(Small open economy): กรณีศึกษาประเทศไทย เพ็ ... · 2018-03-27 · คือ ผลผลิต และผลผลิตศักยภาพ

Discussion Paper Series

เครองมออตราดอกเบยกบพฤตกรรมการด าเนนนโยบายการเงน

ของธนาคารกลางภายใตระบบเศรษฐกจเปดขนาดเลก

(Small open economy): กรณศกษาประเทศไทย

เพชรธรนทร วงศเจรญ

Discussion Paper No.45

March 27, 2018

Faculty of Economics, Thammasat University

1

เครองมออตราดอกเบยกบพฤตกรรมการด าเนนนโยบายการเงนของธนาคารกลางภายใต

ระบบเศรษฐกจเปดขนาดเลก (Small open economy): กรณศกษาประเทศไทย

เพชรธรนทร วงศเจรญ1

บทคดยอ

งานวจยชนนศกษาพฤตกรรมการตอบสนองของอตราดอกเบยนโยบายของธนาคารแหงประเทศไทย ตอปจจยชองวางเงนเฟอ ชองวางผลผลต ตลอดจนความผนผวนของอตราแลกเปลยนทมกถกหยบยกขนมาเปน

ประเดนถกเถยงกนโดยเฉพาะอยางยงในกรณของประเทศเศรษฐกจแบบเปดขนาดเลก (Small open economy) ทธนาคารกลางมกจะมความลงเลในการปลอยใหอตราแลกเปลยนเคลอนไหวไดอยางเสร งานชนนประยกตใชแบบจ าลอง Vector autoregressive (VAR) เพอศกษาความสมพนธระหวางตวแปรตางๆ ในแบบจ าลองทมลกษณะสมพนธกนแบบตางชวงเวลา

ผลการศกษาพบวา ธนาคารแหงประเทศไทยด าเนนนโยบายในลกษณะทเปนแบบ Backward และ Forward looking โดยใหน าหนกกบขอมลทเปน Backward มากกวาโดยใหน าหนกกบชองวางเงนเฟอเปนหลก สอดคลองกบการด านโยบายการเงนภายใตกรอบเปาหมายเงนเฟอ (Inflation targeting) ในขณะทผลการศกษากลบไมพบการตอบสนองของดอกเบยนโยบายตอความผนผวนของอตราแลกเปลยน

ค าส าคญ: อตราดอกเบยนโยบาย ชองวางเงนเฟอ ชองวางผลผลต อตราแลกเปลยน นโยบายการเงน

1 อาจารยประจ าคณะเศรษฐศาสตร มหาวทยาลยธรรมศาสตร Email: [email protected]

2

1. บทน า

นโยบายการเงนเปนหนงในนโยบายหลกทธนาคาร กลางในประเทศตางๆ ใชเพอใหระบบเศรษฐกจ

บรรลเปาหมายเสถยรภาพทางดานราคาและการเจรญเตบโตอยางย งยนตลอดทศวรรษทผานมา ส าหรบกรณของ

ประเทศเศรษฐกจเปด (Open economy) ภายใตการเปดใหบญชเงนทนเคลอนยายไดอยางเสร ธนาคารกลาง

ควรทจะปลอยใหอตราแลกเปลยนสามารถเปลยนแปลงขนลงตามภาวะตลาดไดอยางอสระ เพอรกษา

ประสทธภาพในการด าเนนนโยบายการเงนเพอควบคมระดบผลผลตและเงนเฟอ ขอความขางตนแมจะ

สอดคลองกบหลกการในทางทฤษฎเศรษฐศาสตร2 แตถงอยางไรกตาม ภายใตกระแสโลกาภวตนทนบวนยงท า

ใหปฏสมพนธทางเศรษฐกจระหวางประเทศจงเกดขนไดงายมากขน ความผนผวนของอตราแลกเปลยนกลายมา

เปนหนงในความทาทายของธนาคารกลางในการด าเนนนโยบายการเงนอยางตอเนองโดยเฉพาะอยางยงในกลม

ประเทศระบบเศรษฐกจเปดขนาดเลก (Small open economy) ทสวนใหญมการสงออกเปนกลจกรส าคญตอ

การเจรญเตบโตทางเศรษฐกจ ความผนผวนของอตราแลกเปลยนทเกดขนอาจสงผลกระทบทงเชงบวกและเชง

ลบตอการควบคมระดบอตราเงนเฟอและการเจรญเตบโตของระบบเศรษฐกจไดอยางมนยส าคญ ธนาคารกลาง

ของประเทศเหลานลงเลทจะปลอยใหอตราแลกเปลยนเคลอนไหวอยางเสร และมกจะควบคมอตราแลกเปลยน

ใหอยในระดบทเออตอการบรรลเปาหมายในดานตางๆ อยระดบหนง (Svensson, 2000)

ภายหลงวกฤตเศรษฐกจโลกทผานมาสงผลกระทบใหเศรษฐกจของหลายประเทศตองผดพลาดไปจาก

เปาทต งไว เกดเปนขอสงสยเกยวกบความเหมาะสมของกรอบในการด าเนนนโยบายแบบเดมในการรกษา

2 ความขดแยงของนโยบาย (Policy trilemma) ภายใตระบบเศรษฐกจแบบเปด ธนาคารกลางสามารถ

บรรลเปาหมายเพยงสองทางเลอกจากทงหมดสามทาง ไดแก การเปดบญชเงนทนเคลอนยายเสร ความเปนอสระ

ในการด าเนนนโยบายการเงน และอตราแลกเปลยนคงท

3

เสถยรภาพของระบบเศรษฐกจ งานศกษาทสนบสนนและไมสนบสนนแนวคดนเพมขนอยางตอเนอง งานศกษา

ในกลมหลง เชน งานของ Stiglitz (2008), Mishkin (2011), Woodford (2012) และ Frankel (2012)

เสนอวาธนาคารกลางควรมกรอบในการด าเนนนโยบายกรอบใหมทตอบสนองตอผลกระทบภายนอกไดดยงขน

ขอสรปจากงานศกษาในกลมหลงนมจดรวมทส าคญประการหนงคอ การด าเนนนโยบายเพอตอบสนองตอ

ผลผลตและเงนเฟอเพยงอยางเดยวเปนสงทนาจะไมเพยงพอ

งานวจยทศกษาถงบทบาทของอตราแลกเปลยนอยาง Aizenman et al. (2011) และ Agénor and da

Silva (2013) ศกษาการด าเนนนโยบายการเงนของกลมประเทศเกดใหม (Emerging economy) ทใชกรอบ

เปาหมายเงนเฟอ (Inflation targeting) เปนกรอบในการด าเนนโยบายการเงน ผลการศกษาพบวา อตรา

แลกเปลยนเปนปจจยทมบทบาทส าคญทเพมเขามานอกเหนอจากผลผลตและเงนเฟออยางมนยส าคญ แมวา

ประเทศเหลานนจะไมไดมการประกาศอยางชดเจนวาไดใชอตราแลกเปลยนเปนหนงในเปาหมายของนโยบาย

อยางไรกตามงานดงกลาวละเลยประเดนส าคญอยางนอยสองประการ ประการแรก การศกษาพฤตกรรมการ

ด าเนนนโยบายการเงนเปนเรองเฉพาะของแตละประเทศทมปจจยก าหนดไมเหมอนกน (country-specific)

และจ าเปนทจะตองศกษาเชงลกในรายประเทศ (Edwards, 2006) ประการทสอง การละเลยบทบาทของ

พฤตกรรมการมองไปขางหนา (Forward looking) เกยวกบเงนเฟอและผลผลต เชน งานของ Aizenman et

al. (2011) และ Ostry (2012) ทสงผลตอการตดสนใจของธนาคารกลาง

งานศกษาชนนหยบยกประเทศไทยขนมาเปนกรณศกษาดวยเหตผลสองประการส าคญ ประการแรก แม

จะเผชญกบความผนผวนจากภายนอกอยางตอเนอง ประเทศไทยด าเนนนโยบายการเงนเพอรกษาเสถยรภาพทาง

4

เศรษฐกจไดเปนอยางด 3 ตลอดเวลาทผานมา ประการทสอง ประเทศไทยเปนอกหนงประเทศภาคการสงออกกน

สวนแบงกวารอยละ 70 ของผลผลตรวมทงหมด ดงนนความผนผวนของอตราแลกเปลยนเขามาเปนสวนหนงท

กอใหเกดความยากแกผด าเนนนโยบาย หลายตอหลายครงทเรามกจะเหนความวตกกงวลจากภาคสวนตางๆ ทม

ตอความผนผวนของอตราแลกเปลยนจะสงผลตอการเตบโตของประเทศ เกดเปนแรงกดดนเรยกรองใหธนาคาร

แหงประเทศไทยปรบอตราดอกเบยนโยบายเพอชะลอการแขงคาของคาเงนบาทในชวงทผานมา เชน การแขงคา

ของเงนบาทในชวงตนป 2561 หลายฝายคาดการณวาเงนบาทนาจะมทศทางทแขงคาตอเนอง (กรงเทพธรกจ, 24

มกราคม 2561) ดงนนงานชนนจงตองการชใหเหนภาพทกวางขนเกยวกบการด าเนนนโยบายการเงนของไทย

และบทบาทของอตราแลกเปลยนทเขามาเปนปจจยก าหนด ตลอดจนขอเสนอแนะทางนโยบายเพอเพม

ประสทธภาพในการด าเนนนโยบายการเงนในการรกษาเสถยรภาพของระบบเศรษฐกจ

2. กรอบแนวคดทใชในการศกษา

เครองมอทนยมใชในการศกษาพฤตกรรมการด าเนนนโยบายของธนาคารกลางทใชอตราดอกเบย

นโยบายเปนเครองมอในการด าเนนงานเพอตอบสนองตอการคาดเคลอนของอตราเงนเฟอและการเจรญเตบโต

ของผลผลตทคาดเคลอนไปจากคาเปาหมาย คอ สมการกฎของ Taylor (Taylor rule) หากก าหนดให ti คอ

อตราดอกเบยนโยบาย t และ *t คออตราเงนเฟอ และอตราเงนเฟอเปาหมาย ณ เวลา t ตามล าดบ ในขณะ

ท ty และ *

ty คอ ผลผลต และผลผลตศกยภาพ (Potential output) หรอผลผลต ณ ระดบทมการจางงานเตมท

3 ตงแตป 2540 เปนตนมา ภายใตกรอบเปาหมายเงนเฟอ ธนาคารแหงประเทศไทยสามารถรกษาระดบ

เงนเฟอใหอยในกรอบเปาหมายตามทตงไวไดกวารอยละ 80 ของการด าเนนนโยบายในชวงทผานมา

5

(Full employment) ณ เวลา t เราสามารถเขยนฟงกชนพฤตกรรมการก าหนดอตราดอกเบยนโยบายของ

ธนาคารกลางไดดงน

t yt ti y (1)

โดยท *t t t คอ ชองวางเงนเฟอ ณ เวลา t

และ *t t ty y y คอ ชองวางผลผลต ณ เวลา t

จากสมการท (1) คา และ y สะทอนขนาดการตอบสนองของอตราดอกเบยนโยบายตอ

ชองวางเงนเฟอและชองวางผลผลต ซงทงสองมคาเครองหมายทคาดหวงเปนบวก ( 0 และ 0y )

กลาวคอ หากอตราเงนเฟอทเกดขนจรงมคาสงกวาอตราเงนเฟอเปาหมาย ( 0ˆt ) ธนาคารกลางจะเพมอตรา

ดอกเบยนโยบายเพอลดแรงกดดนเงนเฟอ ในท านองเดยวกนการขยายตวของผลผลตทมากกวาผลผลตศกยภาพ

( 0ˆty ) ซงอาจสงผลใหเกดแรงกดดนเงนเฟอตอไป ธนาคารกลางจงตอบสนองตอชองหางดงกลาวโดยการ

ปรบเพมอตราดอกเบยนโยบาย4

อยางไรกตาม การปรบอตราดอกเบยนโยบายของธนาคารกลางมกมลกษณะแบบคอยเปนคอยไป

(Smoothing) เพอปองกนการปรบตวทเรวเกนไป ดงนน งานศกษาของ Lowe and Ellis (1997) และ Sack

and Wieland (1999) จงไดเพมผลของอตราดอกเบยนโยบายในชวงเวลากอนหนา (Lag) เขาไปในสมการ ดง

แสดงในสมการท (2)

4 อตราดอกเบยนโยบายในทน คออตราดอกเบยทเปนตวเงน (Nominal interest rate) ภายใตอตราเงนเฟอหนงๆ การปรบเพมอตราดอกเบยนโยบายจงเปนการท าใหอตราดอกเบยทแทจรง (Real interest rate) สงขน และสงผลใหการลงทนและอปสงคมวลรวมลดลงในทสด

6

1i t t yt ti i y (2)

นอกจากน หากเราพจารณาถงบทบาทของอตราแลกเปลยนตอการด าเนนนโยบาย งานศกษาเชงทฤษฎของ

Ball (1998) และ Aghion et al. (2009) ไดสรางแบบจ าลองระบบเศรษฐกจขนาดเลกแบบเปด พบวาความผน

ผวนของอตราแลกเปลยนจะสงผลใหสวสดการสงคมโดยรวมลดลง ดงนนการเพมอตราแลกเปลยนเขามาเปน

หนงในปจจยก าหนดอตราดอกเบยนโยบายสามารถเพมสวสดการโดยรวมของประเทศได ซงสอดคลองกบ

ขอเสนอของ Blanchard and Kiyotaki (1985), Svensson and Van Wijbergen (1989), Obstfeld and

Rogoff (1995), Ball (1999) และ Svenson (2000) ถงความสมเหตสมผลในการพจารณาความผนผวนของ

อตราแลกเปลยนของธนาคารกลาง กลาวคอ ความผนผวนของอตราแลกเปลยนสงผลกระทบเชงลบตอผลผลต

และระดบเงนเฟอของประเทศในทสด ซงสงผลใหการด าเนนนโยบายการเงนมประสทธภาพลดลง

ทงน งานศกษาเชงประจกษของ Aizenman et al. (2011) ใหผลการศกษาทสอดรบกบงานศกษาเชง

ทฤษฎขางตน โดยพบวาอตราแลกเปลยนเขามาเปนปจจยก าหนดอตราดอกเบยนโยบายของกลมประเทศตลาด

เกดใหมอยางมนยส าคญเพมเตมนอกเหนอจากชองวางเงนเฟอและชองวางผลผลต หากก าหนดให tRER คอ

อตราแลกเปลยนทแทจรง ณ เวลา t เราสามารถเขยนสมการท (2) ใหมไดดงน

1 RERi t tt yt t RERi i y (3)

โดยท *t t tRER RERRER คอ ชองอตราแลกเปลยนทแทจรง ณ เวลา t

เมอก าหนดใหอตราแลกเปลยนทเกดขนจรง คอ tRER และ *

tRER คอคาอตราแลกเปลยนทเหมาะสมตอ

เปาหมายเศรษฐกจตางๆ ของธนาคารกลาง การเพมขนของคา tRER หมายถงการแขงคาขนของสกลเงนใน

ประเทศ ดงนน คาเครองหมายคาดหวงของ RER จงเปนลบ สะทอนถงการแขงคาของเงนสกลในประเทศสงผล

7

ใหความสามารถในการแขงขนของประเทศลดลง ธนาคารกลางจงบรรเทาผลกระทบโดยการลดอตราดอกเบย

นโยบายลง

ความแตกตางระหวางสมการท (2) และ (3) สามารถพจารณาไดดวยขนาดของการตอบสนองตอ

ชองวางเงนเฟอของธนาคารกลางในกรณทมอตราแลกเปลยนเขามาเกยวของจะมขนาดนอยกวา สมมตให

ชองวางเงนเฟอเกดขนในขนาดทเทากน ธนาคารกลางตอบสนองโดยการปรบเพมอตราดอกเบยนโยบาย การ

ปรบเพมของดอกเบยนโยบายสงผลใหเกดกระแสเงนทนไหลเขาและกระทบอตราแลกเปลยนในตลาดเงนตรา

ระหวางประเทศใหแขงคาขน และสงผลกลบมากระทบผลผลตในทสด ดงนนขนาดการตอบสนองของอตรา

ดอกเบยนโยบายในกรณทพจารณาอตราแลกเปลยนรวมดวยจะมขนาดเลกกวา

อยางไรกตามในทางปฏบต ผลของการด าเนนนโยบายการเงนมความลาชาเกดขน การปรบอตรา

ดอกเบยนโยบายในปจจบนเพอตอบสนองตอชองวางเงนเฟอและชองวางผลผลตในชวงเวลาปจจบนอาจไมทน

การณ ดงนนการด าเนนนโยบายจงมลกษณะทเปนการมองไปขางหนา (Forward looking) หากเราปรบสมการ

ท (3) โดยค านงถงลกษณะการด าเนนนโยบายแบบมองไปขางหนา สามารถท าไดโดยเปลยนชองวางดงกลาวให

อยในรปของชองวางคาดการณ (Forecast) ดงน

1

f ff f

t h t hy RERi t tt y RERi i (4)

โดยท *f

ft h t h t h คอ ชองวางเงนเฟอคาดการณ ณ เวลา t+h

และ *f

f

t h t ht hy y y คอ ชองวางผลผลตคาดการณ ณ เวลา t+h

สมการท (4) อธบายพฤตกรรมการตอบสนองตอคาชองวางทธนาคารกลางคาดวาจะเกดขนในอก h ชวงเวลา

นบจากปจจบน ซงการจะค านวณชองวางคาดการณได ธนาคารกลางจะตองท าการคาดการณเงนเฟอ คาดการณ

8

ผลผลตในอนาคต ( f

t h และ f

t hy ) ตลอดจนเปาหมายเงนเฟอและผลผลตศกยภาพในอนาคต ( *

t h และ *

t hy )

ในท านองเดยวกน เราอาจเรยกสมการท (3) ไดอกอยางวาเปนการด าเนนนโยบายแบบมองยอนกลบ

(Backward looking) เนองจากธนาคารกลางจะปรบอตราดอกเบยนโยบายโดยขนกบขอมลในอดตและ

ปจจบน

3. แบบจ าลองทใชในการศกษา

งานศกษาชนนจะใชแบบจ าลองสมการท (3) และ (4) เปนแบบจ าลองหลกในการศกษาพฤตกรรมการ

ก าหนดอตราดอกเบยนโยบายของธนาคารแหงประเทศไทย ซงจะเหนไดวาตวแปรในแบบจ าลองม

ความสมพนธกนกบตวเอง และตวแปรอนๆ ทงในชวงเวลาปจจบน และในอดต กลาวคอตวแปรแตละตวจะม

สมการก าหนดของตวเองทขนกบคาของตวเอง และตวแปรท งหมดในแบบจ าลองเปนตวแปรภายใน

(Endogenous variable) ดงนน การประมาณคาความสมพนธระหวางตวแปรดวยวธก าลงสองนอยทสด (OLS)

จงไม เหมาะสมในกรณน แบบจ าลองทางสถตทใชในงานศกษาชนนคอ แบบจ าลอง Structural vector

autoregressive (SVAR) ซงเปนแบบจ าลองทนยมใชเมอตองการหาความสมพนธของกลมตวแปรในระบบ

สมการ (System of equations) ทมความสมพนธในลกษณะทตางเปนตวแปรก าหนดซงกนและกน หากเรา

ก าหนดใหตวแปรแตละตวมความสมพนธกบตวแปรอนๆ ใน p ชวงเวลากอนหนา เราสามารถเขยนระบบ

สมการใหอยในรป VAR (p) ไดดงน6

6 ผทสนใจรายละเอยดแบบจ าลอง VAR สามารถศกษาเพมเตมไดใน Ender (1995)

9

0 1

1

p

t tt iii

x A A x ε (5)

โดยท tx คอ เวก เตอรเมท รก ซ ทบรรจตวแปรท เราตองการทราบความสมพน ธ ดงน น

T

tt t ttRER y i

x และ T

t it i t i t it iRER y i

x คอเวกเตอรเมทรกซของตว

แปรภายในในแบบจ าลอง ในกรณของพฤตกรรมการตอบสนองถกสมมตใหเปนแบบ Backward looking

สวนกรณทแบบจ าลองเปนแบบ Forward looking ตวแปรภายในเวกเตอรเมทรกซ t ix จะเปลยนเปน

| |t h i t h i

ff

t i t i

T

t i t i t iRER y i

x โดยท |t h i

ft i

และ |t h i

f

t iy

คอคาคาดการณชอง

หางเงนเฟอและชองหางผลผลตทเกดขน h ชวงเวลาในอนาคต ทเคยท าการคาดการณ ณ ชวงเวลา t-i ในอดต

0A คอ เวกเตอรเมทรกซทบรรจคาคงทในแตละสมการยอย 1iA คอ เวกเตอรเมทรกซทบรรจคาสมประสทธ

ของแตละตวแปรในเมทรกซ t ix และ tε คอเวกเตอรเมทรกซของคา error term ในแตละสมการยอยใน

ระบบสมการ

เนองจากตวแปรตางๆ ในแบบจ าลองมการเปลยนแปลงในลกษณะทเกดขนพรอมๆ กน จงเปนการยาก

ทจะหาความสมพนธของตวแปรหนงทสงผลตออกตวแปรหนง อยางไรกตาม ตวแปรภายในแบบจ าลองมการ

ล าดบการเปลยนแปลงอยางมเหตมผล วธ Choleski ordering จงถกน ามาใชในงานศกษานเพอขจดปญหา

ดงกลาวและเพ อ เปนการระบล าดบความสมพนธของตวแปรตางๆ (Identification assumption) ใน

แบบจ าลอง แนวคดนเปนการเรยงล าดบของตวแปรทตงอยบนสมมตฐานวา ในชวงเวลาหนงๆ การเปลยนแปลง

ใดๆ ของตวแปรในล าดบแรกจะสงผลกระทบไปยงตวแปรในล าดบทสอง แตการเปลยนแปลงของตวแปรใน

10

ล าดบทสองทเกดขน จะไมสงผลยอนกลบมายงการเปลยนแปลงของตวแปรในล าดบกอนหนาในชวงเวลา

เดยวกน แตจะสงผลไปยงการเปลยนแปลงของตวแปรกอนหนาในชวงเวลาถดไป

การเรยงล าดบตวแปรในแบบจ าลอง Backward looking เรยงล าดบจากแรกสดไปทายสด คอ ชองวาง

เงนเฟอ อตราแลกเปลยนทแทจรง ชองวางผลผลต และอตราดอกเบยนโยบาย ตามล าดบ (ภาพท 1.a) แนวคด

ในการเรยงล าดบ การเปลยนแปลงของเงนเฟอสงผลตออตราแลกเปลยนทแทจรง ซงสงผลกระทบตอ

ความสามารถในการแขงขนของประเทศ และกระทบตอระดบการผลตในทสด ผลทเกดจะสงผลตอการ

ตดสนใจปรบดอกเบยนโยบายของธนาคารกลางเพอตอบสนองตอการเปลยนแปลงดงกลาว การเปลยนแปลง

ของอตราดอกเบยนโยบายจะสงผลไปยงชองวางเงนเฟอ และตวแปรอนๆ ในเวลาชวงเวลาถดไป ตามล าดบ

ส าหรบแบบจ าลอง Forward looking จะสมมตให การเปลยนแปลงในอตราแลกเปลยนอยในล าดบ

แรก สงผลใหการคาดการณเกยวกบชองหางเงนเฟอและผลผลตในอก h ชวงเวลาในอนาคต เปลยนแปลงไป

จากคาเปาหมาย ซงสงผลตอการตดสนใจปรบอตราดอกเบยนโยบายในทายทสด จากนนการเปลยนแปลงของ

อตราดอกเบยนโยบายจะไปกระทบอตราแลกเปลยนทแทจรง ชองวางเงนเฟอคาดการณ ชองวางผลผลต

คาดการณ และการตดสนใจปรบอตราดอกเบยนโยบายในชวงเวลาถดไปตามล าดบ (ภาพท 1.b)

11

.

.

.

ภาพท 1 การเรยงล าดบของตวแปรในแบบจ าลอง

รปท 1. a พลวตการเปลยนแปลงของตวแปรในแบบจ าลอง Backward looking

รปท 1.b พลวตการเปลยนแปลงของตวแปรในแบบจ าลอง Forward looking

4. ขอมลทใชในการศกษา

งานศกษานศกษาพฤตกรรมการด าเนนนโยบายของธนาคารแหงประเทศไทย โดยใชขอมลรายไตรมาส

ยอนหลงตงแตป 2543Q3-2560Q3 โดยทขอมลตวแปรอตราดอกเบยนโยบาย (ti ) ค านวณจากอตราดอกเบย

ในตลาดซอคนระยะ 1 วน (RP1) ซงสามารถดาวนโหลดไดจากเวปไซตของธนาคารแหงประเทศไทย ตวแปร

.

.

.

12

ชองวางเงนเฟอปจจบน ( t ) ค านวณจากสวนตางของอตราเงนเฟอพนฐาน ( t ) จากเวปไซตของกระทรวง

พาณชย และอตราเงนเฟอเปาหมาย ( *

t ) ในทนก าหนดใหมคาเทากบรอยละ 1.75 ซงเทากบคากลางของขอบ

บนและขอบลางของอตราเงนเฟอเปาหมายทธนาคารแหงประเทศไทยประกาศ7

ขอมลตวแปรชองวางผลผลต ( ty ) ในเวลาปจจบนค านวณจากสวนตางระหวางอตราการเตบโตของ

ผลผลตมวลรวมในประเทศทแทจรง (RGDP growth)8 ในปจจบนจากส านกงานคณะกรรมการพฒนาเศรษฐกจ

และสงคม กบอตราการเจรญเตบโตศกยภาพ (Potential growth) งานศกษานก าหนดใหมคาเทากบรอยละ

5.25 ซงเปนคากลางทไดจากการศกษาของ Chuenchoksan et al.(2008)9 ส าหรบขอมลเงนเฟอและผลผลต

คาดการณ สงเคราะหจากขอมลคาดการณจากรายงานนโยบายรายไตรมาสของธนาคารแหงประเทศไทยทก

ฉบบตงแต ฉบบเดอน กรกฎาคม 2543 ถงธนวาคม 2560 งานศกษาชนนใชขอมลเงนเฟอและอตราการเตบโต

7 ในป 2558 ธนาคารแหงประเทศไทยไดเปลยนกรอบเปาหมายเงนเฟอพนฐานแบบก าหนดกรอบทรอยละ 0.5-3.0 มาเปนการก าหนดอตราเงนเฟอทวไปทรอยละ 2.5 1.5 เพอใหสามารถสอสารกบสาธารณชนไดดยงขน แตอยางไรกตามคาอตราเงนเฟอทวไปเปาหมายทรอยละ 2.5 สามารถเทยบเคยงไดกบคากลางของอตราเงนเฟอพนฐานทรอยละ 1.75 ตามรายงานของธนาคารแหงประเทศไทย (สามารถดรายละเอยดเพมเตมได ท https://www.bot.or.th/Thai/ MonetaryPolicy/MonetPolicyKnowledge/Document s/QandA_MPCtarget 2558.pdf)

8 ขอมลคาดการณของผลผลตทรายงานในรายงานนโยบายการเงนเปนการรายงานอตราการเตบโต (Forecast growth rate) ดงนนเราจงปรบชองวางผลผลตใหอยในรปของชองวางอตราการเตบโตทเบยงไปจากอตราการเตบโต ณ ศกยภาพ เพอใหชองวางผลผลตทงในแบบจ าลอง Backward และ Forward ถกวดออกมาในรปของอตราการเตบโตเชนเดยวกน เชนเดยวกบงานของ Sauer and Sturm (2003), Goodhart (2005) and Aizenman et al. (2011) ทใชชองวางการเตบโตผลผลตในลกษณะเชนน

9 หลงจากวกฤตคาทใชสอดคลองกบคาประมาณการจากแหลงอนๆ ในปจจบนทมองวาไทยยงมศกยภาพเตบโตไดทระดบรอยละ 4-5 ในระยะยาว และเปนคาทใกลเคยงกบการเตบโตตามตามยทธศาสตรชาต ระยะ 20 ป เพอกาวผานประเทศรายไดปานกลาง (World Bank: Thailand Economic Monitor, 2017)

13

ของผลผลตคาดการณเปนระยะ 1 ป และ 2 ปนบจากปจจบน ( 4h และ 8h ) เพอใหสอดคลองกบงาน

ศกษาเกยวกบระยะเวลาการสงผลของนโยบายการเงนตอระดบราคาและผลผลตทใชเวลาประมาณ 1-2 ป

(Svenson, 1997 และ Disyatat and Vongsinsirikul, 2003)

อยางไรกตามการรายงานดงกลาวเปนการรายงานคาความนาจะเปนของอตราเงนเฟอและผลผลตในชวง

ตางๆ ทเปนไปได (Fan chart) งานศกษานองวธการค านวณคาคาดการณดวยวธของ Luangaram et al.

(2010) โดยเฉลยจากคากลางในแตละชวงถวงน าหนกดวยคาความนาจะเปน (Mean forecast) ทธนาคารกลาง

รายงาน ซงวธการค านวณคาคาดการณเงนเฟอและผลผลตแบบนมขอดอยางนอยสองประการ ประการแรกคาท

ใชเปนคาทมาจากขอมลการรายงานของธนาคารกลางโดยตรง โดยการใชแบบจ าลองเศรษฐกจมหภาคทรวมตว

แปรและขอสมมตเกยวภาวะเศรษฐกจในอนาคตผานสายตาของธนาคารกลางเองจงมความนาเชอกวาการ

ประมาณคาพยากรณจากวธการทางเศรษฐมตอนๆ (Knutter, 2004) ประการทสอง สามารถลดความซบซอน

การใชเครองมอทางเศรษฐมตเมอตวแปรทใชเปนตวแปรคาดการณ

ชองวางอตราแลกเปลยน ( tRER ) ค านวณจากสวนตางระหวางคา logarithm ของดชนคาเงนบาทท

แทจรง (REER) จากเวปไซตธนาคารแหงประเทศไทย กบคาแนวโนมของอตราแลกเปลยน (Trend) ทค านวณ

โดยใชเครองมอ Hodrick-Presscott (HP) filter เพอหาคาเฉลยแนวโนมระยะยาวของดชน REER เนองจาก

สวนตางของคาอยในรป log difference คาสวนตางนจงหมายถงรอยละการเปลยนแปลงของคา REER ท

เบยงเบนไปจากคาแนวโนม REER ในระยะยาว

14

5. ผลการศกษา

5.1 การทดสอบ Unit root

เนองจากขอมลทใชในการศกษาเปนขอเมลเชงอนกรมเวลา (Time series) เพอเปนการปองกนปญหา

ความสมพนธระหวางตวแปรทไมเปนจรง (Spurious regression) จงตองท าใหแนใจเสยกอนวาชดขอมลของ

ตวแปรแตละตวเปนขอมลทนง (Stationary) เสยกอน ตารางท 1 แสดงผลการทดสอบ Unit Root ของชด

ขอมลแตละตวโดยใชวธของ Augmented Dickey Fuller (ADF) และ Phillips Perron (PP) ผลการทดสอบ

พบวาขอมลตวแปรเกอบทกตวเปนแบบ Stationary แลว จากการทเราสามารถปฏเสธสมมตฐานหลกวาชด

ขอมลม Unit root ได มเพยงตวแปรอตราดอกเบยนโยบายและตวแปรชองวางเงนเฟอทเปนแบบ Non-

stationary อยางไรกตาม ตวแปรทงสองนมลกษณะแบบ (1)I ดงนนเราตองท า First difference เพอท าใหชด

ขอมลอตราดอกเบยนโยบาย และชองวางเงนเฟอมลกษณะ Stationary เสยกอน

5.2 การทดสอบ Lag length criteria

จากสมการท (5) จะเหนวาตวแปรของเราสมพนธกบคาในชวงเวลากอนหนา p ชวง ดงน นเรา

จ าเปนตองเลอกจ านวน p ทเหมาะสมทสดของแบบจ าลอง (Optimal lag) โดยปกตเกณฑทใชในการเลอก

จ านวน lag ทเหมาะสมมดวยกน 5 วธ Akaike’s information criterion (AIC), Schwarz’s information

criterion (SIC), Final prediction error (FPE), Hannan and Quinn (HQ) และ Likelihood ratio (LR)

ซงแตละเกณฑอาจใหขอสรปทไมเหมอนกน เกณฑทใชในทนจะพจารณาควบคกบการทดสอบความผดปกต

ทางสถต (Diagnostic test) อนๆ และความสมเหตสมผลของผลการศกษากบทฤษฎในทางเศรษฐศาสตรควบค

กนไปดวย

15

ตารางท 2 แสดงผลการเลอกจากเกณฑการตดสนทง 5 เกณฑ อยางไรกตามแบบจ าลองทง Backward

และ Forward ก าหนดใหคา p เทากบ 1 เนองจากใหผลลพธเมอพจารณาถงความสมเหตสมผลในทางทฤษฎ

และการทดสอบทางสถตอนๆ ใหผลการศกษาทดกวา10

ตารางท 1 การทดสอบ Unit root test

ตวแปร ADF PP

Level First-

Difference Level

First- Difference

ti -2.81 -4.63** -2.19 -4.62**

t -2.32 -3.05 -2.82 -5.31**

ty -5.79* -6.17** -4.27** -9.02**

tRER -3.74* -8.48** -3.87* -8.58**

4

f

t -2.69** -8.15** -2.66** -8.69**

8

f

t -4.42** -10.79** -4.54** -11.84**

4

f

ty

-4.85** -8.28** -4.87** -33.25**

8

f

ty

-4.48** -7.42** -4.45** -11.44**

ทมา: ค านวณโดยผวจย

หมายเหต: ** และ * หมายถง มนยส าคญทางสถตทระดบนยส าคญ 10% และ 5% ตามล าดบ

10 สามารถดผลการทดสอบ Diagnostic test จากตารางในภาคผนวก

16

ตารางท 2 การเลอก Lag length criteria

2.a แบบจ าลอง Backward looking

Lag Criteria of selection

LR FPE AIC SIC HQ

0 NA 1.56391 11.78733 13.15967 12.32615

1 158.56000 0.09830 9.00013 10.92141* 9.75447

2 30.58251 0.08530 8.82120 11.29142 9.79107

3 34.22258 0.06453 8.48176 11.50092 9.66716

4 23.54653 0.06159 8.34382 11.91192 9.74475

5 29.41805 0.04700 7.94064 12.05767 9.55709

6* 33.27192* 0.028968* 7.268483* 11.93445 9.100461*

2.b แบบจ าลอง Forward looking ณ เวลา t+4

Lag Criteria of Selection

LR FPE AIC SIC HQ

0 NA 0.683747 10.95997 12.33232 11.49879

1 170.0083* 0.033858* 7.934263 9.855546* 8.688607*

2 22.41721 0.035372 7.940910 10.41113 8.910781

3 22.03258 0.036289 7.906225 10.92538 9.091623

4 10.61485 0.049609 8.127497 11.69559 9.528421

5 18.30827 0.053570 8.071492 12.18853 9.687944

6* 25.76834 0.043166 7.667324* 12.33330 9.499302

17

2.c แบบจ าลอง Forward looking ณ เวลา t+8


LR FPE AIC SIC HQ

0 NA 0.133205 9.334923 9.883861 9.55045

1 158.0904 0.012007* 6.923451 8.021327* 7.354505*

2 25.01618 0.01237 6.939257 8.586071 7.585838

3 17.42292 0.014594 7.076627 9.272378 7.938734

4 18.70468 0.016432 7.147406 9.892096 8.225041

5 17.55803 0.01869 7.201482 10.49511 8.494643

6* 36.00183* 0.012132 6.658733* 10.5013 8.167422

2.d แบบจ าลอง Backward และ Forward looking ณ เวลา t+4 และ t+8


LR FPE AIC SIC HQ

0 NA 0.03276 13.60505 14.84016 14.08999

1 195.7536 0.00214 10.85127 13.32149* 11.82114

2 42.1283 0.00283 11.05510 14.76043 12.50990

3 62.2392 0.00204 10.57851 15.51895 12.51826

4 40.5062 0.00242 10.47399 16.64954 12.89866

5 37.6827 0.00289 10.18594 17.59660 13.09555

6* 65.76817* 0.000742* 8.058824* 16.70460 11.45337*


หมายเหต: * หมายถงจ านวน Lag ทถกเลอกจากเกณฑตางๆ

18

5.2 การวเคราะหการตอบสนองของตวแปร และ การวเคราะหแยกสวนความแปรปรวน

โดยปกตแบบจ าลองทมจ านวนตวแปรและจ านวน lag ของเวลาทมาก ในบางครงกอใหเกดความยาก

ในการตความผลทได โดยเฉพาะอยางยงหากคาทไดจากแตละ lag มความสมพนธทขดแยงกนเอง การวเคราะห

การศกษาในแบบจ าลอง VAR จงมกนยมวเคราะหผลจากการดการตอบสนองของตวแปร (Impulse response

function: IRF) ทเราสนใจเมอเราก าหนดใหเกด shock จากตวแปรอนๆ เขาไปในแบบจ าลอง ยกตวอยางเชน

หากเรา shock ตวชองวางเงนเฟอ เทากบ 1 หนวย จะสงผลกระทบตอการปรบดอกเบยนโยบายทางตรง และ

สงผลโดยออมเชน อตราแลกเปลยนทแทจรง ชองวางผลผลต และสงมายงอตราดอกเบยนโยบายอกทางหนง

IRF จะชวยใหเราเหนผลกระทบของการเพมขนของอตราเงนเฟอทสงผลตอการเปลยนแปลงของอตราดอกเบย

นโยบายทงในชวงเวลาปจจบน และในอนาคต

ภาพท 2 แสดงผลการวเคราะห IRF ของอตราดอกเบยนโยบายตอตวแปรอนๆ ในกรณ Backward

looking (ภาพท 2.1) ผลการศกษาพบวาธนาคารแหงประเทศไทย (BOT) ตอบสนองตออตราเงนเฟออยางม

นยส าคญ เมออตราเงนเฟอเพมขนหลดไปจากคาเปาหมาย BOT จะตอบสนองโดยการปรบเพมอตราดอกเบย

นโยบายโดยทขนาดการตอบสนองเปนแบบคอยเปนคอยไป และสงสดในไตรมาสท 2 กอนทผลของอตราเงน

เฟอจะคอยๆ ลดลงและหมดไปในไตรมาสท 12 หากพจารณาผลของชองวางผลผลตตอการด าเนนนโยบาย

พบวา อตราการเตบโตของผลผลตทสงกวาอตราศกยภาพสงผลตออตราดอกเบย อยางไรกตาม การตอบสนอง

ตอแรงกดดนจากชองวางผลผลตเปนการตอบสนองในขนาดทนอยกวา และใชระยะเวลาทส นกวาผลจาก

ชองวางเงนเฟอ ในขณะทผลกระทบของอตราแลกเปลยนสงผลตออตราดอกเบยนโยบายเปนไปตามทฤษฎ แต

ผลดงกลาวไมไดท าใหดอกเบยนโยบายเปลยนแปลงอยางมนยส าคญ นอกจากน IRF ชให เหนวาการ

19

เปลยนแปลงอตราดอกเบยนโยบายในชวงเวลากอนหนาสงผลอยางมากตอการปรบอตราดอกเบยนโยบายใน

ชวงเวลาปจจบน ผลดงกลาวคอยๆ ลดลงและกลบสสภาวะสมดลอกครงทไตรมาสท 8

เมอพจารณากรณแบบจ าลอง Forward looking ในภาพท 2.2-2.3 พบวา BOT ตอบสนองตออตรา

เงนเฟอคาดการณแบบ 4 ไตรมาส และ 8 ไตรมาสลวงหนาอยางมนยส าคญ ในขณะทไมไดตอบสนองตอ

ชองวางผลผลตคาดการณลวงหนาทงสองกรณ นนหมายถง อยางไรกดการเปลยนแปลงในอตราแลกเปลยน

สงผลตออตราดอกเบยนโยบายอยางมนยส าคญและใชระยะเวลาในการปรบตวเขาสดลยภาพอกครงใกลเคยงกบ

ชองวางเงนเฟอคาดการณ

ภาพท 2.1-2.3 เปนผลการศกษาเมอพจารณาพฤตกรรมของธนาคารแบบแยกระหวาง Backward และ

Forward ออกจากกน ซงตวแปรชองหางเงนเฟอทงทเปนแบบชวงเวลาปกตและแบบคาดการณตางพบวาสงผล

อยางมนยส าคญตออตราดอกเบยนโยบาย นนหมายถงธนาคารกลางอาจด าเนนนโยบายการเงนแบบมองไปขาง

หลงเพอดผลจากการปรบตวในอดตทผานมา และมองไปขางหนาถงผลกระทบจากการคาดการณไปขางหนา

พรอมๆ กน ดงนนหากเราน าชองหางเงนเฟอและชองหางผลผลตในปจจบน ชองหางเงนเฟอคาดการณ 4 และ 8

ไตรมาสขางหนา และการเปลยนแปลงของอตราแลกเปลยน ซงเปนตวแปรทเราพบวาสงผลอยางมนยส าคญตอ

อตราดอกเบยนโยบายจากกรณขางตนมาหาความสมพนธรวมกน ผลจาก IRF ในภาพท 2.4 พบวา BOT กลาง

ปรบอตราดอกเบยนโยบายจากการเปลยนแปลงของชองหางเงนเฟอในปจจบนมากกวาชองหางเงนเฟอ

คาดการณในอก 4 ไตรมาสขาหนา และไมมการปรบตวในกรณของชองหางเงนเฟอคาดการณในอก 8 ไตรมาส

ขางหนา สะทอนใหเหนวา BOT ใหน าหนกกบอตราเงนเฟอทเกดขนในปจจบนมากกวาแรงกดดนเงนเฟอ

คาดการณในอนาคต

20

การตอบสนองของอตราดอกเบยตอชองวางผลผลตปจจบนอยางมนยส าคญ และยงคงใหน าหนกกบเงน

เฟอทเปนเปาหมายหลกมากกวาผลผลต สอดคลองกบกรณ 2.1 ซงเปนการยนยนวา BOT ด าเนนนโยบายการเงน

ภายใตเปาหมายเงนเฟอแบบยดหยน (Flexible inflation targeting) นอกจากน การตอบสนองของอตรา

ดอกเบยนโยบายตอการเปลยนแปลงอตราแลกเปลยนยงคงสอดคลองกบหลกการในทางทฤษฎ แตไมไดมมาก

อยางมนยส าคญ

เพอเปนการพจารณาดสดสวนของผลกระทบของตวแปรตางๆ ตออตราดอกเบยนโยบายทเปลยนแปลง

หรอเปนการพจารณาน าหนกโดยเปรยบเทยบท BOT ใหกบตวแปรแตละตวไดดยงขน เราสามารถท าไดโดย

พจารณาการวเคราะหแยกสวนความแปรปรวน (Variance Decomposition: VD) ดงแสดงในตารางท 3 ผล

ของ VD ยนยนการด าเนนอตราดอกเบยนโยบายแบบคอยเปนคอยไป (Policy smoothing) จากสดสวนของ

อตราดอกเบยนโยบายในชวงเวลากอนหนาทอธบายการเปลยนแปลงของอตราดอกเบยนโยบายในปจจบนถง

รอยละ 82.3 ในไตรมาสแรกของการปรบตว กอนจะลดลงเหลอรอยละ 54.8 และ 50.4 ในไตรมาสท 4 และ 8

ของการด าเนนนโยบาย ตามล าดบ ในขณะทตวแปรอนๆ อยางชองหางอตราเงนเฟอ อตราเงนเฟอคาดการณ 4

ไตรมาสขางหนา มแนวโนมสดสวนทเพมขน จากรอยละ8.3 และ 3.7 เปนรอยละ 28.1 และ 5.4 ตามล าดบซงทง

สองตวแปรนใชเวลาประมาณ 4 ไตรมาสกอนจะเขาสสภาวะสมดลอกครง แตกตางจากการตอบสนองตอ

ชองวางผลผลตท สดสวนเพมขนสงสดในไตรมาสท 2-3 กอนจะลดลงเลกนอยและคงทรอยละ 5.4 ในไตรมาส

ท 8

อยางไรกตาม การตอบสนองตออตราแลกเปลยนมน าหนกเพยงรอยละ 2.2 ขดแยงกบสงทพบในงาน

ของ Aizenman et al. (2011) ทพบวาธนาคารกลางในประเทศตลาดเกดใหมมแนวโนมทจะใหน าหนกตอ

อตราแลกเปลยนมากกวาผลผลตในการด าเนนนโยบายการเงน

21

5.3 ขอจ ากดและขอเสนอแนะของงานศกษา

งานศกษานมขอจ ากดของแบบจ าลองและตวแปรทใชและอาจสงผลตอผลการวเคราะหอย 3 ประการ

ประการแรก รปแบบการระบความสมพนธระหวางตวแปร (Identification) ทใชเปนเพยงรปแบบหนงเทานน

หากมการก าหนดความสมพนธระหวางตวแปรรปแบบอน อาจใหผลการศกษาทตางออกไปได เชน การระบ

ความสมพนธระหวางตวแปรในปจจบนกบตวแปรคาดการณ อาจมความสมพนธหรอปจจยอนเขามาเกยวของ

ประการทสอง งานชนนก าหนดใหคาอตราการเตบโตของผลผลตศกยภาพมคาคงทเทากบรอยละ 5.25 ซงในแต

ละชวงเวลาธนาคารกลางอาจมมมมองเกยวกบศกยภาพการเตบโตของผลผลตทไมเทากน หากก าหนดใหคา

ดงกลาวเปลยนแปลงไป อาจท าใหขนาดการตอบสนองของอตราดอกเบยนโยบายตอชองวางผลผลต

เปลยนแปลง ประการสดทาย การวดระดบอตราแลกเปลยนทเหมาะสมดวยคาเฉลยแนวโนมระยะยาวจาก

เครองมอ HP filter ไมไดมแนวคดพนฐานทางเศรษฐศาสตรรองรบ การประมาณคาทเหมาะสมของอตรา

แลกเปลยนดวยแบบจ าลองอนๆ เชน แบบจ าลองดลยภาพของอตราแลกเปลยน อาจใหผลการตอบสนองของ

ดอกเบยนโยบายตออตราแลกเปลยนตางไปไดเชนกน

6. บทสรปและนยยะเชงนโยบาย

ผลการศกษาทไดจากแบบจ าลอง SVAR สามารถสรปไดวา BOT ด าเนนนโยบายการเงนเพอควบคม

อตราเงนเฟอใหเปนไปตามเปาหมายทตงไวโดยใชขอมลทเกดขนทงในอดต (Backward looking) และขอมล

คาดการณ (Forward looking) การสรางแบบจ าลองทสมมตใหธนาคารกลางมการด าเนนนโยบายเปนแบบอยาง

ใดอยางหนงอาจท าใหเกดความเอนเอยงของคาความสมพนธได ผลจาก IRF และ VD ชใหเหนวาการปรบ

อตราดอกเบยนโยบายในชวงเวลาปจจบน มกมอทธพลจากการปรบดอกเบยนโยบายในชวงเวลากอนหนาเขามา

22

เกยวของ กลาวคอ BOT มการด าเนนนโยบายเพอใหการปรบตวของดอกเบยนโยบายมลกษณะทคอยเปนคอย

ไป (Policy smoothing)

ในขณะทการตอบสนองตอชองวางอตราเงนเฟอ BOT ใหน าหนกกบอตราเงนเฟอในชวงเวลาปจจบน

มากกวาแรงกดดนเงนเฟอทคาดวาจะเผชญในอนาคตอก 4 ไตรมาสขางหนา ซงการตอบสนองมลกษณะแบบ

คอยเปนคอยไปและกลบเขาสสมดลท 8 ไตรมาส สอดคลองกบงานศกษาเกยวกบระยะเวลาทนโยบายการเงนจะ

ออกผลไดเตมทตองใชเวลาประมาณ 1-2 ป ในขณะทการตอบสนองตอชองวางผลผลตจะมขนาดทนอยกวา

โดยจะขนอยกบชองวางทเกดขนในปจจบนเทาน น และใชเวลาในการปรบตวนอยกวาอยท 4-5 ไตรมาส

สะทอนใหเหนวา BOT ใหความส าคญกบขอมลทเปนแบบ Backward looking มากกวา Forward looking

ทงนความแตกตางระหวางน าหนกทใหกบชองวางเงนเฟอและชองวางผลผลตดงกลาวไมใชเรองทผดปกต

เนองจากกรอบการด าเนนนโยบายการเงนของไทยอยภายใตกรอบเปาหมายเงนเฟอ (Inflation targeting) ซงม

การประกาศคาเงนเฟอเปาหมายแกสาธารณะตลอดเวลา แตไมไดมการประกาศคาอตราการเจรญเตบโตของ

ผลผลตเปาหมาย ดงนนสงท BOT ตองท าเปนอยางแรกคอการรกษาเสถยรภาพของราคาเพอใหเงนเฟออยใน

กรอบเปาหมายทไดประกาศไว น าหนกทใหกบชองวางเงนเฟอจงสงกวา

ถงแมวาการตอบสนองของดอกเบยนโยบายตออตราแลกเปลยนจะเปนไปในทศทางเดยวกนกบทฤษฎ

แตเปนการตอบสนองเพยงเลกนอย ผลการวเคราะห VD ชใหเหนวาอตราแลกเปลยนมสดสวนเพยงรอยละ 2.2

ของการปรบอตราดอกเบยนโยบาย 100 basis point เทานน ซงขดแยงกบงานศกษาของ Aizenman et al.

(2011) ทพบวาธนาคารกลางในประเทศตลาดเกดใหมมแนวโนมทจะใหน าหนกตออตราแลกเปลยนมากกวา

ผลผลตในการด าเนนนโยบายการเงน

23

นยยะเชงนโยบายของงานศกษาชนนมดวยกน 3 ประการคอ ประการแรก การรวมเอาอตราแลกเปลยน

เขามาเปนสวนหนงของการก าหนดอตราดอกเบยนโยบายอาจไมไดหมายถงธนาคารกลางตองการจะใชดอกเบย

นโยบายในการตอบสนองตอการผนผวนของอตราแลกเปลยน แตอาจเพอเปนการปองกนการประเมนผล

กระทบของอตราดอกเบยนโยบายตอผลผลตทต ากวาความเปนจรง (Underestimate) หากไมไดค านงถง

ผลกระทบทางออมจากดอกเบยนโยบายผานอตราแลกเปลยนทแทจรงทสามารถสงผลมายงระดบผลผลตอก

ทอดหนง

ประการทสอง การศกษาพฤตกรรมของธนาคารกลางเปนเรองเฉพาะทไมเหมอนกนในแตละประเทศ

การศกษาพฤตกรรมโดยใชขอมล Panel data เพอศกษาพฤตกรรมของธนาคารแบบกลมประเทศอาจใหภาพท

คลาดเคลอนได และประการสดทาย งานชนนชใหเหนวาพฤตกรรมของธนาคารกลางไมไดจ าเปนจะตอง

แบงแยกออกเปน Backward หรอ Forward looking แตเพยงเทานน ในความเปนจรงธนาคารอาจใชสวนผสม

ระหวางทงสองวธ เพอใชขอมลทมในการด าเนนนโยบายใหเกดประสทธภาพสงสด

24

-.2

-.1

.0

.1

.2

.3

.4

2 4 6 8 10 12 14 16

A) Response of D_RP1 to D_RP1

-.2

-.1

.0

.1

.2

.3

.4

2 4 6 8 10 12 14 16

B) Response of D_RP1 to D_INF_GAP

-.2

-.1

.0

.1

.2

.3

.4

2 4 6 8 10 12 14 16

C) Response of D_RP1 to OUTPUT_GR_GAP

-.2

-.1

.0

.1

.2

.3

.4

2 4 6 8 10 12 14 16

D) Response of D_RP1 to REER_GAP

-.2

-.1

.0

.1

.2

.3

2 4 6 8 10 12 14 16


-.2

-.1

.0

.1

.2

.3

2 4 6 8 10 12 14 16

B) Response of D_RP1 to INF_GAP_T+4

-.2

-.1

.0

.1

.2

.3

2 4 6 8 10 12 14 16

C) Response of D_RP1 to OUTPUT_GAP_GR_T+4

-.2

-.1

.0

.1

.2

.3

2 4 6 8 10 12 14 16


ภาพท 2 การตอบสนองของอตราดอกเบยนโยบายตอปจจยตางๆ

ภาพท 2.1 การตอบสนองของอตราดอกเบยนโยบาย กรณ Backward looking

ภาพท 2.2 การตอบสนองของอตราดอกเบยนโยบาย กรณ Forward looking ณ เวลา t+4

25

-.2

-.1

.0

.1

.2

.3

2 4 6 8 10 12 14 16


-.2

-.1

.0

.1

.2

.3

2 4 6 8 10 12 14 16

B) Response of D_RP1 to INF_GAP_T+8

-.2

-.1

.0

.1

.2

.3

2 4 6 8 10 12 14 16

C) Response of D_RP1 to OUTPUT_GAP_GR_T+8

-.2

-.1

.0

.1

.2

.3

2 4 6 8 10 12 14 16


-.2

-.1

.0

.1

.2

.3

.4

2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24

Response of D_RP1 to D_RP1

-.2

-.1

.0

.1

.2

.3

.4

2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24

Response of D_RP1 to D_INF_GAP

-.2

-.1

.0

.1

.2

.3

.4

2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24

Response of D_RP1 to OUTPUT_GR_GAP

-.2

-.1

.0

.1

.2

.3

.4

2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24

Response of D_RP1 to INF_GAP_T+4

-.2

-.1

.0

.1

.2

.3

.4

2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24

Response of D_RP1 to INF_GAP_T+8

-.2

-.1

.0

.1

.2

.3

.4

2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24

Response of D_RP1 to REER_GAP

ภาพท 2.3 การตอบสนองของอตราดอกเบยนโยบาย กรณ Forward looking ณ เวลา t+8

ภาพท 2.4 การตอบสนองของอตราดอกเบยนโยบาย กรณ Backward และ Forward looking


26

ตารางท 3 การวเคราะหแยกสวนความแปรปรวน

ตวแปร ชวงเวลา

1 2 3 4 5 6 7 8

ti 82.3 66.3 58.5 54.8 52.9 51.7 51.0 50.4

t 8.3 20.9 26.2 27.8 28.2 28.2 28.2 28.1

ty 4.8 6.2 6.2 5.9 5.7 5.6 5.5 5.4

4

f

t 3.7 5.4 7.1 8.8 10.1 11.2 12.0 12.6

8

f

t 0.8 0.6 0.7 0.9 1.0 1.1 1.2 1.2

tRER 0.1 0.6 1.3 1.8 2.1 2.2 2.2 2.2


27

บรรณานกรม

หนงสอ Ender, W. (1995). Applied econometric time series. USA: John Wiley and Sons, Inc. Gali, J. (2008) “Monetary Policy, Inflation, and the Business Cycle: An Introduction to the New

Keynesian Framework” Princeton University Press, New Jersey. บทความ Aizenman, J., Hutchison, M., and Noy, I. (2011). Inflation Targeting and Real Exchange Rates in

Emerging Markets. World Development, 39(5), 712–724.

Agénor, P., and Silva, L. Da. (2013). Inflation targeting and financial stability: A perspective

from the developing world, 117.

Aghion, P., Bacchetta, P., Rancière, R., and Rogoff, K. (2009). Exchange rate volatility and

productivity growth: The role of financial development. Journal of Monetary Economics,

56(4), 494–513.

Ball, L. (1999). Efficient Rules for Monetary Policy. International Finance, 2(1), 63–83.

Ball L. (1998). Policy rules for open economies. NBER Working Paper 6760.

Blanchard, O. J., and Kiyotaki, N. (1985). Monopolistic Competition, Aggregate Demand

Externalities and Real Effects of Nominal Money. NBER Working Papers 1770

Civcir, I., and Akçaĝlayan, A. (2010). Inflation targeting and the exchange rate: Does it matter

in Turkey?. Journal of Policy Modeling, 32(3), 339–354.

Disyatat, P., and Vongsinsirikul, P. (2003). Monetary policy and the transmission mechanism in

Thailand. Journal of Asian Economics, 14(3), 389–418.

28

Edwards, S. (2006). The relationship between exchange rates and inflation targeting revisited.

NBER Working Paper 12163.

Gali, J., and Monacelli, T. (2002). Monetary Policy and Exchange Rate Volatility in a Small Open

Economy. NBER Working Papers 8905.

Goodhart, C. A E. (2005). The Monetary Policy Committee ’ s Reaction Function : An Exercise

in Estimation. The B.E. Journal of Macro Economics, 5(1), 1–42.

Kuttner, Kenneth (2004), The Role of Policy Rules in Inflation Targeting, Federal

Reserve Bank of Saint Louis Review, 86(4), 89-111.

Kydland, F. E., and Prescott, E. C. (1977). Rules Rather Than Discretion: The Inconsistency of

Optimal Plans. Journal of Political Economy, 85(3), 473–491

Luangaram, P., Sethapramote, Y., and Sirisettaapa, P. (2009). An Evaluation of Inflation

Forecast Targeting in Thailand. BOT Research Workshop. Economics and Finance 2, 325

– 334.

Obstfeld, M. and K. Rogoff. (1995). The Mirage of Fixed Exchange Rates. NBER Working Paper

5191.

Svensson, L. E. O., and Van Wijnbergen, S. (1989). Excess Capacity, Monopolistic Competition,

and International Transmission of Monetary Disturbances. Economic Journal, 99(397),

785–805

Svenson, L.E.O. (1997). Inflation Forecast Targeting: Implementing and Monitoring

Inflation Targets. European Economic Review, 41(6), 1111-1146.

Svenson, L.E.O. (1999). Inflation Targeting as a Monetary Policy Rule.

29

Journal of Monetary Economics, 43(3), 607–654.

Svenson, L.E.O. (2000). Open-Economy Inflation Targeting. Journal International Economics,

50(1), 155-183.

Taylor, J. B. (2001). The role of the exchange rate in monetary policy rules. The American

Economic Review, 91(2), 263-267.

เอกสารอนๆ

Chai-anant, C., Pongsaparn, R. and Tansuwanarat, K. (2008). Roles of exchange rate in monetary

policy under Inflation Targeting: A case study for Thailand. Paper presented at the BOT

Symposium 2008, Bangkok, Thailand.

Chuenchoksan, Sra, Nakornthab, D. and Tanboon, S. (2008). Uncertainty in the Estimation of

Potential Output and Implications for the Conduct of Monetary Policy. Paper presented at

the Annual BOT symposium

30

ภาคผนวก

ตาราง ก.การทดสอบ Diagnostic Test

ก.1 ผลการทดสอบ Residual Autocorrelation Test

Lag 1 2 3 4 5 6 7 8

แบบจ าลอง ณ เวลา t

LM Test: 2 (16) 33.64* 29.15 15.95 27.95* 15.26 10.41 12.00 10.40

p-value 0.01 0.02 0.46 0.03 0.51 0.84 0.74 0.84

แบบจ าลอง ณ เวลา t+4

LM Test: 2 (16) 27.04* 14.46 24.80 13.59 17.34 9.37 13.96 17.92

p-value 0.04 0.56 0.07 0.63 0.36 0.90 0.60 0.33


LM Test: 2 (16) 34.68** 16.95 9.52 23.41 19.37 19.09 14.44 14.82

p-value 0.00 0.39 0.89 0.10 0.25 0.26 0.57 0.54

แบบจ าลอง ณ เวลา t, t+4, t+8

LM Test: 2 (16) 38.28 42.20 37.99 59.55* 23.71 30.09 56.13* 53.54*

p-value 0.37 0.22 0.38 0.01 0.94 0.74 0.02 0.03

31

ก.2 ผลการทดสอบ Residual Heteroskidasticity และ Normality Test

Residual

Normality test Residual

heteroskedasticity

test Skewness Kurtusis Jargue-Bera

แบบจ าลอง ณ เวลา t

Joint- Test 2 41.6** 242.4** 8** 168.9

p-value 0.00 0.00 0.00 0.51


Joint- Test 2 8.04* 11.07* 8* 154.4

p-value 0.09 0.02 0.01 0.79


Joint- Test 2 5.54 1.82 7.36 104.47

p-value 0.23 0.76 0.49 0.63

แบบจ าลอง ณ เวลา t, t+4, t+8

Joint- Test 2 46.39** 219.48** 265.88** 336.99

p-value 0.00 0.00 0.00 0.77


หมายเหต: ** และ * หมายถง มนยส าคญทางสถตทระดบนยส าคญ 10% และ 5% ตามล าดบ

32

-1.5

-1.0

-0.5

0.0

0.5

1.0

1.5

-1.5 -1.0 -0.5 0.0 0.5 1.0 1.5

A) Model with time T

-1.5

-1.0

-0.5

0.0

0.5

1.0

1.5

-1.5 -1.0 -0.5 0.0 0.5 1.0 1.5

B) Model with time T+4

-1.5

-1.0

-0.5

0.0

0.5

1.0

1.5

-1.5 -1.0 -0.5 0.0 0.5 1.0 1.5

C) Model with time T+8

-1.5

-1.0

-0.5

0.0

0.5

1.0

1.5

-1.5 -1.0 -0.5 0.0 0.5 1.0 1.5

D) Model with time T, T+4 and T+8

ภาพท ก. การทดสอบ Model Stability Test


Documents

(Small open economy): กรณีศึกษาประเทศไทย เพ็ ... · 2018-03-27 · คือ ผลผลิต และผลผลิตศักยภาพ