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Universidad de Costa Rica
Facultad de Derecho
OFERTAS PUBLICAS DE ADQUISIC.ION
Tesis Dara o ~ t a r m r el título de Licenciada en Derecho
Geanina Chaves Salornón
Ciudad Universitaria Ródrigo Facio
San José, Costa Rica
2009
UNIVERSIDAD DE COSTA RICA FACULTAD DE DERECHO
AREA INVESTICACION
05 de febrero del 2009.
Doctor Rafael González Ballar Decano Facultad de Derecho
Hago de su conocimiento que el Trabajo Final de Graduación de la estudiante:
CHAVES SALOMON GEANINA
Titulado: "OFERTAS PUBLICAS DE ADQUISICION".
Fue aprobado por el Comite Asesor, a efecto de que el mismo sea sometido a discusión final. Por su parte, el suscrito ha revisado los requisitos de forma y orientación exigidos por esta Área y lo apruebo en el mismo sentido.
Asimismo le hago saber que el Tribunal Examinador queda integrado por los siguientes profesores:
Presidente: 1 LIC. MARI0 SEING JIMENEZ l
Miembro: 1 LICDA. MEYBELL CHEVEZ RUIZ I
Secretario:
Informante:
La fecha y hora para la PRESENTAClON PUBLICA d ra el día 27 de febrero del 2009, a las
Director
LIC. ADONAY ARRIETA PIEDRA
LIC. JORGE CERDAS PEREZ
Universidad de Costa Rica
Facultad de Derecho.
Área de Investigación
Presente:
Dr. Daniel Gadea Nieto.
El suscrito Licenciado Jorge Cerdas Pérez, en mi condición de 1- de la tesis de la
señorita Geanina Cllaves Salom6n portadora de la ceduia de identidad 1-1 1760850,
acepto hacerme cargo de la dirección de la tesis de la titul& Oferbrs Publicas de Adquisición.
Sin otro particular
---
Lic Jorge cerdas ~ b e ~ 1
Universidad de Costa Rica
Facultad de Derecho
Area de Investigación
Presente:
Dr .Daniel Gadea Nieto.
La suscrita Maybell Chevez Ruiz, mayor, soltera, abogada, Asesora Legal de Presidencia
del Instituto de Desarrol1.0 Agrario, estudiante de posgrado de Derecho Notarial y
Registral, vecina de Cartago, El Carmen,portadora de la cedula de identidad 3-391-698, en
mi condición de lectora de la Tesis de la señorita Geanina Chaves Salomón, portadora de la
cedula de identidad 1-11760850, hago de su conocimiento que he leido la tesis de la
señorita Chaves Salomón, la cual tiene por tema Ofertas Mblicas de Adquisición misma
que ha sido analizada y aprobada por mi persona.
Sin otro particular
Atentamente.
Licda.Meybel1 Cheves Ruiz.
Universidad de Costa Rica
Facutt8d de Derecho
Area de investigación
Presente:
Dr. Daniel Gadea Nieto.
El suscrito licenciado Adonay Anieta P i r a , profesor de la Facultad de Derecho,
impartiendo en determinadas ocasiones los cursos de Sistemas de Investigación
Jurídica, Derecho Romano, y Derecho Administrativo, acepto el cargo de m o r de
la tesis de la Geanina Chaves Salomón, con tema Ofertas Pt3blikas de
Adquisición, tesis que apruebo y recibo conforme.
Sin otro particular
Atentamente:
/~i$ dona^ Arneta Piedra.
CARTA DE REVISIÓN DEL FILÓLOGO
San José, 9 de octubre del 2008.
Doctor Daniel Gadea Nieto Area de lnvestigacibn Facultad de Derecho UNIVERSIDAD DE COSTA RICA
Estimado doctor:
Hago constar que he revisado el trabajo de TESIS de la estudiante GEANINA CHAVES SALOM~N denominado OFERTAS PÚBLICAS DE ADQUISICIÓN, para optar por el grado académico de LICENCIATURA EN DERECHO.
He revisado errores gramaticales, de puntuación, ortogr4ficos y de estilo que se manifiestan en el documento escrito, y he verificado que éstos fueron corregidos por la autora.
Con base en lo anterior se considera que dicho trabajo cumple con los requisitos establecidos por la INSRTUCIÓN para ser presentado como requisito final de grad A-
DEDICATORIA.
Primero que todo, a Dios, por haberme permitido llegar a estas instancias.. ..
Todo lo que ha sucedido no hubiese podido lograrlo sin su gran bondad y
misericordia.
Agradezco a mis padres, por todo el apoyo que me ha sido brindado en la
culminación de esta etapa, la cual parecía misión imposible! A papi, gracias por la
paciencia. . .!!!L. A. M
A toda mi familia, a mis hermanas, gracias por estar siempre ptesentes conmigo.
A las personas que entraron a mi vida durante este proceso, principalmente a
Johnny, que has sido una gran alegría y fortaleza para mi, un apoyo incondicional,
a quien le dejo todo mi amor y canilo. TAM.
Bendiciones.
Geanina.
AGRADECIMIENTOS
A los colaboradores de esta tesis, un profundo agradecimiento al Licenciado Jorge
Cerdas Perez, gracias por hacerse cargo de este proyecto, por la paciencia, la fé y
ayuda en momentos de crisis.
A l Lic.Adonnay Arrieta , Dr. Carlos Gdmez, por ser parte de este proyecto.
A la Licda.Meybel1 Chevezpor su gran ayuda, por su fé y su tiempo
A l licenciado Manó Seing Jimenez, por aceptar ser parte de este proyecto
A mis amigos, los cuales estuvieron allí para apoyarme, pero sobre todo al
Licenciado Jose Manuel Chaves y a la licenciada lleana Orozco
Especral agradecimiento al licenciado Walter Obando , por toda su paciencia, su
guía , consejos y regaños ,pero sobre todo por estar siempre cuando es
necesarioj j j
Los quiero muchísimo.
Bendiciones.
Geanina
DEDICATORIA ........................................................................................ I ................................................................................ AGRADECIMIENTO .II
................................................................................................ INDICE.. 111 ............................................................................................. GLOSARIO XI
.............................................................................. ABREVIATRURAS.. .XI ..................................................................... FICHA BIBLIOGRAFICA.. ..Xll
........................................................................... RESUMEN DE TESIS .XIV
. , lntroduccion.. ......................................................................................... -1
.................................. Titulo I Fenómenos de concentración empresarial.. 12 Capitulo 1- Oferta Publica de Adquisición ............................................... .12 Sección 1-Conceptualización de las Ofertas Públicas de Adquisición.. ............. .12
1. Concepto y Finalidad.. ....................................................................... -12
Sección II- Oferta Pública de Adquisición a la luz del Mercado de Valores
Costarricense.. ..................................................................................... .14
..... 1. Ofertas Públicas de Adquisición en el Mercado de Valores costarricense.. .14
A-
Introducción.. ....................................................................................... $14
B-Mercado de Valores ........................................................................... .14
b. 1 -concepto.. .................................................................................................... .14
............. b.2.ubicación del Mercado de Valores dentro del sistema Financiero 15
.................................................................. b.2.1 -Mercado de Dinero -15
........................................................................... b.3-Tipos de Mercado 16
...................................................................... b.3.1 -Mercado Primario 16
.................................................................. b.3.2-Mercado Secundario 16
......................................................... C-Funciones del Mercado de Valores 16
................................................................................. D-Oferta Pública de Valores -16
E-Generalidades del Mercado costarricense en materia de Ofertas Públicas de
............................................................................................ Adquisición 20
Sección Ill-Marco Normativo de la Oferta Pública de Adquisición en Costa
..................................................................................................... Rica 21 1 . Regulación de las Ofertas Públicas de Adquisición en Costa Rica .............. 21
a-Ley Reguladora del Mercado de Valores ............................................. 21
b-Reglamento de Oferta Pública de valores ............................................ 25
Sección IV-Principios generales que fundamentan la normativa Jurídica en
materia de Ofertas Públicas de Adquisición ............................................ -31 1 -Principio de Protección a los ahorrantes ................................................... 31
2-Principio de igualdad ............................................................................ 31
3-Principio de información ....................................................................... -31
4-Principio de Transparencia ..................................................................... 32
Sección V-Etapas y trámite de las Ofertas Públicas de Adquisición ............ 32 1 -Etapas a seguir en la formulación de la Ofertas Publicas de Adquisición ......... 32
.............................................................................................. 2-Tramite 33
Sección IV- Clasificación de las Ofertas Públicas de Adquisición ............... 40 1 -Clasificaciones de la Oferta Pública de Adquisición .................................... 40
2-Los recursos y acciones contra las Ofertas Públicas de Adquisición .............. 44
3-La Directiva Comunitaria sobre Ofertas Publicas de Adquisición ................... 45
Sección VII-lntewinientes en las Ofertas Públicas de Adquisición ............ 46
1 -Bolsa Nacional de Valores ................................................................... 47
1.1 -Importancia ................................................................................. 47
.................................................................................... 1.2-Principios 47
2- Superintendencia General de Valores .................................................. 48
2.1 -Antecedentes .............................................................................. 48
2 .2-Concepto ................................................................................... -48
2.3-Funciones en relación con las Ofertas Públicas de Adquisición .............. 49
3-Consejo Nacional del Sistema Financiero ................................................ 51
3.3.Funciones en cuanto a las Ofertas Públicas de Adquisición ................... 52
.......... TITULO 11- OFERTAS PÚBLICAS DE ADQUISIC~N EN LA PRACTICA 53 CAPITULO I-OFERTA PÚBLICAS DE ADQUISICIÓN REALIZADAS EN COSTA
.................................................................................................. RICA -53
1 .ATLAS.MABECA ............................................................................... -53
1 . 1 -Que es Atlas Eléctrica ................................................................... -53
1.2. Condiciones de la Oferta ................................................................ 53
1.3. Opiniones de los involucrados ......................................................... 53
a-Douglas Montero Analista del Mercado de Valores de Costa Rica ......... 55
B-Jesús Ulloa Gerente General de Continentes .................................... 55
c-Cuadro de resumen de procesos acordados por la junta directiva de Atlas
S.A. el dia 15 de febrero de 2008 ............................................................... 56
2-INTERFIN -SCOTIABANK ..................................................................... 57
2.1 -Que es Interfin ............................................................................... 57
2.2.Quien es Scotiabank ......................................................................... 57
2.3-Condiciones de la Oferta .................................................................... 58
2.4-Opiniones de los involucrados ............................................................. 58
....................................................................... 3- DURMAN ESQUIVEL -59
3.2.Que es Aliaxis Cooperatief
..................................................................................................
............................................................... 3.3.condiciones de la Oferta 60
3.4.Opiniones de los involucrados ........................................................ 61
............................................................................. 4-BANCO CUSCTLAN 62
4.1 -Quien es Banco Cuscatlan ? ............................................................................ 62
............................................................................................ 4.2-Quien es Citigroup 63
4.3-Condiciones de la oferta ................................................................................... 63
4.4-Opiniones de los involucrados en la Oferta Pública de Adquisición ................ 64
CAPITULO 11-DERECHO COMPARADO ................................................... 65 Sección !-Ofertas Públicas de Adquisición en el derecho
comparado ......................................................................................... -65
1 -Notas introductorias ............................................................................. -65
Seccion Il-Casos de Ofertas Públicas de Adquisición en el Derecho
comparado .......................................................................................... -66 1 -Espana .............................................................................................. 66
CAPITULO III- DIAGNOSTICO DE LAS OFERTAS PÚBLICAS DE
...................................................................................... ADQUISICI~N -92 ........................................................... Sección 1- Mercado costarricense 92
........................... 1 -Experiencia en procesos de Oferta Pública de Adquisición 92
....................................................................... 2-Aspectos de Diagnostico 92
a-acerca de la garantía ....................................................................................... 92
................................................................ b-Contratos asociados a los procesos 93
b . 1 -acuerdos previos entre el oferente y grupos de accionistas ................... 93
b.2-acuerdos previos entre grupos de accionistas y la sociedad afectada .. 94
b.3-Acuerdos entre el oferente y la sociedad afectada ............................. 94
c-libre competencia ................................................................................ 94
d-Efectos de la intervención de las concentraciones empresariales ................. 95
3-Situación actual del Mercado de Valores costarricense ............................... 96
4-Características del Sistema Bursátil ......................................................... 97
Sección Il-Diagnostico Basado en la práctica ........................................... 99 1 -Características del Mercado accionario
costarricense .................................... 99
2-Ventajas de ser emisores accionarios ..................................................... 100
3-Problemas de ser emisores accionarios ................................................... 101
4-Propósito de las Ofertas Públicas de adquisición ............................................. 101
............................................................................................ 5-Recomendaciones 102
.......................................................................................... 6-Cuadro comparativo 103
Seccion Ill-C)piniones de los expertos .............................................................. 104 1 . Introducción ................................................................................................ 104
2- Oferta Pública de Adquisición en la práctica del Mercado de Valores
costarricense .............................................................................................. 106
3- Ventajas de cotizar en bolsa ..................................................................... -107
CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES .............................................. 110 BIBLIOGRAFIA .................................................................................... 120
GLOSARIO.
Adquisición hostil: es aquella que es formulada por el opante contra el parecer y la
voluntad de los administradores de la sociedad objeto, contraponiéndose muchas
veces con los intereses sociales representados por la administración societaria.
Ofertas Públicas de Adquisición: (OPA ) Las ofertas públicas de adquisición
constituyen mecanismos de apelación pública al mercado de valores y en particular a
los accionistas de una sociedad anónima cotizada para que vendan sus valores a la
entidad que fórmula la oferta, con la finalidad de obtener o mejorar el control de la
citada sociedad.
Ofertas Públicas de adquisición hostíl (OPA HOSTIL): La adquisición hostil es
llevada a cabo por los compradores a espaldas de la administración de la empresa a
ser adquirida en negociación directa con la masa de accionistas de esta última.
Ofertas Públicas de Adquisición Amistosa: Es la Oferta Pública de Adquisición que
es motivada por lo general por la simple búsqueda de sinergias y de los beneficios
que habitualmente acompañan la integración de dos empresas.
Píldoras venenosas (Poison Pills): Es la defensa que se utiliza por parte de los
gestores para protegerse contra las OPAS, donde se impone algún tipo de coste a la
empresa.
Recursos o acciones judiciales o administrativas: Son recursos que la sociedad
afectada puede entablar contra la OPA que es objeto, como estrategia para prolongar
ó retardar el desarrollo de la OPA.
Caballero Blanco 6 White Knight: Medidas para poner en práctica medidas
defensivas de diversa naturaleza para buscar un oferente distinto que pueda resultar
más atractivo.
Superintendencia General de Valores (SUGEVAL): Se encarga de autorizar y dar
legitimación a los sujetos para que estos puedan realizar oferta publica de valores.
Consejo Nacional de Supervisión del Sistema Financiero (CONASSIF): El cual
tiene como objetivo, supervisar, como órgano rector de la Superintendencia General
de Entidades Financieras, la Superintendencia General de Valores y la
Superintendecia General de Pensiones.
LISTA DE ABREVIATURAS
OPA: Oferta Pública de Adquisición.
SUGEVAL: Superintendencia General de Valores.
CONASSIF: Consejo Nacional de Supervisión del Sistema Financiero.
LRMV: Ley Reguladora del Mercado de Valores.
ROP: Reglamento de Oferta Pública.
FICHA BlBLlOGRAFlCA
CHAVES SALOMÓN Geanina. Ofertas Públicas de Adquisicidn .Tesis para
optar por el grado de licenciada en Derecho, Facultad de Derecho, Universidad de
Costa Rica, San José , Costa Rica 2009.
Director:
Licenciado Jorge Cerdas Perez.
Lista de Palabras Claves.
Ofertas Públicas de Adquisición-Ofertas Públicas de Valores-Sistemas de
concentración empresarial-Legislación nacional-Ley Reguladora del Mercado de
Valores -Reglamento Oferta Pública de Valores-Derecho Comparado-Oferta
Pública de Adquisición en derecho español-mexicano-brasileño; Tramitología-
Mercado Bursátil-Mercado de Valores Costarricense- Consejo Nacional de
Supervisión del Sistema Financiero-Superintendecia General de Valores - oferentes -Sociedad cotizada-Bolsa Nacional de Valores.
Con la exposición del presente trabajo se busca realizar un análisis de lo que
constituyen las Ofertas Publicas de adquisición, haciendo hincapié en el mercado
costarricense.
De una manera muy general, podemos decir que las Ofertas Públicas de
Adquisición, son aquellos procesos que han sido formulados para controlar y
ordenar el proceso de la toma de control que se produce al adquirir una sociedad
el poder sobre otra empresa de su interés.
Abarcando la legislación, este trabajo pretende crear conciencia, análisis y
comentario acerca de su regulación a nivel nacional, es decir por la Ley
Reguladora del Mercado de Valores, así como el Reglamento de Oferta Publica de
Valores, lineamientos de la Superintendencia General de Valores y el Consejo
Nacional de Supervisión del Sistema Financiero; como agentes que tienen una
intervención directa en el proceso de Oferta Pública de Adquisición.
Haciendo referencia al derecho comparado, serán analizados países como:
Espaiia, Brasil, Chile, debido a su nivel de desarrollo en esta materia, que a modo
de referencia, se pondrá en comparación con el proceso en Costa Rica, el cual se
encuentra muy por debajo de estos países, y se observará la limitada bursatilidad
que nuestro país tiene todavía en relación con este tema.
Dentro de este apartado, se hará una referencia en cuanto a la evolución de las
mismas en el ordenamiento costarricense, así como la tramitología a la que se
deben ver expuestas (Fase preparatoria-Fase de formulación de la Oferta-Fase de
defensa por parte de la sociedad afectada por la oferta-Fase de Ejecución o
liquidación de la Oferta Publica de Adquisición).
Se verán los casos en que se llevaron a cabo Ofertas Publicas de Adquisición en
Costa Rica, tales como: Atlas-Mabeca, Durman Esquivel-Aliaxis Latinoamérica
Cooperatief UA, UBC-Citibank (Unión de Bancos Cuscatlan UBC Internacional),
ínterfin-~cotiabank.
En cuanto al Mercado de Valores, éste constituye el lugar donde se reunen
demandantes y oferentes con el fin de facilitar las transacciones, el cual se está
regulado por la Ley Reguladora del Mercado de Valores y se encuentra inserto
dentro del sistema financiero, donde existen dos divisiones, las cuales son: el
mercado de dinero y el mercado de capitales.
La siguiente sección, tratará la Oferta Pública de Valores, la cual constituye toda
operación en la que una persona se dirige a los inversores para anunciar su deseo
de comprar determinado número de valores de un emisor a un precio fijo y en un
plazo determinado.
Como punto final se hará un diagnostico de la situación de las Ofertas Públicas de
Adquisición en Costa Rica, sus problemas a la hora de funcionar y cuales podrían
ser factores que contribuyan a la problemática, teniendo en cuenta las opiniones y
críticas de profesionales expertos en el tema, los cuales aportan su conocimiento
a fin de lograr un trabajo más integral.
En las conclusiones se citan lo limitado y atrasado del mercado bursátil
costarricense, alta concentración de las operaciones en el corto plazo, en el sector
público, en el mercado primario y de los títulos individuales; en síntesis, el reto
para los accionistas de países emergentes como el nuestro es tener el poder de
posicionar a sus empresas para tener el máximo de control de negociación en
caso de que ocurra una Oferta Pública de Adquisición.
INTRODUCCION:
El mercado accionario costarricense, a partir del año 2006 ha presentado
movimiento en el segmento de Ofertas Públicas de Adquisición, que se
encontraba inactivo desde 1999 (Méndez Rodríguez Pamela. Ofertas Públicas de
Adquisición en el Mercado de Valores Costarricense).
Las sociedades venden capital mediante ofertas públicas de valores lo cuál quiere
decir que son sociedades de capital.
Costa Rica no escapa al proceso de globalización, ya que en los Últimos años,
importantes transnacionales han adquirido compañías locales. Entre estos
procesos destaca el dinamismo presentado en el mercado financiero
costarricense y centroamericano en general con la adquisición de grupos
empresas financieras nacionales y regionales por parte de fuertes grupos
financieros a nivel mundial, como Scotiabank, HSBC o Citigroup
Las Ofertas Públicas de Valores van dirigidas al publico en general o a ciertos
sectores, o a grupos específicos de éste. Los títulos y el emisor deben estar
inscritos en el Registro Nacional de de Valores, que constituye un instrumento de
consulta fundamental para el inversionista cuya gestión esta a cargo de la
Superintendencia General de Valores
De todo este proceso que constituye la ecuación llamada Oferta Publica de
Adquisición sus participantes son instituciones tales como CONASSIF (Consejo
Nacional de Supervisión del Sistema Financiero) y la SUGEVAL
(Superintendencia General de Valores) como ente supervisor que analiza y
acepta las Opas.
En este proyecto se pretende analizar, el regimen juridico de las Ofertas Públicas
de Adquisición. Por su parte estas constituyen mecanismos de apelación publica
al mercado de valores y en particular a los accionistas de una sociedad anónima
cotizada para que vendan sus valores a la entidad que fórmula la oferta, con la
finalidad de obtener o mejorar el control de la citada sociedad.
Como fenómenos de concentración empresarial, las ofertas Públicas de
Adquisición se vinculan directamente con la denominada "Toma de Control" que
ha sido definida como "aquel negocio jurídico que tiene por objeto la adquisición
de acciones u otros valores con derecho a suscripción, adquisición o conversión
en acciones por el cual el adquirente logra una participación accionarial en una
sociedad tal que le permite el control de los rogamos de administración de la
misma y por tanto de las decisiones que estos adopten." (Real Decreto
106612007. de 27 de julio. sobre el régimen de las ofertas publicas de adquisición
de valores.)
Con la aprobación de la Ley Reguladora del Mercado de Valores se da una mejor
regulación en el caso de las Ofertas Públicas de Adquisición y las Ofertas
Públicas de Ventas de Valores.
Con esta ley se presentan una serie de cambios como en la estructura normativa
costarricense, se introducen nuevas figuras como es el caso de las Ofertas
Públicas de Adquisición y las Ofertas Publicas de Ventas de Valores.
Dicho mercado no solo se caracteriza por su pequeño tamaño, sino también por
estar concertado en instrumentos de renta fija del sector público, por la limitada
versatilidad de sus instrumentos y poco desarrollo de su mercado accionario."
(Méndez Rodríguez Pamela. Ofertas Públicas de Adquisición en el Mercado de
Valores Costarricense)
Es importante hacer un análisis de los mercados globales y monetarios que
participan en la realización de la OPA. A manera de comparación el mercado
accionario costarricense, en su capitalización bursátil doméstica presenta un
nivel muy inferior al de otros mercados iberoamericanos en comparación con
países como España, Brasil y Chile los cuales han tenido en su evolución
ejemplos de Ofertas Publicas de Adquisición Hostiles.
Por último se realizará un diagnóstico General de la OPA (Oferta Pública de
Adquisición) contando con la ayuda de entrevistas a profesionales expertos en el
tema que nos compete aquí. En cuanto a la alternativa de solución se pretende
abarcar los objetivos teniendo presente que la respuesta al problema central se
convierte en el propósito de la presente investigación
De lo anteriormente expuesto surge la siguiente interrogante: ¿Tiene Costa Rica
experiencia en materia de Ofertas Públicas de Adquisición, y sus mecanismos de
tratamiento eficiente?, ante lo cual surge la siguiente hipótesis: El estudio y la
revisión de la normativa de las Ofertas Públicas de Adquisición revelará que la
normativa es insuficiente en comparación con los mercados sofisticados.
Las causas que se pueden citar con respecto a esta hipótesis, serían :
-Existe una normativa obsoleta
-Falta de interés del legislador
-Ausencias de propuestas
-Reducción del mercado accionario
-Pocas empresas.
Dentro del presente trabajo de investigación, se pretende abarcar el siguiente
Objetivo general:
a) Realizar una descripción jurídica que abarque doctrina, conceptos, leyes,
normativa, reglamentos, derecho comparado , casos de Ofertas Públicas de
adquisición llevadas a cabo en Costa Rica para terminar con un diagnostico que
conlleve a una propuesta en materia de Ofertas Públicas de Adquisición.
Con el propósito de cumplir con el objetivo general, se han establecido los
siguientes objetivos específicos.
a) Realizar un análisis del mercado de valores; reglamentos, leyes y artículos
que permitan un conocimiento del tema de las Ofertas Públicas de
Adquisición, tales como Ley Reguladora del Mercado de Valores y el
Reglamento de Oferta Pública de Valores.
b) Describir los intervinientes en el proceso de Ofertas Públicas de
Adquisición.
c) Análisis del derecho comparado tomando en cuenta países como: Chile,
Brasil y España.
d) Diagnóstico general que abarque las Ofertas Públicas de Adquisición que
se han llevado a cabo en Costa Rica.
e) Determinar si el proceso llevado a cabo en Costa Rica es eficiente, o si
necesita reformas y cambios.
En el presente trabajo hace uso de diversos mbtodos de investigación, tales
como el exploratorio, histórico, analíticodescriptivo y comparativo.
El método exploratorio, se utiliza para examinar un tema de investigación poco
estudiado, en este caso las Ofertas Públicas de Adquisición.
El método histórico hace referencia al conocimiento de las distintas etapas de los
objetos en la sucesión crónica, con la finalidad de conocer la evolución y
desarrollo del fenómeno de la investigación, para ello utiliza su historia; así mismo
una breve reseña de como se desarrollan las Ofertas Públicas de Adquisición,
desde que fueron vislumbradas en 1998.
El método analítico-descriptivo, se basa en un análisis de los diferentes institutos
que dan formación a las Ofertas Publicas de Adquisición y al mercado de Valores
Costarricense.
El uso del método comparativo consiste en la comparación sistemática de casos
de análisis con fines de generalización empírica y de la verificación de una
hipótesis, en la presente investigación se comparan los diferentes procesos de
Oferta Pública de Adquisición en el derecho comparado con el costarricense.
Todo lo anteriormente sefialado, se ejecutará mediante el análisis de normas de
derecho interno, internacional, así como también las doctrina.
Para el análisis y desarrollo de los puntos anteriormente citados, y de los métodos
de investigación por aplicar, se recurrió al material bibliográfico, el cual ha sido
tratado como fuentes primarias y secundarias. Las fuentes primarias constituyen
el objetivo de la investigación bibliográfica o revisión de la literatura y
proporcionan datos de primera mano (Danke citado por
Hernández/Fernández/Baptista, 2003, p.67), es por ello que las fuentes primarias
o directas utilizadas en esta investigación son las siguientes: libros, trabajos
finales de graduación, antologías, páginas de Internet, artículos periodísticos.
Dichas fuentes fueron extraídas de fuentes secundarias, las cuales se definen
como "son compilaciones, resúmenes y listados de referencias publicadas en un
área de conocimiento en particular (son listados de fuentes primarias). Es decir
reprocesan informacidn de primera mano" (Hernández/Femández/Baptista, 2003,
p.67).
Entre ellas se encuentran: Biblioteca de la Facultad de Derecho de la Universidad
de Costa Rica, Biblioteca de la Corte Suprema de Justicia, Biblioteca Fernando
Coto Albán, Biblioteca de la Escuela de Negocios INCAE Bussiness School, el
Centro Jurisprudencial (El Digesto, bibliotecas personales de profesionales en
derecho, libros comprados vía), Internet, y entrevistas a profesionales expertos en
el tema.
ESTRUCTURA DEL PROYECTO.
El presente trabajo se encuentra estrcuturado de la siguiente manera.
Consta de dos titulos
TITULO I hace referencia al tema de los fenómenos de concentración
empresarial, los cuales constituyen mecanismos del mercado de valores de
indudable interés económico y jurídico.
En el capitulo 1- Se hará el análisis de las Ofertas Publicas de Adquisición la
cuales constituyen mecanismos de apelación pública al mercado de valores y en
particular a los accionistas de una sociedad anónima cotizada para que vendan
sus valores a la entidad que formula la oferta.
Comprende en este capitulo principalmente lo que se refiere al concepto y
finalidad de las ofertas Públicas de Adquisición.
En la segunda sección será tratada la Oferta Pública de Adquisición a la luz del
Mercado de Valores costarricense, dando un enfoque en la triple trascendencia
que tienen las Opas , a saber Jurídica, financiera y bursátil.
También en esta sección se analiza la ubicación del Mercado de Valores dentro
del sistema financiero, reconociéndose sus divisiones las cuales serían el
Mercado de Dinero y el Mercado de Capitales.
En lo que respecta a los tipos de mercado, estos se llamarán Mercado Primario y
mercado secundario, dando una breve explicación de ellos y haciendo una
referencia a la pequeñez del mercado costarricense con relación a los mercados
sofisticados, tratando la disminución sostenida del número de emisores
accionarios, refiriéndonos a la disponibilidad de fuentes de financiamiento alternas
a la disminución de el costo del crédito y a la renuncia de las empresas familiares
a ceder el control en sus negocios.
En la sección III de este capitulo 1- Se procede a realizar un análisis de artículos
de la Ley Reguladora del Mercado de Valores, y del Reglamento de Oferta
Pública de Valores.
En la sección IV- se hace referencia a los principios generales que fundamentan
la normativa jurídica en materia de Ofertas Públicas de Adquisición.(Principio de
protección a lo ahorrantes -Principio de Igualdad-Principio de infomación-
Principio de transparencia o Full disclousure)
La sección V-se refiere a las Etapas y tramites de las Ofertas Públicas de
Adquisición.( Fase preparatoria-Fase de formulación de la oferta-Fase de defensa
por parte de la sociedad afectada por la oferta-Fase de Ejecución o liquidación de
la oferta Publica de Adquisición).
En la sección VI- se trata de la clasificación de las Opas.
Sección VII-lntervinientes en las ofertas Públicas de Adquisición, una breve
resefia a la Bolsa Nacional de Valores-Consejo Nacional del Sistema Financiero-
Superintendencia General de Valores.
En el TiTULO II- se tratan las Ofertas Públicas de Adquisición desde el punto de
vista práctico.
En el Capitulo 1- se hace un análisis de las Ofertas Públicas de Adquisición
realizadas en Costa Rica, las cuales han sido cuatro hasta la fecha (Atlas-
Mabeca,Interfin-Scotiabank,Durman Esquivel-Aliaxis Cooperatief UA,Banco
Cuscatlan Filial UBC-Citigroup)
Capitulo II : Derecho Comparado ( Países Sofisticados)-Espafia- Chile -Brasil)
Sección 1-Dentro de este capitulo, se desarrolla la comparación de un país como
Costa Rica, con paises llamados sofisticados, donde se evidencia que Costa rica
presenta un nivel muy inferior en comparación con otros mercados
iberoamericanos.
Sección II- Casos de Ofertas Públicas de Adquisición en el Derecho Comparado.
Desarrollo, ejemplos, normativa que se aplica en estos países.
Capitulo 111 -Diagnostico de las Ofertas Públicas de Adquisición.
En este capítulo se analizan las Ofertas Públicas de Adquisición, a la luz de la
experiencia en el mercado costarricense.
Algunos aspectos de diagnostico que se tratan en este capitulo son :
-Contratos asociados a los procesos
-Libre Competencia
-Efectos de la intervención de las concentraciones empresariales.
Cabe resaltar que la Situación actual del Mercado de Valores costarricense, se
desenvuelve en un entorno dominado por una competencia feroz, por lo cuál
tienen que estar en constante dinamismo y flexibilidad.
La Sección II de este capitulo consiste en entrevistas a profesionales expertos en
el tema, los cuales van a aportar conocimientos y a tratar de responder a
interrogantes que fueron planteados al inicio de la investigación.
Por último las conclusiones se reflejan en la culminación de un proceso extenso
de investigación en el cuál se hacen recomendaciones para la mejora, y se deja
un portillo abierto a futuras investigaciones que deseen continuar por el camino de
la investigación.
TITULO I- FENOMENOS
DE CONCENTRACION EMPRESARIAL.
TITULO 1- FENOMENOS DE CONCENTRACION EMPRESARIAL.
CAPITULO 1- OFERTAS PÚBLICAS DE ADQUISICION.
SECCION 1- CONCEPTUALIZACION DE LAS OFERTAS PÚBLICAS DE
ADQUISICION.
1 - ) Concepto y finalidad
"Las ofertas Públicas de Adquisición constituyen mecanismos del mercado de
valores de indudable interés económico y jurídico. Las ofertas públicas de
adquisición constituyen mecanismos de apelación pública al mercado de valores y
en particular a los accionistas de una sociedad anónima cotizada para que
vendan sus valores a la entidad que formula la oferta, con la finalidad de obtener
o mejorar el control de la citada sociedad. Por ello, las ofertas públicas de
adquisición han de ser estudiadas en el marco de los procesos de toma de
control, es decir, de los mecanismos por los que una entidad adquiere, en
detrimento de otra acciones u otros valores de la misma que le permitan el control
de las decisiones de la sociedad"'
1 Chacon Blanco, José Enrique (1993) Derecho del Mercado de Valores. Tomo 11, Editorial Dykinson. Madnd.Pág.303.
"Durante las ultimas décadas el enorme crecimiento de la competitividad
internacional, en entomos de mercado cada vez más amplios e interconectados y
el afán de encontrar oportunidades de desarrollo, han conducido a las empresas
a incrementar sustancialmente la realización de operaciones societarias.
Concretamente, las concentraciones han sido una de las principales formas de
reorganización de las empresas para crecer y mejorar su rentabilidad"* .
Las Ofertas Publicas de Adquisición han sido formuladas primordialmente para
supervisar y ordenar el proceso de la toma de control, la cual se instrumenta por
medio de la adquisición de acciones en el mercado de valores al adquirir una
sociedad y el poder sobre otra empresa de su interés. Así mismo tienen como
finalidad la protección al accionista minoritario. Respetando al principio de
igualdad de trato de los accionistas y otros destinatarios de la Oferta Pública de
Adquisición.
De este principio se desprenden otros como son: el derecho de todos los
accionistas a recibir la misma información y el principio segun el cual el control
debe ser ejercido por el accionista mayoritario de buena fe y sin oprimir a los
accionistas minoritarios.
SECCION II Ofertas Publicas de Adquisición a la luz del mercado de valores
costamcense.
2' Ponce Huerta" el Procedimiento de las OPAS y su relación con otros reguladores. Defensa de la competencia y sectores económicos regulados.
1- ) Ofertas Publicas de Adquisición en el Mercado de Valores
Costamcense.
A-) Introducción
"Las Ofertas Públicas de Adquisición son operaciones mercantiles y del mercado
de valores, teniendo una triple trascendencia: jurídica, financiera y bursátil:
Jurídica, ya que se trata de operaciones reguladas en la Ley Reguladora del
Mercado de Valores, cuyo procedimiento está también determinado
reglamentariamente; Financiera, ya que la sociedad oferente debe abonar un
precio por las acciones a adquirir o entregar otros títulos en contraprestacion, con
la consiguiente necesidad de obtener recursos financieros al efecto; y Bursátil, ya
que la oferta pública de adquisición se realiza sobre valores de sociedades
cotizadas, constituyendo una operación del mercado de va~ores."~
B-) Mercado de valores:
b.1) Concepto: El mercado de valores es el lugar donde se reúnen demandantes
y oferentes con el fin de facilitar el intercambio de títulos4. Está regulado por la
Ley Reguladora del Mercado de Valores, la cual tiene por objeto regular los
3 Fernández Quesada Lourdes, Directora del Departamento Legal de la Bolsa Nacional de Valores, AL-099-
01.
4 Un título de valor o valor representa derechos parciales de propietario sobre cierta sociedad ("acciones"),
o algún título de crédito u obligación, con características y derechos estandarizados (cada valor de una
emisión dada tiene el mismo monto nominal, el derecho al mismo tipo de dividendos, cotizado sobre la
misma línea en la bolsa, etc.). (http://es.wikipedia.org/wiki/Título-valor)
mercados de valores de las personas físicas o jurídicas que intervengan directa o
indirectamente en ellos, ya sean actos o contratos con tales mercados y los
valores que se negocien en ellos.
b.2) Ubicación del Mercado de Valores dentro del sistema financiero:
El mercado de Valores se encuentra inserto dentro del sistema financiero y dentro
del mismo se reconocen dos divisiones las cuales son:
b.2.1) Mercado de dinero: Es aquel en que concurren toda clase de oferentes y
demandantes de las diversas operaciones de crédito e inversiones a corto
plazo...)'. Se caracteriza por enfatizar el concepto de liquidez, es decir la relativa
facilidad con que un titulo valor puede ser transformado en efectivo y se considera
que en dicho mercado son predominantes las operaciones a corto plazo.
b.2.2) Mercado de Capitales: Corresponde este mercado a la interacción de
oferentes y demandantes de fondos de largo plazo, que consisten
fundamentalmente en aquellas transacciones de valores de largo plazo.
Este tipo de mercado priva la rentabilidad a largo plazo en las operaciones que se
realizan.
b.3) Tipos de mercado:
b.3.1) Mercado primario: Es el que pone en circulación títulos emitidos por
primera vez y que pueden ser objeto de colocación en forma directa o a través de
la bolsa.
b.3.2) Mercado secundario: Son los mercados que van a ser organizados por las
bolsas de valores, previa autorización de la SUGEVAL y sus lineamientos
generales que se encuentran organizados en el artículo 22 de la Ley General del
Mercado de Valores.
C-) Funciones del mercado de Valores
Entre las funciones que brinda el mercado de valores encontramos las siguientes:
1-Ser un mercado transparente que tiene como fin una optima formación de
precios.
2-La opción de escoger entre diversas alternativas en función a sus preferencias
de riesgo y rendimiento.
3-Inversiones a plazos más largos.
4-Posibilidad de obtener mayor rentabilidad por su inversión en comparación con
otras alternativas ofrecidas por el sector financiero.
5-Posibilidad de obtener liquidez casi inmediata
6-Posibilidad de diversificar sus inversiones.
D-OFERTA PÚBLICA DE VALORES.
Existe además del proceso de Oferta Pública de Adquisición, un proceso de
Oferta Pública de Valores y aunque son las Ofertas Públicas de Adquisición
nuestro tema central, se hará una breve comparación entre ambas.
Durante el año 2001, el Departamento de Oferta Pública realizó su labor en el
Registro de participantes y productos del mercado de valores en el Registro
Nacional de Valores e Intermediarios. Dicho proceso permitió en parte, destacar
la evolución y dirección a la que se dirige el mercado de valores costarricense.
D.1-Relación entre la Oferta Pública de Adquisición y la Oferta Pública de
Valores
emisor a un prscio fijo y en un plazo
%-Entre las modalidaidss de OPAS
encontramos principalmente las
2- La oferta públca de vaforers, así
, como la de servicios de internediación A
de la sociedad afectada. a error en manto a las características
lugar, en muy diversos grados. emisíúnes de valores en serie canforme
aceptan o no fa oferta de compra de 4-La venta de acciones de empresas
sus acciones. Si aceptan b OPA, que ya catizan en la Bolsa suele
venderán sus valores ai precio ofrecido; resultar más sencilla que la de una
si la rechazan, seguirán siendo compafiia que es nueva en el merado
aGcionistas de la empresa burdtil. Le razón estriba en que las
5-La mayoría de las OPA está diseJiada sociedades ya cotizadas, como ocurrió
para la toma be control de una en los casos de Tabacalera o de
Telsfónica, son conocidas en eí Despu&s, los expertos les clasifian
el capitai de las empresas absorbidas. ScEn sl caso & las empresas que no
Tambien se fmutan OPA en casos de cotizan en la Balsa, la prdparaci6n de fa
modificación de estatutos, exclusión da czxnpaiia es m&$ compleja, ya que la
la negociaci6n o reducci6n de capital informaci6n debe slef rnds rigurosa.
En las sociedades ya cotizadas, no es
necesaria la efaboraci6n de, por
ejempJo, ef ''cnncephrr de inversi6nN,
consistente m formular una razón por
la cual la empresa puede ser atractiva
para los canpmbres.
E-) Generalidades del Mercado Costarricense en materia de Ofertas
Públicas de Adquisición
"Costa Rica tiene una extensión de 51,100 kilómetros cuadrados, con una
población de 4, 476,614 habitantes. El producto interno bruto supero los 26
millones de dólares durante el año 2007, mostrando un crecimiento del 6,8% con
relación al 2006".~
Costa Rica, no escapa al proceso de globalización, debido a que en los últimos
años importantes transnacionales han adquirido compañías locales.
Se ha presentado una disminución sostenida del número de emisores accionarios,
debido en parte a la disponibilidad de fuentes de financiamiento alternas, a la
disminución en el costo de crédito y a la renuencia de las empresas familiares a
ceder el control en sus negocios.
Actualmente el mercado cuenta con solo doce emisores accionarios, lo que se
toma como un nivel bajo de desarrollo bursátil del capital de las empresas listados
y liquidez de los instrumentos accionarios.
SECCION 111- Marco Normativo de la Oferta Pública de Adquisición en Costa
Rica.
1- ) Regulación de las Ofertas Publicas de Adquisición en Costa Rica.
- - ----
6-Méndez Rodríguez Pamela, Ofertas Publicas de Adquisición en el Mercado de Valores Costarricense
20
El marco normativo de la OPA en Costa Rica se encuentra definido por la Ley
Reguladora del Mercado de Valores, y por el Reglamento sobre Oferta Pública de
Valores.
A)-Ley Reguladora del Mercado de Valores:
a.1) Introducción
Luego de un largo proceso en la Asamblea Legislativa, se aprobó la Ley
Reguladora del Mercado de Valores numero 7732, que entró en vigencia en 1998,
la que introdujo profundas modificaciones en la regulación que existía en el
mercado de valores costarricense, con perspectivas de desarrollo para todos los
participantes, así como promover la estabilidad del sistema y proteger el ahorro
público canalizado a través del mercado de valores.
Concretamente en lo que respecta a las Ofertas Publicas de Adquisición, con
dicha ley se presentan cambios en la estructura normativa costarricense, se
introducen nuevas figuras como es el caso de las Ofertas Públicas de Adquisición,
y las Ofertas Publicas de venta de Valores.
Se reconocen figuras como es el caso de las sociedades calificadoras de riesgo7;
se reestructura el órgano regulador que pasa a constituirse en la
7 Las calificadoras de riesgo son sociedades anónimas, cuyo objeto social exclusivo es la calificación de riesgo de los valores inscritos en el Registro Nacional de Valores e Intermediarios y las actividades complementarias a dicho objeto, autorizadas reglamentariamente por la Superintendencia General de Valores
Superintendencia General de Valores y se fortalecen aspectos tales como la
información, las normas de conducta y el marco sancionatorio de los participantes
del mercado de valores.
"Esta ley tiene por objeto regular los mercados de valores, las personas físicas o
jurídicas que intervengan directa o indirectamente en los, los actos o contratos
relacionados con tales mercados y los valores negociados en ella."8
Esta Ley regula la Oferta Publica de Adquisición entre los artículos 36 y 39
a.2.)-Análisis de Ofertas Públicas de Adauisición en la lev.
Las reglas y plazos de computo del porcentaje de esa participación (directa o
indirectamente)
Los términos en los que la oferta será irrevocable y las condiciones a las
que puede someterse.
Las garantías exigibles de acuerdo con la contraprestación ofrecida
Procedimiento por el cual se efectuaran
Limitación de las actividades que puede llevar a cabo la junta directiva de la
compafiía aceptada.
Régimen de las eventuales ofertas competidoras
Reglas de prorrateo
Precio mínimo de la oferta
8 Ley Reguladora del Mercado de Valores, aprobada el 8 de diciembre de 1997.Publicada el 27 de enero de 1998.
Operaciones exceptuadas del régimen.
Artículo 36 Lev Reauladora del Mercado de Valores
OPA a prion obligatoria.
Es menester señalar que el legislador estableció un régimen de OPA A PRlORl
OBLIGATORIA, de manera que es necesario contar con la autorización de la
Sugeval (Superintendencia General de Valores) antes de adquirir una
participación significativa en el capital social de una companía que cotice sus
acciones en bolsa, se puede ver resumido lo anterior según el articulo 36 de la
Ley Reguladora del Mercado de ~alores".
Artículo 37 Lev Reauladora del Mercado de Valores.
Según este régimen que se ha establecido de OPA A PRlORl la ley ha impuesto
en los artículos 37 y 38 dos prohibiciones a quienes adquieran una participación
significativa sin haber promovido previamente la oferta, las cuales son: en primer
lugar la imposibilidad de ejercer los derechos de voto correspondientes a las
acciones así adquiridas.
9 Por participación Significativa se entiende según aduce el Reglamento sobre Oferta Pública de Adquisición "aquella que represente un porcentaje igual o superior al veinticinco por ciento del capital en circulación y con derecho a voto"
'O "Quien pretenda adquirir directa o indirectamente en un solo acto o actos sucesivos, un volumen de acciones u otros valores de una sociedad inscrita en el Registro Nacional de Valores e Intermediarios, y alcanzar así una participación significativa en el capital social, deberá promover una oferta pública de Adquisición dirigida a todos los tenedores de acciones de esta sociedad.
En el artículo 37 se sanciona con nulidad, los acuerdos adoptados con la
participación de un socio en esas condiciones y confiere legitimación activa a la
Superintendencia General de Valores para impugnarlos.
En segundo lugar, establece la imposibilidad de modificar estatutos para quienes
hayan adquirido una participación significativa y representen más del cincuenta
por ciento del total de los votos.
-Artículo 38 Lev Reauladora del Mercado de Valores.
En el articulo 38 se faculta en vía reglamentaria para que se determinen los
asuntos que si podrían modificarse en esas condiciones. La ley permite la
realización de ofertas voluntarias, cuando no se pretenda alcanzar las
participaciones significativas establecidas por la normativa, caso en el cual, la
oferta debe dirigirse a todos sus titulares y deberá realizarse bajo las mismas
reglas y procedimientos establecidos para las operaciones obligatorias.
9-) Reglamento sobre Oferta Pública de Valores.
En este reglamento, se desarrolla la regulación de la de la Oferta Pública de
Adquisición, así como el trámite de desinscripcion y de Oferta Pública de
Adquisición por exclusión.
b.1) Análisis Reglamentario.
Articulo 80: Participación significativa.
Según lo que define el artículo 80 de este reglamento, se desprenden dos
principios:
-Si se desea adquirir un porcentaje igual o superior al veinticinco por ciento y
hasta el cincuenta por ciento, el capital social en circulación y con derecho a voto,
la OPA debe realizarse sobre un mínimo del diez por ciento de dicho capital.
-Si se desea adquirir un porcentaje mayor al cincuenta por ciento del capital
social en circulación y con derecho a voto, la OPA debe realizarse sobre un
mínimo del setenta y cinco por ciento de este capital.
Articulo 83: Las contraprestaciones
Lo que respecta al tema de las contraprestaciones, se encuentran reguladas en
el artículo 83, el cual hace alusión a que la contraprestación se da solamente en
dos posibles situaciones, dinero en efectivo o canje de acciones dejando por fuera
la posibilidad de ofrecer otros tipos de valores como los de deuda.
Articulo 85: Se infiere que pueden ofrecerse como contraprestación
acciones cotizadas como no cotizadas en bolsa.
Cuando se trata de acciones cotizadas se debe de incluir el valor en el mercado.
Si se trata de acciones no cotizadas se debe de presentar una valoración de la
empresa por un perito independiente.
Garantías:
Se dispone que el oferente deberá acreditar ante la SUGEVAL la constitución de
garantías que aseguren el cumplimiento de las obligaciones que resulten de la
oferta. Existe en este artículo una falla en cuanto a la regulación, ya que si bien es
cierto ante un incumplimiento por parte del oferente, el regulador debería proceder
a exigir el cumplimiento de la garantía, no existe en la normativa un proceso que
regule la aplicación del pago de la adquisición de las acciones.
Si la garantía se otorga en dinero efectivo, entonces debe de realizarse por medio
de un aval a satisfacción de la SUGEVAL, el cual es garante de cumplimiento. En
caso de que sea mediante canje de acciones, se debe de depositar en una
entidad de custodia autorizada.
Requisitos de autorizacidn de una OPA.
Folleto explicativo de la oferta donde se den los contenidos de la misma,
cuyos requisitos se encuentran establecidos en el articulo 86 de este
reglamento.
En casos en que la contraprestación es en acciones , debe de aportarse la
valoración de la empresa a la que pertenecen las acciones a ofrecer en
perm utal ' Documento que acredite la constitución de la garantía.
Los formatos de los anuncios a publicar.
Contempla los casos en que el oferente sea persona jurídica, donde se
exige que publique los estados financieros auditados del último ejercicio
económico, además de la certificación notarial del acuerdo tomado por el
órgano competente para promover la OPA.
Situación en que el oferente o la sociedad afectada sean entidades sujetas a
la fiscalización de la Superintendencia General de Entidades Financieras, va
a ser necesario el criterio de conformidad emitido por la superintendencia.
Articulo 95 v 96. Obligaciones a las que se debe sujetar la junta directiva de
la compañía afectada, desde la suspensión de la negociación en bolsa así
como la comunicación de los resultados de las ofertas.
La primera de estas obligaciones consiste en entregarle a la SUGEVAL, y a la
correspondiente bolsa de valores, un informe detallado con su opinión sobre
las ofertas definitivas autorizadas, revelando los acuerdos que existan
entre los oferentes.
l l Cambiar algo por otra cosa, sin que en el cambio entre dinero a no ser el necesario para igualar el valor de las cosas cambiadas y transfiriéndose los contratantes recíprocamente el dominio de ellas. Real Academia Española.
Obligación de naturaleza negativa, que consiste en no hacer, ya que significa
para la junta directiva el deber de abstenerse de realizar acciones que puedan
perturbar el desarrollo de una oferta.
Articulo 96. Se establece una lista de ejemplos de acciones indicadas en el
artículo 95, sin ser de naturaleza taxativa.
Se le imponen al presidente de la junta directiva el deber de rendir informes a
la Superintendencia sobre la administración de la compañía, de acuerdo con el
contenido y periodicidad que el regulador determine.
Artículos 86.2 inciso C con relación al articulo v 93. Condición de porcentaje
mínimo de capital social.
Aduce que si en el resultado se arroja un porcentaje de adquisición inferior al
mínimo condicionado por el oferente, se encuentra facultad para desistir de la
oferta.
Artículo 98. Declaraciones de aceptación.
Las declaraciones de aceptación de los destinatarios de la OPA son de
carácter irrevocable, y los condicionamientos a los que se sujeten carecen de
validez.
Artículo 104. Desinscripci6n.
Se establece que las compañías que hayan sido objeto de una OPA , no
pueden desinscribirse antes de un año a partir del cierre de la operación,
salvo que procedan a realizar OPA por exclusión.(definida en artículo 112 y
11 3 ROP)
Artículo 105. Desinscripción voluntaria de valores.
La desinscripción esta sujeta a la autorización de la SUGEVAL la cual
tomara en cuenta la protección a los inversionistas, los cuales deben
garantizar un trato igualitario a todos ellos.
La salida del mercado se condiciona a que no existan valores de la emisión a
desinscribir en carteras de fondos de inversión o pensión ni operaciones a
plazo con esos valores como subyacente.'*
Articulo 112 v 113. OPA por exclusión.
Tiene por finalidad la desinscripcion de las acciones de la compañía que fue
objeto de una OPA.
Es obligatoria cuando, la compañía ha solicitado la desinscripción, pero la
SUGEVAL estima que las medida de protección a los inversionistas son
insuficientes, además cuando la fusión de sociedades conlleva a la desaparición
de la emisora de acciones objeto de oferta pública.
l2 Méndez Rodríguez Pamela. Ofertas Públicas de Adquisición en el Mercado de Valores Costanicense.
29
Es voluntaria cuando la compañía emisora desea desinscribir sus acciones sin
haber transcurrido un año desde que ha finalizado la OPA, o cuando la sociedad
emisora desea desinscribir sus acciones mediante este procedimiento concreto y
no utiliza el de la desincripcion.
SECCION IV-Principios Generales que fundamentan la normativa jurídica en
Materia de Ofertas Públicas de Adquisición.
Los principios generales del mercado de valores fundamentan el marco jurídico de
regulación de las OPAS y en particular los siguientes:
l-Principio de Protección a los Ahorrantes: limitado a los accionistas de la
sociedad afectada, ofreciendo al efecto un esquema de garantías, publicidad y
seguridad que evite la lesión de los intereses legítimos de éstos, a través del
control de estas operaciones por parte de la entidad reguladora es decir la
Superintendencia General de Valores.
2- Principio de Igualdad: evitando que unos accionistas se vean beneficiados en
detrimento de otros, dirigiéndose a todos los accionistas en igualdad de
condiciones. La información sobre las sociedades participantes en una oferta de
adquisición debe intentar ponerse a disposición de todos los accionistas, al tiempo
y de la misma forma.
3-Principio de Información: su principal aplicación se da en el prospecto o folleto
que la sociedad oferente ha de presentar a la SUGEVAL y posteriormente difundir
tras la aprobación de la oferta.
4- Principio de Transparencia o Full Disclousure": El mecanismo de la OPA
evita que estas operaciones tengan lugar sin conocimiento por parte del mercado
de valores en general, como sucedería a través de operaciones directas y
sucesivas u otros procedimientos. Debe asegurarse una información amplia y
completa que permita tanto a los accionistas como a destinatarios de la oferta.
SECCION V- Etapas y trámite de las Ofertas Públicas de Adquisición.
1 -Etapas a seguir en la formulación de la Oferta Pública de Adquisición.
l . 1 -Fase preparatoria: la entidad oferente desarrolla una actividad interna de
formación de su voluntad de controlar una sociedad determinada y entre los
diferentes procedimientos aplicables, toma la decisión de formular una Oferta
Pública de Adquisición.
1.2-Fase de Formulación de la Oferta: comprende la presentación, difusión y
desarrollo de las OPAS. La formulación del precio de una OPA es uno de los
puntos clave en la formulación de una OPA. El precio es libre, salvo la OPA de
exclusión y está referido al valor de las acciones ya que es la variable
fundamental del éxito para plantear una OPA.
Una variación del precio asignado a las acciones de una sociedad puede
transformar una OPA hostil en una OPA amistosa, desde el momento en que el
consejo de administración de la sociedad afectada admita el mismo como
razonable y se lo recomienda a sus accionistas.
En todo caso, el precio muchas veces responde, más a criterios políticos que a
los económicos, razón por la cual es importante saber determinar correctamente
el valor y el precio de una empresa.
1.3-Fase de Defensa por parte de la sociedad afectada por la oferta: esta fase
puede ir precedida de medidas de protección o defensas previas a la existencia
de una OPA.
1.4- Fase de Ejecución o Liquidación de la Oferta Pública de Adquisición: esta
comprende la ejecución de las operaciones bursátiles de compraventa entre el
oferente y los accionistas que aceptan la oferta y se efectúa a través de los
procedimientos bursátiles ordinarios.
2-Trámite.
2.1-Presentación de la Solicitud: se acompafia de un folleto.
La OPA está sujeta a la autorización previa del CONASSIF, con tal fin el oferente
deberá presentar un escrito de solicitud de autorización dirigido a la SUGEVAL, se
acompañará de un folleto explicativo de la oferta y demás documentación
pertinente. El folleto tiene tres tipos de menciones: elementos subjetivos de la
oferta; elementos objetivos de la oferta y elementos formales.
El folleto tiene especial relevancia por cuanto el incumplimiento de su contenido
supone la denegación de la oferta pública o de una solicitud de información
adicional, que por lo menos demora de la oferta pública de adquisición, por eso
constituye un instrumento propio de la oferta contractual.
También, se considera un instrumento de responsabilidad, por cuanto la inclusión
de datos falsos o erróneos o la omisión de datos esenciales para formular dicho
juicio fundado pueden suponer la responsabilidad del oferente por los daños
ocasionados, siempre y cuando exista conexión entre el dato falso y la decisión
adoptada por el inversor.
El contenido de este folleto se da de la siguiente manera:
a-Información del oferente y la sociedad afectada.
b-Información sobre la oferta.
c-Elementos formales del procedimiento.
2.2- Constitución de garantías:
El oferente previo a la aprobación de la OPA, deberá acreditar ante la entidad
reguladora la constitución de las garantías necesarias que aseguren el
cumplimiento de las obligaciones resultantes de la oferta y deben necesariamente
mencionarse en el folleto de la OPA.
2.3Suspensión de la cotización:
En caso de que la OPA sea admitida para su trámite, se acordará la suspensión
temporal de cotización de los valores afectados. Esta suspensión se mantiene
hasta la publicación de cualquiera de los anuncios de la oferta pública o hasta que
lo disponga la entidad reguladora.
La suspensión de las transacciones en el mercado de valores es sumamente
eficaz a efectos de que los intermediarios y demás participantes del mercado
dispongan de un lapso mínimo para realizar los respectivos análisis de los
consecuentes ajustes en los niveles de cotización de los títulos afectados por la
OPA. De tal manera, que la compra masiva de los títulos no afecte de forma
violenta el normal curso de las transacciones y no se produzcan daños y
perjuicios a causa de la desinformación.
2.4- Limitación de la actuación de los órganos gestores:
A partir de la suspensión y hasta la comunicación de los resultados de la oferta, el
órgano de administración de la empresa afectada, se abstendrá de realizar
cualquier operación que no sea propia de la actividad ordinaria de la sociedad o
que tenga por objeto el desarrollo de la oferta.
2.5- Autorización o denegación:
La aprobación o denegación de una OPA corresponde al CONASSIF, quien la
aprobará o denegará dentro del plazo de cinco días hábiles a partir de su remisión
por parte del Superintendente.
La autorización o denegación se configura como un acto reglado, por cuanto la
denegación tiene que ser motivada y fundamentada.
2.6- Publicación de la OPA:
Una vez aprobada la OPA y notificada al oferente la autorización, éste está
obligado a dar difusión pública y general a la oferta. Para ello deberá publicar los
anuncios correspondientes en dos periódicos de circulación nacional, en el plazo
y forma establecida reglamentariamente. Además debe realizar la
correspondiente comunicación a las bolsas de valores y poner a disposición de
los interesados ejemplares del folleto explicativo de la oferta.
2.7- OPAS competidoras:
Dentro de los quince días hábiles siguientes a la primera publicación de la oferta
podrán presentarse opas competidoras.
2.8- Ofertas definitivas y oferta final autorizada:
Si no se hubieren presentado OPAS competidoras dentro del plazo establecido, el
superintendente lo comunicará al oferente, quien deberá divulgar nuevamente su
oferta, la cual se tendrá como la oferta final autorizada.
Si se hubieren presentado OPAS competidoras, el superintendente convocará a
todos los oferentes admitidos para que concurran a la SUGEVAL a presentar sus
ofertas definitivas, pudiendo mejorar las ofertas originalmente admitidas.I3
El superintendente deberá elevar al conocimiento del CONASSIF las ofertas
definitivas presentadas, autorizando la mejor oferta presentada, ésta permanecerá
vigente y deberá ser divulgada en los mismos términos antes expuestos.
2.9-Plazo para aceptaciones y presentación de aceptaciones:
El plazo para la aceptación de la oferta final autorizada es de quince días hábiles
contados a partir de su primera publicación.
2.10- Informe del órgano de gestión:
El órgano de administración de la sociedad afectada debe redactar un informe
detallado de la OPA, indicando sus observaciones a favor o en contra, si ha
existido algún acuerdo entre la sociedad afectada y la sociedad oferente o entre
ésta y los miembros del órgano de administración de la sociedad afectada.
13 En este caso debe acatarse lo dispuesto en el acuerdo SGV-A-10 Procedimiento para la Mejora de Ofertas
Públicas.
2.1 1 - Modificación de las ofertas e irrevocabilidad de la oferta final: La oferta final autorizada será irrevocable, salvo en el caso de que no sea
aceptada por el porcentaje mínimo de capital al que se hubiera condicionado su
eficacia.
2.12- Resultado de la oferta y publicación del mismo:
Una vez concluido el plazo de aceptaciones, las sociedades rectoras de las
Bolsas de ~ a l o r e s ' ~ deben comunicar a la entidad rectora el número total de
valores comprendidos en las declaraciones presentadas.
Una vez conocido el total de aceptaciones por la citada entidad, ésta deberá
comunicar dentro del plazo establecido al efecto, el resultado positivo o negativo
de la oferta al oferente, a la sociedad afectada y a las sociedades rectoras.
2.1 3- Declaración de aceptación:
Estas podrán realizarse por medio de cualquier puesto de bolsa en la forma que
señale el folleto. Las aceptaciones son irrevocables y carecerán de validez en
caso de someterse a condición.
2.1 4-Comunicación del resultado:
14 Son las entidades previstas por la Ley del Mercado de Valores Española, para ejercer las funciones de
dirección y administración de cada bolsa devalores. Es decir, existe una sociedad rectora por cada bolsa de
valores que se encuentre en funcionamiento.
Transcurrido el plazo de aceptación, el oferente deber6 avisar y comunicar a la
SUGEVAL el número total de valores comprendidos en las declaraciones de
aceptación presentadas y la propuesta de liquidación. La SUGEVAL comunicara
dentro del plazo reglamentariamente establecido a las bolsas de valores al
oferente y a la sociedad afectada el resultado positivo o negativo de la oferta.
2.15-Prorrateo y liquidación de la operación:
Cuando el número de aceptaciones supere el límite máximo de valores que el
oferente desea adquirir, debe procederse a efectuar un prorrateo entre las
aceptaciones efectuadas. Si el resultado es positivo, es decir, cuando el total de
aceptaciones es igual o superior a los valores objeto de la oferta, se procede a
liquidar la operación, o sea, se ejecutan las operaciones de compraventa de
valores que se derivan de la OPA, entre el oferente de la misma y los titulares de
los valores.
Si el resultado de la OPA es negativo, por no alcanzarse el número mínimo de
valores contenidos en la misma, la OPA no tiene efecto y no da lugar a las
compraventas de los valores cuyos títulos habrían aceptado la operación, de
forma que éstos mantienen la titularidad de los mismos.
Las OPAS que hubieran alcanzado un resultado positivo se liquidarán en el
mismo plazo previsto para las operaciones bursátiles al contado. La liquidación se
realizara fuera de bolsa, pero por medio de intermediarios autorizados.I5
La compatiía oferente quiere conseguir para sí el valor potencial que le supondría
la sociedad elegida como objetivo. El oferente analiza, en su caso los
rendimientos de otras sociedades alternativas y trata de reconducir en beneficio
propio los resultados inicialmente no satisfactorios de la compatíía elegida ya
como objetivo.
Los iniciales oferentes pueden así ver premiados sus esfuerzos al rentabilizar
patrimonialmente la empresa adquirida y consecuentemente desarrollar un papel
positivo en la tutela de los intereses económicos de los accionistas.
SECCION VI- CLASlFlCAClON DE LAS OFERTAS PÚBLICAS DE
ADQUISICION.
1 -Clasificaciones de la OPA:
En la práctica existen diversos tipos de modalidades de ofertas públicas de
adquisición:
Intermediarios financieros son los que intermedian las operaciones entre los distintos participantes del mercado.
A-Por el tipo de oferente: las OPAS pueden ser formuladas por la propia
sociedad, cuyos títulos son objeto de la OPA o por un tercero, ya sea accionista o
no.
B-Por la posición que adopte el órgano de administración de la sociedad
afectada, las OPAS, suelen clasificarse en hostiles y amistosas.
b.1- La OPA hostil se caracteriza por ser una operación en las que el oferente
busca rentabilizar su inversión mediante el desplazamiento de los antiguos
órganos directivos y la puesta en práctica de un cambio radical en la gestión
social.
b.2-La OPA amistosa o negociada es motivada, por lo general por la simple
búsqueda de sinergias y de los beneficios que habitualmente acompañan a la
integración de dos empresas.
"La gran mayoría de las OPAS suelen presentar elementos de ambos tipos, en el
sentido de que tanto la operación puramente amistosa, en la que falta cualquier
tipo de presión mas o menos encubierta, como la absolutamente hostil, en la que
no hay línea de comunicación alguna entre las dos partes, son supuestos
extremos difíciles de encontrar en estado puro. Con frecuencia, también,
adquisiciones que empiezan presentando notas de clara hostilidad se convierten
con el tiempo en operaciones negociadas de carácter amistoso, que acaban
realizándose con el apoyo y respaldo de los órganos gestores de la sociedad
afectada."16
C-Por el tipo de contraprestación ofrecida: las OPAS, pueden ser en dinero, en
títulos valores o mixta.
O-Por la extensión de la OPA: ésta puede ser total cuando no existe un número
máximo de valores a los que el oferente se comprometa a adquirir. O parcial si
existe un numero máximo de valores. En ambos casos, la oferta es general, pues
se dirige a todos los tenedores de valores de la sociedad afectada
E-Por el momento de la formulación: las OPAS pueden ser a Priori o a
Posteriori de la adquisición de una participación significativa. En la mayoría de los
ordenamientos, la OPA es a priori. Se exige la formulación de una OPA A
POSTERIOR1 en los casos en que una persona física o jurídica, como resultado
de su propia adquisición o de la adquisición por parte de personas que actúan con
ella, posea valores que añadidos a las participaciones que ya tenga, tanto por sí
como por terceros confiriéndole un porcentaje de derechos de voto que le
otorguen el control de la sociedad.
F-Según su formulación puede ser obligatoria o voluntaria para el oferente:
16 Garcia De Enterria. Op. Cit. Págs.: 71 y 72.
La OPA obligatoria se impone a quien pretenda adquirir el control de una
sociedad bursátil, también supone la obligación del oferente de promover una
oferta pública de adquisición en iguales condiciones para todos los accionistas y
para la compra de todo el capital social, con la obligación de canalizar cualquier
operación de adquisición o de transmisión de participaciones accionarias
significativas a través de una OPA. Por el contrario la OPA voluntaria no supone
obligación del oferente de promover Oferta Pública de Adquisición.
G-OPAS competidoras: tratan la posibilidad de que varias sociedades pujen por
obtener el control de una misma sociedad afectada. Quienes se benefician son los
accionistas de la sociedad afectada, ya que pueden asistir a una verdadera puja
por sus valores de participación social y obtener por los mismos un precio
superior al que un único oferente habría estado dispuesto a ofrecer. Para el
correcto funcionamiento del mercado, es presupuesto la garantía de la Par
Conditio Concurrentium "entre los distintos oferentes, así como el establecimiento
de un nivel mínimo de igualdad jurídica entre los potenciales competidores".
H-OPA Hostil: es la realización de una Oferta Pública de Adquisición de acciones
que no es conocida por los gestores de la sociedad y sus accionistas de control.
En ocasiones, las OPAS hostiles son realizadas por empresas competidoras de la
sociedad objeto de la OPA o por determinados "tiburones1' financieros que fijan un
precio superior al del mercado bursátil. Los medios de defensa contra una OPA
hostil pueden realizarse por la vía estatutaria de la sociedad, limitando el derecho
de voto, por el sistema de pactos o acuerdos de agrupación de participaciones
significativas en el capital social o simplemente lanzando una OPA competidora
utilizando sociedades filiales etc.
1-OPA de Exclusión: se da cuando una sociedad cotizada en bolsa acuerda la
exclusión de la negociación bursátil provocando una menor liquidez de los valores
que ya no se contratan en un mercado organizado, por lo tanto hace que los
accionistas se vean sometidos a procesos de desinversion más lentos y costosos.
Generalmente ante una OPA de Exclusión el pequeño inversionista debe acudir a
esta oferta con la posibilidad de encontrar en el mercado bursátil una
contrapartida inmediata de compra de sus acciones siendo la liquidez de su
posición más incierta.
2-Los recursos y acciones contra las OPAs (medidas anti-opas)
Existe un deber de pasividad de los administradores de la sociedad afectada con
relación a cualquier operación que no sea propia de la actividad ordinaria de la
sociedad o que tenga por objeto perturbar el desarrollo de la oferta. En el caso de
un proceso hostil de adquisición, existe la posibilidad de adopción de medidas
defensivas por parte de los administradores de la sociedad afectada
2.1-Píldoras Venenosas o mison ~il ls: Impone algún tipo de costo a la
empresa que hace la postura, por ej. Se puede forzar a la empresa a que diluya
sus activos de capital (emitiendo nuevas acciones a accionistas que no incluyan
al oferente), revocando o diluyendo el derecho de voto de este último (causando
un cambio predeterminado en las facultades de votación, que surte efecto cuando
entra el oferente), o forzándolo a asumir obligaciones financieras no deseadas, o
asumiendo más deuda o vendiendo algunas divisiones de la compañía.
2.2-Recursos o acciones iudiciales o administrativos aue la sociedad
afectada ~ u e d e entablar contra la OPA de aue es obieto:
Constituye una estrategia para prolongar o retardar el desarrollo de la OPA, con
el fin de a buscar un oferente distinto que pueda resultarle más atractivo (se le
conoce como un caballero blanco o white knight).
3-LA DIRECTIVA COMUNITARIA SOBRE OPAS
Según Leopoldo González "la propuesta de Directiva lleva tramitándose quince
años; la denominación formal de la iniciativa (Decimotercera Directiva de
Armonización en materia de derecho de sociedades relativa a las Ofertas
Publicas de Venta de Valores) no se corresponde realmente con su contenidoJJ17
3.1 -Objetivos de la directiva comunitaria sobre OPAS:
"Se trata de una Directiva de armonización relativa al derecho de mercados de
valores pues no contiene mandatos de armonización de normas propias del
derecho de sociedades mercan ti le^".'^
17 Ver GONZALEZ ECHENIQUE, OD. cit. p.76
18 Ver GONZALEZ ECHENIQUE, OD. cit. p.76
Implica un trato equivalente para todos los antiguos titulares de valores de la
misma categoría de la sociedad afectada.
El precio ofrecido en la OPA debe ser equitativo y se exige velar porque a los
titulares de valores de la sociedad afectada se les brinde la información
necesaria para poder adoptar una decisión con pleno conocimiento de causa
(por ello es que el oferente debe de elaborar un folleto informativo).
Las autoridades de control deben supervisar el cumplimiento de los requisitos
mínimos, sin embargo la Directiva no obliga a que este régimen se incorpore a
través de un tipo de norma específica, ni a que sea una autoridad concreta la
que deba supervisar el sistema, de tal manera que la autoridad supervisora
tendrá naturaleza pública, corporativa o de cualquier otro orden, dependiendo
de la naturaleza actual de los órganos de supervisión. Se permite a los
Estados miembros decidir si las partes en una OPA tienen o no derecho a
acudir a un proceso judicial o procedimiento administrativo, demandando la
tutela de sus derechos e intereses legítimos.
SECCION VII- INTERVINIENTES EN LAS OFERTAS PÚBLICAS DE
ADQUISICION.
1 -Bolsa Nacional de Valores-Su papel en relación con las OPAS.
Las Bolsas de Valores, se definen como "mercados organizados y especializados
en los que se realizan transacciones con títulos valores por medio de
intermediarios avanzados, así como casas de Bolsa, o puestos de Bolsa, (sic) así
es como vemos la relevancia de la Bolsa de Valor en la Oferta Publica, ya que sus
acciones se trancan por medio de ella"19.
1 .l -Importancia de la Bolsa de Valores.
La importancia de la Bolsa de Valores radica en tres grandes beneficios que
brinda a quienes desean utilizarla.
1.2-Principios de la Bolsa de Valores.
a-Seguridad: por ser un mercado organizado con arreglo a la LRMV, la cual
regula entre otras cosas la protección al inversionista y la transparencia del
mercado.
B-Liquidez: ya que permite el fácil acceso al mercado en donde el inversionista
puede comprar y vender valores en forma rápida y a precios determinados de
acuerdo a la oferta y demanda.
C-Transparencia: porque permite a los inversionistas contar en forma oportuna y
veraz la información referente a los valores cotizados y transados en ella.
2SUPERINTENDENCIA GENERAL DE VALORES.
2.1 -Antecedentes
19 Grupo Financiero Acobo, 30 de noviembre de 2007.
La Superintendencia General de Valores surge 1 el 27 de marzo de 1998 al
sustituir a la extinta Comisión Nacional de Valores
Esta entidad fue creada por la Ley Reguladora del Mercado de Valores, Ley No
7732, que entró en vigencia el 27 de marzo de 1998 sustituyendo a la Comisión
Nacional de Valores heredando sus activos y funcionarios.
La Superintendencia General de Valores es el ente público responsable de
regular y supervisar el funcionamiento de los mercados de valores y de sus
agentes.
Los principales mandatos que le otorga la ley son velar por la protección de los
inversionistas y por una adecuada gestión del riesgo sistémico. Para ello la
SUGEVAL vela por la formación competitiva de los precios en todos los mercados
de valores, por el suministro oportuno de información, por el establecimiento de
infraestructura, prácticas y procedimientos que minimicen la posibilidad de fraude
y doten al mercado de los medios para hacer frente a crisis de liquidep
2.3-Funciones en relación con las OPAS:
20 En economía la liquidez representa la cualidad de los activos para ser convertidos en dinero efectivo de
forma inmediata sin pérdida significativa de su valor ( http://es.wikipedia.org/wiki/Liquidez)
a-Brindar protección al inversionistas, ya que le otorga transparencia de los
mercados, formación correcta de los precios y difusión de la información.
b- Regula supervisa y fiscaliza el mercado de valores en el marco de la ley
Reguladora del Mercado de valores.*'
c-Llevar a cabo el proceso de inscripción y desinscripción de las empresas
participantes y de autorización de sus respectivas emisiones.
d-Efectuar los estudios para autorizar cambios en el capital de las entidades
participantes del mercado con excepción de las empresas bancarias y financieras
a través de la revisión de los requisitos establecidos
e-Analizar, recomendar la aprobación de los prospectos, sus modificaciones y
velar por su actualización permanente.
f-Recomendar la aprobación de las Ofertas Públicas de Adquisición y de las
Ofertas Públicas de Exclusión.
g-Verificar el cumplimiento de las normas sobre publicidad de Oferta Pública.
La superintendencia reglamentará las condiciones de las ofertas públicas de
adquisición en los siguientes aspectos.
21 Mata Solís Patricia, Departamento de Oferta Pública, Sugeval.
g. 1 -) La participación considerada significativa para efectos de las ofertas públicas
de adquisición.
9.2-) Las reglas y los plazos de cómputo del porcentaje de participación
señalado, de acuerdo
