3
Levées de fonds sur le marché obligataire:
1. Activité 2015: Marché primaire
Marché obligataire tunisien – Activité 2015 & perspectives 2016
Émissions (En MDT)
Remboursements (En MDT)
Levées nettes (En MDT)
Obligations privées
652,4 547,4 105
Valeurs du Trésor 2 343,4 2 067,1 276,3
Total 2015 2 995,8 2 614,5 381,3
Total 2014 3 602,0 2 639,1 962,9
4
Conditions d’Emission:
1. Activité 2015: Marché primaire
Marché obligataire tunisien – Activité 2015 & perspectives 2016
Catégorie Maturité Les taux les plus
hauts Les taux les plus
bas
BTA 5-6 ans 6,558% 6,394%
BTA 8-9 ans 6,694% 6,514%
BTC 1 an 5,100% 5,050%
Emprunts Obligataires
5 ans 7,720% 7,350%
5
2. Activité 2015: Conservation
Marché obligataire tunisien – Activité 2015 & perspectives 2016
2014 (En Mds DT)
2015 (En Mds DT)
Variation
Encours conservé par Tunisie Clearing
28,9 30,3 +5%
Stru
ctu
re
Actions des sociétés cotées 17,3 (60%) 17,8 (59%) +3%
Valeurs du Trésor 9,4 (33%) 10,2 (34%) +8%
Emprunts obligataires 2,1(7%) 2,3(7%) +10%
6
2. Activité 2015: Conservation
Marché obligataire tunisien – Activité 2015 & perspectives 2016
Structure & Evolution (BTA, BTZ, BTC et Emprunt National) en MDT:
Durée de vie moyenne des Bons du Trésor (Evolution):
Année BTA BTZc BTC Emprunt National Total
2014 7 904,4 397,1 180,5 959,4 9 441,4
2015 8 727,7 397,1 154,5 959,4 10 238,7
31-12-2014 3 ans et 35 semaines
31-12-2015 4 ans, 8 semaines et 1 jour
7
Détention des titres:
2. Activité 2015: Conservation
Marché obligataire tunisien – Activité 2015 & perspectives 2016
Obligations Privées Bons du Trésor Emprunt National Nombre
d’obligataires Volume (MDT)
Nombre d’obligataires
Volume (MDT) Nombre
d’obligataires Volume (MDT)
Banques 6% 12% 3% 69% 16 48%
OPCVM 22% 54% 10% 18% 37 8%
Assurance 6% 21% 3% 10% 22 12% Personnes Morales
18% 9% 7% 2% 960 25%
Personnes Physiques
48% 4% 77% 1% 27 181 7%
Total 350 2283 730 9 279 28 216 959
8
Nombre et volume des transactions:
3. Activité 2015: Marché secondaire
Marché obligataire tunisien – Activité 2015 & perspectives 2016
Marché 2014 2015
Nombre
Volume (en MDT)
Structure
Nombre
Volume (en MDT)
Structure
Transactions Boursières
3 934 113,9 7,1% 1 525 92,2 7,2%
Marché de gré à gré (Inter-participants)
261 829,6 51,5% 282 537,8 42,2%
Opérations sans mouvement de fonds (Intra-participants)
980 668,7 41,5% 1 299 644,6 50,6%
Total 5 175 1 612,2 100% 3 106 1 274,6 100%
9
Marché inter-participants:
Les intervenants les plus actifs: Tunisie valeurs : 20%
ATB : 20%
Attijari Bank :15%
Amen Bank :15%
Marché obligataire tunisien – Activité 2015 & perspectives 2016
3. Activité 2015: Marché secondaire
Les valeurs les plus actives Part du marché
TMP Les taux les plus
hauts Les taux les plus
bas Taux CMF
BTA 5,25% mars 2016 16% 5,626% 5,770% 5,050% 4,539%
BTA 5% octobre 2015 13% 5,181% 5,210% 5,000% 4,838%
BTA 5,5% octobre 2020 12% 6,187% 6,460% 5,290% 6,376%
10
Marché intra-participants:
Les intervenants les plus actifs: BIAT : 60%
STB : 11%
Attijari Bank : 7%
ATB : 7%
Marché obligataire tunisien – Activité 2015 & perspectives 2016
3. Activité 2015: Marché secondaire
Les valeurs les plus actives
Part du marché
TMP Les taux les plus hauts
Les taux les plus bas
Taux CMF
BTA 5,25% mars 2016 18% 5,242% 6,860% 4,002% 4,539%
BTA 6,75% juillet 2017 12% 5,818% 6,570% 5,100% 5,705%
BTA 6,9% mai 2022 9% 6,462% 6,654% 6,252% 6,519%
11
Indicateurs du marché des Pensions Livrées:
4. Activité 2015: Pension Livrée
Marché obligataire tunisien – Activité 2015 & perspectives 2016
1ère opération 14 mai 2015
Nombre d’opérations (mises en pension) 105
Volume des mises en pension 162,6 MDT
Encours en Décembre 2015 8,6 MDT
12
Conditions des opérations de Pension Livrée:
4. Activité 2015: Pension Livrée
Marché obligataire tunisien – Activité 2015 & perspectives 2016
1-7 jours 8-30 jours > 30 jours
Nombre d’opérations 30 49 26
Volume 72,3 MDT 53,6 MDT 36,6 MDT
Les taux les plus
hauts 5,250% 5,200% 6,020%
Les taux les plus bas 4,640% 4,600% 4,150%
TMP 5,011% 4,786% 4,904%
13
Les intervenants :
4 Banques : AMEN Bank, ATB, Attijari Bank et BTE.
4 OPCVM : Amen Bank, ATB, BIAT et UIB.
Une dizaine de personnes morales.
100% des prises en pension sont pour le compte des Banques.
60% des mises en pension sont pour le compte des OPCVM.
Les collatéraux :
78% des collatéraux sont des Bons du Trésor.
22% des collatéraux sont des emprunts obligataires.
4. Activité 2015: Pension Livrée
Marché obligataire tunisien – Activité 2015 & perspectives 2016
14
Évolution des opérations de Pension Livrée:
4. Activité 2015: Pension Livrée
Marché obligataire tunisien – Activité 2015 & perspectives 2016
0
5
10
15
20
25
30
35
0
10
20
30
40
50
60
70
80
mai juin juillet août septembre octobre novembre décembre
3
9
Nombre d’opérations Volume en MDT
1,5
69,5
10,5
19
27,7 28,9
0,2 5,4
18
31
21
4
18
1
15
> Marché Intra-participants:
Part du marché au profit des opérations Intra-participants:
2014: 42%, 2015: 50%
Les opérations Intra-participants sont hors conditions du marché.
> Responsabilité de Tunisie Clearing:
Est-ce que Tunisie Clearing est tenue de vérifier les taux et les prix déclarés ?
Lorsqu’il y a un écart important entre le taux déclaré lors d’un TRI ou appariement du marché secondaire, et le taux du CMF, est ce que Tunisie Clearing doit contacter les participants pour qu’ils vérifient leurs taux déclarés ?
> Publication des données :
• Est-ce qu’il y a lieu de partager la publication de données avec de nouveaux acteurs sur le marché?
5. Activité 2015: Principaux Enseignements
Marché obligataire tunisien – Activité 2015 & perspectives 2016
II- Perspectives 2016 Initiative pour la construction d’une courbe des taux
16 Marché obligataire tunisien – Activité 2015 & perspectives 2016
17 Marché obligataire tunisien – Activité 2015 & perspectives 2016
1. Perspectives 2016: Initiative pour la construction d’une courbe des taux
Modèles de construction:
• Il existe plusieurs types de courbes des taux (Courbes directes ou implicites) et différents modèles de construction : Interpolations, modèles stochastiques ou paramétriques, …
• Une étude menée par la BRI en 2012 relève la prépondérance de 2 modèles essentiellement:
Modèle Pays
Svensson Belgique, Canada, France, Allemagne, Norvège, Suède, Suisse, Royaume Unis, Etats Unis d’Amérique.
Nelson Siegel Finlande, Italie, Maroc.
18 Marché obligataire tunisien – Activité 2015 & perspectives 2016
Modèle de construction adopté:
Le modèle «Nelson & Siegel » est un modèle paramétrique zéro coupon. Il se base sur les paramètres suivants:
1. Perspectives 2016: Initiative pour la construction d’une courbe des taux
Facteur Interprétation
Facteur de niveau La valeur vers laquelle tend le taux à très long terme.
Facteur de rotation ou de pente
La vitesse avec laquelle la courbe tend vers le régime à long terme.
Facteur de courbure La forme de la courbe (concave, convexe, …).
Facteur d’échelle La position du creux ou de la bosse.
Maturité restante -
19 Marché obligataire tunisien – Activité 2015 & perspectives 2016
Avantages et inconvénients du modèle Nelson&Siegel:
Avantages Inconvénients
Analyse dynamique avec des paramètres qui changent dans le temps.
Manque de souplesse d’ajustement pour les maturités > 7 ans. Analyse simple via peu de paramètres à
estimer, cohérents avec les marchés peu liquides et peu développés.
Construction d’une courbe à surface lisse. Pas de modélisation des courbes à une bosse et un creux.
Modélisation des différentes déformations de la courbe (niveau, pente, courbure).
1. Perspectives 2016: Initiative pour la construction d’une courbe des taux
20 Marché obligataire tunisien – Activité 2015 & perspectives 2016
Avantages et inconvénients du modèle Nelson&Siegel:
L’extension du modèle de Nelson&Siegel (Modèle de Svensson) permet de pallier à ces inconvénients. Toutefois, le modèle est
peu adapté au marché Tunisien.
En effet, pour une même date, l’application des deux modèles donne les courbes suivantes:
1. Perspectives 2016: Initiative pour la construction d’une courbe des taux
21 Marché obligataire tunisien – Activité 2015 & perspectives 2016
1. Perspectives 2016: Initiative pour la construction d’une courbe des taux
22 Marché obligataire tunisien – Activité 2015 & perspectives 2016
Hypothèses de construction:
La courbe proposée se base sur les hypothèses suivantes:
1. Choix des lignes:
− Les BTA dont l’échéance est ≥ à 1 an et dont l’encours est ≥ à 5% de l’encours total des BTA;
− Les BTA nouvellement émis durant l’année en cours (2015);
− Les BTC dont l’encours est ≥ à 5% de l’encours total des BTC;
− Les BTZc sans restrictions.
1. Perspectives 2016: Initiative pour la construction d’une courbe des taux
23 Marché obligataire tunisien – Activité 2015 & perspectives 2016
Hypothèses de construction:
2. Choix des marchés:
Marché Historique
Primaire 2 mois pour les BTA (la dernière adjudication pour les lignes nouvellement émises). 1 mois pour les BTC.
Secondaire (Gré à Gré)
2 mois.
Pension livrée Toutes les opérations de maturité [1 jour; 3mois].
1. Perspectives 2016: Initiative pour la construction d’une courbe des taux
24 Marché obligataire tunisien – Activité 2015 & perspectives 2016
3. Traitement des taux:
− Utilisation de taux moyens pondérés (TMP) sur les quantités, à la date du dénouement.
− Ajustement des taux des BTC (365 jours).
− Suppression des taux aberrants du marché secondaire; une marge de 0,5% par rapport au TMP est appliquée pour chaque ligne et chaque marché.
− Prise en considération des taux de pension strictement inférieurs à la moyenne.
Il en résulte ce qui suit:
1. Perspectives 2016: Initiative pour la construction d’une courbe des taux
25 Marché obligataire tunisien – Activité 2015 & perspectives 2016
Superposition des courbes à deux dates différentes:
1. Perspectives 2016: Initiative pour la construction d’une courbe des taux
6,32% 6,43% 6,51%
4,66%
5,11%
5,63%
6,08%
6,38% 6,50%
6,59%
4,50%
5,00%
5,50%
6,00%
6,50%
7,00%
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
Courbe du 30novembre2015
Courbe du 31 octobre 2015
26 Marché obligataire tunisien – Activité 2015 & perspectives 2016
Constats:
− La courbe a une forme générale ascendante.
− [0;2mois]: Un creux est observé notamment en raison des variations importantes des taux de pension livrée ainsi que des taux des BTC pour des maturités proches (exemple: 29jours:4,7%; 30jours:4,6%; 31jours:4,8%).
− ]2mois; 1an]: Inflexion de la courbe (hausse des taux de rendement).
− ]7ans]: La vitesse de croissance est importante notamment en raison de l’écart important entre les taux de rendement enregistrés (entre 5,43% et 6,54%), ce qui traduit la rémunération en fonction du risque (la maturité).
− ]7ans; 11ans]: La prime de risques augmente moins rapidement avec les échéances longues, étant signalé que sur ce segment, un espacement des échéances (et des taux) est enregistré (3 lignes au total contre 16 BTA/BTZ).
1. Perspectives 2016: Initiative pour la construction d’une courbe des taux
27 Marché obligataire tunisien – Activité 2015 & perspectives 2016
La baisse du taux directeur (de 4,75% à 4,25%) entre les mois d’Octobre et de Novembre s’est traduit au niveau de la courbe par:
− L’augmentation des taux sur le segment court terme (<2 années):
Un phénomène similaire (de sens inverse) a été observé aux Etats Unis en 2004 suite à l’augmentation des taux directeurs. Ce phénomène a été expliqué par une politique contra-cyclique de la Fed et par l’existence de facteurs exogènes limitant la transmission de la politique monétaire.
‒ La baisse des taux à long terme (>2 années) comme conséquence indirecte de l’augmentation des taux à court terme.
1. Perspectives 2016: Initiative pour la construction d’une courbe des taux