Inspelen op verandering
Beleggingsstrategie 2019
Dit is een publicatie van ABN AMRO MeesPierson.
Neemt u voor meer informatie contact op met uw beleggingsadviseur.
Voorwoord 1
Inspelen op verandering 2
Assetallocatie en uw portefeuillerendement 4
Duurzaam beleggen: focus op de toekomst 6
Lagere groei – maar geen recessie 8
Aandelen: het beeld kan veranderen 10
Aandelenthema: AI – de nieuwe digitaliseringsgolf 12
Obligaties: aanpassen aan verandering 14
Grondstoffen: positieve prognose 17
Valuta’s: euro gaat terrein winnen versus dollar 19
Inhoud
Beleggingsstrategie 2019 | 1
Richard de GrootHoofd Global Investment Centre
ABN AMRO Private Banking
Ralph WesselsHoofd Beleggingsstrategie
ABN AMRO MeesPierson
In 2019 zullen de economische effecten van de begrotings-stimulering in de VS langzaam afnemen. We verwachten daarom dat de VS een vergelijkbaar groeipad gaat bewande-len als Europa. We hebben het dan nog altijd over degelijke economische groei.
Dat de groei naar verwachting lager wordt maar op een redelijk niveau zal blijven,
betekent ook dat wij op korte termijn geen recessie voorzien. De lagere groei, vooral
in combinatie met lage rentestanden en geringe inflatie, kan nog altijd positief zijn voor
de financiële markten. Maar het betekent wel dat beleggers hier en daar zullen moeten
bijsturen naarmate dit scenario zich ontvouwt.
In de laatste maanden van 2018 nam de marktnervositeit toe. Wereldwijd kregen de
aandelenbeurzen klappen. Wij verwachten dat de markten ook in 2019 beweeglijk
zullen blijven. Toch zien bedrijven hun winsten nog altijd toenemen. We denken dat
aandelen in 2019 een positief rendement zullen opleveren – zelfs als de bedrijfswinsten
minder hard zouden groeien. Wel is het zaak om te kiezen voor de juiste sectoren en
regio’s, want de groei zal niet overal gelijk zijn. Kijkend naar obligaties: in Europa zullen
de rentes mogelijk langer laag blijven dan eerder werd verwacht, wat gunstig zou zijn
voor obligatiebeleggingen. Maar de risicovollere segmenten van de obligatiemarkt zijn
duurder geworden. In het jaar dat voor ons ligt zullen we beleggers wellicht de suggestie
doen om weer toe te werken naar een meer gebalanceerde obligatieportefeuille. Het
weer opbouwen van posities in staatsobligaties zou hiervan een voorbeeld kunnen zijn.
Zoals altijd zijn er risico’s die om waakzaamheid vragen. De handelsoorlog en Europa’s
politieke perikelen zullen in 2019 weer regelmatig het nieuws halen. In de VS zal de
regering Trump een nieuw evenwicht moeten vinden, nu de ‘midterms’ een einde hebben
gemaakt aan de dominantie van de Republikeinen. En dan is er nog de Brexit, waarvan de
definitieve uitkomst onzeker blijft.
Tegelijkertijd willen we in deze Beleggingsstrategie kijken naar langeretermijntrends.
Ontwikkelingen op het vlak van kunstmatige intelligentie (artificial intelligence; AI),
bijvoorbeeld, gaan zeer snel en kunnen interessante kansen opleveren voor beleggers.
Verder zien we dat het streven naar een duurzamere wereld aan belang wint. Met
duurzaamheid als doel en innovatie als middel zetten bedrijven in op het leveren van
producten en diensten die bijdragen aan een betere wereld. Door te beleggen in zulke
bedrijven kan een investering in verduurzaming gecombineerd worden met een goed
rendement.
Deze Beleggingsstrategie is tot stand gekomen met behulp van de beleggingsspecialisten
van ABN AMRO MeesPierson. Uw adviseur is u graag van dienst bij het samenstellen
van een portefeuille waarmee u als belegger voorbereid bent op wat er in het verschiet
ligt in 2019.
Voorwoord
2 | Beleggingsstrategie 2019
Inspelen op verandering
Naarmate het groeitempo in 2019 afneemt, zullen de
verschillende partijen binnen het economische speelveld hun
keuzes herzien en hun beleid waar nodig bijschaven. Centrale
banken, bijvoorbeeld, zullen hun monetaire beleid onder de loep
nemen. En op hun beurt zullen de financiële markten inspelen
op de stappen die centrale banken zetten. Zelfs president
Donald Trump zal zich moeten aanpassen, nu de Republikeinen
niet langer de Amerikaanse politiek domineren.
De rentes in de VS zijn gestegen. Maar in Europa zijn de rentes
nog altijd laag of zelfs negatief. Hoewel het economisch klimaat
gunstig blijft voor de winstgevendheid van bedrijven, verwachten
wij dat de aandelenrendementen in 2019 lager zullen zijn dan
we in de afgelopen vijf jaar gezien hebben. Gezien de prognose
van aanhoudende maar lagere groei, blijven we de voorkeur
geven aan aandelen boven obligaties. Maar daarbij is het van
belang de economische ontwikkelingen nauwlettend te volgen
en beleggingsportefeuilles aan te passen aan de veranderende
omstandigheden die we verwachten in het jaar dat voor ons ligt.
Bescheidener rendement dan voorheenIn de afgelopen jaren konden solide beleggingsrendementen
worden behaald; maar 2018 was in dat opzicht teleurstellend.
We verwachten bescheiden portefeuilleresultaten in 2019.
Lagere economische groei zal leiden tot lagere groei van de
bedrijfswinsten; winstgroei is een belangrijke factor in het
rendement op aandelen.
● Voor Europese beleggers zullen de rendementen op
obligaties, die vooral bepaald worden door de rente-
ontwikkeling, waarschijnlijk uitkomen op lage enkelcijferige
percentages.
● Gezien de uiteenlopende en toenemende risico’s zal het
marktrisico, weergegeven in termen van volatiliteit
(beweeglijkheid), waarschijnlijk hoger liggen dan in
voorgaande jaren. Door 2019 heen zullen markten beweeglijk
blijven, zo verwachten we.
Groei lager – nog altijd gunstig voor risicovolle beleggingen
● In 2019 zal de solide economische groei in de VS aanvankelijk
doorzetten. Maar in de tweede helft van het jaar verwachten
we een groeivertraging. De voorziene vertraging houdt
verband met het afnemende effect van de stimulerings-
maatregelen die de regering Trump heeft geïntroduceerd.
Wij verwachten dat de Amerikaanse economie in 2019 met
2,7% zal groeien. Ons prognosecijfer voor de groei in Europa
is 1,4%. Binnen de Europese economie zijn de technologie-
sector en andere snelgroeiende bedrijfssegmenten minder
sterk vertegenwoordigd.
● Gezien de lagere groei zullen centrale banken voorzichtiger
zijn met het verhogen van de rente, om zo de groei te
beschermen. In Europa verwachten we gedurende 2019
geen renteverhogingen. In de VS heeft de Federal Reserve
de rente al een aantal keren verhoogd. Maar als de groei
vertraagt zal de Amerikaanse centrale bank haar monetaire
beleid waarschijnlijk afstemmen op de veranderende
omstandigheden.
● Tegen deze economische achtergrond zouden bedrijven in
staat moeten zijn om winstgroei te realiseren – wat positief
is voor aandelen. Maar er zullen aanzienlijke verschillen
ontstaan tussen de diverse sectoren en tussen bedrijven
onderling. Aandelenselectie en spreiding zullen daarom van
groot belang zijn.
Risico’s om alert op te zijn ● De handelsoorlog die Trump in 2018 ontketende, is zonder
meer negatief voor de wereldeconomie. Wij verwachten
geen snelle oplossing voor de onenigheid tussen de VS en
China. Het handelsconflict zou de groei kunnen beïnvloeden.
En als bedrijven hun hogere kosten gaan doorberekenen aan
de consument, dan zou het handelsconflict op die manier
prijsstijgingen in de hand werken. Een sterke escalatie in de
handel verwachten we niet; maar we blijven de
ontwikkelingen op de voet volgen.
Na jaren van solide economische groei en fraaie aandelenrendementen vragen verande-rende omstandigheden om aanpassingsvermogen. De wereldeconomie zal in 2019 blijven groeien, zo verwachten we – maar wel op een lager tempo.
Beleggingsstrategie 2019 | 3
● Een onverwachte stijging van de inflatie, die mogelijk leidt
tot hogere rentes, is ook een risico. Lonen kunnen stijgen
tegen de achtergrond van lagere werkloosheid. Loon-
stijgingen kunnen een trigger zijn voor inflatie. Tot dusver is
hier nog geen sprake van: mede dankzij technologische
ontwikkelingen kon de productiviteit toenemen zonder
aanzienlijke loonstijgingen.
Waar liggen de kansen? ● Aandelen – we zijn nog altijd gematigd positief over
aandelen, omdat we verwachten dat de economie zal blijven
groeien. Op sectorniveau geven we de voorkeur aan de
energiesector, die naar verwachting zal profiteren van
hogere olieprijzen. Op regioniveau verkiezen we de VS
boven Europa.
● Thematisch beleggen – thematische beleggingen kunnen
een extra dimensie geven aan portefeuilles. In deze
Beleggingsstrategie staan we stil bij kunstmatige intelligentie
(artificial intelligence; AI). Ondernemingen in een breed
scala aan bedrijfstakken kunnen AI gebruiken om een
voorsprong ten opzichte van hun concurrenten te creëren.
Naarmate AI niet langer ‘opgesloten’ is in de labs van
softwareprogrammeurs en meer wordt ingezet in echte
businessmodellen, zal deze technologie steeds vanzelf-
sprekender worden, zo verwachten we.
● Grondstoffen – gezien onze verwachting van hogere
olieprijzen en aanhoudende economische groei, menen wij
dat een positionering in grondstoffen gerechtvaardigd is.
● Schuldpapier uit opkomende markten – opkomende
markten hebben het lastig gehad in 2018, maar de situatie is
aan het verbeteren. Door te beleggen in obligaties uit
opkomende markten (emerging market debt; EMD) in zowel
‘harde’ als lokale valuta’s kunnen beleggers mogelijk een
hoger rendement behalen. Wel geven we beleggers in
overweging om in lokale valuta’s noterende EMD-posities
klein te houden; de blootstelling aan lokale valuta’s betekent
een hoger risico.
● Duurzaam beleggen – het is een breed gedeelde overtuiging
dat klimaatverandering een belangrijk risico is op de lange
termijn. Wij doen beleggers de suggestie om te kijken naar
bedrijven die voorlopen op hun sectorgenoten voor wat
betreft een duurzame bedrijfsvoering of die innoveren ten
dienste van duurzaamheidsdoelstellingen.
ster
k on
derw
og
en
neutraal sterk overwogen
AANDELEN
ster
k on
derw
og
en
neutraal sterk overwogen
OBLIGATIES
ster
k on
derw
og
en
neutraal sterk overwogen
AANDELEN
ster
k on
derw
og
en
neutraal sterk overwogen
OBLIGATIES
Richard de Groot – Hoofd Global Investment Centre
4 | Beleggingsstrategie 2019
Assetallocatie en uw portefeuillerendementIn onze Beleggingsstrategie van juni dit jaar stonden we erbij stil hoe belangrijk het is voor beleggers om over de eigen landsgrenzen te kijken en zo een ‘home bias’ te vermijden. In deze editie gaan we in op het fenomeen ‘assetallocatie’ en het belang daarvan.
Sommige belangrijke beleggingsprincipes kunnen worden
toegelicht aan de hand van voorbeelden uit het dagelijks
leven. Risicospreiding is zo’n beleggingsprincipe. Ook buiten
de beleggingswereld zien we namelijk dat risico’s gespreid
worden. Om een voorbeeld te geven: is het u ooit opgevallen
dat één en dezelfde winkel zowel paraplu’s als zonnebrillen
verkoopt? Voor winkeliers kan het zinvol zijn zichzelf niet
te beperken tot één markt. Iets vergelijkbaars geldt voor
beleggen.
Drie bronnen van rendementStrategische assetallocatieWe onderscheiden drie bronnen van portefeuillerendement.
De eerste en belangrijkste bron van beleggingsrendement
is de zogenoemde strategische assetallocatie (SAA). De
SAA is de procentuele vermogensverdeling in aandelen,
obligaties en alternatieve beleggingscategorieën. Academisch
onderzoek heeft aangetoond dat een aanzienlijk deel van het
portefeuilleresultaat toegeschreven kan worden aan de keuze
voor de juiste assetallocatie.1 De kunst van het beleggen
is een optimale combinatie van beleggingscategorieën te
vinden. Daarbij moet een balans gevonden worden tussen het
rendement dat een belegger nastreeft en het risico dat hij bereid
is te nemen daarvoor. Vanuit een langetermijnperspectief zal
de keuze dan liggen tussen het accepteren van een hoger
risico of het accepteren van een lager rendement bij een lager
risico.
Bij ABN AMRO kunnen klanten kiezen uit zes risico-
rendementsprofielen, variërend van een zeer conservatieve/
risicomijdende benadering (profiel 1) tot een meer risicovolle
beleggingshouding (profiel 6). Ook hebben we prognoses
ontwikkeld voor wat betreft het risico en rendement van elk
van deze profielen. Figuur 1 vormt een weergave van hoe
deze profielen in de afgelopen vijf jaar hebben gepresteerd in
1 Roger G. Ibbotson en Paul D. Kaplan, “Does Asset Allocation Policy Explain 40, 90, or 100 Percent of Performance?”, Financial Analysts Journal, januari/februari 2000.
termen van risico en rendement en in vergelijking met onze
prognoses.
Tactische assetallocatieDe tweede belangrijkste bron van rendement is de tactische
assetallocatie (TAA), vooral in het huidige marktklimaat van
lage rendementen. Deze vorm van vermogensverdeling wordt
veelal bepaald door markt-timing. Met andere woorden: bij
TAA wordt geprobeerd te voorspellen wat het beste moment
is om wijzigingen in een beleggingsportefeuille door te voeren
in de aanloop naar of in reactie op marktverschuivingen. Wat
is bijvoorbeeld het juiste moment om aandelen te overwegen
(grotere positionering dan het ‘voorgeschreven’ SAA-
percentage) of juist te onderwegen (kleinere positionering dan
het SAA-percentage)?
Dit zijn moeilijke beslissingen die om systematische en
emotieloze keuzemethodes vragen, vooral wanneer markten
juist sterk door emoties – zoals angst of hebzucht – gedreven
worden. Bij ABN AMRO speelt een intern ontwikkeld
0
1
2
3
4
5
6
7
8
0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20
Rendement (%)
Volatiliteit
verwachterendementen
historischerendementen
11
22
3
34
4
5
5
6
6
Vijfjaars historisch rendement en risico, gebaseerd op SAA wegingen en indices (bruin); prognose van verwacht langetermijnrendement en -risico in de 6 risicopro-fielen van ABN AMRO (blauw).
Bron: ABN AMRO Private Banking
FIGUUR 1: ABN AMRO RISICOPROFIELEN: RISICO NEMEN LOONT
Beleggingsstrategie 2019 | 5
kwantitatief model een belangrijke rol bij het vaststellen van
de tactische assetallocatie. Ons kwantitatieve model voor
assetallocatie rust op drie pijlers: specifieke economische
indicatoren (‘leading indicators’), koersmomentum en de
waarderingen van aandelen versus die van obligaties. We
gebruiken het model om aandelen- en obligatiewaarderingen
in kaart te brengen en daarmee hun relatieve aantrekkelijkheid
te bepalen (zie figuur 2).
De grote vraag in de huidige markten is of en wanneer
stijgende obligatierentes (yields) negatief gaan uitpakken
voor de prestaties van aandelen. Volgens ons is het daar nu
nog te vroeg voor, een eventueel tijdelijk effect daargelaten.
Uit historische data maken we op dat de rente op 10-jaars
Treasuries waarschijnlijk tot boven de 4% moet klimmen
en dat wereldwijde obligatierentes, waaronder de rente op
Duitse staatsobligaties (Bunds), vanaf hun dieptepunt 60
basispunten moeten stijgen voordat aandelenmarkten de
pijn gaan voelen van hogere rentestanden. Vooralsnog zijn
de wereldwijde obligatierentes slechts zo’n 30 basispunten
gestegen en bevindt de 10-jaarsrente zich nog niet dicht bij
de 4%. Bovendien: tijdens de vorige renteverhogingscyclus
van de Fed werd de rente 17 keer verhoogd voordat de
aandelenmarkten piekten. Tot dusver heeft de Fed de rente
slechts 8 keer opgeschroefd (met een negende verhoging
verwacht voor het einde van 2018).
Selectie specifieke beleggingenTen slotte: ook de selectie van specifieke beleggingen is van
belang voor het beleggingsrendement. Als we beleggen in
aandelen, voor wélke aandelen kiezen we dan – en voor welke
Reinhard Pfingsten - Hoofd Asset Allocation Services
0
1000
2000
3000
4000
5000
6000
-1
0
1
2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018
Signaal van model (linkeras) MSCI World (total return, rechteras)
Toelichting: een signaal boven de nul duidt op een marktklimaat waarin meer risico genomen kan worden; een signaal onder de nul duidt op het verlagen van risico. De grafiek is een weergave van de toepassing van het kwantitatieve assetallocatiemodel op historische data om zo de prestaties van het model te evalueren. Deze methode wordt ook wel ‘backtesting’ genoemd.
Bron: ABN AMRO Private Banking, Bloomberg
FIGUUR 2: BACKTESTING VAN SIGNALEN GEEFT VERTROUWEN DAT HET MODEL IN STAAT IS OM MARKTOMSTANDIGHEDEN IN TE SCHATTEN
regio’s en sectoren? En op welke specifieke obligatiesegmenten
focussen we ons? De selectie van specifieke aandelen en
obligaties kan helpen bij het realiseren van extra rendement
en bij het verbeteren van de verhouding tussen rendement
en risico. In tegenstelling tot beleggen in een volledige markt,
bijvoorbeeld via een exchange-traded fund, kan via een selectie
van individuele beleggingen een specifieke marktvisie in een
portefeuille worden geïmplementeerd.
6 | Beleggingsstrategie 2019
Duurzaam beleggen: focus op de toekomstWie duurzaam belegt, investeert in strategieën en bedrijven die zich inzetten voor maat-schappelijke langetermijndoelen. Door duurzaam te beleggen dragen beleggers niet alleen bij aan een betere wereld; ze kunnen ook een rendement behalen dat niet onderdoet voor het rendement op beleggingen in de bredere markt.
Gevolgen van groeiende middenklasseEén van de zorgen over de impact van een welvarendere we-
reldbevolking betreft de CO2-uitstootdoelstellingen en andere
ambities bij het bestrijden van klimaatverandering. Over het
algemeen wordt aangenomen dat toenemende wereldwijde
welvaart negatieve effecten heeft op het milieu. Denk hierbij
aan een verbruikstoename van fossiele brandstoffen en een
grotere vraag naar voedsel zoals vlees; vlees is duur in termen
van water en andere hulpbronnen die verbruikt worden bij de
productie ervan.
Volgens de beroemde denktank Brookings Institution heeft
een grotere middenklasse “… aanzienlijke implicaties voor
het milieu en de maatschappij. Ervan uitgaand dat de techno-
logie niet verandert, is een toename van de CO2-voetafdruk
per persoon inherent aan de groei van de middenklasse.”1
Innovatie in strijd tegen klimaatveranderingBij het uitgangspunt dat “de technologie niet verandert”
willen we overigens een kanttekening plaatsen. Die aanna-
me doet namelijk geen recht aan de inspanningen die over
de gehele linie worden gedaan door overheden, bedrijven en
andere organisaties die actief zoeken naar oplossingen voor
duurzaamheidsproblemen. Denk aan wereldwijde initiatieven
zoals het klimaatverdrag van Parijs, de Principles for Respon-
sible Investing en de Sustainable Development Goals van de
Verenigde Naties (zie figuur).
Daarnaast wordt er binnen veel bedrijfstakken – in elke sector
en variërend van de kleding- tot de palmolie-industrie – ge-
werkt aan de ontwikkeling van processen, regulering en in-
novatie om duurzaamheid in specifieke industriesegmenten
te bevorderen. Bedrijven over de gehele wereld werken aan
oplossingen om de CO2-uitstoot terug te dringen en het mi-
lieu te beschermen.
1 Homi Kharas, “The Unprecedented Expansion of the Global Middle Class: An Update,” Brookings Institution, februari 2017.
In het verleden werd duurzaam beleggen vaak gelinkt aan het
uitsluiten van bedrijven die zich met omstreden activiteiten
bezighouden. Om een voorbeeld te geven: in de jaren zestig
gingen er al stemmen op om bedrijven die actief waren in
de kernwapenindustrie te weren uit beleggingsportefeuilles.
Door de jaren heen werden aan de lijst van uit te sluiten bedrij-
ven onder meer fabrikanten van clusterbommen, chemische
en biologische wapens, en landmijnen toegevoegd. Een re-
cent voorbeeld van een bedrijfstak die vaak uit beleggingspor-
tefeuilles wordt geweerd is de tabaksindustrie.
Voor ABN AMRO – en voor veel andere spelers in de beleg-
gingswereld – is uitsluiting niet het enige antwoord. Het mi-
lieu wordt in toenemende mate bedreigd en demografische
verschuivingen brengen uitdagingen met zich mee. Om deze
problemen het hoofd te bieden is een benadering nodig die
verder gaat dan het mijden van controversiële bedrijven.
Beleggen met positieve impactBij ABN AMRO verstaan we onder duurzaam beleggen ook
het ondersteunen van bedrijven die een positieve impact kun-
nen hebben bij het tegengaan van klimaatverandering, ver-
vuiling en de negatieve aspecten van de groeiende midden-
klasse.
Het is een economische realiteit dat de komende vijf jaar zo’n
150 miljoen mensen per jaar zullen toetreden tot de midden-
klasse. Tegen 2020 zal de middenklasse voor het eerst het
grootste wereldwijde inkomenssegment zijn (voor onderzoeks-
doeleinden wordt de middenklasse wel gedefinieerd als de in-
komensgroep waarbinnen het inkomen per hoofd tussen de
USD 10 en USD 100 per dag ligt). De middenklasse dijt vooral
uit in Azië en andere opkomende markten. In de ontwikkelde
markten stagneert de groei van dit inkomenssegment.
Beleggingsstrategie 2019 | 7
Judith Sanders – Beleggingsstrateeg
Beleggen in de toekomstDe drang om iets goeds te doen is niet de enige reden voor
bedrijven om in actie te komen ten behoeve van een duur-
zamere wereld. Een reden die hierbij ook meespeelt is dat
beleggers in toenemende mate kiezen voor duurzame beleg-
gingsstrategieën. Dit betekent bijvoorbeeld dat portefeuille-
managers een bedrijf eerst op duurzaamheidscriteria zullen
beoordelen, alvorens erin te beleggen. Net zoals bedrijven om
meerdere redenen kiezen voor duurzaamheid, kunnen er voor
beleggers verschillende redenen zijn om te kiezen voor duur-
zaam beleggen. Beleggers vinden bedrijven die duurzaam-
heid nastreven interessant omdat deze ondernemingen zowel
een sociale impact als financieel rendement kunnen bieden.
Veel van de bedrijven waarin ABN AMRO belegt, hebben zich
gecommitteerd aan de Sustainable Development Goals van
de Verenigde Naties. We hebben het dan, bijvoorbeeld, over
een Deense fabrikant van windturbines die pionierstechnolo-
gie voor het opwekken van windenergie heeft geïntroduceerd
in 37 landen (Sustainable Development Goal 7). Een ander
voorbeeld is een Duitse onderneming die sterk actief is op het
gebied van persoonlijke verzorging; dit bedrijf spant zich in om
het gebruik van onnodige plastic verpakkingen te stoppen en
ervoor te zorgen dat al het wél gebruikte plastic kan worden
gerecycled (Sustainable Development Goal 12).
De economische realiteit van een groeiende middenklasse
heeft ook positieve kanten. Dit geldt in de eerste plaats voor
de personen en gezinnen voor wie de armoede verleden tijd
is. Maar ook voor de rest van de wereld zijn er positieve con-
sequenties. Denktank Brookings Institution wijst erop dat de
groei van de middenklasse geassocieerd wordt met de migra-
tie van het platteland naar stedelijke gebieden. Huishoudens
in de stad hebben veelal een kleinere CO2-voetafdruk dan
plattelandshuishoudens, tenminste voor wat betreft vervoer.
Maar een positieve factor die mogelijk meer impact heeft, is
de tendens dat middenklasse-huishoudens meer investeren in
educatie van hun dochters. Als meisjes/vrouwen beter opge-
leid zijn, vertaalt dit zich mogelijk in lagere geboortecijfers. En
naarmate inkomens stijgen en meer meisjes het voortgezet on-
derwijs afronden, zal het aantal werkende vrouwen toenemen.
Brookings Institution concludeert dat een grotere middenklas-
se zonder twijfel zal bijdragen aan een hogere CO2-uitstoot.
Maar de denktank tekent daarbij wel aan dat ten minste een
deel van die stijging tenietgedaan zal worden door urbanisatie
(mits goed gemanaged) en door een kleinere wereldpopulatie.
Het ligt in de menselijke aard om positief naar de toekomst
te willen kijken. Om te hopen dat wetenschap en technologie
zich zo zullen ontwikkelen dat onze levens daardoor vrediger,
veiliger, gezonder en interessanter worden. Duurzaam beleg-
gen kan een steentje bijdragen aan die betere toekomst.
Wilt u meer weten over duurzaam beleggen? Ga dan naar
onze website: www.abnamromeespierson.nl/duurzaam.
FIGUUR: SUSTAINABLE DEVELOPMENT GOALS VAN DE VERENIGDE NATIES
Bron: Verenigde Naties
8 | Beleggingsstrategie 2019
Lagere groei – maar geen recessieHet macro-economische plaatje blijft vriendelijk. De inflatie is laag en de wereldeconomie groeit nog altijd. Wel is de groei wat aan het vertragen en komt het einde van de Ameri-kaanse begrotingsstimulering in zicht.
Het groeitempo van de wereldeconomie is dit jaar gedaald. En
het ondernemersvertrouwen is fors afgenomen, al bevindt het
zich nog altijd op een niveau dat overeenkomt met een redelijk
groeitempo. De vertraging was duidelijk zichtbaar in Europa
en in de opkomende regio’s. De Amerikaanse economie,
daarentegen, draaide op volle toeren. De economische
jubelstemming in de VS werd vooral aangejaagd door het
stimulerende effect van het daar gevoerde begrotingsbeleid.
De vertraging in Europa werd grotendeels veroorzaakt door
de tanende wereldhandel. Exporten naar Azië vormden
daarbij de grootste boosdoener. Een sterke daling van de
autoproductie droeg in de afgelopen maanden eveneens
bij aan de economische zwakte in Europa. Het lijkt erop dat
de introductie van nieuwe procedures voor uitstoottesten
in september de oorzaak was van de problemen in de auto-
industrie. De Duitse autoproductie, bijvoorbeeld, daalde in
augustus/september met meer dan 25% jaar-op-jaar. Alleen al
deze daling komt overeen met circa 1% van het Duitse BBP in
die periode. Vooralsnog gaan wij ervan uit dat deze problemen
van tijdelijke aard zijn.
China: cruciale rol in wereldhandelHet is niet zo eenvoudig om vast te stellen waarom de
groei van de wereldhandel vertraagd is. Wij vermoeden dat
China hierbij een cruciale rol heeft gespeeld. Gezien het
groeitempo, de omvang en het open handelskarakter van
de Chinese economie, heeft China een aanzienlijke impact
op de wereldwijde economische cyclus. Helaas is er over de
Chinese economie minder documentatie beschikbaar dan
over andere economieën.
Chinese beleidsmakers hebben zich geruime tijd ingespannen
om het probleem van de hoge schuldenlast aan te pakken. Dit
WERELDWIJDE MAAKINDUSTRIE: OP POSITIEF TERREIN ONDANKS DALING
Bron: Bloomberg
48
50
52
54
56
58
10 11 12 13 14 15 16 17 18jaar
neutraal
index
Mondiale inkoopmanagersindex
Zoals gemeten door de JPMorgan Global Manufacturing PMI (PMI: purchasing managers index). Een niveau boven de 50 duidt op groei in de maakindustrie; een niveau onder de 50 duidt op een krimp.
Beleggingsstrategie 2019 | 9
leidde ertoe dat het groeicijfer van de overheidsinvesteringen
fors omlaag ging. Een daling van de algehele economische
groei zal daarvan een bijeffect zijn geweest, al is dit niet terug
te zien in China’s BBP-cijfers.
Andere mogelijke oorzaken voor de groeivertraging van de
wereldeconomie zijn de hogere olieprijzen, rentestijgingen in
de VS (wat van invloed is op de opkomende markten) en de
daarmee krapper wordende financiële omstandigheden. Ook de
voorraadcyclus, een verslechtering van het sentiment als gevolg
van het handelsconflict, Brexit en de Italiaanse begrotingsperikelen
kunnen een rol hebben gespeeld in de groeivertraging.
De Chinese autoriteiten zijn recent begonnen met gerichte
stimulering, door een ruimer monetair beleid te voeren en
hogere investeringsuitgaven weer aan te moedigen. Chinese
beleidsmakers lijken erop gebrand te zijn de economische
groei niet te sterk te laten vertragen: momenteel lijkt groei
meer prioriteit te hebben dan schuldenafbouw. De ervaring
leert dat Chinese beleidsmakers hun strategie van bescheiden
stimulering waarschijnlijk zullen voortzetten totdat daarmee
succes geoogst wordt. De recente, sterke handelscijfers in
Azië duiden erop dat de situatie mogelijk aan het verbeteren is.
Geen angst voor recessieDe vertraging van de wereldwijde groei zou in de komende
maanden een bodem moeten vinden, aangezien de Chinese
groeivertraging ten einde is en Europese autoproducenten
weer opkrabbelen. Een mondiale recessie is op korte
termijn onwaarschijnlijk. Recessies worden veroorzaakt door
schokken of zijn het bijeffect van bewuste beleidsstappen,
veelal op het monetaire vlak.
Voorzichtige Federal ReserveEen verdere aanscherping van het monetaire beleid – meer
dan de verkrapping die nu wordt verwacht – is misschien
wel het grootste risico voor de wereldwijde groei. Dit risico
is niet geheel denkbeeldig. Een plotselinge versnelling
van de inflatie in de VS zou de Federal Reserve kunnen
dwingen tot verdere actie. Wij verwachten dat de inflatie in
de VS geleidelijk zal stijgen, maar niet in een tempo dat de
Amerikaanse centrale bank zou noodzaken tot agressiever
monetair beleid. Rentegevoelige marktsegmenten in de
VS lijken het effect van eerdere Fed-renteverhogingen al
te voelen, zo blijkt uit de dalende huizen- en autoverkopen.
PROGNOSE: ECONOMISCHE GROEI EN INFLATIE (%)
29 november 2018 Groei BBP Inflatie2019 2019
VS 2,7 2,5
Eurozone 1,4 1,7
Japan 1,0 1,2
VK 1,7 1,9
China 6,3 2,5
Wereld 3,5 3,7
Kijk op https://insights.abnamro.nl/ voor de meest actuele prognoses van ABN AMRO.
Bron: ABN AMRO Economisch Bureau
Han de Jong – Hoofdeconoom ABN AMRO
Gezien het feit dat de Amerikaanse inflatie nog altijd laag is,
zal de Fed voorzichtig moeten opereren. Bovendien zal Trumps
begrotingsstimulering in de loop van 2019 afnemen. Wij
verwachten dat de Fed in december 2018 de rente opnieuw
zal verhogen, gevolgd door nog één renteverhoging in 2019
(waarschijnlijk in de eerste helft van het jaar).
Al met al verwachten we dat het macro-economische beeld
voorlopig vriendelijk blijft. De groei van de wereldeconomie zal
naar verwachting in de buurt van het huidige niveau blijven liggen.
De inflatie blijft waarschijnlijk bescheiden. Centrale banken zullen
hun stimuleringsmaatregelen verder afbouwen, maar niet in een
tempo dat de financiële markten zenuwachtig zou maken.
10 | Beleggingsstrategie 2019
In 2018 werd het marktbeeld bepaald door sterke economische
groei in de VS en groeivertragingen in opkomende markten
en in Europa. Deze economische verschillen op regioniveau
werden versterkt door politieke risico’s in Europa en de vrees
voor een handelsoorlog. Tegen deze achtergrond scherpte de
Amerikaanse Federal Reserve het monetaire beleid aan, terwijl
andere centrale banken terughoudender opereerden.
In het verlengde hiervan zagen we de bedrijfswinsten in
de VS sterk groeien (+20%), deels aangejaagd door de
belastinghervormingen van de regering Trump. In Europa was
de winstgroei zwakker (+8%). We verwachten dat de regionale
verschillen in economische groei komend jaar zullen afnemen,
waarbij we tevens een groeivertraging in de VS voorzien.
In onze prognose voor de wereldeconomie voorzien we een
degelijke groei van meer dan 3% in 2019. Maar een mogelijke
groeivertraging in de tweede helft van 2019, specifiek in de
VS, geeft enige reden tot zorg over de winstgevendheid van
bedrijven. Tot dusver heerst in de markt de verwachting dat
de bedrijfswinsten in de meeste regio’s komend jaar met zo’n
10% zullen stijgen. Maar in het licht van de door ons verwachte
economische groei zou die winstverwachting weleens te
optimistisch kunnen zijn.
Groeivertraging deels al ingeprijsdIn 2018 groeiden de bedrijfswinsten, terwijl de aandelenkoersen
in de VS slechts een bescheiden stijging lieten zien en
aandelenindices in Europa en de opkomende markten daalden.
Deze situatie heeft geleid tot wat in het Engels wel ‘derating’
van de aandelenmarkten wordt genoemd. Met derating wordt
bedoeld dat aandelenwaarderingen dalen omdat beleggers niet
langer bereid zijn om aandelen te kopen op hoge koersniveaus.
Via deze dalende aandelenwaarderingen wordt nu al deels een
voorschot genomen op de op handen zijnde groeivertraging.
Aandelen: het beeld kan veranderenDe aandelenmarkten werden in 2018 gekenmerkt door hogere beweeglijkheid en grillig-heid. Hiermee rees onder beleggers de vraag of het niet tijd was voor een defensievere positionering. Vooralsnog blijven wij gematigd positief over aandelen. Maar we zijn alert op verslechterende omstandigheden.
Begin 2018 hadden de wereldwijde aandelenmarkten een koers/
winstverhouding van 19. Momenteel ligt deze waarderingsratio
op 16 (zie figuur 1). Andere waarderingsmaatstaven, zoals
de price-to-book ratio, zijn ook wat gedaald. Al met al lijken
aandelen nu wat aantrekkelijker gewaardeerd te zijn. Maar
hierbij moeten we twee dingen niet vergeten: in de eerste
plaats zullen analisten hun winstverwachtingen waarschijnlijk
neerwaarts gaan bijstellen. In de tweede plaats is het voor
beleggers met een internationale scope interessanter
geworden om cash in dollars te stallen, bijvoorbeeld door te
beleggen in Amerikaanse staatsobligaties. Hierdoor krijgen
risicovolle beleggingscategorieën, zoals aandelen, te maken
met meer concurrentie.
Voorkeur aandelen VS gehandhaafdWe deden beleggers in 2018 de suggestie om hun positie in
Amerikaanse aandelen uit te breiden (overwogen). We hanteerden
een neutrale visie op aandelen uit opkomende markten.
Europese aandelen vonden we onaantrekkelijk (onderwogen).
Deze beleggingsbeslissingen waren gebaseerd op de volgende
vaststellingen: Amerikaanse aandelenmarkten lieten zich van hun
8
10
12
14
16
18
20
22
24
26
28
30
32
jan-90 jan-94 jan-98 jan-02 jan-06 jan-10 jan-14 jan-18
K/W verhouding WereldK/W verhouding vooruitblikkend Wereld
Bron: Bloomberg
FIGUUR 1: WAARDERINGEN WORDEN WEER GUNSTIGER
Vergelijking tussen huidige koers/winstverhouding en koers/winstverhouding op basis van verwachte winsten voor de wereldwijde markten.
Olivier Raingeard – Hoofd Aandelenstrategie
FIGUUR 2: ABN AMRO SECTORVISIE
Sector Visie
Energie overwogen
Industrie overwogen
Luxegoederen & diensten neutraal
Consumptiegoederen neutraal
Gezondheidszorg neutraal
Informatietechnologie neutraal
Basismaterialen neutraal
Communicatiediensten onderwogen
Financiële dienstverlening onderwogen
Nutsbedrijven onderwogen
Sectorwegingen per 29 november 2018.
Bron: ABN AMRO Private Banking
Beleggingsstrategie 2019 | 11
veerkrachtige kant zien, gesteund door krachtige economische
groei en fors hogere bedrijfswinsten. Het feit dat de IT-sector
in de VS beduidend groter is dan in veel andere regio’s speelde
hierbij een gunstige rol. Over de opkomende markten waren we
niet enthousiast, omdat de prognoses voor de bedrijfswinsten
daar somberder werden en vanwege de toenemende regio-
specifieke risico’s. Ons standpunt ten aanzien van Europa was
gebaseerd op de vertraging van zowel de economische als de
winstgroei in deze regio. Daarnaast signaleerden we in Europa
hogere politieke risico’s en kwamen structurele zwakheden in de
regio, zoals een lager groeipotentieel voor de economie en de
bedrijfswinsten, steeds meer aan de oppervlakte.
Vooralsnog handhaven we onze regionale voorkeuren. Hoewel
aandelen uit opkomende markten aantrekkelijk gewaardeerd
zijn, blijft de winstgevendheid van bedrijven daar erg zwak. Als
het bedrijfswinstmomentum in de opkomende economieën
zou stabiliseren en de Federal Reserve minder gretig zou zijn
om de rente te verhogen, dan zouden we onze visie op deze
regio wellicht herzien. Vanuit waarderingsperspectief kunnen
Europese aandelen als aantrekkelijk worden beschouwd in
vergelijking met hun Amerikaanse tegenhangers. Maar zolang
de economische situatie en de bedrijfswinsten in Europa
zwakker blijven dan in de VS, zijn wij niet enthousiast over
Europese aandelen.
Beleg in sectoren die profiteren van groeiWe blijven bij onze voorkeur voor sommige cyclische
sectoren, die het doorgaans goed doen in perioden van
economische groei. We zijn met name positief over industrie
en energie. De industriesector kan profiteren van toenemende
bedrijfsinvesteringen naarmate de economie aan kracht
wint. De energiesector, die recent klappen kreeg als gevolg
van kelderende olieprijzen, kan beschouwd worden als een
defensief element in beleggingsportefeuilles, mochten de
geopolitieke risico’s toenemen.
Onze visie op de technologiesector is nog altijd neutraal. Tech-
aandelen lijden onder hoge waarderingen, ondanks de sterke
omzetten en winstgroei. Ook is de beweeglijkheid van tech-
aandelen toegenomen. Rond het cijferseizoen over het derde
kwartaal werd door beleggers stevig winst genomen op grote
technologienamen. Communicatiediensten en nutsbedrijven
behoren tot de sectoren die we onaantrekkelijk vinden,
evenals grote delen van de sector consumptiegoederen. De
beursprestaties van bedrijven in deze segmenten blijven veelal
achter bij de bredere markt in tijden van stijgende rentes.
12 | Beleggingsstrategie 2019
Als we spreken over AI, dan doelen we op een verzameling
computertechnieken waarmee menselijke intelligentie wordt
gesimuleerd. Hierbij kan onder meer gedacht worden aan
‘machine learning’ (zelflerende computerprogramma’s),
‘natural language processing’ (het verwerken van natuurlijke
– menselijke – taal door een computer) en spraak-, beeld-
en gezichtsherkenning. Dit soort technieken wijkt af van
traditionele softwareprogrammering. In het geval van AI kan
een computer zonder specifieke programmering informatie
vergaren uit data en zelf zijn ‘gedrag’ veranderen (oftewel
leren). Waar traditionele software processen uitvoert op basis
van vooraf gedefinieerde logica, kan AI patronen ontdekken en
processen voortdurend verbeteren. Hoewel er al jaren wordt
gewerkt aan de ontwikkeling van kunstmatige intelligentie,
hebben technologische vooruitgang en krachtigere computers
ertoe geleid dat AI nu een groeispurt heeft ingezet.
AI breed inzetbaarAI-technologie wordt op zeer uiteenlopende manieren benut.
Zo gebruikt Netflix, leverancier van streaming-videodiensten,
een aanbevelingssysteem dat filmsuggesties doet op basis
van het eerdere kijkgedrag van de gebruiker. Dit systeem
wordt gedreven door AI en is zo geavanceerd dat 80% van de
content die mensen op Netflix bekijken gebaseerd is op de
aanbevelingen. Het succes van het aanbevelingssysteem is
voor Netflix van cruciaal belang, want de gemiddelde gebruiker
die zoekt naar een leuke film of serie verliest binnen ongeveer
90 seconden zijn interesse – met het risico dat hij Netflix
vaarwel zegt.
Ook in andere bedrijfstakken wordt steeds meer gebruik
gemaakt van AI. De Duitse e-commerce-winkel Otto,
bijvoorbeeld, gebruikt AI om te voorspellen wat klanten zullen
kopen. Otto’s AI-systeem voorspelt voor 90% accuraat wat het
bedrijf de volgende 30 dagen zal verkopen. Hierdoor heeft Otto
de aan te houden voorraden met 20% weten te verlagen en
Aandelenthema: AI – de nieuwe digitaliseringsgolf
tevens het aantal geretourneerde producten met twee miljoen
per jaar weten terug te schroeven.
Daarnaast zien we nieuwe, op AI gebaseerde businessmodellen
ontstaan. De door AI gedreven zelfrijdende auto’s van Waymo
(Alphabets divisie voor zelfrijdende auto’s) zijn daar een
voorbeeld van. Deze voertuigen hebben inmiddels meer dan 16
miljoen kilometer op de teller staan. Tevens is Alphabet aan het
pionieren met een op AI gebaseerde taxidienst; het bedrijf is
bovendien aan het testen of de AI-technologie ook ingezet kan
worden voor vrachtvervoer door zelfrijdende trucks.
Drie trends achter AIDeze nieuwe digitaliseringsgolf wordt aangejaagd door drie
trends. De eerste trend betreft de exponentiële groei van
data. Zoals olie de brandstof was van de industrialisatie in de
twintigste eeuw, is data de ‘brandstof’ van de digitalisering in de
komende decennia. Data-bezit zal volgens ons het verschil gaan
maken tussen winnaars en verliezers.
De tweede trend begon een paar jaar geleden en betreft de opslag
van data in de ‘cloud’. In de cloud opgeslagen data kan gemakkelijk
worden gedeeld, verwerkt en geanalyseerd, ongeacht de locatie.
Bovendien kan cloud-data gemakkelijker worden beveiligd met de
meest geavanceerde technieken voor cybersecurity. Door data in
de cloud op te slaan kan tevens worden voldaan aan de meest
actuele reguleringsvereisten voor dataprivacy.
De derde trend is de aanhoudende technologische vooruitgang
die het mogelijk maakt dat AI steeds effectiever wordt. Een
mooi voorbeeld hiervan zagen we in december 2017: het (op dat
moment) beste computerschaakprogramma van de wereld werd
toen verslagen. Dit computermodel was ontwikkeld na jaren
van uitgebreide training. De nieuwe computerschaakkampioen,
daarentegen, leerde in een zeer korte periode schaken met bijna
900 keer minder berekeningen per seconde.
Artificial intelligence (kunstmatige intelligentie; AI) maakt een belangrijke omwenteling door, nu deze technologie in een hoog tempo door veel bedrijfstakken wordt omarmd. Beleggers kunnen hiervan profiteren door in hun portefeuilles ondernemingen op te nemen die deze nieuwe digitaliseringsgolf mede mogelijk maken.
Beleggingsstrategie 2019 | 13
Verwachte groei AI dienstverlening De grote cloud-computing-bedrijven bieden tegenwoordig
op abonnementsbasis uiteenlopende AI-toepassingen aan
waarmee data kan worden geanalyseerd. Hiermee wordt het
toepassen van AI in bedrijfsmodellen veel laagdrempeliger,
omdat er minder hoge investeringen in computersystemen
nodig zijn en minder wetenschappelijke kennis benodigd is.
Naar verwachting zal AI als dienstverlening in de komende
jaren massaal worden omarmd. Researchbureaus zoals IDC
en Gartner verwachten dat de impact van AI vooral merkbaar
zal zijn in de financiële dienstverlening, e-commerce, digitale
platforms, gezondheidzorg, IT-dienstverlening, nutsbedrijven en
industrie. Deze bedrijfssegmenten beschikken al over enorme
hoeveelheden data en maken reeds gebruik van veel digitale
technologie.
In een enquête van de Economist Intelligence Unit1 gaf maar
liefst 75% van de ondervraagde bedrijfsbestuurders aan dat AI
1 Economist Intelligence Unit, “Artificial intelligence in the real world: the business case takes shape,” 2016.
Piet Schimmel – Senior Expert Aandelenthema’s
in de komende drie jaar “actief geïmplementeerd” zou worden
in hun ondernemingen. Onderzoek van PwC laat zien dat het
wereldwijde BBP in 2030 tot 14% hoger kan liggen door de
inzet van AI.
De eerste aan AI gerelateerde beleggingskansen zien wij in
bedrijven die de ontwikkeling van AI mogelijk maken. We zijn
positief over de grote online-platforms die cloud computing
en AI-apps aanbieden. Daarnaast hebben we een voorkeur
voor IT-dienstverleners, cybersecurity-bedrijven, datacenters
en halfgeleiderproducenten. Verder kunnen bedrijven die
vroegtijdig en effectief AI in hun business implementeren hun
concurrentiekracht vergroten, wat deze ondernemingen vanuit
beleggingsperspectief interessant maakt.
AI-als-dienst
1Data
2Cloud
computing
3AI
vernieuwing
AI-ALS-DIENST WORDT NAAR VERWACHTING MASSAAL OMARMD
14 | Beleggingsstrategie 2019
Obligaties: aanpassen aan veranderingVoor obligatiemarkten zal het de kunst zijn om zich in 2019 aan te passen aan veranderende groeipatronen en het politieke speelveld, met name in Europa. We zullen beleggers in 2019 wellicht in overweging geven te beginnen met het weer opbouwen van posities in staatsobli-gaties. Ook doen we beleggers de suggestie het risico van bedrijfsobligaties te blijven sprei-den en aan te haken bij de trend om te investeren in duurzame obligaties.
We verwachten dat de economische groei in de eerste helft
van 2019 boven het trendmatige niveau zal liggen. Maar in de
tweede helft van het nieuwe jaar zal de groei waarschijnlijk
vertragen. Tegen die achtergrond blijven obligatiebeleggers
zich afvragen hoeveel stijgingsruimte er nog over is voor obli-
gatierentes. Het antwoord op deze vraag zal in sterke mate
worden bepaald door het beleid van centrale banken. Bij een
degelijke groei van de Amerikaanse economie zal de Federal
Reserve naar verwachting doorgaan met het verhogen van de
korte rente. Hoewel deze renteverhogingen grotendeels door
de markten zijn ingeprijsd, zouden de obligatierentes nog een
beperkte stijging kunnen laten zien.
Obligatierentes bewegen in tegengestelde richting van de
obligatiekoersen. De hogere obligatierentes in de VS hebben
van obligaties een aantrekkelijkere belegging gemaakt dan zij
in jaren zijn geweest. Terwijl de obligatierentes stegen, zagen
we kapitaal vanuit aandelen naar obligaties en zelfs naar in
dollars noterende geldmarktfondsen stromen. We verwachten
dat deze herbalancering van beleggingsportefeuilles in 2019
zal doorzetten, vooral als beleggers zich gaan realiseren dat de
Amerikaanse obligatierentes zich dicht bij hun piek bevinden.
Ook onze beleggende klanten kunnen hiermee hun voordeel
doen; daarom hebben wij hen eerder al de suggestie gedaan
om Amerikaanse mortgage-backed securities (MBS) toe te
voegen aan hun portefeuille. In 2019 blijven wij zoeken naar
soortgelijke kansen.
Wat te verwachten in 2019?Naarmate het economische groeitempo in 2019 afneemt,
zullen beleggers heen en weer geslingerd worden tussen
twee angsten. De eerste is de angst voor een verrassend
sterke inflatiestijging. Bij het minste of geringste teken van
een sterker dan verwachte inflatietoename in de VS kunnen de
obligatierentes hogere niveaus opzoeken. De obligatiemarkt
zal dan namelijk meteen denken dat de Fed de rente sterker
gaat verhogen dan nu is ingeprijsd. De tweede angst is dat de
groei in de VS sneller en ingrijpender zal vertragen dan nu wordt
verwacht. Alles wat maar op een ‘bear market’ in aandelen
duidt, zal ertoe leiden dat obligatiekoersen juist omhoog gaan.
Als beleggers een aanzienlijke daling van de aandelenkoersen
voorzien, zullen Amerikaanse staatsobligaties (Treasuries) met
hun rentes van rond de 3% opeens erg aantrekkelijk lijken.
Europa in de schijnwerpersIn 2019 zullen alle ogen op Europa gericht zijn. De centrale
vraag voor obligatiemarkten is daarbij: hoe sterk kunnen de
obligatierentes werkelijk stijgen? Het antwoord hierop hangt
vooral af van de groei, de inflatie en de mogelijkheden die
de ECB ziet om de renteniveaus te normaliseren. Qua groei
heeft Europa te lijden gehad van de tanende wereldhandel. En
hoewel prijzen geleidelijk gestegen zijn, blijft de kerninflatie
beperkt en is de ECB-doelstelling van 2% nog lang niet in
zicht.
Uitdagingen in 2019: politiek en meer…Europa worstelt ook nog met andere uitdagingen. Hierbij
kan gedacht worden aan het effect van de verwachte
groeivertraging in de VS gedurende de tweede helft van
2019, de mogelijkheid van een chaotische Brexit en de
aanhoudende, verhitte begrotingsdiscussies tussen Italië en
de EU. Bovendien heeft Europa een volle verkiezingsagenda
in 2019. Verschillende landen, waaronder België, Denemarken,
Finland, Griekenland en Portugal, zien verkiezingen tegemoet.
Ook vinden in 2019 de verkiezingen voor het Europees
Parlement plaats en zal de Duitse bondskanselier Angela
Merkel opstappen als leider van het CDU. Bij de ECB zullen
zowel voorzitter Mario Draghi als hoofdeconoom Peter Praet
het stokje doorgeven. In een gunstig scenario zal deze
stoelendans van Europese politici en topfunctionarissen
Mary Pieterse-Bloem – Hoofd Obligatiestrategie
Beleggingsstrategie 2019 | 15
Europa een zetje in de juiste richting geven. Maar als de
nieuwkomers slechts gericht zijn op hun eigen agenda in
plaats van op samenwerking, dan zou daarmee de Europese
slagvaardigheid gedwarsboomd worden.
Tijd voor aanpassingenIn 2019 zal duidelijk worden welk pad Europa volgt ten
aanzien van groei, politiek en het antwoord dat de ECB op
dit alles formuleert. Wij verwachten dat de ECB tot 2020 de
rente niet zal verhogen. Al met al denken wij dat beleggers
alvast moeten gaan wennen aan het idee dat de piek van de
obligatierentes dichterbij is dan wij – en vele marktpartijen
met ons – eerder dachten.
Dat die rentepiek wellicht dichtbij is, is des te frappanter
als we ons realiseren hoe ongelofelijk laag de huidige rente
nog is – in veel gevallen is zelfs nog sprake van negatieve
rentestanden. In de afgelopen paar jaar, toen toonaangevende
staatsobligaties minder aantrekkelijk waren vanwege hun lage
rentes, konden goede rendementen worden behaald met
beleggingsportefeuilles waarin zowel risicoloze liquiditeiten
als risicovolle bedrijfsobligaties waren opgenomen. Maar
nu we ons in een overgangsfase naar een nieuwe situatie
bevinden, doen obligatiebeleggers er goed aan hun strategie
te heroverwegen.
Terugkeer naar staatsobligatiesWe zullen beleggers in 2019 wellicht de suggestie doen te
beginnen met het weer opbouwen van posities in toonaan-
gevende staatsobligaties – hiermee kan extra portefeuille-
bescherming worden gerealiseerd. Ook inflatiegerelateerde
obligaties kunnen daarbij worden ingezet: deze obligaties zijn
aantrekkelijk geprijsd en kunnen een buffer bieden als de in-
flatie sterker zou stijgen dan verwacht. Daarnaast geven we
beleggers in overweging om grote posities in bedrijfsobliga-
ties terug te schroeven, ten gunste van obligatiesegmenten
die aantrekkelijk gewaardeerd zijn – denk aan schuldpapier uit
opkomende markten (emerging market debt; EMD).
In 2019 verwachten we verder dat zich meer beleggingskansen
zullen voordoen in het duurzame deel van de obligatiemarkt.
De markt voor ‘green bonds’, oftewel groene obligaties, laat
een sterke groei zien. Instellingen die van oudsher reguliere
obligaties uitgeven, zoals de Nederlandse staat, zijn de uitgifte
van groene obligaties aan het opschroeven. Wij doen beleggers
de suggestie om aan te haken bij deze trend: overweeg
een deel van het beschikbare vermogen te investeren in
obligaties van overheden die een duurzaam beleid nastreven
en bedrijfsobligaties van ondernemingen die een duurzaam
businessmodel hanteren of investeren in duurzame projecten.
Er komen steeds meer obligatiefondsen beschikbaar met
een sterke focus op duurzaam beleggen. Hiermee ontstaan
mogelijkheden voor beleggers om rendement te behalen én
bij te dragen aan een betere wereld.
PROGNOSES: RENTESTANDEN EN OBLIGATIERENTES
30 nov. 2018 eind 2019
VS
Fed beleidsrente (bandbreedte) 2,0 - 2,25 2,5 - 2,75
10-jaars Treasury 3,01 2,70
Europa
ECB beleidsrente -0,40 -0,40
3-maands Euribor -0,32 -0,33
10-jaars Bund 0,31 0,50
Kijk op https://insights.abnamro.nl/ voor de meest actuele prognoses van ABN AMRO.
Bron: Thomson Reuters Datastream, ABN AMRO Economisch Bureau
16 | Beleggingsstrategie 2019
PROGNOSE: GRONDSTOFFEN 27 NOVEMBER 2018
Spotindex 2019 gem. eind 2019
OLIE
Brent USD/bbl 60,48 85 85
WTI USD/bbl 51,63 80 76
METALEN
Goud USD/oz 1.222 1.325 1.400
Zilver USD/oz 14,24 18 18
Platina USD/oz 843 981 1.000
Palladium USD/oz 1.145 950 1.000
Aluminium USD/t 1.951 2.150 2.150
Koper USD/t 6.165 6.900 6.920
Bron: ABN AMRO Economisch Bureau
Beleggingsstrategie 2019 | 17
Grondstoffen: positieve prognoseVerschillende factoren oefenden in de laatste maanden van 2018 neerwaartse druk uit op de prijzen van grondstoffen, olie in het bijzonder. Wij verwachten in het komende jaar een herstel voor grondstoffen, inclusief hogere olieprijzen.
fundamentele factoren waarschijnlijk hogere prijzen voor
basismetalen in de hand werken.
Aanbodgerelateerde factoren zullen de olieprijs blijven domineren,
zo verwachten we. Dit zou in 2019 moeten uitmonden in hogere
prijzen voor olie. Voor de meeste metalen geldt dat het evenwicht
tussen vraag en aanbod krapper zal worden. In het geval van
sommige metalen zal de balans zelfs doorslaan naar een
aanbodtekort. Dit alles speelt zich af tegen een achtergrond van
aanhoudende handelsspanningen (maar geen verdere escalatie
tussen de VS en China) en een groeivertraging in de VS. Chinese
maatregelen om de binnenlandse economie te beschermen en te
ondersteunen komen de prognose van industriële en edelmetalen
eveneens ten goede.
Dollarzwakte gunstig voor grondstoffenVoor de bredere grondstoffenprijzen zijn ook de zwakte
van de Amerikaanse dollar en een ietwat lagere rente op
10-jaars Amerikaanse staatsobligaties positief. Verwachte
voorraadtekorten, betere prognoses voor de vraag vanuit China
en een verbeterde situatie vanuit beleggingsperspectief – gezien
de lagere dollar en de lagere rente op 10-jaars Amerikaans
staatspapier – zullen in 2019 naar verwachting uitmonden in
hogere grondstoffenprijzen.
De CRB-index, een belangrijke grondstoffengraadmeter, kwam
eind 2018 onder druk te staan. Een belangrijke reden hiervoor was
dat het negatieve sentiment op de aandelenbeurzen oversloeg
naar de grondstoffenmarkten. De bezorgdheid over een mogelijke
handelsoorlog tussen de VS en China had eveneens een negatief
effect op de grondstoffenprijzen.
In veel gevallen daalt de CRB-index als aandelen en andere
risicovolle beleggingen onder druk staan, of als de Amerikaanse
dollar sterker wordt. Grondstoffen hebben een positieve correlatie
met aandelen: beide beleggingscategorieën doen het doorgaans
goed als de economie sterk groeit en beleggers optimistisch
gestemd zijn over de toekomst.
Ruwe olie (West Texas Intermediate; WTI) maakt 23% van de
CRB-index uit en is daarmee de grootste indexcomponent. De
index daalde dan ook in het verlengde van de forse prijsval van
olie toen Donald Trump aan 8 landen toestond om olie te blijven
importeren uit Iran. De Amerikaanse sancties ten aanzien van de
Iraanse olie-industrie lijken hiermee minder streng dan eerder
werd verwacht. Trumps sanctie-ontheffingen leidden tot een
verkoopgolf van speculatieve longposities in olie.
Een andere reden voor de neerwaartse druk op de olieprijs is de
stijging van de Amerikaanse olievoorraden. Grotere voorraden, zo
wordt geredeneerd, kunnen een overaanbod in de hand werken.
Wij verwachten dat de olievoorraden in de VS inderdaad blijven
stijgen. Maar belemmeringen in de infrastructuur zullen ertoe
leiden dat deze olievoorraden niet sterk kunnen bijdragen aan de
beantwoording van de wereldwijde olievraag.
Metalen en olie: vergelijkbare uitdagingen op korte termijnDe VS en China hebben nog geen handelsdeal weten te sluiten.
Hierdoor zijn ook de prijzen van basismetalen onder druk komen
te staan. Maar voor de meeste basismetalen is de fundamentele
situatie solide. Zodra de handelsspanningen afnemen zullen
Hans van Cleef – Senior Energie-econoom
18 | Beleggingsstrategie 2019
PROGNOSE: VALUTA’S
VALUTAPAAR spotprijs 14 nov. 2018 kw4 2019 kw4 2020EUR/USD 1,1287 1,25 1,30
USD/JPY 113,85 105 100
EUR/JPY 128,50 131 130
GBP/USD 1,2967 1,45 1,50
EUR/GBP 0,8705 0,86 0,87
USD/CHF 1,0077 0,96 0,92
EUR/CHF 1,1374 1,20 1,20
USD/CNY 6,9552 6,70 6,70
USD/BRL 3,8095 3,40 3,20
Kijk op https://insights.abnamro.nl/ voor de meest actuele prognoses van ABN AMRO.
Bron: ABN AMRO Economisch Bureau
Beleggingsstrategie 2019 | 19
Valuta’s: euro gaat terrein winnen versus dollar
Wij verwachten dat de euro-dollarwisselkoers (EUR/USD) een
bodem zal vinden vóórdat het niveau van 1,10 wordt aangetikt.
In 2019 en 2020 zal de euro naar verwachting stijgen versus
de Amerikaanse dollar. Eén van de redenen hiervoor is dat
wij in 2019 en 2020 krappere renteverschillen (yield spreads)
verwachten tussen Duitsland en de VS. Met andere woorden:
het verschil tussen de rente op 10-jaars Duitse staatsobligaties
(Bunds) en de rente op 10-jaars Amerikaanse staatsobligaties
(Treasuries) zal kleiner worden, evenals het renteverschil
tussen 2-jaars Bunds en 2-jaars Treasuries. Dit ondanks onze
verwachting dat de ECB de rente niet zal verhogen voor
maart 2020. De verkrapping van de renteverschillen is een
weerspiegeling van verschillende factoren. In de eerste plaats
denken wij dat de Amerikaanse economie zich in de buurt van
het hoogtepunt bevindt. We verwachten dan ook dat de rente
op 10-jaars Treasuries binnen afzienbare tijd zal pieken – om
vervolgens te dalen.
Nadat de Federal Reserve de huidige renteverhogingscyclus
beëindigt, zal de rente op 2-jaars Amerikaanse staatsobligaties
waarschijnlijk eveneens omlaag gaan. De markt zal zich dan
namelijk gaan voorbereiden op mogelijke renteverlagingen
door de Fed. In onze optiek is het onwaarschijnlijk dat de
Fed de rente zal verlagen binnen de door ons gehanteerde
prognosehorizon van twee jaar; maar financiële markten zullen
waarschijnlijk lagere rentestanden gaan inprijzen zodra de
renteverhogingscyclus van de Fed ten einde is. Voor wat betreft
het ECB-beleid wordt een beweging in de tegenovergestelde
richting verwacht. Wij denken dat de ECB in maart 2020 zal
beginnen met haar renteverhogingscyclus. Daarom verwachten
we dat de rente op 2-jaars Duitse Bunds tegen het einde van
2019 zal beginnen te stijgen – deze stijging zal naar verwachting
doorzetten in 2020.
Dollar: verslechtering fundamentele beeldOok denken we dat de fundamentele situatie rond de
Amerikaanse dollar zal verslechteren. Wij verwachten namelijk
dat de Amerikaanse economie zal gaan pieken om vervolgens
in de loop van 2019 aanzienlijk te vertragen. De zwakte waar de
eurozone-economie in de afgelopen maanden mee kampte, is
volgens ons al ingeprijsd in de eurokoers. In de VS verwachten
we een Fed-renteverhoging in december 2018, gevolgd door
slechts één renteverhoging in 2019. Normaalgesproken zou
de dollar hierdoor sterker worden; maar we denken dat deze
renteverhogingen al grotendeels door de markten zijn ingeprijsd.
Een andere belangrijke negatieve factor voor de dollar is het
Amerikaanse begrotingstekort, waarvan onze economen
verwachten dat het sterk zal stijgen.
Onrust Italië – geen nieuwe eurozonecrisisTerwijl we een verzwakking van de Amerikaanse dollar
verwachten, denken we dat de euro een steuntje in de rug kan
krijgen. We denken bijvoorbeeld niet dat het conflict tussen de
EU en Italië over de Italiaanse begrotingsplannen zal uitmonden
in een regelrechte crisis. We verwachten dat het verschil
tussen de rente op 10-jaars Duitse Bunds en de rente op
Italiaanse staatsobligaties binnen de bandbreedte van 250-300
basispunten zal blijven. Dit betekent dat beleggers weliswaar
bezorgd zullen blijven over de situatie in Italië, maar dat er geen
paniek te verwachten valt.
Ruggensteun van speculatieve positiesOok de positionering van speculatieve beleggers is gunstig voor
de EUR/USD. Speculanten hebben momenteel aanzienlijke
netto longposities in de dollar en netto shortposities in de euro.
Hoewel deze posities zich niet op extreme niveaus bevinden,
denken we dat deze positionering maar weinig ruimte laat voor
een sterke toename. We denken juist dat er ruimte is om netto
longposities in de dollar en netto shortposities in de euro af te
bouwen.
Georgette Boele – Senior Valutastrateeg
In 2019 en 2020 zal de euro krachtiger worden ten opzichte van de Amerikaanse dollar, zo verwachten we. Er zijn verschillende factoren die deze verwachting rechtvaardigen, waar-onder krappere renteverschillen en een stijging van het Amerikaanse begrotingstekort.
20 | Beleggingsstrategie 2019
MedewerkersABN AMRO BELEGGINGSCOMITÉ
Richard de Groot Hoofd Global Investment Centre Private Banking
Han de Jong Hoofdeconoom ABN AMRO
Reinhard Pfingsten Hoofd Asset Allocation Services
Olivier Raingeard Hoofd Aandelenstrategie
Mary Pieterse-Bloem Hoofd Obligatiestrategie
ECONOMISCH BUREAU
Georgette Boele Senior Valutastrateeg
Hans van Cleef Senior Energie-econoom
GLOBAL INVESTMENT CENTRE
Olivier Raingeard Hoofd Aandelenstrategie
Arthur Boelman Expert Aandelenadvies
Paul van Doorn Senior Portefeuillemanager Aandelen
Bastian Ernst Portefeuillemanager Aandelen
Eric Lafrenière Senior Portefeuillemanager Aandelen
Esther van Munster Senior Portefeuillemanager Aandelen
Sandra Saidi Senior Portefeuillemanager Aandelen
Piet Schimmel Senior Expert Aandelenthema’s
Guido Stiel Senior Portefeuillemanager Aandelen
Jan Wirken Senior Aandelen-expert
Mary Pieterse-Bloem Hoofd Obligatiestrategie
Roel Barnhoorn Senior Expert Obligatiethema’s
Florian Bardy Portefeuillemanager Obligaties
Willem Bouwman Senior Portefeuillemanager Obligaties
Chris Huys Senior Portefeuillemanager Obligaties
Fidel Kasikci Senior Portefeuillemanager Obligaties
Torben Kruhmann Portefeuillemanager Obligaties
Thomas Smid Senior Obligatie-expert
Jacques Verdier Senior Portefeuillemanager Obligaties
Reinhard Pfingsten Hoofd Asset Allocation Services
Paul Groenewoud Quant Risk Specialist
Martien Schrama Profielmanager
Chris Verzijl Quant Risk Specialist
Romeo Chamman Quant Risk Specialist
Arkadi Odintsov Quant Risk Specialist
Thomas Domeratzki Senior Strateeg
Steffen Kunkel Senior Strateeg
PRIVATE EQUITY
Geoffroy Catrice Hoofd Private Equity
Andreas Hegedüsch Senior Beleggingsprofessional Private Equity
Met speciale dank aan
Ralph Wessels Hoofd Beleggingsstrategie ABN AMRO MeesPierson
Judith Sanders Beleggingsstrateeg
INVESTMENT COMMUNICATIONS
Het Global Investment Communications team is verantwoordelijk voor de totstand-koming van deze publicatie.
Beleggingsstrategie 2019 | 21
DisclaimersAlgemeenDeze publicatie is gemaakt door ABN AMRO Bank N.V.. ABN AMRO staat onder toezicht van de Autoriteit Financiële Markten en De Nederlandsche Bank.
Voor meer informatie over de waardering en/of methodologie, zie de volgende website: www.abnamro.nl/nl/privatebanking/beleggen/beleggingstools/beleggen-bij-abnamro-meespierson/index.html. Daar vindt u ‘Het beleggingsbeleid van ABN AMRO’.
De in dit document aangeboden informatie is bedoeld als informatie in algemene zin en is niet toegespitst op uw persoonlijke situatie. De informatie mag daarom nadrukkelijk niet beschouwd worden als een voorstel of aanbod tot 1) het kopen of verhandelen van beleggingsproducten en/of 2) het afnemen van beleggingsdiensten noch als een beleggingsadvies. Beslissingen op basis van de informatie uit dit document zijn voor uw eigen rekening en risico. De informatie en de voorwaarden die van toepassing zijn op door ABN AMRO aangeboden beleggingsproducten en beleggingsdiensten verleend door ABN AMRO kunt u vinden in de Voorwaarden Beleggen ABN AMRO die verkrijgbaar zijn via www.abnamro.nl/beleggen.
Hoewel ABN AMRO tracht juiste, volledige en actuele informatie uit betrouwbaar geachte bronnen aan te bieden, verstrekt ABN AMRO expliciet noch impliciet enige garantie dat de aangeboden informatie in dit document juist, volledig of actueel is. ABN AMRO aanvaardt geen aansprakelijkheid voor druk- en zetfouten. De in dit document opgenomen informatie kan worden gewijzigd zonder voorafgaand bericht. ABN AMRO is niet verplicht de hierin opgenomen informatie te actualiseren of te wijzigen.
AansprakelijkheidABN AMRO en/of haar agenten of onderaannemers aanvaarden geen enkele aansprakelijkheid ten aanzien van enige schade (met inbegrip van gederfde winst), die op enigerlei wijze voortvloeit uit de informatie die u in dit document wordt aangeboden of het gebruik daarvan.
Auteursrecht en verspreidingABN AMRO, of de rechthebbende, behoudt alle rechten (waaronder auteursrechten, merkrechten, octrooien en andere intellectuele eigendomsrechten) met betrekking tot alle in dit document aangeboden informatie (waaronder alle teksten, grafisch materiaal en logo’s). Het is niet toegestaan de informatie uit dit document te kopiëren of op enigerlei wijze openbaar te maken, te verspreiden of te vermenigvuldigen zonder voorafgaande schriftelijke toestemming van ABN AMRO of rechtmatige toestemming van de rechthebbende. U mag de informatie in dit document wel afdrukken voor uw eigen persoonlijk gebruik.
US Person Disclaimer BeleggenABN AMRO Bank N.V. (“ABN AMRO”) is niet geregistreerd als broker-dealer en investment adviser zoals bedoeld in respectievelijk de Amerikaanse Securities Exchange Act van 1934 en de Amerikaanse Investment Advisers Act van 1940, zoals van tijd tot tijd gewijzigd, noch in de zin van andere toepasselijke wet- en regelgeving van de afzonderlijke staten van de Verenigde Staten van Amerika. Tenzij zich op grond van de hiervoor genoemde wetten een uitzondering voordoet, is de beleggingsdienstverlening van ABN AMRO inclusief (maar niet beperkt tot) de hierin omschreven beleggingsproducten en beleggingsdiensten, alsmede de advisering daaromtrent niet bestemd voor Amerikaanse ingezetenen [“US Persons” in de zin van vorenbedoelde wet- en regelgeving]. Dit document of kopieën daarvan mogen niet worden verzonden of meegebracht naar de Verenigde Staten van Amerika of worden verstrekt aan Amerikaanse ingezetenen.
Andere rechtsgebiedenOnverminderd het voorgaande is het niet de intentie de in dit document beschreven beleggingsdiensten en/of beleggingsproducten te verkopen of te distribueren of aan te bieden aan personen in landen waar dat ABN AMRO op grond van enig wettelijk voorschrift niet is toegestaan. Een ieder die beschikt over dit document of kopieën daarvan dient zelf na te gaan of er wettelijke beperkingen bestaan tegen de openbaarmaking en verspreiding van dit document en/of het afnemen van de in dit document beschreven beleggingsdiensten en/of beleggingsproducten en zodanige beperkingen in acht te nemen. ABN AMRO is niet aansprakelijk voor schade als gevolg van beleggingsdiensten en/of beleggingsproducten die in strijd met de hiervoor bedoelde beperkingen zijn afgenomen.
ABN AMRO MeesPierson
Amsterdam
Jan Willem Hofland
Banque Neuflize OBC S.A.
Parijs
Olivier Raingeard
Bethmann Bank AG
Frankfurt
Thomas Henk
ABN AMRO Private Banking Antwerpen - Berchem
Erik Joly
ABN AMRO Private Banking
Kanaaleilanden
Patrick Millar
Private Banking kantoren
abnamromeespierson.nl | financialfocus.nl