1Capitolo 15: Il debito pubblico
Capitolo 15 Il debito pubblico
2Capitolo 15: Il debito pubblico
Beati i giovani perché erediteranno il debito
pubblico
Herbert Hoover
4Capitolo 15: Il debito pubblico
La dimensione del debito pubblico
Consideriamo l’esempio del debito statunitense
2001: 3200 miliardi di dollari pari a 11600 dollari pro capite
Questo ammontare: è elevato?
Per avere informazioni più significative possiamo rapportare il debito al livello del PIL.
5Capitolo 15: Il debito pubblico
nel 2001
6Capitolo 15: Il debito pubblico
Il rapporto debito/PIL negli Stati Uniti
7Capitolo 15: Il debito pubblico
Il rapporto debito/PIL in Italia
8Capitolo 15: Il debito pubblico
Il rapporto debito/PIL
10Capitolo 15: Il debito pubblico
I problemi di misurazione
La misurazione del disavanzo di bilancio comporta una serie di problemi
Inflazione. I beni capitali. Le passività non contabilizzate. Il ciclo economico.
15Capitolo 15: Il debito pubblico
L’interpretazione tradizionale del debito pubblico
Quali sono gli effetti di T quindi, deficit ?
Teoria classica (lungo periodo) capp. 3-8:
Cap. 3: S , l’offerta di fondi mutuabili cala e r e I(r)
Capp. 7-8: Poiché I , in stato stazionario (modello di Solow): y
16Capitolo 15: Il debito pubblico
L’interpretazione tradizionale del debito pubblico
Quali sono gli effetti di T quindi, deficit ?Teoria keynesiana (breve periodo) capp. 10-13:
Capp. 10-11: La IS , e y Cap. 13: Nel tempo P e y fino al livello
naturale.Cap. 12: In una economia aperta: S , e D è
finanziato con debito estero: NX(e) , disavanzo delle partite correnti.
17Capitolo 15: Il debito pubblico
L’interpretazione ricardiana del debito pubblico
Ipotesi della teoria tradizionale:
Una variazione delle imposte cambia il reddito disponibile e la spesa per consumi.
Teoria ricardiana:
Il reddito/ricchezza dei consumatori sta veramente crescendo?
18Capitolo 15: Il debito pubblico
L’interpretazione ricardiana del debito pubblico
La riduzione di imposte è finanziata con debito pubblico.
Prima o poi il governo dovrà aumentare le imposte per finanziare il debito e il pagamento degli interessi.
Quindi, il vero significato:
Riduzione di imposte oggiAumento di imposte domani
19Capitolo 15: Il debito pubblico
L’interpretazione ricardiana del debito pubblico
Il maggiore reddito odierno viene compensato da un minor reddito futuro
La ricchezza e il reddito in valore scontato non aumentano a fronte di un taglio delle imposte finanziato con debito.
Equivalenza ricardiana:Finanziare spesa pubblica con debito o imposte è
equivalente.
20Capitolo 15: Il debito pubblico
L’interpretazione ricardiana del debito pubblico
Un taglio delle imposte ha effetti reali soltanto se accompagnato da una politica credibile di riduzione della spesa pubblica futura.
In questo caso la ricchezza netta dei consumatori cresce.
21Capitolo 15: Il debito pubblico
Analisi di un caso L’esperimento di George Bush sulle ritenute alla fonte
Nel 1992 il pagamento delle imposte viene dilazionato di un anno (al 1993).
Predizione di equivalenza ricardiana: i consumi non cambiano
Predizione tradizionale: espansione economica di breve periodo.
22Capitolo 15: Il debito pubblico
Analisi di un caso L’esperimento di George Bush sulle ritenute alla fonte
Intervista agli americani.
Il maggiore reddito è stato:o risparmiato 57% o speso 43%La maggioranza si comporta come previsto
dalla equivalenza ricardiana ma molti consumatori aumentano i loro consumi. Perché?
23Capitolo 15: Il debito pubblico
L’interpretazione ricardiana del debito pubblico
L’equivalenza ricardiana non funziona nei casi in cui:
I consumatori sono miopi e non perfettamente razionali
Esistono vincoli all’indebitamento Il debito verrà ripagato dalle generazioni future
(e non esiste perfetto altruismo intergenerazionale).
Analisi di un caso: Perché i genitori lasciano una eredità ai figli?
25Capitolo 15: Il debito pubblico
Altre interpretazioni del debito pubblico
Pareggio di bilancio o ottimizzazione della politica fiscale?
La stabilizzazione L’equalizzazione delle imposte La ridistribuzione intergenerazionale
26Capitolo 15: Il debito pubblico
Altre interpretazioni del debito pubblico
Gli effetti del debito pubblico sulla politica monetaria Il signoraggio Un elevato debito crea incentivi al governo per indurre
inflazione (che riduce il costo reale del rimborso).Ottimismo o pessimismo? I governi riescono tipicamente a indebitarsi senza
ricorrere al signoraggio Banche centrali indipendenti Percezione dei costi reali dell’inflazione da parte dei
governi.
27Capitolo 15: Il debito pubblico
Altre interpretazioni del debito pubblico
Debito e processo politico.Argomentazioni a favore di una regola di
pareggio di bilancio? La spesa pubblica ha effetti redistributivi. I politici possono non percepire i reali costi
della spesa pubblica. Limitare la discrezionalità politica
28Capitolo 15: Il debito pubblico
Altre interpretazioni del debito pubblico
La dimensione internazionale. Peggioramento delle partite correnti Il debito pubblico può indurre a fughe di
capitali (per timore di default e consolidamento del debito)
Il debito pubblico riduce il “peso politico” nazionale nelle relazioni internazionali.
29Capitolo 11: La domanda aggregata, II
Lunga storia di deficit commerciale e basso risparmio negli USA
Alto indebitamento delle famiglieMolte attività finanziarie USA detenute dall’estero
Elevata liquidità (Greenspan post 11/09) e bolla immobiliare
Espansione incontrollata della finanza: Mutui subprime, cartolarizzazioni, autorità separate per
banche commerciali e d’investimento, vigilanza inadeguata
Asimmetrie informative e valutazione del rischioElevata disuguaglianza e scarse reti pubbliche
di protezione sociale: fallimenti familiari
Analisi di un casoLa crisi finanziaria del 2008: origini
30Capitolo 11: La domanda aggregata, II
Scoppio della bolla immobiliare e crisi subprime (06/2007)
Espansione monetaria FED e segni di crisi in varie banche (es. Northern Rock in UK)
Salvataggio Bear Sterns, nazionalizzazione Fannie Mae e Freddie Mac (09/2008, 80% dei mutui immobiliari USA), fallimento Lehman Brothers, nazionalizzazione AIG (assicurazioni, credit default swaps)
Analisi di un casoLa crisi finanziaria del 2008: tappe
31Capitolo 11: La domanda aggregata, II
USA: Piano Paulson di acquisto pubblico dei junk bonds (700 mld $), poi corretto e aumentato (850 mld $, 6% PIL)
Europa: ricapitalizzazione delle banche (% PIL?) e assicurazione temporanea delle loro passività
Cina: spesa pubblica in infrastrutture e spese sociali (600 mld $, 7% PIL)
Analisi di un casoLa crisi finanziaria del 2008: reazioni dei governi
3232
Crescita PIL: Macro Aree
-6
-4
-2
0
2
4
6
8
10
1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
Advanced economies Emerging and developing economies
Euro area World
3333
-6
-5
-4
-3
-2
-1
0
1
2
3
4
5
6
France France forecasts Germany Italy United Kingdom United States
Crescita PIL: Europa
34
-10
-5
0
5
2000 2005 2010 2015Anno
AustraliaFranciaGermaniaGreciaIrlandaSpagnaUKUSAItalia
Tasso di crescita del Pil, 2003-2013
35
Cosa fa crescere il debito?
Il tasso di crescita del rapporto debito pubblico/PIL è dato da: Deficit Primario/PIL + Interessi sul
Debito/PIL – Crescita del PIL – Inflazione
t
t
t
t
t
t
t
t
t
t
t
t
YSF
YDg
YDi
YPD
YD
YD
YD
11
1
1 )(
36
Cosa crea la parte non spiegata (non fiscale) della crescita del debito?
Non ha a che fare con la politica fiscale! Collassi di produzione Salti nel costo del finanziamento …
37
Esempio: ArgentinaArgentina: Federal Govt. Balance over GDP
-4
-3
-2
-1
0
1
2
3
1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005
FG b
alan
ce o
ver G
DP
(%)
1991-2000 average: -1.2% of GDP
Source: JP Morgan (post 1998) and ECLAC (pre 1998)
38
Argentina: Public Debt/GDP
0
20
40
60
80
100
120
140
160
1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005
Deb
t ove
r GD
P (%
)
Cumulative deficit over 2000-2002: 5.4% of GDP (3% in 2001 and 2.4% in 2002)
Change in the debt to GDP ratio between 2001 and 2002: 98% of GDP
Source: JP Morgan (post 1998) and CLYPS
39
Budget Balance as % of GDP(average 2000-2007)
-6
-5
-4
-3
-2
-1
0
1
2
Greece Portugal Italy France Germany UnitedKingdom
Spain Ireland
Euro Area average
Source: Eurostat
40
Primary Budget Balance as % of GDP(average 2000-2007)
-2
-1.5
-1
-0.5
0
0.5
1
1.5
2
2.5
3
Portugal Greece France UnitedKingdom
Germany Italy Spain Ireland
Euro area average
Source: Eurostat
41
Debt …Total Gross Public Debt/GDP
(Spain versus UK)
0.0
10.0
20.0
30.0
40.0
50.0
60.0
70.0
80.0
90.0
100.0
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Deb
t/GD
P (%
)
Spain United KingdomSource: Eurostat
42
…and yields10Yr Govt. Bond Yields
(Spain versus UK)
0.0
1.0
2.0
3.0
4.0
5.0
6.0
7.0
Jan-06
Mar-06
May-06
Jul-0
6
Sep-06
Nov-06
Jan-07
Mar-07
May-07
Jul-0
7
Sep-07
Nov-07
Jan-08
Mar-08
May-08
Jul-0
8
Sep-08
Nov-08
Jan-09
Mar-09
May-09
Jul-0
9
Sep-09
Nov-09
Jan-10
Mar-10
May-10
Jul-1
0
Sep-10
Nov-10
Jan-11
Mar-11
May-11
Jul-1
1
Sep-11
Nov-11
Jan-12
Mar-12
May-12
(%)
Spain United KingdomSource: Bloomberg
43
44
45
46
47
Quando aumenta l’emissione di debito sovrano?
Durante i periodi “buoni”! I paesi si indebitano quando le famiglie hanno liquidità da fornire e
NON durante le crisi economiche.
48
Perchè? La politica del deficit bias
Eccessivo ottimismo Non si risparmia abbastanza durante i periodi
buoni Perchè emettere debito permette di
posticipare decisioni difficili Per questioni strategiche di ciclo
economico politico (……)
49
Waves of Default 1824-1840. 19 (14 in Latin America: recent
independence, civil wars). Long restructuring periods
1840-1860. 6 events. Credit boom 1861-1920. 58 events. Much faster
restructuring 1921-1940. 39 events. Great Depression and
WWII. 1941-1970. 6 events (but little lending) 1971-1981. 15 events. Boom in syndicated
bank loans 1982-1990. 70 events. The “Debt Crisis” 1991-2004. 40 events. Lending booms and
Sudden Stops
I defaults avvengono durante le crisi
50
Costi di un default?
In teoria: Costi di Reputazione
Che limitano l’accesso futuro al mercato finanziario
Costi per il Commercio sanzioni
51
Cosa dicono i dati?
-100
0
100
200
300
400
500
600
700
1 2 3 4Years after the default episode
Sove
rein
g Sp
read
(b
asis
poi
nts)
• 3 years after the resolution of a default episode, there is no statistically significant difference between the spreads paid by defaulters and non defaulters
• We find similar results if we look at access• Global factors (risk aversion and US interest rate) appear to be more
important than default history
52
Teoria e Realtà Teoria
I paesi hanno problemi per politiche fiscali allegre I paesi si indebitano durante le crisi Dovremmo osservare defaults durante periodi buoni
(default strategici) Per questo c’è “troppo” default
Defaults sono negativi con conseguenze di lungo periodo Realtà
Le esplosioni di debito non sembrano guidate (esclusivamente o prioritariamente) da deficit fiscali
I paesi si indebita duranti i boom (non le crisi) I default si osservano durante le crisi (sono giustificati
non strategici) A volte i default arrivano troppo tardi
I costi negativi dei default non sono ovvi
53
Ma non c’è solo un problema di finanza pubblica..
54
Debito “Pubblico”
55
Debito “Privato”
56
e la crescita?