Vrijednosni papiri investicije i instrumenti financiranja

Silvije ORSAG Vrijednosni papiri investicije i instrumenti financiranja Izdava: Revicon d.o.o. Envera ehovia 14 Sarajevo Za izdavaa: Marin IVANIEVI Recenzenti: prof. dr Mirko PuljI prof. dr Dragan MIkEREVI Prelom: Silvije ORSAG tampa: tamparija FOjNICA Fojnica Za tampariju: ehzija BuljINA

CIP - katalogizacija u publikaciji Nacionalna i univerzitetska biblioteka Bosne i Hercegovine, Sarajevo 336.763:658.14/.17](075.8) ORSAG, Silvije Vrijednosni papiri : investicije i instrumenti financiranja / Silvije Orsag. - Sarajevo : Revicon, 2011. - XXXVI, 1048 str. : graf. prikazi ; 27 cm Bibliografija: str. [993]-1004 ; bibliografske i druge biljeke uz tekst ISBN 978-9958-757-30-3 COBISS.BH-ID 18538502

silvije orsag

Vrijednosni papiriinvesticije i instrumenti financiranja

SARAjEVO, 2011.

PREDGOVOR

Vrijednosni papiri, a napose dionice, u relativno su kratkom vremenskom razdoblju postali dio nae poslovne i privatne svakodnevnice. Kako je pretean dio nae populacije rastao bez izravne intimne komunikacije s onim to se naziva industrija vrijednosnih papira, stvarani su razliiti sudovi o dionicama i dioniarstvu, o vrijednosnim papirima i novim moguim oblicima tednje. esto su ti sudovi oblikovani kroz euforine situacije tranzicijske gospodarske zbilje, a nadasve one s podruja bive drave. Poevi od negativnog stava uvjetovanog skandalima u procesima pretvorbe i privatizacije, a poduprtog valom netransparentnih preuzimanja i stvaranja nacionalnih obiteljskih ekonomskih carstava, pa do euforinog oduevljenja i strastvenog nadmetanja za svime to bi se moglo nazvati dionicom nakon spektakularnog paralelnog uvoenja dionica Plive d.d. na Londonsku i Zagrebaku burzu, kao prvog izvorno nekapitalistikog drutva. I povijest se ponavlja! Stiavanjem euforije uvoenja domaih dionica na londonsko trite ponovno se nazire nepovjerenje prema dionicama, da bi se trite ponovno postepeno zagrijavalo i, konano, eksplodiralo upaljenim fitiljima u prii o natjecanju za preuzimanje Plive i uvoenja INA dionica na javno trgovanje u sklopu privatizacije najvee domae naftne tvrtke. Euforija hrvatskog trita kapitala zahvatila je i susjedna trita ali i investitore iz susjednih zemalja. I povijest se opet ponavlja! Doao je novi slom. Na sreu sve vlade iz tranzicijskog miljea mogu isticati alibi za svoju nedjelotvornost ponavljajui da se radi o krizi uvezenoj iz sloma financijskih trita Sjedinjenih Amerikih Drava i ostalih razvijenih zemalja. Euforija i panika svojstveni su i drugim, razvijenim financijskim tritima, posebice tritima dionica i drugih financijskih instrumenata. Iako se takva trita mogu promatrati kroz stalno izmjenjivanje euforije i panike zbilja dioniarstva, i investicijske tednje uope, mnogo je manje spektakularna u svojoj osnovi. Iza euforinih sporadinih kupoprodaja i spektakularnih preuzimanja i kontranapada ugroenih uprava napadnutih tvrtki, iza fanatinog optimizma prema svemu to se moe nazvati vrijednosnim papirom, iza padova i lomova te paninih strahova od daljnjeg srozavanja cijena, nalazi se svijet racionalnih investitora i dobro utemeljenih dionikih drutava. Svijet ija je svrha pomiriti razliite potroake strasti pojedinca i potreba privrednih subjekata, dionikih drutava, za kapitalom. Premisa je ovog racionalnog svijeta da se preko mehanizma trita kapitala skladno ostvare dvosmjerne koristi: Za dionika drutva to je pribavljanje potrebnih novanih sredstava i financiranje uz najnie trokove kapitala novac se nalazi na cesti, samo ga treba znati pokupiti! Za pojedince to je likvidna investicija i vei prinosi u odnosu na klasinu tednju misli se na investitore, a ne na pekulante. Ove se dvojake koristi ostvaruju kroz funkcioniranje financijskih trita, naelno kroz meuovisnost primarnog i sekundarnog trita kapitala, odnosno, preciznije, primarnog i sekundarnog trita vrijednosnih papira. Trite kapitala i njegov najdinaminiji segment, trite vrijednosnih papira posebice podupire i razvija financijska industrija. Razvojem trita kapitala razuuje se i domaa financijska industrija. Uz poslovne banke sve su znaajniji investicijski fondovi i drugi financijski posrednici koji osiguravaju diversificirane investicije, a naravno, razvijaju se i brokerske kue, te specijalizirani investicijski savjetnici i upravljai investicijskih portfolija. Izazovi koje namee dioniarstvo i trgovina dionicama privlai brojne pojedince na nunu specijalizaciju na podruju financijske analize kako bi se ukljuili u rastuu financijsku industriju te zauzeli lukrativna i prosperitetna mjesta na tritu. Potreba za financijskim znanjima dvojako je uvjetovana. S jedne strane dionika drutva zapoljavaju sve vie specijalista koji e kroz komunikaciju s financijskim tritima omoguiti svome drutvu kontinuirani rast i razvoj u skladu investicijskim idejama i mogunostima koje osigurava trite i preko ogranienih mogunosti internog prikupljanja kapitala. S druge strane, sve intenzivnije financiranje domae privrede preko trita postavlja sve vee zahtjeve pred financijsku industriju, kako glede potrebne pomoi pri pribavljanju kapitala preko trita, tako i glede pruanja usluga trgovanja, savjetovanja i voenja investicijske aktivnosti za investitore.

viii

Predgovor

PovijestKorijeni ove knjige mogu se datirati s, danas dalekim, kasnim sedamdesetim godinama kada je autor zavolio podruje financija i svijet brojki u ekonomiji. Kao mladi istraiva autor se je postepeno zbliavao sa, za ta vremena, financijama drugog svijeta, onog zapadnog. Kada je, deceniju kasnije, dioniarstvo postalo nadolazea zbilja, publikacije o temama vezanim za vrijednosne papire mogle su ugledati svjetlo dana bez straha da e ostati samo izdavaki poduhvat, bez stvarne itateljske publike, ili tek tivo koje moraju savladati studenti nesvjesni pravog razloga za to. Krajem osamdesetih godina na poticaj ambicioznog izdavaa i autorova prijatelja stvorena je ideja za ovakvu knjigu, tako da je u sijenju 1990. godine izala publikacija Problematika financiranja poslovanja i razvoja inkorporativnog poduzea. Ta je Prabaka, trebala itateljskoj publici dati kroki procesa financiranja, u svijetu dominantnog, legalno oblika organizacije velikih poduzea dionikog drutva, odnosno, kako ga nazivaju preko bare korporacije, izraz koji se pomodno sve ee uje i u miljeu tranzicijskih gospodarstava vjerojatno je zvunije biti direktor ili predsjednik uprave neke korporacije ili kompanije nego direktor nekog dionikog drutva ili, jednostavnije, direktor nekog drutva. Prabaka je bila znanstveni, edukativni i literarni opis svijeta koji je vrlo brzo postajao stvarnost za sve ire domae puanstvo. Iako nije, izgledom i posebice naslovom, plijenila panju, rasprodana je u, za tadanje hrvatske prilike, kratkom roku. Na taj se je nain postavio zahtjev za novo izdanje, ali i za ukljuivanje u to izdanje dodatnih sadraja dionikog gospodarstva. Drugo izdanje izalo je 1992. godine pod nazivom Financiranje emisijom vrijednosnih papira. Izmjena naziva uinjena je kako radi prilagoavanja prethodnog preglomaznog naslova eljama trita, tako i zbog injenice da je dolo do znatnije izmjene strukture rada i izrazito opsenih dopuna prezentirane materije. Na taj se nain ovo drugo izdanje moe tretirati i kao nova zasebna knjiga, odnosno to je prvo izdanje knjige Financiranje emisijom vrijednosnih papira. Sintagma vrijednosni papiri u naslovu knjige upuuje na analizu ovih financijskih instrumenata i svrstava rad u podruje investicijske analize, odnosno eksterne financijske analize. Izraz financiranje upuuje, pak na emitente tih vrijednosnih papira, poglavito na dionika drutva tako da ujedno svrstava ovaj rad u podruje poslovnih financija, odnosno upravljanja financijama ili interne financijske analize, koja se sve vie, pod utjecajem amerike literature oznaava sintagmom korporacijske financije. Knjiga Financiranje emisijom vrijednosnih papira kao slijednica knjige Problematika financiranja poslovanja i razvoja inkorporativnog poduzea, doivjela je dobar prijem na tritu, tako da je i ona rasprodana u relativno kratkom roku. Kako je u meuvremenu znaaj vrijednosnih papira u hrvatskom gospodarstvu bitno porastao, narasli su i zahtjevi itateljske publike za novim izdanjem ove knjige, zbog ega su se autor i izdava i odluili za novo, drugo izdanje Financiranja emisijom vrijednosnih papira. Imajui u vidu narasle potrebe za domaom literaturom, odnosno za literaturom na domaem jeziku o vrijednosnim papirima i financiranju dionikih drutava, posebice u svrhu edukacije studenata, financijskih eksperata i najire itateljske publike ovo izdanje je, polazei od dobro prihvaenog naziva i strukture prethodnog izdanja, bitno dopunjeno, ime je i prethodni sadraj znaajno izmijenjen, tako da bi se ak i ovo drugo izdanje moglo tretirati kao novim. Meutim, kako je u velikoj mjeri, uz naslov, zadrana i struktura knjige sutinski se radi o novom, dakle drugom izmijenjenom izdanju knjige. Drugo izdanje Financiranja emisijom vrijednosnih papira izalo je 1997. godine. I to je izdanje bilo dobro prihvaeno na tritu i rasprodano, iako je, u irem smislu, to bilo ve tree izdanje knjige koja je u razliitim intenzitetima tretirala podruje vrijednosnih papira i njihov koritenja za financiranje. Zbog zauzetosti autora i zbog potrebe za takvim tivom na hrvatskom jeziku 2002. godine objavljeno je tree izdanje knjige, i to kao reprint drugog izdanja, odnosno tree neizmijenjeno izdanje. Sline prilike onima hrvatskog trita kapitala vladale su i na bosansko-hercegovakom tritu, djelomino uz odreeni vremenski pomak. Suraujui s raznim udrugama, savjetnikim kuama i institucijama toga trita jasno je prepoznata potreba za slinim tivom koje e primarno biti usmjereno na edukaciju specijalista u industriji vrijednosnih papira bosansko-hercegovakog trita kapitala, a sekundarno na edukaciju gospodarstvenika glede korisnosti upotrebe vrijednosnih papira za financiranje poslovanja i razvoja dionikih drutava. Slino prilikama u kojima je dogovoreno izdanje Prabake, na poticaj ambicioznog izdavaa i autorova prijatelja stvorena je ideja za neto drugaiju knjigu koja je izdana 2003. godine u Sarajevu pod jednostavnim naslovom Vrijednosni papiri.

Predgovor

ix

Knjiga Vrijednosni papiri primarno je usmjerena prema analizi utrivih financijskih investicija. U tom je smislu knjiga vie usmjerena tzv. eksternom pristupu financijskoj analizi, za razliku od knjige Financiranje emisijom vrijednosnih papira koja je primarno usmjerena na tzv. internu financijsku analizu, gdje se utrive financijske investicije promatraju kao instrumenti financiranja dionikih drutava. Zbog toga je knjiga Vrijednosni papiri proirena prema knjizi Financiranje emisijom vrijednosnih papira detaljnijom analizom financijskih izvedenica, posebice utrivih terminskih ugovora i opcija, te opcijama koje sastavlja dioniko drutvo na svoje dionice. Ipak, u dogovoru s izdavaem, u knjizi Vrijednosni papiri ostali su, u znaajnoj mjeri, i sadraji interne financijske analize, tako da je ostala i dalje znaajna veza te knjige s knjigom Financiranje emisijom vrijednosnih papira, odnosno s njihovom zajednikom prethodnicom knjigom Problematika financiranja poslovanja i razvoja inkorporativnog poduzea Tree izdanje knjige Financiranje emisijom vrijednosnih papira iz 2002. godine rasprodano je u jo kraem razdoblju, od izdanje iz 1997. godine. Na taj je nain hrvatska itateljska publika pokazivala zanimanje za takvim tivom, jer se ono, u meuvremenu, afirmiralo kao edukacijsko sredstvo vezano za izuavanje financijske analize, kako na razini treninga financijskih eksperata, tako i na razini obrazovanja studenata na podruju financijske analize prediplomskih i poslijediplomskih studija. Zahvaljujui tome to su u bosanskohercegovakom izdanju knjige Vrijednosni papiri ostali i sadraji interne financijske analize nedostatak odgovarajue literature na hrvatskom tritu uslijed rasprodanosti treeg izdanja knjige Financiranje emisijom vrijednosnih papira gotovo da se nije osjetio jer je sarajevsko zamijenilo hrvatsko izdanje knjige. Kako je u meuvremenu rasprodana i knjiga Vrijednosni papiri, uz potrebu za novim hrvatskim izdanjem, javila se je i potreba za novim bosansko-hercegovakim izdanjem. Na taj je nain roena ideja za objedinjavanjem ova dva izdanja tako da novo izdanje knjige Vrijednosni papiri predstavlja drugo bosansko-hercegovako izdanje, ali i etvrto hrvatsko izdanje knjige Financiranje emisijom vrijednosnih papira.

etvrto, odnosno drugo izdanjeZa potrebe etvrtog, odnosno drugog izdanja knjiga je temeljito preoblikovana, kako po sadraju, tako i izgledom i grafikim rjeenjima. Tako je ovo etvrto izdanje knjige tehniki znaajno prilagoeno potrebama studiranja predmetne materije. U tu su svrhu uvedene vanjske margine koje se koriste za oznaavanje kljunih rijei radi lakeg snalaenja u prezentiranoj materiji, za oznaavanje opisa slika, predstavljenih praktinih i hipotetikih primjera, te oznaavanje prezentiranih tablica. Zajedno sa sadrajem novo izdanje knjige olakava snalaenje u prezentiranoj strukturi teksta. Za udovoljavanje tim potrebama morao se je poveati sam format knjige. Knjiga je opremljena, kao i prethodna izdanja, popisom literature i glosarom najvanijih pojmova. Konano, zbog potrebe kvantifikacije financijskih odluka u praksi i edukacije studenata i financijskih eksperata u cilju primjene prezentiranih kvantitativnih modela u knjizi su nadodane financijske tablice i tablica povrina ispod normalne krivulje. Takvom razinom opremljenosti knjige nastojalo se je omoguiti itateljima studiranje predmetne materije na razliitim razinama. Osim to je, sadrajno gledano, u knjizi zastupljena materija financijske analize razliitih stupnjeva sloenosti, glosarom se omoguava utvrivanje znanja na pojmovnoj razini te, u kombinaciji s istaknutim kljunim rijeima, produbljivanje i proirenje spoznaje o tim pojmovima. Proirenje glosara ujedno je plod autorova nastojanja utemeljenja i proirenja domaeg financijskog izriaja, koji nee biti optereen nepotrebnom kroatizacijom mnogih, prilino slobodno i iroko odabranih, engleskih financijskih termina. Razumijevanje sadraja financijske analize nemogue je bez potrebnih kvantifikacija. Radi olakavanja potrebnih kvantifikacija su iz prethodnih izdanja knjige pridruene financijske tablice. Korisnost takvih postepenih kalkulacija za razumijevanje sutine vremenske vrijednosti novca i diskontne tehnike, kao i za razumijevanje shvaanja rizika kao nestalnosti svakako je neupitna. Zbog toga su i u ovom izdanju pridruene financijske tablice i tablice povrina ispod normalne krivulje. Meutim, kako je razvoj financijske industrije, kao i znaajno smanjenje cijena elektronikih ureaja bitno proirilo upotrebu specijaliziranih financijskih kalkulatora i u naoj sredini, knjiga je dopunjena prikazima mogunosti koritenja tih specijaliziranih financijskih kalkulatora za obavljanje potrebnih prorauna vremenske vrijednosti novca i koritenja temeljnih metoda kvantifikacije ekonomske vrijednosti kroz diskontnu tehniku.

x

Predgovor

Sutinski gledano, u knjizi je zadrano strukturiranje predmetne materije iz prethodnog izdanja na devet cjelina, odnosno dijelova, s manjim modifikacijama. U tome su smislu posebnosti preferencijalnih dionica pridruene cjelini koja primarno razrauje materiju obinih dionica, ime je stvoren prostor za uvoenje dodatne cjelina, odnosno poseban novi dio knjige posveen znaajnim temama interne financijske analize koje su nedostajale prethodnim izdanjima, kako bi knjiga posluila potrebama studenata i profesionalaca na tome podruju. Radi se o teoriji strukture kapitala i politike dividendi. Deveti dio, rezime iz prethodnog izdanja je, zbog opsega prezentirane materije, postao nepotreban pa je izostavljen i pretvoren u cjelinu koja sadri ve navedene dodatke. Osim to je materija iz prethodnog izdanja osuvremenjena, te to se je nastojala poveati itljivost predstavljene materije, novo je izdanje knjige znaajno proireno u svim ostalim dijelovima, prisutnima i u prethodnim izdanjima, sadrajima nunim za bolje razumijevanje interne i eksterne financijske analize. U odnosu na izdanje knjige Vrijednosni papiri suena je obrada podruja izvedenica kako knjiga ne bi bila preglomazna i kako je, u meuvremenu, autor objavio posebnu knjigu posveenu toj materiji koja znatno proiruje prikaze izvedenica dane u tom izdanju.

Vrijednosni papir; Investicije i instrumenti financiranjaObjedinjavanjem knjige Financiranje emisijom vrijednosnih papira i knjige Vrijednosni papiri sadrajno je nastala nova knjiga koja je ujedno i slijednica prethodne dvije. Kao potpuno novo izdanje ova knjiga trai i novi naslov, a kao slijednica prethodne dvije i potrebne poveznice u tome naslovu. Zbog toga je knjiga nazvana;

Vrijednosni papiri; Investicije i instrumenti financiranjaPrvi dio naslova omoguit e jednostavnu komunikaciju s predmetnom knjigom. Ona ujedno i odraava sadraj knjige koji je posveen vrijednosnim papirima. Drugi dio naslova precizira da knjiga razmatra vrijednosne papire kao investicije, dakle kao sredstva ulaganja s ciljem poveanja sadanje vrijednosti potronje ljudi, te kao sredstva oblikovanja javnih dionikih drutava i njihova financiranja preko organiziranih trita vrijednosnih papira. Na taj nain dodatak naslovu jasno ukazuje kako knjiga promatra vrijednosne papire, kako s internog tako i s eksternog stajalita, odnosno da se bavi i internom i eksternom financijskom analizom. Knjiga je podijeljena u devet cjelina, odnosno dijelova. Svaki je dio razraen kroz odreeni broj poglavlja. Ukupno knjiga sadri tridesetiest poglavlja numeriranih dekadskim slijedom unutar svakog poglavlja na dodatne tri razine. Kako bi se bolje opisala prikazana struktura predmetne materije u nastavku se prikazuje kratki sadraj knjige. Prvi dio: Mehanizam trita kapitala 1. Trite kapitala 2. Funkcije financijskih trita 3. Financijsko posredovanje 4. Cijena kapitala Drugi dio: Financiranje i financijske strukture 5. Legalni organizacijski oblik poduzea 6. Temeljni financijski izvjetaji 7. Analiza financijskih izvjetaja 8. Analiza novanog toka 9. Financijsko planiranje Trei dio: Osnovne dileme financiranja 10. Dileme financiranja 11. Investicijski krediti 12. Lizing 13. Drugi oblici kreditiranja 1 31 39 61 89 113 115 139 165 197 225 245 247 275 297 319

Predgovor etvrti dio: Financiranja poslovanja emisijom vrijednosnih papira 14. Uvod u ekonomiku vrijednosnih papira 15. Osnove vrednovanja 16. Procjena rizika 17. Moderna teorija portfolija Peti dio: Obveznice 18. Vrednovanje obveznica 19. Meuovisnost rizika i nagrade obveznica 20. Financiranje obveznicama 21. Komercijalni zapisi esti dio: Dionice 22. Vrednovanje dionica 23. Meuovisnost rizika i nagrade dionica 24. Financiranje dionicama 25. Preferencijalne dionice Sedmi dio: Izvedenice 26. Pojam i vrste izvedenica 27. Terminski ugovori 28. Opcije 29. Dionike opcije 30. Opcijski pristup dionicama Osmi dio: Struktura kapitala i politika dividendi 31. Troak kapitala 32. Snaga poluja 33. Teorije strukture kapitala 34. Optimalna struktura kapitala 35. Politika dividendi 36. Alternativa novanim dividendama Deveti dio: Dodaci Literatura Glosar Tablica povrina ispod normalne krivulje Financijske tablice

xi345 347 371 401 427 469 471 499 523 551 569 571 607 631 653 675 677 707 733 779 875 841 843 867 895 921 945 971 991 993 1005 1023 1025

Kao to je iz kratkog sadraja vidljivo, knjiga obrauje teme iz financijske analize, kako interne, tako i eksterne. U tom se smislu moe koristiti za produbljivanje znanja s podruja poslovnih financija (Upravljanje financijama, odnosno financijski menadment ili Korporacijske financije) u najirem smislu rijei, kao i s podruja investicijske analize (Teorija investicija, odnosno Investicije ili Portfolio menadment). U skladu s takvim pristupom prvi dio moe se promatrati uvodom u financijsku analizu jer obrauje mehanizam trita kapitala, primarnog i sekundarnog, u kontekstu ukupnih financijskih trita. Uz institucije i posrednike na tritu kapitala posebno je obraena ponuda kapitala kao i investicijsko bankarstvo, gdje se, uz objanjenje temeljnih funkcija investicijskog bankarstva, detaljno obrauje proces distribucije vrijednosnih papira i problematika odreivanja cijena emitiranih vrijednosnih papira. U odnosu na prethodna izdanja u ovome se posebna panja naglaava funkcijama financijskih trita i ponaanju pojedinca kao potroaa, tedie i investitora. Isto tako, uvedeno je poglavlje koje detaljno obrauje strukturu cijene kapitala, kao i vremensku strukturu kamatnih stopa i krivulju prinosa. Drugi dio primarno je opredijeljen internom financijskom analizom, iako se znanja koja se u njemu obrauju mogu smatrati znaajnim i za analizu vrijednosnih papira, kao dio eksterne financijske analize. Tu se obrauje financiranje poduzea i financijske strukture. Pri tome se financiranje i financijske strukture dovode u vezu s legalnim organizacijskih oblikom poduzea, posebno s javnim dionikim drutvom kao temeljnim objektom izuavanja korporacijskog i upravljakog pristupa financijama poduzea i kao kljunim ponuditeljem vrijednosnih papira investitorskoj javnosti. Uz to se nadalje obrauje razlikovanje javnog i privatnog dionikog drutva, te dionikog drutva i drutva s ogranienom odgovornou. U odnosu na prethodna izdanja izostavljen je osvrt na poduzea u uvjetima vlasnikog restrukturiranja. Namjesto toga ovo je izdanje detaljno

xii

Predgovor

nadopunjeno ex-post i ex-ante analizom financijskih struktura putem javno prezentiranih financijskih izvjetaja. Osim samog opisa sutine i znaaja financijskih izvjetaja raspravljene su mogunosti njihove interne i eksterne analize, koritenje financijskih pokazatelja i mogunosti planiranja oekivanih veliina iz financijskih izvjetaja. Trei dio dopunjava razumijevanja financiranja poduzea razmatrajui osnovne dilema financiranja. Zbog toga je i ovaj dio primarno usmjeren internoj financijskoj analizi. Tu se, kao i u prethodnim izdanjima razmatraju dileme o ronoj strukturi izvora financiranja, dileme o vlasnikoj strukturi kapitala, dileme o trokovima financiranja i dileme o izboru instrumenata financiranja, kao i analiza usporednih karakteristika emisije obinih i preferencijalnih dionica te obveznica. Za razliku od prethodnih izdanja mnogo su detaljnije obraene izravne metode formiranja dugoronog duga, posebice na podruju oroenih kredita, ime je omoguena i laka spoznaja sutine financijskog lizinga i problema analize odluke najam/kupnja. Isto tako, u odnosu na prethodna izdanja ovaj je dio nadopunjen temama kratkoronog i spontanog financiranja poslovanja dionikog drutva, polazei od robnih kredita, preko njihova najeeg vida u obliku trgovakih kredita, pa do detaljnijeg objanjenja kratkoronog financiranja bankovnim kreditima i faktoringom, specifinim oblikom financiranja koji se temelji na sveobuhvatnom financiranju putem prodaje potraivanja. etvrti dio pretrpio je najvee izmjene i dopune u drugom izdanju, primarno sa stajalita razumijevanja ekonomike vrijednosnih papira, te prinosa, rizika i vrijednosti sa stajalita interne financijske analize. Taj dio konceptualno obrauje financiranje poslovanja emisijom vrijednosnih papira. Tu se najprije razmatra pojam i znaaj vrijednosnih papira i njihovo razvrstavanje. Nakon toga obraeni su pristupi analizi vrijednosnih papira te metode emisije vrijednosnih papira. Preostali dio ovog poglavlja obrauje analitiki instrumentarij procjene vrijednosnih papira. Tu se polazi od temeljnih koncepata vrijednosti uz koje su razraeni i izvedeni i pomoni koncepti. Slijedi obrada vremenske vrijednosti novca, temeljnog koncepta i tehnike vrednovanja financijskih instrumenata. Taj je dio nadopunjuje rjeenje primjera izraunavanja vremenske vrijednosti novca na nekim problemima osobnih financija, a nadopunjen je i rjeenjima uz upotrebu financijskog kalkulatora. Na kraju je nadodan dio koji razrauje procjene rizika, kako individualnog tako i rizika portfolija uz rijeene temeljne probleme procjene rizika. Za razliku od prethodnog izdanja ovaj je dio posebno nadopunjen sa stajalita eksterne financijske analize. To se primarno odnosi na poglavlje o modernoj teoriji portfolija koja ujedno sadri i prikaz teorija trita kapitala polazei od karakteristinog regresijskog pravca pa do arbitrane teorije procjenjivanja. U tom je dijelu najznaajniji prostor posveen modelu procjenjivanja kapitalne imovine CAPM, kao najznaajnijem teorijskom konceptu koji se intenzivno koristi kao alat provoenja financijske analize. Peti je dio posveen obveznicama. Polazei od odreenja obveznica, u tom se dijelu detaljno razrauju temeljne nazivne, trine i knjigovodstvene karakteristike obveznica i njihova mogua obiljeja te razvrstavanje obveznica. Detaljno su obraeni oekivani prinosi na obveznice, te, posebno prinos do dospijea i njegova uloga kao mjere troka kapitala od obveznica, te utjecaj promjena zahtijevanih kamatnih stopa na vrijednost obveznica, kroz prikaz meuovisnosti i teorema obveznica. Ovaj dio analize obveznica zavrava rjeavanjem temeljnih problema vrednovanja obveznica i izraunavanja prinosa do dospijea te investitorskim pristupom obveznicama kroz metode ocjene oportunosti ulaganja u obveznice. Za razliku od prethodnog izdanja obveznice se analiziraju i konceptom trajanja, gdje su prikazane razliite mjere trajanja i njegova upotreba za kamatnu imunizaciju, te konceptom konveksnosti, kroz mogunost primjene za analizu rizika i predvianja moguih promjena cijena obveznica. Nakon toga razmatra se financiranje obveznicama i refundiranje dugoronog duga, te njihov poloaj u likvidaciji. U usporedbi s prethodnim izdanjima, ovaj je dio nadopunjen razmatranjem komercijalnih zapisa, kao alternativnog oblika kratkoronog financiranja, prvenstveno, prestinih javnih dionikih drutava, ali i kao svojevrsnog oblika dugoronog financiranje koritenjem vremenskih serija kratkoronih financijskih instrumenata. esti dio obrauje dionice, prvenstveno one obine. Polazei od odreenja dionica, detaljno se razrauju profitna obiljeja obinih dionica, te na njima temeljenim modelima vrednovanja. Pri tome je najvie panje posveeno modelima sadanje vrijednosti dividendi i modelima trine kapitalizacije. Nakon toga u knjizi se razmatra meuovisnost rizika i nagrade karakteristina za obine dionice, oekivani prinosi na obine dionice, mogunost primjene kontinuiranog diskontiranja, i mogunost primjene koncepta trajanja na obine dionice s konstantnim rastom dividendi. U tom se poglavlju detaljno razrauje troak kapitala od obinih dionica i pristupi njegova utemeljenja, a uz to su ujedno i razraeni i primjeri vrednovanja obinih dionica i analize njihovih prinosa. Nakon toga razrauje se financiranje obinim dionicama i temeljna prava koje one

Predgovor

xiii

nose svojim drateljima. Tu se ujedno obrauju knjigovodstvene karakteristike obinih dionica i formiranje njihove knjigovodstvene vrijednosti. Za razliku od prethodnih izdanja analiza politike dividendi izdvojena je u posebnu cjelinu, a rasprava o obinim dionicama zavrava s analizom emisije dionica s pravima. U okviru ove cjeline razmatraju se i preferencijalne dionice, poevi od odreenja preferencijalnog poloaja, preko moguih obiljeja i njihovo razvrstavanje, pa do analize troka kapitala i razraenih primjera vrednovanja i odreivanja njihovih prinosa. Sedmi dio knjige posveen je izvedenicama. Tu se polazi od definiranja osnovnih pojmova i razgranienja osnovnih izvedenica s posebnim osvrtom na punomoi za kupnju obinih dionica. Nakon detaljnijeg opisa najvanijih skupina izvedenica opisuje se njihovo trite, osnovni sudionici trita i mogunosti njihova koritenja za osiguranje riziku izloenih pozicija s detaljnim opisom mogunosti osiguranja od valutnog rizika. Nakon toga razmatraju se u posebnim poglavljima terminski ugovori, opcije, dionike opcije, te u zadnjem poglavlju ovog dijela, opcijski pristup dionicama. U odnosu na bosansko-hercegovako izdanje ovaj dio je znaajnije skraen jer bi dubina analize pojedinanih akcija s izvedenicama zahtijevala detaljnija obrazloenja tako da bi sama knjiga postala preglomazna. Ovaj dio materije autor je, zajedno s drugim temama vezanim uz izvedene financijske instrumente izvedenice ili derivative, detaljno prikazao u novoj knjizi Izvedenice. Posljednja cjelina obrauje teoriju strukture kapitala i politiku dividendi. Osim u nekim dijelovima vezanim uz politiku dividendi radi se o potpuno novoj cjelini u odnosu na prethodna izdanja, iji je zadatak upotpunjavanje onog dijela knjige koji je posveen internom pristupu financijskoj analizi, odnosno poslovnim financijama. Cjelina zapoinje s analizom troka kapitala, kao temeljnog standarda profitabilnosti javnog dionikog drutva. Na taj se nain ova cjelina nadovezuje na razmatranje pojedinanih trokova kapitala iz cjelina o obveznicama i dionicama. Nakon toga slijede poglavlja koja opisuju problem strukture kapitala, najprije kroz analizu principa poluge i problema financijskog rizika koji nastaje kao rezultat zaduivanja, a nakon toga prikazom prvih pristupa analizi strukture kapitala, MM revolucije i izoliranja koristi od poreznog zaklona te analize transakcijskih trokova i trokova financijskih poremeaja. Ovaj dio posljednje cjeline zavrava s opisom teorije kompromisa i teorije hijerarhije financijskih izbora. Na kraju ove cjeline daje se detaljna analiza politike dividendi kao i prikaz razliitih alternativa novanim dividendama.

Namjena knjigeKnjiga Financiranje emisijom vrijednosnih papira primarno je namijenjena studentskoj populaciji. Upravo su tehnike i sadrajne izmjene i nadopune u ovom izdanju primarno uraene kako bi se studentima olakalo svladavanje predmetne materije i kako bi se dopunilo udbeniko tivo s podruja financijske analize. Kako knjiga sadri materiju i iz interne i iz eksterne financijske analize namijenjena je studentima ekonomskih fakulteta, poslovnih kola i raznih specijalistikih studija za nastavne discipline s podruja Poslovnih financija i Investicijske analize Na podruju Poslovnih Financija ili kako se jo oznaava Upravljanja financijama, odnosno Financijski menadment ili Korporacijskih financija knjiga pokriva velik dio osnovnih i naprednih podruja. Za razumijevanje osnova poslovnih financija knjigu je potrebno nadopuniti s odreenim tekstovima vezanim uz budetiranje kapitala koje je u knjizi obraeno, osim u dijelu vezanom za troak kapitala, samo na razini spoznaje o temeljnim kriterijima financijskog odluivanja, istoj sadanjoj vrijednosti i internoj stopi profitabilnosti. Za daljnje izuavanje podruja interne financijske analize knjigu je potrebno nadopuniti s tekstovima iz podruja upravljanja obrtnim kapitalom, koji je u knjizi djelomino naznaen u cjelini vezanoj za financiranje i financijske strukture. S druge strane, daljnje izuavanje podruja interne financijske analize trebalo bi se usmjeriti na detaljniju i iscrpniju obradu budetiranja kapitala i analize stvarnih, odnosno stratekih opcija. U tom je smislu ova knjiga komplementarna s autorovom knjigom Budetiranje kapitala. Na podruju Investicijske analize ili kako se jo oznaava Investicijska teorija, Portfolio menadment ili jednostavno Analiza vrijednosnih papira knjiga pokriva osnovne teme vezane uz vrednovanje financijskih instrumenata, dakle uz podruje analize vrijednosnih papira. Isto tako, knjiga pokriva osnovne teme vezane u modernu teoriju portfolija i teorije trita kapitala. Za daljnje izuavanje podruja investicijske analize knjigu bi trebalo dopuniti s tekstovima vezanim za podruje izvedenica, nadopunjujui teme o

xiv

Predgovor

terminskim ugovorima i opcijama obraene u knjizi, ali i proirujui ih na podruje zamjena i onih izvedenica koje su rezultatom provedene sekuritizacije trabina. U tom je smislu ova knjiga komplementarna autorovoj knjizi Izvedenice. Knjiga je isto tako namijenjena i praktiarima u financijskoj industriji, posebice u investicijskim i drugim fondovima te u financijskim institucijama specijaliziranim za obavljanje poslova investicijskog bankarstva i u brokersko-dilerskim kuama. Knjiga je isto tako namijenjena i praktiarima u velikim javnim dionikim drutvima i grupama drutava, odnosno holding drutvima, specijaliziranim za obavljanje poslova financijskog menadmenta. Nastavno na to, knjiga je namijenjena i praktiarima iz razliitih konzultantskih kua, revizijskih drutava i drugih tvrtki vezanih uz industriju vrijednosnih papira. Osim za obrazovanje studenata, knjiga je namijenjena i obrazovanju financijskih eksperata. U tu svrhu knjiga se moe koristiti za prouavanje materije potrebne za stjecanje znanja za polaganje ispita za zvanje brokera, i posebice za zvanje investicijskog savjetnika. to vie, knjiga se moe koristiti i za prouavanje materije za stjecanje zahtijevanih naslova kao to su CIIA (Charted International Investment Analyst), svjetske diplome ovlatenih meunarodnih investicijskih analitiara, odnosno CFA (Charted Financial Analyst), amerikog zvanja ovlatenog financijskog analitiara. Obje se ove diplome, odnosno zvanja licenciraju u okviru udruenja financijskih analitiara, odnosno ire udruenja financijskih analitiara i portfolio menadera. Hrvatska udruga financijskih analitiara dio je takvog svjetskog trenda i lanica europske udruge EFFAS (European Federation of Financial Analysts Societies), koja provodi edukaciju i ispite za stjecanje CIIA diplome.

ZahvaleNastajanje ove knjige pomoglo je mnotvo pojedinaca i drutava. Posebno se zahvaljujem izdavau, RIFIN-u i njegovom direktoru dr. Gusti Santiniju na njegovoj potpori od samog nastanka ideje za knjigu, preko njezina dotjerivanja u drugom izdanju pa do podrke da ustrajem u prilagoavanju ove knjige potrebama raznovrsnih itatelja, poevi od studenata, preko specifinih financijskih struka u nastajanju pa do najireg kruga zainteresiranih itatelja. Posebnu zahvalu zasluuju recenzenti prvog izdanja knjige, Prof. dr. Radivoju Tepiu i dr Guste Santiniju, zatim recenzentima drugog i treeg izdanja dr. Guste Santiniju i prof. dr Antun okman i prof. dr Janko Tintor na korisnim sugestijama pri izradi knjige. Slino hrvatskom izdanju, zahvaljujem se i izdavau bosansko-hercegovakog izdanja, Reviconu i njegovom direktoru Marinu Ivanieviu. Naravno, zahvaljujem se i recenzentima toga izdanja, prof. dr. Draganu Mikereviu i prof. dr. Mirku Puljiu. Konano, zahvaljujem se svim spomenutim recenzentima koji su ujedno i recenzenti ovog zdruenog izdanja. Meu ljudima izrazito zaslunim za nastajanje ovog izdanja knjige svakako treba istaknuti moju suradnicu doc. dr. Lidiju Dedi, za sve napore koje je uinila kako bi se izbjegle greke koje su se pojavljivale u prethodnim izdanjima. Bez njenog napora izostao bi i indeks pojmova tako vaan za pravilno studiranje predmetne materije. Isto tako, zahvaljujem se i ostalim mojoj suradnicima koji su koristili prethodna izdanja knjiga u nastavi. Uz korisne savjete mojih najbliih suradnika zahvale idu i brojnim suradnicima studentima koji su u svojstvu demonstratora dodatno analizirali postojea izdanja, popularizirali ih studentima i drugima te izraavali svoje stavove o materiji koju bi trebalo ukljuiti u ovu knjigu. U tom smislu hvala Damiru, Marku, Ivoni, Martini, Denisu, Marku, Biljani, Lani, Ivani, i drugima ija bi imena popunila znatan dio ove zahvale uz rizik da e netko ostati nespomenut. Naravno da zahvale dugujem svim svojim ostalim studentima koji su sluei se prethodnim izdanjima, kao svojevrsni recenzenti, omoguili da se ovo izdanje bolje priblii potrebama postepenog studija prezentirane problematike. Na kraju, zahvaljujem se svojoj obitelji. Supruzi, koja je preuzela znaajan teret obitelji kako bi oslobodila vrijeme za rad na knjizi i sinu koji je s razumijevanjem i bez ljubomore dijelio svojeg oca s neravnopravnim konkurentom, radom na knjizi. Svakako da su to dvoje divnih osoba dale znaajan udjel u stvaranju ove knjige. Autor

SADRAJPredgovor Povijest etvrto, odnosno drugo izdanje Kratki sadraj knjige Prvi dio: Mehanizam trita kapitala 1. Trite kapitala 1.1. Financijska trita 1.1.1. Sudionici financijskih trita 1.1.2. Podjela financijskih trita 1.2. Trite novca 1.2.1. Posrednici na tritu novca 1.2.2. Instrumenti trita novca 1.3. Trite kapitala 1.3.1. Primarno i sekundarno trite kapitala 1.3.1.1. Primarno trite vrijednosnih papira 1.3.1.2. Sekundarno trite vrijednosnih papira 1.3.2. Tercijarno i kvartarno trite kapitala 1.3.3. Ponuda kapitala 1.4. Sudionici trita kapitala 1.4.1. Investitori 1.4.1.1. Investicija 1.4.1.2. Portfolio investitor 1.4.1.3. Mjerenje prinosa 1.4.1.4. Upravljanje investicijama 1.4.2. pekulanti 1.4.2.1. Bikovi i medvjedi 1.4.2.2. Osnovne pekulacije 1.4.2.5. Obiljeja pekulanata 1.4.3. Arbitraeri 1.4.4. Preuzimai 1.5. Institucije trita kapital 1.5.1. Burza 1.5.2. Trite preko altera 1.5.3. Regulatori trita 1.6. Posrednici na tritu kapitala 2. Funkcije financijskih trita 2.1. argon 2.1.1. argon W all Streeta 2.1.1.1. ivotinjska menaerija 2.1.1.2. Trgovanje 2.1.1.3. Lijepe ene 2.1.1.4. Vitezovi i drugi sudionici argona 2.1.2. argon Ksavera iiv iiiv ix x 1 3 4 4 5 8 8 10 11 12 12 14 15 16 16 17 17 19 20 20 22 22 23 23 24 24 25 26 27 28 29 31 32 32 32 33 33 34 34

xviii2.1.3. Vesela komparacija 2.2. Historia magistra vitae est 2.2.1. Bilo na Wall Streetu u prolom mileniju 2.2.1.1. Crni petak 2.2.1.2. Ponovilo se i u novom mileniju 2.2.2. Povijest Ksavera 2.3. Vremensko usklaivanje potronje 2.3.1. Ponaanje investitora 2.3.2. Prva funkcija financijskih trita 2.3.3. Ilustrativni primjer 2.3.4. Mijenjanje odnosa ponude i potranje 2.3.5. Ogranienje potronje razinom dohodaka 2.4. Trite investicija 2.4.1. Druga funkcija financijskih trita 2.4.2. Nastavak ilustrativnog primjera 2.5. Investicijska odluka pojedinca 2.5.1. Riziku prilagoena diskontna stopa 2.5.2. Sadanja vrijednost potronje 2.5.3. ista sadanja vrijednost 2.5.4. Interna stopa profitabilnosti 2.6. Investicijska odluka poduzea 2.6.1. Investicije poduzea i potronja njegovih vlasnika 2.6.2. Posrednika uloga poduzea 2.7. Nunost postojanja trita kapital 2.8. Crtica o efikasnom tritu 3. Financijsko posredovanje 3.1. Financijska industrija 3.2. Depozitarne institucije 3.2.1. Banke 3.2.2. Druge depozitarne institucije 3.3. Investicijske institucije 3.3.1. Investicijski fondovi 3.3.1.1. Otvoreni i zatvoreni investicijski fondovi 3.3.1.2. Aktivno i pasivno upravljani fondovi 3.3.1.3. Tipovi investicijskih fondova 3.3.2. Osiguranja 3.3.3. Drugi institucionalni investitori 3.4. Financijski posrednici 3.5. Investicijsko bankarstvo 3.5.1. Funkcije investicijskih bankara 3.5.1.1. Savjetodavna funkcija 3.5.1.2. Distribucija emitiranih vrijednosnih papira 3.5.1.3. Potpisnika funkcija 3.5.2. Proces distribucije 3.5.3. Odreivanje cijene 3.6. Financijsko savjetovanje 3.6.1. Profesije financijske industrije 3.6.1.1. Broker 3.6.1.2. Financijski savjetnik 3.6.1.3. Investicijski bankar 3.6.2. Uloga financijskog savjetovanja 3.6.2.1. Uloga financijskog analitiara kod novih emisija 3.6.2.2. Uloga financijskog analitiara kod poslovnih kombinacija 3.6.2.3. Uloga financijskog analitiara kod izlaenja u javnost

Sadraj 35 36 36 38 39 40 42 42 43 45 46 47 48 48 51 51 52 52 53 54 55 55 57 57 59 61 62 63 63 65 66 66 67 69 69 71 72 73 73 74 74 75 75 77 80 82 82 83 83 85 86 86 87 88

Sadraj

xix4. Cijena kapitala 4.1. Cijena novca 4.1.1. Struktura cijene kapitala 4.1.1.1. Nerizina kamatna stopa 4.1.1.2. Premija rizika 4.1.2. initelji cijene kapitala 4.1.2.1. Proizvodni oportuniteti 4.1.2.2. Vremenske preferencije 4.1.2.3. Rizik 4.1.3. Inflacija 4.2. Kreiranje kamatnih stopa 4.3. Struktura trinih kamatnih stopa 4.3.1. Realna nerizina kamatna stopa 4.3.2. Inflacijska premija 4.3.3. Nominalna nerizina kamatna stopa 4.3.4. Premija rizika naplate 4.3.5. Premija likvidnosti 4.3.6. Premija dospijea 4.4. Kamatni rizik 4.5. Vremenska struktura kamatnih stopa 4.5.1. Krivulja prinosa 4.5.1.1. Oblici krivulje prinosa 4.5.1.2. Vrste krivulja prinosa 4.5.2. Teorije vremenske strukture 4.5.2.1. Teorija oekivanja 4.5.2.2. Teorija preferencije likvidnosti 4.5.2.3. Teorija segmentacije trita 89 90 90 91 92 92 92 93 93 94 94 96 97 98 98 99 100 100 101 102 102 102 104 105 106 107 110 113 115 116 116 118 118 119 120 120 121 122 122 124 126 129 129 131 132 133 134 136 139 140 142 143

Drugi dio

Financiranje i financijske strukture 5. Legalni organizacijski oblik poduzea 5.1. Poslovni subjekt i njegove vrste 5.1.1. Likvidnost poslovanja 5.1.2. Solventnost 5.1.3. Legalni organizacijski oblik poduzea 5.2. Inokosno poduzee 5.3. Ortako poduzee 5.3.1. Ope ortako poduzee 5.3.2. Limitirano ortako poduzee 5.3.3. Znaaj ortatva 5.4. Dioniko drutvo (korporacija) 5.5. Javno vs privatno dioniko drutvo 5.6. Drutvo s ogranienom odgovornou vs dioniko drutvo 5.7. Cilj poslovanja poduzea 5.7.1. Tradicionalni ciljevi poslovanja poduzea 5.7.2. Vrijednost kao cilj poslovanja poduzea 5.7.3. Problem agenata 5.7.3.1. Problem agenata meu vlasnicima 5.7.3.2. Menaderi vs vlasnici 5.7.3.3. Kreditori i problem agenata 6. Temeljni financijski izvjetaji 6.1. Financiranje 6.2. Izvori financiranja 6.3. Temeljni financijski izvjetaji

xx6.4. Bilanca 6.4.1. Dvostrani financijski izvjetaj 6.4.2. Imovina u bilanci 6.4.3. Obveze u bilanci 6.4.4. Glavnica u bilanci 6.4.5. Kategorije bilance 6.5. Izvjetaj o dobiti 6.5.1. Koncept profita 6.5.2. Koncept novanog toka 6.5.3. Povezanost profita i novanih tokova 6.5.5. Forme izvjetaja o dobiti 6.6. Drugi financijski izvjetaji 6.7. Financijske strukture 6.7.1. Struktura aktive 5.7.2. Horizontalna financijska struktura 6.7.2.1. Konzervativna strategija 6.7.2.2. Agresivna strategija 6.7.2.3. Pokazatelji horizontalne financijske strukture 6.7.3. Struktura pasive 7. Analiza financijskih izvjetaja 7.1. Podruje analize 7.1.1. Komparativna analiza financijskih izvjetaja 7.1.2. Analiza pomou financijskih pokazatelja 7.2. Pojam i vrste pokazatelja 7.2.1. Pojam i uloga financijskih pokazatelja 7.2.2. Razvrstavanje financijskih pokazatelja 7.3. Standardni financijski pokazatelji 7.3.1. Pokazatelji djelovanja poluge 7.3.1.1. Stupanj zaduenosti 7.3.1.2. Odnos duga i glavnice 7.3.1.3. Pokazatelji pokria 7.3.2. Pokazatelji likvidnosti 7.3.2.1. Tekui odnos 7.3.2.2. Brzi odnos 7.3.2.3. Novani odnos 7.3.3. Pokazatelji aktivnosti 7.3.3.1. Koeficijenti obrtaja 7.3.3.2. Prosjeni dani vezivanja 7.3.4. Pokazatelji profitabilnosti 7.3.4.1. Profitabilnost prodaje 7.3.4.2. Profitabilnost imovine 7.3.5. Pokazatelji investiranja 7.3.5.1. Zarade po dionici 7.3.5.2. Cijena po dionici 7.3.5.3. Dividende po dionici 7.3.5.4. Prinos od dividendi 7.3.5.5. Odnos cijene i zarada 7.3.5.6. Odnos isplate dividendi 7.4. Analiza profitabilnosti 7.4.1. Vrste prinosa 7.4.2. Izvori prinosa 7.4.3. Utjecaj poluge 7.4.4. Analiza prijelomne toke 7.5. Analiza likvidnosti

Sadraj 143 144 145 146 147 148 149 150 151 151 153 155 156 157 158 160 161 162 162 165 166 166 167 169 169 170 171 171 172 173 173 175 175 176 176 177 177 178 179 179 180 182 182 183 183 184 184 184 185 185 187 189 191 192

Sadraj 7.5.1. Kruenje novca 7.5.2. Kratkorona analiza 7.5.2.1. Obrtni kapital prema prodaji 7.5.2.2. Dani neto obrtnog kapitala 7.5.3. Analiza financijske snage 8. Analiza novanog toka 8.1. Tokovi sredstava 8.1.1. Tekua imovina 8.1.2. Tokovi novca 8.1.3. Obraunski tokovi vrijednosti 8.2. Promjene neto obrtnog kapitala 8.2.1. Izvjetaj o promjenama financijskog poloaja 8.2.2. Izvjetaj o promjenama neto obrtnog kapitala 8.3. Izvjetaj o novanom toku 8.3.1. Izvori i upotrebe novca 8.3.2. Skrivene stavke 8.3.3. Novani tokovi 8.3.4. Dugorona i kratkorona analiza 8.3.5. Standardna forma 8.4. Slobodan novani tok 8.4.1. isti poslovni profit NOPLAT 8.4.2. Poslovna imovina 8.4.3. Novani tok 8.4.3.1. Poslovni novani tok 8.4.3.2. Slobodni novani tok 8.5. Dodana vrijednost 8.5.1. Trina dodana vrijednost 8.5.2. Ekonomska dodana vrijednost 9. Financijsko planiranje 9.1. Predvianje budunosti 9.2. Strateki plan poduzea 9.2.1. Svrha poduzea 9.2.2. Djelokrug poslovanja 9.2.3. Ciljevi poduzea 9.2.4. Strategije poduzea 9.3. Srednjorono planiranje 9.3.1. Prognoza prodaje 9.3.2. Pristupi izradi proforma izvjetaja 9.3.2.1. Metoda postotka od prodaje 9.3.2.2. Metoda budetiranja 9.3.2.3. Statistike metode 9.3.2.4. CVP analiza 9.3.3. Prognoza potrebni sredstava 9.4. Budetiranje 9.4.1. Sastavljanje proforma izvjetaja o dobiti 9.4.2. Izrada novanog budeta 9.4.3. Sastavljanje proforma bilance Trei dio: Osnovne dileme financiranja 10. Dileme financiranja 10.1. Dileme o ronoj strukturi financiranja 10.2. Dileme o vlasnikoj strukturi kapitala 10.2.1. Vlastito vs tue financiranje

xxi192 193 194 194 195 197 198 199 200 201 202 202 203 205 205 206 207 209 210 212 212 214 216 216 217 219 220 221 225 226 226 227 227 228 228 229 230 231 231 234 235 235 236 238 239 242 244 245 247 248 250 250

xxii10.2.1.1. Vlastito financiranje 10.2.1.2. Tue financiranje 10.2.2. Interno vs eksterno financiranje 10.2.2.1. Interno financiranje 10.2.2.2. Samofinanciranje 10.2.2.3. Eksterno financiranje 10.2.3. Hibridno financiranje 10.2.4. Spontano financiranje 10.3. Dileme o naknadama financiranja 10.3.1. Fiksne vs varijabilne naknade financiranja 10.3.1.1. Prijelomna toka 10.3.1.2. Pravilo financijske poluge 10.3.2. Porezi i naknade financijerima 10.3.3. Prikriveno samofinanciranje 10.3.3.1. Provoenje prikrivenog samofinanciranja 10.3.3.2. Prednosti i nedostaci prikrivenog samofinanciranja 10.4. Dileme o izboru instrumenata financiranja 10.4.1. Vrijednosni papiri vs pojedinani ugovori 10.4.1.1. Mogunost pribavljanja potrebnog kapitala 10.4.1.2. Mobilnost kapitala 10.4.1.3. Izvoenje poslovnih kombinacija 10.4.1.4. Trokovi emisije 10.4.1.5. Trina ovisnost kapitala 10.4.2. Izravna vs neizravna emisija 10.4.3. Interna emisija 10.4.3. Usporedne karakteristike emisije obinih dionici preferencijalnih dionica i obveznica 11. Investicijski krediti 11.1. Obiljeja investicijskog kredita 11.1.1. Povjerenje 11.1.2. Dospijee i namjena 11.1.3. Osiguranje investicijskog kredita 11.1.3.1. Dodatno osiguranje kredita 11.1.3.2. Poslovni plan (business plan) 11.1.3.3. Restriktivne klauzule 11.1.4. Vlasnitvo kredita 11.1.5. Vlastito uee 11.1.6. Putanje u teaj 11.1.7. Grace razdoblje 11.2. Amortizacija investicijskog kredita 11.2.1. Ilustrativni primjer 11.2.2. Jednaki anuiteti 11.2.3. Anuiteti s jednakim otplatnim kvotama 11.2.4. Usporedba osnovnih oblika amortizacije kredita 11.2.5. Nejednaki anuiteti 11.3. Troak investicijskog kredita 11.3.1. Troak novoodobrenog kredita 11.3.2. Troak investicijskog kredita nakon poreza 11.3.3. Ilustrativni primjer izrauna troka investicijskog kredita 11.4. Investicijski kredit vs emisija obveznica 11.5. Mogue modifikacije kreditnog odnosa 11.5.1. Promjenjiva kamatna stopa 11.5.2. Mogunost prijevremenog vraanja kredita

Sadraj 251 252 253 254 256 256 257 258 258 258 259 260 261 263 263 264 265 265 265 267 268 269 270 271 272 273 275 276 276 277 277 277 278 279 280 280 281 282 283 284 285 286 287 288 289 289 290 291 293 295 295 296

Sadraj 12. Lizing 12.1. Odreenje lizinga 12.1.1. Pojam lizinga 12.1.2. Vrste lizinga 12.2. Obiljeja financijskog lizinga 12.3. Ravnomjerni i modificirani lizing 12.4. Oblici lizing aranmana 12.4.1. Izravni lizing 12.4.2. Neizravni lizing 12.4.3. Prodaja uz povratni lizing 12.5. Troak kapitala od lizinga 12.5.1. Troak lizinga prije poreza 12.5.2. Ilustracija izrauna troka lizinga 12.5.3. Troak lizinga nakon poreza 12.6. Lizing vs kupnja 12.6.1. imbenici odluke lizing vs kupnja 12.6.1.1. Inicijalni novani izdatak pri kupnji fiksne imovine 12.6.1.2. Investicijski porezni kredit 12.6.1.3. Amortizacija nabavljenog sredstva 12.6.1.4. Troak lizinga 12.6.1.5. Rezidualna vrijednost 12.5.1.6. Kreditni kapacitet 12.6.2. Analiza odluke lizing vs kupnja 12.6.3. Primjer analize odluke lizing vs kupnja 12.6.3.1. Prvi korak: Izraunavanje otplatnog plana 12.6.3.2. Drugi korak: Izraun investicijsko poreznog kredita 12.6.3.3. Trei korak: Izraun rezidualne vrijednosti nakon poreza 12.6.3.4. etvrti korak: Izraun trokova posjedovanja nakon poreza 12.5.3.5. Peti korak: Izraun trokova lizinga nakon poreza 12.5.3.6. esti korak: Kalkulacija sadanje vrijednosti trokova posjedovanja/lizinga 13. Drugi oblici kreditiranja 13.1. Robni krediti 13.2. Trgovaki krediti 13.2.1. Slobodni trgovaki krediti 13.3.2. Naplatni trgovaki krediti 13.3.3. Troak trgovakog kredita 13.3. Kratkoroni bankovni krediti 13.3.1. Dospijee i namjena 13.3.2. Fleksibilnost 13.3.2.1. Fiksni kredit 13.3.2.2. Okvirni kredit 13.3.3.3. Revolving kredit 13.3.3. Kolateral 13.3.4. Kompenzirajui saldo 13.3.5. Troak bankovnog kredita 13.3.5.1. Kredit s jednostavnim kamatama 13.3.5.2. Kredit s diskontnim kamatama 13.3.5.3. Kredit s nadodanim kamatama na rate 13.3.5.4. Troak kompenzirajueg salda 13.3.5.5. Drugi trokovi kratkoronih bankovnih kredita 13.4. Financiranje prodajom potraivanja 13.4.1. Faktoring 13.4.2. Obiljeja faktoringa

xxiii297 298 298 298 299 301 303 303 304 305 306 306 307 309 309 310 310 311 311 312 312 312 313 313 314 315 315 315 317 318 319 320 321 321 322 323 325 325 327 327 328 328 329 331 331 332 333 334 335 336 337 338 339

xxiv13.4.2.1. Kratkorono financiranje 13.4.2.2. Naplata trabina 15.4.2.3. Preuzimanje kreditnog rizika 15.4.2.4. Administrativni poslovi 13.4.3. Vrste faktoringa 13.4.4. Troak faktoringa etvrti dio: Financiranja poslovanja emisijom vrijednosnih papira 14. Uvod u ekonomiku vrijednosnih papira 14.1. Pojam i znaaj vrijednosnih papira 14.2. Razvrstavanje vrijednosnih papira 14.3. Razvrstavanje investicijskih vrijednosnih papira 14.4. Pristupi analizi vrijednosnih papira 14.4.1. Pravni ili juristiki pristup 14.4.2. Javni ili drutveni pristup 14.4.2.1. Funkcije drutvene kontrole financijskih trita 14.4.2.2. Domaa regulativa financijskih trita 14.4.3. Investitorski pristup 14.4.3.1. Fundamentalna analiza 14.4.3.2. Tehnika analiza 14.4.4. Korporacijski pristup 14.5. Emisija vrijednosnih papira 14.5.1. Ograniena emisija 14.5.1.1. Privatni plasman 14.5.1.2. Ogranieni javni plasman 14.5.1.3. Uvoenje 14.5.2. Otvorena emisija 14.5.2.1. Emisija s prospektom 14.5.2.2. Dogovorna kupnja 14.5.2.3. Kupnja nadmetanjem 14.5.2.4. Komisija 14.5.3. Emisija uz fiksne ili pogodbene uvjete 14.5.3.1. Aukcija emisija uz pogodbene uvjete 14.5.3.2. Emisija po fiksnim uvjetima 14.5.3.3. Kombinirana emisija 15. Osnove vrednovanja 15.1. Koncepti vrijednosti 15.1.1. Knjigovodstvena vrijednost 15.1.2. Likvidacijska vrijednost 15.1.3. Trina vrijednost 15.1.3.1. Bilateralna cijena 15.1.3.2. Multilateralna cijena 15.1.3.3. Trina vrijednost 15.1.4. Ekonomska vrijednost 15.1.5. Ostali koncepti vrijednosti 15.2. Vremenska vrijednost novca 15.2.1. Izraun vremenske vrijednosti 15.2.1.1. Izraun sadanje vrijednosti 15.2.1.2. Izraun budue vrijednosti 15.2.2. Meuovisnost rizika i nagrade 15.2.3. Odreivanje diskontne stope 15.3. Izraun ekonomske vrijednosti 15.3.1. Sadanja vrijednost 15.3.2. Interna stopa prinosa

Sadraj 339 340 341 341 342 343 345 347 348 349 351 352 353 353 353 355 356 357 358 358 360 361 362 363 364 365 365 366 367 358 368 368 369 370 371 372 373 374 376 376 377 377 378 379 380 381 382 383 383 386 387 387 389

Sadraj 15.3.3. Druge tehnike izraunavanja vremenske vrijednosti 15.4. Primjeri vrednovanja 15.5. Koritenje financijskog kalkulatora 15.5.1. Podeavanje kalkulatora 15.5.2. Izraun vremenske vrijednosti 15.5.2.1. Sadanja i budua vrijednost 15.5.2.2. Vremenska vrijednost anuiteta 15.5.3. ista sadanja vrijednost i interna stopa 15.5.3.1. Sluaj anuiteta 15.5.3.2. Razliiti godinji novani tokovi 16. Procjena rizika 16.1. Pojam rizika 16.2. Procjena ukupnog rizika 16.2.1. Distribucija vjerojatnosti i oekivana vrijednost 16.2.2. Diskretna i kontinuirana distribucija 16.2.3. Oekivana vrijednost i disperzija rezultat 16.3. Pravila odluivanja u uvjetima rizika 16.3.1. Izbor izmeu investicija istog oekivanog prinosa 16.3.2. Izbor izmeu investicija istih varijanci 16.4. Analiza normalne krivulje 16.4.1. Koeficijent varijacije 16.4.2. Standardizirano obiljeje 16.5. Odreivanje distribucije vjerojatnosti 16.5.1. Subjektivna vs objektivna distribucija vjerojatnosti 16.5.2. Povijesna distribucija vjerojatnosti 16.6. Rizik portfolija 16.6.1. Parametri distribucije vjerojatnosti portfolija 16.6.1.1. Oekivana vrijednost portfolija 16.6.1.2. Varijanca (standardna devijacija) portfolija 16.6.2. Korelacija meu investicijama 16.6.2.1. Kovarijanca 16.6.2.2. Koeficijent korelacije 16.6.3. Meuovisnost prinosa i rizika 16.7. Primjeri izraunavanja rizika 17. Moderna teorija portfolija 17.1. Efikasan portfolio 17.2. Sluaj vie investicija 17.2.1. Trini i specifini rizik 17.2.2. Relevantni rizik 17.2.3. Efikasna granica 17.3. Izbor optimalnog portfolija 17.3.1. Krivulje indiferencije 17.3.2. Optimalni portfolio 17.4. Mjerenje trinog rizika 17.4.1. Karakteristian regresijski pravac 17.4.2. Beta koeficijent 17.4.3. Beta kao mjera trinog rizika 17.4.3. Pojednostavljena formula varijance portfolija 17.5. Vieindeksni modeli 17.6. Model procjenjivanja kapitalne imovine 17.6.1. Pretpostavke modela 17.6.2. Pravac trita kapitala 17.6.2.1. Kreditni i debitni portfolio

xxv390 392 396 396 397 397 398 399 399 400 401 402 403 403 404 405 406 406 407 408 408 409 410 410 411 411 412 412 413 415 415 416 417 420 427 428 430 432 432 433 434 435 436 438 438 440 440 442 444 445 445 447 449

xxvi17.6.2.2. Mjerenje rizika individualne imovine 17.6.3. Pravac trita vrijednosnog papira 17.6.3.1. Traeni prinos 17.6.3.2. Klasifikacija dionica prema beta koeficijentu 17.6.3.3. Poloaj regresijskog pravca prema CAPM-u 17.6.3.4. Poloaj dionice prema standardnoj devijaciji 17.6.4. Promjene prinosa 17.6.4.1. Nerizina kamatna stopa 17.6.4.2. Averzija prema riziku 17.6.4.3. Promjene bete dionice 17.6.5. Kritike CAPM-a 17.7. Arbitrana teorija procjenjivanja 17.7.1. Pretpostavke APT-a 17.7.2. Utjecaj arbitrae na cijene kapitalne imovine 17.7.3. Oblik APT-a Peti dio: Obveznice 18. Vrednovanje obveznica 18.1. Odreenje pojma obveznica 18.1.1. Legalna definicija obveznica 18.1.2. Korporacijska definicija obveznica 18.1.3. Investitorska definicija obveznica 18.2. Nazivna (nominalna) obiljeja obveznica 18.2.1. Nazivna (nominalna) vrijednost 18.2.2. Nominalna (kuponska) kamatna stopa 18.2.3. Dospijee (amortizacija) obveznica 18.2.3.1. Jednokratna amortizacija obveznica 18.2.3.2. Viekratna amortizacija obveznica 18.3. Trina obiljeja dionica 18.4. Model vrednovanja obveznica 18.4.1. Kuponska obveznica 18.4.1.1. Bruto i neto cijena obveznica 18.4.1.2. Model vrijednosti kuponske obveznice 18.4.1.3. Meuovisnost kuponske i trine kamatne stope 18.4.2. Obveznica bez kupona 18.4.3. Anuitetska obveznica 18.5. Kamatna stopa na obveznice 18.5.1. Rizici i poeljnosti obveznica 18.5.2. Rejting obveznica 18.6. Prinosi na obveznice 18.5.1. Tekui prinos 18.6.2. Prinos do dospijea 18.6.2.1. Izraunavanje prinosa do dospijea 18.6.2.2. Prinos do dospijea kao troak kapitala 18.6.3. Prinos do opoziva 19. Meuovisnost rizika i nagrade obveznica 19.1. Meuovisnost prinosa i cijene obveznica 19.1.1. Inverzno kretanje prinosa i cijene 19.1.2. Utjecaj vremena do dospijea 19.1.3. Utjecaj modela novanog toka 19.2. Mjerenje rizinosti obveznica 19.2.1. Trajanje 19.2.1.1. Macauleyevo trajanje 19.2.1.2. Modificirano trajanje

Sadraj 450 451 452 453 454 456 459 459 460 461 462 464 465 465 467 469 471 472 473 474 475 476 476 477 477 478 479 480 481 482 482 483 484 485 487 489 489 492 492 493 493 494 496 498 499 500 500 502 505 506 506 507 508

Sadraj 19.2.1.3. Koritenje trajanja za smanjenje kamatnog rizika 19.2.1.4. Druge mjere trajanja 19.2.2. Konveksnost 19.3. Neki pokazatelji ocjene ulaganja u obveznice 19.3.1. Pokrie kamata 19.3.2. Drugi pokazatelji 19.4. Primjeri vrednovanja obveznica 20. Financiranje obveznicama 20.1. Raunovodstvena obiljeja obveznica 20.1.1. Raunovodstveni termini za obveznice 20.1.2. Knjigovodstvena vrijednost obveznica 20.1.2.1. Premija na nominalnu vrijednost 20.1.2.2. Diskont na nominalnu vrijednost 20.1.3. Tretman premije i diskonta 20.2. Mogua obiljeja obveznica 20.2.1. Opoziv obveznica 20.2.2. Otkupljivost na zahtjev vlasnika 20.2.3. Amortizacijski fond 20.2.4. Punomoi za kupnju obinih dionica 20.2.5. Opcija konverzije 20.3. Razvrstavanje obveznica 20.3.1. Obveznice prema karakteru kamata 20.3.1.1. Obveznice s fiksnom kamatnom stopom 20.3.1.2. Obveznice s varijabilnim kamatama 20.3.1.3. Obveznice bez kamata 20.3.2. Obveznice prema sistemu amortizacije 20.3.3. Obveznice prema osiguranju 20.3.3.1. Osigurane obveznice 20.3.3.2. Neosigurane obveznice 20.3.4. Obveznice s opcijama 20.4. Refundiranje dugoronog duga 20.4.1. Razlozi za refundiranje 20.4.2. Postupci refundiranja 20.4.3. Analiza oportunosti opoziva 20.4.3.1. Novani tokovi refundiranja duga 20.4.3.2. Primjer analize refundiranja dugova 20.4.3.3. Ocjena isplativosti refundiranja 20.5. Poloaj dugova u likvidaciji 21. Komercijalni zapisi 21.1. Odreenje komercijalnih zapisa 21.2. Emitenti komercijalnih zapisa 21.2.1. Izravna i neizravna emisija 21.2.2. Emisija privatnim plasmanom 21.3. Komercijalni zapisi instrumenti financiranja 21.3.1. Znaaj financiranja komercijalnim zapisima 21.3.2. Prednosti i nedostaci financiranja komercijalnim zapisima 21.3.2.1. Prednosti komercijalnih zapisa 21.3.2.2. Nedostaci komercijalnih zapisa 21.4. Kupci komercijalnih zapisa 21.5. Poveanje atraktivnosti 21.5.1. Put opcija na komercijalne zapise 21.5.2. Osiguranje kreditne linije 21.6. Nain emisije

xxvii509 510 512 513 514 515 516 523 524 524 525 525 526 526 529 529 530 531 531 532 533 535 535 536 537 538 538 539 540 541 541 541 543 543 544 545 547 548 551 552 553 553 554 554 555 555 556 557 558 558 558 559 560

xxviii21.6.1. Kreditni rejting 21.6.2. Program emisije komercijalnih zapisa 21.7. Vrednovanje komercijalnih zapisa 21.7.1. Model vrijednosti komercijalnog zapisa 21.7.2. Prinos komercijalnog zapisa 21.7.3. Troak komercijalnog zapisa 21.8. Mogunosti koritenja u domaoj praksi 21.9. Primjeri vrednovanja komercijalnih zapisa esti dio:

Sadraj 561 561 562 563 564 565 566 567

Dionice 569 22. Vrednovanje dionica 571 22.1. Odreenje pojma obine dionice 572 22.1.1. Legalna definicija dionice 572 22.1.2. Korporacijska definicija dionice 573 22.1.3. Investitorska definicija dionica 575 22.1.4. Poduzetnika definicija dionica 575 22.2. Profitna obiljeja obveznica 577 22.2.1. Rezidualno pravo na zarade 578 22.2.2. Rezidualno pravo na imovinu 579 22.3. Vrijednost dionica 580 22.3.1. Nominalna vrijednost 580 22.3.2. Trina vrijednost dionica 581 22.3.3. Pristupi vrednovanju dionica 582 22.4. Vrijednost za razdoblje dranja 583 22.4.1. Odreivanje diskontne stope 583 22.4.2. Problemi modela za razdoblje dranja 584 22.5. Sadanja vrijednost dividendi 585 22.5.1. Konstantne dividende 586 22.5.2. Konstantni rast dividendi 588 22.5.3. Varijabilne dividende 591 22.5.3.1. Prognoza budue cijene dionica temeljem konstantnog rasta 591 22.5.3.2. Problematiziranje konstantnog rasta 591 22.5.3.3. Model prvih varijabilnih dividendi 592 22.5.3.4. Model supernormalnog rasta 594 22.5.3.5. Drugi modeli varijabilnog rasta 595 22.6. Modeli trine kapitalizacije 596 22.6.1. P/E model 596 22.6.1.1. Primjena modela 598 22.6.1.2. Primjer financijske analize P/E odnosa 598 22.6.2. Model kapitalizacije dividendi 600 22.6.3. Model kapitalizacije zarada i dividendi 602 22.6.4. Model kapitalizacije stope rasta 603 22.6.5. Komparacija prikazanih modela 603 22.6.6. Druge mogunosti kapitalizacije 604 23. Meuovisnost rizika i nagrade dionica 23.1. Meuovisnost modela vrednovanja dionica 23.1.1. Kontinuirani rast dividendi 23.1.2. Stopa profitabilnosti reinvestiranja zarada 23.1.3. Veza s P/E modelom 23.2. Prinosi na dionice 23.2.1. Prinos za razdoblje dranja 23.2.2. Prinos od dividendi 23.2.3. Prinos od zarad 23.2.4. Prinos iz modela sadanje vrijednosti dividendi 607 608 608 609 611 611 612 612 613 612

Sadraj 23.2.5. Prinos iz modela ponaanja trita 23.3. Koncept trajanja za dionice 23.3.1. Trajanje dionice s konstantnim dividendama 23.3.2. Trajanje dionice s konstantnim rastom dividendi 23.4. Troak kapitala od obinih dionica 23.4.1. Pristup modelom vrednovanja 23.4.1.1. Prognoza stope rasta 23.4.1.2. Prednosti i nedostaci pristupa 23.4.2. Pristup teorija trita kapitala 23.4.3. Troak duga plus premija rizika 23.4.4. Aproksimacije troka kapitala 23.4.4.1. Prinos od zarada 23.4.4.2. Prinos od dividendi 23.4.4.3. Ukupan prinos 23.5. Primjeri vrednovanja dionica 24. Financiranje dionicama 24.1. Prava dioniara 24.1.1. Rezidualna prava 24.1.2. Pravo glasa 24.1.2.1. Dionice bez prava glasa 24.1.2.2. Glasovanje punomoima 24.1.2.3. Veinsko i kumulativno glasovanje 24.1.3. Pravo prvokupa 24.1.5. Ostala prava 24.2. Raunovodstvena obiljeja dionica 24.2.1. Raunovodstveni termini za dionice 24.2.2. Knjigovodstvena vrijednost dionica 24.3. Izbor ovlatene uprave 24.3.1. Meuovisnosti broja glasova 24.3.2. Ilustrativni primjer 24.4. Emisija dionica s pravima 24.4.1. Prava (rights) 24.4.2. Postupak emisije dionica s pravima 24.4.3. Vrijednost prava 24.4.4. Ilustrativni primjer 24.4.5. Utjecaj na poloaj dioniara 24.4.6. Prednosti i nedostaci emisije dionica s pravima 25. Preferencijalne dionice 25.1. Odreenje pojma preferencijalne dionice 25.1.1. Definicija pojma preferencijalne dionice 25.1.2. Preferencijalni poloaj 25.1.2.1. Preferencija na dividende 25.1.2.2. Preferencija na imovinu 25.1.2.3. Vie klasa preferencijalnih dionica 25.2. Mogua obiljeja preferencijalnih dionica 25.2.1. Nominalna vrijednost 25.2.2. Preferencijalne dividende 25.2.2.1. Fiksne i varijabilne dividende 25.2.2.2. Kumulativne i nekumulativne dividende 25.2.3. Pravo glasa 25.2.4. Zatitne klauzule 25.2.5. Mogue opcije na preferencijalne dionice 25.2.5.1. Opoziv

xxix614 614 614 615 615 616 616 618 619 621 622 622 622 623 623 631 632 632 633 634 634 635 636 638 638 639 640 642 643 644 646 646 647 648 649 651 652 653 654 654 655 655 657 657 658 658 659 659 660 661 662 663 663

xxx25.2.5.2. Otkup na zahtjev vlasnika 25.2.5.3. Fond za otkup preferencijalnih dionica 25.2.5.4. Konverzija 25.2.5.5. Punomo za kupnju obinih dionica 25.3. Vrijednost preferencijalnih dionica 25.3.1. Vrijednost pravih preferencijalnih dionica 25.3.2. Troak kapitala od preferencijalnih dionica 25.3.3. Vrijednost participativnih preferencijalnih dionica 25.3.4. Druga pitanja vrednovanja preferencijalnih dionica 25.4. Razvrstavanje preferencijalnih dionica 25.4.1. Prave preferencijalne dionice 25.4.2. Ostale vrste preferencijalnih dionica 25.5. Ocjena oportunost ulaganja u preferencijalne dionice 25.5.1. Pokrie preferencijalnih dividendi 25.5.2. Pokrie u vlasnikoj glavnice 25.5.3. Kontinuirana isplata dividendi i miljenje specijalista 25.6. Primjeri vrednovanja preferencijalnih dionica Sedmi dio: Izvedenice 26. Pojam i vrste izvedenica 26.1. Definiranje osnovnih pojmova 26.2. Stjecanje dionica kroz izvedenice 26.2.1. Odreenje osnovnih instrumenata 26.2.2. Uinci primjene izvedenica na stjecanje dionica 26.2.2.1. Utemelje Platiniuma 26.2.2.2. Izdavanje opcije 26.2.2.3. Sastavljanje terminskog ugovora 26.2.2.4. Izdavanje varanta 26.2.2.5. Izdavanje konvertibilije 26.2.2.6. Uvoenje dugova 26.3. Vrste izvedenica 26.3.1. Terminski ugovori 26.3.2. Opcije 26.3.2.1. Standardne opcije 26.3.2.2. Dionike opcije 26.3.3. Zamjene 26.3.3.1. Kamatne zamjene 26.3.3.2. Valutne zamjene 26.3.3.3. Ostale zamjene 26.3.4. Ostale izvedenice 26.3.4.1. Glavnike izvedenice 26.3.4.2. Strukturirani zapisi 26.3.4.3. Hipoteke 26.3.4.4. Druge izvedenice 26.3.4.5. Varijacije opcija 26.4. Trita izvedenica 26.4.1. Povijest terminskog trgovanja 26.4.2. Burze i trita preko altera 25.4.3. Sudionici trita 26.4.3.1. pekulanti 26.4.3.2. iviari 26.4.3.3. Arbitraeri 26.5. ivienje 26.5.1. Transakcijska izloenost valutnom riziku 26.5.2. Osiguranje od valutnog rizika

Sadraj 664 664 665 665 666 666 667 667 668 668 669 670 670 671 672 672 673 675 677 678 679 679 680 680 681 682 683 684 685 687 687 687 688 688 689 689 691 692 693 693 695 697 697 698 699 699 700 701 702 702 703 703 704 704

Sadraj 26.5.2.1. Zatita operacijama na tritu novca 26.5.2.2. Operacije na unaprijednom tritu 26.5.2.3. Zatita ronicama i opcijama 27. Terminski ugovori 27.1. Pojam i vrste terminskih ugovora 27.2. Unaprednice 27.2.1. Unaprijedna cijena 27.2.2. Novani tokovi unaprednice 27.3. Ronice 27.3.1. Razgranienje ronica i unaprednica 27.3.2. Temeljne vrste ronica 27.3.3. Robne ronice 27.4. Financijske ronice 27.4.1. Ronice na kamatne stope 27.4.2. Ronice na strane valute 27.4.3. Ronice na trine indekse 27.5. Trgovanje na marginu 27.5.1. Oznaavanje prema tritu 27.5.2. Uinci margina 27.6. Osnovne strategije s ronicama 27.6.1. Terminske pekulacije 27.6.1.1. Jednostrane pekulacije 27.6.1.2. Viestrane pekulacije 27.6.2. Arbitraa 27.6.3. ivice 27.7. Kako financijski menader koristi ronice 27.7.1. Valutni rizik 27.7.2. Kamatni rizik 27.7.2.1. Zatita buduih korporacijskih dugova 27.7.2.2. Primjer zatite namjeravane emisije dugova 27.7.2.3. Zatita u financijskoj industriji 27.7.3. Zatita investicijskog portfolija 27.7.3.1. Primjer zatite investicijskog portfolija 27.7.3.2. Ostale upotrebe ivica s ronicama na trine indekse 28. Opcije 28.1. Odreenje opcija 28.1.1. Osnovni termini u prometu s opcijama 28.1.2. Razlika s ronicama 28.2. Vrste opcija 28.2.1. Amerike i europske opcije 28.2.2. Robne i financijske opcije 28.2.3. Pokrivene i nepokrivene opcije 28.2.4. Standardne i egzotine opcije 28.2.5. Opcije prema dospijeu 28.3. Call i put opcija 28.3.1. Call opcija 28.3.2. Put opcija 28.3.3. Sloene pozicije u opcijama 28.3.3.1. Strategije raspona 28.2.6.2. Kombinacije 28.2.6.3. Sintetike pozicije u vezanoj imovini 28.4. Modeli vrijednosti opcija 28.4.1. Vrijednosti call opcije

xxxi705 705 706 707 708 709 709 710 711 712 714 714 715 716 716 717 718 718 720 721 721 721 722 723 724 725 726 727 727 728 730 730 731 732 733 734 734 735 737 737 738 739 740 740 741 741 742 746 747 748 749 750 750

xxxii28.4.1.1. Intrinzina vrijednost call opcije 28.4.1.2. Model vrijednosti call opcije 28.4.2. Vrijednost put opcije 28.4.2.1. Intrinzina vrijednost put opcije 28.4.2.2. Model vrijednosti put opcije 28.5. Put call paritet 28.5.1. Simultana kupnja put opcije i dionice 28.5.2. Zatitni put 28.5.3. Sintetiki call 28.6. Problem vrednovanja opcija 28.6.1. Analiza prijelomnih toaka 28.6.2. Vrednovanje premije 28.6.3. Pojednostavljeno vrednovanje opcija 28.6.3.1. Sluaj: opcija e biti u novcu 28.6.3.2. Sluaj: opcija moe biti i izvan novca 28.7. imbenici cijene opcija 28.7.1. Izvrna cijena 28.7.2. Vrijeme do istjecanja vaenja 27.7.3. Cijena vezane imovine 28.7.4. Nerizina kamatna stopa 28.7.5. Volatilnost cijena vezane imovine 28.7.6. Novane dividende 28.8. Binomno vrednovanje 28.8.1. Binomno stablo 28.8.2. Replicirajui portfolio 28.8.3. Vjerojatnost pomaka cijene 28.8.4. Put opcija 28.8.5. Poveanje broja intervala 28.9. Black-Sholes model vrednovanja 28.9.1. Prikaz modela 28.9.2. Ilustrativni primjer 28.9.3. Prilagodbe modela 29. Dionike opcije 29.1. Konvertibilije 29.1.1. Opcija konverzije 29.1.1.1. Vrijednost konverzije 29.1.1.2. Opcija opoziva 29.1.2. Razlozi emisije konvertibilja 29.1.2.1. Teorija besplatnog ruka 29.1.2.2. Teorija malenog pileta 29.1.2.3. Prednosti i nedostaci emisije konveribilija 29.1.3. Vrednovanje konvertibilija 29.1.3.1. Tri komponente vrijednosti konvertibilija 29.1.3.2. Prava vrijednost obveznica 29.1.3.3. Vrijednost konverzije 29.1.3.4. Vrijednost premije 29.1.4. Model konstantnog rasta cijena dionica 29.1.4.1. Hipotetiki primjer 29.1.4.2. Interna stopa prinosa 29.1.5. Sluaj preferencijalne dionice 29.1.6. Mogunost iznuivanja konverzije 29.2. Varanti 29.2.1. Osnovna obiljeja varanata 29.2.1.1. Osnovni termini vezani uz varante

Sadraj 751 751 752 753 754 754 755 756 756 759 759 760 761 761 763 764 764 765 766 767 768 769 770 770 771 772 773 774 775 776 776 777 779 780 780 781 782 782 783 783 784 785 785 785 786 786 788 789 791 792 794 795 795 796

Sadraj 29.2.1.2. Razgranienje s konverzijom 29.2.2. Razlozi emisije varanata 29.2.3. Vrednovanje varanata 29.2.3.1. Intrinzina vrijednost varanta 29.2.3.2. Vrijednost varanta 29.2.3.3. Model vrijednosti varanta 29.2.3.4. Ilustrativni primjer 29.2.4. Procjena vrijednosti varanta 29.2.4.1. Model ekvivalenta sadanje vrijednosti 29.2.4.2. B/S model 29.2.5. Mogunost iznuivanja izvrenja 29.3. Druge dionike opcije 29.3.1. Menaderske opcije 29.3.2. Opcije zaposlenicima 29.3.3. Zaposleniko dioniarstvo 29.3.3.1. ESOP 29.3.3.2. Otkup radi umirovljenja vlasnika 29.3.3.3. Potpore i stimulacije zaposlenika 29.3.4. Otrovna pilula 30. Opcijski pristup dionicama 30.1. Tvrtka s dugom: Popov kompanija 30.1.1. Vrijednost tvrtke s dugom 30.1.2. Vrijednost o dospijeu duga 30.1.3. Vrijednost opcije 30.2. Tvrtka bez duga: Smirnov kompanija 30.3. Vrijednost glavnice kao call opcije 30.4. Primjer opcijskog vrednovanja 30.5. Tretman rizinih dugova 30.5.1. Vrijednost rizinih dugova 30.5.2. Dravne garancije 30.6. Otkupljivost obveznica 30.6.1. Opcijska vrijednost opozive obveznice 30.6.1.1. Donje granice vrijednosti 30.6.1.2. Vrijednost opcije opoziva 30.6.1.3. Vrijednost opozive obveznice 30.6.2. Opcijska vrijednost otkupljive obveznice na zahtjev vlasnika 30.6.2.1. Obiljeja otkupljive obveznice 30.6.2.2. Opcijska vrijednost otkupljive obveznice 30.6.3. Opoziva i otkupljiva obveznica 30.7. Razlika s pravim opcijama 30.8. Stvarne opcije 30.8.1. NPV vs IRR 30.8.2. Statinost konvencionalnog pristupa projektima 30.8.3. Strateke opcije Osmi dio: Struktura kapitala i politika dividendi 31. Troak kapitala 31.1. Pristupi odreenju troka kapitala 31.1.1. Povezanost s investitorima 31.1.2. Upotreba u budetiranju kapitala 31.1.3. Profitabilnost koja zadrava vrijednost dionica tvrtke 31.1.4. Povezanost navedenih definicija 31.2. Struktura kapitala 31.3. Dileme pri odreivanju troka kapitala

xxxiii797 798 799 799 800 801 802 804 805 806 807 808 808 809 810 811 812 813 814 875 816 816 816 817 819 820 822 823 823 827 827 828 828 829 830 831 831 832 834 834 835 836 838 839 841 843 844 844 845 845 846 847 847

xxxiv31.3.1. Eksplicitni vs implicitni troak kapitala 31.3.2. Raunovodstvene ili trina vrijednost 31.3.3. Pojedinani vs ukupni troak kapitala 31.3.4. Pitanje kratkoronog kapitala 31.3.5. Druge dileme pri odreivanju troka kapitala 31.4. Pojedinani trokovi kapitala 31.4.1. Troak duga 31.4.2. Troak povlatenog kapitala 31.4.3. Troak obine glavnice 31.5. Troak kapitala nakon poreza 31.6. Troak novoemitiranog kapitala 31.6.1. Ukljuivanje trokova emisije u troak kapitala 31.6.2. Troak zadranih zarada 31.6.3. Amortizacija 31.7. Ukupan troak kapitala 31.7.1. Utvrivanje ukupnog troka kapitala 31.7.2. Problem utvrivanja pondera 31.7.3. Troak kapitala kao mea investicijskog horizonta 31.8. Marginalni i inkrementalni troak kapitala 31.8.1. Marginalni troak kapitala 31.8.2. Inkrementalni troak kapitala 32. Snaga poluja 32.1. Odreenje problema 32.2. Poslovna poluga 32.2.1. Oslanjanje na fiksne faktore 32.2.2. Ilustrativni primjer 32.2.2.1. Analiza prijelomne toke 32.2.2.2. Toka indiferencije upotrebe poslovne poluge 32.2.3. Stupanj poslovne poluge 32.2.4. Poslovni rizik 32.3. Financijska poluga 32.3.1. Oslanjanje na dugove 32.3.2. Ilustrativni primjer 32.3.2.1. Kretanje veliine zarada 32.3.2.2. Toka indiferencije 32.3.2.3. Rizici poreznog zaklona 32.3.3. Stupanj financijske poluge 32.3.4. Financijski rizik 32.4. Kombinirano djelovanje 32.4.1. Kombiniranje poluga 32.4.2. Kombinirani stupanj 32.5. Dekomponiranje ukupnog rizika 32.5.1. Poslovni rizik 32.5.1.1. Distribucija vjerojatnosti poslovne aktivnosti 32.5.1.2. Kvantifikacija poslovnog rizika 32.5.2. Financijski rizik 32.5.2.1. Distribucija profitabilnosti imovine 32.5.2.2. Kvantifikacija financijskog rizika 33. Teorije strukture kapitala 33.1. Optimalna poluga 33.2. Ranija razmatranja 33.2.1. Pristup neto dohotka 33.2.2. Pristup poslovnog dohotka

Sadraj 848 849 850 851 852 854 855 855 856 857 857 858 858 859 860 860 861 861 862 863 864 867 868 869 869 870 871 873 874 876 877 878 879 880 881 882 883 885 886 887 888 889 890 890 891 892 892 892 895 896 896 897 898

Sadraj 33.2.3. Tradicionalni pristup 33.3. MM inicijalni model 33.3.1. Pouak I. 33.3.2. Pouak II. 33.3.3. Arbitrani dokaz modela 33.3.4. Utjecaj financijske poluge na prinos 33.4. U prilog tradicionalistima 33.5. Porezni uinci 33.5.1. Porez na dobit 33.5.1.1. Vrijednost poreznog zaklona 33.5.1.2. Utjecaj na vrijednost dionikog drutva 33.5.2. MM s porezom na dobit 33.5.2.1. Pouak I. 33.5.2.2. Pouak II. 33.5.3. Rizik poreznog zaklona 33.5.4. Osobni porezi 33.6. Trini rizik i MM s porezom na dobit 33.7. Millerov model 34. Optimalna struktura kapitala 34.1. Utjecaj trokova financijskih poremeaja 34.1.1. Troak financijskih poremeaja i struktura kapitala 34.1.2. Troak agenata 34.1.3. Utjecaj na zaduivanje dionikog drutva 34.2. Trokovi financijskih poremeaja 34.2.1. Steaj (bankrot) dionikog drutva 34.2.1.1. Priroda steaja 34.2.1.2. Troak steaja 34.2.1.3. Izravni i neizravni trokovi steaja 34.2.2. Drugi trokovi financijskih poremeaja 34.3. Optimalna struktura kapitala 34.3.1. Kritike MM i Millerovog modela 34.3.2. Prednosti koritenja dugova 34.4. Ciljana struktura kapitala 34.4.1. Teorija kompromisa 34.4.1.1. Razlike struktura kapitala meu tvrtkama 34.4.1.2. Folklor 34.4.2. Teorija signaliziranja 34.4.3. Hijerarhija financijskih izbora 34.4.4. Problem agenata i struktura kapitala 34.4.4.1. Koritenje dugova za ograniavanje menadmenta 34.4.4.2. Vlasniki poloaj menadmenta 34.5. Utemeljenje ciljane strukture kapitala 35. Politika dividendi 35.1. Pojam i oblici dividendi 35.2. Izvori dividendi 35.3. Dividende parcijalni interes dioniara 35.4. Tri teorije politike dividendi 35.4.1. Teorija irelevantnosti dividendi 35.4.2. Teorija ptice u ruci 35.4.3. Teorija porezne diferencije 35.5. Kvantitativni pristup politici dividendi 35.5.1. Irelevantnost dividendi i oekivana profitabilnost 35.5.2. W alter-ova formula

xxxv898 900 900 901 902 903 906 907 908 908 909 911 912 913 914 915 916 918 921 922 922 924 925 926 926 926 928 929 930 932 932 934 936 936 937 938 939 940 941 947 942 942 945 946 946 948 949 950 951 952 952 953 954

xxxvi35.5.3. Rezidualna teorija dividendi 35.6. initelji politike dividendi 35.6.1. Uinci klijentele 35.6.2. Informacijski uinak 35.6.3. Teorija oekivanja 35.6.4. Stabilnost 35.7. Politika dividendi u praksi 35.7.1. Drugi initelji politike dividendi 35.7.1.1. Legalna ogranienja 35.7.1.2. Solventnostna situacija drutva 35.7.1.3. Raspoloivost izvora financiranja 35.7.1.4. Predvidivost zarada 35.7.1.5. Kontrola 35.7.1.6. Inflacija 35.7.2. Procedura izglasavanja i isplate dividendi 35.7.3. Standardne politike dividendi 36. Alternativa novanim dividendama 36.1. Reinvestiranje dividendi 36.1.1. Plan reinvestiranja dividendi 36.1.2. Vrste planova reinvestiranja dividendi 36.1.2.1. Reinvestiranje u postojee i u nove dionice 36.1.2.2. Reinvestiranje uz diskontnu cijenu 36.1.2.3. Planovi prema voenju 36.1.3. Plan kupnje dionica 36.2. Distribucija dividendi u dionicama 36.2.1. Dividendne dionice 36.2.2. Primjer emisije dividendnih dionica 36.2.3. Prednosti i nedostaci emisije dividendnih dionica 36.3. Druge bonusne emisije 36.3.1. Dijeljenje (cijepanje) dionica 36.3.1.1. Primjer dijeljenja dionica 36.3.1.2. Razlozi pro i contra dijeljenja dionica 36.3.1.3. Okrupnjavanje dionica 36.3.2. Ostale bonusne emisije 36.3.2.1. Primjer bonusne emisije 36.3.2.2. Poveanje dunikog kapaciteta i informacijski uinak 36.4. Otkup vlastitih dionica 36.4.1. Razlozi provoenja otkupa 36.4.2. Mogui uinci otkupa 36.4.3. Otkup vs dividende 36.4.4. Otkup jeftinijim kapitalom Deveti dio: Dodaci Literatura Glosar Tablica povrina ispod normalne krivulje Financijske tablice Indeks

Sadraj 955 957 957 958 959 960 961 961 962 962 963 963 964 964 965 967 971 972 972 973 973 974 974 975 945 976 976 977 978 978 979 980 980 981 981 982 983 983 984 985 989 991 993 1005 1023 1025 1031