Informe semanal de mercados

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Asset Allocation

Mercados

ACTIVO RECOMENDACIÓN

ACTUAL Abril Marzo Febrero Enero Diciembre Noviembre Octubre Septiembre Agosto

RENTA FIJA CORTO ESPAÑOL���� = = = ���� ����

CORTO EUROPA ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����LARGO ESPAÑOL = = = = = =

LARGO EE UU ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

LARGO EUROPA ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

Renta fija emergente= = = = = = = = = =

Corporativo Grado de Inversión ���� ���� ���� ���� = = = = = =

HIGH YIELD ���� = = = = = = = = =

RENTA VARIABLE IBEX ���� ���� ���� = ���� ���� = = = =

STOXX 600 ���� = = = = = ���� ���� = =

S&P 500 = = = = = = = = = =

Nikkei = = ���� ���� = ���� = = = =

MSCI EM ���� ���� ���� ���� ���� ���� = = = =

DIVISAS DÓLAR/euro = = = ���� ���� ���� = ���� ���� =

YEN/euro = = = = = = ���� ���� ���� ����

���� positivos ���� negativos = neutrales

Esta semana recortamos la recomendación del corto plazo español, así como de la categoría de High Yield, mientras mejoramos la visión sobre la renta variable europea.

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Comparando rentabilidad y volatilidad esperada

Mercados

Dentro de la renta fija fijamos nuevos niveles para el bono y el dos años español (TIR del 3,85 y el 1,5% respectivamente), así como del bono americano y el alemán (al 2,1% y 1,6% respectivamente). Hemos ajustado los niveles objetivo del IBEX (9.500), STOXX 600 (330) y S&P (1.650), además de revisar las volatilidades del conjunto de activos, que se desplazan de manera generalizada a la baja.

RENTABILIDAD-RIESGO

Yen-euro

Dólar-euro

RV emergente

JAPÓNEE UU

STOXX 600

IBEX

High yield (Europa)High yield (EE UU)

Corporativo IG

RF emergente HC

RF emergente LC

LARGO EuropaLARGO EE UU

CORTO Europa

LARGO español

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Volatilidad

Retorno esp

erad

o

Mejor binomio rentabilidad-riesgo

Peor binomio rentabilidad-riesgo

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Escenario Global

Gestionando la RF…� Tras nuestro Comité de Inversiones, apuntamos a varios cambios dentro

de los activos de renta fija…

o Cortos plazos españoles: con una TIR del 2 años a niveles del 1,6% aproximadamente, recortamos la recomendación sobre el activo de mantener a vender, no tanto por el riesgo de giro rápido de las rentabilidades a niveles altos, sino por “coste de oportunidad”: hay otras alternativas de escaso riesgo que remuneran mejor.

o Largos plazos españoles: mantenemos las posiciones, modificando los objetivos y el nivel de stop profit. Parecemos encontrar una cierta resistencia en niveles del 4%, pero fundamentalmente creemos posible defender spreads vs. bono alemán de 200-250 p.b., lo que nos llevaría a una banda objetivo para el bono español con el punto medio en el 3,85%. Stop profit revisado del 4,6% al 4,3%.

o Dentro del resto de referencias gubernamentales (americanos y alemanes), retocamos objetivos a 3 meses vista: hemos revisado a la baja el corto alemán (quedaría en el 0,25%) y el bund (del 1,9% al 1,6%) tras el recorte de tipos en Europa y las menores expectativas decrecimiento en Alemania; para el bono americano, el objetivo también se desliza (al 2,2%) tras los peores datos macro.

o High yield: categoría más debatida en el último comité. Advertimos encarecimiento de la misma, tanto en absoluto como en relativo (frente al grado de inversión), con unos niveles de spreads casi en mínimos desde 2008. En positivo, cabe señalar cómo los flujos siguen apoyando a la misma, sin que se perciba desde los fondos, salidas netas. Con un objetivo para el año superado, tanto en Europa como en EE UU, creemos que es momento de cierta prudencia: empezamos así a recortar posiciones en la categoría, particularmente en los productos direccionales. “Semáforo en ámbar, no en rojo”, ya que existe claro apoyo desde los cupones y no avistamos riesgos macro/de mercado que puedan generar cambios bruscos de entorno, pero la valoración pierde atractivo.

Europa: los spreads "giraron" y van hacia nuevos mínimos

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ITRAXX IG

ITRAXX XOVER EUROPA 5yr (izqdo.)ITRAXX IG EUROPA 5y (dcho.)

Europa: spreads estrechando

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Diferencial HY-IG

Diferencial HY-IG (ITRAXX)

HY empieza a estar caro relativamente hablando...

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Escenario Global

Mundo emergente, desde los activos…� Semana de referencias en China, con datos exteriores mejores de

lo previsto y sin presiones desde los precios para subida de tipos (IPC chino ligeramente por encima de lo previsto, 2,4% YoY vs. 2,3% est, pero por factores volátiles, los alimentos). Los datos tanto en China, como en los emergentes en general, tras meses de decepciones, podrían empezar a girar para la segunda parte del año. Soporte macro, esperamos, para esta zona del mundo y sus correspondientes mercados de renta variable.

� Desde la renta fija, inesperados recorte de tipos en distintos países asiáticos o próximos: Australia, Corea,… El menor crecimiento y la fortaleza de la divisa frente a Japón están en la base de las decisiones. Otra de las derivadas del efecto Kuroda: Riesgos de tipos en la zona a la baja. En renta fija emergente, preferimos local currency frente a hard currency (por revalorización esperada de sus divisas, correlación con la renta variable y previsible evolución del treasury americano con TIR al alza).

China: IPC alimentos vs IPC resto

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-3

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IPC alimentaciónIPC resto de bienes / serviciosIPC general

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China Emergentes

Parece difícil ver nuevos mínimos. ¿Mejora del saldo macro en ciernes?

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CORRELACIÓN RF EMERGENTE y RV desarrollada

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Indice RF em

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DAX

EM LC

DAX

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Escenario Global

Europa desde los datos� Tras el BCE, algunos datos sobre Europa…

o PMIs que dentro de la debilidad, mejoran dentro del mundo de servicios en algunos países “tocados” como Francia.

o Consumo europeo, que visto a través de las ventas al por menorsigue sin mostrar vigor alguno.

o Hasta aquí, cifras que se suman a las ya conocidas de negativas referencias macro en Europa.

o Mejores noticias desde la industria, con datos de producción industrial y pedidos de fábrica en Alemania al alza.

o Con todo lo anterior sigue calando un doble mensaje: el BCE estaría dispuesto a nuevas medidas, y desde el frente fiscal apoyo cada vez mayor a menos austeridad (desde el Ministro de Finanzas francés al propio alemán, y aquí está lo positivo). No parece mala base para la renta variable europea…

SERVICIOS2012 2013ENE FEB MAR ABR MAY JUN JUL AGO SEPT OCT NOV DIC ENE FEB MAR ABR45 44 44 42 43 43 43 44 45 46 45 46 44 44 46 47 Italia54 53 52 52 52 50 50 48 50 48 50 52 56 55 51 50 Alemania52 50 50 45 45 47 50 49 45 45 46 45 44 44 41 44 Francia46 42 46 42 42 43 44 44 40 41 41 44 47 45 45 46 España50 48 49 47 47 47 48 47 46 46 47 48 49 48 46 47 Zona €56 54 55 53 53 51 51 54 52 51 50 49 52 52 52 53 UK

MANUFACTURERO2012 2013ENE FEB MAR ABR MAY JUN JUL AGO SEPT OCT NOV DIC ENE FEB MAR ABR47 48 48 44 45 45 44 44 46 46 45 47 48 46 45 46 Italia51 50 48 46 45 45 43 45 47 46 47 46 49 50 49 48 Alemania49 50 47 47 45 45 43 46 43 44 45 45 43 44 44 44 Francia45 45 45 44 42 41 42 44 45 44 45 45 46 47 44 45 España49 49 48 46 45 45 44 45 46 45 46 46 48 48 47 47 Zona €52 51 52 51 46 48 45 50 48 48 49 51 51 48 48 50 UK

Ventas al por menor en Zona Euro

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SORPRESAS MACRO EUROPA

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Carteras de Renta Fija

Revisamos las carteras …

� En línea con lo acordado en el último Comité de Inversiones y tal y como indicamos en la parte de Renta Fija, hemos acordado:

� En la Cartera Conservadora sacamos el bono español con vencimiento 2.015 y TIR próxima al 1.60% por un bono de la Comunidad de Madrid, con vencimiento 2.018 y TIR de 3.70% aprox. (ampliamos plazo y TIR en 210 p.b.). También sacamos el bono de BBVA con vencimiento 2.018 y TIR de 2.75% y metemos una nueva emisión de Caixa con mismo vencimiento y TIR de 3.26% (+ 50 p.b.).

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Carteras de Renta Fija

Revisamos las carteras …

� En la Cartera Agresiva sacamos el bono español con vencimiento 2.017 y TIR próxima al 2.63% por un bono de la Comunidad de Madrid, con vencimiento 2.020 y TIR de 4.43% aprox. (ampliamos plazo y TIR en 180 p.b.).

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Escenario Global

Divisas

� El jueves y el viernes han marcado la fortaleza del USD tras los buenos datos de desempleo Americanos. Lo más importante es que esta fortaleza ha sido transversal, con rallies significativos del dólar contra GBP, CAD, AUD y EUR, no solo contra el JPY. A medida que el mercado incrementa el apetito por los activos de riesgo se incrementa la correlación positiva con el USD. Técnicamente es importante un cierre por debajo del 1.2995 que vaya confirmando la rotura del actual soporte y se abra la puerta de nuevo hacia la zona de 1.28. Mantenemos los cortos tácticos en EURUSD a pesar de que por fundamentales, y por lo tanto estratégicamente estemos en zona neutral.

� A pesar de que la expectativas de una las bajadas de tipos en Turquía continúen en el futuro para soportar el crecimiento de la economía, el par EURTRY se sitúa de nuevo en el soporte en 2.34, probablemente porque estas expectativas ya se ven reflejadas en los actuales niveles de la Lira, y el diferencial con Europa sigue beneficiando a Turquía.

� Nueva estrategia corta en el Cable soportada principalmente por un carry negativo para la Libra versus el Dólar al tiempo que sigue sobrevalorada por fundamentales (PPP). El cable se encuentra a cierre de semana rompiendo soportes de corto plazo espoleado por unos datos de la balanza comercial peor de lo esperado, incrementando la presión sobre el nuevo Gobernador que tomará posesión en Julio para que mantenga e incluso aumente los estímulos.

Diario EURUSD:

Semanal GBPUSD:

Actualización Estrategias:

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Escenario Global

Materias primas

Escenario GlobalEscenario Global

� La subida del dólar frente al euro del viernes precipitaba la caída del crudo (-1,4%) y del oro (-2,8%) en una semana sin apenasmovimientos. Los precios de los metales industriales se mantenían en positivo por los buenos datos exteriores de China.

� Tras la revisión en el Comité de Inversión, cambiamos nuestra visiónsobre el crudo a negativa, y nos mantenemos neutrales en el orode forma estratégica, aunque alcistas de forma táctica:

� Los reiterados recortes de las previsiones de demanda de petróleo para los próximos meses, así como unos niveles de inventarios en USA marcandomáximos históricos, nos llevan a cambiar nuestra recomendaciónsobre el petróleo.

� Desde el punto de vista técnico, fijamos el nivel clave de rotura en el rango 105-106$, tras la rotura de la directriz alcista principal el objetivo del doble techo marcado en el semanal desde mediados de 2012 se sitúa en 90$. Dentro de este rango tenemos objetivos intermedios en los apoyos en medias, con soportes en las medias de medio plazo (99$-94$ con las medias relevantes de medio plazo) y niveles de 110$ donde están las medias de corto plazo como resistencia.

� Desde el punto de vista fundamental nuestra visión sigue siendo neutral con respecto al oro. Tras la caída de abril, la cotización se encuentra en la mitad del rango marcado de corto plazo, el objetivo sigue siendo la vuelta a la rotura del rango relevante marcado por el activo en verano del año pasado (1525$) y el soporte lo seguimos teniendo en el apoyo en medias de medio plazo en un rango amplio, rango 1445$ donde está la MA(200) en semanal - 1313$ donde se encuentra la MA(260), dado que es apuesta táctica y acumulamos algo de “profit” en este punto podemos subir el stop a la mitad de la vela de la caída hasta 1322 y situarlo por debajo de 1400$ (el stop actual está por debajo de los 1300$).

Cotización Brent 12m:

Cotización Oro 24m:

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� El principal cambio que acometemos este mes en nuestro assetallocation en lo que a renta variable se refiere es la mejora en la recomendación de Europa. Como siempre nos referimos al Stoxx 600 como índice de referencia, aunque en este caso, pensamos que los mercados europeos deberían evolucionar de forma parecida, con menos dispersión entre índices y sectores.

� El gráfico de la derecha muestra el EYG para el Stoxx 600. Como siempre, se incorporan estimaciones de beneficio y TIR del Bono. En este caso la TIR del bono es un promedio ponderado por PIB del alemán, francés, italiano y español. La principal lectura es que a pesar de los avances de los mercados de renta variable lo cierto es que la caída de TIR sigue dando más recorrido a los precios de las acciones.

� Por otra parte aunque Europa ha reducido parte de la sobrevaloración relativa de USA, esta última se encuentra en niveles más elevados. Y es que el mercado sigue dando una prima a los mercado más “value” como Estados Unidos que creemos que tenderá a remitir.

� El resto de opciones siguen siendo las mismas. España, en particular, sigue siendo como representación de la periferia un mercado a comprar. En este caso la mejora de la financiación del estado ayuda de forma muy directa al sector financiera y lasgrandes empresas con mayor montantes de deuda.

� Emergentes sigue siendo el “gran esperado”. Nada ha cambiado en el último mes, como para cambiar nuestra positiva recomendación, aunque sigue sin destacar de forma especial

� Japón, seguimos sin poder identificar su límite. No debemos dejar de lado, que este es un mercado que empezamos a recomendar en noviembre y que hoy es YA una gran moda. No nos pondremos en contra del mercado y dejaremos correr las posiciones, pero no entremos al calor del +60%!!

Renta variable

Mejoramos la recomendación sobre EuropaPRIMA DE RIESGO Stoxx 600

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PER tendencial Relativo USA Vs Europa

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USA más cara

Europa más cara

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� Nunca dejó de serlo. Desde que empezó el año, hemos defendido la idoneidad de tener la renta variable como principal activo, aunque en este último mes insistimos más en ello, debido a que las alternativas cada vez están más caras.

� Curiosamente el mercado que ahora mismo ofrecería menos valor, el americano, nos da la pista de por donde van las cosas. A PER 15 la Bolsa americana ofrece valoraciones más ajustadas, pero la TIR del Bono al 1.7% podría permitir que la Bolsa siguiera subiendo. Pero lo que en esta parte queremos demostrar es la resistencia de los beneficios, dentro del nuevo paradigma (ya no crecen un 15% de media, sino un 5%-10% que no está mal).

� En este sentido, este primer trimestre volvemos a tener más de un 70% de sorpresas positivas, lo que lleva a un beneficio corregido al alza (ver gráfico) y un interanual de +5% en un “mal trimestre”. Nada nos hace pensar que los beneficios no sean los que indica el consenso o incluso más, lo que da colchón para poder alcanzar cotas de valoración superiores.

� En un contexto de beneficios predecibles, facilidad monetaria de los bancos centrales y spreads a la baja, la retribución vía dividendo y recompra de acciones seguirá motivando un mercado alcista. ¿Hasta cuando? Pues probablemente hasta que las curvas empiecen a descontar contención monetaria, algo que no parece inminente. Habrá que prestar atención.

Renta variable

En consecuencia, la Renta Variable es el Gran Activo

BPAs S&P 500

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EVNM13

MJ 13NSJMMJ 12NSJMM

Q1 2013 Q2 2013 Q3 2013 Q4 2013 Q1 2014

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Amundi International SICAV

� ¿Quiénes son? Gestionado por First Eagle en EEUU. Fundada por la familia de John Arnold (actualmente CIO). La versión americana se lanza en 1996.

� Puntos a Recordar: Fondo de renta variable global, con un estilo de gestión value y un horizonte de inversión de largo plazo.

� Objetivo de Inversión: Preservar el poder adquisitivo a lo largo del tiempo, ¿Cómo? Invirtiendo en buenos negocios y que coticen a un descuento “marging of safety” (30-50%)

� Filosofía de Inversión: Escasez de activos intangibles: Know-How, Reconocimiento de Marca, Economías de escala, cautividad de usuario.

� ¿Por qué Mixto? Utilizan la liquidez como una línea de crédito. Pagan el coste de liquidez, por tener disponible efectivo cuando ven oportunidades. Máximo 30% Mínimo 5% Media 15%.

� ¿Y el oro? Lo mantienen como cobertura ante la incertidumbre y ante la guerra de divisas. Primera posición ETF oro 3%.

Fondos

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Fondos

Amundi International SICAV

� Posicionamiento conservador Debido a la buena evolución de los mercados y las valoraciones cada vez mas ajustadas. Cash 17%

� Cierre de posiciones en valores que han tenido buen comportamiento: Samsung, Petrobras, Canon, etc.

� Japón Han reducido posiciones en empresas que han llegado a objetivo (Canon, Misumi). La cobertura del JPY se mantiene en el 35%.

� ¿Qué están comprando? NetApp (nube) H&R Block (Impuestos) Alleghany (Aseguradora) y Mineras

� Mineras: Ven por una parte las valoraciones atractivas y en segundo lugar el aumento en el dividendo.

� Tecnológicas: Mayor exposición histórica a este sector ej (Microsoft y Cisco)

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Rentabilidades de GAF

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Información de mercado

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Tabla de mercados Inversis

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Parrilla Semanal de Fondos

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Calendario Macroeconómico I

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Calendario Macroeconómico II

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Resultados

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Resultados

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Dividendos

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Dividendos II

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Garantizados en período de comercialización

Garantizados de Renta Fija

Garantizados de Renta Variable

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Garantizados en período de comercialización

Fondos Garantizados de Renta Fija

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