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21 de Junio de 2010

EE UU

Múltiples indicadores macro de corte mixto, marcada por la menor carga de declaraciones en vísperas de la próxima reunión de la FED

o En el frente industrial, saldo desigual/negativo desde las encuestas que contrasta con la fortaleza vista en los datos reales. Desde

los indicadores previos al ISM, un Empire Manufacturing sin grandes sorpresas y mejorando ligeramente sobre la última lectura (19,57

vs. 20 est. y 19,11 ant.), junto a una Fed de Filadelfia muy decepcionante en cifra (8 vs. 20 est. y 21,4 ant.). Un análisis por componentes

de esta última cifra matiza la lectura negativa: buena parte de las caídas tienen su origen en las lecturas de precios, mientras las de

actividad mantienen o mejoran los niveles previos. Eso sí atentos a la lectura del empleo, en negativo, no visto en los últimos seis meses,

lo que se suma a una serie de peticiones semanales de desempleo que evidencian cierta resistencia a la mejora.

En positivo, los datos reales, con una producción industrial mejor de lo esperado y que ya refleja plenamente la fuerte recuperación

anticipada por el ISM. Junto a ella, la capacidad de utilización, al alza y bordeando el 75%. Desde el punto de vista de tipos, datos más

próximos al 80% son los que suelen coincidir con inicios de ciclo alcistas. Perspectivas pues, aún no cercanas.

o ¿Y los precios? Bajos, con nuevas caídas MoM de la tasa general (-0,2% MoM, 2% YoY) y una subyacente por debajo del 1% (0,9%).

De cara al resto del año, tendríamos que ver en la tasa general subidas MoM del 0,25% promedio junio-diciembre para cumplir los

pronósticos de mercado de cierre 2010 en el 1,8%. Bajo un escenario más probable (0,2% MoM) acabaríamos 2010 en el 1,4%, con una

tasa core en el 1,1%. Ausencia pues de presiones inflacionistas y a vigilar futuras caídas de precios.

o Desde el sector inmobiliario, con débiles cifras de nueva actividad (viviendas iniciadas/permisos de construcción) y una confianza de los promotores (indicador NAHB) que retrocede. Seguiremos las primeras como medida de la aportación al PIB, que seguimos

estimando positiva. En este punto, cobran además importancia los próximos datos, correspondientes a ventas en mayo, mes sin apoyo

desde los incentivos fiscales.

EE UU

Permisos de Construcción y Viviendas Iniciadas (recuperando desde mínimos multianuales)

0

500

1000

1500

2000

2500

sep-84

sep-86

sep-88

sep-90

sep-92

sep-94

sep-96

sep-98

sep-00

sep-02

sep-04

sep-06

sep-08

(miles de unidades)

Permisos de Construcción Viviendas Iniciadas

Obj. 010: 750k

PRODUCCIÓN INDUSTRIAL VS. ISM MANUFACTURERO

-15

-10

-5

0

5

10

15

ene-67

ene-72

ene-77

ene-82

ene-87

ene-92

ene-97

ene-02

ene-07

Producción industrial (YoY)

30

35

40

45

50

55

60

65

70

ISM manufacturero

Producción industrial (YoY)

ISM MANUFACTURERO

FED FILADELFIA vs ISM Manufaturero

-60

-50

-40

-30

-20

-10

0

10

20

30

40

50ene-90

ene-91

ene-92

ene-93

ene-94

ene-95

ene-96

ene-97

ene-98

ene-99

ene-00

ene-01

ene-02

ene-03

ene-04

ene-05

ene-06

ene-07

ene-08

ene-09

ene-10

30

35

40

45

50

55

60

65

Philly FED ISM Manufacturero

Simulación comportamiento IPC subyacente YoY

0,0%

0,5%

1,0%

1,5%

2,0%

2,5%

3,0%

3,5%

may-05

ago-05

nov-05

feb-06

may-06

ago-06

nov-06

feb-07

may-07

ago-07

nov-07

feb-08

may-08

ago-08

nov-08

feb-09

may-09

ago-09

nov-09

feb-10

may-10

ago-10

nov-10

EUROPA

Fuente: BBVA y Gobiernos

España entre rumores, subastas y declaraciones ha seguido copando titulares y ocupando el centro de la atención de los mercados

o España: tras un comienzo de semana con rumores de financiación por el FMI,

junto a declaraciones del BBVA-Gobierno sobre las dificultades en los

mercados financieros, el tono mejora en los últimos días, tras la subasta y la

intención de publicar los stress test bancarios, primero anunciada en España y

luego extendida a Europa, con un BBVA/SANTANDER entre los “mejor

parados”. En palabras del Gobierno, el core capital de las entidades financieras

españolas rondaría el 8,4% y eso pese a la exposición inmobiliaria.

Seguimos insistiendo en una foto macro mejor para España que la presentada por la prensa, con indicadores que evidencian ajuste y capacidad de mejora (p.e.: la fuerte reducción del déficit comercial, el

dinamismo exportador o las altas tasas de ahorro). Con todo, no podemos olvidarnos de la carga de opinión aún fuertemente negativa (¿empieza a cambiar?), y una serie de hitos/ “exámenes” de corto plazo (subastas) que

pueden dejar en compás de espera un reflejo de la realidad y de los pasos

iniciados (reforma laboral/ Cajas de Ahorros a las que seguirán en breve la de

pensiones).

o Datos industriales en Europa, como las cifras americanas, fuertes y mejores de lo esperado. Sorpresa contraria desde la balanza comercial, con caídas de

las exportaciones (-2,4% MoM), en línea de lo ya visto en Alemania.

o Negativo dato de ZEW, en mínimos desde abril 2009, con claro enfriamiento de

las expectativas y mejora del componente de situación actual. Le restamos

importancia y capacidad predictiva de cara al próximo IFO dado el momento de

elaboración de la encuesta con mercados en clara tensión en Europa.

o Por último, los precios, con lectura similar a la de EE UU y cifras que hablan

por si solas: tasa general 1,6% YoY, subyacente del 0,8% YoY. Precios sin presiones.

IFO Expectativas vs ZEW

75

80

85

90

95

100

105

110

ene-95

ene-96

ene-97

ene-98

ene-99

ene-00

ene-01

ene-02

ene-03

ene-04

ene-05

ene-06

ene-07

ene-08

ene-09

ene-10

-80

-60

-40

-20

0

20

40

60

80

100

IFO Expectativas

ZEW

JAPÓN Y EMERGENTES

Reunión del BoJ, con mejora del juicio de la economía en una semana sin referencias de interés en el área emergente

o BoJ revisando al alza las perspectivas para el país desde el mes anterior: de la “economía japonesa está empezando a recuperarse

moderadamente” a “muestra más señales de recuperación moderada”. Matización importante para una economía hasta ahora muy dependiente del tirón exterior y qué podría estar buscando otras señales de apoyo o más intensidad desde las tradicionales.

o En Japón, cifra final de producción industrial de abril, que prosigue la senda ascendente.

Indice de Producción Industrial en Japón

60

70

80

90

100

110

120

ene-03

may-03

sep-03

ene-04

may-04

sep-04

ene-05

may-05

sep-05

ene-06

may-06

sep-06

ene-07

may-07

sep-07

ene-08

may-08

sep-08

ene-09

may-09

sep-09

ene-10

RENTA FIJA

Semana de tensión y posterior relajación en periféricos, y compras de RF americana

o Nueva semana de subastas en los periféricos, con buen saldo. En España, tras

una colocación de cortos plazos en la parte baja de la banda de importes

barajados y con precios más altos, la subasta del 10 años trajo tranquilidad

(bid/cover 1,8x) y precios inferiores a los del secundario. Lo importante, se logra colocar y se van salvando los hitos temporales. Volvemos a

formularnos la pregunta de si es momento de entrada, vista la relajación de los

últimos dos días. Al hilo de lo comentado (VER EUROPA) preferimos esperar,

puesto que el riesgo aún acompaña (subastas pendientes+sentimiento).

o En las curvas de gobierno americana y europea, compras destacadas de los

tramos largos americanos, ya en niveles de TIR (3,18%) próximos a los

mínimos del año (3,14%), con movimientos especialmente tras la publicación

de la cifra de precios. En Europa, ligeras ventas en la deuda alemana,

acompañando a la mejora de periféricos.

o Con Hungría ya desplazada del foco de atención, y en pleno revuelo en los

spreads periféricos, recorte del rating de Moodys para Grecia: 4 escalones

hasta bono basura. Dice “incorporar, sin embargo, un riesgo bajo de default”.

”¿Hacer leña del árbol caído?”. Rebaja innecesaria y cuestionable en momento y forma.

o Por último, los depósitos de los bancos en el BCE, cediendo dentro de la

pauta mensual observada de caídas hacia mediados de mes. Insistimos en el

mensaje de la semana previa: a vigilar pero coincide con un momento que por

tensión soberana y próximo vencimiento de la facilidad de liquidez más

importante concedida por el BCE (más de 400.000 mill. de € a devolver a

finales de mes), que probablemente pese más sobre las cifras que la falta de

liquidez. Por otro lado, mejora de los spreads y más actividad de primarios

DIVISAS y MATERIAS PRIMAS

Euro en puertas del 1,24 y nuevas subidas del crudo en un entorno de mayor relajación sobre Europa

o

o Euro al alza en relación con buena parte de las divisas,

excepción hecha del franco suizo y de la corona sueca. Yen que

sigue fuerte frente al dólar americano. Seguimos recomendando cubrir ambas divisas en las carteras.

o Subidas del crudo en una semana sin apenas cambios en el

mundo de las materias primas, y con un oro que no ha cedido

pese a la relajación del riesgo y las mejoras en la renta variable.

18-6-10 13-6-10 18-6-09 31-12-09 semana un año en 2010Crudo Brent Contado ($/ b) 76,7 74,4 70,85 77,5 3% 8% -1%Cobre (futuro tres meses LME) 6.446 6.479 5.235 7.375 -1% 23% -13%Aluminio (futuro tres meses LME) 1.966 1.945 1.644 2.230 1% 20% -12%Zinc (futuro tres meses LME) 1.765 1.740 1.690 2.560 1% 4% -31%Níquel (futuro tres meses LME) 19.800 19.545 15.690 18.525 1% 26% 7%

Variación en

ASSET ALLOCATION

ACTIVO RECOMENDACIÓN

actual mayo abril marzo febrero enero diciembre noviembre octubre septiembre agosto julio junio mayo abril

INMUEBLES = = = = = = = = = = ���� ���� ���� ���� ����

RENTA FIJA CORTO EE UU �������� �������� �������� �������� �������� ���� ���� ���� ���� ���� = = = = =

CORTO EUROPA �������� �������� �������� ���� �������� ���� ���� ���� ���� ���� = = = = =

LARGO EE UU ���� ���� ���� ���� ���� �������� ���� ���� ���� ���� = = ���� ���� ����

LARGO EUROPA ���� ���� ���� = ���� �������� ���� ���� ���� ���� = = ���� ���� ����

Corporativo Grado de Inversión

= = = = = = = = = = = = = ���� ����

HIGH YIELD (corporativo) = = = = = = = = = = = = = ���� ����

Convertibles ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

GESTIÓN ALTERNATIVA �������� �������� �������� �������� �������� �������� �������� �������� �������� �������� �������� �������� �������� ���� ����

RENTA VARIABLE IBEX ���� ���� = ���� = = ���� ���� = = = = = = =EUROPA ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� = = = = = = =EE UU ���� ���� �������� �������� �������� �������� �������� ���� = = = = = = =JAPÓN ���� ���� ���� ���� ���� = = ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

BRIC = = = = = = = = ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����Europa del Este = = = = = = ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

Small caps ���� ���� ���� ���� ���� ����

MATERIAS PRIMAS Petróleo ���� ���� = ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

Oro = = = = = = = ���� ���� ���� = = = = =

Metales básicos ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

DIVISAS DÓLAR/euro = = ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� = = = = ����

YEN/euro = = = = = = = = = = = = = = =

���� posit ivos ���� negativos = neutrales

EMERGENTES

CALENDARIO MACROECONÓMICO

LA SEMANA EN RENTA VARIABLEo Semana de moderación en los mercados de renta variable.

Después de tanto sobresalto la volatilidad remite (ojo en la renta

variable y no tanto en la deuda). Subidas en torno al 3% en la gran

mayoría de índices y dispersiones bajas.

o Nuevamente el mejor mercado es el español que se acerca a los

10.000 puntos. Curioso, con la deuda no dando tregua, salvo en el

tramos poscolocación, donde sí hubo estrechamiento de

diferencial. Seguimos pensando en el mercado español como un

mercado de valor, aunque la evolución del diferencial seguirá

marcando el recorrido. Aumentaríamos peso en España, aunque

todavía no de forma agresiva y en compañías cuya exposición al

mercado doméstico sea pequeño como Ferrovial, OHL, Técnicas

Reunidas.

o En una semana como esta la atención ha estado centrada en las

emisiones de deuda pública española y su reacción en los

mercados, que a sido positiva. Desde mitad de semana el

mercado americano ha intentado superar la media de 200

sesiones y aguantar hasta el viernes que era vencimiento.

o Sin sorpresas a nivel sectorial, los que mejor se han comportado

han sido bancos, seguros y en general el consumo cíclico. Europa

cerraba la semana con todos los sectores en positivo, mientras

que en Estados Unidos el comportamiento ha sido más mixto con

las cíclicas y telecos en la parte baja.

o Estamos ante un rebote, o algo más. La prudencia invita a señalar que lo primero. Con la excepción de España el resto de mercados no han hecho nada relevante. Por tanto seguimos en la tesis de las semanas anteriores: niveles claves 1.100 y 1.000 puntos de S&P. Más allá de esto volatilidad que va a menos, pero todavía en niveles del 30%. Gana peso la tesis de un mejor comportamiento europeo.

SECTORES EUROPEOS

SECTORES ESTADOS UNIDOS

Datos a 18 de Junio de 2010 a las 17:30

Volatilidad reduciéndose pero todavía alta

o La volatilidad se reduce por un “incremento” en la confianza de los mercados

o No obstante el riesgo percibido por éstos sigue siendo alto.

o A pesar de las subidas en la Renta Variable todavía es pronto para incrementar nuestra exposición a la Renta Variable, ahora mismo

asumiríamos más riesgo que hace unos meses con el mismo nivel de exposición

o Fondos como el Amundi Volatility Euro Equities sigue siendo un buen complemento para mantener en nuestras carteras

RESULTADOS Y DIVIDENDOS

TABLA DE MERCADOS

DISCLAIMER

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