iCIM* ITC
Cámara Mexicana de la Industria de la Construcción
Delegación: Chihuahua
Instituto Tecnológico de lo Construcción
Método para calcular el Valor Económico Agregado en una constructora como indicador de desempeño"
Investigación que para obtener el titulo de Maestría en Administración de la Construcción presenta: Ing. Aldo Fabrizio Precoma Vergara
Estudios con reconocimiento de validez oficial por la Secretaría de Educación Pública, conforme al acuerdo No. 2004451 de fecha 15 de diciembre de 2000.
Asesor: Dr. en C. Arturo Perlasca Lobato
Chihuahua, Chihuahua Julio 2005
Quisiera agradecer a todo el personal que labora en la Cámara Mexicana de la Industria de la Construcción por brindarnos esta oportunidad de seguir preparándonos para nuestra vida profesional.
Un agradecimiento especial para la Lie. Silvia Flores, que siempre estuvo al pendiente de todas nuestras inquietudes.
Personalmente, quisiera agradecerle al Dr. Arturo Perlasca Lobato por ayudarme a realizar esta meta que esta concluyendo.
^Dedica elfrveaenfo foa¿aio> a:
Mis padres, gracias por el apoyo y amor que siempre me han brindado, sin esto, hubiera sido difícil alcanzar esta meta
Mis hermanos por el apoyo y esos momentos de alegría que me han regalado.
Mónica gracias por tu amor y comprensión.
n i i c • ' 8 «-,4s0eJ E C A
La presente investigación introduce la problemática que tiene el constructor en
términos generales de conocer si su empresa genera valor económico agregado. Es
decir, desconoce métodos para medir el desempeño, indicadores para la toma de
decisiones, tasas de rendimiento de comparación respecto a la rentabilidad de su
empresa, desconocimiento del rendimiento real para los accionistas y más aun el valor
de la empresa.
El objetivo de este estudio es el de establecer el método para calcular el valor
económico agregado (EVA) en una constructora como indicador de desempeño.
Como base teórica de esta investigación se expresa la definición, concepto y teoría del
valor económico agregado (EVA).
Bajo un diseño de estudio descriptivo documental se postula la hipótesis H^ La mayoría
de las constructoras no conocen ni aplican el método del valor económico agregado
(EVA) como indicador de desempeño.
Con el fin de contrastar la hipótesis se realiza un muestreo probabilistico con el 90% de
confianza y el 10% de error estándar a una muestra de 49 socios de la Cámara
Mexicana de la Industria de la Construcción delegación Chihuahua, y cuyos resultados
son: La mayoría de los encuestados (90%) no conocen el concepto de valor económico
agregado (EVA) y el 67% de la muestra no aplica este método como indicador de
desempeño de su empresa.
Con estos resultados queda contrastada la hipótesis Hi de esta investigación.
Se desarrolla un ejemplo de aplicación del método del valor económico agregado (EVA)
en una empresa cementera del estado de Chihuahua, que cotiza en la Bolsa Mexicana
de Valores, donde fueron obtenidos los estados financieros para el cálculo. Aplicando el
método para el primer trimestre del año 2005 de operaciones de esta empresa, resulta
que en este periodo no genera valor económico agregado.
Se concluye que con la aplicación del valor económico agregado (EVA) como indicador
de desempeño de las constructoras se tiene una visión más certera de la operación de
las mismas, sirviendo para la toma de decisiones.
índice
Página
Capítulo I: Introducción 1
1.1. Problema de investigación 2 1.1.1. Esquema del problema de investigación 3
1.2. Justificación 4 1.2.1. Justificación económica 4 1.2.2. Justificación social 4
1.3. Alcance 4
1.4. Objetivos 4 1.4.1. Genérico 4 1.4.2. Especifico 4
Capítulo II: Marco Teórico 6
Marco teórico 7
Capítulo III: Método 40
3.1. Tipo de investigación 41
3.2. Hipótesis 41
3.3. Modelo operacional de las variables. 41
3.4. Descripción de las variables de la Hipótesis 41
3.5. Diseño de la investigación 42
Capítulo IV: Muestreo 43
4.1. Objetivo 44
4.2. Tipo de muestreo 44
Página
4.3. Descripción de la unidad muestral 44
4.4. Población (N) 44
4.4. Tamaño de la muestra (n) 44
4.5. Rango k 45
4.6. Cuestionario 47
4.7. Tabla y gráficas de resultados 48
Capitulo V: Aplicación del método del Valor Económico Agregado 50 en una constructora
5.1. Descripción de la empresa. 51
5.2. Estados de posición financiera. 58
5.3. Aplicación del método del Valor Económico 66 Agregado (EVA)
Conclusiones y Recomendaciones
Bibliografía
Apéndices
A) Rendimiento Anual histórico de CETES a 28 días.
B) Rendimientos del índice de Precios y Cotizaciones (IPC) histórico
C) Tabla de Betas
D) Resultados financieros del primer trimestre del 2005 del Grupo Cementos de Chihuahua
Gítulo 1: Introducción I I
1
1.1. Problema de investigación.
Las empresas constructoras del estado de Chihuahua luchan cada día para lograr un
lugar y el reconocimiento de su ramo, parte de ese crecimiento se basa en las utilidades
que puedan tener, las cuales dependen del manejo de los recursos que se utilizan o
invierten. Pero como saber que esas utilidades son las que realmente debería tener con
los recursos que se consumieron.
El desconocimiento de métodos para medir el desempeño de la constructora hacen que
esta se dirija por donde se cree es la mejor alternativa, la que la llevara al éxito, y puede
estar encaminada a su propia destrucción.
En conjunción con esto, el desconocimiento de indicadores que deberían ser básicos y
necesarios para tomar decisiones hacen que estas se tomen contra los intereses de la
empresa, afectando a la empresa, a sus inversionistas y trabajadores.
Se cuenta con un desconocimiento de tasas de rendimiento del mercado particular
donde se desenvuelve la empresa con las cuales podría comparar su rentabilidad
obtenida con las de su competencia.
Se desconoce el valor de la empresa, no vale lo que se cree, puede valer mucho más o
mucho menos, esto conlleva a un gran número de errores al momento de tratar de
venderla o al tomar su valor en el mercado.
No se conoce el rendimiento real que se debe de retribuir a los inversionistas, estos no
saben si su dinero fue bien invertido o no, si el negocio esta funcionando; podría estar
generando utilidad, pero, ¿esa es la utilidad que debería haber generado?; en caso
hipotético podría haber ganado el mismo rendimiento en una empresa que le
representará menos riesgo, o dejar su dinero en el banco. Así mismo se pudo caer en
un exceso para establecer la Tasa de Rendimiento Esperada Mínima Aceptable, esto
debido al desconocimiento de parámetros para establecerla.
2
1.1.1. Esquema del Problema de investigación.
Desconocimiento de métodos para medir el desempeño de la
constructora
Desconocimiento para establecer la
Tasa de Rendimiento Esperada Mínima
Aceptable
V
/
Desconocimiento de indicadores para la toma de decisiones
El constructor desconoce si su empresa genera valor agregado
Desconocimiento del valor de la empresa
/
%
Desconocimiento de tasas de rendimiento de comparación con la rentabilidad de la
empresa
Desconocimiento del rendimiento real para
los accionistas
1.2. Justificación.
1.2.1. Económica.
Los beneficios que se esperan de este estudio en términos económicos son dar a la
empresa constructora una herramienta para conocer si la empresa esta aprovechando
todo lo que se le inyecta y todo lo que consume, y ver que tanto genera con todo esto,
que el inversionista o dueño de la empresa sepa que tanto le esta representando de
utilidad "real".
1.2.2. Social.
Los beneficios que se esperan de este estudio en términos sociales son la creación y
conservación de empleos, ya que si se va generando y ganando valor, la empresa
empieza a crecer y necesita más gente, una mejor remuneración para los empleados de
la empresa y sobre todo fortalecer el sector de la construcción con empresas sólidas
que generen valor, lo que ayuda a que el país tenga una mejor imagen en el extranjero.
1.3. Alcance.
Este estudio abarca a todas las empresas constructoras del Estado de Chihuahua y
afiliadas a la Cámara Mexicana de la Industria de la Construcción.
1.4. Objetivos.
1.4.1. Genérico.
• Establecer el método para calcular el Valor Económico Agregado en una constructora como indicador de desempeño.
1.4.2. Especifico.
• Analizar la problemática en la generación de Valor Económico en las
constructoras
• Exponer la Teoría del Valor Económico Agregado como indicador de desempeño
como base teórica del estudio.
4
o I I <" . B I B L I O T E C A
• Realizar un nfuestreo para conocer el grado de conocimiento y aplicación del
Valor Económico Agregado en las constructoras del Estado de Chihuahua.
• Ilustrar de forma ejemplificada la aplicación del método.
5
6ítulo 2: Marco Teórico J
6
INTRODUCCIÓN
Si se observan las actuales condiciones del país, en lo concerniente a la economía y la
competitividad empresarial, se podrá apreciar que éstas exigen a los futuros
profesionales de las ciencias económicas, investigación sobre las técnicas actuales de
gestión que han sido desarrolladas por empresarios y académicos en el ámbito
internacional, buscando incorporarlas al medio corporativo del país, con el objetivo de
incrementar su competitividad en el mundo globalizado de hoy.
El principal objetivo de la mayoría de empresas es ganar dinero en el presente y a
través del tiempo. Si una compañía no es capaz de generar suficiente utilidad
económica, su sobrevivencia es cuestionable. De otra parte, las organizaciones que
tienen bajos o nulos beneficios no son atractivas para inversores potenciales en busca
de rendimientos altos. Los administradores interesados en la satisfacción de los
inversionistas tienen que buscar alternativas para retribuir a quienes han confiado en
ellos y en las firmas que dirigen.
Teniendo en cuenta estas premisas, se observa la necesidad de generar una nueva
filosofía corporativa, encaminada a satisfacer a quienes aportan su capital para que las
empresas puedan producir, pero al mismo tiempo que se logra esto, se debe alcanzar
un buen nivel competitivo que permita a las empresas desenvolverse con solvencia en
un mundo que tiene cada vez menos restricciones a los movimientos de capital.
Este trabajo quiere suministrar a la comunidad estudiantil, que es al fin de cuentas la
que va a dirigir las organizaciones en el futuro, una aproximación a los conceptos del
Valor Económico Agregado (EVA1), el valor de Mercado Añadido, como herramientas
administrativas que permitan mejorar el desempeño corporativo y la toma de decisiones
gerenciales, aspectos fundamentales para mantener y mejorar el nivel competitivo de
las empresas nacionales.
El estudio, desde su propuesta inicial, ha dejado en claro que no se trata de un trabajo
de campo en el cual se prueban los conceptos para ser ejecutados, por el contrario esta
es una investigación esencialmente bibliográfica, ya que su implementación y puesta en
7
marcha requiere varios años, lo que dificulta su implantación en una empresa y por
ende un estudio de caso. Además, las empresas del país que han adoptado el
esquema de la generación de valor son muy pocas y por ende, muy celosas de la
información que poseen, lo cual significó una limitante al momento de intentar hacer una
aproximación práctica.
1 EVA es una marca registrada por la firma Stern Stewart & Co.
8
1. ANTECEDENTES
Aunque EVA y generación de valor han aparecido como desarrollos de la última
década, la teoría económica y financiera se ha aproximado a estos conceptos hace
bastante tiempo.
La primera noción de EVA fue desarrollada por Alfred Marshall en 1890 en The
Principles of Economics: "Cuando un hombre se encuentra comprometido en un
negocio, sus ganancias para el año son el exceso de ingresos que recibió del negocio
durante el año sobre sus desembolsos en el negocio. La diferencia entre el valor de la
planta, los inventarios, etc., al final y al comienzo del año, es tomada como parte de sus
entradas o como parte de sus desembolsos, de acuerdo a sí se ha presentado un
incremento o un decremento del valor. Lo que queda de sus ganancias después de
deducir los intereses sobre el capital a la tasa corriente... es llamado generalmente su
beneficio por emprender o administrar".
El concepto EVA es una variación de lo que tradicionalmente se ha llamado "Ingreso
o Beneficio residual", que se definía como el resultado que se obtenía al restar a la
utilidad operacional los costos de capital. La idea del beneficio residual apareció en la
literatura de teoría contable de las primeras décadas de este siglo. Inicialmente, lo
introdujo Church en 1917 y posteriormente sería Scovell en 1924. También apareció en
la literatura de contabilidad gerencial en los años 60. A comienzos de la década de los
70, algunos académicos finlandeses discutieron dicho concepto. En 1975 es Virtanen
quien lo define como un complemento del Retorno Sobre la Inversión, para la toma de
decisiones.
Peter Drucker, en un artículo de Harvard Business Review, hizo su aproximación al
concepto de la generación de valor con estas palabras: "Mientras que un negocio tenga
un rendimiento inferior a su costo de capital, operará a pérdidas. No importa que pague
impuestos como si tuviera una ganancia real. La empresa aun deja un beneficio
económico menor a los recursos que devora... mientras esto suceda no crea riqueza, la
destruye"2.
2 http://www.sternstewart.com/sitemap/frameset.html
9
I I B Ul OT EC A Si se aprecian estos antecedentes, surge la pregunta ¿por qué parece EVA reciente?
La respuesta es simple, porque la consultora Stern Stewart & Co. ha hecho grandes
esfuerzos publicitarios y de mercadeo para desarrollar un producto que tiene su marca,
pero que se basa en la teoría financiera y económica de muchos años.
EVA es también llamado EP (Economic Profit) o utilidad económica, utilizado por la
consultora McKinsey & Co. buscando evitar problemas con la marca registrada. Otros
conceptos derivados del Ingreso Residual son asociados con EVA, aunque no tengan
todas las características de la marca registrada por Stern Stewart o posean otras
propias. Lo que ocurre es que cada empresa consultora ha desarrollado su propio
concepto, siendo muy similares unos a otros.
10
2. ¿QUE ES EL VALOR ECONÓMICO AGREGADO?
Para introducir el concepto del Valor Económico Agregado, EVA, se puede exponer el
siguiente ejemplo sencillo:
Cuando una persona invierte en un activo determinado, le pide una rentabilidad. Si
invierte en activos sin riesgo (deuda del estado), exigirá la tasa libre de riesgo (Rf),
suponga un 9%. Si invierte en activos con riesgo, por ejemplo, acciones de una
empresa, exigirá una prima de riesgo por encima de la tasa libre de riesgo,
dependiendo del riesgo concreto de la empresa en particular, por ejemplo un 4%. Así
pues, la rentabilidad que exigirá por la compra de las acciones sería de un 13%. Es
decir, si invierte $100 exigirá $113 al cabo de un año.
Si la empresa invierte ese dinero en proyectos que han generado al finalizar el año
$113, no ha creado ningún valor por encima de lo esperado y exigido. Si la empresa
consigue $116, entonces la empresa ha creado $3 de valor por encima del exigido por
el inversor. Si consigue $110 entonces ha dado al accionista $3 pesos menos de lo que
exigía (a pesar de haber obtenido renta mayor a Rf) y ha destruido valor para el
accionista, ya que este habría podido conseguir los mismos $110 invirtiendo en un
activo diferente con un riesgo menor (es decir, dado el riesgo que ha corrido, debería
haber obtenido, para compensarlo, $113). Dicho de otra manera, para que una
empresa resulte atractiva a los posibles inversionistas de ella, ha de ofrecer una
rentabilidad por encima de la que ofrecerían empresas con un riesgo comparable.
Para Makeláinen, el Valor Económico Agregado (EVA) o la Generación de Valor, es un
método que sirve para medir la verdadera rentabilidad de una empresa y para dirigirla
correctamente desde el punto de vista de los propietarios o accionistas.
El EVA es una medida absoluta de desempeño organizacional que permite apreciar la
creación de valor, que al ser implementada en una organización hace que los
administradores actúen como propietarios y además permite medir la calidad de las
decisiones gerenciales.
11
Según Stewart, el Valor Económico Agregado (EVA) es la única medida que da cuenta
de todas las complejas interacciones envueltas en la creación de valor.
2.1 EL CALCULO DEL EVA
Es calculado mediante la diferencia entre la tasa de retorno del capital r y el costo del
capital c*, multiplicada por el valor económico en libros del capital envuelto en el
negocio:
EVA = (r - c*)x capital (1)
Pero, res igual a:
r = UODI/capital (2)
Donde UODI es la utilidad operacional neta antes de gastos financieros y después de
impuestos. |UODI = UON x (1 -1)
Para Stewart, el Capital es una medida de todo el efectivo que ha sido depositado en
una empresa, sin importar la fuente de financiación, el nombre contable o propósito del
negocio, es como si la compañía fuera simplemente una cuenta de ahorros. No
interesa si la inversión es financiada con capitalización o deuda, no interesa si el
efectivo es empleado en capital de trabajo o activos fijos. Efectivo es efectivo y lo
importante es qué tan bien lo manejan las directivas.
El capital empleado puede ser estimado sumando todas las deudas (de largo y corto
plazo) al patrimonio líquido de los propietarios. Una forma alternativa es sustrayendo,
del activo total, todos los pasivos corrientes en los que no se paguen intereses. Para la
estimación del capital algunos autores recomiendan usar el capital final del período
inmediatamente anterior, como capital inicial o simplemente equiparar el patrimonio
contable al capital empresarial.
2.1.1 Los ajustes a la ecuación
El capital y la UODI utilizados no son obtenidos de forma directa de las cuentas
anuales de las empresas. Para su determinación se deben ajusfar los saldos contables.
Esto es así porque los principios de contabilidad generalmente aceptados pueden
distorsionar el resultado final. Para Stewart hay tres pasos para eliminar las distorsiones
12
financieras y contables de la tasa de retorno, éstos se pueden condensar, desde el
punto de vista financiero, en:
Utilidades a disposición de accionistas Capital contable + Incremento en equivalentes de capital +Equivalentes de capital3
Ingreso Neto Ajustado Capital contable ajustado + Dividendos preferentes + Acciones preferentes + Provisión para interés minoritario" + Interés minoritario + Intereses después de impuestos + Deuda total = UODI = Capital
O, desde la perspectiva operacional en:
UODI Capital = Ventas = Capital Neto de Trabajo - Gastos operacionales4 + Activos fijos netos - Impuestos5
Estos ajustes hacen que no importe de donde provienen los recursos utilizados (deuda
o capital de accionistas), es decir, no interesa la estructura de capital ya que lo
importante es la productividad del capital empleado.
Para Roztocki & Needy, la única diferencia significativa entre el Ingreso Residual y el
EVA yace en el manejo de las distorsiones contables. El EVA remueve las distorsiones
existentes usando cerca de 164 ajustes a los datos contables, UODI y Capital.
Según García, a pesar de estos más de 100 ajustes, la mayoría de empresas que han
adoptado el EVA han limitado el número de precisiones a menos de 10.
De acuerdo con Weissenreider, los ajustes más comunes se hacen en: valuación y
costeo de inventarios, depreciación, utilidades disponibles para accionistas, inflación,
capitalización y amortización de investigación y desarrollo, mercadeo, educación, costos
de reestructuración y primas por adquisiciones. Para hacer estos ajustes, que varían de
país en país, se han desarrollado paquetes informáticos6 que permiten mayor facilidad
en los mismos.
3 Los equivalentes de capital que aparecen en los ajustes adicionan al capital ítems como provisiones, I & D, reservas de revalorización, impuestos diferidos y fondos de comercio. (García, p. 22) " Algunos de estos términos no aplican. 4 Incluyendo depreciación. 5 Son llamados impuestos operacionales efectivos, son los impuestos a pagar en efectivo sobre la utilidad operacional neta 6 En los siguientes sitios Web, se puede encontrar información sobre este tipo de software: www.leadsoftware.com www.financeadvisor.com www.evmanaaer.com www.alcar.com
13
Como Stewart admite, no es conveniente hacer todos los ajustes (164) debido a los
efectos marginales en algunos campos de la organización. Muchos de estos ajustes
resultan costosos ya que incrementan la carga de trabajo del área financiera. El dilema
de hacer o no estos ajustes puede ser resuelto si se contestan las siguientes preguntas:
¿Entenderán los mandos medios el cambio?, ¿Dicho cambio influenciará sus
decisiones?, ¿Que tan grande es la diferencia entre realizarlo y no hacerlo?, ¿Se
pueden obtener los datos necesarios?, ¿Cuánto cuesta?
2.1.2 La fórmula definitiva
Dejando de lado los ajustes y volviendo al cálculo del EVA, si se observa bien, la
ecuación 1 es:
EVA = r x capital - c* x capital (3)
Teniendo en cuenta la ecuación (2) se tiene:
EVA = UODI - c* x capital (4)
De la fórmula expresada en la ecuación (4), se puede decir que EVA es ingreso residual
o utilidad operacional menos un cargo por el uso del capital. Con EVA como medida de
desempeño, a una compañía le están cobrando sus inversores por el uso de capital a
través de una línea de crédito que paga intereses a una tasa c*. EVA es la diferencia
entre las utilidades que la empresa deriva de sus operaciones y el costo del capital
gestionado a través de su línea de crédito7 (Stewart).
Por ejemplo:
Una empresa tiene una UODI de $500, un c* de 12% y su capital es de $2.000,
entonces se tiene:
EVA = UODI - c* x capital
7 Esta "línea de crédito" es el capital total empleado por la empresa que incluye todos los recursos financieros invertidos en ella por accionistas y prestamistas financieros.
14
EVA = $500 - (12% x $2.000)
EVA = $500 - $240
EVA = $260 Lo cual indica que ha creado valor por $260.
Para Makeláinen, la idea detrás del EVA es que los propietarios o accionistas de las
empresas, deben ganar un rendimiento que compense el riesgo que toman. En otras
palabras, el capital invertido debe ganar al menos el mismo rendimiento que inversiones
de similar riesgo en el mercado de capitales.
Una metodología muy utilizada para obtener el costo de capital de una empresa, es la
del modelo CAPM (Capital Asset Pricing Model) o MAPAC (Modelo de Asignación del
Precio del Activo de Capital) desarrollado por William Sharpe.
Este método se desarrolla teniendo en cuenta tres factores: primero, se determina cuál
es la tasa libre de riesgo para la economía. Segundo, cuál es la prima de mercado que
se obtiene por invertir en papeles con riesgo. Tercero, un beta que mide el riesgo
sistemático en la industria específica que se está analizando.
Para el ejemplo se tiene:
D Tasa Libre de riesgo (Rf): La tasa libre de riesgo es la tasa que un inversionista
podría conseguir si compra bonos del tesoro de un gobierno.
° Prima de Mercado (MP): tradicionalmente es de 7,5%.
D Beta (B): difiere por tipo de industria e incluso por empresa.
La tasa libre de riesgo y la prima de mercado son iguales para todas las empresas, lo
que varía es el beta8 (riesgo).
La fórmula que da como resultado el costo de capital c* es la siguiente:
c* = Rf + B x MP (5)
15
Pero, para el cálculo del costo de capital dentro de la fórmula del EVA se utiliza el costo
promedio ponderado de capital (CPPC) que se establece, ya en el ámbito de empresa,
así:
CPPC = c* x (patrimonio/activo) + c ¡ x (pasivo/activo) x (1 -1) (6)
Donde c* es el costo de capital de la ecuación (5), c ¡ es el costo ponderado de la
deuda de la empresa según los montos y t es la tasa tributaria a los resultados de las
empresas.
Entonces, reemplazando (6) en (4) se tiene:
EVA = UODI - CPPC x Capital (7)
2.2 UN EJEMPLO SENCILLO
A continuación se realiza un ejemplo del cálculo del EVA para una pequeña empresa ,
todos los datos son dados en pesos:
> La empresa pertenece al sector de transporte aéreo cuyo beta es 1,45.
> Los propietarios esperan un 19.95% de rendimiento por el uso de su dinero, menos
renta no sería atractiva (recuérdese la fórmula del CAPM9). Lo anterior tiene que ver
con el rendimiento que podrían obtener invirtiendo a largo plazo en actividades de
igual riesgo (fondos, acciones o en otras empresas).
Corresponde a la pendiente de la recta de regresión entre los rendimientos del mercado y de la acción correspondiente. Desde el punto de vista matemático es posible calcularlo como una razón de la covarianza entre los rendimientos de la acción y del mercado y la varianza del mercado. 9 C = Rf + (B x MP). Donde Rf (Tasa libre de riesgo = 9.08%), B (índice de riesgo sistemático del sector = 1.45) y MP (Prima de Mercado = 7.5%).
16
Ejemplo de un estado de resultados usual:
Ventas Netas
Costo de ventas
Gastos de administración
Depreciación
Otros gastos operacionales
Utilidad operacional
Intereses
Utilidad Antes de Impuestos
Impuestos (40%)
Utilidad Neta
2.600.000
1.400.000
400.000
150.000
100.000
550.000
200.000
350.000
140.000
210.000
Ejemplo de un Balance general común:
ACTIVOS
Activo Corriente
Efectivo
Cuentas por Cobrar
Inventarios
Otros activos corrientes
Total activos corrientes
Activos fijos
Propiedades, planta y
equipo
Total activos fijos
TOTAL ACTIVOS
50.000
370.000
235.000
145.000
800.000
1.550.000
1.550.000
2.350.000
PASIVOS
Pasivo corriente
Cuentas por pagar
Gastos causados por
pagar
Deuda a corto plazo
Total pasivo corriente
Pasivo a largo plazo
Deuda a largo plazo
Total pasivo a largo
plazo
PATRIMONIO
Capital
Ganancias retenidas
Resultados del ejercicio
Total patrimonio
PASIVOS Y PATRIMONIO
100.000
250.000
300.000
650.000
760.000
760.000
300.000
430.000
210.000
940.000
2.350.000
Pasos para calcular el EVA:
Calcular la UODI
Identificar el capital de la empresa.
Determinar el costo promedio ponderado de capital
Calcular el Valor Económico Agregado (EVA) de la empresa.
Paso 1: calcular la UODI
Ventas netas
Costo de bienes vendidos
Gastos generales, de ventas y de
administración
Depreciación
Otros gastos operativos
Utilidad operativa
Impuestos pagados
UODI
2.600.000
1.400.000
400.000
150.000
100.000
550.000
140.000
410.000
Nota: este cálculo de la UODI, no incluye los "descuentos" de impuestos por razones de
la deuda. Las empresas que pagan altos impuestos y tienen deudas también altas,
pueden ser consideradas para efectos de descuentos en el pago de impuestos, pero
esto quizás es más fácil realizarlo si se adiciona el componente de descuento en
impuestos después, en el CPPC.
Una forma alternativa de calcular la UODI es:
Utilidad neta después de
impuestos
Intereses
UODI
210.000
200.000
410.000
18
Paso 2: Identificar el capital (C) de la empresa
Se puede calcular desde la aproximación financiera así:
Deuda a corto
plazo
Deuda a largo
plazo
Patrimonio
Capital
300.000
760.000
940.000
2.000.000
15% del capital total
38% del capital total
47% del capital total
Para mantener la sencillez del ejemplo y no hacer ajustes, se asume que todos los
valores en libros son buenos estimativos de los valores de mercado. Además, como se
trata de una pequeña empresa, ni el patrimonio ni la deuda bancaria son negociados en
el mercado financiero, por lo cual también se asume que los valores del balance son
buenos estimativos de los valores de mercado.
Paso 3: Determinar el costo promedio ponderado de capital (CPPC)
En este ejemplo: CPPC = 7.864%
Debido a:
> La razón (patrimonio/activo total) en la empresa es: 940/2350 0 40% (0.4) con un
costo del 19.95%.
> La compañía tiene también un endeudamiento del 60% (pasivo total/activo total) y se
asume que tiene que pagar el 9% de interés por ella. Luego el costo promedio de
capital sería:
CPPC= c* x (patrimonio/activo) + c ¡ x (pasivo/activo) x (1 -1)
CPPC = 19.95% x (0.4) + 9% x (0.6) (1 - 0.4)
CPPC = 7.98% + 5.4% x 0.6
CPPC= 11.22%
(usando una tasa impositiva del 40%)
19
o i i r B I B L I O T E C A
Nota: el CPPC depende del nivel del tipo de interés corriente (a mayores tasas de
interés, el CPPC será más alto) y al negocio de la empresa (a mayor riesgo mayor
CPPC).
Paso 4: Calcular el EVA de la empresa
EVA = UODI - Capital * CPPC
EVA = 410.000 - 2.000.000 * 11.22%
EVA = 185.600
Nota: este es el cálculo del EVA para un año. Si una empresa calcula el EVA para un
trimestre, entonces debería también calcular el monto que debe pagar por el costo de
capital trimestralmente o por el período que desee:
a Costo de capital para tres meses: 3/12 * 11.22% * $2.000.000 = $56.100
n Costo de capital para 4 meses: 4/12*11.22% * $2.000.000 = $74.800
Y así para cualquier período.
El procedimiento completo: el EVA en el reporte interno
Ventas netas
Costo de lo vendido
Gastos generales, de ventas y
administrativos
Depreciación
Otros gastos operacionales
Utilidad operacional
Impuestos pagados
UODI
Costo de capital
EVA
2.600000
1.400000
400.000
150.000
100.000
550.000
140.000
410.000
224.400
185.600
Ejemplo adaptado de "EVA for Small Manufacturing Companies"
20
2.3 LAS ESTRATEGIAS PARA CREAR VALOR E INCREMENTAR EL EVA
Puesto que uno de los objetivos principales de los dirigentes de una empresa es la
creación de valor para sus accionistas, se debe conseguir un EVA positivo.
Según García, todas las medidas que una compañía puede adoptar para crear valor se
pueden encuadrar en uno de los tres conceptos siguientes:
2.3.1 Eficiencia operational
Mejorar la utilidad operacional después de impuestos (UODI) sin involucrar más capital
en el negocio.
Retomando el ejemplo anterior:
UODI = $410.000; Capital = $2.000.000; CPPC = 7.864%
Entonces:
EVA = $410.000 - $2.000.000 x 11.22%
EVA = $185.600
Suponga que la administración se inclina por la estrategia 1 y obtiene un aumento en la
utilidad operacional de $90.000:
UODI = $500.000; Capital = $2.000.000; CPPC = 11.22%
Entonces:
EVA = $500.000 - $2.000.000 x 11.22%
EVA = $275.600
Un incremento de $90.000 en la UODI, conduce a un aumento del EVA de $90.000.
Luego, el EVA aumenta (disminuye) en el mismo valor en que lo hace la eficiencia
operativa
21
2.3.2 Alcanzar crecimiento rentable
Invertir capital nuevo en proyectos de los que se esté obteniendo una rentabilidad
mayor que el costo que tiene conseguir ese nuevo capital a invertir.
Un nuevo proyecto en la empresa de transporte aéreo requiere una inversión de
$1.800.000 y su tasa de retorno esperada es del 12.3%, lo cual adiciona $221.400 a la
UODI. Emprender el proyecto produciría un incremento en el EVA de $19.440:
EVA = $631.400 - ($3.800.000 x 11.22%)
EVA = $205.040
El proyecto debe ser aceptado, ya que ayuda a alcanzar el objetivo de maximizar el
EVA.
2.3.2 Racionalizar y salir de negocios improductivos
Desviar o desinvertir capital de aquellas líneas de negocio que no den los beneficios
adecuados.
a) Liquidar capital improductivo: suponga que se sacan $600.000 del capital de trabajo
(que renta por debajo del costo de capital), con lo cual no se afecta la UODI.
Eliminar esa cantidad incrementaría el EVA en $67.320
EVA = $410.000 - ($1.400.000 x 11.22%)
EVA = $252.920
b) Recortar la inversión en proyectos no rentables: suponga otro ejemplo en el que una
compañía tiene una UODI de sólo $82.000; con los mismos CPPC (11.22%) y
capital ($2.000.000), con lo cual su EVA es de -$162.000. La empresa emprende un
proyecto con una inversión de $1.000.000, el cual tiene una tasa de retorno del 6%
lo cual incrementa la UODI en $60.000. Su EVA sería:
EVA = $142.000 - ($3.000.000 * 11.22%)
EVA = -$194.600
22
Aunque la utilidad operacional (UODI) aumenta, aceptar el proyecto empobrecería a los
accionistas de la empresa (el EVA disminuye en $32.600), por lo cual debe ser
rechazado.
2.4 EL EVA COMO CLASIFICADOR DE EMPRESAS
Stewart hace una analogía a la que llama The Basketball Analogy, ésta consiste en
equiparar a la empresa con un jugador de baloncesto. Conforme a ella, existen los
siguientes tipos de firma (jugadores de baloncesto), según su desempeño medido a
través del EVA:
2.4.1 Destructoras de valor
Son como un jugador que anota muchos puntos (gana muchas utilidades), sólo porque
hace muchos disparos a la canasta (se le invierte mucho capital). El porcentaje de
efectividad del jugador (tasa de retorno) es muy común y a su equipo le iría igual si él
pasara la bola a otro jugador igualmente capaz (el inversionista decide irse para otra
empresa), en lugar de intentarlo tantas veces él solo.
TABLA 2. DESTRUCTORAS DE VALOR
GENERACIÓN DE VALOR ($ millones de 1999)
EMPRESA
Postobón
BBV Bco.
Ganadero
1996
-48.942
-32.583
1997
-47.301
-71.459
1998
-50.672
-73.353
Diferencia 98 - 96
-1.730
-40.770
UTILIDAD
1996
20.994
90.891
1997
30.198
85.854
1998
30.378
76.816
El ranking está hecho por generación de valor en 1998
2.4.2 Generadoras de valor
Estos jugadores anotan la misma cantidad de puntos que los anteriores (producen las
mismas utilidades), pero lo hacen mientras intentan muchos menos lances a la canasta
(utilizan menos capital). El porcentaje de acierto del jugador (tasa de retorno) es
impresionante, pero podría mejorar su generación de valor si utilizara más capital.
23
TABLA 3. GENERADORAS DE VALOR
GENERACIÓN DE VALOR ($ millones de 1999)
EMPRESA
Interbanco
Comfandi
1996
-13.935
-15.402
1997
-4.583
-8.724
1998
-4.419
-1.755
Diferencia 98 - 96
9.516
13.647
UTILIDAD
1996
-9.202
2.975
1997
792
10.097
1998
1.914
17.091
Estas empresas destruyeron valor en todos los años, pero de manera decreciente, con
lo cual entre 1996 y 1998 pueden considerarse como generadoras de valor.
El ranking está hecho por generación de valor en 1998
2.4.3 Las compañías más valiosas
Este tipo de jugador es el Michael Jordan de las ligas empresariales. Tiene el mismo
porcentaje de efectividad que la anterior, pero lanza muchas más veces que ésta
(bombea más capital en el negocio). Esta clase de empresa se gana el trofeo a la
compañía más valiosa, MVC (Most Valuable Company).
TABLA 4. LAS MAS VALIOSAS
GENERACIÓN DE VALOR ($ millones de 1999)
EMPRESA
Bco. de
Occidente
Colgate Palmolive
1996
42.042
43.613
1997
40.055
40.084
1998
78.722
45.149
Diferencia 98 - 96
36.680
1.536
UTILIDAD
1996
81.504
60.354
1997
88.604
60.366
1998
134.528
68.034
Son empresas que no sólo generaron valor en 1998, sino que lo han hecho de manera
creciente en los últimos tres años.
El ranking está hecho por generación de valor en 1998
24
3. EVA COMO MÉTODO DE VALUACIÓN
Una de las razones por las cuales el EVA ha tenido acogida es que a él se liga un
componente para la valuación de empresas. Este componente es llamado por Stewart,
Market Value Added, en español Valor de Mercado Agregado ó MVA por sus siglas en
inglés.
3.1 EL VALOR DE MERCADO AGREGADO
Según Stewart, el EVA se ata directamente al valor intrínseco de mercado de una
compañía. Cuando el EVA es proyectado y descontado a su valor presente, permite ver
el valor de mercado que la administración ha agregado o sustraído del capital que ha
empleado.
MVA = valor de mercado - capital
MVA = valor presente de todos los EVAs futuros
El MVA es la diferencia absoluta en pesos (dinero) entre el valor de mercado de una
empresa y su capital. A diferencia de la tasa de retorno, la cual refleja el resultado de
un período, el MVA es una medida acumulativa del desempeño corporativo la cual
refleja qué tan exitosamente la empresa ha invertido el capital en el pasado y qué tan
bien lo hará en el futuro. Maximizar el MVA debería ser el objetivo primario para las
compañías que estén interesadas en el bienestar de sus accionistas. (Stewart)
25
Prima de Valor
Figura 1. La relación entre EVA y MVA
Valor de Mercado
Valor de Mercado Añadido í>
EVA!
(1 + c*)1
Descuento de Valor
Valor de Mercado Perdido
EVA? +.
(1 + c*)2
m
Valor de Mercado
-•> EVAí (1 + c*)1
EVA, (1 + c*) ;*\2
Esta relación entre rentabilidad y MVA puede equipararse a la existente entre el
rendimiento de un bono y el valor de mercado del bono. Si el cupón del bono es mayor
que el interés de mercado (costo de capital), el bono podrá ser vendido con prima
(cuenta con un EVA positivo y, por tanto, podrá ser vendido a un MVA positivo). Si el
cupón del bono está por debajo del interés de mercado, el bono cotizará al descuento
(con EVA negativo y se venderá a un MVA negativo).
De este modo, lograr el objetivo interno de aumentar y maximizar el EVA, tiene como
consecuencia la obtención de una prima en el valor de la empresa (MVA).
Para García, el MVA es la diferencia entre el valor de mercado10 total de la empresa
(suma del valor de mercado del capital y el valor de mercado de la deuda) y el total de
los recursos invertidos para crear ese valor (suma del capital aportado por los
accionistas y por los acreedores) en una fecha cualquiera. Si el MVA es positivo, la
empresa ha creado valor para los accionistas, mientras que si es negativo, lo ha
destruido.
MVA = valor de mercado total - capital total empleado
10 La expresión valor de mercado se refiere a lo que estarían dispuestos a pagar los agentes del mercado de capitales, ya sea por la deuda, el capital o el patrimonio de la firma, en el caso de que estos fueran transados en él Los valores en el mercado se aproximan mucho más a la suma real que se reciba por la venta de ellos
26
Donde:
Valor de mercado total = valor de mercado del capital + valor de mercado de la
deuda
Capital total empleado = patrimonio + deuda financiera
Suponiendo que el valor de mercado de la deuda coincide con su valor contable,
entonces:
MVA = valor de mercado del patrimonio - valor contable del patrimonio
La anterior expresión permite apreciar lo que significa crear o destruir valor para los
accionistas. Si el MVA es positivo, cada peso que los accionistas entregaron a quienes
manejan la empresa, ahora vale en el mercado más de un peso. Si el MVA es negativo,
cada peso aportado por los accionistas y recibido por los administradores ahora vale
menos de un peso en el mercado.
3.1.1 El índice del Valor de Mercado Agregado
El MVA se puede expresar de una manera relativa y en este caso se obtiene el IMVA,
índice del Valor de Mercado Agregado, el cual se debe adicionar a las ya conocidas
razones financieras básicas. (García)
La fórmula de este ratio es:
IMVA = Valor de mercado / Valor contable
3.2 EL EVA, NUEVO MÉTODO DE VALUACIÓN
Aunque este método da el mismo resultado, para una proyección dada, que el flujo de
caja neto, el método EVA tiene la ventaja de mostrar qué tanto valor está siendo
agregado al manejo y asignación del capital empleado en cada año de la proyección.
(Stewart)
27
Cuando el EVA es proyectado y descontado a su valor presente, muestra el valor de
mercado que la administración ha agregado o sustraído del capital que ha empleado:
Valor de la Firma = capital + valor presente de todos los EVAs futuros
El método EVA es equivalente al flujo de caja neto, pero con la ventaja de clarificar que
la calidad y no el nivel corriente del flujo de caja neto, es lo que realmente importa
(Stewart,).
3.2.1 Ilustración del método de valuación EVA
Supongamos la siguiente tabla que muestra la evolución financiera prevista para la
compañía XYZ:
VALUACIÓN CON EL MÉTODO EVA, PARA XYZ S.A
1. UODI 2. Capital 3. Tasa de retorno (1/2) 4. CPPC(c*) 5. EVA = 1 - (4 x 2) 6. VP (EVAs futuros) MVA 7. Capital3
8. Valor de la firma (6+7)
1999 1.505 9.845
15% 12%
323,6
254 10.419 10.673
2000 1.361
10.943 12% 12%
47,84
2001 1.060
11.285 9%
12% - 294,2
2002 1.425
11.780 12% 12% 11,4
2003 1.650
11.850 14% 12% 228
3 El capital inicial al final de 1998, el último año histórico, es engrosado para reflejar el
valor del dinero en el tiempo, adicionando medio año de intereses ganados a la tasa del
CPPC: 10.419 = 9.845 x (1 + 12%)°5 (Stewart). Este sería un ajuste más, pero
siguiendo a otros autores, este no es necesario.
La proyección de resultados de la empresa XYZ, S.A. muestra cómo el Beneficio
Operativo generado va a sufrir algunos altibajos en los 5 años, pese a que el Capital
empleado en su generación aumenta progresivamente. La Rentabilidad oscilará, de
acuerdo con este escenario, entre un máximo del 15% para 1999 y un mínimo del 9%
para el año 2001.
28
Supongamos que la empresa ha fijado como Costo de Capital un 12%, un nivel
considerablemente superior a lo que podrían dar en estos momentos inversiones de
menor riesgo en los mercados de capitales.
Para estos niveles, el EVA generado es positivo todos los años, excepto para el 2001,
año en el que el costo de capital supera la rentabilidad esperada. Ello significa que la
empresa está en un proceso continuo de creación de valor estimado, pese a que pueda
entrar en un momento de destrucción puntual. Por lo tanto, en este quinquenio, la
empresa va a aumentar de valor en 254 (esto es, el valor de mercado que se añade)
unidades monetarias, que deberían añadirse al volumen de capital de 1999 para
obtener un dato más real del valor real o de mercado de la empresa. Es decir, la
empresa tiene un valor de 10.673 unidades monetarias (10.419 + 254). Es más, si se
anticipan tendencias de esta índole, podrían empezar a plantearse ya en 1999 medidas
que permitieran superar el bache que se avecina en el 2001, a fin de mitigar la
destrucción de valor para los accionistas.
3.2.2 El EVA como técnica de evaluación
Este método de valuación puede ser usado tanto para evaluar proyectos individuales,
como para evaluar compañías enteras, con lo cual se convierte en técnica de
evaluación. Debido a que el EVA es una medida de ingreso residual que sustrae el
costo de capital de las utilidades operativas, descontar el EVA produce el mismo valor
presente neto que los flujos de caja descontados sustrayendo la inversión inicial
(Stewart).
Para mostrar lo anterior, considérese el siguiente ejemplo (Stewart):
Se tiene un proyecto en el cual la inversión inicial es de $2.000, los cuales se emplean
en dos etapas, $1.000 al inicio y el resto al final del primer año. El proyecto llega a una
utilidad (UODI) de $250 el primer año y $500 de ahí en adelante durante 10 años. Una
vez que el proyecto alcanza la estabilidad en su segundo año, la única inversión que se
realiza es la depreciación, la cual es sustraída de la UODI.
29
Descontando el flujo de caja operacional a una tasa del 10% y tratando el flujo de caja
final como una perpetuidad (el factor para el valor presente de una perpetuidad es =
1/tasa de descuento), resulta un valor presente neto de $2.863, que representa el valor
creado después de que la inversión se ha recuperado. El proyecto es viable.
Método del flujo de caja
UODI
- Inversión
Flujo de caja
xfactordelVPaMO%
Valor Presente Neto
0
$ 0
1.000
-1.000
1.0
$-1.000
1
$ 250
1.000
$ -750
0.9091
$-682
2
$500
0
$500
9.091
$4.545 $2.863
La tasa a la que se descuenta el flujo es 10%
El factor 9.091 resulta de 0.9091 (que es el factor del valor presente a una tasa de
descuento del 10% para el año 2) multiplicado por 10 (que son los años que durará el
proyecto, después de estabilizarse, con un flujo de caja de $500)
Con el método EVA, la evaluación se hace de la siguiente manera:
Se computa el EVA del proyecto de año en año y se descuenta a su valor presente. En
la siguiente tabla, el capital se acumula tal y como fueron hechas las inversiones.
Método del EVA
1. UODI
2. Capital
3. Capital inicial
4. xc*
5. Costo de Capital en pesos (4 x
3)
6. EVA (1 - 5)
7. x factor del VP al 10%
8. Valor Presente Neto (7 x 6)
0
$ 0
$ 1.000
0
10%
0
$ 0
1.0
$ 0
1
$ 250
$ 2.000
1.000
10%
100
$ 150
.9091
$ 136
2
$ 500
$ 2.000
2.000
10%
200
$ 300
9.091
$ 2.727 $2.863
30
El capital inicial de cada año es el capital final del año inmediatamente anterior.
El costo de capital en pesos corresponde al costo de capital del capital inicial.
Por lo tanto, la regla que afirma que se deben aceptar todos los proyectos que tengan
un Valor Presente Neto positivo, se debe cambiar por: los proyectos se deben aceptar
cuando su EVA descontado sea positivo. Parecen lo mismo, pero aceptar los proyectos
bajo el criterio del EVA, en lugar del flujo de caja descontado, le permite a la gente de
operaciones y planeación relacionar la forma en la cual son evaluados los proyectos
individuales y la manera en la cual será evaluado su desempeño. (Stewart)
Teniendo en cuenta lo anterior, sería fácil suponer que adoptar este método hace que la
administración se mueva en torno a las tres estrategias de creación de valor
observadas anteriormente, ya que el hecho de aumentar y maximizar el EVA, lleva a
obtener un MVA positivo (prima de mercado) y por lo mismo, una valoración de la
empresa también positiva.
31
4. EVA FRENTE A OTRAS MEDIDAS TRADICIONALES
Conceptualmente, EVA es superior a las utilidades contables como medida de creación
de valor. Esto debido a que reconoce el costo de capital, de ahí su bajo riesgo para las
operaciones de una empresa.
EVA está construido de tal manera que su maximización puede ser un objetivo
empresarial. Los indicadores tradicionales no funcionan de esa manera. Maximizar
cualquier utilidad o tasa de retorno contables, lleva a resultados indeseados.
(Makeláinen 1998, p.39)
A continuación se intentan mostrar los beneficios del EVA como indicador de
desempeño, comparado con las medidas convencionales.
4.1 EVA Y VALOR PRESENTE NETO (VPN) FRENTE AL RETORNO SOBRE LA
INVERSION (ROÍ) Y LA TASA INTERNA DE RETORNO (TIR)
El Retorno sobre el Capital (ROC) es una medida de desempeño relativamente buena y
muy común. Las empresas calculan este retorno con diferentes formulas y lo llaman de
diferentes maneras como retorno sobre la Inversión (ROÍ), retorno sobre el capital
invertido (ROIC), retorno sobre el capital empleado (ROCE), retorno sobre activos netos
(ROÑA), retorno sobre activos (ROA), etc. El principal defecto de todas estas tasas de
retorno, es que el hecho de maximizarlas, no necesariamente maximiza el retorno para
los accionistas. (Makeláinen)
ROÍ = utilidades netas después de impuestos / Inversión
El siguiente ejemplo hace claridad en lo anterior:
Se tiene una empresa con dos subsidiarias. Para ambas subsidiarias y para la empresa
completa, el costo de capital es del 10%. La empresa fija como objetivo el incremento
(maximización) del ROÍ. Una de las subsidiarias tiene un ROÍ del 15%, la otra del 8%.
Ambas subsidiarias comienzan a esforzarse por el objetivo común y tratan de maximizar
su propio ROÍ.
32
La subsidiaria con ROÍ del 15% rechaza todos los proyectos que produzcan un retorno
inferior al 15% incluso proyectos con retorno entre 10% y 14%. La otra afiliada, en
cambio, acepta todos los proyectos que retornen más del 8%. Por una u otra razón
(p.ej: la acalorada competencia) la segunda no encuentra proyectos muy buenos, pero
el retorno de sus proyectos está por el orden del 9%.
Supongamos que el año ha terminado y que en la mejor subsidiaria el ROÍ pasó del
15% al 16% y en la subsidiaria no tan buena, el incremento fue de 0.5%, es decir, su
ROÍ fue del 8.5%. El objetivo de aumentar el ROÍ se alcanzó, pero, ¿qué pasó con el
valor para los accionistas?
Es obvio que todos los proyectos en la subsidiaria no tan buena redujeron el valor para
los accionistas debido a que el costo de capital es mayor que la tasa de retorno (el
dinero de los accionistas habría estado mejor en otra alternativa de inversión). Pero, las
acciones que tomó la mejor subsidiaria no son óptimas para los accionistas. Por
supuesto que se beneficiaron de los buenos proyectos (retorno superior al 15%), pero,
todos los proyectos con retornos del 12 y 13% (o todos los que tenían retorno superior
al 10%) que se rechazaron debieron haber sido aprobados aunque ello condujera a una
reducción en su ROÍ. Esos proyectos hubiesen creado y aumentado valor para los
accionistas.
Como lo muestra el ejemplo anterior, las operaciones no deberían estar guiadas hacia
el objetivo de maximizar la tasa de retorno. Siendo una medida relativa que no
incorpora el riesgo, hace que se falle en el momento de tomar decisiones. Además,
basándose en el ROÍ, el capital puede resultar siendo mal empleado (localizado).
Primero que todo el ROÍ ignora el requerimiento esencial, la tasa de retorno debe ser
por lo menos igual al costo de capital. Segundo, el ROÍ no reconoce que la riqueza de
los accionistas no es maximizada cuando la tasa de retorno lo es. Lo que desean los
accionistas es que la empresa maximize el retorno absoluto sobre el costo de capital y
no los porcentajes. Las compañías no deberían ignorar proyectos que renten más que
el costo de capital justificándose en la disminución de su tasa de retorno. El costo de
capital es el obstáculo a sobrepasar, no la tasa de retorno.
33
Observar la tasa de retorno y tomar decisiones, basándose únicamente en ella, es
como valorar productos fundados sólo en el margen bruto de ventas. El producto con el
mayor margen bruto no es necesariamente el más rentable, la rentabilidad del producto
depende también de su volumen de ventas.
De la misma manera, usar solamente el ROÍ para tomar decisiones no es recomendable
ya que, la magnitud de las operaciones (la cantidad de capital que produce dicho ROÍ)
es importante también. Una tasa de retorno alta es más fácil de alcanzar con un bajo
nivel de capital que con un gran monto. Casi cualquier empresa altamente rentable
puede incrementar su tasa de retorno si disminuye su tamaño o pasa por alto buenos
proyectos que pueden producir una tasa inferior a su tasa de retorno corriente.
(Makeláinen)
La diferencia entre EVA y ROÍ es exactamente la misma que se presenta entre VPN y
TIR. La TIR es una buena manera de valorar las posibilidades de inversión, pero no se
debe preferir un proyecto a otro basándose en su TIR.
El siguiente ejemplo ilustra lo anterior:
Se tienen dos buenos proyectos de inversión (excluyentes entre sí), el proyecto A y el
proyecto B. El proyecto A tiene la TIR más baja pero, es de mayor envergadura (mayor
inversión inicial, mayores flujos de caja y VPN más alto).
El proyecto A es mejor para los accionistas, aunque tiene TIR más baja. Esto se debe a
que proporciona un mayor retorno absoluto. La razón es exactamente la misma que
con el ROÍ: maximizar el porcentaje de la tasa de retorno no es lo verdaderamente
importante. Lo que importa es el monto absoluto adicionado a la riqueza de los
accionistas.
Vale la pena mencionar que EVA y VPN van de la mano así como ROÍ y TIR, los
primeros indican la incidencia para los accionistas y los segundos proveen la tasa de
retorno.
34
No hay razón para dejar de aplicar ROÍ y TIR, ambas son muy ilustrativas. La TIR
siempre se debe usar en la evaluación de proyectos, acompañada del VPN, el ROÍ
puede ser usado junto al EVA como índices de desempeño de la firma.
Lo que se debe dejar en claro, es la necesidad de no tener como objetivo la
maximización del ROÍ o la TIR y que estos indicadores no se deben utilizar
aisladamente para tomar decisiones. Ambos, proporcionan una mayor información, pero
las disposiciones se podrían dictar sin ellos. Maximizar las tasas de retorno no hace la
diferencia cuando lo importante es maximizar el rendimiento del capital de los
accionistas, si este es el objetivo, EVA y VPN deberían estar en las posiciones de
comando y, ROÍ y TIR deberían tener el rol de proporcionar más información.
(Makeláinen)
4.2 RENDIMIENTO SOBRE EL PATRIMONIO
Esta razón indica el rendimiento que se obtiene sobre el valor en libros del capital
contable. Los dueños se interesan mucho en este índice, pues evidencia la capacidad
de la compañía para generar ganancias a su favor. Mientras más alto sea éste, más les
gustará a los dueños. (Gitman)
REP = utilidades netas después de impuestos - dividendos preferentes
capital contable - capital preferente
El REP sufre de las mismas fallas que el ROÍ, al no considerar el riesgo. Así mismo, su
nivel no le indica a los propietarios si se está o no creando valor. Con el REP, esta
deficiencia se hace más evidente, ya que no toma en ningún momento el costo del
capital aportado por los accionistas.
El papel que cumple el REP es similar al del ROÍ y la TIR, proporciona información
complementaria para la toma de decisiones.
35
4.3 UTILIDAD POR ACCIÓN (UPA)
Representa el beneficio neto que se obtiene para cada acción ordinaria vigente. El
público inversionista las estudia cuidadosamente y se considera que son un indicador
importante del éxito de la corporación. (Gitman)
UPA = utilidades disponibles para acciones ordinarias
Número de acciones ordinarias en circulación
La utilidad por acción UPA, se incrementa cuando se aumenta el patrimonio si la tasa
de retorno es positiva. Si el capital inyectado es deuda, la UPA se incrementa si el
retorno es superior al costo de la deuda. Realmente lo que se tiene es que este capital
es una mezcla de deuda y patrimonio, entonces la UPA se incrementará si la tasa de
retorno de dichos fondos se encuentra entre cero y el costo de la deuda.
Vista desde esta perspectiva, la UPA no es una medida adecuada del desempeño de
una organización, ya que puede ser incrementada poniendo más dinero en el negocio,
aunque el rendimiento que éste alcance sea totalmente inapropiado desde la vista de
los propietarios. (Makeláinen)
4.4 RETORNO SOBRE VENTAS
El retorno en las ventas no es una buena medida de la creación de valor en una
compañía, es una medida de desempeño que ignora lo que pasa con el capital invertido
en el negocio, luego no tiene en cuenta a los propietarios.
El siguiente ejemplo puede ilustrar los defectos de medir el desempeño mediante este
indicador:
La empresa ZYX es una gran productora de bienes de consumo, con alrededor de 50
unidades de negocio. El desempeño de cada una de éstas era medido por su margen
de operación o retorno en ventas. La empresa estaba "excelentemente" ya que dicho
margen era del 18% mientras que el promedio de sus competidores sólo alcanzaba el
15%. Pero la empresa tenía un problema, el precio de su acción no se comportaba
bien respecto a las de sus competidores. La gerencia estaba insatisfecha y no entendía
36
por qué el mercado no apreciaba el éxito de su firma. Lo que los mercados sí
conocían, era que la tasa de retorno del capital invertido (UODI/capital), de ZYX era del
30%, mientras que la competencia rentaba 37%. ZYX estaba utilizando el índice
errado, estaba ignorando totalmente el capital invertido. Además, al observar el índice
ventas/capital invertido, el de ZYX era de 2, contra 2.6 de la competencia.
4.5 EVA Y OTROS INDICADORES BASADOS EN VALOR
Además del EVA, existen muchos otros índices basados en valor que han sido creados
por diferentes firmas consultoras que se ven obligadas, por cuestiones de competencia,
a registrar su marca, aunque cada concepto no diste en realidad mucho de los otros.
° El CFROI (Cash Flow Return Over Investment) es un producto del Boston
Consulting Group y HOLT Value Associates que, de acuerdo con García, compara
los flujos de caja de una empresa, ajustados por la inflación, con la inversión bruta o
capital utilizado en la generación de esos flujos. Es una medida del retorno de una
inversión ajustada para tener en cuenta distorsiones causadas por la inflación,
antigüedad y vida de los activos y diferentes métodos de amortización.
° CVA (Cash Value Added) es otro índice basado en valor pero incluye sólo ítems de
efectivo. De acuerdo con Weissenreider, CVA representa la creación de valor desde
la perspectiva del accionista. Se expresa como la razón entre el Flujo de Caja
Operacional (FCO) y la Demanda de Flujo de Caja Operacional (DFCO) que es el
costo de capital promedio requerido por los inversionistas.
° SVA (Shareholder Value Added) es una medida cuya idea principal se basa en los
flujos de caja descontados, para medir el valor de la firma continuamente y así
mejorarlo. (Makeláinen)
° AEVA (Adjusted Economic Value Added) usa el valor corriente de los activos en
lugar del valor en libros para calcular el valor de la firma. (De Villiers)
De acuerdo con Makeláinen estas medidas difieren del EVA ya que se basan más en
los flujos de caja que en el valor económico agregado. Debido a esto no sufren de las
37
mismas imperfecciones que sufre EVA11, pero de otro lado, estas otras medidas
siempre son más difíciles de calcular. Usualmente, estos indicadores están basados en
datos subjetivos, lo que no ocurre con EVA.
EVA es la más utilizada de estas medidas a escala mundial, probablemente porque es
más sencilla y una de las condiciones del éxito de éstas, es que se deben comunicar a
todo el personal de la empresa (altos, medios y bajos niveles) y ser entendida por
todos. Por ello, los indicadores de difícil comprensión son más complicados de
comunicar en todos los niveles de la organización y por tanto su comprensión es menor.
(Myers)
Para Makeláinen, además de los inconvenientes para comunicarlas, las medidas de
difícil cálculo, hacen que se presenten muchos obstáculos para su puesta en marcha en
el día a día de la firma. De otra parte, resultan caras para la organización, por lo cual al
aplicarles un análisis costo/beneficio no resultan muy provechosas, ya que con EVA se
obtendría la misma información a menor costo.
4.6 LA RELACIÓN EVA - PRECIO DE LAS ACCIONES
La relación EVA-MVA, presentada en el capítulo anterior, sugiere, según Makeláinen,
que el EVA induce el precio de las acciones en el mercado.
Algunas evidencias de la relación EVA - precio de acciones son:
Uyemura, Kantor y Pettit12, de Stern Stewart & Co presentaron evidencias de la relación
entre EVA y MVA con 100 entes bancarios. Ellos calcularon regresiones para 5
medidas de desempeño incluyendo UPA, ingreso neto, retomo sobre el patrimonio,
retorno sobre activos y EVA. De acuerdo con su estudio, las correlaciones entre estas
medidas y el precio de las acciones son: EVA 40%, retorno en activos 13%, renta del
patrimonio 10%, ingreso neto 8% y UPA 6%. Los datos son de un período de 10 años,
entre 1986 y 1995.
11 Recuérdese que al cálculo del EVA se deben adicionar algunos ajustes 12 Citados por Makeláinen
38
Lehn & Makhija13, estudiaron el EVA y el MVA para 241 compañías americanas en el
período 1987, 1988 y 1992, 1993. Sus hallazgos dicen que ambas medidas se
correlacionan positivamente con la renta de las acciones. Además, dicha correlación es
levemente mejor que la presentada con índices tradicionales como retorno sobre
activos, retorno sobre el patrimonio y retorno sobre las ventas.
4.7 EVA Y SISTEMAS DE REMUNERACIÓN
Kefgen y Mahoney sugieren que, después de haber estudiado diferentes sistemas de
bonificación e incentivos ligados a índices como la UPA, el rendimiento del patrimonio,
las utilidades operacionales brutas, la disminución de costos y el EVA, el mejor
indicador para establecer esta clase de sistemas es éste último, debido a que motiva a
los gerentes a actuar como accionistas. Según sus investigaciones, cuando los
empleados tienen intereses en la propiedad del negocio, el desempeño del mismo
mejora.
J. S. Wallace hizo un estudio en el cual se compararon los sistemas de bonificación
para gerentes de 40 empresas que ataban dichos sistemas al EVA, con el mismo
número de empresas que ataban sus sistemas de bonificación gerencial a tradicionales
medidas contables. El resultado del estudio fue que las empresas que se basaron en el
EVA, obtuvieron un mejor desempeño que las demás, según el investigador, el EVA
provee incentivos para que los gerentes actúen como accionistas, con lo cual se mitiga
el conflicto entre gerentes y propietarios.
13 Citados por Makeláinen
39
6ítulo 3: Método ^% O
40
3.1. Tipo de Investigación.
El presente estudio es de tipo descriptivo documental, ya que identifica, define analiza y
mide las variables incidentes en la creación de valor agregado en las constructoras,
como indicador de desempeño ejemplificando la aplicación del método.
3.2. Hipótesis
Hi: La mayoría de las constructoras no conocen, ni aplican el método del Valor
Económico Agregado como indicador de desempeño.
3.3. Modelo Operacional de las variables.
X-i, Variable Independiente Yi Variable dependiente
La mayoría de las constructoras del
estado de Chihuahua
Desconocimiento y aplicación del método del
Valor Económico Agregado como indicador de
desempeño
3.4. Descripción de las variables de la Hipótesis
Xi, Constructora del Estado de Chihuahua:
Empresa dedicada al ramo de la construcción en cualquiera de sus giros y afiliada a la
Cámara Mexicana de la Industria de la Construcción.
Y-i, Método del Valor Económico Agregado:
Es una medida absoluta de desempeño organizacional que permite apreciar la creación
de valor, que al ser implementada en una organización hace que los administradores
actúen como propietarios y además permite medir la calidad de las decisiones
gerenciales.
41
3.4. Diseño de la investigación.
El presente estudio esta dado bajo un esquema no experimental, dado la dificultad por
parte del investigador de manipular las variables, ya que estas, siendo de índole
económico y tasas de interés están dadas por el sistema financiero mexicano, y solo se
aplica el método en su contexto natural.
42
6 A Htulo 4: Muestreo X I
43
4.1. Objetivo
Determinar el grado de conocimiento y aplicación del Valor Económico Agregado (EVA)
en el constructor del Estado de Chihuahua.
4.2. Tipo de muestreo
Probabilistico.
Es aquel donde todos los elementos muéstrables tienen la misma probabilidad de ser
elegidos basándose en la Ley de los grandes números y la distribución normal y donde
se conoce la confiabilidad y el error estándar en que se incurre en la medición. Todo
bajo un proceso aleatorio.
4.2. Descripción de la unidad muestral.
Este estudio tendrá como unidad muestral a todos los directivos afiliados al padrón de la
Cámara Mexicana de la Industria de la Construcción (CMIC) delegación Chihuahua.
4.3. Población (N)
El tamaño del padrón asociado en la Cámara Mexicana de la Industria de la
Construcción hasta Diciembre del 2004 es de:
N= 167 socios14
4.4. Tamaño de la muestra (n)
Para determinar el tamaño de la muestra se utiliza la siguiente formula:
Dato obtenido de la revista EN CONCRETO de la Cámara Mexicana de la Industria de la Construcción, Delegación Chihuahua, Noviembre-Diciembre 2004.
44
Z2 N p q " " e2 (N-1) + Z2 p q
donde:
n = Tamaño de la muestra Z = Nivel de confianza N = Población p = Probabilidad a favor q = Probabilidad en contra e = Error de estimación
Niveles de confianza
Zi
z Z2
e e2
(1) 95
1.96 3.84 0.05
0.0025
(2) 94
1.88 3.54 0.06
0.0036
(3) 93
1.81 3.28 0.07
0.0049
(4) 92
1.75 3.07 0.08
0.0064
(5) 91
1.69 2.87 0.09
0.0081
(6) 90
1.65 2.74 0.10
0.0100
El nivel de confianza manejado es del 90% con un error de 10%.
sustituyendo:
N = 167 p = 0.50 q = 0.50 Z = 0.90 Z2 = 2.74 e = 0.10 e2 = 0.0100
(2.74) (167) (0.50) (0.50) 0.0100 (167-1) + 2.74 (0.50) (0.50)
114.395 1.66 + 0.685
n = 49 socios
4.5. Rango K
Rango K = —
45
Rango K = —^-
Rango K = 3
Se hará un muestreo de 3 en 3.
46
4.6. Cuestionario
No. 0001
1.- ¿Conoce que es el Valor Económico Agregado?
s¡n Non
2.- Podría describir brevemente en que consiste y su significado.
3.- Aplica el método del Valor Económico Agregado en su constructora?
s¡n NO •
4.7. Tabla y gráficas de resultados
CUADRO DE RESULTADOS
Cuestionario No.
001 002 003 004 005 006 007 008 009 010 011 012 013 014 015 016 017 018 019 020 021 022 023 024 025 026 027 028 029 030 031 032 033 034 035 036 037 038 039 040 041 042 043 044 045 046 047 048 049
Pregunta 2 Si No
X X
X X X
X
X X X X X X X X
X X X X
X X X
X X
X X X
X X
X X X
X X
X X
X X
X X
X X X X
X X X X
X X
Pregunta 3 Si No
X X
X X
X X
X X X X
X X
X X X
X X X
X
X X
X X
X
X X X
X X X X X
X X
X X
X X
X
X X X
X X X X
X
X X
TOTAL 5 44 16 33
48
CONOCEN EL VALOR ECONÓMICO AGREGADO
• SI «NO
Se puede observar que el 90% de los constructores socios de la Cámara Mexicana de
la Industria de la Construcción del estado de Chihuahua, desconoce el concepto del
Valor Económico Agregado (EVA).
APLICAN EL VALOR ECONÓMICO AGREGADO EN SU EMPRESA
• SI «NO
De igual forma se observa que el 67% de los constructores socios de la Cámara
Mexicana de la Industria de la Construcción del estado de Chihuahua, no aplican el
método del Valor Económico Agregado (EVA) en su empresa.
49
6>ítulo 5: Aplicación del método del Valor Económico Agregado * ^ % en una empresa el ramo constructor. ^ ^ ^
50
rí i i a B I B L I O T E C A
5.1. Descripción de la empresa.
Denominación social: Grupo Cementos de Chihuahua, S.A. de C.V.
Historia corporativa: GCC es una sociedad anónima de capital variable constituida en
Chihuahua, Chih. en 1991, la cual tiene una duración de 99 años y se encuentra
organizada de conformidad con las disposiciones aplicables de la LGSM.
El domicilio y los teléfonos de las principales oficinas de GCC son:
Avenida Vicente Suárez y 6a. s/n
Colonia Nombre de Dios
Chihuahua, Chihuahua., México
C.P. 31110
Teléfonos: (52-614)442-3100
(52-614)442-3175
(52-614)442-3217
Historia
GCC fue fundado en 1941, con la incorporación de Cementos de Chihuahua, S.A. de
C.V. En un inicio, GCC contaba con una capacidad anual de producción de cemento de
60,000 toneladas. En los años 1952 y 1967 se realizaron dos expansiones a la
capacidad de producción de cemento de GCC.
En el año de 1972, inició operaciones la planta productora de cemento de Ciudad
Juárez, Chihuahua, con lo que Cementos de Chihuahua, S.A. de C.V. alcanzaba una
capacidad instalada de producción de cemento de 420,000 toneladas anuales.
En el año de 1974 se instaló un sistema precalentador de dos etapas y de recolección
de polvos para la planta Chihuahua, logrando incrementar la capacidad de producción
de cemento en 90,000 toneladas anuales.
En el año de 1982, arrancó operaciones una nueva línea de producción de cemento en
la planta Chihuahua con la más avanzada tecnología existente, con lo que se elevó la
capacidad instalada de producción de GCC a 1,100,000 toneladas anuales.
51
En el año de 1991, se formó Grupo Cementos de Chihuahua, S.A. de C.V. (GCC) como
empresa controladora. En 1992 se colocó 25.9% del capital de GCC en la Bolsa
Mexicana de Valores. Los fondos obtenidos se utilizaron para financiar la construcción
de una nueva planta de producción de cemento en Samalayuca, Chihuahua, poblado
localizado a 35 kms. al sur de Ciudad Juárez.
En el año de 1994 GCC, a través de la compañía subsidiaria de Estados Unidos GCC
Rio Grande Inc, adquirió una planta productora de cemento localizada en Tijeras, Nuevo
México con una capacidad de producción de cemento de 450,000 toneladas anuales.
Esta planta está localizada a 20 millas al este de la ciudad de Albuquerque, principal
ciudad del estado. Adicionalmente, GCC Rio Grande Inc. adquirió dos terminales de
distribución de cemento localizadas en las ciudades de Albuquerque, Nuevo México y El
Paso, Texas.
En el año de 1995, GCC inició operaciones en la Planta Samalayuca, con una
capacidad de producción de cemento de 900,000 toneladas métricas anuales,
colocando a GCC a la vanguardia en el uso de tecnología para la producción de
cemento.
En el mes de marzo de 2001, GCC expandió sus operaciones en Estados Unidos
mediante la incorporación de GCC Dacotah, Inc. que adquirió los activos cementeros y
capital de trabajo de Dacotah Cement localizados en el estado de Dakota del Sur.
La planta de Dakota del Sur se encuentra localizada en la ciudad de Rapid City y cuenta
con una capacidad anual de producción de cemento de 950,000 toneladas. Con esta
adquisición, GCC aumentó su capacidad de producción de cemento alcanzando 3.3
millones de toneladas métricas. A través de GCC Dacotah, Inc. GCC tiene ventas en
nueve estados y distribuye su cemento mediante una red de terminales de distribución
localizadas en los estados de Dakota del Sur, Wyoming y Colorado. Esta adquisición
colocó a GCC en una mejor posición estratégica para incrementar su participación en el
mercado de la región de la montaña en los Estados Unidos, una de las regiones con
mayor crecimiento en consumo de cemento de ese país.
Debido al desarrollo de GCC, y como resultado de las exitosas expansiones y
adquisiciones que ha realizado, GCC cuenta con operaciones de cemento, concreto,
52
agregados calizos, block de concreto y yeso, con presencia importante de subsidiarias
en siete estados de Estados Unidos y el estado de Chihuahua, México. GCC y sus
compañías subsidiarias brindan empleo directo a casi 1,500 personas en Estados
Unidos y México.
Descripción del negocio
Actividad principal
La actividad principal de la Compañía es la producción y comercialización de cemento
Portland gris, mortero, concreto premezclado, block de concreto, agregados, yeso y
otros materiales para la construcción, así como la comercialización de bienes raíces.
Misión
Contribuir al desarrollo de un mundo mejor con soluciones rentables e innovadoras para
la industria de la construcción, desarrollando y utilizando capacidades que nos den una
ventaja sustentable.
Direccionamiento Estratégico
Ser líderes en la creación de valor dentro de los segmentos de negocio en que
participamos y en la generación e introducción de soluciones innovadoras y rentables
para el mercado.
Visión 2008
Somos una empresa multinacional que excede las expectativas de sus clientes llevando
soluciones rentables e innovadoras a los mercados. Nuestra operación y crecimiento
generan valor al inversionista por arriba del promedio del sector en que participamos. El
ambiente organizacional de GCC nos ha convertido en el mejor lugar para trabajar. Se
nos considera ejemplo de operación sustentable a nivel internacional y somos activos
participantes en el desarrollo de las comunidades donde tenemos presencia.
53
Valores
Integridad.
Nuestro comportamiento esta regido por la honestidad, el respeto y la ética en todas nuestras interacciones. Asumimos nuestros compromisos con responsabilidad, somos congruentes entre lo que pensamos, lo que decimos y lo que hacemos; y mantenemos mente abierta a las ideas o razones de los demás.
Colaboración.
Nuestras relaciones internas y externas, se guían por la creación de sinergias, la persecución de objetivos de mutuo beneficio y el diálogo continuo y transparente. El trabajo en equipo es elemento fundamental para el logro de nuestros objetivos.
Excelencia.
Nos sentimos orgullosos de lo que nos proponemos y de lo que hacemos, lo ejecutamos con pasión, entrega y el compromiso de la búsqueda de la perfección.
Innovación.
La creación permanente de valor para clientes y accionistas, es el fruto de cuestionarnos y explorar nuevas formas de hacerlo todo y que se traduzcan en propuestas atractivas al mercado, enriqueciendo con ello nuestro trabajo y crecimiento personal y llevando a la sociedad nuevas y mejores soluciones.
La Ética Como Valor Dentro de la Cultura de GCC
Para GCC, la ética se integra dentro de los 9 valores de la organización, como elemento
clave de nuestro compromiso con la forma en que se llevan a cabo todos nuestros
negocios.
La ética plantea la responsabilidad de todos los empleados del GCC de hacer las cosas
bien en todas las actividades que requiera la operación de la organización, apegándose
a los más altos estándares de honestidad, equidad e integridad, así como al
cumplimiento con todos los requerimientos y disposiciones legales establecidos en los
países en los que operamos.
El modelo ético para GCC incluye condiciones al comportamiento y a las acciones que
involucran los siguientes grupos:
54
a.Empleados
- Tratar con respeto, dignidad a todos los empleados, evitar cualquier tipo de situación que pudiera provocar discriminación y/o acoso.
- Cuidar y proteger la información interna de la empresa que por motivos de trabajo deba accesar.
b.Clientes
- Establecer relaciones de largo plazo, fomentando la lealtad a la marca a través de productos y servicios que sean una solución a los clientes.
- En ningún momento dar información falseada o errónea sobre los productos.
- Proteger toda información que por motivos de negocio los clientes deban compartir con nosotros.
c.Gobierno
- Durante negociaciones, asegurar el cumplimiento de todas las obligaciones legales y contractuales que por motivos de relaciones comerciales se generen, cuidando siempre el buen nombre y el prestigio del GCC.
- No participar de negociaciones en las cuales los fines pudieran interpretarse como
ilegales, o en los que los recursos adquiridos o aplicados pudieran tener un fin no
legal.
d. Relaciones de negocio
- Deberán evitarse negociaciones en las que pueda dañarse el buen nombre de la
organización, así como prácticas corruptas, o violaciones a disposiciones ambientales
y de seguridad.
- Las cotizaciones de servicio de proveedores, agentes externos o consultores,
contratistas etc. deberán estar dentro del rango razonable planteado por parámetros
del mercado.
e. Accionistas
- Proporcionar información honesta y acertada en los reportes del comportamiento
financiero y operativo del negocio para poder tomar las decisiones adecuadas.
55
f. Relaciones con Competidores
- Nunca utilizar información ilegal o poco ética para obtener información de los
competidores.
- No participar en ningún tipo de competencia desleal o prácticas comerciales monopólicas.
g. Comunidad
- En todo momento fomentar la buena imagen de la organización como elemento
positivo y promotor del bienestar social de nuestra comunidad.
Ante una situación dada para poder ser analizada en términos éticos, el modelo plantea
1. Basarse en hechos reales y relevantes.
2. Solicitar ayuda si es necesario.
3. Considerar los riesgos asociados a corto y largo plazo así como el posible impacto
en otras personas, clientes, compañías, etc.
4. Identificar alternativas y su impacto potencial.
5. Determinar las acciones apropiadas.
Estructura operativa
GCC es administrada por medio de dos divisiones, División México y División EUA. A
continuación se presenta un diagrama de las principales subsidiarias de GCC que
conforman las operaciones de dichas divisiones. Adicionalmente, un equipo de personal
proporciona servicios de administración, ingeniería, gestión tecnológica, planeación,
recursos humanos, finanzas y sistemas, a ambas divisiones.
56
c Grupo Cementos de Chihuahua, S.A. de C.V. J c División México
GCC Comercial, S.A. de C.V.
GCC Concreto, S.A. de C.V.
GCC Transporte, S.A. de C.V.
CMateriales Industriales de Chihuahua, S.A. de
í Construcentro de \Chihuahua, S.A. de C.V
GCC Cemento, S.A. de C.V.
3 C x
División E ^D GCC Río Grande Inc
GCC Dakota Inc.
0 5
57
5.2. Estados de Posición Financiera.
Estado de resultados del primer trimestre de 2005 (Miles de pesos al 31 de Marzo de 2005)
Ventas netas Ventas nacionales Ventas extranjeras
Costo de ventas
Margen bruto
1T 2005
835,500 468,600 366,900 566,600
268,900
%
100.0%
56.1% 43.9% 67.8%
32.2%
1T 2004
869,800 570,700 299,100 593,300
276,500
%
100.0%
65.6% 34.4% 68.2%
31.8%
1T05/1T04
-3.9% -17.9% 22.7% -4.5%
-2.7%
Gastos de operación 94,700 11.3% 91,000 10.5% 4.1%
Utilidad de operación 174,200 20.8% 185,500 21.3% -6.1%
Costo integral de financiamiento
Gastos financieros Productos financieros Resultado monetario Fluctuación cambiaría
Total CIF
Otros gastos y productos
17,500 22,900 -8,605
-800 14,805
63,000
2.1% -2.7% -1.0% -0.1% -1.8%
7.5%
20,200 -21,500 -16,450
1,600 -16,150
23,600
2.3% -2.5% -1.9% 0.2%
-1.9%
2.7%
-13.4% 6.5%
-47.7% -150.0%
-8.3%
166.9%
Resultado antes de I.S.R.
Provisión para impuestos y P.T.U.
Resultado neto consolidado Interés mayoritario Interés minoritario
UAFIRDA Gasto financiero neto
Flujo de efectivo generado*
126,005
1,600
124,405 124,400
5
270,000 -5,400
-62,540
15.1%
0.2%
14.9%
14.9% 0.0%
32.3% -0.6% -7.5%
178,050
27,900
150,150 150,000
150
274,700 -1,300 14,000
20.5%
3.2%
17.3% 17.2% 0.0%
31.6% -0.1% 1.6%
-29.2%
-94.3%
-17.1%
-17.1% -96.7%
-1.7% N/A
-546.7%
58
Estado de situación financiera (Miles de pesos al 31 de Marzo de 2005)
Mar-05 Mar-04 Variación
Activo Total Circulante
Efectivo e inversiones temporales
Largo plazo Inmuebles, planta y equipo neto Otros activos
Pasivo Total Circulante
Créditos bancarios Largo Plazo
Créditos bancarios Certificados bursátiles Otros créditos con costo
Impuestos diferidos Otros pasivos
Capital contable consolidado
9,801,000 2,991,500
1,375,900 70,500
6,143,500 595,500
3,489,800 383,500
25,900 1,498,600
28,795 1,200,000
269,805 1,028,300
579,400
6,311,200
10,572,800 3,764,700
2,300,400 65,700
6,183,100 559,300
4,765,700 614,500 283,800
2,455,300 932,894
1,200,000 322,406
1,162,300 533,600
5,807,100
-7.3% -20.5%
-40.2% 7.3%
-0.6% 6.5%
-26.8% -37.6% -90.9% -39.0% -96.9%
0.0% -16.3% -11.5%
8.6%
8.7% Capital contable mayoritario 6,309,700 5,805,200 8.7% Capital contable minoritario 1,500 1,900 -21.1%
59
BOLSA MEXICANA DE VALORES S.A. DE C.V.
CLAVE DE COTIZACIÓN: GCC GRUPO CEMENTOS DE CHIHUAHUA, S.A. DE C.V.
TRIMESTRE 1 AÑO 2005
ESTADO DE RESULTADOS DESGLOSE DE PRINCIPALES CONCEPTOS
(Miles de Pesos)
CONCEPTOS
VENTAS NETAS NACIONALES EXTRANJERAS CONVERSION EN DOLARES(***)
COSTO INTEGRAL DE FINANCIAMIENTO INTERESES PAGADOS PERDIDA EN CAMBIOS INTERESES GANADOS GANANCIA EN CAMBIOS RESULTADO POR POSICIÓN MONETARIA PERDIDA EN ACTUALIZACIÓN DE UDIS GANANCIA EN ACTUALIZACIÓN DE UDIS
TRIMESTRE AÑO ACTUAL Importe
835,500 468,600 366,900
32,355
-14,805 17,500
0 22,900
800 -8,605
0 0
%
100 56 44
4
100 118
0 155
5 -58
0 0
TRIMESTRE AÑO
ANTERIOR Importe
869,800 570,700 299,100
25,632
-16,150 20,200
1,600 21,500
0 -16,450
0 0
%
100 66 34
3
100 125
10 133
2 -102
0 0
OTRAS OPERACIONES FINANCIERAS OTROS GASTOS Y (PRODUCTOS) NETO PERDIDA (UTILIDAD) EN VENTA DE ACCIONES PROPIAS PERDIDA (UTILIDAD) EN VENTA DE INVERSIONES TEMPORALES
63,000 100 23,600 100 63,000 100 23,600 100
0
0
0 0
PROVISION PARA IMPUESTOS Y P.T.U. I.S.R. I.S.R. DIFERIDO P.T.U. P.T.U. DIFERIDA
1,600 100 8,000 500
-6,400 -400 0 0 0 0
27,900 100 43,700 157
-15,800 -57 0 0 0 0
(***) DATOS EN MILES DE DOLARES
60
BOLSA MEXICANA DE VALORES S.A. DE C.V.
ESTADO DE RESULTADOS DEL 1 DE ENERO AL 31 DE MARZO DE 2005 Y 2004
(Miles de Pesos)
CONCEPTOS
TRIMESTRE ANO TRIMESTRE ACTUAL AÑO ANTERIOR
Importe % Importe %
VENTAS NETAS
COSTO DE VENTAS
RESULTADO BRUTO
GASTOS DE OPERACIÓN
RESULTADO DE OPERACIÓN COSTO INTEGRAL DE FINANCIAMIENTO
RESULTADO DESPUÉS DE COSTO INTEGRAL DE FINANCIAMIENTO OTRAS OPERACIONES FINANCIERAS RESULTADOS ANTES DE IMPUESTOS Y P.T.U. PROVISION PARA IMPUESTOS Y P.T.U.
RESULTADO NETO DESPUÉS DE IMPUESTOS Y P.T.U.
PARTICIPACIÓN EN LOS RESULTADOS DE SUBSIDIARIAS Y ASOCIADAS NO CONSOLIDADAS
RESULTADO NETO POR OPERACIONES CONTINUAS
RESULTADO POR OPERACIONES DISCONTINUADAS (NETO)
RESULTADO NETO ANTES DE PARTIDAS EXTRAORDINARIAS
PARTIDAS EXTRAORDINARIAS EGRESO (INGRESO) NETO
EFECTO AL INICIO DEL EJERCICIO POR CAMBIOS EN PRINCIPIOS DE CONTABILIDAD (NETO) RESULTADO NETO PARTICIPACIÓN MINORITARIA RESULTADO NETO MAYORITARIO
835,500
566,600
268,900
94,700
174,200
-14,805
189,005
63,000
126,005
1,600
124,405
0
124,405
0
124,405
0
0 124,405
5 124,400
100
68
32
11
21 -2
23 8
15 0
15
0
15
0
15
0
0 15
15
869,800
593,300
276,500
91,000
185,500
-16,150
201,650
23,600
178,050
27,900
150,150
0
150,150
0
150,150
0
0 150,150
150 150,150
100
68
32
10
21 -2
23 3
20 3
17
0
17
0
17
0
0 17 0
17
61
BOLSA MEXICANA DE VALORES S.A. DE C.V.
CONCEPTOS
ESTADO DE SITUACIÓN FINANCIERA AL 31 DE MARZO DE 2005 Y 2004
DESGLOSE DE PRINCIPALES CONCEPTOS (Miles de Pesos)
TRIMESTRE AÑO ACTUAL Importe %
TRIMESTRE AÑO ANTERIOR
Importe %
EFECTIVO E INVERSIONES TEMPORALES 1,375,900 100 2,300,400 100
EFECTIVO 395,800 29 71,700 3
INVERSIONES TEMPORALES 980,100 71 2,228,700 97
CARGOS DIFERIDOS
GASTOS AMORTIZABLES (NETO) CRÉDITO MERCANTIL IMPUESTOS DIFERIDOS OTROS
PASIVO CIRCULANTE PASIVOS EN MONEDA EXTRANJERA PASIVOS EN MONEDA NACIONAL
CRÉDITOS BURSÁTILES CORTO PLAZO PAPEL COMERCIAL PAGARE DE MEDIANO PLAZO PORCIÓN CIRCULANTE DE OBLIGACIONES
OTRO PASIVOS CIRCULANTES OTROS PASIVOS CIRCULANTES CON COSTO OTROS PASIVOS CIRCULANTES SIN COSTO
PASIVO A LARGO PLAZO PASIVO EN MONEDA EXTRANJERA PASIVO EN MONEDA NACIONAL
575,465 100 541,787 100
109,840 465,625
0 0
383,500 205,319 178,181
0 0 0 0
19 81 0 0
100 54 46
100 0 0 0
80,380 461,407
0 0
614,500 396,882 217,618
0 0 0 0
15 85 0 0
100 65 35
100 0 0 0
253,500 100 218,400 100
0 0 0 0
253,500 100 218,400 100
1,498,600 100 2,455,300 100 298,600 20 1,121,377 46
1,200,000 80 1,333,923 54
62
CRÉDITOS BURSÁTILES A LARGO PLAZO OBLIGACIONES PAGARE DE MEDIANO PLAZO
1,200,000 100 1,200,000 100 0 0 0 0
1,200,000 100 1,200,000 100
OTROS CRÉDITOS OTROS CRÉDITOS CON COSTO OTROS CRÉDITOS SIN COSTO
269,805 100 322,406 100 269,805 100 322,406 100
0 0 0 0
CRÉDITOS DIFERIDOS CRÉDITO MERCANTIL IMPUESTOS DIFERIDOS OTROS
1,028,300 100 1,162,300 100 2 0 0 0
1,028,300 100 1,162,300 100 0 0 0 0
OTROS PASIVOS RESERVAS OTROS PASIVOS
579,400 100 501,200 87
78,200 13
533,600 100 447,600 84
86,000 16
EXCESO (INSUFICIENCIA) EN LA ACTUALIZACIÓN DE CAPITAL CONTABLE RESULTADO ACUMULADO POR POSICIÓN MONETARIA RESULTADO POR TENENCIA DE ACTIVOS NO MONETARIOS
-3,314,400 100 -3,342,700 100
0 0 o o
-3,314,400 -100 -3,342,700 -100
63
BOLSA MEXICANA DE VALORES S.A. DE C.V.
ESTADO DE SITUACIÓN FINANCIERA AL 31 DE MARZO DE 2005 Y 2004
(Miles de Pesos)
TRIMESTRE AÑO ACTUAL
CONCEPTOS Importe %
TRIMESTRE AÑO
ANTERIOR Importe %
ACTIVO TOTAL 9,801,000 100 10,572,800 100
ACTIVO CIRCULANTE
EFECTIVO E INVERSIONES TEMPORALES CLIENTE Y DOCUMENTOS POR COBRAR (NETO)
2,991,500 31 3,764,700 36
1,375,900 14 2,300,400 22
672,300 7 716,000 7
INVENTARIOS OTRAS CUENTAS Y DOCUMENTOS COBRAR (NETO) OTROS ACTIVOS CIRCULANTES LARGO PLAZO
POR
CUENTAS Y DOCUMENTOS POR COBRAR (NETO) INVERSIONES EN ACCIONES SUBSIDIARIAS Y ASOCIADAS CONSOLIDADAS OTRAS INVERSIONES INMUEBLES PLANTA Y EQUIPO (NETO) INMUEBLES MAQUINARIA Y EQUIPO INDUSTRIAL OTROS EQUIPOS DEPRECIACIÓN ACUMULADA CONSTRUCCIONES EN PROCESO ACTIVO DIFERIDO (NETO) OTROS ACTIVOS
DE NO
185,800
705,400 52,100 70,500
0
70,500 0
6,143,500 2,705,641 6,490,463
970,532 4,250,127
226,991 575,465
20,035
2
7 1 1
0
1 0
63 28 66 10 43
2 6 0
51,900
611,300 85,100 65,700
0
65,700 0
6,183,100 2,567,716 6,295,032
946,855 4,021,588
395,085 541,787
17,513
0
6 1 1
0
1 0
58 24 60
9 38 4 5 0
PASIVO TOTAL 3,489,800 100 4,765,700 100
PASIVO CIRCULANTE PROVEEDORES CRÉDITOS BANCARIOS
383,500 11 104,100 3 25,900 1
614,500 13 109,400 2 283,800 6
64
CRÉDITOS BURSÁTILES IMPUESTOS POR PAGAR OTROS PASIVOS CIRCULANTES PASIVO A LARGO PLAZO CRÉDITOS BANCARIOS CRÉDITOS BURSÁTILES OTROS CRÉDITOS CRÉDITOS DIFERIDOS OTROS PASIVOS
CAPITAL CONTABLE
PARTICIPACIÓN MINORITARIA CAPITAL CONTABLE MAYORITARIO CAPITAL CONTRIBUIDO CAPITAL SOCIAL PAGADO (NOMINAL) ACTUALIZACIÓN CAPITAL SOCIAL PAGADO PRIMA EN VENTA DE ACCIONES APORTACIONES PARA FUTUROS AUMENTOS DE CAPITAL CAPITAL GANADO (PERDIDO) RESULTADOS ACUMULADOS Y RESERVA DE CAPITAL RESERVA PARA RECOMPRA DE ACCIONES EXCESO (INSUFICIENCIA) EN LA ACTUALIZACIÓN DE CAPITAL CONTABLE RESULTADO NETO DEL EJERCICIO
0 0
253,500
1,498,600 28,795
1,200,000 269,805
1,028,300 579,400
6,311,200
1,500
6,309,700 1,573,100
134,200 590,700 848,200
0 0 7
43 1
34 8
29 17
100
100 25 2 9
13
0 2,900
218,400
2,455,300 932,894
1,200,000 322,406
1,162,300
533,600
5,807,100
1,900 5,805,200
1,572,200 133,300 590,700 848,200
0 0 5
52 20 25 7
24 11
100
100 27 2
10 15
0 0 0 0
4,736,600 75 4,233,000 73
7,926,300 126 7,254,900 125 300 0 170,800 3
-3,314,400 -53 -3,342,700 -58
124,400 2 150,000 3
65
5.3. Aplicación del Método del Valor Económico Agregado.
Pasos para el cálculo:
• Calculo de la Utilidad Operacional Después de Impuestos (UODI)
• Identificar el capital de la empresa
• Determinar el costo promedio Ponderado de Capital (CPPC)
• Calcular el valor Económico Agregado (EVA) de la empresa
Paso 1: Calculo de la Utilidad Operacional Después de Impuestos
El calculo de la UODI se puede realizar con la siguiente formula
UODI= Utilidad Operacional Neta (UON x (1-t)
Donde:
UON=Utilidad Operacional Neta
t= Tasa tributaria (I.S.R.)
Sustituyendo:
OUDI= 174,200.00 X (1 -.35)
UODI= 113,320
Otra forma de calcular la UODI se obtiene partir del Estado de resultados.
CONCEPTOS
VENTAS NETAS
COSTO DE VENTAS
RESULTADO BRUTO
GASTOS DE OPERACIÓN
UTILIDAD DE OPERACIÓN
I.S.R. UODI
IMPORTE (miles de pesos)
835,500.00
-566,600.00
268,900.00
-94,700.00
174,200.00
60,970.00 113,230.00
66
Paso 2: Identificar el capital (C) de la empresa
CONCEPTOS
DEUDA A CORTO PLAZO
DEUDA A LARGO PLAZO
CAPITAL CONTABLE (PATRIMONIO)
CAPITAL
IMPORTE (miles de pesos)
25,900
1,498,600
6,311,200
7,835,700
Paso 3: Se determina el Costo Promedio Ponderado de Capital (CPPC)
CPPC= c* x (patrimonio/activo) + c¡ x (pasivo/activo) x (1-t)
Donde:
c*= Costo de capital
Patrimonio = Capital contable de la empresa
Activo = Activo total de la empresa
Pasivo= Pasivo total de la empresa
C¡ = es el costo ponderado de la deuda según los montos
t = tasa tributaria (I.S.R.)
Una metodología muy utilizada para obtener el costo de capital de una empresa es la
del modelo CAPM (Capital Asset Pricing Model) del cual se proporciona la formula a
continuación:
C* = Rfa + B x (Rm-Rfh)
Donde:
Rfa es la tasa libre de riesgo actual (en México se utilizan los CETES a 28 días)
Rfh es la tasa libre de riesgo histórica
B es un factor que mide la sensibilidad entre la rentabilidad de la acción y la del
mercado, es decir, indica cuanto rinde la acción por cada punto que rinde el mercado.
67
Rm (rendimiento de mercado), en caso de evaluar un instrumento de renta variable
emplear el índice de Precios y Cotizaciones (IPC) como tasa del rendimiento del
mercado, dado que es el índice global del mercado en México, el cual incluye
solamente al sector privado; en el caso de ser un instrumento de renta fija se utiliza TIIE
a 28 días.
Entonces se tiene que:
Rfa= 9.63 (tasa de Abril 2005)
Rfh = 30.20 15
& = 0.5616
Rm = 69.14 17
Con los datos anteriores se obtiene:
c* = 9.63 + 0.56 (69.14 - 30.20)
c*= 31.44%
Volviendo al cálculo del Costo Promedio Ponderado de Capital tenemos que:
CPPC= 31.44% x (6,311,200/9,801,000) + 3.59% x (3,489,800/9,801,000) x (1-0.35)
CPPC = 21.08%
Paso 4: Calculo del Valor Económico Agregado
EVA = UODI - Capital x CPPC
EVA = 113,230.00- [7, 835,700 x (21.08 %)] x 3/12 18
EVA= -299,711.39
15 Véase Apéndice 1 16 Véase Apéndice 3 17 Véase Apéndice 2 18 Se esta calculando para un trimestre.
68
Conclusiones y Recomendaciones
El método del Valor Económico Agregado (EVA) como medida de desempeño presenta
algunas ventajas sobre otros indicadores financieros básicos y tradicionales como la
Utilidad por Acción, el rendimiento sobre los activos, sobre las ventas o sobre el
patrimonio, ya que incorpora en su cálculo, el costo del capital que utiliza la empresa
para operar y generar las utilidades y un componente de riesgo, cosa que los básicos
no hacen. Estas adiciones permiten a la administración no tomar decisiones
cortoplacistas y equivocadas, basándose en indicadores erróneos, que no tienen en
cuenta el costo de uno de los recursos más importantes para cualquier empresa, el
capital.
El método del Valor Económico Agregado (EVA) tiene la ventaja de mostrar qué tanto
valor está siendo agregado al manejo y asignación del capital empleado en cada año de
la proyección.
Con la investigación presentada se hace constatar que la mayoría de las constructoras
del estado de Chihuahua no conocen ni aplican el método del Valor Económico
Agregado (EVA) como indicador de desempeño con las siguientes proporciones: de los
encuestados (90%) no conocen el concepto de Valor Económico Agregado (EVA) y el
67% de la muestra no aplica este método como indicador de desempeño de su
empresa, validando la Hi.
Del ejemplo presentado se puede concluir que el método del Valor Económico
Agregado es más que un indicador, es un sistema de información, con el cual se
pueden tomar las siguientes acciones gerenciales:
• Gerente Comercial: t Ventas
• Gerente de Producción: i Costos
• Gerente Administrativo: i Gastos
• Contador: i Impuestos sobre la Renta
(Planeación tributaria)
• Gerente Financiero: i Costo Promedio Ponderado de Capital
• Reducir Capital Improductivo.
Recomendaciones para futuras investigaciones:
• EVA: Indicador de Gestión (DOCV-EVA: Déficit Operacional de
creación de Valor)
• EVA: Importante método para valoración de empresas o proyectos
(MVA)
f ^ ^ Bibliografía J ^ m
# ^ f
Bibliografía
*" i:
HERNÁNDEZ SAMPIEIRI, ROBERTO; FERNÁNDEZ COLLADO, CARLOS; BAPTISTA LUCIO, PILAR: Metodología de la investigación. Editorial McGraw-Hill, México, D.F., 2000.
AMAT, ORIOL. EVA: Valor Añadido Económico. Un Nuevo enfoque para optimizar la gestión empresarial, motivar a los empleados y crear valor. Grupo editorial Norma. 1999.
RAMÍREZ, Padilla David Noel, Contabilidad Administrativa, la base de las decisiones gerenciales acertadas. Editorial McGraW Hill. Quinta Edición 1998.
DRUCKER, Peter F. Los desafíos de la Gerencia para el Siglo XXI, Grupo editorial Norma. 1999.
MASCAREÑAS, J. (2000): "Fusiones y adquisiciones de empresas" McGraw-Hill. Madrid.(3a ed.).
YOUNG, S. DAVID , O'BYRNE, STEPHEN F. EVA and value based management. A practical guide to implementation
Búsquedas Electrónicas
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APÉNDICE A
Rendimiento Anual histórico de CETES a 28 días (Rfh)
Mes/Año 01/1985 02/1985 03/1985 04/1985 05/1985 06/1985 07/1985 08/1985 09/1985 10/1985 11/1985 12/1985 01/1986 02/1986 03/1986 04/1986 05/1986 06/1986 07/1986 08/1986 09/1986 10/1986 11/1986 12/1986 01/1987 02/1987 03/1987 04/1987 05/1987 06/1987 07/1987 08/1987 09/1987 10/1987 11/1987 12/1987
Rendimiento Mensual
N/E 48.26 55.29 57.77 56.08 61.98 65.54 69.31 65.35 61.95 64.31 71.65 72.15 72.49 77.50 80.50 80.50 84.63 90.08 95.17
100.89 99.66 95.61 99.28 96.74 96.71 95.55 92.97 91.50 91.64 91.26 90.22 89.93 90.10
103.91 122.04
Rendimiento Anual
56.46
87.37
96.05
Mes/Año 01/1982 02/1982 03/1982 04/1982 05/1982 06/1982 07/1982 08/1982 09/1982 10/1982 11/1982 12/1982 01/1983 02/1983 03/1983 04/1983 05/1983 06/1983 07/1983 08/1983 09/1983 10/1983 11/1983 12/1983 01/1984 02/1984 03/1984 04/1984 05/1984 06/1984 07/1984 08/1984 09/1984 10/1984 11/1984 12/1984
Rendimiento Mensual
N/E N/E N/E N/E N/E N/E N/E N/E
53.32 36.23 38.98 49.10 53.86 56.92 61.95 59.69 60.19 59.18 59.40
N/E N/E N/E N/E N/E N/E N/E N/E N/E N/E N/E N/E N/E N/E N/E N/E N/E
Rendimiento Anual
14.80
34.27
0.00
APÉNDICE A
Rendimiento Anual histórico de CETES a 28 días (Rfh)
Mes/Año 01/1988 02/1988 03/1988 04/1988 05/1988 06/1988 07/1988 08/1988 09/1988 10/1988 11/1988 12/1988 01/1989 02/1989 03/1989 04/1989 05/1989 06/1989 07/1989 08/1989 09/1989 10/1989 11/1989 12/1989 01/1990 02/1990 03/1990 04/1990 05/1990 06/1990 07/1990 08/1990 09/1990 10/1990 11/1990 12/1990
Rendimiento Mensual
157.07 153.52 96.48 63.50 53.12 40.41 40.32 41.34 41.84 44.51 50.00 52.30 50.78 49.15 47.79 50.09 51.83 56.68 47.03 34.76 34.35 37.92 38.99 40.55 41.29 45.20 46.65 44.64 36.92 32.38 30.66 29.72 30.14 28.70 24.82 25.99
Rendimiento Anual
69.53
44.99
34.76
Mes/Año 01/1991 02/1991 03/1991 04/1991 05/1991 06/1991 07/1991 08/1991 09/1991 10/1991 11/1991 12/1991 01/1992 02/1992 03/1992 04/1992 05/1992 06/1992 07/1992 08/1992 09/1992 10/1992 11/1992 12/1992 01/1993 02/1993 03/1993 04/1993 05/1993 06/1993 07/1993 08/1993 09/1993 10/1993 11/1993 12/1993
Rendimiento Mensual
23.64 23.15 22.04 21.12 19.77 17.74 18.47 16.71 17.55 17.87 16.62 16.65 15.31 14.56 11.84 12.44 13.60 15.03 16.23 16.49 17.54 19.39 18.15 16.88 16.72 17.74 17.47 16.17 15.04 15.50 13.85 13.68 13.71 13.13 14.38 11.78
Rendimiento Anual
19.28
15.62
14.93
APÉNDICE A
Rendimiento Anual histórico de CETES a 28 días (Rfh)
Mes/Año 01/1997 02/1997 03/1997 04/1997 05/1997 06/1997 07/1997 08/1997 09/1997 10/1997 11/1997 12/1997 01/1998 02/1998 03/1998 04/1998 05/1998 06/1998 07/1998 08/1998 09/1998 10/1998 11/1998 12/1998 01/1999 02/1999 03/1999 04/1999 05/1999 06/1999 07/1999 08/1999 09/1999 10/1999 11/1999 12/1999
Rendimiento Mensual
23.55 19.80 21.66 21.35 18.42 20.17 18.80 18.93 18.02 17.92 20.16 18.85 17.95 18.74 19.85 19.03 17.91 19.50 20.08 22.64 40.80 34.86 32.12 33.66 32.13 28.76 23.47 20.29 19.89 21.08 19.78 20.54 19.71 17.87 16.96 16.45
Rendimiento Anual
19.80
24.76
21.41
Mes/Año 01/1994 02/1994 03/1994 04/1994 05/1994 06/1994 07/1994 08/1994 09/1994 10/1994 11/1994 12/1994 01/1995 02/1995 03/1995 04/1995 05/1995 06/1995 07/1995 08/1995 09/1995 10/1995 11/1995 12/1995 01/1996 02/1996 03/1996 04/1996 05/1996 06/1996 07/1996 08/1996 09/1996 10/1996 11/1996 12/1996
Rendimiento Mensual
10.52 9.45 9.73
15.79 16.36 16.18 17.07 14.46 13.76 13.60 13.74 18.51 37.25 41.69 69.54 74.75 59.17 47.25 40.94 35.14 33.46 40.29 53.16 48.62 40.99 38.58 41.45 35.21 28.45 27.81 31.25 26.51 23.90 25.75 29.57 27.23
Rendimiento Anual
14.10
48.44
31.39
APÉNDICE A
Rendimiento Anual histórico de CETES a 28 días (Rfh)
Mes/Año 01/2003 02/2003 03/2003 04/2003 05/2003 06/2003 07/2003 08/2003 09/2003 10/2003 11/2003 12/2003 01/2004 02/2004 03/2004 04/2004 05/2004 06/2004 07/2004 08/2004 09/2004 10/2004 11/2004 12/2004
Rendimiento Mensual
8.27 9.04 9.17 7.86 5.25 5.20 4.57 4.45 4.73 5.11 4.99 6.06 4.95 5.57 6.28 5.98 6.59 6.57 6.81 7.21 7.36 7.76 8.20 8.50
Rendimiento Anual
6.23
6.82
Mes/Año 01/2000 02/2000 03/2000 04/2000 05/2000 06/2000 07/2000 08/2000 09/2000 10/2000 11/2000 12/2000 01/2001 02/2001 03/2001 04/2001 05/2001 06/2001 07/2001 08/2001 09/2001 10/2001 11/2001 12/2001 01/2002 02/2002 03/2002 04/2002 05/2002 06/2002 07/2002 08/2002 09/2002 10/2002 11/2002 12/2002
Rendimiento Mensual
16.19 15.81 13.66 12.93 14.18 15.65 13.73 15.23 15.06 15.88 17.56 17.05 17.89 17.34 15.80 14.96 11.95 9.43 9.39 7.51 9.32 8.36 7.43 6.29 6.97 7.91 7.23 5.76 6.61 7.30 7.38 6.68 7.34 7.66 7.30 6.88
Rendimiento Anual
15.24
11.31
7.09
APÉNDICE A
Rendimiento Anual histórico de CETES a 28 días (Rfh)
Observaciones S rendimiento
Rendimiento de CETES Histórico
(Rfh)
23.00
694.64
30.20
APÉNDICE B
Rendimientos del índice de Precios y Cotizaciones (IPC) histórico (Rm)
Se considera desde el año 1982 al 2005
Numero de Observaciones 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23
Mes/Año
12/1982 12/1983 12/1984 12/1985 12/1986 12/1987 12/1988 12/1989 12/1990 12/1991 12/1992 12/1993 12/1994 12/1995 12/1996 12/1997 12/1998 12/1999 12/2000 12/2001 12/2002 12/2003 12/2004
SUMATORIA
Rendimiento Anual
-28.72 265.67 64.49
177.67 320.91 124.35 100.18 98.05 50.09
127.65 22.91 47.92 -8.72 16.96 20.96 55.59
-24.28 80.06
-20.73 12.74 -3.85 43.55 46.87
1590.32
Observaciones
E rendimiento
Rendimiento de mercado Histórico (Rm)
23.00
1590.32
69.14
Nota: El rendimiento se obtuvo mediante promedio aritmético, también se puede obtener mediante promedio geométrico
APÉNDICE C
Tabla de Betas
Rentabilidad esperada en dolaras (Diciembre 2004)
b apresa índice de Precios y Cotizaciones Teléfonos de Meneo WalMartdeMexKO CemexSA. Telecom Carso GFBBVABancomer Goo Televisa Gpo-Fn Inbursa Fomento Econ Mex Goo Carso Goo Bimbo Goo Modelo Kimberry Clark de México Apasco Goo Fin Banorte Gpo Corfcnental Orq Sonarla AHa,SA Gpo México Ind Peñoles Televisión Azteca Consorcio ARA Gpo Elektra Corp Inleram deEnt Gpo Ind SaMIo Vitro Savia Corp GEO Comercial Mexicana Desc Soc Fomlnd ICASoc Controladora Goo lusaceB Accel S A Cementos Chihuahua Dataflux GpoMaseca HerdezSA Hilasal Mexicana Consorcio Hogar Hybamex KOF Coca-Cola Maseca GpoPosadas Corp San Lus Jugos del Vale Lamosa Gpo B
Sector
Comunicaciones Comercio Cemento Comunicaciones Gpo Financiero Comunicaciones Hoktng Bebidas Hoktng. Alimento Bebidas Papel v Celulosa Cemento Hoktng Bebidas Comercio Metalurgia Minería Minena Comunicaciones Construcción Comercio Entretenimiento Hottng Hokkna Hokkng Construcción Comercio Hottnq Construcción Comunicaciones Hottng Construcción Otros Alimentos vBeb Ajanemos y Beb Textil Construcción Siderurgia Alimentos v Beb Alimentos y Beb Otros Maquinara industrial Alimentos y Beb Minerales no metálicos
Beta 106 0 75 0 75 1.23 104 098 166 1 11 u98 126 052 060 069 044 119 095 149 144 099 066 177 1 13 163 142 012 038 052 170 165 062 114 219 0 47
6 Sé 139 046 043 032 688 101 085 040 050 025 025 036
CAPM 1052 874 875
1159 1049 1008 1419 1086
H0-Í6 1177
7 37 781 836 688
1138 992
1320
\18> 1015
817 1487 1099 1399 1278 494 653 737
1445 1410
795 1109 1735 705 76u
1260 700 680 613 948
10 30 933 663 720 573 572 640
D-Beta 124 093 104 137 120 113 219 155 •i i7 157 154 080 093 070 143 111 178
JJS 161 156 243 140 226 192 085 108 135 160 174 109 185 406 121
m 208 089 100 0.65
OSft 165 116 101 056 140 082 083
T5ZRPM-1166 982
10 47 1246 1143 1102 17 36 1350
1Í25 1366 1166 904 984 843
1279 1091 1491 •i? 45 1392 1362 18 78 1266 1776 1574 932
1072 12 32 1384 1468 1075 15 32 28 58 1146 9M
1671 955
1022 815
4014 1414 1120 10 32 759
1262 915 920
Nota Se asumió como tasa l&re de nesgo la de ios bonos del tesoro de Estados Unidos a 10 años (4 23%) y como prima de nesgo (6%) Los costos de capital vienen expresados en términos anuales
6
APÉNDICE D
Resultados financieros del primer trimestre del 2005 del Grupo Cementos de
Chihuahua.
<3>GCC Relación con inversionistas
Luis Carlos Arias Laso (52-614) 442-3217
inversionistas u-gcc .com www.gcc.com
Clave de pizarra BMV: GCC* Precio al 22-*br-05: $19.50
GRUPO CEMENTOS DE CHIHUAHUA Resultados del primer trimestre de 2005
• Las ventas en Estados Unidos obtenidas en el primer trimestre de 2005 se incrementaron 22.7% en comparación
con el mismo periodo del año anterior,
• El margen de UARRDA pasó de 31.6% a 32.3% en el primer trimestre de 2005, en comparación con el mismo
periodo del año anterior.
• La deuda neta de GCC al 31 de marzo de 2005 se redujo 66.1%, al comparar con la deuda registrada a la misma
fecha del año anterior.
• El índice de apalancamiento neto (deuda neta entre flujo operativo) se redujo de 0.33 veces, en marzo de 2004, a
0.12 veces en marzo de 2005.
Ventas México E.U.
Utilidad de operación
UAFIRDA
Utilidad neta
1T2005
835,500 468,600 366,900
174,200
270,000
124,405
1T2004
869,800 570,700 299,100
185,500
274,700
150,150
% Var.
-3.9% -17.9% 22.7%
-6 .1%
-1.7%
-17.1%
*Mles de pesos
GCC
APÉNDICE D
Resultados financieros del primer trimestre del 2005 del Grupo Cementos de
Chihuahua.
<^GCC
Ventas
M
Venta* por producto
1 • • "" M *:ñ • " » I 4 41
I - I -I 43 IX I t*-*1
Ventas por division
DBtóck
# t «Cemento
México EUA
Las ventas netas obtenidas por GCC durante el primer trimestre de 2005 alcanzaron la cifra de 835.5 millones de pesos, 3.9% inferiores a las ventas obtenidas durante el primer trimestre de 2004.
En Estados Unidos, la demanda de cemento continuó mostrando una fortaleza debido al crecimiento de todos los sectores de la industria de la construcción. Adicionalmente, en este mercado tuvimos un mejor escenario de precios. Estos dos factores apoyaron el crecimiento en ventas de 22.7% con respecto al mismo periodo del año anterior, alcanzando la cifra de 366.9 millones de pesos.
En México, debido a una sobreoferta de vivienda y a una desaceleración en la obra pública realizada por los gobiernos estatal y municipales, cuyas administraciones iniciaron en el último trimestre del año anterior, así como el efecto de la semana santa en el trimestre, las ventas disminuyeron 17.9% alcanzando la cifra de 468.6 millones de pesos.
En el mercado estadounidense, nuestro volumen de ventas de cemento creció 11% y tuvimos un incremento en los precios promedio de 7%, con respecto a los precios promedio del primer trimestre de 2004. En el mercado doméstico, tuvimos el siguiente comportamiento de los volúmenes de venta: cemento -11%, concreto -9%, agregados calizos -5% y block de concreto -33%. Así mismo, las ventas de otras materiales para la construcción y terrenos disminuyeron 48%.
Costos y gastos
Costos fijos de producción Gastos de administración y ventas
100
60
H 40
20
91 , * • • • • • • •
1T04
*Millones de pesos nos 1T04 nos
*Mllones de pesos
GCC
APÉNDICE D
Resultados financieros del primer trimestre del 2005 del Grupo Cementos de
Chihuahua.
^ G C C
Durante el primer trimestre de 2005, el costo de ventas representó el 67.8% de las ventas, 0.4 puntos porcentuales inferior que el mismo periodo del año anterior, debido a menores compras de cemento a terceros en Estados Unidos, mismas que fueron sustituidas por exportaciones de la planta Samalayuca. Los costos fijos de producción, como porcentaje de las ventas, aumentaron 1.7 puntos porcentuales durante el primer trimestre de 2005 en comparación con el mismo trimestre del año anterior. Esto se debió a los gastos originados con motivo del mantenimiento anual programado de los hornos de nuestras plantas en Estados Unidos y un mayor gasto de mantenimiento en la planta de Samalayuca, como resultado del incremento en la utilización de la capacidad instalada de esta planta para satisfacer la fuerte demanda del mercado estadounidense.
Con el objetivo de asegurar la disponibilidad de una fuente de combustible eficiente en costo y que cumpla con las especificaciones de requerimientos para el óptimo funcionamiento de los hornos de nuestras plantas de cemento, adquirimos los activos de una mina de carbón localizada en Durango, Colorado, E.U.A. Esta mina es la actual proveedora de carbón para las operaciones de las plantas de México y la planta de Tijeras, Nuevo México.
Los gastos de administración y venta correspondientes al primer trimestre de 2005, en comparación con el mismo periodo del año anterior, aumentaron 4 .1%. Este incremento se debió a gastos relacionados con el fortalecimiento de nuestra cadena de distribución en México.
Utilidad y f lujo de operación
Margen de operación
21.3% 20.8%
1T04 1T05
40.0%
30.0%
20.0%
10.0%
0.0%
Margen de flujo de operación
31.6% E 3%
i I ITW
La utilidad de operación obtenida en el primer trimestre de 2005 alcanzó la cifra de 174.2 millones de pesos, 6.1% inferior a la obtenida durante el primer trimestre de 2004. El margen de utilidad de operación sobre ventas ftje ligeramente inferior al registrado durante el primer trimestre de 2004.
Durante el primer trimestre de 2005, el margen de flujo de operación (UARRDA) sobre ventas se incrementó en 0.7 puntos porcentuales representando el 32.3%, al comparar contra el primer trimestre de 2004. El flujo de operación alcanzó la cifra de 270.0 millones de pesos, cifra similar a la registrada en el primer trimestre de 2004 por 274.7 millones de pesos.
GCC
APÉNDICE D
Resultados financieros del primer trimestre del 2005 del Grupo Cementos de
Chihuahua.
^ G C C
Costo integral de financiamiento
Gasto financiera Gasto financiero neto
ÜJL 1T<M 1T05 IT04 1T05
*M II ones de pesos "Millones de pesos
Durante el primer trimestre de 2005 se registró un gasto financiero por 17.5 millones de pesos, cifra 13.4% menor que el gasto correspondiente al primer trimestre del 2004, debido a un menor nivel de deuda con costo. Adicionalmente, se registró un producto financiero por 22.9 millones de pesos, cifra 6.5% superior a la registrada en el mismo periodo del año anterior, como resultado de mayores tasas de interés. Finalmente, se registró una utilidad por posición monetaria por 8.6 millones de pesos, inferior en 47.7% a la utilidad obtenida en el primer trimestre del año anterior, debido a una menor posición monetaria pasiva y menor inflación en México con respecto al mismo periodo del año anterior.
Otros gastos v productos
Otros gastos y productos
1T04
*MHones de pesos
1T05
Como resultado del incremento en el volumen de las exportaciones de cemento a E.U.A. de 1623%, tuvimos que efectuar mayores depósitos y provisiones por concepto del impuesto antidumping con to que el rubro de otros gastos y productos fue de 63.0 millones de pesos.
GCC
APÉNDICE D
Resultados financieros del primer trimestre del 2005 del Grupo Cementos de
Chihuahua.
^ G C C
Utilidad neta
Utilidad neta
1T05
20.0%
15.0%
10.0%
5.0%
0.0%
Margen neto
17.3% 14.9%
1T04 1T05
^Millones de pesos
Durante el primer trimestre de 2005 el margen de utilidad neta fue inferior en 2.4 puntos porcentuales con respecto al margen obtenido en el primer trimestre de 2004. Esto se debió a la combinación de una menor utilidad de operación, un menor producto integral de financiamiento y el incremento en otros gastos.
Buio libre de efectivo
Huiu Ubre de efectivo UI2M
1,200 1,000
800 600 -400 200
•Mili :>nes
810
MARZO 04 de pesos
«51
MARZO 05
Durante los últimos doce meses, el flujo libre de efectivo alcanzó la cifra de 651.1 millones de pesos, cifra 19.6% menor que la registrada en el mismo periodo del año anterior. Durante el primer trimestre del 2005, tuvimos un flujo libre de efectivo negativo de 65.5 millones de pesos, debido principalmente a un incremento en las necesidades de capital de trabajo, mayores depósitos del impuesto antidumping y mayores inversiones de capital.
* Flujo libre de efectivo = UAFIRDA - gasto financiero neto - necesidades de capital de trabajo • en efectivo - otros gastos en efectivo - inversiones en activo fijo - otros
impuestos pagados
GCC
APÉNDICE D
Resultados financieros del primer trimestre del 2005 del Grupo Cementos de
Chihuahua.
0GCC
Activos
2,500
2,000
1,500
1,000
SOO
rMorería disponible Inventarios
1,376
Marz©-04
"Mil lores de pesos
Marzo-05 Marzo-M *Millones de pesos
El activo total de Grupo Cementos de Chihuahua al 31 de marzo de 2005 fue de 9,801.0 millones de pesos. Esta cifra es 7.3% menor a la registrada en la misma fecha del año anterior. Esta reducción se debe principalmente al decremento de 40.2% en la tesorería disponible, con motivo del pago anticipado de la deuda efectuado en agosto de 2004.
Pasivos Deuda neta
-66.1% Apalancamjento neto
-65.1%
Mario-04
^Millones de pesos
Marzo-QS Marzo-04 Marao-OS
El pasivo total de GCC al 31 de marzo de 2005 es de 3,489.8 millones de pesos, cifra 26.8% menor que la reportada en la misma fecha de 2004. La deuda con costo es de 1,524.5 millones de pesos, que representa una reducción de 44.3% con respecto a la deuda registrada al 31 de marzo de 2004. Como resultado de la disminución de la deuda con costo y la generación de flujo de los últimos 12 meses, la deuda neta de GCC se redujo 66.1% durante el mismo periodo, alcanzando la cifra de 148.6 millones de pesos.
El índice de apalancamiento neto (deuda neta entre flujo operativo) se redujo de 0.33 veces, en marzo de 2004, a 0.12 veces en marzo de 2005.
La deuda con costo a corto plazo al 31 de marzo de 2005 es de 25.9 millones de pesos, la cual está denominada en dólares (2.3 millones de dólares). La deuda a largo plazo es de 1,498.6 millones de pesos, de la cual, el importe de los certificados bursátiles por 1,200.0 millones de pesos está convertido a dólares mediante un contrato de intercambio de moneda (cross currency swap) y 298.6 millones de pesos (26.4 millones de dólares) están denominados en dólares.
El costo promedio anual de la deuda durante el mes de marzo de 2005 fue de 3.59%.
GCC
APÉNDICE D
Resultados financieros del primer trimestre del 2005 del Grupo Cementos de
Chihuahua.
0GCC
Construcción de una nueva planta de cemento Estados Unidos
Con el objeto de atender la creciente demanda de cemento en el estado de Colorado y la región de las Montañas Rocallosas en Estados Unidos, durante el primer trimestre de 2005 iniciamos la construcción de la nueva planta de cemento en Pueblo, Colorado con una inversión estimada de 220 millones de dólares. Esta planta tendrá una capacidad de un millón de toneladas métricas por año, contará con la tecnología más avanzada para la producción de cemento, y se apegará estrictamente a las elevadas normas de calidad y de protección ambiental.
Comportamiento de volúmenes de venta en el primer trimestre de 2005
1T05 / 1T04
Cemento en México
Cemento en Estados Unidos
-11.2%
11.5%
Cemento total I.50/0
Concreto -8.6%
Block de concreto -32.5%
Agregados -5.2%
GCC
APÉNDICE D
Resultados financieros del primer trimestre del 2005 del Grupo Cementos de
Chihuahua.
^ G C C
Estado de resultados del primer trimestre de 2005 (Miles de pesos al 31 de marzo de 2005)
1T 2005 o/o IT 2004 o/o
Costo integral de financiamiento Gastos financieros 17,500 2.1% Productos financieros (22,900) -2.7% Resultado monetario (8,605) -1.0% Fluctuación cambiaría (800) -0 .1% Total CIF (14,805) -1.8%
Otros gastos y productos 63,000 7.5%
20,200 2.3% (21,500) -2 .5% (16,450) -1.9%
1,600 0.2% (16 ,150) -1.9%
23,600 2.7%
1T05 / 1T04
Ventas netas Ventas nacionales Ventas extranjeras
Costo de ventas
Margen bruto
Gastos de operación
Utilidad de operación
835,500 468,600 366,900 566,600
268,900
94,700
174,200
100.0% 56.1% 43.9% 67.8%
32.2%
11.3%
20.8%
869,800 570,700 299,100 593,300
276,500
91,000
185,500
100.0% 65.6% 34.4% 68.2%
31.8%
10.5%
21.3%
-3.9% -17.9% 22.7% -4.5%
-2.7%
4 . 1 %
-6 .1%
-13.4% 6.5%
-47.7% -150.0%
-8.3%
166.9%
Resultado antes de I.S.R.
Provisión para impuestos y P.T.U.
Resultado neto consolidado Interés mayoritario Interés minoritario
UAFIR DA Gasto financiero neto Flujo de efectivo generado*
126,005 15.1%
1,600 0.2%
124,405 14.9% 124,400 14.9%
5 0.0%
270,000 32.3% (5,400) -0.6%
(62,540) -7.5%
178,050
27,900
150,150 150,000
150
274,700 (1,300) 14,000
20.5%
3.2%
17.3% 17.2% 0.0%
31.6% -0 .1% 1.6%
-29.2%
-94.3%
-17.1% -17.1% -96.7%
-1.7% N/A
-546.7%
GCC
APÉNDICE D
Resultados financieros del primer trimestre del 2005 del Grupo Cementos de
Chihuahua.
<^GCC
Estado de situación financiera (Miles de pesos al 31 de marzo de 2005)
Activo Total Circulante
Efectivo e inversiones temporales Largo plazo Inmuebles, planta y equpo neto Otros activos
Pasivo Total Circulante
Créditos bancarios Largo plazo
Créditos bancarios Certificados bursátiles Otros créditos con costo
Impuestos diferidos Otros pasivos
Capital contable consolidado Capital contable mavoritarto Capital contable minoritario
Mar-05
9,801,000 2,991,500 1,375,900
70,500 6,143,500
595,500
3,489,800 383,500 25,900
1,498,600 28,795
1,200,000 269,805
1,028,300 579,400
6,311,200 6,309,700
1,500
Mar-04
10,572300 3,764,700 2,300,400
65,700 6,183,100
559,300
4,765,700 614,500 283,800
2,455,300 932,894
1,200,000 322,406
1,162,300 533,600
5,807,100 5,805,200
1,900
Variación
-7.3% -20.5% -40.2% 7.3% -0.6% 6.5%
-26.8% -37.6% -90.9% -39.0% -96.9% 0.0%
-16.3% -11.5% 8.6%
8.7% 8.7%
-21.1%
Las cifras incluidas en este documento, preparadas de conformidad con los Principios de Contabilidad Generalmente Aceptados (PCGA) en [léxico, están expresadas en pesos constantes al 31 de marzo de 2005.
GCC
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