L’EVA quale strumento di misurazione della performance aziendale e quale metodologia

di stima del valore economico di un investimento

CAPITOLO 22LUCA SELETTI

GIORGIA CONTI

Per la valutazione della performance aziendale, in grado di segnalare se l’impresa accresce o meno il valore economico del suo capitale, esistono molteplici indicatori.

Tra questi, quello con maggiore notorietà è l’economic value added (EVA).

PREMESSA

L’EVA costituisce la misura dell’extra-profitto normalizzato che un investimento è in grado di generare, su base annua, dopo che siano stati remunerati tutti i fattori produttivi e sia stata attribuita la congrua remunerazione al capitale investito nell’attività.

L’ECONOMIC VALUE ADDED (EVA)

FORMULA:

EVA = Nopat - wacc CIDove:

Nopat = reddito operativo netto;wacc = costo medio ponderato delle fonti di

finanziamento;

CI = capitale investito nell’attività.

L’ECONOMIC VALUE ADDED (EVA)

DETERMINAZIONE NOPAT Il reddito operativo netto si determina

apportando al Nopat contabile un complesso di rettifiche/integrazioni denominate accounting adjustments (AccAdj) atte a trasformare il risultato contabile in una grandezza economica.

Nopat = Nopat “contabile” + AccAdj

L’ECONOMIC VALUE ADDED (EVA)

DETERMINAZIONE WACC

wacc = ic (1-α) + id (1 – t) α

Ic = saggio di congrua remunerazione del capitale proprio;

Id = costo dell’indebitamento finanziario;α e (1-α) sono il “peso” del capitale di credito

e del capitale proprio sul capitale investito;1-t = scudo fiscale (dove t è l’aliquota fiscale).

L’ECONOMIC VALUE ADDED (EVA)

Per la stima del CI, si fa riferimento al valore del capitale investito netto contabile, rettificato/integrato, mutatis mutandis, secondo gli stessi criteri indicati in sede di analisi del Nopat.

L’ECONOMIC VALUE ADDED (EVA)

E’ evidente che in caso di differenziale (spread) positivo tra r (rapporto tra Nopat e CI ) e il costo medio ponderato del capitale (wacc), l’investimento crea valore, in quanto è in grado di remunerare in misura più che congrua le fonti di finanziamento (capitale di credito e capitale proprio) utilizzate; lo stock di valore creato , per periodo temporale di riferimento, si ottiene moltiplicando lo spread ottenuto per il valore del capitale investito (CI).

L’ECONOMIC VALUE ADDED (EVA)

Dal calcolo del valore dell’EVA di periodo è possibile stimare il valore economico di un investimento. Infatti il valore attuale degli Eva futuri, altro non è che il “goodwill” che l’investimento è in grado di realizzzare.

In formula:

Firm value = CI + EVA1(1+wacc)-1+…+ EVAn (1+wacc)-n

L’ECONOMIC VALUE ADDED (EVA)

Da cui:W = Firm value – D

In definitiva, l’EVA method è un metodo misto di stima del valore economico di un’azienda/ramo d’azienda riformulato in modo aderente alla moderna finanza aziendale.

L’ECONOMIC VALUE ADDED (EVA)

STIMA DEI PARAMETRI: NOPAT E CI Vengono determinati apportando ai valori di

derivazione contabile gli accounting adjustments (AccAdj) ritenuti necessari a trasformarli in grandezze economiche.

CONSIDERAZIONE CIRCA LE MODALITA’ DI DETERMINAZIONE DEI PARAMETRI DETERMINATIVI

DELL’ EVA

I principali sistemi contabili hanno accolto configurazioni di reddito e di capitale prudentemente fondate sulla logica del rinvio dei costi, hanno assunto il criterio del costo storico, quale principio-base delle valutazioni e hanno fatto prevedere il criterio di prudenza su quello di competenza economica. Ciò ha determinato uno scostamento tra il reddito contabile e il reddito indicatore della performance aziendale, e di conseguenza tra il capitale di bilancio e il capitale economico.

CONSIDERAZIONE CIRCA LE MODALITA’ DI DETERMINAZIONE DEI PARAMETRI DETERMINATIVI

DELL’ EVA

Tale differenza è imputabile a tre motivazioni:

a) Il reddito contabile non comprende le aspettative di reddito positive delle operazioni in essere;

b) il reddito contabile accoglie la valorizzazione delle rimanenze al costo storico e non in funzione al loro valore corrente;

c) Il reddito contabile comprende i costi che dovrebbero essere ripartiti su più esercizi.

CONSIDERAZIONE CIRCA LE MODALITA’ DI DETERMINAZIONE DEI PARAMETRI DETERMINATIVI

DELL’ EVA

Per individuare il valore economico del reddito e del capitale aziendale a partire dai dati di derivazione contabile occorre che questi vengano integrati/rettificati in funzione dei punti precedentemente elencati.

In base alla quantità e qualità degli accounting adjustments apportati al reddito e al capitale contabile si ottengono diverse configurazioni di Nopat e CI e di conseguenza anche dell’EVA.

CONSIDERAZIONE CIRCA LE MODALITA’ DI DETERMINAZIONE DEI PARAMETRI DETERMINATIVI

DELL’ EVA

BASIC EVA: Si ottiene nel caso in cui non venga effettuata alcuna rettifica/integrazione ai dati contabili.

TRUE EVA: Se si apportano a reddito e capitale contabile tutti gli AccAdj utili per individuare il Nopat e CI economici.

Tra i due estremi, si configurano molte altre nozioni di EVA, sempre il relazione alle quantità e qualità di rettifiche/integrazioni apportate ai dati contabili.

CONSIDERAZIONE CIRCA LE MODALITA’ DI DETERMINAZIONE DEI PARAMETRI DETERMINATIVI

DELL’ EVA

Gli accounting adjustments si dividono in due categorie:

- la prima comprende rettifiche/integrazioni volte, da una parte, a rendere il Nopat quanto più simile al flusso di cassa e dall’altra a incrementare il capitale netto dell’ammontare dei fondi rischi e oneri contabilizzati;

- la seconda accoglie rettifiche/integrazioni volte a trasformare i valori contabili in grandezze economiche.

CONSIDERAZIONE CIRCA LE MODALITA’ DI DETERMINAZIONE DEI PARAMETRI DETERMINATIVI

DELL’ EVA

Il saggio di congrua remunerazione da applicare a una configurazione di capitale al lordo dell’indebitamento finanziario (capitale investito) è rappresentato dal wacc (costo medio ponderato del capitale).

La formula del costo medio ponderato del capitale è quella che considera il costo del capitale proprio al netto della delle imposte e il costo del capitale di credito al netto dello “scudo fiscale”.

wacc = ic (1-α) + id (1 – t) α

LA STIMA DEL WACC

Si ottiene che l’approccio entity coincida con quello equity almeno da un punto di vista teorico, nel caso in cui vi sia coerenza tra il criterio adottato per la determinazione del “peso” da assegnare al capitale proprio e al capitale di credito in sede di stima del wacc e quello seguito per la determinazione del valore del capitale investito (CI).

LA STIMA DEL WACC

Se si vuole analizzare, nel modo più corretto, la performance realizzata da un’impresa, nel tempo o in confronto con altri concorrenti, occorre assumere come base di partenza i valori economici del reddito operativo netto d’imposta, ma soprattutto del capitale investito dell’azienda da analizzare.

EVA COME STRUMENTO DI MISURAZIONE DELLA PERFORMANCE DI PERIODO

L’EVA può esser utilizzato, con gli opportuni adeguamenti, anche ai fini della stima del valore economico di un investimento.

Per ottenere il valore economico di un’impresa occorre sommare il valore attuale degli EVA futuri attesi con il patrimonio netto rettificato dell’azienda;

IMPIEGO DELL’EVA PER LA STIMA DEL VALORE ECONOMICO DI UN’AZIENDA

In formula:

W = CI + ∑ (Nopat-wacc CI)t (1+ic)-t -DDove: CI: capitale investito calcolato come somma

del patrimonio netto rettificato e del valore dei debiti finanaziari(Nopat-wacc CI)t: EVA periodale “adjusted”;D: valore dei debiti finanziari.

IMPIEGO DELL’EVA PER LA STIMA DEL VALORE ECONOMICO DI UN’AZIENDA