลอตวลงตามคาด เศรษฐกจไตรมาส 2 ขยายตว +0.3% QoQ ชะลอตวลงจาก +0.6% QoQ ในไตรมาสแรก ตามแรงกดดนจากความไมแนนอนในการท�าประชามต Brexit และการขยายตวดเกนคาดในไตรมาสจากสภาพอากาศทอบอนกวาปกตหนนผลผลตในภาคกอสราง

เศรษฐกจยโรป

เศรษฐกจไตรมาส 2 ขยายตว +0.3% QoQ ตามคาด ชะลอตวลงจาก +0.6% QoQ ในไตรมาสแรก ตามแรงกดดนจากความไมแนนอนจากการท�าประชามต Brexit ทชะลอการคาและการลงทน และภาคการผลตทขยายตวดเกนคาดในไตรมาสแรกจากปจจยชวคราว โดยเศรษฐกจในชวงครงหลงของปมแนวโนมชะลอตวลงตามความเสยงในชวงครงหลงของปทยงคงมอยไดแก 1) ความไมแนนอนในกระบวนการเจรจาเพอออกจาก EU ขององกฤษ และ 2) การท�าประชามตเพอการปฏรปรฐสภา (Senate Reform) ของอตาลในชวงเดอน ต.ค.น ประกอบกนน ภาคการผลตไดเรมออนก�าลงลง และตลาดสนเชอเรมชะลอตวลงแมวาธนาคารจะไดผอนคลายเงอนไขในการปลอยสนเชอ

แผนภาพท 26: GDP ไตรมาส 2 ขยายตว +0.3% QoQ

Source: Bloomberg, Deutsche Bank, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

Euroarea GDP

0.3

0.4

0.3

0.6

0.30.3

0

0.1

0.2

0.3

0.4

0.5

0.6

0.7

3Q20

15

4Q20

15

1Q20

16

2Q20

16

3Q20

16F

4Q20

16F

% QoQ

28

S e p t em b e r

2 0 1 6

การผลตเรมออนก�าลงลงจากทไดขยายตวดเกนคาดในไตรมาส กอปรกบการท�าประชามต Brexit ทสงผลใหภาคธรกจชะลอการลงทนและการผลตออกไป โดยยอดค�าสงซอของโรงงาน (Factory Orders) ของเยอรมนไดลดลงอยางตอเนอง โดยในเดอน ม.ย. ยอดค�าสงซอหดตว -3.1% YoY จากททรงตวในเดอนกอนหนา (+0.0%) ทงน แมวายอดค�าสงซอภายในประเทศ (Domestic) จะเรงตวขนเปน +2.1% YoY แตยอดค�าสงซอภายนอกประเทศยงคงหดตว โดยยอดค�าสงซอนอกยโรโซน (Non-Eurozone) ไดหดตวเพมขน (-7.3% YoY) ขณะทยอดค�าสงซอในยโรโซน (Eurozone) พลกกลบมาหดตวครงแรกนบแตเดอน ธ.ค. 2015 (-5.0% YoY) ชไดวาผลผลตภาคอตสาหกรรมในระยะขางหนาจะออนแอ การบรโภคชะลอตวลงเลกนอย แมวายอดคาปลกเดอน ม.ย. จะขยายตว +1.6% YoY คงทจากเดอนกอนหนา แตภายหลง Brexit ความเชอมนผบรโภคไดปรบลดลง -0.9 จด เปน -7.9 จด (เดอน ก.ค.) ท�าใหเรามองวาความเชอมนทลดลงนอาจกดดนยอดคาปลกในระยะขางหนาได

แผนภาพท 27: ยอดค�าสงซอลดลงตอเนอง ชผลผลตภาคอตสาหกรรมออนแอในระยะขางหนา

แผนภาพท 28: ความเชอมนผบรโภคลดลงเลกนอยหลง Brexit แตอาจกดดนยอดคาปลกในระยะขางหนา

Germany factory orders

-15

-10

-5

0

5

10

15

Jun-

15

Jul-1

5

Aug

-15

Sep

-15

Oct

-15

Nov

-15

Dec

-15

Jan-

16

Feb-

16

Mar

-16

Apr

-16

May

-16

Jun-

16

% YoY

Domestic Eurozone

Non-Eurozone Total Orders YoY

Jun1.6%

-7.9

-4

-3

-2

-1

0

1

2

3

4Ju

l-10

Jan-

11

Jul-1

1

Jan-

12

Jul-1

2

Jan-

13

Jul-1

3

Jan-

14

Jul-1

4

Jan-

15

Jul-1

5

Jan-

16

Jul-1

6

% YoY

-30

-25

-20

-15

-10

-5

0Index

Retail Sales (LHS)Consumer confidence (RHS)


ผลกระทบจาก Brexit ยงมจ�ากด แตคาดจะชดเจนขนในระยะขางหนา ผลกระทบจาก Brexit ตอเศรษฐกจยโรโซนยงคงมอยจ�ากด จากความเชอมนภาคธรกจ และความเชอมนทางเศรษฐกจทออกมาดกวาการคาดการณ โดยดชนผจดการฝายจดซอรวม (Composite PMI) เดอน ก.ค. ของประเทศหลกอยางเยอรมน ฝรงเศส และของยโรโซนไดเพมขนดกวาการคาดการณของตลาด ขณะทคาดชนฯ ขององกฤษไดปรบลดลง -5.0 จด เปน 47.5 จด และอยในแนวหดตวครงแรกในรอบ 7 ป

29

ดานความเชอมนทางเศรษฐกจ (Economic Confidence) เดอน ก.ค. ไดเพมขน +0.2 จด เปน 104.6 จด สวนทางกบการคาดการณของตลาดทจะลดลงเปน 103.5 จด จากคาดชนผจดการฝายจดซอ และความเชอมนทางเศรษฐกจซงนบรวมผลจาก Brexit เขาไป ชไดวา Brexit ยงคงไมสงผลกระทบตอเศรษฐกจยโรโซนมากนก อยางไรกด เรามองวาผลกระทบตอเศรษฐกจจะตองใชระยะเวลาสกพกหนงจงจะเหนผลตามทนาย Mario Draghi ผวาการ ECB ไดกลาวไวในการประชม ECB เมอวนท 21 ก.ค. ทผานมา โดยดชนความเชอมนตอเศรษฐกจในอนาคตของสถาบน ZEW (ZEW Survey Expectations) ซงเปนดชนคาดการณเศรษฐกจลวงหนา 6 เดอน ไดปรบลดลงคอนขางมากในเดอน ก.ค. ของทงยโรโซน และเยอรมน โดยคาดชนฯ ไดปรบลดลง -34.9 จด เปน -14.7 จด ในกลมยโรโซน ซงเปนระดบต�าสดนบแตเดอน ส.ค. 2012 สวนของประเทศเยอรมนไดปรบลดลง -26.0 จด เปน -6.38 จด ต�าสดนบแตเดอน พ.ย. 2012 และแยกวาตลาดคาดท 9.0 จด เราคาดวาความไมแนนอนจากการด�าเนนกระบวนการเพอทจะออกและการเจรจาตอรองดานการคาใหม จะกดดนการลงทนและการคาในระยะขางหนา โดยคาดวาผลกระทบจะชดเจนขนในป 2017 ซง DB ไดปรบลดประมาณการ GDP ป 2017 ลงเปน 1.1% YoY จากเดมท 1.5% YoY

แผนภาพท 29: ดชน PMI รวมของยโรโซนเพมขน ขณะทดชนขององกฤษลดลงอยในแนวหดตวครงแรกในรอบ 7 ป ภายหลง Brexit

Composite PMI

53.2

47.5

40

45

50

55

60

65

Jul-13

Oct-13

Jan-14

Apr-14

Jul-14

Oct-14

Jan-15

Apr-15

Jul-15

Oct-15

Jan-16

Apr-16

Jul-16

Index

Eurozone France Germany UK



30

S e p t em b e r

2 0 1 6

แผนภาพท 30: ความเชอมนทางเศรษฐกจยโรโซนเพมขนในเดอน ก.ค.

แผนภาพท 31: ความเชอมนตอเศรษฐกจในอนาคตของ ZEW ลดลงแรง ชผลกระทบจาก Brexit จะชดเจนขนในระยะขางหนา



ZEW Expectations of Economic Growth

-20

-10

0

10

20

30

40

50

60

70

80

Oct

-12

Jan-

13

Apr-1

3

Jul-1

3

Oct

-13

Jan-

14

Apr-1

4

Jul-1

4

Oct

-14

Jan-

15

Apr-1

5

Jul-1

5

Oct

-15

Jan-

16

Apr-1

6

Jul-1

6

Index

Euroarea Germany

Eurozone Economic Confidence

Jul 14102.4

Feb 15102.2

Dec 15106.6

Mar103.0

Jul 104.6

90

92

94

96

98

100

102

104

106

108

Jul-1

3

Oct

-13

Jan-

14

Apr

-14

Jul-1

4

Oct

-14

Jan-

15

Apr

-15

Jul-1

5

Oct

-15

Jan-

16

Apr

-16

Jul-1

6

Index

ภาวะทางการเงนยงคงผอนคลาย แตยอดขอสนเชอในระบบเรมชะลอตวลง ผลส�ารวจภาวะการปลอยสนเชอของธนาคารกลางยโรป (ECB Bank Lending Survey) ไตรมาส 2/2016 ชวา ภาวะทางการเงนยงคงผอนคลายสอดคลองกบนโยบายทางการเงนของ ECB โดยธนาคารสวนใหญไดผอนคลายเงอนไขในการปลอยสนเชอใหแกภาคธรกจและครวเรอน รวมถงสนเชอเพอทอยอาศย (Mortgage Loans) และคาดวาเงอนไขในการปลอยสนเชอจะยงคงอยในระดบทผอนคลายตอเนองในไตรมาส 3 อยางไรกด ยอดสนเชอคงคางในระบบ (Outstanding Loans) เดอน ม.ย.เรมสงสญญาณชะลอตวลง โดยสนเชอภาคธรกจ (MFI Loans to Non-Financial Corporations) ไดขยายตว +1.2% YoY คงทจากเดอน พ.ค. ขณะท ภาคครวเรอน (MFI Loans to Households) ชะลอตวลงเปน +1.9% YoY จาก +2.1% YoY ในเดอนกอน โดยเรามองวา ในระยะขางหนายอดสนเชอจะชะลอตวลง โดยสวนหนงเปนผลจากความไมแนนอนของ Brexit ทกดดนการลงทน และการใชจายของผบรโภค สงผลใหความตองการขอสนเชอลดลง อกทงภาคธนาคารทยงออนแอจะสงผลกระทบตอการปลอยสนเชอในระยะขางหนาได

31

Outstanding amount of loans

1.9%

1.2%

-4

-2

0

2

4

Jun-

10

Mar

-11

Dec

-11

Sep

-12

Jun-

13

Mar

-14

Dec

-14

Sep

-15

Jun-

16

% YoY

MFIs loan to Households

MFIs loan to Businesses

-2

0

2

4

6

8

10

12

Q3/

2014

Q4/

2014

Q1/

2015

Q2/

2015

Q3/

2015

Q4/

2015

Q1/

2016

Q2/

2016

Net % of banks report

easing Corporates Households

-15

-5

5

15

25

35

45

Q4/

2013

Q1/

2014

Q2/

2014

Q3/

2014

Q4/

2014

Q1/

2015

Q2/

2015

Q3/

2015

Q4/

2015

Q1/

2016

Q2/

2016

Q3/

2016

F

Net % or banks report increase in loan demand

Corporates Households

..และคาดวาความตองการขอสนเชอของภาคธรกจจะสงขนในไตรมาส 3 แตความตองการสนเชอของภาคครวเรอนจะชะลอตวลง

แผนภาพท 32: ยอดสนเชอคงคางในระบบของภาคครวเรอนชะลอตวลง ขณะทภาคธรกจทรงตว

แผนภาพท 33: ผลส�ารวจการปลอยสนเชอของ ECB ช ธนาคารผอนคลายเงอนไขในการปลอยสนเชอ

Source: Bloomberg, Deutsche Bank, ECB, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

ผลการท�า Stress test ธนาคารในยโรปออกมาดกวาคาด ผลการท�า Stress test ของธนาคารยโรปจ�านวน 51 แหงชวา มเพยงธนาคาร Monte dei Paschi ของอตาล และธนาคาร Allied Irish ของไอรแลนดเทานน ทจะมเงนกองทนขนท 1 (Common Equity Tier 1: CET1) ไมเพยงพอตามกฎททาง ECB ก�าหนดไวหากเกดภาวะวกฤตเปนระยะเวลา 3 ป โดยสดสวนเงนกองทนขนท 1 ของธนาคาร Monte dei Paschi จะลดลงตดลบ -2.4% และของธนาคาร Allied Irish เปน 4.3% ซงนอยกวาสดสวนท ECB ก�าหนดไวท 4.5% โดยธนาคารสวนใหญกวา 75% ทเขารบการทดสอบ สามารถด�ารงอตราสวน CET1 ไดเกน 8% หากเกดภาวะวกฤต ผลการท�า Stress Test ออกมาดกวาทเราและตลาดคาด ท�าใหเรามองวาความกงวลเกยวกบสถานะทย�าแยของภาคธนาคารในยโรปจะลดลงไป อยางไรกด ยงคงมประเดนของธนาคาร Monte dei Paschi ซงมหนเสยเยอะ และจะตองเพมทนใหมเงนกองทนขนท 1 เพยงพอหากเกดเหตวกฤต โดยลาสดธนาคาร Paschi ไดเตรยมแผนการก�าจดหนเสย (NPLs) ดวยการขายหนเสยทงหมดทมอยรวม 27.7 พนลานยโร ใหกบผซอในราคา 9.1 พนลานยโร หรอท 33% ของยอดหนรวม (Gross Value) ซงยงอยในระหวางการหาผสนใจซอ และหากประสบผลส�าเรจ กจะขายหนเพมทนใหแกนกลงทนมลคา 5 พนลานยโร ซงนบเปนครงท 3 ในรอบ 2 ป อยางไรกด แมแผนการขายหนเสยจะประสบความส�าเรจ แตธนาคาร Paschi กยงคงมความจ�าเปนตองเพมทนอกอยด เนองจากธนาคารไดตงส�ารองกนหนเสย (Provision for Loan Loss) ท 40% (11.08 พนลานยโร) ซงหมายความวา ธนาคารหวงวาจะสามารถเรยกเกบหนคนได 60% (16.6 พนลานยโร) ซงในกรณทธนาคารขายหนเสยในราคา 33% ของยอดหนรวมนน (9.2 พนลานยโร) นอยกวายอดทคาดวาจะสามารถเรยกเกบไดในตอนแรก สงผลใหธนาคารตองรายงานผลขาดทนเปนจ�านวน 7.5 พนลานยโร จากการท�าธรกรรมดงกลาว ซงจะกระทบตอเงนกองทนของธนาคาร กอปรกบแผนการขายหนมลคา 5 พนลานยโรนน สงกวามลคาตามราคาตลาดถง 5 เทา

32

S e p t em b e r

2 0 1 6

แผนภาพท 34: ผลการท�า stress test ของธนาคารในยโรปช มเพยง 2 ธนาคารเทานน ทจะมเงนกองทน CET1 ไมเพยงพอหากเกดวกฤตเปนเวลา 3 ป

แผนภาพท 35: แผนการเพมทนของธนาคารอตาล Monte dei Paschi คอนขางซบซอน

*Note: (…) represent total assets in EUR (as of 1Q16)

Source: Bloomberg, Deutsche Bank, EBA, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

11 Most-stressed European Banks Fully loaded CET1

7.81%

7.8%

7.5%

7.42%

7.3%

7.1%

6.62%

6.15%

6.12%

4.31%

-2.44%

-4 -2 0 2 4 6 8 10 12 14

Paschi (165bn)

Allied Irish (97bn)

Raifeisen-Landesbanken (115bn)

Bank of Ireland (126bn)

Banco Popular Espanol (163bn)

UniCredit (891bn)

Barclays (1,620bn)

Commerzbank (533bn)

Societe Generale (1,460bn)

Deutsche Bank (1,800bn)

Criteria Caixa (351bn)

Before After adverse scenarioRegulatory minimum 4.5%

27.7

16.6

7.5

11.1

9.1

0

5

10

15

20

25

30

Total NPLs Provision40%

Expectedrecovery

Sales at33%

Loss

EUR, bn

Paschi plans to offload entire NPLs portfolio (EUR 27.7bn) at 33% of face value (EUR 9.2bn)The bank currently sets provision for bad loan at 40% of face value, i.e. 60% recovery rate is expected Since selling price (33%) is lower than expected recovery rate (60%), the transaction will cause the bank to immediately book loss of around EUR 7.5bn, which will in turn reduce the bank’s equityPaschi plans to raise equity of EUR 5bn which is 5 times of its current market cap

การท�าประชามตเพอการปฎรปรฐสภาของอตาลในเดอน ต.ค. ยงคงเปนความเสยงส�าคญในปน นาย Matteo Renzi นายกรฐมนตรของอตาล จะจดใหมการท�าประชามตแกไขรางรฐธรรมนญ เพอลดอ�านาจของวฒสภาในการพจารณารางกฎหมายและการถอดถอนนายกรฐมนตร เพอใหรฐบาลมเสถยรภาพ และการผานรางกฎหมายทจ�าเปนตอการปฎรปประเทศเปนไปอยางงายดายและรวดเรวมากขน โดยผลของการท�าประชามตในเดอน ต.ค. น อาจน�าไปสการเปลยนแปลงครงส�าคญของการเมองอตาล เนองจากนาย Renzi จะลาออกจากการเปนนายกรฐมนตรหากการท�าประชามตไมผาน จดชนวนใหเกดการเลอกตงใหม และเปดโอกาสใหกบพรรคทมนโยบายตอตานยโรปอยาง Five Star Movement (M5S) ขนมาเปนแกนน�าในการจดตงรฐบาล ผลส�ารวจการท�าประชามตลาสดชวา ประชาชนเรมเหนดวยมากขน แตอยางไรกด ผลส�ารวจคะแนนความนยมลาสดไดชวา พรรค M5S มคะแนนสสกบกบพรรค Democratic Party (PD) ของนาย Renzi ท�าใหโอกาสทพรรค M5S จะขนมาเปนรฐบาลในการเลอกตงป 2018 เพมสงขน แมวาประชามตเพอการปฏรปรฐสภาในเดอน ต.ค. น จะผานกตาม

33

แผนภาพท 36: ผลส�ารวจการท�าประชามตเพอการปฏรปรฐสภาลาสดช ประชาชนเหนดวยมากขน

แผนภาพท 37: ผลส�ารวจการเลอกตงชคะแนนเสยงคอนขางเสมอกนระหวางพรรค euro-skeptic M5S และพรรค PD ของนาย Renzi

Source: Bloomberg, Deutsche Bank , Demos & Pi , EMG , Ipsos, IPR , Piepoli, Sondaggi Politico Elettorali, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

Italy's Senate Referemdum 2016 Opinion Poll

Aug 345%

Aug 336%

10

20

30

40

50

60

70

Jan-16 Feb-16 Mar-16 Apr-16 May-16 Jul-16

%

Yes No

Opinion Poll for the next Italian general election

Jul 3131.4%

Jul 3131.9%

25

26

27

28

29

30

31

32

33

34

Jan-16 Feb-16 Mar-16 Apr-16 May-16 Jun-16 Jul-16

%

Five Star Movement (M5S) Democratic Party (PD)

3434

เศรษฐกจชะลอตวลงในชวงครงหลงของป จาก 1) การลงทนทชะลอตวลงตอเนอง 2) กจกรรมภาคอสงหารมทรพยทเรมออนก�าลงลง และ 3) ปญหาหนในระบบ และหนเสย (NPLs) ในภาคธนาคารทกอตวขนสระดบสงสดในรอบ 11 ป (1.4 ลานลานหยวน) สงผลใหทางการตองออกมาตรการตางๆ เพอแกไข รวมทงควบคมการปลอยสนเชอใหมความเขมงวดมากยงขนโดยเศรษฐกจในชวงครงหลงของปคาดวาจะไดรบปจจยสนบสนนจาก 1) การลงทนภาครฐ โดยเฉพาะในสวนของโครงสรางพนฐาน 2) ภาคการบรการทแขงแกรง และ 3) การใชจายของผบรโภคทเรมฟนตว

เศรษฐกจชะลอตวลงตอในชวงครงหลงของปตามการลงทนทออนแอ เราคาดวาเศรษฐกจในไตรมาสท 3 และ 4 จะขยายตว 6.5% YoY และ 6.4% YoY ตามล�าดบ ชะลอตวลงจาก 6.7% YoY ในชวงครงแรกของป ภายหลงผลจากการกระตนเศรษฐกจของภาครฐเรมหมดไป และการลงทนทชะลอตวลงตอเนอง การลงทนในสนทรพยถาวร (Fixed Asset Investment) เดอน ก.ค. ขยายตว +8.1% YoY YTD ชะลอตวลงจาก +9.0% ในเดอนกอน โดยเปนการชะลอตวลงตอเนองนบแตเดอน ม.ค. ทขยายตว +10.7% โดย: - การลงทนภาคเอกชน (Private FAI) ไดชะลอตวลงคอนขางแรงตงแตชวงตนป โดยในเดอน ก.ค. ขยายตว

+2.1% YoY YTD ชะลอตวลงจาก +10.1% ในป 2015 โดยกอนหนาน การลงทนภาคเอกชนมกจะขยายตวไดดกวาหรอขยายตวในระดบทใกลเคยงกนกบการลงทนรวมเสมอ แตนบแตชวงตนปทผานมา การลงทนภาคเอกชนขยายตวต�ากวาการลงทนรวมคอนขางมาก โดยในเดอน ก.ค. น ไดขยายตวตางกนมากถง 6.0 จด ชไดวาภาคธรกจยงไมมนใจตอสภาวะเศรษฐกจของจน และการลงทนรวมอาจชะลอตวลงแรงกวาน หากไมไดรบแรงหนนจากการลงทนภาครฐ

- การลงทนในภาคอสงหารมทรพย (Property FAI) ภายหลงจากทราคาบานไดปรบสงขนอยางรอนแรง โดยเฉพาะในกลมเมองหลก (Tier-1 cities) และกลมเมองรองล�าดบ 2 (Tier-2 cities) บางเมอง กอปรกบปญหาหนในระบบทกอตวขนอยางรวดเรว สงผลใหทางการตองออกมาตรการทเขมงวดมากขนเพอควบคม โดยลาสดธนาคารอาจไมสามารถท�าการปลอยกเพอใหน�าไปลงทนพฒนาอสงหาฯในพนททมราคาสงเกนไปได โดยเฉพาะในปกกงและเซยงไฮ ทงน แมวาการลงทนในภาคอสงหาฯ จะขยายตวไดอยางแขงแกรง โดยในเดอน ก.ค. ขยายตว +6.1% YoY YTD ซงสงกวาการขยายตวทงป 2015 ท +1.0% คอนขางมาก แตอยางไรกด เราคาดวาการลงทนภาคอสงหาฯไดขยายตวท�าจดสงสดไปแลวในเดอน เม.ย.ท +7.2% จากแรงหนนของมาตรการกระตนเศรษฐกจของภาครฐในชวงตนป ทงน เรามองวากจกรรมภาคอสงหาฯ ซงเปนแรงขบเคลอนหลกในชวงครงแรกของปจะเรมออนก�าลงลง

อยางไรกด การลงทนในโครงสรางพนฐาน (Infrastructure FAI) ยงคงขยายตวไดดตอเนองตามการเรงลงทนเพอกระตนเศรษฐกจของภาครฐ โดยในเดอน ก.ค. ไดขยายตว +19.6% YoY YTD ชะลอตวลงเลกนอยจาก +20.9% ในเดอนกอน

S e p t em b e r

2 0 1 6

เศรษฐกจจน

35

แผนภาพท 38: คาด GDP ไตรมาส 3 และ 4 ชะลอตวลงจากชวงครงแรกของป

แผนภาพท 39: การลงทนชะลอตวลง โดยเฉพาะในภาคเอกชน และภาคอสงหาฯ

Source: Bloomberg, CEIC, Deutsche Bank, NBS, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

China GDP YoY

6.9

6.8

6.7 6.7

6.4

6.5

6.0

6.2

6.4

6.6

6.8

7.0

7.2

3Q2015 4Q2015 1Q2016 2Q2016 3Q2016F 4Q2016F

%

Fixed Asset Investment

19.6%

2.1%

8.1%

5.3%

0

5

10

15

20

25

30

May

-14

Jul-1

4

Sep

-14

Nov

-14

Jan-

15

Mar

-15

May

-15

Jul-1

5

Sep

-15

Nov

-15

Jan-

16

Mar

-16

May

-16

Jul-1

6

% YoY YTD

Infrastructure FAI

FAI (private)

FAI

Property FAI

ภาคการบรการทแขงแกรงและการบรโภคทเรมฟนตวคาดวาจะชวยชดเชยการลงทนทชะลอตวลง ดชนผจดการฝายจดซอภาคการบรการ (Official Non-manufacturing PMI) ยงคงแขงแกรงและยนเหนอระดบ 50 จดซงเปนแนวการขยายตวมาอยางตอเนอง โดยในเดอน ก.ค. ดชนผจดการฝายจดซอภาคการบรการของทางการจน (Official services PMI) ไดปรบเพมขน +0.2 จด เปน 53.9 จด ตามแรงหนนของอปสงคภายในประเทศทเรมฟนตว โดยทางส�านกสถตแหงชาตจน (National Bureau of Statistics of China) กลาววาคาดชนทเพมขนน สวนหนงเปนผลจากการบรการทางการเงนและภาคการทองเทยวทแขงแกรง ดานการบรโภคเรมฟนตวขน โดยยอดคาปลก (Retail Sales) เดอน ม.ย. ขยายตว +10.6% YoY เรงตวขนจาก +10.0% YoY ในเดอนกอน ดกวาตลาดคาดทจะชะลอตวลงเปน +9.9% และเปนการขยายตวสงสดนบแตเดอน ธ.ค. 2015 กอปรกบยอดจดทะเบยนรถยนตใหมทขยายตว +18.03% YoY เรงตวขนจาก +11.42% ในเดอน พ.ค. โดยสวนหนงคาดวาเปนผลจากมาตรการลดภาษบรโภคในกลมรถยนตโดยสารขนาดเลก (ลดลงครงนงเปน 5%) ของทางการจนเมอเดอน ต.ค.ปทแลว โดยคาดวาจะลดลงจนถงปลายปน ทงน มรายงานวายอดขายรถยนตเดอน ก.ค. ไดเพมขนสระดบสงสดในรอบ 17 เดอน โดยเพมขน +23.0% MoM จากเดอนกอนหนา ชวยคลายความกงวลเรองจ�านวนรถยนตคางในสตอกจากการเรงผลตในชวงทผานมาได

36

S e p t em b e r

2 0 1 6

แผนภาพท 40: ภาคการบรการเรงตวขนตอสระดบสงสดของปนท 53.9 จด ในเดอน ก.ค.

แผนภาพท 41: ยอดคาปลกและยอดขายรถยนตเรงตวขน ชการบรโภคเรมฟนตว

Source: Bloomberg, Deutsche Bank, FX Street, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

Official services PMI

53.9

50

52

54

56

58

Mar-12

Jul-12

Nov-12

Mar-13

Jul-13

Nov-13

Mar-14

Jul-14

Nov-14

Mar-15

Jul-15

Nov-15

Mar-16

Jul-16

Index

8

10

12

14

16

18

20

22

Mar

-10

Aug

-10

Jan-

11

Jun-

11

Nov

-11

Apr

-12

Sep

-12

Feb-

13

Jul-1

3

Dec

-13

May

-14

Oct

-14

Mar

-15

Aug

-15

Jan-

16

Jun-

16

% YoY

-10

0

10

20

30

40

50

60% YoY

Retail Sales (LHS)

Passenger cars sales 3mma YoY (RHS)

Source: Bloomberg, Deutsche Bank, FX Street, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

การเรงตวขนของภาคการบรการและการบรโภคทเรมฟนตวน สอดคลองกบแผนการปฏรปเศรษฐกจของทางการจนทตองการเนนใหเศรษฐกจหนมาพงพงการบรการและการบรโภคในประเทศมากขน เพอทดแทนการลงทนและการสงออกทเปนแรงขบเคลอนหลกของเศรษฐกจในชวงกอนหนาน ทงน แมวาจะสงผลใหเศรษฐกจชะลอตวลง แตในระยะขางหนาคาดวาเศรษฐกจจะมเสถยรภาพมากขน

การลงทนภาครฐจะเปนแรงขบเคลอนเศรษฐกจในชวงครงหลงของป เรามองวาโอกาสท PBoC จะใชนโยบายทางการเงนเพอกระตนเศรษฐกจในชวงครงหลงของปเรมมลดลง เนองจาก รายงานนโยบายการเงนไตรมาส 2 ของธนาคารกลางจน (PBoC) ไดชวา PBoC มความกงวลในเรองเสถยรภาพของคาเงนหยวน โดย PBoC ไดกลาวในรายงานวา การลดอตราการกนส�ารองของธนาคารพาณชย (RRR) ลง จะสงผลใหสภาพคลองในตลาดการเงนสงเกนไป สงผลลบตอเสถยรภาพของเงนหยวน และเพมการคาดการณใหตลาดวาเงนหยวนจะออนคาลงตอเนอง โดยไดเนนย�าการใชนโยบายทางการเงนอยางระมดระวงมากขนในชวงครงหลงของป และจะใชเครองมอทางการเงนตางๆ ทมอยเพอรกษาอตราการเตบโตของสนเชอใหอยในระดบทเหมาะสม เราคาดวาทางการจะเนนการกระตนเศรษฐกจผานนโยบายทางการคลงมากขน ผานการลงทนในสวนของโครงสรางพนฐาน โดยเรามองวาจนยงคงสามารถกระตนเศรษฐกจผานนโยบายทางการคลงไดอก เนองจาก: 1. หนภาครฐยงคงอยในระดบทต�า (44% ของ GDP) เมอเทยบกบประเทศพฒนาแลวอยางสหรฐฯ (97% ของ

GDP) ยโรป (91% ของ GDP) และญปน (212% ของ GDP) 2. ภาวะการปลอยสนเชออยในระดบทผอนคลายนบแตชวงตนปจากการด�าเนนนโยบายผอนคลายทางการเงน ชวย

สนบสนนการลงทนภาครฐ โดยยอดสนเชอรวมในระบบ (Total Social Financing) เดอน ม.ย.ไดเรงตวขนอยท 1.63 ลานลานหยวน จาก 6.6 แสนลานหยวนในเดอนกอนหนา จากการเพมขนของยอดปลอยสนเชอเงนหยวน (New Yuan Loans) ทเพมขนมากกวาคาดเปน 1.38 ลานลานหยวน ซงเราคาดวา ยอดขอสนเชอสวนหนงมาจากบรษทรฐวสาหกจ (State-owned enterprises) ทมภาครฐเปนผก�ากบดแล เพอน�าไปลงทนในสวนของโครงสรางพนฐาน

37

ทางการจนออกมาตรการตางๆเพอแกปญหาหนเสยทเพมขนตอเนอง หนเสย (NPLs) ภาคธนาคารไดเพมขนอยางตอเนอง โดยในไตรมาสแรกหนเสยอยท 1.75% ของยอดปลอยกทงหมด หรอประมาณ 1.4 ลานลานหยวน ซงเปนระดบสงสดในรอบ 11 ป และในไตรมาสท 2 หนเสยไดเรงตวขนเปน 1.81% สงผลใหทางการจนเรงออกมาตรการตางๆเพอแกไขปญหาหนเสยทอยในระดบสง โดยมมาตรการทส�าคญไดแก:

แผนภาพท 42: สนเชอเรงตวขนในเดอน ม.ย. แตอาจชะลอตวลงในระยะขางหนา

แผนภาพท 43: ภาครฐใชจายเพมขนตอเนองแมวารายรบจะชะลอตวลง

1630

660751

2336

825

1833

7421086

1329

530

1022

3425

1815

-1000

-500

0

500

1000

1500

2000

2500

3000

3500

4000Ju

n-15

Jul-1

5

Aug

-15

Sep

-15

Oct

-15

Nov

-15

Dec

-15

Jan-

16

Feb-

16

Mar

-16

Apr

-16

May

-16

Jun-

16

RMB, bn OthersDomestic Equity Financing by Non Fin. CorpEntrustTrustLocal currency Bank LoanCorporate BondsTotal Social Financing


7.1%

15.1%

0

5

10

15

20

25

30

Oct

-13

Dec

-13

Feb-

14

Apr

-14

Jun-

14

Aug-

14

Oct

-14

Dec

-14

Feb-

15

Apr

-15

Jun-

15

Aug-

15

Oct

-15

Dec

-15

Feb-

16

Apr

-16

Jun-

16

% YoY YTD

Fiscal Revenue Fiscal Expenditure

23.5%

20.9%

0

5

10

15

20

25

30

Jun-

14

Aug

-14

Oct

-14

Dec

-14

Feb-

15

Apr

-15

Jun-

15

Aug

-15

Oct

-15

Dec

-15

Feb-

16

Apr

-16

Jun-

16

% YoY YTDFAI-State-owned & state holdings

Infrastructure FAI


แผนภาพท 44: หนเสย (NPLs) เพมขนตอเนองอยท 1.81% ในไตรมาส 2

แผนภาพท 45: มาตรการตางๆ เพอแกปญหาหนเสย

1.811.75

1.67

1.59

1.5

1.39

1.25

1.161.08

1.041.00

0

500

1000

1500

2000

Q4/

2013

Q1/

2014

Q2/

2014

Q3/

2014

Q4/

2014

Q1/

2015

Q2/

2015

Q3/

2015

Q4/

2015

Q1/

2016

Q2/

2016

RMB, bn

0.5

1

1.5

2%

Total Chinese Banks NPLs (LHS)

China NPL ratio (RHS)

Municipal bonds Swap:

• Began in 2015 • Allow local govt to swap their high-cost debts into

cheaper municipal bonds • Targeted issuance of RMB 6.2trn this year Debt-to-Equity Swap:

• Allow banks to exchange overdue loans for equity • Used in 1999 during the 3-year reform plan • Still in debate as it will increase capital requirement for

banks NPL-Backed Securities:

• Packaging bad debt into asset backed securities (ABS) • ABS are complex securities and may be hard for banks to

find qualified buyers ,hence, ABS may end up in other banks balance sheet

New draft rules on Wealth Management Product

• Limit the involvement of smaller banks and ensure that lenders have adequate capital for potential loss

• In 2013, CBRC already put cap on WMPs’ investment in “non-standard” credit assets to restrict lending amount and that WMPs sold to retail investors couldn’t invest in equities or in NPLs

Source: Bloomberg, China Banking Regulatory Commission, Deutsche Bank, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

38

- โครงการ Municipal Bonds Swap: การสบเปลยนหนของรฐบาลทองถนใหเปนพนธบตร หนของรฐบาลทองถนไดเพมสงขนอยางตอเนองนบแตป 2008 ทเกดวกฤตเศรษฐกจทางการเงนซงทางการจน

ไดกระตนใหภาคทองถนตางๆเรงลงทนในโครงสรางพนฐาน โดยหนสวนใหญของรฐบาลทองถนนนอยในระบบธนาคารเงา (Shadow Banking) ซงเสมอนหนนอกระบบทคดอตราดอกเบยสง สงผลใหรฐบาลทองถนมปญหาในการใชหนคน

รฐบาลจงไดรเรมโครงการนเพอสบเปลยนหนนอกระบบใหเปนพนธบตรทองถนเพอชวยลดภาระดอกเบยทสง และลดความเสยงในระบบการเงน

โดยทางการไดชวยเหลอนบแตป 2015 ซงมยอดออกพนธบตรทองถนรวม 3.8 ลานลานหยวน และในป 2016 น ทางการจนไดตงเปาการออกพนธบตรรฐบาลทองถนท 6.2 ลานลานหยวน

นบแตตนป 2016 น ไดมการออกพนธบตรแลวประมาณ 4 ลานลานหยวน โดยความตองการซอไดเพมขนอยางตอเนอง เนองจากนกลงทนมองวาเปนสนทรพยทคอนขางปลอดภยเทยบเทากบพนธบตรรฐบาลกลาง กอปรกบสภาวะเศรษฐกจทชะลอตวลง ท�าใหนกลงทนหนเขาหาสนทรพยปลอดภยมากขน

- มาตรการ NPL-Backed Securities: การขายหนเสยในรปของหลกทรพยทมสนเชอหนนหลง (Asset-backed securities) เพอก�าจดหนเสยออกจากงบดล และเปนการลดความเสยงตอสถานะทางการเงนของธนาคารพาณชย โดยทางการจนไดเรมทดลองใชมาตรการนในชวงป 2006-2008 แตไดยกเลกไปเนองจากเกดวกฤต Subprime ในสหรฐฯ เมอป 2008-2009

ในเดอน ก.พ.ทผานมา ทางการจนไดอนมตโควตามลคา 5 หมนลานหยวนใหกบ 6 ธนาคารหลก ซงปจจบนไดมการเรมขายแลวใน 3 ธนาคาร และอกหนงธนาคารมแผนทจะขายในเดอน ก.ย. น

S e p t em b e r

2 0 1 6

RMB, bn Issuance date Principal amount Face value % of NPLBank of China May 26 0.30 1.24 1%China Merchants Bank May 30 0.23 1.58 3%Agricultural Bank of China July 29 3.1 10.7 5%China Construction Bank Sept 7.5 30 17%

อยางไรกด โควตาจ�านวน 5 หมนลานหยวนของทางการนน ถอไดวานอยมาก โดยคดเปนเพยง 3.6% ของหนเสยรวมในระบบทงหมด (1.4 ลานลานหยวน) เทานน อกทง หลกทรพยทมสนเชอหนนหลงนน คอนขางมความซบซอน ท�าใหธนาคารหาผซอไดยาก ดงนน โครงการนอาจน�าไปสการขายหนเสยระหวางธนาคารกนเอง ซงจะไมชวยใหความเสยงโดยรวมในภาคการเงนลดลง

- มาตรการ Debt-to-Equity Swap: การแปลงหนเปนทน โดยใหธนาคารสบเปลยนหนคางช�าระ (Overdue Loans) เปนการเขาถอหนของบรษทนนๆ แทน

มาตรการน ไดมการใชครงแรกในป 1999 ตามแผนการปฏรปเศรษฐกจระยะ 3 ป (3-year Reform) และยงอยในระหวางการพจารณาวาเหมาะสมทจะประกาศใชในปนหรอไม เนองจากมาตรการน จะสงผลใหสนทรพยเสยง (Risk Weighted Assets) ของธนาคารเพมขน และอาจกระทบตออตราสวนเงนกองทนของธนาคาร

หากมาตรการน ไดรบการเหนชอบ ทางการมแผนทจะด�าเนนการจ�านวน 1 ลานลานหยวนภายในเวลา 3 ป ในระยะแรกของการด�าเนนมาตรการ

39

- มแผนเพมความเขมงวดในการใช Wealth Management Products Wealth Management Products (WMP) เปนการน�าเงนไปลงทนในสนทรพยตางๆ ตงแตพนธบตร ไป

จนถงการลงทนในอสงหารมทรพย โดยธนาคารไมจ�าเปนทจะตองรายงานการลงทนสวนนลงในงบดล ท�าใหเปนหนงในชองทางทธนาคารปลอยกใหกบผทมความเสยงสง หรอการท�า Shadow credit banking โดยทางการจนไดเรมเหนวาการใช WMP นนเปนการเพมความเสยงใหกบตลาดการเงน เนองจาก 1) ธนาคารอาจประสบปญหาคลาดแคลนสภาพคลองหากนกลงทนเลกใหความสนใจ 2) ธนาคารสามารถใช WMP ในการหลบหลกขอจ�ากดในการปลอยก และหลกเลยงการเพมทน และ 3) WMP มแนวโนมทจะลงทนกนเอง ซงเปนความเสยงอยางมาก เนองจากหาก WMP อนหนงกลายเปนหนเสยขนมา กจะสงผลกระทบตอ WMP อนอนๆ ตามไปดวย

ทางการจงมแผนเตรยมรางกฎในการออกและซอขาย WMP ใหมความเขมงวดมากขน โดยกฎใหมน คาดวาจะลดความสามารถในการออก WMP ของธนาคารทมขนาดเลก และลดสดสวนการลงทนของรายยอยทวไป เพอใหมนใจไดวาจะมเงนทนเพยงพอในกรณทเกดปญหาขน

แผนภาพท 46: ทางการตงเปาการออกพนธบตรทองถนปนท 6.2 ลานลานหยวน

แผนภาพท 47: ปรมาณการขายหนเสยในรปของหลกทรพยทมสนเชอหนนหลงในปน

Municipal bonds issuance

3,9713,835

6,200

0

1000

2000

3000

4000

5000

6000

7000

2015 total 2016 YTD 2016 target

RMB, bn Underlying NPL principal

Sep30.0bn

(17% of NPL)

Jul 2910.7bn

(5% of NPL)

May 301.58bn

(3% of NPL)

May 261.24bn

(1% of NPL)

0

5

10

15

20

25

30

35

BoC CMB ABC CCB

RMB, bn

Source: Bloomberg, Deutsche Bank, China Banking Regulatory Commission, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

4040

เศรษฐกจญปน

GDP ไตรมาส 2 ชะลอตวลงเปน +0.2% QoQ, saar จากเงนเยนทแขงคาไปกดดนการสงออกและการลงทนภาคเอกชน โดยตลาดยงคงคาดการกระตนเศรษฐกจจากทงดานการเงนและการคลง โดยมาตรการกระตนเศรษฐกจเพมเตมของภาครฐฯ ระลอก 2 จะเขารฐสภาเดอน ก.ย. และธนาคารกลางจะประกาศผลการศกษาผลกระทบของนโยบายการเงนทใชอยปจจบนตอเศรษฐกจและเงนเฟอ ในการประชมครงถดไปวนท 20-21 ก.ย. น

ปรมาณการสงออกและการผลตภาคอตสาหกรรมเรมฟนตว ภายหลงผลกระทบจากเหตแผนดนไหว Kumamoto หมดไป ภาคการผลตและสงออกมแนวโนมฟนตวขนหลงผลกระทบจากเหตแผนดนไหวทจงหวด Kumamoto หมดไป ดงน 1) ปรมาณการสงออก (Exports Volume) เดอน ม.ย. ขยายตวตอเนองเปนเดอนท 2 ท +6.4%YoY จากเดอน เม.ย. ทหดตว -0.8%YoY 2) ดชนผลผลตภาคอตสาหกรรม (Industrial Production) เดอน ม.ย. ฟนตวขนเปน -1.8%YoY จากเดอนกอนท -2.6%YoY และ 3) ดชนผจดการฝายจดซอภาคอตสาหกรรม ของ Nikkei (Manufacturing PMI) เดอน ก.ค. ฟนตวขน +1.2 จด มาอยท 49.3 จด เขาใกล 50 จด ซงบงชการขยายตวของภาคการผลต อยางไรกด เงนเยนทแขงคาในชวงทผานมายงคงกดดนยอดสงออก (ในรปเงนเยน) ใหไมฟนตวเทาทควร โดยยอดสงออกเดอน ม.ย. หดตว -7.4%YoY จากเดอนกอนท -11.3%YoY ทงน ยอดสงออกไปหลายภมภาคปรบดขน ดงน จน -10.0%YoY จากเดอนกอนท -14.9%YoY และสหรฐฯ -6.5%YoY จากเดอนกอนท -10.7%YoY บงชการฟนตวของอปสงคโลก

S e p t em b e r

2 0 1 6

แผนภาพท 48: ยอดสงออกและดชนผจดการฝายจดซอภาคอตสาหกรรมเรมฟนตว

แผนภาพท 49: ปรมาณการสงออกพลกกลบมาขยายตว บงชการฟนตวของการผลตภาคอตสาหกรรม

Source: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU) Source: Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

-7.4%

49.3

-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

Jul-1

3

Jan-

14

Jul-1

4

Jan-

15

Jul-1

5

Jan-

16

Jul-1

6

%YoY

40

45

50

55

60Index

Exports (JPY)

PMI Manufacturing (RHS)

6.4%

-1.8%

-10

-5

0

5

10

15

Jun-

12

Dec

-12

Jun-

13

Dec

-13

Jun-

14

Dec

-14

Jun-

15

Dec

-15

Jun-

16

%YoY

Exports Volume sa (BoJ)Industrial Production sa

41

GDP ไตรมาส 2 ขยายตว +0.2% QoQ, saar แยกวาตลาดคาด รายงาน GDP ไตรมาส 2/2016 ชะลอตวลงเปน +0.2%QoQ saar จากไตรมาสกอนท +2.0%QoQ saar และแยกวาตลาดคาดท +0.7%QoQ saar จากเงนเยนทแขงคา กดดนการสงออกและการลงทนภาคเอกชน อยางไรกด การลงทนภาคอสงหาฯ พลกกลบมาขยายตวคอนขางมาก จากการเรมใชนโยบายดอกเบยตดลบตงแตเดอน ก.พ. ขณะทการใชจายและการลงทนของภาครฐฯ เพมขน โดยสวนหนงมาจากเงนชวยเหลอเหตแผนดนไหวทจงหวด Kumamoto

แผนภาพท 50: การลงทนภาคอสงหารมทรพยขยายตวดขนตามดอกเบยทลดต�าลง

แผนภาพท 51: เงนเยนทแขงคาในชวงทผานมากดดนการลงทนภาคอตสาหกรรมและการสงออก

Source: Deutsche Bank, Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

0.6%

-1.5%

-5.9%

-18

-13

-8

-3

2

7

12

2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16F

%QoQ, saar

Private consumption

Private capital investment

Exports

21.3%

9.5%

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

25

2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16F

%QoQ, saar Housing Investment

Public Investment

Source: Deutsche Bank, Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

งบประมาณเพมเตมระลอกท 2 สงกวาครงกอน แตต�ากวาทตลาดคาด ครม. อนมตงบประมาณกระตนเศรษฐกจเพมเตม (Supplementary Budget) ระลอก 2 จ�านวน 13.5 ลานลานเยน ซงหากนบรวมเฉพาะงบประมาณของป 2016 (สนสดเดอน ม.ค. 2017) และหกเงนกดอกเบยต�าออกไป การลงทนของภาครฐโดยตรง (Government Expenditure) จะมมลคาประมาณ 4.6 ลานลานเยน หรอคดเปนประมาณ 0.9% ของ GDP ซงคอนขางต�าเมอเทยบกบคาดการณของตลาดท 4-6 ลานลานเยน (0.8-1.2% ของ GDP) เมอนบรวมงบประมาณน เขากบงบประมาณหลกและงบฯ ชวยเหลอแผนดนไหว Kumamoto (มลคา 0.8 ลานลานเยน) กอนหนาน งบประมาณรวมของปงบประมาณ 2016 จะเพมขน 78.5 ลานลานเยน จากปงบประมาณกอนท 76.4 ลานลานเยน โดยรายละเอยดงบประมาณเพมเตมระลอก 2 มดงน 1) เพอลงทนกอสรางโครงสรางพนฐาน ไดแก รถไฟความเรวสง (Shinkansen) 2) เพอสนบสนน SMEs และลดความเสยงจาก Brexit 3) เพอเพมจ�านวนแรงงานในระบบ โดยการเพมคาจางขนต�า สรางสถานเลยงดเดกและผสงวย สนบสนนคา

จางทเทาเทยมในอาชพเดยวกน และ 4) เพอฟนฟพนทประสบเหตแผนดนไหวทจงหวด Kumamoto และปองกนภยธรรมชาตทอาจเกดขนในอนาคต ทงน รฐบาลจะเสนอแผนเขาทประชมรฐสภา (Diet) ในเดอน ก.ย. และคาดวาจะสามารถเบกจายไดในเดอน ธ.ค.

42

S e p t em b e r

2 0 1 6

แผนภาพท 52: งบประมาณเพมเตมระลอกท 2 ส�าหรบปงบประมาณ 2016 ไมนบรวมเงนก มมลคา 4.6 ลานลานเยน ซงคาดวาจะผานมตรฐสภาในเดอน ก.ย. และจะเบกจายไดในเดอน ธ.ค.

Source: Ministry of Finance, Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

BoJ จะประกาศผลการศกษาถงผลกระทบของนโยบายการเงนทใชอยปจจบนตอเศรษฐกจและเงนเฟอ ในการประชมครงถดไปวนท 20-21 ก.ย. การประชมนโยบายการเงนของธนาคารกลางญปน (BoJ) รอบทผานมาในเดอน ก.ค. มมต 8-1 ใหคงอตราการเขาซอสนทรพยท 80 ลานลานเยนตอป มมต 7-2 ใหคงการใชอตราดอกเบย -0.1% กบเงนส�ารองของธนาคารพาณชยสวนเกน (Excess Reserves) บางสวน และมมต 7-2 ใหเพมอตราการเขาซอ ETF เปน 6 ลานลานเยนตอป จากเดมท 3.3 ลานลานเยนตอป ซงนอยกวาทตลาดคาด โดยตลาดคาดวา BoJ จะลดอตราดอกเบยของเงนกนส�ารอง (Interest on Excess Reserve: IOER) เพมเตม -10bps เปน -0.2% และเพมอตราการเขาซอ ETF จากปจจบน 3.0-3.3 ลานลานเยน เปน 6 ลานลานเยนตอป นอกจากน BoJ มมตเอกฉนทใหเพมวงเงนกยมในรปสกลดอลลารสหรฐฯ เปน 2.4 หมนลานดอลลารสหรฐฯ จากเดม 1.2 หมนลานดอลลารสหรฐฯ เปนระยะเวลา 4 ป เพอสนบสนนบรษททประกอบการอยตางประเทศ ผานสถาบนการเงน เพอลดความเสยงจาก Brexit ทงน นาย Haruhiko Kuroda ผวาการ BoJ แถลงหลงการประชมวา BoJ ก�าลงท�าการศกษาผลกระทบของนโยบายการเงนทใชอยปจจบนตอเศรษฐกจและเงนเฟอ และจะประกาศผลในการประชมครงถดไปวนท 20-21 ก.ย. ตลาดสวนใหญคาดวา BoJ จะประเมนวานโยบายทใชอยปจจบน สามารถกระตนเศรษฐกจและผลกดนเงนเฟอใหเขาส 2% ได ซงจะท�าใหเครองมอเพอกระตนเศรษฐกจในระยะขางหนามดงน 1) เพมการเขาซอสนทรพย ไดแก พนธบตรรฐบาล (JGB) และกองทนหน ETF 2) ลดอตราดอกเบยนโยบายเพมเตมจากปจจบนทตดลบ -0.10% และ 3) ซอพนธบตรรฐบาลทมอายนานขน อยางไรกด คณะกรรมการนโยบายการเงนบางทานไมเหนดวย เนองจากผซอพนธบตรระยะยาวสวนมากเปนบรษทประกนชวต หรอกองทนเพอการเกษยณ การเขาซอ JGB ของ BoJ ท�าใหสภาพคลองของการซอขายนอยลง และอาจท�าใหอตราดอกเบยลดลงมากเกนไป จนผลตอบแทนไมเพยงพอตอประชากรทจะเกษยนในระยะขางหนา

43

อยางไรกด ตลาดมองวาหาก BoJ เหนวานโยบายทใชอยไมชวยกระตนเศรษฐกจเทาทควร BoJ อาจเพม หรอปรบเปลยนนโยบายการเงนดงน 1) ปรบอตราการเขาซอพนธบตรรฐบาลจากปจจบนท 80 ลานลานเยน เปน 70-90 ลานลานเยน 2) เพมการเขาซอสนทรพยอน เชน ตราสารทใชอสงหารมทรพยเปนหลกทรพยค�าประกน (Mortgage-backed

Securities: MBS) หรอ 3) ปรบเปลยนเปาหมายเงนเฟอจากปจจบนท 2% ดงน เปลยนเปนกรอบเงนเฟอ 1-2% เปลยนไปใชอตราดอกเบย หรอ GDP แทนเปาหมายเงนเฟอ ลดเปาหมายเงนเฟอลงเปน 1% ปรบเปลยนสนคาทน�ามาค�านวนเปาหมายเงนเฟอ เปลยนก�าหนดเปาหมายจากปจจบนภายใน 2 ป ใหนานขน

แผนภาพท 53: BoJ จะประกาศผลการประเมนผลกระทบของนโยบายการเงนทใชอยปจจบนตอเศรษฐกจและเงนเฟอ ในการประชมครงถดไป เดอน ก.ย.

Source: Deutsche Bank, Bank of Japan, Bloomberg, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

4444

ผลโหวตรบรางรฐธรรมนญและค�าถามพวงปทางไปสการเลอกตงในไตรมาส 4 ปหนา ผลการลงคะแนนเสยงประชามตรบรางรฐธรรมนญอยางเปนทางการ พบวา ประชาชนสวนใหญเหนชอบกบรางรฐธรรมนญ (61%-39%) และค�าถามพวง (58%-42%) สงผลใหการเมองมเสถยรภาพมากขน โดยเราคาดวาจะสามารถจดการเลอกตงไดภายในไตรมาส 4 ปหนา ส�าหรบนยตอเศรษฐกจ เรามองวาผลโหวตรบรางรฐธรรมนญและค�าถามพวงจะเปนปจจยบวกตอความเชอมนของผบรโภคและนกลงทนในระยะสน และท�าใหแผนปฏรปประเทศและการลงทนในโครงสรางพนฐานขนาดใหญสามารถด�าเนนตอไปไดอยางตอเนอง

S e p t em b e r

2 0 1 6

เศรษฐกจไทย

ผลโหวตประชามตรบรางรฐธรรมนญและค�าถามพวงในวนท 7 ส.ค. จะสงผลใหการเมองมเสถยรภาพมากขน และปทางไปสการเลอกตงในไตรมาส 4 ปหนา ส�าหรบนยยะดานเศรษฐกจ คาดวาผลโหวตจะสงผลกระทบในเชงบวกตอความเชอมนนกลงทน อยางไรกดแรงกระตนตอการลงทนภาคเอกชนจะมคอนขางจ�ากด เนองจากการสงออกยงคงออนแอและภาคอตสาหกรรมยงมอตราการใชก�าลงการผลตสวนเกนเหลออยมาก สวนการลงทนภาครฐนาจะสามารถด�าเนนไดอยางตอเนองหลงการเมองมเสถยรภาพมากขน ทงน GDP ไตรมาส 2 เรงตวขนเปน +3.5% YoY จาก +3.2% ในไตรมาสแรก จากการบรโภคภาคเอกชนทฟนตวดขนเปนส�าคญ

แผนภาพท 54: คาดเลอกตงไตรมาส 4 ปหนา

Source: Interim Constitution B.E. 2557, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

45

คาดการลงทนภาคเอกชนฟนตวไดจ�ากด แมไดรบปจจยบวกจากผลประชามต เราคาดวาการลงทนภาคเอกชนและการลงทนโดยตรงจากตางประเทศ (FDI) จะยงฟนตวอยางคอยเปนคอยไปในชวงครงหลงของป แมวาจะไดรบปจจยสนบสนนจากผลประชามต เนองจากภาคการสงออกยงคงหดตวตอเนอง ขณะทภาคอตสาหกรรมยงมก�าลงการผลตสวนเกนเหลออย นอกจากน การลงทนภาคเอกชนในอดตมแนวโนมขยายตวไดต�าภายใตการน�าของรฐบาลทหารเทยบกบรฐบาลทมาจากการเลอกตง ตรงกนขามกบการลงทนภาครฐทมกขยายตวแขงแกรง ส�าหรบ FDI เราพบวาในชวงทศวรรษทผานมา การสงออกยงเปนปจจยหลกในการก�าหนดทศทางของ FDI ขณะทเหตการณทางการเมองไมไดสงผลกระทบตอ FDI มากนก

แผนภาพท 55: คาดแผนการลงทนในโครงการเรงดวนจะสามารถด�าเนนการไดตอเนองในสภาวะการเมองทมเสถยรภาพมากขน (A= ครม. อนมตแลว, B= อยระหวางการประกวดราคา, C= อยระหวางการด�าเนนการกอสราง)

Source: Ministry of Transport, Office of Transport and Traffic Policy and Planning, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

20 Priority ProjectsBudget (bt, bn)

1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1H17 Progress

Airport / Seaport 56 Suvarnabhumi Airport Phase II 52 A B C C C Construction expected in Aug Terminal A, Laem Chabang 2 B/C C C C C 6% progress, completion in 2017 Single Rail Transfer Operator I, Laem Chabang 2 B B/C C C C N/A

Motorway 160 Pattaya-Map Ta Phut 20 C C C C C 8% progress, completion in 2020 Bang Pa In-Nakhon Ratchasima 85 B B B/C B/C C Bidding (all 40 contracts) by Nov; construction in 3Q Bang Yai-Ban Pong- Kanchanaburi 56 A B B B C Bidding (all 25 contracts) by Nov

Meter-gauge railway 118 Jira Junction-Khon Kaen 26 C C C C C 2% progress Prachuap Khiri Khan - Chumphon 17 A A B B B/C Bidding expected in 4Q Map Kabao - Jira Junction 30 A A A B B/C Cabinet approval expected in Aug, bidding in 4Q Nakhon Pathom - Hua Hin 20 A A A B B/C Cabinet approval expected in Aug, bidding in 4Q Lopburi- Pak Nam Pho 25 A A A B B/C Cabinet approval expected in Aug, bidding in 4Q

Standard-gauge railway 867 Bangkok-Nong Khai, Kaeng Koi-Mab Taphut 170 A A A A A Phase I construction schedueld for 3Q16 (unlikely) Thai-Japanese: Bangkok-Phitsanulok-Chiang Mai 449 A A A A A Memorandum of Cooperation signed in Aug Bangkok-Hua Hin 95 A A A A B Bidding expected in 1H17 Bangkok-Rayong 153 A A A B B/C Cabinet approval expected in 3Q, bidding in 4Q

Urban Mass Rapid Transit 352 Orange Line: Thailand Cultural Center-Minburi 92 A A A B C Tender submission on 31 Oct Pink Line: Kae Rai-Minburi 57 A A A B C Tender submission on 7 Nov Yellow Line: Lad Praow-Sam Rong 55 A A A B C Tender submission on 7 Nov Red Line: Bang Sue--Hua Mak, Bang Sue-Hua Lampong 44 A A A B C Cabinet approved in Jul, bidding expected in Aug Purple Line: Tao Poon-Ratburana 104 A A A A B Cabinet approval expected in Sep

Total 20 Priority Projects 1,552

46

S e p t em b e r

2 0 1 6

แผนภาพท 56: การลงทนภาคเอกชนมความออนไหวตอรปแบบการปกครองและการสงออกคอนขางสง

Source: National Economic and Social Development Board (NESDB), TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

0

2

4

6

8

10

12

GDP Privateconsumption

Privateinvestment

Publicconsumption

Publicinvestment

Exports of goods Exports ofservices

%YoY Average quarterly growth (1Q01-1Q16)

Civilian rule Military rule

Public investment tends to be much stronger under military regimes

แผนภาพท 57: การสงออกเปนปจจยส�าคญในการก�าหนดทศทาง FDI ขณะทเหตการณทางการเมองไมไดมผลกระทบอยางมนยส�าคญ

Source: Bank of Thailand (BoT), Ministry of Commerce (MoC), TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

-6,916-30

-20

-10

0

10

20

30

40

50

-4,000

-2,000

0

2,000

4,000

6,000

8,000

1Q05

3Q05

1Q06

3Q06

1Q07

3Q07

1Q08

3Q08

1Q09

3Q09

1Q10

3Q10

1Q11

3Q11

1Q12

3Q12

1Q13

3Q13

1Q14

3Q14

1Q15

3Q15

1Q16

%YoYUSD, mn Net FDI Export growth (RHS)

Coup (Sep 06) Coup (May 14)

Referendum (Aug 07)

Street violence (2Q10)

FDI flows tended to move in counterintuitive direction following key political events while export performance tended to lead FDI flows

47

คาดมลคาการสงออกจะพลกกลบมาขยายตวไดในไตรมาส 4 ปน มลคาการสงออกพลกกลบมาขยายตวในเดอน ม.ย. จากฐานต�าปกอนซงเปนปจจยชวคราว ท�าใหมลคาการสงออกอาจพลกกลบมาหดตวไดตอในไตรมาส 3 อยางไรกด การฟนตวของราคาสนคาจะสงผลใหมลคาการสงออกในชวงครงปหลงมแนวโนมสดใสขนและมแนวโนมขยายตวไดอยางตอเนองในไตรมาสสดทายของป สอดคลองกบการน�าเขาทฟนตวตอเนอง แมจะผนผวนและหดตวแรงขนในเดอนลาสด การสงออกและการน�าเขาทมแนวโนมฟนตวดขนในชวงทายปคาดวาจะเปนปจจยสงเสรมใหการลงทนภาคเอกชนสามารถฟนตวไดในปหนา

GDP ไตรมาส 2 ขยายตวสงกวาคาด จากการบรโภคภาคเอกชนทเรงตวขน ส�าหรบแนวโนมเศรษฐกจภาพรวมยงปรบดขนตอเนอง โดย GDP ไตรมาส 2 ขยายตวสง +3.5% YoY มากกวาเราและตลาดคาดท +3.2% และ +3.3% ตามล�าดบ โดยการบรโภคภาคเอกชนฟนตวแขงแกรงท +3.8% YoY (เทยบกบ +2.3% ไตรมาสกอน) จากยอดขายรถยนตทเรงตวขนและมาตรการกระตนเศรษฐกจ โดยเฉพาะมาตรการภาษในชวงสงกรานต ทงน ในชวงครงปแรก เศรษฐกจไทยขยายตวสง +3.4% YoY และมแนวโนมขยายตวดขนตอเนองในชวงครงปหลง โดยเราจะปรบประมาณการตวเลขเศรษฐกจป 2016 ขนจากเดมทเคยประเมนไวท +3.0% และจะเผยแพรผลประมาณการในวนท 31 ส.ค. น

แผนภาพท 58: ราคาสนคาสงออกมแนวโนมฟนตวดขน สวนการน�าเขาผนผวนลงชวคราว

Source: BoT, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

Jan-

15Fe

b-15

Mar

-15

Apr

-15

May

-15

Jun-

15Ju

l-15

Aug

-15

Sep

-15

Oct

-15

Nov

-15

Dec

-15

Jan-

16Fe

b-16

Mar

-16

Apr

-16

May

-16

Jun-

16

%YoY Export of goods

price index

volume index

value index

-25

-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

Jan-

15Fe

b-15

Mar

-15

Apr

-15

May

-15

Jun-

15Ju

l-15

Aug

-15

Sep

-15

Oct

-15

Nov

-15

Dec

-15

Jan-

16Fe

b-16

Mar

-16

Apr

-16

May

-16

Jun-

16

%YoY Import of goods

price index

volume index

value index

2H export outlook brightens with continued price recovery

48

S e p t em b e r

2 0 1 6

แผนภาพท 59: GDP ขยายตว +3.5% ในไตรมาส 2 จากการฟนตวของการบรโภคภาคเอกชนเปนส�าคญ

Source: BoT, MoC, Office of Agricultural Economics (OAE), OIE, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

Contribution to GDP grow th

-8

-4

0

4

8

12

1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16

percentage points

Change in inventories

Net exports of services

Net exports of goods

Public investment

Private investmentPublic consumption

Private consumption

GDP

ก�าลงซอฟนตวดขนตอเนอง ชะลอการเพมขนของหนเสย รายไดภาคเกษตรขยายตวตอเนองในไตรมาส 2 และกดดนใหรายไดนอกภาคเกษตรปรบสงขนจากไตรมาสแรก สะทอนก�าลงซอของครวเรอนในประเทศทเรมกระเตองขนและเปนปจจยบอกตอแนวโนมการบรโภคในระยะขางหนา นอกจากน รายไดภาคเกษตรทขยายตวจะสามารถชะลอการเพมขนของหนเสย (NPL) ในระยะขางหนา โดยเราพบวา NPL มแนวโนมชะลอตว หากรายไดภาคเกษตรหลงหกปจจยดานฤดกาลปรบเพมขนจากไตรมาสกอน (คาสมประสทธสหสมพนธ = -0.58)

แผนภาพท 60: รายไดภาคครวเรอนขยายตวตอเนอง ลดแรงกดดนการกอหนเสย NPL

Source: BoT, OAE, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

-25

-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

Jan-

15Fe

b-15

Mar

-15

Apr

-15

May

-15

Jun-

15Ju

l-15

Aug

-15

Sep

-15

Oct

-15

Nov

-15

Dec

-15

Jan-

16Fe

b-16

Mar

-16

Apr

-16

May

-16

Jun-

16

%YoY Non-farm wage Farm income

correlation=-0.58

-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

1Q10

1Q11

1Q12

1Q13

1Q14

1Q15

1Q16

%QoQ%QoQsa Farm income (-1Q)Gross NPL (RHS)

49

คาดเหตระเบดใน 7 จงหวดภาคใต สงผลกระทบจ�ากดตอเศรษฐกจและการทองเทยว เหตการณระเบดใน 7 จงหวดภาคใตในชวงวนท 10-12 ส.ค.ทผานมามผเสยชวต 5 ราย บาดเจบ 35 ราย นอยกวาเหตการณระเบดทแยกราชประสงคปกอนทมผเสยชวต 20 คน บาดเจบ 125 คน โดย 14 ใน 20 ผเสยชวตเปนชาวตางชาตเชอสายจน อยางไรกด จ�านวนผสญเสยในครงนใกลเคยงกบตวเลขในเหตระเบดในชวงวนปใหมป 2007 ท 3 รายและบาดเจบ 38 ราย ดวยเหตน เรามองวาผลกระทบตอภาคการทองเทยวนาจะนอยกวาเหตระเบดปทแลว แตใกลเคยงกบป 2007 ทงน จ�านวนนกทองเทยวหลงหกปจจยดานฤดกาลออกยงคงเพมขนหลงเหตการณในป 2007 ซงสะทอนวาผลกระทบตอการทองเทยวและเศรษฐกจนาจะมคอนขางจ�ากด โดยเรายงคงประมาณการจ�านวนนกทองเทยวป 2016 อยท 34 ลานคน หรอขยายตว +13.8% YoY จากปกอน

แผนภาพท 61: จ�านวนผเสยชวตจากเหตการณระเบดในอดต และยอดนกทองเทยวหลงเหตระเบด

Source: Department of Tourism, TISCO Economic Strategy Unit (ESU)

85

90

95

100

105

110

t+0 t+1 t+2 t+3 t+4 t+5

Index (100=month of incidents)

Tourist arrival, sa

2007 New Year Bombings

2015 Erawan Shrine Bombing

3 6 50

14

0

38

125

35

2007 New YearBombings

2015 Erawan ShrineAttack

2016 Southern Blasts

Number of casualties

Deaths (Thais)

Deaths (foreigners)

Injuries

50

S e p t em b e r

2 0 1 6

51


คมศร ประกอบผลHead of Strategy Unit ปรญญาโท บรหารธรกจ (การเงน) สถาบนบณฑตบรหารธรกจศศนทรแหงจฬาลงกรณมหาวทยาลย ปรญญาตร วศวกรรมศาสตร สถาบนเทคโนโลยนานาชาตสรนธร มหาวทยาลยธรรมศาสตรประสบการณ: ทปรกษาการลงทน บลจ. ทสโก กวา 5 ป

ชานนทร บญนชSenior Economist ปรญญาโท เศรษฐศาสตร London School of Economics and Political Science (ทน British Chevening) ปรญญาตร เศรษฐศาสตรภาคภาษาองกฤษ (เกยรตนยม) มหาวทยาลยธรรมศาสตรประสบการณท�างาน: 3 ป ในต�าแหนง เศรษฐกร ธนาคารแหงประเทศไทย วรตม เตชะจนดาStrategist ปรญญาโท การเงน University of Warwick ปรญญาตร เศรษฐศาสตร (เกยรตนยม) จฬาลงกรณมหาวทยาลย

ซารา ผลพบลยEconomist ปรญญาโท เศรษฐศาสตร Clemson University ปรญญาตร เศรษฐศาสตรธรกจ (เกยรตนยม) มหาวทยาลยอสสมชญ

ทพยรตน นนทปรดาวฒนResearch Assistant ปรญญาตร เศรษฐศาสตรภาคภาษาองกฤษ (เกยรตนยม) จฬาลงกรณมหาวทยาลย

แทนไท เสรมศรมานนทResearch Assistant ปรญญาตร เศรษฐศาสตรภาคภาษาองกฤษ (เกยรตนยม)

มหาวทยาลยธรรมศาสตร

เปดทำ�ก�รทกวน สย�มพ�ร�กอนชน4 : 026109575 สย�มสแควรวนชน6 : 022522922 เดอะมอลลท�พระชนB : 024779934เดอะมอลลบ�งแคชน1 : 024549854 เดอะมอลลบ�งกะปชน2 : 023633454 เซนทรลเวลดชน4 : 026461571เซนทรลพระร�ม3ชน2 : 026737017 เซนทรลบ�งน�ชน2 : 027456360 เมก�บ�งน�ชน1 :021052080เซนทรลล�ดพร�วชน2: 029370909 เซนทรลแจงวฒนะชน4 : 021938080 เซนทรลปนเกล�ชน4 : 028845161เซนทรลร�มอนทร�ชน3: 029706006 ซคอนสแควรชน3 : 027219556 ซคอนบ�งแคชน3 : 024582636แฟชนไอสแลนดชน2 : 029475315 ดโอลดสย�มชน1 : 026239141 ฟวเจอรพ�รครงสตชนB : 029580820เกตเวยเอกมยชนM : 021082998

จนทร-ศกร เพชรบรตดใหม : 023183717 อ�ค�รภคนท : 026334333 ศรนครนทร : 027586269 รตน�ธเบศร : 029655844 รงสต : 029592166 วรจกร : 026210141 เย�วร�ช : 026232212 ร�ชวงศ : 026228220 บ�งลำ�พ : 026293009

TISCO Wealthบรการใหคำาปรกษาการลงทนครบวงจร สำาหรบกลมลกคาคนพเศษทมพอรตลงทนกบกลมทสโก ตงแต 5 ลานบาทขนไป ตดตอรบบรการไดทธนาคารทสโกทกสาขาทวประเทศ

สาขาธนาคารในเขตกรงเทพฯ และปรมณฑล

สาขาธนาคารในเขตภมภาค

นครปฐม :034212277 ร�ชบร : 032327010 สมทรส�คร : 034811383 สระบร : 036222449อยธย� :035235155 จนทบร : 039346688 ชลบร :038784522 พทย� : 038416525ระยอง :038808555 ศรร�ช� : 038771471 เชยงใหม :053211112 นครสวรรค : 056331511พษณโลก:055211388 ขอนแกน : 043324966 นครร�ชสม� :044271711 โลตสโคร�ช : 044262326สรนทร :044521531 อดรธ�น : 042326333 อบลร�ชธ�น :045284633 กระบ : 075632989ตรง :075223277 ภเกต : 076261929 ถนนรษฎ�ภเกต:076354545 สงขล� : 074343111ถนนนพทธอทศห�ดใหญ: 074238855 สร�ษฏรธ�น :077275633

ขอมล บทความ บทวเคราะหและการคาดหมาย รวมทงการแสดงความคดเหนทงหลายทปรากฏอยในรายงานฉบบน ท�าขนบนพนฐานของแหลงขอมลทดทสด ทไดรบมาและพจารณาแลวเหนวานาเชอถอ

แตทงนไมอาจรบรองความถกตอง ความสมบรณแทจรงของขอมลดงกลาว ความเหนทแสดงไวในรายงานฉบบนไดมาจากการพจารณาโดยเหมาะสมและรอบคอบแลว และอาจเปลยนแปลงไดโดยไมจ�าเปน

ตองแจงลวงหนาแตอยางใด รายงานฉบบนไมถอวาเปนค�าเสนอหรอค�าชชวนใหซอหรอขายหลกทรพยและจดท�าขนเปนการเฉพาะเพอประโยชนแกบคคลทเกยวของกบบรษทเทานน มใหน�าไปเผยแพรทาง

สอมวลชน หรอโดยทางอนใด ทสโกไมตองรบผดชอบตอความเสยหายใดๆ ทเกดขนโดยตรงหรอเปนผลจากการใชเนอหาหรอรายงานฉบบน การน�าไปซงขอมล บทความ บทวเคราะห และการคาดหมาย

ทงหลายทปรากฏอยในรายงานฉบบน เปนการน�าไปใชโดยผใชยอมรบความเสยงและเปนดลยพนจของผใชแตเพยงผเดยว

Documents